En primer lugar se escalan los ingresos y desem- bolsos tal como se indica en la figura 21-b. El calculo de rentabilidad conduce a la TRI nominal, que resulta ser el 15,63 por 100. A continuacion se deflactardn los ingresos y gastos con la tasa comin del 6 por 100. Resulta e! diagrama deflac- tado, 0 en pesetas constantes, que se dibuja en la figura 21-c. Su rentabilidad es la TRI defiacta- da, cuyo valor es el 9,07 por 100. Para realizar correctamente la toma de decisién, la TRI calculada debe ser comparada solo con tipos de interés de rentabilidad analogos (bien nominales, bien deflactados). Si la RMA (nominal) @5 ei 14 por 100, el proyecto es econémicamente aceptable, porque su TRI nominal es_ superior. Seria incorrecto utilizar en este caso la TRI deflac- tada, que habria conducido a una decision erré- nea.’ Se tendria que deflactar la RMA antes de realizar la comparacion. Por otra parte, hay que observar que el diagrama en pesetas constantes (figura 21-c) es diferente que ol diagrama que se obtendra con los precios del afo 0, figura 21-2. Si, como es frecuente, se hubiera ‘mangjado ‘como si fuera en pesetas constants, se hhabria obtenido una TRI del 13,74 por 100, muy diferente de la verdadera TRI deflactada, Es facil deducir la relacién existente entre los tipos de interés nominal y deflactado. Si se representa el primero por "i," el valor futuro “F*, en pesetas Cortientes, de une cierta cantidad actual "P” verifica =P (1 +i" Si la tasa de inflacion es “f*, el valor futuro en pesetas constantes seré FoF +f =P ers ay, El tipo de interés deflactado “i'* ha de verificar: Papi De las dos ultimas expresiones se deduce que: +i T+ D704 f, © también ree e- que establece a relacién_buscada entre el tipo deflactado y el nominal. Cuando f < 5%, i's Hf, expresién aproximada de uso muy frecuente. En ella se aprecia como las tasas de interés nomina- Tes, que son las manejadas usualmente, inciuyen el efecto de la infiacn y [a retrbucion real 0 neta, del capital Finalmente, al aplicar la férmula que se acaba de obtener a ‘a deflactacion de la RMA del ultimo ejemplo, resulta 344 1,14 11,06 6% 0,076 Al comparar la TRI deflactada, que es el 9,07 por 100, con la RMA deflactada, resulta aceptable el proyecto, igual que ocurrié con el analisis nomi- ral, 0 en pesetas corrientes. Una vez mas se pone de'manifiesto que, como conduce a las mismas decisiones y requiere menos calculos, es preferible en la practica el andlisis nominal al deflactado. 8. Valoraci6n econémica de explotaciones mineras 8.1. Consideraciones generales Existe una diferencia fundamental entre la activi- dad minera y otras actividades industriales. La vida de un yacimiento mineral es limitada, por lo que su explotaci6n no puede mantener unas operacio- nes de duracién indefinida. En la industria trans- formadora, las amortizaciones se reinvierten en la propia actividad, de forma que se asegure indefi- nidamente, en principio, una rentabilidad adecua- da a los capitaies invertidos. Si el inversor se limitase.a la explotacion de. un solo yacimiento, habria de aspirar a una retribu- ion Suficiente del capital invertido durante la vida del yacimiento y a recuperar dicho capital al terminar su explotacién. Esta era una conducta frecuente en el pasado, sobre todo en empresas Pequefas, que no tenian suficientes oportuni- dades alternativas de inversion. En este hecho se apoyaban los métodos clésicos de valoracion de la propiedad minera, hoy caidos en el desuso. ‘Actualmente, la existencia usual de oportunidades de inversion muy diversas, los estimulos fiscales, tales como el factor de agotamiento, y los méto- dos de la gestion financiera moderna llevan a utilizar en mineria los mismos sistemas de valora- cion econdmica que en las otras ramas de la actividad industrial. La valoracién de explotaciones mineras tiene, no obstante, unos rasgos peculia~ res. Cada sustancia mineral requiere nos conoci- mientos especificos en los. analistas. Las. carac- teristicas de los yacimientos, los métodos de explotacion y concentracion o transformacion, la evolucion de los mercados a largo plazo, etc. son factores que han de ser ponderados y manejados con rigor para llegar a valoraciones fiables de las oportunidades de inversion en mineria. Todos estos aspectos se consideran en otros capitulos de este obra s_evidente_que el valor econémico de una explotacion minera para un inversor dado es el VAN de la misma, aplicando la RMA del inversor. &1 problema principal, como en la evaluacién de cualquier otro proyecto, se encuentra en la estima- ion de las inversiones necesarias y de los flujos de fondos netos originados por las operaciones. Los calculos subsiguientes son simples actualizaciones, ue no presentan dificultad algunaAntes de la existencia de los sisternas fscales y de ‘gestién financiera_modernos, se desarrollaron métodos de evaluacién ajustados a las pecularida- des de la mineria, Aunque estos métodos ya no ‘se apliquen, conviene revisar los mas conocidos y realizar_un examen critico que puede ser muy instructivo. 8.2. Método de Hoskold s quizés el primer método de valoracién econd- mica de explotaciones rineras en que se conside- 16 el valor temporal del dinero. Lo propuso Henry Hoskold en 1877, cuando no estaban desarrolla~ das las practicas’ contables modernas, ni el im- uesto sobre la renta de sociedades. Por ello, el eneficio era simplemente la diferencia entre los ingresos y gastos monetarios por operaciones, y venia a coincidir con la nocién actual de genera- cion de fondos o cash flow. De acuerdo con el método de Hoskold, para la determinacion del valor actual de la explotacion, los flujos de fondos netos C generados cada ao se descomponen en las dos partes siguientes: S: Dotacién a un fondo de amortizacién o "sin king fund", que, al final de la explotacion, deberé ser igual a la inversion total I realizada figura 22-2) R: Saldo anual disponible para el inversor. Se verifica CHS+R ” y se supone que C ¢5 constante a lo largo de toda la vida del proyecto. La dotacion anual S, también constante, se supone que se deposita de Una forma “no especulativa” a un tipo “r" de rentabilidad ‘segura’, tal como deuda piblica Como lo que se pretende es recuperar, al final de la vida de la mina (efio N), la inversién | que se prodyjo el ano 0, se ha de cumpli: 12S. FAs Si se sustituye F/A,,, por su expresién obtenida en 2.1 y se despeja 8) resulta: in/ (4 or- 4, merase | SUSE Se o T IF T Ni ce DIAGRAMA DE FLUJOS NETOS Lit G b) Figura 22.— Método de Hoskold Con os valores (2) y (3) de S y R se puede e en (1) con el siguiente resuitado: Ce irs (+ a= tie ‘Al despejar I resulta c A + ee que es la férmula de Hoskold y determi valor que ha de tener la inversion | en una. Inne ntadiurird sntisimnanta tin fine Sandoportunidad inaceptables. Es més realista suponer Que su reinversién se realiza a la RMA; entonces sera r =r’ en (4), con el resultado ve=aldeeh~ ed ee 6) ue coincide con P/A,,, tal como puede compro- barse en 2.1. Por tanto, sir = 1’, | ha de ser precisamente igual al valor actual de la anualidad C durante N afos a la RMA = 8.3. Método de Morkil Es el otro método tradicional de valoracién de minas que se va a describir. Andlogamente al de Hoskold, se basa en Getraer del fijo de fondos C de cada afio una dotacién para recuperar o amortizar la inversion |. A diferencia del método de Hoskold, ahora se supone que la suma de estas dotaciones, ao largo de toda la ida de la explotacién, es igual simplemente al importe de la inversién original, sin realizar hipotesis alguna en cuanto a su reinversion: Cada afto se satisface una relacién andloga a (1): C=S.4R, © Igual que en el caso anterior, C se supone cons- tante. El ingreso neto R, obténido por el inversor el afio generico n es el resultado de aplicar la tasa_ de remuneracién “especulativa - r'* a la inversion |, pendiente de amortizar al principio del afio n considerado: Ry La cantidad S, restante se aplica a la amortizacién: S.= C= R= C-T'h ” Al final del afio n se verifcaré: haw C= rIEM +c B) El afion + 1 se verifica, analogamente a (7), Sur = C= Ry = C= Th, Al aplicar (8), Sey C-FUN #ML, = C= Crho, que indica que: Son = (1+ FS, @ Por tanto, la amortizacién de cada aio es igual a la del precedente multiplicada por 1 + r’. Como el ao 1 se verifica 346 S= -rhec-r, se cumplira: S.=(C- (+r), y, en general, S(C— ri) +r La suma de las S, ha de ser igual a la inversion total Bsn = C-ry Fase, pero se sabe que’ Za ery = Fay = ee 1e, luego Le(C=r) 1 +e 1, De aqui se deduce que Cit + = Mie +e], 10) que es la formula de Morkil. La expresién (10) es equivalente a la (5), a que conducia la formula de Hoskold cuando r =r’ ‘Amibas expresan, pues, la actualizacion de la anualidad uniforme C con una RMA =r’. En la figura 23-a se representa el diagrama de flujos de fondos y en la figura 23-b el proceso de amort- zacion de la inversion |, remunerando con la tasa “r"* los capitales pendientes de amortizar, con la misma construccién aplicada en la figura 6. Se aprecia gréficamente que "r'* es precisamente la TRI, 0 que el valor actualizado de la serie de flujos C cancela exactamente la inversion | i oT Ne | \eetiee ee Cie Actuaizacion Figura 23 — Método de Motil