Introduccin

Captulo 1

ANLISIS
Misin y objetivos

ESTRATGICO

Anlisis externo

entorno
deAnlisis
general
valor y los gruposCaptulo 4
de inters

Creacin
de valor
La creacin
Captulo 2

Objetivos y
valores
Captulo
Captulo 3

Anlisis
entorno
especfico
Captulo 5

FORMULACIN DE
Estrategias competitivas

Anlisis interno
Diagnstico
empresa
Captulo 6

Anlisis recursos
y capacidades
Captulo 7

LAS ESTRATEGIAS
Estrategias corporativas

Estrategias y ventajas
competitivas
Captulo 8

Direcciones de
desarrollo
Captulos 11, 12, 13

Estrategias con base

en el tipo de industria
Captulo 9

Mtodos de desarrollo
Captulos 14 y 15

Estrategia industrias
tecnolgicas
Captulo 10

Internacionalizacin
Captulo 16

IMPLANTACIN DE
Evaluacin e
implantacin
Captulo 17

CAPTULO
CAPTULO 2:
2:
La
La creacin
creacin
de
de valor
valor yy los
los
grupos
grupos de
de
inters
inters

LAS ESTRATEGIAS

Soporte
organizativo
Captulo 18

Planificacin y
control
estratgico
Captulo 19

Guerras y Navas (2007)

ndice del Captulo

2.1. LA CREACIN DE VALOR COMO OBJETIVO DE LA
EMPRESA
2.2. LOS GRUPOS DE INTERS EN LA EMPRESA
(STAKEHOLDERS)
2.3. EL GOBIERNO DE LA EMPRESA
2.3.1. Mecanismos internos de control directivo
2.3.2. Mecanismos externos de control directivo

2.4. EL CONCEPTO DE CREACIN DE VALOR DE LA

EMPRESA
2.4.1. El modelo de las curvas de valor
2.4.2. La creacin de valor para los accionistas
Guerras y Navas (2007)

Objetivos del Captulo

a. Justificar el objetivo de creacin de valor de la empresa como

alternativa al objetivo clsico de beneficio
b. Identificar los grupos de inters o stakeholders que influyen
sobre el objetivo bsico de la empresa y determinar su grado
de importancia
c. Analizar los diferentes mecanismos a disposicin de la
propiedad para controlar la discrecionalidad de la direccin
respecto al objetivo de creacin de valor
d. Estudiar las variables de las que depende la creacin de valor
en la empresa y determinar la forma de medirla

Guerras y Navas (2007)

La creacin de valor como objetivo de la empresa

TEORA
TEORACLSICA
CLSICADE
DELA
LA
EMPRESA
EMPRESA
El
empresario
El empresariomaximiza
maximizasu
su
participacin
participacinresidual
residual

TEORA
TEORAFINANCIERA
FINANCIERAMODERNA
MODERNA
Creacin
Creacinde
devalor
valorpara
paralos
los
accionistas
accionistas
Asegura
Aseguraeficiencia
eficienciaempresarial
empresarialyy
del
delsistema
sistemaeconmico
econmico

Alteracin cuando existe separacin

entre propiedad-direccin y se rompen
los supuestos neoclsicos

OPERATIVIZACIN: Maximizacin del valor de los fondos propios

en el mercado Maximizacin de la empresa en el mercado

Diferencia conceptual entre beneficio contable y econmico

Guerras y Navas (2007)

Limitaciones a la maximizacin del valor

Existencia
Existenciade
deotros
otrosgrupos
gruposde
de
inters
intersdistintos
distintosde
dela
la
propiedad
propiedad(Stakeholders)
(Stakeholders)

GRUPO DIRECTIVOS
(tecnoestructura)

Los
Losgrupos
gruposde
deinters
interstienen
tienen
sus
suspropios
propiosobjetivos
objetivos

Separacin entre propiedad y direccin

Los
Losgrupos
gruposde
deinters
inters
plantean
planteanreivindicaciones
reivindicacionesaala
la
propiedad
propiedad

Objetivos empresariales diferentes

Los
Losobjetivos
objetivosde
dela
laempresa
empresa
dependen
dependende
delos
losobjetivos
objetivosyy
comportamiento
comportamientode
delos
losgrupos
grupos
de
deinters
inters
Fuente: Guerras y Navas (2007:83)

Conflicto de objetivos

Gobierno de la empresa

Guerras y Navas (2007)

Los grupos de inters (stakeholders)

IDEAS CLAVE DEL CONCEPTO
Personas
Personasoogrupos
gruposde
depersonas
personasque
quese
serelacionan
relacionancon
conla
laempresa
empresa
Los
Losgrupos
gruposde
deinters
interstienen
tienenobjetivos
objetivospropios
propios
La
Labsqueda
bsquedade
deobjetivos
objetivospropios
propiosest
estcondicionada
condicionadayycondiciona
condicionalos
los
objetivos
objetivosyyel
elcomportamiento
comportamientode
dela
laempresa
empresa

TEORA DEL EQUILIBRIO EN LA ORGANIZACIN

La
Laempresa
empresacomo
comouna
unacoalicin
coalicinde
degrupos
gruposque
quedefienden
defiendensus
susintereses
intereses
Objetivos
Objetivosempresa
empresa
proceso
procesode
denegociacin
negociacinyyregateo
regateoentre
entregrupos
grupos

situacin
situacinde
deequilibrio
equilibrio
Restricciones
Restriccionesal
alproceso
procesode
denegociacin:
negociacin:
La
Lasupervivencia
supervivenciade
dela
laempresa
empresacomo
comoobjetivo
objetivomnimo
mnimoyyprioritario
prioritario
Grupo
Grupode
dems
mspoder
poderatrae
atraehacia
hacias
sobjetivos
objetivosrespetando
respetandomnimos
mnimos
Guerras y Navas (2007)

Anlisis de los grupos de inters

RELEVANCIA PARA EL ANLISIS ESTRATGICO

Conflicto
Conflictode
deobjetivos
objetivos
recursos
recursosescasos
escasos
Utilizacin
Utilizacindel
delpoder
poderyyla
lainfluencia.
influencia.Posible
Posibleretirada
retiradade
deapoyo
apoyo
Riesgo
Riesgode
deentorpecer
entorpecerooimpedir
impedirel
ellogro
logrode
deobjetivos
objetivosyyel
elxito
xito
de
dela
laestrategia
estrategia

ETAPAS EN EL ANLISIS DE LOS GRUPOS DE INTERS

1.
1. Identificacin
Identificacinde
delos
losgrupos
gruposde
deinters
intersyyde
desus
susobjetivos
objetivos
2.
2. Valoracin
Valoracinde
dela
laimportancia
importanciade
decada
cadagrupo
grupo
3.
3. Implicaciones
Implicacionespara
paralos
losobjetivos
objetivosyyestrategia
estrategiade
dela
laempresa
empresa
Guerras y Navas (2007)

Identificacin de los grupos de inters

ENTIDADES FINANCIERAS
ESTADO

CLIENTES
ACCIONISTAS
DIRECTIVOS
PROVEEDORES
EMPRESA
SINDICATOS

TRABAJADORES

ORGANIZACIONES SOCIALES
(Consumidores, ecologistas, etc.)

Fuente: Guerras y Navas (2007:85)

COMUNIDAD
LOCAL O
REGIONAL

Grupos de
inters
internos
SOCIEDAD
EN GENERAL

Grupos de
inters
externos

Guerras y Navas (2007)

Identificacin de los grupos de inters

Grupos primarios y secundarios
Primarios:
Primarios:Mantienen
Mantienenrelaciones
relacionescontractuales
contractualesformales
formalescon
conla
la
empresa
empresa(proveedores,
(proveedores,clientes)
clientes)
Secundarios:
Secundarios:influyen
influyende
demanera
maneramenos
menosformal
formal(Comunidad
(Comunidaden
en
general,
general,Gobierno)
Gobierno)

CONSIDERACIONES
La
Lainfluencia
influenciase
semanifiesta
manifiestaaanivel
nivelde
degrupo
grupocon
conintereses
intereses
comunes
comunes
Un
Unindividuo
individuopuede
puedepertenecer
perteneceraams
msde
deun
ungrupo
grupoyysus
susintereses
intereses
dependern
dependerndel
delgrupo
grupooode
dela
lasituacin
situacinoodel
delmomento
momento
Existencia
Existenciagrupos:
grupos:criterios
criteriosformales
formales(actividad
(actividadordinaria
ordinaria
empresa)
empresa)yysituaciones
situacionesexcepcionales
excepcionalesconcretas
concretas(crisis,
(crisis,
amenazas,
amenazas,etc.)
etc.)
Guerras y Navas (2007)

Tipologa y relevancia de los stakeholders

PODER

LEGITIMIDAD

4
2

7 - GRUPOS CRUCIALES

4, 5, 6 GRUPOS EXPECTANTES

URGENCIA

1, 2, 3 GRUPOS LATENTES
8 NO GRUPO INTERS

Fuente: Mitchell, Agle y Wood (1997:872)

Guerras y Navas (2007)

Implicaciones para la direccin

LA RELEVANCIA DE CADA GRUPO VA A CONDICIONAR
La
Laatencin
atencinaaprestar
prestaraacada
cadagrupo
grupo(conocimiento
(conocimientode
desus
susobjetivos)
objetivos)
El
Elesfuerzo
esfuerzopara
paraatender
atenderlos
losobjetivos
objetivosde
decada
cadagrupo
grupo
El
Elesfuerzo
esfuerzopor
pormantener
mantenerinformado
informadoal
algrupo
grupode
dela
lamarcha
marchade
dela
laempresa
empresa

CONDICIONANTES Y PELIGROS PARA LA DIRECCIN

Supervivencia
Supervivenciade
dela
laempresa
empresa
necesidad
necesidadde
deun
uncierto
ciertoequilibrio
equilibrio
entre
entrelos
losgrupos
gruposrelevantes
relevantes
Posibilidad
Posibilidadde
deun
unpoder
poderexcesivo
excesivopor
porparte
partedel
delgrupo
grupoms
mspoderoso
poderoso

depende
dependede
delas
lascondiciones
condicionesdel
delmercado
mercado
Objetivo
Objetivode
demaximizacin
maximizacindel
delvalor
valorcomo
comorequisito
requisitode
desupervivencia
supervivencia

Guerras y Navas (2007)

Ejemplos de conflictos de objetivos

entre grupos de inters en la empresa
ENTRE
ENTREACCIONISTAS:
ACCIONISTAS:La
Laconsecucin
consecucindel
delobjetivo
objetivode
decrecimiento
crecimientoaalargo
largo
plazo
plazoprovoca
provocabajos
bajosniveles
nivelesde
derentabilidad
rentabilidadaacorto
cortoplazo
plazo
ENTRE
ENTREACCIONISTAS
ACCIONISTASYYTRABAJADORES:
TRABAJADORES:La
Lareduccin
reduccinde
decostes
costespara
para
conseguir
conseguirventaja
ventajacompetitiva
competitivaimplica
implicala
laprdida
prdidade
depuestos
puestosde
detrabajo
trabajo
ENTRE
ENTRETRABAJADORES:
TRABAJADORES:En
Enuna
unaempresa
empresamultinacional,
multinacional,el
elcese
cesede
de
determinadas
determinadasactividades
actividadesen
enun
unpas
pasfavorece
favoreceaasu
sufilial
filialen
enotro
otropas
pasaadonde
donde
se
setrasladan
trasladanestas
estasactividades
actividades
ENTRE
ENTREACCIONISTAS
ACCIONISTASYYDIRECTIVOS:
DIRECTIVOS:En
Enuna
unaempresa
empresafamiliar,
familiar,el
el
nombramiento
nombramientode
dedirectivos
directivosprofesionales
profesionalesimplica
implicaprdida
prdidade
decontrol
controlde
dela
la
empresa
empresapor
porparte
partede
desus
suspropietarios
propietarios
ENTRE
ENTREADMINISTRACIONES
ADMINISTRACIONESPBLICAS:
PBLICAS:La
Laposible
posibleimplantacin
implantacinde
deuna
una
gran
granempresa
empresaen
enun
unentrono
entronogeogrfico
geogrficogenera
generadisputas
disputasentre
entrelas
las
administraciones
administracioneslocales
localesque
quepersiguen
persiguenel
eldesarrollo
desarrolloeconmico
econmicode
desu
suzona
zona
Fuente: Johnson y otros (2006:181) y elaboracin propia

Guerras y Navas (2007)

El conflicto de objetivos propiedad/direccin

PROPIEDAD

SEPARACIN

DIRECCIN

Asimetra Informativa

+
Funciones de
utilidad diferentes

Maximizacin
riqueza, valor

Crecimiento/
Crecimiento/
creacin
creacinde
devalor
valor

CONFLICTO
CONFLICTO
OBJETIVOS
OBJETIVOS

La
Ladivergencia
divergenciade
deintereses
interesespuede
puede
afectar
afectaral
alobjetivo
objetivode
delos
losaccionistas
accionistas

Retribucin,
promocin poder

Valoracin
Valoracin
del
delriesgo
riesgo
empresarial
empresarial

Guerras y Navas (2007)

El conflicto de objetivos propiedad/direccin

Necesidad compatibilizacin

CONFLICTO
CONFLICTO
OBJETIVOS
OBJETIVOS

Control propiedad direccin

GOBIERNO
GOBIERNODE
DELA
LAEMPRESA
EMPRESA

Cada empresa elegir los MECANISMOS DE GOBIERNO que

considere ms adecuados:
Mecanismos internos: Tienen su origen en la propia empresa
Mecanismos externos: Se basan en el poder disciplinador de los
mercados
Guerras y Navas (2007)

Mecanismos de control directivo

Supervisin
Supervisindirecta
directa

INTERNOS
INTERNOS
Sistemas
Sistemasde
deincentivos
incentivos

MECANISMOS
MECANISMOS
DE
DECONTROL
CONTROL
DIRECTIVO
DIRECTIVO

Mercado
Mercadode
deempresas
empresas
Mercado
Mercadode
decapitales
capitales

EXTERNOS
EXTERNOS

Mercado
Mercadode
detrabajo
trabajode
delos
los
directivos
directivos
Mercado
Mercadode
debienes
bienesyy
servicios
serviciosfinales
finales

Fuente: Guerras y Navas (2007:90)

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos de
control directivo
Tienen su origen en la propia empresa
Realizan un control directo sobre los directivos de mximo nivel

Supervisin directa
Concepto:
Concepto:Control
Controlcontinuo
continuopropiedad
propiedadde
dela
laactuacin
actuacindirectivos
directivos
para
paravigilar
vigilarque
quese
secomportan
comportansegn
segnsus
susintereses
intereses
Mecanismos:
Mecanismos:Consejo
Consejode
deadministracin,
administracin,control
controldirecto
directode
deun
un
accionista
accionistamayoritario,
mayoritario,consultores
consultoresooauditores
auditoresexternos,
externos,vigilancia
vigilancia
entre
entredirectivos
directivos-competencia
-competenciaentre
entredirectivos,
directivos,jerarqua
jerarqua

Sistemas de incentivos
Concepto:
Concepto:Vincular
Vincularlos
losintereses
interesesde
delos
losdirectivos
directivoscon
conla
lacreacin
creacin
de
devalor
valor
si
sifuncionan,
funcionan,alineacin
alineacinde
deintereses
interesessemiautomtica
semiautomtica
Tipos
Tiposde
desistemas
sistemasde
deincentivos:
incentivos:Retribucin
Retribucinvariable
variabledirecta,
directa,
sistemas
sistemasbasados
basadosen
enla
laparticipacin
participacinen
enla
lapropiedad,
propiedad,carrera
carrera
profesional
profesionalyyotras
otrasformas
formasde
derecompensa
recompensa
Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
El consejo de administracin
Funcin bsica Consejo: supervisin general tres responsabilidades
fundamentales
Orientar
Orientareeimpulsar
impulsarla
lapoltica
polticade
dela
lacompaa
compaa
Controlar
Controlarlas
lasinstancias
instanciasde
degestin
gestin(responsabilidades
(responsabilidadesde
de
vigilancia)
vigilancia)
Servir
Servirde
deenlace
enlacecon
conlos
losaccionistas
accionistas(responsabilidad
(responsabilidadde
de
comunicacin)
comunicacin)

Variables clave para el funcionamiento Consejo de Administracin:

COMPOSICIN
TAMAO

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
El consejo de administracin
Composicin consejo. Tipos consejeros
Internos:
Internos:directivos
directivos
Externos:
Externos:representantes
representantesaccionistas
accionistas
dos
dostipos
tipos
Dominicales
Dominicales(representantes
(representantesaccionistas
accionistasmayoritarios)
mayoritarios)
Independientes
Independientes(representantes
(representantesaccionistas
accionistasminoritarios)
minoritarios)

Papel
Papelclave
clave

REALIDAD: los directivos acaban controlando el Consejo

Necesidad de reestablecer el papel clave del Consejo

CDIGOS DE BUEN GOBIERNO tratan de evitar que los

directivos controlen el Consejo y acumulen demasiado poder
Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
El consejo de administracin
Espaa: Cdigo Unificado de Buen Gobierno o Cdigo Conthe (2006):
Unifica Cdigos previos -Informe Olivencia, Informe Aldama58 recomendaciones
Se rige por el principio de cumplir o explicar
Afecta a todas las empresas cotizadas

Principales apartados de recomendaciones

Composicin
Composicindel
delconsejo:
consejo:protagonismo
protagonismoexternos
externoseeindependientes
independientes
Definicin
Definicindel
delconsejero
consejeroindependiente
independiente
Tamao
Tamaodel
delconsejo:
consejo:entre
entre55yy15
15miembros
miembros
Presencia
Presenciafemenina
femenina
Se
Serecomienda
recomiendaseparacin
separacinfiguras
figurasPresidente
Presidentedel
delConsejo
ConsejoyyDirector
DirectorGeneral
General
Comisiones
Comisionesespeciales:
especiales:delegada,
delegada,de
deauditora,
auditora,nombramientos
nombramientosyyretribuciones
retribuciones
Retribucin
Retribucinconsejeros
consejeros
Reglas
Reglasde
defuncionamiento:
funcionamiento:frecuencia
frecuenciareuniones,
reuniones,relaciones
relacionescon
conaccionistas
accionistas
Limitacin
Limitacinde
devoto:
voto:no
nolimitar
limitarel
elmximo
mximode
devotos
votos
Guerras y Navas (2007)

Radiografa de los Consejos de

Administracin del Ibex-35 en 2006
Composicin del Consejo
Empresas

Remuneracin

N total
consejeros

Ejecutivos

Dominicales

Independientes

Otros
externos

Mujeres

Miles
euros

%
beneficio

ACS

18

10.356

0,83

BBVA

15

11

24.532

1,01

Endesa

13

7.961

0,27

Ferrovial

11

18.989

1,33

Iberia

11

5.104

4,39

Repsol

14

7.282

0,23

Santander

19

32.643

0,43

Telecinco

13

4.095

1,28

Telefnica

17

15.443

0,19

Unin-Fenosa

21

16

6.704

1,06

Fuente: El Pas, 3-6-2007

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
Sistemas de incentivos

Sistemas de retribucin variable directa

Idea:
Idea:Vincular
Vincularsalario
salariodirectivos
directivoscon
conobtencin
obtencinde
debeneficios
beneficiosoola
la
creacin
creacinde
devalor
valor
Modalidades:
Modalidades:consecucin
consecucinde
deobjetivos
objetivosligados
ligadosaagestin,
gestin,
consecucin
consecucinde
deresultados
resultadosoogratificaciones
gratificacionesespeciales
especialesoobonus
bonus
Problemas:
Problemas:dificultad
dificultadpara
paraindividualizar
individualizarel
elresultado,
resultado,reparto
repartode
de
rentas
rentasentre
entrepropiedad
propiedadyydireccin,
direccin,posible
posibleorientacin
orientacinaacorto
corto
plazo
plazo

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
Sistemas de incentivos

Sistemas basados en la participacin de la propiedad

Idea:
Idea:Vincular
Vincularintereses
interesesdirectivos
directivoscon
conla
laevolucin
evolucinde
delas
las
acciones
accionesen
enel
elmercado
mercado
Modalidades:
Modalidades:entrega
entregade
deacciones
accionestotal
totalooparcialmente
parcialmente
liberadas,
liberadas,derechos
derechossobre
sobreaumento
aumentovalor
valoracciones
accionesyyopciones
opciones
sobre
sobreacciones
acciones
STOCK
STOCKOPTIONS
OPTIONS
Idea:
Idea:ofrecer
ofreceracciones
accionesde
dela
laempresa
empresaaaun
unprecio
precioyyfecha
fechade
de
ejecucin
ejecucinprefijados
prefijados
Ventaja:
Ventaja:orientacin
orientacinde
dela
ladireccin
direccinhacia
haciala
lacreacin
creacinde
de
valor
valor
Problema:
Problema:riesgo
riesgoasumido
asumidopor
porlos
losdirectivos
directivos
Guerras y Navas (2007)

Mecanismos internos:
Sistemas de incentivos
Carrera profesional
Idea:
Idea:vincular
vincularcarrera
carreraprofesional
profesionalcon
conxitos
xitosen
engestin
gestin
Sistema
Sistemacomplementario
complementariodel
delanterior
anterior
Problemas:
Problemas:similares
similaresal
alanterior
anterior++contratos
contratosblindados
blindados

Otras formas de recompensa

Retribuciones
Retribucionesen
enespecie
especie(cesin
(cesinde
devivienda,
vivienda,automviles),
automviles),
Dotacin
Dotacinde
defondos
fondosde
depensiones,
pensiones,
Seguros
Segurossociales,
sociales,etc
etc

Guerras y Navas (2007)

Los sistemas de incentivos de

directivos en la empresa espaola
Tipo de incentivo

2005

2004

2003

2002

Bonus

92%

90%

94%

84%

Automvil

89%

82%

79%

73%

Seguro accidente

80%

78%

78%

71%

Seguro de vida

78%

76%

58%

56%

Cursos de formacin

75%

75%

75%

71%

Seguro medico

65%

63%

58%

56%

Comidas

60%

57%

51%

53%

Planes de jubilacin

59%

57%

57%

49%

Opciones s/ acciones

23%

23%

24%

36%

* Muestra de casi 200 empresas espaolas; % de empresas que utilizaban cada sistema
Fuente: Mercer Human Resource Consulting

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos externos de control directivo

Se
Sebasan
basanen
enel
elfuncionamiento
funcionamientode
delos
losmercados
mercados
Mecanismos
Mecanismosindirectos
indirectosyycomplementarios
complementariosde
delos
losinternos
internos
En
Engeneral,
general,funcionan
funcionancomo
comomecanismo
mecanismode
decontrol
controlen
enla
la
medida
medidaen
enque
quelos
losmercados
mercadosson
sonms
mseficientes
eficientes
Tipos:
Tipos:
Mercado
Mercadode
deempresas
empresas
Mercado
Mercadode
decapitales
capitales
Mercado
Mercadode
detrabajo
trabajode
dedirectivos
directivos
Mercados
Mercadosde
debienes
bienesyyservicios
serviciosfinales
finales

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos externos de control directivo

MERCADO DE EMPRESAS
IDEA:
IDEA:No
Nomaximizar
maximizarel
elvalor
valorde
dela
laempresa
empresapuede
puedeinducir
induciraainversores
inversores
externos
externosaacomprar
comprarla
laempresa
empresayyreemplazar
reemplazaraala
ladireccin
direccin
En
Enempresas
empresascotizadas
cotizadasOPA
OPA
PROBLEMAS:
PROBLEMAS:
Mercado
Mercadopoco
pocoeficiente
eficiente
Pactos
Pactoscon
conel
elcomprador
comprador(OPA
(OPAhostil
hostilyyno
nohostil)
hostil)
Maniobras
Maniobrasde
dedefensa
defensadel
delequipo
equipodirectivo
directivo
Medidas
Medidasde
deblindaje
blindajedel
delConsejo
Consejo
Restricciones
Restriccionesms
msfrecuentes
frecuentesal
alcambio
cambiode
depropiedad:
propiedad:
Limitacin
Limitacinderecho
derechode
devoto
votocon
conindependencia
independenciacapital
capital
Exigencia
Exigenciamayoras
mayorascualificadas
cualificadasdeterminados
determinadosacuerdos
acuerdosConsejo
Consejo
Exigencia
Exigenciacondiciones
condicionesrestrictivas
restrictivaspara
paraser
serconsejero/presidente
consejero/presidente
Guerras y Navas (2007)

Mecanismos externos de control directivo

MERCADO DE CAPITALES
Mercado
Mercadode
deacciones:
acciones:Una
Unamala
malagestin
gestinprovocara
provocarauna
unabajada
bajada
de
dela
lacotizacin
cotizacinyyel
elriesgo
riesgode
deser
serdespedido
despedido directamente
directamenteooaa
travs
travsde
deoperaciones
operacionesde
decambio
cambiode
depropiedad
propiedad
Mercado
Mercadode
dedeuda:
deuda:no
nogarantiza
garantizala
lamaximizacin
maximizacindel
delvalor
valorpero
pero
obliga
obligaaauna
unarentabilidad
rentabilidadmnima
mnimapara
parael
elpago
pagode
deintereses
intereses
Condiciones
Condicionespara
parasu
sufuncionamiento:
funcionamiento:
Mercado
Mercadode
decapitales
capitaleseficiente
eficiente
importancia
importanciaaccionistas
accionistas
institucionales
institucionales
Que
Quela
laempresa
empresanecesite
necesiteel
elmercado
mercadopara
paracaptar
captarfondos
fondos

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos externos de control directivo

MERCADO DE TRABAJO DE DIRECTIVOS

Idea:
Idea:Directivos
Directivosvalorados
valoradosen
enfuncin
funcinxitos
xitospasados
pasadoscreando
creando
valor
valoren
enlas
lasempresas
empresas
incremento
incrementoreputacin
reputacinyyvaloracin
valoracinen
en
el
elmercado
mercado
Problemas:
Problemas:
AAveces
vecessu
suvaloracin
valoracindepende
dependede
defactores
factorespersonales:
personales:
imagen
imagenpblica,
pblica,etc.
etc.
Paracadas
Paracadasdorados
dorados(contratos
(contratosblindados)
blindados)
Permiten
Permiten"visin
"visinaalargo
largoplazo"
plazo"ooson
sonun
un"seguro
"segurocontra
contra
la
laincompetencia"?
incompetencia"?

Guerras y Navas (2007)

Mecanismos externos de control directivo

MERCADO DE BIENES Y SERVICIOS FINALES

Idea:
Idea:Si
Siel
elmercado
mercadoes
esde
decompetencia
competenciaperfecta
perfecta
la
lano
no
obtencin
obtencinde
debeneficio
beneficiopone
poneen
enpeligro
peligrola
lasupervivencia
supervivenciade
dela
la
empresa
empresa
Problemas:
Problemas:
Mercado
Mercadocompetencia
competenciaimperfecta
imperfecta
Mantenimiento
Mantenimientoun
undeterminado
determinadonivel
nivelde
debeneficios
beneficiosyy
conseguir
conseguirotros
otrosobjetivos
objetivos
Los
Losgrupos
gruposcon
conmayor
mayorpoder
poderse
seapropian
apropiande
derentas
rentas
Mantenimiento
Mantenimientorecursos
recursosociosos
ociosos
asegurar
asegurarflexibilidad
flexibilidadyy
respuesta
respuestaaacontingencias
contingencias

Guerras y Navas (2007)

El concepto de creacin de valor de las cosas

VALOR DE LAS COSAS
Cualidad por la que se est dispuesto a pagar una cierta suma de dinero
o equivalente por poseerlas

VALOR DE LA EMPRESA PARA LOS ACCIONISTAS

Capacidad de sta para generar rentas o beneficios en virtud de lo cual
se est dispuesto a pagar por su posesin

ntima relacin entre rentabilidad y creacin de valor

OBJETIVO ACCIONISTAS
Maximizacin de su riqueza maximizacin del valor de la empresa en el mercado

No son siempre objetivos idnticos pero

estn muy relacionados
Guerras y Navas (2007)

Metodologa para establecer el valor econmico de

una empresa
Dos aproximaciones
Valor
Valoractual
actualneto
netode
delos
losflujos
flujosfuturos
futurosde
decaja
cajagenerados
generados
descontados
descontadosaauna
unatasa
tasaajustada
ajustadaaainflacin
inflacinyyriesgo
riesgo
Precio
Preciomercado
mercadoacciones
acciones
consenso
consensosobre
sobreel
elvalor
valoractual
actual
asignado
asignadopor
porlos
losinversores
inversoresaala
laempresa
empresa
En un mercado de capitales eficiente ambas valoraciones
deberan coincidir
De qu depende el valor de una empresa en el mercado
Flujos
Flujosmonetarios
monetariosaaque
queda
daderecho
derechola
laposesin
posesindel
delactivo
activo
Tiempo
Tiempooomomento
momentoen
enque
queson
sonobtenidos
obtenidosesos
esosflujos
flujos
Riesgo
Riesgoasociado
asociadoaala
laobtencin
obtencinyyreparto
repartode
delos
losmismos
mismos(Ke)
(Ke)
Guerras y Navas (2007)

Metodologa para establecer el valor econmico de

una empresa
Flujos monetarios
Expectativas
Expectativasde
debeneficios
beneficiosgenerados
generadospor
porla
laempresa
empresa
Necesario
Necesarioanlisis
anlisisestratgico
estratgicopara
paradeterminar
determinarel
elpotencial
potencialde
dela
la
empresa
empresapara
paragenerar
generarrentas
rentasfuturas
futuras
Cmo
Cmomedirlos?
medirlos?Beneficio
Beneficiocontable
contablefrente
frenteaabeneficio
beneficioeconmico
econmico
Riesgo (tasa de descuento o Ke)
Depende
Dependede
detres
tresvariables:
variables:
Coste
Costedel
deldinero
dineroootipo
tipode
deinters
intersdel
delactivo
activolibre
librede
deriesgo
riesgo
Niveles
Nivelesde
deriesgo
riesgoeconmico
econmicoyyfinanciero
financierode
dela
laempresa
empresa
Prima
Primade
demercado
mercado
Tasa
Tasade
dedescuento
descuento
tasa
tasade
derendimiento
rendimientomnima
mnimarequerida
requeridapor
por
inversores
inversores
coste
costede
decapital
capitalde
dedicha
dichafinanciacin
financiacin
Tasa
Tasade
dedescuento
descuento
coste
costede
decapital
capitalmedio
medioponderado
ponderado
Guerras y Navas (2007)

Forma de medir la creacin de valor

IDEA CLAVE:
Conocer cundo la empresa est creando valor o
cundo lo est destruyendo

INDICADOR MS UTILIZADO
> 1 Se ha creado valor
VMFP
= 1 Ni se ha creado ni se destruido
FP
< 1 Se ha destruido valor
VMFP = Valor de mercado de los fondos propios
FP = Valor contable de los fondos propios
Guerras y Navas (2007)

ndice de creacin de valor

VMFP
RELACIN BSICA

FP
RFP = Rentabilidad fondos propios
Ke = Rendimiento requerido por el inversor

CONDICIN PARA LA
CREACIN DE VALOR

NDICE DE
CREACIN DE
VALOR

RFP - g
=

Ke - g

g = tasa de crecimiento

RFP > Ke

RFP
Ke

> 1 (creacin)
= 1 (indiferencia)
< 1 (destruccin)
Guerras y Navas (2007)

La curva de valor
Cada unidad invertida
contribuye ms que
proporcionalmente al
valor de la empresa

VMFP/FP

b2

VMFP
FP

b1

b0

RFP - g

Ke - g
1

g = b . RFP
b = tasa reinversin beneficios

Cada unidad invertida

contribuye menos que
proporcionalmente al
valor de la empresa
1

RFP/Ke
Guerras y Navas (2007)

Implicaciones financieras y estratgicas de la

creacin de valor
Financieras
Para
Parala
ladeterminacin
determinacinde
dela
laestructura
estructurafinanciera
financierayypoltica
polticade
de
dividendos
dividendos

Estratgicas
La
Laempresa
empresapuede
puedeclasificar
clasificarsus
susnegocios
negociosen
endos
doscategoras:
categoras:
Negocios
Negociosque
quecontribuyen
contribuyenpositivamente
positivamenteaala
lacreacin
creacinde
de
valor
valor
proclives
proclivesaanuevas
nuevasinversiones
inversiones
Negocios
Negociosque
quecontribuyen
contribuyennegativamente
negativamenteaala
lacreacin
creacinde
de
valor
valor
principales
principalescandidatos
candidatospara
parala
laeliminacin
eliminacinde
deuna
una
parte
partede
dela
lacapacidad
capacidadproductiva
productiva

Guerras y Navas (2007)

La creacin de valor para los accionistas

Objetivo de los accionistas = maximizacin de su riqueza

Diferencias
Diferenciascapitalizacin
capitalizacin
en
endos
dosmomentos
momentosde
de
tiempo
tiempo

Incremento
Incrementocapitalizacin
capitalizacinen
enel
el
mercado
mercadode
dela
laempresa,
empresa,incremento
incremento
del
delvalor
valorpara
paralos
losaccionistas
accionistasyyla
la
creacin
creacinde
devalor
valorpara
parael
elaccionista
accionista

Incremento
Incrementode
devalor
valor para
para
los
losaccionistas:
accionistas:Diferencia
Diferencia
en
endos
dosmomentos
momentosde
detiempo
tiempo

Valor
Valorpara
paralos
losaccionistas
accionistas==valor
valorde
de
su
suriqueza
riqueza(beneficio
(beneficioeconmico)
econmico)

Pero
Guerras y Navas (2007)

La creacin de valor para los accionistas

Pero
Aumento capitalizacin burstil no implica que el valor de
los accionistas aumente en esa cuanta
Rentabilidad para los accionistas. Esta rentabilidad slo es
sinnimo de creacin de valor del accionista cuando la
rentabilidad sea superior a Ke
La medida de la creacin de valor para el accionista:
diferencia entre la rentabilidad para el accionista y la tasa
mnima de rentabilidad exigida

Guerras y Navas (2007)

Criterios de referencia para medir la rentabilidad

de los accionistas
Parmetro de referencia

Rentabilidad
para los
accionistas

FUENTE: Fernndez (2005:22)

Si la rentabilidad para los

accionistas es superior al
parmetro de referencia

Cero

Aumento de valor para

los accionistas

Rentabilidad de los
bonos del Estado

Los accionistas han

obtenido rentabilidad
adicional por soportar
ms riesgo

Rentabilidad exigida a
las acciones

Creacin de valor para

los accionistas

Rentabilidad para los

accionistas de empresas
del mismo sector

Empresa ms rentable
que la de su sector

Rentabilidad de la Bolsa

Empresa ms rentable
que la Bolsa en su
conjunto
Guerras y Navas (2007)

La creacin de valor en ACS en 2005

Ao

VMFP

FP

BN

Dividendo

2005

9.601,7

2.480,9

608,7

137,6

2004

5.928,3

1.905,4

452,5

96,8

Valor total para el accionista (VTA)

VTA = VMFP2005 VMFP2004 + Dividendo = 3.811 miles de euros
Rentabilidad para el accionista (RA)
RA = VTA / VMFP2004 = 64,28%
Tasa exigida por el accionista (Ke): 7%
Creacin de valor para el accionista: RA Ke = 57,28%
Fuente: Memoria ACS, 2005

www.grupoacs.com

Guerras y Navas (2007)

Cuadro Resumen I
LA
LACREACIN
CREACINDE
DEVALOR
VALORCOMO
COMOOBJETIVO
OBJETIVODE
DELA
LAEMPRESA
EMPRESA
La
Lamaximizacin
maximizacinde
dela
lacreacin
creacinde
devalor
valorcomo
comoobjetivo
objetivobsico
bsicode
dela
la
empresa
empresa
Conceptos
Conceptosde
debeneficio
beneficioeconmico
econmicoyybeneficio
beneficiocontable
contable
Limitaciones
Limitacionesal
alobjetivo
objetivode
decreacin
creacinde
devalor
valor
La
Laexistencia
existenciade
degrupos
gruposde
deinters
intersoostakeholders
stakeholders
La
Laseparacin
separacinentre
entrela
lapropiedad
propiedadyyla
ladireccin:
direccin:el
elproblema
problemadel
delbuen
buen
gobierno
gobierno

LOS
LOSGRUPOS
GRUPOSDE
DEINTERS
INTERS
Concepto
Conceptoyytipos
tiposde
degrupos
gruposde
deinters
inters
Importancia
Importanciade
desu
suestudio
estudio
Identificacin
de
los
Identificacin de losgrupos
gruposde
deinters
inters
Medicin
Medicindel
delgrado
gradode
derelevancia:
relevancia:poder,
poder,legitimidad
legitimidadyyurgencia
urgencia
Implicaciones
Implicacionesde
desu
suestudio
estudiopara
parala
ladireccin
direccin

Guerras y Navas (2007)

Cuadro Resumen II
EL
ELGOBIERNO
GOBIERNODE
DELA
LAEMPRESA
EMPRESA
El
Elposible
posibleconflicto
conflictode
deobjetivos
objetivosentre
entrepropietarios
propietariosyydirectivos
directivos
Concepto
Conceptoeeimportancia
importanciadel
delbuen
buengobierno:
gobierno:mecanismos
mecanismosde
decontrol
control
El
Elpapel
papeldel
delConsejo
Consejode
deAdministracin:
Administracin:elelcontrol
controlde
delos
losdirectivos
directivos
Criterios
Criteriospara
paraelelbuen
buenfuncionamiento
funcionamientodel
delConsejo
Consejode
deAdministracin:
Administracin:Cdigos
Cdigos
de
debuen
buengobierno
gobierno
Sistemas
Sistemasde
deincentivos
incentivospara
paraalinear
alinearlos
losintereses
interesesde
delos
losdirectivos
directivoscon
conlos
losde
de
los
losaccionistas
accionistas
Mecanismos
Mecanismosexternos
externospara
paraelelcontrol
controlde
delaladireccin:
direccin:mercado
mercadode
deempresas,
empresas,
mercado
de
capitales,
mercado
de
trabajo
de
directivos
y
mercado
mercado de capitales, mercado de trabajo de directivos y mercadode
debienes
bienesyy
servicios
servicios

EL
ELCONCEPTO
CONCEPTODE
DECREACIN
CREACINDE
DEVALOR
VALORDE
DELA
LAEMPRESA
EMPRESA
Variables
Variablesde
delas
lasque
quedepende
dependelalacreacin
creacinde
devalor:
valor:flujos
flujosmonetarios,
monetarios,momento
momento
de
desu
suobtencin
obtencinyytasa
tasade
dedescuento
descuento
El
modelo
de
la
curva
de
valor:
El modelo de la curva de valor:elelndice
ndicede
decreacin
creacinde
devalor.
valor.Condiciones
Condicionespara
para
que
se
cree
valor
que se cree valor
Implicaciones
Implicacionesestratgicas
estratgicasdel
delmodelo
modelode
decurvas
curvasde
devalor
valor
La
Lamedicin
medicinde
delalacreacin
creacinde
devalor
valorpara
paraelelaccionista
accionista
Guerras y Navas (2007)

Preguntas sobre el Captulo

9

Anlisis comparativo de los conceptos de beneficio contable y

econmico para medir la rentabilidad de la empresa

Motivos por los que surge el conflicto de objetivos en la empresa

Criterios para la valoracin de la importancia de los stakeholders en

la estrategia empresarial

Cmo pueden diferir los objetivos de los accionistas respecto de

los directivos?

Anlisis comparativo de los mecanismos a disposicin de la

propiedad para controlar la actuacin de la direccin

Mecanismos para el buen gobierno de las empresas

Variables de las que depende la creacin de valor en la empresa

Utilidad del modelo de "curvas de valor" en la seleccin de los

negocios desde el punto de vista estratgico-financiero
Guerras y Navas (2007)

Actividades I
a. Localizar un ejemplo reciente en el que aparezca un conflicto de
objetivos, identificando los grupos de inters existentes, sus
objetivos y la relevancia de cada grupo

b. Hacer un anlisis comparado de las recomendaciones de los

principales cdigos de buen gobierno actualmente vigentes en los
principales pases occidentales
Recomendacin: Por ejemplo, se podran comparar la Ley Sarbanes-Oxley
en Estados Unidos, el Cdigo de Conducta del Mercado en el Reino Unido y
el Cdigo Unificado de Buen Gobierno en Espaa

Guerras y Navas (2007)

Actividades II
c. Identificar en una empresa cotizada cualquiera el grado de
cumplimiento del cdigo de buen gobierno actualmente vigente en
Espaa. Examine y conteste acerca de las siguientes cuestiones:

Analice la participacin de los accionistas significativos en el capital de

la empresa as como la participacin de los consejeros. Posteriormente,
valore la representacin que cada tipo de consejero tiene en el consejo
y relacionarlos con la proporcin de capital al que representan
Con estos datos, juzgue sobre la proporcin de capital que poseen los
accionistas minoritarios y la representacin que poseen los consejeros
independientes. Valrelo
Observe si existen comisiones dentro del consejo y analice el peso que
tienen los diferentes tipos de consejeros en cada una de ellas
Finalmente, proponga algn tipo de recomendaciones de esta empresa
para ajustarse mejor al cumplimiento del Cdigo Unificado de Buen
Gobierno

Recomendacin: Vaya a la pgina web de la CNMV (www.CNMV.es), dentro

del apartado Consultas a los registros oficiales introduzca Bsqueda por
entidades
Guerras y Navas (2007)

Actividades III
d. A partir de la memoria de una empresa que cotice en Bolsa,
comprobar si ha creado valor en el ltimo ejercicio econmico

e. Suponga una empresa que tiene una rentabilidad de los fondos

propios del 20%. Y que no tiene una poltica de reinversin de
beneficios. Represente sobre la curva de valor los puntos para una
tasa de descuento del 10%, 20% y 30%. Calcule el ndice de creacin
de valor para cada una de las tasas de descuento. Observe qu pasa
con esos tres puntos de la curva si se aplica una tasa de reinversin
de beneficios del 2%. Repita la operacin con una tasa de
reinversin del 5%. Cul es el efecto del crecimiento mediante
reinversin de beneficios sobre la creacin de valor de la empresa?

Guerras y Navas (2007)

Lecturas Recomendadas

CUERVO GARCA, A. (1991): Rentabilidad y Creacin de

Valor en la Empresa, Real Academia de Ciencias
Econmicas y Financieras, Barcelona
FERNNDEZ, P. (2005): Creacin de Valor para los
Accionistas: Definicin y Cuantificacin, Universia
Business Review, n 6, pp. 10-25
JOHNSON, G; SCHOLES, K.; WHITTINGTON, R. (2006):
Direccin Estratgica, Pearson-Prentice Hall, Madrid, 7
edicin, captulo 4

Guerras y Navas (2007)