2015

A reproduo indevida, no autorizada, deste relatrio ou de qualquer parte dele sujeitar o infrator a multa de at 3 mil
vezes o valor do relatrio, apreenso das cpias ilegais, responsabilidade reparatria civil e persecuo criminal, nos
termos dos artigos 102 e seguintes da Lei 9.610/98

HORA DE COMPRAR AES DA PETROBRAS?

Com cinco meses de atraso, Petrobras publicou seus resultados.
Passada a euforia com a divulgao, enfim temos nmeros concretos para
trabalhar. D, ao menos, para tirar uma impresso sobre a empresa...Qual a
impresso? Nada agradvel, infelizmente.
Os resultados vieram para reafirmar o que falamos faz tempo: o problema da
Petrobras est longe de ser apenas o atraso no balano e o tamanho
da baixa contbil da corrupo. um problema de estrangulamento
da estrutura de capital.
Isso no passa necessariamente pelo prejuzo de R$ 21 bilhes em 2014, o primeiro
da empresa desde 1991. Tampouco pelos R$ 6 bilhes de baixa da corrupo, ou pelo
ajuste no valor de ativos de R$ 44 bilhes, que NO indica que a empresa tem
credibilidade, mas sim que projetos que valiam uma coisa com petrleo a US$ 110,
valem outra com petrleo abaixo de US$ 60.
Note uma coisa: as contas da estatal simplesmente no fecham.
Petrobras gerou R$ 62,24 bilhes com suas operaes em 2014...
... mas consumiu R$ 85,21 bilhes em atividades de investimento, e o servio da sua
dvida trouxe um resultado financeiro lquido negativo de R$ 3,9 bilhes no ano
passado.

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Ou seja: Petro queima caixa, d prejuzo. E isso, sob as condies atuais, estrutural.
Queimou caixa tanto no terceiro (-R$ 7,5 bilhes) quanto no quarto trimestre (-R$
2,0 bilhes) de 2014. Isso, por metodologia de fluxo de caixa livre, impacto real sobre
seu caixa.
A propsito, de 2008 a 2014, a estatal s apurou fluxo de caixa positivo em 4 de 28
trimestres! Ou seja, somando o 3T14 e o 4T14, Petro queimou caixa em 24
trimestres, ou em mais de 85% de seus trimestres desde a crise.

(para acessar a imagem em alta definio, acesse: http://empiricus.com.br/wp-content/uploads/email/

email_m5m_fluxo_de_caixa_20150423.jpg)

Como ela vai pagar uma dvida lquida (de caixa) de R$ 282 bilhes, se queima caixa
trimestralmente?

O que resta Petrobras ento?

1.Vender ativos?
Pode ajudar a pagar as contas no curto prazo, mas, por definio, trata-se de uma
poltica insustentvel. Ativos para vender uma hora acabam, e, em tese, quanto menos
ativos ela possui, menor sua capacidade de gerar caixa.
2. Emitir mais dvida?
E dvida cada vez mais cara? Apenas adia (e amplifica) o problema. No se paga dvida
com mais dvida.
3. Emitir aes?
Vemos isto como uma sada inevitvel. No final das contas, so os acionistas,
novamente, que vo pagar mais essa. O endereamento da estrutura de capital passa
quase necessariamente por isso e somente surpresas muito positivas poderiam evitlo.
As mesmas aes que, em 2010, foram emitidas a R$ 26,30 (PETR4), no maior
processo de capitalizao do Brasil at ento, levando R$ 120 bilhes dos acionistas
para os cofres da empresa. Dinheiro que, como visto, foi queimado.

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4. Gerar mais caixa!

Seria perfeito, mas como faria isso?
4.1. Enxugando a estrutura de forma a diminuir sua base de custos e despesas?
uma das iniciativas: para tal est vendendo ativos, com petrleo nas cotaes
mnimas e em momento em que as petroleiras reduzem seus planos de expanso; ou,
a preo de banana.
4.2. Reduzindo seus investimentos (capex)?
O problema que boa parte dos projetos est em andamento. J foi confirmado
volume de investimentos de US$ 29 bilhes para 2015 e meta de reduzir para US$
25 bilhes com as vendas de ativos e enxugamento de estrutura. Ou seja,
considerando o patamar do dlar, vai aumentar. Petrleo tem depletion alta e parte
relevante do capex apenas manuteno.
4.3 Melhorando seus resultados operacionais?
Ela pode sim ser muito mais eficiente, definitivamente. O problema gerar mais caixa
reduzindo a estrutura de ativos e investimento menos... E com um custo de dvida
maior e o preo do petrleo metade dos patamares de um ano atrs, em que ela
tambm no gerava caixa

Afinal,vale a pena comprar as aes de Petrobras agora?

Como vimos ao longo de nossa anlise apresentada acima, no h qualquer
embasamento nos fundamentos que justifique uma recomendao de compra para as
aes de Petrobras.
Se voc pode comprar alguma ao boa barata, por que comprar uma ruim?

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Analistas Responsveis
Beatriz Nantes, CNPI

Joo Franolin, CNPI

Felipe Miranda, CNPI

Roberto Altenhofen, CNPI

Gabriel Casonato, CNPI

Rodolfo Amstalden, CNPI*

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pode ser reproduzido ou distribudo, no todo ou em parte, a qualquer terceiro sem autorizao expressa. O
estudo baseado em informaes disponveis ao pblico, consideradas confiveis na data de publicao. Posto
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As anlises, informaes e estratgias de investimento tm como nico propsito fomentar o debate entre os
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estratgias.
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abordados podem ser obtidas mediante solicitao.
Os analistas responsveis pela elaborao deste relatrio declaram, nos termos do artigo 17 da Instruo
CVM n 483/10, que:
+ As recomendaes do relatrio de anlise refletem nica e exclusivamente as suas opinies pessoais e foram
elaboradas de forma independente.
+ Os analistas so scios e participam dos lucros da Iguatemi Gesto, que mantm em fundos e carteiras de
valores mobilirios que administra ativos objeto de anlise por parte da Empiricus Research, podendo da
resultar conflito de interesses.
O analista Rodolfo Amstalden o responsvel principal pelo contedo do relatrio e pelo cumprimento do
disposto no Art. 16, pargrafo nico da Instruo ICVM 483/10.
*