Mercados Derivados: Estrategias Con Opciones

FACULTAD DE TURISMO Y FINANZAS
GRADO EN FINANZAS Y CONTABILIDAD
Mercados Derivados. Estrategias con Opciones
Trabajo Fin de Grado presentado por Manuel Rojo Gmez, siendo la tutora del
mismo, Mara Dolores Oliver Alfonso.
V. B. de la tutora:
D. Mara Dolores Oliver Alfonso
Alumno:
D. Manuel Rojo Gmez
Sevilla. Junio de 2014
GRADO EN FINANZAS Y CONTABILIDAD

FACULTAD DE TURISMO Y FINANZAS
TRABAJO FIN DE GRADO
CURSO ACADMICO [2013-2014]
TTULO:
MERCADOS DERIVADOS. ESTRATEGIAS CON OPCIONES
AUTOR:
MANUEL ROJO GMEZ
TUTOR:
MARA DOLORES OLIVER ALFONSO
DEPARTAMENTO:
ECONOMA FINANCIERA Y DIRECCIN DE OPERACIONES
REA DE CONOCIMIENTO:
ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD
RESUMEN:
Este trabajo intenta resumir las estrategias que un inversor puede llevar a cabo en
el mercado de opciones, no sin antes introducir el funcionamiento del mercado y de
sus componentes para correcta comprensin del mismo. El tema 1 nos define el
funcionamiento de los mercados financieros y los productos derivados que en ellos se
tratan. El tema 2 se adentra en el mercado de opciones, en l se detalla todos los
componentes de una opcin. Y el ltimo tema, el ms significativo, versa sobre las
estrategias ms usadas del mercado de opciones.
PALABRAS CLAVE:
Call; put; comprada; vendida; financiero.
Rojo Gmez, Manuel
NDICE
1. Introduccin a los mercados derivados: productos derivados..4

- 1.1 Productos derivados. Utilidad y tipos....4
- 1.1.1 Funcin y utilidad de los instrumentos derivados........4
- 1.1.2 Tipos de derivados....5
- 1.2 Mercados financieros derivados.6
- 1.2.1 Los mercados derivados y la gestin del riesgo.....6
2. El mercado de opciones.8
- 2.1 Definicin y caractersticas de las opciones..........8
- 2.1.1 Situaciones de las opciones emitidas.......8
- 2.2 El precio de la opcin: la prima..9

- 2.2.1 Componentes del precio de la opcin.10
- 2.2 Clculo del precio de la opcin....10
- 2.3 El efecto apalancamiento.........12

- 2.4 La opcin call: El derecho de compra....12
- 2.5 La opcin put: El derecho de venta...........13
- 2.6 Situaciones de la call y la put......14
- 2.7 Tipos de opciones................14
TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones
3. Estrategias con opciones...16
- 3.1 Call comprada (o call protectora)....16

- 3.2 Call vendida (o call cubierta).......18
- 3.3 Put comprada (o put protectora)....20
- 3.4 Put vendida (o put cubierta)....22
- 3.5 Spread alcista....24
- 3.6 Spread bajista....26
- 3.7 Tnel alcista...27
- 3.8 Tnel bajista...29
- 3.9 Butterfly (mariposa) comprada....31
- 3.10 Butterfly (mariposa) vendida......33
- 3.11 Straddle (cono) comprado.....35
- 3.12 Straddle (cono) vendido.....37
- 3.13 Strangle (cuna) comprada.....38
- 3.14 Strangle (cuna) vendida.....40
- 3.15 Ratio call spread......41
- 3.16 Ratio put spread.....43
- 3.17 Ratio call backspread..45
- 3.18 Ratio put backspread..46
- 3.18 Bibliografa....51
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Rojo Gmez, Manuel
CAPTULO 1
INTRODUCCIN A LOS MERCADOS DERIVADOS.
PRODUCTOS DERIVADOS
1.1 PRODUCTOS DERIVADOS. UTILIDAD Y TIPOS.
Los productos derivados son instrumentos financieros cuyo valor deriva de la
evolucin de los precios de otros activos (financieros o no) denominados activos
subyacentes. Este activo subyacente permite la gestin del riesgo que lleva asociado.
(Jos Luis Martn Marn, 2011; Antonio Trujillo Ponce, 2011).
Los productos derivados sirven principalmente para gestionar los riesgos asociados
al activo subyacente, que son concretamente la
cobertura de riesgos y la
especulacin.
La gestin del riesgo realizada con un producto derivado se instrumenta a travs de
un contrato financiero entre dos partes cuyo objetivo es brindar la posibilidad de
transferir riesgo asociado a un activo (el subyacente del contrato).
Por lo cual, los contratos derivados se definen como aquellos contratos financieros
cuyo valor deriva de otro instrumento o activo (financiero o no): el subyacente.
Los subyacentes utilizados pueden ser muy variados: acciones, cestas de acciones,
valores de renta fija, divisas, tipos de inters, ndices burstiles, materias primas y
productos ms sofisticados, incluso la inflacin o los riesgos de crdito.
La esencia de un producto derivado radica en la forma en que se deriva el precio y
en la naturaleza de la transaccin a la que da lugar este instrumento. Es decir, cmo y
cundo se lleva a cabo el intercambio del activo por su valor o precio en dinero.
En las operaciones habituales de contado o spot, como por ejemplo cuando vamos
al supermercado, el intercambio del producto por su precio se realiza en el momento
del acuerdo.
Sin embargo, un derivado es un pacto cuyos trminos se fijan hoy pero, y aqu est
la diferencia, la transaccin se hace en una fecha futura.
1.1.1
Funcin y utilidad de los instrumentos derivados
Un derivado es un tipo de contratacin a plazo en el que se establecen todos los

detalles en el momento del acuerdo. Mientras que el intercambio efectivo se produce
en un momento del futuro. La ventaja que aporta este contrato es que el comprador y
el vendedor conocen con certeza la cantidad que se pagar y recibir por el producto
en la fecha acordada. (Jos Luis Martn Marn, 2011; Antonio Trujillo Ponce, 2011).
La funcin principal de los instrumentos derivados es la distribucin del riesgo que
resulta de movimientos inesperados en el precio del subyacente (volatilidad) entre los
agentes que quieren evitarlos y aquellos que deseen asumirlo.
1.1.2
Tipos de derivados
En el siguiente cuadro se muestran algunos de los derivados de mayor difusin,

indicando las entidades autorizadas a tramitar su contratacin as como, en su caso, el
organismo sobre el que recae la competencia de autorizacin y supervisin del mismo.
1.1 Tipos de derivados

Fuente: Gua informtica de Opciones y Futuros de la Comisin Nacional del Mercado de
Valores
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Rojo Gmez, Manuel
1.2 MERCADOS FINANCIEROS DERIVADOS

Los mercados financieros derivados son mercados sustentados en activos clsicos
(financieros o no) a los que se les modifican aspectos de su normal operativa (como la
posibilidad de entrega en los mercados de opciones, y los plazos de entrega en los
mercados de futuros y de plazos). (Jos Luis Martn Marn, 2011; Antonio Trujillo
Ponce, 2011).
Los mercados de futuros y de opciones son los ms conocidos de mercados
derivados. Son mercados donde se negocian contratos de derivados de futuros y
contratos derivados de opciones.
1.2.1
Los mercados derivados y la gestin del riesgo
Con la gestin de riesgos se maneja la amenaza de incertidumbre a travs de una

secuencia de actividades humanas que incluyen evaluacin de riesgo, estrategias de
desarrollo para manejarlo y mitigacin del riesgo utilizando recursos gerenciales.
Las estrategias incluyen transferir el riesgo a otra parte, reducir los efectos
negativos del riesgo y aceptar algunas o todas las consecuencias de un riesgo
particular.
La gestin de riesgo financiero se enfoca en los riesgos que pueden ser manejados
usando instrumentos financieros y comerciales.
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Rojo Gmez, Manuel
CAPTULO 2
MERCADO DE OPCIONES
2.1 Definicin y caractersticas de las opciones
Una opcin es un contrato que otorga a su comprador el derecho, pero no la
obligacin, a comprar o vender una determinada cuanta del activo subyacente, a un
precio determinado llamado precio de ejercicio, en un perodo de tiempo estipulado o
vencimiento. (Jos Luis Martn Marn, 2011; Antonio Trujillo Ponce, 2011)
En opciones, al ser contratos y no valores, no es necesario comprar primero para
posteriormente vender, sino que es posible vender primero y en su caso luego
comprar. Por ello es fundamental distinguir entre la situacin del comprador y la del
vendedor.
El comprador de una opcin tiene el derecho, pero no la obligacin, de comprar o
vender al vencimiento; por el contrario, el vendedor de la opcin est obligado a
comprar o vender si el comprador decide ejercer su derecho.
Llegada la fecha de vencimiento, el comprador decidir si le interesa o no ejercitar
su derecho, en funcin de la diferencia entre el precio fijado para la operacin (precio
de ejercicio o strike) y el precio que en ese momento tenga el subyacente en el
mercado de contado (en el caso de acciones, su cotizacin).
El precio de la opcin es lo que el comprador paga por obtener ese derecho y se
denomina prima. La prima es realmente el objeto de negociacin. El comprador de
opciones slo tiene derechos y ninguna obligacin, por tanto sus prdidas estn
limitadas a la prima pagada. Con esta posicin ha vendido el riesgo a un tercero. Por
el contrario, el vendedor de opciones cobra la prima, pero slo tiene obligaciones y
asume la posibilidad de tener que soportar prdidas ilimitadas. Por tanto, el vendedor
de la opcin siempre se queda con la prima, se ejerza o no la opcin e
independientemente de las prdidas finales que le pueda ocasionar el haber comprado
el riesgo a otro agente.
La opcin quizs sea el mejor instrumento para cubrir cualquier riesgo sobre el
precio del activo subyacente. Con la opcin estamos traspasando el riesgo de prdida
a un tercero mientras conservamos en nuestro poder la posibilidad de seguir
obteniendo beneficios, en caso de una evolucin favorable en el precio del activo
subyacente. Por ejemplo, al adquirir una opcin de compra su tenedor se cubre contra
futuras bajadas en el precio del activo subyacente, mientras que conserva la
posibilidad de obtener futuros beneficios derivados de las futuras subidas en el precio
del activo subyacente. Podemos imaginar a la opcin como una pliza de seguro.
Pagamos una prima a cambio de cubrir un riesgo, si el evento productor del riesgo no
se materializa, continuaramos disfrutando del bien asegurado, perdiendo slo la prima
pagada.
2.1.1 Situaciones de las opciones emitidas
Las opciones emitidas pueden encontrarse en alguna de las siguientes situaciones:
Opciones dentro del dinero -in the money-: son las opciones que, si se ejercen
en ese momento, proporcionan beneficios a su poseedor. Es decir, el precio del
ejercicio es inferior al del subyacente en una opcin call y superior en una put. Tienen
valor intrnseco positivo (concepto que se define en pginas posteriores).
Opciones en el dinero -at the money-: el precio de ejercicio y el del subyacente

son prcticamente coincidentes, de manera que ejercer las opciones en ese momento
no implicara ningn beneficio. Slo tienen valor temporal (este concepto tambin se
define en pginas posteriores).
Opciones fuera del dinero -out of the money-: son las que no se ejerceran, por
estar el precio de ejercicio por encima (en una call) o por debajo (en una put) del
precio del subyacente. No tienen ningn valor intrnseco.
A lo largo de su vida, una opcin puede ir cambiando de una a otra situacin,
debido a las continuas variaciones de precio del activo subyacente.
2.2 EL PRECIO DE LA OPCION: LA PRIMA
La prima es el precio de la opcin que paga el comprador y que ingresa el vendedor.
2.2 Precio de la opcin: Prima

Fuente: Fuente: Gua de Opciones y Futuros de la Comisin Nacional del Mercado de Valores
La prima es la cantidad de dinero que el comprador de una opcin paga por adquirir
el derecho de compra (opcin call) o de venta (opcin put). A su vez, esta misma
cantidad de dinero (prima) es la que recibe el vendedor de la opcin, obligndole a, en
caso de ejercicio, vender (en el caso de una opcin call) o comprar (para una opcin
put) el activo subyacente al precio fijado (precio de ejercicio). (Gua informtica de la
CNMV).
Lo que se negocia en el mercado de opciones es la prima. Compradores y
vendedores establecen diferentes precios de demanda y oferta de las opciones, en
base a sus expectativas sobre la evolucin del precio del activo subyacente. De esta
manera, cuando el precio de demanda y oferta coinciden se produce un cruce, es
decir, se realiza una operacin.
Por lo tanto, al igual que en cualquier otro mercado, se trata de comprar barato y
vender caro, es decir que si compramos una prima de 1 euro, intentaremos venderla a
un precio superior y si vendemos por 0,5 euros intentaremos recomprarla a un precio
inferior.
Hay una gran variedad de precios de ejercicio y vencimientos a disposicin de
compradores y vendedores potenciales para que ellos negocien las diferentes primas.
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Rojo Gmez, Manuel
2.2.1 Componentes del precio de la opcin

El precio de la opcin tiene 2 componentes: el valor intrnseco y el valor extrnseco
(o valor temporal). La prima es igual al valor intrnseco ms el valor temporal.
Valor Intrnseco
Es la diferencia entre el precio del subyacente en el mercado y el precio del ejercicio.
Valor intrnseco = Precio del subyacente precio de ejercicio (call)
Valor intrnseco = Precio de ejercicio (put) precio del subyacente
El valor intrnseco es por tanto, cunto vale la opcin si se ejercita el derecho en
ese momento. El valor intrnseco es siempre conocido, y su clculo es sencillo.
Valor Extrnseco o temporal
El valor de la opcin tiene adems otro componente, el valor temporal. Es la parte de
la prima que supera el valor intrnseco, es decir, es la diferencia entre el precio de la
opcin (la prima) y el valor intrnseco.
El comprador de una opcin estar dispuesto a pagar un importe superior al valor
intrnseco si espera que, hasta el vencimiento, los precios en el mercado pueden
modificarse de tal forma que obtenga un beneficio superior al de dicho valor. El
vendedor de una opcin exigir una prima superior al valor intrnseco, para cubrirse
del riesgo de una alteracin en los precios que le suponga una prdida superior. A
esta diferencia entre la prima y el valor intrnseco se le denomina valor temporal.
Valor Extrnseco o temporal = Precio de la opcin (prima) valor intrnseco
Adems el valor temporal depender del tiempo a vencimiento, de la volatilidad, del
tipo de inters y de los dividendos.
2.2.2 Clculo del precio de la opcin
Para calcular la prima habr que tener en cuenta los siguientes factores:
Precio de la accin hoy (precio del activo subyacente).
Precio al que queremos asegurar el precio (precio de ejercicio).
Tiempo durante el que queremos asegurar ese precio (tiempo a vencimiento).
Dividendos que paga la accin durante ese periodo.
Tipo de inters libre de riesgo que existe en ese momento (tipo de Inters) y,
sobre todo;
Las expectativas que se tengan acerca de cunto y con qu frecuencia va a
variar el precio de la accin en el periodo establecido (Volatilidad).
Conjugando estos seis factores se obtendr un valor terico del precio de las
Opciones, que le servir de referencia a la hora de realizar sus operaciones.
Precio del Activo Subyacente

Es el precio de la accin. Su influencia sobre la prima de las opciones es notable. Si el
precio del activo subyacente sube, sube tambin el precio (prima) de las opciones call
y baja el precio de las opciones put. Si el precio del activo subyacente baja, baja el
precio de las opciones call y sube el precio de las opciones put.
Precio de ejercicio
Para las opciones call, cuanto mayor es el precio de ejercicio menor ser la prima, es
decir, ms barato ser el derecho de compra.
Para las opciones put, cuanto mayor es el precio de ejercicio mayor ser la prima,
es decir, ms caro ser el derecho de venta.
Tiempo a vencimiento
Las opciones son derechos y como tales sern tanto ms caras cuanto mayor sea el
periodo de tiempo al que estn referidas. A medida que pasa el tiempo y se acerca la
fecha de vencimiento las opciones van perdiendo valor.
2.2 Grfica del valor de una opcin en relacin al tiempo hasta vencimiento (constantes
el resto de factores). Fuente: Gua del Meff sobre Futuro y Opciones
Dividendos
Los dividendos de las acciones se pagan a los propietarios de acciones, y no a los
propietarios de las opciones.
Como el pago de los dividendos influye notablemente sobre el precio de la accin,
influir a su vez sobre el precio de las opciones. Es decir, el precio de las opciones
reflejar cualquier expectativa de pago de dividendos de las acciones en el futuro, y
por supuesto el propio pago de dividendo cuando se produzca, a travs de su efecto
en el precio de las acciones.
Tipo de inters
El tipo de inters tambin influye sobre el precio de las opciones. Sin embargo, su
efecto es relativamente pequeo comparado con el que produce el resto de los
factores.
Volatilidad
La volatilidad del mercado mide la variabilidad del precio del activo subyacente. Las
opciones con mucha volatilidad sern ms caras que las opciones con poca
volatilidad. Este incremento del precio de las opciones se debe al incremento de la
incertidumbre sobre la variacin del precio del activo subyacente.
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Rojo Gmez, Manuel
2.3 El efecto apalancamiento

Un concepto muy importante y que hay que tener presente al estudiar opciones es el
apalancamiento que proveen. El efecto apalancamiento es la relacin que existe entre
el resultado de la inversin y el capital invertido.
En el caso de la compra de acciones, el apalancamiento es igual a 1, porque para
invertir en la accin se debe pagar la totalidad del precio que tienen en determinado
momento, lo que implica que debemos disponer de la totalidad de dinero al momento
inicial. En cambio, en la compra de acciones a travs de opciones, no se necesita la
totalidad del dinero, sino que slo pagamos por la prima y durante la vigencia del
contrato podemos optar por comprar la accin ejerciendo el derecho. Aqu, el
apalancamiento se incrementa notablemente.
Supongamos que una accin cotiza a 10. Y compramos una opcin de compra de
base 10, pagando 0,50. El apalancamiento es de 20 veces (10 / 0,50). Se calcula
de manera simplificada como el cociente entre la cotizacin de la accin en el
momento inicial y la prima pagada. Lo que nos revela este indicador es que con 20
veces menos capital invertido podemos conseguir el mismo rendimiento que de haber
comprado la accin directamente. (pg. web bolsa argentina y estrategias; 2012)
Los inversores en productos derivados deben tener siempre presente el importante
efecto multiplicativo, tanto de las minusvalas como de las plusvalas, en el caso en
que se prevea errnea o correctamente la tendencia de las cotizaciones. No debe
olvidarse nunca que a mayor efecto apalancamiento, se est asumiendo un mayor
riesgo y por tanto una mayor posibilidad de prdidas si se ha previsto errneamente la
tendencia.
En la compra de opciones el desembolso es la prima, por lo que el riesgo que se
asume es la prdida de la totalidad de la misma. A cambio y debido a este efecto
apalancamiento, con pequeas inversiones se pueden obtener altas rentabilidades.
Del efecto apalancamiento se deduce la importancia para los inversores que
utilizan estos productos con carcter especulativo o de inversin, de realizar un
seguimiento riguroso y exhaustivo de sus posiciones, teniendo siempre presente el
grado de asuncin de riesgo que en cada momento estn tomando. (pg. web
rankia.com; 2012).
2.4 La opcin call: El derecho de compra
Vamos a suponer un caso prctico para entender mejor el concepto de la call.
Supongamos que estamos interesado en comprar un coche. Un da vemos que se
ofrece el coche que estbamos buscando a un precio interesante, 6200 euros. Sin
embargo, cuando nos presentamos en la tienda, ya no quedan coches de estas
caractersticas, se han vendido todos. Afortunadamente el vendedor nos dice que ha
hecho un nuevo pedido de automviles, pero que no espera que los traigan hasta
dentro de seis meses.
A nosotros no nos importa esperar esos seis meses para comprar el coche, pero lo
que s queremos es asegurar el precio de su vehculo. Supongamos que estamos
dispuestos a pagar 600 euros por poder comprar el coche a 6200 euros dentro de seis
meses. A estos 600 euros es a lo que se llama prima o precio de la opcin.
Le proponemos este pacto al vendedor de vehculos, que lo acepta. De esta
manera le pagamos 600 euros al vendedor por poder comprar un coche dentro de seis
meses al precio de 6200 euros. As, nos convertimos en el comprador de un derecho
de compra, es decir, acabamos de comprar una opcin call.
A su vez, el vendedor es la contrapartida, convirtindose en el vendedor de la

opcin call, por lo que ingresa los 600 euros que hemos pagado (prima).
Por lo que hemos adquirido un derecho de compra (compra de opcin call),
mientras que el vendedor adquiere una obligacin de venta (venta de opcin call).
El vendedor de la opcin tendr beneficios siempre que el precio del coche se site
por debajo de 6800 euros. Si el precio del vehculo fuese menor de 6800 euros el
comprador no ejercera su opcin, por lo que el vendedor se quedar ntegramente
con los 600 euros. Si el precio del coche se sita entre 6201 y 6800 euros, el
comprador ejercer su opcin, pero el resultado neto ser favorable al vendedor. Es
decir, si el precio del automvil fuera de 6500, el comprador ejercer su opcin. El
vendedor lo tendr que vender a 6200 euros, perdiendo 300. Sin embargo, el
vendedor ha ingresado 600 euros por la compra de la opcin, por lo que el resultado
neto ser de 300 euros a favor del vendedor. Si el precio del vehculo fuera mayor de
6800 euros, el vendedor tendra prdidas en igual proporcin que las ganancias del
comprador. (Manual de opciones y futuros. Segunda edicin; Inversin).
2.5 La opcin PUT: El derecho de venta
Supongamos que somos los propietarios de una empresa dedicada a la fabricacin de
mviles. Un cliente nos ha hecho un pedido de 800 unidades para dentro de 1 ao.
Actualmente nos cuesta cada mvil 150 euros, pero no los venderamos por menos de
200 euros unidad. Adems, el mercado de telefona est sufriendo grandes
alteraciones durante los ltimos meses.
Para asegurarnos un beneficio de, al menos, 50 euros por unidad dentro de 12
meses, llegamos al siguiente acuerdo con el cliente. Pagamos hoy 20 euros por mvil
a cambio de que dentro de 12 meses el cliente se compromete a pagarnos al menos
200 euros por cada unidad. Lo que acabamos de hacer es comprar un derecho de
venta, es decir, acabamos de comprar una opcin put.
Supongamos ahora que ya han pasado los 12 meses. Durante estos meses una
nueva empresa de telefona vende el mismo mvil a un precio sensiblemente ms
barato que el nuestro.
Si no hubiramos asegurado el precio de venta, el cliente le comprara los mviles a
esta nueva empresa. Al haber asegurado el precio de venta, ejercemos la opcin, por
lo que el cliente tiene la obligacin de comprarnos los mviles a un precio de 200
euros, que era el precio pactado.
Si el precio se hubiera disparado hasta, por ejemplo, 270 euros, no hubiramos
ejercido la opcin de venta por 200 euros, por lo que el cliente nos pagara los 270
euros por mvil.
Este derecho se ejercer siempre que el precio en el mercado de los mviles sea
inferior a 200 euros. En este caso el cliente est obligado a comprarnos a 200 euros la
unidad. Si el precio en el mercado fuera superior a 200 euros no ejerceramos nuestra
opcin de venta, ya que el cliente, para comprar los mviles, estara obligado a pagar
el precio de mercado.
Si en el mercado el precio del mvil fuera inferior a 200 euros el cliente estara
obligado a comprarle los mviles a 200 euros, mientras que si el precio del mvil fuera
superior a 200 euros el cliente tendra que pagar el precio de mercado.
Recordemos que, en ambos casos, el cliente siempre ingresara 50 euros por la
venta de la opcin put. (Manual de opciones y futuros. Segunda edicin; Inversin).
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Rojo Gmez, Manuel
2.6 Situaciones de la call y la put

Atendiendo a la relacin precio del activo subyacente/precio de ejercicio de la opcin,
podemos clasificar las opciones en tres grupos: in the money, out of the money y at
the money.
-
Call In the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es menor que el

precio del activo subyacente.
Out of the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es mayor que el

precio del activo subyacente.
At the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es igual que el precio

del activo subyacente.
Para las Puts son relaciones contrarias a las anteriores para in y out.
2.7 Tipos de opciones

Es habitual clasificar las opciones atendiendo a su configuracin y, en este sentido, las
hemos dividido en opciones de compra o calls y opciones de venta o puts. Tambin es
posible clasificar los contratos de opciones en funcin del activo subyacente, el
periodo durante el cual puede ejercitarse la opcin, el tipo de entrega o la modalidad
de mercado donde se negocian las opciones.
En funcin del activo subyacente, las opciones se pueden clasificar en cuatro
grandes categoras: (Jos Luis Martn Marn, 2011; Antonio Trujillo Ponce, 2011).
-
Opciones sobre tipos de inters.

Opciones sobre acciones.
Opciones sobre ndices burstiles.
Opciones sobre divisas.
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Rojo Gmez, Manuel
CAPTULO 3
ESTRATEGIAS CON OPCIONES
3.1 CALL COMPRADA (O CALL PROTECTORA)
La compra de una call es el derecho a comprar a un precio dado a cambio de pagar
una prima. (CME. Group; 2012).
Esta estrategia se utiliza cuando la perspectiva de mercado se sita entre alcista y
muy alcista. Cuanto ms alcista se espera el mercado, se debe comprar la opcin con
precio de ejercicio ms alto (ms fuera del dinero). Ninguna otra posicin ofrece tanto
efecto apalancamiento en un mercado tan alcista (con lmite de riesgo cuando baja).
El beneficio aumenta conforme sube el mercado. A vencimiento empezaremos a
tener beneficio cuando el activo subyacente se situ por encima del punto de
equilibrio, equivalente a la suma del precio de ejercicio ms la prima pagada por la
call. Si la cotizacin est por encima del precio de ejercicio, interesa ejercer la opcin.
Los beneficios son ilimitados. El beneficio, por encima del punto de equilibrio se
incrementa en un punto por cada punto que suba el mercado.
Las prdidas quedan limitadas al monto pagado por la opcin. Si la cotizacin est
por debajo del precio de ejercicio, se pierde la prima ya que interesa comprar en el
mercado de spot. La prdida mxima se alcanzar cuando a vencimiento el precio del
subyacente se site por debajo del precio de ejercicio A. Por cada punto por encima
de A, las prdidas disminuyen en un punto adicional.
La posicin es un activo agotable. Con el paso del tiempo, el valor de la posicin se
deteriora hacia el valor del vencimiento. El aumento de la volatilidad disminuye la
prdida del valor temporal, mientras que la disminucin de la volatilidad la acelera.
(pg. web hablando de bolsa; 2011).
3.1 Call protectora

Fuente: Manual de Opciones y Futuros. Segunda Edicin. Inversin.
Por otro lado, la call protectora (que es tambin la compra de una call) es una
buena opcin si lo que queremos es una estrategia de cobertura cuando se tiene una
posicin vendida en acciones, en nuestra cartera. La cobertura, por tanto, es de un
alza del mercado. Protege la compra segura a un determinado precio si las
cotizaciones en el mercado son mayores que el precio de ejercicio, a cambio de pagar

una prima (se puede entender como un seguro tambin). De lo que se trata es de
realizar una operacin de signo contrario a la que tenemos en la cartera.
Caso prctico 1. Somos un grupo de estudiantes de la universidad y queremos

invertir en el mercado de opciones. Prevemos que dentro de unos meses las acciones
de ACS, que hoy cotizan a 33.56 euros, van a subir, en vistas de las ltimas
tendencias de la misma, y queremos aprovecharnos de esta oportunidad.
Consideremos que estamos en un escenario muy alcista y queremos entrar a largo
comprando una call, con una prima lo ms baja posible.
3.2 Informacin de las acciones de ACS del Meff

Fuente: Elaboracin propia
Contratamos opciones a vencimiento el 19 de Diciembre, con precio de strike de

34 y una prima de 0,05. Tenemos una liquidez para esta operacin de 50 euros y lo
queremos invertir todo, por lo que pactamos 10 contratos (50 euros entre 0,05
euros/accin entre 100 acciones/contrato). Con un apalancamiento de 1:500. Cada
contrato tiene un nominal de 100 acciones.
El 19 de diciembre, da del vencimiento, nos encontramos que las acciones de ACS
estn en el contado a 34.89 euros. Por lo que ejercemos las opciones comprando los
10 contratos, a 34/accin. Acto seguido las vendemos en el mercado de spot a 34.89
euros cada una. Obteniendo un beneficio de 0.84 euros por accin (840 en total),
neto de los 50 euros pagados por los precios de las opciones.
3.3 Grfica de call comprada

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Rojo Gmez, Manuel
3.2 CALL VENDIDA (O CALL CUBIERTA)

La venta de la call es la obligacin de entregar acciones (suponiendo que el
comprador ejerza su derecho) a un precio dado a cambio de cobrar una prima. (CME.
Group; 2012).
Esta estrategia de vender una call se emplea cuando se cree que el mercado tiene
una tendencia bajista, o por lo menos se va a mantener estable, que la volatilidad va a
bajar y mantendremos la posicin beneficindonos con el paso del tiempo. Tambin
debe estar acompaada de una prima alta por la venta de la call.
Si no estamos muy seguro de que el mercado no va a subir, hay que vender
opciones con precio de ejercicio ms alto, "fuera del dinero. Si estamos seguros de
que el mercado va a permanecer estable o ligeramente a la baja, hay que vender
opciones, en el dinero. Si no estamos muy seguros de que el mercado va a
permanecer estable, sino que va a bajar, hay que vender opciones dentro del dinero
para conseguir el mximo beneficio.
Los beneficios estn limitados a la prima recibida. El beneficio mximo se consigue
siempre que, a vencimiento, el precio subyacente se site por debajo del precio de
ejercicio de la opcin, ya que al vencimiento, si la cotizacin est por debajo del precio
de ejercicio: se gana la prima ya que el comprador estar ms interesado en comprar
en el mercado que al precio de ejercicio, y no querr que se ejerza la opcin.
Se incurrir en prdidas siempre que el precio del subyacente, a vencimiento, se
site por encima de la suma del precio del ejercicio y la prima que ingresamos al
vender la opcin. Ests prdidas se incrementan en un punto por cada punto que
aumenta el precio del subyacente, ya que al vencimiento si la cotizacin est por
encima del precio de ejercicio, el comprador estar interesado a ejercer la opcin al
precio de ejercicio ya que en el mercado estn ms caras las acciones. En caso de
prdidas, el resultado de la operacin es igual a la cotizacin menos el precio de
ejercicio y menos la prima.
Puesto que hablamos de una venta, la posicin gana valor con el paso del tiempo.
A medida que pasa el tiempo, el valor de la call vendida se acerca a su posicin a
vencimiento. La mxima tasa de crecimiento se obtiene cuando la opcin est en el
dinero.
Por otro lado, una la venta de una call como estrategia para obtener ms
rentabilidad a tu cartera de acciones por ejemplo, es una call cubierta. Se trata
exactamente de vender una call sobre las acciones de nuestra cartera, consiguiendo
bajar el precio a partir del cual nuestra cartera de acciones entrara en prdidas al
ingresar la prima de la venta de esas opciones. De esta manera conseguimos que
nuestros beneficios sean superiores a los que se conseguiran con nuestra cartera de
acciones para un rango determinado de precios.
3.4Call cubierta
Caso prctico 2. Nos encontramos ahora en un escenario donde acciones del

banco BBVA tienen una tendencia relativamente estable, y queremos aprovecharnos
de esta oportunidad. Tenemos en nuestra cartera 8.000 acciones de esta empresa, y
queremos sacarle la mxima rentabilidad posible.
3.5 Informacin de las acciones de BBVA del Meff

Concertamos 80 contratos de opciones americanas de venta de call, a vencimiento

15 de agosto del presente ao, con un precio de ejercicio de 10.09 pagando una
prima de 9 cntimos. En total embolsamos 720 euros, por la prima cobrada (8.000
acciones a 0.09 euros por accin).
A vencimiento, las acciones figuran en el mercado de spot a 10.15 euros cada una.
Hemos fallado en nuestra valoracin de la tendencia del mercado. Nuestra contraparte
en la operacin ejerce la opcin ya que el precio del subyacente en el mercado de spot
est por encima del precio de ejercicio. Al estar obligados, les vendemos los 80
contratos a 10.15 euros la accin. Teniendo unas prdidas en principio de 0.06 euros
por accin.
3.6 Grfica de Call vendida

Puesto que hemos obtenido un recaudo por prima cobrando 0.09 euros no hemos
perdido dinero, sino que obtenemos beneficio, ya que con el dinero embolsado por
nuestra venta de las acciones podremos comprar otra vez hoy mismo las acciones en
el mercado de spot a 10.15 euros. Y tener un beneficio neto de 3 cntimos la accin
(10.09+0.09-10.15).
-19-
Rojo Gmez, Manuel
3.3 PUT COMPRADA (O PUT PROTECTORA)

La compra de una put es el derecho a vender a un precio dado a cambio de pagar una
prima. (CME. Group; 2012).
Se emplea esta estrategia cuando la perspectiva de mercado se sita entre bajista
y muy bajista. Cuanto ms bajista se espere el mercado, se debe comprar la opcin
con precio de ejercicio ms bajo (ms fuera del dinero). Ninguna otra opcin ofrece
tanto efecto de apalancamiento en un mercado bajista (con un lmite del riesgo cuando
sube).
Los beneficios se incrementan al bajar el mercado. Al vencimiento, el punto de
equilibrio ser el precio de ejercicio de la opcin (A) menos el precio pagado por la
opcin. Para cada punto por debajo del punto de equilibrio, el beneficio aumenta por
punto adicional. Los beneficios son ilimitados.
Las prdidas quedan limitadas al pago de la prima de la opcin. La prdida mxima
se alcanzar cuando a vencimiento, el precio subyacente se sita por encima del
precio del ejercicio A. Por cada punto por debajo de A, las prdidas disminuyen en un
punto adicional.
El resultado de la operacin es el precio de ejercicio menos la prima menos la
cotizacin. Generalmente, cuando se realiza esta operacin es con una put en el
dinero.
La posicin pierde valor con el paso del tiempo. A medida que pasa el tiempo el
valor de la put comprada se acerca su posicin a vencimiento. El aumento de la
volatilidad disminuye la prdida de valor temporal, mientras que la disminucin de la
volatilidad la acelera.
Por otro lado, con una put protectora (compra de put) tambin denominada call
sinttica nos permite limitar las prdidas en activos que podamos tener, como por
ejemplo acciones en carteta. Limita las prdidas a la prima pagada, en caso de que el
activo que poseemos baje por debajo del precio de ejercicio, permitiendo unas
ganancias ilimitadas, suponiendo evolucin favorable del precio de nuestro activo en el
mercado de spot por encima del precio de ejercicio contratado. Siendo esta ganancia
algo inferior debido a la prima pagada al comprar la opcin de venta.
3.7 Put protectora

Cabe la posibilidad de que antes del vencimiento la cotizacin est por debajo del
precio de ejercicio, y en vez de esperar a vencimiento y ejercer la opcin, podemos
venderla previamente al vencimiento, y mantener las acciones con fines de realizar la
venta en un momento posterior si se confa en una recuperacin del precio.
Caso prctico 3. Estamos a 28 de junio del 2014. Y queremos realizar una

compra de una put para protegernos de una posible bajada de los precios de las
acciones de Telefnica que tenemos en nuestra cartera (mil acciones en cartera),
puesto que pensamos que el mercado puede tener una tendencia bajista en los
prximos meses, y queremos tener liquidez. Por lo que nos interesara vender las
acciones en el corto plazo.
Puesto que la accin cotiza a da de hoy a 13.49 euros, pactamos 10 contratos
opciones de compra de put a vencimiento 15 de agosto, con un precio de ejercicio de
13, pagando 0,41 por opcin. En total hacemos un desembolso de 410 (100
acciones/contrato x 10 contratos x 0.41 de precio por opcin). Puesto que hemos
contratado opciones americanas podemos venderlas antes de su vencimiento (esta es
la principal diferencia con las opciones europeas), si vemos que la tendencia del
mercado es contraria a nuestras expectativas.
3.8 Informacin de las acciones de Telefnica del Meff

A vencimiento el 18 de agosto nos encontramos esta situacin en el mercado al

contado:
3.9 Informacin de las acciones de Telefnica del Meff a 15/08/2014

Vemos que las acciones cotizan el 15 de agosto a 12,57 . Y tenemos que ver si
nos interesa ejercer la opcin o no. No interesar ejercerla siempre que el precio de
las acciones se situn por debajo del punto de equilibro. Recordamos que ste era el
precio de ejercico de la opcion (13 en este caso) menos la prima pagada por ella
(0,41 en nuestro ejemplo). Nuestro punto de equilibro es por lo tanto 12,59 . Por lo
que ejercemos nuestro derecho.
Al vender las opciones, obtenemos 13.000 . Habiendo desembolsado inicialmente
410, tenemos un ingreso de 12.590, que si no hubieramos realizado esta operacin
tendramos unos ingresos de 12.570. Habiendo obtenido un beneficio al contratar
estas opciones de 20. No es un gran beneficio pero hemos transferido el riesgo de
prdidas estos meses.
-21-
Rojo Gmez, Manuel
3.10. Grfica de put comprada

3.4 PUT VENDIDA (O PUT CUBIERTA)

La venta de una put significa que se vende un derecho por el que se cobra una prima.
Al vender el derecho y cobrar la prima se contrae la obligacin de comprar la accin al
precio de ejercicio en el caso de que el comprador de la put ejerza su derecho a
vender. (CME. Group; 2012).
Si creemos firmemente que el mercado no se dirige a la baja, venderamos
opciones fuera del dinero (precio de ejercicio ms bajo) si solo estamos algo
convencidos. Venderamos opciones en el dinero si confiamos mucho en que el
mercado se estancar o subir. Si tenemos dudas de que el mercado se estanque y
su perspectiva es ms alcista, venderamos opciones dentro del dinero para un
beneficio mximo.
El beneficio se limita a la prima recibida de la venta de la opcin put. Al
vencimiento, el punto de equilibrio es el precio de ejercicio menos la prima recibida. Se
registra un beneficio mximo si el mercado se establece en el precio de ejercicio o por
encima de l. Los beneficios se limitan a la prima. La mxima tasa de crecimiento se
obtiene cuando la opcin est en el dinero. (CME. Group; 2012).
El potencial de prdida es abierto. La prdida aumenta conforme baja el mercado.
Al vencimiento, las prdidas aumentan en un punto por cada punto que el mercado se
site por debajo del punto de equilibrio. Dado que el riesgo es abierto, la posicin debe
analizarse muy atentamente.
El resultado de la operacin es igual a la cotizacin menos el precio de ejercicio
menos la prima.
La posicin se beneficia del deterioro de tiempo. El beneficio del vendedor de la
opcin aumenta conforme la opcin pierde su valor tiempo. Se registra un beneficio
mximo del deterioro de tiempo si la opcin est en el dinero.
Por otro lado, una forma de cubrir la posicin bajista con acciones o futuros es
mediante la venta de opciones puts, esta estrategia se denomina put cubierta. No se
trata de una cobertura toral como suceda en las posiciones largas mediante la
compra de opciones put dando lugar a la estrategia de la put protectora. En esta
ocasin, se aproxima ms al sentido de la call cubierta pero para una posicin corta.
Lo que pretende es mejorar el precio y el resultado de la operacin principal, ya
sea aumentando el beneficio o disminuyendo las prdidas que se obtendran con la
posicin tomada del subyacente vendido, por el efecto de la prima cobrada por la
venta de la put. El beneficio mximo se limita al importe de la prima cobrada, que se
produce cuando el precio del subyacente es inferior al precio de ejercicio de la put

vendida. La prdida de la operacin conjunta se produce cuando el precio del
subyacente supera el precio por el que se vendi el subyacente ms la prima cobrada.
3.11 Put cubierta

Caso prctico 4. En este caso apostamos que el mercado de ACS estar falto de
volatilidad, pero en todo caso tendr una tendencia al alza. Como dijimos arriba,
cualquiera de estas dos circunstancias es favorable al vendedor de opciones put.
Vamos a asomarnos al mercado a echar un vistazo ante nuestro inters de vender una
put.
3.12 Informacin de las acciones de ACS del Meff

Vemos que el mercado de las acciones ACS tienen una tendencia alcista. Por lo
que vendemos 50 contratos de put a 3 cntimos, con precio de ejercicio a 19 de
diciembre de 23. Embolsamos por la operacin 150 euros, en concepto de primas.
A vencimiento las acciones de ACS se sitan en 22.74 euros, nuestras expectativas
eran errneas. Nuestro comprador ejerce su opcin. Y estamos obligados a comprarle
las acciones a 23 euros. Desembolsando 115.000 euros.
Como no estamos seguros de la tendencia de estas acciones en los prximos
meses decidimos venderlas ese mismo da en el mercado de spot, a 22.74 euros.
Obteniendo una prdida neta de prima cobrada de 23 cntimos por accin (1.150
euros).
-23-
Rojo Gmez, Manuel
3.13 Grfica de put cubierta

3.5 SPREAD ALCISTA

Esta estrategia de spread alcista se emplea cuando se estima una tendencia alcista
del mercado, pero que sta ser limitada y se quiere neutralizar el riesgo de un
cambio en el nivel de volatilidad. Con esta estrategia neutralizaremos, adems, el
riesgo ante bajadas inesperadas del mercado. Esta es una buena posicin si se
quiere estar en el mercado pero se confa menos en que las expectativas sean
alcistas. Esta es la operacin alcista ms popular.
El spread alcista consiste en la compra y venta simultnea de opciones. Esta
posicin se puede construir de dos maneras:
Podemos comprar una call de precio de ejercicio A y vendemos una call de precio
de ejercicio B, siendo A<B. O tambin podemos conseguir esta posicin utilizando
opciones put. Para ello compramos una opcin put de precio de ejercicio A y
vendemos un put de precio de ejercicio B, siendo A<B.
El beneficio es limitado, se alcanza el mximo cuando el mercado, el da de
vencimiento, cierra por encima del precio de ejercicio B. El punto a partir del cual
entramos en beneficio, que se calcula, en el caso de construir esta estrategia con
opciones call, sumando al precio de ejercicio A el valor neto de las primas (prima
ingresada por la venta de la call B menos la prima pagada por la compra de la call A).
En el caso de las puts, este punto ser el precio de ejercicio mayor menos la prima
neta. (Manual de opciones y futuros. Segunda edicin; Inversin).
Lo que se gana al limitar el potencial de beneficio es principalmente una limitacin
para la prdida si nos equivocamos en nuestro pronstico con respecto al mercado. En
el caso de construir esta estrategia con opciones call la prdida mxima es la
diferencia entre la prima pagada por la compra de la call A y la prima ingresada por la
venta de la call B. En el caso del put ser B menos A menos la diferencia de primas.
Si el mercado se sita en la mitad entre A y B, el efecto del deterioro de tiempo, de
haberlo, sera escaso. Si el mercado est ms cerca de B, el deterioro de tiempo por
lo general es un beneficio. Si el mercado est ms cerca de A, por lo general el
deterioro de tiempo es perjudicial para la rentabilidad. (pg. web hablando de bolsa;
2011).
Caso prctico 5. Estamos a 28 de junio de 2014 y queremos invertir en las

opciones de FCC, ya que percibimos que estn en tendencia alcista, aunque vemos
que su precio mximo fue en enero y a partir de entonces no ha alcanzado ese
mximo ni por asomo, por lo que nuestras expectativas son alcistas pero limitadas.
3.14 Informacin de las acciones de FCC del Meff

Para ello llevamos a cabo la estrategia de spread alcista. Comprando 10 contratos

de call a precio de ejercicio de 14.50 pagando una prima de 55 cntimos. Y
vendemos otros 10 contratos de call con un strike de 15.50 cobrando 10 cntimos por
opcin. Ambas vencen el 19 de septiembre de 2014.
3.15 Informacin de las acciones de FCC del Meff a 19/09/2014

A vencimiento nos encontramos que las acciones de FCC se encuentran a 17.25

euros. Puesto que en ambas opciones el precio de ejercicio est por debajo del precio
del subyacente en el mercado al contado, se ejercen. Desembolsamos por la compra
de las acciones 14.500 euros ms 550 pagado por las primas anteriormente. Nuestro
comprador ejerce su opcin, nos compra a 15,50 euros las mil acciones,
embolsndonos 15.610 euros (incluyendo primas). Obteniendo un beneficio de 1.110
euros.
3.16 Grfica de spread alcista

Con un desembolso inicial de 440 euros que se debe a la diferencia entre a prima
pagada y la prima cobrada, un periodo de exposicin de 83 das y un beneficio de
1.110 euros, conseguimos una rentabilidad por capitalizacin simple de 660 %.
Debido al apalancamiento de la call comprada de 1:27 (15 euros en el momento de la
compra entre 0.55 que costaba la prima).
-25-
Rojo Gmez, Manuel
3.6 SPREAD BAJISTA

El spread alcista se emplea cuando se estima una tendencia bajista del mercado de
una forma gradual, es decir, que la prdida sera limitada. Con esta estrategia
neutralizaremos, adems, el riesgo ante subidas inesperadas del mercado y de
cambios en el nivel de volatilidad. Buena posicin si queremos estar en el mercado
pero confiamos menos en que las expectativas sean bajistas. Esta es la posicin ms
popular cuando las expectativas son bajistas porque puede adoptarse como una
operacin conservadora cuando hay incertidumbre acerca de la postura bajista.
El spread bajista consiste en la compra y venta simultnea de opciones, esta
posicin se puede construir de dos maneras:
La primera es comprando una opcin put de precio de ejercicio B y vendemos una
opcin put de precio de ejercicio A, siendo A<B. La segunda es mediante opciones
call. Para ello, vendemos una call de precio de ejercicio A y compramos una call de
precio de ejercicio B, siendo A<B. Esta estrategia suele realizarse comprando una call
fuera del dinero y vendiendo una call en el dinero.
El beneficio es limitado, y alcanza un mximo al vencimiento si el mercado se sita
en el precio de ejercicio A o por debajo de A. Si se usa la versin de las puts (la ms
comn), el punto de equilibrio se sita en B menos el costo neto del spread. Si se usa
la versin de las calls, el punto de equilibrio se sita en A ms la prima neta cobrada,
ya que el valor de la prima de la call vendida, en principio ser superior al pagado por
la compra de la call.
La prdida tambin est limitada, ya que al vencimiento, si la cotizacin es superior
al precio de ejercicio de la call comprada, se ejercern las opciones con su
consiguiente prdida producida por la diferencia de precios de ejercicio menos la
prima neta cobrada con anterioridad. El mximo se alcanza cuando el mercado sube
por encima del precio de ejercicio B. Si la estrategia la construimos con opciones put,
la mxima prdida es la prima neta (prima pagada menos prima cobrada).
Si el mercado se sita en la mitad entre A y B, el efecto del deterioro de tiempo, de
haberlo, sera escaso. Si el mercado est ms cerca de A, el deterioro de tiempo por
lo general arroja un beneficio. Si el mercado est ms cerca de B, por lo general el
deterioro de tiempo es perjudicial para la rentabilidad. (pg. web hablando de bolsa;
2011).
Caso prctico 6. Suponemos que somos brkeres y queremos invertir en el

mercado de derivados (a 1 de Febrero), concretamente en las opciones de la empresa
Repsol. Vemos como las acciones de Repsol caen un 15% entre noviembre y febrero.
Pero no estamos muy seguros de que las tendencias continen siendo bajistas,
aunque queremos estar en el mercado. Por lo que llevamos a cabo la estrategia de
spread bajista.
3.17 Informacin de las acciones de Repsol del Meff a 01/02/2014

3.18 Informacin de las acciones de Repsol del Meff a 01/02/2014

Por lo que vendemos 10 contratos de call a 19.01 euros de precio de ejercicio

ingresando 50 de prima. Y compramos 10 contratos de call a 20.91 euros de precio
de ejercicio, pagando una prima de 320, venciendo ambos contratos el 18 de Julio de
este ao.
Esta operacin aunque nos asegura unas prdidas limitadas, tambin nos limita el
beneficio en caso de tendencia favorable del mercado.
3.19 Grfica de spread bajista

A vencimiento el precio del subyacente se sita en 22 euros en el mercado de spot.

Hemos errado en nuestras expectativas, y tanto nosotros como nuestros compradores
ejercemos las opciones. Hemos conseguido limitar nuestras prdidas a 2,17 euros por
accin (diferencia entre precios de ejercicio ms la diferencia entre primas). En caso
de que no hubiramos comprado la call, nuestras prdidas hubieran sido de 2.94
euros por accin (diferencia entre el precio del subyacente al contado y el precio de
ejercicio de la call vendida, ms la prima ingresada).
3.7 TNEL ALCISTA
Si creemos que el mercado se decantar hacia posiciones alcistas con mayor
probabilidad que hacia posiciones bajistas, es decir, creemos que la volatilidad del
mercado puede hacer que los precios se muevan en las dos direcciones aunque
asignamos una mayor probabilidad a los movimientos alcistas, podemos crear una
estrategia denominada tnel alcista que consistira en la compra de una call con un
-27-
Rojo Gmez, Manuel
precio de ejercicio superior al precio actual del activo subyacente y la venta de una
put con un precio de ejercicio de inferior a la cotizacin actual del activo subyacente.
Grficamente se creara un rea plana en esta estrategia que ira en funcin de la
diferencia entre el precio de la put y el precio de la call. Esta rea plana nos ofrece
cierta proteccin frente a bajadas en las cotizaciones del activo subyacente. Como
vemos, en funcin de los precios de ejercicio, esta estrategia se puede construir con
un desembolso inicial nulo y, normalmente, se lleva a cabo para la cobertura de
posiciones compradoras.
Los beneficios pueden ser ilimitados. Aumentan a medida que el precio del
subyacente se sita por encima del precio de la call comprada.
Las prdidas, al igual que los beneficios, pueden ser ilimitadas. Aumentan a medida
que el precio del subyacente se sita por debajo del precio de ejercicio de la venta de
la put.
El paso del tiempo no afecta a esta posicin. Ni se pierde ni se gana valor con el
paso del tiempo.
Caso prctico 7. Queremos invertir en las acciones de Telefnica ya que vemos

que las acciones tienen una tendencia alcista, pero nos percatamos que la volatilidad
del mercado puede hacer que los precios se muevan en las dos direcciones. Por lo
que decidimos emplear la estrategia de tnel alcista. Vemos que las acciones de
Telefnica cotizan a da de hoy 27/06/2014 a 12.57 euros.
3.20 Informacin de las acciones de Telefnica del Meff a 27/06/2014

Para llevar a cabo esta estrategia compramos una call a precio de ejercicio superior
al del activo subyacente, en este caso compramos 20 contratos a 0.25 euros por
opcin con un precio de ejercicio de 13 euros. Y vendemos puts a mismo vencimiento,
el 19 de septiembre, a un strike de 11 ingresando una prima de 0.15 euros por
opcin. Desembolso neto de 200 euros. Con un apalancamiento en compra de call de
52 a 1.
No hemos conseguido un desembolso inicial de cero euros, y con ello el rea plana
de la figura que nos cubrira frente a bajada de las cotizaciones del activo subyacente,
debido a que no hemos podido comprar call al mismo precio que vendemos las puts.
Teniendo una diferencia de 10 cntimos por opcin.
3.21 Grfica de tnel alcista

A vencimiento, debido a las buenas reformas llevadas a cabo por el BCE y a la

confianza de los mercados en ellas resulta que el precio del activo subyacente se
coloca a 15.37 euros. Por lo que a vencimiento nuestro comprador de put no ejerce la
opcin, ya que prefiere vender las acciones en el mercado de spot a 15,37 en vez de a
11. Mientras que nosotros si ejercemos la opcin y compramos las 2.000 acciones a
13 euros en vez de a 15,37 y como estamos faltos de liquidez las vendemos el mismo
da en el contado. Obteniendo una ganancia total de 4.540 euros (diferencia entre
precio del subyacente en el contado y nuestro precio de la call, menos el desembolso
inicial).
3.8 TNEL BAJISTA
Si nuestras expectativas son las inversas al caso anterior, es decir, si creemos que el
mercado se decantar hacia posiciones bajistas con mayor probabilidad que hacia
posiciones alcistas, podramos crear la estrategia opuesta, denominada tnel bajista.
Al igual que en el caso anterior y en funcin de los precios de ejercicio de las
opciones, esta estrategia se podra construir con un desembolso inicial nulo y, en este
caso, se suele utilizar para la cobertura de posiciones vendedoras.
Para construir esta posicin venderemos una opcin call de precio de ejercicio B y
compraremos una opcin put de precio de ejercicio A, siendo A<B.
Al combinar la compra de una opcin put y la venta de una opcin call de precios de
ejercicio diferentes se crea, al igual que en el tnel comprado, una zona plana que
protege nuestra posicin frente a subidas inesperadas del precio del subyacente. Esta
zona de proteccin se genera entre los precios de ejercicio A y B, y es una zona donde
se gana o pierde poco dependiendo de las primas y precios de ejercicio escogidos.
Las variaciones de la volatilidad implcita tienen unos efectos mnimos sobre esta
posicin.
Los beneficios pueden ser ilimitados. Aumentan a medida que el precio del
subyacente se sita por debajo del precio de ejercicio A.
Tambin pueden ser ilimitadas las prdidas. Aumentan a medida que el precio del
subyacente se sita por encima del precio de ejercicio B.
El paso del tiempo no afecta a esta posicin. No se pierde ni se gana valor con el
paso del tiempo. Al igual que con el paso del tiempo esta posicin no se ve muy
afectada por los cambios de volatilidad implcita.
-29-
Rojo Gmez, Manuel
Caso prctico 8. Nos encontramos en un escenario donde las expectativas de las

acciones de las empresa Viscofan de son bajistas, pero queremos limitarnos en
prdidas debido a la alta volatilidad del mercado en estos tiempos de crisis, que puede
hacer que el mercado se mueva en direccin contraria hacia donde nosotros
pensamos.
3.21 Informacin de las acciones de Viscofan a finales de Abril

Decidimos apostar por la estrategia de tnel bajista. Compramos 10 contratos de

puts con un precio de ejercicio de 43 euros y una prima de 7 cntimos. Y vendemos el
mismo nmero contratos al mismo vencimiento de call a 46 euros ingresando una
prima de 0.09 euros. Conseguimos inicialmente un embolso de dinero debido a la
diferencia entre la prima ingresada y la pagada, de 2 cntimos por accin (20 euros en
total). Consiguiendo una figura casi plana, donde bajadas del precio del subyacente
nos favoreceran.
A vencimiento el precio del subyacente se sita en 43 euros. A nosotros nos es
indiferente ejercer la opcin o no, ya que tanto en el mercado de opciones como en el
mercado al contado podemos vender las acciones a 43 euros. Por este lado de la
estrategia hemos perdido la prima pagada 70 euros.
3.22 Grfica de tnel bajista

Sin embargo, nuestro comprador de opciones, que se ve que tena expectativas

alcistas, no le compensa ejercer su opcin de comprarnos las opciones a 46 euros, no
ejerciendo su opcin, por lo que pierde tambin la prima pagada, 90. En suma hemos
obtenido el beneficio de la prima neta ingresada, 20 euros.
3.9 BUTTERFLY (MARIPOSA) COMPRADA
Si creemos que es muy improbable que se produzcan grandes movimientos en las
cotizaciones del activo subyacente en cualesquiera de las direcciones, podramos
construir una estrategia que nos garantizase un resultado positivo si, efectivamente, el
precio del activo subyacente permanece relativamente estable, y pequeas prdidas
en caso de que se produjesen cambios importantes en el precio del activo subyacente.
Dicha estrategia que, como vemos, nos garantiza un menor riesgo, se conoce con el
nombre de butterfly (mariposa) comprada.
En particular, se puede crear comprando una call con un precio de ejercicio
relativamente bajo A, comprando otra call con un precio de ejercicio relativamente alto,
C y vendiendo dos calls con un precio de ejercicio que sea igual al valor medio de los
precios de ejercicio anteriores, B = 0,5 * (A+C), siendo A<B<C, y la distancia entre los
precios de ejercicio A, B y C la misma. (Vase para una mejor comprensin la grfica
3.25, donde A es igual a 8.29, B es 9.23 y C es 9.61)
Por otro lado, esta estrategia se puede construir igualmente utilizando opciones de
venta, en este caso debemos comprar una put con un precio de ejercicio relativamente
bajo, comprar otra put con un precio de ejercicio relativamente alto y vender dos puts
con un precio de ejercicio que sea igual al valor medio de los precios de ejercicios
anteriores.
El beneficio es limitado. El mximo beneficio se alcanza cuando el precio de
mercado a vencimiento cierre al precio B.
La prdida tambin queda limitada, sea cual sea la direccin del mercado y es igual
a la prima neta pagada. Incurriremos en prdidas siempre que el precio del mercado
cierre, o por debajo del punto A, o por encima del punto C.
El paso del tiempo afecta positivamente siempre que nos movamos en el intervalo
A-C, afectando negativamente si nos encontrsemos fuera de este intervalo, es decir o
por debajo de A, o por encima de C.
Esta es una de las posiciones con menor riesgo. Apenas se ve afectada por la
volatilidad. Habra que evitar modificar esta estrategia a menos que tengamos la
seguridad de que el mercado se va a mover en una direccin concreta, ya que para
convertir una mariposa comprada en cualquier otra estrategia necesitaremos varias
transacciones incurriendo en costes (Meff; 1998).
Caso prctico 9. Queremos invertir a 15 de Mayo en las acciones del BBVA, y

vemos que las cotizaciones de sus acciones estos meses han permanecido
relativamente estables. Como se ve en su grfico histrico de cotizaciones.
-31-
Rojo Gmez, Manuel
3.23 Informacin de las acciones de BBVA del Meff a 15 de Mayo

Pensamos que el subyacente (la accin del BBVA) va a permanecer estable, sin
embargo dejamos la puerta abierta a que podra moverse en cualquiera de las 2
direcciones. Empleamos la estrategia de mariposa comprada. En la cual compramos 3
contratos de call pagando 1 cntimo de prima por cada opcin, a un precio de
ejercicio de 9.61 euros. Compramos otros 3 contratos de call a un precio de ejercicio
de 8.89 euros y una prima de 7 cntimos. Y vendemos 6 contratos de call a 9.23 euros
de precio de ejercicio (precio de ejercicio ms cercano a la mitad de la suma de los
precios de ejercicios contratados anteriormente), ingresando un precio por opcin de p
cntimos.
Esta posicin nos beneficiar si el subyacente permanece lo ms estable posible. El
18 de Julio vemos que las acciones de BBVA se sitan a 9.36 euros en el mercado de
spot.
3.24 Informacin de las acciones de BBVA del Meff a 18 de Julio

Nuestro comprador, ejerce su derecho a comprarnos las 600 acciones del BBVA a
9.23 euros cada una. Reportndose l unos beneficios de 4 cntimos por accin
(precio del subyacente, 9.36 menos precio de ejercicio, 9.23 menos la prima que nos
paga, 0.09).
Nosotros ejercemos la opcin de comprar 3 contratos a 8.89 euros, pero no
ejercemos las opciones de la 2 compra de calls. Nuestro resultado por la diferencia
neta de las primas pagadas e ingresadas es de 30 euros.
Cerrando las posiciones de opciones a vencimiento obtenemos por un lado 102 de
beneficio (9.23 precio de 3 contratos de calls vendidas menos 8.89 precio de 3
contratos de calls compradas) menos 39 de prdidas (9.36 precio de 300 acciones
del subyacente que se tienen que comprar a vencimiento para entregrselas a nuestro
comprador, menos 9.23 precio de los 3 contratos de calls vendidos). En suma hacen
una ganancia de 93 euros.
3.25 Grfica de mariposa comprada

3.10
BUTTERFLY (MARIPOSA) VENDIDA
Si creemos que es ms probable que se produzcan importantes movimientos en el

precio del activo subyacente en cualquier direccin, podra construir una estrategia
que nos asegurase un resultado positivo si, efectivamente, el precio del activo
subyacente experimenta una gran variacin de cualquier signo y una pequea prdida
en el caso menos probable en el que el precio del subyacente permanezca
relativamente estable. Esta estrategia se denomina butterffly (mariposa) vendida.
Se construye de forma inversa a la anterior, es decir, vendiendo una opcin call de
precio de ejercicio A, compraremos dos opciones call de precio de ejercicio B, y
venderemos una nueva opcin call de precio de ejercicio C, siendo A<B<C, y la
distancia entre los precios de ejercicio A-B y B-C es la misma. Tambin se puede
construir esta estrategia utilizando opciones put de la forma descrita para las opciones
call. (Vase para una mejor comprensin la figura 3.28, donde A es igual a 44, B es 45
y C es 46 euros)
Con esta posicin los beneficios son limitados. Entraremos en beneficio siempre
que el precio de cierre de mercado se site fuera del intervalo (B menos prima neta, B
ms prima neta), permaneciendo este beneficio constante en este rango de precios.
La prdida tambin est limitada. El rango en el que incurriremos en prdidas se
sita entre (B menos prima neta, B ms prima neta), alcanzando su mximo para el
precio de ejercicio B.
El paso del tiempo afecta negativamente siempre que el mercado se mueva dentro
del intervalo A-C, afectando positivamente si nos moviramos fuera de este intervalo.
Esta es una de las posiciones con menor riesgo. Apenas se ve afectada por la
volatilidad. Habra que evitar modificar esta estrategia a menos que tengamos la
seguridad de que el mercado se va a mover en una direccin concreta, ya que para
convertir una mariposa vendida en cualquier otra estrategia necesitaremos varias
transacciones incurriendo en costes. (Meff; 1998).
-33-
Rojo Gmez, Manuel
Caso prctico 10. Nosotros como brkeres queremos aprovecharnos de la alta

volatilidad que presentan las acciones de Viscofan actualmente en el mercado (vase
en el siguiente grfico). Puesto que creemos que estas acciones se pueden mover en
cualquier direccin, pero confiamos menos que permanezcan estables, llevamos a
cabo la estrategia conocida como mariposa vendida.
3.26 Informacin de las acciones de Viscofan del Meff

Esta estrategia consisten en la venta de call, en nuestro caso vendemos 20

contratos de call con un precio de ejercicio de 44 (ingresando 0.15 por accin) y otros
20 contratos a precio de ejercicio de 46 euros (ingresando 0.95 euros por accin), y
posteriormente compramos a mismo da de vencimiento 40 contratos de call, pagando
una prima de 0.25 euros por accin a un strike de 45 (la mitad de la suma de los 2
precios de ejercicios contratados anteriormente).
Con esta esta estrategia nos interesa el mximo movimiento del precio del
subyacente hacia cualquier lado. Resulta que a vencimiento el precio del subyacente
se sita en 43.24 euros en el mercado de spot.
3.27 Informacin de las acciones de BBVA del Meff a 19 de Septiembre

Por un lado, nuestros compradores no ejercern la opcin, prefieren comprar en el

mercado al contado ms barato, teniendo unas prdidas de las primas desembolsadas
a nuestro favor, 2.200 euros, en conjunto. Y nosotros tampoco ejercemos la opcin
habiendo pagado 1000 euros (0.25 precio de la opcin por los 40 contratos).
Obtenemos una ganancia neta de 1.200 euros.
Sin embargo, si el precio de ejercicio se hubiera situado en 45 euros, las prdidas
seran mximas. Aunque ingresaramos 1.200 euros en primas netas de nuestro
desembolso, el comprador de nuestras calls de precios de ejercicios 44 hubiera
ejercido sus opciones y hubiramos tenido unas prdidas de 800 euros neta de las
primas embolsadas (precio del subyacente, 45, menos precio de ejercicio, 44 euros,
por el nmero de acciones, menos el embolso de las primas netas). Esos 800 es la
mayor prdida que podemos tener empleando esta estrategia con esos precios de
ejercicios, y esos precios de las opciones y cantidad de contratos.
3.28 Grfica de mariposa vendida

3.11
STRADDLE (CONO) COMPRADO
Si se cree, que tras un cierto tiempo de una cierta estabilidad en las cotizaciones del
mercado burstil, stas van sufrir una variacin sin que sepamos a ciencia cierta hacia
donde se va a dirigir, si hacia el alza o a la baja, podramos montar una estrategia con
opciones financieras, dirigida a conseguir el mximo beneficio en caso de una fuerte
subida o bajada de las cotizaciones, a cambio de poder perder la prima pagada por la
compra de las dos opciones, si las cotizaciones mantienen una cierta estabilidad. Esta
estrategia, denominada straddle comprado (cono comprado) se construira a base de
comprar una call y una put, sobre el mismo precio de ejercicio, lo ms cercano posible
al precio del mercado en ese momento.
El beneficio que se puede obtener con esta posicin es ilimitado, sea cual sea la
direccin que tome el mercado. El da de vencimiento el cono comprado tiene su
vrtice en A (ver figura3.30, pg. 36), por lo que estaremos en beneficio siempre que
nos situemos por encima de A ms las primas pagadas. Esta posicin raramente se
debe llevar a vencimiento por el efecto negativo que supone el paso del tiempo.
(Manual de opciones y futuros. Segunda edicin; Inversin).
La prdida mxima para esta posicin est limitada a las primas que pagamos por
la compra de la opcin call y la compra de la opcin put. A medida que el mercado se
mueve y se desplaza en uno u otro sentido, la prdida disminuye hasta hacerse 0 en
los puntos de corte. Estos puntos de corte se hallan sumando o restando al precio de
ejercicio A, la suma de las primas pagadas tanto por la compra de la call como por la
compra de la put.
El paso del tiempo afecta negativamente a esta posicin, acelerndose este efecto
negativo a medida que se acerca el da de vencimiento. Es por eso por lo que esta
posicin se suele liquidar antes de tiempo.
-35-
Rojo Gmez, Manuel
Caso prctico 11. Llevamos unos meses de relativa calma en los precios de las
acciones del BBVA, y pensamos que las nuevas reformas que va a introducir el BCE,
pueden provocar importantes cambios en el precio de las acciones, aunque
desconocemos en qu sentido van a ir. Por lo que llevamos a cabo una estrategia
apelada cono comprado.
3.29 Informacin de las acciones de BBVA del Meff a 27 de Junio

Esta estrategia se basa en la compra de una call y otra put a precio de ejercicio lo
ms cercano posible al precio del subyacente en este momento. En nuestro caso lo
ms cercano a 9.36.
Por lo que compramos 20 contratos de calls a precio por opcin de 0.01 y precio de
ejercicio de 9.39, que es lo ms cercano que se oferta en el Meff al precio del
subyacente a da de hoy. Y compramos otros 20 contratos de puts a 0.07 euros la
opcin, y un precio de ejercicio de 9.31. Ambas operaciones vencen el 19 de
Septiembre del 2014.
A vencimiento, al precio del activo subyacente se sita en 13.47 euros. Las polticas
llevadas a cabo por Mario Draghi, han tenido un efecto muy positivo en la confianza de
los inversores.
3.30 Grfica de cono comprado

Con este precio de mercado al contado de 13.47 no ejercemos nuestra opcin de

compra de puts. Pero si ejercemos la opcin de comprar las calls a 9.39 euros. Con
esta operacin nos embolsamos una ganancia de 4 euros por accin comprada, neta
de primas pagadas. Todo ello hace un montante final de 8. 000 euros (minorado en las
primas pagadas por la venta de la put).
3.12
STRADDLE (CONO) VENDIDO
Al igual que hemos construido la presente estrategia, dado que presentamos fuertes
oscilaciones en el mercado, podemos construir una totalmente opuesta, si opinamos
que las cotizaciones de mercado van a permanecer relativamente estables. La misma
se denomina straddle vendido (cono vendido). Tambin conseguimos con esta
posicin aprovecharnos del paso del tiempo, ya que al estar vendido en opciones el
paso del tiempo acta a nuestro favor. Nos encontramos en un mercado con una
volatilidad implcita relativamente alta. Esta estrategia se formara vendiendo una put y
una call con el mismo precio de ejercicio.
El beneficio que obtenemos con esta posicin es limitado. El mximo se alcanza en
el punto A (precio de ejercicio al que hemos vendido las opciones) y es igual a la prima
que ingresamos por la venta de ambas opciones. A medida que el mercado se
desplaza en un sentido u otro desde el punto A, nuestro beneficio ir descendiendo
paulatinamente hasta hacerse nulo en aquellos puntos equivalentes a sumar y restar
al precio de ejercicio A los valores de las primas ingresadas.
Con esta posicin las prdidas son ilimitadas. Las prdidas se incrementan a
medida que el mercado desciende por debajo del punto de corte ms bajo (se calcula
restando al precio de ejercicio A las primas ingresadas), o por encima del punto de
corte ms alto (se calcula sumando al precio del ejercicio A las primas ingresadas).
Dado que slo se tiene opciones cortas, el paso del tiempo afecta positivamente a
esta opcin, acelerndose el efecto positivo a medida que se acerca el da del
vencimiento. El deterioro se maximiza si el mercado est cerca de A. (pg. web
hablando de bolsa; 2011).
Si se produjera un ejercicio anticipado, la posicin se transformara en una posicin
sinttica de call vendida o de put vendida. (Meff; 1998).
Caso prctico 12. En este caso, nosotros como experimentados inversores,

opinamos que las acciones del FCC van a permanecer estables, y que las polticas
econmicas tanto de Europa como del pas que se llevarn a cabo, no van a afectar al
precio de estas acciones, como se viene percibiendo en su grfico histrico de precios
de los ltimos meses. El precio al contado a 27 de Junio de 2014 se encuentra en
17.48 euros.
3.31 Informacin de las acciones de FCC del Meff a 27 de Junio

-37-
Rojo Gmez, Manuel
Con estas expectativas llevamos a cabo la operacin cono vendido. Que consiste
en la venta de una call, en nuestro caso venta de 10 contratos de call, ingresando 11
cntimos por opcin y un precio de ejercicio de 17.50 que vence en 20 das. Y la
venta de una put, del mismo precio de ejercicio y vencimiento, embolsndonos 0.35
por opcin, contratamos el mismo nmero de opciones. Obtenemos embolso por las
primas de 460 euros.
3.32 Grfica de cono vendido

A vencimiento, resulta que las polticas de recortes en el sector de la construccin,

han influido negativamente en el precio del subyacente, que se sita a 18 de Julio a
15.24 euros. Por lo que nuestro comprador de calls no ejerce su derecho a
comprarnos a 17.5, ya que prefiere comprarlas ms baratas en el mercado de spot.
Pero nuestro comprador de puts, si ejerce su opcin de vendernos a 17.5 euros. Por lo
que obtenemos unas prdidas de 1.800 euros netas de los ingresos obtenidos por las
primas.
3.13
STRANGLE (CUNA) COMPRADA
Esta estrategia es similar a la estrategia mantenida con un straddle (cono). Al igual

que antes creemos que se van a producir grandes movimientos en el precio del activo
subyacente pero no sabemos si ser un fuerte ascenso o un fuerte descenso del
precio, sin embargo, ahora queremos reducir las prdidas generadas en el caso de
que el precio del subyacente no variase en gran medida, para ello compramos una put
y una call con la misma fecha de vencimiento, que se encuentre fuera del dinero, en
consecuencia, sern en principio, ms baratas que las compradas para construir el
straddle y con distintos precios de ejercicio, en particular el precio de ejercicio de la put
ser menor que el de la call. Esta estrategia se denomina strangle (cuna) comprada.
El beneficio que se puede obtener con esta posicin es ilimitado sea cual sea el
sentido en el que se mueva el mercado. Si el movimiento del mercado es alcista,
entraremos en beneficio cuando el precio del cierre del mercado a vencimiento, se
site por encima de la suma del precio del ejercicio B (precio de ejercicio de la compra
de la call) ms las primas pagadas por la compra de la put y de la call. Si el
movimiento del mercado es bajista, entraremos en beneficio cuando el precio de cierre
del mercado se site por debajo del precio de ejercicio A (strike de la compra de la
opcin put), menos las primas pagadas por la compra de las opciones.
Utilizando esta estrategia, nuestras prdidas quedan limitadas a la prima pagada
por la compra de las opciones. Incurriremos en esta prdida mxima cuando el precio
del cierre del mercado a vencimiento, se site en niveles comprendidos entre el precio
de ejercicio A y el precio de ejercicio B.
Comparando esta figura con la del cono comprado podemos observar como la
variacin en el precio del activo subyacente que se ha de producir para obtener
beneficios, ha de ser mayor cuando construimos una Strangle (cuna), que la se ha de
producir cuando construimos un Straddle (cono). Sin embargo, la prdida que
obtendramos cuando el precio del subyacente no vare es menor con una Strangle
(cuna). Por otro lado, vemos como el resultado de esta estrategia depende de la
diferencia entre los precios de ejercicio de las opciones, as cuanto ms alejados se
encuentren menor ser la prdida y mayores variaciones en los precios del
subyacente sern necesarias para conseguir beneficios.
El paso del tiempo afecta negativamente a esta posicin, aunque no tan
rpidamente como le afecta a un straddle (cono) comprado. Debido a este efecto
negativo del paso del tiempo, esta posicin se suele cerrar antes del da del
vencimiento.
Caso prctico 13. Estamos en el mismo escenario que en caso prctico 11, de
cono comprado. Sin embargo, ahora queremos reducir an ms las prdidas en el
caso en el que el precio del subyacente (recordamos que este subyacente era la
accin del BBVA) no variase apenas. Esta reduccin de las prdidas se lleva a cabo
mediante el empleo de la estrategia de cuna comprada.
3.33 Informacin de las acciones de BBVA del Meff a 27 de Junio

Esta estrategia se lleva a cabo mediante la compra de una call a un precio

sensiblemente superior a la venta de una put, pero ambas cercanas al precio de
subyacente en el momento de la contratacin. En nuestro caso, compramos 20
contratos de call a un precio por opcin de 1 cntimo, y compramos el mismo nmero
de contratos a un precio por opcin de 0.07 euros. Sendas en el mismo vencimiento el
19 de Septiembre, y con precios de ejercicio de 9.39 y 9.2 euros respectivamente.
3.34 Grfica de cuna comprada

-39-
Rojo Gmez, Manuel
A vencimiento, el precio del activo subyacente se sita en 13.47. Lo que nos

reporta una ganancias, al ejercer nuestra opcin de compra de las calls a 9.39, y
venderlas al mismo tiempo en el mercado continuo a 13.47, de 8.160 euros, que neto
de las primas pagadas hace un total de 8.000 euros. Esta ganancia es la misma que la
llevada a cabo por el cono comprado, ya que en ambos casos, aunque tenemos
diferentes precios de ejercicio de compra de puts, no las ejercemos, y tanto el precio
de las opciones con el nmero tamao contratado, son el mismo.
3.14
STRANGLE (CUNA) VENDIDA
En este caso esperamos pequeos movimientos del mercado en uno u otro sentido.
Adems, el mercado se encuentra con unos niveles de volatilidad altos y esperamos
que bajen notablemente en los prximos das. Con el strangle (cuna) vendido
conseguimos un intervalo de beneficios mucho mayor que con un straddle (cono)
vendido.
Para construir esta posicin venderemos una opcin put de precio de ejercicio A y
venderemos una opcin call de precio de ejercicio B, siendo A < B.
El mximo beneficio que podemos conseguir con esta posicin est limitado a la
prima ingresada por la venta de las opciones call y put. El beneficio mximo se
alcanza siempre que el da de vencimiento el precio de cierre del mercado se site
entre los ejercicios A y B. (Manual de opciones y futuros. Segunda edicin; Inversin).
El intervalo en que nuestra posicin estar en beneficios se calcula restando el
precio de ejercicio A, la suma de las primas ingresadas, y sumando al precio de
ejercicio B estas mismas primas ingresadas.
Las prdidas en que se puede incurrir con esta posicin son ilimitadas, aunque para
entrar en prdidas el mercado se tendra que desplazar ms all de los puntos de
corte.
Como para todas las posiciones vendidas, el paso del tiempo acta favorablemente,
acelerndose este efecto a medida que se acerca el da de vencimiento; que se
maximiza si el mercado se sita dentro del rango (A-B).
En caso de ejercicio anticipado, la posicin se transformara en una posicin,
sinttica de la call vendida o de put vendida. (Meff; 1998).
Caso prctico 14. Suponemos el mismo escenario que en el caso prctico 12, de
cono vendido. Pero ahora, queremos tener un intervalo de beneficios mucho mayor
que con el cono comprado. Por lo que empleamos la estrategia de cuna vendida.

Esta estrategia consiste en la venta de call a un precio de ejercicio mayor que la

venta de una put. Ambas cercanas al precio del subyacente en el momento del pacto
del contrato.
Contratamos entonces, 10 contratos de venta de calls con un precio de 0.11 la
opcin, y un strike de 18. Y pactamos tambin la venta de puts a 0.35 euros la opcin
y strike de 17.5. Obteniendo as, un ingreso neto por primas de 460 euros.
3.36 Grfica de cuna vendida

Finalmente, a vencimiento, el subyacente se sita a 19.34 euros. Por lo que nuestro

comprador de put no ejerce su opcin, ya que prefiere vender las acciones ms caras
en el mercado continuo, pero si ejerce su derecho el comprador de nuestra venta de
call, comprndonos las acciones a 18 euros cada una. Obteniendo pues, unas
prdidas de 1.340 euros (precio del subyacente menos precio de ejercicio de la call
vendida por el tamao contratado), que netas de las primas ingresadas, hacen un total
de 880 euros.
3.15
RATIO CALL SPREAD
En este caso consideramos que el precio del activo subyacente se mantendr

relativamente estable y adems pensamos que no subir por encima de cierta
cantidad, existiendo la posibilidad de que sufra una importante cada. En este caso,
decidimos construir una estrategia denominada ratio call spread a travs de la
compra de una call con un precio de ejercicio, A , inferior al precio actual del activo
subyacente y la venta de dos calls con precio de ejercicio, B , igual al precio mximo
que creemos alcanzar el activo subyacente. (Manuel Blanca Arroyo; URJC).
El beneficio mximo se consigue cuando el precio del mercado a vencimiento se
sita a niveles del precio de ejercicio B y ser igual a B menos A menos la prima neta.
Dependiendo de los precios a los que estn las opciones, el beneficio/prdida se
mantendr constante e igual a la diferencia de primas ingresadas y pagadas, por
debajo del precio de ejercicio A.
La prdida es limitada a la baja, pero abierta si el mercado sube. La tasa de
prdida, si el mercado sube ms all del precio de ejercicio B, es proporcional al
nmero de opciones cortas en exceso en la posicin.
A diferencia de la mariposa en este caso no estn cubiertas las posibles prdidas
derivadas de una fuerte subida en el precio del activo subyacente, por lo que nunca
deberamos adoptar esta estrategia si estimamos una mnima posibilidad de que el
precio del subyacente experimente una fuerte subida.
-41-
Rojo Gmez, Manuel
Mientras el precio del mercado se site en un entorno del precio de ejercicio B, el

paso del tiempo afectar positivamente a nuestra posicin, mientras que por debajo
del precio de ejercicio A el paso del tiempo afectar negativamente a nuestra posicin.
(pg. web hablando de bolsa; 2011).
Nunca debe tomar esta posicin si estima que hay una mnima posibilidad de que el
Mercado tenga una fuerte subida.
Si se produce una cada fuerte se tendrn prdidas limitadas, que tambin podran
ser beneficios dependiendo de los precios de ejercicio escogidos para construir la
estrategia. (Meff; 1998).
Caso prctico 15. Vamos a suponer que queremos invertir en el mercado de

opciones, ms concretamente, en las acciones de Inditex, ya que pensamos que ests
acciones se van a mantener estables, aunque no descartamos una cada en picado de
las mismas. Tambin suponemos que las acciones alcanzarn como mximo en los
prximos meses un precio de 120 euros, ya que ese es el precio mximo que han
tenido este ao, debido a las buenas reformas ya aplicadas por el BCE.
3.37 Informacin de las acciones de Inditex del Meff a 27 de Junio

Con estas expectativas, la mejor estrategia posible es la de ratio call spread. En la

que tenemos que comprar una call con un strike inferior al actual del subyacente, en
nuestro caso compramos 10 contratos de call, con una prima de 12.73 a un strike de
99.55, y tambin hay que vender calls al precio de ejercicio mximo que creemos que
va a llevar el activo subyacente, nosotros vendemos 20 contratos de call con un precio
de ejercicio de 120.67 euros, cobrando un precio por opcin de 10.20 euros.
A 18 de septiembre, da del vencimiento, resulta que el precio del subyacente se
sita en 114.21 euros. Por lo que nuestro comprador de call, el Fondo de Inversiones
de Nova Caixa, no ejercer su derecho a comprarnos a 120.67 euros, habiendo
desembolsado el 27 de Junio la prima que nos pag, por un importe de 20.400 euros
(10.20 por opcin).
Sin embargo, como nuestro precio de ejercicio en la compra de las calls es inferior
al precio del subyacente en el continuo, ejercemos la opcin de comprar a 99.55
euros, y, seguidamente, liquidamos posiciones vendiendo las acciones en el contado
a 114.21 euros. Por lo que obtenemos una ganancia de 14.66 euros por accin (precio
del subyacente en el spot, menos precio de ejercicio de la compra de las calls), que
por el tamao contratado de acciones hacen un total de 14.660 euros. Sumando el
efecto de la prima neta (prima ingresada menos prima pagada) obtenemos un

beneficio de 22.330 euros.
3.38 Ratio call spread

3.16
RATIO PUT SPREAD
Ahora, al contrario que en el caso anterior, consideramos que el precio del activo
subyacente se mantendr relativamente estable y adems creemos que no bajar por
debajo de cierta cantidad, existiendo la posibilidad de que sufra una importante subida.
En este caso, decidimos construir una estrategia denominada ratio put spread a
travs de la venta de dos put con un precio de ejercicio, A, y la compra de una put con
un precio de ejercicio mayor, B.
El beneficio mximo se consigue cuando el precio del mercado a vencimiento se
sita a niveles del precio de ejercicio A y su valor es de B menos A menos la prima
neta. Dependiendo de los precios a los que estn las opciones, el beneficio/prdida se
mantendr constante e igual a la diferencia de primas ingresadas y pagadas, por
encima del precio de ejercicio B.
La prdida es limitada a la alza (al costo neto de la posicin), pero abierta si el
mercado cae. La tasa de prdida, si el mercado cae por debajo del precio de ejercicio
A, es proporcional al nmero de opciones cortas en exceso en la posicin.
3.39 Ratio put spread

Como vemos a travs del grfico esta estrategia no es aconsejable cuando exista la
posibilidad de una importante cada en el precio del activo subyacente. Pero si lo que
espera es una subida, esta estrategia puede ser buena. Adems, si lo que se espera
-43-
Rojo Gmez, Manuel
es una fuerte subida, tendr un pequeo beneficio o una pequea pero controlada
prdida, dependiendo de los precios de ejercicios escogidos.
Mientras el precio del mercado se site en un entorno del precio de ejercicio A el
paso del tiempo afectar positivamente a nuestra posicin, mientras que por encima
del precio de ejercicio B, el paso del tiempo afectar negativamente a nuestra
posicin.
Caso prctico 16. Trabajamos en un Fondo de Inversin, y queremos operar en el
mercado de opciones. Analizando el grfico histrico de las acciones de Inditex,
tenemos las expectativas de que estas van a permanecer estables, existiendo la
posibilidad de que sufran una importante subida, debido a las reformas anunciadas por
Pablo Isla, presidente de Inditex, en materia econmica.
3.40 Informacin de las acciones de Inditex del Meff a 27 de Junio

Con estas expectativas, la mejor estrategia, para entrar en el mercado de opciones

es la del ratio put spread. Esta estrategia se forma mediante la compra de una opcin
put, preferiblemente que est dentro del dinero, es decir que el strike que se contrate
sea mayor que el precio del subyacente en el momento de firma del contrato, en
nuestro caso compramos 10 contratos, a precio de ejercicio de 129.67, pagando una
prima de 32.73. Tambin hay que vender 2 opciones puts fuera del dinero, es decir,
con un strike inferior al precio de ejercicio, y por ende inferior a la compra de la put.
Nosotros vendemos el doble de contratos que los comprados, a un strike de 99.55
euros, ingresando 10.20 por opcin. Sendos contratos vencen el mismo da, 18 de
Septiembre del 2015.
Llegado el vencimiento, un escndalo de corrupcin en Inditex, hace que el
subyacente cotice a 92.85 euros. Por lo que ejercemos nuestro derecho, y vendemos
los 10 contratos a 129.73 euros, obteniendo unos ingresos de 36.82 euros por accin,
que neto de la prima desembolsada en su da, hace un total de 4.090 euros.
Al igual que nosotros ejercemos la opcin, nuestro comprador de put, tambin ejerce
su derecho de vendernos los 20 contratos de opciones al strike pactado, 99.55. Por
consiguiente, tenemos unas prdidas por esta parte de la operacin de 13.400 euros,
que neto de las primas ingresadas por esta parte, hace un importe de 7.000 euros de
ganancias. El mercado no ha bajado lo suficiente, para que a nuestro comprador le
reporte beneficios, tendra que situarse a partir de 89.35, para que ste empiece a
tener beneficios. En suma, obtenemos un montante de 11.090 euros.
3.17
RATIO CALL BACKSPREAD
Creemos que tras un perodo de relativa calma en los precios del subyacente, la
evolucin futura de los precios ser alcista pero queremos evitar las prdidas
provocadas por la evolucin contraria, en este caso construye la estrategia que se
denomina ratio call backspread. Utilizaremos esta estrategia cuando nos
encontremos en un entorno de B y esperemos movimientos del mercado con mayores
probabilidades de que el mercado suba a que baje. Adems, y para evitar sorpresas
desagradables, con esta posicin limitamos nuestras prdidas ante bajadas
inesperadas del mercado. Esta estrategia se construye a travs de la venta de una
call con un precio de ejercicio, A, inferior al precio actual del activo subyacente y la
compra de dos call con un precio de ejercicio, B, superior al precio actual del
subyacente.
El beneficio que se puede conseguir con esta estrategia es limitado a la baja, pero
abierto en un mercado de perspectivas de repunte. stos crecen a medida que el
precio del subyacente crece, siempre en niveles superiores a B ms la prdida
mxima.
Las prdidas son limitadas. La prdida mxima se alcanzara siempre que el precio
del mercado, el da de vencimiento, cierre al nivel del precio de ejercicio B y ser igual
a B menos A menos la prima neta. Estas prdidas decrecen sensiblemente a medida
que el precio de cierre del mercado disminuye, mantenindose constantes por debajo
del precio de ejercicio A.
La peor situacin en la que nos podemos encontrar es por lo tanto, aquella en la
que el mercado tuviera un ligero movimiento al alza solamente hasta el precio de
ejercicio de las calls compradas
Como vemos, esta estrategia se ve favorecida por un aumento en la volatilidad del
subyacente dado que a nosotros en este caso nos interesara un fuerte incremento en
el precio de dicho activo.
Mientras el precio del mercado se mantenga en niveles superiores al precio de
ejercicio A, el paso del tiempo afectar negativamente a nuestra posicin. El efecto
negativo del paso del tiempo se acenta notablemente en un entorno del precio B. Si
el precio del mercado se situara en niveles inferiores, el paso del tiempo afectar
positivamente a nuestra posicin.
3.41 Ratio call backspread

Caso prctico 17. Trabajamos de analistas en el Fondo de Inversiones del

BBVA, tras emplear el Modelo de Descuento de Resultados Operativos Residuales,
ste deja en evidencia que las acciones de la empresa FCC, que acaban de pasar por
un periodo de relativa calma, estn infravaloradas, por lo que entramos a largo en el
-45-
Rojo Gmez, Manuel
mercado, ya que pensamos que estas van a subir. Pero tambin queremos
prevenirnos de que el mercado no se percate de esta infravaloracin, y pueda caer la
accin. Por lo que la mejor estrategia a emplear es la del ratio call backspread.

Para emplear esta estrategia, vendemos 10 contratos de call a 0.65 euros la opcin,
con un strike de 16.5, inferior al subyacente a 27 de Junio del 2014 y compramos 20
contratos de call, pagando 5 cntimos por opcin, con un strike de 18.5 euros, superior
al precio del subyacente. Sendos contratos vencen el mismo da.
El 19 de Septiembre, da del vencimiento, el subyacente cotiza a 21.45 euros. Se
han cumplido las expectativas que tenamos de infravaloracin. Por lo que ejercemos
las opciones de comprar las dos mil acciones a 18.5 euros, de las cuales, la mitad las
vendemos en el mercado de spot a 21.45 euros, obteniendo un beneficio neto del
precio de las opciones de 2.900; y las restantes acciones se las vendemos a nuestra
contrapartida de venta de call, que ejerce su derecho a comprarnos mil acciones a
16.5, habiendo tenido una prdida neta de las primas ingresadas de 1.350 euros. En
suma obtenemos ganancias por valor de 1.550 euros.
3.18
RATIO PUT BACKSPREAD
Ahora estamos inquietos ante la situacin de mercado. Estamos seguros de que el

precio del subyacente est sobrevalorado pero no sabemos cundo se va a producir la
bajada. Sin embargo, no queremos vernos perjudicados en caso de que el mercado
contine al alza, de hecho, estamos dispuestos a no participar en una posible subida a
cambio de mantener una posicin que nos reporte altos beneficios si llega la fuerte
cada. Para ello construimos la estrategia denominada ratio put backspread que
consiste en la compra de dos put con un precio de ejercicio, A, inferior al precio actual
del subyacente y la venta de una put con un precio de ejercicio, B, superior al precio
actual del subyacente.
El beneficio que se puede conseguir con esta estrategia es ilimitado. Los beneficios
crecen a medida que el precio del subyacente baja, siempre en niveles inferiores de A
menos la prdida mxima.
Las prdidas son limitadas. La prdida mxima se alcanzara siempre que el precio
del mercado, el da de vencimiento, cierre el nivel del precio de ejercicio A y ser igual
a B menos A menos la prima neta. Estas prdidas decrecen sensiblemente a medida
que el precio de cierre del mercado aumenta, mantenindose constante por encima
del ejercicio B.
La peor situacin que se podra encontrar es aquella en la que el mercado tuviera
un ligero movimiento bajista y se mantuviera alrededor del precio al que compramos
las puts, con la volatilidad del descenso.
Mientras el precio del mercado se mantenga en niveles superiores al precio de
ejercicio B, el paso del tiempo afectar positivamente a nuestra posicin. Por debajo
del precio del ejercicio B el efecto del paso del tiempo es negativo, alcanza el mximo
efecto negativo en un entorno del precio de ejercicio A.
3.43 Ratio put backspread

Caso prctico 18. Somos un grupo de analistas financieros, y hemos realizado

una investigacin acerca de las acciones de Iberdrola. Los resultados de nuestro
anlisis arrojan una valoracin de la accin de 4.67 euros. Por lo que consideremos
que la accin que hoy da 27 de Junio de 2014, se encuentra sobrevalorada, ya que
cotiza en el continuo a 5.58.
3.44 Informacin de las acciones de Iberdrola del Meff a 27 de Junio

Como no estamos seguros de que el mercado perciba esta sobrevaloracin, y

tememos que pueda continuar al alza, preferimos no apostarlo todo a una cada de las
acciones, asegurndonos limitar nuestras prdidas en caso de que siga subiendo,
mediante la venta de 9 contratos de puts a precio de ejercicio superior al del activo
-47-
Rojo Gmez, Manuel
subyacente, en este caso a 5.75 euros, y la compra de 18 contratos de puts a precio

de strike inferior al actual del activo subyacente, en nuestro caso a 5 euros. Todos los
contratos vencen el mismo da, 19 de Diciembre, del 2014.
A vencimiento, nuestras expectativas de valoracin se han cumplido, y vemos como
ha cundido el pnico a los inversores por vender las acciones. Cotizan a 19 de
Diciembre a 3.84 euros. De modo que ejercemos nuestras opciones de vender a 5
euros todas las acciones, en total son 18 contratos por 100 acciones por contrato,
hacen un total de 1.800 acciones a 5 euros (9.000), de las cules, tenemos que
comprar 900 a nuestro comprador de las opciones puts a 5.75 cada una (5.175), y las
900 restantes comprarlas en el mercado de spot a 3.84 euros (3.456). Todo esto
hace una ganancia de 369 euros, que neto de los 369 euros pagados por las primas
(540 euros de las primas desembolsadas en la compra de las puts menos 171 euros
ingresados por la venta de las puts), hacen que casualmente, no tengamos ni
beneficio ni prdidas. Esto se debe a que el precio de las acciones a vencimiento en el
mercado continuo, es el punto de equilibrio de nuestro ratio put backspread.
Bibliografa
PARA LA TEORA
Cita de captulo de libro
lvaro Cuervo; Luis Rodrguez, Antonio Calvo; Jos Alberto Parejo; 2010: Manuel
del sistema financiero espaol.
Borrell; Mximo y Roa; Alfonso, 1999: Los mercados de futuros financieros. Ariel
Economa.
Francisco Javier Urbelz Ibarrola; 1990: Mercado de opciones y de futuros.
Jaime Loring; 2000: Opciones y futuros.
John Hull, 1996: Introduccin a los mercados de futuros y opciones.
Jos Luis Martn Marn;
financieros.
Antonio Trujillo Ponce, 2011: Mercados de activos
Josu Imanol Delgado Ugarte; 1999: Estrategias con opciones financieras: cmo
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Juan Mascareas; Jos R. Aragons; Marta Solrzano; Alfonso lvarez, 1998:
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-49-
Rojo Gmez, Manuel
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Cita de artculo y trabajos
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futuros. www.cmegroup.com/trading/files/25-strategies-spn.pdf.
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?indice=ESI100000000

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FACULTAD DE TURISMO Y FINANZAS

GRADO EN FINANZAS Y CONTABILIDAD

Mercados Derivados. Estrategias con Opciones

D. Mara Dolores Oliver Alfonso

D. Manuel Rojo Gmez

Sevilla. Junio de 2014

GRADO EN FINANZAS Y CONTABILIDAD

Rojo Gmez, Manuel

1. Introduccin a los mercados derivados: productos derivados..4

- 2.2 El precio de la opcin: la prima..9

- 2.3 El efecto apalancamiento.........12

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

3. Estrategias con opciones...16

- 3.1 Call comprada (o call protectora)....16

Rojo Gmez, Manuel

Funcin y utilidad de los instrumentos derivados

Un derivado es un tipo de contratacin a plazo en el que se establecen todos los

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

En el siguiente cuadro se muestran algunos de los derivados de mayor difusin,

1.1 Tipos de derivados

Rojo Gmez, Manuel

1.2 MERCADOS FINANCIEROS DERIVADOS

Los mercados derivados y la gestin del riesgo

Con la gestin de riesgos se maneja la amenaza de incertidumbre a travs de una

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

Rojo Gmez, Manuel

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

Opciones en el dinero -at the money-: el precio de ejercicio y el del subyacente

2.2 Precio de la opcin: Prima

Rojo Gmez, Manuel

2.2.1 Componentes del precio de la opcin

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

Precio del Activo Subyacente

Rojo Gmez, Manuel

2.3 El efecto apalancamiento

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

A su vez, el vendedor es la contrapartida, convirtindose en el vendedor de la

Rojo Gmez, Manuel

2.6 Situaciones de la call y la put

Call In the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es menor que el

Out of the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es mayor que el

At the money: cuando el precio de ejercicio de la opcin es igual que el precio

2.7 Tipos de opciones

Opciones sobre tipos de inters.

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

Rojo Gmez, Manuel

3.1 Call protectora

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

cotizaciones en el mercado son mayores que el precio de ejercicio, a cambio de pagar

Caso prctico 1. Somos un grupo de estudiantes de la universidad y queremos

3.2 Informacin de las acciones de ACS del Meff

Contratamos opciones a vencimiento el 19 de Diciembre, con precio de strike de

3.3 Grfica de call comprada

Rojo Gmez, Manuel

3.2 CALL VENDIDA (O CALL CUBIERTA)

TFG-FICO. Mercados derivados. Estrategias con opciones

Caso prctico 2. Nos encontramos ahora en un escenario donde acciones del

3.5 Informacin de las acciones de BBVA del Meff

Concertamos 80 contratos de opciones americanas de venta de call, a vencimiento

3.6 Grfica de Call vendida

Rojo Gmez, Manuel

3.3 PUT COMPRADA (O PUT PROTECTORA)

3.7 Put protectora