Fvrier 2013

Chaque mois, SYZ Asset Management publie dans 1 mois en 10 images un survol de lactivit conomique dans le monde. Une image valant parfois plus quun long discours, nous choisissons chaque mois 10 graphiques montrant les donnes-cls qui ont marqu lactualit conomique et financire du mois coul, avec un bref argumentaire dcodant leur signification.
Publication du team Recherche & Analyse SYZ Asset Management - Tel. +41 (0)58 799 10 00 - info@syzgroup.com Auteur: Adrien Pichoud Ce document se base sur des graphiques dont les donnes ont t rcoltes au cours du mois de janvier 2013.

Index
1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. Etats-Unis La demande domestique prend le relais Etats-Unis Les taux immobiliers au plus bas Etats-Unis Une baisse du PIB en trompe lil Zone euro Le sentiment des mnages a aussi touch le fond Allemagne 2013, reprise en vue Japon La Banque du Japon prudemment agressive Japon Des rpercussions de la baisse du yen Chine Aprs le soft landing , la soft recovery Changes Le franc suisse sous (d)pression Obligations Le taux 10 ans de la zone euro au plus bas historique

1. Etats-Unis La demande domestique prend le relais

Lconomie amricaine a finalement vit le fameux mur fiscal . A la faveur dun accord de dernire minute sur le volet impts et du volet baisse des dpenses , le durcissement brutal de la politique budgtaire tant redout a laiss place un resserrement plus modr, qui met le dficit public sur la voie de la rduction sans pour autant briser une dynamique de croissance encore fragile. Ainsi, la tendance favorable apparue lt 2012 semble devoir perdurer : celle du raffermissement de la demande domestique et en particulier de la consommation prive, qui prend graduellement le relai de linvestissement et des exportations comme moteur de la croissance. Le recul du taux de chmage depuis lt, des prix de limmobilier enfin en hausse, des conditions de financement historiquement avantageuses et le net recul des prix de lessence ont soutenu la consommation et le secteur des services. A linverse, lactivit dans lindustrie, plus dpendante des exportations et de linvestissement, a marqu le pas. Cette transition est importante pour assurer une croissance durable de lconomie, qui est peut-tre sortie en 2012 dune longue phase de reprise initie fin 2009.
INDICES DACTIVITE DANS LES SERVICES ET DANS LINDUSTRIE
65

60

55

50

45

40

35 00 01 02 03 04 US ISM NO N MANUF ACT URING US ISM MANUFACTURING 05 06 07 08 09 10 11 12

Source: T homson Reuters Datastream

Le prsent document est exclusivement ralis titre dinformation et ne constitue donc ni une incitation investir, ni une offre dachat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions mises refltent notre jugement au jour de sa rdaction et sont donc susceptibles dtre modifies tout moment sans pravis. Nous dclinons toute responsabilit en cas de pertes directes ou indirectes engendres par lutilisation des informations fournies dans le prsent document.

Fvrier 2013

2. Etats-Unis Les taux immobiliers au plus bas

La grande opration de reflation de lconomie amricaine entreprise par la Fed aprs lexplosion de la bulle immobilire parait enfin porter ses fruits. Trois oprations dassouplissement quantitatif successives (dont une partie de la dernire portant directement sur les titres finanant les prts immobiliers) ont pouss les taux hypothcaires des plus bas historiques (autour de 3.5% 30 ans). Premire consquence de cette baisse des taux, les refinancements de crdits hypothcaires ont augment, permettant aux mnages de rduire leurs charges financires. Avec le retour de la hausse des prix des maisons, cette tendance a acclre en 2012. Le mix repli du chmage/taux bas/prix en hausse est mme en train de provoquer un embryon de reprise des demandes de crdit pour lachat dune maison. Cinq ans aprs lexplosion de la bulle, le march immobilier semble enfin revenir progressivement la vie. La premire estimation du PIB amricain pour le 4me trimestre 2012 a en apparence constitu une bien mauvaise surprise : pour la premire fois depuis le printemps 2009, lconomie amricaine a affich un taux de croissance ngatif (-0.1%). La dynamique de croissance a pourtant t bien meilleure que ce que ce chiffre peut laisser croire : la consommation des mnages sest raffermi (+2.2% au 4T12), la construction rsidentielle a encore acclr (+15.3%) et linvestissement des entreprises a rebondi (+8.4%) aprs le trou dair de lt. La demande domestique prive a donc en ralit nettement acclr au 4me trimestre ! Ce sont en fait un important mouvement de dstockage des entreprises (qui sera favorable la production au dbut 2013) et la chute des dpenses publiques dans le secteur de la dfense qui sont responsables de cette baisse du PIB, avec un impact combin de -2.6%. Depuis lt dernier, le sentiment des marchs et plus gnralement des entreprises sest amlior en zone euro. Mais les mnages, peu sensibles aux mesures rpondant au volet financier de la crise, ont vu leur situation continuer se dgrader. Lindice de confiance des consommateurs a ainsi encore recul pour atteindre, en novembre, un plus bas depuis mai 2009. Toutefois, ce mme indice a depuis rebondi, suggrant que, mme du ct des mnages, le sentiment a peut-tre touch le fond. On est toutefois encore loin de pouvoir anticiper une reprise imminente de la consommation ! Le resserrement gnralis des politiques fiscales et des taux de chmage record vont continuer peser sur les dpenses. Mais, aprs lapparition dune tendance semblable du ct des entreprises, il semble que la situation ait galement arrt de se dtriorer du ct des mnages.
DEMANDES DE CREDITS HYPOTHECAIRES (REFINANCEMENTS ET ACHATS) ET TAUX MOYEN A 30 ANS (INVERSE)
900 3

800 4 700

600

500 6 400

300

200 8 100

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 US W EEKLY MO RT G AG E APPLI CAT I O NS - REF I NANCING (52 W EEKS AVERAG E) US W EEKLY MO RT G AG E APPLI CAT I O NS - PURCHASES (52 W EEKS AVERAG E) US F REDDI E MAC 30 YEAR F IXED RAT E(R. H. SCALE) Source: T homson Reut ers Dat ast ream

3. Etats-Unis Une baisse du PIB en trompe lil

VARIATION TRIMESTRIELLE DU PIB ET DE LA DEMANDE PRIVEE

6

-2

-4

-6

-8 2009 2010 2011 US - REAL G DP Q oQ % US - F I NAL PRI VAT E CO NSUMPT IO N & I NVEST MENT Q oQ % 2012

Source: T homson Reut ers Dat ast ream

4. Zone euro Le sentiment des mnages a aussi touch le fond

CONFIANCE DES CONSOMMATEURS, VENTES AU DETAIL ET PIB
5 6

0 4

-5

2 -10

-15

-20 -2

-25

-4 -30

-35 96 97 98 99 00 01 02 03 RET AIL SALES - 3MMA YoY %(R. H. SCALE) EURO AREA - G DP YoY %(R. H. SCALE) EURO AREA - CO NSUMER CO NF I DENCE 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-6

Source: T homson Reut ers Dat ast ream

Le prsent document est exclusivement ralis titre dinformation et ne constitue donc ni une incitation investir, ni une offre dachat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions mises refltent notre jugement au jour de sa rdaction et sont donc susceptibles dtre modifies tout moment sans pravis. Nous dclinons toute responsabilit en cas de pertes directes ou indirectes engendres par lutilisation des informations fournies dans le prsent document.

Fvrier 2013

5. Allemagne 2013, reprise en vue

Selon le FMI, la croissance du PIB allemand ne devrait pas dpasser, en 2013, celle de 2012 : +0.9% dans les deux cas. Toutefois, la dynamique semble tre plus encourageante pour cette nouvelle anne quelle ne ltait lanne passe. En 2012, laggravation de la crise en zone euro et le ralentissement de la croissance dans le monde mergent avaient lourdement pes sur lindustrie allemande, trs dpendante de ses exportations. Cette faiblesse avait fini par se propager aux secteurs plus tourns vers la demande domestique, provoquant mme une (lgre) remonte du chmage. Ainsi, le rythme de croissance trimestrielle navait cess de diminuer en 2012. Toutefois, le net redressement des indices dactivit, en particulier dans les services, et la hausse des anticipations des entrepreneurs encore observs en janvier semblent signaler que la tendance sest inverse pour 2013.
INDICES DACTIVITE DANS LINDUSTRIE ET LES SERVICES ET ANTICIPATIONS DACTIVITE DES CHEFS DENTREPRISE
65 120

60

110

55 100 50 90 45 80 40 70

35

30 2005

60 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 PMI serv ices
So urc e: SYZ A M , B lo o m berg

PMI m anufacturing IFO business ex pectations

6. Japon La Banque du Japon prudemment agressive

Pour sa premire runion de lanne 2013, la Banque du Japon a annonc des mesures substantielles mme si en partie moins agressives que ce qui avait pu tre anticip. Lobjectif est dsormais clairement de sortir de la dflation dans laquelle lconomie est plonge depuis presque vingt ans. Pour ce faire, la BoJ a fix une cible dinflation 2% et entend assouplir sa politique montaire jusqu ce que cette cible soit atteinte. En plus de maintenir les taux dintrt proche de 0% (ce qui est le cas depuis 1995), la BoJ procdera des injections massives de liquidit (Quantitative Easing) : JPY 13 trillions par mois (USD 140 mds) soit, sur une anne, lquivalent de 30% du PIB japonais! Mais tout cela ne commencera pas avant janvier 2014 Dici l, cest le programme actuel de JPY 3 trillion par mois qui sera maintenu. Un assouplissement dj consquent (comparable ce que fait actuellement la Fed) mais jusque l insuffisant pour sortir lArchipel de la dflation. Depuis le sisme de mars 2011, la balance commerciale nippone est devenue dficitaire. La faute la hausse des importations dnergie, quand les exportations reculaient sous leffet du tassement de la croissance mondiale, de la perte de comptitivit de lArchipel et des tensions avec la Chine. La rcente baisse du yen ne sera cependant pas ncessairement bnfique lvolution du solde extrieur : si elle devrait favoriser une reprise des exportations, elle aura galement pour consquence de gonfler la valeur des importations. La fameuse courbe en J Il ne faut donc sans doute pas sattendre un retour imminent dun excdent commercial au Japon. En revanche, une activit en hausse dans lindustrie et des importations plus chres vont dans le sens de lobjectif de la Bank of Japan, la sortie de dflation
BILAN DE LA BOJ (% DU PIB) ET TAUX ANNUEL DINFLATION
36% 34% 32% 0.4% 30% 28% 26% 24% -0.2% 22% 20% 18% 2005 -0.4% 0.2% 0.8%

0.6%

0.0%

-0.6% 2007 2009 2011 2013

BoJ balance sheet (% of GDP) Inflation rate (YoY %)

So urce: SYZ A M , B lo o m berg, D atastream

7. Japon Des rpercussions de la baisse du yen

BALANCE COMMERCIALE, EXPORTATIONS ET IMPORTATIONS

000'S 15 75

60

10

40

5 20

-20 -5

-40

-10 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 JAP T rade Balance (sum 12 m, bn yen) JAP Exports (3m MAV YoY %)(R. H. SCALE) JAP I mports (3m MAV YoY %)(R. H. SCALE) 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-50

Source: T homson Reut ers Dat ast ream

Le prsent document est exclusivement ralis titre dinformation et ne constitue donc ni une incitation investir, ni une offre dachat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions mises refltent notre jugement au jour de sa rdaction et sont donc susceptibles dtre modifies tout moment sans pravis. Nous dclinons toute responsabilit en cas de pertes directes ou indirectes engendres par lutilisation des informations fournies dans le prsent document.

Fvrier 2013

8. Chine Aprs le soft landing , la soft recovery

La crainte dun ralentissement prononc de lconomie chinoise avait hant les investisseurs en 2012. La plupart des indices dactivit se sont toutefois stabilis durant lautomne, donnant corps latterrissage en douceur de la croissance sur un rythme moins soutenu mais suppos soutenable. Le rebond de la croissance annuelle du PIB 7.8% au 4me trimestre (aprs 7.4% au trimestre prcdent) ne fait que confirmer la fin apparente du ralentissement quasi ininterrompu observ depuis 2010. Mais il ne faut pas pour autant sattendre un rebond prononc de lactivit. Une stabilisation de la croissance du PIB autour de 8% semble tre le mieux que lon puisse attendre en Chine, condition que les exportations continuent de progresser. Et, si la tendance est aujourdhui moins proccupante, les risques lis au ncessaire rquilibrage vers la consommation domestique nont pas disparus pour autant Et si la Banque Nationale Suisse avait pris quelques coups davance dans la guerre des monnaies que semblent se livrer les banques centrales des conomies dveloppes ? En accumulant dimportantes rserves de change dans la dfense du seuil de 1.20 contre euro pour le franc suisse, la BNS a gonfl son bilan jusqu ce quil dpasse 80% du PIB national helvte. Soit une cration de liquidit bien plus rapide que nimporte quelle autre banque centrale de la plante ! Aujourdhui, la pression haussire sur le franc a diminu avec la baisse des tensions dans la zone euro, ce qui a permis la BNS de cesser dintervenir sur le march des changes. Lampleur des liquidits cres depuis lt 2011 fait dsormais peser la menace dune correction baissire de la devise helvte, contre leuro comme contre le dollar.
VARIATION ANNUELLE DU PIB ET DES EXPORTATIONS
15 100

14 80 13

60 12

11

40

10 20 9

7 -20 6 00 01 02 03 04 05 06 CHI NA - G DP (YoY %) CHI NA - EXPO RT S (YoY % 3M MAV)(R. H. SCALE) 07 08 09 10 11 12 -30

Source: T homson Reut ers Dat ast ream

9. Changes Le franc suisse sous (d)pression

DOLLAR CONTRE FRANC SUISSE ET EVOLUTION RELATIVE DES BILANS DE LA BNS ET DE LA FED
1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 2000 2 2002 2004 S NB /FED 2006 2008 2010 2012
So urc e: SYZ A M , B lo o m berg, D atas tream

4.5

3.5

2.5

US D /C HF

10. Obligations Le taux 10 ans de la zone euro au plus bas historique

Au printemps 2012, le taux 10 ans du gouvernement allemand avait atteint un plus bas historique, Mais ctait en raction la hausse des taux dans les pays dEurope priphrique, sur fond de craintes de dislocation de lunion montaire. Depuis lors, les taux allemands, malgr quelques signes de tensions depuis le dbut danne, sont rests extrmement bas tandis quavait lieu un spectaculaire mouvement de dtente sur les taux espagnols ou italiens. En consquence, le taux gouvernemental moyen de la zone euro, autrement dit le taux de financement moyen des gouvernements (pondr par la taille des conomies) a recul son plus bas depuis la cration de lunion montaire au tournant de 2012 et de 2013, en dessous de 3%. Une illustration du mix rcession / absence dinflation / politique montaire trs accommodante de la BCE mme si, contrairement aux Etats-Unis, ce taux reste encore suprieur linflation.
TAUX A 10 ANS GOUVERNEMENTAL MOYEN (PONDERE PAR LES PIB) DE LA ZONE EURO ET BUND ALLEMAND
6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

EMU 10y ra te

G ER 10y ra te

So urc e: SYZ A M , B lo o m berg, IM F

Le prsent document est exclusivement ralis titre dinformation et ne constitue donc ni une incitation investir, ni une offre dachat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions mises refltent notre jugement au jour de sa rdaction et sont donc susceptibles dtre modifies tout moment sans pravis. Nous dclinons toute responsabilit en cas de pertes directes ou indirectes engendres par lutilisation des informations fournies dans le prsent document.