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Ao de la Promocin de la Industria Responsable y del

Compromiso Climtico

Universidad Nacional de la Amazona

Peruana
Facultad de Ciencias Econmicas y de
Negocios
Escuela Profesional de Economa

Ttulo:

LA INFLACIN Y LA POLTICA MONETARIA

ASIGNATURA:
Macroeconoma I
DOCENTE:
Econ. Mario Andr Lpez Rojas.

ALUMNOS:
Pfennig Venturi, Estela
Retegui Del Castillo, Cristopher R. F.
Rengifo Rengifo, Carlos Renn
Tejada Aspajo, Mnica Almendra

IQUITOS 2014

DEDICATORIA

Dedicamos este trabajo a nuestros padres ya que ellos, de una u

otra manera siempre se vern involucrados en nuestro caminar
diario representndolos como su continuidad en nuestra vida.

Dedicamos tambin a nuestros compaeros ya que representa

la unin, el compaerismo y el cumplimiento de nuestros
objetivos comunes.

De igual manera y con mucho empeo lo dedicamos a nuestro

Profesor Econ. Mario Andr Lpez Rojas, como resultado de los
trabajos que nos encomienda y de los conocimientos vertidos en
clase.

Y sobre todo lo dedicamos a nuestro padre creador DIOS sin

quien no nos sera posible hacer lo que ms queremos y
anhelamos en esta vida.

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No conozco el ejemplo de ningn pas que haya eliminado una inflacin importante
sin atravesar un periodo de transicin de lento crecimiento y desempleo
Milton Friedman, Bright Promises, Dismal Performance

INFLACIN
Qu es la Inflacin?
La inflacin es un movimiento ascendente del nivel medio de precios. Su opuesto es la
deflacin: un movimiento descendente del nivel medio de precios. El lmite entre
inflacin y deflacin es la estabilidad de precios. La estabilidad de precios se da
cuando el nivel medio de precios no se mueve ni hacia arriba ni hacia abajo. El nivel
medio de precios se llama nivel de precios. Se mide con un ndice de precios. El
ndice de precios mide el nivel medio en un periodo como un porcentaje de su nivel
medio en un periodo anterior, llamado el periodo base.
La tasa de inflacin y el nivel de precios
La tasa de inflacin es el cambio porcentual en el nivel de precios. La frmula de la
tasa de inflacin anual es:

Tasa de inflacin

nivel de precios del ao en cursonivel de precios del ao anterior

nivel de precios del ao anterior

x 100

Una forma comn de medir el nivel de precios es usando el ndice de precios al

consumidor o IPC.
La inflacin y el valor del dinero
Cuando hay inflacin; el dinero pierde valor. El valor del dinero es la cantidad de
bienes y servicios que se pueden comprar con una cantidad dada de dinero. Cuando
una economa experimenta inflacin, el valor del dinero disminuye: usted no puede
comprar este ao tanto comestibles con 50 dlares como compraba hace un ao. La
tasa a la cual baja el valor del dinero es igual a la tasa de inflacin.
Cuando la tasa de inflacin es alta, como en la dcada de 1980, el dinero pierde su
valor a un ritmo rpido. Cuando la inflacin es baja, como era en 1961, el valor del
dinero desciende lentamente.
La inflacin es un fenmeno que todos los pases experimentan. Pero las tasas de
inflacin varan de un pas a otro. Cuando las tasas de inflacin son diferentes durante
periodos prolongados, da como resultado un cambio en el valor del dinero en divisas.
El tipo de cambio es la tasa a la cual el dinero de un pas (o moneda) se cambia por la
moneda de otro pas.
Es un problema la inflacin?
Es un problema que el dinero pierda su valor y lo haga a una tasa que vara de un
ao a otro? Indudablemente es un problema, pero para entender porque, necesitamos
distinguir entre inflacin anticipada y no anticipada. Cuando los precios van al alza la
mayora de las personas se percatan de ello. Tambin tienen una idea de la tasa de
aumento de los precios. La tasa la cual la gente (en promedio) piensa que est

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aumentando el nivel de precios se llama tasa de inflacin esperada. Pero las
expectativas pueden ser acertadas o equivocadas. Si son acertadas, la tasa de
inflacin efectiva es igual a la tasa de inflacin esperada y se dice que la inflacin es
anticipada. Es decir, una inflacin anticipada es una tasa de inflacin que se ha
previsto correctamente (en promedio). A medida que el pronstico de la tasa de
inflacin es errneo, se dice que es no anticipada. Es decir, la inflacin no anticipada o
inesperada es la parte de la tasa de inflacin que ha tomado por sorpresa a la gente.
Los problemas que surgen de la inflacin difieren segn sea la tasa anticipada o no
anticipada. Veamos primero los problemas que origina la inflacin no anticipada.
El problema de la inflacin no anticipada
La inflacin no anticipada es un problema porque produce cambios no
anticipados del valor del dinero. El dinero se usa como la vara de medir del
valor en las transacciones que realizamos. Los prestatarios y prestamistas
trabajadores, trabajadores y patrones, todos hacen contratos en trminos
monetarios. Si el valor del dinero vara inesperadamente, entonces las
cantidades realmente pagadas y recibidas son diferentes de las que la gente
tena intenciones de pagar y recibir cuando firmo los contratos. La medicin del
valor con una pauta cuyas unidades varan es como tratar de medir una tela
con una regla elstica. El tamao de la tela depende de cunto estiramos las
regla.
El problema de la inflacin anticipada
Con tasas de inflacin bajas, la inflacin anticipada no representa en absoluto
un gran problema. Pero se convierte en un problema cuanto mayor es la tasa
de inflacin anticipada.
Con tasas de inflacin muy altas la gente sabe que el dinero est perdiendo
valor rpidamente. La tasa la cual el dinero pierde valor es parte del costo de
oportunidades de mantener saldos monetarios. Cuanto mayor es el costo de
oportunidad, menor es la cantidad de dinero que la gente quiere mantener. En
lugar de tener una cartera repleta de billetes de 20 dlares y un saldo elevado
en la cuenta de cheques, la gente se va de compras y gasta los ingresos en
cuanto lo recibe. Y lo mismo ocurre con las empresas. En lugar de conservar el
dinero que reciben de la venta de sus bienes y servicios, lo pagan en forma de
salarios lo ms rpidamente posibles.
Inflacin elevada y variable.
Incluso si la inflacin se anticipa razonablemente bien e incluso si la tasa no es tan
elevada como en la hiperinflacin, puede imponer costos muy altos. Una tasa de
inflacin elevada y variable desva los recursos de las actividades productivas al
pronstico de la inflacin. Se vuelve ms rentable pronosticar en forma acertada la
inflacin que inventar un producto nuevo. Los doctores, abogados, contadores,
agricultores prcticamente todo el mundo pueden mejorar su situacin convirtindose
en economistas aficionados y pronosticadores de la inflacin, en lugar de practicar la
profesin para la cual fueron preparados. Desde un punto de vista social, este desvo
de talentos a consecuencia de la inflacin es equivalente a arrojar recursos escasos a
la basura. El desperdicio de recursos es el principal costo de la inflacin.

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La indizacin
Se ha dicho en ocasiones que pueden evitarse los costos de la inflacin mediante la
indizacin, una tcnica que vincula los pagos contractuales con el nivel de precios.
Con la indizacin Susan y el banco del empleo anterior no acordaran una tasa de
inters fija; en cambio acordaran una frmula de indizacin para ajustar la tasa de
inters de acuerdo con la tasa de inflacin. De manera similar, un contrato salarial
indizado no especfica la cantidad de dlares que se les pagara a los trabajadores, lo
que hace es especificar una frmula de indizacin que tiene en cuenta la tasa de
inflacin para calcular la cantidad de dlares.
Pero la indizacin misma es costosa acordar contratos con clusulas de indizacin es
sumamente complejo ya que hay muchos ndices que pueden usarse y la eleccin del
ndice tiene efectos importantes sobre ambas partes del contrato.
Tipos de inflacin
La inflacin al igual que las enfermedades muestra diferentes niveles de gravedad.
Resulta til clasificarla en tres categoras: inflacin baja, inflacin galopante e
hiperinflacin.
1. Inflacin baja. Se caracteriza por una lenta y predecible subida de los precios.
Podramos considerar que una inflacin es baja si las tasas anuales de
inflacin son de un digito. cuando los precios son relativamente estables, el
pblico cofia en el dinero. Esta dispuesto a mantenerlo en efectivo porque
dentro de un mes o de un ao tendr casi el mismo valor que hoy. Esta
dispuesto a firmar contratos a largo plazo expresados en trminos monetarios,
porque confa en que los precios relativos de los bienes que compra y vende
no se alejaran demasiado. La inflacin han sido baja en la mayora de los
pases industriales durante la ltima dcada.

2. Inflacin galopante. La inflacin de dos o tres dgitos que oscila entre el 20, el
100 o el 200 por ciento al ao se denomina inflacin galopante. Una vez que
la inflacin galopante arraiga, surgen graves distorsiones econmicas.
Generalmente, la mayora de los contratos se ligan a un ndice de precios o a
una moneda extranjera, como el dlar. En estas circunstancias, el dinero pierde
su valor muy deprisa, por lo que el pblico no tiene ms que la cantidad de
dinero mnima indispensable para realizar las transacciones diarias. Los
mercados financieros desaparecen, ya que el capital vuela a otros pases. La
poblacin acapara bienes, compra viviendas y nunca jams presta dinero a
unos tipos de inters nominales bajos. Lo sorprendente es que las economas
que tienen una inflacin galopante consigan crecer a menudo rpidamente y
algunas prosperar a pesar de funcionar tan mal el sistema de precios.

3. Hiperinflacin. Aunque parezca que las economas sobreviven con una

inflacin galopante, cuando golpea el cncer de la hiperinflacin se afianza una
tercera y mortfera tensin. No es posible decir nada bueno de una economa
de mercado en la que los precios suben un milln o incluso un billn por ciento
al ao.

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Las hiperinflaciones son especialmente interesantes para los estudiosos de la
inflacin porque resaltan sus desastrosas consecuencias
Las consecuencias econmicas de la inflacin
Los bancos centrales coinciden en su determinacin de contener la inflacin. Durante
los periodos de elevada inflacin, las encuestas de opinin suelen observar que la
inflacin es el enemigo econmico nmero uno. Qu tiene de peligroso y costoso?
Durante los periodos de inflacin no todos los precios y los salarios varan a la misma
tasa; es decir, cambian los precios relativos y, como resultado de esta divergencia, la
inflacin tiene dos claras consecuencias:

Redistribuye la renta y la riqueza entre los diferentes grupos.

Distorsiona los precios relativos y la produccin de diferentes bienes o a veces
la produccin y el empleo de la economa en su conjunto

La inflacin de demanda
Una de las principales perturbaciones que sufre la inflacin es una variacin de la
demanda agregada. Las variaciones de la inversin, del gasto pblico o de las
exportaciones netas pueden alterar la demanda agregada y aumentar la produccin
por encima de su nivel potencial. Tambin hemos visto que el banco central de un pas
puede influir en la actividad econmica. Cualquiera que sea la razn, se produce una
inflacin de demanda cuando la demanda agregada aumenta ms deprisa que la
capacidad productiva de la economa, elevando los precios para equilibrar la oferta y la
demanda agregada. De hecho, el dinero de la demanda compite por la limitada oferta
de mercancas y presiona al alza sobre sus precios. Cuando el desempleo disminuye y
los trabajadores escasean, los salarios suben y el proceso inflacionista se acelera.
Es frecuente observar la inflacin de demanda en funcionamiento cuando los pases
recurren al dinero para financiar su gasto. El rpido crecimiento de la oferta monetaria
eleva la demanda agregada, lo cual eleva a su vez el nivel de precios

La inflacin y el crecimiento del dinero

La inflacin es siempre y en todo lugar un fenmeno monetario, declaro,
Milton Friedman, el gran economista monetario que recibo el premio nobel
de economa en 1976. La teora cuantitativa del dinero nos lleva aceptar
que el crecimiento de la cantidad de dinero es el principal determinante de
la tasa de inflacin. Sin embargo, la afirmacin de Friedman no es terica,
es emprica. Para evaluarla y juzgar la utilidad de nuestra teora, es
necesario examinar los datos sobre el dinero y los precios.
Friedman escribi, en colaboracin con la economista Anna Schwartz, dos
tratados de historia monetaria en los que documento las causas y los
efectos de las variaciones de la cantidad de dinero en los ltimos cien aos
en Estados Unidos y Gran Bretaa la figura

Se basa en algunos de sus datos y representa la tasa meda decenal de

crecimiento del dinero y la tasa meda decenal de inflacin de Estados
Unidos desde la dcada de 1870. Los datos vern la relacin entre el
crecimiento de dinero (como la de 1970) tienden a tener una inflacin alta y
las dcadas de bajo crecimiento del dinero (como la de 1930) tienden a
tener una inflacin baja.
La figura

Exam
ina la misma cuestin con datos internaciones. Muestra la tasa meda de
inflacin y la tasa meda de crecimiento del dinero de 119 pases ms la
zona del euro en el periodo comprendido entre 1996 y 2004. Una vez ms
es evidente la relacin entre el crecimiento del dinero y la inflacin. Los
pases en los que el crecimiento del dinero es elevado (como Turqua)
tienden a tener una inflacin alta y los pases en los que el crecimiento del
dinero es bajo (como Singapur) tienden a tener una inflacin baja.

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Si examinramos datos mensuales del crecimiento del dinero y la inflacin,
en lugar de datos decenales, no observaramos una relacin tan estrecha
entre dos variables. Esta teora de la inflacin da mejor resultado a largo
plazo, no a corto plazo. En la cuarta parte de este libro examinaremos los
efectos de las variaciones de la cantidad de dinero a corto plazo
coincidiendo con el estudio de las fluctuaciones econmicas.

La fijacin de los salarios y la inflacin esperada

Al fijar los salarios, las empresas y los trabajadores reaccionan a las
condiciones del mercado de trabajo, por lo que cuando la produccin y
empleo son elevados, los salarios tienden a crecer rpidamente y cuando
son bajos, los salarios no crecen con rapidez y pueden, incluso, descender.
La Curva de Phillips en trminos de salarios reales resume la relacin entre
la inflacin salarial y la brecha de la produccin
EL PAPEL DE LA INFLACION ESPERADA
Muchas de las polmicas en macroeconoma estn conectadas con la
inclusin de la inflacin esperada en la funcin de oferta agregada. Hay tres
cuestiones fundamentales. En primer lugar, Cul es exactamente el
proceso por el que la inflacin esperada llega a reflejarse en los salarios? En
segundo lugar est claro que lo que traslada la curva de oferta agregada a
corto plazo es la inflacin esperada en lugar de la compensacin por la
inflacin pasada? Y, en tercer lugar, qu es lo que determina la inflacin
esperada?
El ajuste de los salarios
Los salarios se fijan generalmente antes de que se realice el trabajo y,
adems, son en general, salarios nominales, es decir, se fijan en unidades
monetarias. Cuando hay convenios colectivos, los salarios se fijan para un
periodo que puede llegar hasta los tres aos siguientes. En otros casos, se
hacen revisiones salariales anuales.
Al ajustar estos salarios es cuando la inflacin esperada es trasladad a los
mismos. Los salarios se ajustan por dos razones: porque en el momento en
el que se negocia el contrato son ms altos que la ltima vez que se hizo
una revisin salarial, y porque se espera que haya inflacin entre el
momento en que se negocia el salario y el momento en que efectivamente
se pague. Por lo tanto cuando hay un proceso de inflacin en marcha, los
salarios que se fijan en cada periodo sucesivo son ms elevados que si no
hubiera inflacin.
Como algunos salarios se fijan para el ao o los aos siguientes, o incluso
para periodos ms largos, pasa cierto tiempo hasta que las expectativas de
inflacin se transformen en modificaciones salariales. Por ejemplo, si en
2014 se pone en marcha una nueva poltica econmica que provoca
inflacin, puede ocurrir que hasta 2017no se ajusten plenamente todos los
salarios que finalmente se van a ver afectados por dicha poltica. Y est
claro que si no se ajustan todos simultneamente, transcurre mucho ms
tiempo hasta que todos los salarios estn alineados con la nueva tasa de
inflacin, ya que el salario que fija una empresa, un sindicato o una industria

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depende de los que se fijan en el resto de la economa, que no se estn
ajustando simultneamente a las nuevas condiciones.

Los determinantes de la inflacin esperada

La cuestin de si es la compensacin por la inflacin pasada o por la futura
la que afecta a los salarios, se complica an ms si consideramos el modo
en el que el pblico forma sus expectativas
EXPECTATIVAS ADAPTATIVAS
Una hiptesis que se utiliz en los aos cincuenta y en los sesenta, y que
todava cuenta con algn apoyo, es que las expectativas son adaptativas, es
decir, que estn basadas en el comportamiento pasado de la inflacin. Por
tanto, con este tipo de expectativas, la tasa de inflacin esperada para el
ao prximo podra ser igual a la del ao pasado. Con este supuesto, que es
el ms sencillo dentro de las expectativas adaptativas, tendramos:
e

= 1
Desde luego, el supuesto de las expectativas adaptativas podra ser ms
complicado, como, por ejemplo, que la inflacin esperada fuera la media de
la inflacin de los ltimos tres aos.
Obsrvese que, si las expectativas son adaptativas, se hace prcticamente
imposible saber si el trmino

de la curva de oferta agregada

representa la inflacin esperada o la compensacin por la inflacin pasada.

Si

e = 1 , no hay diferencia entre la inflacin pasada y la esperada.

EXPECTATIVAS RACIONALES
El punto de vista de las expectativas racionales es ms general, ya que
sostiene que es posible que no exista una frmula de las determinantes de
la inflacin esperada que sea independiente del verdadero comportamiento
de la inflacin.
La hiptesis de las expectativas racionales es el supuesto de que el pblico
basa sus expectativas de inflacin (o de cualquier otra variable econmica)
en toda la informacin que se dispone acerca del comportamiento futuro de
esa variable.
La hiptesis de las expectativas racionales implica que el pblico no se
equivoca sistemticamente en la formacin de sus expectativas. Los errores
sistemticos, por ejemplo, una prediccin de la inflacin futura siempre es
inferior a la observada, se reconocen fcilmente. De acuerdo con la
hiptesis de las expectativas racionales, el pblico corrige esos errores y
modifica en la forma adecuada su manera de formar las expectativas.
Segn la hiptesis de las expectativas racionales, las expectativas son
correctas en promedio porque el pblico entiende el medio en el que

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trabaja. El pblico, por supuesto, se equivoca de cuando en cuando, pero no
sistemticamente.
La curva de oferta agregada es por tanto:

e = 1+ (Y Y ' )
Las sendas del ajuste son totalmente distintas cuando las expectativas son
racionales. Una variacin de la tasa de crecimiento del dinero totalmente
esperada no afecta en absoluto al nivel de produccin y solo afecta a la
inflacin. Incluso si la variacin del crecimiento del dinero no fuera
esperada, la produccin solo se vera afectada hasta que las expectativas se
ajustaran a la nueva tasa de crecimiento del dinero. La forma en que las
expectativas se transforman en salarios pasa ahora a ser fundamental para
la dinmica. Si es necesario un cierto tiempo para que la variacin de las
expectativas afecte a los salarios, el proceso de ajuste de una variacin de
la tasa de crecimiento del dinero ser largo, incluso con expectativas
racionales.
La estanflacin
Puede ocurrir que la produccin disminuya y la inflacin aumente aunque la
produccin se reduce. Esta relacin inversa entre la tasa de inflacin y la
produccin surge de los traslados de la oferta agregada provocados por las
variaciones de la inflacin esperada.
La citada relacin inversa es importante porque se produce con frecuencia
en la prctica y existe la opinin generalizada de que no es coherente con la
macroeconoma convencional. Se trata de la estanflacin. La estanflacin
tiene lugar cuando aumenta la inflacin mientras la produccin est
disminuyendo o, por lo menos, no est aumentando.
Si se ignoran los efectos de la tasa de inflacin esperada, es fcil llegar a la
conclusin de que no pueden existir periodos en los que la produccin y la
inflacin varen en sentidos opuestos o, lo que es lo mismo, en los que
aumenten simultneamente la produccin y el desempleo. En realidad la
estanflacin la pueden producir no solo las variaciones de las expectativas,
sino cualquier shock de oferta que traslade la curva de oferta agregada. Sin
embargo, durante los periodos de estanflacin en EE.UU, como 1973-1974 y
1980, aparecen artculos en los peridicos afirmando que las leyes de la
economa no funcionan como deberan porque la inflacin es alta o est
aumentando, a pesar de que la produccin est disminuyendo.

La Inflacin y los tipos de inters

Los tipos de inters se encuentran entre las variables macroeconmicas
ms importantes. En esencia, son los precios que relacionan el presente y el
futuro. Aqu analizamos la relacin entre la inflacin y los tipos de inters.
Dos tipos de inters: real y nominal
Supongamos que depositamos nuestros ahorros en una cuenta bancara que
paga un 8% anual de inters. Un ao ms tarde, retiramos nuestros ahorros

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y los intereses acumulados. Somos un 8% ms ricos que cuando realzamos
el depsito un ao antes?
La respuesta depende de lo que entendamos por ms rico. Ciertamente,
tenemos un 8%. S la tasa de inflacin ha sido del 5%. La cantidad de bienes
que podemos comprar slo ha aumentado un 3%. Y s la inflacin ha subido
un 10%, nuestro poder adquisitivo ha disminuido, de hecho un 2%.
Los economistas llaman tipo de inters nominal al tipo de inters que paga
el banco y tipo de inters real al aumento de nuestro poder adquisitivo. S

representa el tpo de nteres nomnal,

el tpo de nteres real y la tasa

de inflacin, la relacin entre estas tres variables puede expresarse de la

forma siguiente.

r=i
El tipo de inters real es la diferencia entre el nominal y la tasa de inflacin.

El efecto de Fisher
Reordenando los trminos de nuestra ecuacin del tipo de inters real,
podemos ver el tipo de inters nominal es la suma del tipo de inters real y
la tasa de inflacin:

i=r +
La ecuacin expresada de esta forma se denomina ecuacin de Fisher, en
honor al economista Irving Fisher (1867-1947). Muestra que el tipo de
inters nominal puede varar por dos razones: porque vare el tipo de inters
real o porque lo haga la tasa de inflacin.
Una vez que dividimos el tipo de intereses nominal en estas dos artes,
podemos utilizar la ecuacin para desarrollar una teora del tipo de inters
nominal. Se muestra que el tipo de inters real se ajusta para equilibrar el
ahorro y la inversin. La teora cuantitativa del dinero muestra que la tasa
de crecimiento del dinero determina la tasa de inflacin. La ecuacin de
Fisher nos indica que debemos sumar el tipo de inters real y la tasa de
inflacin para averiguar el tipo de inters nominal.
La teora cuantitativa y la ecuacin de Fisher indican conjuntamente cmo
afecta el crecimiento del dinero al tipo de inters nominal. Segn la teora
cuantitativa, un aumento de la tasa de crecimiento del dinero del 1%
provoca un aumento de la tasa de inflacin del 1%. Segn la ecuacin de
Fisher, un aumento de la tasa de inflacin de un 1% provoca, a su vez, una
subida del tipo de inters nominal de un 1%. La relacin invoca entre la tasa
de inflacin y el tipo de inters nominal se denomina efecto Fisher.
Una de las reas en las que la inflacin desempea un papel importante es
el mercado de capitales. En l los prestatarios y los prestamistas firman
contratos de prstamos que especifican pagos fijos en dlares. Por ejemplo,
una empresa puede vender bonos a veinte aos en los mercados de capital
a un tipo de inters del 10%. El que el tipo de inters real de los bonos

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resulte alto o bajo depende de cual sea tasa de inflacin durante los
prximos veinte aos. El prestamista y el prestatario tendrn cada uno
alguna idea de cul ser la tasa de inflacin. Pueden incluso estar de
acuerdo, pero pueden estar equivocados. La inflacin tiene efectos
importantes en el rea de la financiacin de las viviendas concretamente,
donde los prestamos tienen una duracin de veinticinco o treinta aos.
La ecuacin de Fisher afirma que existe una relacin positiva entre los tipos
de inters nominales y la inflacin. Si los tipos de inters reales son
aproximadamente constantes a largo plazo y las expectativas de inflacin se
ajustan a la inflacin corriente, el tipo de inters nominal se ajusta a la tasa
de inflacin que prevalece.
El tipo de inters real efectivo es la diferencia entre el tipo de inters
nominal y la tasa de inflacin. Los datos sobre la inflacin esperada puede
que no se dispongan y por tanto, solo se puede informar con finalidad
acerca de los tipos de inters reales efectivos, en lugar de los tipos
esperados. Pero, a corto plazo, por ser la inflacin fcil de predecir, no hay
grandes discrepancias entre los tipos de inters reales esperados y los
observados.
Todos los datos que mostramos a continuacin, tienden a mostrarnos que la
inflacin y los tipos de inters se mueven en el mismo sentido, tanto cuando
se examinan los datos histricos de un pas, como cuando se comparan los
datos de varios pases. Pero la evidencia no ofrece un respaldo muy estricto
a la ecuacin de Fisher. Los cambios anuales no se reflejen en un 100% en
los tipos de inters nominales. El tipo real s vara y, por tanto, la ecuacin
de Fisher es, ante todo, una gua sobre los tipos de inters cuando las
perturbaciones inflacionistas son intensas en comparacin con los dems
factores que determinan los tipos de inters.

LOS TIPOS DE INTERES Y LA INFLACION ESPERADA, 1984

Tipo de inters %,
Tasa de inflacin
Pas
anual
media, 1980-1984
Australia
12,2
8,7
Brasil
215,3
132,5
Canad
11,1
8,3
Francia
11,7
10,5
Alemania
5,5
4,3
Italia
17,3
14,9
Suiza
4,7
4,5
Reino unido
9,3
7,2
Estados Unidos
9,6
6,0
Los tipos de inters son tipos de mercado a corto plazo, excepto en los casos en que se indica otra
cosa. La tasa de inflacin esperada se supone que es la media de las tasas de inflacin de los 4 aos
anteriores
Rudiger Dornbusch & Stanley Fischer, 1987

Dos tipos de inters reales: ex ante y ex post.

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Cuando un prestatario y un prestamista acuerdan un tipo de inters
nominal, no saben cul ser la tasa de inflacin durante del tempo que dure
el prstamo. Por lo tanto, debemos distinguir entre dos interpretaciones del
tipo de inters real: el que el prestatario y el prestamista esperan cuando se
efecta el prstamo, llamado tipo de inters real ex ante, y el que ocurre
realmente, llamado tipo de inters real ex post.
Aunque los prestatarios y un prestamista no pueden predecir la inflacin
futura con seguridad, tienen sus expectativas sobre cul ser la tasa de
inflacin. Sea la inflacin futura efectiva y

sus expectativas sobre la

inflacin futura. El tipo de inters real ex ante es i

real ex post es

y el tipo de inters

i . Los dos tipos de inters reales se diferencian

cuando la inflacin efectiva, , es diferente a la esperada

Cmo modifica esta distincin entre la inflacin efectiva y la esperada el

efecto de Fisher? Es evidente que el tipo de inters nominal no puede
ajustarse para tener en cuenta la inflacin efectiva, porque esta no se
conoce cuando se da el tipo de inters nominal. ste slo puede ajustarse
para tener en cuenta la inflacin esperada. En consecuencia, el efecto de
Fisher se expresa con ms precisin de la manera siguiente:

i=r + e
El tipo de inters real ex ante

r , vene determinado por el equilibrio del

mercado de bienes y servicios. El tipo de inters nominal,

misma cuanta que la inflacin esperada

i,

vara en la

e .

El tipo de inters nominal y la demanda de dinero.

La teora cuantitativa se basa en una sencilla funcin de demanda de
dinero: supone que la demanda de saldos monetarios reales es proporcional
a la renta.
Aunque la teora cuantitativa es un buen punto de partida cuando se analiza
el papel del dinero, no lo explica todo. En esta seccin aadimos otro
determinante de la cantidad demandad de dinero: el tipo de inters
nominal.

El coste de tener dinero.

El dinero que tenemos en el monedero no rinde intereses. Si en lugar de
tenerlo en el monedero utilizremos este dinero parar comprar bonos del
Estado o lo depositaremos en una cuenta de ahorro, obtendremos el tipo de
inters nominal. Este es el coste de oportunidad de tener dinero en efect ivo:
es el beneficio al que renunciamos cuando mantenemos dinero en lugar de
convertirlo en bonos.

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Otra manera de ver el coste de tener dinero es igual al tipo de inters
nominal es comparar los rendimientos reales de distintos activos. Todos los
activos, salvo el dinero en efectivo, como los bonos de Estado, generan el
rendimiento real

r . El dinero genera un rendimiento real esperado de

, ya que su valor real dsmnuye segn la tasa de nflacon. Cuando

tenemos dnero, renuncamos a la dferenca entre estos dos rendmentos. Por

lo tanto, el coste de tener dnero es
es el tipo de inters nominal

, que segn la ecuacin de Fisher,

r

i .

De la misma manera que la cantidad demandad de pan depende de su

precio, la cantidad demandad de dinero depende del precio de tenerlo. Por
consiguiente, la demanda de saldos monetarios reales depende tanto del
nivel de renta como del tipo de inters nominal. Expresamos la funcin
general de demanda de dinero de la forma siguiente:
d

M /P =L(i , Y )

La letra L se emplea para representar la demanda de dinero porque ste es

el activo lquido por excelencia, es decir, el activo que se utiliza ms
fcilmente para realzar transacciones que no es otra cosa que el dinero en
efectivo. Esta ecuacin establece que la demanda de liquidez de los saldos
monetarios reales es una funcin de la renta y del tipo de inters nominal.
Cuanto ms alto es el nivel de renta Y, mayor es la demanda de saldos
monetarios reales.
El dinero futuro y los precios actuales.
El dinero, los precios y los tipos de inters estn pues relacionados de varas
formas.

Oferta monetaria

Nivel de precios

Tasa de inflacin Tipo de inters nominal

Demanda de dinero

La figura muestra las relaciones que hemos analizado. Como explica la

teora cuantitativa del dinero, la oferta y la demanda de dinero determinan
conjuntamente el nivel de precios de equilibro. Las variaciones del nivel de
precios son, por definicin, la tasa de inflacin. Esta afecta a su vez, al tipo
de inters nominal a travs del efecto de Fisher. Pero ahora, como el tipo de

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inters nominal es el coste de tener dinero, el tipo de inters nominal afecta
a la demanda de dinero.
Veamos ahora cmo afecta la introduccin de esta ltima relacin a nuestra
teora del nivel de precios. Primero, igualamos la oferta de saldos
monetarios reales M/P, y la demanda L(i,y).

M /P d=L(i , Y )

A continuacin utilizamos la ecuacin de Fisher para expresar el tipo de

inters nominal como la suma del tipo de inters real y la inflacin
esperada:

M
=L ( r + e , Y )
P
Esta ecuacin establece que el nivel de los saldos monetarios reales
depende de la tasa esperada de inflacin.
La ltima ecuacin contiene una explicacin ms sofisticada de la
determinacin del nivel de precios que la que proporciona la teora
cuantitativa. Esta sostener que la oferta monetaria actual determinar el
nivel de precios actual. Esta conclusin sigue siendo verdadera en parte: en
el caso en que el tipo de inters nominal y el nivel de produccin se
mantenga constantes, el nivel de precios variar proporcionalmente con la
oferta monetaria. Sn embargo, el tipo de inters nominal no se mantener
constante; depende de la inflacin esperada, la cual depende, a su vez, del
crecimiento del dinero. La presencia del tipo de inters nominal en la
funcin de demanda de dinero constituye otro cauce a travs del cual la
oferta monetaria influye en el nivel de precios.
Esta ecuacin general de demanda de dinero indica que el nivel de precios
depende no slo de la oferta monetaria actual son tambin de la oferta
monetaria esperada. Para ver por qu, supongamos que el banco central
anuncia que en el futuro elevar la oferta monetaria, pero no la altera hoy.
Este anuncio lleva a la gente a esperar que el crecimiento del dinero y la
inflacin futuros sean ms elevados. A travs del efecto de Fisher, este
aumento de la inflacin esperada eleva el tipo de inters nominal, lo cual
reduce inmediatamente la demanda de saldos monetarios reales. Como el
banco central no ha modificado la cantidad de dinero de que se dispone
hoy, la reduccin de la demanda de saldos monetarios reales provoca una
subida del nivel de precios Por consiguiente, una expectativa de crecimiento
futuro del dinero provoca una subida del nivel de precios hoy.
La influencia del dinero en los precio es bastante compleja. El modelo de
Cagan muestra cmo est relacionado el nivel de precios con el dinero
actual y futuro. La conclusin del anlisis es que el nivel de precios depende
de una meda ponderada de la oferta monetaria actual y la oferta monetaria
que se espera para el futuro.
Caso prctico
La inflacin y los tipos de inters nominales.

17
En qu medida es til el efecto de Fisher para explicar los tipos de inters?
Para responder a esta pregunta, examinamos dos tipos de datos sobre la
inflacin y los tipos de inters nominales.
La figura

Muestra la evolucin del tipo de inters nominal y de la tasa de inflacin en

Estados Unidos. Como observar el lector, en los ltimos cuarenta aos el
efecto de Fisher ha explicado bastante bien las fluctuaciones del tipo de
inters nominal en los ltimos 50 aos. Cuando la inflacin es alta, los tipos
de inters nominales tambin tienden a serlo y cuando es baja, los tipos de
inters nominales tambin tienden a serlo.
El examen de las diferencias entre los pases en un momento del tempo
tambin confirma el efecto de Fisher. Como muestra la figura

18
La tasa de inflacin de un pas y su tipo de inters nominal estn
relacionados entre s. Los pases que tienen una elevada inflacin tambin
tienden a tener unos elevados tipos de intereses nominales y los que tienen
una baja inflacin tienden a tener unos bajos tipos de intereses nominales.
La relacin entre la inflacin y los tipos de inters es perfectamente
conocida por los inversores en Bolsa. Dado que los precios de los bonos
varan inversamente con los tipos de inters, podemos enriquecernos
predicando correctamente el sentido en el que evolucionaran los tipos de
inters. Muchas empresas de Wall Street contratan vigilantes del Fed para
estar al corriente de la poltica monetaria y las noticias sobre la inflacin con
el fin de prever las variaciones de los tipos de inters.

LOS DEFICIT, EL CRECIMIENTO MONETARIO Y EL IMPUESTO DE LA

INFLACION
Hemos visto como un aumento del crecimiento monetario se traduce, a la
larga, en un aumento de la tasa de inflacin. Pero queda an por determinar
qu es lo que determina la tasa de crecimiento monetario. Un argumento
frecuente es que el crecimiento del dinero es el resultado del dficit
presupuestario del gobierno. En esta seccin examinamos algunas
relaciones posibles entre el dficit presupuestario y la inflacin
La restriccin presupuestaria del gobierno
El gobierno federal de los EE UU, como un todo, que incluye al Tesoro y a la
Reserva Federal, puede financiar su dficit presupuestario de dos maneras.
Puede vender bonos o bien imprimir billetes. Por esta segunda opcin
queremos dar a entender que la Reserva Federal aumenta el volumen de la
base monetaria, normalmente mediante operaciones de mercado abierto,
comprando parte de la deuda que el Tesoro ha vendido.
Dficit presupuestario = venta de bonos + aumento de las base monetaria
El impuesto de la inflacin SEOREAJE
La financiacin del gasto pblico mediante la creacin de base monetaria es
una alternativa de la recaudacin de impuestos. Los gobiernos pueden
obtener una cantidad apreciable de recursos, ao tras ao, imprimiendo
dinero, es decir, aumentando la base monetaria. Esta fuente de ingresos se
denomina a veces el ejercicio del seoreaje, lo que significa que el gobierno
puede obtener recursos mediante su derecho a crear dinero.
Cuando el sector pblico financia un dficit creando dinero, en realidad est
imprimiendo, periodo tras periodo, el dinero que utiliza para pagar los
bienes y servicios que compra. Este dinero es absorbido por el pblico. Pero,
por qu decide el pblico aumentar sus tenencias de saldos monetarios
nominales periodo tras periodo?
La nica razn, dejando a un lado el crecimiento de la renta real, por la que
el pblico estara aumentando sus tenencias de saldos monetarios
nominales, es para contrarrestar los efectos de la inflacin. Suponiendo que

19
la renta real no est creciendo, el pblico mantendr a largo plazo un nivel
constantes de saldos reales. Pero si los precios se estn elevando, el poder
adquisitivo de una cantidad dada de saldos nominales cae. Para mantener
constante el valor real de sus saldos monetarios, el pblico tiene que
aumentar la cantidad de sus saldos nominales a una tasa que compense
exactamente los efectos de la inflacin. Lo nico que se busca es evitar que
la riqueza de las personas se reduzca como consecuencia de la inflacin.
Los ingresos obtenidos imprimiendo dinero se denominan seoreaje. El
trmino procede de signar, termino francs empleado para designar al
seor feudal. En la edad meda, el seor tena el derecho exclusivo en su
feudo para acuar dinero. Actualmente, este derecho corresponde al
Gobierno y es su fuente de ingresos.
Cuando el Gobierno imprime dinero para financiar el gasto, aumenta la
oferta monetaria. Este aumento de la oferta monetaria provoca, a su vez,
inflacin. Imprimir dinero para conseguir ingresos es como estableces
impuesto de la inflacin.
La inflacin acta exactamente igual que un impuesto porque el pblico se
ve obligado a gastar menos que su renta y a pagar al sector publico la
diferencia, a cambio del dinero adicional. El sector pblico por tanto puede
gastar ms recursos y el pblico menos, lo mismo que si el sector pblico
hubiera aumentado los impuestos para financiar el gasto adicional. Cuando
el sector pblico financia su dficit imprimiendo dinero, que el pblico aade
a sus tenencias de saldos nominales para mantener constante el valor real
de sus saldos monetarios, decimos que el sector pblico se est financiando
a s mismo mediante el impuesto de la inflacin.
Hasta ahora hemos visto que el crecimiento de la oferta monetaria provoca
inflacin. Dada que su consecuencia es una inflacin, qu puede inducir al
gobern a aumentar tanto la oferta monetaria? Aqu examinaremos a una
de las respuestas a esta pregunta.
Comencemos con un hecho indiscutible: El Estado gasta dinero. Una parte
de este gasto se destina a la compra de benes y servicio (como carretas y
polca) y otra a pagar transferencia (por ejemplos, a los parados ya los
jubilados). El estado puede financiar su gasto de tres formas. En primer
lugar, puede obtener ingresos por medio de impuestos, como los impuestos
sobre la renta de las personas y de las sociedades. En segundo lugar, puede
pedir prstamos al pblico vendiendo bonos del estado. En tercer lugar,
puede imprimir dinero.
A primera vista, tal vez no sea evidente que la inflacin pueda entenderse
como un impuesto. Al fin y al cabo, nade obtiene un recibo por este
impuesto: el Gobierno imprime simplemente el dinero que necesita. Quin
paga, pues, el impuesto de la inflacin? Las personas que tiene dinero.
Cuando suben los precios, disminuye el valor real del dinero que llevamos
en el monedero Cuando el gobern imprime nuevo dinero para su uso,
reduce el valor del veo dinero en manos del pblico por lo tanto, la inflacin
es un impuesto sobre la tenencia de dinero.
Los ingresos obtenidos imprimiendo dinero varan significativamente de unos
pases a otros. En Estados Unidos han sido pequeos: el seoreaje

20
normalmente ha representado menos del 3% de los ingresos del Estado. En
Italia y Grecia a menudo ha representado ms del 10%. En los pases que
tienen una elevada inflacin, el seoreaje suele ser la principal fuente de
ingresos del Estado; de hecho, la necesidad de imprimir dinero para
financiar el gasto es una de las principales causas de las hiperinflaciones.
Caso prctico.
La financiacin de la Guerra de la independencia de Estados Unidos.
Aunque en Estados Unidos el seoreaje no ha sido una importante fuente de
ingresos del Estado en la historia reciente, la situacin era muy distinta hace
doscientos aos. A partir de 1775 el congreso continental necesito
encontrar financiacin para la Guerra de la independencia, pero tena
limitadas posibilidades de obtener ingresos por medio de los impuestos, por
lo que recurro en gran medida a imprimir dinero para a ayudar a pagar la
guerra.
La utiliza con del seoreaje por parte del Congreso Continental aument con
el paso del tempo. En 1775 las nuevas emisiones de moneda continental
ascendieron aproximadamente a 6 millones de dlares. Esta cantidad
aumento a 19 millones en 1776, a 13 millones en 1777, a 63 millones en
1778 y a 129 millones en 1779.
No es sorprendente que este rpido crecimiento de la oferta monetaria
provocara una enorme inflacin. Al terminar la guerra, el precio del oro en
dlares continentales era ms de 100 veces el nivel en el que se encontraba
slo unos aos antes. La gran cantidad de moneda continental hizo que el
dlar continental perdiera casi todo su valor.
Cuando el nuevo pas se independizo exista un escepticismo lgico respecto
al dinero fiduciario. A instancias del primer secretario del Tesoro, Alexander
Hamilton, el congreso aprob la Mint Act de 1792, por la que el oro y la plata
se convirtieron en la base del nuevo sistema de dinero-mercanca.

INFLUENCIAS DE LA POLITICA ECONOMICA EN LA INFLACION

La cuestin es la forma en que los gestores de la poltica econmica llegan a
un equilibrio al decidir con cuanto desempleo se va a vivir y cuanta inflacin
se va a aceptar. De partida est claro que el mejor de todos los mundos es
uno en el que no haya ni inflacin ni excesivo desempleo. Pero en la
economa se producen perturbaciones y, si los precios y los salarios no son
plenamente flexibles, no ser posible restablecer instantneamente e3l
pleno empleo con precios estables. Las autoridades econmicas, por tanto,
se enfrentan a una disyuntiva: deberan tratar de mantener a la economa
en el pleno empleo o cerca de l, aunque ello implique riesgos de
explosiones inflacionistas cuando se produzcan los shocks? O deberan
optar por polticas econmicas que sean mucho menos acomodantes y que,
por tanto, impliquen mayores oscilaciones del desempleo, pero con precios
ms estables?
Sendas alternativas de la poltica econmica

21
Qu debe hacerse cuando una perturbacin, por ejemplo un shock de
oferta, provoca simultneamente desempleo elevado e inflacin? Se debe
volver rpidamente al pleno empleo, aun a costa de una inflacin mayor? O
debera ser la detencin de la inflacin la primera prioridad, aunque ello
signifique un extenso periodo de desempleo? Los gestores de la poltica
econmica deben tomar estas decisiones, aunque su control de la economa
no es perfecto, sigue siendo necesario manejar los instrumentos de la
poltica econmica para desplazar a la economa en la direccin deseada.
Una perturbacin desplaza a la economa a tal punto donde hay desempleo
e inflacin elevados. Se puede elegir entre sendas alternativas de
recuperacin hacia el pleno empleo y la inflacin nula. Una senda consiste
en una reduccin lenta del desempleo para obtener una desinflacin ms
rpida. La otra pone el nfasis en una eliminacin rpida del desempleo.
Supongamos, como consecuencia de una perturbacin, por ejemplo, un
shock del petrleo, la economa se encuentra en un determinado punto con
una inflacin y un desempleo elevados. Tenemos dos sendas de ajuste
posibles. La senda continua muestra tasas de inflacin ms altas en la
transicin y corresponde a una eleccin de poltica econmica consistente
en restablecer rpidamente bajos niveles de desempleo para pasar, a
continuacin, por un largo periodo de desaceleracin de la inflacin. La otra
es la senda de trazo discontinuo, a lo largo de la cual la inflacin cae, pero
con el coste de que la reduccin del desempleo es ms gradual.
Definitivamente, estas evidencias reflejan en hecho de que los gestores de
la poltica econmica no eligen entre la inflacin y el desempleo, sino entre
distintas sendas de ajuste que difieren en las combinaciones de inflacin y
desempleo.
Qu hacen los gestores de la poltica econmica?
Hemos visto el men de crecimiento-desempleo-inflacin en el que los
gestores de la poltica econmica deben elegir su senda. Cmo deciden y
cul es, tpicamente, la eleccin? Hay dos formas de abordar el problema.
Una consiste en suponer que las autoridades econmicas actan
persiguiendo el inters de la sociedad. Hacen estimaciones de los costes
sociales asociados con las sendas alternativas de inflacin y desempleo y
eligen la que minimiza el coste total de la estabilizacin para la sociedad.
Este es el enfoque que elegira un dictador benevolente.
En una democracia, los gestores de la poltica econmica responden al
electorado y eligen las polticas econmicas que maximicen la posibilidad de
mantenerse en sus puestos. Esto puede, o no, dar lugar a que las
autoridades econmicas elijan la senda socialmente ptima. Este segundo
enfoque ha hecho surgir una gran cantidad de literatura en economa y en
ciencias polticas, llamada literatura del ciclo econmico de origen poltico.
En conclusin, la poltica de estabilizacin implica elegir una senda ptima
de inflacin y de empleo. La eleccin es entre sendas de recuperacin ms o
menos rpidas. La senda ms rpida reduce el desempleo rpidamente,
pero lo hace sin conseguir grandes avances en el problema de la inflacin.
Para reducir la inflacin rpidamente, el desempleo debe ser elevado y/o la
recuperacin lenta.

22
LOS COSTES DE LA INFLACION
Los costes de la inflacin son mucho menos obvios que los del desempleo,
ya que de ella no se deriva una perdida directa de produccin, como ocurre
con el desempleo. Al estudiar los costes de la inflacin, queremos distinguir
de nuevo entre el corto y el largo plazo. Sin embargo, en el caso de la
inflacin, la distincin relevante es entre la inflacin perfectamente anticipada y
tenida en cuenta en las transacciones econmicas y la imperfectamente
anticipada o inesperada. Empezaremos con la inflacin perfectamente
anticipada porque ese caso constituye un punto de referencia til para
juzgar la no anticipada.
Nuestro anlisis de las causas y los efectos de la inflacin no nos brindan
mucha informacin sobre los problemas sociales que plantea la inflacin. A
continuacin pasamos a analizarlos
La visin del profano y la respuesta clsica.
Si preguntamos a la persona meda porqu es un problema social la
inflacin, probablemente nos responder que le empobrece: todos los aos
m efe me sube el sueldo, pero los precios tambin suben y me quitan una
parte de la subida, el supuesto implcito tambin en esta afirmacin es que
s no hubiera inflacin obtendr el mismo aumento de sueldo y podr
comprar ms bienes.
Esta queja sobre la inflacin constituye un error frecuente; el poder
adquisitivo del trabajo-el salario real-depende de la productividad marginal
del trabajo, no de la cantidad de dinero que decida imprimir el gobern. Si el
banco central reduce la inflacin frenando la tasa de crecimiento del dinero
los trabajadores no vern subir ms de prisa su salario real, si no que
cuando la inflacin disminuya las empresas subirn menos los precios de
sus productos cada ao y, como consecuencia de ello subirn menos los
salaros de sus trabajadores.
Segn la teora clsica del dinero una varia con de nivel general de precios
es como una variacin de las unidades de medicin. Es como si dejramos
de medir las distancias en metros y las medimos en centmetros: las cifras
son ms altas pero la realdad no camba. Imaginemos que maana nos
despertamos y observamos que por alguna razn todas las cifras en euros
se han multiplicado por diez. El precio de todo lo que compramos se ha
multiplicado por diez pero tambin nuestro salario y el valor de nuestros
ahorros. Qu abra cambado? Todas las cifras tendrn un cero ms al final
pero no cambara nada ms. Nuestro bienestar econmico depende de los
precios relativos, no del nivel general de precios.
Por qu se dice entonces que un aumento persistente en el nivel general
de precios constituye un problema social? Resulta que los costes de la
inflacin son sutiles. De hecho, los economistas discrepan sobre su
magnitud. Para sorpresa de muchos profanos, algunos economistas afirman
que son pequeos, al menos en el caso de las tasas moderadas de inflacin
que se han registrado en la mayora de los pases durante los ltimos aos.

23
La inflacin perfectamente anticipada
Supongamos que la economa ha estado experimentando durante algn
tiempo una determinada tasa de inflacin, por ejemplo el 5%, y que
correctamente se prev que va a continuar siendo la misma. En esa
economa todos los contratos incorporaran la tasa esperada de inflacin del
5%. Tanto los prestatarios como los prestamistas sabrn y estarn de
acuerdo en que los dlares con los que se va a devolver un prstamo
valdrn menos que los que entrego el prestamista cuando lo hizo. Los tipos
de inters nominales seran unos 5% ms altos que si no hubiera inflacin.
Los convenios salariales a largo plazo aumentaran los salarios en un 5%
anual para tener en cuenta la inflacin y adems incorporan las variaciones
de salarios reales que se acuerden. Los alquileres a largo plazo tendrn en
cuenta la inflacin. En definitiva, cualquier contrato en el que el paso del
tiempo desempea algn papel lo tendrn en cuenta. En esa economa la
inflacin no tiene costes reales, excepto en un pequeo detalle.
El detalle surge porque el tipo de inters que se paga sobre el dinero podra
no ajustarse a la tasa de inflacin. En ninguna parte del mundo se pagan
intereses por el efectivo, los billetes y las monedas, y en muchos pases
tampoco se pagan por los depsitos a la vista. Es muy difcil pagar intereses
por el efectivo, por lo que es probable que el tipo de inters de este
contine siendo cero, independientemente de la tasa de inflacin
perfectamente anticipada. Por los depsitos a la vista si se pueden pagar
intereses; es razonable esperar que se paguen cuando hay una inflacin
perfectamente anticipada y que ese tipo de inters se ajuste a la tasa de
inflacin. Si es as, el nico coste de la inflacin perfectamente anticipada es
que ser ms costoso mantener efectivo.
El coste de mantener efectivo para un individuo es el inters perdido por no
mantener un activo generador de intereses cuando la tasa de inflacin se
eleva, sube el tipo de inters nominal, aumenta el inters perdido por
mantener efectivo y se eleva, por tanto, el coste de mantenerlo. Por
consiguiente, la demanda de efectivo desciende.
Tendramos que aadir que, a lo largo de este anlisis, estamos suponiendo
que las tasas de inflacin no son, en realidad, lo suficientemente elevadas
como para resquebrajar el sistema de pagos. Este resquebrajamiento
constituyo un problema real en algunos casos de hiperinflacin. Tambin
estamos haciendo abstraccin del coste de cambio de etiquetas. Este
coste surge simplemente del hecho de que cuando hay inflacin, hay que
dedicar recursos reales a volver a marcar los precios, a reformar las cabinas
telefnicas y las mquinas expendedoras de artculos, as como las cajas
registradoras. Estos costes existen pero no hay que exagerarlos. En
conjunto, los costes de inflacin totalmente anticipada son pequeos.
La idea de que los costes de inflacin totalmente anticipada son pequeos
no concuerda bien con la fuerte aversin a la inflacin que se refleja en la
gestin de la poltica econmica y en la poltica. Hay otra lnea
gubernamental que explica la aversin pblica a la inflacin, incluso a la que
es uniforme y perfectamente anticipada. Los argumentos son que es un
espejismo creer que los gestores de la poltica economa pudieran mantener
y mantuvieran una tasa de inflacin uniforme a algn nivel distinto de cero,

24
y que dichos gestores son reacios a utilizar polticas restrictivas para
compensar las elevaciones transitorias de la tasa de inflacin.
Aunque hay muchos ejemplos de pases con largas historias inflacionistas,
no parece que en los mismos exista ninguna tendencia a que la tasa de
inflacin aumente a lo largo del tiempo. Por tanto, el argumento parece
dbil. Sin embargo, si es cierto que la tasa de inflacin ha sido ms estable
en los pases que tienen tasas de inflacin bajas que en aquellos en que las
tasas son elevadas en promedio, lo que confiere cierta validez a la idea.
La inflacin imperfectamente anticipada
La idlica escena que hemos pintado, con un ajuste completo a la inflacin,
no es una buena descripcin de las economas que conocemos. Las
economas modernas tienen rasgos institucionales muy distintos, lo que da
lugar a diferentes grados de ajuste. Las que tienen largas historias
inflacionistas, como son las de Brasil e Israel, han hecho importantes ajustes
a la inflacin mediante la utilizacin de ndices. Otras, en las que la inflacin
ha sido episdica, como la de los EE UU, slo han hecho ajustes pequeos.
Uno de los efectos importantes de la inflacin es que vara el valor real de
los activos que estn fijos en trminos nominales. Si el nivel de precios se
triplica, como ocurri en los EE UU en el periodo 1966-1986, se rebaja a un
tercio del inicial el poder de compra de todos los derechos o activos fijos en
trminos monetarios. Por consiguiente, una persona que en 1966 hubiera
comprado un bono pblico con vida de veinte aos y espera recibir en 1986,
que es la fecha de vencimiento, un principal de 100$ con un poder
adquisitivo constante, terminara con un principal de 100$, cuyo poder
adquisitivo en dlares de 1966 es de 30$. El aumento del nivel de precios a
ms del triple ha transferido riqueza de los acreedores, o mantenedores de
los bonos, a los deudores. Este efecto acta respecto a todos los activos
fijados en trminos nominales, concretamente el dinero, los bonos, las
cuentas de ahorro, los contratos de seguro y algunas pensiones. Se trata,
obviamente, de un efecto extraordinariamente importante, puesto que
puede eliminar el poder adquisitivo de los ahorros de toda una vida
destinados a financiar el consumo de la etapa de jubilacin. Un aumento del
nivel de precios de un punto porcentual reducira el valor real de los activos,
lo que representa el 1% del PNB.
Toda esta situacin explica por si sola la preocupacin del pblico por la
inflacin. Cada punto porcentual de variacin del nivel de precios parece
importantsimo, pero esa impresin es ligeramente engaosa. Muchas
personas son simultneamente deudores y acreedores en activos
nominales. Casi todo el mundo posee algn dinero y es, por tanto, un
acreedor en trminos nominales. Gran parte de la clase media es propietaria
de viviendas financiadas mediante hipotecas cuyo valor esta fijo en
trminos nominales. Estas personas se benefician de la inflacin porque con
ella se reduce el valor real de sus hipotecas. Otras personas se han
endeudado en trminos nominales para comprar bienes de consumo
duradero, como automviles y, en esa medida, su deuda real se reduce con
la inflacin.

25
Cuando el sector publico gana con la inflacin, el privado puede tener que
pagar menos impuestos ms adelante. Cuando es el sector de las
sociedades annimas el que gana con la inflacin, los propietarios de esas
sociedades se benefician a expensas de los dems. Si la distribucin de la
riqueza entre las personas no nos preocupara realmente, los costes de la
inflacin no anticipada serian despreciables.
Por tanto, los costes de la inflacin no anticipada consisten
fundamentalmente en costes distributivos. Hay cierta evidencia de que los
viejos son ms vulnerables a la inflacin que los jvenes, dado que poseen
ms activos nominales. En compensacin, sin embargo, est el hecho de
que las prestaciones de la Seguridad Social estn indiciadas, de modo que
una parte importante de la riqueza de aquellos que estn a punto de
retirarse est protegida de la inflacin no anticipada. Parece que hay poca
evidencia que confirme la opinin de que los pobres sufren indebidamente
con la inflacin no anticipada.
La inflacin redistribuye la riqueza entre los deudores y los acreedores
porque las variaciones del nivel de precios cambian el poder adquisitivo de
los activos fijos en trminos monetarios. La inflacin puede afectar, adems,
a los niveles relativos de renta a travs de las variaciones de la distribucin
de la renta. Un razonamiento muy comn ha sido siempre que la inflacin
beneficia a los capitalistas o receptores de beneficios a expensas de los
asalariados. La inflacin no anticipada, se aduce, significa que los precios
suben ms rpidamente que los salarios, lo que permite que los beneficios
se expandan. Hay evidencia de que el rendimiento real de las acciones, es
decir, el valor real de los dividendos y las ganancias de capital, se reduce
con la inflacin no anticipada. As pues, los poseedores de acciones parecen
estar afectados adversamente por ella.
El ltimo efecto distributivo importante de la inflacin se refiere al valor real
de las deudas impositivas. Un fracaso en indiciar la estructura impositiva
implica que la inflacin traslada al pblico hacia tramos de renta ms
elevados, y por tanto, aumenta el valor real de sus pagos impositivos o
reduce la renta real disponible.
El hecho de que la inflacin no anticipada actu fundamentalmente
originando una redistribucin de la riqueza cuyos efectos netos serian casi
nulos, ha dado lugar a que, de alguna forma, se cuestionen las razones de la
preocupacin del pblico por la inflacin. Parece que los ganadores no se
quejan tan alto como los perdedores, puesto que alguno de los ganadores
(los futuros contribuyentes) todava no han nacido, esto no es demasiado
sorprendente.
Tambin existe la idea de que el asalariado medio sufre una ilusin cuando
suben tanto el salario nominal como el nivel de precios. Se piensa que los
asalariados atribuyen las elevaciones de los salarios a sus propios mritos
en lugar de a la inflacin, mientras que consideran que la inflacin
generalizada de precios es la que provoca las variaciones i injustificable del
salario real respecto al que habran recibido si no hubiera habido inflacin.
Es difcil saber cmo se puede probar la validez de este argumento. A pesar
de ello, parece que los efectos redistributivos de la inflacin no anticipada

26
son grandes y que, por consiguiente, algunas partes de la poblacin podran
estar seriamente afectadas por ella.

Los costes de inflacin esperada.

Consideremos primero el caso de inflacin esperada. Supongamos que el
nivel de precios sube un 1% todos los meses. Cules sern los costes
sociales de esa inflacin anual del 12% tan continuo y predecible?
Uno de los costes es la distorsin del impuesto de la inflacin sobre la
cantidad de dinero que tiene la gente. Como ya hemos visto, un aumento de
la tasa de inflacin provoca una subida del tipo de inters nominal, la cual
provoca, a su vez, una reduccin de los saldos monetarios reales. S la gente
tiene menos saldos monetarios en promedio deben acudir ms a menudo al
banco a retirar dinero, por ejemplo pueden retirar 50 euros dos veces a la
semana en lugar de retirar 100 euros una vez a la semana. La incomodad
de reducir las tenencias de dinero se denominan metafricamente coste de
suela de zapatos de la inflacin, porque al tener que acudir ms a menudo
al banco, los zapatos se desgastan ms de prisa.
El segundo coste de la inflacin se debe a que una elevada inflacin induce
a las empresas a cambiar ms a menudo los precios anunciados. Cambiarlos
a veces es costoso: por ejemplo, puede obligar a imprimir y distribuir un
nuevo catlogo. Estos costes se denominan costes de men, porque
cuanta ms alta es la tasa de inflacin, ms a menudo tienen que imprimir
los restaurantes nuevos mens. El tercer coste de la inflacin se debe a que
las empresas que se enfrenan a cotes de men procuran alterar los precios
pocas veces; en consecuencia, cuanta ms alta es la tasa de inflacin,
mayor es la variabilidad de los precios relativos.
Supongamos, por ejemplo, que una empresa imprime un nuevo catlogo
todos los meses de eneros si no hay inflacin, sus precios en relacin con el
nivel general de precios se mantienen constantes durante el ao. Sn
embargo, s la inflacin es de 1% al mes los precios relativos de la empresa
disminuyen un 12% entre comienzos y finales de ao. Las ventas de este
catlogo tendern a ser ms bajas a principios de ao (en que sus precios
son relativamente altos) y elevadas ms adelante en que sus precios son
relativamente bajos. Por lo tanto, cundo la inflacin altera los precios
relativos crea ineficiencia macroeconmica en la asignacin de los recursos.
El cuarto coste de la inflacin se debe a la legislacin tributaria. Muchas
normas fiscales no tienen en cuenta los efectos de la inflacin. Esta puede
alterar las obligaciones tributarias de los contribuyentes, a menudo en un
sentido que no pretendan los que elaboraron las leyes.
Un caso en el que la legislacin tributaria no tiene en cuenta la legislacin
es el tratamiento fiscal de las ganancias de capital. Supongamos que
compramos acciones hoy y las vendemos dentro de un ao al mismo precio
real. Parecer razonable que no tuviramos que pagar ningn impuesto, ya
que no hemos obtenido ninguna renta real de esa inversin. De hecho, si no
hubiera inflacin nuestras obligaciones tributarias sern nulas. Pero
supongamos que la tasa de inflacin es del 12% y que inicialmente

27
pagamos 100 euros por accin; para que el precio real sea el mismo un ao
ms tarde, debemos vender las acciones a 112 euros cada una en este
caso, la legislacin tributaria no tiene en cuenta los efectos de la inflacin
dice que hemos obtenidos una renta de 12 euros por accin y el gobern
recauda impuestos por esta ganancia de capital. El problema estriba por
supuesto en que la legislacin tributaria mide la renta como la ganancia de
capital nominal en lugar de real, en este ejemplo, y en muchos otros la
inflacin distorsiona la forma en que se recaudan impuestos.
El quinto coste de la inflacin es la incomodad de ver en un mundo en el
que vara el nivel de precios. El dinero es el patrn con el que medimos las
transacciones econmicas, cuando hay inflacin, este patrn camba para
continuar con la analoga, supongamos que el Parlamento aprobara una ley
que establecer que un metro es igual a 100 centmetros en 2006 a 99 en
2007, a 97 en 2008, etc. Aunque la ley no introducir ninguna ambigedad,
creara una situacin muy incmoda. Cuando una persona midiera una
distancia en metros, ser necesario especificar s la medicin se hace en
metros de 2006 en metros de 2007; para comparar distancias medidas en
aos diferentes, sera necesario hacer una correccin har tener en cuenta
la inflacin. Asimismo, el euro, el peso o el dlar son medadas menos
tiles cuando su valor est cambando permanentemente. Las variaciones
del valor del euro obligan a tener en cuenta la inflacin cuando se comparan
cifran en euros de diferentes periodos.
Por ejemplo, un nivel de precios variables complica la planificacin
financiera persona. Una decisin importante que deben tomar las personas
es cuanta renta van a consumir hoy y cuanta van a ahorrar para la
jubilacin.

Los costes de la inflacin imprevista.

La inflacin imprevista produce un efecto ms pernicioso que cualquiera de
los costes de la inflacin continua y revista: redistribuye arbitrariamente la
riqueza entre las personas. Podemos comprenderlo examinando los
prstamos a largo plazo.
Por una parte si la inflacin es ms alta de los previsto, el deudor sale
ganando y el acreedor perdiendo, ya que el deudor devuelve el prestamos
con unos euros que valen menos.
La inflacin imprevista tambin perjudica a las personas que perciben una
pensin fija. Los trabajadores y las empresas suelen acordar una pensin
nominal fija cuando el trabajador se jubila. Como la pensin son ingresos
pospuestos, el trabajador concede esencialmente un prstamo a la
empresa: el trabajador presta servicios a la empresa mientras es oven, pero
no es pagado totalmente hasta que envejece. Como cualquier acreedor,
resulta perjudicado cuando la inflacin es mayor de lo previsto.

POLTICA MONETARIA

28
Qu es la Poltica Monetaria?
La poltica monetaria es una rama de la poltica econmica que usa la
cantidad de dinero como variable para controlar y mantener la estabilidad
econmica. Se refiere al conjunto de decisiones que las autoridades
monetarias adoptan con el fin de buscar la estabilidad del valor del dinero y
evitar desequilibrios permanentes en la balanza de pagos, y ejercer
influencia sobre las tasas de inters y la inflacin. Comprende las decisiones
de las autoridades monetarias referidas al mercado de dinero, que
modifican la cantidad de dinero o el tipo de inters. Cuando se aplica para
aumentar la cantidad de dinero, se le denomina poltica monetaria
expansiva, y cuando se aplica para reducirla, poltica monetaria restrictiva.
Historia de la poltica monetaria
La poltica monetaria est desarrollada entre otros por economistas como
Knut Wicksell, Irving Fisher; Clark Warburton (quien fue descrito como el
primer monetarista en el periodo que sigui la Segunda Guerra Mundial y
Milton Friedman quienes enfatizaron el papel de la poltica monetaria en la
estabilidad macroeconmica y se consideran representantes del
monetarismo, basndose en ideas de economistas clsicos (especialmente
John Stuart Mill, quien introdujo su "principio de la dependencia general de
los precios sobre la cantidad del dinero en circulacin que sugiere que el
nivel general de precios se relaciona con la cantidad de dinero multiplicada
por su velocidad de circulacin. En contra posicin al monetarismo, est el
keynesianismo (John Maynard Keynes) y su nfasis en la importancia poltica
fiscal en la estabilidad macroeconmica.
En cuanto a la adecuacin emprica de las polticas recomendadas por
ambas escuelas sigue existiendo debate. Se acepta mayoritariamente, que
en el caso del crack de 1929, la poltica monetaria fall. Los clsicos crean
que al haber cado la cantidad de dinero, tambin bajaran los precios y los
salarios, y se volvera automticamente al pleno empleo. Pero result que
tanto precios y salarios son rgidos a la baja; o sea, que los empresarios se
negaban a bajar los precios, y los trabajadores a cobrar menos. Si bien la
popularidad del intervencionismo entre los economistas es ms pequea
ahora que a mediados del siglo XX, recientemente en la crisis econmica de
2008-2009 la mayora de gobierno para salir de la crisis aplicaron
esencialmente medidas de estmulo econmico, ms en la lnea keynesiana
que en la lnea monetarista.
Objetivos ltimos de la poltica monetaria
Es comn para las autoridades monetarias declarar cuatro objetivos bsicos
de la poltica monetaria, que pueden ser enunciados de diferentes formas:
Estabilidad del valor del dinero (contencin de los precios, prevencin
de la inflacin);
Tasas ms elevada de crecimiento econmico;
Plena ocupacin o pleno empleo (mayor nivel de empleo posible);
Evitar desequilibrios permanentes en la balanza de pagos y
mantenimiento de un tipo de cambio estable y proteccin de la
posicin de reservas internacionales.

29
El problema surge de la compatibilidad existente entre los diferentes
objetivos marcados.
Mecanismos
El banco central puede influir sobre la cantidad de dinero y sobre la tasa de
inters, a travs de:
o
o
o

Cambios en el tipo de inters

Operaciones de Mercado Abierto
Variacin del coeficiente de caja

La eleccin del mecanismo intermedio a utilizar depende de su facilidad de

manejo, de la cantidad de informacin al respecto disponible sobre cada
medida, y del objetivo final que se quiere conseguir. Un buen candidato es
la tasa de inters, ya que se conoce en el acto, mientras que determinar la
cantidad de dinero lleva algunos das.
Poltica de descuento
La poltica de descuento de la autoridad monetaria, consiste en la
determinacin del tipo de redescuento y de la fijacin del volumen de ttulos
susceptibles de descuento.
Los bancos comerciales acuden al banco central para conseguir liquidez
mediante el descuento de ttulos normalmente de deuda pblica que los
bancos comerciales tienen en su cartera. En la poltica de descuento el
banco central establece cuales son las condiciones por las que est
dispuesto a conceder crditos a los banco comerciales a corto plazo. El
alcance de esta poltica depende de las necesidades y comportamiento que
tengan los bancos comerciales. Mediante la variacin del tipo de descuento,
que es el tipo de inters de los prstamos que concede el banco central a
los bancos comerciales. Un banco pide prstamos al banco central cuando
tiene una cantidad de reservas inferior a la que necesita, bien porque ha
concedido demasiados prstamos, bien porque ha experimentado recientes
retiradas de dinero. Cuando el banco central concede un prstamo a un
banco, el sistema bancario tiene ms reservas y estas reservas adicionales
le permiten crear ms dinero.
El banco central puede alterar la oferta monetaria modificando el tipo de
descuento. Una subida del tipo de descuento disuade a los bancos de pedir
reservas prestadas al banco central. Por lo tanto, una subida del tipo de
descuento reduce la cantidad de reservas que hay en el sistema bancario, lo
cual reduce, a su vez, la oferta monetaria. En cambio, una reduccin del tipo
de descuento anima a los bancos a pedir prstamos al banco central, eleva
la cantidad de reservas y aumenta la oferta monetaria.
El Banco Central utiliza los crditos por los que cobra el tipo de descuento
no slo para controlar la oferta monetaria, sino tambin para ayudar a las
instituciones financieras cuando tienen dificultades.
Variacin del coeficiente de caja
El coeficiente de caja (o encaje bancario o coeficiente legal de reservas)
indica qu porcentaje de los depsitos bancarios ha de mantenerse en

30
reservas lquidas, o sea, guardado sin poder usarlo para dejarlo prestado. Se
hace para evitar riesgos.
Si el banco central decide reducir este coeficiente a los bancos (guardar
menos dinero en el banco y prestar ms), eso aumenta la cantidad de
dinero en circulacin, ya que se pueden conceder an ms prstamos. Si el
coeficiente aumenta, el banco se reserva ms dinero, y no puede conceder
tantos prstamos. La cantidad de dinero baja.
De esta forma, el banco puede aportar o quitar dinero del mercado.
Operaciones de mercado abierto
Con este nombre se conoce a las operaciones que realiza el banco central
con ttulos de deuda pblica en el mercado. La poltica de mercado abierto
consiste en la compra y venta del banco central de activos que pueden ser
oro, divisas, ttulos de deuda pblica y en general valores con tipos de renta
fija.
Las operaciones de mercado abierto producen dos tipos de efectos:
o

Efecto cantidad
Cuando la autoridad monetaria compra o vende ttulos est
alterando la base monetaria, al variar la cuanta de las reservas
de dinero de los bancos comerciales, bien en sentido expansivo
o contractivo. Si el banco central pone de golpe a la venta
muchos ttulos de su cartera y los ciudadanos o los bancos los
compran, el banco central recibe dinero de la gente, y por tanto
el pblico dispone de menos dinero. De esta forma se reduce la
cantidad de dinero en circulacin. En cambio, si el banco
central decide comprar ttulos, est inyectando dinero en el
mercado, ya que la gente dispondr de dinero que antes no
exista.

Efecto sobre el tipo de inters

Cuando el banco central compra o vende ttulos de renta fija o
deuda pblica, influye sobre la cotizacin de esos ttulos y
consecuentemente sobre el tipo de inters efectivo de esos
valores. Por tanto en el caso de compra de ttulos por el banco
central, que inyecta ms liquidez al sistema, hay que aadirle
un efecto igualmente de carcter expansivo derivado de la
cada del tipo de inters.

Instrumentos cualitativos
Existen una serie de medidas que puede tomar el banco central,
denominadas instrumentos cualitativos entre los que destaca el
denominado "efecto anuncio" que consiste en hacer pblico las opiniones

31
del banco central y ejercer influencia as sobre el comportamiento de los
operadores econmicos y las expectativas empresariales.
Tipos de poltica monetaria
Puede ser expansiva o restrictiva:
Poltica monetaria expansiva: cuando el objetivo es poner ms
dinero en circulacin.
Poltica monetaria restrictiva: cuando el objetivo es quitar
dinero del mercado.

Poltica monetaria expansiva

Cuando en el mercado hay poco dinero en circulacin, se puede
aplicar una poltica monetaria expansiva para aumentar la cantidad
de dinero. sta consistira en usar alguno de los siguientes
mecanismos:
o
o

Reducir la tasa de inters, para hacer ms atractivos los

prstamos bancarios e incentivar la inversin.
Reducir el coeficiente de caja (encaje bancario), para que los
bancos puedan prestar ms dinero, contando con las mismas
reservas.
Comprar deuda pblica, para aportar dinero al mercado.

Poltica monetaria restrictiva

Cuando en el mercado hay un exceso de dinero en circulacin,
interesa reducir la cantidad de dinero, y para ello se puede aplicar
una poltica monetaria restrictiva.

32
Consiste en lo contrario que la expansiva:
o
o
o

Aumentar la tasa de inters, para que el hecho de pedir un

prstamo resulte ms caro.
Aumentar el coeficiente de caja (encaje bancario), para dejar
ms dinero en el banco y menos en circulacin.
Vender deuda pblica, para retirar dinero de la circulacin,
cambindolo por ttulos de deuda pblica.

Mecanismos de transmisin de la poltica monetaria

El mecanismo de transmisin monetaria, es aquel en que las variaciones de
la oferta monetaria se traducen en variaciones de la produccin, el empleo,
los precios y la inflacin. El proceso concreto, en el que el banco central
decide frenar la economa para frenar la inflacin, consiste en los siguientes
pasos:
o

Para iniciarlo, el banco central toma medidas destinadas a

reducir las reservas bancarias, por ejemplo vendiendo ttulos
del Estado en el mercado abierto. Esta operacin altera el
balance consolidado del sistema bancario provocando una
reduccin de las reservas bancarias totales.

Cada reduccin de las reservas bancarias en una unidad

monetaria, origina una contraccin mltiple de los depsitos a
la vista, reduciendo as la oferta monetaria. Como la oferta
monetaria es igual al efectivo ms los depsitos a la vista, la
disminucin de estos ltimos reduce la oferta monetaria.

33
o

La reduccin de la oferta monetaria tiende a elevar los tipos de

inters y a endurecer las condiciones crediticias. Si no vara la
demanda de dinero, una reduccin de la oferta monetaria eleva
los tipos de inters. Por otra parte, disminuye el volumen de
crdito y los prstamos de que dispone el pblico. Suben los
tipos de inters para los que solicitan crditos hipotecarios
para adquirir viviendas y para las empresas que desean
ampliar sus factoras, comprar nueva maquinaria o aumentar
las existencias. La subida de los tipos de inters tambin
reduce el valor de los activos financieros del pblico,
reduciendo el precio de los bonos, acciones, del suelo y de la
vivienda.

La subida de los tipos de inters y la disminucin de la riqueza,

tiende a reducir el gasto sensible a los tipos de inters,
especialmente la inversin. La subida de los tipos de inters,
unida al endurecimiento de las condiciones crediticias y a la
reduccin de la riqueza, tiende a disminuir los incentivos para
realizar inversiones y para consumir. Tanto las empresas como
las familias reducen sus planes de inversin y los consumidores
deciden comprar una vivienda ms pequea o reformar la que
tienen cuando la subida de los tipos de inters de las hipotecas
hace que las cuotas mensuales sean elevadas en relacin con
su renta mensual y en una economa cada vez ms abierta al
comercio internacional, la subida de los tipos de inters puede
elevar el tipo de cambio de la moneda y reducir las
exportaciones netas. Por lo tanto, el endurecimiento de la
poltica monetaria eleva los tipos de inters y reduce el gasto
en los componentes de la demanda agregada que son
sensibles a los tipos de inters.

Por ltimo, la presin del endurecimiento de la poltica

monetaria, al reducir la demanda agregada, reduce la renta, la
produccin, el empleo y la inflacin. En el anlisis de la oferta y
la demanda agregadas muestran que un descenso de la
inversin y de otros gastos autnomos poda reducir
considerablemente la produccin y el empleo. Por otro lado, al
disminuir stos ms de lo que ocurrira en caso contrario, los
precios tienden a subir menos deprisa o incluso bajan.
Retroceden las fuerzas inflacionistas. Si el diagnstico del
Banco central sobre la situacin inflacionista es acertado, la
disminucin de la produccin y el aumento del desempleo
atenuarn las fuerzas inflacionistas.

34
El papel de la poltica monetaria en el largo plazo
En los apartados anteriores, se ha expuesto la forma en que la poltica
monetaria afecta, a corto plazo, a las distintas variables de una economa,
en el que una variacin de los tipos de inters inducida por las autoridades
monetarias de un pas, repercuten en la evolucin de distintas variables
econmicas, como la produccin y los precios. Sin embargo, a largo plazo,
existe un amplio consenso entre las distintas doctrinas econmicas, acerca
de la denominada neutralidad a largo plazo del dinero, por cuanto un
cambio en la cantidad del dinero en circulacin en la economa de un pas,
mantenindose constante las dems variables, repercutir directamente en
una variacin del nivel general de precios, por cuanto supone una
modificacin de la unidad de cuenta, sin que afecte a las variables reales, es
decir, sin que afecte a la produccin real o al desempleo. A largo plazo las
variables de carcter real de la economa como pueden ser la renta real de
los ciudadanos o el nivel de desempleo estn determinados,
fundamentalmente, por factores reales del lado de la oferta, como pueden
ser la tecnologa o el crecimiento demogrfico. De esta manera las
actuaciones de las autoridades monetarias no pueden influir en el
crecimiento econmico a largo plazo.

Poltica monetaria en una economa abierta

Los mecanismos de transmisin monetaria de gran parte de las economas
mundiales han evolucionado en las dos ltimas dcadas del siglo XX, al
abrirse ms la economa y al modificarse el sistema de tipos de cambio.
La relacin entre la poltica monetaria y el comercio exterior ya haba un
motivo de preocupacin para las economas pequeas y muy abiertas al
exterior. Tras la introduccin de los tipos de cambio flexibles en los aos
setenta y ante la existencia de unos mercados financieros cada vez ms
interrelacionados, el comercio y las finanzas internacionales han comenzado
a desempear un papel nuevo y fundamental en la poltica
macroeconmica.
En el perodo entre 1979 y 1982, la Reserva Federal de Estados Unidos
decidi frenar el crecimiento del dinero para combatir la inflacin. Este
proceso elev los tipos de inters de los activos denominados en dlares
americanos. Los inversores de todo el mundo, atrados por los mayores tipos
de inters de este pas, compraron ttulos en dlares, elevando el tipo de
cambio de esa moneda. El elevado tipo de cambio del dlar anim a los
ciudadanos estadounidenses a incrementar sus importaciones y perjudic
las exportaciones de las empresas norteamericanas. Disminuyeron las
exportaciones netas, descendiendo la demanda agregada, lo que redujo
tanto el PIB real como la inflacin.
El comercio exterior ha abierto otro nexo en el mecanismo de transmisin
monetaria. Pero el sentido del efecto de la poltica monetaria es el mismo en
el caso del comercio que en el de la inversin interior: el endurecimiento de
la poltica monetaria reduce la produccin y los precios. El efecto en el

35
comercio refuerza el efecto en la economa interior. Pero las cuestiones de la
apertura de la economa plantean ms complicaciones a las autoridades
econmicas.
La primera complicacin se debe a que las relaciones cuantitativas entre la
poltica monetaria, el tipo de cambio, el comercio exterior y la produccin y
los precios son sumamente complejas, especialmente en el caso de la
primera relacin. Los modelos econmicos actuales no pueden predecir con
exactitud la influencia de las modificaciones de la poltica monetaria en los
tipos de cambio. Por otra parte, incluso aunque se conozca la relacin entre
el dinero y el tipo de cambio, la influencia de los tipos de cambio en las
exportaciones netas es compleja y difcil de predecir: Adems, los tipos de
cambio y los flujos comerciales resultan afectados simultneamente por la
poltica fiscal y monetaria de otros pases, por lo que no siempre se puede
distinguir las causas y los efectos de los cambios de los flujos comerciales.
En conjunto, en los ltimos aos ha disminuido la confianza en nuestra
capacidad para saber cul es el mejor momento para adoptar medidas
monetarias y cules son sus efectos probables.
Crticas a la poltica monetaria
El keynesianismo ha mantenido ideas contrarias a la eficacia de la poltica
monetaria, en los siguientes aspectos:
Liquidez
Keynes dice que en un caso de recesin y con tipo de inters muy
bajo, puede pasar que la demanda de dinero sea totalmente
inelstica (curva vertical en las grficas de arriba). En ese caso, una
poltica expansiva que aporte dinero al mercado no har cambiar el
tipo de inters, por tanto ser inefectiva.
Sensibilidad de la inversin a cambio en los tipos de inters
Para los keynesianos, el hecho de bajar los tipos de inters no implica
necesariamente un aumento en las inversiones; consideran que la
inversin depende ms de las necesidades y expectativas que del
tipo de inters.
Velocidad de circulacin no estable
La velocidad de circulacin del dinero (V) se supone constante en la
relacin M*V=P*Q, pero de hecho, aumenta cuando hay expansin y
se reduce si hay recesin.
Asimetra de la poltica monetaria
La poltica monetaria es ms efectiva para restringir el gasto
agregado (poltica restrictiva) que para generarlo (poltica expansiva).
Esto se debe a tres motivos:
o
o

A las autoridades les resulta ms fcil presionar a la alza las

tasas de inters que a la baja.
El banco central puede llevar a cabo una poltica expansiva
posibilitando con ello una mayor concesin de prstamo y

36
o

por lo tanto, aumentando la oferta de dinero; pero no puede

obligar a los bancos a que presten ms cuando, por
ejemplo, los empresarios se niegan a invertir ante
expectativas negativas.
Mediante la poltica restrictiva se puede incluso racionar el
crdito, de forma que las empresas sean incapaces de
obtenerlos para financiar sus inversiones. Sin embargo lo
contrario no es as, ya que no se puede forzar a que las
empresas soliciten ms crditos de los que desean.

BANCO CENTRAL DE RESERVA DEL PERU

El 9 de marzo de 1922 se promulg la Ley N 4500 que cre el Banco de
Reserva del Per. La institucin inici sus actividades el 4 de abril de dicho
ao, siendo su primer presidente Eulogio Romero y su primer
vicepresidente, Eulogio Fernandini.
La creacin de la nueva entidad respondi a la necesidad de contar con un
sistema monetario que no provocara inflacin en los aos de bonanza, como
sucedi con los repudiados billetes fiscales; ni deflacin como la generada
por la inflexibilidad crediticia del patrn oro.
El Banco de Reserva del Per fue clave en esa poca para el ordenamiento
monetario del pas, al centralizar la emisin de billetes y monedas y las
reservas que la respaldaban, ajustar la oferta monetaria de acuerdo al
dinamismo econmico del pas; as como intervenir en el mercado cambiario
para estabilizarlo.
El primer local que ocup el Banco de Reserva fueron las instalaciones de la
Junta de Vigilancia de Cheques Circulares en la cuadra 2 del Jirn
Miroquesada.
Al frente de la institucin estaba un Directorio del ms alto nivel profesional,
conformado por distinguidos personajes del mundo financiero y comercial.
Tres eran representantes del Gobierno y seis de los bancos; los cuales se
renovaran anualmente por tercios. Un dcimo miembro sera designado en
el caso de que el Per constituyera una agencia fiscal en el extranjero.
El Banco de Reserva inici la emisin de billetes bancarios en 1922, el
mismo ao de su creacin. La unidad monetaria era la Libra Peruana de Oro.
El importante rol estabilizador del Banco de Reserva del Per permiti
enfrentar los choques ms importantes de la dcada de los veinte: el
Fenmeno del Nio de 1925- 1926 y el crash de 1929.
La Gran Depresin de 1929 y la posterior cada de los precios
internacionales y las restricciones al crdito internacional, dificultaron el
financiamiento del gasto pblico y generaron una fuerte depreciacin de la
moneda nacional. A finales de 1930, el entonces presidente del Banco de
Reserva, Manuel Olaechea, invit al profesor Edwin W. Kemmerer,
reconocido consultor internacional para que brinde asesora.

37
En abril de 1931, el profesor Kemmerer, junto a un grupo de expertos,
culmin un conjunto de propuestas, una de las cuales plante la
transformacin del Banco de Reserva. Esta fue recentada al Directorio el 18
de abril de ese ao y ratificada el 28 de abril, dando origen al Banco Central
de Reserva del Per (BCRP), cuya principal funcin fue la de mantener el
valor de la moneda.
Asimismo, como parte de recomendaciones de la misin Kemmerer, el 18 de
abril se estableci al Sol de Oro como unidad monetaria del pas.
El 3 de setiembre de 1931 se inaugur oficialmente el BCRP y se eligi a
Manuel Augusto Olaechea como su primer presidente y a Pedro Beltrn
como vicepresidente.
MISION Y VISION DEL BCRP
Misin
Preservar la estabilidad monetaria.
Visin
Somos reconocidos como un Banco Central autnomo, moderno,
modelo de institucionalidad en el pas, de primer nivel internacional,
con elevada credibilidad y que ha logrado recuperar la confianza de la
poblacin en la moneda nacional. Nuestro personal es altamente
calificado, motivado, comprometido y eficiente, y se desempea en
un ambiente de colaboracin en el que se comparte informacin y
conocimiento.
Poltica monetaria
En el marco de la Constitucin Poltica del Per y de su Ley Orgnica, el
Banco Central de Reserva del Per cuenta con la autonoma y los
instrumentos de poltica monetaria que le permite cumplir su objetivo de
preservar la estabilidad monetaria.
Esquema de poltica monetaria A partir de enero de 2002, la poltica
monetaria del BCRP se conduce bajo un esquema de Metas Explcitas de
Inflacin, con el cual se busca anclar las expectativas inflacionarias del
pblico mediante el anuncio de una meta de inflacin.
Hasta el ao 2006, la meta de inflacin fue de 2,5 por ciento anual, con una
tolerancia de desvo mximo de un punto porcentual hacia arriba y hacia
abajo. A partir de 2007, la meta de inflacin se redujo a 2,0 por ciento,
mantenindose el punto porcentual de desvo mximo, con lo cual el rango
de tolerancia para la meta de inflacin se ubica entre 1 y 3 por ciento.

38

La reduccin de la meta de inflacin de 2,5 a 2,0 por ciento tiene la finalidad

de que nuestra moneda tenga un mayor poder adquisitivo en el largo plazo
y fortalece la confianza en la moneda nacional, favoreciendo la
desdolarizacin. Asimismo, una meta inflacionaria de 2,0 por ciento iguala el
ritmo de inflacin del pas con el de las principales economas
desarrolladas, evitando la desvalorizacin relativa de nuestra moneda.
El BCRP evala el cumplimiento de su meta de inflacin de manera continua
desde 2006, revisndose mensualmente la evolucin de la inflacin de los
ltimos doce meses. De este modo, el Per se suma al grupo de pases con
tasas de inflacin bajas y estables que hacen uso de una evaluacin
continua del objetivo inflacionario.
Posicin de la poltica monetaria
El Banco Central toma decisiones de poltica monetaria mediante el uso de
un nivel de referencia para la tasa de inters del mercado interbancario.
Dependiendo de las condiciones de la economa (presiones inflacionarias o
deflacionarias) el Banco Central modifica la tasa de inters de referencia
(hacia arriba o hacia abajo, respectivamente) de manera preventiva para
mantener la inflacin en el nivel meta. Ello se debe a que las medidas que
toma el Banco Central afectan a la tasa de inflacin con rezagos.

39

En los ltimos aos el nivel y grado de variacin de las tasas de inters del
sistema financiero en moneda nacional muestran una mayor relacin con la
evolucin de la tasa de inters de referencia, que es el instrumento de
poltica monetaria desde 2002.

40

La tasa de inters interbancaria muestra una mayor correlacin con la tasa

de inters de referencia del BCRP, lo que indicara un mayor potencial por
parte de la poltica monetaria para afectar las condiciones monetarias en el
sistema financiero.
Transparencia de la poltica monetaria
La transparencia es una condicin necesaria para fortalecer la credibilidad
en el Banco Central, y de esa manera, mejorar la efectividad de la poltica
monetaria. Por ello, las decisiones de poltica monetaria son explicadas al
pblico en general y especializado mediante la difusin de:
Nota Informativa del Directorio sobre el Programa Monetario

41
Al comienzo de cada ao (desde 2001), el BCRP publica el calendario
de las decisiones de poltica monetaria. La decisin se comunica
mediante la Nota Informativa del Programa Monetario, la cual
contiene una breve descripcin de la evolucin macroeconmica
reciente, la decisin sobre la tasa de inters de referencia y el
sustento de dicha decisin, as como las tasas de inters para las
operaciones del BCRP con el sistema financiero.
Reporte de Inflacin
Mediante este documento, el BCRP informa sobre la evolucin
macroeconmica reciente y en particular la dinmica de la inflacin y
la ejecucin de la poltica monetaria. Adems, difunde las
perspectivas de las variables macroeconmicas y financieras que se
utilizan en el anlisis de la poltica monetaria, tales como el entorno
internacional, las condiciones de oferta y demanda domsticas, y la
posicin de las finanzas pblicas, entre otros. En base a esta
informacin se publica la proyeccin de inflacin del Banco en el
horizonte relevante de poltica monetaria y se hace explcito los
principales riesgos de la proyeccin (balance de riesgos). Se publican
4 veces al ao, con informacin a marzo, junio, setiembre y
diciembre.
Estabilidad Macro-Financiera, administracin de riesgos
Dentro del esquema de administracin de riesgos, el BCRP tiene en cuenta
acciones preventivas y acciones correctivas. Las acciones preventivas son
tomadas con el objetivo de reducir las vulnerabilidades macrofinancieras,
mientras que las acciones correctivas son tomadas despus de las medidas
preventivas con la finalidad de atenuar el impacto de choques, en particular
frente a eventos de crisis.
Instrumentos de la poltica monetaria
La regulacin de la liquidez del sistema financiero es dinmica conforme se
conocen las condiciones del sistema financiero da a da de modo que la
tasa de inters interbancaria se ubique en un nivel cercano al de referencia.
Los instrumentos de poltica se pueden clasificar en: instrumentos de
mercado, instrumentos de ventanilla y medidas de encaje.

Instrumentos de mercado
o Certificados de Depsito del BCRP (CD BCRP)
Fueron creados en 1992 con el objetivo de regular la liquidez
del sistema financiero a travs de la esterilizacin de los
excedentes de liquidez de los bancos. La colocacin de los CD
BCRP se efecta mediante el mecanismo de subasta o
mediante colocacin directa por montos nominales mnimos de
S/. 100 mil cada uno y en mltiplos de ese monto, a un plazo
entre un da y tres aos.
o

Certificados de Depsito Reajustables del BCRP (CDR BCRP)

42
Fueron creados en el ao 2002 con el objetivo de regular la
liquidez del sistema financiero a travs de la esterilizacin de
los excedentes de liquidez de los bancos y reducir la volatilidad
extrema del tipo de cambio. La diferencia con respecto a los CD
BCRP es que los CDR BCRP se reajustan en funcin de la
variacin del tipo de cambio, registrada entre la fecha de
emisin y la de vencimiento, simulando la cobertura de ventas
forward. Al igual que con los CD BCRP, al efectuar una
colocacin de CDR BCRP se reduce la base monetaria y a su
vencimiento sta se incrementa.
o

Certificados de Depsito Liquidables en Dlares del BCRP

(CDLD BCRP)
Fueron creados en octubre de 2010. Este instrumento se utiliza
para enfrentar presiones apreciatorias asociadas a operaciones
de compras forward que realizan los bancos (ventas por parte
de sus clientes porque tienen expectativas de apreciacin) y
buscan cubrirse en el mercado spot. El BCRP provee esta
cobertura para evitar presiones a la baja en el mercado spot
mediante la colocacin de CDLD por el cual el Banco Central
entrega un certificado de depsito (denominado en moneda
local) como contraparte a los dlares que recibe en el mercado
spot. Este instrumento es equivalente a una compra temporal
de dlares esterilizada con la colocacin de CDBCRP. El pago en
la emisin y en la redencin se realizar en dlares de los
Estados Unidos de Amrica.

Certificados de Depsito con Tasa de Inters Variable del BCRP

(CDV BCRP)
En octubre de 2010 el Banco Central cre el Certificado de
Depsito en Moneda Nacional con Tasa de Inters Variable del
Banco Central de Reserva del Per (CDV BCRP), cuyo
rendimiento est sujeto a un reajuste en funcin de la tasa de
inters de referencia de la poltica monetaria. Este instrumento
se utiliza para esterilizar cuando existe elevada incertidumbre
sobre las tasas de inters futuras, que reducen la demanda por
CDBCRP. Al estar indexados a la tasa de referencia se reduce
este riesgo, y por lo tanto se incentiva una mayor demanda por
CDs.

Depsitos a Plazo en el BCRP (DP BCRP)

Fueron creados en octubre de 2010. Tambin son utilizados
para retirar liquidez. En el contexto de importantes entradas de
capitales de corto plazo, el BCRP reemplaz los CDBCRP por
depsitos a plazo.

Compra temporal con compromiso de recompra (REPO)

Fue establecida en 1997 con el fin de proporcionar liquidez de
corto plazo a las empresas bancarias en situacin de estrechez

43
de liquidez. Mediante este instrumento el BCRP puede comprar
a las empresas del sistema financiero, con el compromiso de
que stas realicen la recompra en una fecha pactada,
Certificados de Depsito del Banco Central de Reserva del Per
(CD BCRP), Certificados de Depsito Reajustables del Banco
Central de Reserva del Per (CDR BCRP), Letras del Tesoro
Pblico (LTP) y Bonos del Tesoro Pblico (BTP) emitidos en
moneda nacional, incluyendo aquellos sujetos a reajuste con el
ndice de Valor Adquisitivo Constante (VAC). Las compras de
estos ttulos se efectan mediante el mecanismo de subasta.
Al llevarse a cabo una REPO se incrementa la base monetaria y
al efectuarse la recompra de los ttulos la base disminuye. Los
plazos regulares de este tipo de operaciones son entre 1 da til
y una semana; sin embargo, el plazo se der actualmente hasta
un ao. A partir de marzo de 2007, se autoriz tambin las
operaciones REPO en moneda extranjera como mecanismos
para proveer liquidez en dicha moneda. Esta operacin es
similar al REPO en soles, slo que esta vez el BCRP entrega
dlares, por lo que no tiene efecto sobre la base monetaria.
o

Compra Temporal de Moneda Extranjera con Compromiso de

Recompra (swaps)
El BCRP puede proporcionar liquidez transfiriendo nuevos soles
al sistema financiero contra entrega de dlares, lo que permite
al BCRP otorgar soles a cambio de dlares. Mediante esta
operacin el BCRP compra temporalmente moneda extranjera a
las instituciones financieras con el compromiso de que estas la
recompren en una fecha futura.

Compra-venta de moneda extranjera

Las intervenciones cambiarias estn dirigidas a reducir la
volatilidad del tipo de cambio, sin establecer un nivel sobre el
mismo, no hay ninguna meta sobre esta variable. De esta
manera, se busca evitar movimientos bruscos del tipo de
cambio que deterioren aceleradamente los balances de los
agentes econmicos.
Las intervenciones cambiarias (en posicin compradora de
dlares) permiten tambin acumular reservas internacionales
que luego podran ser empleadas en eventuales situaciones de
iliquidez de dlares, as como para satisfacer los
requerimientos de moneda extranjera del Tesoro Pblico para el
pago de la deuda externa.
Las intervenciones cambiarias son compensadas por otras
operaciones monetarias para mantener la tasa de inters
interbancaria en el nivel de referencia.

Instrumentos de ventanilla
Crdito de regulacin monetaria

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Instrumento usualmente conocido como redescuento, tiene la
finalidad de cubrir desequilibrios transitorios de liquidez de las
entidades financieras. La institucin financiera que solicite esta
facilidad tiene que presentar garantas entre las cuales se encuentran
los CD BCRP, Letras del Tesoro Pblico y Bonos del Tesoro Pblico
emitidos en moneda nacional, incluyendo aquellos sujetos a reajuste
con el ndice de Valor Adquisitivo Constante (VAC), CDR BCRP, Bonos
del sector privado con riesgo AA, valores del sector privado, entre
otros.
REPO directa
Es similar a la REPO pero esta operacin se realiza fuera de subasta al
cierre de operaciones. Se acepta un mayor rango de colaterales. La
tasa de inters es la misma que la anunciada por el BCRP para sus
Crditos de Regulacin Monetaria.
Compra spot y venta a futuro de moneda extranjera (swap directo)
Creado en 1997, con el propsito de proporcionar liquidez en moneda
nacional a las empresas del sistema financiero empleando como
garanta moneda extranjera. Por medio de esta operacin, el BCRP
adquiere moneda extranjera de las empresas del sistema financiero,
con el compromiso de reventa usualmente al da til siguiente de
haberse pactado la operacin. Se realizan a plazos de hasta un ao,
permitiendo al BCRP alcanzar una mejor distribucin de la liquidez, en
particular en periodos de estrs en el mercado de dinero.
Depsitos overnight
Los depsitos overnight en moneda nacional y extranjera en el BCRP
(depsitos remunerados hasta el siguiente da til) fueron
establecidos en 1998, constituyndose en un instrumento para retirar
los excedentes de liquidez.
Encaje
Reservas de dinero de curso legal que los bancos mantienen como forma de
garantizar las demandas de tesorera y para fines de regulacin monetaria.
Se define como un porcentaje dado del Total de Obligaciones Sujetas a
Encaje (TOSE) y est conformado por el dinero de curso legal que los bancos
mantienen en sus propias cajas y sus depsitos en cuenta corriente en el
Banco Central. En un contexto de dolarizacin parcial, el encaje se ha
constituido en un respaldo importante a la liquidez del sistema financiero
debido a que los encajes en moneda extranjera son ms elevados que en
moneda nacional, por el mayor riesgo de liquidez que implica la
intervencin en moneda extranjera. A mayo de 2012, el encaje mnimo es 9
por ciento del TOSE, tanto en moneda nacional como en moneda extranjera.
Adicionalmente se exige un encaje marginal de 30 por ciento en moneda
nacional y 55 por ciento en moneda extranjera. El encaje para los
adeudados externos de corto plazo (hasta 3 aos) es 60 por ciento y los
nuevos adeudados externos de largo plazo que superen 2,5 veces el
patrimonio de los bancos estn sujetos a un encaje de 20 por ciento.

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El encaje tiene un rol macro prudencial, porque contribuye a mantener la

estabilidad financiera y macroeconmica. Este es uno de los mecanismos
prudenciales de acumulacin de reservas internacionales que son tiles en
escenarios de reversiones de flujos de capitales de corto plazo. Los flujos de
capitales de corto plazo aumentan la vulnerabilidad de la economa frente a
salidas repentinas de capitales. En estos escenarios, el BCRP
prudencialmente eleva las tasas de encaje en moneda nacional y extranjera,
incluyendo la de los adeudados de corto plazo provenientes del exterior, lo
que reduce el impacto de los flujos de capitales sobre la evolucin de la
liquidez y del crdito del sistema financiero y de esta forma la economa y el
sistema financiero reducen su vulnerabilidad a las salidas de capitales.
A partir de junio de 2010, el BCRP ha incrementado prudencialmente las
tasas de encaje en moneda nacional y extranjera, hasta el 30 por ciento en
el primer caso, a 55 por ciento para el caso de los depsitos en moneda

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extranjera y a 60 por ciento para los adeudados externos de corto plazo y a
partir de mayo de 2012 se ha establecido un encaje de 20 por ciento para
los adeudados externos de largo plazo que superen 2,5 veces el patrimonio
de los bancos, para evitar un crecimiento desmedido del crdito, con
potenciales riesgos negativos para la economa, en contextos de influjo de
capitales y elevado dinamismo de la actividad econmica.
Dolarizacin
El proceso de dolarizacin implica la sustitucin parcial y paulatina de las
tres funciones del dinero: depsito de valor, unidad de cuenta y medio de
pago, en ese orden.
El origen de este proceso es usualmente una prdida de la confianza en la
moneda nacional como resultado de procesos de inflacin altos y
persistentes. En la medida que la inflacin castiga a los tenedores en
moneda nacional y dificulta la correcta formacin de precios en la economa,
y los intermediarios financieros ofrecen mayormente crditos en dlares, la
dolarizacin se extiende a las funciones dinerarias de medio de pago y
unidad de cuenta. Se crean sistemas de pagos en ambas monedas y los
contratos de bienes duraderos se realizan en dlares. Se produce un cambio
en la costumbre de pagos y en la formacin de precios de los agentes
econmicos, que hacen ms persistente el uso de la moneda extranjera.
Estas costumbres no se revierten automticamente con la reduccin y el
control de la inflacin. La dolarizacin financiera implica riesgos para la
economa, pues genera descalces en los balances de los agentes
econmicos. El descalce de moneda genera un riesgo de tipo de cambio. Las
familias y empresas no financieras tienen, por lo general, ingresos en soles.
Sin embargo, sus deudas con el sistema financiero estn denominadas
principalmente en dlares. Por ello, una eventual depreciacin significativa
del Nuevo Sol elevara el monto de sus obligaciones (en trminos de soles),
sin un incremento similar en los ingresos; este efecto se denomina hoja de
balance. Asimismo, el descalce de plazos genera un riesgo de liquidez. Si
bien ste es un fenmeno inherente a los sistemas bancarios, el riesgo de
liquidez es mayor cuando la intermediacin no es en la moneda local, es
decir, cuando el Banco Central que emite la moneda intermediada es
extranjero.
Frente a estos riesgos, las medidas implementadas por el BCRP han
coadyuvado a enfrentarlos. El control de la inflacin ha contribuido a
recuperar la confianza en la moneda nacional como medio de cambio y
depsito de valor. El establecimiento de una meta operativa de tasa de
inters interbancaria y el desarrollo del mercado local de deuda pblica en
soles nominales, han contribuido a la profundizacin financiera en moneda
nacional. Asimismo, se dieron medidas orientadas a que la economa cuente
con una capacidad de respuesta adecuada en situaciones de fuertes
presiones al alza sobre el tipo de cambio o de restriccin de liquidez en
dlares, como un elevado nivel de reservas internacionales del BCRP, un
sistema bancario con un alto nivel de activos lquidos en moneda extranjera,
y un rgimen de flotacin cambiaria con intervenciones orientadas a reducir
fluctuaciones bruscas del tipo de cambio.

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Adems, una slida posicin fiscal y una adecuada supervisin bancaria
contribuyen a reducir los riesgos asociados a la dolarizacin financiera. El
Per es la primera economa que ha implementado un esquema de metas
explcitas de inflacin en un entorno de alta dolarizacin financiera, con
resultados altamente positivos en trminos de inflacin y de reduccin de la
dolarizacin. Los coeficientes de dolarizacin de la liquidez y del crdito al
sector privado han pasado de 71 y 80 por ciento a diciembre de 2000 a 35 y
44 por ciento a marzo de 2012, respectivamente.