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Professor Dr. Thomas M.J.

Mllers

Europische Methoden- und Gesetzgebungslehre im Kapitalmarktrecht*


Vollharmonisierung, Generalklauseln und soft law im Rahmen des Lamfalussy-Verfahrens als Mittel zur Etablierung von Standards

I. Einleitung: Die Mhlen des Gesetzgebers und Anforderungen an global vernetzte Finanzmrkte ......... 2 II. Lamfalussy-Verfahren ............................... 5 1. Das Vierstufenkonzept ............................. 5
a) Ziel und Struktur des Lamfalussy-Verfahrens im Wertpapierbereich .............................................................. 5 b) Die beteiligten Institutionen .............................. 6

2. Demokratiedefizit und Lsungsvorschlge ........... 7 III. Zur Rechtsnormqualitt einzelner Rechtstexte ...... 9 1. Die erfolgreiche Konkretisierung von Rechtspflichten und unbestimmten Rechtsbegriffen ......................... 9
a) Zum Verhltnis von erster und zweiter Regelungsebene ....... 9 b) Konkretisierung durch die 3. Regelungsebene ............... 10

2. Heranziehung der Technical advices der zweiten Stufe zur Feststellung des historischen Willens des Gesetzgebers11
a) bernahme des Technical advice durch die nationalen Aufsichtsbehrden ............................................ 11 b) Vorgaben des EuGH die Nichtbercksichtigung als Grundsatz 11 c) Historischer Wille und Andeutungstheorie .................. 12

3. Die Verlautbarungen des CESR auf der dritten Stufe 13


a) Soft Law der BaFin ........................................ 13 b) Standards, Guidelines und Recommendations des CESR auf der dritten Stufe ........................................................ 14 c) Rechtliche und faktische Bindungswirkung .................. 14 aa) Fehlende Rechtssetzungskompetenz ....................... 15 bb) Keine Auenwirkung gegenber Marktteilnehmern, insbesondere safe harbor rule ........................................... 15 cc) Zum Umfang der Bindungswirkung gegenber den nationalen Aufsichtsbehrden .......................................... 16

4. Englischsprachige Stellungnahmen des ESC und CESR und Demokratiedefizit ................................... 17

a) Bedenken gegen die Verwendung des Englischen als ausschlieliche Amtssprache .................................................. 17 b) bersetzungspflicht bei Verlautbarungen gegenber einem unbestimmten Unionspublikum .................................. 18 c) Rechtgrundlage und Verffentlichungspflicht durch die Mitgliedstaaten .............................................. 19

IV. Die Auslegungskompetenz bei Generalklauseln und unbestimmten Rechtsbegriffen im Rahmen des LamfalussyVerfahrens ............................................ 20 1. Fehlende Konkretisierungen auf der zweiten und dritten Ebene ............................................... 20 2. Die verbleibende fr Regelungskompetenz Bereiche, die des nationalen von den

Gesetzgebers

nicht

Rahmenrichtlinien umfasst sind ...................... 22 3. Zur Konkretisierungskompetenz im Anwendungsbereich von Rahmenrichtlinien des Lamfalussy-Verfahrens ......... 23
a) Zum Meinungsstreit ........................................ 23 b) Abschlieender Charakter der Vollharmonisierung und fehlende Konkretisierungskompetenz des Mitgliedstaates ................ 24 c) Konsequenzen der Vollharmonisierung - Vorabentscheidungsverfahren und Mediationsverfahren des CESR ............................. 25

V. Bewertung und Ausblick ............................. 27 1. Bestandsaufnahme des Lamfalussy-Verfahrens ....... 27 2. Rsum die Ausdehnung des Lamfalussy-Verfahrens auf andere Rechtsgebiete des europischen Wirtschaftsrechts29

I.

Einleitung:

Die

Mhlen

des

Gesetzgebers

und

Anforderungen an global vernetzte Finanzmrkte Die Mhlen des Gesetzgebers mahlen langsam, aber stetig.1 In den letzten zwei Jahrzehnten verfolgte die Europische Kommission das Konzept der Mindestharmonisierung. Auch das Kapitalmarktrecht Bereichen nationales gltigen sog. Recht war davon geprgt, In den fanden dass etwa in vielen mehr und Mindestklauseln erlaubten.
2

ausdrcklich inzwischen sich


3

strengeres nicht

Insider- ,

Brsenzulassungs-

Wertpapierdienstleistungs-RiL4

entsprechende

Formulierungen. Ein Manko dieser Mindestharmonisierung waren zudem unbestimmte Rechtsbegriffe, damit die auf inhaltliche verzichten. Konkretisierung und Harmonisierung

Beispielhaft war etwa Art. 11 der WertpapierdienstleistungsRiL. Im deutschen Recht verpflichtet 31 Abs. 2 Nr. 2 WpHG das Wertpapierdienstleistungsunternehmen, seinen Kunden alle zweckdienlichen Informationen mitzuteilen, soweit dies zur Wahrung der Interessen der Kunden und im Hinblick auf Art und Umfang der beabsichtigten Geschfte erforderlich ist.5 Aufgrund dieser Vielzahl unbestimmter Rechtsbegriffe wurde angezweifelt, berhaupt Gegenansicht ob Art. 11 Wertpapierdienstleistungs-RiL ermgliche.6 Notwendigkeit Art. dem 11 Abs. Kunden Die der 1 alle Form die weil in konkrete Auslegungsergebnisse dagegen Auslegung,

betonte

richtlinienkonformen zweckdienlichen

Wertpapierdienstleistungs-RiL

verlangt,

Informationen

geeigneter

mitzuteilen. Uneinigkeit besteht zudem, ob Banken dem Kunden nur eine allgemeine7 oder auch eine individuelle Aufklrung8 ber Risiken einzelner Wertpapiere schulden. Ebenso heftig umstritten ist, ob Discount-Broker zulssig sind, die eine Wertpapierorder ausfhren, auf Erkundigung, Aufklrung und Beratung aber vollstndig verzichten. In der Literatur wurde die Vereinbarkeit von Discount-Brokern mit 31 WpHG als unzulssige Judikatur contra legem kritisiert.9 Besonders umstritten ist schlielich, ob geschlossene Fonds unter den Wertpapierbegriff der neu erlassenen MiFID fallen, wenn diese handelbar sind. Whrend das BMF dies ablehnt, wird dies von der berwiegenden Literatur bejaht. Mit letzten Enron, Jahren WorldCom eine und Tyco von ereignete sich die in den den USund

Serie

Skandalen,

amerikanischen Wertpapiermarkt schwer erschtterten. Der USamerikanische den Gesetzgeber Act (SOX) reagierte mit einem schnell verabschiedete schon sieben Monate nach den Skandalen 2002 Sarbanes-Oxley weitreichenden

Manahmenpaket

zur

Verbesserung

der

Transparenz

und

des

Anlegerschutzes.10 Vergleichbare Skandale gab es in Italien mit Parmalat und in Deutschland mit den Unternehmen Comroad, EM.TV und Infomatec.11 Nach dem Skandal um Parmalat ist die Europische den Union wenig Brsen, spter sondern mit vor hnlichen allem in Regeln York gefolgt.12 Weil das weltweit agierende Kapital nicht nur auf europischen New Anlageziele sucht, war Europa zum Handeln quasi gezwungen. Im Kapitalmarktrecht hat der europische Gesetzgeber das sog. Lamfalussy-Verfahren eingefhrt, um auf die Globalisierung der Finanzmrkte zu reagieren. Dieses Verfahren unterscheidet sich von der bisherigen Rechtssetzung deutlich; es wollte hauptschlich das Gesetzgebungsverfahren beschleunigen und die Harmonisierung voranbringen, um vor allem im Vergleich zum US-amerikanischen Recht konkurrenzfhig zu bleiben.13 Die Rahmenbedingungen der europischen Gesetzgebung sind stndig im Fluss. Eine europische Gesetzgebungslehre ist bis heute nicht geschrieben.14 Im folgenden Beitrag soll das Verfahren vorgestellt werden. Dabei stellen sich verfassungsrechtliche (II.) und zahlreiche rechtsdogmatische Probleme (III.), deren Antworten sich nur zum Teil in dem Lissabonner Vertrag wiederfinden. Wenig geklrt ist etwa die Frage, ob dem BGH oder dem EuGH die Auslegungskompetenz offener Rechtsbegriffe zukommt. Dies mndete jngst in dem Vorwurf, die Bundesregierung riskiere ohne Not Schadensersatzansprche wegen der europischen Staatshaftung (IV). Abschlieend ist dieses neue Rechtssetzungsverfahren im europischen Wirtschaftsrecht kritisch zu wrdigen (V.). Damit soll auch die Frage beantwortet werden, ob es sinnvoll ist, das Lamfalussy-Verfahren auf andere Rechtsgebiete auszudehnen.

II. Lamfalussy-Verfahren 1. Das Vierstufenkonzept a) Ziel und Struktur des Lamfalussy-Verfahrens im

Wertpapierbereich Um den Entwicklungen der Weltmrkte gerecht zu werden, legte die Europische Kommission im Mai 1999 einen Aktionsplan Finanzdienstleistungen (Financial Service Action Plan - FSAP) zur Schaffung eines integrierten Finanzdienstleistungs- und Finanzmarktes vor. Im Einzelnen schlug man 42 Einzelmanahmen vor. Fr eine fristgerechte Durchfhrung wurde das bisherige Mitentscheidungsverfahren nach Art. 251 EG als zu langwierig angesehen.15 Unter Vorsitz von Baron Alexandre Lamfalussy setzte die Kommission im Juli 2000 einen Ausschuss der Weisen ein, der untersuchte, wie ein effizientes und dynamisches Funktionieren der Wertpapiermrkte
16

durch

EU-Regelungen

gewhrleistet werden knnte. nach dem die

Zur Beseitigung der genannten im Bereich Zwei der

Probleme schlug der Ausschuss ein vierstufiges Verfahren vor, EU-Rechtssetzung des der Rates ESC) Finanzdienstleistungen nunmehr erfolgt und das auf dem sog. Komitologiebeschluss wurden eingesetzt: Committee Securities europischen European Stufe und Stufe die werden beruht.17 und der Ausschsse (European der of den der das EU-Wertpapierausschuss

Ausschuss (Committee Auf der die

Wertpapierregulierungsbehrden Regulators CESR).18 die politischen Parlament und der

Securities

ersten

Grundentscheidungen, nach die dem

Rahmen des Regelungsprogramms vorgeben, vom Europischen Rat Europischen entwerfen auf Verfahren und Mitentscheidung gem Art. 251 EG getroffen. Auf der zweiten beschlieen ersten Die Kommission Stufe technischen Europische Parlament unter Mitwirkung des ESC und des CESR delegierten Einzelheiten Durchfhrungsbestimmungen.19

werden dabei von den jeweiligen Ausschssen ausgearbeitet und

bei

der

Ausarbeitung

des

kommissionseigenen Empfehlungen,

Vorschlags und und eine Stufe

bercksichtigt. Auf der dritten Stufe erarbeiten die im CESR vertretenen Standards gewhrleisten von Stufe 1 Aufsichtsbehrden fr die trotz und 2.22 Leitstze
20

alltgliche rechtlicher Auf der

Aufsichtsttigkeit

Unverbindlichkeit21 und letzten

kohrente und gleichwertige Umsetzung der Rechtsvorschriften vierten berprft schlielich die Kommission die Einhaltung der EURechtsvorschriften.23 Zusammengefasst spricht man von einem Vierstufenkonzept (Rahmenprinzipien, Durchfhrungsmanahmen, Zusammenarbeit und Durchsetzung).24 Mit und ein seinen Groteil 42 der Manahmen Richtlinien wurde in den der Aktionsplan

Finanzdienstleistungen inzwischen vollstndig verwirklicht25 Mitgliedstaaten umgesetzt.26 Dies geschah in einem ersten Schritt mit dem Erlass der vier Rahmenrichtlinien des FSAP im Rahmen des Lamfalussy-Verfahrens: der Marktmissbrauchs-RiL (MAD)27, der Prospekt-RiL,28 frher der der von Richtlinie
29

ber bis zu

Mrkte
30

fr Whrend Jahre

Finanzinstrumente (MiFID) Erlass

und der Transparenz-RiL. Richtlinien

neun

bentigte, betrug die durchschnittliche Dauer fr den Erlass dieser Rahmenrichtlinien im Rahmen des Lamfalussy-Verfahrens ca. 20 Monate.31 und Inzwischen verordnungen32 zu existieren den vier Durchfhrungsrichtlinien

Rahmenrichtlinien sowie Empfehlungen auf der dritten Stufe.

b) Die beteiligten Institutionen Im Rahmen des Regeln Komitologie-Verfahrens33 und Standards durch werden die die

eigentlichen

Ausschsse

erarbeitet. In der Praxis wird damit das Recht, Gesetze zu machen, vom Europischen Rat an die Kommission delegiert, die etwa 90% der Durchfhrungsgesetze wurde nun nicht erlsst.34 nur das Durch das Lamfalussy-Verfahren Komitologie-

Verfahren

verndert,

sondern

auch

das

Verfahren

um

eine

dritte und vierte Stufe erweitert. Durch das Lamfalussy-Verfahren wurde der ESC angeregt und dann eingesetzt.35 Er setzt sich aus hochrangigen Vertretern der Mitgliedstaaten zusammen;36 Der ESC ist auf der zweiten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens fr den Erlass der Durchfhrungsmanahmen37 zustndig, die der Kommission vom Rat und Europischen Parlament aufgrund des Basisrechtsakts der ersten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens bertragen wurden. Er wird dabei als Regelungsausschuss im Rahmen des Regelungsverfahrens mit Kontrolle nach Art. 5a des Komitologiebeschlusses38 ttig. Der CESR ist aus dem Ende 1997 gegrndeten Forum of European wurde CESR Securities Commissions und (FESCO) sich auch hervorgegangen39, aus auf hochrangigen Stufe 3 des 2001 wird eingesetzt40 sowohl auf setzt 2 als

Mitgliedern der nationalen Regulierungsbehrden zusammen. Der Stufe Lamfalussy-Verfahrens ttig: Auf Stufe 2 gibt er fr die Kommission technische Ratschlge (Technical advices) zu einem Entwurf einer Durchfhrungsmanahme ab. Die Kommission prft den Vorschlag des CESR und bercksichtigt diesen bei der Erstellung ihres Entwurfs. Auf Stufe 3 besteht die Aufgabe des CESR darin, die einheitliche Umsetzung und Anwendung des Gemeinschaftsrechts zu koordinieren.41 Alle Rechtstexte des CESR finden sich in englischer Sprache auf einer eigenen WebSeite.42

2. Demokratiedefizit und Lsungsvorschlge In der politischen Diskussion ist in der Vergangenheit ein Demokratiedefizit angeprangert worden, weil statt Rat und Parlament nun private Expertengremien faktisch Recht setzen wrden.43 Allerdings ist heutzutage weitgehend anerkannt, dass sich der Gesetzgeber des Wissens von Experten bedienen

muss, um auf aktuelle Strmungen angemessen reagieren zu knnen.44 hnlich wie im deutschen Recht unterscheidet auch der EuGH zwischen Vorschriften von wesentlicher Bedeutung fr eine bestimmte zu regelnde Materie, die vom Gemeinschaftsgesetzgeber selbst erlassen werden mssen und anderen Durchfhrungsmanahmen, die der Gesetzgeber an die Kommission bertragen kann.45 Art. 249b des Lissabonner Vertrages nimmt nun dieses Bestimmtheitsgebot auf.46 Die Forderung nach grerer Teilhabe des europischen Parlamentes wurde im Juli 2006 durch den dritten Komitologiebeschluss des Rates 2006/512/EG erstritten47; wiederum sieht der Lissabonner Vertrag nun auch ein Beteiligungsrecht des Parlamentes fr Durchfhrungsmanahmen vor.48 Schlielich hat die Kommission mit dem LamfalussyVerfahren nun die Transparenz ausdrcklich als eines ihrer Ziele beschrieben.49 Dazu konsultiert die Kommission auf der zweiten Stufe zunchst den ESC und ersucht im Anschluss den CESR, hat technische der Einzelheiten in einem innerhalb offenen einer und und bestimmten Frist fr die Durchfhrungsmanahme herauszuarbeiten. Hierbei Ausschuss transparenten Verbraucher eine zu Verfahren zu Marktteilnehmer, Der CESR Endnutzer hat

konsultieren50 und danach der Kommission eine Stellungnahme bermitteln. hierfr ffentliche Erklrung ber die Konsultationspraxis abgegeben.51 Auch auf der dritten Stufe findet ein Informationsaustausch zwischen den Regulierungsbehrden Panel und den das Marktteilnehmern sich aus statt; hierfr wurde innerhalb des CESR ein Market Participants Consultative geschaffen, hochrangigen Vertretern der Marktteilnehmer zusammensetzt.52 Das Verfahren besteht aus Consultation papers, Feedback Statements und dann den Standards, Recommendations und Guidelines. Schon Art. 1 Abs. 2 EU bestimmt, dass in der Union der Vlker Europas die Entscheidungen werden. Die mglichst offen und brgernah getroffen Beteiligungsmglichkeiten

erffnen jedermann Rechnung

zwar

auch

dem

Lobbyismus Stellung dient

ihre zu

Tore. den

Weil

aber zu

aufgerufen getragen:

ist, Es

Entwrfen

nehmen, wird in hohem Ma dem Prinzip der ffentlichkeit neben der Legitimation, Rationalitt und Information vor allem der Akzeptanz bei der Bevlkerung durch Partizipation und Kontrolle.53 Vergleicht man diese Gesetzgebung so ist Im mit die den oft im Huckepackim in den hohem oder Mae Eilverfahren Bundestag54, sichergestellt. durchgepeitschten Vergleich Gesetzen zu Deutschen frheren

Transparenz

Komitologieverfahren wurden damit zahlreiche rechtsstaatliche Einwnde entkrftet.

III. Zur Rechtsnormqualitt einzelner Rechtstexte 1. Die erfolgreiche Konkretisierung von Rechtspflichten und unbestimmten Rechtsbegriffen a) Zum Verhltnis von erster und zweiter Regelungsebene Das die Lamfalussy-Verfahren Vielzahl der sind fhrt dazu, und dass die

Konkretisierungsdichte der einzelnen Normen steigt und damit Generalklauseln werden die die konnte. einzelnen der unbestimmten durch die der Pflichten Rechtsbegriffe verringert Schon

Rahmenrichtlinien wurden etwa

Marktteilnehmer weiter deutlich angestiegen. Durch die MAD erstmals Pflichten Finanzanalysten konkretisiert: Interessenkonflikte sind nun zu offenbaren.55 Ebenso wurden die eingangs erwhnten Pflichten des Art. 11 Wertpapierdienstleistungs-RiL nun zwischen Finanzportfolioverwaltung deutlich konkretisiert, Beratung wird. sich muss (Art. Whrend fr 19 indem und das eine Abs. 4 Aufklrung, unterschieden

Wertpapierdienstleistungsunternehmen Anlageziele des Kunden erkundigen

Beratungsleistung auch ber die finanziellen Verhltnisse und

10

MiFID), beschrnkt sich die Erkundigung bei der Aufklrung auf die Kenntnisse und Erfahrungen des Kunden bezogen auf den jeweiligen Produkttyp, Art. 19 Abs. 5 MiFID. Die Aufklrung kann auch in standardisierter Aufklrung, die Form sich erfolgen; auch auf eine das individualisierende

konkrete Wertpapier bezieht, ist damit nicht erforderlich.56 Zudem erlaubt Art. 19 Abs. 6 MiFID das Discount-Broking und begrenzt dieses auf nicht komplexe Finanzinstrumente. Die eingangs genannten Rechtsprobleme haben sich damit weitgehend erledigt.57 Zum Teil wurde allerdings auch kritisiert, dass zu viele Detailregeln auf der ersten Stufe geregelt wurden, die eigentlich auf die zweite Stufe gehrt htten.58 Weil das Parlament nun auch auf der zweiten Stufe hinzugezogen wird,59 knnten die Rahmenrichtlinien bei einer Novellierung entschlackt werden.

b) Konkretisierung durch die 3. Regelungsebene Art. 1 Ziff. 1 MAD definiert Art. 1 als der Rahmenrichtlinie Durchfhrungs-RiL eine Liste von

Insiderinformationen, auf der dritten der

welche Ebene

2003/124/EG konkretisiert. In den Guidelines des CESR wird beispielhaft in an Des Art. 13 sich Der der den Abs. in Sachverhalten genannt, welche Insiderinformationen darstellen knnen, Liste etwa Wechsel stark nach Geschftsfhrung.60 Diese bisherigen mssen 6 MiFID Art. 51 deutschen Behrden berwachen; Abs. 3 diese und erinnert

Emittentenleitfaden.61 Wertpapierfirmen Konkretisierungen Durchfhrungs-RiL Aufzeichnung

Weiteren

finden

2006/73/EG.

CESR Die

przisiert

Angaben in einer Recommendation nun weiter, indem die Art der typisiert wird.62 Guidelines Recommendations konkretisieren zahlreiche Begriffe.

11

2. Heranziehung der Technical advices der zweiten Stufe zur Feststellung des historischen Willens des Gesetzgebers a) bernahme des Technical advice durch die nationalen

Aufsichtsbehrden Auf der 2. Stufe des Lamfalussy-Verfahrens bert der CESR nur Rat und Parlament, gibt aber keine eigene Stellungnahme ab. In der Praxis zeigen sich Unsicherheiten, wie mit solchen Technical Advices zu verfahren ist. Die Bundesanstalt fr Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) beruft sich in ihrem Emittentenleitfaden ausdrcklich auf einen Technical advice des CESR der zweiten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens. und damit keine Inhaltlich geht es um die Frage, welche Informationen das Unternehmen nicht unmittelbar betreffen Insiderinformationen darstellen.63

b)

Vorgaben

des

EuGH

die

Nichtbercksichtigung

als

Grundsatz Es erscheint zielfhrend, sich an den Anforderungen des EuGH zu orientieren, um festzustellen, ob ein solcher Verweis der BaFin auf den Technical Advice rechtlich stimmig ist. Der EuGH ist bei der von Heranziehung als die ihr Kommission des und historischen Rat in
64

Willens keine

deutlicher

strenger

deutsche Inhalt von Rat

Rechtsprechung. finden der fraglichen zur

Stellungnahmen

Bercksichtigung, grundstzlich historischen kontrovers Abs. 7 S. ab,

wenn

Bestimmung keinen Ausdruck gefunden hat. Erklrungen Auslegung heranzuziehen, Solche die

Der EuGH lehnt es Kommission weil zahlreiche finden eine

und

Gemeinschaftsrechtsakte bis zu ihrer Verabschiedung hchst behandelt 1 MiFID werden.65 erstellt Kontroversen Wertpapierfirma sich auch whrend des Lamfalussy-Verfahrens. Nach Art. 19 Aufzeichnung, die das Dokument oder die Dokumente mit den

12

Vereinbarungen zwischen der Firma und dem Kunden enthlt, die die Rechte und Pflichten der Parteien sowie die sonstigen Bedingungen seinem festlegen, zu denen die dass Wertpapierfirma dem Kunden das Dienstleistungen fr den Kunden erbringt. Der CESR hatte in Technical advice auf geregelt, einem Vertragsdokument dauerhaften Datentrger

bereitzustellen und die Zustimmung des Kunden durch dessen Unterschrift zu beweisen ist.66 Nach Meinung der Kommission gingen diese Vorschlge ber die Verpflichtungen der MiFID hinaus, da diese nur den Inhalt der Aufzeichnung, nicht aber die Dokumentation damit harmonisiere.67 auch
69

Der

Vorschlag

des sieht

CESR die zur

wurde

zurckgewiesen.68 keine

Konsequenterweise weiteren

Durchfhrungs-RiL Dokumentation vor.

Bestimmungen

Selbstredend war damit auch nicht dem

Technical advice zu folgen.

c) Historischer Wille und Andeutungstheorie Nach dem bisher Gesagten war die bernahme des Technical advice durch die BaFin vorschnell: Bevor die nationale Aufsichtsbehrde solche Technical advices heranzieht, sollte sie zuerst prfen, ob positive Hinweise in der DurchfhrungsRiL oder negative Hinweise durch die Kommission existieren.70 Ein Beispiel fr eine solche Andeutung des historischen Willens in der entgltig verabschiedeten Norm knnte sich etwa in der Prospekt-RiL finden. Bei grenzberschreitenden Prospekten Amtsprache ansonsten zwischen muss des gibt einer nur die die Prospektzusammenfassung verfasst in Art. dem Emittenten 19. in die Neben der Wahl dem Aufnahmemitgliedstaates Richtlinie und anerkannten einer werden,

internationalen

Finanzkreisen

gebruchlichen

Sprache,

Prospekt kann der Emittent auch auf Dokumente auerhalb des Prospektes verweisen, Art. 11. Unklar ist, ob eine gespaltene Sprachwahl zulssig ist, also das Prospekt in einer anderen

13

Sprache als die begleitenden Dokumente verffentlicht werden darf. Damit drfte die berwachung durch die Aufsichtsbehrden allerdings erschwert werden. Der Technical advice des CESR verbietet eine solche Zweisprachigkeit, ohne dass ein solches Verbot in der Durchfhrungs-RiL ausdrcklich aufgenommen aber aus herauslesen, Informationen wurde.71 28 wonach und Mittelbar Abs. 5 der die sich lsst sich dieses Ergebnis 809/200472 dass nicht Art. Durchfhrungs-VO Emittenten

bemhen,

Verweise den Anlegerschutz in Form von Verstndlichkeit der ihrer Zugnglichkeit beeintrchtigen.73 Ob der Technical advice zur Klrung der Rechtslage und Auslegung von Art. 28 Abs. 5 Durchfhrungs-RiL herangezogen werden darf, drfte nach den engen Vorgaben des EuGH aber eher zweifelhaft sein.

3. Die Verlautbarungen des CESR auf der dritten Stufe a) Soft Law der BaFin Im Kapitalmarktrecht werden in Deutschland Als (BMF) dem als BMF neben Gesetzen ist das die das Recht die BaFin zu

auch

Rechtsverordnungen der der die hat

erlassen. Finanzen BaFin

Exekutive dazu aber hat

Bundesministerium regelmig eingerumt, allerdings erlassen. Schreiben dass keine Die sind

ermchtigt;

Gesetzgeber kann.74 BaFin

Bundesoberbehrde Regelungen

Rechtsverordnung

erlassen von als der

Ansonsten

Kompetenz,

verbindliche

erlassenen

Leitfden, bzw.

Verlautbarungen, Bekanntmachungen, Rundschreiben und sonstige schlichtes Verwaltungshandeln norminterpretierende der Rechtsliteratur nach Verwaltungsvorschriften verglichen 35 Abs. den und 6 bilden WpHG einzustufen.75 law.76 Die ist oder eine ohne den

Rechtlich werden sie mit der Unverbindlichkeit von Meinungen soft etwa Richtlinie

norminterpretierende Bindungswirkung gegenber

Verwaltungsvorschrift Marktteilnehmern

14

Gerichten, wie jngst auch der BGH betonte.77 Weil sich die Marktteilnehmer orientieren und an solchen auch Verlautbarungen blicherweise der BaFin aber kommt diese beachten,

ihnen ein hohes Ma an faktischer Bindungswirkung zu.

b) Standards, Guidelines und Recommendations des CESR auf der dritten Stufe Der CESR hat auf der dritten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens die Normen der ersten und zweiten Stufe zu konkretisieren.78 Ziel ist es, die Umsetzung und Durchfhrung der auf den ersten beiden Stufen erlassenen Rechtsakte der einzelnen nationalen Aufsichtsbehrden zu harmonisieren.79 Dies geschieht durch unverbindliche Standards, Guidelines und Recommendations80 wobei sich Guidelines im Regelfall an die Aufsichtsbehrden und Recommendations direkt an die Marktteilnehmer richten.81 Die Rechtsqualitt dieser Manahmen ist wenig geklrt. Die bisherige Einschtzung der Literatur reicht von der absoluten Unverbindlichkeit der Recommendations und Guidelines82 ber eine faktisch rechtssetzende Leitfunktion83 bis hin zu einem Vergleich mit Richtlinien nationaler Aufsichtsbehrden zur Konkretisierung von Rechtsbegriffen.84

c) Rechtliche und faktische Bindungswirkung Diese berlegungen gilt sind es zu der Przisierung unterscheiden zugnglich. zwischen Im der

Einzelnen

Rechtssetzungskompetenz (aa), einer Bindungswirkung gegenber den Marktteilnehmern, die ggf. zu einer safe harbor rule fhrt (bb) und der Bindungswirkung gegenber den nationalen Aufsichtsbehrden (cc).

15

aa) Fehlende Rechtssetzungskompetenz Im Unterschied zum WpHG ist in keiner europischen Rahmen-RiL eine Aufgabenzuweisung an den CESR enthalten. Dem CESR kommt damit nur eine Befugnis zur Interpretation des auf den ersten beiden Stufen vorgegebenen Rechts zu. ber die Vorgaben von Rahmen- und Durchfhrungsrichtlinien bzw. -verordnungen darf der CESR nicht hinausgehen.85 Die Arbeiten des CESR auf der dritten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens im Schlussbericht werden der deshalb als konsequenterweise schon Weisen

rechtlich unverbindlich eingestuft.86 Dem entspricht auch die Selbsteinschtzung des CESR, wonach Recommendations keinen Akt der Gesetzgebung folgen aus darstellen ist.87 dritten der und Stufe kein Aus nationaler europischer keine weiteren Umsetzungsakt Perspektive Rechtspflichten. erforderlich

bb)

Keine

Auenwirkung

gegenber

Marktteilnehmern,

insbesondere safe harbor rule Zudem verspricht der CESR den Marktteilnehmern eine safe habor rule, soweit die Guidelines bzw. Recommendations eingehalten werden. Wrtlich heit es: They should also be understood as a safe harbour to ensure that Investment firms, MTFs and regulated markets fulfil their respective obligations when following the proposed guidelines and recommendations.88 Solch eine safe habor rule anzunehmen, erscheint aber nicht unproblematisch. einer kraft die der Nach deutschem Recht kann bei eine die der da verffentlichten Verwaltungsvorschriften unabhngig von den Voraussetzungen Selbstbindung Allerdings wird Rechtmigkeit verffentlichen gleichheitsrechtlichen Vertrauensschutzes Bindungswirkung stets Verwaltungspraxis Bindung durch bzw. eintreten.89

stndigen

Verwaltungsvorschriften

begrenzt,

16

rechtswidrige CESR knnen

Verwaltungsvorschriften damit rechtswidrige

regelmig

nichtig des CESR

sind.90 Im Gegensatz zu dem missverstndlichen Wortlaut des Interpretationen der keinen Vertrauensschutz zugunsten Marktteilnehmer

erzeugen. Diese berlegungen werden durch das englische Recht besttigt: Die Guidance der Financial Service Authority FSA sind fr die Normadressaten nicht bindend und erzeugen auch keine Wirkung auf die Beweislast in einem privatrechtlichen Rechtsstreit.91

cc) Zum Umfang der Bindungswirkung gegenber den nationalen Aufsichtsbehrden Schlielich ist die Formulierung, in welchem Umfang die

Recommendations die nationalen Behrden binden, nicht sehr glcklich formuliert: CESR Members will apply the guidelines in die their
92

day-to-day

regulatory oder

practices auf

on

voluntary Basis die

basis.

Unklar bleibt, ob die nationale Aufsichtsbehrde zwingend htten nur freiwilliger

Guidelines

befolgen muss. In der Literatur wird zum Teil behauptet, die Mitgliedstaaten sich verbindlich verpflichtet, Empfehlungen des CESR in der tglichen Arbeit anzuwenden.93 Dafr liee sich anfhren, dass sich die im CESR vertretenen nationalen Aufsichtsbehrden einig sind, dass die Einhaltung der CESR-Regeln zu einem rechtmigen Verhalten der Marktteilnehmer fhrt.94 Allerdings soll schon nach dem Wortlaut die Bindung nur auf freiwilliger Basis erfolgen. Zudem fehlt es an einer eindeutigen Erklrung der Aufsichtsbehrden auf nationaler Ebene, liee. die die einen entsprechenden lsst sich Verhaltens95 das Bindungswillen auch dem nicht Willen gilt,96 der erkennen Vorwurf sich CESR sie wenn des kann Schlielich

widersprchlichen nationale Weil widersetzt.

aufrechterhalten,

Aufsichtsbehrde

Mehrheitsprinzip

17

nmlich

ohne

weiteres

auf

europischer

Ebene

berstimmt

werden. Die fehlende Bindungswirkung entspricht auch der z.Z. herrschenden Ansicht der BaFin.97 Im Ergebnis kommt damit ein Vergleich zu norminterpretierenden Verwaltungsvorschriften in Betracht, wie sie bei der Richtlinie nach 37 Abs. 6 WpHG98 oder dem Emittentenleitfaden99 bekannt sind. Die Empfehlungen des CESR sind damit keine rechtlich bindenden Pflichten. Sie schaffen aber auf tatschlicher Ebene Standards, die sich ber kurz oder lang durchsetzen knnen.

4.

Englischsprachige

Stellungnahmen

des

ESC

und

CESR

und

Demokratiedefizit a) Bedenken gegen die Verwendung des Englischen als

ausschlieliche Amtssprache Stellungnahmen die anderen des ESC100 und der das des EU CESR werden bisher Die Die

ausschlielich in englischer Sprache publiziert und nicht in Amtssprachen fr bersetzt.101 Stellungnahmen des ESC und des CESR auf Level 2 sind Teil des Gesetzgebungsverfahrens Tertirrecht.102 Recommendations des CESR auf der dritten Stufe wenden sich direkt an die Marktteilnehmer. Da die Marktteilnehmer sich am Gesetzgebungsverfahren beteiligen knnen und sollen, sind sie gezwungen, sein. Die in englischer Sprache des zu kommunizieren. wird damit Alle fr Marktteilnehmer mssen damit der englischen Sprache mchtig Transparenz Verfahrens oder diejenigen Marktteilnehmer eingeschrnkt, die nicht ber die entsprechende Sprachkompetenz bersetzungsbros verfgen. In der politischen Diskussion finden sich folglich Stimmen, die die ausschlieliche Verwendung der englischen Sprache kritisieren.103 Nimmt man die oben genannte104 Transparenz ernst, sind diese berlegungen nicht von der Hand zu weisen. Neben diesen formalen Bedenken ndert sich aber auch inhaltlich die Rechtssetzung. Aufgrund der Dominanz der

18

englischen Sprache werden die verwendeten Begriffe mit dem historischen und teleologischen Vorverstndnis des englischen Rechts verwendet.105 Dieser sondern und eingefhrten Einwand sich des ist sehr CESR nicht etwa theoretischer an den stark die des FSMA von Natur, eingangs an den 2002 dem

zeigt

deutlich

schon

Begrifflichkeiten: Rechtsbegriffen, FSA eine eine autonome Auslegung,

Standards, sich welche in die

Recommendations englische europischen

Guidelines

orientieren

gleichlautenden verwendet.106 Rechts, also Ob

Wertpapieraufsichtsbehrde

ihren

Auslegung

unabhngig

Vorverstndnis eines Mitgliedstaates vorzunehmen ist, wie sie der EuGH in stndiger Rechtsprechung fordert,107 dann wirklich noch gelingt, erscheint zweifelhaft.

b) bersetzungspflicht bei Verlautbarungen gegenber einem unbestimmten Unionspublikum Die Verlautbarungen des CESR auf Stufe 3 haben das Ziel, Begriffe zu konkretisieren. Im Lamfalussy-Bericht108, den Komitologie-Beschlssen oder der Charter des CESR109 findet man zum Sprachenregime nichts. Nach Art. 290 EG wird die Sprachenfrage einstimmig durch den Rat bestimmt. Die Regelung umfasst den internen Gebrauch als Arbeitssprache sowie die Verwendung existiert im zwar externen ein Verkehr als Amtssprache.110 Rechtsgrundsatz Es des ungeschriebener

primren Gemeinschaftsrechts, dass der Brger die von ihm betroffenen Rechtsakte in der Sprache seines Mitgliedstaates zur Kenntnis nehmen knnen muss.111 Bei den Verlautbarungen des CESR auf Stufe 2 und 3 liegt aber eine unmittelbare Betroffenheit des Brgers nicht vor, weil die Dokumente der zweiten und dritten Stufe, wie gesehen, keine Rechtswirkungen entfalten. In der Literatur wird aber eine bersetzung auch fr nicht rechtsverbindliche Schriftstcke gefordert, wenn

19

diese sich an ein unbestimmtes Unionspublikum wenden.112 Die Verlautbarungen auf Stufe 3 haben ein hohes Ma an faktischer Bindungswirkung. Auslegung kann hnlich dann bei auf kann der der den ohne wie die richtlinienkonforme Rechtstext die der durch zu nationale des europische unbestimmten weiteres

Recommendations Aufsichtsbehrde einwirken. Dies

Anwendung

Rechtsbegriff Belastungen

Adressaten fhren.113

c)

Rechtgrundlage

und

Verffentlichungspflicht

durch

die

Mitgliedstaaten Trotzdem scheint die Forderung der Literatur, die Dokumente zu bersetzen, zu weitgehend, weil damit die berlegungen nicht bercksichtigt als im werden, die fr die Verwendung Schon des rein als Englischen London114 die einzige Amtssprache sprechen. das die

faktisch erzwingt die Dominanz der Brsen in New York und Kapitalmarktrecht Marktteilnehmer und ermglicht auch Englische Arbeitssprache.115 Die Beschrnkung auf eine Sprache kann fr meisten Rechtsdiskussion Schlielich erleichtern schnelles Handeln.

frdert eine einzige Sprache auch die Effizienz der Arbeit, so dass im Grundsatz nichts dagegen einzuwenden ist, wenn sich ein die Kommission intern einer auf wenige Arbeitssprachen Institution. beschrnkt.116 Das Lamfalussy-Verfahren ist allerdings nicht internes Verfahren Behrde oder Inzwischen hat aber etwa der Rat fr die Gemeinschaftsmarke die 23 Amtssprachen auf Deutsch, Englisch, Franzsisch und Spanisch reduziert.117 Der EuGH hat dies gebilligt, weil der Brger keinen Anspruch darauf habe, dass alles, was seine Interessen berhren knnte, unter allen Umstnden in seiner Sprache verfasst sein msste.118 Im Sinne einer vermittelnden Ansicht knnte man eine verfahrensrechtliche Lsung mit zwei Vorgaben favorisieren:

20

Die

Wesentlichkeitstheorie durch den

verlangt,

dass

alle

wichtigen werden;

Entscheidungen

Gesetzgeber

getroffen

Transparenz durch Verfahren erfordert die Partizipation der Brger am Gesetzgebungsverfahren.119 Es erscheint sachgerecht und erforderlich, dass erstens der Rat die Verwendung nur einer einzigen Amtssprache fr ESC und CESR verbindlich und eindeutig durch ein europisches Gesetz regelt, also in einer Richtlinie einschlgigen Grundstze umgesetzt erkennen Behrden und praktischerweise der gerecht die dass zu mglichst ersten bei der Stufe. sollten in Um den dem der Rahmenrichtlinien der der

Rechtsstaatsgebot gelten, werden, kann.


120

werden, EuGH

dieselben

Umsetzung Rechte die in

Richtlinien verlangt, nmlich dass sie so klar und eindeutig Brger seine zweitens unschwer eigenen Deshalb sollten nationalen

verpflichtet

sein,

diejenigen

Regeln

nationalen Verlautbarungen zu verffentlichen, die sie auf freiwilliger Basis anwenden. Weil es sich bei Verlautbarungen der Stufe drei um nicht verbindliches Recht handelt, mssen diese, anders als bei den europischen Richtlinien121, aber nicht durch Gesetze oder Richtlinien umgesetzt werden, sondern nur durch das soft law der BaFin122.

IV.

Die

Auslegungskompetenz Rechtsbegriffen im

bei

Generalklauseln des

und

unbestimmten Verfahrens

Rahmen

Lamfalussy-

1. Fehlende Konkretisierungen auf der zweiten und dritten Ebene Trotz der Verlautbarungen des CESR auf der 2. und 3. Stufe verbleiben weiter zahlreiche Regelungslcken und unbestimmte Rechtsbegriffe. damit angewendet Bei der praktischen Fr die Arbeit ergeben sich weiterhin Unklarheiten, wie bestimmte Begriffe ausgelegt und werden. Ad-hoc-Mitteilung findet

21

sich

nur

die zu

Pflicht,

Insiderinformationen Art. 6 Abs. 1

so

bald

als

mglich

verffentlichen,

MAD.

Weitere

Konkretisierungen finden sich weder in einer DurchfhrungsRiL noch in Guidelines des CESR. Damit bleibt offen, ob etwa die eine Verpflichtung besteht, der auch am Wochenende anhand Ad-hoceines Mitteilungen zu verffentlichen.123 Oder: Der CESR hat zwar Konkretisierung Insiderinformation Kataloges auf der 3. Stufe vorgenommen. Unklar bleibt aber, ob der Wechsel von weniger wichtigen Aufsichtsratsmitgliedern eine Insiderinformation darstellt.124 Nicht geklrt ist weiterhin, wann eine Information hinreichend wahrscheinlich ist, um zu einer Insiderinformation zu werden.125 Besonders umstritten ist, ob der geschlossene MiFID fallen, Fonds wenn unter den Wertpapierbegriff diese handelbar

sind126. Whrend das BMF dies ablehnt127, wird dies von der berwiegenden Literatur128 und den Verbnden129 bejaht, weil schon der Wortlaut fr eine Einbeziehung spricht. Die BaFin ist der Meinung, der Wortlaut sei unklar und deshalb sei sie zur Konkretisierung des Begriffs befugt.130 Die Beispiele lieen sich beliebig vermehren.131 Ob nationale Gerichte oder aber der EuGH unbestimmte Rechtsbegriffe dem EuGH eine konkretisieren ausschlieliche drfen, ist in der Rechtsliteratur heftig umstritten. Whrend man ursprnglich Konkretisierungskompetenz zusprach132 oder aber eine solche vehement verneinte133, lehnt eine neuere Ansicht eine solche generelle Zuweisung ab und mchte die in dem jeweiligen Rechtsakt im Einzelfall intendierte Rechtsangleichung als Mastab fr die jeweilige Konkretisierungskompetenz heranziehen.134 Auch der EuGH hat in zwei jngeren Entscheidungen eine solche differenzierendere Haltung eingenommen.135

22

2.

Die

verbleibende fr

Regelungskompetenz Bereiche, die

des

nationalen von den

Gesetzgebers

nicht

Rahmenrichtlinien umfasst sind Die Regelungskompetenz steht dem Mitgliedstaat etwa dann zu, wenn die europische Recht Richtlinie
136

ausdrcklich wird

auf man

das die

nationale

verweist.

Unstrittig

Regelungs- und damit auch die Konkretisierungskompetenz dem Mitgliedstaat fr Bereiche einrumen, die von der Richtlinie nicht erfasst wurden. Im Einzelnen ist hierfr jeweils zu klren, ob die Richtlinie ein Rechtsgebiet abschlieend regelt. Oft wird man den abschlieenden Charakter nur fr die explizit geregelten Bereiche bejahen knnen. Auerhalb des persnlichen Die MAD oder sachlichen etwa Der die Anwendungsbereichs hat der fr den der Ebenso von nationale Gesetzgeber dann weiterhin die Regelungskompetenz. verbietet Mrkte.
137

Marktpreismanipulation gehrt nicht und sein. zu

geregelte das ohne

Freiverkehr

geregelten Mrkten. Deshalb durfte der deutsche Gesetzgeber Verbot an die von Vorgaben Art. 19 Beratung umfasst. und Insidergeschften138 der MiFID und So der ist MAD gebunden zu Marktpreismanipulation139 auch auf den Freiverkehr anwenden, strukturiert Aufklrung, Richtlinie zwar einzelne Bereiche

Vermgensverwaltung. anerkannt, der als dass

Allerdings der

werden Mischformen zwischen einzelnen Typen nicht von der zwischen ein Anlageberatung Vertragstypus der Vermgensverwaltung ist, eigener

einzuordnen die die sowie bei wiederholt

Vermgensberatung beim eine Anleger als und die

bezeichnet wird. Er zeichnet sich dadurch aus, dass wie bei Anlageberatung im aber Dispositionsbefugnis zur eigentlichen Vermgensbetreuung eine die aktive, Pflicht verbleibt; umfasst Unterschied Anlageberatung

Dauerschuldverhltnis ausgestaltete laufende berwachung des Kundenvermgens umfassende Rechtsprechung individuelle Auch hat zur Beratung Transaktionen.140

nachtrglichen

23

Berichtigung von Informationen und Ausknften statuiert, wenn besonderes Vertrauen in Anspruch genommen wurde.141 In allen diesen Fllen werden die Rechtspflichten nicht von Art. 19 Abs. 4, 5 MiFID umfasst, sondern bestehen neben dem europischen Recht.142

3.

Zur

Konkretisierungskompetenz

im

Anwendungsbereich

von

Rahmenrichtlinien des Lamfalussy-Verfahrens a) Zum Meinungsstreit Deutlich Flle


143

komplizierter

liegen

aber

die

oben

genannten

, in denen vom Wortlaut die Rahmen-RiL einschlgig

ist, aber der unbestimmte Rechtsbegriff eine Konkretisierung erfordert. Zum Teil wird behauptet, der Mitgliedstaat sei zur Konkretisierung des unbestimmten Rechtsbegriffs befugt, soweit der Wortlaut der Richtlinie unklar sei.144 Dafr liee sich vortragen, dass es jngst der EuGH in der Rechtsache Freiburger Kommunalbauten dem nationalen Gericht berlassen hatte, bei der Auslegung von Allgemeinen Geschftsbedingungen eines Werkvertrages Auch der die Missbruchlichkeit der MAD der Klausel fr zu prfen.145 Wortlaut knnte eine

Konkretisierungskompetenz der Mitgliedstaaten sprechen, denn er erlaubt den nationalen Aufsichtsbehrden als zustndigen Stellen, geregelten Orientierungshilfen Fragen zu den in der (). Richtlinie Diese herauszugeben

Orientierungshilfen sollten mit der Richtlinie und den nach dem Ausschussverfahren erlassenen Durchfhrungsmanahmen in Einklang stehen.146

24

b)

Abschlieender

Charakter

der

Vollharmonisierung

und

fehlende Konkretisierungskompetenz des Mitgliedstaates Eine solche Ansicht stnde jedoch im diametralen Gegensatz zur Zielsetzung des Lamfalussy-Verfahrens, das zwei Stufen der Rechtssetzung und eine dritte Stufe zur Auslegung und Konkretisierung der ersten zwei Rechtsquellen umfasst. Der Begriff der Vollharmonisierung wird zwar an keiner Stelle erwhnt. Im Gegensatz zu den frheren Richtlinien finden sich keine Mindestklauseln mehr in den Rahmenrichtlinien.147 Zudem sprechen einige Formulierungen fr eine Vollharmonisierung, wie in der MiFID die Worte: Die Mitgliedstaaten erlegen diesen Wertpapierfirmen oder Kreditinstituten in den von der vorliegenden zustzlichen dass die MAD alle Richtlinie erfassten auf.148 Bereichen Fr Einzelfragen ermchtigt.
149

keine eine die Zudem ihren eine

Anforderungen nur zu vier in

Vollharmonisierung bei der MAD lsst sich zudem anfhren, bestimmten Recht Mitgliedstaaten verweisen Mit diesem strengerem

Rahmenrichtlinien ist das Ziel und deutlichen

in

Erwgungsgrnden ausdrcklich auf das Lamfalussy-Verfahren.150 Verfahren verbunden, einheitliche Gesetzgebung zu einer Rechtsanwendung Regelungsdichte des neuen

sicherzustellen.151 Ganz ohne Zweifel haben die 3 Stufen des Lamfalussy-Verfahrens gefhrt, so dass von einer Vollharmonisierung

Rechts auszugehen ist.152 Auch die Freiburger Kommunalbauten-Entscheidung steht

dazu nicht im Widerspruch, sondern besttigt dieses Ergebnis: Weil das Werksvertragsrecht auf europischer Ebene noch nicht harmonisiert ist, ist es geradezu zwingend, dass der EuGH dem nationalen dieser Richter das die zu Auslegungskompetenz Missverhltnis Soweit der gesetzlichen berlsst. der Nur kann grobe Allgemeinen seiner die

Geschftsbedingungen Rechtsordnung

Besonderheiten EuGH

feststellen.

allerdings

Missbruchlichkeit selbst feststellen kann, nimmt er seine

25

Konkretisierungswurde mit dem

und

Auslegungskompetenz aber

auch eine

wahr.153

Im

Gegensatz zur fehlenden Harmonisierung des Werkvertragsrechts Lamfalussy-Verfahren eingefhrt. Man umfangreiche auch den Harmonisierung dass wird deshalb

Erwgungsgrund 37 der MAD154 einschrnkend so zu lesen haben, Orientierungshilfen mit den europischen Vorgaben, insbesondere auf Level 3, nicht nur bereinstimmen sollen, sondern mssen. Dies wrde dann mit der oben aufgestellten Forderung auch auf nationalen mchten.155 bereinstimmen, nationaler Ebene die zu Verlautbarungen verffentlichen, diese der Stufe 3 soweit die

Wertpapieraufsichtsbehrden

anwenden

c)

Konsequenzen

der

Vollharmonisierung

Vorabentscheidungsverfahren und Mediationsverfahren des CESR Die Vollharmonisierung frher des Kapitalmarktrechts Whrend beherzt die die htte dann

zweierlei

Konsequenzen: recht

nationale unbestimmten

Aufsichtsbehrde

Rechtsbegriffe konkretisierte156, msste diese nun die drei Regelungsebenen des Lamfalussy-Verfahrens beachten. Mit der ausdrcklichen wre dann Auslegungskompetenz grundstzlich auch auf europischer Form Ebene von jegliche

Konkretisierungskompetenz auf nationaler Ebene innerhalb des persnlichen und sachlichen Anwendungsbereichs der Richtlinie unvereinbar. Auch strengeres nationales Recht wre in den harmonisierten Konsequenz und Bereichen nicht fr mehr zulssig. In der sprche dies eine Die auch der ausschlieliche von von einer der

Zustndigkeit des EuGH, dem letztlich die KonkretisierungsAuslegungskompetenz behauptete des ist Begriffs folglich zukommt.157 und wohl Literaturstimme Konkretisierung unklar sei,
158

Bundesregierung geteilte Ansicht, der Mitgliedsstaat sei zur befugt, soweit In Wortlaut ist abzulehnen. concreto

26

vielmehr zu erwarten, dass der EuGH die handelbaren Anteile159 geschlossener Fonds als Wertpapiere im Sinne von Art. 4 Nr. 18 MiFID ansieht und darber hinaus auch
160

der

CESR

einen

entsprechenden Versto feststellen wird.

Wenn das deutsche

Parlament sich weigert, europarechtliche Vorgaben umzusetzen, ist auch ein europarechtlicher Staatshaftungsanspruch nicht von der Hand zu weisen.161 Darber hinaus sollte zwischen und dem CESR CESR Mechanismen man der vor, auch nachdenken. um ber Schon eine

Kooperationspflichten Wertpapieraufsichtsbehrde jetzt sieht der

nationalen

unterschiedliche Anwendung des EU-Rechts zu verhindern. So wurde ein Review Panel eingerichtet, der die einheitliche Umsetzung des Rechts sicherstellen soll.162 Zudem besteht ein Mediation wenn die Mechanism, Mitgliedstaaten um sich die berwachung weigern, des sich Diese Kapitalmarktrechts sicherzustellen.163 Dieser gilt vorrangig, untereinander zu entsprechende Informationen zukommen lassen.164

Mediationsverfahren sind noch wenig erprobt. Darber hat auch die Kommission nach Stufe 4 die Einhaltung der Vorschriften zu berwachen; auch hier fehlen Erfahrungen. De lege ferenda wre ein klares Verfahren hilfreich, welches dem CESR fr ungeklrte Fragen der Normen der ersten und zweiten Stufe ein Befassungsrecht zuspricht: ersten Bevor oder ein noch besser eine Befassungspflicht ist, hat eigene er die Mitgliedstaat Stufe berechtigt

Konkretisierungen im Anwendungsbereich einer Richtlinie der oder zweiten durchzufhren, Rechtsfragen zu unbestimmten Rechtsbegriffen und Lcken dem CESR vorzutragen, der zu einer Klrung beitragen kann. Nur auf diese Weise ist die einheitliche Anwendung des Kapitalmarktrechts in allen 27 Mitgliedstaaten gewhrleistet.

27

V. Bewertung und Ausblick 1. Bestandsaufnahme des Lamfalussy-Verfahrens Das europische Kapitalmarktrecht steht unter der gide

konomischer berlegungen165, so dass durchaus gefragt werden muss, ob auch das Lamfalussy-Verfahren konomisch effizient ist. Das Subsidiarittsprinzip des Art. 5 Abs. 2 EG verlangt, dass die Manahmen auf europischer Ebene erforderlich sind und diese nicht ausreichend auf der Ebene der Mitgliedstaaten gelst werden knnen. Ein erlaubt Dies sprche fr einen der einen Systemwettbewerb.166 ausgelst Zudem wird wurde167, der solcher flexible Wettbewerb Lsungen und

Rechtsordnungen, wie er jngst vom EuGH zur englischen Ltd. Wettbewerb hin zum besseren Recht (race to the top)168. Versteinerungsproblematik entgegengetreten, die dadurch entsteht, dass ein mhsam auf europischer Ebene ausgehandelter Kompromiss nur schwer wieder gendert werden kann.169 Die Mindestharmonisierung, wie sie in der Vergangenheit bestand, dass kann aus konomischer Perspektive auch aber nur kaum auf als erfolgreich beschrieben werden. Zwar lsst sich einwenden, eine Harmonisierung, Mindestniveau, wenngleich zu einer einem des bestimmten Vereinheitlichung

Rechts und damit wiederum zu niedrigeren Transaktionskosten fhrt. Allerdings wird die Harmonisierung konterkariert, wenn im Zweifel alle 27 Mitgliedstaaten ber das Mindestniveau in unterschiedlicher Weise hinausgehen. Dann existiert neben dem harmonisierten europischen Recht nationales Recht weiter. Diese Zweispurigkeit so dass man verdoppelt im Ergebnis und von zu verkompliziert hheren muss. statt Hinzu das von Recht170, dass

geringeren

Transaktionskosten

ausgehen

kommt,

unbestimmte

Rechtsbegriffe

unterschiedlichen

Auslegungen fhren, wie dies eben gezeigt wurde. Nicht von

28

ungefhr

wurde

im

Lamfalussy-Bericht

gerade

auch

darauf

hingewiesen.171 Bei einem Systemwettbewerb besteht zudem die Gefahr hin zum niedrigsten statt zum hchsten Standard, wie es im USamerikanischen Gesellschaftsrecht mit dem Delaware-Effekt unterstellt wird (race to the bottom).172 Whlt man statt der Mindestdie und
173

Vollharmonisierung, Systembrche und die und

vermeidet reduziert

man die des die

Unstimmigkeiten

Transaktionskosten. Principal Staates Zahlreiche Agent, eine Studien fr

Damit lassen sich besser Probleme wie Verantwortlichkeit Einschtzung, dass Volkswirtschaft Finanzmrkte lsen.174 deutliche

Marktversagen besttigen

funktionierende europischer

Harmonisierung

Wachstumsgewinne mit sich bringen wird.175 Das lteren Lamfalussy-Verfahren Richtlinien und zu damit hat zu die neuen einer bisher zerstreuten

vier

Rahmenrichtlinien Systematisierung

zusammengefasst

beigetragen. Auch die zweite und dritte Stufe des LamfalussyVerfahrens haben die einzelnen Pflichten weiter konkretisiert und verdichtet. Die Przisierung der einzelnen Pflichten, wie etwa oder die Aufgaben der Wertpapierdienstleistungsunternehmen auf Interessenkollisionen durch der Hinweis

Finanzanalysten auf europischer Ebene, ist zu begren, weil dadurch die Gefahr einer unterschiedlichen Auslegung in den verschiedenen Mitgliedstaaten deutlich reduziert wird. Weil die Rahmen- und Durchfhrungsrichtlinien auf der ersten und zweiten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens bindendes Recht darstellen, sind auch Gesetzgeber und Gerichte der jeweiligen Mitgliedstaaten an die Vorgaben gebunden. Verordnungen wirken unmittelbar; Recht reicht zur Richtlinien diese Umsetzung der sind in verbindliches nationales gerade umzusetzen Erst unverbindliches Verwaltungsinnenrecht Richtlinien

europischen

nicht.176

Klarstellung

und

Konkretisierung

29

ermglicht die gewnschte Rechtsangleichung und reduziert die Transaktionskosten. Die gewollte Verdichtung und Konkretisierung fhrt

allerdings auch zu einer wenn auch vereinheitlichten Komplexitt:177 Auf nationaler Ebene kannte man bisher schon Gesetze, Rechtsverordnungen und das soft law der BaFin. Hinzu kommen jetzt die Rahmen-Richtlinien, Durchfhrungsrichtlinien und die Recommendations und Guidelines der dritten Stufe des Lamfalussy-Verfahrens. verschiedene Kalss bleibt nach die Der Rechtsanwender zu des beachten! Zu hat jetzt und sechs den Rechtsebenen Komplexitt in der Recht bemngelt

Regelungsgeflechts noch

Stckwerkcharakter der einzelnen Dokumente.178 Wie gezeigt, auch Zukunft Konkretisierungsbedarf CESR-Verlautbarungen hinsichtlich einzelner juristischer Begriffe. Die Forderung Umsetzung englischsprachigen durch die nationalen Wertpapieraufsichtsbehrden sowie nach einem Befassungsverfahren des CESR bei unklaren Fragen sind Postulate, um die durch die Vollharmonisierung bezweckten Effizienzgewinne nicht wieder zu verlieren.

2.

Rsum

die

Ausdehnung

des

Lamfalussy-Verfahrens

auf

andere Rechtsgebiete des europischen Wirtschaftsrechts Die Globalisierung der Mrkte verdeutlicht die Wichtigkeit von harmonisiertem, einheitlichem Recht, um das notwendige Vertrauen in die Kapitalmrkte zu schaffen. Das Europische Kapitalmarktrecht bildet ein vorzgliches Referenzgebiet, um aufzuzeigen, wie in den letzten zwei Jahrzehnten die inhaltlichen Anforderungen der verschiedenen Marktteilnehmer immer weiter harmonisiert und verdichtet wurden. Zwar wird in allen einschlgigen Rechtstexten der EU die Methode der Vollharmonisierung schamhaft verschwiegen, so als frchte man, die Widersacher auf den Plan zu rufen. Allerdings ist die EU von der Richtigkeit des Lamfalussy-Verfahrens

30

berzeugt. Whrend Kritiker noch ein Scheitern des Verfahrens vorausgesagt hatten,179 ist das Lamfalussy-Verfahren insgesamt als besonders positiv beurteilt worden,180 was auch mit der raschen Umsetzung der 42 geplanten Vorhaben begrndet wurde.181 Inzwischen wurde das Lamfalussy-Verfahren vom Wertpapierbereich auf die Bereiche Banken182, Versicherungen und Pensionsfonds183 ausgedehnt und Ausschsse gegrndet, um die Aufsicht ber Finanzgruppen, die Dienstleistungen im Banken-, Versicherungs- und Wertpapierbereich anbieten, zu verbessern.184 Auch das Enforcement-Verfahren der Umsetzung der IFRS-Standards in das europische Recht orientiert sich am Lamfalussy-Verfahren.185 Es gibt sogar Anregungen, das Verfahren auf das Gesellschaftsrecht zu bertragen.186 Im Kapitalmarktrecht ist das Lamfalussy-Verfahren grundstzlich das richtige Verfahren, um die Pflichten der Marktintermedire weiter zu konkretisieren. Optimierungsbedarf gibt es allerdings noch bei der Strukturierung und Systematisierung der Rechtstexte, der Umsetzung der englischen Texte der dritten Stufe und einem noch nicht eindeutigen Befassungsverfahren des CESR bei offenen Rechtsfragen. Der Beitrag wollte die Dynamik aufzeigen, welche die Globalisierung fr die Rechtssetzung im europischen Wirtschaftsrecht bedeutet. Die zahlreichen nur zum Teil gelsten rechtsstaatlichen und rechtsdogmatischen Fragen machen das Lamfalussy-Verfahren zu einem Schulbeispiel einer europischen Gesetzgebungs- und Methodenlehre.

*
1

Der Beitrag ist Herrn Professor Dr. Dr. h.c. Wolfgang Fikentscher zu seinem 80. Geburtstag gewidmet. Die ursprngliche Variante des Sprichwortes lautet Gottes Mhlen mahlen langsam, mahlen aber trefflich klein. Art. 6 Insider-RiL 89/592/EWG v. 13.11.1989, ABl. 1990 L 334/30. Erwgungsgrund 5 Brsenzulassung-RiL 79/279/EWG v. 5.3.1979, ABl. 1979 L 66/21. Erwgungsgrund 3, Art. 11 Abs. 1 Wertpapierdienstleistungs-RiL (Investor Services Directive ISD) 93/22/EWG v. 10.5.1993, ABl. 1993 L 141/27. Weitere Beispiele bei Thomas M.J. Mllers, Die Rolle des Rechts im Rahmen der europischen Integration, 1999, 15 f.

2 3 4

31

5 6

Kursivdruck durch Autor. Verneinend etwa Christoph Benicke, Wertpapiervermgensverwaltung, 2006, 345. In diese Richtung auch Grard Hertig, in: Richard M. Buxbaum/Grard Hertig/Alain Hirsch/Klaus J. Hopt, European Economic and Business Law, 1996, 218, 224; Christopher Cruickshank, in: Guido Ferrarini, European Securities Markets, 1998, 131, 132: All that we did was to establish a list of general principles and then leave Member States a great deal of latitude in how they went about the task of drawing up their detailed rules of conduct at national level. Dirk H. Bliesener, Aufsichtsrechtliche Verhaltenspflichten beim Wertpapierhandel, 1998, 297 ff.; Johannes Kndgen, Wieviel Aufklrung braucht ein Wertpapierkunde?, Zeitschrift fr Bankrecht und Bankwirtschaft (ZBB) 1996, 361, 365. Thomas M.J. Mllers/Ted Ganten, Die Wohlverhaltensrichtlinie des BAWe im Lichte der neuen Fassung des WpHG, Zeitschrift fr Unternehmens- und Gesellschaftsrecht (ZGR) 1998, 773, 793; Ingo Koller, in: Heinz-Dieter Assmann/Uwe H. Schneider, WpHG, 4. Aufl. 2006, 31, Rn. 132. Mllers/Ganten, ZGR 1998, 773, 793; Volker Lang, Informationspflichten bei Wertpapierdienstleistungen, 2003, 17, Rn. 37; Andreas Cahn, Grenzen des Markt- und Anlegerschutzes durch das WpHG, Zeitschrift fr das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht (ZHR) 162 (1998), 1, 34 f.; Franz C. Leisch, Informationspflichten nach 31 WpHG, 2004, 160; Assmann/Schneider-Koller, WpHG, (Fn. 8), 31, Rn. 111; Thomas M.J. Mllers, in: Heribert Hirte/Thomas M.J. Mllers, Klner Kommentar zum Wertpapierhandelsgesetz (KK-WpHG), 2007, 31, Rn. 195 ff. Fr die Zulssigkeit dagegen etwa Bundesgerichtshof (BGH) 5.10.1999, BGHZ 142, 345 = NJW 2000, 359; BaFinWohlverhaltens-RiL v. v. 23.8, 2001, BAnz. Nr. 165, 19 217, Ziff. B.2.6.; Siegfried Kmpel, Bank- und Kapitalmarktrecht, 3. Aufl. 2004, Rn. 16.582; Peter Balzer, in: Reinhard Welter/Volker Lang, Handbuch der Informationspfichten im Bankverkehr, 2004, Rn. 7.55. Public Accounting Reform and Investor Protection Act, Pub.L. No. 107-204 v. 30.7.2002, 116 Stat. 745 (2002), der nach seinen zwei Autoren benannt wurde, Senator Paul Sarbanes and Abgeordneter Michael G. Oxley, Sarbanes-Oxley Act (SOX). Abrufbar unter www.sec.gov/about/laws/soa2002.pdf und www.thomas-moellers.de/materialien. Bundesgerichtshof (BGH) 19.7.2004, II ZR 402/02, BGHZ 160, 149 - Infomatec I; Bundesgerichtshof (BGH) 19.7.2004, II ZR 218/03, BGHZ 160, 134 Infomatec II; Bundesgerichtshof (BGH) 19.7.2004, II ZR 217/03 = NJW 2004, 2668 Infomatec III; Bundesgerichtshof (BGH) 9.5.2005 = NJW 2005, 2450 EM.TV; Bundesgerichtshof (BGH) 9.5.2005, Oberlandesgericht (OLG) Frankfurt a.M. 17.3.2005 = ZIP 2005, 710 Comroad I; Oberlandesgericht (OLG) Mnchen 20.4.2005 = ZIP 2005, 901 Comroad II. Fr einen berblick s. Thomas M.J. Mllers/Franz Clemens Leisch, in: Heribert Hirte/Thomas M.J. Mllers: Klner Kommentar zum Wertpapierhandelsgesetz (KK-WpHG), 2007, 37b, c, Rn. 51 ff. Abschlussprferaufsichtsgesetz (APAG) v. 27.12.2004, BGBl. I, 3846 und Bilanzkontrollgesetz (BilKoG) v. 21.12.2004, BGBl. I, S. 3408. S. Clyde Stoltenberg/Kathleen A. Lacey/Barbara Crutchfield-George/Michael Cuthbert, A Comparative Analysis of Post-Sarbanes-Oxley Corporate Governance Developments in the US and European Union: The Impact of Tensions Created by Extraterritorial Application of Section 404, (2005) 53 American Journal of Comparative Law (Am.J.Comp.L.) 457, 459, 478 ff.; Thomas M.J. Mllers, Creating Standards in a Global Financial Market. The Sarbanes-Oxley and other Acts What Europeans and Americans could, and should learn from each other, (2007) 4 European Company and Financial Law Review (ECFLR) 173 ff.. Empirische Untersuchungen zeigen, dass anlegerschtzende Vorschriften und ihre Durchsetzung eine wesentliche Voraussetzung fr entwickelte und liquide Mrkte darstellen, s. Rafael La Porta/Florencio Lopez-de-Silanes/Andrei Shleifer/Robert W. Vishny, Legal Determinants of External Finance, (1997) 54 The Journal of Finance (J.Fin.) 1131; dieselben, Law and Finance, (1998) 106 Journal of Political Economy (J.Pol.Econ.) 1113, 1140; dieselben, Acency Problems and Dividend Policies Around the World, (2000) 55 J.Fin. 1, 5 ff.; John C. Coffee Jr., Privatization and Corporate Governance: The Lessons from Securities Market Failure, (1999) 25 Journal of Corporation Law (J.Corp.L.) 1, 2; Franco Modigliani/Enrico Perotti, Security

10

11

12

13

32

Markets versus Bank Finance: Legal Enforcement and Investors Protection, (2000) 1-2 International Review of Finance (Int.Rev.Fin.) 81 ff.; Bernard S. Black, The Legal and Institutional Preconditions For Strong Securities Markets, (2001) 48 University of California, Los Angeles Law Review (UCLA L.Rev.) 781, 834.
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Erste Anstze etwa bei Wolfgang Kahl, Das Transparenzdefizit im Rechtssetzungsprozess der EU, Zeitschrift fr Gesetzgebung (ZG) 1996, 224 ff.; Thomas M.J. Mllers, Die Rolle des Rechts im Rahmen der europischen Integration, 1999, 47 ff.; Per Koopmans, Regulations, Directives, Measures, in: Festschrift fr Ulrich Everling, 1995, 691 ff.; Armin von Bogdandy/Jrgen Bast/Felix Arndt, Empirische Analysen und dogmatische Strukturen in einem vermeintlichen Dschungel, Zeitschrift fr auslndisches ffentliches Recht und Vlkerrecht (ZaRV) 82 (2002), 78 ff.; Martin Nettesheim, in: Eberhard Grabitz/Meinhard Hilf, Kommentar zur Europischen Union, Stand: Oktober 2006, Art. 249, Rn. 218; Werner Schroeder, in: Rudolf Streinz, EUV/EGV. Vertrag ber die Europische Union und Vertrag zur Grndung der Europischen Gemeinschaft, 2003, Art. 249; Matthias Ruffert, in: Christian Calliess, EUV/EGV. Das Verfassungsrecht der Europischen Union mit Europischer Grundrechtecharta, 3. Aufl. 2007, Art. 249. Aktionsplan fr Finanzdienstleistungen, (Financial Service Action Plan - FSAP) v. 11.5.1999, KOM (1999), 232 endg., 1, 16. Lamfalussy-Bericht (Schlussbericht des Ausschusses der Weisen ber die Regulierung der europischen Wertpapiermrkte v. 15.2.2001, abrufbar unter: http://europa.eu.int/comm/internal_market/securities/docs/lamfalussy/wisemen/ final-report-wise-men_de.pdf) sowie unter www.thomas-moellers.de/materialien. Beschluss 1999/468/EG v. 28.6.1999, ABl. 1999 L 184/23; s. hierzu Alexander Karpf/Corina Weidinger-Sosdean/Karin Zartl, Die Integration der Finanzmrkte der EU Die Rolle von CESR, CEBS und CEIOPS im Lamfalussy-Prozess, Zeitschrift fr Finanzmarktrecht (ZFR) 2007, 6; Klaus Ulrich Schmolke, Der Lamfalussy-Prozess im Europischen Kapitalmarktrecht eine Zwischenbilanz, Neue Zeitschrift fr Gesellschaftsrecht (NZG) 2005, 912. Weil beide Ausschsse ausschlielich in englischer Sprache verffentlichen, wird im Folgenden auch die englischsprachige Abkrzung verwendet. Klaus Ulrich Schmolke, Die Einbeziehung des Komitologie-Verfahrens in den LamfalussyProzess Zur Forderung des Europischen Parlaments nach mehr Entscheidungsteilhabe, Zeitschrift Europarecht (EuR) 2006, 432, 433; derselbe, NZG 2005, 912, 913. Karpf/Weidinger-Sosdean/Zartl, ZFR 2007, 6, 7. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 47. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 46 f.; Schmolke, EuR 2006, 432, 435. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 49. Ziff. 1 der Entschlieung des Europischen Rates 2001/C-138/01 v. 23.3.2001 ber eine wirksame Regulierung der Wertpapiermrkte in der Europischen Union, ABl. 2001 C 138/1. Single Market in Financial Services Progress Report 2004-2005 v. 5.1.2006 (11. Fortschrittsbericht) SEC (2006) 17, 1, 3, abrufbar unter: http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/progress-report/report2004-2005_en.pdf, sowie Single Market in Financial Services Progress Report 2006 v. 21.2.2007 (12. Fortschrittsbericht) SEC (2007) 263, 1, 10, abrufbar unter: http://ec.europa.eu/internal_ market/finances/docs/progress-report/report2006_en.pdf. S. die bersicht ber die Umsetzung der FSAP Richtlinien v. 1.5.2007, abrufbar unter: http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/actionplan/index/transposition_en.pdf. Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2003/6/EG v. 28.1.2003 ber InsiderGeschfte und Marktmanipulation (Marktmissbrauch-RiL oder Market Abuse Directive - MAD), ABl. 2003 L 96/16. Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2003/71/EG v. 4.11.2003 betreffend den Prospekt, der beim ffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu verffentlichen ist, und zur nderung der Richtlinie 2001/34/EG (Prospekt-RiL), ABl. 2001 L 345/64.

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Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2004/39/EG v. 21.4.2004 ber Mrkte fr Finanzinstrumente, zur nderung der Richtlinien 85/611/EWG und 93/6/EWG des Rates und der Richtlinie 2000/12/EG des Europischen Parlaments und des Rates und zur Aufhebung der Richtlinie 93/22/EWG des Rates 2004/109/EG (Markets in Financial Instruments DirectiveMiFID), ABl. 2004 L 145/1; sie lste die bisherige Wertpapierdienstleistung-RiL (Investor Services Directive, ISD (Fn. 4) ab. Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2004/109/EG v. 15.12.2004 zur Harmonisierung der Transparenzanforderungen in Bezug auf Informationen ber Emittenten, deren Wertpapiere zum Handel auf einem geregelten Markt zugelassen sind, und zur nderung der Richtlinie 2001/34/EG (Transparenz-RiL), ABl. 2005 L 390/38. Vgl. Commission Staff Working Document The Application of the Lamfalussy Process to EU Securities Markets Legislation A preliminary assessment by the Commission services of 15.11.2004, abrufbar unter: http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/lamfalussy/sec2004-1459_en.pdf, 1, 6. Die Richtlinien und die meisten anderen Dokumente finden sich unter www.thomasmoellers.de/materialien. Erster Komitologie-Beschluss des Rates 1987/373/EG v. 13.7.1987 zur Festlegung der Modalitten fr die Ausbung der der Kommission bertragenen Durchfhrungsbefugnisse, ABl. 1987 L 197/33; Zweiter Komitologie-Beschluss des Rates 1999/568/EG v. 28.6.1999 zur Festlegung der Modalitten fr die Ausbung der der Kommission bertragenen Durchfhrungsbefugnisse, ABl. 1999 C 297/5 ff. Die Ausschsse gaben 2.582 Stellungnahmen ab, s. Bericht der Kommission ber die Ttigkeit der Ausschsse im Jahr 2005 v. 9.8.2006, KOM (2006) 446 endg., 1, 11. Beschluss der Kommission 2001/528/EG zur Einsetzung des ESC v. 6.6.2001, KOM (2001) 1493 endg. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 38 und http://ec.europa.eu/internal_market/securities/esc/index_en.htm. Vor der Durchfhrungs-RiL oder DurchfhrungsVO werden working documents erlassen. S. Beschluss des Rates 2006/512/CE v. 17.7.2006 zur nderung des Beschlusses 1999/468/EG zur Festlegung der Modalitten fr die Ausbung der der Kommission bertragenen Durchfhrungsrechtsakte (Dritter Komitologiebeschluss), ABl. 2006 L 200/11. Alexander Karpf, Der Lamfalussy-Prozess, sterreichisches Bank-Archiv (BA), 2005, 573, 575. Beschluss der Kommission 2001/527/EG zur Einsetzung des CESR v. 6.6.2001, ABl. 2001 L 191/43. Dazu genauer unter III.1.b). www.cesr-eu.org. Kleine Anfrage der CDU/CSU 15/784, 1; Benedikt Scheel, Die Neuregelungen der Komitologie und das europische Demokratiedefizit, Zeitschrift fr Europarechtliche Studien (ZEuS) 2006, 521; s. auch Schmolke, EuR 2006, 432; derselbe, NZG 2005, 912; Katja Langenbucher, Zur Zulssigkeit parlamentsersetzender Normgebungsverfahren im Europarecht, Zeitschrift fr Europisches Privatrecht (ZEuP) 2002, 265, 279 ff. Hans-Joachim Mertens, Leges praeter legem, Die Aktiengesellschaft (AG) 1982, 29 ff.; Johannes Kndgen, Privatisierung des Rechts. Private Governance zwischen Deregulierung und Rekonstitutionalisierung, Archiv fr civilistische Praxis (AcP) 206 (2006), 477, 511; Angelika Nuberger, Sachverstndigenwissen als Determinate verwaltungsrechtlicher Einzelentscheidungen, Archiv des ffentlichen Rechts (AR) 129 (2004), 282 ff. EuGH 17.12.1970 Rs. 25/70 (Kster), Slg. 1970, 1161, Rn. 6: Dieser Vorschrift ist vielmehr genge getan, wenn die wesentlichen Grundzge der zu regelnden Materie nach diesen Verfahren festgelegt worden sind; EuGH 16.6.1987, Rs. 46/86 (Romkes), Slg. 1987, 61, Rn. 16. Art. 249b des Lissabonner Vertrages zur nderung des EU- und des EG Vertrages v. 3.12.2007, ABl. 2007 C 306/01, abrufbar unter www.thomas-moellers.de. Art. 5a Abs. 3 des dritten Komitologiebeschlusses des Rates 2006/512/EG v. 17.7.2006 (Fn. 38).

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Art. 249b Abs. 2 lit b) Lissabonner Vertrag (Fn. 46), lautet: () the delegated act may enter into force only if no objection has been expressed by the European Parliament or the Council within a period set by the legislative act. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 1, 8, 12; Schmolke, NZG 2005, 912, 913. Art. 5 des Beschlusses 2001/527/EG zur Einsetzung des CESR v. 6.6.2001, ABl Nr. L 191, 43 sowie Art. 5.8. 5.11. Charter of the CESR of 7/2006, CESR/06-289c; hierzu KKWpHG/Hirte/Heinrich (Fn. 9), Einl., Rn. 52 f. Das Rechtssetzungsverfahren besteht aus Consultation papers, Feedback Statements und den Technical Advices. Public Statement of Consultations Practices v. 12.2001, CESR/01-007c. Die Mitgliederliste des Markets Participants Consultative Panel findet sich unter: www.cesreu.org/template.php?page=contenu_groups&id=24&keymore=1&BoxId=2. Zu den einzelnen Prinzipien und Defiziten in der Vergangenheit Kahl, ZG 1996, 224, 233; Meinrad Dreher, Transparenz und Publizitt bei Ratsentscheidungen, Europische Zeitschrift fr Wirtschaftsrecht (EuZW) 1996, 487, 491; Mllers, (Fn. 14), 54 f. Kritisiert wird allerdings noch eine unzureichende Beteiligung von Verbraucherverbnden, s. Schmolke, NZG 2005, 912, 916. Franz Bydlinski, Methodenlehre und Rechtsbegriff, 1982, 626 ff. So verpflichten etwa die MAD und die DurchfhrungsRiL 2003/125/EG, dass der Finanzanalyst in seiner Finanzanalyse Umstnde offenbart, die zu Interessenkonflikten fhren knnen, Art. 6 Abs. 5 MAD (Fn. 27) sowie der DurchfhrungsRiL 2003/125/EG v. 21.12.2003, ABl. 2003 L 339/73. Umgesetzt durch 34 Abs. 1 Nr. 2 WpHG i.V.m. 5 FinanzanalyseVO v. 17.12.2004, BGBl. I, 3522. Hierzu und zu weiteren Pflichten s. KK-WpHG/Mllers (Fn. 9), 34b, Rn. 151 ff. Art. 19 Abs. 5 Ua. 3 S. 2 MiFID. KK-WpHG/Mllers (Fn. 9), 31, Rn. 229 ff.; s. auch Assmann/Schneider-Koller (Fn.8), 31, Rn. 111. IIMG, Third Report Monitoring the Lamfalussy Process v. 17.11.2004, 1, 19 mit dem Hinweis auf Art. 27 MiFID (Fn. 29); Hierzu Anne Schdle, Exekutive Normsetzung in der Finanzmarktaufsicht, 2006, 130. Hierzu oben II.2. Second Set of CESR Guidance and information on the common operation of the Directive to the market, of 7/2007, CESR/06-562b, Ziff. 1.15: Changes in management and supervisory board Emittentenleitfaden der BaFin v. 15.7.2005, IV.2.2.2., 41. CESR Level 3 Recommendation on the List of minimum records in article 51 (3) of the MiFID implementing Directive of 2.2007, CESR/06-552c. Emittentenleitfaden der BaFin v. 15.7.2005, IV.2.2.2., 41 unter Hinweis auf CESRs Advice on Level 2 Implementing Measures for the proposed Market Abuse Directive of 12/2002, CESR/02089d, Rn. 36. EuGH 26.2.1991, Rs. C-292/89 (Antonissen), Slg. 1991, I-745, Rn. 18; EuGH 29.5.1997, Rs. C329/95 (VAG Sverige), Slg. 1997, I-2675, Rn. 23; EuGH 24.6.2004, Rs. C-49/02 (Heidelberger Bauchemie), Slg. 2004, I-6129, Rn. 17 Slg. 2004, I-6129, Rn. 17. Rdiger Stotz, Die Rechtsprechung des EuGH, in: Karl Riesenhuber, Europische Methodenlehre, 2006, 22, Rn. 538. CESR/05-024c, Box 10 Nr. l. Zudem htten die Vorschlge eine zu groe Auswirkung auf das Zivilrecht der Mitgliedstaaten und Durchfhrungsmanahmen seien nicht der angemessene Ort, um solch weitreichende Manahmen vorzunehmen, Working document ESC/24/2005 v. 11.7.2005, Explanatory note to working document ESC/23/2005 and to the addendum of the working document ESC/17/2005 on Investment research, A.4. Client agreement, 2 f.; s. KK-WpHG/Mllers (Fn. 9), 34, Rn. 8. Ein weiteres Beispiel findet sich bei Susanne Kalss, Kapitalmarktrecht, in: Riesenhuber (Fn. 65), 20, Rn. 22, die allerdings davon ausgeht, dass der CESR in seiner Meinung fehl liegt.

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S. DurchfhrungsRiL 2006/73/EG v. 10.8.2006, ABl. 2006, L 241/26. Inzwischen hat sich die Problematik aber erledigt, weil der CESR auch in einer Guidance der 3. Stufe diese Auslegung besttigt hat, Ziff. 1.16 des Second Set of CESR Guidance and information on the common operation of the Directive to the market of 7/2007, CESR/06-562b, Ziff. 98, 104 des CESRs Advice on Level 2 Implementing Measures for the Prospectus Directive of 07/2003, CESR 03-208. Durchfhrungs-VO Nr. 809/2004 der Kommission v. 29.4.2004 zur Umsetzung Prospekt-RiL 2003/71/EG, ABl. 2004. L 215/3. A.A. Peter Mattil/Florian Mslein, Die Sprache des Emissionsprospekts Europisierung des Prospektrechts und Anlegerschutz, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2007, 819, 821, die Ausnahmen zulassen wollen. Vgl. etwa 34 Abs. 2 S. 2, 34a Abs. 3 S. 2, 34b Abs. 8 S. 2, 37 Abs. 4 S. 2 WpHG. Fr norminterpretierende Verwaltungsvorschriften, Stefan Hhns, Die Aufsicht ber Finanzdienstleister, 2001, 157 f., 209 f.; fr schlichtes Verwaltungshandeln hinsichtlich der Verlautbarung der Mitarbeiter Leitstze von 1993, (abgedruckt in: Reinfrid Fischer/Thomas Klanten, Bankrecht Grundlagen der Rechtspraxis, 3. Aufl. 2000, Anhang IX, 535) so Johannes Junker, Gewhrleistungsaufsicht ber Wertpapierdienstleistungsunternehmen, 2003, 119 f.; Gerald Spindler, Unternehmensorganisationspflichten, 2001, 194 f., 198, 261. Schdle (Fn. 58), 96. Zum englischen Recht s. William Blair, Banking and Financial Services Regulation, 3rd ed. 2002, 17, para. 1.43. Bundesgerichtshof (BGH) 8.5.2001, BGHZ 147, 343, 350 - Margin; Bundesgerichtshof (BGH) 24.1.2005, WM 2006, 567 unter II.2.b)cc). Vorher schon Kndgen, ZBB 1996, 361, 361; Mllers/Ganten, ZGR 1998, 773, 801; Assmann/Schneider-Koller (Fn. 8), 35, Rn. 6; Lang (Fn. 9), 14, Rn. 3; Welter/Lang-Balzer (Fn. 9), Rn. 7.8; Schdle (Fn. 58), 89. The Role of CESR at Level 3 under the Lamfalussy Process of 4/2004, CESR/04-104b. S. Stellungnahmen der FMA zur Bedeutung des CESR, abrufbar unter fma.cms.apa.at/cms/site/DE/einzel.html?channel=CH0165; Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 46. Eilis Ferran, Building an EU Securities Market, 2004, 104. Publication and Consolidation of MiFID Market Transparency Data of 2/2007, CESR/07-043, Ziff. 1.14. Christian Duve/Moritz Keller, MIFID Die neue Welt des Wertpapiergeschfts, BetriebsBerater (BB) 2006, 2425 ff. (2425); Wolfgang Gro, in: Wolfgang Gro, Kapitalmarktrecht, 3. Aufl. 2006, 4 WpPG, Rn. 21. Ferran (Fn. 80), 100. Kalss (Fn. 68), 20, Rn. 25, stellt auf einen Vergleich zu Regelungen des FMA sowie Richtlinien der BaFin nach 35 Abs. 6 WpHG ab. Kalss (Fn. 68), 20, Rn. 25. Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 47: Das Ergebnis dieser Arbeiten wre nicht verbindlich, wenngleich es zweifellos einen mageblichen Einfluss htte. CESR Action Plan 2005 of 10/2004, CESR/04-527b, Ziff. 2.3. 9; CESR Publication and consolidation of MiFID Transparency Data of 2.2007, CESR/07-043, Ziff. 1.12, 3: The outcome of CESRs work is reflected in common guidelines and recommendations which do not constitute European Union legislation and will not require national legislative action. S. auch CESRs recommendations for the consistent implementation of the European Commissions Regulation on Prospectuses n 809/ 2004 of 1/2005, CESR/05-054b, Ziff. I.9, 5. Kursivdruck vom Autor. CESR Publication and consolidation of MiFID Transparency Data of 2/2007, CESR/07-043, Ziff. 1.10. Vgl. statt aller Michael Sachs, in: Paul Stelkens/Heinz J. Bonk/Michael Sachs, Verwaltungsverfahrensgesetz, 6. Aufl. 2001, 40 VwVfG, Rn. 105 ff., 112. Jost Pietzcker, Selbstbindungen der Verwaltung, Neue juristische Wochenschrift (NJW) 1981, 2087, 2092; Stelkens/Bonk/Sachs-Sachs (Fn. 89), 40 VwVfG, Rn. 117 f. Zur Rechtsgrundlage nach s. 157 (1) Financial Services and Markets Act - FSMA und der Bindungswirkung s. Mark Threipland, in: Michael Blair, Blackstones Guide to the Financial Services and Markets Act, 2000, 140, FSA, Readers Guide, 20.

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CESR Publication and consolidation of MiFID Transparency Data of 2/2007, CESR/07-43, Ziff. 1.13, 3. Kursivdruck durch den Autor. Gro (Fn. 82), 4 WpPG, Rn. 21; ihm folgend Tobias Buchmann, Umsetzung vollharmonisierter Richtlinien, Diss. Augsburg, 2007, S. 171. S. oben Fn.66. Zu den engen Voraussetzungen des venire contra factum s. Helmut Heinrichs, in: Otto Palandt, Brgerliches Gesetzbuch (BGB), 67. Aufl. 2008, 242, Rn. 55 ff. Art. 5.5. 5.7. Charter of the CESR of 7/2006, CESR/06-289c. E-mailauskunft eines Mitarbeiters der BaFin. Mllers/Ganten, ZGR 1998, 773, 805; Andreas Merkner/Marco Sustmann, Insiderrecht und Adhoc-Publizitt Das Anlegerschutzverbesserungsgesetz idF durch den Emittentenleitfaden der BaFin, Neue Zeitschrift fr Gesellschaftsrecht (NZG) 2005, 729, 729. Thomas M.J. Mllers, Insiderinformation und Befreiung von der Ad-hoc-Publizitt nach 15 Abs. 3 WpHG. Zur Neubeurteilung von mehrstufigen Entscheidungsprozessen durch das Anlegerschutzverbesserungsgesetz, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2005, 1393, 1396; Jrgen Lenz/Corinna Ritz, Die Bekanntmachung des Bundesaufsichtsamts fr den Wertpapierhandel zum Wertpapier-Verkaufsprospektgesetz und zur Verordnung ber WertpapierVerkaufsprospekte, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2000, 904, 909: Informationsquelle und Orientierungshilfe; gegen einen bindenden Charakter der Bekanntmachungen auch Walburga Kullmann/Tobias Mller-Deku, Die Bekanntmachung zum Wertpapier-Verkaufsprospektgesetz, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 1996, 1989. Aus diesem Grund werden in diesem Beitrag die beiden Ausschsse und ihre Verlautbarungen auch berwiegend mit den englischsprachigen Begriffen verwendet. S. hierzu die Webseiten der beiden Organisationen in den Fn. 36 und Fn. 42. S. hierzu die Beispiele unter III.2. Wiedergegeben in: MiFID Consumer Day of 22.3.2005, CESR/05-350, 1: However, on a practical level, the need for translations from English to national languages was mentioned as a factor which represents an obstacle to their active participation. S. oben II.2. Sybille Mutschler, Internationalisierung der Auftragsausfhrung im Wertpapierhandel, 2007, 159; vorher schon Axel Flessner, Juristische Methode und europisches Privatrecht, Juristenzeitung (JZ) 2002, 14, 22. Blair-Threipland (Fn. 91), 140; FSA, Readers Guide, 20; Schdle (Fn. 58), 76 f. S. auch oben Fn.91. hnlich stark ist der Einfluss des Londoner City Code on Takeovers and Mergers auf die Takeover Bids-RiL (13. Gesellschafts-RiL) 2004/25/EG v. 21.4.2004, ABl. 2004 L 142/12 und das WpG. Hierzu Gabriele Rokopf, Selbstregulierung von bernahmeangeboten in Grobritannien, 2000; Heribert Hirte, in: Heribert Hirte/Christoph von Blow, Klner Kommentar zum WpG (KK-WpG), 2003, Einl., Rn. 72 ff. EuGH 19.9.2000, Rs. 287/98 ( Linster), Slg. 2000, I-6917, Rn. 43; EuGH 27.1.2005, Rs. C188/03 (Junk), Slg. 2005, I-885, Rn. 29, 33. Fn. 16. Charter of the CESR of 10/2006, CESR/06-289c; ebenso schweigt der Beschluss 2001/527/EG zur Einsetzung des CESR (Fn. 40). Art. 1 VO Nr. 1 v. 15.4.1958, ABl. 1958 L 17/385. Claus Luttermann/Karin Luttermann, Ein Sprachenrecht fr die Europische Union Rechtssprachenvergleich und Referenzsprachenmodell als Integrationsansatz, Juristenzeitung (JZ) 2004, 1002, 1006; Calliess/Ruffert-Wichard (Fn. 14), Art. 290, Rn. 3; s. auch EuGH 25.1.1979, Rs. 98/78 (Racke), Slg. 1979, 69, Rn. 15.

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Calliess/Ruffert-Wichard (Fn. 14), Art. 290, Rn. 13, allerdings ohne Begrndung; s. auch Thomas Bruha, in: Thomas Bruha/Hans-Joachim Seeler, Die europische Union und ihre Sprachen, 1998, 83, 86. Etwa wenn fr die Unverzglichkeit der Wochenendbereitschaftsdienst gefordert wrde, s. Thomas M.J. Mllers, Zur Unverzglichkeit einer Ad-hoc-Mitteilung im Kontext nationaler und europischer Dogmatik in: Festschrift fr Norbert Horn zum 70. Geburtstag, 2006, 473 ff. The Economist September 15th, 2007, Special Report on Financial centres, 16 Zur noch nicht verwirklichten einheitlichen Plattform fr kapitalmarktrechtliche Publizittspflichten s. Mllers, 4 ECFLR 173, 177 ff. Zur Frage einer in internationalen Finanzkreisen gebruchlichen Sprache s. unten Fn. 130. Zum Englischen, Franzsischen und Deutschen als Arbeitssprache s. Christoph Herrmann, in: Streinz (Fn. 14), Art. 290 EGV, Rn. 21. Art. 115 f. GemeinschaftsmarkenVO Nr. 40/94 v. 20.12.1993, ABl. 1994, L 40/1. EuGH 9.3.2001, Rs. C-361/01P (Kik/Harmonisierungsamt fr den Binnenmarkt), Slg. 2003, I8283, Rn. 82. S. oben II.2. EuGH 18.1.2001, Rs. C-162/99 (Kommission/Italien), Slg. 2001, I-541, Rn. 22: () mssen die Mitgliedstaaten, um die volle Anwendung des Gemeinschaftsrechts zu gewhrleisten () eine so bestimmte, klare und transparente Lage schaffen, dass der Einzelne seine Rechte in vollem Umfang erkennen und sich vor den nationalen Gerichten auf sie berufen kann; vorher auch schon EuGH 23.5.1985, Rs. 29/84 (Kommission/Deutschland), Slg. 1985, 1661, Rn. 23. EuGH 6.5.1980, Rs. 102/79 (Kommission/Belgien), Slg. 1980, 1473, Rn. 11; EuGH 30.5.1991, Rs. C-361/88 (TA-Luft), Slg. 1991, I-2567, Rn. 15 ff. Wie etwa dem Emittentenleitfaden (Fn. 63). Mllers (Fn. 113), 473 ff. Thomas M.J. Mllers, Wechsel von Vorstandmitgliedern, Kursbeeinflussungspotential und Adhoc-Publizitt, Neue Zeitschrift fr Gesellschaftsrecht (NZG) 2005, 459 ff. Holger Fleischer, Ad-hoc-Publizitt beim einvernehmlichen vorzeitigen Ausscheiden des Vorstandsvorsitzenden Der DaimlerChrysler-Musterentscheid des OLG Stuttgart, Neue Zeitschrift fr Gesellschaftsrecht (NZG) 2007, 401, 406 zu Oberlandesgericht (OLG) Stuttgart 15.2.2007, WM 2007, 585 Schrempp. Art. 4 Nr. 18 MiFID (Fn. 29) lautet: bertragbare Wertpapiere: die Gattungen von Wertpapieren, die auf dem Kapitalmarkt gehandelt werden knnen (), wie a) Aktien und andere, Aktien oder Anteile an Gesellschaften, Personengesellschaften oder anderen Rechtspersnlichkeiten gleichzustellende Wertpapiere (). Staatssekretrrin des BMF Barbara Hendricks auf eine Anfrage des Finanzausschusses v. 21.6.2006; Begr. RegE BT-Drs. 16/4028, 54. Thomas M.J. Mllers/Tilman Weichert/Thomas Wenninger, ffentliche Stellungnahme als Sachverstndiger vor dem Bundestag zum Gesetzentwurf der Bundesregierung FinanzmarktRichtlinien-Umsetzungsgesetz (FRUG, BT-Drs. 16/4028 und 16/4037), Finanzausschuss, Protokoll Nr. 16/51, 165, 170 ff.; Frank A. Schfer, in: Frank A. Schfer/Uwe Hamann, Kapitalmarktgesetze, 2. Aufl. 2006, 2 WpHG, Rn. 9; Patricia Volhard/Sarah Wilkens, Auswirkungen der Richtlinie ber Mrkte ber Finanzinstrumente (MIFID) auf geschlossene Fonds in Deutschland, Der Betrieb (DB) 2006, 2051, 2054. In diese Richtung auch Gerald Spindler/Roman A. Kasten, Der neue Rechtsrahmen fr den Finanzdienstleistungssektor Die MIFID und ihre Umsetzung, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2006, 1749, 1751 f.; Daniel Zimmer/Matthias Cloppenburg, Haftung fr falsche Information des Sekundrmarktes auch bei Kapitalanlagen des nicht geregelten Kapitalmarktes?, Zeitschrift fr das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht (ZHR) 171 (2007), 519, 546 f.

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DAV v. 10/2006, Stellungnahme zum Regierungsentwurf des FRUG, Ziff. 1, NZG 2006, 935. Der frhere Mitarbeiter der BaFin betont allerdings, in seinem Aufsatz nur seine private Meinung wiederzugeben, s. Thorsten Vo, Geschlossene Fonds unter dem Rechtsregime der MIFID, Zeitschrift fr Bank- und Kapitalmarktrecht (BKR) 2007, 45, 48, 48 und Fn. *. Diskutiert wird, ob eine in internationalen Finanzkreisen gebruchlichen Sprache im Sinne von Art. 19 Prospekt-RiL auch die deutsche Sprache sein kann, Mattil/Mslein, WM 2007, 819, 821. Fr die Kompetenz des EuGH Ernst Steindorff, EG-Richtlinien und Illusionen, in: Festschrift fr Ulrich Everling, 1995, 1455 f. Fn. 15; Jrgen Basedow, Der Bundesgerichtshof, seine Rechtsanwlte und die Verantwortung fr das europische Privatrecht, in: Festschrift fr Hans Erich Brander, 1996, 675, 680; Stefan Grundmann, Europisches Schuldvertragsrecht, 1998, 2.10, Rn. 7, 19; Oliver Remien, AGB-Gesetz und Richtlinie ber missbrchliche Verbrauchervertragsklauseln in ihrem europischen Umfeld, Zeitschrift fr Europisches Privatrecht (ZEuP) 1994, 34, 58 f.; derselbe, Die Vorlagepflicht bei Auslegung unbestimmter Rechtsbegriffe, Rabels Zeitschrift fr auslndisches und internationales Privatrecht (RabelsZ) 66 (2002), 503, 517 ff., 528. Wulf-Henning Roth, Generalklauseln im Europischen Privatrecht, in: Festschrift fr Ulrich Drobnig, 1998, 135, 142; Martin Franzen, Privatrechtsangleichung durch die Europische Gemeinschaft, 1999, 542 f.; Martin Gebauer, Grundfragen der Europiisierung des Privatrechts, 1998, 228 f.; Claus-Wilhelm Canaris, Der EuGH als zuknftige privatrechtliche Superrevisionsinstanz?, Europische Zeitschrift fr Wirtschaftsrecht (EuZW) 1994, 417. Anne Rthel, Die Konkretisierung von Generalklauseln, in: Riesenhuber (Fn. 65), 12, Rn. 12. EuGH 27.6.2000, Rs. C-240/98 - C-244/98 (Ocano Grupo), Slg. 2000, I-4941; EuGH 1.4.2001, Rs. C-237/02 (Freiburger Kommunalbauten GmbH Baugesellschaft & Co. KG), Slg. 2004, I2404. EuGH, Junk (Fn. 107), I-885, Rn. 29; Karl Riesenhuber, Die Auslegung, in: Riesenhuber (Fn. 65), 11, Rn. 9 ff. Art. 1 Ziff. 4 MAD (Fn. 27). 12 S. 1 Nr. 2 WpHG. S. Eberhard Schwark, in: Kapitalmarktrechtskommentar (KMRK), 3. Aufl. 2003, 12, Rn. 3. Eberhard Schwark,

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20a Abs. 1 S. 2 Nr. 1 WpHG. Sebastian Mock/Andreas Stoll/Thomas Eufinger, in: KK-WpHG (Fn. 9), 20a, Rn. 41 ff., 122. Ausfhrlich Thomas M.J. Mllers, Vermgensbetreuungvertrag, graue Vermgensverwaltung und Zweitberatung. Vertragstypen zwischen klassischer Anlageberatung und Vermgensverwaltung, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2008, 93 ff.; Welter/Lang-Balzer (Fn. 9), Rn. 9.2.; Hans-Achim Roll, Vermgensverwaltung durch Kreditinstitute, 1983, 33. Von Vermgensbetreuung sprechen Norbert Horn, Anlageberatung, in: Bankrecht und Bankpraxis (BuB), Stand: 9.01, Rn. 7/1274; Rolf Sethe, Anlegerschutz im Recht der Vermgensverwaltung, 2005, 29. Friedrich Kbler, Anlageberatung durch Kreditinsitute, Zeitschrift fr das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht (ZHR) 145 (1981), 204, 216. S. auch Erwgungsgrund 37 der MiFID (Fn. 29): Von dieser Richtlinie unberhrt bleiben sollte das Recht von vertraglich gebundenen Vermittlern unter andere Richtlinien fallende Ttigkeiten und verbundene Ttigkeiten in Bezug auf Finanzdienstleistungen oder -produkte, die nicht unter diese Richtlinie fallen, auszuben, selbst wenn dies im Namen von Teilen derselben Finanzgruppe geschieht. IV.1. Fn. 130 allerdings ohne weitere Begrndung. EuGH, Freiburger Kommunalbauten GmbH Baugesellschaft & Co. KG (Fn. 135), I-2404, Rn. 22: Dagegen kann er sich nicht zur Anwendung dieser allgemeinen Kriterien auf eine bestimmte Klausel uern, die anhand der Umstnde des konkreten Falls zu prfen ist. Erwgungsgrund 21 MAD (Fn. 27).

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Nur die Transparenz-RiL unterscheidet zwischen Voll- und Mindestharmonisierung. Der Herkunfts-, nicht aber der Aufnahmestaat darf strengeres Recht erlassen, s. Art. 3 Abs. 1 und Abs. 2 Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2004/109/EG v. 15.12.2004 zur Harmonisierung der Transparenzanforderungen in Bezug auf Informationen ber Emittenten, deren Wertpapiere zum Handel auf einem geregelten Markt zugelassen sind, und zur nderung der Richtlinie 2001/34/EG (Transparenz-RiL), ABl. 2005 L 390/38. Art. 31 Abs. 1 Ua. 2; s. auch Art. 32 Abs. 2, 33 Abs. 2 MiFID (Fn. 29). Kursivdruck durch Autor. S. etwa Art. 6 Abs. 2 S. 2, 11 Abs. 2 S. 2, 19 MAD. Ausdrcklich fr eine Vollharmonisierung Christian Bche, Die Pflicht zur Ad-hoc-Publizitt als Baustein eines integeren Finanzmarkts, 2005, S. 85; Mllers (Fn. 113), 473, 485. Erwgungsgrnde 4 7 der Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2003/6/EG v. 28.1.2003 ber Insider-Geschfte und Marktmanipulation (Marktmissbrauch-RiL oder Market Abuse Directive - MAD), ABl. 2001 L 96/16, 4 9 Richtlinie des Europischen Parlaments und des Rates 2003/71/EG v. 4.11.2003 betreffend den Prospekt, der beim ffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu verffentlichen ist, und zur nderung der Richtlinie 2001/34/EG (Prospekt-RiL), ABl. Nr. L 345, 64; 64 67 MiFID (Fn.29); 30 - 33 Transparenz-RiL (Fn. 147). Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 46: In Stufe 3 geht es vor allem darum, die Kohrenz der alltglichen Umsetzung und Durchfhrung der Rechtsvorschriften von Stufe 1 und Stufe 2 wesentlich zu verbessern, CESR Action Plan 2005 of 10/2004, CESR/04-527b, Ziff. 1.2. S. 4. Fr die MiFID s. Mllers (Fn. 113), 473, 485; Buchmann (Fn. 93), 95; Tilman Weichert/Thomas Wenninger, Die Neuregelung der Erkundigungs- und Aufklrungspflichten von Wertpapierdienstleistungsunternehmen gem. Art. 19 RiL 2004/39/EG (MiFID) und Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz, Wertpapier-Mitteilungen (WM) 2007, 627 ff. Fr die Prospekt-RiL s. Ferran (Fn. 80), 138 ff. So deutlich EuGH, Ocano Grupo (Fn. 135), I-4941, Rn. 26; EuGH, Freiburger Kommunalbauten GmbH Baugesellschaft & Co. KG (Fn. 135), I-2404, Rn. 22 f. - zu Ocano: Diese Beurteilung erfolgte jedoch in Bezug auf eine Klausel, die ausschlielich und ohne Gegenleistung zu Gunsten des Verbrauchers fr den Gewerbetreibenden vorteilhaft war, da sie unabhngig vom Vertragstyp die Wirksamkeit des gerichtlichen Schutzes der Rechte in Frage stellte, die die Richtlinie dem Verbraucher zuerkennt. Daher konnte die Missbruchlichkeit dieser Klausel festgestellt werden, ohne dass alle Umstnde des Vertragsschlusses geprft und die mit dieser Klausel verbundenen Vor- und Nachteile im Rahmen des auf den Vertrag anwendbaren nationalen Rechts gewrdigt werden mussten. S. Fn. 142. S. oben III.4.c). Etwa im Emittentenleitfaden (Fn. 63). Zur Insider-RiL (Fn. 2) etwa EuGH 22.1.2005, Rs. C-384/02 (Grongaard und Bang), Slg. 2005, I-9939. Fn. 130. Ein Handel von mehr als 600 geschlossenen Fonds findet z.B. bei der Hamburger Fondsbrse statt. Interessanterweise haben CESR und ESC schon die Wertpapiereigenschaft von geschlossenen Fonds fr die UCITS-RiL bejaht, s. ESC Working Document ESC/13/2006, Erwgungsgrund 6, Art. 1 Nr. 2 a) b) und CESR UCITS Advice of 1/2006, CESR/06-005, Ziff. 38: such investments are potentially eligible where the closed end fund is constituted as a transferable security. Mllers/Weichert/Wenninger (Fn. 128), 165, 177; DAV v. 10/2006, Stellungnahme zum Regierungsentwurf des FRUG, Ziff. 1, Neue Zeitschrift fr Gesellschaftsrecht (NZG) 2006, 935. Zu einer hnlichen Problematik nach dem bisherigen 34b WpHG s. KK-WpHG/Mllers (Fn. 9), 34b, Rn. 43.

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Charter of the CESR of 10/2006, CESR/06-289c Ziff. 4.3; CESR Action Plan 2005 of 10/2004, CESR/04-527b, Ziff. 2.2. 8; Methodology for Self-Assessment and Peer Review Tool of 1/2007, CESR/07-071; s. etwa der Review der MAD und Prospekt-RiL CESR of 6/2007, CESR/07-334. Charter of the CESR of 10/2006, CESR/06-289c, Ziff. 4.4. Vgl. etwa Art. 16 Abs. 2, 4 MAD (Fn. 27); Protocol on Mediation Mechanism of the CESR of 8/2006, CESR/06/286b; CESR Action Plan 2005 of 10/2004, CESR/04-527b, Ziff. 2.4. 11. S. vertiefend jngst Thomas M.J. Mllers, Effizienz im Kapitalmarktrecht. - Die Verwendung empirischer und konomischer Argumente zur Begrndung zivil-, straf- und ffentlichrechtlicher Sanktionen, Archiv fr civilistische Praxis (AcP) 208 (2008), 1 ff m.w.Nachw. Werner Mussler, in: Manfred E. Streit/Michael Wohlgemuth, Systemwettbewerb als Integrationsstrategie als Herausforderung an Politik und Theorie, 1999, 71 ff.; Mathias Rohe, Binnenmarkt oder Interessenverband? Zum Verhltnis von Binnenmarktziel und Subsidiarittsprinzip nach dem Maastricht-Vertrag, Rabels Zeitschrift fr auslndisches und internationales Privatrecht (RabelsZ) 61 (1997), 1, 60; Stefan Grundmann, Wettbewerb der Regelgeber im europischen Gesellschaftsrecht jedes Marktsegment hat seine Struktur, Zeitschrift fr Unternehmens- und Gesellschaftsrecht (ZGR) 2001, 783 ff.; Markus Mller, Systemwettbewerb, Harmonisierung und Wettbewerbsverzerrung, 2000, 23 ff. EuGH 30.9.2003, Rs. C-167/01 (Inspire Art), Slg. 2003, I-10155. Frank H. Easterbrook/Daniel R. Fischel, The Economic Structure of Corporate Law, 1991, 214; Roberta Romano, The State Competition Debate in Corporate Law, (1987) 8 Cardozo Law Review (Cardozo L.Rev.) 709, 752; Ralph A. Winter, Currency Options, Forward Markets and the Hedging of Foreign Exchange Risk, (1987) 6 Journal of Legal Studies (J.Leg.Stud.) 251; im deutschen Recht Marcus Lutter, Das europische Unternehmensrecht im 21. Jahrhundert, Zeitschrift fr Unternehmens- und Gesellschaftsrecht (ZGR) 2000, 1, 8 ff.; Jochen Taupitz, Privatrechtsvereinheitlichung durch die EG: Sachenrechtsoder Kollisionsrechtsvereinheitlichung?, Juristenzeitung (JZ) 1993, 533, 537; Konrad Kern, berseering Rechtsangleichung und gegenseitige Anerkennung, 2003, 50 ff. Hein Ktz, Rechtsvereinheitlichung Nutzen, Kosten, Methoden, Ziele, Rabels Zeitschrift fr auslndisches und internationales Privatrecht (RabelsZ) 50 (1996), 1, 11; Mllers (Fn. 4), 53. Mllers (Fn. 4), 15. A.A. Grard Hertig, Imperfect Mutual Recognition for EC Financial Services, (1994) 14 International Revue of Law and Economics (Intl Rev.L. & Econ.) 177. Der Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 21 spricht von Zweideutigkeiten. Hanno Merkt, Das Europische Gesellschaftsrecht und die Idee des Wettbewerbs der Gesetzgeber, Rabels Zeitschrift fr auslndisches und internationales Privatrecht (RabelsZ) 59 (1995), 545, 549; David Charny, Competition among jurisdictions in formulation corporate law rules: an american perspective on the Race to the bottom in the European Communities, (1991) 32 Harvard International Law Journal (Harv.Intl L.J.) 424, 428; William L. Cary, Federalism and Corporate Law: Reflections upon Delaware, (1974) 83 Yale Law Journal (Yale L.J.) 663, 668 ff.. Christian Joerges, The Europeanisation of Private Law as a Rationalisation Process and as a Contest of Legal Disciplines an Analysis of the Directive on unfair Terms in Consumer Contracts, (1995) 3 European Review of Private Law (ERPL) 175, 184 ff.; W.H. Roth (Fn. 133), 135, 136; Eva Maria Kieninger, Wettbewerb der Privatrechtsordnungen im Europischen Binnenmarkt, 2002, 58 ff., 172 f. Jonas Niemeyer, An Economic Analysis of Securities Market Regulation and Supervision: Where to go after the Lamfalussy Report? 2001, SSE/EFI Working Paper Series in Economics and Finance No. 482; s. auch Grundmann, ZGR 2001, 783, 809 ff. Anhang 1 des Grnbuches zur Finanzdienstleistungspolitik (2005 2010) v. 3.5.2005, KOM (2005), 177, Anh. 1, 4; Lamfalussy-Bericht (Fn. 16), 14 f.; Europische Zentralbank, The Euro Equity Markets, August 2001, abrufbar unter www.ecb.int/pub/pdf/other/euroequitymarketen.pdf, 10, 44 f.; Bundesverband deutscher Banken,

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Argumente zum Finanzmarkt, Mrz 2004, abrufbar www.bankenverband.de/pic/artikelpic/032004/br0403_vw_azf_eudl_dt.pdf. EuGH, TA-Luft (Fn. 121), I-2567, Rn. 15 ff. Zu den Vor- und Nachteilen aus konomischer Sicht s. Mllers, AcP 208 (2008), 1 ff. Kalss (Fn. 68), 20, Rn. 13.

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Grard Hertig/Ruben Lee, Four Predictions About the Future of EU Securities Regulation, 2003, 1, 4, abrufbar unter papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=376720. Die zur Kontrolle der Effizienz des Lamfalussy-Verfahrens eingesetzte Inter-Institutional Monitoring Group (IIMG), legt seit Juli 2002 halbjhrliche Berichte ber den Stand der geplanten Rechtssetzungsmanahmen, ihre Umsetzung und Durchsetzung sowie etwaige Defizite vor. IIMG (Fn. 58), 1, 6. Die Berichte der IIMG sind abrufbar unter: http://ec.europa.eu/internal_market/securities/monitoring/index_de.htm. Grnbuch der Kommission zur Finanzdienstleistungspolitik (2005 2010) v. 3.5.200), KOM (2005), 177 endg. 5; Erwgungsgrnde 11 ff. der RiL 2005/1/EG v. 9.3.2005, ABl 2005, L 79, 9. Dafr wurde ein Europischer Bankenausschuss (European Banking Committee - EBC), Beschluss 2004/10/EG v. 5.11.2003, ABl. 2004 L 3/36 und ein Ausschuss der Europischen Bankaufsichtsbehrden (Committee of European Banking Supervisors - CEBS) eingerichtet, s. Beschluss 2004/5/EG v. 5.11.2003, ABl. 2004 L 3/28. Ein Ausschuss fr Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung (European Insurance and Occupational Pensions Committee EIOPC), Beschluss 2004/9/EG v. 5.11.2003, ABl. 2004 L 3/34 und ein Ausschuss der Europischen Aufsichtsbehrden fr das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung (Committee of European Insurance and Occupational Pensions Supervisors - CEIOPS) wurden etabliert, s. Beschluss 2004/6/EG v. 5.11.2003, ABl. 2004 L 3/30. Europische Finanzkonglomerate Ausschuss (European Finance Conglomerate Comittee EFCC) beruhend auf der Finanzkonglomerate-RiL 2002/87/EG v. 16.12.2002 ber die zustzliche Beaufsichtigung der Kreditinstitute, Versicherungsunternehmen und Wertpapierfirmen eines Finanzkonglomerats und zur nderung der Richtlinien 73/239/EWG, 79/267/EWG, 92/49/EWG, 92/96/EWG, 93/6/EWG und 93/22/EWG des Rates und der Richtlinien 98/78/EG und 2000/12/EG des Europischen Parlaments und des Rates, ABl. 2003 L 35/1. Folglich existiert ein Regelungsausschuss fr Rechnungslegung (Accounting Regulatory Committee - ARC) und eine Beratende Gruppe fr die Vorlage von Ausschssen (European Financial Reporting Advisory Board), s. www.efrag.org. und Thomas Oversberg, bernahme der IFRS in Europa: Der Endorsement-Prozess Status Quo und Aussicht, Der Betrieb (DB) 2007, 1597. IIMG, Third Report (Fn. 58), 1, 40 f. Differenzierend High Level Group II, Bericht der High Level Group v. 4.11.2002, 33, abrufbar unter www.thomas-moellers/materialien; Grundmann, ZGR 2001, 783 ff. S. auch den Wettbewerb der Rechtsordnungen in den USA s. etwa Lucian Arye Bebchuk, Federalism and the Corporation: The Desiderable Limits on State Competition in Corporate Law, (1992) 105 Harvard Law Review (Harv.L.Rev.) 1435, 1444 ff.; Merkt, RabelsZ 59 (1995), 545, 549 ff.

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