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Clase 6: Poltica Monetaria ptima en el modelo

Neokeynesiano
Economa monetaria
Paul Castillo Bardlez
Universidad Catlica del Per

Novimebre 2010

Paul Castillo Bardlez (PUCP)

Economa Monetara

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Los objetivos de Banco Central


Woodford (2003) muestra, a partir de la aproximacin de segundo
orden de la funcin de bienestar del agente representativo, que un
banco central benevolente, busca minimizar la varianza de la inacin
y de la brecha :
Vt,BCR =

)2

( t

(xt

xt )2

Por lo que su funcin de perdida esta dada por:


"
#
1
2 Et

t =

t Vt,BCR

t =0

Donde: xt = yt y t , es la brecha producto, y es un parmetro que


reeja las preferencias del banco central. Cuando ! el banco
central slo se preocupa por la inacin.
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Las restricciones del Banco Central

Las restricciones que enfrenta el banco central estn dadas por la


curva de Phillips y la curva de demanda agregada dinmica:
t = Et ( t +1 ) + xt + t
xt = Et xt +1 (it Et t +1 r nt ) + gt
Donde, la tasa natural de inters esta dada por r nt = (1 ) at . Los
shocks que generan uctuaciones cclicas siguen los siguientes procesos
autoregresivos de orden 1
at = a at
gt = g gt

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+ t
1 + t

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El problema del Banco Central bajo discresin

Bajo discresin, el banco central escoge una secuencia de tasas de


inters consistente con el nivel de inacin y brecha producto que
minimizan la funcin de prdida del banco central, sin considerar el
impacto de las decisiones del banco central en las expectativas de los
agentes.
Bajo discrecin los agentes formas sus expectativas teniendo en
cuenta el hecho que el banco central no se compromete a ningn
comportamiento futuro y que es libre para reoptimizar en cada
periodo. Este comportamiento genera potencialmente un problema de
inconsistencia dinmica.

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El problema del Banco Central bajo discresin

En equilibrio el banco central no tiene incentivos en cambiar su


comportamiento, ni los agentes en modicar sus expectativas. Por
esta razn, a la poltica que se deriva de discrecin se le denomina
tambin poltica consistente en el tiempo.
Para resolver el problema bajo discrecin, procedemos en dos etapas,
primero determinados el nivel de inacin y brecha producto que son
ptimos, y luego utilizamos la ecuacin de demanda agregada para
determinar latasa de inters que implementa la poltica ptima.

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El problema del Banco Central bajo discresin


Puesto que el banco central optimiza cada periodo, toma los valores
futuros y las expectativas como dados, por lo que el problema del
banco central se convierte en:
Vt,BCR =

1
2

( t

)2

(xt

xt )2

sujeto a:
t = Et ( t +1 ) + xt + t
En esta primera parte, asumimos que xt = 0. La condicin de primer
orden de este problema esta dada por:
t =

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xt

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El problema del Banco Central bajo discresin

La condicin de primer orden de este problema implica que es ptimo


seguir una poltica contraciclica. Cuando la inacin esta por encima
(debajo) de la meta, el banco central debe contraer (incrementar) la
brecha producto incrementando (reduciendo) la tasa de inters.
Reemplazando esta condicin de optimalidad en la curva de Phillips, y
resolviendo la ecuacin en diferencias para la inacin utilizando el
mtodo de coecientes indeterminados tenemos:
1+

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t = Et ( t +1 ) + t

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El problema del Banco Central bajo discresin


Esta es una ecuacin en diferencias de orden uno, para resolverla
suponemos una solucin t = t , luego reemplazamos este
supuesto en la ecuacin y encontramos de tal manera sta se
satisfaga para todos los posibles valores del estado.
=

2 +(1 )

Con esta solucin, el nivel de inacin y de brecha producto ptimos


son:
t =
xt =

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2 +(1 ) t

2 +(1 ) t

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El problema del Banco Central bajo discresin

Esta regla optima implica que es ptimo para el banco central


permitir inacin positiva ante choques de costos, debido a que en
este caso reducir la inacin tiene un costo en trminos de producto.
Adems, implica que los choques de demanda y productividad no
afectan la inacin y el producto cuando el banco central implementa
su poltica monetaria ptima.
En este caso, la regla de tasa de inters que implementa el equilibrio
ptimo es
it = rtn + gt + Et ( t +1 )
(1 )
donde , = 1 + > 1

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Resultados
Resultado 1: Cuando existen choques de costos existe una dicotoma
entre estabilizar la inacin o el producto. El banco Central no puede
estabilizar ambos simultneamente.

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Resultados

Resultado 2: Una poltica monetaria ptima incorpora el caso de


metas explcitas de inacin como caso particular. Un esquema de
metas de inacin estricto es ptimo solo bajo dos casos:
Cuando no existen choques negativos de oferta, en este caso es ptimo
que la volatilidad de la inacin sea zero
Cuando al banco central no le preocupa la volatilidad del producto,
esto es cuando = 0

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Resultados
Resultado 3: Ante un incremento en las expectativas de inacin, la
poltica monetaria ptima requiere que el banco central incremente la
tasa de inters nominal lo suciente para que la tasa de inters real se
incremente, > 1. Esto es, la reaccin ptima del banco central en
este caso requiere que el incremento en la tasa de inters nominal sea
mas que proporcional al incremento esperado de la inacin.
Este ultimo requerimiento constituye una forma practica de evaluar el
accionar de poltica monetaria, si el banco central no esta actuando
conforme a este resultado, puede estar alimentando expectativas de
inacin. Clarida, Gali y Gertler (2000) encuentran que en los EE.UU,
la FED no cumpli con esta regla hasta durante 1960 -1973, lo que
explicara las altas tasas de inacin que se observaron en estados
unidos durante esos ao.

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Resultados

Resultado 4: Poltica monetaria ptima requiere que se eliminen


completamente choques de demanda. Ntese que la tasa de inters
aumenta de manera proporcional a los choques de demanda.
Mientras que es ptimo acomodar perfectamente los choques de
productividad oferta, aquellos que afectan la tasa natural.
Ante choques de costos es ptimo permitir transitoriamente inacin
positiva para evitar el costo en trminos de producto de estabilizar la
inacin.

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El sesgo inacionario
Resultado principal

Resultado 5: Si el banco central persigue una meta de brecha


producto positiva, bajo discrecin emerge un equilibrio suboptimo en
el que no hay ganancias de producto en equilibrio, pero la inacin es
mayor, es decir existe un sesgo inacionario.
El sesgo inacionario sera mayor cuando menor sea la pendiente de la
curva de Phillips y menor la aversin a la inacin del banco Central
( 1 )

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El sesgo inacionario
Supuestos adicionales

Como Kydland y Prescott (1979) y Barro y Gordon (1983) y muchos


otros autores, asumimos que el banco central tiene como objetivo un
nivel de brecha producto positivo x, y
Tambin por simplicidad que = 1. En este caso la solucin del
problema del banco central esta dada por:
xts = xt
st = t + x

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El sesgo inacionario
Encontrando el equilibrio

Para resolver el problema del banco central cuando x 6= 0 , hay que


asumir que = 1 , en este caso el problema del banco central esta
dado por:
Vt,BCR =

1
2

( t )2

(xt

xt )2

sujeto a:
t = Et ( t +1 ) + xt + t

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El sesgo inacionario
Las condiciones de primer orden

Para resolver este problema planteamos un Langragiano, de la


siguiente forma
L=

1
2

( t )2

(xt

x )2 + q [( t

Et ( t + 1 )

xt

t ]

Las condiciones de primer orden para la inacin y la brecha producto


son:
st = q
xts = x + q

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El sesgo inacionario
Determinando el equilibrio

Reemplazando en la curva de Phillips la condicin para la brecha


producto se obtiene la siguiente ecuacin en diferencias de orden 1
1+

t = Et ( t +1 ) + t + x

Para resolver esta ecuacin utilizamos el mtodo de coecientes


indeterminados. Para ello suponemos una solucin para t en funcin
de las variables exogenas de la ecuacin;
t = 0 + 1 t

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El sesgo inacionario
El mtodo de coecientes indeterminados

Reemplazando esta solucin en la curva de Phillips, y agrupando


adecuadamente trminos tenemos:
2
0

x +

(1 ) + 2
1

Esto permite resolver para 0 , y 1 , 0 =

1 t = 0

y 1 =

(1 ) + 2

Dados estos parmetros, la solucin ptima para la inacin y la


brecha producto estn dadas por:
st =

(1 ) + 2 t

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= t + x, xts =

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(1 ) + 2 t

= xt

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El sesgo inacionario

Notese, que en este caso el nivel ptimo de la brecha producto es el


mismo que cuando x = 0,xts = xt
Sin embargo, la inacin de equilibrio es mayor a la ptima debido a
la existencia del sesgo inacionario. st = t + x
Este sesgo a la inacin es proporcional a la meta de brecha producto
y depende de y .

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El sesgo inacionario

Para reducir el sesgo inacionario, Rogo (1985) propone que se


contrate a un banquero central conservador con un nivel de aversion a
la inacin mayor al de la sociedad bcr <
De esta manera el sesgo inacionario sera, x < x. En el caso
extremo de un banquero central ultra conservador bcr = 0 , el sesgo
inacionario es cero.
bcr

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bcr

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El sesgo inacionario

Alternativamente, como seala Walsh" los problemas que ocurren


bajo discrecin se generan porque el banquero central responde
ptimamente a la estructura de incentivos que enfrenta, pero los
incentivos son incorrectos"
Se puede implementar los incentivos correctos ofrecindole al
banquero central un contrato de salarios que dependa negativamente
de la inacin, U = t + V
donde, t = t0

(x ) t y V =

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1
2

( t

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)2

(xt

xt )2

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El sesgo inacionario

El contrato que implementa la asignacin ptima consiste en una


cantidad ja, y otra que depende negativamente del nivel de
inacin.t = t0 (x ) t
Notese que el castigo por inacin es proporcional al sesgo
inacionario.Mayor el sesgo inacionario, mayor el descuento por cada
punto porcentual de inacin que genere el banquero central.

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El sesgo inacionario

Resolviendo nuevamente el problema del banco central, se puede


vericar que los niveles ptimos de inacin y brecha producto son
exactamente los mismos que en el caso en el que no existe sesgo
inacionario.
xts = xt
st = t
Entonces, un contrato ptimo elimina el sesgo inacionario, pero no
afecta la respuesta ptima del banco central a choques negativos de
oferta.

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El sesgo inacionario

El contrato ptimo elimina el sesgo inacionario porque incrementa el


costo marginal para el banquero central de generar inacin. Como lo
explica Walsh (2003) ".
La estructura correcta de incentivos del banco central requiere que el
costo marginal de generar inacin sea mayor para el banco central
por un monto constante, que es lo que precisamente hace un contrato
lineal.
Walsh, C. E (1995) Optimal Contracts for Central Bankers.
American Economic Review 85 (1) March

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El sesgo inacionario

Alternativamente, el sesgo inacionario se puede eliminar si es que el


banco central asume en compromiso de seguir una regla.
Supongamos que el banco central se compromete creiblemente a una
inacin ct = 0, esto hace que el nivel de brecha producto, de la
curva de Phillips, sea de xtc = 1 ut .
En este caso, no existe sesgo inacionario, y el nivel de bienestar que
se alcanza es superior al caso de discrecin, siempre y cuando el
tamao de los choques de oferta no sea muy grande. Si el choque de
costos es grande, el costo de este tipo de poltica es elevado porque el
banco central no esta respondiendo ptimamente al choque de costos.

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El sesgo inacionario
Clarida, Gertler y Gali, muestran que aun cuando x = 0, una poltica
monetaria que se implementa bajo reglas genera benecios debido a
que reduce los costos de estabilizar la inacin en trminos de perdida
de producto.
Supongamos que el banco central se compromete a la siguiente regla
xtc =

ut

Utilizando la curva de Phillips se puede derivar la implicancia de la


regla para la inacin:
ct = Et ct+1 + (1
ct =

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) t

(1 )
1 t

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El sesgo inacionario

Utilizando esta expresin y la curva de Phillips, podemos observar que


el hecho que el banco central asuma un compromiso, mejora la
disyuntiva que el banco central enfrenta entre la inacin y producto.
ct =

c
1 xt

1
1 t

En este caso, por cada punto porcentual de la brecha producto la


inacin aumenta en 1 > , esto es el banco central puede,
cuando sigue una regla, por cada punto de brecha producto que
sacrica reducir la inacin ms que bajo discrecin.
Este efecto adicional de la brecha producto sobre la inacin proviene
del efecto que tienen la regla en las expectativas de inacin.

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El sesgo inacionario

Resultado 6: Si los precios se forman teniendo en cuenta futuras


acciones de poltica monetaria, el banco central puede reducir el costo
de bajar la inacin en trminos de perdida de producto si es que se
compromete de manera creble a una regla.
Alternativamente, se puede eliminar el sesgo inacionario ofreciendo
al banquero central los incentivos adecuados. Walsh (1995)
demuestra que es posible generar un equilibrio en el que no existe
sesgo inacionario si es que se ofrece al banquero central un contrato
que es contingente en la realizacin de la inacin.

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Poltica monetaria bajo pre compromiso


La formulacin del problema.

En este caso, el banco central internaliza el efecto de sus acciones en


las expectativas de los agentes, por tanto elige t +i y xt +i para
minimizar
1
2

t =

t +i

xt2+i + qt +i ( t +i

Et ( t + 1 + i )

xt +i

t +i

t =0

Las condiciones de primer orden son:


t + qt = 0, para i = 0
Et ( t +i + qt +i qt +i 1 ) = 0 para i
Et (xt +i qt +i ) = 0 para i 0

En este caso existe un problema de inconsistencia dinmica en el


primer periodo.
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pre compromiso ptimo


El problema de inconsistencia temporal

En el periodo t, el banco central ja t = qt y promete jar


t +1 = qt Et (qt +i ) . Cuando el periodo t llega el banco central
reoptimiza y obtiene t +1 = qt +1 , por lo que no resulta creble su
promesa inicial.
Una denicin alternativa de un pre-compromiso ptimo requiere que
las condiciones de optimalidad se cumplan para todos los periodos ,
tal que
Et ( t +i + qt +i qt +i 1 ) = 0 para i
Et (xt +i qt +i ) = 0 para i 0

Woodford (1999) ha denominado a esta ltima estratgia como la


perspectiva atemporal.
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Optimo pre compromiso


Implicancias para la implementacin de poltica

Bajo la perspectiva atemporal de la poltica ptima bajo compromiso,

la inacin y el producto satisfacen, t +1 =


xt +i 1 )
(xt +i
para todo i
Woodford (1999) ha subrayado que, an cuando = 0, es decir
cuando no existe una fuente de persisitencia en el modelo, la poltica
de pre compromiso introduce persistencia en la inacin y la brecha
producto.
Este compromiso a la persistencia implica que las acciones del banco
central en el periodo t le permiten inuenciar las expectativas futuras
de la inacin. Esto lleva a una mejora en el trade-o entre la
variabilidad de la brecha y la inacin.

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Mejora del trade-o bajo compromiso


Reduccin en los costos de estabilizar el producto

La diferencia en la respuesta de la inacin entre el esquema bajo


discresin y compromiso es el sesgo en la estabilizacin generado por
el esquema bajo discresin.
Dado un choque positivio de costos, t , menor ser su impacto en la
inacin si las expectactivas de inacin se reducen.
Esto requiere compromiso de futura deacin. Manteniendo el
producto por debajo su nivel potencial por varios periodos en el futuro
luego de un choque de costos, el banco central es capaz de reducir las
expectativas de inacin futura.

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Los regmenes de metas objetivo


Algunas deniciones

Un esquema de metas objetivo se dene como: a) las variables en la


funcin objetivo del banco central, b) los pesos que se asignan a estos
objetivos, con una poltica implementada bajo discresin para
minimizar la siguiente funcin de prdida.
La funcin objetivo del banco central en este caso esta dado por
h
i
i
LIT
t +i T + IT xt2+i
t = Et

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Los regmenes de metas objetivo

El esquema de metas de inacin objetivo es slo uno de los posible


regmenes de metas de inacin
Metas de niveles de precio (Svensson 1997, Vestin 2002)
Metas de las tasas de crecimiento del ingreso nominal ( Jensen, 2002)
Metas hbridas de inacin y niveles de precios.
Metas basadas en cambios en la brecha producto o en su
quasidiferencia.

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Metas de niveles de precios

Vestin (2002) muestra que los esquemas de niveles de precios pueden


replicar la solucin desde la perspectiva atemporal si el banco central
es asignado con la siguiente prdida de bienestar social pt2 + PL xt2 .
Bajo la perspectiva atemporal = (1
entonces se obtiene, pt =

L) pt =

(xt +i

xt +i

1 ),

xt.

Walsh (2003) aade la inacin rezagada a la ecuacin de ajuste de


la inacin y muestra que las ventajas del esquema de precios
objetivo respecto al esquema de metas de inacin se incrementa a
medida que el peso de la inacin rezagada es mayor.

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Resumen sobre poltica monetaria ptima


La respuesta ptima del banco central depende de la fuente de
choques. El BC debe acomodar choques de productividad, eliminar el
impacto de choques de demanda y reaccionar a choques de costos
nicamente si afectan expectativas de inacin.
La poltica monetaria bajo discresin es consistente en el tiempo, y
permite una respuesta ptima a los choques pero enfrentan costos de
credibilidad.
Cuando el banco central tienen una meta de brecha producto positiva
este costo se maniesta bajo la forma de un sesgo inacionario.
Cuando no existe meta de brecha producto positiva, el costo se
maniesta como un mayor trade-o entre estabilizar inacin y
producto.

Las reglas permiten reducir el costo de credibilidad, pero pueden


generar una respuesta subptima a los choques.
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