MINISTERUL FINANELOR PUBLICE

STRATEGIA DE ADMINISTRARE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE 2012 2014

Direcia General de Trezorerie i Datorie Public

Bucureti, IUNIE 2012

Cuprins 1. Introducere .................................................................................................. 2. Administrarea datoriei publice guvernamentale n anul 2011 i n primul trimestru din 2012 ...................................................................................... 2.1 Contextul macroeconomic i financiar internaional ............................. 2.2 Evoluia macroeconomic a Romniei ................................................. 2.3 Modificri n volumul, structura i costul datoriei publice guvernamentale ................................................................................... 2.4 Evaluarea implementrii Strategiei n 2011 i n primul trimestru din 2012 ..................................................................................................... 2.5 Acordarea de garanii guvernamentale ................................................ 3. Ipotezele macroeconomice i financiare ale Strategiei pentru perioada 2012 - 2014................................................................................................. 3.1 Contextul internaional .......................................................................... 3.2 Contextul macroeconomic n Romnia. ............................................... 3.3 Piaa titlurilor de stat ............................................................................. 4. Obiectivele Strategiei pentru perioada 2012 -2014 .................................... 4.1 Principalele obiective ale Strategiei pentru perioada 2012 - 2014 ....... 4.2 Direcii strategice i aciuni de ntreprins n vederea ndeplinirii obiectivelor Strategiei .......................................................................... 4.3 Instrumente utilizate pentru implementarea Strategiei ......................... 4.4 Instrumente utilizate pentru administrarea portofoliului de DPG .......... 5. Strategia de administrare a riscurilor .......................................................... 5.1 Riscul de refinanare ............................................................................ 5.2 Riscul valutar ........................................................................................ 5.3 Riscul de rat a dobnzii ...................................................................... 5.4 Riscul de lichiditate ............................................................................... 5.5 Riscul de credit ..................................................................................... 5.6 Riscul operaional ................................................................................. 6. Msuri de ntreprins pentru ndeplinirea obiectivului de dezvoltare a pieei locale a titlurilor de stat .............................................................................. 7. Impactul implementrii Strategiei 2012-2014 asupra datoriei publice guvernamentale ......................................................................................... 7.1 Analiza de sustenabilitate a datoriei publice ........................................ 7.2 Analize de senzitivitate ......................................................................... 7.3 Factori de risc n implementarea Strategiei pentru perioada 2012 2014 i scenariu alternativ de finanare...................................................... Anexe 2 Pag. 4

Pag. 6 Pag. 6 Pag. 7 Pag. 9 Pag. 15 Pag. 17 Pag. 18 Pag. 18 Pag. 21 Pag. 23 Pag. 26 Pag. 26 Pag. 27 Pag. 28 Pag. 30 Pag. 30 Pag. 31 Pag. 33 Pag. 35 Pag. 36 Pag. 37 Pag. 38 Pag. 39

Pag. 43

Pag. 43 Pag. 47 Pag. 49

Lista abrevieri
AAF BCE BEI BGC BIRD BM BNR CE CDS CNP CNVM CSA CSSPP CCGTS DGTDP DPG DPL DST ESA 95 FED FMI IFI JPY LTRO MFP MTN PIB UAT UE Asociaia Administratorilor de Fonduri Banca Central European Banca European de Investiii Buget General Consolidat Banca Internaional pentru Reconstrucie i Dezvoltare Banca Mondial Banca Naional a Romniei Comisia European Credit Default Swap Comisia Naional de Prognoz Comisia Naional a Valorilor Mobiliare Comisia de Supraveghere a Asigurrilor Comisia de Supraveghere a Sistemului de Pensii Private Contul Curent General al Trezoreriei Statului Direcia General de Trezorerie i Datorie Public Datoria Public Guvernamental Datorie Public Local Drepturi Speciale de Tragere Sistemul european de conturi 1995 Federal Reserve Fondul Monetar Internaional Instituii Financiare Internaionale yen japonez Operaiuni de refinanare pe termen lung efectuate de ctre BCE Ministerul Finanelor Publice Program - cadru de emisiuni pe termen mediu pe pieele externe Produsul Intern Brut Uniti Administrativ-Teritoriale Uniunea European

Precizri metodologice
Unde nu este precizat altfel, cifrele prezentate n acest document sunt calculate conform legislaiei naionale. Datoria public guvernamental, conform legislaiei naionale, cuprinde datoria contractat direct sau garantat de Guvern, prin Ministerul Finanelor Publice. Datoria public conform legislaiei naionale include, n plus fa de datoria public conform metodologiei UE, datoria garantat de Guvern, prin MFP, i de ctre UAT, rambursat din sursele proprii ale beneficiarilor de garanie, precum i mprumuturile din disponibilitile CCGTS, n timp ce datoria public conform metodologiei UE conine n plus datoria agenilor economici reclasificai n sectorul administraiei publice.

1. Introducere
n conformitate cu prevederile HG nr. 1470/2007 pentru aprobarea Normelor metodologice de aplicare a prevederilor Ordonanei de urgen a Guvernului nr. 64/2007 privind datoria public, cu modificrile i completrile ulterioare, Ministerul Finanelor Publice, n calitate de unic administrator al datoriei publice guvernamentale, elaboreaz, cu consultarea Bncii Naionale a Romniei, Strategia pe termen mediu privind administrarea datoriei publice guvernamentale (denumit n continuare Strategia), naintnd-o Guvernului spre aprobare, i Parlamentului spre informare. Strategia prezint obiectivele referitoare la managementul datoriei publice pe termen mediu, precum i instrumentele care vor fi utilizate n scopul atingerii acestor obiective, innd cont de evoluiile i perspectivele macroeconomice i de cele aferente pieelor financiare pe perioada acoperit. n concordan cu prevederile legale n vigoare, n scopul creterii transparenei i predictibilitii activitii desfurate, MFP public anual Strategia de administrare a datoriei publice guvernamentale, obiectivele Strategiei pentru urmtorii 3 ani, precum i informaii privind programul de finanare pentru anul n curs. Strategia privind administrarea datoriei publice guvernamentale n perioada 2012-2014 reprezint n mare msur o continuare a strategiei aprobate n martie 2011, obiectivul principal fiind acela al asigurrii necesarului de finanare guvernamental i a obligaiilor de plat n condiiile minimizrii costurilor pe termen mediu i lung i a limitrii riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental. Totodat, dezvoltarea pieei titlurilor de stat reprezint un obiectiv important al Strategiei pentru perioada urmtoare. Administrarea prudent i eficient a datoriei publice guvernamentale prin stabilirea profilului acesteia n termeni de maturitate, grafic al rambursrilor, alocarea pe valute sau expunerea la riscul de dobnd, prezint importan att din perspectiva asigurrii stabilitii bugetare i a sustenabilitii datoriei guvernamentale, ct i pentru asigurarea unui cadru macroeconomic stabil. Totodat, implementarea corespunztoare a Strategiei presupune coordonarea cu celelalte politici relevante (fiscal i monetar), precum i cu instituiile abilitate (BNR, CNVM, CSSPP, CSA). Strategia privind administrarea datoriei publice guvernamentale n perioada 2012 - 2014 este n concordan cu politica fiscal i bugetar asumat prin Strategia FiscalBugetar pentru perioada 2012-2014 i Cadrul de cheltuieli bugetare pe termen mediu, precum i cu angajamentele asumate de Guvernul Romniei prin acordurile ncheiate cu organismele financiare internaionale (FMI/BM/UE). Consolidarea procesului de ajustare fiscal, marcat prin semnarea de ctre Romnia a Tratatului pentru Stabilitate, Coordonare i Guvernan n cadrul Uniunii Economice i Monetare la nceputul lunii martie 2012, precum i evoluiile pieelor financiare din ultimul an, au impus revizuirea estimrilor privind necesitile de finanare la nivel guvernamental, precum i a premiselor i ipotezelor care au stat la baza analizelor incluse n Strategia emis n luna martie a anului trecut.

Elaborarea strategiei pentru perioada 2012-2014 se bazeaz pe ateptri privind o cretere economic moderat, o consolidare a ratei anuale a inflaiei la niveluri sczute, stabilitatea sistemului bancar intern, o situaie macroeconomic extern relativ echilibrat, o evoluie stabil a cursului de schimb al monedei locale, precum i o continuare a procesului de consolidare fiscal, prin meninerea deficitului bugetar n termeni de numerar sub nivelul de 2,5% pe orizontul de timp considerat. Evoluia datoriei publice pn n prezent, precum i principalele estimri privind evoluia acesteia pn n 2014, sunt prezentate n graficul de mai jos.
Grafic 1: Evoluia datoriei publice n perioada 2007 2014
45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 (estimat) 2013 (estimat) 2014 (estimat) 19.8% 18.3% 12.9% 21.3% 19.5% 13.4% 29.4% 27.2% 23.6% 37.2% 34.9% 38.6% 36.4% 33.3% 30.5% 40.2% 37.8% 34.4% 39.6% 37.1% 33.9% 38.5% 36.0% 33.0%

Dato ria p ublica co nfo rm leg islatiei nat ionale S ur s a: M F P

DPG conf orm legislat iei natio nale

DPG co nfo rm met od olo giei europ ene

Creterea ponderii n PIB a datoriei publice guvernamentale (calculat conform legislaiei nationale) n anul 2011 s-a datorat n principal deficitului bugetar nregistrat, de 4,1% din PIB. Pentru anul curent se estimeaz o cretere uoar a ponderii datoriei publice guvernamentale (DPG) in PIB, calculat conform metodologiei naionale, pn la 37,8%, urmnd ca n intervalul 2013-2014 aceasta s scad gradual pn la 36,0% sub influena creterii economice i a reducerii deficitului bugetar. Pe fondul unei creteri economice moderate, se estimeaz ca nivelul datoriei publice calculat conform legislaiei naionale se va situa sub 40,5% din PIB. Nivelul datoriei publice, conform metodologiei UE, este prognozat a se situa la un nivel net inferior plafonului de 60% prevzut de Tratatul de la Maastricht, nefiind anticipat niciun risc care ar putea conduce la apropierea sau depirea acestui plafon pe ntreaga perioad acoperit de Strategie. Ponderea datoriei publice (metodologie UE) n PIB nregistreaz unul dintre cele mai sczute niveluri la nivel european. Astfel, la nivelul anului 2011, cu nivelul de 33,3% din PIB, Romnia ocup locul 4 ntre statele membre ale UE cu cel mai redus nivel de ndatorare, media la nivelul UE fiind de 82,5%.
Grafic 2: Datoria public / PIB n rile Europei Centrale i de Est n perioada 2007 - 2011
D at o r i e p ub l i ca co nf o r m met o d o l o g i ei U E / P I B 1 00% 80% 74.7% 60% 59.0% 40% 33.3% 20% 1 2.8% 0% 2007
UE 27
Sur s a : E ur os t a t

82.5% 80.0%

62.5%

23.6% 1 3.4% 2008

Sl ovenia

30.5%

2009
Romania Sl ovac ia

201 0
Bul gar ia Ungar ia

201 1
Cehi a Pol oni a

2. Administrarea datoriei publice guvernamentale n anul 2011 i n primul trimestru din 2012
2.1. Contextul macroeconomic i financiar internaional Anul 2011 i prima parte a anului 2012 s-au caracterizat printr-o cretere generalizat a aversiunii fa de risc a investitorilor, pe fondul incertitudinilor legate de sustenabilitatea datoriilor statelor periferice zonei euro. Rezultatele nesatisfctoare nregistrate n implementarea msurilor de ajustare fiscal, n contextul unui mediu politic instabil i a unor date macroeconomice ngrijortoare, au alimentat temerile investitorilor. La acestea s-au adaugat inabilitatea liderilor europeni n atingerea unui consens n privina msurilor de susinere a statelor afectate i de impulsionare a creterii economice, precum i a limitrii efectului de contagiune a crizei datoriilor asupra celorlalte ri din regiune. Reducerea ratingurilor suverane pentru mai multe state europene a creat presiuni suplimentare asupra costurilor de finanare, iar acestea s-au transferat automat i la nivelul sistemului bancar. Ca urmare a incertitudinilor n cretere, bncile europene i-au redus activitatea pe piaa interbancar, iar multe grupuri bancare (unele prezente i n Romnia) au fost retrogradate ca urmare a expunerii pe datoriile suverane ale statelor periferice. Aceste evenimente au determinat refugiul investitorilor ctre active cu risc redus, determinnd scderea la nivel minim istoric a randamentelor pentru obligaiunile rilor cu rating de top i o cretere considerabil a spread-ului dintre obligaiunile emise de aceste state membre UE i obligaiunile statelor periferice din zona euro. n scopul contracarrii efectelor crizei, Banca Central European a luat decizia coborrii ratei de referin la nivelul de 1% (reversnd practic cele dou creteri de cte 0,25% operate n prima parte a anului 2011) i a reactivat n luna august programul de rscumparare a obligaiunilor suverane. Totodat, BCE a extins maturitatea mprumuturilor acordate bncilor din sistem, lrgind gama instrumentelor eligibile drept colateral. n decembrie 2011, statele membre ale UE, cu excepia Marii Britanii i a Cehiei, au agreat Tratatul privind Stabilitatea, Coordonarea i Guvernana n cadrul Uniunii Economice i Monetare, care include un pact fiscal menit a ntri guvernana economic n Europa. n plus, injeciile de lichiditate efectuate de BCE prin operaiuni de refinanare pe termen lung n valoare de cca. 1.018,7 mld. EUR (489,2 mld EUR n data de 22 decembrie 2011 i 529,5 mld EUR n data de 1 martie 2012) au contribuit la reducerea tensiunilor severe la care au fost supuse sistemul bancar european i pieele financiare, scznd simitor costurile de finanare a statelor periferice din zona euro. Situaia tensionat de pe pieele externe i-a pus amprenta i asupra percepiei de risc asupra Romniei, fapt ce s-a reflectat n evoluia primei de risc de ar, a cotaiilor emisiunilor internaionale ale statului romn i a volatilitii cursului de schimb.

Grafic 3: Evoluia comparativ a primei de risc (CDS la 5 ani) n perioada 2011 T1 2012
CDS 5Y - USD 800 700 600 500 400 300 200 100 0
m a i .-1 1 m a r.-1 1 s e p .-1 1 n o v .-1 1 d e c .-1 1 m a r.-1 2 a u g .-1 1 o c t.-1 1 i a n .-1 1 fe b .-1 1 i u n .-1 1 i a n .-1 2 fe b .-1 2 a p r.-1 1 i u l .-1 1

Sursa: Bloomberg

Romania

Ungaria

Polonia

Cehia

Bulgaria

Succesul primei etape a operaiunii de preschimbare a obligaiunilor emise de statul elen i aprobarea celui de-al doilea pachet de ajutor financiar pentru Grecia n luna februarie 2012, semnarea pactului fiscal de ctre liderii europeni la nceputul lunii martie 2012 i msurile de ajustare fiscal adoptate de unele state membre UE au contribuit la detensionarea situaiei i scderea, cel puin pentru moment, a costurilor de mprumut.

2.2. Evoluia macroeconomic a Romniei n anul 2011, Romnia a nregistrat o cretere economic real de 2,5% din PIB, susinut n principal de performana foarte bun nregistrat n sectorul agricol (valoare adaugat brut n cretere cu 11,3%) i n industrie (valoare adaugat brut n cretere cu 5%), prin intermediul activitii de export. Contul curent al balanei de pli a nregistrat un deficit de 6 mld EUR, n cretere cu 8,7% fa de anul 2010, n principal datorit creterii deficitului balanei veniturilor cu 23,9%. Deficitul contului curent n anul 2011 a fost finanat n proporie de 32% prin investiii directe ale nerezidenilor n Romnia, n valoare de 1,9 mld EUR, n scdere cu 13,5% fa de 2010. Astfel, n anul 2011, deficitul bugetului general consolidat (n termeni de numerar) a fost de 23,9 mld RON (4,1% din PIB), diminundu-se cu 9,7 mld RON fa de 2010. Ajustarea de la nivelul de 6,4% din PIB nregistrat n 2010 s-a datorat att nregistrrii unor venituri mai mari (n special ncasrile din TVA, impozit pe venituri i profit), ct i reducerilor de cheltuieli operate (cu salariile i protecia social). Deficitul bugetar calculat conform metodologiei UE (ESA95) a reprezentat 5,2% din PIB n 2011. Pe parcursul anului 2011, cursul de schimb al monedei naionale a fluctuat n intervalul 4,1-4,4 fa de EUR, respectiv 2,7-3,4 fa de USD, cu o uoar tendin de stabilizare n prima parte a anului 2012 spre limitele superioare ale intervalelor. Rata anual a inflaiei a cobort la sfritul anului 2011 pn la nivelul de 3,14%, cu 4,82 puncte procentuale mai redus dect nivelul de 7,96% nregistrat n decembrie 2010, situndu-se astfel n apropierea punctului central de 3% al intervalului int al BNR. Convergena ratei anuale a inflaiei ctre inta stabilit de BNR pentru anul 2011 a fost rezultanta cvasiepuizrii efectului de runda nti al majorrii cotei TVA n iulie 2010, a tendinei descendente a dinamicii preurilor volatile, n principal a celor alimentare, precum i a decelrii inflaiei de baz. Cea din urm a reflectat persistena deficitului amplu de cerere agregat, precum i ameliorarea anticipaiilor inflaioniste, susinut inclusiv de meninerea conduitei prudente a politicii monetare. n luna mai 2012, rata anual a inflaiei a cobort pn la nivelul de 1,79%, de la 2,72% ct s-a nregistrat n luna ianuarie. 7

ncepnd cu luna noiembrie 2011, ca urmare a consolidrii procesului dezinflaionist, BNR a iniiat un trend de scdere a ratei dobnzii de politic monetar de la 6,25% la 5,25%, prin intermediul a patru reduceri succesive de cte 0,25 puncte procentuale. Scderea ratei de politic monetar s-a reflectat i n evoluia ratelor de dobnd de pe piaa interbancar i a randamentelor titlurilor de stat pe termen scurt, acestea nregistrnd ajustri notabile n primul trimestru din 2012, dar i asupra ratelor de doband pe termen lung (in trimestrul I 2012).
Grafic 4: Evoluia randamentelor la titlurile de stat n RON n perioada 2011 Q1 2012
Titluri de stat la 12 luni v s ROBOR 12 luni v s Rata de politic monetar 7,50% 7,00% 6,50% 6,00% 5,50%

Randamente la titlurile de stat in RON 8,00% 7,50% 7,00% 6,50% 6,00% 5,50% 5,00%
11 b-1 1 Ma r-1 1 Ap r-1 1 M ay - 11 Ju n11 Ju l -1 1 Au g- 1 1 Se p- 1 1 Oc t-1 1 No v11 De c11 Ja n12 Fe b-1 2 M ar12 Fe
6 luni Sursa: MFP 5 ani 1 an 10 ani 2 ani 15 ani 3 ani

5,00%
Ja n11 Fe b11 M ar -1 1 Ap r-1 1 M ay -1 1 Ju n-

data emisiunii titlurilor de stat cu scadena la 12 luni

11 Ju l -1 1 Au g11 Se p11 O ct11 -1 1 Ja n12 Fe b12 M ar -1 2 -1 1

No v

Sursa: MFP

Titluri de stat la 12 luni

ROBOR 12 luni

De c

Rata de politic monetar

Politica fiscal-bugetar prudent a statului, politica monetar adecvat a Bncii

Naionale, efectele pozitive vizibile ale msurilor de consolidare fiscal adoptate de Guvern, precum i ancora oferit de acordul stand-by cu FMI au contribuit la atenuarea efectelor crizei financiare la nivel local, permind totodat nregistrarea unei performane macroeconomice pozitive, cu efecte favorabile asupra costurilor refinanrii datoriei publice i a finanrii deficitului bugetar. Performanele economice pozitive s-au reflectat i n evalurile ageniilor de rating. Astfel, agenia de rating Fitch a decis n luna iulie 2011 reincluderea Romniei n categoria investment grade, iar ageniile de rating Moodys i Standard & Poors au reconfirmat la finalul anului trecut ratingurile acordate Romniei, cu perspectiva stabil.
Grafic 5: Evoluia randamentelor obligaiunilor internaionale ale Romniei pe piaa secundar, n perioada 2011 Q1 2012
% 8,00
7,00 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00
mar.-11 aug.-11 nov.-11 dec.-11 mar.-12 apr.-11 mai.-11 sep.-11 oct.-11 ian.-11 feb.-11 iun.-11 ian.-12 feb.-12 iul.-11

Ja n-

0,00

Randamentele emisiunilor Romniei pe pieele externe, denominate n EUR i USD, au nregistrat o performan pozitiv pe piaa secundar, corelat cu mbunatirea situaiei macroeconomice i financiare a rii.

2012 - EUR 8,50%

Sursa: Bloomberg

2015 - EUR 5,50% 2022 - USD 6,75%

2016 - EUR 5,25%

2018 - EUR 6,50%

2.3. Modificri n volumul, structura i costul datoriei publice guvernamentale Prezenta seciune trece n revist modificrile nregistrate n volumul, costul i structura datoriei, profilul portofoliului de datorie public guvernamental avnd un rol esenial n atingerea obiectivelor de minimizare a costurilor cu datoria public pe termen mediu i lung i a administrrii riscurilor aferente portofoliului de datorie public. Volumul i structura datoriei publice guvernamentale Datoria public total a crescut n anul 2011 cu 28,8 mld RON, respectiv cu 1,4% din PIB, n principal ca urmare a datoriei angajate pentru acoperirea necesitilor de finanare a deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice guvernamentale. Datoria public local (DPL) s-a meninut la un nivel relativ constant n PIB n ultimii 3 ani, creterea datoriei publice avnd loc pe seama DPG.
Grafic 6: Evoluia datoriei publice
% PIB 50% 37.2% 40% 29.4% 30% 20% 10% 21.3% 27.2% 19.5% 1.8% 2.2% 2.3% 2.2% 2.1% 2009
DPG DPL

mld. R ON 250
38.6% 38.6% 36.5%

210.4 200 150 100.6 100 50 9.2 0 2008

Sur sa: MFP

222.6

182.5 136.5

34.9%

36.4%

0% 2008
Sur sa: MFP

10.8 2009
DPL

11.9 2010
DPG

12.9 2011

12.5 31-M ar-12

2010

2011
Tot al dat or ie publica

31-M ar-12

Din totalul datoriei publice guvernamentale nregistrat la sfritul lui 2011, DPG direct a reprezentat 94,7%, n cretere fa de 91,9% n 2010, diferena reprezentnd-o DPG garantat. n cursul anului 2011, pe fondul unui spaiu fiscal mai restrns agreat cu instituiile financiare internaionale (deficit bugetar de 4,1% din PIB fa de 6,4% din PIB n 2010), dar i al modificrii termenilor garaniilor n cadrul unor programe guvernamentale, DPG garantat i-a meninut trendul descendent, reducndu-se astfel i riscul de plat asumat de Ministerul Finanelor Publice n calitate de garant.
% PIB
ml d R O N 250 199.3 200 150 100 50 8.6 0 2 008
Sur sa: MFP

50%
211.2

167.6 12 6.6 91.9

40% 30% 19 .5% 20% 17.9% 10% 1.7% 0% 200 8 Sursa: M FP 2 5.3% 2 7.2%

3 4.9% 3 2.1%

3 6.4%

3 6.5% 34.6%

3 4.5%

9.9 2009 DPG direct a

14.9

11.1 2 011

11.5 31-M ar-12

1.9%

2 .8%

1.9 % 1.9%

2010

200 9 DPG d irecta

2010

20 11

31-M ar-12 total DPG

DPG garantata

DPG garantata

n ceea ce privete piaa pe care s-a emis datoria public guvernamental, se menine
trendul din ultimii 3 ani de scdere a ponderii datoriei contractate pe piaa intern, evoluie consistent cu obiectivele Strategiei de management al datoriei publice de diversificare a surselor de finanare i de emisiuni prin programul MTN.
Grafic 7: DPG n funcie de piaa pe care s-a emis datoria public
ml d . R O N
% D PG 100%

123.1

128.1

120 100

111.6 94.5 84.3 87.3 70 .9 61.5 52 .1 3 9.0

80% 60%

61%

62%

61%

58%

58 %

80 60

40% 3 9% 20% 38% 39%

42%

42 %

40 20

0% 2 008
Sur sa: MFP

2009

2010

2011
DPG ext er na

31-M ar-12

0 200 8 2009 2010 2011

DPG ex t erna

3 1-M ar-12

DPG int er na

Sur sa: MFP

DPG int erna

Serviciul datoriei publice i costul datoriei publice guvernamentale Serviciul datoriei publice (ce include att rambursarile de capital, ct i costul datoriei publice) a crescut semnificativ n 2009, pn la nivelul de 59,4 mld RON fa de 14,3 mld RON n 2008, att pe fondul unei datorii publice n cretere, ct i a faptului c finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice s-au fcut mai ales prin emisiuni de titluri de stat pe termen scurt, ca urmare a nrutirii situaiei pe pieele interne i externe de capital odat cu agravarea crizei financiare. Meninerea unei ponderi ridicate a acestor instrumente n structura DPG ncepnd cu 2009 (17-18%) a determinat un serviciu ridicat al datoriei publice n aceast perioad. Tragerile din pachetul financiar extern agreat n 2009 cu FMI, UE i BM, au determinat scderea semnificativ a ponderii n PIB a serviciului datoriei publice n 2010, la 9%, fa de 11,6% n 2009, dei a fost rscumprata emisiunea de euroobligaiuni n valoare de 0,7 mld EUR lansat n 2003. n 2011, serviciul datoriei publice a crescut uor, la 10,3% din PIB, n principal pe seama datoriei publice interne emisa pe termen scurt.
Grafic 8: Serviciul datoriei publice
% PIB 12% 10% 10.3% 8% 6% 4% 2% 0%
Sur sa: MFP

M ld . R ON

11.6% 10.3% 9.0% 9.3% 7.3% 2.6% 1.3% 2008 1.3% 2009
Dator i e publi ca inter na Total dator ie publ ica

60

51.1 37.5

53.5

40

20 6.5 7.8 5.8 8.6 5.9

1.7% 2010

1.0% 2011
Dator i e publi ca exter na
Sur sa: MFP

0 2008 2009
Dat or ie publica int er na

2010
Dat or ie publica ext erna

201 1

10

Creterea costului asociat datoriei publice guvernamentale (plile de dobnzi i comisioane) n ultimii ani, att ca valoare absolut, ct i ca pondere n PIB, s-a datorat n principal creterii volumului datoriei publice guvernamentale, dar i creterii ratelor dobnzilor pe piaa local ca urmare a propagrii n Romnia a efectelor crizei, financiare globale dar i a schimbrii structurale pe care a reprezentat-o trecerea sistemului bancar n poziie neta de debitor fa de banca central.
Grafic 9: Costul datoriei publice guvernamentale
mld . R ON

mld . R ON 10 1.34% 8 6 0.67% 4 1.15%

1.47%

7.00

1.6%
6.00 5.03

6.09

1.2%

5.00 4.00 3.85

0.8%

3.00 2.01 2.00 1.46 1.94 1.99

2.39 1.63 0.76

2 2008
Sur sa: MFP

0.4%
1.00

0.0% 2009
Cost DPG ( mld. RON)

2008
Sur sa : M FP

2010

2011
Cost DPG (%PIB)

2009

2010

2011
Cost DPG ext er na

31-M ar-12

Cost DPG int er na

n anul 2011, costul DPG interne a reprezentat 71,9% din totalul costurilor cu datoria public guvernamental, ponderea fiind aproximativ neschimbat comparativ cu anul precedent i n cretere de la 66,5% n 2009. Ponderea semnificativ mai redus a costului cu DPG extern, n ciuda creterii graduale a acestei componente de finanare ncepnd cu 2009, se datoreaz att diferenialului dintre ratele dobnzilor la lei i cele ale principalelor valute, ct i condiiilor avantajoase de finanare aferente mprumuturilor contractate de la UE, FMI i BM. Analiza datoriei publice n ceea ce privete structura pe tipuri de instrumente utilizate pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice se observ o continuare a trendurilor conturate n ultimii ani. Astfel, ponderea emisiunilor de obligaiuni pe piaa local a continuat s creasc, de la 9,5% n 2008 la 26,8% n primul trimestru din 2012, pe cnd cea a mprumuturilor din CCGTS a sczut semnificativ, de la 39,4% la 10,5% n aceeai perioad de timp. n categoria mprumuturi au fost incluse mprumuturile destinate finanrii de proiecte de la bnci comerciale, instituii financiare internaionale i pe relaii bilaterale, mprumuturile n numerar pentru diferite programe (BIRD i UE) i mprumuturile din pachetul financiar extern ncheiat cu FMI (numai partea angajat de MFP), UE i BM.

11

Grafic 10: Structura pe tipuri de instrumente a datoriei publice guvernamentale

% DPG 100%
20.6% 17.2% 1 5.1 % 1 0.5%

80% 60% 40% 20% 0%

39.4% 33.7% 38.6% 34.6% 6.7% 8.5% 9.5% 8.1 % 17.0% 17.2% 40.5% 36.8% 11 .1% 5.8% 18.6% 17.9% 8.1% 23.8% 16.0% 26.8%

1 7.9%

2008
Sursa: M FP

2009
Obligatiuni Euro o bligatiuni

2010
Imprumuturi

2011

31-Mar-12

Certificate trezo rerie

Imprumuturi din co ntul general al trezo reriei statului

Riscul valutar Structura pe valute a DPG s-a modificat semnificativ ncepnd cu 2009, pe fondul declanrii crizei economice n Romnia i a contractrii mprumuturilor de la FMI, UE i BM; ponderea DPG n RON a sczut de la 59,7% n 2008 la 47,5% la sfritul primului trimestru din 2012, cu un minim de 45,3% atins n 2010.
Grafic 11: Structura pe valute a datoriei publice guvernamentale
% DPG 100% 80%
27.9% 41 .5% 42.8% 42.5% 40.6% 3.2% 9.2% 5.1 % 6.3% 7.2% 4.7% 6.5% 2.9% 6.0% 5.9%

60% 40%
59.7%

20% 0% 2008
Sursa: M FP

47.1 %

45.3%

48.1 %

47.5%

2009
RON EUR

2010
USD

2011
Alte valute

31-Mar-12

Ponderea cea mai mare n DPG extern o ocup datoria denominat n EUR, a crei cretere la 78% n 2011 (fa de 70% n 2010), s-a datorat n mare parte emisiunii de euroobligaiuni de 1,5 mld EUR lansate n cadrul programului MTN la mijlocul anului trecut, dar i tragerilor / mprumuturilor n cadrul pachetului financiar extern agreat cu FMI, UE i BM. Creterea ponderii DPG denominate n USD la sfritul lunii martie 2012 (14%, fa de 7% n 2011) se datoreaz emisiunii de euroobligaiuni pe 10 ani n valoare de 2,25 mld USD lansat n ianuarie i redeschis n luna februarie 2012.

12

Grafic 12: Structura pe valute a DPG externe

DPG externa - 2010
DPG externa - 2011 DST 11% USD 7% JPY Altele 3% 1%
DPG externa - 31 Mar. 2012

DST 14% USD 10%

JPY Altele 4% 2%

DST 10% USD 14%

JPY altele 3% 1%

EUR 70%
Sursa: MFP

EUR 78%

EUR 72%

Riscul de rat a dobnzii Structura pe tipuri de dobnd a DPG s-a mbuntit considerabil ncepnd cu 2010. n primul trimestru din 2012, ponderea datoriei cu dobnd fix a ajuns la 59,4% (fa de 54,9% n 2011 i 52,1% n 2010), dinamica acesteia fiind determinat n principal de volumul obligaiunilor emise pe pia local i de emisiunile de euroobligaiuni lansate pe pieele internaionale de capital, dar i de reducerea valorii mprumuturilor din disponibilitile contului curent general al Trezoreriei Statului.
Grafic 13: Structura pe tipuri de dobnd a DPG
% DPG 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2008
Sursa: M FP

68.7%

57.6%

47.9%

45.2%

40.6%

42.4% 31.3%

52.1 %

54.9%

59.4%

2009
Dobanda fixa

2010
Dobanda variabila

2011

31-Mar-12

Riscul de refinanare Evoluia datoriei publice guvernamentale pe maturiti iniiale a consemnat o performan pozitiv n ultimii ani. Se constat o mbuntire a structurii DPG prin creterea ponderii emisiunilor de obligaiuni pe termen mediu (1-5 ani), att pe piaa local, ct i pe piaa extern, n detrimentul ponderii emisiunilor de certificate de trezorerie. Ponderea ridicat a emisiunilor de obligaiuni pe termen lung la sfritul primului trimestru din 2012 (reprezentnd 42,6% din DPG, fa de 41,6% n 2011) s-a datorat n principal emisiunii de euroobligaiuni pe 10 ani n valoare de 2,25 mld USD realizat la nceputul lui 2012.

13

Grafic 14: Structura pe maturiti iniiale a DPG

% DPG 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2008
Sursa: M FP

40.1 %

42.4%

41 .4%

41 .6%

42.6%

1 0.7% 1 9.9% 23.4% 26.2% 29.0%

49.3% 37.8% 35.1 % 32.2% 28.4%

2009
< 1an

2010
1 -5 ani

2011
> 5 ani

31-Mar-12

n ceea ce privete maturitatea rezidual a DPG interne, situaia nregistrat la sfritul primului trimestru din 2012 comparativ cu anul 2011 arat c 10,5% din DPG intern avea o scaden rezidual de peste 5 ani, fa de 11,0% la sfritul lui 2011, n timp ce ponderea celei cu scaden rezidual sub 1 an a sczut la 47,5%, de la 50,2%, n aceeai perioad de timp. Structura pe maturiti reziduale a DPG externe s-a meninut aproape neschimbat din 2010 i pn la sfritul primului trimestru din 2012, cu cca. 55% n segmentul 1-5 ani i mai puin de 10% sub 1 an. Maturitatea rezidual de peste 5 ani a crescut ns fa de sfritul lui 2011 c urmare a emisiunii de euroobligaiuni n USD pe piaa internaional de capital din primul trimestru din 2012.
Grafic 15: Structura pe maturiti reziduale a DPG interne*) i externe *) nu include mprumuturile din contul curent general al Trezoreriei Statului
100% 80%
29.1 35.3 43.9

D P G int erna - mld. R ON

8.8 10.0 11.0

DPG extern - mld. RON 100% 80% 60% 40%

40,0 48,6 52,3 27,2 31,3 36,2

60% 40%
42.3

20% 0%
Sursa: MFP

45.7

49.8

20% 0%
3,7 7,2 6,1

2010
2010
<1 an

2011
<1 an 1 - 5 ani > 5 ani

31-Mar-12

2011
1 - 5 ani > 5 ani

31-M ar-12

Sursa: MFP

Grafic 16: Maturitatea medie rezidual a DPG *) *) nu include mprumuturile din contul curent general al Trezoreriei Statului
Mat urit at ea medie rezidual - A ni 7 6 5 4 3 2 1 0 2010
Sursa: MFP

6,1

5,8

6,0

4,2

4,1

4,2

2,5

2,5

2,5

2011
DP G extern DP G intern

31- Mar -2012

T otal DP G

n ceea ce privete maturitatea medie rezidual a DPG, aceasta s-a redus iniial, de la 4,2 ani n 2010 la 4,1 ani n 2011, pentru ca apoi s revin la 4,2 ani la sfritul primului trimestru din 2012; evoluia

14

acesteia a fost determinat exclusiv de componena reprezentat de DPG extern, influenat semnificativ de emisiunea de euroobligaiuni n USD lansat n ianuarie i redeschis n februarie 2012.

2.4 Evaluarea implementrii Strategiei n anul 2011 i n primul trimestru din 2012 n procesul de administrare a datoriei publice guvernamentale s-a urmrit realizarea obiectivelor stabilite prin Strategia de administrare a datoriei publice guvernamentale pentru perioada 2011 - 2013, astfel:
Tabel 1: Evaluarea ndeplinirii obiectivelor asumate prin Strategie Nivel stabilit 2010 2011 prin Strategie Relevana: Medie
34,9 36,4

Obiectiv / Stadiu de implementare

Indicatori

1. Creterea controlat a datoriei publice guvernamentale

Datoria public a fost contractat n principal pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea DPG. n 2011, creterea economic de 2,5% a determinat o cretere mai mic (cu 1,4%) a ponderii DPG n PIB. La sfritul primului trimestru din 2012, ponderea DPG n PIB era de 36,5%. % DPG in PIB

2. Minimizarea costurilor cu DPG pe termen lung n condiiile unui nivel acceptabil al riscurilor asociate portofoliului de DPG
Creterea relativ redus a costului anual determinat de volumul datoriei noi contractate pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei. Costul cu DPG a fost determinat de condiiile de finanare oferite de piaa intern i extern la momentul contractrii datoriei. % Cost DPG in PIB -

Relevana: Mare
1,34 1,47

3. Limitarea riscurilor asociate portofoliului de datorie public 3.1 Riscul de refinanare

Abordare flexibil n alegerea surselor de finanare i a instrumentelor de datorie. La sfritul primului trimestru din 2012, ponderea datoriei pe termen scurt n total DPG era de 28,4%. Asigurarea finanrii deficitului i refinanrii datoriei prin emisiuni de certificate de trezorerie i emisiuni de obligaiuni de tip benchmark pe termen mediu i lung pe piaa intern, inclusiv cu maturitatea de 15 ani n februarie 2012. La sfritul primului trimestru din 2012, nivelul indicatorului ponderea emisiunilor noi pe termen mediu i lung n total emisiuni a fost de 43,5%. Obiectivul privind maturitatea medie rezidual a DPG (exclusiv mprumuturile din CCGTS) nu a putut fi atins din cauza emiterii unui volum relativ mai mare de titluri de stat pe termen scurt, determinat de condiiile de pia nefavorabile i de lipsa de interes a investitorilor pentru maturiti medii i lungi. La sfritul primului trimestru din 2012, maturitatea medie rezidual era de 4,2 ani. % emisiuni noi pe termen mediu i lung n total emisiuni noi Maturitatea medie rezidual a DPG % datorie pe termen scurt n total DPG -

Relevana: Mare Relevana: Mare

35,1 32,2

25,0

33,0

4,5 ani

4,2 ani

4,1 ani

3.2 Riscul de lichiditate

Relevana: Mare

15

Pentru reducerea riscului de lichiditate i evitarea presiunilor sezoniere n procesul de asigurare a surselor de finanare a deficitului i refinanare a DPG, MFP a urmrit consolidarea rezervei financiare n valut, corespunztor obiectivului de acoperire a necesitilor de finanare a deficitului bugetar i refinanrii DPG pentru cca 4 luni. Acest obiectiv, stabilit prin acordul de mprumut cu FMI, BM i UE, a fost monitorizat n permanen cu ocazia misiunilor comune FMI/BM/UE.

3.3 Riscul valutar

Indicatorii privind evaluarea riscului valutar se ncadreaz n limitele stabilite prin Strategie. La sfritul primului trimestru din 2012, datoria n lei reprezenta 47,5% din total DPG. Datoria nou contractat a fost denominat n lei i n euro; din perspectiva adoptrii euro ca moned naional, riscul valutar poate fi considerat diminuat. La sfritul primului trimestru din 2012, ponderea DPG in EUR era de 77,3 n total DPG n valut. Emisiunea de euroobligaiuni lansat n ianuarie 2012 i redeschis n februarie, n valoare cumulat de 2,25 mld USD, a determinat creterea riscului valutar. La nivelul portofoliului DPG, diversificarea adus de emisiunile in USD a condus la mbuntirea profilului de cost-risc. La sfritul primului trimestru din 2012, acest indicator era de 40,6%. % DPG n lei n total DPG

Relevana: Mare
Min 45% 45,3 48,1

% DPG in EUR n total DPG n valut % DPG n EUR n total DPG

Min 75%

78,2

81,9

Max 50%

42,8

42,5

3.4 Creterea ponderii datoriei negociabile n total datorie guvernamental

Relevana: Medie

ncepnd cu anul 2011 au fost lansate emisiuni de euroobligaiuni pe pieele externe de capital n cadrul Programului EMTN stabilit pentru perioad 2011-2013, n valoare de 7 mld EUR (sau echivalent). n iunie 2011, MFP a lansat prima emisiune n cadrul programul EMTN, n valoare de 1,5 mld EUR, cu o maturitate de 5 ani i un cupon de 5,25%. n a doua jumtate a anului 2011, programul MTN a fost ajustat astfel nct MFP s poat accesa pieele externe de capital prin lansarea de emisiuni de titluri de stat denominate n USD. Profitnd de fereastra de oportunitate aprut pe pieele financiare externe dup prima injecie de lichiditate a BCE prin programul LTRO din decembrie 2011, MFP a lansat prima emisiune de euroobligaiuni n USD n cadrul programului MTN n luna ianuarie 2012. Emisiunea, n valoare de 1,5 mld USD, cu o maturitate de 10 ani i un cupon de 6,75%, a fost suprasubscris de cca 4,5 ori. Pe fondul evoluiei pozitive a randamentului euroobligaiunilor n USD i a reducerii n continuare a aversiunii la risc a investitorilor, MFP a redeschis emisiunea iniial n USD la sfritul lunii februarie 2012, atrgnd un volum suplimentar de 750 mil USD, la un randament n scdere cu 0,42%. i pentru aceast redeschidere, emisiunea a fost suprasubscris de cca 4 ori.

3.5 Distribuia uniform a serviciului DPG

Relevana: Medie

Deciziile privind contractarea datoriei publice au avut n vedere distribuirea uniform a serviciului DPG i evitarea vrfurilor anuale i lunare ale serviciului DPG.

3.6 Riscul de credit

Riscul de credit este limitat la expunerile prin garaniile emise i submprumuturile acordate de ctre MFP, care se ramburseaz din resursele proprii ale agenilor economici. La sfritul primului trimestru din 2012, nivelul acestui indicator era de 0,01%. n prezent, MFP nu utilizeaz tehnici de acoperire a riscurilor ce deriv din administrarea datoriei publice, % plai din fondul de risc n contul garaniilor emise i a submprumuturil or acordate, -

Relevana: Medie
0,03 0,02

16

nefiind astfel expus direct riscului de contrapartid.

n PIB

3.7 Riscul de rat de dobnd

Ponderea DPG cu rat fix n total DPG a crescut datorit emiterii de titluri de stat cu dobnd fix pe piaa local, a emisiunilor de eurobligatiuni i a tragerilor efectuate / mprumuturilor contractate prin pachetul financiar ncheiat cu FMI, BM i UE. La sfritul primului trimestru din 2012, datoria cu rat de dobnd fix era de 59,4% din total DPG. % datorie cu rata de dobnd fix n total DPG -

Relevana: Medie
52,1 54,9

3.8 Riscul operaional

Instruirea permanent a personalului implicat n administrarea DPG.

Relevana: Medie

Actualizarea bazei de date privind DPG n sisteme informatizate privind managementul datoriei publice.

4. Dezvoltarea pieei titlurilor de stat 4.1 Piaa primar a titlurilor de stat

Relevana: Mare Relevana: Mare

Performana pozitiv a Guvernului n implementarea reformelor structurale i consolidarea politicilor fiscale i bugetare au mbuntit credibilitatea Romniei i au contribuit la reducerea costurilor de finanare, n ciuda unei volatiliti mai ridicate a pieelor financiare n cea de-a dou jumtate a anului 2011. Principalele aciuni ntreprinse de MFP n vederea dezvoltrii pieei primare a titlurilor de stat: a. publicarea calendarului anual, a anunului trimestrial i a prospectelor lunare privind emisiunile de titluri de stat pe piaa local; b. ajustarea volumului emisiunilor de titluri de stat n funcie de evoluia pieei, lund n considerare ateptrile investitorilor de pe pia; c. creterea lichidittii pieei titlurilor de stat prin creterea volumului emisiunilor de obligaiuni de stat de tip benchmark, ca urmare a redeschiderilor lunare n funcie de apetitul investitorilor.

4.2 Piaa secundar a titlurilor de stat

Relevana: Mare

ncepnd cu luna ianuarie 2011, Banc Naional a Romniei a nceput s publice zilnic pe site-ul oficial ratele de referin ale titlurilor de stat. La sfritul primului trimestru din 2012, bncile comerciale locale deineau n continuare peste 60% din titlurile de stat n circulaie pe pia local (69,2% din totalul titlurilor de stat n lei i 66,9% din cele n euro), pe cnd deinerile de titluri de stat de ctre investitorii nerezideni se situau la un nivel redus1 (11,1% n lei i 17,6% n euro). Din iulie 2011, Piraeus Bank Romnia a devenit primul Market Maker pentru trei noi obligaiuni guvernamentale de tip benchmark pe piaa reglementat a BVB.

2.5 Acordarea de garanii guvernamentale n cursul anului 2011, Guvernul, prin intermediul MFP, a acordat garanii de stat n cadrul programelor guvernamentale. Expunerea prin programul Prima Cas s-a redus n cursul anului trecut ca urmare a njumtirii valorii garaniilor acordate bncilor n vederea mpririi proporionale a riscurilor ntre stat i bncile finanatoare.
Tabel 2: Situaia datoriei publice guvernamentale garantate 2010 14.858,9 7.161,2 1.742,2 2011 11.104,1 6.125,1 200,6 Mil RON 31-Mar-12 11.460,8 6.195,9 201,1

1. DPG garantat a) Companii b) Sistem bancar (legi speciale)

1

Include i titlurile depozitate n Clearstream.

17

c) Programe guvernamentale din care: I. Prima Cas II. Program Koglniceanu III. Program sprijin IV. Reabilitare termic 2. Garanii emise n anul de raportare a) Companii b) Sistem bancar (legi speciale) c) Programe guvernamentale din care : I. Prima Cas II. Program Koglniceanu III. Program sprijin IV. Reabilitare termic
Sursa: MFP

5.955,5 5.955,5 0,0 0,0 0,0 5.251,1 1.302,9 0,0 3.948,2 3.929,3 0,0 18,9 0,0

4.778,4 4.684,8 17,2 76,4 0,0 1.745,6 0,0 0,0 1.745,6 1.670,7 17,1 53,7 4,1

5.063,8 4.970,0 17,4 72,7 3,7 426,3 0,0 0,0 426,3 426,2 0,1 0,0 0,0

n 2012, MFP intentioneaz s ofere garanii de stat pentru: Proiecte strategice cu efect de multiplicare n economie: proiectul Nabucco sau alte proiecte n sectorul energetic; Asigurarea co-finanrii proiectelor finanate de ctre Uniunea European i alte instituii financiare multilaterale (plafon aprobat: 0,3 mld EUR); Programul de finanare a achiziiilor de locuine Prima Cas (plafon aprobat: 0,75 mld EUR); Programul Koglniceanu de sprijinire a IMM-urilor (plafon aprobat: 1,2 mld RON) mprumuturi pentru reabilitarea termic a ansamblurilor de locuine (plafon aprobat: 0,20 mld RON); Programul guvernamental cu privire la msuri pentru mbuntirea arhitectural i a cerinelor de mediu a ansamblurilor de locuine (plafon aprobat: 0,2 mld RON).

3. Ipotezele macroeconomice i financiare ale Strategiei pentru perioada 2012 - 2014

Monitorizarea permanent a evoluiilor macroeconomice i financiare la nivel local i internaional prezint o importan fundamental n stabilirea i implementarea n condiii adecvate a Strategiei de administrarea a datoriei publice guvernamentale. Prezenta seciune trece n revist ipotezele macroeconomice i financiare care stau la baza elaborrii Strategiei. 3.1 Contextul internaional Adoptarea celui de-al doilea pachet de asisten financiar pentru Grecia, msurile de ajustare fiscal adoptate de unele state europene, precum i deciziile liderilor europeni n direcia contracarrii crizei datoriilor suverane (semnarea pactului fiscal i creterea resurselor Fondului European de Stabilitate Financiar), au diminuat riscul producerii 18

unor evenimente extreme i au condus la stabilizarea pieelor financiare. Cu toate acestea, riscurile privind evoluiile viitoare rmn la un nivel ridicat. Revenirea ncrederii investitorilor este reflectat n creterea pieelor de aciuni de la nceputul anului i scderea presiunii asupra randamentelor obligaiunilor suverane, cu toate c spread-urile rmn nc ridicate pentru unele state din zona euro. ncrederea n sectorul financiar a artat semne de revenire, evoluia primelor de risc fiind elocvent n acest sens, cu toate c nivelurile rmn ridicate din perspectiv istoric. Estimrile privind performana economic arat diferene semnificative ntre regiuni, fiind evident o decuplare a creterii economice n SUA fa de zona euro. Totodat, divergenele n activitatea economic sunt vizibile i n situaia de pe piaa muncii. Astfel, n Statele Unite, rata omajului i-a continuat trendul de scdere, n timp ce n zona euro, rata medie a omajul a nceput s creasc din nou (cu diferene notabile ntre ri). i pentru rile emergente este ateptat o diminuare a creterii economice, reflectnd o deteriorare a activitii la export (ca urmare a scderii cererii din partea rilor dezvoltate), a scderii fluxurilor de capital, precum i a diminurii consumului intern n principalele economii emergente. O serie de msuri contraciclice au fost deja adoptate de ctre unele ri emergente, acestea avnd la dispoziie suficiente instrumente pentru a stimula creterea economic att prin prghia monetar, ct i prin msuri fiscale i bugetare. Evoluiile externe prezint importan deosebit pentru Romnia, prin perspectiva legturilor economico-financiare, performana economiei locale fiind senzitiv la evoluia economic a principalilor parteneri comerciali externi. Din perspectiva administrrii datoriei publice guvernamentale, urmtorii factori externi prezint importan n scopul atingerii obiectivelor Strategiei i fundamentrii deciziilor de finanare: evoluia ratelor de dobnd aferente valutelor n care este contractat datoria public extern, cele mai relevante fiind ratele dobnzilor n zona euro i n SUA; evoluia crizei datoriilor suverane n zona euro i a riscului perceput de investitori pentru aceast zon investiional; percepia de risc a investitorilor fa de bonitatea statului romn, respectiv evoluia spread-ului aferent clasei de risc n care se ncadreaz emisiunile statului romn; evoluia sectorului bancar european i strategia bncilor privind expunerea pe pieele din Europa de Est; competiia pentru atragerea investitorilor, avnd n vedere cerinele de finanare n cretere pentru rile din zona euro, dar i din regiune, date fiind deficitele bugetare nregistrate n anii precedeni.

Zona euro Ultimele estimri ale Comisiei Europene privind performana economic a zonei euro indic o uoar recesiune, pentru 2012 fiind ateptat o contracie de 0,3%. Evoluia modest din prima parte a anului ar putea fi urmat de o revenire moderat a activitii 19

economice n al doilea semestru ca urmare a revenirii ncrederii n rndul consumatorilor i investitorilor. Sunt de remarcat divergenele semnificative ntre performanele economice ale statelor din zona euro. Pentru state precum Germania, Frana, Austria sau Finlanda este ateptat o evoluie economic pozitiv, n timp ce scderi economice sunt prevzute nu doar n rile periferice zonei euro, dar i n alte state (Olanda, Belgia). Msurile de consolidare fiscal adoptate de unele state membre, eseniale pentru rectigarea ncrederii investitorilor, afecteaz creterea economic n ciuda msurilor de relaxare monetar adoptate de BCE. n ciuda lichiditilor furnizate de ctre BCE, prin intermediul mprumuturilor LTRO acordate bncilor pe termen de 3 ani, situaia de pe piaa creditului privat a continuat s se deterioreze, fiind evitat totui o contracie puternic. Pe lng nsprirea condiiilor de creditare, cererea redus de credite a contribuit la aceast dinamic. Totodat, Autoritatea Bancar European estimeaz c bncile vor ndeplini noile cerine de capital la finalul lunii iunie 2012, fr a recurge n mod semnificativ la vnzri de active (deleveraging). Cu toate acestea, se menine riscul reducerii n viitor a activelor de ctre bncile europene, dat fiind nivelul relativ ridicat de ndatorare a acestor bnci comparativ cu cele din SUA i din rile emergente. n scopul contracarrii efectelor crizei datoriilor suverane i pentru a susine revenirea economic, BCE a luat decizia coborrii ratei dobnzii de referin la nivelul de 1%. Scderea ratei de referin s-a reflectat i n evoluia ratelor de dobnd de pe piaa interbancar, precum i a ratelor de swap pe termen lung. Pe termen scurt mai pot fi posibile msuri stimulative din partea BCE, precum tieri ale ratelor de dobnd sau creterea volumului mprumuturilor acordate instituiilor de credit, n cazul reintensificrii presiunii asupra statelor ndatorate din zona euro sau din necesitatea stimulrii activitii economice. Evoluia sub potenial a activitii economice, rata ridicat a omajului, msurile de austeritate, precum i subutilizarea capacitilor de producie sunt elemente de natur s contracareze creterea preurilor. n acelai timp, evoluia preului petrolului i creterile de taxe operate n unele state europene exercit presiuni inflaioniste. La acestea se adaug discrepana dintre performana economic a Germaniei i restul zonei euro, ce prezint o provocare suplimentar pentru BCE n privina balansrii msurilor antiinflaioniste cu necesitatea msurilor stimulative pentru susinerea revenirii economice pentru celelate state din zona euro. Conform declaraiilor reprezentailor BCE, banca central nu plnuiete retragerea msurilor stimulative pe termen scurt, aceasta fiind pregtit totodat s acioneze prin instrumente specifice mpotriva inflaiei n cazul n care va fi necesar. Avnd n vedere msurile de consolidare fiscal ce trebuie implementate n unele state, ateptrile modeste de cretere economic, precum i persistena temerilor legate de sustenabilitatea datoriilor unor state membre, este de ateptat o perioad ndelungat cu niveluri reduse ale ratelor de dobnd, n paralel cu meninerea unui nivel ridicat al lichiditii n sistem. n acelai timp, scadena mprumuturilor pe termen lung acordate de BCE bncilor din sistem, ncepnd cu finalul anului 2014, ar putea crea presiuni asupra bncilor pentru gsirea unor variante alternative de finanare.

20

n cadrul summit-ul UE de la sfritul lunii iunie 202, liderii europeni au convenit msuri pe termen scurt pentru rectigarea ncrederii pieelor i stabilizarea zonei euro, n contextul n care Cipru a cerut ajutor finanaciar internaional nereuind s reziste pe cont propriu pierderilor masive cauzate n sectorul bancar de restructurarea a datoriei Greciei, iar Spania a solicitat asisten de la FESF (instrumentul european de Stabilizarea Financiar) pentru sectorul sau bancar. Liderii europeni au decis alocarea a 120 miliarde Euro pentru msuri imediate de cretere economic n cadrul Pactului de cretere economic i locuri de munc i punerea n practic, pn la sfritul anului, a unui mecanism care s permit recapitalizarea direct a bancilor, n anumite condiii, prin intermediul FESF (operaional pana la 30 iunie 2013 n paralel cu MES) i a Mecanismului European de Stabilizare (MES). SUA n SUA, evoluiile pozitive de pe piaa muncii, precum i mbuntirea sentimentului n rndul consumatorilor, tradus printr-o cretere a consumului intern, au susinut activitatea economic. Totodat, datele recente privind producia industrial, creterea creditului privat i vnzrile de maini au artat o intensificare a activitii economice. ntre rile G7, SUA se bucur de cea mai ridicat proiecie privind creterea economic pentru anii 2012 i 2013, de 1,8% i respectiv 2,2%, conform estimrilor FMI din ianuarie 2012. Performana economic pozitiv nregistrat de SUA a fost susinut i de msurile stimulative adoptate de guvern, fapt ce a condus la creterea deficitului bugetar i a datoriei publice. Acest lucru a determinat decizia S&P de retrogradare a SUA n august 2011 de la AAA la AA+, efectul fiind ns limitat avnd n vedere contextul tensionat din zona euro i lipsa alternativelor comparabile ale investitorilor instituionali. Totodat, pentru a susine revenirea economic, banca central (FED) a decis meninerea ratei dobnzii de referin n intervalul 0-0,25% ncepnd cu decembrie 2008, recurgnd totodat la programe de achiziie de obligaiuni guvernamentale pe termen lung (QE - Quantitative Easing). Avnd n vedere evoluiile economice pozitive, FED a decis s nu activeze un nou program de achiziie de obligaiuni, o astfel de decizie urmnd a fi luat n funcie de evoluia economic i de dinamica inflaiei. n acelai timp, FED i-a reafirmat angajamentul de a menine rata dobnzii de referin aproape de zero cel puin pn la finalul anului 2014. Datele economice pozitive, precum i decizia FED de a nu iniia un nou program de achiziii de obligaiuni de stat, au determinat creterea randamentelor pe termen lung ale titlurilor de stat, fr a se prefigura deocamdat un trend clar n acest sens. 3.2. Contextul macroeconomic n Romnia Principalii indicatori macroeconomici care influeneaz evoluia volumului datoriei publice guvernamentale sunt necesitile de finanare (determinate n principal de deficitul bugetului general consolidat i necesitile de refinanare a datoriei publice guvernamentale) i evoluia cursului de schimb al monedei naionale fa de principalele valute n care este denominat datoria public guvernamental. Creterea real a PIB i evoluia preurilor au de asemenea influen asupra dinamicii ponderii 21

DPG n PIB. Principalii factori care au un impact asupra costului datoriei includ ratele de dobnd i cursurile de schimb. Ratingul de ar al Romniei acordat de principalele agenii de rating Standard & Poors (BB+), Fitch (BBB-), Moodys (Baa3) i Japan Credit Rating Agency (BBB-), toate patru avnd perspectiv stabil, are de asemenea influen asupra costului de finanare. Ipotezele macroeconomice care stau la baza fundamentrii Strategiei sunt prezentate n tabelul de mai jos:
Tabel 3: Ipotezele macroeconomice ale Strategiei pentru perioada 2012 2014 Indicator PIB nominal (mld RON) PIB - cretere real (%) Deficitul bugetului general consolidat (% PIB) Inflaia (frit de an) Curs mediu EUR/RON Curs mediu USD/RON
Sursa: CNP, MFP

2012 607,6 1,7% -2,2% 3,5% 4,40 3,37

2013 649,0 3,1% -1,8% 2,8% 4,37 3,34

2014 694,4 3,6% -1,4% 2,5% 4,35 3,32

Pentru anul 2012 se prognozeaz o cretere economic de 1,7% (pentru comparaie prognoza de primvar a Comisiei Europene este de 1,4%), n scdere fa de nivelul estimat n prognoza de toamn, ca urmare a incertitudinilor legate de evoluia pieelor financiare i de persistena temerilor privind sustenabilitate datoriilor suverane n zona euro. De asemenea, performana economic a zonei euro va afecta exporturile Romniei n aceast regiune, fapt ce se va reflecta n activitatea economic. Principalul motor al creterii economice va fi cererea intern, ca urmare a ateptrilor de scdere a omajului i de temperare a inflaiei, cu efect pozitiv asupra veniturilor populaiei, respectiv a consumului privat. Investiiile publice, susinute de mbuntirea ratei de absorbie a fondurilor europene, vor avea deasemenea o contribuie important asupra activitii economice. Msurile de consolidare fiscal vor limita ns contribuia cheltuielilor guvernamentale la creterea PIB. Totodat, investiiile private s-ar putea reduce n contextul incertitudinilor ridicate la nivel local i internaional. O performan economic inferioar prognozei s-ar putea datora evoluiilor pieelor financiare i a crizei datoriilor suverane n zona euro, respectiv evoluiei sub ateptri a consumului intern, generat de nsprirea condiiilor de creditare sau de dinamica veniturilor populaiei. Pe perioada acoperit de Strategie se estimeaz o cretere economic moderat, condiionat de evoluia economic din zona euro. Deficitul bugetar asumat de Guvern pentru anul 2012 este de 2,2% din PIB (termeni n numerar), corespunztor unui nivel sub 3% din PIB conform metodologiei UE (ESA95). inta de deficit este semnificativ mai redus dect nivelul de 3% asumat n Strategia Fiscal-Bugetar aprobat de Guvern n luna august 2011. Ajustarea intei de deficit a 22

avut n vedere contextul internaional tensionat i impredictibil, precum i constrngerile de finanare la nivel local i internaional. ntruct pe 2 martie 2012 Romnia a semnat Tratatul privind Stabilitatea, Coordonarea i Guvernana n cadrul Uniunii Economice i Monetare, prin care se urmrete ntrirea disciplinei fiscale i introducerea unei supravegheri mai stricte a statelor din zona euro, n particular prin introducerea regulii de poziie bugetar echilibrat sau n excedent, este posibil c n anii urmtori deficitele bugetare s se ajusteze suplimentar, astfel nct s se ating obiectivul bugetar pe termen mediu n perioada urmtoare (2013-2014). Pe termen lung, limita de 0,5% din PIB pentru deficitul structural va conduce la o scdere semnificativ a datoriei publice (exprimat ca raport din PIB). Pe perioada acoperit de Strategie se estimeaz continuarea procesului de consolidare fiscal i de meninere a deficitului bugetar sub 2,5% n termeni de numerar i sub 3% conform metodologiei UE.

n ce privete evoluia inflaiei2, se prevede o continuare a procesului dezinflaionist n

prima parte a anului 2012, urmat de o uoar cretere n al doilea semestru, nivelul inflaiei urmnd a se situa la sfritul anului n intervalul intit de BNR (3% 1 punct procentual). ncepand cu anul 2013, inta de inflaie a BNR este staionar multianual, situat la un nivel de 2,5 la sut +/- 1 punct procentual. Principalele riscuri externe cu impact asupra evoluiei inflaiei sunt persistena temerilor legate de sustenabilitatea datoriilor suverane n zona euro, posibilele schimbri politice n urma alegerilor din statele europene, posibila prsire a zonei euro de ctre Grecia, precum i tensiunile politice i sociale n Orientul Mijlociu. Astfel de evenimente vor determina creterea tensiunilor pe pieele financiare i a aversiunii la risc a investitorilor, cu impact asupra costului i accesului la finanare extern i posibile deprecieri ale cursului de schimb. Escaladarea tensiunilor n Orientul Mijlociu ar putea genera creteri substaniale ale preului petrolului, reflectate la nivel local n creterea preului la combustibili i a costurilor de producie. La nivel local, riscurile asociate dinamicii preurilor administrate, precum i riscurile implementrii politicii fiscale i a reformelor structurale, pot determina deviaii n evoluia inflaiei fa de scenariul de baz. Pentru perioada acoperit de strategie se estimeaz o evoluie stabil a monedei naionale n raport cu euro, favorizat i de evoluia deficitului de cont curent al balanei de pli. 3.3 Piaa titlurilor de stat Dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat reprezint un obiectiv important al Strategiei, dat fiind rolul pe care aceasta l poate avea n atenuarea ocurilor externe, precum i n asigurarea unei cereri susinute pentru titlurile de stat. Creterea ponderii investitorilor non-bancari, precum i a clienilor nerezideni (inand cont de nivelul redus al deinerilor de titluri de stat de ctre aceti investitori), reprezint obiective importante ale Strategiei pentru perioada acoperit.

CNP prognoza primavar 2012

23

Grafic 17: Deinerile de titluri de stat n RON emise pe piaa local

%

100
24,8

80 60 40 20 Dec09
75,2

27,4

28,9

29,5

31,7

34,2

39,1

38,4

35,6

30,8

72,6

71,1

70,5

68,3

65,8

60,9

61,7

64,4

69,2

Mar10

Iun-10

Sep10

Dec10

Mar11

Iun-11

Sep11

Dec11

Mar12

Bnci comerciale
Su rsa: MF P

Investitori non-bancari

n ceea ce privete emisiunile de titluri de stat n lei pe piaa local, ponderea deinerilor clienilor non-bancari n totalul emisiunilor a sczut de la 32% la nceputul lui 2011, la 30,8% la sfritul primului trimestru din 2012. Punctul maxim al deinerilor clienilor non-bancari a fost atins n iunie 2011 (39,1%).

ncepnd cu a doua jumtate a lui 2011, att pe fondul intensificrii crizei datoriilor suverane n Europa, ct i a materializrii ateptrilor acestora privind scderea randamentelor la lei, deinerile investitorilor nerezideni au nceput s scad (de la cca 12 mld RON n iulie 2011, la 8 mld RON la sfritul anului), pentru ca apoi s-i revin uor n primul trimestru din 2012 (la 9,33 mld RON). Reducerea expunerii investitorilor nerezideni pe titluri de stat n RON a fost ns compensat de investiiile bncilor comerciale locale, dar i ale investitorilor rezideni non-bancari, ale cror deineri au crescut cu 45% i, respectiv, cu 23%, n perioada iulie 2011 - martie 2012.
Grafic 18: Deinerile de titluri de stat n RON ale clienilor non-bancari
Investitori locali non-bancari
% 50 18 15 12 9 6 3 dec.10 ian.11feb.11mar.11 apr.11 mai.11iun.11iul.11aug.11 sep.11oct.11nov.11 dec.11ian.12feb.12 mar.12 Valoare investit - mld RON % Emisiuni titluri in RON 21 20 20 21 21 21 21 21 22 22 24 24 24 22 21 20

mld RON

mld RON

Investitori nerezideni non-bancari

50 18

40

15 12 9
17 14 10 14 14 15 18 18 17 16 16 13 12 10 11 11

40

30

30 20

20

6
10

3 dec.10ian.11feb.11mar.11apr.11 mai.11iun.11 iul.11aug.11 sep.11oct.11nov.11 dec.11ian.12feb.12mar.12

10

Sursa: MFP

Sursa: MFP

Valoare investit - mld RON

% Emisiuni titluri in RON

Bncile comerciale locale Investiiile sectorului bancar local n titluri de stat sunt dependente de evoluia ciclului economic i de restriciile privind adecvarea capitalului, iar maturitile preferate de acest sector sunt relativ scurte. n condiiile meninerii unui apetit redus de creditare a economiei romneti n 2011, pe fondul crizei economice i a reducerii capacitii de ndatorare a populaiei i a sectorului companiilor private, dar i a noilor cerine ridicate de capital, bncile comerciale i-au

3 4

include titlurile depozitate n Clearstream. nu include titlurile de stat depozitate n Clearstream.

24

sporit semnificativ deinerile de titluri de stat n lei, de la 35 mld RON la nceputul lui 2011, la 57,5 mld RON la sfritul primului trimestru din 2012. Pentru impulsionarea activitii de tranzacionare pe piaa secundar a titlurilor de stat n lei i a extinderii maturitilor pe piaa primar, MFP i BNR, n calitate de agent al statului, vor revizui criteriile de eligibilitate i de performan pentru dealerii primari pe piaa local a titlurilor de stat. Evaluarea dealerilor primari se va face anual i va pune accentul, n primul rnd, pe activitatea desfurat pe piaa secundar i pe scadena titlurilor de stat tranzacionate. Investitorii rezideni Dezvoltarea sectorului investitorilor non-bancari rezideni, n special a celor instituionali, prezint o importan deosebit pentru asigurarea unei cereri stabile pentru titlurile de stat, precum i pentru extinderea maturitii emisiunilor. Creterea ponderii investitorilor non-bancari locali este susinut de reforma sistemului public de pensii prin introducerea, ncepnd cu 2008, a sistemelor private de pensii obligatorii i facultative. La sfritul primului trimestru din 2012, conform raportrilor CSSPP, valoarea activelor n administrarea fondurilor private de pensii se ridic la 7,75 mld RON (din care 93,7% erau reprezentate de fonduri de pensii private obligatorii), acestea nregistrnd o cretere constant susinut de contribuiile lunare ncasate i de randamentele obinute n urma administrrii. Valoarea curent a contribuiei este de 3,5% din venitul brut al participantului, urmnd s creasc gradual pn la 6% n 2016. Evoluia industriei fondurilor de pensii va juca un rol important n dezvoltarea pieei titlurilor de stat, avnd n vedere creterea susinut a activelor n administrarea fondurilor de pensii private obligatorii i ponderea ridicat a plasamentelor cu risc redus n alocarea strategic a acestora, potenialul nc neexploatat oferit de fondurile private de pensii facultative, precum i preferina pentru plasamentele pe termen lung ale acestei categorii de investitori instituionali. Dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat este susinut i de dezvoltarea industriei fondurilor de investiii, care a cunoscut o cretere important n ultimii ani pe segmentul fondurilor cu risc sczut, dar i de evoluia industriei asigurrilor. La sfritul primului trimestru din 2012, conform raportrilor AAF, 35% din activele de 8,6 mld RON ale fondurilor mutuale locale erau investite n certificate de trezorerie i obligaiuni de stat. Totodat, pe fondul reducerii ratelor de dobnd la depozitele bancare i a avantajului fiscal oferit de investiiile n titluri de stat, este ateptat o cretere a cererii locale pentru plasamentele n titluri de stat n RON, din partea altor categorii de investitori (retail), fie direct, fie prin intermediul fondurilor de investiii. Investitorii nerezideni Investiiile nerezidenilor pe piaa local a titlurilor de stat au nregistrat o evoluie volatil pe parcursul anului 2011, fiind determinate de apetitul de risc i influenate att de tensiunile de pe plan extern, ct i de evoluiile de pe plan intern.

25

mbuntirea perspectivelor macroeconomice i financiare ale Romniei, continuarea reformelor structurale i consolidarea fiscal-bugetar au creat condiiile pentru o reducere semnificativ a primei de risc, ceea ce a atras un interes ridicat din partea investitorilor nerezideni, ale cror deineri maxime au atins 12 mld RON n iulie 2011. Maturitatea titlurilor achiziionate de nerezideni este ns mai degrab redus, investiiile fiind efectuate n general prin intermediul strategiilor de carry-trade. Materializarea ateptrilor de randament ale acestora a determinat marcarea profiturilor pe finalul anului trecut, ns acetia au revenit la cumprare n primul trimestru din 2012, ajungnd n luna februarie la deineri de 12 la sut din volumul titluri de stat denominate n lei aflate n circulaie (incluznd deinerile de titluri de stat depozitate n Clearstream). n viitor, investiiile nerezidenilor pe piaa local a titlurilor de stat vor fi susinute de diferenialul favorabil ntre ratele de dobnd la lei i cele ale principalelor valute, de evoluia ratelor de swap, precum i de creterea lichiditii pieei locale a titlurilor de stat. n plus, includerea Romniei n indicii regionali sau globali de obligaiuni denominate n moned local sau o posibil mbuntire a ratingului de ar vor conduce la o cretere semnificativ a interesului investitorilor nerezideni fa de piaa local de titluri de stat n viitor.

4. Obiectivele Strategiei pentru perioada 2012 2014

4.1 Principalele obiectivele ale Strategiei pentru perioada 2012 2014 Principalele obiective ale Strategiei privind administrarea guvernamentale5 pentru perioada 2012 2014 sunt urmtoarele: datoriei publice

1. Asigurarea necesarului de finanare guvernamental i a obligaiilor de plat, n condiiile minimizrii costurilor pe termen mediu i lung; Stabilirea unei limite maxime de 1,6% din PIB pentru costul DPG i a unei limite maxime de 10,5% din PIB pentru serviciul DPG pe termen mediu (n anul 2014);

Pe perioada acoperit de Strategie, pe fondul consolidrii procesului de reducere a dobnzilor pe piaa intern i a reducerii diferenialului ntre dobnzile pe piaa local i cele de pe pieele externe, se creeaz premisele pentru optimizarea costului DPG, astfel nct nivelul int de maxim 1,6% din PIB s fie atins pn la sfritul lui 2014, chiar n condiiile unei datorii publice n cretere. n plus, pe fondul diversificrii surselor externe de finanare i a extinderii scadenelor emisiunilor pe piaa intern, se creeaz premisele pentru distribuirea optim a serviciului DPG, astfel nct obiectivul de maxim 10,5% din PIB s fie atins pn la sfritul lui 2014.

conform legislaiei naionale

26

Grafic 19: Estimri privind evoluia costului i serviciului cu DPG ca pondere n PIB*)
Cost DPG in PIB - Estimare
2,0%
1,5% 1,8%

Serviciu DPG in PIB - Estimare

11,0% 10,7% 10,3% 10,6% 10,3%

1,7% 1,6% 1,6%

10,5% 10,0%

1,5%

1,0%

9,5% 9,0% 8,5%

9,2%

0,5%

0,0% 2011
Sursa: MFP

2012

2013

2014

2015

8,0%
Sursa: MFP

2011

2012

2013

2014

2015

*) include costul, respectiv serviciul datoriei care urmeaz a fi contractat pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice guvernamentale n perioada analizat.

2. Limitarea riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental Limitarea riscurilor aferente datoriei publice guvernamentale reprezint un obiectiv important al Strategiei i are n vedere asigurarea unei structuri optime i sustenabile a datoriei publice guvernamentale. Riscurile aferente portofoliului de datorie public guvernamental, precum i indicatorii int afereni, vor fi tratate n Seciunea 5. 3. Dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat Dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat are ca obiectiv creterea lichiditii, transparenei i predictibilitii, precum i diminuarea randamentelor titlurilor de stat prin eliminarea ineficienelor pieei. n acest sens, revizuirea criteriilor de evaluare a activitii dealerilor primari (cu accent pe tranzacionarea pe piaa secundar a titlurilor de stat pe termen mediu i lung), includerea Romniei n indecii regionali i globali de obligaiuni guvernamentale denominate n moned naional, precum i extinderea scadenelor i creterea volumului emisiunilor de tip benchmark pentru a veni n ntmpinarea nevoilor investitorilor instituionali, creeaz premisele pentru dezvoltarea pieei secundare a titlurilor de stat. Msurile avute n vedere pentru atingerea acestor obiective sunt prezentate n Sectiunea 6. 4.2 Direcii strategice i aciuni de ntreprins n vederea ndeplinirii obiectivelor Strategiei Pentru atingerea obiectivelor prevzute n Strategie pentru perioada 2012 - 2014 sunt avute n vedere urmtoarele aciuni: a) abordarea flexibil n privina alegerii surselor de finanare (n termeni de piee, instrumente sau valute utilizate pentru finanare) i a momentelor de emisiune. Flexibilitatea n privina alegerii structurii de finanare este justificat de persistena incertitudinilor pe pieele financiare, deciziile de finanare fiind bazate pe evaluarea

27

condiiilor de pia de la momentul emisiunilor i a ateptrilor privind evoluia pieelor financiare; b) extinderea maturittii portofoliului de datorie public guvernamental i construirea unui profil echilibrat al scadenelor; c) finanarea deficitului bugetar ntr-o proporie echilibrat de pe piaa intern i extern. Piaa intern va rmne principala surs de refinanare a emisiunilor scadente. Pentru reducerea costului aferent titlurilor de stat pe piaa intern se va urmri stabilirea ratelor cupoanelor pentru obligaiunile de tip benchmark la un nivel ct mai apropiat de evoluia prognozat a randamentelor pentru aceste titluri pentru durata lor de via; d) extinderea maturitii emisiunilor pe piaa local, n paralel cu consolidarea i extinderea curbei randamentelor titlurilor de stat; e) modificarea structurii i extinderea bazei de investitori pe piaa local a titlurilor de stat, prin creterea ponderii investitorilor nerezideni i a investitorilor non-bancari; f) accesarea de o manier flexibil a pieelor externe de capital, ntr-un mod care s permit valorificarea evoluiilor de pe pieele financiare. Contractarea datoriei pe pieele externe va urmri: acoperirea necesitilor de finanare a deficitelor bugetare, dar i a necesarului de refinanare a datoriei externe scadente; diversificarea surselor de finanare i a bazei de investitori, respectiv asigurarea unei alternative de finanare n cazul unor turbulene pe piaa local; dezvoltarea curbei de randamente pentru emisiunile internaionale ale statului romn i consolidarea poziiei Romniei pe pieele externe de capital; valorificarea oportunitii reprezentate de mprumuturile de la instituiile financiare internaionale, n condiii avantajoase de dobnd i maturiti lungi. g) creterea flexibilitii structurii portofoliului de datorie public guvernamental n scopul favorizrii unui management activ, prin creterea ponderii datoriei negociabile n defavoarea celei nenegociabile. Astfel, n perioada 2012-2014, acoperirea deficitului bugetar i a necesarului de refinanare se vor realiza n proporie majoritar prin emiterea de titluri de stat att pe piaa intern, ct i pe pieele externe de capital; h) consolidarea rezervei financiare n valut (buffer) la dispoziia Trezoreriei Statului, la un nivel care s acopere necesitile de finanare pe o perioad de minim 4 luni, pentru a permite MFP derularea n condiii adecvate a activitii de trezorerie n perioadele cu turbulene pe pieele financiare. 4.3 Instrumente utilizate pentru implementarea Strategiei Instrumentele de datorie public guvernamental avute n vedere pentru perioada 2012 2014 sunt: 1. Emisiunile de titluri de stat pe piaa intern

28

Emisiunile de certificate de trezorerie i obligaiuni de tip benchmark, denominate n lei sau valut, se vor lansa n funcie de condiiile de pia de la momentul emisiunii, de structura int a portofoliului de datorie public, de limitele stabilite prin Strategie i de cererea investitorilor. Se va urmri creterea ponderii emisiunilor pe termen mediu i lung, ca principal instrument de finanare pe piaa local, fiind urmrit o pondere a acestora de minim 60% n total emisiuni pe piaa intern. Certificatele de trezorerie vor fi emise preponderent ca parte a activitii de management al lichiditii, dar i pentru a satisface cererea investitorilor pentru emisiuni de titluri pe termen scurt. Se va urmri consolidarea i extinderea curbei randamentelor titlurilor de stat, prin emisiuni de tip benchmark pe termen mediu i lung, redeschise pn la un volum maxim al emisiunii de cca 1-1,2 mld EUR, asigurndu-se n acest fel o distribuie relativ uniform a volumului emisiunilor pe curba de randamente i evitndu-se astfel att concentrarea excesiv pe un anumit segment de curb, ct i crearea de distorsiuni ale randamentelor.

2. Emisiunile de obligaiuni pe pieele externe de capital Emisiunile de obligaiunii pe pieele externe de capital se vor efectua n anii 2012-2013 n cadrul Programului MTN, MFP analiznd oportunitatea extinderii programului dincolo de acest termen. Valoarea prognozat a emisiunilor pe pieele externe de capital este de 2,6 mld EUR pentru 2012 (emisiuni deja realizate n primul trimestru n echivalentul a 1,7 mld EUR), 2,2 mld EUR n 2013, i respectiv 2,4 mld EUR n 2014. n scopul consolidrii i dezvoltrii curbei de randamente pentru emisiunile internaionale ale Statului romn i innd cont att de limitele stabilite prin Strategie, ct i de oportunitile existene pe pieele externe de capital, MFP va emite att instrumente de datorie denominate n euro, ct i n alte valute, pe baza analizei cost-risc efectuate la momentul respectiv. MFP va aciona pentru construirea unei curbe de randamente pentru emisiunile externe n euro i dolari, precum i pentru consolidarea poziiei pe piaa din SUA. Prin aceste msuri va fi facilitat i finanarea sectorului privat de pe pieele externe, odat cu existena unui reper de pre transparent i credibil pentru riscul de ar. 3. mprumuturi de la instituiile financiare internaionale mprumuturile de la instituiile financiare internaionale sunt destinate finanrii deficitelor bugetare n contul anumitor cheltuieli bugetare (de ex. tip mprumut BIRD pe baz de rezultate) sau programe de dezvoltare (de ex. pentru sectorul social) sau prin mprumuturi de tip Deferred Drawdown Option (DDO) pentru consolidarea rezervei n valut a Trezoreriei Statului. Aceste mprumuturi pot oferi maturiti lungi n condiii atractive de dobnd (comparativ cu cele oferite de piaa extern de capital), sprijinind eforturile de reducere a riscului de refinanare i de echilibrare a structurii pe maturiti aferente portofoliului de datorie public guvernamental.

29

4.4 Instrumente utilizate pentru administrarea portofoliului de DPG Instrumentele financiare utilizate pentru administrarea portofoliului datoriei publice guvernamentale sunt urmtoarele: 1. Instrumente utilizate n cadrul operaiunilor pe piaa secundar ale MFP n scopul concentrrii lichiditii titlurilor de stat la un numr optim de emisiuni de tip benchmark, consecvent prevederilor Strategiei, i n paralel cu o administrare adecvat a riscului de refinanare, MFP va utiliza tranzacii de tip bond exchange (preschimbnd titlurile de stat cu durat rmas n general mai mic de un an cu titluri cu scadene mai lungi) i tranzacii de tip buy-back, rscumprnd n avans emisiunile scadente atunci cnd disponibilitile financiare permit astfel de tranzacii. Totodat, n scopul reducerii costului datoriei publice guvernamentale se va analiza posibilitatea rscumprrii emisiunilor ilichide, cu valoarea nominal redus i cu cupon ridicat, n baza unei analize de eficien a derulrii unor astfel de operaiuni. n plus, n scopul dinamizrii activitii pe piaa secundar a titlurilor de stat, pentru creterea eficienei i a lichiditii acesteia, MFP analizeaz oportunitatea derulrii tranzaciilor directe de vnzare i cumprare a titlurilor de stat, precum i a operaiunilor de tip repo, cu consultarea BNR avnd n vedere obiectivele specifice acestei instituii. 2. Instrumente de administrare a riscului Pentru administrarea corespunztoare a riscului valutar i a riscului de dobnd, Strategia prevede crearea, pn la sfritul lui 2012, a cadrului contractual, legislativ (legislaie teriar), metodologic i tehnic pentru efectuarea de tranzacii cu instrumente financiare derivate (forward, swap valutar i de rat a dobnzii), att cu instituii financiare locale, ct i cu instituii internaionale. Tranzaciile cu instrumente financiare derivate pentru administrarea riscurilor asociate portofoliului de datorie public guvernamental (operaiuni de hedging) ofer flexibilitate n ajustarea profilului portofoliului de datorie public guvernamental de o manier rapid i eficient. ctivele Strategiei pentru perioada 2012 - 2014 5. Strategia de administrare a riscurilor

Administrarea riscurilor aferente portofoliului de datorie vizeaz urmtoarele categorii de riscuri: riscul de refinanare, riscul valutar, riscul de lichiditate, riscul de rat a dobnzii, riscul de credit, riscul operaional. Structurarea adecvat a portofoliului de datorie public guvernmental n raport cu factorii de risc este esenial pentru asigurarea sustenabilitii acesteia. Totodat, o structur echilibrat a datoriei publice contribuie la diminuarea riscurilor financiare la nivelul economiei naionale, joac un rol important n prevenirea i atenuarea crizelor economico-financiare i prezint un factor de stabilitate pentru industria financiar local avnd n vedere expunerea acesteia la datoria suveran.

30

Prezena anumitor riscuri n structura portofoliului de datorie public guvernamental este determinat de stadiul de dezvoltare economico-financiar a rii, precum i de gradul de dezvoltare a pieei locale a titlurilor de stat i a bazei de investori, iar n acest context important este meninerea riscurilor la un nivel controlabil. Obiectivul pe termen lung, n scopul asigurrii unei structuri adecvate a portofoliului de datorie public, este reprezentat de dezvoltatea pieei locale a titlurilor de stat, respectiv de construirea unei baze de investitori pentru datoria pe termen lung n lei. Analiza de risc a portofoliului de datorie public vizeaz att portofoliul de DPG direct, ct i impactul potenial al garaniilor acordate de MFP sub influena factorilor de risc. Activitatea de management a riscurilor presupune monitorizarea i evaluarea continu a factorilor de risc, lund n considerare structura portofoliului de datorie i estimrile privind evoluiile viitoare. n scenariile construite sunt luai n considerare factorii de risc de pia (precum evoluia cursului de schimb) i riscurile economice, fiind evaluate impactul i probabilitatea de realizare la nivelul portofoliului de datorie i la nivel macroeconomic bugetar. Prin intermediul scenariilor construite se urmrete identificarea potenialelor modificri ale costului datoriei sub impactul factorilor de risc, precum i a dificultilor care pot interveni n administrarea datoriei publice (probleme de refinanare i lichiditate). Concluziile analizelor sunt prezentate conducerii MFP, acestea stnd la baza deciziilor de finanare din cursul anului. n scopul administrrii riscurilor portofoliului de datorie public guvernamental, o serie de limite sunt stabilite la nivelul structurii portofoliului. Limitele definesc structura int a portofoliului de DPG rezultat n urma analizei cost-risc i au n vedere factori precum dimensiunea DPG, flexibilitatea structurii portofoliului de datorie public, senzitivitatea acesteia la riscurile economice i financiare, respectiv constrngerile date de stadiul de dezvoltare a pieei locale a titlurilor de stat. Limitele stabilite pot fi revizuite periodic, ca rspuns la evoluia condiiilor de pia i schimbrile economice structurale, fiind evitat modificarea acestora ca urmare a micrilor de pia pe termen scurt. Abaterile de la limitele stabilite sunt aduse la cunotin conducerii MFP, deciziile de remediere a deviaiilor fiind luate n urm evalurii cauzelor care au condus la depirea limitei, precum i a condiiilor de pia. 5.1. Riscul de refinanare Riscul de refinanare este cel mai important risc monitorizat la nivelul portofoliului de datorie public guvernamental, reprezentnd elementul de referin al politicii de emisiune a MFP. Administrarea riscului de refinanare presupune urmtoarele: limitarea ponderii datoriei scadente n termen de 1 an n total DPG (exclusiv mprumuturile din contul general al Trezoreriei Statului) la 25% pe termen mediu

Aceast limit are ca orizont anul 2014, fiind posibil revizuirea acestora n funcie de evoluia condiiilor de pia. Stabilirea acestei limite are n vedere maturitatea relativ scurt a titlurilor de stat emise pe piaa local, condiionat de stadiul de dezvoltare a 31

pieei i de cererea investitorilor, precum i mprumuturile angajate din disponibilitile CCGTS (cca 15% la sfritul lui 2011), instrumente de datorie pe termen scurt. n scopul diminurii ponderii datoriei pe termen scurt sunt avute n vedere creterea maturitii medii a emisiunilor pe piaa local, precum i nlocuirea gradual a mprumuturilor din CCGTS cu titluri emise pe piaa local. stabilirea unui limite inferioare de 4,5 ani pentru maturitatea medie rezidual a portofoliului de datorie public guvernamental (exclusiv mprumuturile din CCGTS) i a unei limite inferioare de 2,0 ani pentru maturitatea medie rezidual pentru titlurile de stat emise pe piaa local pe termen mediu

Nivelurile celor 2 indicatori la sfritul lui 2011 erau de 4,1 ani (exclusiv mprumuturile din CCGTS) i, respectiv, de 1,6 ani. Limitele inferioare fixate pentru anul 2014 au n vedere att profilul actual al scadenelor de datorie public, ct i obiectivul de cretere gradual a scadenei noilor emisiuni de titluri de stat pe piaa intern i extern. distribuia ct mai uniform a rscumprrilor de titluri de stat / rambursrilor de rate de capital aferente mprumuturilor ce formeaz datoria public guvernamental

n procesul de contractare de datorie / emitere de titluri de stat se va urmri o distribuie a scadenelor astfel nct s se evite formarea de vrfuri de plat pe perioade scurte de timp pentru a nu majora riscul de refinanare. Emisiunile de tip benchmark pe piaa local vor fi redeschise pn la un nivel de 1-1,2 mld EUR.
Grafic 20: Graficul rambursrilor de rate de capital aferente DPG *)
*) proiecie pe baza DPG contractate la 31 martie 2012, nu include mprumuturile din disponibilitile CCGTS
mld RO N

Rambursri de rate de capital pe tip de dato rie

mld RON

Rambursri de rate de capital pe tip de instrumente

50
50

45
45

40 35 30 25 20 15 10 5 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

40 35 30 25 20 15 10 5 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

DPG intern
Sursa: MF P

DPG extern
Sursa: MFP

Emisiuni pe pia a intern

Euroobliga iuni

Imprumuturi

Pachet financiar FMI/UE/WB

reducerea gradual a mprumuturilor din contul general al Trezoreriei Statului

mprumuturile din disponibilitile CCGTS au fost contractate n anii anteriori n scopul finanrii temporare a deficitelor bugetului de stat i ale bugetului asigurrilor sociale de stat. Datorit caracteristicilor financiare, respectiv termenul scurt de contractare i rata variabil de dobnd, acest instrument de finanare reprezint o preocupare din punct de vedere al riscului de refinanare i al riscului de rat a dobnzii. Valoarea mprumuturilor din disponibilitile CCGTS reprezenta 31,8 mld RON la sfritul anului 2011, iar MFP i propune rambursarea acestor mprumuturi n termen de 32

10 ani prin emiterea unui volumul anual mai ridicat de titluri de stat de pe piaa local (cca 3,2 mld RON anual), n scop de refinanare. Pe msura rambursrii mprumuturilor, disponibilitile CCGTS vor fi administrate n mod activ, sub form de plasamente. utilizarea operaunilor de tip bond-exchange i a celor de tip buy-back n scopul rscumprrii obligaiunilor de tip benchmark cu maturitate rezidual scurt i a preschimbrii acestora cu emisiuni pe termen mediu i lung

Prin intermediul acestor operaiuni va fi oferit investitorilor i posibilitatea de a preschimba emisiunile ce se apropie de maturitate i/sau caracterizate printr-o lichiditate mai redus, cu alte emisiuni de tip benchmark mult mai lichide, n vederea ajustrii profilului de maturiti conform obiectivelor prezentei Strategii. 5.2. Riscul valutar Riscul valutar prezint o importan ridicat dat fiind ponderea relativ crescut a datoriei denominate n valut n totalul DPG (51,9% n 2011 i 52,5% la sfritul primului trimestru din 2012). Creterea ponderii datoriei denominate n valut s-a datorat n principal contractrii de finanare pe termen lung de pe pieele externe n scopul reducerii riscului de refinanare (dat fiind cererea redus pe piaa local pentru emisiuni pe termen lung), precum i pachetului de finanare extern contractat cu FMI, UE i BM. Riscul valutar este limitat ntr-o anumit msur de ponderea ridicat a datoriei denominate n euro n DPG extern (78% n 2011 i 72% la sfritul primului trimestru din 2012). Utilizarea monedei euro ca principal surs de finanare extern este justificat de poziia zonei euro ca principal partener comercial al Romniei n comerul internaional, precum i de ponderea ridicat a acestei valute n rezervele valutare ale rii, n investiiile strine directe i n cele de portofoliu ale nerezidenilor, precum i n remiterile cetenilor romni din strintate. n acelai timp, fondurile europene accesate pot reprezenta o surs valutar important pentru rambursarea datoriei externe. n plus, preferina pentru moneda euro ca soluie de finanare extern este justificat i de faptul c o parte din veniturile fiscale sunt indexate n funcie de evoluia cursului EUR/RON. n viitor, odat cu adoptarea euro, riscul valutar se va reduce semnificativ avnd n vedere ponderea ridicat a monedei euro n datoria extern. Monitorizarea riscului valutar la nivelul portofoliului de DPG vizeaz evaluarea impactului pe care l-ar avea deprecierea monedei naionale n raport cu valutele n care este contractat datoria extern, asupra nivelului datoriei i a costurilor de finanare. Totodat, riscul valutar este monitorizat cu privire la investiiile nerezidenilor pe piaa local a titlurilor de stat, ale cror decizii investiionale pot genera variaii ample ale cursului de schimb. Evaluarea sustenabilitii DPG externe ine cont i de ali factori precum datoria extern pe termen scurt, mediu i lung pentru diverse sectoare economice, evoluia exporturilor i a balanei de plti, respectiv poziia valutar a sectorului financiar. Strategia pentru perioada 2012-2014 prevede crearea cadrului necesar efecturii de tranzacii cu instrumente financiare derivate n scopul administrrii att a riscului valutar,

33

ct i a celui de rat a dobnzii, aferente DPG, att cu instituii financiare locale, ct i cu instituii internaionale. Administrarea riscului valutar presupune urmtoarele: limitarea ponderii DPG contractate n valut n total DPG la 50% pe termen mediu

Comparativ cu anul trecut, limita a fost cobort cu 5 puncte procentuale, decizia avnd la baz intenia de a crete ponderea emisiunilor pe piaa local, respectiv de a schimba unele emisiuni denominate n euro emise pe piaa local, ce vor ajunge la maturitate, cu altele denominate n moned naional. MFP va analiza posibilitatea refinanrii n aceeai valut a titlurilor de stat denominate n EUR funcie de lichiditatea existent n pia i n baza unei analize de cost de oportunitate. Deprecierea semnificativ a cursului de schimb sau dificultile de finanare de pe piaa intern, ntr-un context local tensionat, ar putea genera deviaii temporare de la limita urmrit. Obiectivul pe termen mediu vizeaz ns reducerea ponderii datoriei contractate n valut, n principal din urmtoarele considerente: a) ponderea relativ redus a veniturilor/activelor denominate n alte valute, ceea ce creeaz expunere valutar net; b) tendina de depreciere a monedei naionale n perioade de recesiune/criz financiar, conducnd la creterea nivelului datoriei i a costului aferent acesteia; c) ca i tendin pe termen lung, corelaia negativ a dobnzilor n moned naional cu evoluia ciclului economic local favorizeaz mprumuturile n moneda naional. instituirea unei limite minime pentru DPG denominat n euro n total DPG n valut de 75%

Ponderea majoritar a monedei euro n total DPG n valut este dat de rolul important al zonei euro n relaiile comerciale internaionale, de relaiile comerciale ale Romniei cu rile membre ale zonei euro, precum i de perspectiva adoptrii monedei euro. Pe parcursul ultimilor 3 ani, ponderea DPG denominate n euro n total DPG n valut sa meninut n mod constant peste nivelul de 70%, expunerea la sfritul lui 2011 fiind de 81,9%. Totodat, avnd n vedere faptul c la sfritul anului 2011 aproximativ 10% din DPG extern era contractat n DST, influena monedei euro n datoria extern este chiar mai ridicat. Euro va rmne principala moned n care va fi contractat datoria extern n perioada urmtoare, deciziile de contractare a datoriei n alte valute avnd la baz considerente precum evoluia dobnzilor n zona euro, accesul la finanare pe aceast pia, precum i oportunitile de arbitraj oferite de alte valute (de exemplu, n funcie de evoluia costurilor de finanare i a ratelor de swap, n anumite momente contractarea datoriei n USD i convertirea acesteia n EUR prin intermediul unei operaiuni de swap valutar, poate genera costuri mai reduse dect accesarea finanrii direct n euro).

34

S-a renunat la limita de 50% a datoriei contractate n euro n total DPG, avnd n vedere creterea ponderii minime a datoriei contractate n moned naional la 50%. prin utilizarea instrumentelor financiare derivate (swap valutar)

Dac pn n prezent obiectivul de limitare a riscului valutar a fost urmrit de ctre MFP n momentul contractrii / refinanrii datoriei, pentru perioada 2012-2014 MFP are n vedere un management activ al riscului valutar prin utilizarea instrumentelor financiare derivate, n conformitate cu legislaia privind datoria public. n acest sens, pn la finalul lui 2012 va fi finalizat cadrul necesar care s permit MFP efectuarea de tranzacii cu instrumente financiare derivate. Prin intermediul instrumentelor financiare derivate se va urmri atingerea structurii valutare int, att n ceea ce priveste alocarea moned naional versus moned strain, ct i n cadrul portofoliului de DPG extern. 5.3. Riscul de rat a dobnzii Costul DPG este direct influenat de evoluia ratelor de dobnd aferente valutelor n care este contractat DPG, respectiv de nivelurile viitoare de dobnd la care va fi contractat / refinanat datoria cu rat fix de dobnd sau de nivelul dobnzilor la care se va reseta datoria cu rat variabil. La sfritul anului 2011, datoria cu rat variabil avea o pondere de 45,2% n totalul DPG, aceasta aflndu-se pe un trend descendent constant n ultimii 4 ani (n anul 2008 ponderea datoriei cu rat variabil era de 68,7%). n primul trimestru din 2012, ponderea datoriei cu dobnd variabil n total DPG a sczut i mai mult, la 40,6%, pe fondul noilor emisiuni de titluri de stat pe termen mediu i lung contractate att n RON, ct i n USD. Din datoria cu rat variabil a dobnzii, mprumuturile n lei reprezentau circa 75% (inclusiv mprumuturi din disponibilitile CCGTS), diferena fiind dat de mprumuturi cu rat variabil n valute externe (n special euro). Avnd n vedere faptul c ratele dobnzilor de referin n zona euro i n SUA sunt la niveluri minime istorice, costul mprumuturilor externe cu rat variabil ar putea crete n viitor. n scopul diminurii riscului de dobnd i a creterii predictibilitii costului cu DPG sunt avute n vedere urmtoarele msuri: stabilirea unui interval int pentru indicatorul perioada medie pn la urmtoarea modificare a ratei de dobnd (average time until next re-fixing) pentru portofoliul de DPG, fr finanarea temporar, ntre 3 i 4 ani, n paralel cu o limita maxim a ponderii DPG ce ii modific dobnda n termen de 1 an (procentul de re-fixing la 1 an) de 40% din total DPG

Orizontul de timp pentru cele dou inte este anul 2014, iar pentru atingerea structurii dorite sunt avute n vedere att modificri n structura programului de finanare, ct i operaiuni cu instrumente financiare derivate. La sfritul lui 2011, perioada medie pn la urmtoarea modificare a ratei de dobnd (excluznd mprumuturile din disponibilitile CCGTS) era de 3,2 ani, pentru ca la sfritul primului trimestru din 2012 s ajung la 3,3 ani.

35

creterea ponderii DPG cu rata fix de dobnd emis pe termen mediu i lung

n cadrul finanrii de pe piaa local, accentul va fi pus pe extinderea finanrii prin emisiuni de tip benchmark, iar n ceea ce privete datoria extern, vor fi emise obligaiuni cu rat fix pentru a refinana mprumuturile scadente n intervalul 2012 2014 i vor fi accesate mprumuturi cu rat fix de dobnd de la IFI. utilizarea instrumentelor financiare derivate

Infrastructura necesar pentru tranzacionarea de instrumente financiare derivate va fi finalizat pn la sfritul anului 2012. Instrumentele financiare derivate ofer flexibilitate sporit n structurarea profilului portofoliului de datorie public, precum i n alegerea surselor de finanare (negocierea unor termeni mai buni pentru mprumuturile cu rat variabil ce pot fi ulterior convertite n instrumente de datorie cu rat fix prin operaiuni de swap).

5.4. Riscul de lichiditate Evoluia poziiei de lichiditate a Trezoreriei Statului este influenat de mai muli factori, ns factorul determinant l reprezint evoluia deficitului bugetar al Statului, precum i emiterea cu succes a emisiunilor programate pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei scadente. n aceste condiii, meninerea unei rezerve de lichiditate permite statului onorarea n condiii corespunztoare a obligaiilor de plat, furniznd totodat flexibilitatea necesar n cazul unor turbulene pe pieele financiare, cnd accesul la finanare este mai dificil sau foarte costisitor. Administrarea riscului de lichiditate presupune urmtoarele: monitorizarea constant a necesarului de finanare a Statului, respectiv a evoluiei veniturilor i cheltuielilor bugetare

Aceast activitate de monitorizare presupune estimarea evoluiei viitoare a veniturilor i cheltuielilor bugetare, lund n considerare sezonalitatea acestora (veniturile din impozite directe sau TVA, cheltuieli cu salariile, etc). consolidarea rezervei financiare n valut n contul MFP n valoare echivalent acoperirii necesitilor de finanare a deficitului bugetar i refinanrii datoriei publice pentru circa 4 luni

Existena rezervei valutare permite optimizarea programului de finanare prin distribuirea uniform a emisiunilor de titluri de stat i asigur flexibilitate n momente tensionate pe pieele financiare. corelarea scadenelor emisiunilor de titluri de stat cu ciclicitatea ncasrilor bugetare

36

soluii temporare de finanare: emisiuni de certificate de trezorerie, atragerea de depozite de la instituii bancare locale sau mprumuturi din contul curent general al Trezoreriei Statului accesarea unor linii de finanare de tip preventiv

Accesarea mprumutului n valoare de 1 miliard de euro aprobat de catre Consiliul Directorilor Executivi ai Bncii Mondiale in data de 12 iunie, pe o perioad de 10 ani, n condiii de dobnd foarte avantajoase, pentru politici de dezvoltare cu opiune de amnare a tragerii (DPL-DDO). mprumutul se contracteaz n contextul eforturilor de consolidare a rezervelor fiscale i este considerat de autoritile romne ca un instrument de protejare a finanelor publice mpotriva unor ocuri externe neprevzute. Accesarea sumelor la dispoziia statului din cadrul acordului de tip preventiv ncheiat cu FMI i UE (n valoare de cca 5 mld EUR), n condiiile deteriorrii semnificative a balanei de pli externe i n condiii de deteriorare nsemnat i neprevzut a situaiei economice i/sau financiare, cauzat de factori care nu intr sub controlul autoritilor, ce conduc la apariia unui deficit de finanare acut. Lichiditatea plasamentelor ce vor fi efectuate la momentul iniierii unui management activ al disponibilitilor CCGTS, precum i lichiditatea poziiilor deschise n cadrul operaiunilor cu instrumente financiare derivate, prezint de asemenea o preocupare din punct de vedere al riscului de lichiditate.

5.5. Riscul de credit Administrarea riscului de credit vizeaz att garaniile / submprumuturile acordate de ctre MFP, ct i expunerile generate de tranzaciile iniiate de MFP. Administrarea riscului de credit presupune urmtoarele: impunerea unor criterii stricte de evaluare n cazul garaniilor / submprumuturilor acordate de MFP, n paralel cu evaluarea periodic a soliditii financiare a entitilor n favoarea crora s-au acordat garaniile i a impactului garaniilor / submprumuturilor acordate asupra poziiei financiare a statului (inclusiv a poziiei de lichiditate)

Pentru acoperirea riscurilor financiare care decurg din garaniile de stat, precum i din submprumuturi, este constituit un fond de risc. Sursele fondului de risc sunt: a) sumele ncasate sub form de comisioane6 de la submprumutai / garantai de stat; b) sumele ncasate de la submprumutai / garantai de stat reprezentnd rate de capital, dobnzi, comisioane i alte costuri aferente finanrilor rambursabile

determinat n urma evalurii gradului de risc al beneficiarului de garanie / submprumut.

37

garantate sau submprumutate de stat pltite de MFP, n numele garantatului sau submprumutatului; c) dobnzile la disponibilitile aflate n contul fondului de risc. Plile efectuate de MFP n contul garaniilor acordate s-a situat n ultimii 2 ani la niveluri de 0,02-0,03% din PIB, iar pentru perioada urmtoare se estimeaz un nivel comparabil avnd n vedere soliditatea financiar a agenilor economici beneficiari ai garaniilor de stat, ct i datorit faptului c n ultimii ani au fost acordate garanii de stat ndeosebi n cadrul programului guvernamental Prima cas, care prezint o rat foarte sczut a executrii acestor garanii. n scopul reducerii riscului rezultat din garaniile sau submprumuturile acordate, precum i pentru diminuarea riscului bugetar rezultat din plile ce ar trebui efectuate de MFP n contul garaniilor emise n conformitate cu OUG nr.64/2007 privind datoria public, prin Strategia Fiscal-Bugetar pe termen mediu au fost aprobate urmtoarele plafoane:

Tabel 4: Plafoane de garanii aprobate pentru perioada 2012 - 2014 - mld. RON 2012 10,0 2013 6,0 2014 6,0

Garanii*) emise de MFP i UAT

* n cazul demarrii proiectului Nabucco, fapt ce ar impune emiterea unei garanii de stat de ctre Romnia, plafonul privind emiterea de garanii de ctre Guvern, prin MFP, i de ctre UAT, pentru 2013 -2014 se ajusteaz n consecin.

setarea de limite de contrapartid pentru tranzaciile ce vor fi derulate n activitatea de cash management, respectiv selectarea instituiilor financiare n funcie de calitatea de credit a acestora (nivelul ratingului i perspectiva acestuia, soliditatea financiar a bncii mam pentru instituiile financiare locale, etc);

n scopul limitrii riscului de contrapartid se vor utiliza cu prioritate plasamentele colateralizate cu titluri de stat. Avnd n vedere intenia MFP de a efectua tranzacii cu instrumente financiare derivate n vederea acoperirii riscurilor aferente portofoliului de datorie public, cadrul legislativ i metodologic va cuprinde proceduri i norme pentru evaluarea riscului de credit al contrapartidelor cu care Ministerul Finanelor Publice va incheia acorduri i tranzacii. stabilirea de limite de contrapartid n cazul tranzaciilor cu instrumente financiare derivate i utilizarea de instrumente specifice de reducere a riscului (ex. prevederi privind compensarea obligaiilor de plat).

5.6. Riscul operaional Riscul operaional vizeaz pierderile poteniale rezultate din gestionarea inadecvat a proceselor interne i a sistemelor, din erori umane, din ineficiena procedurilor interne de 38

control sau din evenimente externe. Riscul operaional include riscul legal i riscul reputaional. Administrarea riscului operaional presupune urmtoarele: proceduri interne de lucru pentru atribuiile departamentelor de Front Office, Back Office i Middle Office; monitorizarea, evaluarea i reducerea riscului operaional corespunztor procedurii interne; actualizarea bazei de date i implementarea deplin (inclusiv cu proceduri privind garaniile emise n cadrul programelor guvernamentale) a sistemului informatic privind administrarea DPG; asisten juridic calificat pentru contractele i tranzaciilor derulate de MFP n activitatea de administrare a datoriei publice guvernamentale.

6. Msuri de ntreprins pentru ndeplinirea obiectivului de dezvoltare a pieei locale a titlurilor de stat guvernamentale Dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat reprezint un obiectiv strategic pe termen mediu i lung, direciile de aciune viznd eliminarea ineficienelor pieei n scopul diminurii randamentelor titlurilor de stat (de exemplu, prin eliminarea primei de lichiditate), creterea lichiditii, a transparenei i predictibilitii. Prin intermediul msurilor ce vor fi implementate se urmrete consolidarea pieei locale i crearea unei baze largi de investitori, n special pentru instrumentele de investire pe termen mediu i lung. Succesul atingerii acestui obiectiv este dependent att de cadrul macroeconomic local care influeneaz percepia de risc a Romniei n rndul investitorilor, ct i de implementarea unor msuri specifice care s contribuie la creterea atractivitii titlurilor de stat n rndul unui cerc ct mai larg de investitori. Dezvoltarea unei piee locale lichide pentru titlurile de stat i a unei curbe de randamente bine definite reprezint totodat o precondiie pentru dezvoltarea unei piee de finanare pentru sectorul privat. Acest lucru servete la atenuarea ocurilor externe asupra economiei, oferind soluii de finanare pe piaa local atunci cnd pe pieele externe acestea devin dificile i costisitoare. Totodat, dezvoltarea curbei de randamente va contribui pe termen lung la dezvoltarea unei piee pentru instrumentele financiare derivate. n paralel cu dezvoltarea unei curbe de randamente pe piaa local, MFP este interesat de construirea unei curbe de randamente pentru emisiunile externe n euro i dolari, precum i de consolidarea poziiei pe piaa din SUA. Prin aceste msuri va fi facilitat i finanarea sectorului privat de pe pieele externe, odat cu existena unui reper de pre transparent i credibil pentru riscul de ar. 39

Creterea eficienei pieei titlurilor de stat Msurile n direcia creterii eficienei pieei titlurilor de stat vizeaz att piaa primar, ct i piaa secundar, i au n vedere urmtoarele aciuni: a) Introducerea ncepnd cu a doua jumtate a anului 2012 a unui sistem de evaluare a performanei dealerilor primari Criteriile avute n vedere n evaluarea performanei dealerilor primari sunt: activitatea desfurat pe piaa primar, respectiv volumele adjudecate n cadrul licitaiilor, msurate individual pentru fiecare categorie de instrumente de finanare (certificate de trezorerie, respectiv titluri de stat pe termen mediu i lung), regularitatea achiziiilor efectuate n cadrul licitaiilor i strategia de pre; activitatea desfurat pe piaa secundar, respectiv volumele tranzacionate pe fiecare categorie de instrumente (certificate de trezorerie, respectiv titluri de stat pe termen mediu i lung) i n relaie cu tipul de client (investitori finali versus brokeri / dealeri), volumul tranzaciilor reversibile efectuate; numrul de tranzacii pe piaa secundar, menit a facilita distribuia ctre ct mai muli investitori; activitatea de marketing i distribuie a titlurilor de stat, respectiv eforturile pentru lrgirea i diversificarea bazei de investitori n titlurile de stat emise pe piaa local; contribuia la derularea n siguran a operaiunilor pe piaa primar i secundar, precum i consistena dintre opiniile exprimate i modalitatea de a aciona n cadrul operaiunilor derulate; cooperarea cu MFP i BNR (n calitate de agent al Statului), respectiv furnizarea de date i analize privind condiiile de pia, a feedback-ului primit de la clienii instituionali, schimbul de informaii, resurse tehnice i umane pe subiecte de interes comun. Monitorizarea activitii dealerilor primari are drept scop att evaluarea contribuiei acestora la dezvoltarea pieei titlurilor de stat, ct i recompensarea celor mai performani dealeri primari prin metode precum: dreptul de a subscrie oferte necompetitive, accesul la emisiunile sindicalizate n calitate de lead manager sau bookrunner, invitaia de a participa la consultri pe teme privind strategia de administrare a datoriei publice sau politica de emisiune. Forma final a regulilor de evaluare a performanei va fi stabilit n urma discuiilor cu BNR i dealerii primari, MFP considernd acest demers drept unul esenial pentru dezvoltarea pieei locale a titlurilor de stat. b) Consolidarea i extinderea curbei de randamente pe piaa local a titlurilor de stat n acest sens sunt avute n vedere urmtoarele msuri:

40

creterea ponderii instrumentelor de pia n finanarea datoriei i utilizarea de instrumente standard de finanare; utilizarea emisiunilor de tip benchmark ca principal instrument de finanare pe piaa local; pentru fiecare emisiune va fi asigurat un volum considerabil prin redeschideri ulterioare care s asigure lichiditate i reprezentativitate pe curba de randamente; consolidarea, extinderea i promovarea sistemului de fixing organizat de BNR drept referin pentru piaa local a titlurilor de stat; distribuia uniform a emisiunilor de tip benchmark de-a lungul curbei de randamente; rscumprarea emisiunilor de dimensiuni reduse i ilichide care distorsioneaz curba de randamente i nlocuirea acestora cu emisiuni lichide de tip benchmark n baza unei analize de eficien pentru efectuarea unor astfel de operaiuni.

c) Diversificarea bazei de investitori, prin creterea ponderii investitorilor nerezideni. Msurile prin care se urmrete atingerea acestui obiectiv sunt: ntlniri regulate cu investitorii nerezideni de pe principalele piee externe (altele dect cele aferente road-show-urilor de prezentare a emisiunilor pe pieele externe), inclusiv ntlniri ad-hoc la solicitarea acestora; asigurarea unor volume considerabile pentru emisiunile externe, astfel nct acestea s devin eligibile pentru un numr ct mai larg de investitori; ajustarea programului de emisiune i a soluiilor de finanare n funcie de feedback-ul primit de la investitori; identificarea i eliminarea barierelor investiionale de orice natur. n acest sens, urmare a solicitrii mediului investiional, s-a realizat conectarea Depozitarului SAFIR la Clearstream i Euroclear; promovarea imaginii externe a Romniei n conferine i seminarii dedicate investitorilor. d) ntlniri cu investitorii i participanii pe piaa primar i secundar a titlurilor de stat, viznd schimbul reciproc de informaii i ncorporarea solicitrilor investitorilor n programul de finanare n aceast gam sunt incluse: ntlniri regulate cu dealerii primari; ntlniri cu investitorii non-bancari, precum i cu reprezentanii industriilor fondurilor de pensii, de investiii sau asigurri; ntlniri cu clienii la propunerea dealerilor primari. e) Promovarea includerii emisiunilor de titluri de stat locale n indici globali/regionali de obligaiuni suverane i dezvoltarea unui indice local pentru titlurile de stat f) Dezvoltarea unui sistem integral electronic de licitaie pentru titlurile de stat

41

g) Introducerea unui sistem electronic de tranzacionare pe piaa secundar, n scopul creterii transparenei, lichiditii i a lrgirii bazei de investitori, precum i pentru monitorizarea comportamentului participanilor la piaa secundar a titlurilor de stat i a evoluiei volumului pieei secundare de titluri de stat denominate n lei h) Promovarea rolului titlurilor de stat ca instrument de finanare prin intermediul operaiunilor de tip repo sau sell-buy back i) Analiza oportunitii emiterii de titluri de stat adresate populaiei, n scopul lrgirii bazei de investitori, susinerii pieei titlurilor de stat i promovrii comportamentului de economisire pe termen lung

Creterea lichiditii pieei titlurilor de stat Creterea lichiditii pieei titlurilor de stat va contribui la eliminarea primei solicitate de investitori n cazul unei lichiditi insuficiente i atragerea unei game mai largi de investitori pentru care lichiditatea ridicat reprezint un criteriu de eligibilitate n decizia de investire. Acest lucru ar trebui s contribuie la diminuarea randamentelor titlurilor de stat i implicit la reducerea costului datoriei publice guvernamentale. Printre aciunile ce sunt avute n vedere n acest sens se numra: concentrarea lichiditii titlurilor de stat la nivelul unui numr limitat de emisiuni de tip benchmark prin lansarea i redeschiderea ulterioar a unor titluri cu valoare nominal de 1-1,2 mld EUR, precum i dispersia optim a acestora n timp, pentru evitarea vrfurilor de refinanare; utilizarea operaiunilor de tip bond-exchange sau buy-back pentru rscumprarea titlurilor care se apropie de maturitate, caracterizate printr-o lichiditate mai redus i preschimbarea acestora cu emisiuni pe termen mediu i lung mult mai lichide; organizarea acestor operaiuni va avea n vedere i solicitrile participanilor la piaa primar i secundar a titlurilor de stat; rscumprarea emisiunilor non-benchmark cu valoare nominal i lichiditate reduse; operaiuni directe de vnzare i cumprare ale MFP pe piaa secundar n scopul creterii lichiditii i eficienei; MFP vizeaz construirea propriului portofoliu de titluri de stat, iar odat cu dezvoltarea acestuia va oferi faciliti de tip repo sau securities lending n scopul susinerii activitii formatorilor de pia; adaptarea programului de emisiune n funcie de cerinele investitorilor; astfel MFP va putea organiza licitaii, n afara programului de emisiune anunat, la recomandarea BNR sau la solicitarea dealerilor primari, n cazul n care exist cerere din partea investitorilor. Creterea transparenei i predictibilitii pieei titlurilor de stat Asigurarea unui cadrul transparent i predictibil privind funcionarea pieei primare i secundare a titlurilor de stat este de natur s sporeasc ncrederea n rndul investitorilor i s contribuie la formularea ateptrilor privind evoluiile viitoare. Msurile avute n vedere pentru creterea transparenei i predictibilitii sunt:

42

actualizarea i publicarea anual a Strategiei de administrare a datoriei publice guvernamentale, prezentnd obiectivele urmrite, structura int a portofoliului de datorie, respectarea limitelor stabilite, precum i aciunile pentru urmtorii 3 ani; o politic transparent de emisiune, incluznd programul anual i trimestrial de emisiune, precum i prospectele lunare, detaliind informaiile pentru fiecare licitaie n parte; conformarea ct mai strict cu calendarul de emisiune anunat, eventualele modificri fiind n acord cu solicitrile investitorilor; introducerea unui sistem electronic de tranzacionare pentru piaa secundar a titlurilor de stat; dialogul continuu cu participanii de pe piaa intern (dealeri primari, fonduri de pensii, fonduri de investiii, societi de asigurri, investitori nerezideni) prin care sunt comunicate din timp aciunile avute n vedere de MFP; publicarea periodic i n timp util a informaiilor relevante pentru investitori privind evoluia volumului i structurii datoriei publice. Aceste informaii pot fi accesate pe site-ul MFP (www.mfinante.ro) la seciunea Trezorerie i Datorie Public.

7. Impactul implementrii Strategiei 2012-2014 asupra datoriei publice guvernamentale

Ucer e
7.1. Analiza de sustenabilitate a datoriei publice Sustenabilitatea datoriei publice este influenat de volumul i dinamica stocului de datorie public, de costul datoriei publice, precum i de structura portofoliului de datorie public (n termeni de maturitate, expunere la riscul valutar, raportul dintre datoria cu rata fix i cea cu rat variabil, etc). Totodat, sustenabilitatea datoriei publice este influenat de cadrul macroeconomic general, precum i de vulnerabilitile prezente la nivelul sectorului privat, n special n ceea ce privete datoria extern. n scopul evalurii sustenabilitii datoriei publice, MFP efectueaz n mod regulat analize / simulri asupra factorilor de risc i a impactului acestora asupra portofoliului de datorie public. Totodat, feedback-ul primit din partea participanilor pe piaa primar i secundar a titlurilor de stat prezint o importan ridicat n evaluarea sustenabilitii datoriei publice. Msurile privind stabilirea unui profil echilibrat al datoriei publice guvernamentale n raport cu factorii de risc au fost prezentate n seciunea dedicat strategiei de administrare a riscurilor. n cadrul prezentei seciuni va fi analizat evoluia volumului i costului datoriei publice, evaluarea acestor indicatori n raport cu nivelurile n statele membre ale Uniunii Europene, precum i evaluarea impactului unor factori de risc asupra stocului de datorie public guvernamental i a costului aferent acestuia. Ca urmare a msurilor de consolidare fiscal adoptate de Guvern, deficitul bugetar pentru anul 2011 a cobort la nivelul de 4,1% (metodologie cash), n scdere cu 2,3% 43

comparativ cu anul 2010, situndu-se totodat sub nivelul de 4,4% convenit cu FMI i Comisia European. Diminuarea deficitului bugetar, precum i dinamica PIB (cretere de 10,7% n termeni nominali, respectiv 2,5% n termeni reali), au facilitat o cretere limitat a ponderii datoriei publice n PIB de numai 1,4% (conform metodologiei naionale).
Tabel 5: Indicatori privind datoria public Indicator
Deficit bugetar cash (% n PIB) Deficit bugetar ESA95 (% n PIB) Venituri bugetare ESA95 (% n PIB) Datoria public cf legislaiei naionale (% n PIB) Datoria administraiei publice (metodologie UE) % n PIB % n Venituri Bugetare (ESA95) Cheltuieli cu dobnzile conform ESA95 % n PIB % n Venituri Bugetare (ESA95) DPG cf legislaiei naionale (% n PIB) Serviciul DPG cf legislaiei naionale (% n PIB) Sursa: MFP, Eurostat

2007
-3,1 -2,9 35,3 19,8 12,8 36,2 0,7 2,0 18,4 2,5

2008
-4,8 -5,7 33,6 21,3 13,4 39,9 0,7 2,1 19,5 2,8

2009
-7,3 -9,0 32,1 29,4 23,6 73,7 1,5 4,8 27,2 11,6

2010
-6,4 -6,8 33,4 37,2 30,5 91,4 1,5 4,6 34,9 9,0

2011
-4,1 -5,2 32,5 38,6 33,3 102,7 1,6 4,8 36,4 10,3

n perioada acoperit de Strategie, estimm c nivelul datoriei publice (conform legislaiei naionale) se va situa sub 40,5% din PIB. Factorii care au influen asupra modificrii ponderii datoriei publice n PIB n perioada 2012-2014, inclusiv ajustrile stocfluxuri, sunt prezentai n tabelul de mai jos.
Tabel 6: Estimri privind evoluia datoriei publice*) % in PIB 2011 2012 2013 2014

38,6 40,2 39,6 38,5 Nivelul datoriei publice cf legislaie naional 1,4 1,6 -0,6 -1,1 Modificarea datoriei publice (%) Contribuia la modificarea datoriei -2,6 -0,5 -0,1 0,3 Deficitul primar 1,5 1,7 1,7 1,7 Cheltuielile cu dobnzile din bugetul general consolidat -2,7 -0,6 -2,4 -2,5 Ajustri stoc-flux 1,1 0,6 0,0 0,0 Acumularea net de active financiare 0,0 0,6 0,0 0,0 din care: Din privatizare -3,8 -1,2 -2,4 -2,5 Efecte ale evalurii i altele** 4,6% 4,6% 4,5% 4,6% Rata dobnzii implicite asupra datoriei (%)*** Sursa: CNP, MFP * conform legislaiei naionale. ** Fluctuaia cursurilor de schimb valutar, necesitilor de echilibrare a contului curent general al trezoreriei, tranzacii n contul submprumuturilor acordate operatorilor economici i creditelor garantate de stat *** Ca raport ntre plile anuale de dobnzi i stocul iniial de datorie public.

Nivelul datoriei publice n PIB, msurat conform metodologiei europene, a nregistrat o cretere de 2,8 puncte procentuale n 2011, pn la nivelul de 33,3%. Pentru perioada 2012 - 2014, pe fondul unei creteri economice medii estimate de circa 2,8% i a unor deficite bugetare calculate conform metodologiei UE (ESA 95) de sub 3% din PIB, estimm c ponderea n PIB a datoriei publice nu va depi 34,5% din PIB (conform metodologiei UE).

44

La sfritul lui 2011, Romnia ocupa locul 4 printre statele membre UE cel mai puin ndatorate, cu un nivel semnificativ mai redus dect media Uniunii Europene (82,5%) sau a zonei euro (87,4%).
Grafic 21: Nivelul datoriei publice n PIB n 2010 i 2011
% Datorie Public in PIB 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0%
a ia 7 a ia rg n ia d ia n ia i a da nia r u l ta ria r ia ia ni a cia rca nia ni r t n d l on a n a ip a e a ue u a a a n U2 bu eh o t o lga C M us ng a rm E C Le t lo v em lo v inl a Po Ola Sp Es Bu xem om S Li t A U e n S S F R a G Lu D
Sursa: Eurostat

Fr

16 ia l i a ta da alia cia an r o elg g a l an It re B rt u Ir G eu a o n P Zo

2010

2011

Cheltuielile cu dobnzile aferente datoriei publice au nregistrat un nivel de 1,6% din PIB n 2011 (metodologie UE), n uoar cretere fa de 2010. Ponderea cheltuielilor cu dobnzile aferente datoriei publice (ca raport n PIB) este semnificativ mai redus comparativ cu majoritatea statelor europene, precum i n raport cu media la nivelul Uniunii Europene (2,9%) sau a zonei euro (3,1%). Totodat, ponderea cheltuielilor cu dobnzile n veniturile bugetare nregistra un nivel de 4,8% la sfritul anului 2011 (metodologie UE), n uoar cretere comparativ cu anul precedent. Media la nivelul Uniunii Europene la sfritul anului 2011 era de 6,5%, iar al zonei euro, de 6,8%.
Grafic 22: Cheltuieli cu dobnzile privind datoria public n 2011 (%)
Cheltuieli cu Dobnzile afere nte Datoriei Publice % 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0
6 a g a a ia nia da nia cia n ia nt a tr ia n ia nia pr u 2 7 lgia an ia o 1 oni alta ar ia ni bu r ar ia ed ia n da arc n a e a a Ci a o a eh s to a g EU Be Sp e ur Po l M ng C Le t Ola l ov lo v om Fr Au Litu e rm Su Fi nl n em Es xem Bu l S S U R a a G n Lu D Zo % PIB % Venituri Bugetare Sursa: Eurostat U da lia cia lia g a r lan It a re I G rt u o P K

45

Datoria public extern la sfritul lui 2011 avea o pondere de 16,4% n PIB. Comparativ cu anul precedent, creterea a fost de 1,5 puncte procentuale, fiind vizibil o decelerare a ritmului de cretere comparativ cu precedenii 2 ani. La sfritul anului 2011, Romnia nregistra a 6-a cea mai redus pondere a datoriei publice externe n PIB n rndul statelor Uniunii Europene, fiind totodat semnificativ mai redus dect media de 25% a statelor din zona euro (datele la sfritul lui septembrie 2011).
Grafic 23: Ponderea datoriei publice externe n PIB la sfritul anului 2011 (%)
Datoria Publica Exte rn in PIB
80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%
a a a a a a ia ia ia ia ia rg ia ia ru ca 16 ni ni ni hia ani alt gl nd ip ac ued ar an an ven bu lgar lo to to ro la M C Ce om m An Litu o ov S Sp em Es Po Le O Eu xe Bu Sl Sl R an na Lu D o Z ia ia ta lia nda ia lia ria nda ecia lg an an ar st a Ita a r ga Be Fr nl ng erm Irl G Au rt u Fi U G Po

Su rsa: Eurostat, BCE, FMI

Serviciul DPG externe a nregistrat o pondere de 1% din PIB n anul 2011, n scdere comparativ cu 1,6% n anul precedent. Avnd n vedere scadenele pentru perioada urmtoare, precum i intenia de a contracta finanri pe termen mediu i lung de pe pieele financiare externe, serviciul DPG externe pentru urmtorii 3 ani se va menine la un nivel foarte redus. De remarcat este i reducerea n 2011 a ponderii datoriei externe n PIB comparativ cu anul precedent, la 72,1%, precum i a serviciului datoriei externe att n termeni absolui (39,9 mld EUR fa de 43,8 mld EUR), ct i ca pondere n PIB (29,2% fa de 35,3%). La sfritul anului 2011, Romnia nregistra a 3-a cea mai redus pondere a datoriei externe n PIB, fiind totodat semnificativ mai redus dect media de 117% a statelor din zona euro (datele la sfritul lui septembrie 2011).
Grafic 24: Ponderea datoriei externe n PIB la sfritul anului 2011 (%)
Datoria Extern in PIB
1100% 1000% 900% 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0%
a 6 a a a a a a a a a a a u a a ia a a ia rg a ia ia ia a h i oni an aci an ar i oni It ali r o 1 eni to ni ar ia a n an eci arc ant ed stria an d ali lgi n d gli ipr alt n d bu g Be v l p Gr em Fr Su l a An C M Ir la em g u Ce Po l om lo v itu u lg Est Au Fin O E Slo Le Un e rm S rt u L B x n S R o a G P na Lu D Su rsa: Euro stat, FMI, BCE Zo

3683%

46

n ceea ce privete ponderea datoriei publice externe n exporturi (Grafic 25), aceasta a fost n 2011 de 42,6%, plasnd Romnia n prima jumtate a statelor din Uniunea Europeana dup valoarea acestui indicator. Totodat, nivelul este mai redus dect media de 52% a statelor din zona euro (datele la sfritul lui septembrie 2011). Ponderea serviciului datoriei externe n exporturi a cunoscut o mbuntire semnificativ n 2011, cobornd la nivelul de 76,4%, fa de 99,5% n 2010 i un maxim de 135,7% nregistrat n 2009. n schimb, ponderea datoriei publice externe n rezerva oficial internaional (Grafic 25) a urcat n 2011 cu 8,3%, pn la nivelul de 59,8%. Creterea este similar cu dinamica din precedenii 2 ani, n condiiile n care rezerva internaional a avut un ritm mai redus de cretere (n anii 2009 i 2010, creterea rezervei a fost susinut de mprumuturile de la FMI). La finalul anului 2011, Romnia nregistra a 3-a cea mai redus pondere a datoriei publice externe n rezerva internaional, nivelul fiind semnificativ mai redus dect media de 365% a statelor din zona euro (datele la sfritul lui septembrie 2011). O evoluie pozitiv a avut-o i ponderea serviciului datoriei externe n rezerva oficial internaional care a cobort la nivelul de 107,2%, cea mai sczut valoare nregistrat n ultimii 5 ani. Totodat, raportul dintre serviciul DPG externe i rezerva oficial internaional s-a situat la nivelul confortabil de 3,7%, fr a fi anticipate creteri semnificative ale acestui indicator n perioada acoperit de Strategie.
Grafic 25: Ponderea datoriei publice externe n exporturi i n rezerva oficial internaional la sfritul anului 2011 (%)
% Datorie Public Exte rn in Exporturi si Reze rva Oficial Internaional
304%

1400% 1200% 1000% 800% 600%

75% 163% 148% 116% 104% 91% 87% 61% 48% 19% 4% 4% 38% 63% 199%

300%

250%

200%

150%

99%

100%

400%
43% 39%

54% 52% 54% 38% 36%

52%

200% 0%

11%

16% 4%

50%

0%
al ta eh R om ia D an an i em a ar Po ca lo U nia ng ar i Le a to ni a Li tu an i Su a ed ia Lu Cip xe ru m bu r Zo Es g t n a on E ia ur o 16 Po It al rt u ia ga l O ia la nd Sl ov a G aci er a m an i An a gl ia Sp an i Fr a an ta Be lg Au ia st Fi r ia nl an Sl da ov en G ia re ci Ir l a an da C M

Bu l

ga ri a

Su rsa: Euro stat, FMI , BCE

In Rezerva Oficial Internaional (%)

Exporturi (rhs)

7.2. Analize de senzitivitate innd cont de structura portofoliului de datorie public guvernamental la sfritul anului 2011, precum i de necesarul de finanare pentru perioada urmtoare, n scopul reflectrii senzitivitii portofoliului de datorie guvernamental la modificarea anumitor factori semnificativi pe perioada de analiz acoperit de Strategie (2012-2014), au fost analizate urmtoarele scenarii:

47

Influena asupra nivelului DPG n PIB din diminuarea cu 1% a PIB i din deprecierea cu 5% a RON fa de EUR i USD, principalele valute n care este denominat DPG;

Grafic 26: Influena asupra DPG n PIB din scderea PIB cu 1% i din deprecierea monedei naionale cu 5%
DPG in PIB : Scadere PIB cu 1%
DPG in PIB : Depreciere RON cu 5%

39% 38% 37% 36% 35% 34% 33% 32% 31%

38.2% 37.8% 36.4%

37.5% 37.1% 36.3% 36.0% 34.4% 34.0%

40% 39% 38% 37% 36% 35% 34% 33% 32% 31%

38.7% 37.9% 36.4%

38.0% 37.1%

36.8% 36.0% 34.8% 34.0%

2011

2012

2013

2014

2015

2011

2012

2013

2014

2015

% DPG in PIB

% DPG in PIB 1% - Scadere PIB cu 1%

% DPG in PIB

% DPG in PIB cu 5% vs EUR si USD

Dup cum se observ din graficele de mai sus, influena unei creteri economice sub ateptri n perioada acoperit de Strategie are un impact relativ constant asupra nivelului de ndatorare, de 0,3-0,4% din PIB, n timp ce influena deprecierii monedei naionale are un impact semnificativ, de 0,8-0,9% din PIB.

Influena asupra costului cu DPG n PIB din creterea cu 1% a ratelor de dobnd (la titluri de stat, EURIBOR i LIBOR) i din deprecierea cu 5% a RON fa de EUR i USD, principalele valute n care este denominat DPG;

Grafic 27: Influena asupra costului cu DPG n PIB din creterea cu 1% a ratelor de dobnd i din deprecierea monedei naionale cu 5%

Cost DPG in PIB: Depreciere RON cu 5% 1.9% 1.8% 1.7% 1.6% 1.5% 1.4% 1.3% 1.2% 1.86% 1.83% 1.75% 1.72% 1.47% 1.62% 1.59% 1.63% 1.60%
2.0% 1.9% 1.8% 1.7% 1.6% 1.5% 1.4% 1.3% 1.2%

Cost DPG in PIB : Crestere rate dobanzi cu 1% 1.94% 1.83% 1.90% 1.72% 1.47% 1.47% 1.78% 1.59% 1.82% 1.60%

2011

2012

2013

2014

2015

2011

2012

2013

2014

2015

% Cost DPG in PIB % Cost DPG in PIB-Depreciere RON cu 5% vs EUR si USD

% Cost DPG in PIB % Cost DPG in PIB - Crestere rate dobanzi cu 1 % rate dobanzi

48

Dup cum se observ din graficele de mai sus, influena deprecierii monedei naionale fa de EUR i USD asupra costului DPG n PIB are un impact redus, de 0,03% din PIB, n schimb creterea cu 1% a ratelor de dobnd la DPG determin o cretere semnificativ a costului DPG, de 0,11% din PIB n 2012, 0,18% din PIB n 2013 i 0,19% din PIB n 2014.

Influena asupra costului cu DPG din creterea cu 0,2% a deficitului bugetar.

Grafic 28: Influena asupra costului cu DPG din creterea deficitului bugetar cu 0,2%

Cost DPG in PIB: Crestere deficit bugetar cu 0,2% 1.90% 1.80% 1.70% 1.60% 1.50% 1.40% 1.30% 1.20% 2011 % Cost DPG in PIB 2012 2013 2014 2015 1.47% 1.83% 1.83% 1.74% 1.72% 1.61% 1.59% 1.63% 1.60%

% Cost DPG in PIB - Crestere deficit bugetar cu 0.2%

Creterea deficitului bugetar cu 0,2% n PIB determin o cretere a costului cu DPG de maxim 0,03% n PIB pe perioada acoperit de Strategie. 7.3. Factori de risc n implementarea Strategiei pentru perioada 2012 2014 i scenariu alternativ de finanare Principalii factori de risc care pot afecta implementarea n parametrii corespunztori a Strategiei vizeaz: a) O situaie macroeconomic i financiar intern semnificativ mai slab dect cea asumat prin Strategie, caracterizat prin: o cretere economic semnificativ mai redus, sub efectul unui context extern nefavorabil, a unei reveniri a cererii interne sub ateptrile curente, o rat slab a absorbiei fondurilor europene i o restrngere a investiiilor mediului privat; scderea veniturilor bugetare n contextul restrngerii activitii economice, fapt ce ar conduce la un deficit bugetar mai ridicat i, implicit, la cerine de finanare n cretere;

49

deprecierea semnificativ a leului, conducnd la creterea datoriei publice guvernamentale, a costului datoriei i inducnd riscuri la adresa stabilitii preurilor, precum i stabilitatii financiare; creterea generalizat a aversiunii la risc, ce ar determina creterea ratelor de dobnd pe piaa local, n paralel cu restrngerea apetitului investitorilor pentru plasamente pe termen lung; reducerea de ctre bncile mam a liniilor de finanare ctre sucursalele din Romnia, conducnd la limitarea surselor de acoperire a necesitilor de finanare ale Statului i la creterea costului de finanare; creterea ratei de executare a garaniilor / submprumuturilor acordate, implicnd cheltuieli bugetare mai ridicate din partea Statului.

b) Un mediu extern nefavorabil caracterizat prin: prelungirea crizei datoriilor suverane n zona euro, n paralel cu creterea generalizat a aversiunii la risc n rndul investitorilor; o performan economic mult sub ateptri mai ales n zona euro, dar i n SUA. Avnd n vedere faptul ca UE este principalul partener comercial al Romniei, restrngerea activitii economice n aceast zon ar afecta n mod direct performana economic local; restrngerea fluxurilor de capital n favoarea statelor care se bucur de un rating ridicat; escaladarea conflictelor geopolitice, conducnd la creterea aversiunii la risc i scumpirea preului materiilor prime.

n scopul contracarrii acestor posibile scenarii nefavorabile sunt avute n vedere urmtoarele msuri: a) Consolidarea rezervei financiare constituite la nivelul Trezoreriei centrale a Statului, conform prevederilor prezentei Strategii; b) Utilizarea veniturilor din privatizare ca surs alternativ de finanare; c) Accesarea sumelor la dispoziia statului din cadrul acordului de tip preventiv ncheiat cu FMI i UE (n valoare de cca 5 mld EUR), n condiiile deteriorrii semnificative a balanei de pli externe i n condiii de deteriorare nsemnat i neprevzut a situaiei economice i/sau financiare, cauzat de factori care nu intr sub controlul autoritilor, ce conduc la apariia unui deficit de finanare acut. d) Accesarea unor linii de finanare de tip preventiv, precum mprumutul de tip Deferred Drawdown Option de 1 mld EUR de la Banca Mondial; e) n scopul asigurrii stabilitii financiare, n luna ianuarie 2012 Guvernul a aprobat cadrul legal ce permite nfiinarea unei bnci-punte, care s preia activele i pasivele unei bnci locale a crei activitate se consider c poate afecta buna funcionare a sistemului financiar; f) Accesarea de fonduri europene pentru investiii n infrastructur.

*******

50

Anexa nr. 1 Datoria Public a Romniei

Indicatori (mil RON)
TOTAL DATORIE PUBLIC Datoria Public Guvernamental din care: 1.Dup tip: Direct Garantat 2. Dup creditori: Instituii multilaterale Relaii bilaterale Bnci private i alii 3. Dup instrument: Certificate de trezorerie (RON i EUR) Instrumente de cash management Obligaiuni (RON i EUR) Euroobligaiuni Leasing financiar mprumuturi de stat mprumuturi din disponibilitile CCGTS 4. Dup valut: RON USD EUR DST CHF CAD JPY WON GBP 5. Dup scadene: Termen scurt Termen mediu Termen lung 6. Dup rata dobnzii: Fix Variabil Datoria Public Local din care: 1.Dup tip: Direct Garantat 2. Dup valut: RON EUR USD 3. Dup scadene: ntre 1 - 5 ani Peste 5 ani

2008
109.795,1 100.556,4 100.556,4 91.942,0 8.614,4 100.556,4 20.533,5 312,9 79.710,0 100.556,4 8.106,9 1.825,0 9.505,7 8.569,9 243,5 32.710,7 39.594,7 100.556,4 60.024,8 9.227,5 28.102,8 20,5 306,8 714,9 1.914,0 124,3 121,0 100.556,4 49.526,6 10.712,5 40.317,3 100.556,4 31.495,2 69.061,2 9.238,7 9.238,7 8.530,8 707,9 9.238,6 5.422,5 3.783,1 33,0 9.238,6 1.295,1 7.943,5

2009
147.329,0 136.493,8 136.493,8 126.571,7 9.922,1 136.493,8 34.634,1 272,4 101.587,3 136.493,8 23.432,2 0,0 23.146,2 9.093,6 79,2 52.608,2 28.134,4 136.493,8 64.302,0 8.629,1 56.646,1 3.984,7 235,5 623,2 1.904,9 128,5 40,0 136.493,8 51.566,6 27.096,1 57.831,1 136.493,8 57.934,4 78.559,4 10.835,2 10.835,2 10.090,2 745,0 10.835,2 6.494,9 4.321,1 19,2 10.835,2 3.115,8 7.719,4

2010
194.459,2 182.510,3 182.510,3 167.632,5 14.877,8 182.510,3 52.719,3 287,1 129.503,9 182.510,3 32.659,2 0,0 34.021,4 10.497,8 63,0 73.832,2 31.436,7 182.510,3 82.628,7 8.458,2 78.118,8 9.645,9 180,0 806,8 2.542,6 129,4 0,0 182.510,3 64.095,9 42.792,2 75.622,1 182.510,3 95.049,1 87.461,2 11.948,9 11.948,9 11.065,8 883,1 11.948,9 7.210,9 4.726,8 11,2 11.948,9 2.350,7 9.598,2

2011
223,255.2 210.388.6 210.388,6 199.284,6 11.104,0 210.388,6 63.551,4 203,8 146.633,4 210.388,6 33.743,8 2.200,0 50.110,0 17.062,8 8,3 75.418,5 31.845,1 210.388,6 101.241,2 6.091,71 89.349,8 9.977,0 138,2 750,8 2.840,0 0,0 0,0 210.388,6 67.788,9 55.152,1 87.477,6 210.388,6 115.406,3 94.982,3 12.866,6 12.866,6 12.186,8 679,8 12.866,6 7.715,6 5.144,4 6.4 12.866,5 549,3 12.317,2

31-Mar-12
235.172,1 222.624,1 222.624,1 211.163,4 11.460,7 222.624,1 63.501,3 202,8 158.920,0 222.624,1 39.792,5 0,0 59.607,8 24.678,4 4,3 75.216,7 23.324,4 222.624,1 105.736,3 13.165,8 90.315,4 9.896,3 141,4 756,3 2.612,6 0,0 0,0 222.624,1 63.116,9 64.614,5 94.892,7 222.624,2 132.333,3 90.290,9 12.548,0 12.548,0 11.995,7 552,3 12.548,0 7.432,9 5.109,8 5,3 12.547,9 3.512,4 9.035,5

Sursa: MFP, n conformitate cu OUG nr. 64/2007 privind datoria public, cu modificrile i completrile ulterioare

51

Anexa nr. 2 Finanarea Deficitului Bugetar

Indicator Finanarea deficitului bugetar (mil RON) Finanare intern (mil RON) - % n total finanare Finanare extern (mil RON) - % n total finanare Venituri din privatizare (mil RON) - % n total finanare
Sursa: MFP

2008 24.858 22.198 89,3% 2.287 9,2% 373 1,5%

2009 36.435 25.031 68,7% 11.113 30,5% 291 0,8%

2010 33.643 20.387 60,6% 12.952 38,5% 303 0,9%

2011 23.899 14.711 61,6% 9.188 38,4% 0 0,0%

31-Mar-12 3.388 3194 94,3% 194 5,7% 0 0,0%

Anexa nr. 3 Indicatori privind datoria extern

Indicator Datoria extern (mld EUR) Datoria extern (% n PIB) Datoria extern pe termen scurt (% n Datoria externa) Serviciul datoriei externe (mld EUR) Serviciul datoriei externe (% n PIB) Datoria public extern *) (mld EUR) Datoria public extern (% n Datoria extern) Datoria public extern (% n PIB) Serviciul DPG externe (mld EUR) Serviciul DPG externe (% n PIB) Exporturi de bunuri i servicii (mld EUR) Datoria extern / Exporturi de bunuri i servicii (%) Serviciul datoriei externe / Exporturi de bunuri i servicii (%) Datoria public extern / Exporturi de bunuri i servicii (%) Serviciul DPG externe / Exporturi de bunuri i servicii (%) Rezerva oficial internaional (mld EUR) Rezerva oficial internaional (luni de importuri) Serviciul datoriei externe / Rezerva internaional (%) Datoria extern pe termen scurt / Rezerva internaional (%) Datoria public extern / Rezerva internaional (%) Serviciul DPG externe / Rezerva internaional (%) Sursa: BNR, MFP, INS *) conform metodologiei UE. 2007 58,6 47,0 34,0 29,9 24,0 9,6 16,4 7,7 1,6 1,3 36,4 160,9 82,1 26,4 4,5 27,2 6,1 110,1 73,3 35,4 6,1 2008 72,4 51,8 28,5 45,6 32,6 10,3 14,2 7,3 2,1 1,5 42,5 170,3 107,3 24,1 5,0 28,3 5,6 161,2 72,8 36,3 7,5 2009 81,2 68,7 19,2 49,0 41,5 13,6 16,7 11,5 1,4 1,2 36,1 224,6 135,7 37,6 3,8 30,9 8,5 158,9 50,5 44,0 4,4 2010 92,5 74,5 21,1 43,8 35,3 18,5 20,0 14,9 2,0 1,6 44,0 210,2 99,5 42,1 4,6 36,0 8,4 121,7 54,4 51,5 5,6 2011 98,4 72,1 23,2 39,9 29,2 22,3 22,6 16,3 1,4 1,0 52,4 188,2 76,4 42,6 2,7 37,3 7,5 107,2 61,3 59,8 3,7

52

Anexa nr. 4 - Rating-ul Romniei acordat de S&P, Moodys, Fitch i JCRA pentru mprumuturile suverane pe termen lung n valut
An
2011

S&P
BB+ (reafirmare 29 noiembrie 2011) perspectiv stabil BB+ (reafirmare 15 aprilei 2010) perspectiv stabil BB+ perspectiv negativ

FITCH
BBBperspectiv stabil

MOODYS
Baa3 (reafirmare 22 decembrie 2011) perspectiv stabil Baa3 (reafirmare 18 ianuarie 2010) perspectiv stabil Baa3 (reafirmare 2 sept 2009) perspectiv stabil Baa3

JCRA
BBB(reafirmare 28 decembrie 2011) perspectiv stabil BBB(reafirmare 14 decembrie 2010) perspectiv stabil BBBperspectiv negativ

2010

BB+ (reafirmare 2 august 2010) perspectiv stabil BB+ perspectiv negativ

2009

2008

BB+ BBB- (ian.-oct.) BBBBBB-

BB+ BBB (ian.-nov.) BBB BBB BBB- (ian.-aug.) BBB-

BBBBBB (ian-dec.) BBB BBB BBB- (ian.-nov.) BBBBB+ (ian.-sept.) BB+ BB (ian.-nov.) BB

2007 2006

Baa3 Baa3 Ba1 (ian.-sept.) Ba1 Ba3 (ian.-martie) Ba3

2005

BBBBB+ (ian.-sept.) BB+ BB (ian.-sept.) BB BB- (feb.-sept.) B+ (ian-feb.) B+ B (ian-aprilie)

2004

BBBBB (ian-nov.) BB BB- (ian.-dec.)

2003

Ba3 B1 (ian.-dec.)

2002

BBB+ (iunie-oct.) B (ian.-iunie) B

B1 B2 (ian.-dec.)

BB BB- (ian.-dec.)

2001

B B- (ian.-iunie) BB-

B2 B3 (ian.-dec.) B3 B3

BB-

2000 1999

B B- (ian.-nov) BB (ian. mar.) B BB- (ian.-dec.)

BBBB-

1998

BB+ (mai-oct.)

B3 (nov.-dec.) B1 (sept.-nov.) B3 (aug.-sept.) Ba3

BBBB+ (apr.-dec.)

1997

BB-

BB-

Scala rating - S&P, Fitch i JCR

Grad investiional: de la BBB-, BBB, BBB+, A- pn la AAA Grad speculativ: de la D pna la BB-, BB i BB+

Scala rating - Moodys

Grad investiional: de la Baa3, Baa2, Baa1, A3 pn la Aaa Grad speculativ: de la D pna la Ba3, Ba2 i Ba3

53