Enero 23, 2016

ALICORP S.A.A.
ALICORC1
Recomendacin de Inversin: Comprar acciones.
Precio de la accin
2011
Utilidad Neta (M PEN)
Acciones en Circulacin
Utilidad por Accin (UPA)

2012

2013

2014

330,671
351,390
318,684
12,035
847,191,7 847,191,7
847,191,73
31
31
847,191,731
1
0.39

0.41

0.38

0.01

Valuacin (en Miles de Nuevos Soles)

Costo de Capital
Tasa Libre de Riesgo
Prima de Mercado
Tasa Riesgo Pas
Costo del Accionista (re)
CCPP

3.00%
4.62%
2.29%
17.28%
8.80%

Pasivo no Corriente (PNC)

Patrimonio (PAT)
Beta apalancado
Beta del Sector

2,333,367 PEN
2,096,016 PEN
2.60
0.99

Perfil General de la Empresa

Ubicacin: Av. Argentina 4793, Carmen de la Legua, Callao.
Industria: Alimentos.
Descripcin: Alicorp S.A.A. se dedica a la produccin y comercializacin de
alimentos y productos de limpieza. Cuenta con operaciones propias en Per,
Ecuador, Brasil, Chile, Argentina y Colombia.
Productos y Servicios: Alimentos y productos de limpieza.
Direccin de Internet: www.alicorp.com.pe
Analistas:
Marvin Espinoza
F0591549@pucp.pe
Ricardo Bedn
F0640831@pucp.pe
Jorge Castillo
Jorge.castillo@pucp.pe

Director de Investigacin:
Juan OBrien
jobrien@pucp.edu.pe

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

EVOLUCIN
DEL PRECIO DE
LA ACCION

Precio de la accin ALICORC1 desde ene12 hasta dic15

Fuente: Elaboracin propia con datos de la BVL (www.bvl.com.pe).

RESUMEN DE
INVERSIN

Se estima que el valor fundamental de la empresa Alicorp S.A.A., es de

8,977 millones de soles, obtenido bajo el mtodo del flujo de caja
descontado. Esto significa un valor de la accin de S/. 7.84, superior al
valor actual de mercado que se ubica en S/.5.70. Debido a ello, nuestra
recomendacin para los inversionistas es adquirir acciones de Alicorp
S.A.A.
Para la valorizacin de la empresa se han descontado los flujos de caja a un
costo de capital (WACC) de 8.80%, el cual se ha calculado tomando en
cuenta la estructura de capital de la empresa al cierre del 2014. Dado que la
nueva poltica de Alicorp S.A.A. establece que el endeudamiento futuro se
har en soles, se ha tomado como costo de la deuda la ltima emisin de
bonos corporativos en soles, realizada en enero 2015 a una tasa de 7.0%.
Por otro lado, el retorno esperado por los accionistas se ha estimado en
17.28% bajo el mtodo CAPM, tomando un beta de desapalancado de 0.99
(Fuente: Food Industry Prof. Aswath Damodaran), una tasa libre de
riesgo de 3.0% (bonos del tesoro americano a 30 aos, noviembre 2015),
una prima de mercado de 4.62% (Fuente: Prof. Aswath Damodaran) y una
tasa de riesgo pas de 2.29% (Fuente: MEF, noviembre 2015).

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

TESIS DE
INVERSIN

Alicorp S.A.A. es una empresa cuya estrategia de largo plazo se basa en el

crecimiento inorgnico. Para poder hacer una estimacin correcta del valor
de la empresa, hemos visto necesario descomponer el anlisis de flujos de
caja en dos fases:
1. Flujos de caja orgnicos: Considera el desempeo financiero de la
compaa bajo el supuesto de que no se adquieren empresas en el
futuro. Esta valorizacin, realizada con un horizonte de 10 aos,
arroja un valor fundamental de accin de S/.5.25, muy cercano al
precio actual de la accin en el mercado (S/. 5.70). Dado los malos
resultados de Alicorp en el 2014 (en los cuales se ahondar ms
adelante en el informe), la empresa cerr dicho ao con un ratio
Deuda/EBITDA de 5.35, muy por encima del objetivo corporativo
de 3.00. Durante el 2015 la empresa se enfoc en amortizar gran
parte de su deuda para mejorar el ratio de endeudamiento. Debido a
ello, no se continu con la adquisicin de empresas en dicho ao,
destinando el flujo generado a la amortizacin de deuda. En este
sentido, no es extrao que el mercado est valorizando la accin
muy cerca de su valor orgnico, pues la empresa no est dando
evidencias de crecimiento inorgnico.
2. Flujos de caja inorgnicos: Considera que, sobre la base del flujo de
caja orgnico mencionado previamente, Alicorp retoma las
adquisiciones de empresas a partir del ao 2016. Esta valorizacin,
realizada tambin con un horizonte de 10 aos, ofrece un valor
fundamental por accin de S/. 7.84, 38% por encima del valor
actual de mercado. Dado que las adquisiciones de empresas son
fundamentales para lograr la visin de Alicorp al 2021, es de
esperar que la empresa siga por la ruta del crecimiento inorgnico, y
por lo tanto nuestra recomendacin para el inversionista es adquirir
acciones de Alicorp S.A.A.
Es interesante notar que el valor fundamental de la accin es muy
similar al precio que ha tenido la accin entre inicios del 2013 y
mediados del 2014 (superior a S/.8.00). En dicho periodo Alicorp se
caracteriz por ser sumamente activo en adquisiciones, y por tener
un ratio de endeudamiento bastante menor al actual, lo cual le daba
claras evidencias al mercado de que la empresa ira por la ruta de
crecimiento inorgnico. Hace mucho sentido que el valor hallado
para el escenario inorgnico coincida con el precio de la accin en
un contexto en el que Alicorp compr varias empresas.
Como se mencion previamente, el crecimiento inorgnico es vital
para alcanzar la visin de la compaa, la cual busca llegar a una
facturacin de US$ 5,000 millones al 2021 (equivalente a S/. 13,975
millones), ms que duplicando la venta neta actual (S/. 6,283
millones en el 2014).

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Consideramos que retomar el ritmo de adquisiciones s es viable

para Alicorp, dado que la compaa ha logrado reducir su ratio de
endeudamiento de 5.35 a 4.60 durante los tres primeros trimestres
del 2015, lo cual es una muestra de que se vienen tomando las
acciones necesarias para tener acceso a mejores costos financieros
que sern cruciales para continuar adquiriendo empresas. La meta
de la empresa es llegar a un ratio de 3.00 en el corto plazo.

VALUACIN

La empresa ha sido valuada en 8,977 millones de soles. Considerando un

nivel de pasivo de 2,333 millones de soles, el valor para los accionistas se
estima en 6,644 millones de soles, y el valor fundamental de la accin en
S/.7.84.
Inputs de Valor:
A continuacin se explicarn los principales inputs considerados para la
valorizacin de Alicorp S.A.A.:
Crecimiento orgnico: Se considera una tasa de crecimiento de las ventas
de 3.4% interanual. Si bien las ventas de la empresa vienen creciendo a una
tasa promedio anual de 13.9% desde el 2011, esta cifra se encuentra afecta
a las adquisiciones realizadas en dichos aos. 3.4% es la tasa de
crecimiento entre el 3er trimestre 2014 y 2015, periodo libre de
adquisiciones, por lo que creemos que es la ms realista para las
estimaciones de crecimiento orgnico de largo plazo. Este supuesto ha sido
validado en entrevista con la empresa.
Margen EBITDA: Se ha tomado el margen EBITDA objetivo de la
empresa, el cual es de 11.5% (validado en entrevista con la compaa). Este
dato es razonable considerando que el margen EBITDA histrico de
Alicorp ha fluctuado entre 13.6% y 10.7% desde el 2011 hasta el 2014. Ms
an, en el 3er trimestre del 2015 se alcanz un margen EBITDA de 13.1%.
CAPEX: Durante los ltimos 4 aos el CAPEX promedio de la empresa ha
sido de 198 millones de soles. Alicorp buscar limitar su CAPEX 60-80
millones de dlares (dato brindado por el rea de Finanzas de la compaa).
Para la valorizacin se ha considerado un CAPEX inicial de 60 millones de

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

dlares (222 millones de soles), el cual crece anualmente a la misma tasa

que las ventas (3.4%).
Adquisiciones: Como se mencion previamente, la empresa busca alcanzar
una facturacin de 13,975 millones de soles al 2021. Va crecimiento
orgnico (con la tasa de 3.5% anual) la empresa alcanzar slo S/. 7,940
millones. En este sentido, se ha considerado un monto de adquisiciones que
permita a la empresa cumplir con su meta de facturacin. Dicho monto se
estima en 1,020 millones de soles anuales entre el 2016 y 2021. Para
determinar dicho valor se ha utilizado un ratio Valor de empresa/EBITDA
de 10.9, el cual ha servido para hallar el EBITDA incremental que traer
consigo cada adquisicin. Este ratio fue hallado mediante un anlisis de
benchmarks de la industria, donde se ha optado por seleccionar a la
multinacional Unilever como un referente vlido, debido a que tiene un
portafolio de productos muy similar al de Alicorp (Alimentos, Productos de
Cuidado del Hogar Home Care, y prximamente Productos de Cuidado
Personal Personal Care, categora que Alicorp desarrollar en los
siguientes aos, segn lo establecido en su visin). El ratio EV/EBITDA
usado fue de 10.9, y hace sentido considerando que en sus ltimas
adquisiciones Alicorp ha desembolsado montos cercanos a 10 veces
EBITDA. Ms an, el ratio EV/EBITDA actual de Alicorp es de 9.6,
cercano al valor usado para la estimacin. Por ltimo, la empresa considera
que un nivel aceptable de sinergias para las futuras adquisiciones es de
13.6%, el cual tambin ha sido considerado para la estimacin de los flujos
de caja inorgnicos.
Depreciacin de adquisiciones: Para estimar el valor en libros de los activos
de las empresas adquiridas se ha utilizado el ratio Price to books value de
la industria de alimentos, el cual es estimado en 2.69 por el Prof. Aswath
Damodaran.
Anlisis de sensibilidad:
Se han sensibilizado diferentes variables con el objetivo de determinar
cmo cambia el valor fundamental de la accin ante distintos escenarios.
Margen EBITDA: Para que la accin tenga el valor actual de mercado, se
requiere que el margen EBITDA caiga de 11.5% a 9.4%. Si se mantiene el
mismo margen EBITDA del 2014 (10.7%) el valor de la accin sera de
S/.7.05, y si se mantiene estable el margen EBITDA del 3er trimestre 2015
5

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

(13.1%), la accin llegara a valer S/.9.45. A continuacin se presentan los

resultados del anlisis de sensibilidad:

Crecimiento orgnico: El crecimiento orgnico tendra que reducirse de

3.4% a 2.4% para que la accin tenga el valor actual de mercado, tal como
lo muestra el siguiente cuadro:

Inversin en adquisiciones: Si Alicorp adquiere empresas por un monto

6

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

anual de 178 millones de soles (en lugar de los 1,020 millones que requiere
para alcanzar su facturacin objetivo al 2021), el valor fundamental de la
accin igualara al precio actual de mercado (S/.5.70):

Mltiplo Valor de Empresa / EBITDA: A menor sea el ratio que Alicorp

consiga en sus adquisiciones, mayor ser el EBITDA incremental que cada
fusin traiga, y por lo tanto mejor ser la compra. Como se mencion
previamente, hemos utilizado un ratio de 10.9, basndonos en un anlisis de
benchmarks de la industria. A continuacin se muestra cmo cambia el
valor fundamental de la accin ante diferentes ratios. Se puede observar
que sera necesario pagar 15.4 veces EBITDA por las adquisiciones para
que la accin valga igual que el precio actual de mercado:

Escenarios ante fluctuaciones en el WACC y el crecimiento perpetuo: En el

anexo 1 se presenta un cuadro que muestra cmo cambia el valor

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

fundamental de la accin ante fluctuaciones en el WACC y la tasa de

crecimiento perpetuo (g). Podemos observar que, para obtener un valor
igual al precio de mercado actual de la accin (S/.5.70), es necesario que el
WACC suba de 8.80% a 8.83% y que la tasa de crecimiento orgnico caiga
de 3.4% a 2.0%.

ANLISIS DE LA La industria alimentaria en el Per represent el 5.7% del PBI del 2014
INDUSTRIA
(Banco Central de Reserva del Per). Esto denota la importancia de este
sector para el pas. Desde el ao 2011 crece alrededor de 5% anual, por lo
tanto se espera una continuidad de crecimiento para este sector en el futuro.
Existen factores que sustentan este crecimiento, por ejemplo el aumento
demogrfico, sobre todo en Lima, as como la generacin de empleo en
jvenes y la creciente demanda en China por estos productos.
Segn informe del INEI, el gasto real promedio per cpita en alimentos ha
ido creciendo desde el 2009 hasta el 2014 a una tasa promedio de 1.5%
llegando a representar en el 2014 el 40.7% del total de gastos per cpita.
Otro factor que estara impulsando el crecimiento del sector es la actual
amplitud que existe en los canales de distribucin, que permiten llegar a
distintos nichos y niveles sociales de la poblacin, por ejemplo el desarrollo
de retail y supermercados.
Por lo tanto, dadas las mejoras en el ingreso per cpita de la poblacin
peruana, expansin de canales de distribucin, e indicadores econmicos
mencionados, se espera que el sector alimentos contine desarrollndose de
manera constante y slida en los prximos aos.
Dentro de esta industria podemos notar que las empresas no son numerosas
en cantidad pero que tienen un porcentaje de participacin de mercado
significativo. Cabe destacar que Alicorp se encuentra situada como la
primera y ms grande empresa en este sector, contando con operaciones
tanto en el sur, centro y norte del continente americano. Adems la empresa
se encuentra como lder en ms de 9 categoras teniendo una mayor
participacin de mercado que otras compaas globales y regionales como
Procter & Gamble, Unilever, Kraft, Nestl, Carozzi, entre otras, como se
puede apreciar en el siguiente cuadro:

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Para tener una visin ms detalla de la industria, se consider realizar un

anlisis de las cinco fuerzas competitivas de Michael Porter para Alicorp
S.A.A.
Amenaza de Entrada
El nivel de amenaza que entre un nuevo competidor en la industria de
consumo masivo es muy baja. En primer lugar las probabilidades son bajas
porque el monto de inversin que requiere una empresa para entrar en esta
industria es significativamente alto. Y en segundo lugar es difcil que una
nueva empresa sea considerada como una competencia para Alicorp,
teniendo en cuenta la eficiencia y el buen manejo de sus operaciones,
adems de tener todas sus marcas bien posicionadas dentro del mercado.
Poder de Negociacin de los Proveedores
El poder de negociacin que tienen los proveedores de Alicorp es bajo. La
empresa principalmente importa aceite de soya y trigo, sin embargo los
volmenes de importacin son tan grandes que Alicorp puede ver sus
opciones de compra y elegir el proveedor que le d el menor costo.
Poder de Negociacin de los Compradores
Los compradores no poseen un poder de negociacin alto, por el contrario
en muchos casos la empresa Alicorp al registrar una subida en los precios
de sus insumos, esto se va a ver reflejado tambin en los precios que la
compaa pone para sus clientes en el mercado. Otro punto importante es
que el poder de negociacin va a depender mucho del producto y el nivel
de competencia que haya en el mercado. Hay algunos productos en los que
se va a encontrar muchas opciones de compras como es el caso de los
aceites o golosinas. En estos casos, por lo general el cliente se va a inclinar
por el producto que tenga un mejor precio y le acomode ms a sus
necesidades.
Disponibilidad de Sustitutos
Como ya se mencion previamente, en el mercado se van a tener diferentes

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

opciones de productos con diferentes precios en especial los que son parte
de esta industria de consumo masivo. Por tener un alto grado de amenaza
de sustitutos, el factor determinante a la hora de que un cliente elija un
producto va a ser el valor agregado que le pueda dar la compaa, ya sea en
precio, marca, calidad, etc.
Rivalidad Competitiva
Alicorp al ser una empresa grande y de presencia importante en el mercado
internacional compite con empresas multinacionales importantes como
Kraft, Unilever, P&G y Nestl. A pesar de tener un nivel de competencia
alto, Alicorp mantiene el liderazgo del mercado del consumo masivo y
ofrece una variedad de productos importantes con lo cual hace difcil a sus
competidores que alcancen el nivel de participacin que tiene.
Alicorp S.A.A. es una sociedad que forma parte del grupo Romero,
DESCRIPCIN
DE
LA constituida el 16 de julio de 1956, cuyas operaciones oinici el 1 de agosto
de 1956. Se encuentre ubicada en la Av. Argentina N 4793, Carmen de la
COMPAA
Legua Reynoso, Callao. Tiene presencia principalmente en el mercado
local, sin embargo, tambin exporta sus productos a Ecuador, Chile,
Bolivia, Honduras, Hait, Panam, Nicaragua, Colombia, EEUU, Japn,
Brasil, Alemania, Sudfrica, entre otros, representando sus exportaciones al
2014 un 8.6% de sus ventas.
Alicorp S.A.A inici sus operaciones bajo la denominacin social Anderson
Clayton & Company en 1956 y es en 1971 donde es absorbida por el grupo
Romero cambiando su razn social a Compaa Industrial Per Pacfico
S.A.(CIPPSA). Tras absorber a las empresas Nicolini Hermanos S.A., se
registra la denominacin Alicorp S.A. en 1997. En el 2004 pasar a ser
Alicorp S.A.A tras absorber por fusin a Alimentum S.A. Hasta finales del
ao 2014, la compaa ha adquirido distintas empresas a fin de ampliar su
presencia en distintos sectores en el mercado, por ejemplo: ColgatePalmolive S.A, Industrias Pacocha S.A, Alimentos S.A, Eskimo S.A,
Global Alimentos, Molino Saracolca, entre otros.
Al 2014, la participacin de Alicorp en el Sector alimentos puede estar
detallada segn el siguiente cuadro:

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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Fuente: Extrado de memoria anual 2014.

http://www.bvl.com.pe/hhii/B30006/20150302084601/MEMORIA32ANUAL322014.P
DF

Alicorp participa en los siguientes Sectores:

Negocio de consumo masivo
Detergentes
Jabn de lavar
Suavizantes
Aceites domsticos
Fideos
Galletas
Harinas domsticas
Margarinas domsticas
Salsas de mesa
Salsas para pastas
Refrescos instantneos
Postres instantneos
Panetones

57.1%
78.5%
14.9%
53.7%
51.7%
36.2%
40.8%
65.3%
96.4%
19.7%
57.8%
30.5%
8.9%

Alicorp Soluciones (Ex Negocios de Productos Industriales)

Harinas industriales
48%
Mantecas industriales
77.4%
11

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Margarinas industriales

64.8%

Gastronoma (Ex Food Services)

Salsas
Arroz
Congelados
Aceites

74%
- (+42% en el 2014)
- (+ 3% en 2014)

Industrias
Oleos

- (+35% en 2014)

Productos Nativos Peruanos

-(+45% en 2014)

Negocio de Nutricin Animal

Como se observa, la empresa es lder en las distintas lneas de negocio en
las que participa, lo que hace mirar con bastante optimismo el periodo del
ao 2015. Recin en el ao 2014 Alicorp entra al negocio del arroz, bajo la
marca Nicolini.
Dado a que Alicorp S.A.A se encuentra en un sector altamente competitivo,
llega a sus clientes bajo estrategias de innovacin, marca y eficacia de
marketing. Adems a fin de mantener su posicin en el mercado, tambin
reacciona a variaciones de precios de la competencia, por lo que la empresa
puede modificar sus precios.

ANLISIS DE
Los principales competidores de Alicorp son:
LOS
Mondelez. Representante de la marca Kraft quienes compiten
COMPETIDORES principalmente con galletas.
Unilever. Compite directamente con productos alimenticios y salsas.
Nestl. Fuerte competidor de la categora alimentos y dulces, es
representante de la marca Donofrio.
Procter & Gamble. Principalmente con productos de limpieza (detergentes).
Carozzi. Que compr en el 2013 la unidad de alimentos para mascotas de
Alicorp, y compite en Per con la marca Molitalia.
A continuacin se muestran los ratios EV/EBITDA que se han estudiado
como benchmarks para la valorizacin de Alicorp:

12

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Industry/Company
Food Industry
Kraft
Unilever
P&G
Carozzi
Nestle
Nutresa

EV/EBITDA
12.18
12.49
10.91
12.35
10.98
14.9
11.04

Fuente: Aswath Damodaran / Yahoo Finance.

DESEMPEO Y
CONOCIMIENTO
DE LA
GERENCIA

El directorio de Alicorp S.A.A.est conformado por las siguientes

personas:
Nombre
Dionisio Romero Paoletti

Cargo
Presidente

Luis Romero Belismelis

Vice-presidente

Jos Onrubia Holder

Director

Calixto Romero Guzmn

Angel Irazola Arribas

Director
Director

Jos Morales Dasso

Director

Arstides de Macedo Murgel Director

Instruccin
Bachiller
economa, MBA
Bachiller
de
Universidad
Bostn
Bachiller
Administracin,
Maestra

Director

Jorge Brake Valderrama

Director

Manuel Romero Belismelis

Rafael Romero Guzmn

Director Suplente
Director Suplente Bachiller
Administracin
Finanzas

13

la
de
en

Ingeniero Agrnomo,
MBA
Bachiller en economa
y
administracin,
MBA
Administrador
de
empresas
Bachiller
en
economa, MBA
Ingeniero industrial,
Maestra

Fernando Zavala Lombardi

La alta gerencia se encuentra conformado por:

Nombre
Cargo
Alfredo Prez Gubbins
Gerente General

en

Instruccin
Graduado Adm
Finanzas, MBA

en
y

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Pedro Malo
Jaime Butrich Velayos
Hugo Carrillo Goyoneche
Patricio Jaramillo Sa

Salvador Renato Falbo

Paola Ruchman Lazo

ANLISIS DE
LOS
ACCIONISTAS

VP de Finanzas,
Corporativas
VP de Supply Chain
Corporativo
VP
de
Alicorp
Soluciones
VP
Negocio
de
Consumo
Masivo
Per

Bachiller
economa, MBA
Bachiller en
indusrial, MBA
Bachiller en
industrial, MBA
Graduado
Administracin
Marketing

VP Consumo Masivo
Int.
VP
de
RRHH
corporativo

Licenciado
administracin
Bachiller
administracin,
master

en
ing.
ing.
de
y
en
en

El capital social creado, suscrito y pagado asciende a S/. 847,191,731.00

conformado por 847,191,731 acciones con un valor nominal de S/. 1.00
cada una. Tambin cuenta con 7,388,470 acciones de inversin con un
valor de S/. 1.00 cada una.
Tipo de Acciones
Acciones Comunes
Acciones de Inversiones
Total de acciones

Nmero de Acciones
847,191,731
7,388,470
854,580,201

La estructura accionaria de la empresa est conformada por 1,531

accionistas comunes los cuales tienen derecho a voto. Los accionistas con
mayor presencia son del propio Grupo, mientras que los accionistas que son
titulares y poseen ms del 5% del capital suscrito y pagado de la sociedad
son los siguientes:
Accionista
Birmingham
Merchant SA
AFP Integra S.A

%
11.04

Nacionalidad
Panamea

Grupo Econmico
-

10.65

Peruana

Profuturo AFP

7.80

Peruana

Grupo Piurano de 7.79

Inversiones SA

Peruana

Grupo Inversiones
Suramericana
The Bank of Nova
Scotia
Grupo Romero

14

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Prima AFP SA
7.36
Atlantic
Security 5.52
Bank

Peruana
Gran Caimn

Credicorp Ltd.
Credicortp Lt.

La cantidad de acciones con derecho a voto y las de inversin con su

respectiva participacin sobre el capital son los siguiente:

Dadas las resoluciones CONASEV N 010-80-EF/94.10 y N 364-95EF/94.10 se autoriza la inscripcin de las acciones de inversin y acciones
de capital de Alicorp en la Bolsa de Valores de Lima
ANLISIS DE
RIESGO

1. RIESGOS OPERATIVOS
1.1 Riesgo Ambiental
Dentro de los dos
principales insumos
que son utilizados en
su mayora para los
productos de Alicorp
S.A., destacan el
aceite de soya y el
trigo. Slo en el Per
la empresa Alicorp es
considerada la mayor importadora de estos dos insumos constituyendo el
60% y 70% de las importaciones respectivamente. El nivel de importacin
de estos dos insumos es significativo debido a que en el Per la falta de
condiciones climticas y geogrficas no permite que estos insumos se
siembren en volmenes grandes que cumplan con las necesidades de la
empresa. Como se puede apreciar, un cambio climtico que pueda afectar
15

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

los niveles de produccin de estos insumos, tambin afectar directamente

en costo y precio final de los productos ofrecidos al pblico, ya que se
importa el 100% de soya y el 90% del trigo utilizado. Al mismo tiempo
estos efectos se van a ver reflejados en los mrgenes de ganancia de la
empresa. Cabe resaltar que en los ltimos meses tanto los precios de trigo
como los de soya se han reducido por situaciones externas que se han
venido dando en pases que son considerados principales productores y
exportadores de estos insumos. La tendencia bajista en estos commodities
se debi principalmente a dos factores: primero, el ms grande importador,
China, entro en una desaceleracin que causo un efecto negativo a nivel
mundial; y segundo , los pases que son considerados proveedores y
exportadores de estos insumos (EE.UU. y Argentina) tuvieron una
produccin mayor a la esperada, causando un incremento notable en la
oferta. Es as como en este caso vamos a poder juntar 3 tipos de riesgo que
guardan relacin directa: riesgo climtico, el riesgo de la volatilidad de
precio de los commodities y riesgos de conflictos externos.

16

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Para poder mitigar este tipo de riesgo, Alicorp est haciendo uso de
derivados financieros como los contratos futuros y opciones para la compra
de materias primas que ayudan a cubrirse de la volatilidad futura de un
commodity y por el contrario fijan un precio a futuro.
1.2 Riesgo Conflictos Externos
Otro de los riesgos de los cuales est afecto Alicorp es ante cualquier tipo
de conflictos externos que puedan alterar los precios de los commodities.
Dentro de estos problemas externos, podemos mencionar las tensiones
entre pases as como el entorno poltico de los pases extranjeros. Un claro
ejemplo es el conflicto entre Rusia y Ucrania el cual provoc una subida
estrepitosa en el precio de los commodities como el trigo a fines del 2014.
Por otro lado, el riesgo por conflictos polticos, se puede ver reflejado en la
situacin de Argentina. Debido a la fuerte crisis e inestabilidad poltica por
la cual estaba pasando, los buenos resultados que se venan dando en otros
pases latinoamericanos, fueron contrarrestados por la desaceleracin en las
ventas en Argentina. A pesar de que este tipo de riesgo escapa de las manos
de toda empresa, la mejor opcin para reducirlo es mediante la
diversificacin de la produccin y ventas en distintos pases, estrategia de
Alicorp viene adoptando.
1.3 Riesgo de Estacionalidad
Un factor importante a tomar en cuenta para el anlisis de esta empresa es
la diferencia en el consumo que se pueda dar en distintas estaciones del ao
y cmo esto afecta a los resultados trimestrales de la empresa. Alicorp al
ser una empresa de consumo masivo basada en alimentos, est afecta a
cambios en el consumo de algunos productos en especial los que llevan alto
grado de carbohidratos y/o grasas (pastas, aceites, margarinas, harinas,
galletas, etc.). Normalmente el consumo de carbohidratos y grasas es
mayor en las temporadas de invierno, lo cual genera mayores ingresos y
por ende un margen de EBITDA ms elevado para la empresa en el
segundo y tercer trimestre del ao. Lo que busca Alicorp es mantener esos
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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

consumos elevados durante todo el ao, es por ello que en las temporadas
de verano se pueden apreciar grandes campaas comerciales para este tipo
de productos con el fin de mantener un EBITDA ms estable durante todo
el ejercicio. En el grfico se puede observar la fluctuacin del margen
EBITDA de la empresa por trimestre.

2. RIESGOS FINANCIEROS
2.1 Riesgo por Tipo de Cambio
Durante los ltimos aos, la estrategia de crecimiento que ha adoptado
Alicorp est caracterizada por una palabra: agresividad. Solo entre los aos
2012 y 2014 Alicorp realiz cuatro adquisiciones de empresas las cuales
tuvieron un costo total aproximado de $390 millones en conjunto. Entre
ellas destacan la adquisicin de Industrias Teal por S/. 413.9 millones, con
la cual ingres al mercado de caramelos, chocolates y panetones; y Global
Alimentos por $ 107.9 millones con la cual entr a la categora de cereales
y snack bars. Para ello la compaa tuvo que recurrir a un capital fuerte el
cual fue financiado mediante la emisin de bonos en dlares en el mercado
internacional el 2013 por un monto de $450 millones. Sin embargo dentro
de estas acciones no esperaban un alza en el tipo de cambio tan grande. A
causa de esto, en el 2013 la empresa tuvo que registrar una prdida
cambiaria de S/. 122 millones, en el 2014 prdidas por derivados de $37
millones y un ratio de endeudamiento de 5.5 veces deuda/ebitda. Slo en lo
que va del 2015 la moneda peruana se devalu un 13.22%, teniendo en
cuenta que el dlar cerr hoy (09/11/15) en 3.374, luego de haber
terminado el ao pasado en 2.980 soles.
La situacin en la que atraviesa Alicorp no es fcil pero dentro de las
primeras medidas que ha tomado para mitigar el riesgo cambiario y no
dejar que impacte ms en sus resultados, ha sido la conversin de su deuda
en dlares a soles. Alicorp realiz una estrategia de reacomodo de deuda
mediante la recompra de parte de su deuda extranjera ($150 millones),
financiado por la emisin de bonos por S/. 500 millones. Adems la
compaa firmo contratos de cobertura (call spread y un swap de cupones).

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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

2.2 Riesgo Crediticio

Alicorp no slo se vio afectado con las gigantescas prdidas que tuvieron
tanto en el 2014, tambin estuvo afectado en su rating crediticio. Por el mal
manejo de sus derivados financieros as como la mala gestin de su deuda
a corto plazo, provoc que la calificadora de riesgo Moodys baje su nota
crediticia de los bonos internacionales de una calificacin de Baa2 a Baa3.
Esto se debi principalmente al elevado ratio de deuda que ha mantenido la
empresa durante el ltimo ao. A pesar de que la compaa ya ha iniciado
una estrategia de reestructuracin y grandes cambios internos, la
calificadora pide una rebaja significativa de su ratio deuda/EBITDA para
poder regresar a su calificacin anterior, adems de mostrar un fuerte grado
de liquidez y un flujo de caja libre positivo de manera sostenida. Ante las
buenas iniciativas de Alicorp, se estima que pueda cerrar el ao 2015 con
un ratio de endeudamiento de 3.0 y que su flujo de caja libre mejore.
2.3 Riesgo de Tasa de Inters
A partir de la gran cantidad de adquisiciones que se han venido dando por
parte de Alicorp, la empresa ha tenido que recurrir a financiamiento por
parte de entidades financieras locales y del extranjero. Uno de los riesgos
que se presentan en esta situacin son los cambios que se puedan generar
en las tasas de inters. Las especulaciones que se han presentado sobre la
subida de tasas de inters por parte de la FED han generado gran tensin y
controversia en el mercado financiero lo cual causan un incremento este
tipo de riesgo. Cabe mencionar que la disminucin del rating crediticio que
tuvo Alicorp en el presente ao, tambin incrementa este riesgo porque
limita a la compaa a obtener tasas ms competitivas. Es por ello que para
poder mitigar los aumentos en tasas de inters, Alicorp cuenta con una
poltica de cobertura a sus tasas de inters variables mediante el uso de
derivados financieros (Swaps) para administrar su financiamiento a una
tasa de inters fija.
3. RIESGOS LEGAL
3.1 Riesgo de regulacin
En cuanto al marco legal, en el 2013 se promulg la Ley de Promocin de
la Alimentacin Saludable para Nios, Nias y Adolescentes, la cual tiene
por objetivo la promocin y proteccin del derecho a la salud pblica de los
nios, nias y adolescentes para reducir y eliminar enfermedades
relacionadas con el sobrepeso, obesidad y enfermedades crnicas no
transmisibles. Tras dos aos, en abril de este ao se elabor un decreto
supremo el cual enfatiz de manera estricta los parmetros tcnicos con los
lmites mximos de azcar, sal y grasas saturadas que deben tener los
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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

alimentos procesados, en especial los que se venden en los kioscos de los

colegios. El objetivo de este decreto supremo es el de mantener de una
manera ms informada al consumidor y a los padres de familia acerca de
los niveles de azcar, sal y grasas de los alimentos y bebidas que sus hijos
consumen diariamente. La propuesta indica que todo producto que supere
los niveles y parmetros establecidos por la OMS, deber llevar en su
envase una frase como alto en grasa, sal o azcar. Ante esta nueva
regulacin Alicorp ha querido apoyar esta mocin incluyendo algunos
objetivos dentro de sus directrices corporativas para el 2021 como por
ejemplo reducir en 10% los niveles de azcar y sodio, no realizar
publicidad dirigida a menores de 16 aos y el desarrollo de productos de
alto valor nutricional. Con esta iniciativa la compaa se adeca a las
nuevas regulaciones para que estas no afecten en sus operaciones normales.
En el ao 2014 la utilidad operativa de Alicorp S.A.A. se redujo en un
RESULTADOS
43.36% con respecto al ao 2013, de 625 millones de nuevos soles se
FINANCIEROS Y contrae a 354 millones, mientras su utilidad neta se reduce de 318 millones
PROYECCIONES a 12 millones de nuevos soles; es decir, una reduccin del 96.22%. Esta
reduccin en las utilidades se debe bsicamente a un significativo
incremento en gastos financieros as como el impacto por el alza del dlar
frente al nuevo sol. El alza del dlar norteamericano increment el costo de
las materias primas e insumos que Alicorp utiliza para su produccin. Al
2014, la empresa tena un 26% de su deuda en dlares por lo que la
eventual devaluacin del nuevo sol frente al dlar increment tambin el
costo de la deuda financiera. Por tal razn Alicorp emiti bonos en nuevo
soles a una tasa de 7% a fin de trasladar la deuda en moneda extranjera a
moneda local, y ha declarado que seguir trasladando deuda a soles en los
siguientes meses. Los gastos financieros se deben bsicamente a prdidas
por el uso de derivados financieros. La empresa ha cambiado su poltica de
gestin de derivados financieros con el objetivo de limitar las prdidas en el
2015 y en adelante.
Alicorp se ha establecido la visin de triplicar su valor para el ao 2021 as
como llegar a una facturacin de US$ 5,000 millones. Para esto se
establece como estrategia la expansin regional en distintos segmentos de
consumo masivo. Por ejemplo, Alicorp declara inters por ingresar a la
categora de Personal Care (shampoo, jabn, etc.), pues su estacionalidad
opera de manera inversa a las categoras de alimentos que hoy tiene la
empresa. Se sabe que en invierno se consumen ms carbohidratos y grasas
en comparacin con verano, por otro lado en la plataforma personal care, el
consumo es mayor en verano, dado que la gente se ducha ms en pocas de
mayor calor. Debido a su estacionalidad inversa, y a su mayor margen con
relacin a las categoras de alimentos, es estratgico para Alicorp ingresar a
la categora de personal care. Finalmente, para alcanzar su visin Alicorp
est direccionado a crecer tanto de manera orgnica como inorgnica.

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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Con respecto a sus principales ratios financieros. Alicorp tiene como

objetivo reducir nuevamente el tiempo promedio de rotacin de inventarios
que pas de estar en 67 das en el 2013 a 78 das en el 2014. Al cierre del
2014, la compaa muestra un ratio de liquidez de 1.17, con el que puede
hacer frente de manera ptima a sus obligaciones de corto plazo. Al 2014 la
utilidad operativa de la empresa es de 5.66%, ratio inferior al 10.83%
obtenido en el 2013, sin embargo al segundo trimestre del 2015 el margen
operativo es de 6.2% segn los estados financieros en la SMV, lo que
mostrara una breve recuperacin en comparacin con el periodo anterior.
Al cierre del 2014 present un ROE del 0.6% y al segundo trimestre del
2015, este valor contina estando por debajo del 0.5%, sin embargo para
los prximos periodos se espera un aumento del ratio debido a una mejora
en las utilidades netas del periodo.
Ratio
Liquidez General
Margen Operativo
Grado de Endeudamiento
Cobertura de G.
Financieros
ROE
Rentabilidad sobre Ventas

Descripcin
Act. Cte / Pas. Cte.
U. Operativa / Ventas
Pas. Total / Act. Total
U. Operativa / G.
Financieros
U. Neta / Patrimonio
U. Neta / Ventas

2013
1.84
9.58%
61.50%
3.09

2014
1.17
5.34%
69.25%
1.47

14.65%
5.48%

0.57%
0.19%

Para realizar las proyecciones del flujo de caja descontado se toman como
base los inputs de valor mencionados previamente.

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Tabla 1
Balance General (en Miles de Nuevos Soles)

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Diciembre 11, 2015

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Diciembre 11, 2015

Fuente: SMV (www.smv.gob.pe)

Tabla 2
Estado de Resultados (en Miles de Nuevos Soles)
Fuente: SMV (www.smv.gob.pe)

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Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

Tabla 3
Flujo de Caja Proyectado ESCENARIO ORGNICO (en Miles de Nuevos Soles)

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Diciembre 11, 2015

Reporte Financiero Burkenroad Per ALICORP S.A.A.

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Diciembre 11, 2015

Reporte Financiero Burkenroad Per CREDITEX

Tabla 4
Flujo de Caja Proyectado ESCENARIO INORGNICO (en Miles de Nuevos Soles)

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Diciembre 11, 2015

Reporte Financiero Burkenroad Per CREDITEX

Anexo 1
Sensibilidad del precio de la accin ante WACC y tasa de crecimiento perpetuo (g):

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