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UP-TO-DATE. ANO I.

NMERO 4

RETORNO SOBRE O PATRIMNIO LQUIDO


E SEUS DETERMINANTES
MARGEM DE LUCRO
GIRO SOBRE OS ATIVOS
ALAVANCAGEM FINANCEIRA
Margem de
Lucro

Giro Sobre os
Ativos

Alavancagem
Financeira

Retorno Sobre o
Patrimnio
Lquido
Autor: Francisco Cavalcante
Circular para:

CAVALCANTE &

ASSOCIADOS

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

AOS NOSSOS LEITORES

Neste exemplar do Up-To-Date trataremos do Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL) e de seus
determinantes.
Os determinantes do RPL so os indicadores que impulsionam seu crescimento: margem de lucro,
giro sobre os ativos e alavancagem financeira.
Monitorar estes 3 determinantes/indicadores controlar o retorno sobre o patrimnio lquido.
No prximo nmero do Up-To-Date apresentaremos os demais indicadores econmicos e financeiros
que controlam cada um dos 3 determinantes.
Os principais indicadores econmicos e financeiros que conhecemos sero colocados debaixo de
cada determinante.
Faremos uma articulao dos indicadores, o que facilitar sobremaneira os trabalhos de anlise
econmica e financeira.
Se a misso de uma administrao criar valor para o acionista (deix-lo mais rico), devemos
implementar aes que busquem elevar o Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL).
Todo o contedo dos Up-To-Dates ser prtico, podendo ser utilizado no dia-a-dia das empresas.
Para tirar suas dvidas sobre o contedo dos Up-To-Dates passe um e-mail ou fax para a Cavalcante
& Associados em nome de Francisco Cavalcante. Nosso e-mail cavalcan@netpoint.com.br, e nosso fax
: (011) 251.2947
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informando o nome e telefone desta pessoa.
IMPORTANTE! Mande-nos suas crticas, comentrios e faa sugesto de temas que gostaria que
fossem abordados em novos Up-To-Dates. Utilize o box abaixo.

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Copyright

1998 Cavalcante & Associados S/C Ltda.

Direitos Reservados. Esta obra no pode ser revendida ou


alugada, por qualquer processo, sem o prvio consentimento do autor.

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

NDICE

Aos nossos Leitores

Apresentao

Retorno Sobre o Patrimnio Lquido

Os determinantes do RPL

Comentrios

Limitaes na interpretao do RPL

10

Caso prtico proposto

12

Caso prtico resolvido

14

Breve comentrio

14

Sinopse curricular do autor

15

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

APRESENTAO
O Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL) o mais importante indicador
econmico sob a tica dos acionistas. Ele aponta o retorno sobre o capital investido.
Como os acionistas desejam que seu negcio aumente de valor, quanto mais elevado
for o Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL), mais rico ele fica.
Quais os determinantes do RPL? Que indicadores deveremos controlar que sinalizem
o que est indo bem, e portanto dever ser mantido, e o que est mal, e consequentemente
dever ser modificado?
Os determinantes do RPL so de: margem, giro e leverage.
Vamos tambm analisar as limitaes do RPL: o problema do tempo, o problema
do risco e o problema do valor.
A Cavalcante & Associados recomenda que todas as empresas construam seu
painel de bordo, que vem a ser um conjunto de indicadores econmicos e financeiros
devidamente articulados.
Este conjunto de indicadores partiria da Presidncia com o Retorno Sobre o
Patrimnio Lquido (RPL).
Os determinantes do RPL seriam os 3 Diretores: Margem de Lucro, Giro Sobre os
Ativos e Alavancagem Financeira.
Abaixo de cada Diretoria estaro os Subordinados. So aquele conjunto de
indicadores econmicos e financeiros que serviro para monitorar cada determinante
(assunto que trataremos no Up-To-Date 5).

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

RETORNO SOBRE O
PATRIMNIO LQUIDO
Vamos observar as demonstraes financeiras apresentadas a seguir:
As demonstraes financeiras esto concatenadas, ou seja, o balano est amarrado
com o resultado.
Todavia, os nmeros foram trabalhados para facilitar o processo de aprendizado da
matria.

ATIVO
Circulante
Caixa
Clientes
Estoques

BALANO PATRIMONIAL
31/3/98
30/4/98
$46.000
$46.000
$1.000
$1.000
$30.000
$30.000
$15.000
$15.000

31/5/98
$46.500
$1.500
$30.000
$15.000

30/6/98
$48.000
$1.500
$31.500
$15.000

Permanente
Imobilizado bruto
(-) Depreciaes Acumuladas
(=) Imobilizado Lquido

$60.000
$70.000
($10.000)
$60.000

$60.000
$70.700
($10.700)
$60.000

$60.000
$71.407
($11.407)
$60.000

$60.000
$72.121
($12.121)
$60.000

Total do Ativo

$106.000

$106.000

$106.500

$108.000

PASSIVO

31/3/98

30/4/98

31/5/98

30/6/98

Circulante
Fornecedores
Impostos a Pagar
Imposto de Renda a Pagar
Dividendos a Pagar
Emprstimos

$54.700
$15.000
$4.500
$1.560
$3.640
$30.000

$54.700
$15.000
$4.500
$1.560
$3.640
$30.000

$55.200
$15.000
$4.500
$1.710
$3.990
$30.000

$59.141
$15.000
$4.725
$2.093
$7.324
$30.000

Patrimnio Lquido

$51.300

$51.300

$51.300

$48.859

$106.000

$106.000

$106.500

$108.000

Total do Passivo

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DEMONSTRAO DE RESULTADO
ITENS
ABRIL / 98 MAIO/98 JUNHO/98 JULHO/98
Vendas Brutas
$30.000
$30.000
$31.500
$31.500
(-) Impostos
($4.500)
($4.500)
($4.725)
($4.725)
(=) Vendas Lquidas
$25.500
$25.500
$26.775
$26.775
(-) CMV
($15.000)
($15.000)
($15.000)
($15.000)
(=) Lucro Bruto
$10.500
$10.500
$11.775
$11.775
(-) Despesas
($5.000)
($4.500)
($4.500)
($4.500)
(=) Lucro Operacional
$5.500
$6.000
$7.275
$7.275
(-) Despesa Financeira
($300)
($300)
($300)
($300)
(=) Lucro Operacional
$5.200
$5.700
$6.975
$6.975
(-) Imposto de Renda
($1.560)
($1.710)
($2.093)
($2.093)
(=) Lucro Lquido
$3.640
$3.990
$4.883
$4.883
Vamos apresentar a evoluo do Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL):
EVOLUO
RPL

ABRIL/98
7,10%

MAIO/98
7.78%

JUNHO/98
9,52%

JULHO/98
9,99%

O RPL de cada ms calculado com base no patrimnio lquido do final do ms anterior. Exemplo:
O lucro lquido no ms de abril foi de $3.640. O patrimnio lquido em 31 de maro de 98 era de $51.300.
Portanto, o RPL em abril foi de 7,10% ($3.640 / $51.300).
O RPL cresceu dos meses de abril a julho de 98. Como explicar?

Todas a atenes voltam-se para o Retorno Sobre o


Patrimnio Lquido. O objetivo aument-lo, pois estaremos
elevando o valor da empresa para seus acionistas.

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OS DETERMINANTES DO
RETORNO SOBRE O
PATRIMNIO LQUIDO (RPL)
Para analisar melhor os determinantes do RPL resumimos o balano patrimonial da seguinte
maneira:
ATIVO
AOL

TOTAL

31/3

30/4

31/5

81.300

81.300

81.300

81.300

81.300

81.300

30/6

PASSIVO

31/3

30/4

31/5

30/6

78.859 DVIDAS
PL

30.000
51.300

30.000
51.300

30.000
51.300

30.000
48.859

78.859

81.300

81.300

81.300

78.859

TOTAL

AOL a abreviao da expresso Ativo Operacional Lquido. a diferena entre o ativo total
menos os financiamentos espontneos.
Exemplo: Em 31 de maro o ativo total era de $106.000. O somatrio dos financiamentos
espontneos foi de $24.700 ($15.000/fornecedores + $4.500/impostos a pagar + $1.560/imposto de renda a
pagar + $3.640/dividendos a pagar). O AOL em 31 de maro era de $81.300 ($106.000 - $24.700).
O AOL de $81.300 aponta a parcela do ativo total que necessita ser remunerada. Remunerada por
qu? Porque existe capital de terceiros que tem custo e patrimnio lquido que tambm tem custo. O custo
do patrimnio lquido (usualmente chamado de custo do capital prprio) a estimativa mnima de retorno
esperado pelos acionistas.
O Retorno Sobre o Patrimnio Lquido (RPL) nasce da seguinte relao:

RPL

LL
PL

LL = Lucro Lquido, PL = Patrimnio Lquido

O RPL poder ser desdobrado em 3 determinantes:

RPL

LL =
PL

LL
VENDAS

VENDAS
AOL

X AOL
PL

AOL = Ativo Operacional Lquido

A relao LL / Vendas um indicador de margem.


A relao Vendas / AOL um indicador de giro sobre os ativos operacionais.

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

A relao AOL / PL uma relao de alavancagem financeira (leverage).


Em nosso exemplo, o painel de bordo que monitora o Retorno Sobre o Patrimnio Lquido o
seguinte:

INDICADORES
RPL
Margem
Giro
Alavancagem

ABRIL/98

MAIO/98

JUNHO/98

JULHO/98

7,10% (1)
12.13% (2)
0,3690 (3)
1,5848 (4)

7.78%
13,30%
0,3690
1,5848

9,52%
15,50%
0,3875
1,5848

9,99%
15,50%
0,3994
1,6140

(1) Prova: 7,10% = 12,13% x 0,3690 x 1,5848


(2) 0,1213 = $3.640 / $30.000
(3) 0,3690 = $30.000 / $81.300
(4) 1,5848 = $81.300 / $51.300

RPL = Margem x Giro x Leverage

Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

COMENTRIOS
Comentrios Gerais
Para elevar o RPL buscamos aumentar a margem de lucro. Para tanto, elevamos preos e reduzimos
gastos;
Para elevar o RPL buscamos elevar o giro sobre os ativos operacionais. Para tanto, aumentamos o
volume de vendas (por tabela acabamos melhorando a margem de lucro pela diluio de gastos fixos) e
reduzimos os investimentos nos ativos operacionais, e
Para elevar o RPL buscamos elevar a alavancagem financeira. Para tanto, elevamos a participao de
financiamentos a custos baixos na estrutura de capital para financiar projetos com taxas de retorno
maiores que os custos do referido financiamento. Tambm podemos reduzir o patrimnio lquido
pagando dividendos mais agressivos e, portanto, reduzindo o PL a ser remunerado.

O entendimento do RPL atravs dos determinantes margem, giro


e leverage facilita o entendimento das demonstraes financeiras,
apontando pontos fortes e identificando pontos fracos que necessitam
ser corrigidos

Comentrios Especficos
MAIO
No ms de maio melhoramos o RPL em relao a abril (de 7,10% para 7,78%). Isto deveu-se a um
aumento da margem de lucro (de 12,13% para 13,30%) em funo de uma reduo das despesas
operacionais de $5.000 para $4.500. As vendas continuaram as mesmas. Os indicadores de giro e
alavancagem permaneceram inalterados.
JUNHO
No ms de junho melhoramos o RPL em relao a maio (de 7,78% para 9,52%). Isto deveu-se a um
aumento nas vendas de $30.000 para $31.500 sem correspondente aumento no ativo operacional lquido
que permaneceu estvel em $81.300. O aumento nas vendas trouxe a reboque um aumento na margem
de lucro lquido (de 13,30% para 15,50%) pois o CMV permaneceu constante em $15.000, assim como
a despesa operacional em $4.500. O indicador de alavancagem financeira permaneceu inalterado.

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JULHO
No ms de julho melhoramos o RPL em relao a junho (de 9,52% para 9,99%). A margem de lucro
permaneceu constante em 15,50%, assim como o lucro lquido tambm permaneceu inalterado em
$4.883. Como o PL era de $48.859 em 30 de junho contra $51.300 em 31 de maio, provvel a
ocorrncia no ms de junho de uma poltica de dividendos mais agressiva, consumindo inclusive
reservas de lucros. Se de um lado mantemos o lucro do outro reduzimos o PL a ser remunerado, o RPL
somente poderia melhorar. A poltica de dividendos mais agressiva diminui o AOL melhorando o giro
da operao.

LIMITAES NA
INTERPRETAO DO RPL
Se a empresa A teve um RPL superior ao da empresa B, podemos afirmar sempre que seu
desempenho econmico foi melhor?
Se uma empresa aumenta o seu RPL evidente que sua performance econmica melhorou?
O RPL tem 3 problemas:
1. O problema do tempo;
2. O problema do risco, e
3. O problema do valor.
Embora o RPL seja o principal indicador de desempenho de uma companhia, precisamos conhecer
suas limitaes para melhor qualificar sua interpretao.

O PROBLEMA DO TEMPO
Uma empresa recm inaugurou sua nova fbrica. Os investimentos esto feitos, todavia o retorno
acontecer ao longo dos 5 prximos anos.
O RPL est caminhando ao longo dos ltimos anos num patamar elevado. Ele diminui quando a
fbrica comea a operar pois comeamos e determin-lo levando em considerao todo o investimento
realizado (alm disso, os lucros nos primeiros anos so reduzidos). Como acreditamos que o projeto ser
bem sucedido, a mdio/longo prazo o elevado patamar de RPL retomado.
Por ser um indicador usualmente calculado em bases mensais, trimestrais ou anuais, o RPL no
captura todo o impacto das decises financeiras de longo prazo.

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Up-To-Date - Ano I, no 4 - Retorno Sobre o Patrimnio Lquido e seus determinantes

O PROBLEMA DO RISCO
Convivemos diariamente com o dilema entre risco e retorno. Se desejamos maiores retornos
teremos que assumir maiores riscos.
O RPL sozinho no possibilita uma concluso definitiva sobre a qualidade do desempenho
econmico alcanado. Precisamos conhecer o custo do capital prprio (expectativa de retorno mnima
esperada pelos acionistas).
No ano de 98 uma empresa de distribuio de energia obteve um retorno sobre o patrimnio lquido
de 15%, bastante comemorado pelos acionistas que esperavam um retorno mnimo de 12% para o perodo.
No mesmo ano de 98 um acionista de uma casa de espetculos lamentava o baixo retorno sobre o
patrimnio lquido de sua empresa, 18% (superior aos 15% da empresa de energia), contra uma expectativa
de 25%. Para ele, seus negcio de elevado risco, sendo 18% considerada uma remunerao insuficiente.

O PROBLEMA DO VALOR
Calculamos o RPL sobre o patrimnio lquido pelo seu valor contbil.
Em muitas empresas o valor de mercado do PL diferente do seu valor contbil.
Esta possibilidade muito transparente nas empresas de capital aberto (aquelas com aes
negociadas em Bolsa de Valores).
Em nosso exemplo, em 31 de maio o valor contbil do PL era de $51.300. Suponhamos que nossa
empresa fosse de capital aberto, e que o PL levando em considerao o valor de mercado das aes fosse de
$80.000 nesta mesma data. No ms de junho, os investidores se sentiro mais confortveis em associar o
lucro lquido de $4.883 ao PL de $80.000 do que ao PL de $51.300
Pense na seguinte situao: voc investiu $10.000 em um terreno. Ao final do primeiro ele estava
valendo $20.000. Voc dir que seu retorno sobre o investimento foi de 100% no perodo. Ao final do
segundo ano o valor de mercado de seu terreno era de $15.000. Embora na sua contabilidade pessoal o
terreno esteja registrado por $10.000, voc no dir que ganhou 50% em relao ao capital investido
(embora seja uma verdade). Voc se sentir mais propenso a dizer que perdeu 25% em relao ao que o
terreno valia um ano antes.

O RPL o principal indicador de desempenho de uma


companhia. Todavia, ao fazermos sua interpretao no nos
esqueamos dos problemas tempo, risco e valor.

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CASO PRTICO PROPOSTO


Calcular o RCP (Retorno sobre o Capital Prprio), e de seus componentes com base nos
demonstrativos financeiros apresentados a seguir para os anos de 96, 97 e 98..
BALANO PATRIMONIAL

31/12/95

31/12/96

31/12/97

ATIVO
CIRCULANTE
Disponvel e aplicaes financeiras
Duplicatas a receber
Estoques

$68.000
$3.000
$45.000
$20.000

$69.066
$4.066
$45.000
$20.000

$67.235
$2.595
$44.640
$20.000

REALIZVEL A LONGO PRAZO


Diversos crditos de longo prazo

$0
$0

$0
$0

$0
$0

PERMANENTE
Imobilizado bruto
(-)Depreciaes acumuladas
(=)Imobilizado lquido

$85.000
$100.000
($15.000)
$85.000

$94.000
$110.000
($16.000)
$94.000

$94.000
$111.100
($17.100)
$94.000

TOTAL DO ATIVO

$153.000

$163.066

$161.235

CIRCULANTE
Fornecedores
Impostos a pagar
Imposto de renda a pagar
Dividendos a pagar
Emprstimos em moeda estrangeira

$70.500
$20.000
$8.950
$2.000
$4.550
$35.000

$70.566
$20.000
$9.000
$1.970
$4.597
$35.000

$68.735
$20.000
$8.928
$1.817
$4.240
$33.750

EXIGVEL DE LONGO PRAZO


Emprstimos em moeda estrangeira

$0
$0

$10.000
$10.000

$10.000
$10.000

$82.500

$82.500

$82.500

$153.000

$163.066

$161.235

PASSIVO

PATRIMNIO LQUIDO
TOTAL DO PASSIVO

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DEMONSTRAO DO RESULTADO
Vendas brutas
(-)Impostos
(=)Vendas lquidas
(-)Custo das mercadorias vendidas
(=)Lucro bruto
(-)Despesas comerciais
(-)Despesas administrativas
(=)Lucro da atividade
(+)Receitas financeiras
(-)Despesas financeiras
(=)Lucro operacional
(=)Lucro lquido antes do IR e CS
(-)Proviso para imposto de renda e CS
(=)Lucro lquido aps o IR e CS

1996

1997

1998

$ 45.000
($ 9.000)
$ 36.000
($ 20.000)
$ 16.000
($ 2.625)
($ 6.513)
$ 6.862
$ 54
($ 350)
$ 6.566
$ 6.566
($ 1.970)
$ 4.597

$ 44.640
($ 8.928)
$ 35.712
($ 20.000)
$ 15.712
($ 2.756)
($ 6.513)
$ 6.443
$ 64
($ 450)
$ 6.057
$ 6.057
($ 1.817)
$ 4.240

$ 45.198
($ 9.040)
$ 36.158
($ 20.000)
$ 16.158
($ 2.894)
($ 6.513)
$ 6.751
$ 48
($ 438)
$ 6.362
$ 6.362
($ 1.909)
$ 4.454

Apresentamos abaixo quadro para clculo dos indicadores:

1996

1997

1998

Capital Prprio

Capital de Terceiros

AOL

Margem (LL/VB)

Giro (VB/AOL)

Leverage (AOL/CP)

RCP
AOL= Ativo Operacional Lquido, LL = Lucro Lquido aps os impostos, VB = Vendas Brutas, CP = Capital Prprio,
RCP = Retorno sobre o Capital Prprio

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CASO PRTICO RESOLVIDO

CAPITAL PRPRIO
CAPITAL DE TERCEIROS
AOL

1995
$ 82.500
$ 35.000
$ 117.500

Margem
Giro
Leverage
RCP

1996
$ 82.500
$ 45.000
$ 127.500

1997
$ 82.500
$ 43.750
$ 126.250

1998
$ 82.500
$ 42.500
$ 125.000

0,1021
0,3830
1,4242
5,57%

0,0950
0,3501
1,5455
5,14%

0,0985
0,3580
1,5303
5,40%

BREVE COMENTRIO
Podemos observar que o RCP caiu entre 1996 e 1997, para recuperar-se logo depois em 1998. A
queda ocorreu pela reduo na margem (de 0,1021 para 0,095) e no giro (0,3830 para 0,3501). A queda
teria sido ainda maior se o leverage no tivesse aumentado (de 1,4242 para 1,5455) . No ano seguinte, a
situao inverteu-se, com o leverage diminuindo (de 1,5455 para 1,5303) e a margem aumentando (de
0,095 para 0,0985), bem como o giro (de 0,3501 para 0,3580).

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SINOPSE CURRICULAR DO
AUTOR
Francisco Cavalcante
Administrador de Empresas graduado pela EAESP/FGV.
Conquistou o prmio nacional "Analista de Valores Mobilirios do Ano" em 1980, promovido pela
ABAMEC.
Autor do livro "Introduo do Mercado de Capitais" editado pela CNBV Comisso Nacional de Bolsa de
Valores (1996).
professor convidado da Escola de Ps Graduao em Economia (EPGE) e da Escola Brasileira de
Administrao Pblica (EBAP), ambas da Fundao Getlio Vargas.
Scio-Diretor da Cavalcante & Associados, empresa especializada na elaborao de sistemas
financeiros nas reas de projees financeiras, preos, fluxo de caixa e avaliao de projetos, sempre
com apoio do microcomputador. A Cavalcante & Associados tambm elabora projetos de capitalizao
de empresas, assessora na obteno de recursos estveis e compra e venda de participaes acionrias.
O consultor Francisco Cavalcante j desenvolveu mais de 100 projetos de consultoria, principalmente
nas reas de planejamento financeiro, formao do preo de venda, avaliao de empresas e consultoria
financeira em geral, sempre utilizando recursos da informtica.
Consulte a Cavalcante & Associados para consultorias e
treinamentos in company nas reas de:
Formao do Preo de Venda;
Determinao do valor de Participaes Acionrias;
Avaliao Econmica e Financeira de Empresas (Implantao do EVA);
Captao de Recursos para Financiar Projetos de Investimentos (via BNDES e FINEP)
e
Elaborao de Planilhas Personalizadas para Projees Financeiras (Balano,
Resultado e Fluxo de Caixa).
Contate Francisco Cavalcante pelos telefones:
(011) 251.1992 - 283.4973 - 289.5616
e-mail: cavalcan@netpoint.com.br

Bibliografia
Recomendamos o livro Analysis for Financial Management de Robert Higgins, editora Irwin. O
assunto tratado neste Up-To-Date est no captulo 2 da Parte I, intitulado Evaluating Financial
Performance.

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