COSTO DE CAPITAL

El Costo de Capital es la tasa de rendimiento que una empresa debe

ganar en los proyectos en los que invierte para mantener su valor de mercado
y atraer fondos. Tambin se puede considerar como la tasa de rendimiento
requerida por los proveedores de capital del mercado para invertir su dinero en
la empresa. Si el riesgo se mantiene constante, los proyectos con una tasa de
rendimiento por encima del costo de capital incrementarn el valor de la
empresa, y los proyectos con una tasa de rendimiento por debajo del costo de
capital disminuirn el valor de la empresa.
El costo de capital es un concepto financiero sumamente importante
afectado por varios factores econmicos y especficos de la empresa. Para
aislar la estructura bsica del costo de capital, hacemos algunos supuestos
importantes relativos a riesgos e impuestos:
1.- Riesgo Comercial.- El riesgo de que una empresa no pueda cubrir sus
gastos operativos se supone que no cambia. Este supuesto significa que si la
empresa acepta un proyecto dado no afecta su capacidad de cumplir con sus
costos operativos.
2.- Riesgo Financiero.- El riesgo que una empresa no pueda cubrir sus
obligaciones financieras (intereses, pagos de arrendamientos, dividendos) se
supone que no cambia. Este supuesto significa que los proyectos se financian
de manera que la capacidad de la empresa de cumplir con sus costos de
financiamiento requerido no cambia.
3.- Los Costos.- Los costos despus de impuestos se consideran relevantes.
En otras palabras, el costo de capital se mide despus de impuestos. Este
supuesto concuerda con el criterio que se sigue en la toma de decisiones para
la preparacin del presupuesto de capital.
El costo de capital se estima un punto dado en el tiempo. Refleja el costo
futuro promedio esperado de fondos a largo plazo. Aunque las empresas por lo
comn obtienen dinero en grandes cantidades, el costo de capital debe de
reflejar la interrelacin de las actividades de financiamiento. Por ejemplo, si
una empresa obtiene hoy fondos mediante deuda (endeudamiento), es
probable que la prxima vez que requiera fondos tenga que usar alguna forma
de capital, como una accin ordinaria. La mayora de las empresas trata de
mantener una combinacin ptima deseada de financiamiento mediante deuda
y capital. Esta combinacin se llama comnmente estructura de capital
objetivo. Aqu basta decir que aunque las empresas obtengan dinero en
grandes cantidades, tienden hacia algunas combinaciones de financiamiento
deseadas.
Ejemplo: Una empresa se encuentra actualmente ante una oportunidad de
inversin. Supongamos lo siguiente:
El mejor proyecto disponible hoy.
Costo = $ 100,000
Vida = 20 aos
TIR = 7%
Costo de la fuente de financiamiento ms barata disponible.
Capital = 6%

Puesto que puede ganar 7% sobre la inversin de fondos que cuesta slo 6%,
la empresa toma la oportunidad. Imagine que una semana ms tarde hay una
nueva oportunidad de invertir:
El mejor proyecto disponible una semana despus.
Costo = $ 100,000
Vida = 20 aos
TIR = 12%
Costo de la fuente de financiamiento ms barata disponible.
Capital = 14%
La empresa acept un proyecto con un rendimiento de 7% y rechaz uno
con mejor rendimiento de 12%. La empresa
puede utilizar un costo
combinado, el cual a largo plazo producir mejores decisiones. Ponderando el
costo de cada fuente de financiamiento por su proporcin objetivo en la
estructura de capital de la empresa, sta se puede obtener un costo
promedio ponderado que refleje la interrelacin de las decisiones de
financiamiento. Ejemplo 50% deuda y 50% capital, el costo promedio
ponderado sera {(0.50x 6% + 0,50x14)] = 10%. Con este costo, la primera
oportunidad se habra rechazado, y se habra aceptado la segunda.

COSTO DE FUENTES ESPECFICAS DE CAPITAL.- Existe cuatro fuentes

bsicas de fondos a largo plazo para la empresa comercial: deuda a largo
plazo, acciones preferentes, acciones ordinarias o comunes y utilidades
retenidas.
COSTO DE LA DEUDA A LARGO PLAZO.- El costo de una deuda a largo plazo
(K), es el costo actual despus de impuestos de obtener fondos a largo plazo
mediante endeudamiento. Por conveniencia, por lo general suponemos que los
fondos se obtienen mediante la venta de bonos. Adems, suponemos que los
bonos pagan intereses anualmente.
Molinera EL TRIGAL S.A.A. es una empresa industrial que est proyectando
financiarse mediante la emisin de obligaciones o bonos por S/ 10,000,000;
con vencimiento dentro de 20 aos y de S/ 1,000 cada uno como valor nominal.
Estos ttulos valores pagarn una tasa de inters anual del 9%. Puesto que
bonos de riesgos similares ganan rendimientos mayores a 9%, la empresa debe
vender con un descuento del 2% para compensar la tasa de inters de cupn
ms baja. Los costos de emisin son 2% del valor nominal del bono.
COSTO DE LA DEUDA ANTES DE IMPUESTOS.- El costo de financiamiento a
travs de la deuda a largo plazo (prstamo a largo plazo o bonos), antes de
impuestos, puede determinarse hallando la tasa interna de retorno o
rendimiento (TIR).
Ka = Costo aproximado de capital de la deuda antes de impuestos.
I = Pago anual de intereses.
VN= Valor nominal o valor de emisin del bono.
VC= Valor de colocacin o ventas del bono.
N = Nmero de aos de vida de la emisin del bono.

VN VC
I + ----------------n
Ka = -----------------------------VC + VN
2
VN = 1,000

VC = [ (1000 2%) -.20] = 960

I = 1000 x 0.09 = 90
Aplicando la formula tenemos:
1,000 - 960
90 + -------------------20
92
Ka = ------------------------------- = -------- = 9.39%
960 + 1,000
980
---------------------2
COSTO DE LA DEUDA DESPUS DE IMPUESTOS.- El costo especfico del
financiamiento se debe establecer despus de impuestos. Puesto que el inters
sobre la deuda es deducible de impuesto, reduce la utilidad gravable de la
empresa. El costo de la deuda despus de impuestos (Kd), se puede encontrar
multiplicando el costo antes de impuestos (Ka), por 1 menos la tasa impositiva
(t), como se establece en la ecuacin siguiente:
Kd = Ka ( 1 - t )
La empresa molinera El trigal S.A.A tiene una tasa impositiva de 30%
Kd = 9.39 ( 1 0.30) = 6.57%

EVALUACIN DE LOS TITULOS DE DEUDA DE MEDIANO Y LARGO PLAZO

- BONOS
Los ttulos representativos de deuda a largo plazo reciben genricamente
la denominacin de bonos.
El bono es, para quien lo emite, un instrumento financiero de deuda.
Consiste en una secuencia de pagos o servicios de intereses, que pueden o no
incluir pagos o servicios de amortizacin, ya que esta puede ser nica al
vencimiento.

Para el inversor la adquisicin de un bono consiste en lo que se conoce en

finanzas como un PROYECTO DE INVERSIN SIMPLE, ya que su objetivo es
recibir peridicamente una renta y adems la inversin efectuada.
Un bono es un instrumento de deuda (obligacin), de renta fija para los
inversionistas, contrado por una empresa o por el gobierno como medio de
financiamiento a largo plazo, incrementando de esta forma el pasivo de la
empresa emisora.
TIPOS DE BONOS
De acuerdo a la estructura de repago del principal, es decir la forma de
amortizacin del valor nominal, y al plazo hasta su vencimiento, se pueden
observar distintos tipos de bonos:
BONO CUPN CERO.- Este tipo de bonos no paga intereses ni amortizaciones
peridicas, paga el valor nominal al vencimiento, razn por la cual se negocia a
descuento ejemplo los bonos emitidos por los gobiernos.
BONO CON REEMBOLSO NICO.- Utiliza un sistema de amortizacin
americano, es decir pagos peridicos de intereses y amortizacin nica al
vencimiento.
BONO CON REEMBOLSO PERIDICO.- Efecta pagos peridicos de intereses
y amortizaciones. No necesariamente ambos conceptos coinciden, es decir,
pueden pagarse intereses semestrales con amortizaciones anuales y
contemplar adems periodo de gracia (durante un tiempo no se pagan
amortizaciones, solo intereses).
PARTICIPACIN EN EL MERCADO DE BONOS
El mercado de bonos junto al mercado de acciones conforman el mercado de
capitales, que es la principal fuente de financiamiento para la empresas en los
mercados desarrollados y tuvo un crecimiento importante durante la dcada
del 90 con la incorporacin al mercado internacional de los denominados
mercados emergentes, conformados en su mayora por aquellos pases
latinoamericanos, asiticos y del este europeo, que reestructuraron su deuda
externa a travs del plan Brady.
Podrn ser EMISORES de ttulos de deuda tanto las empresas, como las
entidades financieras y especialmente los gobiernos. Estos ltimos son los ms
activos participantes en los mercados de capitales.
La diferencia de las emisiones de ttulos con respecto al prstamo bancario
radica tambin en el tipo de acreedor. En el caso de la emisin de bonos el
acreedor es el INVERSOR, bonista o tenedor de ttulo. Entre ellos encontramos
particulares, empresas, entidades financieras, compaas de seguros, fondos
de seguros, fondos comunes de inversin, AFP e inversionistas extranjeros.
CARACTERISTICAS GENERALES DE UN BONO
Verificada la necesidad de fondos y el objetivo de la financiacin, como puede
ser la financiacin de un proyecto de inversin, es necesario disear la emisin
de bonos, por lo que es necesario definir los siguientes conceptos:
Monto.- Es el valor nominal de la emisin o valor a la par sobre el que se
pagarn los intereses. Se definir en funcin de la necesidad de fondos, y el
posible precio de lanzamiento.

Moneda.- en funcin de las plazas financieras donde se piensa colocar el bono

puede ser domstica o fornea y en ese caso se tendr en cuenta las
principales monedas en el contexto internacional. Por lo tanto se deber tener
presente qu moneda la empresa captar en el futuro, producto del recupero
de la inversin.
Plazo.- Llamado tambin periodo de vida o periodo al vencimiento del bono,
se considera mediano plazo de 5 a 7 aos y largo plazo ms de 10 aos.
Tasa de inters.- llamado tambin tasa de cupn puede ser fija durante toda
la vida del ttulo, variables sobre una base conocida como LIBOR si es una
emisin internacional, o mixta con un componente variable como LIBOR ms
un margen fijo.
Pago de intereses- Vencidos y peridicos. En general se suele disear
cupones semestrales o anuales.
Amortizacin.- nica al vencimiento, peridica con o sin perodo de gracia.
Garantas.- reales, fianzas bancarias, colateral en ttulos o fideicomiso de
efectivo.
Colocacin.- Oferta pblica mediante la colocacin en las bolsas o mercados
organizados o privada quedando en cartera algunos acreedores producto de
una reestructuracin de deuda.
Marco de negociacin.- mercado primario y mercado secundario
Valores del bono y rendimientos.- Conforme trascurre el tiempo, las tasas
de inters cambian en el mercado. Sin embargo, los flujos de efectivo
derivados del bono permanecen constantes. Como consecuencia de ello, el
valor del bono variar: cuando aumentan las tasas de inters del mercado, el
valor presente de los flujos de efectivo restantes del bono disminuyen y el bono
vale menos; cuando las tasas de inters bajan, el bono vale ms.
Para determinar el valor de un bono en un momento determinado, es necesario
conocer el nmero de periodos que faltan para el vencimiento, el valor
nominal, el cupn y la tasa de inters del mercado para bonos con
caractersticas similares.
Por ejemplo: supongamos que la empresa La estrellita S.A.C. quisiera emitir
bonos con vencimiento a 10 aos. El bono de la empresa tiene un cupn anual
de S/80. Bono similar tiene un rendimiento al 8%. El bono pagar S/ 80 anuales
durante 10 aos como inters del cupn. Dentro de 10 aos la empresa pagara
S/ 1,000 al propietario del bono.
Valor Nominal
Cupn
$80
$80
$80
$80
$80 $80 $80 $80
_____!_____!_____!_____!_____!____!____!_____!______!____!
0
1
2
3
4
5
6
7
8
P = I [ 1- ( 1 + i )

$1,000
$80 $80
9

10

/ i] + B/( 1 + i )-n

P = Valor presente del bono.

B = Valor nominal del bono.
I = Intereses pagado por el bono.
i = tasa de inters o rendimiento por periodo requerido por el inversionista.
n = Periodo hasta el vencimiento.

id= tasa de inters pagado por el emisor del bono.

FLUCTUACIONES DEL VALOR DE LOS BONOS EN EL TIEMPO
En el momento de emitir un bono, generalmente el cupn se establece en un
nivel que iguale su precio de mercado y con su valor a la par. Si se fijara un
nivel ms bajo, los inversionistas no estara dispuesto a pagar el valor de
emisin del bono; en cambio, si se ofreciera un cupn ms alto lo anhelaran y
ofreceran un precio mayor que el valor de emisin.
1.- Siempre que la tasa actual de inters, kd sea igual a la del cupn, un bono
de tasa fija se vender a su valor a la par o emisin. En condiciones normales
la tasa de cupn se establece en el mismo nivel que la actual al emitir un bono,
haciendo que se venda inicialmente con un valor a la par.
2.- Las tasas de inters s cambian con el tiempo, pero la del cupn no se altera
una vez emitido el bono. Cuando la tasa actual de inters aumenta por arriba
de la del cupn, el precio de un bono con tasa de cupn fija caer por debajo
de su valor a la par. A esto se llama bono con descuento.
3.- Siempre que la tasa actual de inters caiga por debajo de la tasa del cupn,
el precio de un bono a tasa fija aumentar por arriba de su valor a la par. A
este tipo de bono se le llama bono con prima.
4.- Por tanto, un incremento de las tasas de inters har que caiga el precio de
los bonos en circulacin, mientras un decremento lo har subir.
5.- El valor de mercado de un bono siempre se aproxima a su valor a la par al
irse acercando a la fecha de vencimiento, siempre y cuando la compaa no
quebr.
Los puntos anteriores son muy importantes, pues demuestran que los
tenedores pueden sufrir prdidas en capital o conseguir ganancias de capital,
segn que las tasas aumenten o disminuyan despus de comprar el bono.
VALORACIN DE ACCIONES
ACCIONES PREFERENTES.- Las acciones preferentes o acciones de voto
limitado difieren de las acciones comunes en que tienen preferencia sobre
stas en el pago de dividendo y en la distribucin de los activos de la empresa
en caso de disolucin o liquidacin. Preferencia slo significa que los tenedores
de las acciones preferentes reciben un dividendo antes de que los tenedores
de acciones comunes tengan derecho a recibir algo.
Las acciones preferentes representan una forma de capital desde un punto de
vista jurdico fiscal. Sin embargo, es importante sealar que en ocasiones los
tenedores de acciones preferentes no tienen privilegio de voto.
Valor nominal.- Las acciones preferentes tienen un valor de liquidacin
pactado, por lo general S/ 100.00 por accin. El dividendo en efectivo se
especifica en trminos de unidades monetarias por accin.
Dividendos acumulables y no acumulables.- Un dividendo preferente no
es similar al inters de un bono. El directorio puede decidir no pagar dividendos
a las acciones preferentes y dicha decisin puede no tener relacin alguna con
la utilidad neta actual de la empresa.
VALUACIN DE LAS ACCIONES COMUNES
Existen al menos tres razones que hacen que en la prctica sea ms difcil
valuar una accin comn que un bono. Primero, ni siquiera los flujos de efectivo

prometido se conocen con anticipacin. Segundo, la vida de la inversin es

esencialmente infinita, puesto que la accin comn no tiene fecha de
vencimiento. Tercero, no hay forma de observar con facilidad la tasa de
rendimiento que requiere el mercado. A pesar de todo, como ver, hay casos
en los que se puede obtener el valor presente de los flujos de efectivo futuro
de una accin y determinar as su valor.
P0 = (D1 + P1) / (1+r)
P0 = Es el precio actual de la accin.
P1 = Precio de la accin dentro de un periodo.
Do= ltimo dividendo pagado
D1 = Es el dividendo en efectivo que se paga al final del periodo.
G = tasa esperada de crecimiento del precio de la accin.
r = rentabilidad requerida sobre la inversin.
El precio actual de la accin se puede expresar por el valor presente de los
dividendos, comenzando en un periodo y continuando hasta el infinito:

P0 =

D1
D2
D3
D4
D5
------- + -------- + ------- + ------- + ------- +-----(1+r)1 (1+r)2
(1+r)3 (1+)4
(1+r)5

Se ha demostrado aqu que el precio de la accin hoy es igual al valor

presente de todos los dividendos futuros, con crecimiento cero.
Valuacin de las acciones comunes con crecimiento constante
Supongamos que se conoce que el dividendo de cierta compaa crece siempre
a una tasa constante. A esta tasa de rendimiento se le denominar (g). Si se
define a Do como el dividendo que se acaba de pagar, el prximo dividendo D 1
es:
D 1 = Do (1+g)
Por lo tanto en general podemos decir que el dividendo dentro de n periodos
futuros, Dt, se determina mediante:
D t = Do (1+g )n
Un activo con flujos de efectivo que crecen a una tasa constante permanente
se denomina perpetuidad creciente.
Ejemplo: El grupo Idat acaba de pagar un dividendo de $ 3 por accin. El
dividendo crece a una tasa constante de 8% anual. Con base a esta
informacin, cul ser el dividendo en cinco aos?
P0 = 3(1 + 0.08)5 = $ 4.41
Por consiguiente, el dividendo aumentar en $ 1.41 durante los cinco aos.
Si el dividendo crece a una tasa constante, el problema de pronosticar un
nmero infinito de dividendos futuros se ha reemplazado por el problema de
determinar una sola tasa de crecimiento, una simplificacin importante. En
este caso, si se considera a D o como el dividendo que se acaba de pagar y g la
tasa de crecimiento constante, el valor de una accin puede expresarse como:
Do(1 + g)1
Do(1 + g)2
Do(1 + g)3
Po = --------------- + ---------------- + --------------- + -----(1 + r )1
( 1 + r )2
( 1 + r )3

En tanto que la tasa de crecimiento, g, sea inferior a la tasa de descuento, r, el

valor presente de esta serie de flujos de efectivo puede expresarse en forma
muy sencilla como:
Do ( 1 + g )
D1
Po = ---------------- = -------r - g
rg
A este resultado lo llamaremos modelo del crecimiento de dividendos. Es
un modelo muy fcil de usar.
Ejemplo: Supongamos que Do = $ 2.30, r = 13 % y g = 5 %. En este caso, el
precio por accin es:
2.30 ( 1 + 0.05 )
Po = ---------------------- = $ 30.19
0.13 0.05
En realidad, el modelo de crecimiento de dividendos se puede usar para
obtener el precio de la accin en cualquier momento, no solo en el presente.
Por lo general, el precio de la accin en el periodo o tiempo t es:
Dt ( 1 + g )
Pt = -----------------r - g
Continuando con el ejemplo anterior, supongamos que interesa conocer el
precio de la accin dentro de cinco aos, P 5. Primero, se necesita el dividendo
del periodo 5. Puesto que el dividendo que se acaba de pagar es de $ 2.30 y la
tasa de crecimiento es del 5% anual, D 5 es:
D5 = 2.30 (1+ 0.05)5 = $ 2.935
El precio de la accin en cinco aos es:
2.935 ( 1 + 0.05 )
P5= ------------------------ = $ 38.52
0.13 - 0.05
Ejemplo: El prximo dividendo de la compaa El Trbol S.A.C ser de $4.00
por accin. Los inversionistas requieren un rendimiento del 16% en compaas
similares a El Trbol. El dividendo del Trbol aumenta en un 6% anual. Cul
ser el valor dentro de cuatro aos?.
Siendo: D1 = $4.00, por lo que no se multiplicar esto por (1 + g), luego:
D1
Po = ---------r - g

4
Po = -------------- = $40.00
0.16 0.06

Puesto que ya se tiene el dividendo en un ao, el dividendo en cuatro aos es

igual a: P4 = D1 ( 1 + g )n
P4= 4 (1 + 0.06)3 = $ 4.764

Por lo tanto, el precio en cuatro aos es:

D4 (1 + g )
P4 = --------------rg

4.764 ( 1 + 0.06
)
P4 = -------------------------- = $ 50.50
0.16 0,06

Luego de analizar llegamos a la conclusin que P 4 expresar como:

D 1 ( 1 + g )4
P4 = ----------------r -g
Luego podemos indicar que el modelo del crecimiento de dividendos
supone amplsimamente que el precio de la accin crecer a la misma
tasa constante que el dividendo.
Rendimiento esperado del dividendo de una accin = D1/Po
Rendimiento del capital ganado de una accin = P1-Po/ Po
Los beneficios que obtienen los propietarios de acciones comunes se produce
a travs de:
a.-) Dividendos
b.-) Ganancias o prdidas de capital.
D1+P1 - Po
Rentabilidad esperada Ks = ------------------Po
Po = S/ 40.00
D1 = S/ 3.00
P1 = S/ 44.00
3 + 44 - 40
Ks =------------------Ks = 17.5 %
40
D1 + P1
Po =------------(1 + Ks )

D2 + P2
P1 =------------1 + Ks

3 + 44
Po =-------------- = S/ 40.00
( 1+ 0.175)

3.30 + 48.40
P1 =------------------ = S/ 44.00
( 1 + 0.175)