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Jess Gonzlez Nieto-Mrquez

tribuna

DIRECTOR DE DESARROLLO DE MERCADO DE BME

Y DIRECTOR GERENTE DEL MAB

En busca del inversor perdido:

La debilidad estructural de la demanda
de valores de pequeas compaas
Desde mltiples mbitos se insiste
en la necesidad de dar acceso a las
empresas ms pequeas a la financiacin en los mercados de valores. La
drstica reduccin del crdito lo hace
ms urgente. Sin embargo, no est tan
claro quin en esos mercados va a
tomar el relevo de los bancos en esta
financiacin. La demanda de acciones
emitidas por pequeas compaas es el
punto ms dbil en la estructura actual
del mercado de valores espaol.
Los inversores perciben las compaas pequeas como una opcin
ms arriesgada que las grandes. En
consecuencia, exigen un rendimiento
mayor o lo que es lo mismo, ofrecen
una valoracin menor para compensar el riesgo extra. Adicionalmente,
un tamao pequeo y un porcentaje
limitado del capital disponible para invertir implican una liquidez reducida.
Ambos factores hacen difcil atraer inversin para empresas jvenes, incluso
con alto potencial de crecimiento.
A partir de estas premisas se genera
un crculo vicioso que profundiza en
la dificultad de financiacin de estas
compaas en el mercado de valores.
El nmero de inversores dispuestos a
asumir riesgos mayores y dificultades
de liquidez es demasiado pequeo:
existe lo que en trminos acadmicos
se denomina un fallo de mercado(1).
Este no es un problema exclusivo
de Espaa. En los Estados Unidos las
salidas a bolsa de empresas pequeas
(operaciones < 25 Mill) casi han desaparecido: se dividieron por diez a
finales de los noventa y ya no se han
vuelto a recuperar. Slo parece haber

dinero para el sector de las TIC.

En Gran Bretaa y Francia la situacin se ha complicado tambin desde
2008. El AIM (Alternative Investment
Market) ha perdido casi un tercio de
sus empresas y el francs Alternext ha
sufrido una fuerte ralentizacin. A pesar
de ello, ambos mercados cuentan con
cierta masa crtica inversora, que se
reparte entre inversores institucionales
especializados e inversores particulares.
Cmo lo han conseguido? En el caso
britnico hay una mayor tradicin inversora en este tipo de activo, pero la
clave est en que ambos se han visto
alentados con incentivos fiscales muy
atractivos, que durante aos han impulsado un flujo de dinero privado hacia
estos valores pequeos.
En Espaa, la inversin en renta
variable por parte de inversores institucionales es pequea, en comparacin
con los pases anglosajones e incluso
con Centroeuropa. La coyuntura del
mercado la ha reducido an ms. Todos los fondos de inversin espaoles
manejaban a mitad del ao 2012 una
cartera de renta variable interior de
apenas 2.800 millones de euros, el
0,73% de la capitalizacin de todas
las empresas espaolas cotizadas en
Bolsa. Las Sicavs por su parte suman
una cartera de renta variable espaola
de apenas 2.300 millones, un 0,59%
de la capitalizacin total. Entre ambas
figuras de inversin colectiva apenas
un 1,30% del valor de las empresas. Si
contamos los fondos de gestin pasiva
espaoles (ETFs y similares) podramos
aadir algo ms de 125 millones, pero
estos no se dirigen a valores pequeos,

sino que eligen ndices de valores

grandes como referencia. Completaramos el panorama con un escassimo porcentaje del patrimonio de los
fondos de pensiones destinado a renta
variable espaola, apenas un 1,7% de
la capitalizacin. Recordar que por
ejemplo en el Reino Unido, con datos
de hace apenas unos aos, las figuras
de Inversin colectiva (fondos de inversin y pensiones sobre todo) tenan
en sus manos el 40% del valor de las
empresas cotizadas, trece veces ms
que en Espaa.

El Mercado Alternativo Burstil

para empresas en expansin
El MAB, Mercado Alternativo
Burstil para empresas en expansin,
registr su primera incorporacin en
julio de 2009. Transcurridos tres aos,
el nmero de empresas admitidas a
negociacin es de 21 (2 en 2009, 10
en 2010, 5 en 2011 y 4 en 2012), que
han obtenido 104 millones de euros de
financiacin.
En la coyuntura econmica y de
los mercados financieros del periodo,
la cifra de compaas incorporadas
debe ser valorada positivamente. Pero
el MAB dispone de un potencial an

(1) En Pequea y Mediana Empresa: impacto y retos de la crisis en su financiacin (Fundacin Estudios Financieros, 2012) Crespo y G
Tabuenca ofrecen una sntesis de la abundante literatura acadmica sobre estos fallos de mercado y la justificacin de la actuacin pblica
mediante polticas que los reduzcan.

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/ 3ER TRIMESTRE DE 2012

Un incentivo fiscal ha demostrado ser la frmula

ms eficiente para atraer
fondos dispuestos a asumir

un mayor riesgo en valores muy

poco lquidos, pero esenciales
para el crecimiento de la economa y la creacin de empleo.
Gran Bretaa y Francia llevan
aplicndolos desde hace 17 y 7
aos, respectivamente y la capacidad de sus Pymes de financiarse en mercados de valores
es una realidad
mayor como canal de financiacin de
las Pymes, sobre todo en periodos de
restriccin crediticia, que an no ha
explotado. Sin embargo, la capacidad
de captar fondos por parte de estas
compaas es cada vez menor, a juzgar por la evolucin de los importes de
las sucesivas salidas al mercado.
En este contexto y dada la conocida relevancia de las Pymes para la
economa espaola, parece del todo
necesario elaborar un plan estratgico
para favorecer e incrementar la utilizacin de esta alternativa de financiacin
por parte de las empresas en expansin. El Gobierno debera desempear
un papel protagonista en este Plan,
con el objetivo de buscar alternativas
para financiar a estas empresas. Las
Pymes con acceso al mercado de capitales se convierten ms rpido en empresas medianas, con tamao necesario para competir internacionalmente.

Estmulos fiscales y atraccin de

la inversin
Un incentivo fiscal ha demostrado
ser la frmula ms eficiente para atraer
fondos dispuestos a asumir un mayor
riesgo en valores muy poco lquidos,
pero esenciales para el crecimiento de
la economa y la creacin de empleo.
Gran Bretaa y Francia llevan aplicndolos desde hace 17 y 7 aos, respectivamente y la capacidad de sus Pymes
de financiarse en mercados de valores es
una realidad(2). Es imprescindible un incentivo fiscal muy atractivo para invertir
en las empresas que coticen en el MAB.
Para inversores personas fsicas
se debera ofrecer la deduccin en

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la cuota ntegra del IRPF de cierto

porcentaje de las inversiones estables
aportadas a travs de ampliaciones de
capital u ofertas pblicas de compaas del MAB. Preferentemente a travs
de fondos especializados en Pymes,
que se creen con objeto de invertir en
compaas MAB que capten capital
va ampliaciones u ofertas pblicas.
Adems las plusvalas deberan poder
diferirse, en caso de reinversin en
este tipo de compaas.
Para las sociedades que inviertan
en estos valores deberan extenderse
los beneficios fiscales del capital riesgo
en el tratamiento de dividendos y plusvalas en el Impuesto de Sociedades:
exencin del 99% cuando la desinversin se produzca transcurrido ms de
un ao y deduccin plena de la doble
imposicin en dividendos recibidos de
estas empresas.
Lejos de resultar una carga ms en
este momento de dificultad presupuestaria, la experiencia demuestra que la
recaudacin va otros impuestos vinculados a la actividad de las empresas
(IVA, Sociedades e IRPF de los trabajadores nuevos) compensa sobradamente
los mencionados incentivos fiscales.

Ms medidas
Otras iniciativas, como la constitucin de algunos fondos pblicos
especializados en la inversin en estas
empresas o la promocin de iniciativas para mejorar el anlisis financiero
de estos valores, de modo que los
inversores cuenten con la orientacin
necesaria para sus decisiones, deben
completar el paquete de medidas.
En una coyuntura tan difcil para la
inversin en valores como la actual no
se puede pretender que el mercado, es
decir los ahorradores, tomen decisiones
ms arriesgadas sin encontrar algo a
cambio. Si la esperanza de un mayor
rendimiento no es suficiente hay que
aadir un potente atractivo. La experiencia en otros mercados nos marca el
camino. Se necesita decisin. <<

(2) Vase el trabajo de la CNMV El acceso de las PYMES con potencial de crecimiento a
los mercados de capitales (Arce, Lpez y Sanjun, 2011).

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