INFLAO NAS DCADAS DE 80 E 90 E OS PLANOS DE ESTABILIZAO

PARTE II O PLANO BRESSER

1. Introduo
Este texto d continuidade ao trabalho anterior sobre a inflao na dcada de 1980. O primeiro texto abordou o contexto econmico que permeou esse perodo, os problemas e efeitos criados pela inflao, com a repercusso para as empresas e sobretudo para as pessoas de baixa renda, e as caractersticas gerais dos planos de estabilizao heterodoxos adotados com o objetivo de combat-la. A fundamentao econmica desses planos partia do diagnstico de que a inflao tinha como um de seus principais componentes as causas inerciais (correo pela inflao passada). Isso motivou uma estratgia de combate inflao baseada no rompimento desse mecanismo inercial, ou seja, baseada na interrupo simultnea, para todos os agentes, dos mecanismos de correo monetria. A primeira tentativa foi o Plano Cruzado, em fevereiro de 1986. Seguiram-se o Plano Bresser em junho de 1987, o Plano Vero em janeiro de 1989, o Plano Collor I em abril de 1990 e o Plano Collor II em fevereiro de 1991. A efetiva estabilizao da moeda seria obtida somente aps junho de 1994, quando o Plano Real implementou diversas medidas, entre elas a implantao gradual de uma estratgia de desindexao sem congelamentos de preos ou intervenes drsticas nos mecanismos de mercado. Entre seus diversos efeitos, as alteraes das regras de indexao impostas pelos sucessivos planos de estabilizao motivaram e continuam motivando inmeras aes judiciais de pessoas e empresas, que se sentiram prejudicadas pela sbita mudana na correo monetria. Essas aes argumentam que as modificaes na indexao teriam gerado diferenas em valores a receber previamente contratados. Existe tambm uma interpretao, tcita ou no, mas de ampla aceitao, que a indexao aplicada teria gerado ganhos para as instituies integrantes do sistema financeiro nacional. Em face dessa situao, fomos solicitados pelos Bancos Bradesco, Ita e Unibanco a desenvolver anlise sobre os planos econmicos acima mencionados. Uma vez que os efeitos desses planos de estabilizao continuam sendo discutidos na Justia, um dos focos da anlise ser verificar se os agentes financeiros, com a aplicao das regras de indexao de ativos e passivos, obtiveram algum ganho, como propalado enfaticamente na imprensa.

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Para atender a esses objetivos, organizamos o trabalho na forma de um conjunto de textos. Aps a abordagem geral da inflao e dos planos de estabilizao no primeiro, os demais textos analisam, independentemente, cada um dos planos com maiores detalhes. Assim, este documento tem o objetivo de analisar o Plano Bresser, decretado em junho de 1987. Para tanto, foi organizado em sete sees. A primeira constituda por esta Introduo. A Seo 2 analisa brevemente o fim do Plano Cruzado e a grave situao da economia brasileira naquele momento. A Seo 3 discute a decretao do Plano Bresser e suas principais caractersticas. Na Seo 4, feita uma anlise especfica das mudanas introduzidas pelo Plano na correo da poupana e das razes econmicas que as motivaram, alm de uma anlise da tablita, cuja adoo foi baseada nas mesmas razes econmicas referidas h pouco e que fundamentaram as alteraes nas regras de correo da poupana. A Seo 5 discute a neutralidade das medidas para o sistema financeiro nacional. Por fim, a Seo 6 traz a sntese e concluses desse trabalho e a Seo 7 lista as referncias bibliogrficas utilizadas. O trabalho inclui ainda um anexo com uma breve descrio das sucessivas mudanas na base legal e na Regulamentao do Conselho Monetrio Nacional a partir do Plano Cruzado que tiveram impacto sobre a caderneta de poupana. Como no texto anterior, o trabalho no se pretende exaustivo.

2. O fim do Plano Cruzado

O Plano Cruzado, decretado em fevereiro de 1986, de incio pareceu ser extremamente bem-sucedido. A inflao, ento na faixa de 15% ao ms, caiu para praticamente zero logo aps o anncio do plano. Com esses resultados, o Cruzado foi apoiado entusiasticamente pela populao, resultando em uma popularidade e apoio poltico que o novo governo nunca desfrutara. O plano, no obstante, tinha falhas graves. O congelamento de preos e as intervenes foradas em um nvel de detalhes sem precedentes em todos os contratos da economia contrariavam alguns preceitos econmicos importantes para o bom funcionamento dos mercados. Descobriu-se tambm que alguns fundamentos econmicos essenciais para o fim da inflao, que se pensavam atingidos, como um equilbrio das contas do governo, na verdade ainda no existiam. O problema mais grave, no entanto, foi que a neutralidade distributiva, um dos preceitos fundamentais para o sucesso de um plano de desindexao, no foi mantida. Como visto na Parte I, os planos deveriam ser neutros do ponto de vista distributivo, sem provocar ganhos ou perdas para nenhum indivduo ou grupo econmico e social, ou seja, mantendo a mesma distribuio mdia de rendas e ativos existente na economia. O Cruzado no foi neutro. Ao zerar a inflao, resultou efetivamente em um aumento da renda real dos assalariados, sobretudo os de menor renda. Essas pessoas, que antes viam seus rendimentos serem reduzidos a cada dia pela inflao, passaram a ter o valor real desses salrios preservado ao longo do tempo. Podiam adquirir maior quantidade de bens e servios. E assim o fizeram. 2

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A demanda cresceu, e isso explica em grande parte o apoio e o prestgio poltico que o governo obteve com o plano. No entanto, a oferta de bens e servios no cresceu na mesma proporo, e nem poderia, pois produzir mais bens e servios no ocorre instantaneamente: so necessrios investimentos em nova capacidade produtiva que levam tempo para ocorrer e maturar. A resposta normal do sistema econmico a um aumento de demanda um aumento de preos. Isso, por um lado, restringe o consumo e, por outro, estimula o investimento para atender a essa demanda. Como os preos no podiam ser alterados, pois havia um congelamento, dois srios problemas ocorreram: 1) escassez de bens e servios, pois, com uma quantidade demandada superior ofertada, e mantidos os preos, a obteno do produto se fazia por mecanismo de racionamento, como filas; 2) violao ao congelamento, com o pagamento de gio sobre os preos oficialmente estveis. Havia outros problemas menos evidentes para a populao em geral, mas igualmente preocupantes, como, por exemplo, desequilbrio nas contas pblicas e desequilbrio crescente no balano de pagamentos, dado que a taxa de cmbio tambm congelada e o consumo interno crescente estimulavam as importaes e restringiam as exportaes. A situao era insustentvel no longo prazo. O ndice de preos da FIPE (Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas), calculado para o municpio de So Paulo, foi o primeiro a indicar a volta de uma presso inflacionria, como mostrado na figura abaixo. A inflao caiu at junho. A partir de julho de 1986, o ndice j indicava uma tendncia de acelerao da inflao.
Figura 1 - Taxa de inflao mensal (IPC*-FIPE) 1986 e 1987
jan/86 fev/86 mar/86 abr/86 mai/86 jun/86 jul/86 ago/86 set/86 out/86 nov/86 dez/86 14,05% 10,86% 1,83% 2,31% 1,92% 0,96% 1,07% 1,88% 1,43% 3,08% 4,43% 10,30% jan/87 fev/87 mar/87 abr/87 mai/87 jun/87 jul/87 ago/87 set/87 out/87 nov/87 dez/87 13,75% 11,28% 11,97% 16,55% 26,49% 26,76% 9,24% 4,45% 6,73% 10,17% 13,40% 15,92%
30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% mar/86 mar/87 mai/86 mai/87 set/86 nov/86 set/87 nov/87 jul/86 jan/86 jan/87 jul/87

Fonte: FIPE. Disponvel em: www.ipeadata.gov.br. * ndice de Preos ao Consumidor.

No ltimo ms de 1986, estava claramente configurado o fracasso do Plano Cruzado. Pelos ndices do IBGE1, considerado legalmente como a inflao oficial para efeito de reajuste de salrios e reproduzido na tabela abaixo, a inflao ressurgiu de forma aguda, saltando de 1,4% em outubro de 1986 para 27,7% em maio de 1987, ou seja, uma taxa mensal quase duas vezes maior do que a inflao existente antes do Cruzado.

Em funo de caractersticas metodolgicas, os ndices do IBGE foram mais lentos que o da FIPE em indicar o retorno da acelerao inflacionria.
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Figura 2 - Taxa de inflao mensal (IPC-IBGE) 1986 e 1987

jan/86 fev/86 mar/86 abr/86 mai/86 jun/86 jul/86 ago/86 set/86 out/86 nov/86 dez/86 -0,11% 0,78% 1,40% 1,27% 1,19% 1,68% 1,72% 1,90% 3,29% 7,27% jan/87 fev/87 mar/87 abr/87 mai/87 jun/87 jul/87 ago/87 set/87 out/87 nov/87 dez/87 16,82% 13,94% 14,40% 20,96% 23,21% 26,06% 3,05% 6,36% 5,68% 9,18% 12,84% 14,14%
28% 24% 20% 16% 12% 8% 4% 0% mar/86 mar/87 mai/86 mai/87 set/86 nov/86 set/87 -4% nov/87 jan/87 jul/86 jul/87

Fonte: IBGE. Base Dez/90 = 100.

Este fenmeno pode ser explicado por uma conjuno de fatores, entre os quais, destacam-se: o realinhamento de preos que haviam ficado defasados durante o congelamento imposto pelo Plano; os aumentos especulativos de preos, devido s expectativas de um novo congelamento; e as presses de custo derivadas do mecanismo de gatilho2, institudo pelo Plano Cruzado para ajustes automticos de salrios. Alm disso, o crescente dficit do setor pblico (que aumentou de 3,7% do PIB para 5,4% entre 1986 e 1987) e a declarao da moratria da dvida externa brasileira em fevereiro de 1987 contribuam para agravar o ambiente de incertezas e instabilidade que envolvia a economia nacional, elevando as expectativas inflacionrias.

3. A decretao do Plano Bresser

No contexto acima descrito, o Governo viu sua credibilidade ser fortemente abalada, o que se refletiu em perda de apoio poltico. Em maio de 1987, Dlson Funaro foi substitudo no comando do Ministrio da Fazenda por Luis Carlos Bresser Pereira. A prpria exploso das taxas de inflao indicava que alm das presses causadas pelo represamento e desalinhamento de preos, havia um componente de expectativa nos reajustes, ou seja, aumentos preventivos de preos causados pelo temor de um novo congelamento. Ademais, o Cruzado havia eliminado os mecanismos de indexao oficiais que asseguravam alguma proteo contra os efeitos da inflao. No havia mais a ORTN, o reajuste peridico de preos e contratos por ndices de preos; o reajuste previsto para os salrios era o gatilho de periodicidade e percentuais indefinidos, o que gerava grande incerteza. Havia, assim, a necessidade de medidas que controlassem as expectativas e estancassem a inflao e/ou reativassem alguns dos mecanismos de proteo antes existentes, alm de corrigir inmeras distores que se acumulavam, como o dficit em contas correntes,

O gatilho determinava que, toda vez que a inflao atingisse 20%, os salrios deveriam ser reajustados pela inflao at ento acumulada. Na realidade, esse mecanismo aumentava ainda mais a indexao, ao romper a nica ncora nominal que restava na economia.
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o desequilbrio das contas pblicas, etc. Essas medidas eram uma necessidade e eram esperadas. No dia 12 de junho, o novo ministro anunciou o Plano de Estabilizao Econmica, mais conhecido como Plano Bresser, que entrou em vigor quatro dias mais tarde. Incorporando alguns aspectos do Plano Cruzado, o pacote combinava elementos ortodoxos e heterodoxos, medida em que se apoiava em um congelamento de preos e medidas que equilibrassem as contas de receitas e despesas pblicas. Considerado um plano de emergncia, seu principal objetivo no era eliminar totalmente a inflao e a indexao, mas apenas manter um mnimo de controle de modo a evitar uma hiperinflao. Ou seja, o Plano deveria apenas criar as condies necessrias para que o Governo reassumisse o controle da economia, preparando o terreno para o lanamento de um plano definitivo. Dessa forma, diferentemente do Cruzado, no se pretendeu desindexar a economia, nem fazer uma reforma monetria ou adotar a taxa de cmbio como ncora nominal. A experincia do Cruzado havia deixado claro que o congelamento de preos no poderia ser mantido por muito tempo e que era necessrio controlar a demanda aps a estabilizao. O choque deveria ser neutro do ponto de vista distributivo e era necessrio alcanar o equilbrio das contas externas. Os preos, os salrios e os aluguis foram congelados por 90 (noventa) dias nos nveis em que estavam na data de sua implementao. Aps esse congelamento, haveria uma fase denominada de flexibilizao de preos, na qual os salrios e demais preos poderiam ser reajustados mensalmente. No caso do salrio, extinguiu-se o gatilho e criou-se um novo indexador, a URP (Unidade de Referncia de Preo), para corrigi-lo. Para os demais preos, a variao da URP ocorrida entre um reajuste e outro constituiria um teto para os reajustes. Os reajustes poderiam ocorrer apenas uma vez a cada 30 (trinta) dias... (art. 5, pargrafo nico do DL 2.335, 12.06.1987). A URP era ...determinada pela mdia mensal da variao do IPC ocorrida no trimestre imediatamente anterior,... [e] aplicada a cada ms do trimestre subseqente (art. 3, 1, redao do DL 2.336, 15.06.1987)3. Vrios preos, principalmente os pblicos, haviam sido previamente corrigidos como medida defensiva contra presses inflacionrias futuras. Para os aluguis, o congelamento no foi acompanhado por qualquer tipo de compensao. Alm dessas medidas, o Plano Bresser determinou que os contratos financeiros ps-fixados fossem

A URP foi fixada em valor igual a 100 no dia 15 de junho de 1987 para permanecer inalterada durante a fase de congelamento (art. 3 2). Nos primeiros trs meses do incio da fase de flexibilizao dos preos, a URP passou a ser corrigida no incio do 1 dia de cada ms (art. 4, I), sendo ... igual variao percentual mdia do IPC ocorrida durante o congelamento (art. 4, II). O ms de julho foi considerado o primeiro ms do congelamento (art. 4 III). Nos trimestres seguintes (outubro-novembrodezembro,...), a variao da URP passou, em cada ms, a ser ... fixa dentro do trimestre e igual variao percentual mdia do IPC no trimestre imediatamente anterior (art. 4, IV).
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respeitados e os prefixados fossem convertidos pela tablita4, com desvalorizao de 15% ao ms. O cmbio sofreu uma desvalorizao inicial de 9,5%, e as minidesvalorizaes dirias foram mantidas, mas a um ritmo mais lento. Para evitar que o ndice do ms de julho fosse sobrecarregado pela inflao anterior ao plano, o plano alterou a base do ndice de Preos do Consumidor (IPC) para 15/06 e determinou que os aumentos corretivos dos preos que haviam sido decretados pelo prprio plano fossem incorporados inflao de junho. O Governo comprometeu-se ainda a realizar polticas fiscal (equilbrio entre receitas e despesas) e monetria mais rgidas, de forma a contrair o consumo interno, inibir a especulao com estoques, reduzir o dficit pblico e assegurar que as taxas de juros e a quantidade de moeda na economia fossem adequadas para conter a inflao. No incio, o Plano Bresser atingiu alguns de seus objetivos, gerando uma queda da inflao e expanso dos saldos comerciais, o que permitiu que o governo renegociasse com credores internacionais e suspendesse a moratria. Alm disso, as medidas institucionais e fiscais que acompanharam o plano levaram o governo a reassumir certo controle sobre o dficit oramentrio. O objetivo declarado do plano ocorreria no encerramento da fase de flexibilizao, quando, configurada a estabilizao dos preos, tornar-se possvel a plena atuao da economia de mercado (art. 7). Ou seja, o congelamento deveria ser temporrio e as regras para indexao e reajustes de preos baseados na URP tambm deveriam ter vida curta, preparando o caminho para a volta dos mecanismos de mercado, com total liberdade de preos. Na prtica, sabia-se que o objetivo final do plano era mais limitado e, mesmo assim, bastante ambicioso: estabilizar uma situao quase catica, trazendo um pouco de credibilidade, de ordem e regras para amenizar os efeitos da inflao, impedindo que se deflagrasse o total descontrole econmico de uma hiperinflao aberta. Nesse aspecto, o plano foi bem-sucedido. Como pode ser observado na figura 2, o Plano Bresser interrompeu, no curto prazo, o comportamento explosivo da inflao, tanto em magnitude como em tendncia. Isto significa que a expectativa sobre praticamente todos os preos futuros da economia foi alterada. Por outro lado, ao longo do tempo, inmeros problemas minavam cada vez mais a sustentao do Plano. Houve queda acentuada da produo industrial. Permaneciam as presses inflacionrias. Por fim, reformas fiscais, pr-requisito para o sucesso do combate inflao, no foram levadas adiante pelo governo, devido, sobretudo, a restries de ordem poltica. O Governo se deparava com a falta de credibilidade da opinio pblica, principalmente por causa do congelamento de preos, medida que j havia sido adotada no Plano Cruzado com efeitos desastrosos no mdio prazo.

Para mais detalhes sobre a tablita, ver seo 4.2.

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Em agosto de 1987, devido manuteno das elevadas taxas de inflao apesar do congelamento de preos autorizou-se um aumento emergencial de preos, portanto, antes mesmo do trmino do prazo de trs meses previsto inicialmente para que se iniciasse a flexibilizao5. Com o incio da descompresso, e conseqente recrudescimento da inflao, aumentaram as presses por reposies salariais, as quais foram obtidas primeiramente pelos funcionrios pblicos e, depois, pelos outros segmentos da sociedade. Os mecanismos de indexao fizeram com que os aumentos de salrios se convertessem rapidamente em acelerao inflacionria. A inflao voltou a uma trajetria ascendente, ainda que muito menos explosiva do que no perodo imediatamente anterior ao plano. Apesar de o Plano Bresser ter enfatizado a necessidade de reduo do dficit pblico, o contexto poltico da poca, em que o presidente buscava o apoio do Congresso para um mandato de cinco anos, impediu que se tomassem as medidas necessrias para equilibrar as receitas e as despesas do setor pblico. Assim, o ano de 1987 foi marcado por aumentos dos gastos com o funcionalismo, aumento das transferncias a Estados e Municpios e elevados subsdios s empresas estatais, resultando em descontrole fiscal e elevao do dficit pblico. Em dezembro, a taxa de inflao atingiu 14,14% ao ms, precipitando o pedido de demisso de Bresser Pereira.

4. A correo da poupana no Plano Bresser

4.1 As medidas adotadas O plano Bresser foi acompanhado pela Resoluo n 1.338 do Conselho Monetrio Nacional (CMN), de 15 de junho de 1987, que modificou o critrio de correo monetria do saldo depositado em caderneta de poupana. At aquele momento, a remunerao das cadernetas de poupana era indexada Obrigao do Tesouro Nacional (OTN)6, cuja atualizao era feita mensalmente com base na variao do ndice de Preos ao Consumidor (IPC) ou nos rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central (LBC), o que fosse maior. Esta regra vigorou de maro a junho, conforme a Resoluo n 1.265 do CMN, de 26 de fevereiro de 1987. A partir de julho, pela mesma Resoluo, a OTN e, conseqentemente, a caderneta de poupana seria atualizada com base apenas nos rendimentos da LBC. No entanto,
Cabia ao Ministrio da Fazenda estabelecer, em carter especial, normas que liberem, total ou parcialmente, os preos de qualquer setor, ou que os exonere da proibio de mltiplos reajustes mensais (art. 15, IV). 6 Substituram as Obrigaes Reajustveis do Tesouro Nacional (ORTN), que haviam sido criadas em 16 de julho de 1964 pela Lei n 4357. Com o Plano Cruzado, as ORTN's foram extintas e, em seu lugar, criaram-se as Obrigaes do Tesouro Nacional (OTN), que depois foram substitudas pelo Bnus do Tesouro Nacional (BTN), abolida finalmente pelo Plano Collor II. Durante os planos de estabilizao heterodoxos foram feitas vrias tentativas de acabar com a ORTN e seus similares, pois estas obrigaes passaram a substituir a moeda nacional como unidade de conta para muitos contratos e no clculo de vrios preos da economia. Evidncia disso que diversos contratos com durao de mais de um ms e que, portanto, possuam clusula de correo monetria como os de leasing, aluguis comerciais, prestao de diversos tipos de servios (assessoria, consultoria, profissionais autnomos etc) eram feitos em ORTN (Barbosa, 1992).
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poucos dias antes do anncio do Plano Bresser, em 11 de junho de 1987, uma outra Resoluo (n 1.336) estendeu a regra anterior (correo pelo maior ndice: IPC ou LBC) at dezembro de 1987. Com a Resoluo n 1.338, novas mudanas foram introduzidas na correo da poupana. Determinou-se que, no ms de julho de 1987, os saldos das cadernetas de poupana seriam atualizados pelo mesmo ndice de variao do valor nominal da OTN, vinculada, ento, somente ao ndice LBC7. Assim, em julho de 1987, todas as cadernetas de poupana foram corrigidas em 18,02%, correspondente variao da LBC em junho. Caso a regra anterior ainda estivesse em vigor, a correo teria sido feita pela variao do IPC, que atingiu 26,06% naquele ms. Visto que a mudana no indexador imposta pelo Plano Bresser foi anunciada em 15 de junho de 1987, mas seus efeitos comearam a ser sentidos j no dia 01 de julho, existe uma interpretao de que os poupadores que tinham caderneta de poupana com aniversrio na primeira quinzena do ms teriam sido prejudicados. O argumento normalmente defendido que estes indivduos, no momento em que tomaram a deciso de manter seu dinheiro na caderneta de poupana, basearam-se na expectativa de que, em julho, seriam remunerados pela variao do IPC ou em proporo ainda maior, caso a variao da LBC fosse superior a este ndice. Mas antes que isso ocorresse, uma determinao do Governo mudou as regras de indexao, fazendo com que a remunerao desses poupadores fosse menor do que a inicialmente esperada. Este argumento no vlido por dois motivos fundamentais. Em primeiro lugar, como visto acima, desde fevereiro, estava prevista uma mudana no indexador da poupana, de forma que, a partir de julho, sua atualizao seria feita unicamente com base na LBC. Dessa forma, bem antes da instituio do Plano Bresser, j se sabia que a regra de correo monetria seria alterada e que a forma de indexao adotada seria exatamente a determinada pelo plano. Como a Resoluo n 1.336 anulou essa mudana, apenas os poupadores com aniversrio de poupana entre 11 e 14 de junho que poderiam ter formado a expectativa de que receberiam no ms seguinte uma correo no mnimo equivalente variao do IPC com um ms de defasagem. Mas, segundo ser mostrado no item abaixo, a mudana de indexador implementada pelo Plano Bresser no prejudicou nem mesmo esse ltimo grupo de poupadores. A medida no teve (e no poderia ter) efeito retroativo, alterando a correo creditada antes da decretao do Plano. 4.2 As razes econmicas para as medidas implementadas primeira vista, poder-se-ia imaginar que o Plano Bresser tenha causado perdas na correo auferida em julho ao referido grupo de poupadores. Entretanto, uma avaliao
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Item I da Resoluo n 1.338 do CNM, 15/06/1987: I - O valor nominal das Obrigaes do Tesouro Nacional (OTN) ser atualizado, no ms de julho de 1987, pelo rendimento produzido pelas Letras do Banco Central (LBC) no perodo de 1 a 30 de junho de 1987, inclusive.

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sobre possveis ganhos e perdas ocasionados pelo Plano exige uma anlise mais abrangente. preciso atentar para a motivao das alteraes determinadas por ele e para os efeitos sobre a economia de todas essas modificaes quando consideradas em conjunto. O Plano Bresser, ao mesmo tempo em que determinou a mudana do indexador da poupana, diminuindo em julho a correo referente ao ms anterior, instituiu tambm o congelamento de preos, fazendo com que a inflao na segunda quinzena de julho em diante fosse bem inferior s expectativas iniciais. Com isso, os efeitos da primeira medida correo da poupana em julho foram economicamente compensados pela segunda menor aumento de preos em junho e julho, sem que os poupadores tivessem prejuzos reais com o Plano. Como visto com maior profundidade em etapa anterior do trabalho (Parte I), um dos objetivos fundamentais dos planos heterodoxos era a neutralidade distributiva. Isto , visavam manter de modo geral, em toda a economia, o equilbrio das relaes contratuais existentes, de forma que as medidas adotadas no prejudicassem ou beneficiassem qualquer grupo econmico. Corrigir a poupana em julho pela mesma inflao prevista antes do congelamento conflitaria com essa neutralidade, pois daria ganho real aos detentores de depsitos de poupana. Com os preos congelados, a poupana teria obtido uma correo por uma taxa que no mais refletia a inflao corrente. Com a inflao sendo menor por causa do plano, a correo tambm deveria que ser menor para preserva o mesmo equilbrio econmico. Assim, em 12 de junho de 1987, uma pessoa que tinha $100 em uma caderneta de poupana com data de aniversrio no dcimo segundo dia de cada ms esperava que, em 12 de julho, o ndice de correo monetria aplicado sua poupana fosse pelo menos equivalente variao do IPC de junho. Neste caso, o saldo do poupador teria sido corrigido em 26,06%, resultando em $126,06. Este valor deveria garantir que a pessoa conseguisse comprar, na referida data, a mesma cesta de bens de servios que ela poderia adquirir em 14 de junho, por exemplo, por $100. No entanto, com o congelamento de preos imposto pelo Plano Bresser a partir de 16 de junho, a taxa de inflao no restante do ms caiu drasticamente. Com isso, aquela cesta de bens e servios chegou ao meio de julho custando menos do que $126,06 esperados se no houvesse o congelamento. Se a regra de correo de poupana que vigorava antes do Plano continuasse valendo, portanto, o poupador teria obtido um ganho real, pois poderia comprar, com sua poupana corrigida para $126,06, maior quantidade de bens e servios do que podia comprar antes. 4.3 A tablita e as razes econmicas que a motivaram A caderneta de poupana no foi o nico contrato que sofreu impactos no Plano Bresser. Medidas semelhantes foram adotadas para os outros contratos da economia, de modo que o Plano no alterasse o equilbrio distributivo ento existente. Um exemplo muito ilustrativo o dos contratos prefixados, ou seja, aqueles que determinavam um valor nominal em cruzados a pagar/receber em data futura, sem
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clusula de correo monetria. Normalmente, eram contratos de curto prazo (poucas semanas ou meses), como contas a vencer e prestaes. Dado o ambiente de incertezas e alta inflao, traziam embutidas expectativas inflacionrias. Isto , os valores a serem pagos futuramente j incorporavam a inflao que os agentes econmicos esperavam que fosse ocorrer do momento em que firmavam o contrato at o seu vencimento. Entretanto, o congelamento de preos determinou uma brusca mudana na trajetria da inflao, fazendo-a baixar imediatamente a uma taxa muito inferior prevista antes do anncio do Plano. Da mesma forma que no Plano Cruzado, para evitar que ocorressem transferncias de renda para credores, determinou-se que, no primeiro ms do Plano Bresser, os contratos prefixados constitudos em cruzados no perodo de 1 de janeiro a 15 de junho de 1987 fossem deflacionados com base em uma tabela de deflao, apelidada tablita. Esse mecanismo, que havia sido introduzido pela primeira vez no Brasil com o Plano Cruzado, inspirado no modelo do Plano Austral argentino, consistia em uma tabela de converso diria, cujo fator de deflao correspondia expectativa de inflao embutida nos contratos8. Na ocasio do Plano Bresser, essa taxa foi considerada como 15% do ms ou 0,0467% ao dia. Dessa forma, a partir de 16 de junho de 1987, todos os contratos prefixados e que no previam qualquer regra formal de correo foram deflacionados com base em um fator de deflao calculado pela multiplicao cumulativa de 1,00467 para cada dia decorrido9. Da mesma forma que no item anterior, podemos ilustrar o uso da tablita a partir de um exemplo simples. Imagine uma pessoa que, em 1 de junho de 1987, assumiu um compromisso que a obrigava a pagar um valor de $ 115 um ms depois. Como a inflao em um ms era de cerca de 15%, esses $ 115 a serem pagos no dia 1 de julho equivaliam a $ 100 em 1 de junho, data em que o compromisso e o valor nominal a ser pago foram fixados. Contudo, com o congelamento de preos imposto pelo Plano Bresser, a inflao de junho caiu consideravelmente nos ltimos 15 dias do ms. Com isso, em 1 de julho, aquele valor de $ 115 no mais correspondia ao poder de compra dos $ 100 devidos um ms antes, mas a um valor maior. Nesse caso, o pagamento de $ 115 na data de vencimento do contrato representaria um ganho para o credor e uma perda para o devedor. Foi justamente para evitar que isso ocorresse e para garantir a distribuio mdia de rendas existente antes do anncio do Plano que se instituiu a tablita. Com ela, o valor do contrato foi deflacionado para 15 dias (de 16 de junho a 1 de julho), de forma cumulativa, em 0,467% para cada dia. O valor pago ao final no foi de $ 115, mas de $ 107,24 condizente com a inflao decorrida at o momento do pagamento, menor do que a inicialmente prevista.

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Deduzida da inflao esperada aps o plano. Conforme Art. 13 do Decreto-Lei n 2.335/87, que instituiu o Plano Bresser.

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Conceitualmente, a tablita reduzia a correo ou inflao implcita nos preos nominais para recebimento e pagamento futuro de forma similar alterao nas regras de correo, que reduzia a correo monetria explcita por meio de um ndice de preos. Em outras palavras, a tablita foi baseada na mesma lgica econmica que motivou a mudana de indexador da poupana, buscando a manuteno do equilbrio dos contratos face a uma sbita e imprevista alterao na taxa de inflao corrente10.

5. A neutralidade das medidas para o sistema financeiro

Independentemente de as mudanas na indexao da poupana quando do Plano Bresser visarem neutralidade distributiva, sem ganhos ou perdas reais para qualquer grupo ou agente econmico, as medidas foram objeto de contestao judicial. Muitos poupadores consideraram ter tido uma perda efetiva, entrando com aes na Justia reivindicando sua reposio. Efetivamente, existem milhares e milhares de aes ajuizadas, envolvendo possivelmente milhes de contas de poupana existentes na poca. Essas aes, em sua maioria, tm como plo passivo os bancos e instituies do sistema financeiro nacional. Reivindicam a reposio da diferena entre a correo que eles acreditam que deveria ter sido paga e aquela que foi de fato aplicada por essas instituies. Ao reivindicarem esta reposio s instituies integrantes do sistema financeiro nacional, as aes propostas admitem implicitamente que a diferena eventualmente existente teria beneficiado ou sido apropriada por essas instituies. No entanto, se por um lado, no se pode dizer que os poupadores foram lesados pelas medidas do Plano Bresser, no se pode dizer, tampouco, que o sistema financeiro tenha sido beneficiado ou se apropriado de qualquer diferena. Isso porque a mudana no ndice de correo instituda pelo Plano atingiu tanto as cadernetas de poupana que compem o passivo dos bancos quanto as aplicaes efetuadas com esses recursos que constituem parte do ativo e, em sua maioria, eram constitudas por financiamentos imobilirios. Nos processos de poupana e investimento, est presente em uma economia moderna o intermedirio financeiro. Os bancos constituem apenas intermedirios e trabalham alavancados, ou seja, trabalham com um capital prprio relativamente pequeno em relao ao montante de obrigaes assumidas. Eles tm a funo de canalizar a poupana dos indivduos e empresas que poupam para aqueles que necessitam gastar alm do que possuem no momento, seja investindo ou consumindo. As contas e instituies de poupana constituem uma forma tradicional de intermediao, visando canalizar os excedentes sobre consumo dos indivduos e pequenos aplicadores tanto no Brasil como na maioria das economias modernas. Introduzidas na economia brasileira em 1964, foram viabilizadas justamente pelo
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Essa interveno do Estado foi reconhecida como constitucional pela Justia Brasileira, conforme http://www.stf.gov.br/portal/cms/verNoticiaDetalhe.asp?idConteudo=65573&caixa Busca=N, acesso em 05 de novembro de 2007.
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sistema de indexao formal ento criado, permitindo aplicaes de longo prazo. Assim, as cadernetas de poupana alcanaram sucesso rapidamente, tornando-se o principal ativo para investimento do pequeno poupador11. Apenas para se ter uma idia, entre 1970 e 1980, o estoque de poupana aplicado nas cadernetas aumentou em 40 vezes. As cadernetas de poupana rendiam correo monetria mais juros de 6% ao ano. At a primeira metade dos anos 80, a correo monetria e os juros eram creditados trimestralmente. Com a acelerao do processo inflacionrio nos anos seguintes, a periodicidade passou a ser mensal e o poupador passou a ter opo de escolher a data de aniversrio de sua caderneta. Desde 1975, as cadernetas de poupana constituam a principal fonte de recursos do Sistema Financeiro de Habitao (SFH). O objetivo principal da poupana era ser fonte de recursos para investimentos na construo civil, um setor caracterizado pela necessidade de crdito de longo prazo e pulverizado. Desta forma, os recursos de poupana tm aplicao dirigida. Em novembro de 1986, a resoluo n 1.221 do Banco Central determinou que 60% dos recursos da caderneta de poupana deveriam ser obrigatoriamente destinados a financiamentos habitacionais 50% a uma taxa de juros pr-fixada e 10% taxa de juros de mercado12. As informaes sobre os saldos de poupana e aplicaes na poca do Plano Bresser no esto disponveis no Banco Central. No entanto, para se ter uma idia de como so utilizados esses recursos, as informaes disponveis13 mostram que, em dezembro de 198814, os recursos da poupana destinados ao SBPE (Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo) totalizavam o equivalente a R$ 34,5 bilhes15. Deste montante, R$ 27,4 bilhes foram aplicados, sendo R$ 4,9 bilhes correspondentes a depsitos compulsrios do Banco Central e R$ 22,5 bilhes a aplicaes imobilirias. Destas aplicaes, quase a totalidade (R$ 20,5 bilhes) representava financiamentos habitacionais. O restante representava crditos junto ao FCVS, letras e cdulas hipotecrias, fundos, entre outros. Note-se que o total de recursos captados pelo SBPE e o total de aplicaes em um dado ms nunca so exatamente iguais, podendo haver diferenas positivas ou negativas entre o primeiro e o segundo. Isso ocorre devido a divergncias de mtodos de contabilizao das fontes e usos dos recursos, uma vez que ambos no so calculados no mesmo regime (caixa ou competncia) para o mesmo perodo. Com o Plano Bresser, novas medidas afetaram o sistema habitacional brasileiro. Para os saldos devedores dos contratos firmados antes da edio do plano Cruzado, foram

A caderneta de poupana , talvez, a nica aplicao em que se podem aplicar pequenas somas e ainda obter liquidez, apesar da perda de rentabilidade dos que resolvem efetuar saques fora da data de aniversrio da aplicao (Fortuna, 2005). 12 Do restante, 20% consistiriam em recolhimento compulsrio e 20% seriam aplicados livremente. 13 Disponvel em http://www.bcb.gov.br/fis/SFH/Port/est2002/12/quadro21.pdf, acesso em 25/09/07. 14 Este o dado mais antigo disponibilizado pelo site do Banco Central referente ao direcionamento dos recursos do SBPE. 15 Cerca de 20,77 trilhes de cruzados da poca.
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mantidas a periodicidade prevista inicialmente e a UPC (Unidade Padro de Capital), que era vinculada variao da OTN, como ndice-base para os reajustes. Isso significa que, as mudanas institudas pelo Plano na forma de atualizao da OTN tiveram o mesmo impacto na correo tanto sobre a caderneta de poupana quanto sobre os saldos devedores dos financiamentos imobilirios, uma vez que ambos eram corrigidos por este mesmo ndice. As aplicaes em depsitos compulsrios no Banco Central so remuneradas a uma taxa bsica, normalmente baseada na remunerao do principal ttulo da dvida pblica de alta liquidez16 do governo. Na poca era a Letra do Banco Central (LBC), que foi justamente a taxa utilizada para a correo da poupana. Eventuais saldos no aplicados pelos bancos tambm recebem remunerao similar. medida que havia uma correspondncia entre as correes aplicadas, no lado do ativo e no lado do passivo das instituies financeiras, fica claro que estas no foram beneficiadas pelas referidas medidas impostas pelo Plano Bresser. Se houve favorecimento ou transferncias beneficiando algum grupo, este foi, possivelmente, dos muturios do SFH. Normalmente, as prestaes eram corrigidas conforme o ndice usado para a correo dos salrios, de forma que, na implementao do Plano Bresser, definiu-se que os financiamentos habitacionais passariam a se basear na variao da URP, ndice que nortearia os reajustes salariais. Visto que a UPC apresentava taxa de crescimento superior da URP, esse tratamento diferenciado entre a correo monetria de prestaes e saldo devedor do financiamento agravava ainda mais o dficit do FCVS17. Ao mesmo tempo, beneficiava os devedores do SFH, pois garantia que estivessem expostos a um risco menor, uma vez que a correo monetria de seus salrios no acompanhava a correo das cadernetas de poupana. Alm disso, por trs deste sistema de indexao do crdito imobilirio, havia uma poltica do Governo que levou concesso de pesados subsdios aos muturios do SFH em toda a dcada de 80. Paradoxalmente, apesar das aes judiciais, a situao de neutralidade dos bancos em relao s cadernetas de poupana quando da queda da inflao muito distinta da situao geral por eles enfrentada nesses casos. Normalmente, os bancos tm ganhos com a inflao e sua acelerao e perdas quando esta se reduz. Isto porque tm parte de seus passivos no indexados, ou seja, depsitos em contas correntes no corrigidos ou corrigidos apenas parcialmente e valores em trnsito tambm sem correo. Por outro lado, seus saldos de caixa so aplicados e recebem remunerao equivalente da inflao. So os chamados ganhos de floating, propiciados pela perda do valor real dos

A liquidez de um ativo indica o grau de facilidade com que ele pode ser transformado em moeda. Desde a dcada de 70, sucessivas mudanas foram feitas nos planos de amortizao, levando sempre ao uso de ndices diferentes para a correo monetria de prestao (indexada ao reajuste salarial) e saldo devedor de emprstimos imobilirios (indexado ao reajuste da poupana). No final do perodo do contrato, o saldo devedor da dvida era absorvido pelo FCVS (Fundo de Compensao de Variaes Salariais), cujo custo em ltima instancia seria coberto por recursos pblicos.
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depsitos que era apropriada pelos bancos18. Assim, o objetivo de neutralidade distributiva dos planos de estabilizao no caso dos bancos era apenas parcialmente atingido, dado que a reduo das taxas de inflao acarretava para essas instituies uma queda em seus ganhos obtidos em conseqncia da inflao. As contas de poupana constituem o exemplo distinto, em que naturalmente se conseguiria atingir a neutralidade. Isto porque os passivos bancrios (os depsitos de poupana) eram corrigidos para qualquer volume depositado pelas mesmas regras legais que corrigiam os ativos (os financiamentos imobilirios).

6. Sntese e concluses
Aps o fracasso do Plano Cruzado no combate inflao, esta voltou a crescer de forma explosiva. Em 12 de junho de 1987, um novo plano de estabilizao com caractersticas heterodoxas foi anunciado. O Plano Bresser, como ficou conhecido, entrou em vigor quatro dias depois. Entre as medidas impostas pelo Plano, estava a mudana do critrio de correo monetria da caderneta de poupana. Esta era indexada Obrigao do Tesouro Nacional (OTN) que, at ento, era atualizada com base na variao mensal do IPC (ndice de Preos ao Consumidor) ou dos rendimentos da LBC (Letra do Banco Central), caso esta fosse maior do que a primeira. No ms de julho de 1987, contudo, o Plano determinou que o ndice de variao do valor nominal da OTN fosse vinculado somente LBC, que seria, portanto, o ndice que corrigiria a caderneta de poupana. Dessa forma, naquele ms, os saldos das cadernetas de poupana foram corrigidos em 18,02% (correspondente variao da LBC em junho) e no em 26,06% resultado do IPC de junho , como previa a regra anterior ao Plano. Por este motivo, muitos poupadores, que tinham caderneta de poupana com aniversrio na primeira quinzena do ms antes da implantao do Plano sentiram-se prejudicados pela sbita mudana de indexao. Estes poupadores geraram milhares de aes na Justia, reivindicando a reposio da diferena entre a correo que eles acreditam que deveria ter sido paga e aquela que foi de fato aplicada pelas instituies do sistema financeiro nacional. Ou seja, as aes judiciais consideram que o Plano Bresser causou perdas efetivas ao referido grupo de poupadores, ao passo que beneficiou os bancos e instituies financeiras, que teriam se apropriado da diferena eventualmente existente. Quanto s eventuais perdas dos poupadores, dois argumentos fundamentais invalidam essa tese. Em primeiro lugar, a Resoluo n 1.265 da CMN, de fevereiro de 1987, j previa que, a partir de julho, a poupana seria corrigida com base somente na LBC. Em segundo lugar, mesmo para os que tinham caderneta com aniversrio entre os dias 11 e

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A perda desses ganhos inflacionrios de floating explica em grande parte as dificuldades enfrentadas por expressivo nmero de instituies financeiras nacionais aps o fim da inflao crnica com o Plano Real em 1994.

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14 e que, conforme a Resoluo n 1.336 da CMN, de 11 de junho, esperavam que seus rendimentos fossem corrigidos pelo IPC ou LBC o que fosse maior no foram prejudicados. Isso porque um dos objetivos fundamentais do Plano era a neutralidade distributiva. Em outras palavras, pretendia manter o equilbrio das relaes contratuais existentes na economia, sem beneficiar ou prejudicar qualquer indivduo ou grupo econmico. Considerando que o Plano Bresser determinou um amplo congelamento de preos na economia a partir de 16 de junho, o que fez a inflao cair drasticamente em um primeiro momento, fica claro que, caso nenhuma alterao tivesse sido introduzida no indexador da caderneta de poupana, os poupadores teriam obtido um ganho indevido; justamente o que o Plano pretendia evitar. Assim, ao mesmo tempo em que imps uma medida que fez a inflao ser menor do que a inicialmente prevista, o Plano tambm instituiu uma mudana que reduziu o rendimento da poupana, de modo que uma medida compensou a outra, sem perdas ou ganhos para os poupadores. Alterao conceitualmente similar foi introduzida para os contratos de valor nominal, cujos pagamentos e recebimentos futuros foram deflacionados por uma tablita que considerava a expectativa de inflao implcita nesses pagamentos. No caso dos bancos e instituies financeiras, a mudana no ndice de correo instituda pelo Plano atingiu tanto as cadernetas de poupana que compem o seu passivo quanto as aplicaes efetuadas com esses recursos que constituem parte do ativo e, em sua maioria, eram constitudas por financiamentos imobilirios e depsitos compulsrios no Banco Central. Havendo, portanto, correspondncia entre ativo e passivo, e sendo ambos corrigidos pelo mesmo ndice, no se pode dizer que as instituies financeiras foram beneficiadas pelo Plano.

So Paulo, 12 de novembro de 2007.

Ernesto Moreira Guedes Filho

Carla Rossi

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7. Bibliografia
BAER, W. (1996). A Economia Brasileira. So Paulo: Nobel. BARBOSA, F. H. (1992). A indexao dos ativos financeiros: a experincia brasileira. Trabalho preparado para a CEPAL, apresentado no Seminrio "Experiencias com Indizacion de Fondos Financieros en America Latina", Santiago, 3 e 4 de agosto. FERREIRA, T. P. (2004). A Concesso de Subsdios por meio do Sistema Financeiro de Habitao. Dissertao de mestrado PUC- Rio. FORTUNA, E. (2005). Mercado financeiro: produtos e servios. 16 edio. Rio de Janeiro: Qualitymark. GREMAUD, A. P., TONETO Jr., R. VASCONCELOS, M.A.S. (2002). Economia Brasileira Contempornea. So Paulo: Atlas LACERDA, A. C. de; BOCCHI, J. I.; REGO, J. M.; BORGES, M. A. & MARQUES, R. M. (2004). Economia Brasileira. 2 edio. So Paulo: Saraiva. LOPES, F. L. P. (1986). Choque Heterodoxo; combate inflao e reforma monetria. Rio de Janeiro: Campus. LOPES, F. L. P. (1986). O desafio da hiperinflao: em busca da moeda real. (1989). 2 edio, Rio de Janeiro: Campus. PEREIRA, L. C. B. (1988). Os dois congelamentos de preos no Brasil. Revista de Economia Poltica. vol. 8, n 4 (32), outubro/dezembro. PEREIRA, L. C. B. (1993). Estabilizao em um ambiente adverso: a experincia brasileira de 1987. Revista de Economia Poltica. vol. 13, n 4 (52), outubro/dezembro.

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ANEXO
MUDANAS NA BASE LEGAL E NA REGULAMENTAO DO CONSELHO MONETRIO NACIONAL A PARTIR DO PLANO CRUZADO QUE TIVERAM IMPACTO SOBRE A CADERNETA DE POUPANA

BASE LEGAL DECRETO-LEI N Art 12. Os saldos das cadernetas de poupana, bem como 2.284, DE 10 DE os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio e do Fundo MARO DE 1986. de Participao PIS/PASEP, sero, a partir de 1 de maro de 1986, reajustados pelo IPC institudo no artigo 5 deste decreto-lei, sob critrios a serem fixados pelo Conselho Monetrio Nacional. DECRETO-LEI N Art. 12. Os saldos das cadernetas de poupana, bem 2.290, DE 21 DE como os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio NOVEMBRO DE (FGTS) e do Fundo de Participao PIS/PASEP, sero 1986. corrigidos pelos rendimentos das Letras do Banco Central, mantidas as taxas de juros previstas na legislao correspondente. 1 At o dia 30 de novembro de 1986, fica assegurado o reajuste, pelo IPC, dos saldos do FGTS e do Fundo de Participao PIS/PASEP. 2 Os saldos das contas de poupana existentes no dia da vigncia deste Decreto-lei sero, at a prxima data, estabelecida contratualmente para lanamento de crditos, corrigidos pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), ou pelos rendimentos das Letras do Banco Central, adotando-se o que maior resultado obtiver." 3 A taxa de juros incidente sobre os depsitos de caderneta de poupana ser, no mnimo, de 6% (seis por cento) ao ano, podendo ser majorado pelo Conselho Monetrio Nacional."

Vigorou de 10 de maro de 1.986 a 21 de novembro de 1.986 Vigorou de 21 de novembro de 1.986 a 23 de dezembro de 1986.

DECRETO-LEI N 2.311, DE 23 DE DEZEMBRO DE 1986.

Art. 12. Os saldos das cadernetas de poupana, bem Vigora desde 23 de como os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio dezembro de 1.986 (FGTS) e do Fundo de Participao PIS/PASEP, sero at hoje corrigidos pelos rendimentos das Letras do Banco Central (LBC) ou por outro ndice que vier a ser fixado pelo Conselho Monetrio Nacional, mantidas as taxas de juros previstas na legislao correspondente. 1 At o dia 30 de novembro de 1986 sero reajustados, pelo IPC, os saldos do FGTS, do Fundo de Participao PIS/PASEP, e das cadernetas de poupana. 2 Os saldos do FGTS, do Fundo de Participao PIS/PASEP e das cadernetas de poupana sero, a partir de 1 de dezembro de 1986 e at o dia 28 de fevereiro de 1987, corrigidos pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), ou pelos rendimentos das Letras do Banco Central, adotandose, ms a ms, o ndice que maior resultado obtiver. 3 A taxa de juros incidente sobre os depsitos de

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cadernetas de poupana ser, no mnimo, de 6% (seis por cento) ao ano, podendo ser majorada pelo Conselho Monetrio Nacional." REGULAMENTAO DO CONSELHO MONETRIO NACIONAL RESOLUCAO 1.216 II - A partir de 28.02.87, o valor da OTN, independentemente da data de sua emisso, ser atualizado 24 de novembro de mensalmente, tendo por base os rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central (LBC), observado o disposto 1986 no pargrafo nico do art. 6. do Decreto-lei n. 2.284, de 10.03.86, com a redao que lhe foi dada pelo art. 1. do Decreto-lei n. 2.290, de 21.11.86. RESOLUCAO 1.265 II - O valor da OTN, at o ms de junho de 1987, independentemente da data de sua emisso, ser atualizado 26 de fevereiro de mensalmente tendo por base a variao do IPC ou os rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central 1987 (LBC), adotando-se o ndice que maior resultado obtiver, observado, para o valor da OTN do ms de maro, o disposto no pargrafo nico do art. 6. do Decreto-lei n. 2.284, de 10.03.86, com a redao que lhe foi dada pelo art. 1. do Decreto-lei n. 2.311, de 23.12.86. O valor da OTN a partir do ms de julho de 1987, inclusive, ser atualizado mensalmente com base nos rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central (LBC)." II - Os saldos das cadernetas de poupana, bem como os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio (FGTS) e do Fundo de Participao PIS/PASEP sero corrigidos, a partir do ms de maro de l987, pelos mesmos critrios de atualizao do valor nominal da OTN definidos no item anterior. RESOLUCAO 1.336 "II - O valor da OTN, at o ms de dezembro de 1987, independentemente da data de sua emisso, ser atualizado 11 de junho de 1987 mensalmente tendo por base a variao do IPC ou os rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central (LBC), adotando-se o ndice que maior resultado obtiver, observado, para o valor da OTN do ms de maro, o disposto no pargrafo nico do art. 6. do Decreto-lei n. 2.284, de 10.03.86, com a redao que lhe foi dada pelo art. 1. do Decreto-lei n. 2.311, de 23.12.86. O valor da OTN a partir do ms de janeiro de 1988, inclusive, ser atualizado mensalmente com base nos rendimentos produzidos pelas Letras do Banco Central (LBC).". II - Os saldos das cadernetas de poupana, bem como os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio (FGTS) e do Fundo de Participaes PIS/PASEP continuaro sendo corrigidos pelos mesmos ndices de atualizao do valor nominal da OTN definidos no item anterior. RESOLUCAO 1.338 I - O valor nominal das Obrigaes do Tesouro Nacional (OTN) ser atualizado, no ms de julho de 1987, pelo 15 de junho de 1987 rendimento produzido pelas Letras do Banco Central (LBC) no perodo de 1. a 30 de junho de 1987, inclusive. III - Os saldos das cadernetas de poupana, bem como os do Fundo de Garantia de Tempo de Servio (FGTS) e do Fundo de Participaes PIS/PASEP, sero atualizados, no ms de julho de 1987, pelo mesmo ndice de variao do valor nominal da OTN.

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