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Introduo

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

As decises de investimento so voltadas a promover alteraes no volume de capital destinado a produo de bens e servios Todo o processo de decises financeiras requer uma compreenso dos princpios de formao e utilizao das taxas de juros do mercado

Um investimento atraente quando seu retorno for superior s taxas de remunerao do capital

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Introduo

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

O processo de avaliao e seleo de alternativas de investimento envolve: a) Dimensionamento dos fluxos de caixa

b) Avaliao dos fluxos de caixa


c) Definio das taxas de retorno exigidas d) Introduo do risco

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Origens das Propostas de Investimentos

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AMPLIAO DO VOLUME DE ATIVIDADE Quando a capacidade mxima de produo e venda da empresa for insuficiente para atender a demanda de seus produtos

REPOSIO E MODERNIZAO DE ATIVOS FIXOS

Substituio de ativos fixos obsoletos ou desgastados pelo uso por outro mais moderno, cujas despesas de manuteno sejam mais atraentes
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Origens das Propostas de Investimentos

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ARRENDAMENTO OU AQUISIO Processo comparativo onde so confrontados os desembolsos e os benefcios provenientes desse processos de deciso

OUTRAS ORIGENS

Demais modalidades de propostas de investimentos, principalmente as oriundas de servios externos de assessoria, P&D, publicidade, etc.
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Tipos de Investimento

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Investimentos economicamente independentes A aceitao de um no implica a desconsiderao dos demais, podendo ser aceitos de forma simultnea

Investimentos com restrio oramentria Exigem recursos oramentrios acima dos limites da empresa, inviabilizando a aceitao de todos

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Tipos de Investimento

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Investimentos economicamente dependentes

A aceitao de um exerce influncia (negativa/positiva) sobre o outro ou depende da implementao do outro


Investimentos mutuamente excludentes Ocorre quando a aceitao de uma proposta elimina totalmente a possibilidade de implementao da outra

Investimentos com dependncia estatstica Apresentam variaes conjuntas em seus resultados ao longo do tempo, estando associado aos mesmos eventos externos
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Formao das taxas de juros do mercado

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

A taxa de juros reflete a remunerao exigida por um agente econmico ao decidir postergar o consumo, transferindo seus recursos a outro agente

O valor das taxas de juros basicamente definido pelas operaes livrementes praticadas no mercado

A taxa de juros exprime a confiabilidade dos agentes econmicos com relao ao desempenho esperado da economia
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Taxas de juros, empresas e governo

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Para uma empresa, a taxa de juro reflete o custo de oportunidade de seu capital

A aceitao do investimento somente decidida quando seu retorno for superior a taxa de juro do capital alocado

Outros usos: polticas de descontos financeiros, alternativas de pagamentos a fornecedores, polticas de estocagem etc.
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Taxas de juros, empresas e governo

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

O Governo controla os instrumentos da poltica monetria que permitem regular os nveis das taxas de juros do mercado

O Governo tem o monoplio dos meios de pagamento e emisso de ttulos pblicos (risk free)

A taxa de juros vigente na economia, pode assumir diversos valores, de acordo com o risco assumido pelos investimentos
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Maturidade e Taxa de Juros


Teoria das expectativas

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Prope que a taxa de juro de LP constitua-se numa mdia geomtrica das taxas de juros de CP previstas para todo o horizonte de maturao

A taxa de juro no se diferencia independente dos prazos dos ativos

Ocorrendo mudanas nas expectativas dos agentes, os ttulos refletiro as novas estimativas
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Maturidade e Taxa de Juros

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Taxa de preferncia pela liquidez Admite que os rendimentos dos ativos de LP sejam superiores aos de CP, no ocorrendo equalizao das taxas

Somente um prmio adicional pelo maior risco assumido pode incentivar os ativos de maior maturidade

Em ambientes de incerteza, ativos com diferentes prazos no so substitutos perfeitos uns dos outros
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Maturidade e Taxa de Juros

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

Retornos e prmios pela liquidez Retorno % Retorno com prmios de liquidez

Retorno baseado nas expectativas

Prazo de vencimento Ao inclurem compensaes pelo maior risco incorrido no longo prazo, a curva com prmios de liquidez adota um contorno de declividade positiva
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Maturidade e Taxa de Juros

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Teoria da segmentao de mercado Os agentes econmicos demonstram preferncias bem-definidas em relao ao vencimento dos ativos

As taxas de juros so arbitradas livremente pelos mecanismos de oferta e procura presentes no mercado

Um agente econmico dificilmente troca um segmento de atuao por outro na expectativa de obter maior retorno
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Captulo 14 Decises de Investimentos e Relevncia dos Fluxos de Caixa Dimensionamento dos Fluxos de Caixa
nas Decises de Investimento

Por meio dos resultados de caixa, a empresa assume efetiva capacidade de pagamento e reaplicao dos benefcios gerados na deciso de investimentos

fundamental o conhecimento dos benefcios futuros esperados e de sua distribuio ao longo da vida prevista do projeto

O fluxo de caixa no coincide normalmente com o resultado contbil da empresa, apurado pelo regime de competncia
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Fluxos de Caixa Incrementais

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Os fluxos de caixa so mensurados em termos incrementais, estando perfeitamente associados ao dispndio de capital

Tudo aquilo que no venha a sofrer variao alguma em funo da deciso de investimento tomada no apresenta interesse para o dimensionamento do fluxo de caixa

fundamental identificar os efeitos colaterais decorrentes do projeto em avaliao sobre os demais resultados da empresa

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Desembolso ou investimento inicial

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Refere-se ao volume comprometido de capital direcionado gerao de resultados operacionais futuros

So avaliados por seus respectivos preos de compra acrescidos de todos os gastos necessrios para serem colocados em funcionamento

A necessidade de investimentos adicionais em capital de giro assume caracterstica idntica do investimento de capital
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Mensurao dos Fluxos de Caixa

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

De maneira genrica, a definio do fluxo de caixa pode ser ilustrada mediante a seguinte identidade:

FCO LOPB IR LOPB DND


Onde:
FCO = fluxo de caixa operacional incremental
LOPB = lucro operacional bruto (antes do Imposto de Renda)

IR

= Imposto de Renda incremental calculado sobre o LOPB

DND = despesas no desembolsveis incrementais


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Mensurao dos Fluxos de Caixa


Exemplo ilustrativo

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa


RESULTADOS ESPERADOS CONSIDERANDO-SE O NOVO INVESTIMENTO DO 1 AO 3 ANO ($) DO 4 AO 7 ANO ($) DO 8 AO 10 ANO ($)

RESULTADOS ANTES DO NOVO INVESTIMENTO ($)

Receitas Operacionais Custos e Despesas Operacionais Depreciaes

1.000 (400) (100) 500 (200) 300 )(120) 180

1.300) (500) (120) 680) (230) 450) (180) 270)

1.800 (650) (150) 1.000 (250) 750 (300) 450)

1.500) (600) (140) 760 (260) 500 (200) 300

LOPB

Despesas Financeiras Lucro Antes do IR IR (40%) Lucro Lquido

Outras informaes: o investimento tem vida til de 10 anos e os valores acima j esto depurados dos efeitos inflacionrios
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Mensurao dos Fluxos de Caixa


Fluxos de caixa incrementais

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

Obtidos com base nas diferenas encontradas entre os valores operacionais esperados em cada perodo e aquelas identificadas antes da deciso do novo investimento

RESULTADOS INCREMENTAIS ESPERADOS DO 1 AO 3 ANO ($) DO 4 AO 7 ANO ($) DO 8 AO 10 ANO ($)

DND (Depreciaes) LOPB IR (LOPB x 40%)

20 180 72

50 500 200

40 260 104

DF (Despesas Financeiras)
(1 IR) ( DF)

30
18 90 128 128

50
30 270 350 350

60
36 120 196 196

LL (Lucro Lquido)
FCO = LOPB IR x ( LOPB) + DND FCO = LL + DND + [(1 IR x ( DF)]

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

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Investimento inicial de $ 500.000,00 sendo 80% em ativos fixos e 20% em capital de giro Durao de 5 anos sem valor residual final

IR de 40% sobre os resultados lquidos incrementais Resultados integralmente distribudos (sem reinvestimento) No ser considerada a inflao da economia
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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

Esto previstos os seguintes resultados operacionais para o investimento ao longo dos cinco anos:
VALORES INCREMENTAIS

ANO 1
Receitas de Vendas Custo de Produo (CPV) 1.300 700 280

ANO 2
1.500 850 350

ANO 3
1.800 980 420

ANO 4
2.400 1.150 490

ANO 5
3.200 1.500 620

Despesas Operacionais
(Vendas e Administrao)

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

1 Situao: o investimento financiado integralmente por recursos prprios A estrutura de capital constituda exclusivamente por patrimnio lquido ($ 500.000,00)

Para a apurao do IR, sero calculados os resultados contbeis lquidos esperados do investimento

Depreciao = 20% x $ 500.000 x 80% = $ 80.000/ano

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

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Projeo de resultados operacionais para o perodo do investimento.


($000)
ANO 1 Receitas de Vendas Custo de Produo (CPV) Lucro Bruto Despesas Operacionais Despesas de Depreciao Lucro Operacional Proviso para IR (40%) Lucro Lquido 1.300 (700) 600 (280) (80) 240 (96) 144 ANO 2 1.500 (850) 650 (350) (80) 220 (88) 132 ANO 3 1.800 (980) 820 (420) (80) 320 (128) 192 ANO 4 2.400 (1.150) 1.250 (490) (80) 680 (272) 408 ANO 5 3.200 (1.500) 1.700 (620) (80) 1.000 (400) 600)

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

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Clculo dos fluxos de caixa investimento financiado por capital prprio.


($ 000) ANO 0 Investimento Total Lucro Lquido (Operacional) Depreciao Recuperao invest. em Giro (500) 144 80 132 80 192 80 408 80 600 80 100 ANO 1 ANO 2 ANO 3 ANO 4 ANO 5

Fluxo de Caixa Operacional

(500)

224

212

272

488

780

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

2 Situao: o investimento financiado por recursos prprios e recursos de terceiros A estrutura de capital constituda de 60% de emprstimo bancrio e 40% de capital prprio

O emprstimo tem juros de 40% a.a. e prazo de cinco anos

O resultado lquido sofre alteraes pela economia de IR provenientes das despesas financeiras

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

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Planilha de amortizao de financiamento


($ 000) DATA Ano 0 SALDO DEVEDOR 300 AMORTIZAO JUROS PRESTAO

Ano 1
Ano 2 Ano 3 Ano 4

240
180 120 60

60
60 60 60

120
96 72 48

180
156 132 108

Ano 5
Total

60
300

24
360

84
660

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Exemplo de Projeo mais Completa de FC

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa


($ 000) ANO 4 680 (272) 408 (48) 19,2 379,2 ANO 5 1.000 (400) 600 (24) 9,6 585,6

Clculo dos fluxos de caixa com a participao de capital de terceiros.


ANO 0 Lucro Operacional Bruto Proviso para IR Lucro Operacional Lquido Despesas Financeiras Economia de IR Lucro Lquido Investimento Total Lucro Operacional Lquido Depreciao Recup. Invest. em Giro Fluxo de Caixa Operacional (500) ANO 1 240 (96) 144 (120) 48 72 ANO 2 220 (88) 132 (96) 38,4 74,4 ANO 3 320 (128) 192 (72) 28,8 148,8

144 80
(500) 224

132 80
212

192 80
272

408 80
488

600 80 100 780

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Influncia da Inflao nas Decises de Investimento Inflao

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

Atua como indicador de risco nas decises de investimento em funo da sua complexidade e dificuldade de previso

Reflete de maneira no uniforme nos elementos de resultados Prope-se trabalhar com os fluxos de caixa expressos em valores constantes, convertidos individualmente
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Exemplo de mensurao do FC em inflao

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Considere-se os dados do exemplo anterior com as informaes adicionais abaixo: a) Aplicao de 20% do total do investimento em ativos monetrios (perdem valor quando expostos inflao)

b) Taxas de inflao para os prximos cinco anos: 8%, 10%, 16%, 9% e 6%

c) Os resultados operacionais ocorrero ao final de cada um dos perodos


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Exemplo de mensurao do FC em inflao

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Incio do ano 1 Final do ano 1 IGP = 100,0 IGP = 108,0

ndices gerais de preos (IGP) partindo-se do valor base de 100,00 no incio do perodo:

Final do ano 2
Final do ano 3 Final do ano 4 Final do ano 5

IGP = 118,8
IGP = 137,8 IGP = 150,2 IGP = 159,2

ANO 1 2 3 4 5

PERDAS (IGP) 100 [100 x (100/108)] = 7,4 IGP 100 [100 x (100/118,8)] = 15,8 IGP

100 [100 x (100/137,8)] = 27,4 IGP


100 [100 x (100/150,2)] = 33,4 IGP 100 [100 x (100/159,2)] = 37,2 IGP

Clculo das perdas dos ativos monetrios diante da inflao, expressas em IGP
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Exemplo de mensurao do FC em inflao

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Resultados operacionais e fluxos de caixa projetados em moeda constante. (Valores em IGP)


ANO 0
Receitas de Vendas Custo de Produo Lucro Bruto Despesas Operacionais Depreciao Perdas nos Ativos Monetrios Lucro Operacional Bruto Proviso para IR Lucro Operacional Lquido Investimento Total Lucro Operacional Lquido Depreciao Fluxo de Caixa Operacional em Moeda Constante (5.000,0) 2.066,6 1.768,8 1.946,4 3.215,6 4.234,1 (5.000,0) 1.266,6 800,0 968,8 800,0 1.146,4 800,0 2.415,6 800,0 3.434,1 800,0

ANO 1
12.037,0 (6.481,5) 5.555,5 (2.592,6) (800,0) (7,4) 2.155,5 (888,9) 1.266,6

ANO 2
12.626,3 (7.154,9) 5.471,4 (2.946,1) (800,0) (15,8) 1.709,5 (740,7) 968,8

ANO 3
13.062,4 (7.111,8) 5.950,6 (3.047,9) (800,0) (27,4) 2.075,3 (928,9) 1.146,4

ANO 4
15.978,7 (7.656,5) 8.322,2 (3.262,3) (800,0) (33,4) 4.226,5 (1.810,9) 2.415,6

ANO 5
20.100,5 (9.422,1) 10.678,4 (3.894,5) (800,0) (37,2) 5.946,7 (2.512,6) 3.434,1

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Exemplo de mensurao do FC em inflao

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Consideraes sobre os resultados obtidos: Os valores anuais projetados em unidades monetrias so divididos pelo IGP projetado para o final do respectivo perodo, obtendo-se um resultado depurado da inflao Os resultados mostram o maior peso do IR sobre o resultado real da empresa ao no considerar as variaes nos preos

Esses valores devem ser confrontados com o montante aplicado para verificar a atratividade do investimento
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Bibliografia

Captulo 14 Decises de Investimentos e Dimensionamento dos Fluxos de Caixa

ASSAF NETO, Alexandre. Matemtica financeira e suas aplicaes. 7. Ed. So Paulo: Atlas, 2002. BENNINGA, Simon Z.; Sarig, Oded H. Corporate finance: a valuation approach. New York: McGraw-Hill, 1997.

BREALEY, Richard A.; MYERS, Stewart C. Principles of corporate finance. 6. Ed. New York: McGraw-Hill, 2001.
BRIGHAM, Eugene F.; GAPENSKI, Louis C.; EHRHARDT, Michael C. Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 2001. ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE, Jeffrey F. Administrao financeira. 2. Ed. So Paulo: Atlas, 2002 VAN HORNE, James C. Financial management and policy. 12. Ed. New York: Prentice Hall, 2002.
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