Valor del dinero en el tiempo: tasas interés, equivalencias financieras

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Valor del dinero en el tiempo
Diego Pocohuanca Paredes - divo_25@hotmail.com
1. Valor del dinero en el tiempo
2. El inters financiero: una compensacin por sacrificar alternativas del dinero
3. as tasas de inters
!. os per"odos de capitali#acin: las tasas nominales $ efectivas
%. as tasas vencidas $ anticipadas
&. E'uivalencias financieras entre sumas de dinero en diferentes momentos del tiempo
(. Principales indicadores de evaluacion
). *asa interna de retorno a+usta ,*-./
0. 1ontradicciones entre el V23 $ la *4. $ cmo eliminarlas
15. *asa verdadera de renta6ilidad ,*V./
11. Pro6lemas e'uivalencias financieras
12. 2plicacin de indicadores de evaluacion
13. El costo del capital
2.1 VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
Recibir un sol hoy, no es equivalente a recibir un sol dentro de un mes, o un tiempo posterior, como
tampoco es igual que haber recibido ayer o en un tiempo pasado, el elemento temporal en la inversin de
dinero, aunque no haya inflacin o cambio en los precios, el dinero recibido hoy vale ms que el mismo
monto recibido en el futuro. !sto debido a una caracter"stica muy particular del dinero, el de poderse
multiplicar en el tiempo.
#i un inversionista de$a pasar un a%o antes de cobrar una deuda o recuperar una inversin sacrifica las
alternativas de invertir ese dinero durante el a%o. &s" sacrifica el rendimiento de lo que el dinero hubiera
generado o rendido en las inversiones alternativas. '(orqu) entonces estar"a un inversionista dispuesto a
hacer un pr)stamo o tomar la iniciativa de una inversin productiva* #encillamente porque el pr)stamo o la
inversin le va a generar un rendimiento que primero le restaura el capital prestado invertido y segundo le
compensa por haber tenido que sacrificar los rendimientos de inversiones alternativas. !n otras palabras
porque la inversin o el pr)stamo le producen como m"nimo lo que )l podr"a considerar un equivalente de lo
que el dinero le habr"a producido en otras alternativas. &s" sentir indiferente entre recibir una suma en la
actualidad o su equivalente en, un momento futuro. !ste concepto de equivalente o indiferente forma la
base de una gran parte de la evaluacin financiera y de la matemtica financiera. +na equivalencia
financiera e,iste entre el monto o suma presente #-.( y el monto o suma futura, si un inversionista sentir
indiferencia entre pagar o recibir #-. ( ahora y pagar o recibir #-.. en el futuro. /tra forma de plantear lo
mismo ser"a si un individuo invierte #-.( hoy y en un determinado momento futuro, recibe #-. ., y siente que
no ha ganado ni ha perdido 0siente indiferencia1, #-.. ser una equivalencia financiera de #-.(.
EL INTERS FINANCIERO: UNA COMPENSACIN POR SACRIFICAR
ALTERNATIVAS DEL DINERO
!l inters $uega un papel fundamental en la determinacin de equivalencias financieras. !l inters constituye
una cuota que se paga por el uso del dinero de otra persona durante un determinado per"odo. !se pago se
hace con el fin de compensar a esa persona por haber sacrificado la oportunidad de utili2ar ese dinero para
otros fines. Reconoce, por e$emplo, que ese dinero habr"a podido invertirse, lo cual le habr"a generado a su
due%o un rendimiento financiero.
&lternativamente, se habr"a podido utili2ar para consumir algo, lo cual le habr"a generado alguna
satisfaccin. !l inter)s le compensa al due%o del dinero el retorno o el placer que hubiese percibido de
haber optado por utili2ar ese dinero en la me$or alternativa.
&s", se puede considerar el inter)s como una compensacin financiera por apla2ar en el tiempo el uso del
dinero. !s una retribucin al due%o del dinero por renunciar, durante un tiempo determinado, a utili2arlo en
(ara ver traba$os similares o recibir informacin semanal sobre nuevas publicaciones, visite www.monografias.com
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alternativas que le generar"an beneficios financieros o de otra "ndole
!l pago de inter)s a un prestatario o a un inversionista le incentiva a depositar, ubicar o prestar su dinero,
sacrificando sus utili2aciones alternativas. &s", se puede entender el inter)s como el mecanismo mediante el
cual el inversionista o prestatario siente indiferencia entre tener 0y utili2ar1 un dinero hoy y tener 0y utili2ar1
otra suma en el futuro. &l acordar participar en el pr)stamo o inversin, el due%o del dinero acepta que el
inter)s le compensa el tener que apla2ar en el tiempo el uso del dinero.
!l inter)s, entonces, constituye el mecanismo que podr"a hacer equivalente una suma presente y otra
suma, a ser recibida en el futuro. Para que el inversionista sienta indiferencia o equivalencia entre $P en la
actualidad y $F en el futuro, el monto de $F tendr"a que ser igual a $P ms los intereses que generara $P
durante todo el tiempo en que tiene el dinero comprometido. As, podemos entender una equivalencia
financiera como una e,presin de indiferencia entre una suma en un momento, 3 otra suma, en otro
momento , donde la indiferencia se genera mediante el pago de un inter)s, o una recompensa por apla2ar
en el tiempo el uso del dinero.
!n este cap"tulo se hace referencia a una tasa de inter)s financiera, que ser denominada "i". 4"picamente
"i" ser utili2ada para referirse a una tasa anual. !sta definicin no debe considerarse como limitante, ya
que las referencias a anual o a%o podrn ser sustituidas por cualquier otro per"odo5 d"a, mes, trimestre,
semestre, etc. !s importante, sin embargo acordar que la tasa de inter)s debe referirse a la longitud del
per"odo utili2ado en la evaluacin financiera.
(or convencin, las equivalencias financieras se definen con base en una, tasa efectiva y vencida, o sea,
una que se capitali2a al acabar el per"odo de inter)s que se ha definido #in embargo, suelen presentarse
otras formas de citar tasas o de pagar los intereses. 6omo consecuencia, en los siguientes acpites se
detallan las estrategias de pago de intereses.
LAS TASAS DE INTERS
!,isten diferentes formas de pactar el pago de intereses. 6ada decisin en cuanto al pago incide sobre el
monto del inter)s, o sea, sobre la tasa de inter)s que efectivamente se paga o se recibe. 7ay tres aspectos
del pago de intereses que determinan el monto que verdaderamente se pagar, a saber5
8 la capitali2acin de intereses5 tasas simples y compuestas.
8 la frecuencia de la capitali2acin5 tasas nominales y efectivas.
8 el momento del pago de intereses5 tasas vencidas y anticipadas.
& continuacin, se detallarn las diferentes modalidades de pagar los intereses y se aclarar su relevancia
para el establecimiento de equivalencias financieras.
El inters simple
#i la tasa de inter)s financiera pagada es una tasa simple, se paga inter)s 9nicamente sobre el capital
originalmente invertido o prestado 0el principal1. :os intereses acumulados no pagan inter)s, no se
;capitali2an;. !n tal caso, si se invierte ( en el a%o /, se retorna $P < iP! o $ Pl < i1 en el a%o => si se de$a
el capital invertido otro a%o, se ganar nuevamente
$iP y se tendr acumulado $ P " iP " iP! o sea, $P # " $i!
#ucesivamente, si se de$a el principal invertido, al final del tercer a%o se ganar otro monto de intereses y se
tendr $P 0= < %i!.
(or lo tanto, al invertir una suma P a una tasa simple, i, durante n per"odos, se recibir al final del n8)simo
per"odo una suma 0futura1, F, como se aprecia en la ecuacin ?.=5
F = P (1 + ni) Ecuci!n ".1
&lternativamente, si un inversionista desea saber cunto dinero debe invertir en el presente, P, para recibir
una suma, F, dentro de n per"odos5
P & F 'cuaci(n %.$
0 =< ni1
:a ecuacin 0?.21 permite calcular el valor inicial que uno podr"a pedir prestado si sabe que su capacidad de
repago al final del a%o n es igual a $F, dada una tasa de inters simple
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#uponga que tiene @ABB.BBB para invertir o prestar en este momento y la tasa de inter)s financiera es del =
BC anual, pagadera como tasa simple. ' 6ul ser el retorno m"nimo que lo inducir a invertir en un
proyecto en lugar de prestar el dinero, si se supone que el per"odo de inversin o de pr)stamo es de cinco
a%os* :a ecuacin 0?.=1 brinda la solucin para este problema. #e sabe que si presta el dinero se genera un
valor futuro que puede ser calculado con dicha ecuacin. #e tiene5 P & @ABB.BBB> i & =BC> y n & 5=> #e
calcula F)
F& $*++.+++! # " ,+,#+!! & $-++.+++
6omo consecuencia, no se invertir"a si el proyecto que le ofrecen no produce @DBB.BBB o ms para el final
del &%o 5
El inters compuesto
!n contraste con la tasa de inter)s simple la tasa compuesta significa que los intereses no se pagan
9nicamente sobre el principal, sino tambi)n sobre los intereses acumulados. 6on la tasa compuesta, al
invertir $P en el A.o /, se puede retirar al final del A.o la cantidad $P # "i!0 a mantener tanto el principal
$P! como los intereses del primer a%o $iP! en el fondo de inversin durante el segundo a%o, los intereses
se acumulan sobre ambos y, por lo tanto, al final del &%o 2, podr"a retirar $P"iP!l"i! o sea, $ P # " i!$ .
'sto es, el inversionista 1abr ganado en ese segundo a%o, intereses sobre el capital y, adems, sobre los
intereses devengados en el primer a%o.
!n la misma forma, de$ando tanto el principal como los intereses invertidos, al final del
&%o ? se tendr @ P 0= < i!$ 0= < i! & @ P 0= < ?i1 .
!n forma general, se tiene que al final del a%o n, habr @ P 0= < ir. !ste mismo concepto se plantea en la
ecuacin ?.?5
F&p l" i!n 'cuaci(n %,%
Etese que el per"odo de inter)s y el per"odo de inversin se definen en las mismas unidades de tiempo>
a%os, en este caso.
&simismo, para el caso en el que se conoce la suma F que se desea recibir 0o repagar1 en el futuro y se
necesita conocer la suma presente (, que ser necesario invertir 0o pedir1 en el presente, se tiene5
( F
) 1 ( ni
F
+
:a tasa compuesta genera ms retorno que la tasa simple, ya que paga intereses sobre una cantidad que
va aumentando con el tiempo. !sto se puede comprobar si se repiten los e$emplos que mostraron el uso de
la !cuaciones ?.= y ?.2, para el caso de una tasa compuesta.
(ara la tasa simple, se mostr que al invertir @ABB.BBB a una tasa de inter)s simple del =BC anual, se
obtendr una suma de @DBB.BBB dentro de cinco a%os. #i ahora se tiene una tasa de inter)s compuesta, se
calcula . en la siguiente forma5
F & $*++.+++! # " +,#+!, &" $-**.%+*
/bservamos que el rendimiento con el inter)s compuesto es mayor que el que se obten"a con la tasa de
inter)s simple, ya que la introduccin de la acumulacin de intereses sobre intereses ha incrementado el
fruto de la inversin.
/tro e$emplo puede contribuir a ilustrar la diferencia entre la tasa simple y la compuesta. #e busca calcular
la tasa de inter)s simple que hace que @5BB prestados hoy generen @ABB dentro de dos a%os. !n este caso,
la suma futura es @ABB> la suma presente @5BB.
#e tiene F & @ABB> P & @5BB> y n & 2. #e despe$a i de la !cuacin ?.= o la !cuacin ?.2.
i &
n
P F 1 ) / (
i &
2
1 ) 500 / 600 (

2 &+,#+&#+3
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&hora se calcula la tasa compuesta que hace que los @ABB recibidos ahora y los @5BB prestados hace dos
a%os sean equivalentes> se tiene
F & *++0 P & ,++0 n & $. 4e despe5a i de la 'cuaci(n %.%)
iF 0.-(1
-G-n
8 =
i F F6Pp!
#6$
8=
i & +,+-,7 & -,,73
:a tasa compuesta necesaria para hacer que @5B.B. generen @ABB. dos a%os despu)s, es menor que la tasa
simple necesaria para cumplir el mismo fin, debido a que los intereses acumulados ganan intereses en el
escenario de la tasa compuesta.
& partir de este momento, se har referencia siempre a la tasa compuesta por considerar que representa la
alternativa de inversin ms com9n en el mundo real. 4odas las equivalencias financieras discutidas se
basarn en una tasa compuesta.
LOS PER#ODOS DE CAPITALI$ACIN: LAS TASAS NOMINALES %
EFECTIVAS
:os conceptos de inter)s nominal e inter)s efectivo estn asociados a los intereses compuestos. #on dos
formas de e,presar una tasa de inter)s compuesta para un per"odo de inversin determinado, definidos
unos per"odos de capitali2acin o liquidacin de intereses, y una forma de pago de los mismos 0anticipada o
vencida1. &ntes de e,presar la diferencia entre tasas compuestas nominales y efectivas, es necesario
precisar tres t)rminos que estipulan las condiciones de su pago5
:os perodos de inversi(n son aquellos que se utili2an para la construccin del flu$o de fondos y que, por lo
tanto, estn determinados por las caracter"sticas de los proyectos. (or lo general, son anuales. #on los
perodos de referencia para la tasa de inter)s. :os perodos de liquidaci(n o capitali8aci(n de intereses son
los per"odos en los cuales los intereses se liquidan o se capitali2an para acumularse. :os per"odos de
liquidacin o capitali2acin pueden ser diarios, semanales, quincenales, mensuales, trimestrales,
cuatrimestrales, semestrales, anuales o de otra duracin.
9a forma de pago de los intereses 1ace referencia a si la liquidacin o la acumulacin de los intereses se
hace al final 0vencida1 o al principio 0anticipada1 de cada per"odo de liquidacin. (or lo general, una tasa de
inter)s se asume vencida, a no ser que se indique lo contrario. :as diferencias entre tasas de inter)s
nominales con intereses vencidos o anticipados se se%alarn ms adelante.
&hora bien, utili2ando esta terminolog"a, se puede definir la tasa de inters nominal, como la tasa pagada
durante un perodo de inversi(n, sin tener en cuenta la acumulaci(n o composici(n de intereses que se
logra dentro de este perodo y la forma de pago. 9a tasa nominal es la que se cita como base de
negociaciones> es la tasa a la que se pactan la mayor"a de las inversiones en el mercado financiero. & partir
de la tasa nominal, se pactan la forma de pago y los per"odos de capitali2acin. (or e$emplo, una tasa
nominal del ?5C anual podr"a ser capitali2able trimestre vencido. &simismo, podr"a ser pagadero semestre
anticipado.
!n contraste, la tasa de inter)s efectiva, e,presa la rentabilidad de una tasa compuesta, teniendo en cuenta
la acumulacin de intereses dentro del per"odo de inversin, la cual puede modificar el rendimiento efectivo
de la inversin. 4ambi)n tiene en cuenta la forma de pago de los intereses, reconociendo que el pago de
intereses en forma anticipada permite al que los reciba reinvertidos ms temprano que en el caso en el que
se pagan en forma vencida. :a tasa efectiva refle$a la rentabilidad verdadera de la inversin> como tal, debe
ser la tasa que se utilice en el mane$o de equivalencias financieras.
:a tasa de inter)s efectiva refle$a el rendimiento que se habr"a recibido al final de un per"odo de inversin si
los intereses se hubiesen capitali2ado, independientemente de que se paguen o se capitalicen.
!n el mercado financiero, es com9n hablar de la rentabilidad de las diferentes alternativas de inversin, en
t)rminos de tasas efectivas anuales. Hicha tasa refle$a la rentabilidad verdadera de la inversin, que debe
ser la que se utili2a en el mane$o de equivalencias financieras.
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LAS TASAS VENCIDAS % ANTICIPADAS
!l inter)s vencido
!l inter)s vencido se paga en el momento de terminar 0vencer1 el per"odo de causacin de intereses. 6omo
tal, se desembolsa despu)s de haber transcurrido el tiempo durante el cual el due%o del dinero ha
sacrificado sus usos en actividades alternativas.
!l inter)s anticipado
!n contraste, el inter)s anticipado se paga en el momento de iniciar el per"odo de causacin de intereses.
(or e$emplo, el pago de intereses correspondientes al per"odo de un pr)stamo se reali2a en el momento de
desembolsar el capital del pr)stamo> como consecuencia, el prestatario efectivamente recibe el monto que
ha pedido prestado menos el monto de inter)s correspondiente al primer per"odo.
!l inter)s anticipado se entrega al due%o del dinero antes de transcurrir el tiempo durante el cual va a
sacrificar sus usos alternativos. 6omo tal, cuenta con los intereses desde el comien2o del per"odo, en el que
los puede reinvertir o utili2ar para generar alg9n beneficio, sin necesidad de esperar hasta que termine el
per"odo. !n consecuencia, se esperar"a que el inter)s anticipado correspondiente a un determinado per"odo
sea menor que su equivalente vencido.
6uando se dice que el inter)s sobre un pr)stamo de $: es una tasa anticipada, significa que en el momento
de ubicarse el pr)stamo, el prestamista tiene que pagar los intereses del primer per"odo, $:, al prestatario,
quedndose con 0=8 ia! $:. (or lo tanto, es como si no hubiera sacado un pr)stamo por todo el valor $:,
sino por una suma menor. Eo obstante, el valor a ser repagado al final del per"odo del pr)stamo es
efectivamente $:.
&s", el costo verdadero de un cr)dito cuyo inter)s se paga en forma anticipada es superior al costo para el
caso que se pagara la misma tasa en forma vencida.
E&UIVALENCIAS FINANCIERAS ENTRE SUMAS DE DINERO EN
DIFERENTES MOMENTOS DEL TIEMPO
+nas sumas de dinero, en diferentes momentos del tiempo, se definen como equivalentes cuando son
indiferentes entre ellas para un inversionista, dada una tasa de inter)s. :as equivalencias ms comunes se
definen entre5
8 +na suma presente y una suma futura
8 +na suma presente y una serie uniforme
8 +na suma futura y una serie uniforme
!quivalencia entre una suma presente y una suma futura
&l establecer equivalencias entre una suma futura, F y otra presente, P, la pregunta que debe hacerse el
evaluador financiero es5 'Iu) valor deber"a tener F para compensar el desembolso de P;
:a intuicin dir"a que el monto F deber"a reponer P y, adems, lo que P habr"a ganado en una inversin
alternativa.
:a manera de formali2ar esta respuesta intuitiva ya se ha planteado en este cap"tulo. #i el lector recuerda,
cuando se defini la tasa de inter)s compuesta con la ecuacin 0?.?1, se demostr que un inversionista
puede invertir una suma P a una tasa i y dentro de n per"odos de inversin recibir una suma F, donde
F & P # "!#!
n

Hada una tasa de inter)s i, se acepta que para este inversionista ser indiferente tener P hoyo recibir F
dentro de n per"odos, porque, si tiene P, podr invertido a la tasa i y recibir F. 'n otras palabras, es
indiferente tener F al final del per"odo n, o tener P al final del per"odo /.
/tra forma de interpretar esta equivalencia consiste en conceptuali2ar a F como el mnimo que un
inversionista esperar recibir dentro de n per"odos, por sacrificar la posibilidad de darle a P un uso
alternativo en el momento / y optar mas bien por comprometer esa suma P! en una inversin determinada
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hasta el final del per"odo n
(or estas ra2ones, se afirma que P 0en el a%o /1 y F 0en el ;n;1 son equivalentes, dada una tasa de inter)s
i.

(or e$emplo, un proyecto requiere una inversin actual de ?BB.BBB y va a generar un rendimiento 9nico
dentro de dos a%os. #i no se invierte en el proyecto, se utili2ar el dinero en el mercado financiero, donde
gana un inter)s de =BC anual. 'Iu) monto de dinero tendr"a que dar el proyecto para que el inversionista
sea indiferente entre )l y la alternativa de inversin financiera*
:a alternativa financiera generar5
@ ?BB.BBB 0= < B.=12 F ?A?.BBB
(or lo tanto, el proyecto deber generar por lo menos @?A?.BBB para que sea equivalente a la inversin en
la alternativa financiera.
Valor presente de una suma futura
&simismo, si se conoce la suma futura 0el ingreso previsto1 y se desea saber la suma que ser necesario
invertir hoy para poder recibir aquella, dada una tasa de inter)s compuesta, basta con utili2ar la siguiente
frmula5
6omo se puede apreciar, para un inversionista ser indiferente recibir F en el per"odo n o P el d"a de hoy,
pues sabe que si invierte P ahora a la tasa i, obtendr F en el per"odo n. (or esta ra2n, se dice que F y P
son sumas equivalentes para un inversionista, dada una tasa de inter)s i. (or e$emplo, un inversionista tiene
un bono por valor de @ =B.BBB.BBB, a ser liquidado dentro de 5 a%os, y quiere saber el valor del bono hoy, en
el presente, dado que la tasa de inter)s es del 2BC.
!n este caso, el inversionista estar"a dispuesto a recibir5
#i alguien le paga al inversionista @J.B=K.LLA )ste podr, en el peor de los casos, invertir dicha suma al
2BC anual y dentro de cinco a%os obtendr5
F & $7.+#<.==* # " +.$!
,
& $#+.+++.+++
(or lo tanto, desde el punto de vista financiero, @J.B=K.LLA al final del per"odo /, son equivalentes a
@=B.BBB.BBB al final del per"odo 5, dada una tasa de inter)s del 2BC.
&cumulacin de una serie uniforme 0valor futuro de una serie uniforme1
&hora se va a considerar la equivalencia entre una serie de inversiones de igual valor y una suma futura, o
sea, un flu$o con las siguientes caracter"sticas5
#e denomina & la cantidad invertida anualmente, desde el a%o = hasta el a%o n, y F la suma futura, pagada
en el a%o n. :a suma F tendr que equivaler a la serie de inversiones, ms los intereses pagados y
acumulados sobre cada una de estas inversiones. (or lo tanto, deber reponer lo siguiente5
A 5 la inversin reali2ada en el a%o n
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A#"i! ) la inversin del a%o 0n8=1, con los intereses correspondientes
& 0= < i!
$
5 la inversin del a%o n>$! con los intereses de los dos a%os que estuvo invertida
& 0= < i!
%
5 la inversin del a%o n>%!, con los intereses de tres a%os
y as" sucesivamente, hasta A 0= < ir8= que representa la inversin del a%o = y los intereses de n>l! a%os.
(or lo tanto5
F # " i! & A # " i! " A # " i!
$
" A # " i!
%
"... " A # "!
n>#

:a solucin de F corresponde a una serie geom)trica finita. !sta se encuentra multiplicando los dos lados
de la ecuacin por 0l < i15
F # " i! & A # " i! " A # " i!$ " A # " i!% "... " A # " i!
n

&hora, se resta la ecuacin F de la ecuacin F #" i!)
F?2"i!>2@&2"i!
n
>A
o, lo que es igual,
Fi! & A #"i!
n
>l!
Hespe$ando F, se obtiene5
. F
i
i A
n
1 ) 1 (( +
#e presenta el caso de un banco que ofrece una tasa de inter)s mensual del 5C si se consigna una suma
fi$a al final de cada mes, por JK meses, y no se retira ning9n dinero hasta el final del mes JK. !n este caso,
se consideran consignaciones mensuales e intereses mensuales. #e quiere saber cul es el valor de la
suma futura equivalente a la serie de JK consignaciones de @2BBB cada una. #i las consignaciones no
ganaran intereses ni tuvieran alternativas de inversin, la suma futura ser"a @DA.BBB. 6on la ganancia del
5C mensual, se observa que5
F & $+++#,+,!
7<
>#! 6 +,+, & %=*.+,#
&morti2acin de una suma futura
!n este caso, se considera la necesidad de generar una suma para el futuro, acumulando una serie de
inversiones que reciben intereses. +n e$emplo para el cual es relevante esta acumulacin es el caso de un
fondo en el que se hace una consignacin anual durante n a%os, con el fin de acumular la suma necesaria
para reempla2ar una mquina al final del
a%o n. !n tal caso se conocen el monto necesario en el a%o n, que se denomina F, y la tasa de inter)s, i, se
quiere calcular A. (or lo tanto, se despe$a A de la !cuacin 0?.K15

A &
1 ) 1 (
) (
+
n
i
i F
6omo e$emplo, suponga que un agricultor tiene un tractor que durar cinco a%os ms, a partir de este
momento. 6on el fin de reempla2ar ese equipo al final del a%o 5, ese agricultor desea acumular en una
cuenta de ahorros que gana el lBC anual compuesto, los fondos necesarios. '6ul es la cantidad que debe
invertir anualmente para generar @=.BBB.BBB que ser"a el precio del tractor, al cabo de 5 a%os*
!n este caso, . F =.BBB.BBB, i & +.#+ y n & 5> se calcula A)

A & #.+++.+++ +,#+! 6 #,#!
,
>#! & #*%.=-=
:a recuperacin de capital en una serie uniforme
:as equivalencias ya estudiadas permiten e,tender el anlisis a otras posibles inversiones. (or e$emplo,
considere el caso en que usted encuentra necesario reservar unos fondos para el mantenimiento de su
hogar durante 2J meses, ya que tiene que via$ar durante ese tiempo y no tendr forma de enviar dinero a la
casa. (iensa consignar @?.BBB.BBB en una cuenta de ahorros que genera intereses del =,5C mensual. :os
que quedan en casa van a retirar una suma fi$a al final de cada mes. !ste caso corresponde a un flu$o de
fondos con las siguientes caracter"sticas5
#e conoce el valor de P, de i y de n. :o que se desea saber es el valor de la suma A que podr retirarse
mensualmente. Hicho valor ser"a igual a no ganaran intereses. (ero como s" los ganan, & ser mayor.
!l valor se obtiene con las ecuaciones 0?.?1 y 0?.K15
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F&P#"i!
n
A &
1 ) 1 (
) (
+
n
i
i F
#ustituyendo la ecuacin 0?.?1 en la ecuacin 0?.K1 se observa la relacin entre A y P)
A & P l"i!
n
i!
0l<i1
n
8=
!n este caso5 P & %.+++.+++0 i & +,+#, y n & $7. (or consiguiente5
A & 31 , 772 . 149
1 ) 015 . 1 ((
) 015 . 0 ( ) 015 . 1 ( 000 . 000 . 3
24
24

:a equivalencia e,presada por la ecuacin 0?.D1 permite calcular el valor de los repagos 0amorti2aciones e
intereses1 de un pr)stamo concedido en un a%o /, que debe ser repagado en n cuotas anuales de igual
valor, pagando intereses sobre saldos.
&l pedir prestada una cantidad en el presente, una persona se ve obligada a retomar en el
futuro esa cantidad ms los intereses. &simismo, si una persona le presta un dinero a otra hoy,
tiene derecho a recibir en el futuro esa misma cantidad ms los intereses correspondientes
6onsideremos un pr)stamo en el a%o / para financiar la construccin de un acueducto. !n ese a%o se
recibe @=.5BB.BBB, que debe cancelarse en cuotas anuales de igual valor entre el a%o = y el a%o L. #e paga
un inter)s de 25C anual.
!n este caso, se tiene P & =.5BB.BBB> n&=0 i F 25C. (or lo tanto, la cuota anual que debe pagarse es5
& F
) 1 ) 25 . 1 ((
) 25 . 0 ( ) 25 . 1 ( 000 . 500 . 1
7
7
!s necesario tener en cuenta que el valor de A representa el pago de amorti2acin del pr)stamo ms los
intereses sobre saldos. :a presentacin en el flu$o de fondos e,igir desagregar A en sus dos componentes.
!sto se logra construyendo una tabla de amorti2acin, como la que se presenta a continuacin5
0miles de pesos1
nsaldo inicial cuota 0&1 Gnteres &morti2acin #aldo .inal
==5BB.BB JLJ.5= ?L5.BB DD.5= =JBB.JD
2=JBB.JD JLJ.5= ?5B.=2 =2J.?D =2LA.=B
?=2LA.=B JLJ.5= ?=D.B2 =55.JD ==2B.A=
J==2B.A= JLJ.5= 2KB.=5 =DJ.?A D2A.25
5 D2A.25 JLJ.5= 2?=.5A 2J2.D5 AK?.?B
A AK?.?B JLJ.5= =LB.K2 ?B?.AD ?LD.A=
L ?LD.A= JLJ.5= DJ.DB ?LD.A= B
#e tiene entonces la informacin necesaria para el flu$o de ca$a, intereses y amorti2acin, por per"odo. #e
observa que, mientras los primeros disminuyen, la amorti2acin 8o recuperacin del capital8 aumenta. :a
suma de las amorti2aciones deber ser igual a la cantidad inicialmente prestada.
PRINCIPALES INDICADORES DE EVALUACION
Valor 2ctual 3eto
!s la actuali2acin del flu$o de ca$a la valor presente. !l proyecto deber reali2arse siempre y cuando el
M&E sea mayor que cero a una tasa de actuali2acin igual al costo de oportunidad del capital 06/N1. !n
estricto, el M&E se define como el valor actual de los flu$os menos la inversin inicial. !,aminemos un
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simple proyecto refle$ado en el grfico siguiente5

(ara calcular su M&E se debe utili2ar el costo de oportunidad del capital 06/N1 del inversionista.
#uponiendo que )ste es el 2BC anual, obtenemos5
7lu+o de ca+a 7lu+o de 1a+a Descontado
Gnversin Gnicial
.lu$o Eeto &%o =
8 =B,BBB
< =?,BBB
8 =B,BBB
< =B,K??
Malor &ctual Eeto < K??
+n M&E 0B.2B1 positivo indica que la rentabilidad es superior al 2BC del costo de oportunidades del capital.
!sto es, el inversionista recibir K?? dlares por sobre el 2BC que quer"a obtener, despu)s de recuperar la
inversin.
!n t)rminos mas generales, podemos e,presar el M&E de un proyecto como la suma de todos sus flu$os de
ca$a descontados.
V23 8 9t : ,1;r/
n
Honde #t es el flu$o de ca$a del proyecto 0positivo o negativo1 en el momento t, n es la vida 9til del proyecto
0o el n9mero total de periodos relevantes1 y r es la tasa anual de descuento.
*asa interna de .etorno
Gndica la m,ima tasa de inter)s que el proyecto puede afrontar, sin ganar ni perder. !s decir, busca igualar
la actuali2acin de los ingresos y egresos. :a 4GR es aquella tasa que hace al M&E igual a cero. !n t)rminos
mas espec"ficos, la 4GR puede definirse como aquella tasa de descuento que, cuando se aplica al flu$o de
ca$a del proyecto, produce un M&E igual a cero.
/perativamente, la 4GR es el valor de r que satisface la ecuacin5
n
r
Qn
r
Q
r
Q
r
Q
lp
) 1 (
.... ..........
) 1 (
3
) 1 (
2
) 1 (
1
3 2
+
+ +
+
+
+
+
+
:a 4GR debe ser mayor al 6osto de /portunidades de 6apital 06/R1 de los inversionistas para que el
proyecto sea renatable.
4raba$ando con nuestro e$emplo simple, podemos apreciar que5
!l proyecto rinde el 2BC que e,ige el inversionista y K?? dlares mas o sea, est ganando mas del 2BC.
(robablemente si el inversionista e,ige el 2=C, el proyecto se lo dar y a9n sobrara un e,cedente.
US $ 10 000
US $ 13 000
0
1
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6omo este e,cedente es todo del inversionista, la 4GR busca hasta cuando podr"a el inversionista
aumentar la tasa e retorno e,igida. !s decir, hasta cuanto podr"a ganar. (or ello buscar aquella tasa que
haga el M&E igual a cero.
&hora bien, para que el M&E sea cero, la diferencia entre el valor actual del flu$o en el a%o = y la inversin
del a%o B, debe ser igual a cero.
.elacin <eneficio:1osto ,<:1/
:a relacin Oeneficio-costo esta representada por la relacin de los ingresos y egresos> !n donde los
Gngresos y los !gresos deben ser calculados utili2ando el VP3 o el 12-E, de acuerdo al flu$o de ca$a> pero,
en su defecto, una tasa un poco ms ba$a, que se denomina 'TASA SOCIAL' > esta tasa es la que utili2an
los gobiernos para evaluar proyectos.
!l anlisis de la relacin O-6, toma valores mayores, menores o iguales a =, lo que implica que5
O-6 P = implica que los ingresos son mayores que los egresos, entonces el proyecto es aconse$able.
O-6 F = implica que los ingresos son iguales que los egresos, entonces el proyecto es indiferente.
O-6 Q = implica que los ingresos son menores que los egresos, entonces el proyecto no es aconse$able.
&l aplicar la relacin Oeneficio-6osto, es importante determinar las cantidades que constituyen los Gngresos
llamados '()n)*ici+,' y qu) cantidades constituyen los !gresos llamados 'C+,-+,'. (or lo general, las
grandes obras producen un beneficio al p9blico, pero a su ve2, produce tambi)n una perdida denominada
"Aesventa5a", se puede tomar como e$emplo de esto la construccin de una represa hidroel)ctrica, la cual
produce un beneficio que es la generacin de electricidad. :a electricidad puede ser cuantificada en dinero>
a su ve2, se produce una p)rdida, por la inundacin de terrenos aptos para la agricultura y esa p)rdida,
tambi)n puede ser cuantificada en dinero. 0!. Rome2 http5--www.gestiopolis.com1
Periodo de .ecuperacin
!l periodo de recupero indica en cuanto tiempo el inversionista recuperar su inversin. !ste indicador tiene
mucho sentido cuando se emplea complementariamente al M&E. 6uando el proyecto que se eval9a es uno
solo, el simple hecho de que se recupere la inversin est indicando que el M&E es positivo. #in embargo,
cuando hay ms de un proyecto, el que posibilite recuperar con mayor prontitud la inversin no implica que
sea el ms conveniente para los intereses del inversionista.
!s una situacin ms estable y normal, dif"cilmente se tomar una decisin basado slo en este criterio.
(ero si puede ser una importante informacin complementaria cuando la diferencia entre M&E de dos
proyectos no significativa y se visuali2a una posibilidad de cambio en las condiciones futuras del entorno. #i
no es as", siempre el proyecto de mayor M&E ser me$or, ya que reporta un e,cedente superior a lo que se
e,ige a la inversin.
!$emplo
M&:/R &E+&: !I+GM&:!E4!
(ueda calcularse para costos o para ingresos5 para el caso de costos
(rimero se calcula el M&64 0Malor actual de costos totales1 mediante la siguiente relacin5
( ) ( )
n n
t
COK
VR
COK
FC
VACT
+
+
+
1 1
Honde5
M&64 F Malor actual de costos totales
.6t F .lu$o de costos totales periodo t
MR F Malor de recuperacin de la inversin al final de la vida
9til del proyecto
6/N F 6osto de oportunidad del capital
nF Mida 9til del proyecto
(ara luego calcular el M&! de costos 0valor equivalente anual15

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1
1
1
1
1
]
1
COK
cok
x VACT VAE
n
) 1 (
1
1
6on este indicador se puede calcular el costo eficacia 06!1 del proyecto5
6! F M&64- E9mero de poblacin con acceso o beneficios del proyecto.
TASA INTERNA DE RETORNO A.USTA (TUR)
6on el fin de resolver los problemas inherentes en el uso de la 4GR de la seleccin de proyectos, se ha
difinido la 4GR a$ustada. :a cual tambien ha sido denominada 4asa +nica de Retorno 4+R 6oncretamente,
el a$uste de la 4GR busca resolver los problemas de la ine,isten,cia o e,istencia m9ltiple de 4GR y
reinversion de los flu$os e,cedentes a la tasa de interes interna del proyecto y no a la tasa de interes de
oportunidad.
6on al 4GR a$ustada se garanti2a la e,istencia de una sola tasa, independientemente de la estructura de los
flu$os. &demas, se elimina el supuesto de que todos los recursos e,cedentes se reinvierten a la misma 4GR y
se introduce la reinversion a la tas ade interes de oportunidad.
:a 4GR a$ustada se cualcula mediante la conversin del flu$o neto de proyecto en un flu$o simplificado de la
siguiente forma5
!mpleando la tasa de inter)s de oportunidad se calcula el equivalente futuro de los ingresos del proyecto en
el ultimo a%o en su vida 9til 0a%o 41 .Henominemos este equivalente @.. &simismo, se calcula el equivalente
presente de los egresos del proyecto @(.
:a 4GR &$ustada o la 4+R es aqu)lla tasa que e,presa una relacin entre @( y @..
+tilicemos la sigla 4+R para denominar el criterio.
#e establece5
@. F @( 0=<4+R1
4
&s" la 4+R resulta ser el valor positivo de la 4 S esima ra"2 de la ra2n entre @. y @(
4+R F 0@. - @(1
=-4
8 =
(ara entender la interpretacin de la 4GR a$ustada 0o 4+R1 consideremos el siguiente caso para el cual no
fue posible encontrar una 4GR. Hadas las caracter"sticas del flu$o.
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#upongamos adicionalmente que la tasa de inter)s de oportunidad del inversionista que estudia el proyecto
es de =BC. &l pasar el ingreso neto del a%o B a su equivalente futuro y el costo del a%o = a su equivalente
presente 0a%o B1. !l flu$o se convierte en el siguiente5
!n este caso , la 4GR a$ustada o 4+R es mayor que la tasa de oportunidad. !sto quiere decir que la
rentabilidad del proyecto, asumiendo las reinversiones de los recursos e,cedentes a la tasa de oportunidad,
es mayor que el rendimiento de las alternativas de inversin que rinde un =BC .
#i la 4GR a$ustada o 4+R fuera igual a lop invertir en el proyecto ser equivalente a seleccionar iguales las
alternativas financieras y por tanto se asumir una actitud de indiferencia frente al proyecto.
(or consiguiente se deduce que la 4+R puede ayudar a determinar la rentabilidad de un proyecto. !l criterio
es el siguiente5
#i 4+RP lop2 el proyecto es atractivo, ya que sus ingresos reponen los costos y generan recursos
adicionales a los que se obtendr"an en el uso alternativo.
#i 4+RQ lop el proyecto no vale la pena ya que hay alternativas de inversin que arro$an mayor es beneficio
0estas son las que se ven refle$adas por el costo de oportunidad del dinero1
#i 4+R F lop es indiferente reali2ar el proyecto o escoger las alternativas ya que arro$an el mismo beneficio.
!s importante tener en cuenta que la 4GR a$ustada o 4+R igual que el M(E o la RO6, es funcin de la tasa
de inter)s de oportunidad. &l modificar lop los valores de la 4GR a$ustada cambian.
=ndice de renta6ilidad ,4.1
#eg9n Orealey y Tyers U cuando los fondos son limitados, necesitamos centrarnos en lo que proporciona el
me$or resultado para nuestro bolsillo. !n otras palabras, tenemos que reali2ar los proyectos que ofrecen la
mayor relacin entre el valor actual y desembolso inicial. !sta ra2n es simplemente el "ndice de
rentabilidad...V !ste "ndice puede definirse de cualquiera de las siguientes formas5
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!n los e$emplos de esta seccin utili2aremos la primera definicin
!$emplo MGG.J.
#e tiene tres proyectos independientes que presentan un M&E positivo, pero solo se cuenta con #-. ?,BBB
para invertir 'Iu) proyectos se debe e$ecutar*
6uadro MGG.A
&:4!RE&4GM&# H! GEM!R#GWE
(royectos Gnversin .6= .62 M&E0=BC1
=-
GR
2-
&
O
6
0?,BBB1
0=,5BB1
0=,5BB1
=,BBB
=,BBB
=,5BB
=5,BBB
L,BBB
L,5BB
=B,?BA
5,=DJ
A,BA2
?.JJ
?.JA
J.BJ
6on los #-. ?,BBB podemos invertir en & o en O y 6. #eg9n el GR los proyectos que debemos elegir son, en
primer lugar el 6 y en segundo lugar el O. &dems, en con$unto, generan un mayor M&E que el proyecto &,
por el mismo monto de inversin.
!ste sencillo m)todo de clasificacin tambi)n tiene sus limitaciones5
- #olo sirve para clasificar proyectos independientes. :a e,istencia de relaciones entre los proyectos
independientes. :a e,istencia de relaciones entre los proyectos impone restricciones adicionales a las de
capital que deben ser anali2adas por su cuenta.
- 6uando lso recursos de capital estn limitados para cada uno de los periodos se incorpora restricciones
adicionales.
- Hebe agotarse totalmente el capital disponible. He lo contrario, es posible que la relacin de los proyectos
por medio del GR no genera un resultado optimo.
CONTRADICCIONES ENTRE EL VAN % LA TIR % CMO ELIMINARLAS.
:as principales contradicciones aparentes entre el Man y la 4GR son de dos tipos5
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!l primer tipo surge cuando se contradicen respecto a un mismo proyecto para determinar si es rentable o
no. :a e,plicacin a esta contradiccin es la presencia de una tasa de retorno m9ltiple.
!l segundo tipo surge a tratar de elegir entre proyectos mutuamente e,cluyentes utili2ando el M&E y la 4GR
como criterio de decisin. !stos problemas surgen cuando los proyectos a evaluar no cumplen con alguna
de estas caracter"sticas5 una misma distribucin de ingresos, misma escala en el monto de inversin y-o
misma vida 9til.
& continuacin desarrollaremos cada uno de estos problemas v veremos cmo resolverlos.
Diferente escala de inversin
Eo todos los proyectos requieren de la misma inversin. :a diferencia en dichos montos trae complicaciones
en el anlisis pues dar como resultado una 4GR sobrestimada 0por un volumen de inversin
comparativamente menor1. (ara comparar proyectos utili2ando la 4GR es necesario que ambos tengan la
misma inversin. Meamos esto> con un e$emplo.
E+emplo
#e tienen dos proyectos & y 6, ambos con una vida 9til de ? a%os. :a 6/N es =BC y los flu$os de ca$a para
los pr,imos tres a%os se presentan en el 6uadro G.
1uadro 1 7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 2 @ 1
Pro$ecto 2 Pro$ecto 1
Gnversin
.6=
.62
.6?
0?,BBB1
2BB
2,5BB
2,?BB
0=,KBB1
5BB
=,BBB
=,5BB
M&E ,15A/ 4GR DL5.DA
?.KDC
ABL.DA
25.25C
!n el cuadro se puede apreciar cmo los dos indicadores 0M&E y 4GR1 se contradicen. !sto de debe a que
los montos de inversin no son los mismos, por lo que no se puede determinar cul proyecto debe elegirse.
(ara poder comparar ambos proyectos es necesario solucionar esta contradiccin igualando los montos de
inversin, como se muestra a continuacin.
1uadro 2 7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 2 @ 1 1?3 4B-2 43VE.94C3
5 1 2 ?
Pro$ecto 2 ,3D555/ 255 2D%55 2D355
(royecto 6 0=KBB1 5BB =,BBB =,5BB
R)plica del (royecto B
/ 1
0=2BB1 =2B =2B =,?2B
Pro$ecto 1 ,3D555/ &25 1D125 2D)25
=- :o que se intenta es igualar los montos de inversin de ambos proyectos 0?,BBB8=,KBBB F =,2BB1. #in
embargo, esta cantidad de dinero invertida en el proyecto genera los beneficios de la me$or alternativa
0=,2BB , B.= F =2B1.
+na ve2 obtenidos los flu$os de ca$a, se debe calcular el M&E y la 4GR para este nuevo proyecto.
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% 75 . 18
0
) 1 (
820 , 2
) 1 (
120 , 1
) 1 (
620
000 , 3
96 . 607
) 1 . 1 (
820 , 2
) 1 . 1 (
120 , 1
) 1 . 1 (
620
000 , 3
3 2
3 2
%) 10 (
+
+
+
+
+
+
+ + +
TIR
TIR TIR TIR
VAN
6omparando el proyecto 6 con el proyecto & podemos concluir que la informacin brindada por el M&E
era la adecuada5 el proyecto & es el proyecto que debe reali2arse porque no slo tiene una tasa de retorno
mayor sino que tambi)n tiene un M&E mayor.
Diferente vida Etil
Tuchas veces, los proyectos entre los cuales un inversionista debe elegir tienen vidas 9tiles diferentes, lo
cual puede generar contradicciones entre el M&E y la 4GR de los proyectos. :a 4GR mide la rentabilidad del
dinero que permanece invertido en el proyecto y, si la vida 9til difiere, no considera aquella rentabilidad que
el dinero que sale del negocio obtendr en la me$or alternativa de inversin, lo cual distorsiona el valor de
este indicador. Meamos esto con un e$emplo.
E+emplo .
+n inversionista necesita comparar el proyecto ! con el proyecto ., donde el costo de oportunidad es de
=BC y las vidas 9tiles son diferentes para cada uno, como se muestra en el siguiente cuadro.
1uadro 3 7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 E @ 7
Pro$ecto E Pro$ecto .
Gnversin
.6=
.62
0=,BBB1
=,BBB
=,BBB
0=,BBB1
=,KBB
B
M&E 0=BC1 4GR L?5.5?
A=.KBC
A?A.?A
KB.BC
+na ve2 ms, podemos observar una contradiccin entre ambos indicadores5 el M&E indica que la me$or
opcin es el proyecto !> sin embargo, la 4GR indica que la me$or alternativa es el proyecto ..
:a solucin a esta contradiccin radica en considerar que el dinero que sale del proyecto es invertido en la
me$or alternativa disponible5 en este caso, el banco.
1uadro !.
B = 2
&. (royecto . O.
Reinversin
=-
0=,BBB1 =,KBB 0=,KBB1
=,DKB
6. (royecto 7
2-
0=,BBB1 B =,DKB
= - :o que se obtiene del proyecto . al finali2ar su vida 9til es invertido en la me$or alternativa durante el
segundo a%o a fin de igualar las vidas 9tiles.
2- 6 F &<O
+na ve2 obtenido el nuevo proyecto 7, donde los ingresos del proyecto se reinvierten en la me$or
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alternativa, se debe hallar el M&E y la 4GR para compararlos con el proyecto !.
% 71 . 40
0
) 1 (
980 , 1
000 , 1
36 . 636
) 1 . 1 (
980 , 1
000 , 1
2
2
%) 10 (
+
+
+
TIR
TIR
VAN
!stos resultados indican que la me$or alternativa es el proyecto ! pues tiene un M&E y una 4GR mayores.
Euevamente, el M&E es el que brinda la informacin adecuada para elegir entre estos dos proyectos.
&hora, la 4GR calculada del proyecto 7 es ms ba$a pues resulta ser el promedio de su rentabilidad a lo
largo de 2 a%os de vida 9til5 KBC en el primer a%o y slo =BC en el segundo 0siendo este =BC la
rentabilidad de la me$or alternativa1.
Distri6ucin de 6eneficios desigual
!n este caso, el monto de la inversin es similar para cada uno de los proyectos pero la distribucin de los
beneficios a trav)s del tiempo no es la misma. (or e$emplo, en un proyecto se pueden recibir los flu$os de
beneficios de manera uniforme en cada per"odo o todos al final de la vida 9til.
E+emplo
#e tienen dos proyectos de inversin mutuamente e,cluyentes, con una misma vida 9til de tres a%os, una
inversin de #-. ?XBBB,BBB y un 6/N de =BC. 6ada proyecto tiene una distribucin diferente de los flu$os de
beneficios, como se muestra a continuacin.
1uadro % 7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 2 @ <
,en miles de soles/
Pro$ecto 2 Pro$ecto <
Gnversin 8?,BBB 8?,BBB
.6= 2BB B
.62 2,5BB B
.6? 2,?BB 5,5BB
M&E 0=BC1 DL5.DA =,=?2.2?
*4. 2?.KDC 22.?C
& partir de los resultados del cuadro anterior se observa que el M&E y la 4GR se contradicen5 si tomamos
en cuenta el M&E debe reali2arse el proyecto O> sin embargo, si tomamos en cuenta la 4GR deber"amos
reali2ar el proyecto &. !sta contradiccin puede ser solucionada si, en el caso del proyecto O, se incorpora
en el anlisis de la 4GR la rentabilidad que adquieren los flu$os fuera del proyecto en la me$or alternativa
posible. !sto se logra mediante un nuevo indicador5 la tasa verdadera de rentabilidad 04MR1 que se
desarrollar ms adelante. 6abe resaltar que este indicador es 9til para solucionar el problema de la
distribucin de beneficios desiguales, pero no el de vidas 9tiles distintas o el de distinto monto de inversin.
/tra manera de eliminar esta contradiccin es utili2ando la tasa de retorno de los flu$os increm)ntales, en
cuyo caso ser necesario evaluar la diferencia de los proyectos. Meamos este concepto con un e$emplo.
E+emplo
Gmaginemos dos proyectos5 & y O. 6ada uno con los flu$os de ca$a que presentamos en el 6uadro A
1uadro &
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7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 2 @ <
5 1 2 3
(royecto &
(royecto O
0?,BBB1
0?,BBB1
2BB
B
2,5BB B 2,?BB 5,5BB
(royecto & 8 O B 255 2D%55 ,3D255/
(ara elaborar el anlisis de los flu$os increm)ntales, se crea un nuevo proyecto llamado (royecto 0&8O1.
6omo se observa en el 6uadro MG.2=. este proyecto incremental equivale a pedir un pr)stamo con
desembolso de #-. 2BB y #-. 2,5BB los a%os = y 2, respectivamente, y con un repago de #-. ?,2BB el 9ltimo
a%o. #i calculamos el M&E de este proyecto y )ste resulta positivo, entonces el proyecto & ser me$or que el
O> asimismo al calcular la 4GR, que en este caso representa la tasa de inter)s efectivamente pagada por el
pr)stamo, si )sta es menor que el 6/N diremos nuevamente que & es me$or que O. 7aciendo los clculos
respectivos obtenemos los siguientes resultados5
% 04 . 17
0
) 1 (
200 , 3
) 1 (
500 , 2
) 1 (
200
27 . 156
) 1 . 1 (
200 , 3
) 1 . 1 (
500 , 2
) 1 . 1 (
200
3 2
3 2
+
+
+
+
+
+ +
TIR
TIR TIR TIR
VAN
& partir de ellos se puede concluir que la me$or alternativa es el proyecto O, tal como lo hab"a indicado el
M&E.
(odemos comprobar estos resultados calculando el M&E y la 4GR del proyecto 0O8&1. !ste nuevo proyecto
incremental s" es una inversin con salidas de dinero en los primeros a%os y entradas en el 9ltimo 0ver
6uadro MG.22.1.
1uadro ( 7->?9 DE 12>2 DE ?9 P.?@E1*?9 2 @ <
5 = 2 ?
(royecto &
(royecto O
0?,BBB1
0?,BBB1
2BB B 2,5BB B 2,?BB
5,5BB
Pro$ecto < 8 2 B ,255/ ,2D%55/ 3D255
(or ello, el proyecto O ser rentable si el M&E es positivo y la 4GR es mayor que el 6/N. 6alculando estos
indicadores se concluye otra ve2 que O es me$or que &.
% 04 . 17
0
) 1 (
200 , 3
) 1 (
500 , 2
) 1 (
200
27 . 156
) 1 . 1 (
200 , 3
) 1 . 1 (
500 , 2
) 1 . 1 (
200
3 2
3 2
+
+
+
+
+
+ +
TIR
TIR TIR TIR
VAN
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TASA VERDADERA DE RENTA(ILIDAD (TVR)
6omo ya se mencion, otra manera de solucionar el (roblema de distribucin desigual de beneficios es
calculando la tasa verdadera de rentabilidad 04MR1 para cada proyecto. !ste indicador, al igual que la 4GR,
mostrar la rentabilidad promedio pero, en este caso, no slo del capital que se mantiene en el proyecto,
sino tambi)n del monto de ingresos que sale del proyecto por concepto de utilidades. :a frmula es la
siguiente5
n
n
i
i n
i
INV
r BN
TVR

1
) 1 (
0MG.L1
Honde5
r) 6osto de oportunidad del capital 06/N1
n) E9mero total de per"odos. i5 (er"odo corriente.
E+emplo
#i aplicamos la ecuacin 0MG.L.1 al e$emplo anterior se obtiene, para el proyecto &, una 4MR de 2B.KC, y
para el proyecto O una 4MR de 22.?BC. (or lo tanto, se llega a la misma conclusin sugerida por la solucin
anterior5 la me$or alternativa es el proyecto O.
#e puede concluir que si los proyectos no tienen una distribucin igual de ingresos y la 4GR y el M&E se
contradicen, para tomar una decisin se deber calcular una diferencia de proyectos o la 4MR. He esta
manera se elimina la contradiccin que e,iste entre el M&E y la 4GR.
!n conclusin, podemos recomendar que la tasa interna de retorno se utilice slo para proyectos
convencionales> no debe ser utili2ada para comparar proyectos mutuamente e,cluyentes. #lo se podr
utili2ar para esto 9ltimo si ambos proyectos tienen la misma vida 9til, la misma escala de inversin y una
distribucin de beneficios similar. He lo contrario, ser necesario recurrir a los diferentes m)todos
propuestos para eliminar la contradiccin y tomar una decisin adecuada.
E+emplo
)
Gnversiones #aturno :dta. es una gran compa%"a que invierte en toda clase de proyectos con el nimo de
ma,imi2ar la rentabilidad total de sus inversiones. Hebido a su prestigio y tradicin, esta empresa puede
invertir sin ninguna dificultad, al 2BC de inter)s anual, en una amplia gama de proyectos.
&ctualmente, Gnversiones #aturno :tda. dispone de #-. 5BB,BBB para invertir y ha identificado, adems de los
proyectos habituales, cuatro alternativas que, por ser competitivas entre s", no se pueden llevar a cabo
simultneamente. (or este motivo, el Rerente .inanciero de #aturno enfrenta la decisin de invertir en uno
de los cuatro nuevos proyectos y, si les sobra dinero, colocarlo en una de las alternativas habituales> o no
invertir en los nuevos proyectos colocando los #-. 5BB,BBB en las alternativas normales que rinden 2BC
anual.
!n el siguiente cuadro aparece una descripcin de los nuevos proyectos de inversin5 all" se muestran las
partidas que los constituyen y los momentos en que ellas ocurren. &dems, aparecen los clculos que hi2o
el Rerente .inanciero que incluyen el M&E, a una tasa de descuento de 2BC anual, y la 4GR.
1uadro ).
3-EV?9 P.?@E1*?9 DE 43VE.94C3 D49P?34<E9
8
Ejemplo extrado de eltr!", #rlette $ %&e'a, (a""$, Ejer)*)*o+ de E'al&a)*," -r*'ada de -ro$e)to+, 2a. ed., .*ma/
%e"tro de 0"'e+t*1a)*," de la 2"*'er+*dad del -a)3*)o, 1997, p. 92.
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P2.2 43VE.94?3E9 92*-.3? D*2.
,en soles/
3uevos pro$ectos
Per"odo 2 O 6 H
B = 2 ? J 0=BB,BBB1
JB,=B2 JB,=B2
JB,=B2 JB,=B2
02BB,BBB1
LK,L2A LK,L2A
LK,L2A LK,L2A
0?BB,BBB1 B
B
B
AJ?,BLA
0JBB,BBB1
JK2,JD?
B
B
=B,BBB
M&E 02BC1 4GR
0C1
?,K=?
22
?,KBB
2=
=B,=25
2=
A,DBB
22
!l ordenamiento preferencial resultante de cada uno de los "ndices utili2ados para evaluar los cuatro
proyectos de inversin se muestra a continuacin.
1uadro 0 ?.DE32F4E3*? P.E7E.E3142 DE ?9 3-EV?9 P.?@E1*?9
/rdenamiento preferencial por5 2 < 1 D
M&E02BC1
4GR
GGG
G
GM
GG
G
GG
GG
G
Respecto de este cuadro, el Rerente .inanciero hi2o las siguientes observaciones5
a1 4odos los proyectos son aconse$ables en s" mismos por cualquiera de los dos "ndices que se utilicen,
ya que todos los M&E son mayores que cero y todas las rentabilidades internas sobrepasan el 2BC que es
el costo de oportunidad del capital.
b1 !l ordenamiento preferencial que resulta de cada una de las t)cnicas de evaluacin utili2adas es
enteramente inconsistente. !n tanto que la 4GR se%ala los proyectos & y H como los me$ores, el M&E
muestra al proyecto 6 como el me$or y al O como el peor.
#e aconse$a, sin embargo, utili2ar el reordenamiento que indica el M&E.
#e quiere demostrar que el Rerente .inanciero tiene ra2n al afirmar que el ordenamiento adecuado es el
que proviene del M&E.
Hebido a que se trata de proyectos mutuamente e,cluyentes con diferente volumen de inversin y
distribucin de beneficios, la 4GR pierde efectividad en la comparacin de los proyectos y es esta la ra2n de
las contradicciones con el M&E. :o ms apropiado es entonces obtener la 4MR de cada proyecto.
Pro$ecto 2
Gnversin F 8=BB,BBB
Oeneficio final a%o
268 , 215
2 . 0
1 ) 2 . 1 (
102 , 40 4
4
1
]
1

X
4 % 1 . 21 1
00 , 100
268 , 215
TVR
Pro$ecto <
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Gnversin F 82BB,BBB
Oeneficio final a%o 601 , 422
2 . 0
1 ) 2 . 1 (
726 , 78 4
4
1
]
1

X
4 % 6 . 20 1
00 , 200
601 , 422
TVR
Pro$ecto 1
Gnversin F 8?BB,BBB
Oeneficio final a%o
076 , 643 4
4 % 1 . 21 1
00 , 300
076 , 643
TVR
Pro$ecto D
Gnversin F 8JBB,BBB
Oeneficio final a%o 748 , 843 000 , 10 ) 2 . 1 ( 493 , 482 4
3
+ X
4 % 52 . 20 1
00 , 400
748 , 843
TVR
#in embargo, subsiste la contradiccin con el M&E, ya que estas rentabilidades son sobre vol9menes de
inversin diferentes y, por tanto, hay que hacer una anlisis incremental.
1uadro 15 23G4949 431.EFE3*2
4nversin
<eneficios
fin aHo !
*4.
/ 1
(royecto & 0=BB,BBB1 2=5,2AK
(royecto O 02BB,BBB1 J22,AB=
(royecto 6 0?BB,BBB1 AJ?,BLA
(royecto H 0JBB,BBB1 KJ?,LJK
(royecto 0O8&1
2-
0=BB,BBB1 2BL,??J 2B.BBC
(royecto 068&1
?-
02BB,BBB1 J2L,KBK 2B.DJC
(royecto 0H861
J-
0=BB,BBB1 2BB,AL2 =D.B2C
=- #e calcul como la 4MR.
2- !s indiferente elegir el proyecto & o el proyecto O 04GR F 2BC1. !n este caso, se traba$a con el proyecto
&, pero si se traba$ara con el proyecto O el resultado no cambiar"a.
?- !l proyecto 068&1 es rentable 04GR P 2BC1, lo cual quiere decir que 6 es me$or que &.
J- !l proyecto 0H861 no es rentable 04GR Q 2BC1, lo cual quiere decir que 6 es me$or que H.
&s" desaparece la contradiccin y se elige el proyecto 6.
*2E. 44
PRO(LEMAS E&UIVALENCIAS FINANCIERAS
=. '6uanto tiempo ser necesario para que*
a. +na inversin de #=.2BB.BBB se convierta en #=.D5B.BBB con una tasa de inter)s del 2L.5C anual*
2. +na empresa deposita hoy @LBB.BBB en una entidad que paga una tasa de inter)s anual variable que
depende del tiempo medido en a%os as"5
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:a persona retira #25B.BBB dentro de 2 a%os y deposita @=KB.BBB tres a%os ms tarde del retiro. 6alcular el
saldo al cabo de =B a%os
?. +n se%or tiene hoy una deuda por valor de #A5B.BBB y le cobran un inter)s del ?C mensual. & su ve2,
el se%or dispone hoy de @J5B.BBB los cuales deposita en una cuenta al JC mensual. 'Hentro de cunto
tiempo el dinero que tiene en la cuenta le alcan2ar para cancelar la deuda e,istente en ese momento*
J. Hentro de cuntos trimestres se tendr en una cuenta de ahorros un saldo de @D=B.AAB sabiendo que
hoy se hace un depsito de 5JBB.BBB y luego retiros as"5 @KB.BBB dentro de D meses. #=2B.BBB dentro de
=2 meses, si la cuenta de ahorros abona un inter)s del D.DC trimestral.
5. 7allar la tasa efectiva anual equivalente al5
Respuestas
?C mensual
?BC anual, capitali2able mensualmente
=KC semestral
DC trimestral
A. #e dispone hoy de una suma para invertir y se presentan dos alternativas5 la primera es invertir5 la
primera es invertir al 2DC capitali2able mensualmente y la segunda es invertir al ?B.5C capitali2able
semestralmente. '6ul se debe aceptar*
L. +na persona deposita # =BB.BBB en una cuenta de ahorros que paga un inter)s del 2KC capitali2able
trimestralmente> dentro de ? a%os retira la tercera parte del total acumulado en su cuenta, dos a%os ms
tarde hace un depsito igual a la mitad del saldo e,istente en ese momento y dos a%os despu)s retira la
totalidad del dinero e,istente en esa fecha. 7allar el valor de este 9ltimo retiro
K. #ustituir una obligacin que consta de tres pagares de @=BB.BBB, @2AB.BBB y @5AB.BBB para dentro de
2,5 y =B meses respectivamente, por su equivalente en dos pagos iguales uno para dentro de =B meses y el
otro a 2B meses, sabiendo que la tasa de inter)s acordada en todos los casos es del ?2.22C capitali2able
mensualmente
D. +na institucin bancaria le hace un pr)stamo a uno de sus clientes por valor de @=,5JB.BBB cobrndole
una tasa de inter)s del ?DC capitali2are mensualmente. :a deuda se debe cancelar en dos pagos iguales de
@=.=JK.?=J cada uno. #i un pago se hace al cabo de un a%o, 'cundo se deber cancelar el otro*
=B. !n el problema anterior para que valor de la tasa de inter)s, los dos pagos se deben hacer en A y =2
meses
==. +na persona deposita hoy #J5B.BBB en una corporacin de ahorro que paga el 2KC capitali2are
trimestralmente. 4res a%os despu)s deposita @A2B.BBB un a%o ms tarde deposita ?5BB.BBB y dos a%os
despu)s, decide retirar la cuarta parte del total acumulado hasta ese momento. 7allar el saldo en la cuenta
de ahorros, cinco meses despu)s del 9ltimo retiro
=2. 6uando usted adquiri una obligacin, se comprometi a cancelarla mediante el siguiente plan5 cuota
inicial de @KAB.BBB, tres pagos de #D5B.BBB, #L?B.BBB y @=.25B.BBB a A, =B y =5 meses respectivamente y
un inter)s del ??C capitali2able trimestralmente. 4ranscurridos ocho meses usted cancela la mitad del saldo
en ese momento, y el resto lo cancela cuatro meses ms tarde. #e pide hallar el valor de cada uno de esos
dos pagos
=?. +na persona deposita #5B.BBB mensuales durante J a%os, en una entidad que paga el ?B.5C
capitali2able trimestralmente. &l cabo de ese tiempo, la persona empie2a a retirar #5B.BBB por mes vencido y
durante J a%os. &veriguar el saldo al final de los K a%os
=J. . +n carro tiene un valor de contado de # =A.BBB.BBB y se puede adquirir con una cuota inicial del ?BC del
valor de contado y el resto financiado a tres a%os en cuotas mensuales iguales. #i la tasa de inter)s que se
cobra por la financiacin es del J2C capitali2are mensualmente, hallar el valor de las cuotas sabiendo que la
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primera se cancela dentro de tres meses
=5. +na cuenta de ahorros se inicia hoy con cuotas mensuales iguales, debiendo hacer la 9ltima dentro de =K
meses a una tasa de inter)s del ?C mensual, y se harn retiros iguales cada mes de cantidades que sean el
doble de la depositada, si el primer retiro se hace dentro de =D meses, se pregunta5 'durante cunto tiempo
se podr retirar dinero antes que se agote el fondo*
APLICACIN DE INDICADORES DE EVALUACION
=A. #upngase que el (royecto & consiste en la fabricacin de un instrumento que se mane$ara
manualmente, y el proyecto O es un proyecto en el que el instrumento se mane$ara a trav)s de una
computadora.
!n la tabla siguiente, se tiene las inversiones iniciales y los beneficios netos
correspondientes5
(royecto 6o 6= 4GR M&E al =BC
& 8 =B,BBB 2B,BBB * *
O 82B,BBB ?5,BBB * *
7allar la 4GR para ambos proyectos
7allar el M&E al =BC
'Iu) proyecto elegir"a por qu)*
=L. #e tiene dos proyectos &lternativos, una gran empresa te,til y una peque%a empresa te,til con los
sgtes flu$os.
&Y/ RR&E !T(R!#&
4!Z4G:
(!I+!Y& !T(R!#&
4!Z4G:
B
=
2
?
J
5
A
L
K
0J5BBB1
A?BB
K=BB
K=BB
==LBB
==LBB
=5?BB
=5?BB
=5?BB
0KBBB1
=BK5
=?D5
=?D5
2B=5
2B=5
2A?5
2A?5
2A?5
#i el costo de capital es =2,5C se pide calcular el M&E,4GR,
4GR Tg,M&ETg, O-6 Tg.He acuerdo a ello decidir cul de los proyectos se deber"a e$ecutar.
=K. +na !mpresa desea financiar un proyecto de los que present su analista financiero, los flu$os de
ambos proyectos se presentan en el sgte cuadro.
4G!T(/ B = 2 4GR
(R/3!64/ &
(R/3!64/ O
8 JBB
82BB
2J=
=?=
2D?
=L2
2=,BC
?=,BC
:a empresa esta pensando en elegir O, cuyo 4GR es mayor .
!s corecta la decisi[n de la empresa (orqu\
6ul ser"a el criterio de decisi[n correcto.
=D. 8+na !mpresa desea financiar un proyecto de los que present su anlista financiero, los flu$os de
ambos proyectos se presentanen el sgte cuadro.
4G!T(/ B = 2 4GR M&E =BC
(R/3!64/ &
(R/3!64/ O
8=BB
8=BB
=KB
=BB =BB
KB,BC
A=,KC
A?,A
L?,A
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6ul de los dos proyectos aconse$ar"a !$ecutarlo porqu)*
2B. #e desea elegir el equipo ms adecuado posible para una fbrica de chompas de alpaca y se cuenta
con dos alternativas, cul de ellas aconse$ar"a ud*
&%os = 2 ? J 5 A L K
6 8=BBBB 82BBB 82BBB 82BBB
H 8?BBBB 8=5BB 8=5BB 8=5BB 8=5BB 8=5BB 8=5BB 8=5BB
2=. #e tiene dos alternativas se trata de utili2ar tuber"as Z de =KX y ] de 2JXde dimetro, el costo inicial
de Z es 2=,BBB y de ] ?2,BBB los costos de mantenimiento de Z son ALBB por a%o, y de ] ?K5B por a%o, es
necesario este servicio por L a%os, al finali2ar el s)timo a%o se puede vender las tuber"as a la mitad del
costo inicial !stable2ca dos indicadores que permitan decidir por cul alternativa optar. 6o^ =BC.
22. #e cuenta con dos alternativas tecnolgicas
&%os &lternativa &
4e$ido a punto
&lternativa O
4e$ido a mquina
B
=
2
?
J
5
=2BD5
=2BD5
=2BD5
=2BD5
=2BD5
=2BD5
?2LBB
5JK5
5D2B
A22B
A5?B
AKAB
#i el costo de capital es =2 y =AC respectivamente se pide calcular el Malor actual de costos de &, !l Malor
actual de costos de O , el 4GR marginal, graficar e interpretar.
2?. #e tiene 2 carreteras cuyos flu$os de costos para cada uno son 5#e desea elegir el equipo ms
adecuado posible para una fbrica de chompas de alpaca y se cuenta con dos alternativas, cul de ellas
aconse$ar"a ud
&%os B = 2 ? J 5 A.............................
6emento =BB =B =B =B =B =B Gndefinidamente
&sfalto 5B 2B 2B 2B 2B 2B Gndefinidamente
6ul de los proyectos elegir si se tiene
a. 6/N =BC
b.6/N 2B C
c.6/N P2BC
2J. =B Eecesitamos elegir una de las alternativas & o O sobre la compra de 2 equipos8
!quipo Z 3
6osto Gnicial
Malor residual
6osto opertivo - a%o
6osto mantenimiento por a%o
Mida +til
25BB
B
55B
25B
=2
JBBB
=BBB
JBB
=2B
=2
25. .+n Gnversionista compra un tractor para alquilarlo anualmente a los agricultores de una regin, !stima
que lo puede alquilar =2BB horas por a%o,. :a inversin inicial es de 5B millones , tiene una vida 9til de =B
a%os y un valor d salvamento de =B millones en el 9ltimo a%o de operacin. :os costos fi$os de operacin y
de mantenimiento son de J millones por a%o y los variables de 2BB por hora. #i la tasa de oportunidad del
inversionista es =2C efectivo anual 'cul es la tarifa m"nima por hora que debe cobrar por el alquiler, para
que sus ingresos cubran los costos de operacin y mantenimiento fi$os y variables as" como el costo de
oportunidad del dinero*.
2A. :a compa%"a 4al cual est estudiando la conservacin de sus hornos el)ctricos en hornos de carbn
como combustible. !l costo del proceso de conservacin es de +#@ AB,BBB 0incluye compra, Gnstalacin y
a$uste1. :a operacin y mantenimiento de los hornos de carbn costarn anualmente +#@ 2,AL5.JB ms de
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lo que vale operar y mantener los el)ctricos. :os beneficios por reduccin en el consumo de combustible
son de +#@ =5,BBB por a%o. :os hornos tienen una vida 9til de L a%os, al fin de los cuales carecern
completamente de valor. Eo hay inflacin en el pa"s donde opera esta compa%"a.
a. 6alcule el M(E del proyecto si la tasa de inter)s de oportunidad es igual al KC.
b. 6alcule el M(E del proyecto si la tasa de inter)s de oportunidad es igual al =2C.
c. 6alcule el 4GR
2L. considere los flu$os de fondos de los proyectos &,O,65
2I?9
5 1 2 3 ! %
2 8=,BBB =BB =BB =BB =BB =BB
< 8=,BBB 2AJ 2AJ 2AJ 2AJ 2AJ
1 8=,BBB B B B B =,A==
06ifras de miles de dlares constante1
6ompare los proyectos seg9n los siguientes criterios5
a1 M(E, G
% 5
op
b1 M(E, G
% 10
op
c1 4GR
d1 (eriodo de recuperacin
2K. :a +niversidad est seleccionando un computador personal para la oficina de 6ontabilidad> ha
escogido dos marcas entre las cuales va a tomar la decisin definitiva. #e ha determinado que si se compra
el computador menos costosDo se producir un ahorro de @ =BB,BBB en el momento de compra, pero habr
costos adicionales de @ ??,??? anuales en cada uno de los cinco a%os de operacin de la mquina.
:a +niversidad considera que la tasa de inter)s de oportunidad es del =BC 'Recomienda usted la compra
de la mquina menos costosa* '(or qu)*
2D. +na firma invierte @ =B,BBB dlares en el a%o B y, como resultado, genera el siguiente flu$o de fondos
para cada a%o de los =85
Gngreso 25,BBB
6osto de /peracin 2B,BBB
Hepreciacin 2,BBB
:a firma paga un impuesto del ??C sobre la renta neta, #i la tasa de inter)s de oportunidad para la firma es
del 5C es recomendable el proyecto*
?B. U#i decide desechar el proyecto de construccin e invertir en la alternativa que rinde la tasa de
oportunidad del dinero, el M(E de su Gnversin ser igual a cero, por definicinV. !,plique5
- #i va ser cero, porque el costo de oportunidad del capital es la del Hinero.
- +na inversin reali2ada no le va a generar ni beneficios ni p)rdidas por lo que al inversionista no le va a
convenir que su dinero invertido no le genere ganancias.
?=. 6onsidere el siguiente .lu$o de fondos, para un proyecto agr"cola que no est su$eto al pago de
intereses sobre la renta.
2I?9
5 1 2 3 ! %
4ngresosD Ventas ?BB JBB 5BB 5BB 5BB
1ostos de Produccin 2BB 25B ?2B ?2B ?2B
1ostos de 4nversin ABB
Valor de 9alvamento =KB
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i. 6alcule el M(E del proyecto, si la tasa de inter)s de oportunidad es del =BC anual.
ii. 6alcule el 4GR del (royecto.
iii. &hora suponga que se recibe un pr)stamo por 5BB mil dlares en el a%o B8. #e paga en cinco cuotas
iguales +#@ =BB mil, del a%o = al a%o 5. &nualmente se pagan intereses del =BC 0efectiva1 sobre saldos.
6onstruya el flu$o del proyecto financiado. Recu)rdese que el proyecto no est su$eto a impuestos sobre la
renta.
iv. 6alcule el M(E del proyecto financiado con el pr)stamo descrito en c1. suponga que la tasa de inter)s de
oportunidad es del =BC.
v. 6alcule el 4GR del proyecto financiado.
?2. !l propietario de una finca cafetera est considerando la posibilidad de construir un beneficiadero de
caf) en su finca. 6on este beneficiadero se ahorrar"a los costos en los que tiene que incurrir para desgranar,
lavar y secar el caf) fuera de )sta. !stos gastos ascienden a @ ?,2BB,BBB pesos al a%o. 4ambi)n se
ahorrar"a los costos de transporte del caf) que asciende a @ =BB,BBB pesos anuales y evitar"a los robos
causados por llevar el caf) a otra parte, que suman @ 2BB,BBB pesos en promedio al a%o. !l beneficiadero
tiene un costo de @ =,5BB,BB pesos y una vida 9til de =B a%os, al cabo de los cuales ya no tiene ning9n
valor.
a. #i G
ip
F2KC debe construir el beneficiadero* 7alle el M(E.
b. #i G
ip
F?JC debe construir el beneficiadero* 7alle el M(E.
c. #uponga ahora que el caficutor slo dispone de 5L millones de pesos. :a cooperativa de cafeteros
acept el pr)stamo por los @ J,5BB,BBB pesos que le hacen falta y le cobra una tasa de inter)s de ?BC
anual efectivo sobre saldos. :a amorti2acin deber reali2arla en tres cuotas anuales iguales, las cuales
deber cancelar al final de cada a%o con los intereses.
d. #u para reali2ar el proyecto necesita el pr)stamo le conviene reali2arlo* 0(ruebe con las G
ip

anteriores1.
??. +na compa%"a de tel)fonos est evaluando la posibilidad de ampliar su cobertura a una ale$ada pero
muy importante. !sto le implica una inversin en l"neas telefnicas, redes y equipos de @ AB millones.
(ercibir adicionales por concepto de las nuevas tarifas cobradas por valor de @ A millones anuales durante
2B a%os.
6alcule la 4GR y diga ba$o cuales circunstancias es rentable este proyecto.
?J. 6alcule la 4GR a$ustada del siguiente proyecto si las tasas de inter)s de oportunidad son5 5C, =BC,
=5C, 2BC.
?5. :a cadena de restaurantes de comida rpida UHe &fnV est estudiando la posibilidad de abrir otra
sucursal en un nuevo centro comercial. !l local cuesta @ JB millones de pesos y su adecuacin 0equipo de
cocina, restaurante, decoracin, etc.1tiene un costo adicional de @ =2 millones de pesos.
6on esta nueva sucursal, los ingresos netos 0sin tener en cuenta la depreciacin1 de la cadena de
restaurantes aumentar en @=B millones de pesos anuales durante los tres primeros a%os y luego en @=5
millones de pesos anuales durante siete a%os ms, al cabo de los cuales vender el local para trasladarse a
un me$or sitio. #u precio de venta se estima en @?K millones.
!l due%o de los restaurantes para impuestos sobre la renta de 2BC. Hepreciar el local en die2 a%os y el
equipo y adecuaciones, en cinco a%os. 4oda depreciacin se calcula en forma lineal.
i. 6alcule el M(E con una G
ip
FKC
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ii. 6alcule el M(E con una G
ip
F2JC
iii. 6alcule la 4GR del proyecto.
?A. +na compa%"a est pensando cambiar una mquina que le permitir ahorrar @=.2 millones al a%o en
combustible durante 5 a%os. '6ul es el valor m,imo que se $ustificar"a invertir en la mquina si el costo de
oportunidad del dinero es del =2C anual efectivo*
?L. +na Gndustria de cal2ado tiene un proyecto de ampliacin de la capacidad productiva que requiere una
inversin de @?,BBB,BBB de pesos en mquinas automticas con las cuales sus ingresos netos aumentan en
@ =,BBB,BBB de pesos al a%o durante J a%os.
a. !stime la 4GR de esta inversin.
b. '(ara que rango de la tasa de inter)s de oportunidad ser rentable el proyecto*
c. &hora suponga que se pagan impuestos de 2BC del ingreso neto. :a mayor"a se deprecia en forma
lineal en los cuatro a%os. '6ul es la 4GR del proyecto* 6ompare este valor con el de la pregunta a.
d. &hora suponga que se pagan los impuestos se%alados en la pregunta c. &unque para fines de la
declaracin de rentas fiscales, se deprecia la maquinaria totalmente en cuatro a%os, suponga que
efectivamente s puede vender en el a%o 5, por el valor de @5BB,BBB. #e paga el 2BC de impuestos sobre
ganancias con el que resulto en la pregunta a. y en la c.
?K. :a compa%"a U4al 6ualV est estudiando la conservacin de sus hornos el)ctricos en hornos que
queman carbn como combustible. !l precio del proceso de conservacin es de @AB,BBB 0incluye compra,
instalacin, a$uste1. :a operacin y mantenimiento de los hornos de carbn costarn anualmente @2,AL5.JB
ms de lo que cuesta operar y mantener los el)ctricos. :os beneficios por reduccin del costo de
combustible son de @=5,BBB anuales. :os hornos tienen una vida 9til de siete a%os> al final de estos, los
hornos carecern completamente de valor. 4odos los precios dados son precios constantes del a%o B.
i. 6alcule el M(E de la conversin, si la tasa de inter)s de oportunidad es del KC anual efectiva.
ii. 6alcule el M(E de la conversin, si la tasa de inter)s de oportunidad es del =2C anual efectiva.
iii. 6alcule la 4GR
?D. Reconsidere el caso anterior, suponga que la inversin no es despreciable. !l proyecto debe pagar un
impuesto de 2BC sobre la renta.
i. 6alcule el M( y la 4GR del proyecto puro su$eto a impuestos.
+tilice G
ip
F=BC
Gngreso =L,AL5.JB
6osto 82,AL5.JB
Oeneficio =5,BBB
ii. 6onstruya el flu$o del proyecto su$eto a impuestos. 6alcule el M(E del proyecto financiado G
ip
F=BC,
compruebe el resultado con el de a1 y e,plique.
iii. &hora suponga que el inter)s pagado es de LC. 6onstruya el .lu$o del proyecto financiado su$eto a
impuestos. 6ompare con el resultado de a1 y e,plique.
iv. Repita el caso anterior suponiendo ahora que el inter)s sobre el pr)stamo es del =?C anual efectivo.
6ompare el nuevo resultado con el a1 y e,plique.
JB. !l estudio de mercado de un proyecto que pretende producir lentes de contacto ha indicado que se
puede dominar el 25C del mercado nacional en le primer a%o de operacin del proyecto5 ?BC en el segundo
a%o en el tercer y en los posteriores.
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!n el mercado nacional se venden JBB,BBB pares de lentes al a%o, con un crecimiento del 2C anual. :os
lentes se venden a @2=,BBB-par.
!l proyecto se montar en el presente a%o con un costo de @K5B,BBB,BBB 0@JBB,BBB,BBB en equipos y
maquinarias @J5B,BBB en la planta1.
!l equipo y maquinaria podrn producir los lentes durante un per"odo de die2 a%os, al cabo del cual no
tendrn valor comercial alguno5 la planta se vender a los die2 a%os por su valor en libros. :as
depreciaciones son lineales> la del equipo y maquinaria, en =B a%os y la de la planta, en 2B a%os.
:os costos fi$os anuales para operar y mantener la planta son de @?5B,BBB,BBB. :os costos variables de
produccin son de @ll,BBB-par.
#obre las utilidades se pagan un impuesto de ?BC. #uponga que la venta de la planta no est su$eto a
impuestos.
!l costo de oportunidad del dinero para el empresario es del KC anual efectivo.
a1 6alcule el M(E y la 4GR interprete los resultados.
b1 #uponga que usted es el empresario. !n el momento de iniciar el monta$e, ofrecen comprarle el
proyecto. !n cuanto lo vender"a*
c1 #i ms bien ofrecen comprar el proyecto en el momento de iniciar operaciones, despu)s de haber
hecho las inversiones, en cuanto lo vender"a*
d1 #uponga que el JBC de la inversin se financia con un cr)dito recibido en el presente a%o. #e repaga
con una tasa de inter)s de =BC anual. 6apitali2able semestralmente, en cinco cuotas que cubren tanto el
capital como el inter)s.
6alcule el M(E y la 4GR para el inversionista, teniendo en cuenta este cr)dito. Gnterprete el resultado.
EL COSTO DEL CAPITAL
!l costo del capital representa la tasa de retorno e,igida a la inversin reali2ada en un proyecto, para
compensar el costo de oportunidad de los recursos propios destinados a ella, la variabilidad del riesgo y el
costo financiero de los recursos obtenidos en pr)stamos, si se recurriera a esta fuente de financiamiento. !n
otras palabras, la tasa de costo de capital debe ser igual a la rentabilidad esperada de un activo financiero
de riesgo comparable, ya que los accionistas de la empresa estarn dispuestos a invertir en un proyecto si
su rentabilidad esperada es ms alta, en igualdad de condiciones de riesgo, que la que obtendr"a invirtiendo
en activos financieros como, por e$emplo, acciones.
:a empresa, al optar por un determinado proyecto de inversin, desv"a recursos que de$an de redituarle la
rentabilidad alternativa, por lo que asume un costo de oportunidad. #in embargo, es muy probable que
ambos proyectos tengan riesgos distintos, por lo que este costo se define como la me$or rentabilidad
esperada despu)s de su a$uste por riesgo.
:a rentabilidad esperada para la empresa se puede calcular mediante el Todelo para la valoracin de los
activos de capital 06&(T1, que se%ala que la tasa e,igida de rentabilidad es igual a la tasa libre de riesgo
ms una prima por riesgo5
J15.1/ !0R_1 F Rf < p `!0Rm1 8 Rfa
donde !0Ri1 es la rentabilidad esperada de la empresa, Rf la tasa libre de riesgos y !0Rm1 la tasa de retorno
esperada para el mercado.
(ara el modelo 6&(T, cada inversionista tiene la opcin de configurar su cartera de inversiones en funcin
de sus preferencias de retorno y del riesgo que, como se e,puso en el cap"tulo anterior, para un con$unto de
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proyectos puede clasificarse como sistemtico o no diversificable y no sistemtico o diversificable, donde el
coeficiente beta es el factor de medida del riesgo sistemtico.
!l clculo del beta, sin embargo, enfrenta limitaciones que pueden distorsionar los resultados como, por
e$emplo, que el beta sectorial deba calcularse sobre informacin no representativa por la cantidad de
empresas que tengan presencia burstil o por el eventual cambio de giro de las empresas que transan en
bolsa. He igual forma, el modelo 6&(T tambi)n tiene debilidades, aunque por su simplicidad es
generalmente aceptado por muchos evaluadores de proyectos. :as principales son que se basa en la
e,istencia de un activo libre de riesgo que no se observa en la realidad en t)rminos puros, que considera
una 9nica fuente de riesgo y que falta la evidencia emp"rica que respalde la hiptesis del coeficiente beta.
E+emplo 15.1
#uponiendo que una empresa se financia slo con capital propio, que el coeficiente beta de los proyectos
nuevos es =,=K e igual al del capital de la empresa, que la tasa libre de riesgo es del AC y que la prima por
riesgo de mercado es del KC, la tasa de descuento de los nuevos proyectos ser"a, reempla2ando en la
ecuacin =B.=, la siguiente5
rB F AC< =,=K 0KC1 F =5,JC
Honde ro es el costo de capital.
!l coeficiente beta del capital de la empresa se calcula por los procedimientos e,puestos en el cap"tulo
anterior y, como se puede apreciar, influye directamente en la magnitud de la tasa de descuento de la que
depende, en gran medida, el resultado de la rentabilidad esperada de cualquier proyecto.
#in embargo, el supuesto de que la inversin se financia en su totalidad con recursos propios no es realista
en la gran mayor"a de los casos. (or ello, se hace necesario incorporar el efecto de un eventual
endeudamiento sobre la rentabilidad de la inversin.
:a situacin de una deuda es comparable con la de un apalancamiento operacional. 6uando una empresa
tiene costos fi$os ms altos y costos variables unitarios ms ba$os respecto de otra cuyos costos fi$os son
ba$os pero los variables unitarios altos, se dice que tiene un apalancamiento operativo mayor, ya que una
variacin en el nivel de ventas impacta ms fuertemente en la variacin de los beneficios.
E+emplo 15.2
Hos empresas que elaboran un mismo producto utili2an alternativas tecnolgicas distintas con estructuras
de costos diferentes5
!n este caso, la empresa que usa la opcin tecnolgica O tiene un apalancamiento operativo mayor, ya que
un incremento en las ventas aporta @ ==B por cada unidad, mientras que en la otra slo contribuye con @KB.
He la misma forma, una reduccin en la actividad afecta ms fuertemente a la empresa que usa la
tecnolog"a O, ya que de$a de recibir ms beneficios por cada unidad que se de$e de vender, pero mantiene
compromisos de pago sobre los costos fi$os.
6uando la empresa se endeuda para financiar un proyecto, asume la responsabilidad de pago de los
intereses, independientemente del comportamiento de sus ventas, por lo que tiene el carcter de costo fi$o.
& este caso se le denomina apalancamiento financiero.
(ara incorporar este efecto e,isten dos modelos generales.
a. &$ustar el M&E del proyecto por el M&E del financiamiento.
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b. &$ustar la tasa de descuento calculando el costo promedio ponderado del capital
15.2 El valor actual neto a+ustado
!l criterio del valor actual neto a$ustado consiste en calcular el M&E del proyecto a la tasa r5 determinada,
para luego sumarle el valor actual del efecto del financiamiento.
E+emplo 15.3
#uponga que el flu$o de ca$a resultante para un proyecto es el que se muestra a continuacin y que la
empresa desea medir el impacto de endeudarse en un ABC del valor de la inversin a una tasa de inter)s
0r,1 del DC anual, en un pla2o de seis a%os.
&l calcular el M&E a la tasa del =5,JC obtenida en el e$emplo =B.=, resulta @2.2KJ.
(ara incorporar el efecto de la deuda, se procede a calcular el valor de la cuota y la tabla de pagos, para
diferenciar la parte de la cuota que corresponde a intereses y que es deducible de impuestos, de aquella
que corresponde a la amorti2acin de la deuda. &plicando la ecuacin L.J, se determina un valor de la cuota
de @=.??L,5.
:a tabla de pago o tabla de amorti2acin de deuda quedar"a como lo muestra la tabla =B.=.
*a6la 15.1
*a6la de pago de la deuda
&l confeccionar el flu$o de ca$a de la deuda, incorporando el efecto tributario de los intereses, resulta lo que
se muestra en la tabla =B.2, para una tasa de impuestos del =5C.
*a6la 15.2
7lu+o de la deuda neto de impuestos
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!l valor actual neto del flu$o de la deuda, a la tasa r/ del DC, queda en @2J=.
&plicando la siguiente ecuacin se obtiene el M&E a$ustado.
,15.2/
M&Ep < M&Ed F M&Ea
donde M&E es el valor actual neto del proyecto, M&Ed el de la deuda y M&Ea el a$ustado. He acuerdo con
esto, el M&E a$ustado queda en
M&Ea F 2.2KJ < 2J= F 2.525
!l criterio del M&E a$ustado es particularmente 9til cuando se considera que el servicio de la deuda va
cambiando la estructura deuda-capital, lo que obligar"a, al corregir la tasa de descuento, a traba$ar con tasas
diferentes en cada per"odo.
6uando se considera que un nuevo proyecto mantendr la estructura de financiamiento de la empresa en el
largo pla2o, se puede a$ustar la tasa de descuento para incorporar en ella el efecto de la deuda.
15.3 2+uste a la tasa de descuento
:os m)todos de a$uste a la tasa de descuento para incluir el efecto neto de la deuda se aplican en proyectos
donde se supone que la estructura de endeudamiento es constante en el tiempo y en cualquier nivel de
inversin.
!,isten fundamentalmente dos modelos para a$ustar la tasa de descuento, que refle$an el resultado de una
ponderacin del costo del capital5 uno que calcula la media ponderada de los betas del capital propio y la
deuda y otro que calcula la media ponderada de las tasas de retorno del capital propio y de la deuda.
15.3.1 1osto de capital promedio ponderadlo de los 6etas
!l clculo de la media ponderada de los betas de la deuda y del capital propio requiere que en una primera
etapa se calculen ambos betas, se ponderen de acuerdo con la relacin deuda-capital y se sustituya el beta
resultante en la ecuacin =B.=. He esta forma, el beta calculado corresponder al de todos los activos de la
empresa y se obtiene ponderando de la siguiente forma5
C D A
C D
C
C D
D
4 4
+
+
+
donde 0?& es el beta ponderado para todos los activos,

H
-H<c el porcenta$e de la deuda sobre la estructura
total de capital, pH el beta de la deuda,
6
-H<6 el porcenta$e de capital propio sobre la estructura total de
capital y 0?c el beta del capital de la empresa endeudada.
Hebido a que en la prctica el beta de la deuda es muy ba$o, ya que la empresa enfrenta el compromiso de
pago independientemente de sus flu$os, es com9n suponer que tiende a cero, por lo que la ecuacin =B.? se
transforma en5
15.!/
C A
C D
C
4
+
6omo el costo de la deuda es deducible de impuestos, el beta de los activos se puede e,presar como5
,15.%/
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C A
C t D
C
4
) 1 ( +
!n otras palabras, el (&

es
equivalente al beta de una empresa no apalancada 0sin deuda1 y el beta del
capital de una empresa con deuda. !s decir
d c d S
C t D
C
/ /
4
) 1 (

+
:a informacin disponible en el mercado burstil es el beta del capital para empresas que ya estn
endeudadas, por lo que se determina el 0?
s-d
para poder calcular la tasa de descuento para una empresa sin
deuda a trav)s del 6&(T,
=
con el ob$eto de hacer equivalente el beta del patrimonio sin deuda con el beta de
la empresa. :o que se calcula, entonces, es el beta del capital propio sin deuda que, en la prctica,
corresponde al beta del proyecto puro, es decir, mide el riesgo operacional del negocio.
E+emplo 15.!
#uponga que una empresa mantiene una estructura deuda-capital de M? 0o sea, 25C deuda y L5C capital
propio1. #i la deuda no presenta riesgos, la tasa de impuesto a las utilidades es del =5C y el beta del capital
propio es =,2, entonces el beta del patrimonio sin deuda es5
94 . 0 2 . 1 4
75 . 0 ) 15 . 0 1 ( 25 . 0
75 . 0
/
d s
#i la tasa libre de riesgos es del LC y la rentabilidad esperada del mercado por sobre la tasa libre de riesgos
es del K,5C, la tasa de descuento resultante de aplicar el beta calculado al modelo 6&(T ser"a5
% 99 . 14 %) 5 . 8 ( 94 . 0 % 7 4 +
s
r
donde rsb es la tasa de descuento a$ustada.
=. Etese que esta ecuacin se deriva del modelo clsico de 7amada5
,
_
+

,
_
+
+
C
C t D
C
t D
d s d S d c
) 1 (
1
) 1 (
/ / /

de donde5
d c d s
C t D
C
/ /
4
) 1 (

+
!ste costo de capital es vlido para proyectos que se financien con la misma proporcin deuda-capital que
el resto de la empresa.
15.3.2 1osto promedio ponderado del capital
!l costo promedio ponderado del capital pondera el costo de la deuda 0rb1 despu)s de impuestos con el
costo del capital propio 0rs1, mediante la siguiente ecuacin
,15.0/
) 1 ( r r
D C
D
r
D C
C
r
d s pp

+
+
+
donde rpp es el costo promedio ponderado del capital y rs el costo de capital con apalancamiento.
E+emplo 15.%
#uponga que una empresa financiar un nuevo proyecto con deuda que modificar la estructura
permanente deuda-capital propio a =5J 0o sea, 2BC deuda y KBC capital propio1. #i la tasa de costo de
capital apalancada rs es del =K,LC, la tasa de inter)s rd del =BC y la tasa de impuesto del =5C, el costo
promedio ponderado del capital ser"a, reempla2ando en la ecuacin =B.D, el siguiente
6uando la empresa financiaba todo con capital propio, el rpp era igual al rs5
rppc 0B,=KL1< d 0B,=B1 0= 8B,=51 F =K,LC
:a reduccin de la tasa de costo de capital se e,plica porque al fi nanciar parte de la inversin con deuda se
accede a fuentes de financiamiento generalmente ms baratas que el costo alternativo de uso de los
recursos propios y, adems, se aprovecha el subsidio tributario de los intereses, ya que constituyen un
gasto deducible de impuestos.
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:a frmula para calcular el costo promedio ponderado del capi tal considera una relacin deuda-capital
constante para la empresa, por lo que la tasa obtenida es vlida para proyectos que tengan caracter"sticas
de riesgo similares a los de la empresa y que no modifiquen la relacin de endeudamiento e,istente.
:a tasa de descuento calculada por el costo promedio ponderado del capital se aplica sobre los flu$os de
ca$a suponiendo que se financia en su totalidad con capital propio, ya que los efectos de su financiamiento
se corrigieron en la tasa. Etese que este supuesto es similar al empleado al calcular el valor actual
a$ustado, donde el flu$o y la tasa de descuento consideraban slo financiacin propia, a$ustando el resultado
del M&E por el valor actual neto de la deuda.
&unque ambos modelos usan los flu$os de ca$a no apalancados, el del valor actual a$ustado otorga
fle,ibilidad al anlisis de la deuda, al permitir incorporar el efecto del financiamiento espec"fico a cada pe8
r"odo, mientras que el del costo promedio ponderado del capital supone condiciones constantes a toda la
vida del proyecto. &l cambiar la relacin deuda-capital por el servicio anual del pr)stamo, lo correcto ser"a
medir la rentabilidad del proyecto con tasas promedios variables para cada per"odo, lo que sin duda
constituye una desventa$a comparativa respecto del valor actual a$ustado.
15.3.3 2+uste de los flu+os de ca+a $ de la tasa de descuento
!n los cap"tulos iniciales se se%al que e,iste un flu$o de ca$a que mide la rentabilidad del proyecto y otro
que mide la rentabilidad de los recursos propios invertidos en ese proyecto. !n este 9ltimo caso, el flu$o de
ca$a era corregido por el efecto de los intereses del pr)stamo, su efecto tributario, el pr)stamo y la
amorti2acin de la deuda.
!l ob$etivo principal de ese flu$o es determinar, como informacin complementaria, la 4GR de los recursos
propios invertidos, aunque conceptualmente se puede utili2ar para calcular el M&E. !llo se logra modificando
la tasa de descuento i;o para asimilarla a una tasa rs correspondiente a la del costo de capital patrimonial
con apalanca8miento, mediante la siguiente ecuacin.
,15.15/
r s Fr B < e0 l 8 t 1 0 r B 8 r d 1
donde rs es el costo del capital propio con apalancamiento financiero.
E+emplo 15.&
#uponga el siguiente e$emplo para e,plicar cmo se determin la tasa de costo de capital con
apalancamiento del =K,LC del e$emplo anterior.
+na empresa va a e$ecutar un proyecto que modificar en forma permanente su estructura de
endeudamiento a una relacin =5?. :a tasa de inter)s al pr)stamo es del ==C, la tasa de costo de capital de
empresas comparables no apalancadas es =LC y la tasa de impuestos del =5C. #ustituyendo en la
ecuacin =B.=B, se obtiene5
rsFB,=L< d 0= 8B,=51 0B,=L8B,==1 F =K,LC
15.! Variaciones en la tasa de descuento
&l evaluar proyectos en empresas en marcha se deben considerar no slo las variaciones en los flu$os de
costos y beneficios, sino tambi)n los cambios que pueden inducir sobre la tasa de costo de capital relevante
para evaluar una nueva inversin. !sto 9ltimo se observa principalmente cuando el proyecto es de una
magnitud tal que modifica la estructura de endeudamiento de largo pla2o de la empresa o cuando modifica
los niveles de riesgo.
:o anterior se observa, por e$emplo, cuando el proyecto tiene una alta importancia relativa en la cadena de
valor de la empresa. !s el caso de evaluar una inversin 0o un abandono1 en un proyecto de imprenta para
una empresa editorial. (robablemente el riesgo del negocio de impresin sea diferente al del negocio
editorial y la magnitud de la inversin involucrada en el primero modifique la estructura de endeudamiento
en el largo pla2o del segundo si se opta por integrar la impresin al proceso de produccin.
#i el nuevo proyecto cambia la relacin de riesgo de la inversin, el costo del capital patrimonial y el costo
promedio ponderado del capital tambi)n cambian.
E+emplo 15.(
#uponga que una empresa minera tiene una estructura de endeudamiento con una relacin =5?, que el
costo de la deuda es del =BC, la tasa libre de riesgo del LC, la rentabilidad promedio del mercado del =JC,
la tasa de impuestos del =5C y el coeficiente beta B,D. !l costo del capital patrimonial ser"a5
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B,BL < B,D 0B,=J 8 B,BL1 F B,=?? F =?,?C
He acuerdo con esto, el costo promedio ponderado del capital ser"a de5
B,=B0= 8B,=510B,251< B,= ?? 0B,L51F =2,=C
#i la empresa minera eval9a una gran inversin para sustituir el sistema de transporte que hoy contrata por
un transporte propio, lo ms probable es que la magnitud del proyecto y su poca relacin con el proceso
central de la empresa hagan conveniente evaluarlo a su propia tasa de costo de capital. #i el coeficiente
beta para los proyectos de transporte fuese B,A5, el costo del capital patrimonial para la empresa en este
proyecto ser"a de5
B,BL < B,B5 0B,=J 8B,BL1 F B,==55 F ==,55C
#uponiendo que la empresa financiar este proyecto sin modificar su estructura de endeudamiento en el
largo pla2o, el costo promedio ponderado del capital se calcula por
B,=B 0= 8B,=510B,251 < B,==55 0B,L51 F =B,?C
!n proyectos de sustitucin de activos tambi)n es posible observar cambios en la tasa de descuento, con
e,cepcin de aquellos que reempla2ar"an la tecnolog"a actual por otra similar, que no modifique el grado de
riesgo ni la estructura de endeudamiento de la empresa.
#i la sustitucin no cambia el riesgo pero s" la estructura de endeudamiento, se producir un cambio en la
tasa de costo de capital.
6uando la sustitucin involucra un cambio tecnolgico como, por e$emplo, si se eval9a reempla2ar el
sistema de generacin el)ctrica de carbn por petrleo, lo ms probable es que se produ2ca un cambio
importante y significativo para la evaluacin en la relacin de riesgos.
!n algunos casos, el cambio tecnolgico afecta los niveles de produccin y ventas o el aprovechamiento de
alg9n subproducto o desecho. !n ambas situaciones se asimilar el cambio en la tasa de costo de capital a
los cambios que ocasionar un t"pico caso de ampliacin.
(ara aumentar el nivel de produccin del producto principal o de uno de sus subproductos, lo ms probable
es que la empresa deba invertir en mayor cantidad de activos los que, dependiendo de cmo se financien,
podrn afectar el costo del capital tanto por su impacto en el nivel de riesgo del negocio como en la
estructura de endeudamiento de la empresa.
#i la ampliacin pretende cubrir demanda insatisfecha local, el nivel de riesgo del proyecto diferir de si se
busca la e,pansin hacia mercados internacionales. !n este 9ltimo caso, el modelo 6&(T deber considerar
el coeficiente beta internacional 0riesgo de mercado, riesgo pa"s y riesgo del tipo de cambio1
(or otra parte, si el proyecto de ampliacin consiste en la integracin vertical de parte del proceso que se
contrata e,ternamente, el coeficiente beta que se considerar ser el del proyecto a evaluar. (or e$emplo, si
una editorial busca medir la rentabilidad de invertir en un sistema de impresin propia, el beta que se deber
utili2ar corresponder al del sector imprenta y no al de la industria editorial.
!n el caso contrario, cuando la empresa busca determinar la conveniencia de una desinversin, los
recursos liberados por un eventual abandono de una l"nea de productos pueden ser utili2ados para
modificar la estructura de endeudamiento de largo pla2o de la empresa as" como el factor de riesgo. (or
e$emplo, cuando una empresa agroindustrial eval9a el cierre de su rea de negocio de e,portacin de fruta
fresca para destinar los recursos liberados a la fabricacin de pulpa de fruta para $ugos y a la disminucin de
su relacin deuda-capital, el cambio en la tasa de descuento se produce tanto por la variacin en esta
relacin como en la del riesgo inherente al negocio. !l abandono puede provocar cambios en ambos
factores o en uno solo de ellos, dependiendo del destino de los recursos liberados
Preguntas $ pro6lemas
10.1 !,plique el concepto de costo de capital y su relacin con la estructura de endeudamiento de la empresa.
10.2 #e%ale los factores que se busca compensar con la determinacin de la tasa de costo de capital.
10.3 !,plique en qu) consiste el modelo para la valoracin de los activos de capital y enuncie las principales
limitaciones que tiene en la determinacin de la tasa de costo de capital de un proyecto.
10.4 #uponiendo que el coeficiente beta de una empresa que se financia en su totalidad con capital propio es =,J,
que la tasa libre de riesgos es el KC y la prima por riesgos LC, determine la tasa de descuento.
10.5 !,plique el concepto de apalancamiento financiero y su relacin con el apalancamiento operativo.
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10.6 !nuncie los modelos que permiten incorporar el efecto de la deuda en la evaluacin de un proyecto.
10.1 '!n qu) consiste y cundo se recomienda utili2ar el m)todo del valor actual a$ustado*
10.2 +n proyecto muestra el siguiente flu$o de ca$a5
#i se desea medir el impacto de endeudarse a una tasa del ==C anual para financiarlo en un per"odo de
ocho a%os, determine el valor actual a$ustado si la tasa de impuestos es =5C, para5
a. un endeudamiento del ABC de la inversin,
b. un endeudamiento del 5BC de la inversin,
c. un endeudamiento del JBC de la inversin.
10.9 !,plique los cambios que se observan en los resultados de la pregunta anterior para cada una de las
opciones de endeudamiento.
10.10'#e puede determinar con el valor actual a$ustado la capacidad de pago de una eventual deuda para
financiar un proyecto*
10.11!,plique los m)todos para a$usfar la tasa de descuento con el efecto del endeudamiento de un proyecto.
10.12'!n qu) consiste el costo de capital promedio ponderado de los betas*
10.13'6mo definir"a el beta de los activos, el beta de la deuda y el beta del capital propio*
10.14#i la estructura deuda-capital de una empresa es =5J, los impuestos son un =5C de las utilidades, la deuda
no presenta riesgos y el beta del capital propio es =,? 'cul es el beta de los activos*
10.156on los datos de la pregunta anterior, determine el costo del capital mediante el modelo 6&(T para una
empresa con una tasa libre de riesgos del AC y una rentabilidad esperada del mercado del =JC.
10.16'!n qu) casos se recomienda utili2ar el costo de capital calculado en la pregunta anterior para evaluar un
proyecto particular*
10.17!,plique el modelo del costo promedio ponderado del capital y los casos en que se recomienda utili2arlo.
10.18&l evaluar un nuevo proyecto una empresa considera modificar la estructura permanente deuda-capital a
=5?. #i la tasa de costo de capital sin apalancamiento es del = AC, la tasa de inter)s del pr)stamo es del =BC
y la tasa de impuestos a las utilidades del =5C, calcule la tasa de costo promedio ponderado del capital.
10.19'6mo e,plicar"a que la tasa de costo promedio ponderado del capital sea inferior a la tasa de costo de
capital sin apalancamiento*
10.20'Iu) supuestos son coincidentes en el clculo del valor actual a$ustado con el del costo promedio
ponderado del capital*
10.21'!n qu) se diferencian los modelos de clculo del valor actual a$ustado y el costo promedio ponderado del
capital*
10.9 'Iu) tasa de descuento se debe usar para evaluar el flu$o de ca$a del inversionista*
10.10+na empresa que pertenece a un sector industrial donde se observa una tase de costo de capital en
empresas no apalancadas del =*3, eval9a un proyecto que modificar"a en forma permanente su estructura
deuda-capital a une relacin 25?. #i la tasa de inter)s de la deuda es del =BC y la de impuestos del =,3 'cul
es la tasa de descuento relevante para el proyecto*
10.11 #e conoce la siguiente informacin para la evaluacin de un proyecto5
Gnversin inicial @=B.BBB
Mida 9til K a%os
.lu$o anual @2.2BB
6osto capital propio =JC
4asa inter)s KC
4asa impuestos =5C
6on esta informacin, calcule5
a. M&E del proyecto,
b. valor actual a$ustado si la empresa financia el proyecto con un JBC de
deuda a ocho a%os pla2o.
10.25'7ay diferencias entre el costo de capital de la empresa y el costo de capital de un proyecto particular que
desea llevar a cabo*
10.26#i el beta del proyecto difiere del beta de la empresa 'en cul de los dos se deber basar la tasa de
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descuento para evaluar el proyecto*
10.27:a relacin deuda-capital de una empresa es B,AL y el beta del capital es =,J. #i la rentabilidad esperada
del mercado es del =5C, la tasa libre de riesgos del LC, la tasa de impuestos del =,3 y el inter)s de la deuda del
DC, calcule5
a. el costo del capital de la empresa,
b. el costo promedio ponderado del capital.
10.28'Iu) factores pueden hacer que la tasa de costo de capital que se utilice en la evaluacin de un proyecto
sea diferente a la usada generalmente por la empresa*
10.29'!n qu) casos un proyecto de sustitucin puede o no generar un impacto sobre la tasa de costo de capital
de la empresa*
10.30!nuncie los factores que influyen en el clculo del coeficiente beta de un proyecto de ampliacin para
e,pandirse a mercados internacionales.
&utor5
Hiego (ocohuanca (aredes
divo_25@hotmail.com
+niversidad Eacional del &ltiplano
.acultad de Gngenieria !conomica
6urso5 !valuacion de (royectos de Gnversion
Hocente5 Tgr. #c. 6arlos Ram"re2 6ayro

Valor del dinero en el tiempo: tasas interés, equivalencias financieras

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donde 0?& es el beta ponderado para todos los activos,

!n otras palabras, el (&

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