Prepare-se para investir com bons retornos

Abrindo a caixa de maldades

Por Felipe Miranda & Equipe

24/03/16

H uma radicalizao dos movimentos nas ltimos dias, tpica dos atos nais.
Sem surpresas. A histria ensina que atos nais de ruptura do status quo so
mesmo marcados por pginas policiais e medidas desesperadas.
Preparemo-nos para muita volatilidade nos prximos dias. Manteremo-nos is
aos bons racionais de investimentos, com cintos avelados. Estmago de
avestruz.
Sempre acreditei que essa histria de ajuste scal sob o comando de Nelson
Barbosa era conversa para boi dormir. O Brasil mostra a sua cara. O ministro
da Fazenda anunciou ontem a possibilidade de abatimento de at R$ 120,6
bilhes da meta scal do ano - a meta em si tambm foi reduzida
marginalmente, supostamente para que o governo possa voltar a investir. Com
o abatimento, dcit primrio pode atingir mais de 1,5% do PIB - pelo andar da
carruagem, da pra pior.
Enquanto assistimos a cenas de desenvolvimentismo transloucado, vemos
seus efeitos prticos: taxa de desemprego nacional subiu a 9,5% em janeiro,
segundo das da PNAD do IBGE. Na Folha, reportagem trata do aumento da

desigualdade junto queda da renda, algo que tenho salientado desde a poca
do Fim do Brasil.
O mesmo desaquecimento do mercado de trabalho no pode ser visto em
Braslia. Ao contrrio, a temperatura da cena poltica capaz de quebrar o
termmetro. Temor de que lista da Odebrecht, com pagamentos para mais de
300 polticos, e delao de seu principal executivo possam, eventualmente,
conturbar o ps-Dilma, com possveis denncias a polticos da oposio e a
Michel Temer, ou, at mesmo, dificultar o quadro do impeachment.
L fora, mercados tambm no ajudam. Dirigentes do Federal Reserve tm
adotado discurso mais agressivo na direo da alta do juro. Dlar reage
imediatamente, com quinta valorizao consecutiva no exterior.
Moeda tambm sobe contra o real, +1%, reagindo a seu comportamento no
exterior, frustrao com a nova meta scal e ao quadro poltico mais
conturbado.
Ibovespa Futuro cai 1,5%, sob presso vendedora pesada, a exemplo do j
observado ontem.
Deixamos um presente de Pscoa a nossos leitores: exclusivamente hoje,
ainda estar disponvel a possibilidade de acessar o material de Mrcio
Fenelon, sob condies altamente vantajosas. Trata-se do contedo mais
completo sobre investimentos em imveis j feito no Brasil.

LINK RECOMENDADO

ltima chamada para nosso maior projeto imobilirio

Descubra agora mesmo como acumular 5 imveis em apenas 72 meses, em

uma janela de oportunidade rara no mercado. Mas ateno: restam menos de
20 vagas para o encerramento das inscries.
CLIQUE AQUI PARA TER ACESSO
AO PROJETO IMEDIATAMENTE

Mediocrizando o Fiscal
O governo tentar aprovar no Congresso uma mudana para a regra de
supervit fiscal.
Seguindo sua linha de contabilidade criativa, a idia ter uma meta de
supervit de R$ 30 bilhes, mas podendo descontar deste valor tudo e mais um
pouco, sobrando com um dficit de R$ 100 bilhes.
Tirando a forma inusitada de apresentar um dcit, este valor corresponderia a
um resultado de -1,55% do PIB.
Se aprovado, nossa divida pblica iria de 66% do PIB em 2015 para 75% neste
ano, e seguindo a trajetria chegaramos em 2019 (ps-eleies) com
impressionantes 100% do PIB de dvida.
Sim, teramos uma dvida to grande quanto dos pases desenvolvidos, mas
pagaramos de juros cerca de 16%, enquanto eles pagam 1%.
Marlia Fontes
Assistente de anlise
marilia.fontes@empiricus.com.br

S&P revisa de estvel para positiva perspectiva do rating de

Minerva

A agncia de classicao de risco Standard & Poors revisou ontem de estvel

para positiva a perspectiva do rating de Minerva (BEEF3), atualmente em BB-.
De acordo com a S&P, a melhora na avaliao est relacionada expectativa
de que o frigorco conseguir reduzir seu nvel de alavancagem a partir do
fluxo de caixa positivo que vem gerando.
No quarto trimestre de 2015, por exemplo, foram gerados R$ 44 milhes, o que
em conjunto com os R$ 750 milhes do aporte recente recebido pelo fundo
saudita Salic ajuda a fortalecer a estrutura de capital da empresa.
De minha parte, porm, prero esperar para ver. Alm da excessiva
alavancagem atualmente em 4,1x a dvida lquida/ebitda, as ressalvas cam por
conta da oferta escassa de boi gordo para o abate no pas e da diculdade da
indstria em repassar a alta do custo para o consumidor.
Gabriel Casonato
Analista CNPI
gabriel.casonato@empiricus.com.br

Profarma: comeando a engrenar

Profarma (PFRM3) divulgou bons resultados para o ltimo trimestre de 2015. A
companhia ainda reportou prejuzo de R$ 7 milhes, contra perda de R$ 20m
em 2014, mas vem mostrando melhora da operao.
Receita lquida e margem bruta em linha com o 4T14, mas despesas
operacionais 8% menores. Bom resultado para um ano de inao de dois
dgitos.
Retirando a diviso de especialidades, receitas cresceriam 8%. A dvida
lquida/Ebitda de PFRM caiu de 3,3x para 3x, ainda alto, mas a tendncia
positiva.

Herrera continua monitorando a companhia para o Empiricus Insider. PFRM

negocia atualmente a 0,4x patrimnio mas, por enquanto, mantemos o neutro.
Bruce Barbosa
Analista CNPI
bruce.barbosa@empiricus.com.br

Triunfo est ficando redonda (no bom sentido)

Triunfo (TPIS3) divulgou resultado forte para o quarto trimestre de 2015,
reiterando a impresso positiva antecipada pela apresentao de prvias
operacionais.
Companhia marcou avano de 50,7% na receita lquida ajustada, graas
especialmente receita das rodovias, que dobrou com a entrada em operao
de 11 praas de pedgio na Concebra (RS), reajustes de tarifa e aquisio da
Transbrasiliana.
Ebitda atingiu R$ 462 milhes no trimestre (+282%) e R$ 1,26 bi no ano
(+30%), o que coloca as aes a 3,4x EV/Ebitda e dos ltimos 12 meses,
valuation bastante atrativo em termos operacionais.
Essa atratividade no to vistosa sob a tica de Preo/Lucro (9x), o que
ressalta o grande (e velho) problema: o impacto do resultado financeiro.
Dvida lquida consolidada da companhia ainda monta a R$ 3,48 bilhes. De
toda forma, esforos de desalavancagem, mais notadamente no que diz
respeito venda dos ativos de gerao de energia, j coloca a empresa a 2,7x
dvida lquida/ebitda, patamar relativamente confortvel para um negcio
intensivo em capital com diversos projetos ainda em processo de maturao.
Triunfo vem arrumando a casa, gerando lucro lquido (R$ 97 milhes em 2015)
e pagando dividendos (4,5% de dividend yield para o exerccio de 2014, que foi

bastante inferior ao ano passado).

Companhia ainda precisa conrmar que essa mudana em seu perl de
alavancagem e uxos de caixa sustentvel, se quiser colher os reexos disso
em suas aes. Ademais, fluxo de caixa livre tende a continuar pressionado nos
prximos exerccios por conta das elevadas necessidades de investimento,
exigindo rigor na preservao de caixa. Ainda assim, est atrativa em termos de
valuation e possui bastante espao para crescer e valor a destravar
principalmente em Viracopos.
Vamos nos reunir com a empresa para denir eventual entrada de TPIS3 em
alguma de nossas sries.
Roberto Altenhofen
Analista CNPI
roberto.altenhofen@empiricus.com.br

Petrobras: Mais cor sobre a negociao de ativos e o acordo

com a China
O sindicalista no conselho de administrao da Petrobras, Deyvid Bacelar,
comentou no seu blog a discusso da ltima reunio do conselho de estatal,
que votou a publicao do balano de 2015.
Segundo ele, haveria mais de 36 grupo de ativos venda, que j esto sendo
negociados para atingir a meta de US$ 14,4 bi em desinvestimentos.
Contudo, Bacelar se mostrou mais favorvel a outras alternativas de
nanciamento em estudo, como outro acordo com o China Development Bank
(CDB).
O ltimo nanciamento obtido junto aos chineses, de US$ 10 bi, inclua
pagamentos com fornecimento futuro de petrleo...

Apesar de estar contra o no pagamento da PLR, o conselheiro cita que duas

metas no foram alcanadas: custo unitrio de extrao e carga fresca
processada. Pelo acordo coletivo de trabalho, mesmo se a empresa no tiver
lucro, mas tiver alcanado todas as metas, obrigada ao pagamento da PLR.
Como pelo menos h duas metas no cumpridas, camos tranquilos porque
haveria pouco espao para futuras contingncias ao respeito. Conforme
explicamos previamente, h vrios grupos em conito que fazem com que haja
pouco espao para alinhamento com o melhor interesse do acionista
minoritrio: credores, controlador (que tem maior participao atravs da dvida)
e sindicatos.
Carlos Herrera
Analista CNPI
carlos.herrera@empiricus.com.br

Vale prope mudana (sensata) na poltica de dividendos

Vale divulgou um guia para os acionistas com as diretrizes para os mesmos
participarem das deliberaes das prximas assembleias. O texto destaca
medidas para a denio de novo modelo de remunerao ao acionista que,
basicamente, visa acabar com a determinao (e divulgao) antecipada do
dividendo mnimo que a companhia distribuir no exerccio.
Ademais, mudanas propostas preveem a alterao da data de pagamento dos
dividendos, para outubro do exerccio em questo (primeira parcela) e abril do
ano seguinte (segunda parcela).
Ainda que retirem um pouco de visibilidade para os acionistas, medidas so
sensatas no sentido da preservao de caixa em um momento desaador para
o segmento e vislumbram dar maior exibilidade empresa na determinao
dos proventos, acompanhando mais de perto a volatilidade de preos do
minrio de ferro no mercado internacional e consequentes utuaes em seu

fluxo de caixa.
Acionista deve entender a particularidade do momento e a insustentabilidade
dos dividendos nas condies atuais (sem lastro nos resultados), abrindo mo
do curto prazo em prol da preservao da estrutura de capitais da companhia.
Novamente: impasse dos dividendos uma sntese da tese de investimento
para VALE5. H valor na base de ativos e forte posio de mercado para o
longo prazo, mas curto e mdio prazos exigem estmago do acionista e
resilincia da empresa. Vale parece ter entendido isso.
Roberto Altenhofen
Analista CNPI
roberto.altenhofen@empiricus.com.br

Estcio: captando para mais aquisies

O grupo educacional Estcio (ESTC3) divulgou ontem que obteve junto ao IFC,
brao de nanciamento do Banco Mundial, uma linha de crdito de US$ 100
milhes. Com estes recursos, a companhia pretende acelerar o processo de
expanses e aquisies nos prximos meses.
O IFC um grande nanciador de projetos de educao no mundo todo. No
Brasil, j investiu mais de R$ 288 milhes na educao do pas. No ensino
superior, j havia concedido linha de crdito para a prpria Estcio (US$ 40
milhes) e para a SER Educacional (tambm US$ 40 milhes).
Estcio tem uma alavancagem nanceira confortvel (dvida lquida/ebitda de
0,5x), portanto esta linha do IFC refora a sua estrutura de capital sem
comprometer a solidez financeira da companhia.
Esperamos um movimento bem ativo de aquisies no setor de ensino superior
brasileiro nos prximos anos e certamente Estcio entra com fora na briga por

bons ativos. Gostamos de ESTC3, que negocia a mltiplos atrativos de 6,7x

preo/lucro e 5,2x ev/ebitda, e a nova escolhida da carteira Vacas Leiteiras.
Max Bohm
Analista CNPI
max.bohm@empiricus.com.br

Cyrela, surpreendentemente, queimando caixa

Cyrela (CYRE3) apresentou resultados abaixo do esperado relativos ao quarto
trimestre de 2016, com receita, lucro e gerao de caixa abaixo do esperado.
Nvel de receitamento aqum das projees acabou arrastando para baixo todo
o resto da DRE, com diculdade de se diluir custos e despesas xas. Fluxo de
caixa, por sua vez, veio negativo, contrariando projees de uma gerao
positiva da ordem de R$ 80 MM, sofrendo com maior desembolso com
construo, alm de ser impactado pela compra da fatia remanescente na
Plano e Plano, por R$ 80 MM - a queima de caixa no trimestre foi de R$ 28 MM,
ainda conservando a relao dvida lquida sobre patrimnio em patamar
confortvel, de 25%.
Receita lquida cou em R$ 1,031 bi, caindo 33% na comparao anual e
cando cerca de 5% aqum das estimativas. Ebitda ajustado marcou R$ 163
MM, sendo 37% inferior ao reportado um ano antes, na esteira do recuo da
receita e do efeito de provises para distratos da ordem de R$ 21 MM. Lucro
lquido registrou R$ 98 MM, caindo 35% ano contra ano e cando cerca de 10%
abaixo das projees.
Esperamos

reao

negativa

aos

resultados,

com

mercado

frustrado

principalmente com a gerao de caixa. Cyrela negocia com prmio frente aos
pares do setor, o que pode ensejar um tombo um pouco maior mediante a
decepo com o balano. Ponderamos, porm, que o prmio merecido,
empresa muito bem gerida, tem alavancagem sob controle e boa liquidez em
Bolsa. Ainda um de nossos nomes favoritos em real estate.

Felipe Miranda
Analista CNPI
felipe.miranda@empiricus.com.br

Usiminas: Briga entre controladores aumenta chance de perda

de valor para o acionista, especialmente de USIM5
O Estado de S.Paulo noticia que a recente falta de acordo entre o grupo
Ternium/Techint e a Nippon Steel sobre a capitalizao da Usiminas - se seria
por R$1bi (proposta chinesa) ou por R$560 milhes (dos argentinos) - teria
colocado de novo na mesa de negociao a possibilidade de dividir a empresa.
Por um lado, a talo-argentina caria com a unidade de Cubato que produz
placas e possui um canal de distribuio que teria fcil conexo com as
unidades de Ternium na Argentina e no Mxico. Isto facilitaria a busca de
sinergias com Tenaris Confab que tambm pertence ao grupo e ca no estado
de SP. Por outro, a japonesa caria com a unidade de Ipatinga (MG), cujo foco
seria o automotivo.
Entre as alternativas sendo avaliadas estariam que Nippon Steel compre as
aes de Usiminas detidas por Ternium e logo venda Cubato. Outra opo
seria, ainda, uma ciso, em que deveria haver troca de aes, o que
demandaria mais tempo e, devido situao da empresa, estimamos como
pouco vivel.
A companhia est correndo contra o relgio. O caixa est acabando e a briga
dos controladores por como conseguiro renanciar a dvida. Nippon Steel
tem um custo de nanciamento bem menor no Japo do que Ternium e a
disputa tem a ver simplesmente com melhor alocao de recursos.
Com custo de nanciamento mais alto e uma rentabilidade maior, projetos mais
rentveis na Amrica Latina, especialmente no Mxico, a argentina no pode se
dar ao luxo de investir mal o capital numa empresa que sistematicamente perde

caixa e precisar injees de capital entre R$ 2-5bi.

Portanto, faria todo sentido sentar mesa e ver como que distribuem os
ativos da empresa para gerar sinergias.
A proposta de Ternium de capitalizao parcial foi nesta direo: ir fazendo aos
poucos, mas obrigando a Nippon Steel a colocar de graa o caixa da JV MUSA
dentro da empresa. Deste jeito, podia diminuir as chances de perder poder de
barganha depois.
Mas, como perdeu nessa partida (devido presso dos outros acionistas e os
credores) e o aumento de capital foi aprovado, o cenrio para o minoritrio
piorou e o argentino -que estava defendendo uma diluio menor do que o
japons - agora pretende maximizar as sinergias dele com ativos na Amrica
Latina.
O que significa tudo isso?
Que o cenrio para o minoritrio vai piorando, especialmente para o detentor
das preferenciais USIM5, o qual se deveria reetir num spread (USIM3/USIM5)
convergindo at o nvel proposto por Nippon Steel (3,91) e que deveria ser
aprovado na assembleia de acionistas de dia 18 de abril.
Carlos Herrera
Analista CNPI
carlos.herrera@empiricus.com.br

Menu do dia
:. EMPIRICUS LONG & SHORT: Em nanas, volatilidade uma medida
associada ao risco. Quanto maior o risco das operaes, mais bruscas sero as
variaes, tanto no terreno positivo quanto no negativo.

No Empiricus Long & Short, identicamos o risco de uma operao atravs da

correlao entre os ativos. O risco tem uma relao inversa com a correlao.
Quanto menor a correlao entre eles, mais arriscada a operao.
Voc deve montar seu portflio Long & Short de acordo com sua propenso ao
risco. Para isso, cada investidor deve analisar cada operao, entender o risco
inerente em cada uma delas e tomar a deciso com base no seu perfil.
Saiba mais

Q&A - O que achatamento da curva de

juros?
Assim como as aes, os juros futuros variam de acordo com as expectativas
dos investidores. Mas a curva de juros permite movimentos mais complexos.
Normalmente, a curva de juros positivamente inclinada. Algo parecido a uma
rampa que comea mais ngreme e vai ficando mais suave com o tempo.
Mas ela muda de aspecto dependendo das expectativas do mercado e prmio
de risco.
Por exemplo, se o mercado espera elevao da Selic no curto prazo, a curva
tende a subir nos vencimentos curtos e cair nos longos.
O racional que subir juros (SELIC) reduz a inao no futuro demandando
menos juros l na frente.
Chamamos este movimento de achatamento da curva a curva ca um pouco
mais reta. O valor dos juros curtos ca um pouco mais prximo dos juros
longos.

Foi isso que vimos nos ltimos dias, mas por um motivo diferente. O mercado
tirou grande parte do prmio de risco dos vencimentos mais longos.
O Empiricus Renda Fixa soube aproveitar este movimento. A Marlia aproveitou
este achatamento para entregar timos retornos aos seus assinantes nas
ltimas semanas.

Links Recomendados
:. Como aumentar o seu patrimnio a cada ano
:. Com duas semanas de preparo j obtive lucro, graas s recomendaes.
:. Espresso Financista: Mercado reflete tenso em Braslia antes do feriado

SOBRE A EMPIRICUS
PRIVACIDADE
DISCLOSURE
FAQ

Rua Joaquim Floriano, 913 - 4 Andar

CEP 04534-004 - Itaim Bibi - So Paulo

Esta mensagem foi enviada para test@example.com como parte da assinatura gratuita do contedo Empiricus. Se no deseja
mais receber nenhuma de nossas newsletters, clique aqui.