1.- POLITICA MONETARIA DEL GOBIERNO DEL DR.

ALEJANDRO TOLEDO
1.1. Evolucin de la economa
Existen dos etapas diferenciadas en lo que va del gobierno de Alejandro
Toledo. La primera, de expansin econmica, desde el tercer trimestre de
2001 hasta el primer trimestre de 2003 y la segunda, de desaceleracin,
desde el segundo trimestre de 2003 hasta comienzos de 2004. A mediados
de 2004 se espera una ligera aceleracin, vinculada a las exportaciones y
Camisea.
La expansin econmica del primer perodo estuvo influida por cuatro
factores.
Primero, la existencia de una amplia brecha productiva respecto del PBI
potencial.
Ello permiti que se registraran tasas de crecimiento relativamente
elevadas, sin que necesariamente se produzca un aumento de la inversin.
Segundo, las polticas macroeconmicas expansivas.
Tercero, el aumento de la oferta total de dinero, producto del ingreso de
capitales en la economa.
Cuarto, la entrada en operaciones de los proyectos mineros.
La desaceleracin econmica se fundamenta en dos factores. Primero, la
prdida de impulso de las polticas monetarias y fiscales. El sesgo expansivo
de ambas se moder, en lnea con el aumento de la inflacin y las
restricciones fiscales. Segundo, la baja respuesta del sector privado al
crecimiento, producto de la incertidumbre poltica. La idea de las polticas
monetarias expansivas era lograr un impulso en el sector privado, que
debera traducirse posteriormente en un aumento de la inversin. Sin
embargo, la respuesta de la inversin privada estuvo por debajo de los
niveles esperados, como se puede apreciar en el grfico 3.
1.2 Poltica monetaria e inflacin
El principal problema que ha enfrentado el BCRP, ha sido una inflacin
excesivamente baja. Hacia fines de 2001, la inflacin subyacente se
encontraba por debajo de 1,5%, mientras que en el primer trimestre de
2002, la inflacin total lleg a registrar tasas negativas.
La poltica monetaria, en tal sentido, fue exitosa al acelerar el ritmo
inflacionario hasta el 2,5% anual. El sesgo expansivo que se implement, se
observa a partir de la fuerte reduccin de las tasas de inters locales y el
incremento de la emisin primaria.
La poltica monetaria expansiva del BCRP se prolong durante 2002. Sin
embargo, hacia finales de ese ao, ante la crisis regional provocada por las

elecciones en Brasil y por las mejores perspectivas internas, el BCRP pas a

una poltica monetaria neutral. No obstante, gracias al entorno
internacional, las condiciones monetarias locales continuaron expansivas.
Luego, a partir de 2003, ese sesgo ha continuado, en promedio, neutral.
En 2004, la aceleracin de la inflacin determinara que las condiciones
monetarias locales se vuelvan ms restrictivas. Las opciones que tiene el
BCRP son dos.
Primero, aumentar la tasa de inters de referencia. Sin embargo, el aumento
de los precios no se fundamenta en una aceleracin de la demanda
agregada, sino ms bien responde a shocks de oferta. Segundo, dejar caer
el tipo de cambio. La apreciacin del sol reducira el precio de los bienes
anclados al dlar. Esta opcin es adecuada, pues la cada de tales precios
compensara la inflacin por fuentes externas.
Comentario
El crecimiento econmico se inicia con las nuevas polticas
macroeconmicas adoptadas por el gobierno de Toledo, y que nada tienen
que ver con las recetas neoliberales. Se combati la dolarizacin
aumentando encajes a los depsitos en moneda extranjera, reduciendo la
remuneracin a estos encajes y limitando las lneas de crdito del exterior
de las empresas bancarias. Se mantuvo un tipo de cambio real alto y
estable, mediante una regla de intervencin cambiara esterilizada. Se
adopt un esquema de poltica monetaria de metas explcitas de inflacin.
Se empez el desarrollo del mercado de deuda pblica en soles que ayud a
la estabilidad de la poltica fiscal, a la desdolarizacin y tambin a reducir el
costo del crdito. Asimismo, se adopt la poltica de incremento de reservas
internacionales para enfrentar las dificultades financieras asociadas a los
shocks externos adversos.
El cambio en la estructura de precios relativos resultante de estas polticas,
impulsaron un estilo de crecimiento liderado por las exportaciones no
tradicionales y la demanda interna. Falt, ciertamente, reforzar este efecto
en precios sobre el crecimiento, mediante la expansin y creacin de
mercados internos, el aumento de los salarios, la adopcin de polticas
adecuadas de industrializacin y la eliminacin de las restricciones que
enfrenta la inversin privada local.
Durante los aos 2001-2006, el 96.0% del crecimiento fue explicado por la
demanda interna y el 4% por las exportaciones netas de importaciones.

2.- POLTICA MONETARIA DEL 2DO GOBIERNO DEL DR. ALAN GARCIA
2.1. Efectos de la crisis internacional sobre la poltica monetaria actual

La poltica monetaria del Per durante la crisis ha sido tan celebrada en el

exterior como criticada en casa. En mantenimiento de la estabilidad
cambiaria es objetivo clave de poltica econmica. Cuando un banco central
se ve forzado por el mercado a devaluar en exceso, se tambalean las
finanzas de empresas y deudores - cual castillo de naipes durante temblor
soterrado - mxime en una economa tan dolarizada como la peruana. En
consecuencia, ante una fuerte crisis financiera, internacional o local, recae
sobre el banquero central la ardua y complejsima tarea de elegir la
combinacin adecuada entre tres decisiones crticas e interrelacionadas:
Primera: Cuntas reservas de divisas est dispuesto a sacrificar?
Segunda: Hasta dnde permitir que se devale la moneda?
Y tercera: Qu poltica de tasas de inters y /o inyeccin monetaria poner
en prctica?
Entre setiembre del 2008 y marzo del 2009, se acrecent la preferencia de
los inversionistas por la tradicional seguridad de y confianza en " los bonos
del Tesoro estadounidense. Para retener los capitales en el sistema
financiero peruano no haba otra opcin ms que pagarles una prima de
riesgo suficiente (mantener la tasa de inters en alrededor del 7 %). Pero en
paralelo, en ocho meses a partir de septiembre, el BCR inyect un monto
liquidez adicional en el sistema equivalente al doble del circulante el monto
total de billetes de sol en circulacin- para que los bancos mantuvieran un
ritmo razonable de crecimiento del crdito y pudieran hacer frente a
posibles retiros de depsitos.
La inyeccin nunca es gratis, pues se pierden divisas, que mermaron de
US$36,000 a US$30,000 millones; ahora repuntan de nuevo al alza. Fue una
buena inversin y apuesta porque el BCR pudo mantener la estabilidad
cambiaria con un costo asumible de reservas.
Sin embargo, el BCR consider que la solidez financiera del pas era
suficiente para aguantar el pulso al mercado y lo logr, evitando una maxidevaluacin. A posteriori, podemos decir, que el diagnstico y el enfoque
del BCRP fueron acertados.
El BCR no pudo iniciar la reduccin de tasas hasta marzo 2009, porque el Sol
se haba devaluado slo moderadamente, 12 %, y dicha cada de su valor se
mantuvo hasta febrero. No tena pues el resguardo de una maxi-devaluacin
precisamente por haber sido capaz de evitarla. Desde marzo hasta julio
una vez estabilizada la balanza de pagos, ya con el precio de los metales al
alza y la preferencia por los bonos del Tesoro de EEUU en reversa el BCR ha
podido reducir las tasas de 7% al 2%.
Comentario
2.2.1 Economa heredada del anterior gobierno

Cuando Alan Garca inici su segundo gobierno, la economa peruana creca

sostenidamente con supervit en sus cuentas externas, con acumulacin de
reservas internacionales, con baja inflacin, con un mercado financiero en
franco proceso de desdolarizacin y con un mercado de capitales en soles
que, impulsado por un dinmico mercado de deuda pblica interna, haca
ms competitivo el mercado crediticio.
Es suma, Alan Garca hered una economa menos vulnerable a los choques
externos, debido bsicamente al drstico cambio introducido en las polticas
monetaria, cambiaria, financiera y de endeudamiento pblico. El mrito del
gobierno de Toledo fue no bloquear estos cambios que no provenan del
libreto neoliberal.
Precisamente estos cambios en la poltica macroeconmica fueron
pervertidos en los dos aos de este gobierno, dando lugar a una tendencia
al dficit externo y a la generacin de presiones inflacionarias por el lado de
la demanda En el primer trimestre de este ao se registr un dficit en la
cuenta corriente de la balanza de pagos de 2.2% del PBI y la inflacin de
7.02%, anualizada al mes de junio, ha incrementado la pobreza al nivel del
ao 2006.
2.2.2 El retorno al pasado
Durante el gobierno de Toledo la tasa de crecimiento econmico promedio
anual fue explicada tanto por la demanda interna (86.5%) como por la
demanda externa neta de importaciones (13.5%). En la ltima mitad del
siglo XX los perodos de crecimiento econmico siempre fueron
acompaados con dficit externo e inflacin. Esto cambi radicalmente con
el gobierno de Toledo: por primera vez en la historia moderna del pas, el
crecimiento del PBI fue acompaado con baja inflacin y crecientes
supervits comercial y en la cuenta corriente de la balanza de pagos
2.2.3 Poltica Neoliberal Actual
Las polticas neoliberales y antinacionales aplicadas por el actual gobierno
de Alan Garca, cambiaron este estilo de crecimiento. El crecimiento del PBI
de 8.6% promedio anual en sus dos aos de gobierno fue resultado
exclusivamente de la expansin de la demanda interna. La demanda
externa neta, en lugar de contribuir al crecimiento del PBI, le rest impulso
debido a la masiva penetracin de importaciones y a la desaceleracin de
las exportaciones
Pero no fue el aumento (ineficiente) de la inversin pblica ni su poltica
fiscal procclica, la principal causa de la expansin de la demanda interna.
Slo el 16.7% del crecimiento del PBI de estos dos ltimos aos es explicado
por el gasto pblico (y slo el 9.5% por la inversin pblica). La principal
causa de dicha expansin fue el gasto privado en consumo e inversin. Si a
este gasto le descontamos las importaciones, la demanda interna del sector
privado explica el 68% del crecimiento del PBI. De otro lado, las

exportaciones slo explican el 15.3%. En el gobierno de Toledo las

exportaciones explicaban el 36.5% del crecimiento econmico.
Alan Garca nos est conduciendo peligrosamente al pasado. Este ao
terminar con un dficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos
equivalente al 5% del PBI, si las importaciones continan creciendo al ritmo
actual de ms de 50% por ao y si no se agudiza la recesin internacional ni
caen abruptamente los trminos de intercambio. Si ocurriera esto ltimo, el
dficit en la cuenta corriente bordeara el 7% del PBI (vase grfico 2).
Recurdese que el dficit de 5.9% del PBI registrado el ao 1998 gener
fuga de capitales, un aumento significativo del tipo de cambio y una
prolongada recesin.
2.2.4 Influencia de los factores externos
La recesin internacional y el alza reciente de los principales insumos de los
alimentos, slo estn exacerbando los efectos de las polticas
macroeconmicas de este gobierno. El tipo de cambio real se contrajo hasta
niveles registrados durante el fujimorato, bsicamente porque el presidente
del BCR anunci varias veces su adhesin a una mayor flotacin cambiaria,
provocando con ello la especulacin contra el dlar. A la cada del tipo de
cambio, que encareci las exportaciones y abarat las importaciones, se le
adicionaron rebajas arancelarias (diciembre de 2006, octubre de 2007 y
marzo de 2008) y medidas que, al estimular el aumento de los pasivos
externos del sistema bancario, incrementaron notablemente el crdito en
moneda extranjera. Estas son las razones del crecimiento espectacular de
las importaciones y de los consecuentes dficits comercial y en la cuenta
corriente que se registrarn en el presente ao.
El directorio del BCR es responsable de la cada del tipo de cambio, del
aumento del crdito en moneda extranjera, y tambin del aumento del
margen de fluctuacin del tipo de cambio por haber convenido en ampliar a
30% el lmite de las inversiones de las AFP al exterior. Este directorio,
adems, ha envilecido el esquema de la poltica monetaria basada en metas
de inflacin, mezclando extraamente los encajes y la tasa de inters de
referencia para combatir el repunte inflacionario. Por primera vez despus
de seis aos de aplicacin de dicho esquema, las expectativas inflacionarias
estn notoriamente alejadas de la meta de inflacin. En resumen, ha
aumentado la vulnerabilidad financiera de la economa y el BCR est
perdiendo credibilidad.
2.2.5 Las alternativas de poltica
La poltica monetaria sigue siendo expansiva. El crdito en moneda nacional
al sector privado creci, en el ltimo ao, en cerca de 49%. Este crdito y el
denominado en moneda extranjera aumentaron en aproximadamente seis
puntos del PBI. Estos son los responsables del incremento de la demanda
interna del sector privado.

Esta demanda --que representa el 109.3% del crecimiento anual del PBI-- es
la que hay que frenar mediante la contraccin radical del crdito en moneda
extranjera utilizando encajes para reducir los pasivos externos del sistema
bancario. As se bajara la presin inflacionaria y el crecimiento de las
importaciones.
Con el mismo propsito de evitar la crisis del sector externo, el MEF debe
aplicar una sobretasa arancelaria temporal a las importaciones y el BCR
debe volver a utilizar eficientemente su regla de intervencin esterilizada
para evitar cadas abruptas del tipo de cambio real.
Para combatir los efectos inflacionarios netos del aumento del tipo de
cambio y de la sobretasa arancelaria, la autoridad monetaria debe
recuperar credibilidad cuidando escrupulosamente el sistema de metas de
inflacin para volver a anclar las expectativas. La tasa de inters de
referencia debe aumentar de forma tal que, por lo menos, se mantenga
constante la tasa de inters real.
Por ltimo, hay que iniciar la implementacin de un sistema tributario ms
progresivo, introduciendo un impuesto a las remesas de utilidades de las
empresas transnacionales. Esta medida permitira guardar pan para mayo y
servira adems para evitar la crisis del sector externo porque bajara el
dficit del rubro Renta de Factores de la Balanza de Pagos, que asciende
aproximadamente a 8% del PBI.
En la figura se aprecia cmo ha evolucionado la inflacin durante los ltimos
aos desde 1980 hasta el 2008, dando una muestra de cmo una buena
conduccin de la poltica monetaria influye mucho en la economa peruana.

3.- CAMBIOS DE LA POLITICA MONETARIA ACTUAL

3.1. Cambios Contraproducentes en la Poltica Monetaria
La experiencia de los ltimos cinco aos muestra la importancia que la
poltica monetaria tiene para mantener la estabilidad de los precios y para
estimular el crecimiento econmico. Sin embargo, varios cambios recientes,
poco discutidos, estn minando la solidez de la poltica monetaria aplicada
en el ltimo quinquenio.
3.1.2. Flexibilidad cambiaria
En primer lugar, el anuncio de una mayor flexibilidad cambiaria ha
exacerbado la tendencia a la apreciacin del sol, conspirando contra la
efectividad de la regla de intervenciones esterilizadas en el mercado
cambiario. Como dice el mismo Velarde, los inversionistas extranjeros estn

apostando ms por el nuevo sol y hay una mayor confianza en que el sol
se hace cada vez ms fuerte. No hay que olvidar que el aumento y
posterior estabilidad del tipo de cambio real efectuado por el anterior
directorio del BCRP, tuvo un papel importante en el crecimiento y
diversificacin de las exportaciones no tradicionales.
3.1.3 Debilitamiento del mercado domstico de capitales
En segundo lugar, se est debilitando el desarrollo del mercado domstico
de capitales, al promover la continua exportacin de nuestros ahorros. Se ha
aumentado por segunda vez el lmite operativo a las inversiones de las AFP
en el exterior, con el argumento de beneficiar a sus afiliados. Una mayor
inversin en el exterior se dice minimizara y diversificara el riesgo de sus
carteras favoreciendo a sus afiliados. Pero este argumento choca con otro:
mientras menos bonos domsticos, en soles o en dlares, compren las AFP,
ms altas sern las tasas de inters de largo plazo en ambas monedas. El
bono de 20 aos en soles que hoy se cotiza a una tasa de 6.76% anual
puede cotizarse a una tasa mayor en el futuro, aun cuando la autoridad
monetaria no suba su tasa de inters de corto plazo.
3.1.4 Estimulacin de la dolarizacin de la economa
En tercer lugar, se est estimulando la dolarizacin aunque Velarde dice que
busca lo contrario. No se puede desdolarizar el sistema financiero
debilitando el mercado local de capitales y aumentando la remuneracin al
encaje en moneda extranjera. El directorio presidido por Velarde ha subido
dos veces (de 2.5% a 3% anual) la tasa de inters que el BCRP paga a los
bancos comerciales por los 3 mil millones de dlares y pico que estos estn
obligados a depositar en las bvedas de la autoridad monetaria. Esta
medida puede aumentar la tasa pasiva en moneda extranjera, y por esta va
estimular la mayor dolarizacin de los depsitos, o puede disminuir la tasa
activa en moneda extranjera, y por esta va aumentar la dolarizacin de las
colocaciones bancarias.
3.1.5 Reputacin del BCRP
En cuarto lugar, se est afectando eventualmente la reputacin del BCRP. En
el ltimo reporte de inflacin se anuncia la reduccin de la meta de inflacin
de 2.5% a 2% anual, para fortalecer la confianza en el sol y reducir la
vulnerabilidad de la economa. En una economa expuesta a choques de
oferta adversos, especialmente externos, reducir la meta de inflacin pone
en riesgo su cumplimiento. Recurdese que a mediados del ao 2004 un
choque oferta de este tipo hizo subir la inflacin de los ltimos 12 meses por
encima del 4.5% anual. Si el BCRP incumple su meta de inflacin por un
periodo largo, pueden descontrolarse las expectativas de inflacin.
En resumen, se ha roto la continuidad de la poltica monetaria
incrementando innecesariamente los riesgos macroeconmicos que afronta
la economa peruana.

3.2. Efectos de la poltica monetaria en dlares sobre la expansin

econmica y la vulnerabilidad financiera
Una de las principales funciones que cumple el dinero es la de servir como
medio de pago. A grandes rasgos, en las economas modernas existen dos
tipos distintos del medios de pago: (a) el efectivo en manos del pblico, que
son los billetes y monedas en circulacin, y (b) los depsitos efectuados en
los intermediarios financieros, que son los saldos de las cuentas a los que el
pblico puede acceder para comprar bienes y servicios. Es decir, grosso
modo, el dinero total est compuesto de efectivo ms depsitos.
Por otro lado, los bancos centrales suelen ser las instituciones encargadas
de regular la cantidad total de dinero que hay en circulacin, y eso lo logran
a travs de su poltica monetaria. Las decisiones de poltica monetaria
influyen poderosamente en la tasa de inflacin de la economa en el largo
plazo y en la actividad econmica y el nivel de empleo en el corto plazo.
En general hay dos tipos de instrumentos que le permiten a un banco
central tratar de controlar la cantidad de dinero que hay en la economa. Un
primer grupo de instrumentos trata de controlar la base monetaria misma,
es decir, la cantidad de dinero en efectivo. Pero un segundo grupo de
instrumentos trata de controlar el multiplicador bancario, es decir, la
relacin que existe entre la cantidad de dinero en efectivo y la cantidad de
depsitos recibidos por los intermediarios financieros (los cuales se crean a
partir del mismo dinero en efectivo).
Precisamente una de las variables que le permiten a un banco central influir
en el multiplicador bancario es la tasa de encaje. La tasa de encaje es el
nivel porcentual de reservas que se les exige a los bancos y dems
intermediarios financieros mantener, ya sea en efectivo o depositado en el
banco central, por el total de depsitos que capten (dinero adicional que
crean).
Mientras la dolarizacin financiera sea alta, en el Per es necesaria una tasa
de encaje alta para los depsitos en dlares debido a que el BCRP no puede
actuar como prestamista de ltima instancia al no poder emitir dlares. Por
esta razn, adems del encaje mnimo legal de 6%, se exige un encaje
adicional para los depsitos en dlares, el cual actualmente es de 30% en la
mayora de casos. Este encaje adicional permite mantener un colchn de
reserva de divisas que mitiga esta incapacidad de emitir dlares. No
obstante, para que el diferencial de tasas de inters en dlares no sea tan
elevado, se compensa a los intermediarios financieros con una
remuneracin a este encaje adicional.
Si se analizan las cifras del sistema bancario de esos aos, podra
corroborarse que esta medida sera una de las que efectivamente ayudaron
a que el proceso de desdolarizacin se acelerara. En 2003 la dolarizacin
promedio de la liquidez del sistema bancario haba sido de 64% y la del
crdito de 77%, en 2004 pasaron a 60% y 76%, en 2005 a 54% y 73%, y en

2006 a 55% y 66% respectivamente. Sin embargo, desde julio de 2006 la

remuneracin al encaje adicional ha empezado a ser nuevamente
incrementada 5 veces y desde setiembre de 2007 ya se encuentra en
3.50%, en tanto que la tasa Libor a 1 da en ese mismo lapso en promedio
pas de 5.30% a 5.15%.
Sin embargo, estos cambios efectuados en el encaje, uno de los
instrumentos de la poltica monetaria que permiten controlar el
multiplicador bancario (y que en el caso especial de los crditos del exterior
permiten controlar la base monetaria en dlares que existe en el pas),
facilitarn un posible nuevo incremento de la dolarizacin o, al menos,
evitarn que ella se reduzca ms. La razn estriba en que reducirn
potencia a la actual postura contractiva de poltica monetaria y, al contrario,
podran terminar alentando una mayor vulnerabilidad del sistema financiero
a los capitales de corto plazo del exterior.
Estos efectos podran quedar en el paradjico nuevo dilema entre inflacin y
apreciacin para el banco central de una economa altamente dolarizada.
Sin embargo, si se toma en cuenta la magnitud de la multa por la
devolucin anticipada de los recursos del exterior exonerados de encaje,
tambin podra afectarse la estabilidad financiera. En realidad, la mayor
expansin econmica podra efectuarse con una mayor expansin crediticia
a costa de una potencial mayor vulnerabilidad financiera futura por el mayor
ingreso real de recursos del exterior de corto plazo, adicional y diferente a
los depsitos locales que, trasformados a depsitos del exterior (para
aumentar rentabilidad por elusin del encaje), regresen convertidos en
prstamos de las sucursales del exterior a los intermediarios financieros
locales.
3.3 La estabilidad de precios, la inflacin y el papel del banco central
A veces se nos olvida que las monedas y billetes que imprimen los bancos
centrales para sus respectivas economas apenas cuestan unos centavos el
fabricarlos. Sin embargo, a ese dinero el pblico le reconoce un mayor valor
que su simple costo de fabricacin por la confianza que tiene en que ste le
permitir comprar una determinada cantidad de bienes y servicios.
Si el valor del dinero descendiera de forma sustancial, y por tanto los
precios de la economa subieran de manera importante, la gente dejara de
confiar en se dinero. Un ejemplo claro de estos contextos de desconfianza
generalizada fueron los procesos inflacionarios que se vivieron en el Per
hasta inicios de los aos 90. Los precios de los bienes y servicios suban ms
y ms, lo cual haca que el dinero valiera cada vez menos. Es por esta razn
que mucha gente de mediana y mayor edad an hoy no termina de confiar
en el dinero nacional. Por eso persiste en aferrarse a un dinero extranjero
como el dlar, reflejo un trauma vivido en el pasado y que an no termina
de superar. Y mucha de esa gente contina aferrada al dlar pese a que
desde hace unos buenos aos el dlar en el Per conserva cualquier cosa
menos su valor.

Es por esta razn que, desde entonces, en el Per el banco central tiene
como mandato fundamental la preservacin de la estabilidad monetaria, la
preservacin del valor del dinero, y para ello tiene que preservar la
estabilidad de precios; sin embargo, este mandato parece haber dejado de
ser priorizado en el ltimo ao.
En medio de un prolongado y desfavorable entorno internacional, diversas
fuentes aseguran que el Per tiene una de las inflaciones ms bajas de
Amrica. Eso es muy bueno, pero lamentablemente eso hoy no significa que
la estabilidad de precios en el Per contine estando igual de asegurada
que hasta hace un ao. Menos an si se tiene en cuenta la gran desigualdad
en la distribucin de la riqueza que an persiste a lo largo y ancho de todo
el pas.
Por ejemplo, el ndice de precios al consumidor (IPC), utilizado por el banco
central para medir el cumplimiento de su meta de inflacin, slo refleja la
evolucin de los precios al consumidor en Lima.
As, comparar la inflacin sin incluir alimentos resulta muy engaosa porque
nadie puede vivir sin alimentarse, es una inflacin que nadie vive. Pero al
contrario, hay mucha gente que en su canasta de consumo slo tiene
alimentos y ni para eso le alcanza. Es decir, probablemente la inflacin de
precios de slo alimentos y bebidas sea la inflacin que mayor cantidad de
peruanos vivan. Con niveles de inflacin de alimentos y bebidas de casi 10%
la gente ms pobre difcilmente puede creer que sigue teniendo asegurada
una estabilidad monetaria.
Pero, si tener inflacin significa que no estemos bien, tener una menor
inflacin que los pases vecinos significa que estemos menos mal que los
pobladores de aquellos pases vecinos?
3.4. La inflacin y la conduccin de la poltica monetaria en el Per
La inflacin continu la tendencia decreciente iniciada en diciembre,
pasando de 6,7 por ciento en dicho mes a 4,2 por ciento en mayo, en un
contexto en el que se han disipado las presiones que empujaron la inflacin
al alza durante los dos aos previos.
En efecto, las condiciones adversas de oferta agrcola mundial se han
revertido de manera que se ha continuado registrando cada de precios de
importacin de insumos. Asimismo, se ha observado una clara tendencia
decreciente de la tasa de inflacin subyacente y de las expectativas de
inflacin.
Para el resto del ao 2009 se espera que contine la convergencia de la
inflacin hacia su meta basndose en las siguientes previsiones: a)
recuperacin gradual del crecimiento de la actividad econmica; b) menor
inflacin importada; y, c) retorno gradual de las expectativas de inflacin
hacia la meta. Para el periodo 2009-2010 se espera una tasa de inflacin

cercana al nivel meta en un entorno de expectativas de inflacin de 2,0 por

ciento, y una actividad econmica consistente con el PBI potencial.
La posicin de poltica monetaria ha continuado respondiendo a este
entorno de menor inflacin y de menores presiones inflacionarias. El Banco
Central aceler la flexibilizacin de su posicin de poltica monetaria
fomentando condiciones monetarias y crediticias ms favorables, para lo
cual aceler el ritmo de reduccin de la tasa de inters de referencia,
iniciada en febrero de 2009, acumulando a junio de 2009 una disminucin
de 350 puntos bsicos.
Estas acciones de poltica monetaria se han traducido en menores tasas de
inters en el sistema financiero y en el mercado de capitales. La
comunicacin de las decisiones de poltica monetaria ha enfatizado que el
Banco continuar con la flexibilizacin de su posicin de poltica monetaria
en tanto contine la convergencia de la inflacin y sus determinantes a la
meta, por lo que las tasas de inters de diferentes plazos se han venido
reduciendo anticipadamente.
No obstante, consideramos que el principal riesgo inflacionario vendra por
el lado de la formacin de expectativas inflacionarias de los agentes
econmicos; esto debido a que uno de los pilares fundamentales sobre los
que descansa el esquema de Poltica Monetaria aplicado en el Per
(Inflation-Targeting) corresponde a la capacidad del Banco Central para
guiar las expectativas de formacin de precios de los agentes econmicos
haca la meta inflacionaria que se proponga. Naturalmente esta credibilidad
del Banco Central se forma a travs de la comunicacin que pueda tener
con el pblico, una adecuada poltica de rendicin de cuentas sobre su
gestin, y a travs de la experiencia en cuanto al cumplimiento de sus
metas.
Dada la potencia de este instrumento (la credibilidad del Banco Central)
para la conduccin de la poltica monetaria, consideramos que el Banco
Central debe priorizar una estrategia destinada a controlar las expectativas
inflacionarias de los agentes; de esta forma se evitara que los agentes
internalicen estos incrementos temporales en el nivel de precios de la
economa.
3.5 Reporte de la Poltica Monetaria Agosto 2009
El Directorio del Banco Central de Reserva del Per aprob reducir, por
sptimo mes consecutivo, la tasa de inters de referencia de la poltica
monetaria de 2,0 a 1,25 por ciento, con lo que se acumula una disminucin
de 525 puntos bsicos en lo que va del ao.
En julio la inflacin fue de 0,19 por ciento, con lo cual la inflacin acumulada
en los ltimos 12 meses se redujo por octavo mes consecutivo, situndose
en el rango meta. Se espera que en los prximos meses contine la
reduccin de la inflacin con tasas cercanas al lmite inferior del rango meta
hacia fines de ao.

En la misma sesin el Directorio tambin acord reducir las tasas de inters

de las operaciones (fuera de subasta) activas y pasivas en moneda nacional
del BCRP con el sistema financiero:
a. Compra directa temporal de ttulos valores y crditos de regulacin
monetaria: 2,05 por ciento anual.
b. Depsitos overnight: 0,45 por ciento anual.
c. Compra temporal de dlares (swap): una comisin equivalente a un costo
efectivo anual mnimo de 2,05 por ciento.
d. Los fondos de encaje en moneda extranjera correspondientes al encaje
adicional, siempre que estn depositados en este Banco Central,
devengarn intereses a una tasa equivalente al 60 por ciento de la London
Interbank Offered Rate (LIBOR).
3.6. Contexto internacional de la Poltica monetaria peruana
La agencia calificadora Fitch Ratings asegur que la disminucin de la
inflacin favorecera el desarrollo del pas.
Una poltica monetaria ms flexible de parte del Banco Central de Reserva
(BCR) ayudar al crecimiento econmico en Per, en un contexto en que se
ha registrado una desaceleracin en el incremento de los crditos en el pas,
afirm la agencia calificadora de riesgo crediticio Fitch Ratings.
Afirman que pese a la desaceleracin en el crecimiento de los crditos, el
desempeo de nuestro pas es mejor que el de las naciones vecinas, lo que
favorecer la perspectiva de crecimiento econmico del pas.
La Poltica Monetaria en otros pases de la regin han sido ms agresivos en
su poltica monetaria, sin embargo, una baja importante en la inflacin en
Per posiblemente favorecera una poltica monetaria ms activa y flexible.
Como se recuerda hace unos meses el BCR tena la tasa de inters de
referencia ms baja de la regin, sin embargo, la subi por el aumento de la
inflacin, pero en los ltimos dos meses el resto de bancos centrales redujo
drsticamente sus tasas de inters.

Comentarios de los 3 gobiernos

La poltica monetaria es una poltica econmica que usa la cantidad de
dinero como variable de control para asegurar y mantener la estabilidad
econmica. Para ello, las autoridades monetarias usan mecanismos como la
variacin del tipo de inters, y participan en el mercado de dinero.
Una de las principales lecciones aprendidas a la fuerza por el pas durante
la dcada de 1980 es la importancia de manejar bien las variables
macroecnomicas. El psimo manejo de la poltica monetaria, los controles

de precios y de cambios y la desbordada inflacin (que lleg al calificativo

de hiper) producida durante los gobiernos de Fernando Belande y Alan
Garca - en particular, durante el periodo de este ltimo - nos dieron una
leccin prctica de lo que no se debe hacer con las finanzas pblicas, la
oferta y la demanda.
Las reformas emprendidas durante la primera parte de la dcada de 1990
otorgaron al pas la estabilidad necesaria para poder crecer y, de esta
manera se permiti recuperar a la economa peruana. Sin embargo, la farra
en el gasto pblico producida por la campaa reeleccionista de 1995 hizo
que comenzaran a descuidarse aspectos como el dficit fiscal. Adems,
luego de dicha campaa, el Ministro de Economa Jorge Camet declar que
haba que enfriar la economa, enfriamiento que nos cost no estar
preparados para las crisis asatica y rusa y entrar en una peligrosa recesin.
Las maniobras pro re-reeleccin hicieron lo suyo.
Uno de los legados de Alejandro Toledo es el buen manejo que l y su
equipo han dado a la poltica monetaria y a los lineamientos generales. Se
ha vuelto a conseguir la estabilidad suficiente que nos permite crecer a
tasas importantes.
Ciertamente, el aspecto macroeconmico no lo es todo, como los voceros
de este gobierno lo han querido presentar. Mientras el ciudadano de a pie no
perciba que la bonanza macroeconmica le brinda las oportunidades
necesarias para tener ms plata en el bolsillo no echar de menos que se
hagan malabares en la macroeconoma, pero cuando perciba que los precios
suben, all recin sentir lo importante que es.
La dolarizacin, dificulta el funcionamiento de la poltica monetaria y
mantiene latente un problema de hoja de balance.