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CURSO

ADMINISTRACION FINANCIERA (2282)

AREA

INGENIERIA DE NEGOCIOS

NIVEL

SEPTIMO (7)

PROFESOR

Mag. LUIS RAMON OLGUIN GALARZA

INDICE:
TEMAS
LA ADMINISTRACION FINANCIERA Y LA EMPRESA ................
Definicin de Administracin Financiera
Las Finanzas de hoy
La Funcin Financiera en la empresa

Pginas
3
3
3
3

ANALISIS FINANCIERO ...............................................................


Concepto
Clases de anlisis
Uso de los principales ndices financieros (Liquidez. Actividad,
rotacin o eficiencia. Endeudamiento. Rentabilidad)
Bases de comparacin
Limitaciones de las razones financieras

PLANEACION Y CONTROL FINANCIERO ..................................


Introduccin
Estado de Flujo de Fondos (fuentes y usos)
Flujo de efectivo

11
11
11
12

ADMINISTRACION DEL CAPITAL DE TRABAJO ..


Definicin del capital de trabajo
Administracin del efectivo
Administracin de los valores negociables
Administracin del crdito y las cuentas por cobrar
Administracin de los inventarios
Administracin de las cuentas por pagar
Necesidades de financiamiento del capital de trabajo

14
14
14
16
16
17
19
19

MERCADO FINANCIERO .............................................................


Introduccin
Definicin
Elementos del Mercado Financiero
Mercado monetario

21
21
21
21
21

M.A. Luis Olguin G.

-1-

5
5
5

6
9
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EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL .......................................


Concepto
Caractersticas del financiamiento

24
24
24

FINANCIAMIENTO A CORTO PLAZO .........................................


Concepto
Fuentes de financiamiento a corto plazo

25
25
25

FINANCIAMIENTO A MEDIANO PLAZO....................................


Concepto
Fuentes de financiamiento a mediano plazo
El arrendamiento financiero

27
27
27
28

FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO .........................................


Concepto
Fuentes de financiamiento a largo plazo
Los bonos: definicin, caractersticas, emisin, modalidades
de colocacin, tipos de bonos, ejemplo

31
31
31
31
32

FINANCIAMIENTO CON APORTE INTERNO .............................


Concepto
Emisin de acciones preferentes
Emisin de acciones comunes
Las utilidades retenidas
El costo de capital

35
35
35
35
36
37

APALANCAMIENTO EN LAS EMPRESAS ...................................


Concepto
Anlisis Costo Volumen Utilidad
Palanqueo operativo
Palanqueo financiero
Palanqueo total

38
38
38
39
39
39

RIESGO, RENDIMIENTO Y DIVERSIFICACION ..........................


Definiciones
Medicin del riesgo
Diversificacin y riesgo de una cartera
Modelo de valoracin de activos de capital (CAPM)

40
40
40
41
41

FUSIONES Y ADQUISICIONES ..................................................


Fusin de empresas
Motivos para lograr adquisiciones
Tipos de fusiones
Valuacin de la empresa objetivo

43
43
43
44
44

Mercado de capitales

M.A. Luis Olguin G.

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Otros conceptos relacionados a las adquisiciones

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


LA ADMINISTRACION FINANCIERA Y LA EMPRESA
DEFINICION DE ADMINISTRACION FINANCIERA
La administracin financiera (o simplemente finanzas) es la gestin y administracin
del dinero en sus diversas formas: efectivo, valores, inversiones activos en general.
Es una actividad que atae tanto a personas naturales como jurdicas, pues el dinero
representa el recurso ms importante para que opere un sistema (empresa).

LAS FINANZAS DE HOY


Las finanzas se han desarrollado desde tiempos muy antiguos, siendo el antecedente
ms remoto el trueque. Con el avance en paralelo de la tecnologa, la administracin
de las finanzas ha ido evolucionando hasta adquirir un papel fundamental en el
manejo empresarial del siglo XX y XXI:
1960s

Se produce una ola de fusiones en empresas de EE.UU.


Boom de bolsas de acciones.
La funcin PRODUCCION an mantiene su primaca.

1970s

Primera crisis energtica mundial: Inflacin y altas tasas de inters.


La funcin VENTAS empieza a tomar fuerza.

1980s

Se fortalecen nuevas formas de inversin: bonos, compras apalancadas.


Globalizacin de mercados, con la consiguiente disminucin de mrgenes
de utilidad. Segunda crisis energtica mundial.
La funcin MARKETING se corona en las esferas empresariales.

1990s

Adquisiciones hostiles de empresas (para eliminar competencia).


Cada de los mercados.
Finanzas en un mundo complejo: avances de los sistemas de informacin,
tecnologa y telecomunicaciones. Se fortalece la funcin INVERSIONES.

2000s

Grandes decisiones en funcin de la informacin: evaluacin financiera es


ms exigente; lneas de negocio corporativas se regirn por rentabilidad.

LA FUNCION FINANCIERA EN LA EMPRESA


Dentro de la organizacin, la Gerencia Financiera puede ser ubicada as:
DUEOS

GERENCIA
GENERAL
GERENCIA
FINANCIERA

M.A. Luis Olguin G.

GERENCIA
RR.HH.

GERENCIA
PRODUCCION

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GERENCIA
COMERCIAL

OTRAS
GERENCIA

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La Gerencia Financiera tpicamente se constituye de las siguientes reas:


1. Area de Finanzas (administra los fondos e inversiones)
2. Area de Presupuestos (proyecta los flujos futuros de fondos)
3. Area de Caja Tesorera (administra el flujo de efectivo)
4. Area de Contabilidad (registra todos los ingresos y egresos)
5. Area de Seguros (generalmente su funcin es coordinadora)
La persona encargada de esta Gerencia conoce la informacin histrica de la
Contabilidad (pasado), administra los flujos diarios de caja (presente) y proyecta los
presupuestos (futuro). Con esta informacin, su participacin en todas las etapas del
negocio es importante. Representa una gran oportunidad para el desarrollo profesional
de un Ingeniero.
El Gerente Financiero tiene como meta el mismo objetivo de la empresa:
MAXIMIZAR EL VALOR DEL NEGOCIO
pues con ello favorece al bolsillo de los accionistas (dueos).
Para eso enfrenta situaciones de incertidumbre, donde debe arriesgar segn sus
proyecciones. Estas situaciones se basan en una regla bsica y normal:
A MAYOR RIESGO, MAYOR RENDIMIENTO
Funciones del Gerente Financiero
El objetivo primordial del Gerente es proveer los medios y recursos necesarios para
cumplir con los pagos o desembolsos en las operaciones de la empresa.
Para cumplir con el objetivo trazado, el Gerente realiza las siguientes funciones:
Anlisis de los datos financieros (planeamiento y control financiero), es decir,
conocer las variables exgenas a la empresa (inflacin, tipo de cambio,
condiciones polticas) como las endgenas (sus operaciones, planes de inversin y
desarrollo de negocios).
Determinacin de la estructura de los activos de la empresa, que significa
decidir entre los activos corrientes (liquidez empresarial) y los no corrientes
(rentabilidad de la empresa), gastar invertir.
Determinacin de la estructura de los pasivos y patrimonio empresariales, o
sea, definir cul ser la fuente de aprovisionamiento de recursos, sea deuda
capital propio, y determinar la estructura ptima entre ambas fuentes.
Relacin de las finanzas con otras reas del negocio
Siendo la empresa una unidad generadora de productos y servicios, requiere de
recursos que le permitan operar. Justamente uno de ellos es el dinero, y por tal, cada
rea requiere de la informacin financiera para determinar la disponibilidad de sus
recursos.
Pero no solo se trata de pedir informacin, sino que a partir de ella se tomarn
decisiones vinculadas a temas econmicos (oferta, demanda, precios, utilidades),
contables (ingresos, costos, gastos) y fiscales (impuestos), con un agregado dinmico:
el dinero tiene un valor en el tiempo, que debe maximizarse.
Ver separata AF-1 Casos Decisin de Inversin

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


ANALISIS FINANCIERO
CONCEPTO
Es un diagnstico empresarial que consiste en relacionar las diversas cuentas que
integran los estados financieros mediante el uso de ndices, permitiendo determinar los
aspectos positivos y negativos de la situacin econmica y financiera de la empresa
(salud financiera), tanto en el pasado, presente y futuro, viendo as su evolucin.
Los estados financieros que son materia de anlisis son:
Balance General
Estado de Ganancias y Prdidas, Estado de Resultados
BALANCE GENERAL
Activo corriente (corto plazo)
Pasivo corriente (corto plazo)
Activo no corriente (mediano, largo plazo) Pasivo no corriente (mediano, largo plazo)
Total pasivo
Patrimonio
Total Activo
Total Pasivo + Patrimonio
ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS
Ingresos por ventas
(-) Costo de ventas (produccin)
(=) Utilidad bruta de operacin
(-) Gastos administrativos y de venta (no produccin)
(=) Utilidad bruta antes de intereses e impuestos (UAII)
(-) Intereses y gastos financieros
(=) Utilidad antes de impuestos
(-) Impuestos
(=) Utilidad neta del periodo
A dnde va la utilidad generada en el periodo?
Dividendos a accionistas (preferentes, comunes)
Utilidad retenida (reinversin), en patrimonio
Este anlisis es de importancia para diversos participantes:

La empresa (evala su situacin financiera liquidez, deuda, rentabilidad- como


resultado de su gestin).
Los acreedores (interesados en la liquidez de la empresa que garantice la
recuperacin de su prstamo).
Los inversionistas (interesados en la rentabilidad beneficios, utilidades- como
manifestacin de la estabilidad empresarial).

CLASES DE ANALISIS
Los anlisis a travs de ndices pueden ser expresados en forma porcentual (%)
proporcional (0.x), y se comparan situaciones dentro del mismo periodo de tiempo
entre periodos de tiempo, de la siguiente manera:

M.A. Luis Olguin G.

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Horizontal
Anlisis de periodo a periodo, con el fin de determinar la evolucin de la tendencia de
las diversas cuentas de los estados financieros.
Vertical
Anlisis de las diversas cuentas dentro del periodo, para determinar su composicin
como parte de un gran total que es el estado financiero.

USO DE LOS PRINCIPALES INDICADORES FINANCIEROS


Tambin llamados razones ratios, se pueden clasificar en cuatro (4):
A. Indices de Liquidez
Mide la capacidad de pago de la empresa para sus obligaciones a corto plazo (1 ao).
A.1 Liquidez razn corriente (*)
Cuanto ms elevado es este ndice, mayor es la capacidad de la empresa para
atender sus deudas a corto plazo. Si hay inflacin, buscar lo ms bajo posible.
RazonCorriente =

ActivoCorriente
(veces)
PasivoCorriente

A.2 Razn de acidez prueba cida rpida- (*)


Es un ndice ms exigente que la liquidez, ya que descarta los inventarios. Cuanto
ms elevado este ndice, mejor ser la capacidad de pago (aunque se recomienda 1).
RazonAcida =

ActivoCorriente Inventario
(veces)
PasivoCorriente

A.3 Razn de efectivo (tesorera)


Es un anlisis ms profundo de la liquidez, ya que considera la relacin entre el
efectivo en Caja y Bancos (disposicin inmediata) frente a las deudas de vencimiento
a corto plazo (1 ao mximo).
RazonDeEfectivo =

Caja + Ban cos


(veces)
PasivoCorriente

A.4 Prueba defensiva periodo de liquidez externa


Es el periodo (das) en el cual la empresa podra funcionar sobre la base de sus
activos lquidos, sin tener que financiarse de recursos, va rentas u otras fuentes, es
decir, el tiempo en que podra vivir slo de sus activos lquidos.
PosicionDefensiva =

ActivosLiquidos
EgresosOperativosDiarios Pr e sup uestados

(das)

A.5 Capital de trabajo (*)


Es un ndice de estabilidad financiera o de proteccin marginal, muy utilizado pues
muestra la proteccin para los acreedores en caso la empresa entre en recesin.
Capital De Trabajo = Activo Corriente Pasivo Corriente (soles)

M.A. Luis Olguin G.

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B. Indices de Actividad, Rotacin Eficiencia


Son indicadores que permiten evaluar los niveles de actividad, relacionados con las
cobranzas, los pagos, niveles de inventario y los activos fijos. Miden que tan
eficientemente la empresa utiliza los activos y sus recursos en general.
B.1 Rotacin de cuentas por cobrar (*)
Mide el plazo promedio de los crditos que la empresa otorga a sus clientes y permite
evaluar la poltica de crditos y cobranzas. Tambin representa la liquidez de las
cuentas por cobrar.
RotacionDeCuentasxCobrar =

VentasAnuales
(veces)
Pr omedioCuentasxCobrar (anual )

B.2 Periodo promedio de cobro


Indica cuanto tiempo en promedio la empresa debe esperar antes de recibir efectivo
correspondiente a las ventas al crdito que se realizaron.
Periodo Pr omedioDeCobro =

360
Pr omedioCuentasxCobrar (anual )
=
RotacionDeCuentasxCobrar
VentasDiarias

(das)

B.3 Rotacin de cuentas por pagar (*)


Mide el plazo promedio en que la empresa cancela sus obligaciones, es decir, el
nmero de veces que las cuentas por pagar se convierten en efectivo durante el ao.
RotacionDeCuentasxPagar =

ComprasAnuales
(veces)
Pr omedioCuentasxPagar (anual )

B.4 Periodo promedio de pago


Nmero de das promedio que la empresa demora en pagar sus deudas por compras.
Periodo Pr omedioDePago =

360
Pr omedioCuentasxPagar ( anual )
=
RotacionDeCuentasxPagar
ComprasDiarias

(das)
B.5 Rotacin de inventarios (*)
El nmero de veces que el inventario se vende o gira cada ao. Indica la rapidez con
que los inventarios se convierten en cuentas por cobrar mediante ventas.
RotacionDeInventarios =

CostoDeVentas
(veces)
Inventario Pr omedio

B.6 Periodo promedio de inventarios


Los das promedio que un producto artculo permanece dentro del inventario de la
empresa.
Periodo Pr omedioDeInventarios =

360
(das)
RotacionDeInventarios

B.7 Rotacin de activo fijo activo total


Indica la eficiencia en el uso de los activos.

M.A. Luis Olguin G.

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RotacionDelActivoFijo =

VentasAnualesNetas
ActivoFijoNeto (inmuebles, maquinaria , equipos)

(veces)
RotacionDelActivoTotal =

VentasAnualesNetas
(veces)
ActivoTotal

C. Indices de Endeudamiento
Son los ndices que permiten conocer la contribucin de los propietarios frente a los
fondos proporcionados por los acreedores. Indica la capacidad que tiene la empresa
para cumplir con sus obligaciones de pago.
C.1 Endeudamiento a Corto Plazo
Mide la relacin entre los fondos a corto plazo aportados por los acreedores y los
recursos aportados por los propietarios; mide el palanqueo financiero a corto plazo.
RazonEndeudamientoCortoPlazo =

PasivoCorriente
(veces)
PatrimonioNeto

C.2 Endeudamiento a Largo Plazo


Mide los fondos a largo plazo proporcionados por los acreedores y los recursos
aportados por los propietarios. Mide el palanquero financiero a largo plazo.
RazonEndeudamientoL arg oPlazo =

PasivoNoCorriente
(veces)
PatrimonioNeto

C.3 Endeudamiento Total (*)


Evala la relacin entre los recursos totales a corto y largo plazo con los aportados por
los propietarios (recomendable 0.671.5)
RazonDeEndeudamientoTotal =

PasivoTotal
(veces)
PatrimonioNeto

C.4 Razn de deuda


Indica la proporcin de la deuda frente a los activos de la empresa.
RazonDeDeuda =

TotalDeuda ( Pasivo )
(%)
TotalActivo

D. Indices de Rentabilidad
Permiten evaluar la eficiencia operativa de la empresa, mostrando la rentabilidad
(utilidad) con respecto a las ventas y con respecto a la inversin.
D.1 Rentabilidad bruta sobre ventas
Margen bruto utilidad bruta sobre las ventas efectuadas.
Re ntabilidadBrutaSobreVentas =

M.A. Luis Olguin G.

Ventas CostoVentas UtilidadBruta


=
(%)
Ventas
Ventas

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D.2 Rentabilidad neta sobre ventas (*)


Es un ratio ms concreto, ya que determina el margen obtenido luego de deducir de
las ventas todos los costos y gastos, incluyendo el impuesto a la renta. La
comparacin de la rentabilidad bruta con la rentabilidad neta durante varios periodos
puede dar informacin valiosa.
Re ntabilidadNetaSobreVentas =

UtilidadNetaDespuesDe Im puestos
(%)
VentasNetas

D.3 Rentabilidad neta del patrimonio


Es la capacidad de generar utilidades o beneficios con la inversin de los accionistas,
segn el valor en libros. Mide el retorno del capital del accionista
Re ntabilidadNetaDelPatrimonio ( ROE ) =

UtilidadNetaDespuesDe Im puestos
PatrimonioNeto

(%)
D.4 Rentabilidad neta sobre inversin
Rendimiento sobre la inversin (ROI). Tasa de rendimiento sobre los activos
capacidad generadora de los activos, determina la productividad o rentabilidad de las
ventas como resultado del empleo de los activos totales o los activos de operacin.
Re ntabilidadDeLaInversion( ROI ) =

UtilidadNetaDespuesDe Im puestos
(%)
ActivoTotal

D.5 Utilidades por accin


Determina las utilidades netas que le corresponde a cada accin comn u ordinaria.
Re ntabilidadPorAccion =

UtilidadNetaDespuesDe Im puestos
(soles/accin)
# accionesComunes ( Ordinarias )

D.6 Dividendo por accin


DividendoPorAccion =

DividendosDistribuibles( Pagados)
(soles/accin)
# accionesComunes(Ordinarias)

D.7 Valor en libros de una accin


Indica el valor de cada accin, suponiendo que todos los activos pueden liquidarse por
su valor en libros, adems permite determinar el valor mnimo de la empresa.
ValorEnLibrosPorAccion =

PatrimonioNeto
(soles/accin)
# accionesComunes( Ordinarias)

D.8 Valorizacin relativa de una accin


Indica cuantas veces el valor de cada accin se refleja en el precio del mercado de
dicha accin. Muestra la subvaluacin sobrevaluacin que el mercado hace con
respecto al valor contable.
Valoracion Re lativaPorAccion =

Pr ecioMercadoDeLaAccion
(veces)
ValorDeLaAccionEnLibros

(*) Ratios de mucha importancia para la evaluacin bancaria

M.A. Luis Olguin G.

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BASES DE COMPARACION
Los ratios financieros se utilizan como valores de comparacin, ya sea dentro de la
empresa (periodo a periodo) entre empresas:
Se puede comparar razones financieras de la misma empresa, es decir, efectuar
un anlisis interno relacionando una razn actual con razones histricas (pasadas)
con razones presupuestadas (futuras).
Tambin pueden compararse las razones financieras de una empresa con las de
otras empresas similares, en forma individual a nivel promedio de la industria a la
que pertenecen. La validez de la comparacin depende de la similitud existente
entre las empresas cuyos ndices fueron analizados.
Adems de los ratios mostrados, la organizacin puede definir sus propios
indicadores que permitirn medir cuantitativamente el logro de sus objetivos.

LIMITACIONES DE LAS RAZONES FINANCIERAS

Un solo ratio financiero, en forma aislada, no proporciona suficiente informacin,


por lo que se debe analizar un grupo de ratios para llegar a conclusiones
coherentes.
Los Balances Generales son informes financieros que, por los ajustes de inflacin
y devaluacin, no deben compararse en base a una moneda dbil (devaluada).
Grandes corporaciones suelen operar con diferentes divisiones y lneas de
productos, en diferentes sectores e industrias, lo que dificulta tomar una base
adecuada para el clculo de ratios.
La informacin de los estados financieros puede ser distorsionada: factores
estacionales, maquillaje, prcticas contables diversas, etc.
Recordar que no siempre tener ratios ms altos es sinnimo de xito: es
recomendable compararse con la empresa lder y la industria lder.
La calificacin de bueno malo a un indicador en particular es difcil.

Ver separata AF-2 Ejercicios Anlisis Financiero


Ver caso Sarazo (Anlisis I)

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


PLANEACION Y CONTROL FINANCIERO
INTRODUCCION
Como en toda actividad administrativa, las fases fundamentales de cualquier proceso
son: PLANEAR, EJECUTAR y CONTROLAR. Las finanzas no son la excepcin y por
ello se recurre a ciertas herramientas que nos permitan planificar y controlar los
movimientos de recursos monetarios que realiza la empresa.
Estas herramientas analizan los Estados Financieros y a partir de ellos nos muestran
un resultado que, al ser comparado contra nuestro presupuesto, permite decidir si la
ejecucin ha sido correcta o se deben tomar medidas correctivas. Sin embargo, cabe
recalcar que por el carcter dinmico de las finanzas, no solo basta un anlisis
financiero a los estados tpicamente contables (Estado de Resultados y Balance
General), sino que se requiere del flujo de fondos y del flujo de efectivo para analizar
los tres tipos de movimiento del dinero:
a) Flujos operativos (relacionados a actividades regulares del negocio).
b) Flujos de inversin (relacionado a compra venta de activos no corrientes).
c) Flujos de financiamiento (relacionado a prstamos de terceros y propios).

ESTADO DE FLUJO DE FONDOS (FUENTES Y USOS)


El flujo de fondos es un anlisis de los cambios de la situacin financiera de las
principales cuentas de una empresa entre un periodo y otro; es decir, muestra de qu
cuentas (fuentes u orgenes) hacia qu otras cuentas (usos o aplicaciones) ha ido el
dinero de un momento a otro. Como se puede suponer, es un proceso continuo.
Este anlisis tpicamente acompaa a los estados financieros principales en las
memorias anuales que publican las empresas, y se le conoce tambin como Estado
de Cambios en la Situacin Financiera Estado de Fuentes y Usos. Consiste en un
listado de los cambios en las principales cuentas, clasificando dichos movimientos de
dinero en Fuentes o Usos.
Fuentes u orgenes: Todo movimiento que implica liberar dinero a favor de la
empresa, como disminucin del activo bruto, aumento del pasivo o patrimonio,
generacin de utilidad neta, costos (cargos) contables no desembolsables, venta
de nuevas acciones al mercado.
Usos o aplicaciones: Todo movimiento que implica utilizar dinero de la empresa,
como aumento del activo bruto, disminucin del pasivo o patrimonio, valor de la
prdida neta, pago de dividendos, recompra de acciones del mercado.
ORIGENES O FUENTES DE FONDOS
(Incrementan capital de trabajo)
Disminucin del activo bruto
Aumento de pasivo
Aumento de patrimonio, ,
o Utilidad neta del periodo
o Participacin patrimonial trabajadores
o Emisin y venta de nuevas acciones.
o Cargos contables del periodo no
desembolsables (compensacin por
tiempo de servicio, amortizacin de

M.A. Luis Olguin G.

USOS O APLICACIONES DE FONDOS


(Disminuyen capital de trabajo)
Aumento del activo bruto
Disminucin del pasivo
Disminucin del patrimonio, ,
o Prdida neta
o Pago de dividendos a accionistas
o Retiro compra de acciones en el
mercado.

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intangibles, depreciacin)
Consideraciones para clasificar como Orgenes o Usos de Fondos
1. En el caso de cuentas del Balance General (pasivos y activos brutos), se coloca el
valor diferencial, es decir, se resta el valor del periodo final menos el valor del
periodo inicial, y dicha disminucin o aumento se clasifica como origen o uso.
2. En el caso del Estado de Resultados, la utilidad neta despus de impuestos
generada durante el periodo analizado es clasificada como origen (si es utilidad
positiva) o uso (si es utilidad negativa prdida).
3. Tambin en el Estado de Resultados, aquellas cuentas que son costos del periodo
que no significan desembolso de dinero (Depreciacin, amortizacin de
intangibles, compensacin por tiempo de servicio si se hacen provisiones
mensuales-) representan un origen por el valor de dicho periodo. Tener en cuenta
que la amortizacin de intangibles genera fondos de origen operativo por concepto
de recuperacin de las inversiones hechas por la empresa en concesiones,
derechos, patentes, marcas de fbrica, gastos de investigacin, exploracin y
desarrollo, gastos de estudios y proyectos, gastos de emisin de bonos y
obligaciones, etc.
4. La participacin patrimonial a los trabajadores (participacin laboral, que aparece
como un costo en el estado de resultados) genera fondos de origen operativo por
el valor de dicho periodo.
5. El pago de dividendos a los accionistas que se desembolse durante el periodo
analizado representa un uso de los fondos.

FLUJO DE EFECTIVO
El flujo de efectivo flujo de caja (cash flow) es otro estado que permite analizar la
variacin real y fsica del efectivo o tesorera. En este caso, lo fundamental es
reconocer el momento exacto que se produce un ingreso egreso de efectivo, para
determinar as la variacin real del capital de trabajo y decidir si es necesario un
financiamiento temporal para cubrir el dficit de caja.
Este flujo representa una herramienta bsica para la tesorera da a da del negocio,
y su saldo se muestra en el Balance General.
Para preparar este flujo de caja se conocen dos mtodos:
1. Mtodo directo Es detectar y estructurar todos y cada uno de los ingresos y
egresos fsicos de dinero proyectados durante el periodo. Se usa sobretodo
cuando los periodos son cortos (das, semanas, meses).
(En soles)
Ingresos
Cobranzas a clientes
Egresos
Pagos a proveedores
Pago de salarios M.O.D.
Suministros
Mano de obra indirecta
Pago de sueldos
................
Balance de caja
Saldo inicial
Flujo neto del mes

M.A. Luis Olguin G.

SEMANA 1
2 000
2 000

SEMANA 2
2 500
2 500

1 800
500
90
100
45
250
............

2 850
800
90
100
45
250
...........

28 900
1 500
890
1 200
445
2 450
..........

2 000
200

2 200
-350

2 000
1 100

- 13 -

..........

MES
30 000
30 000

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Financiamiento
Saldo final (Min= 2 000)

0
2 200

150
2 000

150
3 250

2. Mtodo indirecto Se parte de la utilidad neta resultante en el Estado de


Ganancias y Prdidas, y a ese valor se corrigen los movimientos contables que no
generan movimiento real de dinero (cobros y pagos diferidos, depreciacin,
amortizacin de intangibles, ganancias prdidas por la venta de activos). Es
usado preferentemente para periodos largos (meses, aos).
(En soles)
Utilidad neta
Ajustes
(+) Depreciacin
(+) Amortizacin intangibles
(-) Cobranza diferida
Balance de caja
Saldo inicial
Flujo neto del mes
Financiamiento
Saldo final (Min= 2 000)

MES 1
1 800
200
200
0
0

MES 2
-2 100
-50
200
100
-350

2 000
2 000
0
4 000

4 000
-2 150
150
2 000

..........

AO
8 000
6 900
2 400
4 700
-200
2 000
14 900
150
17 050

En muchas ocasiones, al hacer el balance de caja se determina si es necesario algn


financiamiento adicional, de tal manera que se cumpla la poltica establecida de saldo
mnimo en caja. Este financiamiento debera ser de una fuente de corto plazo, ya que
el uso ser tambin en forma corriente circulante.
Dada la importancia que tiene este estado para la funcin financiera, es comn
establecer presupuestos del flujo de caja que consideren los mejores estimados al
momento de elaborarlos. Como quiera que la incertidumbre respecto a los flujos
futuros siempre estar presente (en particular cuando los periodos son largos), se
puede usar algunos modelos de probabilidad para definir posibles escenarios, incluso
con la ayuda de algunos softwares (Excel, Crystal ball, etc.)
La tarea del Gerente Financiero ser optimizar sus recursos monetarios, y el flujo de
caja es una buena herramienta para analizar tanto los beneficios como los costos de
esos recursos. En las prximas pginas se analizarn dichos beneficios y costos.
Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis II)
Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


ADMINISTRACION DEL CAPITAL DE TRABAJO
DEFINICION DEL CAPITAL DE TRABAJO
El capital de trabajo expresa la relacin de las cuentas corrientes de una empresa,
pues se define como la diferencia entre activo circulante (corriente) menos pasivo
circulante (corriente). Estas cuentas deben transformarse en dinero lquido en el lapso
mximo de un ao, por lo que esta diferencia refleja un saldo de efectivo disponible en
el corto plazo que generalmente no representa rentabilidad.
La variacin de las cuentas circulantes es continua, por lo cul se puede estar en una
situacin de capital de trabajo positivo y pasar a capital de trabajo negativo con relativa
facilidad. Por ello, las empresas optan por establecer ciertas polticas que aseguren un
nivel de capital de trabajo suficiente, tal que garantice el pago de las cuentas a corto
plazo y permita seguir recibiendo crdito de sus proveedores y de las entidades
financieras, y a su vez no implique tener demasiado dinero dormido.
Administrar el capital de trabajo suele ser una tarea difcil porque los flujos negativos
(pagos) se pueden determinar con facilidad (segn vencimiento), mas no as los flujos
positivos (cobros o conversin de activos en efectivo) por el riesgo de no poder
realizarse dado que dependen del mercado. En esos casos, la empresa debe tomar
las previsiones del caso para optimizar este monto.

ADMINISTRACION DEL EFECTIVO


Es toda la gestin que realiza la empresa con relacin al activo circulante corriente
ms lquido, es decir: caja, bancos, valores negociables. Esta gestin implica
determinar el flujo ms conveniente de ingresos y egresos.
Si bien el efectivo no le produce inters a la empresa (el inters de ahorros del banco
es muy bajo), se debe mantener un nivel de efectivo que permita:
1. OPERATIVAMENTE Financiar las operaciones del negocio, como compra de
materias primas, pago de mano de obra, pago de sueldos, pago de gastos de
venta, gastos administrativos, etc.
2. PREVENTIVAMENTE Crear una reserva de efectivo que le permita afrontar
situaciones de emergencia, como aumento repentino de precios de las materias
primas, demoras en el pago de las deudas, etc.
3. ESPECULATIVAMENTE Utilizar en oportunidades atractivas, en el corto plazo,
como inversiones muy rentables descuentos.
La definicin del nivel necesario de efectivo que se debe mantener para cumplir con
estas razones expuestas depende de varios motivos:
Los probables flujos de fondos de la empresa (segn presupuestos de caja),
Las posibles desviaciones respecto a los flujos proyectados,
La composicin por vencimientos del pasivo,
La capacidad de la empresa para obtener prstamos en casos de emergencia,
La preferencia subjetiva de la Gerencia respecto al riesgo de incurrir en dficit en
caja (insolvencia tcnica),
La eficiencia en la administracin de las disponibilidades de dinero e inventario.

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A continuacin se analizan algunos conceptos que ayudan a definir cul es el nivel


ptimo de efectivo en la empresa.
Ciclo de caja
Es el tiempo (das) que transcurre a partir del momento que la empresa efecta un
desembolso real de caja por la compra de materias primas, hasta el momento en que
se cobra recupera realmente por la venta del producto terminado:
C.C. = (Demora entrada efectivo cobro) (Demora salida efectivo pago)
Una forma de clculo:
C.C. = PPI + PPC PPP
C.C. : ciclo de caja ( ciclo de conversin de efectivo)
PPI: periodo promedio de conversin de inventario (desde MP hasta PT),
PPI = inventario promedio (soles) / costo ventas diarias (soles/da)
PPC: periodo promedio de cobranza cuentas x cobrar (de entrega al cobro),
PPC = ctas.x cobrar promedio (soles) / ventas diarias (soles/da)
PPP: periodo promedio de pago diferido (desde recepcin hasta pago),
PPP = ctas.x pagar promedio (soles) / compras diarias (soles/da)
En particular, si slo relacionamos los periodos relacionados a la produccin y ventas,
Ciclo Operativo: C.O. = PPI + PPC
Rotacin de caja
Es el nmero de veces que la caja rota al ao. Mientras ms alto, menos caja requiere
la empresa pues se da ms vueltas al mismo dinero.
Rotacin de Caja (RC) = 360 / ciclo caja
Caja mnima (terica)
Es el nivel mnimo de efectivo para atender las obligaciones sin necesidad de recurrir a
prstamos. El cumplimiento puntual de los pagos permitir mantener una imagen de
empresa seria y confiable, conservando las buenas relaciones con proveedores y
acreedores.
Caja Mnima (Cm) = Egresos anuales de caja proyectados / Rotacin caja
Tambin se define como el dinero necesario para cubrir los egresos diarios durante el
ciclo de caja (lo que tarda en recuperar el dinero): Cm = Egreso diario x ciclo de caja
Costos asociados con los saldos de caja
En caso de tener saldos insuficientes (falta caja)
Costo de un prstamo
Costo de no aprovechar descuentos por pronto pago
Costos relacionados con una transaccin (comisin a agente sectorista)
En caso de tener saldos excedentes (sobra caja)
Costo de oportunidad (por el dinero no invertido en opciones rentables).
Costo alternativo de prstamo (intereses, portes, comisiones que cobrara)
Estrategia de la administracin del efectivo
1. Aceleracin de las cobranzas

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Rpida facturacin
Descuento por pronto pago
Cobranza mediante depsito en cuenta bancaria, etc.
2. Demoras en los pagos
Desaprovechar los descuentos por pronto pago
Uso del flotante (tiempo de cobro de cheques emitidos)
Uso de letras por pagar (acreedor hace efectiva la letra slo en su vencimiento)
3. Aumento de rotacin de inventarios
Aumento de rotacin de materias primas
Aumento de rotacin de productos en proceso
Aumento de rotacin de productos terminados
4. Disminucin de la necesidad de saldos preventivos
Sobregiro bancario
Lneas de crdito
Valores negociables muy lquidos.
Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis IV)

ADMINISTRACION DE LOS VALORES NEGOCIABLES


Los valores negociables son todos aquellos ttulos que, por su naturaleza, son
susceptibles de ser comprados y vendidos en ciertos medios, y por los cuales se
determina un valor en el mercado (ejemplo: commodities en bolsa de valores). Son
una buena alternativa de obtener rentabilidad al corto plazo, sin perder la liquidez.
Entre los valores negociables principales tenemos: Bonos, obligaciones, acciones,
certificados de depsito a plazo reajustables, ADRs, swaps.
Caractersticas de los valores negociables:
1) Negociabilidad (grado de conversin de un ttulo en efectivo, grado de liquidez)
2) Riesgo de incobrabilidad (a mayor riesgo, mayor rendimiento)
3) Vencimiento (valores a corto plazo son menos riesgosos que los de largo plazo,
porque no estn afectos a variaciones en tasas de inters).
Cabe indicar que la compra de valores negociables queda sujeta a la poltica de
disponibilidad de efectivo requerida en la empresa; es bueno diversificar estos valores.

ADMINISTRACION DEL CREDITO Y LAS CUENTAS POR COBRAR


Es la gestin que se realiza por los cobros de la empresa a sus clientes y deudores.
Aqu se determinan dos momentos: antes (otorgamiento del crdito) y despus
(cobranza).
La poltica de crditos determina si procede o no la concesin de un crdito, as
como el monto de este. Esta poltica depende de una serie de herramientas:
Normas de crdito (define el mximo riesgo aceptable para conceder un crdito a
un cliente, considerando cumplimiento, capacidad de pago, capital, garantas).
Anlisis de costos y beneficios del crdito (se evala el costo de cobranzas, el
costo de financiamiento, el costo administrativo de demoras en los pagos, el costo
de oportunidad por los atrasos, el costo de provisiones por cobranza dudosa).

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Utilidades marginales y costos marginales en polticas de crdito alternativas


(analizar las utilidades marginales de las ventas versus los costos marginales del
crdito, considerando una posible cada de ventas si la competencia s lo otorga).
Riesgo de cuentas de cobranza dudosa incobrables (prdida)
Informacin y anlisis de crditos (EE.FF., referencias bancarias y de otras
entidades; a todo ello se aplican ratios financieros y se comparan).
Condiciones del crdito (descuento por pronto pago, plazo del descuento por
pronto pago, plazo del crdito).

Para calcular la utilidad y el costo marginal, se puede considerar por ejemplo:


a) El margen de contribucin adicional generado por las mayores ventas (+)
MCT adicional = Nuevas unidades x (Precio Costo Variable Unitario)
b) El costo resultante por el incremento en la inversin promedio en cuentas por
cobrar, es decir, el costo del monto adicional de dinero (costo variable) que se
gastar y que quedar inmovilizado en las cuentas por cobrar, debido a un
mayor periodo de cobranza (-)
Costo Inversin CxC = [ (C.Variable anual / rotacin CxC) final
(C.Variable anual / rotacin CxC) inicial ] x (%rend.CxC)
c) El ahorro generado en los costos de mantener inventario, debido a una mayor
rotacin de los productos terminados (+)
Ahorro Costo Invent. = C.Variable unit x Unidades extras x %costo manto inv.
d) El costo incremental por cobranza dudosa incobrables (-)
Costo Cobro dudoso = Monto cobro dudoso final Monto cobro dudoso inic.
e) El costo incremental por descuentos al cliente en pronto pago (-)
Costo Descuento pronto pago = Total descuento final Total descuento inicial
f)

Otros costos, gastos o beneficios incrementales de la gestin crediticia, como


tomar nuevos crditos con proveedores o con bancos debido al aumento de las
operaciones. (+/-).

El resultado neto (suma algebraica) determinar si es positivo o negativo otorgar el


crdito a dicho(s) cliente(s).
Por otro lado, la poltica de cobranzas comprende los distintos procedimientos que
sigue la empresa para recuperar las cuentas por cobrar a su vencimiento, as como un
seguimiento de las mismas. Las herramientas ms usadas son:
Anlisis de ratios financieros (rotacin cuentas por cobrar, periodo promedio de
cobro)
Tcnicas de cobranza (cartas, llamada telefnicas, visitas personales, contacto a
travs de empresas de cobranza, procedimiento legal)
Una medida muy utilizada es el Periodo de Cobranza de Cuentas por Cobrar (PCCC):
PCCC = Ctas.x cobrar promedio / Ventas diarias
Una forma ms simple y comercial de calcularlo es obteniendo el promedio ponderado
de los das de pago de la venta (considerando pago al contado = 0 das, y pago al
crdito = n das, ponderado segn el monto de cada uno de ellos).
Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero

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ADMINISTRACION DE LOS INVENTARIOS


Los inventarios son aquellos artculos o bienes que se mantienen en existencia dentro
de la empresa, para su consumo en la produccin para su venta. Representa la
existencia de bienes para satisfacer una demanda futura (interna externa).
Se les considera activos corrientes porque su conversin en efectivo se realizar
normalmente en el plazo de un ao; mientras tanto, representan una inversin que
significa mantener dormido el dinero, pero forman parte del activo de la empresa.
La inversin en inventarios debe planificarse considerando los siguientes aspectos:
Estudios de mercado (todo lo relacionado con la demanda y oferta del producto,
sus preferencias en los consumidores, su competencia, su comercializacin).
Estudios tcnicos (tecnologa e ingeniera, procedimientos, maquinaria y equipo).
Estudios organizativos (entorno de la empresa como organizacin).
Evaluacin econmica financiera.
Objetivos
La administracin de inventarios debe buscar cumplir los siguientes objetivos:
1. Minimizar la inversin en inventarios (modelo de lote econmico de pedido).
2. Satisfacer la demanda de productos terminados (punto de reorden).
3. Evitar la demora y paralizaciones en el cumplimiento del plan de produccin
4. Eliminar la existencia de materiales sin movimiento, deteriorados u obsoletos
(aplicar anlisis ABC 80/20).
Es claro que, de acuerdo a las caractersticas del bien, estos objetivos consideran el
factor tiempo como una variable muy importante, puesto que son susceptibles de
depreciacin de acuerdo a sus caractersticas fisico-qumicas, y son susceptibles de
obsolescencia de acuerdo a las preferencias del mercado.
Clases de inventarios
Los inventarios pueden ser clasificados dentro de las siguientes categoras:
Inventario de Materias Primas Materiales Directos (el nivel depende del periodo
de recepcin de los pedidos, de los ahorros en las compras, de la frecuencia de
uso, de la especulacin en el cambio de precios, del riesgo de prdidas, deterioro
u obsolescencia, de los costos de mantenimiento y de capital).
Inventario de Productos en Proceso (involucra la acumulacin de los costos de
produccin, que son Materia Prima, Mano de Obra y Gastos Indirectos de
Fabricacin).
Inventario de Productos Terminados (valorizado segn la cantidad de Materia
Prima, Mano de Obra y Gastos Indirectos de Fabricacin aplicados a los productos
terminados; se incrementan con la produccin y disminuyen con las ventas).
Valuacin y control de inventarios
La valuacin de inventarios es un proceso importante en toda empresa pues permite
conocer el valor de su inversin en existencias, para las tres clases de inventarios
anteriormente mencionadas.
Esta valuacin requiere de conocer el costo de la mercadera almacenada, el cul
depende del costo de adquisicin y del mtodo de valorizacin. Ello se puede llevar en
hojas Kardex (instrumento bsico) y todas las herramientas derivadas de dicho
concepto (hojas de clculo, aplicativos en computadora, conteo electrnico).

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En general podemos valorizar existencias por varios mtodos, dentro de los cules
hay cuatro (4) muy conocidos:
A. Mtodo FIFO (First In First Out) PEPS (Primeras Entradas Primeras Salidas)
Se mantiene el orden de entrada, por lo que las mercaderas que ingresaron
primero al almacn sern las primeras en salir de all. Es el mtodo aceptado por
SUNAT, pues significa que el costo de ventas de las salidas ser menor (se
valorizan a precio ms antiguo), obtenindose mayor utilidad y pagando ms
impuestos.
B. Mtodo LIFO (Last In First Out) UEPS (Ultima Entradas Primeras Salidas)
Aplica el orden inverso que en el mtodo anterior, pues las mercaderas que
llegaron al ltimo sern las que primero salen del almacn. El costo de ventas de
las salidas arrojar un mayor valor (precios ms recientes), resultando en mayor
costo de ventas, menor utilidad y menor pago de impuestos; sin embargo, el stock
de almacn se valorizar a un menor precio (precio de ingresos ms antiguos).
C. Mtodo costo promedio
Toda la mercadera del almacn se valoriza a un costo promedio del stock que
ingreso a almacn, sin diferenciar el orden de entrada ni salida.
D. Mtodo de reposicin por costo valor de mercado
Es muy similar al mtodo anterior donde se obtiene un costo promedio de todos los
lotes ingresantes, pero con la particularidad que ese costo se compara con el costo
promedio del mercado y se toma el menor de ambos valores para costear tanto lo
que queda en almacn como lo que sale de all.
La valorizacin de inventarios resulta en la cuenta de Inventarios dentro del activo
corriente (Balance General) y en el costo de ventas dentro del Estado de Ganancias
y Prdidas.
Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis V)

ADMINISTRACION DE LAS CUENTAS POR PAGAR


La gestin que se realiza con los pagos a proveedores y a entidades financieras por
deudas de corto plazo es la administracin de cuentas por pagar. En contraparte con
las cuentas por cobrar, ahora la empresa es el cliente de los proveedores, lo que
significa que pasar por una evaluacin similar a la que se hizo a los clientes.
En este caso, el objetivo es buscar la fuente de deuda menos costosa, por lo que aqu
tambin se aplicarn los criterios de costos y beneficios marginales. Entre las fuentes
de financiamiento de corto plazo se mencionan:
Crdito comercial de proveedores (das de crdito, descuento por pronto pago).
Crdito bancario o de entidades financieras (costo y gastos asociados).
Pasivos acumulados (postergacin de pago a empleados, estado, etc).
Necesidades de financiamiento del capital de trabajo
Es importante distinguir si la operacin de la empresa muestra ventas uniformes en el
tiempo o son cclicas (con picos en ciertos meses del ao), pues de ello depender el
nivel de capital de trabajo y la estrategia de financiamiento a adoptar.

M.A. Luis Olguin G.

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Tomando como referencia ventas uniformes y constantes a lo largo del ao, el capital
de trabajo necesario podr fijarse de manera permanente pues no tendr variaciones,
y eso facilitara establecer una sola fuente de financiamiento por la cul podr negociar
un costo bajo que no se afecte por las variaciones del mercado.
Si en cambio las ventas son cclicas a lo largo del ao, debera tomarse el capital de
trabajo neto mnimo como referencia para establecer un financiamiento permanente
(estable), y las fluctuaciones de este capital mnimo respecto a otros niveles mayores
(incluso al nivel pico mximo) se podrn financiar de manera temporal bajo dos
estrategias: agresiva o conservadora.
Una estrategia agresiva implica correr mayores riesgos, por lo que se opta por
tomar financiamiento a corto plazo nicamente para cubrir esas fluctuaciones. Con
ello, lograra que ese financiamiento pueda ser de bajo costo, aunque dependiente
de las variaciones de tasas de inters vigentes en el mercado.
En cambio, una estrategia conservadora tomara financiamiento estable a largo
plazo, que en general puede ser ms caro que el de corto plazo; sin embargo,
corre menos riesgo respecto a la volatilidad del inters en el tiempo.
En este panorama, la empresa debe decidir si opta por la poltica agresiva (liquidez
mnima, y fondos se destinan a activos de mayor rentabilidad pero con mayor riesgo),
por la poltica conservadora (mayor liquidez, aunque no invertira en activos rentables
y tampoco se expone al riesgo), o por una poltica intermedia.
La rentabilidad vara en relacin inversa con la liquidez.
La rentabilidad va de la mano con el riesgo.
Ejemplo

TRIM 1
TRIM 2
TRIM 3
TRIM 4

Ventas
(cclicas)
100
120
150
110

M.A. Luis Olguin G.

Activo
corriente
10
12
15
11

Capital de trabajo (activo corriente, pasivo corriente)


F.agresivo

PC temporal

F.conservador

AC temporal

10
10
10
10

0
2
5
1

15
15
15
15

5
3
0
4

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Ver caso Alimentos Allen


Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero

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APUNTES DEL PROFESOR


MERCADO FINANCIERO
Introduccin
El Sistema Financiero esta compuesto por el conjunto de entidades y operaciones que
tienen por objeto suministrar dinero u otros medios de pago para financiar, a travs de
la inversin y el crdito, las actividades propias de los distintos agentes econmicos.
Todo se origina en las necesidades financieras de las unidades econmicas, quienes
requieren disponer de medios de pago en los momentos oportunos. La necesidad de
financiamiento surge para cubrir el desajuste entre los flujos de ingresos (ventas de
productos) y egresos (pago de factores de produccin, pago de servicios), y se afronta
tomando recursos externos (pasivo) o de los accionistas (patrimonio).
El sistema financiero tiene una funcin fundamental en la economa de mercado, como
nexo entre las instituciones y los activos financieros, proporcionando el flujo de fondos
del ahorro hacia la inversin y el consumo.
Definicin
El mercado financiero es el mecanismo lugar a travs del cul se produce un
intercambio de activos financieros y se determinan los precios (concepto de mercado y
concepto de valores monetarios).
Deben cumplir las siguientes funciones:
Poner en contacto a los agentes que intervienen
Ser un mecanismo apropiado de fijacin de precios de los activos
Proporcionar liquidez a los activos
Reducir los plazos y costes de intermediacin.
Elementos del Mercado Financiero
Agentes superavitarios: Aquellos que tienen recursos en exceso
Agentes deficitarios: Aquella entidades que necesitan fondos para financiarse
Agentes intermediarios: Agentes que facilitan el flujo de fondos de un superavitario
a un deficitario (generalmente los Bancos)
Activos financieros: Ttulos emitidos por las unidades de gasto (deficitarios) que
constituyen un medio para acreditar a las unidades de inversin (superavitarios) la
devolucin de su dinero. Genera un pasivo para el deudor y un activo para el
acreedor. Los activos financieros son instrumentos de transferencia de fondos y al
mismo tiempo de transferencia de riesgo entre agentes econmicos.
A corto plazo Letras de cambio del tesoro
A mediano y largo plazo Obligaciones y bonos
A plazo indeterminado Emisin de acciones
Dentro del mercado financiero encontramos dos tipos de mercado: Monetario y de
Capitales.

MERCADO MONETARIO
Mercado monetario de dinero es el mercado de transacciones financieras con
instrumentos a CORTO PLAZO. Este mercado rene a aquellos agentes que desean

M.A. Luis Olguin G.

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colocar fondos inactivos temporalmente que generen rentabilidad con agentes que
necesitan financiamiento estacional o temporal. Si bien este mercado no es una
organizacin real ubicada, estas transacciones se realizan en las agencias de las
instituciones financieras o en forma directa al encontrarse el proveedor y demandante
de fondos en el local de alguno de ellos o de un intermediario.
En el mercado monetario podemos encontrar lo siguiente:
Mercado de crdito (descuento comercial, crdito comercial, crdito bancario,
prstamos a corto plazo), para cubrir necesidades inmediatas de tesorera.
Mercado de ttulos (deuda pblica a corto plazo pagars y letras del tesoro-,
activos de empresas pagars y letras de empresas-, activos bancarios depsitos
interbancarios, depsitos a plazo, bonos y ttulos hipotecarios-).
La Banca
Es el conjunto de entidades bancarias constituidas para asegurar el flujo continuo de
activos financieros entre agentes superavitarios y agentes deficitarios, generando un
margen entre el costo de los fondos conseguidos (pasivo) y el beneficio por los fondos
colocados (activo). Es el agente intermediario ms importante, y por las caractersticas
de sus operaciones, los bancos tambin son materia de anlisis, evalundose su nivel
de colocaciones (prstamos que otorga), depsitos (dinero que recibe en ahorros),
activos totales, cartera y provisiones (montos colocados), ingresos y gastos
financieros, gastos operativos, nmero de personal y nmero de agencias
sucursales.
Caso peruano: Particularmente la banca peruana ha jugado un papel importante en el
desarrollo nacional, y si bien se han dado situaciones difciles a lo largo de la historia
(a la par con el desarrollo macroeconmico), debe constituir una de las entidades ms
slidas en el Per. Con la Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de
Seguros promulgada en 1993 se logr un marco legal ms estable y que hara
atractivos a nuestros bancos como plaza para inversionistas.
Para garantizar la operacin de la banca peruana, se cre la Superintendencia de
Banca y Seguros (SBS) con la finalidad de establecer y supervisar la labor de estas
entidades. Asimismo, existe un Banco Central de Reserva (BCR) que sirve de nexo
entre las entidades financieras y el Estado Peruano.
Tasa de inters en el Per: Es un concepto clave en finanzas (costo del dinero). En
nuestro caso, la SBS calcula y publica una serie de tasas de inters referenciales:
Tasa Activa en Moneda Nacional (TAMN),
Tasa Activa en Moneda Extranjera (TAMEX),
Tasa de Inters Pasivo promedio en Moneda Nacional (TIPMN),
Tasa de Inters Pasivo promedio en Moneda Extranjera (TIPMEX),
Tasa de Inters Legal, que hoy en da es igual a la tasa de inters pasivo.
Agentes que interactan con los bancos: Toda persona natural o jurdica puede
acceder a solicitar prstamos o a realizar depsitos en los bancos, en funcin a las
condiciones vigentes. Es usual que los bancos realicen un anlisis financiero del
cliente para saber a que tasa de inters colocar su dinero, brindando tasas menores a
clientes ms grandes por la garanta que ellos puedan ofrecer para devolver el dinero.

MERCADO DE CAPITALES

M.A. Luis Olguin G.

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Comprende las operaciones de colocacin y financiacin a LARGO PLAZO entre


proveedores y demandantes de dinero. Fsicamente, estas transacciones se suelen
dar en las diversas bolsas de valores organizadas, aunque tambin las hay en el
mercado extraburstil (menos formal) y en el mercado internacional de capitales.
El mercado de capitales se divide en:
Mercado de valores (mercado de renta fija y de renta variable como bonos,
acciones), incluye las operaciones burstiles y extra burstiles.
Mercado de crditos a largo plazo, que proveen de recursos permanentes para la
empresa, por ejemplo, prstamos de entidades bancarias, prstamos de la banca
oficial (COFIDE, bancos de fomento), operaciones de leasing, operaciones de
ventas a plazos, operaciones de factoring (comercio de cuentas por cobrar),
crdito hipotecario, garantas, etc.
Papel de la Bolsa de Valores
Las bolsas de valores son organizaciones formales con establecimiento fsico, en
donde se dirigen los mercados de subastas de valores especficos. En dichos lugares
se realizan operaciones de compra y venta de ttulos valores, empezando por la oferta
de un cierto nmero de acciones de determinadas empresas a lo cul se reciben
cotizaciones, aceptndose la mayor de ellas o negocindose el precio.
El acceso a este mercado se hace normalmente a travs de rdenes colocadas por los
corredores de bolsa, quienes actan de intermediarios del dinero y la informacin.
Entre los principales mercados burstiles organizados a nivel mundial tenemos,
EE.UU: New York Stock Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX),
Pacific Stock Exchange. Todos ellos regulados por la Securities and Exchange
Commision (SEC).
Europa: Bolsa de Frankfurt, bolsa Inglesa, bolsa de Pars, bolsa de Miln,
bolsa de Madrid, bolsa de Barcelona.
Japn: Bolsa de Tokio, bolsa de Osaka y bolsa de Nagoya.
Latinoamrica: Bolsa de Rio de Janeiro, bolsa de Sao Paulo, bolsa de Mxico,
bolsa de Santiago, bolsa de Buenos Aires, bolsa de Bogot, bolsa de Medelln,
bolsa de valores de Lima, bolsa de Caracas.
En los mercados no organizados destaca el NASDAQ (National Association of
Securities Dealers Automatic Quotations) en EE.UU.
Un parmetro importante en la decisin de compra y venta es la determinacin del
ndice burstil, que expresa el valor ponderado hoy de un grupo de ttulos respecto al
valor ponderado de los mismos ttulos en una fecha pasada de referencia. Tenemos el
Dow Jones, S&P-500, NYSE, NASDAQ en EEUU y los ndices IGBVL, ISBVL en Per,
mostrando la cotizacin mxima, mnima, de apertura y de cierre en cada mercado.
La Bolsa de Valores en Per
La Bolsa de Valores de Lima (BVL) es el principal mercado burstil y cuenta con dos
indicadores: Indice General (IGBVL) e ndice selectivo (ISBVL). La participacin se
hace a travs de las Sociedades Agentes de Bolsa (SAB), administrando CAVALI,
regulando la CONASEV y asesorando las empresas calificadoras de riesgo.
Emisin: Mercado primario (oferta pblica, emisiones societarias y de gobierno) y
secundario (mesa de negocios, rueda de bolsa).
Mecanismos: Rueda de Bolsa, Mesa de Negociacin, Mesa de Productos.

M.A. Luis Olguin G.

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Operaciones: Contado, a plazo, de reporte y doble contado plazo.

Ver diapositiva Bolsa de Valores de Lima

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL
CONCEPTO
La tarea del rea financiera es conseguir el dinero en la forma y el momento preciso
para que los dems recursos (materiales, personas, informacin, servicios) estn
disponibles cuando se les necesita. Para ello, la empresa puede financiarse de dos
grandes maneras:
1. Con recursos propios (es decir, con papeles emitidos por la misma empresa).
2. Con deuda recursos de terceros (emisin viene de terceros).
En primer lugar es importante conocer los principales trminos usados en el
financiamiento empresarial:
INTERES: Es la renta que recibe el prestamista por el otorgamiento de crditos, y
el ahorrista por los depsitos en entidades financieras.
TASA ACTIVA: Es el % de inters que se aplica a los prstamos de capital,
incluyendo el costo de intermediacin y el riesgo. Es un porcentaje de capital que
cobra el sistema financiero por concepto de intereses cuando coloca crditos.
TASA PASIVA: Es el % de inters que recibe el ahorrista superavitario de fondos.
Es un porcentaje del capital que pagan las instituciones financieras por concepto
de inters cuando captan fondos de personas (naturales jurdicas) en depsitos a
plazo ahorros.
TASA EN MONEDA EXTRANJERA: Por lo general hace referencia a una tasa
mundialmente aceptada y usada (Prime Rate en USA, Libor en Europa).
GARANTIA: Valor prenda que respalda el pago de un prstamo.
DESCUENTO: Es una reduccin en el importe a pagar, debido a un pago
anticipado como margen respecto a lo que se espera cobrar ms adelante.
El financiamiento con recursos propios implica la emisin de papeles que la empresa
esta dispuesta a otorgar a sus dueos a cambio de dinero hoy, para que en el futuro
devuelva ese dinero a quienes poseen esos papeles (es decir, se crea una obligacin
futura, a largo plazo). En este caso podemos mencionar: emisin de acciones
ordinarias comunes, emisin de acciones de inversin, emisin de acciones
preferentes, utilidades retenidas, etc.
El financiamiento con recursos de terceros deuda significa que la empresa recibe
dinero de terceros a cambio de un compromiso de pago a futuro, el cul puede ser al
corto (hasta 1 ao), mediano (hasta 5 aos) largo (ms de 5 aos) plazo.

CARACTERISTICAS DEL FINANCIAMIENTO


Toda forma de financiamiento debe estar acompaada de estas definiciones:
Tasas de inters y comisiones (por negociacin)
Porcentaje de prstamo sobre garantas
Liquidez de la garanta
Vida de la garanta
Periodo de madurez (tiempo que dura el prstamo)
Periodo de gracia (tiempo transcurrido hasta el primer pago)
El clculo del costo del financiamiento, en trminos generales, se hace aplicando el
concepto de TIR a un flujo determinado.

M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

APUNTES DEL PROFESOR


EL FINANCIAMIENTO A CORTO PLAZO
CONCEPTO
Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en el
plazo mximo de un ao. Se le reconocen en el Balance General en el rubro de
Pasivo Corriente.
Una empresa debe siempre tratar de obtener todo el financiamiento a corto plazo sin
garanta que pueda antes de buscar algn otro con garanta, ya que la garanta en s
ya significa un costo (por ejemplo, costo de oportunidad del dinero inmovilizado).

FUENTES DE FINANCIAMIENTO
Son todas las formas que una empresa puede obtener financiamiento, entre las que
destacan:
1. Crdito mercantil de proveedores: Es el plazo de pago que otorgan los
proveedores a la empresa, el cul esta respaldado por las facturas y documentos
por pagar. Este crdito esta en funcin del volumen de operaciones (en montos y
en frecuencia), el historial de la empresa, la poltica de crditos.
2. Pasivos acumulados: Cualquier obligacin cuyo pago puede diferirse (tributos,
impuestos, remuneraciones, pago de servicios pblicos, etc.)
3. Anticipo de clientes: Cuando los clientes hacen pagos adelantados por entregas
futuras de mercadera.
4. Crdito bancario comercial directo: Es el dinero que otorgan las entidades
financieras a sus clientes y que fue previamente captado de ahorros y del propio
capital del accionista. Se otorga para fines productivos y comerciales, y no requiere
de una garanta fsica (excepto el documento). Las formas ms conocidas son:
4.1. Sobregiro en cuenta corriente: Se hace efectivo mediante el giro de
cheques contra la cuenta corriente hasta llegar a un monto mximo (aunque
se puede autorizar un porcentaje de exceso). No es necesario que el dueo de
la cuenta realice un depsito, pues el banco cobrar el capital (monto usado
en la cuenta corriente) y unos intereses previamente pactados.
4.2. Descuento de pagars: Es un documento por el cul el deudor (cliente)
reconoce haber recibido dinero y se compromete a devolverlo al acreedor
(entidad financiera) en un plazo determinado. Generalmente, el inters se
paga por adelantado (en forma de descuento) y el capital al vencimiento.
4.3. Descuentos de letras de warrants: Es la adquisicin de un documento
negociable (letra warrant) antes de su vencimiento, deducindose los
intereses y gastos correspondientes. As, el banco asume el derecho de cobro
como aceptante y le solicita el pago al descontante mediante un protesto.
4.4. Lnea de crdito: Se establece un contrato que define un monto lmite de
prstamo que estar disponible para el prestatario dentro de ciertas
condiciones de costos y de tiempo, tal que cubra sus necesidades temporales.
Una forma particular es el crdito revolvente (tipo tarjetas de crdito).
5. Crdito bancario comercial indirecto: Es la colocacin de lneas de crdito con
fondos de otras entidades (COFIDE; Banca de Fomento, Bancos corresponsales);
el banco no utiliza sus recursos financieros pero si presta su garanta.
5.1. Crdito con aval: Cuando hay un garante adjunto que firma en una letra de
cambio o un pagar, comprometindose al pago en caso que el obligado
principal incumpla con la obligacin.

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5.2. Carta fianza: Documento que extiende el banco a solicitud de un cliente,


comprometindose a responder por las obligaciones de un cliente con un
tercero por un monto y un plazo determinado si el cliente no cumple.
5.3. Carta de crdito: Es un crdito documentario, en el cul el banco garantiza el
pago de un monto en funcin a que el beneficiario cumpla con ciertos
requisitos en el plazo fijado. Son comunes en el comercio exterior (letter of
credit), y los requisitos suelen ser bastante especficos y exigentes.
5.4. Advance account: Es un crdito indirecto suscrito en moneda extranjera
entre una empresa local (quien recibe el dinero) y un banco extranjero, con el
aval de un banco local (su corresponsal).
5.5. Crditos preferenciales: Son fondos que otorgan las entidades
especializadas (BCR, COFIDE, Banca de Fomento extranjera) y que son
canalizados por bancos locales con tasas y plazos preferenciales (ventajosos
para el cliente deudor). Por lo general son lneas revolventes (se recalcula
cuota de pago segn la deuda vigente en ese momento).
6. Crditos con garantas: Son prstamos respaldados por una garanta colateral,
sobre la cual el acreedor tiene derecho si el prestatario no cumple alguna
condicin pactada. Estas garantas son reales como prendas (muebles), hipotecas
(inmuebles) anticresis (inmueble con uso del acreedor).
6.1. Cuentas por cobrar como garanta: Se aceptan documentos de cobranza,
aplicando un factor de descuento para proteccin de malas cuentas (5%,
10%). Se le conoce como Factoring.
6.2. Inventarios como garanta: Se utilizan mercaderas como garanta de un
prstamo, valorizndose segn su tamao, condicin fsica, precio de
mercado vigente, etc.
6.3. Acciones y bonos como garanta: Los valores negociables son el respaldo
al prstamo.
Bsicamente se trata de un prstamo hoy (capital) para ser pagado en una sola cuota
dentro de un plazo fijo (hasta un ao) y por el cul se pagan intereses y comisiones (al
inicio al final del plazo).
En el caso de las entidades bancarias, se suelen considerar ciertos atributos en la
evaluacin previa al otorgamiento de un crdito:
Moral crediticia
Viabilidad del negocio
Conocimiento del cliente de su negocio
Estados financieros
Garantas colaterales
Rentabilidad para el banco.
El clculo del costo de financiamiento a corto plazo puede ser:
Crdito comercial del proveedor, calculando el incremento en el precio crdito
respecto al precio contado (con descuento) durante el periodo neto de
financiamiento. Este clculo se lleva a trminos efectivos anuales.
Crdito bancario, calculando la TIR del flujo generado entre la empresa y el
acreedor (banco, financiera), dado que puede tratarse de un inters adelantado
de otros cargos y gastos, que encarecen el crdito.
Ver separata AF-4: Ejercicios de financiamiento

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APUNTES DEL PROFESOR


EL FINANCIAMIENTO A MEDIANO PLAZO
CONCEPTO
Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en un
plazo no menor a 1 ao y no mayor a 5 aos. Durante este tiempo, se van realizando
pagos peridicos cuotas (mensuales, trimestrales, semestrales, anuales) que cubren
la amortizacin del capital del prstamo, los intereses y las comisiones y gastos.
Se le reconoce en el Balance General en el rubro de Pasivo No Corriente.

FUENTES DE FINANCIAMIENTO
El financiamiento a mediano plazo se puede clasificar en dos grandes grupos: los
prstamos y el arrendamiento financiero.
1. Prstamos a mediano plazo: Son lneas de crdito que provienen del exterior
son generadas a travs de los excedentes bancarios.
En el caso de las lneas de crdito del exterior (el ms comn), el dinero se
canaliza a travs de COFIDE, conocindose como banca de segundo piso. Estos
prstamos se destinan a sectores econmicos estratgicos y se otorgan a una tasa
de inters preferencial (relativamente baja)
Tasa inters activa (%i) = LIBOR + SPREAD
COFIDE otorga esos prstamos a travs de instituciones financieras:
EXTERIOR COFIDE SISTEMA FINANCIERO PERUANO CLIENTE
Las modalidades de pago de estos prstamos es a travs de un plan de cuotas
con intereses al rebatir (es decir, sobre el saldo impago):
Cuotas constantes (cada cuota pagada tiene el mismo valor nominal, y se
tratarn bajo el clculo de anualidades, siendo stas mensuales, trimestrales,
semestrales, anuales)
Cuotas crecientes (las cuotas van aumentando sucesivamente en el tiempo,
aplicando un factor de proporcionalidad al pago de la amortizacin)
Cuotas decrecientes (la cuota es variable y tiende a decrecer con el tiempo,
con la amortizacin del capital principal en forma constante y la variacin de
los intereses correspondientes)
Veamos un ejemplo del comportamiento de cada plan de pagos, asumiendo que el
prstamo es de S/ 10 000, el periodo de pago es de 2 aos en forma trimestral (8
cuotas) y el inters: 90% + 8.85% = 98.85% (anual) 18.75% trimestral efectivo:
CUOTAS CONSTANTES
Periodo
Trimestre(n)
1
2
3
4
5
6
7
8
Total

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Deuda Amortiz. Inters


1
2=5-3
3=i%x1
10,000
634
1,875
9,366
753
1,756
8,613
894
1,615
7,719
1,062
1,447
6,657
1,261
1,248
5,396
1,497
1,012
3,899
1,778
731
2,121
2,121
388
10,000 10,072

Saldo
4=1-2
9,366
8,613
7,719
6,657
5,396
3,899
2,121
0

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CUOTA
5=C
2,509
2,509
2,509
2,509
2,509
2,509
2,509
2,509
20,072

PASOS
i%=0.1875 , n=8
Clculo factor cuota:
F = (1+i%)n x i%
(1+i%)n 1
Clculo cuota:
C = (F) x (Principal)
Clculo primer inters
10,000*0.1875=1,875
Clculo amortizacin:
Amort=Cuota-Int.

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CUOTAS CRECIENTES
Periodo
Trimestre
1
2
3
4
5
6
7
8
Total

Deuda Prop. Amortiz. Inters


Saldo
(1)
(2)
(3)=Kx2 (4)=1xi% (5)=1-3
10,000
1/36
278
1,875
9,722
9,722
2/36
556
1,823
9,166
9,166
3/36
833
1,719
8,333
8,333
4/36
1,111
1,562
7,222
7,222
5/36
1,389
1,354
5,833
5,833
6/36
1,667
1,094
4,166
4,166
7/36
1,944
781
2,222
2,222
8/36
2,222
417
0
36/36
10,000
10,625

CUOTA
(6)=3+4
2,153
2,379
2,552
2,673
2,743
2,761
2,725
2,639
20,625

PASOS
i%=0.1875 , n=8
*Clculo de
proporciones:
1+2+....+8=36
*Clculo amortiz.
cada periodo:
1/36 , ..... , 8/36
*Clculo inters
cada periodo:
Deuda x i%

CUOTAS DECRECIENTES
Periodo
Trimestre
1
2
3
4
5
6
7
8
Total

Deuda Amortiz. Inters


Saldo
(1)
(2)=K/n (3)=1xi% (4)=1-2
10,000
1,250
1,875
8,750
8,750
1,250
1,641
7,500
7,500
1,250
1,406
6,250
6,250
1,250
1,172
5,000
5,000
1,250
938
3,750
3,750
1,250
703
2,500
2,500
1,250
469
1,250
1,250
1,250
234
0
10,000
8,438

CUOTA
(5)=2+3
3,125
2,891
2,656
2,422
2,188
1,953
1,719
1,484
18,438

PASOS
i%=0.1875 , n=8
*Clculo de amortizac.
de cada periodo:
Deuda / n = Amort.
10,000 / 8 = 1,250
*Clculo inters de
cada periodo
*Clculo del saldo final
de cada periodo
*Clculo de cuotas

2. Leasing: Tambin llamado arrendamiento financiero, es un contrato mercantil que


tiene por objeto el arrendamiento de bienes muebles inmuebles adquiridos a
terceros por una empresa locadora, para darlas en uso a una empresa
arrendataria, a cambio de pago de cuotas peridicas y con opcin del arrendatario
de comprar dichos bienes por un valor pactado (simblico) al final de un periodo.
3. Lease back: Es un contrato donde una empresa que es propietaria de un bien y
que requiere capital de trabajo, vende la propiedad a una institucin financiera, la
cual simultneamente realiza un contrato de leasing financiero con la misma
empresa vendedora.

EL ARRENDAMIENTO FINANCIERO
El leasing es una forma de financiamiento a la empresa, pues le permite obtener
activos fijos sin disminuir grandemente su liquidez.
Elementos
1. Existe un fabricante del activo (equipo, mquina, vehculo) que lo vende a una
institucin especializada. Este fabricante es el PROVEEDOR.
2. La institucin especializada FINANCIADOR adquiere el activo y lo alquila a una
persona natural jurdica (es decir, lo cede en uso y cobra por esa cesin pues
mantiene la propiedad). Por esta operacin financiera, a la empresa especializada
tambin se le conoce como ACREEDOR ARRENDADOR.
3. La persona que recibe el activo es el USUARIO, quien lo utilizar pero no tendr
propiedad sobre l, y pagar cuotas. Se le llama ARRENDATARIO DEUDOR.

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19/11/13

FINANCIADOR / ACREEDOR
ARRENDADOR
FABRICANTE
PROVEEDOR

USUARIO / DEUDOR
ARRENDATARIO

En un esquema ms amplio vemos que estos tres elementos participan con el apoyo
de otros entes especializados:
Compaa
Seguros

Pliza financiada

Pago del bien

Registros
Pblicos

Banco, Financiera
Empresa de Leasing
PROPIETARIO

Contrato leasing

Pago cuotas

Fabricante nacional
extranjero
PROVEEDOR

BIEN
ACTIVO

Persona natural
jurdica
USUARIO

Entrega del bien al usuario

Proforma

Caractersticas del Leasing Financiero


La propiedad del activo pertenece al arrendador, quien administra el costo de
mantenimiento (aunque suele incluirlo en el costo del leasing).
Fsicamente, el arrendatario tiene el activo y lo utiliza.
Una desventaja es que el bien es sujeto de mejoras por parte del arrendatario
SOLO con la aprobacin del arrendador.
El arrendatario se compromete a pagar cuotas peridicamente, y cada cuota de
leasing esta afecta al I.G.V. (18%, 19%). La cuota completa se considera como
gasto financiero, generando escudo fiscal al arrendatario (si es persona jurdica).
El bien activo es la garanta por dicho arriendo.
La depreciacin del activo genera escudo fiscal slo al arrendador, no al usuario.
Al final del periodo de pago pactado, el arrendatario paga un valor simblico por el
bien (Per: $50, $200) y en ese momento se convierte en dueo.
Bajo el aspecto contable, el efecto del arrendamiento sobre los estados financieros
del USUARIO es bastante interesante: no aumenta la cuenta de activo fijo (el bien no
es de su propiedad) ni la de pasivos (no es un crdito, son pagos que se generan
mensualmente como alquileres y se registran en el Estado de Resultados), lo que

M.A. Luis Olguin G.

- 32 -

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19/11/13

tiende a disfrazar el Balance General. Aunque un anlisis financiero puede detectar la


aplicacin del leasing.
Bajo el aspecto fiscal, si bien el ARRENDATARIO pagara menos impuestos (pues
obtendra menos utilidades), el ARRENDADOR debe tributar por los ingresos recibidos
en las cuotas del leasing. Entonces, el Estado no se perjudica.
Desde un punto de vista legal, el contrato de leasing celebrado entre arrendador y
arrendatario crea una relacin jurdica entre ambas partes, en la cual el arrendatario se
obliga a pagar cuotas peridicas mientras el arrendador se obliga a ceder en uso el
bien. Previamente el arrendador ha adquirido en propiedad el activo, bajo las
caractersticas tcnicas que el usuario seal y que el proveedor ha cumplido.
Si el deudor deja de pagar ms de 3 cuotas, la propiedad es embargada y devuelta al
acreedor, quien lo puede rematar.
Ventajas del Leasing Financiero para el usuario
+ Obtiene el uso del bien sin mermar su liquidez y sin afectarse por la obsolescencia
de dicho activo (aunque el arrendador incluir ese costo en la cuota). Por el lado
del arrendador, ste mantiene la propiedad del bien y le sirve como garanta
tangible.
+ Comparando esta operacin con una adquisicin del bien para una persona
jurdica, el leasing genera un escudo fiscal por la cuota completa, pero no tiene el
escudo fiscal de la depreciacin.
+ No le resta capacidad de endeudamiento dado que esta operacin no genera
movimiento en el pasivo. Esto podra distorsionar el anlisis financiero.
+ Dado que no se requiere una cuota inicial, contribuye a mejorar la liquidez de la
empresa; sin embargo, suele definirse los pagos al inicio del periodo.
+ Otorga mayor liquidez, pues la empresa puede vender un activo de su propiedad a
un arrendador y tomar el activo en arrendamiento por un periodo (lease back).
+ Es una modalidad que otorga flexibilidad, pues el activo, las cuotas y el periodo de
pago se acomodan a las necesidades de produccin de la empresa.
Una forma particular de financiamiento es el arrendamiento operativo, en el cul se
alquila el activo sin intencin de compra al final del periodo.
En el caso peruano, se suele hacer la distincin entre un leasing financiero (bajo las
caractersticas descritas) y un leasing operativo (es un alquiler simple).
Ver separata AF-4: Ejercicios

M.A. Luis Olguin G.

- 33 -

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19/11/13

APUNTES DEL PROFESOR


EL FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO
CONCEPTO
Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en un
plazo mayor a 5 aos, pagadero en cuotas peridicas.
El efecto en el Balance General es el desdoblamiento de esta deuda en dos partes:
corriente (cuotas que vencen dentro de un ao) y no corriente (cuotas que vencen
luego de un ao).
En las operaciones de financiamiento a largo plazo generalmente se incluyen dentro
de los contratos una serie de exigencias que deben ser cumplidas por la empresa que
solicita el financiamiento, entre las que se pueden mencionar:
Adecuada contabilidad y presentacin peridica de estados financieros auditados
(los estados financieros deben haberse preparado de acuerdo a los PCGA).
Prohibicin de vender las cuentas por cobrar.
Prohibicin de celebrar contratos de arrendamiento financiero.
Mantener un nivel adecuado de capital de trabajo. La empresa tiene que
comunicar peridicamente los ndices financieros y principalmente el de capital de
trabajo a la entidad que le ha prestado dinero.
Prohibicin de vender, adquirir e hipotecar activos fijos.
Limitacin en el pago de dividendos (el pago de dividendos no debe sobrepasar un
% predeterminado, de lo contrario los accionistas recibirn mayores dividendos y le
restarn capacidad de pago a la empresa).

FUENTES DE FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO


Dentro de las modalidades de financiamiento a largo plazo encontramos tres en
general:
1. Prstamos a largo plazo: Son obligaciones cuyos vencimientos son superiores a
5 aos y que son utilizados por las empresas para adquirir maquinaria y equipo
realizar proyectos de inversin. Se amortizan mediante pagos trimestrales,
semestrales anuales, segn un plan de pago en cuotas.
2. Emisin de bonos: El bono es un ttulo por el cul la empresa conviene en pagar
a cierto nmero de acreedores una cantidad anual de intereses para luego
cancelar redimir el importe originado por el prstamo al trmino del periodo
pactado.
3. Inversiones atradas: En particular los American Deposit Receipts. El ADR es un
certificado negociable, emitido por bancos de EE.UU., que representa propiedad
de acciones de una empresa ajena a los Estados Unidos y que se cotizan y
negocian en dlares. Esto permite la compra y posesin venta de valores de
empresas no norteamericanas por parte de inversionistas de EE.UU. Estos valores
estn depositados en un banco custodio localizado en el pas de la empresa
emisora.

LOS BONOS
Definicin
Un bono es un pagar a largo plazo emitido por un negocio una unidad
gubernamental.

M.A. Luis Olguin G.

- 34 -

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19/11/13

La empresa recibe el dinero equivalente al precio de venta del bono (valor nominal o
valor del mercado) a cambio de la promesa de pago de los intereses pactados y del
reembolso del capital principal (valor nominal del bono) en una fecha futura especfica
(Per: 7 aos promedio; otros pases: 25 aos promedio).
El rendimiento normal de un bono esta dado por la tasa nominal de dicho ttulo valor
(los intereses pactados); en cambio, el rendimiento real hasta su amortizacin se
determina despejando la tasa de inters que igual el valor actual de todos los pagos a
realizar por el capital e intereses con la cotizacin actual del bono (mtodo de la TIR):
C

1
Bo
ValorActualBono = * (1
) +
n
K
(1 + K ) (1 + K ) n
donde: C = valor de cada cuota de intereses pagados (valor nominal x inters pactado)
K = costo de oportunidad del mercado (%)
n = nmero de periodos (aos) en que ser pagado el bono por la empresa
Bo = valor nominal del bono
Bo

C
n

VA

Caractersticas de los bonos


Tiene un valor nominal fijo.
Periodo de madurez establecido (tiempo en que ser devuelto el capital del bono),
aunque puede ser extendido retrado.
Tasa de inters definida, pero puede pactarse una tasa de inters variable (en
funcin a canasta de valores).
Intereses peridicos se pagan, existan o no utilidades.
El pago de intereses se registra en el estado de resultados, mientras que el capital
del bono se registra como pasivo en el balance general hasta su redencin final.
El costo financiero se deduce antes de impuestos.
Los bonos son negociados en Rueda de Bolsa y en la Mesa de Negociaciones,
pudiendo ser nominativos al portador, en moneda nacional extranjera.
En algunos casos particulares, se paga el inters al redimirse (al terminar el
periodo pactado se paga el capital y el inters).
Su valor de mercado es variable (segn variacin de rendimientos), por lo que se
pueden presentar los siguientes casos
BONO BAJO LA PAR:
Valor nominal > Valor actual mercado
BONO A LA PAR:
Valor nominal = Valor actual mercado
BONO SOBRE LA PAR:
Valor nominal < Valor actual mercado
La emisin de bonos
En la emisin de bonos participan:
a) Entes emisores (empresas), que deben cumplir con ciertos requisitos (ratios
financieros, cartera de cobranza, capital social) y para los cules se debe
presentar la Solicitud de Inscripcin en los registros pblicos de la CONASEV, el

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19/11/13

Prospecto de Colocacin para la difusin de la Oferta Pblica de Bonos y la


definicin de garantas (si hubieran).
b) Agentes econmicos (inversionistas), como las instituciones financieras (AFPs,
fondos mutuos), las personas naturales, algunos gobiernos, otras empresas.
c) CONASEV, el ente regulador de todas las transacciones de valores en el pas.
La emisin primaria de bonos implica una negociacin a travs de la Bolsa de Valores
de Lima (BVL). La colocacin se realiza mediante oferta pblica privada,
recurrindose a instituciones especializadas que permitan reducir los riesgos
inherentes a este mecanismo (Sociedades Agentes de Bolsa SAB).
VENTAJAS
De la empresa emisora:
Menor costo de financiamiento
Facilidad en la obtencin de recursos
Emisor define la modalidad de pago
No es necesario garanta para
conseguir recursos a largo plazo.
Del inversionista:
Mayor rentabilidad que otras opciones
Mayor seguridad en cuanto a la
inversin (caso de bonos renta fija)

DESVENTAJAS
De la empresa emisora:
La empresa esta sujeta a mayor
supervisin (CONASEV, inversionista,
clasificadoras de riesgo)
El proceso de emisin es largo
Los costos fijos de emisin son altos.
Del inversionista:
Ausencia de garantas reales (en caso
no sean pactadas).

Modalidades de colocacin
a) Firm commintment: Asume la totalidad del riesgo comprando al descuento todos
los ttulos para luego colocarlos a mayor precio. Conocida como underwritting.
b) Stand by commintment: Compromiso de comprar una parte de los ttulos emitidos,
si el pblico no lo hace.
c) Best effort commintment: Compromiso de realizar el mximo esfuerzo por colocar
los ttulos del mercado (pero no asume compromiso de compra).
Tipos de bonos
Bonos subordinados (emitidos slo por empresas financieras y la banca para
captar fondos, pero su redencin esta subordinada a las dems obligaciones del
emisor)
Bonos corporativos (emitidos por empresas, no financieras; ejemplo en Per los
casos de Gloria, Telefnica de Per, Universal Textil)
Bonos de arrendamiento financiero (emitido por empresas de leasing para financiar
sus operaciones, como Latino Leasing S.A.)
Bonos con/sin garanta especfica
Bonos convertibles (valores que, adems de pagar intereses, pueden convertirse
en acciones comunes u otros valores, de acuerdo a las condiciones de su emisin)
Bonos estructurados (combina pago de intereses de renta fija con renta variable)
Bonos con opcin de rescate callable bonds (pactados para que el emisor los
pueda retirar de circulacin total parcialmente antes de su redencin, como en
casos que el inters nominal sea mayor al rendimiento del mercado)
Bonos pblicos del Tesoro, bonos Brady (emitidos slo por el Estado, para
financiar deudas del Gobierno y de entidades pblicas; algunos incluso se indexan
a la inflacin)

M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

Bonos perpetuos (slo paga intereses, pero nunca reembolsa el capital; ejemplos
peruanos an no tenemos, pero se conocen en otros pases IBM, Kodak-)
Bonos cupn cero (no pagan intereses pero tienen descuento en su valor nominal)
Bonos internacionales simples (bonds)
Eurobonos
Bonos basura (de alto riesgo y alto rendimiento, utilizado para financiar fusiones,
adquisiciones apalancadas y compaas problemticas).

El rendimiento de un bono depender de factores tales como la tasa de inters, el


plazo de vencimiento, la calidad de la empresa emisora y las condiciones de tasas en
el mercado. Otros factores como la inflacin, la expectativa econmica y el nivel de
circulante de dinero pueden afectar el precio de mercado de los bonos.
En general, a un bono se le puede clasificar segn una categora de calidad (Standard
& Poors) que refleja la probabilidad de no cumplir con su pago:
Bonos de alta calidad (calificaciones AAA, AA)
Bonos de inversin (calificaciones A, BBB)
Bonos especulativos (calificaciones BB, C, D)
Ejemplo
La empresa Ozzy ha emitido bonos corporativos por un valor nominal de USD 1,000
por lo que pagar el inters cupn de 13.1250% anual, y que vencen en 4 aos.
a) Si el inters se paga anualmente, calcular dicho monto
Inters anual = 1000 * 0.13125 = USD 131.25
b) Elabore el flujo de caja generado para el inversionista por un bono.
Periodo 0
1
2
3
4
USD -1000
131.25
131.25
131.25
1131.25
c) Si el rendimiento de mercado se sita en 9% anual, este bono esta a la par / bajo
la par / sobre la par?
Clculo del valor actual del bono:
VAN (9%) = 131.25 * [1 ( 1 ) ] +
1000
= USD 1133.64
0.09
(1+0.09)4
(1+0.09)4
Comparacin del valor actual del bono con su valor nominal:
(Valor actual bono = 1133.64) > (Valor nominal bono = 1000)
El bono est sobre la par

Ver separata AF-4: Ejercicios

M.A. Luis Olguin G.

- 37 -

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19/11/13

APUNTES DEL PROFESOR


EL FINANCIAMIENTO CON APORTE PROPIO
CONCEPTO
El capital por aporte propio esta representado por los recursos a largo plazo que
suministran los propietarios dueos de la empresa.
Podemos identificar tres fuentes de aporte de capital en las empresas:
1. Emisin de acciones preferentes
2. Emisin de acciones comunes
3. Retencin de utilidades.

LA EMISION DE ACCIONES PREFERENTES


Las acciones preferentes son un derecho que otorga la empresa a los inversionistas
(accionistas preferentes) que las poseen, pues ellos hicieron un aporte de capital a la
empresa a cambio de recibir dividendos preferenciales que son fijos (generalmente
perpetuos y acumulativos) y que tienen prioridad en el pago sobre las utilidades de las
acciones comunes de la empresa. Sin embargo, las acciones preferentes no otorgan
derecho a participar en la Junta General de Accionistas.
Este tipo de acciones representa un hbrido entre deuda y capital comn:
Son similares a los bonos porque el pago de dividendos compromete flujos futuros
de la empresa, pero no genera escudo fiscal (es un gasto despus de impuestos).
Por su registro contable (patrimonio), representan una buena opcin para evitar se
exceda el lmite de endeudamiento de la empresa. En algunos casos incluso
pueden convertirse a acciones comunes.
El costo de las acciones preferentes puede ser mayor que el costo de la deuda:
Costo accin
preferente

Dividendo preferente
.
Precio accin Costo flotacin

El costo de flotacin es el gasto incurrido para la emisin de este tipo de acciones, por
lo que, al restarse del precio de la accin preferente, se obtiene el Precio Neto.

LA EMISION DE ACCIONES COMUNES


Las acciones comunes son los primeros derechos emitidos por la empresa para
quienes aportaron capital a la organizacin, transformndose de ser un capital
personal a ser un capital social (a cambio del ttulo accin).
Representan una forma de inversin para los accionistas quienes ven en el negocio
una rentabilidad suficiente que mejore otras opciones de inversin posibles. Adems,
les otorgan el derecho a participar en la Junta General de Accionistas.
Sus desventajas son la menor prioridad en el pago de sus dividendos, pues se
encuentran en una prioridad de pago debajo de las acciones preferentes, y a
diferencia de stas, los dividendos son variables (de acuerdo a la poltica de la
empresa sobre utilidades repartidas). Su egreso se produce contablemente despus
de impuestos (no genera escudo fiscal).

M.A. Luis Olguin G.

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El costo de capital de las acciones comunes suele ser el ms alto:


Costo de la
accin comn

Prxima U.P.A.C. esperada


+
Precio accin Costo flotacin

Ganancia
de capital

Tanto el precio de la accin como el costo de flotacin (precio neto) son los vigentes al
momento inicial de la evaluacin, mientras que la prxima utilidad por accin comn
(U.P.A.C.) es lo obtenido al final de este mismo periodo; la ganancia de capital es el
crecimiento esperado del valor de la accin. Siempre considerar dividendos perpetuos.
Una forma de representar el valor de la accin en el tiempo t es la siguiente:
P(t)
=
UPAC(t) * (1+g)
donde: P = valor neto de la accin
Ks g
t = momento en el tiempo
UPAC = valor de utilidad por accin
Ks = costo oportunidad del mercado
g = crecimiento esperado dividendo
Poltica de dividendos: Los dividendos son un flujo de efectivo de la empresa hacia
los accionistas que afecta la tesorera y los ratios de desempeo del negocio. El pago
de ellos se define en la reunin de directivos (fecha y monto).
La poltica de dividendos debe considerar las restricciones legales (reserva legal),
restricciones contractuales (clusulas por financiamiento), restricciones internas
(liquidez), expectativas de crecimiento, consideraciones de los accionistas y del
mercado. En funcin a ello, se opta por una razn de pago constante (%), un
dividendo constante o un dividendo constante bajo con adicionales.

LAS UTILIDADES RETENIDAS


La parte de las utilidades despus de impuestos que no son distribuidas (ni como
dividendos preferentes ni como dividendos comunes) se reinvierten en la misma
empresa, generando un ahorro en los egresos.
Para saber cul es el costo de las utilidades retenidas hay que considerar que es un
capital que el accionista esta dispuesto a dejar de recibir hoy para reinvertirlo en el
negocio y que genere una mayor rentabilidad; es decir, es una forma de inversin a
menor escala. Por ello, el costo de oportunidad de retener utilidades bien puede
considerarse como el costo de las utilidades retenidas.
El costo de las utilidades retenidas (Ks) puede ser expresado en tres formas:
a) Rentabilidad por inversin en valores con riesgo (modelo CAPM)
Expresa el costo de oportunidad del accionista, quien espera que su reinversin le
otorgue al menos la misma rentabilidad de otras opciones a las que podra acceder
si hubiera utilizado sus dividendos normalmente. Cualquier inversin implica que
existe un rendimiento fijo libre de riesgo y un rendimiento variable con riesgo
Para ello, se considera la ecuacin CAPM (valuacin activos de capital)
. Ks
=
Kf
+
* (Km Kf)
Ks: costo de utilidades retenidas
Kf: tasa libre de riesgo en el mercado
Km: tasa rentabilidad promedio del mercado
: factor de riesgo, relacionado con el riesgo del activo de capital

M.A. Luis Olguin G.

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b) Rentabilidad de bonos
Expresa el costo de oportunidad del financiamiento de la empresa, en el caso que
ella emita bonos. El rendimiento de los bonos, como instrumento de financiamiento
a largo plazo, ya incorpora un riesgo para la empresa, y se considera una prima
adicional pues se compara un capital propio con un capital que viene de terceros.
. Ks
=
(Rendimiento de bonos LP) +
(Prima riesgo 3%-5%)
c) Rentabilidad en dividendos (modelo de flujo de caja descontado)
Es otro costo de oportunidad de la empresa, en caso no emita bonos pero si
acciones. Se puede utilizar una forma de clculo relacionada al valor que la accin
y sus utilidades por accin comn generarn a lo largo del tiempo, lo que se
conoce tambin como los flujos de caja descontados por accin
. Ks
=
(Rendimiento en UPAC) + (Crecimiento de flujos de caja)
Ks

UPAC(1)
P(0)

donde UPAC(1) al final del periodo 1


P(0) = valor accin a inicio periodo1
g = tasa crecimiento de flujos caja
ganancia de capital.

EL COSTO DE CAPITAL
El costo de capital es el resultado de los costos de cada uno de sus componentes.
Para su clculo, se debe ponderar el costo de cada fuente de financiamiento respecto
a su participacin en el capital total, considerando que algunas fuentes estn afectas
al impuesto (aparecen en el Estado de Resultados ANTES de calcular los impuestos).
COMPONENTE DEL CAPITAL
Deuda (MP, LP)
Acciones preferentes
Acciones comunes
Utilidades retenidas

MONTO % MTO
COSTO
PONDERA
$ 50,000
25% 12%*(1-T)=8.4%
2.1
$ 40,000
20%
14%
2.8
$ 100,000
50%
17%
8.5
$ 10,000
5%
13.5%
0.675

Total capital
$ 200,000
(En este ejemplo, impuesto T = 30%)

100%

14.075%

Esta metodologa se llama Costo Promedio Ponderado de Capital CPPC (en


ingls Weighted Average Capital Cost - WACC).
Los componentes del capital son de largo y mediano plazo, pues se quiere mantener
en el tiempo una estructura del costo de capital que sea ptima para la empresa. Para
determinar si una estructura es ptima, previamente se han analizado los efectos en
los estados financieros de adquirir deuda, emitir acciones y retener utilidades.
Mantener la estructura de capital implica hacer evaluaciones de los puntos de quiebre
de cada fuente, y confrontar con las tasas de rendimiento esperadas por inversiones.
La importancia del costo de capital se resume en dos puntos:
Mide la tasa de rentabilidad a la que trabaja la empresa.
Permite tomar como referencia para evaluar proyectos relacionados con esta
empresa. Aqu es importante notar si se usarn los flujos con o sin impuestos.
(Ver separata AF-4 Ejercicios)

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


APALANCAMIENTO EN LAS EMPRESAS
CONCEPTO
El apalancamiento es el resultado del uso de activos o fondos de costo fijo para
aumentar los rendimientos para los accionistas. Como el rendimiento guarda estrecha
relacin con el riesgo, medir el grado de apalancamiento de una empresa es medir la
sensibilidad de ella a los cambios en ciertas variables.
Para analizar el apalancamiento (operativo, financiero y total) es necesario presentar
el estado de resultados bajo la estructura usada en el anlisis costo volumen utilidad:
Estado de Resultados:
Ingresos por ventas (PxQ)
Palanqueo
(-) Costos variables de produccin y no produccin (CVu x Q)
Operativo
Margen de contribucin total
(-) Costos fijos produccin y no produccin, excepto inters CF
Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII)
(-) Intereses
Palanqueo
Utilidad antes de impuestos
financiero
(-) Impuestos (T)
Utilidad neta
(-) Dividendos preferentes
Utilidad disponible para el accionista comn
(entre) nmero de accionistas comunes
Utilidad por accin comn (UPAC)
El apalancamiento es recomendable medirlo en un solo periodo del tiempo (corto
plazo), cuando las condiciones externas no cambien ni distorsionen este anlisis.

ANALISIS COSTO-VOLUMEN-UTILIDAD
Un anlisis costo-volumen-utilidad relaciona estos tres conceptos: el costo de las
operaciones depender de la cantidad volumen producido y vendido, y a partir de
este costo se hallar la utilidad de la empresa.
Quines participan en este anlisis?
Costos variables (directamente proporcionales al volumen de produccin o ventas).
Costos fijos (son los que permanecen constantes y no dependen del volumen de
actividad de la empresa, aunque pueden cambiar con el tiempo).
Costos semivariables (costos con distintos patrones de comportamiento; por lo
general son descompuestos en su parte fija y en su parte variable).
Punto de equilibrio
Es aquel volumen de produccin y ventas en el cual los ingresos totales generados
son iguales a los costos totales de operacin incurridos, resultando en una utilidad
nula (no gana ni pierde). Se expresa en la siguiente frmula, en unidades:
Pto. Equilibrio Q*

Costos fijos totales CF


(Precio P Costo Variable unitario CVu)

Al observar la frmula podemos determinar que el punto de equilibrio es sensible a las


variaciones en los costos fijos, en el costo variable unitario y en el precio de venta.

M.A. Luis Olguin G.

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Si bien este modelo es muy til para la toma de decisiones (sobretodo del volumen de
produccin), presenta algunas limitaciones:
Dificultad para clasificar los costos fijos y variables
Se aplican nicamente en el corto plazo (1 ao)
Dificultad cuando se presentan varias lneas de productos.

PALANQUEO OPERATIVO
El apalancamiento operativo representa la capacidad de la empresa en el empleo de
sus costos fijos de operacin. El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la utilidad
antes de intereses e impuestos (UAII) ante un cambio en el ingreso por venta, en el
mismo periodo de tiempo.
Grado Palanqueo operativo
=
Variacin % U.A.I.I.
Variacin % ventas
Despejando en la forma CVU: GPO (Q unidades) =

Q x (P-CVu)
Q x (P-CVu) - CF (exc.inters)

PALANQUEO FINANCIERO
El apalancamiento financiero es la capacidad de la empresa en utilizar sus gastos
financieros. El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la utilidad por accin comn
(UPAC) frente a cambios en la utilidad antes de intereses e impuestos (UAII), y
depende del manejo financiero en los intereses y los dividendos preferentes.
Grado Palanqueo financiero
=
Variacin % U.P.A.C.
Variacin % U.A.I.I.
Expresado en otra forma:

GPF (x de UAII) =

UAII
UAII Intereses (Div.Pref. / 1-T)

Nota: En muchos casos, variacin % UPAC es semejante a variacin % Utilidad Neta

PALANQUEO TOTAL
El apalancamiento total es la capacidad de la empresa para utilizar sus costos fijos
totales (de operacin y financieros). El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la
utilidad por accin comn (UPAC) ante cambios en las ventas, es decir, conjuga los
efectos de los dos grados de apalancamiento anteriores.
Grado Palanqueo total
=
Variacin % U.P.A.C.
Variacin % ventas
Despejando: GPT (Q unidades) =

Q x (P-CVu)
Q x (P-CVu) CF Intereses (Div.Pref. / 1-T)

En trminos prcticos:
Palanqueo Total = (Palanqueo Operativo) x (Palanqueo Financiero)
Ver separata Caso Sarazo (Anlisis III)
Ver separata AF5 Ejercicios apalancamiento

M.A. Luis Olguin G.

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APUNTES DEL PROFESOR


RIESGO, RENDIMIENTO Y DIVERSIFICACION
DEFINICIONES
El rendimiento es la ganancia prdida total que recibe un agente superavitario por
su inversin durante un periodo dado. Esta ganancia prdida es la suma de todos los
ingresos y egresos generados, as como la variacin del valor de la misma inversin,
expresados en proporcin al valor de la inversin realizada inicialmente. En este caso,
se puede hablar de rendimientos histricos (ya conocidos) y esperados (futuros).
El riesgo es la posibilidad de prdida financiera; es la incertidumbre que existe en el
beneficio (rendimiento) que un activo va a otorgar a su dueo, pues incluso puede no
recuperarse. Siendo as, podemos pensar que el riesgo existe en todas las actividades
que realizar a futuro la empresa, aumentando o disminuyendo segn sea el caso
pero nunca desapareciendo. Esta posibilidad se puede cuantificar como probabilidad.
La relacin riesgo y rendimiento es bsica en finanzas: un mayor riesgo debe ser
compensado con un mayor rendimiento para que sea atractivo (aversin al riesgo). Se
aplica a toda forma de inversin en activos financieros (individuales o en cartera), por
lo que se recomienda diversificar la inversin en varios rubros que tengan
comportamientos distintos en sus rendimientos con respecto a las causales de riesgo.
Los tipos de riesgos son diversificable y no diversificable:
Riesgo de la empresa (iliquidez para afrontar costos operativos u obligaciones
financieras). Puede reducirse con mayor y mejor informacin.
Riesgo del sector econmico (coyunturas econmicas, climatolgicas, legales,
fiscales). Se reduce con la diversificacin de inversiones.
Riesgo del mercado (tasa de inters, tipo de cambio, ciclo econmico, etc). Es
el riesgo no diversificable (sistemtico) a menos que cambie a otro mercado.

MEDICION DEL RIESGO


Para evaluar el riesgo es necesario cuantificar la incertidumbre usando modelos de
probabilidad y anlisis de sensibilidad de las variables que determinan el rendimiento
de un activo.
Inicialmente, se reduce la incertidumbre cuando los resultados posibles no tienen
mucha dispersin y ms bien se concentran en unas pocas opciones. En este caso,
mientras ms pequeo sea el rango de posibles resultados, tendremos menos riesgo.
Rango = Mximo valor posible Mnimo valor posible
El riesgo de un activo se puede medir estadsticamente con la desviacin estndar y el
coeficiente de variacin, aplicados a sus posibles rendimientos y su probabilidad de
ocurrencia. Ello nos debe conducir al clculo de un rendimiento esperado.
El rendimiento esperado (Ke) es el valor promedio de los rendimientos posibles
(Ki) que son ponderados por su probabilidad de ocurrencia (Pi).
Ke = Ki x Pi

La desviacin estndar (DS) es un indicador que mide la dispersin de los


posibles resultados (rendimientos Ki) en torno al rendimiento esperado (Ke). A
mayor desviacin estndar, mayor riesgo.

M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

DS = [ (Ki Ke)2 x Pi]

Varianza = DS2

El coeficiente de variacin (CV) es un indicador relativo de la dispersin cuando


se comparan riesgos de varios activos con rendimientos esperados y
desviaciones estndares diferentes. A mayor coeficiente, mayor riesgo.
CV = DS / Ke

DIVERSIFICACION Y RIESGO DE UNA CARTERA


Una de las funciones del Gerente Financiero es optimizar la estructura de sus activos,
y justamente esa tarea lo lleva a crear una cartera de activos eficiente, que maximice
el rendimiento esperado o minimice el riesgo.
El rendimiento esperado de un portafolio combinacin de activos (Rep) es el
promedio de los rendimientos esperados de cada ttulo (Rej) que forma parte de esta
cartera, ponderados segn sus montos respecto al monto total (Wj): Rep = Rej x Wj
Para calcular la desviacin estndar de un portafolio en cambio, no se debe usar el
promedio ponderado sino ms bien el concepto de correlacin y covarianza.
La correlacin es una medida estadstica de la relacin entre dos variables: si
se mueven en la misma direccin es positiva (coeficiente = +1), y si se mueven
en direcciones opuestas es negativa (coeficiente = -1), pudiendo presentarse
valores intermedios ( 0 si no hay relacin). CC: coeficiente correlacin
La covarianza es un parmetro estadstico del grado en que dos variables (j,k)
se mueven a la par: COjk = (CCjk) x DSj x DSk
La desviacin estndar se calcula con una expresin algo ms compleja:
DS (j,k) = [(Wj DSj)2 + 2 Wj Wk CCjk DSj DSk+ (Wk DSk)2 ]
Donde Wj y Wk es la proporcin de fondos totales invertidos en el valor j k.
En un portafolio, el menor riesgo se refleja en una menor desviacin estndar, y por
tanto interesar que el coeficiente de correlacin sea lo ms negativo posible (lmite es
-1) para que, las causales de riesgo de un activo tengan el resultado inverso en el otro
activo y se compensen. Con ello, se logra la diversificacin del riesgo en esa cartera.

MODELO DE VALORACION DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPM)


Es un modelo econmico que describe la relacin entre riesgo y rendimiento esperado
de un ttulo. Indica que el rendimiento esperado (requerido) depende de la tasa libre de
riesgo ms una prima basada en el riesgo sistemtico del ttulo.
Re = Rf + x (Rm Rf)
donde: Re = rendimiento esperado
Rf = tasa libre de riesgo
Rm = tasa promedio mercado
= factor beta
El coeficiente Beta es una medida relativa del riesgo no diversificable; es un ndice del
grado de riesgo del activo en comparacin al riesgo promedio del mercado. Por lo
general, este coeficiente se calcula con informacin de rendimientos histricos del
activo y del mercado en promedio, determinando una pendiente.
Beta > 1.0
Ttulo es ms riesgoso que el mercado, en la misma direccin
Beta = 1.0
Ttulo es tan riesgoso como el mercado, en la misma direccin
0 < Beta < 1 Ttulo es menos riesgoso que el mercado, en la misma direccin
Beta = 0
Ttulo no se afectado por riesgo de mercado
M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

Beta < 0

Ttulo es menos, tan ms riesgoso que mercado, direccin opuesta.

La tasa libre de riesgo representa el rendimiento del activo con el mnimo riesgo en
ese mercado. En muchos lugares, esta tasa es el rendimiento de los bonos del tesoro,
pero en Per podramos usar rendimientos de depsitos a plazo fijo en bancos slidos.
La tasa promedio del mercado es el rendimiento medio de una cartera de activos, que
tienen un riesgo medio. La relacin (Rm Rf) se llama prima por riesgo.
La representacin grfica del CAPM se hace con la Lnea del Mercado de Valores:

K = Kf + B x (Km - Kf)
Riesgo
diversificable
(no sistemtico)

Kf : 7%
Km : 11%
Beta Rendimiento
0
7%
0.5
9%
1
11%
1.5
13%
2
15%

Riesgo no
diversificable
(sistemtico)

Cmo medir el coeficiente Beta para un ttulo valor?


Comparando el rendimiento de un valor versus el rendimiento promedio del
mercado, mediante una regresin lineal donde la pendiente de dicha recta (X:
mercado, Y: ttulo) ser Beta. Esto requiere tener datos histricos confiables.
Calculando el coeficiente de dividir la covarianza de la rentabilidad del ttulo con la
rentabilidad del mercado entre la varianza de la rentabilidad del mercado. Dicho
coeficiente ser Beta, y tambin necesitar datos histricos para el clculo.
Estimando valores en base a las betas de la industria o empresas similares (es
decir, con ratios de endeudamiento muy parecidos).
Recordar que, para una cartera de valores,
Rendimiento: Es el promedio ponderado de rendimientos de los valores.
Desviacin estndar: Aplicar la frmula, usando el mtodo de malla.
Beta: Es el promedio ponderado de betas de los valores.

Ver separata AF6 Riesgo y rendimiento

M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

APUNTES DEL PROFESOR


FUSIONES Y ADQUISICIONES
FUSION DE EMPRESAS
La fusin es la combinacin de dos o ms empresas que dan origen a una sola
compaa.
La principal motivacin para la mayora de las fusiones consiste en incrementar el
valor de la empresa combinada: si las compaas A y B se fusionan para formar la
compaa C, y si el valor de C excede a la suma de valores de A y B tomados
por separado, entonces se produce una sinergia (el todo es mayor que la suma de sus
partes).
Los efectos sinrgicos pueden provenir de cuatro fuentes:
a) Economas operativas de escala (reducciones de costos por curva de aprendizaje,
por habilidades institucionales, por ubicacin geogrfica, por sustitucin de
proveedores, etc).
b) Economas financieras (razn ms alta precio/utilidad, costo de deudas ms bajo
por mejor posicin negociadora mayor capacidad de endeudamiento, acceso a
nuevos mercados de capital).
c) Eficiencia diferencial administrativa (mejora en la rentabilidad de activos adquiridos
y mayor cobertura de la gestin eficiencia en distribucin-)
d) Incremento en poder de mercado (lo que se refleja en un mayor aumento de
ingresos, pues puede copar el mercado reduciendo a la competencia y
estableciendo condiciones propias en precios y segmentos; acceso a nuevos
mercados).

MOTIVOS PARA LOGRAR ADQUISICIONES


La principal premisa que justifique la adquisicin de una empresa es que dicha
operacin permita AUMENTAR EL VALOR DE LA COMPAA.
Esto se logra teniendo en cuenta la siguiente estimacin, en el caso que la compaa
A desee adquirir a la compaa B:
. VA (cia.AB)
>
VA (cia.A)
+
VA (cia.B) .
En forma prctica, los Directores se ven motivados a adquirir empresas por
Consideraciones fiscales: Las grandes ganancias de una empresa que implican
pagar mucho al fisco pueden ser compensadas por empresas con prdidas
fiscales acumuladas, disminuyendo as su tributacin (escudo fiscal). Adems, si
una empresa no tiene muchas opciones de inversin, significa que su utilidad ser
repartida a los accionistas en gran proporcin, lo que implica una mayor tributacin
del propietario, y al fusionarse ampla las opciones de inversin.
Financiamiento barato: Cuando una empresa B cotiza su accin en el mercado
a un precio ms bajo que el valor en libros, se convierte en candidata para ser
comprada por otra empresa A, es decir, aparece la oportunidad de adquirir una
empresa subvaluada en el mercado. Para estas operaciones se suelen emitir
bonos basura (junk bonds) como forma de financiamiento con un alto rendimiento
para atraer rpidamente a los compradores de bonos.
Diversificacin: Se logra ampliar la lnea de negocios a nuevos mercados,
reducindose el riesgo financiero (no poner los huevos en la misma canasta).
Mantenimiento del control: Las llamadas fusiones adquisiciones hostiles,
pues se hacen con la intencin de controlar administrativamente a la empresa

M.A. Luis Olguin G.

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19/11/13

absorbida (le quita autonoma) en provecho de la empresa compradora, logrando


un mayor poder en el mercado. Por ello, los Gerentes adoptan tcticas defensivas
para evitar este tipo de fusiones (cambios de estatutos, % accionariado, alza en el
precio de la oferta, fusin con otra empresa amiga fusin defensiva-).
Mejora en gestin operativa: En las adquisiciones, adems de capital y activos,
se adquiere informacin, know how y experiencias que permitirn reducir las
ineficiencias de las empresas y combinar recursos complementarios.

TIPOS DE FUSIONES
Desde el punto de vista econmico (en relacin a su actividad en el mercado), las
fusiones pueden clasificarse en:
a) Fusin horizontal (combinacin de 2 empresas que producen el mismo tipo de bien
o servicio)
b) Fusin vertical (fusin entre una empresa y alguno de sus proveedores o clientes)
c) Fusin congenrica (entre empresas del mismo sector industrial pero que no
tienen una relacin cliente-proveedor o de competidores directos)
d) Fusin de conglomerados (compaas que pertenecen a industrias totalmente
diferentes).
Desde el punto de vista financiero (en relacin a la administracin de la empresa), las
fusiones pueden clasificarse en:
a) Fusin operativa (Las operaciones de las dos compaas se integran con la
expectativa de obtener efectos sinrgicos).
b) Fusin financiera (Las empresas no operarn como una sola unidad, y por tanto no
se esperan economas en operacin significativas; se dan a nivel de accionistas).

VALUACION DE LA EMPRESA OBJETIVO


El valor hoy de una empresa es la suma del valor presente de los flujos de caja libres
que generar en el futuro. A partir de esta definicin, la empresa adquiriente debe
estimar cunto vale la empresa que desea comprar.
Para calcular el flujo de caja libre de la empresa objetivo, se debe considerar:
Un conjunto de estados financieros proyectados (pro forma) que desarrollen los
flujos de caja esperados, considerando posibles escenarios (optimista, ms
probable, conservador).
Una tasa de descuento (costo de capital) apropiada, que permita traer al presente
esos flujos de caja de dicha empresa.
Debemos tener presente que si la empresa objetivo cuenta con mltiples negocios, se
debe valorar cada uno de ellos por separado (negocio por negocio).
1. Componentes de la valuacin para empresas aisladas
Valor operativo
=
Valor del capital
+
Valor de la deuda
(Flujo caja oper. libre) = (Flujo caja a accionistas) + (Flujo caja a acreedores)
2. Componentes de la valuacin para grupos multiempresas
Exceso valores negociables
Negocio D
Negocio C
Negocio B
Negocio A

M.A. Luis Olguin G.

Costo fijo corporativo (staff)


Valor
Total
De la
Empresa

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Valor mercado deuda


Valor mercado acc.pref.
Valor de
Accionistas comunes

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19/11/13

EJEMPLO:
Valuacin de empresa Hershey Foods Corporation (EE.UU.) a inicios de 1987
La empresa Enterprise Association pretende comprar a la empresa H.F.C., y para
ello, una casa de banca de inversin norteamericana le ha preparado la siguiente
informacin sobre la empresa objetivo.
Tasa de descuento apropiada(*): 11.5% anual (segn mtodo CAPM)
Flujos de caja libres (en millones de USD)
Ao Flujo caja (*) Factor
Libre FCL descuento
1987
85
0.8969
1988
110
0.8044
1989
121
0.7214
1990
133
0.6470
1991
146
0.5803
1992
161
0.5204
1993
177
0.4667
1994
195
0.4186
1995
214
0.3754
1996
235
0.3367
Valor continuo
.........
4583
0.3367
Valor de operaciones
Menos: valor deuda LP
Valor del capital
Valor del capital x accin
US/accin

V.P. del
FCL
77
88
87
86
85
84
83
81
80
79
1543
2374
-254
2120
23.50

(Ver AF-7: Casos Valuacin de empresas)

OTROS CONCEPTOS RELACIONADOS A LAS ADQUISICIONES

La Banca de Inversin interviene en las fusiones como ayuda financiera


(prstamos), estratgica (polticas defensivas) y corporativa (valoracin de
empresa).
Las alianzas corporativas son una forma de combinar recursos sin llegar a las
fusiones (optimiza gestin de mercadotecnia, finanzas, distribucin,
administrativa).
No siempre la estrategia de la compaa ser buscar la adquisicin de empresas,
sino tambin puede llegar a la venta de alguna unidad de negocio que no sea
rentable o que signifique trabas en su gestin (empresas en reorganizacin)

M.A. Luis Olguin G.

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