ALEXANDRA MARA DE BRITO

O PROCESSO DE ANLISE DO RISCO E INCERTEZA NO RETORNO

DE INVESTIMENTOS

Florianpolis

2004

ALEXANDRA MARA DE BRITO

0 PROCESSO DE ANLISE DO RISCO E INCERTEZA NO RETORNO

DE INVESTIMENTOS

Monografia apresentada Universidade

Federal de Santa Catarina como um dos
pr-requisitos para obteno do grau de
Bacharel em Cincias Contbeis.

Prof. Orientador: An Ferreira de Abreu, Dr.

Florianpolis
2004

ALEXANDRA MARA DE BRITO

0 PROCESSO DE ANLISE DO RISCO E INCERTEZA NO RETORNO DE

INVESTIMENTOS

Esta monografia foi apresentada como trabalho de concluso de curso de Cincias

Contbeis da Universidade Federal de Santa Catarina, obtendo a nota de

pela banca constituda pelo orientados e membros abaixos mencionados.

Compuseram a banca:

Prof. nentador An Ferreira de Abreu, Dr.

Departamento de Cincias Contbeis UFSC
Nota atribuda 61 30

Prof Sandra Rolin Ensslin,

Departamento de Cincias Contbeis UFSC
Nota atribuida..k.

.....

rof F Avio da Cruz, M.Sc.

Departamento de Cincias Contbeis UFSC

Nota atribuda.

1.

Florianpolis, fevereiro de 2004.

1).0 0

, atribuda

RESUMO

BRITO, Alexandra M. de. 0 processo de anlise do risco e incerteza no retorno de

investimentos, 2004, 57 pginas. Curso de Cincias Contbeis. Universidade Federal de Santa
Catarina, Florianpolis.

0 presente trabalho tem, como objetivo, realizar um estudo sobre os mtodos de avaliao do
risco e incerteza dos fluxos de caixa projetados para avaliar o retorno de um investimento.
Atravs da pesquisa bibliogrfica procuro-se conceituar risco e incerteza. E realizada urna
reviso sobre as duas principais tcnicas de avaliao econmica de investimentos: Valor
presente liquido e Taxa interna de retorno. So apresentados trs mtodos sob condies de
incerteza: mtodo de anlise de sensibilidade; da taxa de desconto ajustada ao risco, e das
matrizes de deciso. E quatro mtodos de anlise sob condies de risco: o mtodo da
simulao probabilistica; dos fluxos de caixa independente no tempo; o mtodo de anlise de
risco atravs da distribuio (3; e rvores de deciso . A incorporao da anlise de risco e
incerteza avaliao econmica de investimento, poder evidenciar a probabilidade de
aumento de riqueza do investidor. Os mtodos, anlise de sensibilidade e anlise de risco
atravs da distribuio (3, parecem ser os mais adequados a anlise de risco e incerteza.

Palavras-chave: Risco, Incerteza e Retorno de investimento.

SUMRIO

RESUMO
1 CONSIDERAES INICIAIS

.3
6

1.1 APRESENTAO DO ASSUNTO

1.2 PROBLEMA

1.3 OBJETIVOS

1.4 JUSTIFICATIVA

1.5 METODOLOGIA

2 RISCO, INCERTEZA E FLUXO DE CAIXA

11

2.1 RISCO E INCERTEZA

11

2.2 FLUXO DE CAIXA

12

3 AVALIAO ECONMICA DE INVESTIMENTOS

15

3.1 VALOR PRESENTE LQUIDO

16

3.2 TAXA INTERNA DE RETORNO

17

3.3 VPL VERSOS TIR

19

4 MTODOS DE ANALISE DE RISCO E INCERTEZA

4.1 APRESENTAO DOS MTODOS DE ANLISE DE RISCO E INCERTEZA
4.1.1 Anlise sob condies de incerteza 4.1.1.1 Anlise de sensibilidade
4.1.1.2 Taxa de desconto ajustadas ao risco
4.1.1.3 Matrizes de deciso
4.1.2 Anlise sob condio de risco
4.1.2.1 Simulao probabilistica.
4.1.2.2 Fluxos de caixa independentes no tempo
4.1.2.3 A anlise de risco atravs da distribuio p
4.1.2.4 Arvores de deciso

20
20
20
20
25
26
29
29
35
38
41

5 APLICAO DOS MTODOS DE ANLISE DE RISCO E INCERTEZA EM

45
UM PROJETO
5.1 ESTUDO DO PROJETO DE VIABILIDADE DE PAHL
5.1.1 Anlise sob condio de incerteza
5.1.2 Anilise sob condies de risco
6 CONSIDERAES FINAIS
6.1 CONCLUSO

45
46
48
50
50

REFERNCIAS.

52

APNDICES

55

ANEXOS

57

1 CONSIDERAES INICIAIS

Este capitulo tem por objetivo apresentar o tema abordado neste trabalho, o problema
que se procura responder, os objetivos gerais e especficos que se pretende alcanar e a
justificativa do tema, bem como a metodologia utilizada.

1.1 APRESENTAO DO ASSUNTO

A contabilidade, buscando auxiliar a administrao na tomada de deciso, muitas

vezes utiliza-se de previses, planejamentos e oramentos. Porm, nos dados relacionados
com o futuro existe sempre um grau de incerteza quanto da sua efetiva realizao. Deve-se,
assim, considerar as possveis variaes que venham a ocorrer, pois estas podem ser
causadoras de surpresas indesejveis.
Uma funo da contabilidade gerar informaes para a tomada de deciso, para que
gestores evitem decidir intuitivamente. Cabe ao contador avaliar a incerteza, para que o
administrador decida consciente do risco que est assumindo.
Sendo assim, o tema a ser estudado 6: 0 processo de avaliao do risco e incerteza
no retomo de investimentos.

1.2 PROBLEMA

Por meio do embasamento terico, planeja-se responder seguinte questo:

Entre os mtodos de anlise do risco e incerteza que sero considerados, segundo

diferentes autores, quais so mais adequados na anlise de projetos de investimento,
considerando os dados disponveis?

1.3 OBJETIVOS

Objetivo geral: Reali7nr um estudo sobre os mtodos de avaliao do risco e

incerteza dos fluxos de caixa projetados para avaliar o retomo de um investimento.
Objetivos especficos:
) Conceituar risco e incerteza;
b) Apresentar alguns mtodos para anlise de risco e incerteza;
) Verificar como a incorporao deste, beneficiar as empresas.

1.4 JUSTIFICATIVA

Surgem a cada dia novos empreendedores, que aplicam suas economias em um novo
negcio. Nem sempre esses empresrios tem experincia no gerenciamento de uma empresa,
sem informaes, suas decises so muitas vezes intuitivas. Outros por sua vez, ten.' ao seu
dispor virias informaes, e, somente nos casos de alta incerteza vo decidir intuitivamente.
Porm, essa deciso no irracional ou ineficaz. t, na verdade, baseada na experincia
profissional de cada um. 0 mesmo no ocorre com empresrios inexperientes, novos no
mercado. Estes podem no ter tal habilidade, pratica profissional suficiente para tomar uma

deciso intuitiva que tenha razovel possibilidade de ser eficaz, pois baseia-se no pressgio e
no na experincia.
necessrio estar atento as oportunidades do mercado, pois estas possibilitam
maximizar o lucro, se bem aproveitadas. Entretanto, deve-se evitar as ameaas, que esse
mesmo mercado impe, devido reduo que poder causar ao resultado esperado. Nesse
momento o estrategista verifica o risco provvel do empreendimento e a rentabilidade
maxima. Dessa maneira, prepara-se para superar os possveis obstculos e, no sendo
surpreendido, tell mais facilidade para contornar as dificuldades.
Conforme ressalva Oliveira, (1998, p.136, grifo do autor): "0 risco representa um
dos aspectos mais fortes na ao estratgica da empresa e, portanto, o administrador deve
procurar estruturar toda uma situao para tentar administrar o risco ao longo de seu
desenvolvimento".
Nesse momento o contador deve estar ciente das tcnicas de avaliao econmica de
investimentos, para assim, prestar informao ao usurio e orient-lo. Poderia evidenciar o
risco do empreendimento e seu retorno provvel, deixando-o a par do risco que suas
economias estaro correndo.
Sendo assim, esta pesquisa se justifica, pois o conhecimento das tcnicas de
avaliao do risco e incerteza possibilitam ao contador fornecer uma informao adicional aos
seus clientes.

1.5 METODOLOGIA

Para a elaborao de uma pesquisa cientifica importante estar ciente de alguns

conceitos, tais como: pesquisa cientifica, monografia e as tcnicas a serem utilizadas.
Segundo Padua (apud CARVALHO, 1988, p.149, grifo do autor): "Pesquisa uma
atividade voltada para a soluo de problemas, que se utiliza de um mtodo para investigar e
analisar estas solues, buscando tambm algo novo no processo de conhecimento".
Colabora, assim, para o desenvolvimento das vrias cincias e, em muitas vezes para o bem
estar da humanidade.
Esta monografia visa o aprendizado sobre os mtodos de avaliao do risco e
incerteza e, assim esclarecer sua aplicao, que poder auxiliar na deciso de investimentos,
protegendo o investidor de futuras perdas.
Conforme Padua (apud CARVALHO, 1988, p.150): "Monografia o resultado do
estudo cientifico de um tema, ou de uma questo mais especifica sobre determinado assunto;
vai sistematizar o resultado das leituras, observaes, criticas e reflexes feitas pelo
educando".
Porm, ressalta Asti Vera (1976, p.163), que as monografias de final de curso
universitrio , na maioria das vezes no so " verdadeiros trabalhos de pesquisa", pois a
maioria dos estudantes no esto preparados para tal tarefa, fazendo, na realidade uma
"iniciao na pesquisa".
0 presente trabalho, de acordo com seus objetivos caracteriza-se como uma pesquisa
exploratria. Segundo Gil (apud SILVA e MENEZES, 2000, p.210) uma pesquisa ser

considerada exploratria quando "visa proporcionar maior familiaridade com o problema com
vistas a torn-lo explicito ou a construir laipteses".
Em relao ao procedimento tcnico consiste em uma pesquisa bibliogrfica.
Almeida (apud CARVALHO, 1988, p.110) explica que a pesquisa bibliogrfica a
atividade de localizao e consulta de fontes diversas de informao escrita, para coletar
dados gerais ou especficos a respeito de determinado tema". Procura-se esclarecer o tema
atravs de material j elaborado.
Quanto abordagem do problema, classifica-se como qualitativa. Silva e Menezes
(2000, p.20) descrevem como pesquisa qualitativa aquela que no necessita ser traduzida em
nmeros atravs de mtodos estatisticos.
Portanto, busca-se uma major familiarizao com os mtodos de avaliao de risco e
incerteza e sua incluso na PnAfise de viabilidade econmica de um investimento, atravs da
localizao e consulta de bibliografias.

10

RISCO, INCERTEZA E FLUXO DE CAIXA

Este capitulo tem por objetivo reunir subsdios para entendimento do tema proposto
na pesquisa. Sero apresentados os conceitos de risco e incerteza e a relao com o fluxo de
caixa.

2.1 RISCO E INCERTEZA

Inicialmente necessrio esclarecer a diferena bsica entre risco e incerteza no

retomo de investimentos. Segundo Oliveira (1982, p.152):
Quando todas as ocorrncias possveis de uma certa varivel encontram-se sujeitas a
uma distribuio de probabilidade conhecida atravs de experincias passadas, ou
que pode ser calculada com algum grau de preciso, diz-se que existe risco
associado. Quando esta distribuio de probabilidades no pode ser avaliada, diz-se
que ha incerteza.

Conforme Sanvicente (1977, p.64): "A incerteza e o risco decorrem, em grande

parte, da impossibilidade de prever o futuro com absoluta segurana".

Assim sendo, existir risco ou incerteza em situaes relacionadas ao futuro. A

diferena bsica entre uma situao de incerteza e de risco est no fato de que, no risco
possvel se estimar a probabilidade de ocorrncia, enquanto na incerteza no. Apenas no se
tem certeza dos resultados futuros, devido a vrios fatores externos empresa.
Sobre o risco, Gitman (1997, p.202) resume: "O risco, em seu sentido fundamental,
defmido como a possibilidade de um prejuzo financeiro".
Segundo Sanvicente (1987, p. 90-94), pode-se dividir o risco em econmico e
financeiro. Este "est associado estrutura das fontes de recursos (dos passivos, exigveis ou

no), principalmente em termos de endividamento relativo." Porm o risco tratado neste

11

estudo ser o risco econmico, que est associado atividade fim da empresa, seu setor de
atividade e seu ramo especifico. Sofre influencias da situao econmica nacional e
internacional, do desenvolvimento tecnolgico, da natureza do produto, das oscilaes
sazonais, das alteraes climticas, do surgimento e desaparecimento de concorrentes e de
produtos complementares ou substitutos. Ocasiona a variabilidade do resultado da empresa.

2.2 FLUXO DE CAM

Na projeo de um fluxo de caixa, parte-se do pressuposto de que os valores so os

mais provveis. Porm, no significa certa sua ocoreinci, principalmente quanto As entradas
de caixa, pois as receitas estimadas podem no ser atingidas. J algumas sadas podem ser
consideradas certas, como as despesas fixas. Outras despesas, como as variveis, dependero
da quantidade vendida, podendo assim oscilar. Levam, deste modo a uma incerteza quanto
realizao das entradas e sadas de caixa.
Conforme Hirschfeld (1992, p.387-409), o fluxo de caixa simplificado composto
basicamente de:
)

Investimentos: so todas as parcelas de capital destinadas ao desenvolvimento

e aplicao do projeto de investimento.

b)

Caixa Liquido: todas as entradas de caixa deduzidas das sadas de caixa,

devido concretizao do projeto.

c)

Valor Residual: o possvel valor adquirido com a venda de equipamentos

e/ou estrutura, quando do trmino do projeto.

12

Normalmente, pode-se encontrar o fluxo de caixa de um investimento representado

como segue:

Figura 1: Fluxo de caixa de um projeto de investimento.

fonte: Hirschifeld (1992, p.387)
sendo: F,, = caixa liquido e/ou valor residual de ordem n
Fo = investimento inicial
perodo

Os fluxos de caixa podem ser dependentes ou independentes no tempo. Sendo assim,

o fluxo de um perodo pode ou no depender do fluxo anterior. Existe dependncia, ha uma
correlao entre os fluxos.

Para a avaliao econmica de investimentos importante identificar, se ao fluxos de

caixa so convencionais ou no convencionais. Segundo Kassai et al (2000, p.61): "0 padro
convencional de fluxos de caixa consiste numa sada inicial de caixa seguida por uma srie de
entradas, ou seja, com apenas uma inverso de sinais." Como demonstrado na figura 1. JA nos
fluxos de caixa no convencionais ocorre uma sada inicial seguida de entradas e/ou sadas
alternadas, ou seja, duas ou mais inverses de sinais.
Quando a deciso tomada considerando um fluxo de caixa sob condio de certeza,
no h dvida quanto aos valores e sua efetiva realizao. Nessa situao deve-se verificar o

Valor Presente Liquido (VPL) do projeto (ser apresentado no item 3.1), atravs da taxa
minima de atratividade. Caso o VPL seja maior que zero, o empreendimento considerado

13

vivel. Porm, essa situao no a mais comum; ao contrario, a situao de incerteza

prevalece na maioria das vezes. Nesses casos verifica-se a necessidade de considerar uma
srie de valores e suas probabilidades de ocorrncia.

necessrio considerar a incerteza do retorno de um projeto, para possibilitar uma

margem de segurana na sua execuo e tambm para assegurar uma deciso mais correta.

14

3 AVALIAO ECONMICA DE INVESTIMENTOS

A avaliao econmica de investimentos consiste em verificar se os projetos iro

aumentar ou no a riqueza do investidor, atravs dos fluxos de caixa dos projetos, e aplicao
de tcnicas, que podem ou no basear-se no valor do dinheiro no tempo. Conforme Instituto
de Estudos financeiros lEF (2004), a metodologia utilizada nos mtodos, que consideram o
valor do dinheiro no tempo, so precisas.
Segundo Gitman (1997, p.326), para realizar as anlises prefervel a integrao de:
"[_.] conceitos dc valor do dinheiro no tempo, consideraes de risco e retomo
indicado a utilizao de trs estimativas de fluxos de caixa para anlise de

investimentos, devido a impreciso dos dados, pois estes so baseados em estimativas de

vendas. Conforme IEF (2004):
Quando as estimativas sobre os dados do projeto de investimento do imprecisas,
recomendvel que a anlise de investimentos utilize tits hipteses: provvel,
otimista e pessimists. Desse modo, a anlise de investimentos produzir uma Taxa
interna de retorno ou Valor presente liquido mximo, mdio e mnimo esperados.

Sobre a utilizao de trs estimativas, Kassai et al (2000, p.101) comenta que:

Uma das formas mais simples de se analisar o risco envolvido nos projetos analisar
no apenas a situao esperada, mas tambm duas outras, uma mais otimista e outra
mais pessimista. Assim, alm de analisar a sensibilidade de cada alternativa em
Menlo aos riscos envolvidos, visualizamos dois outros extremos do projeto.

15

3.1 VALOR PRESENTE LIQUIDO

Este mtodo considera o valor do dinheiro no tempo, consiste em trazer todas as

entradas e sadas de caixa do projeto para valores monetrios de uma mesma data, atravs de
uma taxa minima de atratividade, ou tambm chamada taxa de desconto, ou custo de
oportunidade, ou ainda custo de capital. Essa taxa significa o retomo que o investidor espera
obter com um projeto, para que deixe de investir no mercado financeiro, num investimento
sem risco, como por exemplo na poupana ou em ttulos com retorno garantido.
Obtm-se ento o VPL calculando o valor presente de uma srie de pagamentos e/ou
recebimentos, a uma mesma taxa de juros (TMA Taxa minima de atratividade) e deduzir
deste, o valor do desembolso inicial.
O calculo do valor presente liquido dado por:

VPL =

Fl

(1 + i)1

F2

(1 + i) 2

F.
(1 + i)

Fo

sendo: Fn = valor do fluxo de caixa de ordem n

Fo = fluxo inicial
i = taxa de retomo ( TMA)
Segundo Kassai et al (2000, p.62), o critrio de deciso para este mtodo :
VPL >O - projeto vivel
VPL < - projeto no vivel
Interpretao:
Revela a riqueza absoluta do investimento em valores monetrios.

(1)

16

Quando o VPL apresenta-se maior que zero , significa que o valor presente das
entradas de caixa maior do que o valor presente das sadas de caixa. Informa que o
investimento agregar valor a empresa, que obter um retomo maior do que seu custo de
capital, aumentando a riqueza do investidor. 0 projeto paga o mnimo esperado mais um
resultado excedente, no valor do prprio VPL.
Quando o VPL igual a zero, significa que o valor presente das entradas de caixa
igual ao valor presente das sadas de caixa. Proporciona um mnimo esperado, ou seja, a
prpria l'MA. O que torna o investimento indiferente.
Quando o VPL menor que zero, significa que o valor presente das entradas de caixa
6 menor do que o valor presente das sadas de caixa. Indica que o investimento no obter o
retomo do seu custo de capital.
Na escolha entre vrios projetos de investimento, considerado melhor o projeto que
tem maior valor presente liquido.

3.2 TAXA INTERNA DE RETORNO

Conforme Galesne (1999, p.41): "A Taxa Interna de Retomo de um investimento e a

taxa TIR que torna o valor presente das entradas liquidas de caixa associadas ao projeto igual
ao investimento inicial [...]." Ressalva Kassai et al (2000, p.68): A TIR representa uma taxa
peridica, [...] e no uma taxa para todo o projeto, como alguns possam interpretar."
Este mtodo consiste em calcular a taxa que anula o valor presente dos fluxos de
caixa do projeto.

17

0=

+ TIR)1

F2
+ TIR)2

Fo

(2)

Conforme Abreu e Stephan, (1982 p.38),a regra de deciso a seguinte:

TIR > TMA projeto vivel
TIR < IM projeto no vivel
Interpretao:
Revela o retorno relativo do investimento.
Quando a TIR for maior do que a taxa minima de atratividade, significa que o
investimento estar rendendo mais do que a taxa requerida de retorno. E estar aumentando a
riqueza do investidor. Segundo Kassai et al (2000, p.68), a diferena entre a TIR e a TMA no
tem significado.
Quando a TiR for igual a taxa minima de atratividade, implica que o investimento
render o mesmo que a taxa requerida de retorno. Estar aumentando a riqueza, porm o
investimento est em uma situao de indiferena, pois poder optar pelo mercado financeiro
com mesma taxa de retorno e sem risco.
Quando a 11R for menor que a taxa minima de atratividade, indica que o
investimento no

vivel, pois h investimentos sem risco, que traro uma taxa de retorno

maior.
Na deciso entre vrios projetos de investimento, considerado melhor o que tem a
maior taxa interna de retorno.

18

3.3 VPL VERSOS TIR

Nos casos em que tratar-se de decises do tipo rejeitar ou aceitar os projetos, os dois
mtodos obtm o mesmo resultado, desde que os fluxos de caixa sejam convencionais. Porm
quando os fluxos de caixa so no convencionais, o projeto ter mais de uma TIR, ou no ter
soluo, isto no demonstrar a real situao.
A diferena bsica, conforme Gitman (1997,p.337), est no reinvestimento das
entradas de caixa antes do trmino do projeto. 0 mtodo VPL reaplica a uma taxa TMA e o
mtodo TIR reaplicar a uma taxa TIR. Como a TIR provavelmente uma taxa superior a
TMA, j que estamos classificando projetos considerados aceitos, e, a TMA esta disponvel
no mercado. Considera-se a TMA uma taxa mais real.
Por esses dois motivos mencionados, considera-se teoricamente o VPL melhor do
que a TIR. Porm Gitman (1997, p.340) explica que na prtica, os administradores preferem a
TIR, pois determina uma taxa de retorno e no um valor monetrio, o que para eles mais
fcil de relacionar.

19

4 MTODOS DE ANALISE DE RISCO E INCERTEZA

Este capitulo visa a apresentao de alguns mtodos de analise de risco e incerteza e
seus respectivos exemplos.

4.1 APRESENTAO DOS MTODOS DE ANALISE DE RISCO E INCERTEZA

Para Casarotto Filho e Kopittke (1998, p. 338): "Quando se conhece a distribuio de

probabilidade dos dados de entrada possvel uma anlise sob condio de risco, utilizandose modelos probabilsticos. Quando nada ou pouco se conhece sobre os dados de entrada, a
anlise acontece sob condio de incerteza". Sendo assim, divide-se a anlise em duas:

4.1.1 Anlise sob condies de incerteza

Para auxiliar a tomada de deciso sob condies de incerteza temos alguns mtodos,
que so de utilidade quando nada ou pouco se sabe sobre a distribuio de probabilidade de
ocorrncia das variveis de um determinado investimento.

4.1.1.1 Anlise de sensibilidade

Basicamente, consiste em verificar o reflexo da variao de um elemento de entrada

ou sada de caixa no VPL ou TIR (Taxa Interna de Retomo) do projeto de investimento.
mtodo requer conhecimento em matemtica financeira, sendo suficiente para

20

desenvolvimento dos clculos apenas uma calculadora cientifica. considerado um mtodo

de grande valor pratico.
1 Passo - Calcular o VPL ou TIR da previso inicial do investimento em anlise.
2 Passo - Determinar os percentuais de variaes possveis da entrada ou sada de
caixa.
3 0 Passo - Recalcular o VPL ou TIR, considerando cada percentual de variao em
relao ao valor inicial de entrada ou sada de caixa.
4 Passo - Traar um grfico , percentual de variao versos VPL ou TIR, para

facilitar a visualizao do risco do empreendimento. Observa-se a partir de qual variao o

VPL passa a ser negativo ou a TIR torna-se inferior desejvel. Cabe nesse momento ao

administrador decidir se assume o risco ou no, aceitando ou rejeitando o projeto.

Com base nos exemplos de Casarotto Filho e Kopittke (1998, p.341-343) e
Sanvicente (1987, p.68-70) ser desenvolvido um exemplo deste mtodo com os seguintes

dados:
Investimento inicial = $100.000
Previso de vendas = 1.000 unidades/ perodo

Preo de venda = $100/ unidade

Custo varivel = $40/ unidade

Custo fixo = $20.000/ perodo

Valor residual no final de 5anos = $30.000

21

Taxa minima de atratividade = 20% ao perodo

Soluo:
1 Passo

Vendas = 1.000 unid. x $100 = $100.000/perodo

Custo varivel = $40 x 1.000 unid. = $40.000
Custo fixo =$20.000

Caixa liquido = $40.000

Utilizando a formula 2 obtm-se: VPL=$31.680,81

70.000

40.000

IA

40.000

li3

100.000
Figura 2: representao grfica do fluxo de caixa do projeto.
fonte: elaborado pela autora com base em Hirschifeld (1992, p.387)

2 Passo
Sera recalculado o VPL do projeto, alterando a quantidade das vendas em 10% e
20%, o custo varivel em +10% e +20 % e o custo fixo em +10% e +20%.

22

3 Passo
Tabela 1 Fluxo de caixa e VPL admitindo variao na quantidade das vendas.
(Per odo 0 'Period 11Periodo 2 IPeriodo 3 jPeriodo 41 Perodo 5
-10%
Fluxo de caixa
VPL
-20%
Fluxo de caixa
VPL

(100.000)
13.737,13

34.000

34.000

34.000

34.000

64.000

(100.000)
-4.206,54

28.000

28.000

28.000

28.000

58.000

Tabela 2 - Fluxo de caixa e VPL admitindo variao no custo fixo.

1Periodo 0 !Period 11Periodo 21Periodo 3 'Period 41 Perodo 5
10%
Fluxo de caixa
VPL
20%
Fluxo de caixa
VPL

(100.000)
25.699,59

38.000

38.000

38.000

38.000

68.000

(100.000)
19.718,36

36.000

36.000

36.000

36.000

66.000

Tabela 3 - Fluxo de caixa e VPL admitindo uma variao no custo varivel.

'Period 0 'Perod o 1 'Period() 21Periodo 31Periodo 41 Perodo 5
10%
Fluxo de caixa
VPL
20%
Fluxo de caixa
VPL

(100.000)
19.718,36

36.000

36.000

36.000

36.000

66.000

(100.000)
7.755,92

32.000

32.000

32.000

32.000

62.000

23

Tabela 4- Fluxo de caixa e VPL admitindo uma variao no valor residual.

'Period 0
-10%
Fluxo de caixa
VPL
-20%
Fluxo de caixa
VPL

jPerodo 1 iPerlodo 2 Period() 3iPeriodo 4 'Period 5

(100.000)
30.475,18

40,000 40.000 40,000 40.000 67.000

(100.000)
29.269,54

40.000 40.000 40.000 40.000 64.000

40 Passo
Construo dos grficos para anlise. Pode-se observar qual ou quais das variveis
tm maior influncia no retorno do investimento, merecendo estas maior ateno dos
administradores, amenizando, assim o risco de prejuzo do investidor. Neste exemplo as

variveis quantidades vendidas e custo varivel provocam uma maior queda do VPL
esperado; por isso dever ser empenhado esforo, para minimizar a queda nas vendas e
aumento dos custos variveis.

24

Quantidade

Custo varivel

vendida

40000

40.000,00

30000

30.000,00

20000

20.000,00

10000

10.000,00

0,00

tx.

inicial

-10000
variacio %

20%

Valor residual

Custo fixo
32.000,00
31.500,00
31.000,00
30 500 00

35.000,00
30.000,00
25.000,00 .L4 20.000,00

30.000,00
29.500,00
29.000,00
28.500,00
28.000,00

15.000,00
10.000,00
5.000,00
0,00
inicial

10%
variao %

10%

20%

variao %

-20%

-10%

inicial

variao %

Grfico 1: grficos evidenciando a variao do VPL.

Fonte: elaborado pela autora com base em Sanvicente (1987, p.71)
4.1.1.2 Taxa de desconto ajustadas ao risco

Este mtodo busca incluir A taxa de desconto do VPL uma taxa de risco. Calcula-se
assim o VPL com uma taxa "i + p".
Utilizando o exemplo anterior, com a mesma taxa minima de atratividade (20%),
porm com taxa de risco de 15% ao periodo,temos:
(i + p) = (0,20 + 0,15) = 0,35

25

Tabela 5 Fluxo de caixa do investimento.

Fluxo de caixa
VPL

1Periodo 0 !Period 11Perodo 21Petiodo 31Perodo 41Perfodo 5

100.000 40.000 40.000 40.000 40.000 70.000
-4.511,14

Verifica-se que o VPL negativo, podendo assim ser rejeitado o projeto.

4.1.1.3 Matrizes de deciso

Conforme Casarotto Filho e Kopittke (1998, p_338), as matrizes de deciso so

tabelas que relacionam os possveis resultados (ou custos) com os diferentes cenrios. Estes
podem ser expectativas de inflao, juros, condies climticas e outros. Como exemplo
demonstram uma tabela com trs opes de culturas, para um agricultor, relacionando-as com

as possveis opes climticas. Mostram qual a receita que pode obter, de acordo com a
cultura e a condio
1 Passo: Montar a matriz de deciso.

Tabela 6- Matriz de deciso

Condio Climtica

Cultura

Boa

Mdia

Ruim

100

70

30

72

60

50

90

90

25

20 Passo: Disponvel a matriz de deciso, dever optar por uma das regras de deciso,
pois existem cinco regras.

26

1 0 Regra: Maximin (problemas de receitas) ou minimax (problemas de custos).

Decide pela mxima receita dos piores resultados.

Tabela 7- Os piores resultados de cada cultura.
Cultura

Piores
resultados

30
50

25

O maior resultado entre os piores obtido com a cultura B; portanto esta seria a

cultura escolhida por esta regra.

2 Regra: Maximax ( problemas de receita) ou minimix (problemas de custo).

Decide pela alternativa de melhor resultado entre os melhores resultados.

TabelaS - Os melhores resultados de cada cultura.

Cultura Melhores
resultados
A

100
72

90

Entre os melhores resultados, a cultura A apresenta o melhor, sendo esta cultura

escolhida por esta regra.
3 Regra: Hurwicz
Esta regra atribui pesos para as duas regras anteriores, decidindo pelo melhor

resultado obtido com a mdia ponderada entre os piores e melhores resultados.

27

Tabela 9- Demonstra a regra de Hurwicz

Cultura

Pior
resultado

Peso

Melhor
resultado

Peso

Resultado

30

0,6

100

0,4

58

50

0,6

72

0,4

58,8

25

0,6

90

0,4

51

Caso se opte por esta rega, a cultura B seria a escolhida.

40 Regra: Razo insu ficiente ou regra de Laplace.
Esta regra supe que todos os resultados, tern a mesma probabilidade de ocorrencia.
Sendo assim, utiliza-se a mdia aritmtica, optando pela cultura de maior media.
Tabela 10- Demonstra os resultados possveis e suas medias.
Cultura
A

Resultado possvel

Mdia

100

70

30

66,67

72

60

50

61,67

90

90

25

68,33

Utilizando-se desta regra, decidir-se-ia pela cultura C, pois tem maior media.
50 Regra: Regra do mnimo arrependimento ou de Savage.
Deve-se montar uma matriz do arrependimento, que consiste em zerar os melhores
resultados para cada cenrio e calcular quanto deixaria de ganhar, caso tivesse escolhido ou tra
cultura.

28

Tabela 11 - Matriz do arrependimento.

Cultura

arrependimento

Pior
caso

90 70=20 50-30=20

100-72=28 90-60=30

100 -90=10

20

30

50-25=25

25

Nesta regra seria escolhida a cultura A, pois tem o menor arrependimento.

Todas as regras so vlidas, considerando as dados disponveis. Porm, o analista
dever escolher a regra que melhor represente o seu projeto. Casarotto Filho e Kopittke (1998,

p.340) indicam a aplicao de "todas as regras e suas conseqncias". Assim o analista poder
desenvolver uma sensibilidade quanto escolha da regra.

4.1.2 Anlise sob condio de risco

Para auxiliar a tomada de deciso sob condies de risco temos alguns mtodos, que
so de possivel aplicao, quando se conhece a distribuio de probabilidade de ocorrncia
das variveis de um determinado investimento.

4.1.2.1 Simulao probabilistica

Considera a possibilidade de variaes em mais de uma varivel ao mesmo tempo,
enquanto na anlise de sensibilidade so tratadas individualmente. Requer algumas dados para
poder realizar os clculos. Neste caso necessita-se de um especialista para avaliar as
probabilidades ou dispor da distribuio de freqncia de cada varivel, baseada em dados

29

passados. Pode ser feita com apenas uma calculadora, porm, torna o mtodo trabalhoso e
demorado. Shamblin e Stevens (1989, p.175) indicam como ideal que seja utilizado um
computador, agilizando assim o processo.
Ser descrito a seguir o mtodo de simulao de Monte Carlo, que segundo
Hirschfeld (1992, p.393) um dos mtodos mais precisos.
1 Passo - Verificar as possveis variveis e identificar se uma varivel discreta ou
continua.
2Passo - Simular valores para cada varivel.
Para as variveis discretas necessrio dispor de uma distribuio de freqncia
acumulada destas variveis, e atravs de um gerador de nmero aleatrio, simular um possvel
resultado.
Para as variveis continuas necessrio dispor da mdia e do desvio padro, e, atravs
de um gerador de nmero aleatrio identificar o valor "z" de uma tabela de distribuio de
probabilidade normal padro, observando a area de probabilidade desta tabela, e, assim,
atravs da frmula do valor simulado para a varivel, obter um possvel resultado.
valor = t z.cs

(4)

30 Passo - Calcular o VPL ou TIR desta rodada da simulao.

40 Passo - Repetir vrias vezes a simulao. Quanto maior o nmero de vezes, mais
prximo sera da realidade, podendo variar de 100 a 1000, ou mais, se desejar.
5 0 Passo Demonstrar, atravs de grficos, a distribuio de probabilidade do VPL ou
TIR e evidenciar o risco de o VPL ser menor que zero e a TIR, menor do que a taxa minima

30

de atratividade. A probabilidade do risco pode ser determinada com o auxlio da tabela de

probabilidade normal padronizada.
Com os dados a seguir, de um projeto de investimento, possvel simular os valores
do fluxo de caixa e assim quantificar o risco do investimento.
Tabela 12- Distribuio de freqncia acumulada do investimento inicial.
Investimento Inicial

Freqncia

Freqncia acumulada

Faixa para o sorteio

$100.000

60%

60%

00 - 59

$110.000

40%

100%

60 - 99

Tabela 13 - Distribuio de freqncia acumulada da previso de vendas.

Previso de vendas

Freqncia

Freqncia acumulada

Faixa para o sorteio

800 unidades

20%

20%

00 - 19

900 unidades

30%

50%

20 49

1000 unidades

50%

100%

50 - 99

Prego de vendas:

= 100,00/unid.

a = 5,00

Custo varivel: m = 40,00/unid.

a = 2,00

Custo Fixo: p, = 20.000,00/perodo,

a = 2.000,00

Valor residual: p. = $30.000,00.

a = 1000,00

31

S o lug o
Tabela 14- Simulao das variveis do projeto.

Fim do
n
Investimento
n
Previso
n
ano aleatrio
inicial
aleatrio
de
aleatrio
vendas
o

Preo de
venda

100.000

53

41

900

0,2804

-0,5815

97,09

34

900

0,6305

0,3332

101,67

85

1.000

0,4574 -0,1071

99,46

85

1.000

0,8148

0,8959

104,48

66

1.000

0,4761

-0,0600

99,70

n
aleatrio

n
Custo
varivel aleatrio

Custo
Fixo

n
aleatrio

Valor Fluxo de
residual
caixa
-100000

0,6611 0,4154

40,83

0,4635

-0,0915 19816,96

30818,50

0,6456 0,3735

40,75

0,7965

0,8291 21658,24

33168,73

0,5210 0,0527

40,11

0,9747

1,9550 23909,97

35449,13

1,5174

43,03

0,8829

1,1898 22379,53

39065,32

0,6587 0,4090

40,82

0,4276

-0,1826 19634,77 0,1905

0,9354

-0,8761 27371,65 66618,83

Atravs da varivel continua custo varivel, pode-se esclarecer como foram obtidos os

valores simulados de todas as outras variveis continuas do projeto. Primeiramente, foi gerado
um nmero aleatrio que determinou a area desejada da tabela normal padronizada (anexo A),
no caso do perodo 1 66,11% da rea total sob a curva. Para obter o "z" respectivo desta Area,

32

observou-se qual Area corresponde ao mesmo "z" na tabela, ou seja 66,11% menos 50% ,
resultando em 16,11% ou 0,1611. Consultando a tabela normal, chegou-se ao valor de z igual
a + 0,4154. Substituindo o z na frmula 4, obteve-se um custo varivel de $40,83.

Area na tabela com

mesmo z da Area

area desejada

ieseiada

Figura 3: Area correspondente na tabela quando z positivo.

fonte: elaborado pela autora com base em Stevenson (1981, p.145)
rea na tabela com

mesmo z da Area
desejada

Figura 4: di-ea correspondente na tabela quando z negativo.

fonte: elaborado pela autora com base em Stevenson (1981, p.145)
Para as variveis discretas, basta ter a freqncia acumulada, e, assim determinaram-se
faixas de sorteio que mantiveram a mesma probabilidade de ocorrncia. Gerando o nmero

aleatrio, verificou-se em qual faixa do sorteio est classificado e a qual valor corresponde.
Para o investimento inicial, o nmero sorteado foi 53. Consultando a Tabela 12, observa-se
que esta na faixa 00 59, correspondendo ao investimento inicial de 100.000,00.

Aps repetir 600 vezes a simulao do fluxo de caixa do projeto, com o auxilio de
uma planilha eletrnica, obtm-se um VPL mdio de 15.047,43 e um desvio padro de

10.705,71. Com estes dados possvel calcular o z atravs da formula 1, alcanando o valor

33

de 1,41. Consultando a tabela normal padronizada (anexo A), verifica-se que a probabilidade
de obter um VPL negativo de, aproximadamente, 8%.
Tabela 15 - Distribuio de freqncia do VPL.
N da
classe

Classe

Freqncia

-24999,99 a

-19.999,99 a -15.000

Freqncia Freqncia
acumulada
%

-20000

14999,99 a

0,17%

0,17%

10.000

0,17%

5000

13

16

2,17%

-9.999,99 a

-4999,99

33

49

5,50%

0,01

5000

58

107

9,67%

5000,01

10000

89

196

14,83%

10.000,01 a

15000

109

305

18,17%

15000,01

20000

98

403

16,33%

10

20.000,01 a

25000

92

495

15,33%

11

25000,01

30000

50

545

8,33%

12

30.000,01 a

35000

36

581

6,00%

13

35000,01

40000

16

597

2,67%

14

40.000,01 a

45000

600

0,50%

20,00%
15,00%
10,00%
IT"

5,00%
0,00%

Cri

Pel

Classes

Grfico 2: Distribuio de freqncia do VPL.

fonte: elaborado pela autora

34

4.1.2.2 Fluxos de caixa independentes no tempo

Sanvicente (1977, p.65) descreve um mtodo que poder ser utilizado nas situaes
em que possvel medir as probabilidades de ocorrncia dos resultados esperados para os
fluxos de caixa independentes. Conforme Hirschfeld (1992, p393), um mtodo considerado
satisfatrio.
1 Passo - Montar a distribuio de probabilidades dos fluxos de caixa lquidos do
projeto. Caso no seja possvel obter esses nmeros dentro da prpria empresa, poder-se-i,
busc-los junto a tcnicos externos.
2 Passo calcular as mdias do fluxo de caixa de cada ano, atravs da seguinte
frmula:
'At = (Fit x Pr obi)

(5)

sendo: gt = mdia dos fluxos do ano t

Fit = fluxos esperados para o ano t
Probi = probabilidade associada a cada nvel j de fluxo esperado
t = nmero de perodos
30 Passo trazer a valor presente liquido os fluxos mdios taxa de desconto do
mercado. Se o VPL for negativo, ento rejeita-se nesse momento o projeto, seno segue-se
nos clculos.
4 Passo - calcular o desvio padro de cada perodo, atravs da frmula:
at = MFit

x Pr obi)

(6)

35

send(); at = desvio padro do perodo t

5 Passo Calcular o desvio padro do VPL calculado

(7)

6 Passo determinar o nmero de desvios- padro entre a mdia do VPL e o valor

zero.

Lvpi

(8)

Crvpl

Achando "z", verifica-se a probabilidade de ocorrerem valores positivos, atravs da

tabela de distribuio de probabilidade normal padronizada. Por diferena, acha-se a

probabilidade de o VPL ser negativo, ou seja, o risco do projeto.

Abreu e Stephan, (1982, p.143-144) ilustram um exemplo, cujo investimento inicial
6 de $10.000.000 e a taxa minima de atratividade de 5% ao perodo. 0 restante dos dados

esto disposto na tabela a seguir.

Tabela 16 Demonstra os fluxos de caixa esperados e suas respectivas

probabilidades de ocorrncia.
PERODO 2
PERODO 3
PERODO 1
Fluxo de
Probabilidade Fluxo de Probabilidade Fluxo de Probabilidade
de ocorrncia caixa liquido de ocorrncia caixa liquido de ocorrncia caixa liquido
(em mil)
(em mil)
(em mil)
5%

2.000

10%

2.000

20%

1.000

20%

4.000

25%

3.000

20%

2.000

50%

5.000

40%

6.000

30%

4.000

15%

6.000

20%

7.000

20%

5.000

10%

8.000

5%

8.000

10%

6.000

36

Soluo:
Seguindo os passos mencionados anteriormente, obtm-se os valores da tabela a
seguir.
Tabela 17 Resultados do 2 ao 5 passo.

2 Passo
3 Passo
4 Passo
5 Passo

lit
'VPL 2.465,39

5.100

5.150

3.400

at
avp,

1.300

1.878

1.789

Perodo

2.560,12

6 Passo: z= -0,96
Consultando a tabela normal padronizada (anexo A), observa-se que a Area
encontrada para um z igual a 0,96 de 0,3315. Porm, a area desejada a diferena entre a
rea encontrada e 0,50, resultando em 0,1685, ou seja, o risco de o projeto obter um VPL
negativo de 16,85%. Cabe aos administradores decidirem pela sua rejeio ou aceitao.

Figura 5: evidencia a Area desejada.

fonte: elaborado pela autora com base em Stevenson (1981, p.145)

37

4.1.2.3 A anlise de risco atravs da distribuio

Conforme Casarotto Filho e Kopittke (1998, p.345): o mtodo menos preciso,

quanto ao mencionado anteriormente, porm torna-se mais fcil identificar os dados, pois

utiliza-se de apenas trs estimativas: valores otimistas, mais provvel e valores pessimistas.
1 Passo Calcular a mdia do fluxo de caixa de cada perodo, atravs da frmula:

a + 4m + b

(9)

sendo: p, t = mdia do fluxo de caixa do perodo t

a valor pessimista
b = valor otimista
m = valor mais provvel
' cia do fluxo de caixa de cala period t:
2 Passo Calcular a varihn
a

2
t=

b a)

(10)

3 Passo Calcular o valor presente liquido do projeto.

VPL = E /11
(H-

F0

(11)

4 Passo Calcular a varincia do valor presente liquido do projeto.

a2 t

(12)

0
2

50 Passo Calcular o desvio padro do VPL.

avpi = Ja2
6 Passo Atravs da tabela normal padronizada, identificar o risco do projeto.

(13)

38

Casarotto Filho e Kopittke (1998, p.349-351), descrevem uni exemplo, que facilita o
entendimento sobre este mtodo.
Dados:
Investimento inicial = 3.000
TMA 6%
Tabela 18 Fluxo de caixa previsto.

Perfodo
Previsao

4
5
a
alit
a m
100 500 660 580 740 980 1.060 1.300 1.700 660 980 1.140 100 340 500

Soluo:
Tabela 19 Resultados do 1 ao 5 passo.

Periodo
1 Passo

Jtt
2
2 Passo
15 t
30 Passo VPL

217

_ vpi
4 Passoac2

25.791

5 Passo

at

1
460
8.711

2
753

4.444

1
3
1.327
11.378

4
953
6.400

5
327
4.444

160,6

6 Passo:
z=

0 217
=-1,35
160,6

Consultando a tabela normal padronizada (anexo A), verifica-se que a Area

encontrada para um z igual a -1,35 de 0,4115. Porm, a Area desejada a diferena entre a
Area encontrada e 0,50, resultando em 0,0885, ou seja o risco de o projeto obter um VPL
negativo de 8,85%.

39

area eric.:.ritrada

area desejada

=Mdia

-f-

Figura 6: demonstra a area desejada.

fonte: elaborado pela autora com base em Stevenson (1981, p.145)

Observa-se, que todos os mtodos descritos requerem conhecimento em matemtica

financeira e, que nos mtodos de anlise sob condies de risco, necessrio o domnio dos
mtodos estatisticos.

4.1.2.4 Arvores de deciso

Conforme Kassai et al (2000, p.113), rvore de deciso: "t uma tcnica utilizada
para analisar o processo das decises por meio de um diagrama, onde podemos visualizar as
conseqncias de decises atuais e futuras, bem como os eventos aleatrios relacionados e as
respectivas probabilidades de ocorrncia."
A estrutura da rvore ilustrada por ns, onde os quadrados representam decises, e
os redondos representam os eventos aleatrios. Nos ramos que ligam os ns, devem ser
registrados: os valores de investimentos nos ns de deciso, as probabilidades aps os ns de
incerteza, e os retornos provveis nos ramos finais.

40

Figura 7: Estrutura de uma rvore de deciso

fonte: Kassai eta! (2000, p. 113)
Casaroto Filho e Kopittke (1992, p218) demonstram a aplicao desta tcnica,
atravs de uma exemplo, que ser apresentando de forma simplificada.

Um vendedor ambulante tem a possibilidade de vender dois tipos de camisas: A e B.

Porm sua demanda depender da vigilncia local.

Dados referente as Camisas A e B:

Preo de custo = $10,00/ cada
Preo de venda = $35,00
Camisas no vendveis = 30%
Custos Fixos = $1000,00/ dia

Valor residual das camisas no vendidas = $2,00/ cada

Vigilncia ostensiva: probabilidade de ocorrncia 30% e demanda de 50 camisas

Vigilncia mdia: probabilidade de ocorrncia 30% e demanda de 120 camisas

41

Vigilncia fraca: probabilidade de ocorrncia 40% e demanda de 200 camisas

Pedido mnimo camisa A = 80 unidades

Pedido mnimo camisa B = 160 unidades
Soluo:
1 Passo Montar a 61-yore de deciso.
Clculos camisa A:

Custo: (80 x 10) + 1.000 = 1.800

Camisas vendveis: 80 x 0,7 = 56
Receita liquida:

vigilncia ostensiva =(50 x 35) + (6 x 2) 1.800 = (-38,00)

vigilncia mdia = (56 x 35) 1.800 = 160,00
vigilncia fraca = (56 x 35) 1.800 = 160,00

Clculos camisa B:
Custo: (160 x 10) + 1.000 = 2.600
Camisas vendveis: 160 x 0,7 = 112
Receita liquida: vigilncia ostensiva =(50 x 35) + (62 x 2) 2.600= (-726,00)
vigilncia mdia = (112 x 35) 2.600= 1.320,00
vigilncia fraca = (112 x 35) 2.600 = 1.320,00

42

Figura 8: Arvore de deciso

fonte: Casaroto Filho e Kopittke (1992,1)220)
Passo Fazer a mdia ponderada das alternativas.
Camisa A -- (0,3 x (-38)) + (0,3 x 160) + (0,4 x 160) -- 100,60
Camisa

= (0,3 (-726)) + (0,3 x 1320) + (0,4 x 13200 = 706,20

A melhor alternativa 6 a Camisa B, quo consiste na compra de 160 unidades.

43

APLICAO DOS MTODOS DE ANLISE DE RISCO E INCERTEZA EM UM

PROJETO

0 objetivo do capitulo verificar a aplicabilidade dos mtodos de anlise de risco e

incerteza.

5.1 ESTUDO DO PROJETO DE VIABILIDADE DE PAHL

Sero utilizados os dados da monografia de Pahl para aplicar os mtodos estudados.

Pahl (2002, p.4) "faz um estudo da viabilidade econmico-financeira de se abrir uma franquia
da rede americana Subway na cidade de Florianpolis." uma rede de lanchonetes que
comercializa sanduches e saladas. 0 empreendimento necessita de um investimento inicial de

R$ 89.121,00 para a implantao.

Para obter o nmero de clientes potenciais para cada ms, o autor utilizou-se de uma

pesquisa j realizada na abertura de outras lojas aqui no Brasil, pela prpria Subway. Destes
clientes potenciais, 5% consumiro o lanche padro utilizado no projeto de viabilidade,
assumindo-se este valor como o cenrio mais provvel (Anexo B). Para compor os cenrios
otimista e pessimista utilizaram-se os percentuais de 8% e 2%, respectivamente, sobre o

nmero de clientes em potencial. Para o prazo de retorno do investimento considerou-se o

tempo de 15 meses. A taxa minima de atratividade adotada foi a mdia da poupana do ms
de dezembro de 2002 (0,8683% am).

44

Observou-se a desconsiderao do ICMS no clculo dos impostos sobre a receita,

sendo que o Decreto n 2.870/01 determina: "Art. 1 0 imposto tem como fato gerador: I
operaes relativas circulao de mercadorias, inclusive o fornecimento de alimentao e
bebidas em bares, restaurantes e estabelecimentos similares." Assim efetuou-se a correo no
fluxo de caixa, conforme Decreto no 2.870101, anexo 4, Art. 2 e 4.
Quanto ao SIMPLES FEDERAL, tambm no estava de acordo com a Receita
Federal Lei no 9.317/96 Art 5. Dessa

forma tambm se efetuaram as devidas correes

(Apndice A).
Utilizando-se o cenrio mais provvel, obteve-se um VPL positivo, que indica urn
retorno maior do que seu custo de capital, confi rmado pela Taxa interna de retorno, superior a
Taxa minima de atratividade, propiciando assim, um crescimento a riqueza do investidor.
VPL inicial = 9.426,67

TIR = 2,08% am

5.1.1 Anlise sob condio de incerteza

a) Anlise de sensibilidade

Para o clculo do VPL inicial, utilizou-se o fluxo de caixa no cenrio mais provvel.

Aps realizar a variao desejada em cada uma das principais variveis do projeto, o clculo
do VPL referente a cada uma das variaes foi refeito , podendo ser traado grficos com
estes dados.

Investimento

Demanda

10000
8000
VPL 6000
4000
2000

15000
10000
VPL

5000

inicial

5%

10%

-5000
-10000

variao %

variao %

CMV
10000
8000
VPL 6000
4000
2000

CF/DF
10000
8000
VPL 6000
4000
2000

11111&._

o
inicial

5%
variao %

10%

=111k..
inicial

5%

10%

variao %

Grfico 3: grficos evidenciando a variao do VPL

Fonte: elaborado pela autora com base em Sanvicente (1987, p.71)
Os grficos mostram que a demanda a varivel com maior influencia no projeto.
Devendo ser concentrados esforos para manter as metas de vendas previstas, pois com uma
queda de 10% na demanda no sera mais possvel o retorno do investimento no prazo de 15
meses. Porem, por se tratar de uma franquia, acredita-se que o investimento em publicidade
seja constante, pois cobrada uma taxa de publicidade sobre o faturamento.

b) Taxa de desconto ajustada ao risco

Para este mtodo utilizou-se o fluxo de caixa no cenrio mais provvel, e como taxa
de risco, as expectativas de inflao (IPC ndice preo consumidor ) para 2003, anunciada
em dezembro de 2002, conforme Banco Central do Brasil (2003) 11% ao ano.

(i p) = (0,8683 + 1,0087) = 1,8770

Obtm-se um VPL de R$ 1.042,87, o que implica, por este mtodo, que o projeto 6
vivel.

c Matrizes de deciso

Este mtodo no se aplica ao projeto estudado, pois no est em questo qual

alternativa .6 a melhor.

5.1.2 Antilise sob condies de risco

) Simulao probabilistica, fluxos de caixa independentes no tempo e rvore de deciso

A aplicao desses dois mtodos fica impossibilitada, pois no bi dados

disponibilizadas para a aplicao dos mesmos.

b Anlise de risco atravs da distribuio r3

Foram utilizados os trs cenrios disponibilizados no projeto de viabilidade: otimista,

mais provvel e pessimists. Aplicando-se as frmulas j estudas no capitulo anterior,

obtiveram-se os seguintes dados (Apndice B):

VPL R$ 8.957,44

47

a2,9,1 84.103.488,75
amg 9170,795426
-0,98
Risco 16,44%

Este mtodo aponta para uma probabilidade de 16,44% de o VPL do projeto com
retomo em 15 meses, ser igual ou inferior a zero. Porm se aplicar o mtodo para um perodo

de 20 meses, obtm-se um VPL de $32.100,44 e uma probabilidade de 0,1045% de o VPL do

projeto ser igual ou inferior a zero. Observa-se uma queda considervel no percentual do risco
em um acrscimo de cinco meses no pram Evidencia uma maior probabilidade de o
investidor obter um retomo maior do que seu custo de capital, em um perodo de 20 meses do
que em 15 meses. Como se trata de um investimento de longo prazo, e, que provavelmente o

investidor no tem a inteno de encerrar suas atividades aps 15 perodos, o projeto

considerado vivel para um prazo de retomo de 20 meses.

48

6 CONSIDERAOES FINAIS

6.1 CONCLUSO

Em relao ao conceito de risco e incerteza, verificou-se que no h divergncia

entre os autores que procuram diferenci-los. Porm outros autores, no fazem distino entre
estes conceitos. Por esse motivo, julga-se que um dos objetivos especifico, conceituar risco e
incerteza, no foi plenamente alcanado.
Foi possvel, atravs da bibliografia consultada, apresentar alguns mtodos para
anlise de risco e incerteza. Assim como verificar como a incorporao deste, beneficiar as
empresas.
A incorporao da anlise de risco na avaliao econmica dos investimentos,
poder beneficiar o empresrio no momento da tomada de deciso. Pois o mesmo ficar ciente
no apenas se o projeto poder agregar valor a sua empresa, mais tambm qual a
probabilidade deste fato ocorrer, ou qual o perodo mais provvel de sua efetivao.
Os mtodos mais adequados a anlise de risco e incerteza, que podero agregar
informao a analise econmica de investimentos so :os mtodos de anlise de sensibilidade
e anlise de risco atravs da distribuio 13. Ambos so de fcil obteno de dados e aplicao.
Para a anlise de sensibilidade o principal dado o fluxo de caixa mais provvel, e, para a
anlise de risco atravs da distribuio 3 so as trs estimativas do fluxo de caixa. 0 uso de
planilhas eletrnicas tornam os clculos simples e rpido.

49

Aps tomada a deciso de investir no projeto, a contabilidade dever atravs de seus

relatrios contbeis, acompanhar o desenvolvimento do projeto. Com o objetivo de verificar
se o que foi previsto est se concretizando, e, por conseqncia a continuidade do
investimento.

50

REFERNCIAS:

ABREU, Paulo Fernando Simas Peixoto de. STEPHAN, Cristian. Anlise de investimentos.
Rio de Janeiro: Campus, 1982. 280p.

ASTI VERA, Armando. Metodologia da _pesquisa cientifica. Porto Alegre: Globo, 1976.
223p.

BANCO CENTRAL DO BRASIL. Sistemas de metas para inflao. Disponvel em :

<http://wwvv.bcb.gov.br>. Acesso em: 18 de novembro de 2003.

CARVALHO, Maria Cecilia M. de . (Org.) Construindo o saber: ticnicas de metodologia

cientifica. Campinas: Papirus, 1988. 180p.

CASAROTTO FILHO, Nelson; KOPITTKE, Bruno H. Anlise de investimentos matemtica

financeira, engenharia econmica e tomada de deciso. 5.ed. Sao Paulo: Atlas, 1992. 325p.

CASAROTTO FILHO, Nelson; KOPITTKE, Bruno H. Anlise de investimentos: matemtica

fmanceira, engenharia econmica e tomada de deciso. 8.ed. Sao Paulo: Atlas, 1998. 458p.

GALESNE, Main; FENSTERSEIFER, Jaime E.; LAMB, Roberto. Decises de investimentos

da empresa. Sao Paulo: Atlas, 1999.295p.

GITMAN, Lawrence J. Princpios da administrao financeira. 7.ed. Sao Paulo: HARBRA,

1997. 841p.

HIRSCHFELD, Henrique. Engenharia econmica; e anlise de custos. 5.ed. Sao Paulo: Atlas
S.A. 1992. Cap.14, p. 387-409.

51

KASSAI, Jos Roberto. et al. Retorno de investimentos: abordagem matemtica e contbil do

lucro empresarial. 2.ed. So Paulo: Atlas, 2000. 256p.

OLIVEIRA, Djalma de Pinho Rebouas de. Planejamento estratgico: conceitos, metodologia

e praticas. 12.ed. So Paulo: Atlas, 1998. 294p.

OLIVEIRA, Jos A. Nascimento de. Engenharia econmica: uma abordagem As decises de

investimento. So Paulo: Mcgraw-hill, 1982. 172p.

PAHL, Diogo Roncelli. Estudo de viabilidade econmico-financeira da abertura de uma

franquia americana em Florianpolis. 2002. (111f.). Trabalho de Concluso de Estgio
(graduao em Administrao). Curso de Administrao, Universidade federal de Santa
Catarina, Florianpolis.

RECEITA FEDERAL. SIMPLES. Disponvel em : <http://www.receita.fazenda.gov.br >.

Acesso em: 28 de novembro de 2003.

SANTA CATARINA (Estado). Decreto no 2.870, de 27 de agosto de 2001. RICMS/SC 2001,

Santa Catarina, 199p.

SANVICENTE, Antnio Zoratto. Administrao financeira. So Paulo: Atlas, 1977. 301p.

. 3.ed. Sao Paulo: Atlas, 1987. 287p.

SANVICENTE, Antnio Zoratto; SANTOS, Celso da Costa. Oramento na administrao de

empresas: planejamento e controle. 2.ed. sac) Paulo: Atlas, 1989. 219p.

SHAMBLIN, James E.; STEVENS JNIOR, G. T.. Pesquisa Operacional: uma abordagem
bsica. So Paulo: Atlas, 1989. Cap.7, p.175 201.

IEF. Instituto de Estudos Financeiros. Investimentos. Disponvel em:

<http://www.ief.com.beinvestim.html >. Acesso em 18 fev. 2004.

52

SILVA, Edna Lcia da; MENEZES, Estera Muszkat. Metodologia da pesquisa e elaborao
de dissertao. Florianpolis: UFSC, 2000.

STEVENSON, William J. Estatstica aplicada A administrao. So Paulo: Harbra, 1981.

495p.

b
5.565
583
284
19.440
19.440
583
284
5.281

Perio
d 1
m
1.387
365
142
12.150
12.150
365
142
1.245

b
16.706
2.100
1.003
38.880
201.744
1.166
1.936
14.770

Perodo 6
m
8.350
1.312
456
24.300
126.090
729
1.039
7.311

b
15.773
2.411
1.003

Perodo 11
m
7.417
1.409
456

FLUXO DE CAIXA
Caixa liquido do projeto
simples EPP
ICMS EPP

faturamento
fat. Acum.
simples 3%

diferena
cairia liquido c/ correes

FLUXO DE CAIXA
Caixa liquid do projeto
simples EPP
icms EPP
faturaento
m
fat. Acum.
simples 3%

diferena
caixa liquid 0/ correes

FLUXO DE CAIXA
Caixa liquido do projeto
simples EPP
icms EPP

/ aturamento
fat
simples 3%

diferena
caixa liquido c/ correges

38.880
406.728
1.166
2.247
13.526

-2.791
146
25
4.860
4.860
146
25
-2.816

-6
292
97
9.720
50.436
292
97
-103

b
8.288
726
452
24.192
43.632
726
452
7.836

b
21.286
2.719
1.378
46.872
248.616
1.406
2.691
18.595

Perio
d 2
m

3.089
454
200
15.120
27.270
454
200
2.889

Perodo 7
m
11.213
1.582
644
29.295
155.385
879
1.347
9.866

-2.110
181
60
6.048
10.908
181
60
-2.170 _

1.139
469
134
11.718
62.154
352
251
888

Pen do 12
a

-939
486
97

24.300
9.720
254.205 101.682
729
292
1.137
292
6.280 _ -1.231

b
20.353
2.906
1.378
46.872
453.600
1.406
2.878
17.475

m
10279
1.699
644

206
586
134

29.295 11.718
283.500 113.400
879
352
1.464
368
8.815
-162

b
17.448
1.607
1.054
40.176
83.808
1.205
1.455
15.993

b
17.448
2.330
1.054
40.176
288.792
1.205
2.178
15.270

Per'oo
d 3
m
8.814
753
487
25.110
52.380
753
487
8.327

180
301
101
10.044
20.952
301
101
79

b
16.706
2.100
1.003
38.880
122.688
1.166
1.936
14.770

Period 4
Perodo
m
8.350
972
456
24.300
76.680
729
699
7.651

-6
292
97
9.720
30.672
292 '
97
-103

Perodo
d 5
b
m
a
17.448
8.814
180
2.170
301
1.256
1.054
487
101
40.176
25.110 10.044
162.864 101.790 40.716
1.205
753
301
2.018 '
989
101
15.430
7.825
79

Perodo 8
m
a
8.814
180
1.356
402
487
101
25.110 10.044
180.495 72.198
753
301
1.089
201
7 725
-21 _

b
16.706
2.255
1.003
38.880
327.672
1.166
2.092
14.614

Perodo 9
m
a
8.350
-6
1.312
389
456
97
24.300 9.720
204.795 81.918
729
292
1.039
194
7.311
-200

Perodo 10
b
m
a
17.448
8.814
180
2.491
1.356
502
1.054
487
101
40.176
25.110 10.044
367.848 229.905 91.962
1.205
753
301
2.339
1.089
302
15.109
7.725
-122

Perodo 14
b
m
a
17.448
8.814
180
2.170
1.356
301
1.054
487
101
40.176
25.110 10.044
80.352
50.220 20.088
1.205
753
301
2.018
1.089
101
15.430
7.725
79

Perodo 15
b
m
a
17.448
8.814
180
2.170
1.356
301
1.054
487
101
40.176
25.110 10044
120.528
75.330 30132
1.205
753
301
2.018
1.089
101
15.430 . 7.725
79

Perodo 13
b
m
17.448
8.814
2.170
1.356
1.054
487
40.176
25.110
40.176
25.110
1.205
753
2.018
1.089
7.725 15.430

180
301
101
10.044
10.044
301
101
79

1 3 1 4 1 5 1 6 1 7 1 8 1 9 1 10 1 11 1 12 1 13 j 14 1 15
9825
7691
7276
7648
1241
2870
8230
7545
7802
7313
6236
7735
7735
7735
8162
1821114 2781268 7034485 6144681 6546006 6144681 8709358 6494711 6096586 6441618 6048681 8640332 6546006 6546006 6546006

Ii 2
VPL
Crivi
aK4

Rico

8957,4365
84103489 17898% 2686730 6678887 5734053 6003844 5539147 7716499 5655677 5217976 5420456 5001005 7021301 6546006 6546006 6546006
9170,7954
-0,976735
0,1643502

5S

ANEXOS
ANEXO A - Tabela normal padronizada.

Areas para a Distribuio Normal Padronizada

1 .1

\
7

16 I , I

0.0
0.1
0.2
0.3
0,4

0,0000
0398
0793
1179
1564

0.0040
043 8
0332
1217
1591

0.0080

0,0120

0478

0517

0871
1255
1628

0010
1293
1664

0.0160
0557
0948
1331
1700

0.0199
0596
0987
1368
1 7 36

0.0239
0636
1026
1406
1772

0.0279
0675
1064
1443
lips

0.0319
0714
1103
1480
1644

13,0359
0754
1141
1517
1879

0.5
0.6
0,7
0.3
0,9

1915
22511
2580
2E81
3159

1950
2291
2612
2910
3136

1935
2324
2642
2939
3212

2019
2357
2673
2967
3238

2054
2389
2704
2996
3264

2088
2422
2734
3023
3239

2123
2454
2764
3051
3315

2157
2486
2794
307/1
3340

2190
2518
2823
3106
3365

2224
2549
2852
3133
3369

1,0
1.1
1.2
1.3
1.4

1413
3643
3809
4032
4192

3433
3665
3369
4049
4207

3461
3636
3E38
4066
4222

3485
3703
3947
4082
4236

3508
3729
3925
4099
4251

3531
3749
3944
4115
4265

3554
3770
3962
4131
4279

3577
3790
3930
4147
4292

3569
3310
3997
4162
4306

3621
3810
4015
4177
4319

1.5
1,6
1.7
1.8
1.9

4332
4452
*554
4643
4713

4345
4463
564
4.649
4719

4357
4474
4573
4666
4726

4370
4484
4664
4 32

4382
4495
4591
4671
473s

4394
4505
4599
4678
4744

4406
4515
4608
4686
4750

4418
4525
4616
4693
4 7 56

4429
4535
4625
4699
4761

4441
4545
4633
4706
4767

1.0
2.1
2.2
2.3
2.4

4772
41121
4861
4893
4918

4778
4326
4864
4896
4920

47E13
4130
4868
4898
4922

47 S
4834
4371
4901
4925

4793
4338
4$75
4904
4927

4798
4842
41178
4906
4929

4803
4846
4E81
4909
4931

4110$
41150
4834
4911
4932

4312
4854
4337
4913
4934

4857
4800
4916
4936

2.5
2.6
2.7
2,8
2.9

4938
4953
4965
4974
4981

4940
9955
4966
4975
4932

4941
4956
4967
4976
4932

4943
4957
4968
4977
4983

4945
4959
493/9
4977
4984

4946
4960
4970
4924

4948
4961
4971
4979
4985

4949
4962
4972
4979
4545

4951
4963
4973
49E0
4986

4952
4964
4974
4981
4986

3.0

4987

4987

4937

4988

4933

4939

4939

4989

4990

4990

4,0

0,49997

4582

4973

41117

fonte: STEVENSON, William J. Estatstica aplicada administrao. Sao Paulo: Harbra,

1981. p. 144.

set/03

out/03

9720

10044

nov/03
9720

2611
1155
301
1600
266

2527
1118
292
1600
266

19
1160
751
2000
9864

18
1160
744
2000
9726

fev/03
15120

mar/03

abriO3
24300

mai/03
25110

3159
1397
365
1600
266
23
1160

3931
1739
454
1600
266
29
1160

6529
2888
753
1600
266
48
1160

6318

6529
2888
753
1600
266
48
1160

6318
2795
729
1600
266
46
1160

7617

793
2000
10763

852
2000
12031

1052
2000
16296

2795
729
1600
266
46
1160
1036
2000
15950

1052
2000
16296

1036
2000
15950

1136
2000
18082

l'i n 1 03

mar/03

I abr/03 I

19440

fev/03
24192

5054
2236
583
1600
266
37
1160
939
2000
13875

6290
2782
726
1640
266
46
1160
1034
2000
15904

rev/0

total desembolsos

1264
559
146
1600
266
9
1160
647
2000
7651

1572
696
181
1600
266
11
1160
671
2000
8158

descrick
vendal vista

'an/03
12150

desembolsos
custo de MP
royalties e tx publicidade
impostos
encargos folha
despesas financeiras
despesas administrativa l
despesas operacionais

desembolsos
custo de MP
royalties e tx publicidade
impostos

encargos folha
despesas financeiras
despesas administrativa:
despesas operacionais
pr-labore

6048

ma003
10044

2611
1155
301
1600
266
19
1160
751
2000
9864

2527
1118
292
1600
266

3047
1348
352
1600
266

2611
1155
301
1600
266

2527
1118
292
1600
266

2611
1155
301
1600
266

2527
1118
292
2400
400

18
1160
744
2000
9726

22
1160
784
2000
10579

19
1160
751
2000
9864

18
1160
744
2000
9726

19
1160
751
2000
9864

18
1160
744
2000
10659

set/03

out/03

24300

25110

6318
2795
729
1600
266
46
1160

6529
2888
753
1600
266
48
1160

1036
2000

1052
2000

6318
2795
729
2400
400
46
1160
1036
2000

15950

16296

dez/03

total

11718

113400

3047
1348
352
2400
400
22
1160
784
2000
11514

29484
13041
3402
20800
3463
215
13920
8868
24000
117194

PROJEO OE FLUXO DE CAIXA PARA 2003- REALISTA

pr-labore

total desembolsos

descrigio
venda vista
desembolsos
custo de MP
royalties e tx publicidade
impostos
encargos folha
despesas Financeiras
despesas administrativas
despesas operacionais
pr-labore
total desembolsos

25110

jun/03
24300

ul/03 I
29295

3369
879
1600
266
56
1160

agoiO3
25110

6529
2888
753
1600
266
48
1160
1052
2000
16296

40176

PROJEO DE FLUXO DE CAIXA PARA 2003- OTIMISTA

mai/03
jun/03
I iu1/03 I
I
ago/03
I
38880
40176
38880
46872
40176

set/O3
38880

10446
4620
1205
1600
266
76
1160
1354
2000
22728

10109
4471
1166
1600
266
74
1160
1328
2000
22174

10109
4471
1166
1600
266
74
1160
1328
2000
22174

10446
4620
1205
1600
266
76
1160
1354
2000
22728

10109
4471
1166
1600
266
74
1160
1328
2000
22174

12187
5390
1406
1600
266
89
1160
1487
2000
25586

10446
4620
1205
1600
266
76
1160
1354
2000
22728

nov003
24300

dez/03
29295

total
283500

7617

73710

3369
879
2400
400
56
1160

32603
8505
20800
3463
539
13920

16883

1136
2000
19016

12270
24000
189809

uq03
40176

nov/03
38880

dez/03
46872

453600

10446
4620
1205
1600
266
76
1160
1354
2000
22728

10109
4471
1166
2400
400
74
1160
1328
2000
23107

12187
5390
1406
2400
400
89
1160
1487
2000
26519

117936
52164
13608
20800
3463
862
13920
15672
24000
262428

total

fonte:PAHL, Diogo Roncelli Estudo de viabilidade econOmico-financeira da abertura de uma franquia americana em Florianpolis.
2002. (111f) Trabalho de Concluso de Estigio (graduao em Administrao). Curso de Administrao, Universidade federal de
Santa Catarina, Floriandp olis p. 65-67.

ANEXO B Proj eao do Fluxo de Caixa doprojetodeviabilidade de Pahl .

PROJEO DE FLUXO DE CAIXA PARA 2003- PESSIMISTA

abr/03 E
mai/03
jun/03
I ju1/03 I
ago/03
I
I
9720
10044
9720
11718
10044

ian/03 I
4860

descri*P
venda :3 vista