LEurozona nel tunnel dellausterit

e delle regole stupide.

Come uscirne?
Andrea Boitani
Dipartimento di Economia e Finanza
Universit Cattolica del Sacro Cuore

Lo scandalo degli output gap

1

-1

-2

-3

-4

-5
2009

2010

2011

2012

Eurozona (15)

2013

2014

2015

2016

Germania

Dove siamo, dove saremmo

Eurozona (15), Italia, Germania
140

130

120

110

100

90

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Italia se

Italia

Germania se

Germania

Eurozona se

Eurozona
3

Il balletto delloutput gap stimato

Austerity pro-ciclica
Austerity e ciclo nei paesi dell'Eurozona (12)
2010-2013
2

Output gap in % del Pil

-2

-4

-6

-8

-10

-12
-20

-15

-10

-5

10

15

20

Cambiamento del bilancio primario aggiustato per il ciclo in rapporto al Pil

Austerity dannosa
Consolidamento fiscale e disoccupazione

Portogallo, Italia, Spagna, Francia, Olanda, Belgio, Austria, Slovenia, Finlandia, Germania

Variazione tasso di disoccupazione

(2011-2014)

5
4
3
2
1
0

Germania

y = 0,6699x + 0,0223
R = 0,5874

-1
-2
0

Variazione saldo primario aggiustato per il ciclo (2011-2014)

6

Austerity contro-producente
Il rapporto debito/Pil e l'austerit
(Grecia esclusa)
45

R = 0,6308

40

Variazione debito/PIL

35
30
25
20
15
10
5
0
0

Variazione saldo primario aggiustato per il ciclo (2011-2014)

7

E lo spread? E mobile, qual piuma al vento

Lo spread tra BTP 10 anni e Bund 10 anni

Convergenza fiscale e

10

 divergenza della
disoccupazione

Rapporto investimenti totali/Pil

divergenza degli
investimenti

11

I moltiplicatori
1) tutti i moltiplicatori della spesa e dei trasferimenti sono pi alti
se la situazione iniziale di recessione,
mentre il moltiplicatore delle tasse si riduce (marginalmente) in recessione
rispetto al suo valore medio nelle fasi di espansione;
2) in media, il moltiplicatore della spesa aggregata maggiore di quello delle tasse e
di quello dei trasferimenti, ma nelle fasi di recessione i trasferimenti vantano
un moltiplicatore pi alto anche rispetto agli investimenti;
3) gli effetti moltiplicativi appaiono duraturi e influenzati, come previsto,
dal grado di apertura delleconomia (maggiore lapertura al commercio internazionale,
minori i moltiplicatori).

12

13

Pi flessibilit pi occupazione: un mito?

14

Competitivit e costo unitario del lavoro

=
=

United States
Spain
Portugal
Netherlands
Italy
Ireland
Greece
Germany
France
Finland
Belgium
Austria
-3,0

-2,0

-1,0

0,0

Average annual ULC growth (2009-2013)

1,0

2,0

3,0

4,0

Average annual ULC growth (2000-2008)

5,0

15

La Germania un modello o un bersaglio mobile?

16

Ma le riforme strutturali servono davvero

(nel breve-medio periodo)?

Se uneconomia si trova allo ZLB, qualsiasi politica che porti alla (o accentui la)
deflazione, facendo perci aumentare il tasso di interesse reale, ha effetti negativi
sulla domanda di consumi e di investimenti, con ulteriori effetti depressivi,
potenzialmente accentuati dalla depressione delle aspettative. E questo anche (e
anzi soprattutto) se i soggetti economici compiono scelte intertemporali e formano
le loro aspettative in modo razionale. (Eggertsson, Ferrero, Raffo, JME, 2014).
Leffetto negativo di riforme deflazioniste, in presenza di ZLB, limitato al primo
anno e comunque di dimensione assai minore di quello stimato da Eggertsson,
Ferrero e Raffo (2014) se: 1) c a una forte spinta proveniente dalla fiducia
sullaumento futuro del reddito che le riforme creerebbero nelle banche, che
farebbero aumentare il credito e ridurre i tassi sui prestiti, contrastando laumento
dei tassi reali e quindi spingendo imprenditori e consumatori ad aumentare le
spese per consumi e investimenti fin da subito, nonostante tassi di interesse reali
positivi; 2) la presenza di soggetti con vincoli di liquidit, non fa ridurre il consumo
pur se il tasso di interesse reale aumenta, mentre il reddito addizionale derivante
dallaumento delle ore lavorate viene interamente speso; 3) le riforme hanno un
forte impatto positivo sulle esportazioni, dovuto allaumentata competitivit
(Vogel, 2012, 2014).
17

Ma le riforme strutturali servono davvero

(nel breve-medio periodo)?
se gli effetti negativi iniziali mettessero in moto aspettative
adattive, il rischio di un avvitamento deflazionistico sarebbe assai
maggiore;
il modello non tiene conto che, parallelamente alle riforme
strutturali, opera il consolidamento fiscale. Il combinato disposto
delle due politiche, in presenza di un verosimile acceleratore
finanziario che, dallaumentato valore reale dei debiti dovuto allo
shock deflazionistico, inneschi un processo di deflazione da debiti e
di deleveraging tanto delle imprese quanto delle banche, avrebbe
leffetto di far ridurre il credito concesso alleconomia e, perci
anche il livello di attivit economica;
esclusiva concentrazione sul margine intensivo: cosa succede se si
tiene conto di entrambi i margini e lelasticit delloccupazione al
salario fosse inferiore rispetto allelasticit delle ore di lavoro al
salario orario?
18

Ma le riforme strutturali servono davvero

(nel breve-medio periodo)?
come vengono tradotte complesse riforme ordinamentali di
natura qualitativa in precise variazioni del mark-up o dei salari
(reali, per di pi)? Evidentemente, questa mappatura affidata
alla scelta discrezionale dellanalista (UPB, 2014, p. 18);
come prevedere i tempi di attuazione delle riforme, che richiedono,
oltre alle norme primarie, complessi regolamenti attuativi e atti
amministrativi (questo problema acuto per lefficacia di breve e
medio periodo);
la ricerca empirica (IMF, 2013) ci dice che gli effetti sono fortemente
dipendenti dalla situazione ciclica in cui si trova leconomia e da
quale il tenore delle politiche monetaria e fiscale in essere. In
paesi sottoposti ad aggiustamento fiscale intenso, le riforme
strutturali non risultano avere un grande effetto di riduzione della
fatica dovuta allaggiustamento e della durata temporale
dellausterit (che viene stimata in oltre un decennio).
19

Come uscirne?

Fiscal Policy Coordination: A

Necessary Step For The Eurozone
Recovery
by Andrea Boitani and Roberto
Tamborini on 16 February 2015

20

Come uscirne?
Politiche fiscali

Abbandonare lausterity e tornare a Keynes per la politica fiscale e

per quella monetaria.
Riformare le regole europee di finanza pubblica, semplificandole, e
centrandole sulla sostenibilit di lungo periodo del debito e
cambiando la misurazione delloutput gap e del Nairu.
Coordinare le politiche fiscali dei paesi dellEurozona, in modo tale
che i paesi in surplus di partite correnti e maggiore capacit
fiscale siano chiamati a politiche pi espansive della domanda
interna, anche per far aumentare la loro inflazione sopra la media
europea (cio sopra il 2% se questo rimane lobiettivo di inflazione).
Ecofin 2.0, con un mandato politico sancito dai parlamenti nazionali
e un sistema di votazione a maggioranza.
Trasferire alcune competenze nazionali di spesa (e le relative
entrate) a livello di Ecofin 2.0 (sotto il controllo del Parlamento
Europeo); per esempio, gli investimenti infrastrutturali sovranazionali e gli stabilizzatori automatici come i sussidi di
disoccupazione.
21

Come uscirne?

Politiche monetarie e riforme

Alzare lobiettivo di inflazione della BCE per ancorare le aspettative
e far salire il tasso di interesse nominale sopra lo zero.
Preparare il passaggio dal Quantitative Easing tradizionale al
Quantitative Easing for the people, ovvero la helycopter money,
da avviare se il QE tradizionale dovesse rivelarsi insufficiente.
Riallineare le competenze (e gli statuti) della BCE a quelli standard
delle banche centrali del mondo sviluppato, rimuovendo divieti
inapplicabili quando rischiano di minare la stabilit del sistema
monetario e finanziario e stabilendo che la BCE debba esercitare la
vigilanza macro-prudenziale sul sistema bancario (oltre che quella
micro-prudenziale), cio debba tenere conto pienamente del
rischio sistemico.
Vagliare le riforme strutturali considerando anche i probabili effetti
negativi di breve-medio periodo e concentrarsi solo su quelle che
non abbiano effetti deflazionistici, rimandando le altre al futuro.
22