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CAPTULO XXII

BENEFICIOS DEL PROYECTO


12.1 Identificacin Y Valoracin De Los Costos Y Beneficios
En los niveles de pre factibilidad o factibilidad de un proyecto se deben
identificar la totalidad de sus beneficios, independientemente de su
relevancia para el resultado final. Esto se justifica por dos razones:
primero, porque solo despus de su determinacin podr calificarse su
cuanta como relevante o irrelevante para el proyecto y, segundo,
porque al entregar un proyecto para la revisin por terceros, no puede
omitirse una variable que a juicio del revisor pudiese ser ms importante
que lo que estima el propio evaluador.
Segn sea el tipo de beneficios identificados podemos realizar una
evaluacin privada o evaluacin social.
En la evaluacin privada pura se tiene en cuenta los costos e ingresos
relacionados directamente con el proyecto, valuados a precio de
mercado. Adems, se considera que el proyecto cumple con las
caractersticas convencionales de un proyecto emprendido por un
inversor privado. Se identifican, por un lado, como costos relevantes
todas aquellas salidas de recursos relacionados con la construccin y
operacin del proyecto; y por otro lado, se identifican como beneficios
relevantes todos aquellos que pueden valorarse en dinero y que
efectivamente produzcan ingresos para el proyecto.
Asimismo es comn que se realicen evaluaciones privadas en las que
adems de aspectos directos se consideran costos y beneficios
indirectos. Si bien a este tipo de evaluacin se le llama privada, es una
forma espuria de evaluar privadamente un proyecto, como por ejemplo
cuando se considera como beneficios del proyecto el incremento de los
cultivos o el aumento del empleo, aunque el gestor del proyecto no
obtenga ingresos por ello. Generalmente este tipo de errores son ms
comunes en las evaluaciones de proyectos sociales y en particular en los
proyectos de desarrollo rural.
La evaluacin social constituye la verdadera manera de medir la
rentabilidad para la sociedad de realizar un proyecto que promueva el
desarrollo. En este anlisis se incluyen todos aquellos aspectos que no
tienen valoracin clara en el mercado o simplemente no pueden ser

apropiados por el proyecto. Por ejemplo, si para mejorar la produccin


(ganadera y agrcola) de la microrregin la merced se pavimenta su va
de acceso, el costo ser lo que acarrea el proyecto, pero los beneficios
no necesariamente pueden medirse desde el punto de vista privado,
sino que se necesita una medida ms amplia de los efectos y esta
medida se obtiene en la evaluacin social.
En general, entre los beneficios a describir estn los sociales, culturales,
econmicos, ambientales, etc., que se espera obtener con la ejecucin
del proyecto. Estos beneficios hacen referencia, por ejemplo, al mayor
conocimiento, incremento en oferta, reduccin de prdidas, aumento del
consumo, reduccin de costos, etc.
12.2 Tipos De Beneficios
A. Ingresos directos
Los ingresos directos son ocasionados por la venta del producto o
servicio que generara el proyecto. Adems, existe una serie de otros
beneficios que deben incluirse en un flujo de caja para determinar su
rentabilidad de la forma ms precisa posible.
En la evaluacin privada, estos son los ingresos (como tambin una
reduccin de costos) valorados a precios de mercado los que se
consideraran en el anlisis.
As,
tomemos el siguiente ejemplo de un proyecto de desarrollo
agrcola: los productores de la cuenca media del rio Huaura tienen en
promedio una superficie de 5 hectreas, que se destinan
mayoritariamente a la produccin de maz y trigo. El proyecto de
desarrollo lleva a introducir nuevas variedades de granos de maz y se
propone estimular la produccin de soja. La direccin de agricultura
espera que con las nuevas tcnicas y variedades se alcancen los
siguientes rendimientos.
Cuadro 12.1 resumen de costos segn alternativas
cultivo Rendimien Rendimien Producci
to
sin to
con n
proyecto
proyecto
increment
quintales/
Quintales/
al
ha
ha

Precio
neto
de
costos
s/

Ingreso Ingres Ingreso


total
o total increment
por ha por ha al por ha
Sin
proy.

Con
proy.

quintal

Maz

75

85

10

7.5

562.5

637,5

75

Trigo

32

32

8.5

272.0

272.5

Soja

35

35

17.0

595.0

595

834.5

1504.5 670

total

El agricultor puede esperar, en una situacin sin proyecto, un ingreso


por hectrea de s/562.5 si cultiva maz y de s/272 si cultiva trigo. Los
ingresos posteriores al proyecto muestran que los productores
incrementan sus ingresos en s/670 con respecto a la situacin original.
Este incremento es atribuible a un aumento de produccin de los
cultivos que ya se producen y a la introduccin de un nuevo cultivo, la
soja. Los precios relevantes son los mismos para la situacin sin y con
proyecto.
B. Ingresos por venta de activos
Un tipo de ingreso adicional que se debe considerar es la posible venta
de activos que se reemplazaran segn el calendario de inversiones. Esta
venta desde el punto de vista contable puede ser una utilidad o prdida,
la cual puede tener implicancias tributarias importantes para el
resultado del proyecto, por lo que debe incluirse en el flujo de caja antes
de calcularse los impuestos.
C. Ingresos por venta de subproductos o desechos
Este es otro ingreso que podra identificarse en muchos proyectos. Si
bien su cuanta no ser significativa, su inclusin posibilita considerar
una situacin ms cercana a la que podra enfrentar el proyecto, a la
vez que permite mostrar la capacidad del evaluador para situarse en
una posicin de optimizador de las distintas variables del proyecto. El

avance de las tecnologas, permite que cada vez se aproveche la


totalidad de los insumos, as como tambin se aproveche los residuos
que generan los proyectos.
D. Beneficios indirectos por ahorro de costos
Estos ingresos se generan cuando se modernizan los
procedimientos administrativos o servicios dentro de la empresa.
Por ejemplo, si se evala el reemplazo del procedimiento
administrativo manual por uno computacional, o tambin, el
reemplazo de un vehculo viejo por uno para el transporte de
personal en la empresa. En ambos casos el ahorro de costos puede
observarse entre la situacin de base (sin reemplazo) y la
situacin con proyecto o reemplazo.
El ingreso por la venta del producto o servicio, por la venta de
activos o por la venta de residuos y la mayor disponibilidad de
recursos que podra generar un ahorro en los costos constituyen
recursos disponibles que ayudan a enfrentar los compromisos
financieros del proyecto.
En igual sentido, en un proyecto como el de mejorar el
funcionamiento de un sistema de riego, los beneficios del
proyecto estaran cuantificados por los ahorros en los costos de
operacin por regar con agua potable o con agua de tanques
cisternas alquiladas, las reas de parques y jardines: sin
proyecto y los costos por mejorar los canales y establecer un
sistema de bombeo para aprovechar las aguas del rio: con
proyecto.
En general, en los proyectos de infraestructura social son ahorro
de costos casos como: el abastecimiento de agua potable
disminuye los costos de asistencia mdica y de jornadas laborales
perdidas; una escuela rural evita el transporte de los nios a la
ciudad ms prxima, etc.
Para medir y valorar estos ahorros se requieren de datos
apropiados : los indicadores que miden el beneficio ( como
consulta mdica, costo de viaje), el valor que adopta el mismo
en la situacin actual (v.g., en la zona de influencia se realizan x
consultas mdicas por mes), el precio unitario (econmico y no
solo erogante, si estamos realizando evaluacin social) de cada
bien que mide el indicador ( es decir, cuanto se valora la consulta
medica), y la reduccin en los valores del indicador atribuible al
proyecto ( cunto disminuirn las consultas mdicas mensuales).

Muchas veces estos datos son difciles de obtener o inexistentes, y


cuando existen en general se refieren a unidades administrativas
que no coinciden con la zona del proyecto. Esto requiere que el
propio proyecto genere sus datos.
E. Beneficios Indirectos Por Tributos
Consiste en aprovechar la depreciacin contable por la adquisicin de un
equipo nuevo para reemplazar uno totalmente depreciado. La
depreciacin contable permite reducir la utilidad y, en consecuencia, el
impuesto que sobre ella debera pagarse.
F. Beneficios indirectos por perdida en la venta de un activo
El valor de venta de un activo antes de ser totalmente depreciado
probablemente sea inferior al valor contable no depreciado (ejemplo,
reemplazar el vehculo de la gerencia todos los aos) que ese activo
tenga en ese momento. La prdida en la venta del activo har bajar
la utilidad total del proyecto y, por tanto, producir un beneficio por
la va del ahorro tributario.

G. Beneficios por recuperacin del capital de trabajo


El capital de trabajo es parte del patrimonio del inversionista y tiene el
carcter de ser recuperable. Si bien no quedara a disposicin del
inversionista al trmino del periodo de evaluacin, son parte de lo que
ese inversionista tendr por haber hecho la inversin en el proyecto. Se
considera en el ltimo ao de la vida til del proyecto.
H. Beneficios por el valor de residuo o de salvamento del
proyecto
Al evaluar la inversin, normalmente la proyeccin se hace para un
periodo de tiempo inferior a la vida til real del proyecto. Por ello, al
trmino del periodo de evaluacin deber estimarse el valor que podra
tener el activo, en ese momento, bajo cualesquiera de las tres tcnicas
ms conocidas: considerando su valor contable, su valor comercial (o de
mercado) o estimado la cuanta de los beneficios futuros que podra
generar desde el trmino del periodo de evaluacin hacia adelante.
La inversin que se evala no solo entrega beneficios durante el periodo
de evaluacin, sino durante toda su vida til. Esto obliga a buscar la

forma de considerar esos beneficios futuros dentro de lo que se ha


denominado valor de residuo (VR) o desecho (VD) del proyecto.
El valor de salvamento o residuo de un activo vendido puede presentar
las siguientes situaciones, considerando como: VC= valor comercial o
precio de venta; VL= valor en libros:
Si VC=VL, el valor en libros se registrara como ingresos no grabables;
Si VC<VL, la diferencia entre los dos constituye un costo deducible y se
registra como valor de salvamento (ingreso) no gravable.
Si VC>VL, la diferencia entre los dos constituye ingreso gravable (a esto
podra llamrsele como ganancia extraordinaria)
Tanto el capital de trabajo como el valor de residuo no estn disponibles
para enfrentar compromisos financieros del proyecto. Si bien es un
recurso del inversionista, considerarlo como disponible podra hacer que
deba venderse la maquinaria para pagar un prstamo. Por ello se
considera como un beneficio no disponible pero que debe valorarse para
determinar la rentabilidad de la inversin, ya que e parte del patrimonio
que el inversionista podra tener si invierte efectivamente en el
proyecto.

12.3 Mtodos Para Calcular El Valor De Desecho


1. Mtodo contable
Calcula el valor de desecho como la suma de valores contables ( o
valores libro) de los activo. El valor contable corresponde al valor que a
esa fecha no se ha depreciado de un activo y se calcula a nivel de
viabilidad, como:
n

VD=

j=1

Ij
x dj
nj

( )

I j

Dnde:
Ij= Inversin el activo j.

nj=Nmero de aos a depreciar el activo.


dj=Nmero de aos ya depreciados dela activo j al momento de hacer el
clculo del valor de desecho.
2. Mtodo comercial
Este mtodo plantea que el valor de desecho de la empresa
corresponder a la suma de los valores comerciales que seran posibles
de esperar, corrigindolos por su efecto tributario.
Si el activo tuviese un valor comercial tal que al venderlo le genere a la
empresa una utilidad contable, deber descontarse de dicho valor el
monto del impuesto que ha de pagarse por obtener dicha utilidad. Esta
utilidad contable se determina restando al precio de mercado estimado
de venta el costo de la venta, que corresponde al valor contable del
activo (valor en libro).
Cuando al activo se le asigna un valor comercial inferior al valor
contable, se produce perdidas contables. En este caso se produce un
beneficio tributario (ahorro de este impuesto), por lo que se debe
reconocer y asociar al proyecto, ya que sin su venta la empresa deber
pagar un impuesto mayor que si hiciera la venta.
3. Mtodo econmico
Este mtodo supone que el proyecto valdr lo que es capaz de generar
desde el momento en que se evala hacia adelante. El valor del
proyecto ser el equivalente al valor actual de un flujo perpetuo a futuro
al que se le resta la depreciacin, como una forma de incorporar el
efecto de las inversiones de reemplazo y tambin como un promedio
anual perpetuo.

El valor desecho se calcula como:


VD= [(B-C)K-DK]/i
Dnde:
(B-C)K= Beneficio neto el ao normal k
DK= Depreciacin de ao k

I= Tasa de descuento
Lo anterior no es otra cosa que la utilidad neta actualizada como una
perpetuidad, ya que el flujo de caja corresponde a la utilidad neta ms la
depreciacin
12.4 poltica de precios
El precio que se fije para el producto que se elaborara con el proyecto
ser determinante en el nivel de los ingresos que se obtengan, tanto por
su propio monto como por su impacto sobre el nivel de la cantidad
vendida.
El precio se define como la relacin entre la cantidad de dinero (M)
recibida por el vendedor y la cantidad de productos (Q) recibidos por el
comprador. O sea:
P= M/Q
Las estrategias de precio (cambios en el precio) pueden basarse en
costos o ventas. Sin embargo, los factores mnimos que deben
considerarse al establecer una estrategia de precio son:
a. La demanda que establecer un precio mximo posible,
b. Los costos, que definen el precio mnimo,
c. Los factores competitivos, que definirn una variabilidad que
puedan subirlos o bajarlos, y
d. Las restricciones al precio, ya sean externas a la empresa, como
regulaciones gubernamentales, o internas, como exigencias de
rentabilidad mnima.
Una herramienta muy utilizada es la elasticidad de la demanda,
que permite medir la sensibilidad de los compradores frente a
cambios en los precios de un producto.

Una forma complementaria de medir la sensibilidad del comprador es


mediantre la elasticidad ingrsao de la demanda (Em)
EM = (Q/M) x(M/Q)
Donde M es el ingreso personal.

Si EM es negativa, muestra que el producto es un bien inferior, es decir,


se consumemenos del producto a medida que aumenta el ingrso
personal. Si EM es positiva pero menor que uno (varia pero no
significativamente) se trata de un producto necesario. Si E M es mayor
que uno (varia en forma importante) el producto es un bien suntuario o
de lujo.
El precio o tarifa a cobrar debera ser el que permite cubrir la totalidad
de los costos de operacin, otorgar la rentabilidad exigida sobre la
inversin y recuperar la prdida de valor de los activos por su uso.
La forma de calcular la tarifa o precio que permita recuperar costos se
hace a partir de la ecuacin siguiente:
R =(pq vq F D)(1 t) + (D ikf ij(vq + F) RI
Donde:
pq = precio unitario por cantidad = ingreso por ventas
vq = costo variable unitario por cantidad
F = costo fijo
D = depreciacin
t = tasa de impuestos a la utilidad
i = costo del capital
kf = inversin en capital fijo
RI = recuperacin dela inversin
La expresin (pq vq F D)(1 t) representa las utilidades del
proyecto despus de impuestos. De igual manera la expresin: ij(vq + F)
representa el costo del porcentaje (j) del costo variable (vq) ms los
costos fijos (F).
Para calcular la tarifa o precio se asigna a R un valor cero (ponto de
equilibrio), y despejamos la variable precio (p). De esta forma se obtiene
un precio de equilibrio que cubre todos los costos sealados
anteriormente. Cualquier precio sobre este valor dar una rentabilidad
superior a la exigida.

Otra opcin de calcular el precio es mediante la aplicacin de un modelo


de sensibilidad, que permite calcular el precio de equilibrio en presencia
de un flujo de caja proyectado.
12.5 casos prcticos
Problema 1
En el proyecto de un estudio se calcul las siguientes inversiones con
los aos de depreciacin que se indican:
Cuadro 12.2 inversiones y depreciacin
ITEM
Terreno
Construccin
Maquinaria
Equipos y muebles

INVERSION
10 000
80 000
30 000
10 000

Aos depreciacin
40 aos
15 aos
5 aos

Determinar el valor de desecho al final del ao cinco, y al final del


ao diez por el mtodo contable.
Resolucin:
El mtodo contable se expresa mediante lo siguiente:
n

VD= IjDj

J =1

Donde: j = activo

Calculamos la expresin anual y el acumulado a cinco y diez aos


para cada inversin, excepto terrenos, como se indica en el cuadro
12.3 siguiente:
Cuadro 12.3 clculo de depreciacin
ITEM

inversi
n

Dep./a
o

Depreci
ac.
1 5
aos

Depreci
ac.
1 10
aos
20 000

Valor
Des.
1 5
aos
10 000
70 000

Valor
Des.
1 5
aos
10 000
60 000

Terreno
Construcci
n
Maquinari
a
Equipo y

10 000
80 000

2 000

10 000

30 000

2 000

10 000

20 000

20 000

10 000

10 000

2 000

10 000

10 000

M.
TOTAL

130 000

30 000

50 000

100
000

80 000

El valor de desecho al ao cinco y al ao diez son de $ 100 000 y $ 80


000 respectivamente para toda la inversin.
Problema 2
Un proyecto considera la compra de dos mquinas por un valor de
$10000 cada una. Contablemente de deprecian ambas en diez aos,
aunque se estime conveniente su reemplazo al final del ao 8. Una de
las maquinas trabajara a dos turnos y la otra solo a uno, por lo que se
presume que su valor comercial al final del ao 8 ser de $3000 y $
1500 respectivamente.
Elabore un cuadro para determinar el valor de desecho individual y el
valor de desecho conjunto de ambas mquinas, si el impuesto sobre las
utilidades es de un 15%.
Resolucin:
El valor de desecho por el mtodo de valor comercial (VCo) se obtiene
mediante:
n

VD= ( VCoT ) j

; T= impuestos

j=1

Elaboramos el siguiente cuadro para determinar el valor de desecho,


considerando que la maquina 1 trabaja a dos turnos:
Cuadro 12.3 inversiones en maquinarias
TEM

MQUINA
1

MQUINA 2

TOTAL

inversin

10000

10000

20000

Depreciacin/ ao

1000

1000

2000

Depreciacin al ao 8000
8

8000

16000

Valor en libros (I-D) 2000

2000

4000

Valor comercial

1500

3000

4500

bruta -500

1000

500

150

75

Utilidad neta venta -425


activo

850

425

VD(utilidad
neta+VL)

2850

4425

Utilidad
venta activo

Impuestos (15%)

75

1575

En la maquina 1 al ser el valor comercial menor al valor en libros se


obtiene un ahorro por impuestos de $75.
Problema 3
El flujo de caja promedio perpetuo identificado en un proyecto es el que
se muestra en el siguiente cuadro
Cuadro 12.4 Flujo de caja
Ingresos
Costos variables
Costos fijos
Depreciacin
Utilidad antes impuesto
Impuesto (15%)
Utilidad neta
Depreciacin
Flujo de caja (FFN)

20 000
(3 000)
(6 000)
(2 000)
9 000
(1 350)
7 650
2 000
9 650

Cul es el valor de desecho si la empresa exige una rentabilidad ( i ) de


12% anual?
Resolucin:
El valor de desecho, considerando un flujo de caja permanente, se
estima por el mtodo econmico.

VD = [(B C)K - DK]/i


del ao k

B C: beneficio neto

O tambin
VD = (FFN - D)/ i
Reemplazando valores en esta ltima ecuacin tenemos:
VD = (9 650 2 000)/ 0.12
VD = $ 63 750
El valor de desecho considerando una rentabilidad del 12% es de $ 63
750
12.6 Estado de resultados del proyecto
La finalidad del anlisis del estado de resultados o de prdidas y
ganancias es calcular la utilidad neta del proyecto, que son, en forma
general, el beneficio real de la operacin del proyecto.
Se obtiene restando a los ingresos todos los costos en que incurre la
planta y los impuestos que debe pagar. Los ingresos y los costos pueden
provenir de fuentes internas y externas del proyecto.
Para realizar un estado de resultados adecuado, el evaluador deber
basarse en la ley tributaria, en las secciones referentes a la
determinacin de ingresos y costos deducibles de impuestos, aunque no
hay que olvidar que en la evaluacin de proyectos se est planeando y
pronosticando los resultados probables que tendra el proyecto, lo cual
lleva a simplificar la presentacin del estado de resultados.
El cuadro siguiente sintetiza la informacin de un estado de resultados o
ganancias y prdidas.
Cuadro 12.5 Estado de ganancias y prdidas o resultados
FLUJO CONCEPTO
VENTAS
+ ingresos por ventas
+ otros ingresos
- costos de produccin
Mano de obra directa
Materia prima

Costos
indirectos
de
fabricacin
= UTILIDAD MARGINAL
- Costos de administracin
- Costos de ventas
- Costos financieros
- Depreciacin
- Amortizacin intangibles
= UTILIDAD BRUTA
- impuesto sobre la venta
- reparto de utilidades a
trabajadores
=UTILIDAD NETA

Para poder elaborar el estado de resultados o de prdidas y ganancias,


es necesario previamente calcular los ingresos, los costos de produccin,
de administracin, de ventas, financieros, depreciacin y amortizacin
de intangibles.

CAPITULO XIII
FLUJO DE CAJA PROYECTADO
El flujo de fondo o flujo de caja consiste en un esquema que presenta
sistemticamente los costos e ingresos registrados periodo por periodo
(ao a ao, mes a mes, etc.). Estos se obtienen de los estudios tcnicos,
de mercado, administrativo, etc. Por lo tanto, el flujo de fondos puede
considerarse como una sntesis de todos los estudios realizados como
parte de la etapa de pre inversin (evaluacin ex ante) o como parte de
la etapa de ejecucin de proyecto (para la evaluacin ex post).
Los cuatro elementos bsicos que comprenden el flujo de fondos
son:
a) Los beneficios (ingresos) de operacin
b) Los costos (egresos) de inversin o montaje, o sea, los costos
iniciales
c) Los costos (egresos) de operacin
d) El valor de desecho, residual o salvamiento de los activos de
proyecto

Cada uno de estos elementos debe ser caracterizado segn su monto o


magnitud o segn su ubicacin en el tiempo. Los distintos egresos se
registran en el momento en que se desembolsan y no en el momento en
que se genera la obligacin; los ingresos se registran en el momento en
que se reciben.
El periodo de tiempo utilizado en la evaluacin depende tanto de la
naturaleza del proyecto como de sus caractersticas de sus costos y sus
ingresos. El flujo de un proyecto agrcola en el cual se siembran bajo
unas condiciones en el primer semestre y bajo otras en el segundo,
puede ser definido en semestres. Los proyectos de corta duracin, como
la de construccin y venta de inmuebles, generalmente utilizan meses
como unidad de tiempo.
Por convencin, se supone que los costos se desembolsan y los ingresos
se reciben al final de cada periodo. De igual manera convencionalmente,
el primer ao o periodo de vida del proyecto se le asigna Ao 0,
semestre 0 o mes 0, etc

13.1 El punto de vista de una evaluacin financiera


El evaluador financiero tiene que especificar claramente el punto de
vista desde el cual est analizando el proyecto y, por tanto, la
rentabilidad que se intenta determinar.
Por ejemplo, se puede analizar el punto de vista y la rentabilidad de
la entidad ejecutora; los de la entidad financiera; los de los
accionistas; los del gobierno; o los de la sociedad como un todo.
Desde cada una de estas perspectivas, el proyecto generara
diferentes ingresos e implicara diferentes costos. Los que son costos
desde un punto de vista pueden se ingresos desde otros, como, por
ejemplo, los impuestos cargados a las importaciones que son costos
para el proyecto pero ingresos desde el punto de vista del gobierno.
Por tanto, para cada uno de estos puntos de vista habr un beneficio
neto financiero y un flujo de caja, por lo que es indispensable que el
flujo sea cuidadosamente definido desde cada punto de vista.
Es aconsejable realizar la evaluacin financiera desde los diferentes
puntos de vista de lo diversos agentes que intervienen en el

proyecto, para as determinar la rentabilidad para cada uno de ellos,


tal como se presenta en el cuadro 13.1
Cuadro 13.1 flujos de caja
AOS
utilidad de operacin
Inversiones

0
(60.0)

Deduccin
de
efectivas
Impuesto a la renta
FLUJO ECONOMICO
(60.0)
Desembolso
prstamo
Servicio deuda
Ahorro atribuido
prstamo
FLUJO FINANCIERO

54.0

1
0
(219)

(219)
168.3
(31.33
)

a
(6.0)

Aporte de accionistas
Dividendo
de
accionistas
FLUJO DE ACCIONISTA 0.0
Aportes empresa
6.0
Dividendos empresa
Saldo
caja
proyectado
Saldo caja acumulado
FLUJO
FINANCIERO (6.0)
EMPRESA

(82.03
)

2
37.42
(262.53
)
(5.59)

3
360.55
(52.35)

(1.91)
(232.61
)
173.7

(59.47)
162.83

(75.73)

(101.74)

7.51

50.75

(127.13
)
115.17

111.84

(85.9)

(26.05)
0.0
82.03

(11.97)
11.97

85.79
0
22.62
63.16

82.03

(11.97)

(85.79)

13.2 La construccin de un flujo de fondos


El flujo de fondo o flujo de caja de un proyecto est constituido por
sus ingresos y costos. En muchos casos los rubros que forman parte
de un flujo de fondos pueden llegar a ser numerosos. Por tanto, es
importante tener algn criterio que permita presentar un flujo de

fondos en forma ordenada, y que, minimice la posibilidad de cometer


errores por defecto u omisin.
Una estructura recomendable con la cual trabajaremos, es colocar las
cuentas de estado de prdidas y ganancias (las que se ven afectadas
por impuestos) en la parte superior del flujo, luego colocar las sumas
o las restas de los flujos que no corresponden a flujos de dinero en
efectivo y, finalmente, colocar las cuentas del balance general.
Dentro de este sistema, el esquema bsico de todo flujo de fondos
seria el siguiente:
Cuadro 13.2 esquema bsico de un flujo de fondos
concepto

ingresos gravables
Menos: Costos deducibles
(incluyendo la depreciacin
y los intereses
Menos: utilidad bruta grabable
impuestos
Utilidad neta
Menos: otros gastos no deducibles
Ms :
ingresos y valores de
salvamento no
grabables
Ms:
Depreciacin
Menos: costo de inversin
Menos: amortizacin de prstamo
Menos: capital de trabajo
FLUJO DE FONDOS NETOS

13.3 Tipos de flujos caja o de fondos


Existen dos tipos de flujos de caja: el Flujo de Caja Econmico del
proyecto o sin financiamiento (tambin llamado el flujo de proyecto

puro) y el Flujo de Caja Financiero o flujo de financiamiento (o flujo


de proyecto financiado).
1.- el flujo de caja econmico o flujo del proyecto puro
Aqu se asume que la inversin que requiere el proyecto proviene de
fuentes de financiamiento internas (propias), es decir, que los
recursos totales que necesita el proyecto provienen de la entidad
ejecutora o del inversionista dueo del proyecto.
En este flujo se registran los ingresos gravables que incluyen ingresos
por ventas, prestacin de servicios e inversiones de excedentes
temporales de efectivo. De este ingreso, se restan los costos
deducibles, que son los de operacin, mantenimiento, administracin,
mercadeo, ventas, impuestos indirectos y depreciacin. Al culminar
este proceso se obtiene la utilidad bruta gravable, que sirve de base
para el clculo de los impuestos atribuibles a la realizacin del
proyecto.
El resultado de restar de la ganancia bruta gravable los impuestos
directos, sumarle la ganancia extraordinaria por la venta de activos,
quitarle los impuestos sobre ganancias extraordinarias y los costos no
deducibles y agregarle los ingresos no gravables (venta de activos
por su valor en libros y subsidios, principalmente) podra
denominarse la ganancia neta.
A esta ganancia neta, hay que sumarle la depreciacin pues no
presenta un desembolso efectivo del proyecto y restarle los costos de
inversin (activos fijos y nominales, gastos pre operativos y capital de
trabajo). Adems hay que ajustar por otros costos no deducibles o
ingresos no gravables. Esto constituye el resultado final buscado: el
flujo de caja econmico del proyecto (sin financiamiento) el cuadro
13.3 resume lo indicado.
Cuadro 13.3 esquema de flujo de caja econmico del proyecto
(flujo sin financiamiento)
concepto
0
Ingresos
Ms:
otros ingresos
Menos: costos de operacin
(produccin,
administracin, ventas, etc.
Menos: Depreciacin
UTILIDAD GRAVABLE
Menos: impuestos directos

1 2 3

Ms:
gravables

valor de salvamento
(utilidad por ventas de

activos)
Menos:
impuesto a las
utilidades por venta activo
Ms:
ingresos no gravables
Menos:
costo de operacin no
deducibles
Ms:
valor en libros de
activos vendidos
UTILIDAD NETA
Ms:
Depreciacin
Ms:
valor de salvamento,
activos no vendidos
Menos: costos de inversin
Menos: capital de trabajo
Flujo de caja econmico (FCE)
2 El flujo de caja financiero o flujo del proyecto financiero
Aqu se supone que los recursos que utiliza el proyecto son, en
parte propios y en parte de terceras persona (naturales y/o
jurdicas), es decir, que el proyecto utiliza recursos externos para
su financiamiento. Es decir, se obtiene agregando el Flujo de Caja
Econmico el Flujo de Financiacin Neta.
Este flujo se diferencia del anterior en la medida en que se
consideran las fuentes del financiamiento del proyecto. Por tanto,
se registran los ingresos por el resivo del capital de los prestamos
y creditos (ingresos no gravables, por ser una cuenta de balance
general). Igualmente, se incluyen los costos de servicio de la
deuda en el flujo: los intereses y comisiones son costos de
operacin deducible y las amortizaciones son desembolsos no
deducibles.
El esquema del proyecto financiado (o flujo de inversionista) se presenta
a continuacin:

Cuadro 13.4 esquema de flujo de caja financiero


(Flujo con financiamiento)

Concepto
Ingresos
Ms:
otros ingresos
Menos: costos de operacin
(produccin, administracin, ventas)
Menos depreciacin
UTILIDAD GRAVABLE
Menos: impuestos indirectos
Ms:
valor de salvamento
gravables (utilidades por venta de
activos)
Menos: impuesto a las utilidades por
venta de activos
Ms:
ingresos no gravables
Menos: costos de operacin no
deducibles
Ms:
valor de libros de activos
vendidos (ingreso no gravables)
UTILIDAD NETA
Ms:
depreciacin
Ms:
valor de salvamento, activos
no vendidos
Menos: costos de inversin
Menos
capital de trabajo
Flujo de caja econmico (FCE)
Ms:
crditos recibidos
(prestamos)
Menos:
amortizacin den crditos
y/o prestamos
Menos:
intereses sobre crditos
recibidos
Ms:
escudo tributario
Flujo de fondos netos o FCF

(TASA DE IMPUESTOS) x (INTERESES)


2. Ejemplo de flujo de fondos del proyecto puro y financiado

Un proyecto se va a realizar en un pas donde no hay inflacin. Requiere


un monto de inversin de $ 200 millones; la mitad para activo fijo
depreciable y la otra para activo no depreciable. La inversin se efecta
en el periodo 0. La vida til del proyecto tiene un periodo de ejecucin
de cinco aos y los activos fijos depreciables no tienen valor de
salvamento. La prdida en la venta de los dems activos, que alcanzan a
$ 40 millones, se cargara al ltimo periodo.
La inversin se financia en un 50 % con capital propio y el 50% restante
con un prstamo. Este prstamo de $100 millones se amortigua en cinco
cuotas iguales de $20 millones a partir del periodo 1. La tasa de inters
sobre este crdito es del 10% anual efectiva vencida sobre saldo. Las
ventas son de $200 millones por ao y los gastos de operacin sin incluir
gastos financieros, ni depreciacin, son de $100 millones por ao.
La tasa de impuesto a la renta es del 20%. La depreciacin se realiza
sobre el 100% del valor de adquisicin de los activos depreciables, en un
periodo de cinco aos, con el mtodo lineal.
Elabore los flujos de fondos sin y con financiamiento.
Resolucin:
Los flujos de este proyecto se presentan a continuacin:
Cuadro 13.5 flujo de fondos neto sin financiamiento (millones de
$)
AOS
Ingresos
Costos de operacin
Depreciacin
Utilidades gravables
Impuestos (20%)
Ingresos gravables por venta de
activos
Impuesto a utilidad por venta
de activos
Valor en libros de activos
vendidos
Utilidades netas
Depreciacin
Costo de inversin
Flujo de caja econmico (FCE)

1
200
(10
0)
(20)
80
(16)

2
200
(10
0)
(20)
80
(16)

3
200
(10
0)
(20)
80
(16)

4
200
(10
0)
(20)
80
(16)

5
200
(100
)
(20)
80
(16)
(40)
8
100

(20
0)
(20

64
20

64
20

84

84

64
20

64
20

132
20

152

0)
Cuadro 13.6 flujo de fondos del proyecto financiado (millones de
$)

AOS
Ingresos
Costos de operacin
Depreciacin
Utilidades gravables
Impuestos (20%)
Ingresos gravables por venta
activos
Impuesto a utilidad por venta
activo
Valor en libros de activos
vendidos
Utilidades netas contables
Depreciacin
Costo de inversin
Flujo de caja econmico
(FCE)
Crditos recibidos
Amortizacin deuda
Intereses
Escudo tributario
Flujo de caja financiero (FCF)

1
200
(10
0)
(20)
80
(16)

2
200
(10
0)
(20)
80
(16)

3
200
(10
0)
(20)
80
(16)

4
200
(10
0)
(20)
80
(16)

5
200
(10
0)
(20)
80
(16)
(40)
8
100

(20
0)
(20
0)
100

(10
0)
1
(tasa de impuesto)x(intereses)

64
20

64
20

64
20

64
20

132
20

84

84

84

84

152

(20)
(10)
2
56

(20)
(8)
1.6
57.
6

(20)
(6)
1.2
59.
2

(20)
(4)
0.8
60.8

(20)
(2)
0.4
130.
4

4.- formato para un proyecto agropecuario productivo


Este formato es relevante para el agricultor particular cuando el
proyecto se evala desde su punto de vista. Tiene las siguientes
caractersticas:
concepto
1
2
3

Produccin de trigo
Produccin adicional de soja
Ahorro de fertilizantes

200

200

200..

Etc

5=1+2+3+4 TOTAL INGRESOS


6
7
8
9
10
11
12
13

Semillas, etc
Fertilizantes
Sueldos y cargas sociales
Alquiler de maquinaria
Limpieza y mantenimiento
Repuestos
Depreciacin de activos fijos
Etc

14=6+7+
+13

TOTAL EGRESOS

15=5-14
16=15xtasa
17=15-16
18=+12
19
20
21
22=17+18
+21

Resultados
antes
del
impuesto
Impuestos a las ganancias
RESULTADO NETO
Mas depreciacin activos
Inversin en terrenos
Inversin en infraestructura
Inversin(recupero) capital de
trabajo
FLUJO NETO DEL PROYECTO
(FCE)
PERFIL DE FINANCIAMIENTO

23
24
25
26=
23+24+25

Ingreso del prstamo


Cancelacin del prstamo
Pago de intereses
FLUJO DEL PRESTAMO

27= 25XTasa Ahorro impositivo y por pago


28=
de intereses
22+26+27
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
(FCF)
El flujo de caja financiero es el flujo del dueo del proyecto. Este
formato se aplica tanto a la situacin con proyecto como a la
situacin sin proyecto y as obtener el fondo incremental.
13.4 los flujos de fondos y la toma de decisiones de inversin

La informacin que se registra en el flujo debe ser estudiada, con el fin


de que refleje los impactos positivos y negativos que son realmente
atribuibles al proyecto y en los que no se hubiere incurrido si el proyecto
no se hubiera llevado a cabo. Es por ello que la decisin de hacer o no
un proyecto se toman nicamente con relacin al llamado flujo de
fondos incremental.
1. El flujo de fondos incremental
El flujo de fondos incremental es aquel en el que se registran tan solo
los ingresos y costos atribuibles al proyecto, y en los cuales no se
hubiese incurrido si el proyecto no se hubiese ejecutado. Por tanto, es el
cuadro relevante para el anlisis de la bondad del proyecto.
Los ingresos que se registran en el flujo de fondos incremental deben ser
claramente atribuibles a la realizacin del proyecto que se est
evaluando. Los ingresos incrementales son los que resultan de una
comparacin de los ingresos en el escenario con proyecto y sin proyecto.
La diferencia solo se puede atribuir a la ejecucin del proyecto.
Por ejemplo, supongamos que un agricultor est cultivando 100
hectreas de tierra y define un proyecto que consiste en comprar 75
hectreas del predio vecino para ampliar sus tierras cultivables. Los
ingresos registrados en la evaluacin financiera del proyecto propuesto
se deducen de la diferencia (el incremento) entre lo que se ganara
cultivando las 175 hectreas y lo que generar si se limita a las 100
hectreas originales.
Todos los flujos incrementales se pueden calcular directamente.
Alternativamente, el evaluador puede construir un flujo con proyecto y
un flujo sin proyecto. La resta de los flujos ser el flujo de fondos
incremental.
2. Flujo de fondos con proyectos y flujo de fondos sin
proyecto
Dada la dificultad para poder establecer un flujo de fondos incremental
directamente, cuando se tienen proyectos de cierto nivel de
complejidad, es comn construir dos flujos: que corresponden al
escenario con proyecto y el que corresponde al escenario sin
proyecto. La construccin de cada flujo utiliza todos los criterios hasta
ahora mencionados, incluyendo la construccin de flujos de fondos del

proyecto puro o financiado. Para el anlisis del proyecto, se resta el flujo


sin proyecto del flujo con proyecto.
Este mtodo permite, entre otras cosas, despejar fcilmente el costo de
oportunidad de un insumo, ya que al construir un flujo financiero de la
entidad ejecutora con el proyecto y el flujo sin el proyecto, la diferencia
revelar los costos de oportunidad de los insumos.
13.5 casos resueltos
Caso1: Flujo De Fondos Incremental
Por ejemplo, tomemos un agricultor que cultiva cebolla china y tomates
y los vende en estofado fresco. Analiza la bondad de un proyecto para
procesar todos los tomates que cultiva y vender pasta de tomate
enlatada. En este caso, el flujo del agricultor para el escenario sin
proyecto incluir los siguientes rubros:
Ingresos:

venta de cebolla china


Venta de tomates frescos

Costos:

cultivo de cebolla china


Cultivo de tomates

Para el escenario con proyecto, en la etapa de operacin de la planta


procesadora, se tomarn en cuenta los siguientes elementos:
Ingresos:

venta de cebolla china


Venta de pasta de tomates

Costos:

cultivo de cebolla china


Cultivo de tomates
Procesamiento de tomates

Al comparar los dos

flujos, se tendr el flujo incremental del proyecto:

Ingresos:

venta de pasta de tomate

Costos:
oportunidad)

sacrificio, venta de tomates frescos (costo de


Procesamiento de tomates

Por otro lado, se debe tener presente que los costos muertos no se
incluyen en la construccin de un flujo de fondos. Si se hace un anlisis
de un flujo de fondos sin proyecto y otro con proyecto, el costo muerto
se registrara como costo en los dos y se cancelara como flujo relevante
para el anlisis del proyecto. No obstante, se puede presentar el caso en
el que el costo muerto genere un flujo de depreciacin que se deduce de
impuestos en un escenario y no en el otro.
Caso2: flujo de fondos incremental y costos muertos
Supongamos que en el 2002 se compra un equipo para realizar una
determinada labor y luego se suspende la lnea de produccin en que se
iba a utilizar. Sin embargo, supongamos que se formula un proyecto que
lo utiliza a partir del 2004 en la elaboracin de un nuevo producto. Se
plantea que si no se utiliza en el proyecto se vender en el 2004.
Los flujos asociados con la inversin en el equipo sern los siguientes:
Sin proyecto:

2002:
2004:

Con proyecto:

2002:
2004-2012:

compra del equipo (costo)


venta del equipo (ingreso)
compra del equipo (costo)
depreciacin del equipo (deduccin)

Fin de vida til: valor de salvamento (ingreso)


Al restar el flujo sin proyecto del flujo con proyecto, se observa:

la eliminacin de costo de compra, que es inevitable (muerto) y


aparece en los dos flujos.
La venta del equipo constituye un ingreso que se sacrifica si se
realiza el proyecto; en otras palabras, se revela como un costo de
oportunidad del proyecto.
La depreciacin del equipo es relevante con el proyecto, y no se
realiza sin el proyecto.
El valor de salvamento se presenta con el proyecto, ms no en el
escenario sin proyecto.

En este caso, la construccin por separado del flujo con proyecto y el


flujo sin proyecto despeja los flujos atribuibles al proyecto. A la vez,
respeta el no registro de los costos muertos.

Debe tenerse presente que en el caso de proyectos en los que no


existen ingresos o egresos en la situacin sin proyecto, el flujo de fondos
con proyecto ser igual al flujo de fondos incremental.
De igual manera, debemos tener presente que, el flujo de fondos con
proyecto y el flujo sin proyecto, son herramientas de trabajo importantes
en la evaluacin financiera de un proyecto y no debe ser utilizada para
establecer la rentabilidad de un proyecto. Esta labor slo se realiza con
el flujo de fondos incremental.
Caso 3: construccin de flujos de fondos
El propietario de un edificio de apartamentos en Miraflores recibe US$
600 000 al ao por concepto de arrendamiento. Los gastos de operacin
y mantenimiento son de US$ 200 000 anuales. La vida til que le queda
al edifico es de 6 aos, al final de los cuales el edificio podr venderse
en US$ 3 000 000. El edificio ya fue depreciado en su totalidad y el
impuesto a la renta y a las ganancias extraordinarias es del 20 %.
Se estudia el proyecto de convertir el edificio en un complejo de oficinas
que genera ingresos anuales por US$ 1 000 000 y costos anuales de
operacin y mantenimiento de US$ 400 000. Para ello se debera invertir
US$ 3 000 000 en la remodelacin del edificio, que dura un ao. El total
de las mejoras puede depreciarse en cinco aos lnea recta, sin valor
residual. La remodelacin podr utilizar el edificio por cinco aos, al final
de los cuales podr venderse por US$ 4 500 000.
Presente el flujo de fondos de proyectos, flujo de fondos con proyecto y
flujo de fondos incremental.
Resolucin:

Cuadro 13.7 flujos de fondos sin proyecto (miles US$)

AOS
Ingresos
Gastos
de
operacin
mantenimiento

600

600

600

600

600

600

y (200)

(200) (200)

(200) (200) (200)

Ganancias gravables

400

400

400

400

400

400

Impuestos (20%)

80

80

80

80

80

80

Ingresos por ventas activos

3000

Impuestos utilidad por venta


activos

(600)

Ganancia neta contable

320

320

320

320

320

320

Fluo de fondos neto FCE

320

320

320

320

320

320

Cuadro 13.7 flujo de fondos con proyecto (miles US$)


AOS

Ingresos
Gastos
de
operacin
mantenimiento

1
000

1 000

1 000 1
000

6
1 000

(400) (400)

(400) (400) (400)

Depreciacin

(600) (600)

(600) (600) (600)

Ganancias gravables

00

00

00

00

00

Impuestos (20%)

00

00

00

00

00

Ingresos por ventas activos

4500

Impuestos utilidad por venta


activos

(900)

Ganancia neta contable

00

00

00

00

00

depreciacin

600

600

600

600

600

600

600

600

600

4200

Costo de inversin

(3
000)

Flujo de fondos neto FCE

(3
000)

Cuadro 13. 9 flujo de fondos incremental (miles de US$)


AOS

Ingresos

(600)

400

400

400

400

400

Gastos
de
operacin
mantenimiento

y 200

depreciacin

(200) (200)

(200) (200) (200)

(600) (600)

(600) (600) (600)

Ganancias gravables

(400)

(400) (400)

(400) (400) (400)

Impuestos (20%) (ahorro)

80

80

80

80

80

80

Ingresos por ventas activos

1500

Impuestos utilidad por venta


activos

(300)

Ganancia neta contable

(320)

(320) (320)

(320) (320) (320)

600

600

600

600

600

Costo de inversin

(3
000)

Flujo de fondos neto FCE

(3320 280
)

280

280

280

280

depreciacin

Caso 4: proyecto de desarrollo rural


Consideremos el caso de proyectos productivos de desarrollo rural como
la iniciacin de la actividad agrcola en zonas que no se hallaban en
produccin, el paso de la agricultura de subsistencia a una agricultura
de mercado, o el aumento de la eficiencia por: diversificacin de
cultivos, introduccin de nuevas tcnicas, aplicacin de riego, desarrollo
de una actividad agroindustrial, etc.
En estos proyectos se estima el valor incremental de la produccin. Para
ello partimos de una situacin sin proyecto, tomando como base la
situacin actual del rea a ser afectada por el proyecto. Los cultivos que

se realizan y sus productividades, la estructura de costos de la


explotacin agrcolas, etc.
En la situacin con proyecto estimamos el incremento de la produccin
agrcola bajo las nuevas condiciones impuestos por el proyecto, as
como los costos incrementales de la explotacin. Debe considerarse que
la situacin con proyecto no afecta las condiciones bsicas del
funcionamiento de los mercados agrcolas de la regin o del pas, se
debe utilizar los mismos precios para proyectar a situacin con y sin
proyecto. Si la produccin va a generar un flujo de exportacin o
disminuir el monto de importaciones, resulta necesario analizar los
precios internacionales incluido los impuestos que correspondan, en la
evaluacin privada, o a precios CIF de importacin o precios FOB de
exportacin para la evaluacin social.
13. 6 flujos de fondos segn sus fines
El problema ms comn asociado a la construccin de un flujo de fonos
es que existen diferentes flujos para diferentes fines: uno para medir la
rentabilidad de los recursos propios; y un tercero para medir la
capacidad de pago frente
a los prstamos que ayudaron a su
financiacin.
1. Flujos de fondos para medir la rentabilidad del proyectos
Cuadro 13.10 flujo de caja econolico o flujo de fondos del proyecto
AOS
INGRESOS
-

Egresos
afectos
a
impuestos.
(gastos de operacin y
mantenimiento)
Gastos
no
desembolsables,
(
depreciacin
,
amortizacin
intangibles, valor en
libros de activo que se
venda)

GANACIA
GRAVABLES
-

UTILIDAD

impuestos

INGRESOS
-

ajustes por gastos no


desembolsables
(depreciacin,
amortizacin intangible,
etc.)
Egresos no afectos a
impuestos (valor de
desecho, recuperacin
capital trabajo)

Flujo de fondos neto o FCE

Los gastos no desembolsables so los gastos que para fines de


tributacin son deducibles, pero que no ocasionan salidas de caja, como
la depreciacin, amortizacin de los activos intangibles o el valor en
libros de un activo que se vendan. Al no ser salidas de caja se resta
primero par a aprovechar su descuento tributario y se suman en el tem
ajuste por gastos desembolsables. De esta forma se incluye solo su
efecto tributario.
Egresos no afectos a impuestos son las inversiones, ya que no aumentan
ni disminuyen la riqueza contable de la empresa por el solo hecho de
adquirirlos. Generalmente es a un cambio de activos (maquinas por
caja) o un aumento simultaneo con un pasivo (mquina y
endeudamiento). Tambin se considera el capital del trabajo.
Beneficios no afectos a impuestos son el valor de desecho del proyecto y
la recuperacin del capital del trabajo. Ninguno esta disponibles como
ingresos aunque son parte del patrimonio explicado por la inversin del
negocio.
13.7. Problemas resueltos
Caso 1: inversin en fotocopiadoras.

Se hace una inversin de $ 1 200 en una fotocopiadora que capta al


cabo de tres aos de operacin y que sus fierros pueden venderse como
chatarra a $40, afecta a impuestos. La ley permitir una depreciacin
lineal (vale decir $400 por ao), los gastos son de $100 $200 y $150
cada ao y sus ingresos de $600, $900 y $800 por ao. Los impuestos a
pagar son del 20%.
Construya su flujo de fondos netos del proyecto.

Resolucin

Cuadro 13.11 flujo de fondos de copiadora


AOS

Ingresos

600

600

600

Gastos de operacin

(100)

(200)

(150)

Depreciacin

(400)

(400)

(400)

Valor
en
vendidos

libros

activos

(1200)

tiles grabables

100

300

(950)

Impuestos (20%)

(20)

(60)

190

Utilidad neta

80

240

(760)

Depreciacin

400

400

400

Valor en libros activo vendido


Inversin

1200
(1 200)

Venta de maquina

400

Impuesto a utilidad por venta


maquina

(8)

Flujo de fondos neto o FCE

(1200)

480

640

872

2. Flujos de fondos para medir la rentabilidad de los recursos


propios
Para medir la rentabilidad de los recursos propios, al flujo de caja
anterior debe agregase el efecto de financiamiento para incorporar el
impacto del apalancamiento de la deuda.
Como los intereses del prstamo son un gasto afecto a impuestos,
deber diferenciarse que parte de la cuota que se le paga a la institucin
que otorga el prstamo es inters y que parte es amortizacin de la
deuda, porque el inters se incorpora antes del impuesto mientras que
la amortizacin, al no constituir cambio en la riqueza de la empresa, no
est afecta a impuestos y debe incorporarse en el flujo desoques de
haber calculado el impuesto.
Por ultimo deber incorporarse el efecto del prstamo para que por
diferencia, se deduzca el monto que debe invertir el inversionista. La
amortizacin de la deuda se incorporan a partir del momento uno hasta
su cancelacin total. El prstamo ira, con signo positivo, en el momento
cero.
La estructura del flujo de fondos ser de la siguiente forma:
Cuadro 13.12 flujo de caja (fondos) de inversionista o
propietario.
AOS
ingresos
-

Egresos
afectos
a
impuestos (gastos de
operacin
y
mantenimiento).
Gastos
no
desembolsables
(depreciacion,
amortizacin
intangibles, valor en
libros de activos que se
vende).

Utilidad gravable
-

impuestos

Utilidad neta
-

depreciacion,
amortizacin
intangibles.
Egresos no afectos a
impuestos (inversiones,
capital de trabajo).
Beneficios no afectos a
impuestos (valor de
desecho)

Flujo de caja economico


-

Prstamo
Amortizacin
de
la
deuda
Intereses de prstamo
Escudo fiscal

Flujo de caja financiero

(tasa de impuesto) x (intereses)

Caso 2: inversin en fotocopiadora con financiamiento


Con la informacin del ejercicio anterior, supongamos ahora que
obtenemos un prstamo bancario de $900, pagadero en tres cuotas y
con un inters del 10% sobre saldos.
Construya el nuevo flujo de fondos del inversionista
Resolucin:
Cuadro 13.13 flujos de fondos de inversionista
AOS
ingresos

600

900

800

Gastos
Depreciacin
Valor en libros de activo
vendido

impuestos

Ganancia o utilidad neta


-

depreciacin
valor en libros de activos
(1200)
vendido
inversin
venta de maquinaria
impuesto utilidad por venta
maquina

Flujo de caja econmico


-

prstamo
amortizacin deuda
intereses
escudo fiscal

Flujo de fondos neto o FCE

(200)

(1500)

(400)

(400)

(400)
(1200)

Ganancias o utilidad gravable


-

(100)

100

300

(950)

(200)

(60)

190

80

240

(760)

400

400

400
1200
40
(8)

(1200)

480

640

872

900

(300)

(300)

(300)

(90)

(60)

(30)

18

12

108

292

548

(300)

El costo de la deuda despus de impuestos lo calculamos por:


Donde

kd =10%

t=20%

Cd =kd(1- t)
Cd= 0,1(0,8) = 0,08
El costo real de la deuda despus de impuestos es de 8%.
Caso 3: flujos de fondos con 2 alternativas de tamao
Es un proyecto que enfrenta una demanda creciente se esperan las
ventas siguientes:

Cuadro 13.14 ventas esperadas


AOS
cantidade
s

1
360 000

2
540 000

3
900 000

4
1 440 00

En el estudio tcnico se identifican de produccin que se deben evaluar:


a) comprar una maquina grande por $ 25 000 000, con capacidad
para 1 600 000 unidades, con una vida til de 9 aos y un valor de
desecho de $ 2 500 000.
b) Comprar una maquina pequea por $ 10 000 000, con por 900
000 unidades, con una vida til de solo 3 aos y un valor de
desecho de $ 1 000 000, la cual sera remplazada por dos
mquinas similares por cubrir la produccin.
Respecto a los costos de operacin, la primera alternativa involucra
costos $ 4 000 000 fijos anuales y de $ 3 los variables unitarias;
mientras que para la segunda opcin son de $ 2 400 000 los fijos por
equipo y $3, 10 las variables unitarias.
Con ambas alternativas el precio del producto es similar y se proyecta
que aumente a 3% mensual. Confeccione los flujos relevantes para
tomar una decisin.
Resolucin:
Construimos el flujo de caja o flujo de fondos netos para cada alternativa

Cuadro 13.15 una maquina grande (en miles)


Aos
Demanda

1
360

2
540

3
900

4
5
6
7
1440 1440 1440 1440

8
1440

9
10
1440 1440

c. variabl
c. fijo
Utilidad

1080
4000
5080
2778

1620
4000
5620
2778

2700
4000
6700
2778

4320
4000
8320
2778

4320
4000
8320
2778

4320
4000
8320
2778

4320
4000
-8320

Deprec.
-251
2778
Inversion
VD
Flujo
de -251 5542 5542 5542
caja
2842 2482 3922 5542
1
En millones

4320
4000
-8320
2778

5542

4320
4000
8320
2778
-251
2500
5542

4320
4000
-8320

9
1440
4320
4000

10
1440
4320
4000

2778

5542

Cuadro 13, 16 mquinas pequeas: (en miles)


Aos
Demanda
c. variabl
c. fijo

Utilidad

1
360
1116
2400

2
540
1674
2400

3
900
2790
2400

4
1440
4464
2400

-6864
3516 4074 5190

Deprec.
-101 3333 3333 3333 6666
Inversion
-201
VD
1000
Flujo
de -101 -183 -741 -20
-198
caja
857
1
En millones

5
144
0
446
4
240
0
686
4
666
6

6
1440
4320
4000

6666
-201

7
144
0
432
0
400
0
686
4
666
6

198

-198

198

-6864

8
1440
4320
4000

-6864
6864 6864
6666 6666 6666
-201
2000
198
198
198

Como ambas partes alternativas tienen el mismo nivel de ingresos


(cubren toda la demanda), entonces aquella que se presente el menor
flujo de costos anuales ser la alternativa elegida. Segn este caso, el
proyecto debe trabajar con mquinas pequeas.
Caso4: flujo de caja para medir la rentabilidad del proyecto
Consideremos que en el estudio de viabilidad de un nuevo proyecto se
estima posible vender 40000 toneladas anuales de un producto a $/
1000 la tonelada durante los dos primeros aos y a $/1200 a partir del
tercer ao cuando el producto se haya consolidado en el mercado. Las

proyecciones de ventas muestran que a partir del sexto ao, las ventas
se incrementaran en un 30%.
El estudio tcnico defini una tecnologa ptima para el proyecto que
requerira las siguientes inversiones para un volumen de 40000
toneladas como: terrenos por $/25000, obras fsicas por $/ 60000 y
maquinarias por $/35000.
Sin embargo, el crecimiento de la produccin para satisfacer el
incremento de las ventas, requerir aumentar la inversin en maquinaria
en un 50% y efectuar obras fsicas por $/35000.
Los costos de fabricacin por tonelada para volumen de hasta 50000
toneladas anuales son de: mano de obra por $/180, materiales por$/250
y costos indirectos por $/90. Sobre el nivel de produccin de 50000, es
posible lograr un descuento por volumen en la compra de materiales
equivalente a un 10%.
Los costos fijos de fabricacin se estiman en $/6000 sin incluir
depreciacin. La ampliacin de la capacidad en un 30%, har que estos
costos se incrementen en $/1200. Los gastos de venta variables
corresponden a una comisin del 3% sobre las ventas, mientras que los
fijos ascienden a $/1400 anuales. El incremento de ventas no variara
este monto.
Los gastos administrativos alcanzaran a $/ 1500 anuales los primeros
cinco aos y a $/1700 cuando se incremente el nivel de operacin. La
legislacin vigente permite depreciar los activos de la siguiente manera:
obras fsicas 3% anual y maquinarias 10% anual.
Los activos nominales se amortizan en un 10% anual, los gastos de
puesta en marcha ascienden a $/25000, dentro de los que se incluye el
costo del estudio que alcanza a $/ 10000. La inversin en capital de
trabajo se estima en equivalente a 6 meses del costo total
desembolsable.
Al cabo de 10 aos se estima que la infraestructura fsica(con
terrenos)tendr un valor comercial de $/ 150000. La maquinaria tendr
un valor de mercado de $/32000. La tasa de impuestos a las utilidades
es de un 20%.
Calcular el flujo de caja del proyecto

Resolucin
Para elaborar el flujo de caja del proyecto, previamente debemos
calcular los presupuestos de ventas, costos variables, comisiones por
ventas, capital de trabajo, depreciacin y valor de desecho de los activos
fijos por el mtodo de mercado.

Cuadro 13.17 Presupuesto De Ventas


Aos

10

Cantidades
(miles)
Precio
(miles)
Ingreso
ventas

40

40

40

40

40

52

52

52

52

52

1.2

1.2

1.2

1.2

1.2

1.2

1.2

1.2

40,0 40,0 48,0 48,0 48,0 62,4 62,4 62.4 62.4 62.40
0
0
0
0
0
0
0
0
0

Cuadro 13.18 Presupuesto del capital de trabajo


Aos
Costo total
Capital de
(6meses)
Aumento
trabajo

0
30.90
trabajo 15.45

5
37.91
18.96

capital

3.51

Cuadro 13.19 presupuesto de costos variables


Aos
Produccin

10

40

40

40

40

40

52

52

52

52

52

C. mano de obra /t 0,18 0,18 0,18 0,18 0,18 0.18 0.18 0.18 0.18 0.18
1

C. mano de obra

7.20 7.20 7.20 7.20 7.20 9.36 9.36 9.36 9.36 9.36

C. material/t

0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.22 0.22 0.22 0.22 0.225
5
5
5
5

Costo total mat.2

10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 11.7 11.7 11.7 11.7 11.70
0
0
0
0
0
0
0
0
0

C. indirect/t1

0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09

Costo tot. Ind.

Total C. variab.
(millones)

3.60 3.60 3.60 3.60 3.60 4.68 4.68 4.68 4.68 4.68
20.8 20.8 20.8 20.8 20.8 25.7 25.7 25.7 25.7 25.74
0
0
0
0
0
4
4
4
4

En miles

en millones

Cuadro 13.20 Presupuesto comisiones por ventas


Aos

Comisin
(3%)

1,20 1,2
0

1,4 1,4 1,4


4
4
4

10

1,8 1,8 1,8 1,87 1,87


7
7
7

Al final del ao 0 estimamos el capital de trabajo necesario para el inicio


de la produccin de los bienes y en el ao 5 tambin estimamos el
aumento de capital de trabajo debido al aumento de la produccin en un
30% en el ao 6.
Cuadro 13.21 clculo de la depreciacin
Aos

Inver. Obras fsicas

60

60

60

60 60

Dep. Obras fis. (3%)

1,8

1,8

1,8 1,8 1,8

2.8 2.8 2.8 2.85 2.85


5
5
5

Inv. Maquinaria

35

35

35

52. 52. 52. 52.5 52.5


5
5
5

35 35

10

95

95

95

95

95

Dep.maq. (10%)

3.5

3.5

3.5 3.5 3.5

5.2 5.2 5.2 5.25 5.25


5
5
5

Inv. Intangibles

25

25

25

25

Amort. Int.(10%)

2.5

2.5

2.5 2.5 2.5

25 25

25

25

25

25

2.5 2.5 2.5 2.5

2.5

La inversin en terrenos por $ 25000 no tiene depreciacin.


El valor de desecho comercial(o de mercado) lo obtenemos por:
VD= (VS-VL)(1-t)+VL
Cuadro 13.22. Calculo de valor de desecho por el mtodo de
mercado.

Valor comercial infraestructura fsica


Valor comercial maquinaria
Valor libro terrenos
Valor libro construccin inicial
Valor libro construccin ampliacin
Valor libro maquinaria
Valor libro maquinaria ampliacin
Utilidad bruta
Impuestos
Utilidad neta
Valores libro
Valor de desecho

150
32
-25
-60
-35
0
-17,5
44.5
-8,9
35,6
137,5
173,1

La informacin anteriormente estimada nos permite elaborar el flujo de


fondos del proyecto.
Cuadro 13.23 flujo de fondos del proyecto

Aos

10

Ingresos

40.00 40.00 48.00 48.00 48.00

62.40

62.4 62.4 62.4 62.40


0
0
0

-costos var.

(20,8 (20,8 (20,8 (20,8 (20,8)


)
)
)
)

(25.7)

(25.
7)

(25.
7)

(25.
7)

(25.7)

-Costos fijos

(6.00 (6.00 (6.00 (6.00 (6.00)


)
)
)
)

(7.2)

(7.2) (7.2) (7.2) (7.2)

-Comisiones

(1.20 (1.20 (1.20 (1.20 (1.20)


)
)
)
)

(1.87)

(1.8
7)

-Gtos. Venta

(1.4)

(1.4)

(1.4) (1.4) (1.4) (1.4)

-G.admin.

(1.50 (1.50 (1.50 (1.50 (1.50)


)
)
)
)

(1.70)

(1.7
0)

(1.7
0)

(1.7
0)

(1.70)

(1.80 (1.80 (1.80 (1.80 (1.80)


)
)
)
)

(2.85)

(2.8
5)

(2.8
5)

(2.8
5)

(2.85)

-Dep.maquin.

(3.50 (3.50 (3.50 (3.50 (3.50)


)
)
)
)

(5.25)

(5.2
5)

(5.2
5)

(5.2
5)

(5.25)

-Amort. Intang

(2.50 (2.50 (2.50 (2.50 (2.50)


)
)
)
)

(2.50)

(2.5
0)

(2.5
0)

(2.5
0)

(2.50)

Utilidad bruta

1.30

13.89

13.8 13.8 13.8 13.89


9
9
9

-Impuestos

(0.26 (0.26 (0.26 (0.26 (0.26)


)
)
)
)

(2.78)

(2.7
8)

Utilidad Bruta

1.04

1.04

1.04

1.04

1.04

11.11

11.1 11.1 11.1 11.11


1
1
1

+Dep.obras
fisicas

1.80

1.80

1.80

1.80

1.80

2.85

2.85 2.85 2.85 2.85

+Dep.maq.

3.50

3.50

3.50

3.50

3.50

5.25

5.25 5.25 5.25 5.25

+Amort.int

2.50

2.50

2.50

2.50

2.50

2.50

2.50 2.50 2.50 2.50

-Dep.
fisicas

obras

(1.4)

1.30

(1.4)

1.30

(1.4)

1.30

(1.4)

1.30

INV. Terreno

(25)

Inv. Obras fis

(60)

(35)

Inv maquin.

(35)

(17.5)

Inv. Intangibles

(25)

Capital
trabajo

de (15.45
)

Valor desecho

(1.8
7)

(2.7
8)

(1.8
7)

(2.7
8)

(1.87)

(2.78)

(3.51)
173,1

0
Flujo de caja

(160.4 8.84
)

8.84

15.05 15.05 -40.96 21.71

21.7 21.7 21.7 194,8


1
1
1
1

En la inversin en intangibles hemos considerado el costo del estudio del


proyecto, cuya amortizacin nos permite reducir el pago de impuestos.
Asimismo, en el ao 5 consideramos el aumento de capital de trabajo
necesario para cubrir las mayores compras de materiales y otros
necesarios por el aumento de la capacidad de produccin en un 30% en
el ao 6.
Caso5: beneficio para evaluacin privada pura y esprea
Un proyecto de desarrollo rural tiene como beneficio directo para la
agencia de desarrollo, la venta de servicios de consultora. Por otra
parte, reciben ingresos derivados de la venta de parte de la produccin
de los agricultores (trigo). Como efecto social del proyecto, aumenta la
ocupacin de la localidad. La poblacin ocupada ve aumentar sus
ingresos, y en consecuencia de reducen los niveles de pobreza y
subalimentacin. Segn los estudios realizados por la unidad sanitaria
de la regin, la mejor alimentacin evitara el uso de 1400 das/cama en
el hospital regional. Este ltimo efecto no es apropiable por el proyecto
aunque s debera considerarse en la evaluacin social.
En el cuadro 13.24 siguiente se cuantifican los beneficios y costos,
considerados a precios de mercado, para una evaluacin privada y
esprea:

Cuadro 13.24
Concepto
Beneficios
Venta
de
servicios
de
consultora
Precio mercado de la hora
consultor
Ingresos por venta de servicios
consultora
Venta de trigo
Precio de mercado del trigo
Ingreso por venta del trigo
Ahorro
de
servicios
hospitalarios
Costo de atencin hospitalaria
Ingresos por ahorro de servicios
hospitalarios
Total beneficios
COSTOS
Costo de consultores
Costo de mercado de la hora
consultor
Costo de venta de servicios de
consultora
Compra de trigo
Costo de mercado de trigo
Costo de venta de servicio de
consultora
Total costos
Beneficios netos del proyecto

Unidades

Evaluacin
pura

Evaluacin
esprea

Horas/aos
S/. hora

10 000
30

10 000
30

S/. ao

300 000

300 000

t/ao
S/. t
S/. ao
Das/cama
S/. da/cama

6 000
200
1 200 000

6 000
200
1 200 000
1 400
400

S/. ao

560 000

S/.ao

1 500 000

2 060 000

Horas/aos
S/hora

10 000
20

10 000
20

S/. ao

200 000

200 000

t/ao
S/. t
S/.ao

800
20
16 000

800
20
16 000

S/.ao
S/.ao

216 000
1 284 000

216 000
1 844 000