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Annuaire Franais de Relations Internationales

Volume X, 2009

LA GOUVERNANCE ECONOMIQUE EN CRISE

PAR

Franck LIRZIN

La crise financire de 2008 a surpris par son ampleur et son impact global. Elle est
typique des transformations modernes du systme financier : celui-l a permis un fort
endettement des mnages amricains et une dissmination de ces crdits sur tous les
marchs. Le retournement du march immobilier a entran avec lui celui des marchs
financiers. La crise de 2008 est donc une crise de la finance moderne. Le rle des Banques
centrales et des institutions internationales, les liens entre les Etats et leur systme financier
ont t profondment transforms au cours de la gestion de la crise, si bien que nous
assistons lmergence dun nouveau systme financier et dune gouvernance conomique
globale.

LA REVOLUTION DE LA FINANCE MODERNE

ET LES NOUVEAUX DEFIS DE LA GOUVERNANCE ECONOMIQUE
La crise des subprimes commence en aot 2007 ntait pas un hasard. Tant son origine
que son ampleur sont les consquences des transformations rcentes du systme financier.
Linternationalisation et la complexification de ce dernier ont rendu le crdit abondant mais
les conomies plus interdpendantes et instables. La crise actuelle est caractristique de ces
transformations et, pour en comprendre la nature et les dfis quelle pose aux institutions de
gouvernance mondiale, il faut en comprendre les origines et remonter trois dcennies plus
tt.

La drgulation conomique lorigine de lessor du systme financier

On pourrait situer le dbut de la finance moderne en 1971, quand la convertibilit du
dollar en or a t abandonne. Le systme conomique mondial de Bretton Woods mis en
place aprs la Seconde Guerre mondiale pour garantir la stabilit des changes internationaux
tombe alors en dsutude et est abandonn en 1976 par les Accords de la Jamaque. En une
dcennie, on passe dun systme centr sur laction des Etats et dinstitutions internationales
comme le FMI, garantissant des taux de change fixes et la stabilit des relations
commerciales, un autre, centr sur le march, la flottabilit des taux et des outils de
rgulation plus diffus et hors du cadre des anciennes instances internationales. Tous les
verrous mis en place aprs la guerre pour viter une nouvelle crise de 1929 sautent un par
un : fin des changes fixes en 1976, rforme et informatisation des marchs financiers partir
des annes 19701, drgulation du systme bancaire au dbut des annes 1980, refonte des
statuts et indpendance des Banques centrales la fin des annes 1980, puis fin de la

Economiste lEcole polytechnique (France).

1
La premire Bourse informatise fut le NASDAQ en 1971. Les rformes ont eu lieu en France entre 1986
et 1989. Leur trait le plus visible fut lintroduction du CAC 40.
1

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sparation des banques commerciales et daffaires dans les annes 1990. La finance moderne
sest dveloppe et panouie au fil de ces ruptures.
Jusquaux annes 1970, le mtier de banquier, relativement ennuyeux, se rsumait
collecter lpargne nationale pour la prter aux consommateurs et aux industries. Tout a
chang avec la libralisation des taux : les marchs sont devenus llment central du systme
conomique, redonnant aux financiers une seconde jeunesse. Alors que la dsintermdiation
et le dcloisonnement des marchs auraient d faire perdre aux banques leur hgmonie,
celles-l ont su ragir pour sadapter au nouveau systme financier. Le dcloisonnement des
activits bancaires, linternationalisation et dincessantes fusions et acquisitions leur ont
permis de diversifier leurs activits, la fois sur les marchs et comme gestionnaire de fonds,
et de bnficier des nouvelles instabilits du march pour crer des produits financiers
drivs et devenir des gestionnaires de risque. Ainsi, la drgulation a favoris lmergence
dune aristocratie bancaire, dont les plus exposes au march ont t les premires touches
par la crise. Seules les banques commerciales, pouvant sappuyer sur une activit de dpt
classique, ont rsist jusqu prsent.
Ce vaste remaniement du secteur financier a concid avec le dclin de lindustrie
hrite du XIXe sicle et le dploiement de la rvolution numrique. Le modle dconomie
fordiste a t remplac par un autre, tourn vers linnovation et plus souple2. Il lui fallait un
systme financier adapt, capable de financer rapidement les projets conomiques mais aussi
de proposer des produits financiers de couverture pour se protger des fluctuations
incessantes des prix, des monnaies et des taux. Une entreprise devait pouvoir lever des fonds
en Europe pour financer un projet aux Etats-Unis sans craindre une variation brusque des
marchs ou des taux de change. Linternationalisation des marchs a ainsi permis de drainer
lpargne trs importante des pays mergents, en particulier la Chine, pour financer une
conomie occidentale fragmente et mouvante. Tout se passe aujourdhui sur les marchs :
on y place son pargne et on y emprunte. La titrisation, lorigine de la crise, est un
mcanisme financier permettant aux consommateurs demprunter directement sur les
marchs pour financer leurs achats immobiliers. La finance moderne a t le support de la
rvolution informatique et numrique, mais elle a aussi favoris lexpansion du crdit, la
dmatrialisation de lconomie et, in fine, la formation de bulles.

Prvention des risques systmiques et harmonisation des systmes financiers comme

nouveaux objectifs de la gouvernance conomique
Ces transformations ont boulevers les institutions de gouvernance conomique3. Elles
ont perdu le rle central quelles jouaient jusque-l. Le FMI, par exemple, responsable de la
stabilit des taux de change, na plus eu de raison dtre quand ils sont devenus flottants. De
nouveaux risques sont cependant apparus : instabilit des marchs, nouveaut des produits
financiers ou complexification des relations internationales, que les autorits publiques ont
d rguler. La rgulation sest dveloppe l o lautorgulation des marchs sest rvle
inadapte. Aujourdhui, linstitution rgulatrice principale nest pas le FMI mais le Forum de
stabilit financire (FSF), qui regroupe et coordonne les diffrents rgulateurs nationaux et
supranationaux.

Cf. Chiapello BOLTANSKI, Le Nouvel Esprit du capitalisme, Gallimard, 1999.

Cf. Philippe MOREAU DEFARGES, G7-G8 et gouvernance conomique mondiale , Annuaire franais de
relations internationales, vol. I, 2000.
2
3

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Le bilan de ces transformations est cependant globalement positif, mais il reste entach
par la multiplication des crises4. Celles-l sont amplifies par lintrication des marchs : un
battement daile de papillon sur un march asiatique peut provoquer un tsunami en Europe.
La complexit des marchs favorise la propagation des crises du niveau local au niveau
mondial. Lclatement de la bulle des subprimes, initialement un problme purement
amricain, a ainsi provoqu une rcession mondiale. Ces crises rcurrentes ont fait merger
lide que la stabilit des marchs financiers est un bien public global qui concerne
lensemble des pays et doit tre assure un niveau international5.
Les institutions de gouvernance conomique ont volu dans ce sens pour prendre en
charge la responsabilit des risques ne pouvant tre grs par les acteurs financiers et
menaant lensemble du systme financier, ce quon appelle les risques systmiques . La
faillite dune banque telle que Lehman Brothers peut entraner avec elle lensemble du
systme financier, selon un effet domino, et cest pour viter ce scnario-catastrophe que les
autorits publiques doivent intervenir rapidement. Les autorits publiques sont devenues
garantes du systme financier.
La gouvernance conomique a galement un autre visage, moins spectaculaire : la mise
en place dune rgulation internationale via la standardisation des produits financiers, la
cration de marchs secondaires ou lintroduction de rgles prudentielles. Cest en fait la
principale activit des autorits publiques et elle rpond des besoins simples : lactionnaire a
besoin de connatre lentreprise o il veut investir, le financier dtre sr du produit quil
achte, etc. La gouvernance harmonise les pratiques internationales, huile le systme
financier et lui donne ainsi sa lgitimit. Garantir la confiance est essentiel dans un univers
compltement virtuel, o le moindre doute peut conduire une catastrophe : le manque de
confiance entre les banques en septembre 2008 a conduit plusieurs dentre elles la faillite.
La rgulation garantit cette confiance et elle mane dune demande des acteurs financiers.
Les institutions de gouvernance ne sont que la garantie morale des accords de normalisation
que les financiers passent entre eux.
En retour, les autorits publiques utilisent ces processus de normalisation pour leur
donner une orientation en accord avec leurs propres intrts. Cest le cas des accords de Ble
qui incitent les banques avoir un niveau de fonds propres suffisant pour viter les risques
d'insolvabilit. Ces accords, prpars sous l'gide de la BIS, sappliquent aujourdhui avec
succs lensemble du systme bancaire.

Le dclin des institutions internationales traditionnelles et le dploiement dune

gouvernance conomique globale
Dans ce contexte, les institutions internationales ont connu un dclin relatif 6. Elles ont
d rorienter leurs activits : le FMI et la Banque centrale conseillent et aident les pays
mergents ou fragiles qui pourraient entrer en crise montaire ; le BIS a su utiliser sa
dimension internationale pour promouvoir des concertations entre acteurs financiers et

Cf. Conseil danalyse stratgique, Robert BOYER / Mario DEHOVE / Dominique PLIHON, Les Crises
financires, 2004, ou Olivier DAVANNE, LInstabilit du systme financier international, La Documentation franaise, Paris,
1998.
5
Cf. Joseph STIGLITZ, Global public goods and global finance : does global governance ensure that the
global public interest is served ? , in Jean-Philippe TOUFFUT (dir.), Advancing Public Goods, Paris, 2006, pp. 149-164.
6
Cf. Jean TIROLE, Financial Crises, Liquidity and the International Monetary System, Princeton University Press,
2002.
4

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adopter les accords de Ble. Toutefois, leur inaction pendant la crise des subprimes montre les
limites de ces changements.
La libralisation de lconomie a plutt profit aux rgulateurs. La nouvelle
gouvernance conomique a lieu dans tous les forums, clubs ou instances qui maillent le
rseau financier et permettent ses acteurs de se runir rgulirement et de coordonner leurs
actions, limage du Forum de la stabilit financire qui, cr en 1999, a jou un rle majeur
dans la gestion de la crise des subprimes. Les Banques centrales, devenues indpendantes dans
les annes 1990, ont galement acquis une place privilgie dans ce rseau car elles possdent
une vue densemble du systme et ont les moyens dy agir.
Les pays de lUnion europenne ont pleinement particip ces volutions, autant
intrieurement avec lintgration financire europenne, quinternationalement. Les Etats
membres ont tout dabord consolid leurs systmes financiers nationaux, avant de sengager
dans une consolidation europenne. La monnaie commune de la zone euro et le processus
de Lamfalussy7 contribuent former un vaste march financier au niveau europen, intgr
et sans frontire. Lintgration rglementaire se heurte nanmoins aux logiques nationales qui
ont longtemps prvalu : alors que les banques europennes sont de plus en plus
transnationales, leur supervision reste nationale et les sauvetages rcents de Dexia ou Fortis
par plusieurs Etats membres relve davantage dun accord intertatique que dune logique
europenne8. Les disparits restantes dans un environnement financier trs intriqu
fragilisent la rgulation europenne et sa capacit agir en cas de crise systmique. On voit
aujourdhui toute la difficult que lUnion europenne a eu adopter un plan de relance
conomique commun.
Lintgration a concentr lattention de lUE au cours des dernires dcennies et la
coordination internationale est parfois passe au second plan. LUE, pourtant premire
puissance conomique et possdant la majorit des votes dans les institutions internationales,
na pas russi simposer au niveau international9. Elle a prfr agir dans les coulisses de la
mondialisation, sous la forme dune soft power, en promouvant lharmonisation des normes
comptables et financires ou en crant des forums de coordination. La crise des subprimes a
contraint lUE intervenir au niveau international. Dune logique initialement fragmente,
elle a russi unifier son action. La crise est un test pour le systme financier intgr quelle
sest donn.

LA GOUVERNANCE ECONOMIQUE FACE A LA CRISE DES SUBPRIMES

La finance moderne a deux caractristiques : le crdit nest plus contrl par les
autorits publiques et il est rendu abondant par la globalisation. Cet excs de crdit permet
lconomie de se financer facilement, mais peut aussi provoquer des bulles comme celle des
subprimes.

La gouvernance conomique dans un contexte de tempte parfaite

Cf. Franck LIRZIN, LUnion europenne face la crise financire : quelles rponses ? , Policy Paper
(Fondation Robert Schuman), n 110, 2008.
8
Cf. Nicolas VRON, Is Europe ready for a major banking crisis ? , Policy paper (BRUEGEL), 2007.
9
Cf. Jean PISANI-FERRY, The accidental player, the EU and the global economy , Working paper
(BRUEGEL) ; Zaki LADI, La Norme sans la force : lnigme de la puissance europenne, Presses de Sciences-Po, 2005.
7

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La crise financire sinscrit dans un faisceau de crises10 : krach boursier rampant, crise
bancaire, bas du cycle conomique, hausse du prix des matires premires et dsquilibre
massif de la balance des paiements amricaine. Cette convergence dlments critiques, quon
appelle une tempte parfaite ou perfect storm, place les institutions de gouvernance
conomique dans une situation trs difficile car les rponses apporter ces crises ne sont
pas toujours compatibles et il leur faut donc faire des choix. Pendant lt 2008, la hausse du
cours du baril de ptrole faisait peser des menaces inflationnistes sur lconomie et les
Banques centrales ont d choisir entre une hausse des taux pour contenir linflation et une
baisse pour viter une rcession : la BCE a prfr le premier, la Fed le deuxime.
Pour enrayer cette crise qui touche tous les pays, une rponse internationale est
ncessaire et tel est le sens des runions de crise organises internationalement. Les
institutions internationales sont a priori les mieux places pour cela mais elles nont pourtant
pas t trs actives. Les crises des pays mergents dans les annes 1990 ont incit les
institutions internationales concentrer leurs efforts sur le conseil aux conomies les plus
fragiles et cest dailleurs ce titre que le FMI est venu en aide en octobre 2008 aux petits
pays en crise montaire comme lIslande. Cependant, les deux crises amricaines des
annes 2000 relevaient dune logique compltement diffrente de celles pour lesquelles les
institutions internationales staient prpares. Elles n'ont donc eu ni le temps ni les moyens
financiers et techniques de ragir et se sont contentes de publier des rapports et dmettre
des avis.
La gestion de la crise a en fait t assure dans une premire partie par les institutions
les plus mme de ragir rapidement, par leur pouvoir et leur lgitimit : les Banques
centrales11. Les Etats ne sont intervenus que tard, quand la crise risquait de devenir
systmique et que laction des Banques centrales devenait moins oprante. Juste retour des
choses puisque la crise actuelle peut tre comprise comme la consquence des politiques
laxistes menes jusqualors par les autorits publiques : le maintien de taux dintrt bas par
la Fed lui a fait perdre le contrle de la cration montaire, encourag en cela par la politique
conomique et budgtaire accommodante des autorits publiques. La crise financire de
2008 est fondamentalement une crise de deleveraging 12, cest--dire de liquidation des dettes.
La bulle immobilire13 l'origine de la crise a consist tirer des crdits des marchs pour
financer la bulle ; son clatement entrane un gigantesque bradage des dettes, qui se poursuit
maintenant sur dautres marchs du crdit, dont ceux la consommation. La crise sest
propage par vagues successives dans ce contexte.
Leffondrement du prix des actifs a impact les premiers concerns : les banques, via
leurs activits de march et leurs fonds. Pour viter que lune dentre elles ne se trouve
cours de liquidit, les Banques centrales ont coordonn leurs actions de faon indite : baisse
de taux et injection de liquidits simultanes. Cela, sans rel succs. Certaines banques
daffaires et des assureurs directement impliqus sur les marchs des subprimes sont devenus
sous-capitaliss, voire insolvables. Ils ont t rachets par dautres banques, notamment
commerciales, tant que celles-l eurent encore de largent, puis par les Etats. Cependan,t tout
cela na pas empch la banque Lehman Brothers de faire faillite, provoquant un tsunami
Pour une chronologie de la premire partie de la crise des subprimes, cf. BRUNNERMEIER, Deciphering the
2007-08 Liquidity and Credit Crunch , Journal of Economic Perspectives ( venir).
11
Cf. Christian NOYER, Stabilit financire internationale et rle des banques centrales dans la crise ,
Confrence de Montral, 2008.
12
Deleveraging dsigne habituellement la liquidation des dettes par des banques ou des hedge funds.
13
Cf. Jean-Franois JAMET, LUnion europenne face la crise financire , Policy paper (Fondation Robert
Schuman), n 89, 2008.
10

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sans prcdent sur les marchs financiers. La panique a bloqu le march interbancaire o les
banques schangent des liquidits et menac de gripper lensemble du systme financier. Si
la perte de confiance nest pas la cause de la crise, elle la srieusement aggrave. Les Etats
sont alors intervenus massivement pour viter cela, en engageant leur propre solvabilit et en
devenant les acteurs principaux des marchs interbancaires dans le but de ramener la
confiance. Ce faisant, certains Etats et collectivits locales se sont retrouvs en difficult
cause de la rcession conomique et des garements de leur systme financier : lIslande et
lUkraine sont obliges de demander laide du FMI pour viter une crise montaire.
Dans ce contexte difficile, la coordination entre les acteurs financiers a t
remarquable, mme si elle a parfois d surmonter certaines divergences. Tous ont compris
lintrt dagir ensemble plutt que de chercher des solutions individuelles. La contrepartie
de cette coordination est le temps quil faut y aboutir, dans un contexte o tout peut aller
trs vite. Le temps que les Etats europens saccordent sur un plan commun, les bourses
avaient chut de plus de 20 %. La fluidit du rseau de gouvernance a permis aux acteurs
publics de se concerter rapidement et efficacement pour se coordonner.
Cependant, le risque principal est que, au-del de ces bonnes volonts, les pays
cherchent avant tout dfendre leurs intrts propres et que leurs stratgies divergent :
derrire lapparente uniformit du plan europen se cachent des stratgies nationales
diffrentes, rpondant aux situations nationales spcifiques14. Les divergences aujourdhui sur
le plan de relance de lconomie rendent compte des limites de la coopration. Celle-l a
endigu mais non frein une crise qui sest dplace des marchs vers les banques, puis les
Banques centrales et enfin les Etats, augmentant chaque tape les pertes. Son volution a
pouss la gouvernance conomique se reconfigurer.

La transformation de la gouvernance conomique dans un contexte de crise

Si les Banques centrales, puis les Etats, ont t leaders dans la gestion de la crise, leur
action naurait pu se passer de celles de tous les acteurs de la gouvernance conomique :
autorits publiques, rgulateurs et acteurs financiers. La crise a montr les faiblesses du
rseau de gouvernance.
La premire faiblesse du rseau rvle par la crise est linefficacit de sa transmission
dinformations. La formation de la bulle immobilire lorigine de la crise des subprimes avait
t dtecte relativement tt, mais les autorits publiques amricaines nont rien fait pour
lviter. Cette absence de rceptivit aux signaux dalerte peut sexpliquer la fois par une
communication inefficace au sein du rseau de gouvernance et par la conviction largement
partage quil est difficile darrter artificiellement une bulle spculative, sauf un prix social
et conomique important. Toutefois, la crise a renvers cette ide et la question de
prvention des crises est dactualit.
Une autre faiblesse du rseau est son inadaptation linternationalisation et lintrication
des marchs qui jouent un effet papillon : un coup daile sur un petit march amricain a
provoqu un tsunami en Asie. Cest le risque des rseaux trop denses. Ainsi, la diffusion de
la crise a t favorise par les lacunes du processus de normalisation du systme financier les
agences de notations, les autorits rgulatrices et les analystes financiers ont mal valu les
risques des subprimes cause de leur complexit et de leur nouveaut et les marchs les ont
14

Cf. Nicolas VRON, The challenges of implementing the Brown-Sarkozy Plan , Policy paper (BRUEGEL),

2008.
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achets laveugle. La confiance, fondamentale dans un rseau aussi virtuel et complexe, a

disparu et, avec elle, la liquidit. La crise financire est aussi une crise de confiance. Les
doutes se sont ensuite tendus dautres types de crdits titriss et vendus sur les marchs,
alimentant ainsi le cercle vicieux de la crise. La gouvernance na pas russi ragir
efficacement ces dfis dans son cadre traditionnel et elle a d diversifier ses moyens
daction et les concentrer sur les Etats et Banques centrales15.
Les Banques centrales amricaine, europennes et japonaise ont considrablement
largi la palette de leurs outils montaires. Au dbut de la crise, elles ne pouvaient prter de
largent quaux banques commerciales pour des dures trs courtes et en toute transparence ;
au fur et mesure de la crise, les banques daffaires et les assureurs ont gagn la possibilit de
faire appel elles pour des dures pouvant aller jusqu plusieurs mois, en change dactifs de
qualit mdiocres et avec la possibilit de garder ces oprations anonymes. Les Banques
centrales sont devenues les interlocuteurs privilgis dune majorit des acteurs financiers,
abandonnant la place en retrait quelles occupaient jusque-l. Elles se sont appuyes pour
cela sur lexpertise des rgulateurs, devenant ainsi responsables de la rgulation du systme
financier. Ces transformations ont permis aux banques centrales dagir au plus prs des
marchs et dviter de brusques drapages, mais ont chou ramener la confiance.
Un autre aspect de la gestion de la crise consiste dans les oprations de sauvetage de
certains fleurons financiers. Ces oprations ont t organises par les Banques centrales avec
laide des autorits publiques et gouvernementales et celle des acteurs financiers, en
particulier les grandes banques. Ces sauvetages in extrmis, qui ont plac les Banques centrales
dans la position de prteurs en dernier ressort , ont dabord gnr un risque de hasard
moral, cest--dire une incitation lirresponsabilit. Toutefois, la logique sest inverse :
puisque les autorits peuvent dcider de sauver ou non les acteurs financiers en difficult,
elles doivent avoir un plus grand contrle sur leurs activits. Lintervention des Etats et la
nationalisation dune partie du systme bancaire a renforc cette tendance : les autorits
publiques sont contraintes aujourdhui de participer aux marchs financiers de faon active.
Cependant, limplication publique a des limites. Dun ct, le cot social de la crise
incite naturellement revoir profondment lencadrement tatique du systme financier.
Dun autre ct, la finance moderne nest que le reflet de lvolution de lconomie et on ne
peut changer lun sans changer lautre. Or, nul ne sait ce qui pourrait les remplacer, le
principe de march et lide dautorgulation, aussi disqualifis quils peuvent tre par la crise,
restent ce jour les seuls moyens connus de grer rationnellement lactivit de milliards
dindividus. La question de laprs-crise est donc trs dlicate car nous ny sommes
absolument pas prpars. Il est alors difficile de prvoir ce qui peut se passer, mais on peut
noter quelques grandes tendances.

VERS UN NOUVEL ORDRE FINANCIER INTERNATIONAL ?

Au moment o nous crivons cet article, la crise financire nest pas finie : faillites de
banques ou crise montaire dEtats se multiplient. Ces vnements modifient en profondeur
le systme financier international et il est encore trop tt pour savoir quoi il ressemblera
demain. Deux types de rponses sont cependant rgulirement voqus. Des mesures de
court-terme prenant tat des dysfonctionnements rvls par la crise et proposant de mieux
15

Cf. ANGELONI, Testing times for financial governance , Policy paper (BRUEGEL), 2008.
7

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rguler les marchs ; ces mesures veulent viter une crise du mme genre , mais pas une
crise dun autre genre . Les rponses de long-terme cherchent au contraire voir ce que la
crise des subprimes a de commun avec toutes les crises qui lont prcde et modifier
durablement le systme financier pour le rendre plus stable16.

Le package de rgulations et les plans de sauvetage pour regagner la confiance

Les premires rponses apportes, prises dans lurgence de la crise, proposent la fois
de contenir la crise et dviter la formation dune prochaine bulle. Leur principal objectif est
de ramener la confiance, dont la perte, si elle nest pas la cause de la crise, la envenime. Les
premires rponses ont t de recapitaliser les banques, de garantir le march interbancaire et
de racheter les dettes pourries pour viter une crise systmique en Europe et aux Etats-Unis.
Les secondes relvent dun classique package de rgulation , qui veut apporter plus de
transparence, de concurrence et de rgulation au systme financier, dans la ligne de la
modernisation de la finance vue en premire partie. Cependant, ces deux champs daction se
heurtent des ralits techniques et humaines.
Contrairement ce quon croit, la banque est lune des professions la plus rglemente
qui soit ; seuls les hedge funds et certaines activits de march le sont insuffisamment. Un
excs de rgulation peut dailleurs tre nfaste : lassureur AIG ne sest pas effondr parce
quil a perdu de largent, mais parce que sa notation a t abaisse par les agences de
notation, obligeant les investisseurs le vendre pour respecter leur rglement. Le problme
nest pas un manque de rgulation mais defficacit. Il est plus urgent dadapter la rgulation
la finance moderne que de vouloir tout prix lalourdir.
Ainsi, la transparence sans une certaine simplification du fonctionnement des marchs
ne permettrait en rien damliorer la situation. Elle favorise laccumulation de donnes, sans
tre capable de les utiliser efficacement. Renforcer le rle des agences de notation participe
de la mme illusion : elles ne font, aprs tout, que donner un avis et sont aussi faillibles que
peuvent ltre les marchs.
De mme, la concurrence cense assurer lefficience des marchs peut elle aussi
provoquer des comportements moutonniers lorigine de bulles. Il est alors important de
mettre en contrepoids de la concurrence lautorit dune entit publique ayant une vision
dtache et de long-terme.
Les mesures proposes dans le package de rgulation sont ambigus : dun ct elles
proposent de renforcer les mcanismes de contrle, mais de lautre elles accentuent certains
dfauts des marchs qui sont lorigine ou ont amplifi la crise des subprimes. Leur vritable
objectif est en fait diffrent : elles prouvent que les autorits publiques sont prsentes et
essaient ainsi de ramener la confiance.
Les plans de sauvetage participent de la mme ide : le Plan Paulson cherche
redonner une valeur aux subprimes en les rachetant, tandis que le Plan Brown-Sarkozy garantit
les changes interbancaires pour y ramener la confiance. La recapitalisation de certaines
banques cherche plutt viter les paniques et les faillites. Ces plans sinspirent la fois des
leons tires de la crise de 1929 et de lexemple de la crise sudoise au dbut des annes

16

Cf. Bank of International Settlements (BIS), 78th Annual Report 2007/08.

8

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199017. Toutefois, ces deux crises ont eu lieu dans des contextes relativement diffrents et les
plans actuels ne sont peut-tre pas les plus adapts. Ils ont tout de mme russi viter une
crise systmique internationale, mme si la confiance nest pas encore revenue et le
deleveraging encore en cours. Les rponses de long-terme sont alors dune urgence indite.

Les rponses de long-terme prises dans lurgence de la crise

Il y a quelques mois, nous aurions pu crire cet article et proposer des solutions de
long-terme qui seraient sans doute restes hypothtiques. Cependant, les vnements
rcents, que ce soient les faillites ou les nationalisations bancaires, leur ont donn une
actualit brlante : le systme financier du XXIe sicle se construit sous nos yeux.
Les Banques centrales ont jou un rle-leader dans la gestion de la crise et leur rle
sest largi et transform : elles sont devenues responsables de la stabilit financire. La BCE
a, jusqu prsent, jou un rle discret mais primordial, en injectant des liquidits dans le
systme financier europen et en contrlant linflation. Contrairement ce qui sest pass aux
Etats-Unis, les problmes rencontrs par les banques europennes sont rsolus dans un
cadre national et non europen. La BCE doit partager sa nouvelle responsabilit avec les
Banques centrales, rgulateurs et gouvernements nationaux. La cration dune autorit
rgulatrice centrale permettrait de rendre lUnion plus ractive et dviter que chaque pays ne
fasse cavalier seul. La BCE, laquelle la crise a confi de nouvelles responsabilits largies,
pourrait assumer ce rle, ce qui serait la conclusion logique du vaste programme
dintgration rglementaire et financire entrepris il y a une dcennie. Les objectifs de la
politique montaire doivent tre repenss et larchitecture des autorits financires adaptes
la transnationalit des banques europennes et la quasi-nationalisation dune partie du
systme bancaire europen.
Il serait alors indispensable que la BCE ait un contrepoids politique, par exemple sous
la forme dun dialogue renforc avec le Parlement europen, lEurozone devant alors
accrotre sa coopration avec les autres monnaies europennes. Cela permettrait en outre de
mieux articuler les logiques nationales, trs prsentes en matire de rgulation financire,
avec les intrts europens. En particulier, la BCE pourrait imposer aux banques de mener
des politiques contra-cycliques pour constituer des coussins de liquidits en priode de
croissance afin de prvenir les effets des crises futures. Le statut de la BCE devrait tre revu
dans cette logique : les pouvoirs largis quelle a acquis de fait au cours de la crise lui donnent
aussi de plus grandes responsabilits et son dialogue avec le Parlement europen doit tre
renforc.
Les rponses ne peuvent cependant pas rester au niveau rgional18. Lide qui vient
naturellement lesprit est de crer une institution internationale pour prserver la stabilit
financire internationale, dans la mme logique quont t crs le FMI et la Banque
mondiale aprs la Seconde Guerre mondiale. Cette nostalgie pour la priode de Bretton
Woods nest pourtant pas adapte la ralit de la finance contemporaine, qui est celle dun
gigantesque rseau dacteurs. Pendant la crise, le FSF a jou un rle essentiel en permettant
aux diffrents acteurs de ce rseau de coordonner leurs actions. La gouvernance conomique
mondiale repose sur cet ensemble de forums, de groupes de travail et dorganisations qui
Le plan sudois fut lanc suite la crise financire bancaire de 1991 : le systme bancaire fut rachet par les
pouvoirs publics avant dtre re-privatis quelques annes plus tard. Le cot total fut alors limit. Toutefois, dans ce
cas prcis, la crise na touch quun pays relativement petit au regard des conomies concernes aujourdhui.
18
Cf. BRUNNERMEIER, Thoughts on a new financial architecture , Working paper, 2008.
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permettent aux dcideurs locaux de se runir en fonction de lagenda conomique et dagir

rapidement et lgitimement19. Il est alors plus important de disposer de tels lieux de
coordination, de les rendre plus ouverts et transparents, de les regrouper afin dviter leur
fragmentation, plutt que de vouloir faire renatre de leurs cendres les anciennes institutions
internationales.
LUnion europenne a un rle essentiel jouer dans ce processus : tout dabord en tant
qu'acteur conomique majeur pour impulser et mener les rformes. LUE est habitue ce
genre de gouvernance par lexercice de sa soft power et pourrait ainsi mettre profit son
exprience. Elle doit cependant russir achever son unit rglementaire avant de se
prsenter comme exemple. Enfin, lintgration europenne sest btie sur cette mme
logique : la coordination de logiques nationales dans un cadre transnational.
On assiste en effet depuis plusieurs annes la monte en puissance de grandes
rgions conomiques20 : lUnion europenne, lAmrique du Sud qui veut crer une Banque
centrale, les Etats-Unis ou les Etats asiatiques, qui songent se doter dune monnaie
commune. Contrairement aux pays occidentaux qui avaient sign les Accords de Bretton
Woods, ces grandes rgions ne partagent ni la mme culture ni les mmes intrts de longterme. Le dficit courant des Etats-Unis menace long-terme la suprmatie du dollar, alors
que la Chine ne cesse den accumuler dans ses rserves de change. Un monde
multimontaire ne serait possible que si ces zones conomiques restent relativement
autonomes et quune organisation internationale en assure la stabilit. Lenjeu dun nouveau
Bretton Woods ne serait pas de revenir aux parits fixes ou de supprimer les produits
drivs, choses impossibles sans changer radicalement lconomie toute entire, mais plutt
de rpondre aux dsquilibres montaires entre les Etats-Unis et la Chine, de dfinir le statut
de leuro et dintgrer les conomies mergentes qui souffrent aujourdhui de la crise et
menacent directement la stabilit mondiale. Il est plus important de permettre aux diffrents
intrts de se rencontrer rgulirement dans des forums appropris pour rsoudre
pacifiquement leurs conflits que de vouloir crer un ordre financier international que
personne naura dintrt respecter.
La crise a montr ces grandes rgions limportance davoir un systme financier
solide ; les nationalisations rcentes de certaines grandes banques europennes et amricaines
accentuent le mouvement et amnent une reprise en main de la finance par les autorits
publiques. Cette scularisation de la finance ne signifierait en rien sa fin, la gestion des
risques ou des actifs resteront dactualit, mais suivront sans doute des logiques plus
rgionales et encadres. Les activits de march quant elles risquent de subir un srieux
freinage. La finance redeviendra sans doute plus sage aprs des annes de turbulence.

**
*

Cf. Pierre JACQUET / Jean PISANI-FERRY / Laurence TUBIANA, A la recherche de la gouvernance

mondiale , Working paper, 2003 ; Christian CHAVAGNEUX, Les Institutions internationales et la gouvernance conomique
mondiale, La Dcouverte, Paris, 1997 ; Zaki LADI, Les enjeux de la gouvernance mondiale , Annuaire franais de
relations internationales, vol. III, 2002.
20
Cf. Jacques FONTANEL, Lessor des organisations conomiques internationales : rgionalisation vs
globalisation , Annuaire franais de relations internationales, vol. VIII, 2007.
19

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La crise de 2008, si typique de la finance moderne, a plac la gouvernance conomique

face des dfis indits et la oblige se transformer pour y rpondre. Les institutions
internationales et les rgulateurs se sont trouvs dmunis face lampleur dune crise
pourtant classique21 : seul le FMI est intervenu auprs dtats en crise montaire. La gestion
de la crise a t assure par les Banques centrales, puis les Etats, qui ont vu leur champ
daction considrablement largi. Le rseau de gouvernance a permis de coordonner des
actions internationales, vitant jusqu prsent de perdre le contrle de la crise. Le systme
financier et montaire sen trouve lui aussi profondment modifi, sa prise en main par les
autorits publiques augurant de nouvelles transformations. La crise a ainsi vu lmergence
dun rseau de gouvernance diffus, limage du FSF, centr sur laction des Banques
centrales et des Etats. Le systme financier du XXIe sicle se construit ainsi dans le feu de la
crise.

Cf. Kenneth ROGOFF / Carmen REINHART, This time is different : a panoramic view of eight centuries of
financial crisis , Working paper, 2008.
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