Chapitre 5 : Thorie et Gestion de

Portefeuille
I. Notions de rentabilit et de risque
II. Diversification de portefeuille
III. Optimisation de Markowitz
III.1. Portefeuilles composs dactifs risqus
III.2. Prise en compte de lactif sans risque
IV. Modle de march
V. Modle dvaluation des actifs financiers (MEDAF)
Rim AYADI

I. Notions de rentabilit et de risque

Rim AYADI

La relation rentabilit - risque

Moyennes et carts-type des rentabilits des actions et
emprunts dEtat entre 1900 et 2000
Actions

Emprunts dEtat

Rentabilit
Moyenne (%)

Ecart-type
(%)

Rentabilit
Moyenne (%)

Ecart-type
(%)

France

6,3

23,1

0,1

14,4

Allemagne

8,8

32,3

0,3

15,9

Royaume
Uni

7,6

20

2,3

14,5

Etats-Unis

8,7

20,2

2,1

10,0

Rim AYADI

Rentabilit dun portefeuille

Exemple:
Vous constituez un portefeuille dune valeur totale de 15000
compos de 100 actions Michelin au prix unitaire de 60 et 200
actions Carrefour au prix unitaire de 45 . Un mois plus tard, le
prix de laction Michelin est de 66 et celui de laction Carrefour
est de 42,75 .
1) Quelle est la valeur finale du portefeuille ?
2) Calculez la rentabilit du portefeuille de deux manires.
3) Quelles sont les nouvelles pondrations des titres si vous
dcidez de garder la mme composition ?

Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Rim AYADI

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres

Cas 1: 1,2 = 1

P = x1 1 + x2 2
Relation risque-rentabilit
1 2
E1 2 E2 1
P =

E
+
P

E
E1 E2
1
2

Rim AYADI

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres

Cas 2: 1,2 = - 1

P = ( x1 1 x2 2 ) 2
2

Si x1 >

2
1 + 2

P = x1 1 x2 2

P = x1 1 x2 2

Relation risque-rentabilit

1 + 2
E 2 1 + E1 2
P =
EP

E1 E 2
E1 E 2

Si x1 <

2
1 + 2

P = x1 1 + x2 2

Relation risque-rentabilit
Rim AYADI

1 + 2
E2 1 + E1 2
P =
EP +

E1 E 2
E1 E2

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres

Cas 3: -1 < 1,2 < 1

p = x1 1 + x2 2 + 2 x1 x2 cov1, 2
2

Relation risque-rentabilit
E1 (cov1, 2 2 ) + E2 (cov1, 2 1 )
1 + 2 2 cov1, 2
EP + 2
EP
P =

( E1 E2 )
( E1 E2 )

E2 1 + E1 2 2 E1 E2 cov1, 2
+
( E1 E2 )

Rim AYADI

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres
Exemple:
On considre un portefeuille compos de deux actions dont les
caractristiques sont les suivantes :
Action

Rentabilit espre

Volatilit

26%

50%

6%

25%

1) Reprsenter lensemble des portefeuilles possibles pour des

corrlations gales 1 et -1.
2) Dterminer la rentabilit et la volatilit des portefeuilles
composs respectivement de 100%; 80%; 60%; 40%; 20% et 0%
du titre X (pour une corrlation nulle).
3) Reprsenter ces portefeuilles dans lespace (esprancevolatilit).
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Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres

Titre X

Titre Y

Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

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Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres

Titre X

Titre Y

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Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Volatilit dun portefeuille

La volatilit dun portefeuille P compos de deux titres
Ensemble des portefeuilles possibles pour des
corrlations gales respectivement 1; 0,5; 0; -0,5 et -1
Titre X

Titre Y

Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

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II. Diversification de portefeuille

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Diversification de portefeuille
Diversification dun portefeuille quipondr compos
de N titres

Risque total
Risque spcifique

Risque systmatique

Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

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III. Optimisation de Markowitz

III.1. Portefeuilles composs dactifs risqus
III.2. Prise en compte de lactif sans risque

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Portefeuilles efficients
Portefeuilles efficients composs de deux titres

Titre X

Titre Y

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Frontire efficiente
Formulation 2:
Les conditions de premier ordre sont :
Condition 1 (N quations)
L
= 2 x 1 1 + 2 x 2 12 + ... + 2 x N 1 N + 1 E ( R 1 ) + 2 = 0
x1
:
L
= 2 x 1 N 1 + 2 x 2 N 2 + ... + 2 x N N + 1 E ( R N ) + 2 = 0
x N

Condition 2 (1 quation)
L
= x 1 E ( R 1 ) + x 2 E ( R 2 ) + ... + x N E ( R N ) E ( R P )* = 0
1

Condition 3 (1 quation)
L
= x 1 + x 2 + ... + x N 1 = 0
2
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Frontire efficiente
Formulation 2:
Formulation matricielle du systme :
C

21 212
2
2 2
21
:
:

2 N1 2 N 2
E(R1 ) E(R2 )

1
1

... 21N
... 2 2 N

E(R1 ) 1 x1 0
E(R2 ) 1 x2 0

:
:
:
: : :
=

... 2 N E(RN ) 1 xN 0
... E(RN )
0
0 1 E(RP ) *

...
1
0
0 2 1

X = C-1 K
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Frontire efficiente
Reprsentation graphique
 Solution du problme : hyperbole dans lespace risquerentabilit.
 La partie suprieure de cette hyperbole reprsente la frontire
efficiente.

Rim AYADI

Frontire efficiente

Rim AYADI Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Frontire efficiente
Portefeuilles efficients composs de deux titres

Titre X

Titre X

Titre Y
Titre Y

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Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Portefeuille optimal
Le portefeuille optimal se situe au point de tangence entre
la frontire et la courbe dindiffrence la plus haute.
Investisseur A

Investisseur B

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III. Optimisation de Markowitz

III.1. Portefeuilles composs dactifs risqus
III.2. Prise en compte de lactif sans risque

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Rentabilit - risque (3)

Rim AYADI Issu de louvrage Finance dentreprise , J. Berk et P. DeMarzo

Rentabilit - risque (5)

Exemple:
Jean dispose de 10 000 et dcide demprunter la mme somme au taux
5%. Il place les 20 000 dans le PF Q, dont la rentabilit espre est de
10% et la volatilit est de 20%. Quelles sont lesprance de rentabilit et la
volatilit de son PF ?
Quelle est la rentabilit effective du PF si Q augmente de 30% la fin de
lanne ? Si Q diminue de 10% dans lanne ?

Rim AYADI

Nouvelle frontire efficiente

Rim AYADI

Nouvelle frontire efficiente

Pour un niveau de risque donn, linvestisseur cherchant
obtenir la rentabilit espre la plus leve possible doit
chercher la droite la plus pentue combinant lactif sans risque
et un PF appartenant la frontire efficiente des actifs risqus.
Cette pente pour un PF donn A correspond au ratio de Sharpe
du PF.

Ratio de Sharpe =

E ( RA ) R f

Le ratio de Sharpe exprime la prime de risque offerte par le PF

pour une unit de risque.
La nouvelle frontire efficiente est la demi-droite passant par
lactif sans risque et tangente la frontire efficiente des PF
risqus.
Rim AYADI

Nouvelle frontire efficiente

Le portefeuille tangent est le seul PF risqu efficient
lorsquun actif sans risque existe.
Thorme de sparation:
Tous les investisseurs doivent dtenir le mme PF dactifs
risqus indpendamment de leur aversion pour le risque.
Laversion pour le risque dun investisseur dtermine
exclusivement la proportion de sa richesse investie dans le
PF tangent.

Rim AYADI

Nouvelle frontire efficiente

Investisseur A

Investisseur B

Rim AYADI

Nouvelle frontire efficiente

Exemple:
Jean dispose de 100 000 , investis dans le PF A (figure 11.10). Ce
portefeuille a une rentabilit espre de 10,5% et une volatilit de 8%. Le
taux sans risque est de 5%, le PF tangent a une esprance de rentabilit
de 18,5% et une volatilit de 13%. Quel PF jean doit-il dtenir pour
maximiser la rentabilit espre du PF sans augmenter sa volatilit ? Si
elle prfre conserver la mme esprance de rentabilit et minimiser son
risque, quel PF Jean doit-il dtenir ?

Rim AYADI