TEMA 1. SISTEMA FINANCIERO Y FLUJOS FINANCIEROS. NDICE: 1.1. Orientacin general. 1.2. Desarrollo del tema. 1.2.1. Introduccin.

1.2.2. La actividad financiera: desequilibrios y operaciones financieras. 1.2.3. Contabilidad nacional y cuentas financieras. 1.2.4. Una introduccin al balance y operaciones financieros de la economa espaola. 1.3. Ideas bsicas. 1.4. Glosario de trminos. 1.5. Ejercicios de autoevaluacin. 1.6. Bibliografa. 1.1. ORIENTACIN GENERAL.

Este tema trata de establecer los fundamentos del sistema financiero partiendo de los elementos bsicos que lo caracterizan y de los objetivos que debe perseguir su estudio, cada vez ms relevante en la Ciencia Econmica. Para ello, se comenzar destacando los rasgos fundamentales del sector financiero y las razones que justifican su existencia para, a continuacin, determinar las cuestiones bsicas a las que se enfrenta su estudio, a saber, conocer, sistematizar y analizar el conjunto de procesos de financiacin realizados en el interior de un pas y con el resto del mundo. Con unas nociones bsicas de las cuentas financieras podremos llegar a conocer estos procesos que, tras una adecuada clasificacin en sectores econmicos, nos permitir responder a algunas preguntas claves: PREGUNTAS INICIALES Quines son los que facilitan financiacin y quines la reciben? Cul es la cuanta de esas corrientes? De qu forma se instrumentan o materializan los flujos financieros? Por qu se producen esos procesos?

1.2.

DESARROLLO DEL TEMA.

1.2.1. INTRODUCCIN. El componente financiero tiene una importancia creciente en el estudio de la economa. Sin embargo, slo a efectos didcticos es posible separar el sector real del financiero ya que ambos se complementan y permanecen ntimamente unidos. Cuando hablamos del sector real nos referimos a aquel que recoge las decisiones y operaciones referentes a la produccin, consumo, inversin (en trminos reales) e intercambio, mientras que el sector financiero se centra en el conjunto de procesos de financiacin que se realizan en la economa. Estos ltimos gozan de una caracterstica comn: la utilizacin de instrumentos de crdito. En un pago al contado, en el que una parte recibe el bien o servicio y la otra abona el importe correspondiente, no se utiliza un instrumento de crdito. Por el contrario, si el pago se aplaza, una de las partes concede un crdito a la otra y, de esta forma, nace una operacin financiera. Los instrumentos de crdito permiten: 1. Trasvasar financiacin entre los sujetos o sectores de una economa en un momento del tiempo; 2. Transferir rentas de un sujeto desde el presente al futuro; es decir, dejando de consumir hoy para hacerlo maana o, en otras palabras, ahorrando. Conocer y analizar el conjunto de los procesos de financiacin que se producen el interior del pas y con el resto del mundo, constituye el objeto fundamental de estudio de los sistemas financieros. La profundizacin en el conocimiento de estas relaciones financieras permitir dar respuesta a cuatro cuestiones: 1. Quin financia a quin? 2. En qu cuanta? 3. Cmo? 4. Por qu se producen estas relaciones? La contestacin a la primera pregunta nos informar acerca de quines son los prestamistas, u oferentes de financiacin, y quines los receptores de los fondos; con la segunda, conoceremos el volumen de recursos prestados y recibidos; con la tercera, sabremos los instrumentos que son utilizados en la movilizacin de los recursos financieros y sus principales caractersticas, y la ltima respuesta debe permitir una comprensin global y estructurada de todos esos procesos, tratando de sistematizarlos. De ah, la denominacin de sistema financiero1 que, esencialmente, centra su atencin en el estudio de los procesos de financiacin de una forma estructurada. Sin embargo, con frecuencia se asimila ms el sistema financiero con el soporte institucional de dichos procesos, analizando el papel que juegan los intermediarios y los mercados financieros, o con la normativa jurdica que lo regula.

Sistema es, segn el Diccionario de la Lengua Espaola, un conjunto de reglas o principios sobre una materia, racionalmente entrelazados entre s.

Este tema se va a centrar en el estudio de los mecanismos o instrumentos mediante los que el sistema financiero puede dar respuesta a las preguntas planteadas. En este sentido, la contabilidad financiera permitir, inicialmente, conocer los flujos financieros movilizados entre los sectores que componen una economa y, ms adelante, su balance financiero, es decir, la forma en que los sectores distribuyen su riqueza financiera 2. 1.2.2. LA ACTIVIDAD FINANCIERA: DESEQUILIBRIOS Y OPERACIONES FINANCIERAS. Con el fin de maximizar su utilidad, los agentes econmicos distribuyen su renta disponible a lo largo de su vida, dedicando una parte al consumo y el resto al ahorro. La Teora del ciclo vital, de Modigliani, Brumber y Ando, explica el comportamiento de la unidad de consumo a lo largo de su vida. En esencia, lo que esta teora predice es que los individuos, en su planificacin vital, trasladan rentas en el tiempo. As, con el acceso al mundo laboral y la obtencin de los primeros ingresos, estos son insuficientes para atender a sus gastos de consumo, inicialmente muy importantes, ya que dentro de ellos estn incluidos los de equipamiento del hogar (muebles, electrodomsticos, etc) y otros bienes de uso duradero, como automviles3. El sujeto tendr que endeudarse para financiar el desfase entre los ingresos disponibles y los gastos de consumo. Una vez superada esta fase, la renta del sujeto ir creciendo paulatinamente y su consumo se moderar, con lo que entrar en una etapa de ahorro que le permitir compensar el desfase inicial e ir generando fondos o riqueza para atender a su futura jubilacin, en la que los ingresos vuelven a caer y el consumo, aun decreciendo, se sita por encima de ellos. El grfico 1 es una representacin simplificada de esta teora. En el eje de abscisas se considera la edad del sujeto (t), mientras que en el de ordenadas se toma la evolucin de la renta disponible (Yd)4 y de sus gastos de consumo (C). Las zonas rayadas muestran el ahorro (S) positivo o negativo, o diferencia entre la renta disponible y el consumo en cada momento del tiempo.

Es conveniente distinguir entre los flujos o corrientes y los fondos o stocks. Los primeros recogen variaciones por periodo de tiempo y es preciso explicitar este para poder comprender la magnitud del flujo (as diremos que una persona gana tantos para a continuacin tener que aclarar que son al mes, trimestre o ao). En cambio, los fondos se refieren a la posicin en un momento del tiempo (una persona tiene tanto dinero). La renta o ingresos son una corriente, mientras la riqueza es un stock. Si estos trminos los llevamos a la contabilidad diremos que la cuenta de prdidas y ganancias o de resultados (beneficio o prdida mensual, anual, etc.) recoge los flujos, mientras el balance refleja los fondos o stocks (situacin de un patrimonio en un momento del tiempo). 3 Tngase en cuenta que en trminos de Contabilidad Nacional se entiende slo como inversin, o formacin de capital de los hogares, las cantidades destinadas a la adquisicin de vivienda, mientras que el resto de las compras, incluidas las de bienes de uso duradero, se consideran como gastos de consumo. 4 Es la renta o los ingresos que quedan una vez pagados los impuestos.

Grfico 1

El ahorro permite financiar la inversin (I), o formacin de capital, de la unidad de consumo que estamos considerando -recurdese que para los hogares slo lo es la adquisicin de la vivienda. El ahorro (A) es, por tanto, un recurso (R) que se destina a la formacin de capital, que es un empleo (E). Si R = E, el ahorro del perodo coincide con la inversin, el balance mostrara un equilibrio y, en consecuencia, no habra que recurrir a la financiacin ajena, lo que implica que no es necesario emitir ningn instrumento de crdito ni realizar ninguna operacin financiera. Sin embargo, a medida que el perodo de tiempo se ampla, por ejemplo a un ao, la coincidencia se har mucho ms difcil y aparecern flujos de financiacin de unas unidades a otras, que se irn ampliando con el desarrollo del sistema financiero y la aparicin de nuevos instrumentos financieros. La desigualdad de los procesos de ahorro e inversin dar lugar a dos situaciones: R>E RE R<E Necesidad de financiacin (NF) Capacidad de financiacin (CF)

En la primera, el ahorro superar a la inversin y la unidad econmica (familia, empresa, sector pblico,...) tendr un excedente que le permitir prestar recursos a otros agentes. Estamos ante un sujeto5 con CF. En el segundo caso, los recursos (A) son insuficientes para atender a los empleos (I) y la unidad econmica precisar recurrir a otros agentes para que le presten la financiacin necesaria (NF).

El lector observar que los trminos unidad econmica, agente y sujeto se usan indistintamente.

Podemos transcribir estos procesos con la siguiente nomenclatura: (+) CF RE = () NF La forma en que se materializan estas operaciones de prstamo es mediante la movilizacin de instrumentos de crdito o instrumentos financieros. Un instrumento financiero (IF) es, por tanto, un reconocimiento de deuda que emite un prestatario, quien recibe a cambio financiacin, y entrega al prestamista, que ha facilitado los recursos correspondientes. De este sencillo concepto se deriva la existencia de dos corrientes: el prestamista, acreedor o unidad que tiene CF entrega fondos al prestatario, deudor o agente con NF, recibiendo a cambio un justificante de la entrega (IF), que es un compromiso de pago. De esta forma, los flujos financieros (FF) caminan en una direccin, mientras la emisin de IF lo hace en la opuesta, tal como indica el grfico 2: [1]

Grfico 2 Prestamista, acreedor, unidad con CF FF Prestatario, deudor, unidad con NF

IF

Son ejemplos de IF los depsitos bancarios, los prstamos de cualquier tipo personales, comerciales, bancarios, etc.-, las obligaciones, la deuda pblica, las acciones, las plizas de seguros, etc.-, y es la existencia del IF lo que determina la realizacin de una operacin financiera. El IF es un reconocimiento de deuda que incorpora los derechos econmicos del acreedor a recuperar el importe prestado a su vencimiento y a recibir los intereses o rendimientos pactados. El IF puede considerarse desde dos ngulos diferentes: es un activo financiero (AF), es decir, una forma de mantener riqueza para el que lo posee, o un empleo, mientras que para el emisor es un pasivo financiero (PF), una forma de obtener financiacin y, en consecuencia, un recurso que deber devolver. Por tanto, una operacin activa supone facilitar financiacin -o adquirir un activo financiero- y una de carcter pasivo obtenerla - o emitir un pasivo financiero. AF (Poseedor) IF PF (Emisor) 5

Si de esta consideracin esttica pasamos a otra dinmica, es decir, examinando las operaciones por perodo de tiempo, podremos determinar la financiacin bruta facilitada por un sujeto, como la suma del importe de los activos financieros adquiridos menos los que hubiere vendido o amortizado, es decir, su adquisicin neta de AF. Por otro lado, la financiacin bruta recibida se corresponde con el total de los pasivos financieros emitidos menos los amortizados en el perodo que, en trminos de la Contabilidad Financiera, se conoce como contraccin neta de PF o pasivos netos contrados. A esta diferencia entre la financiacin bruta facilitada y la recibida, es decir, la adquisicin neta de AF menos la contraccin neta de PF, la Contabilidad Financiera la denomina operaciones financieras netas y se corresponde con la financiacin neta facilitada o recibida y, en consecuencia, con la CF o la NF. En forma de ecuacin y teniendo en cuenta la notacin [1] anterior, se podra escribir as: (+) CF RE= () NF = Operaciones financieras netas. [2] = Adquisicin neta de AF Contraccin neta de PF

El hecho de que un agente econmico presente capacidad de financiacin implica necesariamente que tiene un saldo positivo en sus operaciones no financieras, es decir, que su corriente de ingresos no financieros supera a la de gastos no financieros. Sensu contrario, una NF supone un dficit de las operaciones no financieras que se cubre con la financiacin neta recibida. La ecuacin [2] permite dar respuesta a las tres primeras preguntas a las que se enfrenta un sistema financiero: quin financia a quin?, En qu cuanta? y Cmo? Los agentes con CF prestan recursos a los que tienen NF. De esta manera se puede saber quines son los prestamistas y los prestatarios junto con los importes de los fondos prestados. El tercer miembro de la ecuacin [2] nos indica los IF utilizados para movilizar esos recursos y, por tanto, la forma en que se ha materializado esa financiacin, es decir, el cmo? 1.2.3. CONTABILIDAD NACIONAL Y CUENTAS FINANCIERAS. Una vez conocido el mecanismo de trasvase de financiacin entre los agentes, y respondido a las tres primeras preguntas, cabe plantearse la utilidad de realizar o no un examen exhaustivo de todas las relaciones financieras que se producen en una economa. Un nivel de desagregacin muy amplio, que pretenda conocer todas las operaciones que se realizan en un pas, conducir a un volumen tan elevado de datos que har inviable, y en cualquier caso ineficaz, obtener un adecuado conocimiento del funcionamiento del sistema financiero. Es, pues, imprescindible trabajar con agregados homogneos (sectores) que permitan dar una visin global de los flujos de financiacin y facilitar una respuesta til a las cuestiones que tiene planteadas todo sistema financiero. Pueden seguirse criterios diferentes a la hora de realizar la agregacin, entre otros: la residencia de los agentes econmicos - tendramos as las operaciones realizadas en el interior del 6

pas y las que tienen lugar con el exterior (resto del mundo)-; la actividad econmica que realizan - surgiran los sectores institucionales: hogares o familias, empresas, sector pblico, etc. -; y el tipo de institucin: financiera o no financiera. De esta forma se ha procedido a sectorizar la economa, es decir, a establecer los cinco sectores econmicos bsicos: 1. Instituciones financieras. 2. Administraciones pblicas. 3. Sociedades no financieras. 4. Hogares e instituciones sin fines de lucro al servicio de los hogares. 5. Resto del mundo. Estos sectores se dividen, a su vez, en subsectores y agentes, de manera que mediante las cuentas financieras, que recogen la actividad de cada uno de ellos, se puede tener un conocimiento bastante desagregado de los flujos o corrientes financieras ms relevantes de la economa nacional. El sistema contable implantado en la Unin Europea y de aplicacin obligatoria a todos sus estados miembros, tanto en las cuentas financieras como en las no financieras, se denomina Sistema Europeo de Cuentas Nacionales y Regionales de la Comunidad, aunque se conoce por las siglas SEC/95, y est armonizado con el Sistema de Cuentas Nacionales (SCN/93), elaborado con el patrocinio de Naciones Unidas, Banco Mundial, OCDE, FMI y la Unin Europea.

1.2.4. Una introduccin al balance y operaciones financieros de la economa espaola Cuadro 1

Fuente.:Banco de Espaa. Cuentas Financieras

El cuadro 1 muestra el resumen por sectores y operaciones de las cuentas financieras, que publica peridicamente el Banco de Espaa, disponibles en la pgina web: http://www.bde.es/estadis/ccff/ccff.htm 9

Se trata de un cuadro de doble entrada con filas y columnas. En estas podemos observar el total de la economa nacional, los cinco sectores ya indicados y algunos subsectores. En las filas aparecen el balance financiero y la cuenta de operaciones financieras. El balance financiero muestra la riqueza financiera de cada sector o subsector, obtenida por diferencia entre los activos financieros posedos (es decir, la financiacin que han facilitado a otros sectores y que da lugar a la tenencia de activos monetarios y financieros: oro, efectivo y depsitos, valores, etc.) y los emitidos, pasivos o recursos obtenidos mediante la emisin de acciones y otros valores, prstamos, etc. Esta diferencia se denomina activos financieros netos y es el patrimonio financiero (derechos menos obligaciones, o lo que nos deben menos lo que debemos) de cada sector. En el balance financiero (cuadro 1) observamos que el total de la economa, es decir, los residentes en Espaa, tenan al final del segundo trimestre de 2007 unos activos financieros por importe 8.273.623 millones de , ms de ocho billones, pero como sus pasivos ascendan a 8.931.547 millones de , el balance financiero mostraba un saldo negativo de casi 658 millardos (miles de millones) de , con lo que su posicin muestra un endeudamiento de esos residentes con el exterior. Por sectores, instituciones financieras y hogares (familias) tienen, respectivamente, un saldo favorable de 10,75 y 924,51 millardos de , mientras el de administraciones pblicas y sociedades no financieras es negativo por un importe de 213,48 y 1.379,71 millardos de , respectivamente. Por su parte, el sector resto del mundo muestra un balance positivo de casi 658 millardos de , cifra que, como puede observarse, es coincidente con el saldo del total de la economa. Esto sucede siempre, ya que, contablemente, lo que se debe al exterior es igual que lo que el resto del mundo ha prestado y explica tambin que en una economa cerrada, es decir, aquella que no tiene relaciones con otros pases, el balance financiero es nulo porque lo que los residentes deben es igual a lo que han prestado, con lo que se anulan los saldos positivos (activos financieros o cantidades prestadas) con los negativos (pasivos financieros o deudas contradas). Es lo que sucedera en una familia. Por muy elevados que fueran los prstamos realizados entre s por sus componentes, la familia como tal no sera ms rica sino que el saldo de las operaciones internas sera cero y su patrimonio dependera exclusivamente de su posicin con el exterior. En consecuencia, como el activo financiero (AF) de un agente es, a su vez, pasivo financiero (PF) de otro, la riqueza financiera o balance financiero de una economa cerrada es cero, ya que al consolidar o sumar las tenencias de AF y PF de todos los agentes, el total de los primeros se anulara con el monto de los segundos. En una economa abierta, el saldo recoge la posicin deudora o acreedora de los agentes residentes en el pas con los no residentes. La cuenta de operaciones financieras, que aparece en la parte inferior del cuadro 1, recoge los flujos de financiacin correspondientes al segundo trimestre de 2007. Mientras el balance refleja la situacin en un momento del tiempo (en este

10

caso 30 de junio), la cuenta muestra las operaciones realizadas en un periodo de tiempo (segundo trimestre de 2007). La cuenta nos indica las adquisiciones netas de activos financieros (que se corresponde con la financiacin facilitada) y los pasivos netos contrados, o financiacin recibida, y la diferencia son las operaciones financieras netas. Al igual que suceda en el balance financiero, la economa espaola tiene un saldo negativo de 23,4 millardos de (tiene necesidad de financiacin NF-, recibiendo, por tanto, ms fondos de los que ha facilitado) que se corresponde con el positivo de igual cuanta del resto del mundo (que presenta capacidad de financiacin CF). Por sectores, presentan CF las instituciones financieras (4,63 millardos de ), las administraciones pblicas (3,04 millardos) y el ya sealado resto del mundo (23,4 millardos), mientras las sociedades no financieras y los hogares tienen NF por 26,1 y 4,97 millardos de , respectivamente. Como es lgico, la capacidad o necesidad de financiacin de cada sector en el trimestre afecta a su balance financiero del final del trimestre anterior modificando su posicin deudora o acreedora y, en consecuencia, su balance al trmino del periodo. De esta forma acabamos de ver como el cuadro 1 permite responder a las preguntas planteadas al inicio del este tema: 1. Quin financia a quien? Son las instituciones financieras, las administraciones pblicas y el resto del mundo los que financian a las empresas y hogares. 2. En qu cuanta? En las cuantas ya sealadas en los prrafos anteriores: instituciones financieras (4,63 millardos de ), administraciones pblicas (3,04 millardos), 3. Cmo se financian? El cuadro muestra los diferentes instrumentos financieros utilizados para movilizar esos flujos. Por ejemplo, en las sociedades no financieras las partidas ms importantes indican que estas empresas se han financiado bsicamente mediante prstamos y emisin de acciones y otras participaciones. Las adquisiciones de activos indican que tambin han concedido financiacin a otros sectores aumentando sus depsitos y tenencias de efectivo, y adquiriendo acciones y otras participaciones. El signo de prstamos significa que lejos de conceder financiacin por esta va a otros sectores, han reducido los existentes, con lo que han rebajado los saldos que mantenan (por ejemplo, con su clientela). La cuarta pregunta requerira una explicacin ms profunda que excede de los objetivos de este curso introductorio, por lo que no la trataremos aqu.

1.3.

IDEAS BSICAS.

Mientras el sector real de la economa se refiere a la produccin, consumo, inversin (en trminos reales) e intercambio, el sector financiero se centra en el conjunto de los procesos de financiacin que cuentan con una caracterstica comn: la utilizacin de instrumentos de crdito, que con ms precisin se denominan

11

instrumentos financieros (IF). Los IF permiten trasvasar flujos entre los distintos agentes y tambin en el tiempo para un mismo sujeto. El sistema financiero tiene por objeto conocer, sistematizar y analizar los procesos de financiacin que tienen lugar dentro de un rea geogrfica y con el exterior, con el fin de dar respuesta a cuatro cuestiones: 1. Quin financia a quin?; 2. En qu cuanta?; 3. Cmo?, y 4. Por qu se producen esas relaciones? En otros casos, sin embargo, se asimila el sistema financiero con el soporte institucional (conjunto de instituciones, mercados e instrumentos que lo forman) e, incluso, con su regulacin jurdica. Este tema se centra en la primera acepcin y utiliza la contabilidad financiera como mtodo de aproximacin. Partiendo de la capacidad o necesidad de financiacin de los agentes, punto de arranque de la contabilidad financiera, esta permite responder a los cuatro interrogantes sealados a los que se enfrenta todo sistema financiero. A partir de este conocimiento podemos determinar las corrientes de financiacin existentes en una economa, la distribucin de la riqueza financiera de los agentes y su evolucin.

1.4.

GLOSARIO DE TRMINOS.

Activo financiero (AF): Adquisicin de un IF como consecuencia de la concesin de un crdito. Es una forma de mantener riqueza, en este caso financiera. Capacidad de financiacin (CF): Cuando en un perodo de tiempo el ahorro de un agente supera a su inversin. Con la terminologa de la Contabilidad Financiera, los recursos son mayores que los empleos. Instrumento financiero (IF): Reconocimiento de una deuda que emite el financiado o prestatario, y entrega al financiador o prestamista. Necesidad de financiacin (NF): La cuanta en la que la inversin realizada por un agente supera a su ahorro en el mismo perodo. En la Contabilidad Financiera, los empleos superan a los recursos. Operacin financiera: Toda operacin en la que, por lo menos, se intercambia un IF. Operaciones financieras netas: Diferencia entre la financiacin facilitada y la recibida. Coincide con la variacin neta de AF menos la contraccin neta de PF. A veces, se le denomina ahorro financiero neto. Pasivo financiero (PF): Reconocimiento por el emisor de la deuda contrada tras haber obtenido la financiacin correspondiente.

12

1.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN. 1. Si segn las cuentas financieras, los sectores de un pas muestran los siguientes datos: Instituciones financieras: capacidad de financiacin (CF) = 100; administraciones pblicas (AAPP): necesidad de financiacin (NF) = 150; sociedades no financieras: NF = 100 y hogares: CF = 200, el pas: a) b) c) d) Estar concediendo financiacin al exterior. Recibir financiacin del exterior. Tendr unas operaciones financieras netas negativas. Todas las respuestas son incorrectas.

2. Con los siguientes datos de las cuentas financieras de Portugal: Instituciones financieras: capacidad de financiacin (CF) = 4; resto del mundo: CF = 5; sociedades no financieras: necesidad de financiacin (NF)= 10; AA. PP.: NF = 6, y hogares: CF = 7, Portugal tendr: a) b) c) d) CF = 5 NF = 5 NF = 12 Todas las respuestas anteriores son incorrectas.

3. Con los siguientes datos de las cuentas financieras de una economa cerrada: administraciones pblicas NF=10; instituciones financieras CF=7; sociedades no financieras NF=1: a) b) c) d) El saldo con el resto del mundo es NF=4 Los hogares presentan una CF=4 Los hogares presentan una NF=4 Ninguna de las respuestas anteriores es correcta.

4. En la contabilidad financiera, un saldo negativo de las operaciones financieras netas (OFN) del sector resto del mundo, significa que: a) La adquisicin neta de activos financieros (ANAF) del sector resto del mundo es mayor que la contraccin neta de sus pasivos financieros (CNPF) b) La ANAF de los sectores nacionales es mayor que su CNPF. c) Existe necesidad de financiacin en el conjunto de los sectores econmicos nacionales. d) Todas las respuestas anteriores son incorrectas. 5. En las cuentas financieras de un pas, este tiene necesidad de financiacin (NF) si: a) b) c) d) En los sectores nacionales, la suma de las ANAF supera a la suma de las CNPF. El sector resto del mundo presenta NF. El sector resto del mundo presenta CF. Las OFN de los sectores nacionales son positivas.

6. Con los siguientes datos de las cuentas financieras: ANAF de las AAPP.: = 2. CF de: instituciones financieras = 3; 13

hogares e instituciones sin fines de lucro = 4; y resto del mundo = 6. NF de sociedades no financieras = 7. OFN de la economa nacional = - 6. La CNPF del sector AAPP, ser: a) 8 b) 14 c) 10 d) 12

7. La riqueza financiera de un pas: a) Es nula cuando slo se consideran los sectores nacionales. b) Es igual a la posicin deudora o acreedora con el exterior cuando se consideran todos los sectores. c) No es necesariamente nula cuando slo se consideran los sectores nacionales. d) Las respuestas a) y b) son correctas.

Respuestas: 1. a) 7. d) 2. b) 3. b) 4. b) 5. c) 6. a)

1.6. BIBLIOGRAFA.

Banco de Espaa (2007): Cuentas financieras, Madrid. Pampilln, F. (2006): Ejercicios de sistema financiero, 11 edicin, Dykinson, Madrid.

14

TEMA 2: PRINCIPALES ELEMENTOS DEL SISTEMA FINANCIERO NDICE: 2.1. Orientacin general. 2.2. Desarrollo del tema. 2.2.1. Instrumentos financieros: concepto, caractersticas y clases. 2.2.2. Mercados financieros: concepto, clases y operaciones. 2.2.3. Intermediarios financieros: concepto y clases. 2.2.4. Sistema financiero: concepto y funciones. 2.3. Ideas bsicas. 2.4. Glosario de trminos. 2.5. Ejercicios de autoevaluacin. 2.6. Bibliografa. 2.1. ORIENTACIN GENERAL. El trasvase de financiacin de unos agentes a otros, caracterstico de un sistema financiero, requiere de la existencia de una serie de elementos fundamentales: instrumentos, mercados e intermediarios financieros. En este tema los estudiaremos para concluir estableciendo el concepto y papel que debe desarrollar un sistema financiero para facilitar el correcto funcionamiento de la economa de un pas. Como toda operacin financiera requiere la existencia de un instrumento financiero (IF), nos detendremos en el anlisis de sus caractersticas fundamentales: liquidez, seguridad y rentabilidad, as como la diversidad de combinaciones que dan lugar a la creacin de IF adaptables a las preferencias y necesidades de los agentes econmicos. Una amplia taxonoma (clasificacin) permitir un conocimiento ms preciso de los distintos tipos de IF existentes y de su denominacin, lo que facilita el lenguaje tcnico necesario para comprender las caractersticas que los conforman. Los IF se intercambian en mercados cuyo volumen de contratacin crece de manera continuada, por lo que es interesante conocer las diferentes clases existentes as como las principales operaciones que en ellos se realizan. Los intermediarios financieros participan activamente en el trasvase de recursos entre los agentes econmicos y de ah el inters en su estudio y clasificacin de los diferentes tipos existentes. Finalmente, una vez estudiados todos los elementos que conforman un sistema financiero se procede a su definicin y a sealar las funciones ms importantes que realiza y justifica su existencia en una economa nacional.

Con el bagaje de conocimientos que nos facilite el tema podremos responder a cuestiones tales como: PREGUNTAS INICIALES A qu nos referimos cuando hablamos de activos y pasivos financieros? Qu se entiende por liquidez, seguridad y rentabilidad de un IF? Qu significado tienen expresiones como innovacin financiera o ingeniera financiera? A qu se refiere un emisor cuando en la publicidad de una emisin seala que es de cupn cero o al descuento? Cul es la diferencia entre un mercado primario y secundario, y qu papel juega ambos? Por qu existen y se realizan operaciones a plazo? Todas las entidades financieras son autnticos intermediarios financieros? Existen intermediarios financieros capaces de crear dinero? Qu funciones realiza un sistema financiero?

2.2. DESARROLLO DEL TEMA. Para la preparacin del tema se estudiarn las partes siguientes: 2.2.1. Instrumentos financieros 2.2.1.1. Introduccin. 2.2.1.2. Concepto de instrumento financiero. 2.2.1.3. Caractersticas de los instrumentos financieros. 2.2.1.4. Variedad de instrumentos financieros. 2.2.1.5. Clases de instrumentos financieros. 2.2.2. Mercados financieros 2.2.2.1. Concepto 2.2.2.2. Clases 2.2.2.3. Operaciones 2.2.3. Intermediarios financieros 2.2.3.1. Concepto 2.2.3.2. Clases

2.2.4. Sistema financiero 2.2.4.1. Concepto 2.2.4.2. Funciones 2.2.1. Instrumentos financieros. 2.2.1.1. Introduccin. Este apartado se dedica al estudio de los IF, cuya utilizacin da lugar a las operaciones financieras. Tras definirlos y explicar el papel que juegan en la transferencia de financiacin y de riesgos, se pasa a considerar sus caractersticas fundamentales (liquidez, seguridad y rentabilidad) y la variedad que ofrecen, que no son sino combinaciones diversas de estos rasgos fundamentales. El quinto y ltimo punto destaca los tipos ms relevantes de IF, dentro de las numerosas clasificaciones que pueden hacerse de ellos. 2.2.1.2. Concepto de instrumento financiero. Los IF son reconocimientos de deuda emitidos por un prestatario -que recibe la financiacin- y adquiridos por un prestamista -que facilita los fondos-. As, la oferta de IF la realizan los agentes temporalmente deficitarios de recursos y su demanda los que temporalmente tienen excedentes. Quienes desean endeudarse emiten IF -reconocimientos de deuda y, en consecuencia, promesas de pago-, mientras que los prestamistas los compran convirtindose as, respectivamente, en oferentes y demandantes ltimos. De lo anterior se deduce que los IF pueden verse desde una doble ptica: 1) Para el emisor, son un pasivo financiero, una forma de obtener financiacin que incorpora una obligacin futura de devolucin; y 2) Para el comprador, son un activo financiero puesto que supone una forma ms de mantener riqueza. De lo sealado y tal como se observa en el grfico 1, se desprende que los IF circulan en sentido opuesto a los flujos financieros a los que dan lugar. Se deduce, tambin, que al mismo tiempo que transfieren recursos desde la unidad excedentaria a la deficitaria, trasladan riesgos desde esta a aquella. En efecto, la devolucin de los fondos prestados quedar condicionada a la situacin futura del prestatario y a su posibilidad de cumplir los compromisos adquiridos en cuanto al pacto de abono de intereses y amortizacin del principal.

Grfico 1 Prestamista, Acreedor, Unidad con capacidad de financiacin FF Prestatario, Deudor, Unidad con necesidad de financiacin

IF

Son IF, los depsitos y crditos bancarios, los bonos y obligaciones de todo tipo, las acciones de las empresas, etc. 2.2.1.3. Caractersticas de los instrumentos financieros. Tres son los rasgos que caracterizan a los IF: A. Liquidez.- Se entiende por liquidez de un IF, la facilidad y certidumbre de su rpida conversin en dinero sin sufrir prdidas, es decir, la posibilidad de recuperar, en cualquier momento y de manera inmediata, su valor en el mercado. Se refiere a la realizacin del IF antes de su vencimiento. La liquidez de un determinado IF depende de: a) La existencia de mercados en los que se pueda vender o realizar ese IF (mercados secundarios) que, adems, tengan suficiente demanda o volumen de negociacin para asegurar su venta en cualquier momento. b) Que la banda de oscilacin de los precios negociados en ese mercado sea pequea. Cuanto mayor sea la oscilacin, es decir, su volatilidad, mayor ser el riesgo de prdida si se desea vender rpidamente. A las posibles prdidas de capital en que puede incurrir el tenedor de un IF, causadas por la variacin de su cotizacin, se le denomina riesgo de mercado. Por tanto, una accin que cotice en bolsa ser ms lquida que una no lo haga, y dentro de las primeras lo sern ms las que tengan un volumen diario de negociacin ms amplio (por ejemplo: Banco de Santander ms de 60 millones de acciones - o BBVA y Telefnica alrededor de 30 millones mientras Unipapel no llega a mil diarios). Pero, adems, hay que ver el rango de variacin que tienen las cotizaciones. As, en el mes de enero de 2009, las acciones del Banco Popular fluctuaron entre 4,73 y 6,66 (un 40%), mientras las de Unin FENOSA se movieron entre 17,32 y 17,78 (menos del 3%). En consecuencia, y de conformidad con el punto b), stas son ms lquidas que las del Banco Popular.

B. Seguridad1.- Es la probabilidad de que el emisor proceda a devolver el crdito concedido al vencimiento del IF. La seguridad depende de la solvencia futura del emisor en el momento de la amortizacin de la deuda materializada en el IF. Como esta solvencia es desconocida ahora, por tratarse de un suceso futuro, diremos que, en trminos actuales, la certidumbre de la recuperacin del importe prestado depende de la solvencia presente del prestatario o emisor y del perodo de tiempo que transcurra hasta la amortizacin del IF. Cuanto ms largo sea este plazo, mayor ser la incertidumbre con respecto a su situacin futura y, en consecuencia, menor su seguridad. En conclusin, la seguridad depende de la solvencia actual y del plazo de tiempo que debe transcurrir hasta el vencimiento del IF. Las variables anteriores se refieren a la garanta personal del emisor, pero algunos IF aumentan su seguridad aportando garantas adicionales, independientes de los emisores, e intrnsecas a los propios IF, denominadas reales por ejemplo, un prstamo hipotecario o una emisin de valores garantizados mediante hipoteca-. A la probabilidad de experimentar prdidas porque el emisor incumpla sus obligaciones al vencimiento se le denomina riesgo de crdito o de impago. C. Rentabilidad.- Es la capacidad que tiene un IF de producir rendimientos. La rentabilidad es la remuneracin que se percibe como compensacin por la preferencia por la liquidez cedida y por los riesgos asumidos, en concreto, los de mercado y de crdito. La rentabilidad ser tanto ms alta cuanto mayores sean esos riesgos, es decir, cuanto menores sean la liquidez y la seguridad. La rentabilidad se mide como la corriente de ingresos que se obtiene en un perodo de tiempo y se suele expresar en trminos de tipo de inters, o porcentaje sobre alguna medida del valor del IF. En tanto que rendimiento que otorga el IF a su propietario, podemos hablar de rentabilidad directa o financiera, que acompaa al IF y es similar para todos sus tenedores, y rentabilidad indirecta, o ventajas de otro tipo, fundamentalmente de carcter fiscal, derivadas de su adquisicin o posesin, que tiene en cuenta las circunstancias particulares de cada contribuyente, y que, por tanto, le son peculiares y se concretan bsicamente en una diferente fiscalidad. La consideracin de ambos tipos de rendimientos, directo u objetivo, e indirecto o subjetivo, da lugar a la rentabilidad financiero-fiscal. Pueden distinguirse distintas formas de medir la rentabilidad: nominal, efectiva y real. La rentabilidad nominal relaciona los rendimientos con el valor nominal del IF. La efectiva, lo hace teniendo en cuenta el precio o cotizacin

Se emplea seguridad en vez de riesgo, por considerarlo ms preciso, ya que en este caso slo se refiere al riesgo de crdito y no a otros como los de mercado, liquidez o riesgo-pas.

existente en ese momento en el mercado, y la real se obtiene al restar de la rentabilidad efectiva la inflacin esperada en el perodo2. Finalmente, existe una relacin entre las tres caractersticas de los IF que acaban de describirse: liquidez (L), seguridad (S) y rentabilidad (R). En un mercado financiero que funcione correctamente, cuanto menor sea L y S de un IF (o lo que es lo mismo, cuanto mayores sean los riesgos de mercado y de crdito) mayor ser su R y a la inversa, cuanto mayor sea su L y S ms baja ser su R. Por tanto: si

L y S L y S

R R

(L y S elevadas, baja R) y

si

(L y S bajas, elevada R).

2.2.1.4. Variedad de instrumentos financieros. Las distintas combinaciones de L, S y R determinan la posibilidad de crear una variada gama de IF adaptados a las necesidades y preferencias de demandantes y oferentes de fondos. Una gran variedad de IF estimula el ahorro financiero y facilita su canalizacin hacia las actividades ms productivas de la economa. A medida que una economa se desarrolla se produce una intensa expansin del sistema financiero que se materializa en la aparicin de una gran cantidad de IF. De hecho, esta variedad facilita, en primer lugar, la canalizacin de flujos financieros desde las unidades con capacidad de financiacin hacia aquellas que la precisan; en segundo trmino, permite una adecuada distribucin de las tenencias de activos financieros de los ahorradores, lo que posibilita una mejor diversificacin de sus riesgos. Al proceso de creacin de nuevos tipos de IF se le denomina innovacin financiera. Si adems viene acompaado de servicios financieros, normalmente con un nivel muy elevado de sofisticacin, se suele considerar que pertenecen al campo de la ingeniera financiera. En muchos casos la innovacin financiera persigue orillar o evitar regulaciones financieras o fiscales con el fin de ofrecer ventajas, de una parte, a los tenedores de activos financieros que pueden mejorar su rentabilidad financiera-fiscal y, de otra, a los emisores de pasivos financieros que pueden hacerlo en condiciones mejores de coste o de plazo.
Un bono con un nominal de 1.000 que abone 50 anuales tendr una rentabilidad nominal anual del 5%, ya que 50/1.000 = 0,05 ( 5%). Sin embargo, si la cotizacin o precio de este bono en el mercado es de 110% (1.100) la rentabilidad para su tenedor, o rentabilidad efectiva anual, en ese momento, es de 50/1.100 = 0,4545 (4,545%). Finalmente, si la inflacin esperada en el ao es del 3%, la rentabilidad real, o capacidad de compra de esa rentabilidad, ser 4,545% 3% = 1,545%.
2

Con el desarrollo financiero y, consecuentemente, con el aumento de la variedad de IF, se observa una tendencia hacia su normalizacin o estandarizacin. Este hecho, afecta a las propias denominaciones genricas de muchos IF como las de pagar, bono, obligacin, etc.-, facilita el conocimiento de sus caractersticas intrnsecas, jurdicas o econmicas, sin necesidad de especificaciones adicionales. As, un pagar es un IF a corto plazo que se emite al descuento, mientras una obligacin lo es a largo plazo y sus intereses se abonan, generalmente, mediante cupn peridico3. La normalizacin de los IF facilita en gran medida su negociacin en los mercados financieros. 2.2.1.5. Clases de instrumentos financieros. Dentro de las mltiples clasificaciones que pueden hacerse de los IF, seleccionaremos aquellas que ofrecen una mayor relevancia y utilidad prctica. A. En funcin del emisor, pueden establecerse dos tipos diferentes: 1.1) Pblicos.- Emitidos por algn organismo perteneciente a las AA.PP. (deuda pblica del Estado, emisiones de las comunidades autnomas, diputaciones provinciales, municipios, etc.) 1.2) Privados.- Los emisores son entidades privadas o particulares (pagars de empresa, acciones y obligaciones de bancos, de compaas elctricas, de empresas de construccin, firma de un crdito por un particular, etc.), y 2.1) Directos.- Son los emitidos por las unidades finales de gasto administraciones pblicas (AA.PP.), empresas, familias, etc.- con el fin de obtener financiacin para sus necesidades. Como ejemplos pueden citarse: pagars de empresa, letras del Tesoro y obligaciones del Estado, emitidos, respectivamente, por empresas y AA. PP., y plizas de crdito o prstamos bancarios firmados por un particular4. 2.2) Indirectos.- Son IF emitidos por intermediarios financieros. Nacen con el fin de obtener recursos, pero no directamente para ellos mismos, sino con el objeto de financiar posteriormente a las unidades finales de gasto (depsitos de los bancos, cdulas hipotecarias, bonos bancarios, ...) El grfico 2 muestra ambos tipos de IF y la contrapartida de flujos financieros recibidos por otras unidades.

Estos trminos se vern ms adelante cuando estudiemos las clases de IF. Recurdese que quien recibe la financiacin es el que reconoce la deuda y, por tanto, es el emisor del IF.
4

Grfico 2 Flujos financieros (FF) OFERENTES LTIMOS DE FINANCIACIN (1) I.F. Directos FF IF Indirectos INTERMEDIARIOS FINANCIEROS (1) (2) Prestamistas o unidades con capacidad de financiacin. Prestatarios o unidades con necesidad de financiacin FF IF Directos DEMANDANTES LTIMOS DE FINANCIACIN (2)

B. Conforme a la residencia del emisor puede distinguirse entre: B.1) Nacionales.- IF emitidos por un organismo, empresa, entidad o particular con residencia en el pas. Referido a Espaa tendremos los siguientes ejemplos: letras del Tesoro, acciones de ENDESA, depsitos en un banco espaol, prstamos firmados por residentes, ... B.2) Extranjeros.- IF emitidos por no residentes. Ejemplos: bonos del Tesoro USA, acciones de Volkswagen, depsitos en bancos extranjeros, prstamos a no residentes, ... Esta distincin tiene inters porque segn cual sea la residencia del emisor las corrientes financieras tendrn, entre otros, efectos sobre la balanza de pagos y el control de cambios del pas. C. Por la forma de emisin, pueden ser: C.1) Emitidos singularmente.- Emisin individualizada de un IF cuyas condiciones han sido negociadas directa y previamente con el comprador. Es un contrato hecho a medida de los deseos del adquirente. Ejemplos: 1. Cdula hipotecaria por importe de 10.525.000 euros () con vencimiento a 290 das. 2. Cesin temporal de deuda pblica por importe de 3.471.876 a 42 das. 3. Compra a plazo de 205 das de 125.500 dlares USA al cambio de 0,9 por dlar. C.2) Emitidos en serie.- Emisin conjunta de IF con las mismas caractersticas de nominal, plazo, rentabilidad..., de manera que resulta indiferente la adquisicin de cualquiera de ellos. Ejemplos:

1. 2.

Letras del Tesoro, que se emiten al descuento y toda la serie tiene el mismo nominal e igual plazo de amortizacin. Acciones del Santander. Todas tienen el mismo nominal e iguales derechos: reciben el mismo dividendo y tienen idntica cotizacin en los mercados de valores. Pagar de empresa de RENFE, cuyo vencimiento es a un ao y se emiten al descuento.

3.

D. Por la rentabilidad que otorgan, se clasifican en: D.1) De renta variable.- Cuya rentabilidad viene ligada a los resultados econmicos del emisor. Un caso paradigmtico lo constituyen las acciones que abonarn o no dividendos y, en el primer caso, en mayor o menor cuanta en funcin de los beneficios que obtenga la empresa. Tambin se incluyen en este grupo las participaciones en los fondos de inversin, aunque no distribuyan resultados peridicamente. D.2) De renta fija.- IF en el que se materializa una deuda y cuya rentabilidad financiera se determina inicialmente con independencia de los resultados econmicos que pueda obtener el emisor o prestatario. Dentro de la renta fija pueden distinguirse, a su vez, aqullos que determinan un inters fijo a lo largo de la vida del prstamo o bien los que establecen un tipo variable o indiciado, relacionado con un tipo de inters bsico del mercado, o de referencia, o con un ndice de precios. Como ejemplo de inters fijo pueden sealarse los bonos y obligaciones del Estado, muchas emisiones de obligaciones privadas y algunos prstamos bancarios; y de tipo variable, los prstamos hipotecarios, de amplio uso y para los que se han establecido ndices de referencia oficiales como: 1) el coste medio de estos prstamos en las nuevas concesiones a ms de tres aos por los colectivos de bancos, cajas de ahorros y otras entidades de crdito; 2) el rendimiento interno de la deuda pblica en el mercado secundario; 3) el tipo medio de los nuevos prstamos hipotecarios y de los prstamos al consumo de las cajas de ahorros (tipo CECA); y 4) el tipo de oferta del mercado interbancario a un ao (Euribor a un ao). Este ltimo es el ms utilizado en el mercado. A estos tipos bsicos o de referencia se le suman o restan unos diferenciales para determinar el tipo de inters aplicable, que peridicamente se va actualizando. Los tipos variables se utilizan tambin en emisiones de obligaciones y crditos sindicados. Generalmente se le suman los diferenciales: As, es normal que en los crditos hipotecarios a particulares o en las emisiones de bonos u obligaciones se establezca un tipo de inters en funcin del euribor + 0,25 puntos porcentuales (tambin denominados 25 puntos bsicos).

E. Por la forma de abonar los rendimientos, distinguiremos los siguientes: E.1) Con cupn peridico.- IF, generalmente emitidos a medio y largo plazo - como es el caso de los bonos y obligaciones-, que incorporan el derecho para el tenedor de percibir intereses en unas fechas determinadas. Ejemplo: Bonos del Estado a cinco aos y cupn anual del 4 por 100. Nominal: 1.000 . El cupn anual es, por tanto, de 40 . La secuencia de pagos e ingresos, considerados desde el lado del prestamista o adquirente de ese IF, sera la siguiente: PI = pago inicial a la adquisicin. Para el prestamista o adquirente supone un desembolso y por ello figura con signo negativo. I = flujo de ingresos. A = amortizacin. PI = Ao: - 1.000 0

5
(1)

I:
(1)

40

40

40

40

1.040

40 de cupn + 1.000 de A.

E.2) Cupn cero.- El abono de intereses se hace de una sola vez coincidiendo con el momento de la amortizacin. No se abonan cupones peridicos, sino que se acumulan todos al momento del vencimiento del IF; de ah, la expresin cupn cero o sin cupn. Es una frmula utilizada sobre todo en IF con amortizacin a medio plazo, aunque tambin y con carcter excepcional, existen casos a largo plazo. Ejemplos de ese tipo de emisiones se han dado en cdulas hipotecarias o bonos bancarios a tres aos: nominal (precio de emisin) = 100 ; tipo de inters 10 por 100 (0,1). Vencimiento tres aos. Efectivo a la amortizacin: 100 (1 + 0,1)3 = 100 x 1,331 = 133,1

PI = -100 Ao: 0

3 133,1(1)

I:
(1)

33,1 de intereses + 100 de A.

10

E.3) Al descuento.- Tambin llamado al tirn. Frmula usada en IF emitidos a corto plazo, generalmente a seis meses o un ao. El adquirente abona una cantidad (efectivo) inferior al nominal percibiendo este en el momento de la amortizacin. Ejemplo: Pagar de empresa de ENDESA a un ao y rentabilidad del 4 por 100 (0,04). Nominal = 10.000 euros. Clculo del efectivo (E): E (1 + 0,04) = 10.000; PI = Ao: - 9.615,38 0 E = 10.000 : 1,04 = 9.615,38

I:

10.000

F. Por su naturaleza jurdica.- De las posibles y mltiples clasificaciones que pueden hacerse bajo este criterio, recogemos la que distingue entre ttulos, nominativos o al portador, en los que los derechos y obligaciones se hallan incorporados a un soporte fsico, generalmente en papel, y los que se instrumentan mediante anotaciones en cuenta, que no tienen una materializacin fsica sino que son meros registros contables, generalmente incorporados a un medio informtico. Mientras que en los primeros la titularidad puede ser demostrada mediante la exhibicin del documento, en las segundas slo lo ser si efectivamente figura el asiento correspondiente en la central de anotaciones. Por eso, el cambio de titularidad puede ser realizado, en el primer caso, trasladando el documento del vendedor al comprador del IF, mientras que en el segundo es necesario que la operacin venga acompaada de una toma de razn por parte de la central de anotaciones en cuenta. G. Atendiendo a su vencimiento, los IF pueden ser a corto, medio y largo plazo. Aunque la separacin temporal entre ellos no goza de un consenso generalizado, sino que est sometido a una cierta flexibilidad, podemos decir que el corto plazo abarca hasta 18 meses, aunque lo normal es que no sobrepase los doce; el medio se sita entre tres y cinco aos, mientras el largo excede de los cinco, llegando en algunos casos incluso a los 30 aos. Ejemplos de IF a corto plazo en Espaa son: las letras del Tesoro, los pagars de empresa y los depsitos a plazo con vencimiento inferior a 18 meses. Por el contrario, los bonos del Estado, los bonos bancarios y los prstamos personales que oscilan entre tres y cinco aos, seran a medio plazo, y entre los de largo plazo tenemos las obligaciones del Estado y sociedades no financieras, y los prstamos hipotecarios con vencimientos superiores a cinco aos. H. Por la garanta que aportan, los IF pueden agruparse en:

11

H.1) Con garanta personal.- Los que estn soportados exclusivamente por la solvencia del emisor. Podemos citar como ejemplos: los depsitos en general, incluidos los interbancarios, los prstamos simples, es decir, los no hipotecarios, los bonos y las obligaciones simples, etc. H.2) Con garanta real.- Aquellos que, adems de contar con la solvencia del emisor, aaden una garanta adicional que incorpora el propio IF y que es ejecutable en el caso de que el acreedor incumpla su compromiso de devolucin del importe, o sus rendimientos, a su vencimiento. Esta garanta puede ser hipotecaria, cuando se aporta un bien inmueble, o mobiliaria, tal como una prenda - joyas, muebles, enseres o valores mobiliarios. Los prstamos hipotecarios, los ttulos hipotecarios, los prstamos con garanta de prenda y los prstamos pignoraticios son ejemplos de IF de este tipo. I. Otra de las posibles clasificaciones de los IF hace referencia a su liquidez. De esta forma se ordenaran desde los ms lquidos a los que lo son menos, comenzando por el dinero, los depsitos a la vista , para terminar con obligaciones o crditos concedidos a empresas o particulares por particulares, no cotizados en mercados secundarios y sometidos a importantes prdidas cuando se quieren realizar a corto plazo. 2.2.2. Mercados financieros. 2.2.2.1. Concepto. El trasvase de financiacin desde los prestamistas, o agentes con capacidad de financiacin, a los que la necesitan, o prestatarios, puede hacerse mediante acuerdos directos entre ellos en los mercados financieros, tal como muestra el grfico 3 o la parte superior del grfico 2.

Grfico 3 Ahorrador, Prestamista Unidad con CF

Mercados financieros

Prestatario Unidad con NF

Un mercado financiero es un lugar o mecanismo en el que se compran y venden IF y se determinan precios y volmenes negociados. Histricamente, las operaciones se hacan en un lugar fsico establecido, al que acudan compradores y vendedores. Un ejemplo de estos espacios son los edificios de las bolsas de valores existentes en todo el mundo. Con el desarrollo de las comunicaciones y la aparicin de las modernas tecnologas, los procedimientos de negociacin no requieren la existencia de un espacio fsico concreto, sino que algunos ya se realizan mediante comunicacin telefnica, a travs de ordenador o por otras vas.

12

El acuerdo entre la oferta y la demanda da lugar a un intercambio, que determina el precio del IF, la cantidad negociada y la fecha pactada de entrega y pago. Al precio se le denomina tambin cotizacin, y se expresa de diversas formas: en unidades de la moneda nacional del pas correspondiente - como en el caso de los mercados de acciones: dlares en Estados Unidos, libras esterlinas en el Reino Unido o euros en la Eurozona -, con sus correspondientes decimales; o en porcentaje del valor nominal tal como se expresa en las subastas de deuda pblica-; etc. 2.2.2.2. Clases de mercados financieros. Distinguiremos como ms relevantes, los siguientes: A) Primarios y secundarios. El mercado primario o de emisin se refiere al nacimiento o primera colocacin de un IF en el mercado y, por ello, es el que facilita financiacin al emisor. Son mercados primarios los de emisin de deuda pblica, de acciones, obligaciones, ttulos hipotecarios y, en general, los de primera colocacin de cualquier IF. El secundario, o de negociacin, abarca todas las compraventas posteriores a la primera emisin; para el emisor no supone nuevas aportaciones de fondos sino slo un cambio de titularidad del IF. Sin embargo, este mercado es muy importante tanto para los emisores como para los tenedores de IF porque: 1) Otorga liquidez al IF y permite al tenedor recuperar su dinero sin necesidad de esperar al vencimiento y 2) El hecho de otorgar liquidez facilita la colocacin del IF en el mercado primario y, consecuentemente, la obtencin de financiacin para el emisor en condiciones mucho ms favorables de coste y plazo. Son mercados de negociacin, el mercado burstil, y, en general, cualquier otro que recoja operaciones de IF ya emitidos. B) Monetarios y de capitales. B.1) Los mercados monetarios se caracterizan porque en ellos se negocian IF al por mayor, de gran seguridad, elevada liquidez y, generalmente, a corto plazo, aunque este ltimo rasgo es cada vez menos relevante. Mercados de este tipo son los de letras del Tesoro, bonos y obligaciones del Estado, pagars de empresa, cdulas, bonos y participaciones hipotecarias, certificados de depsito, bonos bancarios, pagars bancarios,... B.2) Los mercados de capitales recogen las operaciones de financiacin a medio y largo plazo dirigidas a financiar inversiones duraderas. Por la forma de instrumentar las operaciones, se dividen en otros dos submercados: el de valores y el de crdito a largo plazo. Los mercados de acciones y obligaciones y el de crdito bancario a largo plazo constituyen ejemplos paradigmticos de este tipo de mercados. C) Directos e intermediados.

13

C.1) En los mercados directos los IF emitidos por los demandantes ltimos de financiacin son adquiridos por los oferentes finales de financiacin. Por tanto, recogen todas las operaciones de prstamo que se realizan entre agentes con capacidad de financiacin y los necesitados de ella. Como ejemplos podemos sealar las financiaciones entre familiares, o las de socios y trabajadores a la empresa, o de esta a sus empleados, adquisicin directa por particulares de emisiones de acciones u obligaciones de empresas no financieras y deuda de las AAPP. C.2) Los mercados intermediados son aquellos en los que al menos uno de los participantes es un intermediario financiero que acta como tal5. Como ejemplos de estos mercados cabe citar, entre otros, el de crdito y depsitos bancarios, y el de seguros. D) Mercados al contado y a plazo. En ellos se realizan, respectivamente operaciones al contado y a plazo. D.1) Son operaciones al contado aquellas en las que coinciden las fechas de contratacin y de liquidacin, o en las que el perodo transcurrido entre ellas no supera un nmero reducido de das, considerado necesario en cada mercado para liquidar la transaccin - dos en el de divisas y en el de Deuda Pblica Anotada, etc.-. Este tipo de operaciones tiene lugar en los denominados mercados de contado, o spot en la terminologa anglosajona. En nuestro pas tenemos los siguientes ejemplos: bolsas de valores (slo pueden realizarse operaciones al contado), mercado de divisas al contado o mercado al contado de deuda pblica. D.2) Si, por el contrario, el perodo transcurrido entre las dos fechas citadas excede los das convenidos en cada mercado, estaremos frente a operaciones a plazo, que tienen lugar en los mercados a plazo o mercados derivados. Ejemplos de ellos son: el mercado de divisas a plazo, el mercado a plazo de Deuda Pblica Anotada, los mercados de futuros financieros, etc. El siguiente grfico permite ver la diferencia entre ambos tipos de operaciones: Fecha de contratacin Fecha de liquidacin +---------------------------------+

Mercado de divisas y de Deuda Pblica Al contado: - Dos das o menos. A plazo: - Ms de dos das. 2.2.2.3. Operaciones.

Tal como se ver ms adelante en el punto 2.2.3.

14

Dentro de las operaciones que se realizan en los mercados financieros, distinguiremos como ms importantes, las siguientes: A) Operaciones a plazo a medida y normalizadas. Con el fin de facilitar su comprensin tomemos el siguiente ejemplo: FLOPPY S.A. concierta hoy una operacin de importacin de ordenadores por un importe de 280 mil dlares USA a pagar dentro de tres meses y 20 das. De acuerdo con el tipo de cambio al contado del dlar USA de hoy (1 = 1,40 dlares) que le facilita su banco, la operacin le costara en estos momentos 200 mil . [280.000/1,40]. FLOPPY, sin embargo, no sabe el coste exacto en euros de la importacin en la fecha de liquidacin - dentro de tres meses y 20 das-, ya que no puede conocer la cotizacin del dlar en ese momento. Adems, existe el riesgo de que la divisa norteamericana pueda apreciarse significativamente y, como consecuencia, el importe en euros de la compra se dispare y los beneficios previstos sufran un serio recorte, pudiendo convertirse incluso en prdidas. Para salvar esta situacin decide cubrir este riesgo (riesgo de tipo de cambio o riesgo de cambio) realizando una operacin a plazo. Contrata una compra de dlares a un precio pactado hoy - normalmente no coincidente con el que los bancos aplican en sus operaciones al contado- que liquidar ms adelante en la fecha convenida. De esta forma conoce, desde ahora y con total exactitud, el tipo de cambio del dlar que le van a aplicar y, en definitiva, el coste de los ordenadores en euros. En esta misma lnea, FLOPPY tiene dos alternativas: a) Cubrir totalmente su riesgo mediante una operacin hecha a medida, es decir, ir a un banco y adquirir a plazo los 280 mil dlares USA a un tipo de cambio pactado hoy que se liquidar dentro de tres meses y 20 das, en cuyo momento entregar los euros y recibir los dlares. b) Cubrir el riesgo de forma aproximada acudiendo a un mercado en el que las operaciones se hacen por volmenes y plazos estandarizados, por ejemplo, de 100.000 dlares USA por contrato y vencimiento el tercer mircoles de los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre6. En este caso, FLOPPY tendra que decidir entonces entre suscribir dos contratos (200 mil dlares USA), con lo que asumira el riesgo de cambio de los restantes 80 mil dlares o tres contratos (300.000 dlares USA), en cuyo caso se habra pasado en 20 mil y quedara sometido a las fluctuaciones del dlar por ese importe. Con los plazos ocurrira lo mismo. FLOPPY tendra que acercar la fecha de pago de los ordenadores a los plazos estndar establecidos en el mercado, que difcilmente coincidirn con sus deseos.

Estas caractersticas correspondan al mercado espaol de futuros sobre el tipo de cambio peseta/dlar USA cuya negociacin fue suspendida a principios de 1993.

15

Evidentemente, la alternativa a) es la ms adecuada en cuanto a cobertura pero tiene el inconveniente de su escasa liquidez, es decir, que no se puede deshacer o liquidar antes del vencimiento sin sufrir elevadas prdidas. Adems, no elimina el posible incumplimiento del contrato a su vencimiento o riesgo de contrapartida7. La alternativa b), aunque slo permite una cobertura parcial, salva las dificultades planteadas en la a) porque este tipo de operaciones futuras se realiza en mercados con elevados volmenes de contratacin, lo que les confiere una elevada liquidez y gran facilidad para deshacerlos en cualquier momento antes del vencimiento. Adems, en ellos existen unas cmaras de compensacin que garantizan el cumplimiento del contrato, con lo que desaparece el riesgo de contrapartida. Un ejemplo de ellos son los contratos de futuros financieros. B) Operaciones a plazo: liquidacin con entrega y por diferencias. Llegado el momento de la liquidacin de los contratos a plazo caben dos posibilidades: B.1) Liquidacin con entrega: En cumplimiento del compromiso adquirido, una parte proceder a la entrega del IF y la otra, al pago de su importe en dinero. B.2) Liquidacin por diferencias: La parte perdedora abona la diferencia entre el precio pactado y el vigente al contado en el momento de la liquidacin, a la contraparte favorecida por la evolucin del precio del mercado. En el punto B.2) anterior si FLOPPY hubiera contratado los dlares a plazo al precio de 1 = 1,40 USD, liquidando por diferencias, y cumplidos los tres meses y 20 das el euro cotizara a 1,35 USD, la entidad vendedora estara obligada a abonarle la diferencia de: 280.000 / 1,40 - 280.000 / 1,35 = 200.000 207.407,41 = - 7.407,41 En este caso no es necesario que la operacin se formalice con la entrega de los euros por FLOPPY y de los dlares por el banco sino que este abona la diferencia resultante, quedando aquel en libertad de adquirir los dlares en el mercado. En cualquier caso, es interesante resaltar que FLOPPY queda cubierto del riesgo de cambio ya que para l el coste de importacin de los ordenadores ser 200 mil , independientemente de la evolucin de la cotizacin del dlar. As, en este caso, de los 207.407,41 que realmente FLOPPY deber abonar, el banco le habr compensado el exceso (7.407,41 ). C) Operaciones dobles y simples. C.1) Las operaciones dobles "constan de dos compraventas de signo opuesto entre los mismos participantes, relativas a la misma clase y cantidad de

La probabilidad de incumplimiento en el ejemplo planteado es muy reducida al tratarse de una entidad bancaria, pero crecera a medida que las cantidades contratadas fueran mucho ms elevadas.

16

IF y ambas a precio fijo" (Pellicer, 1992:15). Adems se realizan en fechas distintas y a precios diferentes. Cualquier operacin de adquisicin a la emisin (mercado primario) de un IF que se mantenga hasta su amortizacin es una operacin doble ya que, una vez realizada la primera compraventa y cumplido el plazo acordado, una parte devuelve el importe correspondiente (principal ms intereses) y la otra recupera el IF previamente emitido. Se realiza, por tanto, otra compraventa de sentido contrario entre los mismos participantes y referente al mismo IF. Son operaciones dobles las de depsito a plazo y prstamo bancario y, en general, todos los depsitos y participaciones en fondos de inversin, las de compra a trmino de cualquier IF, etc. Lo son tambin aquellas que, incluso siendo de mercado secundario, se instrumenten mediante una cesin temporal de activos, denominadas "repo"8 u operacin de compraventa con pacto de retrocesin. Un ejemplo de ellas sera la cesin de una letra del Tesoro por importe de 943,40 euros con el compromiso de recompra al mismo agente dentro de seis meses por 962,27 euros. La operacin anterior es, en esencia, un depsito a plazo con la garanta de la letra. Transcurrido el perodo de seis meses, el cedente la recupera y el adquirente habr percibido la suma inicial ms un dos por ciento de inters: 943,40 x 1,02 = 962,268 C.2) Las restantes operaciones se denominan simples y son todas aquellas en las que, en cada una de las dos compraventas, intervienen diferentes compradores o vendedores. Son todas las realizadas en mercado secundario, excepcin hecha de las "repo" ya sealadas. 2.2.3. Intermediarios financieros. 2.2.3.1. Concepto. La financiacin directa, es decir, la que se realiza a travs de los mercados financieros, no precisa de la existencia de intermediarios. Esta aparente simplicidad oculta, sin embargo, problemas muy importantes: las necesidades que tienen oferentes y demandantes frente a la financiacin son difcilmente conciliables. Los prestamistas buscan seguridad y liquidez, prefieren prestar a corto plazo y obtener el mximo de inters. Por su parte, los prestatarios desean financiacin a largo plazo y barata, y suelen tener dificultades para cumplir las preferencias de seguridad y liquidez de los prestamistas. En conclusin, a travs de mercados directos no resulta fcil llegar a acuerdos satisfactorios para ambas partes y, cuando se logran, sobre todo en el caso de agentes minoristas, es soportando costes muy elevados. Los intermediarios financieros (IIFF) son capaces de solventar estos problemas porque ofrecen a los prestamistas seguridad y liquidez en los
8

Forma abreviada de "repurchase agreement": pacto de recompra.

17

depsitos y otros fondos que captan, y a los prestatarios, financiacin a plazos mucho ms largos. Su tarea consiste en transformar los instrumentos financieros directos que adquieren (por la concesin de prstamos, crditos o inversin en valores), que tienen niveles reducidos de liquidez y seguridad, y, por tanto, mayor riesgo de mercado y de crdito - lo que conlleva que sean poco preferidos por la mayora de los ahorradores-, en otros indirectos, ms lquidos y seguros, y ms cercanos a las preferencias de los prestamistas o ahorradores (vase el grfico 2). De esta forma, los IIFF logran conciliar las necesidades y objetivos contrapuestos de ahorradores y prestatarios minimizando los costes asociados a la financiacin directa, entre ellos los de transaccin9 y otros de: 1.- Bsqueda de la contrapartida (demandante u oferente). 2.- Informacin acerca de ella (por ejemplo, su situacin econmica). 3.- Negociacin del contrato. 4.- Seguimiento del prestatario y de su solvencia. 5.- Posible incumplimiento de los compromisos por una de las partes. 2.2.3.2. Clases. De las mltiples clasificaciones de los intermediarios financieros, recogemos las siguientes: A) Bancarios y no bancarios.- Los primeros son un tipo de IIFF que tienen la capacidad de crear un pasivo financiero que se caracteriza por ser generalmente aceptado como medio de pago, y que por ese motivo es considerado como una forma de dinero. Los bancos centrales (por ejemplo, Banco Central Europeo, Banco de Inglaterra o Banco del Japn) crean billetes en euros, libras o yenes, que son dinero legal, mientras que las restantes entidades bancarias (en Espaa, los bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito) generan depsitos a la vista, tambin denominado dinero bancario. Este concepto no es fcilmente percibido por la mayora de la gente, pero si entendemos que el dinero es un medio de pago generalmente aceptado, concluiremos que los pagos realizados mediante transferencias bancarias (muchos pagos entre empresas y de nminas de los trabajadores se hacen por esta va, y se considera cancelada la obligacin cuando la entidad bancaria hace saber al titular de la cuenta que en ella se ha hecho la anotacin correspondiente). Los restantes IIFF no bancarios, como fondos de inversin o de pensiones, compaas de seguros, sociedades y agencias de valores, etc., no tienen capacidad para generar depsitos a la vista y, por tanto, para crear dinero bancario10.

Son los derivados de la realizacin de un intercambio econmico (compraventa, permuta,) y se miden en el tiempo dedicado y el dinero gastado para llevarlo a cabo. 10 En el tema de poltica monetaria se explicar que las entidades bancarias no sustituyen dinero legal por bancario, sino que crean este ltimo.

18

B) En funcin de quien sea la propiedad, los IIFF pueden ser pblicos o privados segn que el capital pertenezca a organismos pblicos o a accionistas privados. Tambin pueden ser nacionales o extranjeros si la propiedad est en manos de residentes o no residentes en el pas11. C) Por el tipo de operaciones que realice, sern al por mayor, si slo operan con grandes volmenes o minoristas si lo hacen en pequeas cantidades. 2.2.4. Sistema financiero. 2.2.4.1. Concepto. Definiremos al sistema financiero como un conjunto articulado de flujos financieros movilizados mediante instrumentos financieros cuyos precios, cantidades y dems condiciones se determinan en los correspondientes mercados a los que concurren intermediarios financieros y agentes no financieros de la economa. 2.2.4.2. Funciones. Diremos que un sistema financiero realiza correctamente su cometido de trasvasar recursos de las unidades con capacidad de financiacin a las que tienen necesidad de ella, cuando lo hacen de una forma eficiente, es decir, con unos mrgenes mnimos. Ello supone operar con una elevada productividad y con un grado de competencia en el mercado suficiente para lograr unos mrgenes de intermediacin reducidos. Otras funciones que realiza el sistema financiero son el control y disciplina de la actuacin de los agentes de la economa real, mediante su seguimiento para no incurrir en riesgos que pongan en peligro el sistema, y la gestin del sistema de pagos de la economa que facilita el intercambio de bienes y servicios entre los agentes econmicos. 2.3. IDEAS BSICAS. Los IF son reconocimientos de deuda emitidos por un prestatario, que recibe la financiacin para l es, por tanto, un pasivo financiero que incorpora la obligacin de devolucin del prstamo y de sus intereses- y adquiridos por un prestamista que facilita los fondos. En tanto que una forma de mantener riqueza, para este ltimo se trata de un activo financiero. La transferencia de recursos por parte del acreedor supone, al mismo tiempo, una dependencia de la solvencia futura del deudor y, en consecuencia, asumir los posibles riesgos de su deterioro. Los IF se caracterizan por la combinacin de tres rasgos bsicos: liquidez, seguridad y rentabilidad. La mayor intensidad de cada uno de estos
Una persona es residente de un pas cuando habita en l ms de la mitad de los das del ao (183 das).
11

19

tres rasgos permite la aparicin de una multitud de IF. Cuanta mayor sea la variedad de IF ms fcil ser la canalizacin de flujos financieros dentro de una economa. De las numerosas clasificaciones existentes de IF, el tema considera las siguientes: A1. En funcin del emisor: a) Pblicos y privados. b) Directos e indirectos. A2. A3. Por la residencia del emisor: nacionales y extranjeros. Por la forma de emisin: singular y en serie.

A4. Por la rentabilidad: de renta variable y de renta fija. Estos a su vez pueden ser a inters fijo y variable. A5. Por la forma de abonar los intereses: de cupn peridico, de cupn cero y emitidos al descuento A6. A7. A8. A9. Por su naturaleza jurdica: ttulos y anotaciones en cuenta. Por el vencimiento: a corto, medio y largo plazo. Por la garanta: personal y real. Por la liquidez.

La transferencia de recursos de unas unidades a otras puede hacerse de una manera directa en los mercados financieros, en tanto que lugares o mecanismos que permiten comprar y vender IF, y determinar precios y volmenes negociados. Dentro de las numerosas clasificaciones que cabe hacer de estos mercados, en el tema se consideran las siguientes: A) B) C) D) Primarios (o de primera venta del IF) y secundarios (las sucesivas compraventas) Monetarios y de capitales (en funcin del nivel de liquidez y seguridad de los IF negociados en ellos) Directos e intermediados (segn no intervenga en ellos o s lo haga un intermediario financiero) Al contado y a plazo (cuando coinciden o difieren sensiblemente las fechas de contratacin y liquidacin del mercado).

Tambin se analizan algunas operaciones que se realizan en los mercados. Por una parte, y dentro de las operaciones a plazo, estas pueden ser a medida de las necesidades del agente permitiendo la cobertura total de sus riesgos de mercado (pero no as los de contraparte), o normalizadas, en cuyo caso tienen la ventaja de ser ms lquidas y seguras pero no logran cubrir plenamente los riesgos de mercado. Tambin las operaciones a plazo pueden ser liquidadas con entrega del IF o por la diferencia entre el precio contratado

20

y el existente en el mercado a su liquidacin, sin necesidad de proceder a su entrega. La transferencia de recursos puede hacerse tambin a travs de los intermediarios financieros (IIFF) cuya caracterstica fundamental es que compran unos IF emitidos por los agentes con necesidad de financiacin y los transforman en otros ms adecuados a las necesidades de liquidez y seguridad de las unidades con capacidad de financiacin. Segn quien sea el propietario, los IIFF pueden ser pblicos o privados, y por el tipo de operaciones que realicen, mayoristas o minoristas. Sin embargo, la clasificacin ms importante es la que diferencia entre los bancarios y los no bancarios. Los primeros pueden crear dinero, mientras que los segundos no tienen esa capacidad. Finalmente se ofrece una definicin de sistema financiero y se sealan las tres funciones ms importantes que realiza, a saber: trasvase de recursos entre los agentes econmicos, control de los agentes de la economa real y gestin del sistema de pagos. 2.4. GLOSARIO DE TRMINOS. Activo financiero.- Para quien recibe el IF supone una forma de mantener riqueza. Ingeniera financiera.- Combinacin de instrumentos y servicios financieros de elevado nivel de sofisticacin. Innovacin financiera.- Proceso de creacin de nuevos tipos de IF dirigidos a cubrir necesidades de ahorradores e inversores financieros. Instrumento financiero.- Reconocimiento de deuda que emite quien ha recibido los fondos y que recibe el que los ha prestado. Intermediarios financieros.- Son instituciones cuya tarea consiste en transformar los instrumentos financieros directos que adquieren (por la concesin de prstamos, crditos o inversin en valores) en otros indirectos, ms lquidos y seguros, y ms cercanos a las preferencias de los prestamistas o ahorradores. Intermediarios financieros bancarios.- Son aquellos que tienen la capacidad de crear un pasivo financiero que se caracteriza por ser generalmente aceptado como medio de pago. Intermediarios financieros no bancarios.- Son aquellos que no tienen capacidad para generar depsitos a la vista y, por tanto, para crear dinero bancario. Liquidez.- Facilidad y certeza de convertir rpidamente un IF en dinero sin sufrir prdidas. Mercado financiero.- Lugar o mecanismo en el que se compran y venden IF y se determinan precios y volmenes negociados. Mercado primario (o de emisin).- Es el que facilita financiacin al emisor ya que se refiere al nacimiento o primera colocacin de un IF en el mercado.

21

Mercado secundario (o de negociacin).- Abarca todas las compraventas posteriores a la primera emisin; para el emisor no supone nuevas aportaciones de fondos sino slo un cambio de titularidad del IF. Mercados monetarios.- En ellos se negocian IF al por mayor, de gran seguridad, elevada liquidez y, generalmente, a corto plazo. Mercados de capitales.- Recogen las operaciones de financiacin a medio y largo plazo dirigidas a financiar inversiones duraderas. Mercados directos.- Son aquellos donde los IF emitidos por los demandantes ltimos de financiacin son adquiridos de forma directa por los oferentes finales de financiacin. Mercados intermediados.- Son aquellos en los que al menos uno de los participantes es un intermediario financiero que acta como tal. Mercados de contado (o spot ).- Son aquellos donde se realizan las denominadas operaciones al contado, aquellas en las que coinciden las fechas de contratacin y de liquidacin, o en las que el perodo transcurrido entre ellas no supera un nmero reducido de das. Mercados a plazo (o mercados derivados).- Son aquellos donde se realizan operaciones en las que el perodo que transcurre entre la fecha de contratacin y liquidacin excede los das convenidos en cada mercado. Pasivo financiero.- Compromiso que asume el emisor del IF de devolucin futura de los fondos recibidos y de los intereses pactados. Rentabilidad.- Remuneracin que otorga un IF en compensacin por la cesin de liquidez y por los riesgos que asume el acreedor. Seguridad.- Probabilidad de que, al vencimiento, el emisor o deudor del IF proceda a devolver el importe recibido y los intereses devengados.

2.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN. PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. Los instrumentos financieros son: a) Instrumentos de transferencia de fondos. b) Instrumentos de transferencia de riesgos. c) Un pasivo para el emisor y un activo para el tenedor. d) Son vlidas todas las respuestas anteriores. 2. Elija la alternativa correcta resultante de ordenar de mayor a menor liquidez los siguientes instrumentos financieros: depsitos de ahorro (DA), obligaciones de sociedades privadas negociadas en mercados organizados (OSA) y crditos bancarios (CB). a) DA, CB y OSA. b) DA, OSA y CB. c) OSA, DA y CB. d) No pueden ordenarse ya que CB no es realmente un instrumento financiero. 22

3. Un instrumento financiero es tanto ms rentable: a) Cuanto menor es su seguridad y su liquidez. b) Cuanto mayor es su seguridad y su liquidez. c) Cuanto mayor es su seguridad y menor su liquidez. d) Cuanto menor es su seguridad y mayor su liquidez. 4. Los instrumentos financieros, a) Emitidos singularmente se disean a medida y sus condiciones se negocian previa y directamente con el adquirente. b) Indirectos son emitidos por las unidades finales de gasto con el fin de obtener financiacin para sus necesidades. c) De cupn cero suelen emitirse a corto plazo. d) De cupn peridico, suelen fraccionar el perodo de pago con el fin de reducir el coste para el emisor. 5. Una cuenta de ahorro en una entidad bancaria espaola es un instrumento financiero: a) Pblico b) Directo. c) Indirecto. d) De escasa liquidez 6. Los mercados secundarios: a) Aportan financiacin al emisor. b) Facilitan la colocacin de activos financieros en los mercados primarios. c) Las transacciones realizadas en ellos suponen, para el emisor, un simple cambio de tenedor del ttulo. d) Son vlidas las respuestas b) y c). 7. Don Seda acuerda hoy con el Banco Kamakura la compra, dentro de seis meses, de diez millones de yenes, en cuyo momento abonar 86.600 . Se trata de una operacin: a) A plazo con entrega. b) A plazo liquidable por diferencias. c) Al contado a medida. d) Doble. 8. Si Vd. adquiere hoy al Banco Quino, en mercado primario, un bono bancario de 10.000 euros con vencimiento a dos aos y, cumplido este plazo, el banco le abona 11.000 (suma del principal y los intereses acumulados en los dos aos), estaremos ante una operacin: a) Doble de cupn cero. b) Simple de cupn cero. c) A plazo y en un mercado intermediado. d) Todas las respuestas son incorrectas. 9. Los intermediarios financieros bancarios:

23

a) Pueden crear dinero. b) A diferencia de los intermediarios financieros no bancarios transforman activos financieros directos en instrumentos financieros indirectos. c) En la actualidad se consideran como tales a las entidades de crdito, incluidas los establecimientos financieros de crdito. d) a) y c) son correctas.

Respuestas: 1. d) 2. b) 3. a) 4. a) 5. c) 6. d) 7. a) 8. a) 9. a)

2.6. BIBLIOGRAFA. Pampilln, F. (2006): Ejercicios de Sistema Financiero Espaol, 11 edicin, Dykinson, Madrid. Pellicer, M. (s/a): Apuntes de Sistema Financiero Espaol, mimeo.

24

TEMA 3. ESTRUCTURA INSTITUCIONAL DEL SISTEMA ESPAOL. PRINCIPALES INSTITUCIONES Y MERCADOS

FINANCIERO

NDICE: 3.1. Orientacin general. 3.2. Desarrollo del tema. 3.2.1. La autoridad financiera: rganos polticos, ejecutivos y consultivos. 3.2.2. rganos supervisores del Sistema Financiero Espaol: caractersticas y funciones. 3.2.2.1. El Banco de Espaa 3.2.2.1.1. Funciones 3.2.2.2. La Comisin Nacional del Mercado de Valores 3.2.2.3. La Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones 3.2.3. Las instituciones financieras del sistema financiero espaol 3.2.3.1. Estructura institucional del subsistema crediticio 3.2.3.2. Estructura institucional del subsistema de valores 3.2.3.3. Estructura institucional del subsistema de seguros 3.2.4. Los mercados financieros en Espaa. 3.3. Ideas bsicas. 3.4. Glosario de trminos 3.5. Ejercicios de autoevaluacin 3.6. Bibliografa

3.1. ORIENTACIN GENERAL. Una de las formas de aproximarse al estudio del sistema financiero es examinar su estructura institucional, es decir, las instituciones que lo forman. La Autoridad financiera, rgano supremo del sistema y responsable ltimo de su funcionamiento, elabora normas legales para las instituciones financieras cuyo fiel cumplimiento deben vigilar los rganos ejecutivos. Los sistemas financieros se organizan en torno a tres subsistemas: crdito, valores y seguros, y aunque el nmero de rganos supervisores difiere entre pases, en el nuestro existe uno para cada uno de los subsistemas. As, el Banco de Espaa tiene competencias sobre el crdito, la Comisin Nacional del Mercado de Valores sobre los valores y la Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones sobre los seguros.

En este tema se estudian las funciones de estos tres organismos y se explican brevemente las caractersticas ms destacadas de los intermediarios financieros espaoles dejando para otros temas el anlisis de las entidades de carcter bancario, que merecen un tratamiento ms profundo dado su peso e importancia en nuestro sistema financiero. Finalmente, se seala de manera muy sucinta la dependencia de los mercados financieros respecto al Banco de Espaa y la Comisin Nacional del Mercado de Valores. Una vez estudiado este tema, el alumno estar en condiciones de dar cumplida respuesta a una serie de cuestiones, entre ellas: PREGUNTAS INICIALES

Cmo se estructura la Autoridad financiera en el Sistema Financiero Espaol (SFE)? Cules son los rganos supervisores de los tres subsistemas del SFE? Cules son los intermediarios financieros no bancarios del SFE y qu actividades realizan? Qu papel desempea el Banco de Espaa dentro del Sistema Europeo de Bancos Centrales? Qu tipo de operaciones realiza el Banco de Espaa con los bancos, el Estado y los particulares? Qu servicios de compensacin y liquidacin en los mercados monetarios existen en Espaa? Qu funciones ejerce la Comisin Nacional del Mercado de Valores?

3.2. DESARROLLO DEL TEMA. 3.2.1. La autoridad financiera: rganos polticos, ejecutivos y consultivos. La poltica financiera trata de lograr, por una parte, un sistema financiero estable que evite perturbaciones que afecten negativamente a la satisfaccin de las necesidades de la comunidad, y, por otra, una proteccin efectiva de los consumidores de servicios financieros. Forma parte de la poltica econmica y como su ejecucin requiere tomar decisiones, necesita estar dotado de autoridad. La Autoridad financiera es el rgano supremo, o conjunto de rganos constitucionalmente competentes y responsables de implementar las medidas necesarias para lograr los objetivos marcados por la poltica financiera. Dentro de la Autoridad financiera, existen en Espaa tres tipos de rganos: polticos, ejecutivos y consultivos (vase el grfico 1).

Componen los rganos polticos, el Gobierno de la nacin, las comunidades autnomas (CCAA) y la Unin Europea. El Gobierno constituye la mxima autoridad en materia de poltica financiera y es el Ministerio de Economa y Hacienda el responsable del correcto funcionamiento de las instituciones financieras. La Constitucin Espaola de 1978 estableci una organizacin territorial en la que las CCAA disponen de un amplio poder de autogobierno y se les reconocen, entre otras, competencias en el desarrollo legislativo y la ejecucin en su territorio de las bases de ordenacin del crdito, banca y seguros. Tienen tambin competencias sobre instituciones: cajas de ahorros, cooperativas de crdito y sociedades de garanta recproca; y sobre las bolsas de valores, excepto la Comunidad Autnoma de Madrid que no las tiene reconocidas. Finalmente, los sucesivos tratados firmados por Espaa con la UE han dado lugar a cesiones de soberana en una serie de materias como poltica monetaria y cambiaria y otras dirigidas a lograr la estabilidad financiera, entre ellas, las de control del funcionamiento de las instituciones financieras. En un sistema financiero, los rganos polticos ejercen su autoridad elaborando normas de obligado cumplimiento para que el escaln siguiente, los rganos ejecutivos, se encargue de que las instituciones las pongan en prctica, bien mediante la elaboracin de regulaciones adicionales o complementarias capacidad normativa derivada de la delegacin expresa de algn rgano poltico competente -, bien mediante la vigilancia para exigir y comprobar que, efectivamente, las entidades las cumplen. De ah, que a estos rganos se les denomine tambin supervisores. Grfico 1. La Autoridad financiera.
ESTRUCTURA DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAOL
GOBIERNO: Mxima autoridad en poltica financiera.
- MINISTERIO E Y HACIENDA:

Programa Asesor Financiero Europeo

AUTORIDAD FINANCIERA

RGANOS POLTICOS

mximo responsable del funcionamiento de las instituciones financieras.

CCAA:

Competencias asumidas en materia de Entidades de Crdito y mercados de valores.

UE

BE.- Subsistema crediticio

RGANOS EJECUTIVOS
ORGANOS CONSULTIVOS
CECA JCS

CNMV.- Subsistema de valores

DGS FP: Subsistema de seguros

La supervisin de las instituciones financieras contina siendo una competencia nacional, aunque en muchos aspectos est armonizada en todos los pases de la UE. En el sistema financiero espaol, tal como muestra el grfico 1, existen tres rganos ejecutivos: el Banco de Espaa, encargado de la supervisn de las instituciones incluidas en el subsistema de financiacin mediante el crdito (financiacin intermediada), la Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV), responsable de las entidades pertenecientes al subsistema de canalizacin de fondos a travs de valores (financiacin directa), y la Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones (DGSFP), a quien compete la supervisin del subsistema de seguros, formado por las compaas aseguradoras y las dedicadas a fondos de pensiones. Este modelo de una entidad especializada para cada subsistema es uno ms de los que funcionan en la UE, en la que conviven organizaciones muy diferentes que cuentan con uno, dos y tres organismos de supervisin. En el grfico 1, aparecen tambin dos rganos consultivos del Ministerio de Economa y Hacienda: para las cajas de ahorros, la Confederacin Espaola de Cajas de Ahorros (CECA) - a las que representa ante las autoridades y en el exterior, y a las que presta una serie de servicios tcnicos y financieros-, y como rgano de asesoramiento de la DGSFP, la Junta Consultiva de Seguros, compuesta por representantes de los asegurados, las aseguradoras y la Administracin Pblica. 3.2.2. rganos supervisores del Sistema caractersticas y funciones. Financiero Espaol:

3.2.2.1.- El Banco de Espaa (BE) El Banco de Espaa es el rgano ejecutivo del subsistema crediticio, que se caracteriza, actualmente, por ser el que cuenta con mayor nmero de instituciones y las de mayor volumen de activos del sistema financiero tal como muestra el grfico 2, slo el sistema bancario (formado por bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito) supone ms de dos tercios de los activos totales-. La relevancia del papel de este banco como supervisor de entidades de tanto peso se ve aumentada, si cabe, por la destacada funcin de responsable de la poltica monetaria, que ha desempeado hasta 1999, y que ahora comparte con el resto de los bancos centrales de los pases de la Unin Monetaria en el seno del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC).

Grfico 2
ORDENACIN DE LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS EN ESPAA SEGN ACTIVO TOTAL A DICIEMBRE DE 2005 (En % del total)

40

38,5

35

30 26,9 25

20

15

10

9,3

8,6

4,2

4,1 2,7 2,1 1,8 0,9 0,4

0,2

0,2

0,1
ra s

0
de ah m or ob de ro ilia s se rio gu s ro y y FI fo AM nd M os de pe ns io ne s nc os IC O pr ef er en te s or es sg o ca pi ta lr ie de y H ol d in g de in st itu ci o fo nd os ne s an ci e fin

Ba

pa rti ci pa ci on es

va lo re s

So

ci ed ad es So ci ed ad es

aj as

IC C

pr es as

Fuente: Boletn Estadstico del Banco de Espaa y elaboracin propia. Nota: Los datos de fondos de titulizacin y empresas de seguros y fondos de pensiones corresponden a diciembre de 2004

El BE, como todos los supervisores bancarios, somete a un estrecho control a las entidades que realizan actividades crediticias y ello porque al tomar fondos del pblico es indispensable que mantengan un buen nivel de solvencia para asegurar el cumplimiento de sus compromisos con los depositantes. Por otra parte, como los intermediarios financieros bancarios crean dinero, una crisis en la banca tiene unas consecuencias mucho ms graves que las que se puedan derivar de perturbaciones en cualquier otra industria, ya que afectan a un mecanismo tan sensible para el correcto funcionamiento de todo el engranaje econmico, como es el sistema de pagos (vase su significado en el glosario de trminos). Debe tenerse presente tambin que las relaciones entre los bancos y su clientela son asimtricas, en el sentido de que el nivel de informacin y conocimientos financieros que tienen las entidades es, en la gran mayora de

Em

Em

is or es

de

de

va l

los casos, muy superior a la de sus clientes. Para la defensa de estos, y especialmente de la clientela menos informada, en la banca al por menor se suelen regular estas relaciones y controlar su correcto cumplimiento. 3.2.2.1.1. Funciones del Banco de Espaa. El BE desempea funciones que son muy importantes para el correcto funcionamiento del Sistema Financiero Espaol. Por un lado, como miembro del SEBC queda sometido a sus estatutos y a las disposiciones del Tratado de la UE, y por otro, como banco central nacional tiene competencias propias reconocidas por la legislacin espaola. Como miembro del SEBC, el BE participa en el desarrollo de las funciones de: - Emitir los billetes en euros; - Definir y ejecutar la poltica monetaria, as como promover el buen funcionamiento del sistema de pagos en la Eurozona; y - Realizar operaciones de cambio de divisas. Como banco central nacional, corresponde al BE la realizacin de las funciones de: Poner en circulacin la moneda metlica; Poseer y gestionar las reservas oficiales de divisas; Promover el buen funcionamiento y estabilidad del sistema financiero, y de los sistemas de pagos nacionales; Inspeccin y supervisin de las entidades de crdito; Prestar los servicios de tesorera y agente financiero de la deuda pblica; y Elaborar y publicar estadsticas, informes y estudios, as como asesorar al Gobierno.

Vamos a estudiar brevemente estas funciones, agrupando las que tengan una cierta homogeneidad. a) Emisin de billetes y puesta en circulacin de la moneda metlica El Banco Central Europeo (BCE) tiene el derecho exclusivo de autorizar las emisiones en euros y con esa autorizacin es el BE el que pone en circulacin los billetes y la moneda metlica en nuestro pas. b) Operaciones de cambio de divisas y gestin de las reservas del pas La poltica de fijacin del tipo de cambio del euro es competencia del Consejo Europeo (glosario de trminos) y del Eurosistema (glosario de

trminos). Con las limitaciones que marca esta poltica, el BE puede gestionar las reservas de divisas no transferidas al BCE, invirtiendo esa liquidez en mercados financieros seguros con el fin de obtener una rentabilidad. c) Estabilidad del sistema financiero y correcto funcionamiento de los sistemas de pagos El BE debe facilitar la existencia de sistemas de compensacin y liquidacin de operaciones seguros, eficientes (lo hagan a los mnimos costes) y rpidos. El Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa (SLBE) es un sistema mayorista (de grandes pagos) para las transferencias nacionales y transfronterizas (las que se realizan entre los pases de la Eurozona) entre entidades financieras, las intervenciones de poltica monetaria (se estudiarn en el prximo tema), las operaciones negociadas en los mercados monetarios y de deuda pblica, y los saldos de las operaciones con tarjetas de pago (vase en el grfico 3 su funcionamiento). El SLBE est conectado con los restantes sistemas de liquidacin de la Unin Econmica y Monetaria (UEM) (glosario de trminos) por medio del TARGET (glosario de trminos).

Grfico 3 FUNCIONAMIENTO DEL SLBE

ENTIDAD A

ENTIDAD B

SLBE

Cuentas de Tesorera
Fuente: elaboracin propia. La entidad A ha vendido deuda pblica o cedido un depsito a la B. Para realizar la liquidacin ambas lo comunican al SLBE mediante ordenador. Este da orden de abono en la cuenta de tesorera de A y de cargo en la de B. De esta manera, y con suma facilidad la operacin resulta formalizada.

El Servicio Nacional de Compensacin Electrnica (SNCE) es un sistema minorista que compensa medios de pago en soporte electrnico entre las entidades de crdito y sus clientes (cheques, pagars de cuenta corriente, adeudos de recibos por domiciliaciones, etc.). Una vez que las entidades han intercambiado entre s los documentos procedentes de su clientela, se procede a calcular el saldo neto que liquida el SLBE en las cuentas de tesorera correspondientes. Desde 2008, y mediante el SEPA (Zona nica de Pagos para el Euro), los particulares y empresas puedan efectuar pagos en toda la zona del euro, sin necesidad de hacerlo en efectivo, desde una cuenta nica situada en cualquier pas miembro, con la misma facilidad, eficiencia y seguridad con las que actualmente lo hacen en el mbito nacional. De esta forma, se podrn realizar pagos mediante transferencias, adeudos por domiciliaciones bancarias

y pagos con tarjetas en toda la zona del euro de la misma manera que se viene haciendo en la actualidad dentro de cada pas. d) Supervisin de las entidades de crdito Con la finalidad de contribuir a la salvaguarda y estabilidad del sistema financiero, el BE supervisa la solvencia y cumplimiento de la normativa especfica de las entidades de crdito (glosario de trminos) espaolas y de sus sucursales en la Unin Europea. Tambin lo hace sobre otras entidades como las sociedades de garanta recproca y de reafianzamiento, los establecimientos de cambio de moneda y las sociedades de tasacin, que se estudiarn ms adelante. El modelo de supervisin que sigue el BE consta de cuatro elementos principales: 1. Regulacin efectiva y prudente, tanto de las normas de acceso a la actividad como de su ejercicio; 2. Sistema de supervisin continuada mediante la recepcin informacin peridica, el anlisis a distancia y las inspecciones; de

3. Medidas correctoras a la vista de la situacin de las entidades (formulacin de requerimientos y recomendaciones; aprobacin de los planes de saneamiento; intervencin y sustitucin de administradores); 4. Rgimen disciplinario y sancionador que puede afectar tanto a las entidades como a sus administradores. e) Funciones relacionadas con el sistema bancario e.1. Depsitos y crditos El BE opera como banquero del sistema bancario realizando operaciones pasivas y activas. En relacin con las primeras, recibe depsitos de las entidades, unos de carcter obligatorio y remunerados para cumplir el coeficiente de caja (glosario de trminos), y otros voluntarios, sin remunerar, que sirven, entre otras posibilidades, para: 1) facilitar el movimiento de efectivo entre sucursales (es ms barato y fcil retirar fondos de la sucursal ms prxima del BE que tener que transportarlos desde un punto alejado mediante furgn blindado); 2) compensar operaciones en los mercados financieros y 3) poder hacer depsitos remunerados en su banco central, conocida como facilidad de depsito a un da (glosario de trminos). En las operaciones activas, el BE concede temporalmente crdito al sector bancario comprndoles valores con el compromiso de revendrselos pasado un perodo de tiempo (por ejemplo, una semana). Esta operacin doble se denomina repo y se caracteriza por ser un prstamo garantizado. En efecto, con la venta de los valores, la entidad bancaria A recibe financiacin del BE. Cumplido el plazo (en nuestro ejemplo, una semana), A recompra los valores al BE devolvindole el importe recibido ms los intereses. Si A no cumple el acuerdo, el BE vende los valores en el mercado y se resarce del importe que le corresponde. Su prstamo, pues, est garantizado, frmula que suelen utilizar

en sus operaciones la gran mayora de los bancos centrales. Otra variante de repo es la facilidad de crdito a un da (glosario de trminos). El BE realiza otra serie amplia de funciones. De todas ellas, nos vamos a centrar en las que afectan de alguna forma a las entidades bancarias. Sin embargo, prescindiremos de alguna que, an siendo competencia de este banco, como el Servicio de Reclamaciones, la ley prev se radique prximamente en el Comisionado para la Defensa del Cliente de Servicios Bancarios. En concreto, centraremos nuestra atencin en la Central de Informacin de Riesgos y el control de cambios. e.2. Central de Informacin de Riesgos (CIR) Es un servicio gestionado por el BE cuya finalidad es recabar de las entidades obligadas a declarar informacin sobre los riesgos de crdito que mensualmente asumen, al tiempo que facilitar esos datos a todas las entidades con el objeto de que puedan tomar las decisiones pertinentes de concesin, o no, de crdito a un cliente. Se declaran a la CIR tanto los riesgos directos - los que suponen la concesin de un prstamo o crdito, y, en general, un desembolso financiero -, como los indirectos: avales, garantas y afianzamientos. f) Control de cambios Mediante el control de cambios (glosario de trminos), y como medida de proteccin econmica, los pases tratan de regular los movimientos de divisas con el fin de disponer de ellas para realizar las adquisiciones necesarias para la economa nacional y evitar la evasin de capitales. Desde 1992, Espaa tiene un rgimen de plena liberalizacin de las transacciones y movimientos de capital no slo con los pases de la UE sino con todo el mundo. Se requiere, sin embargo, aportar informacin estadstica y control fiscal de las operaciones realizadas y, por ello, con el fin de que quede constancia, estas deben hacerse a travs de entidades registradas (glosario de trminos). Si no se hacen a travs de ellas, existen restricciones a las operaciones entre residentes en territorio nacional y no residentes, y, cuando superan una determinada cuanta, es obligatorio hacer una declaracin previa por ejemplo, en los pagos directos o paso de fronteras con efectivo, cheques al portador u otro medio de pago. g) Otras funciones del BE El BE puede operar como tesorero del Estado (y de las comunidades autnomas que lo soliciten), llevando y manteniendo sus depsitos en euros o divisas, y realizando por su cuenta ingresos y pagos. De esta forma, centraliza todas las operaciones de tesorera y evita que aquellos rganos cuenten con departamentos especializados.

Presta asimismo servicios relativos a la deuda pblica, facilitando los procedimientos de emisin, amortizacin, pago de intereses y, en general, de gestin de esta deuda. Sin embargo, en todas estas operaciones de tesorera el BE no est autorizado a facilitar financiacin a las administraciones pblicas por lo que no puede concederle anticipos, facilitarle financiacin o aceptar descubiertos en sus cuentas. Tampoco puede adquirir directamente emisiones de deuda pblica (mercado primario), aunque como se ver en el tema siguiente, si en los mercados secundarios1. Conviene destacar que el BE no puede operar con particulares, salvo en casos muy especiales contemplados en normas legales muy concretas. Asimismo, mencionar aqu solamente la importante funcin de definicin y ejecucin de la poltica monetaria que el BE realiza como miembro del SEBC, y que ser objeto de estudio en el tema siguiente. Finalmente, el BE elabora y publica numerosas estadsticas, informes peridicos y estudios y asesora al Gobierno en temas econmicos y financieros. 3.2.2.2.- La Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV) La CNMV es el organismo encargado de la supervisin e inspeccin de los mercados de valores espaoles y de la actividad de los que intervienen en ellos. Creada en 1988, leyes posteriores derivadas de la adaptacin a las directivas de la Unin Europea propiciaron el desarrollo de los mercados de valores espaoles y la incorporacin de nuevas medidas para la proteccin de los inversores. Los objetivos que persigue la CNMV son velar por la transparencia de los mercados de valores espaoles y la correcta formacin de sus precios, as como de la proteccin de los inversores. Con este fin, recibe un gran volumen de informacin de los operadores de los mercados, que, en su mayor parte, est disponible para su utilizacin, dado su carcter pblico. Adems, realiza tareas de asesoramiento al Gobierno y al Ministerio de Economa y Hacienda y a las autoridades de las comunidades autnomas. La Comisin centra su actividad en los emisores de valores que se colocan de forma pblica; tambin en los mercados de negociacin, las empresas que prestan servicios de inversin y las instituciones de inversin colectiva. Sobre los tres ltimos, la CNMV ejerce una supervisin prudencial, que garantiza la seguridad de las transacciones y la solvencia del sistema.

. Recurdese que en el mercado primario el emisor obtiene financiacin para s, mientras que en el secundario no es as y slo supone para l un cambio de titularidad del prestamista o acreedor.

3.2.2.3.- La Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones Ejerce todas las competencias en materia de seguros y reaseguros privados, mediacin en seguros, capitalizacin y fondos de pensiones. Al formar parte del Ministerio de Economa y Hacienda, coinciden regulador (rgano poltico) y supervisor (rgano ejecutivo), lo que va en direccin contraria a la separacin de ambos rganos que defiende la UE y con la situacin de los otros dos rganos ejecutivos del Sistema Financiero Espaol (BE y CNMV). Por esta razn, se est planteando independizar ambas funciones y que la supervisin de seguros pase a otro organismo. 3.2.3. Las instituciones financieras del Sistema Financiero Espaol. 3.2.3.1. Estructura institucional del subsistema crediticio El grfico 4 muestra la estructura actual del subsistema crediticio cuyo rgano ejecutivo es el BE. En l, aparece el grupo formado por las entidades de crdito, aquellas cuya actividad consiste en recibir fondos reembolsables del pblico y conceder crditos por cuenta propia, o emitir medios de pago en forma de dinero electrnico. Dado que las entidades del sistema bancario (bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito) sern objeto de un ms amplio estudio, en este tema slo consideraremos a las restantes instituciones financieras del cuadro. a) Establecimientos financieros de crdito (EFC)

Su actividad principal consiste en ejercer una o varias de las siguientes actividades: - Prstamos y crditos (al consumo e hipotecario) y financiacin de transacciones comerciales (por ejemplo, de ventas a plazos)2; - Factoring (glosario de trminos) y leasing (glosario de trminos); - Emisin y gestin de tarjetas de crdito; y - Concesin de avales y garantas. Despus de las entidades de depsito, los EFC son las entidades de crdito con mayor volumen de activo y cercanas a las cooperativas de crdito, ya que suponen el 1,8% de todo el sistema frente al 2,7 de estas (vase grfico 2). Por
2

De las 86 entidades de financiacin existentes en la dcada de 1990 que se dedicaban a la financiacin de la compra de automviles, bienes de equipo y de consumo duradero y a otras, un Real Decreto de 1996 las oblig a transformarse en EFC o abandonar su actividad. El resultado final fue que 54 de ellas se convirtieron en EFC, dos fueron absorbidas por bancos y las 30 restantes causaron baja.

otra parte, su financiacin ajena procede en un 90% de prstamos bancarios que canalizan, preferentemente, hacia particulares y empresas.

Grfico 4

ESTRUCTURA ACTUAL DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAOL: SUBSISTEMA DE CRDITO

Establecimientos financieros de crdito Entidades de dinero electrnico Instituto de Crdito Oficial (ICO) Bancos

Entidades de crdito

Banco de Espaa

Cajas Ahorros CECA Cooperativas de crdito Cajas rurales

Urbanas

Soc. de Garanta Recproca

Soc. segundo aval (CERSA)

rganos Ejecutivos

Intermediarios Financieros

b) Entidades de dinero electrnico (EDE) Estas entidades emiten un instrumento de pago denominado dinero electrnico que se caracteriza por: 1) Estar almacenado en un soporte electrnico y no estar ligado a una cuenta bancaria, diferencindose en ese sentido, por tanto, de una tarjeta de dbito o crdito; 2) Ser aceptado por empresa distinta del emisor y distinguirse, de esta forma, de las tarjetas prepago. Por ejemplo, para llamadas telefnicas; 3) Una vez usado no puede reutilizarse y debe volver al emisor; y 4) Ofrecer ventajas de confidencialidad y seguridad respecto a los dems sistemas de pagos3. c) Instituto de Crdito Oficial (ICO) Es una entidad pblica empresarial que colabora en el crecimiento y la mejora de la distribucin de la riqueza nacional y en el fomento de actividades econmicas que por su trascendencia social, cultural, innovadora o ecolgica merezcan una atencin preferente, al tiempo que apoya proyectos de inversin de las empresas espaolas. Como Agencia Financiera del Estado, ejecuta operaciones financieras dirigidas a los afectados por graves crisis econmicas, catstrofes naturales o situaciones semejantes, por cuenta del Gobierno y con los fondos que este le dota. Asimismo, gestiona los instrumentos de financiacin oficial a la exportacin, entre ellos el Fondo de Ayuda al Desarrollo4. El ICO opera tambin como banco de desarrollo, financiando proyectos de inversin productiva a medio y largo plazo orientadas a PYME, al equilibrio regional y a la mejora del medio ambiente, y participa asimismo en grandes proyectos de infraestructuras, transportes y energa. Estas actividades las financia emitiendo valores de renta fija y, en ellas, est obligado a lograr el equilibrio financiero. d) Sociedades de garanta recproca (SGR) Dado el mayor riesgo de crdito que, en general, presentan las PYME frente a las grandes empresas y que, como lgica consecuencia, las entidades
Los monederos electrnicos, creados por entidades financieras y por redes de cajeros y emisores de tarjetas de crdito, utilizan dinero electrnico. Son muy tiles para pagos pequeos sin necesidad de transportar dinero fsico y disponer de cambio. Por eso se usan en algunos campus universitarios en cafeteras, libreras, reprografa, etc. Adems del monedero electrnico (basado en hardware) existe ya el que utiliza el software, es decir, el que se puede cargar directamente en el ordenador y hacer pagos con l. Aunque todava no est muy desarrollado - en hardware se han superado los 500 millones de en la UE, mientras que en software no se llega a los diez -, su futuro es muy prometedor. 4 El Fondo de Ayuda al Desarrollo (FAD) concede ayudas financieras a pases e instituciones multilaterales de desarrollo, con el doble objetivo de fomentar el desarrollo econmico y las exportaciones de bienes y equipos espaoles.
3

de crdito les aplican condiciones financieras ms gravosas, las sociedades de garanta recproca surgen para facilitarles un acceso al crdito ms favorable mediante la concesin de garantas. Son las propias PYME las que las crean y consiguen de ellas un aval para sus operaciones y, de esta forma, al contar con la garanta de la propia empresa ms la de la SGR acceden en mejores condiciones a la financiacin bancaria. Las SGR prestan adems una serie de servicios complementarios a las PYME, entre ellos, informacin sobre productos financieros adaptados a sus necesidades. Cabe adems, y tal como muestra el grfico 4, la posibilidad de un segundo aval que presta la Compaa Espaola de Reafianzamiento S. A. (CERSA), empresa de capital mayoritariamente pblico y en la que participan tambin las SGR ms activas. 3.2.3.2. Estructura institucional del subsistema de valores. El grfico 5 muestra la estructura de las instituciones financieras que conforman los subsistemas de valores y seguros. Comenzaremos estudiando las que componen el primero que, como ya se ha indicado, las supervisa la CNMV. a) Empresas de servicios de inversin (ESI) Las empresas de servicios de inversin (ESI) prestan servicios de: a) Recepcin, transmisin y ejecucin de rdenes por cuenta de terceros (por ejemplo, realizan compras y ventas de acciones y otros valores en los mercados por encargo de otras personas). b) Negociacin por cuenta propia (compran y venden acciones y otros valores para o de ellos mismos- cartera propia). c) Gestin de carteras de inversin (administran y gestionan las carteras de otras personas de acuerdo con las instrucciones recibidas). d) Mediacin y aseguramiento en la colocacin de emisiones y ofertas pblicas de venta (OPV) (colaboran vendiendo emisiones de otras entidades e incluso aseguran su colocacin total). Pueden, adems, realizar otras actividades complementarias, entre ellas, depsito y administracin de valores, alquiler de cajas de seguridad, asesoramiento y concesin de crditos, o prstamos a inversores para operaciones con valores. De acuerdo con las posibilidades de actuacin, existen tres tipos de ESI: 1. Sociedades de valores.- Pueden operar tanto por cuenta ajena (como meros comisionistas o brokers) (glosario de trminos) como propia (dealers) (glosario de trminos), y realizar todos los servicios de inversin y actividades complementarias anteriormente sealadas.

2. Agencias de valores.- Slo pueden operar por cuenta ajena y, por tanto, no pueden realizar los servicios incluidos en los apartados b) y d) y las actividades complementarias de concesin de prstamos y crditos a inversores. 3. Sociedades gestoras de carteras.- Realizan exclusivamente los servicios correspondientes al apartado c), de acuerdo con los mandatos recibidos de los inversores. Pueden desarrollar, asimismo, actividades de asesoramiento. Con objeto de garantizar a los inversores el reembolso del efectivo o de los valores de su propiedad, en caso de crisis de alguna sociedad o agencia de valores, el Fondo de Garanta de Inversiones asegura la devolucin de la posicin acreedora de estas entidades hasta un mximo de veinte mil euros por inversor. b) Instituciones de inversin colectiva Las instituciones de inversin colectiva (IIC) tienen por objeto la captacin de fondos del pblico para gestionarlos e invertirlos en bienes, derechos, valores u otros instrumentos, financieros o no financieros, siempre que el rendimiento del inversor se establezca en funcin de los resultados colectivos. Por tanto, las IIC emiten acciones (si son sociedades) o participaciones (si son fondos), recogiendo el ahorro de muchos agentes para invertirlo en activos financieros o reales, con criterios tcnicos y profesionales, y como consecuencia de todo ello, lograr las consiguientes economas de escala. Pueden adoptar dos formas jurdicas diferentes: b1) Fondos de inversin. Son patrimonios separados pertenecientes a numerosos inversores, incluidos otras IIC, que al no tener personalidad jurdica propia necesitan del concurso de una sociedad gestora de IIC, cuyo objeto social consiste en la administracin, representacin y gestin de las inversiones, y de las suscripciones y reembolsos de las participaciones. Es obligatoria la existencia de un depositario (una entidad bancaria) al que se le encomienda la custodia del efectivo y los valores del fondo y la vigilancia de la actuacin de la sociedad gestora. b2) Sociedades de inversin. Operan como sociedades annimas, pero su capital es variable para poder modificarlo con la entrada o la salida de los accionistas, a los que venden o compran las acciones propias.

Grfico 5

ESTRUCTURA ACTUAL DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAOL: SUBSISTEMAS DE VALORES Y SEGUROS

Soc. de Valores
Empresas servicios inversin (ESI)

CNMV

Agencias de Valores Soc. G. Carteras

Entidades de Capital Riesgo

Mobiliaria Inst. Inv. Colectiva Inmobiliaria Sdes. Gestoras F. Titulizacin Entidades Aseguradoras Entidades Gestoras Fondos de Pensiones Intermediarios Financieros
rganos Ejecutivos

DG

En funcin de los activos en que invierten, las IIC pueden ser: 1. Financieras. Adquieren instrumentos financieros. Pueden ser fondos de inversin (FI) o sociedades de inversin de capital variable (SICAV). 2. No financieras. Las nicas expresamente reguladas son las IIC inmobiliaria que invierten en bienes inmuebles de naturaleza urbana con el fin de arrendarlos. Pueden ser fondos de inversin inmobiliaria (FII) o sociedades de inversin inmobiliaria (SII). c) Entidades de capital riesgo y fondos de titulizacin de activos El capital-riesgo es una actividad financiera consistente en invertir en empresas, pero sin vocacin de permanencia ilimitada, generalmente en PYME innovadoras que presentan dificultades de acceso a otras fuentes. Debido al mayor riesgo de crdito que supone financiar una actividad de este tipo, de la que se tiene una insuficiente experiencia, y con el fin de incentivarla, el capitalriesgo cuenta con ventajas fiscales. Las entidades de capital-riesgo son entidades financieras que tienen como objeto principal la toma de participaciones temporales en el capital de empresas no cotizadas, generalmente ni financieras ni inmobiliarias, con el objetivo de que la empresa adquirida aumente su valor y una vez madurada la inversin, la entidad de capital-riesgo se retire obteniendo beneficios. En Espaa tenemos ejemplos de estas operaciones en Amadeus y Cortefiel. En el capital-riesgo existen dos clases de entidades financieras: sociedades de capital-riesgo que tienen forma jurdica de sociedades annimas y fondos de capital-riesgo, que son patrimonios sin personalidad jurdica que necesitan una sociedad gestora para ser administrados. La titulizacin es un proceso que permite la conversin de un activo no negociable (por ejemplo, unos derechos de crdito, actuales o futuros) en valores transmisibles en los mercados financieros. Se trata de una manifestacin de la desintermediacin (glosario de trminos) al sustituir la financiacin bancaria por los valores negociables emitidos (vase el esquema y su explicacin). Los fondos de titulizacin de activos (FTA), como los restantes fondos, son patrimonios separados sin personalidad jurdica, que adquieren derechos de crdito no negociables, presentes y futuros, con los recursos que obtienen de la emisin de valores de renta fija (bonos de titulizacin) y de los prstamos procedentes de entidades de crdito. Por otra parte, el riesgo financiero de estos bonos debe ser calificado por una agencia de calificacin (rating.) (glosario de trminos). Dentro de los FTA, existen los fondos de titulizacin hipotecaria, cuyo activo est formado por participaciones hipotecarias, es decir, cesiones a terceros de crditos hipotecarios que realizan las entidades de crdito transfiriendo todos sus riesgos. Como es preceptivo en todos los fondos, estos tambin necesitan de la existencia de una sociedad gestora dedicada exclusivamente a la actividad de administrarlos y representarlos.

ESQUEMA DE TITULIZACIN HIPOTECARIA

MOMENTO INICIAL
A Balance bancario
1.000

MOMENTO FINAL
P A Balance bancario P

Crditos hipotecarios

Recursos propios y ajenos 1.000

Tesorera 300 Crditos hipotecarios 700

Recursos propios y ajenos 1.000

Fondo titulizacin hipotecaria (FTH)

300 Bonos de titulizacin 300

A
Crditos hipotecarios 300

FTH
Bonos de titulizacin 300

Tesorera

En un primer momento, vemos que en el activo del balance bancario figuran crditos hipotecarios que, dado su largo plazo de vencimiento, suponen una inmovilizacin de recursos para la entidad, ya que, en principio, no son negociables. Por su parte, el fondo de titulizacin ha emitido valores con lo que dispone de un excedente de tesorera que quiere rentabilizar. En el momento final, el fondo adquiere una parte de los crditos del banco. Su beneficio anual lo obtiene por la diferencia entre los intereses que recibe de los crditos y los que abona a los bonos emitidos. Con esta venta, el banco ha transferido parte de sus crditos y obtenido tesorera para atender sus necesidades y reducir parcialmente la inmovilizacin de su activo, cambiando crditos por tesorera. Con ella puede iniciar otro proceso de concesin de crditos buscando mejorar las condiciones que tena anteriormente o simplemente expandir su negocio. Lo que ha sucedido con el proceso de titulizacin explicado es que se ha transformado un activo no negociable (crdito hipotecario) en un IF negociable en los mercados (bonos de titulizacin). Por tanto, se han convertido en ttulos (titulizado) los crditos hipotecarios. Tan solo una aclaracin final. Para facilitar la explicacin se ha seguido un proceso poco realista. El fondo de titulizacin compra primero los crditos y luego emite los bonos con garanta de estos. El resultado final, sin embargo, es el mismo.

3.2.3.3. Estructura institucional del subsistema de seguros El grfico 5 recoge tambin a los intermediarios financieros del subsistema de seguros, cuya supervisin corresponde al rgano ejecutivo Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones.

En el contrato de seguro, el asegurador se obliga, mediante el cobro de una prima y cuando se produzca el evento asegurado, a indemnizar dentro de los lmites pactados el dao producido al asegurado o a satisfacer un capital, renta u otras prestaciones convenidas. Las entidades aseguradoras son sociedades annimas, mutuas, cooperativas y mutualidades de previsin social, o entidades que adopten cualquier forma de derecho pblico, que realizan las siguientes actividades: a) Seguros directos de vida o distinto del seguro de vida y de reaseguro (cubre, entre otros, los riesgos de enfermedad, accidentes o muerte del asegurado, y los de prdidas materiales, patrimoniales y monetarias); b) De capitalizacin basadas en tcnicas actuariales (el asegurado aporta unas cantidades durante un perodo de tiempo, cumplido el cual recibe un capital. Suele acompaarse de un seguro de vida); c) Operaciones preparatorias o complementarias de las anteriores; y d) De prevencin de daos vinculados a la actividad aseguradora. Los fondos de pensiones son patrimonios creados al exclusivo fin de dar cumplimiento a los planes de pensiones. Estos definen: a) El derecho de las personas, a cuyo favor se constituyen, a recibir rentas o capitales por jubilacin, supervivencia, viudedad, orfandad o invalidez; b) Las obligaciones de contribucin; c) Las reglas de constitucin y funcionamiento del patrimonio que ha de afectarse al cumplimiento de los derechos que reconoce. Los planes de pensiones tienen una de las siguientes modalidades: sistema de empleo; asociado e individual, segn que el promotor sea una empresa, una asociacin o una entidad financiera, respectivamente, y los partcipes sean, tambin respectivamente, sus empleados, asociados o cualquier persona fsica. El funcionamiento de un fondo de pensiones es muy similar al de un fondo de inversin, aunque existe una diferencia fundamental y es que mientras que estos tienen liquidez inmediata, en aquellos est condicionada a alguna de las siguientes circunstancias: jubilacin, fallecimiento del partcipe o que este sufra paro de larga duracin, invalidez laboral o enfermedad grave. Sealar, finalmente, que los fondos de pensiones, al igual que los de inversin, deben ser administrados por una entidad gestora, en este caso de fondos de pensiones, y contar con un depositario. 3.2.4. Los mercados financieros en Espaa Dos rganos ejecutivos (BE y CNMV) tienen tambin competencia sobre los mercados financieros espaoles. El BE es el encargado del control e inspeccin del funcionamiento de los mercados interbancarios - aquellos en los que las entidades del sistema bancario operan entre s -, tanto el depsitos

como el de divisas. Igualmente, tiene facultades de supervisin sobre las entidades que operan en el mercado de deuda pblica y sobre las actividades que realicen las entidades de crdito en los mercados de valores. Por su parte, a la CNMV corresponde la supervisin e inspeccin de los mercados de valores espaoles y de la actividad de los que intervienen en ellos. Esta competencia se concreta en los mercados de deuda pblica, bolsas de valores, futuros y opciones financieros y AIAF. Dado que existen mercados en los que confluyen las competencias del BE y de la CNMV, se sigue el criterio de que ambas instituciones coordinen sus actividades bajo el principio de que la supervisin de la solvencia de las entidades recae sobre la institucin que mantiene el correspondiente registro oficial y el funcionamiento de los mercados de valores sobre la CNMV. 3.3. IDEAS BSICAS. La autoridad financiera es la responsable de implementar medidas dirigidas a lograr el correcto funcionamiento del sistema financiero. Las competencias sobre poltica financiera la comparten en Espaa tres rganos: el Gobierno de la nacin, la UE y las comunidades autnomas que tienen sus propios mbitos de actuacin. Los sistemas financieros, en funcin de las especificidades de la financiacin se dividen en tres subsistemas: crdito, valores y seguros. En Espaa, cada uno de ellos est supervisado por un rgano especializado: Banco de Espaa (BE), Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV) y Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones (DGSYFP), respectivamente. El BE es el rgano que tiene mayor relevancia porque, adems de sus funciones de control e inspeccin del sistema bancario, que por s solo supone las dos terceras partes del Sistema Financiero Espaol, y de mercados financieros de tanto volumen como los interbancarios de depsitos y divisas, y de deuda pblica, realiza una serie de funciones de gran importancia, como miembro del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC), as como banco central espaol, entre otras: emisin de billetes y monedas en euros, definir y ejecutar la poltica monetaria, promover la estabilidad y el correcto funcionamiento del sistema de pagos, operaciones de cambio de divisas y prestacin de servicios al Estado y a los bancos. Los objetivos que persigue la CNMV son velar por la transparencia de los mercados de valores espaoles y la correcta formacin de sus precios, as como de la proteccin de los inversores. Por su parte, la DGSYFP ejerce todas las competencias en materia de seguros y reaseguros privados, mediacin en seguros, capitalizacin y fondos de pensiones. El subsistema crediticio est integrado bsicamente por las entidades de crdito, caracterizadas porque su actividad tpica y habitual consiste en recibir fondos reembolsables (es decir, que tienen que devolver) del pblico para conceder crditos por cuenta propia, o en emitir medios de pago en forma de dinero electrnico. Prescindiendo de las entidades bancarias, o de depsito,

que sern estudiadas en otros temas con ms detenimiento, en este se consideran, aunque de manera muy sucinta, los establecimientos de crdito, las entidades de dinero electrnico, y el ICO. Tambin se analizan otras entidades no de crdito como las sociedades de garanta recproca, cuya supervisin es competencia del BE. En el subsistema de valores, se estudian las instituciones dependientes de la CNMV, a saber, las empresas de servicios de inversin, las instituciones de inversin colectiva, las sociedades y fondos de capital riesgo, y los fondos de titulizacin de activos. Finalmente, y ya en el mbito de los seguros, se consideran las entidades aseguradoras y los planes y fondos de pensiones. El tema se completa con la relacin de los mercados financieros existentes en Espaa y su dependencia de los rganos supervisores.

3.4. GLOSARIO DE TRMINOS Agencia de calificacin o de rating.- Son entidades independientes que califican la calidad de las emisiones y la capacidad (solvencia) de los emisores de instrumentos financieros para afrontar el pago de los intereses y la devolucin del principal. La calificacin la suelen pedir los propios emisores y es fundamental para que los inversores determinen el nivel de riesgo y, como consecuencia, la rentabilidad que desean percibir. Broker o comisionista.- Entidad que opera slo por cuenta ajena. Se encarga de buscar contrapartida en el mercado poniendo de acuerdo a demandantes y oferentes. Cerrada la operacin percibe una comisin y no asume riesgos. Coeficiente de caja.- Porcentaje (en la actualidad el 2%) de los recursos captados por las entidades de depsito a un plazo inferior a dos aos que no procedan de otras entidades sujetas a coeficiente, del Banco Central Europeo o de los bancos centrales nacionales, y que debern depositar obligatoriamente en el banco central nacional en nuestro pas, el BE-. Consejo Europeo.- Rene a los Jefes de Estado o de gobierno de la Unin Europea y al Presidente de la Comisin. Define las orientaciones polticas generales de la Unin Europea. Control de cambios.- Es el conjunto de disposiciones que regulan los cobros y pagos con el exterior, en divisas o moneda nacional, y la adquisicin y cesin de bienes y derechos de contenido econmico entre residentes y no residentes. En concreto, las entradas y salidas del territorio espaol con cantidades superiores a diez mil euros en monedas o billetes, en euros o en otras monedas, requieren declaracin previa y los cobros o pagos entre residentes y no residentes (se considera la residencia y no la nacionalidad) superiores a seis mil euros deben declararse a una entidad registrada antes de treinta das. Dealer.- Entidad que opera por cuenta propia, es decir, que compra para su cartera y luego vende de ella. Su beneficio procede de la diferencia entre el

precio de venta y el de compra. Asume riesgos porque los precios en el mercado pueden variar en contra de sus expectativas. Desintermediacin.- Es un proceso por el que flujos que obtienen los prestatarios de los intermediarios financieros (por ejemplo, prstamos bancarios al sector pblico) se sustituyen por valores (por ejemplo, emisin de deuda pblica) que se colocan directamente - es decir, sin pasar por los intermediarios entre los inversores de los mercados financieros. Dicho de otra forma, los necesitados de financiacin pasan de obtener los fondos de los intermediarios a ir directamente a los agentes con capacidad de financiacin; de ah que prescinden de los intermediarios (desintermedian). Entidades de crdito.- Son aquellas que tienen como actividad tpica y habitual captar fondos del pblico, con obligacin de restituirlos, aplicndolos por cuenta propia a la concesin de crditos u operaciones similares. Tienen tambin la misma consideracin las empresas o personas jurdicas que, sin realizar las actividades anteriores, emitan medios de pago en forma de dinero electrnico. El concepto de entidad de crdito es ms amplio que el de intermediario financiero bancario ya que, adems de estos, incluye a otros intermediarios que no cuentan con la capacidad de tomar depsitos del pblico y, en consecuencia, no tienen carcter bancario. Entidades registradas.- Aquellas autorizadas a operar con divisas e inscritas en los registros oficiales del BE. Eurosistema.- Es la autoridad monetaria de la Eurozona y est formada por el Banco Central Europeo y los bancos centrales nacionales de los pases cuya moneda es el euro. Facilidad de crdito a un da.- Posibilidad de obtener del banco central crdito a un da con garanta de valores. Facilidad de depsito a un da.- Posibilidad que tienen los bancos de realizar depsitos remunerados a un da en su banco central nacional. Factoring.- Es una operacin por la que una empresa vendedora cede a la entidad de factoring todas sus facturas para que esta le adelante el importe y se encargue de su cobro. En esta tarea, puede asumir el riesgo de impago de los clientes de la empresa vendedora (factoring sin recurso) o no hacerlo (con recurso). Se trata, en cualquier caso de una actividad financiera ya que la entidad de factoring adelanta el importe de las facturas y, como es lgico, de los dos tipos, es ms caro el factoring sin recurso. Leasing o arrendamiento financiero.- Contrato por el que una entidad adquiere por su cuenta unos bienes (muebles o inmuebles) con el fin de arrendarlos a una persona o empresa que los usa durante un perodo de tiempo a cuyo trmino y por una cantidad previamente fijada tiene una opcin de compra sobre esos bienes. Sistema de pagos.- Convenio organizado que permite transferir valor entre sus participantes. Un importante servicio que prestan las entidades de carcter bancario es la oferta de instrumentos o frmulas que permiten a sus clientes realizar pagos. TARGET.- Es un sistema de liquidacin de pagos en euros que conecta los sistemas nacionales de los bancos centrales de los pases de la Unin

Econmica y Monetaria. La liquidacin se realiza en pagos brutos y tiempo real. De esta forma, cuando las operaciones se producen en Espaa las liquida el SLBE, y si son con otros pases se hace por medio del TARGET. Unin Econmica y Monetaria.- Zona de la Unin Europea que tiene como moneda nica el euro. En 2008 la constituan quince pases de los 27 que forman la UE. 3.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN5 PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. Son entidades de crdito del sistema financiero espaol, las siguientes instituciones: a) Cooperativas de crdito, entidades de dinero electrnico y sociedades de garanta recproca. b) Cajas de ahorros, ICO, establecimientos financieros de crdito y entidades de dinero electrnico. c) Bancos, establecimientos financieros de crdito y sociedades de capital riesgo. d) Todas las respuestas anteriores son correctas. 2. Las Sociedades y Agencias de Valores: a) Son establecimientos financieros de crdito. b) Tienen como rgano ejecutivo al Banco de Espaa. c) Canalizan las rdenes de compra y venta de valores hacia la Bolsa. d) Las alternativas b) y c) son correctas. 3. De la CNMV dependen: a) Las instituciones de inversin colectiva. b) Los fondos de capital riesgo. c) Las sociedades gestoras de fondos de titulizacin y de fondos de pensiones. d) Las alternativas a) y b) son correctas. 4. De la Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones dependen: a) Las entidades aseguradoras y las Gestoras de Fondos de Pensiones. b) Las entidades aseguradoras y las Gestoras de Fondos de Pensiones y de Inversin. c) Slo las entidades aseguradoras. d) Las entidades aseguradoras, las Gestoras de Fondos de Pensiones y las Sociedades de Capital-Riesgo. 5. Los movimientos de capital en Espaa se hallan, con carcter general: a) Liberalizados con los pases de la UE. b) Regulados cuando se dirigen a pases ajenos a la UE. c) Liberalizados con todos los pases del mundo. d) Regulados cuando se dirigen a pases miembros de la UE.
5

Tomado de Pampilln (2006)

6. El Banco de Espaa: a) Presta al Estado el servicio de tesorera y el financiero de la deuda pblica. b) Adquiere deuda pblica en el mercado primario. c) Supervisa la actividad de las entidades de crdito y sociedades de capitalriesgo. d) Las alternativas a) y c) son correctas. 7. El Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa en la actualidad: a) Ejecuta, compensa y liquida las operaciones en los mercados de capitales. b) Ejecuta, compensa y liquida las operaciones en los mercados monetarios y de deuda pblica anotada. c) Es un sistema minorista de pagos. d) Las alternativas b) y c) son correctas.

RESPUESTAS 1. b) 2. c) 3. d) 4. a) 5. c) 6. a) 7. b)

EJERCICIO6: De las siguientes instituciones, a) Instituto de Crdito Oficial (ICO). b) Fondos de pensiones c) Sociedades y fondos de capital riesgo d) Fondos de inversin inmobiliaria e) Sociedades de inversin mobiliaria f) Sociedades de valores g) Sociedades de garanta recproca h) Agencias de valores i) Establecimientos financieros de crdito j) Fondos de inversin mobiliaria k) Entidades aseguradoras l) Fondos de titulizacin m) Sociedades de segundo aval n) Sociedades gestoras de carteras s) Entidades de dinero electrnico seale: 1) Si son entidades de crdito (EC). Si no lo son deber indicar, adems, si son empresas de servicios de inversin (ESI), instituciones de inversin colectiva (IIC) o no pertenecen a ninguno de estos dos grupos (NPG).
6

Tomado de Pampilln (2006).

2) Cul es el rgano ejecutivo o de control del que dependen. 3) Su rgano consultivo, caso de que lo tengan.

RESPUESTA: 1. Las respuestas correctas a este ejercicio se encuentran en los grficos 4 (para las entidades financieras del subsistema crediticio), 5 (para las de valores y seguros) y 1 (para los rganos consultivos), y siguen el mismo orden de los tres apartados incluidos en la pregunta. Sin embargo, slo se contestar expresamente a la tercera cuando realmente exista un rgano consultivo. Las siglas utilizadas son las siguientes: - BE: Banco de Espaa. - CCAA.: comunidades autnomas. - CECA: Confederacin Espaola de Cajas de Ahorros. - CNMV: Comisin Nacional del Mercado de Valores. - DGSYFP: Direccin General de Seguros y Fondos de Pensiones. - EC: entidad de crdito. - ESI: empresas de servicios de inversin. - IIC: instituciones de inversin colectiva. - JCS: Junta Consultiva de Seguros a) ICO: 1) EC. 2) BE. b) Fondos de pensiones: 1) No EC (NPG). 2) DGS. 3) JCS. c) Sociedades y fondos de capital riesgo: 1) No EC (NPG). 2) CNMV. d) Fondos de inversin inmobiliaria: 1) No EC (IIC). 3) CNMV. e) Sociedades de inversin mobiliaria: 1) No EC (IIC). 2) CNMV. f) Sociedades de valores: 1) No EC (ESI). 2) CNMV. g) Sociedades de garanta recproca: 1) No EC (NPG). 2) BE y CCAA. h) Agencias de valores: 1) No EC (ESI).

2) CNMV. i) Establecimientos financieros de crdito: 1) EC. 2) BE. J) Fondos de inversin mobiliaria: 1) No EC (IIC). 2) CNMV. k) Entidades aseguradoras: 1) No EC (NPG). 2) DGS. 3) JCS. l) Fondos de titulizacin: 1) No EC (NPG). 2) CNMV. m) Sociedades de segundo aval: 1) No EC (NPG). 2) BE. n) Sociedades gestoras de carteras: 1) No EC (ESI). 2) CNMV. ) Entidades de dinero electrnico 1) EC. 2) BE.

3.6. BIBLIOGRAFA - Banco de Espaa (2008): http://www.bde.es/infoinst/funciones/funlegi.htm - Pampilln, F. (2006): Ejercicios de Sistema Financiero Espaol, 11 edicin, Dykinson, Madrid. - Parejo, J. A.; Rodrguez Siz, L.; Cuervo, A. y Calvo, A. (2008): Manual del Sistema Financiero Espaol, 21 edicin, Ariel, Barcelona. 3

TEMA 4. LA POLTICA MONETARIA DE LA UNIN MONETARIA EUROPEA NDICE: 4.1. Orientacin general 4.2. Desarrollo del tema 4.2.1. Introduccin 4.2.1.1. Concepto y funciones del dinero 4.2.2. El proceso de creacin de dinero y las magnitudes monetarias. 4.2.2.1. Creacin de dinero legal 4.2.2.2. Creacin de dinero bancario 4.2.2.3. Magnitudes monetarias 4.2.3. Objetivos y estrategia de la poltica monetaria nica (PMU). 4.2.3.1. Introduccin al Eurosistema. 4.2.3.2. Objetivo de la PMU 4.2.3.3. Estrategia de la PMU 4.2.4. Instrumentacin de la PMU. 4.3. Ideas bsicas 4.4. Glosario de trminos 4.5. Ejercicios de autoevaluacin 4.6. Bibliografa

4.1. ORIENTACIN GENERAL El dinero desempea un papel central en toda economa ya que facilita extraordinariamente el comercio y con ello el crecimiento econmico y el aumento del bienestar. Por tanto, es preciso entender qu es el dinero y las clases de dinero que existen, conocer sus funciones, saber como se crea y cules son las magnitudes monetarias ms importantes. La creacin de la Unin Econmica y Monetaria Europea (UEME) en 1999 supuso el nacimiento de una moneda, el euro, y la instrumentacin de una poltica monetaria nica, comn para los pases integrantes, y encomendada a una autoridad monetaria nica e independiente. De esta forma, la poltica monetaria espaola ha pasado a ser definida por el Banco Central Europeo (BCE) y los correspondientes bancos centrales nacionales (BCN), uno de ellos el Banco de Espaa, en lo que se conoce como Eurosistema. La poltica monetaria nica persigue la estabilidad de precios y para lograrlo utiliza los tipos de inters a corto plazo. 1

El objetivo de este tema es que el alumno comprenda el significado del dinero, su proceso de creacin y el importante papel que juega en la economa, as como el diseo e instrumentacin de la poltica monetaria nica cuyo objetivo es el logro de la estabilidad de precios o, lo que es lo mismo, la defensa del poder adquisitivo de los ingresos de los ciudadanos de los pases miembros de la UEME. Una vez finalizado el estudio del tema, el alumno estar en condiciones de dar respuesta a preguntas tales como : PREGUNTAS INICIALES Qu es el dinero y qu papel desempea en la economa? De dnde procede el dinero que circula en una economa? Cules son las magnitudes monetarias ms importantes? Cual es la estrategia de poltica monetaria que sigue el Eurosistema? Qu instrumentos utiliza el Eurosistema para lograr la estabilidad de los precios?

4.2. DESARROLLO DEL TEMA. 4.2.1. Introduccin Dedicar una parte de la materia a la explicacin de un instrumento tan utilizado como el dinero y las funciones que desempea en una sociedad desarrollada como la nuestra puede parecer una tarea ociosa. No lo es, sin embargo, porque, en primer lugar, no es posible lograr un conocimiento preciso de la poltica monetaria si no se tienen fundamentos claros sobre el dinero y su papel en la economa y, en segundo trmino, y tal como afirma Richard Lipsey: Existen probablemente ms consideraciones folklricas y sin sentido acerca del dinero que de ningn otro aspecto de la economa. De ah que resulte imprescindible detenernos, aunque sea brevemente, en los principios bsicos que configuran el dinero y su creacin como paso previo al estudio de la poltica monetaria. 4.2.1.1. Concepto y funciones del dinero Se entiende por dinero todo medio de pago generalmente aceptado, es decir, cualquier cosa que sea aceptada por todo el mundo como pago de bienes y servicios. Esto supone una concepcin mucho ms amplia de la que la mayora de la gente suele tener del dinero, restringida slo al de curso legal (billetes y moneda metlica). De hecho, no hay ms que revisar la historia para comprobar las mltiples formas que han existido de dinero (cereales, sal de ah la palabra salario -, animales o dientes de animales, esclavos, ..) hasta llegar a los metales preciosos (oro y plata) y ms tarde a los 2

billetes, primero con respaldo total de oro y plata, luego parcial y, finalmente, sin respaldo alguno, basado en la fe (fiducia - de ah dinero fiduciario) o confianza que en la actualidad tenemos de que va a ser aceptado por la sociedad como medio de pago. Adems de medio de pago, el dinero facilita el intercambio (es un instrumento de cambio), ya que permite eliminar el trueque (cambio de una cosa por otra), operacin sumamente engorrosa porque exige que coincidan las voluntades de las partes (los productos de los que quiere desprenderse cada parte con los deseos de la otra) y los importes, ya que la diferencia de valor slo se puede compensar con otro bien o servicio adicional y, nuevamente, se requiere coincidencia de voluntades. El dinero permite vender una cosa y con lo obtenido comprar la otra sin necesidad de tantos requisitos, y, adems, con importes sobrantes, da paso al mercado, a la especializacin de las personas en aquellas actividades en las que tienen mayor habilidad y por tanto aumenta la productividad de la sociedad. Cumple tambin la funcin de medir el precio de las cosas (unidad de cuenta). Todava hay mucha gente que transforma los precios de determinados bienes de euros a pesetas y es porque para ellos la peseta contina siendo una unidad de medida para saber si el precio de una cosa es cara o barata (por ejemplo, el precio de los pisos). Finalmente, el dinero es una forma sencilla de acumular y guardar riqueza (depsito de valor), por ser un activo financiero caracterizado por su elevada liquidez (es el instrumento financiero ms lquido puesto que es dinero en si mismo), su notable seguridad, porque se recupera su valor a voluntad del tenedor, y, consecuentemente, su nula o escasa rentabilidad.

Conviene sealar que la recuperacin del valor o del poder adquisitivo del dinero, es decir, su seguridad, depende de la estabilidad de los precios. En caso de grandes inflaciones, como las de: Alemania entre 1920-23 (en este ltimo ao la tasa lleg a cien millones por 100); Grecia en 1944 (veinte mil por 100 mensual); Hungra en 1945-46 (52 x 10 elevado a 26 por 100 en trece meses); y Yugoslavia en 1993 (ms del dos mil por 100 mensual; vase el recorte de peridico que se acompaa), la inseguridad es tal que el pblico busca otros instrumentos ms seguros y estables como moneda extranjera (histricamente el dlar, la libra, el franco suizo,...) y abandona su preferencia por el dinero legal nacional que, curiosamente, deja de ser utilizado y generalmente aceptado como medio de pago (aunque las leyes sigan haciendo obligatorio su uso) y, en consecuencia, no puede ser considerado, de acuerdo con el concepto amplio que dimos, como dinero desde el punto de vista econmico y social. En los pases que cuentan con un sistema financiero suficientemente desarrollado, se aceptan como medios de pago no slo el dinero legal, - constituido por los billetes emitidos por el banco central (en Espaa, por el Banco Central Europeo) y la moneda metlica -, sino tambin el que moviliza depsitos bancarios a la vista (aquellos que pueden retirarse en el acto a peticin del titular). En efecto, cada vez ms se utiliza este canal de pago. As, muchas nminas de trabajadores se abonan en cuenta, y se cargan en ella los recibos de muchos servicios pblicos (electricidad, gas, agua, telfono, comunidad, educacin, impuestos, y un largo etctera). Una simple anotacin del banco indicando que se ha abonado o cargado en la cuenta los importes correspondientes supone que se ha efectuado el pago y al ser aceptado con carcter general supone una forma de dinero. Este tipo de dinero se denomina dinero bancario y est constituido por los depsitos a la vista en las entidades del sistema bancario.

Como conclusin podemos sealar que dinero es todo medio de pago generalmente aceptado y lo son tanto los billetes y monedas en circulacin (dinero legal) como los depsitos a la vista en las entidades bancarias (dinero bancario). 4.2.2.- El proceso de creacin de dinero y las magnitudes monetarias. En este proceso distinguiremos entre creacin de dinero legal y bancario. 4.2.2.1. Creacin de dinero legal En general, los bancos centrales son los nicos autorizados a crear dinero legal. Son bancos centrales, el Banco Central Europeo para la zona del euro, la Reserva Federal (FED) para Estados Unidos, el Banco de Inglaterra, el de Japn, etc. Para entender el mecanismo que siguen estos bancos en la creacin de dinero legal partiremos de su balance, referido slo a las partidas monetarias, para lo que se prescinde de otras que no son importantes para el estudio que realizamos como capital y reservas, inmuebles, mobiliario, etc. que, adems, tienen una escasa cuanta relativa. De forma abreviada, la estructura monetaria de un balance de un banco central es la siguiente: Cuadro 1 Balance de un banco central ACTIVO

PASIVO

Activos netos sobre el sector exterior (ANSE) Reservas de oro y divisas (moneda extranjera)

Efectivo (E) (monedas y billetes en circulacin) En manos del pblico (EMP) En poder de las entidades de depsito (ED)

Activos netos sobre el sector pblico (ANSP) Activos sobre el sistema bancario (ASB) Prstamos a entidades de depsito

Depsitos de las entidades bancarias en el BC (DBC)

BASE MONETARIA

El pasivo del cuadro 1 recoge la cuanta de los billetes y monedas emitidos en circulacin, bien en manos del pblico o en la tesorera de las entidades del sistema 5

bancario, y los depsitos (obligatorios y voluntarios) que estas entidades mantienen en el banco central. A la suma de ambas partidas, que componen el total de los pasivos monetarios y el dinero legal, se le denomina base monetaria (BM), porque, como veremos ms adelante, su ampliacin o reduccin afecta muy intensamente al volumen total de dinero en la economa (legal y bancario). El activo del balance est formado por los activos del sector exterior en trminos netos (ANSE) es decir, los activos (derechos sobre el resto del mundo, entre los que se incluyen las reservas de oro y divisas del pas) menos los pasivos (obligaciones contradas como deudas, prstamos, ...); los activos netos del sector pblico (ANSP), (deuda pblica menos depsitos) y los activos sobre el sistema bancario (ASB), (en este caso no neto y formado por el crdito al sistema bancario). El balance se puede escribir tambin con notacin algebraica: BM = ASE + ASP + ASB Los movimientos en BM explican la creacin (aumento) o destruccin de dinero legal (reduccin) y vienen dadas por las variaciones de las tres grandes partidas del activo. Comenzando por los activos netos frente al sector exterior, un supervit de balanza de pagos genera una entrada neta de divisas en el pas. Los clientes de las entidades bancarias acudirn a estas para venderles las divisas obtenidas por las exportaciones efectuadas, y las entidades, a cambio, abonarn en la cuenta de los clientes su equivalente en moneda nacional. A su vez, las entidades acuden al banco central (BC) a canjear los saldos netos de divisas, quien abonar en las cuentas corrientes de aquellas su contravalor en moneda nacional. As, una acumulacin de divisas por parte del BC supone un aumento de la partida DBC, y consecuentemente de BM. Por su parte, un dficit exterior supone una salida neta de divisas, en la medida en que las entidades bancarias acudirn al BC a comprar las divisas que demandan sus clientes para hacer frente al pago de las importaciones. El BC cargar entonces en las cuentas corrientes de las entidades el contravalor en moneda nacional de las divisas entregadas, disminuyendo as el saldo de esas cuentas (DBC), y, en consecuencia, el valor de BM. En relacin con los activos netos sobre el sector pblico, la compra de deuda pblica por parte del BC a los bancos comerciales o el pblico se va a materializar siempre en un incremento de alguna de estas partidas: DBC, EMP o ED, traducindose, por tanto, en un aumento del valor de BM. Lo contrario sucede cuando se trata de operaciones de venta de ttulos de deuda pblica, al retirar el BC liquidez del sistema. Por su parte, los depsitos de este sector aumentarn con un supervit de los presupuestos pblicos, reduciendo por tanto los activos netos (recurdese que los depsitos son pasivos y restan al

pasarlos al activo) y la BM, y, en caso de dficit, minorarn los depsitos incrementando los activos netos y la BM. Finalmente, los activos sobre el sistema bancario se expansionarn en la medida en que aumente el volumen de los prstamos concedidos por el BC a las entidades de depsito y, por consiguiente, la BM. Si, por el contrario, decrece el volumen de esos prstamos, la BM disminuir en igual cuanta. Hay que destacar que, en la mayora de los casos, la primera partida que recibe la influencia de la inyeccin o la contraccin monetaria por parte del BC es DBC, y, en consecuencia, tambin la liquidez o reservas bancarias (R) suma del efectivo en poder de los bancos (ED) y de sus depsitos en el BC (DBC) -, que va a ser crucial en el proceso de creacin del dinero bancario. Por tanto, el dinero legal lo crea el BC conforme adquiere activos y los paga frente a cualquiera de los tres sectores, exterior, pblico y bancario, generando los pasivos correspondientes, esto es, BM. Por tanto,

La creacin de dinero legal es un proceso de monetizacin de activos por parte del BC, es decir, de conversin de activos en dinero. Un tema importante a tener en cuenta es que el BC no ejerce control sobre todas las partidas anteriores y, por tanto, ve como se producen aumentos o disminuciones de la BM que no puede impedir. Tal es el caso de las variaciones del: : oro y las divisas, dado que los pagos y cobros al exterior no son controlables por el BC; saldo de la cuenta corriente del Sector Pblico, y, finalmente, efectivo en manos del pblico, que vendrn determinadas por las preferencias en cada momento de los particulares respecto al efectivo que desean mantener.

A estas partidas sobre las que el BC no tiene control se las conoce como factores autnomos de creacin de liquidez (FA). En el esquema 1 se ofrece un resumen de los componentes de la base monetaria y sus determinantes.

Esquema1. Base monetaria A) Componentes

Monedas en circulacin Efectivo o circulacin fiduciaria Billetes en circulacin Efectivo en manos del pblico

Efectivo en poder de las entidades Reservas bancarias Depsitos de las entidades bancarias

Base monetaria

B) Factores determinantes

Procesos de acumulacin de divisas generados por el supervit de balanza de pagos FA Compras por parte del BC de ttulos de deuda pblica Incremento del volumen de los prstamos concedidos por el BC a las entidades bancarias Disminucin del saldo de la cuenta del Tesoro en el BC FA Procesos de desacumulacin de divisas generados por el dficit de balanza de pagos FA Ventas por parte del BC de ttulos de Deuda pblica Disminucin del volumen de los prstamos concedidos por el BC a las entidades bancarias Incremento del saldo de la cuenta del Tesoro en el BC FA

Aumentos de la base monetaria

Disminuciones de la base monetaria

4.2.2.2. Creacin de dinero bancario Como ya se ha sealado, las entidades bancarias tienen capacidad de crear un medio de pago generalmente aceptado, los depsitos a la vista, o dinero bancario. Este junto con los billetes y monedas (dinero legal) conforman el stock o cantidad de dinero existente en una economa. Introduciremos ahora una nueva magnitud monetaria: la oferta monetaria (OM), o cantidad de dinero en manos del pblico, que se define como la

suma del efectivo en manos del pblico, EMP, (dinero legal) y los depsitos a la vista en el sistema bancario, Dv (dinero bancario): OM = EMP + Dv Analicemos en primer lugar el caso ms sencillo de la creacin de dinero bancario (recuerde que son los depsitos a la vista abiertos por el pblico en las entidades bancarias o de depsito). Imaginemos una economa en la que no hay bancos. En este caso, no existen depsitos, por lo que el efectivo (dinero legal) es el nico dinero que existe. Supongamos que su cifra asciende a 1.000. En consecuencia, la oferta monetaria es tambin de 1.000. En este contexto, se crea un banco, por ejemplo, el Banco de la Empresa, que se dedica exclusivamente a ofrecer un servicio de custodia de dinero, es decir, a aceptar depsitos pero no a conceder prstamos. El banco guardar el dinero depositado hasta que el cliente acuda a retirarlo o extienda un cheque contra su saldo. Mientras esto no suceda, los depsitos recibidos por el banco constituyen la liquidez, reservas lquidas o tesorera que mantiene para atender las peticiones de retirada de dinero por parte de los depositantes. Supongamos que el primer da que abre sus puertas el Banco de la Empresa, un cliente hace una imposicin de 100. Tras la anotacin contable correspondiente, el balance monetario del banco (no consideramos, por tanto, el activo real y el capital social) sera el siguiente: I. BANCO DE LA EMPRESA (en ) ACTIVO
Tesorera Total activo Total pasivo

PASIVO
100 Depsitos 100 100 100

Antes de la creacin del Banco de la Empresa, la oferta monetaria ascenda a 1.000 y estaba materializada en su totalidad en efectivo en manos del pblico. Tras su creacin, se ha producido un cambio cualitativo, la oferta monetaria, suma de 900 de dinero legal y 100 de dinero bancario, contina siendo mil euros y no ha sufrido variacin de la cantidad total, de lo que se deduce que cuando los bancos tienen todos los depsitos en tesorera su conducta no influye en la oferta monetaria. No puede afirmarse, por tanto, que se haya producido una autntica creacin de dinero sino slo una mera sustitucin de uno por el otro. 9

La situacin del banco del ejemplo resulta bastante irreal, ya que ninguna entidad bancaria funciona manteniendo la totalidad de los depsitos en efectivo, sin hacerlos rentables, teniendo adems que soportar los costes de funcionamiento. La realidad muestra que los bancos mantienen unas reservas lquidas muy reducidas1 y el resto lo dedican a prstamos, adquisicin de valores y a otras inversiones. En nuestro ejemplo, el Banco de la Empresa no estara satisfecho con la situacin descrita de mantener todos los depsitos en tesorera y buscara rentabilizarlos manteniendo una cantidad de reservas lquidas suficientes para atender las retiradas de su cliente (suponemos que considera adecuada una relacin tesorera/depsitos del 10%- tcnicamente se llama coeficiente de caja). Con unos depsitos de 100 que figuran en el balance I y un coeficiente de caja del 10% el banco slo necesita mantener 10 en tesorera pudiendo prestar los 90 restantes. Como los bancos abonan los prstamos en cuenta corriente (abriendo un depsito) el balance monetario siguiente (II) sera:

II. BANCO DE LA EMPRESA (en ) ACTIVO

Tesorera Prstamos Total activo 90 190 Total pasivo 190

PASIVO
100 Depsitos 190

En este balance ya se observa que hay creacin de dinero por importe de 90 puesto que la tesorera (dinero legal) asciende a 100 mientras los depsitos alcanzan 190. El paso lgico siguiente es la retirada del importe del prstamo por el prestatario y la consiguiente reduccin de la partida de tesorera. El balance quedara de la manera siguiente (III):

La relacin entre las reservas lquidas y los depsitos con vencimiento a corto y medio plazo se sita en la zona del euro en torno al 2,1%. El resto est invertido a diferentes plazos. De ah que se diga que los bancos son las empresas que cuentan con menor liquidez y asumen un elevado riesgo de liquidez en caso de crisis financiera.

10

III. BANCO DE LA EMPRESA (en ) ACTIVO

Tesorera Prstamos Total activo 90 100 Total pasivo 100

PASIVO
10 Depsitos 100

Esta situacin sera la deseada por el banco ya que mantiene la ratio tesorera/depsitos (coeficiente de caja) en el 10% y destina los 90 restantes a la concesin de un prstamo por el que percibir los intereses correspondientes. La creacin de dinero bancario se mantiene en 90 y la oferta monetaria asciende a 1.090: OM = EMP + Dv = 9902 + 100 = 1.090 Por lo tanto, la actividad de conceder prstamos por el banco afecta a la oferta monetaria, aumentando su cuanta, o, dicho de otro modo, la creacin de dinero por parte de los bancos se deriva del hecho de que estos mantienen slo una fraccin de los depsitos en forma de tesorera. Pero en la realidad el proceso no termina aqu. Parte del dinero retirado por el prestatario y que l destinar a hacer pagos a otros agentes, vuelve al sistema bancario (en nuestro ejemplo al Banco de la Empresa, nico que existe en el pas que hemos imaginado). Si suponemos que es todo el efectivo el que vuelve al banco en forma de depsitos, lo que supone una situacin extrema, tendremos el siguiente balance (IV): IV. BANCO DE LA EMPRESA (en ) ACTIVO
Tesorera Prstamos Total activo 90 190 Total pasivo 190

PASIVO
100 Depsitos 190

Nuevamente el Banco de la Empresa se encuentra en una situacin no deseada, ya que su tesorera (100) es mayor que la que desea mantener (19), por lo que inicia un nuevo proceso de concesin de prstamos o adquisicin de
2

Mil menos diez en la tesorera de los bancos.

11

valores mobiliarios rentables por importe de 81, lo que da lugar a una nueva expansin del dinero bancario y de sus activos. El proceso continuar expansionndose hasta llegar a una situacin final de equilibrio que, bajo los supuestos de 10% de coeficiente de caja (c) y retorno al banco de la totalidad del dinero retirado, sera, ms o menos, la siguiente: V. BANCO DE LA EMPRESA (en ) ACTIVO
Tesorera Prstamos Valores Total activo

PASIVO
100 Depsitos 600 300 1.000 Total pasivo 1.000 1.000

Observamos, pues, que con las condiciones sealadas, la creacin de dinero bancario ha multiplicado por nueve veces la captacin inicial de 100 (mil de depsitos menos los cien de dinero legal en tesorera), precisamente lo que han crecido los activos bancarios (en el balance V prstamos y valores). Sealar finalmente, y sin entrar en cuestiones ms profundas, que el multiplicador (m) del dinero o del crdito bancario es igual al inverso del coeficiente de caja menos uno. En nuestro ejemplo: m = (1/c) - 1 = 1/10% - 1 = 1/0,1 - 1 = 10 - 1 = 9 Cabe destacar de lo anterior: 1.- Que si las reservas lquidas, o coeficiente de caja (c), son del 100%, no se produce creacin de dinero bancario sino slo una mera sustitucin de este por dinero legal (vase balance I). 2.- Que a medida que c disminuye, las entidades bancarias crean dinero y lo hacen an ms cuanto menor sea c. Como en la Unin Monetaria Europea el coeficiente est fijado en el 2%, el multiplicador podra llegar a 49. Eso quiere decir que por cada euro depositado en un banco este podra llegar a crear 49 de dinero bancario o depsitos. 3.- Dada la capacidad que tienen las entidades bancarias de crear dinero multiplicando el dinero legal que ingresan, si las autoridades monetarias

12

quieren controlar la cantidad total de dinero en manos del pblico (oferta monetaria) tendrn que vigilar el volumen de dinero legal que emitan. 4.2.2.3. Magnitudes monetarias Una magnitud monetaria es un agregado de partidas de los balances del banco central, de las entidades bancarias o de depsito, y de otras instituciones financieras que se caracterizan por su carcter monetario o por su elevada liquidez. Dado que la poltica monetaria pretende controlar la cantidad de dinero o de liquidez de un pas o de un rea monetaria ms amplia, como la Unin Monetaria Europea (UME), es necesario definir que es lo que se incluye en esa magnitud monetaria. En este sentido, la UME define, de menor a mayor tamao, los siguientes agregados monetarios: 1. REDUCIDO: M1 (Oferta monetaria) = EMP + Dv Ya estudiado previamente, la oferta monetaria es la cantidad de dinero en manos del pblico y est formado por el efectivo en manos del pblico (billetes y monedas) y los depsitos a la vista de las entidades bancarias. 2. INTERMEDIO: M2 = M1 + Otros depsitos a corto plazo Adems del EMP y los Dv incluye depsitos que tienen un plazo de vencimiento inferior a dos aos. 3. AMPLIO: M3 = M2 + Otros valores lquidos Incluye las partidas de M2 e incorpora otros instrumentos de elevada liquidez que se negocian en los mercados monetarios (entre ellos, cesiones temporales de activos - repo y participaciones en los fondos de inversin monetarios) y valores de renta fija con plazo de vencimiento inferior a dos aos. Como estudiaremos ms adelante, M3 es la magnitud monetaria cuyo crecimiento vigila el Banco Central Europeo. El cuadro 2 muestra las cifras de los agregados monetarios en la zona del euro y su evolucin en los dos ltimos meses de 2008. Puede observarse en l que el efectivo slo supona el 18% de la oferta monetaria mientras que los depsitos a la vista significaban el 82% restante (un ao antes los porcentajes eran 20 y 80%, respectivamente). De ah la importancia del dinero bancario, que crece ms que proporcionalmente a medida que se desarrolla la economa. Si adems nos fijamos en el volumen de los restantes depsitos bancarios de la magnitud M2,

13

entenderemos la importancia del sistema bancario en la creacin de dinero y liquidez, y su notable papel en el sistema de pagos de la economa.

Cuadro 2 Agregados monetarios de la zona del euro. Resumen

(mm )

Fuente: Boletn Estadstico. Banco de Espaa

4.2.3. Estrategia de la Poltica Monetaria nica (PMU). 4.2.3.1. Introduccin al Eurosistema. Desde enero de 1999 el Eurosistema ha asumido la responsabilidad de la poltica monetaria en la Eurozona, renunciando a la soberana monetaria los estados miembros que adopten el euro como moneda oficial3. El Eurosistema lo forman el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales nacionales (BCN) de los pases del rea del euro, y es el responsable de definir y ejecutar la poltica monetaria. Como es una entidad que carece de personalidad jurdica no puede actuar por si mismo, por lo que lo hace a travs del BCE quien imparte las instrucciones necesarias a los BCN para que estos ejecuten las operaciones en sus respectivos pases. De esta forma, es el Banco de Espaa
3

Inicialmente fueron once pases y en 2008 son ya 15.

14

el encargado de ejecutar la poltica monetaria en nuestro pas de acuerdo con las instrucciones marcadas por el Eurosistema. 4.2.3.2. Objetivo de la PMU De acuerdo con el Tratado de la UE, el BCE debe perseguir como objetivo fundamental la estabilidad de los precios, o lo que es lo mismo, que estos no superen una determinada tasa de inflacin que pueda ser asumida por lo agentes econmicos. Visto desde otro ngulo, la estabilidad de precios significa que el dinero mantenga su poder adquisitivo a lo largo del tiempo. Establecido, pues, el objetivo, cabe preguntarse que se entiende exactamente por estabilidad de precios y buscar alguna forma objetiva de medirlo para determinar si se est cumpliendo o no el objetivo. Pues bien, el BCE entiende que se logra cuando el aumento interanual (por ejemplo, del 31/12/2007 al 31/12/2008) de los precios (medidos por el IPCA, ndice de precios al consumo armonizado4) de la Eurozona no supera el 2%. Se persigue que este objetivo se cumpla: 1) A medio plazo, ya que en el corto (unas pocas semanas o meses) se pueden producir movimientos transitorios de precios (por ejemplo, subidas del petrleo) que la poltica monetaria necesita tiempo para controlar; y 2) Para toda la zona del euro y, por tanto, no para pases concretos5. Por otra parte, sealar la cuanta del objetivo que se quiere lograr (no superar el 2%), es decir, definirlo de una manera concreta presenta por lo menos dos ventajas: 1) Sirve de gua para los mercados sobre la evolucin futura de los precios, y 2) Permite evaluar el xito o fracaso de la PMU, en funcin de que se logre o no el objetivo sealado. El esquema 2 muestra de manera sinttica estas ideas.

El IPC armonizado mide la inflacin en los pases de la Unin Monetaria Europea de manera homognea, lo que permite realizar comparaciones entre ellos. 5 En este sentido, es lo mismo que cuando hablamos del objetivo de IPC espaol que se considerar cumplido como media nacional aunque no lo haga por ejemplo en Andaluca, Madrid o Catalua. Por tanto, ahora los estados miembros se han convertido en regiones de la Unin Monetaria.

15

ESQUEMA 2 POLTICA MONETARIA NICA Estabilidad de precios Definicin cuantitativa: IPCA 2% incremento interanual mximo Objetivo a medio plazo y no para pases concretos

E S T R A T E G I A

Objetivo

Definicin: Gua mercados sobre evolucin precios Evaluar xito PMU

Los dos pilares

Pilar 1.- Valor de referencia para el crecimiento de la M3 (4,5%) Pilar 2.- Anlisis amplio variables econmicas y financieras adelantadas

Operaciones de mercado abierto: Operaciones de financiacin Operaciones de ajuste Operaciones estructurales

Instrumentacin
Facilidades permanentes de depsito y crdito a un da con garanta de valores Coeficiente de caja Fuente: elaboracin propia.

4.2.3.3. Los dos pilares de la estrategia de la PMU

16

Una posible estrategia del Eurosistema sera no hacer nada a lo largo del ao y esperar al final para comprobar si se cumple o no el objetivo de que el IPCA no supere el 2%. No parece que esta actuacin pasiva sea la ms adecuada. El Eurosistema tiene que corregir las desviaciones del objetivo a medida que las vaya detectando y, para ello, utiliza los tipos de inters a corto plazo. De manera simple, podemos sealar que si los sube encarece el crdito y desanima a muchas personas que quieren pedir un prstamo para montar un negocio, hacer una inversin, comprar una vivienda o irse de vacaciones. De esta forma se reduce la demanda y los precios se estabilizan. Por el contrario, una disminucin de los tipos podra tener los efectos inversos. Una estrategia acertada de PMU consiste en tener informacin temprana que permita el seguimiento de la situacin econmica y tomar las medidas necesarias para corregir las desviaciones contrarias a la estabilidad de precios. Esta estrategia se basa en dos pilares: 1. Control de M3 Dado que se ha demostrado la existencia de una relacin estable a largo plazo entre el nivel de precios y la cantidad de dinero, especialmente cuando se mide utilizando agregados monetarios amplios, como M3, puede pensarse que si este aumenta demasiado los precios lo harn tambin en un futuro. Para que esto no suceda, el Eurosistema ha calculado que un crecimiento anual de M3 del 4,5% no tiene consecuencias negativas para la estabilidad de los precios y, en el caso de que se produzcan desviaciones de este porcentaje, es preciso estudiar las causas y analizar los posibles efectos sobre la inflacin. 2. Seguimiento de indicadores adelantados Al mismo tiempo que se examina el crecimiento del agregado monetario M3, se hace un seguimiento de una serie de indicadores econmicos y financieros cuyo crecimiento permite adelantar lo que va a suceder en el futuro sobre los precios. As, tenemos que subidas de salarios, rentas empresariales o impuestos; aumentos de los ndices de precios y de costes (de la energa, por ejemplo), precios agrcolas, industriales o servicios van a tener efectos importantes sobre la inflacin futura y, por tanto, se requiere tomar decisiones de poltica monetaria utilizando los instrumentos disponibles, en lo que se conoce como la instrumentacin de la poltica monetaria. En el esquema 2 se muestran ambos pilares de la estrategia de la PMU.

4.2.4. Instrumentacin de la PMU La PMU dispone de varios instrumentos que le permiten controlar los tipos de inters a corto plazo e influir as en la economa para lograr la estabilidad de 17

precios. En este epgrafe vamos a estudiar los tres tipos con que cuenta el Eurosistema: operaciones de mercado abierto, facilidades permanentes y coeficiente de caja (ver esquema 2). 1. Operaciones de mercado abierto Puesto que el tipo de inters es el precio del dinero, si este es muy abundante el tipo bajar y, por el contrario, subir cuando la cantidad sea escasa. As pues, retirando o inyectando dinero legal en el sistema, el Eurosistema puede modificar los tipos de inters. Las operaciones de mercado abierto, o de compraventa de valores, buscan afectar los tipos regulando la liquidez del mercado. Las ms importantes son las de inyeccin semanal, denominadas operaciones principales de financiacin. El Eurosistema anuncia a las entidades bancarias que est dispuesto a prestarles dinero, eso s con garanta de valores, a partir de un tipo de inters mnimo. Ordena las ofertas recibidas de mayor a menor tipo, calcula las necesidades del mercado, fija el volumen que considera adecuado y procede a aceptar las ofertas de las entidades comenzando, como cualquier prestamista, por las que abonan intereses ms altos y contina de mayor a menor hasta que se agota la cantidad establecida. Al cabo de una semana las entidades prestatarias devuelven los importes recibidos ms los intereses correspondientes6. Las operaciones principales de financiacin son el instrumento clave de la PMU ya que en ellas se determina un tipo de inters mnimo, inferior al del mercado, lo que resulta muy atractivo para que las entidades bancarias demanden liquidez al Eurosistema y se convierta en referencia para el mercado interbancario. En efecto, las entidades que reciban liquidez a este tipo lo prestarn a otras pero cargando ya un margen de beneficio, es decir, un tipo superior que ir aumentando con el plazo al que se hacen los prstamos7 y, de esta forma, como veremos en el prximo tema, a partir de este tipo de inters de las operaciones principales de financiacin se forman los restantes a corto y largo plazo de la economa. Existen tambin operaciones de inyeccin a tres meses, que se negocian mensualmente, y otras de otro tipo que pueden inyectar o drenar liquidez, pero mucho menos importantes tanto por su cuanta como por el hecho de que no transmiten seales a los mercados de las intenciones que va a seguir la poltica monetaria. El cuadro 3 muestra las operaciones de poltica monetaria realizadas por el Banco de Espaa en el marco del Eurosistema.

Esta operacin se instrumenta mediante un repo o compra por el Eurosistema de valores con compromiso de reventa semanal. 7 Recurdese que a medida que aumenta el plazo mayor es el riesgo de crdito y, por tanto, el prestamista exige mayor rentabilidad.

18

Cuadro 3

Fuente: Boletn Estadstico. Banco de Espaa 2. Facilidades permanentes Tienen la finalidad de proporcionar liquidez (mediante un crdito con garanta de valores) o absorberla (con un depsito), en ambos casos con vencimiento a un da. Se realizan por iniciativa de las entidades bancarias y les permite cubrir posibles desfases de tesorera o rentabilizar los excedentes que posean. Como se observa en el cuadro estas facilidades no se utilizan mucho porque sus tipos suelen ser ms desfavorables que los resultantes de las operaciones interbancarias (las que realizan entre s los bancos). De hecho, los tipos de las facilidades permanentes marcan una banda dentro de la que se mueven los tipos de inters del mercado interbancario. El grfico I muestra, precisamente, la evolucin seguida entre 1999 y 2008 por los tipos de inters oficiales del BCE. Se observa, ahora grficamente, que las facilidades permanentes de crdito y depsito (llamadas en el grfico tipo marginal de crdito y tipo de depsito) marcan los niveles mximo y mnimo de las bandas de fluctuacin de los restantes tipos de inters oficiales: tipo mnimo de puja (por encima de l se puede optar a las operaciones principales de financiacin),

19

tipo marginal de las operaciones principales de financiacin (el tipo ms bajo resultante de la subasta) y EONIA8 (tipo medio de las operaciones realizadas en el mercado interbancario con vencimiento a un da).

El EONIA ser objeto de estudio en el tema de los mercados interbancarios.

20

3. Coeficiente de caja El Eurosistema obliga a las entidades de crdito a mantener depsitos obligatorios, pero remunerados, en sus respectivos bancos centrales del 2% de los fondos captados a menos de dos aos. Se exceptan los procedentes de otras entidades sometidas ya al coeficiente (fondos obtenidos en el interbancario) o del Eurosistema. Aumentando o disminuyendo la cuanta de los depsitos (es decir, el porcentaje del coeficiente) se reduce o ampla, respectivamente, la posibilidad de creacin de dinero bancario por las entidades de depsito. As, si el Eurosistema rebajara el coeficiente de caja al 1%, los bancos slo tendran que depositar un euro por cada cien que hubieran captado y esto les dejara tesorera excedente para iniciar el proceso de creacin que estudiamos en este tema. Por el contrario, la subida al 4% obligara a las entidades a aumentar su tesorera y con este fin tendran que reducir los depsitos ya creados. 4.3. IDEAS BSICAS El concepto de dinero es mucho ms amplio que el que suele tener la mayora de la poblacin, restringida slo al de curso legal (billetes y moneda metlica). En efecto, en Economa entendemos por dinero todo medio de pago generalmente aceptado, es decir, cualquier cosa que sea aceptada por todo el mundo como pago de bienes y servicios. Adems de esta importante funcin, el dinero facilita el intercambio (es un instrumento de cambio), permite medir el valor de los bienes y servicios (unidad de cuenta) y guardar riqueza (depsito de valor), aunque en este ltimo caso es necesario que exista estabilidad de precios, es decir, ausencia de inflacin. La oferta monetaria, o cantidad de dinero en manos del pblico, est formada por el dinero legal y el bancario (depsitos a la vista en el sistema bancario). Las entidades bancarias captan billetes y monedas, y mediante la concesin de prstamos y adquisicin de activos, que abonan en cuenta corriente, multiplican el dinero legal captado aumentando de forma apreciable la oferta monetaria. Como la cantidad de dinero, o de manera ms amplia la liquidez, influye a medio plazo en la estabilidad de precios, la poltica monetaria de la UEME (poltica monetaria nica - PMU -), vigila el crecimiento de la magnitud monetaria M3, por entender que existe una relacin estable entre la variacin de este agregado y los precios. Adems de vigilar la tasa de crecimiento de M3, el Eurosistema analiza el comportamiento de unos indicadores econmicos y financieros cuya evolucin ayuda a prever la marcha futura de la inflacin. Con el fin de controlar posibles desajustes, el Eurosistema maneja los tipos de inters a corto plazo (los aumenta cuando hay peligro de inflacin, y as

21

desanima la demanda de crdito del pblico y la consiguiente presin sobre los precios de los bienes y servicios), con lo cual influye en la actividad econmica. Las vas que utiliza para modificar esos tipos de inters y hacer que lleguen a los mercados y a la economa en general son tres: operaciones de mercado abierto, mediante la concesin de prstamos con garanta de valores a las entidades bancarias, facilidades permanentes, concede prstamos garantizados o toma depsitos, en ambos casos a plazo de un da y con tipos ms desfavorables que los existentes en el mercado, y coeficiente de caja, obligando a las entidades a mantener en depsitos en su banco central nacional un porcentaje de los recursos tomados del sector pblico y privado.

4.4. GLOSARIO DE TRMINOS Banco Central Europeo (BCE).- Institucin que cuenta con personalidad jurdica propia e independencia en el desempeo de sus funciones. Constituye el centro del Eurosistema. Es el responsable del diseo de la poltica monetaria nica. Banco central nacional.- En la UEME cada uno de los bancos centrales de los pases que tienen el euro como moneda de curso legal. A travs de ellos se ejecutan las operaciones de poltica monetaria del Eurosistema. Base monetaria.- Suma del efectivo en manos del pblico y de las reservas bancarias (efectivo en poder de las entidades bancarias y depsitos mantenidos por estos en el banco central). Se le denomina tambin dinero primario o de alta potencia porque a partir de l los bancos crean su propio dinero (dinero bancario) . Coeficiente legal de caja.- Proporcin de los depsitos y otras captaciones de fondos de las entidades bancarias a menos de dos aos que estas han de mantener en depsitos obligatorios en el banco central nacional. Depsitos a la vista.- Saldos de las cuentas corrientes abiertas en las entidades bancarias. Se considera dinero bancario. Dinero.- Todo medio de pago generalmente aceptado, es decir, cualquier cosa que sea aceptada por todo el mundo como pago de bienes y servicios. Dinero fiduciario.- Dinero que carece de valor intrnseco y que se acepta generalmente por convenio entre los agentes y mandato legal. Efectivo.- Billetes y monedas en circulacin. Recibe tambin el nombre de circulacin fiduciaria o dinero legal. Estabilidad de precios.- Su mantenimiento es el objetivo prioritario del BCE. Se ha definido como un incremento anual en el ndice de Precios al Consumo Armonizado (IPCA) para el rea euro inferior al 2%. Eurosistema.- Lo forman el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales nacionales (BCN) de los pases del rea del euro, y es el

22

responsable de definir y ejecutar la poltica monetaria. Como es una entidad que carece de personalidad jurdica y no puede actuar por si mismo, lo hace a travs del BCE quien imparte las instrucciones necesarias a los BCN para que estos ejecuten las operaciones en sus respectivos pases. ndice de precios al consumo armonizado (IPCA).- Es la medida de precios del rea euro que se utiliza para definir la estabilidad de precios en trminos cuantitativos. Inflacin.- Aumento sostenido y generalizado del nivel general de precios que, adems de la prdida de poder adquisitivo del dinero, tiene importantes costes para la economa. Instrumentacin (o ejecucin) de la poltica monetaria nica: Empleo por parte del Eurosistema de los instrumentos que tiene a su disposicin para alterar las condiciones del mercado monetario, y ms concretamente sus tipos de inters, e inducir con ello cambios en un variado conjunto de magnitudes econmicas con el objetivo de afectar al nivel general de precios en el sentido deseado. Estos instrumentos son de tres tipos: operaciones de mercado abierto, facilidades permanentes (de crdito y de depsito) y coeficiente de caja. Multiplicador del dinero bancario.- Cantidad de dinero que genera el sistema bancario con una unidad monetaria de reservas. Oferta monetaria.- En sentido genrico, cantidad de dinero en manos del pblico tanto en efectivo como en depsitos a la vista en el sistema bancario. Poltica monetaria nica.- Poltica monetaria comn que se aplica en los pases que cuentan con el euro como moneda de curso legal. Reservas.- Activos lquidos que mantienen los bancos en efectivo o en depsitos en el banco central.

4.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN 1. En respuesta al anuncio del BCE de realizacin de operaciones principales de financiacin del Eurosistema mediante subasta a tipo de inters variable por el procedimiento de adjudicacin a tipo de inters mltiple (modalidad americana) y con un tipo mnimo de puja del 3 por 100, responden tres entidades bancarias de la Unin Monetaria presentando las siguientes peticiones (en millones de euros): Tipos de inters 3,05 3,04 3,03 3,02 3,01 3,00

A
2 4 6 10 15 20

B 1 3 7 10 15

C
2 5 9 21 23

Se pide: a) Calcular los importes adjudicados a cada entidad si el BCE decide asignar un total de 57 millones de . b) Los tipos de inters de adjudicacin y el tipo medio resultante para cada entidad participante en la subasta. 2. Si en la ltima subasta el Consejo de Gobierno del BCE ha marcado un tipo de inters mnimo de puja del 3%, situando las facilidades marginales de crdito y de depsito en el 4 y el 2 %, respectivamente, seale los lmites en los que se mover el tipo de inters a plazo de un da de los prstamos garantizados en el mercado interbancario, justificando la respuesta.

SOLUCIONES DE LOS EJERCICIOS 1. a) Las operaciones principales de financiacin inyectan liquidez al sistema semanalmente y se realizan todos los jueves. La frmula utilizada en la actualidad es la subasta a tipo de inters variable. Las entidades solicitan cantidades para cada tipo de inters que el BCE ordena. Una vez decidido el volumen necesario para la financiacin del sistema, de acuerdo con la estrategia de la poltica monetaria elegida, se procede a adjudicar las cantidades correspondientes a cada entidad. En el ejercicio propuesto procederemos, en primer lugar, a ordenar las peticiones: Tipos de inters 3,05 3,04 3,03 3,02 3,01 3,00 Total

A
2 4 6 10 15 20 57

B 1 3 7 10 15 36

C
2 5 9 21 37

Total
2 5 11 22 34 56 130

Acumulado
2 7 18 40 74 130 -

Dado que la inyeccin de liquidez asciende a 57 millones de , se adjudicarn primero las solicitudes que ofrecen los tipos de inters ms elevados, en este caso el 3,05 %, y luego las siguientes hasta completar la cifra total inyectada9. La penltima columna nos indica el volumen total solicitado y la ltima el acumulado. Fijndonos en ella observamos que la suma de peticiones para tipos de inters superiores a 3,02 ascienden a 40 millones, mientras que
9

Lgica consecuencia de que el BCE acta como prestamista y presta al inters ms alto.

24

las que superan el tipo del 3,01 (74), sobrepasan la cantidad ofrecida. En consecuencia, el BCE adjudica todas las peticiones para tipos de inters iguales o mayores a 3,02, o sea, 40 millones, y procede a prorratear el resto entre las cantidades solicitadas al tipo del 3,01, resultando un porcentaje de: (57 40) / 34 = 50% , es decir, que de las 34 pedidas slo pueden aceptarse la mitad, 17. Por tanto, las cantidades totales demandadas y adjudicadas a cada entidad seran las siguientes:

Cantidades Demandadas Adjudicadas % dem/adjudicadas

A 57 29,5 51,8

B 36 16 44,4

C 37 11,5 31,1

Total 130 57 43,8

b) Conocidas las cantidades resultantes de la subasta a tipo de inters variable, queda por determinar el procedimiento de adjudicacin, en el que caben dos modalidades: 1. Adjudicar toda la cantidad al tipo de inters marginal, (subasta holandesa o a tipo nico), que es el mnimo aceptado y en este caso sera 3,01 %, y 2. Aplicar diferentes tipos a las cantidades adjudicadas en funcin de las pujas realizadas, conocido como procedimiento a tipo mltiple o subasta americana, que es el que sigue el BCE. De acuerdo con este ltimo criterio, al Banco A le adjudicarn 2 millones de euros a un tipo del 3,05; 4 al 3,04; 6 al 3,03; 10 al 3,02; y como resultado del prorrateo, 7,5 al 3,01. Procediendo de la misma manera, obtendremos las cantidades adjudicadas y sus tipos correspondientes para los bancos B y C. El coste medio de los fondos obtenidos, o tipo medio resultante, para cada entidad participante en la subasta se obtiene calculando la media aritmtica ponderada: Para el Banco A: (2 x 3,05 + 4 x 3,04 + 6 x 3,03 + 10 x 3,02 + 7,5 x 3,01) / 29,5 = 3,0242

Para el Banco B: (1 x 3,04 + 3 x 3,03 + 7 x 3,02 + 5 x 3,01) / 16 = 3,02

25

Y para el Banco C: (2 x 3,03 + 5 x 3,02 + 4 x 3,01) / 11,5 = 3,0174

Los anteriores datos permiten concluir que el procedimiento a tipos mltiples da lugar a diferentes resultados y cada entidad participante puede decidir la estrategia que considere ms adecuada al negocio que desarrolla.

2. Los tipos de inters a plazo de un da de los prstamos garantizados en el mercado interbancario de los pases de la Unin Monetaria fluctuarn dentro de la banda marcada por las facilidades marginales de crdito y depsito, cuyos valores se sitan en el ejercicio propuesto entre el 4 y el 2%. Puesto que la facilidad marginal de crdito permite a las entidades obtener ilimitadamente prstamos garantizados de su banco central nacional y la de depsito posibilita que aqullas puedan depositar los fondos que deseen en aqul, ninguna entidad de crdito se endeudar en iguales condiciones a tipos superiores a los marcados por la facilidad de crdito y no prestar a tipos inferiores a los fijados por la de depsito. Ambas marcan, por tanto, la banda de negociacin de ese mercado. Si en l existe un exceso de liquidez -mayor oferta que demanda- el tipo de inters caer aproximndose al lmite inferior y si, por el contrario, surgieran tensiones de liquidez -la demanda supera a la oferta- se producir un movimiento de acercamiento hacia la facilidad de crdito cuyo tipo no ser sobrepasado, porque alcanzado ese nivel, las entidades pueden recurrir a su banco central para obtener los fondos que necesiten. Como el Eonia es la media ponderada de todas las operaciones de prstamo a un da no garantizados del mercado interbancario puede suceder que llegue a superar el tipo fijado para la facilidad marginal de crdito. Sin embargo, esto no ha sucedido desde el inicio del funcionamiento del mercado en 1999. PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. Dentro del trmino circulacin fiduciaria de un pas se incluye: a) Dinero legal y bancario. b) Efectivo en manos del pblico y depsitos del sistema bancario en el banco central. c) Efectivo en manos del pblico y en poder del sistema crediticio. d) Todas las respuestas anteriores son correctas. 2. Con los siguientes datos monetarios del balance de un banco central: activos frente al sector exterior = 15; activos netos frente al sector 26

pblico = 11; circulacin fiduciaria = 24; efectivo en manos del pblico = 19; activos sobre las entidades de crdito = 8; los depsitos del sistema bancario en el banco central sern: a) 10; b) 17; c) 36; d) 34.

3. La base monetaria es la suma de: a) El efectivo en manos del pblico y los depsitos del sistema bancario en el banco central. b) La circulacin fiduciaria y los depsitos del sistema bancario en el banco central. c) El efectivo en poder del sistema bancario y los depsitos del sistema bancario en el banco central. d) El efectivo en poder del sistema bancario y en manos del pblico. 4. Dentro de las operaciones principales de financiacin, determinar el importe adjudicado a la entidad B sabiendo que las peticiones presentadas son las siguientes (todos los valores en millones de euros): Entidad A: Entidad B: Entidad C: 22; 60; 36; tipo de inters = 4% tipo de inters = 4,05% tipo de inters = 4,10%:

y que el volumen total adjudicado asciende a 60: a) 38 b) 24 c) 60 d) 20

5. La facilidad marginal de depsito es: a) La posibilidad que tienen las entidades de crdito de rentabilizar en el Banco de Espaa al plazo de un da sus excedentes transitorios de tesorera. b) El crdito que concede el Banco de Espaa al Tesoro para hacer frente a necesidades puntuales de liquidez. c) Un crdito que concede el Banco de Espaa a las entidades de crdito. d) El depsito a plazo de los excedentes de las entidades de crdito en el Banco de Espaa. 6. El Eurosistema puede drenar liquidez: a) Vendiendo valores. b) Reduciendo el coeficiente de caja. c) Reduciendo los tipos de las facilidades marginales de depsito. d) Todas las respuestas anteriores son correctas.

27

7. Si las facilidades marginales de crdito y depsito estn situadas en el 4 y en el 2 % respectivamente, el tipo de inters del mercado interbancario para operaciones garantizadas podr ser: a) 4,25 b) 3,25 c) 1,75 d) Todas las anteriores son correctas

28

RESPUESTAS A LAS PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE: 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. c) a) b) b) a) a) b)

4.6. BIBLIOGRAFA - Banco Central Europeo (2004). La Poltica Monetaria del BCE (2 edicin), BCE, Frankfurt.

29

TEMA 5. LOS MERCADOS MONETARIOS NDICE: 5.1. Orientacin general. 5.2. Desarrollo del tema. 5.2.1.El mercado interbancario de depsitos. 5.2.1.1. Concepto, caractersticas y finalidad. 5.2.1.2. Las referencias del mercado interbancario: Euribor y Eonia. 5.2.2. Los mercados de divisas. 5.2.2.1. Introduccin. 5.2.2.2. Algunos conceptos bsicos. 5.2.2.3. Justificacin de los mercados de divisas. 5.2.2.4. Caractersticas, operaciones y posiciones en divisas. 5.2.2.5. Mercado de divisas al contado y mercado de divisas a plazo. 5.2.2.3. Otros mercados monetarios. 5.3. Ideas bsicas. 5.4. Glosario de trminos. 5.5. Ejercicios de autoevaluacin. 5.6. Bibliografa. 5.1. ORIENTACIN GENERAL. Los prximos temas se dedicarn al estudio de los distintos mercados financieros espaoles, de acuerdo con el esquema que aparece en la figura 1. Comenzaremos en este primer tema con el anlisis de los mercados monetarios tanto en moneda nacional como en divisas. Los criterios de delimitacin de los mercados monetarios ms comnmente utilizados atienden a las caractersticas de los instrumentos financieros (IF) negociados en ellos: activos de deuda con elevada liquidez y seguridad ygeneralmente- con corto plazo de vencimiento.

Figura 1: Estructura de los mercados financieros en Espaa.

Interbancario de depsitos Mercados monetarios Interbancario de divisas Otros mercados monetarios . Mercado de Deuda Pblica Anotada

Mercados financieros

Mercados de capitales

Renta fija a largo plazo Renta variable Crdito bancario a largo plazo

Futuros financieros Mercados de derivados Normalizados Opciones financieras Compraventas a plazo A medida Opciones a medida

Fuente: Elaboracin propia.

En sentido amplio se considera mercado interbancario tanto al mercado de operaciones de regulacin monetaria- a travs del cual el banco emisor acta para drenar o inyectar liquidez al sistema- como al mercado en el que operan bsicamente las entidades bancarias del rea Euro entre s. Dado que las operaciones de regulacin monetaria han sido ya estudiadas en un tema anterior, ahora nos centraremos en el estudio de las operaciones interbancarias que realizan entre s las entidades de crdito. Dentro de las operaciones entre entidades de crdito se encuentra el mercado interbancario de depsitos en donde las entidades se intercambian fondos (denominados depsitos) fundamentalmente a muy corto plazo y con carcter mayorista (se mueven elevados volmenes de recursos). As mismo, el mercado de divisas se considera tambin un mercado interbancario ya que el grueso de las operaciones las realizan entidades de crdito de forma mayorista.

Al referirnos a los otros mercados monetarios la nota caracterstica es la gran variedad de IF a corto plazo que, sin pertenecer a ninguno de los mercados anteriores, tienen cabida dentro de los mercados monetarios. Para su estudio vamos a considerar el emisor de cada tipo de IF: entidades bancarias en sentido amplio, grandes empresas no financieras e instituciones financieras especializadas. PREGUNTAS INICIALES Qu funcin cumplen los mercados interbancarios? Qu tipo de operaciones se pueden realizar en dichos mercados? Qu entidades participan en el mercado interbancario? Qu es una divisa y cmo se forma su tipo de cambio? Por qu existen los mercados de divisas o cambiarios y cules son sus principales caractersticas? Cmo se negocian los IF de renta fija privada en Espaa?

5.2. DESARROLLO DEL TEMA. 5.2.1. EL MERCADO INTERBANCARIO DE DEPSITOS. 5.2.1.1. Concepto, caractersticas y finalidad. Los mercados interbancarios de depsitos son mercados monetarios donde las entidades de crdito se cruzan instrumentos financieros de gran liquidez y seguridad y, generalmente, a corto plazo. Este mercado permite a las entidades de crdito : 1. 2. 3. 4. Gestionar de forma eficaz los excedentes de tesorera . Cubrir desajustes temporales del coeficiente legal de caja. Financiar operaciones activas a otras entidades de crdito. Servir como punto de referencia para la formacin de los tipos de inters a corto plazo.

El tipo de operaciones que se pueden realizar en este mercado pueden ser: a) operaciones simples de cesin de fondos (depsitos) a otras entidades participantes en el mercado, b) operaciones dobles de compra- venta de activos (generalmente ttulos de deuda pblica) con pacto de retrocesin (las denominadas operaciones repo). Para realizar las operaciones las entidades se ponen en contacto de forma directa o a travs de mediadores especializados (brokers). Se trata de un mercado mayorista ya que las operaciones se realizan a gran escala, y la liquidacin de las operaciones se realiza a travs del Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa, mediante cargos y abonos en las cuentas que las entidades participantes tienen abiertas en el Banco de Espaa, y que se denominan Cuentas de Tesorera. El acceso al mercado interbancario de depsitos constituye una de las vas principales de financiacin de las entidades de crdito, ya que les permite obtener liquidez temporal a corto plazo sin previa aportacin de garantas (a diferencia de las operaciones de poltica monetaria). Es, por tanto, un mercado con garanta personal de forma que la seguridad de las operaciones se basa en la solvencia de la entidad que recibe los fondos y, de este modo, el tipo de inters de las operaciones vara en cada caso en funcin de la solvencia de la entidad prestataria. 5.2.1.2. Las referencias del mercado interbancario: Euribor y Eonia. Hasta la aparicin del euro, cada pas miembro de la Unin Monetaria tena su mercado interbancario propio y sus ndices de tipos de inters. Con la aparicin del euro estos mercados desaparecen y surgen nuevas referencias de tipos de inters de depsitos interbancarios en euros como son el Euribor y el Eonia. La definicin del Euribor se plante ante la necesidad de crear una referencia nica en el rea Euro para todas las entidades, tanto para las operaciones del mercado interbancario como para la liquidacin de operaciones de derivados (que estudiaremos detenidamente en el tema 9).

El Euribor (European interbank offered rate) se define como el tipo de inters de oferta a distintos plazos para depsitos interbancarios denominados en euros. No se trata de un tipo de inters real, sino aquel al que las entidades ofertan financiacin, y existe uno para cada plazo. En total son quince ya que las operaciones se realizan a una, dos y tres semanas y de uno a doce meses. Los tipos de Euribor para cada plazo se calculan diariamente y son la media resultante de la informacin que facilitan un panel de bancos con importante participacin en el mercado interbancario de depsitos. El Eonia es el tipo de inters efectivo del euro vigente en el mercado interbancario a un da, que comprende todas las operaciones realizadas. Se obtiene a partir de la informacin que proporciona el mismo panel de bancos que compone el Euribor, pero en este caso los bancos ofrecen informacin sobre el conjunto de operaciones de crdito efectivamente realizadas a un da y sin garantas. A partir de los quince valores del Euribor y del valor Eonia se pueden unir los puntos1 y formar una curva temporal de tipos de inters. Esta curva recoge para cada plazo el nivel de tipos de inters en un momento dado. De este modo, en el eje X se recoge un intervalo de plazos desde un da a doce meses, y en el eje Y el nivel correspondiente de los tipos de inters en el momento de elaborar la curva.

Figura 2: Curva de tipos de inters a corto plazo.

3 Tipo de inters

Caso A
2,5

Caso B

1,5 0 1 2 3 4 5 6 Meses 7 8 9 10 11 12

Fuente: Elaboracin propia.

1

Para la formacin de la curva de tipos de inters se unen los valores del Euribor y el Eonia a pesar de que no son valores homogneos, ya que el Euribor es un tipo de inters de oferta mientras que el Eonia es un tipo de inters real efectivo.

Esta figura permite observar la relacin entre los distintos tipos de inters a corto plazo. El signo y el valor de su pendiente (forma y grado de inclinacin, respectivamente) constituye una valiosa fuente de informacin puesto que refleja las expectativas de los mercados. La curva de tipos puede presentar tres formas:

Ascendente (pendiente positiva) si los tipos de inters a ms corto plazo son inferiores a los tipos de inters a un ao. Descendente (pendiente negativa), si los tipos a ms corto plazo son superiores a los tipos a un ao. Horizontal (pendiente nula), si los tipos son iguales a todos los plazos inferiores a un ao.

Desde un punto de vista terico, lo ms razonable es que los tipos a ms cortos plazos sean inferiores a los tipos a un ao, es decir, que la curva tenga pendiente positiva (caso A). La explicacin se basa en que las entidades participantes en el mercado interbancario prefieren prestar a plazos cortos ya que pueden recuperar su dinero con menor riesgo, y para prestar dinero a plazos ms largos exigen una rentabilidad mayor (lo que tambin se conoce como prima de riesgo). Esto es debido a que la posibilidad de impago aumenta con el plazo. Sin embargo, la Teora de las expectativas nos indica que cuando las entidades esperan una bajada de los tipos de inters la curva de tipos tendr una pendiente negativa (caso B), tal y como ocurri en Espaa con la entrada del euro, ya que se esperaba una fuerte bajada de tipos para cumplir los criterios de convergencia. En tales momentos el tipo de inters a plazos muy cortos (por ejemplo el Euribor a 1 mes) es ms elevado que el Euribor a 1 ao. Cuando el Banco Central Europeo cambia el tipo de inters de subasta de las operaciones de poltica monetaria lo que se produce es un desplazamiento en vertical de toda la curva (hacia arriba o hacia abajo dependiendo del signo de la variacin).

Otra explicacin a una curva de tipos con pendiente negativa nos la ofrece la Teora de la preferencia por la liquidez que sostiene que en un contexto de malas perspectivas econmicas las entidades muestran una fuerte preferencia por la liquidez y buscan valores refugio a corto plazo, con lo cual los tipos de inters a corto plazo se sitan por encima de los tipos a ms largo plazo.

5.2.2. LOS MERCADOS DE DIVISAS. 5.2.2.1. Introduccin. Tal y como se seal al inicio del tema, el mercado de divisas se considera tambin un mercado interbancario dada la preponderancia de las operaciones realizadas entre entidades de crdito. Estas entidades operan a gran escala moviendo importantes volmenes de fondos y actan siempre por cuenta propia comprando y vendiendo divisas para s mismas, es decir, actuando como dealers, tanto para sus propias necesidades como para atender las peticiones de su clientela. Se trata de un mercado absolutamente global a nivel mundial, muy lquido, complejo, perfecto y que funciona las veinticuatro horas del da. La importancia del mismo no es nada desdeable ya que, de hecho, ha ejercido un papel fundamental en la propagacin y contencin de las crisis financieras de los ltimos aos. Aunque en algunos pases puede estar ms segmentado este mercado como consecuencia de la regulacin nacional, cada vez es ms complicado establecer fronteras cuando se trata de analizar el mercado de divisas. Los usos y costumbres en este mercado cuentan con un elevado grado de homogeneizacin que es difcil encontrar en otros mercados.

5.2.2.2. Algunos conceptos bsicos. Antes de entrar de lleno en materia consideramos imprescindible que el alumno conozca la terminologa bsica para poder seguir las explicaciones que se ofrecen. Divisa: Se entiende por divisa todo medio de pago denominado en moneda extranjera. En sentido amplio son divisas los medios de pago de curso legal- como las monedas y los billetes de banco extranjeros- y los bancarios; depsitos a la vista e instrumentos de movilizacin de estos (como es el caso de los cheques bancarios en divisas). Sin embargo, cuando se habla de mercado de divisas nos referimos a los medios de pago bancarios ya que el volumen de los de curso legal tiene escasa importancia.

En el mercado interbancario de depsitos, al igual que en otros mercados financieros, cuanto mayor es el plazo al que se solicita financiacin menor es la seguridad y mayor el riesgo de crdito de la operacin.

Tipo de cambio: Es el precio de una divisa en trminos de otra. As, si para comprar un euro tenemos que pagar 1,44 dlares diremos que ese es su precio o su tipo de cambio. Pero, adems, no es un precio fijo y estable sino que, en mayor o menor medida, flucta continuamente porque un aumento o disminucin de las importaciones o exportaciones, cambios en las expectativas de inversin o variaciones en los tipos de inters afectan a la demanda y oferta de divisas y, consecuentemente, a su cotizacin o tipo de cambio. Por otra parte, es un precio muy importante porque afecta a todas las transacciones y movimientos de capital entre los pases concernidos y, precisamente por ello, los agentes econmicos tratan de evitar los efectos de esa fluctuacin mediante una adecuada cobertura de riesgos -riesgo de tipo de cambio- o beneficiarse de esas variaciones adelantndose al mercado, es decir, especulando. Una forma de expresar los tipos de cambio es como lo hacen las entidades financieras que tienen dos tipos de cambio; uno de compra (bid) y otro de venta (offer), separados por una barra inclinada.3 Por supuesto, una entidad cotizar siempre el precio al que est dispuesto a comprar por debajo del precio al que est dispuesto a vender. Por lo tanto, 1,3455/89 dlares por euro es equivalente a 1,3455 dlares por euro (precio de compra de la entidad de euros a cambio de dlares) y 1,3489 dlares por euro (precio de venta de euros a cambio de dlares) Asimismo, el tipo de cambio se puede expresar por cotizacin directa (mtodo americano) o nmero de unidades de moneda nacional en funcin de una moneda extranjera (moneda base). Como ejemplo tendramos 0,71 euros por 1 dlar americano (USD). De modo inverso, mediante la cotizacin indirecta (mtodo europeo) se expresa el nmero de unidades de moneda extranjera por una unidad de moneda nacional que se toma como base de referencia (en nuestro caso 1,34 USD por 1 euro).

El tipo de cambio de compra habitualmente se expresa mediante cinco dgitos independientemente del nmero de decimales. Un precio expresado en unidades cotizara con cuatro decimales (1,3455 dlares/ euro), en decenas cotizara con tres decimales (13,349 pesos mejicanos/ euro), en centenas con dos decimales (156,15 yenes/ euro), etc. El precio de venta, sin embargo, se expresa de forma abreviada cotizando normalmente los dos ltimos dgitos.

Apreciacin/depreciacin: aumento (bajada) del precio de una divisa respecto a otra. Si el precio o tipo de cambio se expresa de forma directa, es decir, unidades de moneda nacional respecto a una unidad de moneda extranjera, un tipo de cambio menor refleja una apreciacin de la moneda nacional y viceversa. Por ejemplo, un movimiento desde los 1,50 euros por 1 libra esterlina a 1,40 constata una apreciacin del euro frente a la libra. un movimiento desde los 1,50 euros por 1 libra a 1,60 muestra una depreciacin del euro, pues se necesitan ms unidades para adquirir una libra. Si el tipo de cambio se expresa de forma indirecta, es decir, unidades de moneda extranjera por una unidad de moneda nacional, un tipo de cambio menor es consecuencia de una depreciacin de la moneda nacional, y viceversa. Por lo tanto, si el euro se mueve desde 1,45 a 1,40 USD, el euro se ha depreciado respecto al dlar, ya que tiene menor capacidad de compra en trminos de dlares. si el tipo de cambio del euro se eleva desde 1,45 a 1,50 USD, la divisa europea se ha apreciado respecto al dlar, ya que con un euro ahora se puede comprar una mayor cantidad de dlares. Revaluacin/devaluacin: semnticamente se puede decir que una revaluacin es una apreciacin, del mismo modo que una devaluacin es una depreciacin. Sin embargo, conceptualmente, estos trminos se utilizan (1) cuando el ajuste lo deciden las autoridades econmicas, en muchos casos ante la presin del mercado, (2) cuando el movimiento alcanza una magnitud muy significativa, lo que no deja de ser una interpretacin muy ambigua, o (3) cuando una determinada divisa abandona o modifica una disciplina cambiaria que se haba respetado a lo largo de un perodo de tiempo. Intervenciones: las compras o ventas que realizan los bancos centrales para influir en los tipos de cambio que establece el mercado, bien por iniciativa propia, bien por encargo de las autoridades econmicas (en la Unin Monetaria Europea, el Banco Central Europeo es el ejecutor de las decisiones que adopte el Eurosistema).

LECTURA DE ACTUALIDAD
Cules son las expectativas financieras?, seguir la apreciacin del euro frente al dlar? La evolucin del tipo de cambio nominal del dlar contra el euro ha experimentando un incremento sin precedente desde que naci la moneda nica europea, hace ahora diez aos. Desde el ao 2000, el tipo de cambio real del euro contra el dlar se ha apreciado en torno a un 30%, siendo la depreciacin (nominal) del dlar frente al euro especialmente pronunciada desde 2004. De forma general, el tipo de cambio nominal de un pas puede sufrir alteraciones debido a un conjunto amplio de factores que engloban todo tipo de informacin econmica, financiera o poltica. Los expertos y estudios recientes apuntan tres factores como principales causas de la debilidad del dlar frente al euro. En primer lugar, la debilidad del ciclo econmico de EEUU frente a la zona euro y las expectativas negativas sobre su crecimiento han motivado que los inversores que no confan en la marcha de la economa norteamericana busquen mayor rentabilidad y seguridad en los mercados europeos. En segundo lugar, ha incidido el diferencial de tipos de inters establecidos por los dos bancos centrales. La mayor bajada de tipos en EEUU ha hecho que aumente la demanda de ttulos denominados en euros, lo cual ha apreciado el tipo de cambio del euro. Otro elemento es la crisis financiera que tuvo comienzo en EEUU desde finales del verano de 2007, lo que ha llevado tambin a los inversores a buscar la seguridad de otros mercados de capitales, como el europeo. Estas turbulencias de los mercados financieros han incrementado la demanda de euros en los mercados de divisas de todo el mundo en los ltimos aos, motivando, as, la apreciacin del euro frente al dlar, pero tambin con respecto a otras monedas como la libra esterlina o el yen japons. En tercer lugar, la cada de la cotizacin del dlar est asociada al dficit pblico y comercial de la economa norteamericana. Esto supone una mayor oferta de dlares en los mercados de divisas, lo cual incide tambin en la depreciacin del dlar frente a otras monedas y especialmente el euro.

Fuente: Cmara de Comercio e Industria (23 de junio de 2008).

5.2.2.3. Justificacin de los mercados de divisas. Estos mercados nacieron para atender las necesidades de los importadores de productos del extranjero o de los exportadores nacionales a otros pases. Los primeros para pagar en la moneda del otro pas y los segundos para convertir las divisas recibidas a la moneda nacional. Con el desarrollo de las comunicaciones y la globalizacin de las economas, el aumento de las operaciones se ha disparado por efecto de la expansin del comercio mundial, la facilidad de prestacin de servicios transfronterizos - pinsese en el fenmeno del turismo de masas- y la liberalizacin de los movimientos de capital. En estos momentos el volumen diario

10

de los intercambios en el mundo supera el billn y medio de dlares, es decir, el PIB espaol de un ao. Obviamente todas estas operaciones se deben a la existencia de oferentes y demandantes que acuden a este mercado a realizar sus intercambios. Por ejemplo, los oferentes, que venden divisas para convertirlas en euros, ceden al mercado: 1) Las obtenidas por exportacin de mercancas -frutas, hortalizas, automviles o gasolinas- y de servicios -compaas de la Unin Monetaria Europea (UME) de aviacin que transportan a residentes en otros pases u hoteles de la UME que los alojan y alimentan- o por transferencia de fondos, como remesas de emigrantes o familiares que han ido en aumento en los ltimos aos como consecuencia del fenmeno de la emigracin. 2) Los capitales o recursos en moneda extranjera destinados a invertir en empresas, adquirir valores de la UME o abrir cuentas bancarias en euros. 3) Los depsitos en moneda extranjera captados por los bancos de la UME para invertirlos en instrumentos financieros en euros. Por su parte los demandantes de divisas las comprarn a cambio de euros para: 1) Pagar las importaciones de mercancas y los servicios prestados por empresas no residentes en la UME. 2) Realizar inversiones directas fuera de la UME, adquirir valores exteriores y abrir cuentas bancarias en otras monedas distintas del euro. 3) Colocar saldos en otras divisas, etc.

5.2.2.4. Caractersticas, operaciones y posiciones en divisas. 5.2.2.4.1. Caractersticas. En primer lugar, y como ya se ha sealado, en los mercados de divisas destaca el elevado volumen de negociacin. Las operaciones diarias superan el billn y medio de dlares (muy por encima de la negociacin diaria conjunta de todos los mercados de bonos y acciones del mundo en circunstancias normales) y duplican sobradamente esa cifra en momentos de crisis cambiarias.

Para conocer con mayor detalle los ltimos datos de negociacin del mercado se puede consultar el siguiente enlace: http://www.ac-markets.com/ES/forex_market.asp

11

En segundo trmino, son muy transparentes, ya que su precio es conocido con facilidad, tanto por tratarse de un producto nico y homogneo, como por el desarrollo de las comunicaciones que ofrece pantallas de negociacin continua. Algunas agencias de informacin ofrecen da y noche, mediante pantallas de ordenador, los precios a los que se estn negociando las divisas ms importantes en los grandes centros financieros del mundo, de forma que siempre hay uno de ellos abierto, y cuando uno cierra se incorpora otro.

Figura 3: Ejemplo de pantalla de cotizacin en tiempo real.

ltima transaccin: Hora de cotizacin: Oferta: Demanda:

1,2761
14:16 1,2761 1,2762

Fuente: http://es.finance.yahoo.com/q/bc?s=EURUSD=X&t=5d&l=on&z=m&q=l&c=

La duracin de cada jornada es muy amplia, puesto que desde la apertura del lunes en Sydney hasta el cierre del viernes en San Francisco la operativa no cesa. Habra que introducir, en todo caso, algunas puntualizaciones. En primer lugar, la liquidez del mercado no es constante en cada jornada. La actividad ms elevada se produce cuando coinciden la sesin europea y la de EE.UU, aproximadamente entre las 14 horas y las 16 horas espaola, mientras que al cierre de la sesin norteamericana la actividad suele ser mucho ms reducida, coincidiendo con la apertura de Wellington (Nueva Zelanda) y Sydney (Australia).

12

Los principales mercados financieros del mundo son Londres y EE.UU., seguidos de Japn, Singapur y Alemania. Nuestro pas ocupa una posicin modesta en el ranking ya que se encuentra por detrs de la mayora de nuestros socios europeos. Por ltimo, hay que destacar que es un mercado con un importante grado de concentracin ya que alrededor de un tercio de las operaciones de este mercado corresponde a una veintena de entidades de crdito. 5.2.2.4.2. Operaciones. En los mercados de divisas se suelen realizar tres tipos de operaciones: a) Operaciones simples de contado (spot). Son aquellas cuya liquidacin se realiza dos das hbiles despus de la fecha de contratacin. Se incluyen, asimismo, otras operaciones menos frecuentes cuya fecha de liquidacin es el mismo da o al da siguiente de la contratacin. Por ejemplo, el banco BBVA acuerda hoy el precio para comprar maana 20.000 dlares americanos. b) Operaciones simples de plazo directo (outright forward). La entrega o liquidacin de la transaccin tiene lugar en una fecha futura que excede los dos das hbiles despus de la fecha de contratacin. Por ejemplo, el banco BBVA acuerda hoy el precio para comprar 20.000 dlares americanos dentro de una semana. c) Operaciones dobles o swaps. Se trata de dos compraventas simples de signo contrario, entre los mismos participantes, por igual importe y divisa, a unos tipos de cambio establecidos entre las partes en la fecha de contratacin, pero con liquidacin futura en dos fechas diferentes. Por ejemplo, el banco BBVA acuerda hoy la compra de 20.000 dlares americanos al Banco Popular a cambi de euros con el compromiso de recomprarlos al cabo de un mes. 5.2.2.4.3. Posiciones en divisas. Se puede definir la posicin en una divisa en una entidad como la diferencia entre la suma de los activos y pasivos denominados en esa divisa. La casustica que nos podemos encontrar es: 1. Posicin cerrada: cuando la suma de activos coincide exactamente con la suma de pasivos, con lo cual se dice que el agente se encuentra inmunizado frente a alteraciones del tipo de cambio (A=P). 2. Posicin abierta: cuando la suma de activos y pasivos no coinciden, pueden darse los siguientes casos:

13

a) Posicin larga: cuando la suma de los activos de un agente es mayor que la suma de los pasivos emitidos. Tomemos como ejemplos un inversor en la Bolsa de Nueva York; una entidad que concede un prstamo en dlares; o un exportador que va a recibir un cobro en dlares (A>P). b) Posicin corta: en este caso la suma de los activos en una divisa es menor que la suma de los pasivos. Como ejemplo tendramos un deudor de un prstamo en dlares o un importador que debe pagar en dlares a su proveedor (A<P). Para analizar los efectos de una apreciacin o depreciacin de la divisa proponemos el siguiente ejemplo. Imagine que el Banco Ponteareas presenta la siguiente estructura de balance: BANCO PONTEAREAS S.A. (Saldos operaciones en dlares) Crditos Pagars de empresa Bonos y obligaciones TOTAL ACTIVOS 50 20 10 80 Depsitos Cesiones temporales Ttulos emitidos hipotecarios 40 30 30 100

TOTAL PASIVOS

En este caso el banco mantiene una posicin abierta y corta, ya que la suma de activos en dlares es inferior a la de los pasivos. En tal circunstancia la entidad estara expuesta ante una apreciacin del tipo de cambio que incrementara su deuda en euros. Por el contrario, una depreciacin de esa moneda reducira la cantidad adeudada en euros y le reportara beneficios. Ante una posicin abierta y larga los efectos son los contrarios. Si la estructura de su balance fuese: BANCO PONTEAREAS S.A. (Saldos operaciones en dlares) Crditos Pagars de empresa Bonos y obligaciones TOTAL ACTIVOS 50 20 30 100 Depsitos Cesiones temporales Ttulos emitidos hipotecarios 40 20 20 80

TOTAL PASIVOS

14

Una apreciacin del dlar (desde 1 euro a 1,10 euros) supondr para el banco beneficios por diferencias de cambio, ya que antes de la apreciacin la posicin abierta de la entidad tena un valor de 20 euros (100-80), pero tras la apreciacin del dlar sus activos valen 110 euros (100x1,10) y sus pasivos 88 euros (80x1,10), con lo cual en esta nueva situacin el valor de la posicin asciende a 22 euros (110-88 euros). Esa diferencia de 2 euros en el valor de la posicin desde 20 euros a 22 euros es el beneficio obtenido por la entidad por diferencias de cambio. Por el contrario, una depreciacin de la divisa norteamericana dar lugar a prdidas. Al banco le deben los mismos dlares de antes pero estos tienen ahora menor valor en euros. A modo de resumen se puede concluir que : Una apreciacin del tipo de cambio de una divisa provoca: - Beneficios por diferencias de cambio si su posicin es abierta y larga (A>P). - Prdidas por diferencias de cambio si su posicin es abierta y corta (A<P). Y de modo inverso Una depreciacin del tipo de cambio de una divisa provoca: - Prdidas por diferencias de cambio si su posicin es abierta y larga (A>P). - Beneficios por diferencias de cambio si su posicin es abierta y corta (A<P).

5.2.2.5. Mercado de divisas al contado y mercado de divisas a plazo. En el mercado de divisas existen dos segmentos claramente diferenciados, aunque los precios en ambos estn claramente relacionados. El mercado de divisas al contado o spot es aquel en el que la fecha de liquidacin tiene lugar dos das despus de la fecha de contratacin. Por el contrario, en el mercado de divisas a plazo o forward los agentes se estn cubriendo frente a fluctuaciones del tipo de cambio, por lo que la existencia de estos mercados a plazo est asociada a la cobertura del riesgo de tipo de cambio. Es por ello por lo que en el mercado de divisas a plazo se negocian operaciones con un vencimiento superior a dos das hbiles despus de la fecha de contratacin5.

Se puede negociar un tipo de cambio a cualquier fecha en la que exista actividad bancaria, si bien existen unos periodos estndar que tienen la particularidad de ser ms lquidos, y por lo tanto se pueden obtener unas mejores condiciones de mercado. Las fechas ms habituales para cruzar operaciones a plazo y, por lo tanto, en los que hay mayor transparencia de precios, son las que coinciden con los perodos estndar de una semana, dos semanas, un mes, dos, tres, seis, nueve y doce meses.

15

Cmo se establecen las cotizaciones a plazo si no se sabe como evolucionar una determinada divisa respecto a otra en el futuro? A modo de ejemplo, imaginemos un importador espaol que tiene que pagar dlares americanos en tres meses y desea cubrirse del riesgo de tipo de cambio. Ante el temor a una revalorizacin del dlar dentro de tres meses decide comprar los dlares hoy al tipo de cambio vigente en ese momento. Al acudir a su entidad financiera, le exigen los fondos con los que adquirir los dlares y, al no disponer de ellos, le facilitan financiacin en su moneda, es decir, en euros. Por supuesto, dentro de tres meses tendr que devolver el prstamo en euros ms el coste de la financiacin (tipo de inters del euro). Una vez obtenido el prstamo y comprados los dlares su entidad financiera le ofrece depositar dicha cantidad remunerndole al tipo de inters de la divisa estadounidense hasta el momento en que efectivamente los necesite para pagarle a su proveedor. De esta manera, nuestro protagonista habr neutralizado completamente su riesgo (al disear una operacin a medida que coincide en el tiempo y cubre el 100% del pago en dlares). As, si el dlar se aprecia esto afectar positivamente a su depsito en dlares en la misma cuanta que negativamente al pago por la importacin. Satisfecho por el resultado de su operacin de cobertura se dispone a calcular el tipo de cambio final al que ha neutralizado su riesgo. Para ello, slo necesita conocer tres variables: el tipo de inters al que ha obtenido el prstamo en euros, el tipo de cambio al que le han cambiado los euros por dlares y el tipo de inters al que el banco le remunera los dlares que tiene depositados. Por un importe de un milln de dlares, a un tipo de cambio de 1,02 dlares por cada euro, deber pedir prestado 980.392 euros6. Por esta cantidad de euros por la que solicit el prstamo devolver intereses a un tipo de inters del 4,25% anual (suponemos que la financiacin es a 91 das, por lo que el tipo de inters por tres meses es de 4,25% x 91/360 das), por lo que tendr que devolver 980.392 x 1+(4,25% x 91/360)= 990.924 euros. Pero los dlares que el importador ha obtenido, y tras invertirlos durante los 91 das al tipo de inters del dlar, por ejemplo, del 6,75%, obtendr un rendimiento de: 1.000.000 x (6,75% x 91/360 )= 17.062 dlares,

Si 1,02 de dlares equivale a 1 euro,1.000.000 de dlares equivale a 1.000.000/1,02 = 980.392 euros.

16

por lo que el total del depsito en dlares al cabo de los 91 das ascender a 1.017.062 dlares, es decir, 1.000.000 x 1+(6,75% x 91/360). Figura 4 Por el prstamo en euros que recibe el importador deber devolver al cabo de tres meses 990.924 euros (en negro):

Prstamo en euros:980.392

990.924

Hoy Depsito en dlares:.1.000.000 $

1 mes

2 meses

3 meses 1.017.062 $

6,75%

6,75%

6,75%

Mientras que el milln de dlares que ha comprado hoy lo ha depositado en su banco al tipo de inters del dlar y ha obtenido 1.017.062 dlares (en azul).

Fuente: Elaboracin propia.

El coste final de cada dlar (por el mtodo europeo de cotizacin indirecta) ser el resultado de dividir los 1.017.062 dlares por los 990.924 euros que le ha costado al importador asegurar el riesgo de fluctuacin de tipo de cambio dlar/euro, es decir, 1,0263 dlares por cada euro. Evidentemente, esta estrategia de cobertura del riesgo de cambio se realiza de forma directa en el mercado a travs de los tipos de cambio a plazo. Si nuestro importador hubiera solicitado el tipo de cambio forward al que asegurar el pago de los dlares dentro de 91 das, su entidad financiera le hubiera ofrecido exactamente 1,0263 dlares por euro. De esta manera, hemos podido razonar las variables que determinan el tipo de cambio a plazo de una determinada divisa, que se resumira en: {1.000.000 dlares x (1+(6,75% x 91/360))} { 980.392 euros x (1+(4,25% x 91/360))} lo que es equivalente a:

17

1,02 x (1+(6,75% x 91/360)) (1+(4,25% x 91/360))

= 1,0263 dlares/euro

Con una nomenclatura genrica podra expresarse el tipo de cambio a plazo comprador de la divisa con la frmula: Tp (dlar/euro) = Tc (dlar/euro) x (1 + ti (dlar) x T ) (1 + ti (euro) x T ) donde: Tp (dlar/euro): es el tipo de cambio a plazo al que comprar un nmero determinado de unidades de dlares a cambio de un euro. Tc (dlar/euro): es el tipo de cambio al contado al que comprar un nmero determinado de unidades de dlares a cambio de un euro.. ti (euro): es el tipo de inters anual al que depositar euros. ti (dlar): es el tipo de inters anual de financiacin para endeudarse en dlares. T: es el perodo de tiempo en fracciones de das hasta la fecha estipulada (d/360). En el ejemplo anterior obtenamos que el tipo de cambio a plazo del dlar cotizaba ms alto que en el contado (1,0263 mayor que 1,02). Tcnicamente se dice que el dlar cotiza con descuento y, consiguientemente, el euro cotiza a premio. Podemos resumirlo como sigue. Siempre que utilicemos el mtodo de cotizacin indirecta (nmero de divisas a cambio de una unidad de moneda nacional): cuando el tipo de cambio forward (F) es ms alto que el tipo de cambio spot (S), es decir, que F > S, la divisa cotiza con descuento. cuando el tipo de cambio forward es inferior al spot, (F < S), la divisa cotiza a premio. En general, la divisa con mayor tipo de inters cotiza con descuento respecto a otra, es decir, se encontrar depreciada en el futuro ya que habr que entregar un mayor nmero de unidades de divisa a cambio de una unidad de

18

moneda nacional, mientras que la divisa con menor tipo de inters cotiza a premio. Esta es la Teora de la paridad de los tipos de inters. No se debe olvidar que la razn por la cual una divisa cotiza a premio o descuento es consecuencia del diferencial de tipos de inters de ambas divisas. Si no fuera as, todos los agentes se endeudaran en la divisa con menores tipos de inters e invertiran en la divisa que mejor remunera los depsitos, obteniendo un beneficio seguro en el futuro (esto se llama arbitraje) hasta que finalmente el mercado equilibre el tipo de cambio a plazo exactamente en el mismo nivel que el tipo de cambio al contado. Puede ocurrir que una vez alcanzado el plazo al que se contrat el tipo de cambio a plazo la divisa podra cotizar en un nivel muy diferente al forward. Incluso es bastante probable que si el plazo de tiempo es relativamente corto, la divisa con mayores tipos de inters se aprecie al atraer capitales que consideran atractiva una remuneracin ms elevada por los depsitos.

5.2.2.3. OTROS MERCADOS MONETARIOS. El trmino renta fija privada incluye una gran variedad de IF que, sin pertenecer a ninguno de los mercados interbancarios anteriores, se engloban dentro de los mercados monetarios por su liquidez aunque presentan unas caractersticas muy diversas y pueden ser emitidos por entidades financieras y no financieras para captar financiacin. A) En cuanto a las grandes empresas no financieras, estas acuden a los mercados monetarios emitiendo pagars de empresa que, como su nombre indica, es una promesa de pago incondicional. Son instrumentos emitidos al descuento y a un plazo inferior a 18 meses. Mediante la frmula de la rotacin estos IF pueden servir como instrumentos de financiacin a medio plazo. Existen dos modalidades de emisin: A.1) en serie; cuando los pagars se ponen en circulacin de forma seriada. En este caso sus emisores son grandes empresas (como por ejemplo Renfe, Telefnica, Vallehermoso e Iberdrola) que realizan habitualmente este tipo de emisiones con un calendario preestablecido y mediante subastas competitivas peridicas a las que acuden los intermediarios financieros. Los pagars emitidos en serie suelen tener un valor nominal que oscila entre los 1.000 y 3.000 euros. A.2) a medida; cuando la emisin se realiza de forma puntual y con unas caractersticas fijadas por acuerdo entre el emisor y el inversor. Las

19

operaciones toman la forma de una operacin nica de elevado valor nominal8. En el siguiente enlace el alumno podr encontrar un folleto real de emisin de pagars de empresa de una conocida empresa espaola y, en concreto, en el apartado 5.1.3. de la pgina 21 se encuentra informacin sobre estas dos modalidades de emisin en serie o a medida. http://www.telefonica.es/accionistaseinversores/esp/pdf/080117-programapagares-2008.pdf B) Las entidades bancarias, adems de acudir al mercado interbancario de depsitos, tambin pueden financiarse emitiendo otros IF monetarios. Entre las modalidades ms conocidas se encuentran los pagars y los bonos bancarios, con vencimiento, respectivamente, a corto y medio plazo (vase glosario de trminos). C) El tercer grupo de IF son aquellos que pueden emitir entidades bancarias e instituciones financieras especializadas (por ejemplo los establecimientos financieros de crdito). Se trata de un conjunto de ttulos hipotecarios cuya finalidad es la de movilizar una cartera de crditos hipotecarios que posee la entidad emisora. Por su naturaleza sabemos que los crditos hipotecarios se conceden a largo o muy largo plazo, con lo cual las entidades se enfrentan al problema de tener en sus balances un activo que no pueden movilizar (vender a terceros). Por este motivo surgieron los ttulos hipotecarios, que las entidades emiten con cargo a la cartera de crditos hipotecarios que figuran en su activo y que les permiten obtener liquidez sin necesidad de esperar a la fecha de vencimiento de los prstamos hipotecarios. Sin entrar en mucho detalle, se pueden distinguir tres categoras de ttulos que de menor a mayor grado de generalidad son: participaciones hipotecarias, bonos hipotecarios y cdulas hipotecarias. c.1) Las participaciones hipotecarias son los ttulos ms especficos ya que representan todo o parte de uno ms crditos hipotecarios vinculados que, como consecuencia de la emisin de participaciones, se dan de baja en balance, ya que constituyen una cesin a un tercero y dejan de representar un activo de riesgo para la entidad emisora. c.2) Los bonos hipotecarios son ttulos que estn garantizados por un conjunto de crditos explcitamente vinculados a la emisin. A diferencia de los anteriores no implican que la entidad cancele los crditos hipotecarios que se vinculan a su emisin, ya que en este caso siguen en el balance de la entidad emisora.
8

Para informacin sobre los importes de emisiones netas se puede consultar en el siguiente enlace http://www.bde.es/infoest/a2120.pdf las ltimas columnas del cuadro.

20

c.3) Las cdulas hipotecarias son los ttulos que se encuentran garantizados por el resto de crditos hipotecarios; es decir, aquellos que no hayan sido dados de baja (por emitir participaciones hipotecarias) ni los que se hayan vinculado a bonos hipotecarios. Se trata, por tanto, de unos ttulos que se emiten con carcter general y de forma residual sobre los restantes crditos hipotecarios de la entidad9. Para la emisin de este conjunto de IF de renta fija privada es necesario el cumplimiento de una serie de requisitos comunes para todos como son la comunicacin y registro previo de la emisin en la Comisin Nacional del Mercado de Valores (en adelante CNMV), que es el rgano supervisor de este mercado. La frmula de emisin ms habitual es la colocacin a travs de los intermediarios financieros que, generalmente, los adquieren por medio de subastas competitivas para distribuirlos posteriormente entre sus clientes como frmula de inversin. La posterior negociacin de estos IF se puede realizar en mercados secundarios organizados y oficiales como el AIAF, as como en el mercado burstil a travs del sistema electrnico de renta fija, que ser estudiado en el tema 8. El mercado AIAF (Asociacin de Intermediarios de Activos Financieros) es un mercado secundario organizado de mbito nacional, descentralizado (ya que no tiene un emplazamiento fsico), flexible (dada la gran variedad de IF negociados) y con carcter mayorista (debido al elevado volumen de las operaciones). Los instrumentos que son negociados a travs de AIAF han de ser admitidos a cotizacin para lo cual tienen que cumplir una serie de requisitos que son verificados por la CNMV. El rgano rector de este mercado es la propia AIAF, que es la encargada de fijar los criterios de admisin a negociacin. La liquidacin de las operaciones que se realizan la lleva a cabo el sistema Iberclear desde enero de 2002. Un gran avance para este mercado lo represent el hecho de que los ttulos negociados en AIAF puedan formar parte de la cartera de instituciones de inversin colectiva, as como servir de garanta en las operaciones de regulacin monetaria. Finalmente hay que sealar que slo quedan fuera de contratacin en AIAF los ttulos convertibles, que se negocian exclusivamente en el segmento de renta fija de la bolsa. Como comentaremos con ms detalle
9

Para informacin sobre los importes de emisiones netas se puede consultar en el siguiente enlace http://www.bde.es/infoest/a2108.pdf

21

en el tema 8, en febrero de 2002 se constituy el Holding Bolsas y Mercados Espaolas (BME) que engloba, entre otros, al mercado AIAF. 5.3. IDEAS BSICAS. Los mercados interbancarios son mercados monetarios con un elevado grado de liquidez y seguridad, donde las operaciones se realizan, generalmente, a corto plazo y que sirve para que las entidades de crdito se prestan dinero entre s. En un sentido amplio se considera mercado interbancario tanto al que abarca las operaciones de regulacin monetaria como aquel en el que operan bsicamente las entidades bancarias entre s. En este tema nos hemos centrado en este ltimo segmento. En cuanto al mercado interbancario de depsitos hemos podido constatar que su funcin principal es la redistribucin de la liquidez, bien para obtener financiacin a corto plazo (por ejemplo para cubrir el coeficiente de caja) bien para negociar en el mercado los excedentes de tesorera. Por su parte, en los mercados interbancarios de divisas se negocian medios de pago materializados en moneda extranjera. Son mercados mayoristas, muy transparentes y con un muy elevado volumen de transacciones diarias (superior al billn y medio de dlares) y en el que intervienen entidades bancarias y bancos centrales. En los mercados de divisas se pueden realizar operaciones al contado y que determinan los correspondientes tipos de cambio. La diferencia entre ellos indica que la divisa en cuestin cotiza a premio o a descuento respecto a la otra, y ello, bsicamente, se debe al diferencial de tipos de inters entre ambas. Finalmente, se han analizado otros mercados monetarios en nuestro pas, analizando la amplia casustica de IF, as como su principal mercado secundario, el mercado AIAF. 5.4. GLOSARIO DE TRMINOS. AIAF: Asociacin de Intermediarios de Activos Financieros. Apreciacin/depreciacin: aumento (bajada) del precio de una divisa respecto a otra. Bono bancario: instrumento financiero de renta fija emitido por la banca y que representa una obligacin a medio plazo (3-5 aos). Se emiten con cupn de inters variable e incluso con cupn cero. Depsito interbancario: prstamo que se conceden en el mercado interbancario las entidades de crdito entre s, con la nica garanta personal de la entidad.

22

Divisa: todo medio de pago denominado en moneda extranjera, aunque en sentido estricto slo se considera los medios de pago bancarios. Eonia: (Euro Overnight Index Average) tipo de inters efectivo del mercado interbancario del euro o tipo medio de las operaciones cruzadas a lo largo de un da. Euribor: (European interbank offered rate) media de los tipos de inters ofertados por un panel de bancos para prstamos entre entidades bancarias de la mxima solvencia, sin mediar garanta y para plazos de una, dos y tres semanas y de uno a doce meses (por tanto, existen 15 euribor diferentes). Mercado interbancario: aquel en el que se realizan tanto operaciones de regulacin monetaria entre las entidades de crdito y el banco central, como entre las propias entidades de crdito. Operaciones dobles o swaps: se trata de dos compraventas simples de signo contrario, entre los mismos participantes, por igual importe y divisa, a tipos de cambio fijos, y contratadas en la misma fecha, pero cuya liquidacin tiene lugar en dos momentos diferentes. Operaciones simples de contado (spot): son aquellas en las que el periodo de tiempo entre la contratacin y la liquidacin de la operacin es igual o inferior a dos das hbiles. Operaciones simples de plazo directo (outright forward): la liquidacin de la operacin tiene lugar en una fecha futura que excede de los dos das hbiles despus de la contratacin. Pagar bancario: instrumento de renta fija emitido al descuento por una entidad bancaria con vencimiento generalmente inferior a un ao. Pagar de empresa: muy similar al pagar bancario, pero emitidos por grandes empresas. Posicin corta: es aquella en la que la suma de los activos en una divisa es menor que la suma de los pasivos en esa misma divisa. Posicin larga: cuando la suma de los activos en una divisa es mayor que la suma de los pasivos en esa misma divisa. Revaluacin/devaluacin: Conceptualmente, estos trminos se utilizan (1) cuando el ajuste lo deciden las autoridades econmicas ante la presin del mercado, (2) cuando el movimiento alcanza una magnitud muy significativa o (3) cuando una determinada divisa abandona o modifica una disciplina cambiaria que se haba respetado a lo largo de un perodo de tiempo. Tipo de cambio: Es el precio de una divisa en trminos de otra. 5.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN.

23

VERDADERO/FALSO 1. Una de las funciones principales del mercado interbancario es permitir la redistribucin de la liquidez del sistema financiero. 2. Los depsitos interbancarios no poseen riesgo de crdito por llevar incorporadas garantas reales. 3. Una de las funciones del mercado de divisas a plazo es ofrecer la posibilidad a los participantes de una proteccin del riesgo de cambio. 4. La divisa con mayor tipo de inters cotiza a premio respecto a otra, mientras que la divisa con menor tipo de inters cotiza a descuento. PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. En el mercado monetario: a) Se negocian conjuntamente ttulos de deuda y ttulos de renta variable. b) Slo se negocian instrumentos financieros con plazo de vencimiento inferior a doce meses. c) Los activos negociados tienen elevada seguridad y liquidez. d) Slo se negocian instrumentos financieros denominados en moneda nacional. 2. El mercado interbancario de depsitos es: a) Un mercado monetario al por mayor. b) Un mercado en donde las entidades de crdito se ceden fondos a corto plazo. c) Un mercado cuyos tipos de inters sirven de referencia a otros mercados financieros. d) Las tres respuestas anteriores son correctas. 3. Si la cotizacin al contado del euro fuera de 1,4400 dlares y a tres meses de 1,4500 dlares, el dlar cotizara a tres meses: a) A descuento. b) A premio. c) Ni a premio ni a descuento. d) Todas las respuestas son incorrectas. 4. El tipo de cambio a plazo de una divisa respecto a otra depende de: a) El tipo de inters de esa divisa al plazo de la operacin. b) El tipo de inters de la otra divisa al plazo de la operacin. c) El tipo de cambio al contado de esa divisa. d) Todas las respuestas anteriores son correctas.

24

5. Suponga que los tipos de inters a seis meses se situaban ayer en el 3,50% para la libra esterlina (GBP) y en el 3,25% para el dlar. Si el tipo de inters de la libra esterlina (GBP) se redujera hoy al 3 %: a) Con respecto al dlar, la GBP pasara de estar a descuento a situarse a premio. b) Con respecto al dlar, la GBP pasara de estar a premio a situarse a descuento. c) Con respecto al dlar, la GBP se mantendra a descuento. d) Con respecto al dlar, la GBP se mantendra a premio. 6. La posicin en una divisa: a) Es abierta cuando la suma de activos en esa divisa (A) no coincide con la suma de sus pasivos (P). b) Es corta cuando P > A. c) Es larga cuando A > P. d) Son correctas las tres respuestas anteriores. 7. Si una entidad presenta una suma de activos en libras esterlinas que asciende a 300 u.m. y la suma de pasivos en libras asciende a 450 u.m., una apreciacin de la libra supondr para la entidad: a) Beneficios por diferencias de cambio al ser su posicin abierta y corta. b) Prdidas por diferencias de cambio al ser su posicin cerrada. c) Prdidas por diferencias de cambio al ser su posicin abierta y larga. d) Prdidas por diferencias de cambio al ser su posicin abierta y corta. 8. Las cdulas hipotecarias: a) Son ttulos de renta variable emitidos por entidades de crdito con garanta de la cartera de crditos hipotecarios. b) Son ttulos de renta fija que sirven para que las entidades movilicen su cartera de crditos hipotecarios. c) Son ttulos de renta fija que se vinculan en su emisin a un crdito hipotecario. d) Son ttulos de renta fija con escasa liquidez ya que no se pueden negociar en un mercado secundario. EJERCICIOS 1. En las pginas econmicas de los diarios y en los tablones de anuncios de las entidades bancarias suelen aparecer, por separado, las cotizaciones de las divisas y de los billetes de banco extranjeros y, adems, con diferentes valores. Siendo ambos medios de pago en moneda extranjera, trate de dar una respuesta a esta aparente contradiccin. 2. Calcular el tipo de cambio del euro con relacin al yen japons (JPY) sabiendo que:

25

1 euro = 1,17 dlares USA (USD) 1 USD = 111,54 JPY. 3. En el siguiente enlace se encuentra informacin relativa a la emisin y negociacin de IF en el mercado AIAF. Se pide que el alumno analice las cifras y comente los principales rasgos de la situacin del mercado. http://www.aiaf.es/aiaf/downloadBoletin.home?type=1 Respuestas VERDADERO/FALSO 1- V 2- F Es falso porque, precisamente, este tipo de operaciones se hacen con la garanta personal de las entidades. 3- V 4- F Es justo a la inversa. SELECCIN MLTIPLE 1. c) En este caso no sera correcta la respuesta b) ya que en los mercados monetarios se negocian tambin instrumentos financieros con plazo de vencimiento superior a doce meses, como por ejemplo los bonos bancarios. 2. d) 3. a) 4. d) 5. a) 6. d) 7. d) 8. b) EJERCICIOS 1. En trminos generales se entiende por divisa todo medio de pago denominado en moneda extranjera y, en este sentido, lo seran los medios de pago legales, tales como monedas y billetes de banco extranjeros, y los depsitos bancarios constituidos en unidades monetarias distintas a las del propio pas.

26

Los billetes de banco son, por tanto, conceptualmente divisas. Sin embargo, en la legislacin espaola, en la de otros muchos pases y en la prctica bancaria internacional existe una clara distincin entre los billetes de banco y los restantes medios de pago denominados comnmente divisas: depsitos bancarios y cheques de movilizacin. Frente a la ventaja de pleno poder liberatorio que tienen los primeros, sus inconvenientes (ausencia de rentabilidad, riesgo de prdida, destruccin y robo, menor movilidad por exigir manejo fsico y transporte, etc.) hacen que su cotizacin sea diferente de las segundas y que los diferenciales entre los precios comprador y vendedor de aquellos sean mucho ms amplios que los de stas. Las ventajas que ofrecen las divisas explican que prcticamente todas las transacciones internacionales se realicen en ellas, mientras los billetes quedan reducidos al uso de dinero de bolsillo en los viajes. 2. Conocidos los tipos de cambio USD/euro y JPY/USD obtenemos el cambio cruzado euro/JPY: 1 euro = 1,17 USD x 111,54 JPY = 130,50 JPY Cualquier desviacin significativa de esta cotizacin movilizar las fuerzas de mercado que, por medio del arbitraje, la corregirn aproximndola al tipo de cambio euro/JPY calculado. 5.6. BIBLIOGRAFA. Para ms informacin remitimos al alumno a la lectura de los siguientes manuales: Analistas Financieros Internacionales (2008), Gua del Sistema Financiero Espaol, Ediciones Empresa Global. Escuela de Finanzas Aplicadas, 5 edicin, Madrid. Parejo, J.A.; L. Rodrguez Saz; A. Cuervo y A. Calvo (2008): Manual de Sistema Financiero Espaol, Ariel, 21 edicin, Barcelona. Pampilln, F.: Ejercicios de Sistema Financiero Espaol, 11 edicin, Madrid, 2006, Editorial Dykinson. Martn, J.L. y Trujillo, A. (2004), Manual de Mercados Financieros, Thomson, Madrid.

27

TEMA 6. EL MERCADO DE DEUDA PBLICA ANOTADA NDICE: 6.1. Orientacin general. 6.2. Desarrollo del tema. 6.2.1. El sistema de anotaciones en cuenta. Tipos de cuentas. 6.2.2. Miembros del mercado e instrumentos negociados. 6.2.2.1.Tipos de miembros del mercado. 6.2.2.2. Instrumentos negociados. 6.2.2.2.1. Letras del Tesoro. 6.2.2.2.2. Bonos del Estado. 6.2.2.2.3. Obligaciones del Estado. 6.2.2.2.4. Strips de bonos y obligaciones del Estado. 6.2.3. Mercado primario y sistemas de emisin. 6.2.3.1. Mecanismos de subasta. 6.2.3.2. Otros mecanismos de emisin. 6.2.4. Mercado secundario: Operativa. 6.2.4.1. Sistema electrnico o de cotizacin centralizada (primer escaln). 6.2.4.2. Negociacin por va telefnica o segundo escaln. 6.2.4.3. Segmento minorista de negociacin. 6.3. Ideas bsicas. 6.4. Glosario de trminos. 6.5. Ejercicios de autoevaluacin. 6.6. Bibliografa. 6.1. ORIENTACIN GENERAL. Las funciones desempeadas por los mercados de deuda pblica no se limitan a la mera canalizacin de recursos hacia las arcas del sector pblico, sino que estos mercados son una pieza clave para el desarrollo de todo sistema financiero avanzado. Por ello, hemos considerado de especial inters

el anlisis de la estructura y funcionamiento de este tipo de mercados en la actualidad, tomando como punto de referencia el ejemplo espaol. Pese a incluirse dentro de los mercados monetarios, el de Deuda Pblica Anotada tiene unas peculiaridades propias que hacen aconsejable dedicarle un tema independiente. Figura 1: Estructura de los mercados financieros en Espaa.
Interbancario de depsitos Mercados monetarios Interbancario de divisas Otros mercados monetarios Deuda Pblica Anotada

Mercados financieros Renta fija a largo plazo Mercado de capitales Renta variable Crdito bancario a largo plazo Futuros financieros Normalizados Mercado de derivados A medida Opciones financieras Compraventas a plazo Opciones a medida

Fuente: Elaboracin propia.

PREGUNTAS INICIALES Cul es el papel del Mercado de Deuda Pblica Anotada? En qu se diferencian los distintos miembros del Mercado de Deuda Pblica Anotada? Qu procedimientos se utilizan en el mercado primario para emitir los valores de deuda pblica espaola? Cmo se realiza la negociacin de la deuda pblica en Espaa?

6.2. DESARROLLO DEL TEMA. 6.2.1. EL SISTEMA DE ANOTACIONES EN CUENTA. TIPOS DE CUENTAS. La creacin oficial de un mercado de deuda pblica anotada se produce en nuestro pas en 1987 con el objetivo primordial de crear un mercado suficientemente gil y lquido con el que poder atender las necesidades financieras del Estado. Para ello, los antiguos valores de deuda pblica en soporte fsico grabados en un papel son sustituidos por anotaciones contables, que figuran en un gran ordenador, lo cual supone una desmaterializacin de los ttulos. Si bien en el sistema anterior la propiedad de la deuda pblica se acreditaba mediante la posesin fsica del ttulo (se trataba de valores emitidos al portador), en el actual de anotaciones en cuenta, cuando un agente adquiere deuda pblica es imprescindible su registro en la central de anotaciones o Sociedad de Sistemas (Iberclear). Es, pues, la Sociedad de Sistemas la encargada de llevar el registro y realizar los apuntes contables en las cuentas de deuda pblica. La propiedad de los ttulos se justifica slo si figura a su nombre en ese gran ordenador (Iberclear). De hecho, si dos particulares conciertan una compra venta de deuda pblica, la operacin no tendra efectos jurdicos mientras no se anote en Iberclear (es necesario acudir a una entidad, llamada entidad gestora, para que realice la correspondiente anotacin, que se denomina toma de razn). Las cuentas de deuda pblica son de tres tipos: propias, de terceros y directas. Esta tipologa aparece reflejada en la figura 2 donde se muestran tambin los miembros del mercado, que sern objeto de estudio en el epgrafe siguiente. En primer lugar, se encuentran las cuentas propias, que son aquellas que pueden abrir directamente en la central de anotaciones (Iberclear) la mayor parte de intermediarios financieros para anotar su tenencia de valores de deuda pblica. En segundo lugar las cuentas de terceros son, precisamente, aquellas donde se registran todos los saldos de deuda pblica en poder de agentes que no estn autorizados a abrir cuenta propia en Iberclear (los agentes no financieros: empresas, familias y sector pblico, salvo algunas administraciones pblicas: Estado y Seguridad Social). Hay que matizar que este tipo de cuentas slo pueden ser abiertas por las entidades gestoras que, a su vez, tambin mantienen saldos de deuda pblica en sus cuentas propias. Las entidades gestoras disponen, por tanto, de cuentas propias, donde anotar sus inversiones en deuda pblica, y de cuentas de terceros en las que figuran las tenencias de los agentes no fianncieros que no tienen cuentas propias.

Finalmente se encuentran las cuentas directas que son las que los particulares pueden abrir en el Banco de Espaa, pero slo para adquirir los valores de deuda pblica en las subastas del Tesoro (mercado primario) y mantenerlas hasta el vencimiento. En caso de que deseen venderlos en algn momento anterior, debern trasladarlos a cuentas de terceros de otra entidad gestora. El Banco de Espaa tambin lo es pero no puede operar con particulares. De hecho, los abonos de intereses de la deuda se materializan en cuentas bancarias ajenas al Banco de Espaa. La razn bsica de las cuentas directas es facilitar el acceso de los particulares a los valores de deuda pblica en condiciones favorables, introduciendo competencia en el mercado. Figura 2: Sociedad de Sistemas (Iberclear).

Cuentas propias

Entidades titulares

Sociedad de Sistemas (Iberclear) Cuentas de terceros

Entidades gestoras

Capacidad plena

Capacidad restringida

Cuentas directas

Banco de Espaa

Fuente: Adaptacin de Ezquiaga y Ferrero (1999).

6.2.2. MIEMBROS DEL MERCADO E INSTRUMENTOS NEGOCIADOS. 6.2.2.1.Tipos de miembros del mercado. Enlazando con la figura anterior - donde se mostraban los tipos de cuentas de deuda que existen- a continuacin vamos a centrar la atencin en la operativa de los distintos participantes del mercado de deuda pblica anotada. Para ello en la figura 3 se establece una primera distincin entre miembros y no miembros. Dentro de los primeros nos encontramos, bsicamente, a las entidades titulares de cuenta a nombre propio y las entidades gestoras. Esta primera distincin entre titulares y entidades gestoras resulta muy importante puesto que los titulares de cuenta slo pueden operar comprando o vendiendo deuda de su cartera (operar por cuenta propia), mientras que las entidades gestoras, que son adems titulares de cuenta, tendrn su cuenta propia, donde anotar sus tenencias de deuda y las cuentas de terceros en las que apuntar los valores de los que no tienen acceso a la central de anotaciones (Iberclear). Dentro de las entidades gestoras hay un grupo reducido (unas 20, aproximadamente) que son creadores de mercado, estando obligadas a participar activamente en las subastas y facilitar contrapartida a compradores y vendedores. Gozan, asimismo, de ventajas, entre ellas ser informadas de la poltica de financiacin que va a seguir el Tesoro o tener acceso a segundas vueltas de las subastas. Figura 3: Participantes en el mercado de deuda pblica anotada. NO MIEMBROS MIEMBROS ENTIDADES TITULARES

ENTIDADES GESTORAS* TERCEROS

CREADORES DE MERCADO

Fuente: Adaptacin de Ezquiaga y Ferrero (1999) y elaboracin propia. * Un caso excepcional es el de las agencias de valores que, pese a ser entidades gestoras, no son titulares de cuentas en la central de anotaciones.

Figura 4: Miembros del mercado de deuda pblica anotada.

Sociedad de Sistemas, Iberclear (cuentas de valores)

Titulares de cuenta a nombre propio: - Operan por cuenta propia a travs del SLBE. - Nunca operan con terceros que no tienen acceso a la central de anotaciones.

Entidades gestoras: - Operan por cuenta propia a travs del SLBE. - Tambin con terceros que no tienen acceso a la central de anotaciones.

INVERSORES FINALES

Fuente: Elaboracin propia.

La figura 4 muestra las operatorias de los titulares de cuenta y las entidades gestoras.

Hay que insistir en que son las entidades gestoras las que representan el eslabn entre el Tesoro Pblico y el conjunto de inversores finales.

6.2.2.2. Instrumentos negociados. Si bien en este apartado se van a analizar los principales instrumentos de deuda emitidos por el Estado, no hay que olvidar que dentro de la categora de deuda pblica anotada cabe la emisin y negociacin de valores de deuda emitida por otras administraciones pblicas, tales como comunidades autnomas, corporaciones locales y rganos administrativos, entre otros. Cuadro 1: Instrumentos de deuda pblica anotada. Caractersticas Agente emisor Vencimiento Rentabilidad Segregacin y principal. Fiscalidad Letras del Tesoro DGTPF*. 18 meses. Al descuento. cupones No. Sin retencin. Bonos y Obligaciones del Estado DGTPF. 2-5 aos, bonos. > 5 aos, obligaciones. Cupn anual. S. Con retencin.

Fuente: Adaptacin de Parejo et al (2007). * Direccin General del Tesoro y Poltica Financiera.

6.2.2.2.1. Letras del Tesoro. Este instrumento de deuda se caracteriza, fundamentalmente, por su corto plazo de vencimiento y su emisin por el procedimiento de descuento, de forma que los tenedores en el momento de la suscripcin pagan un precio inferior al valor nominal y obtienen este en el momento del vencimiento. En cuanto a las restantes caractersticas de emisin son valores nominativos con un valor nominal de 1.000 euros, emitindose a plazos que van desde los tres meses (instrumentos destinados a los intermediarios financieros) hasta los 18. 6.2.2.2.2. Bonos del Estado. Tal y como sealbamos, los bonos del Estado son instrumentos de renta fija pblica emitidos a medio plazo (entre 2 y 5 aos) y por el procedimiento de

cupn peridico anual. Al igual que las letras del Tesoro son valores nominativos con un valor nominal de 1.000 euros. 6.2.2.2.3. Obligaciones del Estado. Las obligaciones del Estado son valores nominativos de renta fija con nominal de 1.000 euros y con la particularidad de que el plazo de emisin es el ms dilatado dentro del conjunto de la deuda pblica espaola, y comprende desde emisiones superiores a 5 aos llegando a alcanzar 30 aos. La proliferacin de este tipo de emisiones pone de manifiesto la intencin por parte del Estado de alargar el plazo de vencimiento de la deuda pblica viva, decantndose por este tipo de valores en detrimento de emisiones a ms corto plazo. El procedimiento de emisin es con cupn peridico anual. 6.2.2.2.4. Strips de bonos y obligaciones del Estado. A partir de 1997 se permite en nuestro pas la segregacin de los cupones y el principal de bonos y obligaciones del Estado, dando lugar a lo que se conoce como strips (separately trade registered interest and principal securities). Los strips son instrumentos financieros negociables de forma separada en los mercados secundarios y representan, por un lado, el flujo el cupones y, por otro, el principal del valor. A modo de ejemplo, el resultado de una operacin de segregacin de un valor con vencimiento a diez aos dar lugar a once instrumentos; uno por cada cupn anual y otro por el principal segregado. La negociacin de los strips se realiza por elevados volmenes y, de hecho, existen unos importes mnimos para poder negociarlos. 6.2.3. MERCADO PRIMARIO Y SISTEMAS DE EMISIN. En cuanto a los procedimientos ms habituales de emisin de los valores de deuda pblica pueden destacarse: subastas, breve plazo tras la subasta y cualquier otro sistema que garantice la igualdad de oportunidades de los que concurren. El procedimiento de emisin de los valores de deuda pblica es el de subasta competitiva, tras el que se puede abrir un periodo de suscripcin pblica. 6.2.3.1. Mecanismos de subasta. En cuanto al procedimiento de subasta, las peticiones que se pueden presentar son de dos tipos: A) No competitivas: Los compradores no sealan el precio que estn dispuestos a pagar por la deuda, sino que aceptan elprecio medio ponderado

resultante de la subasta, que a continuacin explicamos. B) Competitivas: En ellas se especifica la cantidad y el precio que estn dispuestos a pagar los oferentes. Para realizar la adjudicacin se siguen los siguientes pasos: 1- Se ordenan las peticiones de mayor a menor precio ofertado. Esta ordenacin responde a la intencin del Tesoro, como cualquier otro emisor, de obtener la financiacin al coste ms bajo, colocando en primer lugar la financiacin que le resulte ms barata; es decir, la que puje a mayor precio1. El resultado de la ordenacin ser el siguiente (a modo de ejemplo): Precio ofrecido en la puja 97,000% 96,995% 96,990%

2- La subasta se resuelve de modo indirecto ya que la DGTPF anuncia el volumen de deuda a emitir; de este volumen anunciado hay que descontar el importe de peticiones no competitivas ya que estas se adjudican en su totalidad. Al fijar el volumen de emisin la DGTPF est determinando indirectamente la rentabilidad mxima que est dispuesta a pagar por la financiacin. 3- Se aceptan todas las peticiones siguiendo el orden establecido en el paso primero, es decir, se comienzan aceptando las peticiones que pujen al mayor precio (menor rentabilidad) y as se va descendiendo hasta agotar el volumen que ha anunciado la DGTPF (si existe exceso de demanda se recurrir a un prorrateo, como explicaremos ms adelante). As, la ltima peticin aceptada determina el precio mnimo aceptado en la subasta o precio marginal. El precio mnimo aceptado (Pma) se obtiene al adjudicar el volumen de deuda que determina la DGTPF (descontando, no hay que olvidar, el volumen de peticiones no competitivas). Todas las peticiones que hayan pujado por encima de ese precio mnimo son aceptadas de forma automtica. Del conjunto de peticiones
1

Tngase en cuenta que un porcentaje o precio alto supone una rentabilidad o tipo de inters bajo. Por otro lado, el precio de las letras del Tesoro se expresa en porcentaje con tres decimales, mientras que los bonos y obligaciones del Estado se expresan con dos decimales.

que han sido aceptadas se puede calcular el precio medio ponderado resultante (Pme) como sigue. Denominamos Ci a cada peticin aceptada y Pi al precio al que pujaba esa peticin, y obtenemos como media ponderada: (C1*P1) + (C2*P2) +.......+ (Cm*Pm) Pme= (C1 + C2 +..+ Cm)

4- Las condiciones resultantes de la subasta para los participantes son las siguientes (retomando el ejemplo anterior): Precio ofrecido en la puja (%)

Peticiones aceptadas en las subasta

Precio medio ponderado (Pme)

Pagan el Pme

Pagan el precio ofrecido Precio marginal

Peticiones rechazadas en las subasta

Fuente: Adaptacin de AFI (2005).

Tal y como se observa en la parte derecha del grfico, las peticiones que han sido aceptadas en la resolucin de la subasta han de pagar el menor precio entre: el precio ofrecido en subasta el precio medio ponderado

6.2.3.2. Otros mecanismos de emisin.

10

Si bien la emisin de deuda pblica anotada mediante subasta es el procedimiento ms utilizado en nuestro pas, cabe mencionar otros dos sistemas tambin operativos en la actualidad. El breve plazo tras la subasta lo fija la DGTPF en funcin de la situacin del mercado- tambin conocido como 2 vuelta-, y es de acceso restringido a los miembros que tengan la condicin de Creadores de Mercado, que pueden solicitar deuda de la emisin recin subastada. La particularidad de este mecanismo consiste en que si bien las condiciones son las mismas que las de la subasta ordinaria recin finalizada, las peticiones pagan el precio ofrecido en la puja (aunque ste sea mayor que el precio medio ponderado). La suscripcin pblica de valores se caracteriza por que puede acudir a ella cualquier persona fsica o jurdica (directamente en el Banco de Espaa o a travs de otra entidad gestora). El procedimiento consiste en que los inversores ltimos participan en la subasta formulando sus propias peticiones de suscripcin. La adjudicacin de las mismas se hace al precio medio ponderado de la subasta. Para realizar peticiones de deuda mediante este sistema existen unos importes mnimos y mximos por cada peticin. 6.2.4. MERCADO SECUNDARIO: OPERATIVA. Siguiendo el esquema de la figura que aparece a continuacin vamos a explicar la operativa del mercado secundario de deuda pblica.

11

Figura 5: Mercados secundarios de deuda pblica.

CREADORES DE MERCADO

SISTEMA DE COTIZACIN CENTRALIZADA (BROKER CIEGO)

CREADORES DE MERCADO (cotizan precios en firme)

PRIMER ESCALN (Negociacin electrnica)

(cotizan precios en firme)

La pantalla muestra los mejores precios en cada momento.

SEGUNDO ESCALN (Negociacin telefnica)

Otras entidades gestoras

Intermediarios (brokers)

Titulares de cuenta a nombre propio

SEGMENTO MINORISTA

Terceros no titulares de cuenta

Fuente: Elaboracin propia

6.2.4.1. Sistema electrnico o de cotizacin centralizada (primer escaln). El segmento mayorista es aquel en el que operan nicamente los miembros de mercado realizando compras ventas de valores, y en l se pueden distinguir a su vez dos tramos de cotizacin: electrnica y telefnica.

12

El de cotizacin electrnica se caracteriza por ser un mercado ciego ya que en l slo cruzan operaciones annimamente los creadores de mercado, de forma que tras las peticiones de compra y de venta no se conoce la identidad de la contrapartida (se preserva el secreto de las estrategias). Estas entidades creadoras de mercado deben cotizar precios a ambos lados de la pantalla; es decir cotizan simultneamente precios de compra y de venta, y operan siempre por cuenta propia (como dealers)2. Este mercado es un sistema de cotizacin electrnica y centralizada ya que a travs de diversas plataformas (por ejemplo SENAF o MTS) las pantallas muestran en cada momento slo los mejores precios de compra y de venta en firme para cada referencia de deuda. Las rdenes introducidas en el sistema se casan de forma automtica en cuanto encuentran una contrapartida. Las operaciones que hayan sido ejecutadas por el sistema son posteriormente liquidadas a travs del Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa. Se puede decir que este mercado ciego constituye el ncleo central de la negociacin de los valores de deuda pblica ya que en l es donde se forman los mejores precios que se toman de referencia en otros mbitos de negociacin. 6.2.4.2. Negociacin por va telefnica o segundo escaln. Directamente relacionado con el mercado de cotizacin centralizada que acabamos de explicar se encuentra el mercado de segundo escaln, al que acceden los restantes miembros de mercado que no tienen la condicin de creador de mercado. Este consiste en un sistema de negociacin telefnica a travs del cual los miembros se ponen en contacto con los creadores de mercado y estos les ofrecen su propia contrapartida- ya que como hemos dicho slo actan por cuenta propia (como dealers)-. Las rdenes se ejecutan por mutuo acuerdo entre las partes- bien sea directamente o a travs de mediadores- y se liquidan, de nuevo, a travs del Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa. Como es lgico, los creadores de de mercado, con el fin de obtener beneficios, aplican precios superiores a los del primer escaln.

La operativa ciega de este mercado es posible ya que se estn intercambiando valores de deuda pblica y para realizar la operacin no resulta relevante la identidad del titular, cosa que no sucede, por ejemplo, en los mercados interbancarios donde la identidad s es un elemento importante ya que existe riesgo de crdito.

13

6.2.4.3. Segmento minorista de negociacin. En ltimo lugar se encuentra el eslabn de los inversores que no son titulares de cuenta. Como sealbamos en el apartado referente a los miembros de mercado, los terceros slo pueden operar a travs de miembros que tengan categora de entidades gestoras. En la figura 5 se observa que este grupo de inversores slo mantiene contacto con las entidades gestoras. 6.3. IDEAS BSICAS. El objetivo del presente tema consiste en ofrecer una visin detallada de los mercados espaoles de deuda pblica anotada. Se han analizado los principales instrumentos financieros al servicio de la financiacin pblica que, en la actualidad, son tres: letras del Tesoro, bonos del Estado y obligaciones del Estado. Las letras del Tesoro son el instrumento bsico de obtencin de financiacin a corto plazo, mientras que los bonos y obligaciones del Estado estn diseados para un horizonte temporal a medio y largo plazo. En cuanto a los mercados primarios de emisin se analizan los distintos miembros que pueden participar en el mismo a travs de la central de anotaciones (Iberclear). A grandes rasgos, nos podemos encontrar con dos tipos de miembros: los titulares de cuenta a nombre propio y las entidades gestoras, cuya diferencia fundamental estriba en que estas ltimas registran los saldos a nombre de terceros no miembros del mercado. Como sistema de emisin destaca la subasta competitiva, a la cual acuden los miembros de mercado formulando dos tipos de peticiones: competitivas; son aquellas mediante las cuales los miembros pujan en precio y cantidad, y las no competitivas; aquellas que no ofrecen precio y pujan slo por una determinada cantidad de deuda. Por ltimo, se han analizado los principales segmentos de negociacin de deuda pblica anotada. Por un lado, en el mbito mayorista se encuentran el servicio telefnico y el sistema de cotizacin centralizada- cuya operativa es ciega ya que los participantes preservan la identidad de su estrategia mediante el anonimato en sus peticiones de compra y venta-, y en el mbito minorista los inversores ltimos acuden a las entidades gestoras para que les tramiten sus rdenes de compra o venta.

14

6.4. GLOSARIO DE TRMINOS Anotacin contable.- Sistema mediante el cual se procede al registro contable de los valores de deuda pblica, confiriendo a su titular los mismos derechos que los tradicionales ttulos documentados en soporte papel. Broker.- Agente comisionista encargado de mediar entre la parte compradora y vendedora de un instrumento financiero, percibiendo por ello una comisin fija o variable en funcin del volumen de la operacin. Creador de mercado (market maker).- Agente intermediario que mantiene su propia cartera de valores y que, al mismo tiempo, tiene obligacin de cotizar de manera continua precios en firme de compra y venta, ofreciendo siempre contrapartida y liquidez al mercado. Cupn.- Ingresos generados por los intereses de un instrumento financiero que se abonan peridicamente. Dealer.- Agente intermediario de valores que mantiene posiciones en los instrumentos financieros y que, posteriormente, los vende a un tercero obteniendo como beneficio el resultado de la diferencia entre el precio de compra y de venta. Deuda pblica.- Es el conjunto de prstamos concedidos a las administraciones pblicas que han sido documentados en valores, en virtud de los cuales aquellas se comprometen al pago peridico de unos intereses y a la devolucin del capital, o del valor nominal (si han sido emitidos al descuento). Emisin al descuento.- Frmula usada en instrumentos financieros emitidos a corto plazo por la que el adquirente abona una cantidad (efectivo) inferior al nominal que percibe este en el momento de la amortizacin. Emisin con cupn cero.- Frmula mediante la cual el abono de intereses se hace de una sola vez coincidiendo con el momento de la amortizacin del IF. Emisin con cupn peridico.- Frmula usada en instrumentos financieros emitidos a medio y largo plazo, que incorpora el derecho para el tenedor de percibir intereses en unas fechas determinadas. Entidad gestora de deuda pblica.- Es la encargada de llevar el registro de saldos de deuda pblica de terceros que no son titulares de cuenta. Strip de deuda pblica.- Segregacin de los flujos correspondientes al principal, por un lado, y los flujos de intereses, por otro, negocindose ambos de forma separada en el mercado. Titular de cuenta a nombre propio.- Es el miembro del mercado de deuda pblica anotada que realiza todo el espectro de operaciones autorizadas, pero slo en nombre propio.

15

6.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN. VERDADERO/ FALSO 1. La principal diferencia entre los titulares de cuenta a nombre propio y las entidades gestoras es que los primeros actan como dealers y los segundos pueden actuar como dealers o como brokers. 2. En las subastas de deuda pblica, las peticiones competitivas presentadas se ordenan de mayor a menor precio ofertado. EJERCICIO PRACTICO En una subasta de letras del Tesoro a un ao, donde se presentan una serie de peticiones que, una vez ordenadas de mayor a menor precio, dan lugar a la siguiente distribucin: No competitivas= 200 millones de euros. Competitivas: Cuadro 1: Peticiones competitivas presentadas Precio en Entidad A Entidad B Entidad C (%) 97,000 10 12 9 96,995 20 19 17 96,990 30 34 32 96,985 40 38 35 96,980 60 70 60 96,975 140 150 148 96,970 142 150 152 96,965 250 230 225 A la vista de las condiciones el mercado, si el Tesoro decide emitir por un importe total de 591 millones de euros. Se desea saber: a) Cul es el precio mnimo de adjudicacin (o precio marginal?, b) Qu cantidades se adjudicarn a cada entidad y qu precios habrn de pagar por los valores?. SOLUCION En primer lugar se adjudica el total de peticiones no competitivas presentadas, que ascienden a 200 millones de euros. El precio que deben pagar se calcula ms adelante.

16

Dado que el Tesoro quiere emitir 591 millones de euros y ya ha adjudicado 200 millones de euros a las peticiones no competitivas, quedaran pendientes 391 millones de euros. Cuadro 2: Precio en (%) 97,000 96,995 96,990 96,985 96,980 96,975 96,970 96,965

Entidad A 10 20 30 40 60/2=30 X X X

Entidad B 12 19 34 38 70/2=35 X X X

Entidad C 9 17 32 35 60/2=30 X X X

Total 31 56 96 113 95 X X X

Acumulado 31 87 183 296 391 X X X

A continuacin hay que calcular para cada precio ofertado el total de peticiones presentadas (quinta columna del cuadro 3) e ir calculando el total acumulado hacia abajo (ltima columna del cuadro). De este modo podemos comprobar que el precio mnimo que es aceptado en subasta es de 96,980% y que, adems, para ese precio marginal existe un exceso de demanda con lo cual se hace prorrateo entre las peticiones presentadas a ese precio. El prorrateo se realiza calculando qu volumen resta por adjudicar para el precio de 96,980%. Hasta el momento el Tesoro ha aceptado 200 (peticiones no competitivas)+296 (peticiones competitivas) y quiere llegar hasta 591 millones de euros, con lo cual quedan pendientes (591-486) = 95 millones y las entidades A+B+C han pedido un total de 190. El prorrateo se hace, por tanto, al 50% (95/190) para las tres entidades. Pasemos a calcular el precio que las entidades tienen que pagar: -Peticiones no competitivas: tal y como sealamos este tipo de peticiones pagan el precio medio ponderado resultante en la subasta. -Peticiones competitivas: pagan el menor precio entre el ofertado y el medio ponderado:El precio medio ponderado (Pme)= (31*97,000)+ (56*96,995)+(96*96,990)+ (113*96,985)+ (95*96,980) = = 96,988 391 Los precios que pagarn las distintas peticiones se resumen en el cuadro 3.

17

Cuadro 3: Precios de las peticiones. Precio en (%) Peticiones no competitivas 97,000 96,995 96,990 96,985 96,980

Precio que se paga en la subasta 96,988 (precio medio ponderado) 96,988 (precio medio ponderado) 96,988 (precio medio ponderado) 96,988 (precio medio ponderado) 96,985 (precio ofrecido en subasta) 96,980 (precio ofrecido en subasta)

En la siguiente figura se resumen los precios resultantes del proceso de resolucin de la subasta:

18

Figura: Resolucin de la subasta.

Precio (%)

97,000

96,995

96,990 96,988 96,985 Peticiones competitivas

Pme

Pma
96,980 50 96,975 100 150 200 250 300 350 400 Cantidad adjudicada 500 600

Fuente: Elaboracin propia.

Peticiones competitivas aceptadas en la subasta Precio a pagar para cada peticin competitiva, tal y como se refleja en la tabla anterior (el precio mximo que se paga est comprendido entre el precio medio ponderado y el precio mnimo aceptado en subasta).

PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1.- Los bonos y obligaciones del Estado: a) Se emiten al descuento. b) No se pueden segregar en flujos de cupones y principal. c) Son valores nominativos. d) Ninguna de las anteriores es correcta

19

2.- Las entidades titulares de cuentas a nombre propio en la Sociedad de Sistemas (Iberclear): a) Anotan deuda pblica por cuenta de terceros. b) Ofrecen contrapartida en nombre propio a sus clientes. c) Operan a travs del Servicio de Liquidacin del Banco de Espaa para liquidar sus operaciones. d) Exclusivamente pueden ser entidades de crdito espaolas inscritas en el Registro del Banco de Espaa. 3.- Los strips de deuda pblica: a) Son valores negociables de forma separada en el mercado mayorista. b) Permiten transformar un instrumento financiero emitido al descuento en un instrumento con cupones. c) Consisten en la segregacin del principal e intereses de cualquier valor de deuda pblica. d) nicamente pueden ser adquiridos por entidades de crdito autorizadas. 4. En las subastas de letras del Tesoro el precio de las peticiones competitivas es siempre: a) El precio ofrecido cuando es inferior al precio mnimo aceptado. b) El precio ofrecido cuando se halla comprendido entre el precio medio ponderado y el precio mnimo. c) El precio medio ponderado. d) El precio mnimo aceptado. 5.- El mercado secundario de deuda pblica anotada: a) Registra la emisin de nuevos valores de deuda pblica. b) Es un mercado exclusivamente mayorista. c) Funciona exclusivamente a travs de un sistema de contratacin telefnica. d) Registra las operaciones de cambio de titularidad de valores de deuda pblica. 6.- Se denomina broker ciego: a) A los dealers del mercado secundario de deuda pblica anotada que cotizan en la plataforma electrnica. b) A la plataforma de informacin centralizada del mercado secundario de deuda pblica anotada. c) A los titulares de cuenta a nombre propio en la central de anotaciones (Iberclear). d) A los miembros que tienen categora de creadores de mercado. 7. En una subasta ordinaria de obligaciones del Estado se presentan las siguientes peticiones:

20

Precio (%) Competitivas: Entidad A 97,000 Entidad B 97,500 Entidad C 98,000 No competitivas:

Volumen
(mill. euros)

20 30 50 8

Si el Tesoro decide emitir por importe de 100, adjudicar: a) A la Entidad A 20 millones de euros. b) La totalidad de las peticiones no competitivas. c) La totalidad de las peticiones competitivas. d) Ninguna de las respuestas anteriores es correcta. Respuestas: VERDADERO/ FALSO 1. V. 2. V.. SELECCIN MLTIPLE 1. c) 2. c) 3. a) 4. b) 5. d) 6. b) 7. b) 6.6. BIBLIOGRAFA. Para ms informacin remitimos al alumno a la lectura de los siguientes manuales:

21

Analistas Financieros Internacionales (2008), Gua del Sistema Financiero Espaol, Ediciones Empresa Global. Escuela de Finanzas Aplicadas, 5 edicin, Madrid. Ezquiaga, I. y Ferrero, A. (1999): El Mercado Espaol de Deuda Pblica en Euros, Escuela de Finanzas Aplicadas, Grupo Analistas, Madrid, 201 pgs. Parejo, J.A.; L. Rodrguez Saz; A. Cuervo y A. Calvo (2008): Manual de Sistema Financiero Espaol, Ariel, 21 edicin, Barcelona. Pampilln, F. (2006): Ejercicios de sistema financiero, 11 edicin, Dykinson, Madrid. Martn, J.L. y Trujillo, A. (2004), Manual de Mercados Financieros, Thomson, Madrid. Captulos 2 y 3.

22

TEMA 7. LOS MERCADOS DE CAPITALES NDICE: 7.1. Orientacin general. 7.2. Desarrollo del tema. 7.2.1. Mercado primario de emisin: valores negociables y requisitos de emisin. 7.2.2. Mercado secundario o de negociacin: Las bolsas de valores. 7.2.2.1. Concepto y funciones de las bolsas de valores. 7.2.2.2. Organizacin de las bolsas de valores en Espaa. 7.2.2.2.1. rganos rectores. 7.2.2.2.2. Miembros del mercado. 7.2.2.2.3. Sistemas de contratacin. 7.2.2.2.4. Compensacin y liquidacin de operaciones burstiles. 7.2.2.2.5. Ofertas pblicas de adquisicin (OPA). 7.2.2.3. La informacin burstil: ndices burstiles. 7.2.2.4. Criterios de anlisis de los mercados de valores. 7.2.2.4.1. Anlisis tcnico y fundamental. 7.2.2.4.2. Anlisis a travs de ratios burstiles. 7.2.3. La calificacin crediticia. 7.3. Ideas bsicas. 7.4. Glosario de trminos. 7.5. Ejercicios de autoevaluacin. 7.6. Bibliografa. 7.1. ORIENTACIN GENERAL.

Siguiendo el orden propuesto en la figura 1, en este tema vamos a analizar los mercados de capitales que incluyen en sentido estricto los

mercados donde se negocian instrumentos financieros (IF) de renta fija a largo plazo, renta variable y crditos bancarios a largo plazo. Figura 1. Estructura de los mercados financieros en Espaa.
Interbancario de depsitos Mercados monetarios Interbancario de divisas Otros mercados monetarios . Mercado de Deuda Pblica Anotada

Mercados financieros Mercados de capitales

Renta fija a largo plazo Renta variable Crdito bancario a largo plazo

Futuros financieros Normalizados Mercados de derivados Compraventas a plazo A medida Opciones a medida Opciones financieras

Fuente: Elaboracin propia.

Los criterios de delimitacin de los mercados capitales, atendiendo a las caractersticas de los IF negociados en ellos, son: activos emitidos a medio o largo plazo, tanto en forma de deuda como de participaciones de capital, y con diferentes grados de liquidez y seguridad. En este tema vamos a centrar la atencin en los IF de los mercados de valores que tienen carcter negociable, con lo cual dejamos fuera de estudio el mercado de crdito bancario a largo plazo.1 Dentro de los mercados de capitales se enmarcan los mercados de renta variable y de renta fija a largo plazo, ya que estos instrumentos canalizan ahorro a medio y largo plazo para financiar inversiones duraderas. Se trata de instrumentos directos susceptibles de negociacin en mercados financieros
1

La distincin entre mercados de capitales y de valores es precisamente el carcter negociable o no de los IF.

secundarios, que permiten a los ahorradores bien participar en el capital social de las empresas a cambio de obtener una rentabilidad (sujeta a la evolucin de los resultados del emisor) o bien ser tenedores de ttulos de deuda a largo plazo. Es importante tener en cuenta esta distincin ya que en el primer caso (participaciones de capital) se trata de IF de renta variable, mientras que en el segundo (ttulos de deuda) hablaramos de renta fija a largo plazo2. En general los instrumentos financieros negociados en estos mercados se caracterizan por una menor seguridad y liquidez, y a cambio una mayor rentabilidad. Su escasa seguridad viene dada por el hecho de que se ceden fondos a largo plazo sin garantas reales y a agentes econmicos en su mayora privados, y la menor liquidez por la poca facilidad y seguridad de recuperar el valor de la inversin rpidamente y sin sufrir prdidas. Es muy importante incidir en la segunda premisa ya que puede ocurrir que el IF se negocie en un mercado secundario (por ejemplo una accin de Telefnica en bolsa) pero no hay certeza respecto al precio de realizacin. En cualquier caso, la liquidez de los IF de los mercados de capitales es siempre menor que la de los activos de los mercados monetarios. El rgano ejecutivo en materia de valores es la Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV), quien se encarga de la inspeccin y supervisin de estos mercados y de la actividad de cuantas personas fsicas y jurdicas se relacionan con el trfico de los mismos. En cuanto a la estructura de los mercados de valores en Espaa, hay que destacar el hecho de que en febrero de 2002 se constituy la Sociedad Holding Bolsas y Mercados Espaoles (BME) que integra los mercados nacionales de renta fija, renta variable y derivados, y los sistemas de compensacin y liquidacin espaoles. Esta sociedad es responsable de la coordinacin de los mercados financieros espaoles, sin perjuicio de que las entidades individuales integradas mantengan su identidad y capacidad operativa. El propsito de este captulo es conocer cmo se emiten estos instrumentos y a travs de qu sistemas y de qu agentes se realiza su negociacin, compensacin y liquidacin. Adems, se estudiarn los ndices y tcnicas que permiten conocer y predecir la evolucin de estos mercados.
2

Tal y como se estudiaba en el captulo 2, los IF de renta fija son aquellos que establecen la rentabilidad de antemano (sea en forma fija o con referencia a un ndice de referencia del mercado), mientras que para los IF de renta variable, su rentabilidad depende de los beneficios que obtenga la empresa emisora y de su poltica de distribucin de dividendos. Asimismo, en el primer caso existe un periodo de vencimiento determinado, mientras que los de renta variable son emitidos con carcter indefinido o indeterminado.

PREGUNTAS INICIALES Qu caractersticas tienen los activos de renta variable y de renta fija? A travs de qu mecanismos se pueden negociar los valores de renta variable y de renta fija? Cmo se organizan los mercados secundarios de valores? Cmo se puede analizar y predecir la evolucin del mercado de valores? Qu importancia tiene la calificacin crediticia en la actualidad? 7.2. DESARROLLO DEL TEMA. 7.2.1. MERCADO PRIMARIO DE EMISIN: VALORES NEGOCIABLES Y REQUISITOS DE EMISIN. Entendemos por valor negociable cualquier instrumento susceptible de trfico generalizado e impersonal en un mercado financiero. Pueden representarse por medio de anotaciones contables o por medio de ttulos fsicos, aunque estos ltimos tienden a desaparecer. Dentro de los valores que seala la ley, consideraremos activos del mercado de capitales a los emitidos para financiar proyectos de inversin a largo plazo, tanto de renta fija como de renta variable. A) Instrumentos financieros de renta fija a largo plazo. En primer lugar los bonos y las obligaciones representan partes alcuotas de un emprstito contra la sociedad emisora y suelen ser IF a largo plazo que dan derecho al titular a la percepcin de unos intereses o cupones peridicos, cuya cuanta se determina en el momento de la emisin. En general, se denominan bonos aquellos que se emiten con un vencimiento que oscila entre tres y cinco aos, y obligaciones los que cuentan con un plazo superior3. En segundo lugar estaran los bonos matador, que son emisiones realizadas por no residentes en moneda local (similares a los yankee bonds en EE.UU. o los bonos samurai en Japn). Un ejemplo sera una empresa americana que emite en Espaa bonos denominados en euros.
3

Las frmulas de amortizacin ms utilizadas por los bonos y obligaciones suelen ser a una fecha fija, mediante amortizacin parcial (reduciendo el nominal a lo largo de un plazo) o bien amortizacin anticipada por sorteo.

Otra modalidad son los bonos de titulizacin, que son IF emitidos por los fondos de titulizacin de activos (ya estudiados en el tema 3). Muy similares a los anteriores en cuanto a su naturaleza son las denominadas cdulas territoriales que sirven para que las entidades bancarias emitan estos valores garantizados por los crditos concedidos al Estado, comunidades autnomas y corporaciones locales, lo que les permite movilizar su cartera mediante la titulizacin. Como ltimo grupo de IF de renta fija a largo plazo se encuentran las participaciones preferentes y la financiacin subordinada, que son emisiones realizadas por las entidades de crdito a muy largo plazo o incluso con carcter perpetuo. Se caracterizan porque sus tenedores slo son remunerados cuando la entidad emisora tiene beneficios de libre disposicin y, en caso de liquidacin de la entidad, slo tienen derecho a reembolsar si existen fondos suficientes para cubrir las obligaciones de los restantes acreedores no accionistas. B) Instrumentos financieros de renta variable. El instrumento por excelencia de renta variable son las acciones, IF que representen una parte alcuota del capital de la empresa emisora, y cuya rentabilidad depende de los beneficios y de la poltica de distribucin de dividendos de la empresa y de las variaciones de su precio en el mercado (plusvalas o minusvalas)., Al otorgar la condicin de socio a su tenedor, incorporan el derecho econmico en caso de liquidacin de la sociedad (reparto del patrimonio neto tras liquidar a los acreedores), y, salvo excepciones, el derecho poltico al voto en la junta general de accionistas. En general, las acciones son IF emitidos al portador, salvo algunas excepciones como, por ejemplo, las acciones bancarias (por razones de control). A pesar de que, en trminos generales, este grupo de IF es ms homogneo que el de renta fija a largo plazo, tambin presenta ciertas innovaciones como las acciones preferentes (con derecho a percibir un dividendo fijo preferente sobre los accionistas ordinarios), y acciones sin derecho a voto. Las acciones dan derecho preferente a la adquisicin de nuevas acciones en futuras ampliaciones de capital5. Estos derechos preferentes son a su vez susceptibles de negociacin, y se consideran instrumentos de renta variable.
Los derechos de suscripcin preferente conceden a su titular (accionista de una compaa) el derecho a acudir a la ampliacin de capital y suscribir acciones nuevas en proporcin al nmero de acciones que ya posea de la compaa. 5 Los derechos de suscripcin preferente conceden a su titular (antiguo accionista de una compaa) el derecho a acudir a la ampliacin de capital y suscribir un determinado numero de acciones nuevas en proporcin al nmero de acciones que ya posea de la compaa.
4

El BSCH decide ampliar su capital.

10.11.2008

El banco Santander ha decidido aumentar el capital social en un importe de 799,4 millones de euros, mediante la emisin y puesta en circulacin de 1.598,81 nuevas acciones ordinarias a un tipo de 4,5 euros por accin, un 46% por debajo del precio de bolsa del viernes, siendo el importe total de la emisin 7.194,65 millones de euros. En un mercado al alza, el valor caa hoy en el parqu espaol un 4,32%. La entidad ha informado que para esta emisin los actuales accionistas tendrn derecho de suscripcin preferente sobre las acciones nuevas en la proporcin de una accin nueva por cada cuatro acciones del Banco en circulacin antiguas.

Fuente: http://blogs.periodistadigital.com

C) Instrumentos financieros hbridos. Dado el carcter arriesgado de estos IF, y teniendo en cuenta su plazo de vencimiento, los emisores acuden muchas veces a frmulas mixtas que tratan de adecuar sus rentabilidades y garantas a las demandas del mercado. As, es corriente ver emisiones de obligaciones indexadas, cuyo valor a la amortizacin o la rentabilidad viene ligada a un ndice de precios o una divisa; obligaciones convertibles en acciones; obligaciones que vinculan sus rendimientos a los beneficios de la empresa y obligaciones subordinadas (sobre las que otros tipos de deuda tienen preferencia en caso de liquidacin). D) Requisitos de emisin. Puesto que hoy en da rige el principio de libertad de emisin, no se necesita autorizacin administrativa previa- salvo en algunos casos concretosy slo se requiere que el posible inversor disponga de informacin suficiente y veraz. Por ello, los emisores deben comunicar a la CNMV su intencin de emitir valores y deben adjuntar: el acuerdo de emisin y sus caractersticas, los estados financieros auditados, junto con un folleto informativo6 que recoge datos sobre la entidad emisora y los valores que ofrecen al mercado: situacin financiera y perspectivas de negocio, resultados obtenidos, derechos que otorgan los valores, gobierno corporativo de la sociedad etc.
6

El folleto informativo tiene validez transfronteriza.

En la emisin de ttulos o sucesivas ampliaciones de capital de una empresa, lo ms habitual es que los promotores traten de colocar directamente o a travs de una entidad financiera sus ttulos entre el pblico y, posteriormente, soliciten su admisin a cotizacin oficial en la bolsa de valores. En estos casos, y si la operacin va dirigida al pblico, se procede a realizar una oferta pblica de suscripcin (OPS) para captar fondos con el fin de acometer nuevos proyectos de inversin. La OPS es una oferta pblica de venta de valores como consecuencia de que uno o varios accionistas renuncian al ejercicio del derecho de suscripcin preferente. Si lo que se pretende es ofrecer al pblico una parte o la totalidad del capital socdial de una empresas (se trata, por supuesto, de valores ya existentes que, en consecuencia, no le aportan financiacin) con motivo de la privatizacin de una empresa pblica, la salida a bolsa de sociedades privadas o que un accionista mayoritario quiera desprenderse de una participacin importante, estaremos ante una oferta pblica de venta (OPV). 7.2.2. MERCADO SECUNDARIO O DE NEGOCIACIN: LAS BOLSAS DE VALORES. 7.2.2.1. Concepto y funciones de las bolsas de valores. Las bolsas de valores son mercados regulados donde se pueden negociar, de acuerdo con la Ley del Mercado de Valores: - Acciones y valores convertibles en ellas o que den derecho a su adquisicin o suscripcin. - Otros valores, entre ellos, los de renta fija, pblica y privada, y ttulos hipotecarios. En cuanto a los requisitos para que un valor sea admitido a negociacin en las bolsas de valores hay que sealar que se exige que el emisor tenga una determinada forma jurdica (por ejemplo quedan excluidas las sociedades de responsabilidad limitada o cooperativas), capital social mnimo y nmero de accionistas mnimo, cuentas auditadas por un auditor independiente y que haya obtenido beneficios en los ltimos aos o demuestre que en los prximos los va a obtener. Asimismo, para que los valores puedan cotizar en el mercado los emisores estn sujetos a un rgimen de informacin peridico. Conviene aclarar que, de acuerdo con esta normativa, en las bolsas se pueden negociar valores contratados en otros mercados secundarios oficiales. De hecho, actualmente se negocian valores emitidos por las administraciones

pblicas y pagars de empresa, considerados del mercado monetario (a los que no dedicaremos nuestra atencin por haber sido ya estudiados). En cuanto a las funciones de las bolsas de valores hay que sealar que, para que un mercado de capitales cumpla su funcin de garantizar fondos permanentes para la inversin a largo plazo, es conveniente que tenga una elevada liquidez y, por tanto, gran volumen de negociacin. Adems, gracias a la informacin que suministran las cotizaciones de estos mercados el pequeo ahorrador puede dirigir su inversin hacia las actividades ms productivas. En el caso concreto de la renta variable, las bolsas representan una va alternativa al inversor para rentabilizar mejor sus ahorros en periodos de fuerte inflacin y en situaciones de bajos tipos de inters. Hay que tener en cuenta, sin embargo, la existencia de un riesgo de mercado o de prdida de parte de la inversin por la variacin de las cotizaciones. En sntesis, las bolsas prestan una funcin a la economa real al favorecer la financiacin empresarial y, por tanto, el crecimiento econmico de un pas.

7.2.2.2. Organizacin de las bolsas de valores en Espaa. 7.2.2.2.1. rganos rectores. Antes de entrar de lleno en el estudio de los rganos rectores del mercado hay que sealar que la inspeccin y supervisin del mercado de valores y de la actividad de cuantos intervienen en ellos est encomendada a la Comisin Nacional del Mercado de Valores, cuyas funciones ms importantes son: a) b) c) d) Velar por la transparencia de los mercados, la proteccin de los inversores y la correcta formacin de precios. Control de los mercados primarios y secundarios y la admisin a negociacin oficial. Supervisar y sancionar el cumplimiento de las normas de conducta de los miembros de mercado. Asesorar el Ministerio de Economa y Hacienda en materias relacionadas con los mercados que estn bajo su supervisin (bolsas de valores, Mercado de Deuda Pblica Anotada, mercado AIAF y mercados de derivados).

En Espaa existen actualmente cuatro bolsas regionales (Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia) y una de mbito nacional que opera a travs del Sistema de Interconexin Burstil Espaol (SIBE), y que permite la integracin de las cuatro bolsas anteriores en una sola. De las cuatro bolsas regionales la que concentra el mayor porcentaje de negociacin es la Bolsa de Madrid. Puesto que se trata de mercados organizados, estos estn regidos por sociedades annimas, denominadas Sociedades Rectoras, cuya funciones bsicas son dirigir y administrar dichos mercados, as como participar en su supervisin, autorizar la admisin a cotizacin de valores y proponer, si es necesario, la suspensin de contratacin de un valor. Hasta el ao 2000 los accionistas de las sociedades rectoras de las cuatro bolsas regionales deban ser miembros del mercado, pero a partir de 2001 se elimina esta restriccin desligando la condicin de miembro de la de accionista. Esto permite que pueda participar como accionista cualquier persona o entidad, y abre una va para que las acciones de las sociedades rectoras coticen a su vez en las bolsas de valores, tal como vienen haciendo. Por su parte, el rgano rector encargado de dirigir y administrar el SIBE (Sistema de Interconexin Burstil Espaol) recibe el nombre de Sociedad de Bolsas, y su capital social est suscrito a partes iguales por las Sociedades Rectoras de las cuatro bolsas regionales. Este sistema, de mbito estatal, est compuesto por una red electrnica que permite la negociacin, a travs del mercado continuo, de una serie de valores autorizados por la CNMV en funcin de su liquidez, volumen de contratacin, frecuencia, etc, y que adems estn admitidos a cotizacin en al menos dos de las bolsas regionales. 7.2.2.2.2. Miembros del mercado. Cuando hablamos de agentes y mediadores del mercado de capitales nos referimos, por un lado, a los inversores y demandantes ltimos de financiacin as como a los intermediarios que intervienen en la puesta en contacto de ambos. Para realizar operaciones en los mercados secundarios de valores es necesaria la intervencin de intermediarios especializados ya que los inversores particulares no pueden comprar o vender acciones por s mismos en el mercado.

A partir de la reforma de la Ley del Mercado de Valores de 1998 pueden adquirir la condicin de miembros de los mercados de capitales las entidades de crdito de la UE y las empresas de servicios de inversin (ESI).

En general las empresas de servicios de inversin (ESI) son aquellas que prestan servicios de: a) b) c) d) Recepcin, transmisin y ejecucin de rdenes por cuenta de terceros. Negociacin por cuenta propia. Gestin de carteras de inversin. Mediacin y aseguramiento en la colocacin de emisiones (OPS) y ofertas pblicas de venta de acciones (OPV).

Pueden, adems, realizar otras actividades complementarias, entre ellas, depsito y administracin de valores, alquiler de cajas de seguridad, asesoramiento y concesin de crditos o prstamos a inversores para operaciones con valores. En funcin del tipo de servicios que prestan las ESI se pueden subdividir en tres categoras: a) Agencias de valores. b) Sociedades de valores. c) Sociedades gestoras de carteras.

Las agencias de valores son simples mediadores que actan por cuenta ajena en la recepcin y transmisin de rdenes al mercado (brokers o comisionistas). Las sociedades de valores actan tanto por cuenta ajena (brokers) como por cuenta propia (dealers), incorporando a sus carteras valores que posteriormente vendern. As, pueden realizar operaciones de aseguramiento de la colocacin de emisiones, otorgar crdito para la compra o venta de valores y ser titulares en la Sociedad de Sistemas (Iberclear), por lo que asumen ms riesgo y se les exige un mayor capital social. Por su parte, las sociedades gestoras de carteras son empresas que exclusivamente pueden gestionar, discrecional e individualizadamente, carteras de inversin de acuerdo con los mandatos que reciben de los inversores. La gran mayora de las sociedades y agencias de valores espaolas estn participadas por entidades financieras- nacionales o extranjeras- lo que demuestra su estrecha vinculacin con las mismas. Asimismo, la gran mayora tienen su sede en Madrid como consecuencia de la concentracin de la

10

operativa en la Bolsa de Madrid y cuentan con una amplia red de sucursales dispersas por todo el territorio para facilitar la captacin de clientes. Por ltimo, la intervencin de las entidades de crdito en nuestro pas es muy importante dada la gran tradicin de los inversores particulares de acudir a este tipo de instituciones para colocar sus rdenes en el mercado. Por consiguiente, la aparicin de las empresas de servicios de inversin no ha cambiado tanto el panorama financiero espaol ya que las entidades de crdito no se han visto desplazadas por el notable incremento de los mercados de valores. 7.2.4.2.3.Sistemas de contratacin. Las operaciones que se llevan a cabo en nuestros mercados de valores se realizan a travs de diferentes mecanismos de contratacin. Hasta finales de los aos ochenta se utilizaba el sistema de corros (tambin denominado sistema tradicional de viva voz) consistente en la negociacin fsica de valores en las bolsas durante un plazo de tiempo corto y predeterminado para cada valor o grupo de valores: bancos, energa y agua,... (en torno a diez minutos)9. Sin embargo, con la aparicin del SIBE y las ventajas que supone de aumentar la contratacin y liquidez de los valores al poderse negociar durante un perodo de tiempo mucho ms largo (de 9 a 17,30h) y de forma continua y descentralizada mediante ordenador10, el sistema de corros ha quedado relegado a un volumen de valores que representan una escasa parte del total de la contratacin efectiva (inferior al 1% del mercado). As pues, los sistemas de contratacin ms utilizados son para la renta fija el sistema electrnico de renta fija, y para la renta variable, el SIBE, dos formas similares de lo que se conoce como mercado continuo. a) Sistema electrnico de renta fija

El argumento que justifica este tipo de operaciones es que el comprador de valores a crdito cree que el precio de los valores van a subir y, de este modo, se est asegurando un precio menor al que espera en el futuro. Por su parte, el vendedor a crdito considera que los precios de los valores van a bajar y por ello cuando tenga que acudir al mercado a comprar los ttulos para devolver el prstamo de valores estos tendrn un mejor precio y habr realizado una ganancia. 9 Para ms informacin sobre el sistema de corros remitimos al alumno a la lectura del manual de Martn y Trujillo (2004), pag. 112. 10 Los operadores gracias a la existencia del mercado continuo operan a distancia desde sus despachos y oficinas introduciendo rdenes de compra y venta desde sus terminales de ordenador, y la pantalla les muestra la situacin del mercado en cada momento.

11

En la operativa multilateral, la negociacin es annima y por eso decimos que se trata (al igual que en el caso de la deuda pblica anotada) de un mercado ciego, en el que se casan automticamente las operaciones, y los inversores pueden introducir su rdenes en cualquier momento de la sesin. En la negociacin bilateral las partes acuerdan precio y cantidad y lo introducen en el sistema, una vez que la operacin se ha cerrado.

b) SIBE (mercado continuo de acciones) Bajo este sistema se negocian valores de renta variable, lo que permite a los cuatro mercados espaoles introducir sus rdenes mediante terminales informticas conectadas al mismo ordenador central. Estas rdenes se clasifican por precio y momento de introduccin, a la espera de una contrapartida al precio fijado en la propuesta, en cuyo instante se ejecuta de forma automtica. La ventaja de estos sistemas electrnicos centralizados es que evitan el arbitraje entre bolsas al existir un nico precio en cada momento para todos los valores11. Este sistema de negociacin permite una contratacin continuada desde las 9h. de la maana hasta las 17,30h. de la tarde, tras un perodo de subasta de apertura de 30 minutos y 5 minutos de subasta de cierre, durante los cuales se pueden introducir propuestas pero no se ejecutan operaciones, con la finalidad de fijar los precios de apertura y cierre de la sesin, respectivamente. En la figura 2 se resume de forma grfica este proceso:

Se dice que se realiza arbitraje cuando en el mismo momento un IF se negocia en dos mercados a distintos precios, y la intervencin de agentes que compran y venden dicho IF hace que los precios tiendan a igualarse.

11

12

Figura 2. Horario del SIBE. Subasta de Apertura Periodo de mercado abierto: se introducen y negocian rdenes. Subasta de cierre Periodo de operaciones especiales

8:30h.

9h.

17:30h.

17:35h.

20h.

Fuente: elaboracin propia.

En los ltimos aos el mercado burstil espaol se ha caracterizado por el fuerte peso del sector bancario y servicios pblicos (energa y agua, transportes y comunicaciones, y qumicas), y el aumento del volumen de contratacin (tanto por el nmero de empresas cotizadas como por el volumen de capitalizacin valor de mercado de las empresas cotizadas-), lo que ha situado a la bolsa espaola entre los primeros puestos del ranking europeo. Conviene mencionar tambin que gran parte de los valores privados emitidos en nuestro pas, especialmente las acciones, no cotizan en las bolsas oficiales debido a los estrictos requisitos y costes de admisin y mantenimiento establecidos por la CNMV, difciles de alcanzar para las PYME. Precisamente, pensando en facilitar el acceso de las PYME se cre en 1986 el denominado Segundo Mercado o mercado paralelo donde los requisitos de admisin son menos rigurosos. Sin embargo, esta iniciativa ha tenido poco xito debido al escaso nmero de empresas que cotizan en l. Asimismo, en diciembre de 1999 comenz su andadura el mercado de valores latinoamericano Latibex, con la negociacin inicial de cinco valores y la creacin- en asociacin con FTSE14- de un ndice denominado FTSE Latibex ALL-Share. En este mercado los inversores europeos pueden negociar en euros valores de las empresas ms importantes de Amrica Latina durante el
12

Para controlar las oscilaciones de precios se realizan las denominadas subastas de volatilidad por rango esttico y por rango dinmico. 13 Si desea conocer con detalle la evolucin del mercado burstil espaol es aconsejable la lectura del apartado 13.4.3. del Manual de Sistema Financiero Espaol, pgs.545-551, o la consulta de los informes que anualmente publica la Comisin Nacional del Mercado de Valores. 14 FTSE es un acrnimo de Financial Times Stock Exchange.

13

horario de los mercados europeos y americanos; de ah su gran liquidez . Como la negociacin se realiza en euros, se elimina buena parte del riesgo cambiario de las operaciones, lo cual ha significado un impulso a las inversiones en Amrica Latina. Las operaciones se negocian a travs del SIBE y se registran en la Sociedad de Sistemas (Iberclear), lo que le otorga seguridad y facilidad de acceso. Finalmente, en abril de 2000 comenz a funcionar el Nuevo Mercado, con diez empresas tecnolgicas que ya estaban en el mercado continuo. Se trata de empresas que trabajan en un sector innovador, tecnolgicamente puntero o con grandes posibilidades de crecimiento. Este mercado cuenta tambin con un ndice denominado Ibex-NM, y en la actualidad cotizan en l un total de once empresas, entre las empresas que cabe citar a Abengoa, Indra o Jazztel, entre otras.

14

Figura 3. Pantalla de informacin del mercado continuo de acciones.

Fuente: http://www.bolsamadrid.es/esp/portada.htm 7.2.4.2.3. Compensacin y liquidacin de operaciones burstiles. Una vez ejecutada la orden de compra o venta, el ltimo paso de la operacin es su liquidacin y compensacin , es decir, la entrega y recepcin de los valores y del dinero correspondiente. Esta labor la desempea la Sociedad de Sistemas (Iberclear), cuya funcin consiste en llevar el registro contable de los valores representados en anotaciones en cuenta admitidos a negociacin en las bolsas de valores, en el mercado de deuda pblica anotada y en otros mercados secundarios como el AIAF. Tambin se encarga de gestionar la liquidacin y, en su caso, la compensacin de valores y efectivo derivada de las operaciones realizadas en dichos mercados.

15

7.2.4.2.4. Ofertas pblicas de adquisicin (OPA). Una Oferta Pblica de Adquisicin (OPA) es una operacin mediante la cual un inversor o grupo de inversores ofrece pblicamente a los accionistas de una sociedad cotizada al adquisicin de sus acciones para lograr una participacin significativa del capital o aumentar su participacin en unos porcentajes determinados. Puede tener carcter voluntario u obligatorio cuando se dan determinados supuestos. Para tramitar este tipo de operacin el rgano rector de la bolsa en cuestin (Sociedad Rectora de Madrid, Barcelona, Bilbao, Valencia o la Sociedad de Bolsas) tiene que aprobar la operacin para asegurar una completa transparencia de la misma y evitar irregularidades (en el momento en que acepta la operacin la sociedad suspende temporalmente su cotizacin). Generalmente el precio que ofrecen los potenciales inversores a los antiguos accionistas es superior al precio de mercado de la sociedad para que les resulte atractivo desprenderse de sus ttulos. ??? Actualizar Aunque la apariencia de una OPA sea la de una operacin de carcter financiero subyace la intencin del inversor de obtener el control sobre la sociedad que pretende adquirir.

16

Figura 4. Pantalla de informacin de OPA.

Fuente:

http://www.bolsamadrid.es/esp/contenido.asp?enlace=mercados/acciones/acci nd1_1.htm 7.2.2.3. La informacin burstil: ndices burstiles. La manera ms habitual de sintetizar en cifras el comportamiento de los mercados de valores y analizar su evolucin es mediante los ndices burstiles. Los ndices burstiles se utilizan como medida de la evolucin en el tiempo de los precios de los valores cotizados en los mercados de acciones. En la bolsa cotiza una serie muy diversa de ttulos (acciones, obligaciones...) por lo que se podrn calcular diversos ndices, pero, sin duda, los ms importantes son los que hacen referencia a la cotizacin de acciones.

17

En nuestro pas los ndices ms importantes son el ndice General de la Bolsa de Madrid (IGBM), por ser la de mayor volumen de contratacin, y sobre todo el IBEX-35. El IGBM, tambin conocido como ndice largo, se calcula diariamente tomando como base 100 la cotizacin del 31 de diciembre de 1985. El IBEX-35 es el principal ndice de referencia de la bolsa espaola. Es un ndice ponderado por el volumen de capitalizacin burstil de forma que no todas las empresas que lo componen tienen el mismo peso en el mismo. De este modo las compaas con mayor nivel de contratacin tienen un mayor peso y sus alzas y bajas influirn en el valor final que tome el IBEX-35. Por ello, al analizar la evolucin de este ndice hay que tener presente si el movimiento alcista o bajista es generalizado para toda la bolsa o son empresas como Santander, Telefnica, BBVA, Repsol o Iberdrola las que estn arrastrando el mercado15. Para su clculo se seleccionan de entre todas las compaas que cotizan en el mercado continuo (SIBE) las 35 ms lquidas (las de mayor volumen de contratacin). Existen tambin ndices generales en las otras tres bolsas regionales y los ya mencionados ndices del Nuevo Mercado y del Latibex.

Existe un refrn entre los analistas burstiles que reza Si la marea baja en el puerto todos los barcos bajan, sean buenos o malos.

15

18

Figura 5. Ejemplo de evolucin del Ibex-35 a finales de 2007.

En el ao 2005 Bolsas y Mercados Espaoles crearon dos nuevas referencias de ndices burstiles. El IBEX Medium Companies (IBEXC) agrupa a empresas de mediana capitalizacin que cotizan en el mercado continuo a travs del SIBE. Para la seleccin de las 20 empresas que lo componen sigue el mismo criterio que el IBEX-35 (volumen de contratacin). A efectos prcticos se dice que este ndice est formado por las 20 compaas ms importantes despus del IBEX-35 (a modo de ejemplo vase figura 6). El otro ndice que surge en el ao 2005 se denomina IBEX Small Companies (IBEXS) y agrupa a las 30 compaas ms importantes despus del IBEX Medium Companies siguiendo el criterio de liquidez por volumen de contratacin. El Comit encargado de determinar la entrada o salida de valores en la composicin de los ndices establece semestralmente un ranking y los primeros veinte valores pertenecern al IBEX Medium Companies y los treinta siguientes al IBEX Small Companies.

19

Figura 6. Pantalla de informacin del ndice IBEX Mdium Companies.

http://www.bolsamadrid.es/esp/contenido.asp?enlace=mercados/acciones/acci nd1_1.htm

7.2.2.4. Criterios de anlisis de los mercados de valores. 7.2.2.4.1. Anlisis tcnico y fundamental El sistema ms difundido es el "anlisis fundamental", que cual tiene como objetivo determinar el valor de un IF con criterios que se basan en la Teora Econmica. El valor que trata de determinar el analista se denomina "valor intrnseco" y depende de la capacidad de la empresa para generar beneficios para el accionista. Para evaluar esta capacidad el analista realiza un cuidadoso anlisis y previsin de la economa, del sector industrial y de la empresa en cuestin. Una vez que se obtiene el valor intrnseco, si este resulta ser menor que el precio al que cotizan las acciones en el mercado conviene vender los valores y, en caso contrario, los valores estn infravalorados y conviene comprarlos.

20

Frente a este enfoque aparece el "anlisis tcnico"- tambin conocido como "anlisis grfico o chartrista"- que se limita a estudiar las series de datos histricos del mercado. Toman como punto de partida que los patrones de las series histricas tienden a repetirse en algn momento del tiempo, con lo cual la misin del analista es detectar de forma temprana patrones de comportamiento y cambios de tendencia para adelantarse al mercado y obtener beneficios. Para llevar a cabo estos anlisis utilizan grficos como el simple, de barras y de puntos y figuras, entre otros.16 Figura 7. Ejemplo de anlisis fundamental de Unin Fenosa.

Fuente: http://www.infomercados.com

En los siguientes enlaces se puede encontrar informacin adicional sobre el anlisis fundamental y tcnico: http://es.wikipedia.org/wiki/An%C3%A1lisis_fundamental http://es.wikipedia.org/wiki/An%C3%A1lisis_t%C3%A9cnico,

16

21

Figura 8. Ejemplo de anlisis tcnico de Unin Fenosa.

Fuente: http://www.infomercados.com

7.2.4.4.2. Anlisis a travs de ratios burstiles Una de las ms utilizadas es la price earning ratio o ratio PER que es el cociente entre el valor de mercado de una compaa (resultado de multiplicar la cotizacin de sus acciones por el nmero de ellas) y sus beneficios. Esta puede interpretarse como el tiempo que tarda un inversor en recuperar su inversin inicial en una empresa (precio de adquisicin) a travs de los beneficios generados por la misma, de forma que cuanto menor es el valor PER menor es ese tiempo y ms rentable es la inversin.

22

7.2.3. LA CALIFICACIN CREDITICIA. En los ltimos tiempos se ha convertido en una prctica habitual que las emisiones de IF representativos del capital o deuda de una empresa, cuyo riesgo depende directamente de la solvencia del emisor, sean calificadas en el momento de la emisin por una agencia de calificacin crediticia o rating. La importancia del rating viene dada por la prima que el emisor debe pagar a los inversores para compensar adecuadamente el riesgo que estn asumiendo cuando compran valores de una empresa. Es lgico pensar que aquellas empresas con menor calidad crediticia (y menor rating dentro de la escala) deban ofrecer una mayor rentabilidad nominal para que el inversor obtenga una adecuada combinacin de rentabilidad y riesgo. En la actualidad las agencias ms conocidas, y que operan a nivel internacional, son Moodys, Standard&Poors y FitchRating. La nomenclatura utilizada para la calificacin establece unos ranking que van desde las posiciones de mayor solvencia (triple A) hasta los ttulos de mayor riesgo (categora C). El debate sobre la responsabilidad de estas agencias ha sido muy intenso en la ltima crisis financiera por posibles conflictos de inters que han podido llevar consigo falta de transparencia en su funcin bsica de aportar la informacin veraz y objetiva que necesita el mercado para funcionar. As se recoge en la Declaracin de la Cumbre sobre los mercados financieros y la economa mundial llevada a cabo en Washintong el 15 de noviembre de 2008 del que recogemos a continuacin un extracto: Acciones inmediatas a llevar a cabo antes del 31 de marzo de 2009: Los organismos reguladores debern dar los pasos necesarios para asegurar que las agencias de calificacin crediticia cumplan los ms elevados estndares de la organizacin internacional de organismos reguladores de valores, a la vez que eviten conflictos de intereses, faciliten una mayor transparencia para inversores y emisores y diferencien la calificacin de productos complejos. Todo esto ayudar a que las agencias de calificacin crediticia cuenten con los incentivos adecuados, as como con una perspectiva apropiada que les permita desempear un papel fundamental en la provisin de informacin y evaluaciones imparciales para los mercados. -La organizacin internacional de reguladores de valores deber revisar la adopcin, por parte de las agencias de calificacin crediticia, de los estndares y mecanismos necesarios para la conformidad de esta supervisin.

23

7.3. IDEAS BSICAS. Dentro de los mercados de valores consideraremos los IF emitidos para financiar proyectos de inversin a largo plazo, tanto de renta fija como de renta variable. La nota caracterstica del mercado primario o de emisin de valores, es el principio de libertad ya que no es necesaria la autorizacin administrativa previa, pero s que los emisores comuniquen a la CNMV su intencin de emitir valores y adjuntar: el acuerdo de emisin y sus caractersticas, los estados financieros auditados y un folleto informativo, que tiene validez transfronteriza. Dentro del grupo de valores de renta fija a largo plazo emitidos en este mercado, hemos considerado: bonos y obligaciones, bonos matador, bonos de titulizacin, cdulas territoriales, y participaciones preferentes y financiacin subordinada. Dentro de la renta variable se consideran las acciones, que son partes alcuotas del capital de una empresa que permiten dirigir el ahorro a medio y largo plazo de los ahorradores hacia las empresas. Se caracterizan por tener menor seguridad y liquidez que los activos de renta fija. Menor seguridad debido a que se ceden fondos sin garantas reales a agentes econmicos privados y sin un plazo marcado de amortizacin; y menor liquidez por la poca facilidad y certeza de recuperar el valor de la inversin rpidamente y sin sufrir prdidas. La existencia de mercados secundarios organizados- las bolsas de valores-proporciona liquidez a los IF, favoreciendo su emisin y la financiacin empresarial y, de esa manera, el crecimiento econmico de un pas. En Espaa existen actualmente cuatro bolsas regionales y una de mbito nacional que opera a travs del Sistema de Interconexin Burstil Espaol (SIBE), y permite la integracin de las cuatro bolsas anteriores en una sola. Cada una de las bolsas regionales est regida por una Sociedad Rectora mientras que el SIBE es dirigido y administrado por la Sociedad de Bolsas. Los miembros de dichas bolsas son las empresas de servicios de inversin y entidades de crdito. Las operaciones que en ellas se realizan se liquidan y compensan a travs de la Sociedad de Sistemas (Iberclear). La manera ms habitual de sintetizar el comportamiento de los mercados burstiles y analizar su evolucin es a travs de los ndices burstiles. En nuestro pas los ndices ms representativos son el IBEX-35 y el IGBM.

24

Para conocer la evolucin del mercado burstil y poder tomar decisiones de compra o venta, el inversor cuenta con instrumentos que permiten evaluar la informacin burstil como son el anlisis tcnico, el fundamental y el de ratios burstiles. 7.4. GLOSARIO DE TRMINOS. Accin: parte alcuota del capital de una empresa que da derecho a participar en el beneficio de la misma y a la adquisicin de nuevas acciones en futuras ampliaciones de capital, y normalmente incorpora el derecho poltico de votar en la junta general de accionistas. Anlisis fundamental: determina el valor intrnseco de un IF y lo compara con el valor de mercado para decidir si conviene vender o comprar. Anlisis tcnico: estudia la serie de datos histricos de cotizaciones y volmenes de contratacin de diversos ttulos para tomar decisiones de compra o de venta. Arbitraje: cuando en el mismo momento un IF se negocia en dos mercados a distintos precios y la intervencin de agentes que lo compran y venden hace que los precios tiendan a igualarse. Capitalizacin burstil: valor de mercado de las empresas cuyas acciones son admitidas a cotizacin. Se calcula multiplicando el nmero de acciones por su cotizacin. Derecho de suscripcin preferente: otorga al antiguo accionista el derecho a suscribir acciones en futuras ampliaciones de capital. IBEX-35: es un ndice compuesto por las 35 compaas con mayor volumen de contratacin entre las que cotizan en el mercado continuo espaol. ndice burstil: es un nmero ndice que refleja la evolucin en el tiempo de los precios de los ttulos admitidos a cotizacin en la bolsa. Oferta Pblica de Venta de Valores (OPV): cuando existe intencin de colocar entre el pblico parte o la totalidad del capital social de una empresa debido a la privatizacin de una empresa pblica, salida a bolsa de compaas privadas o venta por parte de un accionista mayoritario. Price earning ratio (PER): relacin entre el precio o cotizacin de una accin y el beneficio de esta, o tambin del valor de la empresa y sus beneficios. A menor PER ms atractiva es la accin desde el punto de vista de la inversin. Es el precio que se paga por cada euro de beneficios y

25

tambin el tiempo que se tardara en recuperar la inversin realizada si la empresa dedicara todos sus beneficios a dividendos. Valor negociable: cualquier IF susceptible de ser comprado o vendido de forma generalizada e impersonal en un mercado financiero.

7.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN VERDADERO/FALSO 1. El anlisis tcnico se fija en el valor intrnseco de un activo financiero para tomar las decisiones de compra o venta del mismo. 2. El IBEX-35, compuesto por las 35 compaas con mayor volumen de contratacin, es el ndice de la Bolsa de Madrid. 3. La ratio PER mide el tiempo que se tarda en recuperar la inversin inicial en acciones de una empresa si esta dedicara todos sus beneficios a reparto de dividendos.

PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. Para invertir en la bolsa de valores en Espaa, el inversor debe saber: a) Que lo puede hacer directamente sin necesidad de acudir a ningn intermediario financiero o agente especializado. b) Que se trata de un mercado de bsqueda directa. c) Que necesita la intervencin de una entidad de crdito o una empresa de servicios de inversin. d) Que puede acudir al Banco de Espaa a abrir una cuenta de valores. 2. Las bolsas de valores en Espaa son: a) Mercados en los que se negocian acciones y valores convertibles en ellos o que otorguen derecho a su adquisicin. b) Mercados regulados y regidos por sociedades rectoras. c) Mercados en los que se contratan valores nicamente mediante el sistema de corros o viva voz. d) Las respuestas a) y b) son correctas. 3. Seale la afirmacin correcta: a) Las bolsas de valores son mercados regulados donde nicamente se negocia renta variable o valores convertibles en acciones. b) El mercado continuo espaol es un sistema de negociacin descentralizado mediante ordenador.

26

c) d)

En el mercado continuo existe una subasta de apertura que dura media hora. El sistema de corros es el sistema de negociacin de valores con mayor volumen de contratacin en Espaa.

4. De acuerdo con la Ley espaola del Mercado de Valores, pueden ser miembros de las bolsas: a) Las sociedades y agencias de valores. b) Las sociedades gestoras de cartera y las entidades de crdito. c) Las sociedades rectoras. d) Las respuestas a) y b) son correctas. 5. El SIBE: a) Es el sistema bajo el que se negocian valores de renta variable en el mercado continuo espaol. b) Es el sistema centralizado bajo el que nicamente se pueden contratar valores del IBEX-35. c) Es el sistema de compensacin y liquidacin de las bolsas espaolas. d) Es el sistema bajo el que se negocian los valores de empresas que no pueden acceder a las bolsas tradicionales. 6. La Sociedad de Bolsas: a) Es la sociedad que supervisa los fondos de inversin. b) Es la sociedad encargada de la direccin y administracin del SIBE. c) Es la sociedad annima encargada de la compensacin de los valores negociados en el mercado continuo. d) Es el rgano supervisor de todas las bolsas de valores espaolas. 7. Una oferta pblica de adquisicin (OPA): a) Es una oferta de compra por parte de un inversor que pretende adquirir una participacin significativa en una empresa. b) Consiste en una venta masiva de acciones por parte de una empresa a travs del mercado burstil. c) Es una operacin que debe ser aceptada por el rgano rector de la bolsa de que se trate. d) Las respuestas a) y c) son correctas.

Respuestas: VERDADERO/FALSO 1. F Este enfoque corresponde, precisamente, al anlisis fundamental.

27

2. F Es un ndice del mercado continuo. 3. V

SELECCIN MLTIPLE 1. c) 2. d) 3. c) 4. d) 5. a) 6. b) 7. d)

LECTURA LOS CHIRINGUITOS FINANCIEROS Como en todo negocio, en el mbito de los servicios de inversin tambin existe posibilidad de fraudes o engaos especialmente dirigidos a los pequeos inversores. A continuacin se exponen, de forma resumida, algunos aspectos que ayudarn al inversor a detectar estas actividades ilegales. Qu son los chiringuitos financieros? Con esta expresin coloquial se denominan aquellas personas o sociedades que ofrecen servicios de inversin sin estar autorizadas para ello por el Banco de Espaa o por la CNMV. Al no ser objeto de supervisin el inversor no puede saber si tienen capital suficiente para llevar a cabo estas actividades, si tienen una organizacin y medios adecuados y, en definitiva, si ofrecen suficientes garantas a los inversores. En general al no estar registradas como tales ni sometidas a supervisin lo ms probable es que la desproteccin del inversor sea total. Cmo actan? Estos chiringuitos financieros utilizan como mecanismo de captacin de clientes la promesa de rentabilidades superiores a las que

28

ofrece el mercado a travs de los miembros registrados y autorizados. Para lograrlo suelen ejercer presin sobre los clientes a travs de una gran insistencia y aprovechando el posible desconocimiento sobre el mercado del propio inversor, al cual le inducen a tomar decisiones precipitadas ya que insisten en la oportunidad del momento. El tipo de operaciones burstiles que pretenden llevar a cabo son, por regla general, exticas y de complicada ingeniera financiera, con lo cual los clientes suelen confiar en la supuesta experiencia y conocimiento de los mismos, lo cual les puede avocar a la prdida total de sus ahorros. En el momento en que las prdidas se van acumulando y los inversores comienzan a inquietarse este tipo de chiringuito suele desaparecer o cambian su denominacin, con lo cual resulta muy complicada su bsqueda ya que oficialmente no constan en ningn registro pblico. Como se pueden identificar? En general el primer dato en el que debe fijarse un inversor es la promesa de rentabilidades muy dispares a las existentes en el mercado. Asimismo, los comerciales suelen tener grandes dotes de persuasin y para transmitir gran dominio de la materia (generalmente tienden a utilizar conceptos tcnicos que pueden despistar al inversor no familiarizado con los mismos). Al explicar los trminos de la inversin no suelen hacer referencia al factor riesgo que consideran de importancia menor en relacin con las suculentas ganancias que pueden obtener.Otra forma de identificarlos es por el modo de actuar ya que exigen al cliente que deposite el dinero en una cuenta corriente a nombre de una sociedad extranjera. Como colofn final hay que alertar a cualquier posible inversor sobre este tipo de prcticas fraudulentas dada la incapacidad por parte de nuestras autoridades para recobrar el dinero invertido ya que este tipo de chiringuitos no estn adscritos a ningn fondo de garanta de inversiones.
Fuente: Adaptacin de Martn y Trujillo (2004).

COMENTE EL PAPEL QUE JUEGAN ESTAS INSTITUCIONES EN LOS MERCADOS DE CAPITALES ESPAOLES.

29

7.6. BIBLIOGRAFA. Para ms informacin remitimos al alumno a la lectura de los siguientes manuales: Analistas Financieros Internacionales (2008), Gua del Sistema Financiero Espaol, Ediciones Empresa Global. Escuela de Finanzas Aplicadas, 5 edicin, Madrid. Pampilln, F. (2006): Ejerecicios de Sistema Financiero Espaol, 11 edicin, Madrid, Editorial Dykinson. Parejo, J.A.; L. Rodrguez Saz; A. Cuervo y A. Calvo (2008): Manual de Sistema Financiero Espaol, Ariel, 21 edicin, Barcelona. Martn, J.L. y Trujillo, A. (2004), Manual de Mercados Financieros, Thomson, Madrid. Captulos 3 y 4.

30

TEMA 8. LOS MERCADOS DE DERIVADOS NDICE: 8.1. Orientacin general. 8.2. Desarrollo del tema. 8.2.1. Instrumentos derivados: Concepto y aplicaciones. 8.2.2. Mercados OTC o a medida. 8.2.2.1. Compraventas financieras a plazo (forward) a medida. 8.2.2.2. Opciones a medida. 8.2.3. Mercados normalizados. 8.2.3.1. Futuros financieros. 8.2.3.2. Opciones financieras. 8.2.4. Ventajas e inconvenientes de los mercados normalizados frente a los mercados a medida. 8.2.5. Mercados espaoles de futuros y opciones financieras. 8.3. Ideas bsicas. 8.4. Glosario de trminos. 8.5. Ejercicios de autoevaluacin. 8.6. Bibliografa. 8.1. ORIENTACIN GENERAL. Los mercados de derivados financieros son mercados- frente a los de contado (spot)- en los que se intercambian contratos a plazo (forward) que tratan de cubrir el riesgo de mercado del activo al que hace referencia1. Este activo de referencia se denomina activo subyacente y puede ser un instrumento financiero (IF) de renta fija o variable o incluso un activo fsico (como por ejemplo el aceite de oliva). Los contratos derivados pueden negociarse en dos tipos de mercados: a medida (las condiciones de los contratos se pactan libremente entre las partes)

Al hablar de riesgo de mercado nos referimos a la volatilidad del IF y a la incertidumbre respecto a su evolucin futura.

y normalizados en los que estas condiciones (activo subyacente, fecha de liquidacin, importe) estn estandarizadas. Figura 1: Estructura de los mercados financieros en Espaa.
Interbancario de depsitos Mercados monetarios Interbancario de divisas Otros mercados monetarios. Deuda Pblica Anotada

Mercados financieros Mercado de capitales

Renta fija a largo plazo Renta variable Crdito bancario a largo plazo

Futuros financieros Normalizados Mercado de derivados Compraventas a plazo Compraventas a plazo A medida Opciones a medida Opciones a medida Opciones financieras

Fuente: Elaboracin propia.

Conocer las caractersticas de estos contratos, su finalidad y cmo se organizan sus mercados es el objetivo bsico del tema. Para ello, explicaremos, en primer lugar, una serie de conceptos bsicos relacionados con este mercado pasando, a continuacin, a analizar los distintos mercados de derivados que existen en nuestro pas.

Preguntas iniciales Qu finalidad tienen los instrumentos derivados? En qu se diferencian los futuros y las opciones financieras? Qu modalidades de opciones existen y qu diferencias presenta su liquidacin? Qu contratos se negocian en los mercados a medida de derivados? Ventajas e inconvenientes de los mercados a medida frente a los normalizados?

8.2. DESARROLLO DEL TEMA. 8.2.1. INSTRUMENTOS DERIVADOS: CONCEPTO Y APLICACIONES. Los instrumentos derivados son contratos sobre activos subyacentes muy variados, desde materias primas o productos agrcolas (conocidos en trminos anglosajones como commodities) hasta instrumentos financieros de renta fija y de renta variable. El objetivo de estos instrumentos es la cobertura del riesgo de mercado bajo tres variantes: riesgo de cambio, riesgo de inters y riesgo de precio (cuando se trata de valores de renta variable). La exposicin a estos riesgos se produce cuando los agentes mantienen posiciones abiertas (largas o cortas), ya que cualquier variacin del precio del IF sobre el que la posicin est abierta genera beneficios o prdidas extraordinarias. El procedimiento de cobertura de la exposicin ante estos riesgos consiste en cerrar posiciones de modo que si un agente mantiene una posicin larga en un IF (posicin compradora) para inmunizarse frente al riesgo tendr que realizar una operacin compensatoria (posicin vendedora). La cobertura puede ser: total, cuando la posicin de signo contrario es sobre el mismo IF e igual importe y plazo, o parcial, cuando se intenta aproximar el tipo de IF, importe y plazo. Otra alternativa que ofrecen los instrumentos derivados es la especulacin, que consiste en abrir posiciones frente a los distintos riesgos con el objetivo de obtener ganancias. En ltimo lugar, hay que sealar que la operativa con instrumentos derivados ofrece un fuerte apalancamiento financiero ya que los agentes pueden operar con elevados volmenes y un desembolso inicial mnimo o incluso nulo.

8.2.2. MERCADOS OTC O A MEDIDA. En los mercados OTC (over the counter en terminologa anglosajona) o a medida las partes contratan libremente las condiciones, lo que permite realizar operaciones de cobertura total de riesgos. Estos contratos pueden ser de dos tipos: a) compraventas financieras a plazo (forward)a medida b) Opciones a medida 8.2.2.1. Compraventas financieras a plazo (forward) a medida. El siguiente ejemplo permitir una mejor comprensin de este tipo de contratos. Imaginemos que el Sr. Pereira quiere comprar un cachorro de labrador y contacta con el propietario de una hembra que est esperando una camada para dentro de ocho semanas. El Sr. Pereira acuerda pagar un precio de 600 euros en el momento en que el propietario le entregue el cachorro. Si analizamos los elementos de esta operacin tenemos: Obligaciones: el Sr. Pereira debe pagar el precio acordado y el propietario entregar un cachorro. Activo subyacente: un cachorro de raza labrador. Precio: 600 euros. Plazo (fecha de liquidacin): 8 semanas. Posiciones (abiertas): larga, el Sr. Pereira que est comprando, y corta; el propietario que est vendiendo.

Como vemos la operacin se basa en un contrato que tiene carcter vinculante para ambas partes (comprador y vendedor) que se obligan a comprar y vender un determinado volumen del activo subyacente en una fecha establecida y a un precio previamente estipulado. Las condiciones del contrato que se negocian son, bsicamente: 1. Cantidad y calidad del activo subyacente. 2. Plazo. 3. Precio. A partir del ejemplo anterior se pueden definir las compraventas financieras a plazo como contratos en los que se acuerda, para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio de una determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio.

8.2.2.2. Opciones a medida. Para analizar la otra modalidad de contrato a medida (opcin) retomamos el ejemplo anterior, pero en este caso el Sr. Pereira desea ver previamente el cachorro antes de comprarlo, aunque quiere tener ese derecho a decidir la compra a fecha de hoy. Por ese motivo, el acuerdo al que llega con el propietario de la hembra es que le paga hoy una cantidad de 20 euros para tener el derecho dentro de 8 semanas- cuando nazca la camada- de comprar o no el cachorro que le ofrezcan. El resto de condiciones son las mismas: Obligaciones: el Sr. Pereira debe pagar hoy 20 euros, y si decide comprar el cachorro pagar la cantidad acordada, en cuyo caso el propietario debe entregarle un cachorro. Activo subyacente: un cachorro de raza labrador. Precio: 600 euros. Plazo (fecha de liquidacin): 8 semanas. Posiciones (abiertas): larga, el Sr. Pereira que est comprando, y corta, el propietario que est vendiendo.

La nica diferencia respecto a la operacin anterior es que el Sr. Pereira dentro de 8 semanas puede decidir si compra o no el cachorro que le ofrecen. Si lo acepta, el precio total que habr pagado por l son 620 euros (20 euros pagados en la fecha del contrato y 600 euros en la entrega del cachorro), mientras que si decide que el cachorro no se adapta plenamente a sus exigencias y decide no comprarlo habr perdido 20 euros por haber adquirido el derecho de comprar. En este caso, los contratos se denominan opciones a medida, y pueden ser definidos como el acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho (no la obligacin) a comprar o vender un determinado volumen de activo subyacente en un plazo o fecha establecida de mutuo acuerdo y a un precio previamente estipulado (precio de ejercicio o strike). La ejecucin del contrato depende discrecionalmente del comprador, que es el que tiene el derecho a decidir, y slo lo ejercer si le produce beneficios. Por su parte, el vendedor de la opcin asume la obligacin de vender el activo subyacente si el vendedor as se lo requiere. Por este derecho que tiene el comprador de ejercer la opcin debe pagar una prima al vendedor en el mismo momento de contratarla. Cuando el comprador de una opcin adquiere el derecho: a comprar, se denomina opcin de compra (call en terminologa anglosajona).

a vender, se denomina opcin de venta (put en terminologa anglosajona). La diferencia fundamental entre ambas es que las opciones de compra protegen al comprador frente a posibles subidas de precio, ya que el comprador se asegura un precio mximo de compra. Las opciones de venta protegen a su comprador frente a posibles descensos del precio ya que el comprador se asegura un precio mnimo de venta. Este aspecto confiere a la opcin una similitud con el seguro y, de hecho, el pago que se hace por adquirir el derecho se denomina tambin prima. Hay que sealar que la diferencia fundamental entre compraventas a plazo y opciones se encuentra en el riesgo de mercado que asumen los participantes cuando el precio del activo subyacente (al contado) vara en contra de las expectativas del participante. En el caso de las compraventas a plazo, que se ejecutan siempre en la fecha establecida, este riesgo equivale a la diferencia entre el precio pactado en el contrato y el de contado el da del vencimiento, y es idntico para comprador y vendedor. Sin embargo, en las opciones el riesgo de mercado es asimtrico, ya que el comprador puede perder como mximo la prima que ha pagado en el momento del contrato (si decide no ejercer la opcin), mientras que el vendedor tiene riesgo ilimitado. En cuanto a las similitudes, hay que destacar que, al tratarse ambas de operaciones a medida, las partes eligen libremente el activo subyacente, la cantidad del mismo, su precio y la fecha de vencimiento. Esto permite una adaptacin exacta a las necesidades de las partes. 8.2.2. MERCADOS NORMALIZADOS. 8.2.3.1. Futuros financieros. Podemos definir los futuros financieros como contratos en los que se acuerda, para una fecha futura y cierta, el intercambio de una determinada cantidad de un IF- dentro de una gama limitada- a un precio pactado. Llegada la fecha de vencimiento de la operacin las partes estn obligadas a realizar el intercambio acordado. El concepto de futuro financiero es similar al de la compra venta a plazo, pero al tratarse de contratos negociados en mercados normalizados el tipo de activo subyacente, la modalidad y fecha de liquidacin estn estandarizados. Si, adems, tenemos en cuenta que para que existan volmenes de negociacin elevados, el nmero de IF debe ser pequeo, el cierre de la posicin es parcial y, en consecuencia, no se cubre el riesgo en su totalidad.

A continuacin vamos a mostrar de forma grfica cuales son los posibles resultados de un contrato de futuro financiero. Figura 2: Resultados de una posicin en futuros*.

3,0 2,0 1,0 0,0 95 -1,0 -2,0 -3,0 -4,0 Beneficio / Prdida 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105

Fuente: Elaboracin propia. * El alumno debe tener presente que una compraventa a plazo tendra la misma estructura de resultados que un contrato de futuro.

Imagine que el Sr. Pramo contrata la compra de un futuro financiero al Banco de las Amricas y estipulan las siguientes condiciones: el activo subyacente son 100 acciones de la Compaa ZZ+, el precio de compra son 100 y la fecha de vencimiento es el tercer viernes del mes de marzo. Si llegada la fecha de vencimiento el precio de las acciones de ZZ+ es: a) 102 ., el Sr. Pramo habr obtenido beneficios por la compra de cada accin equivalente a la diferencia entre el precio al contado (102) y el precio acordado (100), que en el grfico viene representado por la siguiente rea positiva:

100

102

b) 98 , el Sr. Pramo habr incurrido en prdidas por la compra de cada accin equivalentes a la diferencia entre el precio del activo en ese momento (98) y el precio acordado (100), representado por la siguiente rea negativa:
98 100

Dado que se trata de un contrato de futuro, los riesgos de la operacin son simtricos e iguales para ambas partes (comprador y vendedor). Asimismo, el montante de prdidas y ganancias es ilimitado ya que cuanto mayor sea la diferencia entre el precio de mercado en la fecha de liquidacin y el precio fijado en el contrato mayores sern tambin las prdidas y ganancias resultantes de la operacin. 8.2.3.2. Opciones financieras. Si bien el concepto de un contrato de opcin ya se ha explicado en un apartado anterior (mediante el ejemplo de una opcin a medida), al hablar de opciones financieras nos referimos a contratos negociados en mercados normalizados, donde las condiciones de los contratos se encuentran estandarizadas en cuanto al tipo de activo subyacente, modalidad y fecha de liquidacin. Imaginemos ahora el caso de un exportador espaol que debe recibir yenes en tres meses y los quiere cambiar a euros, pero se quiere cubrir ante una posible apreciacin del euro (depreciacin de la divisa japonesa). Por este motivo decide adquirir una opcin de compra de euros (opcin call) a un precio de 100 yenes por euro2, por la cual paga una prima en el momento de contratarla de dos yenes por euro que en ningn caso es recuperable. Si al cabo de tres meses la cotizacin del euro es: a) 97 yenes por euro, el exportador no ejercera la opcin de compra, ya que le interesa acudir al mercado al contado a comprar los euros puesto que es ms barato que comprarlos a travs de la opcin.

En una opcin tiene posicin larga el que la compra y posicin corta el que la vende.

b)

104 yenes por euro: en este caso el exportador obtiene beneficios ya que le resulta ms econmico comprar euros a travs del contrato de opcin que acudir al mercado. Dado que este contrato se liquida por diferencias el resultado sera la diferencia entre el precio en el mercado (104 yenes) y el precio acordado en la opcin (100). Dado que la prima que se ha abonado al principio de la operacin no es recuperable, el beneficio de haber contratado la opcin ser 104-100-2, es decir, el rea que aparece representada grficamente:

102

104

Figura 3: Resultados para el adquirente de una opcin call.

4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 95 -1,0

Yenes /euro

96

97

98

99

100

101

102

103

104

105

-2,0 -3,0

Beneficio / Prdida (vencimiento.)

Fuente: Elaboracin propia.

En la figura 3 se resume la estructura de beneficios y prdidas del contrato de opcin de compra (call). La prdida mxima si el exportador no ejerciese la opcin (en el caso de que el yen se aprecie) es de dos yenes, el importe de la prima. Sin embargo, si el yen se deprecia entre el nivel de 100 y 102 yenes por euro, el adquirente de la opcin la va a ejercer ya que, al menos,

los beneficios cubren parcialmente el coste de la prima pagada. El tipo de cambio de 102 marca el nivel en el que la posicin es neutral (el precio pactado ms la prima pagada), y a partir de ah el contrato entra en rea de beneficios Para dotar de mayor flexibilidad a la operativa con instrumentos derivados, algunas opciones incorporan la posibilidad de ejercer el derecho (a comprar o vender) durante toda la vida de la opcin: las opciones americanas. Sin embargo cuando el comprador slo tiene el derecho de ejercer la opcin en la fecha de vencimiento se trata de opciones de tipo europeo. Por supuesto, y en la medida en que son ms flexibles, las opciones americanas resultarn ms caras. 8.2.4. VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LOS MERCADOS NORMALIZADOS FRENTE A LOS MERCADOS A MEDIDA.

Tal y como sealbamos, la principal ventaja de los mercados OTC es que permiten una cobertura total de la posicin de riesgo ya que los contratos se disean a la medida de las necesidades de las partes. No obstante, tambin presentan una serie de inconvenientes; a) falta de liquidez, ya que las posiciones son difciles de deshacer al no resultar fcil encontrar una contrapartida cuyas necesidades se adapten a un contrato hecho a la medida de otra y, adems, las condiciones del contrato no pueden ser alteradas sin el mutuo acuerdo de ambas partes. b) riesgo de liquidacin, ya que entre la parte compradora y la vendedora no existen garantas sobre el cumplimiento de las obligaciones de la parte perdedora del contrato. c) en general, son ms caras de contratar. En los mercados normalizados se negocian contratos cuyas condiciones estn estandarizadas3 de modo que existe una gama limitada de contratos (para evitar la dispersin de la negociacin), y la operativa se concentra en unas fechas concretas para garantizar una mayor liquidez. Asimismo, existen mercados secundarios donde los agentes pueden deshacer sus posiciones antes de la fecha de vencimiento. Por otro lado, la organizacin de estos mercados incluye como mecanismo de garanta la intervencin de una cmara de compensacin que asume el riesgo de liquidacin de los contratos, ya que se interpone entre las partes ofreciendo contrapartida a ambas- (vase la figura 6). La cmara exige
3

Esto implica la renuncia a las ventajas de las operaciones hechas "a medida".

10

que los participantes realicen depsitos de garanta que tienen que actualizar para cubrir, precisamente, el riesgo de liquidacin de las operaciones.

Figura 6: Mercados organizados de futuros y opciones financieras.

Fuente: Martn y Trujillo (2004).

8.2.5.

MERCADOS ESPAOLES FINANCIERAS.

DE

FUTUROS

OPCIONES

En nuestro pas, el mercado organizado de futuros y opciones financieras est supervisado por la Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV), y su rgano rector es MEFF4. La organizacin del mercado MEFF es la siguiente. Existe una Cmara de Compensacin5 que acta como comprador frente al vendedor y viceversa, desdoblndose el contrato en dos. Esta Cmara asume el riesgo de liquidacin de los contratos negociados, para lo cual exige a la parte compradora y vendedora que realicen depsitos de garanta (por un importe equivalente al riesgo de liquidacin asumido frente a ellos). Lo normal es que la liquidacin de los contratos se haga por diferencias, lo cual implica que diariamente las partes deben actualizar el importe depositado en forma de garanta, disminuyendo el de la parte que ha resultado favorecida por la evolucin de los precios y reclamando el aumento del depsito a la parte perjudicada. Estos depsitos se
4

Recurdese que en febrero de 2002 se constituy la Sociedad Holding Bolsas y Mercados Espaoles (BME), que integra los mercados financieros nacionales y los sistemas de compensacin y liquidacin, del que ha pasado a formar parte el antiguo mercado MEFF-AIAFSENAF, Holding de Mercados Financieros S.A. 5 Esta cmara tiene forma de sociedad annima y se financia con las cuotas o fianzas que les exige a los asociados (fijas o variables).

11

pueden hacer en efectivo, en cuentas a la vista o bien en otros instrumentos financieros de bajo riesgo y elevada liquidez. Como en todo mercado organizado existe un horario de negociacin y cuando finaliza se publica un precio de cierre contra el que se calculan las posiciones de prdida o ganancia de los participantes (sobre esta base se actualizan los depsitos de garanta mencionados). En general estos contratos presentan un elevado grado de apalancamiento financiero, que puede convertirlo en un mercado muy especulativo ya que en la fecha del contrato las partes slo tienen que desembolsar el depsito de garanta (normalmente equivalente a un 5% del precio del activo subyacente)6. En la siguiente tabla se recogen los principales contratos de futuros y opciones financieras negociadas en el mercado organizado de nuestro pas, incidiendo en sus particularidades7.

El comprador de una opcin en el momento del contrato, adems del depsito de garanta, tambin tiene que desembolsar el importe de la prima. 7 Una amplia informacin sobre el mercado espaol se encuentra en http://www.meff.es/

12

Cuadro 2: Contratos negociados en los mercados organizados de derivados en Espaa.

Denominacin Futuro IBEX-35 Activo subyacente. ndice burstil IBEX-35 (multiplicador* 10 euros). Futuro Mini IBEX-35 ndice burstil IBEX-35 (multiplicador 1 euro). Futuros sobre acciones Opciones sobre acciones. 100 acciones de sociedades del IBEX-35 u otras. Vencimientos. Liquidacin. Diariamente, en efectivo y por diferencias. Tercer viernes de los meses de Diariamente, en efectivo y por vencimiento. diferencias. Diariamente, en efectivo y por diferencias.

100 acciones de un conjunto de Tercer viernes de los meses de Tipo americano (en cualquier sociedades. marzo, junio, septiembre y momento hasta la fecha de diciembre.. liquidacin) y europeo. Con entrega fsica o diariamente, en efectivo por diferencias.

Opciones sobre el futuro Mini Futuro Mini IBEX-35 del mismo Tercer viernes de los meses de Tipo europeo (en las fechas de IBEX-35 vencimiento. vencimiento. vencimiento sealadas). XX Fuente: MEFF y elaboracin propia. * El multiplicador de los contratos sobre el IBEX-35 o cualquier otro ndice burstil sirven para calcular el valor monetario del contrato. Por ejemplo si el IBEX-35 toma un valor de 14.000 puntos, el valor del contrato sera de 140.000 euros..

13

8.3. IDEAS BSICAS. Los mercados de derivados son mercados a plazo en los que se negocian contratos cuyo activo subyacente es un IF de renta fija o variable, y cuya funcin es cubrir el riesgo de mercado bajo tres variantes: riesgo de cambio, riesgo de inters y riesgo de precio (cuando se trata de valores de renta variable). Los contratos derivados pueden negociarse en dos tipos de mercados: a medida (las condiciones de los contratos se pactan libremente entre las partes) y los normalizados en donde las condiciones del contrato (activo subyacente, fecha de liquidacin, ) estn estandarizadas. Dentro de los mercados a medida u OTC nos encontramos: las compraventas financieras a plazo y las opciones financieras a medida. Las compraventas financieras a plazo son contratos en los que se acuerda, para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio de una determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio. Las opciones financieras a medida se definen como el acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho (no la obligacin) a comprar o vender un determinado volumen de activo subyacente en una fecha establecida de mutuo acuerdo y a un precio previamente estipulado (precio de ejercicio o strike), a cambio del pago de una prima. En los mercados normalizados de derivados se negocian futuros y opciones financieras, con la particularidad de que la contrapartida de los contratos es la Cmara de Compensacin que garantiza el cumplimiento de los contratos, para lo cual exige un depsito de garanta a las partes. Los futuros financieros son contratos en los que se acuerda, para una fecha futura y cierta, el intercambio en un mercado normalizado de una determinada cantidad de un IF- dentro de una gama limitada- a un precio pactado en la fecha del contrato. Las opciones financieras se definen como el acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho (no la obligacin) a comprar o vender un determinado volumen de IF- dentro de una gama limitada- en una fecha futura y a un precio previamente estipulado (precio de ejercicio), a cambio del pago de una prima. 8.4. GLOSARIO DE TRMINOS Activos subyacentes: activos a los que hace referencia un contrato a plazo, y que pueden existir realmente o tratarse de activos con caractersticas ideales (nocionales) e incluso ndices o activos cesta.

14

Cmara de compensacin: sociedad que se interpone entre las partes que participan en el mercado organizado de futuros y opciones financieras, ofreciendo contrapartida a ambas, y asumiendo el riego de liquidacin de los contratos. Cobertura: cuando un agente trata de cubrirse de un determinado riesgo tomando una posicin de signo contrario y de igual cuanta. Contrapartes: parte compradora y vendedora de un contrato de derivados. Compraventa financiera a plazo (forward): contratos en los que se acuerda, para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio de una determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio Futuro financiero: contratos en los que se acuerda, para una fecha futura y cierta, el intercambio en un mercado normalizado de una determinada cantidad de un IF- dentro de una gama limitada- a un precio pactado en la fecha del contrato. Opcin financiera: acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho (no la obligacin) a comprar (call) o vender (put) un determinado volumen de IF- dentro de una gama limitada- en una fecha futura y a un precio previamente estipulado, a cambio del pago de una prima, todo ello en un mercado organizado. Opcin financiera a medida: acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho (no la obligacin) a comprar o vender un determinado volumen de IF en una fecha establecida de mutuo acuerdo y a un precio previamente estipulado, a cambio del pago de una prima. Precio de ejercicio (strike): Precio fijado en el contrato para ejercer la opcin. Prima: Precio que paga el comprador de una opcin por adquirir el derecho a comprar o vender el activo subyacente. Principal: Valor nominal o de referencia de un contrato de derivado. Riesgo de liquidacin: El riesgo derivado del posible incumplimiento del contrato por la parte perjudicada. Riesgo de mercado: Riesgo derivado de que el precio al contado del activo subyacente vare, hasta el da de la liquidacin, en contra de las expectativas del agente. 8.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN VERDADERO/ FALSO 1. La compra de una opcin entraa menos riesgo de mercado que una compraventa a plazo.

15

2. Los futuros y las opciones financieras tienen como funcin principal la de servir como instrumentos de cobertura de riesgos. 3. La ventaja de los mercados normalizados frente a los mercados a medida es que permiten una cobertura total de la posicin de riesgo. PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1.- Los futuros y las opciones financieras: a) Son productos financieros primarios. b) Cubren el riesgo de mercado del activo subyacente. c) Se negocian en mercados normalizados y a medida. d) Las respuestas a) y b) son correctas. 2. Lideira ha adquirido 10 contratos sobre el IBEX-35 por un importe de 100 mil euros cada uno. Llegado el vencimiento, y dado que el contrato ha subido a 110 mil euros, a Lideira le han abonado 100 mil euros. Diremos que se trata de: a) Un contrato de futuros. b) Una operacin normalizada. c) Un contrato liquidado por diferencias. d) Todas las respuestas son correctas. 3. Filgueira ha adquirido en el mercado MEFF una opcin de compra call de tipo americano con vencimiento a seis meses de 1.000 acciones del BBVA a 12 euros cada una, por la que ha abonado una prima de 1 euro por accin. Transcurridos tres meses, la cotizacin del BBVA se ha situado en 14 euros, por lo que Snchez: a) Podr ejercitar la opcin obteniendo beneficios. b) Podr ejercitar la opcin pero incurriendo en prdidas. c) No podr ejercitar la opcin hasta el vencimiento. d) No es correcta ninguna de las respuestas. 4. Seale la alternativa correcta: a) El riesgo de mercado que asumen los participantes en las compraventas a plazo es asimtrico. b) En los mercados organizados de opciones y futuros financieros el riesgo de liquidacin lo asume la Cmara de compensacin. c) En los mercados normalizados de futuros, el activo subyacente, el importe nominal y el vencimiento estn estandarizados. d) Las respuestas b) y c) son correctas. 5. Diga cul de las siguientes afirmaciones es correcta:

16

a) El comprador de un futuro se cubre frente a subidas del precio del activo subyacente. b) El vendedor de una opcin tiene limitada su prdida al importe de la prima. c) El comprador de un futuro financiero adquiere la opcin a comprar o vender un determinado activo subyacente en una fecha futura y cierta y a un precio fijado d) Comprar un futuro entraa menos riesgo que comprar una opcin. EJERCICIOS 1. Supongamos que un determinado importador tiene una obligacin de pago de 100.000 dlares a seis meses. Frente a la alternativa de una compra-venta a plazo (forward) a 1,08 euros por dlar, el importador se plantea contratar una opcin de compra de dlares (call) a un precio de ejercicio de 1,087 euros/dlar, asumiendo el pago de una prima de 0,01 euros por cada dlar. Analizar qu alternativa habra sido ms econmica para el importador si: a) el dlar se aprecia hasta las 1,14 euros b) el dlar se deprecia hasta las 1,02 euros 2. VEDR S.A. ha firmado con ESPALMADOR S.A. una compra a seis meses de 100 contratos de futuros sobre un ndice IBEX-35 de 11.000 puntos. Una vez cumplido el plazo, el IBEX-35 cotiza a 11.400 puntos. Se desea saber: 2.1. Importe total del contrato inicial. 2.2. Resultado final de la operacin para ambas sociedades. 3. Suponga que la cotizacin del IBEX-35 al vencimiento ha cado a 10.800. Quin es ahora el beneficiado y en qu cuanta? 4. TAGOMAGO S.A. ha adquirido al BANCO DE LOS FREUS en MEFF una opcin de compra (call), con vencimiento a seis meses, de 100.000 acciones de REPSOL YPF a 20 euros por accin, por la que el emisor ha percibido una prima del 2,5%. A los tres meses la cotizacin de las acciones ha subido a 22 euros y TAGOMAGO decide ejercitar la opcin. Cul sera el resultado de la operacin para las dos entidades? 5. En el ejercicio anterior, suponga ahora que la Bolsa se halla en un ciclo bajista y las cotizaciones muestran una constante cada, de forma que a los seis meses la cotizacin de REPSOL ha bajado hasta los 19 euros Qu conducta deber seguir TAGOMAGO y cul ser el resultado obtenido? 6. Bajo los mismos supuestos de los ejercicios anteriores, explique cul sera la actuacin correcta de TAGOMAGO teniendo en cuenta ahora que la opcin adquirida es de venta ("put").

17

6.1. Las acciones de REPSOL cotizan a 22 euros. 6.2. Las acciones de REPSOL cotizan a 19 euros. Respuestas: VERDADERO/FALSO 1-V. 2-V. 3-F Es justo la afirmacin contraria.

SELECCIN MLTIPLE 1. b) 2. d) 3. a) 4. d) 5. a)

EJERCICIO 1. La alternativa de cobertura con un forward implica un coste de 108.000 euros, mientras que con la opcin el importador se asegura un coste de 109.700 euros (1,087 euros por la call y 0,101 euros por la prima). Si al cabo de seis meses el tipo de cambio al contado del dlar se sita en 1,14 euros, en este caso al importador le hubiera convenido la cobertura mediante forward ya que tiene no tiene que pagar ninguna prima por su contratacin. Si en seis meses el tipo de cambio es de 1,02 euros por dlar, con el forward se habra asegurado un coste de 108.000 euros, mientras que con la opcin de compra el importador habra decidido no ejercela y acudir al mercado donde pagara 102.000 euros, coste al que se debe aadir los 1.000 euros de la prima ya pagada. EJERCICIO 2. 2.1. Los futuros financieros tienen unos nominales y vencimientos estandarizados. En el caso concreto del IBEX-35, el nominal del contrato se obtiene multiplicando el nivel del ndice por 10 euros. En el ejercicio propuesto, el importe de cada contrato es 11.000 x 10 = 110.000 euros y el total de la operacin asciende a 11 millones de euros, resultado de multiplicar el importe de cada contrato sobre el IBEX-35 (110.000 euros) por los 100 contratos.

18

Debe tenerse presente, como norma general, que los contratos a plazo se liquidan al vencimiento de acuerdo con las condiciones pactadas y, consecuentemente, no hay que realizar ningn pago en su contratacin. Sin embargo, dado que los futuros se negocian en MEFF existe una Cmara de Compensacin que se interpone entre comprador y vendedor, y exige la aportacin de unas cantidades iniciales como garanta as como la actualizacin diaria de estas cantidades. 2.2. Una de las caractersticas del contrato sobre el IBEX-35 es que se liquida por diferencias, es decir, que el vendedor no entrega el activo subyacente ni el comprador el importe total pactado, sino que el beneficiado de la operacin recibe el equivalente a la diferencia entre el valor de mercado en ese momento y el precio pactado. De acuerdo con ello, el resultado final de la operacin, equivalente a la suma de las liquidaciones diarias de la Cmara, ser el siguiente para VEDR S.A.: Valor del contrato en el mercado a vencimiento= 11.400 x 10 = 114.000 euros. Valor de los contratos a vencimiento = 114.000 x 100 = Importe de la operacin pactada = Beneficio de la operacin para VEDR = 11,400.000 - 11,000.000 400.000 =============== Por tanto, ESPALMADOR, parte perjudicada de la operacin, habr abonado a la Cmara, en las correspondientes liquidaciones diarias, 400.000 euros. Como es lgico, la cifra final de la operacin vendr reducida o incrementada, respectivamente, con las comisiones y gastos cargados por los miembros que operan en el mercado MEFF. EJERCICIO 3. En este caso, el ndice IBEX-35 ha cado a 10.800 y, por tanto, el valor de mercado de los contratos baja a 10,800.000 euros. En las correspondientes liquidaciones diarias VEDR- parte perjudicada de la operacin- habr abonado a la Cmara un saldo final de 200.000 euros como diferencia entre el precio de mercado del contrato al vencimiento y el pactado inicialmente: 10,800.000 - 11.000.000 = - 200.000 mil euros

19

EJERCICIO 4. Inicialmente conviene aclarar que las opciones sobre acciones son de tipo americano8, es decir, pueden ser ejercitadas en cualquier momento y no hay que esperar necesariamente a su vencimiento. Adems, estas opciones se liquidan por diferencias. En el ejercicio propuesto, TAGOMAGO ejerce el derecho de la opcin de compra cuando ha transcurrido la mitad del plazo establecido. De forma que el BANCO DE LOS FREUS est obligado a venderle las 100.000 acciones de REPSOL YPF a 20 euros cada una. El resultado de la operacin para las dos entidades es el siguiente: TAGOMAGO ha pagado al citado Banco en el momento del contrato una prima de 50.000 euros (correspondientes al 2,5%x 100.000 acciones x 20 euros). A la hora de ejercitar la opcin, el Banco estar obligado a abonar a TAGOMAGO 200.000 euros, como diferencia entre el precio de mercado de las 100.000 acciones de REPSOL YPF (2,2 millones= 100.000 acciones x 22 euros) y el importe total pactado en el contrato de la opcin (2 millones= 100.000 acciones x 20 euros)9. La contratacin de la opcin ha supuesto para TAGOMAGO unos beneficios totales de 150.000 euros, diferencia entre los 200.000 recibidos en la liquidacin y los 50.000 pagados en concepto de prima. Por el contrario, para el BANCO DE LOS FREUS la operacin le ha reportado unas prdidas de 150.000 euros, resultado de restar a la liquidacin negativa de 200.000 euros, los 50.000 percibidos en concepto de prima.

EJERCICIO 5. En este caso, TAGOMAGO no ejerce la opcin ya que el precio de ejercicio (20 euros) es superior al de mercado (19), por lo que acudir directamente a este a comprarlas ya que las condiciones son ms favorables. El coste de la operacin para esta entidad ser exclusivamente la prima abonada, es decir, 50.000 euros.
8

Pueden ser tambin de tipo europeo, mientras que las opciones sobre el IBEX-35 slo pueden ser de tipo europeo. 9 Tngase presente que las opciones sobre acciones tambin pueden ser liquidadas con entrega fsica.

20

Para el BANCO DE LOS FREUS la venta de la opcin le ha reportado unos ingresos de 50.000 euros correspondientes al importe de la prima percibida. Los ejercicios anteriores nos permiten obtener dos conclusiones: a) El adquirente de una opcin de compra call no la ejercitar cuando el precio de mercado sea inferior al precio establecido en la opcin. Cuando ambos se igualen le resultar indiferente acudir al mercado o exigir el cumplimiento del contrato, y ejercitar la opcin cuando el precio en el mercado est por encima del estipulado en la opcin. Puede afirmarse, por tanto, que el comprador de una call se asegura un precio mximo de compra, el de la opcin, ya que si el mercado le ofrece uno menor acudir a l. b) El adquirente de una call perder la prima cuando el precio de la opcin sea superior al de mercado, prdida que se ir amortizando a medida que ste vaya aumentando, y a partir del momento en el que el precio de mercado cubra totalmente la prima, comenzar a obtener beneficios crecientes. De lo anterior se desprende que el contrato de opcin, al contrario del de futuros, es asimtrico ya que la mxima prdida para el adquirente es siempre la prima, mientras que los posibles beneficios son ilimitados. La situacin para el vendedor de la opcin es justamente la opuesta: frente a unos ingresos asegurados por el cobro de la prima, la prdida que puede sufrir no tiene lmites.

EJERCICIO 6. En este ejercicio analizaremos la adquisicin de una opcin de venta por TAGOMAGO al BANCO DE LOS FREUS bajo dos supuestos: 6.1.El precio de ejercicio es de 20 euros y las acciones de REPSOL YPF cotizan a 22 euros. Mediante la opcin, TAGOMAGO se asegura un precio mnimo y en este supuesto no ejercitar la opcin dado que el mercado le ofrece mejores condiciones, vender las acciones de REPSOL YPF a 22 euros en vez de a 20. El Banco, por su parte, al no exigrsele el cumplimiento del contrato habr obtenido unos ingresos por el pago de la prima de 50.000 euros. 6.2.El precio de ejercicio es de 20 euros y la cotizacin del mercado de 19.

21

TAGOMAGO se dirigir al Banco y ejercitar la opcin de venta adquirida, ya que el precio de las REPSOL YPF en el mercado est por debajo del pactado en el contrato. El resultado neto de la operacin para TAGOMAGO asciende a 50.000 euros, correspondientes a la diferencia entre el precio de ejercicio y el de mercado multiplicado por el nmero de acciones: 100.000 (20 - 19) = 100.000 Deducida la prima 50.000 ======= 50.000 euros de beneficio.

8.6. BIBLIOGRAFA. Para ms informacin remitimos al alumno a la lectura de los siguientes manuales: Analistas Financieros Internacionales (2008), Gua del Sistema Financiero Espaol, Ediciones Empresa Global. Escuela de Finanzas Aplicadas, 5 edicin, Madrid. Pampilln, F. (2006): Ejerecicios de Sistema Financiero Espaol, 11 edicin, Madrid, Editorial Dykinson. Parejo, J.A.; L. Rodrguez Saz; A. Cuervo y A. Calvo: Manual de Sistema Financiero Espaol, 20 edicin, Barcelona, Ariel, enero 2007. Captulo 13. Martn, J.L. y Trujillo, A. (2004), Manual de Mercados Financieros, Thomson, Madrid. Captulos 7 y 8.

22

TEMA 9. LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS BANCARIOS EN ESPAA NDICE: 9.1. Orientacin general. 9.2. Desarrollo del tema. 9.2.1. Concepto y justificacin de las entidades bancarias. 9.2.2. Instituciones que conforman el sistema bancario espaol. 9.2.2.1. Importancia cuantitativa 9.2.3. Tipologa y caractersticas de las entidades de depsito. 9.2.3.1. Los bancos. 9.2.3.2. Las cajas de ahorro. 9.2.3.3. Las cooperativas de crdito. 9.2.4. Clases de negocios bancarios y frmulas de organizacin. 9.2.5. Ejercicio de la actividad bancaria en la UE. 9.3. Ideas bsicas. 9.4. Glosario de trminos. 9.5. Ejercicios de autoevaluacin. 9.1. ORIENTACIN GENERAL. En cuanto que intermediarios financieros, las entidades bancarias tienen como labor principal la intermediacin de flujos financieros entre las unidades econmicas con capacidad y necesidad de financiacin, transformando los instrumentos financieros que adquieren en otros ms adecuados para los prestamistas ltimos. Adems como intermediarios financieros bancarios se caracterizan por emitir dinero bancario y facilitar la gestin de pagos de la economa. En nuestro pas pertenecen a este grupo los bancos, cajas de ahorros o cooperativas de crdito que se diferencian, bsicamente en su forma jurdica dado que su operativa es prcticamente la misma por lo que compiten directamente entre s. El proceso de innovacin tecnolgica, la aparicin de nuevos productos y mercados, el avance de la inversin institucional y, en definitiva, la relevancia de los mercados de valores en la canalizacin del ahorro han provocado cambios en la actividad desempeada tradicionalmente por este grupo de entidades, amenazadas por una mayor competencia y un mayor poder de la demanda. La elevada competencia existente en el sistema bancario espaol formado por todos los intermediarios financieros bancarios- bancos, cajas y cooperativas-ha tenido como consecuencia una reduccin muy apreciable de los mrgenes o diferenciales entre los intereses que perciben de sus prstamos y los que abonan por sus depsitos, den0minado margen de intermediacin, que en 2007 se situ en el 1,7% de los activos totales medios de todo el sistema.

El estrechamiento del margen de intermediacin bancaria ha obligado a aumentar la oferta de servicios financieros y mejorar las ratios de eficiencia del sector para poder ser competitivos. En este tema, estudiaremos el por qu de la intermediacin bancaria, el tipo de actividades y negocios que atienden as como las diferencias y particularidades de bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito.

PREGUNTAS INICIALES Por qu existen los bancos? Qu funcin juegan en la economa? Qu diferencia a un banco de una caja de ahorros y una cooperativa de crdito? Cules son los principales negocios en los que suele especializarse una entidad bancaria? Qu principios inspiraron la Segunda Directiva de Coordinacin Bancaria y cules son sus efectos sobre la actividad de las entidades de crdito en el mbito de la Unin Europea? Por qu se dice que las cajas de ahorro y las cooperativas de crdito son entidades con vocacin regional? Qu es la obra benfico social y el fondo de educacin y promocin? 9.2. DESARROLLO DEL TEMA. 9.2.1. CONCEPTO Y JUSTIFICACIN DE LAS ENTIDADES BANCARIAS. Definir lo que hacen las entidades bancarias no es tarea sencilla ya que se trata de empresas multiproducto que ofrecen una gama de servicios cada vez ms amplia (de pasivo, activo, medios de pago, y prestacin de servicios). Pero qu constituye la actividad ms intrnseca y caracterstica de las entidades bancarias?. De acuerdo con la teora convencional de la intermediacin financiera aportada por Gurley y Shaw (1955, 1960), las entidades bancarias son intermediarios que toman depsitos de los ahorradores- generalmente familias- y los canalizan hacia los prestatarios- normalmente empresas y gobiernos-, y en este proceso transforman esos fondos en trminos de tipos de instrumentos, valor nominal, vencimiento y seguridad. Los intermediarios financieros bancarios existen porque la transformacin que hacen de los flujos financieros es productiva, e incrementa su valor social al permitir que se haga un uso ms eficiente del mismo. Sin embargo, la nueva teora de la intermediacin basada en los trabajos de Allen (1990), Bhattacharya y Thakor (1993), entre otros, se centra en analizar aquello que las entidades bancarias pueden hacer mejor que otros intermediarios financieros no bancarios y que los mercados financieros. Afirman que estas entidades son intermediarios que pueden, bajo condiciones especficas, solventar problemas concretos de informacin asimtrica con sus clientes, prestamistasd y prestatarios, de mejor manera a cmo lo haran los mercados y los intermediarios financieros no bancarios. Los bancos son especialistas en financiar proyectos y 2

empresas que los mercados de capitales seran incapaces de controlar (como por ejemplo PYME) y, adems, juegan un papel bsico en la gestin de cobros y pagos de la economa. Teniendo en cuenta estas aportaciones tericas, podemos agrupar las ideas que han proliferado acerca de qu es lo ms caracterstico de la actividad bancaria en tres ncleos. 1. La primera idea pone el nfasis en la actividad de intermediacin financiera. Los intermediarios bancarios organizan y crean mercados especficos para sus compras de activos financieros (crditos) y ventas de pasivos financieros (depsitos), mercados que les son propios y a travs de los cuales desarrollan lo ms caracterstico de su actividad. En estos mercados de bsqueda directa prima la relacin especfica entre un cliente de activo (prestatario) o pasivo (acreedor) y el intermediario, lo que les permite una adecuacin a los deseos y necesidades de uno y otro agente en plazo, cantidad y seguridad mucho ms precisa que la habitual de los mercados organizados en los que se intercambian masivamente activos financieros muy normalizados y estandarizados. 2. La segunda idea sobre la actividad bancaria se centra en el papel fundamental que las entidades bancarias juegan en la gestin del mecanismo de pagos de la economa como creadores de dinero (medios de pago generalmente aceptados en las transacciones econmicas), abonando o cargando las cuentas de los agentes econmicos y manteniendo con ello la contabilizacin y control de buena parte de las transacciones realizadas en la economa. Esta actividad, seguramente la ms antigua, es importante porque debido a la liquidez de buena parte de sus pasivos- valorada enormemente por los agentes econmicos- los bancos pueden obtener recursos baratos y conseguir mayores mrgenes de intermediacin. 3. La tercera idea, en torno a la cual se agrupan una gran cantidad de trabajos sobre la empresa bancaria, afirma que lo ms caracterstico de una entidad bancaria es su condicin de empresa que capta, elabora y produce informacin econmica. Esta funcin se hace patente en la evaluacin y gestin de riesgos que realizan las entidades sobre los prstamos y crditos, actividad que aporta valor econmico para los bancos si se desarrolla eficientemente. Esto se comprueba al observar que tanto los costes de obtencin de informacin como las barreras para su acceso se han se han reducido sin que ello haya venido acompaado de un retroceso en la labor de intermediacin desempeada por los bancos. En definitiva, los intermediarios bancarios permiten la canalizacin de ahorro a inversin abaratando los costes de recopilar, procesar y evaluar informacin en los que se incurre para evaluar rentabilidades y riesgos contribuyendo as a mejorar la eficiencia del sistema financiero y la financiacin en especial de PYME cuyos proyectos los mercados financieros organizados son incapaces de financiar al no producir observaciones suficientes para generar informacin sobre rentabilidad y riesgo a bajos costes. Es decir, la tarea de los bancos como analistas de riesgos de los pequeos agentes econmicos es decisiva para el crecimiento econmico y el desarrollo de un pas.

A modo de resumen podemos afirmar que a pesar de que muchos mercados financieros tradicionales se han expandido, los intermediarios bancarios han hecho ms importantes en los mercados tradicionales y absorben la mayora de las operaciones de los mercados nuevos, especialmente en los mercados de derivados. 9.2.2. INSTITUCIONES QUE CONFORMAN EL SISTEMA BANCARIO ESPAOL E IMPORTANCIA CUANTITATIVA. El sistema bancario- objeto de estudio en este captulo- integrado por los bancos, las cajas de ahorro (incluida la CECA) y las cooperativas de crdito, forma parte de las entidades de crdito, tal y como hemos visto previamente. Figura 1: Esquema actual de las entidades de crdito en Espaa.
ENTIDADES DE CRDITO

SISTEMA BANCARIO BANCOS

ICO
COOPERATIVAS DE CRDITO

EFC

EDE

CAJAS DE AHORRO

Las entidades bancarias captan fondos del pblico en forma de depsitos o ttulos similares con obligacin de su restitucin, y los n por cuenta propia a la concesin de crditos u otras operaciones activas. A diferencia de otras entidades de crdito, las entidades del sistema bancario pueden tomar depsitos a la vista (cuentas corrientes) del pblico y gestionar medios de pago de la economa mediante cheques, domiciliacin de recibos, transferencias, tarjetas de crdito, etc. La regulacin actual permite a las entidades bancarias realizar todo tipo de operaciones financieras excepto las de seguros. Es lo que se conoce con el nombre de banca universal. Concretamente, las actividades tpicas de estas entidades son las siguientes1: 1. La captacin de depsitos y otros fondos reembolsables. 2. Las de prstamo y crdito (crdito al consumo, crdito hipotecario y financiacin de transacciones comerciales).
1

Establecidas por la Ley 3/1994.

3. Las operaciones de factoring. 4. Las operaciones de arrendamiento financiero o leasing. 5. Las operaciones de pago, incluidas los servicios de pago y transferencia. 6. La emisin y gestin de medios de pago (tarjetas de crdito, cheques de viaje). 7. La concesin de avales y garantas. 8. La intermediacin en los mercados interbancarios. 9. Las operaciones por cuenta propia o de su clientela que tengan por objeto valores negociables, opciones y futuros financieros o instrumentos de los mercados monetarios. 10.La participacin en las emisiones de valores y mediacin, por cuenta directa o indirecta en su colocacin y aseguramiento de la suscripcin. 11.El asesoramiento y prestacin de servicios a empresas en estructura de capital, adquisiciones, fusiones y cuestiones similares. 12.La gestin de patrimonios y asesoramiento a sus titulares. 13.La actuacin por cuenta de sus titulares como depositario de valores en forma de ttulos, o como administradores de valores representados en anotaciones en cuenta. 14.La realizacin de informes comerciales. 15.El alquiler de cajas fuertes. 9.2.2.1. Importancia cuantitativa

La tabla 1 muestra los balances de los tres grupos institucionales que componen el sistema bancario espaol (bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito) a 31 de octubre de 2008, ltimos datos publicados por el Banco de Espaa. Las cifras se presentan en millones de euros y los porcentajes recogen la cuota de mercado de cada grupo institucional sobre el total del sistema bancario en las partidas sealadas a la izquierda. Por tanto, la suma horizontal de los porcentajes ser, salvo por efecto del redondeo, 100. Partimos, en primer lugar, de que las cuota sobre el balance total (activo = pasivo) de los bancos supera en casi 16 puntos porcentuales a la de las cajas (56% y 40,28%, respectivamente). La comparacin de las cuotas horizontales, es decir, de cada partida, permitir conocer la especializacin de cada grupo institucional. Si su cuota es superior a la del total del balance, el grupo tendr una mayor dedicacin al segmento y sector correspondiente. Dada la escasa importancia en el sistema bancario espaol de las cooperativas de crdito (menor del cuatro por ciento del balance total) no les prestaremos una especial atencin, centrando sta bsicamente en bancos y cajas. Comenzando por el activo, son las operaciones con los residentes en Espaa las que ofrecen un mayor peso sobre el total del balance (77%), lgica consecuencia de la concentracin de la actividad del sistema bancario nacional en nuestro pas. Pues bien, al analizar el peso de los grupos vemos que los bancos 5

pierden siete puntos de cuota respecto al balance total mientras las cajas ganan un poco ms de seis, reducindose la diferencia de 16 puntos a menos de dos y medio, lo que nos muestra una mayor concentracin de la actividad de las cajas en la clientela nacional frente a la poltica de salir al extranjero de los bancos. Estas cuotas no sufren una variacin significativa cuando centramos nuestra atencin en los prstamos y crditos a los residentes en Espaa, partida ms cuantiosa del activo, como corresponde a las operaciones bancarias tpicas. La conclusin, por tanto, es coincidente con la expresada en el prrafo anterior. Sin embargo, cuando se examinan los sectores a los que se dirigen este tipo de financiacin, observamos diferencias muy notables: menor peso relativo, inferior al que debera corresponderle por su cuota en el total del activo, de la financiacin de las cajas al mercado interbancario (IFM o instituciones financieras monetarias) y administraciones pblicas, y mayor peso, tanto en trminos relativos como absolutos, en los prstamos a otros residentes, que engloba a familias y empresas, o sector privado no financiero. Explicadas las lneas seguidas en este mtodo de anlisis, sintetizaremos a continuacin las conclusiones ms relevantes que del mismo se desprenden: 1. Las cajas de ahorros centran su actividad y son ms fuertes en las operaciones con otros residentes en Espaa, es decir, con el sector privado no financiero de la economa (familias y empresas), cualquiera que sea el instrumento financiero utilizado (prstamos o crditos, depsitos, acciones y participaciones, y valores distintos de stas. Lo son tambin en las relaciones con las corporaciones locales nacionales, comunidades autnomas y ayuntamientos, tanto en la toma de depsitos como en su financiacin. Los bancos, por su parte, mantienen una cuota de mercado superior a la que les corresponde por su balance total, en las operaciones activas y pasivas, con los residentes en el exterior y en los mercados interbancarios (IFM), nacionales e internacionales.

2.

3.

La conclusin final de este apartado es que las cajas de ahorros espaolas tienen una cuota importante dentro del sistema bancario espaol (40%) que, sin embargo, aumenta considerablemente en los segmentos tradicionales de su actividad, familias, PYME y corporaciones autonmicas y locales, todos ellos residentes en Espaa. Vemos, por tanto, que esta orientacin operativa es coherente con uno de los principios fundamentales que justificaron el nacimiento de las cajas y forman parte intrnseca de sus rasgos definitorios, y que han sido objeto de examen en el apartado 3.1.2.

TABLA 1. - BALANCE POR GRUPOS INSTITUCIONALES DEL SISTEMA BANCARIO ESPAOL A 31 DE OCTUBRE DE 2008 (En millones de euros y porcentajes del total del sistema bancario) Sistema Cajas de Cooperativas ACTIVO bancario Bancos % Ahorros % de crdito a) Residentes en Espaa 2.362.703 1.156.296 48,94 1.099.726 46,55 106.681 - Prstamos y crditos 2.071.453 1.007.679 48,65 961.563 46,42 102.211 . IFM 241.224 171.203 70,97 63.735 26,42 6.286 . Administraciones Pblicas 42.128 26.204 62,20 15.274 36,26 650 . Otros residentes 1.788.221 810.272 45,31 882.554 49,35 95.395 - Valores distintos de acciones y participaciones 196.872 99.423 50,50 94.909 48,21 2.540 . IFM 37.512 27.568 73,49 9.431 25,14 513 . Administraciones Pblicas 76.305 33.371 43,73 41.814 54,80 1.120 . Otros residentes 83.055 38.484 46,34 43.664 52,57 907 - Participaciones en FMM 4 0 0,00 4 100,00 . IFM 4 0 0,00 4 100,00 - Acciones y participaciones 94.252 49.194 52,19 43.250 45,89 1.808 . IFM 16.016 13.538 84,53 2.185 13,64 293 . Otros residentes 78.236 35.655 45,57 41.066 52,49 1.515 b) Residentes en otros pases de la UEM 231.930 196.199 84,59 34.228 14,76 1.503 - Prstamos y crditos 153.002 130.459 85,27 22.237 14,53 306 . IFM 128.436 114.096 88,83 14.166 11,03 174 . Administraciones Pblicas 130 0 0,00 130 100,00 . Otros residentes 24.436 16.363 66,96 7.941 32,50 132 - Valores distintos de acciones y participaciones 47.803 37.211 77,84 9.667 20,22 925 . IFM 14.515 12.901 88,88 1.062 7,32 552 . Administraciones Pblicas 16.559 12.820 77,42 3.704 22,37 35 . Otros residentes 16.729 11.490 68,68 4.901 29,30 338 - Participaciones en FMM . IFM - Acciones y participaciones 31.124 28.528 91,66 2.324 7,47 272 . IFM 2.958 2.869 96,99 80 2,70 9 . Otros residentes 28.167 25.660 91,10 2.244 7,97 263 c) Resto del mundo 220.914 191.477 86,67 28.675 12,98 762 - Prstamos y crditos 132.124 107.330 81,23 24.477 18,53 317 - Valores distintos de acciones y participaciones 38.775 35.354 91,18 3.025 7,80 396 - Acciones y participaciones 50.015 48.793 97,56 1.173 2,35 49 d) Sin clasificar 245.705 170.229 69,28 70.533 28,71 4.943 Total activo=Total pasivo 3.061.252 1.714.201 56,00 1.233.162 40,28 113.889 PASIVO a) Residentes en Espaa 1.725.288 783.725 45,43 847.246 49,11 94.317 - Depsitos 1.725.288 783.725 45,43 847.246 49,11 94.317 . IFM 276.139 177.646 64,33 90.738 32,86 7.755 . Administracin Central 17.114 11.027 64,43 6.063 35,43 24 . Otras Administraciones Pblicas 42.458 13.841 32,60 25.829 60,83 2.788 . Otros residentes 1.389.576 581.211 41,83 724.616 52,15 83.749 - Participaciones de los FMM b) Residentes en otros pases de la UEM 238.394 206.394 86,58 31.090 13,04 910 - Depsitos 238.394 206.394 86,58 31.090 13,04 910 . IFM 208.703 182.962 87,67 25.091 12,02 650 . Administracin Central 2 2 100,00 0 0,00 . Otras Administraciones Pblicas 0 . Otros residentes 29.689 23.430 78,92 5.999 20,21 260 - Participaciones de los FMM c) Resto del mundo 293.417 265.393 90,45 27.569 9,40 455 - Depsitos (total) 293.417 265.393 90,45 27.569 9,40 455 - Participaciones de los FMM d) Sin clasificar 804.153 458.689 57,04 327.258 40,70 18.206 - Valores distintos de acciones y participaciones 372.043 182.319 49,00 185.904 49,97 3.820 - Capital y reservas 210.401 114.731 54,53 84.330 40,08 11.340 - Otros pasivos 221.710 161.639 72,91 57.024 25,72 3.047 Fuente: Boletn Estadstico del Banco de Espaa y elaboracin propia

% 4,52 4,93 2,61 1,54 5,33 1,29 1,37 1,47 1,09 0,00 0,00 1,92 1,83 1,94 0,65 0,20 0,14 0,00 0,54 1,94 3,80 0,21 2,02 0,87 0,30 0,93 0,34 0,24 1,02 0,10 2,01 3,72 5,47 5,47 2,81 0,14 6,57 6,03 0,38 0,38 0,31 0,00 0,88 0,16 0,16 2,26 1,03 5,39 1,37

9.2.3. TIPOLOGA Y CARACTERSTICAS DE LAS ENTIDADES DE DEPSITO. 9.2.3.1. Los bancos. La banca privada constituye el grupo con mayor peso dentro del conjunto de las entidades de crdito. Son sociedades annimas que con habitualidad y nimo de lucro desempaan actividades tpicamente bancarias (captacin de depsitos y concesin de crditos como operaciones fundamentales). La principal caracterstica que diferencia a los bancos de las restantes entidades de depsito es su forma jurdica, ya que estos adoptan forma de sociedad annima y para su constitucin se rigen por los principios de la Ley de Sociedades Annimas. Estas instituciones ya desde sus orgenes han estado muy centradas en el segmento de banca mayorista y financiacin empresarial (o banca comercial), en contraposicin a la vocacin de prstamos y crditos de naturaleza hipotecaria de las cajas de ahorros. A partir del proceso de liberalizacin que tuvo lugar en nuestro pas en la dcada de los aos setenta el mapa financiero comenz a desdibujarse y las entidades que antao tenan delimitadas sus parcelas de actuacin en el sistema financiero (cajas de ahorro, principalmente), se convirtieron en competidores directos de los bancos en un contexto altamente competitivo. El rgano que representa a la banca privada es la Asociacin Espaola de Banca (AEB) creada en 1977 como una asociacin profesional para la defensa de los intereses de sus miembros. Entre sus funciones cabe destacar las siguientes: 1. Colaborar con la administracin pblica. 2. Colaborar con organismos empresariales. 3. Promover el desarrollo cultural, labores de informacin y divulgacin. 4. Negociacin de convenios colectivos.

9.2.3.2. Las cajas de ahorro. El modelo de cajas de ahorros tuvo unos orgenes bastante parecidos en buena parte de los pases de Europa Occidental (concretamente en Alemania y Reino Unido). Sin embargo, ha evolucionado de modo dispar en los diferentes pases. De hecho, en algunos de ellos como Italia o Gran Bretaa ya no se puede hablar de cajas de ahorros como entes separados de la banca privada comercial. No obstante, en pases como Espaa, Alemania o Noruega las cajas

de ahorros representan en torno al 50 por 100 del sistema bancario y mantienen buena parte de su filosofa original (nacieron en el seno de regmenes econmicos capitalistas, a consecuencia de la iniciativa privada y no con el propsito de obtener una ganancia o lucro para sus fundadores). Las instituciones de ahorro popular se especializaron en un principio en la captacin de depsitos de las clases populares. En Espaa, tras el intenso proceso de liberalizacin acometido en los aos setenta las cajas de ahorros se fueron equiparando operativamente con el resto de entidades financieras. Posteriormente, al desaparecer los lmites de expansin geogrfica, las cajas de ahorro comenzaron a asumir parcelas de negocio que hasta el momento haban sido de dominio exclusivo de estos. En estos momentos las cajas de ahorro en Espaa ofertan una amplia gama de productos financieros y compiten con la banca comercial en todos los segmentos de clientes. El resultado de todo ello es que las cajas de ahorros en nuestro pas presentan indicadores de eficiencia, rentabilidad, competitividad y capitalizacin elevados han aumentado notablemente su cuota de mercado. En cuanto a su naturaleza especfica cabe decir que en Espaa, de acuerdo con el Estatuto de 1933, son instituciones: a) de patronato oficial o privado; b) autnomas al no existir la figura del accionista capitalista; c) entidades exentas de nimo de lucro y d) su naturaleza puede definirse como benfico-social. Por otro lado, una de las estrategias que ha configurado la realidad actual de las cajas de ahorros es la cooperacin entre las mismas, lo que permite disminuir costes, compartir tecnologa y obtener algunas de las ventajas de la dimensin sin necesidad de fusiones o procesos de concentracin. En Espaa, ese proceso de cooperacin se ha materializado, fundamentalmente, a travs de la Confederacin Espaola de Cajas de Ahorros (CECA). La CECA es un rgano consultivo del Ministerio de Economa y Hacienda y, adems, goza del estatuto de caja de ahorro por lo que puede realizar el mismo tipo de operaciones que cualquier otra caja. Adems, entre otras funciones, la CECA: 1. Es la Asociacin Nacional de las Cajas de Ahorros y las representa ante los poderes pblicos. 2. Presta a las cajas de ahorro servicios financieros, tcnicos y de asesoramiento. 3. . Realiza labores de coordinacin operativa. 4. Facilita la actividad de las cajas de ahorro espaolas en el exterior. Las cajas de ahorros suelen tener un estrecho vnculo territorial con sus regiones de origen. De hecho, en algunos pases se han convertido en la autntica banca regional con lo que juegan un papel determinante en la financiacin del crecimiento de sus comunidades de origen. En todo caso, a

pesar de los fundamentos slidos que presentan las cajas de ahorros en la mayora de los pases, tienen desafos de primera magnitud derivados de la globalizacin: a saber, una creciente competencia en mercados y con otras instituciones financieras, restricciones en materia de recursos propios, riesgos derivados de su propia actividad financiera, retos tecnolgicos y el de su naturaleza jurdica. Adems, tiene la obligacin de destinar el 50% de sus beneficios a reservas. Al carecer de accionistas, el resto de los beneficios irn destinados a la obra benfico socia (OBS)l. Uno de los rasgos distintivos de las cajas de ahorros es su vocacin social, que se materializa en diversas actividades, siendo la ms destacada el que una parte de sus beneficios vaya a financiar obras sociales y culturales. La realizacin de la OBS se plasma en una serie de proyectos que abarcan reas tan diversas como: a) cultura y tiempo libre; b) asistencia social y sanitaria; c) educacin e investigacin y d) patrimonio histrico, artstico y natural. El importe total dedicado a estos proyectos ascendi en 2007 a ms de 1.800 millones de euros. En general todo este conjunto de actuaciones tiene como objetivo ltimo fomentar la igualdad de capacidades de las personas (acceso a la educacin con independencia del nivel de renta, acceso al empleo de discapacitados o personas con riesgo de exclusin laboral, etc.), contribuyendo de este modo al incremento del bienestar social de la poblacin. La OBS puede revestir la forma de: 1. OBS propia: en este caso la caja de ahorro realiza la inversin y contribuye al sostenimiento anual y a la gestin del proyecto. 2. OBS en colaboracin: la caja de ahorro realiza la aportacin de los bienes y servicios y/ la inversin real, pero en la gestin colaboran otras entidades personas (fsicas y jurdicas). 9.2.3.3. Las cooperativas de crdito. Las cooperativas de crdito constituyen el tercer grupo de entidades de depsito, junto con los bancos y las cajas de ahorros. Su funcionamiento institucional y sus rganos de gobierno son similares a los de cualquier sociedad cooperativa. Estas instituciones estn presentes en la mayora de los pases occidentales y su vocacin original ha sido el apoyo al campo o a alguna actividad econmica en particular. En Francia, por ejemplo, son instituciones con un gran calado en el sistema econmico. En Espaa, tienen una importancia cuantitativa menor a la del pas vecino, pero en algunas regiones (Andaluca, Comunidad Valenciana y Pas Vasco, entre otras) su peso relativo en los flujos financieros es notable. Podemos definir a las cooperativas de crdito de acuerdo con el artculo 1 de la Ley 13/1989 que actualmente las regula como: organizaciones cuyo objeto social es servir a las necesidades financieras de sus socios y de terceros, mediante el ejercicio de las actividades propias de las entidades de

10

crdito, siendo el nmero de sus socios ilimitado, y alcanzando la responsabilidad de los mismos hasta el valor de sus aportaciones.

Son instituciones financieras territoriales muy vinculadas a la actividad econmica de sus regiones. Su principal particularidad es que deben servir preferentemente las necesidades financieras de sus socios. Las cooperativas de crdito no pueden actuar fuera de su mbito territorial, especificado en su Estatuto, en aquellos municipios que posean mayor nmero de habitantes que el de su domicilio social. Conceptualmente, la operativa de las cooperativas de crdito no difiere sustancialmente de las restantes entidades bancarias, si bien estas toman depsitos de sus clientes (mayoritariamente cooperativistas). No obstante, la naturaleza de las cooperativas es bien distinta a la de las cajas de ahorro y los bancos ya que presenta una doble vertiente: por un lado como sociedad cooperativa depende del Ministerio de Trabajo y, por otro, como entidad de crdito que concede financiacin, depende del Ministerio de Economa y Hacienda y de las comunidades autnomas. El tipo de funciones que desempean es semejante a las de otras entidades de depsito, ya que atienden las necesidades financieras de sus clientes (sus propios socios y terceros), pero en lugar de socios accionistascomo en los bancos-, en las cooperativas existe un nmero ilimitado de socios cuya responsabilidad se limita al importe de la aportacin realizada. En cuanto a las operaciones que realizan son las permitidas a cualquier entidad de crdito con las siguientes salvedades: 1) Han de atender preferentemente las necesidades de financiacin de sus socios. 2) El montante de operaciones activas con terceros no puede sobrepasar el 50% de los recursos totales. La tipologa de cooperativas de crdito existentes en Espaa es la siguiente: 1. Cajas rurales cooperativas de crdito agrcola: dedicadas a la actividad agropecuaria y forestal y a la mejora de las condiciones de vida del mundo rural. La ms grande en la actualidad es Cajamar (Caja rural de Almera) quien recientemente ha absorbido a la Caja Rural del Duero. 2. Cajas urbanas o industriales: estn formadas por asociaciones gremiales o profesionales. La cooperativa de crdito ms grande en Espaa es Caja Laboral, cooperativa perteneciente al grupo Mondragn. Entre las cooperativas de profesionales se encuentran la Caja de Ingenieros, de mdicos, de arquitectos.. Por ltimo, la distribucin de los beneficios netos de las cooperativas se realiza del siguiente modo: el 50% como mnimo a reservas obligatorias, el 10%- como mnimo- al fondo de educacin y promocin y

11

el resto a socios y reservas segn se acuerde en la Asamblea General.

El fondo de educacin y promocin sirve de instrumento para la difusin de los valores cooperativos y tiene como objetivo el desarrollo de su labor social. Para nutrir este fondo las entidades deben aportar obligatoriamente el 10% de los excedente cooperativos al mismo que por ley ir destinado a formacin de sus socios y trabajadores en principios y valores del cooperativismo, la difusin del cooperativismo, y la promocin cultural, profesional y asistencial del entorno local o de la comunidad en general as como la mejora de la calidad de vida y del desarrollo comunitario y las acciones de proteccin medioambiental. En la ltima dcada las cooperativas de crdito han ganado cuota de mercado en Espaa y han presentado indicadores de rentabilidad elevados. Sin embargo, todava est presente en el recuerdo la fuerte crisis que tuvo el movimiento cooperativo espaol durante los aos ochenta, debido fundamentalmente a la concentracin de riesgos con sus socios. Asimismo, es destacable la estrategia de cooperacin que han seguido estas instituciones en los ltimos aos a travs del Banco Cooperativo Espaol, fundamentalmente. Los retos futuros que se le presentan a estas instituciones se derivan de su reducida dimensin y de los riesgos derivados de su actividad, para los que precisarn un mayor volumen de recursos propios. 9.2.4. CLASES DE ORGANIZACIN. NEGOCIOS BANCARIOS Y FRMULAS DE

La normativa actual permite a las entidades bancarias realizar todo tipo de operaciones financieras directamente, excepto la actividad de seguros. Es lo que se conoce con el nombre de banca universal. Sin embargo, las entidades bancarias tienden a especializarse vocacionalmente en negocios o sectores concretos. As, por ejemplo, las cajas de ahorro, las cooperativas de crdito y determinados bancos regionales se caracterizan por operar, fundamentalmente, en un territorio o regin captando ahorro popular, para despus prestarlo a familias y pequeas y medianas empresas, dirigiendo el excedente obtenido hacia los mercados de capitales. Este negocio es lo que normalmente se denomina banca al por menor, minorista o personal, y es el desarrollado tpicamente por la banca espaola y, en especial, por las cajas de ahorro y cooperativas de crdito. La banca al por menor se caracteriza por ofertar a sus clientes una serie de servicios tradicionales y poco sofisticados, contar con una numerosa red de sucursales que acta como barrera de entrada a nuevos competidores y especializarse en reas geogrficas concretas con una clientela fiel con la que establece relaciones muy personales. Su clientela est formada por pequeos ahorradores-familias de renta baja y media-, pequeas y medianas empresas y corporaciones locales. Los mrgenes de intermediacin con los que operan son relativamente elevados y suelen tener un nivel de riesgo bastante diversificado por el elevado nmero de clientes, aunque tambin estn sometidos a una mayor concentracin de operaciones en su rea geogrfica de actuacin.

12

Por su parte, algunos grandes bancos con proyeccin internacional desarrollan un tipo de banca corporativa, de empresas o al por mayor dirigida a financiar a empresas relativamente grandes, tanto en sus operaciones nacionales como internacionales. Aqu existen menores barreras de entrada, pues los servicios se pueden prestar sin necesidad de disponer de una slida red de oficinas, por lo que la competencia es mayor, tanto por el lado de la demanda como por el lado de la oferta. Se requiere un mayor grado de innovacin, agilidad operativa y control de costes para ofrecer productos y servicios de calidad a buen precio. Adems, la clientela es ms exigente y tiene mayor poder de negociacin, siendo habitual que las grandes empresas trabajen con varias entidades a la vez. Los servicios ms comunes son la gestin de tesorera, la obtencin de financiacin mediante crdito u otros tipos de deuda (pagars, repos, crditos sindicados ), cobertura de riesgo de cambio y de tipo de inters, emisin de valores y lneas de crdito, avales y garantas. Las operaciones que realizan con sus clientes son menos numerosas y ms sofisticadas, pero de gran volumen y, generalmente, a corto plazo. La llamada banca privada es un negocio que se concentra en clientes de elevado nivel de renta a los que se oferta operaciones tradicionales (gestin de pagos y cobros), depsitos y prstamos, junto con otras ms sofisticadas de inversin en mercados financieros. Se caracteriza por una atencin individualizada, el diseo de productos a medida y un planteamiento de la relacin con el cliente a medio y largo plazo. Como ejemplos de entidades bancarias especializadas en banca privada tenemos a Banif, Privanza, March, Banca Premier de Banco Gallego y Popular Banca privada. Otras entidades, como las cajas, han creado departamentos especializados en banca privada dentro de la propia entidad. Por ltimo, la banca de inversin se dirige a ayudar a empresas y gobiernos a obtener financiacin, encargndose el banco de colocar, en su nombre, las emisiones de capital o deuda en los mercados financieros, pudiendo asegurarles, adems, un precio de salida o la venta de toda la emisin. Tambin realizan actividades complementarias como el asesoramiento financiero en fusiones y adquisiciones de empresas, negociacin de valores por cuenta ajena y propia, gestin de activos de grandes inversores institucionales (fondos de pensiones de empresa, por ejemplo), y asesoramiento a personas de elevada renta y a instituciones. En general, para atender toda esta variedad de productos, clientes y negocios, las entidades bancarias han ido adaptando sus modelos organizativos pasando de sistemas excesivamente centralizados y verticales, hacia modelos ms flexibles adaptados a las nuevas circunstancias, contando para ello con un personal altamente cualificado. Actualmente existen estructuras orientadas al mercado dirigidas a ofrecer servicios especializados a clientes, y organizadas por unidades de negocio como banca al por menor, banca de PYME, banca del sector pblico, banca de grandes empresas y

13

banca de inversiones. Es decir, se ha producido el paso de estructuras funcionales, geogrficas o de producto, hacia frmulas orientadas al mercado. En las ltimas dcadas la banca espaola ha experimentado junto al proceso de liberalizacin financiera un incremento de la competencia que les ha obligado a desarrollar todos estos negocios de banca. Al mismo tiempo, desde principios de los 90 con la desaparicin de la banca pblica en Espaa y los procesos de fusin en bancos y Cajas se ha ido produciendo un proceso importante de concentracin en el sector que permiti alcanzar suficiente tamaa para dar el salto de la gran banca espaola a la internacionalizacin (primero a Amrica Latina y luego a otros pases desarrollados). La apertura a nuevos mercados financieros globales y una regulacin ms centrada en el control del capital o recursos propios en funcin de los riesgos asumidos por el sector, ha hecho que las entidades presten ms importancia a la gestin de los riesgos.

9.2.5. EJERCICIO DE LA ACTIVIDAD BANCARIA EN LA UE. El ejercicio de la actividad bancaria en la Unin Europea se rige por los siguientes principios: Autorizacin nica. Una EC autorizada a operar en un pas comunitario que quiera abrir sucursales en cualquier otro pas de la UE no tendr que someterse a una nueva autorizacin en otro pas.
a)

Este principio supone la concesin de un "pasaporte comunitario" e indica que slo se precisa una nica autorizacin para operar en toda la UE, quedando en manos del pas de origen de la entidad la aprobacin de su expansin a otros estados, a los que se les notifica la decisin. Es, por tanto, el pas de origen el que puede denegar la apertura de sucursales en otro, y nunca el pas de acogida. b) Lista de actividades. Las posibilidades operativas de las sucursales de una EC de un estado miembro situadas en otro comunitario las determina las autoridades del pas de origen dentro de una lista de actividades muy amplias que, bajo un modelo de "banca universal", admite todo tipo de operaciones bancarias salvo las de seguro, nica excepcin importante. c) Control por el pas de origen. La supervisin y control de las sucursales de EC establecidas en otro estado miembro es competencia del pas de origen. Las autoridades del pas anfitrin ven limitadas sus competencias a obtener informacin estadstica de su actividad, exigir el cumplimiento de su normativa en las operaciones no incluidas en la lista de actividades y en aquellas otras que afecten a la liquidez y poltica monetaria (por ejemplo, el coeficiente de caja). La aceptacin de todos estos principios supone el reconocimiento mutuo entre los pases comunitarios de las normas y posibilidades de control de los restantes. Debe tenerse presente que para llegar a esta situacin ha sido necesario acordar una armonizacin bsica de la normativa con el fin de

14

eliminar las discriminaciones surgidas por las diferentes legislaciones nacionales: creacin de entidades de crdito, recursos propios mnimos, concentracin de riesgos, normas de contabilizacin, supervisin consolidada, sistemas de garanta de depsitos, etc. Dentro de los posibles efectos de esta normativa comunitaria destacaremos dos: a) La denominada discriminacin inversa. Al venir la actividad de una sucursal de una EC extranjera regulada por la normativa de su pas de origen, y no por la del anfitrin, si la de aqul es ms liberal o laxa puede suceder que las entidades forneas operen en condiciones ms favorables que las nacionales, quedando stas en una posicin de inferioridad. Ante esta situacin es muy probable que las entidades discriminadas reaccionen presionando a sus autoridades nacionales con el fin de que eliminen las regulaciones que dan lugar a una competencia desigual. La consecuencia final de este proceso es una liberalizacin de la actividad bancaria tendente hacia el modelo ms desregulado de la Unin. b) Puesto que las EC de la Unin gozan del privilegio de autorizacin nica y "pasaporte comunitario", una filial de una EC de un estado no-miembro que se instale en un pas comunitario tiene automticamente acceso sin nueva autorizacin a toda la UE. Por tanto, dado que cualquier acuerdo entre un pas comunitario y otro que no lo sea tiene efectos, no slo sobre los signatarios sino sobre todos los dems, es necesario un planteamiento global para toda la UE en trminos de una poltica comn basada en la reciprocidad, de forma que el acceso desde un estado no-miembro a cualquier pas de la Unin tenga como contrapartida la exigencia de libertad de establecimiento de cualquier EC comunitaria en el mismo. 9.3. IDEAS BSICAS. Las entidades bancarias son empresas que ofrecen una amplia gama de servicios financieros y participan activamente en el proceso de desintermediacin. La nueva funcin de la banca del siglo XXI pasa por la intermediacin financiera de sus clientes en un mbito global, ofreciendo no slo depsitos y prstamos, sino todo tipo de alternativas de inversin y financiacin en mercados y asesoramiento en gestin de riesgos. En Espaa existen tres tipos de entidades bancarias: bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crdito. La principal diferencia entre ellas reside en su forma jurdica. Los bancos adoptan la forma de sociedad annima, las cajas se asimilan a fundaciones con una alta vocacin social y territorial, y las cooperativas de crdito se preocupan especialmente por los intereses y necesidades financieras de sus socios cooperativistas. Tras el intenso proceso de liberalizacin y apertura del sistema financiero espaol llevado a cabo a partir de mediados de los aos setenta, estas tres categoras de entidades se han equiparado operativamente y en este momento ofertan una amplia gama de productos financieros, y compiten entre

15

s en todos los segmentos de clientes. Esta situacin no ha sido siempre as, puesto que si nos remontamos a los aos sesenta las cajas de ahorro estaban especializadas, principalmente, en la concesin de crditos y prstamos de naturaleza hipotecaria y hasta finales de los ochenta no se han podido expandir fuera de su regin de origen. La normativa actual permite a las entidades bancarias realizar todo tipo de operaciones financieras directamente, excepto la actividad de seguros. Es lo que se conoce con el nombre de banca universal. Sin embargo, las entidades bancarias tienden a especializarse vocacionalmente en negocios o sectores como la banca al por menor, la banca corporativa o de empresas, la banca privada y la banca de inversin. 9.4. GLOSARIO DE TRMINOS. Asociacin Espaola de Banca: asociacin profesional que vela por los intereses de sus miembros (bancos). Bancos: entidades de depsito con forma jurdica de sociedades annimas que captan ahorro del pblico para prestarlo a terceros o invertirlo en los mercados o empresas. Tambin prestan servicios financieros de inversin, de cobros y pagos, de garantas, etc por los que cobran comisiones, Sus beneficios se reparten entre los accionistas una vez que han pagado impuestos y destinado a reservas las cantidades correspondiente conforme a la legalidad y la prudencia en la gestin. Banca corporativa: dirigida a financiar a empresas relativamente grandes, tanto en sus operaciones nacionales como internacionales. Banca de inversin negocio consistente en ayudar a empresas y gobiernos a obtener financiacin, encargndose el banco de colocar, en su nombre, las emisiones de capital o deuda en los mercados financieros, pudiendo asegurarles, adems, un precio de salida o la venta de toda la emisin. Banca minorista: negocio bancario caracterizado por ofertar a sus clientes una serie de servicios tradicionales y poco sofisticados, contar con una numerosa red de sucursales que acta como barrera de entrada a nuevos competidores y especializarse en reas geogrficas concretas con una clientela fiel con la que establece relaciones muy personales Banca privada: negocio bancario que se concentra en clientes de elevado nivel de renta a los que se oferta operaciones tradicionales (gestin de pagos y cobros), depsitos y prstamos, junto con otras ms sofisticadas de inversin en mercados financieros Cajas de ahorro:: entidades de depsito con naturaleza jurdica fundacional o mutualista y generalmente con vocacin regional, que contrarrestan el fenmeno de exclusin social y financiera. Cooperativas de crdito: sociedades cooperativas cuyo objeto social es servir a las necesidades financieras de sus socios y de terceros, mediante el ejercicio de actividades propias de las entidades de crdito.

16

Fondo de Educacin y Promocin: montante existente en las cooperativas de crdito, que se dota a partir de los beneficios anuales, con el que estas instituciones realizan actividades sociales y culturales con sus socios y clientes. Gestin de pagos: funcin que desempean exclusivamente las entidades bancarias como creadores de dinero (medios de pago generalmente aceptados en las transacciones econmicas), abonando o cargando las cuentas de los agentes econmicos y manteniendo con ello la contabilizacin y control de buena parte de las transacciones realizadas en la economa. Obra Social: actividades que financian las cajas de ahorros a partir de buena parte de sus beneficios, y que justifica su actuacin como entidades de carcter social y que incluye actividades culturales, asistenciales, docentes, sanitarias y de investigacin. 9.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN. Responda a las siguientes preguntas tipo test, en las que solamente hay una respuesta correcta: 1) El sistema bancario espaol est formado por: a) Los bancos, las cajas de ahorro y las cooperativas de crdito. b) Los bancos, las cajas de ahorro y las sociedades de capital-riesgo. c) Todas las entidades de crdito. d) Los bancos, las cajas de ahorro y los establecimientos financieros de crdito. 2) Cul de las siguientes afirmaciones es correcta? a) Los bancos, cajas de ahorro y cooperativas de crdito son entidades con nimo de lucro. b) La caracterstica que diferencia a los bancos de las restantes entidades de depsito es que estos adoptan la forma de sociedad annima. c) Las cajas de ahorro son instituciones no capitalistas ya que no existe la figura del accionista. d) Las respuestas b) y c) son correctas. 3) En la actualidad las cajas de ahorro tienen sus operaciones: a) Activas, restringidas significativamente por la normativa. b) Pasivas, restringidas significativamente por la normativa. c) Equiparadas a las de la banca comercial. d) Ninguna de las anteriores es correcta. 4) Los beneficios de las cooperativas de crdito se destinan a: a) Dotacin del Fondo de Educacin y Promocin, exclusivamente. b) Reservas, realizacin de Obra Social y dotacin del Fondo de Educacin y Promocin.

17

c) d)

Adquisicin de otras instituciones financieras. Reservas, dotacin del Fondo de Educacin y Promocin y distribucin del resto a los socios.

5) Las cooperativas de crdito pueden operar en la actualidad: a) nicamente en el mbito territorial delimitado en su Estatuto. b) En todo el territorio nacional sin limitaciones. c) En el territorio nacional y fuera de Espaa sin limitaciones. d) Ninguna de las anteriores es correcta. 6) La banca al por menor se caracteriza por: a) Estar dirigida a financiar a grandes empresas, tanto en sus operaciones nacionales como extranjeras. b) Una amplia red de sucursales para atender a los clientes, que acta como barrera de entrada frente a competidores externos. c) Una estrecha vinculacin con empresas a travs de la toma de participaciones accionariales. d) Todas las respuestas anteriores son correctas RESPUESTAS 1. a) 2. d) 3. c) 4. d) 5. a) 6. b)

18

TEMA 10. LA PRODUCCIN BANCARIA NDICE: 10.1. Orientacin general. 10.2. Desarrollo del tema. 10.2.1. Produccin bancaria: evolucin y clases. 10.2.2. Operaciones activas y pasivas. 10.2.2.1. Clases de operaciones bancarias. 10.2.2.1.1. Operaciones de pasivo 10.2.2.1.2. Operaciones de inversin o activas 10.2.2.1.2.1. Crdito y Prstamo 10.2.2.1.2.2. Crditos instrumentados en letras 10.2.2.1.2.3. Descuento de efectos comerciales 10.2.2.1.2.4. Descubiertos y excedidos como operaciones de crdito 10.2.2.1.2.5. Crditos sindicados y participativos 10.2.2.1.2.6. Cartera de valores 10.2.2.1.3. Servicios a la clientela 10.2.3. Estructura de balance y evolucin reciente 10.2.3.1. Cuota de mercado. 10.2.3.2. Morosidad. 10.2.3.3. Liquidez. 10.2.3.4. Adecuacin del capital. 10.2.3.5. Evolucin reciente de la estructura de balance 10.3. Ideas bsicas. 10.4. Glosario de trminos. 10.5. Ejercicios de autoevaluacin. 10.6. Bibliografa. 10.1. ORIENTACIN GENERAL. Como se ha podido comprobar, las entidades bancarias siguen participando activamente en el sistema financiero a travs de su papel de intermediacin tradicional, captando depsitos y transformndolos en crditos, pero cada vez ms son empresas de servicios que, fundamentalmente, gestionan riegos por cuenta propia o de terceros y participan activamente de los mercados de valores. Se trata, pues, de empresas de servicios 1

multiproducto que facilitan la canalizacin de los flujos financieros de unos agentes hacia otros, contribuyendo con ello al crecimiento y desarrollo del pas. El objetivo del presente tema es conocer las operaciones, productos y servicios que ofertan estas instituciones, as como su estructura de balance y evolucin reciente. PREGUNTAS INICIALES Cules son los principales enfoques para medir la produccin u output bancario? Qu tipos de operaciones bancarias existen? Cules son las principales diferencias entre un prstamo y un crdito? Con la informacin del balance de situacin de una entidad bancaria qu aspectos merece la pena analizar? Se podra poner algo de diferenciar liquidez y solvencia y explicarlo un poco ms detenidamente en el apartado de ratios. Preguntas iniciales 10.2. DESARROLLO DEL TEMA. 10.2.1. PRODUCCIN BANCARIA: EVOLUCIN Y CLASES. Lo que caracteriza tradicionalmente a las entidades bancarias es que captan fondos ajenos del pblico en forma de depsitos u otros pasivos, y por su cuenta conceden prstamos o crditos a sus clientes de activo. Sin embargo, para atender las demandas de unos y otros clientes, muchas veces tienen que recurrir al mercado interbancario a tomar prestado dinero de otros intermediarios, o a prestarlo en el caso de que tengan exceso de liquidez. Asimismo, las entidades bancarias financian directamente a las empresas adquiriendo valores emitidos por ellas, o participando en su capital de forma transitoria o permanente. En el primer caso, se trata de carteras de negociacin destinadas a optimizar su rentabilidad en el corto plazo, y en el segundo, son carteras de inversin con una vocacin de permanencia en la entidad. Todas estas operaciones aparecen reflejadas en el balance de la entidad, al igual que el patrimonio neto (diferencia entre activos y pasivos) que, en el caso de la banca privada pertenece a los accionistas, en el de las cajas de ahorro a la sociedad en general, y en el de las cooperativas de crdito a los cooperativistas. En las ltimas dcadas, diversos factores han hecho ms complicada la captacin de ese ahorro, lo que ha generado un fuerte proceso de innovacin financiera por parte de las entidades con el objetivo de atraerlo. La liberalizacin total de los tipos de inters, la aparicin y el posterior desarrollo de nuevos mercados alternativos organizados-, como el de Deuda Pblica Anotada o el de renta fija privadaprivada-, el nacimiento de nuevas frmulas desintermediadas de inversin institucional que han resultado muy rentables y 2

lquidas para el inversor final (fondos de inversin y fondos de pensiones), as como la entrada de entidades no bancarias en determinadas reas de negocio tpicamente bancario (aseguradoras, financieras, superficies comerciales, etc.), son algunos ejemplos de esos fenmenos. Junto a estos factores, fruto de las alteraciones sufridas por nuestro sistema financiero en las ltimas dcadas, nos encontramos tambin con un elemento sociolgico que ha influido en el desarrollo de nuevos productos bancarios: cada vez ms los clientes estn mejor informados y ms formados, y adoptan una actitud ms activa y agresiva frente a las entidades financieras. Ante este panorama, las entidades han diseado frmulas atractivas muy diversas con las que captar el ahorro disponible y evitar as la posible prdida de cuota de mercado frente a sus competidores. Esta nueva visin comercial les ha llevado tambin a realizar estudios de mercado y de demanda, a dar mayor importancia a la publicidad y a la promocin de sus productos, y a revisar sus tradicionales sistemas de distribucin. Otro elemento que ha influido en esta transformacin y en el creciente desarrollo de la produccin bancaria ha sido la evolucin de la regulacin financiero-fiscal. La prctica habitual ha consistido en idear o potenciar productos financieros con una elevada rentabilidad financiero-fiscal. As, surgieron los bonos de cupn cero, las cdulas hipotecarias, las cesiones temporales de activos, los seguros de prima nica y otra serie de activos financieros que, aprovechando las ventajas fiscales, permitieron la canalizacin de grandes volmenes de ahorro hacia las entidades de depsito. De igual forma, desde principios de los noventa las entidades bancarias han entradoron activamente en la distribucin de fondos de inversin y de pensiones debido al atractivo fiscal que dichos productos presentaban. La medicin de la produccin bancaria es una cuestin de crucial importancia y existen diferentes enfoques. Puede ser identificada con el nmero de depsitos captados y/o el nmero de prstamos concedidos por la entidad. La definicin en trminos exclusivamente de depsitos captados, se basa en que el negocio de las cuentas bancarias representa una gran proporcin del conjunto de gastos en los que incurre una entidad. Por el contrario, la identificacin de la produccin bancaria con el conjunto de crditos concedidos se basa en que los depsitos en s no generan ingresos para la entidad debiendo, por tanto, ser considerados como un input. Tambin se puede definir la produccin bancaria en trminos monetarios de prstamos e inversiones realizadas. Si consideramos, adems del nmero de cuentas de activo y pasivo de la entidad, el nmero de transaccionestransacciones-, definido como el tamao medio de dichas cuentas en trminos monetarios-, estamos adoptando un enfoque mixto que combina los dos enfoques anteriormente explicados. Finalmente, nos encontramos con el enfoque basado en criterios de riesgo que establece, que cuanto mayor sea el nivel de riesgo asumido por la entidad, tanto mayor ser el nivel de produccin generada. En cualquier caso, sea cual sea el enfoque adoptado, la produccin bancaria comprende una gama muy heterognea de productos y servicios. 10.2.2. OPERACIONES ACTIVAS Y PASIVAS. 3

10.2.2.1. Clases de operaciones bancarias. Las operaciones de las entidades bancarias podemos clasificarlas en tres grandes categoras: 1. Pasivas o de captacin de recursos. 2. Activas o de inversin de los recursos captados. 3. Servicios a la clientela. Las operaciones pasivas son aquellas mediante las cuales los bancos reciben disponibilidades monetarias y financieras de sus clientes y de otras entidades crediticias, para aplicarlas a sus fines propios. Constituyen el volumen principal de su financiacin, canalizando los recursos de ahorro hacia las distintas operaciones activas o de inversin. Son los ms cuantiosos dado que el fin ltimo de una entidad bancaria es tomar dinero prestado para, a su vez, prestarlo. A travs de las operaciones activas o de inversin donde las entidades materializan los recursos captados con el fin de obtener el mximo beneficio. Este vendr determinado por la diferencia entre el tipo de inters que cobran las entidades de crdito por prestar el dinero, y el tipo de inters que pagan por los recursos que captan de los ahorradores y por los costes operativos o de gestin. Las operaciones activas o de inversin son aquellas mediante las cuales las entidades conceden a sus clientes sumas de dinero o disponibilidad con cargo a los capitales que han recibido , a su vez, de otros clientes o con cargo a sus propios recursos financieros. Estas operaciones van a ser las generadoras de los ingresos financieros de las entidades bancarias y requieren iriendo un estudio previo a su concesin, ya que una valoracin inadecuada de la solvencia del cliente puede comprometer la recuperacin de los fondos prestados. ELIMINARLO PORQUE ESTA REPETIDO Finalmente, una parte importante de los ingresos que tienen las entidades bancarias viene determinado por los servicios prestados a los clientes, es decir, por las comisiones que cobran por servicios financieros asociados a sus productos bancarios de activo y pasivo (por ejemplo de mantenimiento de cuenta corriente, uso de tarjetas, estudio de prstamos..), y servicios como la custodia , como la de valores (acciones, fondos de inversin y de pensiones) y la colocacin de emisiones de valores entre su clientela Los servicios a la clientela son actividades por cuenta de terceros, muy numerosas, heterogneas y diversas. Este tipo de operaciones no puede encuadrarse obviamente ni como activas ni como pasivas, y han experimentado un gran desarrollo en los ltimos aos en Espaa. 10.2.2.1.1. Operaciones de pasivo. Los recursos ajenos de las entidades bancarias constituyen su principal fuente de financiacin, y, a la vez, la fuente principal de su actividad. Las operaciones pasivas son aquellas a travs de las cules las entidades bancarias captan los recursos que posteriormente prestarn a terceros o invertirn mercados o empresas. Los propietarios de ese dinero 4

(acreedores) recibirn a cambio una contraprestacin en forma de intereses y podrn disponer de parte de l para sus operaciones de pago. Las operaciones de pasivo pueden clasificarse en funcin de la moneda en que se denominen o del tipo de acreedor (administracin pblica, sector privado o entidades financieras). Generalmente se distinguen tres grandes grupos: 1. Captacin va depsitos: la ms barata y abundante. Va dirigida a pequeos y medianos ahorradores. 2. Captacin de fondos de otros intermediarios en el mercado interbancario. 3. Captacin a travs de valores mobiliarios: emitiendo ttulos como pagars, bonos u obligaciones, o cediendo otros que tienen en su activo (cesiones temporales de activos o repos). A grandes rasgos dDentro del primer grupo se encuentran: - Las cuentas corrientes o a la vista, con plena liquidez y disponibilidad para canalizar hacia ellas cualquier flujo de dinero, de pago o cobro, utilizando las operaciones tpicas de transferencia y giro contra dichas cuentas. Es un contrato bancario mediante el cual la entidad de crdito recibe los fondos del cliente, de los cuales este puede disponer en cualquier momento, pudiendo incrementarse por sucesivas entregas o ser retirados por disposiciones, bien en efectivo o mediante abonos o adeudos por otros conceptos. Quiz sea el producto bancario ms tradicional y tiene como caracterstica diferenciadora del resto de las cuentas bancarias la disponibilidad inmediata del saldo a favor del titular de la cuenta. A travs de una cuenta corriente bancaria la entidad presta lo que se denomina "servicio de caja", que consiste en una serie de operaciones como domiciliacin de recibos y efectos, transferencias, cobros y, servicios de cheques y tarjetas de crdito. De esta forma, el banco acta como agente de pagos y cobros de su cliente y administrador, en general, de su dinero. - Las cuentas de ahorro tienen las mismas caractersticas que las cuentas corrientes, pero se instrumentan a travs de cartillas o libretas de ahorro. Estas cuentas tienen su razn de ser en el ahorro de las economas domsticas, debindose registrandor en ellas movimientos de imposiciones y reintegros de efectivo. La intencionalidad del cliente es mantener sus saldos durante un mayor tiempo. Las operaciones en estas cuentas se documentan en libretas o cartillas de ahorro que son nominativas e intransferibles. Esta idea de solo imposiciones y reintegros ha ido desapareciendo, realizndose en la actualidad otras muchas operaciones. - Las imposiciones a plazo constituyen una modalidad ms del depsito irregular, caracterizada porque el depositante se compromete a mantener sus fondos por un periodo de tiempo previamente pactado con la entidad bancaria, recibiendo a cambio unos intereses ms elevados que en los casos de las cuentas corrientes y las cuentas de ahorro. No obstante, se puede 5

disponer de los fondos con anterioridad a la fecha de vencimiento con una penalizacin sobre los intereses devengados, que es negociable con la entidad. - La naturaleza jurdica de los certificados de depsito coincide con las imposiciones a plazo. Son resguardos acreditativos de depsitos a plazo fijo que incorporan el derecho a percibir de la entidad emisora de los mismos, el principal de la emisin y sus intereses, en la fecha, forma y cuanta convenidas. Se trata de un documento que puede ser transmitido mediante endoso o por cualquier otro de los medios admitidos en Derecho. Junto al mercado primario, existe un mercado secundario donde se negocian estos certificados, y que tiende a facilitar la negociabilidad y la proporcionar liquidez a estos ttulos. Junto a estos depsitos, las entidades bancarias ofrecen al pblico otras formas de captacin de ahorro a corto plazo como es la emisin de Letras de Cambio, emitidas al descuento, libradas por la entidad y aceptadas por un cliente. Los repos de deuda pblica Una Orden de 7 de julio de 1989 son quizs la frmula de cesin de activos ms empleada. Se trata de contratos en virtud de los cuales una entidad de crdito, recibe fondos del pblico para invertirlos, por cuenta de sus clientes, en activos financieros de deuda pblica, comprometindose en la fecha sealada en el contrato, y al precio y rentabilidad estipulados, a efectuar la recompra. En definitiva, la entidad bancaria cede durante un periodo de tiempo (15 das, 1 mes, etc.) ttulos de dDeuda pPblica a un precio pactado, y al final del cual se obliga a recomprar el activo a un precio superior. La diferencia de precios ser la rentabilidad que obtenga el cliente. EJEMPLO Supongamos que un cliente invierte 6.000 euros en una imposicin a 1 mes y a un tipo de inters del 4%. La entidad bancaria a cambio de los fondos recibidos ceder al cliente, con pacto de recompra en la fecha de vencimiento de la operacin (1 mes), ttulos de dDeuda pPblica (Obligaciones, Bonos del Estado o, Letras del Tesoro) por ese importe. Al cabo de un mes, la entidad bancaria recomprar al cliente la dDeuda cedida con anterioridad, abonndole 6.020 euros (6.000 + 20). Estas sSon las denominadas "operaciones repos", operaciones con pacto de recompra, que normalmente suelen estar materializadas en Ddeuda del Estadotal o dDeuda de alguna Comunidad Autnoma. Sealar por ltimo que en estas operaciones, al ser el cliente de la entidad bancaria titular de la deuda pblica durante el tiempo pactado tiene la garanta del Estado, y sus rendimientos no estn sujetos a retencin fiscal. Lgicamente, en la declaracin del impuesto correspondiente (I.R.P.F., Impuesto de Sociedades) el cliente tendr que declarar lestos rendimientos que haya obtenido. Por lo tanto, se est difiriendo el pago del impuesto a una fecha posterior a la de obtencin de los intereses. Por ltimo, las entidades bancarias, al igual que el resto de empresas, emiten valores negociables (, bonos, cdulas, obligaciones, pagars, etc.),, algunos de ellos convertibles o no en acciones, con o sin cupn peridico. Dentro de ellos se encuentran los ttulos hipotecarios a corto, medio y largo 6

plazo que estas entidades emiten para movilizar su cartera de prstamos hipotecarios y captar recursos del pblico con garanta hipotecaria. Son los ttulos denominados cdulas, bonos y participaciones hipotecarias. Tambin emiten obligaciones subordinadas a ms de cinco aos y a veces con carcter perpetuo sobre las que otro tipo de deuda tiene preferencia en caso de liquidacin de la entidad bancaria. La obtencin de rendimientos slo se produce cuando el banco tiene beneficios pues en caso de prdidas no tiene obligacin de pagar intereses. De ah que se las considere en una parte recursos propios. EXPLICAR UN POCO MEJOR ESTOS CONCEPTOS

10.2.2.1.2. Operaciones de inversin o activas. Las operaciones activas de las entidades de crdito son todas aquellas operaciones generadoras de rendimientos que supongan una colocacin de fondos y/o una asuncin de riesgos por parte de la entidad. Las operaciones activas son las que van a permitir la generacin de los ingresos financieros de las entidades bancarias, requiriendo un especial cuidado en los estudios previos a la concesinaprobacin de una operacin, ya que una valoracin errnea de la solvencia o expectativas de negocio del cliente, puede comprometer las posibilidades de recuperar los fondos prestados al vencimiento de la operacin. Para el cliente de la entidad bancaria, estas operaciones le permiten obtener financiacin a corto, medio y largo plazo para llevar a cabo sus proyectos de inversin o de adquisicin de bienes (compra de una vivienda, fondos para crear una empresa, crditos ligados al consumo , etc.). Uno de los rasgos que define a los intermediarios financieros es el hecho de poder diversificar mejor el riesgo de crdito a travs de su mediante la inversin en distintas categoras de activos. Los cinco grandes grupos de activos en los que generalmente se divide el activo del balance bancario son: -Tesorera, -Interbancario, -Inversiones crediticias, -Valores mobiliarios, -Activos reales. Estos cinco grupos de activos se pueden descomponer a su vez en subgrupos atendiendo a la moneda en que la estn valoradas las operaciones, al plazo de vencimiento, al tipo de cliente o en funcin del riesgo asumido. Segn su naturaleza podemos encontrarnos con los siguientes tipos: - Prstamos y crditos a: otras entidades de crdito, grandes empresas, PYMEs, a particulares (al consumo e hipotecarios) o Administraciones Pblicas. - Descuentos comerciales.. - Anticipos sobre documentos. - Cartera de valores: - de renta fija (privada o pblica); 7

- de renta

- Inmovilizado. Comenzando con el primer grupo, mediante el contrato de prstamo, la entidad financiera entrega al cliente una cantidad de dinero, obligndose este ltimo a devolver dicha cantidad ms los intereses pactados de acuerdo con un calendario de pagos prefijado. En la lnea de crdito, sin embargo, la entidad se obliga a poner a disposicin del cliente una determinada cantidad de fondos durante un plazo, y los intereses se cargarn sobre las cantidades realmente dispuestasrealmente dispuestas. Tanto los prstamos como los crditos pueden contratarse a tipo de inters fijo o variable1 (suma de un diferencial fijo a un ndice de referencia, como por ejemplo el euribor). 2 Los descuentos comerciales y los anticipos sobre documentos consisten en el anticipo del importe, deducidos los intereses, comisiones y gastos de los efectos comerciales (letras de cambio, recibos, pagars, certificaciones de obra..etc.) hasta el lmite establecido en el contrato. Su objetivo es permitir a las empresas cobrar por adelantado el dinero que le deben suslos clientes. La cartera de valores, por su parte, recoge las inversiones mobiliarias, tanto coyunturales o de negociacin como permanentes o de inversin, que la entidad tiene en los diferentes mercados (deuda pblica, renta fija privada y renta variable). Finalmente estara el grupo de inmovilizado material que comprende el conjunto de elementos materiales que las entidades necesitan para llevar a cabo su actividad. A continuacin se exponen las principales operaciones de activo: 10.2.2.1.2.1. Pliza de Ccrdito y Pprstamo: clasificacin El prstamo bancario puede definirse como un contrato por el que el banco entrega una cantidad determinada de dinero, mediante abono en una cuenta bancaria, obligndose el prestatario a restituirlo otro tanto en el plazo convenido junto con , includos los intereses y comisiones pactados. Estas operaciones se formalizan en unos efectos timbrados denominados "plizas". Las obligaciones que se derivan de las partes contratantes en el contrato de prstamo son: Para el banco: abonar al prestatario el importe del prstamo, a la firma de la pliza, mediante ingreso en cuenta corriente. Podra entregarse tambin en efectivo, aunque no es lo habitual. Para el prestatario: abonar los honorarios del agente mediador y los intereses y comisiones pactadaos. AsimismoAsimismo, ha de satisfacer las amortizaciones en las fechas sealadas en la pliza, hasta completar
1 En la actualidad , sin embargo, las entidades ofrecen principalmente frmulas de inters variable para cubrirse frente a posibles variaciones al alza o a la baja de los tipos de inters. 2 En la actualidad, sin embargo, las entidades ofrecen principalmente frmulas de inters variable debido a las expectativas de alzas en los tipos de inters a medio plazo.

la devolucin del principal, con arreglo al cuadro de amortizacin previamente establecido. El crdito bancario es un contrato por el cual el banco se obliga, dentro de un lmite pactado y mediante la percepcin de una comisin, a poner a disposicin del cliente , y a medida de sus requerimientos, las sumas de dinero que este solicite. La instrumentacin de este contrato es similar al prstamo. Las obligaciones de las partes en el crdito son las siguientes: Para el banco: atender las rdenes del acreditado en cualquier momento y cantidad siempre que ambos estn dentro de las condiciones de tiempo (plazo) e importe (lmite) pactados en el contrato. Para el acreditado: satisfacer los honorarios del agente mediador y los intereses y comisiones pactadoas. IgualmenteIgualmente, las amortizaciones, reponiendo las cantidades que excedan del lmite a que haya de quedar reducido el crdito, despus de cada amortizacin pactada. Existen por tanto cuatro diferencias bsicas entre crditos y prstamos: 1. En un prstamo el cliente recibe de la entidad una cantidad determinada de dinero, y en un crdito el prestamista pone a disposicin del cliente dinero hasta un cierto lmite. 2. A su vencimiento, el titular del prstamo debe devolver su importe ntegro, y el del crdito slo devolver el saldo vivo en ese momento. 3. Los intereses, comisiones y gastos se calculan en los prstamos al principio de la operacin, mientras que en el crdito las liquidaciones son peridicas en funcin del saldo medio utilizado. 4. El crdito puede ser renovado una o varias veces a su vencimiento, y el prstamo ha de ser pagado en el plazo establecido o, en caso contrario, instrumentar un nuevo prstamo. CREO QUE LO QUE SE HA ELIMINADO Y APARECE EN EL MARGEN DERECHO PUEDE SER TIL Segn usemos diferentes criterios podemos distinguir muy diversas formas de crdito y prstamo: 1. Segn su destino: consuntivos o de consumo y productivos (y dentro de stos, de explotacin o de circulante y de inversin). 2. Segn su plazo de vencimiento: a corto y a largo plazo (a un ao o superior a un ao), aunque esta distincin es subjetiva y discutible. 3. Segn su receptor o prestatario: privados o pblicos, segn sea el receptor una persona o empresa privada o pblica. 4. Segn su garanta: personales (simples y colectivos y, dentro de stos, solidarios o mancomunados) y reales (con garanta hipotecaria o pignoraticia). 5. Segn su instrumentacin: en pliza, escritura comerciales y financieros, y otros documentos. pblica, efectos 9

6. Segn la forma de establecer el tipo de inters: operaciones con tipo fijo, hasta su vencimiento, y contratos a tipo de inters variable. Para fijar este ltimo, se toma como referencia un tipo de inters o indicador al que se suma un diferencial que suele estar fijado en las condiciones del crdito o prstamo (por ejemplo tipo de referencia EURIBOR + 1 punto). 7. Segn el nmero de entidades prestamistas: crditos con prestamista nico y los crditos sindicados en los que varios bancos actan como prestamistas, siendo uno de ellos el encargado por el prestatario de organizar la operacin (banco agente). Se trata de una frmula adecuada para los crditos de gran importe y a largo plazo, en la que la responsabilidad de los prestamistas es mancomunada y suele concederse a tipo de inters variable. 8. Prstamos participativos, dirigidos a financiar a los sectores ms afectados por crisis econmicas y en reconversin. 10.2.2.1.2.2. Crditos instrumentados en letras Es corriente en la prctica bancaria la utilizacin de una letra de cambio para la concesin de crdito, tanto por la sencillez administrativa del procedimiento como por las posibilidades de rentabilidad que ofrece al prestamista. En este caso se utiliza la letra como soporte jurdico de la operacin de crdito. La persona que necesita el dinero acta como librado aceptante y como librador una firma de garanta que presenta la letra a descuento en el banco junto con , suscribiendo a su vez una carta dirigida a la entidad en la que ordena que el efecto descontado se abone en la cuenta del librado, resultando de esta forma beneficiario del importe de la operacin. El librado se obliga mediante la aceptacin del efecto a su reembolso cuando llegue el vencimiento del mismo. Este tipo de letras de cambio utilizadas para la concesin de un crdito son conocidas con la denominacin de letras financieras, y son creadas por el propio banco, que utiliza al librador como forma de garanta. SIMPLIFICAR UN POCO 10.2.2.1.2.3. Descuento de efectos comerciales Los efectos comerciales surgen por la necesidad de aplazar el pago de los bienes comprados o vendidos, as como de los servicios prestados. Muchas entidadesempresas, cuando tienen que realizar sus compras, pueden encontrarse con dificultades de tesorera que les impida hacer frente a los pagos, o bien, les interese aplazar el pago de sus aprovisionamientos. Es una forma de financiacin para los clienteslas empresas ya que, la entidad el vendedora traslada el peso de dicha financiacin a la entidad bancaria, que abona en la cuenta del vendedor, cuando este le presenta , a la presentacin de los efectos comerciales, el importe de la venta deducidos unos gastos en concepto de servicios bancarios. El clienteLa empresa se compromete con la el empresa vendedora, llegado el vencimiento, a abonarle el importe de la venta porque, en caso

10

contrario, la entidad bancaria cargara dicho importe en la cuenta del proveedorvendedor. El vencimiento de los efectos comerciales, dependiendo del sector econmico, se encuentra entre los treinta y noventa das. Los efectos comerciales son aplicables tanto a clientes como a proveedores. Los efectos comerciales constituyen una forma de financiacin para los la entidad vendedoresa o prestadoresa de servicios, al trasladar dicha financiacin a la entidad bancaria que abona en la cuenta del vendedor, deducidos unos gastos, el importe de la venta. Conviene sealar tambin que las operaciones bancarias de descuento no se realizan slo sobre las letras de cambio, sino tambin sobre recibos emitidos para, con su pago, cancelar de operaciones generalmente mercantiles. Se admiten tambin al descuento cheques bancarios y de cuentas corrientes, billetes de lotera premiados, certificaciones de obra, certificaciones de subvenciones, etc. En definitiva, el descuento comercial supone el anticipo del importe (deducidos los correspondientes intereses, comisiones y gastos) de los efectos comerciales, es decir de las letras de cambio y otros productos que instrumentan los aplazamientos de pago entre compradores y vendedores. El funcionamiento normal es el siguiente: el cliente propone a la entidad que le abra una "lnea o clasificacin" para ese descuento; en caso favorable, el cliente puede enviarle efectos para su descuento hasta el importe mximo de la lnea, y a medida que vayan venciendo las letras descontadas podr enviar otras nuevas, sin superar nunca el lmite fijado. Se trata de una forma muy utilizada de obtener crdito a corto plazo. SIMPLIFICAR UN POCO PORQUE LOS CONCEPTOS NO SE VEN DEMASIADO CLAROS QUIZS PONER UN EJEMPLO 10.2.2.1.2.4.Descubiertos y excedidos como operaciones de crdito Los descubiertos en cuenta corriente as como los excedidos en cuenta de crdito se consideran operaciones de crdito a todos los efectos. Los descubiertos en cuenta corriente pueden producirse espontneamente por descuido del cliente o por transigencia del banco que adeuda efectos o recibos domiciliados, an no existiendo habiendo saldo suficiente en la cuenta, bajoen la confianza de la pronta reposicin que efectuar el titular de la misma. Estos descubiertos no suelen alcanzar un importe elevado y tienen carcter transitorio. Son ms significativos, en cambio, los autorizados por el propio banco, que permiten al cliente disponer en descubierto hasta un lmite fijado, y a veces por un plazo tambin determinado de antemano.

11

Los excesos en cuenta de crdito estn constituidos por las cantidades utilizadas en que las cuentas de esta naturaleza resultan dispuestas por encima del los lmites de las mismas, sealados en la pliza. Tanto en los descubiertos en cuenta como en los excedidos en cuentas de crdito, la entidad bancaria est obligada a publicar la T.A.E. (Tasa Anual Equivalente) que cobrar a sus clientes. La Tasa Anual Equivalente es el tipo de inters anual que se obtendra si los rendimientos obtenidos por una inversin realizada, a un plazo determinado (siempre inferior al ao), y a un tipo de inters nominal fijado,, ms el principal de dicha inversin se reinvirtieran al mismo plazo y a idntico tipo de intersinters a lo largo de un ao. Existe una frmula financiera para su clculo en la que se toman en consideracin el tipo de inters, el periodo de liquidacin y las comisiones inherentes a la operacin. Las entidades de crdito estn obligadas por el Banco de Espaa a publicar la T.A.E. de todas sus operaciones activas y pasivas. EJEMPLO Una entidad bancaria ofrece para una inversin de 1.000.000 de euros. a un plazo de 1 mes un tipo de inters nominal del 5%. La Tasa Anual Equivalente (T.A.E.) sera el 5,12%. Si reinvirtiramos los rendimientos obtenidos el primer mes ms el principal al mismo plazo y al mismo tipo de inters e hiciramos lo mismo durante los 11 meses consecutivos hasta completar el ao, el inters anual obtenido habra sido el 5,12%. 10.2.2.1.2.5. Crditos sindicados y participativos Cuando el crdito lo concede un grupo de entidades recibe la denominacin de crdito sindicado. En este caso, una entidad acta como agente encargndose de organizar la operacin y buscar suscriptores de ese crdito. Esta frmula se emplea para crditos de gran cuanta y a largo plazo, siendo la responsabilidad de los prestamistas mancomunada y la financiacin se concede a tipo de inters variable, Por su parte, los crditos participativos son aquellos dirigidos a financiar a los sectores ms afectados por crisis o reconversiones. La entidad prestamista recibe una parte de inters variable en funcin de la evolucin de la empresa prestataria y otra parte de inters fijo. 10.2.2.1.2.6. Cartera de valores La cartera de valores de una entidad es una fuente de ingresos, pero tambin de exposicin al riesgo. De ah que sea necesario conocer no slo el volumen de su cartera, sino tambin su composicin a la hora de enjuiciar la calidad de la misma. Suele subdividirse la cartera en los siguientes tipos: - Cartera de negociacin. Se trata de valores de renta fija y variable cuya finalidad es el aprovechamiento de los movimientos a corto plazo del mercado. Se valora a precios de mercado. y es una buena fuente de rentabilidades. A lo mejor deberamos quitar este tipo de comentarios a la vista de la situacin actual. 12

Cartera de inversin ordinaria. Es una cartera de valores de renta fija y variable en la que se incluyen todas las inversiones no calificadas. queSe valora a precio de adquisicin, aunque es usual que usual se doten provisiones para el fondo de fluctuacin de valores. Cartera de inversin a vencimiento. Incluye los valores de renta fija que una entidad mantendr hasta su vencimiento. Cartera de participaciones permanentes. Incluye valores de renta variable destinados a servir de forma duradera a los fines de la entidad de crdito. Estos valores no se consideran expuestos al riesgo de mercado, pero como se valoran a precio de adquisicin son objeto de dotacin para fondos de provisin. 10.2.2.1.3. Servicios a la clientela. Son operaciones que consisten en la realizacin de actividades por cuenta de terceros como las siguientes: 1. Servicios de tesorera: de caja (cobros y pagos), de compensacin, domiciliaciones (de recibos, de tasas, letras, etc.) y transferencias de efectivo. 2. Otros servicios u operaciones financieras como: operaciones de leasing, seguros variados, planes de pensiones... 3. Servicios de inversin: colocacin y aseguramiento de emisiones, estudios sobre procesos de fusin o absorcin de empresas, OPAS, etc. 4. Informes a la clientela: sobre operaciones de inversin, de comercio exterior, informes comerciales, etc. 5. Asesoramiento en mbitos muy diversos (jurdico, financiero...). 6. Servicios vinculados a operaciones con valores mobiliarios: suscripciones, operaciones de depsito y administracin de los ttulos, operaciones de compra ventas en bolsa... 7. Gestiones de cobro y aceptacin de efectos, certificaciones, etc. 8. Otros servicios: cajeros automticos, tarjetas de crdito, pago de nminas, cheques de viaje, alquiler de cajas de seguridad, fondos de inversin mobiliarios, etc... Este tipo de servicios que hasta hace unos aos suponan un porcentaje pequeo de los ingresos de las entidades bancarias-, ante el estrechamiento de los mrgenes y la bajada de los tipos de inters-, se han convertido en uno de los componentes fundamentales de los ingresos de las entidades bancarias, tal y como se analiza en el tema siguiente. Dan lugar al cobro de comisiones que slo pueden ser cargadas por servicios efectivamente prestados.

13

10.2.3. ESTRUCTURA DE BALANCE Y EVOLUCIN RECIENTE. Una vez que disponemos A partir del los datos del balance de una entidad bancaria, se pueden analizar las magnitudes ms relevantes y a presentar la estructura de inversin y financiacin en trminos porcentuales y de ratios. As, podemos comparar diferentes partidas relevantes del activo (crditos, valores..) con el total del activo, partidas relevantes del pasivo (depsitos, valores negociables, prstamos interbancarios) respecto al total del pasivo, y de magnitudes de activo y pasivo entre s como por ejemplo la inversin crediticia sobre los acreedores a corto plazo. -

Cuadro 1: Balance simplificado de une entidad bancaria Activo Entidades de crdito Deudas del Estado Activos monetarios Caja y Dep. en B. Centrales Obligaciones y Aacciones Inmovilizado Total % Pasivo Entidades de crdito Reservas Capital suscrito Provisiones para riesgos Pasivos subordinados Reservas Total % Crditos sobrea clientes Dbitos de clientes

El anlisis del balance mediante ratios deber hacerse tanto sobre los datos disponibles del ao que se est analizando como sobre los datos de aos anteriores, para y compararndo todos estos datos con los del mismo sector. Seguidamente exponemos una serie de ratios frecuentemente utilizadas en el anlisis bancario. 10.2.3.1.- Anlisis de la Ccuota de mercado Esta parte del anlisis considera trata del porcentaje de la cuota de mercado en manos de la entidad analizada, as como su evolucin en el tiempo, y el grado de concentracin del sector y las eventuales posiciones de dominio. En trminos generales, el sector bancario es sumamente estable y las variaciones en las cuotas de mercado suelen ser mnimas, salvo que la entidad abandone la ortodoxia financiera. 14

Explicar qu se entiende por ortodoxia financiera Yo directamente quitara la frase entera Cuadro 2: Ratios ms habituales
CUOTA DE MERCADO EN CRDITOS := (crditos entidad / crditos sistema) x 100 CUOTA DE MERCADO EN DEPSITOS := (depsitos entidad / depsitos sistema) x 100 CUOTA DE MERCADO EN FONDOS DE INVERSIN := (cuenta partcipes en la entidad / cuenta partcipes en el sistema) x 100

No s si deberamos cambiar el formato de las ratios para que se ven ms claros los cocientes, pero eso como t lo veas 10.2.3.2. - Anlisis de la Mmorosidad Meter la definicin de mora. Por mora se entiende el incumplimiento de los clientes en el pago de los compromisos vencidos de intereses y capital de los prstamos o crditos concedidos. La ratio de morosidad nos indica qu porcentaje de los crditos se hallan en dificultades de ser devueltos. La comparacin de las dotaciones para insolvencia con el total de los crditos o de los activos, proporciona una idea de la posible cobertura de contingencias futuras. Algunas de las 2ratios ms empleadas para medir la morosidad son:

Crditos morosos / Crditos sobre clientes Crditos morosos / (Crditos sobre clientes + Avales) (Fondo insolvencia + Fondo riesgo pas) / Activo total Provisiones / Activos totales medios

En particular, laEl ratio (Cartera en mora/ Total del aActivo total), tiene especial importancia en las entidades con problemas, y cuando supera determinados niveles, suele ser el preaviso de la suspensin de pagos o quiebra.

15

Poner alguna noticia del repunte de la morosidad HE PENSADO PONER EL ARTCULO DEL PAS QUE ADJUNTO ESCANEADO Y QUE CONTEMPLA MS COSAS Las entidades realizan dotaciones de provisiones para cubrir los riesgos derivados de crditos fallidos. La comparacin de las dotaciones para crditos fallidos con el total de los crditos proporciona una idea de la cobertura de contingencias futuras.

10.2.3.3.- Anlisis de la Lliquidez Por liquidez bancaria se entiende la capacidad de una entidad para hacer frente a las necesidades puntuales de dinero en un los momento preciso. Es un aspecto difcil de evaluar y para ello es preciso conocer los vencimientos de activos y pasivos, dato que no figura en los balances. Sin embargo, si es posible medir determinadosconstruir indicadores de la capacidad potencial de las instituciones para hacer frente a sus deudas a corto plazo. Laos ratios ms utilizadaos, expresadas en porcentaje son: Cuadro 3: Anlisis de la liquidez
1. INVERSIONES A CORTO:

INVERSIONES A MENOS DE 1 AO/ TOTAL ACTIVO

2. DEPSITOS INTERBANCARIOS (ACTIVOS)/ TOTAL ACTIVO. 3. DEPSITOS INTERBANCARIOS (PASIVOS)/TOTAL ACTIVO 4. INVERSIN CREDITICIA / TOTAL ACTIVO

Comentar un poquito la informacin que aporta cada una de ellas

10.2.3.4. Anlisis de la adecuacin del capital La solvencia tiene que ver con la capacidad de las entidades para hacer frente a los compromisos financieros a largo plazo, y a los posibles prdidas por eventos inesperados o no. La solvencia dDepende, bsicamente, de la existencia de recursos propios suficientes para hacer frente a tales prdidas y para garantizar los riesgos asumidos en sus operaciones de activo (prstamos e inversiones)aquellos y supone la mayor garanta de estabilidad de una entidad de crdito.

La rRatio equity-de capital : ratio relaciona los recursos propios con el total del activo y se expresa: Ratio de Capital = (Recursos propios / Total de recursos) x 100

16

Cuanta menor sea la proporcin de los recursos propios respecto al total del balance, mayor ser el apalancamiento financiero y menor el grado de proteccin de los depsitosla entidad de cara a posibles riesgos de fallidos en los activos. Ojo porque puede inducir a confusin 10.2. 3.5. Evolucin reciente de la estructura de balance. A finales de los aos 90 el Bbanco Central Europeo defina las siguientes caractersticas estructurales como las que mejor definan el sector bancario del rea euro, y son tambin son aplicables al caso espaol son las siguientes: 1. Tamao creciente en trminos de activos totales y de operaciones de fuera de balance. 2. Predominio de los prstamos en las operaciones activas, entre los que van ganando peso relativo los prstamos interbancarios y los concedidos a las Administraciones Pblicas. 3. Depsitos como principal fuente de financiacin, bsicamente nacionales, aunque crecen los de fuera del pas (, entre los depsitos interbancarios representan un elevado porcentaje). 4. Tendencia creciente de la ratio de recursos propios respecto activos ponderados por riesgo. Poner algo de la posicin de la banca espaola dentro de Europa porque se ha hablado mucho de esto 5. Importancia creciente de los valores de renta fija, tanto en operaciones activas como pasivas, y crecimiento de operaciones frente a residentes en otros pases del rea Eeuro. 6. Estructura institucional fragmentada y fuerte tendencia hacia una consolidacin a nivel nacional (fusiones). 7. Pocos cambios en la capacidad total bancaria ya que el descenso del nmero de entidades no ha ocasionado reducciones equivalentes en el nmero de sucursales, que se ha estabilizado,, y de empleados, que ha cado ligeramente. 8. Diversificacin creciente del ahorro ya que se est reduciendo la proporcin de depsitos en las carteras de empresas y familias. A pesar de que los depsitos bancarios as como el balance total de las entidades de crdito ha seguido creciendo en relacin al PIB, lo han hecho mucho ms los fondos de inversin y otros fondos como los de pensionescon tasas de crecimiento anual en Europa del 20%.. 10.3. IDEAS BSICAS. 17

Podemos definir la produccin bancaria como el conjunto de operaciones activas y pasivas (en trminos monetarios), as como operaciones de servicios financieros que una entidad desarrolla en el ejercicio de su actividad de intermediacin financiera. Las operaciones pasivas son aquellas mediante las cuales los bancos reciben disponibilidades monetarias y financieras de sus clientes y de otras entidades crediticias, para aplicarlas a sus fines propios. Las operaciones pasivas permiten a las entidades captar recursos de dos clases: propios y ajenos. Los recursos propios sirven para garantizar los riesgos asumidos en las operaciones de financiacin o crdito y miden su solvencia. Los recursos ajenos, el grueso del pasivo, son bsicamente depsitos y otras operaciones de captacin de ahorro de particulares, empresas y administraciones pblicas que van a ser prestados o invertidos. Poner algo ms de que la principal actividad reside en captar el mayor volumen de recursos ajenos Las operaciones activas o de inversin son aquellas mediante las cuales las entidades conceden a sus clientes sumas de dinero o disponibilidad. Estas operaciones van a ser las generadoras de ingresos financieros de las entidades bancarias y requiereniendo un estudio previo a su concesin, ya que una valoracin inadecuada de la solvencia de un cliente en una operacin de prstamo o crdito puede comprometer la recuperacin de los fondos prestados. Las operaciones activas llevadas a cabo por las entidades bancarias, pueden ser clasificadas en funcin de diversos criterios. Entre ellos destaca aquel que atiende a su naturaleza: , en base al cual se distingue entre prstamos y crditos, descubiertos en cuenta corriente, descuento comercial, anticipo sobre documentos, cartera de valores e inmovilizado. La aparicin de nuevas necesidades y oportunidades de negocio, ha permitido el surgimiento de nuevas figuras, como los crditos sindicados y los prstamos participativos, de creciente importancia para la promocin del crecimiento econmico y la puesta en marcha de empresas pertenecientes a sectores punteros. Asimismo, las entidades financieras conceden crdito en el uso de instrumentos de ahorro tradicionales, como la cuenta corriente, cuando la orden de pago excede al su saldo existente (descubiertos en cuentas corrientes), y en la realizacin de operaciones comerciales (descuentos comerciales y anticipos de documentos). Los servicios a la clientela son actividades por cuenta de terceros, muy numerosas, heterogneas y diversas (servicios de tesorera, asesoramiento, informes a la clientela, servicios de inversin, etc.). Este tipo de operaciones no pueden encuadrarse obviamente ni como operaciones activas ni como pasivas, y han experimentado un gran desarrollo en los ltimos aos en Espaa. Tradicionalmente las operaciones de pasivo se clasifican en tres grandes grupos en funcin del instrumento utilizado: 18

a) Captacin va depsitos: la ms barata y abundante. Va dirigida a pequeos y medianos ahorradores. b) Captacin va operaciones referenciadas al mercado interbancario: comprende tanto los depsitos interbancarios como las operaciones de inters revisables. Es una financiacin mayorista. c) Captacin a travs de valores mobiliarios: emitiendo ttulos como pagars, bonos u obligaciones, o cediendo otros que tienen en su activo (cesiones temporales de activos o repos). Una vez que disponemos del los datosCon la informacin que proporciona del balance de una entidad bancaria, se pueden analizar las magnitudes ms relevantes en trminos porcentuales y de ratios. Laos ratios ms representativas son aquellas que miden el grado de morosidad, liquidez y adecuacin de capital de las entidades. 10.4 . GLOSARIO DE TRMINOS Acciones sin voto: No otorgan derecho de voto en una entidad de crdito, pero ofrecen a sus poseedores la garanta de un dividendo mnimo, sin perjuicio de conservar los dems derechos de los accionistas ordinarios. Acreedores: Contrato bancario por el que el titular ingresa fondos en una entidad financiera. Cuotas participativas: Valores negociables nominativos, de duracin indefinida, emitidos por las cajas de ahorros y por la CECA, por su valor nominal o con prima, y que deben cumplir entre otras las siguientes condiciones: carentes de derechos polticos, aplicables a la compensacin de prdidas, y retribucin supeditada a la existencia de excedentes de libre disposicin. Descubiertos en cuenta corriente: Crdito que consiste en una orden de pago contra una cuenta por importe superior a su saldo, que es aceptada por la entidad en base a la confianza personal que el cliente le merece. Descuento comercial: Anticipo del importe de los efectos comerciales, es decir, de las letras de cambio que instrumentan los aplazamientos de pago entre compradores y vendedores. Operaciones de servicio: Actividades por cuenta de terceros de naturaleza heterognea y diversa, tales como servicios de tesorera, operaciones financieras, informes a la clientela, asesoramiento y gestin de cobros. Otros pasivos lquidos: Constituyen para las entidades de crdito formas de captacin de recursos distinta a los depsitos tradicionales, ya sean en moneda nacional o extranjera. Participaciones preferentes: Son ttulos de renta fija que computan dentro de los recursos propios de las entidades emisoras, por ser a largo plazo y porque, en caso de liquidacin de la empresa, su cobro queda relegado al abono de los restantes acreedores. Prstamos participativos: Aquellos en los que la entidad prestamista percibe un inters variable en funcin de la evolucin de la empresa 19

prestataria, y un rendimiento fijo con independencia de la evolucin de dicha actividad. Recursos propios: Aportaciones directas de los socios u accionistas, ms los beneficios no distribuidos, es decir, capital y reservas. 10.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN Responda a las siguientes preguntas tipo test, en las que solamente hay una respuesta correcta: 1. Seale cual de las siguientes afirmaciones es correcta: a) Los tipos de inters de las operaciones bancarias pasivas son libres, mientras que en las activas se regulan unos niveles mximos. b) Los descubiertos en cuenta corriente son crditos para los que no existe solicitud formal, en todo caso verbal, que consisten en una orden de pago contra una cuenta por importe superior a su saldo, que es aceptada por la entidad en base a la confianza personal que el cliente le merece.. c) Los crditos y prestamos slo pueden contar con garanta personal, nunca con garanta real. d) Todas las anteriores. son correctas

2. Las cesiones de activos son: a) Letras de cambio emitidas por la entidad bancaria para su propia financiacin. b) Cesin de activos que poseen las entidades de crdito a sus clientes de activos de las entidades de crdito a cambio de un rendimiento. c) Un gGrupo residual de operaciones.Operaciones de crdito o financiacin a terceros.Poco clara la respuesta d) Todas las anteriores son correctas.

3. Con respecto a lasLas operaciones de servicio de las entidades bancarias: a) Sus rendimientos se contabilizan dentro del balanceBalance de Situacin. b) nicamente comprende la elaboracin de informes a la clientela sobre operaciones de inversin, de comercio exterior, jurdicos y financieros. c) Comprende, adems de las operaciones recogidas en el apartado b);, servicios de tesorera, operaciones financieras diversas, asesoramiento, servicios vinculados a operaciones con valores mobiliarios, y gestin de cobros, entre otras. d) Ninguna de las anteriores es correcta.

4. Seale la respuesta correcta: a) En los prstamos y crditos los intereses, comisiones y gastos se calculan al principio.

20

b) Los cCrditos y prstamos pueden ser renovados a su vencimiento cuando no se haya producido la devolucin del principal. c) Al formalizarse la operacinoperacin el cliente, re recibe el importe total de la financiacin en los crditos. d) No es correcta ninguna de las anteriores. 5. En trminos generales, los riesgos de una entidad bancaria estn situados: a) En su pasivo. b) En su activo. c) En su activo y en su pasivo. d) Slo en su pasivo exigible. RESPUESTAS 1) b 2) b 3) c 4) d 5) b

10.6. BIBLIOGRAFA. Para ms informacin remitimos al alumno a la siguiente bibliografa de consulta: Allen, F. (1990): "The market for information and the origin of financial intermediation" Journal of Financial Intermediation n 1, pp.3-30. Allen, F. Y A.M. Santomero (1998): "The theory of financial intermediation, Journal of Banking and Finance, n21, pp. 1461-1485. Battacharya, S. y A.V. Thakor (1993): "Contemporany banking theory", Journal of financial intermediation, n 3, pp. 2-50. Carb, S. (1998): "El papel del sistema financiero en la economa real", Perspectivas del Sistema Financiero, n 63-64, pp. 61-69. Cuervo, A. (1990): "La banca espaola ante su futuro: consideraciones estratgicas" en La banca espaola de los noventa, Colegio de Economistas, Madrid, pp. 25-61. Gardener, E. y P. Molyneux (1995): "Estrategias y estructura organizativa de los bancos en la "Nueva Europa", Papeles de Economa Espaola, n 65, pp. 92106 GURLEY, J.C. Y E.S.SHAW (1955): "Financial aspects of economic development", American Economy Review, n 45, pp. 515-538. (1960): "Money in a Theory of Finance", Brookings Institution, Washintong D.C.

21

Pampilln, F; M. De La Cuesta, C. Ruza Y R. Arguedas (2004): Tendencias del Sistema financiero espaol Dykinson. Prez, F. Y J. Quesada (1991): Dinero y Sistema Bancario: Teora y anlisis del caso espaol, Espasa Calpe. Prez, F., J. Maudos Y J.M. Pastor (1999): Sector bancario espaol (1985-1997). Cambio estructural y competencia. Caja de Ahorros del Mediterrneo. Maudos, J y J. Fernndez de Guevara (2008): El sector bancario espaol en el contexto internacional: evolucin reciente y retos futuros. Monografas Fundacin BBVA noviembre 2008 PARA QUE QUEDASE EQUILIBRADO CON OTROS TEMAS HABRIA QUE DEJAR SOLO LA BIBLIOGRAFA MAS RELEVANTE.

22

TEMA 11. ANLISIS DE LAS ENTIDADES BANCARIAS. NDICE: 11.1. Orientacin general. 11.2. Desarrollo del tema. 11.2.1. La cuenta de resultados: cuenta en cascada y formacin de mrgenes 11.2.2. Introduccin a las tcnicas de anlisis bancario 11. 2.2.1. Anlisis temporal, causal y espacial. 11.2..2.2. Anlisis de rentabilidad y sensibilidad. 11.2.2.3. Anlisis de eficiencia y productividad. 11.2.2.4. Anlisis de riesgos (se expondr en el captulo siguiente). 11.2.3. Rentabilidad de las entidades bancarias 11.2.4. Aproximacin a la rentabilidad del sistema bancario espaol 11.2.5. Indicadores de eficiencia y productividad. 11.2.5.1. Anlisis de eficiencia. 11.2.5.2. Anlisis de productividad. 11.2.5.2.1. Ratios tradicionales 11.2.5.2.2. Ratios no tradicionales 11.3. Ideas bsicas. 11.4. Glosario de trminos. 11.5. Ejercicios de autoevaluacin. 11.1. ORIENTACIN GENERAL. En este tema se ofrecen al alumno herramientas de anlisis necesarias para poder interpretar la informacin econmico-financiera de las entidades bancarias reflejada en sus estados contables, para as poder juzgar su rentabilidad, eficiencia y productividad, tanto a nivel global como por reas o segmentos. En el caso de las entidades bancarias, los estados contables- balance y cuenta de resultados- poseen unas caractersticas diferentes del resto de las empresas, e incluso estn sometidos a una normativa contable distinta. Esta informacin global de la entidad debe ser complementada con datos sobre su funcionamiento y gestin interna con el fin de conocer los resultados individualizados de cada actividad, negocio, producto o cliente. Al finalizar el estudio del tema, el alumno deber ser capaz de responder a las siguientes preguntas: 1

PREGUNTAS INICIALES De qu elementos se compone la cuenta escalar y qu significado tiene cada uno de sus mrgenes de resultados? Qu ratios nos permiten medir la rentabilidad, productividad y eficiencia de las entidades bancarias? Qu tipo de anlisis y comparativas se pueden hacer con dichas ratios? Cmo evaluar la evolucin de una entidad de depsito?

11.2. DESARROLLO DEL TEMA. 11.2.1 LA CUENTA DE RESULTADOS: CUENTA EN CASCADA Y FORMACIN DE MRGENES. La cuenta de resultados de una entidad bancaria se diferencia de la de una empresa no financiera en que, tanto sus activos como sus pasivos, tienen un carcter monetario. Recoge los ingresos y gastos financieros y no financieros del ejercicio y los beneficios o prdidas resultantes de la gestin. Los modelos de cuentas de resultados pueden adoptar dos formas: el modelo horizontal y el modelo vertical o en cascada. En el primero de ellos se detallan en el debe las cuentas representativas de las cargas y en el haber las correspondientes a rendimientos. Este modelo es el exigido por el Banco de Espaa a las entidades de crdito, tanto para la cuenta pblica como para la reservada (con ms detalle de informacin). En el modelo escalar o en cascada se calculan los distintos mrgenes de la cuenta de resultados como diferencia entre ingresos y gastos, tal y como aparece reflejado en el cuadro 1. La presentacin bajo esta forma facilita el anlisis econmico-financiero de la entidad. Adems, las cuentas de resultados suelen presentarse con dos columnas, una recoge los datos referentes al ao en curso y la otra los datos del ao anterior. Es conveniente aadir una tercera columna que incluya los Activos Totales Medios (ATM1). La razn de utilizar este dato es que los resultados anuales se han conseguido durante todo el ao y no a 31 de diciembre, mientras que el total del balance refleja el valor de los activos en un da concreto. En el cuadro 1 tendramos las columnas 1 y 2 con los datos de los dos ejercicios consecutivos, y las columnas 3 y 4 recogen los mismos datos pero en trminos de porcentaje sobre ATM.

Los ATM se calculan dividiendo el sumatorio de los activos totales a final de cada mes, desde diciembre del ao 1 hasta diciembre del ao dos entre trece.

Cuadro 1: Cuenta de Resultados en cascada .

1 1. Productos financieros: de inversiones crediticias de cartera de valores de entidades de crdito del Banco de Espaa 2. Costes financieros: de depsitos de cesiones sector privado de emprstitos y valores negociables de Banco de Espaa de intermediarios financieros 3. Margen financiero o de intermediacin(1-2) 4. Otros productos ordinarios: Servicios de cobros y pagos Operaciones con moneda extranjera Otras comisiones Otras operaciones financieras 5. Margen ordinario (3+4) 6. Gastos de explotacin: Personal Generales y tributos Amortizaciones 7. Margen de explotacin (5-6) Venta de valores e inmuebles Saneamiento de crditos, de valores y otros Resultado de ejercicios anteriores 8. Resultado antes de impuestos Impuesto sobre beneficios 9. Resultado despus de impuestos 2 3 4 Ao 2 Ao 1 2s/ATM 1s/ATM

Fuente: Elaboracin propia.

En el esquema escalar podemos sealar dos partes fundamentales: la parte superior- que abarcara hasta el denominado margen ordinario- y la parte inferior que englobara el resto de partidas y mrgenes. - El margen ordinario recoge los productos y costes financieros procedentes de la actividad puramente bancaria y otros productos ordinarios tales como los de las operaciones en moneda extranjera, otras operaciones financieras y los ingresos por comisiones. Este margen se corresponde con lo que en una empresa no financiera seran los ingresos por ventas. - La parte inferior de la cuenta recoge los gastos operativos necesarios para la explotacin del negocio bancario (personal, gastos generales, tributos y amortizaciones); saneamientos y dotaciones, as como los resultados procedentes de actividades de carcter extraordinario (por ejemplo venta de valores e inmuebles, etc.). Normalmente en las entidades bancarias el grueso de los beneficios procede del llamado margen financiero o de intermediacin. Este margen es el derivado de la actividad consistente en tomar fondos de las unidades de gasto con capacidad de financiacin y conceder con ellos prstamos a las unidades con necesidad de financiacin. Su valor es equivalente a la diferencia entre los productos y los costes financieros, y la estrategia de las entidades es un menor coste por el dinero tomado y unos mayores ingresos por los fondos prestados. El margen ordinario considera tambin otros ingresos procedentes de los servicios y garantas prestadas, los resultados obtenidos por diferencias de cambio de las divisas y del arbitraje o de las operaciones a plazo. La suma del margen de intermediacin ms las comisiones por servicios prestados recibe el nombre de margen bsico del negocio. La diferencia fundamental entre los ingresos puramente bancarios y los procedentes de servicios prestados a la clientela est en que estos ltimos, al desarrollarse por cuenta de terceros, no afectan tan directamente a la situacin patrimonial de la entidad, mientras que en la intermediacin financiera el banco asume riesgos sobre sus capitales propios y ajenos1. Algunos autores consideran apropiado introducir en el margen de intermediacin los saneamientos de crdito, ya que la dotacin para la cobertura de morosos, dudosos y fallidos equivale a un menor rendimiento de la inversin crediticia.

1 Cuando una entidad concede un aval est obligada a cubrirlo con un determinado volumen de recursos propios. Sin embargo, esta operacin no implica disponer de ms fondos ajenos, a menos que, llegado el vencimiento, la entidad financiera tenga que subrogar al deudor.

El grueso del resultado contable obtenido por una entidad de depsito se encuentra en el margen de intermediacin aunque la creciente competencia y el estrechamiento del margen que ello supone, ha trado consigo un aumento de los ingresos por comisiones y una revisin o control de los costes de explotacin en aras de una mejor eficiencia. Si al margen ordinario le restamos los costes de explotacin se obtiene el margen de explotacin del que deducidos los resultados extraordinarios y los saneamientos se obtiene el resultado antes de impuestos. El margen de explotacin recoge la actividad tpica bancaria, mientras que en el resto de partidas por debajo de este margen existe cierta discrecionalidad por parte del banco que pueden hacer aumentar o disminuir el resultado final: realizar ms o menos beneficios vendiendo valores o inmuebles, dotar ms o menos provisiones para sanear la cartera de prstamos, etc. En el cuadro adjunto aparecen los datos de la evolucin de mrgenes de las entidades bancarias espaolas y algunos grficos con ratios sobre balance ajustado hasta el tercer trimestre de 2008.

11.2.2. INTRODUCCIN A LAS TCNICAS DE ANLISIS BANCARIO. Las tcnicas de anlisis que nos permiten evaluar la gestin de una empresa bancaria son bsicamente las siguientes: 1. Anlisis temporal, causal y espacial. 3. Anlisis de rentabilidad y sensibilidad. 4. Anlisis de eficiencia y productividad. 5. Anlisis de riesgos (se expondr en el captulo siguiente). 11.2.2.1. Anlisis temporal, causal y espacial El anlisis temporal trata de analizar la evolucin de una magnitud en el tiempo. En nuestro caso, se estudia el crecimiento experimentado por la cuenta de prdidas y ganancias y el balance en dos aos consecutivos. Los instrumentos que se utilizan para lograr este objetivo son las llamadas ratios de crecimiento, referidos tanto a las cifras del balance (Bce) como a la cuenta de prdidas y ganancias (PyG). Estas ratios de crecimiento, expresadas en trminos porcentuales, son: - Ratio de crecimiento del balance: (Bce 2- Bce 1)/Bce 1 - Ratio de crecimiento de la cuenta de prdidas y ganancias: (PyG 2- PyG1)/ PyG 1 El anlisis causal analiza los motivos que han producido el aumento o disminucin de los resultados finales puestos de manifiesto en el anlisis temporal. Esta clase de anlisis centra su atencin exclusivamente en el margen de intermediacin. El 5

hecho de haber aumentado o disminuido el resultado final respecto al ao anterior puede ser debido a tres circunstancias diferentes: cambios en los precios (intereses de los activos y/o los pasivos) o efecto precio; modificaciones en la estructura del balance de la entidad, efecto cantidad; o ambos motivos a la vez. El anlisis causal trata de dar solucin a esta pregunta averiguando en qu partidas del balance se obtienen beneficios y prdidas, sirviendo de ayuda para la toma de decisiones futuras del gestor. EJEMPLO Para entender mejor el anlisis causal se va a plantear un sencillo ejemplo. Supongamos que una entidad de crdito en su primer ao de actividad otorga prstamos al 7% y por una cuanta de 2.000 u.m., lo que supone unos resultados brutos de 140 u.m. El segundo ao concede prstamos por un importe de 3.200 u.m. y a un tipo medio del 9%, lo que significa unos resultados brutos de 288 u.m. La diferencia de resultados (288 140 =148) se deber, por una parte, a un aumento de la actividad (se ha pasado de 2.000 u.m. a 3.200 u.m. prestadas) y, por otra, a un aumento de los precios (el tipo de inters ha pasado del 7% al 9%) El clculo se hara como sigue: 7% * (3.200 2.000) = 80 2.000 * (9% - 7%) = 40 (Efecto cantidad) (Efecto precio) (Efecto mixto) (Variacin total)

(3.200 2.000) * (9%- 7%) =

24 ---------Diferencia total .................... 148

El anlisis espacial trata de establecer una comparacin entre la entidad y otras entidades de depsito del pas o del extranjero. Para que la comparacin en trminos absolutos sea correcta es necesario que las entidades que se comparan sean similares en cuanto a tamao, actividad, estructura, etc. Por ello es preferible recurrir a un anlisis en trminos relativos (porcentaje sobre los activos totales medios o los ingresos) para poder establecer comparaciones reales y objetivas. El anlisis temporal trata de analizar la evolucin de una magnitud en el tiempo. El anlisis causal analiza los motivos que han producido el aumento o disminucin de los resultados finales puestos de manifiesto en el anlisis temporal. El anlisis espacial compara la entidad y otras entidades de depsito del pas o del extranjero.

11.2.3. RENTABILIDAD DE LAS ENTIDADES BANCARIAS. Existen dos formas distintas de medir la rentabilidad de una entidad bancaria. El ROA o rentabilidad econmica define la calidad con que las entidades gestionan las 6

inversiones de sus carteras, mientras que el ROE o rentabilidad financiera mide los rendimientos tericos que obtienen los accionistas (dividendos ms reservas), es decir, la rentabilidad de los recursos propios de la entidad. Tal y como aparece reflejado en el cuadro nmero 2, ambos ndices se encuentran ntimamente relacionados por la siguiente igualdad: ROE= Beneficios/ Recursos Propios = B/ RP

Si desglosamos el ROE introduciendo un multiplicador M o factor de apalancamiento financiero- definido como la proporcin entre el activo total (AT) y los recursos propios (RP)- nos quedara: ROE= B/ RP= B/AT x AT/RP = ROA x M

En las entidades bancarias la rentabilidad econmica es muy escasa mientras que la rentabilidad financiera es bastante elevada. La razn se encuentra en el fuerte apalancamiento financiero2 que poseen estas instituciones al poder financiar sus activos con escasos recursos propios. La rentabilidad financiera ROE o rentabilidad del capital se defina como el resultado de multiplicar la rentabilidad del activo por el factor de apalancamiento financiero. Apalancar significa incrementar la rentabilidad en base a un endeudamiento ajeno mayor. Cuanto ms elevado sea esta ratio de apalancamiento, mayor ser la rentabilidad financiera de la entidad. El multiplicador o factor de apalancamiento en una entidad financiera es alto debido a que su actividad principal se basa mayoritariamente en la captacin de recursos ajenos del pblico frente al capital aportado por los accionistas. De ah que este factor sea el que contribuya en mayor medida a elevar la rentabilidad financiera de las entidades. Ahora bien, apalancando excesivamente se corre el riesgo de que los fondos propios de la entidad no sean suficientes para responder a los riesgos de crdito, liquidez y tipos de inters asumidos en la actividad financiera. Por ello, las autoridades monetarias en una actitud conservadora tratan de limitar ese peligro obligando a las entidades a poseer un volumen mnimo de recursos propios en funcin de los riesgos asumidos. As pues, el apalancamiento financiero, que en principio es un factor interno de gestin ligado a la poltica de riesgo de la entidad, posee un lmite de obligado cumplimiento que condiciona la actuacin de la entidad. Del mismo modo que margen comercial y rotacin estn ligados mutuamente, la rentabilidad financiera y rentabilidad econmica aparecen ntimamente relacionadas. Si la entidad opta por una poltica arriesgada, como por ejemplo incrementando los prstamos al consumo y los crditos a PYMES, entonces el beneficio aportado por un mayor margen comercial y, por tanto, por una mayor rentabilidad del activo se ve parcialmente compensado por un menor apalancamiento financiero (al exigirle la normativa a la entidad mayores fondos propios). Las limitaciones legales impuestas indirectamente al
2El

apalancamiento financiero mide la proporcin entre recursos propios y ajenos.

apalancamiento financiero a travs del coeficiente de recursos propios o solvencia ha despertado el inters en las entidades bancarias hacia actividades que, siendo menos arriesgadas, reporten beneficios adicionales sin suponer la inmovilizacin de recursos (por ejemplo la titulizacin de activos como crditos hipotecarios u otros derechos de cobros de los clientes bancarios que se colocan por parte del banco entre sus clientes trasladndoles con ello el riesgo de insolvencia del beneficiario del crdito). A la hora de evaluar la rentabilidad de una entidad bancaria y compararla con sus competidoras o con las obtenidas en aos anteriores, un factor importantsimo a tener en cuenta son los riesgos en los que ha incurrido la entidad para obtener los beneficios reflejados en sus ratios de rentabilidad. Si la gestin se evaluara nicamente en funcin de la rentabilidad podra ocurrir que altos niveles fueran consecuencia de asumir riesgos excesivos que, a medio plazo, pusieran en peligro la estabilidad y solvencia de la entidad. Ambos ndices, rentabilidad y riesgo, debern ser siempre analizados de forma conjunta ya que actan de forma inversa. Una elevada rentabilidad puede ser consecuencia de excesivos riesgos, y viceversa. Por ello hay que llegar a conocer, no slo los beneficios generados por el activo, sino tambin los peligros que conlleva dicho activo as como los mecanismos con los que cuenta la entidad para cubrirlos y gestionarlos adecuadamente. La ratio ROA o rentabilidad econmica define la calidad con que las entidades gestionan las inversiones de sus carteras, mientras que la ROE o rentabilidad financiera mide los rendimientos tericos que los accionistas obtienen por sus inversiones en la entidad. Para concluir este apartado podemos decir que el anlisis de sensibilidad le indica al gestor qu elementos influyen en los niveles de rentabilidad alcanzados por una entidad, negocio o centro. Esta informacin resulta til para determinar los puntos fuertes y dbiles, y establecer los cambios pertinentes que conviene mejorar. Como hemos visto, para incrementar la rentabilidad financiera, esto es, para maximizar el valor de la empresa en el mercado, el gestor debe de intentar incrementar la rentabilidad sobre activos (ROA) y optimizar los recursos propios. Para aumentar la rentabilidad sobre activos actuar sobre el margen ordinario prestando ms servicios financieros y obteniendo un buen diferencial entre lo cobrado por prestar dinero y lo pagado por tomarlo prestado, dentro de los lmites que impone la competencia del sector o negocio. Por otro lado ser necesario emplear eficientemente los recursos no financieros de modo que los costes de explotacin no se eleven por encima de la productividad alcanzada. Para optimizar el consumo de recursos propios ser necesario llevar a cabo un riguroso control de los riesgos de modo que no inmovilicen excesivos recursos propios (va coeficiente de solvencia), lo cual reduzca en gran medida el apalancamiento financiero. Por tanto, rentabilidad y riesgo son conceptos complementarios e igualmente importantes que todo gestor bancario debe tener siempre presentes para actuar correctamente. 11.2.4. APROXIMACIN A LA RENTABILIDAD DEL SISTEMA BANCARIO ESPAOL. El sector bancario espaol ha sufrido un incremento espectacular de la competencia, sobre todo entre las entidades nacionales, que se ha traducido en un 8

importante estrechamiento de mrgenes, especialmente notorio desde 1989. El margen de intermediacin representaba en ese ao el 4,01% de los ATM y 10 aos ms tarde se redujo casi a la mitad (2,29%) alcanzando en la actualidad el 2,3% (cuadro 4). Este incremento de la competencia ha coincidido con un descenso importante de los tipos de inters nominales, especialmente intenso a partir de 1996, que est acentuando ese estrechamiento del margen de intermediacin al producirse un mayor descenso de los tipos de las operaciones activas que en los de las operaciones pasivas, donde los niveles tan bajos alcanzados apenas pueden reducirse ms. Ante la cada del margen de intermediacin, las entidades bancarias tienen dos alternativas: incrementar los productos no financieros derivados de las comisiones por servicios prestados a su clientela o bien intentar controlar los gastos de explotacin. La partida de otros productos ordinarios, suma de los ingresos por comisiones y de los resultados por operaciones financieras, ha crecido de forma espectacular, especialmente a partir de 1992 si bien en los ltimos aos su ritmo de crecimiento es ms moderado. En 1998 representan casi la cuarta parte del margen ordinario, ms del doble que diez aos atrs, cifra que en 2007 se ha situado en torno al 23% (cuadro 4). El grueso de esta partida lo representan los ingresos por comisiones ya que, adems de crecer el volumen de servicios prestados, se tienden a eliminar las prestaciones gratuitas de servicios al tiempo que se elevan las tarifas. La partida ms importante corresponde a servicios de cobros y pagos, y la principal fuente de ingresos por estos servicios son las comisiones por tarjetas de crdito, cuyo uso se ha generalizado e intensificado con el aumento del consumo, aunque tambin son importantes los ingresos por la comercializacin de productos no bancarios (fondos de inversin principalmente). Por lo que se refiere a la reduccin o contencin de los gastos de explotacincomo estrategia para compensar la cada del margen de intermediacin- los resultados de los ltimos aos reflejan que su peso respecto a los ATM se ha ido reduciendo, especialmente desde 1992. En los ltimos diez aos el sector bancario ha logrado reducir a la mitad su importancia relativa hasta alcanzar niveles prximos al 1%. El control de costes no es tarea sencilla porque debe compatibilizarse con la penetracin en nuevos mercados, la introduccin de nuevas tecnologas (banca telefnica y banca virtual) y la mejora de la cualificacin del personal. No obstante, hemos observado que la ratio de costes se ha reducido a niveles histricamente bajos, si bien la partida de gastos de personal sigue representando aproximadamente el 60% de los mismos, con gran rigidez a la baja en los ltimos quince aos.

CUADRO 4 : Indicadores de Resultados de las Entidades Bancarias Espaolas. 1989 1992 1998 Margen intermediacin/ATM Otros productos. ord./M. ordinario Gastos explotacin/ATM Gastos explotacin/M. ordinario ROA (Beneficios/ATM) ROE (Beneficios/Recursos propios) 4,01 11,45 2,69 59,25 1,4 14,91 3,72 16,21 2,82 63,51 1,1 2,29 24,92 2,00 65,00 0,73 13,99

2002 2,5 19,35 1,7 54,83 0,8 14,6

2007 2,3 23,33 1,1 36,66 1,7 20,4

Fuente: Banco de Espaa (1999, b; 2007), Prez y otros (1999) y elaboracin propia.

En definitiva, todos estos cambios en la generacin de ingresos y gastos han provocado que la rentabilidad de las entidades bancarias medida por el ROA, que en 1998 solamente representaba el 0,73% de los ATM, en la actualidad sobrepase los niveles de rentabilidad alcanzados a finales de los aos 80. En trminos de rentabilidad de los recursos propios (ROE), despus de un periodo de reducciones a lo largo de los aos 90, la situacin se invierte a partir del ao 2002 hasta situarse en la actualidad en los umbrales del 20% de rentabilidad sobre recursos propios.

11.2.5. INDICADORES DE EFICIENCIA Y PRODUCTIVIDAD. La productividad se define como la relacin existente entre la produccin obtenida y la utilizacin de un factor productivo. La eficiencia, por su parte, mide el coste de transformacin por unidad de producto. Por tanto, la productividad establece la relacin entre un conjunto de inputs y el output final, mientras que la eficiencia define el nivel de produccin o output que minimiza los costes a precios relativos de los factores dados. Los anlisis de productividad y eficiencia permiten el control de los gastos de explotacin y, adems, facilitan informacin sobre la eficiencia alcanzada durante el ejercicio en el consumo de los recursos productivos. 11.2.5.1. Anlisis de eficiencia El anlisis de la eficiencia de las entidades bancarias tiene como objetivo examinar la relacin existente entre el input bancario, definido este como una funcin de los costes de actividad, y el output bancario. Al hablar de eficiencia inevitablemente tenemos que analizar y definir conceptos claves relacionados con la misma como son las economas de escala y alcance.

10

Las economas de escala se refieren a la existencia de una tendencia decreciente en los costes medios cuando la produccin aumenta bajo condiciones de cteris paribus en los dems factores. Dicho esto, habra que pensar en la clsica teora econmica de los costes de una empresa que define la funcin de costes medios en forma de U, de donde se obtiene que la empresa est actuando bajo condiciones de economas de escala slo en la parte decreciente de dicha funcin hasta alcanzar su punto de mnimo de coste por unidad de producto. A lo largo de este tramo decreciente de la funcin de costes hay que destacar que segn el punto de partida que consideremos, la entidad o empresa que aumente una unidad de produccin podr obtener mayor o menor ahorro de costes medios dependiendo de la pendiente de la curva en la situacin de partida. As, si la entidad se encuentra a una considerable distancia del punto de mnimo coste medio podr alcanzar un mayor ahorro de costes que aquellas entidades operando en un punto de la curva cercano a su mnimo. Partiendo de esta conclusin, un banco que se site en la parte decreciente de la curva tiene incentivos para aumentar de tamao y poder as situarse en un punto de menor coste medio, mientras que si est operando en el tramo de costes crecientes debera considerar una reduccin en el tamao de la entidad ya que estara incurriendo en deseconomas de escala. Otro concepto relacionado son las economas de alcance, entendidas como el ahorro de costes experimentado como consecuencia de la produccin conjunta de una serie de servicios. Dicho de otro modo, se producen economas de alcance cuando la suma del coste de prestacin de varios servicios de forma individual por una entidad resulta mayor que si la entidad prestase esos servicios conjuntamente. Dado que no es fcil la identificacin del coste aislado para cada tipo de operacin, los resultados obtenidos en trminos de economas de alcance son en muchos casos meras aproximaciones. Para medir la eficiencia en trminos del coste de transformacin generado por unidad de producto podemos establecer dos ratios o ndices de medicin: 1) Recursos generados/ATM 2) Gastos explotacin/Margen ordinario La primera nos informa de hasta qu punto son rentables los activos de la entidad y la capacidad que tienen para mejorar en el futuro. Los recursos generados se definen como la suma de los beneficios, las amortizaciones y las provisiones. En definitiva,son los fondos que genera la entidad para remunerar y amortizar sus inversiones. La segunda ratio (Gastos de explotacin/Margen ordinario) se define como la ratio de eficiencia operativa y es una de las formas ms habituales de medir la eficiencia empresarial. Este ndice recoge mejor la eficiencia que aquel que mide la relacin entre los gastos de explotacin y los ATM, debido a que existen gastos que no son originados por el incremento o disminucin de los ATM (como los procedentes de la prestacin de servicios de inversin u otros servicios financieros). Tal y como se observa en el cuadro 4, esta ratio de eficiencia que en 1998 se situaba en torno al 65%, segn los ltimos datos disponibles 11

se encuentra en niveles cercanos al 37%, lo cual demuestra una notoria mejora respecto a su trayectoria pasada. Otro ndice utilizado para medir el grado de eficiencia de una entidad es el que consiste en comparar los resultados alcanzados por una entidad con aquellos considerados ptimos en condiciones de mxima eficiencia. Este concepto de la eficiencia denominada eficiencia tipo X est basado en los modelos frontera que muestran que entidades con aproximadamente el mismo tamao y prestando, aproximadamente, la misma gama de servicios, pueden tener diferentes niveles de costes por unidad de producto. Los argumentos clave para esta diferencia de costes pueden ser, entre otros, una ptima distribucin de capital y trabajo, el uso de avanzadas tecnologas y la mejor calidad en la gestin de la entidad.

11.2.5.2. Anlisis de productividad. 11.2.5.2.1. Ratios tradicionales Las ratios tradicionales de productividad empleadas habitualmente en las tcnicas de anlisis bancario miden nicamente los aspectos cuantitativos y financieros de la gestin. Teniendo en cuenta que segn la mayora de estudios de productividad realizados los tres factores de costes bsicos de una empresa financiera son: el nmero de empleados, el numero de oficinas y el nmero de cuentas, podemos definir como ratios de productividad cualquier combinacin que presente en el numerador una magnitud de producto y en el denominador cualquiera de estos tres factores de productividad. Por ejemplo: - N depsitos por oficina. - N crditos o activos por empleado. - Recursos por empleado o por oficina. Estas ratios indican si la entidad utiliza eficazmente todos los recursos productivos de los que dispone, es decir, si la combinacin de factores es la ptima para obtener el resultado final. Adems, sirven tanto para la planificacin como para el anlisis comparativo en el espacio y en el tiempo. Permiten al gestor seguir el desarrollo de su labor y tomar medidas que solventen las deficiencias puestas de manifiesto. 11.2.5.2.2. Ratios no tradicionales Entre las ratios empleadas de forma menos habitual se encuentran aquellos ndices que, en lugar de tomar como de referencia una magnitud stock, utilizan variables de flujos. Entre ellos estn por ejemplo: - Margen de resultados por empleado. - Gastos por empleado. - Valor aadido por empleado.

12

Por su parte, los indicadores cualitativos tratan de medir aspectos ms personalizados de la gestin relacionados con la poltica comercial y la estrategia de servicio elegida por la entidad. De esta manera se calcula la cantidad de nuevos clientes conseguidos por un trabajador en un perodo concreto, el nmero de nuevos productos contratados por clientes habituales de la oficina, el tiempo til de trabajo por empleado o por oficina, el nivel de absentismo laboral, el tiempo de adaptacin a nuevos instrumentos financieros y a tcnicas informticas, la puntualidad (horas de retraso respecto al total de horas trabajadas), la eficiencia de la red de ventas (ventas totales/nmero de vendedores), estacionalidad de las ventas, adecuacin de la red (vendedores disponibles/vendedores necesarios), etc. 11.3. IDEAS BSICAS. La cuenta de resultados de una entidad bancaria recoge los ingresos y los gastos financieros y no financieros del ejercicio, y los beneficios o prdidas resultantes de la gestin. En el modelo escalar o en cascada se calculan los distintos mrgenes de la cuenta de resultados como diferencia entre ingresos y gastos. Normalmente el grueso de los beneficios procede del margen financiero o de intermediacin. Este margen es el derivado de la actividad consistente en tomar fondos de las unidades de gasto con capacidad de financiacin y conceder con ellos prstamos a las unidades con necesidad de financiacin. La suma del margen de intermediacin ms las comisiones y otros productos ordinarios recibe el nombre de margen bsico del negocio. Los ingresos, gastos y mrgenes de la cuenta de resultados pueden someterse a un anlisis temporal, causal y espacial. La rentabilidad econmica define la calidad con que las entidades gestionan las inversiones de sus carteras, mientras que la rentabilidad financiera mide los rendimientos tericos que los accionistas obtienen por sus inversiones. Otros aspectos a analizar del negocio financiero son la eficiencia y la productividad. El anlisis de eficiencia tiene como objetivo examinar la relacin existente entre el input bancario, definido ste como una funcin de los costes de actividad, y el output bancario. Por su parte, las ratios de productividad indican si una entidad utiliza eficazmente todos los recursos productivos de los que dispone, es decir, si la combinacin de factores es la ptima para obtener el resultado final.

11.4. GLOSARIO DE TRMINOS. Economas de escala: existencia de una tendencia decreciente en los costes totales medios cuando la produccin aumenta bajo condiciones de cteris paribus en los dems factores. Economas de alcance o de gama: disminucin de los costes cuando se desarrollan todos los servicios bancarios de forma conjunta en contraposicin a la produccin separada de cada uno de ellos. Margen de intermediacin: derivado de la actividad consistente en tomar fondos de las unidades de gasto con capacidad de financiacin y conceder con ellos prstamos

13

a las unidades con necesidad de financiacin (diferencia entre los productos y costes financieros). Margen ordinario: incluye, adems del margen de intermediacin, los resultados derivados de la prestacin de servicios y garantas, los obtenidos por diferencias de cambio de divisas y de operaciones a plazo. ROA: Rentabilidad econmica o rentabilidad sobre activos. Se calcula como el cociente entre el beneficio antes de impuestos y el activo total medio. ROE: Rentabilidad financiera o rentabilidad sobre recursos propios. Se obtiene como el cociente entre el beneficio antes de impuestos y la suma del capital propio y reservas. Eficiencia tipo X: Relaciona el coste que soporta una entidad con el mnimo coste al que sera posible producir el mismo nivel de produccin bancaria. Eficiencia operativa: Representa la proporcin del margen ordinario absorbido por los gastos de explotacin.

11.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN. PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE 1. En relacin a la rentabilidad de una entidad bancaria: a) El ROE mide la rentabilidad del capital y el ROA la rentabilidad del activo b) Las entidades de depsito han diversificado su negocio porque el crdito ha dejado de ser una actividad rentable. c) Los ingresos por comisiones han reducido su participacin en el crecimiento de los resultados como consecuencia de la competencia. d) La rentabilidad ROA es siempre ms alta que el ROE 2. En cuanto a la eficiencia y la productividad de una entidad: a) Las economas de escala slo se dan en las entidades de mayor tamao. b) La eficiencia operativa mide la relacin entre costes de explotacin y margen de intermediacin c) La productividad mide el gasto por empleado d) Los indicadores de productividad indican si la entidad utiliza eficazmente todos los recursos productivos de los que dispone, Respuestas: 1- a) 14

2- d)

EJERCICIOS 1. Con los siguientes datos del balance de una institucin financiera: Conceptos Capital Prima de emisin Reservas Total Resultados del grupo Activo total Ao 2 21.500 2.600 41.000 65.100 3.500 1.225.500 Ao 1 21.500 2.600 39.000 63.100 2.100 1.199.600

Se pide calcular las ratios ROA y ROE de cada uno de los dos aos considerados. Solucin

La ratio ROA se define como el cociente o la relacin entre el beneficio neto y los activos totales x 100. El ROE es la relacin o cociente entre el beneficio neto y los recursos propios x 100. Aplicando los datos del balance, se obtiene:
AO 2 3.500 ------------------ X 100 = 0,29% 1.225.500 3.500 ------------------ X 100 = 5,38% 65.100 AO 1 2.100 ----------------- X 100 = 0,18% 1.199.600 2.100 ----------------- X 100 = 3,33% 63.100

ROA

ROE

2. Con los siguientes datos de una institucin financiera: Productos financieros Gastos de explotacin Resultados extraordinarios Impuestos Costes financieros Otros productos y gastos ordinarios 300 u.m. 60 u.m. 20 u.m. 77 u.m. 110 u.m. 30 u.m. 15

Saneamientos

40 u.m.

Calcular los mrgenes de intermediacin, ordinario y de explotacin, y obtener el beneficio antes y despus de impuestos. Solucin - El margen de intermediacin de calcula como la diferencia entre productos y costes financieros. En el ejemplo expuesto sera de 190 unidades, es decir 300 u.m. (productos financieros) menos 110 u.m. (costes financieros). - El margen ordinario se obtendra sumando al margen de intermediacin la partida otros productos y gastos ordinarios. En el ejemplo, el margen ordinario da como resultado 220 unidades, que es la suma del margen de intermediacin (190 u.m.) ms la partida indicada que son 30 u.m.. - Para la obtencin del margen de explotacin hay que restar del margen ordinario (220 u.m.) los gastos de explotacin que son 60 u.m., obtenindose un margen de explotacin de 160 unidades. - El beneficio antes de impuestos se obtiene sumando al margen de explotacin (160 unidades) los saneamientos realizados (40 unidades u.m.) y los resultados extraordinarios (20 u.m.), dando como resultado un beneficio antes de impuestos de 220 unidades.

16

TEMA 12. LOS RIESGOS EN LAS ENTIDADES BANCARIAS NDICE: 12.1. Orientacin general. 12.2. Desarrollo del tema. 12.2.1. Tipologa de riesgos en las entidades financieras. 12.2.2. Gestin de riesgos. 12.2.3. Regulacin de los riesgos bancarios. 12.2.3.1. Normas de solvencia. 12.2.3.1.1. Exigencia de recursos propios. 12.2.3.1.2. Limitacin a los grandes riesgos y a la concentracin de riesgos. 12.2.3.2. Provisiones por insolvencia y riesgo pas. 12.2.4. Regulacin de las relaciones con la clientela. 12.2.4.1. Normas relativas a los documentos contractuales. 12.2.4.2. Coste y rendimiento efectivo. 12.2.4.3. Publicacin de los tipos de inters. 12.2.4.4. Tarifas de comisiones. 12.2.4.5 Control de la publicidad. 12.2.5. Fondo de garanta de depsitos. 12.3. Ideas bsicas. 12.4. Glosario de trminos. 12.5. Ejercicios de autoevaluacin. 12.6. Bibliografa. 12.1. ORIENTACIN GENERAL. La importancia creciente que se concede hoy en da a los riesgos financieros y su gestin por parte de una entidad bancaria se debe a mltiples factores, entre los que destacamos a continuacin los siguientes: - La desregulacin y liberalizacin de la actividad bancaria de las ltimas dcadas ha permitido a estas entidades hacer cualquier tipo de actividad financiera excepto la de seguros. Ello ha ido acompaado de una regulacin prudencial de solvencia o recursos propios mnimos que las entidades deben poseer en funcin de los riesgos que asuman y que pasa a ser el mecanismo supervisor bsico del sistema. Ello les obliga a las entidades a identificar todos los riesgos significativos que asume en sus operaciones de activo o con riesgo condicionado (avales, derivados) y a valorar si tiene los

recursos propios mnimos exigidos para garantizar dichos riesgos, o si por el contrario debe aumentarlos o renunciar a dicha actividad de prstamo o inversin. - Otro factor que ha influido en la mayor preocupacin por la gestin de los riesgos ha sido la prdida relativa de importancia de los productos de ahorro tradicional en favor de los mercados de valores (tambin conocido como fenmeno de desintermediacin financiera). Los valores, por su carcter negociador, reflejan mejor a travs de los precios de mercado los riesgos que llevan inherentes (de inters, de precio), por lo que el conocimiento y gestin de dichos riesgos cobra importancia a la hora de seleccionar la composicin ptima de una cartera de inversin. - Por ltimo, como consecuencia de la globalizacin financiera se han multiplicado las operaciones en moneda extranjera. Ello unido a la mayor variabilidad o volatilidad de los mercados financieros y cambiarios y a la inestabilidad de los tipos de inters y de cambio ha supuesto un incremento de riesgos que ha puesto de manifiesto la conveniencia de contar con una adecuada estrategia de gestin de riesgos: cobertura para eludir sus consecuencias, especulacin para aprovecharse de ellas y arbitraje para beneficiarse de las imperfecciones que se generan en los mercados1. As pues, el incremento en la internacionalizacin de las operaciones de la banca, su mayor actividad como intermediario en los mercados de valores y la mayor volatilidad de los precios, tipos de inters y tipos de cambio en los mercados financieros, han convertido a la gestin de riesgos en una de las funciones principales de los intermediarios bancarios. Precisamente una de las causas que ha motivado la actual crisis financiera internacional es la mala gestin de riesgos llevada a cabo por las instituciones financieras y en particular por la banca de inversin. Crisis que se ha contagiado rpidamente a nivel global precisamente por esa interconexin de los mercados sin precedentes. Tambin los ahorros vinculados a productos ms desintermediados y con menor regulacin y control (los hedge funds o fondos libres) son los ms afectados por esa traslacin del riesgo de los intermediarios financieros a los inversores finales (fondos de inversin y de pensiones fundamentalmente). Al finalizar el estudio del tema, el alumno deber saber responder a las siguientes preguntas:

La relacin ms estrecha entre los diferentes mercados nacionales e internacionales y los distintos tipos de instituciones financieras reducen las barreras a la propagacin de posibles problemas en una entidad o mercado concretos, como se ha puesto de manifiesto en las diferentes crisis financieras vividas en los noventa (la crisis del Sistema Monetario Europeo en 1992-93, la crisis mejicana de 1995 que reverti a otros mercados emergentes, denominado "efecto tequila", la crisis asitica, crisis rusa y brasilea) y sobre todo en la actual crisis financiera iniciada en 2007 con de denominadas hipotecas basura.

PREGUNTAS INICIALES Qu riesgos financieros asume una entidad bancaria en su actividad diaria? En qu consiste la gestin de riesgos de una entidad bancaria? Qu regulacin existe actualmente para el control de riesgos? Con qu garantas cuenta un ahorrador que deposita su dinero en un banco? Qu tipo de informacin tiene la entidad bancaria la olibacin de suministrar a sus clientes? Qu es el riesgo de insolvencia y qu provisiones debe dotar una entidad bancaria con carcter obligatorio para cubrir dicho riesgo?

12.2. DESARROLLO DEL TEMA. 12.2.1. TIPOLOGA DE RIESGOS EN LAS ENTIDADES FINANCIERAS. El pilar bsico del negocio bancario es la gestin eficiente de los riesgos financieros, que pueden clasificarse en las siguientes modalidades bsicas: riesgo de crdito, de mercado, de inters, de liquidez, riesgo operativo y legal y riesgo reputacional. Conceptualmente, el RIESGO DE CRDITO es la posibilidad de prdida derivada del incumplimiento de las obligaciones contractuales contradas por las partes de una operacin. Cuando la prdida es esperada (por morosidad en los pagos del deudor, quiebra o suspensin de pagos) las entidades van dotando provisiones con las que hacer frente a dichos incumplimientos que pueden ser mayore o menores en funcin del tipo de clientes deudor o de las garantas (hipotecarias o de otro tipo) vinculadas a la deuda. La prdida inesperada se cubre con recursos propios de la entidad, de ah que como veremos, se obligue a mantener un volumen de recursos pripios mnimos en funcin de los riesgos que las entidades asuman en sus operaciones. El RIESGO DE MERCADO puede definirse como el riesgo de prdidas en los valores de mercado de activos y pasivos, que surge de la evolucin desfavorable de factores como tipos de inters, tipos de cambio, cotizaciones de renta variable y precios de las materias primas (commodities). Consecuentemente, la exposicin al riesgo de mercado est determinada no slo por la volatilidad estos factores de riesgo, sino tambin por la sensibilidad o exposicin de la cartera de la entidad bancaria a las variaciones en los mismos. El riesgo de mercado est referido al impacto que las variaciones de los precios financieros originan en el valor de mercado de las posiciones de la entidad financiera y su gestin est asociada, con carcter general, a la cartera de negociacin es decir a los valores (acciones, deuda, etc) en los que de forma temporal invierte la entidad sin vocacin de permanencia a largo plazo. Es importante diferenciar entre el riesgo de mercado, tal y como se ha definido anteriormente, y el RIESGO DE INTERS asociado al conjunto del balance de una entidad. El riesgo de inters procede del impacto que una variacin adversa en los tipos de inters ocasionara en las distintas partidas del activo y

del pasivo de una entidad de crdito 2. Es inherente a la doble naturaleza del negocio bancario (operaciones de activo versus operaciones de pasivo), que hace que la entidad bancaria est ms expuesta ante cualquier modificacin de los tipos de inters cuanto ms abierta sea su posicin. El RIESGO DE LIQUIDEZ, se refiere a la probabilidad de que la entidad no pueda satisfacer la totalidad de solicitudes de liquidez ante una inesperada retirada masiva de fondos por parte de los depositantes, o bien que atraviese dificultades temporales para hacer frente a sus compromisos de pago vencidos, como consecuencia de la incapacidad para deshacer posiciones (riesgo de liquidez de mercado) o porque obtenga financiacin bajo condiciones gravosas (riesgo de liquidez de financiacin). A esta perspectiva se la denomina riesgo de liquidez de financiacin. El RIESGO OPERATIVO agrupa a su vez diversos conceptos que pueden ocasionar prdidas financieras a una entidad derivadas de sucesos inesperados como consecuencia de ineficiencias en los controles internos, o de una inadecuada infraestructura operativa y tecnolgica interna y externa3: El RIESGO LEGAL est asociado al quebranto que puede experimentar la entidad cuando una operacin o un contrato no puede ser ejecutado en los trminos previstos, carece de validez por no haber sido adecuadamente formalizado, o por no se ajusta al marco legal establecido. Finalmente, el RIESGO REPUTACIONAL es un concepto subjetivo ya que surge como resultado de una publicidad negativa de la entidad o un deterioro de su imagen frente a clientes. 12.2.2. GESTIN DE RIESGOS. Una entidad financiera puede disminuir su exposicin a un determinado riesgo mediante su prevencin, diversificacin, cobertura o traslacin, pero no puede incidir sobre la contingencia que lo origina. Por los riesgos que, implcita o explcitamente, asumen las entidades perciben las correspondientes primas, que estn incorporadas al margen de intermediacin de la entidad. La mayora de los individuos o empresas no gestionan sus propios riesgos a pesar de que existen mercados para ello, sino que la gestin la delegan principalmente en los intermediarios financieros. Estos poseen una especial habilidad para distribuir los riesgos entre diferentes participantes, ya que pueden crear un amplio nmero de activos que reduzcan riesgos, garantizando pagos seguros-

A diferencia del riesgo de mercado, en el caso del riesgo de inters no existe una regulacin sustantiva en forma de provisiones de capital, pese a tratarse de un riesgo clsico en las entidades de crdito. La ausencia de un modelo de control comnmente aceptado y vlido se ha traducido en recomendaciones de vigilancia y autocontrol, pero no en provisiones especficas de recursos propios. 3 A diferencia del riesgo de mercado y de crdito, los factores de riesgo que influyen en el riesgo operacional son internos a la entidad, lo que dificulta la elaboracin de modelos de medicin estndar.

muy tiles para algunos clientes- o productos con diversos grados de complejidad si los clientes los demandan. La gestin de riesgos abarca el conjunto de prcticas destinadas a optimizar el nivel global de riesgo asumido por una entidad. Lo primero que hay que hacer en la gestin de riesgos es identificarlos. A continuacin es necesario proceder a su medicin individualizada, aproximando las consecuencias negativas que pueden llegar a generar estos riegos con niveles significativos de probabilidad y valorando su incidencia en la situacin de la entidad. El tercer paso consiste en definir cul es el nivel ptimo de exposicin global al riesgo y distribuirlo entre los riesgos individualizados. La ltima etapa pretende definir y poner en prctica el conjunto de actuaciones encaminadas a acercar el nivel de cada riesgo asumido al nivel considerado ptimo. Estas actuaciones se basan fundamentalmente en productos derivados, como opciones y futuros, cuya contratacin por parte de los intermediarios bancarios ha crecido espectacularmente en los ltimos aos, siendo estas entidades las que concentran la mayor parte de las operaciones de estos mercados. Siguiendo estos pasos dirigidos a gestionar ptimamente los riesgos, las entidades bancarias han desarrollado modelos internos de gestin, tanto del riesgo de mercado como riesgo de crdito basados normalmente en metodologas "Valor en riesgo" (VAR), que estn empezando a ser aceptados por los supervisores bancarios para determinar el volumen de capital o recursos propios mnimos que deben destinar a su cobertura. 12.2.3. REGULACIN DE LOS RIESGOS BANCARIOS. La regulacin bancaria es muy estricta debido a la capacidad que tienen las entidades bancarias de crear dinero, y busca, fundamentalmente, la estabilidad monetaria (control de la inflacin) y financiera (solvencia de las instituciones que gestionan medios de pago y flujos financieros), as como la proteccin de clientes y depositantes. El encargado de regular y velar por el cumplimiento de la normativa en materia bancaria es, en nuestro pas, el Banco de Espaa. En este apartado nos vamos a detener en la regulacin que afecta a los riesgos bancarios y que, bsicamente, pretende garantizar la solvencia de estas instituciones obligndolas a contar con recursos propios suficientes en funcin de los riesgos que asumen en sus operaciones activas de inversin y financiacin. Bsicamente la regulacin se articula en tres grandes bloques: normas de solvencia, de transparencia y de cobertura de riesgos a los depositantes. 12.2.3.1. Normas de solvencia. Por solvencia entendemos el grado de viabilidad de una empresa a largo plazo. Para conseguirlo un banco debe lograr generar beneficios y evitar incurrir en prdidas, lo cual est en funcin de dos variables: la calidad de los

activos y la solvencia de sus clientes. El riesgo de una entidad de crdito se encuentra en su activo. Si la morosidad de sus operaciones activas es muy fuerte la entidad no sobrevivir. Para evitarlo las entidades vigilan de forma cuidadosa la solvencia de sus prestatarios, analizan a los clientes, sus proyectos empresariales y xito econmico, as como a las personas vinculadas, evitando la concentracin de riesgos en un mismo grupo empresarial, o controlando el riesgo pas (referido a la capacidad del prestatario para obtener las divisas en las que se concreta el prstamo). Para cubrirse de estos riesgos de insolvencia las entidades exigen garantas reales o patrimoniales y avales. En cualquier caso, la regulacin comunitaria obliga como medida de control de riesgos a asignar recursos propios a priori y a dotar provisiones por insolvencia o riesgo pas. La normativa sobre solvencia exige a las entidades de crdito, entre otras medidas: a) mantener un volumen de recursos propios ajustado al riesgo de crdito soportado, tanto en las operaciones activas, como en los compromisos y operaciones a plazo no vencidas que, sin embargo, implican riesgos para la entidad; b) exigencia de recursos propios adicionales sobre la posicin global neta en divisas; c) limitacin a la concentracin de riesgos en un mismo grupo empresarial, y d) exigencia de provisiones por riesgo comercial y riesgo pas. 12.2.3.1.1. Exigencia de recursos propios. Las entidades de crdito deben disponer de un nivel de recursos propios adecuado a su nivel de riesgo. La finalidad de esta medida, clave en la normativa prudencial, es garantizar un suficiente colchn de recursos propios que permita absorber las prdidas inesperadas y permita la continuidad de la entidad y la proteccin de los ahorradores. Con el fin de garantizar unos recursos propios suficientes, y teniendo en cuenta el entorno competitivo en el que operan las entidades de crdito, se ha armonizado la estructura y nivel del coeficiente de solvencia o recursos propios mnimo. El nuevo Acuerdo de Capital de Basilea (Basilea II), cuyos contenidos bsicos asumi la Comisin Europea y que se han trasladado a las normativas nacionales de sus pases miembros, establece el marco de solvencia que debern cumplir las entidades en funcin del riesgo que asuman (de crdito, mercado y operacional). Se trata de un marco normativo apoyado en tres pilares: 1. Primer pilar: Requisitos mnimos de capital que se fijan en al menos el 8% de la suma de los requisitos por riesgo de crdito, de mercado y operacional (no incorpora por tanto el riesgo de inters). Para determinar los requerimientos por riesgo de crdito se plantean dos amplias metodologas: a) Enfoque estndar, basado en la asignacin de diferentes coeficientes de riesgo a los activos y posiciones en riesgo, y complementada por evaluaciones externas de agencias de rating.

 Recursos propios Cs = ---------------------------------- 8 % Ai Pi en la que: Cs = coeficiente de solvencia. Ai = activos, posiciones y cuentas de orden sometidas a riesgo. Pi= ponderacin en funcin del riesgo. a. Uso de sistemas propios de calificacin interna sujetos a aprobacin por parte de los supervisores 2. El segundo pilar se refiere a la revisin de las entidades supervisoras sobre la adecuacin de capital, legitimando as el papel de estos en las decisiones de gestin de riesgos y suficiencia de capital. 3. El tercer pilar trata de fortalecer la disciplina del mercado, obligando a que las entidades dispongan de polticas de transparencia informativa formalizada, y fijando requerimientos informativos en temas de riesgos y sistemas de medicin y control con el fin de que el mercado tenga suficientes datos para poder valorar la gestin de la entidad. 12.2.3.1.2. Limitacin a los grandes riesgos y a la concentracin de riesgos. Se considera gran riesgo" el contrado frente a una persona, entidad o grupo econmico siempre que supere el 10% de los recursos propios de la entidad de crdito prestamista o de su grupo consolidable. Hay dos importantes limitaciones: 1. Los riesgos sobre una persona, entidad o grupo nunca pueden superar el 25% de los recursos propios del prestamista, o el 20% cuando exista una relacin de control sobre el prestatario. 2. La suma de todos los grandes riesgos no podr superar el 800% de los recursos propios de la entidad. 12.2.3.2. Provisiones por insolvencia y riesgo pas. Junto a la normativa de recursos propios, armonizada a nivel europeo, se encuentra la importante normativa de provisiones a la que se ven sometidas las entidades bancarias, an no armonizada. Esta normativa en nuestro pas regula el momento y el importe de la dotacin a provisiones, tanto por riesgo comercial del deudor (insolvencia), como por riesgo soberano o de transferencia del pas del deudor (riesgo pas). La finalidad de las provisiones por insolvencia es vigilar la poltica de crdito a lo largo de la vida de los mismos. Los crditos pueden clasificarse de dudoso o muy dudoso cobro (en funcin del tiempo de mora), y se fijan provisiones mnimas para los distintos grupos, independientemente de cul sea el resultado final, y tan pronto como se manifieste el riesgo.

Las provisiones por riesgo pas vienen justificadas por la fragilidad financiera de algunos pases, y se concibe como el riesgo asociado a las deudas de un pas por circunstancias inherentes a la soberana de los estados y diferentes del riesgo comercial habitual (cubierto como hemos dicho por las provisiones de insolvencia explicadas). Estas permiten cubrir situaciones en las que el Estado deudor o las entidades por l garantizadas, se niegan a devolver los crditos: riesgo soberano. Tambin puede ocurrir que aunque quieran pagar carezcan de las divisas en las que est denominada la deuda: riesgo de transferencia. 12.2.4. REGULACIN DE LAS RELACIONES CON LA CLIENTELA. Junto a las normas que vigilan a priori o a posteriori el riesgo de crdito e insolvencia, existen un conjunto de normas que pretenden salvaguardar los intereses de los clientes de las entidades de crdito, tanto en lo que se refiere a las caractersticas de los contratos como a la informacin que tienen que suministrarles como a las condiciones financieras de los prstamos ms habituales (hipotecarios y al consumo).

12.2.4.1. Normas relativas a los documentos contractuales. En las entidades de crdito est regulado el contenido mnimo de los contratos con las exigencias especficas en las operaciones de crdito al consumo, operaciones con valores y prstamos hipotecarios, y se determina en qu casos es necesario la entrega al cliente del documento contractual. As, en los documentos contractuales de operaciones activas o pasivas en las que exista un plazo de tiempo deber hacerse constar, de forma explcita y clara, los extremos siguientes: Tipo de inters nominal (que se utiliza para la liquidacin de los intereses), o los precios efectivos inicial y final (en los activos emitidos al descuento). Periodicidad del devengo de los intereses y de las liquidaciones. Frmula utilizada para determinar el importe absoluto de los intereses a partir del tipo de inters nominal. Comisiones que sean de aplicacin con indicacin del concepto, cuanta y fechas de devengo y liquidacin. Derechos que se reserva la entidad sobre la modificacin del tipo de inters pactado o de las comisiones, los derechos de los clientes en estos casos y el procedimiento a seguir ante tales modificaciones. Los derechos del cliente en cuanto al posible reembolso anticipado de la operacin. Cuando la cuanta de los gastos repercutibles no pueda determinarse en el momento de la firma del contrato deber figurar, al menos, su concepto. En aquellos casos en los que sea obligatoria la entrega del documento contractual se har constar en el mismo, a efectos informativos, el coste o 8

rendimiento efectivo de la operacin, expresado mediante la indicacin de la Tasa Anual Equivalente (T.A.E.). Las entidades bancarias deben entregar al cliente un ejemplar del documento contractual en el que se formalice la operacin efectuada, cuando se trate de alguna de las operaciones siguientes: 1. Aperturas de cuentas corrientes a la vista y de ahorro. 2. Operaciones inferiores a 60.000 euros de: Depsitos a plazo. Pagars bancarios. Compraventa de instrumentos financieros. Prstamos o crditos. 3. Arrendamientos financieros. 4. Compraventas, con pacto de retrocesin, sobre instrumentos financieros negociados en mercados financieros no organizados. 5. Cesiones de activos no incorporados a valores negociables. 6. A peticin del cliente. Adems, es obligatorio entregar al cliente las tarifas de comisiones y gastos y las normas de valoracin que sean de aplicacin a la operacin concertada. Las entidades debern conservar copias firmadas por el cliente del documento contractual que le haya sido entregado. 12.2.4.2. Coste y rendimiento efectivo. El coste efectivo se expresar en tasas porcentuales anuales pagaderas a trmino vencido equivalente. Esta tasa anual equivalente es la que actualiza, en una fecha determinada, el valor de los efectivos que se cobrarn o se pagarn a lo largo de una determinada operacin por todos los conceptos. Para el clculo de la T.A.E. se establecen una serie de reglas que se desarrollan matemticamente por las entidades mediante la frmula correspondiente. Para su clculo deben tomarse en consideracin el tipo de inters, el periodo de liquidacin y las comisiones inherentes a la operacin. La T.A.E. sirve tanto al cliente como un elemento de comparacin entre distintas ofertas financieras, y tambin permite a las entidades desarrollar ofertas competitivas. En las reglas para el clculo de la T.A.E. se distinguen las que se aplican a la obtencin del coste efectivo de las operaciones activas y las aplicadas para el clculo del rendimiento efectivo de las operaciones pasivas. Los supuestos en los que debe expresarse obligatoriamente la T.A.E. son los siguientes: 1. Documentos contractuales cuando su entrega sea obligatoria. 2. Tipos de inters publicados y/o comunicados

 Preferencial. Descubiertos en cuenta corriente. Excedidos en cuenta de crdito. De referencia. Tipos medios aplicados a operaciones iniciadas o renovadas en el mes anterior. 3. Publicidad que haga referencia a costes o rendimientos de operaciones activas o pasivas. 4. Documentos de liquidacin de operaciones activas o pasivas. 5. Ofertas vinculantes sobre prstamos hipotecarios. 12.2.4.3. Publicacin de los tipos de inters. Tal y como acabamos de sealar los bancos, las cajas de ahorro, la CECA, las cooperativas de crdito y las sucursales de entidades de crdito extranjeras deben publicar el tipo de inters preferencial y los que apliquen en los descubiertos en cuenta corriente y en los excedidos en cuenta de crdito. El tipo preferencial se define como aquel que las entidades aplican en cada momento a sus clientes de mayor solvencia (cualquiera que sea su modalidad), en operaciones a corto plazo y de importante cuanta. Se consideran operaciones de importante cuanta a los crditos cuyo principal supere 1 milln de euros o el 5% de los recursos propios de la entidad, y operaciones a corto plazo aquellas cuya duracin no sea superior a un ao. Los tipos publicados para descubiertos en cuenta corriente y excedidos en cuenta de crdito son de obligada aplicacin siempre que no se hubiesen fijado otros inferiores. Todos los tipos descritos deben expresarse en tasas porcentuales anuales (T.A.E.) y no pueden superar 2,5 veces el tipo legal del dinero fijado anualmente en la ley general de presupuestos y que en 2008 qued fijado en el 5,5%).. Todos los tipos de inters publicados debern comunicarse al Banco de Espaa, as como sus modificaciones, indicando las fechas desde las que se apliquen. Los tipos de referencia son los que se toman para fijar el coste financiero de los crditos al consumo y crditos hipotecarios (por ejemplo el tipo CECA o Euribor). Con independencia de lo sealado anteriormente, las entidades debern comunicar al Banco de Espaa, dentro de los primeros quince das de cada mes, los tipos medios de las operaciones de crdito y depsito en euros realizadas en Espaa que hayan sido iniciadas o renovadas en el mes anterior.

10

La regulacin de los tipos de inters implica la obligacin de anunciar en el tabln de anuncios y a los clientes: - Tipos preferenciales: aquellos que se aplican a clientes privados de gran solvencia en operaciones a corto plazo y gran volumen (superior a 1 milln de euros). - Tipos aplicados en descubiertos en cuenta corriente y excedidos en cuenta de crdito. - Tipos de referencia de crditos al consumo y crditos hipotecarios. 12.2.4.4. Tarifas de comisiones. Las tarifas de comisiones son elaboradas por cada entidad y hechas pblicas en aras de la debida transparencia informativa. Las entidades de crdito estn obligadas a confeccionar un folleto en el que se recojan las tarifas de comisiones, condiciones y gastos repercutibles a su clientela por las operaciones o servicios realizados o iniciados en Espaa, indicando los supuestos y con qu periodicidad sern aplicables. El folleto se redactar de forma clara, concreta y fcilmente comprensible para la clientela. Deber tener carcter pblico, debiendo estar disponible para su consulta en todas las oficinas de la entidad, figurando en el tabln de anuncios una referencia expresa a su existencia para poder ser consultados por el pblico. El carcter pblico de las tarifas de comisiones y su registro en el Banco de Espaa tienden a garantizar el cumplimiento de unos principios bsicos: la imposibilidad de cargar a los clientes cantidades superiores a las establecidas y que las tarifas se apliquen por servicios realmente prestados y gastos efectivamente producidos. Las entidades de crdito determinarn libremente las fechas de valoracin de los cargos y abonos de sus cuentas activas y pasivas, quedando sujeta dicha libertad a las limitaciones que pueda establecer el Banco de Espaa. 12.2.4.5. Control de la publicidad. En la actualidad nicamente queda sometida al control previo del Ministerio de Economa y Hacienda la publicidad sobre operaciones, servicios y productos en los que se haga referencia, explcita o implcitamente, a su coste o rendimiento para el pblico, quedando liberalizada el resto de la publicidad que realicen las entidades de crdito. De acuerdo con la normativa corresponde al Banco de Espaa otorgar la autorizacin de que la publicidad se ajusta a las normas aplicables y que recoge con claridad, precisin y respeto de la competencia, las caractersticas de la oferta financiera.

11

12.2.5. FONDO DE GARANTA DE DEPSITOS. En el mbito financiero, donde existe un excepcional riesgo de contagio de las crisis bancarias, las autoridades asumen un papel activo en trminos de prevencin mediante el establecimiento de una "red de seguridad" que incluye, entre otros mecanismos, la existencia de un sistema de garanta de depsitos. La finalidad de un Fondo de garanta de depsitos El objetivo ltimo de los fondos de garanta de depsitos (en adelante FGD) consiste en garantizar los depsitos en dinero y en valores constituidos en ellas y adems pueden, en determinados casos reforzar la solvencia y el funcionamiento de las entidades bancarias. Una de las primeras medidas adoptadas por los gobiernos ante la crisis financiera actual ha sido elevar las garantas de estos fondos para evitar crisis sistmicas que hubiera llevado a la retirada masiva de fondos por parte de los depositantes. En unos pases se ha optado por garantizar el 100% de los depsitos y en otros en 100.000 euros. Hasta entonces, este lmite se situaba en 20.000 euros. La aplicacin de la garanta es por depositante, aunque tenga varios depsitos o un mismo depsito tenga ms de un titular. Las situaciones ante las que el FGD abona el importe mximo garantizado son: quiebra, suspensin de pagos y en caso de impago de los depsitos vencidos y exigibles. La garanta tambin se extiende a los depsitos en valores e instrumentos financieros. Asimismo, el fondo resuelve e interviene en situaciones de entidades que entran en crisis, y para ello en el ao 1981 se reforma el FGD de los bancos dotndolo de personalidad jurdica, capacidad de obrar y sometimiento al rgimen de derecho privado. El sistema espaol de garanta de depsitos en entidades de crdito comprende tres Fondos de Garanta de Depsitos (FGD): El Fondo de Garanta de Depsitos en Establecimientos Bancarios (FGDEB) El Fondo de Garanta de Depsitos en Cajas de Ahorro (FGDCA) El Fondo de Garanta de Depsitos en Cooperativas de Crdito (FGDCC) Los Fondos de Garanta de Depsitos espaoles son miembros del European Forum of Deposit Insurers (EFDI), asociacin que agrupa a los principales Fondos de Garanta de Depsitos europeos, que tiene como objeto contribuir a la estabilidad financiera, promoviendo la cooperacin europea en el campo del seguro de Depsitos El patrimonio que constituye el FGD de los bancos se nutre de aportaciones anuales de sus propios miembros, que contribuyen con un importe equivalente al 2 (dos por mil) de sus depsitos garantizados ms el 5% del valor de cotizacin a 31 de diciembre de los valores garantizados y, de

12

forma excepcional puede recibir aportaciones extraordinarias del Banco de Espaa. El FGD de las cajas de ahorro, desde su creacin en el ao 1982 ha obtenido financiacin de sus miembros en un porcentaje sobre los depsitos garantizados menor al de los bancos (el 0,4), y ello se debe a que el FGD de las cajas tiene un mayor volumen de reservas acumuladas a lo largo del tiempo ya que no ha tenido que intervenir en ninguna crisis. Finalmente el FGD de las cooperativas de crdito se nutre de aportaciones de sus miembros que se fijan en el 0,8 de los depsitos a los que se extiende la garanta. En general, las aportaciones que realizan las entidades a sus respectivos FGD se depositan en el Banco de Espaa, pero se consideran al margen de los pasivos computables por el coeficiente legal de caja. El FGD es un seguro que entra en juego ante una quiebra de un banco, caja de ahorros o cooperativa de crdito, y por ello tienen la obligacin de pagar una prima a su respectivo Fondo de Garanta de Depsitos.

http://www.elblogsalmon.com/2008/10/01-fondo-de-garantia-de-depositos Fondo de Garanta de depsitos (Alejandro Nieto Gonzlez 1 del 10 de 2008) En estos tiempos financieramente turbulentos mucha gente tiene miedo por sus ahorros. Y se empiezan a oir comentarios acerca de los Fondos de Garanta de Depsitos. Qu son? Pues unas entidades creadas por la Ley que tienen por objeto garantizar los depsitos en dinero y en valores depositados en bancos, cajas y entidades de crdito. Hablando con claridad, si un banco quiebra, esta entidad se encarga de que los clientes reciban de vuelta parte de su dinero. En Espaa la garanta es de 20.000 euros por cliente, que por cierto es el mnimo establecido por Bruselas y lleva congelado desde 1999. Es decir, si quiebra nuestro banco o caja y tenemos varios productos financieros (cuentas corrientes, cuentas ahorro, depsitos) tendramos garantizados 20.000 euros del total contratado (en ningn caso 20.000 euros por producto contratado). Eso s, el cobro no es inmediato sino que tiene que dilucidarse la quiebra de la entidad en los tribunales. En otros pases de Europa y del mundo, estos fondos tienen cuantas incluso mayores. Por ejemplo, en Holanda estn garantizado el 100% de los primeros 20.000 euros y el 90% de los siguientes 20.000. Es decir, si tienes 30.000 euros y la entidad quiebra, recibiras 20.000 euros ms el 90% de los otros 10.000 (total, 29.000 euros). Este es un dato muy buscado en Espaa por los rumores peridicos que surgen en Internet sobre la solvencia de ING Direct, que no es un banco espaol sino una sucursal de un banco holands y por 13

tanto los productos financieros estn cubiertos por el fondo de garanta holands. En otros pases hay de todo. Desde Italia que cubre ms de 100.000 euros hasta algunos pases que estn estudiando en la actualidad elevar la cuanta cubierta por estos fondos para evitar el efecto pnico y quiebre un banco por un simple rumor. Por ejemplo, en el Reino Unido se elev el lmite con motivo de la crisis del Northen Rock (aunque no se evit su nacionalizacin) y en la actualidad se encuentra en 35.000 libras. En EEUU una de las posibles medidas que se estn contemplando en la segunda versin del plan de rescate es elevar de 100.000 a 250.000 dlares estos fondos de garanta. Cul es la consecuencia de la elevacin de estas cantidades? El dinero no sale de la nada y en este caso concreto, estos fondos se nutren de las propias entidades que abonan una cantidad al ao. Si se elevan los lmites las entidades tendrn que elevar sus aportaciones, ganarn menos dinero y o bien sern menos competitivos o elevarn sus comisiones y/o bajarn las rentabilidades de los depsitos para mantener sus mrgenes. Es decir, todos los usuarios de la banca pagaremos un poco ms de dinero por tener un seguro. Es lo normal y si hay una presin social para que esto suceda, la Ley espaola debera adaptarse. Son muchos aos sin subir las cuantas y 20.000 euros no son mucho.

12.3. IDEAS BSICAS. La gestin de riesgos es una de las funciones principales de los intermediarios bancarios como consecuencia del incremento en su internacionalizacin, la mayor volatilidad de los precios, tipos de inters y tipos de cambio en los mercados financieros, y su mayor presencia en los mercados de valores (fenmeno de desintermediacin financiera). Los riesgos financieros pueden clasificarse en las siguientes modalidades bsicas: riesgo de crdito, de mercado, de tipo de inters, de liquidez, riesgo operativo y legal y riesgo reputacional. El riesgo de crdito es el propio de una entidad de crdito y consiste en la posibilidad de que el deudor no cumpla sus compromisos a la hora de pagar los intereses y devolver el principal. El riesgo de mercado mide la posible prdida derivada de una fluctuacin adversa de los precios de los activos negociados en los mercados, y afecta especialmente a los valores de la cartera de negociacin y a sus posiciones en futuros y opciones. El riesgo de tipo de inters deriva de la fluctuacin del tipo de inters y el efecto que pueda tener en el conjunto de las posiciones de activo y pasivo de la entidad. El riesgo de liquidez se refiere a las dificultades temporales de una entidad para atender sus compromisos de pago, o que para atenderlos tenga que recurrir a la obtencin de fondos en condiciones gravosas.

14

El riesgo operacional se refiere a posibles ineficiencias de gestin a causa de fallos humanos o de las tecnologas o soportes informticos. El riesgo legal se produce cuando una operacin no se adapta al marco legal vigente y el riesgo reputacional surge como resultado de una publicidad negativa de la entidad o un deterioro de su imagen frente a clientes. La gestin de riesgos de una entidad bancaria abarca el conjunto de prcticas destinadas a optimizar el nivel global de riesgo asumido. Las entidades bancarias han desarrollado modelos internos de gestin del riesgo de mercado y de crdito basados en metodologas de valor en riesgo que estn empezando a ser aceptadas por los supervisores bancarios para determinar el volumen de capital o recursos propios mnimos que deben destinar a cubrirlos. La regulacin que afecta a los riesgos bancarios pretende garantizar la solvencia de las instituciones, obligando a las entidades a contar con recursos propios suficientes en funcin de los riesgos que asumen en sus operaciones activas de inversin y financiacin. Bsicamente, se incluyen normas de solvencia, de relaciones con la clientela y de cobertura de riesgos a depositantes. Las entidades de crdito deben disponer de un nivel de recursos propios adecuado a su nivel global de riesgo. Se limitan los grandes riegos y la concentracin de riesgos, y se exigen provisiones por insolvencia y riesgo pas. Al mismo tiempo, para garantizar la proteccin del pequeo ahorrador las entidades tienen la obligacin de constituir un fondo de garanta de depsitos y de informar convenientemente a la clientela sobre el coste y rendimiento de sus operaciones y de las comisiones por los servicios que prestan. 12.4. GLOSARIO DE TRMINOS. Riesgo de crdito: es el riesgo por antonomasia de las entidades bancarias, hace referencia a la probabilidad de impago por parte del prestatario y al incumplimiento de las condiciones pactadas en el contrato (deterioro de su capacidad de pago). Riesgo de tipo de inters, inherente a la doble naturaleza del negocio bancario (operaciones de activo versus operaciones de pasivo), que hace que la entidad bancaria est ms expuesta ante cualquier modificacin de los tipos de inters cuanto ms abierta sea su posicin. Riesgo de liquidez, se refiere a la probabilidad de que la entidad no pueda satisfacer la totalidad de solicitudes de liquidez ante una inesperada retirada masiva de fondos por parte de los depositantes, o bien que atraviese dificultades temporales para hacer frente a sus compromisos de pago vencidos, como consecuencia de la incapacidad para deshacer posiciones (riesgo de liquidez de mercado) o porque obtenga financiacin bajo condiciones gravosas (riesgo de liquidez de financiacin). Riesgo de mercado, originado como consecuencia de los movimientos que afectan el valor de la cartera de inversin y negociacin de la entidad. Puede definirse como el derivado de prdidas en los precios de mercado de activos, pasivos y operaciones fuera de balance, que surge de la evolucin desfavorable de los factores de riesgo subyacentes (tipos de inters, tipos

15

de cambio, cotizaciones de la renta variable y precios de las mercaderas commodities-), de los que depende el valor de las posiciones. Riesgo operativo, surge como consecuencia del mal funcionamiento de los sistemas de control y gestin de la entidad en sentido genrico, e incluye una gran variedad de aspectos como el control interno de riesgos, los sistemas operativos de gestin, los sistemas informticos, modelos de valoracin inadecuados as como posibles errores humanos y fraudes. Riesgo pas: riesgo asociado a las deudas de un pas por circunstancias inherentes a la soberana de los estados y diferentes del riesgo comercial habitual. Circunstancias como en las que el Estado deudor o las entidades por l garantizadas, se niegan a devolver los crditos: riesgo soberano; o en las que aunque los deudores quieran pagar carezcan de las divisas en las que est denominada la deuda: riesgo de transferencia. Riesgo de insolvencia, es el ltimo eslabn de la cadena ya que sobreviene como consecuencia de los riesgos anteriores. Aparece ante situaciones en las que la entidad no dispone de capital suficiente para cubrir las prdidas en las que ha incurrido. En este caso la entidad se declara en suspensin de pagos, y si sta no se resuelve satisfactoriamente se declarara en quiebra procediendo a liquidar sus activos. 12.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN Responda a las siguientes preguntas tipo test, en las que solamente hay una respuesta correcta: 1) El coeficiente de solvencia de una entidad de crdito: a) Es un cociente entre recursos propios y ajenos. b) Determina el volumen de recursos propios mnimos en funcin de la exposicin al riesgo de las entidades de crdito. c) Se materializa en depsitos remunerados en el Banco de Espaa. d) Determina el volumen mximo de capital de una entidad de crdito. 2) Un banco cuyos recursos propios ascienden a 10.000 millones de euros: a) Puede mantener hasta 80.000 millones de euros en grandes riesgos. b) El conjunto de riesgos contrados con un mismo grupo no puede superar 3.000 millones de euros. c) El conjunto de riesgos contrados con entidades no consolidables con las que existe una relacin de control no puede superar 1.500 millones de euros. d) Son correctas todas las respuestas anteriores. 3) En qu consiste la gestin de riesgos? a) nicamente se deben identificar los riesgos a los que est expuesta una entidad de crdito. b) Comprende la identificacin, medicin, definicin del nivel ptimo, y la puesta en prctica de las actuaciones dirigidas a alcanzar el nivel ptimo de riesgo.

16

c) Consiste en la dotacin por parte de las entidades financieras de provisiones cuando se conozcan los riesgos en los que incurren. d) Las entidades de crdito tienen autorizacin del Banco de Espaa para realizar todo tipo de operaciones sin lmite de riesgo. 4) El objetivo de los fondos de garanta de depsitos (FGD) es: a) Cubrir la totalidad de los depsitos realizados por los clientes de las entidades de crdito. b) Cubrir los riesgos de crdito y de mercado de una entidad bancaria. c) Garantizar a los clientes de las entidades de crdito, en caso de crisis, una determinada cantidad mxima por depositante. d) Ninguna de las anteriores respuestas es correcta. 5) La Tasa Anual Equivalente (T.A.E.): a) Es una frmula financiera utilizada solo para las operaciones activas de las entidades de crdito. b) Sirve al cliente como un elemento de comparacin entre distintas ofertas financieras, y tambin permite a las entidades desarrollar ofertas competitivas. c) Para su clculo deben tomarse en consideracin el tipo de inters, el periodo de liquidacin y las comisiones inherentes a la operacin. d) Las respuestas b) y c) son correctas.

RESPUESTAS 1. b) 2. a) 3. b) 4. c) 5. d) 12.6. BIBLIOGRAFA. Pampilln, F.; M. De La Cuesta; C. Ruza y R. Arguedas (2004) Apuntes de Tendencias del Sistema Financiero Espaol, 2 edicin, Madrid, Dykinson.

17