Finanas Corporativas MFEE/FGV

Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure
(Jensen and Meckling, 1976)

Prof.: Andr Carvalhal

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Bruno Mattiello Raphael Galhardo Rodrigo Morales

Motivao dos Autores

Trabalhos anteriores discutiram os principais benefcios e custos potenciais da separao entre propriedade e controle em algumas grandes corporaes.
Ex: The Modern Corporation and Private Property (Berle and Means 1932)

O desenvolvimento da pesquisa em governana corporativa dependia da criao de uma teoria da firma que explicasse como a alocao de capital entre acionistas e os objetivos conflitantes de participantes individuais dentro das companhias levariam a determinadas situaes de equilbrio.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Teoria da Firma e o Relacionamento de Agncia

Definio do conceito de Relacionamento de Agncia:

Um contrato onde uma ou mais pessoas (acionistas) engajam outra pessoa (gestor/administrador) para desempenhar alguma tarefa em seu favor, envolvendo a delegao de autoridade para a tomada de deciso pelo agente. Se ambas as partes agem tendo em vista a maximizao de suas utilidades pessoais, existe uma boa razo para acreditar que o gestor/administrador no agir sempre no melhor interesse do acionista.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Teoria da Firma e o Relacionamento de Agncia

Ao tentar alinhar os interesses entre acionistas e gestores, os acionistas acabariam incorrendo em custos (Custos de Agncia), como por exemplo:
i. ii. iii. Custos para Elaborao e Estruturao de Contratos. Despesas para Monitoramento das atividades dos gestores. Gastos dos gestores para justificar suas aes de gesto perante os

acionistas da companhia.
iv. Perdas residuais do acionista em funo das divergncias.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Relacionamento entre Gestores e Acionistas

Modelagem conceitual do relacionamento de agncia entre acionistas e gestores Teoria de Estrutura de Propriedade.
Caso 1: Utilizao de um modelo que possui um acionista nico que atua como gestor. Acmulo de benefcios de forma que sua combinao tima (considerando ausncia de impostos) ser atingida quando a utilidade marginal de uma unidade monetria adicional de gastos com benefcios for igual utilidade marginal proporcionada por uma unidade monetria adicional de riqueza.

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Relacionamento entre Gestores e Acionistas

Modelagem conceitual do relacionamento de agncia entre acionistas e gestores Teoria de Estrutura de Propriedade.
Caso 2: Utilizao de um modelo que o acionista/gestor se desfaz de parte das aes. Como principal gestor do negcio, o acionista/gestor poder acumular benefcios para si, aumentando sua utilidade total. Porm arcar com apenas parte dos custos associados a essas despesas. Desta forma, o acionista/gestor ir aumentar ao mximo o volume de benefcios acumulados, estabelecendose o conflito de interesses.

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Implicao do Relacionamento entre Gestores e Acionistas

Atravs de uma anlise microeconmica, os autores buscaram identificar os custos mximos e mnimos de agncia e como eles sero interpretados pelo mercado. Exemplo: Transferncia de Custos para a prpria empresa.
Acionistas externos empresa com poucas chances de controle sobre as atividades dos gestores podem perceber a existncia de elevados custos de agncia e podero descont-lo no preo da aes no momento em que a empresa quiser captar recursos no mercado.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Custos de Agncia entre Acionistas e Credores

De acordo com os autores, os acionistas, agindo em seu prprio interesse, iro expropriar riqueza dos credores de diversas formas.
Estratgia Egosta 01:
Os acionistas assumem riscos excessivamente elevados utilizando capital de terceiros, ou seja, os gestores, agindo em prol dos acionistas, escolhem projetos mais arriscados que os credores gostariam, resultando em uma firma altamente endividada, com dois cenrios possveis: Sucesso no investimento: maior parte dos ganhos vo para os acionistas, j que os credores tem direito parcela fixa de juros; Fracasso no investimento: maior parte dos prejuzos recair sobre os credores, no caso da empresa no conseguir arcar com seus compromissos.
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Custos de Agncia entre Acionistas e Credores

De acordo com os autores, os acionistas, agindo em seu prprio interesse, iro expropriar riqueza dos credores de diversas formas.
Estratgia Egosta 02:
Os acionistas tendem ao sub-investimento quando a empresa est altamente endividada com grande possibilidade de falncia. Neste caso, novos investimentos deixaro de ser feitos (mesmo que VPL > 0) j que a maior parte do ganho ser utilizada para pagamento aos credores, no interessando aos acionistas.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Custos de Agncia entre Acionistas e Credores

De acordo com os autores, os acionistas, agindo em seu prprio interesse, iro expropriar riqueza dos credores de diversas formas.
Esvaziamento da Propriedade:
Na iminncia de decretar falncia, os acionistas promovem uma retirada macia de capital prprio (via pagamento extraordinrio de dividendos por exemplo) de forma a restar pouco para os credores quando da liquidao da firma.

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Reduo dos problemas de conflito de interesses

Os autores afirmam que a soluo para os problemas de agncia entre os acionistas e os gestores e credores, pode ser obtida de diversas maneiras (sempre envolvendo custos para uma ou ambas as partes):
Procedimentos de Monitoramento Restries Contratuais Elaborao peridica de diversos relatrios Realizao de Auditorias Criao de um sistema que alinhe os interesses das partes divergentes

Theory of the Firm - Jensen and Meckling (1976)

Principais Contribuies do Artigo

Definio do termo Governana Corporativa: conjunto de mecanismos internos e externos, de incentivo e controle, que visam a minimizar os custos decorrentes do problema de agncia. Criao de uma Teoria de Estrutura de Propriedade das companhias baseada nos inevitveis conflitos de interesse individuais e com predies testveis empiricamente. Definio de um novo conceito de custos de agncia, mostrando sua relao com a separao entre propriedade e controle presente nas empresas. Elaborao de uma nova definio da firma, descrevendo-a como um mero contrato que serve como ponto de ligao para um conjunto de relacionamentos contratuais entre os indivduos.

Concluso dos Autores: O valor da firma deve aumentar em funo de uma maior posse de aes por parte dos gestores, tendo em vista a maior convergncia de interesses entre executivos e acionistas e os menores custos de agncia esperados.
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