UNIVERSIDAD DE CHILE

FACULTAD DE CIENCIAS FSICAS Y MATEMTICAS

DEPARTAMENTO DE INGENIERA DE MINAS

SUPERACIN DE ASIMETRAS DE INFORMACIN EN EL FINANCIAMIENTO VA

CAPITAL DE RIESGO DE LA EXPLORACIN DE MINERALES

TESIS PARA OPTAR AL GRADO DE MAGSTER EN MINERA

MEMORIA PARA OPTAR AL TTULO DE INGENIERO CIVIL DE MINAS

FRANCESCO BRESSI VSQUEZ

PROFESOR GUA:
CHRISTIAN MOSCOSO WALLACE

MIEMBROS DE LA COMISIN:
JOS MIGUEL CRUZ GONZLEZ
OCTAVIO ARANEDA OSS
JORGE BANDE BRUCK

SANTIAGO DE CHILE
NOVIEMBRE 2009

RESUMEN
La industria de los Fondos de Capital de Riesgo, ha sido exitosa en proveer financiamiento a
empresas caracterizadas por poseer un alto potencial de retorno y un alto riesgo en diversos rubros.
La clave del xito ha sido el mecanismo de gobernabilidad que se genera entre los Emprendedores y
los Capitalistas de Riesgo, el cual logra superar las asimetras de informacin de modo satisfactorio,
a travs de contratos financieros que dirigen todos sus incentivos hacia la creacin de valor.
El propsito del presente Trabajo de Ttulo y Tesis de Magster en Minera, es el de analizar la
aplicabilidad en Chile del financiamiento va fondos de capital de riesgo en la industria de la
exploracin de minerales. Para ello, se analizaron los principales factores necesarios para el
desarrollo de un fondo de capital de riesgo y posteriormente aquellos necesarios en la
especializacin del fondo en exploracin, llegando a concluir que si bien existen obstculos, stos
son superables con mayor o menor grado de dificultad.
Se introdujo adems, la posibilidad de estructurar la actividad de exploracin de las empresas
mineras Senior mediante la adaptacin del mecanismo de gobernabilidad de los fondos de capital de
riesgo al financiamiento interno de la actividad, a fin de asegurar una mayor alineacin de los
incentivos hacia la creacin de valor.
El anlisis realizado constituye un primer paso hacia el desarrollo de un fondo especializado en
exploracin de minerales y se logra concluir que, al menos a nivel terico, la realidad Chilena se
encuentra suficientemente madura como para intentar llevar a cabo la implementacin de esta idea.
Las recomendaciones propuestas que nacen del presente trabajo, apuntan hacia la profundizacin
del tema en aspectos interdisciplinarios relacionados con la creacin misma del fondo, que se espera
en un futuro relativamente cercano, se lleve a cabo de forma adecuada, con el objetivo final de
impulsar la industria minera en Chile a toda escala.

ABSTRACT
The Venture Capital Industry has been successful in providing financing to high risk companies
with high return expectations in several areas. The key of this success has been the unique corporate
governance mechanism given in the Entrepreneur Venture Capitalist relationship, which
overcomes information asymmetries thru financial contracts that address all the incentives to create
value.
The purpose of this Thesis is to analyze the applicability of the financing thru venture capital
funds for the minerals exploration industry in Chile. In order to do so, it were analyzed the main
factors needed to the development of a venture capital fund, and then, those needed for the
specialization of the fund in minerals exploration, leading to the conclusion that although there are
obstacles, they can be overcome with greater or lesser degree of difficulty.
It was also explored the possibility to modify the structure of the explorations area in major
mining companies by trying to adapt the corporate governance mechanism of the venture capital
funds; aiming towards a greater alignment of the incentives to value creation.
The analysis undertaken is a first step towards the development of a venture capital fund
specialized in minerals exploration and it could be concluded that, at least in a theoretical basis, the
Chilean business reality is grown enough to try to carry out the implementation of this idea.
The recommendations proposed resulting from this Thesis aim towards further investigation of
the topic in multidisciplinary areas related with the creation of the fund itself, which hopefully will
happen in the near future, resulting, if conducted in the proper way, in an excellent business
opportunity that could help a further development of the Chilean mining industry at any scale.

ii

AGRADECIMIENTOS
El presente trabajo es la culminacin de un largo y difcil proceso de formacin y aprendizaje, en
el cual muchas personas e instituciones contribuyeron. Les agradezco muy sinceramente a todas
ellas por haberme ayudado.
En particular quisiera agradecer a la Ctedra de Economa de Minerales la cual financi la
realizacin de esta tesis y a mi profesor gua Christian Moscoso, quin fue un constante apoyo
durante los ltimos aos de la carrera, tanto acadmica como formativamente.
Agradezco a las grandes mineras, que espero sigan ayudando a facilitar la formacin de
estudiantes a travs de prcticas, memorias y becas, tal como lo hicieron conmigo. En especial a
BHP Billiton, por haber financiado mi intercambio a Australia y por haberme permitido realizar
todas las prcticas en sus faenas, a Anglo American por haber financiado mi ltimo ao de carrera y
a CODELCO mi empleador actual, por darme la flexibilidad necesaria en el trabajo para que pueda
titularme, junto con todo lo que ello significa.
Agradezco tambin a todo el departamento de Ingeniera de Minas, tanto funcionarios como
docentes. En especial a la Prof. Gianna Vallebuona que de no ser por ella, probablemente mi
titulacin an se vera lejana y que desafortunadamente, muchos compaeros no tendrn el agrado
de conocer; al director del departamento Prof. Aldo Casali, quin me orient en incontables
ocasiones, dndome una amplia visin de las cosas con el fin de que tomara las mejores decisiones
posibles; a la Juanita, Vero, Ingrid y Marcela, por haberme siempre ayudado felices y sonrientes
cuando lo necesitaba, puedo decir con certeza que tenemos la suerte de tener al mejor equipo
administrativo de la Facultad. Finalmente pero no menos importantes a mis compaeros, con los
que pas muy buenos momentos, Fondas, Terrazas y otros que extraar.
Agradezco enormemente a mi familia, por haberme querido y formado en un ambiente sano y
tranquilo y con sus esfuerzos, permitindome hacer la mayora de las cosas que me gustaban
adems de apoyarme incondicionalmente en todo lo que se refiriera a estudios. En fin, gracias a
todos, no se imaginan la inmensa felicidad que tengo en este momento, el paso por la U ha sido el
ms difcil hasta ahora y a todos aquellos que me ayudaron de alguna manera, se los agradezco y
espero celebrar con ellos el trmino de esta etapa.

iii

NDICE DE CONTENIDOS
Resumen............................................................................................................................................... i
Abstract ............................................................................................................................................... ii
Agradecimientos ................................................................................................................................ iii

ndice de Contenidos.......................................................................................................................... iv
1.

2.

Introduccin ............................................................................................................................ 1
1.1.

Propsito ......................................................................................................................... 1

1.2.

Objetivos ......................................................................................................................... 5

1.2.1

Objetivo General ..................................................................................................... 5

1.2.2

Objetivos especficos .............................................................................................. 5

1.3.

Alcances .......................................................................................................................... 6

1.4.

Metodologa .................................................................................................................... 7

La exploracin de minerales ................................................................................................... 8

2.1.

Aspectos Generales ......................................................................................................... 8

2.2.

Exploracin y Riesgo .................................................................................................... 11

2.2.1

Riesgos Geolgicos............................................................................................... 12

2.2.2

Riesgos Financieros .............................................................................................. 15

2.2.3

Riesgo Soberano.................................................................................................... 17

2.3.
3.

Exploracin y coyuntura ............................................................................................... 20

Financiamiento de la Exploracin en Chile .......................................................................... 22

3.1.

Preliminares................................................................................................................... 22

3.2.

Empresas Senior............................................................................................................ 23

3.3.

Empresas Junior ............................................................................................................ 24

3.4.

Empresas de pequeos y medianos mineros ................................................................. 25

3.5.

Mecanismos de Financiamiento.................................................................................... 25

3.5.1

Bolsas Pblicas de Capital de Riesgo ................................................................... 26

3.5.2

Fondos de Capital de Riesgo................................................................................. 29

3.5.3

Bancos................................................................................................................... 31

iv

4.

Fondos de Capital de Riesgo................................................................................................. 32

4.1.

Antecedentes ................................................................................................................. 32

4.2.

Relevancia como mecanismo de financiamiento .......................................................... 36

4.3.

Gobernabilidad Econmica ........................................................................................... 38

4.3.1

Relacin Inversionistas Externos Fondo ............................................................ 38

4.3.2

Relacin Fondo Emprendedores ........................................................................ 41

4.3.3

Marco Institucional necesario ............................................................................... 46

4.4.

5.

4.4.1

Problemas de Agencia........................................................................................... 48

4.4.2

Solucin a los Problemas de Agencia ................................................................... 49

Industria Nacional ................................................................................................................. 52

5.1.

Regulacin de los Fondos de inversin................................................................. 52

5.1.2

Acceso a la riqueza minera ................................................................................... 57

5.1.3

Disponibilidad de fondos para inversiones en minera ......................................... 59

5.1.4

Estructura del Mercado de Capitales..................................................................... 64

Desarrollo de un Fondo especializado en minera......................................................... 65

5.2.1

Aplicabilidad de la Especializacin en exploracin de minerales......................... 65

5.2.2

Decisiones dentro del Fondo Emprendedor .......................................................... 68

5.2.3

Relacin Fondo Emprendedor............................................................................ 71

5.3.

Funcionamiento del Fondo............................................................................................ 73

5.3.1

Duracin................................................................................................................ 73

5.3.2

Monto .................................................................................................................... 74

5.3.3

Cartera................................................................................................................... 74

5.3.4

Reduccin de la percepcin de Riesgo.................................................................. 75

5.3.5

Know How de la Sociedad administradora del Fondo ...................................... 76

5.4.

7.

Marco de Referencia ..................................................................................................... 52

5.1.1

5.2.

6.

Teora de Contratos Financieros ................................................................................... 47

Aspectos socio-culturales Chilenos............................................................................... 78

Discusin del mecanismo de gobernabilidad para Empresas Senior .................................... 80

6.1.

Consideraciones sobre los esquemas de incentivos ...................................................... 80

6.2.

Formulacin de la Organizacin de las Exploraciones ................................................. 82

Conclusiones y Recomendaciones ........................................................................................ 83

Referencias........................................................................................................................................ 84
Apndices.......................................................................................................................................... 87
A.1 Inexistencia de Equilibrio Debido a Informacin Imperfecta (Fisher, 2008) ....................... 87
A.2 Sntesis de muestra de contratos de opciones (Rivera, 2007) ............................................... 89
A.1.1 Contrato 1...................................................................................................................... 89
A.1.2 Contrato 2...................................................................................................................... 92
A.1.3 Contrato 3...................................................................................................................... 96
A.1.4 Contrato 4.................................................................................................................... 101
A.1.5 Contrato 5.................................................................................................................... 108
A.1.6 Contrato 6.................................................................................................................... 116
A.3 Etapas de la Inversin de Capital de Riesgo segn Sahlman .............................................. 121
A.4 Tipos de acciones ................................................................................................................ 123

vi

NDICE DE FIGURAS
Figura 1: Cadena de valor de la exploracin de minerales (Proyecto Fondef D02I-1087, Universidad
de Chile, 2002)............................................................................................................................ 8
Figura 2: Inversin en exploracin para los principales pases de la APEC en mUS$ (Abare, 2007).
................................................................................................................................................... 10
Figura 3: Inversin en exploracin para los principales pases de la APEC en mUS$ (Abare, 2007).
................................................................................................................................................... 10
Figura 4: Requerimientos de capital y etapas de la exploracin (Moon, Whateley y Evans, 2006). 12
Figura 5: Tabla de McKelvey modificada por Hogan et al. (2002). ................................................. 13
Figura 6: Variabilidad mensual de los precios de algunos metales (COCHILCO, 2009)................. 20
Figura 7: Dependencia entre la inversin en exploracin del Oro y su precio (Abare, 2007). ......... 21
Figura 8: Relacin Riesgo v/s disponibilidad de fondos (Boettcher, 1985)...................................... 22
Figura 9: Mecanismo de financiamiento va Bolsas de Capital de Riesgo (Elaboracin Propia)..... 27
Figura 10: Mecanismo de financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo (Elaboracin Propia).. 29
Figura 11: Evolucin de la inversin en la industria del Capital de Riesgo en EE.UU. (NVCA,
2008). ........................................................................................................................................ 32
Figura 12: Evolucin del tamao de los fondos en la industria del Capital de Riesgo (NVCA, 2008).
................................................................................................................................................... 33
Figura 13: Evolucin del nmero de IPOs (NVCA, 2008). .............................................................. 34
Figura 14: Pago de las inversiones en Capital de Riesgo (NVCA, 2008)......................................... 35
Figura 15: Origen de los recursos para Fondos de Capital de Riesgo en los EE.UU. (NVCA, 2004).
................................................................................................................................................... 60
Figura 16: Proceso de seleccin de proyectos. (NVCA, 2004)......................................................... 77

vii

NDICE DE TABLAS
Tabla 1: Ejemplo de contingencias en la relacin Fondo - Emprendedores (Elaboracin Propia
basado en Kaplan y Strmberg, 2003). ..................................................................................... 43
Tabla 2: Inversin en Fondos de Inversiones en Chile ao 2007 (ACAFI, 2008b) .......................... 53
Tabla 3: Qurum de aprobacin para distintos tipos de leyes chilenas (Rivera, 2007). ................... 59
Tabla 4: Principales aspectos en un Fondo especializado en exploracin (Elaboracin Propia)...... 67
Tabla 5: Tasas de descuento en funcin de la etapa de desarrollo del proyecto (Kerins et al., 1990).
................................................................................................................................................... 69
Tabla 6: Riesgos de un capitalista de riesgo en exploracin de minerales (Elaboracin Propia). .... 72

viii

1. INTRODUCCIN
1.1. Propsito
La exploracin de minerales es fundamental en la sustentabilidad del negocio minero y es la
primera gran etapa de la cadena de valor del negocio de la produccin de metales. Las empresas
que se encuentran en el rubro, rara vez se dedican a la cadena de valor completa sino que
prefieren especializarse en algn segmento. Es as como hay compaas entera y exclusivamente
dedicadas a la exploracin, otras a la explotacin, incluso algunas producto de una integracin
vertical, dedicadas a la transformacin final de productos semi-elaborados a productos
terminados.
El presente trabajo se centrar en el financiamiento de la exploracin. En particular se
analizar un mecanismo de financiamiento hoy en da poco difundido, que sin embargo, ha
hecho grandes aportes en otras industrias: Los Fondos de Capital de Riesgo (FCR) (Sahlman,
1990).
En los ltimos 40 aos los FCR han sido objeto de estudio de numerosos investigadores los
cuales han formado la extensa literatura existente describiendo y analizando los principales
problemas tericos y prcticos de la industria. Basndonos en sta, se discutir la validez y el
potencial de estos desarrollos, con el fin de impulsar en Chile una industria especializada en el
financiamiento de la exploracin va Fondos de Capital de Riesgo. Se ver que lo esencial del
funcionamiento de stos, reside en una buena elaboracin de los contratos financieros entre las
partes involucradas1; con el fin de superar los problemas de Agencia2.
Adems, se pretende mostrar que hay espacio para grandes avances en la optimizacin de la
asignacin de recursos de grandes compaas, puesto que uno de los grandes atractivos del
financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo, es su mecanismo de gobernabilidad; el cual

Inversionistas externos, Administradores del Fondo y Emprendedores. Ver seccin 3.5.2

Por problemas de Agencia se entiende aquellos problemas que suelen originarse al existir informacin

asimtrica en una relacin contractual entre dos partes. stos conducen a fallas de mercado al causar
equilibrios ineficientes e incluso en casos muy acentuados a la destruccin de mercados. Para mayores
antecedentes, vase Macho-Stadler y Prez-Castrillo (2001).

podra llegar a ser adaptado fcilmente esperando reproducir los excelentes resultados obtenidos
hasta ahora en otras industrias.
La investigacin realizada se basa en el diagnstico hecho por el proyecto Atacama Resource
Capital3 (ARC) de la situacin del financiamiento de la exploracin de minerales en Chile. En
ste se describen los principales problemas que dificultan el desarrollo de un mercado de
capitales nacional para exploraciones, teniendo como referente una orientacin del mercado
hacia Bolsas Pblicas de Capital de Riesgo. ARC propone diversas soluciones que podran
ayudar a fomentar el desarrollo de una Bolsa, mecanismo comnmente utilizado en pases como
Australia, Canad y Reino Unido para levantar capital para exploraciones, sin embargo, muchas
de estas de difcil implementacin por requerir de gran voluntad poltico-institucional.
El ao 2007 se aprueba la Ley 20.190 ms conocida como Ley de Mercado de Capitales II, la
cual introduce adecuaciones tributarias e institucionales para el fomento de la industria de
Capital de Riesgo. sta sent las bases para el desarrollo de la investigacin, al permitir la
creacin de un intermediario financiero que logre proveer capitales para las primeras etapas de la
cadena de valor de la exploracin y sea capaz de hacer crecer el negocio al menos hasta el punto
en que sea suficientemente grande como para abrirse a una Bolsa.
En el contexto del diagnstico realizado por ARC a la realidad de la exploracin nacional, se
mostrar que el mecanismo de financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo puede ser la
solucin para el desarrollo de pequeos y medianos prospectos en Chile, adems de una
oportunidad de negocios para los inversionistas que estn dispuestos a asumir el riesgo de la
exploracin con la expectativa de capturar los altos retornos de este negocio.
Desde el punto de vista econmico, existe evidencia de que el mercado de las exploraciones
en Chile no ha sido capaz de encontrar el equilibrio ptimo entre la Oferta y la Demanda. Al
considerar como Oferta la disponibilidad de pertenencias mineras, se constata que hay poca
disponibilidad puesto que una gran concentracin de stas, se encuentra en propiedad de las
principales empresas mineras del pas y de terceros que no estn directamente ligados al negocio
minero, como por ejemplo abogados.

Nace producto del proyecto fondef D02I 1087 Desarrollo de herramientas para la articulacin de un

mercado de capitales para la mediana minera en Chile.

A pesar de que gran parte del territorio nacional con alto potencial para exploracin se
encuentra pedido, basndose en la extensin territorial de los terrenos concedidos, se debiera
tener un gasto anual en exploraciones rdenes de magnitud mayor al que actualmente se tiene.
Esto demuestra que el territorio nacional se encuentra hoy en da sub-explorado.
En cambio, por el lado de la Demanda, al considerarse como disponibilidad de capitales para
invertir en exploracin, se tiene que, exceptuando a las grandes empresas mineras, hay un
desconocimiento generalizado de los inversionistas con respecto al negocio de las exploraciones.
Producto de esto, la consecuencia ms directa, es que hay pocos inversionistas dispuestos a
entrar al negocio de la exploracin de minerales.
Se atribuye esta brecha a la existencia de informacin asimtrica. Especficamente suele
darse con respecto a la cuantificacin del recurso geolgico econmicamente explotable. Por
ejemplo, los dueos de la pertenencia minera podran decir a posibles inversionistas que un
determinado sector posee suficiente mineral cmo para pensar en un gran yacimiento. Sin
embargo, los inversionistas, no tienen cmo determinar la precisin de la informacin que les
estn dando, puesto que slo el dueo de la pertenencia conoce la real calidad de la informacin.
En los pases donde el mercado de las exploraciones funciona, solucionan este tipo de
problemas tratando de estandarizar la informacin, de modo que, los inversionistas slo asumen
el riesgo propio de realizar exploracin y no aquel producto de distintas interpretaciones sobre la
informacin geolgica disponible.
Una serie de medidas que seguramente ayudaran a superar las asimetras de informacin, son
aquellas propuestas por ARC, sin embargo, ante el paso del tiempo y la demora en la
implementacin de stas surge con la Ley de Mercado de Capitales II la alternativa de los
Fondos de Capital de Riesgo.
Se tratar de demostrar que stos pueden superar las asimetras de informacin que
caracterizan la industria de la exploracin de minerales, gracias a su complejo mecanismo de
gobernabilidad econmica, el cual implcitamente asigna los incentivos adecuados.

Esto bsicamente se debe a la posibilidad que tienen los FCR de:

Separar todos los derechos en una sociedad, en especial, los Derechos de Control, los
Derechos sobre los Flujos de Caja y los Derechos sobre la Propiedad.

Asignar los Derechos a los socios de la sociedad, contingentemente al desempeo.

Implcitamente al separar los derechos y hacerlos contingentes, se genera un contrato muy

complejo, el cual logra asignar los incentivos correctamente y superar las asimetras de
informacin en una forma poco replicable por cualquier otro tipo de mecanismo de
financiamiento.
Adems en los FCR se genera la figura de un intermediario financiero (entre los
inversionistas y los emprendedores en exploraciones) que conoce detalladamente el negocio.
Esto significa que es capaz de unir el conocimiento geolgico con el financiero de modo de
asegurar al inversionista que slo est incurriendo en el riesgo propio de la exploracin y a su
vez, es capaz de asegurar al emprendedor que tendr desde el punto de vista del negocio el mejor
resultado posible.
La constitucin de un FCR especializado en exploraciones requiere adems ciertas
consideraciones con respecto al marco institucional propio de cada pas. Con lo cual, parte del
desarrollo del presente trabajo consistir en el anlisis de las dificultades que podran presentarse
al tratar de crear un FCR en Chile y cmo podran ser superadas, logrando as, incentivar la
creacin de una plaza local de financiamiento para la exploracin de minerales.

1.2. Objetivos
1.2.1 Objetivo General
Analizar cmo superar las asimetras de informacin que pudieran surgir en el
funcionamiento de un Fondo especializado de Capital de Riesgo en exploracin de minerales;
destacando la mejor gobernabilidad econmica que se tiene en este tipo de mecanismo de
financiamiento.
1.2.2 Objetivos especficos

Caracterizar las posibles asimetras de informacin y proponer soluciones para su

superacin, mediante mecanismos de incentivos adecuados en los contratos financieros
entre Capitalista de Riesgo y Emprendedor.

Analizar los factores necesarios para la existencia de un Fondo de Capital de Riesgo

especializado en exploracin de minerales en el mbito Nacional.

Discutir la aplicabilidad y conveniencia de adaptar el mecanismo de gobernabilidad

econmica de los Fondos de Capital de Riesgo a una compaa gobernada
corporativamente.

1.3. Alcances
Se analiza la relacin entre el Administrador del Fondo de Capital de Riesgo y los
Emprendedores, para ello, se caracterizan las asimetras de informacin y se estudia su rol en la
elaboracin de contratos financieros. Se excluye sin embargo, la elaboracin del contrato, slo
se indica la forma en que las asimetras de informacin debieran ser superadas.
Se detalla el mecanismo de financiamiento va Capital de Riesgo bajo forma de Fondos
especializados, destacando el mecanismo de gobernabilidad econmica como superador de las
asimetras de informacin. Se excluyen comparaciones sobre el grado de superacin de
asimetras con otros mecanismos de financiamiento tpicos de la exploracin de minerales como
lo son Bolsas y/u otros (Slo se mencionarn).
Se investiga el marco de referencia Chileno con respecto a los Fondos de Inversiones, buscando
proponer una alternativa viable para un correcto funcionamiento de stos dentro el negocio de
las exploraciones de minerales metlicos. Se excluyen otros minerales como por ejemplo,
petrleo, minerales industriales y otros.
Se adapta desde el punto de vista terico debido a la mejor asignacin de incentivos, el
mecanismo de gobernabilidad de los Fondos de Capital de Riesgo a compaas enmarcadas en
un gobierno corporativo. Se propone en forma general, sin considerar condiciones especficas
de una determinada empresa ni contexto geogrfico.
Se excluye la minera artesanal, dentro del contexto de las exploraciones, como segmento de
mercado para los Fondos de Capital de Riesgo.

1.4. Metodologa
Con el fin de mostrar que el mecanismo de gobernabilidad econmica que se da en el
financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo, es capaz de superar las asimetras de
informacin que se dan en la industria de la exploracin de minerales. Se utiliz la siguiente
metodologa:
Captulo 1 Introduce el tpico del cual tratar la investigacin, establece dentro de qu rea se
desarrolla y delimita los alcances que tendr.
Captulo 2 Explica brevemente de qu se trata la exploracin, cules son las razones por las
cuales debe ser considerada una actividad de alto riesgo y especficamente cules son los riesgos
a los que se enfrenta un inversionista cuando decide invertir en exploracin.
Captulo 3 Describe las empresas que necesitan financiamiento para realizar exploracin y
cules son los mecanismos mediante los cuales lo reciben, incluyendo los FCR.
Captulo 4 Detalla el funcionamiento de la industria de los FCR en EE.UU., los datos que
describen el contexto, el mecanismo de gobernabilidad econmica y el marco institucional
requerido para su funcionamiento.
Captulo 5 Presenta el contexto nacional, cules son los problemas de la realidad chilena, las
regulaciones que rigen a los fondos de inversiones y finalmente cules son las principales
dificultades y cmo se podra armar una cartera de un FCR.
Captulo 6 Finalmente se busca hacer un aporte dirigido hacia la optimizacin en la asignacin
de recursos para las empresas que no tienen problemas de financiamiento resaltando la mejor
asignacin de incentivos en el mecanismo de gobernabilidad econmica de los FCR.
Captulo 7 Una vez realizado el trabajo previamente descrito se puede concluir sobre la Tesis
que se trat de probar.

2. LA EXPLORACIN DE MINERALES
2.1. Aspectos Generales
La exploracin de minerales consiste en su sentido ms amplio, en la bsqueda de depsitos
minerales con el fin de obtener potenciales ganancias a partir de la comercializacin de algn
metal (o sustancia) presente en ellos.
Cuando la ubicacin, cantidad, ley, caractersticas geolgicas y continuidad de la
mineralizacin son conocidas y hay una concentracin o ocurrencia del metal (o sustancia) de
inters econmico, en o sobre la corteza de la Tierra, en tal forma y cantidad que hay razonable
prospectividad de una eventual extraccin rentable, el depsito puede ser llamado Recurso
Mineral. stos sern subdivididos, acorde con el aumento en la certeza geolgica, en las
categoras de Inferido, Indicado y Medido (JORC Code, 2004). Esta clasificacin se ver en
mayor profundidad en la seccin 2.2.1.
Dependiendo del autor, hay sutiles diferencias en los trminos que comnmente se utilizan;
para efectos del presente trabajo de Ttulo, se entender por exploracin de minerales una
secuencia de etapas que forman una cadena de valor, en que el producto final es la delineacin
de un modelo geolgico.

GENERACIN
Determinar Blancos
Geolgicos

SEGUIMIENTO
Determinar si
existe un
depsito en
cada blanco
identificado

AVANZADA
Establecer
modelo
geolgico de los
cuerpos
mineralizados

MODELO
GEOLGICO

Figura 1: Cadena de valor de la exploracin de minerales (Proyecto Fondef D02I-1087, Universidad de

Chile, 2002).

En la cadena de valor que se ilustra en la Figura 1, se aprecia que se pueden distinguir tres
etapas principalmente:

Etapa de Generacin: Consiste en la determinacin de blancos geolgicos. Las

actividades que comprenden esta etapa son:

Anlisis de la informacin geocientfica regional y local.

Interpretacin experta y seleccin de blancos de exploracin.

Etapa de Seguimiento: Determinacin de la existencia de depsitos minerales en cada

blanco identificado. En esta etapa se desconoce el tamao y valor de cada ocurrencia de
mineral. Las actividades comprendidas son el desarrollo de los estudios geolgicos,
geofsicos y geoqumicos en terreno y laboratorio.

Etapa Avanzada: Definicin del modelo geolgico de los cuerpos mineralizados, hasta
constituir formalmente un yacimiento que es el producto final de la exploracin minera.
Las actividades involucradas son:

Muestreos a travs de sondajes y labores mineras.

Estimacin de reservas y recursos minerales.

La exploracin de minerales se caracteriza por ser intensiva en el uso de recursos.

Geogrficamente, la mayora de stos, son destinados a explorar en la regin del Asia-Pacfico
(APEC). Durante el periodo que va desde el ao 1996 al 2006 ms del 60% promedio de los
recursos dedicados a la exploracin fueron destinados a los pases de la APEC (Abare, 2007). Se
muestra en la Figura 2, el gasto destinado en el 2006 para stos pases.

Australia
Canada
Chile
China
Indonesia
Mxico
Nueva Zelandia
Papua y Nueva Guinea
Peru
Filipinas
Rusia
Tailandia
Estados Unidos
Vietnam
0

200

400

600

800

1000

Figura 2: Inversin en exploracin para los principales pases de la APEC en mUS$ (Abare, 2007).

Sin embargo, el capital destinado vara cada ao y en el periodo que va desde el ao 1996 al
2006, se ha visto un patrn para los distintos pases. Desde el ao 1996 al 2002 hay una baja
progresiva de la inversin mientras que desde el 2002 hasta el 2006 hay un alza, tal como se
observa en la Figura 3.

1200
Australia

1000

Canada
Estados Unidos

800

Indonesia
600

Chile
Mexico

400

Peru
China

200

Rusia
2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

Figura 3: Inversin en exploracin para los principales pases de la APEC en mUS$ (Abare, 2007).

10

El hecho que la inversin haya disminuido considerablemente desde el ao 1997 al 2002,

responde a un estancamiento de la demanda de la mayora de los minerales, conllevando una
disminucin en los precios y en la rentabilidad del negocio (a paridad de riesgo), con lo cual los
inversionistas prefirieron invertir en otras industrias. Asimismo, la fuerte alza de la inversin
posterior al 2002, se explica por el aumento de la demanda de metales liderado por el
crecimiento de la economa China.
La exploracin, como se analizar en la seccin 2.3, se encuentra ligada a los ciclos de
precios y es un negocio caracterizado por el alto riesgo como se ver en la siguiente seccin.

2.2. Exploracin y Riesgo

La exploracin de minerales es una actividad de alto riesgo y en el transcurso de la seccin se
explicar porqu esta actividad debe ser considerada como tal y adems debe ser siempre vista
en conjunto con el riesgo.
Dependiendo del contexto, existen diversas interpretaciones de lo que se debiera entender por
riesgo, sin embargo, para fines de ste trabajo se entender como el producto de dos efectos:

La probabilidad de ocurrencia de un evento indeseado.

La magnitud del dao que el evento indeseado conlleva.

En la exploracin de minerales se da que el producto entre estos dos efectos es muy elevado,
o dicho de forma ms simple, existe una gran probabilidad de perder mucho dinero.
Las fuentes del riesgo son variadas, sin embargo es posible agrupar la mayora de los riesgos
asociados a la actividad en tres grandes categoras; los Riesgos Geolgicos, los Riesgos
Financieros y los Riesgos Soberanos.

11

2.2.1 Riesgos Geolgicos

Son aquellos dados por la incertidumbre sobre la existencia de mineral. stos son propios
de la naturaleza y son aquellos que determinan en gran medida el valor de un proyecto en las
etapas iniciales. Se van reduciendo a medida que haya mayor informacin disponible sobre la
existencia de minerales y se tiende a pensar slo en stos en la toma de decisiones a pesar de
haber evidencias del fracaso de buenos proyectos por situaciones distintas a las geolgicas.
En la Figura 4 se ejemplifica con un grfico qu sucede con los requerimientos de capital y el

Gasto en Exploracin - Escala Logartmica

Riesgo Geolgico a medida que el proyecto avanza.

Estudio
de
Factibilidad

Nodo de Decisin

Tasa de Gasto en Exploracin

Inicio
de la
Produccin

Estudio
de
Prefactibilidad

Alto Riesgo

Seleccin
de rea

Seleccin
Regional

Riesgo en disminucin

Etapa
Etapa
Planificacin Planificacin
de
de
Conceptual
Detallada
Generacin Seguimiento

Etapa
Avanzada

Evaluacin
del
Yacimiento

Desarollo
de la
Mina

Produccin

Cierre
de Mina
y
Rehabilitacin

Figura 4: Requerimientos de capital y etapas de la exploracin (Moon, Whateley y Evans, 2006).

Es posible apreciar que a medida que hay mayor informacin geolgica disponible y
consecuentemente mayores requerimientos de capital para incrementarla, el riesgo geolgico
disminuye.
La informacin geolgica es clave desde el punto de vista econmico de la empresa que
est realizando la exploracin, puesto que un mayor grado de certeza sobre la potencial
existencia de un yacimiento, repercute directamente en el valor del activo y por ende, en el
valor de la empresa.

12

Puesto que las acciones de la mayora de las empresas que realizan exploracin, se
encuentran listadas en alguna bolsa de valores, la publicacin de informaciones sobre el
avance de un programa de exploracin es clave para los accionistas y por este motivo se ha
tenido que crear un estndar para el reporte de recursos y reservas. Existen diversos
estndares que dependen de cada pas, sin embargo, son muy similares entre ellos4, dado que
como base se utiliz el cdigo australiano del Joint Ore Reserves Committee5 (JORC).
Este cdigo basa su clasificacin para definir recursos y reservas de minerales en la
publicacin de McKelvey (1972), la cual posteriormente fue adaptada por Hogan et al.
(2002). En sta se consideran dos criterios, el grado de certeza sobre la existencia del mineral
y la factibilidad econmica de recuperarlo. Se muestra en la Figura 5, la tabla de McKelvey

Factibilidad de Recuperacin Econmica

modificada, la cual es utilizada hoy en da para la clasificacin de los recursos.

Recursos Minerales Totales

Descubiertos o Identificados

Geolgica

No descubiertos

Demostrados
Econmica

Posibles
Hipotticos Especulativos
Probados Probables (Inferidos)
(Medidos) (Indicados)

Recursos Econmicos
(Recuperables)

Recursos y Reservas
demostrados
Econmicamente

Paramarginal
Recursos
Subeconmicos
Submarginal
Grado de Certeza

Figura 5: Tabla de McKelvey modificada por Hogan et al. (2002).

Para los principales pases mineros, dentro de estos se considera Australia, Nueva Zelandia, Canad, Estados

Unidos, Reino Unido, Sudfrica y Chile.

5

Comit de origen australiano que dise un estndar para el reporte de la informacin geolgica, se ha

incorporado como estndar obligatorio de reporte para el listado de compaas en las Bolsa de valores
Australiana (ASX) y Neo Zelandesa (NSX).

13

Las asimetras de informacin se dan justamente sobre el grado de informacin geolgica,

sin embargo por Riesgo Geolgico se entender para efectos del presente trabajo, aqul
propio de la exploracin dado por el desconocimiento que se tiene sobre el yacimiento. ste
es producto del hecho que se deben suponer modelos geolgicos en base a informacin
puntual6 que luego se interpola. Consecuentemente, a medida que se tenga mayor
informacin puntual, menor ser el riesgo geolgico.
Puesto que el objeto del presente trabajo, es la superacin de asimetras de informacin en
el financiamiento de la exploracin, ste riesgo no ser objeto de anlisis y depender en gran
medida de los gelogos que definen el modelo del yacimiento.

Se debe entender por informacin puntual, aquella informacin producto de estudios (mapeos geolgicos,

geoqumica, geofsica, sondajes, etc.) en la que se sustenta el modelo de un posible depsito. sta es
prcticamente puntual en comparacin a la extensin territorial que generalmente abarcan las exploraciones.

14

2.2.2 Riesgos Financieros

Son aquellos dados por la incertidumbre sobre la ejecucin del proyecto. Estos se originan
en un problema estudiado por la disciplina de la Economa Industrial: La informacin
imperfecta7 (Macho-Stadler y Prez-Castrillo, 2001).
Se habla de informacin imperfecta cuando existen asimetras de informacin (y posibles
diferencias de intereses), entre dos partes, un Principal y un Agente8. En el caso del
financiamiento de la exploracin de minerales, el Principal correspondera a quien financia la
exploracin, mientras que el Agente sera quien la realiza.
Normalmente se da que una de las dos partes est ms informada y en este caso
corresponde al Agente. El riesgo que se origina de esta relacin, es muy poco discutido y se
tiende a creer ciegamente que es despreciable y que con la regulacin existente es suficiente.
Sin embargo, debiera ser uno de los aspectos fundamentales a tener en cuenta puesto que la
reduccin de este riesgo de modo apropiado, es capaz de generar mecanismos de
gobernabilidad econmica que conducen hacia una mejora en la eficiencia de mercado y a
una mayor productividad de los recursos.
En un mercado competitivo, cuando no hay externalidades, se da que el intercambio de
bienes y servicios entre productores y compradores a travs del mecanismo de precios,
conduce a un equilibrio que es ptimo desde el punto de vista social.
Sin embargo, muchos mercados no son competitivos y la informacin juega un rol clave
en esto, puesto que en caso de ser imperfecta, es capaz de conducir hacia equilibrios
ineficientes e incluso a la inexistencia de equilibrios9 (Akerlof, 1970).
En la Teora de la informacin asimtrica, se concluye que se puede superar el problema
mediante la elaboracin de contratos financieros y diseo de incentivos adecuados; los cuales

La informacin imperfecta se origina en dos problemas puntuales de los cuales se discutir ms

profunadamente en la seccin 4.4: El problema del Riesgo Moral y el de Seleccin Adversa.

8

Principal se dice de quien emplea a otro para un determinado fin, mientras que Agente es quin ha sido

empleado por el principal.

9

Ejemplo de la inexistencia de equilibrio debido a informacin imperfecta en el Apndice A.1.

15

sern exactamente el foco principal de la presente Tesis al proponer los Fondos de

Inversiones como mecanismo de financiamiento de la exploracin.
Un claro ejemplo de los problemas que puede causar la informacin asimtrica en el
financiamiento de la exploracin de minerales, fue el caso de la empresa de exploraciones
canadiense listada en la Bolsa de valores de Toronto, Bre-X (Irvine, 1999). sta realiz el
fraude ms grande de la historia del financiamiento de la exploracin de minerales y afect
significativamente la credibilidad del sistema financiero va Bolsas, causando nefastas
consecuencias en un gran nmero de otras compaas listadas que desafortunadamente para
ellas, vieron restringidas las posibilidades de financiamiento sin tener culpa alguna.
La solucin que se trat de implementar en las Bolsas, posteriormente al escndalo Bre-X,
fue reducir la informacin asimtrica obligando al Agente a publicar la informacin
geolgica disponible peridicamente, seguir protocolos de muestreo y anlisis, y a cumplir
estrictas Reglas de Listado10. Un ejemplo de esto, fue la creacin de estndares de reporte de
la informacin tal como se mencion en la seccin anterior.
Se discutir en la seccin 3.5, las ventajas y desventajas de los principales mecanismos de
financiamiento existentes, de los cuales se resaltar la mejor gobernabilidad econmica de los
Fondos de Inversin. stos darn solucin el problema de la informacin asimtrica como la
teora indica: mediante la elaboracin de buenos contratos financieros y el diseo de
incentivos adecuados.

10

Para mayores antecedentes sobre las Reglas de Listado, vase como ejemplo las reglas de listado de la

Bolsa de valores Australiana (ASX) disponible online en el sitio web:

http://www.asx.com.au/supervision/rules_guidance/listing_rules.htm

16

2.2.3 Riesgo Soberano

Se denominarn riesgos soberanos a aquellos riesgos dados por la incertidumbre sobre la
viabilidad de un proyecto minero debido a circunstancias propias de cada pas, que no tienen
relacin con la calidad del depsito ni con los problemas de informacin imperfecta en el
financiamiento de la empresa.
Tpicamente el factor ms influyente dentro de estos riesgos es la estabilidad institucional
del pas. Cuando un pas cambia frecuentemente sus polticas y legislacin, se crea un clima
de incerteza para los inversionistas en el cual no se sabe si las bases que regulan la actividad
minera permanecern en el tiempo y a pesar del potencial geolgico, el riesgo puede llegar a
ser percibido como tan alto, que se prefiera descartar al pas como opcin para invertir en
exploracin (Moon, Whateley y Evans, 2006).
Pases que son ms estables, donde las regulaciones y procedimientos son transparentes,
en los que la corrupcin es mnima, en los cuales el Estado si compite lo hace de igual
manera que los privados, sern ms propensos a captar inversiones en exploracin (Moon,
Whateley y Evans, 2006).
A lo largo de la historia, se han dado numerosas situaciones en que empresas ligadas a la
exploracin se vieron afectadas por cambios en la legislacin, repercutiendo directamente en
el valor de la empresa. Algunas de ellas incluso, perdieron toda la inversin realizada en
exploracin.
A pesar de todo, los factores polticos no son los nicos que se deben tomar en cuenta,
existen otros factores que no necesariamente constituyen riesgo, sin embargo son propios de
cada pas y favorecen que se invierta en exploracin, lo cual junto con el riesgo poltico
explica las tendencias en la inversin en exploracin por pas. Dentro de estos se pueden
destacar (Abare, 2007):

Indicadores de desarrollo: factores como el Producto Interno Bruto (PIB) y el ndice de

Desarrollo Humano (HDI) de cada jurisdiccin, influyen la percepcin de los
inversionistas potenciales, acerca del posible desarrollo futuro de una inversin,
haciendo ms atractivo el invertir en regiones desarrolladas.

17

Estructura de negocios: cuando las economas permiten formar estructuras corporativas

flexibles con el fin de operar ms competitivamente, tiende a favorecer la inversin en
exploracin.

Polticas hacia la inversin extranjera: existen pases que ofrecen beneficios hacia la
inversin extranjera11, lo cual atrae capitales para la exploracin.

Polticas de comercio: la liberalizacin del comercio, carencia de impuestos a las

exportaciones, la abertura de mercados, tienden a favorecer la inversin en exploracin.

Calidad de la infraestructura: si existen buenos accesos, vas frreas desarrolladas,

buena infraestructura vial, cercana a puertos, es ms propenso para realizar
exploracin.

Informacin geocientfica disponible: si hay disponibilidad a bajo costo de informacin

geocientfica, favorece la exploracin, mientras mayor es la calidad de la informacin,
mayor ser el atractivo.

Accesibilidad a la riqueza minera: la facilidad con que se tiene acceso a la riqueza

minera influye en la inversin en exploracin, si las licencias para explorar son simples
de obtener y hay movilidad de stas, ser ms atractivo para invertir.

Rgimen tributario: mientras menor sea la carga tributaria, mayor ser el atractivo para
invertir en cualquier negocio, incluyendo la exploracin.

Disponibilidad de capital humano y servicios para la exploracin: la disponibilidad de

capital humano y servicios en el rea de geologa, favorece la exploracin, puesto que
de no existir, aumentan los costos de transaccin, al tener que incorporarlo desde otros
pases.

Comunidades: si no hay oposicin de comunidades que habitan el rea, si existe una

buena relacin con stas y se logra obtener la licencia social para operar (Tuck, Lowe
y McEachern, 2006), ser ms propicio para invertir en exploracin.

11

Un ejemplo de esto a nivel nacional es el Decreto Ley 600 de 1974 y sus posteriores variantes, ste

favorece a la inversin extranjera de grandes capitales, y junto con la legislacin minera existente (1983),
impuls en Chile fuertemente la exploracin minera y la entrada al pas de grandes empresas internacionales.

18

Las compaas de exploracin toman en cuenta stos riesgos y existen algunas

instituciones que se dedican a hacer anlisis, con diversos grados de objetividad, sobre si la
situacin de cada pas es favorable para el desarrollo de negocios. Las principales
instituciones que se pueden mencionar son:

Fraser Institute12: publica anualmente una encuesta de la industria minera, en la que se

puede percibir la opinin de los inversionistas sobre la inversin en el sector para
diversos pases. Incorpora bastante subjetividad, puesto que se basa en opiniones, sin
embargo da una visin sobre las tendencias de la inversin en exploracin.

World Economic Forum13: realiza diversas publicaciones en distintos sectores, sin

embargo no tiene un rea especfica sobre minerales. Es bastante objetivo y lo ms
interesante es la publicacin sobre la competitividad de cada pas en la que se analizan
los obstaculos principales para esta.

World Bank14: lo ms destacable son los estudios y estadsticas sobre la mayora de los
pases, describen las principales industrias, las estrategias de desarrollo que han tomado
los gobiernos, recomiendan acciones y promueven el desarrollo econmico. Son tiles
para obtener informacin sobre cmo est organizada la economa.
Si bien este riesgo es importante, no influye en la superacin de las asimetras de

informacin, puesto que depende del pas en el que se realiza la exploracin y no del
mecanismo de financiamiento, por lo que no ser considerado.

12

Instituto privado con sede en Vancouver que se autofinancia con las publicaciones que realiza, mayor

informacin en el sitio web: http://www.fraserinstitute.org

13

Es una organizacin internacional independiente sin fines de lucro que promueve el emprendimiento,

mayor informacin en el sitio web: http://www.weforum.org

14

Es una organizacin internacional que entrega asistencia tcnica y financiera a los 185 pases suscritos,

cuyo fin es promover el desarrollo econmico sustentable. Mayor informacin en el sitio web:
http://www.worldbank.org

19

2.3. Exploracin y coyuntura

Es de vital importancia un aspecto que puede ser considerado como riesgo, pero dado que es
muy difcil de controlar y preveer debe ser considerado como un factor externo del cual
dependern gran parte de las decisiones: el precio de los commodities minerales.
El precio de los commodities est relacionado con lo que se denomina coyuntura econmica
que consiste en el conjunto de circunstancias en que se desarrolla la economa mundial y es sin
duda el factor de mayor relevancia para las empresas ligadas a la exploracin y explotacin de
minerales, puesto que determinar a travs del mercado el valor de la empresa.
Esto se debe a que el valor de las empresas mineras y de exploraciones reside en los activos
que poseen, la mayor parte de stos corresponde a minas, yacimientos y prospectos, cuyo valor
depende directamente del precio del commodity presente en ellos.
El precio de los commodities, en particular los metales, es altamente variable, como se puede
ver en la Figura 6 para algunos metales transados en bolsas. Esto es lo que hace que las
actividades de minera y exploracin deban ser consideradas de alto riesgo, puesto que el valor
de una mina, yacimiento o prospecto es altamente variable y adems las magnitudes de dinero en
cuestin son cuantiosas.
35%

25%

15%

5%

Cobre
Oro
Nquel
Zinc

-5%

-15%

-25%

Figura 6: Variabilidad mensual de los precios de algunos metales (COCHILCO, 2009).

20

200
8

200
5

200
3

200
0

199
8

199
5

199
3

199
0

198
8

198
5

-35%

Tal como se aprecia en la Figura 6, es tal la variabilidad de los precios que muchas veces
stos hacen cambiar fuertemente la cantidad de recursos que los inversionistas estn dispuestos a
entregar para la explotacin y exploracin de minerales, siendo sta ltima la afectada de forma
ms inmediata en los casos desfavorables.
Desde que se invierte en exploracin, hasta que se desarrolla una mina, considerando que se
logra delinear un yacimiento rentable y que no hay circunstancias especiales por las cuales se
deba interrumpir el proceso, pasan varios aos. Sin embargo, la inversin en exploracin
depende del precio de los metales. Este hecho, carece de racionalidad econmica en el largo
plazo y responde a una lgica de corto plazo por parte de los inversionistas, dado que si se
invierte cuando los precios son altos no necesariamente se entrar a producir con ese mismo
nivel de precios.
En la Figura 7, se ejemplifica con el Oro la dependencia entre la inversin en exploracin y el
precio de este, durante el periodo desde 1996 al 2007 (Abare, 2007). En sta se observa que a
medida que el precio baja, de modo muy similar lo hace la inversin en exploracin, y viceversa,

800

800

700

700

600

600

500

500

400

400

300

300

200

200

100

100
0

19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07

Inversin en Exploracin

Precio Oro

Figura 7: Dependencia entre la inversin en exploracin del Oro y su precio (Abare, 2007).

21

US$/Oz

mUS$

a pesar de que carezca de racionalidad econmica.

3. FINANCIAMIENTO DE LA EXPLORACIN EN CHILE

3.1. Preliminares
Los mercados de capitales mundiales se encuentran segmentados y estratificados de acuerdo
al riesgo asociado a cada actividad (Boettcher, 1985). En la Figura 8 es posible apreciar cmo de
acuerdo a una estratificacin del riesgo, se accede a distintos tipos de financiamiento.

Nivel de Riesgo
- Capital de Riesgo
- Inversionistas Angeles
- Familiares y Amigos
- Capital Propio
- En general, financiamiento
va patrimonio
- Bancos de Inversiones
- Crditos Sindicados
- Coexistencia entre
financiamiento va
deuda y patrimonio

RIESGO ALTO
- Exploracin de Minerales
- Innovacin Tecnolgica
- Investigacin Mdica

BAJA

RIESGO MEDIO
- Industria Frutcola
- Industria Forestal
- Industria Pesquera

MEDIA

- Bancos (sobre garantias reales) o en

general diversos tipos de
financiamiento va deuda

RIESGO
BAJO
- Infraestructura vial
- Obras Civiles

ALTA
Disponibilidad de Fondos

Figura 8: Relacin Riesgo v/s disponibilidad de fondos (Boettcher, 1985).

La exploracin de minerales al ser un negocio de alto riesgo slo accede a algunos

mecanismos de financiamiento. Sin embargo la facilidad de acceso no es igual para todas las
compaas que realizan exploracin.
En Chile, las empresas que realizan exploracin son:

Empresas Senior15

Empresas Junior16

Pequeos mineros

15

Descritas en detalle en la seccin 3.2.

16

Descritas en detalle en la seccin 3.3.

22

Se describe a continuacin qu se entiende por cada una de estas empresas; qu tipo de

exploracin realizan y cmo la financian.

3.2. Empresas Senior

Son las grandes empresas mineras, pueden estar dedicadas solo a la explotacin de un
mineral, por ejemplo Barrick Gold, como tambin estar diversificadas; por ejemplo BHPBilliton.
En general17 son empresas privadas con varios billones de dlares de capitalizacin en las
principales Bolsas de valores del mundo. Se debe destacar sin embargo, que ninguna de stas
compaas se encuentra listada en la Bolsa de Comercio de Santiago.
stas se dedican principalmente a la explotacin de grandes yacimientos y a invertir en
exploracin de prospectos en etapas avanzadas. Realizan muy poca exploracin generativa,
puesto que no estn dispuestas a tomar tales niveles de riesgo y prefieren adquirir prospectos que
ya hayan sido desarrollados por empresas Junior, en los que haya un mayor nivel de informacin
geocientfica y por ende un nivel de riesgo menor.
El financiamiento para la exploracin lo obtienen de recursos propios a travs de la
reinversin de utilidades, sin embargo pueden acceder fcilmente en caso de ser necesario, a
obtener recursos mediante deuda a travs de emisiones de bonos o suscripcin de prstamos o,
mediante capital nuevo a travs de una emisin de acciones.

17

CODELCO es considerada una excepcin, puesto que no se encuentra capitalizada en alguna Bolsa y es

propiedad del Estado de Chile. Adems, por restricciones administrativas slo puede financiarse va deuda a
travs de emisiones de bonos, suscripcin de prstamos o autofinanciamiento.

23

3.3. Empresas Junior

Son empresas dedicadas principalmente al financiamiento y ejecucin de proyectos de
exploracin a lo largo del mundo, se caracterizan por tener un portafolio de prospectos de
exploracin pero tambin de proyectos pequeos y medianos acorde a su capitalizacin.
Tpicamente el objetivo principal de este tipo de organizaciones es maximizar el precio de sus
acciones, para ello se busca dar con proyectos exitosos que permitan multiplicar la capitalizacin
burstil de la compaa.
Obtienen la mayor parte de los recursos para explorar, del listado de la empresa en Bolsas
Pblicas de Capital de Riesgo18, en que slo acceden a financiamiento va capital, dado que el
riesgo es demasiado alto como para que existan interesados en adquirir instrumentos de deuda.
En Chile para poder explorar19, deben adems adquirir los derechos para hacerlo, desde el
Estado o un concesionario minero con el cual tpicamente realizan un contrato de opciones20.
Se debe destacar adems que los capitales con que las Junior realizan la exploracin son
todos extranjeros puesto que no existe un mercado financiero local que pueda satisfacer las
necesidades de recursos de estas empresas.
La carencia de un mercado local de financiamiento de la exploracin de minerales, es la
principal razn que motiva el desarrollo de esta Tesis. Se busca contribuir a suplir esta falta,
mediante la adaptacin de un mecanismo de financiamiento que ha sido desarrollado
ampliamente en los Estados Unidos en otras industrias: Los Fondos de Capital de Riesgo.

18

Descritas en detalle en la seccin 3.5.1.

19

Mayores detalles sobre el marco de referencia de la exploracin en Chile en la seccin 5.1.

20

Se incluye en el Apndice A.2, una sntesis de contratos, dado que no son exactamente iguales a lo que se

refiere en la literatura especializada con contratos de opciones.

24

3.4. Empresas de pequeos y medianos mineros

Son empresas muy pequeas que no exploran realmente, sino que simplemente explotan
algn afloramiento que fueron posteriormente siguiendo. La mayora de las veces lo hacen de
manera sub-ptima, tanto por no alcanzar un tamao mnimo ptimo, desde el punto de vista de
los retornos crecientes a escala, como desde el punto de vista de su gestin financiera. No tienen
estimacin de reservas y el grado de ingeniera aplicado tiende a ser bajo.
Se financian con montos pequeos de capital propio y venden sus minerales o concentrado
(en el caso que tengan su propia planta de procesamiento) a ENAMI21. No logran conseguir
financiamiento de algn otro modo (que no sea propio), con excepcin de algunos crditos que
reciben de ENAMI que sin embargo son insuficientes en el caso de querer desarrollar un
prospecto.

3.5. Mecanismos de Financiamiento

Tal como fue descrito en las secciones anteriores, las nicas empresas que tienen un fcil
acceso al financiamiento son las empresas Senior; las cuales por ende no sern de inters
directo22 en el desarrollo de un Fondo de inversin para la exploracin.
Las empresas Junior y el resto de empresas de pequea y mediana minera en cambio,
podran estar interesadas en que se desarrollara una alternativa al financiamiento va Bolsas, por
varias razones:

Aumenta la oferta de financiamiento, habiendo por ende, ms posibilidades de

desarrollar la industria de la exploracin de minerales.

Los Fondos de Capital de riesgo, no son slo un intermediario financiero, sino que
adems proveen a las empresas de asistencia en la planificacin estratgica del negocio.

21

Empresa Nacional de Minera.

22

Indirectamente sern de inters al discutir en el captulo 1.6, la factibilidad y conveniencia de adaptar el

mecanismo de gobernabilidad econmica de los Fondos de Capital de Riesgo a empresas Senior que
enmarcan sus exploraciones dentro de un gobierno corporativo.

25

Listarse en la Bolsa tiene un alto costo, que los Fondos de inversin no tendran.

Para poder listarse en la Bolsa se requiere haber financiado etapas previas con capitales
propios, mediante Fondos de Capital de riesgo, se podra acceder a financiar etapas ms
tempranas que la Bolsa no logra financiar.

Los Fondos de Capital de riesgo lograran financiar empresas locales que no logran
acceder a los capitales extranjeros de las Bolsas.

A continuacin se describir a grandes rasgos el mecanismo de financiamiento para las

Bolsas pblicas de Capital de Riesgo y para los Fondos de Capital de Riesgo; para finalmente
discutir sobre algunas ventajas y desventajas de un mecanismo con respecto al otro.

3.5.1 Bolsas Pblicas de Capital de Riesgo

Consisten en bolsas tal como las comnmente conocidas, en las que se transan valores
desde empresas que estn en sus albores hasta empresas ms maduras que buscan expandirse
(AIM, 2009). Sin embargo, la caracterstica principal es que son bolsas con regulaciones que
buscan, para cualquier tipo de compaa proveniente de cualquier pas, alternativas de
financiamiento. Debido a sto, se da que los capitales transados pueden tambin estar
destinados a segmentos de alto riesgo.
No son muchas las bolsas que transan capitales de riesgo, por varias razones:

Marco institucional financiero el cual depende de cada pas.

Razones histricas que orientan los mercados financieros hacia bancos.

Las Bolsas existentes logran absorber la nueva demanda de listado.

Hay barreras a la entrada para crear nuevas Bolsas.

26

Las principales Bolsas que transan capitales destinados a segmentos de alto riesgo, en las
cuales adems se encuentran las empresas ligadas a la exploracin de minerales son:

Toronto Stock Exchange23 (TSX) en Canad.

Alternative Investment Market24 (AIM) en Londres, Inglaterra.

Australian Securities Exchange25 (ASX) en Australia.

Las empresas que se encuentran listadas en este tipo de Bolsas y aquellas que se quieren
listar, deben cumplir una serie de requisitos conocidos como las Reglas de Listado, las cuales
principalmente autorregulan el manejo transparente de la informacin. En la Figura 9, se
esquematiza el mecanismo de financiamiento va Bolsas Pblicas de Capital de Riesgo.

INVERSIONISTAS
EXTERNOS

Proveen
capitales
EMPRESA
JUNIOR

Acciones de
la empresa

PROYECTOS

Mecanismo regulado por la Bolsa

Figura 9: Mecanismo de financiamiento va Bolsas de Capital de Riesgo (Elaboracin Propia).

Tal como es posible observar de la Figura 9, el mecanismo de financiamiento tiene tres

entidades:

Inversionistas Externos: Son aquellos que invierten el capital, no participan de modo directo
en el manejo del proyecto que financian y obtienen a cambio del capital invertido
participacin en la empresa. Cualquier persona puede invertir en este tipo de empresas.
Su responsabilidad se encuentra limitada al monto invertido.

23

Sitio web: www.tsx.com

24

Sitio web: www.londonstockexchange.com

25

Sitio web: www.asx.com.au

27

Empresa Junior: Recibe el financiamiento a travs de la bolsa a cambio de participacin en

la propiedad de la empresa, generalmente, con el fin de mejorar la informacin
geocientfica que tienen de sus posibles proyectos. sta en caso de ser favorable y
dependiendo del grado de exactitud, hace aumentar sustancialmente el valor de las
acciones de la empresa.

Proyectos: Son los diversos proyectos de exploracin y explotacin que forman parte de la
cartera que pueda tener una compaa, notar que al invertir mediante este tipo de
mecanismo se tiene mayor dificultad en determinar efectivamente si el capital se destin
al propsito que se estableci. Se puede dar el caso de un proyecto estrella que sirva para
levantar capital en pos de otros no tan buenos.

Se debe notar que las entidades independientes involucradas son en rigor slo dos, los
Inversionistas Externos y la Empresa Junior, puesto que los proyectos son de la empresa y al
considerarlo como un nico ente no hay asimetras de informacin.
Luego, la nica relacin en la que se dan asimetras de informacin es entre la empresa
Junior y los Inversionistas externos. Se pretende superar las asimetras de informacin
mediante las reglas de listado y la obligacin por parte de la empresa de publicacin de
informacin fidedigna y actualizada sobre sus proyectos.

28

3.5.2 Fondos de Capital de Riesgo

Consisten en fondos de capital para invertir en negocios de alto riesgo. A pesar de que la
finalidad es la misma que las Bolsas, es decir proveer de financiamiento a proyectos de alto
riesgo, son muy diferentes entre s. En la Figura 10, se esquematiza el mecanismo de
financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo.
Mecanismo regulado por el contrato
de compra de acciones,
caracterizado por un alto grado de
asimetras de informacin

INVERSIONISTAS
EXTERNOS

Proveen
capitales

FONDO DE
INVERSIONES

Acciones del
Fondo

SOCIEDAD 1

EMPRENDIMIENTO 1

SOCIEDAD 2

EMPRENDIMIENTO 2

SOCIEDAD 3

EMPRENDIMIENTO 3

SOCIEDAD 4

EMPRENDIMIENTO 4

Mecanismo regulado por el

contrato societario

Figura 10: Mecanismo de financiamiento va Fondos de Capital de Riesgo (Elaboracin Propia).

Tal como es posible observar de la Figura 10, el mecanismo de financiamiento tiene tres
entidades (al igual que el caso anterior):

Inversionistas Externos: Son aquellos que invierten capital en los Fondos de inversin bajo
forma de cuotas de participacin no rescatables. La mayora de las veces no participan en
el manejo del Fondo y su responsabilidad se encuentra limitada al monto del capital
invertido (excepto que participen en el manejo del Fondo de Inversin).

Fondo de Capital de Riesgo: Consta de dos elementos, por un lado se tiene el Fondo
propiamente tal, que corresponde al dinero recaudado de los Inversionistas Externos y por
el otro, se tiene la Sociedad Administradora del Fondo de Inversin la cual se encarga de
administrar el capital recaudado. Para tal objeto, deben invertir los fondos en los mejores
proyectos posibles los cuales son seleccionados basndose en estrictos criterios y en la
experiencia de los administradores del fondo. En general se especializan por reas y por
industria, adquiriendo cierto expertise, el cual es reconocido por el mercado.

29

Emprendedores: Son aquellos que tienen los proyectos, las ideas y buscan financiamiento
para stas. Los emprendedores cuando recurren a este tipo de financiamiento tienen claro
que muy posiblemente debern ceder derechos de propiedad y de control.

A diferencia de las Bolsas, se encuentra que en este tipo de mecanismo de financiamiento

el Fondo de Capital de Riesgo no es propietario de la totalidad de sus prospectos, mientras
que la empresa Junior si es propietaria de los suyos, o al menos existe la forma de que lo sea
mayoritariamente en el caso de haber un contrato de opciones.
Consecuencia de esto es que existirn asimetras de informacin tanto en la relacin entre
Inversionista Externo y El Fondo de Capital de Riesgo, como en la relacin entre el Fondo de
Capital de Riesgo y los Emprendedores.
Ser objeto del presente trabajo el estudio de sta ltima relacin y de los problemas de
agencia que se puedan dar. En el captulo siguiente se caracterizarn los riesgos que generan
las asimetras de informacin y se propondrn soluciones mediante el diseo de contratos
financieros para la superacin de stas.
Otra gran diferencia entre las Bolsas y los Fondos, reside en quines son los inversionistas
externos. En el caso de las Bolsas, al ser pblicas, cualquier persona puede acceder a la
compra de participacin de una empresa por muy pequea que sta sea. Por ende la cantidad
de inversionistas de una Bolsa tender a ser mucho mayor que en un Fondo de inversin.
Al ser una gran cantidad de inversionistas, se distribuye mayormente el riesgo por lo cual
en caso de fracaso de la empresa, los montos perdidos individualmente por los inversionistas
sern menores.
En el caso de un Fondo de Inversin en cambio, al ser privado se tender a haber menor
acceso a l y por ende habr menos inversionistas, los cuales en promedio debern invertir
mayor capital por persona. De esta forma el riesgo se encontrar ms concentrado en cada
inversionista.

30

El hecho que el riesgo se distribuya mejor en una Bolsa, es fundamental, puesto que
significa que los inversionistas que participan en el Fondo de inversin debern ser menos
adversos al riesgo. Tal como se vea en la Figura 8, al aumentar el riesgo, la disponibilidad de
fondos disminuye, lo cual inevitablemente genera la pregunta Existirn suficientes
inversionistas dispuestos a invertir en actividades de alto riesgo como para poder financiar un
fondo especializado en exploracin de minerales? Para responder a esta pregunta se debiera
realizar un anlisis de mercado, lo cual se encuentra fuera de los alcances de esta tesis, sin
embargo se discutir en la seccin 5.1.3, la proveniencia de los fondos en los pases en que
hay una industria activa de fondos de capital de riesgo.

3.5.3 Bancos
Slo se mencionan este tipo de instituciones porque puede llegar a ser que presten
recursos para proyectos ligados a la minera, como por ejemplo financiamiento para la
adquisicin de nuevos equipos y/o maquinaria.
Aplicado al caso de la exploracin de minerales sin embargo, los Bancos no se encuentran
disponibles como oferentes de financiamiento; esto se debe a que no pueden, algunas veces
debido al marco institucional, asumir riesgos tales como los involucrados en desarrollo de
prospectos y exploracin de minerales.
Cabe destacar sin embargo que el financiamiento va Bancos funciona mediante deuda y
de todas maneras, debido al riesgo, no existen inversionistas dispuestos a financiar la
exploracin de minerales mediante deuda.

31

4. FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO

4.1. Antecedentes
Internacionalmente, los Fondos de Capital de Riesgo, entendidos como inversiones en
emprendimientos privados en etapas tempranas a cambio de participacin accionaria, datan de
fines de 1946 con la formacin del fondo American Research and Development (ARD) en los
Estados Unidos. Inicialmente ARD no fue particularmente exitoso, puesto que no logr atraer
inversionistas institucionales en el modo en que los fundadores del fondo esperaban ni fue
espectacularmente rentable, dado que logr una rentabilidad anual promedio en sus 25 aos de
funcionamiento independiente de un 15,8% mientras que el Dow Jones durante el mismo
periodo promedi un 12,8% (Allen y Song, 2002). La industria no prosper hasta 1979 en que
hubo un cambio institucional en la legislacin de los Estados Unidos y se permiti a los fondos
de pensiones invertir en negocios de alto riesgo (Kortum y Lerner, 2000).
En la Figura 11 y Figura 12, se muestra la evolucin de las inversiones y del capital,
respectivamente, en la industria del Capital de Riesgo en los Estados Unidos despus del cambio
en la legislacin. Se observa el importante incremento que ha tenido en los ltimos aos.

120

Billones de $USD

100
80
60
40

Figura 11: Evolucin de la inversin en la industria del Capital de Riesgo en EE.UU. (NVCA, 2008).

32

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

1989

1988

1987

1986

1985

1984

1983

1982

1981

1980

20

300

Billones de $USD

250
200
150
100

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

1989

1988

1987

1986

1985

1984

1983

1982

1981

1980

50

Figura 12: Evolucin del tamao de los fondos en la industria del Capital de Riesgo (NVCA, 2008).

La diferencia entre las figuras anteriores se origina en el hecho que las nuevas inversiones
realizadas por los accionistas generalmente no son pagadas de una sola vez y se aporta una
determinada cantidad por ao. El hecho que los capitales que administran los fondos de
inversiones no haya sufrido una variacin tan alta en el tiempo en los ltimos aos, se debe a que
hay muchas inversiones previas que ya se encontraban comprometidas, por lo cual en general, un
cambio anual, se ver reflejado de menor manera en el capital administrado por los fondos.
A pesar del crecimiento que ha tenido la industria, las inversiones en Capital de Riesgo,
juegan un rol menor en la creacin de nuevos negocios, la gran mayora de emprendedores que
buscan financiamiento externo prefieren otros mecanismos. Algunos analistas estiman que el
monto invertido en los denominados fondos ngeles es a lo menos un orden superior en
magnitud con respecto a los Fondos de Capital de Riesgo y con respecto a las compaas que
invierten corporativamente, la diferencia es an mayor (Sahlman, 1990).
Se estima que en los Estados Unidos la inversin en Investigacin y Desarrollo en 2007
excedi los US$ 368 billones de los cuales US$ 265 billones fueron invertidos por el sector
privado mientras que el resto entre el Gobierno, Universidades, Centros de Investigacin y
organizaciones sin fines de lucro. De los aportes del sector privado, La industria del Capital de
Riesgo solo contribuy con US$ 39 billones. A modo de ejemplo, solamente la inversin de
33

IBM en I&D es de alrededor de US$ 6 billones al ao, lo que corresponde a alrededor de un 15%
del monto invertido por el total de la industria de Capital de Riesgo (NSF, 2009).
A pesar del modesto alcance de este tipo de financiamiento, la industria ayud en la creacin
de exitosas empresas como Apple Computer, Intel, Federal Express, Home Depot, Google; y fue
adems muy importante en promover la entrada a la bolsa de numerosas empresas. ste ltimo
hecho, es importante de destacar, puesto que una forma que tiene el Fondo de salir del
emprendimiento (de la cual se hablar en las secciones siguientes) es a travs de una IPO26. En
la Figura 13 a continuacin, se muestra la evolucin de las IPOs de empresas financiadas
mediante Capital de Riesgo desde 1980 al 2007 (NVCA, 2008).
300

N de IPO's

250
200
150
100

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

1989

1988

1987

1986

1985

1984

1983

1982

1981

1980

50

Figura 13: Evolucin del nmero de IPOs (NVCA, 2008).

Otro factor importante que se debe considerar es el pago que reciben los inversionistas por su
inversin. ste se muestra en la Figura 14, comparndolo con el pago, en esos mismos aos, del
ndice S&P500 y del NASDAQ. Los valores de rentabilidad mostrados son considerando una
rentabilidad promedio mvil de 5 aos.

26

Sigla en ingls de Initial Public Offering, en espaol Oferta Pblica Inicial, se da cuando una empresa trata

de vender parte o la totalidad de su propiedad en una Bolsa.

34

60
50

[%]

40
30
20
10
0

FCR

S&P 500

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

-10

NASDAQ

Figura 14: Pago de las inversiones en Capital de Riesgo (NVCA, 2008)

Se debe tener en cuenta, que no todos los proyectos en los que se invierte sern rentables y
por ende, la cartera de proyectos que los administradores del fondo de inversiones manejan,
tiende a estar bastante diversificada. El objetivo de stos, es que el aumento de valor de los
proyectos exitosos sea con lo ms alto posible y compense aquellos proyectos en los que haya
prdidas totales o parciales del capital (Sahlman, 1990).
A pesar de no ser un mecanismo de financiamiento masivo, la relevancia del Capital de
Riesgo reside en otros aspectos; los cuales sern discutidos en la siguiente seccin.

35

4.2. Relevancia como mecanismo de financiamiento

La Relevancia del Capital de Riesgo como mecanismo de financiamiento reside en su
gobernabilidad econmica. sta genera fuertes incentivos para la eficiencia en la asignacin de
recursos en el desarrollo de nuevos proyectos en etapas27 tempranas, mientras que en etapas
posteriores, no es tan eficiente y pierde su ventaja competitiva con respecto a otros mecanismos
de financiamiento (Hellmann y Puri, 2002).
La principal razn para sto es que las ventajas competitivas del capital de riesgo, se
encuentran justamente en aspectos claves de las etapas tempranas de nuevos emprendimientos o
start-ups28 y en el rol que juegan los administradores del Fondo de Capital de Riesgo en ellos
(Hellmann y Puri, 2002).
Medidas como la creacin de una poltica de Recursos Humanos, la creacin de planes de
opciones sobre acciones futuras, la contratacin de un vice presidente de marketing y ventas, el
remplazo de los fundadores del emprendimiento por un CEO externo, son consideradas como
acciones que apuntan a profesionalizar los start-ups y la evidencia muestra que en las empresas
financiadas por Capital de Riesgo, estas medidas son tomadas en la gran mayora de los casos y
relativamente rpido, lo cual sugiere que los administradores del Fondo de Capital de Riesgo no
son un simple intermediario financiero sino ms bien entregan apoyo en aspectos clave
(Hellmann y Puri, 2002).
En general, los intermediarios financieros slo monitorean, mientras que los administradores
del fondo, adems de monitorear, participan activamente en los emprendimientos que financian,
tomando medidas destinadas a dar apoyo y a maximizar el valor del emprendimiento. En este
ltimo aspecto, podran generarse conflictos con los fundadores del emprendimiento, puesto que
podran estar tentados en tomar decisiones que maximicen su utilidad personal, sin embargo los
administradores del fondo normalmente se reservan los derechos para tomar ese tipo de
decisiones incluso si los fundadores no estn de acuerdo.
El Capital de Riesgo genera entonces una ventaja competitiva con respecto a otros
mecanismos de financiamiento al lograr que se tomen en forma ms temprana medidas de
27

Las etapas de un proyecto de Capital de Riesgo segn Sahlman (1990) se describen en el Apndice A.3.

28

Trmino en ingls para identificar emprendimientos que se encuentran en etapas tempranas.

36

profesionalizacin en los start-ups. Sin embargo, si la empresa es grande, la ventaja competitiva

del capital de riesgo con respecto a otras fuentes de financiamiento disminuye, puesto que muy
probablemente las medidas de profesionalizacin ya habrn sido tomadas.
Debido a este ltimo hecho es que los Fondos de Capital de Riesgo se especializan en
proveer financiamiento y asistencia a start-ups y una vez que stas han crecido suficientemente
el Fondo sale29 del negocio para seguir financiando otros start-ups en los cuales tiene ventajas
competitivas con respecto a otros mecanismos de financiamiento.
Una consecuencia positiva notable que ha tenido el Capital de Riesgo es la importante
contribucin a la innovacin en los Estados Unidos, lo cual ha generado que muchos otros pases
traten de replicar el mecanismo de financiamiento. Se estima que durante la dcada que va de
1983 a 1992, la inversin en innovacin mediante fondos de Capital de Riesgo fue alrededor de
un 3% en comparacin a aquella realizada por empresas a nivel corporativo. No obstante el
Capital de Riesgo contribuy con el 8% de las innovaciones industriales durante esa dcada
(Kortum y Lerner, 2000).
Las razones por las cuales se dan estos positivos resultados, reside en la esencia misma del
Fondo de Capital de Riesgo: su gobernabilidad econmica.

29

La salida puede ser mediante una IPO, o adquisicin por parte de otra empresa, aspectos que se discutirn

en la seccin siguiente.

37

4.3. Gobernabilidad Econmica

Por Gobernabilidad econmica de un Fondo de Capital de Riesgo, se debe entender las
condiciones, tanto internas como externas al Fondo, que permiten el desarrollo de nuevos
negocios financiados de esta manera. Se deben incluir dentro de sta, las relaciones con los
stakeholders30 y el marco institucional-financiero en el que se desenvuelve el Fondo.
En la Figura 10, se muestran los principales stakeholders. Entre stos se dan fuertes
asimetras de informacin, las cuales se pretenden superar mediante la elaboracin de buenos
contratos financieros. Cada relacin es distinta y se deben superar problemas distintos, por lo
cual se tratarn separadamente, sin embargo la investigacin y la posterior aplicacin al sector
de exploracin de minerales slo se realizar para la relacin entre el Fondo y los
emprendedores, acorde con los alcances del presente trabajo.
Otro aspecto relevante a considerar en la gobernabilidad econmica de los Fondos de Capital
de Riesgo es el marco institucional en el que se desenvuelven. ste depende de cada pas y en la
seccin 4.3.3 se analizarn los elementos especficos que se requieren para que se pueda
desarrollar una industria exitosa de Capital de Riesgo.

4.3.1 Relacin Inversionistas Externos Fondo31

La relacin entre los inversionistas y el Fondo se rige mediante un contrato societario
entre las partes, en que se detallan obligaciones y derechos de cada grupo. La sociedad que se
forma es en la gran mayora de los casos una limited partership32, la cual permite separar muy
bien los derechos, independientemente del monto de la inversin.
En la sociedad se distinguen dos tipos de accionistas:

30

Partes interesadas que interactuan con el Fondo de Capital de Riesgo

31

Para mayores antecedentes, vase Sahlman (1990) y Allen y Song (2002)

32

Parecidas en forma al tipo de sociedes denominadas en Chile Sociedades por acciones (SpA) creadas el

ao 2007 por la ley 20.190 o Ley de Mercado de Capitales II

38

Limited Partners: Corresponden a los inversionistas externos, aportan con capital y su

responsabilidad est limitada al monto invertido

General Partners: Corresponden a los administradores del fondo, aportan con la

gestin del fondo y su responsabilidad es ilimitada. Sin embargo sta no es una
restriccin importante puesto que los fondos no se endeudan o exponen por grandes
montos.
Este tipo de sociedad en los Estados Unidos tiene muchas ventajas, motivo por el cual ms

del 80% de las inversiones en Capital de Riesgo se realizan de esta manera. Algunas de las
principales ventajas son:

Los ingresos de la sociedad estn exentos del impuesto a las sociedades, solo se tributa
a la persona.

Cuando la sociedad distribuye acciones o valores entre los accionistas, stos estn
exentos de impuestos hasta que los venden.
Para obtener estos beneficios sin embargo, se requiere que los fondos cumplan ciertas

condiciones:
1. El Fondo debe tener una duracin limitada predeterminadamente, tpicamente son de 10
aos con posibilidad de extenderse desde 1 a 3 aos ms.
2. La transferencia de participacin limitada est restringida por lo que no se puede
comprar o vender fcilmente.
3. No es posible salir de la sociedad antes del plazo de trmino del fondo.
4. Para que la responsabilidad de los limited partners (inversionistas) sea limitada al
monto invertido, stos no pueden participar de la administracin cotidiana del fondo.
Una vez que los inversionistas se comprometen a aportar un monto determinado, no es
necesario que sea el 100% al principio, en general, aportan entre un 25% y un 33% al cerrar
la sociedad y el resto durante los prximos aos, por ejemplo un 25% cada ao.

39

Un aspecto muy importante en esta relacin y clave en la gobernabilidad econmica de los

Fondos de Capital de Riesgo es el pago de los administradores del fondo. ste consta de una
componente fija y una variable; tpicamente los administradores cobran entre un 1.5% y un
3% del capital invertido en el fondo por concepto de administracin y adems alrededor del
20% sobre el valor agregado que generan.
El pago de esta manera, representa un fuerte incentivo para los administradores del fondo
en generar valor y explica por qu los administradores dedican tiempo y recursos en el
manejo de los emprendimientos y no son un simple intermediario financiero. De este modo
pareciera que los intereses de los inversionistas se encontraran totalmente alineados con la
administracin del Fondo y no fuera posible la existencia de asimetras de informacin; sin
embargo existen y se dan en el manejo del riesgo de los proyectos.
El contrato entre los inversionistas y la administracin del fondo puede ser visto como una
opcin de compra, al ser visto de esta manera, podra darse el caso en que la administracin
estuviera tentada de incurrir en la toma de proyectos de valor esperado negativo, pero que
aumenten el riesgo, puesto que as el valor de la opcin aumentara. Esto sucedera siempre y
cuando el aumento en el valor de la opcin, compensara la prdida en capital. En general, no
sucede puesto que los limited partners tienen clusulas en el contrato que permiten remover
los general partners en ciertas situaciones, tal como la descrita.
Las utilidades generadas, generalmente se reparten cada ao en proporciones equivalentes
al monto invertido, los general partners pueden decidir si repartir acciones o efectivo, o
ambas.
Los general partners deben informar peridicamente a los limited partners del progreso de
las inversiones. Dado que es muy difcil de calcular el valor esperado de los proyectos que
estn financiando, si no hay prdidas o un significativo avance que sea medible se tiende
entonces a hablar de costos y como resultado la mayora de los Fondos de Capital de Riesgo,
reportan tasas de retorno negativas sobre la inversin durante los primeros aos de vida del
Fondo.

40

4.3.2 Relacin Fondo Emprendedores33

Es la relacin ms crtica puesto que se caracteriza por haber fuertes asimetras de
informacin y numerosos problemas de agencia, sta ser analizada en detalle y su aplicacin
a la exploracin de minerales en el siguiente captulo es el objeto principal del presente
trabajo.
La relacin entre el Fondo y los emprendedores se rige mediante el contrato de compra de
acciones, en ste se establecen los derechos y deberes de cada una de las partes. El objetivo
por parte del Fondo es entregar financiamiento a cambio de capital, y posteriormente, una vez
que el emprendimiento haya aumentado varias veces su valor, vender su participacin.
No todos los fondos operan exactamente igual pudiendo haber pequeas diferencias, sin
embargo la mayora de los aspectos clave son tratados de la misma manera, mediante:
1. Aportes de Capital en base a cumplimiento de hitos preservando siempre por parte de la
administracin del Fondo, la opcin de abandonar el proyecto.
2. Sistemas de compensacin directamente relacionados a la adicin de valor.
3. Preservacin por parte del Fondo de mecanismos que establecen la distribucin de las
ganancias.
Los aportes de Capital son en base a la compra de acciones. Uno de los aspectos ms
interesantes es que no se usan acciones ordinarias sino que en la mayora de los casos se usan
convertible preferred stocks34 (Kaplan y Strmberg 2003), stas son acciones que bajo ciertas
caractersticas son convertibles a acciones ordinarias y tienen mayores derechos. La
conversin se encuentra ligada al desempeo del emprendimiento.
Cada compra de acciones proporciona capital para que el emprendimiento pueda alcanzar
la siguiente etapa de desarrollo y no para el proyecto completo, de manera de preservar
siempre la opcin de abandono, la cul es clave como incentivo para que el emprendedor se

33

Para mayores antecedentes, vase Sahlman (1990), Kaplan y Strmberg (2003) y Allen y Song (2002).

34

Trmino en ingls para referirse a acciones preferenciales convertibles, para mayor informacin en ste y

otros tipos de acciones, vase el Apndice A.4.

41

esfuerce en alcanzar las metas propuestas. stas son bien especficas y medibles, de modo
que no haya ambigedades sobre su logro.
El Fondo, a medida que un emprendimiento crece favorablemente, debe encargarse de
proporcionar ulterior financiamiento para la prxima etapa y tpicamente invierten ms de
una vez y con montos que aumentan progresivamente; de hecho el capital destinado para
financiar nuevos emprendimientos slo corresponde al 30% (promedio durante el periodo
1980 a 1988) del total de capital levantado por el Fondo (Sahlman 1990). Un buen
emprendedor, cuyo fin sea realmente el de desarrollar un emprendimiento, sabe que el
financiamiento a travs de aportes de capital en base al cumplimiento de hitos le conviene;
puesto que si el emprendimiento es exitoso terminar obteniendo una mayor participacin
que si en cambio el aporte de capital es realizado de una sola vez.
El mayor incentivo para la administracin del Fondo est en crear valor y por ende todos
los mecanismos de incentivos para el emprendedor se encuentran en esa direccin. Para poder
hacer que sea de ste modo, la administracin suele reservarse ciertos derechos:

Cash Flow Rights: derechos que tienen los diversos inversionistas, fundadores

directores sobre los flujos de caja de la compaa.

Board and voting Rights: derechos de control para poder tomar decisiones corporativas
dentro de la compaa.
stos derechos sin embargo, no son fijos en el tiempo; pueden recaer sobre los

emprendedores en ciertos momentos y sobre la administracin del fondo en otros, sern

contingentes al estado (state contingency) de la compaa.
Cuando los derechos son contingentes al desempeo, se suele emplear el trmino
performance vesting, mientras que si son contingentes a la permanencia de los
emprendedores en la compaa por un cierto tiempo, se suele emplear el trmino time vesting.
Las contingencias son fundamentales, puesto que incentivan a los emprendedores a alcanzar
las metas propuestas y a no abandonar el emprendimiento; en la Tabla 1 se muestran
ejemplos de contingencias que se han dado en contratos entre Fondos y emprendedores
(Kaplan y Strmberg 2003).

42

Tabla 1: Ejemplo de contingencias en la relacin Fondo - Emprendedores (Elaboracin Propia basado

en Kaplan y Strmberg, 2003).

Tipo de
contingencia

Ejemplo de medidas

Contrato
contingente a
resultados
medibles de
desempeo
econmico

Contrato
contingente a
resultados no
medibles de
desempeo
econmico.

Contrato
contingente a
alcanzar el
pago de
dividendos o
la restitucin
del capital
invertido.

Si se alcanzan las metas de ingresos y utilidades se suspende el pago de

dividendos en acciones preferenciales.
Los emprendedores reciben opciones si se alcanzan las metas de ingresos
y utilidades, en caso contrario las opciones las recibe el Fondo.
El Fondo solo puede votar por las acciones que posee, si el EBIT cae por
debajo de un cierto umbral, el Fondo adquiere el control.
Si la utilidad neta se encuentra por debajo de un cierto nivel, el Fondo
recibe tres asientos ms en el directorio.
Los emprendedores tienen poder de veto contra la venta de la compaa
si al menos se cumple el 80% de los ingresos y utilidades previstas por el
plan de negocios.
Si las utilidades estn por debajo de un cierto umbral el Fondo puede
exigir que se le restituya la inversin.
Los fondos comprometidos se entregan cuando se alcanza la utilidad neta
proyectada.
Los empleados adquieren acciones de la compaa cuando se logra una
segunda versin importante del producto, cuando se aprueban permisos
sanitarios, se forma una nueva sociedad o se aprueban patentes.
El Fondo recibe menos acciones si se logra un contrato de distribucin
dentro de los tres primeros meses.
Los emprendedores reciben opciones si la compaa consigue que un
cierto nmero de clientes compre el producto y de un comentario positivo
sobre ste.
Los fondos comprometidos se entregan cuando se completan los nuevos
test clnicos, se realizan nuevas sociedades estratgicas o se aprueban
patentes.
Si la compaa no puede pagar dividendos en efectivo, entonces se deben
pagar con acciones ordinarias.
Si la compaa no logra restituir la inversin que el Fondo posee en
acciones preferenciales, entonces el Fondo pasa a tener mayora en el
directorio.
Si la compaa no logra pagar una cierta fraccin de las utilidades como
dividendo, entonces el Fondo pasa a tener mayora en el directorio.
Si la compaa no logra restituir la inversin que el Fondo posee en
acciones preferenciales, entonces el Fondo tiene el derecho de
seleccionar un banco de inversiones que asista en la venta del negocio.
Si la compaa no logra restituir la inversin que el Fondo posee en
acciones preferenciales, entonces se incrementar el valor de los
dividendos acumulados.
43



Contrato
contingente a
que ciertas
acciones hayan
sido tomadas.

Contrato
contingente a
ofertas por las
acciones de la
compaa.

Contrato
contingente a
la permanencia
de los
emprendedores
en la
compaa.

Los emprendedores adquieren acciones cuando se contrata un vice

presidente de marketing y ventas, o se adquieren ciertas tecnologas.
El fondo obtiene mayora en el directorio si la compaa no logra
contratar un presidente ejecutivo dentro de los primeros 9 meses.
El Fondo tiene la opcin de exigir que se le restituya la inversin de sus
acciones preferenciales hasta que se contrata un nuevo presidente
ejecutivo en el que el Fondo est de acuerdo.
Los fondos comprometidos se entregan cuando se completan nuevos
planes de negocio y se aprueban por el directorio para el ingreso a nuevos
mercados, nuevos ejecutivos clave o un presidente ejecutivo son
contratados o la compaa empieza a desarrollar nuevas instalaciones.
La participacin en la empresa de los emprendedores aumenta segn una
funcin no lineal dependiendo del precio obtenido por cada accin en una
IPO o en una venta privada.
El Fondo recibe dividendos bajo forma de acciones excepto que se logre
un valor mnimo por accin en una IPO o si la compaa logra aumentar
el monto mnimo de nuevo financiamiento por sobre un precio mnimo
por accin.
Las garantas del Fondo quedan obsoletas si la compaa logra conseguir
financiamiento alternativo en el cual el precio de la accin exceda un
cierto umbral.
Si no se logra una IPO dentro de 5 aos, el Fondo tiene el derecho de
forzar la venta de la compaa.
El Fondo puede exigir que se le restituya la inversin de sus acciones
preferenciales a un valor que sea mayor mientras ms se demore la
compaa en realizar una IPO.
El Fondo puede exigir que se le restituya la inversin de sus acciones
preferenciales al valor de mercado.
Los emprendedores pierden las acciones que obtendran en el tiempo si
se van de la compaa.
Los emprendedores pierden los derechos de voto, pero mantienen los
derechos sobre las acciones si son despedidos por justa causa.
Los fondos comprometidos se entregan siempre y cuando los
emprendedores sigan contratados por la compaa.

En todos los casos sin embargo, nunca se tiene que los derechos se encuentran totalmente
asignados a alguna de las partes, siempre sern asignados equilibradamente y la contingencia
har que cambien las mayoras. Lo normal es que los emprendedores partan con la mayora
de los derechos de la compaa y si logran alcanzar las metas y el emprendimiento aumenta
de valor, los mantendrn. En casos desfavorables sin embargo, los emprendedores irn
44

perdiendo derechos pudiendo llegar incluso a poseer solamente un 20% de los cash flow
rights y un 33% de los board and voting rights (Kaplan y Strmberg 2003).
La administracin del fondo, tambin tiene lo que se denomina redemption right, que
corresponde a tener el derecho de hacer que despus de cierto tiempo (tpicamente 5 aos), la
compaa que financiaron tenga que recomprar la participacin del Fondo. Tpicamente esto
equivale a una provisin que tiene el Fondo para pedir que le restituyan el capital invertido en
casos desfavorables, sin embargo, la compaa no puede obligar a que esto suceda en casos
favorables.
Se podra dar el caso que los emprendedores fueran extremadamente exitosos y fuera
injusto que a pesar de todo la administracin del Fondo tuviera derechos de control, para esto
existe lo que se denomina automatic conversion que consiste en la conversin automtica de
las acciones preferenciales del Fondo en acciones ordinarias; sin embargo estas condiciones
se refieren casi exclusivamente a empresas en la etapa de liquidez (IPO) y se requiere que la
compaa por ende tenga un desarrollo considerable. Como referencia, se tiene que la
conversin automtica en promedio se da cuando el Fondo triplica su inversin en la IPO, lo
que corresponde en un horizonte de cuatro aos a un retorno del 31% por ao. Si se diera
conversin automtica en etapas tempranas se exigira por parte del Fondo considerablemente
ms aumento de valor.
Debido a que el financiamiento para el emprendimiento se da en diversas rondas, podra
suceder que se diluyera el capital de las primeras rondas. Esto no sera conveniente para la
administracin del Fondo, por lo cual en el contrato con los emprendedores se establece un
mecanismo de proteccin contra la dilucin o ratchet. ste consiste en que automticamente
se otorga en la siguiente ronda de financiamiento una cantidad determinada de acciones que
reduzca el precio de adquisicin de la ronda antigua.
El nivel al cual se reducir el precio de la ronda antigua depender de cun fuerte sea la
medida de proteccin contra la dilucin. En el caso extremo, conocido como full ratchet, se
otorgarn suficientes acciones de la nueva ronda de financiamiento como para bajar el precio
de adquisicin de la ronda antigua al precio de adquisicin de la nueva ronda. Esto se logra
reduciendo el precio de conversin de la ronda antigua al precio de conversin de la nueva
ronda. Tpicamente se da en pocos contratos que haya full ratchet, lo ms comn es la

45

utilizacin del valor promedio que tienen las acciones considerando la nueva emisin y las
emisiones anteriores.
En algunas industrias, puede darse el caso que el xito del negocio dependa fuertemente
del capital humano del emprendedor. Las teoras ms aceptadas sobre contratos financieros
establecen que no se puede mediante un contrato obligar a un emprendedor a quedarse dentro
de la compaa, sin embargo, se puede hacer que sea muy caro irse. Esto se logra
principalmente de dos maneras; haciendo que el emprendedor adquiera sus acciones con el
transcurrir del tiempo y haciendo firmar al emprendedor una clausula en la que se establece
que no puede trabajar en otra empresa de la misma industria por un determinado periodo de
tiempo.
Se han descrito hasta ahora los principales mecanismos que logran hacer funcionar la
relacin entre los emprendedores y el Fondo e implcitamente se han mencionado ciertos
aspectos necesarios que requieren mayor detencin y que no dependen propiamente de los
emprendedores ni del Fondo. En la siguiente seccin se analizarn estos aspectos con mayor
detalle.

4.3.3 Marco Institucional necesario

La posibilidad de generar mecanismos como los que se dan en los Fondos de Capital de
Riesgo, se encuentra basada en ciertas condiciones institucionales necesarias que dependen
de cada pas. De stas dos son indispensables:

Posibilidad de formar sociedades como las limited partnership estado unidenses con
distintos tipos de acciones.
Esto permite el funcionamiento intrnsico de las sociedades dado que permite asignar

separadamente los derechos sobre el capital, los derechos sobre el control y los derechos
sobre la liquidacin de la empresa. Adems se logra asignar los derechos en base a
contingencias, si la sociedad tiene un mal desempeo los derechos recaern sobre el Fondo,
mientras que si tienen un buen desempeo los emprendedores tendrn mayores derechos.

46

Desde el punto de vista de los inversionistas, tambin es ideal, puesto que se logra limitar
la responsabilidad de cada uno de ellos al monto de capital invertido.

Posibilidad de la salida del Fondo mediante una IPO.

A medida que los emprendimientos empiezan a crecer y se vuelven exitosos, el Fondo

pierde las ventajas competitivas que posee como mecanismo de financiamiento de etapas
tempranas, por lo que le conviene liquidar su participacin para volver a financiar otras
empresas. La salida a travs de una IPO es fundamental puesto que representa para los
emprendedores un contrato implcito sobre control futuro de la compaa (Black y Gilson,
1997). Otra forma de salir, podra ser mediante la venta del emprendimiento a una compaa
ms grande y en los casos en que se estima conveniente, s se realiza; sin embargo la
posibilidad de salida mediante una IPO, da a los emprendedores incentivos que no son
duplicables de otra forma y es la principal razn que explica el xito de los fondos de capital
de riesgo en los Estados Unidos.

4.4. Teora de Contratos Financieros

En la seccin 2.2.2, se estableci que el origen del riesgo financiero en la exploracin de
minerales reside en la informacin imperfecta. En esta seccin se profundizar sobre el tema y se
analizar segn la teora existente cmo superar el problema, concluyendo sobre la mejor
gobernabilidad econmica de los Fondos de inversiones con respecto a la alternativa de la Bolsa.
La informacin imperfecta y los problemas originados en el hecho que el Fondo se encuentra
en una sociedad con el emprendedor, por ende va a querer tomar decisiones, se enmarcan dentro
de lo que comnmente se denominan Problemas de Agencia. En la prxima seccin se explicar
lo que se entiende por stos y especficamente en que situaciones se originan.

47

4.4.1 Problemas de Agencia

Generalmente, se distinguen tres tipos de problemas de agencia originados por asimetras
de informacin, stos se pueden dar en cualquier relacin contractual en la que haya un
Principal y un Agente (Macho-Stadler y Prez-Castrillo, 2001). stos son:

Riesgo Moral
Se da cuando las acciones del Agente no son verificables por el Principal o cuando
el Agente recibe informacin privada despus de haber iniciado una relacin. En los
problemas de riesgo moral, los participantes tienen la misma informacin al momento
en que se establece la relacin. La informacin asimtrica surge del hecho que una vez
que el contrato ha sido firmado el Principal no puede observar (o verificar) la accin (o
esfuerzo) del Agente. Suele darse ste tipo de riesgo cuando se contrata a un empleado.
ste puede tener distintos niveles de esfuerzo, sin embargo lo nico que puede verificar
el Principal es el resultado y no el esfuerzo aplicado lo que por ejemplo ocurre entre el
accionariado y miembros directivos de una empresa.

Seleccin Adversa
Se da cuando el Agente tiene informacin privada antes de haber iniciado una
relacin. En este caso, el Agente revela informacin al Principal solo si le conviene. Por
ejemplo un conductor conoce mejor sus caractersticas personales de lo que las conoce
su compaa de seguros. Este tipo de problemas conduce a equilibrios ineficientes y en
algunos casos a la inexistencia de equilibrios (Akerlof, 1970).

Seales
Esta situacin es similar al problema de seleccin adversa, la diferencia reside en
que antes de firmar el contrato el Agente puede mandar una seal que es observada por
el Principal. Es decir antes que el Principal ofrezca un contrato, el Agente puede tomar
una decisin que influencie las creencias del Principal sobre el Agente.

48

Adems de los problemas de agencia originados en las asimetras de informacin, en el

funcionamiento de un fondo de inversiones tambin tiende a darse problemas por el control
de ciertos derechos sobre el emprendimiento, puesto que el Fondo participa activamente en
una sociedad con el emprendedor.
Los problemas por tener el control de la compaa se originan en las diferencias que
pudiese haber al tomar ciertas decisiones. Es muy posible que se den situaciones en que el
emprendedor quiera tomar una decisin que maximiza su utilidad personal en desmedro de
maximizar la utilidad de la empresa.
Los problemas de agencia son enfrentados, de acuerdo a la literatura mediante diversos
mecanismos de incentivos y compensaciones en el diseo de contratos. Las soluciones
encontradas a nivel terico en general son implementadas tales cuales en la prctica, puesto
que se ha visto que logran resolver estos problemas.
Aplicado a la industria de los Fondos de Capital de Riesgo, Kaplan y Strmberg (2003),
realizan un anlisis emprico en el que comparan cuales son las medidas que el Fondo debiera
tomar con respecto a las que realmente toman. Adems posteriormente, analizan el Capital de
Riesgo resaltando las caractersticas, los contratos y las acciones que se toman generalmente,
separando los riesgos y estableciendo hacia cuales de stos debieran apuntar todas las
medidas (Kaplan y Strmberg, 2004).
Los resultados que se muestran a continuacin, del diseo de mecanismos de incentivos
para lograr superar los problemas de agencia, son principalmente obtenidos de las dos fuentes
citadas anteriormente.

4.4.2 Solucin a los Problemas de Agencia

En la industria del Capital de Riesgo los problemas de agencia se dan para ciertas
situaciones especficas, las cuales se describirn a continuacin junto con las soluciones
comnmente adoptadas en los contratos entre el Fondo y los emprendedores. stos son:

49

1. Riesgo Moral
Se da este tipo de problema cuando:

No se sabe si el emprendedor se esfuerza suficientemente por lograr los objetivos

de la empresa.
Los resultados encontrados son consistentes con los propuestos por la teora y

afectar los derechos sobre el capital de los emprendedores, de modo que, a medida que
el riesgo moral sea ms fuerte mayor ser la componente de pago por desempeo.

2. Seleccin Adversa - Seales

Se dan este tipo de problemas cuando:

El emprendedor sabe ms que el Fondo sobre su cualidad o habilidad y el Fondo no

es capaz de distinguir entre uno u otro emprendedor.

El capital humano del emprendedor es fundamental para el xito del

emprendimiento y ste puede amenazar con irse si el Fondo no continua
financindolo (Hart y Moore, 1994).
Para el primer caso, es posible disear contratos con mayor pago por desempeo,

los buenos emprendedores estarn ms dispuestos a aceptar. La facilidad para liquidar

el emprendimiento y el pago para el emprendedor producto de la liquidacin tambin
pueden ser usados como forma para escoger mejores emprendedores.
Para el segundo caso en cambio, es posible disear contratos en que el emprendedor
adquiera sus acciones en el tiempo; se sabe que le pertenecen, pero se materializar la
propiedad sobre las acciones al haber pasado una determinada cantidad de tiempo.
Adems se le puede prohibir al emprendedor trabajar en la misma industria por un
determinado tiempo si es que abandona la empresa.

50

3. Control
Se da este tipo de problema cuando:

El emprendedor quiere tomar decisiones en las que el Fondo no est de acuerdo.

Las teoras de control ms aceptadas establecen que la solucin para este problema

es dar los derechos de control en algunas situaciones al emprendedor y en otras al

Fondo. Se da que a medida que la empresa funciona mal, el Fondo adquiere la mayora
de stos derechos.

Se debe recordar que los problemas a los cuales intentan dar solucin los contratos de
Capital de Riesgo, son de carcter interno y no necesariamente una correcta aplicacin de las
soluciones resultar en una empresa exitosa puesto que hay riesgos que son igual de inciertos
para ambos. En el caso de la exploracin, el riesgo geolgico y el precio de los metales son
un ejemplo de esto.
El modo en que los Fondos de Capital de Riesgo enfrentan los problemas de agencia debe
ser resaltado, puesto que es la diferencia fundamental con respecto a su alternativa la Bolsa.
Tal como se analizaba, los Fondos enfrentan de modo directo los problemas al disear
contratos especficos tales como la teora seala. Esto no es posible si el financiamiento se
realiza mediante una Bolsa de Capital de riesgo, cuyas reglas no logran cubrir estas
categoras de riesgo.
El modo en que las Bolsas de Capital de Riesgo pretenden solucionar los problemas de
agencia, es mediante la publicacin peridica de informacin, en otras palabras, tratando de
que no existan problemas de informacin imperfecta al comunicar las principales novedades
a sus accionistas. Esto claramente no es eficiente, puesto que conduce a que los accionistas
minoritarios se encuentren desinformados, al uso indebido de informacin privilegiada y a la
posibilidad de que no haya una buena asignacin de recursos.

51

5. INDUSTRIA NACIONAL
Hasta ahora se han discutido aspectos tericos tanto de la exploracin de minerales como del
funcionamiento de los Fondos de Capital de Riesgo. El desarrollo del presente y del prximo
captulo son las principales contribuciones que se harn; con el fin de lograr desarrollar un mercado
de Fondos de Capital de Riesgo especializados en exploracin y contribuir al desarrollo nacional
basado en la explotacin del potencial minero a pequea, mediana y grande escala.

5.1. Marco de Referencia

El Capital de Riesgo ha sido en los Estados Unidos una industria muy exitosa y gobiernos de
diversos pases han tratado de fomentar el desarrollo de sta (Kortum y Lerner, 2000). Sin
embargo, al tratar de duplicar sta industria se han encontrado con el hecho de que no basta con
duplicar un Fondo, sino que debe existir un marco institucional mnimo necesario, que permita al
Fondo funcionar, tal como se menciona en la seccin 4.3.3.
Se discutir en las secciones siguientes, la situacin de los Fondos de inversiones en Chile,
considerando que se busca analizar los principales aspectos a nivel nacional para el
funcionamiento de ste en el rubro de la exploracin de minerales, por lo cual, adems de
encontrarnos con las dificultades propias de los Fondos de inversiones, se deber tener en cuenta
posibles dificultades que surgen de la especializacin del Fondo.

5.1.1 Regulacin de los Fondos de inversin35

Segn la legislacin se define fondos de inversin como patrimonios integrados por
aportes de personas naturales y jurdicas, denominadas partcipes, para su inversin en los
valores y bienes que la ley autoriza. Su patrimonio se conforma por aportes expresados en
cuotas no rescatables hasta la liquidacin del fondo y tales cuotas constituyen valores de
oferta privada o pblica que se registran en la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS).
35

Informacin extrada principalmente de la Ley 18.815, que regula los Fondos de Inversin y del sitio web

de la Asociacin Chilena de Administradoras de Fondos de Inversin (ACAFI), www.acafi.cl.

52

Los fondos de inversin pblicos deben ser administrados por una sociedad
administradora especial de giro exclusivo, fiscalizada por la SVS. Su operacin se encuentra
regulada en la Ley 18.815 de 1989 sobre Fondos de Inversin; en el reglamento de la Ley
18.815 contenido en el DS N 864 de Hacienda de 1989, por el respectivo reglamento interno
de cada fondo y en la normativa administrativa emitida por la Superintendencia.
El mercado chileno de estos instrumentos financieros se divide en 3 grandes categoras:

Mobiliarios: realizan inversiones de carcter puramente financiero, sus recursos son

invertidos principalmente en ttulos del Banco Central y Tesorera, acciones, letras de
crdito, bonos, depsitos a plazo, entre otros.

Inmobiliarios: invierten generalmente en bienes races urbanos, mutuos hipotecarios

endosables y acciones de sociedades annimas inmobiliarias.

Privados: dependiendo las polticas de inversin de cada uno de stos fondos, pueden
invertir en empresas desde su creacin (capital semilla y capital de riesgo) o empresas
ya lanzadas (capital de desarrollo) e incluso comprar la totalidad de empresas
consolidadas (fondos de buyout).
En la Tabla 2, se muestra el volumen de recursos que movieron estos fondos junto con su

participacin de mercado (ACAFI, 2008b).

Capital Invertido en
m$USS

Porcentaje del mercado

Mobiliarios

4.970

74,4

Inmobiliarios

1.300

19,5

Privados

172

2,6

Otros

236

3,5

Total

6678

100

Tipos de Fondos

Tabla 2: Inversin en Fondos de Inversiones en Chile ao 2007 (ACAFI, 2008b)

Es posible apreciar que el tamao de los fondos privados es muy pequeo con respecto a
la industria y en cuanto a recursos. Esto se debe a varias razones:
53

Los Fondos privados tienen un riesgo mucho mayor que los mobiliarios e inmobiliarios,
por lo cual, en general se tendr menor cantidad de inversionistas.

No exista hasta antes del ao 2007, incentivos para invertir en capital de riesgo.

Existen restricciones a la capacidad de un fondo de controlar sus inversiones, con lo

cual hay pocas posibilidades de tomar medidas correctivas en la administracin de
empresas.
Debido a stos y otros problemas, el ao 2007, se introducen modificaciones a la

legislacin mediante la ley de Mercado de Capitales II. stas apuntaron hacia diversos
aspectos, sin embargo uno de ellos fue el impulsar la industria del Capital de Riesgo, tal
como se puede apreciar en las modificaciones realizadas a la Ley 18.815 y al DS N 864.
Los principales beneficios que se introdujeron para fomentar la inversin en capital de
riesgo fueron (ACAFI, 2008a):

Posibilidad para inversionistas institucionales de invertir en Capital de Riesgo.

Exencin del impuesto a las ganancias de capital para proyectos de capital de riesgo y
semilla.

Ingreso de los bancos al capital de riesgo a travs de sus filiales.

Se ampli la participacin de CORFO.

Segn la Asociacin Chilena de Administradoras de Fondos de Inversin, estas medidas

ayudaron a la creacin de nuevos fondos de inversin y al aumento del tamao de stos, sin
embargo an hay muchas modificaciones por hacer, tanto directamente hacia los fondos de
inversin, como institucionalmente hacia medidas que busquen captar nuevos capitales. Las
principales medidas propuestas son (ACAFI, 2008a y 2008b):

Eliminar el impuesto a las ganancias de capital a inversionistas extranjeros el cul es de

un 35%, con el fin de atraer ms capitales.

54

Eliminar el IVA a las comisiones de administracin (que los administradores

extranjeros no pagan cuando ofrecen sus fondos en Chile) para poder competir en
mercados extranjeros. El efecto de este impuesto es que hay un nulo inters de
managers en operar en Chile con clientes extranjeros.

Cambiar el enfoque regulatorio de las AFPs, puesto que actualmente se focaliza en la

reduccin de las comisiones en lugar de privilegiar la rentabilidad. Por lo cual
privilegian los fondos con costos menores en lugar de los ms rentables.

Integrar las Bolsas con los depsitos de custodia de valores con estndares mundiales
de modo de facilitar la operacin en Chile para los extranjeros

Facilitar la creacin de nuevos fondos, acortando tiempos de registro.

Flexibilizar la estructura de los Fondos de inversin como vehculo para invertir y

modernizar el enfoque regulatorio.

Tal como se aprecia, las medidas propuestas son de carcter general y no se encuentran
enfocadas hacia una determinada industria. Sin embargo se debe hacer notar un posible
problema que nace del hecho de especializar un fondo en exploracin de minerales. Se cita
con el fin de entender el problema, el inciso 3, letra i) y ii), numeral 1; y el inciso 3, letra ii),
numeral 3 del artculo primero de las disposiciones de la ley N 18.045, aplicables a las
administradoras y de las disposiciones de la ley N 20.190, aplicables a los fondos de
inversin; de la Ley 18.815 de 1989.
1. Norma para los fondos de inversin de capital de riesgo regidos por los Ttulos I a VI
de la ley No 18.815.
i) sean sociedades annimas cerradas o sociedades por acciones que no coticen sus
acciones en Bolsa;
ii) hayan sido constituidas en Chile dentro de los siete aos comerciales anteriores a la
inversin por parte del fondo;

55

3. Norma para los fondos de inversin de la ley No 18.815 que inviertan en pequeas
empresas.
Las acciones susceptibles de acogerse al tratamiento previsto en este nmero sern
aquellas emitidas por sociedades annimas cerradas o sociedades por acciones que:
i) no coticen sus acciones en Bolsa;
ii) hayan sido constituidas en Chile dentro de los cinco aos comerciales anteriores a la
inversin por parte del fondo;

El problema que se mencion, en la regulacin de los fondos de inversin aplicados al

caso de la exploracin, se encuentra en el hecho que se exige antigedad de la empresa
organizada como sociedad de capitales.
El hecho que se exija una antigedad de la empresa (organizada como sociedad annima o
sociedad por acciones) de 5 y 7 aos, para empresas pequeas y grandes respectivamente, no
es negativo en si mismo, puesto que para financiar un emprendimiento, ste debe estar
organizado como sociedad de capitales para su posterior liquidacin de modo simple y veloz;
est en que la gran mayora de las sociedades que poseen derechos de acceso sobre la tierra se
encuentran organizadas como sociedades contractuales mineras (SCM) debido a que existe
un fuerte incentivo tributario y de esta manera estaran quedando excluidas de la posibilidad
de recibir capital de riesgo.
El incentivo tributario para las SCM se encuentra en el hecho que son tratadas como
sociedades de personas. Segn ello:

La reinversin de rentas en otras sociedades no se gravan mientras no sean retiradas de

la sociedad que recibe la inversin.

Mientras no existan utilidades tributarias, los impuestos por los retiros que no se
destinen a reinversin se postergan.

56

En cambio, los accionistas de sociedades annimas deben pagar el Impuesto Global

Complementario (o el Adicional, si estn domiciliados en el extranjero) sobre cualquier
cantidad que la sociedad les distribuya, tanto cuando provengan de utilidades tributables
como de utilidades financieras (Moscoso, Mndez y Contreras, 2004).
Una efectiva solucin podra ser que si se traspasara a sociedad annima, se tomara como
fecha de nacimiento de la sociedad, aquella en que se constituy la sociedad contractual
minera y adems crear algunos beneficios tributarios que compensen la prdida de aquellos
que se tienen al ser tratadas como sociedades de personas.

5.1.2 Acceso a la riqueza minera

El acceso a la riqueza minera, se encuentra normado en Chile en el cdigo de minera, la
constitucin chilena, y la ley orgnica constitucional sobre concesiones mineras.
stos establecen principalmente que el estado tiene el dominio sobre la riqueza minera,
sin embargo sta es concesible para la exploracin o explotacin de privados, los cuales
pasan a ser dueos del mineral una vez que lo extraen. El privado es adems dueo de la
concesin (la puede vender, arrendar, etc.).
Atacama Resource Capital (ARC), realiz diversos estudios, con el fin de fomentar la
creacin de un mercado de capitales para el financiamiento de la exploracin mediante el
anlisis de las deficiencias del marco legal e institucional chileno y la proposicin de medidas
que apuntaran hacia la superacin de stas.
El acceso a la riqueza minera fue uno de los aspectos que se trataron ampliamente
(Moscoso, Mndez y Contreras, 2004). Del estudio de ste, se obtuvo las siguientes
conclusiones:

Existe una baja rotacin o movilidad de pertenencias, lo cual se debe a que el

concesionario mantiene la concesin de explotacin siempre y cuando pague la patente
respectiva, an cuando no est explotando la pertenencia (no se exige un plan de
desarrollo o inversin). Claramente si el valor de las patentes es bajo, este sistema no

57

genera incentivos a rotar el acceso a los terrenos, constituyndose en una barrera a la

entrada de nuevos empresarios mineros.

Se origina la presencia de un intermediario entre un inversionista y el estado. ste

hecho se da al haber concesionarios que concentran el acceso a la riqueza minera sin
el fin real de explotarla, ms bien, esperando obtener algn beneficio del cobro de un
peaje mediante por ejemplo un contrato de opciones como los descritos en el
Apndice A.2. ste hecho constituye una ulterior barrera a la entrada de nuevos
empresarios mineros.

Dentro de las obligaciones del concesionario no est la de entregar al estado la

informacin geolgica levantada una vez que pierda o renuncie a la pertenencia. El
hecho de poseer mayor exactitud en la informacin geolgica regional, evita a nuevos
emprendedores mineros tener que incurrir en el costo del levantamiento de tal
informacin.
En el caso del funcionamiento de un fondo de capital de riesgo especializado en

exploracin de minerales, los problemas anteriormente mencionados constituyen barreras a la

entrada para nuevos emprendedores mineros. Lamentablemente la solucin a stos pasa por
cambios en la legislacin que requieren de qurum calificado, es decir, no basta con la
mayora simple. Sin embargo si cambios han de hacerse, los ms fciles puesto que slo
requieren de mayora simple, son modificaciones al Cdigo de Minera.
Una de las modificaciones posibles de realizar al Cdigo de Minera, sin atentar contra la
constitucin y la ley orgnica constitucional de concesiones, podra ser el aumento de los
valores de las patentes. Se podra tomar como referencia el caso Peruano, en que el pago de la
patente es creciente en el tiempo. Amparar la patente en el trabajo de la concesin para dar
movilidad a las pertenencias requerira de mayor consenso. A continuacin en la Tabla 3, se
muestra el qurum necesario para aprobar distintos tipos de reformas en Chile.

58

Reformas a

Cmaras de Diputados y Senadores

Cdigo de Minera

> 50%

Leyes Orgnicas Constitucionales

4/7 = 57.14%

Leyes interpretativas de la
Constitucin

3/5 = 60.00%

Reformas Constitucionales

3/5 = 60.00%

36

Reformas Constitucionales

2/3 = 66.66%

Tabla 3: Qurum de aprobacin para distintos tipos de leyes chilenas (Rivera, 2007).

En caso do no haber reformas, un Fondo especializado en exploracin no tendra otra

opcin que pagar el costo que significa la superacin de las barreras a la entrada
anteriormente mencionadas. Otra alternativa podra ser explorar en zonas que no se
encuentren pedidas de concesin o convencer al tenedor de la pertenencia en convertirse en
un emprendedor minero.

5.1.3 Disponibilidad de fondos para inversiones en exploracin

En la seccin 3.5.2, se expuso una de las primeras interrogantes para el desarrollo de un
Fondo de Capital de Riesgo especializado en exploracin de minerales. Existirn suficientes
inversionistas dispuestos a invertir en actividades de alto riesgo como para poder financiar un
fondo especializado en exploracin de minerales?
La respuesta es incierta, puesto que no hay una estimacin sobre la disponibilidad de
recursos que los inversionistas podran destinar a la exploracin de minerales. Adems, en
general, muchos inversionistas tienen un comportamiento adverso al riesgo, lo cual
claramente no ayuda. Antes de continuar con el anlisis, es conveniente mostrar en los
Estados Unidos, pas en que la industria del Capital de Riesgo funciona, la proveniencia de
los recursos de los Fondos de Capital de Riesgo.
36

Corresponde a los proyectos de reforma que recaen sobre los captulos I, III, VII, X, XI o XIV de la

Constitucin.

59

Bancos y
Compaas de
seguros
25%

Fondos de
Pensin
42%

Ahorros
institucionales y
Fundaciones
21%

Corporaciones
2%
Individuos y
Familias
10%

Figura 15: Origen de los recursos para Fondos de Capital de Riesgo en los EE.UU. (NVCA, 2004).

Tal como se aprecia en la Figura 15, slo un 10% del financiamiento de los Fondos de
Capital de Riesgo est dado por personas naturales, el resto en cambio proviene de
inversionistas institucionales. Esto se explica principalmente porque los inversionistas al
tratarse de patrimonios familiares tienen ms bien un comportamiento adverso al riesgo
mientras que los inversionistas institucionales tienden a tener un comportamiento neutral al
riesgo.
Tal como se mencion en la seccin 4.1, los Fondos de Capital de Riesgo fueron
impulsados en los EE.UU. principalmente por el cambio en 1979 de la interpretacin de la
regla del prudent man37 la cual permiti a los Fondos de Pensiones invertir en Capital de
Riesgo. stos han sido el principal contribuyente a tasas de alrededor del 40% al ao (Black y
Gilson, 1997).
En Chile los Fondos de Pensiones se encuentran regulados por el DL 3500, en el cual se
establece que stos deben ser administrados por una sociedad annima con giro exclusivo de
Administradora de Fondos de Pensiones o AFP, la cual tiene por finalidad dar rentabilidad a
los ahorros de los trabajadores. Para tal efecto, se establece adems, en qu deben ser
invertidos los fondos de pensiones, los mnimos y mximos permitidos por instrumento y las
condiciones para realizar la inversin.
37

Se basa en un fallo de 1830 de la corte de Massachusetts y se refiere a que aquellos que tienen la

responsabilidad de invertir dinero por cuenta de otros, debieran actuar con prudencia, discrecin, inteligencia
y preocupndose de la seguridad del capital como tambin de los ingresos.

60

La ley exige adems, ciertos criterios para la inversin de las AFP, stos se basan en
seguridad, rentabilidad y liquidez y al tratarse de pensiones hay estrictos lmites al mximo
riesgo asumible. No fue hasta la promulgacin de la ley 19.795 de 2002 que se permiti
invertir en activos ms riesgosos. sta ley, cre los multifondos, con lo cual se dieron
mayores posibilidades a los trabajadores de tener sus ahorros en carteras con distintos tipo de
riesgo y retorno, incluso se permiti a los fondos ms riesgosos invertir en capital de riesgo a
travs de la inversin indirecta en cuotas de fondos de inversiones.
Con el fin de cuantificar los fondos que las AFPs podran invertir en un Fondo de Capital
de Riesgo especializado en exploracin, se citan los incisos 17, e inciso 2, letra g) y letra i)
ambos del artculo 45 del DL 3500.
El lmite mximo de inversin para los instrumentos sealados en las letras g) e i), que
no requieran de la aprobacin de la Comisin Clasificadora de Riesgo, ser del tres por
ciento para los Fondos Tipos A y B y del uno por ciento para los Fondos Tipos C y D.
En qu: g) Acciones de sociedades annimas abiertas;
i) Cuotas de Fondos de inversin a que se refiere la ley N 18.815 y cuotas de
fondos mutuos regidos por el decreto ley N 1.328, de 1976;
Volviendo a los aportantes de los Fondos de Capital de Riesgo en los EE.UU, otra gran
parte de stos proviene de los Bancos y Compaas de Seguros. En Chile, los bancos al igual
que las AFPs se encuentran muy limitados en cuanto a la posibilidad de invertir en activos
de alto riesgo, sin embargo gracias a las modificaciones que introdujo la Ley 20.190 de 2007
o Ley de Mercado de Capitales II, se permiti a stos invertir en Capital de Riesgo.
Los Bancos, se encuentran regulados por la Ley General de Bancos (Ley 18.707 de 1988),
en la cual se establece que pueden invertir a travs de sus filiales en cuotas de fondos de
inversin; sin embargo el lmite se encuentra estipulado en el inciso tercero, letra c) del
artculo 14 de la Ley 18.815 de 1989, el cual se cita a continuacin.
El lmite a que se refiere el inciso segundo del artculo 69 de la Ley de Bancos, no se
aplicar a las inversiones que efecte el banco en sociedades filiales que se dediquen a
la administracin de fondos de inversin. En este caso, la inversin no podr exceder

61

del 1% del total de sus activos, aplicndose al exceso lo dispuesto en el inciso tercero
del artculo 69 de la Ley de Bancos.

Otro inversionista institucional son las Compaas de Seguros, las cuales se encuentran
reguladas por el DFL 251 de 1931, en ste se establece la normativa que las rige y los lmites
a las polticas de sus inversiones. stas pueden invertir en cuotas de fondos de inversin,
tanto extranjeros como locales independientemente de la ubicacin geogrfica en que stos
ltimos tengan los activos, tal como establece el inciso 1, numeral 2, letra c), e inciso 1,
numeral 3, letra e), ambos del artculo 21 del mismo DFL 251 de 1931, los cuales se citan a
continuacin.
2. Inversiones de Renta Variable:
c) Cuotas de fondos de inversin, cuyos activos se encuentren invertidos en valores o
activos nacionales.
3. Inversiones en el exterior:
e) Cuotas de fondos mutuos o de inversin constituidos en el pas, cuyos activos estn
invertidos en valores extranjeros.
Con respecto a los lmites de la inversin, ambos instrumentos tienen lmites individuales
(inciso 1, numeral 1, letra g) y letra j), artculo 23 del mismo decreto) y en conjunto (inciso 1,
numeral 2, letra f), artculo 23 del mismo decreto), los cuales tambin se citan a continuacin.
1. Lmites por Instrumento
g) 10% del total, en aquellos fondos de inversin de la letra c) del N 2.
j) 10% del total, para la suma de la inversin en instrumentos de las letras c), d), y e)
del N 3.
2. Lmites conjuntos

62

f) 10% del total, para la suma de la inversin en fondos sealados en las letras b) y c)
del N 2 y e) del N 3, administrados por una misma entidad administradora de fondos
mutuos o de inversin.

Otro inversionista institucional es el gobierno mediante CORFO. A travs de la Ley de

Mercado de Capitales II, se permiti a esta entidad de gobierno poder comprar cuotas de
fondos de inversiones que se dediquen a financiar actividades de alto riesgo. Los lmites y
forma de las inversiones que CORFO puede realizar, se encuentran regulados por la Ley
18.815 de 1989. Se cita a continuacin el numeral 3 y 4, inciso 3 del artculo 19 de las
disposiciones relacionadas a fondos de inversin para CORFO de la Ley 18.815 de 1989.
3) El valor de la totalidad de las cuotas y compromisos de suscripcin de cuotas
adquiridos por la CORFO bajo la autorizacin establecida en la presente ley, no podr
exceder de 2.000.000 de unidades tributarias mensuales al momento de asumir cada
compromiso de suscripcin. Sin embargo, por decreto supremo expedido a travs del
Ministerio de Hacienda se podr autorizar un monto superior, que no exceda las
3.500.000 unidades tributarias mensuales.
4) La inversin de CORFO en cuotas de un fondo en particular, no podr ser superior
al 40% de las cuotas emitidas y pagadas por dicho fondo.

Con respecto al resto de los inversionistas no se puede predecir tan fcilmente los lmites
de sus aportes, ni si sern propensos a invertir en exploracin de minerales. Sin embargo, se
sabe al menos, que es posible que las AFPs, Compaas de Seguros, Bancos y CORFO,
inviertan en Capital de Riesgo, pero:

Ser suficiente el 1% de los Fondos C y D junto al 3% de los Fondos A y B?

Sern suficientes los recursos equivalentes al 1% de los activos que posee un Banco?

Ser suficiente el 10% de las inversiones de una Compaa de Seguros?

63

Ser suficiente el 40% de las cuotas del fondo con lmite de 2.000.000 de unidades
tributarias mensuales de CORFO?
Se deja fuera de los alcances la respuesta a la pregunta, sin embargo se sugiere como

posible tema para ulterior investigacin de forma de cuantificar la disponibilidad mxima de

recursos.

5.1.4 Estructura del Mercado de Capitales

En la seccin 4.3.3, se mencion la necesidad de un marco institucional necesario para el
desarrollo de una industria del Capital de Riesgo. En sta se dijo en base a lo postulado por
Black y Gilson (1997) que la posibilidad de salida mediante una IPO, es fundamental puesto
que representa para los emprendedores un contrato implcito sobre control futuro de la
compaa.
Para analizar esta posibilidad, se debe antes discutir la orientacin del mercado de
capitales en Chile, Se encuentra ste orientado hacia los Bancos o hacia las Bolsas?
El mercado de capitales en Chile, no est orientado ni hacia las Bolsas ni hacia los
Bancos. Se tiene que los bancos no tienen gran capitalizacin y no pueden, debido a la
legislacin (con el fin de evitar quiebras), tomar mucho riesgo. Por ende, incluso al financiar
proyectos de riesgo moderado, entregan crditos sobre garantas reales, que muchas veces,
suelen exceder el valor del crdito.
La Bolsa a su vez tampoco es el lugar en el cual conseguir financiamiento, puesto que hay
pocos inversionistas y son pocos los recursos que se transan diariamente, relativamente con
otras bolsas, como por ejemplo la Brasilea. A modo de ejemplo, el monto de las inversiones
promedio que se transan en la Bolsa de Sao Paulo diariamente es equivalente a lo que se
transa en la Bolsa de comercio de Santiago en un ao promedio.
Sin embargo, hay varias maneras de superar el problema de la salida a travs de una IPO.
Por un lado, no necesariamente tienen que ser Bolsas locales, sino que se puede aprovechar
otras Bolsas que ya se encuentran organizadas para tales fines, en el caso de la exploracin de
minerales podra ser la apertura en la Toronto Stock Exchange (TSX), en Canad o en la
64

Alternative Investment Market (AIM) en Londres. En el caso de otras industrias que se

financian va Capital de Riesgo ha sido comn aprovechar Bolsas tipo el NASDAQ o incluso
la AIM por pases que tienen un mercado de capitales orientado hacia los Bancos como
Alemania.

5.2. Desarrollo de un Fondo especializado en minera

Conocido el marco de referencia en el cual se mueven los fondos de inversiones, as como la
realidad chilena de los ingredientes necesarios para poder crear un fondo de inversiones
especializado, se tratar de analizar la posibilidad de la existencia de un fondo tal cual como la
teora lo describe, adaptndose en los casos en que sea necesario.
Se destaca que no se pretende ste sea un estudio de factibilidad propiamente tal, sino que en
modo cualitativo se busca ver si es posible o no, junto con analizar las dificultades que puedan
frenar un proyecto de este tipo. La cuantificacin de los recursos necesarios para el
funcionamiento, de los posibles proyectos en cartera y otros, propios de un estudio de
factibilidad se dejan propuestos para ulterior investigacin.

5.2.1 Aplicabilidad de la Especializacin en exploracin de minerales

Lo primero que se debiera tratar de resolver es la aplicabilidad de la especializacin en
exploracin de minerales. Lo que se quiere decir con esto, es que no todas las industrias son
susceptibles de recibir capital de riesgo como modo de financiamiento, puesto que es un tipo
de capital que tiene un costo extremadamente caro, por lo cual la industria en que ste se
invierta debe ser capaz de generar altsimos retornos Ser la exploracin de minerales, un
rubro en que la organizacin que se da mediante el financiamiento va capital de riesgo, logre
entregar los mismos buenos resultados que en otras industrias?
La respuesta a sta interrogante tiende a ser evidente y fue el tema central de la seccin
2.2. Al considerar riesgo como el producto entre la probabilidad de perder la inversin y el
tamao de la inversin, resulta que en la exploracin de minerales se da que es muy elevado,
o dicho de forma ms simple, existe una gran probabilidad de perder mucho dinero; pero en
65

caso de encontrar un prometedor yacimiento, el alto costo que tuvo el capital para la
inversin, se ve altamente recompensado por los ingresos provenientes de la explotacin del
depsito.
Adems en el caso de la exploracin de minerales, estas condiciones son tan extremas,
que no existe posibilidad de acceder a otras formas de financiamiento, es impensable
financiar un proyecto con este perfil de riesgo mediante deuda. Por consiguiente, podemos
establecer que al menos desde el punto de vista riesgo-retorno, la exploracin de minerales
podra ser una futura industria sujeta a financiarse mediante Fondos de Capital de Riesgo.
Ahora sin embargo, no basta con que la industria sea propicia para financiarse mediante
capital de riesgo, sino que adems deben existir ciertos ingredientes bsicos para su
funcionamiento los cuales se han discutido en las secciones anteriores. Algunos de stos se
encuentran dados por la estructura en si de los Fondos de capital de riesgo, mientras que los
otros provienen del tratar de especializarse en exploracin de minerales. Los que se
consideran como fundamentales seran:

Posibilidad de formar sociedades como las limited partnership estadounidenses con

distintos tipos de acciones. Es decir sociedades de capitales (responsabilidad de los
inversionistas limitada al monto del aporte), que tengan una administracin sencilla y
poco costosa que sin embargo tenga responsabilidad ilimitada.

Posibilidad de salida del Fondo mediante una IPO.

Disponibilidad de capitales de alto riesgo.

Existencia de muchos proyectos de exploracin que necesiten financiamiento, de los

cuales elegir slo los que sean capaces de dar los retornos ms altos.

Regulacin de los Fondos de Inversiones amigable con el Capital de Riesgo.

El anlisis ms detallado de como funcionan en Chile los elementos anteriormente

descritos ha sido realizado en mayor profundidad en la secciones anteriores. A continuacin
se presenta en la Tabla 4 un cuadro conclusivo con una graduatoria de la importancia relativa
de estos aspectos considerando como el ms importante (N1) aqul que dificulta en mayor
66

grado la posible existencia de un fondo de inversiones de capital de riesgo especializado en

exploracin de minerales.

Aspecto

Dificultades Principales

Importancia
Relativa

La inversin del Fondo debe ser mediante la

Regulacin de los
compra de acciones de S.A. o S.p.A. con al menos
Fondos de Inversiones
5 aos de antigedad, la mayora de las sociedades
amigable con el Capital
existentes son S.C.M. debido a los incentivos
de Riesgo
tributarios existentes.

Existencia de muchos
Se debera estimar la cantidad de proyectos que
proyectos de
pudiesen necesitar financiamiento. Hay baja
exploracin que
rotacin de pertenencias mineras.
necesiten financiamiento

La Bolsa emergente chilena no es el mejor lugar

Posibilidad de salida del
para que el Fondo salga del emprendimiento por
Fondo mediante una
ser un mercado pequeo, sin embargo se podran
IPO
utilizar otras bolsas como la TSX y la AIM.

Disponibilidad de
capitales de alto riesgo

Se debera estimar el monto de las inversiones que

con la legislacin vigente, los inversionistas
institucionales podran destinar para financiar
proyectos de alto riesgo.

Posibilidad de formar
sociedades como las
limited partnership

Ninguna, son el equivalente a las Sociedades por

Acciones.

Tabla 4: Principales aspectos en un Fondo especializado en exploracin (Elaboracin Propia).

La importancia relativa de cada uno de los aspectos, es ms bien (racionalmente) arbitraria

y no necesariamente significa que en el caso de llevar la idea a la prctica el orden de
dificultades sea tal como se estableci.
De todas formas, en base a lo expuesto en las secciones anteriores se concluye que podra
ser posible la realizacin de un Fondo de Capital de Riesgo especializado en exploracin de
minerales, al menos a nivel terico y con los reparos que se debieran hacer. Se deja propuesto

67

como tema de investigacin futura, un estudio de pre/factibilidad econmica sobre el

funcionamiento del Fondo.

5.2.2 Decisiones dentro del Fondo Emprendedor

Un aspecto importante de la organizacin de los Fondos de Capital de Riesgo es cmo se
toman las decisiones que conciernen el financiamiento de los emprendimientos.
Los general partners, que son los encargados de tomar las decisiones dentro del Fondo,
reciben cientos de propuestas de proyectos de los cuales deben elegir slo las mejores. El
concepto de mejor en este caso corresponde a aquellos proyectos que para el momento en
que al Fondo le convenga liquidar su participacin, hayan sido capaces de incrementar su
valor en el mayor nmero posible de veces. No necesariamente en el caso de la exploracin
corresponder a los proyectos que tengan los mayores tonelajes o las mejores leyes, aunque la
mayora de las veces as ser.
Para tomar la decisin de inversin, el capitalista de riesgo le solicita al emprendedor
realizar un memorndum sobre el proyecto, en el cual debe informar una gran cantidad de
datos, tales como ubicacin, afloramientos, posibles minerales y otros. Si el general partner
que est a cargo siente que pudiera ser una buena oportunidad, presenta el memorndum al
resto de los socios en el Fondo, los cuales en conjunto toman la decisin de invertir.
Una de las estadsticas ms bsicas sobre el capital de riesgo en cuanto al nivel de
discriminacin de proyectos es que de cada 100 proyectos que reciben, slo 10 son
prometedores y se les analiza profundamente para posteriormente invertir slo en 1 de ellos
(NVCA, 2008). Para decidir en cul de todos invertir y cunto, hay un mtodo que es
considerado bastante estndar dentro del Capital de Riesgo, el cul adems es usado con el
fin de filtrar emprendedores. El mtodo se puede resumir en los siguientes pasos38:

Es realizada una estimacin, reflejando el xito asociado a conseguir las metas de largo
plazo.

38

Basado en Sahlman (1990).

68

Los capitalistas de riesgo estiman un posible valor Terminal que pudiese ser obtenido si
la compaa fuese capitalizada en ese punto.

El valor Terminal es convertido a valor presente aplicando tasas de descuento muy

altas, tpicamente entre 40% y 60%.

La proporcin de acciones de la compaa, a ser propiedad de la firma capitalista de

riesgo, es calculada dividiendo el requerimiento de inversin por el valor presente total.
El elemento ms importante en este proceso es la determinacin de la tasa de descuento.

De acuerdo con Kerins, Smith y Smith (2001), las tasas de descuento usadas por los
capitalistas de riesgo varan dependiendo de la etapa de desarrollo. Los resultados de tal labor
son resumidos en la Tabla 5.
Etapa

Tasa de descuento [%]

Comienzo

50 a 70

Primera Etapa

40 a 60

Segunda Etapa

35 a 50

Tercera Etapa

35 a 50

Cuarta Etapa

30 a 40

IPO

25 a 35

Tabla 5: Tasas de descuento en funcin de la etapa de desarrollo del proyecto (Kerins et al., 1990).

Estas tasas de descuento parecen muy altas con respecto a otras tasas de retorno en otros
negocios; sin embargo, en teora estas tasas deben reflejar la tasa libre de riesgo, el riesgo
sistemtico de un activo particular y el premio por riesgo de mercado, asimismo se debe
reflejar el riesgo de no liquidez de un activo y compensar por el valor agregado de los
proveedores de capital (incluyendo al acceso favorable a otros recursos). Los dos ltimos
ajustes son requeridos para compensar a los capitalistas de riesgo por monitorear la compaa
y jugar un rol activo en la direccin de sta, dando a los limited partners una apropiada tasa
de retorno para sus inversiones una vez descontados los costos fijos del Fondo.

69

En la prctica, el uso de altas tasas de descuento tambin refleja un buen conocimiento

sobre el sesgo en las proyecciones financieras realizadas por los emprendedores. Esto ya que,
en general el valor esperado calculado por los emprendedores es altamente optimista, y un
ajuste a travs de la tasa de descuento parece ser una prctica comn en la industria del
capital de riesgo (Kerins, Smith y Smith, 2001).
El uso de altas tasas de descuento, como sea, en trminos prcticos significa un filtro y
hace que slo algunos proyectos sean viables, siendo penados los ingresos de mediano a largo
plazo en contra de la inversin que es realizada en el presente. Asimismo, al aceptar los
emprendedores altas tasas de descuento se indica la confianza que poseen en sus prospectos.
Otra manera de filtrar emprendedores es a travs de los contratos, como se mencion en la
seccin 2.2.2, en la que se discuti sobre informacin imperfecta. A travs de ste, el objetivo
del capitalista de riesgo es traspasar el riesgo que debiera tomar al invertir en el proyecto, al
emprendedor.
Un buen emprendedor estar dispuesto a que esto suceda, puesto que no aceptara los
trminos del contrato si no tuviera la creencia de que el emprendimiento ser realmente
exitoso. Por ejemplo, al sustituir un mayor sueldo por acciones del emprendimiento, el
contrato traspasa el riesgo de pobre desempeo al emprendedor, sin embargo ste sabe que en
caso de ser exitoso, terminara ganando ms que si hubiese tenido un sueldo mayor.
A continuacin, se analizar cmo debiera funcionar la relacin entre el Fondo y el
emprendedor, aplicado al caso de la exploracin de minerales, en que se mostrarn ulteriores
ejemplos de posibles soluciones, tanto de informacin asimtrica como de traspaso de riesgo
hacia el emprendedor mediante mecanismos de incentivos que apunten hacia la creacin de
valor.

70

5.2.3 Relacin Fondo Emprendedor

Se discuti en la seccin 4.3.2, esta misma relacin, sin embargo desde el punto de vista
terico. Al especializar el Fondo en exploracin de minerales, se debe adaptar lo expuesto
segn las eventualidades ms comunes que se dan en este rubro.
Kaplan y Strmberg (2004) definen una manera de clasificar el riesgo dependiendo del
grado de controlabilidad que tienen distintos eventos, para lo cual postulan tres clases de
riesgos:

Riesgos Internos: aquellos dados por las asimetras de informacin entre el

emprendedor y el administrador del fondo.

Riesgos Externos: aquellos dados por eventos que son igualmente inciertos para ambos.

Riesgos de Ejecucin: aquellos que no son puramente internos (puesto que son
igualmente inciertos para ambos) ni puramente externos (puesto que estn al menos
parcialmente bajo el control del emprendedor).

Es importante realizar la distincin, puesto que si bien todos los riesgos, podran de alguna
manera atentar contra la rentabilidad del proyecto, aquellos que pueden ser reducidos
mediante un buen contrato son solamente los internos y en medida menor los de ejecucin.
En la Tabla 6, se muestran ejemplos de los tres riesgos aplicados al caso de la exploracin de
minerales y como se debiera segn la teora del capital de riesgo, formular un contrato de
modo de reducirlos.

71

Riesgos de Ejecucin

Riesgos Externos

Riesgos Internos

Riesgo

Solucin mediante contrato

El emprendedor pretende
siempre tomar todas las
decisiones.

Los derechos de control sern asignados de

acuerdo al desempeo de la empresa, mientras
mejor sea el desempeo, mayores derechos de
control tendr el emprendedor.

El emprendedor oculta
informacin geolgica con el
fin de ser financiado.

Disear un contrato en que sea muy alto el pago

por desempeo de modo que el emprendedor no
obtenga nada si el prospecto es malo.

El emprendedor tiene otros

prospectos y no destina los
fondos de la manera adecuada.

Aportes de capital muy pequeos de modo de dar

financiamiento slo para efectuar lo requerido y
que el xito de lo realizado sea fcilmente
medible

Precio del metal por el cual se

est explorando, se encuentra
por debajo de un umbral
razonable.

La experiencia financiera del Fondo ser clave

para determinar los plazos adecuados para
vender su participacin o para conseguir nuevas
inversiones.

Riesgo Soberano, cambios

desfavorables en la legislacin.

Para todos los riesgos externos, no debiera haber

soluciones mediante contrato puesto que son
riesgos que no dependen del emprendedor.

El emprendedor no se preocupa
de respetar la legislacin
ambiental y no solicita permisos
en el momento adecuado.

La experiencia en exploraciones del Fondo ser

clave para saber los plazos y requerimientos de
la legislacin ambiental, deber monitorear
intensamente.

El emprendedor utiliza
tecnologas no convencionales
para la exploracin que reducen
significativamente el costo.

El Fondo deber determinar si es conveniente

asumir el riesgo de utilizar tecnologas no
convencionales, deber tener los derechos de
control necesarios para poder tomar la decisin
final.

Tabla 6: Riesgos de un capitalista de riesgo en exploracin de minerales (Elaboracin Propia).

Los ejemplos mencionados, muy probablemente no sern la totalidad de eventos que

existan en la operacin de un fondo especializado en exploracin, sin embargo la manera en
que se debieran tratar es similar y no es ms que la aplicacin de la teora de Capital de
Riesgo. Es muy posible adems, que con el transcurso del tiempo se pueda dar un
mejoramiento producto de la experiencia dada por la operacin del Fondo, a medida que
72

aumenten los proyectos en la cartera de inversiones del Fondo, se tendrn ms eventualidades

consideradas por lo cual habr un mejoramiento continuo en la formulacin de los contratos.
Se debe notar adems que de los pocos ejemplos mencionados, resulta una conclusin
evidente, el Fondo debe estar manejado por personas que conozcan tanto la industria
financiera como la de exploraciones, slo una buena integracin de ambas resultar en
decisiones ms acertadas y por ende mayores posibilidades de que el negocio sea rentable.

5.3. Funcionamiento del Fondo

Un Fondo especializado en exploracin de minerales, debiera tener en consideracin algunos
aspectos prcticos propios de la industria. A continuacin se analizarn los que se consideraron
ms importantes y pueden ser discutidos a priori, sin embargo, se debe tener en cuenta que
muchos otros se irn dando con una eventual puesta en marcha del Fondo.
5.3.1 Duracin
La duracin de un Fondo depende del tiempo que se estime necesario para completar
determinadas etapas de una cartera de emprendimientos. Sin embargo, tpicamente se suele
tratar de dar gran holgura por varias razones:

En el caso de ser necesario ulterior financiamiento para seguir desarrollando los

emprendimientos, se puede levantar un nuevo Fondo sin necesariamente haber
liquidado el anterior.

Mayor holgura significa mayor disponibilidad de tiempo en el caso en que existan

eventualidades que lo requieran.

El costo al cual se levantar nuevo capital, depender de la informacin que se tenga

sobre la evolucin exitosa de la cartera inicial de emprendimientos y no por el hecho de
que an no se ha completado el tiempo para liquidar el Fondo inicial.

73

El nico problema que existe al dar gran holgura en los tiempos de duracin de los Fondos
de Capital de Riesgo es que constituye una barrera de salida para los inversionistas, dado que
no pueden liquidar fcilmente su participacin en stos, por lo cual pareciera ser razonable
que los mayores aportes de capital sean dados por inversionistas institucionales que pueden
estimar y responder a sus imprevistos de liquidez mucho ms fcilmente que inversionistas
privados.
Se estima que una duracin razonable para un Fondo especializado en exploracin es de
10 aos, tal como tpicamente suelen durar los Fondos en los Estados Unidos.

5.3.2 Monto
El monto de los Fondos tpicamente es variable, sin embargo debe estar en condiciones de
financiar al menos el avance a la siguiente etapa de desarrollo de los emprendimientos en la
cartera. En la siguiente seccin se presenta lo que se considera una cartera mnima de
proyectos para poder comenzar a operar un Fondo y se tiene que la capitalizacin promedio
de las empresas es de alrededor de CAD$ 20 millones, lo cual se estima como el monto
mnimo necesario a levantar para poder hacer partir un Fondo especializado en exploraciones.

5.3.3 Cartera
La cartera de un Fondo especializado en exploracin debe ser creada cuidadosamente
puesto que dependiendo de cmo se construya tendr un mayor o menor grado de atractividad
para los inversionistas.
Lo ideal es que sta se encuentre conformada por varios proyectos en diversas etapas, de
modo que haya algunos que sean menos riesgosos por estar ms cercanos a entrar en
produccin y otros ms riesgosos por estar recin en las etapas iniciales de la exploracin. La
proporcin ideal depender del criterio de la Sociedad Administradora del Fondo, sin
embargo mientras ms se encuentre diversificada la cartera menor ser el riesgo inherente a
que un solo proyecto fracase.

74

El fracaso de un emprendimiento es algo indeseado pero que sucede con frecuencia, por lo
cual los emprendimientos exitosos adems debern ser capaces de compensar las prdidas
totales o parciales provenientes de aquellos que fracasan.
Con el fin de estimar una cartera mnima que sea capaz de atraer inversionistas y que
tenga mayores probabilidades de tener un buen desempeo, se estima que ser necesario que
est compuesta por al menos 3 proyectos.
Un proyecto en etapa avanzada, donde haya al menos recursos indicados e inferidos y se
pretenda hacer sondajes con el fin de pasar a tener reservas. Otro en etapa intermedia donde
se tenga un alto potencial de que los recursos sean de gran volumen y se encuentren en
condicin de inferidos y finalmente, un ltimo proyecto que se encuentre en etapa temprana,
en que haya algunos afloramientos pero an no se haya realizado excavacin alguna.
Esta estimacin fue realizada observando la cartera de proyectos de varias empresas
pequeas Juniors39, las cuales en general el mnimo de proyectos que poseen es el sealado
anteriormente.

5.3.4 Reduccin de la percepcin de Riesgo

La reduccin de la percepcin del Riesgo para los inversionistas es clave para atraer
capitales para financiar la exploracin de minerales y depender en gran medida de las
habilidades de la Sociedad Administradora del Fondo.
El hecho que en general los inversionistas no conozcan el negocio de la exploracin de
minerales hace necesario tomar ciertas medidas con el fin de estandarizar la informacin
geocientfica y poder reducir la percepcin del Riesgo, para sto, Atacama Resource Capital
propone tres medidas importantes:

Utilizacin estndar para todos los proyectos de los cdigos de evaluacin de recursos,
como por ejemplo el JORC code.

39

Apoquindo Minerals Inc., Aurelian Resources Inc., MacDonald Mines Exploration Ltd., Madison Minerals

Inc., Fieldex Exploration Inc. y otras.

75

Desarrollar un sistema de clasificacin de Riesgo que sea capaz de diferenciar un

prospecto de otro segn el Riesgo de cada uno.

Creacin de una base de datos con informacin confidencial sobre los proyectos que se
reciben de modo de ir creando un registro con aquellos que fueron descartados y las
razones de sto, con el fin de no recircular proyectos malos.
Cada una de estas medidas, no constituye una reduccin del Riesgo propiamente tal, sino

que se encuentran orientadas hacia la estandarizacin del conocimiento; de modo de hacer

que an personas que no sean entendidas en el mundo de la exploracin de minerales,
puedan, a travs de analogas empleadas en el mundo financiero, entender de qu se trata
cada proyecto con el fin de atraer capitales hacia una industria que los necesita, sobre todo a
pequea y mediana escala.

5.3.5 Know How40 de la Sociedad administradora del Fondo

La Sociedad administradora del Fondo, ir desarrollando con la operacin de ste un
Know How que le permitir especializarse en el financiamiento de proyectos de
exploracin. Uno de los conceptos clave que debe ser abordado a priori es la cantidad de
proyectos que se tendr a disposicin con los cuales formar una cartera.
Dado que lo ideal, es tener una gran cantidad de proyectos entre los cuales elegir slo los
mejores, se deber tener un sistema muy rpido para recepcionar informacin y otro
igualmente veloz para procesarla y poder filtrar automticamente realizando una primera
seleccin. Luego, con un nmero razonable de proyectos, entrar a ser analizados por el
comit de expertos de la sociedad administradora y finalmente elegir los que sern
financiados. ste hecho es normal en todos los Fondos de Capital de Riesgo, situacin que se
muestra en la Figura 16 a continuacin.

40

Trmino en Ingls para referirse al Saber hacer de una empresa.

76

Figura 16: Proceso de seleccin de proyectos. (NVCA, 2004)

Basndose en lo realizado por Atacama Resource Capital, la recepcin de los proyectos

podra ser realizada mediante algn portal online, completando un formulario muy especfico
con preguntas importantes para los fines del Fondo. Los proyectos, una vez recepcionados,
son filtrados automticamente mediante un programa que los selecciona basndose en ciertos
criterios.
Luego, los seleccionados se procede a investigarlos cuidadosamente, se realizan
entrevistas personales, visitas a terreno, se miran antecedentes del emprendedor y otras
medidas, para finalmente tomar la decisin de financiar un proyecto en una evaluacin por
todo el comit de expertos.
De esta forma el Saber hacer de la Sociedad administradora se ir perfeccionando con el
tiempo, se ir mejorando el proceso de seleccin y a medida que se enfrentan problemas con
los emprendedores se irn diseando contratos cada vez mejores.
Inevitablemente habr un proceso de aprendizaje, en el que, basndose en la teora
moderna de los costos de transaccin, se debern superar los lmites dados por
77

comportamientos oportunistas y la racionalidad limitada del individuo. (Carlton y Perloff,

2000)
Los comportamientos oportunistas pueden darse cuando los emprendedores se aprovechan
para realizar su propio bien en desmedro del emprendimiento, mientras que por racionalidad
limitada del individuo se refiere a la limitada capacidad humana de anticipar o resolver
problemas complejos (Carlton y Perloff, 2000).
De todas formas, el xito de un Fondo especializado en exploracin pasar por el Saber
hacer de la Sociedad administradora del Fondo que deber ser capaz de superar va clusulas
en el contrato tanto los comportamientos oportunistas como la racionalidad limitada del
individuo.

5.4. Aspectos socio-culturales Chilenos

Al pensar en nuevos modelos de negocios, en proyectos innovativos, en la importacin de
modelos que son desconocidos para el medio local, un aspecto muy importante que se tiene que
tener en cuenta son las condiciones socio-culturales de las personas a las cuales se les quiere
vender un determinado producto. En el caso de un fondo de inversiones, se tiende a sub-estimar
este factor puesto que, como producto son bastante conocidos, al menos dentro de los
inversionistas, sin embargo Cules seran las principales dificultades en el caso de especializar
el fondo en exploracin de minerales?
Para responder a la pregunta, se debe considerar a los inversionistas como uno de los clientes
del fondo (a pesar de ser el Principal) y a los emprendedores como el otro cliente.
El Fondo ofrece a los inversionistas la posibilidad de invertir indirectamente en empresas con
altas expectativas de retorno en el rubro de la exploracin (a un determinado nivel de riesgo).
Los inversionistas sin embargo, no necesariamente estarn dispuestos a invertir. Sin considerar
los argumentos racionales de la toma de riesgos, se tiene que existen ciertos argumentos, menos
racionales dados por aspectos socio-culturales. Por qu de todos los negocios de alto riesgo,
habra que invertir en exploracin de minerales?

78

A pesar de ser Chile considerado un pas minero, la exploracin de minerales, no es un

negocio que en general se realice con capitales nacionales41. Si bien es discutible los motivos,
puesto que se podra argumentar que se debe a que no existe un mercado de capitales
desarrollado, probablemente aunque lo hubiera la inversin en exploracin sera de todas
maneras baja puesto que existe una gran brecha de conocimientos entre las actividades mineras y
financieras. Es muy comn que la gran mayora de aquellos que se encuentren ligados a la
actividad financiera desconozcan la actividad minera y viceversa. Este desconocimiento ha
llevado a ambas industrias a estar muy distanciadas y la consecuencia evidente ha sido una
industria minera desabastecida de capitales y una prdida de oportunidades de altas
rentabilidades en la industria financiera.
Al menos desde este punto de vista un fondo especializado, podra solucionar ambos
problemas, puesto que en ste trabajaran personas que conocen ambas industrias, sin embargo
para que esto resulte los inversionistas deberan confiar en los conocimientos de los
administradores del fondo, venciendo la barrera socio-cultural de invertir en personas (que
puedan lograr dar rentabilidad a sus inversiones), en vez de estar invirtiendo en exploracin.
Visto desde el punto de vista del otro cliente, es decir los emprendedores mineros, cambiar el
paradigma es an ms complejo. Hoy en da la propiedad de concesiones mineras se encuentra
en manos a familias que llevan generaciones en el rubro; se ha ido constituyendo una tradicin
minera familiar, que a costas de una explotacin sub-ptima, ha ido prescindiendo del
financiamiento externo bajo forma de capital. Esta forma organizacional de la industria hace
mucho ms sensibles las aprensiones hacia, por ejemplo, la incorporacin de terceros a la
propiedad minera, o la publicacin de informacin de la empresa, ambos elementos esenciales
para la participacin de sus proyectos en un fondo de capital de riesgo o para su eventual
apertura a bolsa (Moscoso, Mndez y Contreras, 2004).
El aspecto socio-cultural, no es menor, se cree que inevitablemente para el desarrollo de un
fondo especializado en exploracin de minerales, se deber pasar por un cambio de paradigmas
tanto en el mundo financiero como en el minero, slo la buena voluntad de todos los agentes
involucrados permitir que un posible Fondo de Capital de Riesgo especializado en exploracin
de minerales sea un xito.

41

Exceptuando aquella realizada por CODELCO y Antofagasta Minerals.

79

6. DISCUSIN DEL MECANISMO DE GOBERNABILIDAD PARA EMPRESAS SENIOR

El mecanismo de gobernabilidad de los Fondos de Capital de Riesgo, como se mencion en la
seccin 4.2, es altamente eficiente en la asignacin de recursos y en la rpida obtencin de
resultados, puesto que los recursos van directamente dirigidos a desarrollar un proyecto y los
incentivos se encuentran todos dirigidos hacia la adicin de valor. Se quiso hacer esta seccin con el
fin de proponer una posible mejora en la asignacin corporativa de recursos.

6.1. Consideraciones sobre los esquemas de incentivos

Las denominadas Empresas Senior, suelen tener un manejo de recursos corporativo, en que
las diversas unidades de la empresa tienen un presupuesto anual que puede variar slo debido a
circunstancias imprevistas. El presupuesto de cada rea es negociado cada ao segn proyectos
que poseen, necesidades de inversin en equipos, personal en el rea y diversos otros costos. Lo
que se quiere proponer es la adaptacin del mecanismo de gobernabilidad que se da en los
Fondos de Capital de Riesgo al rea de exploraciones de las empresas Senior.
Con el fin de ilustrar las diferencias que se tendran, considrese el siguiente ejemplo: la
oportunidad de invertir en el desarrollo de un nuevo prospecto el cual podra ser financiado por
una empresa Senior o como un negocio separado por Capitalistas de Riesgo.
Si el proyecto de desarrollo del prospecto es financiado por la empresa Senior, los que
comenzaron el proyecto y el equipo directivo probablemente no recibirn una parte significativa
del valor que crean, muy posiblemente si el proyecto es exitoso, el modo de recompensarlos ser
mediante ascensos y el aumento de los salarios. Sucede frecuentemente adems, que los
miembros del equipo directivo reciben opciones sobre las acciones de la compaa, pero el valor
de stas no necesariamente refleja el xito del proyecto en el cual estn trabajando. Si el
proyecto no es exitoso, los miembros del equipo directivo probablemente encontrarn otras
asignaciones dentro de la empresa, siempre que prueben que no hayan sido culpables de extrema
incompetencia en el fracaso del proyecto. De esta forma, se tiene que la compensacin por el
xito es modesta, y a su vez, lo son las consecuencias en el caso de fracaso.

80

Durante el desarrollo del prospecto, si el equipo de exploraciones es parte de la empresa

Senior, normalmente recibe asistencia de otros miembros directivos de la empresa (de la
gerencia de exploraciones generalmente), los cuales monitorean el desempeo y tratan de
incrementar las probabilidades que el proyecto sea exitoso. Sin embargo, el equipo de
exploraciones no necesita compensar a los miembros directivos de la empresa; los costos son
facturados al proyecto como gastos generales en vez de pagar por la cantidad de asistencia dada
o el valor percibido de sta. A su vez, la compensacin de los miembros directivos de la empresa
probablemente no se ver dramticamente afectada por el resultado del proyecto.
En cambio, si el proyecto de desarrollo del prospecto es financiado por un fondo de capital de
riesgo, los que comenzaron el proyecto y los miembros clave del equipo directivo son dueos de
parte del emprendimiento y probablemente recibirn salarios menores que si el equipo fuera
propio de la empresa Senior, pero en caso de que fuera exitoso el equipo directivo obtendr una
parte directa del valor que ayud a crear. Adems, una vez que termin el proyecto, el equipo no
es disuelto, como en cambio sucede en las empresas Senior cuando algunos miembros son
ascendidos o transferidos despus de un emprendimiento exitoso, pudiendo seguir creando valor
a travs del desarrollo de otros prospectos. A su vez, si el proyecto no es exitoso, el equipo
directivo junto con los que comenzaron el proyecto sufrirn las consecuencias directamente, los
fundadores del proyecto tienen una alta probabilidad de ser despedidos, perdiendo adems las
acciones del emprendimiento debido a los programas de adquisicin de acciones a travs del
tiempo usados por los Capitalistas de Riesgo.
Hay generalmente, otra sustancial diferencia entre los dos mecanismos de financiamiento. En
el financiamiento corporativo generalmente los proyectos son financiados con un aporte por el
total de la inversin de una sola vez. En una situacin con fondos de capital de riesgo, los
aportes de capital son realizados acorde con el cumplimiento de los objetivos de desempeo
propuestos. A pesar de que en ambas situaciones los equipos directivos no invertirn si el
desempeo es negativo, el equipo directivo al interior de la empresa Senior se siente ms seguro
sobre el acceso a futuro capital en relacin al equipo directivo en el caso de ser un fondo de
capital de riesgo.

81

6.2. Formulacin de la Organizacin de las Exploraciones

Si una empresa Senior organizara sus exploraciones como un fondo de capital de riesgo, una
propuesta de cmo debiera estar organizada podra ser la siguiente:

Se debiera crear un directorio separado encargado de las exploraciones de la compaa el

cual debe estar compensado de acuerdo al valor creado. Por ejemplo a travs de una filial.

La filial emite acciones que son compradas por la compaa con el fin de que el monto
recaudado sea destinado para la inversin en el desarrollo de diversos prospectos.

El directorio de la filial se encarga de realizar los aportes de capital a los diversos

prospectos en base al cumplimiento de objetivos de desempeo.

El directorio de la filial debe tener el derecho de demandar que los fondos asignados en el
desarrollo de un determinado prospecto sean devueltos a la compaa.

Los dueos de la compaa Senior o en su representacin el directorio, debieran tener el

derecho de demandar la distribucin de las ganancias de capital de la inversin (por
ejemplo, mediante la imposicin de un periodo finito de tiempo de vida de la organizacin).

A diferencia de una empresa tradicional la nueva organizacin debiera estar estructurada

como una sociedad por acciones, lo que eliminara la posibilidad de consecuencias
impositivas negativas en la distribucin de las ganancias de capital para los dueos.

Se trata de una propuesta bsica, simplemente como forma de mostrar que se pueden
organizar las exploraciones de una compaa como un fondo de capital de riesgo, de este modo
el sistema completo de incentivos es radicalmente distinto as como tambin la asignacin de
recursos.
Se cree que de esta forma la compaa podra ser mucho ms eficiente, sin embargo se
debiera realizar mayor investigacin al respecto. Se deja propuesto como tema de investigacin
futuro, el desarrollo de esta rea.

82

7. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

El negocio de la exploracin de minerales, posee caractersticas que lo hacen adecuado para

el financiamiento va capital de riesgo.

El mecanismo de superacin de las asimetras de informacin que se da en el financiamiento

va Fondos de Capital de Riesgo, conduce hacia la eficiencia de mercado de mejor forma que
aqul que se da en las Bolsas de Capitales de Riesgo, al implcitamente disear un contrato
financiero muy complejo difcil de replicar mediante otros mecanismos.

En el posible funcionamiento de un Fondo de Capital de Riesgo especializado en exploracin

de minerales en Chile, las principales dificultades se encuentran en la legislacin que regula
los Fondos de Inversin y en la escasa movilidad de las pertenencias mineras.

Un Fondo especializado en la exploracin de minerales debe necesariamente lograr integrar el

rea tcnica de la exploracin de minerales con el rea financiera, las cuales tradicionalmente
en Chile han estado distanciadas. Se requiere para tal propsito un cambio cultural y la buena
voluntad de todos los agentes involucrados.

Los contratos financieros deben apuntar hacia la superacin de las asimetras de informacin,
con lo cual se reducen los riesgos internos. Sin embargo, existen otros riesgos, los cuales no
son reducibles mediante un buen diseo de contratos sino que son inherentes a la actividad y
los inversionistas deben ser compensados por tomarlos.

El mecanismo de gobernabilidad de los Fondos de Capital de Riesgo, es adaptable a empresas

Senior que funcionan con financiamiento en base a presupuestos. Un cambio en ste aspecto
cambiara radicalmente el esquema de incentivos, los cuales ahora estaran en la creacin de
valor. Se recomienda futura investigacin en la forma de adaptarlo.

Se recomienda futura investigacin en la cuantificacin de los recursos disponibles para el

desarrollo del Fondo y los costos que ste podra tener.

Se recomienda futura investigacin en el aspecto legal societario, con el fin de lograr disear
esquemas que permitan la correcta aplicacin de la teora del Capital de Riesgo, sin ser
ilegales.

83

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86

APNDICES
A.1 INEXISTENCIA DE EQUILIBRIO DEBIDO A INFORMACIN IMPERFECTA (FISHER,
2008)
Supongamos el mercado de los automviles usados. En l hay vehculos de distintas
calidades. El vendedor tiene un mejor conocimiento de la calidad del auto que el comprador, por
lo que se trata de un caso de seleccin adversa.
Supongamos que la calidad se puede representar por una variable aleatoria k distribuida en
forma uniforme con k [0,1]. Los peores autos son los de calidad 0. Supondremos que ambas
partes son neutras al riesgo, es decir, maximizan el valor esperado de su utilidad. El valor para el
comprador de un vehculo de calidad k es p1k y de p0k para el vendedor. Si suponemos que
p1= 3 p0, se tiene que el bienestar aumenta si el vendedor vende su auto.
2

Si la informacin fuera simtrica, todos los autos se venderan a un precio p [p0k, 3 p0k],
2

en que el precio estara determinado por las capacidades de negociacin de las dos partes. Si el
comprador no conoce la calidad del auto, el precio anterior no puede ser un equilibrio.
Supongamos entonces, que el comprador no conoce la calidad del automvil y es un
consumidor racional (Bayesiano). Esto significa que utiliza la regla de Bayes para calcular la
calidad esperada, sabiendo que sta depende del precio de venta.
Supongamos que el precio de venta es P. Dado que este es el precio que van a recibir, los
nicos vendedores interesados en vender a este precio son aquellos para quienes P p0k, es
decir, a ese precio slo es posible encontrar autos de calidad k P/p0.
El valor esperado, dada la distribucin de k es K = 1 P/p0. Esto implica que un consumidor
2

que compra un auto a un precio P recibe una utilidad promedio p1K = p1 1 P/p0 , y dado que el
2

comprador est dispuesto a comprar ese auto por p1= 3 p0 , finalmente reemplazando se tiene que
2

p1K = 3 P.
4

87

Pero entonces el comprador estara comprando por P un auto que le producira una utilidad
(esperada) 3 P. Luego, en este caso, el nico precio al que los compradores estn dispuestos a
4

comprar es P = 0.
A este precio solamente se venden limones, que es el nombre que se le da en EE.UU. a los
autos que son de mala calidad. Es decir, el mercado desaparece.
En general el efecto de las asimetras de informacin no es la desaparicin del mercado ya
que el principal a menudo es capaz de discriminar entre los distintos tipos de agentes pero si
hace que se establezcan menos contratos o que stos sean ms ineficientes.
En el caso de los vendedores de autos, el ofrecimiento de garantas permitira discriminar
entre quienes venden autos buenos (y estn dispuestos a ofrecer garantas) de los que venden
limones.

88

A.2 SNTESIS DE MUESTRA DE CONTRATOS DE OPCIONES (RIVERA, 2007)

Se dispone de 6 contratos, dentro de los cuales hay de opcin de compra de propiedades de
los oferentes, formacin de sociedades contractuales mineras y estatutos de una de ellas. A
continuacin se muestra un resumen de la muestra por analizar.

A.1.1 Contrato 1
Fecha: 10/11/2004
Oferente: Persona natural
Beneficiario: Sociedad Minera Limitada.

Objeto: opcin de compra de concesiones mineras, teniendo la facultad de vender ceder y

transferir las concesiones, sujeto a condiciones del contrato de opcin.
Propiedades: 2 concesiones mineras de explotacin.
Plazo de decisin: 36 meses a partir del 10/11/2004
Si Acepta:
Debe estar al da en los pagos, y expresar su decisin en el plazo establecido, pagando el
saldo que le falte a la fecha.
Pago:
-

Directo al oferente

Un notario entregue la escritura pblica de la aceptacin de la oferta escritura, con

copia de las instrucciones de pago a la fecha, el notario debe tener un vale vista del
pago restante a nombre del oferente. Esta inscripcin se enva mediante correo
certificado.

89

Si se rechaza la opcin, todos los pagos que haya efectuado el beneficiario se considerarn
como nica indemnizacin anticipada por los perjuicios que el no ejercicio de la opcin
pudiera traer.
Si hay retraso en el pago, el oferente avisar por escrito al beneficiario por escrito y
esperar 15 das desde que reciba la notificacin, si pasado este tiempo no hay pago, se
entiende finalizado el contrato.
Precio:
Equivale a un total de 30 millones de dlares de Estados Unidos, en las siguientes etapas:
1. 7,000,000 US$ en el acto de la escritura
2. 1,500,000 US$ el 7/04/2005
3. 1,500,000 US$ el 7/10/2005
4. 5,000,000 US$ el 7/04/2006
5. 5,000,000 US$ el 7/10/2006
6. 5,000,000 US$ el 7/04/2007
7. 5,000,000 US$ el 7/10/2007
8. 5,000,000 US$ cuando ejerce la opcin.

Exploracin:
Se autoriza al beneficiario realizar los trabajos necesarios de exploracin que permitan
reconocer el potencial geolgico en forma exclusiva, siendo responsable del personal tcnico
que sea necesario, que desarrollen sus labores acorde a la ley y normas vigentes. Tambin
tiene autorizacin de disponer de sustancias concesibles para fines de estudios relacionados
con la exploracin.
Propiedades:
El oferente declara que no hay pasivos ambientales, de existir se har responsable, adems
puede explotar mientras el beneficiario siempre y cuando haya acuerdo previo entre las
partes, para esto slo tendr 5 operadores bajo su responsabilidad. Adems el oferente se
compromete a que las propiedades estarn libres de todo gravamen, prohibicin, embargo o
litigio al momento de concretarse la opcin, tambin se le prohbe disponer de las
90

propiedades de modo que se altere su tenencia, posesin o propiedad de ellas sin

consentimiento previo por escrito del beneficiario. El beneficiario se encargar de la
mantencin de las propiedades, las defender legalmente y pagar las patentes, bajo su
exclusivo costo y responsabilidad. Adems puede ceder, transferir los derechos notificando al
oferente por escrito, enviando copia del contrato de cesin.
Trmino del contrato:
Cualquier momento puede finalizar el contrato, avisando a la contraparte con 30 das de
anticipacin ,en el plazo de los 36 meses que esta vigente el contrato. El beneficiario deber
entregar gratuitamente la informacin de la exploracin realizada al oferente, adems tiene 60
das para desocupar las propiedades posteriores a la notificacin de rechazo o del plazo de 36
meses.
Confidencialidad:
Toda la informacin y tcnicas de exploracin ser confidencial respecto de terceros,
salvo que sea necesario (razones legales, financieras, gobierno, etc.) bajo previa autorizacin
de la contraparte.
Comunicaciones y avisos deben ser por escrito y se notificar entregada cuando la parte
involucrada la reciba en su domicilio, si se hace por correo certificado enviado por un notario
pblico la contraparte se dar por comunicada al 5 da hbil despus de su envi. Los avisos
tambin pueden ser va correo electrnico o fax siempre y cuando se enve por correo o a
mano el original al da siguiente.
Se entender que los pagos y valores corresponden a dlares de Estados Unidos los que se
convertirn a moneda nacional aplicando el tipo de cambio observado el da anterior por el
Banco Central.
Las controversias que se generen entre las partes trataran de ser resueltas de forma
amigable en primera instancia, de no ser as acudirn a un rbitro que dar su juicio. Hay dos
rbitros designados, si no pudieran arbitrar se designara otro de comn acuerdo, si no es
posible se en un juez designar otro arbitro cuyos requisitos son haber sido profesor en la
Universidad de Chile o Universidad Catlica, de la ctedra de derecho de minera por un

91

periodo mnimo de 5 aos consecutivos o bien como abogado integrante de la Corte Suprema
por igual periodo de tiempo.
Los gastos incurridos en la notaria corren por cuenta de la beneficiaria.

A.1.2 Contrato 2
Fecha: 4/10/2004
Oferente: Sociedad contractual minera (SCM)
Beneficiario: Minera (Sociedad de responsabilidad limitada)
Propsito del contrato: Opcin de compra de concesiones mineras
Propiedades :
-

Concesiones mineras de explotacin (12 )

Pedimentos (3)

El oferente ofrece la opcin de vender las propiedades , cuyo dominio se puede ceder
vender o transferir, las propiedades de encuentran vigentes, adquiridas acorde a la ley ,sin
hipotecas ni juicios con patentes al da.
La venta incluye todas las servidumbres ,derechos, usos, costumbres , derechos de
aprovechamiento de agua en el rea comprendida por las propiedades.

Plazo:
El beneficiario debe manifestar su decisin 15 das despus del 4/10/2009
Si acepta, el pago debe ser dentro del plazo estipulado , en cualquier fecha, para ello
deber, el beneficiario, expresar su decisin en escritura pblica, pagando el saldo que
complete el precio establecido.

92

Mtodo de Pago:
-

Directo a los oferentes

Dejar vale vistas en poder de un Notario a favor de cada uno de los oferentes junto con
la escritura de aceptacin , lo que ser entregado al oferente una vez que las acciones
sean inscritas a favor de la beneficiaria en el conservador de minas.

En caso de rechazar la opcin todo el monto que el beneficiario hubiera pagado, se

considerar como nica indemnizacin anticipada.

Precio:
El precio consta de una parte fija y variable
Fijo:
1. 1,000US$ que fueron pagados el 11/06/2004
2. 14,000 US$ en el acto del contrato
3. 15,000 US$ 3 meses posteriores a la fecha 11/06/2004 (obligatorio)
4. 15,000 US$ 6 meses posteriores a la fecha 11/06/2004 (obligatorio)
5. 15,000 US$ 12 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
6. 40,000 US$ 18 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
7. 50,000 US$ 24 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
8. 80,000 US$ 30 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
9. 120,000 US$ 36 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
10. 160,000 US$ 42 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
11. 170,000 US$ 48 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
12. 180,000 US$ 54 meses posteriores a la fecha 11/06/2004
13. 530,000 US$ 60 meses posteriores a la fecha 11/06/2004

93

Variable:
Se aplican una vez que la opcin sea ejercida, y se inicie la explotacin de las concesiones:
-

Sobreprecio por venta y transferencia de las concesiones, consiste en una regala del 2%
al valor neto de fundicin (NSR) hasta alcanzar un monto mximo acumulado de
2,000,000 . Este cobro comienza a cargarse 45 das despus de la primera venta de
sustancias comercializables producidas a partir de las propiedades. Si la produccin
cesa, tambin la regala ,esta se reanuda junto con la produccin.

90 das pasados del ao calendario, el beneficiario entregar un informe con los

clculos de la regala , el que estar sujeto a la aprobacin de la contraparte.

Si el pago es menor que el debido, deber completar el monto en un plazo de 45 das ,si
es mayor, entonces recuperar el dinero y de sobrepasar el tope mximo acumulado, el
oferente tendr que devolver al beneficiario el monto en un plazo de 30 das.
El beneficiario puede comprar el derecho a regala pagando el monto mximo menos lo

que haya pagado por este concepto.

El oferente puede revisar las propiedades, para ello debe acordarlo con el beneficiario
antes y sus labores no debern interrumpir ni entorpecer las de su contraparte.
El beneficiario puede mezclar con sustancias provenientes de faenas ajenas a las del
convenio, comprometindose a realizar las acciones necesarias y pertinentes, con parmetros
y metodologas razonables que den conocimiento de cuanto proviene de las propiedades.
El ritmo de extraccin y produccin los establece libremente la parte beneficiada. La
suspensin de la produccin deber ser informada con 10 das de anticipacin al oferente.
Al aceptar la opcin de compra, el beneficiario puede ceder, transferir las propiedades, el
cesionario o adquiriente est obligado a continuar el pago de la regala, sin embargo mientras
no manifieste decisin sobre la opcin no podr celebrar actos, contratos que comprometan
las propiedades o sustancias concesibles de estas, si efecta esto antes de plazo se da por
entendido que acepta la opcin de compra.

94

Direccin:
A travs de mandatarios autorizados la beneficiaria debe mantener las propiedades, acorde
a sus necesidades legales, bajo su propio costo, ante tribunales y autoridades pertinentes.
Tambin realiza todas las acciones necesarias para la constitucin de explotacin sobre el
rea cubierta por los pedimentos a nombre del oferente, estas concesiones quedaran sujetas a
todos los trminos de este contrato.
Las patentes mineras son pagadas por la beneficiaria, en caso de renunciar a la opcin
antes del pago de sta, slo pagar el porcentaje equivalente a los meses que estuvo vigente el
contrato.
Cesin del Contrato:
Una vez que se inscriba la compra de las propiedades por parte de a beneficiaria, en el
conservador de minas , esta puede vender, ceder, transferir o disponer de cualquier forma los
derechos del contrato a terceros que acepten los trminos comprometidos.
Renuncia de la opcin:
Por:
-

No manifestar opcin en el plazo.

No pago de las cuotas en el plazo de 30 das posteriores a la fecha pactada para los
primeros 12 meses y 15 das para las cuotas siguientes.

Expresar en escritura pblica la voluntad de no seguir con la opcin.

El conservador de minas levanta las prohibiciones y restricciones.
Al renunciar tiene las siguientes obligaciones:

Entregar toda la informacin producto de la exploracin.

Dejar obras, mejoras, tneles, etc. que no se puedan desinstalar.

Debe retirarse en un plazo de 6 meses desde que se notifica o entiende la renuncia a la

opcin de compra de las propiedades.

Costear el alzamiento de las restricciones y obligaciones , a favor del oferente, en el

conservador de minas
95

Otros:
Comunicaciones y avisos deben ser por escrito y se notificar entregada cuando la parte
involucrada la reciba en su domicilio, si se hace por correo certificado enviado por un notario
pblico la contraparte se dar por comunicada al 5 da hbil despus de su envi.
Los avisos tambin pueden ser va correo electrnico o fax siempre y cuando se enve por
correo o a mano el original al da siguiente.
Se entender que los pagos y valores corresponden a dlares de Estados Unidos los que se
convertirn a moneda nacional aplicando el tipo de cambio observado el da anterior por el
Banco Central.
Las controversias que se generen entre las partes trataran de ser resueltas de forma
amigable en primera instancia, de no ser as acudirn a un rbitro que dar su juicio.
Hay dos rbitros designados, si no pudieran arbitrar se designara otro de comn acuerdo,
si no es posible se en un juez designar otro arbitro cuyos requisitos son haber sido profesor
en la Universidad de Chile o Universidad Catlica, de la ctedra de derecho de minera por
un periodo mnimo de 5 aos consecutivos o bien como abogado integrante de la Corte
Suprema por igual periodo de tiempo.
Los gastos incurridos en la notaria corren por cuenta de la beneficiaria.

A.1.3 Contrato 3
Fecha: 9/Agosto/2005
Beneficiario: Sociedad LTDA extranjera, sucesor o cesionario
Oferente: Sociedades legales mineras
Propiedades:
Manifestaciones y pertenencias (14)

96

Objeto:
Opcin de compra de las propiedades (aceptar o rechazar en la forma y modalidad del
contrato) , pudiendo vender ceder o transferir las propiedades individualizadas bajo las
clusulas del contrato de opcin de compra.
Plazo:
42 meses a contar de la fecha de firma del contrato
Estado de las propiedades:
Las propiedades deben mantenerse libres de todo gravamen prohibicin o litigio desde el
momento de aceptarse la oferta, ser de costo del oferente las actuaciones que requeridas para
entregar las propiedades en ese estado, si no se encuentran as la beneficiaria puede retener
parte del precio previo arbitraje.
Se vendern en el estado que se encuentran con todos sus usos, costumbres, servidumbres
siendo el vendedor quien responda el saneamiento conforme a la ley.
Precio:
1. 10,000 US$ anteriores al contrato
2. 10,000 US$ al firmar el contrato
3. 50.000 US$ al transcurrir 4 meses
4. 3,250,000 US$ pasados 18 meses
5. 3,250,000 US$ pasados 30 meses
6. 1,780,000 US$ pasados 42 meses desde la firma de la escritura
Este precio se considera fijo y distribuido por igual entre las propiedades
-

Pago en efectivo ,en acciones de la beneficiaria o una combinacin de ambos a eleccin

exclusiva de la beneficiaria.

Si hay retraso se comunica el oferente con la beneficiaria avisndole tal situacin y

otorgndole 15 das de plazo para que realice el pago a partir de la fecha de
comunicacin , si no lo efecta se entiende que desiste de la opcin de compra.

Sern suspendidos si hay motivos de fuerza mayor.

97

Tipo de cambio:
Las cantidades expresadas en dlares se liquidan en pesos al tipo de cambio del dlar
observado en el diario oficial el da respectivo del clculo
Modo de pago al ejercicio de la opcin:
-

Directamente al oferente.

Escritura de aceptacin en una notara, con vale vista a nombre del oferente con
instrucciones de ser entregado una vez que se acredite la inscripcin de las propiedades
a favor de la beneficiaria.

Valorizacin de las acciones:

-

Si transa en bolsa, ser el promedio del valor de la transaccin de los 10 das anteriores
al da de pago.

Si no transa en bolsa entonces ser el valor que haya obtenido la beneficiaria al colocar
las acciones en el pblico para efectos de financiamiento.

Exploracin:
-

Autorizacin para efectuar todos los trabajos necesarios para reconocer el potencial
geolgico de los terrenos comprendido por las propiedades, siendo responsable de todas
las actividades que sean necesarias y que estn bajo la ley y normas vigentes (laboral,
ambiental), no asume responsabilidad de las actividades desarrolladas con antelacin.

Arrancar sustancias concesibles para:

-

Anlisis Geolgico y metalrgico, sin poder la beneficiaria alegrar dominio sobre ellas.

Mantencin de las propiedades:

-

Se responsabiliza el beneficiario defenderlas de toda accin legal de terceros y de pagar

las patentes mientras dure el contrato, bajo su exclusivo costo y responsabilidad.
Concediendo las oferentes mandato especial amplio para llevar a cabo la proteccin
judicial , ejercido por cualquiera de los mandatarios de la beneficiaria, sin tener
obligacin de rendir cuentas de este encargo.

98

Se tiene prohibicin de disponer las oferentes de modo que su posesin sea afectada de
las propiedades sin autorizacin previa por escrito de la beneficiaria.

Si se renuncia a algunas propiedades cesa la obligacin de la mantencin de estas a

partir de la fecha de renuncia. Y son devueltas a las oferentes Se autoriza para cubrir
con una capa de concesiones de exploracin y explotacin que se superpongan a las
propiedades ,las cuales debern ser pedidas y manifestadas a nombre de las oferentes
respectivas. Estas formaran parte del contrato en caso de ejercer la opcin.

Aceptar la opcin:
-

Deber ser dentro del plazo de 42 meses, si la beneficiaria se encuentra al da en pagos,

podr aceptar la opcin, pagando el saldo que le reste.

Se notifica al oferente mediante escritura pblica con copia de las instrucciones de pago
de los saldos pendientes, enviada al domicilio va carta certificada al da hbil siguiente
al otorgamiento de la opcin.

Requisito: Se deje constancia de la entrega del vale vista con el precio de compraventa
a pagar el contado a nombre de las oferentes en la escritura de aceptacin de la opcin
El conservador de minas:

Inscribe a favor de la beneficiaria con copia del contrato de opcin y escritura autentica
de la aceptacin de la opcin.

Levanta restricciones y limitaciones a favor del beneficiario.

Si el beneficiario da inicio a la explotacin comercial de las propiedades, deber pagar una

regala al oferente por los productos minerales que produzca y venda que provengan de las
propiedades equivale al 1% del Net smelter return (NSR), que durara por el periodo que se
exploten las propiedades.
Se entiende por Productos minerales:
Concentrado, Precipitado (salvo que no siga proceso posterior) o cualquier otro material o
sustancia o producto comercializable derivado del mineral extrado de las pertenencias.
Presenta al oferente un estado detallado de la produccin y la venta de los productos
minerales a ms tardar 60 das siguientes de cada trimestre posterior al inicio de la
produccin comercial y primera venta, este documento podr ser auditado anualmente por el
99

oferente bajo su propio costo. Si la beneficiaria le vende a sus filiales deber ser a un precio
que deber sumarle un monto razonable para llevarlo a un precio q deber notificar al
oferente , si no objeta el precio en el plazo de 60 das recibida la notificacin este precio se
considerar para efectos de la regala.
Puede extraer cantidades razonables de mineral para fines de muestreo y ensayo sin pagar
regala por estos a menos que generen ingresos Puede hacer mezclas con minerales de otras
propiedades siempre y cuando bajo procedimientos razonables y exactos determine la
cantidad de producto atribuible al mineral proveniente de las propiedades.
Puede adquirir la regala durante los 180 das siguientes al inicio de la produccin pagado
un monto de 1,800,000 US$ al contado, si no lo hace el oferente puede vender el derecho a
regala a un tercero. Antes de vender debe notificar por escrito a la beneficiaria debiendo
esperar la oferente, un plazo de 60 das para que se pronuncie la beneficiaria sobre la oferta,
si esta quiere o no igualar la oferta .
Obtencin de permisos para la exploracin y explotacin son responsabilidad de la
beneficiaria. La cesin de derechos esta sujeta a la autorizacin de la contraparte.
Rechazo de la opcin:
-

No manifestar dentro del plazo de 42 meses la decisin.

Comunicado por escrito al oferente en un plazo no menor a 30 das antes de las fechas
de pago va carta certificada

Retraso en el pago de las etapas, sin necesidad de notificar al oferente.

Puede rechazarse algunas propiedades, previo comunicado por escrito a las oferentes
con una antelacin mnima de 30 das. Modificndose el contrato a aquellas
concesiones que no han sido renunciadas, sin embargo no se altera el precio de venta.

Debe entregar gratuitamente la informacin obtenida con motivos de exploracin.

Indemnizacin (anticipada y nica): Toda suma que haya sido cancelada a cuenta de
precio de la opcin.

Debe desocupar completamente las propiedades (instalaciones, personal, etc.) en los 60

das que siguen del comunicado mediante carta certificada al oferente, sin embargo
deber seguir con los compromisos ambientales que la beneficiaria tuviese.
Comunicaciones y avisos:

100

Notificacin es por escrito y se considera entregada si la parte involucrada la recibe en su

domicilio o si se enva por correo certificado enviado por notario pblico, entendindose
notificada al quinto da hbil luego de su envo. El cambio de domicilio se notifica de este
modo.
Los avisos tambin pueden ser enviados va fax o correo electrnico debindose entregar
el original por corro o mano a las 24 horas siguientes. Arbitraje Ante cualquier discrepancia
las partes se someten al la decisin y fallo de un arbitro designado por mutuo acuerdo (3),
ser el rbitro quien decida qu parte debe pagar el costo de arbitraje que pueda surgir. A
falta de estas personas se designar otro arbitro por comn acuerdo o por parte de la justicia
cuyos requisitos son haber sido profesor en la Universidad de Chile o Universidad Catlica,
de la ctedra de derecho de minera por un periodo mnimo de 5 aos consecutivos o bien
como abogado integrante de la Corte Suprema por igual periodo de tiempo.
Las notificaciones se enviaran por carta certificada si no se comparece al juicio.

A.1.4 Contrato 4
Fecha: 17/Septiembre/1998
Parte 1 (Oferente): Compaa minera y minera
Parte 2 (Beneficiario): Compaa contractual minera.
Propiedades:
Concesiones mineras de exploracin (24) y explotacin (3), manifestaciones (16) y
pedimentos (5), solicitudes y concesiones de exploracin de aguas subterrneas (3).
Cualquier concesin minera, pedimento o manifestacin que sean solicitadas en el futuro por
parte del oferente en el permetro comprometido.
Estado de las propiedades:
Se encuentran conforme al derecho ,libres de gravmenes, hipotecas, prohibiciones
interdicciones y patentes al da.
Objeto:
Convenio que faculte al beneficiario el desarrollo de un programa de exploracin
exclusivo sobre las propiedades con el propsito de encontrar un yacimiento de minerales y
101

recursos de aguas factibles de explotarse comercialmente, pudiendo formarse una sociedad

contractual minera (SCM) entre las partes.

Sociedad contractual:
-

Parte 1 aporta con las propiedades vigentes

Parte 2 aporta con trabajos de exploracin minera y estudios realizados en las

propiedades.

Plazo:
60 das desde que se realicen las inversiones necesarias establecidas en el contrato
Inversiones Obligatorias:
1. 52,000 US$ en patentes y constitucin de propiedad minera entre marzo y septiembre
de 1998
2. 40,000 US$ pagados a la fecha del contrato
3. 250,000 US$ en trabajos directos de exploracin ( al menos 200,000 US$ directo en
sondajes)
Opcionales: (en caso de seguir con el beneficio)
1. El monto necesario para acumular 750,000 US$ lo que incluyen el pago de las patentes
mineras anuales dentro del 2ao a contar de la fecha.
2.

El monto necesario para acumular 1,500,000 US$ en inversiones lo que incluyen el

pago de las patentes mineras anuales dentro del 3 ao a contar de la fecha.

3. El monto necesario para acumular 2,500,000 US$ en inversiones lo que incluyen el

pago de las patentes mineras anuales dentro del 4 ao a contar de la fecha.

Esto significa que la beneficiaria tendr que invertir 2,500,000 US$ en exploracin
durante los primeros 4 aos, para mantener el derecho a adquirir el 50% de las acciones de la
sociedad y la vigencia del acuerdo. En caso de querer mantener la vigencia del contrato y no
cumpla con los monto antes mencionado en los plazos acordados, la beneficiaria tendr un
plazo de gracia de 3 meses para completarla, pasados estos meses tendr 30 das hbiles para
pagar el saldo no invertido.

102

Cualquier inversin en exceso para algn periodo se contabilizar como inversin del
periodo siguiente. Si se efectan las inversiones antes indicadas, la beneficiaria tendr
derecho de adquirir el 50% del capital de la sociedad que se forme (5 millones de dlares).
Termino del contrato:
No realizar las inversiones estipuladas en el tiempo establecido
Formacin de la sociedad
-

75% ,25% de participacin

La beneficiaria (Parte2) puede adquirir un 25% ms de la sociedad, invirtiendo en 7

aos 5 millones de dlares en exploracin, fijndose el capital en 6,666,670.

La beneficiaria deber invertir en sondajes y anlisis de estos:

750,000 US$ en el 5 ao y 6 ao

1,000,000 US$ en el 7 ao

Tambin tendr opcin a un plazo de gracia de 3 meses si no ha completado la

inversin en el plazo y desea mantener vigente el contrato, o pagar el saldo no invertido
en 30 das hbiles contados desde el trmino del periodo de gracia.

La beneficiaria podr exigir la formacin de la sociedad con un 50% para ambas partes
si ha invertido capital suficiente para adquirir el 50% del capital de la sociedad que ha
prometido formar.

Los gastos directos de exploracin son de responsabilidad exclusiva de la beneficiaria

hasta el momento de formar la sociedad o hasta que decida adquirir una participacin
del 75% o notifique que no.

Una vez transcurridos los 7 aos si la beneficiaria no presenta un plan de trabajo y

gastos para cualquier ao venidero ,la contraparte (parte1) puede proponerlo y ser el
operador y administrador del programa de exploracin de las propiedades, no obstante
la parte1 crear un Comit Administrador que revise los programas de trabajo. Las
partes podrn cambiar las personas designadas notificando el cambio con 30 das de
anticipacin.

La beneficiaria deber entregar un informe anual detallado de los trabajos e inversiones

realizados, teniendo la contraparte, acceso a la informacin previo aviso de 1 semana.

103

Comit Administrador:
Atribuciones:
Revisin de los programas de trabajo confeccionados por el operador. Evaluar resultados,
progreso, costo de las labores de exploracin relacionadas con el programa. El criterio del
operador en relacin a las labores de explotacin prevalece aun cuando haya desacuerdos lo
que quedaran registrados.
Decidir sobre la presentacin de solicitudes de nuevas concesiones mineras dentro del
permetro de las propiedades, convirtindose en parte del convenio as como tambin decidir
sobre el abandono de alguna concesin antes de constituir la sociedad (las que quedaran
excluidas del convenio).
La beneficiaria tiene autorizacin para desarrollar exploracin de las propiedades mientras
dure el convenio. Para ello puede realizar todas las actividades pertinentes para determinar el
potencial geolgico de las propiedades , trabajos que se desarrollarn acorde a la ley y
normativas vigentes. El operador deber llevar registro detallado de los gastos relacionados a
la exploracin, incluyendo los costos de mantencin defensa y constitucin de las
propiedades, pago de patentes, gastos por exploracin, y constitucin de derechos de agua,
ingeniera en beneficio de las propiedades, construccin, operacin y mantencin del
campamento entre otros, aquellos que permiten determinar la existencia de un yacimiento
factible de ser explotado comercialmente. La contraparte podr auditar este plan de gastos y
si no est de acuerdo puede solicitar a una firma de auditores que resuelva cualquier
diferencia de interpretacin de las sumas involucradas. El gasto de esta firma ser
considerado como de exploracin y estar a cargo del operador, tambin se consideran como
gastos de exploracin la administracin.
Mantencin de las propiedades:
Los gastos de la constitucin de propiedades estar bajo la responsabilidad del oferente,
sin embargo los gastos son responsabilidad de la contraparte. A partir del 19/03/1998 y
mientras dure el convenio y no se haya constituido sociedad, la beneficiaria pagar todos los
gastos relacionados con la mantencin y defensa de las propiedades objeto a acuerdo.
Si existen juicios relacionados con las propiedades que paralicen las faenas de exploracin
lo plazos anteriormente mencionados se prorrogan mientras dure la paralizacin.
104

Dilucin:
Previo a la formacin de la compaa las partes acuerdan que la beneficiaria tendr plena
libertad de decidir la oportunidad en que la sociedad ser constituida. Si la beneficiaria no
presenta un plan de trabajo y gastos antes de 90 das del plazo de 7 aos, los oferentes podrn
proponer uno en los 90 das previos a la finalizacin del plazo, para cada uno de los aos
siguientes y convertirse en Operador. En cuanto a los gastos, si una decide no aportar y la
otra cubrir este gasto, los intereses se reajustarn.
Si alguna de las partes no concurre con los aportes que les corresponden acuerdo a sus
porcentajes de participacin ,sta se diluir. Si alguna de las partes es diluida bajo un 10%, su
participacin como socio se transferir al otro o a otra entidad que ste designe ,al socio
diluido le corresponder un 1% sobre NSR mientras el socio cumplidor recupere su inversin
y 2% sobre NSR despus. Este pago comenzar una vez se inicie la produccin comercial ,es
decir , se tenga por ventas de sustancias provenientes de las propiedades por un valor mayor a
50,000US$.

Aviso de constitucin de la sociedad:

Una vez que el beneficiario decida formar la sociedad, deber notificar a la contraparte la
decisin , entregndole adems el texto con los estatutos de la futura sociedad, 60 das
despus de la notificacin se formara la SCM ,donde el oferente aporta con propiedades y el
beneficiario con la informacin que haya obtenido de las propiedades, luego de 90 das de
formada la SCM deber haberse acodado los estatutos entre las partes.
La beneficiaria mantendr el control y la administracin de la sociedad mientras tenga un
50% o ms de la sociedad y mantenga un programa activo de exploracin o desarrollo de las
propiedades.
La participacin ser para la beneficiaria de:
-

50% si la inversin es entre 2,500,000 US$ y menos de 5,000,000 US$

75% si la inversin es de 5,000,000 US$ o ms.

105

La oferente tiene derecho a reclamar la conformacin de la sociedad si la beneficiaria no

ha manifestado su intencin de formarla despus de 6 meses de haber completado inversin
necesaria para tener al menos un 50% de participacin de la SCM.
Se considerar como capital de la SCM las contribuciones reales, estimadas y futuras que
los socios efecten, las cuales son acorde al porcentaje de participacin.
Limitaciones del operador:
Se requiere de la aprobacin del 76% de los socios accionistas cuando:
-

Modifiquen los estatutos sociales (transformaciones, modificacin de plazos, disolucin

anticipada, cambio de domicilio, disminucin o aumento del capital social, aprobacin
de aportes en bienes no consistentes en dinero, facultades de la junta de accionistas,
disminucin de nmeros de miembros del directorio).

La venta o abandono de cualquier activo de la sociedad mayor a 1 milln de dlares.

Cambios en los mtodos de contabilidad de la sociedad.

Reparto de dividendos en una suma inferior al 50% de las utilidades lquidas.

Creacin de fondos de reserva no exigidos por ley.

Se requiere de la aprobacin del 100% de los socios accionistas cuando:

-

Aprobacin del desarrollo de un proyecto.

Cualquier prstamo que exija contribuciones ,garantas o financiamiento de los

accionistas.

Los socios tendrn reuniones ordinarias al menos en forma semestral.

Cesin de derechos:

Ceder ,transferir todo o parte del inters sin costo a la otra parte de este contrato.

Ceder todo o parte del inters y obligaciones a una compaa relacionada.

Si alguna de las partes recibe oferta de compra por parte de un tercero los derechos que
tenga debe avisar a su contraparte del precio , condiciones y sujeto al cual se pretende
vender , dndole la opcin de obtener estos derechos al mismo precio, ms un 10%
ms, bajo las mismos trminos de la propuesta en un plazo de 30 das de ser notificada.
Si el valor del precio tiene parte o todo en un valor no monetario ,este deber
expresarse en dlares ,la contraparte tendr derecho de que un analista financiero

106

establezca el valor justo si llega a estar en desacuerdo con su contraparte, podr ejercer
este derecho entre los 15 das de recibida la notificacin.
-

El analista financiero dispondr de toda la informacin necesaria, facilitada por la parte

vendedora y emitir su opinin a los 30 das de haberse solicitado la misma. Si la
contraparte no elige adquirir los derechos, la vendedora tendr 30 das para consumar
la transferencia y el comprador debe quedar obligado a los trminos del acuerdo que
tiene la vendedora con su contraparte.
Termino del contrato:
La beneficiaria puede poner trmino en cualquier momento, dando aviso por escrito, 60

das antes, quedando liberada de completar la inversin requerida para conformar la SCM sin
tener que pagar indemnizacin.
Obligaciones:
-

Pagar patentes por el periodo 1998-1999.

Ser responsable de las obligaciones en las que haya incurrido durante la vigencia del
contrato.

Entregar gratuitamente al oferente la informacin que haya obtenido hasta ese instante.

Desocupar completamente de personal y maquinaria las propiedades en un plazo de 60

das despus de avisar el trmino del contrato.
Otros:
Se obliga a mantener en forma confidencial respecto de terceros los resultados de la

exploracin, salvo que sea necesario (razones legales, financieras, gobierno, etc.) bajo previa
autorizacin de la contraparte.
Comunicaciones y avisos deben ser por escrito y se notificar entregada cuando la parte
involucrada la reciba en su domicilio, si se hace por correo certificado enviado por un notario
pblico la contraparte se dar por comunicada al 5 da hbil despus de su envi. Los avisos
tambin pueden ser va correo electrnico o fax siempre y cuando se enve por correo o a
mano el original al da siguiente.
Se entender que los pagos y valores corresponden a dlares de Estados Unidos los que se
convertirn a moneda nacional aplicando el tipo de cambio observado el mismo da por el
Banco Central.

107

Las controversias que se generen entre las partes sern sometidas a un rbitro que dar su
juicio. Hay 3 rbitros designados, si no pudieran arbitrar se designara otro de comn
acuerdo, si no la justicia designe el rbitro entre los abogados que sean o hayan sido
profesores de derecho de Minera en las universidades de Chile o Catlica por un periodo de
5 aos consecutivos o como abogado integrante de la Corte Suprema por igual periodo.
Los gastos en notaria y en el Conservador de Minas corren por cuenta de la beneficiaria.

A.1.5 Contrato 5
Fecha: 11/11/2005
Parte1 : Compaa contractual minera
Parte2: Minera (Sociedad de responsabilidad Limitada)
Objeto: Constitucin de una nueva Sociedad contractual minera: Compaa minera
contractual X
Sociedad:
Objeto de la Sociedad:
Prospeccin y exploracin de concesiones mineras. Toda actividad minera
permitida por la legislacin de cualquier concesin adicional obtenida por la Sociedad en un
futuro, ubicada dentro del rea de inters. Comercializacin de los productos que se obtengan
a partir de las concesiones. Desarrollo de cualquier otro negocio minero que los socios
acuerden. Ejecucin de todos los actos queque conduzcan al cumplimiento del proyecto.
Duracin:50 aos a partir de la fecha de la escritura
El haber social esta dividido en 100 acciones, distribuidas por los socios en un 50%
para ambas partes, y los accionistas no son responsables ante terceros de las obligaciones de
la sociedad. No se admitirn ni reconocern fracciones de acciones, en caso de que dos
personas posean acciones en comn debern designar un apoderado que los represente.
Administracin:

108

Directorio de 4 directores (titulares y suplentes) que pueden o no ser accionistas de la

sociedad y son designados por los accionistas del modo siguiente:
La administracin ser de la parte1, la cual tiene el derecho de designar 3 de los directores
(titulares y suplentes), mientras mantenga un programa activo de exploracin, desarrollo de
las propiedades o hasta q comunique a su contraparte la decisin de no materializar un
aumento de su participacin en el haber social al 75%, en este caso la administracin cae en
la contraparte.
La designacin y remocin de los miembros del directorio se har en forma individual por
cada accionista con derecho a ello a travs de escritura pblica anotada al margen del registro
de accionistas del conservador de minas, sin embargo esto no es requisito para que un
miembro designado acte con plena autoridad.
Si alguno de los directores ha sido designado por un accionista que haya perdido el
derecho de nombrar miembros para el directorio, deber entonces renunciar al cargo al da
siguiente de la prdida de derecho ,de no hacerlo el directorio podr removerlos por simple
mayora y nombrar a la nueva directiva. Se considera como operador a aquel accionista que
tenga la administracin.
Los directores suplentes pueden asistir a las sesiones del directorio pero solo tendrn
derecho a voto cuando reemplacen al titular, pueden ser remunerados si as lo establece la
junta de accionistas. Se elegir entre los miembros al presidente que tambin lo ser de la
sociedad y junta de accionistas.
Tendr sesiones al menos una vez cada semestre, pudiendo ser va conferencia telefnica
con la salvedad que los acuerdos deben ser certificados por el gerente general o secretario de
la sociedad. Puede haber sesiones extraordinarias pero tratarn de materias comprendidas en
la convocatoria.
Los acuerdos se adoptarn por mayora de los directores presentes y se transcriben
en un libro de actas firmada por los directores concurrentes. Designar una persona como
gerente General quien ser responsable de la direccin inmediata de las operaciones y
actividades de la sociedad con atribuciones otorgadas por el directorio.

109

Tendr a su cargo la administracin superior de la sociedad, especficamente:

-

Administrar y representar la Sociedad teniendo amplias facultades para ello.

Decidir sobre la adquisicin exploracin, desarrollo y explotacin de las concesiones

mineras de la sociedad.

Nombrar remover y sustituir al presidente del directorio y gerente general de la

Sociedad.

Citar juntas de accionistas.

Aprobar El balance anual de las operaciones sociales, inventario de bienes y

obligaciones, informe de auditores externos.

Distribucin de dividendos.

Crear fondos de reserva.

Otorgar al gerente general los poderes necesarios para que cumpla sus funciones.

Establecer la poltica de comercializacin.

Acordar presupuestos anuales de operacin, inversiones de capital y exploraciones.

Acordar los criterios que regirn la disposicin de las concesiones mineras y acciones
de las sociedades mineras pertenecientes a la Sociedad.

Establecer polticas sobre remuneraciones de quienes trabajen en la sociedad.

Maximizar la distribucin de dividendos.

Para ello podr:

Representa judicial y extrajudicial a la sociedad para todo que sea necesario para
cumplir sus objetivos.

Celebrar contratos de promesa y opcin.

Adquirir y enajenar a cualquier ttulo, bienes races o muebles corporales o incorporales

incluyendo concesiones y derechos regidos por el cdigo de minera, acciones, bonos,
debentures, y dems valores mobiliarios ; darlos y tomarlos en arrendamiento y
grabarlos con servidumbres, hipotecas, prendas, o cargas de cualquier clase o
naturaleza.

Celebrar contratos de compraventa, confeccin de obra material, arrendamiento de

cosas o servicios de transporte, fletamiento, trabajo, seguro, cuenta corriente, comodato,
mutuo, depsito, transaccin, cambio, comisin, corredura, representacin, avo y ,en
general, cualquier contrato nominado o innominado pudiendo convenir en ellos toda
110

clase de pactos o estipulaciones, as sean de su esencia ,naturaleza o meramente

accidentales, fijar precios, intereses, rentas honorarios, remuneraciones, reajustes,
indemnizaciones, plazos aun mayores que los usuales, condiciones, pocas y formas de
pago y de entrega, en general para modificarlos y ponerles trmino en cualquier forma;
pactar solidaridad o indivisibilidad tanto activa como pasiva, convenir clusulas penales
y multas, ejercitar o renunciar los derecho y acciones que la sociedad competan, y
aceptar la renuncia que se haga en su beneficio; rescindir, resolver, resciliar, dejar sin
efecto, poner trmino o solicitar la terminacin de actos y contratos, exigir rendiciones
de cuentas, aprobarlas u objetarlas.
-

Concurrir a la constitucin de sociedades civiles, comerciales y mineras de cualquier

tipo o naturaleza, incluso con el fisco o entidades publicas, de asociaciones o cuentas en
participacin, corporaciones y cooperativas, o tomar parte en ellas ya constituidas y
concurrir a la modificacin, disolucin y liquidacin de aquellas de que forma parte la
sociedad; representar a esta con voz y voto en todas las sociedades, corporaciones y
cooperativas de que forma parte o en que tenga inters y en toda clase de actos,
reuniones o juntas.

Cobrar y percibir todo lo que se adeude a la sociedad y otorgar recibos, cancelaciones y

finiquitos.

Otorgar mandatos generales o especiales, judiciales o extrajudiciales, y revocarlos.

Representar a la sociedad ante bancos e instituciones financieras.

Ceder y aceptar cesiones de crdito.

Retirar correspondencia ,y otros de las oficinas postales.

Efectuar operaciones de importacin y exportacin de los productos y bienes.

Realizar toda clase de operaciones de cambios internacionales y en general todas

aquellas que se encuentran bajo la jurisdiccin del Banco Central de Chile.

Hacerse cargo de toda clase de documentos pblicos o privados necesarios para la

conveniencia de la sociedad.

Obtener concesiones, derechos de aprovechamiento de agua.

Constituir concesiones y derechos mineros ,reconocer y explorar pertenencias y

yacimientos mineros.

Representar judicialmente a la sociedad.

Presentar toda clase de solicitudes ante las autoridades

Nombrar trabajadores de la sociedad

111

Dictar, modificar y dejar sin efecto reglamentos requeridos para el funcionamiento de la

sociedad.
Los accionistas se reunirn en juntas determinadas por el directorio cada vez que sea

necesario modificar los estatutos, o cuando sea necesario. Estas juntas sern convocadas por
el directorio o por accionistas que representen al menos un 25% de las acciones, la citacin
ser por medio de avisos publicados o los que determine el directorio con un plazo de 30 das
de anticipacin, sin embargo cuando concurra la unanimidad de los accionistas no es
necesario notificarles.
Los acuerdos de las juntas de accionistas debern tener una mayora de un 80% para una
primera citacin y del 100% para una segunda (de las acciones presentes). Las siguientes
materias requieren de una aprobacin del 76% de las acciones en que se divide el capital
social:
-

Modificacin de estatuto social referente a:

Transformacin de la sociedad (divisin, fusin, disolucin).

Modificacin del plazo de duracin de la sociedad.

Cambio de domicilio social.

Cambios del capital social (aumento, disminucin).

Aprobacin de aportes y estimacin de bienes no consistentes en dinero.

Modificacin de las facultades reservadas a la junta de accionistas o de las

limitaciones a las atribuciones del directorio.

Disminucin del nmero de miembros del directorio.

Venta o abandono de cualquier pertenencia minera perteneciente a la sociedad o de

cualquier activo de ella que exceda los 1,100,000US$.

Venta o abono de cualquier derecho de agua perteneciente a la sociedad.

Aprobacin del desarrollo de un proyecto, la parte que no acta como administradora

puede pedir una segunda votacin si est en desacuerdo, de continuar en desacuerdo
podr decidir si llevar adelante el proyecto.

Cualquier prstamo que exija garantas o financiamiento de los accionistas.

Cualquier cambio en los mtodos de contabilidad.

Reparto de dividendos en una suma inferior al 50% de las utilidades.

Creacin de fondos de reservas no exigidos por la ley.

112

Cada accin tiene derecho a voto, las discusiones y acuerdos de la junta se registran en un
acta con el nombre de los asistentes y el nmero de acciones que cada uno posea o represente.
Las partes tienen obligacin a contribuir de acuerdo a su participacin a los gastos
de los programas que se aprueben. Si alguna parte no quiere contribuir la otra puede elegir
contribuir con la suya ,la participacin de las partes se ajustar de acuerdo con la contribucin
efectuada.
Termino de la sociedad:
-

Enajenacin , caducidad y extincin o caducidad de todas las concesiones mineras de la

sociedad.

Reunin en solo una persona de todas las acciones en que se divide el inters social.

Acuerdo de los accionistas (voto favorable del 76% como mnimo).

Expiracin del plazo de duracin.

Liquidacin por disolucin ser practicada por una junta liquidadora de 3 miembros

designados por la primera junta de accionistas designados por la primera junta de accionistas
celebrada con posterioridad a la disolucin.
Cualquier dificultad ser sometido al fallo de un rbitro(3 alternativas) que decide a quien
corresponde el pago, si ninguno de los rbitros designados desempea el cargo de rbitro ,se
designara otro de comn acuerdo, si no lo hay un juicio designara el arbitro ,el cual deber
haber desempeado el cargo de profesor de la ctedra de derecho de minera de las
universidades de Chile o Catlica de Chile por un periodo continuo de 5 aos, o ser abogado
integrante de la Corte Suprema.
El haber social se encuentra distribuido en 100 acciones efectuando cada accionista los
siguientes aportes:
Parte 1: 50 acciones de las cuales
-

40 acciones por el aporte de estudios geolgicos e informacin y antecedentes de las

concesiones (1,906,561 US$)

113

10 acciones debern ser pagadas en el plazo de 60 das contado la fecha del contrato
mediante el aporte en dominio de estudios geolgicos e informacin y antecedentes de
las concesiones de fecha ms reciente. (671,103US$)

Parte 2: 50 acciones de las cuales

-

40 acciones por el aporte de 46 concesiones de explotacin constituidas.

10 acciones debern ser pagadas en el plazo de 60 das contado la fecha del contrato
mediante el aporte del dominio de 9 concesiones mineras de explotacin constituidas.
Con sus patentes al da, con sus usos, derechos costumbres ,servidumbres y libres

de gravmenes y restricciones.
Opcin de aumento de la participacin:
La Parte1 puede aumentar a un 75% su participacin en la sociedad, para esto deber
realizar y financiar gastos de exploracin en las propiedades hasta alcanzar una inversin
adicional de 2,500,000 US$, al 31/12/2007. Al completarse tal inversin se aumenta el haber
social de la sociedad emitindose 100 acciones suscritas de forma tal que representen el 75%
de la participacin para la parte1 y 25% para la parte2. La Parte1 tiene la opcin de rechazar
el aumento en su participacin en cualquier momento, comunicndolo por escrito quedando a
favor de la sociedad los estudios geolgicos que se hubieren realizado, quedando la sociedad
con una participacin del 50% para cada una de las partes, quedando en 100 acciones el haber
social.
Dilucin:
Operar por:
-

Vencimiento del plazo de opcin de aumentar la participacin de la parte1.

Si dentro del plazo la Parte 1 manifiesta su intencin de no aumentar su participacin

en la sociedad. Se considera que la participacin es de 2,5 millones de dlares para cada
una en el periodo de decisin de aumentar la participacin que tiene la parte1.

Una vez que se materialice la contribucin total de 5 MMUS$ se aplicara una frmula
de dilucin al monto de 6,666,677US$, 75% para la parte1, 25% para la contraparte.

114

En caso de dilucin de las partes bajo el 10% del haber social, se transferir su
participacin como accionista a otro ,debiendo pagarse por la transferencia un
porcentaje al Net Smelter Return correspondiente a las concesiones mineras:

1% mientras el accionista recupere su inversin.

2% posterior a la poca anterior.

El pago comenzar una vez iniciada la produccin comercial (produccin y venta

de sustancias provenientes de las propiedades por un valor superior a los 50,000 US$.
Los accionistas de las partes 1 y 2 debern concurrir al cambio de estatutos que reflejen el
cambio en su participacin.
Si uno de los accionistas recibe una oferta de compra de un tercero, ste deber notificar
tal intencin identificando al posible comprador y precio y todo lo pertinente a la propuesta
adems de un borrador del contrato a la otra parte y sta tiene un plazo de 30 das para
notificar a la parte vendedora respecto si quiere adquirir los derechos en venta al mismo
precio mas un 10% de tal precio bajo los mismos trminos expresados en la notificacin.
Si el precio ofrecido se encuentra expresado en parte o completamente en una cosa
distinta del dinero se puede solicitar que el valor de mercado de la compensacin sea
establecido por un analista financiero en US$ durante los 15 das posteriores a la notificacin.
La parte vendedora proporcionar la informacin necesaria para que el analista desempee tal
labor emitiendo su opinin 30 das despus de que sea solicitada su opinin (imparcial).
Si la otra parte acepta adquirir el inters ofrecido y ofrece un precio que en parte tenga una
cosa no monetaria ,se debe solicitar su valor justo al analista dentro de un plazo de 15 das.
Si no se elige adquirir el inters la parte vendedora podr llevar a cabo la transferencia
notificada en un plazo de 30 das posterior al plazo de cuestionamiento del valor justo de
mercado, y el comprador debe aceptar estos estatutos . De no efectuarse la transaccin en el
plazo mencionado anteriormente se deber hacer una nueva notificacin.

115

A.1.6 Contrato 6
Fecha:9/07/2006
Oferentes o accionistas :Sociedad Limitada,2 personas naturales (SCM)
Beneficiario: Minera extranjera
SCM:
-

Tiene un Haber social de 10,000 acciones , los accionistas en particular:

Sociedad limitada : 34.75% de las acciones de la SCM.

Persona 1: 45.75 % de las acciones de la SCM.

Persona 2: 19.50 % de las acciones de la SCM

Titular de las propiedades (pedimentos, manifestaciones, concesiones mineras de

exploracin, explotacin, solicitudes y concesiones de derechos de agua), con dominio
exclusivo, con patentes al da.

Tiene propiedades que se encuentran libres de limitaciones que puedan afectar su libre
uso, disposicin, enajenacin.

Entregan a la beneficiaria toda documentacin e informacin q posean sobre las

propiedades.

No tiene acuerdos que puedan ser perturbados por la opcin del contrato.
Oferentes:
Dueos de las acciones (dominio exclusivo), las que se encuentran libres de

limitaciones que afecten su libre disposicin, uso, goce o enajenacin. Entregan a la

beneficiaria toda documentacin e informacin q posean sobre las acciones.
Propsito:
Opcin de compra de acciones de la SCM
-

Opcin A: 75% de las acciones

Opcin B: 25% de las acciones

116

Clusulas:
Beneficiario tiene la facultad de aceptar o rechazar las opciones, dentro de un plazo
acordado, sin embargo es prerrequisito haber aceptado la opcin A para aceptar la B.
Habiendo pagado las cuotas oportunamente y por escritura pblica dentro de los plazos,
puede manifestar la decisin de aceptar las opciones. El contrato reemplaza todos los
acuerdos previos entre las partes.
Plazo y trminos para aceptar la opcin:
-

Opcin A : 15 das hbiles posteriores al 15/09/2007 o 7 das hbiles posteriores a que

la beneficiaria reciba la aprobacin de entrar a una bolsa de valores (aceptada o
adquirida en un 100% por otra compaa que transe en alguna bolsa).

Opcin B :Aceptar la opcin anterior y 14 das hbiles siguientes de acreditar recibir la

aprobacin oficial de su registro en alguna bolsa de valores.

Puede extenderse el plazo de la opcin A por 6 meses si dentro de 6 semanas

transcurridas a la fecha de trmino de la Opcin A, pagando la beneficiaria 50,000 US$
ms.
Mtodo de Pago:

Directo a los oferentes.

Dejar vale vistas en poder de un Notario a favor de cada uno de los oferentes junto con
la escritura de aceptacin , lo que ser entregado al oferente una vez que las acciones
sean inscritas a favor de la beneficiaria en el conservador de minas.
Conservador de minas:
Inscribe el dominio de las acciones teniendo a la vista copia del contrato y de la

escritura de aceptacin original y levanta las restricciones q afecten a la beneficiaria, levanta

las restricciones a la SCM de no efectuarse la opcin a favor de los oferentes.
Transferencias de acciones:
Segn el porcentaje de participacin en el haber social.

117

Precio:
Opcin A:
Ser de 1,575,000 US$ repartido a los accionistas en la proporcin que les
corresponde pagado en las siguientes etapas:
1. 75,000US$ en efectivo pagados en el acto del contrato
2. 1,500,000 US$ pagadero a los accionistas dentro del plazo de la opcin A y aceptada la
misma e inscritas las acciones a favor de la beneficiaria (suma obligatoria slo si la
beneficiaria quiere perseverar en el contrato)
Opcin B:
3. Ser de 500,000 US$ dando como pago acciones las que se distribuyen entre los
accionistas oferentes en la proporcin que les corresponde acorde a su participacin (se
considera para la transferencia el valor que las acciones tengan ese da en la bolsa de
valores).
4. Estas acciones pueden estar sujetas a restricciones y limitaciones de custodia, en este
caso los oferentes debe firmar un contrato en conformidad a ellas.
Mandatarios autorizados:
El oferente otorga mandato especial al beneficiario (mientras se mantengan vigentes las
opciones), para que realice a su costo todo lo necesario para constituir y mantener
debidamente constituidas y vigentes las propiedades. Deber pagar las patentes, en caso de
renunciar a la opcin antes de la fecha de pago deber pagar al oferente una suma equivalente
a los meses que estuvo vigente el contrato. El beneficiario puede solicitar concesiones
mineras si lo estima conveniente en el rea de inters , bajo su costo y entendindose que
forman parte de la opcin para todos los efectos legales.
Administracin de SCM:
Es delegada al beneficiario ,y tiene autorizacin para reconocer el potencial Geolgico de
los terrenos comprendidos por las propiedades, pudiendo arrancar sustancias concesibles para
fines propios de la exploracin acorde a la ley, no estando facultado para realizar labores de
explotacin. Debe dar resumen anual de los resultados y avance de las exploraciones.
118

Trmino del contrato:

-

Renuncia de la opcin A, comunicado por escritura pblica con al menos un mes de

anticipacin a la fecha efectiva de renuncia.

No manifestar decisin dentro de los plazos estipulados

Si no se ejerce la opcin, toda suma que haya sido pagada ser considerada como

indemnizacin anticipada y nica. Toda la informacin sobre la exploracin deber ser

entregada a la SCM, las instalaciones, construcciones, mejoras, obras y dems elementos
ubicados en el rea, salvo que puedan ser retirados por la beneficiaria sin destruirlos en un
plazo de 6 meses contado desde la fecha que se comunique la decisin de no celebrar el
contrato de compraventa.
Renuncia a ejercer la opcin de compra:
-

SCM no es la duea exclusiva de las propiedades.

Si no logra dentro del plazo de vigencia de la opcin:

Entrar a la Bolsa.

Captar financiamiento (mediante aportes de capital) lo que permite financiar el

precio de compraventa.

Si no logra tener el dominio exclusivo de las acciones ofertadas.

Prohibiciones:

Celebrar actos o contratos de cualquier naturaleza que comprometan la propiedad de las

acciones mientras este vigente el plazo de la opcin, de ocurrir se entender que la
beneficiaria acepta la opcin de este contrato.

Celebrar actos o contratos de cualquier naturaleza que comprometan la propiedades,

sustancias minerales mientras este vigente el plazo de la opcin
Otros:
La beneficiaria tendr usufructo de las acciones comprometidas por la SCM durante

la vigencia de la opcin, vale decir, que el derecho a voz y voto, adems de todos los
derechos polticos ,econmicos o de cualquier clase sern ejercidos slo por la beneficiaria
,incluyendo el derecho a participar el las juntas de accionistas con derecho a voz y voto.
119

Se obliga a mantener en forma confidencial respecto de terceros los resultados de la

exploracin, salvo que sea necesario (razones legales, financieras, gobierno, etc.) bajo previa
autorizacin de la contraparte.
Comunicaciones y avisos deben ser por escrito y se notificar entregada cuando la
parte involucrada la reciba en su domicilio, si se hace por correo certificado enviado por un
notario pblico la contraparte se dar por comunicada al 5 da hbil despus de su envi.
Los avisos tambin pueden ser va correo electrnico o fax siempre y cuando se
enve por correo o a mano el original al da siguiente.
Se entender que los pagos y valores corresponden a dlares de Estados Unidos los
que se convertirn a moneda nacional aplicando el tipo de cambio observado el da anterior
por el Banco Central.
Las controversias que se generen entre las partes trataran de ser resueltas de forma
amigable en primera instancia, de no ser as acudirn a un rbitro que dar su juicio.
Hay dos rbitros designados, si no pudieran arbitrar se designara otro de comn acuerdo,
si no es posible se le confiere a la Cmara de Comercio de Santiago, que designe el rbitro
entre los abogados integrantes del Centro de Arbitraje y Mediacin de Santiago que sean
especialistas de derecho de Minera.
Los gastos incurridos en la notaria corren por cuenta de la beneficiaria.

120

A.3 ETAPAS DE LA INVERSIN DE CAPITAL DE RIESGO SEGN SAHLMAN

1. Inversin Semilla: Corresponde a una suma baja de capital que se entrega a un emprendedor
con el objetivo de determinar si una idea es merecedora de mayores inversiones futuras.
2. Puesta en marcha: Las inversiones de puesta en marcha, usualmente van a compaas que
tienen menos de un ao de vida .La compaa puede usar el dinero para desarrollar el producto,
probar el prototipo, y probar el mercado (en cantidades seleccionadas para clientes
seleccionados). Esta etapa involucra un estudio de mercado posterior, para el cual se debe reunir
el equipo administrativo con la el objetivo principal de perfeccionar el plan de negocios.
3. Primera etapa - Desarrollo temprano: Hay ganancias de inversin en la primera etapa solo si
el prototipo parece lo suficientemente bueno para que los riesgos tcnicos futuros sean
considerados mnimos. Del mismo modo, los estudios de mercado deben parecer lo
suficientemente buenos para que la administracin desee comenzar un modesto proceso de
facturacin y despacho en cantidades comerciales. Es difcil que las compaas en su primera
etapa sean rentables.
4. Segunda Etapa - Expansin: Una compaa en la segunda etapa ha despachado suficiente
producto a suficientes clientes y de esta forma obtiene una retroalimentacin real del mercado.
No se puede saber cuantitativamente la velocidad de penetracin que se tendr en el mercado
con posterioridad, o cual ser la penetracin final, pero se pueden estimar los factores
cualitativos que determinaran la velocidad y lmite de la penetracin. En esta etapa es bastante
probable que las compaas no sean rentables y se necesite ms capital para la compra de
equipos, capital humano e insumos entre otras cosas.
5. Tercera etapa - Utilidades con problemas de flujo de caja: En las compaas que se
encuentren en tercera etapa, el aumento de las ventas es o pudiese ser bastante rpido,
existiendo la tentacin de privilegiar crecimiento a costa de posibles problemas con los flujos
de caja. Por lo que se debe usar nuevo capital de riesgo para financiar futuras expansiones de las
instalaciones de manufacturacin, expansin de mercado o incremento de productos, etc. En
esta etapa los bancos estaran dispuestos a proporcionar crdito, solamente si puede ser
asegurado por medio de activos fijos o por cobrar.

121

6. Cuarta etapa - Crecimiento rpido a travs del punto de liquidez: Las compaas en la
cuarta etapa de desarrollo an pueden necesitar inversin externa para sostener su crecimiento.
Sin embargo, el prestigio adquirido permite atraer nuevos inversionistas, en vista de que la
empresa requerira capital para crecer mas no para subsistir.
7. Etapa de Puente - Inversin de transicin: En situaciones de inversin puente o de piso, la
compaa puede tener alguna idea de cual forma de salida es ms probable, o incluso conocer el
tiempo aproximado, pero an necesitara mas capital para sostener el rpido crecimiento
sobrellevado. Un financiamiento puente puede tambin corresponder a un pago limitado de los
primeros inversionistas o la administracin, o a una reestructuracin de posiciones entre los
inversionistas de capital de riesgo.
8. Etapa de la liquidez - Ganancias o liquidez: Una interpretacin literal del Pago parece
implicar la posicin de acciones de capital de riesgo en un portafolio por efectivo. En la
prctica, es el punto en que los inversionistas de riesgo pueden ganar liquidez por una porcin
sustancial de sus participaciones en una compaa. La liquidez puede provenir en la forma de
oferta pblica inicial (IPO). La adquisicin es la forma de pago, la liquidez puede ser en forma
de efectivo, acciones en una compaa transada pblicamente o deudas a corto plazo. Si la
adquisicin es pagada en acciones de una compaa privada, tales acciones pueden no ser ms
liquidas que las acciones en la compaa original. Si los compradores toman de vuelta la deuda
en una compra a crdito, pueden ser levantadas en una posicin menos lquida que antes,
dependiendo de las caractersticas de la deuda. En sntesis, es la etapa en que se comercializan
las acciones y se capitaliza el capital invertido.

122

A.4 TIPOS DE ACCIONES

Las acciones son un instrumento representativo de una parte de la propiedad de una sociedad
annima. De esta manera, al adquirir uno de estos instrumentos, una persona participa de los
beneficios y prdidas que puede generar el negocio de sta.
En una misma sociedad pueden existir distintos tipos de acciones, pudiendo ser ordinarias o
preferentes. Las preferencias que stas tengan deben constar en los estatutos sociales y en los
ttulos de las acciones, pudiendo haber distintos tipos de acciones preferentes, segn la
asignacin de derechos que se busque.
Algunos ejemplos de acciones utilizadas por los Fondos de Capital de Riesgo son:

Convertible Preferred Stock

Es un tipo de accin preferente que incluye una opcin por parte del tenedor para convertir
la accin preferente en un monto fijo de acciones ordinarias, tpicamente en cualquier
momento despus de una fecha predeterminada.

Participating Preferred Stock

Es un tipo de accin preferente que le otorga al tenedor el derecho a recibir dividendos
iguales que aquellos establecidos para los tenedores de acciones preferentes, ms un
dividendo adicional basado en algunas condiciones predeterminadas.
El dividendo adicional pagado a los accionistas preferentes es comnmente estructurado de
forma de ser pagado solamente si el monto de los dividendos para los accionistas ordinarios
excede un cierto lmite por accin.
Adems, en caso de liquidacin de la empresa los accionistas de ste tipo de accin, pueden
tener el derecho a recibir el mismo precio al cual compraron la accin, como tambin una
parte de lo que se entrega a los accionistas ordinarios.

Cummulative Preferred Stock

Es un tipo de accin preferente que incluye una provisin que estipula que si cualquier
dividendo ha sido omitido en el pasado, stos deben ser pagados primero a los accionistas
preferentes, antes que los accionistas ordinarios sean pagados.

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