Poslovne finance 4/13

Vrednotenje investicij Ena bistvenih meril za vrednotenje investicij je neto sedanja vrednost (net present value). Investitor, tisti, ki denar ima, investicijo podpre takrat, ko je donos veji od strokov investicije ou. podpre investicijo za katero je neto sedanja vrednost izraunana in je 0. Neto sedanja vrednost veja od ni pomeni, da je sedanja vrednost donosov veja kot je sedanja vrednost vlaganja. Neto sedanja vrednost = sedanja vrednost investicije + sedanja vrednost donosa (pozitivnih denarnih tokov v prihodnosti) vloek<donos Izraun neto sedanja vrednosti temelji na oportunitetnem stroku (r), ki ga izrazimo v doloenem deleu in kae stroek izgubljene alternative. kot stroek izgubljene alternative vzamemo nek netvegan donos ter vedno investicijo primerjamo s tem netveganimim donosom. v kolikor ima naa investicija neto sedanjo vrednost vejo od ni, to pomeni, da je naa investicija bolj donosna kot pa je vlaganje v neko drugo nalobo za katero se ne odloimo. Povezava med neto sedanjo vrednostjo in oportunitetnim strokom obstaja. e je neto sedanja vrednost veja od ni, potem to pomeni, da je na donos na investicijo, na r veji od varne alternative vzete v izraun. Kako se finannik odloi, da gre v neko investicijo? 1. Finannik se odloa na podlagi vhodnih podatkov. Najprej mora planirati denarne tokove (cash flow) v ekonomski ivljenjski dobi investicije. e bomo investirali v nek stroj, bomo imeli na zaetku obdobja nek izdatek denarja (cash out), potem pa bo ta investicija vsako leto prinaala denarne tokove. Ne govorimo o prihodkih ali odhodkih, ampak o denarnih tokovih, izkazih denarnega toka. Kljune kategorije izkaza denarnega toka so denarni tok iz poslovanja, denarni tok iz investiranja ter denarni tok iz financiranja. 2. Potem je potrebno doloiti oportunitetni stroek, ki bo doloal asovno komponento ter tveganje. Finannik se pri odloitvah vedno sreuje z alternativami. Za vse primere je predpostavka, da imamo denar na raunu, da se nam za sredstva ni potrebno zadolevati v banki ipd. Denar je potrebno pravilno investirati. Odloamo se ali bomo investirali v podjetje ter kupili nov tovornjak ter bomo s tem zniali stroke servisa naega starega tovornjaka , posledino bom z novim ustvaril veji denarni tok. Ali pa bom namesto kamiona, raje vloil denar v vrednostne papirje na borzo, investicijski sklad ipd. e imamo dve reitvi, ju je potrebno primerjati. Primerjamo donosnosti, to pomeni, da primerjamo vrednost (r) netvegane nalobe z vrednostjo (r) tvegane nalobe. Pri tem pa se moramo zavedati, da je priakovana donosnost tveganih nalob veja. 3. Izraunamo sedanje vrednosti (present value) od (present value) od denarnih tokov, ki gredo iz podjetja ter denarnih tokov, donosov, ki jih dobimo zaradi te investicije. Kako vemo, kaken bo denarni tok? To je predpostavka, ki jo dobimo iz prakse npr. raunamo donosnost investicije v nov kombi, vendar za to pogledamo dosedanje izkunje podjetja, promet ipd. 4. Iz podatkov sedanjih vrednosti vlokov ter donosov dobimo neto sedanjo vrednost.

Koraki za odloitev finannika za investicijo: 1. Planiraj CF (C) v ekonomsko ivljenjski dobi investicije 2. Doloi oportunitetni stroek (r), ki bo vkljueval asovno komponento in tveganje 3. Izraunaj PV 4. Izraunaj NPV Ker podatkov o denarnem toku ter oportunitetnem stroku (r) vedno nimamo, obstajajo e tiri mere, ki se uporabljajo za ocenitev investicije. Mere uporabne pri investicijski odloitvi Neto sedanja vrednost NPV (net present value) Interna stopnja donosnosti IRR (internal rate of return) Doba vraanje (payback period) Knjina donosnost investicije (book rate of return) Doba vraanje in knjina donosnost investicije sta

Enostavni metodi, ki se redkeje uporabljati in imata doloene pomanjkljivosti.

Aksiom 3: NPV se lahko setevajo

Primer: Imamo projekt A, ki ima v prvem letu 1000 enot odliva. Nato pa naslednje prilive: 1. leto: 100, 2. leto: 200, 3. leto 500. Projekt B: Vloek isti. Denarni tokovi so drugani. V prvem letu dobimo 500 in v drugem prav tako 500. V tretjem letu 150. Kolikna je doba vraanja projekta A in projekta B? Doba vraanja pomeni v kolikih letih pokrijemo stroek investicije. Projekt A

-1000 investicija 0. leto

+400 1. leto

+200 2. leto

+500 3. leto

Doba vraanja: 400 + 200 + 500 =1100 V tretjem letu pokrijemo investicijo. Projekt B

-1000 investicija 0. leto

+500 1. leto

+500 2. leto

+150 3. leto

Investicijo pokrijemo e v dveh letih. V tretjem imamo e isti donos. Doba vraanja Projekt A 3 Projekt B 2 Odloimo se za tisti projekt, ki na hitreje pokrije investicijo. *Pri tem izraunu ne smemo pozabiti, da ima denar asovno vrednost.

Primer: Izraunaj neto sedanjo vrednosti iz prejnjega primera. r = 0,1 Povejte za katero investicijo bi se odloili? Ali bi se odloili za obe investicij?

Projekt A: Projekt B: Odloili bi se za investicijo B, ker je bol donosna. Investicija A se v treh letih ne povrne. Obeh investicij ne bi izbrali saj se ne pokrijeta. -95+63= -32 Knjina donosnost investicije (book rate of return) Knjina donosnost investicije je razmerje med dobikom ter vsemi sredstvi, ki jih imamo v bilanci (aktiva). Knjina donosnost investicije = Primer: Podjetje ima dobika 5.000 ter sredstev (aktive) v bilanci stanja za 102.000. Kakna je donosnost investicije?

Primer: Podjetje ima dobika 7.000 ter sredstev (aktive) v bilanci stanja za 140.000. Kakna je donosnost investicije?

Vedno izberemo investicijo, ki ima vejo donosnost, ki nas pripelje do vejega dobika pri enako vloenih sredstvih. Knjina donosnost investicije - PREDNOSTI: o enostavnost (iz bilance stanja preberemo knjine podatke o sredstvih ter dobiku, podatek je potrjen s strani raunovodje ter revizorja, je v letnem poroilu) o hitra ugotovljivost donosnosti investicije - SLABOSTI: o odvisna od politike knjienja: stopnje amortizacije doloene za posamezno opremo so doloene v standardih (tako se podjetje ne more izogniti plaevanju davka) To bi lahko storil tako, da bi investicijo z dobo vraana 10 let amortiziral v treh letih. Na ta nain bi v bilanci prikazal veje stroke, posledino bi se znial rezultat v izkazu uspeha, na podlagi tega pa bi plaal manj davka dravi. Zato so se po raunovodskih standardih veje investicije amortizirajo najmanj 10 let, lahko pa tudi dlje. o razporejanje strokov direktni ali kot stroek investicije Primer: montaa projektorja, ki stane 100. Monter za svoje delo zarauna e 20. Tako je stroek investicije 120. e se projektor

zamortizira kot raunalnika oprema v dveh letih, bo v prvem letu stroek 60 ter 60 drugo leto. e pa gledamo vrednost investicije le kot 100 ter delo monterja kot tekoi stroek, potem je tu stroek v prvem letu 70 ter v drugem le 50. S tem se je balansiral rezultat. je posledica vseh investicij in drugih procesov Primer: Podjetje ima 5 let isti dobiek. Potem kupi kombi ter se mu dobiek povea za 10%. Ta veji dobiek je posledica kombija. V realnost ima podjetje vrsto novih investicij in ne le ene. Npr. delodajalec zagotovi bolje delovne pogoje svojim zaposlenim, nakup dveh novih avtomobilov, dobimo dodatno delo ipd. Vse to so moni vplivi na rezultat vejega dobika, gre za splet okoliin, ki se odraa v dobiku. ne kae donosnosti prihodnjih investicij

Doba vraanje (payback) Doba vraanja kae v kolikem asu se investicija povrne. PREDNOSTI: - enostavna, - poda hitro oceno SLABOST: - metoda ni dinamina, - ne upoteva vrednosti denarja v asu, problem roka zamenjave investirane opreme Slabost nedinaminosti metode odpravlja diskontirana doba vraanja! Primer: Imamo tri projekte A, B, C z naslednjimi podatki. Vse investicije stanejo 2000 enot. Projekt A

-2000 investicija 0. leto

Projekt B

+500 1. leto +500 1. leto +1800 1. leto

+500 2. leto +1800 2. leto +500 2. leto

+5000 3. leto 0 3. leto +0 3. leto

-2000 investicija 0. leto

ProjektC

-2000 investicija 0. leto

Doba vraanja (payback) Projekt A Projekt B Projekt C

500+500+5000 =6000 3 leta 500+1800=2300 2 leti 1800+500=2300 2 leti Na podlagi podatkov izberemo B ali C. Projekt C je bolji, ker je donos prvo leto e 1800. Denar je prej ve vreden kot kasneje.

Neto sedanja vrednost (r=0,1) Projekt A Projekt B Projekt C

Projekt A je najbolj donosen. Projekt B se ne obrestuje. Projekt C se povrne.

Odgovor je odvisen od okoliin. e npr. podjetje dobi za projekt denar v banki, vendar banka zaradi bonitete podjetja ne eli odobriti kredita, ki je dalji od dveh let, potem je projekt A nemogoe izvesti. eprav je najbolj donosen, se povrne ele v treh letih. Za izvedbo bi potrebovali dodatna sredstva. Finannik mora poznati robne pogoje. Mora oceniti, kaj mu je pomembneje: doba vraanja ali neto sedanja vrednost ali kaj drugega. Ko ima vrsto investicij, se mora odloiti, za prvo drugo ali tretjo monost. Na podlagi podatkov je potreba doloiti v katero smer naj se podjetje odloa. Neto sedanja vrednost (r=0,1) Projekt A Projekt B Projekt C Projekt A je najbolj donosen. Projekt B se ne obrestuje. Projekt C se povrne.

Diskontirana doba vraanja (posamezne denarne tokove preraunamo na sedanjo vrednost, da so tevilke primerljive) Denar v asu izgublja na vrednosti. Donosi: Diskonitran payback 3 leta Projekt A -2000 Projekt B Projekt C -2000 -2000
0 0 se ne pokrije 2 leti

Interna stopnja donosnosti (IRR) Interna stopnja donosnosti izvira iz neto sedanje vrednosti, metoda je enaka, le rauna se iz drugega konca.
Aksiom 4: Dobra investicijska odlo itev je tista katere donosnost presega oportunitetni stroek.

To pomeni, da mora biti neto sedanja vrednost veja od ni. Zaradi tega, ker je takrat donosnost veja od oportunitetnega stroka.

Pri interni stopnji donosnosti ne primerjamo donosnosti z oportunitetnim strokom, ampak iemo diskontni faktor (r), ki bo ustrezal pravilu NPV=0. e bo r veji kot bo tisti, ki bi ga dobil na trgu, bo dana investicija donosna. Iemo neto sedanjo vrednost PODATKI: - imamo dane denarne tokove - imamo dani r ter t e je r = 0,1 in je neto sedanja vrednost > 0 potem investiram. Takrat je donosnost dane investicije veja od donosnosti z zagotovljenim r =0,1. Pri IRR iemo stopnjo oportunitetnega stroka (r). Za ta r velja, da je neto sedanja vrednost enaka ni.

Iemo interno stopnjo donosnosti (IRR) Zanima nas r oportunitetni stroek

PODATKI: - neto sedanja vrednost = 0 - imamo dane denarne tokove IRR r = ? - imamo dani t e je neto sedanja vrednost enaka ni, to vsebinsko pomeni, da je donosnost investiranja enak oportunitetnemu stroku. IRR doloimo s poskuanjem (vzamemo r=0,1, r=0,5, r= ter preizkuamo)

Primer: Investicija nas stane 4000 enot. Denarni tokovi so naslednji: 1. leto: 2000, 2. leto: 4000. Kakna je interna stopnja donosnosti investicije (IRR)?

Izberemo r= 0

Izberemo r= 0,5

To pomeni, da je vrednost r med 0 in 0,5. Izberemo r= 0,28

Donosnost investicije je 28%. e je na drugi strani oportunitetni stroek varne nalobe v obveznice 0,1, potem je logino, da izberemo bolj donosno investicijo. [ Za izraun si najlaje pomagamo z EXCEL-om] Pri neto sedanji vrednosti dobimo donosnost izbrane investicije, ki jo primerjamo z r-jem kot oportunitetnim strokom ter donosnostjo netvegane nalobe. e dobimo, da je neto se danja vrednost veja od ni, to pomeni, da se investicija splaa bolj kot vlaganje v trg vrednostnih papirjev. Pri izraunu interne stopnje donosnosti (IRR) se izrauna dejanska donosnost investicije (%). e je interna stopnja donosnosti veja kot je oportunietni stroek na trgu se ta investicija splaa, saj je njena donosnost veja od oportunitetnega stroka. eprav gre tudi tu za r, vsebinsko ni isti. v prvem primeru je primerjava kot oportunitetni stroek, v drugem primeru pa gre za procent donosnosti. IRR oportunitetni stroek (IRR je mera donosnosti investicije odvisna od denarnega toka in dobe vraanja; oportunitetni stroek je standardna mera za odloanje in predstavlja donosnost izgubljene alternative) e bo IRR > od oportunitetnega stroka, investicijo izvedemo PAZI! IRR je dopolnilna metoda NPV!

Pasti uporabe IRR & NPV 1. Izposojanje in posojanje sredstev (borrowing and lending) poleg IRR nujno izraunati e NPV Primer: Imamo projekta A in B z naslednjimi podatki. Projekt A: investirali smo 1000 ter dobili donos 1500. Projekt B: dobili smo 1000 (npr. kredit) ter vrnili sredstva 1500. Donosi: IRR NPV (r=0,5) 50% +364 Projekt A -1000 +1500 Projekt B +1000 -1500 (r=0,5) 50% -364 IRR interna stopnja donosnosti je v obeh primerih enaka, zato nas lahko zavede. ele neto sedanja vrednost nam prikae realno stanje. Zelo pomembno je kakni so predznaki naih denarnih tokov. 2. Ve IRR pri isti investiciji e se predznak denarnega toka spremeni dvakrat, ima investicija dve IRR stopnji Kaken primer je lahko to? Nekaj asa je bil aktualen projekt tretjega pomola Luke Koper. Sprva je bil nart, da bo priel investitor, ki bo pomol postavil ter ga 30-40 let uporabljal, potem pa bo stanje spremenil v prvotno, ga bo odstranil. Njegova investicija bi tako potrebovala vloek, potem bi dobivala doloene prihodke na koncu pa bi bil zopet nastal stroek povrnitve v prvotno stanje. Drugi primer je tudi postavitev naftne ploadi. Tudi ta ne more biti postavljena za zmeraj. Ker se v teh primerih predznak denarnega toka dvakrat spremeni, se pojavita dve interni stopnji donosnosti. Primer: Projekt A z naslednjimi denarnimi tokovi. Donosi: Projekt A -3 +1
ista donosnost 1 na leto +1 -6,5

IRR r =3,5% NPV = 0 r =19,5% NPV = 0

Takni problemi bodo postali vedno bolj aktualni z razvojem javno-zasebnih partnerstev. Primer Luke Koper, eleznic, parkirne hie, rudniki, kamnolom ipd. Pri taknih investicijah je osnovno doloilo to, da nek zasebnik nekaj postavi, izkoria ter kasneje to vrednost investicije ali da gratis nazaj dravi ali obini ali pa jo mora podreti ter vzpostaviti prvotno stanje. Doloila so doloena s klavzulami. 3. Izkljuujoe se investicije Primer: Imamo dva projekta A in B. Projekt A investiramo 10.000 v tekoi trak. Pri projektu B nadgradimo tekoi trak z raunalnikim sistemom, zato nas stane 20.000. Prilivi so naslednji: pri projektu A dobimo prvo leto 20.000, pri projektu B dobimo prvo leto 35.000. Za kateri projekt naj se finannik odloi?

Donosi: Doba vraanja (payback) IRR NPV 1 leto +100 8.182 Projekt A -10.000 +20.000 1 leto -75 11.818 Projekt B -20.000 +35.000 Finannik izbere drugo investicijo, ker je bolja in bolj donosna. 4. Tekom investiranja se lahko oportunitetni stroek spreminja simplificirati in tekom celotne investicije upotevati enakega Primer: Imamo dve investiciji A in B. r = 0,1 r = 0,2 Donosnost v projektu A je veja kot pri projektu B, ampak e bomo izbrali, da je r 0,2 in ne 0, 1, je veja verjetnost, da bo ta r dejansko manji in bo naa investicija bol donosna. Gledamo bolj konzervativno. Logika je obratna: veja donosnost je iz vidika nas kot financerja lahko problem, ker e se na r ne uresnii in je veji, je naa donosnost takoj manja, mi pa na to nismo pripravljeni. Bolj konzervativno in varno je, e si vzamem visoke mere (r) s katerimi primerjam svojo investicijo. Investicijska odloitev pri omejenih resursih e sredstev nimamo in so omejena, izbiramo investicijo z najvejim donosom na vloena sredstva Merilo:

Primer: Imamo tiri projekte z naslednjimi podatki. Limit je 10 enot, ki jih lahko investiramo. Katere projekte lahko izvedemo? Izberite najboljo monost. Kaken je indeks dobikonosnosti projektov? Donosi: Projekt A Projekt B Projekt C Projekt D -

-10 -5 -5 0

+5 30 +5 +20 +5 +15 -40 +60

Izvedemo lahko ali A ali B in C hkrati. Doba vraanja (payback) NPV (r=0,1) Indeks dobikonosnosti
+5 +20 +15 1 1 1 21 16 12

Donosi: Projekt A -10 30 Projekt B Projekt C -5 -5 +5 +5

=2,4 Glede na neto sedanjo vrednost je najbolj donosen projekt A (21), vendar se nam e bolj splaa, e gremo v projekt B in C hkrati (16+12=28).

Po indeksu dobikonosnosti je najbolj dobikonosen projekt B (3,2), prav tako pa je projekt C (2,4) bolj dobikonosen od projekta A (2,1). V tem primeru bi se odloili, da bi investirali v projekt B in C skupaj kot pa v projekt A. Primer: Limit je 10 enot na leto (10 enot kredita na leto). Imamo projekte A, B, C iz prejnje naloge ter projekt D. Katere projekte izberemo in zakaj? Donosi: Doba vraanja (payback) NPV (r=0,1) Indeks dobikonosnosti 1 13 Projekt D 0 -40 +60 e izberem projekta B in C, potem ne morem zagnati projekta D, ker mi zmanjka sredstev. Lahko pa plaam A, drugo leto lahko zaenem projekt D. Po denarnem toku lahko izvedemo: - B in C ali - A in D V tem primeru se odloimo za monost A in D, ker je neto sedanja vrednost projektov veja (21+13=44), v primerjavi z B in C, kjer je neto sedanja vrednost 16+12=28. Vedno je potrebno gledati splet vseh investicijskih projektov. Prav tako pa je potrebno govoriti o racionalizaciji, ki pomeni, da si finannik postavi interna pravila (politiko), katerih se dri. Ta politika naj bo vedno na varni strani (interna sidra pri investiranju). Doloimo katerim merilom bomo sledili, kaken je na ciljni r, naa neto sedanja vrednost oz. doba vraanja. Za posamezne panoge veljajo e splona pravila, npr. hotelirstvo hotel se izplaa ele v 20 letih, ker je tako draga investicija. Pomni Poznamo ve metod ocenjevanje investicijskih odloitev Slabosti in prednosti metod ocenjevanja Pravilo IRR pravi, da je sprejemljiva vsaka investicijska odloitev, pri kateri je IRR veja od oportunitetnega stroka Pomni pasti uporabe IRR Index dobikonosnosti Dober finannik doloi interne meje investiranja