1

RENTABILIDAD
1

Introduccin
El anlisis de proyectos de inversin se realiza a travs de la evaluacin de la
rentabilidad. En funcin de los resultados obtenidos de la evaluacin de la
rentabilidad en comparacin con los criterios de decisin que la empresa defina, el
proyecto se acepta, se rechaza, o bien se proponen cambios para ajustar los puntos
que determinan un retorno sobre la inversin menor a la expectativa de los
empresarios.
Los criterios de aceptacin de un proyecto individual o para la seleccin
entre proyectos alternativos que se evalan son los que se aplican a un proyecto
privado, ya que los proyectos sociales se encuentran sometidos a criterios de
valoracin diferentes.
El movimiento de dinero hacia o desde una empresa se denomina flujo de
caja (FC) y se define como la diferencia entre los ingresos por ventas y los costos
operativos (sin los costos de depreciacin), y descontando el pago de impuestos. En
consecuencia, el clculo del FC se puede realizar a partir de la ecuacin (1).
FC = V - C - t . (V - C - d (IF - L))

(1)

Teniendo presentes las definiciones de Beneficio Bruto (BB) y Beneficio

Neto (BN) presentadas en la unidad de Costos de produccin, el FC puede
calcularse en relacin al BB como se muestra en la ecuacin (2) y en relacin al BN
como se presenta en la ecuacin (3).
FC = BB - t . (BB - d . (IF - L) )

(2)

FC = BN + e . (IF - L)

(3)

El Flujo de Caja o el Beneficio Neto no son una medida de la rentabilidad pero

estos valores se utilizan para calcular la rentabilidad de un proyecto particular. El
objetivo de un inversor o de una compaa es siempre maximizar las ganancias
respecto a la inversin de capital necesaria para generar dichos ingresos. Si el
propsito fuera slo el de maximizar las ganancias, cualquier inversin que diera
beneficios sera aceptable, no importando los bajos retornos o los altos costos.
En consecuencia, conceptualmente, la rentabilidad es una medida de la
ganancia obtenida por una actividad en relacin a la inversin de capital necesaria
para que esa actividad se realice.
Por otra parte, el estudio de la rentabilidad de una empresa puede ser
realizado en dos niveles.
-Rentabilidad econmica o del activo: esta es una medida del rendimiento del
activo total de la empresa independientemente de la financiacin del mismo, esto
permite la comparacin de la rentabilidad entre empresas o proyectos sin que la
diferencia de su estructura financiera afecte el resultado.
-Rentabilidad financiera o de los propietarios: en este caso se considera que
la inversin de capital est financiada por recursos propios y externos a la
organizacin, es decir, que se toma en cuenta la estructura financiera de la empresa.
Por este motivo, la rentabilidad financiera es una medida referida al rendimiento de
los fondos propios de la empresa.

Diagramas de flujo de caja

Todo proyecto de inversin implica una accin a desarrollar durante un

determinado nmero de aos en el futuro. Debe tenerse en cuenta que la evaluacin
de la rentabilidad se basa en una prediccin de futuros resultados, que
necesariamente incluye suposiciones. Hay posibilidad de variaciones en la demanda
o de los precios o fallas operativas que no siempre pueden ser previstas al momento
de hacer la evaluacin. De todas formas, una manera de visualizar algunos de estos
factores, permitiendo una mejor consideracin del futuro, es utilizando el diagrama
de flujo de caja como el que se muestra en la Figura 1. En este diagrama, el dinero
se representa en ordenadas y el tiempo en abscisas. A tiempo igual a cero,
comienza la planta a producir. A tiempos negativos, el flujo de caja es negativo y
corresponde al dinero pagado por el terreno y la inversin fija (IF).
Cuando el proceso est listo para comenzar, es necesaria una cantidad de
dinero adicional para el capital de trabajo (IW). Cuando el proceso est en
produccin, el dinero entra al proyecto como producto de las ventas. El flujo de caja
se acumula, pasando de negativo a positivo y cuando el proyecto termina, el capital
invertido en activo de trabajo y terreno es recuperado, al igual que el valor residual,
dando un flujo de caja final positivo.

Perodo
construccin

($)
de

Vida til
L
Terreno
IW
Ganancia

FC acumulado
L

Terreno
IF

(aos)

Terreno
IW
BN acumulado
Depreciacin acumulada

IW

Figura 1. Flujo de caja acumulado de un proyecto

Este diagrama tiene la ventaja de mostrar todas las caractersticas

econmicas del proyecto, pero no tiene en cuenta el riesgo, la tasa a la cual es
generado el dinero por el proyecto y las ganancias por reinversin.

3
Cuadro de fuentes y usos de fondos para evaluar la rentabilidad
econmica
La presentacin de la evaluacin se facilita mediante la integracin de los
datos en los denominados "cuadros de fuentes y usos de fondos". Tales cuadros
muestran cul es el origen o fuente de los fondos y cul es su destino final. En el
caso de la evaluacin de la rentabilidad econmica de un proyecto, se considera que
tanto el activo fijo como el activo de trabajo sern afrontados en su totalidad con
fondos propios.
Los datos bsicos para la preparacin del cuadro de fuentes y usos de fondos
para el perodo de construccin de la planta provienen del calendario de inversiones
y de la decisin respecto a las fuentes de recursos a utilizar, considerando el ao
como perodo de tiempo.
Para la etapa de funcionamiento, el cuadro debe mostrar la evolucin prevista
por la empresa hasta alcanzar su capacidad mxima de produccin.
Con el objetivo de afianzar los conceptos y la metodologa para realizar el
cuadro de fuentes y usos de un proyecto se desarrolla el Ejemplo 1.
Ejemplo 1. Una empresa analiza la factibilidad de realizar un proyecto de inversin.
Para este proyecto se requiere una inversin fija de US$ 980.000 pesos. El valor del
terreno es US$ 50.000. Al finalizar la vida econmica del proyecto, estimada en 5
aos, el valor residual es US$ 800.000.
Del anlisis de mercado se estima que se comercializar el producto con ingresos por
ventas anuales de US$ 15.000.000. Se estima que los costos de produccin anuales
sin incluir la depreciacin son de US$ 10.200.000. La empresa deprecia internamente
por el mtodo de la lnea recta. La tasa impositiva es 35%
Presentar el cuadro de fuentes y usos de fondos del proyecto.
Solucin: Las fuentes estarn conformadas por el capital necesario para afrontar la
inversin fija, el valor del terreno y el capital de trabajo y los ingresos por ventas del
proyecto. Como se evala la rentabilidad econmica del proyecto, si bien el cuadro
incluye la posibilidad de crditos como fuentes para afrontar el capital, esa lnea ser
igual a cero y todo el capital necesario (Inversin total del proyecto) se imputar bajo el
concepto de capital propio. Por otra parte, los usos del capital propio estarn
destinados a afrontar la inversin en activos fijos (Inversin fija total del proyecto), la
inversin en activo de trabajo (Capital de trabajo) y las erogaciones por costos de
produccin. En los usos no se incluyen los costos de financiacin (pago de intereses)
porque se considera en rentabilidad econmica que la inversin total del proyecto se
afronta con capital propio.
La diferencia entre el total de fuentes y el total de usos da como resultado el Beneficio
Neto Antes de Impuestos (BNAI). A este valor debe descontarse el aporte de
impuestos, obtenindose el Beneficio Neto (BN). De acuerdo a la definicin de FC
presentada en la ecuacin (3), si al valor del BN se le suma el costo de depreciacin
interno de la empresa, se obtiene el Flujo de Caja (FC). En la Tabla 1, se presenta un
cuadro de fuentes y usos de fondos del proyecto.

4
Tabla 1. Cuadro de fuentes y usos de fondos del proyecto (en US$)

Ao 1

Ao 2

Ao 3

Ao 4

Ao 5

FUENTES
Capital propio
Crdito banco
Ventas netas del ejercicio

11.000.000
0
15.000.000

15.000.000

15.000.000

15.000.000

15.000.000

Total (a)

26.100.000

15.000.000

15.000.000

15.000.000

15.000.000

USOS
Activo fijo
Activo de trabajo
Costos de produccin

9.850.000
1.250.000
12.000.000

12.000.000

12.000.000

12.000.000

12.000.000

Total (b)

23.100.000

12.000.000

12.000.000

12.000.000

12.000.000

BNAI = Saldo (a) - (b)

Impuestos
Beneficio neto 0 BNAI impuestos
Depreciacin

3.000.000
1.050.000
1.950.000

3.000.000
1.050.000
1.950.000

3.000.000
1.050.000
1.950.000

3.000.000
1.050.000
1.950.000

3.000.000
1.050.000
1.950.000

1.800.000

1.800.000

1.800.000

1.800.000

1.800.000

Flujo de caja

3.750.000

3.750.000

3.750.000

3.750.000

3.750.000

Mtodos de estimacin de la rentabilidad

En estudios econmicos donde es necesario comparar entre distintas

alternativas de un proyecto o entre la rentabilidad de un proyecto y la de las
operaciones financieras de plaza, se utilizan mtodos de anlisis que permiten
realizar dicha estimacin sobre una base uniforme de comparacin.
Los criterios para la evaluacin de la rentabilidad de los proyectos pueden
clasificarse segn tengan en consideracin, o no, al valor temporal del dinero.
Un capital generador de utilidades origina flujos de fondos que se producirn
en el futuro. Sin embargo, uno de los ms destacados principios financieros indica
que una unidad monetaria recibida en el futuro vale menos que una unidad
monetaria recibida hoy. La razn de esta situacin es que, si el dinero estuviese
disponible en la actualidad el mismo podra ser invertido para ganar un rendimiento
a lo largo del tiempo. Entonces, como el dinero tiene un valor en el tiempo, la
valuacin de un activo debe incluir el ajuste en el tiempo de los flujos de fondos
generados por dicho activo para determinar su valor en un punto temporal comn.
De esta manera, los mtodos utilizados para la evaluacin de la rentabilidad
econmica o financiera de un proyecto de inversin pueden clasificarse en:
-Estticos: no tienen en consideracin el valor temporal del dinero
* Tasa de retorno sobre la inversin original (iIO)
* Tasa de retorno sobre la inversin promedio (iP)
* Tiempo de repago (nR)
-Dinmicos: tienen en consideracin el valor temporal del dinero
* Valor presente (VP)
* Tasa interna de retorno (TIR) o Flujo de caja descontado (FCD)
Cuando una persona o grupo de personas invierten en un proyecto lo hacen con la
expectativa de lograr un rendimiento aceptable.
La rentabilidad esperada ser favorable si es superior a la tasa de rentabilidad

mnima aceptable (TRMA) definida por la empresa, sta puede ser la tasa de
oportunidad del mercado, siendo ste el mayor rendimiento que se puede obtener si
se invirtiera el dinero en otro proyecto de riesgo similar disponible en ese momento.
Se debe tener en cuenta que, si la tasa seleccionada es elevada, podran
rechazarse proyectos que tengan buenos retornos. Si la tasa escogida es baja,
puede dar lugar a aceptar proyectos que, en los hechos, conduzcan a prdidas
econmicas.
Dado que la tasa de rentabilidad calculada (TRC) es una medida que permite
conocer la rentabilidad anual por cada peso invertido, la decisin de invertir o no en
el proyecto se toma en base a:
Si la TRC > TRMA entonces se acepta el proyecto
Si la TRC = TRMA es indiferente
Si la TRC < TRMA entonces se rechaza el proyecto
Si se compara entre dos proyectos el A y el B, la decisin debe ser elegir primero a
aquel que tenga el mayor valor de tasa de rentabilidad calculada, por ejemplo:
Si la TRCA> TRCB entonces se acepta el proyecto A

4.1

Tasa de retorno sobre la inversin original (iIO)

En estudios de ingeniera econmica, la tasa de retorno sobre la inversin es
expresada normalmente como un porcentaje. El beneficio neto anual dividido por la
inversin total inicial representa la fraccin que, multiplicada por 100, se conoce
como retorno porcentual sobre la inversin. El procedimiento usual es considerar el
retorno sobre la inversin total original considerando como numerador el valor del
Beneficio Neto Promedio calculado de acuerdo a la ecuacin (4).
1
n
BNp = ___ . BNj
n
j=1

(4)

de esta manera, la tasa de retorno sobre la inversin original, resulta de aplicar la

ecuacin (5).

iIO

BNP
= ________

(5)

IT
La tasa de retorno sobre la inversin original (iIO) se conoce tambin como
mtodo del ingeniero.

4.2

Tasa de retorno sobre la inversin promedio (iP)

Debido a la depreciacin de los equipos durante su vida til, a menudo es
conveniente referir la tasa de retorno sobre la inversin promedio estimada durante
la vida til del proyecto. Con este mtodo, la tasa de retorno se puede determinar

dividiendo el beneficio neto promedio por la inversin promedio calculada con la

ecuacin (6).
La tasa de retorno sobre la inversin promedio (iP) se conoce como el
mtodo de los contadores.
1
n
____
Inversin promedio = IP =
. VLk
n
k=1

(6)

siendo VLk el valor de libros en el ao k.

En consecuencia, la tasa de retorno sobre la inversin promedio (iP) se
determina aplicando la ecuacin (7).
BNP
_______
iP =

(7)

IP + IW
Los mtodos iIO y iP dan "valores puntuales" que son aplicables a un ao en
particular o para algn ao "promedio" elegido. Utilizan el beneficio promedio y no su
secuencia en el tiempo, por lo tanto, no tienen en cuenta el valor temporal del dinero.
Tampoco consideran la inflacin.

4.3 Valor presente (VP)

Este mtodo compara los valores presentes de todos los flujos de caja con la
inversin original. Supone igualdad de oportunidades para la reinversin de los flujos
de caja a una tasa de inters asignada previamente. Esta tasa puede tomarse como
el valor promedio de la tasa de retorno que obtiene la compaa con su inversin de
capital o seleccionar una TRMA para el proyecto.
El valor presente del proyecto es igual a la diferencia entre el valor presente
de los flujos anuales de fondos y la inversin inicial total. El valor presente neto es
un monto de dinero referido a tiempo cero calculado con la tasa de inters elegida,
aplicando la ecuacin (8).
n
VP (i) =
j=1

FCj
_________ - IT
(1+i)j

(8)

Al calcular el valor presente, se debe sumar al ltimo flujo de caja del

proyecto las cantidades de capital que se recuperan al finalizar la vida econmica
del proyecto, es decir, el capital de trabajo, el valor del terreno y el valor residual.
Conceptualmente, el valor presente es la cantidad de dinero requerida al
comienzo del proyecto, adems de la inversin total, que invertida a una tasa de
inters preasignada, pueda producir ingresos iguales a, y al mismo tiempo que, los
flujos de caja del proyecto.

Se puede afirmar que, si el valor presente de los flujos de caja es mayor que
el valor de la inversin total, entonces el proyecto es aceptable. Es decir, este
mtodo plantea que el proyecto debe aceptarse cuando su VP es superior a cero, ya
que indica que genera ese monto de dinero remanente sobre lo mnimo exigido, y si
fuese menor a cero se debe rechazar, ya que esa es la cantidad de dinero faltante
para que el proyecto redite lo exigido por el inversionista. Por lo tanto, cuando se
aplica el mtodo de Valor Presente, el criterio de decisin para la aceptacin de un
proyecto es:
Si VP 0 entonces se acepta el proyecto
Si VP < 0 entonces se rechaza el proyecto
Los resultados que se obtienen utilizando el mtodo del VP no indican la
magnitud del proyecto. Por esa razn, en la ecuacin (9) se define una variante del
VP como la relacin entre el valor presente de los flujos anuales de fondos y la
inversin total.
n
FCj
_________
j=1 (1+i)j
VP' =_________________
(9)
IT
Esta relacin se puede utilizar como un indicador de la rentabilidad del
proyecto, analizando el alejamiento del resultado con respecto al valor unitario. La
unidad corresponder al caso en que la tasa preasignada coincida con el valor de la
tasa interna de retorno (ver punto 4.4.). Los resultados de aplicar en forma conjunta
las ecuaciones (8) y (9) pueden dar una idea de la magnitud total del proyecto.

4.4

Tasa interna de retorno (TIR)

Este mtodo tiene en cuenta el valor temporal del dinero invertido con el
tiempo y est basado en la parte de la inversin que no ha sido recuperada al final
de cada ao durante la vida til del proyecto. Se establece la tasa de inters que
debera aplicarse anualmente al flujo de caja de tal manera que la inversin original
sea reducida a cero (o al valor residual ms terreno ms capital de trabajo) durante
la vida til del proyecto. Por lo tanto, la tasa de retorno que se obtiene por este
mtodo es equivalente a la mxima tasa de inters que podra pagarse para obtener
el dinero necesario para financiar la inversin y tenerla totalmente paga al final de la
vida til del proyecto.
Por lo tanto, en este mtodo se especifica que la diferencia entre el valor
presente de los flujos anuales de fondos y la inversin inicial total sea igual a cero.
Planteando la ecuacin (8) para una tasa de inters r e igualando a cero,
puede obtenerse la tasa de inters r o TIR resolviendo la ecuacin (11).
n

FCJ
_________ - IT = 0
j=1 (1+r)j

(11)

La resolucin se ha simplificado ya que se puede realizar por computadora

utilizando planillas de clculo, que incluyen el clculo de la TIR en su biblioteca de
funciones financieras o econmicas. En la biblioteca tambin se encuentra la funcin
para la determinacin del valor presente.
4.5 Tiempo de repago (nR)
Se define como el mnimo perodo de tiempo tericamente necesario para
recuperar la inversin fija depreciable en forma de flujos de caja del proyecto,
ecuacin (12).
Inversin fija depreciable
Tiempo de repago = ____________________

(12)

Flujo de Caja

luego, el tiempo de repago se obtiene aplicando la ecuacin (13)

Tiempo de repago, nR

IF - L
_______

(13)

FC
La ecuacin es aplicable slo si todos los flujos de caja del proyecto son
iguales. En caso de que el proyecto en anlisis tenga flujos de caja crecientes o
decrecientes, el tiempo de repago se debe determinar aplicando el mtodo grfico.
El mtodo grfico consiste en graficar en ordenadas el el flujo de caja
acumulado del proyecto y en abscisas los aos del proyecto.
El flujo de caja acumulado puede calcularse considerndolo en el ao cero
igual a la inversin fija depreciable. En este caso, el tiempo de repago resulta de la
lectura directa en el grfico de aqul tiempo para el cual el flujo de caja acumulado
se hace cero (corta al eje de abscisas), esto se representa en la Figura 2 a).
20000

20000

FCA

15000
10000
5000

nr

0
0

-5000

IFd

-10000

Flujo de Caja acumulado (miles US$)

Flujo de Caja acumulado (miles US$)

FCA

15000
10000
5000

nr
0
0

-5000
-10000

* Iw+terreno+L

IT

-15000

-15000
tiempo (aos)

a) Flujo de caja acumulado en el ao cero

igual a la inversin fija depreciable

tiempo (aos)

b) Flujo de caja acumulado en el ao cero

igual a la inversin total

Figura 2. Determinacin grfica del tiempo de repago

En cambio, si se trabaja con un valor de flujo de caja acumulado en el ao

cero del proyecto igual a la inversin total, el valor que se lee de abscisas para flujo
de caja acumulado igual a cero no es el tiempo de repago. En este caso, desde el
punto en el que lnea de flujo de caja acumulado se hace cero se debe descontar la
suma del valor del terreno, el capital de trabajo y el valor residual y, hecho esto,
debe buscarse en forma horizontal la lnea de flujo de caja acumulado y el valor de
abscisas correspondiente a eso punto ser el tiempo de repago del proyecto, esto se
representa en la Figura 2 b).
Ejemplo 2. Una empresa lo contrata para evaluar la rentabilidad de un proyecto
que consiste en la construccin de una planta industrial. La capacidad de diseo de
la planta es 100.000 unidades/ao. El proyecto tiene una vida econmica de 5 aos.
El porcentaje de utilizacin de la planta para cada ao del proyecto se muestra en la
tabla 2. El precio de venta en fbrica del producto se estima en 15$/unidad. El costo
variable unitario se ha estimado en 6 $/unidad. El costo fijo anual sin incluir la
depreciacin se estima en 200.000$.Para montar la planta se realiza una inversin
fija de 1.000.000 $. El terreno se ha comprado 2 aos antes en 70.000$. La
empresa deprecia por el mtodo de suma de dgitos anuales. El valor residual al
finalizar la vida til del bien es equivalente al 20% de la inversin fija. El capital de
trabajo es equivalente al 20% de la inversin fija total. La tasa impositiva es 35%, el
estndar financiero es 15% y la tasa de rentabilidad mnima aceptable se ha fijado
en 23%.
a) Presentar el cuadro de fuentes y usos de fondos.
b) Aplicar los cinco mtodos de rentabilidad
c) Indicar si el proyecto es rentable. Justificar.
Tabla 2. Porcentaje de utilizacin de la planta
Ao
1
2
3
4
Porcentaje de utilizacin
60%
70%
80%
90%

5
100%

Solucin:
a) En primer lugar se determinan las fuentes de fondos del proyecto, es decir, la
inversin total que se afrontar con capital propio.
Para ellos, en primer lugar, se determina la inversin fija total. Las inversiones se
deben considerar al inicio del proyecto, en consecuencia, el valor del terreno que
fue comprado 2 aos antes del inicio del proyecto, debe expresarse en el ao cero
del proyecto. Para este clculo se aplican ecuaciones financiera, obteniendo un
valor futuro (en el ao cero del proyecto, 2 aos hacia adelante del momento de
compra) a partir de un valor presente (el valor de compra ocurrido 2 aos antes).
Este clculo se presenta en la ecuacin (14).
Valor del terreno (ao 0) = Valor del terreno (ao -2) * (1+i)2

(14)

Valor del terreno (ao 0) = 70.000$ * (1+0.15)2 = 92.575$

Sumando la inversin fija (1.000.000$) ms el valor del terreno al inicio del proyecto
(92.575$), se obtiene la inversin fija total de 1.092.575$.
Luego, determinando el capital de trabajo como el 20% de la inversin fija total, se
obtiene un valor de 218.515$.
En consecuencia, la inversin total que resulta de sumar la inversin fija total y el
capital de trabajo, tiene un valor de 1.311.090$. Este valor es el que debe ubicarse
en el cuadro de fuentes y usos de fondos como capital propio.
Para concluir las fuentes se debe determinar el valor de los ingresos por ventas. El
mismo resulta de multiplicar las unidades producidas cada ao por el precio de
venta en fbrica. A su vez, la cantidad de unidades surgen de multiplicar la

10

capacidad de diseo de la planta por el porcentaje de utilizacin de cada ao. En la

tabla 3 se presentan los ingresos por ventas para cada porcentaje de utilizacin de
la planta.
Tabla 3. Ingresos anuales por ventas
Ao
1
2
3
Porcentaje de utilizacin
60%
70%
80%
Produccin (unidades/ao)
60.000
70.000
80.000
Ingresos por ventas ($/ao) 960.000 1.120.000 1.280.000

4
90%
90.000
1.440.000

5
100%
100.000
1.600.000

Por otra parte se calculan los usos de fondos del proyecto. Los usos estn
formados por activo fijo (inversin fija total) que se ha calculado y tiene un valor de
1.092.575$, el activo de trabajo (capital de trabajo) que se ha calculado en
218.515$ y los costos anuales de produccin.
El costo anual de produccin se obtiene de sumar el costo variable anual ms el
costo fijo sin depreciacin ms el costo de depreciacin. El costo variable anual se
obtiene multiplicando el costo variable unitario (6 $/unidad) por la cantidad de
unidades producidas cada ao (tabla 3). Para calcular el costo de depreciacin es
necesario determinar previamente el valor de la inversin fija depreciable y el valor
del coeficiente "e" para cada ao de acuerdo al mtodo de suma de dgitos anuales.
La inversin fija depreciable se obtiene de descontar el valor residual a la inversin
fija. El valor residual (L) se obtiene como el 20% del la inversin fija, obtenindose
un valor de 200.000$. Luego, el valor de la inversin fija depreciable resulta de
800.000$.
El valor del coeficiente e para el mtodo de suma de dgitos anuales se calcula
mediante la ecuacin (15).

2 (n-k+1)
e = ------------n (n+1)

(15)

En la tabla 4 se presentan los costos de produccin para cada porcentaje de

utilizacin de la planta.
Tabla 4. Costos anuales de produccin
Ao
1
2
3
Porcentaje de utilizacin
60%
70%
80%
Produccin (unidades/ao)
60.000
70.000
80.000
Costo variable total ($/ao) 360.000
420.000
480.000
Costo fijo sin depreciacin
200.000
200.000
200.000
($/ao)
e (por el mtodo de suma
0,3333
0,2667
0,2
de dgitos anuales)
Costo anual de
266.667
213.333
160.000
depreciacin ($/ao)
Costo de produccin
826.667
833.333
840.000
($/ao)

4
90%
90.000
540.000
200.000

5
100%
100.000
600.000
200.000

0,1333

0,0667

106.667

53.333

846.667

853.333

Habiendo calculado los ingresos por ventas y el costo de produccin, se determina

el Beneficio Neto Antes de Impuestos (BNAI) restando a los ingresos por ventas el
costo de produccin. En la tabla 5 se presenta el BNAI para cada porcentaje de
utilizacin.

11
Tabla 5. Beneficio Neto Antes de Impuestos
Ao
1
2
3
4
Porcentaje de utilizacin
60%
70%
80%
90%
Ingresos por ventas ($/ao) 960.000 1.120.000 1.280.000 1.440.000
Costo de produccin
826.667
833.333
840.000
846.667
($/ao)
Beneficio Neto Antes de
133.333
286.667
440.000
593.333
Impuestos ($/ao)

5
100%
1.600.000
853.333
746.667

Una consideracin importante que debe tenerse presente es que los impuestos
deben calcularse en funcin del costo de depreciacin legal. El costo de
depreciacin por lnea recta (IF depreciable/n) es 160.000$/ao. En la tabla 6 se
presenta para cada porcentaje de utilizacin el aporte en impuestos que debe
realizar la empresa.

Ao
Porcentaje de utilizacin
Costo variable total ($/ao)
Costo fijo sin depreciacin
($/ao)
Costo anual de
depreciacin por lnea
recta ($/ao)
Costo de produccin para
el clculo de impuestos
($/ao)
Ingresos por ventas ($/ao)
BNAI para el clculo de
impuestos
Impuestos (t=0.35)

Tabla 6. Clculo de impuestos

1
2
3
60%
70%
80%
360.000
420.000
480.000
200.000
200.000
200.000

4
90%
540.000
200.000

5
100%
600.000
200.000

160.000

160.000

160.000

160.000

160.000

720.000

780.000

840.000

900.000

960.000

960.000
240.000

1.120.000
340.000

1.280.000
440.000

1.440.000
540.000

1.600.000
640.000

84.000

119.000

154.000

189.000

224.000

Por ltimo, descontando los impuestos al BNAI presentado en la tabla 5 se obtiene

el Beneficio Neto y sumando al Beneficio Neto el costo de depreciacin interno se
obtiene el Flujo de Caja (FC).
En la tabla 7 se presenta el Beneficio Neto y el Flujo de Caja para cada porcentaje
de utilizacin.

Ao
Porcentaje de utilizacin
Beneficio Neto ($/ao)
Flujo de caja ($/ao)

Tabla 7. Beneficio Neto y Flujo de Caja

1
2
3
60%
70%
80%
49.333
167.667
286.000
316.000
381.000
446.000

4
90%
404.333
511.000

5
100%
522.667
576.000

En la tabla 8 se presenta el cuadro de fuentes y usos de fondos para este proyecto.

12

Tabla 8. Cuadro de fuentes y usos de fondos del proyecto (en $)

Ao 1

Ao 2

Ao 3

Ao 4

Ao 5

FUENTES
Capital propio
Crdito banco
Ventas netas del ejercicio

1.311.090
0
960.000

1.120.000

1.280.000

1.440.000

1.600.000

Total (a)

2.271.090

1.120.000

1.280.000

1.440.000

1.600.000

USOS
Activo fijo
Activo de trabajo
Costos de produccin

1.092.575
218.515
826.667

833.333

840.000

846.667

853.333

Total (b)

2.137.757

833.333

840.000

846.667

853.333

BNAI = Saldo (a) - (b)

Impuestos
Beneficio neto 0 BNAI impuestos
Depreciacin

133.333
84.000
49.333

286.667
119.000
167.667

440.000
154.000
286.000

593.333
189.000
404.333

746.667
224.000
522.667

266.667

213.333

160.000

106.667

53.333

Flujo de caja

316.000

381.000

446.000

511.000

576.000

b) Mtodo de la tasa de retorno sobre la inversin original

Aplicando la ecuacin (4) con los valores de BN de la tabla 8 resulta que el BN
promedio es 286.000 $/ao y mediante la ecuacin (5) resulta, para una inversin
total de 1.311.090$, que la tasa de retorno sobre la inversin original es 21,8%.
Mtodo de la tasa de retorno sobre la inversin promedio
Para calcular la inversin promedio a partir de la ecuacin (6) es necesario calcular
previamente el valor de libros por el mtodo de suma de dgitos anuales.
El valor de libros para este mtodo se calcula mediante la ecuacin (16).
k
k+1
VL = (IF - L) x [ 1 - ------ x (2 - ---------) ] + L
n
n+1

(16)

La inversin promedio que resulta aplicando la ecuacin (6) es 413.333$. Luego,

aplicando la ecuacin (7) para el valor de la inversin promedio calculada, el valor
del BN promedio de 286.000$/ao y el capital de trabajo de 218.515$, es 45,3%.
El valor presente se calcula aplicando la ecuacin (8) utilizando los FC de la tabla 8,
el valor de la inversin total de 1.311.090$ y la tasa de rentabilidad mnima
aceptable del 23%. Es importante resaltar que en el ltimo ao, adems del FC
debe sumarse el valor del terreno al inicio del proyecto (92.575$), el valor residual
(200.000$) y el capital de trabajo (218.515$). El valor presente del proyecto es
46.718$.
La tasa interna de retorno se determina utilizando la ecuacin (11) utilizando los FC
de la tabla 8 y el valor de la inversin total de 1.311.090$. Es importante resaltar

13

que en el ltimo ao, adems del FC debe sumarse el valor del terreno al inicio del
proyecto (92.575$), el valor residual (200.000$) y el capital de trabajo (218.515$).
La tasa interna de retorno (r) del proyecto (TIR del proyecto) resulta de 24,4%.
Por ltimo, debe determinarse el tiempo de repago. Debido a que los FC del
proyecto no son constantes, se debe aplicar un mtodo grfico. En la tabla 9 se
presenta el clculo del flujo de caja acumulado (FCA), tanto partiendo de la
inversin fija depreciable como de la inversin total.
Tabla 9. Determinacin de los FCA del proyecto
A partir de la IT
Ao
FC
FCA
0
-1.311.090
316.000
1
-995.090
381.000
2
-614.090
446.000
3
-168.090
511.000
4
342.910
576.000
5
918.910

A partir de la IF depreciable
Ao
FC
FCA
0
-800.000
1
316.000
-484.000
2
381.000
-103.000
3
446.000
343.000
4
511.000
854.000
5
576.000
1.430.000

En la figura 3 se presenta la determinacin del tiempo de repago por las dos formas
a los fines comparativos, Ntese que si se parte de la IF depreciable, el tiempo de
repago se obtiene de la lectura directa del punto de corte de la lnea de FCA con el
eje de abscisas. En cambio, si se parte de la IT, debe descontarse del punto de
cruce el valor de 511.090$ que resulta de sumar el valor del terreno en el ao cero,
el valor residual y el capital de trabajo y, una vez hecho esto, moverse en forma
horizontal hasta cruzar nuevamente la lnea y el tiempo de repago es la abscisa de
este punto de encuentro. Cabe mencionar, que sea cual sea el mtodo de
determinacin grfica que se seleccione, el valor del tiempo de repago debe ser el
mismo. En este caso el tiempo de repago resulta en un valor levemente inferior a
los 2,5 aos.
Figura 3. Determinacin del tiempo de repago del proyecto

14

c) Dado que el VP es mayor que cero, la TIR es mayor a la TRMA y el tiempo de

repago es inferior a la mitad de la vida til del proyecto, puede afirmarse que el
proyecto es rentable y se recomienda su realizacin.

Consideracin del Riesgo

Las inversiones de capital se realizan con la expectativa de obtener una

rentabilidad anual, conjuntamente con la recuperacin de la inversin de capital en
un corto perodo de tiempo. Pero siempre existe la posibilidad que se produzcan
prdidas. Este hecho es lo que se denomina el "riesgo" que acompaa a toda
inversin. En general, cuando el riesgo del proyecto es mayor, se debe considerar el
logro de una mayor tasa de retorno y la recuperacin de la inversin en un menor
tiempo.
En la Tabla 10, se muestra la tasa de rentabilidad mnima aceptable (iM) en
funcin del grado de riesgo del proyecto analizado (Happel y Jordan, 1981).
Tabla 10. Cuantificacin del riesgo

Tipo de proyecto
Proyectos cortos, Modificacin de plantas
existentes,
Capital de trabajo, Tierra
Equipos especficos
Proyectos de mediano plazo
Instrumentacin automtica
Nuevas instalaciones
producto

para un nuevo

Grado de riesgo

iM (%)

Bajo

10-15

Moderado

15-25

Alto

25-50 o ms

Ventajas y desventajas de los diferentes mtodos de estimacin de la

rentabilidad

Tanto el mtodo de la tasa interna de retorno (TIR) como el mtodo del valor
presente (VP), tienen en cuenta la modificacin del valor del dinero con el tiempo y
brindan resultados ms reales que los otros mtodos.
Si se tienen inversiones posteriores al ao cero del proyecto, el valor presente
es el mtodo que se debe utilizar para el clculo de la rentabilidad, ya que la TIR da
soluciones mltiples si se producen cambios de signo en los valores netos de los
flujos de caja utilizados en su clculo. Ntese que si en un ao posterior al inicio del
proyecto se hiciera una inversin superior al FC de ese ao, el flujo de caja neto
resultara negativo y es en ese caso donde se produce un cambio de signo en los
valores netos del flujo de caja a lo largo de la vida del proyecto.
Los mtodos de la tasa de retorno sobre la inversin fija y de la tasa de
retorno sobre la inversin promedio dan valores estticos que pueden arrojar
resultados ilusorios. Estos valores puntuales son tanto aplicables para un ao en

15

particular como para un ao promedio. No obstante, son los ms sencillos para

una estimacin rpida.
El tiempo de repago no considera los ltimos aos de la vida til del proyecto
pero realiza un aporte muy valioso que complementa muy bien el clculo de la TIR o
del VP ya que da una idea de cunto tiempo se tarda en recuperar la inversin
mediante los FC.
Ante la pregunta: Cul es el mejor criterio de rentabilidad?, la respuesta es,
que en la prctica el analista no usa un solo criterio, sino que considera el empleo de
varios criterios para compensar las ventajas y desventajas de cada uno. En la Tabla
11, se presentan a modo de ejemplo, valores del tiempo de repago y de la TIR para
proyectos con distintos grados de riesgo (Cunningham, 1980).
Tabla 11. Valores tpicos del tiempo de repago y de la TIR en funcin del riesgo
Proyecto
Tiempo de repago
TIR
Riesgoso
Normal
Poco riesgo

<2
<5

> 20
15
< 10

En general, los factores claves que afectan la rentabilidad de las plantas

industriales son:
Calidad y precio de compra de las materias primas
Disponibilidad continua de la materia prima
Precio de venta del producto
Tamao del mercado
Rendimiento del producto
Productividad de la mano de obra
Precio de los envases
Precio de los servicios