Eje 5: Sistema de gestin empresarial en las PyMES

Crecimiento de ventas y poltica financiera en las PyMEs1.

Damin Salloum2

Introduccin La maximizacin de ventas es reconocida como uno de los mayores objetivos estratgicos de las empresas. Ms aun, en las Pequeas y Medianas Empresas (Pymes), probablemente sea el objetivo estratgico, dado que determina la supervivencia o la cada de las firmas. Mientras que las tcnicas y estrategias para establecer el crecimiento de las ventas han sido exhaustivamente analizadas, poca atencin se ha dado a los factores que podran restringir el crecimiento deseado. El objetivo de maximizacin de ventas no siempre es alcanzable, debido a las restricciones de recursos humanos, de administracin, financieros, y principalmente por el hecho que no siempre el mencionado objetivo es deseable ya que no conduce a la maximizacin de beneficios. En un mundo donde las empresas no pueden endeudarse todo lo que desean (un mundo con racionamiento de crdito) la restriccin de la poltica financiera afecta el objetivo de crecimiento ( definido como maximizacin de ventas) en forma importante. Este posible trade off es una desventaja importante para las Pymes, sobre todo cuando estn en su etapa pequea o de star up ( Salloum y Vigier, 1997). Con el objeto de analizar las restricciones financieras, este trabajo investiga la relacin que existe entre la poltica financiera de la empresa y el objetivo de maximizacin de ventas. Se describe un modelo que relaciona, los cambios en la venta, los cambios en los activos financieros corrientes y una estructura financiera dada, definida como Deuda / Capital. La ecuacin final de dicho modelo demuestra la interdependencia que existe entre el objetivo estratgico de crecimiento de ventas y la estructura financiera de la firma. Es un modelo que va ms all de la determinacin de los fondos necesarios para sostener el crecimiento de las ventas, dado que determina que el objetivo de maximizacin de ventas se encuentra restringido y que depende de la poltica financiera. El corolario es una mtrica que nos permite simular el anlisis de diversas polticas financieras, determinando que polticas estables y menos riesgosas implican menores niveles de crecimiento de ventas. La simulacin de este modelo permite adems plantear diversos casos de cambios en las variables del modelo y obtener resultados consistentes.

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Modalidad: Trabajo terminado Universidad Nacional del Sur

Crecimiento de las ventas y poltica financiera El crecimiento de venta puede surgir de una serie de estrategias. La estrategia mas comn es focalizarse en los negocios actuales de la empresa. Es decir una concentracin agresiva en el mercado a travs de un nico producto o una lnea de productos, en un nico mercado y con una nica tecnologa. La empresa canaliza sus recursos financieros en un mercado conquistable y rentable. Las razones de la eleccin de este tipo de estrategia son directas. La concentracin de crecimiento de ventas, es tpicamente baja en riesgo y en recursos financieros adicionales requeridos. Dicha concentracin esta fundamentada en las competencias existentes de la empresa. El punto dbil de esta estrategia, es que se presenta un conjunto de opciones de inversin restringido, no garantiza un crecimiento de los beneficios y agrega una alta vulnerabilidad de la empresa correlacionadas con los cambios de tendencia de la industria. La estrategia de concentracin se basa en capturar una porcin de mercado importante, lo cual es posible a travs del incremento en la tasa de utilizacin del producto de los clientes, atrayendo los clientes de la competencia o incrementando el tamao de mercado atrayendo a los consumidores que no usan el producto. (Shim y Siegel. 1988) Una variedad de factores han sido identificados como impulsores de crecimiento en las empresas. Por ejemplo la naturaleza corporativa de los miembros, los sistemas de evaluacin y recompensa y el acceso al financiamiento. Mientras que la maximizacin de ventas es un objetivo estratgico bsico, poca atencin se ha dado en la literatura a los recursos necesarios para que este objetivo se concrete. El supuesto subyacente a la maximizacin de ventas es que los recursos financieros necesarios siempre estarn disponibles. Sin embargo el crecimiento es como la medicina, poca es mala y demasiada tambin, dado que siempre que se vende mas se necesita mas recursos financieros y no menos. La mayor parte de la literatura sobre el impacto de las restricciones financieras sobre la firma han tratado a la poltica financiera como una variable independiente, interpretando la restriccin como un limite de capital sobre cualquier estrategia seleccionada. La mayor parte solo ha investigado la correlacin entre estructura de capital y el xito o fracaso de una empresa. ( Salloum y Vigier, 1999). Sin embargo la relacin de la maximizacin de ventas y la poltica financiera es mas compleja que la simple suposicin que la poltica financiera es una restriccin que aplica sobre las acciones deseadas de la empresa. Este problema se intensifica cuando ambas polticas son separadas unas de otras, dado que la maximizacin de ventas y la poltica financiera no son variables independientes. Cada una actu e impacta sobre la otra. El crecimiento de una firma indica cual debera ser la poltica financiera de una firma. Similarmente la poltica financiera de la empresa indica cuan rpido la empresa puede crecer. Una incompatibilidad entre la maximizacin de ventas y la estructura de capital de una empresa es una situacin de riesgo financiero y puede conducir al fracaso. La empresa debiera generar cambios o adaptaciones cuando existan incompatibilidades. Cabe destacar que dichos ajustes en la mayor parte de los casos son onerosos y difciles, aun mas, es posible que para muchas empresas sea difcil cambiar de una situacin de riesgo financiero a otra que no lo tenga. Por lo tanto es imperativo que las empresas y en particular las pequeas, puedan alinear

los objetivos de venta con una poltica financiera saludable al inicio del proyecto o tan pronto como sea posible. Resumiendo, objetivos de maximizacin de ventas sin integracin con la poltica financiera de la firma, conducirn en la mayora de los casos al fracaso. Por lo tanto se justifica el anlisis de la relacin entre la maximizacin de ventas con el rea financiera.

El Modelo La teora financiera postula que las fuentes de fondos deben ser iguales a los usos en cualquier periodo. A = L + E (1) Donde A = cambios en nivel de activos, L = cambios en nivel de deuda, E = cambio en patrimonio neto. Adicionalmente es razonable suponer que 1. Los propietarios de las empresas pequeas no pueden emitir nuevas acciones o lo que es lo mismo, vender nuevo patrimonio neto. 2. La empresa tiene un objetivo de estructura financiera (F), en general un ratio de deuda a patrimonio (L/E)=F determinado. 3. La poltica financiera de la firma requiere el pago de retribucin a los propietarios (Pay out) igual a (1 N) x (NI) donde N es la tasa de retencin del ingreso neto (NI) Con estos supuestos es posible construir un modelo que describa la interrelacin entre el crecimiento de las ventas y la poltica financiera. Las variables A, L y E pueden ser substituidas por expresiones equivalentes. Consideremos el ratio de Activos y las ventas generadas y podemos obtener un factor de la intensidad de uso de los activos. A/S = b y A = b.S (2). Este factor nos indica la cantidad de unidades monetarias de activos que son necesarios para generar una unidad monetaria adicional de ventas. Este factor tiene un efecto principal sobre los requerimientos de capital. Si el factor es bajo, las ventas podrn crecer rpidamente sin necesidad de una excesiva cantidad de capital externo. Sin embargo, si la empresa es capital intensiva o esta invirtiendo en forma errnea, incluso una tasa de crecimiento de las ventas pequea requerir una gran cantidad de capital externo nuevo. Esta variable como veremos mas adelante, puede ser utilizada como una proxy del indicador de eficiencia en la administracin del Capital de Trabajo. La ecuacin (2) nos indica que cambios en los activos (A) son iguales a:

A = b (S) (2a ) Conceptualmente los cambios en el patrimonio neto son iguales a los fondos netos generados internamente, lo que es igual al monto de ingresos retenidos E = (RE) = (NI) N (3) donde (RE) = ingresos retenidos; (NI) = ingresos netos; (N) = tasa de retencin. Adems, si definimos a M como el ratio de ingresos netos sobre ingresos por ventas, entonces: M = (NI)/(S) o (NI) = (M) (S) (4) Este ratio es un determinante importante de los requerimientos de capital, mientras mas alto sea el ratio mas bajos sern los requerimientos de fondos adicionales y viceversa. La ecuacin (3 )en su forma dinmica (E) puede ser expresada como sigue: E = (RE) =(NI)N = (M) (S) (N) (3a) Dado que una firma desea mantener una estructura financiera estable (F) entonces un incremento en el patrimonio neto (E/E) debido a un incremento en los ingresos retenidos (NI)(N) requiere un incremento en la deuda financiera igual a (L/L). Por lo tanto L es definida como: L = (S) (N) (M) (F) (5) Entonces el cambio en deuda es equivalente al ingreso por ventas multiplicado por la tasa de retencin, multiplicada por el ratio de ingresos netos sobre beneficios por ventas multiplicada por la estructura financiera de la firma. Este incremento en la deuda permite a la firma mantener sus estructura financiera (F). Substituyendo A, L y E con las expresiones equivalentes derivadas de (2a.), (3a.) y (5) en la ecuacin (1) tenemos que: b(S) = (M) (S) (N) + (M) ( S) (N) ( F) (6) Resolviendo la ecuacin (6) con respecto a S/S, el porcentaje de crecimiento en la ventas nos conduce a S/S = (M) (N) + (M) (N) ( F) / b (7) La ecuacin (7) demuestra la relacin terica de interdependencia que existe entre el objetivo estratgico de crecimiento de ventas y la estructura financiera de la empresa. Esta relacin terica implica adems que la estructura financiera de la empresa es una restriccin al objetivo estratgico de maximizacin de ventas. Por lo tanto, el objetivo estratgico de maximizacin de ventas depende de la poltica financiera de la empresa. Alternativamente, si la compaa desea mantener una estructura financiera estable, es claro que el porcentaje anual de crecimiento de las ventas, impacta la consistencia de la estructura financiera y por lo tanto de la poltica financiera a escoger. 4

Desde el punto de vista terico, se podra argumentar que los problemas que se suscitan a partir de la diferencia entre una tasa de crecimiento en las ventas mayor a la tasa de crecimiento en ventas que una empresa puede mantener, dada una estructura financiera estable no son relevantes, dado que una empresa siempre puede obtener mas deuda. Esto puede no ser cierto en mercados financieros que distan de funcionar en forma completa y no se cumplen los postulados de la teora neoclsica, ya que existen hechos y observaciones( Salloum y Vigier, (1997, 1999). Bagella et Alt (1996) ) que indican que las empresas intentaran evitar las fuentes de financiamiento externo dado que: La mayor parte de las inversiones agregadas son predominantemente financiadas por fondos generados internamente ( Autofinanciacin). Las firmas, si tienen en cuenta la estructura financiera para determinar sus estrategias generales. Las empresas con activos intangibles o amplias oportunidades de crecimiento tienden a demandar menos deuda que las empresas que poseen activos tangibles. Los modelos basados solamente en la nocin de ajustes a un valor objetivo en el ratio deuda capital tienen un bajo R cuadrado.

Estos hechos y observaciones indican que las firmas no son indiferentes acerca de las fuentes de financiamiento y esto refuerza la idea de la ecuacin (7) que muestra que el objetivo estratgico de la firma debera ser la administracin del crecimiento de la empresa en conjuncin con la poltica financiera.

Implicaciones tericas. Bajo los supuestos simplificados, el modelo propuesto establece una relacin lineal entre el objetivo estratgico de crecimiento y los objetivos financieros de la empresa. La ecuacin (7) permite captar las interdependencias. La idea es analizar que sucede cuando la tasa de crecimiento de las ventas es diferente a la que previamente fue establecida de acuerdo a la estructura financiera deseada de la empresa. Si definimos a (SG) como la tasa de crecimiento de ventas consistente con la estructura de capital deseada por la empresa, (F), existen tres situaciones con diferentes estrategias de solucin.
Cuadro 1. SITUACIONES TASAS DE CRECIMIENTO Situacin 1 SG1 = SG No hay necesidad de alterar la poltica de Payout ni de financiamiento a) Mantener F e incrementar el Payout (I-N). ESTRATEGIAS

Situacin 2

SG1< SG

b) Mantener el Payout y reducir el uso de

deuda. c) Combinacin de Ambas.

a) Mantener F y disminuir el Payout (I-N). Situacin 3 SG1 > SG b) Mantener el Payout e incrementar el uso de deuda. c) Combinacin de Ambas.

Situacin 1: es una situacin donde las consideraciones estratgicas y financieras estn integradas y por lo tanto no hay necesidad de alterar la poltica financiera respecto loas Payouts ni a las necesidades de financiamiento, dado que es una situacin en la cual hay capital disponible adecuado para soportar las tasas de crecimiento dada. Situacin 2: es una situacin en la cual la tasa de crecimiento de ventas de la firma es menor que la tasa consistente con la establecida por la poltica financiera. Dado que la estructura financiera es capaz de soportar una tasa mayor estamos en presencia de mas capital disponible para las inversiones alternativas, nuevo financiamiento o pago de payout. En ausencia de inversiones alternativas las estrategias posibles se reflejan el cuadro 1. Situacin 3: la tasa de crecimiento de las ventas es mayor que la tasa de crecimiento financieramente soportable. Estamos en presencia de menos capital disponible para inversiones alternativas, nuevo financiamiento o pago de payout. Nuevamente la firma tiene tres opciones reflejadas en el cuadro 1. Un resultado interesante de este anlisis es que, cuando la tasa de crecimiento de las ventas es mayor o menor, la estrategia financiera de la firma depende del objetivo de crecimiento de las ventas. Especficamente, la tasa actual de crecimiento de ventas, determinara la poltica de payout y las necesidades de financiamiento. Somos ahora capaces de responder la siguiente pregunta: El objetivo estratgico de crecimiento de la firma depende de la poltica financiera, o es la poltica financiera la que depende de la tasa de crecimiento de las ventas? Si, pero esta pregunta puede tener dos respuestas diferentes. Si la tasa de crecimiento de la firma (definida como crecimiento de ventas) es menor o mayor a la tasa de crecimiento financieramente aceptable la poltica financiera depender del objetivo estratgico de crecimiento de ventas. Alternativamente, si la tasa de crecimiento de ventas es compatible con la tasa de crecimiento financieramente aceptable, entonces el objetivo de crecimiento depende de la poltica financiera. En este caso la poltica financiera y la estrategia de crecimiento son dependiente y deben ser integradas, en vez de ser formuladas en forma independiente.

Implicaciones prcticas A partir del modelo definido en la ecuacin 7 es posible, simular diversas cuestiones, pero un resultado fundamental para la relacin entre el crecimiento de ventas y la poltica financiera en la Pymes es la proyeccin de los fondos adicionales requeridos (Brigham y Houston, 2005). La mayor parte de las empresas pronostican sus requerimientos de capital al construir estados de resultados y el balance general pro forma. En las Pymes es una practica menos habitual, pero seria til poder determinar los requerimientos de capital con el objeto de 6

conocer las posibilidades de crecimiento en ventas para un periodo determinado, dada la capacidad de financiamiento interno y externo. Fondos Adicionales Requeridos = Aumento Requerido en Activos Aumento espontneo en Deuda Financiera y Comercial Aumento de Payout. Fondos Adicionales Requeridos = b S ((L/S)S) ((1 N)(NI)) (8) Donde b es el factor de intensidad de uso de los activos. Incluye los activos que varan directamente con las ventas, por lo tanto deben aumentar si las ventas van a aumentar. Hay que observa que b representa solo activos que varan con la venta y no activos totales. En trminos de nuestro modelo y con el fin de simular podemos definir a b como el ratio de activos corrientes sobre ventas. Este ratio se conforma con los dos activos corrientes mas importantes en la generacin de la venta, como son los inventarios y las cuentas a cobrar. Este ratio b determina cuanto debe invertir una empresa en sus activos corrientes para genera una unidad monetaria de venta. Por lo tanto b S indica cuanto activos corrientes son necesarios para generar S unidades monetarias adicionales de venta. Como decamos al principio, este ratio b puede ser utilizado como variable proxy de la administracin del capital de trabajo, ya que brinda informacin de cuan eficiente esta siendo la empresa en el uso de los activos corrientes. El segundo termino ((L/S) indican las obligaciones que aumentan espontneamente con las variaciones de las ventas. Normalmente es menor que las obligaciones totales de la empresa. Es posible definirlo como el ratio de pasivos corrientes sobre ventas. Este ratio se conforma con los pasivos mas importantes, necesarios para la generacin de ventas. Por un lado la cuentas a pagar y por otro lado los gastos corrientes de operaciones. Este termino nos indica por cada aumento de una unidad monetaria cuantas unidades monetarias de financiamiento espontneo se generan. El tercer termino (1 N)(NI), indica las variaciones de payout o pago de retribucin a los propietarios respecto a la venta en el periodo anterior. Es decir, si la tasa de retencin es baja, no habr capital para financiar el crecimiento de las ventas, dado que los propietarios retiran un amplio porcentaje del ingreso neto. N es un valor que surge de la poltica de dividendos de la empresa, pero que claramente afecta las necesidades de fondos para sostener la estrategia de crecimiento. Al insertar valores en la ecuacin, podemos obtener el siguiente concepto. Para aumentar las ventas en x unidades monetarias, la formula sugiere que la empresa debe aumentar sus activos en X unidades monetarias (influenciadas por b la intensidad de uso del capital) que deben ser financiados de alguna manera. Del total a financiar, el segundo trminos nos indica cuanto financiaran los cuentas a pagas ( los proveedores de bienes y servicios) y el tercer termino no indica cuanto financiaran las utilidades retenidas. El resto deber ser financiado por fuentes externas, lo que modifica el ratio de deuda a capital. Por ejemplo suponemos los siguientes datos para una empresa:

b = 0.70; (L/S) = 0.20; IN = 20; N = 40% el crecimiento adicional de las ventas es de 100 unidades monetarias. Reemplazando en (8) tenemos que : Fondos Adicionales Requeridos = 0.70(S) - 0.20(S) (0.60*10) = 70 20- 6 = 44 unidades monetarias. Entonces tenemos que para crecer 100 unidades monetarias, los activos deben crecer en 70 u.m que deben ser financiadas por un aumento de 20 u.m. en los pasivos espontneos y 6 u.m se obtendrn de utilidades retenidas. El resto, igual a 44 u.m. deber ser financiado a travs de fuentes externas. A partir de la ecuacin (8) es posible correr una simulacin de los fondos adicionales requeridos para cualquier compaa. Los supuestos subyacentes a la ecuacin (8) son importantes. 1) cada partida de activo debe aumentar en proporcin directa a los aumentos de la venta. 2 Las cuentas a pagar y las acumulaciones crecen a la misma tasa que las ventas, 3) El Ingreso neto y por ende el margen de utilidades se mantiene constante. No obstante los supuestos, las simulaciones permiten obtener resultados confiables. Otro resultado importante desde el punto de vista estratgico es la determinacin monto de crecimiento de las ventas compatible con niveles de financiacin externa bajos o iguales a cero. De la ecuacin (8) y despejando S es posible despejar una monto de crecimiento de las ventas con financiamiento requerido nulo (MFN). Por lo tanto tenemos que: MFN = S = (1-N)NI /( b-(L/S)) (9) Para nuestro ejemplo, el monto adicional de ventas que no podrn ser financiados por las cuentas a pagar y las utilidades retenidas es de 12 u.m.

Conclusiones Este trabajo aborda la relacin terica que debe existir entre el objetivo estratgico de crecimiento de las ventas y los objetivos de una poltica financiera estable. El anlisis demuestra que el objetivo de maximizacin de ventas es interdependiente con la estructura de capital de la firma. Por lo tanto, el objetivo de maximizacin de ventas, debiera ser reemplazado por el objetivo de administracin del crecimiento de las ventas sujeto a la estructura de capital deseada por la empresa. Si esto no es tenido en cuenta, la empresa puede enfrentar serios problemas dada su incapacidad de adquirir mas deuda en el corto plazo. Este modelo arroja luz tambin, sobre los posibles patrones de crecimiento de las ventas y como esto repercute sobe la poltica de retribucin a los accionistas y la estructura financiera de la empresa. Es de utilidad para los administradores financieros para evaluar el impacto de los activos y los pasivos corrientes ( estrategia de inversin y financiamiento de corto plazo), sobre el crecimiento de las ventas y la estructura de capital.

Investigaciones adicionales son necesarias para evaluar empricamente los resultados sugeridos por el modelo.

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