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Zusammenfassung

Investition & Finanzierung


[WS09/10 Prof. Wolfgang Breuer]

Die Zusammenfassung dient lediglich zur Klausurvorbereitung, kann jedoch nicht Vorlesung und bung
ersetzen. Es kann keine Garantie auf Vollstndigkeit und Richtigkeit der Angaben gegeben werden. Weiter
kann nicht garantiert werden, dass der Stoff in spteren Semestern nicht erweitert, gekrzt oder
anderweitig gendert wurde! Eine Verffentlichung oder kommerzielle Nutzung ist ausdrcklich verboten!

1. Thema 1 Investitionsentscheidungen bei fehlendem


Kapitalmarktzugang
Annahmen:
Nur eigene Mittel

Degressiv steigende Nutzenfunktion

Grenznutzen: Nutzenzuwachs, welcher durch den Konsum einer zustzlichen Geldeinheit


entsteht (positiv und abnehmend)
Zwei-Zeitpunkte-Betrachtung
Anfangsvermgen W0
Projekte bentigen Investitionsvolumen () und erzeugen Einzahlungsberschuss ()

Ordnen der Projekte nach Rendite

()

>0,

<0

Investitionsertragskurve:
0 =0
< 0
[Projekte unabhngig und beliebig teilbar]

Nutzenindifferenzkurve:

Degressiv fallend mit steigendem Wert fr 0 und fallendem fr 1 , da der erreichbare


Zukunftskonsum relativ zum Gegenwartskonsum immer knapper wertvoller wird.
Eine hhere Indifferenzkurve liefert auch immer enen hheren Nutzen.
0 , 1 = .
Streng monoton, degressiv fallend
Erhhung des Gegenwartskonsums bedingt Reduktion des Zukunftskonsums

Transformationskurve:

Geometrischer Ort aller durch Realinvestitionen erreichbaren Konsumkombinationen


Verluft progressiv fallend und ist gleich der an der Achse 0 = 0 nach links gespiegelten
Investitionsertragskurve, die aufgrund der Reihung der Investitionsprojekte nach fallender
Rendite degressiv steigend verluft.
0 = 0 = 0 0
= =
Nullstelle bei 0 = 0
Entscheidungsregel fr Nutzenmaximales Investitionsprogramm:
Tangentialpunkt von Transformationskurve und Nutzenindifferenzkurve
(Steigung der Indifferenzkurve) GRT = GRS (Steigung der Transformationskurve)

Grenzrate der Substitution:


Steigung der Nutzenindifferenzkurve
Gibt an, auf wieviele Einheiten Konsum der Zukunft man fr eine Einheit mehr
Gegenwartskonsum verzichten will!

1
0

= /0 (konvexer Verlauf )
1

Grenzrate der Transformation:


Steigung der Transformationskurve
Gibt an, auf wie viele Einheiten Konsum der Zukunft man fr eine Einheit mehr
Gegenwartskonsum tatschlich verzichten muss!

Grenzrate der Substitution = Grenzrate der Transformation


Investitionsregel fr Investitionsentscheidungen bei fehlendem Kapitalmarktzugang
Es wird solange investiert, bis die GRT mit der GRS bereinstimmt, denn so lange bersteigt
der tatschliche Zugewinn an C1-Konsum infolge von einer Investitionsausdehnung den
mindestens erforderlichen zur Beibehaltung des ursprnglichen unternehmerischen
Nutzenniveaus.
Voraussetzungen:
i. Differenzierbare Transformationskurve und Zwei-Zeitpunkte-Betrachtung
ii. Optimales
Investitionsverhalten
ist
abhngig
von
unternehmerischen
Zeitprferenzen und Anfangsvermgen

2. Thema 2 Fisher-Separation & Kapitalwertkriterium


Modell-Annahmen:
Vernderungen zu Thema 1:
Kein Einperiodenmodell mehr
Kapitalmarktzugang
Unterstellung eines vollkommenen Kapitalmarktes
Prmissen eines vollkommenen Kapitalmarktes:
Rationales Verhalten: Maximierung der Nutzenfunktion
Mengenanpassungsverhalten
Preise (insb. einheitlicher Zinssatz i) ist
Kapitalmarkttransaktionen nicht beeinflussbar.
Vollkommene Information
keine Steuern
keine Tansaktionskosten
i = Sollzins = Habenzins

gegeben

&

durch

eigene

Kapitalmarktgerade:
= + + ( )

mit (0 , 1 Konsum auf Basis von Realinvestitionen.


Geometrischer Ort aller (0 , 1 )-Transaktionen, die durch Kapitalmarkttransaktionen
erreichet werden knnen!

Verschiebung der Kapitalmarktgeraden durch Realinvestitionen.


Bewegung auf der Kapitalmarktgeraden durch Finanzinvestitionen.

Optimum: Tangentialpunkt von Transformationskurve und Kapitalmarktgerade!


So gilt:
Kapitalmarktzins = Grenzrendite
Also Erreichen einer mglichst auen liegender Kapitalmarktgerade, da dann
0 , 1 maximal sind!

0 und bestimmen nur durch


Finanzinvestitionen
erreichbaren

(0 , 1 )
,
nicht
aber
I
Fisher-Separation

0 < 0

Anlegertyp

0
0

= 0

neutraler Typ

> 0

Schuldnertyp

Fisher-Separation:

Nutzenfunktion U & Anfangsvermgen des Unternehmens spielen keine Rolle


bei der Bestimmung des optimalen Realinvestitionsvolumen!

Jeder investiert in alle Projekte, bei der die Rendite > i ist!
Die individuellen Konsumneigungen werden allein ber Finanzinvestitionen
realisiert (Anlage oder Aufnahme von Kapital zum Kapitalmarktzinssatz)

Zentrale Aussagen:
Trennung von Real- und Finanzinvestitionen
Die Realinvestitionsentscheidung wird getrennt von den Prferenzen und
Anfangsausstattung, d.h. es ist keine Nutzenfunktion ntig

Kapitalwert:

= +

Interpretation:
Vermgenszuwachs aus Investitionsrealisation
Marktwert einer Investitionsmglichkeit

Mangelnde Teilbarkeit irrelevant und Unabhngigkeit durch Kapitalmarkt gegeben

Diskontierungsfaktoren:

Investitionsentscheidungen:

= +

= +

Maximieren!

1
1+

Einzelentscheidung:
Auswahlentscheidung:

Projekt durchfhren, wenn > 0!


(1) > (2) whle (1)!

Differenzinvestition:
Differenzkapitalwert Wechsel von 12, wenn 21 > 0!

Investitionsregel: Grenzrendite = Kapitalmarktzins:

Investitionsregel fr Investitionsentscheidungen bei Zugang zu einem vollkommenen


Kapitalmarkt (Fisher-Separation)

Optimum liegt im Tangentialpunkt von Transformationskurve und Kapitalmarktgerade, da


jeder Unternehmer die Erhhung des Realinvestitionsvolumen einer Finanzinvestition
solange vorziehen wird, wie die aus der erhhten Realinvestition resultierende
Grenzrendite ber der Kapitalmarktverzinsung liegt.

Voraussetzungen:
Differenzierbare Transformationskurve
Zwei-Zeitpunkt-Betrachtung

3. Thema 3 Dynamischer vs. statischer Vorteilhaftigkeitsvergleich


Dynamisch:

Kapitalwertorientierte Kalkle, zeitlichen Struktur der monetren


Zahlungskonsequenzen wird wegen der entsprechenden Diskontierung
explizit bercksichtigt.

Statisch:

gewinnorientierte Betrachtung einer reprsentativen Periode mit


(durchschnittlichen) Gewinnen und Kosten zeitliche Struktur bleibt
unbercksichtigt!
statischer Gewinn- & Kostenvergleich!

Betrachtung einer reprsentativen Periode, fr die dann durchschnittliche


Gewinne/Kosten/Rentabilitten berechnet werden.
Durchfhrung wenn > 0
Bei Auswahlentscheidung Projekt mit grerem whlen.
Bei einmaliger Durchfhrung der Projekte reprsentative Gewinnermittlung
auf gleichen Referenzzeitraum.
Bei
unterschiedlichen
Anfangsauszahlungen
Bercksichtigung
der
Anlagealternativen.

Vorteile:
Geringerer Datenbedarf im Vergleich zum Kapitalwertkriterium
Rckgriff auf Rechnungswesen mglich.
Einfachere Rechenoperationen, keine Potenzen
In der Praxis beliebt, weil einfach!

Kritik:
Keine theoretische Fundierung (bei Kapitalwert (dynamisch) Fisher
Separation als theoretische Fundierung)
Keine sachgerechte Verteilung der Anfangsauszahlung auf die
einzelnen Perioden

nderung
des
Abschreibungsverfahrens
beeinflusst
durchschnittlichen Gewinn (ber kalkulatorische Zinsen).
Zeitliche Verteilung von Erlsen/Kosten spielt keine Rolle.

den

Rentenbarwertfaktor (RBF):

Kapitalwert einer gleichbleibenden Einzahlung von genau 1 GE in den Zeitpunkten t=1


bis t=T mit einem Kalkulationszinsfu i!

, =
=

=
=1

Annuittenfaktor:

1+

=
=1

, =

1
1+

+
+

= , = , 0

(,)

Der Annuittenfaktor gibt an, welche gleichbleibende Einzahlung von t=1 bis t=T bei
einem Kalkulationszinsfu i erforderlich ist, um einem Kapitalwert von genau 1 GE zu
generieren!

Annuitt z:

Konstante Einzahlung, die ein Unternehmer ber die jeweilige Periodenlaufzeit


entnehmen kann.
z zu der dem Kapitalwert zugrunde liegenden Zahlungsreihe.
Je grer der Kapitalwert, umso grer auch die quivalente Annuitt (fr gegebenen
RBF).

= (,)

= (, )

Investitionsentscheidung:

Einzelentscheidung:
Projekt durchfhren, wenn seine fr einen beliebigen
Betrachtungszeitraum T berechnete quivalente Annuitt nicht negativ ist.

Auswahlentscheidung: Dasjenige Projekt durchfhren, dessen quivalente Annuitt fr


einen (projektunabhngig fixierten) Betrachtungszeitraum T die grte ist. Die zu
vergleichenden Annuitten mssen sich auf den gleichen Betrachtungszeitraum
beziehen.

Ertragswert:

= +

Der auf den Zeitpunkt t bezogene Kapitalwert , aus Sicht des Zeitpunktes t die knftigen
Einzahlungsberschsse aus einem Investitionsprojekt.

Mit Anfangsauszahlung 0 , also0 = 0 gilt:

Gewinn:

= 0 + 0

und

0
0
= (,)

= , ,

Abschreibungen
Bei statischer Vorteilhaftigkeitsanalyse anhand durchschnittlicher Gewinne muss auf gleiche
Referenzperiode geachtet werden bzw. der Gesamtgewinn muss bercksichtigt werden.
Will man durchschnittliche Gewinne vergleichen muss auch bei mehrfach wiederholbaren
Projekten auf gleiche Referenzperiode geachtet werden (z.B. Durchfhrung von 3 mal Projekt
1 und 2 mal Projekt 2, sodass 1 = 2 = 12).

Kalkulatorische Zinsen:

, RBW=Restbuchwert

Kalkulatorische Zinsen stellen Opportunittskosten durch gebundene Mittel dar.

4. Thema 4 Lcke-Theorem

Verbindet Kosten- & Leistungsrechnung mit Investitionsrechnung


Lcke hat Bedingungen genannt mit denen man auf Basis von Kosten & Erlsen den gleichen
Kapitalwert ermitteln kann wie auf Basis von Zahlungen.

Grundaussage: Kapitalwert der Einzahlungsberschsse entspricht dem Kapitalwert der


Residualgewinn, wenn die Summe aller Einzahlungsberschsse der Summe aller Gewinne (nicht
Residualgewinne) entspricht.

=0 1+

=0 1+

=0

unter der Bedingung:

=0

Prmissen:
Summe der Abschreibungen entspricht der Anfangsauszahlung 0
Ansatz der kalkulatorischen Zinsen auf Basis der vergangenen Mittelbindung (1 )

Residualgewinn:

Beispiel:
Realinvestition: Kauf einer Maschine = 0: 100

Dynamisch
t=0

0 = 100 0 = 0 (Aktivtausch)

t=1
Kapitalwert einer Zahlung:

Statisch

1
100 +

1 = 1 1

1
(1 + )

<

0 +

1 1
(1+)

Um dies auszugleichen mssen Zinsen auf die zwischenzeitliche Mittelbindung


zustzlich in der erfolgsorientierten (statistischen) Kapitalwertrechnung
berckstichtig werden.

( + )

=+

+
= +
( + )
( + )
( + )

5. Thema 5: Parameterregeln
Parameter:

jede Gre, deren Ausprgung Einfluss auf die Hhe des ausgewiesenen Kapitalwerts
nimmt (z.B. Preis, Absazumenge, variable & fixe Kosten, Kalkulationszinsfu,
Nutzungsdauer).

Parameterregeln: Entscheidungen auf Basis kritischer Werte ( = 0), bei gegebener Ausprgung
aller brigen Parameter. Ausgehend von gleichbleibenden Zahlungskonsequenzen in
= 1 = .
Break-Even-Punkt:
0

Kritische Absatzmenge

kritischer Absatzpreis/-kosten

= +

Amortisationsdauer:
Kritische Projektnutzungsdauer
In welcher Periode ergibt sich erstmalig ein positiver Kapitalwert
Interner Zinsfu:
Kritischer Kalkulationsfu
Nur eindeutig fr Normalinvestition bzw. finanzierung
Zahlungsreihe hat nur einen Vorzeichenwechsel
Sonst: mehrere interne Zinsfe oder gar keiner!

> > 0: Das Projekt sollte durchgefht werden (bei


Normalinvestitionen)

Mittelbarer Parametervergleich:
(1)

(2)

direkte Gegenberstellung kritischer Parameterausprgungen, z.B. Vergleich mit


fhrt nur zufllig zum richtigen Ergebnis:

Rangfolge der Vorteilhaftigkeit bei Auswahlentscheidungen ndert sich bei anderer


Basisreihe!
Zulssig, wenn ein Projekt dominant ist!

Unmittelbarer Parametervergleich:

Jeweils Entscheidungen zwischen zwei Projekten anhand des kritischen Wertes der
Differenzinvestition!
Das bessere Projekt wird dann mit einem 3. Projekt verglichen, etc.
1 Vergleiche notwendig, um Kapitalwertmaximale Rangfolge zu ermitteln!

Ist

()

>
Projekt 1 vorteilhaft bei Normalinvestition
Projekt 2 vorteilhaft bei Normalfinanzierung

6. Thema 6: Kapitalwert bei nicht-flacher Zinsstruktur

Bisher:

konstanter Zins ber die gesamte Laufzeit = .

Realistischer: steigende Zinsstze mit verlngerter Laufzeit (selten auch inverse Zinsstruktur)

Wichtig:

:
:
:
:

Modellwelt des vollkommenen Kapitalmarktes hat weiterhin Bestand, da


Sollzins=Habenzins!

Fisher-Separation gilt weiterhin!


Ein-Perioden-Kassa oder Terminzinssatz von t-1 bis t
Zinssatz pro Periode bei t-periodiger Anlage (mit periodischer Zinszahlung &
endflliger Tilgung)
Zinssatz pro Periode bei Erwerb eines Zero Bonds mit Flligkeit in t
Preis eines Zero Bonds im Zeitpunkt 0 bei Flligkeit in t und einer Rckzahlung von
1GE

Kritik zur retrograden Methode:

Sehr aufwendig, da fr jedes Realinvestitionsprojekt eine Rechnung erforderlich ist!


Besser: Zerobond-Abzinsungsfaktoren

Zerobond (Nullkupon-Anleihe):

Anlage/Verschuldung, die nur in = 0 und = Zahlungskonsequenzen hat (keine


Zinszahlungen bis zum Ende der Laufzeit).

Zerobond-Abzinsungsfaktoren :

Wenn gegebenen, ber retrograde Methode berechnen!


Ansonsten Gleichungssystem mit zwei Gleichungen (Projekte 1 & 2) und zwei
Unbekannten lsen:
I.
1,1 1 + 1,2 2 = 1,0
II.
2,1 1 + 2,2 2 = 2,0

Kapitalwert (Preis in = 0) von einer Einzahlung in Hhe von 1 GE in = .


Jeder Zahlungsstrom kann als Bndel von Zerobond verschiedener Laufzeit
aufgenommen werden.

Bei = 0 + (1+1 ) + 1+ 2(1+ ) +

Zum Beispiel Realinvestitionsprojekt:

Effektivrendite :

Der Zahlungsstrom des


Realinvestitionsprojektes wird mit Zerobonds nachgebildet (dupliziert).

Kauf von 500 ZB mit Flligkeit in t=1 und 600 ZB mit Flligkeit in t=2 !

Preis dieser duplizierten Zahlungsreihe am Kapitalmarkt in t=0 wird mit


der Anfangsauszahlung 0 des Realinvestitionsprojektes verglichen!

Preis der < 0 Geld am Kapitalmarkt anlegen!

interner Zins der Zahlungsreige ( Verzinsung eines ZB in einer Periode)

t=0
t=1 t=2
-1000 500 600

+ = +
+ + = +

7. Thema 7: Nutzungsdauerentscheidung und optimaler Ersatzzeitpunkt

Nutzungsdauerentscheidung:

zu welchem Zeitpunkt soll ein durchfhrbares


Investitionsprojekt abgebrochen oder ersetzt werden?

Optimaler Ersatzzeitpunkt:

Zu welchem Zeitpunkt soll ein bereits begonnenes Projekt


abgebrochen oder ersetzt werden? (Spezialfall von
Nutzungsdauerentscheidungen)

Mgliche Situationen:
a) Kein Anschlussprojekt vorhanden
Gesucht: optimaler Liquidationszeitpunkt
Fr jede denkbare Laufzeit berechnen, Liquidationszeitpunkt bei
Betrachtung von Differenzinvestitionen benachbarter Alternativen
[ +1

= +

+1 + +1
1+
+

(also Wechsel von T zu T+1 sinnvoll?)

b) Endliche Anzahl identischer Anschlussprojekte


Rckwrtsinduktion
Ermittlung der optimalen Nutzungsdauer bei der letzten Durchfhrung
( a)
Bei vorheriger Durchfhrung ist zu beachten, dass jedes Jahr verlngerter
Nutzung zu einer einjhrigen Verzgerung der durch die nchste
Durchfhrung erreichbaren Vermgenszusatz fhrt.
Kapitalwertd der Differenzinvestitionen des ersten Projekts wird

um + (1+) verringert.
Oder durch Berechnung des gesamten Kapitalwerts fr alle
Zeitpunkte: = 1, +
Ketteneffekt:

2,
1+

bei zunehmender Anzahl von Projektwiederholungen


werden Projekte immer frher abgelst.

(2) +

+1 + +1 + (2)
1+

c) Endliche Anzahl nicht identischer Anschlussprojekte


Rckwrtsinduktion

d) Unendliche Anzahl identischer Anschlussprojekte


Welche fr alle Projekte gleiche Nutzungsdauer ermglicht die hchste konstante
Einzahlung pro Periode ab t=1?
Bestimme fr jede mgliche Nutzungsdauer und Annuitt z und whle die mit
!

e) Unendliche Anzahl nicht identischer Anschlussprojekte


Nicht relevant!

8. Thema 9: Kapitalwert und Steuern


Prmisse:

vollkommener Kapitalmarkt mit einer Ausnahme: Steuern!

Problem:
keine Investitionsneutralitt realer Steuersysteme
Rangfolge von Handlungsalternativen vor Steuern Rangfolge nach Steuern
Zentral:
Ertragssteuern: knpfen an Gewinn- oder Einkommensgren an
Besteuerung von Ertrgen einer Kapitalgesellschaft (juristische Person)
i.
Krperschaftssteuer
ii.
Gewerbeertragssteuer
Werden Teile des Gewinns nach Gewerbeertragssteuer
Krperschaftssteuer (KSt ausgeschttet Einkommenssteuer

und

Besteuerung von Ertrgen einer Personengesellschaft


Gesellschafter selbst sind Steuersubjekt
KSt entfllt gesamter Gewinn wird nach GewEst. Mit Einkommensteuer belegt!

Im Folgenden:

(GewEst)

Standardmodell der Investitionsrechnung

Vereinfachte Prmissen:
Nur eine allgemeine Gewinnsteuer
i.
Bemessungsgrundlage:
ii.
Gewinnsteuersatz s konstant:

=
=

Bei Gewinn:
Bei Verlust:

Sonst vollkommener Markt bis auf Steuern


Fisher-Separation gilt weiterhin! (Realinvestitionen unabhngig von persnlichen
Prferenzen)

Entscheidungsneutralitt:

Steuern sofort zu zahlen


sofortige Steuererstattung

Ein Steuersystem ist entscheidungsneutral, wenn die Rangfolge


von Handlungsalternativen vor Steuern mit der nach Steuern
bereinstimmt.

Investitionsneutralitt: Investitionsentscheidung wird durch Besteuerung nicht beeinflusst.


Rangfolge mglicher Investitionsprogramme vor Steuern entspricht der nach Steuern.

Optimales Investitionsvolumen bei Abstraktion von Steuern:

()

= + 1+

! = 0

Wirkung der Gewinnbesteuerung bei 2-Zeitpunkte-Betrachtung:

t=0:

t=1:

Aktivierung des Investitionsobjektes:


= 0, da 0 (=I) eine
entsprechende Zuschreibung (=neg. Abschreibung) in gleicher Hhe
gegenbersteht (Buchwert).

= , da Investition (I) in t=1 vollstndig abzuschreiben ist.


Zu besteuern:
[ ]
Einzahlungsberschuss nach Steuern () daher = Einzahlungsberschuss vor
Steuern abzglich der Gewinnbesteuerung!
= = 1 +

Transformationskurve Realinvestitionen):

= 0 0 = + ( )

Kapitalmarktgerade Finanzinvestitionen):

= ( )

Nach-Steuer-Zinssatz:

1 = 1 + 1 + 1 (0 0 )

Steigung der Kapitalmarktgerade:


(1 + 1 ) bzw. ( + )

Kapitalwertformel unter Bercksichtigung der Steuern:

= 0 +
=1


= +
1+ 1

Steuerparadoxon:

Bezeichnet den seltenen Fall, dass ein Investor durch die Einfhrung von Steuern
insgesamt nicht schlechter, sondern besser gestellt wird. >
i.

Volumeneffekt: Reduzierung der Investitionsrckflsse aufgrund der


Steuerbelastung sinkt!

ii.

Zinseffekt:
geringeren Zinssatz als der Kapitalmarktzins i
abhngig von Zeitprferenzen entweder negativer oder positiver
Effekt.

Wenn positiver Zinseffekt den Volumeneffekt berkompensiert, tritt das


Steuerpradoxon auf! Investor muss sehr starke Gegenwartsprferenzen haben
und/oder eine geringe Anfangsaustattung!

9. Thema 10: Dean-Modell


Nun:

unvollkommener Kapitalmarkt Sollzins Habenzins

Ableitung optimaler Investitions- und Finanzierungsentscheidungen mittels optimalem


Kapitalbudget!

Modellprmissen:
Zwei-Zeitpunkte-Ansatz
Beliebige Teilbarkeit der Projekte
Projekte unabhngig voneinander durchfhrbar
Endvermgensmaximierung
Unternehmerische Zeitprferenzen knnen nicht differenziert abgebildet werden!
Grafische Lsung:
Schnittpunkt zwischen Kapitalangebot- &
Kapitalnachfragekurve Optimales Kapitalbudget
Kapitalmarktnachfragekurve:

Ordnet jedem mglichen Investitionsvolumen die Rendite der letzten investierten


Geldeinheit zu (Grenzrendite).
Monoton fallend, da immer erst die Projekte mit der hchsten Grenzrendite durchgefhrt
werden.

Kapitalangebotskurve:

Geforderte Verzinsung fr die letzte angebotene Geldeinheit marginaler


Kapitalkostensatz.
Zum ersten Mal mssen Finanzierungsentscheidungen mit einbezogen werden
Fremdkapital vs. Eigentkapital!
2 Finanzierungsquellen:

Fremdkapital:
Eigenkapital:

zum Sollzins zu beschaffen


dasjenige welches nicht fr Konsum in t=0 vorgesehen ist.

Preis fr Eigenkapital:
pagatorisch:

= 0%, da Mittel kostenlos zur Verfgung


stehen
wertmig (kalkulatorisch):
= , Opportunittskosten

Annahme:
Eigentkapital billiger als Fremdkapital
Investitionen werden zunchst durch EK, dann durch FK finanziert.
Optimales Kapitalbudget:
im Schnittpunkt der Kapitalnachfragefunktion (KNK) und
Kapitalangebotsfunktion (KAK)

Die Ermittlung des Schnittpunktes von KAK und KNF bestimmt simultan das optimale
Investitions- und Finanzierungsprogramm.
Liegt die KNK ber der KAK, so kann mit den durchzufhrenden Projekten mehr Rendite
erwirtschaftet werden, als an Zinsen gezahlt werden muss. Man fhrt also weitere
Projekte durch.
Liegt die KNK unter der KAK, so bringt die Hinzunahme weiterer Projekte keine Deckung
der geforderten Zinsen mit sich. Man verzichtet also auf die Durchfhrung der Projekte.
Die Flche zwischen den Kapitalnachfrage- und -angebotskurve fr die Werte von I
zwischen 0 und dem Abszissenabschnitt der beiden Kurven entspricht dem
Endvermgenszuwachs, wenn die Kurven gem dem Ansatz von 0% als
Eigenkapitalkostensatz gezeichnet werden. Dabei ergibt sich dann ein endogener
Kalkulationszinsfu i* und ein Gesamtvolumen I*.

Beide Kurven sind unternehmensbezogen definiert, gelten also nicht einheitlich fr alle
Marktteilnehmer (Prferenzenbezogen)

Endogener kalkulatorischer Zinsfu:

Anzusetzender kalkularotischer Zinsfu fr Kapitalwertberechnungen ist erst bekannt,


wenn das optimale Realinvestitionsvolumen bekannt ist.
Das heit also erst dann kann nach der Kapitalwertregel ber vorteilhafte/unvorteilhafte
Projekte entschieden werden.
Der endogene kalkulatorische Zinsfu ist Prferenz- und Vermgensabhngig.

Mgliche Erweiterungen des Dean-Modells:


Mangelnde Teilbarkeit der Projekte
Gegenseitiger Aussschluss von Investitionsprojekten

10. Thema 11: Vollstndige Finanzplanung

Weiter unvollkommener Kapitalmarkt


Ziel:

Ermittlung optimaler Investitions- & Finanzierungsentscheidungen treffen (Kapitalbudgets)

Definition:

Systematische Erfassung aller mit einem bestimmten InvestitionsFinanzierungsprogramm (=Kapitalbudget) verbundenen Zahlungsstrme.

und

Aufgaben:
Beschreibungsfunktion:

explizite Wiedergabe aller monetren Konsequenzen


eines Kapitalbudgets
Entscheidungsuntersttzung: Vergleich der VoFis fr verschiedene Kapitalbudgets

Entscheidungskriterien:
Auf dem unvollkommenen Kapitalmarkt immer erst das Endvermgen ermitteln, daraus
knnen erst andere Gren abgeleitet werden, z.B.:
i.
ii.
iii.
iv.

Endwert:
Endvermgensmaximierung
Anfangswert:
Maximale Entnahme in t=0
Entnahme:
Maximale (Periodische) Entnahme
Eigenkapitalrentabilitt

Unterschiedliche Ziele fhren nicht zwingend zum gleichen Investitionsprogramm.


Auf vollkommenem Kapitalmarkt sind alle Kriterien quivalent!
Auf vollkommenem Kapitalmarkt ist Anfangswert = Kapitalwert

Probleme im Dean-Modell im Mehrperiodenfall:


Stark begrenzte Anwendungsmglichkeit
Unter Umstnden suboptimale Lsung
Rangordnung nach internen Zinsfen (mittelbarer Parametervergleich) ohne
theoretische Rechtfertigung
Gegenberstellung von Rendite/Kapitalkosten der ersten Periode
Ungelste Frage der Behandlung erst in Zukunft mglichen Finanzierungs- &
Investitionsprojekten
Nur zwei Zeitpunkte
Beliebige Teilbarkeit der Projekte

Daher: explizite Enumeration aller unternehmerischen Handlungsalternativen


Jedes Projekt muss in sich unter verschiedenen Finanzierungsmglichkeiten durchkalkuliert
werden.
Vollstndige Auflistung der erreichbarehn I- & F-Programme und Vergleich deren monetrer
Konsequenzen.
Endvermgensberechnung!
Vollstndige Finanzplne (VoFi)

Zahlungsreihe
+ Einlagen (EK)
+ Kreditaufnahme (FK)
- Mittelanlage
- Sollzinsen (auf FK)
+ Habenzinsen (auf Guthaben)
- Steuern

Kapitaltransfers
Stromgen
Zinsen
Steuern

= Finanzierungssaldo
Kreditstand
Guthaben

Bestandsgren

Gegebenenfalls: Steuerbemessungsbasis
Zahlungsreihe
- Abschreibungen
- Sollzinsen
+ Habenzinsen
= steuerpflichtiger Gewinn
Gewinnsteuer

steigende Komplexitt, nur mglich bei begrenzter Anzhal von Alternativen, sonst EDV!

Anfangswert:

Kontokorrentkredit: =

Alternative Finanzierungsformen:
1. Kontokorrent Kredit:

flexible Tilgung

2. Fixierte Tilgungsplne
a. Ratenkredit:

Tilgung ber Laufzeit identisch bei sinkenden Zinszahlungen

b. Annuittisches Darhlehen:

Annuitt:
c. Festkredit:

Kapitaldienst (Zinsaufwand + Tilgungsrate =


Annuitt) ber Laufzeit konstant!

= 0 () , =

+
+

Endflliges Darlehen, gesamte Tilgung am


Laufzeitende, konstante Zinszahlung pro Periode
(Vorteil: geringe Effektivverzinsung)