DOMINGO, 28 DE SEPTIEMBRE DE 2014

P O L E M I C A I N V E R S I O N , TAS A D E I N T E R E S Y D O L A R

Recetas keynesianas
Los autores proponen apreciar las diferencias estructurales de nuestra economa con respecto
a la de los pases para las cuales fueron ideadas las recomendaciones de Keynes.
Por Jaime Saiegh y Daniel Novak *

El anlisis keynesiano fue muy atinado para que Estados Unidos y el resto del mundo
pudieran salir de la Gran Depresin de 1929/1933. Su principal hallazgo fue sealar
que se puede estar en equilibrio macroeconmico sin pleno empleo de los factores
productivos. Keynes postul, contra el pensamiento neoclsico en boga, que la regla
general era el equilibrio con cierto desempleo y que el pleno empleo era slo un caso
especial. El corolario de esto es que alguien se tiene que ocupar de lograr el equilibrio
con pleno empleo y ese alguien es el Estado, manejado por un gobierno convencido
de que tiene que intervenir para lograr ese objetivo.
La segunda condicin para lograr el equilibrio econmico con pleno empleo es que el
Estado intervenga bien y no que lo haga aplicando herramientas inadecuadas a la
realidad, porque en caso de equivocarse puede llevar no al equilibrio con pleno
empleo sino a desequilibrios acumulativos con inestabilidad econmica, lo que
terminar cuestionando el enfoque keynesiano, retornando a recetas liberales de
ajuste que slo saben frenar los desequilibrios con ms desempleo e inequidad social.
Cul puede ser el motivo de la aplicacin errnea de las recomendaciones
keynesianas? El ms importante es no apreciar las diferencias estructurales de
nuestra economa con respecto a la de los pases para las cuales fueron ideadas.
Repasemos entonces en qu consisten las recetas econmicas keynesianas para
economas normales cuando el equilibrio macroeconmico se produce con cierto
desempleo. Para Keynes el principal problema es la insuficiencia de la demanda
agregada, compuesta por el consumo de toda la poblacin, la inversin de las
empresas y las exportaciones al resto del mundo. Para que no haya tendencias
recesivas en el corto plazo, la demanda agregada debe poder absorber la oferta
global de bienes y servicios, compuesta por el Producto Interno Bruto (PIB) y las
importaciones.
Si la demanda agregada de toda la comunidad resulta insuficiente puede suceder,
postul Keynes, que la oferta global se adapte mediante un proceso recesivo por el

cual los planes de produccin se reduzcan, se suspenda o eche personal, y termine

reduciendo los ingresos y bajando nuevamente el consumo, espiralizando la recesin.
Qu puede hacer el Estado para neutralizar esta tendencia recesiva?
Obviamente estimular los componentes de la demanda agregada para que no se
caiga el consumo y los empresarios no abandonen planes de inversin; sobre las
exportaciones es muy poco lo que se puede influir en el corto plazo.
Cules son las herramientas disponibles?
En primer lugar, como en el consumo y la inversin hay un importante componente de
gasto pblico, el Estado puede operar rpidamente sobre ese componente.
De dnde saca la plata el Estado para eso?
Keynes deca que eso no era lo ms importante, porque en una situacin recesiva el
dficit fiscal puede ser uno de los recursos para quebrar la tendencia.
Pero el Estado puede intentar otros mecanismos para recuperar el consumo y la
inversin productiva. El ms importante es la tasa de inters, ya que si la autoridad
monetaria logra reducirla habr crdito ms barato para consumir y se activarn
planes de inversin no rentables con tasas altas. Segn Keynes, los empresarios
saben calcular cunto es el rendimiento de una inversin adicional en su negocio (la
eficacia marginal del capital, EMK) y en la medida en que ese rendimiento sea
superior a la tasa de inters (TI) estarn dispuestos a correr el riesgo de una inversin
productiva. Cunto ms alta debe ser la EMK sobre la TI para correr ese riesgo
depende de las seales de la economa y del clima de negocios.
Cmo puede el Estado manejar la tasa de inters en la economa?
A travs de la poltica monetaria. Como en el corto plazo la demanda de dinero por
parte de la gente y las empresas est relativamente dada, el principal instrumento del
Estado para influir en la tasa de inters es el manejo de la oferta monetaria:
emitiendo, incluso mediante el dficit fiscal, el Estado podra lograr que la tasa de
inters interna baje, estimulando as el consumo y la inversin privados.
Pero el mismo Keynes advirti que, en un clima de incertidumbre, la gente puede
optar por atesorar el mayor dinero que se le ofrece, en vez de aplicarlo al consumo o

la inversin y, en ese caso, el aumento de la oferta monetaria no surtira efecto

aunque la tasa de inters fuera nula; entonces la poltica monetaria pierde eficacia
para reactivar la economa. A este efecto Keynes lo llam trampa de liquidez, que en
nuestro pas para colmo tiene efectos colaterales porque la gente no atesora en pesos
sino en dlares.
Hasta aqu, Keynes bsico. Pero qu pasa en la Argentina? Es tambin para
nosotros as de simple salir de una recesin? Hay en la economa argentina rasgos
distintivos que hagan necesario manejar con ms cuidado las recetas keynesianas?
Hay al menos dos que aconsejan mucha prudencia para no provocar lo contrario al
objetivo propuesto. Uno es la restriccin externa y el otro la restriccin bimonetaria de
nuestra economa debida a su irreversible dolarizacin.
La restriccin externa es una caracterstica estructural, identificada y estudiada por
Marcelo Diamand. Proviene de la disponibilidad abundante de recursos naturales que
hace que la produccin primaria (cereales, soja y dems oleaginosas) tenga niveles
de productividad mucho mayores que los del resto de la economa, especialmente la
industria, con lo cual resulta muy competitiva a nivel internacional aun con un tipo de
cambio (pesos por dlar) bajo, con el cual al resto de la economa le resulta muy difcil
exportar y generar divisas. De esto deriva una tendencia estructural al retraso
cambiario, que lleva a que la industria no slo no genere las divisas que necesita para
desarrollarse sino que adems el pas termine con crisis cclicas en el balance de
pagos cuando la economa se reactiva, y cada vez que la reactivacin se come las
reservas de divisas, reaparece la monserga liberal de que los argentinos (y sus
gobiernos populistas) queremos vivir por encima de nuestras posibilidades,
fomentando una industria ineficiente. El corolario es el descrdito de las polticas
keynesianas para el pleno empleo, no complementadas con medidas adicionales que
remuevan la restriccin externa, con el agravante de que en perodos de presin
inflacionaria existe la tentacin de usar el retraso cambiario como ancla
antiinflacionaria.
La segunda restriccin, la de economa sin soberana monetaria plena, complica la
eficacia de las medidas keynesianas tradicionales y hasta puede llegar a provocar
efectos inversos a los deseados. El problema es que el peso no cumple ya todas las
funciones del dinero, algunas de la cuales han sido asumidas por el dlar. El dinero,
para poder ser considerado tal, debe tener como funciones las de medio de cambio,
medio de pago, reserva de valor y, en algunos casos, medio de pago internacional. El

peso cumple con la primera funcin, bastante pero no totalmente con la segunda, no
cumple con la tercera y mucho menos con la cuarta. En estas condiciones la demanda
de dinero del pblico no es slo de pesos sino tambin de dlares y, para peor, la
incapacidad del peso de actuar como reserva de valor hace que la valorizacin de las
inversiones y sus rendimientos se calculen en dlares.
Si la eficacia marginal del capital para decidir una inversin se calcula en dlares,
contra qu rendimiento alternativo se confronta para decidir su concrecin?, y qu
efectividad puede tener la reduccin de la tasa de inters en pesos para alentar esa
inversin? El rendimiento financiero alternativo a una inversin productiva pasa a ser
el de los ttulos de la deuda pblica nominados en dlares. Cuando la cotizacin de
esos ttulos cae, el rendimiento efectivo (tasa interna de retorno) aumenta y la
inversin productiva se desalienta, porque es ms negocio invertir en esos ttulos
que en una actividad productiva.
As, la efectividad de reducir la tasa de inters en pesos para reactivar la economa se
reduce mucho ya que queda circunscripta al crdito para consumo y no ya al estmulo
de la inversin, combinacin complicada porque aumentar el consumo sin alentar la
inversin puede resultar inflacionario. Pero hay otro riesgo mayor an, ya que en una
economa bimonetaria la tasa de inters en pesos sirve para arbitrar en el mercado de
cambios cuando hay expectativas de devaluacin. Bajar la tasa de inters en pesos
en un escenario recesivo con amenaza de restriccin externa y consecuente
expectativa de devaluacin puede conducir no a la reactivacin sino a la presin
cambiaria, la suba del dlar blue y la remarcacin preventiva de precios.
A modo de conclusin: 1) la aplicacin de recetas keynesianas no aggiornadas
puede provocar en lugar de reactivacin efectos adversos de inestabilidad cambiaria y
presin inflacionaria; 2) el retraso cambiario como ancla inflacionaria reaviva la
restriccin externa y el drenaje de divisas; y 3) el instrumento para recuperar la
inversin privada no es la tasa de inters en pesos sino la reduccin de la tasa interna
de retorno de los ttulos de la deuda pblica emitida en dlares. Como ste es un
instrumento mucho ms difcil de manejar por parte del Estado porque influyen
factores exgenos difciles de controlar, como es el caso de los fondos buitre con la
connivencia de la Justicia neoyorquina, quizs haya que asumir que no es tan factible
evitar la contraccin econmica en el corto plazo, sin agregarle a esa situacin un
clima de incertidumbre e inestabilidad mayor que el actual, conocido como
estanflacin, es decir estancamiento con inflacin, agravado con presin cambiaria

latente. No percibir esto puede llevar a cometer un pecado de omnipotencia

keynesiana con mayores costos que beneficios.
* Docentes de la Universidad Nacional Arturo Jauretche.
La opinin de los autores no involucra a la UNAJ.