Programacin financiera

Mtodos y aplicacin al caso de Colombia

Enzo Croce Mercedes Da Costa Hugo Juan-Ramn
Con la contribucin de Adolfo Barajas Luis Carranza Graciana del Castillo Thomas Lehwing Alejandro Lpez-Meja

Instituto del FMI

Programacin financiera
Mtodos y aplicacin al caso de Colombia

Enzo Croce Mercedes Da Costa V. Hugo Juan-Ramn

Con la contribucin de Adolfo Barajas Luis Carranza Graciana del Castillo Thomas Lehwing Alejandro Lpez-Meja

Instituto del FMI Fondo Monetario Internacional

2002 International Monetary Fund

Cubierta: Sanaa Elaroussi y Seccin de Artes Grficas del FMI Edicin en espaol Divisin de Espaol Departamento de Tecnologa y Servicios Generales Correccin de pruebas: Magaly Torres Autoedicin: Virginia Masoller y Adriana Vilar de Vilario

Mackenzie, G.A. (George A.), 1950 Programacin financiera: Mtodos y aplicacin al caso de Colombia / Enzo Croce, Mercedes Da Costa, V. Hugo Juan-Ramn; con la contribucin de Adolfo Barrajas . . . [et al.]. Washington D.C.: Instituto del FMI, 2002. p.: ill. ; cm. Incluye referencias bibliogrficas y un CD-ROM. ISBN 1-55775-969-3 1. National income Colombia Accounting. 2. Inflation (Finance) Colombia. 3. Gross domestic product Colombia. 4. Colombia Appropriations and expenditures. 5. Wages Colombia. 6. Unemployment Colombia. 7. Debts, External Colombia. 8. Colombia Economic conditions . I. Croce, Enzo. II. Da Costa, Mercedes. III. Juan-Ramn, V. Hugo. IV. IMF Institute. V. International Monetary Fund. HC200.I5 C76 2002

Precio: US$26,50 Solictese a: International Monetary Fund, Publication Services 700 19th Street, N.W., Washington, D.C. 20431, EE.UU. Tel.: (202) 6237430 Fax: (202) 6237201 Correo electrnico: publications@imf.org Internet: http://www.imf.org

en papel reciclado

ndice

Prefacio Captulo 1. Sector real I. II. Introduccin El sistema de cuentas nacionales A. Consideraciones generales B. Los agregados macroeconmicos principales C. Relaciones contables bsicas D. PIB nominal y PIB real III. Medicin de la inflacin IV. Ingreso y empleo A. Salario real B. Empleo y desempleo V. Proyecciones del gasto y producto A. Algunos conceptos bsicos B. Factores que afectan la determinacin del producto en los pases en desarrollo C. Proyecciones del producto y del gasto VI. Proyecciones de precios e inflacin A. Factores que determinan el nivel de precios B. Proyeccin de los deflactores de las cuentas nacionales VII. Colombia A. Evolucin del sector real B. La proyeccin del producto y del gasto C. Proyeccin de los precios al consumidor VIII. Ejercicios y temas de discusin A. Cuentas y anlisis B. Proyecciones

ix 1 1 1 1 2 6 9 10 12 12 12 14 14 15 16 21 21 22 22 22 24 28 29 29 29 31 37 37 37 37 38 38 39 45 48 49 50 51

Apndice
1.1 Cuadros 1.31.8 Captulo 2. Sector monetario I. Introduccin II. Cuentas monetarias A. Consideraciones generales B. Estructura del sistema financiero C. Principios contables en que se basan las estadsticas monetarias D. Autoridades monetarias E. Bancos creadores de dinero F. El panorama monetario G. Otras instituciones bancarias H. El panorama bancario III. Anlisis monetario

iii

NDICE

IV. V.

VI.

A. Consideraciones generales B. Interaccin en el mercado monetario C. La demanda de dinero D. La oferta de dinero E. Aspectos especiales del anlisis monetario Proyeccin de los agregados monetarios A. Agregados monetarios en trminos reales: Proyeccin B. Agregados monetarios en trminos nominales: Proyeccin El sector monetario en Colombia A. Reforma financiera en Colombia en la dcada de 1990 B. Evolucin de los agregados monetarios y tasas de inters en Colombia C. Aplicacin de las tcnicas de proyeccin al caso colombiano Ejercicios y temas de discusin A. Cuentas B. Anlisis y proyeccin

52 52 53 54 56 59 60 62 65 65 67 69 70 70 72 73 83 88 88 88 88 89 90 91 96 96 97 101 103 106 109 109 114 115 116 117 118 119 119 120 122 127 129 130 139 139 139 139 142 143

Apndices 2.1. Manual de estadsticas monetarias y financieras (MEMF) 2.2. Cuadros 2.12.5 Captulo 3. Sector fiscal I. II. Introduccin Contabilidad de las finanzas pblicas A. Definicin del concepto gobierno B. Medicin de las transacciones financieras C. Marco analtico D. Clasificaciones Anlisis fiscal A. Anlisis del ingreso fiscal B. Anlisis del gasto C. Medidas del desequilibrio fiscal D. Financiamiento del dficit E. Sostenibilidad de la poltica fiscal Proyeccin de los ingresos y gastos fiscales A. Proyeccin del ingreso fiscal B. Proyeccin del gasto El sector fiscal en Colombia A. Reformas fiscales en Colombia en la dcada de 1990 B. Evolucin del sector pblico durante 199296 C. Proyeccin de los ingresos fiscales en Colombia Ejercicios y temas de discusin A. Cuentas B. Anlisis y proyecciones

III.

IV. V.

VI.

Apndices 3.1. El nuevo Manual de estadsticas de las finanzas pblicas (Manual de EFP) 3.2. Algunas fuentes de ingreso tributario y sus bases representativas 3.3. Mtodo del ajuste proporcional: Caso general 3.4. Cuadros 3.23.10 Captulo 4. Sector externo I. II. Introduccin Marco conceptual de la balanza de pagos A. Convenciones bsicas B. Modificaciones del Manual de Balanza de Pagos C. Clasificacin normalizada de la balanza de pagos

iv

ndice

III. IV. V. VI.

Anlisis de la situacin externa del pas A. Balanza de pagos B. Financiamiento y posicin neta de inversin internacional Mtodos de proyeccin de balanza de pagos A. Consideraciones generales B. Proyeccin de cada una de las partidas Colombia A. Evolucin de la balanza de pagos, 199296 B. Proyecciones de la cuenta corriente Ejercicios y temas de discusin A Cuentas B. Anlisis y proyecciones

146 147 153 157 157 158 163 163 167 168 168 169 170 171 171 180 187 187 187 188 188 191 194 195 197 198 202 206 206 206 207 208 208 208 212 212 213 218 218 220 222 231 231 231 231 231 234

Apndices 4.1. Modificaciones en el Manual de Balanza de Pagos de 1993 4.2. Medicin del sesgo de los regmenes de comercio exterior 4.3. Tipo de cambio efectivo real 4.4. Cuadros 4.84.13 Captulo 5. Relaciones entre las cuentas macroeconmicas I. II. III. Introduccin Rasgos comunes de las cuentas macroeconmicas Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas A. Cuentas nacionales y balanza de pagos B. Estadsticas de las finanzas pblicas y cuentas nacionales C. Estadsticas de las finanzas pblicas y la balanza de pagos D. Cuentas monetarias y cuentas macroeconmicas E. Cuentas de los sectores pblico y privado El flujo de fondos Ejercicios y temas de discusin

IV. V.

Captulo 6. Proyecciones de mediano plazo y deuda externa I. Importancia de la formulacin de proyecciones a mediano plazo A. Introduccin B. Relacin entre los objetivos de la poltica econmica a corto y mediano plazo Proyecciones de mediano plazo A. Propsito del trabajo prctico B. Estructura del modelo Proyecciones de deuda externa y balanza de pagos A. Balanza de pagos y deuda externa B. Dinmica de la deuda externa: Razn entre la deuda externa y el PIB Ejercicio de mediano plazo

II. III.

IV.

Apndices 6.1. Derivacin de la ecuacin 6.39 6.2. Escenarios dinmicos 6.3. Archivo electrnico: ColombiaProyecciones de mediano plazo Captulo 7. Programacin financiera I. II. Introduccin Introduccin a la programacin financiera A. Definicin de un programa financiero B. Naturaleza de la programacin financiera C. Tcnicas de programacin financiera

NDICE

III. 7.1.

D. Etapas en un ejercicio de programacin financiera Ejercicio de programacin Cuadros 7.1a7.8

234 237 238

Apndice

Cuadros 1.1. 1.2. 1.3. 1.4. 1.5. 1.6. 1.7. 1.8. 2.1. 2.2. 2.3. 2.4. 2.5. 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. 3.5. 3.6. 3.7. 3.8. 3.9. 3.10. 4.1. 4.2. 4.3. 4.4. 4.5. 4.6. 4.7. 4.8. 4.9. 4.10. 4.11. 4.12. 4.13. 5.1. 5.2. 5.3. 5.4. 5.5. 5.6. 5.7. 5.8. 5.9. Colombia: Tres mtodos de clculo del PIB Colombia: Producto interno bruto por sectores de origen Colombia: Cuentas nacionales a precios corrientes Colombia: Cuentas nacionales a precios constantes de 1975 Colombia: Deflactores de las cuentas nacionales Colombia: Estructura de las cuentas nacionales a precios corrientes Colombia: ndices de precios Colombia: Indicadores de sueldos y desempleo Colombia: Cuentas resumidas del Banco de la Repblica Colombia: Cuentas resumidas de los bancos comerciales Colombia: Cuentas resumidas de los bancos especializados Colombia: Cuentas resumidas del sistema bancario Colombia: Anlisis de los flujos del panorama bancario Colombia: Supuestos para la proyeccin de las operaciones del sector pblico no financiero para 1997 Colombia: Operaciones de la administracin central Colombia: Operaciones del seguro social Colombia: Operaciones de las entidades descentralizadas Colombia: Operaciones del gobierno central Colombia: Operaciones de los gobiernos locales Colombia: Operaciones del gobierno general Colombia: Operaciones de las empresas pblicas no financieras Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero ampliado Colombia: Operaciones de las principales empresas pblicas Matriz de clasificacin de las transacciones de la balanza de pagos Ecuaciones de demanda de importaciones Colombia: Valor de las importaciones, las exportaciones y del intercambio total en 1994 con los principales pases con los cuales comercia Colombia: Tipos de cambio Colombia: ndice de precios Colombia: Tipos de cambio nominales y precios relativos ponderados Colombia: Tipos de cambio reales Colombia: Balanza de pagos detallada Colombia: Balanza de pagos, en millones de dlares de EE.UU. Colombia: Valor, cantidad y precio unitario de los principales productos de exportacin Colombia: Exportaciones no tradicionales Colombia: Composicin de las importaciones Colombia: Deuda externa, por categoras de deudores Colombia: Cuentas nacionales Colombia: Balanza de pagos, en miles de millones de pesos colombianos Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero Colombia: Reconciliacin entre las estadsticas de cuentas nacionales y las operaciones del sector pblico no financiero Colombia: Resumen de cuentas del sistema bancario Colombia: Resumen de las operaciones del sistema bancario Flujo de fondos esquemtico Colombia: Flujo de fondos, 1995 Colombia: Estructura del flujo de fondos, 1995 5 25 31 32 33 34 35 36 83 84 85 86 87 121 130 131 132 133 134 135 136 137 138 140 168 175 176 177 178 179 180 182 183 184 185 186 189 190 192 193 196 198 199 201 203

vi

ndice

5.10. Colombia: Flujo de fondos, 1996 5.11. Colombia: Estructura del flujo de fondos, 1996 6.1. Colombia: Informacin bsicaproyecciones de mediano plazo, 19972001 6.2. Colombia: Sector realproyecciones de mediano plazo, 19972001 6.3. Colombia: Deuda externaproyecciones de mediano plazo, 19972001 6.4. Colombia: Balanza de pagosproyecciones de mediano plazo, 19972001 6.5. Colombia: Sector fiscalproyecciones de mediano plazo, 19972001 6.6. Colombia: Proyecciones de mediano plazo, 19972001 7.1a. Colombia: Supuestos del programa financiero para 1997 7.1b. Colombia: Supuestos para las proyecciones a mediano plazo 7.2a. Colombia: Oferta y demanda agregadas 7.2b. Colombia: Indicadores de precios 7.2c. Colombia: Composicin de la oferta y demanda agregadas 7.2d. Colombia: Ahorro e inversin 7.3a. Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero 7.3b. Colombia: Reconciliacin entre las cuentas nacionales y fiscales e indicadores analticos de las cuentas fiscales 7.4a. Colombia: Balanza de pagos detallada 7.4b. Colombia: Balanza de pagos en moneda nacional e indicadores analticos 7.4c. Colombia: Deuda externa y servicio de la deuda 7.4d. Colombia: Valor, cantidad y precio unitario de los principales productos de exportacin 7.5a. Colombia: Cuentas resumidas del Banco de la Repblica 7.5b. Colombia: Cuentas resumidas del resto del sistema bancario 7.5c. Colombia: Cuentas resumidas del sistema bancario 7.5d. Colombia: Indicadores de las operaciones del sistema bancario 7.6a. Colombia: Flujo de fondos, 1997 Base 7.6b. Colombia: Flujo de fondos, 1997 Programa 7.7. Colombia: Proyecciones de mediano plazo, 19972001 7.8. Colombia: Principales indicadores econmicos Diagramas 1.1. 2.1. 2.2. 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. Figuras 2.1. 2.2. 2.3. 2.4. 3.1. 3.2. Grficos 1.1. 2.1. 2.2. 2.3. 6.14. PIB observado y PIB potencial Colombia: Variaciones anuales de los agregados monetarios, 199096 Colombia: Evolucin de M3, PIB y diferencial de tasas de rendimiento Colombia: Velocidad del dinero y tasa de inters, 198697 Escenarios dinmicos Balance sectorial para un subsector de las instituciones financieras Panorama del banco central (PBC) Panorama de las instituciones de depsito (PID) Flujo de fondos-cuenta bsica Operaciones del gobierno Balance del gobierno Flujo circular del ingreso, el gasto y el financiamiento Sectorizacin de la economa Subsector de instituciones de depsito: Balances y panoramas sectoriales Marco analtico para la clasificacin de las transacciones del gobierno Cmo medir el dficit fiscal Composicin del sector pblico Marco analtico

204 205 223 224 225 226 228 230 238 239 240 241 242 243 244 245 246 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258

4 76 77 92 102 123 124

78 80 81 82 125 126

26 68 70 72 22021

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Recuadros 1.1. Costo de los factores o precios de mercado para medir el producto 1.2. SCN: Agregados principales 1.3. Relaciones entre el ingreso, la demanda interna y la balanza en cuenta corriente 1.4. Los ingresos netos de drogas ilcitas de Colombia y su destino 1.5. Frmulas de ndices de precios 1.6. Salarios, precios y productividad 2.1. Balance tpico de las autoridades monetarias 2.2. Las transacciones con el FMI 2.3. Ajustes por cambios en valoracin 2.4. Balance analtico de las autoridades monetarias 2.5. Balance consolidado tpico de los bancos creadores de dinero 2.6. Balance analtico de los bancos creadores de dinero 2.7. Balance analtico del sistema bancario: Panorama monetario 2.8. Balance consolidado tpico de las otras instituciones bancarias 2.9. Balance analtico de las otras instituciones bancarias 2.10. Balance analtico del sistema bancario: Panorama bancario 2.11. Sustitucin de moneda y devaluacin monetaria esperada 2.12. Origen de las prdidas del banco central: Principales actividades cuasifiscales 2.13. Modelo de ajuste parcial y minimizacin de costos 2.14. Demanda de dinero e innovacin financiera en Colombia 2.15. Clasificacin de activos y pasivos del sector de instituciones financieras 2.16. Subsectores del sector de instituciones financieras 3.1. La prueba de diagnstico de Tanzi referente a la productividad del ingreso fiscal 3.2. Ingreso derivado de la creacin de dinero: Seoreaje e impuesto inflacionario 3.3. Neutralidad de la deuda 3.4. Atrasos de pagos de gastos 3.5. Medidas de la sostenibilidad 3.6. Bases representativas sugeridas para el ingreso tributario 3.7. Ejemplo de aplicacin del mtodo del ajuste proporcional 3.8. Tcnica de regresin 3.9. Ejemplo de subdivisin de la elasticidad 4.1. Cuenta corriente mundial 4.2. Algunas modificaciones introducidas en el Manual de Balanza de Pagos de 1993 4.3. Clasificaciones de la balanza de pagos 4.4. Registro de las transacciones del pas con el FMI en la balanza de pagos 4.5. Presentacin analtica de la balanza de pagos con financiamiento excepcional 4.6. Sostenibilidad de la cuenta corriente 4.7. Evaluacin del tipo de cambio 4.8. Inversin directa 4.9. Flujos de capital y balanza de pagos 4.10. Deuda externa bruta 4.11. Supuesto de pas pequeo 4.12. Algunos problemas metodolgicos en la compilacin de la balanza de pagos de Colombia 4.13. Problemas en el clculo del tipo de cambio efectivo 4.14. Base terica del TCER 5.1. El consumo pblico en las cuentas nacionales y en las estadsticas fiscales de varios pases 6.1. Modelo de mediano plazo Referencias bibliogrficas

6 7 8 11 12 13 41 42 43 44 46 47 48 50 51 52 58 59 62 71 74 75 98 104 105 106 107 110 112 113 114 141 143 144 145 146 149 150 152 153 155 159 166 173 174 194 209 260

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Prefacio

Este libro contiene una serie de trabajos prcticos que tratan los fundamentos de la formulacin y elaboracin de un programa de ajuste macroeconmico. La seleccin de polticas macroeconmicas orientadas a restablecer o mantener el equilibrio interno y externo y su incorporacin a un escenario cuantitativo que abarca los diversos sectores de la economa conforman lo que en la terminologa del Fondo Monetario Internacional (FMI) se conoce como programa financiero. La preparacin del programa financiero constituye el elemento central de los cursos de programacin y polticas financieras ofrecidos por el Instituto del FMI. El libro contiene siete captulos. Los cuatro primeros tratan aspectos estadsticos y analticos relacionados con los sectores real, monetario, fiscal y externo de la economa, respectivamente. El captulo 5 discute las interrelaciones entre los sectores y presenta los elementos necesarios para elaborar el flujo de fondos de la economa. El captulo 6 contiene un modelo de proyeccin a mediano plazo y algunas consideraciones sobre la sostenibilidad de la deuda externa. El captulo 7 trata sobre la preparacin del ejercicio de programacin financiera. Cada captulo contiene los conceptos macroeconmicos, las metodologas contables y las relaciones de comportamiento que ayudan a guiar al lector en la preparacin de un escenario de referencia (tambin llamado escenario pasivo o base), entendindose como tal aquel que supone que las polticas se mantienen inalteradas durante el ao seleccionado. Este escenario de referencia permite efectuar un diagnstico de los desequilibrios macroeconmicos y los problemas estructurales del pas, e identificar posibles reas de accin en cuanto a diversas polticas. Sobre esa base, el lector podr preparar un programa en el que se cuantifiquen los objetivos perseguidos y las medidas de poltica propuestas para alcanzar esos objetivos. Como ilustracin, se ha escogido el caso de Colombia. Cada captulo contiene una resea de los acontecimientos relevantes al sector considerado en ese captulo durante el perodo 199196, as como la informacin estadstica correspondiente. Se espera que el lector desarrolle paso a paso los elementos necesarios

para preparar un escenario base para 1997, culminando con un programa financiero para el mismo ao. El libro est acompaado de un CD-ROM que contiene los cuadros necesarios para la elaboracin de los ejercicios incluidos en los captulos 6 y 7. Los datos sobre Colombia se han tomado de fuentes oficiales y de la informacin contenida en la base de datos del FMI. En algunos casos, la presentacin se ha modificado con fines didcticos. Asimismo, en el captulo correspondiente a cada sector se ha incluido una descripcin de los principales acontecimientos ocurridos en Colombia durante los aos inmediatamente anteriores al ao del programa, que se ha tomado de los documentos producidos por el FMI para la consulta del Artculo IV. El contenido de este libro es producto de la contribucin de muchas personas que han participado en la elaboracin de las distintas versiones de los trabajos prcticos utilizados a lo largo de varios aos por el Instituto del FMI en sus cursos de programacin financiera. La versin que se presenta a continuacin es el resultado de un proyecto dirigido por Enzo Croce, que cont con la participacin de Mercedes Da Costa y V. Hugo Juan-Ramn. En la preparacin y revisin de los diversos captulos han participado tambin Adolfo Barajas, Luis Carranza, Graciana del Castillo, Thomas Lehwing y Alejandro Lpez-Meja. En versiones anteriores del presente libro se utilizaron asimismo los comentarios del Sr. Olav Gronlie, Jefe de la Divisin de Amrica del Sur/Amrica Central del Departamento del Hemisferio Occidental del FMI. En la edicin del texto para publicacin se recibi la ayuda de la Divisin de Espaol de la Direccin de Servicios Lingsticos del FMI. Los encargados de la preparacin de este libro agradecen a Luz Minaya y Patricia Obando por su excelente labor secretarial. Cualquier opinin expresada corresponde a los responsables del proyecto y no necesariamente refleja la opinin y los puntos de vista de las autoridades de Colombia, los directores ejecutivos del FMI u otros miembros del personal del FMI. Los encargados de este libro asumen la responsabilidad por cualquier error que an pudiera quedar.

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CAPTULO

Sector real

I. Introduccin
La macroeconoma se centra en el anlisis de variables macroeconmicas como el producto total de la economa, las tasas de inflacin y desempleo, la balanza de pagos y el tipo de cambio. Su propsito es explicar el comportamiento de esos agregados y orientar a las autoridades en la consecucin de los objetivos fijados y en el diseo de polticas frente a cambios imprevistos de las condiciones econmicas. Para ello, es necesario contar con informacin y estadsticas confiables que estn disponibles en forma sistemtica y oportuna. En este captulo se describen algunas de las fuentes y series estadsticas ms utilizadas en el anlisis econmico, y se discuten algunas tcnicas de proyeccin. En particular, despus de esta breve introduccin, en la seccin II se expone el sistema de cuentas nacionales (SCN). Los temas relacionados con el anlisis y la medicin de la inflacin se tratan en la seccin III, mientras que en la seccin IV se presentan los conceptos de empleo, desempleo y salario real. Las secciones V y VI se refieren a las proyecciones del gasto y el producto, y de los precios y la inflacin, respectivamente. En la seccin VII se describe la evolucin del sector real de Colombia en el perodo 199296 y se dan estimaciones del producto potencial y de algunos componentes del gasto en dicho pas. Se concluye con ejercicios y temas de discusin.

seguimiento de los resultados econmicos de un pas1. Entre otros usos importantes a los que se destina el SCN figuran: El anlisis macroeconmico. Dada su flexibilidad para abarcar diferentes teoras y modelos econmicos y satisfacer las necesidades de pases en distintas etapas de desarrollo, el SCN es un marco estadstico adecuado para el anlisis macroeconmico. Comparacin en el tiempo. El SCN constituye un sistema integrado de seguimiento en el tiempo de los principales agregados macroeconmicos, como producto y empleo. Comparacin internacional. El SCN se utiliza para comunicar a los organismos internacionales los datos de la contabilidad nacional ajustados a una definicin y clasificacin internacionalmente aceptadas. Estos datos permiten que las cuentas nacionales se comparen en terrenos que son tiles, por ejemplo, para determinar los derechos a la asistencia en condiciones concesionarias y el clculo de las cuotas para los pases miembros del FMI y, en trminos ms generales, para la medicin de la importancia econmica relativa de los pases. Este tipo de comparacin exige convertir a una moneda comn todas las mediciones obtenidas del producto2.

II. El sistema de cuentas nacionales

A. Consideraciones generales
El sistema de cuentas nacionales (SCN) ofrece un marco til para recopilar los datos macroeconmicos y usarlos en el anlisis econmico. Este sistema es reconocido en el mbito internacional como herramienta para organizar un flujo continuo de informacin indispensable para el anlisis, la evaluacin y el

1Esta seccin se basa en la revisin del SCN, segn aparece en Sistema de cuentas nacionales, Banco Mundial, Comisin de las Comunidades Europeas, Fondo Monetario Internacional, Naciones Unidas y Organizacin de Cooperacin y Desarrollo Econmicos, 1993. La versin anterior del SCN se public en 1968: Naciones Unidas, Oficina de Estadstica, Un sistema de cuentas nacionales, Estudios de mtodos, serie F, No. 2, revisin 3 (Nueva York: Naciones Unidas, 1968). 2Vase Gulde, Anne Marie y Marianne Schulze-Ghattas, Purchasing Power-Parity Based Weights for the World Economic Outlook, en Staff Studies for the World Economic Outlook (Washington: Fondo Monetario Internacional, diciembre de 1993).

SECTOR

REAL

B. Los agregados macroeconmicos principales

En esta seccin se examinan los principales sectores y agregados macroeconmicos, los diferentes enfoques para determinar el producto interno bruto y las relaciones bsicas de la contabilidad nacional, como las que existen entre el ingreso agregado, la absorcin y la balanza en cuenta corriente.

1. Los principales sectores econmicos

Los cinco sectores econmicos principales son: hogares, empresas, sector financiero, gobierno y resto del mundo. Los hogares facilitan tierra, trabajo y capital a los diversos mercados de factores y demandan bienes y servicios en el mercado de productos, pero tambin podran actuar como productores mediante el establecimiento de empresas no constituidas en sociedad. Toman decisiones sobre cunto consumir, ahorrar e invertir en los mercados financieros, en funcin de cmo perciban las condiciones econmicas presentes y de cmo juzguen las expectativas de una evolucin futura. Las empresas emplean factores de produccin como tierra, trabajo y capital para producir bienes y servicios para el mercado. Toman decisiones de produccin e inversin con el propsito de maximizar sus beneficios. El sector financiero facilita a la economa servicios de intermediacin entre los oferentes y demandantes de recursos financieros. Incluye todas las entidades cuya actividad principal sea la intermediacin financiera, destacndose el sistema bancario y otras instituciones como fondos de inversin, asociaciones de ahorro y prstamo, fondos de pensin y compaas de seguros. La funcin econmica del gobierno entraa la creacin de un marco regulatorio y jurdico eficaz; facilita ciertos bienes pblicos como educacin, infraestructuras y una red de seguridad social; supervisa el sistema tributario y gestiona el gasto pblico. El sector del resto del mundo agrupa todas las transacciones entre los residentes de una economa y los no residentes.

economa. Se trata de un concepto no til para fines analticos debido a lo que se llama la doble contabilidad. Por ejemplo, el valor del trigo se contara dos veces: primero, cuando se utiliza para la produccin de pan y, nuevamente, como valor en el pan producido. Por valor agregado (VA) se entiende el valor del producto bruto menos el valor del consumo intermedio. La agregacin de los diferentes bienes o servicios se efecta valorando cada bien o servicio a su precio de mercado. En el caso de bienes o servicios que no se negocian en el mercado como es el caso de la agricultura de subsistencia y del valor del arriendo de viviendas ocupadas por sus propietarios se les imputa un precio, valindose de los precios de las mercancas o los servicios comparables que se negocian en el mercado. El consumo se divide en intermedio y final e incluye bienes y servicios tanto importados como de produccin nacional. El consumo intermedio se refiere a los insumos destinados a la produccin, mientras que el consumo final se refiere a los bienes y servicios que utilizan los hogares y el gobierno. Por producto interno bruto (PIB) se entiende la suma del valor agregado por todos los sectores de una economa. El PIB mide el valor de los bienes y servicios finales de una economa en un determinado perodo, por ejemplo un ao. Por inversin (formacin bruta de capital), en trminos macroeconmicos, se entiende toda adicin a la masa fsica de capital de una economa. A veces tambin se define como producto del ao corriente no utilizado en el consumo actual. La inversin incluye la fabricacin de maquinaria, la construccin de fbricas y viviendas y la variacin de existencias3. En consecuencia, la compra de un bono o de una accin, que en el uso cotidiano se denomina inversin, en el sentido macroeconmico se refiere a la transferencia de activos financieros entre los agentes econmicos4. La depreciacin representa el consumo de capital fijo. Como el capital fijo se desgasta en el tiempo, la depreciacin, o el costo de remplazo del capital usado durante el perodo, se resta de la inversin bruta para obtener la inversin neta. La inversin neta es ms apropiada que la inversin bruta a efectos de medir el incremento de la capacidad de produccin.
3Incluye nicamente las existencias de bienes terminados y de productos en elaboracin. La definicin no incluye las existencias de insumos intermedios. 4En un sentido ms amplio, toda actividad corriente que aumente la capacidad de una economa para producir en el futuro puede llamarse inversin. As, la educacin se considera una inversin en capital humano pues aumenta la capacidad de la poblacin activa para producir bienes y servicios.

2. Los agregados principales

Los siguientes conceptos macroeconmicos que desempean un papel central en el anlisis macroeconmico se definen en el marco del SCN. Por producto bruto (Q) se entiende el valor de todos los bienes y servicios producidos en la

El sistema de cuentas nacionales

La relacin puede expresarse como sigue: Inversin neta = inversin bruta depreciacin [1.1] La exportacin neta, que es igual al valor de la exportacin de bienes y servicios menos el valor de la importacin de bienes y servicios, se utiliza para medir el impacto del comercio exterior sobre la demanda agregada5. La exportacin neta es un componente de la demanda total de bienes y servicios nacionales y puede desempear un papel importante a efectos de determinar el PIB. Por absorcin (A), tambin llamada demanda agregada interna, se entiende la suma del consumo final total (C) y de la inversin bruta (I): A=C+I [1.2] producen resultados equivalentes. El cuadro 1.1 presenta los tres mtodos de clculo del PIB de Colombia durante el perodo 199296.

El enfoque de la produccin
Segn el enfoque de la produccin, el PIB es igual a la suma del valor agregado bruto, o a la diferencia entre el valor de la produccin (producto) y el valor de todos los bienes y servicios utilizados en la produccin (es decir, el consumo intermedio). As, PIB = VA donde [1.3]

3. El flujo circular del ingreso y el gasto

El flujo circular representado en el diagrama 1.1 recoge las relaciones importantes que existen entre los principales sectores econmicos y los mercados. Los flujos del ingreso se indican en la mitad inferior del diagrama, mientras que los flujos del gasto aparecen en la mitad superior. El flujo monetario principal se produce entre las empresas y los hogares; el dinero fluye desde las empresas hacia los hogares como ingreso y desde los hogares hacia las empresas como gasto. En diferentes puntos del flujo circular, el dinero puede desviarse de la corriente en lo que se llama escapes. El pago de impuestos por el sector privado y el gasto en importaciones son escapes de la corriente de gasto interno. Los escapes se compensan con las inyecciones de ingreso y gasto en la corriente principal, por ejemplo, el gasto de entidades que no sean los hogares, las transferencias y compras del gobierno, la inversin y las exportaciones. La suma de todos los escapes es igual a la de todas las inyecciones.

VA = suma del valor agregado de todos los sectores de la economa

Obsrvese que el PIB est basado en la idea de residencia, de manera que slo recoge la produccin de los residentes. Adems, se trata de un concepto que refleja valores brutos, pues incluye la depreciacin (consumo de capital fijo). El concepto correspondiente de produccin neta es el de producto interno neto (PIN), definido como PIN = PIB Dep donde Dep = depreciacin o consumo de capital fijo para toda la economa Sin embargo, la depreciacin para toda la economa es difcil de medir con exactitud, y est disponible con un cierto desfase. Por este motivo, para medir el producto total, se prefiere el PIB, aunque pueda sobreestimar la produccin. [1.4]

El enfoque del ingreso 4. Diferentes mtodos para determinar el PIB

El agregado macroeconmico ms bsico, el producto interno bruto (PIB), puede calcularse segn tres mtodos: el enfoque de la produccin, el enfoque del ingreso y el enfoque del gasto, los cuales
utilizan diferentes conceptos de exportacin neta en funcin de lo que se incluye en los servicios. A menudo se distingue entre servicios factoriales (renta) y no factoriales (servicios). En este contexto, los servicios factoriales se refieren al ingreso recibido de no residentes o pagados a stos por servicios prestados por un factor de produccin, como el trabajo (salarios) o el capital (intereses).
5Se

Tambin puede considerarse que el PIB es igual a la suma del ingreso generado por todos los residentes. As, PIB = W + OS + TSP donde W = remuneracin de los empleados, incluidos sueldos, salarios y otros costos laborales (aportes de los empleadores a la seguridad social ms aportes de los empleados a la seguridad social) [1.5]

SECTOR

REAL

1Para simplificar, este diagrama muestra nicamente el financiamiento que otorgan los mercados financieros internos. Sin embargo, en la realidad, los hogares, las empresas y el gobierno tienen tambin acceso al financiamiento externo.

OS

TSP =

excedente bruto de explotacin de las empresas (incluye beneficios, rentas, intereses y depreciacin)6 impuestos menos subsidios sobre productos7 (vase el recuadro 1.1).

donde C I X M = = = = consumo final de los sectores privado y gubernamental inversin bruta (formacin de capital fijo y variacin de las existencias) de los sectores privado y gubernamental exportacin de bienes y de servicios no atribuibles a los factores importacin de bienes y de servicios no atribuibles a los factores

El enfoque del gasto

Si se utiliza este enfoque, el PIB es igual a la suma de los usos finales. As, PIB = C + I + (X M) [1.6]

En el recuadro 1.2 se resumen los tres enfoques y se ponen de relieve las relaciones entre los agregados macroeconmicos principales.

6El excedente de explotacin incluye tambin cualquier discrepancia estadstica. 7En la versin anterior del SCN se llama impuestos indirectos menos subsidios. La expresin impuestos indirectos ya no se utiliza para referirse a los impuestos sobre la produccin y el consumo porque es difcil determinar la incidencia real de los diferentes tipos de impuestos, lo que hace que la distincin entre impuestos directos e indirectos carezca de sentido (vase el captulo 7, seccin C del SCN de 1993).

5. Otros agregados normalizados

El PIB mide nicamente el ingreso derivado de la produccin interna, por lo tanto, no recoge totalmente el ingreso agregado de la economa obtenido de otras fuentes que tambin influyen en

El sistema de cuentas nacionales

Cuadro 1.1 Colombia: Tres mtodos de clculo del PIB

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 1993 1994 1995 1996

I. El enfoque de la produccin Agricultura Minera Industria manufacturera Construccin Comercio. restaurantes y hoteles Transporte y comunicaciones Administracin pblica Establecimientos financieros seguros y otros Otros1 Producto interno bruto 5.188 2.274 6.494 1.828 5.160 3.462 3.119 3.758 2.232 33.515 5.952 2.444 8.786 2.866 7.393 4.398 3.947 4.961 3.151 43.898 7.465 2.582 11.353 4.387 9.665 5.731 5.509 7.037 4.253 57.982 9.490 3.813 13.814 5.305 12.710 7.243 7.126 8.886 5.424 73.811 10.402 5.243 15.608 6.278 14.966 9.106 9.515 11.225 8.111 90.454

II. El enfoque del ingreso Remuneracin a los asalariados Excedente bruto de explotacin Impuestos indirectos Menos: Subsidios Producto interno bruto 13.483 16.797 3.408 173 33.515 17.510 21.627 5.044 283 43.898 23.528 27.611 7.222 379 57.982 29.960 35.181 9.351 681 73.811 36.724 43.057 11.507 834 90.454

III. El enfoque del gasto Consumo privado Consumo del gobierno Inversin privada2 Inversin del gobierno Exportaciones de bienes y servicios Menos: Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto 23.112 3.965 3.344 2.420 6.296 5.621 33.515 30.810 5.108 5.789 3.511 7.836 9.155 43.898 38.662 7.653 8.875 4.614 9.890 11.712 57.982 49.301 9.700 10.851 6.479 12.417 14.937 73.811 58.263 13.006 12.397 8.729 14.941 16.882 90.454

Fuente: Banco de la Repblica; Departamento Administrativo Nacional de Estadstica (DANE); Departamento Nacional de Planeacin, y estimaciones del personal del Fondo Monetario Internacional. 1Incluye los servicios comunales sociales y personales no asociados con la administracin pblica. 2Incluye variacin de existencias.

la demanda agregada. Por ello, en el SCN se definen dos agregados adicionales del ingreso, el ingreso nacional bruto (INB) y el ingreso nacional disponible bruto (INDB). Estos agregados tienen alcance nacional porque excluyen la renta generada en el territorio del pas pero pagada a no residentes, e incluyen la renta generada en el extranjero pagada a residentes.

renta por recibir de no residentes. Esta renta tiene su origen principalmente en i) rentas del capital, que incluyen la renta de la inversin en forma de dividendos por inversin directa y los intereses por prstamos concedidos o adquiridos en el exterior; ii) ingresos del trabajo de trabajadores emigrantes o temporales, y iii) rentas por servicios relacionados con tierras, alquiler de edificios y regalas. As, INB = PIB + Yf [1.7]

Ingreso nacional bruto

El INB recoge la renta neta recibida del exterior (Yf ). En consecuencia, el INB es igual al PIB menos la renta neta devengada por no residentes ms la Obsrvese que, a diferencia del PIB, que es un concepto relacionado tanto con la produccin como con el ingreso, el INB es un concepto relacionado nicamente con el ingreso (el ingreso primario). En

SECTOR

REAL

versiones anteriores del SCN, el INB a precios de mercado se llamaba producto nacional bruto (PNB).

Ingreso nacional disponible bruto

El ingreso total de que disponen los residentes para consumo final o ahorro es el ingreso nacional disponible bruto (INDB). Se obtiene aadiendo al ingreso nacional bruto (INB) las transferencias corrientes netas recibidas del exterior (TRf). INDB = INB + TRf [1.8]

Recuadro 1.1 Costo de los factores o precios de mercado para medir el producto La actividad del gobierno en la economa produce una discrepancia entre la suma de todos los pagos que son factores, o del ingreso (el producto valorado al costo de los factores) y el gasto agregado (el producto valorado a los precios de mercado). El precio final pagado en una transaccin no es igual a la suma de las entradas percibidas por los factores de produccin debido a los impuestos sobre la produccin y los subsidios del gobierno. En consecuencia, si se deducen del PIB a precios de mercado los impuestos sobre la produccin y el consumo menos los subsidios que reciben las empresas, se obtiene el PIB a costo de factores. Este nuevo agregado representa el costo total, para las empresas y el Estado, de generar un nivel de produccin dado, y equivale a la retribucin obtenida por los factores de produccin que participan en ella.

El valor de las transferencias corrientes netas recibidas del exterior es igual al valor de las transferencias corrientes recibidas de no residentes, que no estn relacionadas con el ingreso percibido por factores de produccin, menos transferencias corrientes remitidas al extranjero. Este tipo de transferencia puede ser tanto privada como pblica. Las transferencias privadas incluyen principalmente las remesas de trabajadores8, mientras que las pblicas son sobre todo donaciones gubernamentales. A menudo resulta difcil establecer una diferencia entre transferencias corrientes y de capital, lo que puede influir en el clculo del ahorro agregado.

C. Relaciones contables bsicas

El marco de la contabilidad del ingreso nacional establece dos relaciones importantes que conforman el eje del anlisis macroeconmico y que, por ello, merecen atencin especial. Estas relaciones fundamentales se derivan de la identidad que vincula el PIB con las contrapartidas de gasto. La primera pone de relieve el vnculo entre ingreso y demanda agregados y la balanza en cuenta corriente10. La segunda destaca los vnculos entre ahorro e inversin agregados y la balanza en cuenta corriente.

Ahorro nacional bruto

En general, el ahorro es la parte no consumida del ingreso. En particular, el ahorro nacional bruto (S) es la diferencia entre el INDB y el consumo final (C)9. Sn = INDB C [1.9]

8Los trabajadores extranjeros pueden incidir en la diferencia entre ingreso nacional bruto e ingreso nacional disponible bruto. Si dichos trabajadores se consideran residentes del pas en que trabajan, las remesas a su pas de origen se clasifican como transferencias y por lo tanto no se incluyen en INB; por el contrario, si se les considera residentes de sus pases de origen, las remesas se clasifican en la cuenta de renta, en cuyo caso s formaran parte del INB. El INDB no se ve afectado por la situacin de residencia de los trabajadores. En la prctica, es difcil establecer una diferencia estadstica entre las remesas de nacionales que son residentes y las de los que no lo son (es decir, de quienes trabajan en el extranjero menos de un ao). 9Si bien el ingreso nacional disponible neto (INDN) es el valor agregado que debe utilizarse para el anlisis de la generacin de ingreso y riqueza, por razones prcticas se utiliza ms el INDB, que resulta ms apropiado para el anlisis del flujo de fondos, dado que las entradas y salidas en las cuentas macroeconmicas se expresan en valores brutos. Otro valor agregado que se utiliza a veces es el ahorro interno bruto, definido como el PIB menos el consumo o, alternativamente, Sn menos las transferencias corrientes netas recibidas del exterior (TRf) y menos la renta neta recibida del exterior (Yf).

1. Ingreso, absorcin y la balanza en cuenta corriente

A partir de las identidades bsicas que definen el PIB, el INB y el INDB, pueden elaborarse una serie de relaciones entre los agregados de las cuentas nacionales y los de la balanza de pagos. Como se detalla en el recuadro 1.3, la balanza en cuenta corriente (CCB) es idntica, ex post, al dficit entre el INDB y la absorcin (A), o sea: INDB A = CCB [1.10]

10En el captulo 4 se analiza en ms detalle la balanza en cuenta corriente. sta se define como la exportacin de bienes y servicios menos la importacin de bienes y servicios ms el ingreso neto de factores recibido del exterior ms las transferencias corrientes netas recibidas del exterior.

El sistema de cuentas nacionales

Recuadro 1.2 SCN: Agregados principales

Produccin
Valor agregado por: Agricultura Industria Servicios Servicios del gobierno = PIB (a costo de factores) + Impuestos menos subsidios (TSP) = PIB (a precios de mercado) +

Ingreso
Remuneracin de los empleados (W) Excedente de explotacin de las empresas (OS) (incluye depreciacin) + + +

Gasto1
Consumo privado(CP) Consumo del gobierno general (CG) Inversin bruta (I) Exportacin de bienes y servicios no atribuibles a los factores (X)

= +

PIB (a costo de factores) Impuestos menos subsidios (TSP) PIB (a precios de mercado) Renta neta recibida del exterior (Yf) Ingreso nacional bruto (INB) (a precios de mercado) Transferencias corrientes netas (TRf) Ingreso nacional disponible bruto (INDB) a precios de mercado Depreciacin (Dep) Ingreso nacional disponible neto (INDN) (a precios de mercado) Importacin de bienes y servicios no atribuibles a los factores(M)2 PIB (a precios de mercado)

= + = + = =

a los precios del comprador. diferencia de otros componentes del gasto valorados a los precios del comprador, la importacin se valora excluyendo impuestos y subsidios.
2A

1Valorado

Esta identidad es la base del llamado enfoque de absorcin en la balanza de pagos. La interpretacin intuitiva de esta relacin es que se produce un dficit de la balanza en cuenta corriente siempre que un pas gaste por encima de su ingreso disponible. Es decir, los dficit de la balanza en cuenta corriente obedecen a un exceso de absorcin frente al ingreso. En consecuencia, para reducir un dficit de la balanza en cuenta corriente, tiene que crecer el ingreso de un pas o disminuir la absorcin. Un crecimiento del producto (y por consiguiente del ingreso) a corto plazo exige capacidad ociosa de produccin y, a mediano plazo, medidas estructurales apropiadas. La absorcin interna puede reducirse limitando el consumo final (C) o la inversin bruta (I). Si bien la identidad

ingreso-absorcin es importante para la elaboracin de programas de ajuste, no es ms que una identidad contable y no brinda ninguna teora sobre el comportamiento de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Para explicar la evolucin de la cuenta corriente hace falta incorporar otros factores (como el tipo de cambio, las tasas de inters y las perturbaciones de orden exgeno).

2. Ahorro, inversin y balanza en cuenta corriente

Otra manera de establecer una relacin entre los agregados de las cuentas nacionales y la balanza en cuenta corriente es a travs del saldo entre el ahorro

SECTOR

REAL

Recuadro 1.3 Relaciones entre el ingreso, la demanda interna y la balanza en cuenta corriente Agregados bsicos del ingreso y el gasto PIB INB INB INDB = = = = = = = C + I + (X M) = A + (X M) PIB + Yf = C + I + (X M + Yf) A + (X M + Yf) INB + TRf C + I + (X M + Yf + TRf) A + (X M + Yf + TRf) X M + Yf + TRf [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7]

CCB Como por definicin INDB C entonces INDB C As, Sn I donde PIB INB INDB A X M Yf TRf C I Sn CCB = = = = = = = = = = = =

= = =

Sn I + X M + Yf + TRf = Sn X M + Yf + TRf = CCB

[8] [9] [10]

Producto interno bruto Ingreso nacional bruto Ingreso nacional disponible bruto Absorcin interna (A = C + I) o demanda interna Exportacin de bienes y servicios Importacin de bienes y servicios Renta neta recibida del exterior Transferencias corrientes netas recibidas del exterior Consumo final Inversin bruta (incluye variacin de las existencias) Ahorro nacional bruto Balanza en cuenta corriente

y la inversin en la economa. Como se detalla en el recuadro 1.3, la cuenta corriente de la balanza de pagos (CCB) equivale, ex post, a la brecha entre el ahorro nacional bruto (Sn) y la inversin (I). As, Sn I = CCB = -Se Es decir, Brecha de la economa entre = el ahorro y la inversin Balanza Uso de en cuenta = ahorro corriente externo [1.12] [1.11]

La ecuacin 1.11 tambin muestra la equivalencia entre la inversin y el ahorro total. En efecto, ex post, el ahorro agregado es necesariamente igual a la inversin agregada en una economa cerrada. A su vez, en una economa abierta, la inversin es igual al ahorro nacional

ms el ahorro externo. En otras palabras, todo exceso de inversin sobre el ahorro nacional tendr que cubrirse, ex post, con el ahorro externo. As pues, en principio, un dficit de la balanza en cuenta corriente puede reducirse con el incremento del ahorro nacional bruto o con la disminucin de la inversin. Cuando el valor de la inversin es mayor que el valor del ahorro nacional bruto, el pas tiene que tomar prestada la diferencia en el exterior, es decir, tiene que recurrir al ahorro externo. Como se ve en el recuadro 1.3, la identidad entre la brecha ahorro-inversin y el saldo de la balanza en cuenta corriente se desprende de la identidad ingreso-absorcin. Se trata de identidades ex post que siempre se cumplen, pero que no ofrecen explicacin alguna sobre los desequilibrios de una economa, el comportamiento fundamental de los agentes econmicos o como evaluar un determinado desequilibrio. Desde el punto de vista analtico es til subdividir el ahorro nacional bruto y la inversin en sus

El sistema de cuentas nacionales

componentes pblico y privado. Para ello se subdivide el ingreso nacional disponible bruto, el consumo y la inversin entre las partes que corresponden a estos dos sectores; debe observarse que el componente privado normalmente se obtiene de forma residual. INDB = INDBg + INDBp C = Cg + Cp I = Ig + Ip [1.13] [1.14] [1.15] medicin ideal del ingreso real ni del nivel de vida, es el indicador ms utilizado como proxy del ingreso real. El deflactor implcito del PIB es un ndice que mide el nivel medio de los precios del producto de una economa en relacin con un ao base. El ndice tiene un valor de 100 en el ao base. En consecuencia, la variacin porcentual del deflactor del PIB mide la tasa de incremento del precio de todos los bienes y servicios de una economa. El PIB nominal, el PIB real y el deflactor implcito del PIB se vinculan mediante las relaciones siguientes: PIB nominal = PIB real x deflactor del PIB/100 o PIB real o [1.17] Deflactor del PIB = [1.20] = [1.18] [1.19]

Al introducir esas relaciones en la identidad que define el ahorro nacional bruto (ecuacin 8 del recuadro 1.3), tenemos: INDBg + INDBp (Cg + Cp) = Ig + Ip + X M + Yf + TRf Definiendo el ahorro de cada sector como la diferencia entre el INDB y el C del mismo, obtenemos: (Sg Ig) + (Sp Ip) = -Se [1.16]

Esta ecuacin indica que si el sector pblico tiene un dficit de Z (Ig Sg = Z), pero el sector privado tiene un supervit de Z (Sp Ip = Z), stos se compensan y no es necesario recurrir al ahorro externo. No obstante, como vimos anteriormente, ser necesario recurrir al ahorro externo si existe un desequilibrio interno tal que Sg + Sp sea menor a Ig + Ip.

En trminos de tasas de crecimiento11: [1.21] donde v g ^ p = = = tasa de crecimiento del PIB nominal tasa de crecimiento del PIB real tasa de inflacin medida por el deflactor del PIB

D. PIB nominal y PIB real

1. Conceptos bsicos
Como se ha indicado, el PIB nominal mide el valor del producto en un ao dado, a los precios de ese ao. Las variaciones del PIB nominal en el tiempo reflejarn por consiguiente variaciones en los precios y en el producto fsico. Para recoger nicamente las variaciones del producto fsico, los economistas deflactan el PIB nominal aplicando un ndice global de precios (el deflactor implcito del PIB). As, El PIB nominal mide el valor del producto de una economa a precios corrientes. El PIB real, que en el SCN se llama PIB a precios constantes, mide el valor del producto de una economa utilizando los precios de un ao base fijo. El PIB real es til para calcular el crecimiento real del producto y, si bien no es la

2. Problemas en la medicin del PIB12

Aunque los datos del PIB se utilizan ampliamente para medir la produccin e incluso el bienestar econmico de los residentes, hay cuatro motivos por los que los resultados son imperfectos, a saber: Primero, algunos productos no se miden porque no se negocian en el mercado. Ejemplos de esos productos son algunos de los servicios prestados por el gobierno, actividades no relacionadas con el mercado, como el trabajo de voluntarios, la agricultura de
11Medidas como la variacin relativa x / x, donde x puede representar PIB nominal, real o deflactor del PIB. 12Vase Dornbusch, Rdiger y S. Fischer, Macroeconomics, sexta edicin, 1994.

SECTOR

REAL

subsistencia y el valor de la vivienda ocupada por su propietario. Segundo, las cuentas nacionales no recogen adecuadamente la mejora en la calidad de los bienes. Por ejemplo, el precio de las computadoras puede bajar al mismo tiempo que se registran grandes mejoras de calidad. Tercero, algunas actividades econmicas, si bien se considera que aumentan el PIB, representan de hecho un uso de recursos para compensar el efecto de actividades indeseables (males) como crmenes, contaminacin o amenazas a la seguridad nacional. El concepto de PIB no descuenta esos males. Cuarto, las cuentas nacionales no recogen la contaminacin del medio ambiente ni la degradacin de los recursos naturales, aspectos que son de especial importancia en las economas en desarrollo y en transicin. Hay otro motivo importante por el que, a menudo, el producto econmico se mide errneamente. Se trata del mercado informal y las transacciones ocultas que en l se realizan. Los agentes econmicos tratan de ocultar las transacciones por diversas razones: para evitar el pago de impuestos, para no cumplir leyes o reglamentos, o para encubrir actividades ilegales como el narcotrfico y el contrabando. En muchos pases, se considera que el tamao de la economa informal es grande, y se est investigando extensamente este sector no oficial. Como las transacciones del mercado no oficial se realizan principalmente en efectivo, a menudo se recurre a los datos sobre tenencias de efectivo para estimar el tamao del mercado. Hay otras estimaciones que se basan en las discrepancias observadas entre las medidas del PIB en la contabilidad nacional, es decir, las diferencias entre el ingreso total y el gasto total. Si la economa informal crece en relacin con la medicin oficial de la economa, la tasa de crecimiento del producto que se haya medido ser inferior a la tasa de crecimiento verdadera. En el caso de Colombia, por ejemplo, la importancia del narcotrfico ha dado lugar a varios estudios cuyo propsito ha sido determinar, entre otras cosas, la magnitud de los problemas metodlogicos que surgen al no incorporar este sector en las cuentas nacionales y en la balanza de pagos. El recuadro 1.4 presenta una sntesis de los resultados ms recientes sobre el tema.

III. Medicin de la inflacin

Inflacin se define como un aumento sostenido y persistente del nivel general de los precios. El aumento del precio medio de todos los bienes y

servicios en una economa es diferente de la variacin de los precios relativos de los distintos bienes y servicios. A menudo, cuando sube el nivel general de precios tambin se modifica la estructura de precios relativos. Sin embargo, es slo el incremento global, no la variacin relativa, lo que constituye inflacin. Un cambio en el precio relativo de un bien clave (como el petrleo) puede iniciar a menudo un proceso inflacionario, aunque con medidas apropiadas se puede evitar un empeoramiento de la inflacin. El deflactor del PIB (la relacin entre el PIB nominal y el PIB real) es un promedio ponderado de los precios de todos los bienes y servicios producidos. Otro aspecto importante es la distincin entre un aumento nico del nivel de los precios y la inflacin subyacente. Por ejemplo, una subida de los precios administrados elevar en primer lugar el nivel global de los precios. Sin embargo, esa subida producir la variacin necesaria de los precios relativos sin que forzosamente aumente la inflacin subyacente o fundamental, que refleja las variaciones bsicas del nivel global de los precios, independientemente de las alzas excepcionales y nicas producidas por incrementos de los precios administrados o de los impuestos especficos, o por devaluaciones aisladas de la moneda local. Si bien la tasa de inflacin subyacente no siempre es fcil de medir con exactitud, se puede estimar, y quiz sirva de mejor orientacin para las medidas de poltica que la tasa medida de inflacin de los precios. Naturalmente, puede que una subida nica del precio de ciertos bienes, sobre todo de productos clave como los energticos, desencadene una serie de subidas de precios (y de salarios) en toda la economa. Si la poltica monetaria no es firme, una subida nica del nivel de los precios podra convertirse en un aumento sostenido de la inflacin. Un caso pertinente fue el encarecimiento mundial del petrleo que produjo brotes de inflacin en varios pases importadores de petrleo a mediados de los aos setenta y principios de los ochenta. Sin embargo, Japn, que es un fuerte importador de energa y que experiment por consiguiente una enorme sacudida de los precios, logr controlar la inflacin porque las autoridades pusieron en marcha medidas financieras no acomodaticias, y los japoneses aceptaron una reduccin temporal de su ingreso real. Un ndice muy utilizado para la inflacin, el ndice de precios al consumidor (IPC), mide los precios de una cesta representativa de bienes y servicios que compra el consumidor medio. El IPC se calcula mediante encuestas peridicas de los precios al consumo. Hay tres diferencias principales entre el deflactor del PIB y el IPC.

10

Medicin de la inflacin

Recuadro 1.4 Los ingresos netos de drogas ilcitas de Colombia y su destino Ante la importancia del narcotrfico en Colombia, y dado que las cuentas nacionales y la balanza de pagos no incluyen explcitamente este sector, diversos observadores han sealado que estas cuentas adolecen de serios problemas metodolgicos. Segn Steiner (1997)1, desde 1987 los ingresos netos de divisas por exportacin de drogas ilcitas han sido relativamente estables. En la actualidad, representan cerca del 3% del PIB y 25% de las exportaciones legales, es decir unos US$2.500 millones anuales. Al analizar el probable destino de estas divisas, Steiner concluye que la mayor parte ha sido repatriada a Colombia. Los principales vehculos para ingresar al pas el dinero del narcotrfico son las transferencias privadas y el contrabando abierto, que consiste en importar artculos sin pasar por ningn control de aduana. En efecto, los ingresos por transferencias privadas registrados en la balanza de pagos dificilmente pueden explicarse en funcin de los colombianos que viven y
1Steiner, R., Los Dlares del Narcotrfico, Cuadernos Fedesarrollo 2, Tercer Mundo Editores, Santaf de Bogot, Colombia.

trabajan en el exterior o del ingreso que ellos perciben. As, se estima que entre 1993 y 1994, a travs de las transferencias privadas, entraron al pas cerca de una tercera parte de los ingresos del narcotrfico (US$820 millones anuales). Por su parte, de acuerdo con las cifras de las autoridades colombianas, las importaciones totales provenientes de Panam y de la zona libre de Coln representaban cerca de US$260 millones en 1994. Sin embargo, segn las autoridades panameas, en el pasado reciente las reexportaciones hacia Colombia alcanzaron US$1.500 millones anuales en artculos de consumo tales como aparatos elctricos y electrodomsticos, joyas, confecciones y calzado. As, el contrabando abierto que llega a Colombia a travs de la zona libre panamea sera alrededor de US$1.240 millones. Segn Steiner, adems de las importaciones ilcitas provenientes de la Zona de Coln, hay que tener en cuenta un contrabando de cigarrillos aproximadamente de US$450 millones anuales. En esta forma, se puede concluir que a travs de importaciones ilcitas entraron al pas dos terceras partes de los ingresos del narcotrfico (US$1.690 millones anuales).

En el IPC se tiene en cuenta slo un subconjunto de todos los bienes y servicios de una economa (los que adquieren los consumidores). En consecuencia, la subida del precio de los bienes y servicios adquiridos por las empresas o el gobierno, por ejemplo maquinaria, figurar en el deflactor del PIB, pero no en el IPC. El deflactor del PIB incluye nicamente bienes de produccin nacional. Por consiguiente, la variacin del precio de los bienes importados no tiene un impacto directo a corto plazo sobre el deflactor del PIB. Ahora bien, el IPC s se ve influido por la variacin del precio de los bienes importados, en la medida en que formen parte de la canasta del IPC. El precio de los bienes se agrega en forma diferente en los dos ndices. En el IPC se utiliza una cesta de bienes y servicios a los que se asigna una ponderacin fija (ndice de precios de Laspeyres). En la canasta del deflactor del PIB los bienes varan en el tiempo en funcin de la variacin de la composicin del PIB (ndice de precios de Paasche). En otras palabras, en el IPC se utilizan como ponderacin las cantidades del

ao base, mientras que en el deflactor del PIB se utilizan cantidades del ao corriente. Por ejemplo, si la sequa destruye la cosecha de maz, la produccin de maz cae a cero y el precio del maz se eleva considerablemente. En este caso, el maz (del que no hubo produccin) queda eliminado del deflactor del PIB, pero contina incluido en el IPC y contribuye a una subida importante de este ltimo ndice. La diferencia entre los dos ndices no es significativa si la inflacin es baja y estable, pero puede ser considerable si se producen grandes variaciones de los precios relativos y el movimiento de los precios de la importacin es distinto del que registren los bienes y servicios de produccin nacional. El ndice de ponderacin fija (ndice de Laspeyres) no recoge los llamados efectos de sustitucin entre productos, que son importantes si el consumidor puede sustituir los productos que hayan registrado una subida elevada por otros en los que la subida haya sido menor. En consecuencia, tiende a sobrestimar la inflacin. Los dems (el ndice de precios al por mayor, IPM, y el ndice de precios al productor, IPP, que miden los precios al nivel mayorista y de productor, respectivamente), tambin tienden a sobrestimar la inflacin. El ndice de ponderacin flexible (el ndice Paasche),

11

SECTOR

REAL

Recuadro 1.5 Frmulas de ndices de precios1 El ndice de precios al consumidor (IPC) y el ndice de precios al por mayor (IPP) comparan el costo corriente y de un ao base de una cesta de bienes cuya composicin es fija. Si qto representa las cantidades de diversos bienes en el ao base y pio los precios en el ao base, ptoqio ser el costo de la canasta en el ao base, representando el signo de suma () todos los bienes incluidos en la cesta. El costo de una cesta con las mismas cantidades, pero a los precios de hoy, ser pitqoi, donde pit es el precio de hoy. El IPC o el IPP es la relacin entre el costo de hoy y el costo del ao base, es decir, para calcular el ndice de precios. Si qit representa las cantidades de diferentes bienes producidos en el ao corriente,

donde DPIB = PIB = PIBR = deflactor del PIB producto interno bruto medido a precios corrientes producto interno bruto medido a precios del ao base

IPC o IPP =

Este ndice de precios es un ndice Laspeyres o un ndice ponderado por la base. En cambio, el deflactor del PIB utiliza la ponderacin del perodo corriente

1Vanse

los detalles en el captulo 16 del SCN de 1993.

Este ndice de precios es un ndice Paasche, o un ndice ponderado por los valores corrientes. Las dos frmulas difieren slo en que qio (o las cantidades del ao base) aparecen tanto en el numerador como en el denominador de la frmula del IPC y el IPP, mientras que qit aparece en la frmula del deflactor. En la prctica, los ndices del IPC, el IPP y el deflactor del PIB difieren tambin porque recogen combinaciones distintas de bienes.

en cambio, tiende a subestimar la inflacin (vase el recuadro 1.5).

B. Empleo y desempleo
Se describen a continuacin algunos de los conceptos y definiciones principales utilizados en el anlisis del desempleo: La poblacin activa (o fuerza de trabajo) incluye a todas las personas en edad de trabajar (por lo general, que hayan cumplido 16 aos o ms) que estn trabajando o buscando trabajo. Las personas incluidas en la poblacin activa que estn sin empleo regular y estn buscando trabajo se consideran desempleadas. La tasa de desempleo mide el porcentaje de la poblacin activa que no tiene empleo y busca trabajo. As, [1.22]

IV. Ingreso y empleo

A. Salario real
El salario real se obtiene deflactando el salario nominal por el ndice apropiado de precios. Debe establecerse una diferencia entre salario real e ingreso real. El salario real refleja el poder adquisitivo efectivo del ingreso monetario nominal que el asalariado percibe como remuneracin directa. El ingreso real incluye, adems, toda transferencia en especie y una variedad de prestaciones adicionales. La distincin cobra importancia especial en las economas en transicin, donde las transferencias no salariales, como alimentos subvencionados y vivienda, constituyen una fuente importante de ingresos.En consecuencia, las variaciones del salario real en estos pases pueden no ser un buen indicador de los cambios en los niveles de vida. A largo plazo, el crecimiento del salario real depende fuertemente de la mejora de la productividad en una economa (vase el recuadro 1.6).

Para el anlisis del empleo es importante conocer el concepto de trabajador desmotivado. Las personas que llevan mucho tiempo desempleadas y no encuentran trabajo suelen dejar de buscarlo y ya no forman parte de la poblacin activa; en consecuencia, no

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Ingreso y empleo

Recuadro 1.6 Salarios, precios y productividad En la economa, las tasas de variacin de los precios y los salarios y la tasa de mejora de la productividad estn estrechamente relacionadas. Donde P = nivel general de precios W = salario medio nominal L = insumo total trabajo (horas-hombre) Y = producto real w = W/P = salario medio real YL = productividad marginal del trabajo Y/L = productividad media del trabajo YL = Y/L (para funcin de produccin homognea de grado 1) WL = renumeracin total del trabajo CU = W*L/Y = costo unitario del trabajo = W*L/PY = participacin de la remuneracin al trabajo en el producto nominal Suponiendo competencia perfecta y una funcin de produccin homognea de grado 1, esto implica que: W/P = YL = W/CU en trminos de variacin porcentual [2] es decir, tasa de inflacin = tasa de variacin del costo unitario = tasa de variacin salario nominal tasa de variacin de la productividad marginal del trabajo. Por ejemplo, si la productividad marginal del trabajo mejora en 2% anual, un aumento de los salarios nominales de 6% ser compatible con una tasa de inflacin de 4% anual. [1]

se cuentan como desempleados. Una tasa de desempleo que no incluya a los trabajadores desmotivados subestima la verdadera magnitud de la falta de trabajo en una economa. La tasa de participacin de la poblacin activa se define como:

es compatible con una tasa estable de inflacin. Desde el punto de vista analtico, conviene clasificar el desempleo en funcin de las causas. Normalmente, se establecen las siguientes categoras: El desempleo estacional, causado por variaciones de la oferta y la demanda de trabajo (por lo general en la agricultura, la construccin o el turismo) en el transcurso del ao. El desempleo friccional, que se produce cuando un puesto de trabajo permanece vacante durante algn tiempo debido a que tanto el empleador como el trabajador necesitan tiempo para estudiar el mercado. Por lo general, este tipo de desempleo no tiene una duracin excesiva y puede contribuir a que el puesto de trabajo y el trabajador estn mejor acoplados. El desempleo coyuntural, causado por una cada del producto en perodos de recesin. Las recesiones forman parte del ciclo econmico de una economa de mercado. Las medidas de poltica del gobierno para estimular la demanda durante un perodo de recesin pueden tener un efecto positivo mayor sobre esta categora de desempleo que sobre otras. El desempleo estructural, causado por una asimetra de la calificacin laboral o de la

Los cambios que registre la tasa de participacin, como los causados por la entrada de la mujer en la poblacin activa, pueden influir considerablemente en la tasa de desempleo. Por pleno empleo se entiende el nivel ptimo de empleo de una economa. No significa que el desempleo sea cero. En una economa de mercado, que registra constantemente cambios en la demanda, la tecnologa y los productos, siempre habr algn desempleo. La tasa de desempleo no aceleradora de la inflacin (NAIRU)13 representa una tasa de desempleo en equilibrio. Por NAIRU se entiende una tasa de desempleo que

13NAIRU o Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment.

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situacin geogrfica. Por ejemplo, los cambios que surgen en la demanda laboral y la tecnologa reducen la demanda de ciertos tipos de calificaciones. El desempleo estructural tambin puede producirse si la industria de una regin cierra y no es posible encontrar reemplazo. Esta categora de desempleo es ms difcil de erradicar que otras porque exige volver a capacitar a los trabajadores desempleados o darles ms movilidad. El desempleo encubierto, que surge cuando el aporte marginal del trabajador al producto tiene un valor de cero o negativo. En estos casos sera mejor para la economa reconocer esa situacin y trasladar a la persona a un empleo ms productivo.

V. Proyecciones del gasto y producto

A. Algunos conceptos bsicos
La produccin de bienes y servicios en una economa est determinada por los factores de produccin, que suelen ser el acervo de capital y el trabajo. El capital incluye maquinaria, instalaciones, infraestructura de transporte y comunicaciones, as como las existencias de materias primas, artculos semiprocesados y bienes acabados que an no se han vendido. El volumen del producto depende del grado de utilizacin de los factores productivos disponibles y de la eficiencia con que se utilizan. El grado de utilizacin del capital puede medirse como la razn entre los activos de capital fijo efectivamente en uso y el acervo de dicho capital. El grado de utilizacin del trabajo se mide segn la razn entre el trabajo efectivamente utilizado y la fuerza laboral total, o tambin, segn la tasa de desempleo. Cuanto mayor sea la eficiencia con que se utiliza una combinacin determinada de factores, mayor ser el volumen del producto y mayor la productividad total de los factores. El concepto de productividad total de los factores (PTF) procura cuantificar este efecto tecnolgico sobre la produccin. A largo plazo el crecimiento del producto puede atribuirse al crecimiento del acervo de capital, de la fuerza laboral y de la PTF. Varios estudios han analizado los factores determinantes del crecimiento econmico en una amplia gama de pases, comparando las tasas de aumento de los insumos de capital y de trabajo con el crecimiento del producto. Si el crecimiento del producto es mayor que la tasa de aumento de los insumos, la

diferencia se atribuye a un aumento de la PTF. Segn estudios sobre la contabilidad del crecimiento, la PTF explica gran parte de las discrepancias en los resultados de crecimiento que registraron los principales pases industriales en los aos cincuenta y sesenta, y los pases en desarrollo en las ltimas dcadas. En una economa de mercado que funciona eficientemente, las caractersticas de produccin se adaptan continuamente a los cambios que se producen en las preferencias de los consumidores, en los precios relativos de los insumos y de los bienes finales, y en otras circunstancias que afectan a la demanda y la oferta de los diversos bienes y servicios. En cualquier momento, hay recursos que se estn reasignando de una actividad a otra y que posiblemente no se estn utilizando. Por lo tanto, existe un grado normal de capacidad ociosa en la utilizacin de los recursos productivos. El nivel de producto en que el grado de capacidad ociosa de los recursos es normal se denomina el producto potencial. El nivel observado del producto puede ser inferior al nivel potencial, si, por ejemplo, existe un alto grado de desempleo y subutilizacin del acervo de capital. Tambin, los factores productivos pueden utilizarse en cantidades que superan su grado normal de capacidad ociosa en un determinado perodo, con lo cual el producto total excede su potencial a largo plazo. El concepto de producto potencial establece esencialmente una relacin tcnica entre los insumos y el producto que ha sido analizada y estimada a partir de distintas funciones de produccin. Este concepto determina la oferta agregada de bienes y servicios, dada la dotacin de factores productivos de un pas, as como los precios de los insumos y de los productos. La funcin de produccin puede definirse a travs de la siguiente frmula: Y= F (K, L, A); [1.24]

La ecuacin 1.24 indica que el producto real (Y) sube a medida que aumenta la disponibilidad de capital (K) y de trabajo (L) y se producen mejoras tecnolgicas y de otro tipo (A) que permiten incrementar la eficiencia con que se utilizan los factores. Con frecuencia, los cambios a corto plazo en la oferta agregada real reflejan modificaciones en los precios finales de la produccin con respecto a los precios de los factores. En este contexto, la relacin que se da entre los aumentos de los precios de los productos y los costos del trabajo es esencial. En el corto plazo, un aumento de la fuerza laboral combinado con un nivel dado de otros factores

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Proyecciones del gasto y producto

resulta en una disminucin de la productividad marginal del trabajo (el producto suplementario que generan los trabajadores adicionales). Dado que los empleadores contratan ms trabajo slo si el valor del producto marginal que aportan los trabajadores adicionales es mayor que el salario que se les paga, el salario real debe disminuir para que los empleadores contraten trabajadores adicionales. En la medida en que los salarios nominales se mantengan relativamente fijos en el corto plazo, los salarios reales slo disminuyen si aumentan los precios del producto. Esta realidad se refleja en una curva de oferta agregada con pendiente positiva, ya que hay una correspondencia entre altos niveles de empleo y producto, y elevados niveles de precios. Al mismo tiempo, un traslado de la demanda agregada (con pendiente negativa) como resultado, por ejemplo, de la aplicacin de una poltica monetaria y fiscal expansionista da lugar a un desplazamiento a lo largo de la curva de oferta y a un aumento tanto del producto como de los precios14. Por su parte, el nivel de la demanda agregada es el nivel del gasto destinado a la produccin efectiva que los agentes econmicos estn dispuestos a asumir. Si el nivel deseado de la demanda es menor que el producto potencial, disminuir el precio del producto o la cantidad producida, o se producir alguna combinacin de ambos efectos. Pero, si el nivel deseado de la demanda es mayor que el producto potencial, aumentar el precio del producto o la cantidad producida, o una combinacin de ambos efectos. Por lo general, se supone que las discrepancias entre el producto efectivo y el producto potencial se deben a polticas, choques de demanda, choques transitorios de oferta, regulaciones, y marco institucional inapropiado. reacciona poco a los cambios en los precios a corto plazo, aunque a largo plazo la reaccin pueda ser mayor. La oferta de la mayora de los productos agrcolas es relativamente inelstica durante perodos de menos de un ao. Incluso la elasticidad-precio de la produccin minera en los pases en desarrollo puede ser baja en el corto plazo, debido a la escasez de trabajo calificado y equipo especializado. Cuantificar los cambios a corto plazo en el producto a partir de la utilizacin de la capacidad o las tasas de desempleo resulta difcil en el caso de los pases en desarrollo. En primer lugar, los conceptos de desempleo y de fuerza laboral son ms difciles de definir en estos pases que en los pases industriales. En los pases en desarrollo, el desempleo abierto tiende a limitarse al sector urbano y a la poblacin activa que cuenta con los recursos necesarios para buscar un nuevo puesto de trabajo. En el caso de los pases en desarrollo, un indicador ms completo del desempleo debe abarcar el subempleo. Estos conceptos son especialmente difciles de definir y de medir en el sector rural que es el predominante en la mayora de estos pases. La medicin del aumento del acervo de capital y de los insumos de trabajo a nivel agregado tambin resulta complicada. Para resolver este problema tcnico, se puede utilizar como sustituto del empleo a la fuerza laboral. El supuesto implcito es que en un mercado de trabajo competitivo no existe un desempleo involuntario significativo. Una vez ms hay que recordar, sin embargo, que un enfoque de este tipo no necesariamente es vlido para los pases en desarrollo.

2. Factores de largo plazo

Adems de las variaciones del trabajo (L) y del capital (K), el crecimiento del producto depende de las mejoras en la tecnologa, los avances en la informacin, el nivel de educacin, conocimientos especializados y la salud de los trabajadores (esto es, el nivel de capital humano), y del grado de movilidad de los insumos hacia sectores de alta productividad. La determinacin del producto en los pases en desarrollo se complica por las distorsiones de precios que tornan ms compleja e ineficiente la toma de decisiones a nivel econmico y por la fuerte dependencia de un sector agrcola sujeto a los caprichos del clima y a las fluctuaciones de los precios. Predecir el efecto que puedan tener las modificaciones de la legislacin nacional que crean distorsiones en los precios o los cambios climticos sobre la agricultura y los sectores que dependen de la agricultura es difcil, con lo cual las proyecciones del producto en los

B. Factores que afectan la determinacin del producto en los pases en desarrollo

1. Factores de corto plazo
El anlisis anterior sobre la reaccin de la oferta a corto plazo es especialmente pertinente en el caso de los pases industriales o los sectores industriales de los pases en desarrollo. En cambio, en pases en desarrollo con economas basadas en los productos bsicos, la oferta agregada frecuentemente

14La curva de demanda agregada indica que existe una relacin negativa entre la cantidad demandada y el nivel de los precios. Esta relacin se debe al efecto que tienen los cambios en el nivel de precios sobre el poder adquisitivo real de los saldos monetarios y de otros activos financieros.

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pases en desarrollo pueden ser ms inciertas que las de pases industriales.

de utilizacin de la capacidad en los sectores de la economa.

3. Distorsiones de los precios

Los estudios empricos sealan que la eficiencia con que se utilizan los factores de produccin disponibles determina en gran parte la tasa de crecimiento del producto, y explica las discrepancias en las tasas de crecimiento de los pases con una dotacin de recursos similar15. La eficiente asignacin de los recursos maximiza el valor del producto obtenido de un nivel de insumos determinado. Un factor clave para determinar la eficiencia son los precios de los insumos y del producto de manera tal que reflejen la escasez relativa de los bienes. Cuando un precio difiere significativamente del valor de la escasez del bien (costo de oportunidad) se considera que est distorsionado. Estas distorsiones obedecen frecuentemente al escepticismo de las autoridades con respecto a la importancia de las seales de los precios de mercado, o a una poltica especfica para alcanzar objetivos de equidad, incluso a costa de la eficiencia16. En los anlisis realizados se ha hecho hincapi en las distorsiones de los precios debido al efecto que tienen tanto sobre la balanza de pagos como sobre el crecimiento. Las medidas cambiarias y las restricciones sobre el comercio han sido especialmente relevantes en este contexto. Cuando se permite una sobrevaloracin de la moneda se reduce el incentivo para exportar o producir sustitutos a la importacin17. Cuando no se aplican medidas correctivas, lo normal es que una moneda sobrevalorada d lugar a restricciones sobre las divisas y a un racionamiento de las importaciones que no se basa en los precios. Un racionamiento de este tipo puede limitar la disponibilidad de insumos intermedios, frenar el desarrollo de nuevas actividades productivas y socavar los niveles

4. Papel relativo de los sectores

En los pases en desarrollo, la funcin central que suele desempear la agricultura (en cuanto a su contribucin al PIB y al empleo) explica la estrecha relacin que existe entre la evolucin del sector agrcola y el crecimiento econmico global18. La agricultura es no slo el sector de donde proceden los alimentos de la poblacin sino adems una fuente de trabajo para otros sectores, una fuente de ahorro para la formacin de capital y un sector que genera divisas a travs de la exportacin. Para poder desempear todas estas funciones, la tasa de crecimiento del sector agrcola debe ser satisfactoria. Las fluctuaciones de las condiciones climticas, las tendencias desfavorables de los precios relativos, y la falta de eficiencia de las empresas de elaboracin y comercializacin son todos factores que reducen el crecimiento del sector agrcola. En muchos pases en desarrollo, el proceso de industrializacin puede verse frenado porque el tamao reducido de los mercados, la baja densidad demogrfica y las deficiencias de los sistemas de transporte limitan las economas de escala y reducen las opciones de las empresas. A veces, la poltica nacional con respecto al sector industrial agrava estas restricciones. Con frecuencia, las autoridades crean empresas pblicas para desempear una funcin central en el proceso de industrializacin, pero a menudo dichas empresas carecen de eficiencia administrativa y se basan en consideraciones no econmicas a la hora de establecer las prioridades. Adems, cuando se protege la produccin interna por perodos prolongados se fomenta la aparicin de industrias ineficientes con reducidas posibilidades de crecimiento, lo cual da lugar a una mala asignacin de los recursos y tiene efectos desfavorables para el crecimiento econmico global.

15Vase Banco Mundial, Informe sobre el Desarrollo Mundial (Washington, 1983), segunda parte y Agarwala, Ramogopal, Las distorsiones de los precios y el crecimiento, Finanzas & Desarrollo (marzo de 1984). 16Algunos impuestos, subsidios, controles de precios y medidas reglamentarias pueden tener por objeto reducir los costos econmicos indirectos (externalidades) de diversas actividades econmicas del sector privado. Por ejemplo, las subvenciones a la educacin y a la atencin de la salud, as como los impuestos a la contaminacin se justifican frecuentemente con este argumento. 17Con frecuencia, la sobrevaloracin es el resultado del mantenimiento por perodos prolongados de tipos de cambio nominales fijos en un entorno en que la inflacin interna es mayor que la tasa de inflacin de los pases con que el pas en cuestin comercia.

C. Proyecciones del producto y del gasto

Las tcnicas que se empleen para elaborar proyecciones de la produccin y del gasto y en
18En varios pases en desarrollo, la minera es el sector ms importante y por consiguiente se halla en una situacin parecida a la de la agricultura en otras economas. Las fuertes fluctuaciones de los precios y la variacin de la demanda de los metales y los minerales contribuyen a la volatilidad de este sector.

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Proyecciones del gasto y producto

ltima instancia de los precios deben basarse en un modelo donde se especifique que el producto y los precios vienen determinados por la interaccin entre la oferta y la demanda agregada. La funcin de la demanda agregada establece una relacin entre el gasto total y variables como el ingreso, los precios de la produccin, las tasas reales de inters y la poltica del sector pblico. La funcin de la oferta agregada incluye los precios de la produccin y los precios de los insumos como variables explicativas. Lo ideal es que el modelo de proyeccin utilice valores proyectados para las variables explicativas de modo que se pueda determinar el equilibrio entre la oferta agregada y la demanda agregada, y obtener los valores de la produccin y de los precios. Sin embargo, ello resulta poco prctico debido a los problemas complejos que surgen en la elaboracin de estos modelos, y en la recopilacin de los datos en que se basan, y hacen necesario utilizar mtodos ms intuitivos y sencillos. En estas proyecciones a veces se tienen en cuenta tendencias que afectan a sectores especficos como la agricultura, el sector manufacturero y de los servicios y se emplean las relaciones entre los sectores para elaborar una estimacin del producto agregado. Una segunda posibilidad es utilizar las proyecciones del producto potencial como referencia en la cuantificacin de los efectos que tiene la modificacin de la poltica econmica. reducir dicha tasa. No obstante, con el tiempo, la tasa de crecimiento observada tender a acercarse a la trayectoria del crecimiento a ms largo plazo de la oferta potencial. Si el perodo que se utiliza para calcular la tasa promedio de crecimiento observada incluye un nmero normal de aos de expansin y de contraccin cclicas y de otras perturbaciones negativas y positivas (cambios climticos, conflictos blicos, huelgas y elevadas tasas de natalidad), el promedio histrico de las tasas observadas tender a igualarse a la tasa potencial del producto.

2. Proyeccin del crecimiento a corto plazo

El objetivo de las proyecciones del producto a corto plazo (es decir a un ao) es proyectar el producto observado en lugar del producto potencial. Asimismo, se trata de determinar en qu medida la capacidad ser plenamente utilizada y de identificar los puntos de inflexin y los ciclos y, por lo tanto, los mtodos de extrapolacin no son los ms indicados. Existen dos metodologas para proyectar el crecimiento del PIB a corto plazo: las proyecciones sectoriales y la proyeccin basada en el enfoque de los gastos. En estas dos metodologas es comn empezar por estimar el PIB real y, despus de determinar el deflactor del PIB, se proyecta el PIB nominal. Es importante anotar que las proyecciones sectoriales del PIB deben ser compatibles con la proyeccin del PIB basada en el enfoque de los gastos. Para lograr dicha compatibilidad, generalmente es indispensable seguir un proceso iterativo, el cual involucra revisiones de las proyecciones realizadas conforme a dos metodologas.

1. Producto potencial
El nivel del producto potencial puede estimarse a partir de diversos mtodos con distinto grado de complejidad. Lo ideal es poder estimar una funcin de produccin en que el producto dependa de los insumos de capital y de trabajo as como de la PTF, para posteriormente establecer niveles de intensidad normales con respecto al uso de los factores. En un enfoque de este tipo, uno de los requisitos es contar con datos fidedignos sobre el acervo de capital y la fuerza laboral. Si no se dispone de esta informacin (como en el caso de la mayora de los pases que no son miembros de la OCDE), se debe recurrir a mtodos ms sencillos. Una posibilidad es suponer que la tasa de crecimiento del producto sigue una trayectoria que se aproxima ms o menos a una tendencia estable a largo plazo que viene determinada por el crecimiento de los insumos y los avances tecnolgicos. La aplicacin de una poltica expansiva y los aumentos exgenos de la demanda pueden dar lugar a aumentos temporales de la tasa de crecimiento, en tanto que una poltica restrictiva o una reduccin de la demanda pueden

Proyecciones sectoriales
Cuando se dispone de informacin detallada sobre las probables tendencias que se producirn en cada sector, la proyeccin ms acertada del producto agregado es la que se obtiene elaborando una proyeccin para cada sector y luego combinando estas estimaciones19. Por ejemplo, si se sabe que ciertos hoteles nuevos estarn funcionando en el ao meta, esa informacin se utilizar en las proyecciones del sector del turismo. Asimismo, es til analizar los principales indi19La

tasa de crecimiento global, R, puede calcularse como

el promedio ponderado de las tasas de crecimiento sectorial: wiri, siendo wi y ri, respectivamente, las ponderaciones y las tasas de crecimiento sectoriales.

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cadores econmicos que proporcionan informacin sobre los cambios en la actividad econmica, por ejemplo, las variaciones de los pedidos, los permisos de construccin, las existencias, las cotizaciones burstiles, los mrgenes de utilidad, los flujos de caja, la utilizacin de la capacidad y del nmero de empresas nuevas. Debido a que aumenta la calidad de estas proyecciones a medida que se va disponiendo de ms informacin, esta metodologa es superior a las tcnicas economtricas en las que no se pueden incorporar directamente datos obtenidos de estimaciones actualizadas durante el ao del programa.

Cp = Sp =

personas fsicas, como el impuesto sobre la renta, deducidas las transferencias a personas fsicas, como los ingresos de jubilacin y las indemnizaciones por desempleo) consumo privado, y ahorro privado

Proyecciones basadas en el enfoque del gasto

Las proyecciones del gasto interno deben tener en cuenta las exportaciones e importaciones de bienes y de servicios no atribuibles a factores, cuya metodologa se explica en el captulo sobre las proyecciones de la balanza de pagos. Asimismo, las proyecciones del gasto interno deben desglosar el gasto en consumo e inversin, dividiendo estas dos categoras en sus componentes privados y pblicos. El comportamiento del sector pblico depende en gran medida de decisiones de la poltica econmica y las proyecciones que se relacionan con este sector se discutirn en el captulo sobre proyecciones presupuestarias. Por lo tanto, en esta seccin se estudia nicamente el comportamiento del consumo (y su contrapartida, el ahorro) y de la inversin del sector privado.

La ecuacin 1.25 indica que el consumo y el ahorro de los hogares se determinan en forma simultnea. Para un nivel determinado de ingreso disponible, el ahorro privado puede calcularse como residuo una vez que se conoce el consumo privado. Adems del vnculo contable entre el consumo de los hogares y su ingreso disponible, un enfoque postula que existe una relacin entre estos rubros, cuya versin simplificada es la siguiente: Cp = a + b YD a > 0, 0 < b < 1 Esta especificacin de la funcin de consumo implica que la propensin marginal al consumo (Cp/YD) es constante y equivale a b. A su vez, la propensin media al consumo (Cp/YD) se reduce a medida que aumenta YD, ya que disminuye la importancia relativa del trmino positivo constante. Estas propiedades sugieren que el comportamiento del consumo y del ahorro ayudan a estabilizar la economa, porque la tasa de ahorro tiende a aumentar en perodos de auge econmico y a disminuir en perodos de recesin. Adems, a medida que aumenta el ingreso con el tiempo, estas propiedades sugieren un aumento a largo plazo de la tasa de ahorro. Otros enfoques para estimar la funcin de consumo, como la teora del ciclo de vida y la hiptesis de ingreso permanente, reconocen que es improbable que los consumidores se vean influidos nicamente por los ingresos de un perodo particular. Ms bien, los consumidores se basan en un flujo normal de ingresos a ms largo plazo para establecer su comportamiento de consumo. Por ejemplo, durante auges cclicos, el ingreso transitorio es positivo y la razn entre el consumo y el ingreso observado (por oposicin al ingreso a largo plazo) disminuye. Anlogamente, durante los perodos cclicos de recesin el ingreso transitorio es negativo y la razn entre el consumo y el ingreso tiende a aumentar. Esta relacin indica tambin que la propensin marginal al consumo difiere a corto y a largo plazo. La teora del ciclo de vida y la hiptesis de ingreso permanente representan dos intentos esencialmente complementarios que procuran establecer la validez de conceptos a largo plazo. [1.26]

Consumo privado
La teora econmica establece que el consumo privado guarda relacin con los niveles de ingreso privado disponible (observado o permanente), las tasas de inters y la inflacin esperada, que reflejan el precio relativo entre el consumo observado y el consumo futuro, y a veces con otros factores como la distribucin del ingreso. El ingreso disponible de los hogares (YD) puede estudiarse desde el punto de vista de sus fuentes o de sus usos: YD = Y T = Cp + Sp [1.25]

donde las variables se definen de la siguiente forma: Y T = = sueldos, salarios y otros ingresos de los hogares impuestos menos transferencias (es decir, impuestos directos sobre las

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Proyecciones del gasto y producto

Una ampliacin de la funcin consumo que incorpora elementos de la teora del ciclo de vida y del ingreso permanente sera Cp = f (YDe, RN, r) donde YDe RN r = ingreso disponible esperado de los hogares = riqueza neta de las familias = tasa de inters real (tasa nominal ajustada en funcin de la inflacin) [1.27] producto durante el perodo en cuestin. Una vez estimado el ICOR, la inversin privada puede derivarse restando la inversin pblica de la estimacin de la inversin total que se obtiene de la ecuacin 1.29, es decir: INV = ICOR x Y siendo: INV = inversin real total Y = crecimiento absoluto del PIB real, y ICOR = la relacin incremental capitalproducto (inverso de la productividad marginal del capital) La utilizacin del ICOR como instrumento para proyectar la inversin tiene varios problemas. Uno de ellos es que factores tales como las expectativas, la rentabilidad y el costo del capital no juegan ningn papel en la determinacin de la inversin. Asimismo, las inversiones tienden a concentrarse y aglomerarse, es decir, en ciertos aos la inversin puede llegar a ser muy elevada, en tanto que el producto tiende a distribuirse en forma ms pareja; estas tendencias posiblemente no sean caractersticas de la evolucin pasada o de lo que suceder en el futuro; esto se refleja en una alta variabilidad en el coeficiente. Finalmente, otro defecto del enfoque ICOR es que implcitamente supone que las proporciones de los factores son constantes y que los coeficientes tecnolgicos se mantienen fijos. Al contrario de la teora del acelerador, los modelos neoclsicos de optimizacin concluyen que el acervo de capital deseado depende del nivel del PIB y del costo del uso del capital, el cual depende del precio relativo de los bienes de capital, la tasa de inters real y la tasa de devaluacin. En estos modelos, los rezagos en el proceso de toma de decisiones pueden generar una brecha entre el acervo deseado y observado de capital, lo cual da lugar a una ecuacin para las variaciones en el acervo de capital o, en otras palabras, para la inversin. A nivel general, estos modelos pueden resumirse con la siguiente frmula: FIR = f(Y, Yt1, r, ER), siendo: FIR = Y = r = ER = inversin en capital fijo real PIB real tasa de inters real (la tasa nominal ajustada por la tasa de inflacin) nivel del tipo de cambio real [1.30] [1.29]

Una simplificacin con fines empricos podra ser: [1.28] siendo: CRp = consumo privado real YPDR = ingreso personal disponible real y permanente Se puede demostrar que los coeficientes 1 y 1/(1 2) corresponden, respectivamente, a las propensiones marginales al consumo en el corto y el largo plazo. Ciertos factores tales como la existencia de restricciones de liquidez pueden afectar los resultados empricos basados en la teora del ingreso permanente y del ciclo de vida. En efecto, las restricciones de liquidez pueden limitar la capacidad de endeudamiento de los individuos, determinando que sus decisiones de consumo estn ms vinculadas con su ingreso corriente. Sin embargo, la evolucin observada en los mercados de capitales nacional e internacional conducen a que las restricciones de liquidez sean cada vez menos importantes.

Inversin privada
Durante la dcada de los aos cincuenta y sesenta, la teora de la inversin estuvo ligada a modelos de crecimiento. Estos modelos dieron lugar a la teora del acelerador, que an se usa en ejercicios prcticos. En la teora del acelerador la inversin es una proporcin lineal de las variaciones del producto. En efecto, dada la razn incremental capital-producto (ICOR), es fcil calcular los requerimientos de inversin asociados con una meta de crecimiento del producto. El ICOR se puede calcular a partir de datos para determinados aos anteriores y se expresa como la razn entre la inversin real total y la variacin del

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En los pases en desarrollo, la aplicabilidad de los modelos estndar de optimizacin de la inversin est condicionada por factores institucionales y estructurales tales como el grado de desarrollo de los mercados financieros, el rol del Estado en la formacin de capital, las distorsiones que crean las restricciones cambiarias y otras imperfecciones del mercado. Adems, la aplicacin de estos modelos generalmente se ve dificultada por graves deficiencias en los datos; con frecuencia, no hay datos sobre el acervo de capital, la fuerza laboral, los sueldos y el costo del capital para el usuario, y aquellos de que se dispone suelen ser incompletos. En los estudios sobre los pases en desarrollo se ha hecho hincapi en que la disponibilidad del financiamiento, ms que su costo, constituye la principal restriccin a la inversin privada20. La inversin pblica tambin puede tener una influencia sobre la inversin privada. Podra ocurrir que la inversin privada se reduzca ante un aumento de la pblica si esta ltima compite por financiamiento y como resultado eleva las tasas de inters. Alternativamente, la inversin privada puede aumentar ante una mayor inversin pblica en casos en que sta sea complementaria, es decir, aumente la productividad marginal de la inversin privada21. El crdito bancario, la afluencia de capital extranjero y las utilidades no distribuidas constituyen los principales determinantes de la inversin privada, lo cual subraya la importancia de la poltica monetaria en estos pases. Entre los factores que deben considerarse al proyectar la inversin privada se cuentan los incentivos fiscales, el nivel de capacidad ociosa en la economa, el tipo de cambio, las expectativas cambiarias y las restricciones sobre las importaciones. Los crditos tributarios y fondos de amortizacin ms generosos pueden crear mayores incentivos para invertir. Con respecto a la utilizacin de la capacidad productiva, a medida que disminuya la brecha entre el producto efectivo y el producto potencial, es probable que los productores conscientes de que la demanda ha aumentado intenten incrementar la capacidad

20Vase Tun Wai, U y Chorng-Huey Wong, Determinants of Private Investment in Developing Countries, The Journal of Development Studies (octubre de 1982), pgs. 1936, y Blejer, Mario y Mohsin S. Khan, Government Policy and Private Investment in Developing Countries, Staff Papers, Fondo Monetario Internacional (junio de 1984), pgs. 379403. 21Vase Khalid, S., Determination of Private Investment in Pakistan, IMF Working Paper No. 93/30 (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1993); Green, Joshua y Delano Villanueva, Private Investment in Developing Countries: An Empirical Analysis, Staff Papers, Fondo Monetario Internacional (marzo de 1991).

de sus instalaciones y adquieran equipos nuevos. Evidentemente, es posible que surjan problemas que afecten a la capacidad de absorcin y que se vuelvan escasos ciertos insumos o conocimientos especializados esenciales para la produccin. Un tipo de cambio sobrevalorado tiende a desalentar la inversin directa extranjera y a crear un clima menos propicio incluso para los inversionistas internos. Asimismo, las expectativas cambiarias desempean una funcin importante; por ejemplo, si se prev una depreciacin, la fuga de capitales puede llegar a niveles significativos. La inversin tambin puede verse limitada por factores externos como restricciones sobre las importaciones de bienes de capital. Finalmente, es importante anotar que estudios recientes sobre inversin privada enfatizan dos caractersticas de los gastos de inversin ignoradas por los modelos tradicionales: su irreversibilidad y la posibilidad de retardar la inversin en espera de nueva informacin. Es decir, este enfoque considera la inversin como el ejercicio de una opcin. En cualquier momento en el tiempo, una empresa con una opcin de invertir tiene una de dos posibilidades: invertir ahora o esperar y as obtener ms informacin. Una vez que se toma la decisin de invertir, se pierde el valor de la opcin de esperar pues la empresa ya no podr desinvertir, ni cambiar el carcter de la inversin si llegara nueva informacin. Este valor perdido de la opcin de esperar lo incorporan los nuevos modelos de inversin dentro de los costos de la inversin e implica una modificacin a la regla neoclsica del valor presente neto, segn la cual se invierte hasta cuando el valor de una unidad de capital es igual a su costo de compra e instalacin. En efecto, en los nuevos modelos el valor de la unidad de capital debe ser mayor a su costo de compra e instalacin por una suma equivalente al valor de la opcin de esperar22. Estos nuevos modelos de inversin tienen importantes implicaciones para la poltica econmica. En particular, la estabilidad macroeconmica puede ser un factor tan importante como las tasas de inters o los incentivos tributarios en el estmulo de la inversin. De esta manera, por ejemplo, si la incertidumbre es elevada, los incentivos tributarios tendrn que ser grandes y no diferidos en el tiempo si es que se quiere tener un efecto positivo sobre la inversin. Desde una perspectiva macroeconmica, la incertidumbre sobre la demanda, la tasa de cambio futura y la tasa de inters, son relevantes
22Ver, entre otros, Pindyck, R. (1993), Irreversibility, Uncertainty, and Investment, en L. Servn y A. Solimano (a cargo de la edicin). Striving for Growth After Adjustment: The Role of Capital Formation, Banco Mundial, Washington.

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Proyecciones de precios e inflacin

para las decisiones de inversin. Esto es de particular importancia para los pases en desarrollo. En efecto, muchos de estos pases experimentan tasas de inflacin altas e impredecibles y gran variabilidad de los precios relativos. As, los resultados de los estudios sobre inversin irreversible sugieren que los cambios en los precios que afectan los incentivos sectoriales pueden no ser eficaces para estimular la inversin si los inversionistas demoran en convencerse de que los cambios en los precios son permanentes. En este sentido, vale la pena subrayar que los programas de ajuste incoherentes pueden incrementar la incertidumbre en el corto plazo. De ah la importancia de que las reformas sean crebles, pues de esta forma se minimizan las fuentes de incertidumbre23. fiscal y monetaria expansivas; ii) aumentos en el crdito del sector financiero al sector privado financiado con redescuentos del Banco Central; iii) entradas de capitales que resultan en aumentos de los agregados monetarios, y iv) aumentos del consumo e inversin privada en respuesta a expectativas de mejoras en la actividad econmica. La oferta agregada puede contraerse debido a i) choques deletreos tales como desastres naturales que reducen la produccin presente y futura, ii) aumentos de costos debidos a acciones de sindicatos o choques externos, tales como incrementos de salarios por encima de incrementos en la productividad, aumento de los precios de los insumos importados en el mercado mundial, y aumento de los impuestos indirectos y los precios administrados por el Estado. Una forma simple de proyectar la inflacin (medida por el aumento en los precios al consumidor) consiste en suponer que, en ausencia de eventos inesperados, y mantenindose las mismas polticas, la inflacin en el perodo de proyeccin se mantiene constante con respecto al perodo anterior (que puede ser el ao anterior o la tasa anualizada de los ltimos tres a seis meses). Un modelo ms sofisticado de proyectar la inflacin tendr en cuenta elementos de demanda y oferta agregada. Para ello, podemos construir un modelo simple en que se supone que la demanda agregada aumenta a medida que sube la masa monetaria y se incrementa la competitividad. La oferta agregada, en cambio, disminuye si los salarios o los precios de los insumos importados aumentan. Los precios internos de las exportaciones y las importaciones son el resultado de los precios en el mercado mundial (en moneda extranjera) y del tipo de cambio. En forma reducida se puede expresar el nivel de precios a largo plazo en funcin del tipo de cambio, la oferta monetaria, los salarios, el precio de las exportaciones en el mercado mundial, y los precios de los insumos importados: P = P(E, MS, W, PX, PM) donde E = MS = W = PX = PM =
23Servn, L. y A. Solimano (1993), Private Investment and Macroeconomic Adjustment: A Survey, en L. Servn y A. Solimano (a cargo de la edicin), op. cit.

VI. Proyecciones de precios e inflacin

A. Factores que determinan el nivel de precios
El marco conceptual de la demanda agregada y de la oferta agregada puede utilizarse para analizar el comportamiento del nivel de precios y la inflacin. La interaccin entre demanda y oferta agregada, y las expectativas de los agentes econmicos determinan los niveles de producto, empleo, precios e inflacin en el corto plazo, y los niveles de precios e inflacin en el mediano y largo plazo. En el mediano y largo plazo, los excesos persistentes de demanda agregada sobre la oferta agregada resultan en aumentos sostenidos en el nivel general de precios, es decir, inflacin. Por ello, es necesario considerar los principales factores que afectan a la demanda y a la oferta agregada. Sin embargo, cualesquiera fueran los factores que ocasionen el exceso de demanda agregada, el aumento persistente en los precios (inflacin) solo se producir si estos son validados por aumentos (exgenos o endognos) en la oferta de dinero. Esto llev a Milton Friedman a afirmar que la inflacin es siempre y en cualquier lugar un fenmeno monetario. Los excesos de demanda agregada pueden deberse a expansiones de la demanda agregada, contracciones de la oferta agregada, o a una combinacin de ambas. La demanda agregada puede expandirse debido a i) una combinacin de polticas

[1.31]

tipo de cambio nominal (pesos colombianos por unidad de moneda extranjera) oferta monetaria salario nominal medio precio de las exportaciones en el mercado mundial precio de las importaciones en el mercado mundial

Los aumentos de MS, PX y PM tienden a elevar el nivel de precios, mientras que la apreciacin de

21

SECTOR

REAL

la moneda nacional (una disminucin de E) tiende a reducirlo. En realidad, dos aspectos del mecanismo de determinacin de precios complican esta descripcin de la oferta y de la demanda. El primero es la simultaneidad. Una depreciacin del tipo de cambio tiende a fomentar nuevos aumentos del nivel de precios, pero cuando los precios son altos se incentivan los ajustes del tipo de cambio para mantener la competitividad. Anlogamente, los aumentos salariales suelen dar lugar a aumentos de los precios, y los aumentos del costo de vida fomentan las reivindicaciones salariales. La segunda complicacin se refiere a los rezagos. Un aumento del dficit fiscal puede provocar un aumento inmediato de las presiones sobre la demanda. Ms adelante, puede dar lugar a un aumento de la oferta de dinero (si el financiamiento del dficit tiene repercusiones monetarias) y posteriormente a un aumento de los costos nominales de produccin y de los precios de la produccin interna a medida que las presiones inflacionarias se propaguen en el sector productivo. Finalmente, puede provocar un aumento de los precios de importacin (a medida que el tipo de cambio se deprecie para equilibrar el mercado de divisas) y de los salarios nominales. Estos efectos de retroalimentacin, que tienen sus propias estructuras de rezago, generalmente tendrn un efecto considerable sobre los resultados economtricos que pueden obtenerse de las especificaciones de modelos basados en una sola ecuacin.

proporcin que representa la masa salarial con respecto al gasto pblico en consumo, utilizando el aumento del IPC como variable sustitutiva de la inflacin para el componente no salarial del gasto pblico. Tanto el gasto pblico como el gasto privado en inversin contienen un considerable componente de importacin. Por lo tanto, para proyectar el deflactor de la inversin es necesario determinar el peso relativo del componente importado de la inversin. Alternativamente, es posible utilizar la correlacin histrica entre los aumentos de los precios de importacin (en pesos) y el costo de los bienes de inversin.

VII. Colombia
A. Evolucin del sector real
1. Antecedentes y evolucin durante el perodo 199294
En los aos anteriores a 1990, la economa colombiana se caracteriz por su relativamente prudente manejo macroeconmico y la presencia de diversas distorsiones microeconmicas. El relativamente prudente manejo macroeconmico se reflej en dficit fiscales moderados, en tasas de inflacin que fluctuaban entre el 20% y 30% anual y en una economa bien diversificada donde la agricultura, la manufactura y la minera representan cerca de la mitad del PIB. A su vez, aunque la tasa de crecimiento del PIB alcanz un promedio de 4,5% durante las dcadas de los setenta y los ochenta, las diversas distorsiones microeconmicas impidieron alcanzar tasas de crecimiento del PIB an ms altas. Con el propsito de acelerar la tasa de crecimiento del PIB, la administracin Gaviria (199094) llev a cabo diversas reformas que liberalizaron el comercio exterior y el sistema financiero, incrementaron la flexibilidad del mercado laboral y fortalecieron la autonoma del banco central. En el sector pblico se implementaron programas de modernizacin y privatizacin de entidades pblicas y se reform el sistema de seguridad social para permitir la coexistencia de un sistema de pensiones pblico con fondos privados de pensiones. Adicionalmente, con el objeto de aumentar la autonoma de los gobiernos regionales y locales y mejorar la provisin de los servicios pblicos a la poblacin local, en este perodo se profundiz el proceso de descentralizacin fiscal a travs de la Constitucin de 1991. Asimismo, durante estos aos se increment el gasto pblico en infraestructura, seguridad, justicia y en los sectores sociales. Dicho incremento en los gastos se financi

B. Proyeccin de los deflactores de las cuentas nacionales

En un ejercicio tpico, la proyeccin de los deflactores de las diferentes variables de las cuentas nacionales generalmente empieza suponiendo que el deflactor del consumo privado es igual al del IPC. El siguiente paso es determinar los deflactores de las exportaciones e importaciones de bienes y servicios, del consumo pblico, y de la inversin. As, una vez que se tienen todos estos deflactores, se elabora la proyeccin del deflactor del PIB. La proyeccin de los precios de las exportaciones e importaciones de bienes y servicios generalmente se obtiene de publicaciones de organismos internacionales. Sin embargo, como estos precios generalmente se expresan en moneda extranjera, es necesario covertirlos a moneda nacional, para lo cual se debe estimar el tipo de cambio en el perodo de proyeccin. Para proyectar el deflactor del consumo pblico se pondera el aumento salarial previsto de los empleados pblicos en funcin de la

22

Colombia
principalmente con mayores impuestos. As, hasta 1994, el saldo global del sector pblico estuvo prcticamente equilibrado mientras la deuda externa pblica se redujo de 37% del PIB en 1990 a 21% del PIB en 1994. Entre 1992 y 1994 el crecimiento real del PIB alcanz un promedio superior al 5%, debido a las reformas del comercio exterior y el sistema financiero, el descubrimiento de nuevos pozos petroleros, y el alza del precio del caf. En este sentido vale la pena recalcar que, aunque la economa colombiana sigui dependiendo fuertemente de las exportaciones de caf y petrleo, la proporcin de los bienes manufacturados dentro del total de las exportaciones creci de 22% en 1989 a 32% en 1996. La inflacin, segn el ndice de precios al consumidor, cay de 32% en 1990 a 22,5% en 1993, explicado por el efecto combinado de polticas restrictivas al comienzo del perodo, la liberalizacin comercial y la apreciacin del peso. Sin embargo, en 1994 la inflacin no descendi y pocos progresos se realizaron en desmantelar la indizacin de salarios. As, por tercer ao consecutivo, el banco central no cumpli las metas de inflacin anunciadas, afectando su credibilidad en la lucha antiinflacionaria. Se repeta una historia conocida de la inflacin en Colombia: su caracterstica inercial causada por contratos laborales indizados y renovados cada dos aos (con el incremento salarial del segundo ao atado a la inflacin pasada), junto con la adopcin de polticas restrictivas cuando la inflacin se aproxima al 30%, y polticas de estmulo si la inflacin se acerca al 20%. La cuenta corriente de la balanza de pagos pas de un supervit en 199092 a un dficit cercano a 4,8% del PIB en 1994. Este deterioro fue el reflejo de un significativo repunte de la inversin, acompaado de un ahorro nacional relativamente estable. La falta de crecimiento del ahorro privado en estos aos es todava tema de debate en Colombia, donde el anlisis se dificulta debido a las frecuentes revisiones de las cuentas nacionales y al carcter residual del ahorro privado en la metodologa de clculo. No obstante, diversos analistas coinciden en sealar que el estancamiento del ahorro privado entre 1992 y 1994 fue en gran parte ocasionado por el incremento de la carga tributaria. Algunos economistas consideran que otros factores que estn detrs del comportamiento del ahorro privado fueron la liberalizacin financiera y comercial de comienzos de la dcada, y el efecto riqueza asociado con los descubrimientos de petrleo. A pesar del dficit en cuenta corriente, entre 1992 y 1994 se acumularon reservas internacionales financiadas con entradas de capitales. Estas entradas de capitales, que tuvieron su origen en diferenciales de tasas de inters positivos y en la mayor confianza en el pas a raz de las reformas estructurales, trajeron consigo una fuerte apreciacin del tipo de cambio real y nominal. Las autoridades actuaron en varios frentes para intentar evitar la apreciacin del peso. Hasta 1992, la defensa del tipo de cambio se bas en una agresiva poltica de esterilizacin para compensar el efecto expansivo sobre la oferta monetaria de la decisin de acumular reservas internacionales. Sin embargo, una vez que los costos cuasifiscales de esta operacin se hicieron excesivos, las autoridades impusieron en 1993 el control de capitales al exigir un depsito no remunerado en el banco central a aquellos agentes que decidieran endeudarse en el exterior. En 1994 el depsito no remunerado se extendi a crditos externos con una madurez hasta de cinco aos. A su vez, ante la rigidez de la poltica fiscal, se opt por otorgar mayor flexibilidad al tipo de cambio. As, a comienzos de 1994, se remplaz el sistema de minidevaluaciones vigente desde 1967 por una banda cambiaria deslizante con amplitud del 14%. En estas circunstancias, la administracin Samper que asumi el poder en agosto de 1994 hered una situacin econmica relativamente slida. No obstante, an deban resolverse diversos problemas, entre ellos la inflacin relativamente alta, las grandes disparidades regionales y socioeconmicas, serias deficiencias en infraestructura y una difcil situacin de orden pblico. Adems, el proceso de descentralizacin fiscal ordenado por la Constitucin de 1991 contribuy a que empezaran a surgir desequilibrios, ya que el gobierno central no deleg sus responsabilidades de gasto originales24.

2. Produccin y demanda internas: 199596

El producto sigui creciendo en 1995 a pesar del recrudecimiento de la violencia guerrillera y de la crisis poltica que emergi como consecuencia de las acusaciones sobre supuestos fondos provenientes del narcotrfico en la financiacin de la campaa presidencial en 1994. El ritmo de la actividad econmica se mantuvo gracias a la mayor produccin de petrleo proveniente del pozo de Cusiana, descubierto a principios de la dcada, y la mejor produccin agrcola estimulada por el buen clima. Sin embargo, el volumen de produccin industrial mostr un crecimiento inferior al observado en aos anteriores y los
24En el captulo 3 se discute en mayor detalle el proceso de descentralizacin fiscal en Colombia y sus consecuencias.

23

SECTOR

REAL

indicadores de la industria de la construccin empezaron a dar muestras de deterioro (vase el cuadro 1.2). El ritmo de crecimiento de la demanda interna empez a disminuir en 1995 debido a la aguda desaceleracin de la inversin privada. Esta desaceleracin fue consecuencia de la poltica monetaria restrictiva adoptada a finales de 1994 y del fortalecimiento de las restricciones al endeudamiento externo. No obstante, la demanda interna aun creci debido al incremento del consumo privado y la inversin pblica (apndice, cuadros 1.1 y 1.2). As, el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos continu amplindose a pesar de la mejora en los trminos de intercambio y de las mayores exportaciones de petrleo. El deterioro de la economa continu en 1996. Aunque la produccin de petrleo crudo sigui incrementndose, el crecimiento real del PIB fue de 2,1%, comparado con un crecimiento de 5,4% en 1995. Adems de la incertidumbre poltica y el debilitamiento de la confianza, la desaceleracin de la economa estuvo asociada con la reduccin de la demanda en Venezuela, problemas climticos que ocasionaron una disminucin de la produccin cafetera, y tasas de inters elevadas que trajeron consigo la cada de la produccin industrial y la desaceleracin de la construccin. En estas circunstancias, la composicin del producto se caracteriz por una gran dispersin del crecimiento entre los diferentes sectores. En efecto, mientras la administracin pblica y la minera crecieron fuertemente, la manufactura y la construccin se debilitaron. En 1996 el crecimiento real de la demanda interna fue del 1%, despus de crecer 8% en promedio entre 1992 y 1995. Este comportamiento reflej un vigoroso crecimiento de los gastos del sector pblico, compensado por cadas en el consumo e inversin privada. El balance externo se mantuvo prcticamente inalterado en 5,5% del PIB a pesar de la desaceleracin de las importaciones, ocasionada por la menor demanda interna, y de las mayores exportaciones de petrleo.

que la meta de inflacin. La inflacin bsica calculada por el banco central, la cual excluye los alimentos agrcolas, los servicios pblicos y el transporte, alcanz 21,5% en 1995, tasa muy similar a la de 1994. En 1996, y a pesar del debilitamiento de la demanda interna, la inflacin subi a 21,6%, con lo cual no se cumpli la meta de inflacin de 17%. El repunte de la inflacin tuvo su origen en el aumento de la tasa del IVA y en los significativos reajustes de los servicios de electricidad, educacin y salud. La inflacin bsica calculada por el banco central tambin subi casi 1 punto porcentual y alcanz el 22,4%. La dificultad para romper las expectativas inflacionarias se reforz con el relajamiento de la poltica fiscal, el deterioro de la confianza y las tendencias salariales. En efecto, el salario mnimo aument en 19,5% a principios de 1996, aumento similar al de 1995, y los salarios nominales de la industria manufacturera subieron 22%. La tasa de desempleo empez a mostrar una tendencia ascendente desde 1995. As, mientras en diciembre de 1994 la tasa de desempleo alcanz 7,9%, sta subi a 9,5% en diciembre de 1995, y a 11,3% en diciembre de 1996. Este comportamiento estuvo estrechamente relacionado con el debilitamiento de los sectores con uso intensivo de trabajo, tales como la construccin y algunas ramas de la industria y la agricultura.

B. La proyeccin del producto y del gasto

1. Proyeccin del crecimiento a mediano plazo
El propsito de esta seccin es proporcionar una gua para la proyeccin del PIB potencial en Colombia. Dada la limitada informacin sobre variables tales como el acervo de capital, es difcil estimar una funcin de produccin. Por lo tanto, para tener una idea del nivel potencial del PIB es til estimar su tasa de crecimiento de largo plazo y suponer que la misma estar vigente en el futuro. En el caso de Colombia, la estimacin de la tendencia del PIB real para el perodo 19701996 arroj los siguientes resultados25: Log PIBR = 5,7954 + 0,041T
(491,8) (52,1)

3. Precios y empleo: 199596

Segn el ndice de precios al consumidor, la inflacin baj de 22,6% en 1994 a 19,5% en 1995. Este descenso fue el reflejo de menores precios agrcolas a raz de las condiciones climticas y de un pacto social, patrocinado por el gobierno, entre los sindicatos y los empresarios. El pacto social acord que los salarios y el precio de la gasolina y de los servicios pblicos aumentaran 18%, es decir, igual

[1.32]

R2 = 0,991 Error estndar = 0,031 F (1, 25) = 2.716,8 DW = 0,346

25En todas las ecuaciones de regresin los estadsticos t aparecen entre parntesis.

24

Colombia

Cuadro 1.2 Colombia: Producto interno bruto por sectores de origen

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos de 1975) Producto interno bruto total Agricultura Minera Industria manufacturera Construccin Comercio Transporte Administracin pblica Otros1 780 164 33 166 24 87 69 72 166 822 169 32 168 28 95 72 72 185 870 171 33 171 33 101 77 74 211 917 180 38 173 35 106 81 80 234 936 182 40 168 36 106 85 88 232

(Variaciones porcentuales anuales) Producto interno bruto total Agricultura Minera Industria manufacturera Construccin Comercio Transporte Administracin pblica Otros1 4,0 -1,8 -3,9 4,5 7,3 2,5 5,3 12,5 8,0 5,4 3,2 -1,7 1,6 18,2 9,1 4,3 0,2 11,5 5,8 0,9 1,6 1,6 19,2 6,1 5,8 2,7 13,9 5,4 5,2 17,8 1,0 5,2 5,2 6,0 7,8 6,1 2,1 1,3 4,5 -2,8 3,9 -0,6 4,9 9,8 3,4

(En porcentaje del PIB a precios constantes) Producto interno bruto total Agricultura Minera Industria manufacturera Construccin Comercio Transporte Administracin pblica Otros1 100,0 21,0 4,2 21,2 3,0 11,2 8,9 9,2 21,3 100,0 20,6 3,9 20,5 3,4 11,6 8,8 8,8 22,5 100,0 19,6 3,7 19,7 3,8 11,6 8,8 8,5 24,3 100,0 19,6 4,2 18,8 3,8 11,6 8,8 8,7 25,5 100,0 19,4 4,3 17,9 3,9 11,3 9,1 9,3 24,7

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 2. los establecimientos financieros, seguros, inmuebles y seguros de las empresas. Asimismo, incluye los servicios comunales, sociales y personales no asociados con la administracin pblica.
1Incluye

donde Log PIBR = logaritmo natural del PIB real (PIBR); T = tendencia (definida como 0 en 1970, 1 en 1971 y as sucesivamente). La regresin (1.32) muestra que la tasa de crecimiento promedio anual del PIB real es 4,1%. En el grfico 1.1 se aprecia que, a partir de 1992, una vez que termina la incertidumbre sobre las reformas estructurales adoptadas a principios de la

dcada, el PIB real observado empieza a acercarse a su tendencia de largo plazo. As, entre 1992 y 1995, el residuo entre el PIB real observado y su tendencia es cada vez menos negativo. Sin embargo, en 1996, el PIB observado vuelve a caer en relacin con su tendencia de largo plazo (la diferencia entre las dos variables se hace ms negativa). En efecto, en 1996 subi la tasa de desempleo, reflejo de una menor utilizacin del trabajo, y la economa se desaceler como consecuencia de factores tales como la incertidumbre poltica y el debilitamiento de

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SECTOR

REAL

la confianza, la reduccin de la demanda en Venezuela, la disminucin de la produccin cafetera, la cada de la produccin industrial y la desaceleracin de la construccin.

a disminuir el porcentaje de consumidores sujetos a restricciones de liquidez. ii) La presencia del ahorro con motivo de precaucin puede ser importante dado que algunos productos como el caf y el petrleo representan una parte significativa del PIB y se caracterizan por tener precios voltiles. iii) La posible sustitucin del ahorro externo por el ahorro privado podra explicar en parte la falta de dinamismo del ahorro privado en los aos noventa, dado el significativo dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos experimentado desde 1993. iv) Los efectos de la poltica fiscal sobre el consumo y el ahorro privado dependen en teora de ciertos supuestos de comportamiento del sector privado. Bajo la equivalencia ricardiana, el consumo privado no debera cambiar si el aumento del ahorro pblico se realizara a travs de aumentos de impuestos y para un monto dado de consumo pblico. En este escenario, dado que el ingreso disponible cae en la misma magnitud que el aumento de impuestos, el ahorro privado tambin disminuye en igual proporcin que el aumento del ahorro pblico. Este parece ser el caso en Colombia segn estimaciones de la funcin consumo (ecuacin 1.33). En efecto, el ahorro pblico no tiene un efecto estadsticamente significativo sobre el consumo, lo cual podra explicarse por el hecho

2. Proyeccin del crecimiento a corto plazo basada en el enfoque de los gastos

Tal como se mencion anteriormente, en la proyeccin del crecimiento a corto plazo es necesario contar con estimaciones de las exportaciones e importaciones de bienes y servicios, y del consumo y la inversin pblica. Sin embargo, dado que estas estimaciones se preparan con todo detalle en los trabajos prcticos de proyeccin de la balanza de pagos y las cuentas fiscales, en esta seccin se presentan resultados nicamente para el consumo y la inversin privada de Colombia.

Consumo privado
Al estimar el consumo privado en Colombia es importante tener en cuenta los siguientes factores: i) La liberalizacin financiera, iniciada a principios de los aos setenta, se caracteriz por ser un proceso lento e interrumpido que se aceler nuevamente a principios de los aos noventa. Algunos analistas han argumentado que contribuy

26

Colombia
de que en ese pas los esfuerzos por aumentar el ahorro pblico han estado centrados en aumentar la carga tributaria26. La funcin consumo que se estim fue la siguiente: c = 0,42 + 0,36 yp 0,12 Sgp 0,05 r
(4,3) (3,3) (4,9) (1,6) (1,3) (3,6) (1,4)

real, su coeficiente es negativo, pero es pequeo y marginalmente significativo.

Inversin privada
Los determinantes de la inversin privada en Colombia han sido extensamente estudiados28. La mayora de los trabajos subrayan la hiptesis del acelerador con resultados contundentes. Otras variables significativas para determinar la tasa de inversin en Colombia son el precio relativo del capital, la disponibilidad de divisas y recursos internos. En lo que respecta a la tasa de inters en los pocos estudios en que han sido analizada se ha determinado que su efecto sobre la inversin es ambiguo. Finalmente, la incertidumbre econmica, sintetizada por la volatilidad de la productividad marginal del capital, ha mostrado tener un impacto negativo sobre la inversin privada en Colombia. Los resultados que se presentan a continuacin fueron obtenidos por Crdenas y Olivera (1995) y excluyen de la lista de regresores las restricciones cuantitativas (divisas y crdito) y variables que captan el grado de incertidumbre. De esta manera, el anlisis se concentra en la hiptesis del acelerador y en la importancia del costo del uso del capital en la determinacin de la inversin: Log I/PIB = -2,3 + 3,4 D + 3,1 Log (1 + ^ yt1)
(-9,8) (-4,3) (-3,7) (1,2) (2,8)

0,39 u + 0,07 m3 + 0,19 Se

[1.33]

R2 = 0,80 F(6,15) = 9,95 Error estndar = 0,006 DW = 1,7 Muestra: 197394

donde las siguientes variables estn medidas como proporcin del ingreso disponible (y a precios corrientes): consumo privado (c), ingreso permanente de los hogares (yp), ahorro permanente del gobierno (Sgp), dficit en cuenta corriente (Se), y la oferta monetaria ampliada (m3), la cual se utiliza como valor representativo de la liberalizacin financiera (el impacto del ingreso disponible lo capta la constante). Por su parte, r es la tasa de inters real27 y u es una medida de la incertidumbre en la economa. Esta regresin indica que la propensin marginal a consumir el ingreso corriente (0,42) es bastante similar a la propensin marginal a consumir el ingreso permanente (0,36). De esta manera, dada la importancia del ingreso corriente, existe slo evidencia parcial de que el consumo es suavizado a travs del tiempo. Al parecer esto puede explicarse por la presencia de restricciones de liquidez y de ahorros con motivo de precaucin. La variable que se utiliza como valor representativo de la liberalizacin financiera (m3) indica que en la medida en que se reduzcan las restricciones de liquidez (aumente la oferta monetaria ampliada) el consumo privado aumentar. Por su parte, la razn consumo-ingreso se ve afectada negativamente por incrementos de la incertidumbre, lo cual probablemente est asociado con la presencia de ahorros con motivo de precaucin. Tambin, de acuerdo con esta regresin, el ahorro externo sustituye parcialmente al ahorro privado. En lo que respecta a la tasa de inters

0,4 Log q/p 0,5 Log 0,8 Log (1 + )

(-1,5) (-0,5) (-3,4) (-2,8)

[1.34]

5,0 Log q/p* D 2,1 Log * D 4,7 Log (1 + )* D

R2 = 0,73 DW = 1,88 observaciones: 43

donde I/PIB es la tasa de inversin privada no residencial con respecto al PIB (a precios corrientes), ^ y es crecimiento real, (q/p) es el precio relativo de los bienes de capital29, es el factor tributario30,
28Vase, entre otros, Fainboim, Israel (1990), Inversin, tributacin y costo del capital en Colombia:19501987, Ensayos sobre Poltica Econmica No. 18, diciembre, pginas 750; Crdenas, M. y M. Olivera (1995), La Crtica de Lucas y la Inversin en Colombia: Nueva Evidencia, Ensayos de Poltica Econmica, No. 27, junio; Partow, Z. (1996), Incertidumbre Econmica e Inversin Privada en Colombia, Borradores Semanales de Economa, Banco de la Repblica, Colombia. 29El ndice de precios del capital, q, se defini como el ndice de precios de capital en maquinaria y equipo en Estados Unidos multiplicado por el ndice del tipo de cambio nominal aplicable a las importaciones de bienes de capital. Como indicador del precio del producto, p, se tom el ndice de precios al productor. 30Siendo = (l + tasa IVA + tasa sobre bienes importados) / (l tasa impuestos a la renta).

26Esto ha sido descrito en diversos estudios realizados por analistas colombianos. Vase, entre otros, Carrasquilla, A. y H. Rincn, 1990, Relaciones entre el Dficit Pblico y Ahorro Privado: Aproximaciones al Caso Colombiano, Ensayos sobre Poltica Econmica, 18, pgs. 7598; Crdenas, M. y A. Escobar, 1996, Colombian Savings: A Long View. 27El ingreso permanente de los hogares fue calculado como un promedio aritmtico simple del ingreso corriente y del ingreso observado dos perodos en el futuro. El ahorro pblico permanente fue construido utilizando la misma metodologa. La variable utilizada como valor indicativo de incertidumbre en el ao t fue la desviacin estndar de la inflacin durante los tres aos anteriores.

27

SECTOR

REAL

es el factor de inters real31 y D es una variable dictoma (igual a cero antes de 1991 e igual a 1 despus de 1991) que busca captar el cambio de expectativas y las reformas estructurales de principios de la dcada, las cuales trajeron consigo el aumento en la tasa de inversin. Los resultados de esta regresin confirman la importancia del mecanismo del acelerador como determinante de la inversin en Colombia. En efecto, la elasticidad de la tasa de inversin privada con respecto al crecimiento econmico es cercana a 3 y estadsticamente significativa. Por su parte, los coeficientes de las variables que conforman el costo del uso del capital muestran los signos esperados y son significativos. Las elasticidades estimadas son -0,4 para los precios relativos de los bienes de capital, -0,5 para el factor tributario y -0,8 para el factor de inters real. La introduccin de la variable dictoma permite realizar una interpretacin interesante de las reformas estructurales realizadas en los aos noventa. En particular, dichas reformas incrementaron la eficiencia del mercado e hicieron ms difcil ignorar las seales de precios relativos. As, la elasticidad de la inversin con respecto al precio de los bienes de capital y la tasa de inters aument en los ltimos aos y es actualmente cercana a 5, incluso teniendo en cuenta posibles efectos del proceso de reforma estructural (para lo cual se incluye la variable dictoma por separado). De esta manera, un aumento de un punto en las tasas de inters reales (o en los precios relativos de los bienes de capital) puede reducir la tasa de inversin en 5%. Esto sugiere que para estimular la inversin privada se requieren bajas tasas de inters y bajos precios relativos de los bienes de capital (es decir, baja devaluacin y bajos precios en los bienes importados).

donde Log representa el logaritmo de una variable en particular, en tanto que el IPC y el IPC* son el ndice de precios al consumidor en Colombia y Estados Unidos, respectivamente, E es el ndice de la tasa de cambio nominal promedio, M1 son los medios de pago y W es el ndice del salario mnimo nominal. Tal como se puede apreciar, la tasa de cambio, la oferta monetaria y los salarios tienen los signos esperados y son variables significativas para explicar el comportamiento de los precios en Colombia. Esto no es sorprendente dado que la poltica monetaria se ha caracterizado por ser acomodaticia, los salarios estn indizados y, al menos hasta principios de la dcada de los noventa, la tasa de cambio nominal se ajustaba de acuerdo con la inflacin pasada32. De hecho, segn las regresiones que se presentan a continuacin, estimadas para el perodo 19711996, el ndice de precios al consumidor rezagado un perodo es una variable explicativa importante de los medios de pago, la tasa de cambio nominal promedio y los salarios: Log M1 = 9,64 + 1,13 Log IPCt1
(311,9) (124,9)

[1.36]

R2 = 0,99 F(1,24) = 15.606 RSS = 0,13 DW = 0,62

Log E = 4,53 + 1,15 Log (IPC IPC*)t1

(81,4) (33,6)

[1.37]

R2 = 0,98 F(1,24) = 1.134,9 RSS = 0,97 DW = 0,21

Log W = -0,18 + 1,09 Log IPCt1

(-3,8) (77,4)

[1.38]

R2 = 0,99 F(1,24) = 5.993 RSS = 0,31 DW = 0,38

C. Proyeccin de los precios al consumidor

La ecuacin que se presenta a continuacin estima el ndice de precios al consumidor de Colombia para el perodo 197096, teniendo en cuenta la discusin de la seccin VI: Log IPC = -6,02 + 0,08 Log E
(-6,7) (7,0) (2,1) (2,4)

La inercia de la inflacin en Colombia y la opinin generalizada de que el nivel medio de la inflacin anual en Colombia no cambia durante perodos de tiempo largos sugieren que la inflacin pasada es un factor determinante de la inflacin corriente, tal como se aprecia en la siguiente regresin: Log IPC = 0,18 + 1,01 LogIPCt1 [1.39]
(9,2) (180,7)

[1.35]

+ 0,64 Log M1 + 0,19 Log W

R2 = 0,99 F (3,23) = 14.074 SEE = 0,04 D = 0,9
31Donde = (tasa nominal + 0,04 valorizacin esperada de los bienes de capital).

R2 = 0,99 F(1,24) = 32.657 RSS = 0,05 DW = 1,2

32Vase, entre otros, Carrasquilla, A., 1995, Exchange Rate Bands and Shifts in the Stabilization Policy Regime: Issues Suggested by the Experience of Colombia, IMF Working Paper No. 95/42 (Washington: Fondo Monetario Internacional).

28

Ejercicios y temas de discusin

A partir de este resultado se podra concluir que la inflacin en Colombia (la diferencia de LogIPC) es una variable estacionaria alrededor de una tendencia determinstica. Este tipo de caracterstica estadstica del LogIPC concuerda con la observacin de que la inflacin en Colombia oscil alrededor de un nivel medio de 6% entre 1954 y 1971, y alrededor de un nivel medio del 20% entre 1974 y 199633. privado y el consumo privado y determine si los movimientos del ahorro privado fueron ocasionados por el comportamiento del consumo o del ingreso disponible privado. Tenga en cuenta que el ingreso disponible privado se puede construir como la diferencia entre el ingreso nacional disponible y el ingreso pblico disponible y suponga que este ltimo registr los siguientes valores (en miles de millones de pesos): 1992: Col$6.187; 1993: Col$8.667; 1994: Col$12.518; 1995: Col$14.675; 1996: Col$20.010. 4. Dada la importancia del narcotrfico en Colombia, diversos analistas han indicado que el balance ahorro-inversin (y, por lo tanto, el ahorro externo) adolece de serios problemas metodolgicos. En particular, se comenta que como el ingreso nacional est subestimado, el ahorro tambin lo est. Examine la validez de esta afirmacin, teniendo en cuenta las cifras que se presentaron en este captulo sobre los ingresos netos de drogas ilcitas de Colombia y su destino. 5. Complete el cuadro 1.7 del apndice que contiene informacin sobre el ndice de precios al consumidor. Comente las diferencias entre los ndices de precios y compare el ndice de precios al consumidor al fin del perodo con el calculado como promedio anual. 6. Complete el cuadro 1.8 del apndice utilizando el ndice de precios al consumidor que se present en la pregunta anterior. Calcule: i) la tasa de crecimiento del salario real en la industria manufacturera; ii) el incremento en la productividad del trabajo; iii) explique por qu los incrementos de la productividad del trabajo no son iguales a la tasa de crecimiento del salario real.

VIII. Ejercicios y temas de discusin

A. Cuentas y anlisis
1. El PIB nominal es igual al PIB a precios constantes (PIBR) multiplicado por el deflactor del PIB. Por lo tanto, el deflactor del PIB se puede calcular de la siguiente manera: Deflactor del PIB = Para 1996 calcule los deflactores (y sus variaciones porcentuales) del consumo pblico y privado, la inversin, las exportaciones, las importaciones, el PIB y la demanda interna (penltima columna del cuadro 1.5 del apndice). Qu factores pueden explicar que el deflactor del PIB se incremente de manera diferente a sus componentes individuales? 2. Repase la definicin del PIB, el PNB y el ingreso nacional disponible. Discuta cul es la razn de ser de cada una de estas definiciones. 3. Utilice la informacin que se presenta al final de este captulo para calcular las siguientes variables macroeconmicas correspondientes al perodo 199296: el ahorro nacional, el ahorro pblico, el ahorro privado, la inversin total, la inversin privada (incluida la variacin de existencias) y la inversin pblica. Calcule la brecha ahorro-inversin de los sectores pblico y privado en trminos nominales y como porcentaje del PIB. Verifique si la brecha ahorro-inversin del total de la economa es igual a la cuenta corriente de la balanza de pagos y analice qu sector de la economa (i.e., privado o pblico) ocasion el dficit en la cuenta corriente a partir de 1993. Para llevar a cabo este ejercicio, construya el ahorro privado como el residuo entre el ingreso disponible

B. Proyecciones
1. Proyecte el PIB real potencial de 1997 utilizando la regresin que se present en este captulo. 2. Realice una proyeccin coherente de las cuentas nacionales en 1997, utilizando el enfoque del gasto (ltima columna de los cuadros 1.31.5 del apndice). Para llenar los cuadros, aplique los siguientes pasos y supuestos: i) Clculo de los deflactores a) Estime la variacin del deflactor del consumo privado y pblico, utilizando su proyeccin de la inflacin segn el IPC. Tenga en cuenta la caracterstica inercial de la inflacin en Colombia y, si lo considera necesario, utilice las regresiones que se presentaron en este captulo.

33Para una discusin detallada sobre el tema vase, Julio, J.M. 1995, Choques grandes-choques pequeos: Evidencia del log (IPC) e inflacin colombianos, Ensayos sobre poltica econmica No. 28, Banco de la Repblica.

29

SECTOR

REAL

b) Para calcular la variacin de los deflactores restantes, suponga que la inversin privada y pblica se lleva a cabo utilizando 60% de bienes nacionales y 40% de bienes importados. Adems, suponga que la tasa de cambio nominal media se devala en 10%, que el precio en dlares de las exportaciones cae en promedio 5%, y el de las importaciones sube en 2%. Observe que en las cuentas nacionales el concepto pertinente de importaciones y exportaciones incluye los servicios. ii) Clculo de los valores a precios constantes y corrientes Proyecte las variaciones porcentuales del consumo y la inversin privada en 1997. Puede usar como base las regresiones estimadas en este captulo (en tal caso, observe que las regresiones presentan el consumo y la inversin privada en trminos del ingreso disponible y del PIB a precios corrientes, respectivamente). Para llevar a cabo la proyeccin, trabaje con las elasticidades o coeficientes de las regresiones. Adopte los siguientes supuestos: a) El comportamiento del PIB real es una buena variable representativa del comportamiento del ingreso disponible real de los hogares. b) Las proyecciones sectoriales estiman que el PIB real aumentar 2% en 1997. Tenga en cuenta que este supuesto puede tener que ser modificado una vez que usted obtenga su proyeccin preliminar del PIB utilizando la metodologa del gasto. c) La tasa de inters real aumenta 3%. d) El precio relativo de los bienes de capital aumenta en 2%. e) El ingreso permanente, la medida de incertidumbre y la liquidez ampliada como porcentaje del PIB permanecen inalterados.

iii) Para concluir con la proyeccin de las cuentas nacionales, es necesario realizar otros supuestos que abarcan variables importantes de las cuentas monetarias, fiscales y de la balanza de pagos. Para ello, prepare una proyeccin preliminar utilizando los siguientes supuestos: a) el volumen de exportaciones de bienes y servicios crece en 1% y el de las importaciones de bienes y servicios en 10%; b) el consumo y la inversin pblica crecen en 2% en trminos reales. Note que estas proyecciones podrn verse modificadas con los resultados obtenidos en los siguientes captulos. 3. Compare su proyeccin del producto sectorial con la de los componentes del gasto. Si estas proyecciones difieren, discuta qu supuestos deben modificarse para poder obtener la proyeccin del PIB observado en 1997. 4. Suponga que en 1997 las transferencias privadas netas y los ingresos netos factoriales representan el mismo porcentaje del PIB que alcanzaron en 1996. En 1997, proyecte y comente la evolucin de brecha ahorro-inversin de la economa y de los sectores privado y pblico. 5. Calcule la razn incremental capitalproducto para el perodo 199297. Qu puede decir usted acerca de la evolucin de la eficiencia de la inversin en esos aos? 6. Si existen individuos con alta capacidad de endeudamiento, indique qu efectos tiene sobre el ahorro una mejora de las expectativas de ingreso futuro. Puede caer el ahorro privado como consecuencia de la liberalizacin financiera? Justifique sus respuestas.

30

Apndice 1.1

Apndice 1.1
Cuadro 1.3 Colombia: Cuentas nacionales a precios corrientes
1992 1993 1994 1995 1996 1997

(En miles de millones de pesos colombianos) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado 27.077 23.112 3.965 5.763 5.212 2.420 2.792 552 32.840 675 6.296 5.621 35.918 30.810 5.108 9.300 8.251 3.511 4.740 1.049 45.218 -1.319 7.836 9.155 46.315 38.662 7.653 13.489 11.873 4.614 7.259 1.616 59.804 -1.821 9.890 11.712 59.001 49.301 9.700 17.329 15.403 6.479 8.924 1.927 76.330 -2.519 12.417 14.937 71.270 58.263 13.006 21.127 18.756 8.729 10.027 2.370 92.396 -1.942 14.941 16.882

35.515

43.898

57.982

73.811

90.454

(Variacin porcentual anual) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 9.

32,6 30,3 47,7 38,4 36,8 50,5 26,7 55,9 33,6 -55,7 12,5 38,0

32,7 33,3 28,8 61,4 58,3 45,1 69,8 90,0 37,7 -295,4 24,5 62,9

28,9 25,5 49,8 45,0 43,9 31,4 53,1 54,1 32,3 38,1 26,2 27,9

27,4 27,5 26,8 28,5 29,7 40,4 22,9 19,2 27,6 38,3 25,5 27,5

20,8 18,2 34,1 21,9 21,8 34,7 12,4 23,0 21,0 -22,9 20,3 13,0

28,4

31,0

32,1

27,3

22,5

31

SECTOR

REAL

Cuadro 1.4 Colombia: Cuentas nacionales a precios constantes de 1975

1992 1993 1994 1995 1996 1997

(En miles de millones de pesos colombianos de 1975) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado 583,8 490,5 93,3 150,9 108,7 48,7 59,9 42,2 734,7 45,6 179,1 133,5 606,5 510,0 96,5 208,5 148,1 56,0 92,1 60,4 815,1 7,3 200,3 193,0 615,0 503,8 111,2 264,3 179,8 61,1 118,7 84,4 879,2 -9,1 219,5 228,6 646,8 529,5 117,4 290,2 199,8 73,9 125,9 90,3 937,0 -20,2 225,5 245,8 648,3 518,0 130,3 297,8 203,8 84,2 119,6 93,9 946,0 -9,7 237,3 247,1

780,3

822,3

870,2

916,8

936,3

(Variacin porcentual anual) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 10.

-0,3 -2,1 10,6 43,0 12,4 26,9 2,9 374,2 6,3 -22,6 7,9 24,7

3,9 4,0 3,4 38,2 36,2 15,0 53,8 43,1 10,9 -84,0 11,8 44,6

1,4 -1,2 15,2 26,8 21,4 9,1 28,9 39,7 7,9 -224,7 9,6 18,4

5,2 5,1 5,6 9,8 11,1 20,9 6,1 7,0 6,6 122,0 2,7 7,5

0,2 -2,2 11,0 2,6 2,0 13,9 -5,0 4,0 1,0 -52,0 5,2 0,5

4,0

5,4

5,8

5,4

2,1

32

Apndice 1.1

Cuadro 1.5 Colombia: Deflactores de las cuentas nacionales

1992 1993 1994 1995 1996 1997

(ndices, 1975 = 100) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado 4.638 4.712 4.250 3.819 4.795 4.969 4.661 1.308 4.470 5.922 6.041 5.293 4.460 5.571 6.270 5.147 1.737 5.548 7.531 7.674 6.882 5.104 6.603 7.552 6.115 1.915 6.802 9.122 9.311 8.262 5.971 7.709 8.767 7.088 2.134 8.146

3.515 4.210

3.912 4.744

4.506 5.123

5.506 6.077

4.295

5.338

6.663

8.051

(Variacin porcentual anual) Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 9 y 10.

33,0 38,2 7,3 -3,2 21,7 12,0 28,7 -67,4 25,7

27,7 28,2 24,6 16,8 16,2 26,2 10,4 32,8 24,1

27,2 27,0 30,0 14,4 18,5 20,4 18,8 10,2 22,6

21,1 21,3 20,1 17,0 16,7 16,1 15,9 11,5 19,8

4,3 10,7

11,3 12,7

15,2 8,0

22,2 18,6

23,4

24,3

24,8

20,8

33

SECTOR

REAL

Cuadro 1.6 Colombia: Estructura de las cuentas nacionales a precios corrientes (En porcentaje del producto interno bruto del ao)
1992 1993 1994 1995 1996

Consumo Sector privado Gobierno general Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector pblico Sector privado Variacin de existencias Gasto interno Sector externo neto Exportaciones de bienes y servicios Importaciones de bienes y servicios Producto interno bruto a precios de mercado Pago neto a factores del exterior Ingresos Pagos Producto nacional bruto a precios de mercado Transferencias netas del exterior Ingreso nacional disponible
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 9 y 59.

80,8 69,0 11,8 17,2 15,6 7,2 8,3 1,6 98,0 2,0 18,8 -16,8

81,8 70,2 11,6 21,2 18,8 8,0 10,8 2,4 103,0 -3,0 17,9 -20,9

79,9 66,7 13,2 23,3 20,5 8,0 12,5 2,8 103,1 -3,1 17,1 -20,2

79,9 66,8 13,1 23,5 20,9 8,8 12,1 2,6 103,4 -3,4 16,8 -20,2

78,8 64,4 14,4 23,4 20,7 9,7 11,1 2,6 102,1 -2,1 16,5 -18,7

100,0 -4,2 1,0 -5,2

100,0 -3,3 1,1 -4,4

100,0 -3,1 1,1 -4,2

100,0 -3,2 1,2 -4,5

100,0 -3,9 0,7 -4,6

95,8 3,9 99,7

96,7 2,2 98,9

96,9 1,3 98,1

96,8 0,8 97,6

96,1 0,6 96,7

34

Apndice 1.1

Cuadro 1.7 Colombia: ndices de precios

ndice de precios al consumidor ndice (1990=100) Promedio Fin de del perodo perodo Variacin (en porcentaje) Anual Perodo (prom. / anterior prom.) (fin / fin) 29,1 30,4 27,0 22,5 22,8 20,8 32,4 26,8 25,2 22,6 22,6 19,5 ndice de precios al por mayor Variacin anual (en porcentaje) 27,6 20,1 14,3 17,1 18,2 15,1 20,8 21,1 19,3 17,9 16,9 13,0 12,8 13,2 15,5 15,7 18,6 20,7 18,7 21,5 17,2 15,4 16,3 13,0 14,4 14,5

Inflacin bsica1 Variacin anual (en porcentaje) 22,8 25,6 22,1 21,5 22,4

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1992 I II III IV 1993 I II III IV 1994 I II III IV 1995 I II III IV 1996 I II III IV 1996 Ene. Feb. Mar. Abr. May. Jun. Jul. Ago. Sep. Oct. Nov. Dic.
1Excluye

100,0 130,4 165,6 202,8 249,2 301,1

111,9 141,9 177,6 217,7 266,9 319,0

151,3 163,4 171,8 176,0 188,5 199,8 207,9 215,2 231,8 247,0 254,6 263,4 280,7 299,7 308,1 315,9 338,0 359,1 373,2 384,6 326,8 340,0 347,2 354,0 359,6 363,6 369,2 372,9 377,4 381,7 384,7 387,5

155,3 167,1 173,2 177,6 192,9 202,9 210,3 217,7 238,0 249,7 257,2 266,9 288,8 303,8 310,4 319,0 347,2 363,6 377,4 387,5 326,8 340,0 347,2 354,0 359,6 363,6 369,2 372,9 377,4 381,7 384,7 387,5

27,3 27,6 27,7 25,7 24,6 22,2 21,0 22,2 23,0 23,6 22,4 22,4 21,1 21,4 21,1 20,0 20,4 19,8 21,1

9,4 7,6 3,6 2,6 8,6 5,2 3,6 3,5 9,3 4,9 3,0 3,8 8,2 5,2 2,2 2,8 8,9 4,7 3,8

20,2 20,8 20,2 19,9 19,8 19,7 20,6 21,1 21,6 21,9 21,9

2,82 4,1 2,1 2,0 1,6 1,1 1,5 1,0 1,2 1,1 0,8

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 1, 3, y 25. alimentos no procesados, servicios pblicos y transporte. 2Inflacin mensual en base a los datos de la primera columna.

35

SECTOR

REAL

Cuadro 1.8 Colombia: Indicadores de sueldos y desempleo

1992 Sueldo mnimo: Nominal (Col$ por da) Nominal (ndice, 1990 = 100) Real (ndice, 1990 = 100)1 Sueldo en la industria manufacturera2: Nominal (ndice, 1990 = 100) Variacin anual (en porcentaje) Real (ndice, 1990 = 100)1 Variacin anual (en porcentaje) Costo unitario del trabajo3: Nominal (ndice, 1990 = 100) Variacin annual (en porcentaje) Tasa nacional de desempleo (en porcentaje) Tasa nacional de participacin del trabajo (en porcentaje)
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 22 y 23. 1Deflactado con el ndice de precios al consumidor promedio del ao. 2Incluye obreros nicamente; excluye la trilla de caf. 3En la industria manufacturera.

1993

1994

1995

1996

2.173 158,9 95,9

2.717 198,7 97,9

3.290 240,6 96,6

3.964 289,9 96,3

4.737

166,1 30,3 100,5 -0,1

210,8 26,9 104,1 3,6

266,1 26,2 106,8 2,6

320,1 20,3 106,4 -0,4

390,5

162,9 25,9

196,5 20,6

225,5 14,8

257,3 14,1

306,8 19,2

10,0

10,1

8,4

8,6

11,2

60,9

60,0

59,8

59,9

59,7

36

CAPTULO

Sector monetario

I. Introduccin
La poltica monetaria afecta particularmente al ingreso nominal de una economa. En el largo plazo determina la tasa de inflacin y en el corto plazo puede influir en el ingreso real y el empleo. Tambin, conjuntamente con la poltica fiscal y cambiaria, la poltica monetaria influye sobre la balanza de pagos, el nivel de endeudamiento y la tasa de inters. La efectividad de la poltica monetaria depende en gran medida del grado de credibilidad que gocen las autoridades monetarias de los pases y, como se ver ms adelante, del esquema cambiario adoptado. Para analizar la poltica monetaria y el comportamiento de los agregados monetarios, es necesario disponer de un sistema contable estructurado y uniforme que sirva de base para la construccin de las cuentas del sector monetario. Estas cuentas permiten derivar gran parte de los datos para el anlisis de las finanzas intersectoriales as como informacin relevante para el anlisis del origen de las variaciones de la liquidez. Los pasivos del sistema bancario con el sector privado (billetes y moneda, depsitos a la vista, depsitos a plazo y de ahorro, etc.) se denominan agregados monetarios. Los cambios en estos agregados (tanto anticipados como no anticipados por el pblico) afectan a variables macroeconmicas clave tales como el crecimiento, la inflacin y la balanza de pagos, que son objetivos ltimos de la poltica econmica. Con el fin de evaluar la evolucin de los agregados monetarios y plantear polticas monetarias adecuadas es esencial comprender claramente los principios contables y analticos as como las tcnicas de proyeccin de los agregados monetarios. Este trabajo prctico est dedicado a exponer estos temas. El formato contable adoptado en la seccin II de este captulo corresponde al utilizado en la publicacin mensual del Fondo, Estadsticas financieras internacionales (EFI)1, en la que se presentan datos sobre instituciones financieras con miras a ofrecer
FMI publica mensualmente Estadsticas financieras internacionales. En esta publicacin se incluyen las estadsticas monetarias y bancarias en un formato que permite su comparacin a nivel internacional. La base metodolgica se presenta en el
1El

una medida del volumen de la liquidez y de las diversas cuentas del sector financiero. Adems de examinar los principios contables de agregacin, se presenta y discute el formato analtico seguido por los departamentos de rea del FMI, en particular, el formato del documento del FMI sobre Colombia, Evolucin econmica reciente (RED) (SM/97/129). La seccin III se dedica al anlisis de los balances de las autoridades monetarias y del sector bancario consolidado. En particular se estudia la demanda y la oferta de dinero, y se hacen distinciones importantes entre agregados nominales y reales en el marco del rgimen cambiario vigente. Las tcnicas de proyeccin de los agregados monetarios se discuten en detalle en la seccin IV. La seccin V describe los principales eventos del sector monetario en Colombia en los ltimos aos, poniendo especial nfasis en el anlisis del efecto de las reformas estructurales introducidas a principios de los aos noventa. Finalmente, en la seccin VI se presentan ejercicios y temas de discusin.

II. Cuentas monetarias

A. Consideraciones generales
Las cuentas monetarias desempean una funcin especial dentro de las principales cuentas macroeconmicas. Primero, en una economa de mercado basada en el dinero, el sistema financiero lleva a cabo una intermediacin que permite que los recursos fluyan de un sector econmico hacia otro. Como el sector monetario hace las veces de cmara de compensacin de todos los flujos financieros, las cuentas monetarias ofrecen una visin singular de la evolucin de esos flujos, que son un reflejo de los flujos de recursos reales que se producen entre los sectores. Segundo, las cuentas monetarias se centran en variables (como el dinero, el crdito y los activos
documento Gua de las estadsticas de moneda y banca de Estadsticas financieras internacionales, FMI, diciembre de 1984 (borrador). El FMI ha publicado recientemente el primer Manual de estadsticas monetarias y financieras (MEMF). Un breve resumen del contenido del MEMF se presenta en el apndice 2.1.

37

SECTOR

MONETARIO

y pasivos externos) que se han utilizado en la formulacin de diversas teoras para economas abiertas, teoras que intentan explicar cmo se determinan el ingreso, los precios y la balanza de pagos. En particular, en este captulo se presentan conceptos de las cuentas monetarias que resultan fundamentales para el enfoque monetario de la balanza de pagos2. Adems, la amplitud y la flexibilidad de las cuentas monetarias las hace tiles para efectuar anlisis basados en otras teoras del dinero, los precios y la balanza de pagos. Tercero, los programas de ajuste respaldados por el FMI, aunque emplean enfoques e instrumentos que se adaptan a cada pas, incorporan un elemento fundamental: la relacin entre los agregados monetarios, las operaciones fiscales y los resultados de la balanza de pagos. Por consiguiente, es indispensable tener una comprensin clara de las cuentas monetarias para poder efectuar el tipo de anlisis monetario en que se basan los programas de ajuste respaldados por el FMI. Por ltimo, la informacin de las cuentas monetarias generalmente se puede obtener con muy poco retraso. Incluso en las economas en desarrollo y en transicin, los datos monetarios son quizs las estadsticas macroeconmicas ms fiables y, por consiguiente, son tiles para el seguimiento de la evolucin econmica. Por esta misma razn, los agregados financieros suelen utilizarse como puntos de referencia y criterios de ejecucin en los programas de ajuste respaldados por el FMI. En esta seccin se esboza la estructura del sistema financiero y se examinan los principios contables en los que se basa la compilacin y presentacin de las estadsticas monetarias. En particular, se analizan tanto las presentaciones contables tpicas como analticas de los balances de los principales agentes del sistema bancario: las autoridades monetarias (AM), los bancos creadores de dinero (BCD) y las otras instituciones bancarias (OIB)3.

B. Estructura del sistema financiero

Las instituciones financieras se especializan en la canalizacin del ahorro financiero hacia las empresas que desean realizar inversiones reales, aunque
2Vase The Monetary Approach to the Balance of Payments (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1977). Esos conceptos son muy similares a los que sirven de base para la publicacin Estadsticas financieras internacionales del FMI. 3El balance tpico, basado en los principios contables de EFI, est orientado a facilitar el anlisis de las finanzas intersectoriales y las comparaciones internacionales. Por otro lado, la presentacin analtica, usada por los departamentos de rea del FMI, est orientada a facilitar el seguimiento de los programas financieros del pas.

tambin pueden suministrar fondos a instituciones gubernamentales. Este proceso, denominado intermediacin financiera, viene acompaado de una transformacin de la estructura de los vencimientos de los activos financieros. Los prestatarios obtienen acceso a los excedentes que los ahorradores han depositado en el sistema financiero a travs de una variedad de instrumentos de crdito, como las acciones, los bonos, los pagars comerciales, las hipotecas y los fondos mutuos de inversin. El sistema financiero se compone del sistema bancario y las instituciones financieras no bancarias, como las compaas de seguros, los fondos mutuos de inversin, los fondos de pensin y los fondos del mercado de dinero. En muchos pases existe un tercer sector, el sector financiero no organizado, que a menudo puede ser importante. El sistema bancario, que se compone de las autoridades monetarias, los BCD y las OIB, crea los medios de pago de una economa, incluidos el circulante y los depsitos bancarios. En EFI, un marco ampliamente aceptado de clasificacin de las estadsticas financieras, los datos monetarios se presentan en tres niveles. El primer nivel contiene los balances independientes de las autoridades monetarias y los BCD. En el segundo nivel se conso- lidan los datos correspondientes a las autoridades monetarias y los BCD en el panorama monetario. Por ltimo, en el tercer nivel se consolidan el panorama monetario y los balances de las OIB en el panorama bancario, que ofrece un indicador estadstico del dinero y el crdito en la economa. El presente captulo se centra en el sistema bancario y no en la totalidad del sistema financiero, por tres razones. Primero, el anlisis emprico indica que los pasivos monetarios del sector bancario afectan significativamente al gasto nominal agregado de una economa y, por consiguiente, influyen sobre los objetivos finales de la poltica econmica el crecimiento, la inflacin y la balanza de pagos. Segundo, los datos sobre el sector bancario suelen estar disponibles rpidamente, incluso en las economas en desarrollo y en transicin. Tercero, en los pases en que los mercados de capitales no estn bien desarrollados, el grueso de los activos y pasivos financieros de la economa comnmente est en manos del sistema bancario, aunque, como se observ, el sector financiero no organizado tambin puede desempear una funcin importante en la intermediacin financiera.

C. Principios contables en que se basan las estadsticas monetarias

Saldos y flujos. Las estadsticas monetarias se elaboran a partir de los balances de instituciones

38

Cuentas monetarias
financieras y por consiguiente se compilan en forma de saldos es decir, en trminos de saldos de activos y pasivos en un momento determinado. No obstante, algunas estadsticas tratan de analizar las variaciones de los saldos entre un perodo y otro, es decir, los flujos. Adems, los flujos sirven de vnculo entre el sector monetario y los sectores fiscal, externo y real, todos los cuales se analizan en trminos de flujos. Valores de caja y valores devengados. En EFI, las transacciones se registran en valores de caja (en el momento en que se liquida una obligacin y no en el momento en que se crea). En muchos pases, los datos del sector bancario tienden a estar registrados en valores devengados (cuando se contrae una obligacin), ya que los balances del sistema bancario se elaboran de acuerdo con las reglas de la contabilidad comercial. No obstante, como la mayora de las transacciones de los bancos se realizan en efectivo y a la vista, esta distincin es poco importante. Moneda de denominacin. Las cuentas monetarias se expresan en la moneda local. Todos los saldos denominados en moneda extranjera se convierten a la moneda nacional al tipo de cambio vigente en la fecha de compilacin del balance. Consolidacin. La consolidacin implica una compensacin de las transacciones efectuadas entre las entidades que se consolidan. As, por ejemplo, en el panorama monetario se realizan dos niveles de consolidacin. Primero se consolidan los balances de todos los BCD (se compensan las partidas por cobrar y por pagar entre los bancos). Segundo, el balance de las autoridades monetarias se consolida con los de los BCD para obtener el panorama monetario. Por ltimo, para obtener el panorama bancario se consolidan los balances de las OIB con el panorama monetario. fondo de estabilizacin controlado por el Tesoro, mantiene las reservas oficiales. Segn los principios contables del FMI, las funciones monetarias del gobierno se incluyen dentro de las cuentas del banco central, de modo que todas las funciones de autoridad monetaria se presentan como una unidad contable. Como se anot antes, una importante funcin de las autoridades monetarias es la de prestamista de ltima instancia para el sistema bancario. La justificacin para el uso del banco central como prestamista de ltima instancia se basa en la naturaleza esencialmente ilquida del sistema crediticio. Si bien los deudores pueden rembolsar todos los prstamos si se les da tiempo, no podrn hacerlo si el pago se exige de inmediato. Pero muchos pasivos, como los depsitos bancarios, tienen plazos de vencimiento muy cortos, de modo que si todos los depositantes exigen la devolucin de sus activos, muchos bancos podran incurrir en incumplimiento. Si un BCD registra dificultades de pagos, todo el sistema podra quedar ilquido debido a una crisis de confianza que lleva a la congelacin del crdito. Para evitar este tipo de desplome financiero, el banco central puede aislar un banco que est en problemas y garantizar los pagos a sus depositantes, evitando que se produzcan efectos de contagio en el resto del sistema. El banco central asume la funcin de prestamista de ltima instancia cuando interviene para evitar la iliquidez, ya sea de un banco o del sistema bancario en conjunto4. Por su singular naturaleza, el balance de las autoridades monetarias ocupa un lugar preponderante en el anlisis monetario. La creacin de base monetaria o dinero primario es una facultad privativa de las autoridades monetarias y se usa como instrumento para controlar la expansin de la oferta monetaria y para la obtencin de seoreaje5. Como el banco central crea dinero primario cada vez que adquiere activos y los paga mediante la emisin de pasivos, el anlisis de su balance es fundamental para comprender el proceso de creacin de dinero. Las operaciones de las autoridades monetarias, como las compras o ventas de ttulos del Estado en el mercado abierto, la concesin de prstamos al gobierno y a los BCD, y
4En Fischer, Stanley, Modern Central Banking, en The Future of Central Banking, captulo 2, Simposio Tricentenario del Banco de Inglaterra, presidido por Forrest Capie, Charles Goodhart, Stanley Fischer y Norbert Schnadt (Cambridge University Press, 1994), se examinan exhaustivamente las funciones y los objetivos de los bancos centrales. Vase tambin Fischer, Stanley, 10 de mayo de 1996, Central Banking: The Challenges Ahead, declaracin en el Simposio con ocasin de los 25 aos de la Autoridad Monetaria de Singapur. 5Este concepto ser analizado en detalle en el captulo 3.

D. Autoridades monetarias
1. Definicin de autoridades monetarias y sus funciones
La expresin autoridades monetarias es un concepto funcional ms que institucional. En la mayora de los pases, el banco central representa a las autoridades monetarias, pero el concepto puede incluir rganos del gobierno que desempean algunas funciones de banca central. Estas funciones son tpicamente: Emitir dinero legal, mantener las reservas de divisas del pas, contraer deudas para fines de balanza de pagos, hacer las veces de banco del gobierno, supervisar el sistema monetario y actuar como prestamista de ltima instancia para el sistema bancario. En muchos pases, el Tesoro emite la moneda y, en algunos pases, el Tesoro, o un

39

SECTOR

MONETARIO

las compras y ventas de divisas que se denominan intervencin en el mercado cambiario afectan la base monetaria. Por el hecho de poseer el monopolio del suministro de dinero primario, las autoridades monetarias son el rbitro indiscutible de la poltica monetaria y de la situacin monetaria de la economa.

2. El balance de las autoridades monetarias

En el recuadro 2.1 se presenta un balance tpico de las autoridades monetarias. Si bien la mayora de las partidas del balance de las autoridades monetarias no requieren explicacin, es importante destacar las caractersticas fundamentales de algunas de las principales partidas. En EFI, los activos externos comprenden oro, billetes y depsitos en divisas en el exterior, inversiones en instrumentos de deuda de otros pases, derechos especiales de giro (DEG) y posicin de reserva del pas en el FMI (vase el recuadro 2.2). Esta ltima es el monto que un pas miembro puede girar incondicionalmente conforme a las polticas del Fondo en materia de tramos ordinarios. En EFI, el sector pblico se clasifica en gobierno central (el cual incluye las empresas adscritas), gobiernos estatales y locales, y empresas pblicas no financieras. Las empresas pblicas financieras figuran en categoras aparte, ya sea como BCD (si crean dinero) o como OIB (en el caso de otras empresas pblicas financieras tales como los bancos oficiales de fomento, las cajas de ahorro postal, las otras instituciones oficiales de ahorro, los bancos hipotecarios oficiales, etc.). El ttulo utilizado en EFI para esta categora vara de un pas a otro, segn el carcter de las instituciones. El crdito al sector pblico, de acuerdo con la clasificacin anterior, se subdivide en crdito al gobierno central, crdito a gobiernos estatales y locales y crdito a empresas pblicas no financieras. El crdito a las empresas pblicas financieras se incluye en el crdito a los BCD o a las OIB, segn sea el caso. Con respecto a las dems cuentas del activo, en general, el crdito al sector privado (empresas y particulares) tiende a ser insignificante. Los redescuentos se tratan como crdito a los BCD porque se consideran como una transaccin entre el banco central y los BCD destinada a aumentar la liquidez de estos ltimos. En el nivel de los BCD, esos redescuentos aumentan en primera instancia las reservas bancarias y, posteriormente, pueden ser utilizados como crdito a no residentes, al gobierno y al sector privado, con un asiento de contrapartida en el pasivo, como crdito del banco central. Por el lado del pasivo, la partida principal es la base monetaria. A travs de ella el banco central influye en la liquidez de los BCD y, por lo tanto, en

su capacidad de crear dinero. Los principales componentes de la base monetaria son los billetes y la moneda fuera de los BCD y los depsitos de los BCD en el banco central. Otros componentes de la base, como los depsitos del sector privado y los depsitos de las empresas pblicas no financieras, son por lo general pequeos. Los pasivos externos comprenden todos los pasivos de corto plazo frente a no residentes en moneda nacional y extranjera. Los pasivos externos a mediano y largo plazo (ms de un ao) se clasifican aparte. La utilizacin del crdito del Fondo, la cual mide el uso neto efectuado por un pas de su acceso condicional a los recursos del Fondo, va incluida en la partida de pasivos externos, ya que se considera un pasivo de corto plazo. Los depsitos en moneda extranjera de residentes se incluyen como parte del cuasidinero y, por lo tanto, no van incluidos como pasivos externos. Los fondos de contrapartida en moneda nacional proceden de la venta a residentes de bienes importados en virtud de acuerdos bilaterales de ayuda, en particular, en virtud de la Ley Pblica 480 (PL-480) de Estados Unidos6. El patrimonio neto comprende la suma de las cuentas de capital y de otras cuentas. Algunos pases prefieren presentar conjuntamente estas dos ltimas cuentas, mientras que otros las prefieren separadas. La cuenta de capital consiste en las acciones emitidas ms reservas para propsitos generales o especficos. Otras cuentas comprenden principalmente la contrapartida de asignaciones de DEG y utilidades7. Dado que la contrapartida de asignaciones de DEG aparece en el patrimonio neto y no como un pasivo externo, toda asignacin de DEG se refleja en un aumento de las reservas internacionales netas y brutas del pas en cuestin.

Clasificacin de los datos

Algunos de los detalles de clasificacin de datos en las cuentas de las autoridades monetarias son los siguientes: La presentacin de las cuentas de las autoridades monetarias entraa, en ocasiones, cierto

6Conforme a la Ley PL-480, Estados Unidos otorga ayuda a ciertos pases, por lo general en forma de prstamos a largo plazo reembolsables en moneda nacional. 7El rubro utilidades proviene del estado de resultado (o cuadro de ganancias y prdidas) de la autoridad monetaria. Este flujo es uno de los principales rubros que explican las variaciones en el patrimonio de la autoridad monetaria; las utilidades aumentan el patrimonio neto, mientras que las prdidas lo disminuyen. Otro rubro importante es la contrapartida de la revaluacin de activos y pasivos financieros debida a cambios en el tipo de cambio o a cambios en el valor de mercado de activos fijos.

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Cuentas monetarias

Recuadro 2.1 Balance tpico de las autoridades monetarias Activos Activos externos Oro Divisas Posicin de reserva en el FMI Tenencias de DEG Crdito al gobierno central Letras del Tesoro Valores gubernamentales Anticipos y prstamos Crdito a gobiernos locales Crdito a empresas pblicas no financieras Crdito al sector privado Crdito a bancos creadores de dinero Descuentos Anticipos Crdito directo Crdito a otras instituciones bancarias Activos no clasificados Activos fijos Otras cuentas Pasivos Base monetaria Billetes y moneda fuera de los bancos Depsitos de los bancos Depsitos del sector privado Depsitos de empresas pblicas no financieras Depsitos cuasimonetarios1 Depsitos de ahorro y a plazo Depsitos en moneda extranjera (de residentes) Bonos Depsitos restringidos Pasivos externos a corto plazo Pasivos externos a mediano y largo plazo Depsitos del gobierno central Fondos de contrapartida Cuentas de capital Capital Reservas Otras cuentas (neto) Contrapartida asignaciones DEG Utilidades Otros (neto)

1En

muchos pases se llaman Depsitos de ahorro, a plazo y en moneda extranjera.

grado de consolidacin. En primer lugar, puede ser necesario consolidar las cuentas del banco central con ciertas cuentas de la Tesorera o de algn otro organismo gubernamental cuando la Tesorera desempea algunas funciones de autoridad monetaria. Adems, resulta necesaria la consolidacin interdepartamental del banco central cuando hay departamentos distintos de emisin y de banca, cada cual con funciones de autoridad monetaria. Por otra parte, si el banco central desempea principalmente funciones de banca comercial (ya sea por medio de un departamento bancario aparte, o de otro modo) o si un banco creador de dinero, generalmente oficial, tambin cumple algunas o todas las funciones del banco central, es preciso separar las cuentas, consolidando el componente banca comercial del banco central del banco creador

de dinero con la cuenta de las autoridades monetarias. Si las cuentas de activos externos de la Tesorera, o las que estn por cuenta de un fondo de estabilizacin de cambios o de otra entidad pblica similar, se consolidan con las cuentas de activos externos de las autoridades monetarias, los asientos de contrapartida pueden registrarse ya sea restndolos de los crditos al gobierno, o sumndolos a los depsitos del gobierno. Los pasivos externos del gobierno, derivados de su endeudamiento externo, tales como aquellos relacionados con prstamos para desarrollo, no se registran en las cuentas de las autoridades monetarias. La expresin crdito (al gobierno, los bancos, etc.) abarca no slo los crditos directos en forma de redescuentos, prstamos y anticipos,

41

SECTOR

MONETARIO

sino tambin los crditos indirectos en forma de inversiones en valores (incluidos tanto los de nueva emisin como los comprados a tenedores anteriores). La compra y venta de valores pblicos y/o privados con fines de poltica monetaria constituyen operaciones de mercado abierto. Asimismo en pases donde el crdito directo del banco central al gobierno est prohibido por ley, las operaciones de mercado abierto que utilizan ttulos pblicos resultan en variaciones en el crdito a este sector. Las operaciones de mercado abierto tienen el mismo impacto en la base monetaria que otros prstamos o redescuentos. Por lo que se refiere a la clasificacin del sector pblico en sus diversos componentes, debido en parte a la falta de datos, la publicacin EFI no ha podido efectuar una presentacin uniforme para todos los pases. En algunos casos los gobiernos estatales y los locales no pueden incluirse en absoluto, o bien estn incluidos en el gobierno central en vez de en gobiernos locales. En otras ocasiones los bancos oficiales de fomento y de ahorro estn incluidos en el gobierno, en vez de aparecer por separado como otras instituciones financieras. De manera similar, los depsitos de una entidad oficial o de un banco oficial de fomento pueden aparecer en depsitos del gobierno, en vez de aparecer en depsitos del sector privado a la vista o a plazo. Cuando la presentacin no corresponde a la norma, se especifica en una nota en las pginas de EFI relativas al pas, indicando la manera especfica en que estn presentados los datos.

Recuadro 2.2 Las transacciones con el FMI Las transacciones entre un pas y el FMI deben registrarse en el balance de las autoridades monetarias. Las tenencias de DEG se clasifican como activos externos; la contrapartida de las asignaciones de DEG es un pasivo incluido en la cuenta de capital y en otros activos netos en el balance analtico de las autoridades monetarias. La posicin de reserva de un pas en el FMI se incluye en los activos externos de las autoridades monetarias, mientras que el uso de crdito del FMI se incluye en los pasivos externos. Los ejemplos de transacciones con el FMI incluyen el pago de la cuota correspondiente a la suscripcin y las compras en el tramo de crdito, transacciones que dejan invariable la posicin en activos externos netos. En el primer caso, el aumento de la posicin de reserva del pas en el FMI se compensa mediante el descenso de la posicin en divisas del pas. En el segundo caso, con el producto del prstamo se genera un aumento de las divisas equivalente al aumento de los pasivos externos por el uso de crdito del FMI. En cambio, las nuevas asignaciones de DEG incrementan los activos externos netos de los pases, ya que el aumento de los activos no se contrarresta con un aumento de los pasivos.

Presentacin analtica
Con el fin de facilitar el seguimiento de los programas financieros del pas, los departamentos de rea del FMI presentan de manera analtica el balance de las autoridades monetarias. Tal clasificacin se presenta en el recuadro 2.18. Las principales diferencias entre ambas clasificaciones son las siguientes: En el balance analtico aparece un rubro denominado activos internos netos, que corresponde a la diferencia entre los pasivos con el sector privado y los activos externos netos, tanto de corto plazo (reservas internacionales) como de mediano y largo plazo. Este rubro de activos internos netos juega un papel muy importante en el seguimiento de los programas financieros.
8El Manual de estadsticas monetarias y financieras (MEMF) contempla esta presentacin. Vase apndice 2.1.

Los componentes principales de los activos internos netos son el crdito interno (al sector pblico, a todos los dems intermediarios financieros y al sector privado) y los otros activos internos netos (que incluyen el capital y reservas del banco central, activos netos no clasificados, y los ajustes por valuacin ocasionados por variaciones en el tipo de cambio; vase el recuadro 2.3). Mientras en el balance contable slo el crdito al gobierno central aparece en trminos netos, en la presentacin analtica el crdito a todo el sector pblico (incluidas las empresas pblicas no financieras) aparece en trminos netos. Esta clasificacin refleja el hecho de que, en la programacin financiera, el dficit relevante (y, por lo tanto, el financiamiento relevante) es el de todo el sector pblico y no slo el del gobierno central. Otra diferencia importante ocurre en los pasivos con el sector privado. Mientras que en la presentacin contable se distingue entre los diferentes tipos de instrumentos segn su grado de liquidez, en la analtica se los incluye a todos bajo un nico ttulo, excepto el capital y reservas del banco central que como se mencion anteriormente figuran en los activos internos netos.

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Cuentas monetarias

Recuadro 2.3 Ajustes por cambios en valoracin Cuando el tipo de cambio flucta, se producen efectos contables que distorsionan el anlisis de los datos monetarios. Para evitar esa distorsin, el anlisis de las cuentas monetarias debe distinguir entre los cambios de activos y pasivos monetarios que verdaderamente reflejan transacciones y los cambios que son resultado solamente de variaciones de valoracin debidas a alteraciones en el tipo de cambio, los cuales son de inters puramente contable y no analtico. Con este fin, en los cuadros monetarios se presentan los datos con el mismo tipo de cambio en dos o ms perodos consecutivos (usualmente con el tipo de cambio del ltimo perodo). Los cambios de valores entre los saldos referentes al mismo ao reflejan los ajustes contables. Los cambios de valores entre los saldos de dos aos consecutivos evaluados al mismo tipo de cambio reflejan las variaciones resultantes de transacciones. Los cuadros estadsticos del apndice muestran las cuentas monetarias de Colombia valoradas al tipo de cambio contable, el cual puede ser el promedio del perodo o el valor al final del perodo. Adems, se toman en cuenta las variaciones del tipo de cambio de la moneda local no slo contra el dlar de EE.UU. sino tambin contra otras monedas (derechos especiales de giro, libras esterlinas, marcos alemanes y el oro mismo) que componen los activos y pasivos externos.

En el recuadro 2.4 se presenta el balance analtico de las autoridades monetarias. La restriccin contable exige que los activos sean iguales a los pasivos. En la presentacin analtica, esta restriccin implica que las variaciones de la base monetaria son explicadas por variaciones en los activos internos netos o en los activos externos netos. Por ejemplo, un supervit (o dficit) global en la balanza de pagos incrementa (o reduce) las reservas internacionales netas de las autoridades monetarias, lo que a su vez, de no haber variaciones compensatorias en los activos internos netos, incrementa (o reduce) la base monetaria. Del mismo modo, si las autoridades monetarias aumentan (o reducen) en forma neta los activos internos mediante la compra (o la venta) de ttulos-valores del Estado, manteniendo constantes los activos externos netos u otras partidas, se origina un aumento (o reduccin) de la base monetaria9. La restriccin del balance de las autoridades monetarias se resume con la identidad: [2.1]

[2.2] Al dividir ambos lados de la ecuacin 2.2 por el valor rezagado de la base monetaria (BMt-1), la tasa de crecimiento de la base monetaria BMt /BMt-1 puede expresarse en trminos de los aportes de las diversas partidas del activo, o como:

[2.3]

Ntese que la ecuacin 2.3 presenta las variaciones de los rubros con respecto a los pasivos con el sector privado al principio del perodo (es decir, el saldo de la base monetaria al principio del perodo). Esta forma de anlisis tiene las siguientes ventajas: Esta tasa porcentual de crecimiento anual siempre est definida. En contraste, la tasa de crecimiento de un mismo rubro en relacin con su valor en el perodo anterior no estar definida cuando dicho valor es igual a cero. Dado que se trata de rubros en trminos netos (por ejemplo, activos externos netos, reservas internacionales netas, activos internos netos), pueden surgir valores de cero frecuentemente, mientras que la base monetaria siempre tendr un valor positivo. La suma de las tasas de crecimiento de cada rubro es igual a la suma de las tasas de

En trminos de flujos (variaciones de los saldos), la identidad puede presentarse de la siguiente manera:
9Suponiendo que los ttulos-valores del Estado adquiridos o vendidos no pueden emplearse como encaje de los bancos. En caso de que s puedan emplearse para ese fin, las adquisiciones o las ventas de ttulos-valores del Estado no afectarn la base monetaria.

43

SECTOR

MONETARIO

Recuadro 2.4 Balance analtico de las autoridades monetarias Activos Reservas internacionales netas (RIN) (o activos externos netos-AENAM) Activos internos netos (AINAM) Crdito interno (neto) (CINAM) Crdito al sector pblico no financiero (neto) Crdito al sistema bancario Crdito al sector privado Otros activos netos (OANAM) (Incluye capital y reservas) Activos externos netos de mediano y largo plazo (AELAM) Pasivos Base monetaria (BM) Dinero emitido En poder de bancos Fuera de los bancos Depsitos de los bancos

crecimiento de sus componentes. Esto permite ver la importancia relativa del crecimiento de cada componente. En contraste, cuando la tasa de crecimiento es en relacin con el valor del mismo rubro en el perodo anterior, la tasa de crecimiento puede ser muy alta, sobre todo cuando el rubro en el perodo inicial es muy pequeo, aun cuando la importancia relativa de ese crecimiento sea mnima. La suma de las tasas de crecimiento de todos los activos es igual a la suma de las tasas de crecimiento de todos los pasivos. Esto no slo permite hacer inferencias sobre las interrelaciones entre los crecimientos de los diferentes rubros, sino adems, establecer topes al crecimiento de algunos rubros como instrumentos para tratar de alcanzar objetivos de crecimiento en otros rubros.

3. Interpretacin de las variaciones del balance

Las autoridades monetarias pueden incidir en la situacin monetaria por la influencia que ejercen sobre la base monetaria y la expansin del crdito. Las autoridades cuentan con cinco principales instrumentos para este propsito: Intervencin en el mercado cambiario; operaciones de mercado abierto; financiamiento del dficit fiscal; poltica de redescuento y de encaje legal10.

Intervencin en el mercado cambiario. Las autoridades monetarias intervienen en el mercado cambiario, entre otras cosas, para defender el tipo de cambio y situar las reservas internacionales al nivel deseado. Sus intervenciones afectan directamente la base monetaria y, por ende, repercuten directamente sobre la liquidez general de la economa y la orientacin de la poltica monetaria. Por ejemplo, cuando el banco central adquiere divisas de un residente del pas y las paga mediante la elaboracin de un cheque contra s mismo o por su equivalente (emisin de dinero), aumenta la base monetaria. El balance indica un aumento de los activos externos y un aumento correspondiente de la base monetaria. Por el contrario, cuando el banco central vende divisas, los activos externos bajan y se produce una reduccin correspondiente de la base monetaria. Operaciones de mercado abierto. Uno de los instrumentos ms utilizados para modificar el volumen de la base monetaria lo constituyen las operaciones de mercado abierto. stas consisten en la compra-venta de papeles del Estado, a menudo ttulos-valores, en el mercado secundario. Por ejemplo, cuando el banco central compra ttulos-valores del Estado al pblico, aumenta su tenencia de dichos ttulos (aumenta su activo). Se produce
sido esterilizada, en el sentido de que se ha compensado su impacto sobre la base monetaria y por ende sobre la situacin general de liquidez de la economa.

10Es obvio que si la compra de un activo (como los ttulosvalores del Estado o las divisas) se compensa mediante la venta de otro activo, la base monetaria no sufrir cambios. En este caso diramos que la accin inicial (la adquisicin de un activo) ha

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Cuentas monetarias
un aumento correspondiente en el pasivo (es decir, la base monetaria) en forma de un aumento del dinero en circulacin (si se recurre a la emisin de dinero nuevo para pagar el ttulo) o de los depsitos de los bancos en el banco central (si el banco central elabora un cheque contra s mismo para liquidar la compra). Al contrario, la venta de ttulos-valores del Estado al pblico hace descender las tenencias de dichos ttulos por parte del banco central y por ende reduce la base monetaria. Financiamiento del dficit fiscal. A menudo el gobierno financia su dficit mediante emprstitos del banco central o, a travs de la venta de ttulos-valores del Estado al banco central. Cuando el gobierno obtiene emprstitos del banco central, en primera instancia aumentan tambin los depsitos del gobierno en el banco central, y no se produce variacin alguna en el crdito neto al gobierno. Pero una vez que el gobierno utiliza los fondos prestados para efectuar pagos al sector privado, aumenta el volumen de la base monetaria, ya que se reducen los depsitos del gobierno en el banco central, aumentndose el crdito neto de este ltimo al gobierno. Por consiguiente, el dficit fiscal financiado mediante emprstitos del banco central se traduce en un aumento de la base monetaria en la misma proporcin, y este financiamiento es equivalente al financiamiento mediante la emisin de moneda (a menudo designada con el nombre de monetizacin del dficit). La capacidad del banco central para controlar la creacin de dinero primario negndose a suministrar crdito al gobierno es, por consiguiente, un indicador de la independencia del banco central. Ventanilla de descuento. El mecanismo de descuento es un instrumento de control de la oferta monetaria que comprende el crdito que concede el banco central al sistema bancario, y es en la prctica la fuente de dinero primario bajo su control ms directo11. El banco central puede influir sobre la base monetaria a travs del monto de sus prstamos o las condiciones en que los concede, entre las cuales la tasa de inters cobrada es una de las ms importantes12. Un aumento en esta tasa de inters (la tasa de redescuento) constituye una seal de la intencin de las autoridades de aplicar una poltica monetaria ms restrictiva. Al elevar el costo de estos prstamos, se reducen los emprstitos del banco central y se incentiva a los BCD a que incrementen sus tenencias de sobreencajes. Esto, por lo tanto, tiende a reducir los activos del banco central y por ende la base monetaria. Al contrario, la reduccin de la tasa de redescuento tiende a incrementar los emprstitos del banco central y por ende la base monetaria. Encaje legal. El banco central puede influir sobre la expansin del crdito y por tanto sobre los agregados monetarios mediante la simple modificacin del nivel del encaje que los bancos estn obligados a mantener. Por ejemplo, un aumento del encaje legal obligar al sistema bancario a mantener un nivel ms elevado de reservas para el mismo nivel de depsitos, lo que reducir su capacidad de crear dinero.

E. Bancos creadores de dinero (BCD)

Los BCD abarcan todas las instituciones financieras cuyos pasivos en depsitos a la vista representan una parte importante de su pasivo total. Si bien los bancos comerciales privados son las principales instituciones de esta categora, algunos bancos estatales u otras instituciones financieras cuyos principales pasivos sean depsitos a la vista, pueden incluirse en los BCD. A continuacin se describen las funciones de los bancos, sean estos BCD u OIB, y luego se analiza el balance de los BCD.

1. Funciones de los bancos

Cabe enfatizar que el papel primordial del sistema financiero es solucionar o ameliorar los efectos de dos tipos de fricciones que suelen estar presentes en las economas:

11En la mayora de los pases que poseen mercados financieros desarrollados, este tipo de prstamos se limita al financiamiento a corto plazo para solventar necesidades temporales de liquidez de los bancos o para hacer frente a crisis (cuando el banco central acta en su condicin de prestamista de ltima instancia). Estos prstamos suelen concederse en forma de prstamos garantizados con ttulosvalores del Estado.

12Otras condiciones incluyen la estipulacin de los tipos de activos financieros que el banco central puede adquirir para s o como garanta en el suministro de crdito, y la fijacin de un tope para el crdito que el banco central concede a un mismo prestatario.

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SECTOR

MONETARIO

Recuadro 2.5 Balance consolidado tpico de los bancos creadores de dinero Activos Reservas bancarias Efectivo en caja Depsitos en el banco central Activos externos Oro y divisas Depsitos y valores en el exterior Crdito al gobierno central Letras del Tesoro Valores Anticipos y prstamos Crdito a gobiernos locales Depsitos del gobierno central Crdito a empresas pblicas no financieras Crdito al sector privado Documentos descontados Anticipos Giros en descubierto Prstamos a corto, mediano y largo plazo Acciones y bonos Crdito a las OIB Otras cuentas Activos fijos Otros activos Fondos de contrapartida Crdito de las autoridades monetarias Pasivos con las OIB Cuentas de capital Capital Reservas Otras cuentas (neto) Pasivos Depsitos a la vista Cuasidinero Depsitos de ahorro y a plazo Depsitos en moneda extranjera (de residentes) Bonos Depsitos restringidos Pasivos externos a corto plazo Pasivos externos a mediano y largo plazo

Imperfecciones en la informacin, y costos de efectuar transacciones. Al enfrentar estas fricciones, el sistema financiero desempea una serie de funciones que pueden resumirse en cinco grandes categoras13: 1) movilizar recursos de ahorro; 2) adquirir informacin acerca de la inversin para luego asignar recursos; 3) facilitar el manejo y/o la reduccin del riesgo; 4) supervisar y ejercer control sobre la gestin de las empresas productivas y, 5) facilitar el intercambio de bienes y servicios. Bajo esta ptica general, surgen en el sistema financiero tanto intermediarios como mercados de valores para ejercer una o varias de estas funciones. En particular, los bancos tienen actividades que se enmarcan dentro de las cinco funciones descritas arriba. Al captar depsitos del pblico, tienden a

movilizar ahorro principalmente del sector privado. Adquieren informacin sobre proyectos de inversin potenciales y luego deciden a cules se les otorga financiacin, as asignando recursos. Permiten mejorar la asignacin de recursos en la economa ya que tienden a transformar plazos y a consolidar fondos de un gran nmero de pequeos depositantes para luego financiar proyectos grandes. Al proveer depsitos a la vista y crear dinero a travs de un sistema de encaje fraccionario, reducen los riesgos de liquidez de los depositantes, y falicitan el intercambio de bienes y servicios. Por ltimo, mediante contratos de crdito con empresas productivas, los bancos pueden ejercer sobre ellos una supervisin y control peridico que mejora su gestin y maximiza la probabilidad de repago.

13Esta clasificacin corresponde a la utilizada por Levine, R., 1997, Financial Development and Economic Growth: Views and Agenda, Journal of Economic Literature, vol. XXXV (junio de 1997), pgs. 688726.

2. El balance de los BCD

En el recuadro 2.5 se presenta una consolidacin de los balances de los BCD. Casi todas las partidas

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Cuentas monetarias

Recuadro 2.6 Balance analtico de los bancos creadores de dinero Activos Activos externos netos (AENBCD) Reservas bancarias Depsitos en el banco central Efectivo en caja Activos internos netos (AINBCD) Crdito interno neto (CINBCD) Crdito al sector pblico no financiero (neto) Crdito al sector privado Crdito a OIB (neto) Otros activos netos (OANBCD) Activos externos netos de mediano y largo plazo (AELBCD) Pasivos Pasivos con el sector privado Depsitos A la vista A plazo y de ahorro En moneda extranjera (de residentes) Otros pasivos Pasivos con la Autoridad Monetaria

no necesitan ms explicacin que la que se proporcion en el caso de las autoridades monetarias. Una consideracin importante en la preparacin de este tipo de balance es el desglose de los depsitos entre depsitos a la vista y el cuasidinero. Los depsitos a la vista incluyen los depsitos a la vista del sector no gubernamental interno. El cuasidinero comprende principalmente los depsitos a plazo y de ahorro del sector privado interno en los bancos creadores de dinero14, pero tambin incluye los depsitos en moneda extranjera del sector privado residente, ya que estos depsitos no representan una obligacin con el extranjero.

desarrollo tambin tienen depsitos a la vista, al mismo tiempo que, en ocasiones, los depsitos a plazo y de ahorro de los BCD han llegado a superar sus depsitos a la vista. La prctica actual de EFI es la de clasificar como OIB aquellas instituciones cuyos pasivos por depsitos a la vista son insignificantes, al menos en un ao base. Los casos dudosos (que son muchos) se resuelven individualmente atendiendo a consideraciones jurdicas, a la tradicin y a las circunstancias especficas. La expresin crdito comprende tanto el crdito directo como el indirecto (inversin en valores, etc.), segn se explic para el caso de las autoridades monetarias. Al clasificar los crditos y pasivos de los BCD, se plantea de nuevo la distincin entre gobierno central y empresas pblicas no financieras que ya se abord en el caso de las autoridades monetarias. Ntese que los crditos al gobierno central, a los gobiernos locales y a las empresas pblicas no financieras aparecen por separado. Por las mismas razones que en el caso de la autoridad monetaria, con el fin de analizar mejor la situacin del sistema financiero de un pas, es preferible presentar las cuentas consolidadas de los BCD de manera analtica. Esta presentacin aparece en el recuadro 2.6, y los criterios seguidos son muy similares a los aplicados en el balance de la autoridad monetaria, a saber: En la presentacin analtica tambin aparece un rubro denominado activos internos netos que resulta de los pasivos con el sector privado

Clasificacin de los datos

A continuacin se describen algunos de los detalles de la presentacin de las cuentas de los BCD: Al consolidar las cuentas de los BCD es necesario eliminar los saldos de compensacin y otros activos y pasivos interbancarios que pudieran existir. La separacin de los BCD de las otras instituciones bancarias (OIB) plantea dos dificultades: a) la de distinguir en la prctica las instituciones que crean dinero, y b) la de dar un trato coherente a los crditos y pasivos de las instituciones del panorama monetario con las OIB. La primera dificultad surge porque muchas instituciones de ahorro o bancos de
la seccin relativa al panorama monetario, se analiza con mayor detenimiento la distincin entre dinero y cuasidinero.
14En

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SECTOR

MONETARIO

Recuadro 2.7 Balance analtico del sistema bancario: Panorama monetario Activos Activos externos netos (AENPM) Activos internos netos (AINPM) Crdito interno neto (CINPM) Crdito al sector pblico no financiero (neto) Crdito al sector privado Crdito a OIB (neto) Otros activos netos (OANPM) Activos externos netos de mediano y largo plazo (AELPM) Pasivos Dinero en sentido estricto (M1) Dinero en circulacin Depsitos a la vista Cuasidinero (QD) Depsitos a plazo y de ahorro Depsitos en moneda extranjera (de residentes)

(excepto el capital y reservas), menos los activos externos netos (tanto de corto como de mediano y largo plazo) y la posicin neta con las autoridades monetarias (encajes menos redescuentos). Los componentes de estos activos internos netos son el crdito neto al sector pblico no financiero, el crdito bruto al sector privado, el crdito neto a las OIB (cuando estas cuentas son de menor importancia se incluyen en el sector privado), y otros activos netos, que incluyen el capital y reservas, otros activos netos no clasificados, y los ajustes de valuacin. En los pasivos con el sector privado se distingue entre depsitos a la vista, depsitos de ahorro y a plazo, pasivos en moneda extranjera, y otros pasivos internos.

sistema de intermediarios financieros de un pas, y el movimiento de las cuentas de esas instituciones es de inters primordial para el anlisis monetario. Segundo, los balances de otros intermediarios bancarios se obtienen por lo general con un retraso considerable, lo cual limita la utilidad de esta informacin en la formulacin de la poltica monetaria. Por ltimo, los instrumentos de que disponen los bancos centrales para controlar la poltica monetaria suelen afectar ms directamente a las operaciones de los bancos creadores de dinero que a las de las otras instituciones bancarias.

1. Principales rubros del panorama monetario

Los activos externos netos comprenden todas las clases de activos externos y oro, menos los pasivos externos a corto plazo. Si el saldo es negativo, aparece en el activo con signo menos (ntese que los activos externos netos de mediano y largo plazo figuran por separado). El objetivo de esta cuenta es poner de manifiesto el efecto monetario interno de las transacciones del pas con el resto del mundo, medido por la variacin de los activos externos, netos de los pasivos a corto plazo. Este rubro equivale a las reservas internacionales netas de las instituciones del panorama monetario. El crdito interno incluye todos los crditos otorgados por el sistema monetario al gobierno, al sector privado y a las OIB. En el proceso de consolidacin se cancelan todas las transacciones entre el banco central y los bancos creadores de dinero. El crdito al gobierno se contabiliza en el panorama monetario en forma neta, es decir, comprende todos los crditos concedidos al gobierno por el sistema bancario, menos todos los depsitos del gobierno central en el sistema

F. El panorama monetario
El principal objetivo del panorama monetario es facilitar el anlisis de los agregados monetarios, sobre los cuales tienen mayor influencia las autoridades monetarias y, a su vez, generan mayor impacto sobre otros sectores de la economa. Con este fin, los datos del balance de todos los bancos creadores de dinero y de las autoridades monetarias se consolidan en unas cuantas categoras que son de gran inters para la gestin de la poltica econmica (vase el recuadro 2.7). Slo las autoridades monetarias y los bancos creadores de dinero estn incluidos en el panorama monetario, por varias razones. Primero, porque las autoridades monetarias y los bancos creadores de dinero forman lo que podra llamarse el ncleo del

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Cuentas monetarias
bancario. Este trato facilita la medicin del efecto de las operaciones del gobierno sobre la liquidez de la economa. Adems, el gobierno central es la autoridad responsable de la poltica fiscal y, por lo tanto, sus decisiones de gasto no suelen depender de la cuanta de depsitos de que dispone dado que, a diferencia del sector privado, no est sujeto a restricciones de liquidez. El crdito al sector privado incluye todo el crdito concedido a particulares y empresas privadas y pblicas no financieras. Se contabiliza en cifras brutas aun en el caso de las empresas pblicas no financieras dado que los depsitos de stas en el sistema bancario se contabilizan dentro de los pasivos con el sector privado. El crdito al sector privado algunas veces incluye tambin los ttulos y valores adquiridos de las OIB oficiales y privadas, cuando el crdito a estas instituciones no se presenta por separado. En el panorama monetario, el dinero (M1) comprende los billetes y la moneda en circulacin fuera del sistema monetario (o sea, en poder del sector privado, del sector pblico no financiero y de las OIB)15 ms todos los depsitos utilizados como medio de pago por el sector privado y las empresas pblicas no financieras. Generalmente, estos depsitos comprenden aquellos que pueden transferirse por cheque. El dinero aparece como pasivo del sistema monetario; los billetes y la moneda en circulacin son un pasivo de las autoridades monetarias, y los depsitos a la vista normalmente son un pasivo de los bancos creadores de dinero. El cuasidinero es otro pasivo con el pblico e incluye todos los dems depsitos del sistema monetario no utilizados directamente como medio de pago y cuya liquidez suele ser menor. Se trata generalmente de depsitos a plazo y de ahorro. Como se explic en la seccin anterior, las OIB no se incluyen en el panorama monetario y, por lo tanto, los depsitos del sector privado en estas instituciones no estn incluidos en las cifras sobre dinero y cuasidinero del panorama monetario. Sin embargo, en el caso de los depsitos a la vista, es probable que las cantidades as excluidas del panorama monetario sean pequeas, ya que el tamao relativo de los depsitos a la vista, como ya se indic en la seccin anterior, es el criterio principal para su clasificacin como BCD o como OIB. El crdito a las OIB, ya sean oficiales o privadas, aparece normalmente por separado. Cuando esto no es as, estas cifras estn incluidas en el crdito al sector privado. Sin embargo, la informacin desagregada es necesaria para la consolidacin del panorama bancario con objeto de obtener el valor neto del crdito y los pasivos entre las autoridades monetarias, los BCD y las OIB. En el activo, la consolidacin del panorama monetario clasifica el crdito por sectores econmicos (pblico, privado, etc.), mientras que en el pasivo, como ya se discuti anteriormente, la clasificacin se efecta principalmente de acuerdo con el grado de liquidez. Los depsitos en moneda extranjera por cuenta de residentes, que aparecen por separado en las cuentas de las autoridades monetarias y en las cuentas de los BCD, se incluyen en cuasidinero porque sus caractersticas son similares a las de otros componentes del cuasidinero, aunque estn denominados en moneda extranjera.

2. Detalles de la consolidacin de los datos

Merecen mencin algunos detalles de la consolidacin del panorama monetario: Al igual que en la consolidacin de las cuentas de los BCD, la consolidacin para el panorama monetario debe eliminar las transacciones entre las autoridades monetarias y los bancos creadores de dinero. El trmino crdito tiene el mismo significado que el mencionado anteriormente en el caso de las autoridades monetarias.

G. Otras instituciones bancarias (OIB)

Las otras instituciones bancarias, OIB, son instituciones que, al menos originalmente, no emitan depsitos a la vista en una cuanta significativa. Generalmente incluyen instituciones especializadas de crdito, como por ejemplo los bancos de ahorro, los bancos hipotecarios, los bancos de fomento (que son bancos especializados en la concesin de prstamos sectoriales: A la minera, a la industria, a la agricultura, etc.), las asociaciones de ahorro y prstamo, y sucursales de bancos extranjeros (que no aceptan depsitos a la vista). Estas instituciones pueden competir con los BCD en los mercados financieros, aun cuando sus

15Por dificultades de cmputo estadstico es difcil identificar las tenencias de moneda y billetes de entidades distintas a las instituciones financieras.

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MONETARIO

Recuadro 2.8 Balance consolidado tpico de las otras instituciones bancarias Activos Reservas bancarias Activos externos Crdito al gobierno central Crdito a gobiernos locales Crdito a empresas pblicas no financieras Crdito al sector privado Crdito a los BCD Pasivos Depsitos a la vista Depsitos de ahorro a plazo y en divisas Bonos y certificados Pasivos externos a corto plazo Pasivos externos a mediano y largo plazo Depsitos del gobierno Crdito de las autoridades monetarias Pasivos con los BCD Cuentas de capital Otras cuentas (neto)

depsitos en forma de pasivos a la vista no sean relativamente importantes. En aos recientes, con la eliminacin de topes en la tasa de inters, la importancia relativa de los depsitos a la vista ha disminuido en la mayora de los pases, ya que el pblico ha cambiado su cartera hacia activos que ganan inters. En consecuencia, estas instituciones bancarias no monetarias se han convertido en instituciones muy parecidas a los BCD. Las OIB se distinguen de las otras instituciones financieras no bancarias (como, por ejemplo, las casas de bolsa o las compaas de seguros) precisamente en que emiten instrumentos financieros ms cercanos a los emitidos por los BCD. En el recuadro 2.8 se presenta una consolidacin de los balances de OIB, mientras que en el recuadro 2.9 se hace una presentacin analtica de los balances consolidados. Cabe resaltar que los principios y criterios usados para la consolidacin y la presentacin analtica son exactamente los mismos que los usados en el caso de los BCD.

deben seguirse las mismas pautas discutidas en la Seccin I.F, donde se consolid el panorama monetario. El recuadro 2.10 contiene la presentacin analtica del panorama bancario16. Por el lado de los pasivos, el panorama bancario incluye algunos agregados monetarios, tales como la liquidez global generada por el sistema bancario o dinero en sentido amplio (M3). En un sentido estricto, el dinero consiste en el efectivo en circulacin fuera de los bancos (C) ms los depsitos a la vista (DV) en el sistema bancario. Este dinero en sentido estricto se denomina M1 en la literatura econmica. Esto es: M1 = C + DV [2.4]

H. El panorama bancario
En tanto el panorama monetario abarca solamente las autoridades monetarias y los bancos creadores de dinero, el panorama bancario incluye adems a las OIB, que son importantes para la estructura financiera de la economa. El panorama bancario establece las interrelaciones entre la creacin y canalizacin del crdito, por una parte, y la creacin de liquidez total, por la otra. El panorama bancario, junto con la balanza de pagos y las cuentas financieras del sector gobierno, puede permitir la elaboracin de cifras sobre las transacciones financieras del sector privado, proporcionando as un vnculo con las cuentas de flujo de fondos. En el proceso de consolidacin

El dinero en sentido amplio comprende adems el cuasidinero (QD), que incluye los depsitos a plazo y de ahorro del sistema bancario, ms otros pasivos con el sector privado (OPS). Estos ltimos abarcan instrumentos financieros con menor grado de liquidez, tales como los certificados de depsito y los acuerdos de recompra de valores. En otras palabras, el concepto de dinero en sentido amplio (M3) incluye todos los pasivos del sistema bancario con el sector privado17. Formalmente se puede expresar como sigue: M3 = M1 + QD + OPS [2.5]

La identidad entre los activos y pasivos del sistema bancario implica que la oferta monetaria (M3) es igual a la suma de sus contrapartidas, a
16Un ltimo, ms amplio nivel de agregacin se obtiene al consolidar el panorama bancario con los otros intermediarios financieros no bancarios (tales como las sociedades financieras, las compaas de seguros, etc.). 17Todas las variables de las ecuaciones 2.5 a 2.8 se refieren al panorama bancario.

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Anlisis monetario

Recuadro 2.9 Balance analtico de las otras instituciones bancarias Activos Activos externos netos (AENOIB) Reservas bancarias Encaje Efectivo en caja Activos internos netos (AINOIB) Crdito interno neto (CINOIB) Crdito al gobierno (neto) Crdito al sector privado Crdito a los BCD (neto) Otros activos netos (OANOIB) Activos externos netos a mediano y largo plazo Pasivos Pasivos con el sector privado Depsitos a la vista Depsitos a plazo y de ahorro Depsitos en moneda extranjera Otros pasivos Pasivos con las AM

saber, los activos externos netos (AEN), ms los activos internos netos (AIN), ms los activos externos de mediano y largo plazo (AEL): M3 = EN + AIN + AEL [2.6]

Como los AIN se componen del crdito interno neto (CIN) y otros activos netos (OAN), usando variaciones se puede expresar la ecuacin 2.6 como:

M3 = AEN + CIN + OAN + AEL

[2.7]

Al igual que en el caso de las cuentas de las autoridades monetarias (ecuaciones 2.12.3), se pueden derivar los aportes de las diversas partidas del activo al aumento de M3. Por las razones sealadas anteriormente, aqu tambin nos interesa medir las variaciones porcentuales de cada uno de los rubros con respecto a los pasivos con el sector privado al principio del perodo. Formalmente esto se puede expresar as:

[2.8]

adems de M3, los valores lquidos del Estado. El agregado de liquidez ms amplio, L, suele incluir, adems de M4, otros activos financieros menos lquidos, como los bonos del Tesoro, los bonos del Estado, los bonos hipotecarios e incluso algunos bonos de sociedades annimas. Las innovaciones financieras, que han tendido a borrar las diferencias entre el dinero y los activos cuasimonetarios, han llevado a un prolongado debate sobre la definicin correcta del dinero. En un extremo del espectro de los activos financieros, se encuentra el dinero legal (que no devenga intereses) y en el otro estn los activos que producen rendimientos ms elevados pero tienen menos liquidez. La eleccin de una o ms de estas definiciones para fines de formulacin de la poltica monetaria y seguimiento de su evolucin tambin depende de la posibilidad de prever una relacin entre el dinero y la demanda agregada nominal de la economa, y del grado de control de las autoridades monetarias sobre l. Esto implica que la definicin del dinero estar sujeta a cambios a travs del tiempo y que, como la definicin depender de una prueba emprica para saber cules activos constituyen dinero, deben analizarse varios agregados monetarios diferentes.

III. Anlisis monetario

Los dos conceptos del dinero ya discutidos (M1 y M3) son los ms utilizados. No obstante, debido a la liberalizacin financiera muchos pases han encontrado definiciones ms amplias de los agregados monetarios (como M4 L). Si bien la definicin vara de un pas a otro, M4 incluye, Esta seccin est dividida en cinco partes. Despus de las consideraciones generales, se subrayan algunos conceptos fundamentales para entender la determinacin de los agregados monetarios. Luego se revisan los factores

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SECTOR

MONETARIO

Recuadro 2.10 Balance analtico del sistema bancario: Panorama bancario Activos Activos externos netos (AEN) Activos internos netos (AIN) Crdito interno neto (CIN) Crdito al gobierno (neto) Crdito al sector privado Otros activos netos (OAN) Activos externos netos de mediano y largo plazo (AEL) Pasivos Dinero en sentido amplio (M3) Dinero en sentido estricto (M1) Dinero en circulacin (C) Depsitos a la vista (DV) Cuasidinero (QD) Otros pasivos con el sector privado (OPS)

determinantes de la oferta y la demanda de dinero, respectivamente. Finalmente, se describen aspectos especiales que son relevantes para el anlisis de las cuentas monetarias.

reservas internacionales. Los aumentos del crdito interno se reflejan en aumentos en el volumen de los agregados monetarios nominales y en ltima instancia en aumentos en el nivel general de precios si la demanda de agregados monetarios reales permanece igual.

A. Consideraciones generales
Tal como se describi en la seccin anterior, los pasivos del sistema bancario con el sector privado se denominan agregados monetarios. Los cambios en ellos (tanto anticipados como no anticipados por el pblico) afectan a variables macroeconmicas claves tales como el crecimiento, la inflacin y la balanza de pagos, que son objetivos ltimos o metas finales de la poltica econmica. Es por esto que entender la dinmica de los agregados monetarios puede ayudar a evitar ex ante desequilibrios monetarios que de otra manera se resolveran ex post con inflacin y/o prdidas de reservas internacionales. La contrapartida de los agregados monetarios est constituida por el crdito interno y las reservas internacionales del sistema bancario, y la relacin entre estas dos variables depende del rgimen cambiario. Como cualquier monopolio, el gobierno puede fijar el precio o la cantidad de dinero, pero no los dos simultneamente. Si el gobierno fija el precio (rgimen de tipo de cambio fijo o alguna de sus variantes), no controla la cantidad de dinero, la cual est determinada por la demanda de los agentes econmicos. En este caso, el aumento del crdito interno en exceso del aumento en la demanda de dinero es contrarrestado con prdidas de reservas y por lo tanto no afecta al volumen del agregado monetario total. Si la autoridad monetaria fija la cantidad (tipo de cambio flexible), no controla el precio, el cual es determinado por la interaccin de la demanda y oferta de dinero. En este caso, se rompe la conexin entre crdito interno y

B. Interaccin en el mercado monetario

La distincin entre la demanda y la oferta de agregados monetarios, y entre los agregados monetarios reales (a precios constantes) y nominales (a precios corrientes) es fundamental para entender la determinacin de dichos agregados en el mercado monetario. En el caso de los agregados monetarios, la demanda de los agentes econmicos est formulada en trminos reales, mientras que las acciones de los intermediarios financieros y de las autoridades monetarias afectan slo a la oferta en trminos nominales. Es as que, en las economas de mercado, el volumen de los agregados monetarios reales se determina slo por la demanda de los agentes econmicos, y las autoridades no pueden incrementarlos en el mediano y largo plazo directamente aumentando la oferta nominal. La poltica monetaria slo puede afectar a las magnitudes reales de los agregados monetarios de forma indirecta, alterando las variables que afectan la demanda real de dinero por los agentes econmicos. En lo que respecta a la determinacin del valor nominal de los agregados monetarios, la funcin relativa que desempean los componentes de la oferta y la demanda de los mismos depender del rgimen cambiario vigente. Bajo un rgimen de tipo de cambio fijo o alguna de sus variantes, tanto el monto nominal de los agregados monetarios como su monto real dependen exclusivamente de su demanda por parte de los agentes econmicos. Las

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Anlisis monetario
acciones de las autoridades monetarias o del sistema bancario slo afectarn la composicin de las contrapartidas de dichos agregados monetarios (las reservas internacionales y el crdito interno) pero no la suma total18. En cambio, bajo un rgimen de tipo de cambio flexible, el volumen nominal de los agregados monetarios depende exclusivamente de los componentes de su oferta. Si bien el pblico sigue determinando las cantidades reales de los agregados monetarios, una expansin monetaria incrementar permanentemente los niveles nominales de los agregados monetarios y, eventualmente, forzar al alza los precios internos, incluido el tipo de cambio19. M.VP.Y [2.9]

C. La demanda de dinero
Es esencial aclarar la diferencia entre los saldos monetarios reales y los nominales. La demanda nominal de dinero es la demanda de un nmero dado de unidades de una moneda determinada, por ejemplo, el peso. La demanda real de dinero, o sea la demanda de saldos monetarios reales, es la demanda de dinero expresada en trminos del nmero de unidades de bienes que se pueden adquirir con el dinero. Por consiguiente, la demanda de saldos monetarios reales es la cantidad de dinero deflactada por el ndice correspondiente al nivel general de los precios (M/P). Aunque la estimacin de la demanda de dinero ha sido uno de los terrenos ms frtiles para las investigaciones economtricas, es til estudiar la llamada teora cuantitativa del dinero a fin de dilucidar cul es el papel de los determinantes de la demanda de dinero en un esquema relativamente sencillo. En la seccin IV se discuten algunos problemas de especificacin y estimacin de funciones ms sofisticadas. La teora cuantitativa del dinero se basa en la relacin entre la cantidad de dinero (M) y el valor de mercado del producto (PY) que ese dinero adquiere. Esta relacin se puede expresar formalmente mediante la denominada ecuacin de intercambio:

en la que V es la velocidad-ingreso del dinero20, que es la razn entre el ingreso nominal y la masa monetaria. Dicho de otro modo, es la cantidad de veces que rota la masa o cantidad de dinero en un ao dado para financiar el flujo de ingresos nominales de ese ao. Es importante entender que la relacin (2.9) es slo una identidad. Para transformar esta relacin en una teora de la demanda por dinero debemos definir en qu consiste el equilibrio en el mercado monetario: Cuando la cantidad de dinero que el pblico mantiene (M) es igual a la cantidad demandada (Md). Es decir, podemos expresar la relacin (2.9) en trminos de la demanda de dinero: [2.10] La ecuacin 2.10 se conoce como la ecuacin cuantitativa del dinero. En trminos de variaciones porcentuales esta ecuacin se puede expresar as: [2.11] Es posible extraer varias conclusiones importantes del anlisis de la ecuacin 2.11. Primero, la demanda nominal de dinero vara en proporcin al nivel de precios agregados de la economa. En consecuencia, un incremento no deseado de la cantidad de dinero se traducir en un incremento de igual magnitud en el nivel de precios si el nivel de ingreso es de pleno empleo y la velocidad permanece constante. Segundo, los cambios porcentuales en el ingreso real implican un incremento en la demanda de saldos reales en la economa en la misma proporcin. En trminos matemticos esto implica una elasticidad ingreso unitaria de la demanda real de dinero. Finalmente, los cambios en la velocidad de circulacin hacen que la relacin entre el ingreso nominal y la cantidad de dinero no sea mecnica.

18A muy corto plazo (un mes, tres meses), es posible que las autoridades monetarias influyan tambin temporalmente sobre el volumen real de los agregados monetarios debido a retrasos en las decisiones de los agentes econmicos. 19Muchos pases tienen en vigor regmenes cambiarios intermedios, es decir, las autoridades aplican una poltica cambiaria llamada de flotacin controlada. En estos casos, si bien los agregados monetarios reales siguen determinndose exclusivamente en funcin de la demanda, las autoridades monetarias tambin influyen en la determinacin del valor nominal de estos agregados.

20La velocidad-ingreso es un concepto parecido al concepto denominado velocidad de las transacciones del dinero, que se define como la razn del total de transacciones con respecto a la masa monetaria. La velocidad de las transacciones generalmente es mayor que la velocidad-ingreso, porque un dlar del PIB comnmente genera transacciones que valen muchos dlares ms. La velocidad de las transacciones, a diferencia de la velocidad-ingreso, es difcil de calcular.

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La velocidad de circulacin depende de dos tipos de factores: i) factores institucionales o tecnolgicos que determinan la manera en que el pblico realiza transacciones econmicas; por ejemplo, el uso de cajeros automticos genera una menor necesidad de efectivo aumentndose as la velocidad de circulacin de M1, y ii) el costo de oportunidad de mantener dinero. El costo de poseer saldos monetarios depende de las dems opciones de poseer riqueza. Por eso, es usual emplear el diferencial del rendimiento de activos sustitutos al dinero respecto al rendimiento nominal del dinero, y algunas veces tambin se emplea la inflacin prevista como variable representativa del costo de oportunidad de poseer saldos de efectivo reales.

siendo C = dinero en circulacin fuera de los bancos depsitos reservas de los bancos

D = RB =

Dividiendo el numerador y el denominador del lado derecho por D, y definiendo c como la razn deseada de circulante/depsitos, y rb como la razn deseada de reservas/depsitos, obtenemos: [2.13] La identidad indica la dependencia de la oferta de dinero de dos parmetros, c y rb, suponiendo que BM est dada en forma exgena. Por lo tanto, la oferta monetaria puede expresarse de la siguiente forma: M = mm . BM [2.14]

D. La oferta de dinero
Como ya se indic anteriormente, los factores determinantes de los agregados monetarios en trminos nominales dependen crticamente del rgimen cambiario vigente. A continuacin se describen los determinantes de la oferta monetaria bajo diferentes regmenes cambiarios.

En trminos de variacin porcentual, tenemos: [2.15]

1. Rgimen de tipo de cambio flexible

Bajo un rgimen de tipo de cambio flexible, las autoridades monetarias tienen mayor influencia sobre la cantidad nominal de agregados monetarios porque pueden controlar en forma ms directa la oferta de dichos agregados. Existen tres determinantes de la oferta monetaria nominal: 1) La base monetaria, determinada por las autoridades monetarias, 2) la razn entre reservas y depsitos, determinada en funcin del coeficiente de excesos de encaje, y del coeficiente de encaje legal fijado por las autoridades, y 3) la razn entre circulante y depsitos, determinada por los agentes econmicos en funcin de la estructura de las tasas de inters, la tasa de inflacin y otras variables. Esto puede verse mejor en un modelo simple de la oferta monetaria. Partiendo de las definiciones de la base monetaria (BM = C + RB) y de dinero (M = C + D), se puede definir el multiplicador mm simplemente como el cociente entre la oferta de dinero y la base monetaria, es decir: [2.12]

Estas ecuaciones indican que la oferta monetaria puede incrementarse ya sea por un aumento del multiplicador o por un aumento de la base monetaria. As por ejemplo, un aumento del multiplicador del dinero sin variacin de la meta de la base monetaria constituir una poltica monetaria expansiva. De la ecuacin 2.13 puede deducirse que, cuanto menores sean las razones de reservas y de circulante, mayor ser el multiplicador monetario (mm). Se puede obtener una frmula ms general del multiplicador monetario desglosando la razn de reservas entre los coeficientes de encaje legal sobre los depsitos a la vista (rbd ), sobre los otros depsitos o cuasidinero (rbt ) y de sobreencaje/depsitos a la vista (rbe ). En particular, el multiplicador puede definirse como:

[2.16] siendo M3 = C + DV + QD C + rbd DV + rbt QD + rbeDV [2.17] [2.18]

BM =

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Anlisis monetario
donde M3 C = = Oferta monetaria ampliada Dinero en circulacin fuera de los bancos Depsitos a la vista Cuasidinero Coeficiente de encaje legal sobre los depsitos a la vista Coeficiente de encaje legal sobre el cuasidinero Coeficiente de sobreencaje sobre los depsitos a la vista. Esto se puede ver claramente en el caso de un pas pequeo, es decir, un pas que no puede influir en el precio mundial de sus importaciones o de sus exportaciones, cuya economa est abierta al exterior y tiene niveles de produccin cercanos al pleno empleo. Con estos supuestos, un exceso de oferta nominal de dinero generar excesos de demanda en otros mercados. Suponiendo que estos excesos se producen en el mercado de bienes y dado que el nivel de precios internos est determinado por el nivel de precios internacionales, el equilibrio en el mercado de bienes se logra al expandirse la oferta a travs de mayores importaciones. Esto produce la prdida de divisas y la consecuente cada de la oferta nominal de dinero, equilibrndose el mercado monetario al nivel inicial de oferta nominal de dinero. En la mayora de los pases, sin embargo, el nivel de precios puede no estar totalmente determinado por el resto del mundo, aun cuando el tipo de cambio sea fijo. A corto plazo, parte del exceso de oferta de agregados monetarios puede influir sobre el gasto interno en bienes no comerciables y, por lo tanto, en sus precios. Esto significa que la tasa de inflacin interna puede desviarse a corto plazo de la del resto del mundo, incluso con un tipo de cambio fijo. En cualquier caso, se mantiene que, dada una estimacin exgena del nivel de precios, el pronstico de los agregados monetarios nominales es igual al producto de la demanda estimada de agregados monetarios reales por la estimacin del nivel de precios.

DV = QD = rbd = rbt rbe = =

Al dividir el numerador y el denominador por DV, y definiendo c y b como las razones del dinero en circulacin fuera de los bancos y el cuasidinero con respecto a los depsitos a la vista, respectivamente, el valor del multiplicador puede expresarse como [2.16']

La ecuacin 2.16' indica que el valor del multiplicador puede variar en el tiempo, lo cual hace menos previsible la relacin entre la base monetaria y la oferta monetaria. Adems, la ecuacin indica que las variaciones del multiplicador obedecen al comportamiento de tres tipos de agentes econmicos: i) las autoridades monetarias que fijan el encaje legal; ii) los bancos comerciales que deciden la cantidad del sobreencaje que mantendrn, y iii) el pblico que determina la composicin de la masa monetaria (el monto de circulante y cuasidinero que posee en relacin con los depsitos a la vista) ante la estructura de las tasas de inters, la inflacin y otras variables.

3. Algunos regmenes intermedios

Existen diferentes regmenes cambiarios que podran estar en la categora de tipo de cambio intermedio. Los ms comunes son i) un rgimen de flotacin sucia, en que el tipo de cambio flota pero la autoridad monetaria interviene con distintos propsitos, tales como evitar cambios bruscos del tipo de cambio nominal21 o reducir su variabilidad; y ii) un rgimen dual de tipo de cambio donde coexisten un tipo de cambio fijo oficial aplicado generalmente a transacciones comerciales y un tipo de cambio libre para transacciones de capital.

2. Rgimen de tipo de cambio fijo

En un rgimen de tipo de cambio fijo, la influencia de las autoridades monetarias sobre los agregados monetarios nominales es muy limitada porque, en esas condiciones, la oferta de saldos monetarios se ajusta pasivamente a su demanda. Esto se debe a que en un rgimen de tipo de cambio fijo, todo exceso de demanda (o de oferta) de dinero puede satisfacerse (o eliminarse) a travs de la balanza de pagos. As, los agentes econmicos pueden ajustar el volumen nominal existente de saldos monetarios al volumen nominal deseado (o demandado) de saldos monetarios exportando o importando esos saldos mediante supervit o dficit de la balanza de pagos.

21La autoridad monetaria puede anunciar pblicamente o no qu es lo que define como un cambio brusco en el tipo de cambio. En el caso de anuncio pblico, la autoridad monetaria podra definir una banda de flotacin dentro de la cual se permitiran fluctuaciones en el tipo de cambio. Si no anuncia pblicamente la banda de flotacin, la autoridad monetaria evala cada caso y resuelve si va a intervenir o no. En cualquier caso, es importante evaluar si el cambio es transitorio o permanente. La intervencin de la autoridad monetaria en el mercado cambiario tendr mayor justificacin en los casos en que los cambios en el tipo de cambio son transitorios.

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En un rgimen de flotacin sucia, los desequilibrios monetarios afectan primero a los precios de los bienes comerciables a travs del tipo de cambio y de los no comerciables, y luego, en el caso de intervencin, a la cantidad de reservas. Desde fines de la dcada de los ochenta, muchos pases en desarrollo y en transicin han adoptado un rgimen de flotacin sucia como una etapa intermedia hacia una flotacin libre. En una situacin estacionaria o sin mayores cambios en las expectativas de los agentes econmicos, una flotacin sucia sera equivalente a un rgimen de flotacin libre; esto es, la tasa de crecimiento de la oferta de dinero en exceso de la tasa de crecimiento de la demanda de dinero es igual a la tasa de inflacin y a la tasa de devaluacin. Un mayor desequilibrio monetario, por ejemplo debido a cambios en las expectativas, se reflejar solamente en el tipo de cambio en un rgimen de flotacin libre, y en el tipo de cambio y en las reservas en un rgimen de flotacin sucia. Esto ltimo ocurre porque la autoridad monetaria interviene en el mercado cambiario con el propsito de evitar cambios bruscos en el tipo de cambio; es decir, parte del desequilibrio monetario se manifiesta en precios y parte en cantidades. Algunos pases adoptaron un rgimen de tipo de cambio dual con el propsito de aislar el sector real y los precios de fluctuaciones errticas en el movimiento de capitales, y tambin, en algunos casos, como un paso intermedio hacia una unificacin y flotacin del tipo de cambio. Existe amplio consenso entre los economistas de que el rgimen dual ocasion ms problemas que soluciones dado que es difcil controlar las filtraciones entre los mercados especialmente cuando el diferencial entre los dos tipos de cambio es grande. La experiencia de pases bajo un rgimen dual sugiere que los desequilibrios monetarios debidos, por ejemplo, a una poltica de crdito interno expansiva resultan en aumentos del tipo de cambio paralelo (libre), aumentos de la tasa domstica de inflacin y en prdidas de reservas. Adems, la prdida de reservas es exacerbada a medida que aumenta el diferencial entre el tipo de cambio libre y el oficial debido a filtraciones entre los dos mercados.

flujos de capital; iv) el seoreaje, y v) el dficit cuasifiscal.

1. Innovacin y desregulacin financieras

Como se seal en prrafos anteriores, en muchos pases es cada vez ms difcil distinguir entre los activos financieros monetarios y los no monetarios, en gran medida debido a las innovaciones generadas por la mejora de la informtica y el desarrollo de nuevos instrumentos financieros y de tcnicas del mercado financiero. En muchos pases los depsitos a la vista devengan intereses parecidos a los rendimientos de otros activos financieros que se emplean como reserva de valor, mientras que la facilidad con que se puede retirar dinero de los fondos mutuos que invierten en acciones y bonos ha hecho que estos activos sean mucho ms lquidos que antes. Estos activos cuasimonetarios hacen menos previsible y ms inestable la demanda de dinero, lo que complica la poltica monetaria. Los cambios rpidos en las tenencias de activos monetarios y cuasimonetarios de los hogares pueden ocasionar inestabilidad en la velocidad del dinero (ya sea M1 M3). Por lo tanto, la cantidad de dinero puede ser una gua poco fiable de las variaciones de la demanda agregada. Algunos pases han abordado este problema aplicando una definicin ms amplia del dinero que incluya algunos activos cuasimonetarios. Sin embargo, la innovacin financiera puede hacer que cambie continuamente la lnea divisoria entre los activos monetarios y otros activos. Un factor ms relevante an es el hecho de que cuanto ms grande sea el agregado monetario, menor ser la capacidad de las autoridades monetarias para controlarlo, ya que muchas formas de cuasidinero no estn sujetas a encaje y son emitidas por instituciones que no forman parte del sistema bancario. Por consiguiente, deben sopesarse cuidadosamente la relevancia de un agregado monetario (su relacin con la demanda agregada) y su controlabilidad a fin de elegir un agregado que sirva como meta intermedia apropiada para la poltica monetaria. A medida que los diversos agregados monetarios empiezan a evolucionar en diferentes direcciones como resultado de la innovacin y la desregulacin financieras, la poltica monetaria debe afrontar la disyuntiva implcita en la eleccin de los indicadores correctos de la situacin monetaria. Obviamente, los rectores de la poltica econmica podran tener la tentacin de elegir el agregado que proporcione los datos ms favorables en un momento determinado; pero este proceder puede terminar desorientando a las autoridades y al

E. Aspectos especiales del anlisis monetario

Hay ciertos aspectos especiales que deben tenerse presentes cuando se analiza la evolucin monetaria de un pas. Estos son: i) la innovacin y desregulacin financieras; ii) la sustitucin de monedas; iii) las complicaciones que entraan los

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Anlisis monetario
pblico. Por ello, han resultado tiles, adems de los agregados monetarios, otros indicadores de la poltica monetaria: Las tasas de inters nominales y reales, la estructura de las tasas de inters a diversos plazos de vencimiento (segn se indica en la curva de rendimientos) e incluso el comportamiento del tipo de cambio22. En una economa en desarrollo que registra aceleradas transformaciones estructurales y de comportamiento se debe aplicar un enfoque eclctico para la seleccin de las metas monetarias y los indicadores monetarios. monedas24. No existe una respuesta definitiva a esta pregunta. Existen argumentos a favor y en contra en ambos casos. Algunos analistas estn a favor de permitir al pblico usar monedas extranjeras sin restricciones argumentando que esto impondr una mayor presin al gobierno para que reduzca su dficit, ya que en este caso no tiene la misma capacidad para financiarse a travs del impuesto inflacionario. Para desincentivar la demanda de moneda extranjera e incentivar la demanda de moneda nacional se han utilizado dos mecanismos principales. Primero, especialmente en Latinoamrica, desde mediados de los setenta se han pagado tasas de inters atractivas sobre depsitos en moneda local. Sin embargo, si no se trata de corregir los problemas fundamentales que originaron una situacin de alta inflacin, esta poltica equivale a posponer el ajuste, y contribuye a magnificar el eventual resurgimiento inflacionario25. Segundo, en algunos pases latinoamericanos se ha optado por la conversin forzosa de depsitos en moneda extranjera a depsitos en moneda local. En general, la experiencia fue que se estimul la fuga de capitales sin reducir la dolarizacin; simplemente se incentiv la economa subterrnea dolarizada. En casos en que existe una sustitucin de moneda parcial, son relevantes los siguientes comentarios: i) Si aumenta el grado de sustitucin de moneda habr un impacto inflacionario. Si el gobierno contina con el mismo dficit, al facilitar la sustitucin de monedas se reducira la demanda de moneda nacional, lo cual tendra un efecto deletreo en la inflacin. ii) Si se hace ms fcil la sustitucin de monedas, los cambios en el grado de sustitucin de monedas producirn un mayor grado de variabilidad de la inflacin. iii) Una vez que el proceso de sustitucin de monedas est en marcha, incluso un retorno a una tasa menor de inflacin podra no revertir el proceso. iv) Facilitar la sustitucin de moneda a travs de los depsitos en dlares podra generar una mayor vulnerabilidad del

2. Sustitucin de monedas23
La sustitucin de moneda se define como el uso, en un pas dado, de mltiples monedas (moneda nacional y monedas extranjeras) como medio de cambio. A veces, el trmino dolarizacin se utiliza como sinnimo de sustitucin de moneda especialmente en Latinoamrica. Sin embargo, el trmino dolarizacin tambin se usa para indicar que la moneda extranjera se utiliza como unidad de cuenta y como depsito de valor, y no necesariamente como medio de cambio. En situaciones de alta inflacin se ha observado que la moneda extranjera primero se usa como depsito de valor y unidad de cuenta y luego como medio de cambio; es decir, un proceso de inflacin alta conduce primero a la dolarizacin y luego, eventualmente, a la sustitucin de moneda. Tambin, para una tasa de inflacin dada, un aumento o disminucin en el grado de sustitucin de moneda afecta la oferta y la demanda de moneda local y por ende la tasa de inflacin y la recaudacin del impuesto inflacionario. En una economa estable, solamente la moneda nacional se utiliza para transacciones internas y la demanda de dinero relevante es la demanda de dinero nacional. Sin embargo, si la economa es inestable, la moneda extranjera adquiere mayor relevancia. En este caso, la pregunta pertinente de poltica econmica es si los gobiernos deben incentivar o desincentivar la sustitucin de

22La curva de rendimientos presenta la relacin entre los plazos de vencimiento de los activos financieros que poseen caractersticas semejantes y sus tasas de rentabilidad. Segn las expectativas sobre las tasas de inters futuras, la curva de rendimientos puede tener una pendiente ascendente (con tasas de inters ms elevadas para los mayores plazos) o descendente. 23Esta seccin se basa en Calvo, Guillermo y Carlos Vgh, Currency Substitution in Developing Countries: An Introduction, IMF Working Paper No. 92/40, (Washington: Fondo Monetario Internacional, mayo de 1992).

24Esto se refiere a inducir un mayor o menor uso de moneda extranjera afectando variables tales como la tasa de inters en depsitos en monedas locales o cambiando el marco institucional, tal como la prohibicin de depsitos en moneda extranjera. Desde luego, un plan de estabilizacin creble inducir un aumento en la demanda de moneda local a costa de una disminucin de la demanda de moneda extranjera. 25El resurgimiento inflacionario se producir porque pagar intereses atractivos sobre depsitos en moneda nacional en un contexto de alta inflacin es insostenible. El gobierno aumentar su dficit por la mayor transferencia que debe hacer al sistema bancario y por mayores intereses sobre su deuda interna.

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Recuadro 2.11 Sustitucin de moneda y devaluacin monetaria esperada La incertidumbre en general, y en particular sobre el valor futuro del tipo de cambio, resta atractivo a la moneda nacional y, por lo tanto, aumenta el incentivo para sustituirla por moneda extranjera. Los modelos empricos para la estimacin de la sustitucin de moneda, en general pueden representarse de la forma siguiente: (M/F)t = a + bet donde la variable dependiente (M/F) es la razn dinero nacional/dinero extranjero. M puede ser M1 o M2, F es depsitos totales en moneda extranjera en el sistema nacional como valor sustitutivo del stock total de moneda extranjera en poder de los residentes del pas en cuestin y e es una variable que busca aproximar la devaluacin esperada. La presencia de sustitucin de moneda se reflejar en valores estimados negativos para el coeficiente b que sean estadsticamente significativos.

sistema financiero, debido a que los depsitos en dlares tendrn un efecto multiplicador y el gobierno no podr ser un prestamista de ltima instancia en el caso de una corrida bancaria contra los depsitos en dlares. No es fcil estimar el grado de sustitucin de moneda ya que generalmente no se dispone de informacin sobre la cantidad total de moneda extranjera existente en un pas. Slo se conoce una parte: Los depsitos de moneda extranjera en el sistema financiero nacional. En general, las estimaciones empricas del grado de sustitucin de monedas se basan en la relacin entre la razn de moneda nacional/moneda extranjera en poder del pblico y otras variables explicativas, particularmente la tasa esperada de devaluacin. Esto se ilustra en el recuadro 2.11.

3. Funcin de los flujos de capital

El capital que circula a travs de las fronteras nacionales constituye una intermediacin entre pases semejante a los servicios de intermediacin financiera que los bancos prestan entre los ahorradores y los inversionistas dentro de un pas. Los flujos de capital refuerzan la relacin entre las polticas econmicas nacionales y la balanza de pagos. En los dos ltimos decenios, a medida que ha

avanzado la integracin de los mercados de capitales del mundo, tambin ha aumentado la integracin de las polticas monetarias nacionales con la evolucin monetaria en pases extranjeros. En un rgimen de perfecta movilidad del capital, la ms pequea diferencia entre las tasas de inters vigentes en los mercados de capitales nacionales y extranjeros provoca flujos de capital considerables. Al aadir un tipo de cambio fijo, el banco central no podr influir sobre el nivel de las tasas de inters internas. Cualquier intento de aplicar una poltica monetaria ms restrictiva inducir una enorme entrada de capitales al pas, obligando al banco central a intervenir en el mercado cambiario para evitar que la moneda nacional se aprecie. El aumento de los activos externos netos contrarrestara la contraccin monetaria inicial, obligando a las tasas de inters a bajar al nivel mundial. En un rgimen cambiario flotante, la no intervencin de las autoridades monetarias significa que los activos externos netos no varan y el dficit en cuenta corriente ser equivalente a las entradas de capitales privados y oficiales. Se rompe la relacin entre la oferta monetaria y la balanza de pagos, y el banco central recupera el control de la oferta monetaria. En la prctica, los pases tienden a situarse en algn lugar intermedio entre los regmenes cambiarios fijos y los flotantes y entre la movilidad plena y nula del capital. Por consiguiente, aun con controles estrictos sobre los flujos de capital, los agentes econmicos pueden influir sobre la cuenta corriente a travs de las entradas y las salidas de capital (por ejemplo, no repatriando los ingresos por las exportaciones o facturando incorrectamente las transacciones) y crean una sustitucin parcial entre activos internos y externos. El grado de sustitucin aumenta a medida que se abre la cuenta de capital, y cada vez se hace ms difcil mantener una poltica monetaria independiente sin que haya alguna flexibilidad en el tipo de cambio ante un influjo grande de capitales. En la prctica, ante un influjo grande de capitales la mayora de los pases ha optado por aplicar una combinacin de medidas que incluyen: i) una intervencin parcial para comprar parte del capital que entra, permitiendo, por ende, cierta apreciacin del tipo de cambio nominal; ii) una esterilizacin parcial para contrarrestar parte del impacto del aumento de los activos externos netos sobre la base monetaria y iii) cierto aumento de la base monetaria y la inflacin y, por consiguiente, una apreciacin del tipo de cambio real.

4. El seoreaje y el impuesto inflacionario

Un factor estrechamente relacionado con la creacin de dinero primario es la posibilidad que

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Proyeccin de los agregados monetarios

Recuadro 2.12 Origen de las prdidas del banco central: Principales actividades cuasifiscales1 1. Prdidas de capital y por valoracin a. Transferencia de deuda externa del sector pblico y privado al banco central a un tipo de cambio ms apreciado que el tipo del mercado. b. Compra de activos (fsicos y financieros, de entidades financieras en dificultades) a precios superiores al precio del mercado. c. Aparicin de prstamos no redituables e incobrables en la cartera del banco central causados, por lo general, por el financiamiento de sectores y actividades econmicas privilegiados. d. Devaluacin de la moneda nacional cuando el monto de los pasivos externos supera el de los activos externos. e. Fluctuaciones desfavorables de la paridad de diversas monedas de la cartera del banco central. f. Variaciones desfavorables del precio de los valores internos en poder del banco central (bonos del Tesoro o bonos del Estado). g. Atribucin de un precio inadecuado a los activos y pasivos contingentes (incluidas las garantas cambiarias).
Alfredo M., Aspectos institucionales y operativos de las prdidas del banco central, PPAA/93/14, FMI, septiembre de 1993.
1Leone,

2. Subvenciones a. Prstamos al gobierno a tasas de inters subsidiadas. b. Prstamos a sectores prioritarios a tasas de inters subsidiadas. c. Prstamos a instituciones financieras oficiales a tasas de inters subsidiadas. d. Prstamos a instituciones financieras que confrontan problemas de iliquidez o insolvencia a tasas de inters subsidiadas. e. Reprstamo de recursos financieros externos al gobierno, las instituciones financieras o el sector privado, en los que el banco central asume el riesgo cambiario. f. Subvenciones directas a los exportadores. g. Costo neto de los intereses de la deuda externa del sector pblico o privado transferida al banco central. h. Compras (o ventas) de divisas a un tipo de cambio ms depreciado (o apreciado) que el tipo del mercado.

3. Gastos de operacin a. Desembolsos administrativos excesivos. b. Transferencias otorgadas por el banco central.

tiene el gobierno de obtener ingresos (seoreaje e impuesto inflacionario) a partir de esta creacin de dinero. Esto se trata detalladamente en el captulo 3, en el cual se describen y analizan las cuentas fiscales.

5. Dficit cuasifiscal
Tradicionalmente el resultado operativo de los bancos centrales no sola ser significativo y por lo tanto no era objeto de atencin. Sin embargo, y en especial desde la crisis de la deuda en 1982, en muchos pases en desarrollo los bancos centrales han realizado ciertas operaciones que tienen un impacto importante en sus resultados y por lo tanto en su situacin patrimonial. Estas operaciones denominadas cuasifiscales incluyen, entre otras, la financiacin subsidiada a sectores prioritarios, la administracin de tipos de cambio preferenciales, la extensin de garantas cambiarias, y la absorcin de deudas externas pblicas y privadas. En los pases en los cuales estas operaciones han sido significativas se generaron prdidas operativas

que a la vez que erosionaban el patrimonio de los bancos centrales dificultaban el control monetario. En la medida en que las prdidas englobaban pagos inmediatos, se generaba una expansin de la base monetaria o una prdida de reservas internacionales. Aun cuando las prdidas no implicaban pagos inmediatos, su pago en el futuro tena el mismo efecto (vase el recuadro 2.12).

IV. Proyeccin de los agregados monetarios

La proyeccin de los agregados monetarios es un paso crucial en el diseo de la poltica monetaria. Un buen pronstico de los agregados monetarios puede ayudar a evitar ex ante desequilibrios monetarios que de otra manera se resuelven ex post por medio de inflacin y/o prdidas de reservas internacionales. En esta seccin se revisan mtodos y tcnicas que se pueden emplear para proyectar los agregados monetarios. Siguiendo las pautas analizadas en la

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seccin anterior, primero se analiza la proyeccin de agregados en trminos reales, y luego en trminos nominales, teniendo en cuenta el rgimen cambiario.

A. Agregados monetarios en trminos reales: Proyeccin

Puesto que los agentes econmicos determinan el valor de los agregados monetarios reales, la proyeccin de los mismos consiste en pronosticar el comportamiento de dichos agentes. En la prctica de la programacin financiera, la proyeccin de la cantidad demandada de dinero se basa en la funcin de la demanda de dinero, la cual puede ser estimada con modelos ms o menos complejos dependiendo de la cantidad y calidad de datos disponibles. Un paso crucial es analizar en qu medida la relacin entre los valores observados del agregado monetario y los valores estimados en la funcin vara con el tiempo y cun sensible es esa relacin a los cambios en el valor de las variables independientes. Este es el problema de la estabilidad de la demanda de dinero, que est relacionado con la eleccin del agregado monetario ms apropiado.

1. Especificacin de la funcin de demanda de dinero

Tal como se discuti en la seccin III, es deseable estimar una demanda de dinero que sea una funcin estable de un limitado nmero de variables. En base a la discusin terica anterior, podemos limitar nuestra atencin a dos tipos de variables: Las variables de escala, que reflejan el volumen de transacciones en la economa, como por ejemplo el ingreso real, y las que representan el costo de oportunidad de mantener dinero, que reflejan los cambios en la velocidad de circulacin, como por ejemplo las tasas de retornos de activos alternativos al dinero. Por lo tanto, la funcin de demanda de dinero puede ser especificada del siguiente modo: Log (Md/P)t = a0 + a1 Log yt + a2 t + ut [2.19]

monetarios, la tasa de devaluacin esperada, o la tasa de inflacin esperada; u es el trmino de error; a0 es una constante, a1 es la elasticidad ingreso de la demanda de dinero (se espera que su valor sea positivo y cercano a la unidad), y a2 es la semielasticidad-costo de la demanda de dinero (ntese que puede ser un vector y se espera que cada componente sea negativo). Una especificacin ms precisa de las variables en la ecuacin 2.19 depender de la disponibilidad de datos, aspectos institucionales, y de alguna previa experimentacin. Por ejemplo, podra ser deseable experimentar con una variedad de medidas de ingreso real y riqueza real como variable de escala, y con distintas definiciones operacionales del agregado monetario nominal, como por ejemplo, M1 M3. Tambin se podra incluir ms de una variable que refleje el costo de mantener dinero, pero procurando que no estn altamente correlacionadas. Adems se pueden incluir variables dummy para incorporar posibles cambios estructurales como innovaciones financieras que hayan reducido la necesidad de mantener saldos reales de dinero. Este procedimiento de experimentar con distintas variables es apropiado ya que no se dispone de teoras que identifiquen una medida que sea claramente superior a otras. Si se utiliza la tasa de inflacin esperada como costo de oportunidad de mantener dinero26, para especificar correctamente la ecuacin 2.19, habr que formular una hiptesis de formacin de expectativas. La tasa de inflacin esperada puede ser obtenida de encuestas de opinin, o puede ser estimada imponiendo la hiptesis de expectativas racionales o de expectativas adaptativas. La hiptesis de expectativas adaptativas propone que la tasa de inflacin entre t1 y t esperada en t1 es un promedio ponderado de la tasa previa de inflacin esperada en t2 y de la tasa de inflacin en t1; esto es, e t1 = t1 + (1) et2, la cual, iterando hacia atrs, genera la formula operacional de la hiptesis:

et1 = t1 + (1) t2 + (1) 2 t3 + . . . + (1) n tn1

[2.20]

donde Log denota logaritmo, el subndice t indica tiempo, Md/P es la cantidad real demandada de dinero para una definicin operacional de dinero dada; y es el PIB en trminos reales; es un vector de las variables que representan el costo de oportunidad de mantener dinero, tales como la tasa esperada de retorno real de activos financieros no

Por lo tanto, de acuerdo con la hiptesis de expectativas adaptativas, la tasa de inflacin esperada se puede expresar como un promedio ponderado de las tasas de inflacin (observadas) presente y pasadas.
26Un aumento en la tasa de inflacin esperada induce al pblico a sustituir bienes por dinero, dado que aumenta el retorno real esperado de los bienes relativo al dinero.

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Proyeccin de los agregados monetarios

Tambin es posible estimar la tasa de inflacin esperada bajo el supuesto de expectativas racionales, partiendo de la relacin entre las tasas de inflacin ex post y ex ante: t = et1 + t, donde t es el error de prediccin de la inflacin. La hiptesis de expectativas racionales implica que E( t /t1) = 0, donde E es el operador de expectativas (o la esperanza matemtica) y t1 es el conjunto de toda la informacin disponible en el perodo t1. En otras palabras, el error de prediccin de la inflacin es impredecible, o sea que no est correlacionado con ninguna de las variables contenidas en t1. El econometrista observa un conjunto de variables Xt1 incluidas en el conjunto de informacin disponible t1, y que estn correlacionadas con et1 a travs de la ecuacin et1 = Xt1 + ut1, donde es un vector de parmetros y u el error de la ecuacin de proyeccin, el cual por construccin no est correlacionado con X. Usando las ecuaciones anteriores se obtiene la siguiente ecuacin de regresin: Log (M/P)t = Ba0 + Ba1 Log yt + Ba2 et1 + (1B) Log (M/P)t1 + B ut [2.22]

t = Xt1 + t1
donde t1 = t + ut1.

[2.20']

Con series temporales largas, podemos estimar et1, para todo t, bajo dos hiptesis alternativas: i) expectativas racionales, utilizando la ecuacin 2.20' y eligiendo los regresores apropiados Xt1, o ii) expectativas adaptativas, utilizando la ecuacin 2.20 y valores rezagados de la inflacin como regresores. Una especificacin ms detallada de las funciones de demanda de dinero de largo plazo, ecuacin 2.19, y de corto plazo, ecuacin 2.22, requiere tomar en cuenta el marco institucional y el grado de desarrollo de los mercados particularmente el mercado financiero del pas bajo consideracin. Por ejemplo, en pases con mercados de capitales eficientes, la tasa de inters nominal de mercado refleja el costo de oportunidad de mantener dinero (en particular para la definicin M1). En este caso, una funcin de demanda de dinero de largo plazo sera: Log (M1d/P)t = a0 + a1 Log yt + a3 it + ut [2.23]

De esta ecuacin se puede estimar por el mtodo de mnimos cuadrados ordinarios, , dado que ahora todas las variables involucradas son observables. Por ende, la tasa de inflacin esperada ser el valor esperado de la ecuacin 2.20'; esto es et1 = Xt1 *. Otro tpico que debe ser considerado antes de estimar una funcin de demanda de dinero, especialmente cuando se trabaja con datos trimestrales, es el de ajustes no instantneos. Al existir costos que estn asociados a i) mantener saldos reales distintos a los deseados, y ii) efectuar transacciones de cartera, la minimizacin de estos costos implicar un ajuste gradual a travs del tiempo de los saldos reales a su nivel deseado: Log (M/P)t = Log (M/P)t1 + B{Log (Md/P)t Log (M/P)t1} [2.21]

La funcin 2.23 podra ser adecuada para agregados monetarios que incluyen slo activos financieros que no devengan inters como es el caso de M1 en muchos pases pues entonces la tasa de inters nominal (i) representara plenamente el costo de oportunidad de mantener dinero. Sin embargo, para agregados monetarios definidos en sentido ms amplio que incluyen activos financieros que devengan inters el costo de oportunidad de mantener esos activos estara reflejado por las rentabilidades de activos alternativos.

2. Simplificacin de la demanda de dinero

En el caso de economas no desarrolladas que estn implementando cambios estructurales, los parmetros de una funcin estimada de demanda de dinero podran estar sujetos a la llamada crtica de Lucas. Esto es, los parmetros estimados no son indemnes a cambios de polticas; en consecuencia, usar una funcin de demanda de dinero estimada con datos generados bajo un rgimen dado para predecir la cantidad demandada de dinero bajo un rgimen diferente podra producir grandes errores de prediccin. Adems, en muchos de estos pases podra haber problemas con la cantidad y calidad de los datos existentes.

donde 0<B<1 representa la velocidad de ajuste ptima y refleja la importancia relativa de los costos de tipo i) y ii) (los detalles se encuentran en el recuadro 2.13). Sustituyendo (2.19) en (2.21) y suponiendo que la inflacin esperada mide el costo de oportunidad de mantener saldos reales, obtenemos la demanda de dinero de corto plazo:

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SECTOR

MONETARIO

Recuadro 2.13 Modelo de ajuste parcial y minimizacin de costos En el modelo bsico de comportamiento se supone que hay dos tipos de costos: C1, el costo de estar en desequilibrio, y C2, el costo de transaccin que implica ajustar los saldos reales de dinero. Si definimos md como el monto real deseado de agregados monetarios y m como el monto real observado, y suponiendo funciones cuadrticas de costo que implican costos semejantes, independientemente del signo del desequilibrio, tenemos que: C1 = s(Log m dt Log m t )2 y C2 = v(Log m t Log m t1)2 El modelo supone que el comportamiento de los agentes es tal que tratarn de minimizar el costo total C = C1 + C2, lo cual implica que la derivada parcial de C con respecto a mt debe ser igual a cero, es decir, C/ Log m t = 0, lo cual, a su vez, implica: (s + v) Log m t = s Log m dt + v Log m t1 Reagrupando trminos, obtenemos: Log m t = Log m t1 + B {Log m dt Log m t1), donde B = s/(s+v) Ntese que, a) cuanto ms elevados son los costos de transaccin (cuanto mayor es v), menor es el valor de B, y, por lo tanto, ms lento ser el ajuste de los saldos reales al nivel deseado; b) cuanto ms elevados son los costos de mantener saldos reales distintos a los deseados (cuanto mayor es s), mayor es el valor de B y, por lo tanto, ms rpido ser el ajuste de los saldos reales al nivel deseado.

En estas circunstancias es, quizs, conveniente estimar una demanda de dinero muy simple con series temporales cortas de datos recientes (es decir, la informacin relevante para pronosticar sera slo la informacin ms reciente; mientras que el pasado ms lejano no tendra prcticamente ningn valor). Una simplificacin muy comn es suponer que la velocidad deseada de circulacin del dinero, Vd, es constante. El siguiente paso es estimar Vd a partir de la velocidad de circulacin observada (V), ya sea como el promedio de las V de cada ao, o como la razn entre el PIB promedio y M promedio. Otros mtodos asignan una ponderacin relativamente mayor a los datos ms recientes y, por lo tanto, podran aplicarse en situaciones de rpido cambio estructural. Uno de ellos es el llamado suavizamiento de la regresin, que permite la correccin de los resultados del modelo a medida que se incorpora nueva informacin27.

B. Agregados monetarios en trminos nominales: Proyeccin

Los agregados monetarios en trminos nominales estn determinados por dos componentes, la base monetaria y el multiplicador de la base. El control de las autoridades sobre estos componentes depende, como se discuti en la seccin II, del rgimen cambiario vigente. El agregado monetario nominal que se proyecta, ya sea M1 M3, tiene que ser consecuente con la demanda del agregado monetario en trminos reales y con el nivel de precios proyectado. Excesos de liquidez en el mercado monetario, como ya se discuti, se traducirn en excesos de demanda en otros mercados, ya sean stos de bienes comerciables, bienes no comerciables, bienes races o activos financieros. Estos excesos de demanda provocarn, a su vez, incrementos en los precios en dichos mercados. Si las proyecciones iniciales de los agregados monetarios nominales sealan un exceso de oferta o de demanda en este mercado, las autoridades monetarias tendrn que estudiar la posibilidad de utilizar los instrumentos de poltica monetaria para absorber (inyectar) dinero en caso de un exceso de oferta (o de demanda). Para ello las autoridades podran incrementar (o reducir) el encaje legal a fin de disminuir (o elevar) la oferta de dinero secundario; reducir (o incrementar) el acceso de las instituciones financieras a los recursos de redescuento del banco central y/o vender (o comprar) ttulos-valores en el mercado. Puesto que muchas combinaciones de los instrumentos

27Es decir, el modelo primero hace un pronstico basado en la correlacin con un conjunto de variables independientes. Luego se observa el resultado y se vuelve a estimar el modelo tomando en cuenta el tamao y el signo del error de pronstico, y se hace un nuevo pronstico para el perodo siguiente, y as sucesivamente. La suavizacin de los modelos puede ser til cuando se requiere un gran nmero de pronsticos individuales. Otros mtodos que tambin podran resultar apropiados son las tcnicas de filtracin, concretamente el enfoque del Filtro de Kalman. Los filtros pueden considerarse como el mtodo ms general de los que se aplican a las series de tiempo. Vase, por ejemplo, Mehra, Raman, Kalman Filters and their Applications to Forecasting, en Forecasting-Studies in Management Sciencies, vol. 12, Makriadakis Spyros y Steven Wheelwright, encargados de la edicin, North Holland, NuevaYork, 1978.

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Proyeccin de los agregados monetarios

generarn los mismos cambios en la oferta monetaria, los bancos centrales generalmente intentarn emplear la combinacin que minimice el costo para el sector financiero y maximice la estabilidad de las tasas de inters y el tipo de cambio. trminos nominales o como proporcin de los agregados monetarios. Dados los agregados monetarios y los otros activos netos, el prximo paso es dividir este total en los dos principales componentes del activo: AEN y CIN. Esta divisin depende de objetivos de poltica econmica y del rgimen cambiario. Por ejemplo, bajo un rgimen de tipo de cambio fijo o alguna de sus variantes, el nivel de los activos externos netos podra ser un objetivo de poltica econmica. En este caso, el crdito interno neto es obtenido como un residual que representa el nivel requerido para lograr la meta de AEN. Por lo tanto, un aumento en el crdito interno neto ms all de este nivel har que no se pueda cumplir la meta de reservas internacionales28. Por otra parte, bajo un rgimen de tipo de cambio flexible, un aumento del crdito interno neto ms all de la meta establecida resultar en un aumento en los precios de bienes comerciables y no comerciables mayor que el programado. Una vez que se ha estimado el crdito interno neto es necesario distribuirlo entre sus componentes. Crdito al gobierno (neto) y crdito al sector privado. En una situacin en la que se est tratando de reducir el dficit fiscal, y dar mayor espacio al financiamiento del sector privado, es conveniente fijar una meta indicativa de expansin del crdito al sector privado y dejar el crdito al gobierno como residuo.

Proyeccin de los agregados monetarios y sus componentes

Como se seal anteriormente, para la proyeccin del agregado monetario en trminos nominales se supone que hay equilibrio en el mercado monetario entre demanda y oferta. Por lo tanto, una vez proyectada la demanda en trminos reales, la oferta nominal puede proyectarse utilizando la meta para el nivel de precios. A fin de completar el panorama bancario y determinar las metas de poltica monetaria es necesario proyectar las otras cuentas en el panorama bancario. La siguiente identidad ayudar a especificar las proyecciones. AEN + CIN M1 + QD + BOL OAN donde AEN = CIN = OAN = M1 = QD = BOL = Activos externos netos (incluidos los pasivos externos de mediano y largo plazo) Crdito interno neto Otros activos (neto) Billetes y monedas en circulacin ms depsitos a la vista Cuasidinero Bonos y otros pasivos del sistema financiero con el sector privado

Proyeccin del multiplicador de la base monetaria

Como se explic anteriormente, el multiplicador monetario depende de dos factores fundamentales: La razn entre reservas bancarias y depsitos (rb), y la razn entre circulante y depsitos (c), (vase ecuacin 2.13 2.16). Para proyectar el valor del multiplicador, es necesario especificar los determinantes econmicos e institucionales que afectan los valores de c y rb. A continuacin se presentan algunas ecuaciones de conducta que pueden ser estimadas economtricamente: Log ct = 0 + 1 Log yt + 2 Log it + 3 Log ct1 + ut [2.24]

Una vez elegidas las metas del nivel general de precios, y hechas las proyecciones de los agregados monetarios (M1, QD y BOL) basadas en las estimaciones de demanda de dinero, quedaran por determinar otros activos netos (OAN) y el crdito interno neto (CIN), y los activos externos netos. Para proyectar OAN se deben tomar en cuenta sus principales componentes: i) la cuenta de capital que incluye el capital suscrito y reservas del sistema, acumulacin neta de derechos especiales de giro, utilidades o prdidas del banco central y del resto de las instituciones bancarias, ii) los fondos de contrapartida, iii) las propiedades y otros activos tangibles. Si no se anticipan cambios importantes en estos rubros, OAN generalmente se proyecta bajo el supuesto de que permanecer constante en

28En realidad, parte del exceso del aumento en el crdito interno se gasta en bienes comerciables, lo que implica prdidas de reservas, y parte se gasta en bienes no comerciables, lo que implica aumentos en el precio de los bienes no comerciables mayores que lo programado. Esto ltimo resulta en una apreciacin real de la moneda nacional.

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SECTOR

MONETARIO

Log rbt = 0 + 1 Log rbrt + 2 Log (ij)t + 3 Log rbt1 + vt [2.25]

donde i es la tasa de inters sobre depsitos, j es la tasa de inters nominal que el banco central paga sobre las reservas mantenidas por los bancos comerciales y rbr es el coeficiente de encaje legal. El valor de c est determinado por el comportamiento del pblico. Los factores institucionales que afectan a c a travs de la constante incluyen la importancia de la economa informal y el desarrollo de la intermediacin financiera. Los factores econmicos que afectan a c incluyen el PIB real (efecto ingreso) y la tasa de inters sobre depsitos (efecto sustitucin). Se espera que c est inversamente relacionado con y e i, bajo el supuesto de que la elasticidad ingreso de los depsitos excede de la elasticidad ingreso de billetes y monedas, y dado que la tasa nominal de inters representa el costo de oportunidad de mantener billetes y monedas. Se tiene adems que rb es determinada por el comportamiento de los bancos y por la autoridad monetaria. Es conveniente reconocer dos elementos de rb: i) el coeficiente de encaje legal (rbr) que los bancos deben cumplir29 y ii) el coeficiente de exceso de encaje (rbrbr) que cada banco elige dependiendo, principalmente, de la variabilidad de sus operaciones y del costo de oportunidad de mantener excesos de encaje, ij30.

monetaria. En este sentido es importante tomar en cuenta que el rgimen cambiario juega un papel determinante. As, bajo un rgimen de tipo de cambio flexible, el banco central tiene un alto grado de control sobre la base monetaria dado que el ajuste en el sector externo se produce a travs de la libre fluctuacin de la tasa de cambio, y no a travs de las variaciones de las reservas internacionales. En este caso, la principal fuente de variacin de la base monetaria es el crdito de la autoridad monetaria al sector pblico y al sector privado bancario y no bancario. Bajo un rgimen de tipo de cambio fijo, por el contrario, la influencia de las autoridades monetarias sobre la base monetaria es limitada. Esto es as porque todo exceso de demanda (oferta) de dinero puede satisfacerse (o eliminarse) a travs de la balanza de pagos. As, los agentes econmicos pueden ajustar el volumen nominal de saldos monetarios a la demanda, exportando o importando esos saldos excedentes mediante supervit o dficit de la balanza de pagos. La proyeccin de la oferta de base monetaria se basa en la siguiente identidad derivada de las cuentas del balance de las autoridades monetarias: BMd = BMs = RINAM + CINAM + OANAM + AELAM Al igual que en el caso del panorama bancario, la estimacin de la composicin de la base monetaria entre activos externos y crdito interno depende del rgimen cambiario y de los objetivos de poltica econmica. Suponiendo la fijacin de una meta para las reservas internacionales netas, el crdito interno se obtendr como residuo, una vez proyectados los otros activos netos y los activos externos netos de mediano y largo plazo. Los OANAM usualmente se proyectan suponiendo que permanecen constantes en trminos nominales. La proyeccin de AELAM depende de las decisiones en materia de nuevas inversiones (desembolsos de prstamos en el caso de pasivos) y vencimientos (amortizacin programada).La diferencia entre el crdito interno neto obtenido como residuo y el nivel del ao anterior determinar la necesidad de inyectar o absorber recursos a travs de los distintos instrumentos con que cuenta el banco central que operan a travs de la base monetaria (operaciones de mercado abierto, redescuentos, operaciones de recompra, entre otros). La distribucin de ese flujo depender de las decisiones en materia de poltica fiscal y financiamiento neto del gobierno los cuales deben ser consistentes con los supuestos adoptados en la preparacin del escenario fiscal.

Proyeccin de la base monetaria

La demanda de base monetaria nominal y su distribucin se deriva de los valores proyectados para el multiplicador monetario y la demanda nominal de los agregados monetarios, segn las relaciones siguientes: BMd = RB = C + RB rbD

Suponiendo equilibrio demanda-oferta de base monetaria y la meta de reservas internacionales del banco central, se puede determinar la necesidad de intervencin del banco central a travs de los instrumentos que afectan a la oferta de base

29El coeficiente de encaje legal puede variar por cambios en la composicin de depsitos si existe un sistema de encaje diferencial. 30En este caso se supone que el banco central paga intereses sobre el total de reservas bancarias, y no solamente sobre el encaje legal.

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El sector monetario en Colombia

V. El sector monetario en Colombia

Esta seccin se divide en tres partes. En la primera parte se describen las principales caractersticas y consecuencias de la reforma financiera que se llev a cabo en Colombia en la dcada de 1990. Luego, en la segunda parte, se hace un breve recuento de la evolucin de los agregados monetarios y de las tasas de inters durante el perodo. Finalmente, se aplican las tcnicas economtricas discutidas en la seccin anterior para estimar la demanda de dinero en Colombia.

A. Reforma financiera en Colombia en la dcada de 1990

La reforma financiera fue parte del paquete de reformas estructurales que se introdujo en Colombia a principios de la dcada de 1990, y con ella se buscaba aumentar la eficiencia y solidez del sistema financiero. A continuacin se presenta una descripcin de los principales elementos de la reforma financiera y una breve resea de la evolucin del sector financiero.

1. Principales elementos de la reforma financiera Eficiencia

En la dcada de 1990 se intent mejorar la eficiencia a travs de un mayor estmulo a la competencia, realizando privatizaciones y sustituyendo la utilizacin de instrumentos directos de poltica monetaria (como los encajes y las inversiones forzosas31) por instrumentos indirectos (operaciones de mercado abierto). Para estimular la competencia, la Ley 45 de 1990 adopt un sistema de banca universal y abandon el esquema de banca especializada, elimin las restricciones a la propiedad extranjera en el sector

financiero, estableci reglas claras de entrada y salida de las sociedades financieras, hizo que las regulaciones financieras entre las diversas instituciones fueran ms uniformes, y permiti la innovacin de instrumentos financieros (sujetos a la aprobacin de la Superintendencia Bancaria). Posteriormente, la Ley 35 de 1993 deline las condiciones de la intervencin estatal en el sector con el propsito de garantizar el libre funcionamiento del mercado, preservar la competencia, disminuir riesgos y determinar pautas para la solucin de disputas. Diversas privatizaciones de instituciones financieras se llevaron a cabo en la primera parte de los aos noventa. En efecto, desde 1991 se vendieron al sector privado tanto bancos que se haban nacionalizado a raz de la crisis bancaria de los aos 80 (Banco de Colombia, Banco de Tequendama y Banco de Comercio) como bancos tradicionalmente estatales (Banco de los Trabajadores, Banco Popular) y otras instituciones financieras (Corpavi, Bancoldex). De tal manera que la participacin del Estado en el sector financiero se redujo de casi 75% en 1990 a menos de 25% en 1996. En la dcada de 1990 los instrumentos indirectos o de mercado empezaron a ganar gran importancia en el control monetario a la vez que los instrumentos tradicionales como las inversiones forzosas y los encajes se usaron con menor intensidad. En particular, las inversiones forzosas se eliminaron y se resolvi reducir las tasas de encaje a lo largo de los aos noventa. De esta manera, la suma de encajes e inversiones forzosas, que lleg a representar casi 50% de los depsitos bancarios a finales de los aos 70, y 30% a mediados de los aos ochenta, se fue reduciendo hasta 19% en 1996.

Solidez
Se decidi consolidar la solidez del sistema financiero mediante cambios en el marco regulatorio y mediante el fortalecimiento de la supervisin bancaria. Con respecto al marco regulatorio, se autoriz al gobierno a establecer coeficientes de cartera y capital prudenciales para reducir riesgos, se prohibi o limit la extensin de garantas de crdito por parte de las entidades financieras, se determinaron razones de solvencia para las compaas de seguros, se dictaron normas para evitar prcticas discriminatorias y facilitar la unin y la compra de entidades financieras y compaas de seguros. Una parte central de la mejora al marco regulatorio fue otorgar mayor independencia al Banco de la Repblica. A partir de la ley promulgada

31Los encajes son depositados en el Banco de la Repblica. Hasta 1993, una parte de los requerimientos de encaje se poda satisfacer con inversiones sustitutivas del encaje. Por otra parte, hasta finales de los aos ochenta existan inversiones forzosas, las cuales consistan en ttulos estatales de bajo rendimiento que los bancos estaban obligados a mantener, y cuyos recursos contribuan a financiar actividades consideradas prioritarias. A diferencia de los encajes, tanto las inversiones forzosas como las sustitutivas del encaje generaban un costo cuasifiscal para el Banco de la Repblica.

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SECTOR

MONETARIO

en diciembre de 1992, la junta directiva del Banco de la Repblica est compuesta por cinco miembros independientes, el ministro de hacienda (que preside la Junta) y el gerente general del Banco de la Repblica (designado por la Junta). Segn la ley, el objetivo primordial de la institucin es mantener la estabilidad de precios. Para ello, y en concordancia con la Constitucin de 1991, se prohbe el crdito del banco central al gobierno, excepto en circunstancias especiales y bajo la decisin unnime de la junta directiva. Adems, se restringe el uso de instrumentos directos de la poltica monetaria. En efecto, la ley prohibi al Banco de la Repblica seguir utilizando inversiones sustitutivas del encaje y estableci que los controles de crdito y los topes a las tasas de inters slo podran ser utilizados en circunstancias muy especiales y por un plazo mximo de 120 das al ao. El fortalecimiento de la supervisin bancaria fue garantizado por la Ley 45 de 1990 y la Ley 35 de 1993. La Ley 45 le dio poder a la Superintendencia Bancaria para establecer los requerimientos necesarios encaminados a asegurar que los participantes en el mercado financiero tuvieran la infraestructura y el capital humano adecuados para cumplir con las regulaciones fiscales y financieras. Adems, para reducir el riesgo a los ahorradores, se estableci que los clientes deban ser claramente informados sobre las condiciones en que se llevan a cabo las transacciones. La Ley 45 tambin le dio poder a la Superintendencia Bancaria para hacer cumplir las leyes antimonopolio y estableci requerimientos de capital para varios tipos de intermediarios. Por su parte, la Ley 35 busc: i) proteger los intereses de los consumidores de servicios financieros y de seguros; ii) establecer pautas prudenciales para asegurar la solvencia de las entidades financieras; iii) garantizar la transparencia en las operaciones de dichas entidades y iv) evitar la excesiva concentracin de riesgos crediticios.

tradicionales aument32, y aparecieron nuevas sociedades, que operaban en segmentos del mercado antes inexistentes, tales como sociedades administradoras de pensiones y sociedades fiduciarias. Adicionalmente, se expandi el volumen de las actividades de intermediacin. Durante 19901996, el crecimiento anual promedio en trminos reales de los activos de los bancos fue de 34%. Las tasas de crecimiento fueron an mayores en el resto de las instituciones. As, los activos crecieron anualmente en corporaciones financieras un 38%, en las compaas de financiamiento comercial un 56%, y en las corporaciones de ahorro y vivienda un 41%.

Profundizacin financiera
La razn del agregado monetario M2 con respecto al PIB nominal es uno de los indicadores ms utilizados para medir el grado de profundizacin financiera. En el perodo 199096, M2 creci en promedio cerca del 2% por encima del crecimiento del PIB nominal. As, la relacin M2/PIB pas de menos del 30% en 1990 a cerca del 40% en 1996. Una desagregacin por componente indica que este crecimiento se concentr en la expansin del cuasidinero, ya que la razn del agregado monetario M1 sobre el producto solamente tuvo un crecimiento acumulado en el perodo cercano al 2%. Estos ndices muestran un claro desarrollo de la intermediacin financiera en Colombia en los ltimos aos. Sin embargo, el grado de profundizacin financiera sigue siendo bajo si ste se compara con los pases desarrollados. En efecto, la relacin M2/PIB es superior al 60% en casi todos los pases de la OECD, y en algunos casos como en el Japn, es cercano o incluso superior al 100%.

Concentracin
Tambin hay evidencia de que en la presente dcada ha cado el grado de concentracin al interior del sistema financiero. El porcentaje de las captaciones y de crdito totales de las cinco entidades ms grandes respecto al total del sistema ha venido disminuyendo de manera sostenida desde

2. Evolucin del mercado financiero

En parte como consecuencia de la reforma financiera, el sector experiment algunos cambios en su tamao, grado de profundizacin financiera, concentracin y eficiencia operacional.

Tamao del sector

El tamao del sector financiero aument considerablemente en la dcada de 1990. En efecto, el nmero de intermediarios financieros

32En 1989 estaban en operacin 23 bancos, 23 corporaciones financieras, 31 compaas de financiamiento comercial, 10 corporaciones de ahorro y vivienda y 4 organismos cooperativos financieros; en 1996 existan 32 bancos, 25 corporaciones financieras, 29 compaas de financiamiento comercial, 44 compaas de arrendamiento financiero, 10 corporaciones de ahorro y vivienda y un organismo cooperativo financiero.

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El sector monetario en Colombia

1990. Por otra parte, en el sector bancario el ndice Herfindahl33 de concentracin de activos tambin cay sustancialmente, de 8,9% a finales de 1989 a 7,1% al final de 1996. As, en el caso colombiano, las regulaciones prudenciales, en particular los requerimientos de capitalizacin, no impidieron la incorporacin de nuevas entidades ni le restaron dinamismo a los pequeos y medianos intermediarios. lograr una mayor eficiencia y reducir los mrgenes de intermediacin, el Banco de la Repblica deber mejorar sustancialmente el sistema de pagos, lo cual implica reducir las tasas de inflacin relativamente altas para los niveles internacionales actuales, y reducir las tasas de encaje que funcionan como impuestos a las transacciones financieras. Hay cierta evidencia de que la inversin extranjera trajo beneficios en cuanto a mayor eficiencia y menores mrgenes de intermediacin, beneficios que ya eran visibles hacia finales de la dcada de 199036. Por lo tanto, es posible que con el tiempo la mayor entrada de inversin extranjera en el sector logre estimular mejoras adicionales en estas reas.

Eficiencia y mrgenes de intermediacin

Como se mencion anteriormente, una de las motivaciones principales para la reforma financiera de la dcada de 1990 era lograr mejoras en la eficiencia de las entidades financieras, la cual estaba claramente rezagada con respecto a los niveles internacionales. Sin embargo, las reformas no lograron reducir dicha ineficiencia en mayor grado. Para el perodo 198895 en promedio, los gastos administrativos en los bancos domsticos en Colombia seguan siendo altos; representaban 8% de los activos, mientras que esta relacin era de solamente 2,6% en pases industrializados y 6,1% para el promedio de Latinoamrica34. Este es sin duda uno de los puntos dbiles de la reforma. Como consecuencia, el margen de intermediacin tampoco se logr reducir sustancialmente. El margen entre el costo promedio del crdito y la remuneracin promedio de las depsitos bancarios prcticamente se mantuvo constante en 21%, cuando se compara el perodo pre-reforma 197488 con el perodo 19929635. Hacia el futuro, para

B. Evolucin de los agregados monetarios y tasas de inters en Colombia

Tal como se mencion en el captulo 1, la alta tasa de inflacin que se present en Colombia en 1990 se enfrent mediante una poltica monetaria restrictiva. En particular, la tasa de redescuento y los encajes se incrementaron, y se llevaron a cabo operaciones de mercado abierto para absorber el exceso de liquidez en el mercado. Como resultado, la expansin del crdito al sector privado cay de 30% en 1990 a 15% en 1991, y la expansin de M1 pas de 32% a 29%, originando incrementos importantes en las tasas de inters. Sin embargo, el resultante aumento en las tasas de inters se uni a otros factores internos (liberalizacin financiera y otras reformas estructurales) y externos (cada de las tasas de inters internacionales, crecimiento de los inversionistas institucionales) para estimular una considerable entrada de capitales externos a Colombia en 199293, la cual gener presiones fuertes hacia la apreciacin de la tasa de cambio. Las autoridades respondieron, intentando desincentivar el influjo de capitales por medio de una poltica monetaria expansiva. A travs de operaciones de mercado abierto, lograron reducir la tasa de inters de depsitos de 36% a 26% y la de prstamos de 45% a 36% entre 1990 y 1993, lo cual equivala a reducciones de 2 a 3 puntos porcentuales en trminos reales. En 1993, el Banco de la Repblica estableci como meta de poltica un crecimiento de M1 de

33El

ndice Herfindahl (H) sobre los activos est definido como:

donde A = activos y por consiguiente msi = participacin del banco i en los activos totales del sistema. As, el ndice Herfindahl es igual a la suma de los cuadrados de las participaciones individuales, y ser mayor cuanto ms concentrado sea el sistema. 34Vase Claessens, S., A. Demirguic-Kunt y H. Huizinga, How Does Foreign Entry Affect the Domestic Banking Market?, Policy Research Working Paper No. 1918 (Washington: Banco Mundial, 1988). 35Vase Barajas, A., R. Steiner y N. Salazar, 1999, Interest Spreads in Banking: Colombia, 197496, Staff Papers, Fondo Monetario Internacional, vol. 46, No. 2 (junio), pgs. 196224. Este trabajo muestra que este comportamiento del margen se debi a que sus determinantes presentaron cambios en el perodo de post-liberalizacin, los cuales se compensaron entre s. Mientras aumentaba la competencia entre bancos (reduciendo el margen), tambin aumentaban levemente los encajes y costos administrativos y la prima por riesgo de cartera cobrada por los bancos (aumentando as el margen).

36Vase Barajas, A., R. Steiner y N. Salazar, 1999, Foreign Investment in Colombia's Financial Sector, IMF Working Paper No. 99/150 (Washington: Fondo Monetario Internacional).

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MONETARIO

entre 24% y 30%. Sin embargo, debido a que la entrada de capitales continuaba y se segua monetizando la resultante acumulacin de reservas internacionales, esta meta fue excedida durante la mayor parte del ao. En noviembre se realizaron operaciones de mercado abierto para esterilizar dicha acumulacin y as cumplir con la meta de poltica, pero este esfuerzo fue insuficiente. M1 tuvo un crecimiento anual de 32% (vase el grfico 2.1), mientras que el crdito al sector privado se expandi en 51%. Los flujos de capitales siguieron dificultando el control monetario durante 1994. El rango de crecimiento de M1 se fij en 20% a 28%, pero ste result incompatible con las metas fijadas para el tipo de cambio. Ante tal disyuntiva, y dado el temor de que las polticas de esterilizacin muy activas pudieran incrementar an ms las tasas de inters y, por ende, los flujos de capitales, se permiti que el crecimiento de M1 se situara por encima de 30% durante la primera mitad del ao. Durante la segunda mitad de 1994 hubo un cambio en la poltica monetaria. El Banco de la Repblica increment las tasas de inters en las operaciones de mercado abierto en ocho puntos porcentuales y, para neutralizar

el efecto sobre los flujos de capitales, se inten sificaron las restricciones sobre endeudamiento externo. Sin embargo, a pesar del fuerte incremento de las tasas de inters, la expansin del crdito al sector privado sigui creciendo al 50%, nivel muy superior a la meta fijada del 37,5%. En 1995 se continu con la poltica monetaria restrictiva, habiendo alcanzado las tasas de inters activas y pasivas un 44% y 33%, respectivamente. En los primeros meses de 1996 se mantuvo esta poltica restrictiva, pero cuando M1 registr un crecimiento menor al previsto se tomaron medidas para reducir las tasas de inters. Especficamente, se redujeron las tasas de encaje sobre los depsitos de 40% a fines de 1995 a 21% a fines de 1996. Adems, se relajaron las restricciones al endeudamiento externo, se redujo la tasa de inters de los papeles del Banco de la Repblica, y se contrajo la banda de intervencin de la tasa de inters interbancaria. A pesar de la poltica monetaria laxa seguida durante 1996, el crecimiento de M1 estuvo por debajo del borde inferior del corredor monetario (situndose en 9%), reflejando factores de confianza y la desaceleracin del PIB.

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El sector monetario en Colombia

C. Aplicacin de las tcnicas de proyeccin al caso colombiano

Las estimaciones empricas de la funcin de demanda de dinero para Colombia revelan que sta es una funcin estable que depende de un reducido nmero de variables. En particular, la ecuacin que se presenta a continuacin muestra que la demanda de dinero depende exclusivamente de variables de escala y del costo de oportunidad de mantener dinero (los estadsticos t se muestran en parntesis). Log (M1d/P)t = 1,49 + 0,78 Log PIBt 0,11 it
(2,74) (3,21) (-2,15)

Se puede poner a prueba esta hiptesis usando una especificacin similar a la ecuacin con ajuste parcial (2.22). En este caso obtenemos los siguientes resultados: Log (M1d/P)t = 0,63 + 0,27 Log PIBt 0,05 it
(1,73) (2,89)
t1

(-1,96)

+ 0,67 Log
(7,36)

(M1d/P)

[2.27] Error estndar = 0,03

R2 = 0,92

DW = 1,59

[2.26]

R2 = 0,87

DW = 1,43 Error estndar = 0,05 AR(1) = 0,53

En la ecuacin 2.26 se usan datos trimestrales para el perodo 198696. La variable dependiente es el logaritmo de la cantidad real de dinero M1 promedio del perodo (desestacionalizado). Las variables independientes son el logaritmo del PIB real y la tasa nominal de inters promedio del cuasidinero. Como la regresin original mostr rastros de autocorrelacin, se corrigi usndose el mtodo de Cochrane-Orcutt. Tal como se puede apreciar en la ecuacin 2.26, la elasticidad ingreso es 0,78 y la semi-elasticidad de la tasa de inters es -0,11. De esta manera, si la tasa de inters permanece constante, un aumento de 10% en el PIB traer consigo un aumento de 7,8% en la demanda real de dinero. En otras palabras, tal como lo predice la teora cuantitativa, la elasticidad ingreso es cercana a la unidad. Por otro lado, la ecuacin tambin indica que la demanda real de M1 caer en 11% por cada incremento de un punto porcentual en la tasa de inters del cuasidinero, suponiendo que el ingreso permanece constante. Los resultados obtenidos son similares a los de otros trabajos empricos sobre la demanda de dinero en Colombia37. Como se seala en la seccin anterior, algunas veces la demanda de dinero no se ajusta instantneamente a los cambios en las variables explicativas, especialmente cuando se trabaja con datos trimestrales. Esto implica que las elasticidades de largo plazo son mayores que las de corto plazo.

La ecuacin 2.27 estima una funcin de demanda para M1 de corto plazo usando datos trimestrales para el perodo 198596. Se concluye que las elasticidades de ingreso de corto y largo plazo son 0,27 y 0,82, respectivamente; mientras que se estiman semi-elasticidades de corto y largo plazo con respecto a la tasa de inters de -0,05 y -0,15, respectivamente. Tal como se prevea, las elasticidades de largo plazo son mayores que las de corto plazo38. Asimismo se tiene que los resultados de la ecuacin 2.27 son bastante similares a los de la ecuacin 2.26. Cuando se intenta modelar la demanda de agregados monetarios ms amplios en Colombia, se debe incluir, adems de la variable de escala y el costo de oportunidad de mantener dinero, una variable dummy que captura el cambio estructural ocurrido a principios de la dcada de los noventa (toma valores de 0 para el perodo 198691 y de 1 para el resto de la muestra). As definida, captar el efecto de factores externos que causaron la entrada de capitales y por consiguiente un desplazamiento en la curva de demanda de dinero en sentido amplio en Colombia. Adems, evita que se genere una relacin positiva entre el costo de oportunidad de mantener dinero y su demanda. En efecto, dada la presencia de fuertes flujos de capitales en los aos noventa, existi una fuerte expansin de M3 y conceptos ms amplios de liquidez. Esta expansin estuvo acompaada de una mayor demanda de activos bancarios, a pesar de la cada en la tasa de inters de estos activos ocasionada por las polticas encaminadas a reducir la entrada de capitales39.

37Vase por ejemplo, Misas, Martha, Hugo Oliveros y Jos Uribe, Especificacin y estabilidad de la demanda de dinero en Colombia, Borradores Semanales de Economa No. 11, Banco de la Repblica, 1994. En dicho trabajo se estiman funciones de demanda usando el mtodo de correccin de errores, siendo la elasticidad-ingreso estimada de largo plazo de 0,68 y la semielasticidad de la tasa de inters de -0,166.

38Las elasticidades de largo plazo se obtienen partiendo de que la cantidad real de dinero se ajusta a su nivel de equilibrio, lo cual implica que (M1/P)t = (M1/P)t1. Por lo tanto, el lado izquierdo de la ecuacin 2.27 se transforma en: 0,33 Ln(M1/P)t y los coeficientes de largo plazo resultan de dividir los coeficientes de corto plazo por 0,33. 39El mismo ejercicio se realiz para la demanda de M1 pero la variable dummy no fue significativa. Tal resultado es comprensible porque, dada la poltica cambiaria y los esfuerzos de esterilizacin del Banco de la Repblica, el efecto sobre M1 de los flujos de capitales no fue significativo.

69

SECTOR

MONETARIO

De esta manera, se estima la siguiente ecuacin usando datos trimestrales para el perodo 198696: Log (M3d/P)t = 0,38 + 1,19 Log PIBt
(0,9) (3,2)

0,007 dift + 0,32D

(-2,3) (4,0)

[2.28]

R2 = 0,96

DW = 1,32

Error estndar = 0,08

La variable dependiente es el logaritmo de la cantidad real de dinero M3 (desestacionalizado), mientras que las variables independientes son el logaritmo del PIB real, el diferencial entre la rentabilidad de las acciones de la bolsa y la tasa de inters promedio del cuasidinero (reflejando el costo de oportunidad relevante de mantener dinero en sentido amplio). Esta ecuacin estima una elasticidad ingreso de 1,19 y una semielasticidad del diferencial de rentabilidades de -0,007. Asimismo, se observa que la variable dummy es altamente significativa. Estos coeficientes tienen el signo y valor esperados. Las estimaciones anteriores revelan la importancia del ajuste parcial de la demanda de dinero y, en el caso de M3, muestran la relevancia de un

cambio estructural posiblemente vinculado a las reformas de principios de los aos noventa. Algunos analistas tambin han explorado la posibilidad de que se haya dado un proceso de innovacin financiera continuo a lo largo de las ltimas dos dcadas, y que dicho proceso haya tenido un impacto significativo en la demanda de dinero (vase el recuadro 2.14). Para aproximar este efecto, estos analistas han utilizado dos variables alternativas: Una tendencia temporal y la relacin depsitos a efectivo (el inverso de c). Concluyen que al introducir la variable de innovacin financiera se corrigen errores de especificacin que previamente haban resultado en una relacin positiva inexplicada entre la demanda de dinero y la tasa de inters.

VI. Ejercicios y temas de discusin

A. Cuentas
1. Complete la consolidacin del panorama bancario para el ao 1995 en el cuadro 2.2,

70

Ejercicios y temas de discusin

Recuadro 2.14 Demanda de dinero e innovacin financiera en Colombia Dos estudios recientes (Gmez, 1998; Gmez, 1999)1 examinan la funcin de demanda por dinero en Colombia, concentrndose en una aparente inestabilidad que resulta en signos errneos para los coeficientes de algunas de las variables explicativas al utilizar especificaciones convencionales. Por ejemplo, en el caso de M1, a lo largo de los aos ochenta y noventa se observa que su velocidad ingreso tiene una tendencia creciente mientras la tasa de inters nominal de los certificados de depsito tiene una tendencia decreciente (vase el grfico 2.3). Esto lleva a que surja una relacin inversa entre velocidad y tasa de inters, o sea una relacin positiva entre demanda de dinero y su costo de oportunidad, contrario a lo que es tericamente plausible. Los dos estudios se proponen resolver este problema introduciendo una variable adicional que capture un posible proceso de innovacin continuo, proceso que explicara una cada de la demanda por dinero ms all de lo predicho por los cambios en el ingreso y la tasa de inters2. Gmez (1998) utiliza una tendencia temporal en su estimacin de la demanda por M1 y BM. Utiliza datos trimestrales para el perodo 1981:11997:4, promedios geomtricos semanales de M1 y BM, el PIB trimestral (y), promedio aritmtico del IPC semanal (P), y la tasa de inters de fin de trimestre para los certificados de depsito a trmino de 90 das (R). Al no incluir la tendencia temporal, muestra una relacin para M1 en la cual el signo del coeficiente de la tasa de inters es incorrecto: log Mt = -27,744 + 0,547 log Pt + 3,086 log yt + 0,168 log Rt Cuando incluye la tendencia temporal (t), se corrige el anterior problema: log Mt = 1,358 log Pt + 2,010 log yt 1,0136 log Rt 0,040t Adems, se verifica que la funcin es homognea de grado uno en precios e ingreso real y que la cantidad de dinero es endgena (es decir, los coeficientes respectivos no son significativamente diferentes de uno), por lo tanto la siguiente ecuacin restringida es igualmente vlida, lo cual implica que la velocidad ingreso responde nicamente a cambios en la tasa de inters y a una tendencia ascendente en el tiempo3: log Mt = log Pt + log yt 0,899 log Rt 0,009t

log Vt = 0,899 log Rt + 0,009t

En el caso de la BM se obtienen resultados similares; la introduccin de la variable tendencia soluciona los problemas de especificacin, hay homogeneidad en el ingreso real y los precios, y la base monetaria es endgena. Sin embargo, la elasticidad con respecto a la tasa de inters es menor y se observa una tendencia ascendente menos marcada: log BMt = log Pt + log yt 0,577 log Rt 0,002t

log VBMt = +0,577 log Rt + 0,002t

Gmez (1999) introduce la relacin depsitos a circulante (N=1/c) para aproximar el efecto de un proceso de innovacin financiera que permite que el pblico pueda economizar en sus tenencias de dinero. A diferencia de la tendencia temporal, esta variable crece de manera irregular a lo largo del perodo, con dos aceleraciones significativas, una a principios de los aos ochenta y otra durante mediados y finales de los noventa. Obtiene resultados para la ecuacin de la BM (con datos trimestrales para el perodo 1981:11998:2) similares a los obtenidos con la tendencia temporal: log BMt = Pt + yt 0,772 log Rt 0,548 log Nt

log VBMt = 0,772 log Rt + 0,548 log Nt

Debe notarse que en el estudio de Gmez (1998) la tendencia temporal no resulta significativa para la demanda de M3, y en el estudio de Gmez (1999) la relacin depsitos-circulante no resulta significativa en la estimacin de M1. Esto sugiere que la demanda por M3 ha sido relativamente estable durante el perodo estudiado y que la innovacin financiera ms bien ha llevado a una sustitucin al interior de M3, en vez de a favor de otros activos financieros, tal como se observa en el grfico 2.3.

1Gmez, Javier, 1998, La Demanda por Dinero en Colombia, Borradores de Economa No. 101 (Bogot: Banco de la Repblica); Gmez, Jos E., 1999, Especificacin de la Demanda por Dinero con Innovacin Financiera, Borradores de Economa No. 128 (Bogot: Banco de la Repblica). 2Todas las ecuaciones de estimacin presentadas constituyen vectores cointegrantes, segn las pruebas de rango mostradas por los autores.

3Se lleva a cabo una prueba cuya hiptesis nula es de exogeneidad dbil para el ingreso real y el nivel de precios as como coeficientes unitarios para dichas variables. El nivel de significancia (p-value) de la prueba es de 0.09; por ende, no se rechaza la hiptesis nula.

71

SECTOR

MONETARIO

utilizando los cuadros 2.1 a 2.3, que se presentan en el apndice 2.2. 2. En el mismo cuadro 2.4, suponiendo que solamente las reservas internacionales netas y los pasivos externos de mediano plazo y largo plazo estn denominados en moneda extranjera, ajuste el balance consolidado para el ao 1995 al tipo de cambio que rigi en el ao 1996. 3. Analice el incremento de la liquidez (M3) en 1996. Discuta la contribucin relativa de cada componente de la liquidez (tanto por el lado de los activos como por el lado de los pasivos). 4. Analice los siguientes cambios en los rubros pertinentes en los balances de la autoridad monetaria, los bancos comerciales y el pblico: a) una operacin de redescuento de la autoridad monetaria a los bancos comerciales y b) una operacin de mercado abierto en que la autoridad monetaria compra papeles comerciales privados y pblicos. 5. Explique en qu difieren los efectos sobre el stock de dinero de a) aumentos en el crdito interno por parte de los bancos creadores de dinero y b) aumentos en el crdito interno por parte de las autoridades monetarias.

B. Anlisis y proyeccin
1. Compare el porcentaje de aumento de M3 con los porcentajes de aumento de la demanda agregada interna y del PIB real para el perodo 199296 (use la informacin del captulo 1). Qu conclusin extrae de esta comparacin? Y si agrega el aumento del crdito interno a esta comparacin, se puede decir que hubo un exceso de demanda o de oferta de crdito interno? Qu informacin adicional requiere? 2. Suponga que Colombia decidiera seguir una poltica de tipo de cambio fijo y adems que toda la base monetaria estuviera respaldada por reservas internacionales netas (como Argentina o Hong-Kong). a) Cules seran las fuentes de creacin de dinero en este caso? b) Qu valor esperara para la razn reservas internacionales netas a base monetaria? c) De qu instrumentos de poltica monetaria dispone ahora el banco central? 3. Teniendo en cuenta que para 1997 se estima que el PIB real crecer un 2%, mientras que la inflacin y la devaluacin promedio sern de 20% y 10%, respectivamente, proyecte la demanda de M3 si la velocidad de circulacin es constante. Para esta pregunta y las siguientes use la informacin de los cuadros 2.1 a 2.4 en el apndice 2.2.

72

Apndice 2.1
4. Si se supone que el multiplicador monetario permanece constante, proyecte la demanda derivada de la base monetaria. 5. Suponga que el Banco de la Repblica sigue una poltica monetaria pasiva, esto es, para 1997 los activos internos netos tendrn la misma variacin porcentual con respecto a la base monetaria de principio de perodo que tuvieron en el ao anterior40. Proyecte la variacin en las reservas internacionales netas del Banco de la Repblica. 6. Complete las cuentas del Banco de la Repblica, suponiendo que se sigue la misma poltica pasiva descrita en la pregunta anterior, en relacin al crdito al sector bancario y al sector privado. Haga los supuestos adicionales que crea necesarios. 7. Complete el panorama bancario suponiendo que, para 1997, la variacin de los activos externos netos y el crdito al sector pblico de los bancos comerciales y especializados respecto a los pasivos bancarios frente al sector privado de principio del perodo es la misma que el ao anterior. Indique y justifique si necesita hacer supuestos adicionales para realizar la proyeccin. 8. Suponga que el Ministerio de Finanzas presiona para que el Banco de la Repblica incremente en un 60% el crdito al sector pblico. Discuta las opciones de poltica monetaria del Banco de la Repblica. En cada caso, analice el efecto sobre: Base monetaria, liquidez total, activos externos netos e inflacin. 9. Se espera una reduccin del 10% en la velocidad de circulacin del dinero. Cmo cambia su respuesta a la pregunta anterior? 10. i) En un pas con tipo de cambio fijo, indique cul es el efecto sobre el multiplicador de la base monetaria, el monto de depsitos, el monto de circulante, el monto de reservas, la base monetaria y la oferta monetaria de: a) Un aumento en la razn deseada de circulante a depsitos b) Una disminucin en la razn deseada de reservas a depsitos ii) Cmo cambian estos efectos en un rgimen de tipo de cambio flexible? 11. Las proyecciones de la liquidez nominal de la economa se hicieron considerando que estbamos en un rgimen de tipo de cambio fijo. Suponga que, para 1997, se decide cambiar a un rgimen de tipo de cambio flexible. Discuta detalladamente el procedimiento que se seguira, en este caso, para realizar las proyecciones de las cuentas monetarias. 12. Analice la efectividad de la poltica monetaria cuando existe alta movilidad de capitales.

Apndice 2.1. Manual de estadsticas monetarias y financieras (MEMF)41

Introduccin
El MEMF es el primer manual de estadsticas monetarias y financieras preparado por el FMI. Un primer documento borrador, A Guide to Money and Banking Statistics in International Financial Statistics (FMI, diciembre de 1984) estaba dirigido fundamentalmente a servir de gua para la metodologa utilizada por el FMI para compilar y presentar las estadsticas en la publicacin Estadsticas financieras internacionales. El MEMF contiene un conjunto ms completo y amplio de pautas que deben seguirse para la compilacin y presentacin de las estadsticas monetarias y financieras: El MEMF i) contiene un conjunto de herramientas para identificar, clasificar y registrar niveles y flujos de activos y pasivos financieros; ii) desarrolla normas y un marco analtico para la presentacin de las estadsticas, y iii) presenta agregados analticos tiles. Igual que el Manual de balanza de pagos y el Manual de estadsticas de las finanzas pblicas, el MEMF est armonizado con el Sistema de Cuentas Nacionales de 1993 (SCN 1993). El MEMF contempla: La integracin total de saldos y flujos de las instituciones financieras de una manera sistemtica. El balance al final del perodo puede presentarse como el resultado del balance al principio del perodo, ms todos los flujos que han afectado a ese balance durante el perodo. Los flujos se desagregan en transacciones, cambios en valoracin y otros cambios en volumen. La identificacin separada de unidades residentes y no residentes, y la agrupacin de

suponga que los pasivos externos de mediano y largo plazo permanecen constantes.

40Adems,

41Este apndice se basa en su totalidad en FMI, Monetary and Financial Statistics Manual, 2000 (Manual de estadsticas monetarias y financieras, 2001).

73

SECTOR

MONETARIO

Resumen de los aspectos ms importantes

Recuadro 2.15 Clasificacin de activos y pasivos del sector de instituciones financieras Oro monetario y DEG Moneda y depsitos Valores distintos a acciones Prstamos Acciones y otras cuentas de capital Reservas tcnicas de seguro Derivados financieros Otras cuentas por cobrar/pagar Activos no financieros

Cobertura del MEMF

El MEMF se refiere tanto a estadsticas monetarias como financieras. Las estadsticas monetarias comprenden datos sobre activos y pasivos financieros y no financieros del sector de instituciones financieras (SIF), definido como todas las empresas o cuasi empresas dedicadas principalmente a la intermediacin financiera o a actividades de apoyo financiero relacionadas. (vanse los recuadros 2.15 y 2.16). Las estadsticas financieras comprenden datos de niveles y flujos de los activos financieros de todos los sectores de la economa (vase el diagrama 2.1).

las primeras en sectores institucionales, de conformidad con el SCN 1993. Una clasificacin, valoracin y registro normalizados de activos y pasivos financieros. Agregacin y consolidacin sistemtica de las estadsticas monetarias y financieras. El MEMF est estructurado como sigue42: Descripcin del manual, incluidos la cobertura y principios y conceptos ms importantes que respaldan a las estadsticas monetarias y financieras. Herramientas bsicas para la identificacin, clasificacin y registro de saldos y flujos de activos y pasivos financieros: i) definiciones de las unidades institucionales de la economa y su agrupacin en sectores; ii) definicin y clasificacin de activos financieros (incluidos, entre otros, derivados financieros, los cuales se describen con detalle); y iii) saldos y flujos y reglas contables. Descripcin de agregados monetarios y agregados de crdito y deuda, basados en los diversos activos y pasivos financieros, sus tenedores y emisores. Marco para las estadsticas monetarias el cual incluye balances y panoramas normalizados para el sector de instituciones financieras. Estadsticas financieras y flujo de fondos que cubre los flujos financieros entre los sectores de la economa interna y entre stos y el resto del mundo.

Marco contable
Existen dos grupos de recoleccin y presentacin de datos: i) los balances sectoriales, que contienen informacin detallada sobre activos y pasivos para subsectores individuales del SIF; y ii) los panoramas preparados sobre una base consolidada para uno o ms subsectores del SIF (vanse el diagrama 2.2 y las figuras 2.1 y 2.2). Ambos, los balances sectoriales y los panoramas, presentan datos de niveles y flujos para todos los activos y pasivos de las unidades incluidas en un subsector particular o grupos de subsectores. El panorama de las instituciones de depsito (PID) presenta los datos consolidados de niveles y flujos para todas las instituciones financieras que emiten pasivos incluidos en la definicin nacional de dinero amplio (DA). Se deriva de la consolidacin del panorama del banco central (PBC) y del panorama de otras instituciones de depsito (POID). Al mantener la identidad del balance, el PID proporciona un vnculo entre los pasivos incluidos en dinero amplio (PDA) y los activos externos de las instituciones de depsito (AEN) y los activos internos (crdito domstico CD). As, DA = AEN + CD OPN (saldos) (flujos)

DA = AEN + CD OPN

donde, OPN se refiere a otros pasivos netos43. Es importante hacer notar que identidades similares

42El MEMF tambin incluye anexos y apndices sobre tpicos especficos tales como, derivados financieros, banca islmica y relaciones financieras de los pases con el FMI.

43El

MEMF define OPN como otros pasivos menos activos.

74

Apndice 2.1
pueden derivarse para cada panorama: El lado izquierdo mostrara la base monetaria en el PBC, y los pasivos incluidos en el concepto de dinero amplio en el caso del POID.

Recuadro 2.16 Subsectores del sector de instituciones financieras Banco central (BC)

Conceptos, principios y reglas contables

En general, el MEMF es compatible con los principios y conceptos del SCN 1993, incluidos aquellos relacionados con la definicin de unidades residentes y no residentes, la sectorizacin de la economa, la clasificacin de activos y pasivos financieros, el registro de las transacciones y saldos, la valoracin de activos y pasivos financieros y la agregacin y consolidacin de datos. En particular, se presentan las siguientes reglas contables: Las transacciones, otros flujos financieros y saldos de activos y pasivos son valorados a precios de mercado. Sin embargo, hay excepciones en el caso de las estadsticas monetarias: Algunos componentes de acciones y otras cuentas de capital del lado de los pasivos son registrados segn valor en libros. Lo mismo se aplica a la valoracin de prstamos (no se efectan ajustes por prdidas esperadas). Una cuenta de ajuste por valoracin es utilizada para mostrar las ganancias o prdidas en tenencia que se derivan de cambios en el valor de mercado de los activos y pasivos financieros vigentes. Los datos denominados en moneda extranjera se convierten a moneda nacional al tipo de cambio de mercado. Los derechos y obligaciones deben ser registrados sobre una base devengada cuando son creados, transferidos o cancelados y no cuando se efectan los pagos asociados a las transacciones. Los derivados financieros estn incluidos como una categora separada de activos financieros. Su tratamiento estadstico se basa en: El reconocimiento de que los contratos derivados crean posiciones activas y pasivas que en el momento de su origen normalmente tienen un valor cero en el caso de instrumentos tipo contratos de futuro, y un valor igual a la prima en el caso de las opciones. El tratamiento de cambios en el valor de los derivados financieros como prdidas o ganancias en tenencia.

Otras instituciones de depsito (OID) Otras instituciones financieras Otros intermediarios financieros excepto empresas de seguro y fondos de pensiones Compaas financieras Compaas de arrendamiento financiero Fondos de inversin Operadores y garantes de valores Intermediarios en derivados financieros Otros intermediarios financieros especializados Instituciones de servicios de apoyo financiero Casas de bolsa y mercados de valores Agentes y corredores Casas de cambio extranjero Compaas de garantas financieras Otras instituciones de servicios de apoyo financiero Compaas de seguro y fondos de pensiones Compaas de seguro Fondos de pensiones

El registro de transacciones con derivados financieros en los mercados secundarios como transacciones financieras. El registro de cualquier pago en el momento de cancelacin como una transaccin en derivados financieros (activos o pasivos). La contabilizacin del valor pendiente de los derivados financieros a precios de mercado. Los grandes subsectores del PID son el banco central (BC), otras instituciones de depsito (OID), y otras instituciones financieras (OIF). El subsector BC incluye el banco central y otras instituciones/ agencias que estn dedicadas a actividades de banco central (por ejemplo, cajas de conversin y otras agencias gubernamentales afiliadas). El subsector OID comprende todas las instituciones financieras residentes (excluido el BC) y las cuasi corporaciones que emiten instrumentos financieros incluidos en la definicin nacional de dinero amplio. Las empresas de seguro y los fondos de pensin, as como otros intermediarios financieros e instituciones de

75

SECTOR

MONETARIO

servicios de apoyo financiero, estn incluidos en el subsector OIF. El MEMF proporciona un conjunto uniforme de pilares a ser utilizados como gua para la construccin de agregados monetarios amplios, en lugar de indicar definiciones especficas debido a que la definicin de dinero amplio es particular a cada pas. Para decidir si un instrumento financiero es parte del concepto de agregado monetario amplio, deben considerarse los siguientes criterios bsicos: i) el tipo de activo financiero; ii) el tipo de tenedor; y iii) el tipo de emisor. Tipo de activo financiero. El dinero cumple cuatro funciones bsicas: Medio de pago, reserva de valor, unidad de cuenta y patrn de diferimiento de pagos. En la construccin de los agregados monetarios amplios, es necesario evaluar hasta qu punto un activo financiero particular cumple con las funciones de liquidez y reserva de valor. Desde un punto

de vista prctico, los activos financieros ms lquidos son la moneda y los depsitos transferibles. Otros activos financieros deben poseer por lo menos alguna liquidez para que sean incluidos en los agregados monetarios amplios. Tenedores. Normalmente se definen incluyendo todos los sectores residentes, excluyendo las instituciones de depsito y el gobierno central. Usualmente estn incluidos: Las empresas pblicas y otras empresas no financieras; las entidades gubernamentales distintas al gobierno central, los hogares y las instituciones sin fines de lucro que asisten a los hogares; y todos los subsectores del SIF distintos de los subsectores banco central y otras instituciones de depsito. Las tenencias de moneda del gobierno central y de los no residentes tambin se incluyen debido a las dificultades inherentes a la estimacin de esas tenencias y al

76

Apndice 2.1

correspondiente ajuste en el componente de moneda del dinero amplio. Emisores. Comprenden las instituciones financieras que emiten pasivos incluidos en la definicin nacional de dinero amplio. En algunos

pases, el gobierno central puede estar incluido (como emisor de moneda local); no residentes tambin pueden estar incluidos (si la moneda extranjera circula simultneamente con la moneda local y est incluida en el concepto de dinero amplio).

77

SECTOR

MONETARIO

Figura 2.1 Balance sectorial para un subsector de las instituciones financieras1

Activos

Saldo inicial

Transacciones

Cambios en valoracin

Otros cambios en volumen

Saldo al cierre

Oro monetario y DEG Moneda y depsitos Moneda Nacional Extranjera Depsitos transferibles En moneda nacional En moneda extranjera Otros depsitos En moneda nacional En moneda extranjera Valores distintos de acciones Prstamos Acciones y otras cuentas de capital Reservas tcnicas de seguro Derivados financieros Otras cuentas por cobrar Activos no financieros

1Versin

resumida basada en el cuadro 7.1 del MEMF.

78

Apndice 2.1
Figura 2.1 (conclusin) Balance sectorial para un subsector de las instituciones financieras1
Saldo inicial Cambios en valoracin Otros cambios en volumen Saldo al cierre

Pasivos

Transacciones

Moneda en circulacin Depsitos incluidos en el dinero amplio Depsitos transferibles En moneda nacional En moneda extranjera Otros depsitos En moneda nacional En moneda extranjera Depsitos excluidos del dinero amplio Valores distintos a acciones incluidos en el dinero amplio En moneda nacional En moneda extranjera Valores distintos a acciones excluidos en el dinero amplio En moneda nacional En moneda extranjera Prstamos Reservas tcnicas de seguro Derivados financieros Otras cuentas por pagar Acciones y otras cuentas de capital Fondos aportados por los propietarios Utilidades retenidas Reservas generales y especiales Asignaciones de DEG Ajuste por valoracin

1Versin

resumida basada en el cuadro 7.1 del MEMF.

79

SECTOR

MONETARIO

Figura 2.2 Panorama del banco central (PBC)1

Saldo inicial

Transacciones

Cambios en valoracin

Otros cambios en volumen

Saldo al cierre

Activos externos netos Activos contra no residentes Menos: pasivos con no residentes Crdito a otras instituciones de depsito Crdito neto al gobierno central Crdito Menos: pasivos con el gobierno central Crdito a otros sectores Base monetaria Moneda en circulacin Pasivos con otras instituciones de depsito Depsitos incluidos en el dinero amplio Valores distintos a acciones incluidos en el dinero amplio Depsitos excluidos del dinero amplio Valores distintos a acciones excluidos del dinero amplio Prstamos Derivados financieros Crdito comercial y anticipos Acciones y otras cuentas de capital Otros (neto) Otros pasivos Menos: otros activos

1Versin

resumida basada en el cuadro 7.2 del MEMF.

80

Apndice 2.1
Figura 2.3 Panorama de las instituciones de depsito (PID)1

Saldo inicial

Transacciones

Cambios en valoracin

Otros cambios en volumen

Saldo al cierre

Activos externos netos Activos contra no residentes Menos: pasivos con no residentes Crdito interno Crdito neto al gobierno central Crdito Menos: pasivos con el gobierno central Crdito a otros sectores Dinero amplio Moneda en circulacin fuera de las instituciones de depsito Depsitos transferibles Otros depsitos Valores distintos a acciones incluidos en el dinero amplio Depsitos excluidos del dinero amplio Valores distintos a acciones excluidos del dinero amplio Prstamos Derivados financieros Crdito comercial y anticipos Acciones y otras cuentas de capital Otros (neto) Otros pasivos Menos: otros activos Ms: ajuste por consolidacin

1Versin

resumida basada en el cuadro 7.5 del MEMF.

81

SECTOR

MONETARIO

Figura 2.4 Flujo de fondos-cuenta bsica1

Cuenta

Banco central U F

Otras insti- Otras instituciones de tuciones depsito financieras U F U F

Gobierno central U F

Empresas Otros pblicas no sectores financieras domsticos U F U F

Resto del mundo U F

Total U F

Ahorro y transferencias de capital Acumulacin de capital Prstamos netos (+) o endeudamiento () Oro monetario y DEG Moneda y depsitos Valores distintos a acciones Prstamos Acciones y otras cuentas de capital Reservas tcnicas de seguro Derivados financieros Otras cuentas por cobrar/pagar Total usos y fuentes U = Usos, igual a acumulacin de capital ms adquisicin neta de activos financieros F = Fuentes, igual a ahorro y transferencias de capital de cada sector ms aumento de pasivos financieros

1Basado

en el cuadro 8.8 del MEMF.

82

Apndice 2.2

Apndice 2.2
Cuadro 2.1 Colombia: Cuentas resumidas del Banco de la Repblica1
(En miles de millones de pesos colombianos, saldos de fin de perodo) 1991 1992 ______________ Col$759=US$1 1992 1993 ______________ Col$863=US$1 1993 1994 _____________ Col$845=US$1 1994 1995 _____________ Col$913=US$1 1995 1996 ______________ Col$1.037=US$1

Tipo de cambio Reservas internacionales netas Activos Pasivos Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Sistema bancario Bancos comerciales Bancos especializados Otros activos netos Capital y reservas Cuenta de resultado cuasifiscal Otras cuentas neto Cuenta de ajuste de valuacin Pasivos externos a mediano y largo plazo Base monetaria Pasivos con el sector privado Dinero en circulacin Otros en moneda nacional Otros en moneda extranjera Pasivos con el sistema bancario Bancos comerciales Bancos especializados

4.892 4.953 -61 -423 522 4 452 149 303 -1.401 -61 227 36 -1.603

5.899 5.907 -8 -375 503 5 410 117 293 -1.293 -153 396 67 -1.603

6.707 6.716 -9 -736 487 5 426 118 308 -1.654 -153 396 67 -1.964

6.836 6.890 -54 -671 627 6 407 76 331 -1.711 -962 752 463 -1.964

6.693 6.746 -53 -543 627 6 404 76 328 -1.580 -962 752 463 -1.833

6.801 6.887 -86 -448 578 52 411 69 342 -1.489 -1.233 806 771 -1.833

7.348 7.441 -93 -983 578 52 423 69 354 -2.036 -1.233 806 771 -2.380

7.639 7.761 -122 -1.003 1.059 82 609 236 373 -2.753 -2.923 512 2.038 -2.380

8.676 10.318 8.815 10.363 -139 -45 -2.020 1.059 82 639 243 396 -3.800 -2.923 512 2.038 -3.427 -2.207 976 106 470 67 403 -3.759 -3.046 498 2.216 -3.427

470 3.999 2.360 1.032 906 422 1.639 1.372 267

467 5.057 2.996 1.397 363 1.236 2.061 1.558 503

531 5.440 3.165 1.397 363 1.405 2.275 1.771 504

349 5.816 2.975 1.753 867 355 2.841 2.273 568

342 5.809 2.968 1.753 867 348 2.841 2.273 568

84 6.269 2.662 2.270 328 64 3.607 2.803 804

91 6.274 2.667 2.270 328 69 3.607 2.803 804

151 6.485 3.044 2.840 204 0 3.441 2.486 955

172 6.485 3.044 2.840 204 0 3.441 2.486 955

173 7.938 3.886 3.169 717 0 4.052 2.708 1.344

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 40. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas.

83

SECTOR

MONETARIO

Cuadro 2.2 Colombia: Cuentas resumidas de los bancos comerciales1

(En miles de millones de pesos colombianos, saldos de fin de perodo) 1991 1992 ______________ Col$759=US$1 -197 319 -516 1.338 2.399 -282 3.593 -523 -389 -727 380 -42 -443 323 -766 1.793 3.535 -591 4.929 -408 -395 -1.083 730 -42 1992 1993 ______________ Col$863=US$1 -505 367 -872 1.804 3.589 -590 5.057 -408 -470 -1.117 730 -83 -908 470 -1.378 2.464 5.464 -661 7.814 -901 -788 -1.737 1.032 -83 1993 1994 _____________ Col$845=US$1 -890 460 -1.350 2.463 5.446 -662 7.780 -901 -771 -1.732 1.032 -71 -1.048 428 -1.476 2.877 7.559 -466 10.310 -723 -1.562 -2.555 1.064 -71 1994 1995 _____________ Col$913=US$1 -1.133 462 -1.595 2.881 7.650 -451 10.466 -723 -1.642 -2.593 1.064 -113 -1.449 404 -1.853 2.642 9.779 -739 13.664 -1.049 -2.097 -2.945 961 -113 1995 1996 ______________ Col$1.037=US$1 -1.646 -2.160 459 502 -2.105 -2.662 2.649 2.735

Tipo de cambio Activos externos netos Activos Pasivos Reservas bancarias Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Resto del sistema bancario (neto) Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas neto Cuenta de ajuste de valuacin Pasivos con el Banco de la Repblica Pasivos externos a mediano y largo plazo Pasivos con el sector privado Depsitos a la vista Depsitos de ahorro y a plazo Otros pasivos

9.988 13.401 -716 -975 13.997 17.953 -1.049 -1.034 -2.244 -2.543 -3.050 -4.075 961 1.687 -155 -155

158

139

141

121

121

117

119

109

115

99

59 3.323 1.260 1.830 233

7 4.739 1.789 2.710 240

8 4.739 1.789 2.710 240

50 6.849 2.444 4.108 297

49 6.849 2.444 4.108 297

90 9.181 2.909 5.743 529

98 9.181 2.909 5.743 529

97 10.766 3.330 6.790 646

110

80

10.766 13.797 3.330 4.002 6.790 646 8.478 1.317

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 43. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas.

84

Apndice 2.2

Cuadro 2.3 Colombia: Cuentas resumidas de los bancos especializados1

(En miles de millones de pesos colombianos, saldos de fin de perodo) 1991 1992 ______________ Col$759=US$1 -175 73 -248 244 -511 50 -561 515 6.048 1.035 5.133 790 -910 -1.546 536 100 1992 1993 ______________ Col$863=US$1 -581 57 -638 521 6.252 1.174 5.185 790 -897 -1.554 536 121 -811 113 -924 561 8.510 1.246 7.667 892 -1.295 -1.989 573 121 1993 1994 _____________ Col$845=US$1 -795 111 -906 560 8.469 1.220 7.654 892 -1.297 -1.988 573 118 -1.247 143 -1.390 762 12.797 914 11.230 1.301 -648 -2.933 2.167 118 1994 1995 _____________ Col$913=US$1 -1.348 154 -1.502 765 13.022 1.015 11.294 1.301 -588 -3.018 2.167 263 -1.377 122 -1.499 1.074 16.820 928 15.172 1.410 -690 -4.685 3.732 263 1995 1996 ______________ Col$1.037=US$1 -1.564 139 -1.703 1.081 -1.703 267 -1.970 1.435

Tipo de cambio Activos externos netos Activos Pasivos Reservas bancarias

Activos internos netos 4.701 Sector pblico no financiero (neto) 836 Sector privado 3.845 Resto del sistema bancario (neto) 473 Otros activos netos -453 Capital y reservas -1.083 Otras cuentas neto 530 Cuenta de ajuste de valuacin 100 Pasivos con Banco de la Repblica Pasivos externos a mediano y largo plazo Pasivos con el sector privado Depsitos a la vista Depsitos de ahorro

17.274 22.596 1.122 1.410 15.351 19.692 1.410 -609 -4.989 3.732 648 2.219 -725 -5.865 4.492 648

258

218

227

257

255

292

301

228

247

219

864 3.648 3.106 542

956 4.878 4.202 676

1.087 4.878 4.202 676

1.188 6.815 5.927 888

1.164 6.815 5.927 888

1.458 10.562 9.314 1.248

1.576 10.562 9.314 1.248

1.875 14.414 12.774 1.640

2.130

2.654

14.414 19.455 12.774 15.343 1.640 4.112

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 44. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas. 2Activos obtenidos de EFI (lnea 41) y pasivos por diferencia de forma de compatibilizar la cifra neta con la del RED.

85

SECTOR

MONETARIO

Cuadro 2.4 Colombia: Cuentas resumidas del sistema bancario1

(En miles de millones de pesos colombianos, saldos de fin de perodo) 1991 1992 _____________ Col$759=US$1 4.520 5.345 -825 4.945 6.280 -1.335 1992 1993 ______________ Col$863=US$1 5.621 7.140 -1.519 8.787 1.071 10.247 -2.531 -2.824 1.729 -1.926 490 5.117 7.473 -2.356 13.109 1.212 15.487 -3.590 -4.688 2.820 -1.926 204 1993 1994 _____________ Col$845=US$1 5.008 7.317 -2.309 13.178 1.185 15.440 -3.447 -4.682 2.820 -1.786 201 4.506 7.458 -2.952 19.531 1.026 21.592 -3.087 -6.721 4.808 -1.786 612 1994 1995 _____________ Col$913=US$1 4.867 8.057 -3.190 19.308 1.142 21.812 -3.646 -6.844 4.808 -2.230 620 1995 1996 ______________ Col$1.037=US$1 6.455 11.132 -4.677 33.590 1.411 37.751 -5.572 -12.986 8.893 -2.934 1.455

Tipo de cambio Activos externos netos Activos Pasivos Activos internos neto Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas neto2 Cuenta de ajuste de valuacin Flotante interbancario Pasivos externos a mediano y largo plazo Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero3 Otros pasivos

6.204 9.098 1.076 947 7.442 10.067 -2.314 -1.916 -1.871 -2.782 1.173 1.729 -1.545 -1.545 -71 682

1.393

1.430

1.626

1.587

1.555 16.632 4.197 10.035 2.400

1.632 22.405 5.179 15.057 2.169

1.765 22.410 5.179 15.057 2.174

2.907 37.138 7.171 23.821 6.146

9.331 12.613 2.292 3.186 4.936 6.912 2.103 2.515

12.782 16.639 3.186 4.197 6.912 10.035 2.684 2.407

Fuente: Cuadros 810. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas. 2Incluye la cuenta de resultado cuasifiscal del Banco de la Repblica. 3Concepto restringido, incluidos depsitos de ahorro, a plazo, y certificados de depsito de bancos especializados.

86

Apndice 2.2

Cuadro 2.5 Colombia: Anlisis de los flujos del panorama bancario1

(Variaciones absolutas en el ao con respecto al saldo del dinero y cuasidinero al principio del ao, en porcentajes) 1992 Activos externos netos Activos Pasivos Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas, neto3 Cuenta de ajuste de valuacin Flotante interbancario Pasivos externos a mediano y largo plazo Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero4 Otros pasivos 4,6 10,0 -5,5 31,0 -1,4 28,1 4,3 -9,8 6,0 0,0 8,1 0,4 35,2 9,6 21,2 4,4 1993 -3,9 2,7 -6,5 33,8 1,1 41,0 -8,3 -14,6 8,5 0,0 -2,2 -0,3 30,2 7,9 24,4 -2,2 1994 -3,0 0,8 -3,9 38,2 -1,0 37,0 2,2 -12,3 12,0 0,0 2,5 0,5 34,7 5,9 30,2 -1,4 1995 19962 3,5 6,1 -2,6 29,8 -0,2 29,5 0,5 -7,2 5,8 0,0 1,9 1,8 31,6 3,5 15,1 13,0

Fuente: Cuadro 2.4. 1Flujos calculados como la diferencia entre los saldos de principio y fin de ao. 2En base a los datos originales. 3Incluye la cuenta de resultado cuasifiscal del Banco de la Repblica. 4Concepto restringido, incluidas depsitos de ahorro, a plazo, y certificados de depsito de bancos especializados.

87

CAPTULO

Sector fiscal

I. Introduccin
La poltica fiscal influye de manera decisiva en la determinacin de la realidad econmica ya que afecta directamente a la utilizacin de los recursos agregados y el nivel de demanda agregada de una economa. Conjuntamente con la poltica monetaria y la poltica cambiaria influye tambin sobre la balanza de pagos, el nivel de la deuda, las tasas de inters, inflacin y crecimiento econmico. Con frecuencia los desequilibrios macroeconmicos internos y externos pueden atribuirse a un desequilibrio fiscal que la poltica respectiva no ha logrado corregir. A fin de evaluar la situacin fiscal de una economa y plantear polticas fiscales adecuadas es esencial comprender claramente los principios bsicos de la contabilidad, anlisis y proyeccin de las cuentas fiscales. Este captulo est dedicado a exponer estos temas. En la seccin II se discute el concepto de gobierno y luego se examinan los conceptos clave establecidos en el Manual de estadsticas de las finanzas pblicas del FMI de 1986 (que en lo sucesivo se denominar Manual 1986)1. El Manual 1986 proporciona un marco internacionalmente aceptado para la presentacin de datos referentes a las operaciones fiscales de un pas. Ese marco facilita el anlisis de las transacciones del sector pblico en relacin con el ingreso, los desembolsos, la acumulacin de capital y el financiamiento. Finalmente, se exponen las principales clasificaciones del ingreso y el gasto fiscal, el concepto de dficit global convencional y las fuentes de financiamiento. En la seccin III se tratan algunos temas analticos del sector fiscal, tales como los temas referentes a las diferentes medidas de desequilibrio
1Vase Manual de estadsticas de las finanzas pblicas (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1986). Una nueva versin del Manual ha sido publicada recientemente: Government Finance Statistics Manual (Washington: Fondo Monetario Internacional, 2001). En ella se modifican sustancialmente varios de los aspectos aqu presentados. En el apndice 3.1 de este captulo se presenta un resumen de las principales modificaciones.

fiscal; distintos mtodos de financiamiento del dficit fiscal y sus consecuencias macroeconmicas, y la sostenibilidad de la poltica fiscal. En la seccin IV se examinan distintas tcnicas de proyeccin de las cuentas pblicas. En la seccin V se analiza la evolucin reciente del sector fiscal en Colombia y se aplican las tcnicas de proyeccin discutidas en la seccin anterior. Finalmente, la seccin VI contiene ejercicios y temas de discusin.

II. Contabilidad de las finanzas pblicas

El registro de las transacciones financieras del gobierno persigue fines relacionados con la rendicin de cuentas, el control financiero y el anlisis econmico y financiero. En esta seccin se examinan los principios adoptados en el Manual 1986 para la clasificacin y anlisis de las operaciones gubernamentales.

A. Definicin del concepto gobierno

El gobierno se define por el carcter de las funciones que cumple: Bsicamente prestar servicios fuera del mercado para consumo colectivo y transferir ingreso. Estas actividades se financian principalmente con gravmenes obligatorios (impuestos). El gobierno tambin desempea funciones de ndole auxiliar (por ejemplo, paga prestaciones de seguro social y pensiones, vende bienes y servicios a otros sectores y concede prstamos a ciertas instituciones). Estas actividades auxiliares plantean problemas de delineacin de los lmites entre el sector gobierno y otros sectores de la economa que pueden cumplir funciones semejantes. El sector pblico no financiero comprende todas las instituciones que pertenecen al sector gobierno general y a las empresas pblicas no financieras (se excluyen las empresas pblicas financieras que, por razones analticas, se integran con el resto del sector financiero).

88

Contabilidad de las finanzas pblicas

Gobierno general es la definicin ms amplia del gobierno y comprende: i) el gobierno central, ii) gobiernos estatales, provinciales o regionales, cuando existan en el pas, iii) gobiernos locales, inclusive municipios, juntas escolares, etc., iv) fondos de seguro social, v) todas las autoridades supranacionales que ejerzan funciones de gobierno, tributarias y de gasto, en el territorio nacional, y vi) las operaciones de las empresas adscritas. Estas empresas son unidades estrechamente integradas con un ministerio o dependencia de un gobierno, tales como los servicios de publicaciones del gobierno, los astilleros navales (como unidades auxiliares), y los restaurantes gubernamentales en edificios pblicos. Los programas estatales de seguro social se incluyen generalmente como parte del gobierno general debido a la similitud que existe, por una parte, entre las contribuciones obligatorias a dichos fondos y un impuesto sobre sueldos y, por otra, entre pagos de beneficios y el gasto directo del gobierno efectuado para el mismo fin. Las empresas pblicas no financieras son unidades propiedad del gobierno o controladas por l y que venden sus bienes o servicios al pblico en general. Ejemplos de empresas pblicas no financieras incluira los ferrocarriles, servicios de correos, empresas de electricidad, agua y telecomunicaciones. Sin embargo, en muchos pases gran parte de las actividades que desempeaban las empresas pblicas han sido privatizadas por razones de eficiencia econmica y administrativa. caja2. En consecuencia, la fuente de los registros de gastos son los cheques pagados o efectivo desembolsado, y la fuente de los registros de ingresos son los pagos recibidos por el gobierno. En aquellos casos en que los pagos se efecten o reciban en instrumentos de la deuda pblica, deben registrarse transacciones separadas para cada componente de la transaccin. En principio, los gastos del gobierno que dan lugar a una deuda flotante por obligaciones pendientes de pago, sin emisin de instrumento de deuda contractual a plazo fijo, no deben incluirse ni en las estadsticas de gasto ni en las de endeudamiento. No obstante, si el gobierno incurre activamente y de manera progresiva en atrasos, como una forma de financiamiento forzoso, la variacin de la deuda flotante debera aparecer en las presentaciones analticas de las cuentas fiscales, como un dato adicional.

2. Registro bruto y registro neto

Como criterio general se recomienda que los ingresos y pagos no generados por actividad industrial aparezcan en cifras brutas. De este modo, las estadsticas reflejan la recaudacin total de impuestos del gobierno; es decir, no debe deducirse de los ingresos tributarios el costo de recaudacin. En el caso de empresas pblicas no financieras, slo sus supervit o dficit de operaciones deben incluirse en el ingreso o el gasto del gobierno, respectivamente, ya que es ese supervit o dficit de operacin que resulta del producto de las ventas deducido el costo de produccin el que proporciona renta al gobierno o el que requiere un desembolso de ste.

B. Medicin de las transacciones financieras

En esta seccin se examinan algunas directrices bsicas para el registro y medicin de las transacciones del gobierno segn se explican enel Manual 1986.

3. Consolidacin
Al compilar las estadsticas de un sector o subsector del gobierno se agregan todas las partidas de categoras correspondientes, pero se eliminan las partidas o transacciones entre dichas unidades de gobierno. Por ejemplo, al consolidar las operaciones del gobierno central y los gobiernos locales en el gobierno general, se descuentan o consolidan los gastos por aportes del gobierno central a los gobiernos locales y los correspondientes ingresos de los gobiernos locales. Se evita de este modo el doble registro de algunas partidas. Se requieren
2Como se ver en el apndice 3.1, en la nueva versin del Manual se establece el registro de las transacciones sobre una base devengada.

1. Bases para la presentacin de datos

La fuente principal de las estadsticas del gobierno son sus propias cuentas. Como existen varias etapas o bases de registro contable, es necesario definir el momento de su registro en las estadsticas de las finanzas pblicas. El Manual 1986 recomienda que los gastos y los ingresos se registren en la ltima etapa del proceso contable, basndose en pagos efectivos o transacciones de

89

SECTOR

FISCAL

tres niveles de consolidacin para ensamblar las transacciones del gobierno general: La consolidacin dentro de cada unidad de gobierno, que implica la eliminacin de transacciones intergubernamentales (por ejemplo, consolidar las operaciones de las distintas unidades de cada ministerio). La consolidacin de todas las unidades de gobierno a un mismo nivel, por ejemplo, eliminando las transacciones intergubernamentales entre gobiernos regionales o gobiernos locales. La consolidacin del gobierno central y los gobiernos regionales y locales en el sector gobierno general en su totalidad, lo que significa cancelar las transacciones intergubernamentales entre los distintos niveles de gobierno. Algunos problemas relacionados al proceso de consolidacin se derivan de las siguientes situaciones: i) los pagos o aportes de una institucin podran diferir de las entradas o ingresos declarados por la unidad receptora debido a diferencias de cronologa o falta de uniformidad en la base de registro (por ejemplo, cheques extendidos en comparacin con cheques pagados), ii) podra no haber informacin sobre todas las unidades de cada gobierno, o las transacciones intergubernamentales podran estar mal clasificadas por parte de algunas unidades y iii) podran ocurrir demoras por parte de las tesoreras en presentar los datos sobre sus posiciones de caja o sobre sus gastos.

reembolsarse. Anlogamente, no todos los pagos constituyen gastos fiscales. Por ejemplo, el reembolso de un prstamo no es un gasto fiscal, porque emana de una obligacin asumida al recibir el prstamo. Los pagos de intereses, en cambio, son una partida del gasto fiscal. Transacciones con contraprestacin y sin contraprestacin. Las transacciones con contraprestacin implican un pago quid pro quo, es decir, a cambio de bienes, servicios, uso de propiedades o servicios de factores. Por el contrario, una transaccin sin contraprestacin, sea voluntaria u obligatoria, no conlleva contrapartida en forma de beneficio, producto o servicio a quien paga. Gastos corrientes y de capital. Esta diferencia tiene por objeto distinguir los gastos corrientes (bienes que se consumen o utilizan dentro del ao fiscal) de los gastos de capital (bienes con una vida econmica de ms de un ao y que pueden afectar a la renta futura y la riqueza). Activos y pasivos financieros. Esta distincin es necesaria debido a la asimetra fundamental entre los activos y pasivos financieros del gobierno. Esta asimetra se debe a que mientras los emprstitos del gobierno se destinan a satisfacer sus necesidades financieras, la concesin de prstamos del gobierno se efecta con fines de poltica econmica y no con fines de administracin de la liquidez o con el propsito de obtener beneficios. En consecuencia, es necesario establecer una diferencia entre las transacciones que comprenden activos y pasivos financieros del gobierno. Recapitalizacin de bancos. En algunos pases, los bancos que son total o parcialmente de propiedad pblica han experimentado prdidas, llegando su capital a niveles insuficientes. En algunos casos el gobierno les inyect capital o se hizo cargo de sus deudas. Segn el Manual 1986, a menos que esas transacciones impliquen la entrega de efectivo, no se debe efectuar ningn registro en las cuentas de ingreso-gasto3. Los pagos futuros en efectivo por concepto de intereses s se registran como gasto, y los pagos de amortizacin en efectivo se registran como financiamiento negativo.

C. Marco analtico
El Manual 1986 brinda las bases generales para la medicin de las transacciones que realiza el sector pblico con el resto de la economa y con el mundo, incluidos los ingresos, los pagos y las obligaciones no pagadas del sector pblico. A continuacin se examinan sus principios ms importantes. Ingresos fiscales y entradas, gastos fiscales y pagos. A fin de evaluar la posicin fiscal global del sector pblico y su repercusin macroeconmica, los analistas deben distinguir entre ingreso fiscal y entrada, y gasto fiscal y pago. Si bien todo ingreso fiscal es una entrada, no todas las entradas representan ingreso fiscal. Este ltimo slo consiste en las entradas que no dan lugar a una obligacin de reembolso (por ejemplo, impuestos). Las entradas provenientes de prstamos al sector pblico no constituyen ingreso fiscal, porque los prstamos deben

3En estos casos, sin embargo, es conveniente presentar en una partida explicativa la transaccin que ha tenido lugar y registrar el impacto en las estadsticas de deuda pblica.

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Contabilidad de las finanzas pblicas

Ingresos provenientes de privatizaciones. En el Manual 1986, se recomienda tratar al producto de la venta del capital consistente en activos del sector pblico como concesin neta de prstamos con signo negativo. El mismo debe distinguirse del producto de la venta de activos fsicos del sector pblico, que se registra como ingreso no tributario de capital. Esa distincin se basa en que el producto de la privatizacin surge de la venta de capital propio del sector pblico en empresas adquiridas anteriormente, a travs de transferencias o capitalizacin. Este tratamiento da lugar a una reduccin temporal del dficit fiscal. Si bien los ingresos provenientes de privatizaciones figuran formalmente como partida por encima de la lnea, suele ser til registrarlos por debajo de la lnea en las presentaciones analticas de las cuentas fiscales, junto con otras transacciones que afectan al saldo financiero neto del sector pblico. La reduccin temporal del dficit fiscal es compensada por dficit de ejercicios futuros que reflejan la prdida de ingreso fiscal debido a las utilidades por parte de la empresa. No obstante, esos dficit futuros pueden compensarse si el sector pblico utiliza el producto de la venta de las empresas para adquirir otros activos o para cancelar parte de su propia deuda4. En general, es conveniente presentar el dficit fiscal en las cuentas macroeconmicas, con y sin ingresos por privatizacin. Utilidades del banco central. La parte de las utilidades realizadas del banco central que se transfieren al sector pblico figuran como ingreso fiscal. Las utilidades realizadas deben abarcar la totalidad de las operaciones del banco central, y no simplemente operaciones seleccionadas (por ejemplo, venta de divisas u oro). Sin embargo, no deben incluirse las utilidades no realizadas provenientes de la revaluacin de reservas de divisas u oro.

1. Ingresos y donaciones
Incluye los ingresos corrientes, que se clasifican en tributarios y no tributarios, los ingresos de capital y las donaciones.

Ingresos tributarios
Los ingresos tributarios o impuestos se definen como gravmenes obligatorios, sin contraprestacin, no recuperables, establecidos por un gobierno con fines pblicos. Los ingresos tributarios incluyen tambin las recaudaciones de intereses por mora en el pago de impuestos y multas cobradas, y las utilidades de monopolios fiscales transferidas al gobierno. Los impuestos aparecen netos de devoluciones pagadas y correcciones realizadas durante el perodo, pero no se deducen los gastos por recaudacin y administracin. Los impuestos se organizan en siete categoras especiales segn la naturaleza de la base que gravan o el tipo de medida que crea la obligacin. Los impuestos sobre la renta, las utilidades y las ganancias de capital comprenden los impuestos sobre la renta neta efectiva o presuntiva de personas fsicas, sobre utilidades de empresas, y sobre las ganancias de capital. Las contribuciones al seguro social comprenden los pagos obligatorios que hacen los asegurados o sus empleadores a instituciones que proporcionan prestaciones de bienestar social. Los impuestos sobre la nmina o sobre la fuerza de trabajo gravan un porcentaje de la nmina por persona empleada, o una cantidad fija por persona empleada. Los impuestos sobre la propiedad abarcan gravmenes sobre el uso o posesin de la propiedad inmueble (bienes races), sobre el patrimonio neto total y sobre la transferencia de la propiedad (por muerte, legados o venta). Los impuestos sobre bienes y servicios incluyen todos los impuestos generales sobre las ventas, cifra de negocios o valor agregado; los impuestos selectivos sobre la produccin y consumo de bienes (tabaco, gasolina); los impuestos selectivos sobre servicios; los impuestos sobre el uso de bienes o permisos para realizar ciertas actividades; y las utilidades de monopolios fiscales que expenden productos tales como bebidas alcohlicas o productos de tabaco. Los impuestos sobre el comercio y las transacciones internacionales abarcan todos los derechos sobre bienes que entran o salen del

D. Clasificaciones
Las transacciones del sector pblico se clasifican en grandes categoras de ingresos, gastos y financiamiento. Las clasificaciones son aplicables a las transacciones de todos los niveles de gobierno y al conjunto del gobierno general consolidado (vase el diagrama 3.1).
Chu, Ke-Young y Richard Hemming, a cargo de la edicin, Public Expenditure Handbook (Washington: Fondo Monetario Internacional).
4Vase

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Diagrama 3.1 Marco analtico para la clasificacin de las transacciones del gobierno

ENTRADAS servicios Bienes y servicios Bienes y servicios

O Bienes y

PAGOS
O Bienes y

servicios

Corrientes

De capital

De capital

Corrientes

Nada

IN

Nada

Nada

Corrientes

De capital

De capital

Corrientes Nada Pasivos de otros

DONACIONES Pasivos de otros Pasivos de otros Pasivos de otros

DFICIT/ SUPERVIT

Adqurido con fines de poltica

Adqurido con fines de poltica

Adquirido con fines de administracin de la liquidez

CONCESIN DE PRSTAMOS
MENOS RECUPERACIONES

Adquirido con fines de administracin de la liquidez

Pasivos del gobierno

Pasivos del gobierno

N A N C I A M I E

Variacin en los saldos de efectivo

pas (derechos de importacin y exportacin) e impuestos sobre transacciones en divisas. Tambin figuran aqu las utilidades netas de las juntas de comercializacin (de exportacin e importacin), y las utilidades cambiarias de agencias de compra-venta de divisas cuando dichas utilidades se transfieren al gobierno. En el rubro otros impuestos se clasifican todos los impuestos con bases diferentes de las categoras antes descritas; tales como, los impuestos de capitacin.

Los ingresos de la propiedad abarcan todos los ingresos del gobierno procedentes de sus propiedades, empresas, activos financieros o intangibles, incluidas las utilidades de bancos centrales transferidas al gobierno. Pueden tomar la forma de dividendos, intereses, alquileres y regalas. Los derechos y tasas administrativas y ventas no industriales comprenden las tasas aplicadas a servicios de carcter regulatorio (licencias de manejo), derechos por servicios no industriales (derechos cobrados en escuelas pblicas) y las ventas de mercancas que no son producto de las actividades normales de los ministerios y dependencias del gobierno (como venta de madera de las reservas forestales). Las contribuciones al fondo de pensiones de empleados dentro del gobierno abarcan las entradas por contribuciones obligatorias de los empleados como apoyo a los sistemas de seguro y retiro.

Ingresos no tributarios
Los ingresos no tributarios incluyen todo el ingreso corriente del gobierno que no constituye pagos obligatorios (impuestos) y comprenden las siguientes categoras: La partida resultado de operacin de empresas adscritas incluye los ingresos netos totales del gobierno provenientes de la operacin de todas las unidades.

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Contabilidad de las finanzas pblicas

En el rubro otros se incluyen los ingresos no tributarios que no se ajustan a las categoras enumeradas, como los legados y donaciones voluntarias del sector privado. Los gastos en bienes y servicios comprenden sueldos y salarios, incluidas las asignaciones en efectivo para transporte y vivienda, las contribuciones del gobierno como empleador a los fondos de seguro social y de pensiones en el sector de instituciones financieras, y otras compras de bienes (aquellos con vida normal no superior a un ao) y servicios. En los gastos corrientes se incluyen tambin los pagos y asignaciones a las fuerzas armadas, as como los gastos en bienes duraderos y equipo para fines militares, excepto fbricas y vivienda para las familias del personal militar, que se clasifican como activos de capital fijo. El pago de intereses abarca todos los intereses devengados por el gobierno a otros niveles del gobierno, al sector interno fuera del gobierno y a tenedores de deuda no residentes6. En subsidios se clasifican el costo de sufragar los dficit de operacin de empresas adscritas, las transferencias a empresas pblicas para compensar prdidas de operacin que sean claramente consecuencia de la poltica del gobierno para mantener los precios a un nivel inferior al costo, y todas las transferencias en cuenta corriente a industrias privadas. En otras transferencias figuran las transferencias a otros niveles de gobierno destinadas a propsitos corrientes, generales o de diversa ndole, las transferencias corrientes a empresas pblicas no clasificadas como subsidios, los pagos o ayudas en efectivo a unidades familiares y todas las transferencias a no residentes para propsitos corrientes.

Ingresos de capital
Los ingresos de capital comprenden ingresos por: i) ventas de activos de capital fijo, inclusive edificios, equipo de transporte, maquinaria y otro equipo; ii) ventas de existencias de materiales estratgicos y de otros productos de importancia especial, y iii) ventas de tierra y activos intangibles.

Donaciones
Las donaciones se clasifican en donaciones corrientes y de capital. Las primeras son las que se efectan para fines de gasto corriente o para fines generales o indeterminados. Cuando el donante o el beneficiario considera que la naturaleza de la transferencia es de capital, sta debe ser tratada como tal. Las donaciones se clasifican segn donantes en tres categoras: De otros niveles del gobierno nacional, de autoridades supranacionales y de otros gobiernos nacionales e instituciones internacionales.

2. Gasto y concesin (neta) de prstamos

Existen dos criterios de clasificacin del gasto: i) segn su impacto econmico: clasificacin econmica y ii) segn el propsito del gasto: clasificacin funcional5. La clasificacin econmica presenta mayor inters desde el punto de vista del anlisis econmico y financiero, mientras que la clasificacin funcional permite evaluar la efectividad (estudio costo-beneficio) de los gastos, siendo particularmente til para el anlisis de programas sociales. En este captulo nos concentramos slo en la clasificacin econmica, que es la relevante para analizar los efectos de los gastos del gobierno sobre el resto de la economa. La concesin (neta) de prstamos, que por si sola constituye una categora econmica, se puede clasificar tambin de acuerdo con la funcin para la cual se concede el prstamo.

Gastos de capital
Gastos de capital son pagos para la adquisicin de activos de capital fijo; existencias estratgicas; tierras o activos intangibles; o pagos sin contraprestacin (transferencias) para que los perceptores puedan adquirir tales activos, efectuar compensaciones o aumentar el capital financiero de los perceptores. Los gastos de capital se clasifican en cuatro categoras principales: Adquisicin de activos de capital fijo, compra de existencias, compra de tierras y activos intangibles y transferencias de capital. El rubro adquisicin de activos de capital fijo, nuevos y existentes registra el valor de bienes duraderos nuevos o existentes a utilizarse en fines productivos (no militares). Abarcan nicamente bienes con una vida normal de ms de un ao y por

Gastos corrientes
Los gastos corrientes se subdividen en tres categoras: Gastos en bienes y servicios, pago de intereses, subsidios, y otras transferencias.
adems clasificaciones institucionales (por agencia o reparticin ejecutiva) y clasificaciones cruzadas.
5Existen

6El pago de intereses por todo concepto se registra en base a valores devengados y no en base a valores efectivos como lo establece el Manual 1986.

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encima de un valor significativo mnimo. Se incluyen como capital fijo bienes inmuebles, edificios residenciales, y como bienes muebles, equipos de transporte, maquinarias y otros equipos. Compra de existencias incluye la compra de existencias estratgicas o de emergencia, existencias adquiridas para organizaciones reguladoras del mercado dentro del gobierno y existencias de cereales y otros productos de importancia especial para la nacin. No figuran en esta categora las acciones y participaciones ni existencias o inventarios ordinarios en espera de utilizacin dentro del gobierno. Compra de tierra y otros activos intangibles incluye las compras de tierra, bosques, aguas interiores y depsitos del subsuelo, pero no de estructuras o construcciones ubicadas en ellos. Los activos intangibles comprenden derechos para explotar depsitos minerales y zonas de pesca, otras concesiones y arrendamientos de tierra, patentes, derechos de autor y marcas registradas. Transferencias de capital incluye las transferencias efectuadas sin contraprestacin con el fin de financiar la adquisicin de activos de capital por los beneficiarios (compensndolos por daos de sus activos de capital fijo) o incrementar su capital financiero. Cuando el donante o beneficiario consideran que la transferencia es de capital, se la deber tratar como tal. No se considera como transferencia de capital la asuncin por parte del gobierno de deudas de otros o la cancelacin de deudas de otros con el gobierno, sin que se efecte una transaccin en efectivo. Las transferencias de capital se clasifican segn los beneficiarios en beneficiarios internos (incluidos todos los dems niveles del gobierno nacional) y beneficiarios extranjeros.

pagos, lo que hace que las cuentas fiscales, contablemente, estn siempre equilibradas. En cambio, para efectos analticos y de poltica econmica es ms til centrar la atencin en la diferencia entre ingreso fiscal (que incluye donaciones) y gasto fiscal (que incluye la concesin neta de prstamos). Esto se logra a travs de la nocin convencional del dficit fiscal global, que define el dficit fiscal como la diferencia entre el total del gasto fiscal y el total del ingreso fiscal. Este dficit determina la necesidad de endeudamiento pblico. En la seccin III se analizan en detalle distintos conceptos que miden el desequilibrio fiscal.

4. Financiamiento
El financiamiento del gobierno puede clasificarse por prestamistas o por tipos de instrumento de deuda. Algunos instrumentos de deuda pueden corresponder a diferentes clases de prestamistas. Generalmente, la clasificacin por prestamistas facilita el anlisis econmico, particularmente cuando los prestamistas se clasifican en grupos econmicamente homogneos.

Clasificacin por clase de tenedores de deuda

Los datos de la distribucin del financiamiento del gobierno por tenedores de deuda se basan por lo comn en un registro de la deuda del gobierno en el que se contabiliza la colocacin inicial de la deuda y todas las transferencias que se realicen luego entre tenedores. En la clasificacin basada en tenedores de deuda se establece una distincin bsica entre el financiamiento interno y el financiamiento externo. Financiamiento interno (neto) clasificado por tenedores de deuda El financiamiento interno (neto) incluye las transacciones de financiamiento con instituciones residentes, empresas y personas fsicas y las variaciones de sus tenencias de deuda. El financiamiento interno (neto) se subdivide en las siguientes cuatro categoras de tenedores de deuda ms una partida de ajuste: i) otros componentes del gobierno general; ii) la autoridad monetaria; iii) los bancos de depsito; iv) otros tenedores internos, y ajustes. El rubro otros componentes del gobierno general incluye todas las variaciones de la deuda del gobierno mantenida por otros componentes del gobierno general y todas las modificaciones de sus valores mantenidos con fines de liquidez, pero no con fines de poltica de ese gobierno.

Concesin (neta) de prstamos

Comprende prstamos efectuados y adquisicin neta de acciones o participaciones por el gobierno. Se considera que el gobierno desarrolla actividades crediticias cuando los fondos provienen exclusivamente del gobierno. La concesin neta de prstamos se clasifica segn los beneficiarios en beneficiarios internos incluidos todos los dems niveles del gobierno nacional y beneficiarios extranjeros. Cuando la agencia que da el prstamo puede contraer pasivos financieros, se le clasifica como institucin financiera y no forma parte del sector del gobierno.

3. Dficit fiscal convencional

Desde el punto de vista del flujo de caja de las operaciones del sector pblico, el total de las entradas equivale invariablemente al total de los

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La categora de la autoridad monetaria comprende las variaciones de los activos (depsitos) y pasivos (crditos) del gobierno en el banco central y otras agencias de la autoridad monetaria. Se incluyen tambin otras transacciones que equivalen a un crdito de la autoridad monetaria, aunque no cause una obligacin. En los bancos de depsito se incluyen las variaciones de los activos y pasivos del gobierno con todos los bancos de depsito, ya sean privados o pblicos. En otros tenedores internos se incluye el financiamiento neto al gobierno de otras instituciones financieras, de empresas pblicas no financieras y del sector privado no financiero. La partida ajustes abarca el conjunto de las diferencias entre la entrada efectiva de caja procedente del financiamiento y de las categoras anteriores obtenidas de un registro de la deuda. Esto incluira las diferencias entre el precio de emisin o amortizacin y el valor nominal de la deuda pblica emitida o retirada en el perodo de que se trate7. Debe incluirse aqu toda emisin de deuda realizada durante el perodo por la que no se ha recibido dinero durante el mismo y que no pueda eliminarse de las categoras anteriores. Financiamiento externo (neto) clasificado por tenedores de deuda El financiamiento externo (neto) abarca todo financiamiento proveniente de instituciones no residentes, empresas o personas fsicas, y se subdivide en cuatro categoras: i) instituciones internacionales de desarrollo; ii) gobiernos extranjeros; iii) otros, y iv) variaciones del efectivo, depsito y rubros similares. El rubro instituciones internacionales de desarrollo comprende toda obtencin de prstamos netos (prstamos brutos menos amortizaciones) de instituciones internacionales de desarrollo tales como el Banco Mundial, el Banco Asitico de Desarrollo, el Banco Interamericano de Desarrollo (excluye al FMI, que no es una institucin de desarrollo). Las contribuciones del gobierno a estas instituciones deben aparecer como gastos, y los prstamos del gobierno como concesin neta de prstamos. En el rubro gobiernos extranjeros (neto) se registran todos los prstamos netos obtenidos, provenientes de gobiernos extranjeros y sus organismos. Incluye los prstamos de bancos oficiales de gobiernos extranjeros. La partida otros abarca todos los prstamos netos obtenidos de no residentes, excepto gobiernos extranjeros e instituciones internacionales para el desarrollo. Las variaciones del efectivo, los depsitos y los valores negociables abarcan las variaciones de las divisas, los depsitos en el exterior y los valores negociables extranjeros mantenidos por el gobierno para sus propios fines de liquidez, y no para la administracin de las reservas internacionales ni como resultado de la concesin neta de prstamos por el gobierno. Por tanto, se excluyen las tenencias de la autoridad monetaria de divisas y los valores extranjeros y las cuotas, los derechos especiales de giro o las posiciones de crdito en el FMI, que puedan atribuirse al gobierno.

Clasificacin por tipo de instrumento de deuda

La clasificacin del financiamiento por tipo de instrumento de deuda proporciona un complemento til y constituye un sustituto necesario cuando no hay registros de deuda. Financiamiento interno (neto) clasificado por instrumento de deuda La clasificacin del financiamiento interno por tipo de instrumento incluye: i) bonos a largo plazo (neto); ii) bonos y pagars a corto plazo (neto); iii) prstamos a largo plazo (neto); iv) Prstamos a corto plazo y anticipos (neto); v) otros pasivos (neto); vi) variaciones del efectivo, depsitos y rubros similares. La partida bonos a largo plazo (neto) abarca las entradas del gobierno, menos la amortizacin, por valores vendidos a residentes con vencimientos de ms de un ao, con tasas de inters fijas o variables y redimibles a partir de una fecha determinada de su emisin. El rubro bonos y pagars a corto plazo (neto) consiste en las entradas del gobierno, menos la amortizacin, de valores con vencimiento original que no excede de un ao, con una tasa de inters predeterminada y pagaderos a su valor nominal a partir de una fecha determinada en la emisin. Los prstamos a largo plazo (neto) incluyen las entradas del gobierno, menos la amortizacin, de prstamos contratados con residentes, con vencimiento a ms de un ao a partir de la fecha del prstamo, sin garanta de instrumentos de deuda negociables en el mercado o que deben ponerse en circulacin. Los prstamos a corto plazo y anticipos (neto) comprenden las entradas del gobierno, menos la

7En el caso de colocacin de bonos cero cupn, la diferencia entre el precio de venta y el valor nominal del bono representa un inters implcito. Esa diferencia debe considerarse como un pago de inters devengado.

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amortizacin de prstamos contratados con residentes, con vencimiento de hasta un ao, sin garanta de instrumentos de deuda negociables en el mercado o que deben ponerse en circulacin. El rubro otros pasivos (neto) abarca entradas del gobierno, menos pagos por otros pasivos con residentes, por ejemplo, la utilizacin de sobregiros en bancos y pasivos con cuentas de ahorro postal o cuentas corrientes, no representados por prstamos o instrumentos de deuda a plazo fijo. En la partida variaciones del efectivo, depsitos y rubros similares se incluyen las variaciones de las tenencias del gobierno de efectivo, depsitos internos o tenencias con fines de liquidez de valores emitidos por empresas e instituciones residentes, inclusive otros niveles del gobierno general. Financiamiento externo (neto) clasificado por instrumento de deuda La clasificacin del financiamiento externo por tipo de instrumento comprende: bonos a largo plazo; bonos a corto plazo y pagars; prstamos a largo plazo; prstamos a corto plazo (variaciones en efectivo y depsito), y otros pasivos externos.

tiles los conceptos de capacidad de reaccin y de elasticidad tributaria.

1. Capacidad de reaccin y elasticidad de un impuesto o grupo de impuestos

La capacidad de reaccin de un impuesto consiste, por definicin, en el incremento relativo del ingreso fiscal que se obtiene en comparacin con el incremento relativo del PIB. A los efectos de determinar la variacin del ingreso fiscal deben tenerse en cuenta todos los efectos debidos a modificaciones del sistema tributario, incluida la variacin discrecional de la estructura tributaria. La siguiente es la expresin algebraica: Capacidad de reaccin = donde T = ingreso tributario del perodo (observado) La elasticidad de un impuesto se define como la variacin relativa en la recaudacin de ese impuesto en comparacin con la variacin relativa de la base tributaria, manteniendo constante el sistema tributario. Si se toma el PIB como valor representativo de la base tributaria, la elasticidad se puede expresar del modo siguiente: Elasticidad = [3.2] [3.1]

III. Anlisis fiscal

A. Anlisis del ingreso fiscal
El anlisis de la evolucin del ingreso fiscal debe centrarse en su relacin al PIB para facilitar la comparacin con economas parecidas. Cuando es necesario reducir el dficit fiscal, el costo econmico del aumento del ingreso fiscal debe compararse con el costo que supone la reduccin del gasto pblico. Como regla general, ambas cosas sern necesarias. A corto plazo, algunos gobiernos recurren a incrementos ad hoc del ingreso fiscal que son fciles de implementar desde el punto de vista administrativo y poltico, y a cortes indiscriminados en los gastos (reduciendo programas de inversin o gasto social). En general, estos ajustes no son permanentes ni eficientes. Algunos sistemas tributarios son tan complicados e ineficientes que no permiten obtener un ingreso fiscal suficiente, y adems distorcionan los incentivos para trabajar y ahorrar, con consecuencias deletreas para el crecimiento econmico. Para evaluar la eficiencia de un sistema tributario y determinar el alcance de las reformas necesarias, los analistas consideran

donde AT = ingreso tributario proveniente de un sistema tributario inalterado8 Un sistema tributario es elstico cuando el valor de su elasticidad es mayor que la unidad. Esto es, el ingreso tributario aumenta a una tasa superior a la del crecimiento del PIB en un contexto en que no se crean nuevas tasas ni se incrementan las tasas tributarias existentes. Es probable que el sistema tributario sea elstico en relacin con el PIB cuando los tributos recaen sobre sectores econmicos en crecimiento, cuando las tasas tributarias son

8AT representa el ingreso tributario que se habra recaudado si todas las tasas, exenciones, categoras tributarias y otros elementos del sistema tributario hubieran permanecido constantes en el perodo bajo anlisis. En la seccin de proyeccin se indica cmo derivar esta serie ajustada a partir de los datos del ingreso tributario observado y de una estimacin del impacto en la recaudacin de las modificaciones en el sistema tributario acaecidas durante el perodo considerado.

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progresivas y ad valrem, en lugar de especficas, y cuando la recaudacin de los tributos se efecta con prontitud. Se calculan elasticidades no slo para el ingreso tributario global, sino tambin para los diferentes tributos. engaoso por cuanto supone que todos los pases tienen la misma capacidad contributiva12. La capacidad contributiva se define como el nivel del ingreso tributario que se obtendra si se gravara con mediana intensidad la base tributaria. Esa capacidad depende de una serie de factores objetivos tales como el nivel de ingreso de las personas, los hbitos de consumo, la amplitud de las bases fiscales y de factores subjetivos. Una vez determinada la capacidad contributiva, la relacin entre el ingreso tributario realmente obtenido y esa capacidad contributiva es un indicador del esfuerzo tributario.

2. Evaluacin de un sistema tributario

Aunque el objetivo primario de un sistema tributario es generar ingreso fiscal, el mismo tambin puede orientarse a corregir fallas del mercado y a la redistribucin del ingreso9. Dados esos objetivos se han elaborado varios criterios para evaluar el funcionamiento de un sistema tributario. La prueba de diagnstico de Tanzi (que se resume en el recuadro 3.1) puede constituir una gua til para evaluar el sistema tributario de un pas10.

4. Efectos de la inflacin sobre los ingresos: Desfases en la recaudacin

La demora que se registra entre el momento en que se devenga el ingreso y su captacin produce desfases en la recaudacin. Cuando estos desfases son de corta duracin y el sistema tributario es elstico como ocurre en los pases industrializados la experiencia indica que la variacin de precios no genera impactos significativos sobre el valor real de los ingresos tributarios. No obstante, en el caso de varios pases en desarrollo en los que dichos desfases son prolongados, no se aplica la indexacin en la recaudacin de impuestos y el sistema tributario es sumamente inelstico, la inflacin puede ocasionar prdidas importantes de ingresos tributarios reales. Este es el llamado efecto Tanzi. Se ha observado que si la demora entre el momento en que se devengan los impuestos y su pago es superior a seis meses, como ocurre en varios pases, la erosin del ingreso fiscal supera con creces los recursos generados por el impuesto inflacionario, lo que produce una disminucin de la recaudacin real neta13.

3. Anlisis del esfuerzo tributario

Una de las funciones esenciales de un sistema tributario consiste en generar un nivel apropiado de ingreso fiscal del modo ms eficiente posible. Concretamente, el sistema tributario debe transferir recursos del sector privado al sector pblico en forma ordenada, no inflacionaria y que fomente el crecimiento. En este contexto, resulta importante determinar en qu medida el gobierno puede incrementar el ingreso tributario cuando sea necesario, con mnimos efectos desfavorables. Ello requiere tener una idea de la productividad del ingreso fiscal, la cual puede evaluarse a travs de una metodologa conocida como anlisis del esfuerzo tributario11. El anlisis del esfuerzo tributario trata de superar las deficiencias que tiene el coeficiente de relacin entre el ingreso tributario y el PIB llamado coeficiente tributario actual o carga tributaria como indicador del esfuerzo tributario de un pas. Es comn hacer comparaciones de este coeficiente entre los pases y llegar a conclusiones generalizadas con respecto a la carga tributaria de cada pas. No obstante, el uso de este indicador puede ser
9Sin embargo, es importante notar que la capacidad redistributiva del sistema tributario es muy limitada. Por esta razn se considera que los objetivos de redistribucin del ingreso pueden alcanzarse mejor a travs de las polticas de gasto pblico. 10Un anlisis detallado de la poltica tributaria aparece en Tax Policy Handbook, Parthasarathi Shome, a cargo de la edicin (Washington: Fondo Monetario Inernacional, 1995). 11Una presentacin y un anlisis detallados del enfoque del esfuerzo tributario aparece en Tax Ratios and Tax Effort in Developing Countries, 196971, Raja, Chelliah, Hessel Baas y Margaret Kelly, en Staff Papers, vol. 22, marzo de 1975 (Washington: Fondo Monetario Internacional), pgs. 187205.

B. Anlisis del gasto14

El gasto pblico representa el costo de las actividades del sector pblico, que comprenden la produccin y el suministro de bienes y servicios, y las transferencias de ingresos. El sector pblico
12Un ejemplo que puede servir para clarificar este concepto es el de los pases en los que una alta proporcin del PIB consiste en exportaciones de minerales concentradas en pocas empresas, lo que permite la recaudacin de impuestos sobre esas actividades de manera ms fcil. 13Vase Choudry, Norun N., Collection Lags, Fiscal Revenue and Inflationary Financing: Empirical Evidence and Analysis, IMF Working Paper No. 91/41 (Washington: Fondo Monetario Internacional). 14Esta seccin se basa en Chu, Ke-Young, Public Expenditure Policy: An Overview of Macroeconomic and Structural Issues, en Fiscal Adjustment in Eastern and Southern Africa (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1994).

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Recuadro 3.1 La prueba de diagnstico de Tanzi referente a la productividad del ingreso fiscal Vito Tanzi ha propuesto las siguientes ocho pruebas de diagnstico cualitativas para evaluar la productividad del ingreso fiscal de un sistema tributario: 1. 2. 3. 4. ndice de concentracin: El ingreso tributario agregado proviene en gran proporcin de relativamente pocos tributos y tasas tributarias? ndice de dispersin: Son muy pocos, si es que existen, los tributos con rendimiento limitado, generadores de escaso ingreso fiscal? ndice de erosin: Las bases tributarias reales se asemejan en la mayor medida posible a las potenciales? ndice de retraso en la recaudacin: Los contribuyentes efectan el pago de los tributos sin mucho retraso y cerca de la fecha en que corresponde? 5. ndice de especificidad: El sistema tributario depende del menor nmero posible de impuestos con tasas especficas? 6. ndice de objetividad: La mayora de los impuestos recaen sobre bases medidas objetivamente? 7. ndice de aplicacin coercitiva: Se hace cumplir plena y eficazmente el sistema tributario? 8. ndice de costo de recaudacin: El costo fiscal de la recaudacin de los impuestos es tan bajo como sea posible? Segn Tanzi, si la respuesta a todas esas preguntas es positiva, el sistema tributario del pas ser muy productivo desde el punto de vista del ingreso fiscal.
Fuente: Tanzi, Vito Tax System and Policy Objectives in Developing Countries: General Principles and Diagnostic Tests, estudio indito del FMI, 28 de noviembre de 1983.

proporciona dos tipos de bienes y servicios: los que pueden ser consumidos o usados directamente por la poblacin en forma individual o colectiva (como el transporte pblico de pasajeros y los parques nacionales) y los que mejoran la productividad de los factores de produccin (como los puertos industriales). Muchos gastos, incluidos los de infraestructura, tales como carreteras, son una combinacin de ambos tipos. Otros gastos pblicos jubilaciones y pensiones e indemnizacin por desempleo, por ejemplo representan transferencias directas a hogares y empresas comerciales. En esta seccin se analizan las principales categoras del gasto pblico, hacindose especial hincapi en los subsidios, la funcin del Estado, las consecuencias macroeconmicas del gasto pblico y la interrelacin de los aspectos macroeconmicos y estructurales del gasto pblico.

no calificado son inadecuados, los trabajadores pueden sentirse desalentados, reducindose por lo tanto la productividad en el sector pblico. Tambin, utilizar al sector pblico como fuente de empleo puede dar lugar a un considerable incremento del costo salarial. En el marco de las reformas emprendidas recientemente en varios pases se ha procurado reducir el gasto salarial del sector pblico a travs de censos de empleados pblicos y eliminacin de los trabajadores fantasma; supresin de vacantes y cargos temporales; congelacin de la contratacin; suspensin de las garantas de empleo; programas de jubilacin voluntaria; reduccin, limitacin o congelacin de sueldos; as como, lo ms difcil polticamente, destitucin. En algunos pases se procura, adems, incrementar los diferenciales de salarios en favor del personal calificado. Bienes y servicios. Esta categora representa una proporcin considerable del gasto pblico en la mayora de los pases e incluye los costos administrativos e indirectos de funcionamiento del gobierno. Es importante que la reduccin de estos gastos no afecte la prestacin eficiente de los servicios pblicos. Una parte importante del gasto corriente en bienes y servicios se destina a operacin y mantenimiento del capital. Un gasto inadecuado en operaciones (trtese de costos de suministros o de personal) puede reducir la eficacia en mbitos tales como educacin y salud. Anlogamente, un gasto inadecuado en mantenimiento puede acelerar el deterioro del capital fsico. Podra resultar

1. Consideraciones generales sobre los distintos tipos de gasto pblico

Tal como se mencion anteriormente, las principales categoras econmicas del gasto pblico son los sueldos y salarios, los bienes y servicios, los gastos de capital, los pagos de intereses y los subsidios. Sueldos y salarios. Los programas gubernamentales de empleo pblico y remuneracin de los empleados pblicos influyen sobre la eficiencia del gasto pblico. Si las remuneraciones son bajas y los diferenciales de salarios del personal calificado y

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costoso y contraproducente aplicar una poltica centrada en la creacin de nueva capacidad al mismo tiempo que se tolera el deterioro de la infraestructura existente. Gastos de capital. La inversin pblica debe complementar y respaldar las actividades determinadas por el mercado, en lugar de competir con ellas. Los mbitos de la educacin, la salud, los servicios urbanos y la infraestructura rural podran ser prioritarios en cuanto a la presencia del sector pblico; sin embargo, debe hacerse un esfuerzo por dirigir la inversin pblica hacia aquellos sectores poblacionales que ms lo necesitan y por mejorar la eficiencia de esa inversin. Pagos de intereses. Comprende todos los intereses devengados por deuda del gobierno al sector interno fuera del gobierno y a tenedores de deuda no residentes, excepto el FMI. Es importante entender que los incrementos en la deuda pblica en el presente implican mayores gastos por pagos de intereses en el futuro. Nos referiremos ms adelante a esta relacin intertemporal cuando se discuta la sostenibilidad fiscal. Subsidios15. Se entiende por subsidio toda asistencia a ttulo gratuito otorgada por el gobierno a productores o consumidores. Existen muchas modalidades diferentes de subsidios, tales como: i) pagos directos a productores o consumidores (donaciones en efectivo); ii) prstamos a tasas de inters inferiores a las de los emprstitos pblicos, garantizadas por el gobierno (subsidios de crditos); iii) reduccin de obligaciones tributarias especficas (subsidios tributarios); iv) suministro de bienes y servicios a precios inferiores a los del mercado (subsidios en especie); v) adquisicin, por parte del sector pblico, de bienes y servicios a precios superiores a los del mercado (subsidios para adquisiciones); vi) pagos implcitos a travs de actos de regulacin gubernamental que modifican los precios de mercado o el acceso al mercado (subsidios regulatorios); y
seccin se basa Schwartz, Gerd y Benedict Clements, Note on Subsidies: Evaluation and Impact, seminario del FMI sobre ajuste fiscal en frica oriental y meridional, septiembreoctubre de 1994. Un anlisis de los temas referentes a los subsidios aparece en Clements, Benedict, Rejane Hugounenq y Gerd Schwartz, Government Subsidies: Concepts, International Trends, and Reform Options, IMF Working Paper No. 95/91, (Washington: Fondo Monetario Internacional, septiembre de 1995). Vase tambin Social Safety Nets for Economic Transition: Options and Recent Experiences, documento del FMI sobre anlisis y evaluacin de polticas econmicas, PPAA/95/3, febrero de 1995.
15Esta

vii) mantenimiento de una moneda sobrevaluada (subsidios cambiarios). En muchos pases en desarrollo, los subsidios representan una gran proporcin de los recursos del presupuesto pblico. Los subsidios son explcitos si se registran enteramente en el presupuesto como gastos, e implcitos en caso contrario. Los subsidios implcitos resultan de fijar precios administrados a niveles inferiores o superiores a los del mercado, de respaldar tasas de inters que no son de mercado, o de mantener una moneda sobrevalorada. Una gran proporcin de los subsidios pblicos son implcitos y, por lo tanto, no se reflejan plenamente en el presupuesto. A travs de los subsidios, el gobierno beneficia a cierto sector o sectores pero a expensas de crear distorsiones y costos. Los subsidios interfieren en la asignacin eficiente de recursos, reducen la flexibilidad de la economa, y dificultan el ajuste estructural debido a la presencia de intereses creados. En toda evaluacin de los subsidios deben tenerse en cuenta los siguientes factores: Eficacia. Se consideran eficaces aquellos subsidios que permiten alcanzar determinadas metas de poltica econmica a travs de la transferencia de un mnimo de recursos sin crear grandes distorsiones para el sistema de incentivos. Duracin. Es muy importante definir la duracin de los programas de subsidios, porque las personas modifican su comportamiento para quedar incluidos en estos programas, y pueden resistirse a ser excluidos de ellos aun cuando su situacin cambie. Es ese comportamiento el que hace ineficaces a muchos subsidios al cabo de cierto tiempo. Algunos subsidios pueden limitarse desde un principio, otros deben ser revisados peridicamente. Transparencia. La escala del programa de subsidios y sus implicaciones en cuanto a financiamiento deben hacerse explcitas en el presupuesto pblico. Asimismo, es preferible el otorgamiento de subsidios en forma directa, y no a travs de mecanismos indirectos (subsidios implcitos). Financiamiento. Los subsidios deben financiarse siempre a travs del presupuesto. Es peligroso tratar de resolver problemas de financiamiento con instrumentos extrapresupuestarios, como juntas de comercializacin pblicas, entidades paraestatales y fondos extrapresupuestarios especficos, o a travs del banco central. Esos mtodos reducen la transparencia y distorsionan los incentivos.

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Seleccin de un enfoque pragmtico. Los programas de subsidios deben ser compatibles con la capacidad institucional y administrativa del gobierno. En general es ms difcil de controlar eficazmente los subsidios implcitos (indirectos) que los explcitos (directos). Por lo tanto, para reducir la carga administrativa, los programas de subsidios deben ser tan explcitos como sea posible.

el gasto pblico y su financiamiento puedan suscitar sobre el sector privado. Combinacin. Cundo es apropiada la combinacin de productos del sector pblico? Como el gasto pblico agregado tiene como lmite la capacidad financiera de dicho sector, el pas debe encontrar la combinacin adecuada de productos del sector pblico. Toda combinacin de bienes o servicios por la que se opte debe reflejar el inters colectivo de la poblacin. El problema del nivel constituye principalmente una cuestin macroeconmica, en tanto que los problemas de la eficiencia y la combinacin son en gran medida de carcter estructural. A corto plazo, la capacidad de financiamiento de muchos pases en desarrollo impone lmites al gasto pblico. En muchos pases en desarrollo, frente a la insuficiencia de ingreso fiscal o financiamiento, las autoridades aplican mecanismos de control del gasto pblico. Uno de ellos consiste en limitar el gasto a niveles inferiores a los autorizados en el presupuesto, y en algunos casos a travs de cortes generalizados e indiscriminados aplicados a todas las partidas. Estas medidas de emergencia a corto plazo pueden comprometer la asignacin eficiente del gasto, adems de que representan una interferencia con las funciones de supervisin que ejercen las autoridades electas con respecto a las prioridades del gasto a corto y a largo plazo.

2. Gasto pblico y la funcin del Estado

Los gobiernos suelen realizar actividades de produccin porque los mercados no logran satisfacer determinadas necesidades. Los mercados generalmente no proporcionan bienes pblicos, tales como defensa nacional, seguridad pblica y parques nacionales, porque esos bienes son objeto de uso o consumo colectivo y no permiten a los productores obtener ganancias. El Estado contrarresta esas fallas del mercado a travs del gasto pblico, normas reguladoras e impuestos. La expansin del sector pblico puede imponer a la sociedad costos econmicos directos e indirectos. En muchas economas en desarrollo y en transicin, reducir el excesivo papel del Estado en la vida econmica es uno de los objetivos econmicos y polticos de las autoridades. En algunos pases en desarrollo el hecho de que la relacin entre el gasto pblico y el PIB sea relativamente baja puede obedecer a la escasa capacidad de financiamiento del sector pblico y a la distorsin de los precios, y no al hecho de que el Estado cumpla escasas funciones.

4. Consecuencias macroeconmicas del gasto pblico

El gasto pblico afecta a la oferta y la demanda agregada. La inversin pblica productiva en capital fsico y humano incrementa la rentabilidad de la inversin en general, promoviendo la inversin privada y el crecimiento econmico. Algunos efectos sobre la oferta agregada pueden materializarse en el corto plazo, al eliminarse ciertos cuellos de botella. En general, sin embargo, la inversin pblica se torna plenamente rentable a largo plazo, especialmente en esferas tales como la educacin. Al mismo tiempo, el sector pblico compite con el sector privado por recursos y el gasto pblico desplaza al gasto privado, incluidas las inversiones. Los pases en desarrollo carecen de la capacidad administrativa necesaria para elevar la recaudacin tributaria en el corto plazo. En esos pases no existen mercados de capital internos bien desarrollados, necesarios para respaldar el endeudamiento pblico, y el crdito del banco central es generalmente inflacionario. En ese contexto, si el sector pblico

3. Cuestiones de poltica del gasto pblico

Cmo puede distinguirse el gasto pblico productivo del improductivo? A ese respecto revisten importancia tres problemas bsicos. Nivel. Cunto debe gastar el sector pblico? En cada momento un pas tiene determinada capacidad de financiar el gasto pblico a travs de impuestos y la obtencin de crdito. Todo intento de rebasar ese lmite es contraproducente y provoca desequilibrios macroeconmicos y financieros. Eficiencia. Cmo puede el sector pblico suministrar productos (caminos, servicios educativos, servicios de defensa, etc.) en forma eficiente? El suministro es eficiente si se alcanzan determinados objetivos minimizando no slo los costos financieros y administrativos, sino tambin las externalidades negativas que

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intenta gastar ms, en la prctica puede exacerbar sus propias dificultades financieras. El aumento del endeudamiento del sector pblico puede originar problemas. El endeudamiento interno puede aumentar las tasas de inters domsticas, incrementando consecuentemente el costo de la inversin y reduciendo el potencial de crecimiento a largo plazo del pas. A menos que el sector pblico utilice en forma productiva los recursos obtenidos mediante un mayor endeudamiento, generando mayores ingresos tributarios en medida suficiente como para financiar los futuros reembolsos e intereses de la deuda, tendr que financiar la carga de la deuda a travs de una futura reduccin de los servicios. En un contexto de movilidad internacional del capital, el incremento de las tasas de inters internas puede provocar una gran afluencia de capital, lo cual podra deteriorar la competitividad externa del pas. Tambin, un mayor endeudamiento externo conlleva un riesgo cambiario y afecta la posicin externa del pas. en cifras netas, los recursos financieros que necesita el sector pblico tomado en conjunto. La nocin general del dficit puede aplicarse a cada uno de los niveles de gobierno. El endeudamiento neto del sector pblico es el resultado de consolidar el endeudamiento neto del gobierno central, el endeudamiento neto del gobierno general y el endeudamiento neto de las empresas pblicas. El dficit fiscal corriente consiste en el gasto corriente menos el ingreso corriente. Dficit fiscal corriente = Total del gasto fiscal corriente Total del ingreso fiscal corriente

C. Medidas del desequilibrio fiscal

Como se dijo anteriormente, desde un punto de vista contable, las entradas en el flujo de caja son iguales a las salidas, por lo que el resultado global es cero. Sin embargo, desde un punto de vista analtico, las transacciones se pueden reordenar mostrando de manera separada diversos conceptos de ingreso/gasto (arriba de la lnea) y variacin de activos/pasivos (abajo de la lnea), dando lugar a diferentes mediciones de desequilibrio fiscal. Asimismo, el concepto de desequilibrio fiscal tambin puede variar dependiendo de cmo se midan las transacciones: caja o devengado, la cobertura del sector pblico y el horizonte de tiempo relevante16. Un indicador comnmente utilizado para medir el desequilibrio fiscal es el dficit global, o gasto total menos ingreso total (normalmente expresado como proporcin del PIB). Este indicador puede ser complementado por uno o ms de los indicadores que se examinan en la presente seccin (vase el diagrama 3.2). El endeudamiento neto del sector pblico constituye la nocin convencional del dficit fiscal del sector pblico tomado en conjunto. Constituye tambin la medida estndar ms general del dficit fiscal, ya que comprende,

En la prctica, esta nocin presenta inconvenientes ya que la misma se basa en la distincin entre gasto (e ingreso) de capital y corriente. El gasto de capital comprende transferencias de capital y compras de activos que se prev utilizar para la produccin durante un perodo de ms de un ao; todos los dems gastos se clasifican como corrientes. Las convenciones relativas a la clasificacin del gasto como corriente o de capital son esencialmente arbitrarias17. Tambin, podra cuestionarse el supuesto bsico de que todo el gasto de inversin del sector pblico promueve el crecimiento econmico ya que muchos proyectos de inversin pblica son improductivos. Por lo tanto, la nocin del dficit fiscal corriente, aunque atractiva a primera vista, podra no ser muy til como indicador. Tampoco ayuda en el anlisis de las repercusiones de la situacin fiscal sobre el equilibrio macroeconmico externo o interno. El dficit primario constituye una medida precisa de los efectos de la poltica presupuestaria discrecional en el presente, ya que para determinarlo se excluyen los pagos de intereses de la medida convencional del dficit18. Este tipo de dficit revela los efectos de las medidas fiscales recientes sobre la deuda neta del sector pblico, por lo cual es importante para evaluar la sostenibilidad del dficit del sector pblico. Puede enunciarse como sigue:
17Adems, esas convenciones varan de un pas a otro, lo que hace sumamente difcil comparar la inversin pblica de los distintos pases, aunque se trate de grandes economas industriales. 18En general, para obtener este indicador se sustrae el total de los pagos de intereses del total del gasto. No obstante, tericamente deberan sustraerse los pagos de intereses netos realizados por el sector pblico (intereses pagados menos intereses recibidos por el sector pblico).

16Para un anlisis detallado de los distintos conceptos de dficit, vase Blejer, Mario y Adrienne Cheasty, Analytical and Methodological Issues in the Measurement of Fiscal Deficits, Journal of Economic Literature, vol. 29 (diciembre de 1991), pgs. 164478.

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Dficit fiscal primario

Dficit fiscal convencional

Pagos de intereses

Algebraicamente, el dficit operacional puede expresarse: Dficit = Dficit Componente de operacional convencional inflacin de los pagos de intereses o bien, Dficit = operacional Dficit primario + Componente real de los pagos de intereses

El dficit operacional es la diferencia entre el dficit convencional y la parte de los pagos de intereses inducida por la inflacin alternativamente, la suma del dficit primario y el componente real de los pagos de intereses. La inflacin reduce el valor real de la deuda pblica (no indexada) pendiente de reembolso, aunque se indemniza a los acreedores a travs de tasas de inters nominal ms altas. Esta indemnizacin, que suele denominarse correccin monetaria, constituye en realidad una amortizacin (reembolso del principal). Por lo tanto, es necesario eliminar esta parte de los pagos de intereses para no sobrestimar el dficit. El concepto de dficit operacional supera ese problema, y es especialmente importante en pases con alta inflacin y deuda pblica, porque mide los efectos de la poltica fiscal de determinado ejercicio sobre el volumen real de la deuda pblica. En un entorno inflacionario, la evolucin de la deuda pblica real brinda una perspectiva ms exacta, con respecto a la sostenibilidad de la poltica fiscal, que la evolucin de la deuda pblica nominal. En los pases en que la inflacin es alta, el monto del dficit convencional puede diferir mucho del monto del dficit operacional, y lo mismo puede suceder con sus tendencias.

El dficit domstico se calcula utilizando ingresos y gastos que afectan directamente a la economa domstica. En pases donde las actividades externas representan una proporcin importante de las fuentes de ingreso fiscal (por ejemplo, exportaciones de petrleo), el dficit global no es el indicador apropiado para medir el impacto monetario de las operaciones fiscales. La utilizacin de esos ingresos para financiar gastos da lugar a una expansin monetaria, aun cuando el resultado global pueda ser superavitario. El dficit ajustado cclicamente separa en las operaciones fiscales aquellos cambios que se producen de manera endgena de aquellos que son discrecionales. Los primeros tienen lugar

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en respuesta a las fluctuaciones cclicas de la economa (por ejemplo, aumento de la recaudacin en la fase expansiva del ciclo o mayores gastos por seguro de desempleo en la fase decreciente). Los cambios discrecionales se deben a acciones de poltica fiscal (modificaciones en el sistema impositivo, o en el empleo pblico). El dficit ajustado cclicamente permite efectuar la distincin entre los dos efectos, utilizando como base una estimacin de los ingresos y gastos cuando la economa est funcionando en su nivel potencial19. DPgsb = Depsitos del sector pblico en el sistema bancario (saldo a fines del perodo considerado)

A su vez, la deuda domstica se puede diferenciar entre crdito del sistema bancario (CDgsb) y financiamiento del sector privado no bancario (DNB). Agrupando el crdito bancario y los depsitos se obtiene el crdito domstico neto del gobierno (CDNgsb), el cual a su vez puede provenir del banco central (CDNgbc) o del resto del sistema bancario (CDNgrsb). As, GTOTg ITOTg = DXg*E + CDNgbc + CDNgrsb + DNB [3.3']

D. Financiamiento del dficit

Independientemente de la definicin de dficit fiscal que se utilice, el sector pblico est sujeto a una restriccin presupuestaria en sus operaciones: el dficit debe estar financiado ya sea por variaciones de activos y pasivos, o por ingresos netos no incluidos en el concepto de dficit. Para un perodo definido, esa restriccin presupuestaria se puede expresar de manera simplificada como sigue (el subndice g se refiere al sector pblico)20: GTOTg ITOTg = donde GTOTg = ITOTg DXg E DDg = = = = Gastos totales durante el perodo considerado Ingresos totales durante el perodo considerado Deuda externa (saldo a fines del perodo considerado) Tipo de cambio nominal promedio del perodo (por ejemplo, pesos por dlar de EE.UU.) Deuda domstica (saldo a fines del perodo considerado) DXg*E + DDg DPgsb [3.3]

Cada una de las modalidades de financiamiento del dficit presentadas en la ecuacin 3.3' podra causar desequilibrios macroeconmicos serios: Por ejemplo, la excesiva creacin de moneda producira eventualmente inflacin; el excesivo endeudamiento externo puede generar problemas de deuda externa; el agotamiento de las reservas puede provocar una crisis cambiaria; y el excesivo endeudamiento interno puede elevar las tasas de inters internas y originar quizs una situacin de deuda insostenible en el mediano a largo plazo (debido a la interrelacin dinmica de los pagos de intereses, el dficit primario y la deuda)21. Endeudamiento frente al banco central (monetizacin del dficit). El continuo endeudamiento del sector pblico frente al banco central representa una fuente de creacin de base monetaria. Si la oferta de base monetaria nominal crece a una tasa mayor que la demanda de base real, se crea un exceso de expansin monetaria que conlleva un aumento del nivel general de precios22. Este ha sido el caso de algunos pases en desarrollo donde la monetizacin de una gran proporcin del dficit del sector pblico ha sido la causa principal de la inflacin. Como se muestra en el recuadro 3.2, el financiamiento a travs de la emisin tiene dos componentes, el ingreso derivado del crecimiento de los saldos monetarios nominales demandados por el pblico para satisfacer su mayor demanda de saldos reales
21Vase Fischer, Stanley y William Easterly, The Economics of the Government Budget Constraint, The World Bank Research Observer (julio de 1990). 22El tema se trata en forma exhaustiva en Cagan, Phillip, The Monetary Dynamics of Hyperinflation, en Studies in the Quantity Theory of Money, Milton Friedman, encargado de la edicin (Chicago, University of Chicago Press, 1956).

19Vase Heller, Peter, Richard Haas, y Ahsan Mansur, A Review of the Fiscal Impulse Measure, Occasional Paper 44 (Fondo Monetario Internacional, mayo de 1986). 20Por simplificacin, y siguiendo el formato utilizado en el Manual 1986, los prstamos netos menos los ingresos por privatizacin estaran incluidos en los gastos totales. En la prctica, la reconciliacin de los datos fiscales y monetarios referentes al financiamiento da lugar a algunos problemas, que obedecen a varios factores, por ejemplo: i) momento de la determinacin; ii) definicin de sector pblico; iii) tratamiento de las transacciones que no se realizan en efectivo, como la asuncin de deudas por parte del sector pblico, que no se refleja en las estadsticas monetarias pero las afecta; iv) discrepancias en cuanto a la cobertura del financiamiento bancario y no bancario, y v) inexactitud de los datos.

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Recuadro 3.2 Ingreso derivado de la creacin de dinero: Seoreaje e impuesto inflacionario A nivel del sector pblico consolidado (no financiero y financiero, incluido el banco central), la restriccin presupuestaria puede presentarse como sigue: GTsp ITsp = DXsp*E + BM + DDP donde sp se refiere al sector pblico consolidado, y GTsp = Gastos totales (incluidos prstamos netos menos ingresos por privatizacin) Ingresos totales Variacin en el saldo de la deuda externa medida en dlares de EE.UU. Tipo de cambio nominal (por ejemplo, pesos por dlar) Variacin de la base monetaria Variacin del endeudamiento del sector pblico con el sector privado [1] icd = m(y, i, Z) + m(y, i, Z) donde y i Z = = = Nivel del PIB a precios constantes (m/y > 0) Costo de mantener saldos monetarios (m/i < 0) Vector de otras variables que afectan a la demanda de saldos reales [4'] inflacionario2. Tomando en cuenta que los saldos monetarios reales dependen de las preferencias del pblico, la relacin [4] tambin puede expresarse como sigue:

ITsp = DXsp = E = = =

BM DDP

La variacin de base monetaria representa lo que comnmente se denomina ingreso por creacin de dinero (ICD). Suponiendo que el multiplicador monetario es igual a uno1, y que la tasa de crecimiento del agregado monetario M es igual a , se puede derivar la siguiente expresin para ICD en trminos reales (icd): icd = BM/P = M/P o icd = (BM/P) = (M/P) [2]

Suponiendo equilibrio en el mercado monetario, la tasa de crecimiento relativo de M se puede descomponer aproximadamente como:

= m/m +
donde m = = M/P tasa de inflacin

[3]

Reemplazando [3] en [2], se obtiene icd = m + m [4]

Varias consideraciones pueden derivarse de la expresin [4']: En una situacin en que la demanda de dinero se mantiene constante, o inclusive cae, la nica fuente de ingreso por creacin de dinero es el impuesto inflacionario. Aun en el caso en que la inflacin es cero, el sector pblico puede derivar ingreso de la creacin de dinero, siempre y cuando la demanda por saldos monetarios reales crezca. Si se toma en cuenta que la inflacin es un determinante del costo de mantener dinero (i), un aumento en la tasa de inflacin tiene dos efectos contrarios en el valor de icd. Un aumento en la tasa impositiva, , manteniendo la base constante (m) aumenta la recaudacin. Sin embargo, el aumento de reduce la demanda de saldos reales, es decir, la base del impuesto inflacionario. Tomando en cuenta estos efectos, la recaudacin total derivada del impuesto inflacionario puede representarse como una curva de Laffer, segn la cual los ingresos por impuesto inflacionario crecen a medida que aumenta (el efecto tasa predomina sobre el efecto base) hasta llegar a un mximo, despus del cual comienzan a caer (el efecto base predomina sobre el efecto aumento tasa).

El primer trmino del lado derecho de [4] representa el seoreaje, mientras que el segundo trmino corresponde a lo que se denomina el impuesto
1Si no fuese as, M debera estar dividida por el multiplicador monetario para que fuese equivalente a la base monetaria. Ntese que los bancos tambin recaudan ingreso por creacin de dinero.

2En sentido estricto, el ingreso derivado de la creacin de dinero es igual a la diferencia entre el valor de la emisin y el costo de esa emisin. El tema de seoreaje e impuesto inflacionario se analiza ms ampliamente en Agenor, PierreRichard y Peter J. Montiel, Development Macroeconomics (Princeton University Press, 1996), pgs. 11121; Blanchard, Oliver y Stanley Fischer, Conferencias sobre Macroeconoma (Cambridge, MIT Press, 1990) y Walsh, Carl, Monetary Theory and Policy (MIT Press, 1998), pgs. 13438; 14463.

(seoreaje), y el ingreso derivado del crecimiento de los saldos monetarios nominales demandados por el pblico para mantener los saldos reales al nivel deseado, dada una tasa constante de inflacin (impuesto inflacionario).

A medida que el financiamiento a travs de la emisin monetaria se intensifique, la erosin de la base impositiva (saldos monetarios reales) exige una tasa de inflacin mayor para mantener el mismo nivel real de recaudacin.

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Recuadro 3.3 Neutralidad de la deuda1 Segn la teora de la neutralidad de la deuda (o de la equivalencia ricardiana), el endeudamiento en el presente implica mayores cargas impositivas en el futuro. Especficamente, dado cierto nivel del gasto pblico, es evidente que la reduccin de los impuestos corrientes provoca el aumento del dficit presupuestario, y por consiguiente, un mayor endeudamiento. En la medida en que el sector privado admita, conforme a la teora en cuestin, que un aumento del endeudamiento pblico hoy da lugar al aumento futuro de los tributos, se produce un incremento del ahorro privado encaminado a atender la futura subida de los tributos.
1Se trata del a veces denominado teorema de neutralidad de la deuda, de Barro y Ricardo. Vase Barro, Robert J., The Ricardian Approach to Budget Deficits, Journal of Economic Perspectives, vol. 3 (primavera, 1989).

En su forma pura, la teora de la equivalencia ricardiana establece que la sustitucin de financiamiento tributario por financiamiento mediante deuda no altera el ahorro nacional agregado, ya que la reduccin inicial del ahorro pblico ser contrarrestada plena y exactamente por el aumento del ahorro privado. As, una reduccin de tributos financiada mediante endeudamiento pblico no provoca la disminucin de la carga tributaria; simplemente la difiere. La teora de la neutralidad de la deuda no est respaldada por muchas pruebas empricas de pases industriales o en desarrollo. En los primeros las pruebas no son concluyentes; en los pases en desarrollo la teora carece de respaldo emprico2.
2En los pases industriales la reduccin del ahorro pblico al parecer tiende a compensarse, aunque slo parcialmente.

Sin embargo, existe un lmite, pasado el cual, el aumento de la tasa de inflacin slo produce una reduccin del ingreso (la llamada curva de Laffer). Esto es particularmente relevante cuando existe la posibilidad de sustituir moneda nacional por moneda extranjera. Segn estimaciones, los ingresos por emisin no superan el 2% del PIB en la mayora de pases industrializados, mientras que en algunas economas en desarrollo y en transicin este porcentaje flucta entre 5% y 10%. Endeudamiento frente al resto del sistema bancario. A diferencia del endeudamiento frente al banco central, el endeudamiento frente a los bancos creadores de dinero no conduce automticamente a la creacin de base monetaria. Si el banco central atiende la demanda adicional de crdito proveniente de los bancos creadores de dinero suministrndoles reservas adicionales, este tipo de endeudamiento es semejante al endeudamiento frente al banco central. Pero si este ltimo no atiende esa demanda adicional, los bancos creadores de dinero se vern obligados a reducir el crdito al sector privado (o captar ms depsitos del sector privado) para atender la mayor demanda de crdito del sector pblico. Este fenmeno, denominado desplazamiento del gasto privado, tiene lugar principalmente a travs del aumento de las tasas de inters. Endeudamiento frente al sector no bancario. Un mecanismo no monetario para el

financiamiento del dficit consiste en la emisin de deuda pblica interna23. Endeudndose frente al sector no bancario, el sector pblico puede financiar el dficit a corto plazo sin incrementar la base monetaria ni disminuir las reservas internacionales, por lo que a menudo se considera como un mtodo eficaz para evitar la inflacin y las crisis de la balanza de pagos. No obstante, un endeudamiento continuo frente al sector no bancario tambin supone riesgos. En primer lugar, el financiamiento del dficit mediante bonos posterga la inflacin, pero puede dar lugar a una inflacin mayor en el futuro si no se restringe el incremento de la deuda pblica24. En segundo lugar, al igual que en el caso del endeudamiento bancario, la obtencin de crdito directamente del pblico desplaza al sector privado, sometiendo a presiones al alza las tasas de inters internas (vase el recuadro 3.3). Las altas tasas de inters real afectan el crecimiento econmico, y aumentan el costo del futuro servicio de la deuda y por lo tanto dan lugar a mayores dficit fiscales futuros. En pases de alta inflacin, el valor de los bonos pblicos se reduce rpidamente, y la demanda
23En muchas economas en desarrollo y en transicin el sistema bancario intermedia en la compra de ttulos de deuda pblica. El endeudamiento del sector pblico frente al sistema bancario que es refinanciado por el banco central debe considerarse financiamiento monetario. 24Vase Sargent, Thomas y Neil Wallace, Some Unpleasant Monetarist Arithmetic, Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review (otoo, 1981), pgs. 117.

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Recuadro 3.4 Atrasos de pagos de gastos1 Los atrasos de pagos del sector pblico, que representan demoras en los pagos que debe efectuar el sector pblico a proveedores o acreedores, se han convertido en un importante problema fiscal en muchas economas en transicin, porque pueden llevar a subestimar el gasto y la gravedad del problema fiscal con el que se ve confrontado el pas. Adems, como son una modalidad de financiamiento forzoso mediante dficit, llevan a subestimar las necesidades de crdito del sector pblico, lo que impide percibir claramente las causas de la expansin del crdito en la economa. El financiamiento mediante dficit permite al gobierno absorber una mayor proporcin de los recursos de la economa, pero ese efecto inicial se disipa cuando el resto de la economa reacciona en forma de aumento de los precios por parte de los proveedores o retencin de los pagos de tributos y cargos. En definitiva, los atrasos de pago de gastos aumentan el costo de prestacin de los servicios pblicos.
1Adaptado de Chu, Ke-Young y Richard Hemming, encargados de la edicin, Public Expenditure Handbook (Washington, Fondo Monetario Internacional, 1991).

La acumulacin de atrasos del sector pblico puede tambin afectar en forma gravemente desfavorable a la confianza del sector privado en la solidez de las finanzas pblicas. Puede ocurrir que los consumidores e inversionistas prevean el incremento de la tasa tributaria, una mayor inflacin o un empeoramiento general de la situacin financiera a mediano plazo. Los atrasos del sector pblico pueden dar lugar a la acumulacin de atrasos en toda la economa, con graves consecuencias para la estabilidad del sistema financiero y las perspectivas de crecimiento econmico. Es probable que los atrasos de pagos de salarios y transferencias por parte del sector pblico provoquen repercusiones en la demanda agregada que deban tenerse en cuenta a los efectos de un adecuado anlisis econmico del dficit pblico. Los atrasos suelen obedecer a previsiones apartadas de la realidad, excesivamente optimistas, o a la ausencia de adecuados mecanismos de supervisin y control del gasto pblico. En consecuencia, una Tesorera que funcione adecuadamente puede cumplir un papel importante en la prevencin del surgimiento de atrasos de pagos.

de esos instrumentos es escasa. Algunos gobiernos obligaron a los bancos, e inclusive al pblico, a adquirir esos bonos, pero esas medidas, y los episodios de confiscacin ocurridos en el pasado, deterioran la credibilidad del sector pblico. Endeudamiento externo. El sector pblico puede financiar el dficit en el exterior emitiendo bonos para no residentes o utilizando sus reservas de divisas. Este ltimo mecanismo tiene sus lmites, ya que si el sector privado cree que las reservas de divisas son escasas, podra ocurrir una fuga de capital y una depreciacin de la moneda que aumente las presiones inflacionarias. La crisis de la deuda de los aos ochenta fue desatada por el hecho de que en agosto de 1982 las reservas de Mxico estaban prcticamente agotadas, lo que sigui a una prdida de control fiscal en los primeros aos de la dcada de 1980. Inicialmente, el financiamiento del dficit mediante endeudamiento externo tiende a provocar el aumento del valor de la moneda, en detrimento de la competitividad del sector de los bienes comerciables. En muchas economas en desarrollo (y algunas economas en transicin) el excesivo endeudamiento en el pasado y la falta de solvencia limitan gravemente la posibilidad de utilizar esta fuente de financiamiento. Adems, aunque

se tuviera crdito comercial externo, el mismo estara sujeto a tasas de inters muy altas. Si las cuentas fiscales se presentan en valores devengados entonces debe aadirse otra posibilidad de financiamiento: Los atrasos de pagos. En muchas economas en transicin el gobierno incurre en grandes atrasos de pagos, lo que da lugar a dficit en valores de caja considerablemente menores que los dficit medidos en valores devengados. A la inversa, cuando el gobierno liquida los atrasos, el dficit en valores devengados se hace menor que el dficit en valores de caja. Los atrasos constituyen tambin una modalidad coercitiva de financiamiento del dficit, por lo cual, en la medida de lo posible, deben evitarse (vase el recuadro 3.4).

E. Sostenibilidad de la poltica fiscal

El tema de la sostenibilidad de la poltica fiscal atrae considerable atencin desde hace algunos aos. Cundo puede decirse que la orientacin de la poltica fiscal es insostenible? Cmo puede elaborarse un indicador operativo que oriente a los responsables de la poltica econmica? Si bien no existe una definicin generalmente aceptada de poltica fiscal sostenible, en general existe acuerdo en que la poltica fiscal no es sostenible si la orientacin fiscal, actual y proyectada, da lugar a

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Recuadro 3.5 Medidas de la sostenibilidad1 A travs de los indicadores de sostenibilidad fiscal que a continuacin se presentan se procura determinar la magnitud del ajuste necesario para lograr la solvencia y medir el ajuste fiscal permanente que resulta necesario para estabilizar la relacin entre la deuda y el PIB. En ellos se da por supuesto que el nivel de seoreaje permanente es insignificante. Patrimonio neto positivo. Conforme a este indicador, el patrimonio neto del sector pblico debe ser no negativo, es decir que el valor descontado actual (VDA) de la relacin entre el saldo fiscal primario y el PIB debe ser mayor o igual que la relacin entre la deuda y el PIB. Segn este enfoque, una medida del ajuste fiscal necesario para lograr la sostenibilidad es la diferencia entre la deuda expresada como proporcin del PIB y el VDA del saldo primario2. Dficit primario3. El dficit primario es igual al valor descontado actual del saldo primario que estabilizara la relacin inicial entre la deuda y el PIB menos el saldo primario real. Si el dficit es positivo, ser necesario adoptar medidas de retraccin fiscal para que la deuda, como proporcin del PIB, se estabilice. Esta medida es til, y requiere muy poca informacin: el saldo primario real, la relacin inicial entre la deuda y el PIB, las tasas de inters real y el crecimiento del producto. Este indicador es equivalente al del patrimonio neto negativo cuando se estabiliza la deuda inicial. Dficit tributario a mediano plazo3. Este indicador mide el ajuste que debe sufrir el coeficiente tributario para estabilizar la deuda pblica pendiente de reembolso expresada como proporcin del PIB, dadas las proyecciones de la trayectoria del gasto fiscal no correspondiente a intereses y las transferencias (en funcin del PIB) y las tasas de inters real y de crecimiento econmico. Superavit primario de cada ao en relacin a la deuda inicial4. Este indicador debe ser comparado con un algoritmo cuyo valor est determinado por la brecha entre las tasas de inters real y de crecimiento, la razn entre la deuda y el PIB que se quiere lograr al fin del perodo multianual, la razn entre la deuda y el PIB inicial, y el nmero de aos incluidos en el presupuesto multianual.

1Basadas en Horne, Jocelyn, Indicators of Fiscal Sustainability, IMF Working Paper No. 91/5, (Washington: Fondo Monetario Internacional, enero de 1991). 2El VDA de una variable puede establecerse aproximadamente como el cociente entre el valor de la variable (x) y la tasa de descuento (i), de modo que VDA (x,i) = x/i. 3Vase Blanchard, Oliver Jean, Suggestions for New Set of Fiscal Indicators, documento de trabajo de la OCDE, abril de 1990.

4Vase, por ejemplo, Enzo Croce y V. Hugo Juan-Ramn, Fiscal Sustainability: A Cross-Country Comparison, mimeografa (FMI, diciembre de 2001).

un incremento persistente y acelerado de la relacin entre la deuda pblica y el PIB. Tambin, como lo revela la experiencia de muchos pases, un valor de la deuda en relacin al PIB estable pero persistentemente alto suscita costos (mayores tasas de inters y por ende mayores dficits) y eventualmente es insostenible, en el sentido de que es necesario revisar la poltica fiscal25. Un coeficiente de deuda a PIB alto y en aumento es insostenible porque eventualmente los mercados financieros cambiarn sus expectativas al advertir que la poltica fiscal que se est aplicando no es creble y ser preciso modificarla. Esa variacin de las expectativas har especialmente difcil y con el tiempo imposible que el sector pblico
25Vase Masson, Paul R., The Sustainability of Fiscal Deficits, Staff Papers, vol. 32 (Fondo Monetario Internacional, diciembre de 1985).

pueda vender sus instrumentos de deuda. De hecho, los agentes econmicos advertirn que cuanto mayor sea la relacin entre la deuda pendiente y el PIB ms difcil le resultar al gobierno realizar el ajuste fiscal necesario (aumento de los supervit primarios), y mayor ser el riesgo de monetizacin del dficit o de repudio y reestructuracin de la deuda. El anlisis que antecede lleva a pensar que una poltica fiscal sostenible es aquella que no conduzca al incremento de la deuda expresada como proporcin del PIB; que estabilice la relacin entre la deuda y el PIB en un contexto de tasas de crecimiento econmico, de inters y de inflacin razonables. Sin embargo, la teora econmica en general no es muy til para determinar una relacin ptima de mediano plazo entre la deuda y el PIB. Tambin la estabilizacin de la relacin entre la deuda y el PIB en cada trimestre o ao puede restar

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flexibilidad a la poltica fiscal, lo que ha llevado a concebir condiciones menos restrictivas, basadas en la nocin de solvencia. Por definicin existe solvencia cuando el sector pblico est en condiciones de cumplir plenamente sus obligaciones26. Para evaluar la solvencia del sector pblico no slo debe tenerse en cuenta el ingreso y el gasto fiscales presentes, sino tambin las expectativas de ingresos y gastos fiscales futuros. El punto de partida para realizar esa evaluacin ha sido, tradicionalmente, el balance del sector pblico, que es un resumen del activo y el pasivo de ese sector. El activo comprende los activos presentes (internos y externos), as como el valor presente del ingreso fiscal futuro. El pasivo del sector pblico comprende las obligaciones presentes as como el valor presente del gasto futuro. El balance del sector pblico se convierte de ese modo en un balance orientado hacia el futuro, para cuya determinacin se tienen en cuenta los resultados fiscales proyectados a corto y a largo plazo. Con esta nocin ampliada del activo y el pasivo, el patrimonio neto del sector pblico puede definirse como la diferencia entre el activo y el pasivo. Si el patrimonio neto es positivo, el sector pblico es solvente. De lo contrario se considera insolvente, lo que equivale a expresar que no podr cumplir sus obligaciones a menos que se incremente su activo (presente o futuro). A los efectos de elaborar un indicador operativo de la sostenibilidad, es conveniente partir de la restriccin presupuestaria del sector pblico expresada en la ecuacin 3.4. Esto es, el supervit primario ms el mayor endeudamiento neto financian los pagos de intereses27. SPt + DDt DDt1 = idt DDt1 donde DDt SPt idt = = = Saldo de la deuda pblica en moneda nacional a fines del perodo t Supervit primario en el perodo t Tasa de inters nominal en el perodo t [3.4]

[3.5] donde ddt spt r g = = = = Razn entre la deuda y el PIB a fines del perodo t (o coeficiente de endeudamiento) Relacin entre el supervit primario y el PIB en el perodo t Tasa de inters real que se supone constante Tasa real de crecimiento que se supone constante

La ecuacin 3.5 establece una relacin entre dd en un perodo dado y dd en el perodo anterior. Cuando la tasa de inters real es mayor que la tasa de crecimiento econmico, el coeficiente de endeudamiento tender a aumentar a travs de un efecto de autoalimentacin, ya que la proporcin en que la deuda pblica se incrementa debido a los pagos de intereses es mayor que la proporcin en que aumenta el PIB en virtud del crecimiento econmico, a menos que se mantenga un supervit primario en un nivel suficientemente alto. Cuando la tasa de inters real es inferior a la de crecimiento econmico, el pas podr reducir su coeficiente de endeudamiento a travs del crecimiento econmico28. En ese contexto el gobierno podr inicialmente soportar una razn entre la deuda y el PIB ms alta y un cierto nivel de dficit primario. Pero si un exceso de optimismo lleva al gobierno a adquirir ms deudas, ste corre el riesgo de que las tasas de inters aumenten hasta superar las tasas de crecimiento econmico, hacindose insostenibles polticas hasta entonces sostenibles. Usando la ecuacin 3.5 podemos derivar el presupuesto intertemporal del gobierno pertinente tambin para analizar la sostenibilidad fiscal. Resolviendo la ecuacin 3.5 mediante iteraciones hacia el futuro, obtenemos:

Dividiendo cada variable de la ecuacin 3.4 por el PIB nominal, y agrupando trminos obtenemos:

ddt =
26Vase Guidotti, Pablo E. y Manmohan S. Kumar, Domestic Public Debt of Externally Indebted Countries, Occasional Paper 80, Fondo Monetario Internacional, junio de 1991. 27Por razones de simplificacin y sin afectar el anlisis suponemos que todo el financiamiento pblico es con deuda domstica solamente.

[3.6]

28Un anlisis similar en el contexto de la deuda externa se presenta en la seccin III del captulo 4.

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Proyeccin de los ingresos y gastos fiscales

El presupuesto intertemporal del gobierno representado en la ecuacin 3.6 puede utilizarse para calcular metas presupuestarias que permitan alcanzar objetivos dinmicos especficos en materia de deuda, como la estabilizacin o el logro de reducciones especficas de la razn entre la deuda y el PIB. Se puede demostrar que para estabilizar la razn entre la deuda y el PIB, la razn entre el supervit primario y el PIB debe ser permanentemente igual al producto de la razn entre la deuda inicial y el PIB y un factor igual a (rg)/(1+g). Se han elaborado algunos indicadores tiles de la sostenibilidad fiscal, como las nociones de patrimonio neto, dficit primario, dficit tributario a mediano plazo, y supervit primarios en cada ao en relacin con la deuda inicial (vase el recuadro 3.5). el caso de los ingresos, una proyeccin excesivamente optimista representa un grave riesgo para el planeamiento fiscal, sobre todo porque puede derivar compromisos de gasto difciles de modificar una vez aprobado el presupuesto.

A. Proyeccin del ingreso fiscal

1. Principios generales
Adems de tomar en cuenta las consideraciones anteriores, la proyeccin de ingresos fiscales requiere: Conocer el sistema tributario existente. Cada impuesto tiene una legislacin que comprende la tasa, el conjunto de exenciones, la definicin de base tributaria legal, etc. Como la base tributaria legal generalmente es difcil de identificar, es necesario definir una base tributaria representativa a los efectos de anlisis y de las proyecciones. Por ejemplo, la base del impuesto sobre la renta personal consiste en la renta de los hogares, pero el sistema tributario correspondientes a ese impuesto incluye adems la estructura especfica de las tasas, las exenciones y los subsidios. En el recuadro 3.6 se sugieren algunas bases representativas que pueden utilizarse para proyectar los ingresos provenientes de diferentes categoras tributarias. En el apndice 3.2 aparece un cuadro ms detallado de posibles bases representativas. Considerar la posible retroalimentacin. A nivel de las distintas categoras de tributos y de ingresos fiscales deben considerarse los impactos directos e indirectos de modificaciones en las tasas o en el sistema tributario sobre la recaudacin, as como los rezagos entre el momento en que se produce la modificacin legal y la respuesta de los agentes econmicos. Por ejemplo, un fuerte aumento en los impuestos a los cigarrillos puede reducir el consumo y afectar as la base del impuesto. Escoger el nivel de desagregacin apropiado. Al preparar los datos fiscales para elaborar proyecciones del ingreso fiscal es necesario establecer qu nivel de desagregacin del sistema tributario resulta ms conveniente. Como un sistema tributario comprende, en general, un gran nmero de tributos, debe realizarse una simplificacin para evitar excesivos detalles. Como regla emprica, deben

IV. Proyeccin de los ingresos y gastos fiscales

Para disear programas de estabilizacin y ajuste es necesario proyectar las transacciones del sector pblico, dado el impacto que tiene el presupuesto en la economa. En el proceso de proyeccin es importante tomar en cuenta algunas consideraciones generales: Coherencia en los supuestos bsicos. Las proyecciones deben estar basadas en un escenario macroeconmico comn para las principales variables (tales como producto, inflacin, tipo de cambio, financiamiento). Es importante tener presente que el proceso de proyeccin requiere varias iteraciones para lograr la coherencia, no slo contable, sino tambin de comportamiento de acuerdo con la teora econmica. Dadas las interrelaciones entre las variables fiscales, monetarias, del sector externo y del sector real, las proyecciones iniciales de ingreso, gasto y financiamiento tendrn que modificarse en funcin de mantener esa coherencia. Distincin entre el componente autnomo y discrecional. Esta distincin es ms relevante en el caso de los gastos, por cuanto en ausencia de modificaciones al sistema tributario los ingresos usualmente responden de manera endgena a la actividad econmica. Sesgo de prudencia. Toda proyeccin est sujeta a errores. Por esta razn, es importante mantener ciertos mrgenes prudenciales tanto en los ingresos como en los gastos. En

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Recuadro 3.6 Bases representativas sugeridas para el ingreso tributario Fuente del ingreso tributario 1. Impuestos sobre la renta, las utilidades, los precios y las ganancias de capital 2. Impuestos sobre las ventas corrientes 3. Impuestos selectivos sobre el consumo 4. Derechos de importacin Base representativa sugerida PIB a precios corrientes Consumo privado a precios corrientes y valor de las importaciones Consumo privado a precios corrientes Valor de la importacin

desagregarse las categoras tributarias a las que corresponda un promedio mnimo del 3% al 5% del ingreso tributario en el perodo de la muestra. Debe establecerse un adecuado equilibrio entre la mayor informacin que se obtiene a travs de una desagregacin ms minuciosa y el esfuerzo adicional que implica obtener la informacin necesaria para proyectar la base de tributos con recaudacin pequea. Corraborar la factibilidad de las proyecciones. Por ejemplo, las proyecciones del ingreso fiscal en relacin al PIB proyectado deben compararse con el ingreso fiscal agregado en relacin al PIB observado en el pasado reciente.

puesto sobre la renta de Estados Unidos, elaborado en la Brookings Institution, que ha servido de prototipo para modelos similares en los pases de la OCDE29. En Estados Unidos, el Reino Unido y otros pases industriales se utilizan modelos anlogos con respecto al impuesto sobre las utilidades de las sociedades. Un tercer mtodo consiste en estimar un sistema de ecuaciones relativas a grandes categoras de ingresos y gastos fiscales. Los modelos de ese tipo son tiles para anlisis, adems de proyecciones; por ejemplo, para estudiar el impacto de cambios en la estructura tributaria sobre la composicin del gasto fiscal. Las tcnicas basadas en modelos exigen una fuerte inversin de recursos y un gran volumen de informacin estadstica30.

2. Mtodos de proyeccin del ingreso tributario

A continuacin se describen los principales mtodos de proyeccin del ingreso tributario: el basado en un modelo, el de la tasa tributaria efectiva, el basado en la elasticidad tributaria, el del ajuste proporcional, y el mtodo pragmtico.

Mtodo de la tasa tributaria efectiva

Este mtodo usa la tasa tributaria efectiva para proyectar los ingresos de una categora tributaria dada, definida como el ingreso tributario observado en aos anteriores dividido por las bases tributarias correspondientes. Evidentemente, la tasa tributaria efectiva puede diferir de la tasa tributaria legal o de la escala de tasas tributarias legales. Concretamente, las proyecciones del ingreso fiscal se obtienen de multiplicar la base tributaria proyectada por la tasa tributaria efectiva estimada. Lo atractivo de este mtodo es su simplicidad, as como el hecho de que no es preciso conocer en detalle el sistema tributario ni las disposiciones de la legislacin tributaria. Por

Mtodos basados en modelos

Algunos pases usan modelos de equilibrio general para proyectar el ingreso tributario y adems simular el impacto sobre la economa y el presupuesto de diferentes polticas de impuestos y gastos. Otro modelo de proyeccin del ingreso tributario se basa en datos tomados de una amplia muestra de declaraciones tributarias reales. Primero se proyecta la base tributaria correspondiente a diferentes categoras de contribuyentes y de las disposiciones de la legislacin tributaria correspondientes a esa categora, y luego se calculan cifras agregadas para diversas categoras de contribuyentes. Un conocido ejemplo de este mtodo es el del modelo del im-

29Vase Organizacin de Cooperacin y Desarrollo Econmicos, A Comparative Study of Personal Income Tax Models, Pars, 1988. 30Un modelo relativamente pequeo elaborado por el Departamento de Finanzas de Australia se examina en Johnston, H.N. y D.S. Harrison, Modelling the Interactions Between the Economy and the Budget, Departamento de Finanzas de Australia, noviembre de 1985.

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Proyeccin de los ingresos y gastos fiscales

ejemplo, si un impuesto general sobre las ventas presenta una complicada estructura de tasas y exenciones, podemos limitarnos a observar la serie del ingreso fiscal obtenido mediante el tributo y la serie de gastos de consumo privado, y luego calcular la relacin entre las primeras y las segundas, que constituye la tasa efectiva del impuesto sobre las ventas. Este clculo puede hacerse sin necesidad de conocer la estructura del impuesto, e inclusive sin conocer la tasa tributaria legal. Luego, tomando como base la proyeccin del consumo privado, podemos proyectar el ingreso fiscal del impuesto sobre las ventas. Tambin es posible calcular la tasa tributaria efectiva en relacin con el PIB. Por ejemplo, si la tasa efectiva del impuesto sobre las ventas, expresada en relacin con el consumo privado es del 10%, y el consumo privado observado en el perodo anterior como proporcin del PIB es 0,5, la tasa tributaria efectiva, expresada como proporcin del PIB, es del 5% (10% x 0,5). El hecho de que el mtodo de la tasa tributaria efectiva sea sencillo explica su utilizacin generalizada en muchos pases. Este mtodo se basa en tres supuestos importantes: Que la estructura de la base tributaria no vare. Si la composicin de la base tributaria se modifica de un perodo al siguiente, el mtodo de la tasa tributaria efectiva necesariamente dar lugar a proyecciones del ingreso fiscal menos precisas. Que el sistema tributario no vare. Si la estructura o el nivel de las tasas, la cobertura y las exenciones se modifican, no basta tener en cuenta la tasa tributaria efectiva, sino que se requerirn datos y ajustes adicionales. Que el coeficiente de cumplimiento no vare. Si se modifica el nivel de cumplimiento de la legislacin tributaria por parte de los contribuyentes, la tasa tributaria efectiva dar lugar a una subestimacin o sobrestimacin del ingreso fiscal. En perodos de gran inflacin, inestabilidad econmica y aumento de la economa subterrnea es frecuente que los coeficientes de cumplimiento de obligaciones tributarias se reduzcan. rio dado que la variacin del ingreso fiscal proveniente de un tributo se descompone en dos partes: una corresponde a la variacin de la base tributaria y otra que corresponde a la variacin del sistema tributario (comprendida la variacin de la tasa tributaria, la estructura tributaria, la cobertura del tributo, el sistema de administracin tributaria, etc.). Dada la estimacin de la elasticidad de un tributo dado y la proyeccin de la variacin porcentual de la base tributaria correspondiente, para proyectar el ingreso tributario basta multiplicar la variacin porcentual de la base tributaria por la elasticidad. La principal virtud del mtodo basado en la elasticidad es que si bien es difcil estimar con precisin esta ltima, suele ser posible estimar una gama de valores para la misma, especialmente en el caso de los impuestos sobre la renta y sobre las utilidades. Esa informacin se basa en la experiencia del mismo pas o de pases similares en cuanto a nivel de ingreso y estructura econmica. Esas estimaciones de razonabilidad de las elasticidades son tiles, especialmente cuando en general se carece de datos histricos para realizar una estimacin estadstica del valor de la elasticidad. En general, la elasticidad de los impuestos inmobiliarios, expresada en relacin con el PIB nominal, es considerablemente inferior a la unidad, lo que obedece a retrasos en la revaluacin de la base tributaria. La elasticidad de un impuesto tiende a ser igual a la unidad cuando la estructura de sus tasas es proporcional, en lugar de progresiva; cuando se aplica mediante un sistema ad valrem; y cuando la recaudacin no sufre retrasos considerables. La elasticidad de los impuestos dotados de una estructura de tasas progresiva tiende a ser superior a la unidad. Tambin la elasticidad puede reducirse en un contexto de alta inflacin. El principal inconveniente del mtodo de la elasticidad es que no se tienen en cuenta las variaciones pasadas y futuras del sistema tributario. Como ya se seal, cuando el sistema tributario sufre cambios, esas modificaciones deben tenerse en cuenta a los efectos de proyectar el ingreso fiscal.

Mtodo del ajuste proporcional

Cuando el sistema tributario vara frecuentemente, la elasticidad de un impuesto debe estimarse reajustando los datos del ingreso tributario de modo que reflejen los efectos de los cambios del sistema tributario31. Este reajuste puede efectuarse tomando
31Si esos cambios del sistema tributario son relativamente escasos, pueden tenerse en cuenta en el marco de un procedimiento de estimacin basado en regresiones mediante la insercin de una variable ficticia en el enunciado de la ecuacin (vase el recuadro 3.9).

Mtodo basado en la elasticidad tributaria

Este mtodo, ampliamente utilizado para estimar el ingreso fiscal, consiste en aprovechar la relacin estable entre la variacin porcentual de los ingresos provenientes de determinado tributo y la variacin porcentual de la base tributaria, suponiendo que el sistema tributario no vara en el perodo en cuestin. El supuesto de un sistema tributario estable es necesa-

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como base una estimacin exgena de los efectos de la variacin del sistema sobre el ingreso tributario en cada ejercicio. No obstante, a veces se utiliza un mtodo simple basado en un reajuste proporcional: Si en determinado ejercicio la variacin del sistema tributario provoca cierta variacin del ingreso tributario, es posible reajustar tambin, en la misma proporcin, el ingreso tributario de ejercicios anteriores, para realizar comparaciones con las cifras ms recientes. En este mtodo se supone que la variacin del sistema tributario influye en forma estable y proporcional sobre la recaudacin de los tributos. Para estimar el ingreso fiscal vinculado con determinada estructura tributaria deben separarse las variaciones del ingreso fiscal que tienen lugar automticamente al producirse el crecimiento del PIB de las que obedecen a la variacin discrecional del sistema tributario. Para hacer esta distincin es preciso transformar las series observadas del ingreso fiscal en las series hipotticas que se habran registrado si no se hubieran producido cambios discrecionales del sistema tributario de un ejercicio de referencia. En general, ese punto de referencia arbitrario es el ejercicio fiscal ms reciente de una serie de datos del ingreso fiscal. Supongamos que, T1, T2,..., T5 son los valores del ingreso tributario de un perodo de cinco aos, que se elige al ao 5 como ao de referencia, y que la variacin discrecional del sistema tributario se produjo en los aos 2 y 4, siendo D2 y D4, respectivamente, su impacto estimado sobre el ingreso fiscal de esos ejercicios. En consecuencia, la expresin T4 /(T4 D4) representa la relacin entre el ingreso fiscal real y el que se habra producido si no se hubiera introducido una variacin discrecional en el ao 4. Por lo tanto, todos los niveles anteriores del ingreso fiscal deben reajustarse por este factor para obtener el ingreso fiscal que se habra recaudado si la variacin del sistema tributario en el ao 4 se hubiera producido tambin en aos anteriores. Anlogamente, el ingreso fiscal de los aos anteriores al ao 2 deben tambin reajustarse por un factor de T2 /(T2 D2). La serie de ingresos fiscales ajustados, ATi, aparecen en el recuadro 3.7. Por lo tanto, para aplicar el mtodo del ajuste proporcional, no slo hay que contar con los datos provenientes del ingreso tributario obtenido, sino que adems es preciso estimar los efectos sobre el ingreso fiscal de la variacin discrecional del sistema tributario. En algunos casos esas estimaciones son preparadas por las autoridades fiscales y se conocen conjuntamente con las estimaciones presupuestarias. Cuando una variacin discrecional se va produciendo a lo largo del ao

Recuadro 3.7 Ejemplo de aplicacin del mtodo del ajuste proporcional

AT4 = T4 AT5 = T5

No se requiere ajuste alguno para el ao 5, porque la variacin del sistema tributario en el ao 4 ya se ha tenido en cuenta en el sistema imperante en el ao 5. En el apndice 3.3 se presenta una frmula general del ingreso fiscal ajustado en el ao t.

es necesario ajustar la base tributaria teniendo en cuenta el cronograma y las repercusiones de la variacin del sistema tributario a lo largo de todo el ao. Pese a su aparente sencillez, en algunas situaciones el mtodo del ajuste proporcional plantea dificultades prcticas. Cuando en el mismo ao el sistema tributario sufre varias modificaciones no es fcil estimar el impacto de estas ltimas sobre el ingreso tributario. Si pudiera elaborarse una serie del ingreso fiscal ajustado correspondiente a un perodo razonablemente largo, la elasticidad de cierto tributo podra estimarse mediante la regresin: log AT = a + b log B [3.7]

donde log es el logaritmo natural, B es la base tributaria y b es la elasticidad estimada. Esta relacin de regresin puede utilizarse tambin para realizar una proyeccin del ingreso tributario del perodo t + 1. No obstante, quiz no sea posible estimar la elasticidad mediante una regresin si se carece de datos suficientes o stos no son adecuados. En este caso puede calcularse una elasticidad media para el perodo tomando como base una serie de datos del ingreso tributario ajustado. En el recuadro 3.8 se analiza el uso de variable ficticia en la regresin que capta la variacin discrecional del tributo a lo largo del tiempo.

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Proyeccin de los ingresos y gastos fiscales

Recuadro 3.8 Tcnica de regresin Si se carece de informacin sobre los efectos-ingreso fiscal de las modificaciones discrecionales del tributo, pero los ejercicios en que se han producido esas modificaciones son pocos en relacin con la muestra de datos del ingreso, la elasticidad puede estimarse a travs de datos de recaudacin de los impuestos mediante una estimacin economtrica con variables ficticias que permitan aislar el efecto discrecional. Las variables ficticias captan la variacin de la relacin creada por los cambios discrecionales, como en log Tt = a + (b + cDUMi) log GDPt en que DUMi = 0 en los ejercicios en que no se introducen cambios discrecionales, DUMi = 1 en ejercicios en que se introducen cambios discrecionales El coeficiente b mide la elasticidad tributaria, sin tener en cuenta el efecto de la variacin discrecional del ingreso tributario obtenido en el ejercicio i, y (b + c) mide el dinamismo, teniendo en cuenta el efecto discrecional.

Mtodo pragmtico de proyeccin del ingreso fiscal

En el caso de reformas estructurales e institucionales, las relaciones entre el ingreso fiscal y las bases tributarias representativas ya no son muy tiles para proyectar el ingreso fiscal, particularmente cuando se sustituyen unas categoras tributarias por otras. En este contexto, el procedimiento prctico para proyectar el ingreso tributario de corto plazo comprende varias etapas: i) Deben identificarse las modificaciones experimentadas por el sistema tributario durante el ejercicio, ya que afectan a los resultados del sistema tributario existente al final del ejercicio. En otras palabras, el ingreso fiscal del ejercicio base debe reflejar fielmente la estructura del sistema tributario, incluida toda variacin del coeficiente de cumplimiento que haya tenido lugar durante el ejercicio. ii) Deben aplicarse estimaciones brutas de elasticidad a las principales categoras de bases tributarias. Tambin puede utilizarse el mtodo de la tasa tributaria efectiva para estimar el ingreso proveniente de las principales categoras tributarias. iii) Finalmente debe calcularse el impacto, sobre el ingreso fiscal, de toda medida prevista para el ejercicio de la proyeccin. Haciendo abstraccin de la variacin del sistema tributario (en relacin con la cual ya se ha efectuado un ajuste), el ingreso tributario est en funcin de la base tributaria ajustada y de la elasticidad del ingreso tributario frente a la variacin de la base tributaria. En casos en que no se conocen las dimensiones de la base representativa en el perodo de la proyeccin, podemos utilizar informacin referente a la elasticidad de la base representativa con respecto al PIB, usando estimaciones anteriores.

La elasticidad del ingreso tributario en relacin con el PIB (elasticidad global) puede descomponerse del modo siguiente:

[3.8]

donde B AT Y = = = base tributaria representativa ingreso fiscal ajustado PIB al costo de los factores (a precios corrientes)

Las ventajas analticas que supone la divisin de la elasticidad global pueden ilustrarse mediante el ejemplo simple presentado en el recuadro 3.9. Este ejemplo muestra que puede ser til desglosar la elasticidad global para saber en qu medida los resultados tributarios globales obedecen a la ampliacin de la base tributaria o a otros factores, como el carcter progresivo de las tasas tributarias o una mejor administracin tributaria.

3. Criterios de proyeccin del ingreso no tributario

En general, el ingreso fiscal no tributario comprende ingresos por concepto de renta de la propiedad, los resultados de operacin de las empresas pblicas, comisiones y cargos, multas y, en algunos casos, utilidades del banco central. Es difcil establecer una relacin sistemtica entre esas partidas y determinada base, debido a su carcter inestable. No obstante, en algunos casos

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Recuadro 3.9 Ejemplo de subdivisin de la elasticidad (Elasticidad) Elasticidad entre impuesto y base 1,0 1,0 0,5 Caso 2: La baja elasticidad global obedece a un incremento relativamente pequeo de la base tributaria. Esta situacin puede plantearse en el contexto de una poltica de sustitucin de importaciones que frene el aumento de la importacin de bienes de consumo. Caso 3: La misma elasticidad global que en el Caso 2 refleja ahora una escasa elasticidad entre el tributo y la base. Ello puede deberse a que el sistema de recaudacin de tributos sobre la importacin est mal administrado o est dotado de un rgimen liberal de exenciones. Es probable que se obtengan los mejores resultados a travs del anlisis de las elasticidades as fragmentadas cuando se dispone de datos referentes a una base representativa estrechamente vinculada con la base tributaria legal.

Elasticidad global Caso 1 Caso 2 Caso 3 2,0 0,5 0,5

Elasticidad entre base y PIB 2,0 0,5 1,0

Caso 1: La alta elasticidad global refleja un acelerado crecimiento de la base tributaria (importacin de bienes de consumo) en comparacin con el incremento del PIB.

pueden estimarse partidas individuales del ingreso no tributario tomando como base los resultados del pasado. Tambin puede suponerse que las mismas varan en forma aproximada en proporcin al PIB. En todo anlisis del ingreso no tributario deben aplicarse criterios razonables, dada la falta de relaciones sistemticas con bases representativas.

componente endgeno. Luego se puede estimar el componente discrecional tomando como base polticas actuales.

1. Sueldos y salarios
El gasto en sueldos y salarios, que constituye una de las principales categoras del gasto corriente, es afectado por las reformas institucionales encaminadas a reestructurar al sector pblico. Para realizar proyecciones sobre el gasto salarial deben tenerse en cuenta las intenciones del gobierno con respecto a las dimensiones de la administracin pblica y a la variacin estimada del promedio de los salarios.

B. Proyeccin del gasto

En comparacin con el ingreso fiscal, existe un margen menor para estimar el nivel del gasto pblico a partir de relaciones econmicas. El carcter poltico del proceso de adopcin de decisiones referentes al gasto pblico hace que una parte del mismo est sujeto a medidas discrecionales. A los efectos de proyeccin, el gasto puede dividirse en dos categoras: el que puede reducirse a corto plazo, y por lo tanto es discrecional, y el que no lo es. Esta ltima categora comprende los pagos de intereses, determinados por el volumen de la deuda pblica y la estructura de tasas de inters imperante. Otras categoras econmicas del gasto que son en parte endgenas y en parte discrecionales son los pagos del seguro social, incluidos los beneficios de desempleo y jubilatorios, y sueldos y salarios. Este ltimo est determinado por el nmero de empleados pblicos, las escalas de remuneraciones vigentes y la situacin en el mercado de trabajo. Por lo tanto, para elaborar proyecciones sobre el gasto se debe aprovechar todo conocimiento que se posea sobre las relaciones econmicas y los datos disponibles sobre parmetros, a fin de estimar el

2. Subsidios y transferencias
En una economa de mercado estable cabe pensar que los subsidios y las transferencias sociales obedecen en gran medida a factores endgenos, basados en el sistema de bienestar social vigente. En cambio, en una economa en que el sector pblico se est reduciendo, la disminucin de los subsidios y de las atribuciones del Estado constituyen objetivos clave de la poltica econmica. Por lo tanto, esos gastos estn estrechamente vinculados con las decisiones gubernamentales referentes al alcance y al ritmo de las reformas en muchos mbitos, especialmente en lo que atae a la reforma de los precios, la reestructuracin y privatizacin de empresas estatales y la reforma del sistema de seguridad social. En consecuencia, toda proyeccin sobre los pagos de subsidios y transferencias depende en gran medida de la informacin referente a las decisiones de poltica pblica en materia de reforma

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El sector fiscal en Colombia

estructural y de las medidas de poltica econmica especficas previstas. considerarse a los efectos de proyectar el gasto por concepto de intereses. La informacin referente a los pagos de intereses de la deuda externa previstos pueden obtenerse en la entidad pblica competente. Esta informacin se reajusta de modo de tener en cuenta los pagos de intereses de deudas pactadas pero que no figuran en el programa de pagos, o cuyos intereses se hacen exigibles en el ejercicio de la proyeccin. Para realizar ese ajuste puede ser necesario estimar las necesidades de financiamiento a corto plazo, la tasa de inters y el tipo de cambio.

3. Gasto en otros bienes y servicios

Conjuntamente con el gasto salarial, los gastos en bienes y servicios constituyen los principales desembolsos operativos del sector pblico, y habitualmente son los ms afectados por las medidas de reduccin del gasto. A los efectos de proyectar el gasto en bienes y servicios es importante tener en cuenta la distincin entre la evolucin del volumen y de los precios y los procedimientos de control del gasto que se aplican en el pas. Por ejemplo, en un rgimen de estricta limitacin del gasto en efectivo, el volumen se reducir si los precios aumentan ms de lo previsto, de modo que no sera pertinente realizar proyecciones basadas en volmenes fijos de bienes y servicios. Tambin es necesario decidir el ndice de precios adecuados para deflactar las adquisiciones de bienes y servicios realizadas por el sector pblico, as como otras categoras de gastos. En general, el ndice de precios pertinente no coincidir con el ndice general de precios de la economa (es decir el deflactor del PIB). Generalmente se cree que los precios de la produccin del sector pblico aumentan ms rpidamente que los de la produccin del sector privado, debido a que el aumento de la productividad es ms lento en el sector pblico. Al proyectar el gasto en bienes y servicios es conveniente tener en cuenta este fenmeno. Tambin debe utilizarse la informacin con que se cuente sobre el contenido de importacin del gasto pblico en bienes y servicios. Por ejemplo, el costo de bienes importados tales como el petrleo se vera afectado por la variacin del tipo de cambio.

5. Gasto de capital
En general, se estima que el gasto de capital se reajusta en mayor medida que el gasto corriente, y con frecuencia es el ms afectado por los programas de restriccin fiscal. En la prctica, sin embargo, los proyectos de capital no pueden activarse y desactivarse tan fcilmente, en especial cuando dependen de fuentes externas de financiamiento concesionario. De hecho, en la mayora de los pases el gasto de capital de un ejercicio se establece en el contexto de un programa de inversin plurianual rotatorio, sujeto a modificaciones anuales basadas en restricciones de recursos y en el orden de prelacin de los objetivos fiscales. Por consiguiente, a los efectos de realizar proyecciones del gasto de capital es necesario tener muy en cuenta el gasto ya previsto, que es difcil dejar sin efecto.

6. Financiamiento del saldo presupuestario

El financiamiento proyectado es un residuo que se deriva de las proyecciones del ingreso y el gasto fiscales. No obstante, es necesario distinguir entre financiamiento interno y externo, y bancario y no bancario. Esas clasificaciones se realizan a la luz de la informacin disponible sobre financiamiento externo y sobre el margen con que cuenta el sector privado no bancario para absorber deuda pblica adicional. Tambin es necesario tener en cuenta las repercusiones de la variacin del tipo de cambio sobre la contraparte en moneda local del financiamiento externo, la gama de instrumentos financieros internos disponibles y las posibles consecuencias del financiamiento no bancario sobre las tasas de inters internas.

4. Pago de intereses
En muchos pases, el incremento de la deuda pblica hace que aumente la importancia de los pagos de intereses en el presupuesto. A fin de realizar proyecciones sobre los pagos de intereses es necesario conocer: i) el monto contratado y por contratar de deuda; ii) la composicin de la deuda (interna o externa); iii) el perfil de madurez de la deuda; iv) la estructura de tasas de inters aplicables al perfil de madurez de la deuda pblica, y v) el monto de la deuda al que se aplican tasas de inters fijas y el monto al que corresponden tasas de inters flotantes. Las tasas de inters aplicables a la deuda interna se ven afectadas en parte por la estrategia de financiamiento del dficit y por la orientacin de la poltica monetaria. Por lo tanto, esas polticas deben

V. El sector fiscal en Colombia

A continuacin se hace un breve recuento de las reformas fiscales en Colombia en la dcada de 1990, se analiza la evolucin del sector pblico entre 1992

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y 1996 y luego se presentan estimaciones economtricas que pueden ser tiles para proyectar los ingresos fiscales.

A. Reformas fiscales en Colombia en la dcada de 1990

Las reformas fiscales que realiz Colombia a principios de la dcada de 1990 buscaron descentralizar el sector pblico, aumentar su eficiencia, e incrementar la autonoma regional y municipal. A su vez, para aumentar la eficiencia del sector pblico se reform el sistema tributario y se llevaron a cabo privatizaciones, se reform el sistema de seguridad social y se reestructur y moderniz la administracin pblica. A continuacin, se describen brevemente estas reformas.

dcada y beneficia fundamentalmente a las regiones productoras de petrleo. Dado que el gobierno central transferira un alto porcentaje de sus ingresos, la ley de descentralizacin estipul que, para evitar desequilibrios fiscales, la responsabilidad de los gastos se debera transferir una vez que los gobiernos departamentales y municipales establecieran adecuados sistemas de contabilidad. Estas responsabilidades comprenden las reas de educacin, salud, vivienda, servicio de agua y alcantarillado, caminos locales y programas de reduccin de pobreza. Finalmente, es importante anotar que en la medida en que los mayores ingresos de los departamentos y municipios les permitieron tener un mayor nivel de endeudamiento, se promulg una nueva ley (la ley de endeudamiento territorial) para reducir este tipo de financiamiento.

1. La descentralizacin
Aunque la reforma constitucional de 1968 haba diseado un sistema de transferencias del gobierno central a los gobiernos regionales, la constitucin de 1991 y la ley 60 de 1993 aceleraron el proceso de descentralizacin. As se establecieron mecanismos de distribucin de ingresos y el traspaso de responsabilidades del gasto del gobierno central a los gobiernos locales. Para distribuir los ingresos entre el gobierno nacional y los gobiernos departamentales y municipales, se establecieron cuatro mecanismos. El primer mecanismo es el situado fiscal, segn el cual el gobierno central debe transferir automticamente un porcentaje de sus ingresos a los departamentos para financiar gastos corrientes en salud y educacin. Este porcentaje se fij en 14%, 15%, 16% y 17% en 1993, 1994, 1995 y 1996, respectivamente. El segundo mecanismo es el de participacin municipal, el cual destina transferencias a los gobiernos locales para financiar gastos corrientes y de capital de servicios bsicos en educacin, salud y agua. Mediante este mecanismo, el porcentaje de ingresos corrientes del gobierno central transferido a los gobiernos municipales alcanz 22,5% en 1993, 23,0% en 1994, 23,5% en 1995 y 24,0% en 1996. El tercer mecanismo es el de los fondos de cofinanciacin, segn el cual existen fondos del gobierno central que pueden ser utilizados por las regiones si stas consiguen fondos para financiar la parte de los proyectos que no es cubierta por el gobierno central. Finalmente, el cuarto mecanismo es el Fondo Nacional de Regalas, el cual se estableci a raz de los descubrimientos petroleros de principios de la

2. Reformas tributarias
En la dcada de 1990 se llevaron a cabo varias reformas tributarias con el objeto de reducir las distorsiones existentes y fomentar la formacin de capital, simplificar el sistema tributario, y aumentar la dependencia de la tributacin de actividades domsticas para apoyar la liberalizacin del comercio exterior. Las distorsiones que desincentivaban a las empresas a financiarse a travs de acciones se redujeron con medidas tales como la disminucin del impuesto sobre las ganancias de capital sobre las acciones, la eliminacin gradual del deducible que se atribua al componente inflacionario de los intereses, y la eliminacin del impuesto sobre la propiedad de acciones. Para simplificar el sistema tributario en 1991 y 1993, se ampli la base del impuesto al valor agregado (IVA) para cubrir actividades antes exentas tales como los hoteles, restaurantes y servicios de limpieza, transporte areo y cargas y seguros. Por su parte, ya que se prevea que la liberalizacin del comercio exterior traera consigo la cada en ingresos fiscales, en 1991 se aument la tasa del IVA del 10% al 12%. Posteriormente, en la medida en que este incremento no fue suficiente para compensar la cada de los ingresos de comercio exterior y financiar el aumento en gastos sociales ordenado por la constitucin, en 1993 se elev temporalmente la tasa del IVA hasta 14%. A finales de 1995, se realiz otra reforma tributaria. El elemento central de esta reforma fue el aumento de la tasa del IVA del 14% al 16% de manera permanente, evitndose as que la tasa se redujera al 12% en 1997. Esta reforma tambin volvi permanente el incremento en la sobretasa a

116

El sector fiscal en Colombia

la renta de los individuos y de las empresas32, aunque las redujo desde 37,5 % hasta 35,0%. 1993 al 11,5% en 1994, reajustndose luego a 12,5% y 13,5% en 1995 y 1996, respectivamente.

3. Privatizacin
El programa de privatizaciones comprendi, entre otros, la concesin de la telefona celular que ascendi a US$1.200 millones. Adems, en 1993 el Instituto de Fomento Industrial (IFI) vendi su participacin en 21 empresas industriales, lo cual report ingresos de US$50 millones al sector pblico. Asimismo, en el sector de transportes y comunicaciones, la autoridad de puertos (COLPUERTOS) fue desmantelada y tres puertos fueron vendidos. La participacin del sector privado se permiti tambin en ferrocarriles, carreteras (a travs de concesiones) y generacin de energa.

B. Evolucin del sector pblico durante 199296

Las reformas fiscales determinaron en buena parte la evolucin del sector pblico colombiano en el perodo 199296. As, como consecuencia de estas medidas, y tomando en cuenta los ingresos por privatizacin, el resultado global del sector pblico no financiero, que en 1989 llegaba a -2,0% del PIB, logr equilibrarse en 1993. Este equilibrio en las finanzas del sector pblico se logr en un contexto de aumento en los gastos militares y sociales y en la inversin en carreteras y en el sector energtico, particularmente en 199293. En este sentido, vale la pena subrayar que, adems de financiarse con los recursos de las reformas fiscales descritas en la seccin anterior, estos gastos se cubrieron con aumentos en los precios de la gasolina y de las tarifas del sector elctrico. En 1994, las cuentas fiscales continuaron equilibradas a pesar del fuerte incremento en el gasto pblico, a raz del incremento en la planilla salarial del sector judicial y de las fuerzas policiales y militares33. La mejora en los precios internacionales del caf y el incremento en las contribuciones al seguro social coadyuv a lograr el equilibrio de las finanzas pblicas. Estos dos factores combinados mejoraron los ingresos netos del sector pblico no financiero en 1,1% del PIB. En ese sentido, vale la pena resaltar la importancia de las empresas pblicas en la actividad fiscal. Los ingresos fiscales provenientes de la actividad empresarial representaron un promedio anual de 5% del PIB en el perodo 199296. Estos ingresos dependen fuertemente de los precios internacionales del caf y el petrleo. En efecto, dos de las empresas pblicas ms importantes son el Fondo Nacional del Caf (FNC) y ECOPETROL, cuyos ingresos estn determinados fundamentalmente por las ventas al exterior. En 1995 y 1996 las finanzas pblicas registraron dficits de 1% y 1,7% del PIB, respectivamente. Entre otras razones, este comportamiento se debi a que la transferencia de recursos de la administracin central a los gobiernos subnacionales, no se acompa del traspaso de responsabilidades de gastos, tal como estaba estipulado en la Ley de Descentralizacin. As, en 1995 el dficit de la
33Si se tienen en cuenta los ingresos por privatizacin, el supervit del sector pblico no financiero lleg a 2% del PIB. En total, el programa de privatizaciones rindi cerca de US$2.300 millones en 1994 (por ejemplo, el Banco de Colombia se vendi por US$460 millones y los derechos de operacin del servicio de telefona celular se vendieron por US$1.200 millones).

4. Reestructuracin y modernizacin de la administracin pblica

Con el fin de incrementar la eficiencia del sector pblico, desde 1992 se eliminaron 20 entidades pblicas y 12 fueron reorganizadas. Por su parte, y dado el incremento de personal en reas vitales como el sistema judicial y las fuerzas policiales y militares, se redujo el personal en otras entidades pblicas a travs de privatizaciones o programas de retiro voluntario. Adems, para fomentar la competencia y la eficiencia, la Ley de Servicios Pblicos de 1994 contempl la desmantelacin del monopolio estatal en la distribucin de agua potable, alcantarillado, recoleccin de basura, electricidad y telefona.

5. Reforma de la seguridad social

En 1993 se reform el sistema de seguridad social y se permiti la administracin privada de fondos de pensiones bajo el mecanismo de capitalizacin individual. En el nuevo rgimen, los trabajadores tienen libertad de elegir entre el nuevo sistema privado o permanecer en el sistema pblico, el cual fue refinanciado y reorganizado. Como parte de la reforma, la tasa de contribucin al fondo de pensiones, sea pblico o privado, pas del 8% en
32En efecto, en 1991 y con el propsito de financiar los gastos en defensa y seguridad se utilizaron diferentes impuestos temporales que abarcaron sobretasas impositivas de 25% a la renta personal, a las llamadas internacionales y a compaas petroleras, de carbn y de nquel. Estos impuestos fueron luego sustituidos en 1992 por el llamado impuesto de guerra, que tambin era temporal, y buscaba financiar gastos para combatir la guerrilla y el narcoterrorismo.

117

SECTOR

FISCAL

administracin central aument en ms de un punto porcentual del PIB con respecto a 1994 debido a las mayores transferencias a los gobiernos regionales (situado fiscal) y a los gobiernos locales (participacin fiscal). Esta tendencia se acentu en 1996. As, el dficit de la administracin central pas de 3,0% del PIB en 1995 a 5,1% del PIB. La reduccin en recaudacin tributaria debido a la menor actividad econmica, las transferencias a los gobiernos locales y los pagos de intereses fueron los principales factores que llevaron al deterioro de las cuentas de la administracin central. Sin embargo, el efecto final sobre el resultado del sector pblico no financiero fue parcialmente compensado por el mejor desempeo del FNC y el sostenido incremento de las contribuciones a la seguridad social.

log(TRIB) = -2,91 + 1,07 log(PIB)

(-24,8) (73,8)

[3.9]

R2 = 0,99

D W = 0,33

Error estndar = 0,126

Perodo de estimacin: 197196 donde log representa el logaritmo natural de las series, TRIB representa la serie de recaudacin tributaria total, y PIB representa la serie del producto interno bruto nominal. Todas las cifras se encuentran expresadas en miles de millones de pesos colombianos de cada ao. El valor de t de 73,82 que se encuentra bajo el coeficiente estimado, indica que la CR estimada tiene una significacin estadstica superior al 99%. Su valor nos indica que si el PIB aumenta en un 1%, la recaudacin tributaria total ceteris paribus aumentar un 1,07%.

C. Proyeccin de los ingresos fiscales en Colombia

En esta seccin se incluyen resultados estadsticos correspondientes a estimaciones de funciones tributarias utilizando datos para Colombia. Se estimaron varias funciones correspondientes a las categoras tributarias ms importantes: la recaudacin tributaria total, como funcin del producto interno bruto; la recaudacin del impuesto a la renta, como funcin del producto interno bruto; la recaudacin del impuesto a los bienes y servicios, como funcin del consumo privado y las importaciones; y dentro de esta ltima categora se estimaron dos subcategoras: la recaudacin del impuesto a las ventas, como funcin del consumo privado y las importaciones, y los impuestos selectivos, como funcin del consumo privado; finalmente se estimaron los derechos de importaciones, como funcin de las importaciones totales. Las funciones se han estimado tomando los logaritmos naturales de las variables, para obtener as directamente la capacidad de reaccin (CR) de las diferentes variables. Adicionalmente, los nmeros que se encuentran entre parntesis, debajo de los coeficientes de regresin, corresponden a los valores estimados del estadstico t34.

2. Recaudacin por impuesto a la renta

En el caso del impuesto a la renta se usa como base sustitutiva el producto interno bruto. Por lo tanto tendramos la siguiente regresin: log(RENTA) = -3,37 + 0,99 log(PIB)
(-14,7) (33,5)

[3.10]

R2 = 0,98

D W = 0,52

Error estndar = 0,21

Perodo de estimacin: 197196 donde RENTA representa la serie de recaudacin por impuesto a la renta, siendo los valores t y R2 altamente significativos. La CR estimada implica que un aumento en el PIB de 1% genera un incremento de casi 1% en la recaudacin tributaria imputable a la renta.

3. Recaudacin por impuesto a los bienes y servicios

En esta categora se incluyen los impuestos al valor agregado y los impuestos selectivos, destacndose en este rubro el impuesto a la gasolina y otros impuestos: log(BBSS) = -5,02 + 1,22 log(CM)
(-52,3) (101,1)

1. Recaudacin tributaria total

Utilizando las series que aparecen en el Anuario de estadsticas de las finanzas pblicas35, se obtuvo la siguiente regresin:
general, el coeficiente de una variable explicativa de una ecuacin en logaritmos se identifica como la elasticidad. Sin embargo, dada la diferenciacin hecha en este captulo, slo se podra hablar de elasticidad si la serie de recaudacin estuviese ajustada para aislar los cambios en el sistema tributario. 35Washington: Fondo Monetario Internacional, varios aos.
34En

[3.11]

R2 = 0,99

D.W. = 0,95

Error estndar = 0,10

Perodo de estimacin: 197196 donde BBSS representa la serie de recaudacin por impuesto a los bienes y servicios, y CM representa la serie de consumo privado ms importaciones. Se usa como base alternativa el consumo privado ms las

118

Ejercicios y temas de discusin

importaciones, dado que el componente principal de este rubro es el impuesto a las ventas que se aplica tanto a ventas internas como a ventas de productos importados. Los valores t y R2 son todos altamente significativos. La CR superior a 1 sugiere que la base imponible y/o la tasa impositiva han sufrido importantes cambios durante el perodo de estimacin. log(DIMP) = -2,15 + 0,99 log(IMP)
(-11,4) (33,0)

[3.14]

R2 = 0,98

D W = 0,362

Error estndar = 0,27

Perodo de estimacin: 197194 donde DIMP representa la serie de recaudacin por derechos a las importaciones, e IMP representa la serie de importaciones totales de bienes y servicios no factoriales. Como en los casos anteriores, los valores de t y R2 son altamente significativos. Es necesario advertir que las regresiones incluidas aqu son muy simples en su especificacin y deben usarse con cautela como elementos de proyeccin. Adems, las series de recaudaciones tributarias se ven influidas por factores discrecionales, tales como cambios en las tasas, cambios administrativos, etc., que introducen distorsiones en los resultados de las ecuaciones estimadas. El hecho de utilizar bases sustitutivas como son el producto interno bruto, el consumo privado agregado y las importaciones totales, y no las bases especficas establecidas en la legislacin, tambin puede afectar los resultados. Sin embargo, el uso de agregados macroeconmicos como variables explicativas en las funciones tiene la ventaja de establecer tiles conexiones con el resto de los sectores en un programa financiero.

4. Recaudacin por impuesto a las ventas

Una vez estimada la relacin para la recaudacin total de bienes y servicios, es til estimar sus componentes. Para el caso del impuesto a las ventas se estima la siguiente ecuacin: log(VENTAS) = -5,72 + 1,27 log(CM)
(-47,8) (84,5)

[3.12]

R2 = 0,99

D W = 0,985

Error estndar = 0,13

Perodo de estimacin: 197196 donde VENTAS representa la serie de recaudacin por impuesto a las ventas. Ntese que, al igual que en la estimacin anterior, la CR es significativamente superior a 1, indicando que en este perodo se realizaron frecuentes cambios discrecionales en las tasas y la base impositiva.

5. Recaudacin por impuesto selectivo al consumo

Para el caso del impuesto selectivo al consumo se estima la siguiente ecuacin: log(SEL) = -5,11 + 1,07 log(CP)
(-41,2) (63,4)

VI. Ejercicios y temas de discusin

A. Cuentas
1. Estime las diferentes definiciones de dficit fiscal usando la informacin sobre el flujo de caja del gobierno del primer cuadro de la pgina 120: 2. Utilizando los cuadros correspondientes a las operaciones del gobierno central y las operaciones de los gobiernos locales (cuadros 3.5 y 3.6 en el apndice 3.4), consolide las cuentas del gobierno general para 1996 (cuadro 3.7 del apndice 3.4). 3. Utilizando los cuadros correspondientes a las operaciones del gobierno general y las operaciones de las empresas pblicas no financieras (cuadros 3.7 y 3.8 en el apndice 3.4), consolide las cuentas del sector pblico no financiero para 1996 (cuadro 3.9 en el mencionado apndice). 4. Discuta la estructura de financiamiento del sector pblico en 1996. Cules fueron los cambios ms importantes con respecto a 1995? 5. Sobre la base de los cuadros del apndice 3.1 y tomando los supuestos que considere pertinentes, analice el efecto sobre el resultado global del sector

[3.13]

R2 = 0,99

D W = 0,852

Error estndar = 0,11

Perodo de estimacin: 197196 donde SEL representa la serie de recaudacin por impuesto selectivo al consumo, siendo los valores t y R2 altamente significativos. La CR estimada implica que un aumento en el consumo privado de 1% implica un incremento de casi 1% en la recaudacin tributaria por impuestos selectivos.

6. Recaudacin por derechos a las importaciones

Para estimar los ingresos tributarios por concepto de aranceles, tomamos como variable explicativa el volumen de importaciones de Colombia, obteniendo la siguiente ecuacin:

119

SECTOR

FISCAL

Flujo de caja del gobierno

Entradas Ingresos tributarios Ingresos no tributarios Desembolsos de prstamos externos Prstamos del sistema bancario Ingresos por ventas de activos Uso de recursos de caja Transferencias corrientes 1367 1125 47 146 11 13 2 23 Pagos Remuneraciones Transferencias Pago de intereses Compra de bienes y servicios Formacin de capital Concesin de prstamos 1367 221 581 211 104 230 20

pblico no financiero de 1995 de los siguientes acontecimientos: a. Una cada de 20% en el precio del petrleo. b. Un aumento de la tasa de IVA a 20%. c. Privatizacin de las empresas productoras de energa elctrica.

3. Usando la informacin hipottica suministrada en el siguiente cuadro, calcule en trminos absolutos y como porcentaje del PIB: a. La recaudacin por emisin de dinero en 1995 y 1996. b. El impuesto inflacin en 1995 y 1996. c. Explique las diferencias entre ambas magnitudes. En qu caso seran iguales? d. Usando la informacin del sector real y monetario (captulos 1 y 2, respectivamente), obtenga el seoreaje y el impuesto inflacionario para Colombia en 1995 y 1996. 4. Proyecte las cuentas fiscales para 1997 teniendo en cuenta lo siguiente: a. Para la proyeccin del supervit operacional de ECOPETROL y del Fondo Nacional del Caf, y para la proyeccin de la deuda, use la informacin que se presenta en el cuadro de supuestos. b. Para realizar las proyecciones por encima de la lnea del resto de los rubros, formule los supuestos que usted considere necesarios

B. Anlisis y proyecciones
1. Utilizando el cuadro que se presenta a continuacin, discuta la optimalidad del sistema impositivo colombiano. 2. Estime la capacidad de reaccin de los impuestos totales, renta, IVA, gasolina e importaciones para el perodo 199396. Estime la elasticidad del IVA y del impuesto a la renta, tomando en cuenta los siguientes impactos de las medidas: Col$400 millones y Col$340 millones para el IVA en 1993 y 1996, respectivamente; Col$190 millones y Col$620 millones para el impuesto a la renta en 1992 y 1996, respectivamente.

Colombia: Ingresos corrientes del gobierno central

(En millones de pesos colombianos) 1992 Ingresos corrientes Ingresos tributarios Impuesto a la renta Impuestos a los bienes y servicios Valor agregado Ventas internas Productos importados Gasolina Impuesto sobre importaciones Contribuciones del seguro social Otros impuestos Ingresos no tributarios Transferencias corrientes
Fuente: Cuadros 3.1 y 3.2 y 3.3 del apndice 3.4.

1993 8.026 6.819 2.055 2.452 2.132 1.251 881 320 554 1.389 369 844 363

1994 10.775 8.999 2.870 3.155 2.749 1.629 1.120 406 706 1.797 471 1.499 277

1995 14.558 12.075 3.390 3.899 3.433 2.064 1.369 466 882 3.287 617 2.062 421

1996 18.774 15.308 3.856 5.416 4.740 3.166 1.574 676 913 4.396 727 2.864 602

5.549 4.716 1.730 1.586 1.324 864 460 262 356 744 300 582 251

120

Ejercicios y temas de discusin

d. Cuando proyecte el financiamiento, tome en cuenta los resultados de las cuentas monetarias; asimismo, asuma que no hay mayor emisin interna de bonos. 5. En relacin con las proyecciones que ha elaborado, analice los probables efectos de los siguientes factores sobre la evolucin de los principales componentes del ingreso y el gasto fiscales en 1997: a. Menor crecimiento del producto. b. Aumento de la inflacin. c. Una depreciacin ms pronunciada del tipo de cambio. d. Tasas de inters internacionales e internas ms altas. e. Disminucin del gasto de consumo. f. Aumento ms acelerado de la importacin. 6. Discuta el resultado de su proyeccin, teniendo en cuenta las interrelaciones del sector fiscal con los otros sectores de la economa. Considera que existe un deterioro de las cuentas fiscales? Fundamente.

Informacin hipottica
(En miles de millones de dlares de EE.UU.) 1994 Dinero Precios (ndice) PIB 2.000 100 8.000 1995 2.800 150 12.000 1996 3.500 390 26.500

con respecto a las bases sustitutivas y a las elasticidades. Considere las estimaciones obtenidas en el sector real y monetario y asuma que la elasticidad de las importaciones con respecto al PIB es de 1,2. c. Tome en cuenta las reformas fiscales de los aos noventa. Asimismo, considere que la Ley de Transferencias estipula que el traspaso de recursos del gobierno central a los gobiernos locales y regionales crece, despus de llegar a 41,5% en 1996, en un punto porcentual por ao, llegando a 46,5% en el 2001.

Cuadro 3.1 Colombia: Supuestos para la proyeccin de las operaciones del sector pblico no financiero para 19971
Variacin porcentual 1997 Volumen 1997 Precio 1997 Tipo de cambio

1996 ECOPETROL Ingreso Externo (exportaciones)2 Interno Gastos operativos Fondo Nacional del Caf Ingreso Externo (exportaciones)3 Interno Gastos operativos Deuda externa del sector pblico no financiero En millones de US$ En miles de millones de Col$ Tasa de inters internacional Servicio de inters de deuda de SPNF En millones de US$ En miles de millones de Col$ Deuda interna de SPNF Servicio de inters (miles de millones de Col$) Deuda Tasa de inters interna
1Cuadro 2Se

1.915,0 2.607,0 2.370,0 237,0 692,0 146,0 1.079,3 981,2 98,1 933,3 16.554,0 16.636,0 5,6 998,0 1.035,0 2.532,0 8.115,0 31,2

2,9 2,0 0,0

-11,8 20,0 20,0

10,0

2,9 2,0 0,0

-8,3 20,0 20,0

10,0

6,0

34,2

ajustado con fines didcticos. Las cifras correspondientes al ao 1996 son en miles de millones de pesos colombianos. supone que el 45% de las exportaciones de petrleo crudo son de ECOPETROL y que el 100% de las exportaciones de derivados de petrleo corresponden a dicha empresa. 3Se supone que el 60% de las exportaciones de caf son del FNC.

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SECTOR

FISCAL

Apndice 3.1. El nuevo Manual de estadsticas de las finanzas pblicas (Manual de EFP)36 I. Introduccin
El nuevo Manual de EFP se basa en un sistema contable que, en la medida de lo posible, ha sido armonizado con el Sistema de Cuentas Nacionales 1993 (SCN 1993). Esta armonizacin explica gran parte de las diferencias entre esta ltima versin del Manual y la versin de 1986. A continuacin se resumen las principales diferencias: El sector del gobierno general se define sobre la base de las unidades que lo componen (las unidades gubernamentales residentes) y no de acuerdo con sus funciones. Las estadsticas se compilan a partir del conjunto de datos que mantiene cada unidad de gobierno. Los subsectores abarcan conjuntos de unidades. Los flujos se miden y se registran sobre una base de devengado y no en valores de caja. El marco analtico del sistema se ha ampliado para incluir los saldos as como los flujos. El marco abarca: i) el cuadro sobre las operaciones de gobierno, ii) el estado sobre otros flujos econmicos; iii) el balance del gobierno y, iv) un estado sobre las fuentes y la utilizacin de los saldos de caja. El sistema integra todos los datos sobre flujos (transacciones, revaloraciones y otras variaciones de los activos y pasivos) con los datos sobre saldos. Por consiguiente, la suma del valor de los saldos en el balance al principio del perodo y los datos sobre flujos es igual a los saldos de fin de perodo indicados en el balance. Las transacciones se identifican, se clasifican y se separan claramente en funcin de su naturaleza: ingresos y gasto o variacin de activos y pasivos. Adems, estos ltimos se clasifican como financieros o no financieros. A fin de permitir un anlisis ms exhaustivo, puede derivarse un nuevo conjunto de indicadores sobre la posicin financiera del gobierno a partir de los estados financieros del sistema, incluida la variacin del patrimonio neto.

A continuacin se explican en mayor detalle los principales cambios, as como cuestiones especficas abordadas en el nuevo Manual de EFP.

II. Cobertura del nuevo Manual

El sistema de las EFP se basa en los principios de sectorizacin del SCN 1993 y define el sector del gobierno general como el conjunto de unidades gubernamentales residentes en el pas. Las unidades del gobierno son las que tienen como principal funcin suministrar bienes y servicios pblicos, y/o redistribuir la renta y la riqueza por medio de las transferencias. Para alcanzar ese objetivo, estas unidades estn facultadas para aplicar gravmenes obligatorios, directa o indirectamente, incluidos los impuestos. El sector del gobierno general incluye el gobierno central, los gobiernos estatales y locales, y los fondos de la seguridad social (que pueden incluirse en cada nivel de gobierno o como subsector aparte). Para efectos analticos, la cobertura puede ampliarse a fin de obtener indicadores del sector pblico mediante la inclusin de todas las dems unidades controladas, directa o indirectamente, por las unidades del gobierno general o en manos de estas ltimas (vase el diagrama 3.3). Los tres indicadores estndar de esta clasificacin analtica son: El sector pblico no financiero que incluye el gobierno general y las empresas pblicas no financieras. El sector pblico no monetario que incluye el sector pblico no financiero y las instituciones pblicas financieras, excluidas las instituciones de depsito. El sector pblico que incluye todas las instituciones y niveles del sector pblico.

III. Flujos, saldos y normas contables

Como se indica en el Diagrama 3.3, el sistema de las EFP permite la completa integracin de los saldos y de los flujos. Ello significa que, en cualquier perodo: Vj1 = Vj0 + Fj1 siendo Vj1 y Vj0 los valores de la partida j en el balance correspondiente a los perodos 1 y 0, respectivamente, y Fj1 el valor acumulado de todos los flujos que afectan a Vj1 entre los perodos 1 y 0.

36Este apndice est totalmente basado en el nuevo Manual de EFP.

122

Apndice 3.1

Para que pueda efectuarse la integracin, se calculan dos tipos de flujos: Las transacciones (indicadas en el cuadro de las operaciones de gobierno) y los otros flujos econmicos (indicados en el estado sobre otros flujos econmicos). Las transacciones representan la interaccin entre dos unidades y pueden clasificarse como intercambios si una de las unidades proporciona bienes, servicios o activos a otra unidad y se registra una contrapartida por el mismo valor, o como transferencias, si no hay contrapartida. Los otros flujos econmicos abarcan variaciones del volumen o del valor de un activo o de un pasivo que no son transacciones (por ejemplo, la condonacin de deudas, la destruccin de un activo o cambios de valoracin, los cuales se clasifican como ganancias o prdidas por tenencias). De conformidad con el principio de devengado, los flujos se registran en el momento en que se crea, se permuta, se transforma o se agota el valor econmico. Si no se produce simultneamente un pago en efectivo, se registra un monto por cobrar

o por pagar (que se incluye en las partidas de financiamiento). Anlogamente, los impuestos deben registrarse en el momento en que se producen las actividades o las transacciones que dan lugar a la obligacin impositiva. Asimismo, las transacciones de bienes y activos no financieros se registran cuando se produce el traspaso jurdico de la propiedad; las transacciones de servicios se contabilizan en el momento en que se prestan. Todos los flujos y saldos deben valorarse a precios de mercado. Los flujos en moneda extranjera deben convertirse en valores expresados en moneda nacional, al tipo de cambio vigente en el momento de registro. Los saldos deben convertirse al tipo de cambio correspondiente a la fecha del balance. (En ambos casos, se debe utilizar el tipo medio entre los tipos comprador y vendedor). Toda diferencia entre los valores registrados en dos perodos correspondiente a la misma transaccin, o rubro del balance, debe contabilizarse como una ganancia o una prdida por tenencias.

123

SECTOR

FISCAL

IV. Marco analtico

En el diagrama 3.4 se presenta un resumen del marco analtico. Como ya se indic, existen cuatro tipos de estados financieros: el balance, el cuadro de operaciones del gobierno, el estado correspondiente a otros flujos econmicos, y el estado de fuentes y usos de los saldos de caja. En el cuadro sobre las operaciones del gobierno se presentan las transacciones del sector del gobierno general efectuados en un perodo contable determinado. Las transacciones se clasifican como ingresos (o gasto) si aumentan (o reducen) el patrimonio neto, como activos de capital, si dan lugar a una variacin del saldo de un activo no financiero, y como financiamiento si modifican el saldo de un activo o pasivo financiero. En este marco, la adquisicin o la construccin de un activo de capital no se clasifica como un gasto porque no da lugar a una variacin del patrimonio neto (slo cambia su composicin). Se consideran cuatro tipos de activos de capital: los activos fijos, las existencias, los objetos valiosos y los activos no producidos (por ejemplo, tierras o activos de subsuelo). Las transacciones clasificadas en el

rubro de financiamiento incluyen la adquisicin o enajenacin de activos financieros con fines de poltica fiscal (equivalente a prstamos netos en la versin de 1986) o de gestin de la liquidez (transacciones a precios de mercado, equivalente al financiamiento en la versin de 1986). En el cuadro de operaciones del gobierno figuran tres resultados importantes: Resultado neto en operaciones: Ingresos menos gasto (incluido el consumo del capital fijo); equivale a la variacin del patrimonio neto. Prstamos/emprstitos netos: Resultado neto en operaciones menos la adquisicin neta de activos de capital; equivale tambin a las necesidades totales de financiamiento (aumento neto de los activos financieros menos aumento neto de los pasivos financieros). Resultado de polticas: Prstamos/emprstitos netos menos la adquisicin neta de activos financieros con fines de poltica (no valorado sobre una base de mercado). Este saldo equivale al valor devengado del dficit/supervit global de la versin de 1986.

124

Apndice 3.1
Los siguientes conceptos tambin se utilizan para describir la situacin financiera del gobierno: Ahorro neto: Equivale al resultado neto en operaciones menos las transferencias netas de capital (efectos por cobrar deducidos los efectos por pagar). Este indicador se utiliza en el anlisis de la sostenibilidad fiscal. Saldo primario: Equivale a Prstamos/emprstitos netos ms intereses netos por pagar. En las figuras 3.1 y 3.2 se presenta la estructura bsica de los estados financieros del gobierno.

Figura 3.1 Operaciones del gobierno

I. Transacciones que afectan al patrimonio neto 1. Ingresos (dan lugar a un aumento del patrimonio neto) 1.1 Impuestos 1.2 Contribuciones a la seguridad social 1.3 Donaciones 1.4 Otros ingresos Gastos (dan lugar a una disminucin del patrimonio neto) 2.1 Remuneraciones de los empleados (sueldos y salarios) 2.2 Utilizacin de bienes y servicios 2.3 Gastos de propiedad (intereses y alquiler) 2.4 Subvenciones 2.5 Donaciones 2.6 Prestaciones sociales 2.7 Otros gastos 2.8 Gastos por consumo de capital fijo Saldo bruto en operaciones = 1 2 + 2.8

2.

3.

4.

Saldo neto en operaciones

12

II. Transacciones de activos de capital 5. Adquisicin neta de activos de capital 5.1 Activos fijos 5.2 Variacin de existencias 5.3 Objetos valiosos 5.4 Activos no producidos Prstamos/emprstitos netos = Necesidades de financiamiento del gobierno

6.

45

III. Transacciones de activos y pasivos financieros = Financiamiento 7. 8. 9. Adquisicin neta de activos financieros (en condiciones distintas a las de mercado) Resultado de poltica Adquisicin neta de activos financieros utilizados en la gestin de liquidez = 6 7

10. Emisin neta de pasivos 10.1 Internos 10.2 Externos

125

SECTOR

FISCAL

Figura 3.2 Balance del gobierno

Balance de apertura Activos de capital Activos fijos Existencias Activos no producidos Activos financieros Adquiridos en consideraciones distintas a las de mercado Participaciones de capital Banco central Otras instituciones financieras Instituciones no financieras Activos financieros que no sean participaciones de capital Adquiridos con fines de gestin de la liquidez Banco central Otras instituciones financieras Todas las dems unidades Pasivos Internos Banco central Otras instituciones financieras Todas las dems unidades Externos Gobierno general Todas las dems unidades Saldo financiero neto Patrimonio neto = = Activos financieros menos pasivos Activos totales menos pasivos

Balance de cierre

126

Apndice 3.2

Apndice 3.2. Algunas fuentes de ingreso tributario y sus bases representativas1

Fuentes del ingreso tributario A. Impuestos sobre la renta neta y las utilidades 1. De las sociedades 1a. 1b. Utilidades de las sociedades, derivadas de las cuentas nacionales. Proporcin del producto interno bruto que corresponde a las principales bases (por ejemplo, valor agregado en el proceso manufacturero) Sueldos y salarios y otra renta privada, tomados de las cuentas nacionales Posibles bases representativas

2.

De las personas fsicas

2.

B.

Impuestos o aportes del seguro social 3. 4. Empleador Empleado 3. 4. Sueldos y salarios Sueldos y salarios y renta personal no salarial de contribuyentes

C.

Impuestos sobre la propiedad 5. 6. 7. Inmueble Riqueza personal Impuestos sobre las herencias y donaciones Traslaciones de dominio 5. 6. 7. Alquileres Renta nacional ndices demogrficos de decesos y nmero de personas pertenecientes a las ms altas categoras de rentas Valor de los inmuebles urbanos y nmero de transacciones

8.

8.

D.

Impuestos sobre la produccin, el consumo y las ventas 9. 10. Ventas, o valor agregado Impuestos especficos sobre el consumo 11. Utilidades de monopolios fiscales 11. 9. 10. Gasto de consumo privado o categoras de productos bsicos adecuadamente clasificados Cifras de produccin y consumo de los principales productos bsicos sujetos a impuestos especficos sobre el consumo Valor o volumen del consumo de productos de monopolios fiscales

E.

Impuestos sobre el comercio y las transacciones internacionales 12. Derechos de importacin 12. Valor y volumen del total de la importacin o, de ser posible, valor y volumen de las principales categoras de importaciones Valor y volumen de las principales exportaciones Estimacin de las utilidades de las exportaciones de que se trate Valor de las transacciones cambiarias Valor de las transacciones cambiarias

13. 14. 15. 16. F.

Derechos de exportacin Juntas de comercializacin de exportaciones Utilidades cambiarias Tipos de cambio

13. 14. 15. 16.

Otros tributos 17. Licencias para empresas y profesionales 17. Nmero de licencias expedidas

127

SECTOR

FISCAL

Fuentes del ingreso tributario 18. 19. 20. Impuestos de capacitacin o impuestos personales Impuestos de timbres Todos los dems tributos sobre la renta, la propiedad, la produccin y el comercio

Posibles bases representativas 18. 19. 20. Datos demogrficos sobre las categoras de edades y sexos pertinentes Valor de importantes categoras de las transacciones de que se trate y frecuencia estimada de las transacciones Renta nacional

1Este cuadro ha sido adaptado de Chand, Sheetal, Some Procedures for Forecasting Tax Revenue in Developing Countries, DM/75/91, Fondo Monetario Internacional, octubre de 1975.

128

Apndice 3.3

Apndice 3.3. Mtodo del ajuste proporcional: Caso general37

Suponga las siguientes series de datos observados referentes al ingreso fiscal en los aos 1 a n: T1, T2, . . . , Tn1, Tn en que n es el ltimo ao. Suponga que la siguiente serie capta el efecto sobre el ingreso fiscal estimado de las variaciones discrecionales de los aos en que se produjeron38: D2, . . . , Dn1, Dn Ahora podemos elaborar una serie para el ingreso fiscal ajustada por variaciones discrecionales; es decir, equivalente a los ingresos que se obtendran si la estructura tributaria del ao corriente se hubiera aplicado en todo el perodo que se analiza: AT1, AT2, . . . , ATn1, ATn Como el ao corriente (n) es el de referencia, el ingreso fiscal observado coincidira con el ajustado. ATn = Tn No obstante, debe corregirse el ingreso fiscal observado de los aos n1, n2, ..., 2, 1 en funcin de la variacin discrecional de los ejercicios subsiguientes. Aplicando el mtodo del ajuste proporcional y como n es el ao de referencia, la serie del ingreso fiscal ajustado es:

Puede ser til proporcionar un ejemplo numrico del mtodo. Suponiendo que el ingreso fiscal observado obtenido en los aos 1 a 5 sea el siguiente: T1 = 100, T2 = 140, T3 = 170, T4 = 250, T5 = 320 Suponga que slo se produjeron cambios discrecionales en los aos 2 y 4, D2 = 20, D3 = 0, D4 = 30, D5 = 0 Ahora podemos elaborar una serie ajustada del ingreso fiscal, tomando el ao 5 como ejercicio de referencia. El efecto de la medida discrecional en el ao 4 consisti en un aumento del ingreso fiscal equivalente al 13,64%.

Si esa medida discrecional hubiera sido adoptada al comienzo del perodo de los datos, conforme al mtodo del ajuste proporcional se producira el consiguiente incremento proporcional del ingreso fiscal en todos los aos anteriores al ao 4. Anlogamente, si la medida discrecional se aplicara en el ao 2, el ingreso fiscal aumentara un 16,67% en ese ejercicio:

Slo es necesario corregir los datos del ejercicio fiscal del ao 1 en relacin con la variacin del ao 2. As, si ambas medidas discrecionales hubieran sido adoptadas al comienzo del perodo de los datos, las series cronolgicas, conforme al mtodo del ajuste proporcional, pasaran a ser las siguientes: AT5 = T5 = 320 AT4 = T4 = 250 lo que puede expresarse mediante la frmula general: , j= 1, 2, ..., n2, n1
37Adaptado de Financial Policy Workshop: The Case of Kenya, Instituto del FMI, 1981. 38Advirtase que el primer cambio discrecional se produce en el ao 2, ya que el ao 1 es el primer ejercicio de la serie cronolgica.

129

SECTOR

FISCAL

Apndice 3.4
Cuadro 3.2 Colombia: Operaciones de la administracin central
1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Impuesto a la renta Impuestos a los bienes y servicios Valor agregado Ventas internas Productos importados Gasolina Impuesto sobre importaciones (aranceles) Otros impuestos Ingreso no tributario Ingresos de la propiedad Otros ingresos no tributarios Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias del resto del gob. central Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Pagos de intereses Externos Internos Otros gastos corrientes (devengados) Transferencias corrientes De las cuales: Al resto del gobierno central A gobiernos locales A empresas pblicas Gasto de capital Formacin de capital fijo Otros gastos de capital (devengados) Transferencias de capital Al resto del gobierno central A gobiernos locales A empresas pblicas Prstamos netos (gasto = ) De los cuales: Ingresos de privatizacin Resultado global, base de caja (dficit = ) Resultado global subyacente, en base devengado excl. ingresos de privatizacin (dficit = ) Resultado global, devengado (dficit = ) Partida informativa: Ingreso total Gasto total (subyacente)1 Resultado global subyacente (dficit = )
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 28. 1Incluye gastos devengados y no incluye ingresos de privatizacin.

4.225 4.225 3.735 1.730 1.586 1.324 864 460 262 356 63 277 170 107 214 -4.831 -3.281 -789 -245 -407 -278 -129 77 -1.917 -160 -1.282 -75 -848 -438 -51 -358 -210 -148 -702 -632 -606 -606

5.836 5.827 5.089 2.055 2.452 2.132 1.251 881 320 554 29 434 195 239 304 9 9 -6.417 -5.213 -1.166 -402 -582 -339 -243 -140 -2.924 -292 -1.830 -65 -988 -542 -15 -429 -270 -159 -216 21 -426 -602 -581

7.618 7.618 6.744 2.870 3.155 2.749 1.629 1.120 406 706 14 594 -54 648 280 -7.460 -7.203 -1.628 -605 -780 -375 -405 -114 -4.076 -939 -2.449 -67 -1.385 -869 -45 -471 -377 -23 -71 1.128 1.242 317 -1.084 158

9.549 9.549 8.189 3.390 3.899 3.433 2.064 1.369 466 882 18 931 259 672 428 -11.575 -9.463 -2.072 -727 -1.036 -404 -633 -129 -5.498 -1.473 -3.069 -70 -2.165 -1.207 -424 -534 -401 -32 -101 53 208 -1.473 -2.234 -2.026

12.004 12.004 10.211 3.856 5.416 4.740 3.166 1.574 676 913 26 1.192 721 471 601 -15.862 -13.249 -2.551 -909 -1.879 -467 -1.411 -181 -7.729 -2.723 -4.440 -39 -3.017 -1.315 -663 -1.040 -102 -800 -138 404 755 -3.014 -4.613 -3.858

(En porcentaje del PIB) 12,6 -14,4 -1,8 13,3 -14,7 -1,4 13,1 -15,0 -1,9 12,9 16,0 -3,0 13,3 -18,4 -5,1

130

Apndice 3.4

Cuadro 3.3 Colombia: Operaciones del seguro social

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Contribuciones del seguro social Ingreso no tributario Otros ingresos corrientes Transferencias corientes De la administracin central Del sector privado Ingreso de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Pagos de intereses Transferencias corrientes al sector privado Gasto de capital Formacin de capital fijo Resultado global (dficit = ) 1.036 1.036 744 126 -166 129 37 -991 -973 -231 -178 -1 -564 -18 -18 -45 1.943 1.943 1.389 236 -318 247 71 -1.676 -1.645 -390 -301 -1 -953 -30 -30 -267 3.311 3.309 1.797 556 68 888 888 2 2 -2.596 -2.578 -213 -445 -1 -1.919 -19 -19 -715 5.515 5.515 3.287 740 68 1.421 1.421 -3.886 -3.843 -262 -591 -2.990 -42 -42 -1.630 7.818 7.818 4.396 1.300 87 2.036 2.036 -5.763 -5.703 -295 -967 -4.441 -60 -60 -2.055

(En porcentaje del PIB) Partida informativa: Ingreso total Gasto total y prstamos netos Resultado global (dficit = )
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 32.

3,1 -3,0 0,1

4,5 -3,8 0,6

5,9 -4,6 1,3

7,9 -5,3 2,2

8,8 -6,5 2,3

131

SECTOR

FISCAL

Cuadro 3.4 Colombia: Operaciones de las entidades descentralizadas1

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Bienes y servicios Ingreso de la propiedad Otros ingresos Transferencias de la administracin central Ingreso de capital Venta de activos Transferencias De las cuales: De la administracin central Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Impuestos y contribuciones al seguro social Bienes y servicios Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes De las cuales: Al resto del gobierno central A gobiernos locales Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias a la administracin central Prstamos netos (gasto = ) Resultado global (dficit = ) 724 459 249 179 66 11 103 31 264 1 263 210 -578 -413 -117 -12 -79 -58 -56 -2 -147 -166 -166 2 146 873 560 341 174 113 16 45 45 314 1 313 264 -829 -426 -114 -54 -42 -40 -2 -216 -12 -403 -400 -3 44 1.223 790 458 281 149 32 101 51 433 1 432 406 -1.129 -678 -159 -178 -66 -57 -9 -275 -3 -24 -426 -396 -30 -25 94 1.420 974 599 323 168 46 108 52 446 2 444 420 -1.409 -842 -193 -175 -78 -72 -6 -396 -7 -34 -568 -549 -19 11 1.892 1.742 768 285 173 60 53 688 150 9 141 138 -1.772 -1.066 -187 -67 -201 -116 -78 -38 -494 -5 -814 -778 -36 108 120

(En porcentaje del PIB) Partida informativa: Ingreso total Gasto total Resultado global (dficit = )
1Incluye

2,2 -1,7 0,4

2,0 -1,9 0,1

2,2 -2,0 0,2

1,9 -1,9

2,1 -2,0 0,1

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 33. el Fondo de Construccin de Carreteras y entidades agrcolas y sociales.

132

Apndice 3.4

Cuadro 3.5 Colombia: Operaciones del gobierno central1

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Otros gastos corrientes (devengados) Transferencias corrientes De las cuales: A gobiernos locales A empresas pblicas Gasto de capital Formacin de capital fijo Otros gastos de capital (devengados) Transferencias de capital De las cuales: Al resto del gobierno general A empresas pblicas Prstamos netos (gasto = ) De los cuales: Ingresos de privatizacin Resultado global, base de caja (dficit = ) Resultado global subyacente, en base devengado excl. ingresos de privatizacin (dficit = ) Resultado global, base devengado (dficit = ) 5.603 5.549 4.716 582 251 54 53 1 -6.017 -4.496 -1.137 -502 -466 -335 -131 77 -2.468 -1.282 -75 -821 -622 -51 -148 -148 -700 0 -440 8.076 8.026 6.819 844 363 50 49 1 -8.343 -6.981 -1.670 -757 -625 -380 -245 -140 -3.789 -1.830 -65 -1.146 -972 -15 -159 -159 -216 21 -112 10.803 10.775 8.999 1.499 277 28 25 3 -9.837 -9.517 -2.000 -1.228 -847 -433 -414 -114 -5.328 -2.473 -67 -1.423 -1.284 -45 -94 -23 -71 1.103 1.242 1.125 14.584 14.558 12.075 2.062 421 26 24 2 -14.969 -12.667 -2.527 -1.493 -1.114 -476 -639 -129 -7.404 -3.103 -70 -2.355 -1.798 -424 -133 -32 -101 53 208 168 18.786 18.774 15.308 2.864 602 12 3 9 -20.469 -17.227 -3.033 -2.077 -1.995 -545 -1.449 -181 -9.941 -4.445 -39 -3.754 -2.153 -663 -938 -800 -138 512 755 -839

-414 -414

-288 -267

-277 966

-593 -385

-2.438 -1.683

(Como porcentaje del PIB) Partida informativa: Ingreso total Gasto total (subyacente)2 Resultado global subyacente (dficit = ) 16,7 -18,0 -1,2 18,7 -19,1 -0,7 18,6 -19,1 -0,5 19,8 -20,6 -0,8 20,8 -23,5 -2,7

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 30. 1Incluye la administracin central, las instituciones del seguro social y las entidades descentralizadas. 2Incluye gastos devengados y no incluye ingresos de privatizacin.

133

SECTOR

FISCAL

Cuadro 3.6 Colombia: Operaciones de los gobiernos locales1

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Resultado operativo Otros ingresos Transferencias corrientes De las cuales: De la administracin central Ingreso de capital Transferencias de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Impuestos a la renta y las utilidades Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes De las cuales: Al gobierno central Otros gastos Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias de capital De las cuales: Al gobierno central A empresas pblicas Prstamos netos (gasto = ) Resultado global (dficit = ) 3.388 3.151 870 769 466 303 1.512 1.282 237 149 89 -3.211 -2.327 -1.013 -548 -2 -449 -213 -237 -296 -19 -1.208 -1.076 -132 -68 325 177 4.532 4.227 1.115 1.098 648 450 2.014 1.830 306 202 104 -4.219 -2.836 -1.285 -712 -3 -435 -156 -279 -376 -24 -25 -1.584 -1.430 -154 -22 -114 201 314 5.697 5.667 1.386 1.408 871 537 2.872 2.449 31 30 1 -5.926 -4.329 -1.367 -1.241 -21 -579 -173 -405 -1.079 -49 -43 -1.716 -1.630 -86 -86 119 -229 9.131 9.074 2.284 2.721 1.182 1.539 4.070 3.069 57 56 1 -9.400 -7.076 -2.251 -504 -156 -780 -194 -585 -3.314 -83 -71 -2.377 -2.360 -17 -17 53 -268 12.758 11.752 2.588 4.084 1.366 2.718 5.080 4.440 1.006 1.004 2 -12.877 -8.031 -3.761 -264 -206 -1.089 -242 -847 -1.711 -47 -1.000 -5.021 -4.497 -524 -381 175 -119

(En porcentaje del PIB) Partida informativa: Ingreso total Gasto total Resultado global (dficit = ) 1,1 -9,6 0,5 10,4 -9,7 0,7 10,1 -10,5 -0,4 12,4 -12,7 -0,4 14,3 -14,5 -0,1

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 34. 1Incluye gobiernos departamentales y municipales y empresas no financieras de agua, telfonos, electricidad y el subterrneo de Medelln.

134

Apndice 3.4

Cuadro 3.7 Colombia: Operaciones del gobierno general1

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Resultado operativo Otros ingresos Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes De las cuales: A empresas pblicas Otros gastos corrientes Otros gastos corrientes (devengados) Gasto de capital Formacin de capital fijo Otros gastos de capital (devengado) Transferencias de capital De las cuales: A empresas pblicas Prstamos netos (gasto = ) De los cuales: Ingresos de privatizacin Resultado global, base de caja (dficit = ) Resultado global subyacente, en base devengado excl. ingresos de privatizacin (dficit = ) Resultado global, base devengado (dficit = ) 7.560 7.416 5.584 1.351 466 885 481 144 54 90 -7.795 -5.539 -2.150 -1.050 -915 -548 -368 -1.482 -75 -19 77 -1.881 -1.698 -51 -132 -68 -375 0 -261 10.571 10.396 7.931 1.942 648 1.294 523 175 70 105 -10.524 -7.960 -2.955 -1.469 -1.060 -536 -524 -2.311 -65 -25 -140 -2.549 -2.402 -15 -132 -114 -15 21 202 13.934 13.898 10.364 2.907 871 2.036 627 36 32 4 -13.198 -11.304 -3.367 -2.469 -1.426 -606 -819 -3.885 -67 -43 -114 -3.116 -2.914 -45 -157 -157 1.222 1.242 895 20.342 20.291 14.203 4.783 1.182 3.601 1.305 51 48 3 -20.995 -16.401 -4.778 -1.997 -1.894 -670 -1.224 -7.532 -70 -71 -129 -4.700 -4.158 -424 -118 -118 106 208 -100

-235 -235

26 47

-507 736

-861 -653

(En porcentaje del PIB) Partida informativa: Ingreso total Gasto total (subyacente)2 Resultado global, base de caja (dficit = ) Resultado global subyacente (dficit = )2 Resultado global, base devengado (dficit = )3 22,6 -23,3 -0,8 -0,7 -0,7 24,1 -24,0 0,5 0,1 0,1 24,0 -24,9 1,5 -0,9 1,3 27,6 -28,7 -0,1 -1,2 -0,9

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 31. 1Incluye el gobierno central y los gobiernos locales. Cuadro ajustado con fines didcticos. 2Incluye gastos devengados y no incluye ingresos de privatizacin. 3Incluye los gastos en base devengado, los ingresos de privatizaciones y el resultado cuasifiscal.

135

SECTOR

FISCAL

Cuadro 3.8 Colombia: Operaciones de las empresas pblicas no financieras

1992 1993 1994 1995 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Resultado de operacin Otros ingresos Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Impuesto sobre la renta Contribuciones al seguro social Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes De las cuales: Al gobierno general Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias de capital De las cuales: Al gobierno general Prstamos netos (gasto = ) Resultado global (dficit = ) Partidas informativas: Resultado en cuenta corriente Ingresos de operacin Sueldos y salarios Bienes y servicios 1.849 1.786 3 1.709 1.486 223 75 63 54 9 -1.641 -1.382 -304 -27 -359 -231 -127 -692 -379 -610 -560 -51 350 207 2.184 2.116 5 2.046 1.707 339 65 69 64 5 -2.274 -1.240 -55 -359 -185 -174 -826 -575 -1.213 -1.150 -63 179 -90 2.584 2.586 5 2.515 2.259 256 67 -2 -4 2 -2.238 -1.339 -77 -398 -184 -214 -864 -572 -859 -746 -113 -32 -40 346 3.423 3.350 3.280 2.817 463 70 73 65 8 -3.614 -2.041 -178 -410 -166 -244 -1.453 -873 -1.676 -1.568 -107 -44 103 -191 4.644 4.440 4.400 3.611 789 39 204 187 17 -4.658 -2.396 -252 -38 -484 -248 -236 -1.623 -1.197 -2.363 -1.865 -498 100 -15

404 3.573 -231 -1.857

876 3.764 -306 -1.751

1.247 4.702 -344 -2.098

1.309 5.844 -400 -2.626

2.044 6.906 -490 -2.805

(En porcentaje del PIB) Ingreso total Gasto total y prstamos netos Resultado global (dficit = ) Resultado de operacin
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 35.

5,5 -4,9 0,6 5,1

5,0 -5,2 -0,2 4,7

4,5 -3,9 0,6 4,3

4,6 -4,9 -0,3 4,4

5,1 -51 0,0 4,9

136

Apndice 3.4

Cuadro 3.9 Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero ampliado1

1992 1993 1994 1995 1996 1997

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Ingreso no tributario Resultado de operacin Otros ingresos Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Compras de bienes y servicios Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes Otros gastos corrientes Otros gastos corrientes (devengados) Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias de capital Otros gastos de capital (devengados) Prstamos netos (gasto = ) De los cuales: Ingresos de privatizacin Resultado global, base de caja (dficit = ) Resultado global, base devengado (dficit = ) Resultado cuasifiscal (dficit = ) Resultado global subyacente ampliado2 8.557 8.418 5.256 3.060 1.952 1.108 102 139 40 99 -8.585 -6.136 -2.150 -1.050 -1.274 -779 -495 -1.720 -19 77 -2.424 -2.258 -115 -51 -25 0 -54 -28 -169 -197 -197 197 -718 915 155 -14 169 -110 896 -26 11.947 11.817 7.881 3.988 2.355 1.633 -52 130 20 110 -11.989 -8.505 -2.955 -1.469 -1.419 -721 -698 -2.497 -25 -140 -3.648 -3.552 -81 -15 164 21 113 -42 -356 -419 -398 398 -40 438 496 140 356 1 -214 155 15.614 15.769 10.292 5.422 3.130 2.292 55 -156 -161 6 -14.531 -11.927 -3.367 -2.469 -1.824 -790 -1.033 -4.110 -43 -114 -3.786 -3.660 -81 -45 1.182 1.242 1.242 1.083 -54 -214 1.029 -1.029 -1.253 225 5 -49 54 -110 171 159 22.482 22.520 14.025 8.063 3.999 4.064 432 -38 -49 11 -23.325 -17.321 -4.778 -1.997 -2.304 -836 -1.468 -8.042 -71 -129 -6.213 -5.726 -63 -424 209 208 -290 -843 294 -757 -549 549 904 -355 187 481 -294 -375 -721 554 1.805 762 1.043 -97 -83 -14 29 267 844

Resultado global ampliado (dficit = )3 Financiamiento Externo (neto)4 Interno (neto) Banco de la Repblica Crdito interno (neto) Financiamiento del resultado cuasifiscal Resto del sistema bancario Bonos y otros Deuda flotante

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 27. 1Cuadro ajustado con fines didcticos. 2Incluye los gastos en base devengado y el resultado cuasifiscal. No incluye los ingresos de privatizacin. 3Incluye los gastos en base a valores devengados, los ingresos de privatizacin y el resultado cuasifiscal. 4Incluye crditos de corto, mediano y largo plazo, y la colocacin de bonos en el exterior.

137

SECTOR

FISCAL

Cuadro 3.10 Colombia: Operaciones de las principales empresas pblicas

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 1993 1994 1995 1996

I. Fondo Nacional del Caf Ingreso corriente Del cual: Resultado de operacin Gasto corriente Del cual: Pago de intereses Resultado en cuenta corriente (dficit = ) Gasto de capital y prstamos netos Del cual: Formacin bruta de capital fijo Resultado global (dficit = ) -180 -242 59 41 -239 -68 6 -171 112 -43 123 88 -11 72 65 -83 423 402 167 109 256 93 23 163 II. ECOPETROL Ingreso corriente Del cual: Resultado de operacin Gasto corriente Del cual: Pago de intereses Resultado en cuenta corriente (dficit = ) Gasto de capital y prstamos netos Del cual: Formacin bruta de capital fijo Resultado global (dficit = ) 1.166 1.090 750 31 416 385 307 32 1.044 983 573 3 471 603 665 -132 1.122 1.054 656 48 466 413 384 53 III. CARBOCOL Ingreso corriente Del cual: Resultado de operacin Gasto corriente Del cual: Pago de intereses Resultado en cuenta corriente (dficit = ) Gasto de capital y prstamos netos Del cual: Formacin bruta de capital fijo Resultado global (dficit = ) 103 59 125 95 -22 -195 7 176 76 53 70 48 6 -45 4 51 44 15 53 41 -9 5 5 -1 89 51 79 56 10 -39 16 49 116 80 84 67 32 -40 17 72 1.775 1.659 915 41 860 930 912 -69 2.186 1.915 1.249 87 937 1.219 902 -282 1 -22 167 106 -166 15 13 -181 269 146 121 53 149 67 50 82

IV. Compaas de Electricidad Nacionales1 Ingreso corriente: Del cual: Resultado de operacin Gasto corriente Del cual: Pago de intereses Resultado en cuenta corriente (dficit = ) Ingreso de capital Gasto de capital y prstamos netos Del cual: Formacin bruta de capital fijo Resultado global (dficit = )
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 37. 1Incluye CORELCA, CVC, ICEL, ELECOR y ELEICEL.

298 253 217 176 81 19 -8 91 108

415 357 220 177 196 35 112 181 118

595 487 282 189 313 21 200 185 134

907 701 489 196 417 40 296 296 162

1.127 867 649 252 478 115 558 461 35

138

CAPTULO

Sector externo

I. Introduccin
La medicin y evaluacin de la posicin externa de un pas son pasos esenciales en el proceso de elaboracin de la poltica econmica. Los datos sobre las transacciones de bienes y servicios y los flujos financieros entre un pas y el resto del mundo, que se resumen sistemticamente en la balanza de pagos, constituyen la base para analizar la posicin externa del pas. Igualmente importante es la posicin externa desde el punto de vista de los saldos de activos y pasivos externos al cierre de un perodo. Este saldo, que incluye reservas internacionales brutas y endeudamiento externo, se ve afectado por las transacciones financieras durante el ao (reflejadas en la balanza de pagos), por cambios de valoracin resultantes de modificaciones en el tipo de cambio y en los precios, as como por otros factores que afectan el nivel de activos y pasivos. En la seccin II se presenta el marco contable, as como las reglas y convenciones metodolgicas desarrolladas en la quinta edicin del Manual de Balanza de Pagos (que en lo sucesivo se denominar MBP)1. Los elementos fundamentales que se utilizan para analizar la posicin externa del pas se presentan en la seccin III. En la seccin IV se discute la metodologa para las proyecciones de balanza de pagos. Por ltimo, en la seccin V se incluyen algunos ejercicios y temas de discusin.

estadstico que resume sistemticamente, para un perodo especfico dado, las transacciones econmicas entre una economa y el resto del mundo. A continuacin se presentan varias convenciones empleadas para registrar las partidas en la balanza de pagos.

1. Mtodo de contabilidad por partida doble

El sistema de registro de la balanza de pagos adopta el mtodo de contabilidad por partida doble en el que cada transaccin est representada por un crdito y un dbito. En el cuadro 4.1 se presenta un resumen de cmo se registran distintas operaciones segn el MBP y de acuerdo con el mtodo contable. Dado que, por convencin, los crditos llevan signo positivo y los dbitos signo negativo, la suma algebraica de todos los rubros de la balanza de pagos debe ser cero. A continuacin se destacan algunos elementos bsicos de la contabilidad de la balanza de pagos: Transacciones reales y financieras. Las transacciones en bienes y servicios (tales como exportaciones, importaciones, viajes y transportes) representan flujos reales y se registran en la cuenta corriente de la balanza de pagos. Las transacciones financieras estn relacionadas con modificaciones en los niveles de los activos y pasivos financieros (por ejemplo, desembolso o amortizacin de prstamos, inversin extranjera directa e inversin de cartera) y se registran en la cuenta de capital y financiera. Transferencias. Las transferencias unilaterales entre dos pases son transacciones sin quid pro quo, es decir, no existe una compensacin. Para mantener el principio de contabilidad por partida doble se ha creado una categora en la metodologa de balanza de pagos llamada transferencias, la cual permite convertir las transacciones unilaterales en transacciones normales (dbito y crdito). Supongamos, por ejemplo, que el gobierno de Estados Unidos

II. Marco conceptual de la balanza de pagos

A. Convenciones bsicas
La balanza de pagos de un pas registra todas las transacciones reales y financieras que han tenido lugar entre residentes y no residentes. En el MBP se define la balanza de pagos como un estado
1Vase Manual de Balanza de Pagos, quinta edicin (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1993).

139

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.1 Matriz de clasificacin de las transacciones de la balanza de pagos

Balanza de pagos Transacciones reales (Cuenta corriente) Transacciones financieras autnomas (Cuenta de capital y financiera, excepto reservas oficiales) Transacciones financieras compensatorias (Reservas oficiales)

Crdito (+) Exportaciones de bienes y servicios Disminucin de activos financieros externos Aumento de pasivos financieros externos Disminucin de reservas oficiales

Dbito () Importaciones de bienes y servicios Aumento de activos financieros externos Disminucin de pasivos financieros externos Aumento de reservas oficiales

dona a El Salvador autobuses para transporte pblico. Los autobuses donados se registran como una importacin (dbito) en las cuentas de El Salvador, pagada por medio de una transferencia (crdito). En trminos generales, todas las transferencias que tienen un valor econmico pero para las cuales no hay un quid pro quo dan lugar a un asiento de contrapartida que puede ser una transferencia corriente o de capital. Transferencias corrientes. Incluyen transferencias de efectivo, donaciones en especie (como alimentos y medicamentos), contribuciones a organismos internacionales y remesas de las personas que trabajan en el extranjero a sus familias que residen en el pas de origen. Transferencias de capital. Estn asociadas a activos fijos o a activos y pasivos financieros y pueden ser en efectivo (donaciones para financiar inversin) o en especie (por ejemplo, condonacin de deuda). Errores y omisiones. En la prctica crditos y dbitos no suelen compensarse por las siguientes razones: i) los datos se derivan de diferentes fuentes; ii) algunas partidas se registran por un valor inferior al verdadero y iii) algunas transacciones no se registran. Por ello, la balanza de pagos contiene una partida residual llamada errores y omisiones netos que recoge errores derivados de los puntos arriba mencionados. Los asientos se registran en cifras netas debido a que existe la posibilidad de que los errores de los asientos de crdito compensen los de dbito, (por ejemplo, una subestimacin de las exportaciones puede

compensarse por una subestimacin de las importaciones). Por esta razn, adems, no es posible inferir del valor de errores y omisiones netos la exactitud del estado de la balanza de pagos. No obstante, la existencia de montos residuales netos persistentes y de gran magnitud dificulta la interpretacin y el anlisis de la balanza de pagos de un pas. Asimismo, a nivel mundial, las discrepancias en los datos registrados por un pas no se compensan con la subestimacin o la sobreestimacin de los datos de otros pases (vase el recuadro 4.1). Flujos y saldos. Las cuentas de la balanza de pagos registran los flujos en dos direcciones. Estos flujos se distinguen de los saldos (tambin llamados tenencias o stocks) relacionados con la posicin de inversin internacional de un pas, es decir, el valor de los activos y pasivos de un pas en relacin con el resto del mundo. Los flujos se miden para un perodo especfico, en tanto que los saldos se registran en una fecha determinada, generalmente el cierre del ao. Hay dos tipos de saldos o stocks clave: el nivel de reservas internacionales (activos externos de un pas) y el nivel de deuda externa (pasivo del pas).

2. Residencia
El concepto de residencia en la balanza de pagos se basa en el centro de inters econmico de la

140

Marco conceptual de la balanza de pagos

Recuadro 4.1 Cuenta corriente mundial En principio, la suma de los saldos de la balanza en cuenta corriente de todos los pases debera ser igual a cero, y lo mismo debera ocurrir con la suma de los saldos en la cuenta de capital de los pases. Sin embargo, los datos mundiales sobre los saldos en cuenta corriente han presentado durante varios aos una gran discrepancia debido al exceso de dbitos registrados1. La cuenta de capital mundial, en cambio, ha presentado un cuantioso saldo positivo o un exceso de crditos registrados (entradas de capital). Estas discrepancias obedecen a errores, omisiones y asimetras en la forma en que cada pas trata las estadsticas de balanza de pagos y pueden restar credibilidad al anlisis de la evolucin de la economa mundial, obstaculizar la formulacin de polticas adecuadas e incluso dar lugar a presiones proteccionistas como resultado de la percepcin errnea de la situacin de la balanza de pagos de los pases. En 1987, el FMI estableci un grupo especial de trabajo con el fin de investigar las causas de esta discrepancia y recomendar medidas para mejorar los procedimientos estadsticos en estos campos. En 1992 se emprendi un esfuerzo similar para evaluar los procedimientos de recopilacin de estadsticas de la cuenta de capital a la luz del crecimiento y de la complejidad de las transacciones internacionales. Vase el informe final del Grupo de Trabajo sobre la Discrepancia Estadstica en los Saldos Mundiales en Cuenta Corriente (Report of the Working Party on the Statistical Discrepancy in World Current Account Balance, Washington: Fondo Monetario Internacional, 1987) y el informe sobre la medicin de los flujos internacionales de capital (Report on the Measurement of International Capital Flows, Washington: Fondo Monetario Internacional, septiembre de 1992).

1Segn estimaciones hechas por el personal del Fondo Monetario Internacional, durante 199096, el resultado negativo de la cuenta corriente mundial mostr una tendencia decreciente de US$120.000 millones a US$48.000 millones. Este resultado negativo se ampli nuevamente en 1999 a US$172.000 millones.

parte que interviene en la transaccin, no en su nacionalidad, siguiendo la prctica adoptada en el Sistema de Cuentas Nacionales (SCN) que se estudia en el captulo 1. Las principales consideraciones vinculadas con el territorio econmico son: Los particulares que viven en un pas son considerados residentes, por lo general, si han residido en el pas durante un plazo mnimo de 12 meses. Los no residentes incluyen los visitantes (turistas, tripulantes de buques o aeronaves y trabajadores de temporada); los trabajadores fronterizos (que se consideran residentes del pas en el que viven); los diplomticos y representantes consulares, y los miembros de las fuerzas armadas destacados en otro pas, independientemente de la duracin. Las empresas se consideran residentes de la economa en la cual realizan sus actividades, siempre y cuando tengan por lo menos un establecimiento productivo y planes de explotarlo durante un largo perodo. Por lo tanto, las filiales de empresas extranjeras se consideran residentes del pas donde estn ubicadas. El gobierno general, incluidas todas las dependencias de los gobiernos centrales, regionales y locales, y las embajadas, consulados y

bases militares ubicadas fuera del pas se consideran residentes.

3. Perodos y momento de registro

En principio, el perodo en el que se registran los flujos de la balanza de pagos puede ser de cualquier longitud, aunque su duracin depende de consideraciones prcticas, sobre todo de la frecuencia con la que se recopilan los datos. Muchos pases preparan datos de balanza de pagos anualmente porque slo una vez al ao se obtienen estimaciones confiables de algunas transacciones. Sin embargo, como hay algunos datos que pueden obtenerse con frecuencia trimestral y a veces mensual (por ejemplo, exportaciones e importaciones), algunos pases preparan estados trimestrales de balanza de pagos que coinciden con las estimaciones trimestrales de las cuentas nacionales. Por convencin, ambas partes de una transaccin internacional la registran en la fecha en que se produce un traspaso legal de propiedad. En principio, ambas partes deben registrar simultneamente la misma transaccin, conforme a las normas de la contabilidad en valores

141

SECTOR

EXTERNO

devengados (por ejemplo, transacciones como los pagos de intereses, se registran en la fecha en que son exigibles y no en la fecha en que se realiza efectivamente el pago). En la prctica, puede ser que las dos partes registren una misma transaccin en fechas distintas, de manera que ser necesario efectuar ajustes en los datos originales obtenidos de las diferentes fuentes.

en una moneda extranjera o unidad de cambio estable, como el dlar de EE.UU. o el derecho especial de giro (DEG), lo que facilita la comparacin entre distintos pases. Para convertir los datos de la moneda empleada en la transaccin a la unidad de cuenta se utiliza el tipo de cambio adecuado pertinente en la fecha de la transaccin2.

4. Valoracin
Las transacciones en la balanza de pagos debern valorarse al precio de mercado, que refleja los trminos de un intercambio especfico entre un comprador y un vendedor dispuestos a efectuar la transaccin. El precio de mercado se distingue del indicador general de precios (como el precio de mercado mundial) para un producto especfico. En la prctica, esta definicin crea dificultades para registrar ciertas transacciones como: Transacciones de trueque, en las que se intercambian directamente unos bienes por otros sin utilizar dinero. Transacciones entre empresas afiliadas (por ejemplo, transferencias de utilidades entre una filial y la empresa matriz). Transferencias para las que a menudo no existe un precio de mercado. Para registrar estas clases de transacciones se utilizan medidas sustitutivas. Por ejemplo, los bienes intercambiados por medio de un trueque se valoran a precios de mercado. Las exportaciones y las importaciones se declaran sobre la base f.o.b. (franco a bordo), es decir, se excluye el costo del transporte ms all de las fronteras nacionales. Por lo general, la aduana registra las importaciones sobre la base c.i.f. (costo, seguro y flete). Sin embargo, en la balanza de pagos, los componentes de seguro y flete se registran bajo servicios.

B. Modificaciones del Manual de Balanza de Pagos

1. Modificaciones de la cobertura
En la quinta edicin del MBP (1993) se incorporan una serie de ajustes a la metodologa de registro de las transacciones con respecto a la edicin previa (1977), a fin de tomar en cuenta la evolucion del rea del comercio y finanzas internacionales. Por ejemplo, la quinta edicin mejora la integracin de la contabilidad del sector externo con otras cuentas macroeconmicas, y realiza una medicin integral y completa de los activos y pasivos externos3.

2. Posicin de inversin internacional neta

La posicin de inversin internacional neta de un pas es la diferencia entre sus tenencias de activos financieros externos y pasivos financieros externos. La posicin al cierre de un perodo especfico recoge el impacto de las transacciones financieras realizadas durante ese perodo (tpicamente un ao), las cuales se registran en la balanza de pagos, y las variaciones por cambios en valoracin causadas por fluctuaciones de los tipos de cambio, precios, y otros ajustes que afectan el nivel de activos y pasivos. Los datos sobre los flujos de la balanza de pagos y sobre la posicin de inversin internacional neta constituyen un conjunto completo de las cuentas internacionales de una economa.

5. Unidad de cuenta
Dado que las transacciones pueden liquidarse en cualquier moneda, es necesario tener una unidad de cuenta adecuada para registrar las transacciones en la balanza de pagos. Si bien puede emplearse la moneda nacional, su valor analtico pierde significacin a medida que pasa el tiempo y flucta el tipo de cambio. Por esta razn, las cuentas de la balanza de pagos suelen expresarse

2Vanse detalles adicionales en el captulo VII del MBP. En caso de que existan mltiples tipos de cambio, la unidad de conversin puede ser un tipo de cambio representativo (un promedio ponderado de todos los tipos de cambio) o el tipo de cambio principal (utilizado en la mayora de las transacciones). Cuando para algunas transacciones exista un tipo de cambio de mercado paralelo, puede utilizarse este tipo de cambio para las conversiones de las mismas y el tipo de cambio oficial para el resto de las transacciones. 3Vase el recuadro 4.2. Tambin, en el apndice 4.1 se presenta un resumen de las modificaciones introducidas en el Manual de Balanza de Pagos de 1993.

142

Marco conceptual de la balanza de pagos

Recuadro 4.2 Algunas modificaciones introducidas en el Manual de Balanza de Pagos de 1993 Se redefine la cuenta corriente, excluyndose las transferencias de capital, que ahora pasan a formar parte de la cuenta de capital y financiera (que era anteriormente la cuenta de capital). La nueva cuenta corriente presenta datos ms detallados sobre las transferencias corrientes. Las transacciones asociadas a remuneracin de factores se agrupan en una categora que se denomina renta, en lugar de servicios no atribuibles a factores. Se ampla la clasificacin de transacciones de servicios para reflejar su creciente importancia. Se ampla y se reestructura la cobertura de la inversin de cartera para reflejar el uso de nuevos instrumentos financieros como los derivados y los futuros. Se ampla la cobertura de nuevas formas de transacciones de financiamiento excepcional como la condonacin de deuda y los swaps de deuda por activos. Se desarrolla un marco coherente de clasificacin de la renta y de los activos y pasivos financieros mediante el cual se relacionan los flujos con las tenencias (balanza de pagos y posicin de inversin internacional neta). Se revisa la nomenclatura para describir con mayor exactitud la composicin cada vez ms compleja de las transacciones internacionales.

C. Clasificacin normalizada de la balanza de pagos

1. Componentes principales
Segn el sistema de clasificacin normalizada del MBP, la balanza de pagos se divide en dos cuentas bsicas: La cuenta corriente y la cuenta de capital y financiera, cuyos principales componentes se presentan en el recuadro 4.3. Para la mayora de los asientos de la cuenta corriente es posible separar dbitos y crditos brutos, pero por lo general, para los asientos de la cuenta de capital y financiera slo hay informacin en trminos netos. Al seleccionar los componentes normalizados se han observado fundamentalmente los criterios enunciados a continuacin. Cada partida deber: Manifestar un comportamiento diferenciado, es decir, debe tener una influencia econmica singular. Ser importante en varios pases. Ser susceptible de medicin, para lo cual ser necesaria la compilacin peridica de estadsticas. Coordinarse con otros sistemas estadsticos (especialmente el SCN).

ocasionan un traspaso de propiedad. Los servicios constituyen un grupo heterogneo dentro del cual los principales subgrupos incluyen transportes y viajes (crditos que reflejan ingresos por concepto de turismo y dbitos ocasionados por los gastos efectuados en el exterior por residentes), seguros, servicios financieros y empresariales. La renta abarca los ingresos netos de los trabajadores no residentes, o renta del trabajo, y los ingresos (crditos) y los pagos (dbitos) de intereses y utilidades relacionados con activos y pasivos financieros, o renta financiera (tambin llamada renta de la inversin neta). Estos ltimos incluyen, por ejemplo, pagos de intereses sobre la deuda externa y utilidades de la inversin directa, distribuidas (dividendos) o reinvertidas en la empresa (utilidades reinvertidas). Las transferencias corrientes incluyen principalmente donaciones en bienes y servicios (vase la seccin II A).

Cuenta de capital y financiera

La cuenta de capital y financiera comprende la cuenta de capital y la cuenta financiera (vase el recuadro 4.3). La cuenta de capital incluye: Transferencias de capital. Pueden ser en efectivo o en especie. Estas ltimas representan el traspaso de propiedad de un activo fijo o la condonacin del pasivo financiero de un deudor por acuerdo mutuo entre el acreedor y el deudor sin que aqul reciba a cambio una contrapartida. Los recursos clasificados como transferencias de capital debern valorarse al precio que se les hubiese fijado de haberse

Cuenta corriente
La cuenta corriente abarca bienes y servicios, renta y transferencias corrientes. Las transacciones en bienes se refieren al movimiento de mercancas exportaciones e importaciones y en general

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Recuadro 4.3 Clasificaciones de la balanza de pagos1 Cuenta corriente Bienes y servicios Bienes Servicios Transportes Viajes Servicios del gobierno Otros servicios Renta Remuneracin de empleados Renta de la inversin De la cual: Intereses de la deuda externa Transferencias corrientes Cuenta de capital y financiera Cuenta de capital Transferencias de capital Adquisicin/enajenacin de activos no financieros no producidos Cuenta financiera Inversin directa neta Inversin de cartera neta Otra inversin neta Prstamos, crditos comerciales, moneda y depsitos Uso del crdito del FMI y prstamos del FMI Activos de reserva Oro monetario DEG Posicin de reserva en el FMI Divisas Otros activos
1Fuente:

Crdito Exportaciones

Dbito Importaciones

FMI, Manual de Balanza de Pagos, 1993.

vendido, emplendose como base para el registro el valor asignado por el donante. La condonacin de deudas acordadas por las partes se valorarn de la misma forma que otras variaciones de los activos y pasivos financieros. Adquisicin y enajenacin de activos no financieros no producidos. Incluye activos tangibles no producidos (tierras y recursos del subsuelo) y activos intangibles no producidos (por ejemplo, patentes, derechos de autor, marcas comerciales, concesiones y arrendamientos u otros contratos transferibles)4.

Estos flujos se registran al valor efectivo de transaccin de los activos adquiridos menos los activos enajenados. La cuenta financiera incluye: Inversin directa. Comprende la adquisicin de participaciones de capital por parte de un inversionista no residente en una empresa nacional con el objetivo de mantener una relacin duradera. Esto es, una relacin directa a largo plazo entre el inversionista y la empresa y una significativa influencia en la direccin de esta ltima. La inversin directa incluye no slo la transaccin inicial sino tambin aquellas que tengan lugar posteriormente. Segn la clasificacin

4El uso de esos activos se registra en servicios como regalas y derechos de licencia.

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Marco conceptual de la balanza de pagos

Recuadro 4.4 Registro de las transacciones del pas con el FMI en la balanza de pagos Tres tipos de transacciones de un pas con el FMI pueden afectar directamente las cuentas de la balanza de pagos: 1. Uso de los recursos del FMI. Cuando un pas compra divisas al FMI (por ejemplo por medio de un acuerdo de derecho de giro), eleva el monto de sus activos financieros (en el monto de divisas recibido) pero al mismo tiempo incurre en un pasivo financiero (su obligacin con el FMI). Por consiguiente, el uso del crdito del FMI se registra con signo positivo en la cuenta financiera bajo otra inversin, prstamos y el asiento de contrapartida aparece con signo negativo como un incremento de los activos de reserva. 2. Variaciones de los derechos especiales de giro (DEG). El DEG es un activo internacional de reserva creado por el FMI para complementar los activos de los que dispone un pas. Si se utilizan DEG para comprar divisas, resolver desequilibrios financieros o conceder prstamos, las transacciones se registran en la balanza de pagos como flujos de activos de reserva. En la quinta edicin se indica que no se registran las nuevas asignaciones de DEG porque afectan nicamente a las tenencias (la posicin de inversin internacional neta de un pas). 3. Modificacin de la posicin de reserva en el FMI. Esta modificacin se deriva de: i) el pago de una parte de la cuota de un pas miembro en activos de reserva y ii) el uso neto que hace el FMI de la moneda del pas miembro. Las modificaciones de la posicin de reserva de un pas en el FMI, que incluye la posicin acreedora del pas en el marco de cualquier acuerdo para la concesin de prstamos al FMI, constituyen un activo desde la perspectiva del pas y se registran como variaciones de los activos de reserva en la cuenta financiera.

presentada en el MBP,la inversin directa se divide a su vez en transacciones en acciones y otras participaciones de capital, utilidades reinvertidas y otro capital. Las utilidades reinvertidas, que se registran como parte de la renta de la inversin directa, se cancelan (asiento compensatorio con signo contrario) en la cuenta de capital y financiera para reflejar el hecho de que aument el saldo de inversin del inversionista directo extranjero en la filial o sucursal extranjera. Inversin de cartera. Incluye transacciones con ttulos de participacin en el capital y ttulos de deuda a largo plazo, instrumentos del mercado monetario e instrumentos financieros derivados comercializables (swaps de monedas y de tasas de inters). Otra inversin. Comprende transacciones tales como crditos comerciales y prstamos, incluidos el crdito y los prstamos del FMI. Activos de reserva. Bajo este rubro se presenta la acumulacin o utilizacin de los activos de reserva, es decir, recursos disponibles para cubrir necesidades inmediatas y que se encuentran bajo el control efectivo de las autoridades monetarias. En los activos de reserva se incluyen divisas (moneda, depsitos y valores), oro monetario, DEG y la posicin

de reserva del pas en el FMI5. Las transacciones con el FMI afectan tanto a los activos de reserva como a los pasivos de reserva (vase el recuadro 4.4). Se excluyen de la balanza de pagos aquellos cambios en los activos de reserva no atribuibles a transacciones como, por ejemplo, las variaciones de valoracin por fluctuaciones del tipo de cambio y la creacin de nuevos activos de reserva (la monetizacin del oro o las asignaciones de DEG). Estas partidas se reflejan en la posicin de inversin internacional neta.

2. Informacin suplementaria
En la presentacin normalizada de la balanza de pagos, la cuenta financiera no hace la distincin entre transacciones extraordinarias y ordinarias y, por esa razn, se han desarrollado presentaciones analticas para destacar partidas, como el financiamiento excepcional, que pueden revestir particular importancia en los anlisis de la balanza de pagos (vase el recuadro 4.5). A menudo se preparan datos adicionales para estas presen5Obsrvese que las transacciones con oro no monetario (incluidas las tenencias de las autoridades con fines mercantiles) se tratan en la balanza de pagos como cualquier transaccin con otro producto primario.

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Recuadro 4.5 Presentacin analtica de la balanza de pagos con financiamiento excepcional 1. Cuenta corriente 2. Cuenta de capital y financiera 3. Resultado global 4. Financiamiento 4.1 Reservas internacionales netas ( aumento) 4.1.1 Activos externos brutos ( aumento) 4.1.2 Utilizacin neta de recursos del FMI (+ aumento) 4.2 Financiamiento excepcional 4.2.1 Reestructuracin de deuda 4.2.2 Atrasos (+ aumento neto) 4.2.3 Condonacin de deuda 4.2.4 Swaps de deuda = (1) + (2) = (3) = (4.1) + (4.2) = (4.1.1) + (4.1.2)

= (4.2.1) + (4.2.2) + (4.2.3) + (4.2.4)

taciones. La partida suplementaria ms importante el financiamiento excepcional ha cobrado particular relevancia en los ltimos aos, sobre todo en los pases con problemas de servicio de la deuda. En caso de que no se presente el financiamiento excepcional como un rubro separado (4.2 en el recuadro 4.5), las partidas que lo conforman deben incluirse en la cuenta de capital y financiera como lo ilustran los siguientes ejemplos. Reprogramacin de la deuda existente. Supone la sustitucin de un contrato vigente por otro en el que se posponen los pagos de servicio de la deuda. La reestructuracin de la deuda, puede abarcar atrasos de pagos por servicio de la deuda as como pagos programados; sin embargo, como financiamiento excepcional se registra slo el impacto en pagos programados por intereses (en la cuenta corriente) y por amortizacin (en la cuenta financiera). Atrasos de pagos de servicio de la deuda. Cuando se produce un atraso en el pago programado del servicio de la deuda del perodo, ste se registra como si se hubiese liquidado por medio de un prstamo a corto plazo. Es decir, se registran los pagos programados de intereses, o de principal, en forma de un asiento de dbito en la categora renta de la cuenta corriente y en amortizacin de la cuenta financiera, y como contrapartida se registra un asiento de crdito bajo pasivos a corto plazo en la cuenta financiera. Condonacin de deuda. Es la anulacin voluntaria parcial o total, por parte de un

acreedor oficial, de una deuda especificada por un acuerdo contractual. Se registra como una transferencia oficial en la cuenta de capital 6. Participaciones de capital (especialmente swaps de deuda por capital). Este tipo de inversin supone el canje de crditos bancarios frente a deudores, generalmente con descuento, por inversiones de no residentes en participaciones de capital en un pas (cuenta financiera).

III. Anlisis de la situacin externa del pas

En esta seccin se examinan los distintos indicadores que se utilizan para analizar la situacin externa del pas, en el contexto de la metodologa de la quinta edicin del MBP. En primer lugar se presentan los elementos ms importantes para analizar, a nivel de los flujos, las transacciones entre el pas y el resto del mundo, medidos a travs de la balanza de pagos. Luego se examinan los aspectos ms sobresalientes en el anlisis de la posicin neta de inversin internacional, la cual, como vimos anteriormente, est asociada a saldos o stocks, incluidos el nivel de deuda externa y las reservas internacionales.
6Si la condonacin de deuda representa una cancelacin contable de una deuda por parte de un acreedor privado, no se registra en la balanza de pagos sino en el SCN en la cuenta de revalorizacin. Vase Manual de Balanza de Pagos, 1993, op. cit, apndice IV.

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Anlisis de la situacin externa del pas

A. Balanza de pagos
1. Nocin de equilibrio
Uno de los propsitos de la balanza de pagos es la de servir de indicador para determinar la existencia de un desequilibrio externo y, por consiguiente, la necesidad de tomar medidas correctivas. Dado que como vimos anteriormente el principio de contabilidad por partida doble asegura que el saldo global de la balanza de pagos sea cero, para hablar de desequilibrio (supervit o dficit) es necesario utilizar la presentacin analtica de la balanza de pagos segn la cual se distinguen dos grupos de transacciones, aquellas que figuran por encima de la lnea y aquellas que se presentan por debajo de la lnea. Si las transacciones que estn por encima de la lnea presentan un dficit, las transacciones que estn por debajo de la lnea presentan un supervit, y viceversa7. La decisin sobre dnde se debe trazar la lnea divisoria para fines analticos requiere un juicio subjetivo respecto a cuales desequilibrios son mejores indicadores oportunos de la necesidad de un ajuste. Uno de los enfoques es separar aquellas transacciones que estn determinadas por la poltica econmica de las que se consideran autnomas, lo que da lugar a un saldo global que se compensa con una variacin de reservas internacionales o con financiamiento excepcional. Asimismo, se pueden evaluar distintas secciones o niveles de agrupacin de cuentas en la balanza de pagos a fin de identificar reas con problemas. Usualmente se distingue el saldo en la balanza comercial, el saldo en cuenta corriente y el saldo global, como se presenta a continuacin:
Balanza comercial = Exportaciones de bienes Importaciones de bienes [4.1]

2. Anlisis de la cuenta corriente

Como se vi en el captulo 1, la cuenta corriente refleja la brecha entre el ahorro nacional bruto y la inversin, o la diferencia entre el ingreso nacional disponible bruto y la absorcin de un pas. Asimismo, desde el punto de vista del financiamiento, el saldo en cuenta corriente debe corresponder con el saldo en la cuenta de capital y financiera y la variacin de reservas internacionales netas. En efecto, Sn I = CCB = X M + Yf + TRf INDB A = CCB CCB = FI RIN CCB + FI RIN = 0 donde = Ahorro nacional bruto = Inversin bruta (incluida la variacin de existencias) CCB = Saldo en cuenta corriente X = Exportacin de bienes y servicios M = Importacin de bienes y servicios = Renta neta recibida del exterior Yf (remuneracin de empleados y renta de la inversin) TRf = Transferencias corrientes netas recibidas del exterior INDB = Ingreso nacional disponible bruto A = Absorcin RIN = Reservas internacionales netas de la autoridad monetaria FI = Variacin de los activos externos netos del resto de los residentes frente a los no residentes y transferencias de capital Sn I Segn la ecuacin 4.4, una mejora en la cuenta corriente (un aumento del supervit o una reduccin del dficit) puede deberse a un incremento en el ahorro nacional bruto o a una disminucin en la inversin. En trminos ms desagregados, un determinado saldo en cuenta corriente puede ser congruente con varias combinaciones de comportamiento del ahorro y la inversin, pblicos o privados. Por ejemplo, un dficit en la cuenta corriente podra derivarse de un auge en la inversin o el consumo privado, o un deterioro de la posicin fiscal, que puede estar acompaado o no de un aumento del ahorro del sector privado. Por lo tanto, desde un punto de vista analtico es importante entender cmo las medidas orientadas a modificar el saldo en cuenta corriente (por ejemplo, tipos de cambio, aranceles, cuotas o incentivos a la exportacin) [4.4] [4.5] [4.6] [4.6']

Balanza en = Balanza + Servicios cuenta corriente comercial netos + Renta neta + Transferencias corrientes

[4.2]

Saldo transacciones cuenta de Balanza Balanza en cuenta capital y financiera exclui= + [4.3] global dos variacin de reservas corriente y financiamiento excepcional
7Como se recordar, segn el mtodo de contabilidad por partida doble, la suma de las partidas de crdito es igual a la suma de las partidas de dbito, de manera que el saldo de la balanza de pagos incluyendo todos los rubros es cero.

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afectan el comportamiento del sector privado o se reflejan en la situacin del sector pblico. Alternativamente, como indica la ecuacin 4.5, para mejorar el saldo en cuenta corriente de un pas es necesario reducir la absorcin interna o incrementar el ingreso nacional disponible. Cabe destacar, sin embargo, que las ecuaciones 4.4 y 4.5 no aportan informacin suficiente para analizar la cuenta corriente desde una perspectiva ex ante porque solo representan relaciones contables y no reflejan las diferentes interacciones ni el comportamiento de los agentes de la economa. Por ejemplo, las variaciones de la absorcin estn influidas por las variaciones del ingreso nacional disponible, de manera que no puede utilizarse la ecuacin 4.5 para analizar directamente el impacto que tiene una variacin del ingreso nacional disponible sobre el saldo en cuenta corriente. No obstante, ambas ecuaciones incorporan el marco macroeconmico bsico en el cual se inserta la cuenta corriente. Por otra parte, las ecuaciones 4.6 y 4.6' muestran que el saldo en cuenta corriente siempre tiene como contrapartida crditos netos frente al resto del mundo, representados por la variacin de los activos externos netos de la autoridad monetaria (reservas internacionales netas RIN); o la variacin de los activos externos netos del resto de los residentes frente a los no residentes (FI)8. Por ejemplo, un supervit en cuenta corriente se manifiesta como incremento de los crditos oficiales o privados netos frente a no residentes, o en la adquisicin de activos de reserva por parte de las autoridades monetarias. Un dficit en cuenta corriente implica que la adquisicin neta de recursos del resto del mundo deber pagarse liquidando los activos externos del pas o incrementando sus pasivos frente a no residentes. Por lo tanto, la identidad de la balanza de pagos que se representa en la ecuacin 4.6 es la restriccin presupuestaria para toda la economa. Como puede concluirse de las ecuaciones anteriores, el saldo en cuenta corriente por s mismo, si bien es un indicador importante, no implica necesariamente que deban adoptarse medidas. Para ello se requiere de un examen detallado de la fuente del desequilibrio. Ms an, es necesario evaluar el resultado de la cuenta corriente desde un punto de vista de mediano y largo plazo, lo cual se asocia al concepto de sostenibilidad (vase el recuadro 4.6). El marco de anlisis de la cuenta corriente aqu descrito es aplicable en cualquier rgimen cambiario. Con un tipo de cambio fijo, un dficit en cuenta
8Donde FI incluye la cuenta capital, la inversin directa neta, la inversin de cartera neta y la otra inversin neta (incluidos los pasivos de mediano y largo plazo de la autoridad monetaria).

corriente no financiado por prstamos netos del exterior determinar un exceso de demanda de divisas, obligando al banco central a intervenir utilizando sus reservas internacionales para mantener la paridad. En un rgimen de flotacin pura el tipo de cambio se ajustar para restaurar el equilibrio entre oferta y demanda de divisas sin que varen las reservas internacionales del banco central (RIN 0, de manera que CCB = FI ). Bajo una flotacin controlada, un dficit en cuenta corriente podra producir una intervencin del banco central vendiendo parte de sus reservas internacionales a fin de ajustar la trayectoria del tipo de cambio. En un pas con un rgimen de tipo de cambio fijo y poca movilidad de capital, es necesario vigilar de cerca la cuenta corriente para evitar ataques especulativos sobre la moneda. Esto se debe a que en este caso, la presencia de un dficit en cuenta corriente cubierto con prdida de reservas internacionales puede generar expectativas de devaluacin y causar una crisis cambiaria mucho antes de que las reservas se agoten9.

Factores que afectan el flujo de bienes

Las exportaciones y las importaciones se ven influidas por varios factores, incluidos en el entorno externo y en la poltica econmica orientada al sector externo (por ejemplo, poltica de comercio exterior y poltica cambiaria). La poltica de comercio exterior abarca los aranceles, las cuotas de importacin o exportacin, los subsidios a la importacin o la exportacin y otros incentivos o desincentivos al comercio exterior. Una estrategia de poltica comercial orientada hacia el exterior no distingue entre la produccin para el mercado interno o externo ni entre la adquisicin de bienes nacionales o importados. Esta estrategia neutra o no discriminatoria favorece naturalmente las exportaciones, a juzgar por la evidencia de que las economas exportadoras ms exitosas aplicaron, en general, polticas neutras de comercio exterior10. Una
9Vase Krugman, Paul, A Model of Balance-of-Payments Crises, Journal of Money, Credit and Banking, vol. II, No. 3 (agosto de 1979). 10Para una explicacin de las consideraciones que deben tenerse en cuenta al evaluar las polticas de comercio exterior de los pases y una sntesis de los estudios sobre la evidencia emprica de los regmenes comerciales, vase Vinod, Thomas y John Nash, Best Practices in Trade Policy Reform (New York: Oxford University Press, 1991); o un breve resumen de las conclusiones del libro en Vinod, Thomas y John Nash, Reform of Trade Policy: Recent Evidence from Theory and Practice, The World Bank Research Observer, vol. 5, No. 2 (Washington: Banco Mundial, julio de 1991).

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Anlisis de la situacin externa del pas

Recuadro 4.6 Sostenibilidad de la cuenta corriente De una manera simplificada, la balanza de pagos puede presentarse como la suma de la cuenta corriente (CCB) menos la variacin de activos externos netos (AENdefinidos como reservas internacionales menos deuda externa, o posicin de inversin internacional neta del pas). As, CCBt AENt = 0 [1] determinado (N aos), o puede ser amplia si la condicin impuesta se refiere a mantener un saldo de deuda constante en relacin al PIB. Varios factores afectan la condicin de solvencia: el nivel inicial de deuda, el plazo, la tasa de inters y la tasa de crecimiento de la economa. En base a la condicin amplia, el pas puede satisfacer la condicin de solvencia aun cuando el valor presente de los futuros dficit primarios sea negativo, siempre y cuando la tasa de crecimiento de la economa sea mayor que la tasa de inters real. La sostenibilidad puede evaluarse adems suponiendo que las polticas actuales y el entorno macroeconmico no sufrirn modificaciones en el futuro. En este contexto, la orientacin actual de la poltica econmica es sostenible si su continuacin en el futuro no contraviene la solvencia ni la limitacin presupuestaria. En la prctica, la nocin de sostenibilidad de la cuenta corriente es ms compleja porque refleja la interaccin entre las decisiones de ahorrar y de invertir de los agentes econmicos. En este sentido, un anlisis ms completo debe incluir una evaluacin de si es posible que las autoridades mantengan indefinidamente las polticas actuales sin que sea necesario un cambio drstico, o sin que se produzca una crisis (por ejemplo, un colapso del tipo de cambio o un incumplimiento de pagos del servicio de la deuda externa). Si la respuesta es negativa, el dficit en cuenta corriente es insostenible. La modificacin de polticas o la crisis puede deberse a choques internos o externos en la que cambia la confianza de los inversionistas como consecuencia de una nueva percepcin de la capacidad o disposicin del pas para hacer frente a sus obligaciones frente al exterior1.
1Vase Milesi-Ferretti, Gian Maria y Assaf Razin, Persistent Current Account Deficits: A Warning Signal?, en International Journal of Finance and Economics, vol. 1, No. 3, julio de 1996.

La relacin 1 se puede interpretar como la restriccin presupuestaria del pas segn la cual, un dficit en cuenta corriente debe ser financiado con una variacin de activos externos, es decir, con una acumulacin de deuda, o con una reduccin de las reservas internacionales. Por otra parte, sabemos que desde el punto de vista macroeconmico, un dficit en cuenta corriente est asociado a una brecha entre ahorro e inversin nacional explicada por el comportamiento del sector pblico o del sector privado. Por lo tanto, el anlisis de la sostenibilidad de la cuenta corriente tiene que tomar en cuenta las consideraciones asociadas a la restriccin impuesta por la ecuacin 1, en el contexto de polticas econmicas y/o factores externos que afectan ese comportamiento. Dado que 1 representa una restriccin, es importante preguntarse si un nivel determinado de dficit es sostenible en el largo plazo. Para ello se pueden efectuar dos tipos de anlisis: i) anlisis de la solvencia del pas y ii) posibilidad de mantener las polticas actuales y factores que pueden determinar un cambio en esas polticas. Segn el primero, se dice que un pas es solvente cuando el valor presente de los supervit futuros en cuenta corriente excluidos los pagos de intereses (balance primario) es suficiente para repagar la deuda existente. Bajo este enfoque, un dficit en cuenta corriente es sostenible si la condicin de solvencia intertemporal se cumple. La definicin de solvencia puede ser estricta, si se plantea que la deuda debe ser repagada totalmente al final de un perodo

poltica comercial orientada hacia el interior fomenta la produccin de bienes para el consumo interno en lugar de la exportacin11. Las modificaciones en las polticas de los pases que son socios

11Varios indicadores pueden utilizarse para medir el sesgo del rgimen de comercio exterior, entre ellos, la relacin entre la tasa efectiva de proteccin a los bienes importables y la de los bienes exportables, el grado de sobrevaluacin del tipo de cambio, la utilizacin de controles directos al comercio exterior y el uso de incentivos a la exportacin (vase el apndice 4.2).

comerciales tambin pueden afectar el comercio exterior. Las reducciones de las restricciones cuantitativas y las barreras comerciales de esos pases alientan las exportaciones. Los acuerdos comerciales especiales, sobre todo los acuerdos de comercio regional, facilitan el comercio entre los pases de una zona geogrfica determinada (aunque pueden reducir el comercio con los pases fuera del acuerdo). A largo plazo, los flujos comerciales estn influidos por la competitividad, que generalmente se mide por el tipo de cambio real o el tipo de

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Recuadro 4.7 Evaluacin del tipo de cambio1 Determinar si el tipo de cambio es apropiado, es una tarea compleja donde deben considerarse no slo factores tericos, sino tambin empricos. El FMI utiliza diversos indicadores o metodologas para efectuar esa evaluacin. Dentro de estos indicadores se encuentra la paridad de poder de compra y los ndices de competitividad internacional. Adicionalmente, se ha desarrollado una metodologa ms completa basada en la utilizacin de un modelo de equilibrio macroeconmico que ayuda a determinar hasta qu punto las polticas de tipo de cambio vigentes son consecuentes con el equilibrio interno y externo en el mediano plazo. 1. Evaluacin del tipo de cambio real de equilibrio basada en el modelo de equilibrio macroeconmico La metodologa utilizada segn este modelo real de equilibrio sigue cuatro pasos: i) se aplica un modelo de ecuacin de comercio exterior para estimar los resultados en cuenta corriente que se produciran con los tipos de cambio vigentes si todos los pases estuviesen operando en sus niveles potenciales de produccin; ii) se utiliza un modelo separado para estimar el nivel normal o de equilibrio del balance ahorro-inversin, basado en los determinantes de ahorro y de inversin y consecuente con las variables fundamentales de la economa en el mediano plazo, suponiendo tambin que el producto es igual al potencial; iii) se calcula cunto tendran que modificarse los tipos de cambio, en igualdad de condiciones, para equilibrar el saldo en cuenta corriente con el balance ahorro-inversin a mediano plazo para cada pas simultneamente y iv) se determina si los tipos de cambio estimadosconsecuentes con las variables fundamentales de la economa a mediano plazo, indican que algunas de las monedas presentan un desajuste significativo (tomando en cuenta los factores cclicos). Hasta ahora, este enfoque alternativo se ha desarrollado fundamentalmente para los pases industrializados debido a las limitaciones de disponibilidad de datos y debido a que el modelo supone el acceso irrestricto e ininterrumpido a los mercados de capital internacional. Otros indicadores complementarios seran: 2. El tipo de cambio real El indicador ms adecuado del tipo de cambio real se basa en la relacin entre los costos unitarios del trabajo (costos salariales ajustados en funcin de la
1Vase Issard, Peter y Faruque, Exchange Rate Assessment, Extensions of the Macroeconomic Balance Approach, Occasional Paper 167 (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1998), y Fischer, Stanley, Devaluation and Inflation, en The Open Economy, Serie del IDE sobre desarrollo econmico (Washington: Instituto de Desarrollo Econmico del Banco Mundial, 1992).

productividad de la mano de obra) en el pas y los que rigen en los pases con los que comercia. Alternativamente, si hay dificultades para obtener ndices del costo unitario del trabajo se utiliza el ndice de precios relativos al consumidor. Es comn que se compare el tipo de cambio real corriente con el tipo de cambio real de algn perodo pasado en que se consideraba que la cuenta corriente estaba en una posicin satisfactoria2. 3. Reservas en divisas La disminucin sostenida de las reservas oficiales puede indicar que el tipo de cambio es inadecuado. La cada de las reservas puede reflejar un dficit en cuenta corriente o una transferencia de fondos de moneda nacional en la cuenta de capital y financiera, lo que indica que los residentes y los extranjeros no tienen confianza en la poltica econmica del pas. No obstante, dado que pueden incrementarse las reservas en divisas solicitando emprstitos y los bancos centrales pueden hacer figurar un volumen mayor de reservas que el que realmente existe, las fluctuaciones de los activos externos pueden no ser un buen indicador de la necesidad de ajustar el tipo de cambio. 4. La cuenta corriente Uno de los criterios principales para juzgar cun apropiado es el tipo de cambio es el nivel actual y previsto del saldo en cuenta corriente. En un rgimen de tipo de cambio fijo, si las proyecciones del dficit en cuenta corriente indican que no es posible financiarlo con las reservas o mediante emprstitos continuos, a la larga ser necesario devaluar. Este criterio sugiere que la devaluacin podra ser adecuada aun si actualmente no existe un dficit en cuenta corriente. Pero si el dficit en cuenta corriente es temporal puede no ser necesaria una devaluacin. El saldo en cuenta corriente no siempre es un buen indicador porque reacciona con relativa lentitud a las variaciones del tipo de cambio real. 5. El tipo de cambio en el mercado paralelo En muchos pases existe un mercado cambiario paralelo o negro. El tipo de cambio que se aplica en estos mercados a menudo constituye una buena indicacin del grado de desajuste del tipo de cambio oficial. No obstante, como estos mercados suelen ser restringidos y estn sujetos a la influencia de unos pocos agentes de cambios, es necesario interpretar estos indicadores con cautela. Un descuento muy pronunciado de la moneda nacional en el mercado paralelo, sin embargo, suele indicar que el tipo de cambio est sobrevaluado.
2Vase apndice 4.3 de este captulo para una descripcin de la metodologa de clculo del tipo de cambio real efectivo.

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Anlisis de la situacin externa del pas

cambio nominal ajustado por las variaciones de los costos unitarios del trabajo en el pas, comparados con los que rigen en las economas de los socios comerciales. En los pases en desarrollo, la falta de informacin sobre esta variable ha determinado que la competitividad se mida por el tipo de cambio real basado en los precios relativos al consumidor12. Los cambios de la competitividad se evalan tomando como referencia un ao en que se considere que la balanza comercial o la cuenta corriente estaban en equilibrio. Las modificaciones de los aranceles, cuotas y subsidios tambien afectan la competitividad, as como otros factores institutionales y estructurales.

3. Anlisis de la cuenta de capital y financiera

Como hemos visto, el dficit en cuenta corriente debe financiarse con aumentos de los pasivos externos o reducciones de los activos externos. Estos flujos financieros constituyen la cuenta de capital y financiera de la balanza de pagos, siendo la cuenta financiera la ms importante en la mayora de los casos. En esta seccin se discuten los principales determinantes de estos flujos en la cuenta financiera. Como se indic en la seccin II, la cuenta financiera incluye la inversin directa, la inversin de cartera y otra inversin. Normalmente, las transacciones por inversin directa no generan obligaciones contractuales. Por esta razn, la inversin directa no se incluye como parte de la deuda externa (flujo no generador de deuda), aunque podra considerarse como una obligacin contingente del pas frente al resto del mundo14 (vase el recuadro 4.8). Los otros dos componentes de la cuenta financiera, la inversin de cartera y otra inversin, tienen una incidencia directa en la posicin de deuda externa neta del pas. Los flujos por inversin de cartera incluyen transacciones con ttulos de participacin en el capital y ttulos de deuda. Estos flujos son cada vez ms importantes en pases que tienen acceso a los mercados internacionales y constituyen un buen indicador de la confianza que los inversionistas extranjeros tienen en la situacin financiera del pas que emite estos instrumentos. Adems de los ttulos, la inversin de cartera tambin incluye instrumentos de deuda del mercado monetario relativamente ms nuevos (entre los que se incluyen los instrumentos financieros derivados negociables) que brindan a los deudores cobertura contra riesgos cambiarios o de variacin de las tasas de inters. Otra inversin forma una categora residual que comprende todas las transacciones financieras no incluidas en inversin directa, inversin de cartera o activos de reserva. Adems de examinar los pasivos resultantes de inversin de cartera y otra inversin por tipos y vencimientos de instrumentos de deuda, tambin conviene analizar las tendencias en los flujos por

Factores que afectan las cuentas renta y transferencias

Para los pases endeudados, el pago de intereses correspondiente a la deuda externa suele constituir la partida ms importante de la renta, que, conjuntamente con la amortizacin, conforma el servicio de la deuda. Los pagos por intereses dependen del saldo de la deuda y de las condiciones financieras de la misma. Como se ver ms adelante en este captulo y en el captulo 6, un determinado saldo de la deuda externa est asociado a dficit anteriores en la cuenta corriente y a cambios en los niveles de activos financieros externos brutos. A su vez, la carga de intereses puede afectar los saldos futuros de deuda. En lo que se refiere a los ingresos por renta, los ms importantes se originan en intereses devengados sobre las reservas en divisas y, para los pases acreedores, intereses recibidos por prstamos. Las transferencias corrientes del gobierno general dependen en gran medida de las decisiones que toman los pases donantes y por lo tanto son menos predecibles. El componente principal de las transferencias corrientes privadas es, por lo general, el de las remesas de trabajadores, que reflejan el nmero de trabajadores que viven permanentemente en el extranjero y los incentivos para transferir fondos, sobre todo las expectativas sobre las tasas de inters, el tipo de cambio y la tributacin de esos ingresos13.

12Una explicacin de la metodologa utilizada para calcular el tipo de cambio real se presenta en el apndice 4.3. 13En el registro de la balanza de pagos se hace una distincin entre las remesas de los trabajadores que residen en el extranjero durante ms de 12 meses (clasificada bajo transferencias corrientes) y la renta del trabajo que ganan los trabajadores que viven en el extranjero temporalmente durante menos de 12 meses (clasificado bajo remuneracin de empleados).

14En el caso de una situacin econmica desfavorable, los inversionistas extranjeros trataran de desprenderse de sus inversiones en el pas, lo que presionara el mercado de capitales interno y el mercado cambiario. Esto es an ms relevante en el caso de los inversionistas minoritarios que no tienen una influencia significativa en la operacin de las empresas y cuyas transacciones se registran en el subgrupo inversin de cartera.

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Recuadro 4.8 Inversin directa1 Se produce una inversin directa cuando la empresa de un pas crea o ampla una filial en otro pas. La caracterstica distintiva de este tipo de entrada de capital es que supone no slo una transferencia de recursos sino tambin la adquisicin del control parcial o total. A los pases les interesa la inversin extranjera directa no slo porque no crea una obligacin de deuda para el pas beneficiario sino tambin porque es un importante vehculo para la transferencia de capacidad tcnica y gerencial procedente del extranjero. Se considera que los beneficios de la transferencia de tecnologa suelen ser mayores que el flujo de capital en s. Esto explica por qu no slo los pases en desarrollo y las economas en transicin, sino tambin los industriales, tienden a implementar polticas que atraigan inversin extranjera. Cabe mencionar que estas entradas de inversin s dan lugar a algunas transferencias de recursos al extranjero cuando se repatrian las utilidades y los dividendos de la inversin. No obstante, estos flujos dependen de la rentabilidad de la inversin (y por lo tanto tienden a ser pro-cclicos) y no son tan rgidos como los pagos contractuales de servicio de la deuda. Las empresas multinacionales son los principales vehculos mediante los cuales se efecta la mayor parte de la inversin directa.

1Vase un anlisis del papel que desempea la inversin directa en los flujos internacionales de capital en Graham, Edward M., Foreign Direct Investment in the World Economy, IMF Working Paper No. 95/59 (Washington: Fondo Monetario Internacional, junio de 1995).

sectores institucionales15. Se analizan por separado, en particular, el sector del gobierno general y el sector no gubernamental (que puede dividirse entre bancos y empresas), por cuanto se considera que sus determinantes son distintos. Los flujos del sector gubernamental estn determinados principalmente por las necesidades presupuestarias16. Los flujos del sector privado, en cambio, responden a una serie de factores econmicos y polticos como se analiza a continuacin. La creciente integracin de los mercados financieros mundiales y el desarrollo de instrumentos financieros nacionales de mercado ha influido significativamente en el volumen de flujos financieros del sector privado hacia las economas en desarrollo. No obstante, muchas de estas economas han estado sujetas a grandes fluctuaciones en los flujos de capitales privados. En algunos casos, la falta de confianza en la economa nacional, sobre

15La definicin de deuda no incluye el vencimiento de los prstamos ni los perodos de reembolso. Algunos pasivos, como los prstamos puente, tienen perodos de rembolso muy cortos y un comportamiento muy voltil, pero los flujos de pasivos a largo plazo son ms predecibles. Por esta razn suele hacerse la distincin entre las tenencias y flujos de pasivos a corto plazo (los que, por definicin, vencen en menos de un ao) y los pasivos a mediano y largo plazo, con perodos de reembolso de ms de un ao. 16En muchos pases, el gobierno central contrata prstamos no para sus propias necesidades sino para prestar esos recursos a las empresas pblicas. En cualquier caso, los flujos financieros netos del gobierno, tal como se registran en la balanza de pagos, deben ser idnticos a los flujos de financiamiento externo del presupuesto.

todo en perodos de alta inflacin, ha generado expectativas de depreciacin del tipo de cambio nominal, contribuyendo a la generacin de salidas de capital y ejerciendo una presin fuerte sobre la posicin de reservas del banco central o sobre el tipo de cambio nominal. En otras ocasiones, los pases en desarrollo han experimentado fuertes entradas de capital que igualmente han complicado el manejo de la poltica econmica (vase el recuadro 4.9)17. En general, los flujos de capital privado responden a las fuerzas del mercado. Un determinante importante de estos flujos es el diferencial entre las tasas de inters interna y externa, tomando en cuenta las expectativas sobre el tipo de cambio. Por ejemplo, las ventajas que trae aparejadas una tasa de inters ms alta pueden verse neutralizadas por las expectativas de que el tipo de cambio se deprecie. La diferencia entre las tasas de inters cubiertas contra el riesgo cambiario puede resultar importante cuando existe un mercado a trmino. Esa diferencia es la que existe entre la tasa de inters externa y la interna, ajustada conforme a la prima o descuento a trmino correspondiente a la moneda extranjera. En trminos ms generales, es probable que la situacin poltica y social de un pas constituya un factor importante en la

17Las estadsticas oficiales usualmente no recogen la totalidad de esos movimientos de capital de corto plazo. Sin embargo, por convencin se supone que la partida de errores y omisiones en la balanza de pagos refleja mayormente flujos de capital de corto plazo no registrados explcitamente.

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Anlisis de la situacin externa del pas

Recuadro 4.9 Flujos de capital y balanza de pagos En los ltimos aos los flujos de capital (a los que se hace referencia en otras partes de este TP como flujos financieros) han desempeado un papel ms importante en la balanza de pagos de varios pases. Por definicin, estos flujos representan el incremento del endudamiento externo neto de una economa ms los flujos netos de inversin extranjera directa, y su magnitud est dada por el saldo de la cuenta de capital y financiera de la balanza de pagos (excluidos los activos de reserva). Despus de la crisis de la deuda en 198289, varios pases en desarrollo de Asia y Amrica Latina y algunas economas en transicin de Europa, han registrado fuertes fluctuaciones en los flujos de capitales en respuesta tanto a factores internos (estabilidad econmica y reformas estructurales), como externos (tasas de inters y cambios en las preferencias de los inversionistas institucionales). La integracin financiera y la globalizacin de los mercados ha expuesto a las economas de esos pases a una mayor vulnerabilidad, imponiendo a las autoridades el reto de disear polticas econmicas apropiadas para enfrentar los flujos de capitales y evitar sus posibles efectos negativos. Fuertes entradas de capital pueden resultar en una rpida expansin monetaria (en ausencia de esterilizacin), apreciacin real del tipo de cambio, ampliacin del dficit en cuenta corriente (posibilidad de un aumento repentino y transitorio del consumo) y mayores riesgos en el sistema financiero. Adicionalmente, como lo demuestran las experiencias de Mxico en 199495, Asia en 1997 y Rusia en 1998, cambios en expectativas de rendimientos, comportamiento de herding y efecto contagio, pueden producir fuertes reversiones en los flujos1.

1Vase Calvo, Guillermo, Leonardo Leiderman y Carmen Reinhart, El problema de la afluencia de capital: conceptos y temas, documento de anlisis y evaluacin de la poltica econmica PPAA/93/10 (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1993); Calvo, Guillermo, Ratna Sahay y Carlos Vgh, Capital Flows in Central and Eastern Europe: Evidence and Policy Options, IMF Working Paper No. 95/57 (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1995); y Lpez-Meja, Alejandro, Large Capital Flows: A Survey of the Causes, Consequences, and Policy Responses, IMF Working Paper No. 99/17 (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1999).

evaluacin del riesgo inherente a las corrientes de capital a corto y largo plazo. En el caso de la inversin directa, los incentivos tributarios y de otra ndole, as como las regulaciones en materia de repatriacin de dividendos, tienen una incidencia importante.

B. Financiamiento y posicin neta de inversin internacional

Como se dijo anteriormente, la situacin externa de un pas puede analizarse a nivel de flujos a travs de la balanza de pagos o a nivel de stocks, mediante la posicin neta de inversin internacional, siendo esta ltima fundamentalmente el resultado de las transacciones reales y financieras registradas en perodos anteriores.

1. Activos de reserva brutos y netos

Los dficit de balanza de pagos tienen como contrapartida una prdida de reservas internacionales del banco central, sobre todo en pases con paridad fija, o con flotacin controlada. Sin

embargo, en algunos casos, es posible financiar los dficit incrementando el endeudamiento externo. En otros, es necesario combinar el financiamiento con medidas orientadas a afectar la demanda interna o la produccin de bienes comerciables internacionalmente. En general, la adquisicin y la utilizacin de activos de reserva no es un indicador nico ni suficiente para medir la magnitud de un desequilibrio de pagos. Por otra parte, las autoridades monetarias pueden tener otras razones para mantener reservas, por ejemplo, para preservar la confianza en la moneda y en la economa del pas, para cumplir requisitos legales nacionales o como base para obtener prstamos del extranjero. Los analistas debern considerar todas estas razones al examinar las causas de las variaciones de las reservas. Asimismo, es importante tomar en cuenta los pasivos externos, es decir, medir las reservas netas a fin de tener un mejor indicador de la capacidad de un pas para hacer frente a choques externos. La utilizacin de activos de reserva para cubrir un dficit en cuenta corriente depende de si ste es producto de un choque temporal o permanente, la magnitud de los activos de reserva, y la capacidad del pas para obtener emprstitos. En el caso de las choques temporales, como una mala cosecha, las

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reservas pueden ser un buen amortiguador que permita un exceso temporal de absorcin respecto al ingreso. Adems, las reservas pueden utilizarse para cubrir una variacin estacional del saldo en cuenta corriente. Sin embargo, si se prev que persista el desequilibrio en cuenta corriente, ser necesario tomar medidas de ajuste. Es importante observar que en la prctica tambin es difcil juzgar con anticipacin si el dficit en cuenta corriente es temporal o permanente. Por consiguiente, podra ser prudente iniciar algunas medidas de ajuste en conjuncin con la utilizacin de las reservas. Dado que con frecuencia los niveles de reservas son seales que indican a los inversionistas extranjeros cul es la situacin de la poltica econmica y el entorno para la inversin en el pas (incluida la necesidad de una variacin del tipo de cambio), es importante contar con un nivel adecuado de reservas para mantener la confianza de los inversionistas18.

visto, se supone que un pas con un rgimen de tipo de cambio fijo requiere ms reservas que un pas con un rgimen de tipo de cambio flexible porque las reservas son el nico amortiguador contra los choques. En la prctica, sin embargo, la suficiencia o insuficiencia del nivel de reservas depende en gran medida de la confianza que exista en la capacidad de las autoridades para mantener medidas macroeconmicas apropiadas. Aun en un esquema cambiario flexible, la falta de una poltica econmica que goce de credibilidad puede provocar rpidamente una fuga de capitales y obligar a las autoridades a intervenir en apoyo del tipo de cambio, agotando las reservas. Es ms, es la credibilidad de la poltica econmica la que permite que las autoridades aumenten las reservas mediante la obtencin de prstamos en el extranjero en condiciones favorables. Reservas en relacin con las importaciones. Este indicador mide las reservas internacionales brutas de un pas en relacin con el valor mensual de sus importaciones (valor anual de las importaciones/12). As, CRB = RIB/(M/12) donde CRB = Cobertura de las reservas internacionales brutas en meses de importacin RIB = Reservas internacionales brutas al final del ao M = Valor de las importaciones durante el ao Tradicionalmente se consideraba que los pases con una cobertura en reservas de alrededor de seis meses de importaciones se encontraban en una posicin relativamente cmoda en cuanto a sus reservas. No obstante, esta regla general se haba establecido en un perodo en que haba muchos ms controles a los flujos financieros internacionales20. Conceptos ms amplios del nivel adecuado de reservas. Estos se centran en indicadores de vulnerabilidad financiera, entre ellos, la apertura de la cuenta de capital y financiera,
20La cobertura del nivel promedio de importaciones, basada en datos efectivos de una muestra de pases miembros del FMI (excluidos los pases cuya posicin externa se considera difcil) fue de cuatro meses y medio de importaciones en 1994. Sin embargo, el nivel de cobertura de algunos pases en desarrollo y economas en transicin ha sido sustancialmente ms bajo, en algunos casos llegando a expresarse en semanas o das de importacin (en este caso se ajusta la duracin temporal del valor de las importaciones).

Nivel adecuado de reservas

Por convencin el nivel de reservas siempre se ha evaluado en relacin con el valor de la importacin total proyectada de bienes y servicios. La mayor integracin de los mercados financieros mundiales ha incrementado la magnitud y la volatilidad de los flujos financieros del sector privado, lo cual motiv que los encargados de formular la poltica econmica de los pases y los analistas econmicos reevaluaran la nocin tradicional de suficiencia de las reservas. Esta reevaluacin ha sido motivada, en parte, por la velocidad con la que pueden agotarse las reservas internacionales cuando se produce una crisis de confianza y un xodo repentino de capitales, como ocurri en Mxico en la crisis de 1994, y en las crisis asitica en 199798 y de Brasil en 199899. As, los indicadores ms recientes del nivel adecuado de las reservas se han centrado en factores ms asociados a la vulnerabilidad financiera19. Cualquiera sea el indicador empleado, es importante recordar que al determinar el nivel adecuado de reservas debe tenerse en cuenta el rgimen cambiario. Tradicionalmente, como hemos

[4.7]

Krugman, op. cit. reservas representan un seguro contra variaciones imprevistas del total de salidas de divisas del pas. Por consiguiente, la medicin de los pagos previstos se considera a menudo una base de referencia para el nivel de reservas adecuado. Asimismo, pueden sumarse a esos pagos previstos las obligaciones contingentes para tener una idea ms amplia de la posible presin que pudiera ejercerse en un momento dado sobre las reservas.
19Las

18Vase

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Anlisis de la situacin externa del pas

las tenencias de pasivos de gran liquidez, y el acceso del pas a mecanismos de prstamo a corto plazo. En este contexto, deben considerarse no slo indicadores asociados a variables tradicionales de flujos (como el saldo en cuenta corriente y el saldo fiscal) sino tambin indicadores que relacionan el nivel de reservas con variables de tenencias o stocks como los agregados monetarios (base monetaria, u otros agregados ms amplios). Este razonamiento se basa en el concepto de que las reservas internacionales se utilizan para respaldar la moneda nacional si se produce una crisis de confianza. Adems, el exceso de pasivos a corto plazo en moneda extranjera aumenta la vulnerabilidad financiera de un pas. El grado de apertura de la economa, reflejada en la razn entre importaciones ms exportaciones y el PIB, y de la cuenta de capital y financiera de la balanza de pagos tambin es importante porque ayuda a determinar la exposicin del pas al riesgo debido a la volatilidad de los flujos de capital y financieros y, en consecuencia, determina la necesidad de un margen ms amplio de reservas para absorber choques imprevistos.

Recuadro 4.10 Deuda externa bruta La deuda bruta se define en trminos de obligaciones (pasivos). Puede derivarse un concepto de deuda neta restando de los pasivos brutos el saldo de los activos externos. Si bien esta nocin puede ser til en pases que son deudores y a la vez acreedores (por ejemplo, Rusia), existen varias dificultades prcticas para definir la deuda neta. Actualmente no existe ninguna definicin internacionalmente aceptada de deuda externa neta, en gran medida porque: i) no se sabe exactamente qu activos debern compensar los pasivos por ejemplo, nicamente los activos oficiales o habr que incluir tambin los activos bancarios y no bancarios, ii) un valor total de deuda neta podra ocultar diferencias importantes en la estructura de vencimientos, en la composicin de monedas y en las caractersticas de riesgo de los activos y pasivos, iii) los sistemas de notificacin de la deuda pueden no registrar todos los flujos brutos de activos y pasivos, y iv) la vinculacin del servicio de la deuda a la deuda neta puede disfrazar la gravedad del problema de endeudamiento del pas si los activos compensan, en trminos generales, los pasivos. Por ejemplo, la calidad del crdito que debe Rusia difiere de la calidad de los prstamos que Rusia ha concedido, por ejemplo, a Cuba y Nicaragua. Por lo tanto, sera difcil interpretar el significado del servicio de la deuda neta y de los indicadores de deuda neta. Por todas estas razones, cuando en este captulo se hable de la deuda total, se har referencia a la deuda externa bruta.

2. Saldos de deuda y flujos generadores de deuda

El saldo o stock de la deuda externa bruta puede definirse como el monto de las obligaciones contractuales pendientes frente a no residentes. El monto de la deuda pendiente abarca nicamente la parte del prstamo efectivamente desembolsada21. El trmino contractual tambin es una parte importante de la definicin de deuda bruta. Los instrumentos de deuda, como los prstamos a largo plazo, los bonos, los prstamos a corto plazo y los crditos comerciales suponen obligaciones contractuales de pago de intereses y principal. Estas obligaciones forman parte de la deuda bruta de un pas (vase el recuadro 4.10). Dentro de la cuenta de capital y financiera, una gran parte de los flujos son generadores de deuda y existen, por lo tanto, vnculos entre el saldo de la deuda bruta y los flujos registrados en esa cuenta. Los principales vnculos estn representados por la siguiente ecuacin: DXt = DXt1 + Bt At [4.8]

donde DXt = Saldo de la deuda pendiente y desembolsada al cierre del perodo t. DXt1 = Saldo de la deuda pendiente y desembolsada al cierre del perodo t1 Bt = Desembolsos durante el perodo t At = Amortizacin de la deuda durante el perodo t Esta ecuacin establece que la deuda al cierre del ao corriente (t) es, en trminos generales, equivalente a la deuda al cierre del ao precedente (t1) ms los flujos netos generadores de deuda ocurridos durante el corriente ao (t). Estos flujos generadores de deuda incluyen el flujo neto de ttulos de deuda (inversin de cartera neta) y otra inversin neta, excluyendo el rubro denominado moneda y depsitos.

21Los compromisos de prstamo no desembolsados no forman parte de la deuda bruta y no se registran en los datos de la balanza de pagos hasta tanto tenga lugar el desembolso.

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Por diferentes razones, la ecuacin 4.8 puede ser slo una aproximacin. En primer lugar, los saldos de la deuda estn sujetos a ajustes de valoracin porque la deuda se contrae en diferentes monedas. El saldo de la deuda, medido, por ejemplo, en dlares de EE.UU., puede variar si el valor de la deuda denominada en otra moneda (como el marco alemn) cambia porque se deprecia o se aprecia el dlar frente a esa moneda. En segundo lugar, a veces se capitalizan los intereses, lo que suma al saldo de la deuda los intereses no pagados (intereses en mora). Tercero, a veces se condona o se anula contablemente una parte de la deuda.

de descuento empleado para calcular el valor presente. En la prctica, se utilizan las siguientes relaciones: La razn entre los pagos programados de servicio de la deuda (intereses y principal o slo intereses) y las exportaciones de bienes y servicios. sto mide el impacto de las obligaciones de servicio de la deuda sobre el flujo de caja de divisas. La deuda total pendiente de rembolso (o el valor actual de los pagos futuros por servicio de la deuda vigente) en relacin con el PIB (o el valor presente de los ingresos por exportacin). El sistema de notificacin de la deuda del Banco Mundial utiliza valores crticos de dos indicadores de la deuda para clasificar a los pases segn la gravedad de su endeudamiento: La razn entre el valor presente del servicio de la deuda total y el PNB y la razn entre el valor presente del servicio de la deuda total y las exportaciones totales23. Los indicadores se basan en el concepto de valor presente y no en el valor del servicio programado de la deuda para explicar las diferencias en los trminos de los prstamos. Se considera que un pas est gravemente endeudado si la razn entre el valor presente del servicio de la deuda total y el PNB es ms del 80%, o si la razn entre el valor presente del servicio de la deuda total y las exportaciones es superior al 220%. Aunque estas razones pueden ser tiles para sealar posibles problemas de deuda, las circunstancias econmicas de los pases con indicadores similares pueden ser muy diferentes. Por consiguiente, habr que utilizar estos indicadores con cautela y slo como punto de partida para efectuar un anlisis de la sostenibilidad de la deuda especfico de cada pas. Al efectuar una evaluacin completa de la posicin de la deuda de un pas se debe tener en cuenta la situacin macroeconmica general y las perspectivas de la balanza de pagos. Otro aspecto que cada vez preocupa ms es la carga fiscal de la deuda externa. En muchos pases que padecen dificultades con la deuda externa, los pagos programados de servicio de la deuda absorben una gran proporcin de los ingresos del Estado, lo que le resta margen de maniobra al gobierno para hacer ajustes en las finanzas pblicas. Por lo tanto, en estos casos, la sostenibilidad de la deuda externa est directamente vinculada a la sostenibilidad fiscal.

Indicadores de la deuda externa

Cuando un pas obtiene un prstamo en el extranjero, deber cumplir con el servicio del prstamo pagando intereses a la tasa especificada en el contrato de prstamo y rembolsando el principal (amortizacin) en el plazo convenido. El componente de intereses se encuentra en la cuenta corriente bajo renta (dbitos) en tanto que la amortizacin se registra en la cuenta de capital y financiera. En general, los pases que han contrado un gran volumen de deuda externa en el pasado deben dedicar una parte sustancial de sus ingresos de exportacin al servicio de la deuda externa, lo que limita el monto de divisas que pueden destinar a la compra de importaciones. Es por ello que es importante evaluar en qu medida el pas est en capacidad de servir la deuda, no slo en el corto plazo, sino tambin en el largo plazo. Este ltimo aspecto tiene que ver con el anlisis de la sostenibilidad de la deuda22. Convencionalmente, la carga de la deuda se calcula como la relacin entre el saldo de la deuda en relacin con un ndice de recursos disponibles, como las exportaciones de bienes y servicios o el PIB. Sin embargo, estos ndices no reflejan el impacto del alivio de la deuda ni de la reduccin de las tasas de inters sobre el costo del servicio de la deuda. Adems, desde el punto de vista conceptual, es ms apropiado comparar el valor actual de las obligaciones futuras de servicio de la deuda con el valor presente de los ingresos futuros de exportacin. Este ltimo enfoque exige cierta cantidad de informacin y puede ser sensible al tipo

22Se considera que la posicin externa de un pas es sostenible si puede preverse que el gobierno atender todas sus obligaciones con el exterior sin tener que reprogramar su deuda, buscar alivio de la deuda ni acumular atrasos a mediano o largo plazo. Un anlisis ms detallado de la dinmica de la deuda externa y la sostenibilidad se presenta en la seccin III del captulo 6.

23Vase World Debt Tables, 199495, vol. 1 (Washington: Banco Mundial, 1994).

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Mtodos de proyeccin de balanza de pagos 3. Financiamiento excepcional

Adems de utilizar los activos de reserva o de girar contra los recursos del FMI, los pases pueden recurrir a mecanismos de financiamiento excepcional para financiar desequilibrios de pagos externos. Como se mencion en la seccin II, estos mecanismos incluyen las donaciones excepcionales (incluida la condonacin de deudas), la reprogramacin de obligaciones relacionadas con la deuda externa, la acumulacin de atrasos de pagos de principal e intereses sobre la deuda externa y los swaps de deuda por capital. El financiamiento excepcional no es autnomo, dado que los gobiernos participan a menudo en negociaciones para acordar este tipo de operaciones, especialmente en pases agobiados por la deuda. Tampoco es probable que se repita todos los aos en cantidades predecibles. Por estas razones, y debido a que el financiamiento excepcional est controlado en parte por el gobierno y en parte por los acreedores extranjeros, suelen registrarse las transacciones de este tipo por debajo de la lnea al analizar la evolucin de la balanza de pagos, es decir, se las considera un tipo especial de financiamiento que no se repetir con regularidad24. proyecciones del sector externo estarn influidas por las proyecciones para otros sectores y para variables crticas tales como el crecimiento del PIB real y la variacin de los precios internos en relacin con los precios mundiales. Varios organismos internacionales, entre los que se incluyen el FMI y la Organizacin de Cooperacin y Desarrollo Econmicos (OCDE), realizan regularmente pronsticos de la situacin macroeconmica en la economa mundial como parte de sus respectivas funciones de seguimiento de la evolucin de sus pases miembros25. Estos organismos producen indicadores de la evolucin de la demanda mundial, de los precios mundiales de los bienes importados y exportados y el precio mundial de los productos primarios, lo que representa un buen punto de partida para las proyecciones de las importaciones y exportaciones. El valor de las variables endgenas necesarias para estas proyecciones (como los tipos de cambio, el PIB real y las variables representativas que incorporan los cambios de poltica) depende de los supuestos utilizados al elaborar el programa financiero. Adems, es importante tomar en cuenta el anlisis que puedan efectuar los funcionarios encargados de las proyecciones en un pas determinado, los que generalmente conocen detalladamente la situacin de dicho pas. En principio, las proyecciones de la balanza comercial sern ms acertadas si estn ms desagregadas. Por ejemplo, los factores que determinan las importaciones de petrleo pueden ser diferentes de los que influyen en la importacin de otros bienes y servicios; las exportaciones de productos bsicos pueden reflejar las condiciones meteorolgicas en el pas y la situacin de la demanda del exterior, en tanto que las exportaciones de bienes manufacturados pueden no estar correlacionadas con las condiciones climticas sino con la demanda interna (se exporta lo que queda una vez satisfecha la demanda interna). No obstante, si bien la desagregacin permite mejorar las proyecciones, tambin requiere ms tiempo, datos e investigaciones. Un enfoque muy desagregado no garantiza un alto grado de exactitud ya que la exactitud de las proyecciones depende tambin de que los factores determinantes, como la produccin y los precios (variables explicativas), evolucionen segn lo esperado en el perodo que abarca la proyeccin. En general es imposible prever circunstancias repentinas y perturbadoras de carcter poltico,

IV. Mtodos de proyeccin de balanza de pagos

A. Consideraciones generales
Las actividades econmicas que se registran en la balanza de pagos de un pas reflejan la interaccin entre la economa interna y la economa mundial. Si los precios internos suben con ms rapidez que los precios internacionales y el tipo de cambio se mantiene constante, los bienes nacionales tendern a perder competitividad en los mercados mundiales y el volumen de exportaciones disminuir; los bienes extranjeros despertarn mayor inters en el mercado interno y las importaciones aumentarn. Si se produce una situacin de auge en los mercados externos, las exportaciones tendern a crecer con dinamismo, especialmente si al mismo tiempo se produce un debilitamiento de la demanda interna. La balanza de pagos es un reflejo de lo que acontece en la economa nacional. Por lo tanto, las
24Vanse mayores detalles sobre el financiamiento excepcional y la forma de registrar las transacciones de este tipo en la balanza de pagos en Libro de texto de la balanza de pagos (Washington: Fondo Monetario Internacional, 1996).

25Fondo Monetario Internacional, Perspectivas de la economa mundial (Washington: Fondo Monetario Internacional, publicacin semestral); Organizacin de Cooperacin y Desarrollo Econmicos, OCDE: OECD Economic Outlook (Pars: Organizacin de Cooperacin y Desarrollo Econmicos, publicacin semestral).

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militar, meteorolgico, tecnolgico e institucional (por ejemplo, la constitucin de la Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo, OPEP). Los errores de proyeccin provocados por este tipo de circunstancias suelen ser inevitables. Al realizar la proyeccin se tratar de sopesar los beneficios y los costos de la desagregacin de manera informal al decidir si se han de utilizar conceptos ms amplios o ms restringidos como variables endgenas. En ciertos casos, sobre todo cuando se tiene una indicacin clara de qu nivel de dficit de cuenta corriente se puede financiar, el nivel de importaciones se puede calcular por residuo. En la siguiente seccin se describen los procedimientos bsicos, que incorporan la actividad interna y mundial, de proyecciones de las partidas de la balanza de pagos. Las proyecciones que se obtengan mediante este proceso en general reflejarn la situacin subyacente o fundamental. Por ejemplo, al realizar la proyeccin probablemente no se cuente con informacin confiable sobre las condiciones meteorolgicas en el perodo de la proyeccin y, por lo tanto, se supondr que las precipitaciones y las temperaturas se situarn en los niveles medios. Si los productos agropecuarios constituyen una parte importante de las exportaciones del pas, las proyecciones de las exportaciones tendern a reflejar un supuesto neutro, es decir, no se supondr ni una cosecha excelente ni una cosecha magra. Sin embargo, se sabe, por ejemplo, que la cosecha de caf ser mala si llueve en la poca de floracin. Obviamente, dicha informacin y cualquier otra que est disponible deber tenerse en cuenta al hacer las proyecciones. Las proyecciones de los flujos financieros en general se centrarn en los movimientos financieros netos a largo plazo, haciendo abstraccin de los cambios repentinos de los flujos de corto plazo, independientemente de que se registren o incluyan en errores y omisiones. Aunque, obviamente, los errores y omisiones no se pueden proyectar, generalmente stos se incorporan en las proyecciones de los flujos de corto plazo, que se explican en grandes lneas por el comportamiento de la economa nacional. Por ejemplo, sera muy difcil justificar una entrada de flujos financieros de corto plazo en una economa con grandes desequilibrios macroeconmicos y gran incertidumbre poltica.

balanza de pagos26. Estas proyecciones sern ms acertadas a corto o mediano plazo y en una economa pequea con un flujo diversificado de exportaciones e importaciones, pocas restricciones y controles administrativos, pocas reformas estructurales durante el perodo muestral y una razonable disponibilidad de datos.

1. Balanza comercial
La teora econmica provee los elementos esenciales para explicar un determinado comportamiento en volmenes y en precios de los distintos componentes de la balanza comercial de manera separada. La proyeccin de los valores puede efectuarse considerando que todo cambio en el valor de una variable entre un perodo y el siguiente es el resultado de una variacin del volumen y una variacin del precio, segn la siguiente ecuacin: Zt+1 = Zt (1 + vqz/100) (1 + vpz /100) donde Z = Valor del bien en dlares de EE.UU. vqz = Cambio porcentual en el volumen del bien vpz = Cambio porcentual en el precio del bien expresado en dlares de EE.UU. A continuacin se presenta en mayor detalle la metodologa de proyeccin de las exportaciones e importaciones de mercancas. [4.8]

Exportacin de mercancas
Usualmente en la preparacin de un programa financiero la proyeccin de las exportaciones de bienes se realiza desagregando el total entre productos primarios (o tradicionales) y otras exportaciones (no tradicionales). Las primeras se elaboran de una manera pragmtica, tomando en cuenta las condiciones del mercado interno y externo y su posible impacto en volmenes y precios. La proyeccin de las exportaciones no tradicionales puede efectuarse utilizando una
26Se presenta un anlisis ms exhaustivo en Leamer, Edward E. y R. M Stern, Quantitative International Economics (Chicago: Aldine, 1970) y David F. Heathfield, compilador, Topics in Applied Macroeconomics (Londres: Macmillan, 1976), pgs. 144163. Vase tambin Goldstein, Morris y Mohsin S. Khan, Income and Price Effects in Foreign Trade, captulo 20, en Ronald W. Jones y Peter B. Kenen, compiladores, Handbook of International Economics, volumen II (Nueva York: North Holland, 1985).

B. Proyeccin de cada una de las partidas

En esta seccin se analizan los factores econmicos, las metodologas y las tcnicas estadsticas considerados para elaborar proyecciones de la

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Mtodos de proyeccin de balanza de pagos

Recuadro 4.11 Supuesto de pas pequeo En la teora econmica, para analizar los volmenes de bienes y servicios se distinguen los factores relacionados con la demanda de los factores relacionados con la oferta. Los dos grupos juntos indican un nivel de produccin de equilibrio, de modo que podramos considerar la posibilidad de estimar las curvas de oferta y demanda para las principales partidas de la balanza de pagos. Sin embargo, en general es posible simplificar este proceso. Si los residentes del pas de que se trate aumentan su demanda de un determinado bien importado, sin que se produzca nign impacto en el precio internacional, se dice que el pas es pequeo, y por lo tanto, enfrenta una curva de oferta horizontal en el corto plazo. De esta forma, al estimar el volumen de sus importaciones podemos ignorar los efectos de las variaciones de la demanda en dicho pas sobre el precio mundial debido a que estas variaciones de la demanda son pequeas en trminos relativos. Si se adopta el supuesto de pas pequeo, es posible pronosticar las variaciones del volumen de importaciones tomando como base solamente los factores que afectan a la demanda interna. Desde el punto de vista analtico, este supuesto reviste gran importancia debido a que simplifica considerablemente el proceso de elaboracin de proyecciones. En lo que atae a las exportaciones, el supuesto de pas pequeo tambin permite simplificar las proyecciones, aunque en este caso se enfocan desde el punto de vista de la oferta. As, las posibles variaciones de la oferta en el pas declarante son una proporcin demasiado pequea del mercado mundial de exportaciones como para que puedan afectar el precio internacional. De esto se desprende que un pas puede vender todo lo que desee (y pueda producir) sin deprimir el precio del mercado mundial; siempre habr suficiente demanda si puede producir y exportar un poco ms. Es como si la demanda mundial fuera infinitamente elstica (una curva de demanda mundial horizontal). Por lo tanto, segn el supuesto de pas pequeo, puede proyectarse el volumen de exportaciones sin tener en consideracin los factores que afectan a la demanda.

relacin economtrica como la que se presenta seguidamente, bajo el supuesto de pas pequeo (vase el recuadro 4.11). La especificacin de la funcin de oferta agregada de exportaciones podra formularse como sigue: [4.9]

donde XR = Volumen de exportaciones o exportaciones a precios constantes Yp = Capacidad productiva del sector exportador Px = Precio de las exportaciones en moneda nacional Py = Precios internos (moneda nacional) ED = Excedente de demanda de la economa interna Esta ecuacin difiere de lo que sera una funcin simple de oferta, al incluir factores adicionales. As, adems de los precios relativos, se incorpora el producto potencial y el exceso de demanda de la economa interna. La relacin precio de los bienes de exportacin, Px, respecto a precio de los bienes nacionales, Py, ambos expresados en moneda nacional, recoge el efecto de cambios en los precios internacionales de

exportacin y en el tipo de cambio27. Dado el supuesto de pas pequeo, una devaluacin del tipo de cambio aumentara los precios de las exportaciones expresados en moneda nacional, haciendo las exportaciones ms rentables en relacin con la venta en el mercado nacional. Asimismo, Px/Py tambin debe incorporar el impacto de incentivos o impuestos a las exportaciones y aranceles sobre insumos importados. Considerando que Py puede ser un indicador de los costos medios de produccin, un aumento en la relacin Px/Py estimulara la asignacin de ms recursos al sector exportador. La existencia de cierta capacidad productiva, Yp, establece un lmite a lo que se puede exportar. A nivel agregado, se puede utilizar el PIB a precios constantes como representativo; sin embargo, a nivel desagregado este indicador es difcil de determinar. Si lo que se exporta tambin se consume en el mercado interno, una mayor (menor) demanda interna manteniendo las dems variables constantes reduce (aumenta) la oferta exportable.

27Como se deduce de la expresin general, el volumen de exportaciones de la economa declarante se ve afectado de la misma manera independiente que los precios mundiales de sus productos exportables varen (medidos, por ejemplo, en dlares de EE.UU.) o el precio mundial se mantenga constante mientras que el tipo de cambio nominal vara. El numerador de la fraccin expresa los precios mundiales medidos en la moneda nacional, y los dos factores tienen efectos equivalentes.

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Este efecto se trata de captar con el excedente de demanda interna, ED. El precio que debe utilizarse para determinar los incentivos a la produccin es el precio que percibe el productor, que puede ser diferente del precio de exportacin. Si la produccin agropecuaria se vende a una junta estatal de comercializacin que acta como nico agente exportador, es posible que los costos de esta junta de comercializacin lleguen a ser ineficientemente altos, que los precios pagados a los agricultores se mantengan bajos para evitar ganancias extraordinarias cuando se ajusta el tipo de cambio, o que los ingresos de la junta de comercializacin se utilicen para complementar los ingresos tributarios o para efectuar pagos privados que enriquezcan a determinadas personas. En estos casos, los precios de exportacin medidos pueden no resultar muy tiles para pronosticar el volumen de exportaciones (y la consiguiente reduccin de los incentivos para producir bienes exportables dar como resultado un estancamiento del sector exportador). Si el supuesto de pas pequeo no es vlido para las exportaciones, las variaciones de la cantidad suministrada por el pas declarante pueden influir en el precio medio de sus exportaciones. En este caso, los precios y volmenes estn determinados por la interaccin de la oferta y la demanda. En general, la demanda de exportaciones del pas declarante tender a variar en funcin de los ingresos y gastos de los pases con que comercia y de los precios relativos. Para estimar los coeficientes pertinentes, al elaborar las proyecciones se utilizaran mtodos estadsticos aplicables a los sistemas de ecuaciones28. En este caso, la funcin agregada de demanda de exportaciones (exportaciones totales), podra especificarse como sigue: [4.10] donde XR = WD = Pw = Px Pn = = Volumen de exportaciones Demanda mundial en moneda nacional Precios internacionales en moneda nacional Precios de las exportaciones en moneda nacional Precios en moneda nacional de los bienes sustitutivos de importaciones en los pases con que se comercia

Esta ecuacin indica que la demanda de exportaciones es funcin de la demanda mundial de los productos de un pas y de su grado de competitividad en los mercados internacionales. En la medida en que no vare la competitividad del pas, la exportacin slo crecer si aumenta la demanda mundial. Es ms laborioso obtener las estimaciones empricas de un modelo de demanda de exportaciones que de un modelo de oferta de exportaciones, porque hay que construir las variables de escala y de precios relativos. Antes que nada, deben identificarse los principales pases con que se comercia para utilizar las participaciones relativas de cada uno de ellos en la exportacin total del pas como ponderaciones en la construccin de las variables de escala y de precios relativos. La variable de la demanda mundial puede construirse ponderando el ingreso real o el gasto real de cada uno de los pases con que comercia por su participacin relativa en la exportacin del pas. De igual forma, la variable de los precios relativos se construye como razn entre el precio de exportacin del pas exportador (expresado en moneda nacional) y el promedio ponderado de los precios de los bienes sustitutivos de importaciones de los pases con que comercia (expresados tambin en la moneda del pas exportador). Independientemente del supuesto utilizado, es importante considerar que pueden existir rezagos en la respuesta de los volmenes exportados frente a las modificaciones en las variables que determinan estos volmenes. Esta circunstancia puede tenerse en cuenta sencillamente incluyendo los valores desfasados de las variables explicativas al estimar la ecuacin 4.9 4.10.

Importacin de mercancas
Conforme al supuesto de pas pequeo, los volmenes de importacin estarn determinados por factores que influyen en la demanda de bienes extranjeros, como se muestra en la ecuacin siguiente: MR = f (Pm/Py, INDBR, ED) donde = Volumen de importacin de mercancas, o importaciones a precios constantes, excluidos seguros y fletes (importaciones en valores f.o.b.) INDBR = Ingreso nacional disponible bruto en trminos reales, frecuentemente representado por el PIB a precios constantes MR [4.11]

28Vase, por ejemplo, Goldstein, Morris y Mohsin S. Khan, The Supply and Demand for Exports. A Simultaneous Approach, Review of Economic Statistics, 1978, pgs. 41327.

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Mtodos de proyeccin de balanza de pagos

Pm = Nivel medio de los precios de las importaciones en moneda nacional Py = Costo de producir sustitutos de importaciones en el pas en cuestin (nivel de precios internos) ED = Excedende de demanda en la economa interna El volumen de importaciones depende, entre otras variables, de la relacin Pm/Py, la cual capta cambios en los precios relativos entre bienes de importacin en moneda nacional y bienes internos. Los precios en moneda nacional de los bienes importados, Pm, se ven afectados por los precios internacionales, el tipo de cambio, y la poltica comercial que apliquen las autoridades (tales como cuotas, aranceles y depsitos previos de importacin). Por ejemplo, dado el supuesto de pas pequeo, ceteris paribus, una devaluacin aumentara los precios de las importaciones expresados en moneda nacional y, por lo tanto, disminuira el volumen de las importaciones. El INDBR, representado por el PIB real, es otro determinante importante del volumen de importaciones. A medida que aumenta el PIB real, la demanda de bienes extranjeros crece (junto con la demanda de bienes nacionales). El exceso de demanda interna, ED, es tambin un factor determinante. Si el gasto en el pas es alto en relacin con la produccin potencial, la demanda desbordar hacia el mercado externo; a medida que se agote la oferta interna, los consumidores y los productores nacionales comprarn productos importados, no necesariamente porque los prefieran sino porque no existen sustitutos nacionales. A nivel de las imprortaciones tambin pueden ser significativos los rezagos en la respuesta ante cambios en las variables determinantes. Por ejemplo, si el precio medio de los bienes extranjeros (medido en moneda nacional) sube abruptamente, tal vez debido a una devaluacin de la moneda nacional, pasar cierto tiempo hasta que los importadores ajusten sus pedidos a la baja como reflejo del menor nivel de demanda. Al igual que en el caso de las exportaciones, esta circunstancia puede tenerse en cuenta sencillamente incluyendo los valores desfasados de las variables explicativas al estimar la ecuacin 4.11. Otro aspecto a considerar es que puede lograrse mayor exactitud en las proyecciones desagregando las importaciones por tipo de bien o segn el origen de la demanda. Por ejemplo, puede ser til aislar las importaciones de petrleo en el caso en que la elasticidad precio de la demanda de este bien sea baja en relacin a la de los otros bienes. Adems porque el precio mundial del petrleo se ha modificado sustancialmente varias veces en los ltimos decenios en relacin con el precio medio mundial de los dems productos bsicos y manufacturas29. Asimismo, las variables explicativas pueden ser distintas dependiendo de si se trata de bienes de consumo, de capital, o insumos. En este caso se podra establecer una relacin entre los componentes individuales del gasto (inversin y consumo) y esas importaciones. El gasto en inversin en la economa puede, por ejemplo, contener una proporcin ms alta de insumos extranjeros (equipo importado) que el gasto de consumo (materias primas importadas, productos semielaborados y componentes, y bienes extranjeros terminados). Los cambios y reformas estructurales son ms difciles de incorporar. Si las preferencias en el pas importador cambian paulatinamente, y si la modificacin secular de las preferencias tiende a favorecer los productos extranjeros frente a los nacionales (o a la inversa), este factor ser difcil de incluir o se confundir con otras influencias que van cambiando con el tiempo (produccin interna tendencial). Si se produce un cambio excepcional y repentino en los servicios de puertos y carreteras, el crdito para compras en el exterior, o la presencia en el pas de vendedores y distribuidores extranjeros podra reflejarse la influencia del cambio utilizando una variable ficticia.

2. Ingresos y pagos por servicios

Como vimos en la seccin II de este captulo, la partida servicios incluye una variedad de rubros con determinantes que pueden ser distintos. Por lo tanto, para proyectar esta partida es conveniente diferenciar por lo menos, viajes y transporte. En la definicin convencional de viajes se incluyen los gastos de comida, alojamiento y otros gastos asociados a turismo (se excluyen los gastos en billetes areos). Los ingresos y pagos por este concepto pueden verse afectados por el nivel de ingreso de los pases de donde proceden los viajeros y por la competitividad de precios. Asimismo, la inestabilidad social y poltica del pas receptor puede afectar los ingresos por turismo. A ms largo plazo, el mejoramiento de los servicios de turismo, por ejemplo, los hoteles, puede tener importantes efectos en los movimientos de visitantes. En el caso del transporte, este rubro est influido en gran medida por los ingresos y los pagos por concepto de embarques de mercancas, y por esta razn pueden

29Esta desagregacin slo ser til para realizar proyecciones si se permite que el precio mundial se traslade rpidamente a los compradores nacionales.

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asociarse a los niveles de exportacin e importacin, respectivamente. La forma ms fcil de proyectar otros servicios es aplicar la tasa de crecimiento de las exportaciones a los ingresos por servicios y la tasa de crecimiento de las importaciones a los pagos por servicios.

con respecto al tipo de cambio y del trato tributario, y de otros factores que afectan la repatriacin de utilidades. Para la proyeccin de esta partida generalmente se utiliza un mtodo ad hoc, basado en la relacin entre estos flujos y el nivel del PIB, tomando en cuenta el comportamiento esperado en los factores que inciden sobre estos flujos.

3. Renta 4. Transferencias corrientes

El rubro de renta incluye variables tales como remuneracin de empleados y la renta de la inversin, que a su vez comprende dividendos e intereses sobre deuda externa. En los pases en desarrollo, los pagos de intereses representan una partida importante. Un mtodo sencillo para proyectar el pago de inters puede basarse en la siguiente ecuacin: [4.12] donde INTDXt = Intereses adeudados (causados en el perodo t), expresados en moneda extranjera DXt = Saldo de la deuda al final del perodo t, expresado en moneda extranjera DXt1 = Saldo de la deuda al final del perodo t1, expresado en moneda extranjera idxt = Tasa de inters promedio de la deuda externa del pas en el perodo t Esta expresin muestra que los pagos de intereses pueden descomponerse en dos trminos. El primero representa los intereses devengados sobre la deuda vigente al principio del ao y el segundo representa los intereses devengados sobre los nuevos desembolsos netos. Este segundo componente supone que los desembolsos netos tienen un comportamiento lineal. Los dividendos dependen de la inversin externa acumulada y pueden variar con el nivel de actividad econmica de la economa en cuestin o de los sectores especficos en que se concentre dicha inversin30. La proporcin de utilidades que se distribuye puede variar en funcin de la rentabilidad en el pas versus en el extranjero, de las expectativas Las transferencias corrientes oficiales y privadas por su propia naturaleza no parecen prestarse a anlisis econmicos que permitan formular ecuaciones simples de proyeccin. Si el valor de las transferencias corrientes expresado en moneda extranjera no vara mucho de un ao a otro, es posible basar la proyeccin en el supuesto de que los flujos futuros tendern a ser iguales a un promedio de los valores registrados en los ltimos aos (excluyendo aos atpicos tales como aos de sequa que implican mayores volmenes de asistencia humanitaria). Las transferencias corrientes netas tambin pueden expresarse como fraccin del PIB, para analizar si esta razn tiende a ser constante en el tiempo. En cualquier caso, las proyecciones de las transferencias corrientes oficiales deben guardar coherencia con los montos incluidos en las proyecciones fiscales correspondientes a donaciones del exterior31.

5. Flujos de la cuenta de capital

Aunque no es fcil proyectar las transferencias de capital se cuenta con informacin de los gobiernos donantes sobre sus planes de ayuda y condonacin de deuda. Tampoco es fcil proyectar el cambio en la adquisicin y enajenacin de activos tangibles no producidos (tierras y recursos del subsuelo) y en la de activos intangibles no producidos (tales como patentes, derechos de autor, marcas comerciales, concesiones, y arrendamientos u otros contratos transferibles). Muchas de estas partidas estn relacionadas con la inversin, tanto nacional como extranjera, por lo que podran proyectarse sobre esa base.

6. Flujos de la cuenta financiera

La proyeccin de los flujos financieros est altamente influida por la disponibilidad de
31En las transferencias corrientes privadas registradas se suelen incluir algunos flujos financieros, y la serie resultante puede ser sumamente variable. Factores de inestabilidad poltica pueden afectar tanto las transferencias corrientes privadas como las oficiales.

30En la balanza de pagos se ha adoptado la convencin de tratar las utilidades no distribuidas como si se hubieran distribuido y reinvertido posteriormente. Por lo tanto, en los casos en que se dispone de datos, las utilidades no distribuidas generan una contrapartida automtica en la cuenta de capital.

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financiamiento externo, as como las condiciones internas de la economa. En la mayora de los casos es conveniente separar aquellos flujos de financiamiento oficial que estn asociados a los planes de desarrollo y que han sido considerados en el presupuesto, de aquellos flujos oficiales necesarios para cubrir necesidades adicionales de financiamiento y flujos privados. Los primeros se encuentran predeterminados, en tanto que los dos ltimos dependen de factores econmicos y posibles restricciones existentes, particularmente en cuanto al rgimen cambiario. En la prctica, ha sido difcil obtener ecuaciones empricas estables entre los flujos de capital (brutos o netos) y los factores bsicos que los determinan. Una razn fundamental es que las perturbaciones en los mercados de capitales producen alteraciones de los flujos de capital, de los precios de los activos o una combinacin de ambas cosas. No obstante, la experiencia recogida en las dos ltimas dcadas pone de relieve que los cambios en los factores econmicos fundamentales, as como el grado de distorsiones de una economa han desempeado un papel importante en ciertos movimientos de capital. Los factores econmicos fundamentales determinantes de las corrientes de capital incluyen las oportunidades de inversin existentes en la economa mundial; las covarianzas entre los rendimientos que se espera obtener en diversos proyectos de inversin, los diferenciales de tasas de inters y el crecimiento de la riqueza en diferentes pases; las preferencias de las unidades familiares de diferentes pases entre consumo actual y futuro, y su disposicin a asumir riesgos. Adems de los factores econmicos fundamentales, tambin afectan a los flujos de capital las medidas gubernamentales y las distorsiones de los mercados de capital inherentes al funcionamiento de mercados privados. El efecto de esas medidas gubernamentales y distorsiones sobre el nivel y la composicin de los flujos de capital es aun ms difcil de cuantificar. Las medidas gubernamentales incluyen: Los controles de capital (incluida la restriccin del ingreso de empresas financieras extranjeras al mercado interno); los controles sobre las actividades internas, las tasas de inters, los servicios y la ubicacin de las instituciones financieras; las garantas oficiales en los mercados financieros, que dan lugar al riesgo moral; la poltica monetaria errtica y la utilizacin del impuesto inflacionario que afecta la reputacin de estabilidad financiera del pas; desequilibrios fiscales; la falta de coordinacin entre los pases de sus polticas fiscales y monetarias; y polticas que entraan una sobrevaloracin o subvaloracin apreciable de los tipos de cambio. No obstante, es til proyectar la parte menos variable de los flujos financieros, que generalmente son los flujos de largo plazo, incluida la inversin directa extranjera. En este caso el mtodo consiste en utilizar el modelo elemental, como en el caso de los flujos de transferencias corrientes descritos anteriormente. El valor de los flujos financieros netos a largo plazo (restando de las entradas o salidas brutas los pagos de amortizacin) puede compararse con el valor del PIB interno (medido en la misma moneda). Si esta proporcin muestra cierta tendencia a permanecer estable, el clculo de un promedio del cociente durante perodos normales recientes constituye un mtodo para pronosticar la afluencia de fondos en el perodo que abarca el pronstico. Si es probable que durante ese ao las polticas se orienten ms que en el pasado a lograr la estabilidad macroeconmica, el pronstico podra ajustarse discrecionalmente a fin de tener en cuenta la mejora en las expectativas de los inversionistas, y a la inversa si se espera que haya menos estabilidad. En el caso de que la afluencia espontnea de capitales extranjeros sea escasa o nula, las entradas de flujos financieros puede relacionarse ms con la necesidad de financiamiento del gobierno. Es as que las proyecciones deben basarse en el conocimiento concreto de las necesidades de financiamiento del gobierno y de los probables acreedores.

V. Colombia
A. Evolucin de la balanza de pagos, 199296
El objetivo de esta seccin es ilustrar el uso de las estadsticas de la balanza de pagos a efectos de analizar la evolucin del sector externo de la economa colombiana. Para poner en perspectiva la evolucin de este sector en el perodo 199296, se describe la poltica de apertura del sector externo a partir de comienzos de los aos noventa.

1. Antecedentes Apertura comercial

En 1990 Colombia empez a adoptar una serie de medidas de reforma estructural con el objetivo de mejorar la productividad, bajar la inflacin y aumentar la tasa de crecimiento de largo plazo. Este

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programa incluy, inter alia, las siguientes medidas: Liberalizacin del sector externo, eliminacin de controles de capital, reduccin de distorsiones de precio, relajamiento de controles sobre inversin extranjera directa, desregulacin del sistema financiero, liberalizacin de la industria de seguros, modificacin de la legislacin sobre puertos, modernizacin del sistema tributario y reforma del sector laboral. La base fundamental del programa era la liberalizacin del sector externo (cuenta corriente y de capital y financiera). La reforma comercial contemplaba la eliminacin gradual de restricciones cuantitativas sobre importaciones manufactureras y la reduccin programada de la dispersin y los niveles de los aranceles. Las restricciones cuantitativas cubran aproximadamente 80% de la produccin industrial nacional y en 1990 fueron sustituidas por aranceles equivalentes. En el mismo ao la cobertura de las licencias a las importaciones se redujo del 61% de la importaciones al 3%. Los aranceles nominales pasaron de promediar 43% en 1989 a 11,5% en 1996, con las tasas oscilando entre 5% y 20% en la mayora de los productos. El arancel promedio efectivo continu bajando en el perodo 199296 hasta alcanzar tasas de 33,4% para bienes de consumo, 15,1% para bienes intermedios y 13,6% para bienes de capital. A pesar de la apertura comercial, se adoptaron ciertas medidas para proteger a la industria nacional de una posible competencia desleal. De acuerdo con un decreto de febrero de 1994, las autoridades pueden recurrir a un mecanismo de salvaguardias que consiste en la imposicin de sobretasa a los aranceles en casos donde el productor nacional se vea afectado por competencia desleal. Un decreto de enero de 1993 tambin contempla derecho antidumping en casos en que el productor nacional pueda demostrar que los bienes importados tienen precios por debajo del costo de produccin. Hasta ahora el uso de estos mecanismos ha sido restringido y de poco impacto. Estos mecanismos estn dentro de las normas de la Organizacin Mundial del Comercio (OMC) y no revierten la poltica de apertura. Colombia ha profundizado la apertura comercial siguiendo una estrategia de acuerdos bilaterales, regionales y multilaterales de comercio. Colombia es miembro de la OMC; miembro del Pacto Andino, donde comparte un arancel externo comn con Venezuela y Ecuador; miembro del G-3 con Mxico y Venezuela; tiene un acuerdo comercial con la Comunidad Caribea (CARICOM); y tiene un acuerdo comercial bilateral con Chile. En reiteradas ocasiones las autoridades han manifestado su compromiso con un sistema comercial abierto y la consolidacin de los esquemas de integracin.

Rgimen cambiario y evolucin de la tasa de cambio

Colombia contina valindose del arreglo transitorio contemplado en el Artculo XIV para mantener prcticas de tipos de cambio mltiples sujetas a aprobacin bajo el Artculo VIII. Estas resultan de impuestos a las remesas de utilidades de la inversin extranjera directa en Colombia y a la entrada de divisas ocasionada por el ingreso de servicios personales y transferencias, as como a la emisin de certificados de rembolso de impuestos para las exportaciones (CERTs). Con la desinflacin que ocurra rpidamente en otros pases de la regin, Colombia se embarc en la difcil tarea de bajar la inflacin de su nivel moderado pero con un alto componente inercial. En la constitucin de 1991 se establece que el banco central es independiente, cuyo objetivo principal es mantener el valor de la moneda. Al mismo tiempo, circunstancias tanto nacionales como internacionales el aumento en el gasto pblico y la entrada masiva de capital resultaron en una revaluacin importante en el tipo de cambio real, agravada por la decisin del banco central de abandonar la esterilizacin activa. Para desalentar la entrada de capital, las autoridades introdujeron restricciones al endeudamiento externo en septiembre de 1993, imponiendo un depsito no remunerado de un ao sobre todos los prstamos de menos de 18 meses de madurez. Estas restricciones fueron modificadas en varias ocasiones, cambiando el plazo del depsito as como el perodo de madurez sobre el que se aplica, dependiendo de las condiciones en el mercado de divisas. A pesar de tales restricciones, se registraron entradas de capital sustanciales debido a la diferencia entre las tasas de inters interna e internacional, expectativas de revaluacin causadas por los descubrimientos de petrleo, y una mayor atraccin de los inversionistas por los mercados emergentes. A principios del ao 1994, para permitir ms flexibilidad en el manejo de la poltica monetaria, las autoridades reemplazaron el rgimen de paridad mvil que haba prevalecido en los ltimos 25 aos por una banda cambiaria de 14% de amplitud y una pendiente de 13,6%. En vista de la fuerte entrada de capital, las autoridades decidieron a principios de diciembre de ese ao apreciar el punto medio de la banda en un 7,5%. En 1996, la banda se mantuvo con la misma pendiente. A pesar de la imposicin de una poltica monetaria ms restrictiva a fines de 1995, el peso se depreci frente al dlar a principios de 1996 en reaccin a la crisis poltica, y estuvo por mucho tiempo pegado al techo de la banda. En un marco de reduccin de la incertidumbre poltica y nuevos anuncios de descubrimientos importantes de

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petrleo, el peso se apreci considerablemente a fines de 1996 en presencia de fuertes entradas de capital, debido en gran parte a ingresos de privatizaciones y mayor endeudamiento del sector privado en general32. Luego de una depreciacin real sostenida durante varios aos, en 199296 hubo una revaluacin efectiva real del peso acumulada de ms del 30%. Adems de la entrada de capital, esta fuerte revaluacin se debi a: i) rpido aumento del gasto del sector pblico (particularmente en bienes no comerciables); ii) mayor crecimiento en la productividad de los bienes comerciables que no comerciables, y iii) mejora en los trminos de intercambio en 199496. promedio en 199091, estuvieron estancadas en 1992, y crecieron a una tasa de poco ms del 13% en 199395. Despus de tal crecimiento vigoroso, estimulado por las reformas comerciales y la integracin regional, las exportaciones no tradicionales cayeron en 1996, especialmente en Venezuela (el principal mercado para estas exportaciones) como resultado de la situacin en ese pas y de la revaluacin real del peso. Por otro lado, las exportaciones de los principales productos tradicionales, caf y petrleo, se vieron afectadas durante el perodo por fluctuaciones tanto en los precios internacionales como en el volumen. El precio del caf, que promedi US$0,70 en 199093 salt a US$1,30 en el ao 1994 y permaneci a ese nivel en promedio en 199596. El volumen de exportacin, sin embargo, cay en casi 40% durante el perodo. El precio del petrleo baj de US$22 en 1990 a menos de US$15 en 1994 y luego subi en los dos aos siguientes a US$21 en 1996. El volumen exportado, por otro lado, aument en ms de 80% durante estos aos. Los trminos de intercambio, que cayeron en 3,7% en promedio en 199093, mejoraron en un 10% en 1994 y en otro 5% en 199596. Con respecto al destino de las exportaciones totales de bienes durante el perodo 199296, entre 65% y 70% se dirigieron al hemisferio occidental, de los cuales Estados Unidos recibi alrededor de 40% y el grupo andino 16% en promedio. Por otro lado, entre 20% y 30% se dirigi a la Unin Europea, y slo entre 4% y 7% al Asia. La cuenta de servicios, que fue negativa en 199293, se volvi positiva en 199496, en gran parte como resultado del aumento en las transacciones petroleras y otro transporte (vase el recuadro 4.12). Hubo, durante el perodo, una marcada disminucin en las transferencias corrientes de ms de US$1.700 millones en 1992 a menos de US$500 millones en 1996. El dficit en la cuenta de renta casi se duplic durante el perodo de US$1.800 millones a US$3.400 millones. Este aumento se debi no slo al aumento en intereses, tanto del sector pblico como privado en 1996, pero tambin al aumento en dividendos y utilidades. En el ao 1996, el dficit tambin se vio afectado muy negativamente por una gran cada en las ganancias ocasionadas por las reservas internacionales del banco central, en parte como resultado de la revaluacin del dlar (alrededor de 40% de las reservas estn denominadas en dlares) y un aumento significativo en las remesas de dividendos de las empresas petroleras (vase el recuadro 4.12).

2. Evolucin de la cuenta corriente

La cuenta corriente pas de un supervit del 3% en promedio en 199092 a un dficit del 5% en 199396, reflejando un deterioro en la cuenta comercial y en las transferencias. El deterioro fiscal de los ltimos aos fue la causa primordial del deterioro de la cuenta corriente, a pesar del aumento en las exportaciones de petrleo y la cada en la tasa de crecimiento de las importaciones a causa de la desaceleracin de la economa. En 199495 los flujos de inversin extranjera directa representaban el 2,5% del PIB y cubran alrededor de 50% del dficit en cuenta corriente, mientras que en 1996 esta cifra alcanz ms del 70% (4% del PIB). Las importaciones aumentaron en 35% en promedio (36% en volumen) en 199294, debido a la revaluacin real del peso y los requisitos de bienes importados en la creciente inversin en el sector petrolero y en otras obras de infrastructura. El crecimiento de las importaciones se desaceler marcadamente en 199596, a un promedio de menos del 8%, mientras que el volumen creci slo en 4% durante este perodo. Las importaciones pasaron de representar menos del 12% del PIB en 199091 al 15% del PIB en 199296. Las importaciones de bienes de consumo representaron en promedio el 18% de las importaciones. Las exportaciones no tradicionales tambin respondieron fuertemente a la liberalizacin del sector externo y a los esfuerzos de integracin comercial. Estas crecieron en casi 30% en
32A pesar de un aumento sustancial del dficit del sector pblico no financiero de 3,0% del PIB en 1995 a 5,5% del PIB en 1996, el endeudamiento neto de este sector cay de US$990 millones en 1995 a US$735 millones en 1996, debido a la poltica de las autoridades de depender ms intensamente del endeudamiento interno.

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Recuadro 4.12 Algunos problemas metodolgicos en la compilacin de la balanza de pagos de Colombia Colombia ha adoptado una forma peculiar de registrar las transacciones de las empresas privadas petroleras en la balanza de pagos (sta se cambiar como parte de la adopcin de la metodologa de la quinta edicin del MBP). En consecuencia, esto ha creado distorsiones que han inflado tanto el supervit de la cuenta de capital como el dficit de la cuenta corriente. Las empresas privadas petroleras reciben tratamiento especial en las regulaciones concernientes a la inversin extranjera directa y a las transacciones en divisas. Por ejemplo, no necesitan dejar en el pas las divisas obtenidas a travs de sus dos fuentes de ingresos, es decir, exportaciones al exterior y venta interna de petrleo a ECOPETROL para refinacin. Al mismo tiempo, sin embargo, estas empresas no pueden obtener divisas en el mercado interno para cubrir sus gastos, que incluyen pago de impuestos, gastos operativos (salarios, gastos de administracin, etc.), e inversin (exploracin y otros). Para efectos de balanza de pagos se asume que todo el ingreso por exportaciones de las empresas privadas se depositan en una cuenta conjunta con la casa matriz en el pas de origen y que la filial local recibe contribuciones en capital para pagar sus gastos en moneda local. La metodologa bsica que se emplea se resume de la siguiente manera: los flujos de inversin extranjera directa se registran como crdito en la cuenta financiera, as como el endeudamiento externo de las empresas y el movimiento de sus activos en el extranjero. La diferencia entre el ingreso por exportaciones no repatriadas y lo que sera el pago normal de dividendos y utilidades, se debera considerar repatriacin de capital y entrar como dbito en la cuenta financiera, ajustando los flujos netos de inversin extranjera. Sin embargo, Colombia incluye esta diferencia como un dbito en la cuenta corriente en la categora de dividendos y utilidades. Las actividades de estas empresas se reflejan tambin en la cuenta de servicios como transacciones petroleras que incluyen los flujos financieros de la matriz a la filial para cubrir sus gastos locales.

3. Evolucin de la cuenta de capital y financiera33

Los flujos netos hacia el sector privado no financiero34 se multiplicaron por 10 en el perodo 199296. Estos flujos promediaron US$3.650 millones en 199495, superando los US$5.000 millones en 1996. Casi todo el aumento registrado se explica por los crecientes flujos de inversin extranjera directa y endeudamiento de largo plazo. Ambos estuvieron fuertemente influidos por la inversin en el sector del petrleo y otras inversiones en obras de infraestructura. La inversin directa extranjera creci de US$680 millones en 1992 a US$3.500 millones ( 4% del PIB, como se mencion con anterioridad) en 1996. Ese ao el sector del petrleo recibi US$1.100 millones. Otros sectores con fuerte inversin extranjera directa fueron el sector financiero (US$670 millones), manufacturas (US$650 millones), electricidad, gas, y agua (US$500 millones), y transporte y comunicaciones (US$400 millones). La inversin de cartera tambin creci notablemente al fin del perodo, debido al fuerte
33Los datos de balanza de pagos de Colombia se han ajustado para reflejar la metodologa del quinto manual. Colombia no adopt esta metodologa sino a partir de 1998. 34Estos flujos incluyen inversin directa y otra inversin pero excluyen inversin de cartera, ya que los datos no permiten desagregar entre el sector privado no financiero y el financiero.

deterioro fiscal y a la decisin de financiar gran parte del mismo externamente. La emisin de bonos netos del sector pblico aument de US$400 millones en 1995 a casi US$1.700 millones en 1996. Por otro lado, la inversin de cartera del sector privado fue negativa, es decir, la inversin colombiana en el exterior fue mayor que la extranjera en Colombia. En 199294 los flujos hacia el sector pblico no financiero fueron negativos, resultado de prepago de deuda externa y una acumulacin de depsitos en bancos extraterritoriales (offshore) en 199435. Los flujos netos hacia el exterior de este sector se convirtieron en una entrada neta en el perodo 199496 de casi US$900 millones en promedio. Los flujos hacia el sector bancario (pblico y privado) aumentaron 36% en 199296, alcanzando US$1.100 millones en 1996.

4. Saldo de activos financieros

Las reservas internacionales brutas del banco central aumentaron en US$6.000 millones entre 1990 y 1996, llegando a US$10.000 millones. Dado
35Los depsitos en bancos extraterritoriales (offshore) del gobierno central aumentaron en US$1.200 millones en 1994, de los cuales US$1.000 millones representaba la venta de la licencia de la telefona celular y US$200 millones eran del Fondo Nacional del Caf (FONCAFE).

166

Colombia
el rpido crecimiento de las importaciones, stas continuaron representando alrededor de 6 meses de importaciones de bienes y servicios. La deuda externa total como porcentaje del PIB cay en cuatro puntos porcentuales a 31% en 1995, aunque subi a 32,7% en 1996. Este aumento se debi principalmente a un aumento en el endeudamiento de mediano y largo plazo del sector privado. El endeudamiento a corto plazo total se ha mantenido relativamente constante por debajo del 7%. El servicio total de la deuda volvi en 1996 a su nivel de 1992 (45% de las exportaciones de bienes y servicios), luego de haberse reducido significativamente en el perodo intermedio. economa colombiana (199296). Los nmeros entre parntesis representan los estadsticos t. La variable que mide el excedente de demanda en la economa interna se calcul como la variacin de la absorcin (A) en el perodo t en relacin con el PIB en el perodo t1 (At /PIBt1). Los coeficientes de la ecuacin 4.13 tienen los signos esperados. La elasticidad precio de la oferta de exportaciones no tradicionales de Colombia es de 1,094, lo cual indica que una devaluacin real de 1% aumenta el volumen de exportaciones en 1,1% aproximadamente36. Esta relacin positiva es de esperarse pues la devaluacin del tipo de cambio aumenta los precios de las exportaciones en moneda nacional y, por lo tanto, conduce a que las exportaciones sean ms rentables en relacin a la venta en el mercado nacional. Por su parte, el signo negativo en la variable que mide el exceso de demanda indica que un aumento en la demanda interna reduce el volumen de exportaciones, dado que el pas consumir una mayor cantidad de bienes exportables. Finalmente, la variable ficticia indica que el proceso de liberalizacin de la economa colombiana durante la dcada de 1990 afect de manera positiva el volumen de las exportaciones del pas.

B. Proyecciones de la cuenta corriente

En esta seccin se presentan estimaciones de ecuaciones para exportaciones e importaciones que pueden ser tiles para las proyecciones de la cuenta corriente. El resto de los rubros (servicios, renta, transferencias corrientes y cuenta de capital y financiera) se puede proyectar siguiendo el mtodo discrecional que se discuti anteriormente. Todas las ecuaciones de exportaciones e importaciones se estiman por medio de mnimos cuadrados ordinarios y con las variables expresadas en logaritmo. El perodo de estimacin fue 197696 y se utilizaron datos anuales.

2. Ecuaciones de demanda de importaciones

Al igual que para el caso de las exportaciones, la estimacin del volumen de importaciones se llev a cabo haciendo uso del supuesto del pas pequeo. De esta manera, se supuso que las variaciones de la demanda son pequeas en relacin con la oferta mundial y, por lo tanto, la oferta no limita las importaciones de Colombia en el perodo de la estimacin. En el cuadro 4.2 se presentan los resultados obtenidos para la demanda de importaciones totales, importaciones de bienes de consumo, e importaciones de bienes de capital. Las estimaciones de importaciones de bienes de consumo y de capital se realizaron utilizando diferentes variables de escala. En particular, adems del producto interno bruto, el consumo real se utiliz como variable de escala de las importaciones de consumo y la inversin real se utiliz como variable de escala de las importaciones de capital. Con excepcin de la estimacin de las importaciones de capital que utiliza la inversin como variable de escala (ltima fila del cuadro 4.2), la elasticidad ingreso y la elasticidad precio son bastante similares en las diferentes regresiones. En efecto, la elasticidad ingreso de la demanda de

1. Ecuaciones de oferta de exportaciones

El supuesto de pas pequeo se utiliz para estimar la siguiente ecuacin de las exportaciones excluidos el caf y el petrleo: log (XR) = 13,377 + 1,094 log (Px/Py)
(12,3) (5,9)

1,865 ED + 1,019 D
(-1,6) (8,0)

[4.13]

R2 = 0,899 DW= 1,29 Error estndar = 0,226 F = 53.471 en trminos de variaciones

log (xr) = 1,094 log (Px/Py) 1,865 ED

[4.13']

donde XR es el volumen de exportaciones no tradicionales, Px/Py son los precios de los bienes de exportacin en relacin a los bienes nacionales, ED es el excedente de demanda en la economa interna y D es una variable ficticia que toma el valor 1 durante el perodo de la liberalizacin de la

36Este valor de elasticidad precio, sin embargo, se considera muy alto y tal vez refleje problemas en la estimacin.

167

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.2 Ecuaciones de demanda de importaciones

Variable dependiente Log (MTOT) Error estndar 0,1

Constante 11,7 (9,1) -11,7 (-3,2) -11,9 (-10,1) -18,5 (-3,4) -3,1 (-1,8)

Log (PIB) 2,49 (17,6) 2,2 (5,5) 2,5 (19,2)

Log (CON)

Log (INV)

Log (TCR) -0,8 (-9,5) -0,8 (-3,2) -0,8 (-10,3)

D 92 0,2 (3,8) 0,7 (4,6) 0,1 (2,5) 0,7 (4,4) 0,21 (2,1)

R2 0,9

F 451,9

DW 1,6

Log (MCON)

0,9

88,3

1,2

0,2

Log (MCAP)

0,9

481,1

1,8

0,1

Log (MCON)

2,2 (4,8) 1,2 (8,4)

-0,9 (-3,0) -0,31 (-2,3)

0,9

75,2

1,1

0,2

Log (MCAP)

1,0

105,3

0,7

0,1

Todas las variables se han medido a precios constante, siendo MTOT las importaciones totales; MCON las importaciones de bienes de consumo; MCAP las importaciones de bienes de capital; PIB el producto interno bruto; CON el consumo; INV la inversin. TCR es el tipo de cambio real; D92 es una variable ficticia que toma el valor 1 a partir de 1992. Los nmeros en parntesis representan los estadsticos t.

importaciones flucta entre 2,2 y 2,5 dependiendo de la regresin. Esta elasticidad es bastante elevada ya que en los trabajos publicados sobre el tema es frecuente encontrar elasticidades ingreso de la demanda de importaciones que se sitan entre 1 y 237. En lo que respecta a los precios de bienes importados en relacin a los bienes nacionales, expresados en pesos, las regresiones estiman una elasticidad precio cercana a 0,82. As, dado que los precios internacionales de las importaciones se determinan en los mercados internacionales (supuesto del pas pequeo), una devaluacin real de 1% produce una cada en el volumen de importaciones de 0,82%. En todas la regresiones es significativa la variable dictoma que capta la liberalizacin comercial de la economa colombiana. Los bienes de consumo muestran una mayor respuesta a la apertura comercial que los bienes de capital. El coeficiente de la variable dictoma vara entre 0,72 y 0,74 en el caso de los bienes de consumo, mientras que en el caso de los bienes de capital no supera 0,21. La escasa respuesta de la importaciones de los bienes de capital durante el perodo de liberalizacin econmica apuntara a que en el perodo anterior a la liberalizacin dichas importaciones eran gravadas con aranceles ms bajos y tenan menos restricciones cuantitativas que las importaciones de bienes de consumo.

VI. Ejercicios y temas de discusin

A. Cuentas
1. Indique cmo registrara las siguientes transacciones, ya sea como dbito o crdito y en qu partida: a. Ingreso por exportaciones que se deposita en un banco comercial, el cual, a su vez, lo deposita: i) con banco corresponsal en el exterior; ii) con el banco central de Colombia. b. Importaciones financiadas con crdito externo de corto plazo. c. Donacin en especie (alimentos) al Gobierno colombiano de un gobierno extranjero. d. Utilidades de una filial extranjera que opera en Colombia y que reinvierte sus utilidades en la filial. e. Pagos de inters y principal relacionados con la deuda externa. f. Compra de divisas del FMI. g. Prstamos del Banco Mundial. 2. Sobre la base del concepto de residencia, discuta: a. La posibilidad de que parte de los flujos asociados a la deuda interna se registren en la balanza de pagos. b. Qu dificultades existen a los efectos de realizar ese registro? c. Cul es la experiencia de su pas sobre esta materia y cules son los criterios utilizados?

37Vase

Goldstein, Morris y Mohsin S. Khan, 1985, op. cit.

168

Ejercicios y temas de discusin

3. Prepare la balanza de pagos de Colombia para 1996 (llene el espacio en blanco en el cuadro 4.8 del apndice 4.4) utilizando la informacin que se le da a continuacin: a. Estime las exportaciones segn los datos que se le presentan en el cuadro 4.10 y 4.11 del apndice 4.4. b. Tome las importaciones que se presentan en el cuadro 4.12 del apndice 4.4. c. Durante 1996 se efectuaron las siguientes transacciones:
Pagos Fletes y seguro Transporte Intereses sector pblico Intereses sector privado Envo al exterior de utilidades de filiales extranjeras Dividendos recibidos Remesas y donaciones corrientes recibidas Turismo Colocacin de bonos pblicos en el mercado internacional Prstamos de corto plazo Sector privado no bancario Sistema bancario Amortizacin de ttulos colocados en el exterior Pblicos Privados Amortizacin de prstamos de corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado no bancario Inversin directa 895 644 1.092 1.060 1.882 84 169 863 658 909 1.880 452 630 203 145 335 794 75 Ingresos 239 1.196 321 220

3.562

d. La acumulacin de reservas internacionales netas del Banco de la Repblica se situ en US$1.582 millones. 4. Cmo se vera afectada esa balanza de pagos para 1996 si: a. Un 10% de las exportaciones de caf no se registra. b. El 40% de los intereses del sector pblico no se paga. c. Las autoridades hubiesen decidido reducir la colocacin de bonos en el exterior a US$1.500 millones.

de capital y financiera, y la balanza global, y evale su funcin como indicadores de la situacin de pagos del pas. Usando los cuadros 4.8 y 4.9 del apndice 4.4, analice la evolucin de la balanza de pagos de Colombia en el perodo 199296. 2. Cmo se relaciona la balanza en cuenta corriente con el ahorro externo. Cmo se explica la evolucin de la cuenta corriente de Colombia en trminos de ahorro e inversin? Qu puede haber causado tales cambios? Cmo se relaciona el dficit de la cuenta corriente con el ingreso nacional disponible y con la absorcin? Es el saldo en cuenta corriente por s mismo un indicador de la necesidad de que se adopten cambios de poltica econmica? 3. Explique el alcance macroeconmico del supervit o dficit global. En qu sentido cabe sealar que el dficit global constituye un condicionamiento de la poltica econmica interna y, por consiguiente, exige medidas de correccin? 4. Usando los cuadros 4.94.12 del apndice 4.4, analice la evolucin de las exportaciones e importaciones de Colombia, destacando los factores que han influido dicha evolucin, tales como las polticas cambiarias y arancelarias, los precios internacionales, el tipo de cambio real y el aumento en la produccin interna. 5. Proyecte la balanza de pagos para 1997. Para tal fin, complete los principales rubros de los dems cuadros del apndice. Las proyecciones deben ser coherentes con aquellas realizadas en los sectores monetario y fiscal. Adems, tenga en cuenta la coyuntura internacional que se presenta en el cuadro de la pgina siguiente. 6. Indique los principales supuestos y polticas en que se basa su proyeccin. 7. Indique cules rubros son los ms difciles de proyectar. Cules son las principales razones por las que no resulta prctico estimar ecuaciones economtricas para los componentes de la cuenta de capital? 8. Analice los resultados obtenidos en su proyeccin de la balanza de pagos de 1997. En particular comente sobre la sostenibilidad de la balanza de pagos en el corto y el mediano plazo. Qu opciones tienen las autoridades para mejorar el resultado de la balanza de pagos? 9. Analice el efecto sobre la cuenta corriente y la cuenta de capital y financiera de un aumento en las siguientes variables: a. Tasas de inters internas y tasas de inters internacionales b. Tipo de cambio nominal y real c. Crdito interno e internacional d. Consumo interno e internacional

B. Anlisis y proyecciones
1. Explique el valor analtico de la balanza comercial, la balanza en cuenta corriente, la balanza

169

SECTOR

EXTERNO

Supuestos de la coyuntura internacional para 1997

(Variacin porcentual anual, salvo indicacin contraria) 1994 Principales productos de exportacin Precios internacionales Caf (US$/lb) (Colombia) Petrleo crudo (US$/barril) (promedio) Cantidades exportadas: Caf (millones de bolsas)1 Petrleo crudo (miles de barriles por da) Coyuntura internacional Pases industrializados: Crecimiento del PIB real IPC, promedio anual Deflactor del PIB Tasa de inters LIBOR (anualizada)2 1995 1996 1997

1,3 14,7 11,8 189,3

1,5 16,7 9,8 309,6

1,2 21,0 10,1 317,0

1,1 18,5

3,1 2,6 2,2 5,1

2,5 2,6 2,3 6,1

2,5 2,4 2,0 5,6

2,9 2,5 2,0 6,0

Fuentes: FMI, Perspectivas de la economa mundial; Banco de la Repblica, e Instituto del FMI. 1Para la proyeccin suponga que cada bolsa tiene 130 libras. 2London Interbank Offered Rate para depsitos en dlares de EE.UU. de seis meses.

Apndice 4.1. Modificaciones en el Manual de Balanza de Pagos de 1993

Esfera de la modificacin General Manuales Cuarta edicin (1977) Estado sobre los flujos de la balanza de pagos que abarca flujos (balanza de pagos) y saldos (posicin de inversin internacional neta). Categora residual Otros bienes, servicios y renta. No se distingue entre transferencias corrientes y de capital. Quinta edicin (1993) Conjunto articulado de cuentas.

Servicios y renta

Identificacin clara y separada de todos los bienes, servicios, renta y transferencias corrientes con el objeto de facilitar la compilacin de agregados del SCN tales como el ingreso nacional disponible bruto. La cuenta corriente excluye las transferencias de capital. La nueva denominacin refleja: i) la cuenta de capital (principalmente transferencias de capital) y ii) la cuenta financiera que corresponde en trminos generales a la cuenta de capital de la cuarta edicin. Lista ampliada que incluye los nuevos instrumentos del mercado monetario. Se excluyen todas las variaciones de valoracin de los datos sobre flujos, y se registran en los datos sobre tenencias. Cobertura ampliada.

Redefinicin de la cuenta corriente Cuenta de capital y financiera

La cuenta corriente inclua todas las transferencias unilaterales. Se llamaba cuenta de capital e inclua nicamente las transacciones financieras.

Inversin de cartera

Lista limitada de componentes normalizados.

Variaciones de valoracin

Inclua todas las variaciones de valoracin as como la monetizacin del oro y las asignaciones de DEG. Cobertura limitada.

Financiamiento excepcional

170

Apndice 4.2

Apndice 4.2. Medicin del sesgo de los regmenes de comercio exterior38

Una medida ampliamente utilizada del sesgo en los regmenes de comercio exterior es la nocin de proteccin efectiva. El sesgo en el comercio exterior (tb) se define como:
TEPP bienes importables tb = ____________________ TEPP bienes exportables [1]

Apndice 4.3. Tipo de cambio efectivo real

Los tipos de cambio nominales expresan la tasa a la cual se intercambia la moneda de un pas por otra, por ejemplo el dlar de EE.UU., y en este sentido, son tipos de cambio bilaterales40. A fin de tomar en cuenta la influencia de todos los pases con el pas cuyo tipo de cambio se desea analizar, se calcula un indicador multilateral que se conoce como tipo de cambio efectivo nominal (TCEN). Este indicador permite resumir en un ndice las fluctuaciones de los tipos de cambio de los pases relevantes para el comercio del pas que se analiza y expresarlo como una devaluacin o revaluacin equivalente de la moneda del pas. Los indicadores del tipo de cambio efectivo pueden ser adems ajustados para reflejar el impacto de los diferenciales de precios de los pases considerados, obtenindose el indicador tipo de cambio efectivo real (TCER). Los ndices de tipo de cambio proveen informacin til a las autoridades en la toma de decisiones de poltica cambiaria. Concretamente, ayudan a responder dos preguntas bsicas: a) qu criterio se debe aplicar para fijar el valor de la moneda, teniendo en cuenta que la vinculacin a la moneda elegida (o al grupo de monedas) equivale a flotar conjuntamente con esa moneda (o grupo de monedas) frente al resto del mundo, y b) en qu circunstancias es necesario modificar el valor de la moneda frente al patrn escogido. La primera pregunta est asociada a la eleccin de un rgimen cambiario ptimo en el caso de vinculacin de la moneda del pas a otra moneda o grupo de monedas. Es ptimo el rgimen cambiario que minimiza el efecto negativo de las variaciones cambiarias entre terceras monedas sobre el equilibrio interno y externo de la economa de un pas. La segunda se relaciona con el nivel adecuado del tipo de cambio. Los ndices de tipo de cambio pueden utilizarse para determinar la necesidad y direccin de ajustes del tipo de cambio nominal con el fin de corregir la prdida de competitividad de precios de los bienes comerciables.

donde la tasa efectiva promedio de proteccin (TEPP) de cualquier bien refleja la proteccin que se da al valor agregado en su produccin y no al producto terminado. Esta tasa est dada por: [2] donde v = Valor agregado a precios internos incluidos aranceles o subsidios. v = Valor agregado a precios mundiales39. Es importante observar que: Una razn tb igual a 1 implica neutralidad, mientras que una razn mayor que 1 supone que los bienes importables tienen, en promedio, una proteccin ms alta (nominal o efectiva, segn el caso) que los bienes exportables. Esto representa un sesgo en favor de la sustitucin de importaciones. Una razn inferior a 1 implica un sesgo en favor del fomento de las exportaciones. El uso de cualquier medida agregada de proteccin para toda la economa puede ser engaoso porque la tasa efectiva de proteccin promediada para diferentes industrias puede ser cero (es decir, implica que no existe proteccin) mientras que, de hecho, las tasas de proteccin varan ampliamente entre una industria y otra. Por consiguiente, la plena neutralidad de un rgimen de comercio exterior requiere que no haya variacin significativa entre las industrias de bienes comerciables.
38Basado en la explicacin sobre la neutralidad de los regmenes de comercio exterior que se presenta en el Informe sobre el desarrollo mundial 1987 (Washington: Banco Mundial). 39Si v y v representan los precios internos y mundiales de un bien respectivamente, la ecuacin [2] definira la tasa nominal de proteccin (TNP). Podra construirse un indicador ms sencillo del sesgo del comercio exterior utilizando TNP en lugar de TEPP en la ecuacin [1].

Clculo del TCEN41

Supongamos que un pas dado (declarante) mantiene relaciones comerciales con n pases

40En la publicacin Estadsticas financieras internacionales (EFI) del FMI pueden encontrarse los valores del tipo de cambio nominal para cada pas. 41Es importante hacer notar que la definicin de tipo de cambio aqu presentada difiere de la utilizada por el FMI, por cuanto esta ltima se refiere a dlares de EE.UU. por moneda nacional.

171

SECTOR

EXTERNO

extranjeros y que los tipos de cambio nominales Rj (precio de una unidad de las monedas de los pases con los cuales comercia, por ejemplo el dlar, expresados en unidades de la moneda del pas declarante, pesos en nuestro caso) en el perodo t se representan mediante: R1, R2, . . . , Rn siendo las correspondientes ponderaciones de comercio, w1, w2, . . . , wn, y Sea tambin R*j = Rj,t /Rj,o, es decir, R j expresado como nmero ndice en el perodo t en relacin con un perodo base 0. Entonces, utilizando ya sea la media aritmtica o la media geomtrica, el tipo de cambio efectivo nominal ponderado bilateralmente segn el comercio exterior se expresa como en 1 o 1, respectivamente: [1]

Para el caso en que se utilicen las importaciones como factor de ponderacin, se tiene [3]

[3'] Es evidente que, en general, obtenindose as dos medidas diferentes del tipo de cambio efectivo. Para no tener dos medidas del tipo de cambio efectivo, se podra tomar como ponderacin la media simple de las participaciones en la exportacin y en la importacin: , empleando respectivamente la media aritmtica y la media geomtrica, el TCEN ser respectivamente [4] [1']

donde

[4'] Dados 2, 2 y 3, 3, se pueden reformular la ecuaciones 4, 4 de la forma siguiente: [5] es decir, si se decide que las ponderaciones sean la media simple de las participaciones de importacin y de exportacin, la medida resultante ser la media simple de la medida ponderada segn la exportacin y la ponderada segn la importacin. De otra forma, se podra seleccionar como ponderacin una media ponderada de las participaciones de exportacin y de importacin: wj = xjvx + mjvm [6]

= TCEN Rj* = Precio de la moneda del pas j en unidades de moneda del pas para el cual se est calculando el TCEN, expresado como ndice wj = Ponderacin correspondiente al pas j
El cmputo de o exige una definicin precisa de las ponderaciones del comercio exterior. Para ello puede adoptarse la participacin en las exportaciones (xj) o en las importaciones (mj):

Sobre esa base se obtendr respectivamente la media aritmtica la media geomtrica para calcular el TCEN ponderado por las exportaciones, segn las frmulas siguientes: [2]

donde [7]

[2']

es decir, vx y vm son las participaciones de importacin y de exportacin, respectivamente, en el comercio total del pas (exportacin + importacin).

172

Apndice 4.3

Recuadro 4.13 Problemas en el clculo del tipo de cambio efectivo El tipo de cambio efectivo1 se define como un nmero ndice que mide, respecto a un perodo determinado o perodo base, la variacin del tipo de cambio en relacin a las monedas de los otros pases. La construccin de este ndice presenta numerosos problemas. En primer lugar, tratndose de un indicador que engloba los efectos de las variaciones del tipo de cambio de un determinado pas en relacin a las de los dems pases y de las variaciones de los tipos de cambio entre los dems pases, debe ser necesariamente un promedio ponderado de los tipos de cambio bilaterales2. El promedio puede calcularse de diversas maneras con resultados distintos (media aritmtica, geomtrica, y armnica, siendo la media geomtrica la ms recomendable). La ponderacin es necesaria para
1Puede verse una exposicin detallada del concepto de TCE y de aspectos metodolgicos en Rhomberg, R. R., Indices of Effective Exchange Rates, en Staff Papers (Fondo Monetario Internacional, marzo de 1976), pgs. 88112. 2El FMI calcula ndices ponderados de acuerdo con los efectos que tienen en la balanza comercial las variaciones del tipo de cambio, segn al Modelo Multilateral de Tipos de Cambio, para 18 pases industriales (publicados en EFI). Las ponderaciones empleadas tienen en cuenta el volumen de las

que el ndice atribuya mayor importancia a las variaciones de los tipos de cambio de los pases que mayormente afectan a la economa del pas considerado. Entre las ponderaciones disponibles, las ms usadas son las basadas en la direccin de los flujos comerciales (exportaciones, importaciones, o intercambio total). Otro problema que tiene importancia crucial en el significado del ndice obtenido es la eleccin del perodo base, el cual debe concordar con una situacin de precios (costos) relativos en equilibrio o casi equilibrio para el pas en cuestin. Esto supone que la posicin de la balanza comercial o cuenta corriente sea sostenible a mediano plazo. Por ltimo, en el caso de los tipos de cambio efectivos reales, habr que decidir cul ndice de costos o de precios relativos se utilizar para medir la competitividad de la economa.
corrientes comerciales, las elasticidades de precios pertinentes y los efectos de retroaccin de las variaciones de los tipos de cambio en los precios y costos internos. Recientemente, EFI ha comenzado a publicar tambin ndices de los tipos de cambio efectivos nominal y real para un nmero creciente de otros pases, incluyendo muchos pases en desarrollo.

Esta eleccin puede ser ms aconsejable si la exportacin no es igual a la importacin,

En el caso en que se utilice como ponderacin 6, el TCEN puede representarse de la forma siguiente: [8] y, [8'] En general la informacin disponible sobre los tipos de cambio del pas declarante con respecto a la moneda de los pases con los cuales comercia, se expresan en unidades de la moneda del pas declarante. Teniendo esta informacin se pueden aplicar directamente los promedios anteriormente discutidos para la obtencin de los ndices de los tipos de cambio efectivos. Sin embargo, puede ser necesario recurrir a otras fuentes tales como EFI, donde los tipos de cambio tanto del pas declarante como los de los pases con los cuales comercia se

presentan en trminos de las monedas de cada pas con respecto al dlar. En tal caso ser necesario, poder obtener los ndices de los tipos de cambio efectivos, calcular primero los tipos de cambio cruzados para expresar los tipos de cambio del pas declarante con respecto a la moneda de los pases con los cuales comercia, en la moneda del pas declarante. Por ejemplo, si Ri representa el tipo de cambio de Colombia con respecto al dlar expresado en trminos de pesos colombianos por dlar, y Rj representa el tipo de cambio de los pases con los cuales Colombia comercia expresados en trminos de la moneda de cada uno de dichos pases con respecto al dlar, entonces se pueden obtener los tipos de cambio cruzados mediante las siguientes relaciones: para j = 1,..., n

Clculo del TCER

Una limitacin de los ndices de tipo de cambio efectivo deriva del hecho de que buena parte de su

173

SECTOR

EXTERNO

Recuadro 4.14 Base terica del TCER1 El concepto de TCER se basa en la teora de la paridad de poder adquisitivo (PPA), analizada por el economista sueco Gustav Cassel (18661945), segn la cual existe una relacin entre precios relativos y tipos de cambio. Sin embargo, tal relacin se da slo si se cumplen las siguientes condiciones: 1) los agentes econmicos tienen informacin perfecta acerca de los mercados de bienes y servicios, 2) no hay costos de transporte, 3) no hay barreras al comercio, 4) no hay discriminacin ni distorsin de precios. Cuando se cumplen estas condiciones se prev la determinacin sin ambigedades de un precio mundial de equilibrio, al cual todos los precios deben converger automticamente. Ms concretamente, el precio relativo de equilibrio es el precio relativo en moneda nacional de los bienes que se comercian internacio1La teora de la PPA puede verse en ms detalle en Katseli-Papaefstratiou, Louka T., The Re-emergence of the Purchasing Power Parity Doctrine in the 1970s, en Special Papers in International Economics, No. 13, Princeton University (diciembre de 1979), y Officer, Lawrence H., The Purchasing Power Parity Theory of Exchange Rates: A Review Article, en Staff Papers (FMI, marzo 1976) vol. 23, pgs. 160.

nalmente con respecto a los bienes no comerciables (lo que corresponde en trminos generales a un ndice de precios internos comparados con los precios mundiales). Este precio relativo determina la estructura de la produccin de ambas clases de bienes ms ventajosa, equilibrndose tanto el mercado de bienes no comerciables como la balanza comercial (dados los precios mundiales, la frontera de posibilidad de produccin y las preferencias internas), cumpliendose tres condiciones principales: 1) el gasto total coincide con el ingreso de pleno empleo; 2) la demanda de bienes que se comercian internacionalmente se iguala con su produccin (equilibrio externo), y 3) la demanda de bienes no comerciables se iguala a su produccin (equilibrio interno)2. Sobre esta base, el ndice de la relacin precios internos-precios externos, ajustado por las variaciones del tipo de cambio, servir para constatar si los precios internos ajustados han evolucionado en lnea con los precios externos.

2Williamson, John, Open Economy and the World Economy, Basic Books, Inc., Publishers, Nueva York (1983), pgs. 106 y 16465.

variacin est dada por los diferenciales de inflacin entre los pases. Por esta razn, aun cuando el tipo de cambio es un concepto esencialmente nominal, se puede calcular un ndice de tipo de cambio real (TCER) deflactando los ndices del TCEN por los ndices correspondientes de precios relativos. Es importante aclarar que el TCER no se debe emplear para cuantificar la sobrevaluacin o subvaloracin de una moneda. Su utilidad se limita a ser un indicador para medir el avance o retroceso de la competitividad de los precios (costos) del pas en cuestin, en relacin con el perodo base seleccionado. En el caso de la media geomtrica, la frmula para calcular el TCER sera:

Ejemplo de clculo del ndice de TCER42

En los cuadros siguientes se han calculado los tipos de cambio efectivos reales de Colombia para el perodo 199196. El cuadro 4.3 contiene las ponderaciones del comercio exterior total correspondientes a 1994, aplicando la frmula generalizada de ponderacin presentada en este apndice. En el cuadro 4.4 se muestran los tipos de cambio nominales Rj de las monedas de Colombia y de los principales pases con los que comercia, con respecto al dlar de EE.UU. (p. ej., en 1991 DM 1,6595 = US$1). Asimismo, se presentan los tipos de cambio cruzados en pesos colombianos por unidad de moneda de cada pas en valor (Rj ) y en forma de ndice [Rj*]. En el cuadro 4.5 se muestran los ndices de precios al consumidor de Colombia (Pi ) y de los precios al por mayor de los principales pases con los que comercia (Pj ), y los ndices de la razn entre el ndice de precios de los otros pases con respecto al ndice de precios de Colombia [(Pj/Pi ) x 100]. En el cuadro 4.6 se presentan los tipos de cambio nominales y los precios relativos ponderados. Finalmente, en el cuadro 4.7 se muestran los ndices de tipo de cambio reales bilaterales [(Pj /Pi ) x Rj* x 100] y los tipos de cambio efectivos reales ponderados [(Pj/Pi ) x Rj* x 100] w j.
42Se define el TCER de forma que un aumento (disminucin) del ndice refleja una depreciacin del peso colombiano.

donde TCERi = ndice del tipo de cambio efectivo real del pas i en un perodo dado pi = ndice del indicador de costos o precios del pas i pj = ndice del indicador de costos o precios del pas j (con el que se comercia)

174

Apndice 4.3

Cuadro 4.3 Colombia: Valor de las importaciones, las exportaciones y del intercambio total en 1994 con los principales pases con los cuales comercia
Millones de dlares de EE.UU. Pas Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador Subtotal Otros pases Total Intercambio total 7.664 1.487 1.580 2.137 485 573 13.926 7.416 21.342 Importaciones 4.477 1.134 670 1.576 335 249 8.441 3.994 12.435 Exportaciones 3.187 353 910 561 150 324 5.485 3.422 8.907 Ponderacin (wj) basada en1: Intercambio total2 0,550 0,107 0,113 0,153 0,035 0,041 1,000 Importaciones 0,53 0,13 0,08 0,19 0,04 0,03 1,00 Exportaciones 0,58 0,06 0,17 0,10 0,03 0,06 1,00

Fuente: Direction of Trade Statistics Yearbook, 1997. 1Ponderacin normalizada basada en el subgrupo de pases considerados en el ejercicio. 2En el caso de la ponderacin normalizada la ponderacin relativa de Estados Unidos se obtiene de la siguiente forma: (7.664 / 13.926) = 0,55.

175

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.4 Colombia: Tipos de cambio1

Pas 1991 1992 1993 1994 1995 1996

a. En unidades de moneda de cada pas por dlar de EE.UU. Tipos de cambio nominales Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador Colombia 1,0000 134,7100 1,6595 56,8160 3,0180 1.046,2000 633,0500 1,0000 126,6500 1,5617 68,3760 3,0950 1.534,0000 759,2800 1,0000 111,2000 1,6533 90,8260 3,1160 1.919,1000 863,0600 1,0000 102,2100 1,6228 148,5030 3,3751 2.196,7000 844,8400 1,0000 94,0600 1,4331 176,8430 6,4194 2.564,5000 912,8300 1,0000 108,7800 1,5048 417,3330 7,6009 3.189,5000 1.036,6900

b. En pesos colombianos por unidad de moneda de cada pas2 "Tipos de cambio nominales cruzados" Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador 633,0500 4,6994 381,4703 11,1421 209,7581 0,6051 759,2800 5,9951 486,1881 11,1045 245,3247 0,4950 863,0600 7,7613 522,0226 9,5023 276,9769 0,4497 844,8400 8,2657 520,6064 5,6890 250,3155 0,3846 912,8300 9,7048 636,9618 5,1618 142,1986 0,3559 1.036,6900 9,5302 688,9221 2,4841 136,3904 0,3250

c. Tipos de cambio cruzados en nmeros ndice (R* j ) (1992=100) Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador 83,3750 78,3865 78,4615 100,3388 85,5022 122,0240 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 113,6682 129,4611 107,3705 85,5722 112,9022 90,8485 111,2686 137,8746 107,0792 51,2320 102,0344 77,6970 120,2231 161,8781 131,0114 46,4840 57,9634 71,8990 136,5359 158,9656 141,6987 22,3701 55,5959 65,6565

Fuente: FMI, Estadsticas financieras internacionales, Anuario, 1997. 1Promedios anuales. 2El tipo de cambio cruzado se obtiene dividiendo el valor del dlar de los Estados Unidos expresado en pesos colombianos, por el valor del dlar expresado en cada una de las monedas de los otros paises. Por ejemplo, en el caso del yen en 1991 se obtiene dividiendo: 633,05 / 134,71 = 4,6994

176

Apndice 4.3

Cuadro 4.5 Colombia: ndice de precios1 (1992 = 100)

Pas 1991 1992 1993 1994 1995 1996

a. ndices de precios de Colombia (Pi ) y de los principales pases con los cuales comercia (Pj )1 Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador Colombia 97,0205 98,2873 95,1874 76,0771 86,5914 64,6803 78,7440 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 102,9795 101,2369 104,4636 138,0952 109,7389 144,9761 122,6449 105,5866 101,9029 107,3200 222,1088 117,3606 184,5150 151,8720 108,5661 101,8078 109,2946 355,1587 158,4333 226,7073 183,6957 111,7318 101,9981 110,9203 709,9206 883,7685 281,9922 220,8937

b. ndices de precios relativos [(Pj /Pi ) x 100] Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador 123,2101 124,8189 120,8821 96,6132 109,9658 82,1400 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 83,9656 82,5447 85,1757 112,5976 89,4769 118,2080 69,5234 67,0979 70,6648 146,2474 77,2760 121,4938 59,1011 55,4220 59,4977 193,3408 86,2477 123,4146 50,5817 46,1752 50,2143 321,3856 400,0877 127,6597

Fuente: FMI, Estadsticas financieras internacionales, Anuario, 1997. 1Se ha utilizado el IPC para todos los pases.

177

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.6 Colombia: Tipos de cambio nominales y precios relativos ponderados1

Pas 1991 1992 1993 1994 1995 1996

a. Tipos de cambio nominales ponderados2 (Rj x 100)wj Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador TCEN3,4 11,4082 1,5932 1,6404 2,0283 1,1676 1,2170 85,9318 12,6088 1,6351 1,6862 2,0273 1,1740 1,2078 100,0000 13,5299 1,6809 1,6999 1,9794 1,1789 1,2030 108,5265 13,3720 1,6922 1,6994 1,8295 1,1748 1,1954 98,7992 13,9539 1,7214 1,7387 1,8024 1,1519 1,1916 103,3234 14,9660 1,7181 1,7542 1,6111 1,1502 1,1872 99,2322

b. Precios relativos ponderados5 [(Pj/Pi) x 100]wj Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador PRP6,7 14,1436 1,6743 1,7229 2,0166 1,1779 1,1989 116,1813 12,6088 1,6351 1,6862 2,0273 1,1740 1,2086 100,0000 11,4526 1,6020 1,6558 2,0645 1,1694 1,2170 89,2571 10,3227 1,5669 1,6211 2,1490 1,1635 1,2183 79,8766 9,4401 1,5353 1,5898 2,2431 1,1679 1,2191 73,5878 8,6651 1,5056 1,5594 2,4250 1,2320 1,2208 74,2095

Fuente: Cuadros 4.3, 4.4 y 4.5. 1Las ponderaciones utilizadas son las basadas en el intercambio total (cuadro 4.3). 2Para Estados Unidos, en 1991 tenemos: (83,375)0,55 = 11,4082 (cuadros 4.3 y 4.4).
3TCEN 4Un

en 1991 =

= 11,4082 x 1,5932 x 1,6404 x 2,0283 x 1,1676 x 1,2170= 85,9318

5Para 6PRP 7Una

aumento del TCEN indica una depreciacin del peso frente a las dems monedas en la canasta considerada. Estados Unidos, en 1991 tenemos: (123,2101)0,55 = 14,1436 (cuadros 4.3 y 4.5). en 1991= = 14,1436 x 1,6743 x 1,7229 x 2,0166 x 1,17779 x 1,1989 = 116,1813

disminucin del PRP indica una tasa de inflacin en Colombia ms elevada que en los dems pases de la canasta considerada.

178

Apndice 4.3

Cuadro 4.7 Colombia: Tipos de cambio reales

Pas 1991 1992 1993 1994 1995 1996

* a. Tipos de cambio reales bilaterales1,2 (Pj/Pi x R j x 100) Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador 102,7264 97,8412 94,8459 96,9406 94,0232 100,2437 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 100,0000 95,4422 106,8633 91,4535 96,3522 101,0214 107,3901 77,3577 92,5110 75,6673 74,9254 78,8481 94,3970 71,0531 89,7161 77,9487 89,8726 49,9921 88,7339 69,0622 73,4027 71,1530 71,8943 222,4322 83,7020

*j x 100)wj b. Tipos de cambio reales bilaterales ponderados3 (Pj/Pi x R Estados Unidos Japn Alemania Venezuela Mxico Ecuador TCER4,5 12,7969 1,6313 1,6761 2,0176 1,1714 1,2079 99,8872 12,6088 1,6351 1,6862 2,0273 1,1740 1,2086 100,0000 12,2892 1,6468 1,6692 2,0157 1,1744 1,2134 97,0328 10,9475 1,6216 1,6337 1,9394 1,1643 1,2050 78,9133 10,4471 1,6163 1,6392 1,9943 1,1460 1,2019 76,0314 10,2850 1,5820 1,6223 1,9272 1,2071 1,1990 73,6260

Fuente: Cuadros 4.3, 4.4 y 4.5. 1Para Estados Unidos, en 1991 tenemos: 83,3750x123,2101/100 = 102,7264 (cuadros 4.4 y 4.5). 2Un aumento del tipo de cambio real bilateral indica una depreciacin del peso frente a la moneda considerada. 3Para Estados Unidos, en 1991 tenemos: (102,7264)0 ,55 = 12,7969 (cuadros 4.3 y 4.7).
4TCER 5Un

en 1991 =

= 12,7969 x 1,6313 x 1,6761 x 2,0176 x 1,1714 x 1,1918= 99,8872

aumento del TCER indica una depreciacin del peso frente a las dems monedas en la canasta considerada.

179

180

SECTOR

Apndice 4.4

EXTERNO

Cuadro 4.8 Colombia: Balanza de pagos detallada1 (En millones de dlares de EE.UU.)
1992 ______________________ Crdito Dbito Neto 11.566 9.257 7.263 6.900 363 1.994 133 524 705 82 550 438 430 396 34 8 1.871 137 1.734 1.351 212 1.139 2.292 -1.854 1.348 -918 1.136 -740 212 -178 944 -936 548 482 416 66 66 2.243 -1.695 1.221 -739 982 -566 239 -173 1.022 -956 770 580 459 121 190 1.055 2.233 294 452 641 226 620 -239 -161 72 64 -144 -70 2.533 187 804 755 221 566 2.539 487 452 694 237 669 -6 -300 352 61 -16 -103 3.211 216 982 806 608 599 2.908 638 524 756 202 788 303 -422 458 50 406 -189 2.907 -2.137 1.558 -978 1.059 -600 499 -378 1.349 -1.159 193 862 6.029 6.029 1.234 871 363 7.429 7.116 313 9.086 -1.657 9.086 -1.970 313 8.749 8.444 305 11.040 -2.291 11.040 -2.596 305 10.222 9.956 266 3.544 239 1.212 859 618 616 997 933 711 222 64 860 8.262 995 9.962 11.625 -1.663 11.960 13.948 -1.988 13.766 10.691 875 11.861 14.080 -2.219 13.785 17.048 -3.263 15.623 1993 ______________________ Crdito Dbito Neto 1994 ______________________ Crdito Dbito Neto 1995 ______________________ Crdito Dbito Neto 20.005 -4.382 16.200 -2.434 12.921 -2.699 12.921 -2.965 266 3.279 709 654 816 241 859 265 -470 558 43 377 -243 3.623 -2.626 1.880 -947 1.129 -418 751 -529 1.743 -1.679 182 678

1996 ______________________ Crdito Dbito Neto

I. Cuenta corriente

1. Bienes y servicios

Bienes Mercancas Oro no monetario

Servicios Fletes y seguros Otro transporte Viajes Transacciones petroleras Otras transacciones

805 631

294 831

511 -200

2. Renta Intereses Sector pblico Sector privado Dividendos y utilidades

3. Transferencias corrientes

II. Cuenta de capital y financiera 3.859 0 0 0 0 0 0 0 0 0 3.407 452

5.539 0 0 0

3.171 0 0 0

2.368 0 0 0

8.615 12 12 0

5.480 10 0 10

3.135 2 12 -10

9.398 15 15 0

4.698 12 0 12

4.700 3 15 -12 20 20 0 15 0 15 5 20 -15

1. Cuenta de capital Transferencias de capital Activos no financieros no producidos

Cuadro 4.8 (conclusin) Colombia: Balanza de pagos detallada1 (En millones de dlares de EE.UU.)
1992 ______________________ Crdito Dbito Neto 3.859 729 166 100 66 40 60 66 375 145 22 353 145 517 164 113 404 164 520 119 365 40 126 520 22 498 681 113 568 520 484 36 401 -365 50 679 959 240 719 1.667 152 1.515 2.501 284 2.217 3.402 457 5.539 2.983 2.556 8.603 5.454 3.149 9.383 4.332 5.051 1993 ______________________ Crdito Dbito Neto 1994 ______________________ Crdito Dbito Neto 1995 ______________________ Crdito Dbito Neto 1996 ______________________ Crdito Dbito Neto

2. Cuenta financiera

Inversin directa

Inversin de cartera Sector pblico no financiero Sector privado

2.096 1.280 508 308 145 163 868 101 767 767 733 733 346 201 -245 -201 279 304 147 50 132 254 902 722 547 321 1.316 197 1.119 1.624 110 53 295 129 166 542 146 1.895 396 -271 1.374 -1.374 521 381 722 2.041 465 259 149 -761 43 49 -4 1.104 1.297 343 48 1.635 501 388 259 -531 796 -45 -211 1.450 2.600 581 39 1.963 841 490 344 -513 1.759 91 -305 811 2.609 789 69 720 2.153 1.102 673 378

2.765

-669

2.744

2.524

220

4.631

3.294

1.337

4.209

2.682 1.324 961 397 3 394 882 882

1.527 -513 1.648 392 66 326 1.271 1.102 -209 378

5.821 777 4.074 970 9 961

4.088 1.384 2.211 493 8 485

1.733 -607 1.863 477 1 476

Otra inversin a mediano y largo plazo Sector pblico no financiero Sector privado2 Sistema bancario Banco de la Repblica Resto del sistema bancario3

Otra inversin a corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado Sistema bancario (excepto Banco de la Repblica)

3. Errores y omisiones, neto 5 -5 188

-188

16

-16

354

-354

III. Resultado global (dficit )

1.327

149

-128

318

Reservas internacionales netas (aumento = ) -1.327

-149

128

-318

Apndice 4.4

Fuentes: Banco de la Repblica e Instituto del FMI. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Incluye los prstamos privados garantizados por el sector pblico. 3Incluye bancos comerciales y especializados.

181

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.9 Colombia: Balanza de pagos1

(En millones de dlares de EE.UU.) 1992 Cuenta corriente Bienes y servicios, neto Bienes (balanza comercial)2 Exportacin Caf Productos petroleros Productos no tradicionales Otros Importacin Servicios, neto Fletes y seguros Otro transporte Viajes Transacciones petroleras Otros servicios Renta, neta Intereses Sector pblico Sector privado Dividendos y utilidades Transferencias corrientes Cuenta de capital y financiera Cuenta de capital Transferencias de capital Activos no financieros, no producidos Cuenta financiera Inversin directa Inversin de cartera Sector pblico no financiero Sector privado Otra inversin a mediano y largo plazo Sector pblico no financiero Sector privado (no financiero) Sistema bancario Banco de la Repblica Resto del sistema bancario Otra inversin a corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado (no financiero) Sistema bancario (excepto B. de la Repblica) Errores y omisiones Resultado global Reservas internacionales netas (aumento ) 875 995 1.234 7.263 1.259 1.396 3.565 1.044 -6.029 -239 -161 72 65 -144 -71 -1.852 -918 -740 -178 -934 1.734 452 0 0 0 457 679 126 60 66 -669 -761 43 49 -4 53 321 -245 -201 767 -5 1.327 -1.327 1993 -2.219 -1.663 -1.657 7.429 1.140 1.323 3.984 982 -9.086 -6 -300 352 61 -16 -103 -1.695 -739 -566 -173 -956 1.138 2.368 0 0 0 2.556 719 498 353 145 220 -531 796 -45 -211 166 1.119 132 254 733 -188 149 -149 1994 -3.263 -1.988 -2.291 8.749 1.991 1.313 4.469 976 -11.040 303 -422 458 50 406 -189 -2.137 -978 -600 -378 -1.159 862 3.135 2 12 -10 3.149 1.515 568 404 164 1.337 -513 1.759 91 -305 396 -271 -1.374 381 722 -16 -128 -128 1995 -4.382 -2.434 -2.699 10.222 1.832 2.185 5.160 1.046 -12.921 265 -470 558 43 377 -243 -2.626 -947 -418 -529 -1.679 679 4.700 3 15 -12 5.051 2.217 36 401 -365 1.527 -513 1.648 392 66 326 1.271 1.102 -209 378 -354 318 -318

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 59. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Excluye estimaciones del comercio fronterizo, las cuales se incluyen en Viajes.

182

Apndice 4.4

Cuadro 4.10 Colombia: Valor, cantidad y precio unitario de los principales productos de exportacin1
(Valor en millones de dlares de EE.UU.; cantidad y valor unitario de acuerdo con especificaciones) 1992 Caf Valor Cantidad (millones de bolsas)2 Valor unitario (dlares por libra) Petrleo crudo Valor Cantidad (miles de barriles diarios) Valor unitario (dlares por barril) Derivados del petrleo Valor Carbn Valor Cantidad (millones de toneladas) Valor unitario (dlares por tonelada) Nquel Valor Cantidad (millones de libras) Valor unitario (dlares por libra) Oro no monetario Valor Cantidad (miles de onzas) Valor unitario (dlares por onza) Productos no tradicionales Valor (variacin porcentual) Cantidad (variacin porcentual) Valor unitario (variacin porcentual) Productos agrcolas (valor) Productos manufacturados (valor) Productos mineros (valor) Total de exportaciones Valor (variacin porcentual) Cantidad (variacin porcentual) Valor unitario (variacin porcentual) 1993 1994 1995 1996

1.259 16,1 0,6 1.133 174,1 17,8 263 555 14,8 37,5 125 48,2 2,6 364 1.033,0 351,9 3.565 0,7 -0,6 1,3 1.096 272 197 7.263 -3,3 4,5 -7,4

1.140 13,1 0,7 1.058 183,6 15,8 265 567 17,8 31,9 102 49,2 2,1 313 880,7 359,8 3.984 11,8 16,3 -3,9 1.063 2.492 429 7.429 2,3 6,7 -4,2

1.991 11,8 1,3 1.017 189,3 14,7 296 553 17,9 30,9 119 48,5 2,4 305 792,9 384,2 4.469 12,2 10,0 2,0 1.239 2.752 478 8.749 17,8 4,8 12,3

1.832 9,8 1,5 1.897 309,6 16,7 288 595 17,8 33,4 185 57,8 3,2 266 693,0 384,1 5.160 15,5 6,7 8,2 1.227 3.432 501 10.222 16,8 4,7 11,6

10,1 1,2

317,0 21,0 459

24,6 34,5

51,2 3,3

685,9 387,9

-3,4 -2,1

3,0 1,0

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 52. ajustados con fines didcticos. 2Para los calculos suponga que cada bolsa tiene 130 libras.
1Datos

183

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.11 Colombia: Exportaciones no tradicionales

(En millones de dlares de EE.UU.) 1992 Agricultura y pesca Algodn Arroz Bananas Cacao Flores Tabaco Carne de vacuno Camarones y otros mariscos Frutas y verduras Otros productos agrcolas 1.096 56 407 4 340 23 11 161 48 45 1993 1.063 10 1 425 8 380 13 2 121 38 65 2.492 55 95 147 585 165 78 19 199 441 69 16 42 91 155 44 292 429 400 15 14 3.984 1994 1.239 3 1 490 6 426 16 2 169 40 87 2.750 101 62 153 578 163 63 14 214 545 79 18 45 126 164 46 381 481 422 37 21 4.469 1995 1.227 13 431 1 476 13 3 175 46 69 3.432 113 92 221 622 162 41 17 255 828 115 16 50 170 191 88 453 501 452 15 34 5.160 1996 1.233 12 460 1 510 23 2 157 29 39 3.398 126 191 220 531 97 29 25 223 895 122 6 62 167 191 120 394 250 175 9 66 4.881

Productos industriales y manufacturados 2.272 Extracto de caf 63 Azcar y melaza 37 Textiles 135 Prendas de vestir 499 Pieles y productos de cuero (excepto zapatos) 138 Zapatos 72 Madera y productos de madera 19 Papel y productos de papel 184 Productos qumicos1 399 Productos plsticos y de caucho 63 Productos de vidrio 12 Cemento 42 Metales y productos metlicos 102 Maquinarias y equipos 153 Equipo de transporte 24 Otros productos industriales 341 Productos mineros Esmeraldas Platino Otros productos mineros Total
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 53. 1Excluye los derivados del petrleo.

197 180 17 3.565

184

Apndice 4.4

Cuadro 4.12 Colombia: Composicin de las importaciones

(En millones de dlares de EE.UU.) 1992 Importaciones totales, c.i.f. Bienes de consumo Bienes de consumo durables Bienes de consumo no durables Bienes intermedios Combustibles y productos del petrleo Insumos agrcolas Insumos industriales Bienes de capital Industria de la construccin Agricultura Industria manufacturera Equipo de transporte Otros bienes importados Costo, seguro y flete (c.i.f.) Importaciones franco a bordo (f.o.b.)
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 56.

1993 9.832 1.815 1.139 677 4.179 362 228 3.590 3.835 119 51 2.238 1.426 2 -746 9.086

1994 11.883 2.336 1.326 1.010 4.798 322 296 4.181 4.743 194 73 2.723 1.752 6 -844 11.040

1995 13.853 2.692 1.454 1.238 6.128 372 343 5.413 5.027 261 75 3.356 1.335 8 -932 12.921

1996 13.674 2.558 1.120 1.439 6.532 412 481 5.638 4.581 320 64 3.207 991 2 -917 12.755

6.632 954 504 450 3.421 344 271 2.806 2.257 61 27 1.598 572 1 -603 6.029

185

SECTOR

EXTERNO

Cuadro 4.13 Colombia: Deuda externa, por categoras de deudores1

1992 1993 1994 1995 1996

(En millones de dlares de EE.UU.) Deuda externa total A mediano y largo plazo Sector pblico Sector privado A corto plazo Sector pblico Sector privado Servicio de la deuda Amortizacin Sector pblico Sector privado Intereses Sector pblico Sector privado 17.276 14.737 13.487 1.250 2.539 533 2.006 4.154 2.806 2.341 465 1.349 1.136 213 18.942 15.305 13.258 2.046 3.637 628 3.009 3.706 2.485 1.984 501 1.221 982 239 21.954 17.472 13.567 3.905 4.482 798 3.684 4.910 3.352 2.511 841 1.557 1.057 500 (En porcentaje) En relacin al PIB: Deuda externa total A mediano y largo plazo Sector pblico Sector privado A corto plazo Sector pblico Sector privado En relacin a la exportacin de bienes y servicios: Servicio de la deuda Amortizacin Intereses Partidas informativas: Tipo de cambio nominal, promedio anual (C$/US$) Tipo de cambio nominal, fin de ao (C$/US$) Tipo de cambio efectivo real, promedio anual2 Reservas oficiales brutas, fin de ao (en millones de dlares de EE.UU.) Reservas oficiales brutas (en meses de importacin)3 PIB nominal (en millones de dlares de EE.UU.) 35,1 29,9 27,4 2,5 5,2 1,1 4,1 33,9 27,4 23,7 3,7 6,5 1,1 5,4 31,3 24,9 19,3 5,6 6,4 1,1 5,3 31,0 24,1 17,3 6,9 6,9 1,5 5,4 32,7 26,4 17,8 8,5 6,3 1,1 5,2 25.057 19.506 13.953 5.553 5.551 1.177 4.374 4.680 2.800 1.839 961 1.880 1.129 751 28.494 22.970 15.554 7.416 5.524 1.000 4.525 6.442 4.290 2.079 2.211 2.152 1.304 848

44,9 30,3 14,6

37,2 24,9 12,3

41,0 28,0 13,0

34,0 20,3 13,7

44,7 29,8 14,9

759 812 100,0 7.783 8,8 44.157

863 917 97,4 7.984 6,9 50.867

845 831 74,4 8.150 5,8 68.618

913 988 71,7 8.501 5,1 80.844

1.037 1.005 69,4 9.993 5,9 87.227

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 7. 1A fin de perodo. 2Calculado en base a la participacin en el comercio de Colombia con Estados Unidos, Japn, Alemania, Venezuela, Mxico y Ecuador. 3De bienes, servicios y renta.

186

CAPTULO

Relaciones entre las cuentas macroeconmicas

I. Introduccin1
Las cuentas macroeconmicas tienen una finalidad comn: Servir de base al anlisis econmico. En tal carcter, las cuentas nacionales, la balanza de pagos, las estadsticas fiscales y monetarias aportan un elemento esencial a la elaboracin de la poltica econmica y la programacin financiera. Si bien, en trminos generales, cada una de ellas pone de relieve un aspecto particular de la economa, todas se valen de los mismos conceptos fundamentales y constituyen un sistema interrelacionado. Precisamente es esta interrelacin entre las cuentas macroeconmicas lo que permite la elaboracin del cuadro de flujo de fondos, el cual muestra el resultado de las transacciones no financieras de la economa y su financiamiento (las transacciones financieras). El cuadro de flujo de fondos tambin es til porque permite visualizar en forma simple el nexo entre las principales variables de cada una de las cuentas macroeconmicas analizadas en los captulos anteriores. En la programacin financiera este cuadro es particularmente til para comprobar la coherencia de las proyecciones de las principales variables macroeconmicas y analizar el impacto del programa financiero en los distintos sectores de la economa. A continuacin, en la seccin II se presentan algunos de los rasgos comunes de las cuentas macroeconmicas: Los tipos de transacciones y las bases de registro. En la seccin III se tratan las interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas: Cuentas nacionales, balanza de pagos, y cuentas fiscales y monetarias. En la seccin IV se presenta un cuadro de flujo de fondos esquemtico y se indican las fuentes y las convenciones usadas para su elaboracin. En la seccin V se presentan ejercicios y temas de discusin.

II. Rasgos comunes de las cuentas macroeconmicas

Siguiendo el esquema del Sistema de Cuentas Nacionales de 1993, cada transaccin econmica representa una interaccin entre unidades institucionales mediante la cual se crea, transforma, intercambia o extingue un valor econmico. As, cada transaccin implica cambios en el volumen, la composicin o el valor de los activos y pasivos de las unidades institucionales. Sobre esta base, se puede ver que cada transaccin econmica involucra dos flujos: El suministro de bienes y servicios y el pago por medio de activos financieros. Ambos flujos en el contexto de una misma transaccin econmica tienen el mismo valor. Las transferencias sin contraprestacin tambin son flujos,ya sea de bienes y servicios o financieras2. Conviene dividir los flujos en reales (o no financieros) y financieros. Los primeros incluyen los flujos de bienes y servicios y las transferencias corrientes, y los ltimos, los cambios en los activos y pasivos financieros y las transferencias de capital. Las cuentas nacionales registran fundamentalmente transacciones no financieras; por ejemplo, cuando reflejan el valor agregado de una nacin, el producto interno, el ingreso nacional disponible y las transacciones con el resto del mundo. Slo registran transacciones financieras cuando reflejan el financiamiento neto de capital frente al resto del mundo. Las cuentas fiscales registran tanto transacciones no financieras (los ingresos y gastos del sector pblico no financiero) como transacciones financieras (prstamos netos de rembolsos) y el financiamiento del supervit (o dficit) global. Las estadsticas de balanza de pagos registran transacciones no financieras en la cuenta

1Un anlisis ms detallado de algunos de los temas presentados en este trabajo prctico puede encontrarse en Hst-Madsen, Cuentas macroeconmicas: Examen general, Serie de Folletos No. 29S (Washington: Fondo Monetario Internacional).

2En este caso, como se ha visto en captulos anteriores, se crea una contrapartida contable.

187

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

corriente y transacciones financieras en las cuentas de capital, financiera y reservas. Las cuentas monetarias difieren de las dems cuentas en que normalmente no son presentadas en trminos de flujos sino de saldos de activos y pasivos del sistema bancario. Sin embargo, los cambios en estos saldos monetarios excluidas las variaciones por ajustes de valoracin son flujos que reflejan las transacciones financieras. En lo que respecta a la base de registro de las transacciones, como ya se ha comentado anteriormente, stas pueden registrarse cuando se incurre la obligacin (valor devengado) o cuando se liquida la obligacin (valor de caja). En las cuentas del ingreso nacional y la balanza de pagos las transacciones se registran cuando se incurre la obligacin, o sea, se contabilizan en valor devengado. Las cuentas fiscales, por otra parte, se registran en valor de caja3. Las cuentas monetarias se derivan de balances que se preparan de conformidad con las reglas de la contabilidad comercial en valor devengado. Por ejemplo, registraran las obligaciones antes de su liquidacin. Sin embargo, como la mayor parte de las transacciones bancarias se liquidan casi inmediatamente en efectivo, esta distincin carece de importancia prctica en las cuentas monetarias. Estas diferencias dan margen a ciertas inconsistencias entre las cuentas macroeconmicas que deben tenerse presentes a fin de lograr la coherencia deseada en el cuadro de flujo de fondos. Las cuentas fiscales registradas en valor de caja pueden pasarse a valor devengado incorporando las transacciones vencidas pero no efectuadas durante el perodo considerado. La totalidad de estas transacciones puede no conocerse pero en la prctica el valor de las ms importantes puede ser estimado con razonable precisin (por ejemplo, atrasos en el pago de intereses de la deuda, de sueldos y salarios, o a proveedores). Las estadsticas de cuentas nacionales, fiscales y de balanza de pagos, particularmente en lo referente a transacciones en moneda
3Como se explica en el apndice 1 del captulo 3, segn el nuevo Manual de Estadsticas de las Finanzas Pblicas, op. cit., el sistema de registro de las cuentas fiscales se hace sobre la misma base que el sistema de cuentas nacionales. Por ejemplo, las transacciones se registran sobre la base devengada.

extranjera, involucran un tipo de cambio implcito que se supone es el tipo de cambio promedio del perodo en el cual las transacciones tienen lugar. Para que los flujos monetarios reflejen las transacciones financieras a este mismo tipo de cambio, estos deben calcularse valorando todos los rubros en moneda extranjera al tipo de cambio promedio del perodo.

III. Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

Esta seccin tiene por objeto presentar en forma resumida las interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas (cuentas nacionales, balanza de pagos, estadsticas de las finanzas pblicas y panorama bancario), dado que el tratamiento en detalle de cada una de estas cuentas ya se present en los captulos 1 a 5.

A. Cuentas nacionales y balanza de pagos4

Las cuentas nacionales incluyen un resumen de las transacciones de la economa nacional con el resto del mundo. En efecto, la brecha entre la inversin bruta y el ahorro nacional bruto se financia con ahorro externo; este ltimo equivalente al negativo del saldo en la cuenta corriente de la balanza de pagos con signo cambiado: I Sn = Se [5.1]

La relacin entre los asientos de la balanza de pagos y los principales agregados de las cuentas del ingreso y el producto nacionales puede derivarse a partir de la definicin de ahorro nacional bruto (Sn). El mismo corresponde a la parte no consumida del ingreso y as puede ser obtenido por la diferencia entre el ingreso nacional disponible bruto (INDB) y el consumo total (C). Sn = INDB C [5.2]

Como se recordar, el INDB se deriva del PIB agregndosele algebraicamente los ingresos netos de factores en el exterior (Yf) y las transferencias netas del exterior (TRf). De la misma manera, se defini
4Otras consideraciones acerca de las interrelaciones entre las cuentas nacionales y la balanza de pagos pueden verse en el captulo III del Manual de Balanza de Pagos, op. cit.

188

Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

Cuadro 5.1 Colombia: Cuentas nacionales1

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 Consumo (C) Consumo privado (Cp) Consumo gob. general (Cg) Inversin interna bruta (I) Inversin privada2 (Ip) Inversin pblica (Ig) Exportacin de bienes y servicios (X) Importacin de bienes y servicios (M) Producto interno bruto (PIB) (= C + I + X M) Renta neta (Yf) Producto nacional bruto (PNB) (= PIB + Yf) Transferencias corrientes (TRf) Ingreso nacional disponible bruto (INDB) (= PNB + TRf) Partidas informativas: Ahorro nacional bruto (Sn) (= INDB C) Ahorro privado (Sp) (= Sn Sg) Ahorro pblico (Sg) Ahorro externo (Se) (= (X M + Yf + TRf))
1Datos

1993 36.032 31.608 4.424 9.300 5.748 3.552 8.597 10.032 43.898 -1.463 42.435 982

1994 46.172 40.336 5.836 13.489 9.829 3.660 10.107 11.786 57.982 -1.806 56.176 728

1995 58.704 51.929 6.775 17.329 11.603 5.726 12.567 14.790 73.811 -2.398 71.413 620

1996 71.264 62.129 9.135 21.127 12.612 8.515 14.948 16.885 90.454 -3.535 86.919 507

26.997 23.797 3.200 5.763 3.505 2.258 7.026 6.271 33.515 -1.406 32.109 1.316

33.425

43.417

56.905

72.033

87.426

6.428 4.198 2.230 -665

7.385 3.875 3.510 1.915

10.733 5.990 4.743 2.756

13.329 8.446 4.883 4.000

16.162 9.466 6.696 4.965

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 9 y cuadros 5.2 y 5.3 de este captulo. ajustados con fines didcticos. 2Incluye variacin de existencias.

el ahorro externo (Se) como el negativo del saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Por lo tanto, la primera expresin es equivalente a: I + C INDB = (X M + Yf + TRf) = Se [5.3]

que representa una transformacin de la expresin fundamental de cuentas nacionales. Esta igualdad establece una relacin entre las cuentas nacionales y la balanza de pagos. Cuando la inversin interna bruta excede del ahorro nacional bruto, ser necesario financiar la diferencia a travs del ahorro externo, o sea, un dficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos. En el caso contrario, cuando el ahorro nacional bruto es mayor que la inversin interna bruta, el resultante supervit de la cuenta corriente de la balanza de pagos representa la contribucin del ahorro del pas al financiamiento de la inversin del resto del mundo.

Con la ayuda de los cuadros 5.1 y 5.2 se puede comprobar la relacin entre las cuentas nacionales y la balanza de pagos en el caso de Colombia. En el cuadro 5.1 se han reconstruido los principales agregados macroeconmicos, utilizando la informacin de cuentas nacionales para el PIB e inversin total (I), los datos derivados de la balanza de pagos del cuadro 5.2 para exportaciones e importaciones de bienes y servicios (X, M), renta neta (Yf) y transferencias corrientes netas (TRf) y los datos provenientes de las cuentas fiscales para consumo e inversin del gobierno (Cg, Ig). De esta forma, se han calculado valores de INDB, C, Sn, y Se, y de Cp, Ip. Ntese que el valor de Se corresponde al saldo en cuenta corriente de la balanza de pagos que aparece en el cuadro 5.2 con signo inverso. Para los fines de la comprobacin de estas interrelaciones, la balanza de pagos presentada en el cuadro 5.2 refleja los flujos en moneda

189

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Cuadro 5.2 Colombia: Balanza de pagos1

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 Cuenta corriente Bienes y servicios Bienes Exportaciones Importaciones Servicios Crdito Dbito Renta, neta Transferencias corrientes, netas Cuenta de capital y financiera Cuenta de capital Transferencias de capital Activos no financieros, no producidos Patentes, copyright y leasing Cuenta financiera Inversin directa Inversin de cartera Sector pblico no financiero Sector privado Otra inversin a mediano y largo plazo Sector pblico no financiero Sector privado (no financiero) Sistema bancario Banco de la Repblica Resto del sistema bancario Otra inversin a corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado (no financiero) Sistema bancario (excepto B. de la Rep.) Errores y omisiones Saldo global (dficit ) Reservas internacionales netas (aumento = ) Partida informativa: Reservas internacionales netas (aumento = ) (en millones de dlares de EE.UU.) Tipo de cambio promedio (Col$/US$)
1Datos

1993 -1.915 -1.434 -1.430 6.411 -7.841 -4 2.186 -2.190 -1.463 982 2.044 0 0 0 0 2.206 620 430 305 125 190 -458 687 -39 -182 143 966 114 219 633 -162 129 -129

1994 -2.756 -1.679 -1.936 7.393 -9.329 257 2.714 -2.457 -1.806 728 2.649 2 10 -8 -8 2.661 1.280 480 341 139 1.130 -433 1.486 77 -258 335 -229 -1.161 322 610 -14 108 -108

1995 -4.000 -2.222 -2.464 9.333 -11.797 242 3.235 -2.993 -2.398 620 4.291 3 14 -11 -11 4.612 2.024 33 366 -333 1.394 -468 1.505 358 60 298 1.160 1.006 -191 345 -323 291 -291

1996 -4.964 -1.937 -2.199 11.027 -13.227 262 3.921 -3.659 -3.535 507 6.606 5 21 -16 -16 6.953 3.616 1.589 1.739 -150 1.797 -629 1.932 495 1 494 -49 -347 -355 653 -353 1.642 -1.642

664 755 937 5.513 -4.576 -182 1.513 -1.695 -1.406 1.316 343 0 0 0 0 347 515 96 46 50 -508 -578 33 37 -3 40 244 -186 -153 582 -4 1.007 -1.007

-1.327 759

-149 863

-127 845

-318 913

-1.583 1.037

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 59 y cuadro 4.7 del captulo 4. ajustados con fines didcticos.

190

Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

extranjera convertidos a moneda local al tipo de cambio promedio de cada ao. Es importante notar que el valor de la cuenta corriente de la balanza de pagos que se presenta en este captulo es diferente del que se present en el captulo 1. La principal razn de esta diferencia es el tipo de cambio que se utiliza para convertir la balanza de pagos de dlares a pesos. En efecto, mientras que en este captulo se utiliz el tipo de cambio promedio del ao, en el captulo 1 se transformaron mensualmente en pesos colombianos las cifras en dlares que aparecen en los documentos de aduanas. pblicas, pero se registran en las cuentas del ingreso y el producto nacionales; Los prstamos que concede el gobierno en la aplicacin de la poltica gubernamental se clasifican como gastos en las estadsticas de las finanzas pblicas y no como financiamiento, como en el caso de las cuentas del ingreso y el producto nacionales. A continuacin se enumeran otras diferencias importantes que existen en los conceptos agregados de cada uno de los sistemas. Para ello, es til volver a presentar el resumen analtico de las operaciones del sector pblico de Colombia (cuadro 5.3) y derivar, a partir de dichas cifras, los principales agregados del sector pblico en las cuentas nacionales (cuadro 5.4). De esta manera, es ms fcil visualizar la correspondencia entre los conceptos fiscales de ingreso y gasto del SPNF con los conceptos de ingreso disponible, consumo e inversin de la contabilidad nacional.

B. Estadsticas de las finanzas pblicas y cuentas nacionales5

Las estadsticas de las finanzas pblicas proporcionan un marco para la presentacin y el anlisis de las operaciones del sector pblico no financiero (SPNF). Las cuentas de ingreso y producto nacionales tambin incorporan datos relacionados con las actividades del sector pblico. Sin embargo, a pesar de su similitud y objetivo comn, los dos enfoques difieren en su cobertura y en su sistema de registro. La cobertura del gobierno general es, con pocas excepciones, similar en ambos sistemas. No obstante, en la mayora de los pases en desarrollo, el resto del sector pblico, en particular las empresas pblicas no financieras, son parte del sector privado en las cuentas nacionales mientras que en las estadsticas de las finanzas pblicas son parte del sector pblico6. Otras diferencias se deben al sistema de registro de los dos conjuntos de cuentas, y son las siguientes: En las estadsticas de las finanzas pblicas las transacciones se registran sobre la base de los pagos efectuados y no de los valores devengados, como en el caso de las cuentas del ingreso y el producto nacionales; Los recursos que no representan transacciones del perodo en curso, como el consumo de capital fijo y el costo imputado de las contribuciones a planes de pensin no financiados por fondos especiales, no se incluyen en las estadsticas de las finanzas
tratamiento ms extenso de las estadsticas de las finanzas pblicas y las cuentas nacionales puede verse en el Manual de estadsticas de las finanzas pblicas, 1986, op. cit., captulo V., seccin V.C. 6Sin embargo, ste no es el caso en Colombia donde las utilidades retenidas de las empresas pblicas forman parte del ingreso disponible del sector pblico en las cuentas nacionales.
5Un

1. Ingreso disponible bruto del sector pblico

El ingreso disponible bruto del sector pblico es un concepto de las cuentas nacionales. El ingreso disponible bruto del sector pblico es igual al ingreso total menos las transferencias realizadas, los intereses pagados y otros gastos devengados, ya que, conforme a los principios de las cuentas nacionales, transferencias e intereses son componentes de los ingresos de los sectores que los reciben. Este tratamiento evita la doble contabilidad de los ingresos y gastos. Tambin se deducen los prstamos netos. En lo referente al ingreso total, se debe recalcar que el ingreso del gobierno general se incluye en trminos brutos tanto en las cuentas nacionales como en las estadsticas de las finanzas pblicas. Por su parte, para las empresas pblicas no financieras el concepto relevante es el resultado operativo, es decir, los ingresos netos de los gastos operativos. Sin embargo, tal como se mencion anteriormente, las cuentas nacionales de la mayora de los pases en desarrollo incluyen las empresas pblicas dentro del sector privado, lo que da lugar a una importante discrepancia con las cuentas fiscales.

2. Consumo del sector pblico

Conforme a los principios adoptados en las cuentas nacionales, se estima que el consumo pblico es el costo en que incurre el gobierno general al producir los bienes y servicios que suministra a un precio igual a cero. Para calcular este costo, se consideran como insumos los gastos del gobierno general en sueldos y salarios y las

191

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Cuadro 5.3 Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero1

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 Ingreso total Ingreso corriente Ingresos tributarios Ingresos no tributarios Transferencias corrientes Ingreso de capital Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Bienes y servicios Intereses Transferencias corrientes Otros gastos corrientes (incl. devengados) Gasto de capital y prstamos netos Formacin de capital fijo Transferencias de capital Otros gastos de capital (devengado) Prstamos netos Resultado global (dficit = )2 Financiamiento Externo (neto) Colocacin de bonos Capital de mediano y largo plazo Capital de corto plazo Interno (neto) Sistema bancario Otros3 8.557 8.418 5.256 3.060 102 139 -8.585 -6.136 -2.150 -1.050 -1.274 -1.720 58 -2.450 -2.258 -115 -51 -25 -28 28 -718 46 -578 -186 746 -124 870 1993 11.947 11.817 7.881 3.988 -52 130 -11.989 -8.505 -2.955 -1.469 -1.419 -2.497 -165 -3.484 -3.552 -81 -15 164 -42 42 -40 305 -458 114 82 141 -59 1994 15.614 15.769 10.292 5.422 55 -156 -14.531 -11.927 -3.367 -2.469 -1.824 -4.110 -157 -2.604 -3.660 -81 -45 1.182 1.083 -1.083 -1.253 341 -433 -1.161 170 -159 329 1995 22.482 22.520 14.025 8.063 432 -38 -23.325 -17.321 -4.778 -1.997 -2.304 -8.042 -200 -6.004 -5.726 -63 -424 209 -843 843 904 366 -468 1.006 -61 106 -167 1996 28.644 28.741 17.400 11.348 -7 -97 -30.463 -21.431 -6.794 -2.341 -3.568 -7.547 -1.181 -9.032 -8.515 -641 -663 787 -1.819 1.819 762 1.739 -629 -347 1.057 -54 1.111

Fuente: FMI, documento SM/97/129. 1Los datos de este cuadro fueron ajustados con fines didcticos. 2Resultado global en base devengado. No considera el resultado cuasifiscal del Banco de la Repblica. 3Incluye bonos, deuda flotante y residuo.

compras de bienes y servicios7. Los gastos en intereses no son considerados parte del costo de la produccin corriente, aunque existe cierta controversia acerca de este punto. No se incluye ni se imputa una ganancia o utilidad para el gobierno en el clculo de sus costos. A diferencia de otros pases tales como Mxico, Tailandia y Turqua, el consumo pblico de las cuentas nacionales de Colombia es muy diferente del agregado que se obtiene al sumar los sueldos y salarios con
7Por ejemplo, los servicios tcnicos recibidos por los agricultores son parte del consumo pblico y se estiman como parte del costo los salarios de los tcnicos y las compras de insumos como gasolina, mantenimiento y otros gastos efectuados al producirse estos servicios.

las compras de bienes y servicios en las estadsticas de las finanzas pblicas (vase el recuadro 5.1). Las razones de estas diferencias son mltiples. Segn el personal tcnico del Fondo Monetario Internacional y los resultados del estudio realizado por una comisin de gasto pblico que solicit el Gobierno de Colombia, la discrepancia se deriva principalmente de la mala clasificacin de los gastos corrientes y de capital en las estadsticas fiscales. En efecto, a partir de la profundizacin del proceso de descentralizacin, los gobiernos regionales empezaron a clasificar como gasto de inversin aquellos gastos en educacin y salud asociados con sueldos y salarios de los profesores y mdicos, y las compras de artculos escolares y de salud. A pesar de estos problemas en las estadsticas fiscales de Colombia, generalmente en todos los

192

Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

Cuadro 5.4 Colombia: Reconciliacin entre las estadsticas de cuentas nacionales y las operaciones del sector pblico no financiero1
(En miles de millones de pesos colombianos) 1992 Ingreso nacional disponible bruto del sector pblico (INDBg) Ingreso total neto de: Intereses Transferencias corrientes Otros gastos corrientes (incl. devengados) Transferencias de capital Otros gastos de capital (incl. devengados) Prstamos netos Consumo del sector pblico (Cg) Sueldos y salarios Compra de bienes y servicios Ahorro del sector pblico (Sg = INDBg Cg) Inversin del sector pblico (Ig) Formacin de capital fijo Brecha de recursos del sector pblico (Sg Ig) Resultado global, base devengado Financiamiento Externo (neto) Colocacin de bonos Capital de mediano y largo plazo Capital de corto plazo Interno (neto) Sistema bancario Otros2
Fuente: Cuadro 5.3. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Incluye bonos, deuda flotante y residuo.

1993

1994

1995

1996

5.430 8.557 -1.274 -1.720 58 -115 -51 -25 -3.200 -2.150 -1.050 2.230 -2.258 -2.258

7.934 11.947 -1.419 -2.497 -165 -81 -15 164 -4.424 -2.955 -1.469 3.510 -3.552 -3.552

10.579 15.614 -1.824 -4.110 -157 -81 -45 1.182 -5.836 -3.367 -2.469 4.743 -3.660 -3.660

11.658 22.482 -2.304 -8.042 -200 -63 -424 209 -6.775 -4.778 -1.997 4.883 -5.726 -5.726

15.831 28.644 -3.568 -7.547 -1.181 -641 -663 787 -9.135 -6.794 -2.341 6.696 -8.515 -8.515

-28 -28 28 -718 46 -578 -186 746 -124 870

-42 -42 42 -40 305 -458 114 82 141 -59

1.083 1.083 -1.083 -1.253 341 -433 -1.161 170 -159 329

-843 -843 843 904 366 -468 1.006 -61 106 -167

-1.819 -1.819 1.819 762 1.739 -629 -347 1.057 -54 1.111

pases se le otorga mayor confiabilidad a las estadsticas fiscales que a las cifras del sector pblico de las cuentas nacionales. Por esta razn, al llevar a cabo la conciliacin entre las estadsticas de cuentas nacionales y las operaciones del sector pblico no financiero, los cuadros 5.1 y 5.4 de este captulo respetan las cifras de consumo pblico que se derivan de las estadsticas fiscales.

3. Formacin de capital fijo y ahorro del sector pblico

La formacin de capital fijo se define en forma idntica en ambos sistemas de cuentas. Sin embargo, en el caso de Colombia, existen discrepancias entre

la formacin de capital fijo pblico de las cuentas nacionales y de las estadsticas fiscales debido a los problemas de clasificacin mencionados anteriormente. Al igual que en el caso del consumo, el cuadro 5.4 concilia los dos sistemas de cuentas respetando las cifras de las estadsticas fiscales. El ahorro pblico, segn se define en las cuentas nacionales, es igual al ingreso disponible bruto del sector pblico menos sus gastos en consumo. Dado que el ingreso disponible bruto del sector pblico excluye las transferencias de capital, otros gastos de capital y los prstamos netos, el ahorro pblico de las cuentas nacionales no es equivalente al concepto de ahorro corriente utilizado en las cuentas fiscales, que se calcula como la diferencia entre el ingreso corriente y el gasto corriente.

193

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Recuadro 5.1 El consumo pblico en las cuentas nacionales y en las estadsticas fiscales de varios pases
1992 Colombia1 1. Consumo pblico (cuentas nacionales) 2. Consumo pblico (estadsticas fiscales) (a+b) a. Sueldos y salarios b. Bienes y servicios 3. Discrepancia en porcentaje Mxico2 1. Consumo pblico (cuentas nacionales) 2. Consumo pblico (estadsticas fiscales) (a+b) a. Sueldos y salarios b. Bienes y servicios3 3. Discrepancia en porcentaje Turqua4 1. Consumo pblico (cuentas nacionales) 2. Consumo pblico (estadsticas fiscales) (a+b) a. Sueldos y salarios b. Bienes y servicios 3. Discrepancia en porcentaje Tailandia5 1. Consumo pblico (cuentas nacionales) 2. Consumo pblico (estadsticas fiscales) (a+b) a. Sueldos y salarios b. Bienes y servicios 3. Discrepancia en porcentaje 280,2 266,6 150,7 115,9 5,1 316,0 307,2 174,1 133,1 2,9 348,5 340,8 193,2 197,6 2,3 391,7 386,2 223,0 163,2 1,4 432,1 433,0 235,3 197,7 141,3 n.d. 217,2 45,2 255,5 262,4 346,5 70,2 2,7 451,0 416,7 592,8 164,4 8,2 837,2 757,2 n.d. n.d. 10,6 n.d. n.d. 111,8 102,8 42,3 60,5 8,7 138,6 123,0 50,5 72,5 12,7 164,2 136,1 57,0 79,1 20,6 192,0 171,5 67,1 104,4 12,0 258,2 229,5 90,2 139,3 12,5 3.965 3.200 2.150 1.050 23,9 5.108 4.424 2.955 1.469 15,5 7.653 5.836 3.367 2.469 31,3 9.700 6.775 4.778 1.997 43,2 13.006 9.135 6.794 2.341 42,4 1993 1994 1995 1996

Fuente: Evolucin econmica reciente de los diferentes pases y clculos del personal del Instituto del FMI. n.d.: No disponible, a la fecha en que se realiz la comparacin. 1En miles de millones de pesos colombianos. 2En miles de millones de pesos mexicanos. 3Incluye otros gastos corrientes. 4En miles de millones de libras turcas. 5En miles de millones de bahts.

C. Estadsticas de las finanzas pblicas y la balanza de pagos8

Las transacciones del sector pblico con el resto del mundo se registran tanto en las estadsticas de las finanzas pblicas como en la balanza de pagos. Con excepcin de la cobertura y de la base de los

registros, las transacciones se tratan de modo similar en ambos sistemas de cuentas. Desde el punto de vista de la cobertura las diferencias son poco importantes. Como se mencion anteriormente, los asientos en la balanza de pagos se hacen sobre la base de valor devengado, mientras que los datos de las finanzas pblicas se llevan a cabo principalmente en valor de caja. Del cuadro 5.3 presentado anteriormente se puede obtener, para los fines de la elaboracin

8Un tratamiento ms extenso de las relaciones entre las estadsticas de finanzas pblicas y la balanza de pagos puede verse en el Manual de las estadsticas de las finanzas pblicas, 1986, op. cit., pgs. 267273, captulo V., seccin V.B.

194

Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

del cuadro de flujo de fondos, el saldo de las transacciones no financieras (dficit o supervit) del SPNF y el financiamiento de las mismas. Un dficit en las transacciones no financieras del SPNF (exceso de inversin sobre el ahorro) debe ser financiado, ya sea con fuentes internas (sistema financiero o sector privado no financiero) o externas. Es decir, el saldo de las transacciones no financieras del SPNF tiene un impacto sobre la cuenta corriente de la balanza de pagos y su financiamiento se refleja en las cuentas de capital de la balanza de pagos, en las cuentas del sistema bancario, y en el nivel de la deuda interna con el sector privado. A modo de ejemplo, en el cuadro 5.3 puede verse que para el ao 1996 el resultado global de las transacciones no financieras del SPNF fue de un dficit de Col$1.820 millones. El SPNF se financi a travs de crdito externo por Col$760 millones entrada de capital en la balanza de pagos y por Col$1.060 millones de fuentes domsticas: Col$1.110 millones proveniente del sector privado no financiero y un aumento de los depsitos pblicos en el sistema bancario por Col$5 millones (cuadro 5.5). tanto los flujos de crdito en las cuentas monetarias, varan con los cambios en el valor de los ttulos pblicos. La fecha de las transacciones, que se refleja principalmente en los depsitos del sector pblico (sobre todo en lo que se refiere a cheques en proceso de cobro), dado que las cuentas del Estado casi siempre se llevan sobre la base de la fecha de emisin y no de la fecha de pago de los cheques por el banco. La correcta atribucin al sector pblico de las cuentas de sus diversas dependencias y departamentos. Al considerar el nexo entre el panorama bancario y la balanza de pagos la variacin de los saldos de los activos externos en el primero y los flujos de activos externos netos en la segunda hay que distinguir entre el tratamiento de los bancos creadores de dinero y de las autoridades monetarias. Algunos pases tratan las variaciones de las reservas internacionales netas de los bancos creadores de dinero de forma similar a las de las autoridades monetarias. Es decir, el saldo global de la balanza de pagos incluye la variacin de las reservas internacionales netas de ambos tipos de instituciones financieras10. Los cambios de valoracin son una posible fuente de diferencias (ms aparentes que reales) entre la variacin de los activos externos netos, tal como se registran en la balanza de pagos, y la correspondiente variacin de los saldos de activos externos netos del panorama bancario. Por ejemplo, una revaluacin de los activos externos debido a variaciones del tipo de cambio, o a un cambio en la valoracin del oro monetario, resultara en un cambio en el valor de los activos externos netos de las autoridades monetarias en el panorama bancario. Esto hace necesaria la introduccin de un asiento de contrapartida por el monto del cambio de valoracin de los activos externos en la cuenta Otras cuentas, neto que generalmente se encuentran clasificadas con los activos internos.
10Este criterio da por supuesto que los bancos comerciales estn dispuestos a tomar prstamos en el exterior a solicitud de las autoridades monetarias cuando surja la necesidad de proteger la posicin de la balanza de pagos global, supuesto no realista cuando los bancos creadores de dinero operan sobre bases comerciales. En este caso es aconsejable no combinar la variacin de la posicin de activos externos de las autoridades monetarias con la de los bancos comerciales. Por lo tanto, el resultado de la balanza de pagos global, o la variacin de las reservas internacionales diferira de la variacin de los activos externos netos del panorama bancario en la misma medida en que varen los activos externos netos de los bancos comerciales.

D. Cuentas monetarias y cuentas macroeconmicas9

Las cuentas monetarias estn vinculadas en sentido contable a la balanza de pagos, a travs de los activos externos netos, y a las estadsticas de las finanzas pblicas, a travs de la posicin del sector pblico en el sistema bancario. Debe tenerse presente que en este esquema el sector monetario slo refleja transacciones financieras y, por lo tanto, no presenta dficit ni supervit en las transacciones reales no financieras. En principio, no debe haber diferencias contables entre las cuentas monetarias y fiscales y la balanza de pagos con respecto a los asientos que las vinculan. No obstante las estadsticas de las finanzas pblicas se han definido de modo que concuerden con las cuentas monetarias, pueden surgir discrepancias en virtud de las siguientes causas: La medicin del crdito bancario al sector pblico (particularmente cuando el crdito del sector pblico incluye valores negociables en el mercado de capitales), el crdito y por

9El documento preliminar, Gua de las estadsticas de moneda y banca de estadsticas financieras internacionales, op. cit. se refiere a las relaciones con las estadsticas de las finanzas pblicas y la balanza de pagos en las secciones IV.C.4 y IV.B.4, respectivamente.

195

196

RELACIONES

Cuadro 5.5 Colombia: Resumen de cuentas del sistema bancario1

(Saldos de fin de ao, en miles de millones de pesos colombianos)2

1991 1992 Col$759=US$1

1992 1993 Col$863=US$1

1993 1994 Col$845=US$1

1994 1995 Col$913=US$1

1995 1996 Col$1.037=US$1

Activos externos netos Banco de la Repblica Resto del sistema bancario 6.204 1.076 7.442 -2.314 9.098 947 10.066 -1.916 8.787 1.071 10.247 -2.531 13.109 1.212 15.487 -3.590 13.179 1.185 15.440 -3.447 19.531 1.026 21.592 -3.087 19.308 1.142 21.812 -3.646

4.520 4.892 -372

4.945 5.899 -954

5.621 6.707 -1.086

5.117 6.836 -1.719

5.008 6.693 -1.685

4.506 6.801 -2.295

4.867 7.348 -2.481

4.813 7.639 -2.826 25.534 1.248 28.918 -4.632

5.466 8.676 -3.210 25.169 1.465 29.430 -5.726

6.455 10.318 -3.863 33.590 1.411 37.751 -5.572

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos

Pasivos externos a mediano y largo plazo Banco de la Repblica Resto del sistema bancario 1.393 470 923 9.331 2.292 4.936 2.103 12.613 3.186 6.912 2.515 12.782 3.186 6.912 2.684 16.639 4.197 10.035 2.407 16.632 4.197 10.035 2.400 1.430 467 963 1.626 531 1.095 1.587 349 1.238 1.555 342 1.213

1.632 84 1.548 22.405 5.179 15.057 2.169

1.765 91 1.674 22.410 5.179 15.057 2.174

2.123 151 1.972 28.224 6.170 19.564 2.490

2.412 172 2.240 28.224 6.170 9.564 2.490

2.907 173 2.734 37.138 7.171 23.821 6.146

Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero Otros pasivos

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 38, 40, 43 y 44. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas.

Interrelaciones entre las cuentas macroeconmicas

A fin de lograr que la variacin que presenten los activos externos netos de las autoridades monetarias en la balanza de pagos sea coherente con la variacin presentada en el panorama bancario, se requiere que los dos sistemas de cuentas estn calculados con tipos de cambio comparables. Sin embargo, pueden subsistir diferencias atribuibles a variaciones de cotizacin de ttulos y metales (oro y plata) o a la monetizacin de oro. Puede rescatarse la coherencia entre los dos sistemas ajustando las reservas por el componente de la valuacin atribuible a cambios de cotizaciones y por la monetizacin de oro debido a que, como se recomienda en la 5a. Edicin del Manual de Balanza de Pagos, los estados de balanza de pagos slo registran variaciones debidas a transacciones11. En el cuadro 5.5 se presenta un resumen de los saldos de las cuentas del sistema bancario de Colombia en el perodo 199296. Sobre la base de la diferencia entre los saldos de principio y de fin de cada ao se obtienen los flujos anuales de cada una de estas cuentas que se presentan en el cuadro 5.6. Puede observarse que los activos externos netos del sistema bancario aumentaron de Col$5.466 millones a fines de 1995 a Col$6.455 millones a fines de 1996 (cuadro 5.5), lo que en trminos de flujos representa un aumento de Col$989.000 millones (cuadro 5.6)12. Este aumento de las reservas internacionales netas concuerda con las cifras que por este concepto muestra la balanza de pagos en el cuadro 5.2 de este documento. Cabe observar que en la presentacin del cuadro 5.5 se evalan los saldos en moneda extranjera al tipo de cambio promedio del perodo. As, por ejemplo, el tipo de cambio promedio vigente en 1996 (Col$1,037 por dlar de EE.UU.) se aplica a los saldos en moneda extranjera a fines de 1995. Lo que se logra con este ajuste es que los flujos en moneda nacional correspondan ms fielmente a los flujos en moneda extranjera que se registran en la balanza de pagos13.

E. Cuentas de los sectores pblico y privado

Adems de utilizarse las estadsticas de las finanzas pblicas para cuantificar la contribucin del sector pblico no financiero al consumo, la inversin y el ahorro nacional bruto en las cuentas nacionales, stas permiten derivar los mismos conceptos en relacin con el sector privado. Esto a su vez nos permite ver la contribucin respectiva del sector pblico y del sector privado en el saldo de las transacciones no financieras. Partiendo de la identidad 5.3 se obtiene: Sn I = (INDB C) I = X M + Yf + TRf = Se [5.3']

Resulta conveniente subdividir esta expresin para mostrar explcitamente la contribucin del sector pblico y del sector privado al ahorro y la inversin total de la economa. Esto se logra sumando y restando el ingreso disponible bruto del sector pblico (INDBg) del INDB total, al mismo tiempo que se desglosa el consumo y la inversin en sus componentes privado y pblico, Cp, Cg, Ip e Ig, respectivamente. As se obtiene: (INDB INDBg + INDBg Cp Cg) Ip Ig = Se definiendo: INDBp = INDB INDBg [5.5] [5.4]

y reordenando sectorialmente, se transforma en: (INDBp Cp) Ip + (INDBg Cg) Ig = Se [5.6] que tambin puede ser expresado como: (Sp Ip) + (Sg Ig) + = Se [5.6']

Manual de Balanza de Pagos, op. cit. variaciones en los activos externos netos excluyen el efecto del cambio en la valoracin de los mismos con respecto al dlar, ya que se utiliza un mismo tipo de cambio para valorar los saldos de los activos externos en aos sucesivos. 13Esta revaloracin de las cuentas que incluyen moneda extranjera es un ajuste de valoracin parcial, ya que slo corrige lo que corresponde al cambio de valoracin de la moneda nacional con respecto al dlar. Con la informacin del cuadro 5.5 no es posible corregir los cambios de valoracin que resultan del cambio del valor del dlar con respecto a las otras monedas extranjeras que pueden formar parte de los activos externos netos.
12Las

11Vase

El segundo trmino, (Sg Ig), representa el resultado global (supervit o dficit) en las transacciones no financieras del sector pblico. Como se mencion anteriormente, en el ao 1996, el sector pblico no financiero de Colombia registr un dficit de Col$1.820 millones, equivalente al exceso de Ig = Col$8.520 millones, sobre Sg = Col$6.700 millones (cuadro 5.3 5.4). Esta informacin es la que permiti, por residuo, desglosar en el cuadro 5.1 los valores para Ip = Col$12.610 millones y Sp = Col$9.470 millones. De estos datos se desprende que en 1996 el sector privado registr como resultado global de sus transacciones reales (Sp Ip) un dficit de Col$3.150 millones. Del cuadro 5.2 obtenemos -Se, el saldo en cuenta corriente de la balanza de pagos para 1996,

197

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Cuadro 5.6 Colombia: Resumen de las operaciones del sistema bancario1

(Flujos anuales, en miles de millones de pesos colombianos)2 1992 Tipo de cambio (Col$/US$) Activos externos netos Banco de la Repblica Resto del sistema bancario Crdito interno neto Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Pasivos externos a mediano y largo plazo Banco de la Repblica Resto del sistema bancario Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero Otros pasivos
Fuente: Cuadro 5.5. ajustados con fines didcticos. 2Al tipo de cambio promedio del ao.
1Datos

1993 863 -504 129 -633 4.322 141 5.240 -1.059 -39 -182 143 3.857 1.011 3.123 -277

1994 845 -502 108 -610 6.352 -159 6.152 359 77 -258 335 5.773 982 5.022 -231

1995 913 -54 291 -345 6.226 106 7.106 -986 358 60 298 5.814 991 4.507 316

1996 1.037 989 1.642 -653 8.420 -54 8.321 154 495 1 494 8.914 1.001 4.257 3.656

759 425 1.007 -582 2.894 -129 2.624 399 37 -3 40 3.282 894 1.976 412

Col$-4.960 millones, que se puede mostrar ahora como el resultado de las transacciones no financieras de los sectores pblico y privado recin calculados (-1.820 -3.150 = -4.970). Por lo tanto, un dficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos (uso de ahorro externo) refleja ya sea una insuficiencia del ahorro privado en relacin con la inversin privada, o del ahorro pblico en relacin con la inversin pblica, o ambas cosas. En el cuadro de flujo de fondos (cuadro 5.7) se presenta la relacin entre las necesidades de financiamiento de los sectores privado y pblico y el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Para la economa en conjunto cualquier exceso de la inversin interna sobre el ahorro nacional necesariamente implica su financiamiento por el resto del mundo, es decir, a travs del ahorro externo. Este uso de ahorro externo implica un aumento de los pasivos del pas con el resto del mundo: Financiamiento externo a travs de la cuenta de capital de la balanza de pagos, o uso de las reservas internacionales del banco central. Para el anlisis econmico frecuentemente resulta esclarecedor presentar los componentes del saldo de las transacciones no financieras como proporcin del PIB. En el caso de Colombia, en el perodo 199396 el gasto domstico se expande continuamente, lo que se refleja en un dficit

creciente en la cuenta corriente de la balanza de pagos. De un supervit equivalente a 2% del PIB en 1992, el resultado de la cuenta corriente se vuelve negativo, alcanzando un promedio anual del 5% del PIB en 199396. Este resultado fue consecuencia principalmente de un deterioro en las transacciones no financieras del sector privado, que pasan de un supervit de 2,2% del PIB en 1992 a un dficit de 4,5% del PIB en 199396 (en 1994 fue de 7%). En el mismo perodo, el resultado global del sector pblico fue virtualmente equilibrado en 199293 y superavitario en 1994, pero tambin se volvi deficitario en los dos ltimos aos por el equivalente al 1,5% del PIB. Es decir, en los ltimos dos aos del perodo analizado, el deterioro del sector pblico agrava la brecha externa, la cual vena empeorndose por las necesidades de financiamiento del sector privado.

IV. El flujo de fondos

La preparacin del flujo de fondos facilita el anlisis de la evolucin econmica y financiera de una economa y la elaboracin de un programa financiero. Adems de mostrar la interrelacin de los flujos financieros entre los distintos sectores de

198

El flujo de fondos

Cuadro 5.7 Flujo de fondos esquemtico

Total de los sectores internos Sector privado Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos1 Resultado (dficit = ) INDB C+I INDB - C - I = Sn - I INDBp Cp + Ip INDBp - Cp - Ip = Sp - Ip INDBg Cg + Ig INDBg - Cg - Ig = Sg - Ig M - Yf X + TRf M - Yf - X - TRf = Se (= -CCB) INDB + M - Yf C + I + X + TRf

II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Inversin directa Inversin de cartera Capital de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Capital de corto plazo2 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos3
1Refleja

- (Sn - I) ID IC ML - AEN CP - RIN

- (Sp - Ip) ID ICp MLp

- (Sg - Ig)

- Se (= CCB) - ID

0 0 0

ICg MLg MLb - AEN

- IC - ML AEN - CP - RIN RIN

0 0 0

CPp

CPg

- M3 CDp - B OA CDg B

M3 - CD

0 0

0 - OA 0

los conceptos de contabilidad nacional. errores y omisiones. 3Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.
2Incluye

la economa, la preparacin de un cuadro de flujo de fondos permite asegurarse de la coherencia de la informacin estadstica disponible (cuadro 5.7). Esta coherencia indica que la base estadstica que se ha usado para analizar o proyectar las variables financieras es confiable. Cuando las cuentas del ingreso y el producto nacionales se desglosan por sector, puede determinarse el resultado de las transacciones no financieras de cada sector. Un dficit en las transacciones no financieras del sector pblico no

financiero implica la existencia de financiamiento de origen interno o externo, o sea un aumento en sus pasivos. El financiamiento de cada sector equivale a la variacin de sus activos y pasivos financieros con respecto a los dems sectores tanto los internos como el externo. Como las transacciones financieras entre los sectores internos se compensan mutuamente, el resultado de las transacciones no financieras para la economa en su conjunto, por definicin, slo dar lugar a cambios en los pasivos o activos externos del pas.

199

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

El cuadro 5.7 representa un cuadro de flujo de fondos esquemtico. La economa se ha subdividido en los sectores privado, pblico, financiero y externo. Una desagregacin ms completa para el anlisis permitira subdividir al sector pblico no financiero en gobierno general y empresas pblicas. Las empresas pblicas en los cuadros 5.3 y 5.6 se incluyen como parte del sector pblico no financiero. Las filas de la matriz de flujos de fondos muestran fuentes y usos de fondos para el financiamiento intersectorial. Por ejemplo, un aumento de la oferta monetaria ampliada (M3), constituye un pasivo (fuente de fondos) del sector bancario y un activo (uso de fondos) del sector privado y, por lo tanto, se registra con signos contrarios en las columnas 3 y 5. Del mismo modo un aumento del crdito bancario al sector privado representa para ste un aumento de sus pasivos (fuente de fondos) y un aumento de los activos del sistema bancario (usos de fondos). Las columnas de la matriz muestran la estructura del financiamiento del resultado de las transacciones no financieras de cada uno de los sectores. Es necesario resaltar las convenciones contables implcitas en la construccin del cuadro de flujo de fondos: Un aumento de activos o disminucin de pasivos (uso de fondos) lleva signo negativo y un aumento de pasivos o disminucin de activos (fuente de fondos) lleva signo positivo. As, un aumento de oferta monetaria ampliada lleva signo negativo en la columna del sector privado (aumento de activos) y signo positivo en la columna del sistema bancario (aumento de pasivos). Las filas deben sumar cero, ya que el total de usos y fuentes de financiacin deber ser igual en cada sector. La suma del financiamiento total para los sectores internos debe ser igual, pero con signo contrario a la suma del financiamiento total del sector externo. El financiamiento interno total por definicin es igual a cero. Las columnas tambin deben sumar cero, ya que por convencin el resultado de las transacciones financieras (financiamiento) es igual (pero de signo contrario) al resultado de las transacciones no financieras (necesidades de financiamiento) de cada sector. Al construir el cuadro de flujo de fondos se encuentran varias fuentes de posibles discrepancias estadsticas. Por ejemplo: Al comparar partidas equivalentes de las cuentas nacionales y de balanza de pagos (por ejemplo, bienes y servicios no factoriales)

hay que recordar que si bien ambas se llevan en base a valor devengado hay que asegurarse de que el tipo de cambio utilizado para pasar de una cuenta a otra es el correcto. Al comparar las partidas de las cuentas nacionales y de balanza de pagos con las de las cuentas fiscales hay que recordar que las primeras se llevan en base a valor devengado y las segundas en base a valor caja, aunque con ajustes parciales. Los cambios en los depsitos del sector pblico en el sector bancario, registrados en las cuentas del sector pblico no financiero, pueden no coincidir con los cambios de dichos depsitos registrados en las cuentas del sistema financiero por discrepancias en el momento del registro. Por lo tanto, el financiamiento bancario al sector pblico en las cuentas fiscales puede no coincidir con el financiamiento bancario que surge de las cuentas monetarias. El flujo de fondos que aqu se presenta permite relacionar en un solo cuadro los desequilibrios de los diversos sectores de la economa con los desequilibrios en la economa considerada en conjunto. Permite tambin determinar las principales variables de poltica. Por ejemplo, los efectos de los cambios de la poltica monetaria sobre la economa pueden observarse, en parte, en los asientos de la lnea que muestra el crdito interno concedido por el sistema bancario. Los cambios en esas cifras, por supuesto, deben considerarse en funcin de sus repercusiones sobre todos los dems valores registrados en el cuadro. A modo de ejemplo, en el cuadro 5.8 se presenta el flujo de fondos en Colombia en 1995 que se ha construido utilizando las cifras de los cuadros 5.15.6 del presente captulo, como se describe a continuacin: El saldo de las transacciones no financieras del sector externo (cuenta corriente) y del sector pblico no financiero (dficit o supervit del SPNF) se obtienen de los cuadros 5.2 y 5.4 respectivamente. El saldo total de las transacciones no financieras internas se obtiene utilizando las cifras del cuadro 5.1. Las cifras para el sector privado se obtienen por diferencia entre el total para los sectores internos y el sector pblico. Las fuentes y los usos de los fondos por parte del sistema financiero se obtienen del cuadro 5.5. Las fuentes de fondos del sistema financiero son de origen interno (en general, aumentos de oferta monetaria ampliada)

200

El flujo de fondos

Cuadro 5.8 Colombia: Flujo de fondos, 1995

(En miles de millones de pesos colombianos) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) 72.033 -76.033 -4.000 60.375 -63.532 -3.157 11.658 -12.501 -843 0 17.187 -13.187 4.000 89.221 -89.221 0

II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin de las reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin de las reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin del dinero y cuasidinero Variacin del crdito interno del sistema bancario Variacin del crdito interno no bancario al sector pblico Variacin de otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

4.000

3.157

843

-4.000

14

14

-14

-11 2.024 33

-11 2.024 -333 366

11 -2.024 -33 0 0

1.394

1.504

-468

358

-1.394

345 492 -514 1.006

345

-345 -492

0 0

-291

-291

291

-5.814

5.814

7.106

106

-7.212

0 0

167 -986

-167 986

0 0

los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

y externo (disminucin de activos externos netos y aumento de pasivos de mediano y largo plazo). El uso de fondos por parte del sistema financiero se destina en su mayor parte al sector interno (crdito al sector pblico y privado).

El financiamiento externo del sector privado se obtiene del cuadro 5.2. El del sector pblico se puede obtener del cuadro 5.2 el 5.3. Se atribuye al sector privado el financiamiento que no pueda atribuirse a un sector en

201

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

particular, tal como se indica en la nota de pie de pgina de los cuadros de flujo de fondos. Finalmente, en el cuadro 5.9 se presentan las cifras del cuadro 5.8 expresadas en porcentajes del PIB del mismo ao. As como el formato del cuadro 5.8 es de utilidad para confirmar la consistencia entre los datos sectoriales, el formato del cuadro 5.9 es de utilidad principalmente analtica. Adems de representar un resumen de todos los sectores de la economa, tambin permite la comparacin de estos flujos en distintos aos. Eso es particularmente importante en pases con tasas de inflacin elevadas o rpidamente cambiantes, pero tambin es de gran ayuda al considerar la plausibilidad y coherencia de las proyecciones.

5. Utilizando los resultados obtenidos en el cuadro 5.10, discuta los efectos de un aumento del crdito bancario al sector pblico en Col$20.000 millones sin cambiar el resultado global de este sector. 6. El dficit de la balanza de pagos, de acuerdo con el enfoque monetario de la balanza de pagos, sera el resultado de una expansin de la oferta en exceso de la demanda de dinero (en sentido amplio). Cmo se refleja el enfoque monetario de la balanza de pagos en los cuadros de flujos de fondos? 7. A fin de mejorar la coherencia de las estadsticas sectoriales tratadas en el cuadro de flujos de fondos, algunas de las mismas requieren ajustes. Explique cules son estos ajustes en el caso de las cuentas monetarias, fiscales y externas y por qu son necesarios. 8. Utilizando los cuadros de flujos de fondos (en proporcin del PIB) para los aos 199596, conteste las siguientes preguntas: Cul fue la relacin entre el resultado de la poltica fiscal y su impacto sobre el sector externo en estos aos? Es importante la estructura del financiamiento del sector pblico? Por qu? Qu relacin nota entre la poltica fiscal y la poltica monetaria? Observando la evolucin econmica de Colombia en 199596, le parece razonable el nfasis que pone el FMI en controlar el uso del crdito del sistema financiero por parte del sector pblico? Por qu? Por qu le parece que el FMI se empea en controlar la expansin crediticia total por parte del sector financiero interno? Basta controlar la expansin crediticia total o le parece que la estructura del crdito puede ser importante? Analice la expansin del crdito en 199596, incorporando los siguientes elementos en su anlisis: el nivel de actividad econmica, la estructura del crdito, el impacto sobre la balanza de pagos y el financiamiento externo. Puede ser de utilidad referirse a los cuadros 5.15.6 del presente documento.

V. Ejercicios y temas de discusin

1. En la descripcin de la evolucin de los agregados macroeconmicos de la economa colombiana incluida en este documento se afirma que el ajuste en las transacciones no financieras en 199296 se debi a la mayor necesidad de financiamiento del sector privado. Cmo se explica este ajuste en trminos de los niveles de ahorro e inversin de dicho sector? 2. Discuta la siguiente afirmacin: La reduccin del dficit global del sector pblico es una condicin necesaria pero no suficiente para lograr una reduccin del dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos. 3. Prepare el cuadro de flujo de fondos de Colombia para el ao 1996 (cuadro 5.10) siguiendo el formato del cuadro 5.7 y utilizando los datos de los cuadros 5.1 a 5.6. 4. Prepare el cuadro de flujo de fondos para 1996 midiendo los flujos como porcentaje del PIB (cuadro 5.11). Por qu esta presentacin puede ser ms til que la anterior?

202

Ejercicios y temas de discusin

Cuadro 5.9 Colombia: Estructura del flujo de fondos, 1995

(En porcentaje del PIB) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) 97,6 -103,0 -5,4 81,8 -86,1 -4,3 15,8 -16,9 -1,1 0,0 23,3 -17,9 5,4 120,9 -120,9 0

II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

5,4

4,3

1,1

0,0

-5,4

0,0

0,0

0,0

0,0

0,0 2,7 0,0

0,0 2,7 -0,5

0,0

0,0 -2,7

0 0 0

0,5

0,0

1,9

2,0

-0,6

0,5

-1,9

0,5 0,7 -0,4 -0,7 1,4

0,5

-0,5 -0,7

0 0 0

-0,4

0,4

0,0

-7,9

7,9

0,0

9,6

0,1

-9,8

0,0 0,0

0,2 -1,3

-0,2 1,3

0 0

los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

203

RELACIONES

ENTRE LAS CUENTAS MACROECONMICAS

Cuadro 5.10 Colombia: Flujo de fondos, 1996

(En miles de millones de pesos colombianos) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________

II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

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los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

204

Ejercicios y temas de discusin

Cuadro 5.11 Colombia: Estructura del flujo de fondos, 1996

(En porcentaje del PIB del ao, C$90.454 millones) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________ ________

II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

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los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente del cuadro 5.2. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

205

CAPTULO

Proyecciones de mediano plazo y deuda externa

I. Importancia de la formulacin de proyecciones a mediano plazo

A. Introduccin
Usualmente los principales objetivos de la poltica macroeconmica son la estabilidad de precios, el crecimiento econmico y el empleo. A stos pueden sumarse otros como, por ejemplo, la mejora en la distribucin del ingreso y la satisfaccin de las necesidades bsicas de todos los sectores de la poblacin. El logro de estos objetivos al igual que el de cualquier objetivo econmico, sea a nivel de unidad familiar o nacional est sujeto a restricciones presupuestarias. Para un pas, la restriccin presupuestaria a corto plazo se define por la relacin entre el gasto global y el ingreso nacional disponible bruto, y la cuenta corriente de la balanza de pagos y su financiamiento externo. En trminos intertemporales, esta restriccin implica que el gasto global no puede diferir sistemticamente del ingreso nacional disponible bruto, o sus corolarios de que la magnitud del dficit actual en cuenta corriente debe ser tal que el financiamiento resulte factible, y que la magnitud del dficit acumulado en cuenta corriente sea sostenible. Asociamos el logro de los objetivos de estabilidad de precios y pleno empleo con el corto plazo y con los instrumentos tradicionales de la poltica de estabilizacin: el nivel de crdito interno, las tasas de inters, las tasas impositivas, el nivel del gasto pblico y el tipo de cambio. El logro de los objetivos de crecimiento y, en trminos ms generales, de desarrollo, es evidentemente una tarea a mediano y largo plazo. Las medidas apropiadas para esta tarea son, en gran parte, diferentes de las que corresponden a la estabilizacin: la eleccin de inversiones pblicas y servicios pblicos de infraestructura, la regulacin prudencial y supervisin del sistema financiero, las medidas que afectan directamente a los precios y a la comercializacin de los bienes producidos en el pas, y el rgimen de comercio exterior.

Muchos de los factores que sustentan el crecimiento, como las decisiones de ahorro e inversin privadas y las oportunidades de comercio exterior estn influidas por las polticas de estabilizacin. Esta superposicin de los objetivos de estabilizacin y crecimiento hace que la programacin financiera con una perspectiva a mediano plazo sea importante y al mismo tiempo compleja. Cuando hablamos de ajuste o de un programa de ajuste, se infiere que existen desequilibrios importantes en la economa que deben reducirse o eliminarse para que mejore la situacin econmica. Dichos desequilibrios pueden ser de naturaleza macroeconmica, es decir, un desequilibrio entre la demanda y la oferta agregadas, que puede manifestarse en un desequilibrio interno (inflacin, desempleo) o un desequilibrio externo (un supervit en cuenta corriente excesivo e inconveniente o un dficit insostenible). Tambin pueden registrarse desequilibrios de naturaleza microeconmica, es decir, desequilibrios en determinados mercados o sectores que dan lugar a una asignacin ineficiente de los recursos, todo lo cual impide que la economa alcance su producto potencial. La experiencia de los aos ochenta en los pases con graves problemas de deuda y de las economas en transicin desde 1989 ha demostrado que los desequilibrios macroeconmicos y microeconmicos estn relacionados estrechamente, y que las medidas que se adopten para eliminarlos deben ser complementarias. Por ejemplo, para muchos pases, una mayor eficiencia y altas tasas de crecimiento constituyen la nica forma de mejorar la situacin de la deuda y la balanza de pagos sin adoptar medidas draconianas de gestin de la demanda que podran ser difciles desde el punto de vista poltico y social. Sin embargo, aumentar las posibilidades de crecimiento a travs de reformas estructurales que mejoran la eficiencia generalmente requiere ms tiempo para producir resultados que las medidas tradicionales de estabilizacin. Con frecuencia son necesarias reformas legales e institucionales, y pueden pasar muchos aos antes de que stas se hayan puesto en prctica y surtan efecto. A menudo ello implica

206

Importancia de la formulacin de proyecciones a mediano plazo

tambin la modificacin de polticas econmicas que estn muy arraigadas y que probablemente benefician a determinados grupos. En la medida en que esos grupos sean polticamente influyentes, esos cambios pueden ser ms difciles de ejecutar en la prctica que las medidas de poltica monetaria, fiscal y cambiaria. Adems del problema de ndole poltica, existen otras dos razones que hacen difcil la formulacin de un plan coordinado de medidas estructurales y de estabilizacin. En primer lugar, coordinar la poltica econmica no es fcil, ni siquiera en los pases industriales, debido a que las diversas partes del plan de poltica econmica son formuladas en diferentes organismos del gobierno. En algunos pases, incluso las funciones esenciales de hacienda pblica se encuentran distribuidas entre dos ministerios distintos. La tarea se complica ms an cuando deben combinarse medidas de estabilizacin y de crecimiento, ya que es posible que stas se asignen a diferentes ministerios. En segundo lugar, existe un problema conceptual. Las polticas de estabilizacin se analizan en un marco de esttica comparativa macroeconmica, en tanto que el crecimiento a largo plazo se analiza en un contexto de relaciones dinmicas y con un conjunto de variables diferentes. Poca investigacin se ha hecho sobre compatibilizar los dos enfoques y desarrollar un marco comn. El objetivo de esta seccin es brindar un marco para evaluar las consecuencias a mediano plazo de las medidas de estabilizacin, incorporando al mismo tiempo el impacto de las medidas de reforma estructural. dficit fiscal, la reduccin temporal de la inversin pblica a menudo resulta polticamente conveniente, comparada con el aumento de los impuestos o la reduccin de los salarios reales de los empleados pblicos. Por otro lado, es posible que la restriccin del crdito al sector privado genere tasas de inters ms altas y una consiguiente disminucin de la inversin. Aun cuando ambas medidas se consideren temporales, podran ocasionar que en el corto plazo la economa se desve de la trayectoria compatible con el crecimiento deseado. Sin embargo, es muy probable que este desvo sea inevitable, sobre todo en aquellos casos en los que el desequilibrio es significativo y las posibilidades de financiamiento limitadas. Como se ha enfatizado en varias oportunidades, si no se alcanza la estabilidad macroeconmica es difcil lograr el crecimiento sostenido. An si el programa a corto plazo logra mantener los niveles de inversin requeridos por los objetivos de crecimiento a largo plazo, puede que el nivel efectivo del producto real programado para el corto plazo sea tan inferior a la trayectoria del producto potencial fijado como objetivo a largo plazo que los niveles de inversin y crecimiento del producto fijados como objetivos para el futuro resulten poco rentables y poco ajustados a la realidad. No hay razn para ampliar la capacidad productiva si la demanda agregada y los altos niveles de desempleo que se prevn no lo justifican. El nivel del ahorro interno en el programa a corto plazo puede diferir del que supone el programa a mediano plazo. Por ejemplo, es posible que el programa a corto plazo fije una meta moderada con respecto al ahorro interno y que prefiera depender de un endeudamiento externo relativamente mayor. A mediano plazo, sin embargo, esto podra originar un nivel no sostenible de la deuda externa. Otros ejemplos de incompatibilidades que pueden presentarse entre corto y largo plazo son las reformas tributarias y la apertura de la economa. Las reformas tributarias son deseables en el largo plazo porque aumentan la eficiencia de la recaudacin, minimizan distorsiones de precios y aumentan la equidad tributaria. Sin embargo, empricamente se ha observado el fenmeno de la curva J en que despus de la reforma, en el corto plazo la recaudacin tributaria disminuye primero para luego aumentar gradualmente. Del mismo modo, la apertura de la economa es deseable

B. Relacin entre los objetivos de la poltica econmica a corto y mediano plazo

Generalmente, los objetivos de las medidas de estabilizacin a corto plazo y los de los programas de ajuste a mediano plazo son coincidentes y complementarios. No obstante, a veces los objetivos a corto plazo y los mtodos para lograrlos no se adaptan a los objetivos a mediano plazo. Analicemos brevemente las reas en las que puede preverse que surgirn dificultades: Es posible que haya conflictos entre el crecimiento fijado como meta en el programa a mediano plazo y el nivel de inversin que presupone el programa a corto plazo. Esto puede ocurrir especialmente cuando en el programa a corto plazo se reduce el nivel de la demanda agregada por medio de una disminucin del dficit fiscal y una restriccin del crdito al sector privado. Por un lado, cuando es necesario reducir rpidamente el

207

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

en el largo plazo porque mejora la asignacin de recursos y aumenta la productividad de la economa. Sin embargo, en pases en desarrollo una mayor apertura trae aparejada en el corto plazo una cada en la recaudacin fiscal debido a la importancia de los aranceles en la recaudacin. Adems, en igualdad de condiciones, la liberalizacin del comercio tiende a empeorar la cuenta corriente, lo que dificulta el alcance de los objetivos de corto plazo. Los conflictos entre los objetivos a corto y mediano plazo son propios de las etapas iniciales de la formulacin de la poltica econmica. La solucin de estos conflictos puede requerir cierto grado de sacrificio de los objetivos a corto plazo en favor de las metas de mediano plazo, o viceversa. El anlisis detallado de los dos programas puede brindar nuevas ideas sobre la mejor forma de alcanzar ambos tipos de objetivos. La determinacin de la secuencia ptima de las medidas de ajuste y de estabilizacin debe abordarse en el momento en que se consideran los objetivos del programa. Por ejemplo, es posible que simplemente no sea factible lograr la mejora deseada a mediano plazo en la tasa de ahorro interno hasta que no mejore el saldo fiscal y se efecten las reformas financieras. En las siguientes dos secciones se describen en detalle las principales consideraciones de mediano y largo plazo que deben utilizarse al disear un programa de estabilizacin macroeconmica. En la seccin II se presenta un modelo numrico diseado en Excel y basado en el caso colombiano. Dados unos objetivos de mediano plazo y unos supuestos sobre las variables exgenas y las funciones de comportamiento, el modelo resuelve las principales identidades contables y arroja valores consistentes para variables claves tales como el monto de importaciones y el consumo del gobierno. En la seccin III se especifica un modelo terico que resume las principales condiciones que deben cumplirse para que la deuda externa de un pas sea sostenible a largo plazo. Dado un nivel objetivo de deuda en el largo plazo, y dados unos niveles de la tasa de inters real y de crecimiento del producto, el modelo determina cul deber ser la trayectoria sostenible para el saldo primario de la balanza de pagos.

de ajuste en un contexto que va ms all del perodo del programa financiero, y de las medidas estructurales que usualmente se incorporan en programas de mediano plazo. La simulacin de mediano plazo puede servir de base para la eleccin entre distintas alternativas de polticas orientadas al logro del equilibrio interno-externo, al permitir evaluar en un perodo ms amplio los efectos de distintas combinaciones de polticas, la magnitud de los ajustes requeridos y la distribucin ms apropiada de esos ajustes. El ejercicio que aqu se presenta tiene como objetivo crear el marco general que servir de base para desarrollar el programa financiero de Colombia para 1997. Este permitir evaluar las implicaciones de las polticas recomendadas en el ao del programa en un horizonte de cinco aos: 199701. Para facilitar el ejercicio, se ha preparado un modelo simple de consistencia macroeconmica desarrollado en Excel a travs de una serie de hojas de trabajo interrelacionadas, incluyndose el ao 1997 slo como ejemplo. Se espera que las proyecciones que se presentan para ese ao sean modificadas en funcin de los objetivos que se persiguen (en caso de que sean diferentes a los planteados) y de la consistencia macroeconmica de las mismas. Tambin se requiere que se complete el ejercicio para los aos siguientes.

B. Estructura del modelo

Visto en su conjunto, el modelo proporciona una base para evaluar la sostenibilidad de la poltica fiscal y del endeudamiento externo en el mediano plazo, y la consistencia del balance ahorro-inversin con el objetivo de crecimiento sostenible en el largo plazo. Tal como se muestra en el recuadro 6.1, se han escogido entre las variables objetivo la deuda externa y la deuda total del sector pblico no financiero (SPNF), ambas como porcentaje del producto. Se parte de un supuesto de crecimiento, un objetivo de inflacin y un objetivo de acumulacin de reservas internacionales netas. Tambin se toman en cuenta las proyecciones de las variables externas que afectan la economa de Colombia y se utilizan una serie de relaciones (en algunos casos economtricos) para estimar los componentes de los distintos sectores. Es de esperar que la obtencin de un escenario aceptable y consistente requiera de varias iteraciones. El modelo est estructurado en cuatro bloques: real, deuda externa, balanza de pagos y situacin financiera del sector pblico no financiero. Cada uno de estos bloques se presenta en el archivo como una hoja de trabajo. Adems, en el archivo se incluyen tres hojas adicionales: instrucciones,

II. Proyecciones de mediano plazo

A. Propsito del trabajo prctico
La elaboracin de un escenario de mediano plazo permite visualizar los posibles efectos de las medidas

208

Proyecciones de mediano plazo

Recuadro 6.1 Modelo de mediano plazo Variables Objetivo 1. Crecimiento real del producto: 2. Inflacin: 3. Cobertura de reservas internacionales (en meses de importaciones) 4. Deuda externa en relacin al producto: 5. Deuda del SPNF en relacin al producto: 4. Saldo de la cuenta de capital de la balanza de pagos 5. Inversin directa 6. Flujo neto de capital de mediano y largo plazo del sistema bancario 7. Exportaciones de servicios 8. Importaciones de servicios 9. Transferencias externas netas Sector fiscal 10. Depsitos del SPNF en el sistema bancario 11. Prstamos netos, incluida la privatizacin 12. Tasa de inters deuda domstica

tcpibr tcdpib mi dx* dg*

CCAP IDIR FLPsb Xs Ms Trf

Principales supuestos tcnicos y de poltica Sector real 1. Tasa de inversin respecto al producto Sector externo 2. Tipo de cambio nominal promedio 3. Tasa de inters de la deuda externa ipib E idx

DPgsb PNg id

supuestos y objetivos generales, y resumen del escenario de mediano plazo. A continuacin se presenta una breve descripcin del archivo.

CCBPmlt = CCBPt * Et It = Igt + Ipt Snt = Sgt + Spt donde ipib PIB tcpibr tcdpib I = = = = =

[6.4] [6.5] [6.6]

Cuadro 1: Informacin bsica (hoja de trabajo Datos)

En este cuadro se presentan los principales objetivos y supuestos que van a ser utilizados como insumo en los otros sectores: crecimiento del PIB a precios constantes, deflactor del PIB, tasa de inflacin (medida por el ndice de precios al consumidor), objetivo de deuda externa y de deuda del sector pblico no financiero (como porcentaje del PIB), reservas internacionales netas del Banco de la Repblica (en meses de importacin de bienes y servicios), tipo de cambio nominal (estimado tomando en cuenta la inflacin interna y externa), y la inflacin y la tasa de inters externas.

Cuadro 2: Sector real (hoja de trabajo S. Real)

En este cuadro se determina el balance ahorroinversin, tomando como insumos los supuestos y objetivos generales y los resultados de los otros sectores (ahorro externo, consumo, inversin y ahorro del sector pblico). Relaciones bsicas (el subndice t se refiere al perodo corriente): It = ipib * PIBt PIBt = PIBt1 * (1 + tcpibr/100) * (1 + tcdpib/100) It Snt = Set = CCBPmlt [6.1] [6.2] [6.3]

Sn = Se = CCBPml = E CCBP Ig = = =

Relacin I/PIB a precios corrientes (supuesto)1 Producto interno bruto a precios corrientes (calculado) Tasa porcentual de crecimiento del PIB a precios constantes (objetivohoja Datos) Tasa porcentual de variacin del deflactor del PIB (objetivo-hoja Datos) Inversin bruta a precios corrientes (calculado) Ahorro nacional (residuo) Ahorro externo (calculado) Cuenta corriente de la balanza de pagos en moneda local (calculado) Tipo de cambio nominal promedio, definido como pesos por dlares de EE.UU.(supuesto-hoja Datos) Cuenta corriente de la balanza de pagos en dlares de EE.UU. (hoja BP) Inversin sector pblico (hoja S. Pblico)

1Alternativamente, se podra estimar la inversin privada utilizando una regresin economtrica como la presentada en el captulo 1 para Colombia.

209

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Ip Sg Sp

= = =

Inversin privada (residuo) Ahorro sector pblico (hoja S. Pblico) Ahorro privado (residuo)

DXCPg, DXLPg = DXCPp, DXLPp =

Cuadro 3: Deuda externa (hoja de trabajo Deuda)

El propsito de este cuadro es calcular el monto de la deuda externa compatible con el objetivo fijado. Se hicieron consistentes los flujos de la balanza de pagos (cuadro 6.4) con los de deuda, siguiendo los conceptos definidos para el caso de Colombia. La deuda se presenta por sectores (pblico no financiero, privado y Banco de la Repblica)2 para poder establecer el vnculo con el cuadro del sector pblico en lo que respecta a financiamiento externo e intereses. Relaciones bsicas: DXt DXt DXCPt DXLPt DXCPpt DXLPpt = = = = = = (dx*) * PIB$t DXCPt + DXLPt DXCPgt + DXCPpt + DXCPbrt DXLPgt + DXLPpt + DXLPbrt DXCPpt1 + DXCPpt DXLPpt1 + DXLPpt DXCPbrt1 + DXCPbrt DXLPbrt1 + DXLPbrt INTDXt + AMDXt idxt * DXt1 + idxt * 0.5 (DXt DXt1) [6.7] [6.8] [6.9]

DXbr DXCP

= =

DXLP

SDX INTDX

= =

[6.10] [6.11] [6.12] [6.13] [6.14] [6.15] [6.16] AMDX idx = =

Deuda externa del sector pblico no financiero a corto plazo, y a mediano y largo plazo, respectivamente (residuos) Deuda externa del sector privado a corto plazo, y a mediano plazo y largo plazo, respectivamente (calculado a partir del flujo del perodo-hoja BP) Deuda externa del Banco de la Repblica (calculado a partir del flujo del perodo-hoja BP) Deuda externa a corto plazo. En este ejercicio, para el sector privado incluye otros a corto plazo del sector privado y del resto del sistema bancario (calculado) Deuda externa a mediano y largo plazo. Para este ejercicio, no se incluye la deuda a largo plazo del resto del sistema bancario (residuo) Servicio de la deuda externa (calculado) Intereses de la deuda externa, incluidos deuda privada, sector pblico y Banco de la Repblica (calculado) Amortizacin (calculado en base a supuestos) Tasa de inters anualizada de la deuda externa (dato o supuesto)

DXCPbrt = DXLPbrt = SDXt INTDXt donde DX dx* PIB$ = = = = =

Cuadro 4: Balanza de pagos (hoja de trabajo BP)

El propsito de este cuadro es calcular el valor de la cuenta corriente compatible con el objetivo de deuda externa y reservas internacionales netas del Banco de la Repblica. El nivel de importaciones de bienes y servicios se determina como residuo, dados los otros componentes de la cuenta corriente los cuales se proyectan utilizando distintos supuestos. Como el objetivo de reservas se expresa en meses de importacin de bienes y servicios es necesario resolver simultneamente los valores de: importaciones de bienes y servicios, reservas internacionales brutas e intereses de las reservas3.

Deuda externa en dlares de EE.UU. (calculado) Objetivo de deuda externa como porcentaje del PIB (calculado) PIB a precios corrientes en dlares de EE.UU. (calculado: PIB/E)

el caso de Colombia, existen dificultades para compatibilizar las estadsticas de deuda con las de balanza de pagos. Con fines didcticos y para compatibilizar deuda externa con balanza de pagos, los flujos de otra inversin de mediano y largo plazo del resto del sistema bancario y la inversin de cartera del sector privado no se incluyen en el clculo del saldo de la deuda.

2En

3Alternativamente las importaciones podran proyectarse y las reservas internacionales quedaran como residuo. Este residuo, sin embargo, debe ser comparado con el nivel de reservas considerado adecuado. En esta opcin, existe simultaneidad entre los intereses ganados sobre las reservas (crdito en renta) y el valor de las reservas, lo que requiere calcular simultneamente estas dos variables.

210

Proyecciones de mediano plazo

Relaciones bsicas: CCBPt = CCFt + (Rt Rt1) CCFt OILPt = CCAPt + IDIRt + OILPt + OICPt = DXLPpt + DXLPgt + DXLPbrt + FLPsbt [6.17] [6.18] [6.19] [6.20] [6.21] [6.22] [6.23] [6.24] Como se mencion anteriormente, es necesario resolver simultneamente las ecuaciones 6.216.24. La solucin para las importaciones de acuerdo con las especificaciones descritas sera: M = donde, Ms + {1/[1 mi/12 * (0.5 * ir 1)]} * [6.25]

OICPt = DXCPpt + DXCPgt + DXLPbrt CCBPt = Xt Mt + (Xst Mst) + Yft + Trft Rt Yft IRt donde = (mi/12) * (Mt + Mst) = IRt + OINTt INTDXt + DIVt = irt * Rt1 + irt * 0.5 * (Rt Rt1)

X + Xs + OINT INTDX + DIV + Trf + CCF + R1 * (1 + 0.5 * ir)

Cuadro 5: Situacin financiera del sector pblico (hoja de trabajo S. Pblico)

En este cuadro se calcula el resultado del sector pblico compatible con el objetivo de deuda pblica (en relacin al PIB), dados los supuestos sobre posible utilizacin de depsitos en el sistema bancario. El consumo pblico (sueldos y salarios y compras de bienes y servicios) se determina como residuo, una vez proyectados los ingresos fiscales y los dems componentes del gasto pblico. Es importante tomar en cuenta que los intereses a su vez estn en funcin del objetivo de deuda, el cual se ha determinado previamente. En este esquema se presupone que el ajuste fiscal se instrumenta a travs del control del consumo pblico, dado el esquema tributario vigente. En el caso en que se considere apropiada y viable una reforma tributaria (modificacin de tasas de impuesto o ampliacin de base), los ingresos por recaudacin de impuestos podran ser la variable residuo, o una combinacin de stos y consumo pblico4. Relaciones bsicas: Dgt Dgt = (dg*) * PIBt = DXgt *Et + DDgt [6.26] [6.27] [6.28] [6.29] [6.30]

CCBP = Cuenta corriente de la balanza de pagos, BP (residuo) R = Reservas internacionales brutas del Banco de la Repblica (calculado) CCF = Cuenta de capital y financiera de la BP (calculado) CCAP = Cuenta de capital (supuesto) IDIR = Inversin directa (supuesto) OILP = Otra inversin a mediano y largo plazo (calculado) OICP = Otra inversin a corto plazo (calculado) FLPsb = Flujo neto de mediano y largo plazo del sistema bancario (supuesto) X = Exportaciones de bienes (calculado) M = Importaciones de bienes (residuo) Xs = Exportaciones de servicios (crditossupuesto) Ms = Importaciones de servicios (dbitossupuesto) Yf = Flujo de renta (calculado) Trf = Transferencias netas (supuesto) mi = Cobertura de las reservas internacionales en meses de importacin de bienes y servicios (objetivo) IR = Intereses sobre las reservas internacionales (calculado) OINT = Otros intereses (crditos-supuesto) DIV = Dividendos (supuesto) ir = Tasa de inters sobre las reservas internacionales (supuesto)

Dgt = (DXgt DXgt1) *Et + (DDgt DDgt1)

RFt RFt = (Dgt DPgsbt) = ITRt + INTRt (Cgt + INTgt + OGCgt + Igt + OGCAPgt + PNgt)

INTgt = (INTDXgt * Et) + idt * [(DDgt 1) + 0.5 (DDgt DDgt1)]

[6.31]

4Si se estuviese implementando una reforma tributaria que incluyera aumentos de tasas de impuestos o ampliacin de base, su impacto tendra que incorporarse en la proyeccin de los ingresos tributarios.

211

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

donde, Dg dg* DXg DDg RF DPgsb ITR INTR Cg INTg OGCg Ig = = = = = = = = = = = = Deuda sector pblico no financiero objetivo en moneda local (calculado)5 Deuda del sector pblico no financiero en relacin al PIB (objetivo) Deuda externa del sector pblico no financiero en dlares de EE.UU. (hoja Deuda) Deuda domstica del sector pblico no financiero (residuo) Resultado del sector pblico no financiero (calculado) Depsitos del sector pblico no financiero en el sistema bancario (supuesto) Ingresos tributarios (calculados en base a supuestos) Ingresos no tributarios (calculados en base a supuestos) Consumo pblico (residuo) Intereses del sector pblico no financiero (calculados en base a supuestos) Otros gastos corrientes del sector pblico no financiero (calculado en base a supuestos) Inversin bruta fija del sector pblico no financiero (calculado en base a supuestos) Otros gastos de capital del sector pblico no financiero (calculado en base a supuestos) Prstamos netos, incluida privatizacin (supuesto) Intereses deuda externa del sector pblico no financiero (hoja Deuda) Tasa de inters deuda domstica (supuesto)

uno o ms de los residuos obtenidos al final de la ensima iteracin se apartan en gran medida de los valores indicados por la intuicin econmica o ecuaciones de comportamiento, entonces ser necesario realizar otras iteraciones con medidas adicionales de polticas u objetivos ms realistas.

III. Proyecciones de deuda externa y balanza de pagos

A. Balanza de pagos y deuda externa
El nivel futuro de la deuda externa de un pas est determinado por las decisiones de poltica actuales y de perodos anteriores, y por las restricciones externas. Como vimos en el captulo 4 (sector externo), la variacin del saldo de deuda externa total (DX), o endeudamiento neto, es idntica al nuevo endeudamiento bruto (B) menos pagos de amortizacin (A). Este ltimo puede definirse como la tasa de amortizacin implcita () multiplicada por la deuda pendiente (DX). As,

DX

BA

B DX

[6.32]

OGCAPg = PNg =

INTDXg = id =

Funcionamiento del modelo

Como se mencion anteriormente, en la forma en que est especificado el modelo es muy posible que sea necesario efectuar varias iteraciones hasta encontrar un escenario que se considere razonable desde un punto de vista econmico. Una manera de verificar esto sera evaluar la racionalidad de los valores obtenidos como residuo en cada sector. Si
5No incluye deduccin por activos. Implcitamente se supone que el resultado de las operaciones del sector pblico afecta la posicin deudora bruta, sin que se produzcan cambios en los activos (distintos a los ya considerados arriba de la lnea, es decir, privatizacin y prstamos netos).

El monto del nuevo endeudamiento bruto en un perodo dado depende de diversos factores, entre ellos, del pago de la amortizacin, la acumulacin de reservas internacionales y el financiamiento del dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos (incluidos los intereses sobre la deuda). Estos factores originan diferentes dinmicas de deuda externa, y por ende, diferentes proyecciones de la misma, inclusive situaciones insostenibles en el largo plazo por dar lugar a aumentos de la razn entre la deuda externa y el PIB. El esfuerzo de un pas para atender el servicio de la deuda se mide a travs del servicio neto de la deuda (NDS)6, definido como los pagos por amortizacin ms pagos por intereses menos el nuevo endeudamiento bruto, o sea, NDS = ( + i)DX B [6.33]

La magnitud de NDS depende en definitiva de los motivos del endeudamiento bruto. Por ejemplo, el pas que obtiene en prstamo la misma cantidad que
6Es fcil demostrar que NDS es igual al ingreso nacional disponible bruto menos la absorcin ms pago de intereses y otros financiamientos externos netos no creadores de deuda, y en este sentido es que NDS mide el esfuerzo que realiza un pas para servir su deuda.

212

Proyecciones de deuda externa y balanza de pagos

necesita para pagar el servicio de la deuda, no hace ningn esfuerzo para atender el servicio de la deuda, NDS = 0; si obtiene una cantidad menor, hace un esfuerzo para pagar el servicio de la deuda, NDS>0; y si toma en prstamo una cantidad mayor, hace un esfuerzo negativo, NDS<0, lo cual puede resultar insostenible a largo plazo7. Los factores que originan nuevo endeudamiento bruto podran cambiar con el tiempo, al evolucionar las condiciones externas y, lo que es ms importante, las condiciones internas. Por lo tanto, podemos pensar que un pas en desarrollo y endeudado normalmente pasa por diferentes etapas. Antes de las reformas, ese pas tendr un dficit fiscal importante, un nivel bajo de ahorro interno y distorsiones que le harn tener una razn marginal capital-producto elevada; en esas condiciones, tendr que obtener en prstamo lo suficiente para pagar el servicio de la deuda y financiar la diferencia entre la inversin y el ahorro internos si quiere mantener un crecimiento positivo. Esto implicara un esfuerzo negativo por parte del pas (NDS<0) y, probablemente, un escenario insostenible a largo plazo, ya que la razn entre la deuda y el PIB seguir en aumento8. En las etapas siguientes, el pas tendr que introducir reformas para reducir el dficit y eliminar las distorsiones, lo cual har disminuir sus necesidades de nuevo endeudamiento. Como puede verse en este captulo, hay una estrecha relacin entre la proyeccin del saldo de la deuda externa y la proyeccin de la balanza de pagos: CCBPt = CCFt = CCFt + (Rt Rt1) CCAPt + IDIRt + DXt [6.34] [6.35] La expresin 6.34 indica que el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos, CCBP, podra financiarse reduciendo el nivel de reservas internacionales del pas (Rt Rt1 <0) o con un supervit de la cuenta de capital y financiera de la balanza de pagos (CCF>0). La ecuacin 6.35 muestra que el supervit de la cuenta de capital se puede dividir en entrada de capital creadora de deuda (DX) y entrada de capital no creadora de deuda (CCAP e IDIR). La ecuacin 6.36 tambin puede expresarse as: DXt = DXt1 (CCAPt + IDIRt) + (Rt Rt1) CCBPt [6.37]

De esta forma podemos decir que, ceteris paribus, mayor ser el saldo de deuda al cierre del ejercicio t, cuanto mayor sea el saldo de deuda al cierre del ejercicio t1, mayor sea el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos en t, mayor sea el aumento de las reservas internacionales en t, y menor sea la inversin directa en t. De modo que la proyeccin del saldo de la deuda al fin del perodo t, DXt, requiere proyectar para t la cuenta corriente, la inversin directa y la variacin de las reservas internacionales. Como se presenta en el ejercicio de proyeccin de mediano plazo, se fija una meta para el saldo de la deuda externa y para el nivel de reservas internacionales las cuales determinarn el saldo en cuenta corriente compatible con esas metas.

B. Dinmica de la deuda externa: Razn entre la deuda externa y el PIB9

En esta seccin se analizan escenarios alternativos del servicio de la deuda de un pas. En particular, se trata: i) el esfuerzo que requerira el cumplimiento de algunos planes plausibles de servicio de la deuda, y ii) la evolucin en el tiempo de la deuda externa como proporcin del PIB para esos mismos planes de pago del servicio de la deuda. Veremos que para los pases endeudados, los planes sostenibles de servicio de la deuda requieren un servicio neto positivo de la deuda. Pero para pasar de una situacin de servicio neto negativo a otra de servicio neto positivo es menester que el pas reduzca fuertemente su dficit en cuenta corriente. Definiendo: DX = saldo nominal total de la deuda externa pendiente en dlares de EE.UU.

Sustituyendo 6.35 en 6.34: CCBPt = (CCAPt + IDIRt + DXt) + (Rt Rt1) (CCAPt + IDIRt) + (Rt Rt1) CCBPt [6.34']

DXt

[6.36]

donde CCBP = CCF R CCAP IDIR

7Vase 8Esto,

= = = =

Cuenta corriente de la balanza de pagos Cuenta de capital y financiera Reservas internacionales netas Cuenta de capital Inversin directa

el captulo 4 (sector externo). eventualmente, terminar en incumplimiento.

9Esta seccin se basa en Sjaastad , Larry A., The International Debt Problem: Lessons for the Future, en Symposium 1985, Herbert Giersch, encargado de la edicin, Universidad de Kiel, Alemania, 1985.

213

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

= PIB a precios constantes en moneda nacional E = tipo de cambio nominal: unidades de moneda nacional por dlar de EE.UU. PT = precio de bienes comerciables en dlares de EE.UU. PN = precio de bienes no comerciables en moneda nacional tx = impuestos sobre el comercio internacional descontados los subsidios P = nivel general de precios internos, = (EPT)a (PN)1a e = tipo de cambio real definido como EPT(1 + tx)/PN Y = PIB nominal en dlares, Py/E d = razn entre deuda externa y PIB = DX/Y i = tasa de inters de la deuda domstica10 = tasa de amortizacin g = tasa de crecimiento del PIB real = y/y DS = servicio de la deuda externa = DX(i + ) DS/Y = razn entre el servicio de la deuda y el PIB = d(i + ) B = nuevo endeudamiento externo bruto b = B/Y NDS = servicio neto de la deuda = DX(i + ) B NDS/Y = razn entre el servicio neto de la deuda y el PIB = d(i + ) b T = dficit primario de la balanza de pagos (o sea, dficit de la balanza de pagos en cuenta corriente no imputable a intereses) DX = variacin de la deuda externa total pendiente, o endeudamiento externo neto Se supone que el precio en frontera de los bienes comerciables (PT) es exgeno, o sea que el pas en cuestin no tiene influencia sobre los precios. Se supone asimismo que el precio en frontera (en dlares) de los bienes comerciables, as como los impuestos sobre el comercio internacional descontados los subsidios son constantes en el tiempo. La tasa de inters nominal de la deuda externa coincide con la tasa de inters real que se define como la tasa nominal menos la variacin porcentual del precio en dlares de los bienes comerciables que se ha supuesto es igual a cero11.

1. Un modelo sencillo
Como ya se indic, la variacin de la deuda externa total es idntica al nuevo endeudamiento bruto menos la amortizacin:

DX

BA

B DX

[6.38]

Para analizar la dinmica de la razn entre deuda externa y PIB lo primero que hay que hacer es calcular su ley de movimiento. Si se toma la derivada de d con respecto al tiempo, se inserta la identidad 6.38 y se reordenan y utilizan los smbolos anteriores, se obtiene 6.3912. (El punto encima de una variable denota la derivada con respecto al tiempo, y el acento circunflejo, la variacin relativa.) d = b (g + )d + (1 a)d
.

[6.39]

La ecuacin diferencial 6.39 expresa la dinmica de d en funcin de cinco componentes: el nuevo endeudamiento externo bruto como proporcin del PIB (b), la tasa de crecimiento del PIB real (g), la tasa de amortizacin (), la razn entre la deuda y el PIB (d) y la tasa de variacin del tipo de cambio real (). Puede verse que la razn entre la deuda externa y el PIB aumenta con la depreciacin real de la moneda nacional. Este es un efecto inmediato debido a las prdidas de capital de la deuda externa derivadas de la depreciacin real de la moneda nacional. Sin embargo, con el tiempo este efecto inmediato podra en alguna medida contrarrestarse siempre que la depreciacin real haga que se necesite menos del nuevo financiamiento bruto, por ejemplo, por dar lugar a un incremento de la exportacin neta. Para analizar los escenarios dinmicos suponemos que el tipo de cambio real permanece constante alrededor de su nivel de equilibrio, o sea, = 0.

2. Escenarios dinmicos
Escenario A: El pas obtiene prstamos brutos para pagar el servicio de la deuda. B = ( + i)DX NDS/Y = 0 [6.40]

10Para simplificar la notacin de las frmulas usamos i en vez de id que se us en la seccin anterior. 11Como el servicio de la deuda externa se paga con ms exportaciones o menos importaciones y casi toda la deuda est expresada en dlares de EE.UU., lo que realmente importa para convertir las tasas nominales en tasas reales es la tasa de inflacin del precio en dlares de los bienes comerciables.

En este escenario el pas obtiene prstamos brutos para pagar amortizacin e intereses, entonces el servicio neto es igual a cero. Dicho de otro modo,
12En

el apndice 6.1 se presenta la derivacin de la ecuacin [6.39].

214

Proyecciones de deuda externa y balanza de pagos

el pas no hace ningn esfuerzo para pagar el servicio de la deuda. Suponiendo que el tipo de cambio real es constante y se encuentra ms o menos en su nivel de equilibrio, este escenario es insostenible si la tasa de inters es mayor que la tasa de crecimiento del PIB real, ya que la deuda externa como proporcin del PIB aumentar continuamente a la tasa (i g). As, obtener prstamos para pagar el servicio de la deuda resultar insostenible, a menos que la tasa de crecimiento sea alta o la tasa de inters sea baja (por ejemplo, en caso de prstamos en condiciones concesionarias). Escenario B: El pas obtiene prstamos brutos slo para pagar la amortizacin. B = DX NDS/Y = id . d = gd + (1 a)d = gd dados de T/Y, i y g. As, si asignamos un valor de cero . a d y a en la ecuacin dinmica obtenemos el siguiente valor de estado estacionario de d: dss = (T/Y)/(g i) [6.43]

[6.41]

Este escenario exige sacrificios del pas deudor, ya que NDS/Y > 0. Cuanto ms alta sea la tasa de inters o la razn entre la deuda externa y el PIB, mayor ser el esfuerzo que tiene que hacer el pas para pagar su cuenta de intereses. Sin embargo, si i, g, y permanecen constantes, NDS/Y ir disminuyendo con el tiempo a medida que se va reduciendo d. Suponiendo que el tipo de cambio real se mantiene constante en su nivel de equilibrio, este escenario resultar sostenible ya que la razn entre la deuda externa y el PIB disminuye continuamente a la tasa g. Escenario C: El pas obtiene prstamos brutos para pagar el dficit primario de la balanza de pagos, y adems para pagar los intereses y amortizacin de la deuda externa. B = (T + iDX) + DX NDS/Y = T/Y . d = T/Y + (i g)d + (1 a)d = T/Y + (i g)d

Cmo variara dss si fuera perturbada por una variacin nica de T/Y, g, o i? Hay dos posibilidades: i) d aumenta o disminuye indefinidamente (sistema inestable), ii) d evoluciona hacia otro estado estacionario (sistema estable). La condicin necesaria para que el sistema sea estable es que g>i (en el apndice 6.2 se presenta una demostracin grfica). Suponiendo que g es mayor que i, un aumento nico del dficit primario de la balanza de pagos, o de la tasa de inters, o una disminucin de la tasa de crecimiento, har que d aumente con el tiempo hasta llegar a un valor de estado estacionario ms alto, por ejemplo, dss, donde se mantendr de ah en adelante. Por lo tanto, el escenario C resultar sostenible solamente si la tasa de crecimiento es mayor que la tasa de inters13,14. Otra pregunta que pudiramos hacernos es: Cul sera el dficit primario de la balanza de pagos (como porcentaje del PIB) que lograra el estado estacionario dss con valores dados de g, i y d? Reordenando la ecuacin 6.43 se obtiene: T/Y = (g i)dss [6.44]

[6.42]

En este escenario el pas se endeuda continuamente en ms de lo que necesita para pagar el servicio de la deuda; o sea, hace un esfuerzo negativo. Suponiendo que el dficit primario de la balanza de pagos (T) se mantiene constante y que el tipo de cambio real permanece alrededor de su nivel de equilibrio, el escenario resultara sostenible o insostenible, segn sean los valores de T/Y, i, g, y d, como se deriva de la ecuacin de la dinmica de d. Para seguir adelante con el anlisis, conviene definir el valor de estado estacionario de d (indicado por el smbolo dss) como el valor de equilibrio que permanece constante a travs del tiempo, para valores

Si la tasa de crecimiento es 7%, la tasa de inters 5%, y el nivel de estado estacionario de d es 0,6, se requerir un dficit primario de balanza de pagos de 1,2% del PIB. Un dficit primario de balanza de pagos mayor (menor) dar lugar a una dss mayor (menor) si las otras variables no cambian. Alternativamente, si la tasa de inters es mayor que la de crecimiento, por ejemplo 7% y 5%, respectivamente, y el nivel de estado estacionario de d es 0,6, se requerir un supervit primario de balanza de pagos de 1,2% del PIB. Sin embargo, las desviaciones de ese supervit no darn lugar a otro valor de estado estacionario de d porque en este caso no se cumple la condicin de estabilidad, o sea, i > g. Un supervit ms grande, ceteris paribus, har que d disminuya indefinidamente y, por lo tanto con el tiempo, el pas pasar de ser deudor neto a acreedor neto; un supervit ms pequeo, ceteris paribus, har
13La sostenibilidad en el sentido de que d es constante en el estado estacionario no significa necesariamente que el resultado es conveniente ni que d no debe reducirse. Podra ocurrir que dss fuera tan alta que desalentara la inversin o promoviera fugas de capital, ya que los agentes econmicos esperan impuestos ms altos en el futuro para repagar la deuda. 14En el apndice 6.2 se exploran combinaciones de supervit y dficit primarios de balanza de pagos con g mayor que i y viceversa, usando diagramas.

215

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

que d aumente indefinidamente, situacin que es insostenible15. (Vase el apndice 6.2). Este anlisis pone en evidencia las opciones que un pas deudor tiene para reducir el nivel de su endeudamiento como proporcin del PIB: i) lograr una cancelacin parcial de deuda por parte de los acreedores; ii) reducir la tasa de inters promedio refinanciando la deuda a tasas de inters ms bajas o concesionarias; iii) incrementar la tasa de crecimiento del PIB, y iv) reducir el dficit primario de la balanza de pagos o transformarlo en un supervit. Considrese la situacin ms cercana a la realidad de un pas que enfrenta una tasa de inters promedio mayor (o igual) que su tasa de crecimiento potencial. En ese caso, la nica alternativa para reducir d es la de obtener supervit primarios de balanza de pagos, cuya magnitud depender de los valores de i, g y d16. Por ejemplo, si se atribuyen valores de 7%, 5% y 0,6 a i, g y d, respectivamente, el pas tendra que tener un supervit inicial estrictamente mayor que el 1,2% del PIB; los supervit ulteriores podran ser menores a medida que d disminuya en el tiempo. El escenario C puede adaptarse fcilmente al anlisis de la deuda pblica. (Vase la ecuacin 3.4 del captulo 3.) Escenario D: El pas obtiene prstamos brutos para pagar el dficit en cuenta corriente y la amortizacin17. Bt = (It St) + DXt donde el subndice t se refiere al perodo corriente, I la inversin interna neta, y S el ahorro interno neto. En este escenario, a diferencia del anterior, consideramos los determinantes macroeconmicos del dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos, o sea I S, con el siguiente

modelo explcito de las funciones de inversin y ahorro: It = k Yt+1 St = s INDBt = s [Yt iDXt] La funcin de inversin se deriva de una funcin de produccin de rendimiento constante a escala, que especifica la relacin entre el producto de este perodo y la oferta inelstica de mano de obra efectiva, a la cual se le atribuye valor unitario, la masa de capital en el perodo anterior y la productividad marginal del capital, 1/k, donde k es la razn marginal capital-producto (llamado ICOR). Es importante tener presente que k no es una constante: disminuye con el aumento de la oferta de mano de obra efectiva, con las mejoras de la tecnologa y con la reduccin de la tasa marginal ms alta de los impuestos. La economa ahorra una fraccin s del ingreso nacional disponible bruto, INDB, que se define como PIB menos pago neto a factores en el exterior, ms transferencia neta del exterior. Para simplificar, suponemos que la transferencia neta del exterior es cero, que el monto neto de los pagos a factores en el exterior slo consiste en los pagos de intereses, y que ni el nivel de precios ni el tipo de cambio nominal varan. Se supone que s no es una constante; depende, entre otras cosas, de las preferencias del pblico entre consumo presente o futuro, del sistema de seguridad social vigente y de la estructura de los impuestos. Un objetivo de poltica es invertir la cantidad necesaria para que la tasa de crecimiento del PIB sea g, y por lo tanto Yt+1 = gYt. Usando esta condicin en It, y sustituyendo luego en Bt, It y St, dividiendo por Yt y reordenando (y omitiendo los subndices para simplificar la notacin) se obtiene: b = (kg s) + isd + d

15En ltimas, la razn entre la deuda externa y el PIB quedar limitada cuando los acreedores externos dejen de otorgar crdito al pas, dado el creciente riesgo de incumplimiento. 16A corto plazo, para pasar de un dficit a un supervit primario de balanza de pagos lo ms probable es que el pas tenga que reducir sustancialmente el gasto nacional como porcentaje del producto. Para reducir la razn entre la deuda externa y el PIB se requiere aumentar el ahorro nacional o reducir la inversin nacional. La primera alternativa implica aumentar impuestos o reducir consumo pblico y privado, lo cual puede resultar polticamente difcil. La segunda alternativa, reducir la inversin pblica y privada, compromete el crecimiento futuro; pero muchas veces no existen otras alternativas. 17Este motivo para obtener prstamos y la identidad [6.38] implican DXt = It St; o sea, el dficit externo en cuenta corriente se financia ntegramente con endeudamiento neto.

Por ltimo, incorporando b en NDS/Y y en la ecuacin diferencial 6.39 obtenemos el esfuerzo del pas y la ecuacin dinmica de d bajo los supuestos del escenario D. NDS/Y = (s kg) + (1 s)id . d = (kg s) + (si g)d

[6.45]

Definimos el valor de estado estacionario de d (dss) como el valor que permanece constante en el tiempo, para valores . dados de k, g, s, i y d. Por lo tanto, si adoptamos d = 0 en la ecuacin dinmica, el valor de estado estacionario de d ser:

216

Proyecciones de deuda externa y balanza de pagos

dss = (kg s)/(g si) [6.46] nacional disponible bruto. Tambin en este caso el proceso converge hacia un nivel de deuda ms bajo. El signo de la derivada parcial de dss con respecto a s es negativo19. Eso significa que una propensin marginal al ahorro ms alta reduce el nivel de deuda en el estado estacionario. Un aumento de la propensin marginal al ahorro eleva el ahorro correspondiente a un ingreso nacional disponible bruto dado. Al aumentar el ahorro se reduce el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos y, por lo tanto, los nuevos aumentos adicionales de la deuda externa, y eso, a su vez, eleva el ingreso nacional disponible bruto reforzando el incremento del ahorro. En la transicin, d disminuye con el tiempo hasta alcanzar su nuevo nivel de estado estacionario, a partir del cual permanece constante. El signo de la derivada parcial de dss con respecto a g es positivo (vase la nota de pie de pgina nmero 19). Eso significa que una tasa ms alta de crecimiento del PIB incrementa el nivel de deuda en el estado estacionario. Este resultado es contrario al que esperaramos intuitivamente ya que est reido con los resultados de los escenarios A y C, en que el aumento de g hace que d se reduzca. La solucin de esta aparente paradoja est en que la tasa de crecimiento de los escenarios A y C se supone viene dada implcitamente por las innovaciones tecnolgicas exgenas. Sin embargo, en el escenario D si el objetivo de poltica es incrementar la tasa de crecimiento, g, la inversin tiene que aumentar, y eso incrementa el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos y, por consiguiente, el endeudamiento externo. Despus de la transicin, d converge a largo plazo a un nivel ms alto.

Si el valor de dss fuera perturbado por una variacin nica de k, g, s i, la razn entre la deuda y el PIB podra aumentar o disminuir indefinidamente (sistema inestable), o evolucionar hacia otro estado estacionario (o sea, el sistema es estable), dependiendo de si se cumple la condicin suficiente de estabilidad: g > si. Suponiendo que g > si, y que el pas es deudor neto, una disminucin nica de la tasa de inters, de la razn marginal capitalproducto, o de la tasa de crecimiento, o un aumento de la propensin marginal al ahorro, har que d se reduzca con el tiempo hasta alcanzar un valor de estado estacionario ms bajo, por ejemplo dss y permanecer constante a ese nivel18. El paso siguiente es analizar la esttica comparativa para el caso de un pas deudor neto que se encuentra en una situacin de estado estacionario, o sea kg > s y g > si. El signo de la derivada parcial de dss con respecto a k es inequvocamente positivo. Es decir, una productividad marginal ms alta del capital (una razn marginal capital-producto, ICOR, ms baja) reduce el nivel de deuda de estado estacionario. Un aumento de la productividad marginal del capital permite que el pas persista en su objetivo de poltica de crecer a la tasa g mientras reduce la inversin. La reduccin de la inversin hace disminuir el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos; de ah el cambio del endeudamiento externo. Las menores adiciones al saldo de la deuda elevan el ingreso nacional disponible bruto, con lo cual aumenta el ahorro, y eso a su vez hace que se reduzca ms an el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos. Este proceso converge en un nivel de deuda ms bajo en el estado estacionario. El signo de la derivada parcial de dss con respecto a i de un pas deudor neto es inequvocamente positivo. Eso significa que una tasa de inters ms baja reduce el nivel de deuda en el estado estacionario. Una disminucin del costo del financiamiento reduce los pagos de intereses, y por lo tanto aumenta el ingreso nacional disponible bruto, y, por ende, el ahorro. Esto ltimo hace que se reduzca el dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos y, por lo tanto, las nuevas adiciones al endeudamiento externo, lo cual resulta en nuevos aumentos del ahorro y del ingreso

3. Reformas, deuda y crecimiento

En base a los escenarios anteriores se podran esbozar diversas etapas por las que pudiese pasar un pas en desarrollo y endeudado que inicia un proceso de reformas estructurales. Estas etapas estaran
19Este resultado slo se da si la productividad marginal del capital, 1/k, es mayor que el costo del financiamiento, i. Esta es la condicin costo-beneficio tpica para realizar un proyecto de inversin. Normalmente, la inversin continuar hasta que la productividad marginal del capital, neto de depreciacin, sea igual al costo del financiamiento. Sin embargo, esto no ocurre en el modelo sencillo, por cuanto se considera una funcin de produccin de rendimiento constante a escala, lo que implica que la productividad marginal del capital es independiente del nivel de capital. En este modelo la inversin est determinada por la tasa de crecimiento del PIB, que es un objetivo de poltica.

18Vase una ilustracin grfica de este escenario en el apndice 6.2.

217

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

definidas por la evolucin de esas reformas, la razn entre la deuda y el PIB, el crecimiento y el esfuerzo que debe emprender para pagar el servicio de la deuda: Etapa 1. Antes de las reformas el pas presenta dficit fiscal, tasas bajas de crecimiento, un nivel insignificante de inversin directa extranjera, bajas tasas de ahorro interno, bajo nivel de capital fsico y humano y baja productividad marginal del capital (alta relacin marginal capital-producto) debido a elevadas tasas marginales de impuestos, trabas administrativas y otras distorsiones internas. En esta situacin (suponiendo que tiene acceso al financiamiento externo), debe obtener prstamos para financiar la brecha entre la inversin y el ahorro interno, y para pagar el servicio de la deuda. Por lo tanto, hay un esfuerzo negativo, o sea, NDS<0. Este escenario es insostenible: No hay nada que limite el crecimiento de la razn entre la deuda y el PIB, y eso lleva indefectiblemente al incumplimiento o a que el gobierno tenga que efectuar reformas. Etapa 2. El pas inicia un proceso de reformas para mejorar la eficiencia en el uso de los recursos, para reducir el dficit fiscal y para restablecer tasas adecuadas de crecimiento. Al reducirse el dficit fiscal y aumentar la eficiencia en el uso de los recursos y el crecimiento, se incrementa el ahorro interno y se reduce la brecha entre la inversin y el ahorro. En esas circunstancias, el pas slo obtiene prstamos para pagar el servicio de la deuda, y por lo tanto no hace ningn esfuerzo, o sea NDS = 0. Si suponemos que en esta etapa la tasa de crecimiento an es ms baja que la tasa de inters externa, la situacin seguir siendo insostenible ya que la deuda sigue creciendo en relacin con el producto. Etapa 3. El pas intensifica el proceso de reforma; sin embargo, la inversin directa extranjera sigue siendo insignificante. En esta etapa, la brecha entre inversin y ahorro es cero, lo cual implica que el pas slo obtiene prstamos para pagar la amortizacin; por lo tanto, ahora hace algn esfuerzo para pagar el servicio de la deuda, NDS>0. Esta situacin es sostenible, ya que la razn entre la deuda y el PIB disminuye. Etapa 4. El pas afianza las reformas, logra supervit fiscal, realiza una asignacin eficiente de los recursos y tiene una tasa de crecimiento per cpita positiva. Adems, la inversin directa extranjera empieza a cobrar importancia. En estas circunstancias, si se da el caso de que no se toma ningn prstamo, ello significa que se hace un esfuerzo para pagar el servicio de la deuda mayor que en la etapa anterior. Desde luego, esta situacin tambin es sostenible, ya que la deuda sigue disminuyendo en relacin al producto. En esta etapa la pregunta relevante es cul es la meta ptima de largo plazo para la razn deuda-PIB de un pas. No es fcil dar una respuesta numrica y especfica a esta pregunta. Sin embargo, algunos

autores, por ejemplo Scarth y Jackson20, usan una simulacin numrica en el contexto de un modelo intertemporal, y sugieren que esta razn no es cero sino un nmero positivo y relativamente bajo (alrededor de 20%). El modelo incorpora los efectos del nivel (y los cambios) de la razn deuda-PIB sobre a) la tasa de inters, b) la equidad intergeneracional, c) las restricciones de liquidez que afecta a ciertos grupos, d) la respuesta a los choques, y e) otras caractersticas especficas del pas.

IV. Ejercicio de mediano plazo

En base a los cuadros presentados en el apndice 6.3 (disponibles en el CD-Rom anexo en un archivo en Excel), realice el siguiente ejercicio: 1. Evale la consistencia econmica del escenario provisional preparado para 1997. Si lo considera necesario, modifique los supuestos y objetivos de manera de asegurar esa consistencia. Siga las instrucciones indicadas en el apndice 6.3 (primera hoja del archivo en el CD-Rom). Note que hay frmulas, supuestos y datos que no deben modificarse. 2. Fije los objetivos y supuestos para 19982001, y prepare el escenario correspondiente. Evale la consistencia econmica de los resultados. Efecte las iteraciones necesarias para asegurar esa consistencia.

Apndice 6.1. Derivacin de

la ecuacin 6.39
Tomando derivadas de d con respecto al tiempo, tenemos que: [6.47]

Igualmente, dado que los componentes del PIB en dlares incluyen el PIB real, el nivel general de precios y el tipo de cambio, puede expresarse como: [6.48]

20Scarth, William y Harriet Jackson, The Target Debtto-GDP Ratio: How Big Should it Be? And How Quickly Should We Approach It? Session IV (pp. 27195) in Fiscal Targets and Economic Growth, Editors Thomas J. Courchene and Thomas A. Wilson, 1994.

218

Apndice 6.1

[6.49] [6.50] Hemos supuesto que el precio de los bienes comerciables y la tasa impositiva neta al comercio internacional permanecen constantes. Reemplazando 6.49 y 6.50 en 6.48 tenemos: [6.51]

Reemplazando 6.51 en 6.47 obtenemos: [6.52] Finalmente, reemplazando la ecuacin 6.32 del texto en 6.52 y haciendo uso de las definiciones, obtenemos la ecuacin 6.39 del texto, en tiempo continuo, esto es, . d = b (g + ) d + (1 a)d

219

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Apndice 6.2. Escenarios dinmicos

Grfico 6.1

1. Cuando el dficit primario de la balanza de pagos aumenta de una sola vez como porcentaje del PIB, de (T/Y)': a) Si se cumple la condicin de estabilidad, o sea si g>i, d pasa con el tiempo de dss a dss'. El pas estar ms endeudado en relacin con el producto, b) Si no se cumple la condicin de estabilidad, o sea, si g<i, d crece continuamente a partir de -dss lo que implica que el pas pasar eventualmente de acreedor neto a deudor neto.

Grfico 6.2

Escenario C
2. Cuando el supervit primario de la balanza de pagos se reduce de una sola vez, como porcentaje del PIB, de -(T/Y) a -(T/Y)': a) Si se cumple la condicin de estabilidad, o sea si g>i, d pasa con el tiempo de -dss a -dss'. El pas reduce su posicin acreedora neta en relacin con el producto; b) Si no se cumple la condicin de estabilidad, o sea, si g<i, d crece continuamente a partir de dss, lo que implica que el pas se endeuda en una forma creciente en relacin con el producto.

220

Apndice 6.2

Grfico 6.3

1. Supngase un incremento nico de la productividad marginal del capital, o sea, una disminucin de k, o una reduccin nica del costo de la obtencin de prstamos de i a i. En ambos casos, d pasa de dss a dss y el pas estar menos endeudado en relacin con el producto.

Grfico 6.4

2. Supngase un incremento de la propensin marginal ahorrar de s a s. En este caso, d pasa de dss a dss y el pas estar menos endeudado en relacin con el producto.

221

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Apndice 6.3
Archivo electrnico: Colombia-Proyecciones de mediano plazo

Este archivo electrnico (proyeccionesmedianoplazo.xls) contiene seis hojas de trabajo con cuadros y una hoja de instrucciones. Cada hoja de trabajo contiene la columna del ao 1996 observado, y una primera aproximacin a lo que podra ser la proyeccin para 1997. Esta proyeccin no es final y se espera que sea modificada para mantener consistencia. Asimismo debe completarse cada hoja para el perodo 19982001. Existen dos grupos de variables: Las que pueden modificarse ya que representan supuestos u objetivos y las que se derivan en el archivo. Este ltimo grupo incluye variables de comportamiento cuyo valor es producto de una frmula, las que toman su valor de otra hoja, las que representan residuos en el modelo y que

tambin se derivan de frmulas y las que son datos predeterminados. En el archivo, los valores del primer grupo se presentan en letra cursiva. Tipo de variable1 objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja Como gua adicional, en cada hoja, en la columna B se indica el tipo de variable y la fuente de la proyeccin.
1El archivo que contiene los cuadros que se presentan en este apndice, incluido en el CD-ROM que acompaa a este libro, identifica con colores distintos a los diferentes tipos de variables.

222

Apndice 6.3
Cuadro 6.1 Colombia: Informacin bsicaproyecciones de mediano plazo, 19972001
Fuente para la proyeccin Proyecciones 1998 1999

1996

1997

2000

2001

(Tasa de variacin anual, en porcentaje) I. Variables finales PIB a precios constantes Deflactor del PIB ndice de precios al consumidor Promedio Fin de perodo objetivo objetivo objetivo objetivo 2,1 20,0 20,8 21,5 2,5 19,0 19,2 18,0

(Como porcentaje del PIB) Deuda externa (total) Deuda SPNF Reservas internacionales brutas En meses de importacin de bienes y servicios II. Otros supuestos Sector externo IPC pases industrializados (variacin porcentual anual) LIBOR (tasa anualizada) Tipo de cambio nominal promedio (pesos col. por dlar de EE.UU.) Tipo de cambio real (variacin porcentual anual) objetivo objetivo 32,7 27,4 32,0 24,0

objetivo

7,4

8,5

dato fijo dato fijo

2,4 5,6

2,5 6,0

2,2 6,0

2,0 6,0

2,0 6,0

2,0 6,0

supuesto (frmula) 1.037 derivado -2,8

1.187 -1,6

Tipo de variable objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja

223

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Cuadro 6.2 Colombia: Sector realproyecciones de mediano plazo, 19972001

Fuente para la proyeccin 1996 1997 Proyecciones 1998 1999 2000 2001

(Tasa de variacin anual, en porcentaje) I. Variables finales y otros supuestos de trabajo PIB a precios constantes PIB a precios corrientes Deflactor del PIB ndice de precios al consumidor Promedio Fin de perodo ipib (inversin/PIB nominal) Tipo de cambio promedio (pesos col. por dlar de EE.UU.) II. Informacin de otros sectores Externo Cta. cte. balanza de pagos (miles de mill. de pesos col.) Fiscal Consumo pblico Inversin pblica Balance fiscal Cuadro 1 Calculado Cuadro 1 Cuadro 1 Cuadro 1 Supuesto Cuadro 1 2,1 22,5 20,0 20,8 21,5 23,4 1.037 2,5 22,0 19,0 19,2 18,0 19,5 1.187

(En millones de dlares de EE.UU.)

Cuadro 4

4.788

4.164

(En miles de millones de pesos colombianos) Cuadro 5 Cuadro 5 Cuadro 5 9.135 8.515 -1.818 10.045 8.770 1.028

(En miles de millones de pesos colombianos) III. Inversin y ahorro Inversin Sector privado Sector pblico Ahorro nacional Sector privado Sector pblico Ahorro externo Inversin Sector privado Sector pblico Ahorro nacional Sector privado Sector pblico Ahorro externo Partidas informativas: PIB (miles de millones de pesos col.) A precios constantes A precios corrientes Deflactor del PIB (ndice) PIB a precios corrientes (millones de dlares de EE.UU.) Tipo de variable objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja Calculado Residuo Seccin II Residuo Residuo Calculado Seccin I y II Calculado Calculado Calculado Calculado Calculado Calculado Calculado 21.127 12.612 8.515 16.162 9.465 6.697 4.965 21.515 12.744 8.770 16.574 6.776 9.798 4.940

(Como porcentaje del PIB) 23,4 19,5 13,9 11,6 9,4 7,9 17,9 15,0 10,5 6,1 7,4 8,9 5,5 4,5

Calculado Calculado Calculado Calculado

936 960 90.454 110.331 9.661 11.496 87.227 92.986

224

Apndice 6.3
Cuadro 6.3 Colombia: Deuda externaproyecciones de mediano plazo, 19972001
Fuente para la proyeccin I. Objetivos Deuda externa (como porcentaje del PIB) 1996 1997 Proyecciones 1998 1999 2000 2001

Cuadro 1

32,7

32,0

(Variacin en millones de dlares de EE.UU.) II. Informacin de otros sectores Externo Pasivos de corto plazo, Banco de la Repblica (BR) Pasivos de mediano y largo plazo, BR Deuda sector privado Corto plazo Largo plazo1 LIBOR (tasa anualizada)

Cuadro 4 Cuadro 4 Cuadro 4 Cuadro 4 Cuadro 1

90 -1 288 1.863 5,6

0 0 300 1.000 6,0

6,0

6,0

6,0

6,0

(En millones de dlares de EE.UU.) III. Deuda externa Deuda externa total Sector pblico Corto plazo Banco de la Repblica Sector pblico no financiero Mediano y largo plazo Banco de la Repblica Sector pblico no financiero Sector privado Corto plazo Mediano y largo plazo Servicio de la deuda externa Amortizacin Intereses Sector pblico Banco de la Repblica Sector pblico no financiero Sector privado Partidas informativas: PIB a precios corrientes (millones de dlares de EE.UU.) Deuda externa de med. y largo plazo contratada al 31/12/96 Desembolsos previstos Amortizacin programada
1Excluye

Calculado Residuo Calculado (supuesto) Calculado (Sec. II) Residuo Residuo Calculado (Sec. II) Residuo Calculado Calculado (Sec. II) Calculado (Sec. II) Calculado Calculado (supuesto) Calculado Calculado Calculado Calculado Calculado

28.495 16.554 1.000 43 957 15.554 167 15.387 11.941 4.525 7.416 6.442 4.290 2.152 1.304

848

29.756 16.515 998 43 954 15.517 167 15.350 13.241 4.825 8.416 4.340 2.592 1.748 992 13 979 755

(En millones de dlares de EE.UU.)

Cuadro 2 Calculado Dato fijo Dato fijo

87.227 22.970

92.986 21.423 793 2.340 19.157 556 2.822 16.454 378 3.081 13.957 250 2.747 11.038 145 3.064

sistema bancario.

Tipo de variable objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja

225

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Cuadro 6.4 Colombia: Balanza de pagosproyecciones de mediano plazo, 19972001

Fuente para la proyeccin
I. Objetivos Deuda externa Saldo en millones de dlares de EE.UU. Flujo neto Res. int. brutas, BR en meses de importacin de bienes y servicios II. Supuestos o proyecciones adicionales Factores externos PIB a precios constantes (pases industrializados) Deflactor del PIB (pases industrializados) IPC (pases industrializados) Exportaciones Precios (en US$) Petrleo bruto Caf Otras exportaciones Volumen Petrleo bruto Caf Otras exportaciones1 Elasticidad precio oferta X (P = tipo de cambio real) Elasticidad excedente demanda (ED = [At At1]/PIBt1) Valor Petrleo bruto Caf Otras exportaciones Otros cuenta corriente Renta Intereses sobre activos externos Banco de la Repblica

1996

1997

Proyecciones 1998 1999

2000

2001

(Millones de dlares de EE.UU.)

Cuadro 3 Calculado Cuadro 1

28.495 3.437 7,4

29.756 1.261 8,5

(Variacin porcentual anual)

Dato fijo Dato fijo Dato fijo

2,5 2,0 2,4

2,9 2,0 2,5

3,0 2,0 2,2

3,0 2,0 2,0

3,0 2,0 2,0

3,0 2,0 2,0

(Variacin porcentual anual)

Dato fijo Dato fijo Supuesto Supuesto Supuesto Estimado (supuesto) Supuesto Supuesto

25,7 -15,5 -2,1 2,1 7,4 2,0

-11,9 -8,3 0,0 2,0 1,0 -6,4 1.094 -1.865

-2,0 -2,0

0,0 0,0

1,0 0,0

1,0 0,0

(Millones de dlares de EE.UU.) Calculado Calculado Calculado 2.436 1.577 6.621 2.190 1.460 6.196 (Tasa anualizada)

Dato fijo

3,2

3,2

3,2

3,2

3,2

3,2

(Millones de dlares de EE.UU.) Otros intereses sobre activos sector privado Dividendos y utilidades Cuenta de capital y financiera Flujo de capitales sector privado y SB excl. BR Inversin de cartera2 Otros a corto plazo Mediano y largo plazo Sector privado Sistema bancario excl. BR Pasivos de corto plazo BR Pasivos de mediano y LP, BR III. Informacin de otros sectores Real PIB a precios constantes Deuda Sector pblico mediano y largo plazo Sector pblico corto plazo Supuesto Supuesto 220 -1.798 200 -1.800

(Millones de dlares de EE.UU.)

Supuesto Supuesto Calculado Supuesto Supuesto Supuesto Supuesto

-485 288 2.339 1.863 476 90 -1

-155 300 1.300 1.000 300 0 0

(Variacin porcentual anual)

Cuadro 1

2,1

2,5

(Variacin en millones de dlares de EE.UU.) Cuadro 3 Cuadro 3 -37 -2

226

Apndice 6.3
Cuadro 6.4 (conclusin) Colombia: Balanza de pagosproyecciones de mediano plazo, 19972001
Fuente para la proyeccin 1996 1997 Proyecciones 1998 1999 2000 2001

(Millones de dlares de EE.UU.) IV. Proyeccin de la balanza de pagos Cuenta corriente Balanza comercial Exportaciones Importaciones Servicios Crditos Dbitos Renta De la cual: Intereses3 Transferencias Cuenta de capital y financiera Capital Financiera Inversin directa Otra inversin de mediano y largo plazo Otra inversin de corto plazo2 Resultado global Variacin reservas internacionales netas Variacin activos Variacin pasivos de corto plazo Partidas informativas: Reservas internacionales netas, BR Reservas internacionales brutas, BR Pasivos de corto plazo, BR PIB a precios corrientes Tipo de cambio nominal (pesos colombianos por dlar de EE.UU.) Tipo de cambio real (apreciacin ) Residuo Residuo Calculado (Sec. II) Residuo Calculado Supuesto Supuesto Calculado (Sec. II, IV) Calculado (Cuadros 3 y 4) Supuesto Calculado Supuesto Calculado Supuesto Calculado (Sec. II, III) Calculado (Sec. II, III) Calculado Calculado Calculado Seccin II -4.788 -2.121 10.634 -12.755 253 3.780 -3.527 -3.409 -1.611 489 6.370 5 6.365 3.487 1.733 1.145 1.582 -1.583 1.493 90 -4.164 -2.165 9.846 -12.011 468 3.478 -3.010 -3.016 -1.216 550 4.810 5 4.805 3.400 1.263 142 647 -647 647 0

(En millones de dlares de EE.UU.) Calculado Calculado-objetivo Calculado (Sec. II) Cuadro 2 Cuadro 2 Cuadro 2 9.950 9.993 43 87.227 1.037 -2,8 10.597 10.640 43 92.986 1.187 -1,6 (Variacin porcentual anual) Importaciones (proyeccin) Precio (en US$) Dato fijo Volumen4 Estimado ecuacin Elasticidad precio demanda de IMP (P = tipo de cambio real) Ecuacin Elasticidad PIB Ecuacin Valor en millones de dlares de EE.UU. Calculado Valor exportaciones a precios constantes (mill. pesos col.) Calculado Petrleo bruto Calculado Caf Calculado Otras exportaciones Calculado Valor importaciones a precios constantes (mill. pesos col.) Calculado ndice importaciones Calculado Variacin porcentual volumen exportaciones Calculado Variacin porcentual volumen importaciones Calculado
1Tomando 2Incluye

-0,5 0,5

2,2 7,6 -0,83 2,49 -14.028 10.273 2.485 1.593 6.196 -11.747 102,2 3,0 -0,8

2,1

2,0

2,0

2,0

-12.755 10.634 2.436 1.577 6.621 -12.755 100,0 3,0 -0,8

como base la ecuacin 4.11 del captulo 4. inversin de cartera y errores y omisiones. 3Estimado en base al saldo de la deuda externa, al flujo promedio durante el ejercicio y a la tasa de inters promedio. 4Tomando como base la primera regresin presentada en el cuadro 4.1 del captulo 4. Tipo de variable objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja

227

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Cuadro 6.5 Colombia: Sector fiscalproyecciones de mediano plazo, 19972001

Fuente para la proyeccin 1996 1997 Proyecciones 1998 1999 2000 2001

(Como porcentaje del PIB) I. Objetivos y supuestos Deuda SPNF (saldo al cierre del perodo) Flujo de crdito del sistema bancario al SPNF Deuda flotante II. Supuestos o proyecciones adicionales Ingresos tributarios respecto al PIB (elasticidad) Ingresos no tributarios respecto al PIB (elasticidad) Tasa de inters deuda domstica (%) Ingresos por privatizacin (miles de millones de pesos col.) Supuesto Supuesto Supuesto Supuesto 1,0 0,6 31,2 700 (Variacin porcentual anual) Formacin bruta de capital fijo Transferencias corrientes Transferencias de capital III. Informacin de otros sectores Real PIB a precios constantes PIB a precios corrientes ndice de precios al consumidor Promedio Fin de perodo Tipo de cambio nominal (pesos colombianos por dlar de EE.UU.) Promedio Fin de perodo Deuda Deuda sector pblico no financiero Intereses deuda sector pblico no financiero Cuadro 2 Cuadro 2 Cuadro 2 Cuadro 2 2,1 22,5 20,8 21,5 2,5 22,0 19,2 18,0 Supuesto Supuesto Supuesto 3,0 15,0 15,0 (Variacin porcentual anual) Cuadro 1 Supuesto Supuesto 27,4 -0,1 0,9 24,0 0,0 0,0

31,2 755

Cuadro 2 Calculado

1.037 1.005

1.187 1.368

(Millones de dlares de EE.UU.) Cuadro 3 Cuadro 3 16.344 16.304 979

228

Apndice 6.3
Cuadro 6.5 (conclusin) Colombia: Sector fiscalproyecciones de mediano plazo, 19972001
Fuente para la proyeccin
IV. Proyeccin operaciones sector pblico ampliado Ingresos totales Ingresos tributarios Ingresos no tributarios1 Gasto total y concesin neta de prstamos Gasto corriente Consumo pblico2 Intereses Internos Externos Transferencias y otros gastos corrientes Otros gastos corrientes (devengados) Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias de capital Otros gastos de capital (devengados) Prstamos netos (gasto = ) Del cual: Ingresos de privatizacin Resultado primario (dficit = ) Resultado global, excl. privatizaciones Resultado global, base de caja Resultado global, base devengado Resultado cuasifiscal (dficit) Resultado global ampliado, base devengado Financiamiento Externo (neto) Interno (neto) Del cual: Deuda flotante Resultado primario (dficit = ) Resultado global, excl. privatizaciones Resultado global, base de caja Resultado global, base devengado Deuda SPNF Partidas informativas: Deuda objetivo SPNF (saldo al cierre del perodo) Deuda externa Deuda interna Deuda objetivo SPNF (variacin) Deuda externa Del cual: Ajuste por variacin tipo de cambio Deuda interna PIB a precios corrientes (miles de millones de pesos col.)
1Incluye

1996

1997

Proyecciones 1998 1999

2000

2001

(En miles de millones de pesos colombianos) Calculado Calculado (Sec. II, III) Calculado (Sec. II, III) Residuo Residuo Residuo Calculado Calculado Calculado (Sec. III) Calculado (Sec. II) Supuesto Calculado Calculado (Sec. II) Calculado (Sec. II) Residuo Calculado Calculado (Sec. II) Calculado Calculado Calculado Calculado Supuesto Calculado Calculado Calculado Calculado Seccin I Calculado Calculado Calculado Calculado Calculado 28.644 17.400 11.244 -30.462 -21.430 -9.135 -3.567 -1.035 -2.532 -8.547 -181 -9.819 -8.515 -641 -663 787 755 1.749 -2.573 -974 -1.818 14 -1.804 1.804 763 1.041 844 1,9 -2,8 -1,1 -2,0 27,7 33.950 21.224 12.727 -32.922 -23.415 -10.045 -3.541 -2.379 -1.162 -9.829 0 -9.508 -8.770 -737 0 700 700 3.869 328 1.028 1.028 0 1.028 -1.028 -47 -981 0 (Como porcentaje del PIB) 3,5 0,3 0,9 0,9 24,0

(En miles de millones de pesos colombianos) Calculado (Sec. I) Calculado (Sec. III) Residuo Calculado Calculado Calculado (Cuadro 3) Calculado Cuadro 2 90.454 25.063 16.948 8.115 26.480 19.346 7.134 1.416 2.397 2.444 -981 110.331

2Sueldos

transferencias e ingresos de capital. y salarios y compras de bienes y servicios.

Tipo de variable objetivo supuesto o dato dato predeterminado residuo frmula dato de otra hoja

229

PROYECCIONES

DE MEDIANO PLAZO Y DEUDA EXTERNA

Cuadro 6.6 Colombia: Proyecciones de mediano plazo, 19972001

1996 1997 Proyecciones 1998 1999
(Variacin porcentual anual) I. Supuestos bsicos PIB real Inflacin promedio Tipo de cambio nominal 2,1 20,8 13,6 2,5 19,2 14,4 (Como porcentaje del PIB) II. Bloque global Inversin Sector privado Sector pblico Ahorro nacional Sector privado Sector pblico Ahorro externo

2000

2001

23,4 13,9 9,4 17,9 10,5 7,4 5,5

19,5 11,6 7,9 15,0 6,1 8,9 4,5 (Millones de dlares de EE.UU.)

III. Bloque externo Cuenta corriente Balanza comercial Exportaciones Importaciones Servicios Renta Del cual: Intereses Transferencias Cuenta de capital y financiera Capital Financiera Inversin directa Otra inversin de mediano y largo plazo Otra inversin de corto plazo Resultado global

4.788 2.121 10.634 -12.755 253 -3.409 -1.611 489 6.370 5 6.365 3.487 1.733 1.145 1.582

-4.164 -2.165 9.846 -12.011 468 -3.016 -1.216 550 4.810 5 4.805 3.400 1.263 142 647 (Variacin porcentual anual)

Partidas informativas: Volumen de exportaciones de bienes Volumen de importaciones de bienes Cuenta corriente de la balanza de pagos Cuenta de capital Deuda externa, saldo de fin de ao Servicio deuda externa en relacin a exportaciones de bienes y servicios (%) Reservas internacionales, B. de la Rep. (saldo, en millones de dlares de EE.UU.) (en meses de importacin de bienes y servicios)

3,0 -0,8 -5,5 7,3 32,7

-3,4 -7,9 (Como porcentaje del PIB) -4,5 5,2 32,0

44,7 9.993 7,4

32,6 10.640 8,5 (Como porcentaje del PIB)

IV. Bloque fiscal Ingresos totales Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Gasto de capital Prstamos netos Resultado global Fuente: Cuadros 6.16.5.

31,7 -33,7 -23,7 -10,9 0,9 -2,0

30,8 -29,8 -21,2 -8,6 0,6 0,9

230

CAPTULO

Programacin financiera

I. Introduccin
Este captulo trata sobre los principales conceptos de la programacin financiera y sirve de gua en la elaboracin del programa financiero para Colombia. El captulo est dividido en tres secciones. En la seccin II se presenta la definicin, naturaleza y tcnicas de la programacin financiera, as como las etapas de un ejercicio de programacin financiera. En la seccin III se describen las instrucciones que se deben seguir para elaborar el ejercicio. Finalmente, el apndice 7.1 presenta un conjunto de cuadros estadsticos con la informacin mnima requerida en la elaboracin del programa financiero.

II. Introduccin a la programacin financiera

A. Definicin de un programa financiero
Un programa financiero es un conjunto de medidas de poltica econmica coordinadas, principalmente en los sectores monetario, fiscal y de balanza de pagos, dirigidas a alcanzar ciertas metas econmicas. En la prctica, la programacin financiera incluye las tareas de realizar un diagnstico, establecer las metas econmicas, seleccionar los instrumentos de poltica y cuantificar los valores apropiados de esos instrumentos para lograr las metas propuestas.

das que inciden sobre las necesidades de financiamiento en el corto plazo. Asimismo, la programacin financiera se encuadra en un contexto de mediano plazo en el cual se contempla la instrumentacin de reformas estructurales orientadas a eliminar distorsiones y aumentar la eficiencia en la asignacin de recursos. Todo ello con el objetivo final de lograr el crecimiento balanceado y sostenible de la economa. En trminos ms generales, las medidas de poltica de un programa financiero tienen por finalidad influir sobre el nivel y composicin de la demanda interna y mejorar la oferta agregada para obtener una situacin sostenible de mediano plazo, dados los recursos del pas y el acceso al crdito externo neto. Las medidas destinadas a mejorar la oferta agregada son especialmente necesarias cuando existen distorsiones (por ejemplo, en los precios y costos) que constituyen obstculos para el crecimiento de la produccin. La eliminacin de esas distorsiones puede igualmente tener efectos favorables en la credibilidad del programa y reducir de manera apreciable los costos del ajuste.

1. Metas e instrumentos de la programacin financiera

Formalmente, un programa financiero, generalmente esta constituido por cinco tipos de variables, clasificadas como: instrumentos, metas operacionales, metas intermedias, metas finales e indicadores. En un extremo estn las metas finales que constituyen el objetivo ultimo de la poltica econmica (tales como inflacin y producto), mientras que en el otro extremo estn los instrumentos, a travs de los cuales las polticas son implementadas (tales como tasas impositivas, gasto pblico discrecional y operaciones de mercado abierto). Debido a los largos rezagos y a la relacin indirecta entre los instrumentos y las metas finales, las autoridades usan otras variables que mantienen una relacin mas estrecha y estable con las metas finales. Estas variables son las metas operacionales y las metas intermedias. Otro grupo de variables, llamadas indicadores, proveen informacin sobre movimientos de las metas finales, y as indican la necesidad de implementar nuevas

B. Naturaleza de la programacin financiera

La programacin financiera supone que existen relaciones relativamente estables entre ciertas variables macroeconmicas intermedias que las autoridades monetarias y fiscales pueden controlar indirectamente y otras variables consideradas objetivos de poltica. Adems, se basa en la restriccin presupuestaria de la economa en su conjunto (brecha inversin menos ahorro nacional igual al financiamiento externo neto menos la variacin de reservas internacionales netas), y como tal, concede particular importancia a las medi-

231

PROGRAMACIN

FINANCIERA

medidas. Estas representan variables lderes respecto a las metas finales o variables contemporneas pero disponibles con anterioridad. El siguiente esquema muestra el orden de causalidad de los cinco tipos de variables relevantes de un programa financiero.

agregada o absorcin interna y su composicin a fin de corregir los desequilibrios interno-externo y estabilizar la economa. Asimismo, contempla medidas para mejorar la eficiencia en la asignacin de recursos y el crecimiento en la oferta agregada.

Gestin de demanda
Las polticas orientadas a afectar la demanda agregada fundamentalmente son medidas de poltica monetaria y fiscal. Usualmente un exceso de demanda agregada est ocasionado por un desequilibrio fiscal o por una expansin de crdito bancario en exceso del crecimiento de la demanda de dinero. En estos casos, el programa financiero contempla mejorar el resultado fiscal a travs de una disminucin de gastos, un aumento en los ingresos (o ambos), y contener el crecimiento del crdito y los agregados monetarios nominales. Ambas polticas, fiscal y monetaria, estn interrelacionadas: en la medida en que el dficit fiscal se reduzca, las necesidades de financiamiento sern menores y por ende, la expansin del crdito. La poltica monetaria se basa en el supuesto de que la demanda de agregados monetarios es una funcin estable de algunas variables mensurables, entre las que se incluyen el costo de oportunidad de mantener dinero. Dado el rgimen cambiario y el grado de apertura de la economa, excesos de oferta de agregados monetarios resultan en prdidas de reservas internacionales y en presin sobre el tipo de cambio y el nivel de precios. Por ende, las metas de agregados monetarios en el programa financiero se basan en la demanda de saldos monetarios reales y en la inflacin objetivo.

Las metas finales estn estrechamente relacionadas con metas intermedias, las cuales a su vez, son influidas por las metas operacionales y los instrumentos. La metas intermedias representan las anclas nominales de la economa e incluyen las tasas de inters de mercado, los agregados monetarios, el dficit fiscal y, dependiendo del rgimen cambiario, el tipo de cambio. Las metas operacionales (tales como la tasa de inters de corto plazo, reservas bancarias del sistema financiero en el banco central y el flujo de caja de tesorera) son aquellas que reaccionan rpida y directamente antes cambios en los instrumentos. A su vez, los indicadores incluyen variables tales como las expectativas de inflacin, la pendiente de la curva de rendimiento y el precio de productos primarios. El diseo de un programa financiero est sujeto a incertidumbres y dificultades. Aunque estos programas se basan en el supuesto de una relacin relativamente estable o por lo menos predecible entre las variables intermedias y las metas finales ya mencionadas, estas relaciones de comportamiento son frecuentemente difciles de cuantificar empricamente, ya que pueden variar entre pases y a lo largo del tiempo dependiendo de factores institucionales, polticos o choques aleatorios. Asimismo, cuando se introducen importantes cambios en las polticas econmicas, despus de estas medidas los parmetros de esas relaciones pueden desviarse significativamente de los patrones histricos. El anlisis puede complicarse tambin por los retrasos en los efectos de las polticas, el impacto de las expectativas en las respuestas ante esas polticas, y las interrelaciones entre las propias medidas en aquellos programas ms complejos. Finalmente, los cambios en las variables exogenas podran ser diferentes de los proyectados.

Cambios en la composicin del gasto

La poltica cambiaria es tambin importante para el proceso de ajuste por cuanto a travs de ella se pueden inducir cambios en el gasto o demanda interna. Cambios en el tipo de cambio nominal o en el rgimen cambiario inciden, en el corto plazo, sobre el tipo de cambio real, afectando los precios de los bienes transables en relacin a los no transables. Se espera que este cambio en los precios relativos reflejo de modificaciones en el tipo de cambio real tenga como efecto reducir la demanda y aumentar la oferta de bienes transables. Se considera necesario modificar el rgimen cambiario o la tasa de cambio si no son consistentes con la sostenibilidad de la balanza de pagos. Tal situacin podra ocurrir cuando se observa un deterioro continuo de la competitividad internacional del pas resultado de mantener un cierto tipo de cambio nominal en un contexto inflacionario. Una depreciacin o devaluacin de la moneda combinada con una poltica de restriccin de la demanda resultar en una reduccin de la demanda interna de importaciones y en un aumento de la oferta de expor-

2. Polticas
Como se mencion anteriormente, un programa financiero trata de influir sobre el nivel de la demanda

232

Introduccin a la programacin financiera

taciones. Sin embargo, es posible que en algunos pases en desarrollo sean limitadas las oportunidades para mejorar el equilibrio externo reorientando la produccin hacia la exportacin o hacia los sustitutos de importaciones ya que, a diferencia de los pases industriales que exportan bienes manufacturados que tambin utilizan internamente, los pases en desarrollo slo consumen una pequea fraccin de sus bienes exportables mientras que muchos de los bienes importados no se producen localmente. Asimismo, en la mayora de los pases en desarrollo, la devaluacin tambin puede afectar favorablemente la balanza de servicios cuando sta depende en forma importante de transferencias privadas (por ejemplo en El Salvador, Turqua y Pakistn) o del turismo (por ejemplo en Mxico, Guatemala y Barbados). Adems de reorientar la produccin, una devaluacin tiene un efecto riqueza lo que reduce el valor real de los activos y en definitiva el gasto agregado en trminos reales. del servicio de la deuda en relacin a los supervits primarios externos que se proyecten. Lo anterior implica que, para decidir la poltica de endeudamiento externo en un ao dado, necesariamente debe adoptarse una perspectiva de mediano plazo. Un problema adicional en la poltica de endeudamiento externo es que, mientras los desembolsos (y los pagos por el servicio de la deuda) de instituciones y agencias internacionales pueden ser estimados en forma relativamente precisa, los desembolsos (y el servicio correspondiente) de los bancos privados internacionales y de proveedores pueden ser difciles de estimar, debido no slo a variaciones en las condiciones de los mercados internacionales, sino tambin a variaciones de la percepcin de los acreedores privados sobre las perspectivas econmicas del pas. Por ltimo, un programa financiero contempla reformas estructurales, aunque su impacto no se cuantifique directamente debido a que sus efectos usualmente se presentan ms all del perodo del programa. Entre estas polticas estn aquellas orientadas a estimular el ahorro y proveer las condiciones adecuadas para incentivar proyectos de inversin con alta rentabilidad. Las reformas estructurales usualmente incluyen: La liberalizacin del sistema financiero y el fortalecimiento de normas prudenciales y la supervisin; la liberacin comercial a travs de la eliminacin de barreras cuantitativas y arancelarias; la flexibilizacin del mercado laboral; la reforma del estado, el fortalecimiento de las instituciones y la introduccin de mecanismos para incrementar la transparencia y gobernabilidad. En resumen, un programa financiero implica, usualmente, polticas y medidas monetarias y fiscales, reajustes de los precios de algunos servicios pblicos y, en ocasiones, cambios en los salarios reales y en la tasa de cambio. Adems, aun cuando los programas financieros cubren perodos relativamente cortos, de uno a tres aos, algunos de sus objetivos y medidas de ajuste pueden estar definidos en trminos del mediano plazo, tales como, aumentar la cantidad y la calidad de la inversin, liberalizar el comercio exterior y mejorar el perfil de la deuda externa. En el caso particular de programas financieros apoyados con recursos del FMI, sus objetivos consisten tpicamente en alcanzar una posicin sostenible de balanza de pagos en el mediano plazo, dentro del contexto de una razonable estabilidad de precios; de tasas satisfactorias de crecimiento econmico y de un sistema de pagos multilaterales sin restricciones. Una posicin sostenible de balanza de pagos significa normalmente un dficit de la cuenta corriente que puede ser financiado, en el mediano plazo, por flujos netos de capital compatibles con las perspectivas de crecimiento del sector de bienes comerciables del pas y, por lo tanto, compatible con su capacidad de endeudamiento externo. En el FMI, los escenarios de mediano plazo consideran normalmente un perodo

Otras polticas
Tambin se puede incluir en el programa financiero una modificacin de la poltica de precios del sector pblico con el objeto de reducir las distorsiones en los precios y en los costos, o cambios en la composicin del gasto pblico. Esto ltimo puede darse con fines especficos (por ejemplo, reduccin de gastos corrientes para dar cabida a redes de proteccin social), o con objetivos de mediano plazo ms relacionados con ajustes estructurales (por ejemplo, disminucin de gastos improductivos y aumento de gastos productivos). Asimismo, la gestin de la deuda externa en el contexto de un proceso de ajuste ha cobrado mayor importancia desde mediados de los aos setenta1. La gestin de la deuda externa comprende un amplio rango de actividades, por ejemplo, la estimacin de los valores futuros de los pagos del servicio de la deuda, el control del monto y de la composicin del endeudamiento externo, la supervisin de las operaciones de endeudamiento externo efectuadas por el sector privado y por las entidades pblicas y la compilacin de estadsticas sobre el monto y condiciones financieras de los prstamos externos. No existe una medida simple del monto apropiado de endeudamiento externo. Depende de la importancia relativa de la deuda externa ya adquirida por el pas, las condiciones en que el pas puede adquirir nuevos prstamos (tasas de inters, plazos de vencimiento y perodo de gracia) y la evolucin prevista
1Las serias dificultades que varios pases en desarrollo han encontrado para pagar el servicio de la deuda externa se deben a una serie de factores externos, pero tambin se deben en gran parte a las polticas internas de esos pases, incluido el carcter expansivo de sus polticas fiscal y monetaria, as como su reticencia para ajustar las tasas de inters y la tasa de cambio.

233

PROGRAMACIN

FINANCIERA

de cinco aos, aunque ste no debe considerarse un perodo rgido (vase el captulo 6, seccin II). Por ltimo, aun cuando el ajuste del sector externo del pas se alcance solamente en el mediano plazo, los programas financieros apoyados por el FMI estn diseados en trminos anuales.

C. Tcnicas de programacin financiera

En teora, la programacin financiera podra simularse con un modelo economtrico macroeconmico lo suficientemente confiable que contenga todas las caractersticas necesarias para simular la aplicacin de las polticas econmicas. En ese caso, la tarea de programacin consistira en fijar las metas que se quiere alcanzar en un determinado perodo y, despus de introducir las variables exgenas, determinar los valores necesarios de los instrumentos de poltica mediante la simulacin del modelo. Sin embargo, este procedimiento presenta varios problemas. Podran haber errores y falta de disponibilidad de los datos, dificultades de especificacin e implementacin del modelo, en el procedimiento de estimacin economtrica y en las proyecciones de las variables exgenas. Adems, la estabilidad de las relaciones de comportamiento puede no ser cierta ms all del perodo de la muestra2; o puede no ser cierta bajo polticas diferentes (la llamada crtica de Lucas). Por los motivos arriba mencionados, en la mayora de los pases se hace necesario adoptar un enfoque ms pragmtico basado en los datos disponibles, estimando los valores futuros de algunas variables utilizando ecuaciones individuales, de manera similar a la presentada en los captulos anteriores. Luego se incorporan los valores estimados de estas variables de una manera consistente en trminos contables. Puesto que la adopcin de las medidas de poltica afecta a las variables endgenas, varias iteraciones sern necesarias antes de lograr la consistencia global en el programa financiero. Tambin puede darse el caso de que algunas de las medidas de poltica necesarias no fueran factibles por consideraciones sociales y polticas. En este caso, se tendran que modificar una o ms metas para que su implementacin sea factible.

programacin financiera tendr que recurrir a un proceso iterativo hasta alcanzar proyecciones que resulten plenamente consistentes tanto contable como econmicamente. A continuacin se describirn las tres principales etapas en la elaboracin de un programa financiero: el diagnstico, el escenario base (pasivo) y el escenario de programa (activo). Tal como se explicar, dichas etapas constituyen un marco general relativamente flexible ms que un procedimiento estricto y comn a todos los pases y casos.

1. Diagnstico
Como punto de partida se debe efectuar un diagnstico de la situacin econmica del pas, basado en el anlisis de la historia reciente. Se dispone de informacin histrica hasta un ao determinado (por ejemplo 1996 en el caso de Colombia presentado al final de este captulo) a partir de la cual se identifican las tendencias ms sobresalientes en los distintos sectores en los ltimos aos (199296 para el caso de Colombia), tratando de identificar las fuentes de los principales desequilibrios que pueden influir negativamente sobre el desempeo futuro. Es til plantear el diagnstico en trminos de algunas preguntas claves en cada sector, tales como: En general, cules han sido los resultados en crecimiento econmico, inflacin y empleo? A qu se deben estos resultados (choques exgenos o poltica econmica, o una combinacin de los dos?) En el sector externo, cmo se han comportado la cuenta corriente, las reservas internacionales, los flujos de capitales? Es sostenible la deuda externa? Qu presiones estn presentes? Igualmente, en el sector fiscal, es sostenible la deuda pblica? Cmo se han comportado los gastos e ingresos? Cmo se ha financiado el gobierno? Ha habido financiacin importante por parte del sector bancario? En el sector monetario, cul ha sido la orientacin de la poltica monetaria? Cules han sido las fuentes de expansin de los agregados monetarios? Cmo se ha comportado la demanda por dinero? A nivel de los flujos macroeconmicos, cmo ha sido la evolucin de la inversin y ahorro nacional? Es adecuado el nivel de inversin? Cmo se comparan los sectores en cuanto a sus brechas ahorro-inversin? Hay un sector que est financiando (crecientemente) a otro? Es esto sostenible, o conveniente? Una vez que se complete el diagnstico, se tendrn algunos elementos cruciales para las dos etapas siguientes. Primero, se conocer el comportamiento de la poltica econmica en el pasado reciente, el cual se supondr inalterado en la proyeccin del escenario base. Segundo, se tendr una idea inicial de los principales desequilibrios que han surgido en la economa y que tendrn que ser

D. Etapas en un ejercicio de programacin financiera

Como se mencion anteriormente, en ausencia de un modelo global lo suficientemente confiable, la
2Esto es particularmente importante en el caso de una economa en desarrollo que est experimentando cambios estructurales muy rpidos.

234

Introduccin a la programacin financiera

corregidos en el escenario de programa, mediante la adopcin de polticas de ajuste. depende de una funcin de comportamiento (la funcin de demanda por dinero) y, entre otras cosas, de una variable de poltica (la tasa de inters de los ttulos pblicos). El segundo grupo de variables endgenas se refiere a aquellas para las cuales no se utiliza una funcin de comportamiento bien especificada y por lo tanto, se proyectan en forma simple, ya sea suponiendo una relacin constante con algn agregado, con una tasa de crecimiento constante o siguiendo una tendencia histrica. Un ejemplo podra ser los ingresos de servicios no factoriales de la balanza de pagos, que frecuentemente se proyectan como una proporcin estable de los ingresos por exportaciones. Dentro de este grupo de variables tambin se incluye una serie de variables residuales contables en los datos histricos cuyo comportamiento no se entiende muy bien y que, para no distorsionar indebidamente la proyeccin, se suelen proyectar de manera conservadora. Un ejemplo son los errores y omisiones de la balanza de pagos, que usualmente se proyectan de manera constante en trminos nominales o como porcentaje del producto3. Otros ejemplos son los otros activos netos del sector bancario, o la deuda flotante del sector fiscal. El tercer grupo de variables endgenas son las que se utilizan como residuales en la proyeccin. Dado que las proyecciones debern ser consistentes en trminos contables, es necesario contar con este tipo de variables que se ajusten para asegurar el cumplimiento de las identidades contables. Debe enfatizarse que la seleccin de las variables residuales es una cuestin de juicio, y que existe una multitud de soluciones posibles al cierre contable de las proyecciones. Por ejemplo, en el sector externo se pueden proyectar la cuenta corriente de acuerdo con funciones de comportamiento y relaciones simples, y la cuenta de capitales de acuerdo con supuestos realistas acerca de la disponibilidad de financiamiento externo, quedando la variacin de reservas internacionales como la variable residual que cierra la consistencia contable. Alternativamente, podra fijarse una senda o un nivel para las reservas internacionales (por ejemplo, si se considera una meta de poltica econmica) y entonces cerrar la proyeccin de balanza de pagos utilizando como variable residual el flujo de capital externo. Debe enfatizarse que el escenario base no se propone predecir lo que pasar en la economa en el futuro, y en muchos casos muestra resultados que muy probablemente no se cumplirn en la realidad. Su propsito es otro: Resaltar desequilibrios que se generaran en ausencia de cambios en la
3Esto cuando es evidente que estos errores tienen carcter sistemtico y se repiten con regularidad. Alternativamente, a veces simplemente se proyectan con valor cero.

2. Escenario base
El escenario base constituye el resultado esperado en la economa suponiendo la continuacin de las polticas actuales. Por lo tanto, consistir en proyectar las variables de poltica de acuerdo con su comportamiento durante el perodo previo al de proyeccin (199296) y luego proyectar las dems variables exgenas y endgenas. El criterio para proyectar el escenario base es que la poltica econmica no cambie. Este criterio parece relativamente fcil de determinar, pero muchas veces lleva a discusiones prolongadas por cuanto no es siempre obvio qu constituye una continuacin de la poltica anterior. Por ejemplo, si el pas ha estado implementando una reduccin gradual de aranceles durante varios aos, cul es el supuesto del escenario base: Mantener el nivel de aranceles anterior o reducirlo al mismo ritmo del pasado (an si no se ha hecho ningn anuncio al respecto)? Otro ejemplo: Si las autoridades monetarias mantuvieron una poltica restrictiva en los ltimos aos, pero en el ltimo trimestre decidieron expandir el crdito interno para enfrentar dificultades de liquidez en el sector bancario, cul debe ser el supuesto razonable del escenario base respecto a la poltica monetaria en el ao siguiente? No hay por lo tanto una regla cuantitativa y operacional nica sobre el criterio de que la poltica econmica no cambie. En consecuencia, la decisin deber tomarse en relacin a la interpretacin que se considere adecuada segn el caso. Otras variables exgenas, y que no son de poltica tales como los precios externos de bienes exportados, o la tasa de inters internacional tendrn que proyectarse utilizando la mejor informacin disponible, generalmente acudiendo a bases de datos internacionales, tales como las de Perspectivas de la economa mundial del FMI. El valor de estas variables define el tipo de choques a los cuales se supone que se someter la economa en el ao de la proyeccin. Con respecto a las variables endgenas, stas se dividen en tres grupos. El primero se refiere a aquellas variables que se proyectan a partir de funciones de comportamiento y/o variables de poltica. Un ejemplo podra ser el monto de recaudacin tributaria, que depende de una variable de poltica (la tasa de impuesto, que se supondr constante en el escenario base) y de una funcin de comportamiento (la elasticidad de la recaudacin con respecto al movimiento supuesto en la base tributaria). Otro ejemplo es la cantidad real de dinero (M3), la cual

235

PROGRAMACIN

FINANCIERA

poltica y con los choques exgenos a los que se ver enfrentada la economa. De esta manera, el escenario base tambin sirve para dar indicaciones sobre qu cambios en poltica sern convenientes en el escenario de programa. Cmo se muestran los desequilibrios en el escenario base? Precisamente al mostrar valores implausibles o irreales de algunas variables claves, las que usualmente suelen ser las residuales. Utilizando los dos ejemplos anteriores de cierre de la balanza de pagos, el escenario base podra revelar un desequilibrio significativo al mostrar: i) que la cuenta corriente proyectada, dados unos supuestos realistas para los flujos de capitales, slo podra financiarse a travs de una prdida significativa en las reservas internacionales, ii) dada una meta de reservas internacionales, la cuenta corriente nicamente se podra financiar a travs de un endeudamiento externo excesivo, insostenible o simplemente inaccesible. En principio, no hay un tipo de cierre superior o preferible a otro, y en este caso los dos cierres revelan lo mismo: la no-viabilidad del sector externo en las condiciones actuales. Por lo tanto, la implicacin lgica es que son necesarias acciones de poltica encaminadas a reducir el desequilibrio, tarea que se enfrenta en el escenario de programa. Es importante destacar que tanto en el escenario de programa como en el base, ser necesario seguir un proceso iterativo en el cual las proyecciones sectoriales se compatibilicen hasta llegar a una consistencia adecuada. Existen algunos criterios y herramientas de anlisis que pueden ayudar en el logro de dicha consistencia. Primero, el esquema de flujo de fondos puede resultar muy til, ya que resume en un solo cuadro las relaciones financieras entre los diferentes sectores. Segundo, las proyecciones deben respetar la consistencia econmica, es decir, deben reflejar el comportamiento plausible de los agentes. Por ejemplo, el monto proyectado de crdito al sector privado debe ser consistente con las proyecciones de los requerimientos de capital de trabajo (vinculados a la tasa de crecimiento del producto) y de inversin privada interna.

3. Escenario de programa
A partir del diagnstico de las tendencias ms sobresalientes en la economa, y de la proyeccin del escenario base, se procede al diseo de un conjunto de acciones de poltica encaminadas a corregir los desequilibrios ms importantes. Dependiendo del tipo de desequilibrios estas acciones pueden abarcar uno o varios sectores. Por ejemplo, supngase que se observa un dficit en cuenta corriente insostenible en el largo plazo. Dicho dficit puede tener un componente fiscal en la medida en que el sector pblico

est contribuyendo a una expansin excesiva de la demanda interna. Por lo tanto, podra pensarse en un conjunto de polticas que ataca el desequilibrio reasignando el gasto hacia el gasto interno (a travs de una devaluacin de la moneda), y reduciendo el gasto global a travs de una contraccin del dficit fiscal. De manera similar, el origen del dficit en cuenta corriente podra deberse a una expansin insostenible de la demanda privada, en cuyo caso podra considerarse una poltica monetaria restrictiva si el crdito al sector privado est contribuyendo a la expansin de la demanda. La combinacin y magnitud de las polticas dependern entonces de la naturaleza de los desequilibrios y de factores polticos que pueden restringir el margen de maniobra que tienen las autoridades con los distintos instrumentos. Para disear adecuadamente el escenario de programa es necesario tener en cuenta algunas consideraciones. Primero, aunque se est haciendo la proyeccin para un ao dado, las polticas deben enmarcarse dentro de una estrategia de ms largo plazo. Dado que los desequilibrios no tienden a surgir de inmediato sino que son el resultado de tendencias de varios aos, muchas veces no es posible corregirlas totalmente en un ao. Por esta razn, es necesario fijar en el escenario de programa unas metas que constituyen un primer paso hacia la eliminacin de desequilibrios y estabilizacin, proceso que tomar ms de un ao. Segundo, aunque se puede pensar en un proceso gradual de estabilizacin, tambin es importante reconocer que el primer ao del programa es crucial ya que debe proporcionarle a los agentes privados seales claras de que las autoridades efectivamente estn tomando acciones para corregir los desequilibrios. Especialmente en casos con historia reciente de intentos de estabilizacin fallidos, un primer ao de ajuste debe buscar recuperar la credibilidad de las polticas. Tercero, para que el ejercicio de programacin sea consistente, las diferencias que aparezcan en las proyecciones de programa con respecto al escenario base debern ser causadas por las acciones de poltica nicamente, ya que los choques exgenos, las funciones de comportamiento de los agentes (y sus parmetros principales)4 y los mecanismos de cierre debern ser los mismos.

4Esto no implica que los resultados de las funciones de comportamiento tengan que ser iguales. Por ejemplo, un escenario de programa puede incluir un volumen de exportacin mayor al registrado en el escenario base. Dicha diferencia se explicara por los cambios de poltica, tales como una devaluacin en trminos reales. Lo que debe cumplirse es que la funcin de comportamiento (la reaccin del volumen de exportacin a cambios en precios relativos) es la misma. Sin embargo, esto no es siempre el caso. La llamada crtica de Lucas resalta que a veces los parmetros de las funciones de comportamiento no son invariables respecto a cambios en las polticas.

236

Ejercicio de programacin

III. Ejercicio de programacin

Este ejercicio consiste en elaborar un programa financiero para Colombia para el ao l997. Debe suponerse que el programa est siendo preparado al principio de ese ao. La informacin estadstica relevante est disponible en el conjunto de cuadros que se presenta a continuacin. Es conveniente que el programa financiero se presente en un informe que incluya: i) un resumen del diagnstico de la situacin econmica, que analice las opciones de poltica y las principales restricciones de corto y mediano plazo; ii) los objetivos del programa que reflejen no slo las conclusiones del diagnstico, sino tambin las perspectivas en el entorno externo para 1997; iii) una discusin de los principales instrumentos y medidas de poltica econmica que se proponen para alcanzar los objetivos deseados; iv) los

resultados obtenidos para el ao del programa y su consistencia macroeconmica y v) las proyecciones agregadas para el mediano plazo (los siguientes cuatro aos) que muestren tambin la evolucin de los principales indicadores relacionados con la deuda externa. Para la elaboracin de esta seccin puede usar el modelo presentado en el captulo 6. Esta evolucin permitir explorar la factibilidad a mediano plazo de la estrategia supuesta en el programa. El informe se acompaa con el conjunto de cuadros presentado al final de este captulo, en el cual se habr llenado la columna correspondiente a l997 y las columnas hasta 2001, en lo que se refiere al cuadro 7.7. Adems de los cuadros que se presentan a continuacin, se pueden preparar otros cuadros con informacin adicional, que reflejen aspectos metodolgicos particularmente importantes o que indiquen la lgica de los principales supuestos utilizados.

237

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Apndice 7.1
Cuadro 7.1a Colombia: Supuestos del programa financiero para 1997
1994 1995 1996 1997 _____________________ Base Programa

(Variacin porcentual anual, salvo indicacin contraria) 1. PIB real (a precios de 1975) 1.1 Variacin anual 1.2 Deflactor del PIB 2. Tasa de inflacin - IPC Promedio del ao Fin de perodo 3. Tipo de cambio (Col$/US$) Promedio del ao Fin de perodo 4. Principales productos de exportacin 4.1 Precios internacionales (de EFI): Caf (US$/lb) (Colombia) Petrleo crudo (US$/barril) (Promedio) 4.2 Cantidades exportadas: Caf (millones de bolsas)1 Petrleo crudo (miles de barriles por da) 5. Coyuntura internacional 5.1 Pases industrializados: Crecimiento del PIB real IPC, promedio anual Deflactor del PIB 5.2 Precios internacionales: ndice de trminos de intercambio ndice de precios de las exportaciones colombianas en dlares de EE.UU. ndice de precios de las importaciones colombianas en dlares de EE.UU. 5.3 LIBOR (tasa anualizada)2 6. Sector externo (millones de dlares de EE.UU.) Capital de mediano y largo plazo, neto Del cual: Amortizaciones (devengadas) 5,8 24,8 5,4 20,8 2,1 20,0

22,8 22,6

20,8 19,5

20,8 21,5

845 831

913 988

1.037 1.005

1,28 14,70

1,50 16,70

1,20 21,00

1,10 18,50

1,10 18,50

11,8 189,3

9,8 309,6

10,1 317,0

3,1 2,6 2,2

2,5 2,6 2,3

2,5 2,4 2,0

2,9 2,5 2,0

2,9 2,5 2,0

9,9 12,3 2,2 5,1

3,6 11,6 7,7 6,1

1,5 1,0 -0,5 5,6 6,0 6,0

1.337 -3.294

1.527 -2.682

1.733 -4.088

Fuentes: FMI, Perspectivas de la economa mundial; Banco de la Repblica; e Instituto del FMI. 1Para la proyeccin suponga que cada bolsa tiene 130 libras. 2London Interbank Offered Rate para depsitos en dlares de EE.UU. de seis meses.

238

Apndice 7.1

Cuadro 7.1b Colombia: Supuestos para las proyecciones a mediano plazo

1997 Proy. 1998 Proy. 1999 Proy. 2000 Proy. 2001 Proy.

(Variacin porcentual anual, salvo indicacin contraria) 1. Coyuntura internacional PIB real de los pases industrializados Precios en pases industrializados medidos por: Deflactor del PIB IPC Precios, exportaciones colombianas (en dlares de EE.UU.) Petrleo bruto Caf Otros Precios, importaciones colombianas (en dlares de EE.UU.) Bienes manufacturados Otros Trminos de intercambio colombianos LIBOR (tasa anualizada) 6,0 6,0 6,0 6,0 6,0 2,9 3,0 3,0 3,0 3,0

2,0 2,5

2,0 2,2

2,0 2,0

2,0 2,0

2,0 2,0

-11,9 -8,3

-2,0 -2,0

0,0 0,0

1,0 0,0

1,0 0,0

2,0 2,5

2,0 2,2

2,0 2,0

2,0 2,0

2,0 2,0

(En millones de dlares de EE.UU.) 2. Deuda externa de mediano y largo plazo Saldo desembolsado pendiente al principio del ao Flujos anuales: 1. De la deuda contratada hasta 31/12/96 Desembolsos Amortizaciones (devengadas) Intereses 2. De la deuda contratada despus del 31/12/96 Desembolsos Amortizaciones (devengadas) Intereses Saldo desembolsado pendiente a fin de ao
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economa mundial; Banco de la Repblica; e Instituto del FMI.

22.970

793 2.340

556 2.822

378 3.081

250 2.747

145 3.064

239

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.2a Colombia: Oferta y demanda agregadas

(En miles de millones de pesos colombianos, salvo indicacin contraria) 1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(A precios corrientes) Oferta agregada PIB Importacin de bienes y servicios Demanda agregada Gasto de consumo Sector privado Sector pblico Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector privado Sector pblico Variacin de existencias Exportacin de bienes y servicios Partidas informativas: Demanda interna Demanda externa neta Variacin del PIB (en porcentaje) Variacin de la demanda interna (en porcentaje) Variacin de la demanda externa neta (en porcentaje) Tasa de desempleo (en porcentaje) 39.136 33.515 5.621 39.136 27.077 23.112 3.965 5.763 5.212 2.792 2.420 552 6.296 53.053 43.898 9.155 53.054 35.918 30.810 5.108 9.300 8.251 4.740 3.511 1.049 7.836 69.694 57.982 11.712 69.694 46.315 38.662 7.653 13.489 11.873 7.259 4.614 1.616 9.890 88.748 73.811 14.937 88.747 59.001 49.301 9.700 17.329 15.403 8.924 6.479 1.927 12.417 107.336 90.454 16.882 107.338 71.270 58.263 13.006 21.127 18.756 10.027 8.729 2.370 14.941

32.840 675 28,4 33,6 -55,7 10,0

45.218 -1.319 31,0 37,7 -295,4 10,1

59.804 -1.822 32,1 32,3 38,1 8,4

76.330 -2.520 27,3 27,6 38,3 8,6

92.397 -1.941 22,5 21,0 -22,9 11,2

(A precios constantes de 1975) Oferta agregada PIB Importacin de bienes y servicios Demanda agregada Gasto de consumo Sector privado Sector pblico Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector privado Sector pblico Variacin de existencias Exportacin de bienes y servicios Partidas informativas: Demanda interna Demanda externa neta Variacin del PIB (en porcentaje) Variacin de la demanda interna (en porcentaje) Variacin de la demanda externa neta (en porcentaje)
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 9 y 10.

914 780 134 914 584 491 93 151 109 60 49 42 179

1.015 822 193 1.015 607 510 97 209 148 92 56 60 200

1.099 870 229 1.099 615 504 111 264 180 119 61 84 220

1.163 917 246 1.163 647 530 117 290 200 126 74 90 226

1.183 936 247 1.183 648 518 130 298 204 120 84 94 237

735 46 4,0 6,3 -22,6

815 7 5,4 10,9 -84,0

879 -9 5,8 7,9 -224,7

937 -20 5,4 6,6 122,0

946 -10 2,1 1,0 -52,0

240

Apndice 7.1

Cuadro 7.2b Colombia: Indicadores de precios

1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(ndices, 1975=100) Deflactor del PIB Deflactor de la demanda interna Deflactor del consumo Sector privado Sector pblico Deflactor de inversin interna Formacin de capital fijo Sector privado Sector pblico Variacin de existencias Deflactor de demanda externa neta1 Deflactor de las exportaciones Deflactor de las importaciones Trminos de intercambio 4.295 4.470 4.638 4.712 4.250 3.819 4.795 4.661 4.969 1.308 ... 3.515 4.210 83,5 5.338 5.548 5.922 6.041 5.293 4.460 5.571 5.147 6.270 1.737 ... 3.912 4.744 82,5 6.663 6.802 7.531 7.674 6.882 5.104 6.603 6.115 7.552 1.915 ... 4.506 5.123 90,7 8.051 8.146 9.122 9.311 8.262 5.971 7.709 7.088 8.767 2.134 ... 5.506 6.077 94,0 9.661 9.767 10.993 11.248 9.982 7.094 9.203 8.384 10.367 2.524 ... 6.296 6.832 95,4

(Variacin porcentual anual) Deflactor del PIB Deflactor del consumo IPC, promedio anual IPC, fin de perodo Trminos de intercambio Precios de exportaciones (en $Col) Precios de importaciones (en $Col) Precios de exportaciones (en dlares de EE.UU.) Precios de importaciones (en dlares de EE.UU.) Tipo de cambio efectivo 2: TCER, promedio anual TCEN, promedio anual Precios relativos (Resto del mundo/Colombia) Tipo de cambio bilateral 2: Real, con EE.UU. Nominal, con EE.UU. Precios relativos (EE.UU./Colombia) 23,4 33,0 27,0 25,2 -6,1 4,3 10,7 -13,1 -7,8 24,3 27,7 22,5 22,6 -1,2 11,3 12,7 -2,1 -0,9 24,8 27,2 22,8 22,6 9,9 10,0 0,1 12,3 2,2 20,8 21,1 20,8 19,5 3,6 20,6 16,4 11,6 7,7 20,0 20,5 20,8 21,5 1,5 14,7 13,0 1,0 -0,5

1,5 17,9 -13,9

-2,6 9,1 -10,7

-23,6 -14,6 -10,5

-3,7 4,6 -7,9

-3,2 -4,0 0,8

-2,7 19,9 -18,8

-4,6 13,7 -16,0

-18,9 -2,1 -17,2

-8,1 8,0 -15,0

-2,8 13,6 -14,4

Fuentes: FMI, documento SM/97/129; e Instituto del FMI. 1No est definido. 2Pesos colombianos por moneda extranjera; un signo positivo (negativo) significa depreciacin (apreciacin) del tipo de cambio.

241

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.2c Colombia: Composicin de la oferta y demanda agregadas

1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(En porcentaje del PIB, a precios corrientes) Oferta agregada PIB Importacin de bienes y servicios Demanda agregada Gasto de consumo Sector privado Sector pblico Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector privado Sector pblico Variacin de existencias Exportacin de bienes y servicios 116,8 100,0 16,8 116,8 80,8 69,0 11,8 17,2 15,6 8,3 7,2 1,6 18,8 120,9 100,0 20,9 120,9 81,8 70,2 11,6 21,2 18,8 10,8 8,0 2,4 17,9 120,2 100,0 20,2 120,2 79,9 66,7 13,2 23,3 20,5 12,5 8,0 2,8 17,1 120,2 100,0 20,2 120,2 79,9 66,8 13,1 23,5 20,9 12,1 8,8 2,6 16,8 118,7 100,0 18,7 118,7 78,8 64,4 14,4 23,4 20,7 11,1 9,7 2,6 16,5

(Variacin porcentual anual, a precios de 1975) Oferta agregada PIB Importacin de bienes y servicios Demanda agregada Gasto de consumo Sector privado Sector pblico Inversin interna bruta Formacin de capital fijo Sector privado Sector pblico Variacin de existencias Exportacin de bienes y servicios
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 9 y 10.

6,6 4,0 24,7 6,6 -0,3 -2,1 10,6 43,0 12,4 2,9 26,9 374,2 7,9

11,1 5,4 44,6 11,1 3,9 4,0 3,4 38,2 36,2 53,8 15,0 43,1 11,8

8,2 5,8 18,4 8,2 1,4 -1,2 15,2 26,8 21,4 28,9 9,1 39,7 9,6

5,8 5,4 7,5 5,8 5,2 5,1 5,6 9,8 11,1 6,1 20,9 7,0 2,7

1,8 2,1 0,5 1,8 0,2 -2,2 11,0 2,6 2,0 -5,0 13,9 4,0 5,2

242

Apndice 7.1

Cuadro 7.2d Colombia: Ahorro e inversin1

1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(En miles de millones de pesos colombianos, a precios corrientes) Ahorro sector privado Inversin sector privado Brecha de recursos del sector privado Ahorro sector pblico Inversin sector pblico Brecha de recursos del sector pblico (Sp) (Ip) 4.116 3.344 3.939 5.789 5.700 8.875 8.064 10.851 9.196 12.397

(Sp-Ip) (Sg) (Ig)

772 2.222 2.420

-1.850 3.559 3.511

-3.175 4.865 4.614

-2.787 4.975 6.479

-3.201 7.004 8.729

(Sg-Ig)

-198

48

251

-1.504

-1.725

Resultado de la cuenta corriente de la balanza de pagos (-Se) Partida informativa: Ahorro nacional Inversin total bruta

-574

1.802

2.924

4.291

4.926

(Sp+Sg) ( Ip+Ig)

6.338 5.764

7.498 9.300

10.565 13.489

13.039 17.330

16.200 21.126

(En porcentaje del PIB) Ahorro sector privado Inversin sector privado Brecha de recursos del sector privado Ahorro sector pblico Inversin sector pblico Brecha de recursos del sector pblico Resultado de la cuenta corriente de la balanza de pagos Partida informativa: Ahorro nacional Inversin total bruta
Fuentes: FMI, documento SM/97/129; e Instituto del FMI. 1Datos ajustados con fines didcticos.

12,3 10,0

9,0 13,2

9,8 15,3

10,9 14,7

10,2 13,7

2,3 6,6 7,2

-4,2 8,1 8,0

-5,5 8,4 8,0

-3,8 6,7 8,8

-3,5 7,7 9,7

-0,6

0,1

0,4

-2,0

-1,9

-1,7

4,1

5,0

5,8

5,4

18,9 17,2

17,1 21,2

18,2 23,3

17,7 23,5

17,9 23,4

243

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.3a Colombia: Operaciones del sector pblico no financiero1

(En miles de millones de pesos colombianos) 1992
Ingreso total Ingreso corriente Ingreso tributario Impuesto a la renta Bienes y servicios Impuesto sobre el comercio exterior Contribuciones del seguro social Otros impuestos2 Ingreso no tributario Ingreso de la propiedad Otro Resultado de operacin Transferencias corrientes Ingreso de capital Transferencias de capital Venta de activos fijos Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Sueldos y salarios Compras de bienes y servicios Pagos de intereses Deuda externa Deuda interna Transferencias corrientes Otros gastos corrientes Otros gastos corrientes (devengados) Gasto de capital Formacin de capital fijo Transferencias de capital Otros gastos de capital (devengados) Prstamos netos (gasto = ) Del cual: Ingresos de privatizacin Resultado primario (dficit = ) Resultado global, excluidas privatizaciones Resultado global, base de caja Resultado global, base devengado Financiamiento Externo (neto) Colocacin de bonos Capital de mediano y largo plazo Capital de corto plazo Interno (neto) Banco de la Repblica Resto del sistema bancario Bonos y otros Deuda flotante Partida informativa Resultado primario (dficit = ) Resultado global, excluidas privatizaciones Resultado global, base de caja Resultado global, base devengado 8.557 8.418 5.256 1.424 1.586 356 705 1.185 3.060 181 927 1.952 102 139 40 99 -8.585 -6.136 -2.150 -1.050 -1.274 -779 -495 -1.720 -19 77 -2.424 -2.258 -115 -51 -25 0 1.246 -28 -54 -28 28 -718 46 -578 -186 746 -14 -110 896 -26

1993
11.947 11.817 7.881 1.997 2.452 554 1.389 1.489 3.988 211 1.422 2.355 -52 130 20 110 -11.989 -8.505 -2.955 -1.469 -1.419 -721 -698 -2.497 -25 -140 -3.648 -3.552 -81 -15 164 21 1.377 -63 113 -42 42 -40 305 -458 114 82 140 1 -214 155

1994
15.614 15.769 10.292 2.772 3.155 706 1.797 1.862 5.422 -22 2.314 3.130 55 -156 -161 6 -14.531 -11.927 -3.367 -2.469 -1.824 -790 -1.033 -4.110 -43 -114 -3.786 -3.660 -81 -45 1.182 1.242 2.907 -160 1.242 1.083 -1.083 -1.253 341 -433 -1.161 171 -49 -110 171 159

1995
22.482 22.520 14.025 3.056 3.899 882 3.287 2.901 8.063 305 3.759 3.999 432 -38 -49 11 -23.325 -17.321 -4.778 -1.997 -2.304 -836 -1.468 -8.042 -71 -129 -6.213 -5.726 -63 -424 209 208 1.461 -1.051 -290 -843 843 904 366 -468 1.006 -61 481 -375 -721 554

1996
28.644 28.741 17.400 3.398 5.416 913 4.291 3.382 11.348 781 5.590 4.977 -7 -97 -125 28 -30.463 -21.431 -6.794 -2.341 -3.568 -1.035 -2.532 -7.547 -1.000 -181 -9.819 -8.515 -641 -663 787 755 1.749 -2.574 -975 -1.819 1.819 762 1.739 -629 -347 1.057 -83 29 267 844

1997 __________________ Base Programa

(En porcentaje del PIB) 3,7 -0,1 -0,2 -0,1 3,1 -0,1 0,3 -0,1 5,0 -0,3 2,1 1,9 2,0 -1,4 -0,4 -1,1 1,9 -2,8 -1,1 -2,0

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 2737; e Instituto del FMI. 1Ajustado con fines didcticos. 2Incluye otros ingresos tributarios de la administracin central y los ingresos tributarios de las entidades descentralizadas de los gobiernos locales y de las empresas pblicas no financieras.

244

Apndice 7.1

Cuadro 7.3b Colombia: Reconciliacin entre las cuentas nacionales y fiscales e indicadores analticos de las cuentas fiscales1
1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(En miles de millones de pesos colombianos) Ingreso nacional disponible bruto del sector pblico (INDBg) Ingreso total sector pblico Neto de: Pago de intereses sector pblico Transferencias corrientes Otros gastos corrientes Otros gastos corrientes (devengados) Transferencias de capital Otros gastos de capital (devengados) Prstamos netos (gasto = ) Consumo del sector pblico Sueldos y salarios Compra de bienes y servicios Ahorro del sector pblico Inversin del sector pblico Formacin de capital fijo Brecha de recursos del sector pblico Resultado global, base devengado (Cg) 5.430 8.557 -1.274 -1.720 -19 77 -115 -51 -25 3.200 2.150 1.050 2.230 2.258 2.258 7.934 11.947 -1.419 -2.497 -25 -140 -81 -15 164 4.424 2.955 1.469 3.510 3.552 3.552 10.579 15.614 -1.824 -4.110 -43 -114 -81 -45 1.182 5.836 3.367 2.469 4.743 3.660 3.660 11.658 22.482 -2.304 -8.042 -71 -129 -63 -424 209 6.775 4.778 1.997 4.883 5.726 5.726 15.831 28.644 -3.568 -7.547 -1.000 -181 -641 -663 787 9.135 6.794 2.341 6.696 8.515 8.515

(Sg) (Ig)

(Sg-Ig)

-28 -28

-42 -42

1.083 1.083

-843 -843

-1.819 -1.819

(En porcentaje del PIB) Ingreso total Ingreso corriente Tributario No tributario Del cual: Resultado de operacin Transferencias corrientes Ingresos de capital Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Formacin bruta de capital fijo Transferencias de capital y prstamos netos Del cual: Ingresos de privatizacin Resultado global, base devengado (dficit = ) Financiamiento externo neto Financiamiento interno neto Sistema bancario Otros 25,5 25,1 15,7 9,1 5,8 0,3 0,4 -25,6 -18,3 -6,7 -0,5 0,0 -0,1 -2,1 2,2 -0,4 2,6 27,2 26,9 18,0 9,1 5,4 -0,1 0,3 -27,3 -19,4 -8,1 -0,2 0,0 -0,1 -0,1 0,2 0,3 -0,1 26,9 27,2 17,8 9,4 5,4 0,1 -0,3 -25,1 -20,6 -6,3 -0,2 2,1 1,9 -2,2 0,3 -0,3 0,6 30,5 30,5 19,0 10,9 5,4 0,6 -0,1 -31,6 -23,5 -7,8 -0,7 0,3 -1,1 1,2 -0,1 0,1 -0,2 31,7 31,8 19,2 12,5 5,5 0,0 -0,1 -33,7 -23,7 -9,4 -1,4 0,8 -2,0 0,8 1,2 -0,1 1,2

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 2737; e Instituto del FMI. 1Datos ajustados con fines didcticos.

245

246

Cuadro 7.4a Colombia: Balanza de pagos detallada1

(En millones de dlares de EE.UU.) 1994 ______________________ Crdito Dbito Neto 13.785 11.960 8.749 8.444 305 3.211 216 982 806 608 599 770 580 459 121 190 1.055 193 862 860 182 678 658 169 2.907 -2.137 1.558 -978 1.059 -600 499 -378 1.349 -1.159 997 933 711 222 64 3.623 -2.626 1.880 -947 1.129 -418 751 -529 1.743 -1.679 625 541 321 220 84 4.034 -3.409 2.152 -1.611 1.092 -771 1.060 -840 1.882 -1.798 489 2.908 638 524 756 202 788 303 -422 458 50 406 -189 3.544 239 1.212 859 618 616 3.279 709 654 816 241 859 265 -470 558 43 377 -243 3.780 239 1.196 909 805 631 3.527 895 644 863 294 831 253 -656 552 46 511 -200 11.040 -2.291 11.040 -2.596 305 10.222 9.956 266 12.921 -2.699 10.634 12.921 -2.965 10.368 266 266 12.755 -2.121 12.755 -2.387 266 13.948 -1.988 13.766 16.200 -2.434 14.414 16.282 -1.868 17.048 -3.263 15.623 20.005 -4.382 15.697 20.485 -4.788 1995 ______________________ Crdito Dbito Neto 1996 ______________________ Crdito Dbito Neto 1997: Base ______________________ Crdito Dbito Neto 1997: Programa ______________________ Crdito Dbito Neto

PROGRAMACIN

I. Cuenta corriente

1. Bienes y servicios

FINANCIERA

Bienes Mercancas Oro no monetario

Servicios Fletes y seguros Otro transporte Viajes Transacciones petroleras Otras transacciones

2. Renta Intereses Sector pblico Sector privado Dividendos y utilidades

3. Transferencias corrientes

II. Cuenta de capital y financiera 8.615 12 12 0 8.603 1.667 681 517 164 113 113 568 404 164 152 1.515 5.454 3.149 9.383 2.501 520 520 10 -10 0 12 4.332 284 484 119 365 10 0 2 12 15 15 12 0 5.480 3.135 9.398 4.698 3 15 -12

4.700 12.365 20 20 0 5.051 12.345 2.217 36 401 -365 3.562 1.880 1.880

5.995 15 0 15

6.370 5 20 -15 5.640 6.705 75 3.487 348 1.532 203 1.677 145 -145

1. Cuenta de capital Transferencias de capital Activos no financieros no producidos

2. Cuenta financiera

Inversin directa

Inversin de cartera Sector pblico no financiero Sector privado

Cuadro 7.4a (conclusin) Colombia: Balanza de pagos detallada1

(En millones de dlares de EE.UU.) 1994 ______________________ Crdito Dbito Neto 1995 ______________________ Crdito Dbito Neto 1996 ______________________ Crdito Dbito Neto 1997: Base ______________________ Crdito Dbito Neto 1997: Programa ______________________ Crdito Dbito Neto

4.631 1.450 2.600 581 39 542 146 396 720 394 326 961 485 476 1.963 841 490 344 -513 1.759 91 -305 811 2.609 789 69 1.324 961 397 3 -513 1.648 392 66 777 4.074 970 9 1.384 -607 2.211 1.863 493 477 8 1

Otra inversin a mediano y largo plazo Sector pblico no financiero Sector privado2 Sistema bancario Banco de la Repblica Resto del sistema bancario3 3.294 1.337 4.209 2.682 1.527 5.821 4.088 1.733

1.624

1.895

-271

2.153

882

1.271

1.082

1.129

-47

Otra inversin a corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado Sistema bancario (excepto Banco de la Rep.) 902 722 16 -16 354 -354 340 722 378 378 630 1.374 -1.374 521 381 630 -340 1.102 673 882 1.102 -209 452 335 794 -335 -342

3. Errores y omisiones neto

III. Resultado global (dficit )

-128

318

1.582

Reservas internacionales netas (aumento = ) 128 -318

-1.582

Fuentes: FMI, documento SM/97/129, cuadro 59; e Instituto del FMI. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Incluye los prstamos privados garantizados por el sector pblico. 3Incluye bancos comerciales y especializados.

Apndice 7.1

247

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.4b Colombia: Balanza de pagos en moneda nacional e indicadores analticos1

1992 Tipo de cambio 759 1993 863 1994 845 1995 913 1996 1.037 1997 __________________ Base Programa

(En miles de millones de pesos colombianos) I. Cuenta corriente 664 755 937 -182 -1.406 1.316 343 0 347 515 96 46 50 -508 -578 33 37 -3 40 244 -186 -153 582 -4 1.007 -1.007 -1.915 -1.434 -1.430 -4 -1.463 982 2.044 0 2.206 620 430 305 125 190 -458 687 -39 -182 143 966 114 219 633 -162 129 -129 -2.756 -1.679 -1.936 257 -1.806 728 2.649 2 2.661 1.280 480 341 139 1.130 -433 1.486 77 -258 335 -229 -1.161 322 610 -14 108 -108 -4.000 -2.222 -2.464 242 -2.398 620 4.291 3 4.612 2.024 33 366 -333 1.394 -468 1.505 358 60 298 1.160 1.006 -191 345 -323 291 -291 -4.964 -1.937 -2.199 262 -3.535 507 6.606 5 6.953 3.616 1.589 1.739 -150 760 -629 895 495 1 494 988 -347 682 653 -353 1.642 -1.642

1. Bienes y servicios Bienes Servicios 2. Renta 3. Transferencias corrientes II. Cuenta de capital y financiera 1. Cuenta de capital 2. Cuenta financiera Inversin directa Inversin de cartera Sector pblico no financiero Sector privado Otra inversin a mediano y largo plazo Sector pblico no financiero Sector privado2 Sistema bancario Banco de la Repblica Resto del sistema bancario3 Otra inversin a corto plazo Sector pblico no financiero Sector privado Sistema bancario (excepto Banco de la Repblica) 3. Errores y omisiones neto III. Resultado global (dficit ) Reservas internacionales netas (aumento ) Partidas informativas: I. Cuenta corriente 1. Bienes y servicios 2. Renta (servicios factoriales) 3. Transferencias corrientes II. Cuenta de capital y financiera 1. Cuenta de capital 2. Cuenta financiera Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin a mediano y largo plazo Otra inversin a corto plazo 3. Errores y omisiones neto III. Resultado global (dficit )

(En porcentaje del PIB) 2,0 2,3 -4,2 3,9 1,0 0,0 1,0 1,5 0,3 -1,5 0,7 0,0 3,0 -4,4 -3,3 -3,3 2,2 4,7 0,0 5,0 1,4 1,0 0,4 2,2 -0,4 0,3 -4,8 -2,9 -3,1 1,3 4,6 0,0 4,6 2,2 0,8 1,9 -0,4 0,0 0,2 -5,4 -3,0 -3,2 0,8 5,8 0,0 6,2 2,7 0,0 1,9 1,6 -0,4 0,4 -5,5 -2,1 -3,9 0,6 7,3 0,0 7,7 4,0 1,8 0,8 1,1 -0,4 1,8

Fuentes: FMI, documento SM/97/129, cuadro 59; e Instituto del FMI. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Incluye los prstamos privados garantizados por el sector pblico. 3Incluye bancos comerciales y especializados.

248

Apndice 7.1

Cuadro 7.4c Colombia: Deuda externa y servicio de la deuda1

1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(En millones de dlares de EE.UU.) Deuda externa A mediano y largo plazo Sector pblico Sector privado A corto plazo Sector pblico3 Sector privado Servicio de la deuda4 Amortizacin5 Sector pblico Sector privado Intereses6 Sector pblico Sector privado total2 17.276 14.737 13.487 1.250 2.539 533 2.006 4.154 2.806 2.341 465 1.349 1.136 213 18.942 15.305 13.258 2.046 3.637 628 3.009 3.706 2.485 1.984 501 1.221 982 239 21.954 17.472 13.567 3.905 4.482 798 3.684 4.910 3.352 2.511 841 1.557 1.057 500 25.057 19.506 13.953 5.553 5.551 1.177 4.374 4.680 2.800 1.839 961 1.880 1.129 751 28.494 22.970 15.554 7.416 5.524 1.000 4.525 6.442 4.290 2.079 2.211 2.152 1.304 848

(En porcentaje del PIB) Deuda externa total A mediano y largo plazo Sector pblico Sector privado A corto plazo Sector pblico Sector privado 35,1 29,9 27,4 2,5 5,2 1,1 4,1 33,9 27,4 23,7 3,7 6,5 1,1 5,4 31,3 24,9 19,3 5,6 6,4 1,1 5,3 31,0 24,1 17,3 6,9 6,9 1,5 5,4 32,7 26,4 17,8 8,5 6,3 1,1 5,2

(En porcentaje de las exportaciones de bienes y servicios) Servicio de la deuda Amortizacin Intereses Partidas informativas: PIB en miles de millones de pesos Tipo de cambio PIB en millones de dlares de EE.UU. 44,9 30,3 14,6 37,2 24,9 12,3 41,0 28,0 13,0 34,0 20,3 13,7 44,7 29,8 14,9

33.515 759 44.157

43.898 863 50.867

57.982 845 68.618

73.811 913 80.844

90.454 1.037 87.227

Fuentes: FMI, documento SM/97/129, cuadro 7; e Instituto del FMI. 1Deuda externa total, incluido el ajuste de valuacin del Banco Mundial. 2Saldos a fin de perodo. 3Incluye la deuda del Banco de la Repblica con el Fondo Andino de Reserva. 4Flujos anuales. 5Amortizacin correspondiente a la deuda de mediano plazo. 6Incluye intereses sobre la deuda de corto plazo.

249

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.4d Colombia: Valor, cantidad y precio unitario de los principales productos de exportacin1
(Valor en millones de dlares de EE.UU.; cantidad y valor unitario de acuerdo a especificaciones) 1992 Caf Valor Cantidad (millones de bolsas)2 Valor unitario (dlares de EE.UU. por libra) Petrleo crudo Valor Cantidad (miles de barriles diarios) Valor unitario (dlares de EE.UU. por barril) Derivados de petrleo Valor Carbn Valor Cantidad (millones de toneladas) Valor unitario (dlares por tonelada) Nquel Valor Cantidad (millones de libras) Valor unitario (dlares por libra) Oro no monetario Valor Cantidad (miles de onzas) Valor unitario (dlares por onza) Productos no tradicionales Valor (variacin porcentual) Cantidad (variacin porcentual) Valor unitario (variacin porcentual) Productos agrcolas (valor) Productos manufacturados (valor) Productos mineros (valor) Total de exportaciones Valor (variacin porcentual) Cantidad (variacin porcentual) Valor unitario (variacin porcentual)
Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 52. 1Datos ajustados con fines didcticos. 2Para la proyeccin suponga que cada bolsa tiene 130 libras.

1993

1994

1995

1996

1997

1.259 16,1 0,6

1.140 12,5 0,7

1.991 11,8 1,3

1.832 9,4 1,5

1.577 10,1 1,2

1.133 174,4 17,8

1.058 183,5 15,8

1.017 189,5 14,7

1.897 311,2 16,7

2.436 317,8 21,0

263

265

296

288

459

555 14,8 37,5

567 17,8 31,9

553 17,9 30,9

595 17,8 33,4

849 24,6 34,5

125 48,1 2,6

102 48,6 2,1

119 49,6 2,4

185 57,8 3,2

169 51,2 3,3

364 1.034,4 351,9

313 869,9 359,8

305 793,9 384,2

266 692,5 384,1

266 685,7 387,9

3.565 0,7 -0,6 1,3 1.096 272 197

3.984 11,8 16,3 -3,9 1.063 2.492 429

4.469 12,2 10,0 2,0 1.239 2.752 478

5.160 15,5 6,7 8,2 1.227 3.432 501

4.881 -5,4 -3,4 -2,1 1.223 3.406 252

7.263 -3,3 4,5 -7,4

7.429 2,3 6,7 -4,2

8.749 17,8 4,8 12,3

10.222 16,8 4,7 11,6

10.635 4,0 3,0 1,0

250

Cuadro 7.5a Colombia: Cuentas resumidas del Banco de la Repblica1

(Saldos al fin del perodo, en miles de millones de pesos colombianos)

Tipo de cambio 6.707 6.716 -9 -736 487 5 426 118 308 -1.654 -153 396 67 -1.964 -671 627 6 407 76 331 -1.711 -962 752 463 -1.964 -543 627 6 404 76 328 -1.580 -962 752 463 -1.833 -448 578 52 411 69 342 -1.489 -1.233 806 771 -1.833 -983 578 52 423 69 354 -2.036 -1.233 806 771 -2.380 -1.003 1.059 82 609 236 373 -2.753 -2.923 512 2.038 -2.380 -2.020 1.059 82 639 243 396 -3.800 -2.923 512 2.038 -3.427 -2.207 976 106 470 67 403 -3.759 -3.046 498 2.216 -3.427 6.836 6.890 -54 6.693 6.746 -53 6.801 6.887 -86 7.348 7.441 -93 7.639 7.761 -122 8.676 8.815 -139 10.318 10.363 -45

1992 1993 _________________ Col$863=US$1

1993 1994 _________________ Col$845=US$1

1994 1995 _________________ Col$913=US$1

1995 1996 _________________ Col$1.037=US$1

1997 1996 base _________________ Col$ =US$1

1997 1996 programa _________________ Col$ =US$1

Reservas internacionales netas Activos Pasivos

Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Sistema bancario Bancos comerciales Bancos especializados Otros activos netos Capital y reservas Cuenta de resultado cuasifiscal Otras cuentas neto Cuenta de ajuste de valuacin

Pasivos externos a mediano y largo plazo 531 5.440 3.165 1.397 363 1.405 2.275 1.771 504 5.816 2.975 1.753 867 355 2.841 2.273 568 5.809 2.968 1.753 867 348 2.841 2.273 568 6.269 2.662 2.270 328 64 3.607 2.803 804 6.274 2.667 2.270 328 69 3.607 2.803 804 349 342 84 91

151 6.485 3.044 2.840 204 0 3.441 2.486 955

172 6.485 3.044 2.840 204 0 3.441 2.486 955

173 7.938 3.886 3.169 717 0 4.052 2.708 1.344

Base monetaria Pasivos con el sector privado Dinero en circulacin Otros en moneda nacional Otros en moneda extranjera Pasivos con el sistema bancario Bancos comerciales Bancos especializados

Apndice 7.1

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadro 40. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas.

251

252

Cuadro 7.5b Colombia: Cuentas resumidas del resto del sistema bancario1

PROGRAMACIN

(Saldos al fin del perodo, en miles de millones de pesos colombianos)

FINANCIERA

Tipo de cambio -1.086 424 -1.510 2.325 9.841 584 10.242 -985 -2.671 1.266 38 382 368 378 376 409 420 337 362 13.974 585 15.481 -2.092 -3.726 1.605 38 -9 13.915 558 15.434 -2.077 -3.720 1.605 47 -9 20.356 448 21.540 -1.632 -5.488 3.231 47 578 20.672 564 21.760 -1.652 -5.611 3.231 150 578 26.599 189 28.836 -2.426 -7.630 4.693 150 361 27.262 406 29.348 -2.492 -8.039 4.693 493 361 3.025 3.023 3.639 3.646 3.716 3.730 4.170 35.997 435 37.645 -2.083 -9.940 6.179 493 1.185 318 -1.719 583 -2.302 -1.685 571 -2.256 -2.295 571 -2.866 -2.481 616 -3.097 -2.826 526 -3.352 -3.210 598 -3.808 -3.863 769 -4.632

1992 1993 _________________ Col$863=US$1

1993 1994 _________________ Col$845=US$1

1994 1995 _________________ Col$913=US$1

1995 1996 _________________ Col$1.037=US$1

1997 1996 base _________________ Col$ =US$1

1997 1996 programa _________________ Col$ =US$1

Activos externos netos Activos Pasivos

Reservas bancarias

Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas neto Cuenta de ajuste de valuacin Flotante interbancario

Pasivos con el Bco. de la Repblica

Pasivos externos a mediano y largo plazo 1.095 9.617 1.789 6.912 916 13.664 2.444 10.035 1.185 13.664 2.444 10.035 1.185 19.743 2.909 15.057 1.777 1.238 1.213 1.548

1.674 19.743 2.909 15.057 1.777

1.972 25.180 3.330 19.564 2.286

2.240 25.180 3.330 19.564 2.286

2.734 33.252 4.002 23.821 5.429

Pasivos con el sector privado Depsitos a la vista2 Depsitos de ahorro y a plazo3 Otros pasivos

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 43 y 44; e Instituto del FMI. 1Incluye bancos comerciales y bancos especializados; al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas. 2Slo incluye depsitos a la vista de bancos comerciales. 3Incluye depsitos de ahorro y plazo de bancos comerciales y depsitos a la vista de bancos especializados.

Cuadro 7.5c Colombia: Cuentas resumidas del sistema bancario1

(Saldos al fin del perodo, en miles de millones de pesos colombianos)

Tipo de cambio 5.621 7.140 -1.519 8.787 1.071 10.247 -2.531 -2.824 1.729 -1.926 490 13.109 1.212 15.487 -3.590 -4.688 2.820 -1.926 204 13.178 1.185 15.440 -3.447 -4.682 2.820 -1.786 201 19.531 1.026 21.592 -3.087 -6.721 4.808 -1.786 612 19.308 1.142 21.812 -3.646 -6.844 4.808 -2.230 620 25.534 1.248 28.918 -4.632 -10.553 7.243 -2.230 908 25.169 1.465 29.430 -5.726 -10.962 7.243 -2.934 927 33.590 1.411 37.751 -5.572 -12.986 8.893 -2.934 1.455 5.117 7.473 -2.356 5.008 7.317 -2.309 4.506 7.458 -2.952 4.867 8.057 -3.190 4.813 8.287 -3.474 5.466 9.413 -3.947 6.455 11.132 -4.677

1992 1993 _________________ Col$863=US$1

1993 1994 _________________ Col$845=US$1

1994 1995 _________________ Col$913=US$1

1995 1996 _________________ Col$1.037=US$1

1997 1996 base _________________ Col$ =US$1

1997 1996 programa _________________ Col$ =US$1

Activos externos netos Activos Pasivos

Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas netas2 Cuenta de ajuste de valuacin Flotante interbancario

Pasivos externos a mediano y largo plazo 1.626 12.782 3.186 6.912 2.684 16.639 4.197 10.035 2.407 16.632 4.197 10.035 2.400 22.405 5.179 15.057 2.169 22.410 5.179 15.057 2.174 1.587 1.555 1.632 1.765

2.123 28.224 6.170 19.564 2.490

2.412 28.224 6.170 19.564 2.490

2.907 37.138 7.171 23.821 6.146

Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero Otros pasivos3

Fuente: FMI, documento SM/97/129, cuadros 40, 43, y 44; e Instituto del FMI. 1Al tipo de cambio promedio del segundo ao, en cada par de columnas. 2Incluye la cuenta de resultado cuasifiscal del Banco de la Repblica. 3Incluye depsitos de ahorro de bancos especializados y otros pasivos del sistema bancario.

Apndice 7.1

253

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.5d Colombia: Indicadores de las operaciones del sistema bancario

(Variaciones anuales en porcentaje del saldo de dinero y cuasidinero a principio del ao) 1992 1993 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

Activos externos netos Activos Pasivos Activos internos netos Sector pblico no financiero (neto) Sector privado Otros activos netos Capital y reservas Otras cuentas, neto Cuenta de ajuste de valuacin Flotante interbancario Pasivos externos a mediano y largo plazo Dinero y cuasidinero (M3) Dinero (M1) Cuasidinero Otros pasivos

4,6 10,0 -5,5 31,0 -1,4 28,1 4,3 -9,8 6,0 0,0 8,1

-3,9 2,7 -6,5 33,8 1,1 41,0 -8,3 -14,6 8,5 0,0 -2,2

-3,0 0,8 -3,9 38,2 -1,0 37,0 2,2 -12,3 12,0 0,0 2,5

-0,2 1,0 -1,3 27,8 0,5 31,7 -4,4 -16,6 10,9 0,0 1,3

3,5 6,1 -2,6 29,8 -0,2 29,5 0,5 -7,2 5,8 0,0 1,9

0,4 35,2 9,6 21,2 4,4

-0,3 30,2 7,9 24,4 -2,2

0,5 34,7 5,9 30,2 -1,4

1,6 25,9 4,4 20,1 1,4

1,8 31,6 3,5 15,1 13,0

(En porcentaje, excepto indicacin contraria) Partidas informativas: M3 promedio annual/PIB1 Crdito al sector privado (variacin anual) PIB nominal (variacin anual) Reservas brutas, Banco de la Repblica (en meses de importacin)2 Coeficiente efectivo de reservas bancarias3 Tasa de inters pasiva, nominal (90 das, anualizada, promedio) 32,7 35,3 28,4 8,8 24,0 26,4 33,5 51,1 31,0 6,9 22,1 25,6 33,7 39,8 32,1 5,8 18,4 29,5 34,3 32,6 27,3 5,1 14,8 32,0 36,1 28,3 22,5 5,9 12,5 30,6

Fuentes: FMI, documento SM/97/129; e Instituto del FMI. 1M3 promedio anual, estimado en base a los datos de principio y fin de ao, en relacin al PIB del ao. 2Importaciones de bienes, servicios y renta. 3Reservas bancarias en relacin a los pasivos del resto del sistema bancario con el sector privado.

254

Apndice 7.1

Cuadro 7.6a Colombia: Flujo de fondos, 1997 - Base

(En miles de millones de pesos colombianos) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

255

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.6b Colombia: Flujo de fondos, 1997 - Programa

(En miles de millones de pesos colombianos) Total de los sectores internos Sectores internos Sector Sector pblico bancario Total del sector externo Total de la economa

Sector privado

I. Transacciones no financieras Ingresos1 Gastos2 Resultado (dficit = ) II. Transacciones financieras Financiamiento total Financiamiento externo: Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de mediano y largo plazo Variacin en reservas netas de bancos comerciales Otra inversin de corto plazo3 Variacin en reservas oficiales netas Financiamiento interno: Variacin en dinero y cuasidinero Variacin en crdito interno del sistema bancario Variacin en crdito interno no bancario al sector pblico Variacin en otros activos internos4
1Refleja 2Refleja

los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de dbito de la cuenta corriente. los conceptos de contabilidad nacional. El sector externo incluye las partidas de crdito de la cuenta corriente. 3Incluye errores y omisiones. 4Se atribuye al sector privado aquel financiamiento que no puede identificarse como destinado a un sector en particular.

256

Apndice 7.1

Cuadro 7.7 Colombia: Proyecciones de mediano plazo, 19972001

1996 1997 Proy. 1998 Proy. 1999 Proy. 2000 Proy. 2001 Proy.

(Tasa de variacin anual, en porcentaje) I. Supuestos bsicos PIB real Inflacin interna Tipo de cambio nominal 2,1 20,8 13,6 90.454 87.227 (En porcentaje del PIB) II. Bloque global Inversin Sector privado Sector pblico Ahorro nacional Sector privado Sector pblico Ahorro externo III. Bloque externo Cuenta corriente Balanza comercial Exportaciones Importaciones Servicios Renta de la cual: Intereses1 Transferencias Cuenta de capital y financiera Capital Financiera Inversin directa Inversin de cartera Otra inversin de largo plazo Otra inversin de corto plazo Resultado global Partidas informativas: Volumen de exportaciones de bienes y servicios Volumen de importaciones de bienes y servicios Deuda externa, saldo de fin de ao (en millones de dlares de EE.UU.)2 (en porcentaje del PIB) Servicio de la deuda externa (en millones de dlares de EE.UU.)3 (en porcentaje de exportacin de bienes) Tasa de inters de la deuda externa (promedio, en porcentaje)4 Reservas internacionales, Banco de la Repblica5 (saldo, en millones de dlares de EE.UU.) (en meses de importacin de bienes) IV. Bloque fiscal Ingresos totales Gasto total y prstamos netos Gasto corriente Gasto de capital Prstamos netos Resultado global
1Estimado 2Estimado

Partidas informativas: PIB nominal (en miles de millones de pesos col.) (en millones de dlares de EE.UU.)

23,4 13,7 9,7 17,9 10,2 7,7 5,4 (En millones de dlares de EE.UU.) -4.788 -2.121 10.634 -12.755 253 -3.409 -1.611 489 6.370 5 6.705 3.487 1.532 1.733 -387 1.582 (Tasa de variacin anual, en porcentaje) 5,2 0,5 28.494 32,7 6.442 60,6 6,4 9.993 9,4 (En porcentaje del PIB) 31,7 -33,7 -23,7 -9,4 -1,4 -2,0

en en 3Estimado en 4Estimado en 5Estimado en

base base base base base

al saldo de la deuda externa, al flujo promedio durante el ejercicio y a la tasa de inters promedio. a los flujos de inversin de cartera y otra inversin de corto y largo plazo. a los flujos de amortizacin (cuadro 7.1b) y de intereses. a la relacin entre intereses devengados y el saldo de la deuda a principio del ao. a los flujos del resultado global.

257

PROGRAMACIN

FINANCIERA

Cuadro 7.8 Colombia: Principales indicadores econmicos

Cuadro fuente 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(Variacin porcentual anual) Indicadores reales y de precios PIB real Demanda interna real1 Demanda externa neta real1 Volumen de exportaciones2 Volumen de importaciones2 Deflactor del PIB IPC, promedio anual IPC, fin de perodo Trminos de intercambio Tipo de cambio efectivo nominal (fin de perodo)3 Tipo de cambio efectivo real (fin de perodo)3

2a 2a 2a 2c 2c 7.2b 7.2b 7.2b 7.2b 7.2b 7.2b

5,8 7,8 -2,0 9,6 18,4 24,8 22,8 22,6 9,9 -14,6 -23,6

5,4 6,6 -1,2 2,7 7,5 20,8 20,8 19,5 3,6 4,6 -3,7

2,1 1,0 1,1 5,2 0,5 20,0 20,8 21,5 1,5 -4,0 -3,2

(En porcentaje del PIB, salvo indicacin contraria) Ahorro e inversin Inversin interna bruta Inversin privada Inversin pblica Ahorro nacional Ahorro privado Ahorro pblico Resultado externo en cuenta corriente Sector pblico no financiero Ingreso corriente Gasto corriente Resultado primario Resultado global Financiamiento externo Financiamiento interno Sistema bancario Sistema bancario Dinero y cuasidinero (M3)4 7.2d 7.2d 7.2d 7.2d 7.2d 7.2d 7.2d 23,3 15,3 8,0 18,2 9,8 8,4 -5,0 23,5 14,7 8,8 17,7 10,9 6,7 -5,8 23,4 13,7 9,7 17,9 10,2 7,7 -5,4

7.3b 7.3b 7.3b 7.3b 7.3b 7.3b 7.3b

27,2 -20,6 5,0 1,9 -2,2 0,3 -0,3

30,5 -23,5 2,0 -1,1 1,2 -0,1 0,1

31,8 -23,7 1,9 -2,0 0,8 1,2 -0,1

7.5d

36,2

36,5

38,3

(Variaciones anuales en porcentaje del saldo de M3 a principio del ao) Dinero y cuasidinero (M3) Activos internos netos2 Crdito al sector pblico, neto2 Crdito al sector privado2 Otros activos (neto)2 7.5d 7.5d 7.5d 7.5d 7.5d 34,7 38,2 -1,0 37,0 2,2 25,9 27,8 0,5 31,7 -4,4 31,6 29,8 -0,2 29,5 0,5

(Variaciones anuales en porcentaje del saldo de la base monetaria a principio del ao) Banco central Base monetaria Activos internos netos 7.5a 7.5a 7,9 1,6 3,4 -0,3 22,4 -2,9

258

Apndice 7.1

Cuadro 7.8 (conclusin) Colombia: Principales indicadores econmicos

Cuadro fuente 1994 1995 1996 1997 __________________ Base Programa

(En millones de dlares de EE.UU.) Sector externo Cuenta corriente Cuenta de capital y financiera del cual: Inversin directa Variacin de reservas oficiales (aumento = ) Deuda externa, saldo (en porcentaje del PIB) Servicio de la deuda (porcentaje de exportaciones de bienes y servicios no factoriales) Reservas brutas, Banco de la Repblica (en meses de importaciones de bienes, servicios y renta) PIB a pecios corrientes (en miles de millones de pesos colombianos) (en millones de dlares)
1Variacin 2Segn

7.4a 7.4a 7.4a 7.4a 7.4c 7.4c

-3.263 3.135 1.515 128 31,3 41,0

-4.382 4.700 2.217 -318 31,0 34,0

-4.788 6.370 3.487 -1.582 32,7 44,7

7.5d

5,8

5,1

5,9

7.2a 7.4c

57.982 68.618

73.811 80.844

90.454 87.227

anual en porcentaje del PIB del ao anterior. el concepto indicado en el respectivo cuadro fuente. 3Segn clculos del FMI, Moneda extranjera por pesos colombianos; signo positivo (negativo) significa apreciacin (depreciacin) del tipo de cambio. 4Los datos del PIB se ajustaron para obtener una medida del PIB a fin de perodo, mediante la siguiente frmula: PIB ajustadot = PIBt* (IPCt fin perodo/IPCt junio). El M3 a utilizar es el de fin de perodo.

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The Case of Colombia (Spanish)

ISBN 1-55775-969-3