You are on page 1of 77

Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

Information asymmetry, corporate


disclosure, and the capital markets:
A review of the empirical
disclosure literature$
Paul M. Healy*, Krishna G. Palepu
Graduate School of Business, Harvard University, Boston, MA 02446, USA
Received 14 January 2000; received in revised form 16 March2001

Abstract
Financial reporting and disclosure are potentially important means for management
to communicate rm performance and governance to outside investors. We provide a
framework for analyzing managers reporting and disclosure decisions in a capital
markets setting, and identify key researchquestions. We then review current empirical
researchon disclosure regulation, information intermediaries, and the determinants and
economic consequences of corporate disclosure. Our survey concludes that current
research has generated a number of useful insights. We identify many fundamental
questions that remain unanswered, and changes in the economic environment that raise
new questions for research. r 2001 Published by Elsevier Science B.V.
JEL classication: D82; G30; G33; G41; M41
Keywords: Reporting decisions; Voluntary disclosure

$
This paper has beneted from comments from S.P. Kothari and Ross Watts (the editors), as
well as participants at the 2000 JAE Conference. We are also grateful to Tatiana Sandino for
research assistance, and the Division of Research at the Harvard Business School for nancial
support.

*Corresponding author. Tel.: +1-617-495-1283; fax: +1-617-496-7387.


E-mail address: phealy@hbs.edu (P.M. Healy).
0165-4101/01/$ - see front matter r 2001 Published by Elsevier Science B.V.
PII: S 0 1 6 5 - 4 1 0 1 ( 0 1 ) 0 0 0 1 8 - 0

406

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

406

1. Introduction
Corporate disclosure is critical for the functioning of an ecient capital
market.1 Firms provide disclosure through regulated nancial reports,
including the nancial statements, footnotes, management discussion and
analysis, and other regulatory lings. In addition, some rms engage in
voluntary communication, suchas management forecasts, analysts presentations and conference calls, press releases, internet sites, and other corporate
reports. Finally, there are disclosures about rms by information intermediaries, suchas nancial analysts, industry experts, and the nancial press.
In this paper we review research on nancial reporting and voluntary
disclosure of information by management, summarize key researchndings, and
identify areas for future work. Section 2 examines the forces that give rise to
demand for disclosure in a modern capital-market economy, and the institutions
that increase the credibility of disclosures. We argue that demand for nancial
reporting and disclosure arises from information asymmetry and agency
conicts between managers and outside investors. The credibility of management disclosures is enhanced by regulators, standard setters, auditors and other
capital market intermediaries. We use the disclosure framework to identify
important questions for research, and review available empirical evidence.
Section 3 reviews the ndings on the regulation of nancial reporting and
disclosure. Much of this research documents that earnings, book values, and
other required nancial statement information is value relevant. However,
fundamental questions about the demand for, and eectiveness of, nancial
reporting and disclosure regulation in the economy remain unanswered.
Researchon eectiveness of auditors and information intermediaries is
discussed in Section 4. There is evidence that nancial analysts generate
valuable new information through their earnings forecasts and stock
recommendations. However, there are systematic biases in nancial analysts
outputs, potentially arising from the conicting incentives that they face. While
theory suggests that auditors enhance the credibility of nancial reports,
empirical research has provided surprisingly little evidence to substantiate it.
Section 5 reviews the economic determinants of managers nancial
reporting and disclosure decisions. Researchusing the contracting perspective
nds that accounting decisions are inuenced by compensation and lending
contracts, as well as political cost considerations. Researchusing the capital
market perspective documents that voluntary disclosure decisions are related
to capital market transactions, corporate control contests, stock-based
compensation, shareholder litigation, and proprietary costs. There is also
1

Corporate disclosure can also be directed to stakeholders other than investors. However, there
has been relatively little research on these types of voluntary disclosures. Consequently, we focus in
this
paper
on
investor
communication.

407

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

407

evidence that investors view voluntary disclosures, such as management


forecasts, as credible information. In Section 6, we discuss the capital market
consequences of managers nancial reporting and disclosure decisions. Studies
document that voluntary disclosures are associated with stock performance,
bid-ask spreads, cost of capital, analyst coverage and institutional ownership.
However, many of the studies discussed in Sections 5 and 6 suer from
signicant endogeneity and measurement error problems, making it dicult to
interpret their ndings.
We believe that nancial reporting and disclosure will continue to be a rich
eld of empirical enquiry. Throughout the paper, we identify a number of
unanswered questions. Further, as we discuss in Section 7, there are signicant
changes in the economic environmentFrapid technological innovation, the
emergence of network organizations, changes in the business economics of
audit rms and nancial analysts, and the globalization of capital markets.
These changes have the potential to alter the nature of nancial reporting and
disclosure, creating richnew opportunities for research.

2. The role of disclosure in capital markets


In this section, we examine the role of disclosure in modern capital markets.
Information and incentive problems impede the ecient allocation of resources
in a capital market economy. Disclosure and the institutions created to
facilitate credible disclosure between managers and investors play an important
role in mitigating these problems. The framework for disclosure that we discuss
in this section is then used to develop implications for research.
A critical challenge for any economy is the optimal allocation of savings to
investment opportunities. There are usually many new entrepreneurs and
existing companies that would like to attract household savings, which are
typically widely distributed, to fund their business ideas. While both savers and
entrepreneurs would like to do business with each other, matching savings to
business investment opportunities is complicated for at least two reasons. First,
entrepreneurs typically have better information than savers about the value of
business investment opportunities and incentives to overstate their
value. Savers, therefore, face an information problem when they make
investments in business ventures. Second, once savers have invested in
their business ventures, entrepreneurs have an incentive to expropriate their
savings, creating an agency problem.
2.1. Information problem
The information or lemons problem arises from information dierences
and conicting incentives between entrepreneurs and savers. It can potentially

408

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

408

lead to a breakdown in the functioning of the capital market (see Akerlof,


1970). For example, consider a situation where half the business ideas are
good and the other half are bad. Both investors and entrepreneurs are
rational and value investments conditional on their own information. If
investors cannot distinguishbetween the two types of business ideas,
entrepreneurs with bad ideas will try to claim that their ideas are as
valuable as the good ideas. Realizing this possibility, investors will value
both good and bad ideas at an average level. Therefore, if the lemons problem
is not fully resolved, the capital market will rationally undervalue some good
ideas and overvalue some bad ideas relative to the information available to
entrepreneurs.
There are several well-known solutions to the lemons problem. Optimal
contracts between entrepreneurs and investors will provide incentives for full
disclosure of private information, thus mitigating the misvaluation problem
(see Kreps, 1990, Chapters 17 and 18). Another potential solution to the
information asymmetry problem is regulation that requires managers to fully
disclose their private information. Finally, because of the lemons problem,
there is a demand for information intermediaries, such as nancial analysts and
rating agencies, who engage in private information production to uncover
managers superior information.
Fig. 1 provides a schematic of the role of disclosure, and information and
nancial intermediaries in the working of capital markets. The left side of
Fig. 1 presents the ow of capital from savers to rms. Capital can ow to
business ideas in two ways. First, it can ow directly from savers to businesses.

Fig. 1. Financial and information ows in a capital market economy.

409

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

409

Examples include private equity and angel nancing. A second and more
typical way for capital to ow from savers to businesses is through nancial
intermediaries, suchas banks, venture capital funds, and insurance companies.
The right side of the gure presents the ow of information from businesses to
savers and intermediaries. Firms can communicate directly withinvestors
through such media as nancial reports and press releases. They also
communicate withnancial intermediaries or throughinformation intermediaries, suchas nancial analysts.
A variety of economic and institutional factors determine whether
contracting, regulation and information intermediaries eliminate information
asymmetry, or leave some residual information problem. These factors include
the ability to write, monitor, and enforce optimal contracts, proprietary costs
that might make full disclosure costly for investors, regulatory imperfections,
and potential incentive problems for intermediaries themselves. Research on
corporate disclosure, therefore, focuses on cross-sectional variation in these
factors and their economic consequences.2
2.2. Agency problem
The agency problem arises because savers that invest in a business venture
typically do not intend to play an active role in its managementFthat
responsibility is delegated to the entrepreneur. Consequently, once savers have
invested their funds in a business venture, the self-interested entrepreneur has
an incentive to make decisions that expropriate savers funds. For example, if
savers acquire an equity stake in a rm, the entrepreneur can use those funds to
acquire perquisites, pay excessive compensation, or make investment or
operating decisions that are harmful to the interests of outside investors (see
Jensen and Meckling, 1976).
Alternatively, if savers acquire a debt stake in a rm, the entrepreneur can
expropriate the value of the investment by issuing additional more senior claims,
by paying out the cash received from savers as a dividend, or by taking on high
risk capital projects (see Smith and Warner, 1979). The issuance of new senior
debt and payment of dividends reduces the likelihood that there will be sucient
resources available to fully repay existing or lower priority debt in the event of
nancial distress, beneting the entrepreneur. High risk capital projects increase
the likelihood of both good outcomes that disproportionately benet the
entrepreneur, and bad outcomes that are disproportionately borne by debtholders.
There are several solutions to the agency problem. Optimal contracts
between entrepreneurs and investors, suchas compensation agreements and
2

A similar approachis used by nance scholars to study corporate nance issues suchas capital
structure, dividends/stock repurchases and private equity nancing (see, for example, Myers and
Majluf,
1984).

410

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

410

debt contracts, seek to align the interests of the entrepreneur with those of
external
equity and debt claimants.
These contracts
frequently
require entrepreneurs to disclose relevant information
that enables
investors to monitor compliance with contractual agreements and to
evaluate whether entrepreneurs have managed the rms resources in the
interests of external owners. A second mechanism for reducing agency
problems is the board of directors, whose role is to monitor and discipline
management on behalf of external owners. Finally,
information
intermediaries, suchas nancial analysts and rating agencies, engage in private
information production to uncover any manager misuse of rm resources.
The market for corporate control, which includes the threat of hostile
takeovers and proxy contests, also mitigates agency problems between
corporate insiders and outside shareholders.
Whether contracting, disclosure, corporate governance, information intermediaries, and corporate control contests eliminate agency problems is an
empirical question. A variety of economic and institutional factors determine
their eectiveness, including the ability to write and enforce optimal contracts,
potential incentive problems for corporate boards and intermediaries, and the
nature of the corporate control market. As discussed below, empirical research
on nancial reporting and disclosure has focused primarily on cross-sectional
variation in contracting variables to explain managements nancial reporting
decisions.
2.3. Research implications
The information and agency frameworks raise a number of important
questions for nancial reporting and disclosure researchers. These include
questions on (i) the role of disclosure and nancial reporting regulation in
mitigating information and agency problems, (ii) the eectiveness of auditors
and information intermediaries as a means of increasing the credibility of
management disclosures and uncovering new information, (iii) factors aecting
decisions by managers on nancial reporting and disclosure, and (iv) the
economic consequences of disclosure. Table 1 summarizes these questions. The
remainder of this paper discusses the ndings and limitations of research on
these questions, as well as opportunities for future research. We focus on
empirical research; analytical research is covered by other papers in this issue
(see Verrecchia, 2001; Dye, 2001; Lambert, 2001).
3. Regulation of disclosure and nancial reporting
3.1. Regulation of disclosure
There are signicant regulations governing corporate reporting and
disclosure in all countries around the world. For example, in the US,

411

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

411

Table 1
Researchquestions implied by disclosure framework
Topic

Questions

Regulation of disclosure

Why is there a need for regulation of disclosure in capital


markets? What types of disclosures should be regulated and
which should not?
How eective are accounting standards in facilitating credible
communication between managers and outside investors? What
factors determine their eectiveness?
Which mandated disclosures should be recognized directly in
the nancial statements and which should be included as
supplemental
disclosures?

Auditing/intermediaries and
disclosure

How eective are auditors in enhancing the credibility of


nancial statements? What factors inuence auditors eectiveness?
How eective are nancial analysts as information intermediaries? What factors inuence their eectiveness?
How does corporate disclosure aect analyst coverage of rms?

Managers disclosure decisions

What factors aect managements disclosure choices?


What is the relation between disclosure, corporate governance,
and management incentives? What role do boards and audit
committees play in the disclosure process?

Capital market consequences


of disclosure

How do investors respond to corporate disclosures? Are rm


disclosures made outside the nancial statements credible?
Do investors evaluate disclosures that are included directly in
the nancial statements dierently from those that are included
as supplemental disclosures?
What factors inuence investors perception of the quality of
capital market disclosures across economies?
How does disclosure aect resource allocation in the economy?

companies accessing capital markets are required to follow disclosure rules set
by the Securities and Exchange Commission (SEC). A long-standing research
question is what economic rationale justies regulating corporate disclosure.
An equally important question is the eectiveness of disclosure regulation in
solving the information and agency problems in capital markets.
Absent market imperfections or externalities, rms have incentives to
optimally trade o the costs and benets of voluntary disclosure, and to
produce the ecient level of information for investors in the economy.
Researchers, therefore, attempted to identify potential market imperfections
that might justify the prevalence of disclosure regulations around the world.
Leftwich(1980), Watts and Zimmerman (1986), and Beaver (1998) note that
accounting information can be viewed as a public good since existing
stockholders implicitly pay for its production but cannot charge potential

412

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

412

investors for their use of the information. Prospective investors, therefore, free
ride on information paid for by existing shareholders, leading to the potential
underproduction of information in the economy.
A second explanation for regulation, also discussed by Leftwich(1980),
Watts and Zimmerman (1986), and Beaver (1998), proposes that disclosure
regulation is motivated by concerns other than market failures. For example,
regulators may be concerned about the welfare of nancially unsophisticated
investors. By creating minimum disclosure requirements, regulators reduce the
information gap between informed and uninformed. This explanation for
disclosure implies that the objective of disclosure regulation is to redistribute
wealth, rather than to improve economic eciency. After all, unsophisticated
investors could choose to reduce the information gap by investing in nancial
knowledge or hiring the services of sophisticated intermediaries.
Boththe above arguments for regulation leave many unanswered questions.
For example, are potential market failures in disclosure signicant? Does
regulation of disclosure materially improve the situation? Are there potential
negative consequences of regulation? For example, Posner (1974) argues that
regulators tend to become captured by those they regulate (see also Watts and
Zimmerman, 1986). Is this an important problem for disclosure? How critical is
disclosure regulation for the development of capital
markets? Is
disclosure
regulation necessary for the functioning of capital markets even when there are
sophisticated capital market intermediaries? Finally, if regulation is eective in
increasing economic eciency, what types of disclosure should be required by
regulation and what should be left to the discretion of management?
Whether there is a market failure for disclosure and whether it is corrected
through regulation are empirical questions. However, empirical research on the
regulation of disclosure is virtually non-existent. This is surprising given the
central role regulation plays in disclosure, and the limitations of the economic
arguments supporting regulation.
3.2. Regulation of nancial reporting choices
Accounting standards regulate the reporting choices available to managers
in presenting the rms nancial statements. This type of regulation potentially
reduces processing costs for nancial statement users by providing a commonly
accepted language that managers can use to communicate with investors.
Several questions arise about the regulation of nancial reporting methods.
First, what are standard setters objectives? How do they decide to examine
certain reporting issues and not others? Second, what are optimal forms of
organization and due process for standard setting bodies? These issues have
become highly relevant in the recent debate on the organizational structure of
the IASC. Third, do accounting standards add value for investors or other
stakeholders?

413

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

413

Accounting research has largely focused on the third question. This research
has taken two forms. In the capital markets research, studies examine the
relation between accounting information and security prices. This research is
extensively reviewed by Kothari (2001). The most signicant conclusion is that
regulated nancial reports provide new and relevant information to investors.
Further, this research documents that the informativeness of required
accounting varies systematically withrm and country characteristics (see
Collins and Kothari, 1989; Easton and Zmijewski, 1989; Alford et al., 1993;
Ball et al., 2000a). Several recent studies document a decline in the level of
relevance of earnings and other nancial statement items over the last 20 years.
Using a variety of dierent researchdesigns, Chang (1998), Lev and Zarowin
(1999), and Brown et al. (1999) nd that, in the US, the relations between stock
returns and earnings, and between stock prices, earnings and book values have
deteriorated over time.3
The above evidence suggests that regulated nancial information provides
valuable information to investors. However, because this research does not
compare the relative informativeness of regulated and unregulated nancial
information, it does not necessarily imply that regulation is superior to a free
market approach to disclosure. The nding that the value of regulated
accounting data varies systematically based on rm characteristics, timedependent variables, and country-specic institutions is also subject to
alternative interpretations. Do the dierences reect the inuence of systematic
economic factors that make regulation more or less eective? Or, is the
variation driven by correlated omitted variables suchas rm- and countrygrowth, or risk?
Another branch of accounting research examines the value relevance of
information presented under proposed new nancial reporting standards. This
researchuses the association between earnings and stock prices or returns as a
measure of value relevance. The evidence from this literature indicates that
most recent standards generate accounting information that is value relevant.
One notable exception is ination accounting, where no relation to stock prices
or returns is observed (see Beaver et al., 1980; Gheyara and Boatsman, 1980;
Ro, 1980). A more comprehensive discussion of this literature is provided by
Holthausen and Watts (2001), who criticize the use of value relevance as a
metric for evaluating accounting standards, and Barthet al. (2001) who oer
an alternative viewpoint on the subject.

Collins et al. (1997), Francis and Schipper (1999), and Ely and Waymire (1999) examine the
relation between returns, earnings and book values. They conclude that the relation between
returns and earnings has deteriorated, but that this has been oset by an increase in the valuerelevance of book values. However, Chang (1998) argues that these ndings are sensitive to the
authors
research
design
choices.

414

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

414

We identify four areas where we believe additional research on the role of


standard setting is warranted. First, do current accounting standards provide
timely information to investors or simply conrm information that is already
available to them through other sources? Event study tests of the information
content of particular accounting methods attempt to evaluate the timeliness of
alternative methods.
Second, studies that evaluate the benets of alternative reporting methods
under consideration by standard setters are more likely to provide useful
evidence if they examine costs and benets of all of the alternatives considered.
This has usually been dicult to accomplish since researchers do not have
access to the inside information required to estimate performance under
dierent reporting alternatives. Several studies attempt to mitigate this
problem. Barth(1991) evaluates alternative metrics for pension liabilities
using public disclosures available prior to the release of the new accounting
standard. Healy et al. (1999b) develop a simulation model for a pharmaceutical
rm, allowing them to compare the value relevance of alternative measures of
R&D performance.
A third area for future research in the standard setting arena is to assess
which types of standards are likely to be most useful for investors and other
stakeholders. For example, on average do bright-line rules produce information that is more useful than rules that require managers to exercise judgment
in selecting reporting methods? Under what conditions do bright-line rules
dominate those that require management judgment and vice versa?
Finally, future researchon standard setting can examine optimal standards
across countries. There is currently heated debate about the merits of global
standards. Global standards, however, are only likely to be optimal if the
institutions that monitor and enforce adherence to standards work equally well
across countries. In the US, auditors provide assurance that the nancial
statements comply with accounting regulations, and the SEC has enforcement
authority. Dechow et al. (1996) and Beneish (1999) nd that US companies
face a signicant stock price penalty if the SEC decides to pursue them for
violating accounting standards. However, the magnitude of type one and type
two errors in SEC enforcement actions is unclear. The eectiveness of
monitoring and the penalties from enforcement of standards in other countries,
particularly those that are only beginning to develop capital markets, is even
more open to question.4 For example, these countries typically lack established
nancial reporting and auditing standards, and well-trained business professionals required for eective auditing and investment banking.
In summary, surprisingly little is known about why nancial reporting and
disclosure is regulated in the capital market. Is there a signicant market
4
See DeFond et al. (1999), Ball et al. (2000a, b), and Eccher and Healy (2000) for studies that
begin to examine this issue.

415

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

415

imperfection or externality that regulation attempts to resolve? If so, how


eective is disclosure regulation in resolving this problem?

4. Role of auditors and intermediaries in the disclosure process


4.1. Auditors
Auditors provide investors with independent assurance that the rms
nancial statements conform to GAAP. The fact that stock prices react to
earnings announcements (see Kothari, 2001) suggests that overall investors
regard accounting information as credible. However, does credibility arise
from assurance provided by auditors or from other sources, such as managers
potential legal liability for providing misleading disclosures?
Studies of audit eectiveness examine whether audit qualications add value
for investors and whether auditors actions are independent of the interests of
their clients. Research shows that capital providers require rms to hire an
independent auditor as a condition of nancing, even when it is not required by
regulation. For example, Leftwich(1983) nds that banks require rms to
present audited nancial information, even for private companies. This implies
that capital providers regard auditors as enhancing credibility.
To our knowledge, there is no research that examines directly whether or not
auditors signicantly enhance the credibility of reported nancial statements.
Available evidence suggests that auditor qualications do not provide timely
signals to the capital market. For example, studies of the stock market reaction
to audit qualications show that qualied opinions do not provide new
information to investors, in part because they can be anticipated (see Dodd
et al., 1984, 1986; Dopuch et al., 1986, 1987). This evidence suggests that audit
qualications at best conrm information already available to investors. Choi
and Jeter (1992) report that subsequent to qualications, rms show lower
stock price responses to earnings. However, since the study does not control for
the unusual performance of rms with qualications, it is dicult to attribute
the decline in earnings response coecients to reduced credibility.
There are several potential explanations for the paucity of evidence on the
value of auditor opinions to investors. Watts and Zimmerman (1981a, b) posit
that auditors act in the interest of the managers that hire them, rather than in
the interest of the rms investors. They report evidence that is weakly
consistent with this hypothesis using data on auditors responses to proposed
new accounting standards. An alternative explanation is that auditors provide
formal assurance only on the annual report, making it dicult for them to
provide timely signals to the capital markets. A third explanation is that
auditors are concerned about minimizing their legal liability, rather than
enhancing the credibility of nancial reports. Accordingly, they lobby for

416

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

416

standards that reduce their own risk, even though such standards reduce the
value of nancial reports to investors. Future researchmay be able to
distinguishbetween these explanations.
Several additional questions arise about the value of audit opinions. First,
how do consulting services provided to audit clients aect auditors perceived
and actual independence, and the value of their audit report? Several large
audit rms have recently spun-o their consulting operations, providing an
opportunity to examine whether their clients have more credible nancial
statements than those for clients of competitors that continue to provide both
audit and consulting services.
Second, there have been a number of important changes in the audit
environment in the late 1990s. Legal and organizational changes have limited
auditors liability for audit failures. Also, several of the large audit rms have
recently made signicant changes in their audit methodology, focusing on a
business audit rather than a transactions audit. What impact do these changes
have on audit failures and the credibility of nancial statements?
Third, what factors inuence the credibility of audit reports and nancial
statements across countries? Factors that are likely to aect credibility could
include dierences in audit standards, the legal framework governing the audit
profession, enforcement of standards and rules, and dierences in professional
training requirements. DeFond et al. (1999) examine the eect of new auditing
standards that improved auditor independence in China. They nd that the
new standards increased the frequency of qualied opinions, but that this was
accompanied by a ight from audit quality. However, in general the role of
auditors and auditing standards in emerging markets has been unexplored in
the literature.
4.2. Intermediaries
Studies of the value of intermediaries largely focus on nancial analysts.
Financial analysts collect information from public and private sources,
evaluate the current performance of rms that they follow, make forecasts
about their future prospects, and recommend that investors buy, hold or sell
the stock. Academic studies focus on information provided to investors from
two summary measures produced by analysts, earnings forecasts and buy/hold/
sell recommendations. Overall, this evidence indicates that nancial analysts
add value in the capital market. Their earnings forecasts are more accurate
than time-series models of earnings, presumably in part because they are able
to incorporate more timely rm and economy news into their forecasts than
time-series models (see Brown and Roze, 1978; Brown et al., 1987; Givoly,
1982). Also, analysts earnings forecasts and recommendations aect stock
prices (see Givoly and Lakonishok, 1979; Lys and Sohn, 1990; Francis and
Soer,
1997).

417

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

417

There is also evidence of analyst bias in forecasting and making


recommendations. Early evidence on bias indicated that analyst earnings
forecasts tended to be optimistic, and that their recommendations were almost
exclusively for buys (see Brown et al., 1985). However, recent evidence
indicates a change in the pattern of analysts earnings forecasts in the late
1990s. In this period there has been a marked decline in analyst optimism (see
Brown, 1997; Matsumoto, 2000).
Research on the role of nancial analysts in capital markets indicates that
they play a valuable role in improving market eciency. For example, Barth
and Hutton (2000) nd that stock prices for rms with higher analyst following
more rapidly incorporate information on accruals and cashows than prices of
less followed rms.
Recent researchon analysts attempts to improve our understanding of their
cross-sectional performance. Two factors are examined, cross-sectional
variation in analysts incentives and expertise. Studies on incentives note that
analysts are rewarded for providing information that generates trading volume
and investment banking fees for their brokerage houses. Thus, analysts have
incentives to make optimistic forecasts and recommendations when their
brokerage house has been hired to underwrite or is being considered to
underwrite a new securities issue (see Lin and McNichols, 1998; Dechow et al.,
2000).
Studies of the role of analysts expertise examine factors likely to inuence
their aptitude, such as experience, brokerage aliation, and company or
industry assignments. Jacob et al. (1999) nd that analyst forecast accuracy is
aected by innate ability, company assignments, brokerage aliation,
and industry specialization. There appears to be little benet from
experience. Gilson et al. (2000) nd that, for focused companies, analysts
that specialize by industry issue more precise forecasts than non-specialist
analysts.
Academic research on nancial analysts also examines whether there is any
relation between managements disclosure decisions, and analyst decisions to
cover rms. Bhushan (1989a, b) and Lang and Lundholm (1993) argue that
voluntary disclosure lowers the cost of information acquisition for analysts and
hence increases their supply. However, the eect of voluntary disclosure on
demand for analysts services is ambiguous. Expanded disclosure potentially
enables nancial analysts to create valuable new information, suchas superior
forecasts and buy/sell recommendations, thereby increasing demand for their
services. However, public voluntary disclosure also pre-empts analysts ability
to distribute managers private information to investors, leading to a decline in
demand for their services.
Lang and Lundholm (1993) nd that rms with more informative disclosures
have larger analyst following, less dispersion in analyst forecasts, and less
volatility in forecast revisions. Healy et al. (1999a) show that rms with

418

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

418

increased analyst ratings of disclosure have lower analyst coverage than


their industry peers in the pre-event period. After the increase in
disclosure, however, analyst coverage for the sample rms reverts to the
same level as other rms in the industry. Finally, Francis et al. (1998) nd
that there is an increase in analyst coverage for rms making conference
calls.
Studies of intermediaries other than nancial analysts include tests of the
value provided by business journalists that analyze and evaluate companies
nancial reporting decisions, and bond-rating agencies. Foster (1979, 1987)
examined stock price reactions to the publication by Barrons of articles by
Abraham Brilo, an academic accountant who periodically questioned rms
accounting decisions. Foster found that rms whose accounting was challenged
by Brilo on average suered an 8% decline in stock price when the article was
released. He concluded that this reaction probably reected Brilo s superior
insights and analysis.
Studies of the value provided by bond-rating agencies (see Holthausen and
Leftwich, 1986; Hand et al., 1992) conclude that rating downgrades provide
new information to investors, but that upgrades are already reected in stock
and bond prices when they are announced.
In summary, there has been considerable academic research on the value
provided by auditors and nancial intermediaries
in reviewing
rms
disclosures and in making their own disclosures on the rm. This evidence
shows that at least some of the disclosures made by nancial analysts, the
business press, and bond-rating agencies aect stock prices. However, there
remain important gaps in our knowledge about the incentives of auditors and
intermediaries, and the impact on their credibility.
Among all the areas of research reviewed in this paper, we view the research
on nancial analysts as the most advanced. Nonetheless, there are several
opportunities for research in this area. First, how does Regulation Full
Disclosure recently issued by the SEC aect nancial analysts forecasting
performance? Second, what was the role of nancial analysts and other
information intermediaries in the recent dramatic run-up and decline in stock
prices of US technology stocks?

5. Managers reporting decisions


Research on managers reporting decisions has focused on two areas. The
rst area, often called positive accounting theory, focuses on managements
nancial reporting choices. We provide a brief review of this literature; Fields
et al. (2001) provide a more comprehensive survey of recent research in this
area. The second area, the voluntary disclosure literature, focuses on
management
disclosure
decisions.

419

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

419

5.1. Positive accounting theory literature


The positive accounting theory literature focuses on managements motives
for making accounting choices when markets are semi-strong form ecient,
there are signicant costs in writing and enforcing contracts, and there are
political costs arising out of the regulatory process (see Watts and Zimmerman,
1978, 1986). The central focus of this literature is to examine the role of
contracting and political considerations in explaining management accounting
choices when there are agency costs and information asymmetry. Two types of
contracts are examined, contracts between the rm and its creditors (debt
contracts), and contracts between management and shareholders (compensation contracts). Political considerations include managements concern about
attracting explicit or implicit taxes, or regulatory actions.
Contracts are not the only mechanisms for dealing with information
asymmetry discussed in the positive accounting literature. For example, Watts
and Zimmerman (1983, 1986) discuss the role of reputation as a mechanism for
resolving information problems in the context of auditing.
Empirical studies of positive accounting theory test whether managers make
accounting method changes or accrual estimates to reduce the costs of violating
bond covenants written in terms of accounting numbers, to increase the value
of earnings-based bonuses under compensation contracts, or to reduce the
likelihood of implicit or explicit taxes. Findings indicate that rms that use
accounting methods to accelerate earnings are small and have relatively high
leverage. Also, rms accrual decisions appear to be aected by compensation
contracts.
While a majority of positive accounting studies focus on analyzing postcontracting opportunistic accounting choices, some studies view the choice of
accounting and disclosure as part of the contracting process itself. Holthausen
and Leftwich(1983), Watts and Zimmerman (1990), Smithand Watts (1992),
and Skinner (1993) argue that the use of accounting information in lending and
compensation contracts should be viewed as endogenous. Consequently, the
nature of a rms assets and its investment opportunity set simultaneously
determine its optimal contracting relations and its accounting method choices.
Watts and Zimmerman (1983) examine the role of voluntary interim reporting
as an ex ante contracting part of corporate governance. The ex ante role of
accounting in the contracting process is also examined by Zimmer (1986),
Christie and Zimmerman (1994), and Skinner (1993).
Although positive accounting theory studies generated several interesting
empirical regularities regarding rms accounting decisions, there is ambiguity
about how to interpret this evidence (see reviews by Holthausen and Leftwich,
1983; Watts and Zimmerman, 1990). For example, size is typically viewed as a
proxy for political sensitivity, but is likely to proxy for many other factors.
Also, as Palepu (1987), Healy and Palepu (1990), and DeAngelo et al. (1996)

420

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

420

suggest, accounting decisions by managers of highly leveraged rms in nancial


distress may in part reect an attempt to conserve cash, or changes in
investment opportunities.
5.2. Voluntary disclosure literature
Researchon voluntary disclosure focuses on the information role of nancial
reporting for capital markets (see Healy and Palepu, 1993, 1995). This research
supplements the positive accounting literature by focusing on stock market
motives for accounting and disclosure decisions.
Disclosure studies assume that, even in an ecient capital market, managers
have superior information to outside investors on their rms expected future
performance. If auditing and accounting regulations work perfectly, managers
accounting decisions and disclosures communicate changes in their rms
business economics to outside investors. Alternatively, if accounting regulation
and auditing are imperfect, a more likely possibility, managers trade o
between making accounting decisions and disclosures to communicate their
superior knowledge of rms performance to investors, and to manage reported
performance for contracting, political or corporate governance reasons.
Management
motives for making voluntary disclosure and their
credibility are, therefore, interesting empirical questions. Below, we
discuss empirical evidence on these questions. We also separately analyze
potential limitations of the research, many of which are shared across studies.
5.2.1. Motives for voluntary disclosure
Researchers discuss six forces that aect managers disclosure decisions for
capital market reasons: capital market transactions, corporate control contests,
stock compensation, litigation,
proprietary
costs, and management
talent signaling.
(a) Capital markets transactions hypothesis
Theory. Healy and Palepu (1993, 1995) hypothesize that investors
perceptions of a rm are important to corporate managers expecting to issue
public debt or equity or to acquire another company in a stock transaction.
Consider a rm whose managers have superior information to outside
investors regarding the rms future prospects. Myers and Majluf (1984) point
out that if this information asymmetry cannot be resolved, such rms will view
making public equity or debt oers to be costly for existing shareholders.
Consequently, managers who anticipate making capital market transactions
have incentives to provide voluntary disclosure to reduce the information
asymmetry problem, thereby reducing the rms cost of external nancing.
Barry and Brown (1985, 1986) and Merton (1987) reacha similar conclusion
by modeling the premium that investors demand for bearing information risk
when there is an information asymmetry between managers and outside

421

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

421

investors. Managers can reduce their cost of capital by reducing information


risk through increased voluntary disclosure. A corner solution is not possible
because of costs associated withcredible voluntary disclosure.
Evidence. Several studies provide evidence on voluntary disclosure policies of
rms issuing new capital. In a comprehensive study of corporate disclosure,
Lang and Lundholm (1993) document that analysts ratings of disclosures are
higher for rms issuing securities in the current or future periods. In a
subsequent paper, Lang and Lundholm (1997) analyze disclosures specically
for rms that make equity oerings and nd that there is a signicant increase
in disclosure beginning six months before the oering, particularly for the
categories of disclosure over which rms have the most discretion. Finally,
Healy et al. (1999a) nd that rms with increased analyst ratings of disclosures
have an abnormally high frequency of subsequent public debt oers.5
However, as discussed below, debt and equity oers are not isolated events,
making it dicult to assess whether managers disclosure strategies are caused
by public capital market transactions or by omitted related factors.
(b) Corporate control contest hypothesis
Theory. This hypothesis is motivated by evidence that boards of directors
and investors hold managers accountable for current stock performance.
Warner et al. (1988), and Weisbach (1988) show that CEO turnover is
associated withpoor stock performance. Poor stock price performance is also
associated with the probability of hostile takeovers, which results in high CEO
turnover (see Palepu, 1986; Morck et al., 1990). DeAngelo (1988) nds that
dissident shareholders who wage a proxy ght for board representation
frequently cite poor earnings performance as justication for proposed
management changes. Voluntary disclosure theory hypothesizes that, given
the risk of job loss accompanying poor stock and earnings performance,
managers use corporate disclosures to reduce the likelihood of undervaluation
and to explain away poor earnings performance.
One limitation is that this analysis does not take account of multi-period
considerations. For example, if managers expect that a commitment to provide
extensive disclosure today could be used to hold them more accountable for
any subsequent poor performance, managers of rms subject to corporate
control actions may not wishto expand disclosure in a period of poor
performance.
Evidence. There has been relatively little research on voluntary disclosures
accompanying hostile takeovers or for target rms engaged in proxy contests.

Frankel et al. (1995) nd that rms that raise new capital are not more likely to provide
management forecasts in the period immediately prior to the oering than at other times. However,
this nding is not surprising given that securities laws restrict managers from making forwardlooking
statements
prior
to
equity
oerings.

422

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

422

One recent exception is Brennan (1999), who nds that targets are more likely
to make management earnings forecasts during contested takeover bids.
(c) Stock compensation hypothesis
Theory. Managers are also directly rewarded using a variety of stock-based
compensation plans, suchas stock option grants, and stock appreciation rights.
These types of compensation schemes provide incentives for managers to
engage in voluntary disclosures for several reasons.
First, managers interested in trading their stock holdings have incentives to
disclose private information to meet restrictions imposed by insider trading
rules and to increase liquidity of the rms stock. Restrictions on insider
trading also provide managers withincentives to make voluntary disclosures to
correct any perceived undervaluation (relative to their own information set)
prior to the expiration of stock option awards.6
Second, managers acting in the interests of existing shareholders have
incentives to provide voluntary disclosures to reduce contracting costs
associated withstock compensation for new employees. Stock compensation
is more likely to be an ecient form of remuneration for managers and owners
if stock prices are a precise estimate of rm values. Otherwise, managers will
demand additional compensation to reward them for bearing any risk
associated withmisvaluation. Firms that use stock compensation extensively
are therefore likely to provide additional disclosure to reduce the risk of
misvaluation.7
Evidence. Consistent with this hypothesis, Noe (1999) nds that the incidence
of management forecasts is positively associated withtrading by insiders in the
rms stock. Aboody and Kasznik (2000) show that rms delay disclosure of
good news and accelerate the release of bad news prior to stock option award
periods, consistent withmanagers making disclosure decisions to increase
stock-based compensation. Miller and Piotroski (2000) nd that managers of
rms in turnaround situations are more likely to provide earnings forecasts if
they have higher stock option compensation at risk.
(d) Litigation cost hypothesis
Theory. The threat of shareholder litigation can have two eects on
managers disclosure decisions. First, legal actions against managers for
inadequate or untimely disclosures can encourage rms to increase voluntary

6
In the absence of insider trading restrictions, managers may benet from the undervaluation by
buying shares rather than making disclosures to enhance the value of their stock options.
7

As discussed in Section 2, we use the term misvaluation to refer to the gap between the value of
the rm conditional on managers information set and on investors information set. This gap arises
when there is information asymmetry between managers and investors that is not fully resolved.
Throughout our analysis, we assume that both managers and investors are rational, and that stock
prices
fully
incorporate
all
public
information.

423

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

423

disclosure. Second, litigation can potentially reduce managers incentives to


provide disclosure, particularly of forward-looking information.
Skinner (1994) examines the rst of these eects and hypothesizes that
managers of rms with bad earnings news have an incentive to pre-disclose that
information to reduce the cost of litigation. This hypothesis presumes that in
the absence of litigation managers have an incentive to time the disclosure of
good and bad news symmetrically. Litigants and courts, therefore, rationally
focus on whether there were delays in bad news announcements.
One question that arises about the litigation hypothesis is why pre-disclosure
of poor performance reduces the risk of litigation. Is it because delaying bad
news until a required earnings announcement is prima facie evidence that
management did not voluntarily disclose information to investors in a
timely manner? Alternatively, some suggest that pre-disclosure of bad
news is benecial because it spreads the stock price decline over multiple dates,
thereby reducing the likelihood of being detected in screens used to identify
claims. Of course, this presumes that investors do not make an unbiased
assessment of the bad news conveyed by a pre-announcement of earnings. The
price drop would then occur at the pre-release date rather than the
subsequent earnings announcement, and would continue to hit the screen
used to identify potential claims.
Litigation potentially reduces incentives to provide disclosure, particularly of
forward-looking information, if managers believe that the legal system
penalizes forecasts made in good faithbecause it cannot eectively distinguish
between unexpected forecast errors due to chance and those due to deliberate
management bias.
Evidence. The empirical evidence on the litigation hypothesis is mixed.
Skinner (1994, 1997) nds that rms with bad earnings news are more than
twice as likely to pre-disclose the poor earnings performance than are rms
withgood news. In addition, rms withnegative earnings news are more likely
to be subject to litigation. Finally, he nds weak evidence that litigation
costs are lower for rms that pre-disclose earnings than for those that do
not.
In contrast, Francis et al. (1994) nd that 62% of the rms in their litigation
sample were sued over earnings forecasts or pre-emptive earnings disclosures.
In contrast, 87% of their sample of no-litigation rms with comparable stock
price declines pre-announced an earnings decline. They concluded that predisclosure does not appear to be a deterrent to litigation.
Empirical evidence also suggests that litigation risk is not just relevant for
rms withbad news, but also those with good news. For example, Miller and
Piotroski (2000) report that managers of turnaround rms in industries subject
to high litigation risk are more likely to make management forecasts of positive
future earnings information than rms in low risk industries. However, this
conclusion should be interpreted with caution because the study only examines
the forecasting behavior of rms that ex post experienced a turnaround. It is

424

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

424

unclear whether the ndings can be extended to rms that were ex ante
expected by managers to show a turn around, but failed to do so ex post.
(e) Management talent signaling hypothesis
Theory. Trueman (1986) argues that talented managers have an incentive to
make voluntary earnings forecasts to reveal their type. A rms market value is
a function of investors perceptions of its managers ability to anticipate and
respond to future changes in the rms economic environment. The earlier that
investors infer that the manager has received information, the more favorable
will be their assessment of the managers ability to anticipate future changes
and the higher will be the rms market value. To the best of our knowledge,
there is no evidence to either support or refute this hypothesis.
(f) Proprietary cost hypothesis
Theory. Several researchers hypothesize that rms decisions to disclose
information to investors is inuenced by concern that such disclosures can
damage their competitive position in product markets. (see Verrecchia, 1983;
Darrough and Stoughton, 1990; Wagenhofer, 1990; Feltham and Xie, 1992;
Newman and Sansing, 1993; Darrough, 1993; Gigler, 1994). These studies
conclude that rms have an incentive not to disclose information that will
reduce their competitive position, even if it makes it more costly to raise
additional equity. However, this incentive appears to be sensitive to the nature
of the competition, in particular whether rms face existing competitors or
merely the threat of entry, and on whether rms compete primarily on the basis
of price or long-run capacity decisions.
This literature is extensively reviewed in Verrecchia (2001) and Dye (2001).
Unlike the previous ve hypotheses on voluntary disclosure, the proprietary
cost hypothesis assumes there are no conicts of interest between managers and
shareholders. As a result, this literature predicts that voluntary disclosure will
always be credible. The focus of this literature, therefore, is on examining the
economic forces that constrain full disclosure.
Hayes and Lundholm (1996) argue that proprietary costs induce rms to
provide disaggregated data only when they have similarly performing business
segments. Firms withwidely varying performance across business segments
have incentives to conceal these performance dierences from competitors by
only reporting aggregate performance.
Evidence. There has been relatively little direct evidence on the proprietary
cost hypothesis. Piotroski (1999a) examines rms decisions to provide
additional segment disclosures. He concludes that rms with declining
protability and withless variability in protability across industry segments
are more likely to increase segment disclosures, consistent withthe proprietary
cost hypothesis.
The proprietary cost hypothesis can be potentially extended to include other
externalities from information disclosure. For example, Watts and Zimmerman
(1986) argue that rms are concerned about potential political and contracting

425

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

425

costs from nancial disclosures, which may in turn aect their voluntary
disclosure.

5.2.2. Credibility of voluntary disclosure


The extent to which voluntary disclosure mitigates resource misallocation in
the capital market depends on the degree of credibility of information on the
rms economics that is not available from other sources, including required
disclosures. Because managers have incentives to make self-serving voluntary
disclosures, it is unclear whether management disclosures are credible.
There are potentially two mechanisms for increasing the credibility of
voluntary disclosures. First, third-party intermediaries can provide assurance
about the quality of managements disclosures. Second, there can be validation
of prior voluntary disclosures through required nancial reporting itself.8 For
example, managers forecasts of revenues and earnings can be veried using
actual realizations. This mechanism will be eective in making disclosures
credible if there are adequate penalties for managers that knowingly make
disclosures that are subsequently proven false. The legal system and board
monitoring play an important role in imposing suchpenalties.
Much of the evidence on the credibility of voluntary disclosures focuses on
the accuracy and stock price eects of management forecasts. Waymire (1984)
and Ajinkya and Gift (1984) show that there are positive stock price reactions
to management forecasts of earnings increases, and negative reactions to
forecasts of earnings decreases.9 Pownall and Waymire (1989) nd that the
market reaction to unexpected management earnings forecasts is similar in
magnitude to the reaction to unexpected earnings announcements themselves.
This suggests that management forecasts have comparable credibility to
audited nancial information.
There is also evidence that investors are justied in viewing management
forecasts as providing credible new information. Tests of the accuracy of these
forecasts indicate that they are more accurate than contemporaneous analysts
forecasts (see Hassell and Jennings, 1986; Waymire, 1986), and are unbiased
(see McNichols, 1989). In addition, nancial analysts appear to revise their
forecasts in response to information reected in managements forecasts (see
Hassell et al., 1988). Piotroski (1999a) provides evidence that voluntary
disclosures other than management forecasts are also credible. He examines a
sample of rms that increase segment reporting disclosures, and nds that the
8
Lundholm (1999) points out that this role of accounting can be exploited to increase disclosures
on intangible assets. However, if the legal system cannot distinguish between random forecast
errors from deliberate management bias, suchdisclosures can potentially impose signicant
litigation costs.
9
Hutton et al. (2000) nd that good news forecasts, however, are only informative if they are
accompanied
by
veriable
forward-looking
statements.

426

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

426

expanded disclosure is associated withan increase in analysts forecast


accuracy and a decline in dispersion.
Other evidence on the credibility of voluntary disclosure is provided by Amir
and Lev (1996). They report that voluntary disclosures such as market
population size (POPS) and market penetration have a more signicant
relation to stock prices than required nancial statement information,
indicating that investors view such voluntary disclosures as credible. Finally,
Frost (1997) nds evidence that disclosure credibility declines for nancially
distressed rms.

5.2.3. Limitations of studies on voluntary disclosure


One of the major limitations of the above studies is the diculty in
measuring the extent of voluntary disclosure. Researchers use several proxies
for this variable, including management forecasts (see Miller and Piotroski,
2000), and metrics based on the AIMR database (see Lang and Lundholm,
1993, 1997; Healy et al., 1999a), and self-constructed measures (see Botosan,
1997; Miller, 1999). However, eachapproach has its limitations.
There are some signicant advantages to using management forecasts as a
voluntary disclosure proxy. First, they can be precisely measured. Managers
estimates are typically either point or range estimates for earnings or revenues.
Second, the timing of the disclosure is typically known. As a result it is possible
to assess whether the forecast preceded or lagged particular changes in
variables of interest using daily or weekly data. This enables researchers to
conduct more powerful tests of motivations for and consequences of voluntary
disclosure.
However, one limitation of management forecasts as a proxy is that their
accuracy can be easily veried by outside investors through actual earnings
realizations. In contrast, it is more dicult to ex post verify the accuracy of
many other types of voluntary disclosures, such as customer satisfaction and
human capital. As a result, research using management forecasts as the metric
for voluntary disclosure is likely to increase the power of the tests, but these
ndings may not generalize to other forms of voluntary disclosure.
The AIMR data provides a more general measure of voluntary disclosure
than management forecasts. The annual survey produces rm rankings of
aggregate voluntary disclosure for eachindustry covered in the survey, as well
as disaggregate rankings for voluntary disclosure published in annual nancial
statements and 10-Ks, voluntary disclosures published in quarterly nancial
reports, and voluntary disclosure provided through rms investor relations.
The panels that provide the rankings comprise the leading analysts in each
industry, and are therefore likely to be particularly well qualied to judge rms
disclosures. In addition, the metric covers all disclosure, including that through
analyst meetings and conference calls. However, it is unclear whether the

427

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

427

analysts on the AIMR panels take the ratings seriously, how they select rms
to be included in the ratings, and what biases they bring to the ratings.
Studies withself-constructed measures of disclosure face a dierent set of
problems. Because the authors have developed their own metric of
voluntary disclosure, there is increased condence that the measure truly
captures what is intended. However, to the extent that construction of the
metrics involves judgment on the part of the researcher, the ndings
may be dicult to replicate. In addition, these metrics typically rely on
disclosures provided in the annual report or other such public documents. As a
result any disclosures that rms provide in analysts meetings, conference calls,
and other such venues are omitted from the analysis.
Endogeneity is a potentially serious problem for some of the above studies.
For example, rms that have public capital market transactions are also likely
to be facing changes in their investment opportunity sets. It is then dicult to
assess whether the relation between high levels of disclosure and increases in
disclosure for these rms is attributable to the public issue per se, or to other
changes that the rm is experiencing.
Thus, the analyst ratings and self-constructed proxies are likely to be a noisy
measure of disclosure. This is likely to reduce the power of the tests used in
examining the motives for voluntary disclosure.10

6. Capital market consequences of reporting and disclosure


Both the positive accounting theory and the voluntary disclosure literatures
have examined the capital market consequences of changes in corporate
reporting. Positive accounting theory research has focused on eects of
changes in accounting methods and regulatory decisions to change standards.
Voluntary disclosure research has examined the capital market eects of
changes in corporate disclosure.
6.1. Positive accounting theory literature
As noted above, the major focus of the positive accounting literature has
been to document contracting and political factors that explain management
nancial reporting decisions. However, several studies have examined the
economic consequences and shareholder wealth eects of changes in
accounting choices. For example, studies of the eects of changes in oil and
gas accounting standards nd that rms required to change from the full cost
10
In contrast, the measurement problems that we discussed for the positive accounting literature
are for the independent variables, leading to a concern about bias in the ndings due to correlated
omitted
variables.

428

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

428

method to successful eorts experienced a decline in stock prices (see Dyckman


and Smith, 1979; Collins et al., 1981). There is some evidence that the decline is
correlated withcontracting variables (see Lys, 1984). However, studies of the
stock price eects of other accounting standards report largely insignicant
incremental contracting or political cost eects (Leftwich, 1981). Similarly,
studies of rms accounting method changes indicate that there is generally no
signicant relation between stock returns at announcement of the accounting
change and contracting or political cost considerations (see Holthausen, 1981).
There are at least three potential explanations for this nding. First,
accounting decisions have no signicant shareholder wealth eects. However,
there is some evidence that contradicts this explanation. The oil and gas studies
themselves nd that there is a signicant stock price eect associated with the
unanticipated change in accounting standard. Also, Foster (1979) documents
signicant stock price changes for critiques of rms accounting decisions by
analysts suchas Abraham Brilo.11
A second explanation is that it is dicult to measure stock price eects for
many of the events studied (see Holthausen and Leftwich, 1983; Watts and
Zimmerman, 1983). For example, accounting standards are set through a
lengthy process, making it dicult to capture shareholder wealth eects of
the announcement of the standard itself. Similarly, it is often dicult to
identify the date when outside investors rst learned of an accounting change.
Finally, since accounting changes are often accompanied by other economic
changes, it is dicult to isolate the stock price eect of the accounting change
itself.
A third explanation for the ndings is that contracting and political cost
considerations are economically unimportant in explaining wealtheects of
reporting changes. Consistent with this explanation, Healy et al. (1987) nd
that the average annual CEO compensation eects from a change in
depreciation accounting method amount to 1.5 percent of their base salary.
Since CEO base salary is usually only a small fraction of a rms market value,
this evidence suggests that the CEO compensation eect of depreciation
changes on shareholder wealth is likely to be insignicant.12
11
One potential explanation for the market reaction is that Brilo s analysis provides new
information about the validity of managers forecasts underlying their accounting judgments. Some
researchers argue that the Brilo eect reects changes in the rms economics subsequent to the
publication of his articles, such as tax, litigation and regulatory eects. Foster examines this
explanation, and concludes that the non-information related economic factors cannot fully explain
the observed market reaction to the accounting critiques.
12
One explanation for the small economic magnitude of compensation and other contracting
eects is that investors anticipate such potential costs in writing the contracts. Surviving contracts,
therefore, are likely to be ecient, making the observed contracting costs small. However, this does
not suggest that the concept of contracting costs is unimportant for managers accounting
decisions.

429

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

429

6.2. Voluntary disclosure literature


A number of studies examine the economic consequences of voluntary
disclosure. These studies argue that there are potentially three types of capital
market aects for rms that make extensive voluntary disclosures: improved
liquidity for their stock in the capital market, reductions in their cost of capital,
and increased following by nancial analysts. Each of these eects and the
relevant empirical evidence is discussed below. Since many of the studies
discussed have common limitations, we discussed these limitations together,
subsequent to the presentation of their main ndings; the ndings summarized
below, therefore, should be interpreted with these limitations in mind.
(a) Improved stock liquidity
Theory. Diamond and Verrecchia (1991), and Kim and Verrecchia (1994)
argue that voluntary disclosure reduces information asymmetries among
informed and uninformed investors. As a result, for rms with highlevels of
disclosure, investors can be relatively condent that any stock transactions
occur at a fair price, increasing liquidity in the rms stock. In addition,
these studies argue that expanded disclosure and stock liquidity will be
associated withincreased institutional ownership.
Evidence. Several papers provide evidence that is consistent with this
hypothesis. Healy et al. (1999a) nd that rms that expand disclosure
experience signicant contemporaneous increases in stock prices that are
unrelated to current earnings performance. Gelb and Zarowin (2000) nd that
rms with high disclosure ratings have high stock price associations with
contemporaneous and future earnings relative to rms withlow disclosure
ratings. These ndings suggest that rms disclosure strategies aect the speed
withwhichinformation gets into prices.
In addition, several studies attempt to measure stock liquidity and to
examine its relation to rm disclosure proxies. Welker (1995) documents a
signicant negative relation between analysts ratings of rms disclosures and
bid-ask spreads. Healy et al. (1999a) nd rms withincreased analyst ratings of
disclosure had signicantly higher bid-ask spreads than their industries prior to
the disclosure change. After the disclosure increase, bid-ask spreads for the
sample rms reverted to the same levels as their industry peers. Finally, Leuz
and Verrecchia (2000) examine bid-ask spreads for rms listed on the Neuer
Market, which has higher disclosure requirements. They nd that these rms
have lower bid-ask spreads than rms listed on the Frankfurt Exchange.
(b) Reduced cost of capital
Theory. As discussed in Section 2, the lemons problem in capital markets
creates an incentive for managers to provide voluntary disclosure to reduce the
cost of capital. A similar argument is made by Barry and Brown (19841986),
who note that when disclosure is imperfect, investors bear risks in forecasting
the future payos from their investment. If this risk is non-diversiable,

430

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

430

investors will demand an incremental return for bearing the information risk.
As a result, rms with high levels of disclosure, and hence low information risk,
are likely to have a lower cost of capital than rms with low disclosure
levels and high information risk.
Evidence. Botosan (1997) provides some evidence consistent withthe cost of
capital hypothesis. She nds that for rms with low analyst following, there is a
negative relation between cost of equity capital and the extent of their
voluntary disclosures. Piotroski (1999b) nds that rms providing additional
segment disclosures have a contemporaneous increase in the markets
capitalization of their earnings, consistent with the rm having a lower cost
of capital.13 Finally, Botosan and Plumlee (2000) nd a negative cross-sectional
relation between cost of capital and analyst rankings of annual report
disclosures. However, they also nd that rms cost of capital is positively
related to rankings of quarterly disclosures, and unassociated withinvestor
relations activities.
(c) Increased information intermediation
Theory. Bhushan (1989a, b) and Lang and Lundholm (1996) argue that if
managements private information is not fully revealed through required
disclosures, voluntary disclosure lowers the cost of information acquisition for
analysts and hence increases their supply. However, the eect of voluntary
disclosure on the demand for analysts services is ambiguous. Expanded
disclosure enables nancial analysts to create valuable new information, such
as superior forecasts and buy/sell recommendations, thereby increasing
demand for their services. However, public voluntary disclosure also preempts analysts ability to distribute managers private information to investors,
leading to a decline in demand for their services.
Evidence. Lang and Lundholm (1993) nd that rms with more informative
disclosures have larger analyst following, less dispersion in analyst forecasts,
and less volatility in forecast revisions. Healy et al. (1999a) show that rms
with increased analyst ratings of disclosure have lower analyst coverage than
their industry peers in the pre-event period. After the increase in disclosure,
however, analyst coverage for the sample rms reverts to the same level as
other rms in the industry. Finally, Francis et al. (1998) nd that there is an
increase in analyst coverage for rms making conference calls.
6.3. Limitations of studies of voluntary disclosure capital market consequences
Potential endogeneity is the most important limitation of the above ndings.
For example, rms with the highest disclosure ratings tend to also show the
13

The increased segment disclosure is potentially endogenous to the changes in the economics of
the sample rms, potentially confounding this conclusion. The endogeneity issue is a common
concern for many other studies discussed in this section. We discuss this issue further later.

431

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

431

highest contemporaneous earnings performance (see Lang and Lundholm,


1993). This may be caused by a self-selection biasFrms may
increase
disclosure when they are performing well. As a result the association between
capital market variables and disclosure may be driven by rm performance
rather than disclosure per se. More generally, disclosure changes are unlikely to
be random events: they are likely to coincide with changes in rm
economics
and governance.
Several studies attempt to control for performance changes to isolate the
impact of disclosure. For example, Healy et al. (1999a) control for
contemporaneous earnings levels and earnings changes in examining the
cross-sectional relation between disclosure increases and variables suchas
stock performance, analyst following, institutional ownership, and analyst
forecast dispersion. However, suchcontrols are likely to be imperfect in the
absence of a reliable model of the relation between performance and disclosure.
In addition, as noted above, there are likely to be other correlated omitted
variables in these analyses.
A related problem withbothAIMR and self-constructed measures of
voluntary disclosure is that it is dicult to precisely dene the timing of any
change in disclosure. Typically disclosure is measured for a given year, making
it dicult to infer whether disclosure changes followed or preceded changes in
variables of interest. Consequently, it is dicult to draw strong conclusions
about the direction of causality underlying the documented associations.

7. Where do we go from here?


Empirical research discussed in this paper supports the following broad
conclusions: (1) Regulated nancial reports are informative to investors, and
the degree of informativeness varies systematically with rm and economy
characteristics. (2) Financial analysts add value in the capital market through
their analysis of rms nancial reporting decisions, forecasts of future
earnings, and buy/sell recommendations. (3) There is a market-driven demand
for auditing services. (4) Bothnancial analysts and auditors are imperfect
intermediaries, in part because of incentive conicts. (5) Managers nancial
reporting and disclosure choices are associated with contracting, political cost,
and capital market considerations. (6) Disclosure is associated withstock price
performance, bid-ask spreads, analysts following, and institutional ownership.
Despite the progress in the last 30 years, many of the questions identied in
Table 1 have yet to be fully addressed, or are not yet answered. Some
fundamental unanswered questions we identify throughout the paper include:
(1) What is the objective of disclosure regulation, and what is its eect on
capital market development? (2) What types of accounting standards produce
high quality nancial reports? (3) Do auditors enhance the credibility of

432

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

432

nancial statements? (4) Why are sell-side analysts forecasts and recommendations credible given their well-documented biases and conicts of interests?
(5) What is the role of analysts in rapid swings in stock prices? (6) Why do
rms engage in voluntary disclosure? (7) Does disclosure aect rms cost of
capital?
In addition to these unanswered questions, we believe that recent macroeconomic forces create several new opportunities for research. We discuss four
forces: rapid technological innovations, the advent of network organizations,
changes in business economics of audit rms and nancial analysts, and
globalization.
(a) Rapid technological innovation
There have been phenomenal technological innovations in the last 20 years
in areas such as computers, communications, biotechnology, and the internet.
The economic consequences of these innovations are typically not reected in
nancial statements in a timely manner. Except for software R&D occurring
after technological feasibility, US rms expense R&D outlays immediately,
regardless of their economic values. As a result, investors that are interested in
assessing the potential economic performance of innovative rms in the current
period, as well as potential future benets from innovations-in-progress are
forced to look beyond the nancial statements.
Chang (1998) and Lev and Zarowin (1999) nd that the decline in value
relevance of nancial statement items is partially explained by an increase in
innovation. Further, Amir and Lev (1996) show that for rms in the wireless
communications industry non-nancial indicators of performance, suchas
market population size (POPS) and market penetration, have a more
signicant relation to stock prices than nancial statement information.
Technological innovation has also created new channels for investor
communication. For example, conference calls and the internet make it easier
for rms to communicate rapidly withkey investors and nancial intermediaries. Conference calls are large-scale telephone conversations between
managers and key nancial analysts, where managers provide voluntary
disclosure by answering analysts questions about the rms current and future
performance. Tasker (1998) documented that 35% of mid-sized rms hosted a
conference call in the period 19951996 and that many rms used this channel
to mitigate limitations in required nancial reporting.
The internet provides management with the opportunity to access all
investors and to provide daily updates of important information. Many
corporate internet sites provide an overview of the companys performance, a
review of performance, press releases, stock quotes, frequently asked investor
relations questions, earnings forecasts (by nancial analysts), as well as annual
reports, SEC reports. The increasing use of the internet by investors is likely to
continue, reducing the costs of providing voluntary disclosures and presumably
increasing their supply.

433

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

433

(b) Network organizations


Innovations in organizational forms, suchas closely-coordinated supply
chains and strategic alliances, also signicantly aect the nature of nancial
reporting and disclosure. These organizational forms facilitate ecient risk
sharing and market-based coordination of activities that were traditionally
performed internally. However, by blurring the boundaries of rms, they pose
dicult challenges to the entity measurement concept. For example, it is
dicult for nancial statements to fully reect the complex relations and
implicit commitments that underlie network relations between Coca Cola
Company and its bottlers. As a result of its exclusive contracts withbottlers,
Coke has been able to outsource the capital-intensive, low margin activities for
its business. Consequently, bottlers have reported marginal nancial performance while Coke has shown strong earnings performance. However, the
reported nancial performance of Coke does not fully reect the complex
relationship and implicit commitments between the companies. Reecting
these types of interdependencies in nancial statements is challenging for
standard setters. Current standards ignore them, potentially reducing the
timeliness of accounting information.
(c) Changes in business economics of audit rms and nancial analysts
A third current phenomenon is changing business economics of audit rms
and nancial analysts. Audit rms are increasingly reliant on management
consulting, rather than assurance services. Regulators and commentators have
argued that there is a potential conict between the two. For example, they
question whether an audit rm will challenge management of corporate clients
if the same management is responsible for hiring the audit rm for a consulting
engagement. To our knowledge there is no large sample empirical evidence of a
decline in the credibility of audit reports. However, the issue has prompted the
SEC to propose that audit rms divest their consulting practices and disclose
consulting fees for eachof their clients.
There have also been changes in the business model of nancial analysts. The
decline in trading costs has reduced soft dollars available for funding research.
Therefore, these activities are increasingly linked to investment banking and
underwriting activities. In addition, leading nancial analysts are beginning to
be viewed as strategy advisors to the companies that they are analyzing. For
example, the nancial press is replete with stories on the increasingly important
roles of telecommunication analyst Jack Grubman and internet analyst Mary
Meeker in the strategic decisions of their respective industries (see Business
Week, 2000). These trends are likely to exacerbate potential conicts of interest
that analysts face, raising questions about the eectiveness as information
intermediaries.
(d) Globalization
Capital markets are becoming increasingly global as a result of a variety of
developments. Institutional investors are looking to diversify by investing

434

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

434

around the globe; corporations are seeking capital wherever the terms are most
attractive; and internet-based trading is making it easier for individual
investors to invest in international capital markets. Financial deregulation is
encouraging these activities.
The globalization of capital markets has been accompanied by calls for
globalization of nancial reporting. This raises several interesting questions.
First, is it optimal to have a global accounting standard setter given wide
disparities in the development of nancial reporting infrastructure across
counties? Second, what economic forces will determine the speed with which
convergence of nancial reporting institutions will take place? Third, what are
the political and economic consequences of such a convergence? Fourth, in the
absence of convergence, will nancial reporting informativeness be enhanced
by global accounting standards?
In summary, the increased pace of entrepreneurship and economic change
has probably increased the value of reliable information in capital markets.
However, the traditional nancial reporting model appears to do a poor job of
capturing the economic implications of many of these changes in a timely way.
There is, therefore, an opportunity for future disclosure research to examine
how nancial reporting and disclosures adapt to changes in business and
capital market environments. In addition, as we note earlier, there are many
areas where our understanding of existing disclosure institutions and
phenomena are limited. We believe that both opportunities make the disclosure
area an exciting area of study for accounting scholars.

References
Aboody, D., Kasznik, R., 2000. CEO stock options awards and the timing of corporate
voluntary disclosures. Journal of Accounting and Economics 29, 73100.
Ajinkya, B., Gift, M., 1984. Corporate managers earnings forecasts and symmetrical adjustments
of market expectations. Journal of Accounting Research22, 425444.
Akerlof, G., 1970. The market for lemons: quality uncertainty and the market mechanism.
Quarterly Journal of Economics 90, 629650.
Alford, A., Jones, J., Leftwich, R., Zmijewski, M., 1993. The relative informativeness of accounting
disclosures in dierent countries. Journal of Accounting Research31, 183224.
Amir, E., Lev, B., 1996. Value-relevance of nonnancial information: the wireless communications
industry. Journal of Accounting and Economics 22, 330.
Ball, R., Kothari, S.P., Robin, A., 2000a. The eect of international institutional factors on
properties of accounting earnings. Journal of Accounting and Economics 29, 151.
Ball, R., Robin, A., Wu, J., 2000b. Incentives versus standards: properties of accounting income in
four East Asian countries, and implications for acceptance of IAS. Working Paper, University
of Rochester, Rochester, NY.
Barry, C.B., Brown, S.J., 1984. Dierential information and the small rm eect. Journal of
Financial Economics 13 (2), 283295.
Barry, C.B., Brown, S.J., 1985. Dierential information and security market equilibrium.
Journal
of Financial and Quantitative Analysis 20, 407422.

435

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

435

Barry, C.B., Brown, S.J., 1986. Limited information as a source of risk. The Journal of Portfolio
Management 12, 6672.
Barth, M.E., 1991. Relative measurement errors among alternative pension asset and liability
measures. The Accounting Review 66 (3), 433464.
Barth, M.E., Hutton, A.P., 2000. Information intermediaries and the pricing of accruals. Working
Paper, Stanford University, Stanford, CA.
Barth, M., Beaver, W., Landsman, W., 2001. Comments on the relevance of the value-relevance
literature for nancial accounting standard setting. Journal of Accounting and Economics 31/
32, Conference Volume, this issue.
Beaver, W., 1998. Financial reporting: an accounting revolution. Prentice-Hall, Englewood Clis,
NJ.
Beaver, W., Christie, A., Grin, P., 1980. The information content of SEC accounting series
release No. 190. Journal of Accounting and Economics 2, 127157.
Beneish, M.D., 1999. Incentives and penalties related to earnings overstatements that violate
GAAP. The Accounting Review 74, 425457.
Bhushan, R., 1989a. Collection of information about publicly traded rms: theory and evidence.
Journal of Accounting and Economics 11, 183207.
Bhushan, R., 1989b. Firm characteristics and analyst following. Journal of Accounting and
Economics 11 (23), 255275.
Botosan, C.A., 1997. Disclosure level and the cost of equity capital. The Accounting Review 72 (3),
323350.
Botosan, C.A., Plumlee, M.A., 2000. A re-examination of disclosure level and expected cost of
capital. Unpublished working paper, University of Utah.
Brennan, N., 1999. Voluntary disclosure of prot forecasts by target companies in takeover bids.
Journal of Business Finance and Accounting 26, 883918.
Brown, L., 1997. Analyst forecasting errors: additional evidence. Financial Analysts Journal 53,
8188.
Brown, L., Roze, M., 1978. The superiority of analyst forecasts as measures of expectations:
evidence from earnings. Journal of Finance 33, 116.
Brown, L., Foster, G., Noreen, E., 1985. Security analyst multi-year earnings forecasts and the
capital market. Studies in Accounting Research, No. 23, American Accounting Association,
Sarasota, FL.
Brown, L., Grin, P., Hagerman, R., Zmijewski, M., 1987. Security analyst superiority relative to
univariate time-series models in forecasting quarterly earnings. Journal of Accounting and
Economics 9, 6187.
Brown, S., Lo, K., Lys, T., 1999. Use of R2 in accounting research: measuring changes in valuerelevance over the last four decades. Working paper, Northwestern University.
Chang, J., 1998. The decline in value relevance of earnings and book values. Working paper,
University of Pennsylvania, Philadelphia, PA.
Choi, S.K., Jeter, D.C., 1992. The eects of qualied audit opinions on earnings response
coecients. Journal of Accounting and Economics 15, 229248.
Christie, A., Zimmerman, J., 1994. Ecient and opportunistic choices of accounting procedures.
The Accounting Review 69, 539567.
Collins, D., Kothari, S., 1989. An analysis of interpemproal and cross-sectional determinants
of earnings response coecients. Journal of Accounting and Economics 11 (23),
143182.
Collins, D., Roze, M., Dhaliwal, D., 1981. The economic determinants of the market reaction to
proposed mandatory accounting changes in the oil and gas industry. Journal of Accounting and
Economics 3 (1), 3772.
Collins, D., Maydew, E., Weiss, I., 1997. Changes in the value-relevance of earnings and book
values over the past forty years. Journal of Accounting and Economics 24 (1), 3968.

436

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

436

Darrough, M., 1993. Disclosure policy and competition: Cournot vs. Bertrand. The Accounting
Review 68, 534562.
Darrough, M., Stoughton, N., 1990. Financial disclosure policy in an entry game. Journal of
Accounting and Economics 12, 219244.
DeAngelo, L., 1988. Managerial competition, information costs, and corporate governance: the use
of accounting performance measures in proxy contests. Journal of Accounting and Economics
10, 337.
DeAngelo, H., DeAngelo, L., Skinner, D.J., 1996. Reversal of fortune: dividend signaling and the
disappearance of sustained earnings growth. Journal of Financial Economics 40 (3), 341372.
Dechow, P., Hutton, A., Sloan, R., 1996. Causes and consequences of earnings manipulation: an
analysis of rms subject to enforcement actions by the SEC. Contemporary Accounting
Research13, 136.
Dechow, P., Hutton, A., Sloan, R., 2000. The relation between analysts forecasts of long-term
earnings growthand stock price performance following equity oerings. Contemporary
Accounting Research17 (1), 132.
DeFond, M., Wong, T.J., Li, S., 1999. The impact of improved auditor independence on audit
market concentration in China. Journal of Accounting and Economics 28 (3), 269305.
Diamond, D., Verrecchia, R., 1991. Disclosure, liquidity, and the cost of capital. The Journal of
Finance 66, 13251355.
Dodd, P., Dopuch, N., Holthausen, R., Leftwich, R., 1984. Qualied audit opinions and stock
prices: information content, announcement dates, and concurrent disclosures. Journal of
Accounting and Economics 6 (1), 339.
Dopuch, N., Holthausen, R., Leftwich, R., 1986. Abnormal stock returns associated with media
disclosures of subject to qualied audit opinions. Journal of Accounting and Economics 8, 93
118.
Dopuch, N., Holthausen, R., Leftwich, R., 1987. Predicting audit qualications with nancial and
market variables. The Accounting Review 62, 431.
Dyckman, T., Smith, A., 1979. Financial accounting and reporting by oil and gas producing
companies: a study of information eects. Journal of Accounting and Economics 1, 4575.
Dye, R., 2001. Commentary on essays on disclosure. Journal of Accounting and Economics 32,
in press.
Easton, P., Zmijewski, M., 1989. Cross-sectional variation in the stock market response to
accounting earnings announcements. Journal of Accounting and Economics 11, 117142.
Eccher, E., Healy, P., 2000. The role of international accounting standards in transitional
economies: a study of the Peoples Republic of China. Unpublished working paper, Harvard
Business School.
Ely, K., Waymire, G., 1999. Accounting standard-setting organizations and earnings relevance:
longitudinal evidence from NYSE common stocks, 19271993. Journal of Accounting Research
37, 293318.
Feltham, G., Xie, J., 1992. Voluntary nancial disclosure in an entry game with continua of type.
Contemporary Accounting Research9, 4680.
Fields, T., Lys, T., Vincent, L., 2001. Empirical researchon accounting choice. Journal of
Accounting and Economics 31, 255307.
Foster, G., 1979. Brilo and the capital market. Journal of Accounting Research 17 (1),
262274.
Foster, G., 1987. Rambo IX: Brilo and the capital market. Journal of Accounting, Auditing and
Finance 2, 409431.
Francis, J., Schipper, K., 1999. Have nancial statements lost their relevance? Journal of
Accounting Research37, 319353.
Francis, J., Soer, L., 1997. The relative informativeness of analysts stock recommendations and
earnings forecast revisions. Journal of Accounting Research35 (2), 193212.

437

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

437

Francis, J., Philbrick, D., Schipper, K., 1994. Shareholder litigation and corporate disclosures.
Journal of Accounting Research32, 137165.
Francis, J., Hanna, J., Philbrick, D., 1998. Management communications with securities analysts.
Journal of Accounting and Economics 24, 363394.
Frankel, R., McNichols, M., Wilson, P., 1995. Discretionary disclosure and external nancing.
Accounting Review 70, 135150.
Frost, C.A., 1997. Disclosure policy choices of UK rms receiving modied audit reports. Journal
of Accounting and Economics 23, 163188.
Gelb, D., Zarowin, P., 2000. Corporate disclosure policy and the informativeness of stock prices.
Working Paper, New York University, New York, NY.
Gheyara, K., Boatsman, J., 1980. Market reaction to the 1976 replacement cost disclosures. Journal
of Accounting and Economics 2, 107125.
Gigler, F., 1994. Self-enforcing voluntary disclosures. Journal of Accounting Research32,
224241.
Gilson, S., Healy, P., Noe, C., Palepu, K., 2000. Conglomerate stock breakups and analyst
specialization. Working Paper, Harvard Business School, Boston, MA.
Givoly, D., 1982. Financial analysts forecasts of earnings: a better surrogate for market
expectations. Journal of Accounting and Economics 4 (2), 85108.
Givoly, D., Lakonishok, J., 1979. The information content of nancial analysts forecasts of
earnings: some evidence on semi-strong eciency. Journal of Accounting and Economics 2,
165186.
Hand, J., Holthausen, R., Leftwich, R., 1992. The eect of bond rating agency announcements on
bond and stock prices. The Journal of Finance 47, 733753.
Hassell, J., Jennings, R., 1986. Relative forecast accuracy and the timing of earnings forecast
announcements. The Accounting Review 61, 5876.
Hassell, J., Jennings, R., Lasser, D., 1988. Management earnings forecasts: their usefulness as a
source of rm-specic information to security analysts. The Journal of Financial Research 11,
303320.
Hayes, R., Lundholm, R., 1996. Segment reporting to the capital market in the presence of a
competitor. Journal of Accounting Research34, 261280.
Healy, P., Palepu, K., 1990. Eectiveness of accounting-based dividend covenants. Journal of
Accounting and Economics 12 (13), 97124.
Healy, P., Palepu, K., 1993. The eect of rms nancial disclosure strategies on stock prices.
Accounting Horizons 7, 111.
Healy, P., Palepu, K., 1995. The challenges of investor communications: the case of CUC
International, Inc. Journal of Financial Economics 38, 111141.
Healy, P., Kang,, S., Palepu, K., 1987. The eect of accounting procedure changes on CEOs cash
salary and bonus compensation. Journal of Accounting and Economics 9, 734.
Healy, P., Hutton, A., Palepu, K., 1999a. Stock performance and intermediation changes
surrounding sustained increases in disclosure. Contemporary Accounting Research16, 485
520.
Healy, P., Myers, S., Howe, C., 1999b. R&D accounting and the tradeo between relevance and
objectivity. Unpublished working paper, Harvard Business School.
Holthausen, R., 1981. Evidence on the eect of bond covenants and management compensation
contracts on the choice of accounting techniques: the case of the depreciation switch-back.
Journal of Accounting and Economics 3 (1), 73109.
Holthausen, R., Leftwich, R., 1983. The economic consequences of accounting choice: implications
of costly contracting and monitoring. Journal of Accounting and Economics 5,
77117.
Holthausen, R., Leftwich, R., 1986. The eect of bond rating changes on common stock prices.
Journal of Financial Economics 17, 5790.

438

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

438

Holthausen, R., Watts, R., 2001. The relevance of the value-relevance literature for nancial
accounting standard setting. Journal of Accounting and Economics 31, 375.
Hutton, A., Miller, G., Skinner, D., 2000. Eective voluntary disclosure. Unpublished working
paper, Harvard Business School.
Jacob, J., Lys, T., Neale, M., 1999. Expertise in forecasting performance of security analysts.
Journal of Accounting and Economics 28, 5182.
Jensen, M., Meckling, W., 1976. Theory of the rm: managerial behavior, agency costs and
ownership structure. Journal of Financial Economics 3, 305360.
Kim, O., Verrecchia, R., 1994. Market liquidity and volume around earnings announcements.
Journal of Accounting and Economics 17, 4168.
Kothari, S.P., 2001. Capital markets research in accounting. Journal of Accounting and Economics
31, 105231.
Kreps, D., 1990. A course in microeconomic theory. Princeton University Press, Princeton, NJ.
Lambert, R., 2001. Contracting theory and accounting. Journal of Accounting and Economics 32,
in press.
Lang, M., Lundholm, R., 1993. Cross-sectional determinants of analysts ratings of corporate
disclosures. Journal of Accounting Research31, 246271.
Lang, M., Lundholm, R., 1996. Corporate disclosure policy and analyst behavior. The Accounting
Review 71, 467493.
Lang, M., Lundholm, R., 1997. Voluntary disclosure during equity oerings: reducing information
asymmetry or hyping the stock? Working Paper, University of Michigan, Ann Arbor, MI.
Leftwich, R., 1980. Market failure fallacies and accounting information. Journal of Accounting
and Economics 2, 193211.
Leftwich, R., 1981. Evidence of the impact of mandatory changes in accounting principles on
corporate loan agreements. Journal of Accounting and Economics 3 (1), 337.
Leftwich, R., 1983. Accounting information in private markets: evidence from private lending
agreements. The Accounting Review 58 (1), 2343.
Leuz, C., Verrecchia, R., 2000. The economic consequences of increased disclosure. Journal of
Accounting Research38, in press.
Lev, B., Zarowin, P., 1999. The boundaries of nancial reporting and how to extend them. Journal
of Accounting Research37, 353386.
Lin, H., McNichols, M., 1998. Underwriting relationships, analysts earnings forecasts and
investment recommendations. Journal of Accounting and Economics 25 (1), 101128.
Lundholm, R., 1999. Reporting on the past: a new approach to improving accounting today.
Accounting Horizons 13, 315323.
Lys, T., 1984. Mandated accounting changes and debt covenants: the case of oil and gas
accounting. Journal of Accounting and Economics 6 (1), 3966.
Lys, T., Sohn, S., 1990. The association between revisions of nancial analysts earnings forecasts
and security price changes. Journal of Accounting and Economics 13, 341364.
Matsumoto, D., 2000. Managements incentives to avoid negative earnings surprises. Working
Paper, Harvard Business School, Boston, MA.
McNichols, M., 1989. Evidence of informational asymmetries from management earnings forecasts
and stock returns. The Accounting Review 64, 127.
Merton, R.C., 1987. A simple model of capital market equilibrium withincomplete information.
The Journal of Finance 42, 483510.
Miller, G., 1999. Earnings performance and discretionary disclosure. Unpublished working paper,
Harvard University.
Miller, G., Piotroski, J., 2000. The role of disclosure for high book-to-market rms. Unpublished
working paper, Harvard University.
Morck, R., Shleifer, A., Vishny, R., 1990. Do managerial objectives drive bad acquisitions? Journal
of Finance 45, 3150.

439

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

439

Myers, S., Majluf, N., 1984. Corporate nancing and investment decisions when rms
have information that investors do not have. Journal of Financial Economics 13,
187222.
Newman, P., Sansing, R., 1993. Disclosure policies withmultiple users. Journal of Accounting
Research31, 92113.
Noe, C., 1999. Voluntary disclosures and insider transactions. Journal of Accounting and
Economics 27, 305327.
Palepu, K., 1986. Predicting takeover targets: a methodological and empirical analysis. Journal of
Accounting and Economics 8, 336.
Palepu, K., 1987. An anatomy of an accounting change. In: Bruns Jr., W., Kaplan, R. (Eds.),
Accounting and Management: Field Study Perspectives. HBS Press, Boston MA.
Piotroski, J., 1999a. Discretionary segment reporting decisions and the precision of investor beliefs.
Working paper, University of Chicago.
Piotroski, J., 1999b. The impact of reported segment information on market expectations and stock
prices. Working paper, University of Chicago.
Posner, R., 1974. Theories of economic regulation. Bell Journal of Economics and Management
Science 5, 335358.
Pownall, G., Waymire, G., 1989. Voluntary disclosure credibility and securities prices: evidence
from management earnings forecasts. Journal of Accounting Research27, 227246.
Ro, B., 1980. The adjustment of security returns to the disclosure of replacement cost accounting
information. Journal of Accounting and Economics 2, 159189.
Skinner, D., 1993. The investment opportunity set and accounting procedure choice: preliminary
evidence. Journal of Accounting and Economics 17, 407446.
Skinner, D., 1994. Why rms voluntarily disclose bad news. Journal of Accounting Research 32,
3861.
Skinner, D., 1997. Earnings disclosures and stockholder lawsuits. Journal of Accounting and
Economics 23, 249283.
Smith, C., Warner, J., 1979. On nancial contracting: an analysis of bond covenants. Journal of
Financial Economics 7, 117161.
Smith, C., Watts, R., 1992. The investment opportunity set and corporate nancing, dividend, and
compensation policies. Journal of Financial Economics 32, 263292.
Tasker, S., 1998. Bridging the information gap: quarterly conference calls as a medium for
voluntary disclosure. Review of Accounting Studies 3.
Trueman, B., 1986. Why do managers voluntarily release earnings forecasts? Journal of Accounting
and Economics 8, 5372.
Verrecchia, R., 1983. Discretionary disclosure. Journal of Accounting and Economics 5,
179194.
Verrecchia, R., 2001. Essays on disclosure. Journal of Accounting and Economics 32,
in press.
Wagenhofer, A., 1990. Voluntary disclosure with a strategic opponent. Journal of Accounting and
Economics 12, 341364.
Warner, J., Watts, R., Wruck, K., 1988. Stock prices and top management changes. Journal of
Financial Economics 20, 461493.
Watts, R., Zimmerman, J., 1978. Towards a positive theory of the determination of accounting
standards. The Accounting Review 53 (1), 112134.
Watts, R., Zimmerman, J., 1981a. The markets for independence and independence auditors.
Working Paper, University of Rochester, Rochester, NY.
Watts, R., Zimmerman, J., 1981b. Auditors and the determination of accounting standards.
Working Paper, University of Rochester, Rochester, NY.
Watts, R., Zimmerman, J., 1983. Agency problems, auditing and the theory of the rm: some
evidence. Journal of Law and Economics 26, 613634.

440

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

440

Watts, R., Zimmerman, J., 1986. Positive Accounting Theory. Prentice-Hall, Englewood Clis, NJ.
Watts, R., Zimmerman, J., 1990. Positive accounting theory: a ten year perspective. The
Accounting Review 65, 131157.
Waymire, G., 1984. Additional evidence on the information content of management earnings
forecasts. Journal of Accounting Research22, 703719.
Waymire, G., 1986. Additional evidence on the accuracy of analyst forecasts before and after
voluntary management earnings forecasts. The Accounting Review 61, 129143.
Weisbach, M., 1988. Outside directors and CEO turnover. Journal of Financial Economics 20, 431
461.
Welker, M., 1995. Disclosure policy, information asymmetry and liquidity in equity markets.
Contemporary Accounting Research11, 801828.
Zimmer, I., 1986. Accounting for interest by real estate developers. Journal of Accounting and
Economics 8, 3752.

441

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

441

Coba browser baru dengan terjemahan otomatis.Unduh Google


ChromeTutup
Terjemahan

Jurnal Akuntansi dan Ekonomi 31 (2001) 405-440

Asimetri informasi, pengungkapan perusahaan, dan pasar modal:


Sebuah tinjauan empiris
pengungkapan sastra $
Paul M. Healy *, Krishna G. Palepu
Graduate School of Business, Universitas Harvard, Boston, MA 02446,
USA
Menerima 14 Januari 2000; diterima dalam bentuk revisi 16
March2001

abstrak
Pelaporan keuangan dan pengungkapan yang berpotensi sarana penting
bagi manajemen untuk mengkomunikasikan kinerja fi rm dan
pemerintahan kepada investor luar. Kami menyediakan kerangka kerja
untuk menganalisis pelaporan dan pengungkapan keputusan manajer
dalam pasar modal pengaturan, dan mengidentifikasi researchquestions
kunci. Kami kemudian meninjau empiris peraturan saat pengungkapan
researchon, perantara informasi, dan faktor-faktor penentu dan
konsekuensi ekonomi dari pengungkapan perusahaan. Survei kami
menyimpulkan bahwa penelitian saat ini telah menghasilkan sejumlah
wawasan yang berguna. Kami mengidentifikasi banyak pertanyaan
mendasar yang masih belum terjawab, dan perubahan dalam
lingkungan ekonomi yang menimbulkan pertanyaan baru untuk
penelitian. r 2001 Diterbitkan oleh Elsevier Science B.V.
JEL klasifikasi: D82; G30; G33; G41; M41
Kata kunci: Keputusan Pelaporan; pengungkapan sukarela

442

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

442

$ Makalah ini memiliki menarik manfaat dari komentar dari SP Kothari


dan Ross Watts (editor), serta peserta pada 2000 JAE Conference.
Kami juga berterima kasih kepada Tatiana Sandino untuk bantuan
penelitian, dan Divisi Penelitian di Harvard Business School untuk
dukungan keuangan.
* Sesuai penulis. Tel .: + 1-617-495-1283; fax: + 1-617-496-7387.
E-mail: phealy@hbs.edu (pemeriksaan mayat Healy).
0165-4101 / 01 / $ - lihat r materi depan 2001 Diterbitkan oleh Elsevier
Science BV PII: S 0 1 6 5-4101 (01) 0 0018-0
1. Pendahuluan
Pengungkapan perusahaan sangat penting untuk fungsi e FFI efisien
Perusahaan market.1 modal memberikan pengungkapan melalui diatur
laporan keuangan, termasuk laporan keuangan, catatan kaki, diskusi
manajemen dan analisis, dan Lings fi peraturan lainnya. Selain itu,
beberapa perusahaan terlibat dalam komunikasi sukarela, suchas
perkiraan manajemen, tions presentasi analis dan panggilan konferensi,
siaran pers, situs internet, dan laporan perusahaan lainnya. Akhirnya,
ada pengungkapan tentang fi rms dengan informasi pertenga- aries,
suchas analis keuangan, pakar industri, dan keuangan pers.
Dalam tulisan ini kami meninjau penelitian tentang pelaporan keuangan
dan pengungkapan sukarela informasi oleh manajemen, meringkas
kunci temuan penelitian fi, dan mengidentifikasi area untuk pekerjaan
di masa depan. Bagian 2 membahas kekuatan yang menimbulkan
permintaan untuk pengungkapan dalam ekonomi modal pasar modern,
dan lembaga-lembaga yang meningkatkan kredibilitas pengungkapan.
Kami berpendapat bahwa permintaan untuk pelaporan keuangan dan
pengungkapan muncul dari asimetri informasi dan badan konflik antara
manajer dan investor luar. Kredibilitas pengungkapan pengelolaan
ditingkatkan oleh regulator, pembuat standar, auditor dan perantara
pasar modal lainnya. Kami menggunakan kerangka pengungkapan
untuk mengidentifikasi pertanyaan-pertanyaan penting untuk penelitian,
dan meninjau bukti empiris yang ada.
Bagian 3 meninjau temuan pada peraturan pelaporan keuangan dan
pengungkapan. Banyak penelitian ini dokumen yang laba, nilai buku,

443

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

443

dan informasi laporan keuangan yang diperlukan lainnya '' nilai yang
relevan ''. Namun, pertanyaan mendasar tentang permintaan, dan e ff
efektifitas dari, pelaporan keuangan dan regulasi pengungkapan dalam
perekonomian masih belum terjawab.
Researchon e ff efektifitas auditor dan perantara informasi dibahas
dalam Bagian 4. Ada bukti bahwa analis keuangan menghasilkan
informasi baru yang berharga melalui perkiraan pendapatan mereka dan
rekomendasi saham. Namun, ada bias sistematis dalam output
keuangan analis, berpotensi timbul dari saling bertentangan insentif con
fl yang mereka hadapi. Sementara teori menunjukkan bahwa auditor
meningkatkan kredibilitas laporan keuangan fi, penelitian empiris telah
memberikan sangat sedikit bukti untuk mendukung itu. Bagian 5 ulasan
penentu ekonomi keuangan pelaporan dan keputusan pengungkapan
manajer. Researchusing kontraktor nds perspektif fi bahwa keputusan
akuntansi yang dipengaruhi oleh kompensasi dan pinjaman kontrak,
serta pertimbangan biaya politik. Researchusing perspektif pasar modal
dokumen bahwa keputusan pengungkapan sukarela terkait dengan
transaksi pasar modal, kontes kontrol korporat, kompensasi berbasis
saham, pemegang saham litigasi, dan biaya kepemilikan. Ada juga
1 pengungkapan Perusahaan juga dapat diarahkan kepada stakeholder
selain investor. Namun, telah ada penelitian yang relatif kecil pada jenis
pengungkapan sukarela. Akibatnya, kami fokus dalam makalah ini pada
komunikasi investor.
bukti bahwa investor melihat pengungkapan sukarela, seperti ramalan
manajemen, informasi yang kredibel. Dalam Pasal 6, kami membahas
konsekuensi pasar modal keuangan pelaporan dan keputusan
pengungkapan manajer. Studi dokumen yang pengungkapan sukarela
yang terkait dengan kinerja saham, bid-ask spread, biaya modal,
cakupan analis dan kepemilikan institusional. Namun, banyak studi
yang dibahas dalam Bagian 5 dan 6 su ff er dari signifikan endogenitas
dan kesalahan pengukuran masalah, sehingga di FFI kultus untuk
menafsirkan temuan mereka.
Kami percaya bahwa pelaporan keuangan dan pengungkapan akan terus
menjadi medan yang kaya penyelidikan empiris. Sepanjang kertas,
kami mengidentifikasi sejumlah pertanyaan yang belum terjawab.
Selanjutnya, seperti yang kita bahas dalam Bagian 7, ada signi fi kan
perubahan di environmentFrapid inovasi teknologi ekonomi,
munculnya organisasi jaringan, perubahan ekonomi bisnis auditperusahaan dan analis keuangan, dan globalisasi pasar modal.
Perubahan ini memiliki potensi untuk mengubah sifat keuangan

444

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

444

pelaporan dan pengungkapan, menciptakan peluang richnew untuk


penelitian.

2. Peran pengungkapan dalam pasar modal


Pada bagian ini, kita menguji peran pengungkapan dalam pasar modal
modern. Informasi dan insentif masalah menghambat e FFI alokasi
efisien sumber daya dalam ekonomi pasar modal. Pengungkapan dan
lembaga yang diciptakan untuk memfasilitasi pengungkapan yang
kredibel antara manajer dan investor memainkan peran penting dalam
mengurangi masalah ini. Kerangka untuk pengungkapan yang kita
bahas dalam bagian ini kemudian digunakan untuk mengembangkan
implikasi untuk penelitian.
Sebuah tantangan penting bagi perekonomian apapun alokasi optimal
dari tabungan untuk peluang investasi. Biasanya ada banyak pengusaha
baru dan perusahaan yang ada yang ingin menarik tabungan rumah
tangga, yang biasanya didistribusikan secara luas, untuk mendanai ide
bisnis mereka. Sementara kedua penabung dan pengusaha ingin
melakukan bisnis dengan satu sama lain, cocok tabungan untuk peluang
investasi bisnis rumit untuk setidaknya dua alasan. Pertama, pengusaha
biasanya memiliki informasi yang lebih baik daripada penabung
tentang nilai peluang investasi bisnis dan insentif untuk melebihlebihkan nilai mereka. Savers, oleh karena itu, menghadapi '' masalah
informasi '' ketika mereka melakukan investasi dalam usaha bisnis.
Kedua, setelah penabung telah berinvestasi dalam usaha bisnis mereka,
pengusaha memiliki insentif untuk mengambil alih tabungan mereka,
menciptakan '' agency problem ''.
2.1. masalah informasi
Informasi atau '' lemon '' masalah muncul dari informasi di ff
perbedaan-perbedaan dan saling bertentangan insentif antara pengusaha
dan penabung. Hal ini dapat berpotensi
menyebabkan gangguan dalam fungsi pasar modal (lihat Akerlof,
1970). Sebagai contoh, perhatikan situasi di mana setengah ide bisnis
'' baik '' dan setengah lainnya '' buruk ''. Kedua investor dan pengusaha
investasi rasional dan nilai tergantung pada informasi mereka sendiri.
jika
investor tidak bisa distinguishbetween dua jenis ide bisnis,
pengusaha dengan '' buruk '' ide akan mencoba untuk mengklaim bahwa

445

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

445

ide-ide mereka adalah sebagai


berharga sebagai '' baik '' ide. Menyadari kemungkinan ini, investor
akan nilai
ide baik dan buruk pada tingkat rata-rata. Oleh karena itu, jika masalah
lemon
tidak sepenuhnya diselesaikan, pasar modal secara rasional akan
meremehkan beberapa baik
ide dan menilai terlalu tinggi beberapa ide yang buruk relatif terhadap
informasi yang tersedia untuk
pengusaha.
Ada beberapa solusi yang terkenal untuk masalah lemon. optimal
kontrak antara pengusaha dan investor akan memberikan insentif bagi
penuh
pengungkapan informasi pribadi, sehingga mengurangi masalah
misvaluation
(lihat Kreps, 1990, Bab 17 dan 18). Solusi lain yang potensial untuk
Masalah asimetri informasi adalah regulasi yang mengharuskan
manajer untuk sepenuhnya
mengungkapkan informasi pribadi mereka. Akhirnya, karena masalah
lemon,
ada permintaan untuk perantara informasi, seperti analis keuangan dan
lembaga pemeringkat, yang terlibat dalam produksi informasi pribadi
untuk mengungkap
Informasi superior manajer.
Gambar. 1 menyediakan skema peran pengungkapan, dan informasi
dan
perantara keuangan dalam kerja pasar modal. Sisi kiri
Gambar. 1 menyajikan aliran modal dari penabung ke perusahaanperusahaan. Modal bisa mengalir ke
ide bisnis dalam dua cara. Pertama, dapat mengalir langsung dari
penabung untuk usaha.

446

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

446

Gambar. 1. Keuangan dan informasi aliran-aliran dalam ekonomi pasar


modal.
Contohnya termasuk ekuitas swasta dan malaikat pendanaan. Cara
kedua dan lebih khas untuk modal mengalir dari penabung untuk usaha
adalah melalui perantara keuangan fi, suchas bank, dana modal ventura,
dan perusahaan asuransi. Sisi kanan Figur menyajikan aliran informasi
dari bisnis untuk penabung dan perantara. Perusahaan dapat
berkomunikasi secara langsung withinvestors melalui media seperti
laporan keuangan dan siaran pers. Mereka juga berkomunikasi dengan
fi perantara keuangan atau throughinformation aries pertenga-, suchas
fi analis keuangan.
Berbagai faktor ekonomi dan institusional menentukan apakah kontrak,
regulasi dan informasi perantara menghilangkan asimetri informasi,
atau meninggalkan beberapa masalah informasi sisa. Faktor-faktor ini
mencakup kemampuan untuk menulis, memantau, dan menegakkan
kontrak optimal, biaya kepemilikan yang mungkin membuat
pengungkapan penuh mahal bagi investor, ketidaksempurnaan
peraturan, dan masalah insentif potensi perantara sendiri. Penelitian
tentang pengungkapan perusahaan, oleh karena itu, berfokus pada
variasi cross-sectional dalam faktor-faktor ini dan consequences.2
ekonomi mereka

2.2. masalah keagenan


Masalah keagenan muncul karena penabung yang berinvestasi dalam
usaha bisnis biasanya tidak berniat untuk memainkan peran aktif dalam
tanggung jawab managementFthat yang didelegasikan kepada
pengusaha. Akibatnya, setelah penabung telah menginvestasikan dana
mereka dalam usaha bisnis, pengusaha sendiri tertarik memiliki insentif
untuk membuat keputusan yang mengambil alih dana penabung '.

447

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

447

Sebagai contoh, jika penabung memperoleh saham ekuitas di suatu


perusahaan, pengusaha dapat menggunakan dana tersebut untuk
memperoleh penghasilan tambahan, membayar kompensasi yang
berlebihan, atau membuat keputusan investasi atau operasi yang
berbahaya bagi kepentingan investor luar (lihat Jensen dan Meckling,
1976) .
Atau, jika penabung memperoleh saham utang di suatu perusahaan,
pengusaha dapat mengambil alih nilai investasi dengan menerbitkan
tambahan klaim yang lebih senior, dengan membayar uang yang
diterima dari penabung sebagai dividen, atau dengan mengambil
proyek-proyek modal risiko tinggi (lihat Smith dan Warner, 1979).
Penerbitan utang senior yang baru dan pembayaran dividen mengurangi
kemungkinan bahwa akan ada su sumber FFI sien tersedia untuk
melunasi utang prioritas yang ada atau lebih rendah dalam hal kesulitan
keuangan, memperoleh manfaat ting pengusaha. Proyek modal risiko
tinggi meningkatkan kemungkinan kedua hasil yang baik yang tidak
proporsional fi bene t pengusaha, dan hasil buruk yang tidak
proporsional ditanggung oleh debtholders. Ada beberapa solusi untuk
masalah keagenan. Kontrak optimal antara pengusaha dan investor,
perjanjian suchas kompensasi dan
2 A approachis serupa yang digunakan oleh para ahli membiayai untuk
mempelajari isu-isu nance fi perusahaan struktur suchas modal, dividen
/ pembelian kembali saham dan ekuitas swasta pendanaan (lihat,
misalnya, Myers dan Majluf, 1984).
kontrak utang, berusaha untuk menyelaraskan kepentingan pengusaha
dengan orang-orang dari ekuitas dan utang penuntut eksternal. Kontrak
ini sering membutuhkan pengusaha untuk mengungkapkan informasi
yang relevan yang memungkinkan investor untuk memantau kepatuhan
dengan perjanjian kontrak dan untuk mengevaluasi apakah pengusaha
telah berhasil sumber daya firma dalam kepentingan pemilik eksternal.
Mekanisme kedua untuk mengurangi masalah keagenan adalah dewan
direksi, yang berperan untuk memantau dan manajemen disiplin atas
nama pemilik eksternal. Akhirnya, perantara informasi, suchas fi analis
keuangan dan lembaga pemeringkat, terlibat dalam produksi informasi
pribadi untuk mengungkap setiap manajer penyalahgunaan sumber
daya perusahaan. Pasar untuk kontrol perusahaan, yang meliputi
ancaman pengambilalihan bermusuhan dan kontes proxy, juga
meringankan masalah keagenan antara orang dalam perusahaan dan
pemegang saham luar.
Apakah kontrak, pengungkapan, tata kelola perusahaan, informasi

448

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

448

mediaries antar, dan kontes kontrol korporat menghilangkan agency


problem adalah pertanyaan empiris. Berbagai faktor ekonomi dan
institusional menentukan efektifitas e ff mereka, termasuk kemampuan
untuk menulis dan menegakkan kontrak optimal, masalah insentif
potensial untuk papan perusahaan dan perantara, dan sifat pasar
pengendalian perusahaan. Seperti dibahas di bawah, penelitian empiris
tentang pelaporan keuangan dan pengungkapan telah difokuskan
terutama pada variasi cross-sectional dalam variabel kontraktor untuk
menjelaskan keputusan pelaporan keuangan manajemen.
2.3. implikasi penelitian
Informasi dan badan kerangka memunculkan sejumlah pertanyaan
penting untuk pelaporan keuangan dan pengungkapan peneliti. Ini
termasuk pertanyaan tentang (i) peran pengungkapan dan fi pelaporan
keuangan regulasi dalam mengurangi informasi dan lembaga masalah,
(ii) e ff efektifitas auditor dan perantara informasi sebagai sarana
meningkatkan kredibilitas pengungkapan manajemen dan mengungkap
informasi baru, (iii) faktor yang ff ecting keputusan oleh manajer pada
keuangan pelaporan dan pengungkapan, dan (iv) konsekuensi ekonomi
dari pengungkapan. Tabel 1 merangkum pertanyaan-pertanyaan ini.
Sisa dari makalah ini membahas temuan dan keterbatasan penelitian
tentang pertanyaan ini, serta peluang untuk penelitian masa depan.
Kami fokus pada penelitian empiris; Penelitian analitis ditutupi oleh
kertas lain dalam masalah ini (lihat Verrecchia, 2001; Dye, 2001;
Lambert, 2001).

3. Peraturan pengungkapan dan pelaporan keuangan


3.1. Peraturan pengungkapan
Ada peraturan yang signifikan yang mengatur pelaporan perusahaan
dan pengungkapan di semua negara di seluruh dunia. Sebagai contoh,
di Amerika Serikat,
tabel 1
Researchquestions tersirat oleh kerangka pengungkapan
Pertanyaan topik
Peraturan pengungkapan Mengapa ada kebutuhan untuk regulasi
pengungkapan di pasar modal? Apa jenis pengungkapan harus diatur

449

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

449

dan yang tidak seharusnya?


Bagaimana e ff efektif adalah standar akuntansi dalam memfasilitasi
komunikasi yang kredibel antara manajer dan investor luar? Faktor apa
yang menentukan e ff efektifitas mereka?
Yang diamanatkan pengungkapan harus diakui langsung dalam laporan
keuangan dan yang harus dimasukkan sebagai pengungkapan
tambahan?
Audit / perantara dan pengungkapan

Bagaimana e ff efektif adalah auditor dalam meningkatkan kredibilitas


laporan keuangan? Faktor-faktor apa pengaruh auditor 'e ff ectiveness?
Bagaimana e ff efektif adalah keuangan analis informasi pertengaaries? Faktor-faktor apa memengaruhi e ff efektifitas mereka?
Bagaimana pengungkapan perusahaan yang ff ect cakupan analis dari
perusahaan-perusahaan?
Keputusan Manajer pengungkapan Apa faktor pilihan manajemen ff ect
itu pengungkapan?
Apa hubungan antara pengungkapan, tata kelola perusahaan,
dan insentif manajemen? Apa peran papan dan pemeriksaan
komite bermain dalam proses pengungkapan?
Konsekuensi pasar modal pengungkapan

Bagaimana investor menanggapi pengungkapan perusahaan? Apakah


pengungkapan rm fi dibuat di luar laporan keuangan yang kredibel?
Apakah investor mengevaluasi pengungkapan yang disertakan langsung
dalam
yang keuangan pernyataan di ff erently dari orang-orang yang
disertakan
sebagai pengungkapan tambahan?
Faktor-faktor apa persepsi pengaruh investor fl 'kualitas
pengungkapan pasar modal di seluruh negara?
Bagaimana pengungkapan alokasi sumber daya dll dst dalam
perekonomian?

perusahaan mengakses pasar modal diwajibkan untuk mengikuti aturan


pengungkapan yang ditetapkan oleh Securities and Exchange

450

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

450

Commission (SEC). Sebuah pertanyaan penelitian lama yang alasan


ekonomi pembenaran fi es mengatur pengungkapan perusahaan.
Sebuah pertanyaan yang sama pentingnya adalah e ff efektifitas
peraturan pengungkapan dalam memecahkan informasi dan lembaga
masalah di pasar modal.
Absen ketidaksempurnaan pasar atau eksternalitas, perusahaanperusahaan memiliki insentif untuk
optimal perdagangan o ff biaya dan manfaat dari pengungkapan
sukarela, dan
menghasilkan tingkat efisien e FFI informasi bagi investor dalam
perekonomian.
Para peneliti, oleh karena itu, berusaha untuk mengidentifikasi
ketidaksempurnaan pasar potensial
yang mungkin membenarkan prevalensi peraturan pengungkapan
seluruh dunia.
Leftwich (1980), Watts dan Zimmerman (1986), dan Beaver (1998)
mencatat bahwa
informasi akuntansi dapat dilihat sebagai barang publik karena ada
pemegang saham secara implisit membayar untuk produksi, tetapi tidak
dapat diisi potensial
investor untuk penggunaan informasi. Calon investor, oleh karena itu,
tumpangan gratis informasi dibayar oleh pemegang saham yang ada,
yang mengarah ke kekurangan produksi potensi informasi dalam
perekonomian.
Penjelasan kedua untuk regulasi, juga dibahas oleh Leftwich (1980),
Watts dan Zimmerman (1986), dan Beaver (1998), mengusulkan bahwa
pengungkapan
Peraturan dimotivasi oleh kekhawatiran selain kegagalan pasar. Sebagai
contoh,
regulator mungkin khawatir tentang kesejahteraan secara finansial
canggih
investor. Dengan menciptakan persyaratan pengungkapan minimum,
regulator mengurangi
Informasi kesenjangan antara informasi dan kurang informasi.
Penjelasan ini untuk
pengungkapan menyiratkan bahwa tujuan peraturan pengungkapan
untuk mendistribusikan
kekayaan, bukan untuk meningkatkan e ekonomi FFI efisiensi. Setelah
semua, tidak canggih
investor dapat memilih untuk mengurangi kesenjangan informasi
dengan berinvestasi dalam keuangan

451

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

451

pengetahuan atau menyewa jasa perantara canggih.


Boththe argumen di atas untuk peraturan meninggalkan banyak
pertanyaan yang belum terjawab.
Sebagai contoh, adalah kegagalan pasar potensial dalam pengungkapan
signifikan? Apakah
regulasi pengungkapan material memperbaiki situasi? Apakah ada
potensi
konsekuensi negatif dari regulasi? Sebagai contoh, Posner (1974)
berpendapat bahwa
regulator cenderung menjadi ditangkap oleh orang-orang mereka
mengatur (lihat juga Watts dan
Zimmerman, 1986). Apakah ini masalah penting untuk pengungkapan?
Seberapa kritis
peraturan pengungkapan untuk pengembangan pasar modal? Apakah
pengungkapan
peraturan yang diperlukan untuk fungsi pasar modal bahkan ketika ada
perantara pasar modal yang canggih? Akhirnya, jika peraturan ini e ff
efektif di
meningkatkan ekonomi e FFI efisiensi, apa jenis pengungkapan harus
diperlukan oleh
peraturan dan apa yang harus diserahkan kepada kebijaksanaan
manajemen?
Apakah ada kegagalan pasar untuk pengungkapan dan apakah itu
dikoreksi
melalui regulasi adalah pertanyaan empiris. Namun, penelitian empiris
pada
peraturan pengungkapan hampir tidak ada. Hal ini mengejutkan
mengingat
Peraturan peran sentral bermain di keterbukaan, dan keterbatasan
ekonomi
argumen yang mendukung regulasi.
3.2. Peraturan pilihan pelaporan keuangan
Standar akuntansi mengatur pilihan pelaporan tersedia untuk manajer
dalam menyajikan laporan keuangan yang perusahaan. Jenis regulasi
yang berpotensi mengurangi biaya pengolahan untuk pengguna
pernyataan keuangan dengan menyediakan bahasa umum bahwa
manajer dapat digunakan untuk berkomunikasi dengan investor.
Beberapa pertanyaan muncul tentang regulasi metode pelaporan
keuangan.
Pertama, apa tujuan pembuat standar '? Bagaimana mereka

452

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

452

memutuskan untuk memeriksa


masalah pelaporan tertentu dan bukan yang lainnya? Kedua, apa bentuk
optimal
organisasi dan proses hukum bagi tubuh pengaturan standar? Isu-isu ini
harus
menjadi sangat relevan dalam perdebatan baru pada struktur organisasi
IASC. Ketiga, melakukan standar akuntansi nilai tambah bagi investor
atau lainnya
pemangku kepentingan?
Penelitian akuntansi sebagian besar difokuskan pada pertanyaan ketiga.
Penelitian ini telah mengambil dua bentuk. Dalam '' pasar modal ''
penelitian, studi meneliti hubungan antara informasi akuntansi dan
harga keamanan. Penelitian ini secara luas ditinjau oleh Kothari (2001).
Yang paling signifikan adalah kesimpulan bahwa laporan keuangan
diatur memberikan informasi baru dan relevan bagi investor.
Selanjutnya, hal ini dokumen penelitian yang keinformatifan akuntansi
yang diperlukan bervariasi secara sistematis dengan fi rm dan
karakteristik negara (lihat Collins dan Kothari, 1989; Easton dan
Zmijewski, 1989;. Alford et al, 1993; Bola et al, 2000a.). Beberapa
penelitian baru-baru ini mendokumentasikan penurunan tingkat
relevansi laba dan unsur laporan keuangan lainnya selama 20 tahun
terakhir. Menggunakan berbagai di ff researchdesigns erent, Chang
(1998), Lev dan Zarowin (1999), dan Brown et al. (1999) mendapati
bahwa, di Amerika Serikat, hubungan antara return saham dan
pendapatan, dan antara harga saham, laba dan nilai buku telah
memburuk selama time.3
Bukti di atas menunjukkan bahwa informasi keuangan diatur
memberikan informasi berharga kepada investor. Namun, karena
penelitian ini tidak membandingkan informativeness relatif informasi
keuangan yang diatur dan tidak diatur, itu tidak selalu berarti peraturan
yang lebih unggul pendekatan pasar bebas untuk pengungkapan. The
Merintis bahwa nilai data akuntansi diatur bervariasi secara sistematis
berdasarkan karakteristik firma, variabel dependen waktu-dan spesifiknegara lembaga fi c juga tunduk pada interpretasi alternatif. Apakah di
ff perbedaan-perbedaan re mencerminkan dalam pengaruh dari faktor
ekonomi yang sistematis yang membuat peraturan lebih atau kurang e
ff efektif? Atau, adalah variasi didorong oleh berkorelasi variabel
dihilangkan suchas fi rm- dan pertumbuhan negara-, atau risiko?
Cabang lain dari penelitian akuntansi meneliti relevansi nilai informasi
yang disajikan di bawah diusulkan fi baru standar pelaporan keuangan.
Ini researchuses hubungan antara laba dan harga saham atau return

453

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

453

sebagai ukuran nilai relevansi. Bukti dari literatur ini menunjukkan


bahwa standar terbaru menghasilkan informasi akuntansi yang nilai
yang relevan. Satu pengecualian adalah di fl asi akuntansi, di mana
tidak ada hubungannya dengan harga saham atau return yang diamati
(lihat Beaver et al, 1980;. Gheyara dan boatsman, 1980; Ro, 1980).
Sebuah diskusi yang lebih komprehensif dari literatur ini disediakan
oleh Holthausen dan Watts (2001), yang mengkritik penggunaan nilai
relevansi sebagai metrik untuk mengevaluasi standar akuntansi, dan
Barthet al. (2001) yang o ff er sudut pandang alternatif pada subjek.

3 Collins et al. (1997), Francis dan Schipper (1999), dan Ely dan
Waymire (1999) meneliti hubungan antara return, laba dan nilai buku.
Mereka menyimpulkan bahwa hubungan antara return dan pendapatan
telah memburuk, tetapi bahwa ini telah o ff ditetapkan oleh peningkatan
relevansi nilai-nilai buku. Namun, Chang (1998) berpendapat bahwa
temuan ini peka terhadap pilihan desain penelitian penulis.
Kami mengidentifikasi empat bidang di mana kita percaya penelitian
tambahan tentang peran pengaturan standar dibenarkan. Pertama,
melakukan standar akuntansi yang berlaku memberikan informasi yang
tepat waktu kepada investor atau fi informasi rm hanya con yang sudah
tersedia bagi mereka melalui sumber-sumber lain? Tes event study isi
informasi dari metode akuntansi tertentu berusaha untuk mengevaluasi
ketepatan waktu metode alternatif.
Kedua, penelitian yang mengevaluasi manfaat dari metode pelaporan
alternatif yang dipertimbangkan oleh pembuat standar lebih mungkin
untuk memberikan bukti berguna jika mereka memeriksa biaya dan
manfaat dari semua alternatif yang dipertimbangkan. Hal ini biasanya
telah di FFI kultus untuk mencapai karena peneliti tidak memiliki akses
ke informasi orang dalam yang diperlukan untuk memperkirakan
kinerja di bawah di ff alternatif pelaporan berbeda-beda. Beberapa studi
berusaha untuk mengurangi masalah ini. Barth (1991) mengevaluasi
metrik alternatif untuk kewajiban pensiun menggunakan pengungkapan
publik yang tersedia sebelum rilis dari standar akuntansi yang baru.
Healy et al. (1999b) mengembangkan model simulasi untuk suatu
perusahaan farmasi, yang memungkinkan mereka untuk
membandingkan relevansi nilai langkah-langkah alternatif kinerja R &
D.
Sebuah wilayah ketiga untuk penelitian masa depan di arena
pengaturan standar untuk menilai mana jenis standar yang mungkin

454

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

454

paling berguna bagi investor dan pemangku kepentingan lainnya.


Sebagai contoh, rata-rata melakukan aturan terang-line menghasilkan
informasi yang yang lebih berguna daripada aturan yang mengharuskan
manajer untuk menggunakan pertimbangan dalam memilih metode
pelaporan? Dalam kondisi apa melakukan aturan terang-line
mendominasi mereka yang membutuhkan pertimbangan manajemen
dan sebaliknya?
Akhirnya, masa depan researchon pengaturan standar dapat memeriksa
standar optimal di seluruh negara. Saat ini perdebatan sengit tentang
manfaat standar global. Standar global, namun, hanya mungkin optimal
jika lembaga yang memonitor dan menegakkan kepatuhan terhadap
standar bekerja sama dengan baik di seluruh negara. Di AS, auditor
memberikan jaminan bahwa laporan keuangan fi mematuhi peraturan
akuntansi, dan SEC memiliki kewenangan penegakan hukum. Dechow
et al. (1996) dan Beneish (1999) mendapati bahwa perusahaanperusahaan AS menghadapi fi kan penalti harga saham signifikan jika
SEC memutuskan untuk mengejar mereka karena melanggar standar
akuntansi. Namun, besarnya tipe satu dan tipe dua kesalahan dalam
tindakan penegakan SEC tidak jelas. E ff efektifitas pengawasan dan
hukuman dari penegakan standar di negara-negara lain, terutama
mereka yang baru mulai mengembangkan pasar modal, bahkan lebih
terbuka untuk question.4 Misalnya, negara-negara ini biasanya
kekurangan didirikan keuangan pelaporan dan audit standar, dan baik
bisnis -trained para profesional yang dibutuhkan untuk e ff audit efektif
dan investment banking.
Singkatnya, sangat sedikit yang diketahui tentang mengapa pelaporan
keuangan dan pengungkapan diatur di pasar modal. Apakah ada pasar
signifikan fi
4 Lihat DeFond et al. (1999), Ball et al. (2000a, b), dan Eccher dan
Healy (2000) untuk studi yang mulai meneliti masalah ini.
ketidaksempurnaan atau eksternalitas bahwa regulasi mencoba untuk
menyelesaikan? Jika demikian, bagaimana e ff efektif adalah regulasi
pengungkapan dalam menyelesaikan masalah ini?

4. Peran auditor dan perantara dalam proses pengungkapan


4.1. auditor
Auditor menyediakan investor dengan jaminan independen yang

455

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

455

laporan keuangan fi rm ini sesuai dengan GAAP. Fakta bahwa harga


saham bereaksi terhadap pengumuman laba (lihat Kothari, 2001)
menunjukkan bahwa investor secara keseluruhan menganggap
informasi akuntansi sebagai kredibel. Namun, apakah kredibilitas
muncul dari jaminan yang diberikan oleh auditor atau dari sumber lain,
seperti tanggung jawab hukum yang potensial manajer untuk
menyediakan menyesatkan pengungkapan?
Studi audit e ff efektifitas menguji apakah kation Audit memiliki
kualifikasi nilai tambah bagi investor dan apakah tindakan auditor
independen dari kepentingan klien mereka. Penelitian menunjukkan
bahwa penyedia modal membutuhkan perusahaan-perusahaan untuk
menyewa auditor independen sebagai syarat pembiayaan, bahkan ketika
itu tidak diperlukan oleh peraturan. Sebagai contoh, Leftwich (1983)
nds fi bahwa bank membutuhkan fi rms untuk menyajikan informasi
keuangan yang telah diaudit, bahkan untuk perusahaan swasta. Ini
berarti bahwa penyedia modal menganggap auditor sebagai
meningkatkan kredibilitas.
Untuk pengetahuan kita, tidak ada penelitian yang meneliti secara
langsung atau tidak auditor secara signifikan meningkatkan kredibilitas
laporan keuangan yang dilaporkan. Bukti yang ada menunjukkan
bahwa auditor kation fi menyebutkan statusnya tidak memberikan
sinyal yang tepat terhadap pasar modal. Sebagai contoh, studi tentang
reaksi pasar saham untuk mengaudit spesifikasi-menyebutkan statusnya
menunjukkan bahwa memiliki kualifikasi pendapat ed tidak
memberikan informasi baru kepada investor, sebagian karena mereka
dapat diantisipasi (lihat Dodd et al, 1984, 1986;. Dopuch et al, 1986,
1987. ). Bukti ini menunjukkan bahwa audit menyebutkan statusnya
kation fi terbaik con fi rm informasi sudah tersedia bagi investor. Choi
dan Jeter (1992) melaporkan bahwa setelah kation fi menyebutkan
statusnya, perusahaan-perusahaan menunjukkan respon harga saham
yang lebih rendah terhadap pendapatan. Namun, karena penelitian ini
tidak mengontrol kinerja yang tidak biasa dari perusahaan-perusahaan
dengan spesifikasi-menyebutkan statusnya, itu adalah di FFI kultus
untuk atribut penurunan respon laba koefisien FFI untuk mengurangi
kredibilitas.
Ada beberapa penjelasan potensial untuk kekurangan bukti nilai
pendapat auditor kepada investor. Watts dan Zimmerman (1981a, b)
mengandaikan bahwa auditor bertindak dalam kepentingan manajer
yang mempekerjakan mereka, bukan untuk kepentingan investorperusahaan '. Mereka melaporkan bukti yang lemah konsisten dengan
hipotesis ini menggunakan data tentang respon auditor untuk standar
akuntansi baru yang diusulkan. Penjelasan lain adalah bahwa auditor

456

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

456

memberikan jaminan resmi hanya pada laporan tahunan, sehingga di


FFI kultus bagi mereka untuk memberikan sinyal yang tepat waktu ke
pasar modal. Penjelasan ketiga adalah bahwa auditor prihatin tentang
meminimalkan kewajiban hukum mereka, daripada meningkatkan
kredibilitas laporan keuangan. Oleh karena itu, mereka melobi
standar yang mengurangi risiko mereka sendiri, meskipun standar
tersebut mengurangi nilai laporan keuangan kepada investor. Masa
Depan researchmay dapat distinguishbetween penjelasan ini.
Beberapa pertanyaan tambahan muncul tentang nilai opini-opini audit.
pertama,
bagaimana jasa konsultasi disediakan untuk mengaudit klien yang
dirasakan ff ect auditor yang
dan kemandirian yang sebenarnya, dan nilai laporan audit mereka?
beberapa besar
Audit perusahaan-perusahaan baru-baru ini berputar-o ff operasi
konsultasi mereka, memberikan
kesempatan untuk memeriksa apakah klien mereka memiliki lebih
kredibel keuangan
pernyataan dari pada mereka untuk klien kompetitor yang terus
memberikan baik
audit dan konsultasi layanan.
Kedua, ada sejumlah perubahan penting dalam audit
lingkungan pada akhir tahun 1990an. Perubahan hukum dan organisasi
telah membatasi
kewajiban auditor untuk kegagalan audit. Juga, beberapa rms
pemeriksaan fi besar memiliki
baru-baru ini membuat perubahan signifikan fi kan dalam metodologi
audit mereka, dengan fokus pada
Audit bisnis daripada audit transaksi. Apa dampak perubahan ini
terhadap kegagalan audit dan kredibilitas laporan keuangan?
Ketiga, faktor-faktor apa memengaruhi kredibilitas laporan audit dan
keuangan
pernyataan antar negara? Faktor-faktor yang mungkin kredibilitas ff ect
bisa
termasuk perbedaan-perbedaan ff dalam standar audit, kerangka hukum
yang mengatur audit
profesi, penegakan standar dan aturan, dan di ff perbedaan-perbedaan
di profesional
persyaratan pelatihan. DeFond et al. (1999) memeriksa e ff ect audit
baru
standar yang meningkatkan independensi auditor di Cina. Mereka

457

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

457

mendapati bahwa para


standar baru meningkatkan frekuensi menyebutkan statusnya pendapat
fi kasi, tapi ini adalah
disertai dengan '' fl ight dari kualitas audit ''. Namun, secara umum
peran
auditor dan standar audit di pasar negara berkembang telah diselidiki
dalam
literatur.
4.2. perantara
Studi dari nilai perantara sebagian besar fokus pada analis keuangan.
Analis keuangan mengumpulkan informasi dari sumber-sumber publik
dan swasta, mengevaluasi kinerja saat ini perusahaan-perusahaan yang
mereka ikuti, membuat perkiraan tentang prospek masa depan mereka,
dan merekomendasikan bahwa investor membeli, menahan atau
menjual saham. Studi akademis fokus pada informasi yang diberikan
kepada investor dari dua ukuran ringkasan yang dihasilkan oleh analis,
perkiraan pendapatan dan membeli rekomendasi / hold / sell. Secara
keseluruhan, bukti ini menunjukkan bahwa analis keuangan nilai
tambah di pasar modal. Perkiraan pendapatan mereka lebih akurat
daripada model time-series dari pendapatan, mungkin sebagian karena
mereka mampu menggabungkan lebih tepat waktu firma dan berita
ekonomi dalam perkiraan mereka daripada model time-series (lihat
Brown dan Roze ff, 1978;. Brown et al, 1987; Givoly,
1982). Juga, prakiraan dan rekomendasi laba analis a ff ect harga saham
(lihat Givoly dan Lakonishok, 1979; Lys dan Sohn, 1990; Francis dan
er Jadi ff, 1997).
Ada juga bukti bias analis di peramalan dan pengambilan rekomendasi.
Bukti awal pada bias menunjukkan bahwa perkiraan laba analis
cenderung optimis, dan bahwa rekomendasi mereka hampir secara
eksklusif untuk membeli (lihat Brown et al., 1985). Namun, bukti
terbaru menunjukkan perubahan dalam pola perkiraan pendapatan
analis di akhir
1990-an. Dalam periode ini telah terjadi penurunan dalam analis
optimis (lihat
Brown, 1997; Matsumoto, 2000).
Penelitian tentang peran analis keuangan di pasar modal menunjukkan
bahwa
mereka memainkan peran berharga dalam meningkatkan pasar e FFI
efisiensi. Sebagai contoh, Barth

458

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

458

dan Hutton (2000) mendapati bahwa harga saham untuk perusahaanperusahaan dengan analis yang lebih tinggi berikut
lebih cepat memasukkan informasi akrual dan kas fl OWS daripada
harga
kurang diikuti fi rms.
Analis researchon baru-baru ini mencoba untuk meningkatkan
pemahaman kita tentang mereka
kinerja cross-sectional. Dua faktor diperiksa, cross-sectional
variasi insentif dan keahlian analis. Studi pada insentif mencatat bahwa
analis dihargai untuk memberikan informasi yang menghasilkan
volume perdagangan
dan biaya investasi perbankan untuk rumah broker mereka. Dengan
demikian, para analis memiliki
insentif untuk membuat perkiraan optimis dan rekomendasi ketika
mereka
broker rumah telah disewa untuk menanggung atau sedang
dipertimbangkan untuk
menanggung masalah sekuritas baru (lihat Lin dan McNichols, 1998;.
Dechow et al,
2000).
Studi tentang peran keahlian analis meneliti faktor-faktor kemungkinan
pengaruh
bakat mereka, seperti pengalaman, broker liation FFI, dan perusahaan
atau
tugas industri. Jacob et al. (1999) mendapati bahwa akurasi perkiraan
analis adalah
a ff ected oleh kemampuan bawaan, tugas perusahaan, broker liation
FFI,
dan spesialisasi industri. Tampaknya ada sedikit diuntungkan
Pengalaman. Gilson et al. (2000) mendapati bahwa, bagi perusahaan
yang berfokus, analis
yang mengkhususkan diri dengan masalah industri perkiraan lebih tepat
daripada non-spesialis
analis.
Penelitian akademis tentang analis keuangan juga memeriksa apakah
ada
hubungan antara keputusan pengungkapan manajemen, dan keputusan
analis untuk
menutupi perusahaan-perusahaan. Bhushan (1989a, b) dan Lang dan
Lundholm (1993) menyatakan bahwa
pengungkapan sukarela menurunkan biaya perolehan informasi bagi
para analis dan

459

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

459

sehingga meningkatkan pasokan mereka. Namun, e ff ect


pengungkapan sukarela
permintaan untuk layanan analis adalah ambigu. Pengungkapan
diperluas berpotensi
memungkinkan analis keuangan untuk membuat informasi baru yang
berharga, suchas unggul
prakiraan dan membeli / menjual rekomendasi, sehingga meningkatkan
permintaan mereka
jasa. Namun, pengungkapan sukarela masyarakat juga pra-empts
kemampuan analis '
untuk mendistribusikan informasi pribadi manajer kepada investor,
yang mengarah ke penurunan
permintaan untuk layanan mereka.
Lang dan Lundholm (1993) fi nd fi bahwa perusahaan dengan
pengungkapan yang lebih informatif
memiliki analis yang lebih besar berikut, dispersi kurang perkiraan
analis, dan kurang
volatilitas dalam revisi perkiraan. Healy et al. (1999a) menunjukkan
bahwa perusahaan dengan
peningkatan peringkat analis pengungkapan memiliki cakupan analis
lebih rendah daripada rekan-rekan industri mereka dalam periode praevent. Setelah peningkatan pengungkapan, bagaimanapun, cakupan
analis untuk sampel-perusahaan beralih ke tingkat yang sama seperti
perusahaan-perusahaan lain dalam industri. Akhirnya, Francis et al.
(1998) mendapati bahwa ada peningkatan cakupan analis untuk fi rms
membuat panggilan konferensi.
Studi perantara selain analis keuangan meliputi tes dari nilai yang
diberikan oleh wartawan bisnis yang menganalisis dan mengevaluasi
keputusan pelaporan keuangan perusahaan, dan lembaga ikatan-rating.
Foster (1979, 1987) meneliti reaksi harga saham terhadap publikasi
oleh Barrons artikel oleh Abraham Brilo ff, seorang akuntan akademis
yang secara berkala mempertanyakan keputusan akuntansi-perusahaan
'. Foster menemukan bahwa perusahaan yang akuntansi ditantang oleh
Brilo ff pada ered penurunan rata-rata su ff 8% pada harga saham saat
artikel ini dirilis. Dia menyimpulkan bahwa reaksi ini mungkin kembali
tercermin Brilo ff 's wawasan unggul dan analisis.
Studi dari nilai yang diberikan oleh lembaga obligasi rating (lihat
Holthausen dan Leftwich, 1986;. Tangan et al, 1992) menyimpulkan
bahwa penurunan peringkat memberikan informasi baru kepada
investor, tetapi upgrade sudah kembali tercermin dalam harga saham
dan obligasi ketika mereka mengumumkan .

460

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

460

Singkatnya, telah ada penelitian akademis yang cukup besar pada nilai
disediakan oleh auditor dan perantara keuangan dalam mengkaji fi rm
dunia
pengungkapan dan membuat pengungkapan mereka sendiri pada
perusahaan. bukti ini
menunjukkan bahwa setidaknya beberapa dari pengungkapan yang
dibuat oleh analis keuangan, yang
tekan bisnis, dan lembaga ikatan-rating ff ect harga saham. Namun, ada
tetap kesenjangan penting dalam pengetahuan kita tentang insentif
auditor dan
perantara, dan dampak pada kredibilitas mereka.
Di antara semua bidang penelitian Ulasan dalam makalah ini, kita
melihat penelitian
pada analis keuangan sebagai yang paling canggih. Meskipun
demikian, ada beberapa
peluang untuk penelitian di bidang ini. Pertama, bagaimana Peraturan
Penuh
Pengungkapan baru-baru ini dikeluarkan oleh SEC a ff ect fi peramalan
keuangan analis '
kinerja? Kedua, apa peran analis keuangan dan lainnya
perantara informasi di dramatis run-up baru dan penurunan saham
harga saham teknologi AS?

Keputusan pelaporan 5. Manajer '


Penelitian tentang keputusan pelaporan manajer telah difokuskan pada
dua bidang. Daerah pertama fi, sering disebut teori akuntansi positif,
berfokus pada keuangan pilihan pelaporan manajemen. Kami
menyediakan review singkat literatur ini; Fields et al. (2001)
memberikan survey yang lebih komprehensif dari penelitian terbaru di
daerah ini. Wilayah kedua, literatur pengungkapan sukarela, berfokus
pada keputusan pengungkapan manajemen.
5.1. Akuntansi positif teori sastra
Positif teori akuntansi literatur berfokus pada motif manajemen untuk
membuat pilihan akuntansi ketika pasar semi-kuat bentuk e FFI efisien,
ada signi biaya fi kan secara tertulis dan kontrak menegakkan, dan ada
biaya politik yang timbul dari proses pengawasan (lihat Watts dan
Zimmerman,
1978, 1986). Fokus utama dari literatur ini adalah untuk menguji peran

461

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

461

pertimbangan kontraktor dan politik dalam menjelaskan pilihan


akuntansi manajemen ketika ada biaya agensi dan asimetri informasi.
Dua jenis kontrak yang diperiksa, kontrak antara firma dan kreditur
(kontrak utang), dan kontrak antara manajemen dan pemegang saham
(kontrak kompensasi). Pertimbangan politik termasuk kekhawatiran
manajemen tentang menarik eksplisit atau implisit pajak, atau tindakan
regulasi.
Kontrak bukan satu-satunya mekanisme untuk menangani asimetri
informasi yang dibahas dalam literatur akuntansi positif. Sebagai
contoh, Watts dan Zimmerman (1983, 1986) membahas peran reputasi
sebagai mekanisme untuk menyelesaikan masalah informasi dalam
konteks audit.
Studi empiris dari teori akuntansi positif tes apakah manajer membuat
perubahan metode akuntansi atau perkiraan akrual untuk mengurangi
biaya melanggar perjanjian obligasi ditulis dalam bentuk angka
akuntansi, untuk meningkatkan nilai bonus penghasilan berbasis di
bawah kontrak kompensasi, atau untuk mengurangi kemungkinan
implisit maupun eksplisit pajak. Temuan menunjukkan bahwa fi rms
yang menggunakan metode akuntansi untuk mempercepat penghasilan
kecil dan memiliki pengaruh yang relatif tinggi. Juga, keputusan akrual
fi rms 'muncul menjadi ff ected oleh kontrak kompensasi.
Sementara sebagian besar studi akuntansi positif fokus pada analisis
kontrak pasca pilihan akuntansi oportunistik, beberapa studi melihat
pilihan akuntansi dan pengungkapan sebagai bagian dari proses kontrak
itu sendiri. Holthausen dan Leftwich (1983), Watts dan Zimmerman
(1990), Smithand Watts (1992), dan Skinner (1993) menyatakan bahwa
penggunaan informasi akuntansi dalam kontrak pinjaman dan
kompensasi harus dipandang sebagai endogen. Akibatnya, sifat aset
suatu perusahaan dan peluang investasi yang ditetapkan secara
bersamaan menentukan hubungan kontrak yang optimal dan yang
pilihan metode akuntansi. Watts dan Zimmerman (1983) meneliti peran
pelaporan interim sukarela sebagai bagian ex ante kontrak tata kelola
perusahaan. Mantan Peran ante akuntansi dalam proses kontrak juga
diperiksa oleh Zimmer (1986), Christie dan Zimmerman (1994), dan
Skinner (1993).
Meskipun studi teori akuntansi positif yang dihasilkan beberapa
keteraturan empiris menarik mengenai keputusan akuntansi-perusahaan
', ada ambiguitas tentang bagaimana menafsirkan bukti ini (lihat ulasan
Holthausen dan Leftwich,
1983; Watts dan Zimmerman, 1990). Misalnya, ukuran biasanya dilihat
sebagai proxy untuk sensitivitas politik, tetapi kemungkinan untuk
proxy bagi banyak faktor lainnya. Juga, sebagai Palepu (1987), Healy

462

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

462

dan Palepu (1990), dan DeAngelo et al. (1996)


menyarankan, keputusan akuntansi oleh manajer fi sangat leveraged
rms di keuangan marabahaya mungkin sebagian kembali
mencerminkan upaya untuk menghemat uang, atau perubahan peluang
investasi.
5.2. Literatur pengungkapan sukarela
Researchon pengungkapan sukarela berfokus pada peran informasi
keuangan pelaporan bagi pasar modal (lihat Healy dan Palepu, 1993,
1995). Penelitian ini melengkapi literatur akuntansi positif dengan
berfokus pada motif pasar saham untuk keputusan akuntansi dan
pengungkapan.
Studi pengungkapan berasumsi bahwa, bahkan dalam pasar modal FFI
efisien e, manajer memiliki informasi yang superior kepada investor
luar di diharapkan kinerja-perusahaan 'masa depan mereka. Jika
peraturan audit dan akuntansi bekerja dengan sempurna, keputusan
akuntansi manajer dan pengungkapan mengkomunikasikan perubahan
di bidang ekonomi bisnis fi mereka rm untuk investor luar. Atau, jika
peraturan akuntansi dan audit tidak sempurna, kemungkinan lebih
mungkin, manajer perdagangan o ff antara membuat keputusan dan
pengungkapan akuntansi untuk mengkomunikasikan pengetahuan
unggul kinerja perusahaan terhadap investor, dan untuk mengelola
kinerja dilaporkan untuk kontrak, alasan tata politik atau perusahaan.
Motif manajemen untuk membuat pengungkapan sukarela dan
kredibilitas mereka, oleh karena itu, pertanyaan empiris yang menarik.
Di bawah ini, kita membahas bukti empiris pada pertanyaan-pertanyaan
ini. Kami juga secara terpisah menganalisis potensi keterbatasan
penelitian, banyak yang dibagi di seluruh studi.
5.2.1. Motif untuk pengungkapan sukarela
Para peneliti mendiskusikan enam kekuatan yang keputusan
pengungkapan ff ect manajer untuk alasan pasar modal: transaksi pasar
modal, kontes kontrol korporat, kompensasi saham, litigasi, biaya
kepemilikan, dan bakat manajemen sinyal.
(a) Modal memasarkan transaksi hipotesis
Teori. Healy dan Palepu (1993, 1995) berhipotesis bahwa investor
persepsi suatu perusahaan yang penting bagi manajer perusahaan
mengharapkan untuk mengeluarkan
utang publik atau ekuitas atau mengakuisisi perusahaan lain dalam
transaksi saham.

463

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

463

Pertimbangkan sebuah perusahaan yang manajer memiliki informasi


unggul luar
investor mengenai prospek fi rm masa depan. Myers dan Majluf (1984)
titik
bahwa jika asimetri informasi ini tidak dapat diselesaikan, fi rms
tersebut akan melihat
membuat ekuitas atau debt o ff ers publik menjadi mahal bagi
pemegang saham yang ada.
Akibatnya, manajer yang mengantisipasi melakukan transaksi pasar
modal
memiliki insentif untuk memberikan pengungkapan sukarela untuk
mengurangi informasi
masalah asimetri, sehingga mengurangi biaya firma ini fi eksternal
pembiayaan.
Barry dan Brown (1985, 1986) dan Merton (1987) reacha kesimpulan
serupa
dengan pemodelan premi bahwa investor menuntut memiliki risiko
informasi
bila ada asimetri informasi antara manajer dan luar
investor. Manajer dapat mengurangi biaya modal mereka dengan
mengurangi risiko informasi melalui peningkatan pengungkapan
sukarela. Sebuah solusi sudut tidak mungkin karena biaya yang terkait
withcredible pengungkapan sukarela.
Bukti. Beberapa penelitian memberikan bukti tentang kebijakan
pengungkapan sukarela
perusahaan-perusahaan mengeluarkan modal baru. Dalam sebuah studi
komprehensif pengungkapan perusahaan,
Lang dan Lundholm (1993) dokumen yang peringkat analis
pengungkapan yang
lebih tinggi untuk fi rms menerbitkan surat berharga pada periode kini
atau masa depan. dalam
kertas berikutnya, Lang dan Lundholm (1997) menganalisis
pengungkapan secara spesifik
untuk perusahaan-perusahaan yang membuat ekuitas erings o ff dan
mendapati bahwa ada peningkatan signifikan fi
pengungkapan dimulai enam bulan sebelum kenai o ff, terutama untuk
kategori pengungkapan dimana perusahaan-perusahaan memiliki paling
kebijaksanaan. akhirnya,
Healy et al. (1999a) mendapati bahwa perusahaan-perusahaan dengan
peningkatan peringkat analis pengungkapan
memiliki frekuensi abnormal tinggi berikutnya utang publik o ff ers.5

464

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

464

Peristiwa Namun, seperti dibahas di bawah, ers utang dan ekuitas o ff


tidak terisolasi,
sehingga di FFI kultus untuk menilai apakah strategi pengungkapan
manajer disebabkan
oleh transaksi pasar modal publik atau oleh faktor-faktor yang terkait
dihilangkan.
(b) pengendalian Perusahaan kontes hipotesis
Teori. Hipotesis ini dimotivasi oleh bukti bahwa dewan direksi
dan investor terus manajer bertanggung jawab untuk kinerja saham saat
ini.
Warner et al. (1988), dan Weisbach (1988) menunjukkan bahwa
pergantian CEO adalah
terkait kinerja saham withpoor. Miskin kinerja harga saham juga
terkait dengan kemungkinan pengambilalihan bermusuhan, yang
menghasilkan CEO tinggi
omset (lihat Palepu, 1986;. Morck et al, 1990). DeAngelo (1988) nds fi
yang
pemegang saham pembangkang yang mengobarkan fi GHT proxy
representasi papan
sering mengutip kinerja yang buruk laba pembenaran untuk diusulkan
perubahan manajemen. Teori pengungkapan sukarela hipotesis bahwa,
mengingat
risiko kehilangan pekerjaan yang menyertai saham yang buruk dan
kinerja pendapatan,
manajer menggunakan pengungkapan perusahaan untuk mengurangi
kemungkinan kurang menghargai
dan untuk menjelaskan kinerja laba pergi buruk.
Salah satu keterbatasan adalah bahwa analisis ini tidak
memperhitungkan multi-periode
pertimbangan. Misalnya, jika manajer berharap bahwa komitmen untuk
memberikan
pengungkapan yang luas saat ini dapat digunakan untuk menahan
mereka lebih bertanggung jawab untuk
setiap kinerja yang buruk berikutnya, manajer perusahaan-perusahaan
tunduk pada perusahaan
tindakan kontrol mungkin tidak wishto memperluas pengungkapan
dalam jangka waktu yang buruk
kinerja.
Bukti. Ada relatif sedikit penelitian tentang pengungkapan sukarela
menyertai pengambilalihan bermusuhan atau target perusahaanperusahaan yang terlibat dalam kontes proxy.

465

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

465

5 Frankel et al. (1995) mendapati bahwa perusahaan-perusahaan yang


meningkatkan modal baru tidak lebih mungkin untuk memberikan
perkiraan manajemen pada periode segera sebelum kenai o ff
dibandingkan pada waktu lain. Namun, temuan ini tidak mengejutkan
mengingat bahwa undang-undang sekuritas membatasi manajer dari
membuat maju-pernyataan sebelum ekuitas erings o ff.
Satu pengecualian baru-baru ini adalah Brennan (1999), yang fi nds
bahwa target lebih mungkin untuk membuat perkiraan pendapatan
manajemen selama tawaran pengambilalihan diperebutkan.
(c) kompensasi saham hipotesis
Teori. Manajer juga langsung diganjar dengan menggunakan berbagai
berbasis sahamrencana kompensasi, hibah opsi saham suchas, dan hak apresiasi
saham.
Jenis skema kompensasi memberikan insentif bagi manajer untuk
terlibat dalam pengungkapan sukarela karena beberapa alasan.
Pertama, manajer tertarik dalam perdagangan kepemilikan saham
mereka memiliki insentif untuk
mengungkapkan informasi pribadi untuk memenuhi pembatasan yang
dikenakan oleh insider trading
aturan dan untuk meningkatkan likuiditas saham perusahaan.
Pembatasan insider
perdagangan juga menyediakan manajer withincentives untuk membuat
pengungkapan sukarela untuk
memperbaiki kurang menghargai dirasakan (relatif terhadap set
informasi mereka sendiri)
sebelum berakhirnya opsi saham awards.6
Kedua, manajer bertindak dalam kepentingan pemegang saham yang
ada memiliki
insentif untuk memberikan pengungkapan sukarela untuk mengurangi
biaya kontrak
terkait withstock kompensasi bagi karyawan baru. kompensasi saham
lebih cenderung menjadi bentuk efisien e FFI remunerasi bagi para
manajer dan pemilik
jika harga saham adalah perkiraan yang tepat dari nilai-nilai
perusahaan. Jika tidak, manajer akan
menuntut kompensasi tambahan untuk menghargai mereka karena
memiliki risiko apapun
withmisvaluation terkait. Perusahaan yang menggunakan kompensasi

466

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

466

saham ekstensif
Oleh karena itu mungkin untuk memberikan pengungkapan tambahan
untuk mengurangi risiko
misvaluation.7
Bukti. Konsisten dengan hipotesis ini, nds Noe (1999) fi bahwa
kejadian tersebut
perkiraan manajemen secara positif terkait withtrading oleh orang
dalam di
saham perusahaan. Aboody dan Kasznik (2000) menunjukkan bahwa fi
rms pengungkapan keterlambatan
kabar baik dan mempercepat pelepasan berita buruk sebelum
penghargaan opsi saham
periode, withmanagers konsisten membuat keputusan pengungkapan
untuk meningkatkan
-saham berbasis kompensasi. Miller dan Piotroski (2000) mendapati
bahwa manajer
perusahaan-perusahaan dalam situasi turnaround lebih mungkin untuk
memberikan perkiraan pendapatan jika
mereka memiliki kompensasi opsi saham lebih tinggi berisiko.
(d) biaya Litigasi hipotesis
Teori. Ancaman pemegang saham litigasi dapat memiliki dua proyek-e
ff tentang
keputusan pengungkapan manajer. Pertama, tindakan hukum terhadap
para manajer untuk
pengungkapan yang tidak memadai atau terlalu cepat dapat mendorong
perusahaan-perusahaan untuk meningkatkan sukarela

6 Dengan tidak adanya pembatasan insider trading, manajer mungkin


diuntungkan dari kurang menghargai dengan membeli saham daripada
membuat pengungkapan untuk meningkatkan nilai opsi saham mereka.
7 Sebagaimana dibahas dalam Bagian 2, kita menggunakan istilah
misvaluation untuk merujuk pada kesenjangan antara nilai fi rm
tergantung pada 'informasi set dan investor pengelola informasi set.
Kesenjangan ini muncul ketika ada asimetri informasi antara manajer
dan investor yang belum terpecahkan. Sepanjang analisis kami, kami
asumsikan bahwa kedua manajer dan investor rasional, dan bahwa
harga saham sepenuhnya menggabungkan semua informasi publik.
pengungkapan. Kedua, litigasi berpotensi dapat mengurangi insentif
manajer untuk memberikan pengungkapan, terutama ke depan

467

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

467

informasi.
Skinner (1994) meneliti pertama dari ff proyek-e ini dan hipotesis
bahwa manajer perusahaan-perusahaan dengan berita buruk laba
memiliki insentif untuk pra-mengungkapkan informasi tersebut untuk
mengurangi biaya litigasi. Hipotesis ini menganggap bahwa dengan
tidak adanya manajer litigasi memiliki insentif untuk waktu
pengungkapan kabar baik dan buruk secara simetris. Berperkara dan
pengadilan, oleh karena itu, secara rasional fokus pada apakah ada
keterlambatan buruk pengumuman berita.
Satu pertanyaan yang muncul tentang hipotesis litigasi sebabnya prapengungkapan kinerja yang buruk mengurangi risiko litigasi. Apakah
karena menunda berita buruk sampai pengumuman laba dibutuhkan
adalah prima facie bukti bahwa manajemen tidak secara sukarela
mengungkapkan informasi kepada investor pada waktu yang tepat?
Atau, beberapa menunjukkan bahwa pra-pengungkapan berita buruk
adalah bene fi resmi karena menyebar penurunan harga saham selama
beberapa tanggal, sehingga mengurangi kemungkinan terdeteksi di
layar yang digunakan untuk mengidentifikasi klaim. Tentu saja, ini
menganggap bahwa investor tidak membuat penilaian objektif tentang
berita buruk yang disampaikan oleh pra-pengumuman laba. Penurunan
harga maka akan terjadi pada tanggal pre-release daripada
pengumuman laba berikutnya, dan akan terus memukul layar yang
digunakan untuk mengidentifikasi potensi klaim.
Litigasi berpotensi mengurangi insentif untuk memberikan
pengungkapan, terutama ke depan informasi, jika manajer percaya
bahwa sistem hukum menghukum perkiraan yang dibuat di
faithbecause baik itu tidak dapat e ff ectively membedakan antara
kesalahan perkiraan tak terduga karena kebetulan dan mereka karena
bias manajemen yang disengaja.
Bukti. Bukti empiris pada hipotesis litigasi dicampur. Skinner (1994,
1997) nds fi bahwa perusahaan dengan berita buruk laba lebih dari dua
kali lebih mungkin untuk melakukan pra-mengungkapkan kinerja laba
yang buruk daripada fi rms withgood berita. Selain itu, withnegative
berita laba-perusahaan lebih cenderung menjadi subyek litigasi.
Akhirnya, ia fi nds bukti lemah bahwa biaya litigasi yang lebih rendah
untuk fi rms bahwa pra-mengungkapkan laba daripada mereka yang
tidak.
Sebaliknya, Francis et al. (1994) mendapati bahwa 62% dari
perusahaan-perusahaan dalam sampel litigasi mereka dituntut atas
perkiraan laba atau pengungkapan laba pre-emptive. Sebaliknya, 87%
dari sampel mereka tidak-litigasi-perusahaan dengan harga saham yang
sebanding menurun pra-mengumumkan penurunan laba. Mereka

468

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

468

menyimpulkan bahwa pengungkapan pra tampaknya tidak menjadi


penghalang untuk litigasi.
Bukti empiris juga menunjukkan bahwa risiko litigasi tidak hanya
relevan untuk perusahaan-perusahaan withbad berita, tetapi juga
dengan berita baik. Misalnya, Miller dan Piotroski (2000) melaporkan
bahwa manajer turnaround perusahaan-perusahaan di industri memiliki
risiko litigasi tinggi lebih mungkin untuk membuat perkiraan
manajemen informasi positif laba masa depan daripada perusahaanperusahaan dalam industri yang berisiko rendah. Namun, kesimpulan
ini harus ditafsirkan dengan hati-hati karena penelitian ini hanya
meneliti perilaku peramalan perusahaan-perusahaan yang ex post
mengalami perubahan haluan. sekarang
jelas apakah temuan dapat diperluas untuk fi rms yang ex ante
diharapkan oleh manajer untuk menunjukkan giliran sekitar, tetapi
gagal untuk melakukannya ex post.
(e) Manajemen bakat sinyal hipotesis
Teori. Trueman (1986) berpendapat bahwa manajer berbakat memiliki
insentif untuk
membuat perkiraan laba sukarela untuk mengungkapkan jenis mereka.
Nilai pasar Sebuah perusahaan adalah
fungsi dari persepsi manajer yang 'investor kemampuan untuk
mengantisipasi dan
menanggapi perubahan masa depan dalam lingkungan ekonomi
perusahaan. The sebelumnya bahwa
investor menyimpulkan bahwa manajer telah menerima informasi, lebih
menguntungkan
akan penilaian mereka tentang kemampuan manajer untuk
mengantisipasi perubahan di masa depan
dan tinggi akan menjadi nilai pasar perusahaan. Untuk yang terbaik dari
pengetahuan kita,
tidak ada bukti untuk mendukung atau menolak hipotesis ini.
(f) Proprietary biaya hipotesis
Teori. Beberapa peneliti berhipotesis bahwa keputusan-perusahaan
'untuk mengungkapkan
informasi kepada investor adalah dipengaruhi oleh kekhawatiran bahwa
pengungkapan tersebut dapat
merusak posisi kompetitif mereka di pasar produk. (lihat Verrecchia,
1983;
Darrough dan Stoughton, 1990; Wagenhofer, 1990; Feltham dan Xie,
1992;
Newman dan Sansing, 1993; Darrough, 1993; Gigler, 1994). studi-studi

469

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

469

ini
menyimpulkan bahwa perusahaan memiliki insentif untuk tidak
mengungkapkan informasi yang akan
mengurangi posisi kompetitif mereka, bahkan jika itu membuatnya
lebih mahal untuk meningkatkan
ekuitas tambahan. Namun, insentif ini tampaknya peka terhadap alam
kompetisi, khususnya apakah perusahaan-perusahaan menghadapi
pesaing yang ada atau
hanya ancaman masuk, dan apakah perusahaan-perusahaan bersaing
terutama atas dasar
harga atau keputusan kapasitas jangka panjang.
Literatur ini secara ekstensif Ulasan di Verrecchia (2001) dan Dye
(2001).
Berbeda dengan sebelumnya fi lima hipotesis mengenai pengungkapan
sukarela, proprietary
Biaya hipotesis mengasumsikan tidak ada ik con fl kepentingan antara
manajer dan
pemegang saham. Akibatnya, literatur ini memprediksi bahwa
pengungkapan sukarela akan
selalu kredibel. Fokus sastra ini, oleh karena itu, pada memeriksa
kekuatan ekonomi yang membatasi pengungkapan penuh.
Hayes dan Lundholm (1996) berpendapat bahwa biaya kepemilikan
mendorong perusahaan-perusahaan untuk
menyediakan data terpilah hanya ketika mereka sama melakukan bisnis
segmen. Perusahaan withwidely berbagai kinerja di seluruh segmen
usaha
memiliki insentif untuk menyembunyikan perbedaan-perbedaan ini
kinerja di ff dari pesaing dengan
hanya melaporkan kinerja agregat.
Bukti. Ada bukti yang relatif kecil langsung pada proprietary
Biaya hipotesis. Piotroski (1999a) meneliti keputusan-perusahaan
'untuk memberikan
pengungkapan segmen tambahan. Dia menyimpulkan bahwa
perusahaan dengan penurunan
profitabilitas dan variabilitas withless di profitabilitas di segmen
industri
lebih mungkin untuk meningkatkan pengungkapan segmen, withthe
konsisten milik
Biaya hipotesis.
Biaya hipotesis proprietary dapat berpotensi diperluas untuk mencakup
lain
eksternalitas dari keterbukaan informasi. Sebagai contoh, Watts dan

470

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

470

Zimmerman
(1986) berpendapat bahwa perusahaan prihatin tentang potensi politik
dan kontraktor
biaya dari pengungkapan keuangan fi, yang pada giliran ff ect
pengungkapan sukarela mereka.

5.2.2. Kredibilitas pengungkapan sukarela


Sejauh mana pengungkapan sukarela meringankan misalokasi sumber
daya di pasar modal tergantung pada tingkat kredibilitas informasi
tentang ekonomi fi rm yang tidak tersedia dari sumber lain, termasuk
pengungkapan diperlukan. Karena manajer memiliki insentif untuk
membuat diri melayani pengungkapan sukarela, tidak jelas apakah
pengungkapan manajemen yang kredibel.
Ada berpotensi dua mekanisme untuk meningkatkan kredibilitas
pengungkapan sukarela. Pertama, perantara pihak ketiga dapat
memberikan jaminan tentang kualitas pengungkapan manajemen.
Kedua, akan ada validasi pengungkapan sukarela sebelum melalui
diperlukan fi pelaporan itself.8 Misalnya keuangan, perkiraan manajer
pendapatan dan laba dapat diverifikasi menggunakan realisasi yang
sebenarnya. Mekanisme ini akan e ff efektif dalam membuat
pengungkapan yang kredibel jika ada sanksi yang memadai bagi para
manajer yang dengan sengaja membuat pengungkapan yang kemudian
terbukti palsu. Sistem hukum dan monitoring dewan memainkan peran
penting dalam menjatuhkan suchpenalties.
Sebagian besar bukti kredibilitas pengungkapan sukarela berfokus pada
akurasi dan harga saham proyek-e ff perkiraan manajemen. Waymire
(1984) dan Ajinkya dan hadiah (1984) menunjukkan bahwa ada reaksi
positif harga saham perkiraan manajemen laba meningkat, dan reaksi
negatif terhadap perkiraan pendapatan decreases.9 Pownall dan
Waymire (1989) mendapati bahwa reaksi pasar terhadap manajemen
yang tak terduga perkiraan pendapatan relatif sama dengan reaksi
terhadap pendapatan tak terduga pengumuman sendiri. Hal ini
menunjukkan bahwa perkiraan manajemen memiliki kredibilitas yang
sebanding dengan informasi keuangan yang telah diaudit.
Ada juga bukti bahwa investor dibenarkan dalam melihat perkiraan
manajemen menyediakan informasi baru yang kredibel. Pengujian
akurasi ramalan ini menunjukkan bahwa mereka lebih akurat daripada
perkiraan analis kontemporer '(lihat Hassel dan Jennings, 1986;
Waymire, 1986), dan berisi (lihat McNichols, 1989). Selain itu, analis
keuangan tampaknya merevisi perkiraan mereka dalam menanggapi

471

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

471

informasi terefleksikan dalam perkiraan manajemen (lihat Hassel et al.,


1988). Piotroski (1999a) memberikan bukti bahwa pengungkapan
sukarela selain perkiraan manajemen juga kredibel. Dia meneliti
sampel dari perusahaan-perusahaan yang meningkatkan segmen
pengungkapan pelaporan, dan nds fi bahwa
8 Lundholm (1999) menunjukkan bahwa peran ini akuntansi dapat
dimanfaatkan untuk meningkatkan pengungkapan atas aset tidak
berwujud. Namun, jika sistem hukum tidak bisa membedakan antara
kesalahan perkiraan acak dari bias manajemen yang disengaja,
suchdisclosures dapat berpotensi membebankan biaya litigasi yang
signifikan.
9 Hutton et al. (2000) mendapati bahwa perkiraan Kabar baiknya,
bagaimanapun, hanya informatif jika mereka didampingi oleh veri fi
mampu pernyataan berwawasan ke depan.
pengungkapan diperluas terkait peningkatan withan akurasi perkiraan
analis dan penurunan dispersi.
Bukti lain pada kredibilitas pengungkapan sukarela disediakan oleh
Amir dan Lev (1996). Mereka melaporkan bahwa pengungkapan
sukarela seperti ukuran populasi pasar (POPS) dan penetrasi pasar
memiliki fi kan hubungan yang lebih signifikan terhadap harga saham
dari yang dibutuhkan informasi fi pernyataan keuangan, menunjukkan
bahwa investor melihat pengungkapan sukarela seperti yang kredibel.
Akhirnya, Frost (1997) menemukan bukti bahwa pengungkapan
kredibilitas menurun untuk secara finansial tertekan-perusahaan.

5.2.3. Keterbatasan penelitian tentang pengungkapan sukarela


Salah satu keterbatasan utama dari studi di atas adalah di FFI culty
dalam mengukur tingkat pengungkapan sukarela. Peneliti
menggunakan beberapa proxy untuk variabel ini, termasuk perkiraan
manajemen (lihat Miller dan Piotroski,
2000), dan metrik berdasarkan database AIMR (lihat Lang dan
Lundholm,
1993, 1997; Healy et al., 1999a), dan langkah-langkah yang dibangun
sendiri (lihat Botosan,
1997; Miller, 1999). Namun, eachapproach memiliki keterbatasan.
Ada beberapa keuntungan yang signifikan untuk menggunakan
perkiraan manajemen sebagai
sukarela proksi pengungkapan. Pertama, mereka dapat tepat diukur.
manajer '

472

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

472

Perkiraan biasanya baik titik atau kisaran perkiraan penghasilan atau


pendapatan.
Kedua, waktu pengungkapan biasanya dikenal. Akibatnya adalah
mungkin
untuk menilai apakah ramalan didahului atau tertinggal perubahan
tertentu dalam
variabel yang menggunakan harian atau mingguan data. Hal ini
memungkinkan peneliti untuk
melakukan tes lebih kuat dari motivasi dan konsekuensi sukarela
pengungkapan.
Namun, salah satu keterbatasan perkiraan manajemen sebagai proxy
adalah bahwa mereka
akurasi dapat fi mudah veri ed oleh investor luar melalui laba aktual
realisasi. Sebaliknya, itu lebih di FFI kultus untuk ex post
memverifikasi keakuratan
banyak jenis pengungkapan sukarela, seperti kepuasan pelanggan dan
modal manusia. Akibatnya, penelitian menggunakan perkiraan
manajemen sebagai metrik
pengungkapan sukarela cenderung meningkatkan kekuatan tes, tetapi
ini
Temuan mungkin tidak menggeneralisasi ke bentuk lain dari
pengungkapan sukarela.
The AIMR data menyediakan ukuran yang lebih umum pengungkapan
sukarela
dari perkiraan manajemen. Survei tahunan menghasilkan peringkat fi
rm dari
pengungkapan sukarela agregat untuk eachindustry tercakup dalam
survei, serta
sebagai peringkat disagregat untuk pengungkapan sukarela diterbitkan
dalam keuangan tahunan
pernyataan dan 10-Ks, pengungkapan sukarela yang diterbitkan secara
triwulanan keuangan
laporan, dan pengungkapan sukarela diberikan melalui hubungan
investor-perusahaan '.
Panel yang memberikan peringkat terdiri dari analis terkemuka di
masing-masing
industri, dan karena itu mungkin sangat baik menyebutkan statusnya fi
kasi untuk menilai perusahaan-perusahaan '
pengungkapan. Selain itu, metrik mencakup semua pengungkapan,
termasuk yang melalui
pertemuan analis dan panggilan konferensi. Namun, tidak jelas apakah

473

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

473

analis pada panel AIMR mengambil peringkat serius, bagaimana


mereka memilih perusahaan-perusahaan untuk dimasukkan dalam
peringkat, dan bias apa yang mereka bawa ke peringkat.
Studi withself dibangun langkah pengungkapan menghadapi erent di ff
set masalah. Karena penulis telah mengembangkan metrik sendiri
pengungkapan sukarela, terjadi peningkatan kepercayaan diri yang
mengukur benar-benar menangkap apa yang dimaksudkan. Namun,
sejauh bahwa pembangunan metrik melibatkan penilaian dari pihak
peneliti, temuan-temuan mungkin di FFI kultus untuk meniru. Selain
itu, metrik ini biasanya bergantung pada pengungkapan diberikan
dalam laporan tahunan atau dokumen lainnya umum seperti. Akibatnya
setiap pengungkapan yang menyediakan perusahaan-perusahaan dalam
pertemuan analis, panggilan konferensi, dan tempat-tempat lain seperti
dihilangkan dari analisis.
Endogenitas adalah masalah yang serius untuk beberapa studi di atas.
Sebagai contoh, perusahaan-perusahaan yang memiliki transaksi pasar
modal publik juga cenderung
akan menghadapi perubahan mereka kesempatan set investasi. Hal ini
kemudian di FFI kultus untuk
menilai apakah hubungan antara tingginya tingkat pengungkapan dan
peningkatan
pengungkapan untuk perusahaan-perusahaan ini disebabkan isu publik
per se, atau lainnya
perubahan bahwa perusahaan mengalami.
Dengan demikian, peringkat analis dan proxy dibangun sendiri
cenderung menjadi bising
ukuran pengungkapan. Hal ini mungkin untuk mengurangi kekuatan tes
yang digunakan dalam
memeriksa motif disclosure.10 sukarela

6. konsekuensi pasar modal pelaporan dan pengungkapan


Kedua teori akuntansi positif dan literatur pengungkapan sukarela telah meneliti
konsekuensi pasar modal perubahan pelaporan perusahaan. Positif penelitian teori
akuntansi telah difokuskan pada e ff ects perubahan metode akuntansi dan keputusan
peraturan untuk mengubah standar. Penelitian pengungkapan sukarela telah
memeriksa pasar modal e ff ects perubahan pengungkapan perusahaan.
6.1. Akuntansi positif teori sastra
Seperti disebutkan di atas, fokus utama dari literatur akuntansi positif telah
mendokumentasikan kontrak dan politik faktor yang menjelaskan keputusan

474

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

474

pelaporan keuangan manajemen fi. Namun, beberapa studi telah meneliti konsekuensi
ekonomi dan kekayaan pemegang saham e ff ects perubahan dalam pilihan akuntansi.
Sebagai contoh, studi tentang proyek-e ff perubahan standar akuntansi minyak dan
gas fi nd bahwa perusahaan diperlukan untuk mengubah dari biaya penuh
10 Sebaliknya, masalah pengukuran yang kita bahas untuk literatur akuntansi positif
untuk variabel independen, yang mengarah ke kekhawatiran tentang bias dalam
temuan karena berkorelasi variabel dihilangkan.
metode untuk sukses e ff orts mengalami penurunan harga saham (lihat Dyckman dan
Smith, 1979; Collins et al, 1981.). Ada beberapa bukti bahwa penurunan ini
berkorelasi variabel withcontracting (lihat Lys, 1984). Namun, penelitian dari harga
saham proyek-e ff standar akuntansi lainnya melaporkan sebagian besar tidak
signifikan kontrak tambahan atau biaya e ff ects politik (Leftwich, 1981). Demikian
pula, studi-perusahaan 'metode akuntansi perubahan menunjukkan bahwa umumnya
tidak ada signifikan hubungan antara return saham pada pengumuman perubahan
akuntansi dan kontraktor atau pertimbangan biaya politik (lihat Holthausen, 1981).
Setidaknya ada tiga penjelasan potensial untuk temuan ini. Pertama, keputusan
akuntansi tidak signifikan kekayaan pemegang saham e ff Ects. Namun, ada beberapa
bukti yang bertentangan penjelasan ini. Studi minyak dan gas sendiri fi nd bahwa ada
fi kan harga saham signifikan e ff ect terkait dengan perubahan tak terduga dalam
standar akuntansi. Juga, Foster (1979) dokumen signi fi perubahan harga saham tidak
bisa untuk kritik keputusan akuntansi-perusahaan 'oleh
analis suchas Abraham Brilo ff.11
Penjelasan kedua adalah bahwa hal itu di FFI kultus untuk mengukur harga saham
proyek-e ff untuk
banyak peristiwa yang diteliti (lihat Holthausen dan Leftwich, 1983; Watts dan
Zimmerman, 1983). Sebagai contoh, standar akuntansi yang ditetapkan melalui
proses yang panjang, sehingga di FFI kultus untuk menangkap kekayaan pemegang
saham e ff ects dari
pengumuman standar itu sendiri. Demikian pula, sering di FFI kultus untuk
mengidentifikasi tanggal ketika investor luar pertama belajar dari perubahan
akuntansi.
Akhirnya, karena perubahan akuntansi sering disertai dengan ekonomi lainnya
perubahan, itu adalah di FFI kultus untuk mengisolasi harga saham e ff ect perubahan
akuntansi
sendiri.
Penjelasan ketiga untuk temuan adalah bahwa kontrak dan biaya politik
pertimbangan secara ekonomi penting dalam menjelaskan wealthe proyek-ff dari
melaporkan perubahan. Konsisten dengan penjelasan ini, Healy et al. (1987) fi nd
bahwa tahunan CEO kompensasi e ff ects rata-rata dari perubahan
penyusutan jumlah metode akuntansi menjadi 1,5 persen dari gaji pokok mereka.
Karena basis CEO gaji biasanya hanya sebagian kecil dari nilai pasar suatu
perusahaan,
Bukti ini menunjukkan bahwa kompensasi CEO e ff ect depresiasi
perubahan pada kekayaan pemegang saham cenderung insigni fi cant.12

11 Satu potensi penjelasan reaksi pasar adalah bahwa Brilo ff 's analisis memberikan
informasi baru tentang validitas manajer perkiraan yang mendasari penilaian

475

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

475

akuntansi mereka. Beberapa peneliti berpendapat bahwa '' Brilo ff e ff ect '' re
perubahan proyek-fl ekonomi fi rms 'setelah publikasi artikel nya, seperti pajak,
litigasi dan peraturan e ff Ects. Foster meneliti penjelasan ini, dan menyimpulkan
bahwa non-informasi yang terkait faktor ekonomi tidak dapat sepenuhnya
menjelaskan pasar reaksi diamati kritik akuntansi.
12 Salah satu penjelasan untuk besarnya ekonomi kecil kompensasi dan kontraktor e
ff ects lain adalah bahwa investor mengantisipasi potensi biaya tersebut dalam
menulis kontrak. Bertahan kontrak, oleh karena itu, cenderung e FFI efisien, membuat
biaya kontrak diamati kecil. Namun, hal ini tidak menunjukkan bahwa konsep biaya
kontrak tidak penting untuk keputusan akuntansi manajer.
6.2. Literatur pengungkapan sukarela
Sejumlah studi meneliti konsekuensi ekonomi dari pengungkapan sukarela. Studi ini
menyatakan bahwa ada potensi tiga jenis pasar modal proyek-ff untuk perusahaanperusahaan yang membuat pengungkapan sukarela yang luas: meningkatkan likuiditas
saham mereka di pasar modal, pengurangan biaya modal, dan meningkat setelah oleh
analis keuangan. Masing-masing e ff ects dan bukti empiris yang relevan dibahas di
bawah. Karena banyak studi yang dibahas memiliki keterbatasan umum, kita bahas
keterbatasan ini bersama-sama, setelah presentasi dari temuan utama mereka; temuantemuan dirangkum di bawah, oleh karena itu, harus diinterpretasikan dengan
keterbatasan ini dalam pikiran.
(a) Peningkatan likuiditas saham
Teori. Diamond dan Verrecchia (1991), dan Kim dan Verrecchia (1994)
berpendapat bahwa pengungkapan sukarela mengurangi asimetri informasi antara
informasi dan investor kurang informasi. Akibatnya, untuk perusahaan-perusahaan
dengan highlevels dari
pengungkapan, investor dapat relatif percaya diri bahwa setiap transaksi saham
terjadi pada '' harga yang adil '', meningkatkan likuiditas saham di perusahaan. Selain
itu,
Studi ini menyatakan bahwa diperluas likuiditas pengungkapan dan saham akan
terkait withincreased kepemilikan institusional.
Bukti. Beberapa makalah memberikan bukti yang konsisten dengan ini
hipotesis. Healy et al. (1999a) mendapati bahwa perusahaan-perusahaan yang
memperluas pengungkapan
Pengalaman signifikan kenaikan kontemporer harga saham yang
terkait dengan kinerja laba saat ini. Gelb dan Zarowin (2000) mendapati bahwa
perusahaan-perusahaan dengan peringkat pengungkapan tinggi memiliki asosiasi
harga saham yang tinggi dengan
laba kontemporer dan masa depan relatif terhadap perusahaan-perusahaan withlow
pengungkapan
peringkat. Temuan ini menunjukkan strategi pengungkapan bahwa fi rms 'a ff ect
kecepatan
withwhichinformation masuk ke harga.
Selain itu, beberapa penelitian mencoba untuk mengukur likuiditas saham dan
memeriksa hubungannya dengan fi rm proxy pengungkapan. Welker (1995) dokumen
a
signifikan hubungan negatif antara 'peringkat fi rms' analis pengungkapan dan
bid-ask spread. Healy et al. (1999a) fi nd perusahaan-perusahaan withincreased
peringkat analis

476

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

476

pengungkapan memiliki secara signifikan lebih tinggi bid-ask spread dari industri
mereka sebelum
perubahan pengungkapan. Setelah kenaikan pengungkapan, bid-ask spread untuk
fi sampel rms kembali ke tingkat yang sama seperti rekan-rekan industri mereka.
Akhirnya, Leuz
dan Verrecchia (2000) meneliti bid-ask spread untuk perusahaan-perusahaan yang
terdaftar di Neuer
Pasar, yang memiliki persyaratan pengungkapan yang lebih tinggi. Mereka mendapati
bahwa perusahaan-perusahaan ini
memiliki lebih rendah bid-ask spread dari fi rms terdaftar di Bursa Frankfurt.
(b) Mengurangi biaya modal
Teori. Sebagaimana dibahas dalam Bagian 2, masalah lemon di pasar modal
menciptakan insentif bagi manajer untuk memberikan pengungkapan sukarela untuk
mengurangi
biaya modal. Argumen yang sama dibuat oleh Barry dan Brown (1984-1986),
yang mencatat bahwa ketika pengungkapan tidak sempurna, investor menanggung
risiko dalam peramalan
yang payo masa depan ff s dari investasi mereka. Jika risiko ini adalah non-diversi fi
mampu,
investor akan menuntut pengembalian tambahan untuk bantalan risiko informasi.
Akibatnya, perusahaan-perusahaan dengan tingkat pengungkapan, dan risiko
informasi maka rendah, cenderung memiliki biaya yang lebih rendah dari modal
daripada fi rms dengan tingkat pengungkapan yang rendah dan risiko informasi yang
tinggi.
Bukti. Botosan (1997) memberikan beberapa bukti biaya withthe konsisten hipotesis
modal. Dia fi nds bahwa untuk fi rms dengan analis rendah berikut, ada hubungan
negatif antara biaya modal ekuitas dan tingkat pengungkapan sukarela mereka.
Piotroski (1999b) nds fi bahwa perusahaan menyediakan pengungkapan segmen
tambahan memiliki peningkatan kontemporer di kapitalisasi pasar dari pendapatan
mereka, konsisten dengan fi rm memiliki biaya yang lebih rendah dari capital.13
Akhirnya, Botosan dan Plumlee (2000) fi nd hubungan cross-sectional negatif antara
biaya modal dan analis peringkat pengungkapan laporan tahunan. Namun, mereka
juga mendapati bahwa fi rms 'biaya modal secara positif berhubungan dengan
peringkat pengungkapan triwulanan, dan withinvestor hubungan unassociated
kegiatan.
(c) Peningkatan informasi intermediasi
Teori. Bhushan (1989a, b) dan Lang dan Lundholm (1996) berpendapat bahwa jika
Informasi pribadi manajemen tidak sepenuhnya terungkap melalui diperlukan
pengungkapan, pengungkapan sukarela menurunkan biaya perolehan informasi untuk
analis dan karenanya meningkatkan pasokan mereka. Namun, e ff ect sukarela
pengungkapan pada permintaan untuk layanan analis adalah ambigu. diperluas
pengungkapan memungkinkan analis keuangan untuk membuat informasi baru yang
berharga, seperti
prakiraan sebagai superior dan membeli / menjual rekomendasi, sehingga
meningkatkan
permintaan untuk layanan mereka. Namun, pengungkapan sukarela masyarakat juga
praempts kemampuan untuk mendistribusikan manajer analis informasi pribadi kepada
investor,

477

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

477

menyebabkan penurunan permintaan untuk layanan mereka.


Bukti. Lang dan Lundholm (1993) fi nd fi bahwa perusahaan dengan lebih informatif
pengungkapan memiliki analis yang lebih besar berikut, dispersi kurang perkiraan
analis,
dan volatilitas kurang dalam revisi perkiraan. Healy et al. (1999a) menunjukkan
bahwa perusahaan-perusahaan
dengan peningkatan peringkat analis pengungkapan memiliki cakupan analis lebih
rendah dari
rekan-rekan industri mereka dalam periode pra-event. Setelah peningkatan
pengungkapan,
Namun, cakupan analis untuk perusahaan-perusahaan sampel beralih ke tingkat yang
sama seperti
perusahaan-perusahaan lain dalam industri. Akhirnya, Francis et al. (1998) fi nd
bahwa ada
peningkatan cakupan analis untuk fi rms membuat panggilan konferensi.

6.3. Keterbatasan penelitian pengungkapan sukarela konsekuensi pasar modal


Potensi endogenitas adalah keterbatasan yang paling penting dari temuan di atas.
Sebagai contoh, perusahaan-perusahaan dengan peringkat tertinggi pengungkapan
cenderung juga menunjukkan
13 pengungkapan segmen meningkat berpotensi endogen dengan perubahan ekonomi
sampel-perusahaan, berpotensi membingungkan kesimpulan ini. Masalah endogenitas
merupakan keprihatinan umum bagi banyak penelitian lain yang dibahas dalam
bagian ini. Kami membahas masalah ini lebih lanjut nanti.
Kinerja laba kontemporer tertinggi (lihat Lang dan Lundholm,
1993). Hal ini mungkin disebabkan oleh seleksi diri biasF-perusahaan dapat
meningkatkan
pengungkapan ketika mereka berkinerja baik. Akibatnya hubungan antara
variabel pasar modal dan pengungkapan mungkin didorong oleh kinerja rm fi
bukan pengungkapan per se. Secara umum, perubahan pengungkapan tidak mungkin
menjadi peristiwa acak: mereka cenderung bertepatan dengan perubahan fi rm
ekonomi
dan pemerintahan.
Beberapa studi mencoba untuk mengendalikan perubahan kinerja untuk mengisolasi
dampak pengungkapan. Sebagai contoh, Healy et al. (1999a) kontrol untuk
tingkat pendapatan kontemporer dan perubahan laba dalam memeriksa
hubungan cross-sectional antara peningkatan pengungkapan dan variabel suchas
kinerja saham, analis berikut, kepemilikan institusional, dan analis
dispersi perkiraan. Namun, suchcontrols cenderung tidak sempurna dalam
tidak adanya model yang dapat diandalkan hubungan antara kinerja dan keterbukaan.
Selain itu, seperti disebutkan di atas, ada kemungkinan akan lain berkorelasi
dihilangkan
variabel dalam analisis ini.
Masalah terkait withbothAIMR dan langkah-langkah yang dibangun sendiri dari
pengungkapan sukarela adalah bahwa hal itu di FFI kultus untuk secara tepat
mendefinisikan waktu setiap

478

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

478

perubahan pengungkapan. Biasanya pengungkapan diukur untuk tahun tertentu,


membuat
itu di FFI kultus untuk menyimpulkan apakah perubahan pengungkapan diikuti atau
didahului perubahan
variabel yang menarik. Karena itu, di FFI kultus untuk menarik kesimpulan yang kuat
tentang arah kausalitas yang mendasari asosiasi didokumentasikan.

7. Di mana kita pergi dari sini?


Penelitian empiris yang dibahas dalam makalah ini mendukung kesimpulan yang luas
berikut: Laporan (1) Regulated keuangan yang informatif kepada investor, dan tingkat
informativeness bervariasi secara sistematis dengan fi rm dan ekonomi karakteristik.
(2) Analis keuangan nilai tambah di pasar modal melalui analisis mereka keputusan
pelaporan keuangan-perusahaan ', perkiraan laba masa depan, dan membeli / menjual
rekomendasi. (3) Ada permintaan yang didorong pasar untuk jasa audit. (4) analis
Kedua keuangan dan auditor adalah perantara yang tidak sempurna, sebagian karena
insentif konflik. (5) Manajer pelaporan keuangan dan pengungkapan pilihan yang
berhubungan dengan kontrak, biaya politik, dan pertimbangan pasar modal. (6)
Pengungkapan adalah terkait kinerja harga withstock, bid-ask spread, berikut analis,
dan kepemilikan institusional. Meskipun kemajuan dalam 30 tahun terakhir, banyak
pertanyaan diidentifikasi dalam Tabel 1 belum sepenuhnya ditangani, atau belum
dijawab. Beberapa pertanyaan yang belum terjawab mendasar kita mengidentifikasi
seluruh kertas termasuk: (1) Apa tujuan dari regulasi keterbukaan, dan apa yang
mereka e ff ect pada pengembangan pasar modal? (2) Apa jenis standar akuntansi
menghasilkan laporan keuangan yang berkualitas tinggi? (3) Apakah auditor
meningkatkan kredibilitas
keuangan pernyataan? (4) Mengapa perkiraan menjual sisi analis dan rekomendasi
kredibel diberikan bias mereka terdokumentasi dengan baik dan konflik kepentingan?
(5) Apa peran analis dalam ayunan cepat dalam harga saham? (6) Mengapaperusahaan terlibat dalam pengungkapan sukarela? (7) Apakah pengungkapan ff ect
biaya-perusahaan 'modal?
Selain pertanyaan-pertanyaan yang belum terjawab, kami percaya bahwa kekuatan
ekonomi baru-baru makro menciptakan beberapa peluang baru untuk penelitian. Kami
membahas empat gaya: inovasi teknologi yang cepat, munculnya organisasi jaringan,
perubahan ekonomi bisnis audit-perusahaan dan analis keuangan, dan globalisasi.
(a) inovasi teknologi Cepat
Ada inovasi teknologi fenomenal dalam 20 tahun terakhir
di berbagai bidang seperti komputer, komunikasi, bioteknologi, dan internet.
Konsekuensi ekonomi dari inovasi ini biasanya tidak kembali tercermin di
Laporan keuangan pada waktu yang tepat. Kecuali untuk perangkat lunak R & D yang
terjadi
setelah kelayakan teknologi, perusahaan AS biaya R & D pengeluaran segera,
terlepas dari nilai-nilai ekonomi mereka. Akibatnya, investor yang tertarik
menilai kinerja ekonomi potensi perusahaan-perusahaan yang inovatif dalam arus
periode, serta potensi ts masa depan memperoleh manfaat dari inovasi-in-progress
yang
dipaksa untuk melihat melampaui laporan keuangan.
Chang (1998) dan Lev dan Zarowin (1999) mendapati bahwa penurunan nilai

479

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

479

relevansi keuangan item pernyataan sebagian dijelaskan oleh peningkatan


inovasi. Selanjutnya, Amir dan Lev (1996) menunjukkan bahwa untuk fi rms di
nirkabel
Indikator non keuangan industri komunikasi kinerja, suchas
ukuran populasi pasar (POPS) dan penetrasi pasar, memiliki lebih
signifikan sehubungan dengan harga saham dari informasi fi pernyataan keuangan.
Inovasi teknologi juga telah menciptakan saluran baru untuk investor
komunikasi. Misalnya, panggilan konferensi dan internet memudahkan
untuk perusahaan-perusahaan untuk berkomunikasi dengan cepat withkey investor
dan keuangan internasional
mediaries. Panggilan konferensi adalah percakapan telepon skala besar antara
manajer dan analis keuangan utama, di mana para manajer memberikan sukarela
pengungkapan dengan menjawab pertanyaan analis mengenai perusahaan masa depan
saat ini dan
kinerja. Tasker (1998) mencatat bahwa 35% dari fi rms menengah menyelenggarakan
panggilan konferensi pada periode 1995-1996 dan banyak perusahaan menggunakan
saluran ini
untuk mengurangi keterbatasan dalam diperlukan pelaporan keuangan.
Internet menyediakan manajemen dengan kesempatan untuk mengakses semua
investor dan memberikan update harian informasi penting. banyak
situs internet perusahaan memberikan gambaran kinerja perusahaan, a
review kinerja, siaran pers, harga saham, yang sering diajukan investor
pertanyaan hubungan, perkiraan pendapatan (oleh analis keuangan), serta tahunan
laporan, SEC laporan. Meningkatnya penggunaan internet oleh investor cenderung
terus, mengurangi biaya penyediaan pengungkapan sukarela dan mungkin
meningkatkan pasokan mereka.
(b) organisasi Jaringan
Inovasi dalam bentuk organisasi, suchas pasokan erat-terkoordinasi
rantai dan aliansi strategis, juga signi fi sifat cantly a ff ect dari keuangan
pelaporan dan pengungkapan. Bentuk organisasi ini memfasilitasi e risiko FFI efisien
berbagi dan koordinasi berbasis pasar dari kegiatan yang secara tradisional
dilakukan secara internal. Namun, dengan mengaburkan batas-batas perusahaanperusahaan, mereka berpose
di FFI kultus tantangan konsep pengukuran badan. Sebagai contoh,
di FFI kultus untuk laporan keuangan untuk sepenuhnya mencerminkan hubungan
yang kompleks dan
komitmen implisit yang mendasari hubungan jaringan antara Coca Cola
Perusahaan dan pembotolan nya. Sebagai hasil dari kontrak withbottlers eksklusif,
Coke telah mampu untuk melakukan outsourcing, kegiatan margin rendah padat
modal untuk
bisnisnya. Akibatnya, pembotolan telah melaporkan marjinal keuangan
performanceperformance
Mance sementara Coke telah menunjukkan kinerja pendapatan yang kuat. Namun,
melaporkan kinerja keuangan Coke tidak sepenuhnya mencerminkan kompleks
hubungan dan komitmen implisit antara perusahaan. Re merenung fl
jenis saling ketergantungan dalam laporan keuangan fi menantang untuk
setter standar. Standar saat mengabaikan mereka, berpotensi mengurangi
ketepatan waktu informasi akuntansi.
(c) Perubahan ekonomi bisnis audit-perusahaan dan analis keuangan

480

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

480

Sebuah fenomena saat ini ketiga berubah ekonomi bisnis audit-perusahaan


dan analis keuangan. Rms Audit fi semakin bergantung pada manajemen
konsultasi, bukan jasa asuransi. Regulator dan komentator memiliki
berpendapat bahwa ada potensi konflik antara keduanya. Sebagai contoh, mereka
pertanyaan apakah audit fi rm akan menantang manajemen klien perusahaan
jika manajemen yang sama bertanggung jawab untuk mempekerjakan audit fi rm
untuk konsultasi dengan
keterlibatan. Untuk pengetahuan kita tidak ada sampel yang besar bukti empiris dari
penurunan kredibilitas laporan audit. Namun, masalah ini telah mendorong
SEC mengusulkan bahwa audit-perusahaan divestasi praktek konsultasi mereka dan
mengungkapkan
biaya konsultasi untuk eachof klien mereka.
Ada juga perubahan dalam model bisnis analis keuangan. itu
penurunan biaya perdagangan telah mengurangi dolar lunak yang tersedia untuk dana
penelitian.
Oleh karena itu, kegiatan ini semakin terkait dengan perbankan investasi dan
kegiatan penjaminan. Selain itu, para analis keuangan mulai
dipandang sebagai strategi penasehat kepada perusahaan bahwa mereka menganalisa.
untuk
Misalnya, keuangan pers penuh dengan cerita pada semakin penting
peran analis telekomunikasi Jack Grubman dan analis internet Mary
Meeker dalam keputusan strategis industri masing-masing (lihat Bisnis
Minggu, 2000). Tren ini cenderung memperburuk potensi TIK con fl kepentingan
bahwa analis wajah, memunculkan pertanyaan tentang efektifitas e ff informasi
perantara.
(d) Globalisasi
Pasar modal menjadi semakin global sebagai akibat dari berbagai
perkembangan. Investor institusi mencari untuk diversifikasi dengan berinvestasi
di seluruh dunia; perusahaan mencari modal di mana pun istilah yang paling menarik;
dan internet berbasis perdagangan membuat lebih mudah bagi investor individu untuk
berinvestasi di pasar modal internasional. Deregulasi keuangan mendorong kegiatan
ini.
Globalisasi pasar modal telah disertai dengan panggilan untuk globalisasi pelaporan
keuangan. Hal ini menimbulkan beberapa pertanyaan menarik. Pertama, apakah
optimal untuk memiliki setter standar akuntansi global yang diberikan perbedaan luas
dalam pengembangan keuangan pelaporan infrastruktur di seluruh kabupaten? Kedua,
ekonomi apa kekuatan akan menentukan kecepatan yang konvergensi lembaga
pelaporan keuangan akan berlangsung? Ketiga, apa konsekuensi politik dan ekonomi
dari konvergensi seperti itu? Keempat, dengan tidak adanya konvergensi, akan fi
nansial melaporkan informativeness ditingkatkan dengan standar akuntansi global?
Singkatnya, laju peningkatan kewirausahaan dan ekonomi perubahan yang mungkin
meningkatkan nilai informasi yang dapat dipercaya di pasar modal. Namun, model
pelaporan keuangan tradisional muncul untuk melakukan pekerjaan yang buruk
menangkap implikasi ekonomi dari banyak perubahan dalam cara yang tepat waktu.
Ada, oleh karena itu, kesempatan untuk penelitian pengungkapan masa depan untuk
memeriksa bagaimana keuangan pelaporan dan pengungkapan beradaptasi dengan
perubahan bisnis dan pasar modal lingkungan. Selain itu, seperti yang kita perhatikan
sebelumnya, ada banyak daerah di mana pemahaman kita tentang lembaga
pengungkapan yang ada dan fenomena yang terbatas. Kami percaya bahwa kedua

481

P.M. Healy, K.G. Palepu / Journal of Accounting and Economics 31 (2001) 405440

481

peluang membuat area pengungkapan daerah studi yang menarik bagi para sarjana
akuntansi.