La politique budgetaire et le taux de change

L'effet sur le taux de change d'une modification de la politique budgtaire sans

Accompagnement de la politique montaire est, en thorie, indtermin.
La rponse cette question, qui relve en ralit de l'analyse empirique, dpend de
t'importance relative de plusieurs paramtres essentiels. C'est ainsi qu'un
accroissement ex ante du dficit budgtaire des administrations publiques devrait
entraner a court terme une augmentation du niveau d'activit, de la demande de
monnaie et des taux d'intrt (tant admis par hypothse qu'il existe des ressources
inutilises et que effets sur les taux d'intrt du changement de cap opr n'interdisent
pas compltement toute raction des dpenses prives). L'ampleur de l'incidence sur
les taux d'intrt dpend la fois de la valeur du multiplicateur de la dpense et de
l'lasticit de la demande et de l'offre de monnaie par rapport au revenu, d'une part, et
par rapport aux taux d'intrt, d'autre part. La hausse des taux d'intrt attire a priori
des entres de capitaux et exerce une pression 6 la hausse sur le taux de change,
l'ampleur de ces mouvements dpendant de l'lasticit des mouvements de capitaux
par rapport au niveau de l'intrt. En mme temps, la vigueur plus grande de l'activit
conomique entrane une dgradation de la balance des oprations courantes (plus ou
moins accentue suivant l'lasticit des changes par rapport 6 la demande et la
valeur du multiplicateur intrieur) et il y a toutes chances pour qu'elle fasse monter le
taux d'inflation, ayant ainsi des effets dfavorables sur les rsultats obtenus par le pays
en question dans le domaine des prix par rapport 5 ceux de ses concurrents.
Ce fait mme entranera une nouvelle dgradation de la balance des oprations
courantes (plus ou moins importante suivant l'lasticit des changes par rapport aux
prix) et pourra engendrer aussi une pression la baisse sur le taux de change dans la
mesure o il aura influe dfavorablement sur les anticipations. L'effet sur le
taux de change de la dtrioration de la balance courante dpend 5 son tour de
la mesure dans laquelle les actifs nationaux ne sont pas parfaitement substituables
aux actifs trangers (autrement dit, de l'lasticit des mouvements de capitaux) et du
degr de flexibilit des salaires et des prix.
La multiplicit des facteurs intervenant ainsi dans l'analyse des effets sur les taux de
change d'une modification ex ante de la politique budgtaire sans accompagnement
montaire incite penser que ces effets varient sans doute suivant les pays. Dans le
cas des tats-Unis et de quelques autres grands pays, les rsultats qu'on verra plus loin
semblent montrer que les entres de capitaux considres a priori peuvent
effectivement tre assez importantes pour provoquer une apprciation en termes rels
qui se maintienne pendant un certain temps. Dans la plupart des autres pays, en
revanche, et surtout l o les mouvements de capitaux sont sensiblement restreints,
l'effet sur la balance courante peut tre prdominant.
Dans ces cas-l, une politique budgtaire expansionniste risque d'entraher assez
vite une dprciation en termes rels
On peut tenir ce dernier rsultat pour assur chaque fois que la politique budgtaire
expansionniste s'accompagne d'expansion montaire, peut-tre parce que les autorits
se sont fixe un objectif de taux de change. Si elles agissent de manire maintenir les
taux d'intrt peu prs inchangs, tout effet a priori sur les mouvements de capitaux
privs - indpendamment des rpercussions ventuelles sur les anticipations - sera
vraisemblablement peu important et c'est l'effet exerc par la balance courante sur le
taux de change qui l'emportera. Ce rsultat est effectivement pris en compte par les
modles nationaux qui indiquent tous qu'une expansion budgtaire s'accompagnant
d'expansion montaire aboutit 5 une dprciation de la monnaie nationale.
Le degr d'interaction de la politique macro-conomique et des taux de change dpend
de la mesure dans laquelle le taux de change est lui-mme objet de la politique
conomique. Ce degr varie selon les pays et reflte en gnral le degr
d'((ouverture )) de l'conomie. A un extrme, on trouve le cas des tats-Unis o la part
du commerce extrieur dans le PNB est relativement faible et o le dollar a un statut
de monnaie de rserve, de sorte que les autorits ont souvent appliqu une
politique de (( douce indiffrence >) l'gard du taux de change, c'est--dire qu'elles se
sont abstenues d'intervenir sur les marchs de change et qu'elles ont ax leur politique
montaire sur la ralisation des objectifs intrieurs. Ces dernires annes, elles se sont
attaches surtout lutter contre l'inflation, la Rserve fdrale s'tant donn comme
objectif intermdiaire la matrise de l'volution de la masse montaire.
Le taux de change avait essentiellement une fonction de variable indicatrice. C'est
ainsi que la dprciation du dollar au cours de la priode se terminant en novembre
1978 a mis en vidence l'apparition de pressions inflationnistes excessives qui ont
elles-mmes amen les autorits adopter des mesures montaires restrictives.
Il. L'ANALYSE QUANTITATIVE
De toute vidence, les taux de change subissent l'influence de nombreux facteurs
indpendamment de la politique budgtaire et de la politique montaire. Ce sont en
particulier les chocs intervenant du ct de l'offre et les facteurs d'ordre structurel
comme les dcouvertes de ressources naturelles, ainsi que diverses
influences 5 courts termes et de caractre politique D. Nombre de facteurs
de ce genre ne peuvent pas tre chiffrs, car il est le plus souvent trs difficile d'en
isoler l'influence propre, mme 6 If aide de techniques conomtriques trs pousses.
L'un des problmes auquel se heurte ici l'analyse empirique - en particulier dans la
recherche des causalits- tient au fait que le taux de change est ((endogne B, c'est--
dire qu'il est dtermin en partie par des variables sur lesquelles il influe lui-mme
fortement. Certains des phnomnes - carts entre taux d'inflation ou situation des
balances courantes par exemple -au moyen desquels on ((explique)) souvent le taux de
change sont aussi endognes. Dans ces conditions, il est prilleux de proposer une
explication simple.
On ne peut valablement tablir une relation entre les taux de change et leurs causes
que si ces dernires sont exognes, ou si la corrlation observe entre les taux de
change et d'autres variables endognes est formule avec prudence.
Les relations fondamentales dpendent dans une large mesure du genre d'action retenu
par le pays considr. Si, par exemple, un pays s'est fix un objectif montaire, une
augmentation de la demande de monnaie tend faire monter les taux d'intrt et
conduit un raffermissement du taux de change. De son ct, le pays dont l'objectif
porte sur le taux de change est amen 5 relever les taux d'intrt pour faire face une
faiblesse de sa monnaie. Dans ces conditions, des relations simples observes aprs
coup pourraient donner penser qu'une hausse des taux d'intrt va de pair, dans un
cas, avec une apprciation et, dans l'autre, avec une dprciation de la monnaie.
Un autre problme que rencontrent de plus en plus les travaux empiriques est celui du
rle considrable que jouent les anticipations sur les marchs de change ainsi que sur
les marchs des actifs d'une faon gnrale. Les anticipations sont extrmement
difficiles saisir ; pourtant, elles peuvent souvent avoir plus d'influence que d'autres
dterminants du taux de change. C'est ainsi qu'il est communment admis d'un point de
vue thorique qu'une expansion montaire plus rapide, les autres facteurs tant donns,
tend a affaiblir le taux de change nominal.
Cependant, dans certains cas, l'annonce d'une expansion montaire plus rapide que
prvu a apparemment conduit, au moins pour un temps, une hausse des taux d'intrt
et 5 une apprciation du taux de change, parce qu'on s'attendait voir les autorits
agir afin d'inverser cette tendance l'acclration de l'expansion montaire. Cela ne
veut pas dire que les effets d'anticipation vont ncessairement l'encontre des
objectifs que la politique gouvernementale s'efforce d'atteindre, mais que cette dernire
doit tenir compte de leur importance et dans certains cas peut-tre mme chercher en
tirer parti.
Une autre difficult tient galement au fait, dj not, que la politique conomique -
en particulier la politique budgtaire - peut agir sur le taux de change par diffrents
moyens. II se peut que ces derniers n'exercent pas d'effets allant tous dans le mme
sens : tout dpend en fait de l'importance relative des valeurs des principaux
paramtres. Ces dernires sont parfois difficiles estimer avec une prcision
suffisante pour apporter une rponse claire et peuvent d'ailleurs varier d'un
pays l'autre et dans le temps.