Diretoria de Poltica Econmica

Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais

Risco-Pas
com informaes at maro de 2014

Srie
Perguntas
Mais Frequentes

Risco-Pas
Este texto integra a srie Perguntas Mais Frequentes (PMF),
editada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e
Estudos Especiais (Gerin) do Banco Central do Brasil, abordando
temas econmicos de interesse da sociedade. Com essa iniciativa, o
Banco Central do Brasil vem prestar esclarecimentos sobre diversos
assuntos da nossa realidade, buscando aumentar a transparncia na
conduo da poltica econmica e a eficcia na comunicao de suas
aes.

Sumrio
1.

O que o risco-Brasil? ................................................................................ 2

2. O que o EMBI+? ........................................................................................... 2

3. O que o EMBI+Br? ....................................................................................... 2
4. Qual a carteira utilizada para calcular o EMBI+Br? ........................... 3
5. Como calculado o EMBI+? ........................................................................ 3
6. Qual a atual constituio do EMBI+? ........................................................ 3
7. Quais os critrios de incluso e de excluso de papis no
clculo do EMBI+? .................................................................................................. 4
8. Qual a diferena entre o EMBI+ e o EMBI Global? ............................. 4
9. O que so os bradies? ................................................................................... 5
10. Quando o risco Brasil aumenta, aumentam as despesas do Pas
com o pagamento de juros da dvida externa? ............................................ 5
11. Qual a relao entre o risco-Brasil e a taxa de cmbio? .................... 5
12. O que o Credit Default Swap (CDS)?..................................................... 7
13. Por que o CDS pode ser usado como uma medida do risco
Brasil? ......................................................................................................................... 7
14. Como feito o pagamento ao comprador do CDS em caso de
insolvncia? .............................................................................................................. 8
15. Quais so os principais investidores do mercado de CDS?............... 8
16. O CDS usado apenas como proteo para o risco de crdito? ..... 8
17. O prmio do CDS do Brasil deve ser igual ao spread medido
pelo EMBI+Br? ......................................................................................................... 9
18. O que um rating de um pas?.................................................................. 9

19. Quais so as principais agncias internacionais de ratings? E

qual a escala de classificao dos ratings ? ............................................... 9
20. Existe mais de um tipo de rating ? ......................................................... 11
21. Qual a metodologia adotada pelas agncias para atribuir

ratings aos pases? .............................................................................................. 12

22. Rating soberano a mesma coisa que risco pas ? ........................... 12
23. Qual foi o impacto da crise financeira de 2008 sobre o risco
Brasil? ....................................................................................................................... 13
24. Onde posso obter mais informaes sobre o risco pas e sobre

ratings soberanos? .............................................................................................. 13

Srie Perguntas Mais Frequentes ........................................................................... 15

Risco-Pas
1.

O que o risco-Brasil?

O risco-Brasil um conceito que busca expressar de forma objetiva o risco de

crdito a que investidores estrangeiros esto submetidos quando investem no
Pas. No mercado, os indicadores dirios mais utilizados para essa finalidade so
o EMBI+Br e o Credit Default Swap (CDS) do Brasil.

2. O que o EMBI+?
O EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus), calculado pelo Banco J.P.
Morgan Chase, um ndice ponderado que mede o retorno de instrumentos de
dvida externa de mercados emergentes ativamente negociados. Para a maioria
das carteiras, a data base (um nmero-ndice igual a 100) 31 de dezembro de
1993, quando foi iniciado o clculo do EMBI+. O rendimento da carteira em
determinado perodo corresponde variao do ndice entre a data inicial e a
final.

3. O que o EMBI+Br?
O EMBI+Br um ndice que reflete o comportamento de ttulos da dvida externa
brasileira. A variao do ndice entre duas datas permite calcular o retorno de
uma carteira composta por esses ttulos. O spread do EMBI+Br o valor
normalmente utilizado pelos investidores e pblico em geral como medida do
risco-Brasil e corresponde mdia ponderada dos prmios pagos por esses ttulos
em relao a papis de prazo equivalente do Tesouro dos Estados Unidos, que so
considerados livres de risco. Esse prmio de risco chamado no jargo de
2

mercado como spread over Treasury dessa carteira1. Basicamente, o mercado usa
o EMBI+Br para medir a capacidade de o pas honrar os seus compromissos
financeiros, ou seja, quanto maior a pontuao do indicador de risco, maior o
risco de crdito do pas a que se refere. Assim, para conseguir atrair capital
estrangeiro em montante suficiente para o financiamento de sua dvida externa,
um pas com spread elevado no EMBI+ necessita oferecer altas taxas de juros em
seus papis.

4. Qual a carteira utilizada para calcular o EMBI+Br?

Em 31 de maro de 2014, a carteira do EMBI+Br compreendia 14 papis
emitidos pelo pas no exterior, com vencimentos at 2041.

5. Como calculado o EMBI+?

O EMBI+ construdo como uma composio de trs tipos de instrumentos da
dvida dos pases emergentes: bradies2, eurobnus, e emprstimos externos de
entidades soberanas. Calcula-se inicialmente o retorno dirio para cada
instrumento individual, e a partir da calcula-se a mdia aritmtica dos retornos
dirios ponderada pelo valor de mercado para cada tipo de dvida. Finalmente,
estima-se a mdia aritmtica dos retornos dirios mdios dos quatro tipos de
instrumentos, ponderada pelos respectivos valores de mercado. O resultado uma
taxa de retorno para o EMBI+ como um todo, que aplicada ao ndice do dia
anterior para se chegar ao ndice do dia corrente. O clculo do spread
simplesmente a diferena entre o rendimento de cada papel at o vencimento (o
yield to maturity) e o rendimento de ponto correspondente na curva de papis do
Tesouro norte-americano, e expresso em pontos-base. Considerando-se o
spread para o ndice como um todo, utiliza-se o mesmo procedimento de clculo,
mas adicionando-se os fluxos de caixa dos papis que compem a carteira do
ndice.
Alm do EMBI+ total, so divulgados subndices para cada pas, regio e tipo de
instrumento de dvida (atualmente Bradies e eurobnus).

6. Qual a atual constituio do EMBI+?

Em 31 de maro de 2014, o EMBI+ era constitudo de eurobnus (93,0%) e
bradies (7,0%). Concentrava-se em instrumentos de emissores da Amrica Latina
(44,6%), seguida por Europa (37,4%), sia (15,5%) e frica (2,6%). A Rssia
era o pas com maior peso no ndice, 13,5%, seguida por Turquia (12,7%),
Mxico (11,7%), Brasil (10,2%), Venezuela (8,2%), Filipinas (7,8%) e Indonsia
(7,7%). A Argentina j foi emissor importante no EMBI+, mas a queda do valor
de mercado dos seus papis fez com que sua participao no ndice casse a 2,6%.

Alternativamente, o spread de cada ttulo da dvida externa soberana brasileira representa a diferena entre o
rendimento desse ttulo e o de um ttulo emitido pelo Tesouro norte-americano, de prazo equivalente.
2
Para saber o que so os bradies, veja pergunta 9.

7. Quais os critrios de incluso e de excluso de papis no

clculo do EMBI+?
Cada instrumento individual que compe o EMBI+ deve atender a quatro
critrios de elegibilidade: (i) mnimo de US$500 milhes no mercado secundrio;
(ii) classificao mxima BBB+/Baa1 do rating do pas emissor; (iii) mais de um
ano at seu vencimento; e (iv) negociabilidade no mercado internacional. Uma
vez que esses critrios estejam atendidos, critrios de liquidez so aplicados. As
cinco classificaes de liquidez do EMBI+ so:
L1: mnimo de US$2 bilhes ou equivalente de valor de face no mercado
secundrio, mdia bid/ask spread 3/8 ponto e quotado por todos os interdealer
brokers designados
L2: mnimo de US$1 bilho ou equivalente de valor de face no mercado
secundrio, mdia bid/ask spread ponto e quotado por pelo menos metade
dos interdealer brokers designados
L3: mnimo de US$500 milhes ou equivalente de valor de face no mercado
secundrio, mdia bid/ask spread 1 ponto e quotado por pelo menos dos
interdealer brokers designados
L4: mnimo de US$500 milhes ou equivalente de valor de face no mercado
secundrio, mdia bid/ask spread 3 pontos e quotado por pelo menos um dos
interdealer broker designados
L5: mnimo de US$500 milhes ou equivalente de valor de face no mercado
secundrio, mdia bid/ask spread > 3 pontos ou no quotado por qualquer dos
interdealer broker designados
Essa classificao de liquidez utilizada para determinar quando os instrumentos
so includos ou excludos do clculo do EMBI+. Os instrumentos devem ser
classificados como L1, L2 ou L3 para serem includos. A incluso ocorre no fim
do primeiro ms no qual atingem classificao L1, no fim do terceiro ms
consecutivo em que atingem classificao L2 ou superior, ou no fim do sexto ms
consecutivo em que atingem classificao L3 ou superior. Os instrumentos so
excludos no fim do primeiro ms no qual so classificados como L5 ou no fim
do sexto ms consecutivo no qual so classificados como L4. Um ttulo somente
pode ser adicionado ao EMBI+ se tiver mais de 2,5 anos at seu vencimento.
Quando um pas recebe rating superior a BBB+/Baa1 das agncias de
classificao de risco Moodys/S&P, excludo do ndice.

8. Qual a diferena entre o EMBI+ e o EMBI Global?

Em 31 de maro de 2014, o EMBI+ inclua 118 instrumentos de 17 pases
emergentes com valor de face de US$284,8 bilhes e valor de mercado de
US$306,6 bilhes. O EMBI Global tem menores restries de liquidez,
englobando 417 instrumentos soberanos e quase-soberanos de 61 pases,
denominados em dlares norte-americanos. Seu valor de mercado totalizava
4

US$608,7 bilhes naquela data. Portanto, o EMBI+ representa conjunto mais

seleto e lquido de oportunidades de investimento em mercados emergentes. No
obstante, o EMBI Global e o EMBI+ so altamente correlacionados.

9. O que so os bradies?
Os bradies3 so os ttulos criados por ocasio da reestruturao das dvidas
externas de pases que aderiram ao Plano Brady na dcada de 1990. No caso
brasileiro, a reestruturao da dvida externa ocorreu em 1992, envolvendo a
troca da dvida de responsabilidade do setor pblico por sete novos bnus de
emisso da Repblica, cada um com suas peculiaridades. Dentre os bradies, o Cbond (ou Front-Loaded Interest Reduction Bond with Capitalization) foi o ttulo
brasileiro mais lquido no mercado internacional. O Tesouro Nacional recomprou
todos os bradies negociados no mercado na poca.

10. Quando o risco Brasil aumenta, aumentam as despesas

do Pas com o pagamento de juros da dvida externa?
No. Os juros pagos pela Repblica em cada ttulo colocado no mercado
internacional foram definidos por ocasio do lanamento desses papis. Os
investidores que adquiriram, por exemplo, o ttulo que o Brasil lanou com juros
contratuais de 11% a.a. e vencimento em 2040 ser remunerado com juros de
11% a.a. at o vencimento. As alteraes de risco refletem to somente o retorno
mdio a que novos investidores que comprem esse ttulo no mercado secundrio
estaro sujeitos. Com a queda do prmio de risco, o preo do ttulo aumenta. Por
exemplo, se o risco estiver em 200 pontos-base e o rendimento das Treasuries
estiver em 3% a.a., o preo de mercado para o ttulo com vencimento em 2040
ser superior ao valor de face, de tal forma que garanta um retorno de 5% a.a.
Caso o risco caia para 100 pontos, o preo de mercado aumentar ainda mais,de
forma a assegurar o novo rendimento de 4% a.a. aos investidores que o
adquirirem. A despesa do Pas com os juros, entretanto, no sofre alterao. Cabe
lembrar, no entanto, que o indicador do risco serve como referncia para novas
emisses soberanas e privadas no mercado internacional, ou seja, a queda no
risco-Pas implica custo menor para novos ttulos.

11. Qual a relao entre o risco-Brasil e a taxa de cmbio?

A simples observao do Grfico 1 sugere que o risco Brasil e a taxa de cmbio
entre o real e o dlar norte-americano so altamente correlacionados. Geralmente,
em economias financeiramente abertas, variaes da percepo de risco soberano
so acompanhadas por variaes nas entradas lquidas de capitais, com impacto
na taxa de cmbio. A queda no risco-Pas permite que tanto a Repblica como
outros agentes econmicos domsticos acessem o mercado internacional de
capitais em condies mais favorveis ao ampliar a base de investidores
internacionais dispostos a financiar ttulos de emissores domsticos. Vale lembrar
que a taxa de juros das emisses de dvida soberana servem de referncia ou
3

Maiores detalhes em http://www.tesouro.fazenda.gov.br/divida_publica/downloads/div_r_bib.pdf

benchmark para as emisses de empresas privadas, ou seja, a queda no risco-Pas

possibilita menor custo de captao externa tambm para os agentes privados.
Como a queda persistente no risco-Pas reflete melhor percepo dos investidores
em relao s perspectivas macroeconmicas do Pas, o processo acompanhado
pelo melhor acesso a capitais de longo prazo, na forma de investimento direto, e
investimento em carteira. Tudo isso se traduz em maior oferta de capitais para o
Pas, possibilitando que a taxa de cmbio se desloque no sentido de um real mais
forte. Da mesma forma, o aumento persistente no risco-Pas, ao piorar as
condies de acesso dos agentes econmicos domsticos ao financiamento
externo, desloca a taxa de cmbio no sentido de um real mais desvalorizado.

Grfico 1

Risco Brasil e Taxa de Cmbio

2.000
1.500
1.000

500

Embi+ Brasil (esq.)

mar 14

mar 13

mar 12

mar 11

mar 10

mar 09

mar 08

mar 07

mar 06

mar 05

mar 04

mar 03

mar 02

R$/US$

4,00
3,80
3,60
3,40
3,20
3,00
2,80
2,60
2,40
2,20
2,00
1,80
1,60
1,40

mar 01

pontos-base sobre as US Treasuries

(at mar/14)
2.500

Taxa de Cmbio (dir.)

Fontes: Morgan Markets e BCB

12. O que o Credit Default Swap (CDS)?

O CDS um contrato bilateral que permite ao investidor comprar proteo para
crdito especfico contra evento de crdito do emissor de determinado ativo. O
emissor conhecido como entidade de referncia. Um evento de crdito (default)
inclui ocorrncias tais como inadimplncia, falha em pagamentos, reestruturao
de dvida ou falncia do emissor do ativo. Para adquirir essa proteo, o
comprador faz pagamentos peridicos ao vendedor, normalmente trimestrais ou
semestrais, especificados como porcentagem do principal. Essa porcentagem
conhecida como spread, prmio ou taxa fixa, e representa, para o investidor em
ativo de risco, o custo para a proteo contra um evento de crdito relacionado
com o emissor do ativo.

13. Por que o CDS pode ser usado como uma medida do
risco Brasil?
O prmio do CDS funciona como medida de risco de crdito da entidade de
referncia e cotado em pontos-base. Por exemplo, se um investidor compra
proteo contra um evento de crdito para US$100 milhes em ativos soberanos
brasileiros por 5 anos (CDS 5Y do Brasil), com prmio anual de 200 pontos-base,
far pagamentos peridicos de US$2 milhes ao vendedor da proteo. Esses
pagamentos so feitos at o vencimento do contrato ou a insolvncia do emissor
o que ocorrer antes. Se no houver insolvncia, o contrato se encerra no seu
vencimento sem troca de fluxo de caixa. No caso de insolvncia, o vendedor da
proteo paga ao comprador um montante que compense as perdas resultantes do
evento, imunizando o risco de crdito. Quanto maior a probabilidade de falncia,
maior ser o prmio do CDS, funcionando como medida de risco de crdito da
entidade de referncia.
7

14. Como feito o pagamento ao comprador do CDS em caso

de insolvncia?
O contrato de CDS deve especificar como ser o pagamento no caso de
insolvncia, que pode ser feito em dinheiro ou fisicamente (a mais comum). No
pagamento com dinheiro, o comprador de proteo mantm o ativo aps o evento
de crdito, mas recompensado pelo vendedor pela perda incorrida, que
representa a diferena entre o valor ao par e o valor do ativo ps-falncia,
usualmente expresso em porcentagem do total e conhecido como taxa de
recuperao ou recovery rate. A principal dificuldade da liquidao em dinheiro
essa determinao do valor do ativo aps o default, pois a liquidez desses ttulos
sofre grandes prejuzos aps o evento de crdito. J com a liquidao fsica, o
comprador entrega o bnus especificado, ou a ser escolhido em uma cesta de
ativos da entidade de referncia, e recebe o valor financeiro total do principal (ao
par, ou 100% do valor de face). Na hiptese de default da entidade de referncia,
caso o comprador da proteo no tenha os papis em sua carteira, mesmo com a
deteriorao das condies de liquidez, esses ativos podem ser adquiridos no
mercado secundrio com grandes desgios, por exemplo, ao preo de apenas 25%
do valor de face. A diferena entre o valor de mercado do ativo em default e o
preo de entrega ao vendedor da proteo, representa a compensao financeira
do comprador da proteo. Uma vantagem dessa opo para o comprador de
proteo que, dada a dificuldade em se precificar o ativo aps a insolvncia,
mais fcil entreg-lo ao vendedor. O tipo de contrato mais comum aquele com a
possibilidade de escolha do bnus dentre uma cesta de ativos. Para os
vendedores, a liquidao fsica pode ser a opo mais interessante, dada a
possibilidade de reestruturao de dvida pelo emissor no futuro (por exemplo, a
empresa pode negociar o pagamento da dvida, por meio do reescalonamento dos
fluxos de pagamentos, que contemple a postergao de montantes vincendos no
curto prazo e/ou desgios no principal devido, ou ser adquirida por outra empresa
que assuma a dvida) e o ativo pode recuperar parte do valor, no longo prazo.

15. Quais so os principais investidores do mercado de CDS?

Quem mais utiliza o CDS so os bancos, tanto comprando como vendendo
proteo, as companhias de seguro, corretoras, hedge funds, fundos de penso,
empresas, fundos mtuos e agncias governamentais.

16. O CDS usado apenas como proteo para o risco de

crdito?
No. O CDS usado tambm para outros fins como, por exemplo, assumir
posies em risco de crdito. Por exemplo, se um investidor tem perspectivas
negativas para uma empresa, pode comprar proteo por meio de CDS. Caso haja
piora na qualidade de crdito desse ativo, o custo de proteo deve aumentar,
acompanhando a probabilidade de insolvncia, e o investidor pode vender a
proteo e realizar lucros. Um aspecto que contribui para essa utilizao do CDS
8

 ser instrumento sinttico, sem emisso limitada, ao contrrio dos bnus, o que
facilita seu uso nos momentos de estresse.

17. O prmio do CDS do Brasil deve ser igual ao spread

medido pelo EMBI+Br?
O spread de crdito de um bnus compensa o comprador desse ativo pelo risco
de insolvncia. Se o bnus negociado ao par, a perda mxima no caso de
insolvncia a diferena entre o valor ao par e a taxa de recuperao. Da mesma
forma, o spread do CDS tambm o valor da proteo contra a insolvncia, onde
o ganho o valor ao par menos a taxa de recuperao. Com isso, seria de se
esperar que o prmio do CDS tivesse valor semelhante a esses spreads, mas isso
nem sempre ocorre devido a fatores como, por exemplo, liquidez e maturidade
efetiva, que podem variar entre os dois instrumentos, principalmente em
momentos de crise4.

18. O que um rating de um pas?

O rating nota ou classificao de risco atribuda a pas emissor de dvida de
acordo com a avaliao, por instituio especializada na anlise de crdito, sobre
a capacidade e a disposio para que esse pas honre, pontual e integralmente, o
servio de sua dvida. O rating instrumento relevante para o mercado, uma vez
que fornece aos potenciais credores opinio independente a respeito do risco de
crdito da dvida do pas analisado. Com a globalizao, o rating se apresenta
como linguagem universal que aborda o grau de risco de qualquer ttulo de
dvida.

19. Quais so as principais agncias internacionais de

ratings? E qual a escala de classificao dos ratings ?

As principais agncias internacionais de classificao de risco de crdito so a
Standard & Poors (S&P), a Fitch Ratings e a Moodys. Na Tabela 1, encontra-se
a escala de classificao dos ratings por essas agncias. As classificaes so
ordenadas decrescentemente pela avaliao de risco de crdito. As classificaes
de risco de AAA/Aaa at no mnimo BBB-/Baa3 so consideradas como grau de
investimento (investment grade), enquanto as abaixo so consideradas como de
grau especulativo (speculative grade). De forma geral, a atribuio de grau de
investimento a um pas habilita novas classes de investidores a adquirir papis
desse pas como, por exemplo, fundos de penso estrangeiros, que so
aplicadores de enorme vulto e que tm restries para aplicar em pases avaliados
como especulativos pelas agncias de risco.

Para
uma
anlise
comparativa
dos
spreads
do
CDS
e
http://www4.bcb.gov.br/pec/GCI/port/focus/X20071031Anlise%20Comparativa%20de%20Duas%20Medidas%20de%20Risco-Brasil.pdf

do

EMBI+Br

ver

Tabela 1

Escala de Classificao das Agncias de Rating

Moody's

Categoria de
Investimento

Categoria de
Investimento
de Risco

Aaa
Aa1
Aa2
Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
Ba2
Ba3
B1
B2
B3
Caa1
Caa2
Caa3
Ca
C

S&P
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC+
CCC
CCCCC
SD
D

Fitch
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC
CC
C
DDD
DD
D

Fontes: Moodys, Standard & Poors e Fitch Ratings.

A Tabela 2 apresenta as classificaes dadas pelas agncias vigentes em 15 de

abril de 2014 a grupo selecionado de pases e tambm um indicativo de
perspectiva para essas economias os chamados outlooks (positivo, negativo ou
estvel). Importante salientar que essas classificaes possuem abrangncia
global, isto , no esto restritas apenas s economias emergentes, e so revistas
periodicamente, j que a qualidade de crdito (ou risco de inadimplncia) do pas
pode se alterar de um perodo ao outro.

10

Tabela 2

Rating de Longo Prazo para Emisses em Moeda

Estrangeira
(em abr/14)
Pas
frica do Sul
Argentina
Brasil
Bulgria
Chile
China
Colmbia
Coria do Sul
Egito
Equador
Estados Unidos
Filipinas
Hong Kong
ndia
Japo
Malsia
Marrocos
Mxico
Paraguai
Peru
Polnia
Reino Unido
Rssia
Turquia
Ucrnia
Uruguai
Venezuela

Moody's

S&P

Fitch

Classificao Perspectiva

Classificao Perspectiva

Classificao Perspectiva

Baa1
Caa1
Baa2
Baa2
Aa3
Aa3
Baa3
Aa3
Caa1
Caa1
Aaa
Baa3
Aa1
Baa3
Aa3
A3
Ba1
A3
Ba2
Baa2
A2
Aa1
Baa1
Baa3
Caa3
Baa3
Caa1

Negativa
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Positiva
Estvel
Negativa
Estvel
Estvel
Positiva
Estvel
Estvel
Estvel
Positiva
Negativa
Estvel
Positiva
Positiva
Estvel
Estvel
Em reviso
Negativa
Negativa
Positiva
Negativa

BBB
CCC+
BBBBBB
AAAABBB
A+
BB
AA+
BBBAAA
BBBAAABBBBBB+
BBBBB+
AAAA
BBB
BB+
CCC
BBBB-

Negativa
Negativa
Estvel
Negativa
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Positiva
Estvel
Estvel
Estvel
Negativa
Negativa
Estvel
Negativa
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Negativa
Negativa
Negativa
Negativa
Estvel
Negativa

BBB
BBBBB
BBBA+
A+
BBB
AABB
AAA
BBBAA+
BBBA+
ABBBBBB+
BBBBB+
AAA+
BBB
BBBCCC
BBBB

Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Estvel
Negativa
Negativa
Estvel
Estvel
Positiva
Estvel
Positiva
Estvel
Negativa
Estvel
ND
Estvel
Negativa

Fontes: Moodys, Standard & Poors e Fitch Ratings.

20. Existe mais de um tipo de rating ?

Sim. Existem duas escalas diferenciadas para os ratings: internacional e nacional.
O rating em escala internacional pode ser tanto em moeda local como em moeda
estrangeira e representa medida absoluta da capacidade de pagamento das dvidas
denominadas, respectivamente, em moeda local ou estrangeira. Os ratings em
escala internacional, sejam em moeda local ou estrangeira, so comparveis entre
pases. J os ratings em escala nacional no so comparveis em escala
internacional. Classificaes similares em escala nacional de emissores em pases
diferentes podem mostrar grandes diferenas na capacidade de pagamento. Por
exemplo, um rating AAA na escala brasileira no comparvel com um AAA
nas escalas chilena e argentina. Ratings em moeda local medem a probabilidade
de pagamento na moeda do pas e na jurisdio em questo. Excluem o efeito do
risco-pas e o risco de transferncia, no refletindo a possibilidade de os
investidores virem a ter dificuldades para repatriar o recebimento de principal e
juros, em decorrncia, por exemplo, de crise cambial do pas em que o emissor
est sediado. Entre outros, o objetivo desse rating permitir ao investidor
comparar o risco de emissores de diferentes pases isolado de riscos de
transferncia. As agncias tambm diferenciam os ratings de acordo com o prazo.
O rating de curto prazo refere-se capacidade de pagamento de obrigao
11

financeira de at doze meses. J obrigaes com prazo superior a doze meses

passam a receber classificao de longo prazo.

21. Qual a metodologia adotada pelas agncias para atribuir

ratings aos pases?

Para a classificao de risco de crdito, as agncias de ratings recorrem tanto a
tcnicas quantitativas, como anlise de balano, fluxo de caixa e projees
estatsticas, quanto a anlises de elementos qualitativos, como ambiente externo,
questes jurdicas e percepes sobre o emissor e seus processos. Alm de a
classificao envolver avaliao de garantias e protees (hedge) contra riscos
levantados, tambm incorpora o fator tempo. Este ltimo influencia a definio
do rating, pois maiores horizontes implicam maior imprevisibilidade. Dessa
forma, um mesmo pas pode apresentar ttulos de dvida com diferentes notas, de
acordo com as garantias oferecidas, prazos estabelecidos, dentre outras
caractersticas.
Em linhas gerais, a metodologia para classificao de risco soberano est baseada
em experincias conhecidas de insolvncia ou quase insolvncia para identificar
conjunto de indicadores-chave (quantitativos ou qualitativos) que medem a
capacidade e inteno de pagamento do servio das dvidas dos pases. A
Standard & Poors, por exemplo, divide a estrutura analtica dos ratings
soberanos em nove categorias: risco poltico; estrutura econmica e de renda;
perspectivas de crescimento econmico; flexibilidade fiscal; endividamento
governamental; passivos contingentes; flexibilidade monetria; liquidez externa;
e endividamento externo pblico e privado5. A cada uma dessas categorias
atribuda nota, que varia de um (a mais alta menor risco) a seis, no havendo
frmula exata para se combinar as notas ao se determinar os ratings. As variveis
analticas so inter-relacionadas e os pesos no so fixos.

22. Rating soberano a mesma coisa que risco pas ?

Os conceitos de risco pas e de rating soberano so bastante diferentes. Os ratings
soberanos refletem os fundamentos macro e microeconmicos do pas no longo
prazo e, portanto, tendem a exibir estabilidade maior do que as medidas de riscopas, que sofrem tambm a influncia de fatores de curto prazo. Aspectos
conjunturais somente so levados em considerao nos ratings apenas se
implicarem mudanas fundamentais e estruturais no longo prazo. No entanto,
pases com ratings elevados tendem a apresentar risco-pas mais baixo, e viceversa, indicando elevada correlao (negativa) entre os dois indicadores.

Para uma descrio metodolgica de cada um desses critrios, ver o relatrio Sovereign Credit Ratings: A
primer, da Standard & Poors, elaborado em 2006.

12

23. Qual foi o impacto da crise financeira de 2008 sobre o

risco Brasil?
Diferentemente de crises passadas, quando a vulnerabilidade macroeconmica era
mais pronunciada, a economia brasileira estava em melhores condies para
enfrentar os impactos da quebra do banco de investimentos Lehmann Brothers em
15/9/2008, que desencadeou uma das piores crises financeiras da histria
mundial. Podemos verificar pelo Grfico 2 que um ano aps a crise a percepo
de risco Brasil era 94 pontos-base inferior do dia da crise e, em termos
comparativos, o risco Brasil foi menos afetado que o da maioria dos pases
emergentes. Essa evidncia contundente da melhora de percepo de risco da
economia brasileira por parte dos investidores, como resultado da continuidade ao
longo de vrios anos da poltica macroeconmica baseada no trip metas para a
inflao, cmbio flutuante e responsabilidade fiscal.

Grfico 2

Variao do Risco Pas Medido pelo Spread do CDS no

Perodo 15/9/2008 e 15/9/2009
669

700

600

400

347

300
200
41

42

45

Hungria

Polnia

100

Chile

140

Ucrnia

Venezuela

Argentina

-6

Rssia

-84

-19

Mxico

-94

-21

Coria do Sul

-117

-57

frica do Sul

-200

Indonsia

-100

Brasil

Turquia

pontos-base

500

Fonte: Bloomberg.

24. Onde posso obter mais informaes sobre o risco pas e

sobre ratings soberanos?
A metodologia de clculo do ndice EMBI+ foi consolidada a partir dos relatrios
emitidos pela J.P. Morgan Chase: Introducing the Emerging Markets Bond Plus EMBI+, de 12 de julho de 1995, EMBI+/EMBI rules for adding and dropping
issues, de 30 de setembro de 1998, e Emerging Markets Bond Index Plus
(EMBI+) Rules and Methodology, de dezembro de 2004. Os dados de
composio do EMBI+ foram extrados do relatrio EMBI Monitor de 31 de
maro
de
2014.
Esses
dados
podem
ser
consultados
em
13

www.morganmarkets.com, aps solicitao de cadastramento. Os dados dirios

do EMBI+ podem ser obtidos em provedores de informao por assinatura, como
a Thomson Reuters, Bloomberg, e em alguns jornais de circulao diria. Para
informaes sobre os ratings soberanos, acesse as pginas das agncias Standard
& Poors (www.standardandpoors.com), Moodys (www.moodys.com) e Fitch
Ratings (www.fitchratings.com).

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Srie Perguntas Mais Frequentes

Banco Central do Brasil
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
9.
10.
11.
12.
13.

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Marcio Magalhes Janot

Carlos Hamilt on Vasconcelos Arajo

Coordenao
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