Manejo Delriesgo en La Agricultura

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Dos centenarios En marzo del 2000 se festej el centenario de la defensa de la tesis doctoral de Louis Bachelier, Thorie de la Spculation, sostenida el 29 de marzo de 1900, teniendo como jurado, entre otros, al gran matemtico Henri Poincar. En ella se sugiere el uso de procesos estocsticos o aleatorios que permiten medir la evolucin de las cotizaciones de la Bolsa, a travs de determinar el precio de las opciones. La Thorie de la Spculation se apoya en uno de los descubrimientos matemticos ms relevantes del siglo XX: la teora del movimiento Browniano que describe el desplazamiento continuo, irregular, errtico de partculas, homlogo al movimiento burstil. En este 2005 se conmemora el centenario de la Teora Especial de la Relatividad de Albert Einstein, en la cual, en su tercer apartado, formula la teora matemtica del movimiento Browniano. La tesis de Bachelier tiene el carcter de pionera por haberse anticipado cinco aos a la formulacin de Einstein; sin embargo ambos llegan a resultados similares en determinar la ecuacin del movimiento Browniano. A esto se agrega tambin la aplicacin de los resultados sealados a la determinacin del precio de algunas opciones, setenta y tres aos antes de la formulacin de Black and Scholes. La importancia de esta tesis en los trabajos de Winer (1923), Kolmogorov (1931), It (1950), Black , Scholes y Merton (1973), es por dems determinante. Demasiado adelantado a su tiempo, este fabuloso matemtico francs, tiene al fin un contexto unnime de reconocimiento a su trabajo maysculo en la comprensin de la dinmica de los mercados financieros, al grado de considerrsele el padre de la economa financiera. La Teora Especial de la Relatividad de A. Einstein debe, en forma involuntaria, mucho a la Thorie de la Spculation de Louis Bachelier. Dicho en otros trminos, el trabajo del fsico ms notable del siglo XX pasa por el anlisis del mercado burstil hecho por el matemtico ms sorprendente de la centuria pasada. El mercado de futuros recipiendario de los beneficios de la Thorie deriv nuevas formas de anlisis de riesgos que han permitido un desarrollo sin precedentes de la forma de escudriar los mercados. Nos unimos en este nmero a la celebracin de los dos centenarios que transformaron la visin de la realidad. En este marco, en diferentes aproximaciones, esta entrega da cuenta de lo que ha sido la administracin de riesgos en Mxico; agradecemos a Socit Gnrale - Fimat la autorizacin para publicar diversos materiales de su seminario realizado en Mxico y a los distintos funcionarios, responsables de los dems artculos, que contribuyen a integrar una buena parte de la proteccin que brindan los mercados de futuros ante riesgos sinnmero.
DIRECTORIO
Revista mensual producida y editada por Apoyos y Servicios a la Comercializacin Agropecuaria, rgano Desconcentrado de la Secretara de Agricultura, Ganadera, Desarrollo Rural, Pesca y Alimentacin, fundado en 1991. Director en Jefe: Lic. Jos Rodolfo Faras Arizpe Coordinador General de Apoyos: Ing. Alberto Riveroll Campos Coordinador General de Comercializacin: Lic. Mario Sosa Uribe Coordinador General de Promocin Comercial y Fomento a las Exportaciones: Ing. Gerardo Lpez Noriega Editor Responsable: Dr. Omar Musalem Lpez Director de Informacin y Difusin: Lic. Juventino Olvera Gonzlez Redactores: Lic. Ral Ochoa Bautista M.F. Csar Ortega Rivas La responsabilidad de los trabajos firmados es exclusiva de los autores y no de Apoyos y Servicios a la Comercializacin Agropecuaria, excepto cuando exista una aclaracin expresa que as lo indique. Distribucin exclusiva por suscripcin. Se puede reproducir el material de esta revista siempre y cuando se cite la fuente, salvo en libros de distribucin comercial, para lo cual se requerir de autorizacin escrita por ASERCA. Todo lo relacionado con esta publicacin deber dirigirse a: Revista "Claridades Agropecuarias", Municipio Libre No. 377 Piso 9 Ala A Col. Sta, Cruz Atoyac Mxico, D. F., C. P. 03310 Tel. 5482 7300 Exts. 50088 y 50048 Certificado de reserva de Derecho al uso Exclusivo No.2116-102 expedido por la Secretara de Educacin Pblica. Certificado de Licitud de Ttulo No. 7639, Certificado de Licitud de Contenido No. 8646 expedidos por la Comisin Calificadora de Publicaciones y Revistas Ilustradas, Secretara de Gobernacin.
CONTENIDO
PAG. VISION GENERAL 3 EL MANEJO DE RIESGOS EN LA AGRICULTURA LA POLITICA ECONOMICA Y LA EVOLUCION DEL MANEJO DE RIESGOS EN EL SECTOR PUBLICO LA ADMINISTRACION DEL RIESGO EN LA BANCA CENTRAL LOS FONDOS DE INVERSION EN EL MERCADO DE FUTUROS EDITORIAL
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VISION PRACTICA 25 NUEVE AOS DE ADMINISTRACIN DE RIESGOS DE PRECIOS AGROPECUARIOS LA AGRICULTURA POR CONTRATO DE MAIZ AMARILLO COBERTURAS DE PRECIO PARA GAS NATURAL
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VISION TEORICA 56 VOLATILIDAD EN LOS MERCADOS FINANCIEROS
Diseo y Formacin Francisco Rodrguez Cruz Correccin Lic. Hctor Palacios Flores Portada: Albert Einstein y Louis Bachellier 2da. de Forros Etlingera Elatior red. HELICONDA 4ta. de Forros Anthurium Andraeanum Linden. ANTURIO
http://www.infoaserca.gob.mx. clariagrop@hotmail.com aalvarez@sagarpa.gob.mx dpc1.aserca@procampo.gob.mx infoaserca1@solar.sar.net
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Los instrumentos derivados se clasifican de la siguiente manera:
EL MANEJO DE RIESGOS EN LA AGRICULTURA

Gonzalo Zubillaga *
Futuros Opciones sobre contratos de futuros. Forwards Swaps1 Opciones extra-burstiles (over the counter) Aunque a continuacin proporcionar algunas definiciones de los instrumentos derivados antes mencionados, no me detendr a explicarlos a detalle, ya que no es el objetivo del presente trabajo, sino ms bien, enfocarme a nuestro objeto de estudio en materia eminentemente agrcola. Futuros Son obligaciones contractuales entre dos partes para comprar o vender cierto activo en una fecha futura determinada y regulada por normas de cantidad, calidad, tiempo de entrega, etc., siendo la nica variable el precio, el cual es determinado en el piso de remates. Debido a que este tipo de operaciones son efectuadas en el piso de remates de una bolsa organizada, el riesgo de contraparte es eliminado a travs de la cmara de compensacin de la misma bolsa, la que se convierte en la contraparte y el garante de cada una de las operaciones efectuadas. Opciones sobre Contratos de Futuros Son contratos entre dos partes, que otorga un derecho, pero no una obligacin de comprar o vender un producto a un precio establecido, dentro de un perodo determinado, contra el pago de una prima. Estas operaciones son efectuadas en el piso de remates de una bolsa. Forwards Son contratos similares a los de futuros, sin embargo, en este caso se trata de un contrato extra-burstil, es decir, la obligacin es pactada de manera privada o particular entre las dos partes, ya sea a vender o comprar el activo en cuestin. Y ya que es pactado de manera privada, las partes enfrentan un riesgo de crdito comercial de contraparte. Swaps Un swap2 es un contrato mediante el cual dos partes se comprometen a intercambiar flujos de efectivo preestablecidos en una fecha futura. El pago de flujos en efectivo, se realiza dependiendo de las diferencias de precios establecidos en el mercado.
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Introduccin Para explicar cmo ha sido el desarrollo del manejo de riesgos en la agricultura empezaramos por decir que los mercados de futuros son muy antiguos y uno de los grandes xitos de la economa financiera moderna. Dentro de sus ms importantes contribuciones se encuentran el poder asegurar precios futuros en aquellos mercados altamente voltiles, neutralizar riesgos de variaciones de tasas de inters y tipo de cambio, mitigar riesgos para la obtencin de recursos financieros, controlar costos asociados con mrgenes, etc.; en pocas palabras, los mercados de derivados financieros son la mejor herramienta de proteccin ante la incertidumbre, ya que funcionan como una especie de seguro. Lamentablemente, al menos en Mxico, la literatura existente no se ha ocupado del lector comn, por lo que la curva de aprendizaje ha sido muy lenta. Es por ello que expreso mi ms sincera felicitacin a Apoyos y Servicios a la Comercializacin Agropecuaria (ASERCA) por emprender un esfuerzo literario como el presente. El mercado de derivados Un derivado es un instrumento financiero cuyo valor est asociado o depende del valor de otro activo, al cual se le conoce como "bien subyacente" y cuyo precio vara da con da. Dentro de los activos financieros ms utilizados como subyacentes se encuentran: tasas de inters, tipos de cambio, ndices accionarios, insumos o materias primas (commodities), acciones, bonos, entre otros. Los usuarios ms comunes de derivados financieros son los bancos, casas de bolsa, aseguradoras, fondos de inversin, productores, procesadores y cualquier otra institucin y organizacin que por su objeto o naturaleza de negocio, sea susceptible de contingencias y, por lo tanto, requiera de una cobertura.
* Vicepresidente de la divisin de FIMAT para Latinoamrica. No.1 3 9
Palabra inglesa que significa cambio. Ver: El Contrato de swap como Instrumento Financiero Derivado, de Sergio Zamora Roldn., Zaragoza, Espaa, 2003. VISION GENERAL
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como "Mercado de Arroz a Plazo" presentando as, ciertas caractersticas de bolsa organizada. Sin embargo, en la ciudad de Chicago, Illinois, U.S.A., se funda la primera bolsa de futuros. Con el nacimiento de la Chicago Board of Trade (CBOT) en el ao de 1848, el mercado se organiz, por primera vez, bajo un marco legal y operativo, cuyo fin era estabilizar los precios de granos como maz y trigo, ya que durante la poca de abundancia el precio se desplomaba, mientras que durante la escasez, los precios se incrementaban. De este modo, la bolsa les permiti, adems de diluir la oferta de grano en el tiempo, estandarizar cantidades y calidades de los granos, en un contrato al que se denomino "to arrive". La Chicago Mercantile Exchange, (CME) se funda en 1874 bajo el nombre de Butter and Egg Borrad, en tanto en 1882 se crea el Coffee Exchange of the City of New York -en la ciudad de Nueva York-, y en 1914 cambiara su nombre a Coffee and Sugar Exchange, ya que en ese ao se incluy un contrato de futuros de azcar. Por ser un instrumento extra-burstil, las partes enfrentan un riesgo de crdito comercial de contraparte. Opciones Extraburstiles Es un contrato prcticamente similar al de las opciones de contratos de futuros, con la diferencia de que la operacin es pactada de manera privada o particular entre las dos partes, ya sea para vender o comprar el activo. Por ser un instrumento extra-burstil, las partes enfrentan un riesgo de crdito comercial de contraparte. 1.1. Antecedentes Histricos de los Mercados de Futuros y de los Instrumentos Derivados Los mercados de futuros son muy antiguos. La operacin con productos cuyo precio o valor se deriva del precio o valor de un activo al cual se encuentra basado o referido y cuya entrega se difiere en el tiempo, data de muchos aos atrs. Podemos decir que tienen su origen en el Imperio Romano durante las fora vendalia, ferias donde se efectuaban intercambios de mercancas a futuro bajo un precio determinado. Con el paso del tiempo, las ferias medievales de Inglaterra, Francia y Espaa, evolucionan hacia el desarrollo de una especie de Ley de Contratos Mercantiles, y es ah donde aparecen contratos estandarizados, ordenes de compra, certificados de depsito, cartas de crdito, notas de fletes, etc., que de alguna manera comienzan a ordenar el intercambio de mercancas a futuro. Algunos autores mencionan el Mercado de Arroz de Osaka Japon en el siglo XVII, como el precursor de las bolsas de futuros, ya que se emitan recibos contra el arroz depositado en los almacenes, los que a su vez se podan comprar y vender. Hacia el ao de 1730, este mercado fue oficialmente denominado
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En 1872 en el rea de Manhattan, los comerciantes de algunos productos lcteos se unieron para ordenar la catica situacin que prevaleca en los mercados de Nueva York, estableciendo el Butter and Cheese Exchange of New cork, y en 1882 cambiara su nombre al de New York Mercantile Exchange (NYMEX), ya con la inclusin de un contrato de futuros de huevo. En agosto de 1994, el NYMEX se fusion con el Commodity Exchange. Es importante mencionar al NYMEX, ya que es ah donde actualmente cotizan productos de energa como petrleo, diesel y gas natural, insumos indispensables para el desarrollo de cualquier economa, adems de metales preciosos como el oro y la plata, u otros como el cobre. En 1970, en el CBOT aparecen los primeros contratos de futuros financieros como los certificados hipotecarios y monedas tales como franco francs, marco, yen y franco suizo. En 1979, se fusiona el New York Cocoa Exchange (bolsa de cacao) con el New York Coffee and Sugar Exchange, conformando el Coffee, Sugar and Cocoa Exchange, Inc. Para 1982, se da la incorporacin de las opciones de Bonos de la Tesorera como una inovacin del CBOT a los mercados de derivados, siendo este evento un factor detonador de crecimiento en volmenes de operacin y liquidez de los mercados. En 1984, se da la primer interconexin con otros mercados, ya que el CME y el Singapore International Monetary Exchange (SIMEX) efectan un "enlace o link", permitiendo a vendedores y compradores estar en contacto. Fue en 1987 cuando se lleva a cabo la primera sesin vespertina en el CBOT, lo que permite incrementar liquidez y eficiencia, al capturar operaciones durante la sesin matutina de los mercados de Hong Kong, Tokio y Sydney.
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Dentro de las bolsas de derivados europeas ms importantes podemos mencionar al London International Financial Futures & Options Exchange (LIFFE), el London Metal Exchange (LME) y el Om London Exchange, estos tres ltimos ubicados en el Reino Unido; el Mercado de Futuros Financieros de Espaa (MEFF), el Eurex Frankfurt AG de Alemania que, hoy por hoy, es la bolsa ms grande del mundo, en cuanto a volmen de operacin y el Marche a Terme Internationale de France (MATIF) fundado en Paris, Francia, en el ao de 1986. En Latinoamrica, destacan la Bolsa de Cereales de Buenos Aires, Argentina, que fue fundada en el ao de 1854 en la antigua Plaza de las Carretas, hoy Plaza Miserere, as como la Bolsa de Mercadoras e Futuros de Sao Paulo, Brasil, (BM&F) fundada en octubre de 1917. En el caso de Asia, tenemos mercados importantes en Japn como el Tokyo International Financial Futures Exchange, el Tokyo Grain Exchange y The Tokyo Commodity Exchange. En Hong Kong el Derivatives Market of HKEx, en Singapur, el Singapore Exchange Derivative Trading Ltd (SGX-DT), en Malasia el Malaysia Derivatrives Exchange (MDEX), y en Corea del Sur el KOFEX, por mencionar a los principales. Creo importante tambin sealar al Shanghai Futures Exchange (SHFE), al Moscow Central Stock Exchange, al The Russian Exchange y al Moscow Interbank Currency Exchange de Rusia, as como al Warsaw Stock Exchange de Polonia y al Budapest Commodity Exchange de Hungra, ya que nos da una panormica de que los mercados de derivados han sido desarrollados en cualquier tipo de economa. En las ltimas dcadas, los mercados financieros han enfrentado situaciones que han transformado de manera radical sus estructuras y formas de comportamiento. Da con da, aparecen nuevos y ms sofisticados productos, as como formas de financiamiento, ahorro y cobertura de riesgos. En la actualidad, el comercio de capitales a nivel mundial y, en consecuencia, la movilidad inmediata de capitales de un pas a otro, ha dado lugar a la globalizacin e internacionalizacin financiera.3 Es por ello que actualmente, las correduras de cada uno de los mayores mercados como los de Chicago, Nueva York, Londres, Tokio, y Hong Kong pueden ofrecer un soporte las 24 Horas, rompiendo barreras geogrficas, creando un multi-mercado y un ambiente en el que, nicamente aquellas bolsas y correduras prestadoras del servicio de intermediacin, que sean competitivas sern capaces de jugar el juego global. A este respecto, Mnica Pedrosa4 trata el tema de manera excepcional, dando cuenta de que los tres factores impulsores de
la globalizacin financiera son: 1) la creciente apertura de los mercados gracias a la continua supresin de las barreras comerciales y polticas; 2) la desregulacin financiera y la libertad de movimientos de capital; 3) los grandes avances en la tecnologa aplicada a los mercados. 1.2. Funcin e Importancia en la Economa de los Derivados Financieros Muy pocos comprenden el papel crucial que desempean los derivados financieros en la estabilidad de las economas. Pero si pensamos que la funcin de estos mercados es la transferencia de riesgos, podremos darnos cuenta que estos mercados son esenciales, por el hecho de significar, si se me permite el trmino, la mejor medicina para la incertidumbre. Es por ello que empresas, corporaciones, entidades gubernamentales e instituciones financieras, se benefician con los derivados, reduciendo costos de financiamiento, fijando mrgenes mnimos de utilidad, precios mximos de materias primas, etc., por lo que son un mtodo eficiente para administrar la exposicin diaria a los riesgos originados por las fluctuaciones de los precios de algunos productos, tasas de inters, tipos de cambio, etc. Un ejemplo caracterstico de lo anterior es el petrleo, ya que muestra cmo una empresa de transporte -ya sea de ferrocarril o de transporte areo- puede cubrir el riesgo originado por la fluctuacin del combustible que consume y que est relacionado con el precio del petrleo. Es as cmo mediante el uso de estas herramientas se puede fijar un precio mximo del diesel y/ o de turbosina, lo que permite planear a mediano y largo plazo ya que el costo de los combustibles, representa un gran porcentaje de los costos de operacin. Esto es significativamente importante para una refinera y para un pas exportador de crudo como lo es Mxico, ya que el presupuesto de la federacin depende en gran medida del precio de la mezcla mexicana, al que PEMEX exporta.
Esta globalizacin e internacionalizacin financiera tambin se ha caracterizado por dos aspectos: a) el servicio de intermediacin financiera es otorgado por las grandes corporaciones globales, b) existe una marcada tendencia de los usuarios de servicios financieros, para solicitar tambin productos globales. Pedrosa, M.: Los Mercados Financieros Internacionales y su Globalizacin, 1a ed., Espaa, Thomson, 2003, p.8 No.1 3 9
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1.3. Riesgo de Base Ya que los precios en el mercado fsico difieren poco o mucho de los precios de cotizacin en los mercados de futuros, la base es el "indicador" clave para el clculo del precio final local de los productos agrcolas. Se trata de una ecuacin sencilla, que resulta de restar el precio local de contado de un producto fsico y del precio del contrato de futuros de ese mismo producto cotizados en la pizarra de la bolsa en un momento dado, es decir: precio local de contado - precio de futuros = base. Por ejemplo: Precio local de contado Precio de futuros mayo Base $ 3.00 $ 2.80 $ 0.20 mayo
En este ejemplo, el precio de contado se encuentra 20 centavos por arriba del precio de futuros de mayo, por lo que en el argot del mercado, diramos que la base est 20 sobre mayo. Por otra parte, si el precio de contado se hubiera encontrado por debajo del precio de los futuros de mayo diramos que el precio es 20 centavos por debajo de mayo. 1.3.1 Fluctuaciones de la base Las fluctuaciones en la base tienden a ser menores que las fluctuaciones de los precios de contado y en los precios futuros. Ello nos permite establecer una estrategia de cobertura. Por otro lado, tambin se puede apuntar que para cualquier Banco Central de cualquier pas, es sumamente importante contar con los instrumentos necesarios para protegerse de los impactos que se pudiesen suscitar, durante la administracin de sus reservas. Tambin podramos pensar en algn pas exportador de granos como los Estados Unidos de Norteamrica, o alguno que sea importador de los mismos, como por ejemplo los pases rabes o Mxico, que mediante el uso de los derivados financieros estn en posibilidades de presupuestar precios y costos. Lo anterior nos lleva a identificar la importancia de las operaciones a futuro en un mercado organizado que facilita la negociacin de los instrumentos financieros, cuyo subyacente es, precisamente, el contrato de compra venta en un mercado de fsicos. En este sentido es muy importante no confundirlos con "valores negociables" como aqullos contemplados en una Ley sobre el Mercado de Valores, ya que stos tienen caractersticas muy particulares como el que no se emitan en serie o en masa, no existe una escritura de suscripcin, no existe una persona o entidad que los emita, no son susceptibles de circular en un mercado secundario, etc. Por el contrario, los contratos de futuros financieros contienen derechos y obligaciones para ambas partes y una entidad rectora, por lo que en definitiva, creemos lgico ubicarlos en una categora mucho ms amplia y sofisticada que los "valores negociables".
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Si hemos definido la base como el precio de contado menos el precio de futuro, en tal caso, cuanto ms positiva es la base, mayor es la trayectoria ascendente del precio de contado. Por otra parte, cuanto ms negativa es la base, ms decae el precio de contado. Con base en lo anterior, se desprende que quien tiene una cobertura de compra o larga, espera que la base decaiga y aquel que tiene una cobertura corta, espera que la base tenga una tendencia ascendente en el tiempo. 1.4 Estrategias de Cobertura Existe un riesgo financiero vinculado a la volatilidad en los precios que afectan a la produccin, a los precios industriales y a la distribucin de la mayora de las materias primas o commodities. En este sentido, la cobertura o hedging que est al alcance tanto de los productores de materias primas y de los consumidores de las mismas, justamente nos sirve para protegernos ante los movimientos de los mercados, entendindola como la prctica compensatoria del riesgo inherente a una posicin del mercado fsico, tomando una posicin igual pero opuesta en el mercado de futuros. Por ello, quienes desean proteccin para sus actividades, con el fin de cubrir el riesgo de los cambios de precio, utilizan los mercados de futuros. Las coberturas pueden reducir el riesgo tomando posiciones en contratos sobre futuros, negociados en los mercados organizados,
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que sustituyen temporalmente sobre el papel las compras y ventas en los mercados fsicos. As, podramos utilizar una venta de futuros sobre una mercanca, para prevenir que el precio de sta decline. Dicha venta en contrato de futuros, es una venta anticipada a la que deseamos realizar posteriormente en el mercado fsico, sobre dicha mercanca. La proteccin frente a un posible incremento de los precios se realizara mediante la compra de contratos de futuros, es decir, con anticipacin a la compra posterior de la mercanca fsica, que denominamos materia prima subyacente del contrato de futuros. Por lo que si un productor tiene previsto realizar la venta de una mercanca en un futuro, cuando coseche dicha materia prima, puede proteger el precio de su venta vendiendo contratos de futuros cuando lleva a cabo la siembra. El mercado de futuros tambin puede ser utilizado para obtener un beneficio de almacenamiento llevando una determinada materia prima, como pudiera ser semilla de soya, a una venta posterior en su momento adecuado. El diferencial de precio de los contratos de futuros correspondientes a meses prximos al vencimiento y a meses ms distantes, puede indicar a un comprador de mercancas qu tipo de beneficio de almacenamiento est ofreciendo el mercado. Para muchos usuarios de materias primas (procesadores de alimentos, comercializadores de alimentos, etctera) la cobertura es utilizada como una herramienta de compra. Dado que como ya mencionamos anteriormente, los precios fsicos y los precios de los futuros tienden a moverse ms o menos conjuntamente, los usuarios protegen su precio del mercado fsico para una fecha futura, comprando contratos de futuros de dicha materia prima. 1.4.1 Participantes en las coberturas Se denomina hedger o coberturista aquella persona o empresa que posee o tiene proyectado poseer mercancas fsicas (maz, trigo, sorgo, frijol de soya, caf, algodn, azcar, etctera) y prev con anticipacin, posibles variaciones en el costo de la mercanca con anterioridad a la compra o la venta material de la misma. Por ejemplo, supongamos que un industrial harinero se compromete a vender harina de trigo a una empresa alimentaria dentro de ocho meses. El precio acordado es adquirido el da de hoy, aunque la entrega se llevar a cabo hasta dentro de ocho meses. La empresa alimentaria no dispone todava de la materia prima para la obtencin de la harina, pero intuye que el precio del trigo subir en dicho plazo, lo que le puede generar una prdida econmica, por lo que para protegerse del riesgo de un posible incremento, el industrial alimentario adquiere un contrato de futuros para entrega a ocho meses. Cuando han pasado seis meses y medio, el procesador de trigo compra el trigo en el mercado fsico. Supongamos que la compra la
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realiza a un precio superior, sin embargo, dado que se haba protegido en el mercado de futuros, el procesador de trigo puede vender su contrato con un beneficio, debido a que los precios tambin han sufrido un incremento. El uso de las ganancias en el mercado de futuros le sirve para compensar el mayor costo del trigo fsico. A pesar de que las estrategias de cobertura siempre van en la misma direccin que los mercados de futuros, no es posible conocer con certeza en qu sentido se mueve el mercado, lo cual implica que en ocasiones siga trayectorias inesperadas. Pero tal circunstancia ya es aceptada por la persona o entidad que asume una estrategia de cobertura, ya que renuncia a beneficiarse de las trayectorias favorables del mercado y, en consecuencia, a obtener beneficio de tal oportunidad. Para una estrategia de cobertura, es mucho ms importante determinar los objetivos a proteger de una determinada inversin que el estar pendiente de otros posibles beneficios de oportunidad de mercado. Dentro de las principales categoras de participantes en los mercados de futuros encontramos entre otros: a) Los coberturistas o hedgers que desean protegerse y toman posiciones de cobertura. b) Los especuladores que toman posiciones especulativas para tratar de beneficiarse de los movimientos de los precios de las mercancas, mismos que participan a travs de las casas de corretaje sin ser miembros de la bolsa. c) Los locales que son inversionistas miembros de la bolsa que esperan obtener beneficios mediante la anticipacin de los cambios de los precios de las mercancas.
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En el sector agropecuario, entre aquellos que pueden requerir o desear proteccin encontramos: a) Agricultores que buscan proteccin contra el descenso de los precios de los productos que no han sido cosechados o en su caso, que se encuentran almacenados o que no han sido sembrados. b) Comercializadores de granos que necesitan de una proteccin contra una posible cada de precios de grano almacenado, entre el tiempo en que compra o conviene la compra a los agricultores y el momento en que el grano se ha comercializado. c) Las empresas procesadoras que necesitan una proteccin frente al incremento de los costos del material o de decremento del valor de sus inversiones. d) Exportadores que buscan proteccin contra el incremento de los precios de los granos y de otras mercancas contratadas para ser entregadas a futuro a un determinado precio, pero que no han sido adquiridas todava. e) Avicultores, porcicultores y ganaderos que buscan proteccin frente a una reduccin de precios del ganado en vivo o incremento de los precios. 1.4.2 Categorias de cobertura a) Cobertura de anticipacin. Involucra la compra y la venta de contratos de futuros por firmas comerciales en anticipacin a realizar transacciones en el mercado fsico. Las espectativas en los precios asumen un importante papel en este tipo de coberturas.
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b) Cobertura operacional. Es aquella por medio de la cual una empresa adopta una posicin de riesgo en funcin de una operacin a plazo. La empresa puede buscar un mercado de sustitucin temporal en el mercado de futuros, con el fin de mitigar el riesgo, teniendo posibles influencias del riesgo de base. Ejemplo: Una empresa vende 100,000 bushels de maz a un importador asitico en el mes de mayo. Si esta empresa no tiene almacenado el maz, est expuesta a un riesgo de precio sustancial, que podra tener efectos cuando deba comprarlo en el mercado fsico para su entrega y poder cumplir con el contrato adquirido con su cliente en Asia. c) Cobertura de arbitraje. Se refiere a la convergencia en el mes de entrega de una mercanca, mediante la cual una firma comercial puede arbitrar los dos mercados y generar un rendimiento sin riesgo a partir de las fluctuaciones de la base. Ejemplo: Cuando una aceitera compra frijol de soya en mayo en el mercado fsico a USD$ 130 por tonelada mtrica (TM), lo almacena y lo vende simultneamente para el mes de julio a USD$ 150 TM. Si el costo de almacenaje es menor a USD$ 30 TM por los tres meses de almacenamiento, genera un beneficio. Este tipo de operaciones animan a las empresas a almacenar materias primas. 1.5. Opciones Las opciones tienen su origen en los commodities durante la poca de los fenicios y se han desarrollado de manera importante a medida en que las relaciones comerciales se han sofisticado. El primer contrato de opcin que se tiene documentado data del siglo XVII, y se trata de un contrato de tulipanes en Holanda. Es en 1973 cuando nace el primer mercado de opciones con la creacin de la Chicago Board Options Exchange, el 25 de Abril de ese ao. Su xito hizo que otras bolsas siguieran su ejemplo, tales como la American Stock Exchange de Nueva York (AMEX) y la Philadelphia-Boston-Washington Exchange (PBW), desarrollndose posteriormente en Europa y en Canad. Una opcin es un contrato entre dos partes, por el cual una de ellas adquiere sobre la otra el derecho, pero no la obligacin, de comprarle o venderle una cantidad determinada de un activo a un cierto precio en un futuro. En este sentido, tenemos dos tipos de contrato de opcin: opcin de compra (call) y opcin de venta (put). Es as como el comprador de la opcin tiene el derecho de ejercerla o no, dependiendo si le es conveniente, puesto que puede optar por adquirir el activo en el mercado de contado o fsico a un precio menor al negociado inicialmente. Por el contrario, el vendedor de la opcin tiene la obligacin de cumplir con el contrato cuando dicho ejercicio se produzca,
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por ello el comprador le paga una prima al vendedor con el fin de compensarlo por el riesgo asumido, siendo la prima el precio de la opcin. Por la estructura y forma de ejercicio, existen tres tipos de opciones, las americanas que pueden ser ejercidas en cualquier momento hasta la fecha de vencimiento de la misma, o nicamente en una fecha determinada como en las de tipo europeo, as como tambin las asiticas, que estn conformadas por promedios de precios. Las opciones pueden ser negociadas en mercados organizados y en los mercados extra-burstiles, donde la ventaja de estas ltimas es que ofrecen una cobertura a la medida de las necesidades de la contraparte. Por otro lado, en el caso de las negociadas en los mercados organizados o bolsas, su principal ventaja es que al ser contratadas en un piso de remates, el riesgo de contraparte desaparece porque se tiene a la cmara de compensacin que, como su nombre lo indica, compensa todas las operaciones efectuadas. Podramos decir que el gran xito de las opciones, deriva de su carcter condicional y que en el caso de las opciones extraburstiles, son fcilmente adaptables a las necesidades y a la gran dinmica de los mercados de derivados en su bsqueda de instrumentos que cubran necesidades de proteccin, ante riesgos del precio de algn commodity, tipo de cambio, de tasa de inters, entre otros. 1.6 Riesgo legal Durante la ltima dcada, el desarrollo del mercado de derivados extraburstiles u Over The Counter ha sido impresionante. Tan slo hay que mencionar que segn el Banco Internacional de Pagos su tamao ya es de aproximadamente 169 billones de dlares. Por otro lado, nos encontramos con escndalos financieros como los de Barings, que bajo la gestin de Nick Leeson, se derrumb despus de funcionar por 200 aos, el de Daiwa, Sumitomo, el multimencionado de Enron, Worldcom y hasta hace unos meses el de Parmalat, por lo que bajo este contexto, la gestin legal adquiere gran importancia por las caractersticas de este tipo de transacciones. Los esfuerzos de la industria en general, estn encaminados al desarrollo de una gestin del riesgo legal slida, todo esto independientemente de las polticas implementadas en materia de otros riesgos como el crediticio, el de mercado y el operativo, siendo el riesgo legal el que a menudo se pasa por alto, es justamente por esta razn que decid incluirlo en el contenido del texto. Cuando hablamos de riesgo legal, nos estamos refiriendo al riesgo que resulta de la posible afectacin econmica debido al cambio en una ley o norma, o lo que es ms comn, el haber analizado o valuado de manera deficiente los riesgos inherentes a la operacin que se est llevando a cabo. A diferencia del riesgo crediticio que se calcula en funcin de los movimientos
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de los precios, el riesgo legal se presenta de diversas formas como pueden ser la imposibilidad para ejecutar una transaccin, para la obtencin de una autorizacin como un cupo, o bien el difcil acceso a un permiso sanitario o de importacin, etc. Aqu en Mxico, en el sector industrial, me he encontrado con muy pocos que toman en cuenta el riesgo legal, que verifican si la contraparte est actuando como principal o como agente, y si es como agente, ni conocen el tipo y el grado de responsabilidad (si es que la tiene) que este est asumiendo en la transaccin. Sobre esto, es comn que una institucin financiera requiera de un agente como pudiera ser un Introducing Broker, (IB) que mediante un convenio se comprometa a indemnizar a la institucin, contra las prdidas que pueda sufrir como consecuencia de llevar a cabo operaciones con una base de clientes desconocida o con cierto cliente, que pudiera cometer un incumplimiento o deficiencias en la garanta del colateral. En el negocio de la comercializacin de granos y aceites vegetales existen despachos que se dedican a la intermediacin, por lo que es importante entender los derechos, tipos y grados de responsabilidades de las partes, siendo esto una cuestin bsica para todo aquel que quiera o requiera llevar a cabo operaciones "seguras". 1.7. Las Bolsas de fsicos Las bolsas de fsicos existen desde hace siglos, no obstante, ltimamente han tenido una gran expansin ya que cumplen con una importante funcin econmica que desafortunadamente en Mxico no hemos sido capaces de desarrollar. Es as como encontramos algunas muy eficientes en los EE.UU. y en Europa, pero tambin en latinoamrica tenemos bolsas como la Bolsa Nacional Agropecuaria de Colombia (BNA), la Bolsa de Productos e Insumos Agropecuarios de Venezuela (BOLPRIAVEN), la Bolsa Agropecuaria de Nicaragua (BAGASA) y la Bolsa de Productos y Mercancas de Guatemala (BOLPROMER), entre otras.
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De las bolsas antes mencionadas podramos destacar a la BNA de Colombia, ya que cuenta con una estructura legal y una diversidad de productos y servicios, que son proporcionados a travs de aproximadamente 45 miembros y que bien pudiera servir como ejemplo a lo que Mxico podra aspirar. Dentro de sus productos podemos destacar los reportes sobre certificados de depsito de granos, contratos forward (venta anticipada) de frutas, vegetales, contratos a trmino (CAT) avcola, ganadero y porccola, adems de descuentos sobre contratos de exportacin de caf. Todas las operaciones son garantizadas por la cmara de compensacin de la bolsa, por lo que los certificados expedidos son fcilmente adquiridos por inversionistas privados que ven en stos, una buena oportunidad para la obtencin de buenos rendimientos. Por el lado de los vendedores de productos, significa una fuente de financiamiento adicional a las tradicionales como los bancos y los almacenes generales de depsito. Los beneficios de contar con un mercado de fsicos son varios como por ejemplo el descubrimiento transparente de precios, la eliminacin del riesgo de contraparte por la existencia de una cmara de compensacin, conocimiento de volmenes de cosechas, mejoramiento en la calidad de los productos -ya que stos tienen que cumplir con las especificaciones de los contratos-, transparentar apoyos y compras efectuadas por entidades gubernamentales, monetizacin de contratos, eliminacin de intermediarios, ordenamiento y eficientizacin de subastas y de cupos de importacin, por sealar slo algunos.
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Creo que en el caso de Mxico, sera benfico poder contar con un mercado de estas caractersticas para la comercializacin fsica de productos como maz blanco, sorgo, caf, caa, agave y frijol negro, entre otros. Adicionalmente, algunas de las operaciones podran complementarse en cuanto a manejo de riesgos, con operaciones en bolsas de futuros como la CBOT, la KCBOT y el NYBOT, ya que de esta manera las organizaciones de productores y los industriales aseguraran el precio y el abasto del producto, adems de contar con una fuente alternativa de financiamiento, segura y competitivo para sus operaciones. 1.8 Nuevos contratos en las bolsas de derivados En los ltimos aos, el debate sobre los subsidios agrcolas, la incapacidad de la Organizacin Mundial de Comercio (OMC) para regular sobre el tema, as como el tradicional funcionamiento de los mercados agrcolas de los EE.UU. -sobre todo la CBOT y la NYBOT- que por dcadas han significado ser el principal mecanismo para la transferencia de riesgos y de descubrimiento de precios, nos llevan a reflexionar si estos siguen siendo la mejor alternativa como referencia de precio o si existe una disparidad entre estos y los precios del mercado internacional. Particularmente en lo que se refiere a los granos y las oleaginosas ya que "aparentemente" han entrado en un proceso de desconexin con los mercados mundiales. Si tomamos como ejemplo al trigo de origen de los EE.UU., vemos que ltimamente ha encontrado dificultades para adaptarse a los cambios que obedecen a una importante expansin geogrfica de la produccin del grano en regiones como la del Mar Negro y Rusia, porque actualmente vemos que los rubros para calcular un libre a bordo (LAB en espaol y FOB en ingls) en el Mar Negro son diferentes. Otro ejemplo lo podemos encontrar con el frijol de soya de origen de Brasil, donde la produccin de la oleaginosa ha crecido 111% en los ltimos nueve aos y 158% si nos basamos en una produccin conservadora de 61.8 millones de toneladas contra 32% de incremento en los EE.UU. en ese mismo perodo. Adems de que Argentina tambin ha aumentado su produccin en 170% con un volumen estimado de 37 millones de toneladas. Hasta ahora los exportadores de esos pases estaban utilizando los mercados norteamericanos principalmente para la compensacin de riesgos. De esta forma, la CBOT no ha estado ajena al fenmeno de la aparente desconexin de precios y al de la inevitable globalizacin de los mercados, por lo que con el fin de mantener su liderazgo y funcin como mecanismo de descubrimiento de precios, ha estado trabajando en listar un contrato de futuros de frijol de soya de Brasil de 5,000 bushels, con puntos de entrega en Paranagua y Santos, estando en estudio otro punto de entrega en Argentina para ese mismo contrato, el cual se prev estar operando hacia el verano de este ao.
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Adicionalmente, la CBOT tambin est trabajando en listar un contrato de futuros de trigo del Mar Negro, con entrega en ese mismo lugar. Dependiendo del desarrollo del contrato de futuros de frijol de soya de Brasil, estarn listando un contrato de pasta de soya y opciones de futuros de soya de Brasil. Por otro lado, tenemos que con el lanzamiento de sus nuevos contratos de futuros de fertilizantes, la CME podra darle un cambio interesante al modo de concebir el manejo de riesgos en el sector agropecuario. En este sentido habra que tomar en cuenta que los fertilizantes son el alimento para la planta y que por lo mismo un contrato de futuros podra representar una valiosa herramienta de cobertura de riesgo. En los EE.UU., ltimamente la industria de los fertilizantes ha estado bajo una creciente presin, debido a que su proceso de produccin as como el costo de generarlos son muy dependientes del gas natural, el que como sabemos ha mostrado una extrema volatilidad desde finales de los noventas. Dada la volatilidad de los precios del gas natural y la ntima conexin en la produccin entre las dos industrias, la de fertilizante ha resultado ser la ms afectada, ya que hasta ahora no haba contado con alguna herramienta para compensar el riesgo de precio. Para atacar esta situacin, la CME decidi lanzar contratos de distintos fertilizantes, a fin de proporcionar un medio de transferencia de riesgos y de cobertura a la industria del fertilizante y el
sector agropecuario en general. Los contratos de fertilizantes son los siguientes: 1. DAP (fosfato de diamonia) 2. UAN (nitrato de amonio de urea) y 3. Urea (principalmente nitrgeno). Dentro de lo ms importante de las especificaciones de los contratos sobre este subyacente, podemos mencionar que el tamao del contrato es de 100 toneladas, con una fluctuacin mnima de 0.50 dlares por tonelada y una fluctuacin mxima de 10 dlares por tonelada listndose los meses de marzo, mayo, julio, septiembre y diciembre siendo negociado en GLOBEX. Con base en lo anterior, podemos decir que las bolsas de futuros seguirn cumpliendo con su funcin de descubrimiento de precios y de compensacin de riesgos. Conclusiones Podemos concluir que hoy en da toda persona que pertenezca al sector agropecuario, no est exenta de los movimientos que se presentan en los mercados y por lo mismo, es importante que se incorporen al uso de los derivados como una medida de proteccin, para estar en posibilidades de planear a mediano y largo plazo ya que su uso les permitir fijar precios y mrgenes mnimos de utilidad.
No.1 3 9
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VISION GENERAL
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LA POLTICA ECONMICA Y LA EVOLUCIN DEL MANEJO DE RIESGOS EN EL SECTOR PBLICO

Act. Alonso Garca Tams *
Introduccin El presente trabajo busca dar un panorama de la poltica econmica y de la evolucin del manejo de riesgos en el sector pblico. La primera parte, intenta dar una descripcin de cules son los principales riesgos que enfrentan las finanzas pblicas, asociada con la volatilidad tanto de los ingresos como de los egresos. En la segunda parte, se comentar la forma en que el gobierno federal ha tratado de atender estos riesgos, con el objetivo de disminuir y minimizar cuando menos parcialmente la volatilidad e incertidumbre de los principales componentes de las finanzas pblicas. Los riesgos en las finanzas pblicas El balance fiscal en nuestro pas ha estado sujeto a riesgos tanto por el lado de los ingresos como por el lado de los gastos, es decir la volatilidad se presenta tanto en los ingresos presupuestarios petroleros y no petroleros. En los ltimos dos aos el total de los ingresos petroleros represent cerca del 24% del
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Producto Interno Bruto (PIB), 23.7% en 2003 y 23.8% en 2004, para ser precisos. Sin embargo, de acuerdo a las estimaciones de los Criterios Generales de Poltica Econmica que se enviaron al Congreso de la Unin, para el prximo ao, se estima que los ingresos caern de manera importante, cerca de 2.2 puntos del PIB. Esto significa, que en la medida que no se obtengan ingresos elevados como los observados en los aos anteriores, tendremos un monto de gasto inferior. La poltica econmica ha tenido como uno de sus principales objetivos mantener un equilibrio fiscal que permita reducir ao con ao el dficit fiscal que enfrenta nuestra economa. Este equilibrio, por lo tanto, est relacionado con la volatilidad. Por el lado del gasto primario, existe un componente particularmente voltil como es el costo financiero, mientras que dentro de los ingresos el componente ms voltil es el que est asociado con los ingresos petroleros, derivado de la enorme variacin en el precio que hemos visto durante los ltimos aos. Como es sabido, los ingresos petroleros han fluctuado desde niveles cercanos a 36% del total de los ingresos presupuestales -en el 2004-, hasta niveles tan bajos como 29% en el 2002. Esto significa que la volatilidad de los ingresos petroleros registrada en 7% a partir de la medicin de los ltimos nueve trimestres, ha ido creciendo en los ltimos tiempos. Cierto es que no estamos en los niveles que se observaron en algunos momentos de las dcadas de 1980 y 1990, sin embargo, hemos tenido un incremento muy importante desde el ao 2000 en cuanto a la volatilidad de los ingresos petroleros.
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42 41 32 31 2 1 2 2 2 1 3 2 2 1 1 2 2 1 4 2 2 1 5 2 2 1 6 2 2 1
42 41 32 31 2 1 2 2 2 1 3 2 2 1 1 2 2 1 4 2 2 1 5 2 2 1 6 2 2 1
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* Subsecretario de Hacienda y Crdito Pblico. Secretara de Hacienda y Crdito Pblico. Ponencia presentada en la VIII Conferencia Anual "Anlisis 2004 y perspectivas 2005 de los mercados internacionales, financieros y commodities", FIMAT, celebrada en la Ciudad de Mxico el dia 22 de febrero de 2005. VISION GENERAL
Por el lado del gasto, el componente ms voltil que hemos tenido es el costo financiero. Aunque parezca paradjico, el costo financiero del sector pblico ha venido disminuyendo, no obstante que la volatilidad asociada a este costo financiero ha venido creciendo. Hay que recordar que la volatilidad significa cunto se desva de una tendencia la variable?, y no el hecho de que venga reducindose, aumentando o se mantenga estable. Por lo tanto, el costo financiero es el factor que muestra una mayor volatilidad por el lado del gasto.
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As, el costo financiero asociado al apoyo a ahorradores y deudores que result de los programas especiales que se instrumentaron despus de la crisis bancaria de 1994 y 1995, como tambin los intereses, gastos y comisiones que pagamos por la deuda en nuestro pas, se han venido reduciendo. Esto gracias a la importante disminucin en las tasas de inters tanto internas como externas, registradas en los ltimos aos, as como a la estabilidad en el tipo de cambio. La tasa de inters de Cetes a 28 das que lleg a estar en cerca de 50% en el ao de 1995, tuvo en el ao 2004 niveles mucho ms moderados, inferiores a 10%. Camino similar han seguido las tasas de inters que pagan los bonos de largo plazo -bonos a diez aos- y que ha significado una cierta estabilidad.
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245642
24 7532474
824564131764 56552485435
92
e) Una poltica comercial que contina promoviendo todas las oportunidades asociadas con el libre comercio, de modo que nuestro pas sigue suscribiendo tratados de libre comercio con diferentes zonas econmicas. Para reforzar el comentario acerca de la poltica fiscal y la poltica monetaria, basta sealar que, tanto el dficit pblico en su versin tradicional como los requerimientos financieros del sector pblico, han seguido una trayectoria descendente significativa. La cifra ms reciente del dficit tradicional 0.26% del PIB, muestra una reduccin sustantiva en comparacin con la que observamos en el primer ao de esta administracin, que alcanz 1.2% y lo mismo se puede decir de los requerimientos financieros del sector pblico. En cuanto a la inflacin, hemos visto una reduccin muy importante en los niveles de inflacin de nuestro pas. El ao pasado se ubic ligeramente por arriba de 5%, mientras que en los primeros meses de este ao -en aquello que ha sido publicado- la tendencia parece indicar que se ha reanudado la reduccin en los niveles inflacionarios de nuestro pas.
12345675189248
638742133 132264 3 63 132288 653 861248562853263 88953 94831273272739 386 7386 627 7 861248562853263 88953 94831273272739 386 7386 62
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725 5
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2
123435657895

93935 5843584893554893

1 1 31 1
128855753487359
21 1
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52372 959423778
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432594772
27 6746
1
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3 2 2 1
4 2 2 1
5 2 2 1
6 2 2 1
7 7 7 3
3 7 7 3
4 7 7 3
3 2 2 1
4 2 2 1
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6 2 2 1
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62 61 52 51
6 8 6 86 4

7 39 397
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7898

84
626 623 927
Esta estabilidad ha sido el resultado de diversas polticas econmicas, que han estado orientadas a consolidar la solidez de los fundamentales macroeconmicos, as como tambin, a fortalecer los elementos de carcter macroeconmicos: a) Una poltica de estricta disciplina fiscal, que ha sido instrumentada desde hace varios aos. b) Una poltica monetaria orientada a la reduccin de la inflacin de manera que alcancemos niveles similares a los que enfrentan nuestros principales socios comerciales. c) Una poltica de tipo de cambio de absoluta flexibilidad, de tal forma que las operaciones que se siguen realizando en el mercado cambiario han sido totalmente preanunciadas, no ha habido ningn tipo de sorpresas, e incluso ninguna intervencin en los mercados cambiarios desde hace ya muchos aos. Lo mismo se puede decir de la poltica de tasas, que ha sido una poltica de absoluta flexibilidad. d) Una poltica financiera que es resultado de una modernizacin importante del sistema financiero nacional. En los ltimos aos, se han modificado prcticamente todas las leyes financieras de nuestro pas. Se ha trabajado para incrementar el nivel de competitividad, haciendo modificaciones importantes al sistema del impuesto sobre la renta empresarial, cambios para permitir la depreciacin acelerada de la inversin y se ha impulsado el sector hipotecario.
No.1 3 9
728
721 928
42 41 32 31 2 1
6 5 4 3 2 1 5 5 4 3 2 1 7 7 4 3 2 1 8 7 4 3 2 1 9 7 4 3 2 1
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1 5 5 4

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3
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8635 68
Las tasas de inters, en general, han tenido una reduccin muy importante que va a la par con la lnea de cada de las tasas de inflacin, en ambos casos, el ajuste ha sido a la baja, e incluso mucho ms drstico en lo que respecta a la volatilidad del tipo de cambio. sta se mide en razn de su cotizacin frente al dlar, la que ha sido menor a la observada en algunos mercados de divisas desarrollados.
1 3
VISION GENERAL
C
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26434 125818626
l a r i d a d e s
plazo de 20 aos, convirtindonos en el nico pas de Latinoamrica que coloca en tasa nominal a esos plazos. Se han tenido externalidades positivas con esta poltica de deuda, ya que permiti desarrollar de manera importante los mercados de deuda locales, los mercados de futuro locales. De igual forma, la vida media y la duracin han crecido de manera acelerada, alcanzando de acuerdo a estimaciones propias que para finales de 2005 la vida media ser de 1,208 das comparada con la vida media de nicamente 544 das que haba a finales del ao 2000. La composicin de la deuda ha cambiado de manera significativa. A mediados del ao de 1995, la mayor parte de nuestro endeudamiento estaba concentrado en los mercados del exterior. En la actualidad, los mercados externos representan menos de la mitad de la deuda pblica neta total, concentrndose la mayor parte en la deuda interna.
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23646
3 9
69 939134 346133
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916 23931639563814639 9
6
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1234563674787938628798462
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49 28 398 648 4
1253 1251 1243 1241 1213 1211

4 4 4 3 2 1 6 6 6 5 2 1 3 6 6 5 2 1 5 6 6 5 2 1 7 6 6 5 2 1 8 6 6 5 2 1
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4 4 4 3 2 1 6 6 6 5 2 1 3 6 6 5 2 1 5 6 6 5 2 1 7 6 6 5 2 1 8 6 6 5 2 1
La estabilidad alcanzada as como el ahorro institucional han generado una mayor profundizacin financiera. Se ha producido un importante desarrollo en los inversionistas institucionales, algo que en nuestro pas no exista. Hoy son jugadores muy importantes en nuestros mercados financieros, los fondos manejados por las aseguradoras y las sociedades de inversin, como evidentemente las Siefores que han tenido un desarrollo espectacular en los ltimos aos. Esto junto con la estabilidad, ha ayudado a que los niveles de ahorro financiero alcancen crecimientos que no habamos visto, incluso por arriba del 50%, cuando hace unos pocos aos andaban alrededor del 47%.
123456278189293
34132 38568682132344 293232
3 982838284 2
Deuda Pblica Neta (% del PIB)

672
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4
2 642 426 3723
Deuda Pblica Neta (% del total)
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4
24 4628 4623 4626 429
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8137 8635
732

3 232 2635 434 437
3424 3323 3826 3

27 3421 3325 3325
3426 3629 3427 823 392

3321 123 124 526 724
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5438 5934
7
32
273
232 934 2137 2138
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435679473
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4 2 2 1
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2 2 2 1
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1 8 8 7
7 8 8 7
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Interna
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Externa
5 2 2 1
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8 8 7
7 6 5 4 3 2 1
1223 1224 1222 5666 5661 5665 5667 5668 9

32 43 42 13 12
1223 1224 1225 1226 1222 7888 7881 7887 7889 788
En consecuencia, las fuentes de financiamiento en nuestro pas tambin han cambiado, de modo que dependemos hoy mucho ms de las fuentes de mercado que de aquellas fuentes a las que tradicionalmente tena acceso nuestro pas, como era la deuda bancaria. Comparada la estructura de vencimientos que
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128 18468238 182321833188638918 61128683 82383436
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79 967 793
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3
3539
3
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536
6533 !8

73"356
973
63 8 86
Como parte de los beneficios que se han obtenido por la estabilidad y el desarrollo de los inversionistas institucionales, en los ltimos 5 o 6 aos, se ha dado un progreso muy importante en los mercados de deuda alcance. En noviembre de 1999 se tena una curva de rendimiento en tasa fija nominal que llegaba a un plazo mximo de un ao. Conforme han ido avanzando los aos, el gobierno federal ha seguido una poltica que busca extender el plazo de la deuda a travs de colocaciones a tasa fija de mayores plazos. En enero del 2000, el gobierno federal coloc por primera vez el plazo de 3 aos, despus el de 5 aos y posteriormente un plazo de 10 aos. A finales de 2003 se han colocado instrumentos a tasa fija nominal a un
VISION GENERAL
74

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4
5
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19

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65 64 63 62 61 5 4 3 2 1 6 7 8 9
66 67 68 69 6
26 27 28 29 2
76
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85 235 37
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884 5588
1223
1 4
Marzo 2005
l a r i d a d e s
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12
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31
5 1
3123 5
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4
539352
827
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9
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23 94
23
27
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1234456789
79
4 78
se tena en el ao 2000 con la estructura de vencimientos que tenemos en la actualidad, se observa que ha habido un ajuste importante en los vencimientos de deuda que va a enfrentar nuestro pas en los prximos aos. Es decir, se ha tratado de suavizar el perfil de la deuda. Otro elemento valioso, ha sido el crecimiento de las reservas internacionales que se ubican en niveles de alrededor de 60 mil millones de dlares e incluso un poco mayor, factor que tambin ha contribuido a la estabilidad, seguridad y reduccin de la volatilidad en nuestro pas.
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3 2 3799247921 323794692
3123 1757
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4
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La atencin de riesgos En esta segunda parte expondr las medidas adoptadas por el gobierno para reducir nuestra exposicin al riesgo, asociado con la parte de ingresos que est muy ligada a los ingresos petroleros. Primero, habr que poner en perspectiva el alcance de las operaciones de cobertura, porque no siempre hay claridad en cuanto a lo que est cubriendo el gobierno federal. Los ingresos totales del gobierno federal asociados con el petrleo alcanzan una cifra de 616,000, de los cuales una parte importante son ingresos propios de PEMEX, cerca de 183,000 millones de pesos, lo que representa cerca del 30% de los ingresos totales del petrleo. Otra parte tiene que ver con lo que se llama aprovechamientos y una ms con lo que son derechos por hidrocarburo y el Impuesto Especial a Productos y Servicios (IEPS). Esta ltima parte, se puede dividir en dos: los que estn asociados con las ventas internas y la parte proveniente de los ingresos por exportacin. Es precisamente en este ltimo donde radica el objetivo de la cobertura, es decir, proteger los ingresos del gobierno federal asociados a las ventas de los mercados externos. Esto es, aproximadamente el 60.8% de los ingresos asociados a una plataforma de exportacin de 1.9 millones de barriles diarios.
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65245474 9359782441323774854 25393745474753734624 352412348535242354 674512397
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Todo lo anterior, se ha traducido en los siguientes aspectos: a) La adopcin de polticas macroeconmicas prudentes, en particular, promotoras y que tengan como fin la estabilidad macroeconmica. b) La adopcin de una estrategia pro-activa en el manejo de la deuda, que privilegie la deuda interna en lugar de la externa. c) El desarrollo del mercado financiero interno, que se ha traducido en una reduccin en la sensibilidad del costo financiero de nuestra deuda, ante los cambios en las variables financieras. En la actualidad, el costo financiero del gobierno federal es de un poco ms de la tercera parte del que se registraba en el ao 2000. El conjunto de estas polticas ha reducido la volatilidad, y ha sido la forma en la que el gobierno federal ha buscado inmunizarse contra algunos riesgos. Esta poltica de colocar cada vez mayores montos de deuda a tasa de inters nominal fija, se ha traducido en menor sensibilidad ante los cambios en las tasas de inters. La reduccin ha sido de un poco ms de la mitad, un incremento de cien puntos base en las tasas de inters nos hubiese representado en costo financiero en el ao 2000 cerca de 1,200 millones de dlares, hoy nos cuesta menos de 500 millones de dlares.
No.1 3 9
Ingresos propios de Pemex Aprovechamientos

Ventas internas
Derechos por hidrocarburos, IEPS

Ventas externas
Ingresos del Gobierno Federal por exportacin de crudo
1 5
VISION GENERAL
C
El ao pasado, el gobierno federal realiz una cobertura a travs del instrumento tipo "put". La compra de opciones tipo "put" permita protegernos en caso de que el precio del petrleo cayera por debajo de un cierto nivel. El volumen cubierto fue de un total de 357 millones de barriles, lo que corresponde, aproximadamente al porcentaje de la plataforma de exportacin de PEMEX que se estima para el ao 2005 y que generar ingresos netos al gobierno federal. Es importante sealar, por una parte, que la cobertura no implica entrega fsica del producto; y por otra, que debido a que no existe un mercado lo suficientemente grande para realizar un programa de cobertura utilizando la mezcla mexicana como precio de referencia, la cobertura se realiz utilizando como precio de referencia el crudo West Texas Intermediate (WTI), que es digamos, el nico mercado que tiene las caractersticas de profundidad para poder hacer un programa de coberturas de este tamao. Por lo tanto, podemos decir que enfrentamos dos riesgos: 1) el riesgo de que flucte el precio del petroleo en los mercados internacionales y, 2) el riesgo de que se ample o se cierre el diferencial de precio de la mezcla mexicana con respecto al petrleo que se cotiza internacionalmente que es el WTI. Que es, digamos, el mismo riesgo que tenemos asociado a una posicin larga como exportadores de crudo de la mezcla mexicana. Ahora bien, la volatilidad que vemos en los precios internacionales del crudo WTI est cubierta con las operaciones que realiz el gobierno federal sobre la plataforma. Mientras que en el caso del diferencial de precio del crudo WTI, ste contina siendo un riesgo que debemos enfrentar en la medida que el diferencial flucta. Ya que en la medida que el diferencial se ampla, la cobertura es menos efectiva y en la medida que el diferencial se cierra, la cobertura es ms efectiva.
l a r i d a d e s
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8 4 23 1
Finalmente, bastara sealar algunos elementos que son importantes en cuanto a la inmunizacin de las finanzas pblicas ya sea frente a cadas de ingresos, o bien, ante ingresos mayores a los esperados. Las estrategias de cobertura lo que buscan es una compensacin entre ingresos y egresos, y en el Presupuesto de Egresos de la Federacin (PEF) de los ltimos aos, ha habido elementos de compensacin que son muy importantes para garantizar que el gobierno mantenga una disciplina en las finanzas pblicas. Estos son los que se conocen como ajustadores automticos. Para el ao 2005, el PEF incluye algunos ajustadores automticos, esto es, reglas claras de estabilizacin del gasto, en funcin de que los ingresos sean ms o menos a los previstos en la ley de ingresos. Para este ao se prevn, que cuando los ingresos sean mayores a los estimados en la ley de ingresos, cuando provengan estos del Acuerdo de Redistribucin de Excedentes (ARE), derivados de un precio mayor a 27 dlares, se van a destinar en 50% a programas y proyectos de inversin de las entidades federativas y el resto a inversin en PEMEX. Cuando los ingresos se originen de otras fuentes, se van a destinar en un 25% al Fondo de Estabilizacin de Ingresos Petroleros (FEIP), en un 25% para mejorar el balance pblico y en un 50% para el gasto de inversin en PEMEX. Ahora bien, en caso de que los ingresos sean menores a los previstos en la ley de ingresos, si la reduccin es a causa de los ingresos petroleros del gobierno federal, se podr compensar esta cada con el saldo que se tenga en el FEIP; y en una segunda instancia, las reducciones que sean por otras fuentes que no estn ligadas directamente a los ingresos petroleros, se van a compensar con reducciones al gasto aprobado a dependencias y entidades del gobierno federal, procurando no afectar los programas sociales.
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1183 6 18516 46 1346 916 46 7946 6 716 114185 6 786 3146 716 1456 43 96 6 6 43386 916 6
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VISION GENERAL
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l a r i d a d e s
LA ADMINISTRACIN DEL RIESGO EN LA BANCA CENTRAL

Ing. Guillermo Gemez Garca *
De materializarse este riesgo, es decir, que el banco central incumpla reiteradamente en sus metas de inflacin, se derivan consecuencias en dos ordenes: a) en primer lugar la economa tendra que padecer los perjuicios que ocasiona el fenmeno inflacionario, y no me voy a meter en eso porque es otra pltica en s; b) si el Banco Central incumple sistemticamente en sus objetivos, repercutira en un desprestigio creciente y en un deterioro de la credibilidad del banco. De perder el banco su credibilidad, entonces se entrara en un crculo vicioso, materializndose un riesgo de reputacin que ms adelante se comentar. Para administrar este riesgo de cumplimiento de sus metas, por un lado la constitucin le otorga al banco la autonoma, prohibiendo a cualquier entidad obligar al Banco de Mxico a otorgarle crditos. Por otro lado, la ley le permite afectar e inclusive fijar las tasas de inters, cosa que no ha hecho. Mediante la utilizacin de estos dos instrumentos el banco tiene que lograr la estabilidad de precios, ya que no tiene, ni sera deseable que tuviera, la autoridad para fijar los precios directos. Eso es un riesgo, un riesgo que se le llamara "por choques exgenos", una expresin que usan mucho los economistas. Existen tres factores cuya evolucin se encuentra fuera de control por parte del Banco Central y que amenaza la instrumentacin de la poltica monetaria para mantener estable o baja la inflacin. Estos factores son los movimientos sorpresivos principalmente un deterioro sorpresivo del tipo de cambio; un incremento tambin sorpresivo en los precios de los productos agropecuarios como se dio el ao pasado y un aumento en los precios y tarifas administrados por la autoridad. En cierta medida tambin es el caso de precios de algunos productos muy importantes que se fijan en los mercados internacionales. Estos tres factores tienen gran importancia en el proceso de formacin de precios internos, dado que por ejemplo, el tipo de cambio es fundamental en la determinacin de los precios de los productos llamados comerciables, sobre todo los bienes importados; tambin los productos agropecuarios porque sus precios varan en gran parte por condiciones climatolgicas, slo hay que recordar la historia del tomate del ao pasado, inciden fuertemente en el ndice de inflacin y finalmente los precios administrados, porque son determinados por la autoridad y no por la oferta y la demanda, son insumos clave en la produccin, por un lado afecta otros precios y tambin son tan importantes como los productos agropecuarios, porque son elementos importantes en las cotizaciones de bienes y servicios dentro de la canasta que inciden en la inflacin. Estos impulsos inflacionarios exgenos, que as les llamamos, provocados tanto por la depreciacin del tipo de cambio como por el cambio en los precios de productos agropecuarios o aumentos en los precios administrados, presentan una seria complicacin en el manejo de la poltica monetaria. La experiencia ha demostrado que el Banco Central o Bancos Centrales estn imposibilitados para evitar que un efecto de esta naturaleza se manifieste en un aumento de precios. La estrategia
VISION GENERAL
Cuando me Invitaron a platicar sobre la importancia de la administracin de riesgos en la Banca Central, la verdad es que no saba por dnde empezar. Porque de hecho, la esencia del funcionamiento de un Banco Central consiste justamente en eso, en administrar riesgos de todo tipo. Desde luego que con seguridad me voy a salir de lo que tradicionalmente se conoce como la administracin de riesgos, pero ciertamente los riesgos que maneja el Banco Central no son tradicionales. Tratar de hacer el anlisis de cada uno de estos riesgos podra llevar ms de un da, dado que cada uno de ellos dara tiempo para una pltica completa, por lo que simplemente se comentarn los principales, se dir en qu consisten y ms o menos qu hace el Banco Central para manejarlos. Voy a dividir los riesgos en tres partes: a) los riesgos que pueden derivarse del no cumplimiento de sus metas, b) el riesgo que proviene de sus funciones propias y c) los riesgos propios de su operacin. Desde luego entre los riesgos que penden sobre el funcionamiento de un Banco Central, el ms grave es aqul que puede comprometer la capacidad de cumplir con su objetivo: la de procurar la estabilidad de precios. En Mxico, este riesgo es ms serio todava porque implica un riesgo jurdico, toda vez que la misin del Banco Central est especficamente explicita en la ley.
* Subgobernador de Banco de Mxico Ponencia ofrecida en el marco de la VIII Conferencia Anual, Anlisis 2004 y Perspectivas 2005 de los Mercados Internacionales, organizada por FIMAT, celebrada en la Ciudad de Mxico el dia 22 de febrero de 2005. No.1 3 9
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normalmente que se sigue es dejar que se d este aumento, dado que son efectos de una sola vez, pero la idea es evitar que contamine otros precios y haya una espiral alcista y que contamine ms las expectativas de inflacin de mediano plazo. Lo que tiene que hacer el Banco Central es controlar las expectativas va una buena comunicacin, con acciones de poltica monetaria como lo hizo el Banco Central el ao pasado. De no controlarse las expectativas, los agentes econmicos pueden adelantarse a subir sus precios ms de lo deseado, provocando de hecho una inflacin que se desea evitar. Riesgo de reputacin En la concepcin moderna de la aplicacin de la poltica monetaria, la credibilidad con que cuenta el Banco Central es de gran importancia. Las reacciones de los tomadores de decisiones ante las acciones de la autoridad monetaria pueden ser estabilizadoras o desestabilizadoras en funcin de que le crean o no le crean al Banco Central. La credibilidad de la Banca Central frente a la sociedad puede deteriorarse ya sea porque no alcanza sus metas de manera reiterada o por otras razones. El deterioro de la credibilidad del Banco Central puede tener consecuencias muy graves. Por un lado, le resta eficiencia a la poltica monetaria hacindola mucho ms costosa y la lucha contra la inflacin se hace ms costosa en trminos de tasas de inters ms elevadas y en menor produccin y empleo. Por otro lado, el desprestigio de la autoridad monetaria puede generar en la sociedad corrientes de opinin poderosas contrarias a la institucin y a sus esfuerzos; de moverse en un ambiente muy hostil, el Banco Central puede enfrentar dificultades serias que haga mucho ms costoso alcanzar sus metas de inflacin. Existen acciones orientadas a fortalecer la credibilidad del Banco Central, una de ella es la transparencia, una revisin de cuentas muy estricta, en otras palabras, decir lo que se hace y hacer lo que se dice; sin embargo, la ms importante para mantener la credibilidad es lograr la comunicacin. En general el Banco de Mxico, busca tener la economa lo ms estable posible, libre de desequilibrios y lo menos vulnerable de choques desestabilizadores. De no lograr lo anterior y materializarse el enorme riesgo de la falta de credibilidad, las expectativas de inflacin y consecuentemente las tasas de inters subirn a niveles indeseables, con los consiguientes efectos en el crecimiento del pas. Los riesgos por el desarrollo de sus funciones Riesgos sobre corridas sobre el sistema bancario. Todo Banco Central tiene dentro de sus funciones actuar como prestamista de ltima instancia, el Banco de Mxico no es la excepcin. Actuar como prestamista de ltima instancia implica el compromiso de suministrar la liquidez necesaria cuando se genera una corrida de los depositantes bancarios. Un retiro masivo de depsitos puede ocurrir sobre un slo banco, sobre un grupo o sobre todo el sistema.
VISION GENERAL
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Es muy grave que exista una corrida an cuando sea sobre un solo banco y una de las razones es que las corridas bancarias tienden a ser contagiosas y pueden difundirse rpidamente e incluir a varios bancos o a la totalidad. Lo deseable es que el banco nunca tenga que actuar como prestamista de ltima instancia. Las intervenciones de este tipo, es decir, como prestamista, dificultan el control monetario y dependiendo de su gravedad pueden poner en serios aprietos las polticas de estabilidad del Banco Central. Asimismo, hay que tomar en cuenta que los problemas de liquidez que afectan a un banco, si no se atienden con prontitud, pueden generar un problema de solvencia. Se pueden recordar eventos no muy pasados, en 1995, a raz de la crisis que afect al sistema bancario, donde hubo por algn tiempo el peligro de que se produjese una corrida bancaria en el pas. Este peligro no se materializ en buena medida porque el pblico estaba avisado de que el Estado haba asumido el compromiso de proteger los depsitos garantizando el pasivo de los bancos. Es muy importante que el sistema bancario de un pas opere dentro de un marco eficiente y eficaz a fin de cuidar su solvencia y su liquidez, esto es, que se encuentre correctamente regu1 8
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de comunicacin se materializa, es decir, cuando los agentes econmicos no captan los mensajes del Banco Central y operan en contra de las acciones de este ltimo, los costos que pueden darse contra el sistema financiero, pueden ser elevados. En la medida que el sistema financiero se conforma de acuerdo a donde vaya operando el Banco Central, los costos tienden a ser bajos, y por lo contrario cuando no lo haga as, los costos al sistema crecen. Los otros riesgos son los que enfrenta por su operacin. El primero de ellos es el riesgo del crdito. Uno de los principales procedimientos que utiliza el Banco de Mxico para inyectar dinero a la circulacin, es mediante el otorgamiento de crditos de corto plazo a la banca comercial, que se asignan a travs de subastas. As el banco o los bancos que se les concede el crdito son aqullos que en las subastas ofrecen las mejores tasas. Sera muy grave que eventualmente un banco comercial no le pagase al Banco Central estos crditos a su vencimiento, el hecho podra sentar precedentes muy negativos en cuanto a la conducta financiera del resto de la banca. Una eventualidad semejante, adems, causara un impacto patrimonial sobre el Banco Central con repercusiones perjudiciales para ste y tambin sobre el control monetario y sobre el remanente de operacin del Banco de Mxico, que tambin es un rengln de cierta importancia en los ingresos fiscales. Para minimizar este riesgo, riesgo de crdito, se ha establecido el requisito de que las instituciones de crdito que reciben financiamiento del Banco de Mxico, ofrezcan como garanta instrumentos de deuda burstil emitidos ya sea por el gobierno federal, por el banco o por el propio Banco de Mxico. El riesgo de inversin lado y supervisado. No obstante que existe todo esta supervisin, el Banco Central tiene que estar vigilante e intervenir en el momento oportuno para evitar una corrida. El diferencial entre iliquidez e insolvencia es otro de los grandes riesgos que asume el Banco Central, pues de intervenir en caso de insolvencia incurrira no slo en prdidas, sino estara, de acuerdo con la ley vigente, realizando una funcin que no le corresponde. Riesgo de comunicacin Como antes se seal, las expectativas del pblico sobre la inflacin hacen ms o menos costosa la actividad del Banco Central. En este sentido, en la medida en que el mercado en general pueda anticipar las acciones del Banco de Mxico, ste ir ajustando sus operaciones para conformarlas en forma congruente. Para lograr lo anterior, el Instituto Central trata de comunicarse con los agentes econmicos va tres elementos: a) boletines de prensa mensuales, b) los informes trimestrales de inflacin y c) las plticas de los miembros de las juntas directivas. Si el riesgo
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Ya en el pasado qued la poca en la cual los Bancos Centrales invertan sus reservas en oro o plata; este tipo de inversiones fue un verdadero anacronismo, toda vez que las inversiones en metales no generan crecimiento, ni rendimientos, es de hecho de cierta forma de especulacin. Ahora las reservas se invierten financieramente, as en la actualidad la inversin de la reserva internacional del Banco Central, que actualmente es de cerca de 64 mil millones de dlares, est expuesta a los mismos riesgos que cualquier inversin financiera, riesgos del mercado, riesgos de crdito, riesgo operacional, riesgo legal, riesgo de liquidez. Otros son los riesgos cambiaros por las fluctuaciones de las tasas de las divisas en que se encuentran invertidas las reservas y estos son riesgos reales. No olvidemos hace unos ocho aos cuando varios bancos centrales perdieron cantidades muy fuertes de dinero por haber invertido sus reservas en CKOS de Rusia. Hay otro riesgo con probabilidad de ocurrencia ms remota y es que en el caso de que el sector pblico tenga que realizar un pago de emergencia en divisas y el Banco Central no pueda proporcionarlas con oportunidad por no tener la liquidez de materializar este riesgo, por falta de liquidez de los instrumentos en que se invierten las reservas; provocara un desprestigio muy
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fuerte ante los acreedores externos del pas y de las autoridades monetarias. Este riesgo est muy lejano en estos momentos. Estos riesgos se administran o los administra el Banco Central exactamente con las mismas tcnicas que cualquier inversin, pero la peculiaridad es el sesgo a la seguridad que deben tener la Banca Central hacia sus inversiones dadas las funciones que cumplen al buscar la estabilidad de la moneda y del sistema financiero. La conservacin de esta estabilidad arroja beneficios ms sustanciales que las eventuales ganancias que se pudieran lograr con un manejo financiero ms agresivo. En el aspecto especfico de la administracin del riesgo cambiario el Banco de Mxico opera en la zona del dlar, nuestra deuda externa est prcticamente en dlares, por lo tanto mantiene casi la totalidad de las reservas internacionales invertidas en esa divisa. Riesgos de acciones de violencia Al igual que cualquier otra organizacin, el Banco de Mxico y los Bancos Centrales en su totalidad estn expuestos a las contingencias como incendios, terremotos, etc.; pero a diferencia de la mayora de las organizaciones, stos estn expuestos a un gran riesgo de seguridad que tiene su origen en el producto que manejan y que es el dinero. Produce, maneja, almacena, transporta y destruye grandes cantidades de dinero, de billetes. Por esto el Banco Central est expuesto a muchas asechanzas en su fase de operacin y eventualmente a sufrir quebrantos considerables si los delincuentes tuvieran xito en sus intentos. El problema es que son muchos los puntos donde puede sufrir agresiones. Para protegerse de
VISION GENERAL
este riesgo, los sistemas de seguridad de un Banco Central que emite, transporta, distribuye y destruye billetes y monedas deben estar a la altura de este gran reto y para enfrentarlo con xito, lo primero que hay que hacer es mantener a la institucin en la frontera del avance tecnolgico en materia de seguridad. Lo segundo debe consistir en adoptar procedimientos logsticos eficaces y avanzados, para que nunca se sepa la ruta por donde van los camiones que llevan el dinero, etc. Y, por ltimo, el crculo debe cerrarse con una seleccin muy cuidadosa del personal que participa en todas las fases del proceso descrito. Riesgo de falsificacin Deca el famoso criminlogo Don Alfonso Quiroz que por desgracia el delito es connatural a todas las comunidades humanas, es decir, donde hay seres humanos viviendo en sociedad, resulta casi espontneo que se afloren conductas delictivas. El riesgo de falsificacin ha amenazado y amenaza a todas las monedas del mundo; as, se ha entablado una especie de carrera entre los delincuentes o falsificadores y las autoridades, y cada quien tiende a hacer las cosas mejor, esto es, las autoridades para proteger a las monedas y billetes en peligro de falsificacin que las amenaza y los delincuentes para superar los obstculos en materia de seguridad. El slo hecho de que exista el peligro potencial de falsificacin de monedas orilla a la autoridad a tomar medidas de proteccin, las cuales implican necesariamente incurrir en costos. De hecho, cuando llegan a materializarse falsificaciones son mayores an las sumas que tienen que destinarse para perseguir y capturar a los delincuentes, que realmente el monto de las fal2 0
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sificaciones. La implicacin ms grave puede ocurrir en caso de que la falsificacin sea masiva; en una situacin semejante, en caso de falsificacin masiva, tendera a perderse la confianza pblica en los medios de pago propios y de hecho podra derivarse en la prdida de la soberana monetaria y que la poblacin buscase otras monedas para operar y el deterioro del control obviamente sobre el manejo monetario por parte del Banco de Mxico. No hay que olvidar aquella famosa frase de Lenin "si quieres destruir un pas destruye su moneda". Merced a la aplicacin de avances tecnolgicos son cada vez ms los elementos de seguridad que se han incorporado en los billetes en circulacin. En el caso de las monedas metlicas se han utilizado mejores aleaciones de difcil metalurgia y tambin se ha fomentado la fabricacin de piezas bimetlicas. En cuanto a los billetes, sobresalen las crecientes medidas de seguridad que se han incorporado la marca de agua, la cinta metlica, confeti fluorescente, tinta ptimamente variable, etc.
Un manejo eficiente de este riesgo implica, en particular, que las medidas de seguridad sean claras y notorias para el pblico y que adems sean conocidas por el usuario. De esta forma ser la propia poblacin la que vigile e impida aceptar y permitir la circulacin de billetes y monedas falsificadas. Vivimos en un mundo incierto, la certeza absoluta no existe puesto que no podemos adivinar el futuro. Lo que s pueden hacer las instituciones, y este es el caso del Banco de Mxico, es minimizar los riesgos, as como lo hacen muchos organismos pblicos y privados, administrar cuidadosamente con una estrategia los riesgos que se presentan. El principal elemento para implantar una estrategia de administracin de riesgos eficaz y eficiente es cumplir con el principio de prevencin ms vale prevenir que lamentar. En atencin a esta directriz, muchos de los mecanismos de prevencin de riesgos que ha adoptado el Banco de Mxico se han creado con esa idea. A este fin la institucin cumple con una gestin de riesgos buena y confiable y la ha desarrollado mediante un esquema interno que le llama "Matriz de Riesgo". Dentro de este sistema cada rea operativa debe identificar, valorar y administrar la exposicin de las actividades bajo su responsabilidad a los diversos tipos de riesgo, ellos ven los riesgos, tienen su plan para realmente administrar y valorar cada uno de estos. Lo anterior tiene la siguiente finalidad. Primero, crear en los funcionarios y el personal del Banco una actitud de conciencia y responsabilidad frente a la exposicin de los riesgos; segundo, determinar las reas de mayor vulnerabilidad y adecuar los sistemas de control y prevencin para mitigar sus consecuencias y finalmente orientar la labor de auditoria interna a los procesos prioritarios ms vulnerables. La administracin de riesgos en el Banco de Mxico est encabezada por el ms alto nivel ejecutivo de la institucin, ya que es en esa instancia donde se tiene la visin integral de su objetivo y de sus operaciones, pero obviamente la poltica de gestin de riesgos se aplica a la totalidad de la institucin y va en cadena de la junta directoria, gerentes, etc. Por lo tanto, la estrategia de administracin de riesgos en el Banco de Mxico tiene dos caractersticas: a) es integral y b) es continua. Lo primero en razn de que cubre toda la organizacin aunque hace hincapi en reas con mayor tendencia y mayor vulnerabilidad; y por lo que se refiere a la continuidad, es preciso que los esfuerzos para mejorar el sistema de gestin de riesgos de forma permanente, haya para ello un anlisis constante de los riesgos y una revisin de qu es lo que se tiene que hacer. Consecuentemente debe procurarse, y la conciencia al respecto es explcita en el Banco de Mxico, que los sistemas correspondientes se mantengan siempre al da para evitar su obsolescencia. Todo esto a favor de que el Banco pueda presentar a la colectividad los importantes servicios que provee en una moneda prctica, segura y con poder adquisitivo estable. Esa es nuestra misin y eso es lo que hacemos en el Banco.
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VISION GENERAL
l a r i d a d e s
LOS FONDOS DE INVERSIN EN EL MERCADO DE FUTUROS

Robert Kohlmeyer *
Hace aproximadamente 25 aos cuando estaba involucrado en la comercializacin y el mercado de futuros de productos agrcolas, un nuevo tipo de especulador apareci en el mercado. Los primeros y escasos fondos mutuos en el mercado de commodities fueron creados con el propsito de realizar actividades especulativas en el mercado de commodities. Los fondos mutuos administrados profesionalmente para inversiones equitativas haban prevalecido por algn tiempo, pero fue a inicios de la dcada de los aos ochenta cuando se observ un crecimiento acelerado de sus operaciones en el mercado. La mayora de los incipientes fondos solicitaban dinero a los particulares con el compromiso de que las operaciones comerciales se realizaran solamente bajo las formas preestablecidas y por un estudio del mercado mediante el anlisis tcnico. Los administradores de este tipo de fondos en la actualidad asumen una responsabilidad fiduciaria para los clientes participantes que se adhieren a los tipos de anlisis sobre los cuales los fondos se basan y realizan sus operaciones comerciales solamente en respuesta a las seales que da el anlisis.
La administracin de fondos de commodities en el mercado de futuros fue un nuevo elemento para los comercializadores tradicionales de productos en el mercado de fsicos y para muchos de los comerciantes ms jvenes que tambin se guiaban en el mercado por el anlisis tcnico. El anlisis tcnico de los mercados en la Bolsa de Chicago se ha empleado desde los aos veinte del siglo pasado. De vez en cuando las teoras del mercado de Ernest Gann han sido utilizadas, incluyendo la teora de las Ondas de Elliott sobre el movimiento de los precios. Sin embargo, los comercializadores que se apegaron a dicho material esotrico representaron un volumen tan pequeo que nunca fueron un factor serio en el mercado. Pero para mediados de los aos ochenta, los mercados de granos hicieron frente a dos nuevos elementos significativos: el impacto cada vez mayor del anlisis tcnico y la influencia creciente de los fondos en el movimiento del precio en el mercado. Esta nueva actividad que adquirieron los fondos en el mercado de commodities fue vista con cierta preocupacin por los agricultores, sus organizaciones y, en general, por los participantes en la comercializacin agrcola. Los fondos fueron seriamente criticados, especialmente cuando la venta de contratos originaba la cada de los precios. Sin embargo, el aspecto positivo de esta misma actividad, como el incremento en los precios a causa de la venta de contratos, fue ignorado por los agricultores. De esta forma, varias organizaciones agrcolas propusieron, con toda seriedad, al Congreso aprobar una legislacin que permitiera las operaciones comerciales de los contratos de futuros solamente a aquellos participantes que tenan un inters econmico en los productos subyacentes. En otras palabras, estos grupos propusieron eliminar la especulacin de los mercados agrcolas. Aunque tal legislacin nunca fue introducida y es muy probable que las cortes la hubieran echado abajo, los miembros del congreso de asuntos agrcolas escucharon las preocupaciones
* Presidente emrito de la firma norteamericana World Perspective, Inc. Traduccin realizada por el M.F. Csar Ortega Rivas del artculo titulado "Money Talks". VISION GENERAL
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de estos grupos. Fue en el ao de 1986, cuando particip en una audiencia llevada a cabo por el Comit Econmico del Congreso y en la cual se buscaba evaluar el impacto de los fondos sobre los precios agrcolas, as como su participacin en el mercado de commodities. En la audiencia tambin participaron un par de acadmicos, un grupo de agricultores y un administrador de fondos. Mi argumento fue que la especulacin, de cualquier lado que provenga, es necesaria para el buen funcionamiento del mercado de futuros, y los productores se encontraran en mejores condiciones con la especulacin, que sin ella. En trminos sencillos, el anlisis tcnico consiste en el estudio de la tendencia pasada de los precios para determinar el comportamiento futuro de los mismos. Pese a la variedad de mtodos, la mayora de los anlisis tcnicos buscan encontrar el momento preciso en el cual el precio cambiar de tendencia. La mayora de los programas usados por los fondos tratan de encontrar, ese momento en el que se revierte la tendencia. Cuando los precios van al alza, especialmente cuando rompen el promedio mvil, es cuando se debe comprar, y cuando stos declinan ellos deben vender. Los programas comerciales frecuentemente hacen uso de una gran variedad de seales para predecir cuando se dar un cambio en el precio. Con la llegada de poderosas computadoras y el desarrollo de sofisticados programas, estos anlisis pueden llegar a ser muy complejos, pero tambin, ejecutarse con una gran velocidad. En la actualidad otros participantes en el mercado de futuros han aprendido a convivir con los fondos. De hecho, muchos participantes han aprendido a anticiparse a la actividad de los fondos, lo que les ha permitido obtener ganancias de esa situacin. Puesto que una gran mayora de los programas de administracin de fondos miden las seales para predecir una variacin en el precio, los fondos tienden a moverse en ese sentido. Muchos otros participantes del mercado han aprendido a observar el mismo indicador y organizar sus propias estrategias
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comerciales. De esta manera, los fondos pueden proveer grandes oportunidades para los agricultores, procesadores, y cualquier otro usuario de los mercados de futuros para obtener un beneficio de la actividad de estos en el mercado. El contrato de futuros de frjol soya que opera en la Bolsa de Chicago (CBOT) lleg, en el primer trimestre del ao, a los 6.50 dlares por bushel (238.83 dlares por tonelada) y fue completamente gracias a la actividad de los fondos. Esto ofrece a los productores de frjol soya una gran oportunidad, si es que eligen tomarla. Esto es, vender una parte de su cosecha del ao 2005, misma que an no recolectan, a un nivel de precio muy por arriba del que haban pensado obtener, basado en un anlisis fundamental desfavorable para el mercado de este producto. Debido a la oportunidad que tiene el productor de fijar este precio elevado para su nueva cosecha, ello puede originar una variacin en la distribucin de la tierra que tiene estimado cultivar. Si para el ao 2005 el rea destinada al cultivo de frijol soya puede incrementarse ms de lo estimado y la de maz disminuye, bendito sean los fondos! La Bolsa de Chicago, en su bsqueda por un mayor volumen de operaciones comerciales, en varias ocasiones oblig a la CFTC (Commodity Futures Trading Commission)1 incrementar los lmites de especulacin para beneficio de los fondos. En la actualidad, los fondos en su conjunto son capaces de mantener un gran nmero de posiciones en el mercado de productos agropecuarios.
La CFTC fue creada por el Congreso Norteamericano en 1974 como una agencia independiente con el mandato de regular los mercados de futuros y opciones en los Estados Unidos. Actualmente, la CFTC asegura la utilidad econmica de los mercados de futuros al propiciar su competitividad y eficiencia, protegiendo a los participantes del fraude, manipulacin y prcticas ilegales relacionadas con la venta de futuros y opciones financieros y de commodities . VISION GENERAL
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Parte de este dinero nuevo ha encontrado su alojamiento en el mercado de productos agropecuarios. Los resultados han sido sorprendentes en cuanto al volumen. Hace cerca de un ao los fondos haban operado cerca de 200 mil contratos de maz en la Bolsa de Chicago. Despus, los fondos vendieron su posicin larga y se mantuvieron con una posicin corta, con cerca de 115 mil contratos de maz. En las ltimas semanas del primer trimestre de 2005, los fondos compraron en esa posicin corta y se mantuvieron largos con cerca de 55 mil contratos. As, en las ltimas semanas los fondos compraron aproximadamente 850 millones de bushels de maz. Durante el mismo lapso tambin compraron cerca de 650 millones de bushels de frijol soya y 340 millones de trigo. Este es el poder del mercado! No hay nadie que pueda tener la fuerza que tienen los fondos en el mercado agrcola excepto por los agricultores estadounidenses.
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Particularmente desde la volatilidad de los mercados observada en los aos de 2003 y 2004, una cantidad increble de dinero de todo el mundo ha sido administrado por los distintos fondos existentes. Mucho de ese dinero proviene de mercados que muestran un pobre nivel de equidad. Algunas estimaciones sugieren que actualmente existen cerca de 100 billones de dlares invertidos por parte de los fondos en el mercado de commodities a lo largo de todo el mundo, buscando una oportunidad para obtener beneficios en el corto plazo. El reciente pico observado en los precios de la energa, el oro, el cobre y otros commodities, lo que ha llevado al ndice CRB (Commodity Research Bureau)2 a sus niveles ms altos, ha ayudado que el dinero especulativo se mueva a diversas plazas o mercados.
El ndice CRB es una medida de los movimientos de precios de 22 commodities bsicos que se intercambian diariamente en grandes volmenes tanto en los mercados de futuros como en los mercados de fsicos y son particularmente sensibles a factores estrechamente relacionados a las condiciones econmicas. El ndice de futuros CRB fue calculado por primera vez en 1957 por el Commodity Research Bureau, Inc. pero se public oficialmente en 1958. Inicialmente se compona de 28 commodities , de los cuales 26 se operaban en las bolsas de Estados Unidos y Canad y dos en los mercados de fsicos (algodn en Nueva Orlens y trigo en Minipolis). El ndice de precios Spot empez a registrarse en 1934 por el Bur de Estadstica Laboral a peticin del Departamento del Tesoro de Estados Unidos y se dio a conocer pblicamente hasta 1940. En trminos generales, el ndice de futuros refleja los siguientes grupos: productos industriales, granos, ganado y productos crnicos, energa, metales preciosos, productos suaves. El ndice de fsicos reporta metales, textiles, materias primas industriales, productos alimenticios, grasas y aceites, ganado.
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El mercado de commodities es un juego completamente diferente que ahora se juega en una escala diferente. Es un juego en el cual el grado de volatilidad del precio se est extendiendo marcadamente, incrementando el riesgo para cada uno de los participantes, pero en especial en el lado comercial del mercado, donde se incluye a los agricultores. Es un juego en el cual la desconexin entre el mercado de futuros y el mercado de fsico (sobre el cual se ha comentado ya) crece cada vez ms y por periodos ms largos. Es un juego que promete durar mucho tiempo. Es un juego al cual se uno debe acercarse con la mayor precaucin.
VISION GENERAL
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NUEVE AOS DE ADMINISTRACIN DE RIESGOS DE PRECIOS AGROPECUARIOS

Direccion General de Operaciones Financieras *
Los inicios de ASERCA en la riesgos.
administracin de
ASERCA incursiona en la administracin de riesgos en el ao de 1992, realizando operaciones financieras a travs de instrumentos extraburstiles (swaps) para proteger tanto el precio de las cosechas nacionales de maz, trigo, sorgo, soya y algodn, como el presupuesto que le haba asignado el Gobierno Federal para apoyos a la comercializacin de granos y oleaginosas. En esa primera etapa, las operaciones de cobertura tenan como objetivo atender cuestiones presupuestales de la dependencia, es decir, no haba participacin directa de los productores. En 1993, la Secretara de Hacienda y Crdito Pblico formaliz las operaciones del Programa de Cobertura de Precios de Productos Agrcolas en los Mercados Internacionales, otorgando mandato especfico para este fin, nombrando a Nacional Financiera SNC, NAFIN, como agente financiero. La intermediacin de NAFIN resultaba necesaria ya que ASERCA al ser un rgano desconcentrado de la administracin pblica, carece de personalidad jurdica, situacin que lo imposibilita a realizar de manera directa la contratacin de correduras internacionales y la transferencia de recursos al extranjero. En el ao de 1996, con la experiencia acumulada en esos primeros dos aos de operaciones y con un escenario de precios bajistas para el algodn, se puso en marcha un programa piloto de cobertura dirigido a los productores algodoneros, cuyo objetivo era protegerlos contra eventuales cadas en los precios. Estas operaciones fueron especialmente significativas ya que, por primera vez, los productores mexicanos participaron directamente en la adquisicin de instrumentos de administracin de riesgos. El costo de la cobertura, se descontaba de un apoyo sanitario (control de plagas) que les otorgaba ASERCA. El xito de este Programa sent las bases para la instrumentacin, en el ao de 1996, de un programa de cobertura ms ambicioso, que atendiera adems de los productores algodoneros, a los de maz, trigo, sorgo y soya, el cual inici operaciones bajo el nombre de Programa de Cobertura de Precios de Productos Agrcolas y cuyos lineamientos especficos fueron publicados en el Diario Oficial de la Federacin el 5 de agosto de 1996. La evolucin del Programa de Coberturas El Programa registr su primera colocacin el 31 de mayo de 1996, atendiendo la solicitud de una empresa del estado de Sonora que requera una cobertura para trigo. Desde entonces ASERCA ha buscado alcanzar dos objetivos fundamentales: proteger el ingreso/gasto (segn sea el caso) esperado de los productores, comercializadores y consumidores agropecuarios, disminuyendo el riesgo frente a fluctuaciones adversas en los precios internacionales de sus productos, a travs de "coberturas de precios" operadas con instrumentos del mercado de futuros. Por otra parte, se ha fomentado una cultura financiera y
VISION PRACTICA
La apertura comercial y el retiro del Estado de funciones relevantes de la economa, transformaron a finales de los aos ochenta las polticas pblicas en nuestro pas. El sector agropecuario se enfrentaba a un nuevo escenario en el que el mercado domstico era impactado directamente por el mercado internacional. Situacin opuesta a la que haba caracterizado el desarrollo de esta actividad, basado en el sistema de otorgamiento de apoyos gubernamentales, de fijacin de precios mediante la poltica de precios de garanta y la regulacin e intervencin de organismos gubernamentales en el proceso de comercializacin. Los diversos actores que convergen en la actividad agropecuaria se enfrentaban al libre juego de la oferta y la demanda con fronteras abiertas a la competencia de productos de otros pases, con mayores apoyos y mejor infraestructura productiva y de servicios; pero sobre todo, a serios problemas con los niveles de precios. Este escenario hizo necesario la aparicin de nuevos organismos pblicos que coadyuvaran en la reestructuracin de la administracin pblica, como fue el caso de Apoyos y Servicios a la Comercializacin Agropecuaria, ASERCA, creado en abril de 1991. Dentro de las mltiples funciones que desarrollara este nuevo organismo se inclua la de administrar los riesgos de precios a travs de coberturas con instrumentos del mercado de futuros.
* Este artculo fue realizado principalmente por la Direccin de Registro y Control, con informacin y apoyo de todas las reas de la Direccin General; la coordinacin estuvo bajo la responsabilidad de la Lic. Adriana Verde Osorio, Especialista Agropecuario. No.1 3 9
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burstil en el campo mexicano, que permita en el largo plazo que los agentes realicen las coberturas de manera independiente, es decir, sin la intervencin de ASERCA. A lo largo de estos nueve aos de operaciones, el Programa se ha adaptado a las necesidades de sus participantes, quienes han encontrado eco en las autoridades y sobre todo respuestas para atender sus necesidades especficas y coyunturales de administracin de riesgos, las cuales, considerando la diversidad que caracteriza al campo mexicano, han sido variadas.
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La aplicacin de un programa de administracin de riesgos teniendo como "clientes" a agentes del sector agropecuario result un reto para ASERCA. Su instrumentacin deba partir de reglas sencillas; el precio por la cobertura deba ser definido con anticipacin y sobre todo la operacin deba realizarse en una bolsa estandarizada que le diera transparencia y credibilidad al proceso. El instrumento financiero que resultaba idneo para la operacin del Programa eran las opciones sobre futuros, cuya principal caracterstica financiera reside en que el riesgo se limita al pago de una prima. Para atender las necesidades de administracin de riesgos de los participantes, el Programa ofrece hoy la alternativa de cobertura contra cadas o alzas de precios, a travs de la colocacin opciones put o call, respectivamente. Las opciones put limitan el riesgo al pago de una prima que es conocida desde la colocacin, ofreciendo al participante la siguiente proteccin:
Productor La cobertura permite establecer un precio piso, es decir, un precio mnimo de venta sin perder la posibilidad de beneficiarse de un eventual incremento de precios si, al momento de realizar la venta del producto el precio en el mercado de fsicos es mayor al de la cobertura. comercializador o consumidor Si estableci un contrato de compraventa anticipada (contrato a trmino) con el productor y fij el precio, la cobertura le da la posibilidad de compensar su gasto si, al momento de realizar la compra del fsico, el precio observado en el mercado es menor al precio pactado en el contrato.
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En resumen, el Programa de Coberturas inicia operaciones en mayo de 1996 ofreciendo proteccin contra cadas de precios (opciones put) para productores de maz, trigo, sorgo, soya y algodn; a partir de diciembre de 1997 se incorpor al Programa la cobertura a travs de opciones call, con la finalidad de promover en el sector el esquema de "agricultura por contrato"; herramienta eficiente en la integracin de los agentes que participan en la comercializacin, ya que les otorga certidumbre sobre el ingreso (en el caso de los productores) o del gasto (en caso de los comercializadores o consumidores). En 1998 frente a la demanda de los productores de crtamo se inician operaciones para esta oleaginosa. El Programa permanece sin cambio en 1999 y en el ao 2000 se suma la cobertura para productores de caf y arroz. Es hasta el ao 2002 cuando se vuelve a registrar una inclusin relevante, las operaciones para el sector pecuario, otorgando cobertura para ganado porcino y bovino, adems de jugo de naranja. En 2003 se incluye la cobertura financiera (cambiaria) y a partir de esta fecha no se han realizado nuevos ajustes. Vale la pena sealar que pese a los esfuerzos de capacitacin que ASERCA ha llevado a cabo, los nicos productos en los que no se han registrado operaciones son en arroz, jugo de naranja y tipo de cambio. La incorporacin de nuevos productos e instrumentos al Programa obedeci esencialmente a las solicitudes de los productores o bien de los consumidores y comercializadores, quienes experimentaban problemas de precios que afectaban directamente el desarrollo de esta actividad productiva.
VISION PRACTICA
Por otra parte, las opciones call, que slo pueden ser utilizadas por productores que hayan realizado un contrato de compraventa a trmino, adems de limitar el riesgo al igual que las opciones put al pago de una prima, tienen el atractivo para los productores de compensar eventuales prdidas registradas en el mercado de fsicos si al momento de entregar el producto el precio es mayor al precio pactado con el comprador. En este caso, el precio "piso" se establece en el contrato de compraventa a trmino. Este instrumento permite que los productores cumplan con lo pactado en la compraventa, ya que las prdidas registradas en el mercado de fsicos sern compensadas con el mercado de futuros.
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g r o p e c u a r i a s ESPECIFICACIONES DE CONTRATO Y EQUIVALENCIAS
PRODUCTO MAZ TRIGO SORGO SOYA ALGODN CRTAMO
ESPECIF. DEL CONTRATO EN LA BOLSA DE FUTUROS 5,000 5,000 5,000 5,000 50,000 60,000 5,000 100 37,500 40,000 50,000 40,000 BUSHELS BUSHELS BUSHELS BUSHELS LIBRAS LIBRAS BUSHELS TONELADAS LIBRAS LIBRAS LIBRAS LIBRAS
EQUIVALENCIAS DE LOS CTS. A TONELADAS 127.01 136.08 127.01 136.08 22.68 27.22 136.08 100.00 17.00 18.1437 22.6796 18.1437 TONS. TONS. TONS. TONS. TONS. TONS. TONS. TON. TONS. TONS. TONS. TONS.
BOLSA DE FUTUROS CBOT CBOT CBOT CBOT NYBOT CBOT CBOT CBOT NYBOT CME CME CME
NOTAS
La cobertura se realiza va maz. Equivale a 100 pacas. Si la cobertura se realiza va aciete de soya. Si la cobertura se realiza va soya. Si la cobertura se realiza va pasta de soya Equivalente a 369.8 quintales de caf verde. Si la cobertura es para ganado en pie Si la cobertura es para ganado en engorda Equivale aproximadamente a 230 cabezas.
CAF GANADO VACUNO GANADO PORCINO EN CANAL
EQUIVALENCIAS 1 ton. de maz equivale a: 1 ton. de trigo y soya equivale a: 1 ton. de algodn, crtamo, ganado vacuno y porcino equivale a: 1 ton. de caf equivale a: Fuente: Direccion General de Operaciones Finacieras con informacin de la CBOT, CME y NYBOT
39.36825 36.7437 2,204.62 2,205.88
bushels bushels libras libras
Las coberturas se negocian a travs de "contratos" estandarizados, que representan unidades de volumen, cuyas caractersticas son determinadas por la bolsa de futuros. A continuacin se presenta una tabla de equivalencias que permite convertir los contratos a toneladas, que representa la unidad de volumen utilizada en nuestro pas. Operacin actual del Programa de Coberturas Hoy, el Programa ofrece cobertura para maz, trigo, sorgo, soya, sorgo, algodn, crtamo, caf, arroz, jugo de naranja, ganado porcino y ganado vacuno y atiende adems de los productores, a los comercializadores, quienes se han sumado como participantes activos y muy recientemente los consumidores; estos dos ltimos a travs de la instrumentacin de esquemas piloto o emergentes de cobertura, que de manera coordinada con los productores, han sido operados por ASERCA. Las opciones de maz, trigo y soya, son colocadas en la Chicago Board of Trade, CBOT; las de algodn y caf en la New York Board of Trade, NYCE y las de productos pecuarios en la Chicago Mercantile Exchange, CME. La cobertura de sorgo se realiza va maz y la de crtamo va soya o aceite de soya y pasta de soya. De acuerdo a la modalidad de cobertura operada, ASERCA subsidia con recursos federales una parte del costo total, excepto en el caso de la modalidad denominada "servicio", la cual no implica erogacin presupuestal, pero resulta de gran utilidad para los participantes, ya que les permite el acceso a estos instrumentos, con un costo de operacin menor al registrado en el mercado. Las primas de cobertura que deben pagar los participantes son publicadas diariamente por las oficinas centrales de ASERCA a travs de las tablas de Costos de Cobertura, que pueden ser
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consultadas a travs del sitio en internet www.infoaserca.gob.mx. El clculo de estas tablas, se realiza considerando como base el precio de cierre, del da hbil anterior del producto (commodity) en cuestin. La posible variacin del costo el da de la colocacin es absorbida por ASERCA. Estas tablas contienen informacin por producto, mes de vencimiento y tipo de opcin (call y put) para tres diferentes precios de ejercicio (al mercado, uno arriba y uno abajo). Esta particularidad en la operacin del Programa permite que el participante conozca anticipadamente el costo de la cobertura, definiendo su riesgo y, por otra parte, ASERCA logra un mayor control sobre la operatividad del Programa, ya que el participante deposita su aportacin (la cual depende de la modalidad o esquema de cobertura). A continuacin se presenta de manera grfica el flujo de operacin de una cobertura:
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Otra de las caractersticas del Programa es la posibilidad de que ASERCA pueda recuperar de manera total o parcial (de acuerdo a la modalidad de cobertura operada y a las condiciones del mercado al momento de liquidar las posiciones), el costo que aport en las coberturas, esto con el objetivo de que la Secretara de Hacienda y Crdito Pblico autorice su aplicacin como reinversin, a travs de ampliaciones presupuestales que permitan atender a un mayor nmero de productores. Como se ha sealado antes, NAFIN acta en el Programa como intermediario financiero; es decir opera por cuenta y orden de ASERCA las transferencias de recursos a las correduras por los contratos colocados y ejecuta los retiros de fondos de las liquidaciones. La relacin entre ASERCA y NAFIN est respaldada por un contrato de mandato (suscrito por la SAGARPA y NAFIN), a travs del cual se regulan y definen las funciones de las partes. Resultados La expansin y consolidacin del Programa de Cobertura es el resultado del trabajo coordinado entre los productores, comercializadores y consumidores de productos agropecuarios y ASERCA. Los resultados cuantitativos que se presentarn a continuacin slo reflejan lo que hoy es ya una realidad. Un nmero creciente de actores del sector rural han reconocido la importancia, pero sobre todo, la utilidad que les representa la cobertura de precios, reconocindola como un componente importante en la planeacin de su actividad productiva. El inters de los participantes en los mercados de futuros ha permitido que, en paralelo desarrollen la necesidad de estar ms informados. Esta bsqueda de la informacin se est convirtiendo en el elemento transformador en el sector. En una nueva cultura.
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La necesidad cada vez mayor de los productores de contar con una proteccin contra movimientos adversos en los precios, ha estado motivada tambin por factores de mercado. Basta observar la movilidad de los precios para reconocer la importancia de que deban ser administrados a travs de un instrumento vinculado al mercado de futuros, que les permita proteger eficientemente su ingreso (gasto) esperado. A continuacin se presentan los grficos de precios de futuros (del contrato ms cercano) de dos de los producto (commodities) ms relevantes en el agro mexicano, el maz y trigo, los cuales ilustran claramente la movilidad en los precios.
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El volumen atendido a travs del Programa ha registrado un tendencia creciente; en 1997 se cubri un milln de toneladas, para 2002 y 2003, la cifra se quintuplic alcanzando 5.4 y 5.0 millones de toneladas, respectivamente y para 2004 se cubrieron 4.3 millones de toneladas. Esta pequea cada en el tonelaje cubierto obedeci a la implementacin de esquemas emergentes y pilotos de cobertura, puestos en marcha para atender problemas coyunturales de comercializacin, en los que el subVISION PRACTICA
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sidio fue mayor a lo registrado en aos anteriores (en algunos casos el apoyo presupuestal fue de hasta el 100% del costo de la cobertura); es decir el costo promedio por tonelada cubierta fue mayor.
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774377 1234536789
3947 343
7373
9437194493
774377
Este volumen creciente ha requerido al paralelo de un presupuesto tambin ascendente. En 1997 se ejercieron recursos presupuestales por 61.2 millones de pesos pasando en 2004 a 557.5 millones de pesos; es decir, el ao pasado el presupuesto ejercido fue casi 10 veces mayor al registrado en 1997.
725 529 727 728 626 421 425 123

552
556
555 9777 977
9779 9778 9774
39 1435
36 2232
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7 88
7
3 48139 45637 11231
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3947 343
7373
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774377
De manera acumulada en el periodo 1997-2004 se cubrieron ms de 200 mil contratos, siendo los tres ltimos aos particularmente sobresalientes ya que en promedio se colocaron 46 mil contratos por ao.
COLOCACIONES 1997-2004 (contratos) PRODUCTO ALGODN MAIZ TRIGO SORGO SOYA CRTAMO CAF GANADO BOVINO GANADO PORCINO TOTAL 1997 1,089 1,463 3,049 2,895 81 S/O S/O S/O S/O 8,577 1998 3,728 1,420 1,351 1,823 S/O 74 S/O S/O S/O 8,396 1999 2,960 1,810 3,477 2,365 7 92 S/O S/O S/O 10,711 2000 890 1,631 5,492 6,705 S/O S/O 27 S/O S/O 14,745 2001 783 5,912 3,070 7,857 246 7 1 S/O S/O 17,876 2002 5,581 18,242 6,571 15,811 378 208 4 731 4 47,530 2003 5,807 16,914 14,331 5,297 161 736 S/O 2,442 215 45,903 2004 2,371 18,429 4,822 7,671 20 1,286 58 5,536 6,379 46,572 TOTAL 23,209 65,821 42,163 50,424 893 2,403 90 8,709 6,598 200,310
S/O Sin operaciones Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras
No.1 3 9
2 9
VISION PRACTICA
C
Respecto del presupuesto, vale la pena detenerse para hacer algunas reflexiones. La primera y creo que la ms importante es que la dinmica del Programa de Coberturas a diferencia de otros de los instrumentos de poltica de ASERCA obedece a la "demanda de los agentes", la cual est ligada a los niveles de precios, no slo actuales sino futuros, al tipo de cambio, a las tasas de inters y sobre todo a aspectos coyunturales que motivan la toma de decisiones sobre la necesidad de administrar los riesgos de precios. Pronosticar el volumen que se va a cubrir y el costo presupuestal que esto va a significar representa un trabajo de planeacin difcil de realizar con precisin. Lo anterior se puede comprobar observando la evolucin presupuestal del Programa, en la cual la caracterstica ms significativa, es que la demanda ha superado en todos los aos las expectativas de colocacin, obligando a realizar ajustes presupuestales a lo largo de los ejercicios fiscales. Para poder atender las solicitudes de cobertura, el Programa ha requerido de ampliaciones presupuestales, cuyo trmite con las autoridades hacendarias requiera de largos periodos de tiempo. En algunas ocasiones el Programa ha cerrado temporalmente las operaciones, debido a insuficiencia presupuestal. Esta situacin ha sido severamente criticada por los participantes, quienes se han visto afectados por no poder tomar sus coberturas de manera oportuna. Otro de los puntos de inters sobre la evolucin del Programa es el volumen cubierto en cada uno de los productos contemplados en el Programa. De manera acumulada en el periodo 1997-2004, el mayor nmero de contratos operados ha sido para maz con el 33%, seguido de sorgo con el 25% y el tercer lugar lo ocupa trigo con el 21%, el resto corresponde a coberturas de algodn, soya, crtamo, caf y productos pecuarios. En el caso especfico de los productos pecuarios su incorporacin al Programa se llev a cabo en el ao de 2002, situacin que afecta la estadstica calculada para el periodo total de operaciones. Si slo analizamos el ejercicio de 2004 las coberturas de estos productos registraron un crecimiento muy importante, representando el 26% de los contratos colocados.
l a r i d a d e s
El crecimiento de las coberturas para el sector pecuario ha sido el resultado de varios elementos. Por una parte, un nivel de organizacin que facilita la operacin de este tipo de esquemas y por la otra, el importante esfuerzo realizado por ASERCA para establecer canales de comunicacin entre los productores de maz y sorgo con los productores pecuarios, gracias al cual se ha comercializado un importante volumen de granos, el cual ha contado con la cobertura de precios.
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9 123456512657891
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A lo largo de estos nueve aos de operaciones, el Programa ha recibido solicitudes de cobertura de 25 de los 31 estados de la Repblica Mexicana, registrando la mayor participacin los estados de Sonora, Sinaloa y Tamaulipas, quienes de manera acumulada han colocado el 78% de las posiciones totales. Explicar porqu estn concentradas las colocaciones en esas entidades no es difcil. Antes de que ASERCA iniciara operaciones de cobertura en estos estados, los productores y comercializadores ya tenan experiencia en este tema. Hay una arraigada cultura de la organizacin y de la asociacin, que facilita la aplicacin de este tipo de instrumentos y por ltimo, la cadena productiva est integrada. La incursin de ASERCA en la operacin de coberturas les represent grandes ventajas ya que ahora el gobierno federal realizara estas funciones, pero sobre todo, subsidiara una parte del costo de la cobertura.
VISION PRACTICA
3 0
Marzo 2005
l a r i d a d e s
En 1997 se recibieron solicitudes de 13 entidades, en el periodo de 1998 a 2001 se redujo a 9 entidades, en 2002 y 2003 pasamos a 14 y 11 respectivamente y en 2004 se observ la participacin rcord de 18 entidades.
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3984529 324529 123456512657891
3984529 324529
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123 424 425
126 723 424
321 423 828 428 421 424 427 424 428 421 424 425 428 524 425 424
3 6 87 4 7 7 4 83 4 63 4 4 82 38 3 6 3 12 12 4 5 7
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39 1234536789
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774377
Por ltimo y tal vez el resultado que ms claramente explica la utilidad que representa la cobertura de precio es el ingreso recibido por los participantes. De manera acumulada, en 1997 recibieron 65.9 millones de pesos por un volumen total liquidado de 910,569 toneladas, 7 aos despus, en 2004, se liquidaron 3.8 millones de toneladas con un valor de 707.0 millones de pesos. Es decir, el volumen liquidado en 2004 fue 4 veces mayor al registrado en 1997 y el ingreso fue superior en ms de 10 veces. Es muy importante resaltar que este ingreso complementario les ha permitido compensar las prdidas registradas en el mercado de fsicos al momento de llevar a cabo la comercializacin.
12345678958
7684 112 568 12345678958
7684 112 568 88
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32 66
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774377
Para facilitar la comprensin de los resultados de las coberturas, a continuacin se presentan dos cuadros con la informacin de la compensacin por toneladas clasificada por producto y por instrumento utilizado (opcin put y call) que recibieron los participantes. Cabe hacer mencin que este resultado corresponde al ingreso promedio.
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VISION PRACTICA
l a r i d a d e s
INGRESO RECIBIDO POR LOS PARTICIPANTES 1997 - 2004 ( pesos / tonelada ) PRODUCTO ALGODN MAIZ SORGO SOYA TRIGO CAF CRTAMO GANADO BOVINO GANADO PORCINO PRODUCTO ALGODN CRTAMO MAIZ SORGO SOYA TRIGO CAF GANADO VACUNO GANADO PORCINO 1998 445.1 2.6 S/O 52.0 0.5 29.0 S/O S/O S/O 1999 137.6 29.8 16.5 S/O 16.2 22.9 S/O S/O S/O 2000 696.9 S/O 25.6 21.1 S/O 22.5 S/O S/O S/O 1997 285.7 19.2 81.7 0.0 62.3 S/O S/O S/O S/O 1998 814.7 78.8 42.1 S/O 134.6 S/O S/O S/O S/O 1999 1,043.5 67.3 109.8 S/O 106.7 S/O S/O S/O S/O OPCIONES PUT 2000 2001 429.5 2,797.8 43.1 46.7 124.1 46.8 S/O 32.1 29.3 44.1 2,134.6 777.1 S/O S/O S/O S/O S/O S/O OPCIONES CALL 2001 2.9 37.4 45.9 73.0 18.6 22.0 S/O S/O S/O 2002 291.0 34.9 26.7 16.1 13.9 808.7 S/O S/O 0.0 2003 45.2 31.1 51.7 49.5 52.7 480.9 S/O 58.9 545.3 2004 917.2 193.5 174.1 122.0 124.7 729.8 235.9 274.4 635.0
2002 593.9 494.6 7.2 S/O 34.7 71.3 S/O 174.4 S/O
2003 S/O 245.9 22.4 S/O S/O 46.6 S/O S/O 261.4
2004 139.9 S/O 0.0 0.0 0.0 S/O S/O S/O S/O
Compensacin ms alta Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras. Avance 31.12.04.
2004. Ao de crecimiento.
Los resultados observados en 2004 fueron excepcionales por muchas razones. Se operaron 15 modalidades de cobertura que permitieron atender problemas coyunturales de comercializacin as como reorientar las negociaciones de apoyos para productores, comercializadores y LIQUIDACIONES 2004 compradores de Modalidad o Esquema Contratos To n e l a d a s Ingreso maz, sorgo, trigo, soya y productos Millones pecuarios. de Pesos Al cierre de 2004, se haban liquidado 63,162 contratos (se incluyen contratos comprados en 2003 y liquidados en 2004) equivalentes a 6.1 millones de toneladas, que permitieron un ingreso complementario para los participantes de 707.0 millones de pesos. Por otra parte, durante este ao ASERCA
VISION PRACTICA SIMPLE SERVICIO EMERGENTE TRIGO ($70/TON.) ESQUEMA TRIGO DE SONORA ESQUEMA PECUARIOS ESQUEMA SORGO DE TAMAULIPAS PROGRAMA ALGODN AGRICULTURA A TRMINO EMERGENTE TRIGO NL PIGNORACIN AGRICULTURA POR CONTRATO PROGRAMA MAZ Y SORGO DEL BAJO ESQUEMA SORGO MORELOS EMERGENTE SOYA CHIAPAS SUBTOTAL PROPIAS TOTAL 12,067 701 4,353 1,037 7,247 1,812 995 3,066 100 3,094 3,131 2,026 118 3 39,750 23,412 63,162 847,568 69,209 592,346 141,113 485,398 230,135 22,566 302,818 13,608 392,956 397,674 257,314 14,987 408 3,768,100 2,327,427 2,327,427 87.68 4.44 78.51 18.51 110.00 30.47 13.62 34.80 1.00 80.21 143.83 103.14 0.70 0.15 707.03 N/A 707.03
recuper por concepto de costos y utilidades 19.9 millones de dlares, que fueron enterados a la Tesorera de la Federacin. Cabe destacar que en este ao se operaron esquemas de cobertura emergentes y pilotos de cobertura, en los cuales las autoridades estableciern que no habra recuperacin para ASERCA.
Participante
Recuperacin Aserca Po r c e n t a j e Millones de Dlares 12.40% 0.63% 11.10% 2.62% 15.56% 4.31% 1.93% 4.92% 0.14% 11.34% 20.34% 14.59% 0.10% 0.02% 100.00% 1.90 N/A N/A N/A N/A N/A N/A 1.32 N/A 0.48 N/A N/A N/A N/A 3.70 16.16 19.86
FUENTE: DIRECCIN GENERAL DE OPERACIONES FINANCIERAS. AVANCE AL 31.12.04 N/A.- NO APLICA
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Este ao marc la maduracin de un programa en el que ASERCA haba estado trabajando desde hace algunos aos: La Agricultura por Contrato. Su aplicacin fue posible gracias a la cobertura de precios. Este instrumento permiti otorgar certidumbre a las partes y llevar a buen trmino las negociaciones comerciales. ASERCA ha promovido la celebracin de contratos adelantados que garanticen que las cosechas sean comercializadas al momento de su salida, con la posibilidad de ser cubierto en el mercado de futuros con apoyo presupuestal (el cual lleg a ser de hasta del 100% del costo total de la cobertura para la parte de los productores). Las coberturas se realizan mediante opciones put y call que corresponden a cada una de las partes segn los trminos que se hayan pactado en el contrato adelantado, es decir, esta modalidad de cobertura ofrece proteccin tanto para el comprador como para el vendedor.
Los avances registrados en 2004 en la modalidad de Agricultura por Contrato son muy significativos. Se cubrieron 800 mil toneladas de maz y sorgo cuya cobertura gener un ingreso total para los participantes de 224.6 millones de pesos (parte de esta posicin fue liquidada en 2005). La compensacin promedio recibida por los participantes en las opciones put fue de 359 pesos/tonelada en maz y 441 pesos/tonelada en sorgo. Lo anterior significa que para los productores y comercializadores de maz que realizaron agricultura por contrato y se cubrieron contra cadas de precios en ASERCA, la compensacin recibida represent ms del 20% del Ingreso Objetivo Mnimo, mientras que para los de sorgo, la proporcin es del 35%. Parte importante del xito de la aplicacin de esta modalidad fue la oportunidad con la que se realizaron las colocaciones de las posiciones de cobertura. ASERCA cubri el volumen anticipadamente y posteriormente lo reasign a los participantes, como puede observarse grficamente a continuacin:
AGRICULTURA POR CONTRATO RESULTADOS 2004 - 2005 DATOS TOTAL CONTRATOS TOTAL TONELADAS TOTAL COSTO PARTICIPANTE TOTAL COSTO ASERCA TOTAL INGRESO PARTICIPANTE (PESOS) (PESOS/TON.) CALL 1,536 195,081 3,661 18,024,070 0 0 MAZ PUT 3,872 491,767 9,725,519 49,766,205 176,614,403 359 TOTAL 5,408 686,848 9,729,180 67,790,275 176,614,403 257 CALL 98 12,447 0 1,856,114 0 0 SORGO PUT 858 108,971 571,192 15,153,754 48,014,992 441 TOTAL 956 121,418 571,192 17,009,868 48,014,992 395 TOTAL 6,364 808,266 10,300,372 84,800,143 224,629,394 278
Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras. Avance al 28.04.05.
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553 543 513 533 423 4
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permitir una capitalizacin de la produccin agrcola en un subsector con fuertes problemas para acceder a los mercados y a los apoyos. Pretendemos ir de norte a sur en materia de la difusin de esta nueva modalidad de cobertura, generalizando de esta forma la cultura de riesgos en todo en el pas. Capacitacin e Informacin La creacin de una cultura de administracin de riesgos, es el punto de partida para que el sector agropecuario utilice los instrumentos del mercado de futuros. ASERCA ha reconocido esta necesidad y ha llevado a cabo de manera extensiva e intensiva esfuerzos en materia de capacitacin que han incluido conferencias y seminarios sobre temas relacionados con la administracin de riesgos; los mercados de futuros y opciones; las expectativas de precios en los mercado internacionales de granos, oleaginosas y productos pecuarios; la situacin del clima y el agua. Estos eventos que han sido impartidos por expertos de las correduras internacionales, acadmicos e investigadores de reconocidas universidades del pas y funcionarios nacionales e internacionales. En paralelo, personal de ASERCA Central y Regional han llevado a cabo presentaciones en los principales centros de produccin y comercializacin del pas sobre el Programa de Cobertura, a travs de las cuales se busca dar a conocer las ventajas de operar estos instrumentos e introducir a los participantes en el mercado de futuros. Por otra parte y de manera coordinada con la Universidad Autnoma de Tamaulipas y la Universidad Autnoma Chapingo, funcionarios de ASERCA han llevado a cabo dos diplomados
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68 2783 1638483143 913 435877821313 5816786
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7
7
Nuevas orientaciones Durante estos primeros nueve aos de operaciones el Programa ha atendido a productores, comercializadores y consumidores, realizando coberturas para commodities agropecuarios. Una nueva etapa se vislumbra donde se incluir la cobertura para insumos agropecuarios, para apoyos a los programas de fertilizantes - a travs de gas natural -, para el programa de diesel - a travs de heating oil - adems de cacao. Por otra parte, las experiencias obtenidas en las Posiciones Propias abren nuevos caminos en coberturas para pequeos productores, quienes hasta la fecha han tenido poco acceso al Programa, debido a la dispersin de la produccin y a una incipiente capacidad organizativa. Creemos que esta proteccin de precios para este estamento de productores agrcolas
VISION PRACTICA
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l a r i d a d e s
sobre la administracin de riesgos y el Programa de Coberturas. En el primer caso, el curso fue dirigido a productores, comercializadores y funcionarios pblicos vinculados al sector; en segundo caso, se cont con la participacin de acadmicos y alumnos de esta universidad. Se han logrado avances importantes en esta materia, se ha despertado efectivamente el inters de diversos sectores por los mercados de futuros y la administracin de riesgos en general, sin embargo, todava hay mucho por hacer. Otro de los componentes para el desarrollo de esquemas de coberturas est ligado a la informacin. Adems de las publicaciones que genera ASERCA y que son recibidas por un gran nmero de agentes del sector, el portal en internet www.infoaserca.gob.mx, puesto en operacin en marzo de 1998, se ha convertido en un instrumento eficiente de difusin de informacin sobre el sector agropecuario. A travs de este medio se publican los reportes diarios, semanales y mensuales sobre el mercado internacional de granos, oleaginosas y productos pecuarios que elabora el rea de anlisis de la Direccin General de Operaciones Finacieras; las reglas de operacin de los programas de comercializacin que opera el organismo, las tablas de precios de cobertura para la operacin del Programa, as como informacin relevante sobre clima, precios, estudios, entre otros. Conclusiones Los avances obtenidos por ASERCA para fomentar la utilizacin de mecanismos de manejo de riesgos de precios, son evidentes. La participacin de este rgano Desconcentrado como administrador estratgico de riesgos de precios de la SAGARPA ha representado una decisin de poltica agropecuaria certera. Son nueve aos de resultados que han requerido del esfuerzo institucional, pero sobre todo, del trabajo de los productores, comercializadores y consumidores, quienes de una manera decidida se han sumado a este novedoso proyecto, del cual hoy cosechan sus beneficios. Las operaciones de cobertura han cumplido con su cometido, neutralizar el riesgo derivado de movimientos adversos en los precios, otorgando certidumbre a los diversos actores que participan en la actividad agropecuaria. La expansin del Programa es el resultado de aos de esfuerzo invertidos, en el que el gran elemento transformador ha sido la capacitacin y la informacin. Los productores agropecuarios mexicanos han logrado avanzar en la direccin correcta, estn ms cerca de la informacin, la procesan y la aprovechan en su beneficio. El principal reto para los prximos aos es la intensificacin de los esfuerzos de promocin y capacitacin, la operacin de esquemas dirigidos a pequeos productores y lograr que los productores del centro y sur del pas sean beneficiarios de este instrumento de poltica agropecuaria.
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Es muy gratificante constatar el avance de muchos de estos productores, quienes se han ido formado a lo largo de los aos de la operacin del Programa y hoy estn ciertos de la utilidad que les representa la operacin de las coberturas. Saben que el mundo globalizado en el que estn involucrados los obliga a estar ms cerca de la informacin, porque de eso depender que las decisiones que tomen se conviertan en utilidades. La diversidad de modalidades de cobertura son expresin por un lado, de las condiciones especficas de comercializacin de los productos agropecuarios, pero tambin son expresin fehaciente de las transformaciones que ha sufrido la agricultura nacional como resultado de la capacitacin en administracin de riesgos ejercido en su origen por este Organismo y realizado actualmente tambin por otros agentes del sector privado. La dinmica del Programa ha hecho creciente la proporcin de volumen cubierto respecto al volumen comercializado a nivel nacional, situacin que se ha traducido en un mecanismo de formacin de precios mucho ms transparente y de mayor certidumbre para los diversos actores del medio rural. Es pues un Programa que reduce las tensiones en el proceso de comercializacin. Esta situacin tambin puede ser observada de manera patente en la modalidad de Agricultura por Contrato, donde el volumen cubierto ha registrado un importante crecimiento.
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VISION PRACTICA
l a r i d a d e s
SUBPROGRAMA DE APOYOS PARA LA ADQUISICIN DE COBERTURAS DE PRECIOS AGROPECUARIOS 2004 LISTA DE PARTICIPANTES
PA R T I C I PA N T E ABEL GARZA MARTNEZ SORGO ACEITES Y PROTENAS S.A. DE C.V. CRTAMO AGRIBRANDS PURINA MXICO S.A. DE C.V. MAZ AGRCOLA CM S.P .R. DE R.L. SORGO AGRCOLA DE LOS VALLES S.P .R. DE R.L. MAZ AGRCOLA ESPINOZA BAUELOS S.P .R. DE R.L. SORGO AGRCOLA FERNNDEZ ALANS S.P .R. DE R.L. SORGO AGRCOLA QUEROBABI S.A. DE C.V. TRIGO P R O D U C TO CONTRATO S 4 4 727 727 40 40 10 10 24 24 6 6 10 10 22 22 TO N E L A D A S 508 508 29,029 29,029 5,080 5,080 1,270 1,270 3,048 3,048 762 762 1,270 1,270 2,994 2,994
AGRICULTORES UNIDOS DE CUAUHTMOC S.P .R. DE R.L. DE C.V. MAZ AGRICULTORES UNIDOS DE RO BRAVO SORGO AGRICULTURA CONFIABLE S.P .R. DE R.L. MAZ AGROINDUSTRIAL ZARAGOZA S.A. DE C.V. MAZ AGROINDUSTRIAS LA BARCA S.A. DE C.V. TRIGO AGROLARO S.A. DE C.V. MAZ AGROMAQUILAS DEL SURESTE S.P .R. DE R.L. MAZ AGROPECUARIA SONORENSE DEL RO YAQUI S.A. DE C.V. BOVINO TRIGO AGROPECUARIA ACA S.A. DE C.V. MAZ VISION PRACTICA
39 39 10 10 122 122 23 23 33 33 40 40 12 12 3 1 2 71 71
4,953 4,953 1,270 1,270 15,495 15,495 2,921 2,921 4,491 4,491 5,080 5,080 1,524 1,524 290 18 272 9,017 9,017 Marzo 2005
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l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 5 5 13 13 11 11 40 40 20 20 28 28 10 10 3 3 270 270 41 41 16 16 1,072 1,072 1 1 3 3 1,249 882 367 20 20 2 2 TO N E L A D A S 635 635 1,769 1,769 1,397 1,397 5,080 5,080 2,540 2,540 3,556 3,556 1,270 1,270 381 381 6,124 6,124 5,207 5,207 2,032 2,032 136,150 136,150 17 17 381 381 130,009 120,021 9,988 2,540 2,540 254 254
PA R T I C I PA N T E AGROPECUARIA FERNNDEZ ESQUER S.P .R. DE R.L.
MAZ AGROPECUARIA JERUSALN S.P .R. DE R.L. TRIGO AGROPECUARIA LA FORTUNA MAZ AGROPECUARIA TARASCA S.P .R. DE R.L. MAZ AGROSERVICIOS EL NUEVO MILENIO S.A. DE C.V. MAZ AGROTCNICA DE SINALOA S.A. DE C.V. MAZ AGROTEHUACN MAZ ALEJANDRO DE LA GARZA MIRELES SORGO ALGODONERA CACHANILLA S.A. DE C.V. ALGODN ALIMENTOS BALANCEADOS SIMN BOLIVAR S.A. DE C.V. MAZ ALIMENTOS CONCENTRADOS DE CHIHUAHUA MAZ ALMIDONES MEXICANOS S.A. DE C.V. MAZ NGEL LORENZO GONZLEZ RIVERA CAF ANTONIO FIGUEROA REA SORGO COMERCIALIZADORA AGROINDUSTRIAL AOASS S.A. DE C.V. TRIGO CRTAMO ARANAL S.A. DE C.V. MAZ ARMANDO ESPINOZA GUERRERO SORGO
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E ASERCA CRTAMO MAZ PORCINO SORGO TRIGO ALGODN PROGRAMA DE MAZ Y SORGO DEL BAJO MAZ SORGO ASOC. DE ENGORDADORES DE GANADO BOVINO DEL NORESTE S.C. DE R.I. DE C.V. BOVINO ASOCIACIN AGRCOLA DE IXTLAHUACN DEL RO MAZ ASOCIACIN AGRCOLA DE MATAMOROS SORGO ASOCIACIN AGRCOLA LOCAL ALFREDO B. BONFIL SORGO ASOCIACIN DE AGRICULTORES DEL RO SINALOA PONIENTE MAZ ASOCIACIN DE PRODUCTORES DE NAVOJOA S.A. DE C.V. TRIGO ASOCIACIN DE SORGUEROS DE AC SORGO AVCOLA LA VEGA DE PAZ MAZ AVCOLA BELLAVISTA S.A. DEC.V. MAZ AVICULTORES UNIDOS DEL VALLE DE TEHUACN S.P .R. DE R.L. MAZ BODEGAS EJIDALES EMILIANO ZAPATA S.P .R. DE R.L. MAZ BUENAVENTURA GRUPO PECUARIO S.A. DE C.V. MAZ SOYA CAMPESINA DE HUANMARO S.P .R. DE R.I. SORGO CANT NOYOLA S.P .R. DE R.I. SORGO P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 792,406 10,000 616,741 14,442 54,994 48,580 47,650 257,314 256,298 1,016
CONTRATO S 8,643 100 4,856 796 433 357 2,101 2,026 2,018 8
11 11 78 78 541 541 118 118 93 93 72 72 48 48 1 1 18 18 3 3 39 39 32 29 3 40 40 8 8
200 200 9,906 9,906 68,710 68,710 14,987 14,987 11,812 11,812 9,798 9,798 6,096 6,096 127 127 2,286 2,286 381 381 4,953 4,953 4,091 3,683 408 5,080 5,080 1,016 1,016
VISION PRACTICA
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Marzo 2005
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 6 6 3 3 25 25 12 12 12 12 26 26 469 469 318 318 TO N E L A D A S 762 762 381 381 3,175 3,175 204 204 1,524 1,524 3,302 3,302 59,566 59,566 40,388 40,388
PA R T I C I PA N T E CARLOS ALBERTO CAVAZOS VALERIO
SORGO CARLOS PATRICIO CANALES ORTEGN SORGO CAVAZOS DEL NORTE S.P .R. DE R.L. SORGO CENTRO DE AGROECOLOGA SAN FRANCISCO DE ASS A.C. CAF CSAR ARTURO LONGORIA GONZLEZ SORGO CHAPA QUIROGA S.P .R. DE R.L. SORGO COMPAA PROVEEDORA DE INGREDIENTES S.A. DE C.V. MAZ CLUB DE PRODUCTORES DE MAZ DE VALLE HERMOSO SORGO
COMERCIALIZADORA AGROPECUARIA DE PROPIETARIOS RURALES S.A. DE C.V. SORGO COMERCIALIZADORA PALOS ALTOS S.P .R. DE R.L. MAZ COMERCIALIZADORA PARA EL DESARROLLO RURAL S.A. DE C.V. SORGO COMERCIALIZADORA VALLE HERMOSO S.A. DE C.V. SORGO COMPAA NACIONAL DE HARINAS S.A. DE C.V. TRIGO COMPAA PROVEEDORA DE INGREDIENTES S.A. DE C.V. MAZ CONCENTRADOS BOVILAC S.P .R. DE R.L. MAZ COOPERATIVAS INTEGRADAS DE TAMAULIPAS S.A. DE C.V. SORGO CORRALES SANTA CECILIA S.A. DE C.V. BOVINO MAZ CREAMOS S.P .R. DE R.L. MAZ
68 68 46 46 162 162 23 23 110 110 36 36 47 47 1,307 1,307 450 303 147 149 149
8,636 8,636 5,842 5,842 20,575 20,575 2,921 2,921 14,969 14,969 4,572 4,572 5,969 5,969 165,997 165,997 24,167 5,498 18,670 18,924 18,924
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E CRUCERO DE SANTA MARA S.P .R. DE R.L. MAZ DE LA GARZA MIRELES S.P .R. DE R.L. SORGO DISTRIBUIDORA DE ALIMENTOS TORRES VERACRUZ S.A. DE C.V. MAZ DIVISIN AVCOLA VERACRUZANA S.A. DE C.V. MAZ DOA MICAELA GMEZ S.P .R. DE R.L. SORGO EDGAR S.P .R. DE R.L. SORGO EDMUNDO ARTURO RODRGUEZ BENAVIDEZ SORGO EFRAIN CANT NOYOLA SORGO EJIDO EL SAUZ S.P .R. DE R.L. SORGO ELIUD GMEZ DE HOYOS SORGO ENRIQUE DE GAPSERIN SAN PIERI MAZ ESPA HERMANOS A.R. DE I.C. DE R.L. PORCINO ESTELA ROMERO BRINGAS MAZ EVERARDO HUERTA GARZA SORGO FAGAGA S.P .R. DE R.L. SORGO FICAMPRO S.A. DE C.V. MAZ FLOR DEL LLANO MAZ FONDO DE ASEGURAMIENTO AGRCOLA PROAGRO A.C. SORGO P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 19,940 19,940 1,016 1,016 2,921 2,921 1,270 1,270 254 254 1,270 1,270 381 381 1,143 1,143 254 254 1,397 1,397 1,270 1,270 109 109 381 381 127 127 5,080 5,080 381 381 1,905 1,905 2,540 2,540
CONTRATO S 157 157 8 8 23 23 10 10 2 2 10 10 3 3 9 9 2 2 11 11 10 10 6 6 3 3 1 1 40 40 3 3 15 15 20 20
VISION PRACTICA
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Marzo 2005
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 5 5 1 1 4 4 1 1 1,371 1,229 142 TO N E L A D A S 635 635 127 127 508 508 18 18 40,333 22,298 18,035
PA R T I C I PA N T E FORRAJES EL NOGAL S.A. DE C.V.
MAZ FRANCISCO HERNNDEZ LOYA MAZ FRANCISCO TREVIO SALAZAR SORGO GANADERA DOBLE M S.A. DE C.V. PORCINO GANADERA INTEGRAL SK S.A. DE C.V. BOVINO MAZ
GANADERA INTEGRAL VIZUR S.A. DE C.V. BOVINO MAZ
2,455 2,009 446
93,096 36,451 56,645
GANADERA MM S.A. DE C.V. PORCINO GANADEROS ASOC. DE QUERTARO S.A. DE C.V. MAZ GILBERTO MNDEZ VILLALOBOS SORGO GRANJA COAPAN S.A. DE C.V. MAZ GRANJAS SANTA MARGARITA S.A. DE C.V. PORCINO GRANOS DE SONORA S.A. DE C.V. TRIGO GRUPO AGRCOLA LAS BALLAS S.P .R. DE R.L. SORGO GRUPO AGROINDUSTRIAL ARIAS S.A. DE C.V. SORGO GRUPO AVIMARCA S.A. DE C.V. SORGO GRUPO GMEZ COBO S.A. DE C.V. SORGO GRUPO PECUARIO SAN ANTONIO MAZ
1 1 15 15 2 2 4 4 420 420 251 251 21 21 16 16 48 48 2 2 74 74
18 18 1,905 1,905 254 254 508 508 7,620 7,620 34,156 34,156 2,667 2,667 2,032 2,032 6,096 6,096 254 254 9,398 9,398
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E GUADALUPE NEZ RAMREZ SORGO GUADIANA DE ANHUAC S.P .R. SORGO P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 127 127 3,175 3,175
CONTRATO S 1 1 25 25
GUSTAVO TALAMANTE DAZ PORCINO HARINAS S.A. DE C.V. MAZ HERMANOS BAUELOS S.P .R. DE R.L. SORGO INDUSTRIALIZADORA DE MAZ S.A. DE C.V. MAZ ING. BENITO GABRIEL LPEZ MARTNEZ SORGO INTEGRADORA COMERCIAL AGROPECUARIA DEL NORTE S.A. DE C.V. SORGO INTEGRADORA DE INSUMOS DEL NORESTE S.A. DE C.V. SORGO INTEGRADORA DEL RO LERMA S. DE R.L. DE C.V. TRIGO INTERPEC SAN MARCOS S.A. DE C.V. MAZ INVESTIGACIN APLICADA S.A. DE C.V. MAZ JABUGO S.P .R. DE C.V. MAZ JAIME RAYMUNDO MARTNEZ RIVERA SORGO JESS BAUELOS GUTIRREZ Y COVARRUBIAS S.P .R. DE R.L. SORGO JORGE LUIS LPEZ MARTNEZ SORGO JOS ANTONIO SOLANO ANDALN MAZ JOS GUSTAVO ROMERO BRINGAS MAZ
1 1 39 39 20 20 171 171 3 3 489 489 800 800 36 36 11 11 8 8 1 1 8 8 22 22 7 7 8 8 69 69
18 18 4,953 4,953 2,540 2,540 21,718 21,718 381 381 62,106 62,106 101,605 101,605 4,899 4,899 1,397 1,397 1,016 1,016 127 127 1,016 1,016 2,794 2,794 889 889 1,016 1,016 8,763 8,763
VISION PRACTICA
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Marzo 2005
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 3 3 3 3 22 22 1,103 1,103 16 16 173 173 24 24 55 55 15 15 8 8 6 6 8 8 10 10 2 2 4 4 10 10 1 1 18 18 TO N E L A D A S 381 381 381 381 2,794 2,794 20,013 20,013 2,032 2,032 21,972 21,972 3,266 3,266 6,985 6,985 1,905 1,905 1,016 1,016 762 762 1,016 1,016 1,270 1,270 272 272 508 508 1,270 1,270 127 127 2,286 2,286
PA R T I C I PA N T E JOS LUIS BARROSO SOTO
SORGO JOS RAMN LOZANO TRASLOSHEROS MAZ JULIO CSAR GUAJARDO ANZALDUA SORGO LA CACHARAMBA S.P .R. DE R.L. PORCINO LA SELVA DE BENITO JUREZ S.P .R. DE R.I. MAZ LAS TEJERAS S.P .R. DE R.L. MAZ LORENA MARGARITA S.P .R. DE R.I. TRIGO LOS 16 HERMANOS S.P .R. DE R.L. MAZ LOS ALDAMA DE VALLE HERMOSO S.P .R. SORGO LOS LVAREZ DE SAN CLEMENTE S.P .R. DE R.L. SORGO LOS LOZA S.P .R. DE R.L. SORGO LOS OLIVOS ALIMENTOS S.A. DE C.V. SORGO LUIS MNDEZ VILLALOBOS SORGO MALVINAS S.A. DE C.V. SOYA MANLIO JAVIER ALCORTA GAUNA SORGO MANUEL GERARDO RAMOS VALDERAS SORGO MARA ELENA RODRGUEZ QUIROGA SORGO MERCANTA S.A. DE C.V. MAZ
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E MERCEDES ROMERO BRINGAS MAZ MIYCA S.P .R. DE R.L. SORGO MOISES NEZ DE LEN SORGO MOLINERA DEL VALLE S.A. DE C.V. TRIGO MOLINO HARINERO EL ROSAL S.A. DE C.V. TRIGO MOLINO LA FAMA S.A. DE C.V. TRIGO MUNSA MOLINOS S.A. DE C.V. TRIGO P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 508 508 508 508 127 127 14,016 14,016 6,940 6,940 54,159 54,159 62,460 62,460
CONTRATO S 4 4 4 4 1 1 103 103 51 51 398 398 459 459
NAVOBAMPO S.P .R. DE R.L. TRIGO NINFA BENAVIDES DE LA ROSA SORGO NUPLEN S.A. DE C.V. MAZ SORGO NUTRIGAFER S.A. DE C.V. MAZ NUTRIMENTOS SANTA MARTHA S.A. DE C.V. MAZ OKAMURA CASTRO MARA YURIKO MAZ OPERADORA ALCODESA S.A. DE C.V. MAZ ORGANIZACIN CAMPESINA INDEPENDIENTE DE JALISCO MAZ ORO VERDE S.A. DE C.V. CAF OSCAR BALLESTEROS LPEZ SORGO PATRICIA ISABEL CANO RUZ MAZ
40 40 2 2 2,030 865 1,165 8 8 10 10 40 40 59 59 94 94 45 45 16 16 1 1
5,443 5,443 254 254 257,822 109,860 147,962 1,016 1,016 1,270 1,270 5,080 5,080 7,493 7,493 11,939 11,939 765 765 2,032 2,032 127 127
VISION PRACTICA
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Marzo 2005
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 40 40 11 11 236 236 3 3 TO N E L A D A S 5,080 5,080 1,397 1,397 29,973 29,973 381 381
PA R T I C I PA N T E PORCICULTORES DEL HUMAYA S.A. DE C.V.
MAZ POTRERO OJO DE AGUA S.P .R. DE R.I. MAZ PROCESADORA DE SEMILLAS S.P .R. DE R.L. DE C.V. MAZ PRODUCTORA DE ALIMENTO GANADERO S.A. DE C.V. MAZ PRODUCTORA DE ALIMENTOS PECUARIOS DE NUEVO LEN S.A. DE C.V. SORGO PRODUCTORES CAVA S.P .R. DE R.L. SORGO PRODUCTORES DE LA GARZA S.P .R. DE R.L. SORGO PRODUCTORES DE SAN FERNANDO S.P .R. DE R.L. SORGO PRODUCTORES UNIDOS DEL RO PETATLN S.A. DE C.V. MAZ PRODUCTORES UNIDOS DEL RIO PETATLN S.A. DE C.V. MAZ PRODUCTOS AGRCOLAS Y PECUARIOS DE NERIA MAZ PRODUCTOS AGROPECUARIOS DE TEHUACN MAZ PRODUCTOS AGROPECUARIOS SANTA CECILIA MAZ PROGRAMA EMERGENTE DE TRIGO TRIGO R. RAL TREVIO CISNEROS SORGO RAMIRO TREVIO GMEZ SORGO RANCHO EL BANO S.P .R. DE R.L. SORGO RANCHO EL TERRALVO S.P .R. DE R.L. SORGO
1,102 1,102 11 11 6 6 90 90 194 194 324 324 23 23 59 59 19 19 1,320 1,320 7 7 6 6 21 21 23 23
139,961 139,961 1,397 1,397 762 762 11,431 11,431 24,639 24,639 41,150 41,150 2,921 2,921 7,493 7,493 2,413 2,413 179,623 179,623 889 889 762 762 2,667 2,667 2,921 2,921
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E RANCHO LA PRESA S.P .R. DE R.L. SORGO RANCHO SAN ROBERTO S.P .R. DE R.L. SORGO RIEGO PLUS S.A. DE C.V. MAZ ROMUALDO PINAL GMEZ SORGO ROSA ELENA NIO MAZ ROSAS ROCHN S..P .R. DE R.L. TRIGO SALVADOR JAIME MARTNEZ CORTEZ SORGO SANTA IVANA S.P .R. DE R.L. SORGO SAU DIVISIN GRANOS S.C.L. SORGO SEMILLAS ROJO LLANES SEROLLASA S.A. DE C.V. MAZ SEMILLAS Y SERVICIOS SEYSSA S.A. DE C.V. MAZ SERGIO ROEL CANALES VELA SORGO SOC. COOP . RURAL DE COMPRA Y VENTA EN COMN Y COMERCIALIZACIN "EL GRULLO" S.C.L. MAZ SOCIEDAD COOPERATIVA DE AGRICULTORES RURALES DE VALLE HERMOSO S.C.L. SORGO SOCIEDAD COOPERATIVA DE CONSUMO AGROPECUARIO DE VALLE HERMOSO S.C.L. SORGO SOCIEDAD RURAL CAVA-ORO DE R.L. SORGO SOCORRO ROMERO SNCHEZ MAZ P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 1,016 1,016 2,794 2,794 508 508 635 635 254 254 2,041 2,041 2,921 2,921 1,905 1,905 6,350 6,350 3,683 3,683 2,540 2,540 127 127
CONTRATO S 8 8 22 22 4 4 5 5 2 2 15 15 23 23 15 15 50 50 29 29 20 20 1 1
58 58
7,366 7,366
10 10
1,270 1,270
10 10 40 40 53 53
1,270 1,270 5,080 5,080 6,731 6,731
VISION PRACTICA
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l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s P R O D U C TO CONTRATO S 50 50 1,923 1,923 TO N E L A D A S 907 907 34,890 34,890
PA R T I C I PA N T E S.P .R. A.P . SOLES DE R.L.
PORCINO SUKARNE PRODUCCIN S.A. DE C.V. BOVINO
TABLEX MILLER S. DE R.L. DE C.V. TRIGO TOCHIN S.P .R. DE R.L. SORGO U.E.P .A. EX LAGUNA DE MAGDALENA GENERAL LZARO CRDENAS MAZ
221 221 5 5 158 158
30,073 30,073 635 635 20,067 20,067
U.E.P .A. LIC. Y DR. ENRIQUE LVAREZ DEL CASTILLO MAZ UNIN AGRCOLA REGIONAL DE PRODUCTORES DE MAZ AMARILLO ASI COMO DE OTROS GRANOS Y SEMILLAS DEL ESTADO DE CHIHUAHUA MAZ UNIN AGRCOLA REGIONAL DEL CENTRO DE NUEVO LON TRIGO UNIN DE CRDITO AGRCOLA ALPURA S.A. DE C.V. MAZ UNIN DE CRDITO AGRCOLA DE HUATABAMPO S.A. DE C.V. TRIGO UNIN DE CRDITO AGRCOLA DEL MAYO S.A. DE C.V. TRIGO UNIN DE CRDITO AGRCOLA DEL YAQUI S.A. DE C.V. BOVINO CRTAMO MAZ SOYA TRIGO
34 34
4,318 4,318
1,428 1,428 100 100 21 21 120 120 10 10 283 60 92 27 15 89
181,364 181,364 13,608 13,608 2,667 2,667 16,329 16,329 1,361 1,361 23,680 1,089 5,010 3,429 2,041 12,111
UNIN DE CRDITO ALPURA S.A. DE C.V. MAZ UNIN DE EJIDOS FRONTERIZOS DE PRODUCTORES AGROPECUARIOS E INDUSTRIALES DE R.I. SORGO
6 6
762 762
158 158
20,067 20,067
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VISION PRACTICA
C
PA R T I C I PA N T E UNIN DE EJIDOS LIC. JOS LPEZ PORTILLO TRIGO UNIN GANADERA REGIONAL DE CHIHUAHUA MAZ UNIN GANADERA REGIONAL DE PORCICULTORES DE SONORA MAZ PORCINO UNIN PRODUCTIVA AGROPECUARIA S.P .R. DE R.L. MAZ UNIN REGIONAL DE PORCICULTORES DE JALISCO PORCINO VALLE GARCA S.P .R. DE R.L. SORGO GONZLEZ VELASCO JESS MAZ VIDAGUASO S.P .R. DE R.L. TRIGO VIENTOS DEL GOLFO S.P .R. DE R.L. SORGO VILLATRECAS S.P .R. DE R.L. SORGO YOLANDA AGUILERA CAMPOY TRIGO TOTAL P R O D U C TO
l a r i d a d e s
g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 5,171 5,171 14,987 14,987 485,470 412,896 72,574 5,080 5,080 18 18 508 508 5,969 5,969 7,212 7,212 762 762 635 635 408 408 4,298,712
CONTRATO S 38 38 118 118 7,251 3,251 4,000 40 40 1 1 4 4 47 47 53 53 6 6 5 5 3 3 46,572
La suma de las toneladas puede no coincidir con el total, debido al redondeo de las cifras.
VISION PRACTICA
4 8
Marzo 2005
l a r i d a d e s
AGRICULTURA POR CONTRATO DE MAZ AMARILLO, CICLO P-V 2004

Ing. Hctor Riemann V. * C.P . Hettore Luna Ferra **
En el artculo 6 transitorio de la Ley de Ingresos del ao 2004, se determin que el gobierno federal establecera las condiciones adecuadas para que los productores y los consumidores de maz amarillo, realizaran operaciones de Agricultura por Contrato. Con esta premisa, ASERCA cre el Esquema de Agricultura por Contrato para Maz Amarillo, el cual tuvo su origen en la regin en donde residen los principales consumidores del grano a nivel nacional: el estado de Jalisco. El esquema de Agricultura por Contrato tiene su sustento en el uso de las Coberturas de Precios, que permitieron desarrollar la frmula de precio establecida en los Contratos de Compra venta a trmino:
Precio en Zona de Consumo
(PZC) = CBOT
base en zona consumidora
Conocindose de antemano las bases y considerando que la entrega del producto fue pactada en la bodega del consumidor, la variable en la frmula era el precio al momento de la entrega del producto: el futuro a marzo del 2005 en la CBOT. Al adquirir ASERCA las coberturas en su modalidad PUT, con posterioridad al registro de cada contrato, fue posible sustituir esta variable y en su lugar establecer un precio piso en el contrato. De esta forma, la cobertura de precio actu en beneficio de los productores, ya que de acuerdo a los trminos pactados en los contratos, los consumidores -gracias a la cobertura de precio- se comprometieron a reconocer cualquier incremento que pudiese presentar el precio del producto al momento de su entrega, de tal forma que el precio poda incrementarse pero no disminuir. Para los estados de Jalisco y Aguascalientes se recibieron en ASERCA 47 convenios de Agricultura por Contrato, signados por 40 Organizaciones de Productores, participando un total de 1,121 productores, con un volumen total de 117,992.29 toneladas. Los compradores de este volumen son fundamentalmente las cuatro empresas asociadas a IDAQUIM (Industria de Derivados Alimenticios y Qumicos del Maz), con los volmenes que a continuacin se indican:
Comprador Vo l u m e n Contratado ( To n ) N de Contratos C B OT 469 253 171 20 11 5 929
Compaa Proveedora de Ingredientes S.A. de C.V. 59,567.69 Almidones Mexicanos S.A. de C.V. 32,133.53 Industrializadora de Maz S.A. De C.V. 21,718.71 Aranal S.A de C.V. 2,540.20 Interpec San Marcos S.A. 1,397.11 Forrajera el Nogal 635.05 To t a l 117,992.29
De esta forma, ASERCA procedi a la adquisicin de 929 contratos de Cobertura de Precios mediante opciones tipo "PUT" a un precio promedio de 121.99 dlares/tonelada. Considerando que la paridad cambiaria en los meses de noviembre del 2004 a enero del 2005, mas los 46 dlares de base en zona de consumo, el precio promedio ponderado para el maz entregado en Guadalajara, Jal., fue de $1,896.13 por tonelada. Para la determinacin del Precio en Zona de Produccin, a esta operacin se debe restar la Base Regional: Precio en Zona de base en zona Base Produccin (PZP) = CBOT + consumidora - Regional
4 9
* Director Regional ASERCA-Jalisco ** Coordinador de Comercializacin ASERCA- Jalisco No.1 3 9
VISION PRACTICA
C
Tomando en consideracin el nivel de precio determinado por la Cobertura de Precio y con una base en Zona de Consumo de 46 dlares y una base Regional mxima de 12 dlares, se obtuvo el resultado siguiente:
C B OT Base Z.C. ( D l l / To n ) ( D l l / To n ) Base Reg ( D l l / To n ) Precio Zona de Produccin ( D l l / To n ) 155.99 Tipo de Cambio ($/Dll) 11.23 Precio Zona de Produccin ( $/Ton) 1,751.77
l a r i d a d e s
121.99
46
12
Bajo estas condiciones, durante el lapso de noviembre del 2004 a febrero del 2005, los productores por conducto se sus organizaciones, entregaron el maz amarillo a los compradores a un precio muy superior al precio de mercado en zona de consumo el cual fue de $1,410/ton. La gran virtud del esquema instrumentado, consiste en que el diferencial existente entre el precio de indiferencia para la industria en zona de consumo y el nivel de precio recibido por los productores, lo otorg la Cobertura de Precio, es decir, la bonificacin otorgada por la Chicago Board of Trade (CBOT), la cual alcanz en promedio, $484.94/tonelada. Esto significa que los consumidores del grano pagaron a los productores conforme a lo siguiente: Precio promedio pagado al productor en zona de consumo = $1,896.13 Menos: Bonificacin promedio de la Cobertura de Precio = $484.94 Precio Neto = $1,411.19/tonelada. En el cuadro siguiente se describen los precios pagados a los productores y los precios netos pagados por cada empresa consumidora, despus de descontar la bonificacin de la CBOT: Conclusiones Como se observa, el nivel de precio pagado al productor en zona de produccin, fue muy superior al nivel del Ingreso Mnimo Objetivo ($1,650/ton.), lo cual demuestra que utilizando adecuadamente las herramientas que ASERCA pone a disposicin, como son la capacitacin, la informacin de mercados, las coberturas de precios y el esquema de agricultura por contrato, los productores tienen la posibilidad de lograr un ingreso por tonelada superior al Ingreso Bonificacion Mnimo Objetivo, tal y como ocurri en el ciclo de la PV/2004. C.B.O.T.
($/Ton) 510,71 441,78 568,90 462,11 436,67 489,48 484,94
2999699 12
99699 12899699 12599699 1299699 12999699
99699 899699 599699 99699 9699 666 12345653 12571681 12535687 12541651 719641 55164
78
6 58611 538684 5
65
12389641
12345631
1234567839671

67 968
768554
4568737
74697 968
Comprador
Precio Promedio. Pa g a d o ($/Ton) 1.885,14 1.893,39 1.929,61 1.896,76 1.908,08 1.863,79 1.896,13
Precio Neto Pa g a d o ($/Ton) 1.374,43 1.451,61 1.360,71 1.434,65 1.471,41 1.374,31 1.411,19
C.P .I. SA DE CV ALMEX, SA DE CV IMSA DE CV ARANAL, SA DE CV EL NOGAL, SA DE CV INTERPEC, SA DE CV T O T A L
La Agricultura por Contrato solo es factible cuando el esquema instrumentado es benfico para todos los participantes: de tal forma que, al tiempo que se garantiza a los productores la venta de su producto a un precio de mercado de acuerdo a los estndares internacionales, a los consumidores, se les posibilita adquirir sus insumos a precio de indiferencia.
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VISION PRACTICA
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COBERTURAS DE PRECIO PARA GAS NATURAL

Lic. Javier Lpez Ramos. *
Frente a esta situacin, la subgerencia de Administracin de Riesgos de Pemex Gas y Petroqumica Bsica (PGPB), ofrece desde 1995 esquemas de cobertura de precios para que todos los clientes de gas natural aprovechen las ventajas de estos productos financieros y no queden expuestos a riesgos innecesarios. Una cobertura de precios de gas natural es una herramienta bsica de la planeacin financiera de cualquier empresa consumidora que evita desviaciones en los presupuestos de operacin y otorga una gran certidumbre a los flujos de caja por este insumo. Las operaciones de cobertura o derivados financieros fueron creadas con el objetivo de minimizar el riesgo de un bien. En el sentido ms amplio un riesgo se presenta cuando se cuenta con una parte conocida y una desconocida que pueden afectar el comportamiento de la empresa (ej. venta a precio fijo y compra a precio variable). Para la compra-venta de bienes, por lo general el costo del riesgo se imputa al precio. En el caso del gas natural, una operacin de cobertura es un instrumento a travs del cual se puede controlar, en mayor o menor medida, la volatilidad del precio de compra-venta, dependiendo del tipo de operacin. La cobertura financiera se refleja en el pago de las facturas de suministro de gas natural, es decir, en caso de que el resultado sea favorable para el cliente se emitir una nota de crdito que reducir el monto de la factura, en caso contrario se emitir una factura adicional a la de suministro con los mismos trminos de pago. La suma de los documentos equivale al precio de cobertura por el volumen contratado. Por lo anterior, los beneficios que se obtienen por la utilizacin de productos derivados, es el conocimiento por anticipado del precio, lo que permite realizar una planeacin financiera con mejor certidumbre, ya que al fijarse algunos costos se pueden realizar proyecciones de flujo de efectivo ms certeras.
El precio del gas natural se determina con base en una frmula de precios determinada por la Comisin Reguladora de Energa (CRE). El precio toma como referencia al mercado del sur de los Estados Unidos y cambia en forma mensual. Es decir, el precio del gas natural es un precio variable. Las empresas consumidoras de gas natural en Mxico, por tanto, estn expuestas a un riesgo de precio. En el pasado reciente se han visto variaciones en el precio del gas de un mes a otro por arriba del 50%, de modo que el impacto en los resultados financieros de las empresas puede ser muy significativo. A este fenmeno de fluctuaciones e inestabilidad en el precio del gas se le conoce como volatilidad en el mercado de ese insumo, cuya recurrencia en los ltimos tiempos, se ha presentado con mayor frecuencia.
123145635678648289
8652 9693

62 61 5 4 3 2 1
6 5 4 3 2 1 6 5 4 9 8 7 6 5 4
6 5 4 5 4 3 2 1 5 4 9 8 7 5 4
5 4 5 4 3 2 1 5 4 9 8 7 5 4
5 4 5 4 3 2 1 5 4 9 8 7 5 4
5 4 5 4 3 2 1 5 4 9 8 7
* Subdirector. Administracin de Riesgos de Pemex Gas y Petroqumica Bsica. Ponencia ofrecida en el marco de la VIII Conferencia Anual, Anlisis 2004 y Perspectivas 2005 de los Mercados Internacionales, organizada por FIMAT, celebrada en la Ciudad de Mxico el dia 22 de febrero de 2005. No.1 3 9
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VISION PRACTICA
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Precio Fijo (Swap) Bajo este esquema se obtiene la estabilizacin de precios por el volumen contratado de cobertura y durante el plazo contratado, que puede ser desde uno hasta 36 meses. En este esquema la empresa consumidora "cambia" el precio variable mensual por un precio fijo conocido, el precio de cierre, el cual no se mueve durante el periodo contratado. Este instrumento permite planear los desembolsos de efectivo sobre la cantidad cubierta. La empresa y Pemex Gas se comprometen a un precio de compraventa determinado, independientemente del ndice del mes corriente. Esta cobertura no tiene costo como primas, comisiones, etc.
Esquemas de precios Con el propsito de proteger a sus clientes de la incertidumbre que existe en el precio de referencia del gas natural, Pemex Gas ofrece una variedad de productos que ayudan a reducir o eliminar dichas variaciones. Los tres instrumentos bsicos de cobertura son: o Precio Fijo (Swap) o Precio Techo (Call) o Precio Tnel (Collar) Los principales beneficios que la empresa obtiene con estos instrumentos son: Conocimiento del precio o intervalo de precio futuro del insumo. Certidumbre de costos estimados de produccin. Mayor certeza en la planeacin estratgica de proyectos de inversin. Mayor exactitud en la estimacin del presupuesto de la empresa.
" " " " " " " " " 4
3
12345678596
123443
5367389
8347 99 4
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8
493 4
38 !3
3

636
#37389
88 7 4

3
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Precio Techo (Call) Bajo este esquema se obtiene un precio mximo a pagar durante el periodo contratado, que puede ser de uno a 36 meses, a cambio del pago de una prima. Funciona de forma similar a un seguro contra un precio mximo y se obtiene mediante la compra de un instrumento financiero denominado Call. En este esquema la empresa consumidora establece un precio mximo a pagar y mientras dicho precio no se presenta en el mercado, la empresa paga el precio de mercado ms una prima, es decir la empresa siempre paga el precio menor entre el precio techo y el de venta, del mes corriente. Pemex Gas toma el riesgo del incremento de precios. El nico costo de oportunidad es el importe de la prima. Precio Tnel (Collar) Este es muy parecido al precio techo, con la diferencia de que la empresa, a fin de bajar el costo de la prima por el precio techo, cobra una prima por establecer un precio piso. Esto equivaldra a que la empresa asegura un precio mximo pero tambin se compromete a comprar el gas a un precio mnimo. Muchas veces el costo de la prima se puede reducir a cero. La empresa pagar como mximo el precio del Techo y como mnimo el precio del Piso, ms la prima correspondiente, en caso de existir. Con este instrumento la empresa conoce de manera anticipada el precio mximo y el precio mnimo que puede llegar a pagar durante el periodo contratado, que puede ser de uno a 36 meses.
1"13 1"43 1"33 4"53 4"63 4"73 4"83 4"93 4"
3 #
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4
3

123443
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8347 99 4
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3

636

4 !37389
8"8#7 4

3
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3

!
12133 12433 12333 42533 42633 42733 42833 42933 42

33

No.1 3 9
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C
Estructurados Adicionalmente a los productos mencionados, Pemex Gas puede ofrecer una variedad de productos financieros de cobertura con la finalidad de satisfacer las necesidades especficas de su empresa. Alcance Coberturas de las
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Durante estos 10 aos, ms de 500 empresas han contratado coberturas con Pemex Gas a travs de diferentes programas nacionales y coberturas individuales, reduciendo el impacto en la industria nacional de los incrementos del precio del gas que han tenido variaciones de ms del 100% durante un ao. 1995 y 1999, Pemex Gas realiz transacciones con 46 empresas entre clientes industriales y distribuidoras, adicionalmente a la CFE. Los volmenes cubiertos durante esos dos aos, representaron en promedio el 32% en 1998 y el 26% en 1999 del consumo total de gas natural de los sectores elctrico, industrial y residencial. 2001 - 2003.- A partir de enero de 2001 se ofreci a los clientes de gas natural el Esquema de Ventas de Primera Mano de Gas Natural a un Precio Fijo de 4.00 USD/MMBTU1 por un periodo de tres aos (el Convenio 4x3). De 565 clientes con posibilidades de suscribir el convenio, 496 tomaron la opcin, el equivalente al 85% del consumo industrial y distribuidores. Al acercarse la conclusin del convenio 4x3, Pemex Gas reforz la promocin y simplific el procedimiento para que los clientes contrataran coberturas (mediante instrumentos financieros) para el perodo enero de 2004 - diciembre de 2006. De acuerdo a las condiciones del mercado en ese momento, se ofrecieron coberturas de precio fijo bajo el programa denominado "2004-2006" a un nivel de 4.50 dlares / milln de BTU para la referencia de Reynosa. Adicionalmente a este programa, Pemex Gas ha continuado realizando contrataciones de coberturas con sus clientes en forma cotidiana. Como resultado de esto, para el ao 2004 y hasta el invierno 2004-2005, un porcentaje superior al 50% de las ventas a clientes industriales y distribuidores contaron con coberturas realizadas por Pemex Gas.
!!"#%
6211 6111 511 411 311 211 1

23 12 24 12 25 12 22 12 77 67 71 67 76 67 78 67
#-1
79 67
+3,96 2833% 65 8
1
,96 28
MMBTU= Millones de unidades trmicas britnicas. La Unidad Trmica Britnica (BTU, o British Termal Unit) es la medida ms aceptada y utilizada internacionalmente para calcular el consumo de gas natural de los grandes usuarios industriales. VISION PRACTICA
123 45267893
68 53 5 3253 96 283 3 65 83893 823 5 733 823 5 733 3 683 83 3!22598383"83#$ 3!22598383"83#$
53%&
53%&' %83(( 33((()39
268396 2)382* 33((()39
268396 2)382*

533 889
2
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PEMEX GAS Pemex Gas es la empresa con ms experiencia en el manejo de operaciones de derivados financieros de gas natural en Mxico, ya que fue la primera en ofrecer estos productos, adems de que conoce las necesidades de los consumidores nacionales de gas natural. Pemex Gas ofrece este tipo de operaciones como parte de un esfuerzo por contar con servicios de valor agregado, para lo cual se estableci una poltica que busca ser ms competitivos, y realizar los ajustes en los vencimientos de las facturas del consumo. As mismo Pemex Gas tiene relacin de negocio con los principales comercializadores de este insumo en Estados Unidos, por lo que transferimos a nuestros clientes la mejor informacin y los mejores precios del mercado de gas natural. Entre las principales ventajas que los clientes obtienen al contratar coberturas con Pemex Gas se encuentran las siguientes: o Precios competitivos
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o Anlisis de mercado o Contratacin sencilla o Esquemas flexibles de garantas o Facturacin integrada o Fechas de pago de las coberturas iguales a las de suministro o Mismo tipo de cambio que el de suministro o Coberturas sobre el mismo ndice de suministro o Acceso a programas gubernamentales o Pagos en especie. (No retenciones fiscales) o 10 aos de experiencia en este mercado
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Modelo de MARKOWITZ
VOLATILIDAD EN LOS MERCADOS FINANCIEROS

Jaime Daz Tinoco *
Markowitz (1952, 1959) es el padre de la Teora de Portafolio Moderna. Su artculo y libro original sobre el tema, claramente marc, por primera vez, la Teora de Portafolio Moderna y abri este interesante tema a investigaciones posteriores que an hoy en da siguen tomando como base su trabajo inicial. Markowitz formul el problema del portafolio como una eleccin de la media y la varianza de un portafolio de activos. Prob el teorema fundamental de la Teora de Portafolios de media-varianza, esto es, maximizando el rendimiento esperado, manteniendo la varianza constante, minimizando la varianza, con el rendimiento esperado constante. Con estos dos principios surgi la formulacin de una frontera eficiente en la cual el inversionista podra escoger el portafolio que ms se acerque a sus necesidades, dependiendo de su aversin al riesgo. El mensaje importante de la teora fue que los activos no podran ser seleccionados con base, nicamente, en caractersticas de los instrumentos tratados individualmente. Un inversionista debe considerar cmo, cada activo, se correlaciona con otros activos. Se demostr que tomando estas correlaciones en consideracin se puede construir un portafolio que con el mismo rendimiento esperado, se logra un menor riesgo que en un portafolio construido ignorando las interrelaciones entre instrumentos (Elton y Gruber, 1997). Entre toda la gama de portafolios posibles existen los que son ineficientes y los que son eficientes. Se les llama ineficientes a todos aquellos portafolios que con mayor riesgo ofrecen igual rendimiento o aquellos que con el mismo riesgo ofrecen un menor rendimiento. La seleccin del mejor portafolio consiste en eliminar a los ineficientes, dejando nicamente los eficientes, de entre los cuales la seleccin depender de las preferencias de riesgo y rendimiento del inversionista. En este orden de ideas, Markowitz propuso dos medidas para establecer los portafolios eficientes: Rendimiento Esperado (Ei) y sus Covarianzas. Un portafolio puede caracterizarse por posiciones en un cierto nmero de factores de riesgo. Una vez que la descomposicin es establecida, el rendimiento del portafolio es una combinacin lineal de los rendimientos de los activos en cuestin, donde los pesos son dados por la cantidad relativa de pesos invertida al comienzo del perodo. En consecuencia, el riesgo de un portafolio puede reconstruirse por medio de una combinacin de los riesgos de los instrumentos en cuestin. Primero definamos el rendimiento de t a t+1 como:
Introduccin La volatilidad en los mercados ha sido un tema de preocupacin acadmica que rebasa ya ms de un siglo. Como se seala en uno de los artculos publicados en el presente nmero, desde inicios del siglo XX se comenz a formalizar el trabajo de analizar la volatilidad tratando de pronosticar el precio de acciones. Sin embargo, no fue sino hasta mediados del siglo pasado que formalmente se estableci un concepto de riesgo y su medicin. Eso se debi a Markowitz cuyo modelo se describe de manera muy general en la primera parte de este trabajo. Posteriormente, el concepto de volatilidad como objeto de estudio tuvo un desarrollo acelerado, de tal modo que hoy en da es referencia obligada hablar de volatilidad y riesgo en los mercados financieros. En el presente trabajo, se describe de manera muy breve alguna de las formas en que se han desarrollado ciertas herramientas para medir el riesgo de mercado en los mercados financieros, es decir, la volatilidad de los rendimientos de los activos financieros. Como mencionamos, se sealan las aportaciones de Markowitz, y se analiza tambin una familia de modelos de Series de Tiempo que se conocen como modelos para pronosticar la varianza; previamente se describe la manera como tradicionalmente se ha venido midiendo la volatilidad, la volatilidad histrica. Al final del trabajo, incluimos una amplia lista de referencias bibliogrficas para que los lectores interesados cuenten con algunas opciones para consulta.
* Director General de Asigna, Cmara de Compensacin del MexDer, Mercado Mexicano de Derivados, S.A. de C.V. Este trabajo se desarroll con el esfuerzo y colaboracin de Abraham Izquierdo, Jorge Leal y Jiyouji Ueda. Las opiniones vertidas aqu no reflejan el punto de vista de la institucin en la que laboramos. VISION TEORICA
= wi,t Ri,t +1 p ,t +1
i =1
(1)
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donde las ponderaciones Wi,t fueron establecidas al principio del periodo y sumados hasta completar el 100%. Para simplificar la explicacin, el rendimiento esperado puede escribirse utilizando notacin matricial como sigue:
Un menor riesgo del portafolio puede obtenerse por medio de correlaciones menores o por medio de un amplio nmero de instrumentos. Para ver el efecto de N (nmero de instrumentos) y el efecto de las correlaciones (ver grfica 1), asumamos que todos los instrumentos tienen el mismo riesgo y que todas las correlaciones son las mismas, que los pesos en todos los instrumentos son los mismos. Ms generalmente, el riesgo del portafolio lo podemos expresar como sigue:
R = [w w
p 1
.......
w]
N
R1 R2 = wR . RN
(2)
donde W representa el vector transpuesto de los pesos y R es el vector vertical que contiene los rendimientos de los instrumentos individuales. Por otra parte, el rendimiento esperado del portafolio es:
1 1 + 1 N N
(7)
E(R ) = p = w i
N p
i =1
(3)
el cual tiende a al incrementar N. Por tanto, cuando p=0.5, el riesgo disminuye rpidamente al N aumentar, pero luego converge mucho ms despacio a su valor mnimo. Como vemos, el riesgo va disminuyendo conforme el nmero de instrumentos aumenta y el riesgo disminuye an ms cuando la correlacin se aleja de 1. En consecuencia, tanto las correlaciones como el nmero de instrumentos en el portafolio son esenciales para bajar el riesgo del portafolio (Jorion, 1997).
y la varianza es
V (R
N
)= = w + w w
2 N 2 2 N p i =1 i i i =1 j =1, j 1 i j
ij
6554
77
1 2 3 4 5 6 7
= wi i + 2 wi w j ij
2 2 i =1 i =1 j < i
(4)
6554
77
La suma cuenta no nicamente por el riesgo de los instrumentos individuales, sino tambin por todos los productos cruzados, lo cual suma un total de N(N-1)/2 diferentes covarianzas. La varianza es:
12345678479
654
Finalmente, el planteamiento de Markowitz sugiere que todos los posibles portafolios se pueden observar en un plano definido por el rendimiento y la desviacin estndar. Tales portafolios forman un rea ovoide que se denomina juego de oportunidades de inversin. Dentro de este juego de oportunidades de inversin, existe un conjunto de portafolios que para cada uno de los niveles de riesgo maximiza el rendimiento esperado; o planteado de otra forma, para cada nivel de rendimiento minimiza el riesgo. A tal conjunto de portafolios eficientes se le llama frontera eficiente. El clculo de la frontera eficiente se realiza a travs de programacin cuadrtica y el planteamiento es de la siguiente manera:
2 p
[w
......
w]
N
2 1 . . N 1
12
N2
w1 . . 2 ..... N wN .....
1N
(5)
definiendo como la matriz de varianzas y covarianzas, la varianza del portafolio puede escribirse como sigue:
No.1 3 9
= w w p
(6)
5 7
VISION TEORICA
C
Min f (x ) = W ' W
(8)
l a r i d a d e s
w E W = 1
Varianza de los rendimientos diarios del activo financiero. Rendimientos diarios del activo financiero, determinado a travs del logaritmo natura del P2/P1. Nmero de observaciones de la serie, que va desde i = 1 hasta n. Volatilidad histrica de los rendimientos diarios del
ri
n
donde W es un vector n 1 , W es su traspuesta, es una matriz definida positiva n n , es un vector 1 n y E es un escalar. El vector W representa las proporciones a invertir para cada activo, es la matriz de varianzas y covarianza, es el vector de rendimientos, E es el rendimiento requerido, La Medicin del Riesgo despus de MARKOWITZ La medicin del riesgo ha tomado un inters cada vez ms creciente para inversionistas y corporaciones financieras, esto se debe a que los entes financieros se basan cada vez en una mayor medida, en la rentabilidad media y la volatilidad observada para tomar decisiones de inversin.
activo financiero.
12345636747896
5 12345636747896
56 48738562878 46286
2345 2342 2365 2362 2325 2322 12325 12362 12365 12342 12345
12342567389
629 459182 12342567389
629 459182 758
1233 233 3233
233 9233 8233 7233 6233 5233 4233 1233
5 4 4 2 3 2 1
6 4 4 2 3 2 1
7 4 4 2 3 2 1
8 4 4 2 3 2 1
9 4 4 2 3 2 1
4 4 4 2 3 2 1
1 1 1
3 2 1
2 1 1
3 2 1
1 1
3 2 1
1 1
3 2 1
5 1 1
3 2 1
Modelo Paramtrico Resolviendo el defecto del modelo de la volatilidad histrica, el cual consiste en la asignacin del mismo peso a observaciones pasadas y recientes, tenemos el modelo paramtrico o modelo de promedios mviles, que consiste en determinar la volatilidad a travs de un promedio o ventana mvil1.
5 4 4 2 3 2 1
6 4 4 2 3 2 1
7 4 4 2 3 2 1
8 4 4 2 3 2 1
9 4 4 2 3 2 1
4 4 4 2 3 2 1
1 1 1
3 2 1
2 1 1
3 2 1
1 1
3 2 1
1 1
3 2 1
5 1 1
3 2 1
En el tiempo han surgido distintos modelos para estimar y pronosticar la volatilidad de los activos financieros, entre los que destacan los siguientes: Volatilidad histrica La volatilidad histrica es la ms comn, es determinada con la frmula de la varianza muestral de los rendimientos diarios del activo financiero. La volatilidad histrica tiene su desventaja, que consiste en que el modelo asigna la misma ponderacin a las observaciones pasadas y a las ms recientes.
=
2
r
i =1
(9)
n 1
1
2 =
(10)
Un promedio mvil es un promedio aritmtico de una muestra con "n" observaciones, que consiste en ir agregando recientes y desechando observaciones pasadas a lo largo del tiempo, siempre manteniendo el mismo nmero de observaciones.
VISION TEORICA
5 8
Marzo 2005
l a r i d a d e s
La ecuacin (3) muestra el promedio mvil de los rendimientos en el orden "n" para el perodo t, mientras que la ecuacin (4) muestra el promedio mvil de los rendimientos en el orden "n" para el periodo t+1.
rt =
r1 + r2 + n
1+ r
1
(11)
rt +1 =
rt
n
r2 + r3 + + rn +1 n
(12)
Promedio mvil de los rendimientos diarios del activo financiero en el perodo t y en t+1. Nmero de observaciones de la serie, que va desde i = 1 hasta n. Una de las deficiencias del modelo es su alta sensibilidad al nmero de observaciones de la muestra n.
12345636747896
5 12345636747896
56 4827628 6 48276281638
(13)
Y la volatilidad se determina como:

t = T 1
t2 =
i =T n
2
412113 2113 2113
n 1
2 t
t =
(14)
2113 92113 82113
12345678
12345698
t2 Varianza del rendimiento diario del activo financiero

en el perodo t.
72113 62113 52113 42113 12113
ri
Rendimientos diarios del activo financiero, determinado a travs del logaritmo natura del P2/P1. Nmero de observaciones de la serie, que va desde i = 1 hasta n.
6 5 5 4 3 2 1
8 5 5 4 3 7 1
8 5 5 4 3 4 4
9 5 5 4 3 9 1
5 5 4 3
1
5 5 4 3 5 1
2 5 5 4 3 8 1
2 5 5 4 3
4
5 5 5 4 3 2 1
1 1 1
3 7 1
1 1 1
3 4 4
4 1 1
3 9 1
1 1
3
1
1 1
3 5 1
7 1 1
3 8 1
7 1 1
3
4
6 1 1
3 1
Volatilidad histrica de los rendimientos diarios del t activo financiero en el perodo t.
Modelos ARCH Y GARCH En 1982, Robert Engle revolucion el estudio de los modelos de volatilidad con su artculo sobre la inflacin en el Reino Unido2, el cual introdujo los modelos de Heterocedasticidad Condicional Autorregresiva, mejor conocidos como ARCH. La introduccin de los modelos ARCH represent el inicio de una cadena de incesantes investigaciones en torno a la modelizacin de la varianza en las series de tiempo. Estas investigaciones han tomado especial importancia para el estudio de los mercados financieros.
ENGLE, R.F. (1982): Autorregresive Conditional Heterocedasticity with Estimates of the Variance of the U.K. Inflation Economtrica, 50, PP . 987-1008 VISION TEORICA
No.1 3 9
5 9
C
La relevancia alcanzada por los modelos del tipo ARCH, los ha llevado a formar parte de los principales textos y paquetes de econometra. De forma similar, los modelos denominados ARCH han dejado a travs de los aos una secuela de investigaciones sobre sus distintas variantes y aplicaciones (Despus de la introduccin del primer modelo ARCH se han creado diversas sofisticaciones del modelo inicial que dieron nombre a modelos como los GARCH, IGARCH, E-GARCH, TARCH, SWARCH, QS-ARCH, APARCH, FACTOR-ARCH, LST ARCH). Interpretacin de los modelos ARCH Una de las interpretaciones ms comunes de los modelos ARCH, es el proceso conocido con el nombre de GARCH. En un modelo GARCH (1,1) hay dos ecuaciones: Una primera, donde se hace depender a la variable
l a r i d a d e s
El modelo ARCH (1), sera un GARCH (0,1), donde no se tendra en cuenta la informacin sobre la ltima varianza de la endgena calculable; es decir, la varianza del perodo anterior. Atendiendo a una interpretacin ms matemtica o estadstica, se podra rescribir la especificacin del modelo GARCH en dos formas distintas que permitiran dar un nuevo enfoque al presente desarrollo: 1. En primer lugar, si se efecta una serie de sustituciones recursivas en la frmula del modelo GARCH planteado, se podra rescribir la varianza condicional como una media ponderada de todos los residuos al cuadrado del modelo de la siguiente forma:
ht = 0 + 1 y t21 + 2 t 1
yt del
valor de su varianza multiplicada por un cierto trmino aleatorio que es un ruido blanco.
ht 1 = 0 + 1 y t22 + ht 2
1 + 1 1 j =1
= th
donde,
ht = 0 + 1 yt21 + ( 0 + 1 yt2 2 + ht 2 ) =
y
(15)
j 1 2
t j
yt N (0, ht ) y t N (0,1)
Una segunda, alrededor de un valor medio, representado por el trmino constante
Con lo cual, la varianza condicional es el resultado de un valor medio constante sumado a una media ponderada decrecientemente de los valores de la varianza muestral en los perodos precedentes. 2. Si se representa el error en el valor esperado de la variable al cuadrado como Vt = t ht , se podra rescribir nuevamente
2
0 , donde se hace depender el
valor actual de la varianza en el perodo t de los valores que sta haya tenido en el momento anterior (t-1) y de la fluctuacin aleatoria que tambin se daba en el pasado. Se podra definir a los tres trminos como:
el modelo GARCH (1,1) del siguiente modo:
2 = 0 + (1 + ) tt 1 + Vt Vt 1 t
Segn esta nueva formulacin propuesta por Pantula (1986), el modelo GARCH (1,1), representa un proceso ARMA (1,1) heterocedstico para la serie de los errores al cuadrado.
ht = 0 + 1 y
2 t 1
+ ht 1
(16)
0 Media: valor de iniciacin en torno al cual se
producirn ciertas variaciones. Tambin puede entenderse como el valor medio a largo plazo sobre el que se genera la expectativa inmediata a ser modificada por los dos sumandos que se detallan posteriormente. Sumando
ht 1
ht 1 , innovacin sobre la volatilidad
que se produjo en el perodo anterior (trmino ARCH).
ht 1 Sumando: ht 1 : realizacin de la varianza en el

ltimo perodo histrico conocido (trmino GARCH).
VISION TEORICA
6 0
Marzo 2005
l a r i d a d e s
En la grfica siguiente se presenta la estimacin de la volatilidad anual mediante el modelo GARCH tomando en cuenta valores rezagados del periodo de Julio de 2003 a Julio del 2004.
888 888 888 888
3241 3231 3211 121 4 12
1 7 4 1291 6 5 1281
9 8 7 1271 4 7 6 1261 3 6 5 4 1251 3 2 1 1241 1231 1211
Modelo de Caminata aleatoria El modelo de caminata aleatorio se basa en los mercados eficientes, considerando el pronstico de la volatilidad del da hbil siguiente (t+1) es igual a la actual (t).
2 2 t = t +1
(6)
2 Varianza estimada de los rendimientos diarios del t activo financiero en el perodo t. 2 t +1 activo financiero en el perodo t+1.
Varianza estimada de los rendimientos diarios del
7 4 4 6 3 5 4 3 2 1
7 4 4 6 3 8 4 3 2 1
7 4 4 6 3 9 4 3 2 1
7 4 4 6 3 4 1 3 2 1
7 4 4 6 3 1 1 3 2 1
7 4 4 6 3 6 1 3 2 1
4 4 6 3 1 4 3 2 1
4 4 6 3 6 4 3 2 1
4 4 6 3 7 4 3 2 1
4 4 6 3
4 3 2 1
4 4 6 3 2 4 3 2 1
4 4 6 3 4 3 2 1
VaRq Valor en Riesgo al percentil q.

q
Es el parmetro que mide la pendiente de la distribucin Parmetro que ajusta la escala de las prdidas en funcin del nmero de datos disponibles. Parmetro que mide la pendiente de la distribucin. En donde 0 .
123453644789
813453644
12345636747889
43
i
Principales variantes de los modelos ARCH Los trabajos de investigacin dedicados al estudio de las distintas variantes del modelo ARCH, han sido cuantiosos; desde el ao de 1983, la evidencia emprica modelizada como una estructura ARCH, aunque incorporando nuevos trminos en la especificacin, ha dado lugar a una incesante cascada de nuevas incorporaciones metodolgicas. Por cuestiones de espacio, solamente referiremos que en Bollerslev (1992 y 1994) se ejemplifican ms de cuatrocientas aplicaciones diferentes que se han producido en los primeros diez o doce aos de existencia de este tipo de modelos3. Modelo de volatilidad estocstica El modelo de volatilidad estocstica es muy similar a los GARCH, slo que a para estimar la volatilidad del activo financiero se le agrega el trmino aleatorio. El modelo se estima como:
2 2 t = 0 + 1 t 1 + p t p + 1 t 1 +
1+
q
2 t q
2 +
(6)
2 Varianza estocstica estimada de los rendimientos t diarios del activo financiero en el perodo t.
Trmino aleatorio.
BOLLERSLEV, T. ENGLE, R. y NELSON, D (1994): ARCH Models.. Robert Engle y D. McFadden editores. Handbook of Econometrics, Vol IV. Elservier, Amsterdam. No.1 3 9
6 1
VISION TEORICA
C
Conclusiones Como se observa en esta breve descripcin de los modelos de volatilidad tanto histrica como pronosticada que se presenta, el campo es relativamente nuevo pero muy fructfero. La preocupacin de este anlisis es relativamente viejo e interminable. La gran aportacin en la prctica es que la cultura de la identificacin, cuantificacin y administracin de riesgos es hoy por hoy una actividad ordinaria en la industria financiera. sta se est incorporando a pasos agigantados en las empresas de distintos sectores y su desarrollo, seguramente continuar. El objetivo de este trabajo es humilde: presentar de manera descriptiva un poco de lo mucho que existe en tcnicas para la medicin de la volatilidad. El campo de estudio es amplio y solamente intentaremos dejar sembrada la semilla de la inquietud para continuar estudiando sobre riesgos financieros. Referencias Baba, Y, Engle, R., Kraft, D Y Kroner, K(1987): Multivariate Simultaneous Generalized Arch. Manuscrito, Universidad De California, San Diego, Ca. Baillie, R. Y Bollerslev, T (1992a): Prediction In Dynamic Models With Time-Dependent Conditional Variances. Journal Of Econometrics, 52. Pgs: 91-113. Baillie, R.T. Y Bollerslev,T (1992b): Prediction In Dynamic Models With Time-Dependent Conditional Variances. Journal Of Econometrics, 58, Pgs: 565-585 Baillie, R. Y Bollerslev, T. (1989): The Message In Daily Exchange Rates: A Conditional Variance Tale. Journal Of Business And Economics Statistics 7. Pgs: 297-305. Bollerslev, T. Engle, R. Y Nelson, D (1994): Arch Models.. Robert Engle Y D. Mcfadden Editores. Handbook Of Econometrics, Vol Iv. Elservier, Amsterdam. Bollerslev, T, Chou, R Y Kronner, K (1992): Arch Modelling In Finance: A Review Of The Theory And Empirical Evidence. Journal Of Econometrics, 52. Pgs: 5-59. Bollerslev, T. Y Woolridge, J (1992): Quasi-Maximum Likelihood Estimation And Inference In Dynamic Models With Time Varying Covariances. Econometric Reviews, 11.2. Pgs: 143-172. Bollerslev, T. (1986): Generalized Autorregresive Conditional Heterocedasticity, Journal Of Econometrics, 51. Pgs: 307-327. Engle, R. Y Ng,V. (1993): Measuring And Testing The Impact Of News On Volatility. Journal Of Fiannce, 48. Pgs: 1749-1778. Engle, R. Y Gonzalez-Rivera,G. (1991): Semiparametric Arch Models. Journal Of Business And Economic Sttistics, 9. Pgs: 345-359.
VISION TEORICA
l a r i d a d e s
Engle, R Y Gonzalez-Rivera (1990): Semiparametric Arch Models. Manuscript, Uscd Department Of Economics. Engle, R. Ng, V. Y Rothschild, M. (1990): Asset Pricing With A Factor-Arch Covariance Structure: Empirical Estimates For Treasury Bills. Journal Of Econometrics, 45. Pgs: 213-237. Engel, C. Y Hamilton, J (1990): Long Swings In The Dollar: Are They In The Data And Do Markets Know It?. The American Economic Review, September 1990. Engle, R. (1987b): Multivariate Arch With Factor Structures: Cointegration In Variance. Universidad De California, San Diego, Ca. Engle, R.F., Lilien D.M Y Robins, (1986): Estimating The Time Varying Risk Premia In The Term Structure Econometrica, 55, Pgs.:391-407. Engle, R Y Bollerslev, T. (1986): Modelling The Persistence Of Conditional Variance Econometric Reviews 5, 1-50 Y 80-87. Engle, R.F . (1982a): Autorregresive Conditional Heterocedasticity With Estimates Of The Variance Of The U.K. Inflation Economtrica, 50. Pgs: 987-1008 Leal Gil, Jorge Antonio, Rgimen De Inversin De Las Siefores: Un Anlisis De Eficiencia, Tesis Para Obtener El Grado De Licenciado En Economa, Centro De Investigacin Y Docencia Econmicas, 2003. Markowitz, Harry M., Portafolio Selection, 2. Ed., Basil Blackwell, Cambridge, 1991. Snchez Cern, Carlos, Valor En Riesgo Y Otras Aproximaciones, 1 Edicin, Valuacin, Anlisis Y Riesgo, S.C. Febrero Del 2001
6 2
Marzo 2005

Manejo Delriesgo en La Agricultura

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E

VISION TEORICA 56 VOLATILIDAD EN LOS MERCADOS FINANCIEROS

http://www.infoaserca.gob.mx. clariagrop@hotmail.com aalvarez@sagarpa.gob.mx dpc1.aserca@procampo.gob.mx infoaserca1@solar.sar.net

Los instrumentos derivados se clasifican de la siguiente manera:

EL MANEJO DE RIESGOS EN LA AGRICULTURA

* Vicepresidente de la divisin de FIMAT para Latinoamrica. No.1 3 9

LA POLTICA ECONMICA Y LA EVOLUCIN DEL MANEJO DE RIESGOS EN EL SECTOR PBLICO

126 125 124 123 121

 6 7897894 478876 782 2547

93935 584 3584 893554 893

1253 1251 1243 1241 1213 1211

1219 1218 1213 1217 1216 1215 1214 1211

Deuda Pblica Neta (% del PIB)

Deuda Pblica Neta (% del total)

3424 3323 3826 3

3426 3629 3427 823 392

5 5386 68

958 988 158 188 58 8 9888 9887 6747 12345

1788 1988 1888 88 88 788 988 8

Ingresos propios de Pemex Aprovechamientos

Derechos por hidrocarburos, IEPS

Ingresos del Gobierno Federal por exportacin de crudo

6 12  22 

LA ADMINISTRACIN DEL RIESGO EN LA BANCA CENTRAL

LOS FONDOS DE INVERSIN EN EL MERCADO DE FUTUROS

11 911 811 711 611 511 411 311 211 1

NUEVE AOS DE ADMINISTRACIN DE RIESGOS DE PRECIOS AGROPECUARIOS

Los inicios de ASERCA en la riesgos.

1234 1234 56789 56789

 55 5

g r o p e c u a r i a s ESPECIFICACIONES DE CONTRATO Y EQUIVALENCIAS

PRODUCTO MAZ TRIGO SORGO SOYA ALGODN CRTAMO

CAF GANADO VACUNO GANADO PORCINO EN CANAL

39.36825 36.7437 2,204.62 2,205.88

bushels bushels libras libras

1 61 61 6  6 6 6 6 6        26 6 6 6 6 7 7 7 1 261 261 261 6 26 6 26 1 26 1 1 26 2626 2 

6555 6557 6556 6553 6551

725 529 727 728 626 421 425 123

S/O Sin operaciones Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras

 2 78 !"# 7$8

2452 78 4 2 78 2 78 9

123 424 425

126 723 424

58937 9435 666 665 7

Compensacin ms alta Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras. Avance 31.12.04.

FUENTE: DIRECCIN GENERAL DE OPERACIONES FINANCIERAS. AVANCE AL 31.12.04 N/A.- NO APLICA

Fuente: Direccin General de Operaciones Financieras. Avance al 28.04.05.

PA R T I C I PA N T E AGROPECUARIA FERNNDEZ ESQUER S.P .R. DE R.L.

11 11 78 78 541 541 118 118 93 93 72 72 48 48 1 1 18 18 3 3 39 39 32 29 3 40 40 8 8

PA R T I C I PA N T E CARLOS ALBERTO CAVAZOS VALERIO

CONTRATO S 157 157 8 8 23 23 10 10 2 2 10 10 3 3 9 9 2 2 11 11 10 10 6 6 3 3 1 1 40 40 3 3 15 15 20 20

PA R T I C I PA N T E FORRAJES EL NOGAL S.A. DE C.V.

GANADERA INTEGRAL VIZUR S.A. DE C.V. BOVINO MAZ

2,455 2,009 446

93,096 36,451 56,645

1 1 15 15 2 2 4 4 420 420 251 251 21 21 16 16 48 48 2 2 74 74

g r o p e c u a r i a s TO N E L A D A S 127 127 3,175 3,175

1 1 39 39 20 20 171 171 3 3 489 489 800 800 36 36 11 11 8 8 1 1 8 8 22 22 7 7 8 8 69 69

PA R T I C I PA N T E JOS LUIS BARROSO SOTO

CONTRATO S 4 4 4 4 1 1 103 103 51 51 398 398 459 459

40 40 2 2 2,030 865 1,165 8 8 10 10 40 40 59 59 94 94 45 45 16 16 1 1

PA R T I C I PA N T E PORCICULTORES DEL HUMAYA S.A. DE C.V.

1,102 1,102 11 11 6 6 90 90 194 194 324 324 23 23 59 59 19 19 1,320 1,320 7 7 6 6 21 21 23 23

1,270 1,270 5,080 5,080 6,731 6,731

67897894 478876782 2547

93935 5843584893554893

5538668

6 12 22

55 5

1 61 61 6 6 6 6 6 6 26 6 6 6 6 7 7 7 1 261 261 261 6 26 6 26 1 26 1 1 26 2626 2

2 78 !"# 7$8

2452 78 42 78 2 78 9

!