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ATIVIDADE 1 VISÃO GERAL DA ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA

A Questão da Agência

Na teoria, a maioria dos administradores financeiros concordaria com a meta de maximização de riqueza do proprietário. Na prática, no entanto, os administradores estão também preocupados com a sua riqueza pessoal, estabilidade no emprego e benefícios. Tais preocupações podem tornar os administradores relutantes ou sem vontade de correr riscos moderados, se eles percebem que isso pode resultar na perda de seu emprego e causar prejuízo à sua riqueza pessoal.

A partir desse conflito entre metas pessoais, surge o chamado problema de agência a probabilidade de que os

administradores possam colocar metas pessoais à frente das metas da empresa. Para minimizar o problema de agência

e contribuir para a maximização da riqueza, os acionistas incorrem em custos de agência.

A seguir é apresentado um texto descritivo de um mecanismo muito utilizado para fazer frente ao problema de agência nas empresas.

Após a leitura, pede-se que se reflita sobre os seguintes pontos:

a) O que levaria os proprietários de empresas a oferecer programas de stock options para os seus funcionários e gestores?

b) Qual pode ser o custo de agência de um programa de Stock options

STOCK OPTIONS Sócio do patrão Há cada vez mais formas de ganhar parte do salário em ações

Laura Somoggi

Tornar-se acionista de uma empresa está cada vez mais fácil. E ninguém aqui está falando de apostar nas bolsas de valores. O caminho é diferente. Os funcionários de um número crescente de empresas têm à disposição planos de remuneração em que parte dos seus ganhos está atrelada à valorização da empresa no médio e no longo prazo. São programas que vão além da distribuição dos lucros. Eles têm como objetivo criar valor para os funcionários. São opções de compras de ações chamadas também de stock options, distribuição de ações ligadas a metas específicas, participação em projetos de Internet etc. “As empresas estão preocupadas em alinhar os interesses dos acionistas e dos executivos”, diz Felipe Rebelli, sócio-gerente da divisão da consultoria em remuneração da Towers Perrin. “Elas querem criar um sentimento de propriedade e comprometimento.”

Por quê? A guerra por talentos, as privatizações, as fusões e principalmente a avalanche de empresas de Internet explicam esse movimento. “O mercado está aquecidíssimo”, afirma Marcelo Buazar, diretor financeiro-administrativo da consultoria Bain & Company. “É uma forma de segurar os funcionários com a promessa de lucros futuros.” Dividir os resultados de curto prazo já não é suficiente. “Muitas das ações das pessoas só vão se refletir na empresa no futuro”, diz João Lins, diretor de consultoria na área de capital humano da Arthur Andersen. Os modelos de gestão e de remuneração devem fazer com que os funcionários se sintam os donos da empresa. Segundo uma pesquisa feita pela PricewaterhouseCoopers com 76 empresas brasileiras de grande porte (com faturamento médio de US$ 500 milhões por ano), 86% tinham algum plano de remuneração variável. Entre os incentivos de longo prazo, 75% oferecem fundos de pensão, 48% têm planos de opção de compra de ações e 10% têm programas que remuneram com outros valores pagos com base na valorização das ações da empresa. “O grande desafio das organizações é criar valor para os acionistas: minimizar riscos e maximizar dividendos”, afirma Olga Colpo, sócia da Price.

No laboratório farmacêutico Bristol-Myers Squibb, por exemplo, todos os funcionários são elegíveis para os programas

de stock options: dos executivos de primeiro escalão aos office-boys. “Nós distribuímos 200 opções de ações a cada três

meses”, diz José Eduardo Lotfi, gerente de recursos humanos da Bristol. Caso a companhia não queira repartir suas ações com os empregados, há outras formas de fazer com que eles se sintam comprometidos.

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COMO OS FUNCIONÁRIOS VIRAM ACIONISTAS

Há no mercado uma série de novas modalidades de remuneração que atrelam o holerite ao desempenho da empresa:

Nome

Como funciona

o holerite ao desempenho da empresa: Nome Como funciona Stock options (Opções de ações) Phantom stocks

Stock options (Opções de ações)

Nome Como funciona Stock options (Opções de ações) Phantom stocks (Ações "fantasma") Bônus diferido

Phantom stocks (Ações "fantasma")

de ações) Phantom stocks (Ações "fantasma") Bônus diferido Performance stocks Equity pool Os

Bônus diferido

Phantom stocks (Ações "fantasma") Bônus diferido Performance stocks Equity pool Os funcionários recebem

Performance stocks

"fantasma") Bônus diferido Performance stocks Equity pool Os funcionários recebem opções de compra de

Equity pool

Bônus diferido Performance stocks Equity pool Os funcionários recebem opções de compra de ações da

Os funcionários recebem opções de compra de ações da empresa no futuro. Se as ações valorizarem, eles podem exercer a opção, obtendo lucro. Se as ações desvalorizarem, eles não exercem as opções e não perdem nada.

Esse modelo é quase sempre adotado por empresas de capital fechado ou por aquelas que não querem oferecer as ações negociadas em bolsa. Criam uma unidade de valor que poderá ser corrigida de acordo com diferentes indicadores de variação do crescimento da empresa: lucro, geração de riqueza, etc.

Aqui é possível dividir seus bônus de curto prazo: receber parte agora e o resto no futuro. O que fica para ser recebido no futuro é valorizado de acordo com algum indicador de resultado da empresa.

A empresa oferece um lote de ações ligado a uma meta num certo período. Quando os objetivos são alcançados naquele prazo, os funcionários recebem em dinheiro o equivalente ao número de ações que tem - e fica sem os papéis.

É um fundo formado por projetos de Internet. Os funcionários recebem cotas desse fundo. Se, em alguns anos, as empresas derem certo e as ações valorizarem, eles terão altos ganhos.

Fontes: Arthur Andersen, Hay do Brasil, PricewaterhouseCoopers, Towers Perrin

A consultoria Bain & Company adotou um sistema chamado de equity pool, uma espécie de fundo formado por projetos

de Internet cujas cotas são distribuídas entre os consultores (estejam eles trabalhando no projeto ou não). A Bain dá consultoria para muitas empresas de Internet. Ela recebe parte dos seus honorários em ações de seus clientes e distribui entre os seus consultores. Caso a empresa digital receba mais injeção de capital de investidores ou abra seu capital e se valorize, a Bain pode vender a sua participação. Todos sairão lucrando. Silvia Ethel trabalha na Bain há um ano, nesse período recebeu diversas propostas para sair da empresa e se aventurar num projeto de Internet. E sempre optou por ficar. “Esse sistema cria uma forte barreira financeira”, diz ela. “As propostas ficam menos interessantes.” Isso acontece porque quem faz parte do programa não corre risco se o projeto de Internet der errado, já que não fez nenhum investimento ali. E se ele der certo, pode ganhar muito dinheiro. Esse é um bom exemplo de que não apenas as empresas de capital aberto com ações negociadas em bolsa podem fazer com que seus funcionários se sintam sócios. Até porque elas representam uma minoria num país com um mercado de capitais pouco maduro, como é o Brasil.

O assédio das empresas de Internet realmente acelerou as inovações nos programas salariais. As outras organizações

se planejam para conseguir segurar os seus talentos e torná-los cada vez mais comprometidos com o seu desempenho.

Está havendo uma grande mudança na composição da remuneração. Segundo dados da PricewaterhouseCoopers, nas empresas da velha economia 25% da remuneração dos executivos seniors era composta por incentivos de longo prazo (50% de salário base e mais 25% de bônus anual). Quando se trata da nova economia, essa parcela sobe para 60% (mais 40% de salário base). No caso dos gerentes da nova economia, 45% recebem incentivos de longo prazo. “E a tendência é que esse tipo de remuneração tenha um peso cada vez maior para cada vez mais níveis na empresa”, afirma Rebelli.

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ATIVIDADE 2

ESTRUTURA A TERMO DA TAXA DE JUROS

Um amigo seu, Antonio, está trabalhando como estagiário num banco comercial. Na primeira manhã de Antonio no trabalho, seu chefe lhe mostrou um gráfico de curva de rendimento e perguntou que informações o gráfico passava. O telefone tocou antes que pudesse responder e então seu chefe teve de sair às pressas para um encontro no almoço. Ansioso para causar uma boa impressão, Antonio ligou para você na sua hora de almoço, pedindo que ajudasse antes que ele tivesse de ver seu chefe mais tarde. Para sorte de Antonio, você estava na sua mesa de trabalho e com vontade de ajudá-lo respondendo as seguintes questões.

a) O que indica a curva de rendimento com tendência de baixa sobre a taxa de juros de longo prazo versus curto prazo?

b) Esse comportamento da curva é racional?

Estrutura a Termo da Taxa de Juros 16/07/2012

curva é racional? Estrutura a Termo da Taxa de Juros – 16/07/2012 Fonte: http://www.anbima.com.br/est_termo/CZ.asp 3

Fonte: http://www.anbima.com.br/est_termo/CZ.asp

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ATIVIDADE 3

Exercício 1

Qual a correlação existente entre os retornos dos ativos (da base de dados da planilha Lab2.xls) TLSP4 e USIM4 entre jul/93 e jun/94 ?

Exercício 2

Qual o beta de uma carteira composta pelos ativos CESP4, BRHA4, BBAS4 e USIM4 com % iguais a 25%, 15%, 40% e 20%, respectivamente, no período entre jul/97 e jun/98?

Exercício 3

Suponha que em julho/98 você estivesse desejando aplicar na bolsa de valores, especificamente nas ações Bradesco PN, Eletrobrás PNB, Petrobrás PN, Telesp PN e Vale do Rio Doce PNA. Se o investimento fosse realizado em apenas duas ações, qual seria sua opção ? Justifique.

Exercício 4

Analise os retornos do Ibovespa entre jan/95 e dez/95. Qual o valor médio encontrado? Para uma taxa livre de risco igual a 0,5%, qual seria a equação do CAPM? Justifique.

Exercício 5

Estime, para o ano de 1994, qual foi o risco total das ações USIM4, LIGH3, INEP4 e BBAS4. De acordo com os conceitos apresentadas pela Moderna Teoria de Portfólios, deveria o investidor preocupar-se com o risco total dos ativos individuais?

Códigos dos Ativos utilizados na planilha Risk.xls

Código base

2

 
 

3

4

5

6

7

8

9

 

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

21

 

22

23

16 17 18 19 20 21   22 23 Ativo Código bolsa Banespa PN BESP4 Bradesco

Ativo

Código bolsa

19 20 21   22 23 Ativo Código bolsa Banespa PN BESP4 Bradesco PN BBDC4 Brahma

Banespa PN

Banespa PN

BESP4

Bradesco PN

BBDC4

Banespa PN BESP4 Bradesco PN BBDC4 Brahma PN BRHA4 Brasil PN BBAS4 Cemig PN CMIG4 Cesp

Brahma PN

BRHA4

Banespa PN BESP4 Bradesco PN BBDC4 Brahma PN BRHA4 Brasil PN BBAS4 Cemig PN CMIG4 Cesp

Brasil PN

BBAS4

Bradesco PN BBDC4 Brahma PN BRHA4 Brasil PN BBAS4 Cemig PN CMIG4 Cesp PN CESP4 Eletrobras

Cemig PN

Cemig PN

CMIG4

Cesp PN

Cesp PN

CESP4

Eletrobras ON

ELET3

Cemig PN CMIG4 Cesp PN CESP4 Eletrobras ON ELET3 Eletrobras PNB ELET6 Ericsson PN ERIC4 Inepar

Eletrobras PNB

ELET6

PN CESP4 Eletrobras ON ELET3 Eletrobras PNB ELET6 Ericsson PN ERIC4 Inepar PN INEP4 Itaubanco PN

Ericsson PN

ERIC4

ON ELET3 Eletrobras PNB ELET6 Ericsson PN ERIC4 Inepar PN INEP4 Itaubanco PN ITAU4 Light ON

Inepar PN

Inepar PN

INEP4

Itaubanco PN

ITAU4

PN ERIC4 Inepar PN INEP4 Itaubanco PN ITAU4 Light ON LIGH3 Petrobras PN PETR4 Telebras ON

Light ON

Light ON

LIGH3

Petrobras PN

PETR4

PN ITAU4 Light ON LIGH3 Petrobras PN PETR4 Telebras ON TELB3 Telebras PN TELB4 Telerj PN

Telebras ON

TELB3

Light ON LIGH3 Petrobras PN PETR4 Telebras ON TELB3 Telebras PN TELB4 Telerj PN TERJ4 Telesp

Telebras PN

TELB4

PN PETR4 Telebras ON TELB3 Telebras PN TELB4 Telerj PN TERJ4 Telesp ON TLSP3 Telesp PN

Telerj PN

Telerj PN

TERJ4

Telesp ON

Telesp ON

TLSP3

Telesp PN

Telesp PN

TLSP4

Usiminas PN

U SIM4

Telesp ON TLSP3 Telesp PN TLSP4 Usiminas PN U SIM4 Vale Rio Doce PNA VALE5 Índice

Vale Rio Doce PNA

VALE5

PN TLSP4 Usiminas PN U SIM4 Vale Rio Doce PNA VALE5 Índice Ibovespa Ibovespa Índice da

Índice Ibovespa

Índice Ibovespa

Ibovespa

Índice da Poupança

Poupança

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ATIVIDADE 4

NOTA: Apresente claramente os cálculos nas passagens mais relevantes (HP12C ou Excel)

1. Considere uma obrigação com valor de face igual a $ 1.000. Os cupons são pagos

semestralmente e a taxa de juros de mercado (taxa efetiva anual de juros) é igual a 12%. Quanto você pagaria pela obrigação se:

a. A taxa de cupom fosse 8% e faltassem 20 anos para o vencimento?

b. A taxa de cupom fosse de 10% e faltassem 15 anos para o vencimento?

2. Uma obrigação esta sendo negociada a $ 923,14 (abaixo do par, que é igual a $ 1.000). A obrigação tem prazo de 15 anos até seu vencimento e os investidores exigem retorno efetivo de 10%a.a. para aplicar nessa obrigação. Qual deve ser a taxa de cupom da obrigação, sabendo-se que os juros são pagos semestralmente?

3. Você acaba de comprar uma obrigação recentemente emitida pela Vanguard Company.

A compra foi feita pelo valor nominal de $ 1.000 e a obrigação tem prazo de cinco anos. Ela paga $ 60 de juros a cada semestre. Você também esta analisando a possibilidade de comprar uma outra obrigação da Vanguard Company que rende pagamentos semestrais de juros de $ 30 e tem ainda seis anos de prazo até seu vencimento. O valor de face desta obrigação é igual a $1.000.

a. Qual é a taxa efetiva anual da obrigação com prazo de cinco anos?

b. Suponha que a taxa calculada no item (a) seja a taxa correta para avaliar a obrigação com

prazo de seis anos. Quanto você estaria disposto a pagar por essa obrigação?

c. De que modo mudaria sua resposta ao item (b) se a obrigação com prazo de cinco anos pagasse $ 40 de juros a cada semestre?

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ATIVIDADE 5

EXERCÍCIOS Risco e Retorno

1) Utilizando os dados de retorno a seguir, calcule os retornos médios, as variâncias e os desvios-padrões para X e

Y.

Retornos

Ano

x

y

1 16%

32%

2 4%

-8%

3 -8%

-17%

4 10%

30%

5 6%

18%

2) Você tem uma carteira com $ 1.000 investidos na ação A e $ 2.000 na ação B. Se os retornos esperados destas ações forem 18% e 12%, respectivamente, qual será o retorno esperado da carteira?

3) Você possui uma carteira que tem 40% investidos na ação X, 35% na ação Y e 25% na ação Z. Os retornos esperados dessas três ações são iguais a 10%, 16% e 23%, respectivamente. Qual é o retorno esperado dessa carteira?

4) Com base nas informações a seguir, calcule o retorno esperado. Calcule o retorno esperado

Estado

Retorno

Economia

Probabilidade

Ação A

Recessão

10%

-9,0%

Normal

70%

11%

Crescimento

20%

28%

5) Com base nas seguintes informações, calcule os retornos e desvios-padrões das duas ações.

Estado

Retorno

Retorno

Economia

Probabilidade

Ação A

Ação B

Recessão

20%

4%

-20%

Normal

60%

8%

20%

Crescimento

20%

16%

60%

100%

Ao desejar montar uma carteira composta por 60% da ação A e 40% de B, qual o retorno esperado e qual o risco incorrido?

6) Uma carteira tem 40% investidos na ação G, 40% na ação J e 20% na ação K. Os retornos esperados dessas ações são iguais a 12%, 18% e 34%, respectivamente. Qual é o retorno esperado da carteira? Como você interpreta sua resposta, considerando os riscos das ações equivalentes?

Respostas:

1) 5,6%; 8.88%; 78,80%; 11%; 22,34%; 499,00% 2) 14% 3) 15,35% 4) 12,4%

5)

6) 18,8%

8,8%; 20%; 3,9%; 25,3%;13,28%,12,41%

6

ATIVIDADE 6

Exercício 1

Sua empresa está considerando dois projetos com os seguintes fluxos de caixa:

Ano

Projeto A

Projeto B

0

-500

-500

1

167

200

2

180

250

3

160

170

4

100

25

5

100

30

a) Se a taxa de desconto é 12%, que projeto você faria primeiro?

b) Qual é o projeto preferido pela TIR?

c) Calcule a taxa de desconto de intercepção na qual os VPL dos projetos são idênticos?

d) Que método você utilizaria entre o VPL e a TIR para identificar o projeto?

Exercício 2

Sua empresa está considerando dois projetos com os seguintes fluxos de caixa:

Ano

Fluxo de Caixa

0

-300

1

5000

2

-20000

3

8000

4

6000

5

3500

a)Qual é o VPL do projeto com um taxa de desconto de 0

b) Qual é o VPL do projeto com uma taxa de desconto que cresce para o infinito?

c) Encontre todos as TIRs do projeto.

Exercício 3

Sua empresa tem que substituir uma máquina vital ao processo produtivo. Como por magia você decidiu que

a taxa de desconto correta seria 10% a.a

Sua empresa possui duas alternativas:

a) Máquina A que custa $400.000 e produz fluxos de caixa anuais de $200.000 ao final de cada um dos seis (6) anos de vida útil;

b) Maquina B custa $200.00, que tem apenas (2) anos de vida útil. Entretanto produz um fluxo de caixa anual de $300.000 no final desses dois anos.

Calcule o VEA e identifique que máquina é a preferível?

7

ATIVIDADE 7

Custo de Capital de Terceiros e Custo de Capital Próprio

1)

Os planos de financiamento da empresa HC para o próximo ano incluem a venda de títulos de longo prazo que serão remunerados a 12%aa. Venda de títulos significa que a empresa está contraindo dívidas. A alíquota de IR é de 35%. Qual o custo de capital de terceiros líquido para a empresa?

2)

O último dividendo pago da Cia Cordeiro foi de $3,00 e a sua taxa de crescimento tem sido de 6%. O preço atual da ação ordinária é de $36. O custo bruto de financiamento de capital de terceiros é de 12%. A alíquota de IR é 30%. Qual o custo de capital próprio da empresa? Qual o custo líquido de capital de terceiros?

3)

A Deodoro S.A. tem dívidas de $1.500.000 e consta em seu DRE despesas financeiras de $240.000. A alíquota de IR é de 30%. O risco para os acionistas da empresa está refletido pelo beta de 1,8. Sabendo que um investidor que queira investir em títulos de renda fixa garantidas pelo governo federal receberá 9% aa de retorno e que a Bovespa nos últimos anos tem sido de 15%aa, responda:

a) Qual o custo de capital de terceiros bruto e líquido?

b) Qual o custo de capital próprio?

4)

As ações da Empresa XYZ têm um beta de 1,25. O prêmio por risco de mercado é de 9% e as letras do tesouro estão atualmente rendendo a 5%. O dividendo pago mais recentemente foi de 3,75 e espera-se que os dividendos cresçam a uma taxa de 5% aa indefinidamente. Se o valor da empresa é de $39,25 milhões e esta têm 1.000.000 de ações no mercado.

a) Calcule o custo de capital próprio da empresa pelo método do CAPM

b) Calcule o custo de capital próprio da empresa pelo método do crescimento de

dividendos.

c)

Qual a melhor estimativa do custo de capital próprio da empresa, dado que você 2

informações?

5)

Suponha que a WB S.A. tenha acabado de pagar um dividendo de $ 1,57 por ação. A empresa pagou dividendos de $ 1,05, $ 1,19, $ 1,28 e $ 1,40 por ação nos quatro anos precedentes. Se a ação está correntemente sendo negociada a $ 62, qual é a melhor estimativa do custo de capital próprio da empresa?

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EXERCÍCIOS RESOLVIDOS

1. Se uma carteira tiver um peso positivo para cada ativo, pode o retorno esperado da carteira ser superior ao retorno do ativo, incluído na carteira, que tiver o mais alto retorno ? Pode o retorno esperado da carteira ser menor do que o retorno do ativo que tiver o menor retorno esperado ? Explique.

O retorno esperado de uma carteira é a média ponderada dos retornos esperados, multiplicados pela respectiva percentagem de cada Ativo. No exemplo, afirmou-se que todos os itens da carteira possuiam um peso positivo, ou seja uma participação na carteira superior a 0%. Nas circunstâncias descritas, o retorno esperado da carteira nunca poderá ser superior ao maior retorno esperado, bem como nunca poderá ser inferior ao menor retorno esperado. Na realidade no contexto do exercício, imaginando-se que todos os ativo devem estar presentes nas carteiras com participações maiores que 0%, nunca se alcançará o valor do maior retorno esperado individualmente, bem como do menor. Hipoteticamente, imagine três ativos com A, B e C, com taxas de retorno esperadas de Ka = 10% , Kb= 15% . Kc=20%. Não há maneira de formar uma carteira com esses ativos, com participação positiva de todos (superior a 0 %), de modo que o retorno esperado seja igual ou superior a 20%, bem como menor ou igual a 10%.

2. CAPM

a) Trace a linha de mercado de títulos quando o prêmio pelo risco de mercado

é igual a 5% e a taxa livre de risco é de 7%

b) Suponha que um ativo tenha beta igual a -1 e retorno esperado de 4%.

Represente-o no mesmo gráfico do item (a). O título está sendo corretamente

avaliado ? Se não estiver, explique o que acontecerá neste mercado.

c) Suponha que um ativo tenha beta igual a 3 e retorno esperado de 20%.

Represente-o no mesmo gráfico do item (a). O título está sendo corretamente avaliado ? Se não estiver, explique o que acontecerá neste mercado.

Preliminarmente, entendamos que um ativo está superavaliado quando o seu preço é excessivamente alto, dados retorno esperado e risco. Por sua vez será subavaliado quando o seu preço é baixo.

a) SML >

Ki = Krf + (Km-Krf) * beta

Onde (Km-Krf) é o prêmio pelo risco

Substituindo :

SML > Ki = 7% + 5%* beta

9

Desenha-se a linha de mercado de títulos ( o grupo não teve dificuldades em fazer o diagrama)

b) beta = -1

K esperado = 4%

Substituindo na SML para cálculo do Retorno Requerido

Ki = 7% + 5% * (-1)

assumido)

=

2%

(Retorno Requerido em função do Risco

K esperado = 4% > Krequerido = 2%

(Subavaliado)

O ativo em análise oferece um retorno esperado superior ao retorno requerido. Considerando que o mercado ou investidores (premissa das expectativas homogêneas) esperam um retorno superior ao que seria necessário para compensar o investidor pelo risco, esse papel torna-se uma grande oportunidade, despertando o interesse dos investidores (que terão a percepção de que o mesmo está barato). A medida que começarem a comprar (demandar), o preço do ativo tenderá a aumentar, e o seu retorno esperado tenderá a cair até que fique exatamente sobre a linha SML. Diante dessa

tendência a aumento de preço do ativo, é que se afirma que o ativo estaria subavaliado. Em síntese como o seu retorno esperado é alto, seu preço é baixo

c) beta = 3

K esperado = 20%

Substituindo na SML para cálculo do Retorno Requerido

Ki = 7% + 5% * (3)

assumido)

=

22%

(Retorno Requerido em função do Risco

K

esperado = 20% < Krequerido = 22% (Superavaliado)

O

ativo em análise oferece um retorno esperado inferior ao retorno

requerido. Considerando que o mercado ou investidores (premissa das expectativas homogêneas) esperam um retorno inferior ao que seria necessário para compensar o investidor pelo risco, esse papel torna-se uma grande "Batata quente" (sic), diminuindo o interesse dos investidores pelo ativo, e levando, eventualmente, alguns a se desfazerem de sua posições. A medida que começarem a vender (ofertar), o preço do ativo tenderá a cair, e o seu retorno esperado tenderá a subir até que fique exatamente sobre a linha SML. Diante dessa tendência de queda do preço do ativo, é que se afirma que o ativo estaria superavaliado. Em síntese como o seu retorno esperado é baixo, seu preço é alto.

10

Obs: quando você tem uma situação em que o retorno esperado para um determinado papel é equivalente a taxa requerida de retorno, estamos com um preço justo para o ativo. A tendência de um mercado eficiente é sempre conduzir o preço de seus ativos para um nível de equilíbrio (justo).

SML: k i = 7% + (12% - 7%) i .

k i (%) Subavaliação SML ^ 14% k i . . k = 12 i
k i (%)
Subavaliação
SML
^
14%
k i
.
.
k
= 12
i
^
.
k i
.
Superavaliação
7
k RF =
10%
0
1
2
Risco,  i

3. CAPM

Os seguintes dados foram obtidos sobre a Bull Company:

Variância dos Retornos da Bull Company : 0,62662 Variância dos Retornos da Carteira de Mercado : 0,052851 Covariância entre os Retornos da Bull e os do mercado : 0,060701 Prêmio de Risco pelo Mercado : 8,5% Retorno Esperados de letras do Tesouro : 6,6%

a) Escreva a equação da linha de mercado de títulos (5 pontos)

b) Qual é o retorno exigido da Bull Company (5 pontos)

c) Projeta-se um retorno de 15% para os papeis da Bull Company. O seu título está sendo corretamente

avaliado ? Explique o que ocorrerá nesse mercado. (5 pontos)

d) É verdadeira ou falsa a afirmação a seguir ? Por que ?

" Um título com risco não pode ter retorno esperado inferior à taxa livre de risco, pois nenhum investidor com aversão a risco, ficaria disposto a aplicar nesse ativo, em equilíbrio." (5 pontos)

Resposta :

Cálculo do Beta

b

= (cov bull, m)/ var m

b

= 0,060701/ 0,052851

b

= 1,1485

Prêmio de Risco pelo Mercado = (Km- Krf) = 8,5%

Taxa Livre de Risco = Krf = 6,6 %

a) Linha SML Ki = 6,6 % + 8,5% x Beta

b) Retorno Exigido (substituir na SML) Ki = 6,6% + 8,5% x 1,1485 Ki = 16,362 % Ki = 16,36%

11

c)

Retorno Esperado = 15 %

Retorno Exigido = 16,36%

O papel está superavaliado. O retorno que se está projetando, não satisfaz o retorno exigido em função

do risco assumido. A tendência para essa ação é que o preço do título se reduza. Ao acontecer isso,

ocorreria um aumento do retorno esperado, chegando-se ao equilíbrio naquele ponto em que o retorno esperado fosse igual ao retorno exigido.

d) Existe apenas uma exceção que tornaria a resposta falsa, mas esta não ocorre na prática ( ao menos no longo prazo).

Um investidor que seja averso ao risco, nunca estará disposto a investir em títulos que ofereçam retornos inferiores a aqueles livres de risco. Ou seja , ao perceber que existe uma alternativa de investimento que oferece retorno maior com risco zero, esta, inevitavelmente, sera a escolhida. Mesmo na situação em que o prêmio de risco pelo mercado seja negativa, ou seja , Km- Krf < 0 , ainda assim na hora de definir a taxa requerida, a aversão ao risco levaria o investidor a optar pelo investimento livre de risco (ele assumiria um prêmio de risco pelo mercado de zero).

A exceção a frase citada, existe mais no plano teórico. Imagine-se que exista um título que possua um

beta negativo. Nesse caso um investidor poderia ter interesse em adquirir esse título com o propósito de reduzir o risco de sua carteira. Esse papel, com a particularidade de ser negativamente correlacionado ao mercado, funcionaria com o um espécie de seguro, protegendo parcialmente a carteira contra efeitos

que atingissem todo o mercado. (obs. Revisar o MC-5, a função das ações da empresa Collectors) - Nesse caso muito particular (é diria apenas conceitual) seria possível que um investidor estivesse interessado a pagar um preço maior por esse papel, tendo em vista o efeito que o mesmo teria na redução do risco de sua carteira. Obs: No longo prazo não existem títulos que tenham um beta negativo, isso pode ocorrer apenas em curtos períodos de tempo.

4 - Risco

Você recebeu as seguintes informações a respeito dos títulos de três empresas, bem como do mercado como um todo:

Título

R i

i

Corr(R i , R M )

Beta

Empresa 1 Empresa 2 Empresa 3 Mercado Ativo sem Risco

0,15

I

1,0

1,5

0,15

0,18

0,5

II

0,10

0,02

III

0,5

0,10

0,04

IV

0,05

0,0

R i = retornos médios do ativo i i = desvio padrão dos retornos de i Corr (R i , R m ) - coeficiente de correlação entre os retornos do ativo i e o retorno da carteira de mercado Beta i = coeficiente beta do título i

Suponha que o capital asset pricing model e a SML sejam válidos.

a) Identifique os valores de I, II , III e IV na tabela

I = 0,06 II = 2,25

III = 1

IV = 1

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b) Faça uma avaliação do desempenho de aplicações em cada uma das três empresas (5 pontos)

Resposta completa deveria incluir uma análise de investimentos numa perspectiva Stand-

alone (Risco

Esperada/Subavaliado/Superavaliado )

Portfólio (Taxa Requerida/Taxa

e

CV)

e

em

c) O que recomenda como investimento ? Porque ?

Não há resposta padrão, tudo depende da coerência da análise e dos pontos destacados na letra b). Que tipo de investidor é você ?

d) Diga se afirmação a seguir é verdadeira ou falsa, e porque : " A característica mais

importante na determinação da variância do retorno de uma carteira bem diversificada é a variância do retorno dos títulos individuais que a compõe." Falsa, a característica mais importante é a covariância (ou correlação) entre os títulos que a compõe. Quem utilizou a expressão Beta obteve aproveitamento na questão.

5. - Bonds

>Um Bond com 10 anos para a maturidade, 12% ao ano de taxa de coupon (nominal), com

pagamento de juros semi-anuais, com um valor de par (face) de $1000, pode ser resgatado (called) em quatro anos a um preço (call price) de $1060. O bond está sendo vendido a $1.100. (Assuma que esse bond acabou de ser emitido).

a) Qual é o Yield to maturity do Bond ?

5,18 % ao sem. - 10,37% ao ano (nominal)

b) Qual é o Current Yield do Bond ?

5,45 % ao sem. - 10,91% ao ano (nominal)

c) Qual é o Capital Gain ou o Loss Yield ?

Capital Loss Yield = 10,37 - 10,91 = -0,54 % ao ano

d) Qual é o Yield to Call do Bond ?

YTC = 5,07 ao semestre - YTC = 10,14 ao ano

>Explicar o que é risco de taxa de juros nos Bonds ?

Risco de Taxa de Juros = Risco de oscilar o Preço do Bond = Risco de Pápeis de longa maturidade = não é risco de reinvestimento (Renda)

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5. BONDS

Foi comprada, ao par, uma obrigação (bond) que acaba de ser emitida pela XYZ Company, com valor de face

de $1.000 e prazo de cinco anos. Esta obrigação paga juros de $60 semi-anualmente. Considera-se, também, a compra de uma obrigação emitida pela mesma empresa, que faz pagamentos semi-anuais de juros no valor de $30 e tem mais seis anos até seu vencimento. Esta segunda obrigação tem valor de face igual a $1.000.

a) Qual a taxa efetiva anual de juros da obrigação com prazo de cinco anos ? (5 pontos)

b) Suponha que a taxa calculada no item (a) seja a taxa correta para a obrigação que vence daqui a seis anos. Quanto estaria disposto a pagar por essa obrigação ? (5 pontos)

c) De que maneira a sua resposta ao item (b) seria alterada se a obrigação com o prazo de cincos anos pagasse $40 de juros semi-anuais, mas ainda fosse negociada a $1000 (5 pontos)

d) O que é um Junk-Bond ? (5 pontos)

Resposta :

a) PV = -1000 ; N = 10

i - 6% ao semestre

Taxa Efetiva Anual

; PMT = 60 e FV = 1000

>> i = ?

i (nominal ) = 12 % ao ano ((1,06)^2 -1 ) = 0,1236 = 12,36%

O problema solicita o valor da taxa efetiva anual. No mercado usualmente se trabalha com a chamada taxa nominal que seria o resultado da multiplicação da taxa semestral por dois (2). Na verdade sabe-se de antemão, sem necessidade de se realizar qualquer cálculo, que bonds negociados pelo valor de par possuem um YTM equivalente a taxa de coupon.

b) FV = 1000 ; N=12 ; PMT = 30 e i=6% (ao semestre) >> PV = ?

PV = -748,48

Preço da Obrigação = 748,48

Aplicando a mesma taxa requerida (YTM) do bond de 5 anos para o de 6 anos é possível calcular um preço justo para este último Pela lógica do exercício, o investidor estaria exigindo o mesmo retorno para os dois títulos da mesma empresa, provavelmente em função dos mesmos estarem submetidos ao mesmo risco de crédito. Porém, particularmente, exigiria um taxa maior para o bond de 6 anos em função do risco de maturidade (risco de taxa de juros).

c) Calculando a nova taxa requerida (YTM) para o título com 5 anos de maturidade PV = -1000 ; N=10 ; PMT = 40 e FV = 1000 >> i = ?

I - 4 % ao semestre

Calculando o preço para o título com 6 anos de maturidade FV = 1000; N=12 ; PMT = 30 e i = 4% (ao semestre) >> PV = ?

PV = -906,14

d) Junk Bonds

Preço da Obrigação = 906,14

Títulos com alto risco de default (risco de crédito)

Especulatiuvos ( no geral com altos yields)

Classificação de crédito a partir de BB

Muitos fundos de investimento se recusam a operar com junk bonds

6.- Ações

>A Whizzkids Inc. está passando por um período de crescimento rápido. Espera-se que os lucros e dividendos cresçam a uma taxa de 18% durante os dois próximos anos, a 15% no terceiro ano e depois disso a uma taxa constante de 6%. O último dividendo da Whizzkids, que acaba de ser pago, foi de $1,15. Sendo a taxa exigida de retorno de 12 %, qual é preço corrente da ação?

Valor da Ação = $26,95 (cuidado não incluir o Do=1,15)

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> Qual seria o efeito de uma elevação da taxa de juros sobre o nível geral dos preços das ações ? Por que ? - fundamente com modelos teóricos

Queda no nível geral das Ações . Modelo téoricos - Gordon, CAPM, Funcionamento do Mercado - oferta e demanda.

7 - STOCKS

Em Janeiro de 2000, você está considerando comprar ações da Genetic Biology Systems (GBS), que acabou de anunciar um o lançamento de um novo tipo de milho que deverá prover nitrogênio para o solo e portanto dispensar a utilização de fertilizantes. Os EPS (Lucros por ação) em 1999 foram $1.20. A companhia espera uma taxa de crescimento de 50% para 2000 e 2001, 25% para os próximos dois anos, e a partir daí taxas de 10% pela perpetuidade. O payout ratio de dividendos da empresa está sendo projetado para zero em 2000 e em 2001, subindo para 20% no dois anos seguintes e então estabilizando em 50%. A taxa livre de risco é de 10%, o retorno esperado pelo mercado é de 15% e o beta é 1.2. Qual é o verdadeiro valor das ações da GBS?

Resposta :

Calculando a taxa requerida

CAPM : Ks = 10% + 5 x 1,2 = 16% (Taxa utilizada no desconto dos fluxos)

Cuidado !!!! Para calcular o dividendo a ser pago deve-se multiplicar os EPS (lucros por ações) pelo payout de dividendos , ou seja, estimar quanto dos lucros será distribuído como dividendos.

Neste exercício temos três períodos de crescimento :

2000 -2001 50 % 2002- 2003 25 %

2004 -

10% ( nesse período é possível aplicar o Modelo de Gordon)

Linha do Tempo

EPS (Lucro por Ação)

1,2

1,8

2,7

3,375

4,218

4,639

Payout Dividendos

0%

0%

20%

20%

50%

Dividendos

0

0

0,675

0,842

2,319

Ano

         

Valores Presentes

1999

2000

2001

2002

2003

2004

0,00

0,00

0,432

0,465

2000 2001 2002 2003 2004 0,00 0,00 0,432 0,465 38,65 = 2,319/(0,16-0,10) 21,346    

38,65

=

2,319/(0,16-0,10)

21,346

 
 

22,24

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8. - Custo de Capital

>A Yellowjacket Inc. está avaliando o seu custo de capital com base em diferentes combinações de financiamento. Em consulta com o seu Banco de Investimentos, a Yellowjackets Inc. espera ser capaz de emitir novos Bonds ao par com uma taxa de coupom de 10% e emitir novas ações preferencias (americanas) que pagem $4,0 de dividendos por ação a $25 cada ação. A ação ordinária da Yellowjacket está sendo correntemente negociada por $20.00 a ação. Yellowjacket espera pagar um dividendo de $2.50 por ação no próximo ano. Analistas de mercado estimam um crescimento dos dividendos das ações da empresa numa taxa de 5% ao ano. A alíquota tributária a que está submetido a Yellowjackets é de 40%. Caso a Yellowjacket obtenha capital usando 20% dívida (bonds), 30% ações preferenciais, e 50% ações ordinárias, qual é o custo de capital da Yellowjacket?

WACC= 14,75% >No tocante a avaliação do custo do capital próprio, três métodos são tradicionalmente utilizados (CAPM., DCF e o Bond yield-plus-risk-premiun). Liste pelo menos duas limitações a aplicabilidade de cada um dos três métodos. Ou seja, quais seriam os pontos que poderiam ser questionados numa análise que estivesse baseada nessas metodologias.

Questão Livre , sendo corrigida de acordo com a coerência das idéias

9. WACC

4. Responda as seguintes questões

a) Calcule o custo médio ponderado de capital da PC Company. O valor contábil das dívidas existentes da

empresa é $10 milhões. Atualmente, essas dívidas são cotadas a 90% do valor contábil, e o preço corresponde a um retorno esperado de 12%. As ações existentes, em número de um milhão estão cotadas a $20 por ação. O retorno exigido sobre as ações é de 20%. A alíquota do imposto de renda é de 34%.

b) Comente a seguinte afirmativa : " O custo de capital depende principalmente do uso dos recursos, e não de

sua fonte. (10 pontos)

Resposta :

a) Para cálculo da estrutura de capital (pesos no cálculo do WACC)

Valor de Mercado

Pesos (W)

Custo Capital

Dividas:

$9.000.000

31%

12%

Ações

:

$20.000.000

69%

10%

 

$29.000.000

100%

WAAC = 0,31 (12%) (1-0,34) + 0,69 (20%) = 16,25 %

b)

O custo de capital depende fundamentalmente do risco do investimento. Quanto maior for o risco de determinado projeto ou investimento, maior será a taxa requerida de retorno. Daí que se afirma que o que influencia "principalmente" na definição do custo de capital é o investimento. Isso não significa que as fontes ( ou a maneira como é financiada) não sejam relevantes.

Na hora de um banco oferecer um crédito, ela primeiro verifica o risco do projeto (risco de insolvência). Quanto maior for o risco de default, maior será a taxa requerida de retorno para oferecer o financiamento. O Acionista por sua vez ao comprar ações de um empresa estará requerendo um retorno em função da sua percepção dos riscos do negócio. Negócio mais arriscado, maior a custo de capital.

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