ARBORIDDE DECIZIE EVALUAREA OPTIUNILOR REALE iN CADRUL ARBORILOR DE DECIZIE ‘Structura arborilor de dectzie > nodun ce decile —sealegeramura care maximizeaza VAN nad de vent (08 tp everiment)~ mesa uxrior fnanciare previzute pentru fecare stare prevzionatd, ponderate cu probable de apart Arborit ‘Acosta pormit stucturarea decizilorrefertoare la realzares unui protect si Tncorporarea in prooesul decal a optunir rele: de lextindare a investi injale, de temporzare a acosicia (amanare) ‘su de abandon (dezivestre) e ramurie aoreui se regasesc variantele estimate pentru evouia ‘iouirior de rezoreri, Inojte de probable de aparge. Obiecvul uimait este maximizarea VAN extns8, care include $1 valoarea opfiunlor defuteimpict prin resizarea proectut, cece ce consié in stabirea unui feseu opt de urmat, In funcie de Informata aisponia Ia moment 2er, al primel deci Exemplu Ln inopensitor pete invest sua de 100.00 au nto ne tenella pant preducerea de ectpameni pnt pracicaressporior dr ‘acd in anu! umito imp! eta faverabl oe inteape pose a sazonul 1 concurriaeo pulemes a0 poste coe un GF de 20000 eur, or aca be conturta cu concureya aba, CF post de 160.000 exe, in cant evo netavrable,atacorea poste abandonai,obrandinse di ceznvesi sua de 40 000 eur. Daca tpu este etavral, os gi ‘ophunes regret ehrelopie, penta produce qe pute chparent Sporty, sea ce neces 6 vest syplmerara de 30000 eu, Ful ‘encarta bj I acest ear este de 110.000 eur Probbltate ea timpul sa fe tevoral pastel sporurlr de lama este stata In 78%, Ir eaz do evoie fverabia a wom, corerera pairs fehpamantse neceeae practi acesarsporin va ® pulemed cu Deablite e608 Rate de acualaare witzaa este 1255Exemplu - arborele de decizio Exemplu - valoarea prolectulul 1 (od eveiments OF = 129.09 8+ 190.000 6:2 128.00 euro (od edocs): x (12000; 40.00) = 128.000 eee od de dec: ex (10000-9000; 4.00) 0.800 cere 1 (od erenimont CF = 128.009 0,75 + 8.000 9.25 11.00 eure Aehdcine-nd de dec ti aan ae VAN proiect= max (116.0001 ,12 100.0000) = 3.57feuro oo Determinarea medieicéstiqiorn cadrularborler de decile are la baz Ipoleza neutral folS de se (eéstgutle sau pierre Inivduale ra fecteaza pe investon, Exomplu - profilul risculut Exemplu - valoarea informatiel privilegiate ‘suey Valor! Probabintate ‘Aeandonal acer (en205) ° wocincarea proces tebnctogic essry ons continua stacer gi concurents aa ppatomies rs 080 Contineares sacerl sl concuentt sib 42.857 ons o= 22303 eu"0 CCF se va fain interval 18.722; 25.874] cu oprobabiitate de 00,3% sin ntervalul-41.095, 48.177] cu 0 probabiltate de 85.4%. ee 14.285 euro (128.000, 12 ~ 100.000) Valoarea informatie prviepiate = 10.714 euroProbbitates mini p de echt imp fovorab: {128 000" + s0.cone(-pyyi12~ 100600 = 0 posse Prosbltatn minis ade eontb concen sb [so.0ong r 720 8000(1-a)n0 75 = 80 80000 28), 2 = 100.000=0 por Exemplu - completare CCompletim exomplul anterior cu urmétoarea etmare: dacd timp este nefavorabi,cominuarea afaced va genera un CF de 20,000 euro (cu probabitste de 80%) eau de 60.000 euro (eu probabltate de 20%), ‘Vom uz fermenul de online ce extindere pentu posbitatea de mociicae a procesuliltehnologic, respec cpiune de bandon pent stuaja in care se inceteazs expoatarea, in ‘schimbul oir valor de ichidere (CF 6e 40.000 euro). _ Evaluarea optiunilor reale ‘In cadrul arborilor de decizio ‘Arbor de deci ¢ opiunde real sunt mods compatible de ‘analiza investor. Cénd ambele fumizeaza valor si stategi Unie, acestea ceincd. Crd din analza prin intermedia opuor feale rezata un interval pent valoarea prciecuhi, valoerea furizatS de enalza prin intermedi arterior de decze se ‘egaseste in acest itera, ier statoga olerta este prinve ‘alieratvele decizionale oferte de opjunie eae. (Cele dous.scluti pot f intogrete, iar Tn locul probabitior subiectve se utizeaza probabil) neutrela ric, care 8 perma Geterminarea VAN prin actuelzarea Nuxurlr de trezorrie cs rata reniabiti raise. ona o Exemplu - optiunile de extindere 3i de abandon in cadrul arborolul de dectzio ——< = F Sarat = -aoss aro 19 no ip, Nsom saprio sh dxt ss.) tfExomplu - valoarea optiunii de extindere ee 3¥ 571 oro 100,000 + 2752000. + 360.000 0.5 +0:25%(1 10.000 30.000) ¢ | ° VAN (extrdere + nonabandon a Ae laa pf ire oS += VAN (exindere + nonabandon) ~ VAN standard sda mS god o& (01886 in valores pin ovens Z &. we Exemplu - valoarea strategica a prolectulul Valoares strategic (extines) a proiectus * VAN standard Valoarea opiuni de extinere + Valearea opt se abancon 4.035 + 11.606 + 2678 = 6240 eur0 (625% ain vaceree protect) Proiectul devine acceotabil datorta supusuil de valoare adus de ale doua opti. In realtate, valoarea extine’ a proiectulul nu va 6.249 euro, ‘eoarece deciza de extndere =| deca de abandon nu pot f ‘adopatesirtan (sa ctueaza pe ramuriaterative ale arborl. Investtorl decide «4 adopte acoa decizie caro valoreaz8 rai mut, 9 anume extnderea, Jn olde Gog ga. at me mice. Op nop ose rmaner wad parctive, Exemplu - valoarea optiunil de abandon YVAN (noneatindere + abandon) =-5:357 exo *S 2100-000 .75%(020.0000+160.000%0.2)-+-0,25%40.000) Jat ue Sahoo \aloerea opin de abandon += VAN (nonextndere + abandon) ~ VAN standard 5.267 ~(-4026)= 2678 euro (2.7% cn vaceres proictut) Val profedlur ecrs are & abamden evel pa ABR. qghiund Aversiunea faté de risc 91 utilitatea im cadrul arborilor de decizie teative de 2 vest sume de 1.000 eur, Infecare inte ecestes rezuliénd urmatoaralefuxur de Wezorerie: > Proloctl A : CF de 1.002 euro (probabitate de 60%) sau CF de me “1.000 euro (orobabitate de 50%) mecta céstaull este det euro > Projecu! 8: CF de 1 euro (provabltate de 30%) sau CF de 1 eu {orobabittate de 50%); media cistiguli este zeroExomplu - arborele de decizio Exomplu - arborole de decizio cu valoarea utilitafilor ‘Media cdtgu i pierce relevant n acest content In care poieculA este semmieati mai scant decdt procul. obseratie (rice ivesttor este caracerzat oe 0 funche de utitate care H va determina comportarertl. Poniu fecare unitate monelers vests suplimentar utitates marginaldscade. Avantajele utilizirll arborllor de decizie Dee eee 1 > permit sructraes dedilorrefroare Ia realzsrea unl pres {ersepares oor sonar ov probable Se spare stats) “L> suntexpsi, txt po supe toate varanise poe be 4,» potmedela ce src= furor nance ale ui rit “> furizeaza stale pric ot 9 ste coine > coniersinerdependentle die varabie, recum si dine cecilia decile vere > incoporeaza fexbitates managelé in procesul ceconal (Coping — © Meta coh Your usr ogwrn (ate dociaie) Dezavantajele utilizaril arborilor de decizie i oierd ehiiata (e exemplu, pentru o peroadS de 10 ani de exploatare a protect trebule estimate 2° ‘024 Cour pani 2 varante de evoliie a concurenel si 38 = 29.049 CF-ui, pent 3 variate de evolufe a concurenet slab rmoderati sau putericd I) ~Sabiltfle considerate joie (Suge: determinarea ‘aloror de echiibrs pent aceste probabil, care reprecinté nivel de Tneredere acardat estimator vealzale sau Sstiouhi de probabitate) ci ist) (@okifa: ulizaea unor rate de actualzare dette fold de sitajia Tn care my sunt considerate ‘pfu reale) soel (solutia: extnderea analizei in timp: contin, prin tered abrir de Geena sass)a tat a3 NICOLETA VINTILA Conferantiar universtar doctor Departamentul de Finante ‘MOTTO: “Change your thoughts and you change your worl "Norman Vincent Pole “ apportunty docans neck, build « doo” “eae ees NU SUNT STBNAARDRATE | Eo da SS ST Dezavataelearalzl Continut iventoncewetonaih Aapisesltaei cee nee 2. Flexiittato manageriats Definite si caracterstic specfice le optuniiorreale Tipologie. Optunite de crestere Modele de evaluae e optuniorreele ‘Opfiunea de amsnare (momentul optim de intrare pe plat) 7. Opfiunea de abandon (momentul optim de ese) 8. Opfiunes de extindere > Ipotaza ieversbiltti deczitoradoptata > Attudiea pasiva (nnintervenia sau lpsa de fexibiate) a echine! ‘managerial pe parcursul deri proiectuut > Negljarea interactiuni inte deciaitecurente gi decile vitoareTipologia afacerilor din punct de vedere al metodologillor de evaluare > seconomia veche” (old economy) - cuprnde acetic fradijonale; procosul decizional are ia beza. planficarea strtegica (svaiegic planning) prin optimzare si acualarea ‘hueurior de tszorerieca mode de evaluare > ,econemia nous” (new economy) — cxprinde alacerie ‘onfuntate cu multiple suse de incerttudne gi cu operturitai de ‘reslere valorcase, care presupun inulje 91 creatvial, ‘adoplarea decze! esto. rezulatl unei gina strategies (Gtrategic thinkng), orientate spre Wenicarea si ulzares ‘opilunior defnuto pe parcursul derail afacerior, pe masura _2cumulari de experenya In exoloatare $e nol format Componentele valotii unui-proiect sau afacere din perspectiva strategic& > valoarea standard ~ determina’ prin metodele tradijonale bazate e actualeare, care nu surprinde adepiebifates § aspecele valor statics > valoarea suplimentars (prima optiunil) — datorata. cpfurior ‘operajonale 4 stalegice defrute de catre managementul aciv elecelorintertependerte! dine prolecte ‘VAN extinsa (strategica) VAN fird optun! (standard, static, pasiva) + valoarea (prim) opfunilorreale definate Fluxurile financiare agteptate in conditi de incertitudine (conul de incertitudine) rare raion are rn on rat . Flexibilitatea managerial > Capactatea de a réspunde side a se adapta nolo iformafi primate pe parcusul deal unui priect > Valoarea exit managerale (pul de management, cultura orpanizajerala, stcturd ergarizatonala In care adoptarea (eciie’se realizeaza in concordanga cu grea Interment de ‘pfu real) > pluie reale — In primul rind un mod de gndie, un Ingvurent managerial, sh al Coles rena Instrument fnanci, blat pont evaluarea proiaciclorstratogice > “Proiet strategic’ nu trebuie 8 fe sinonim ou proect cu VAN, egatva ernst poolia ck dormde rise. (pacha gf)Managementul flexibitiatii > management react al fexibilts, cons'énd in rBepunaut fechipel menageriale, prin cecile asopate, le hvormala ‘aoumulatS pe parcursul deriael proisctu, In conde Incerttsine > management proactiv al flexibiltti, care presupune Identfcarea oaunir reale Tnearperate int-un proiect ‘evalusrea corecté gi exercitarea acestore, adoplarea de deci ates sporeasc’ valoaea acesior opfur’ $i implicit 2 proiectaul Ce sunt optiunile reale? > SA NE AUNT: CE SUNT OPTIUNILE FINANCIARE $1 CE (CARACTERISTICIAU ELE 72? > OPTWUNILE REALE SUNT CONSTRUITE $I DEFINFTE PRIN ANALOGIE CU OPTIUNILE FINANCIARE. am affet awa > tau o dec de me — nom pon tc Go opindace eptinnide fume proede be ol el Ur oppleatorss pas mak ‘Analogia intre optiunile reale gi cele financiare rj ani (CALL) Varian Ope wal (oie 6 rest Peden s = Penden E Conte enh i Pend de pines pn Pera pl Sera a fi . wen top ie fe 5 Votes ton pn ane dec peda ones) Caracteristici specifice ale optiunilor reale > nu sunt deinute exclusv de tre un investor > nu sunt un negocio > confers investtors care @ adopt deciis de investi un crept de preempjiune | > cunt cole mai mute or compuse fon plrdut peomuuness dad run sol? en presicatil Cahaid 8 aman) of wuiv dleinene | -Lualdeard )Tipologia optiunitor reale (exemple) 1D Opti de amnare (del optors erty eeons) 1 Opt de epieare ein options) 8 Opti 1 Opti’ operational opering eens 2 Opin’ care contr excite exit ostons) pf bandon (eu opens) rete (gown tons) Pionieratul in optiunile reale: oportunitatile de cregtere Recuncasteee rluti epuilr de eresere in erearea valor unei ‘compan ‘Acestea sunt valorieate do investtod in specal prin prisma ‘pertuitator de crestor importante pe care acest le au mut ‘mal pun én perspectva actvelor tangible pe care le defi in pation. Oportunititile de crestere (2) Relataoptun de crestere—valoare de peta turtor > Opfunle de crestere In contexul investilor de cercetare~ dezvoiar, in indusri care depind de acest proces (ndustia famaceutea bictehroiagi ete) Realzsrea, in prima etapa, de proiete strategice, cu VAN ogativa, dedzio jutifcats do opfunie do croptore siagate prolectul. Evaluarea opfiunilor reale - modelul Black-Scholes (1) Ipotezele modelut > modell evalueaza opti de tp european; > prejul activ suport umneaza oditrbute lognormal iar varia ‘52 este un proves stocastc, continu, de tip Wiener: oS = o(S.hat* ofS.t2 > be durata optiun nu se Inregistesza pla de divdende pent Setinstor acts super: > pial Francia pertects; > rata dobanal tris este cunoscuta gi constantSe wall acts cuport (al di px piak) cf eral > wl actual ao = probit do saeco Cenk platese eld &) teen ink pene Ce ae Sno ) Gr \wmdbie Comeusntd , barren da imbtar tm HH : Modelul Black-Scholes (2) Evaluarea optiunilor reale - modelul binomial (1) C(S,t,E)=S*N(d,)~Exe™ xN(d,) See curs acni ge SIEM HV2x0* KT yay IE ‘Senos probate g) Arr ree Pea = dh (probaaltaia 1-9) P(S,1,B)=-Sx Cd.) + Exe xNCd,) au x wie ae Deter Modelul ui Merton (1972) ~ plata unui dividend continu Cex nanerS-E 4) O(S.2.5.0°,£,5)=Sxe*" xN(d!) Exe” x N(d,') C= miniu*S-E;0) bsi92(0=d)tBer 2 a co r= poke ee WSC Lhomd de ee ale thew dp & 2 welivitolic — rool actuoladte a Rusune fine priate din proivele cmilerr eo USE ate grale au eke olka cempani derek rou. dink eammstoy A = soko dividentule Cnc ene cnn pei ‘Modelul binomial (2) Modelul binomial (3) lul binom Valoarea teoreticé a optunil CALL europene: =P RSet O=P) x Ce » determinarea valor teoretice a optiunii se face in absenja Ttr posiilor de rbire) Unde proabitineute aise sunt > probable ale 991-9 nu aparin formula de evaluare > probabilafle neue la rise p si t=p repreznts valerie pe care ‘Modell binomial pentru 2 peroade: tocar evepita qs -¢ 1h condi oe ecb, in cate cn eC t 2x Pall p)xCy+(l=pP XC, investi sunt ne ie (of > valoarea optuni nu dopinde de caractristicieallor activ, cu ‘excepia acrvui supor S. Model binomial pentru +” peros xp! x(I= p/ eman(u! xd”! x -E.0) ean Pine x py xm ) 7)Gestionarea proactiva a optiunilor reale Interven investors supra fatrlor de fuer ces valet punt ele Sp CALL}. > crotereavalrt actuate 8 fussed rumor generate de promet(75) > recuceea valor! setae & tumor operajonle de ope ale prose (98) “> cratered opin (79 > wore volt fra: fancier (76) > crore at deine fs (77) “> recuctea val pleut oon amdnerea ceozel de exerctare & cop) IDENTIFCATI ACTIUNI ALE MVESTITORULUI IN VEDEREA (CRERTERY VALOR UNE! OPTIUNI REALE TP PUT Ill Inconveniente in aplicarea modelelorde evaluare 2 optiunilorfinanciare pentru optiunile reale > neutaitatea fo8 dense > aati sipot > pr de exerts > pwioad pi la maturiat > rata dont fi ise > volottietes ecu suport > rate cridonc CT ey Cen) de intrare pe plata) Decizia de investiti in conditii de incertitudine > Arata ivesttjonalstradijonals considers fe of ivesile sunt ‘complet reversible (eménarea ru este ula pentru c& oricind se poate renunla la proiect), fe cé sunt complet reversible iar eciza este adopiat prin compartie cu siuaja in care nu se ‘eazeazd prec! VAN=0 (regula: “Acum sau niciodat’) > Proiectele cu VAN nega’ (conform analizeitradionale) pot even! acceptable ulleriot, prin acumulates de not informa (fezoWvareaincortudini) prvind evoluja varitilolor care Infuerfeaza valoarea protect!DECIZIA DE FINANTARE NIcoLeTA veri fil onan nvr ote optcumon de haan Mec wouet cMPc = PI a «pt Grr aradin perdsrcd ol eogikelashinr Componentete politicii de finantare > Mdentificarea surselor de finanfare pe tormen lung > Costel captiateritor proprit > Costu eaprtaluritor impramutate > Structura financiers optima Se caaskomoega, CR dar naman aera dan arluclret Conk omedin porderct ak cog Ladenifor. ‘Surse de finantare pe termen lung Sureintere co propre apal pin se a an [myst rica, easing a) Sueexterne fram bigs faa oy te cir de ce sa fe dre Costul capitalutui propriu > PER > Rata rontabiliestil fnanciare > Modele de crostere a dividendalul (Cordon ‘Shapiro, Bates, Moledowsky) > Modele de echilibru (CAPS) > Meodete de arbitra (APT) Modele construlte pornind de ta rata firs rise ot prime de rise specifice (Build-up)\reversibilitatea investitilor in mediu incert > everstitatea unui activ reprezinté mposiitatse recupersi ‘valor investie Tn bunur de capt! (cost inal recuperebi) > Ireversibitatea 1a nivelul companieh gradul de treversbiite era in fence de specfictatea captaluul pent o indus s1 (208 acesta poate avea utr atomatve > Ireversbitatea din perspoctivé agregets, la nivelul industrict. investsle sunt compet reverse (icidarea unui ectiproiect do fire un investor are opt consecini peluares acestuia de cate Un at investton Metode de cuantificare a ireversibilitatii activelor reale ‘ aczesulla pole secundare panty echinamentele second-hand (gradul de dezvotere gi ichistates avestor pete) * lchictatea actveordeinue, determinate deren inte pre de \anzae gvaloarea in cazulcelel mai bune utizal a avestua Aedave narenste&. —> Gn vdholud anasina of mica nsouperdt dim. (mueskttte ‘ > Qa miele are on we AE, Aispan acktucle dean pun anno Bazele modelelor agregate privind ireversibilitatea activelor in mediu incert Modeta de echilou a nivel agregat Cererea pentru burr de invest la nivel unt indus este objnuts pr agregareafuncet investor bute la rive indvicual pers compan care acveazs Inacea ndusire In consti de incertuine rica, scade interes iesttertor pentru Brolecte care presupun active reversible yi caps valoare postilatea de aminare a acestorproect, Daca mai mul! investto’ Igi aman in scolagi tine proiectee, consecinja este recuoerea cere agregate de bunun de capa, Conctuzte: Decisia amindrii unui project pare optimé le nivel ‘microeconomic, dar la nivel agregai este incetinit crestorea ‘economies, ceea oe I va afeca inc: gi pe Investor care slau ‘amdnat prolectele. In perivadele cu incerttucinerdicat,ratele de investi sunt seizute, Relatia ireversibilitate ~ investi in mediu incert (abordare la nivel agregat) Dinamica invesfior este fare sansiis la apeptinle pvng rota de ‘acumare a inermata rezoWaresioertude, Deczia de Invest In contestul reverse actvelerdepinde rumsi de Inensttea aslplatd & svestior rele" (030 news), rexrezertane pares nefavorabils @ inoatudn pent un protect (aowaaie uncersing) Simp ce svestle bune’ (goed news) ru conteszs (oy pot compensa crestereaprobabihi aparifel ior suai referable) Socuie agregate negative (vetlel) ominueazsprofiabitaten compan Secure pozitve (.vgtle Bune") determing irrarea Tn industie #unor noi competion sau extndereaafacrioy cea extant, casa ceva aves rapt rezutatolimtare a crept pelo gia profits Socurle negative reduc profurle Into mAsurd mai mare dectt ‘eugese elle sporesscs soci pontve Disboja de rosabiate mu mal este. simetica g lavesdhlle ieversibile cunt afectate de IneerituaineRelatia ireversibilitate ~ investitilin mediu incert (abordare la nivel micro) Decaia de investi ls vel micro este independents de gracul de ireversibitate a actor Sums investié sé este mal redusa (fenamenul suoivestt) Sec8 investha ijl este recuperabila Taio propotio mal In caz conirar (grad redus de ireversiliae) 22 manifests fenomeni suprainestri Optiunea CALL de amanare a unul prolect > Deczia de aménare a reakzan| nul prlect este echivalonts cu tineroa unel optiuni CALL, care confers depts, der nu si digas ce realzare a provectiul ia un anuit moment in vitor ‘moment aes do investi. Zonta VAN ond VAN ‘esni a praca Evaluarea optiunil reale CALL de amanare (1) > activul suport este reprezentat de proiecl de investi, iar vsloarea sa este valoarea actulzatae fuxutlorfranciare estimate ale proietu > propul de exercifu este reprezenist do costul do realzere Proieciu, menjinut constant interment real evolue deteminists Siu stocasic) > perioad pins la maturtate ost ctbit In unc de prionda de {imp Th care investior benefcaza de exclsiviate pried fealzarea (detine avanisja competitive imporante, care permit ‘annaree project, fara a plerde preemptunea) > rata obanal fird rise est ala astotata de rertabiata pentru un Si fd ig, avand aceeas aturtat cu opfjunea de emdnare Evaluarea optiunil reale CALL de amanare (2) > volatiitatea sctivulul suport (oltitaten focuser de trezorele estimate pentru proiec) se poate estima utizand une inte urmatoarele metoce: + voatitatea observate a CF-uilor pent prolecte istrice Similar ca ric ale companist * varanja valor femslor sau fuxutor fnanciare pent proiece smlar ca rise, din aceeasi industria + abaterea standard pentu fuxurie de tvezorede ssteptate, ‘estimate in cadrul simi Monte CarloEvaluarea optiunii reale CALL de amanare (3) > rata atvidendul! este reprezertata de pierderea de func ‘inancire pent fecare an de amdnare a prelecul #! poste f determinata ate + decd furunle financare sunt untorm detibute, valoarea Pieter Inegistate in primul an este tn, 1i(m1) In al doles 2n,tt-2) Iv al Wola an ate, + decd fuxuri franciare anvele nu sunt egae, cost anval al ‘aminatiprolecu este (VA CF ere ts=VAA CF a VR CF pert Qo iE NIE ‘Abandonul ca “ocazie” Optiunea PUT de abandon Abandonul plarifeat, bine glint, al uneh acti dapdgte 9! =o ‘epreducve este © conde premergatoare construe une afer ‘nol (Peter Drucker, Managementulsralogi, Edtura Teor, 2001) > Abandonul ca “ocaze" poate prea surpinzator abandonul amnat dincolo de momertul optim genereazs un cost de oportuniate (om are pen cere de Ca gael ee ee aaal "conu e incetiudne’) oon reValoarea optiunii de abandon * Este reprezentaia de suplusul de valoare a unui proect peste valosrea determinata prin metoderadijonale Valoarea de piatd a prolectulul/ VA(CF) 4 + Valoaea de pia a proiecutlscade pe masura creer gradulu de speciatzare a acivelo, deoarece scace suma obtinuté in urma dezinvesiri Evaluarea optiunii PUT de abandon (1) Valoaree actival suport este reprezeniaa de valosre actuatzaté 1 fuxuiorfnanciare estimate ale proectulu: VA(CF) pretul de exerctiu este reprezentat de valoaree de lichidare ‘bjinaé in sists abandonutl prolectiul, estmaté Ia momentul ‘eaizir proiectu mann constant interme eal perioada pind la maturitete eet stabil in unc de perieda de timp in care poate inerveni abandonul proectulu (In princi, aceasta cole cu durata de viata proieetu) rte dobsinaifird rice ete rata agleptaté a retabili pent un Iu fares avind aceeasi maturtate ou opines 6a abandon Evaluarea optiunii PUT de abandon (2) > volatitatea eetivului suport (voatitates fuxutlor de wezorere estmate pent pried) se poate estima dn 2 observatd a CF-urlor pentru prolecto iterice + Vaiana von melo sau a fuxurirfnanciare pentru proecte ‘sire 62 ro, in ae! Indueie + sbsteres standard pentru flourle de tezereie asteptat estimate in ccrul simular Mente Caro > rata dividendulul este reprezertaia de percerea de thnurt fhanciar prin amdnerea abencontiu 5 =1 poriosda rimass dorata de viet @ proiectulut Cee Lt oyOptiunea CALL de extindere Strancalceastnawre | Epc de ainere Evaluarea optiunii CALL de extindere (1) Valoaroa activul ‘suport esto roprezeniati de valoarea ‘ctuaizata 2 fuxutlor fanciere generate de investta de ‘extinder, estmate is moment inal al prim proicet > proful de exercitu este reprezertat de cost! de realzare & roll de extndere, dacd acest a fost ealiat a momenta Int perioada pint la maturtate este peroada de vata a opin ‘care depince de constngerie irteme pe care gi le impune lnvesttorul ‘ata dobanai frd rise este rata aptptats a rertablia pent 1 tu fied ise, avénd eceeasi matiniate cu opfunes de exindere Evaluarea optiunii CALL de extindere (2) > volatiftatea ectvului suport ~estimareavaranel se poate face Prin comparaie cu fire similare din indus (care sunt cote) sau prin simul (gin smularea Morte Cato se prea voaitates ‘valor atualzate a furor fmanciare) > rata dvidendulut consa In tuxurie tnariare ersute pan la ‘momentul adopt decal, daca exindorea nu ee reaizeaz’ Imedat ce ea devine posbia (este de fapttot un cost de amanare) \Valoarea optiunilor multiple \Valoaroa satu do opin reale defnute nu ae obtine prin simpla ‘cumulare a valorior individuale ale acestora, cin cauza interac dntre aceste opun. Exercirea anterceré a unela Gite optiuni modifies act suport al opt urmstoare (valoares ‘une! opjuni In prezenja altoropjun fra de valoarea rezutata Dobanda anuald echivatents Randamentl a maturate (eld to materty) Se Congres Uni gamarscte ecenenahe Ysa” Autofinantarea > Sursd internd cuantificat pe seama CAF, constitults din ventturl incasablle $1 chettulell platibile > Este prima sured tn ordinea de preferinté.privind selectarea surselor de finantare pe termen lung (conform pooking order theoryh pare © sured ‘cvasigratulta (fenomenul de suprainvestire) > Costul este Impilctt Investite de _acfionar! sau sollcitatdi de acogtia) Pramas. es aad CCUM OSL cua.” i |_capttaturtion ‘Structura financiar& optima > Vishunea tradigionalits > Teorille Modighant - Miller (1958, 1963) (in ipsa ‘Mlecalltafil,respectiv in prezonta Mecalitatih) > Modetul lu Miller (1977) > Teoria arbitrajulul static (érade— off) > Teoria semnalutul (Ross, 1977) > Teorta ordinii de proferinté tn alegerea etructurti de finangare (pecking order) Cresterile de capital prin emisiunea de nol actiuni > Actiunite - titturi de valoare care confers definiterilor Emistunes do nol sctiun! produce élutia dropturtor ‘echiler proprieta plerderes este compencets prit {tla de Valoare negociablie(dreptty de subscriero) > Costu capitals extern: alain \ x-F) ae co X esis’ ©» aaa nodes Imprumutuf ordinar > Finanfare externa privat Imprumutul obligatar > Finantare externd publics > Obligatiunite sunt titurt de valoare care contors detindtoriior ido erector > Gost mat rodus st evantajel deductibles ecale 2 > Costal imprumutulu ebligatart Lied > Costul imprumutulal ebligatar eu prima de emishune: Dob, + Ramb, ~N,x(¥-E)xr eeamaetan! MA = nobr cor enolderrd ensditel pun gums Saku Qumos . NR rood carcduoda. Re rode LESS Brms = aT A ud mae OR oan Leasingu! > Leasinget operational - este de tapt o fermi de ‘nchiriere a bunurilor, atuncl cAnd achlaitia nu ar fi me Une ‘Conta leasingsit financier paseamase Rt WED 18 Viziunea“traditionalista” asupra ‘structurii financiare optime > Exiatd en opti ol structure finanfare, obfinut printr-o indatorare. > Diminuarea costulul medlu ponderat al capltalulul ‘asigurd maximizarea vatoril firme! > Dack este depagit acest optim, prin indatorare ‘suplimentard, costul capitalulul cregte gi implicit ‘Seade valoarea firmetModelul Modigliani-Miller (fara fiscalitate) (1) In ipsa fecaittiti, strectora financtard este Trotevarts 7 Bropacitia 1 MM (Firk Fecalttte): valearen fret este acesay! cu valoarea firmel (emdatarate, deck ne ace steel hetiee copltalulul care s3 maximivese valoarea firmel, in Beneficial aefionariion Corolaru! Propezitie! | MIM: costal mediu ponderat af apitalulul unel firme (CMPC) este independent de ‘struetara 0a financiers. upc = RoE xR, pop, PAT aE AE ‘Statul ca stakeholder (prezenfa fiscalitafil) Modelul Modigliant-Miller (fara fisealitate) (2) Propozitia I MM (firé fiscalltate) rata agteptats 2 ‘rentabilitai! capltalurior propril este corelets direct ROE = ROA+(ROA- oD)» Modelul Modigilant-Miller (in conditii de fiscalitate) (1) > In procenta fecallta(l, structurs financiard ESTE relevantsModelul Modigliani-Miller (in condifii de fiscalitate) (2) Propozitia It MM (cu fiscalltate - impozit pe profit: rata sptoptatd a rentabittsfit capftalurilor propril crosto odets cu loviorul financier, corectet ou economia de impoalt, deoarece riscul asumat de ‘sefionarl cregte odaté cu Indatorares. i opts Dar ROE! = ROA" + (ROA! -ROD)x PAE (1-2) A" + (ROA ROD) PET x(1=1) Coroiar: costu medi ponderse af capitalulul une! firme (CMPC) dopinda de structure ea financiers. #2 ROE PR oD PAL 0st = 208% PR. pop

Costurile de agont (vez! Teoria de agent) > Costurile de falimont (ven! Teoria de agent) ‘Teoria ordinii de preferinta in alegerea structurii de finantare (pecking order) Firmele utilizeazi cu priorttate sursele Interne de finanfare (relnwestires profitulud) gi daci acestea nu sunt suficiente, so complotoazi cu surse ‘externe de finantare, lar in cadrul acectel eategoril Indatorarea este preferati emislunil de nol acflunk, ‘Aceastis teorle denumits pecking order este opus teoriel trade-off, conform céreia capitalel proprist Provenit din autefinantare este echivalent cu ‘capitalal provenit din emisiune de nol actiunl. Evidente empirice privind teoriileFactor! Institutionali in alegerea structurll de finantare > ortentarea citre finantare bancara (Franfa, Italia, Germania, Japenis) cau plat de copital (SUA, > politica fiscald privind impositares profitulul gl a ‘veniturlor personale dia investi > legislatia privind procedura de follmenty > nivelul_ dezvottart! pletel de capital (dezvottarea financiaré a unel firl prosupune existenja unor resurse pentru finantarea Investitille, cea co influenfeazi ‘cconemicd a {aril respective). Interactiunea dintre decizia investitil gi decizia de finantare > motods valor! actualtzate note ajuctate (VAMA} care [presupune ci flxcurile de mumerar ale prolectalul (Calculate faré a tine seama de efectole Indatoritil) sunt aetuslizate cu costal capltalulul firmet nelndatorate (valoare creat de decizia de Invest), ia care se adaugi valoarea generat’ de economille {iscale gl alte avantaje sau costurl legate de Indatorare (valoarea creatd prin alegerea structurll de finangare); > metode rate! de sctualizare sjustate ta rise (RADR) ‘care consté in utiizarea pentru actualizarea cash Flow Uurilor disponibile a unel rate estimate prin considerares ‘efectolor politcll do finanfare alsturl de riecul ‘operational indus de exploatarea prolectuful Evidente empirice privind politica de finantare practicata.de firmele romanesti Investitt a firme!) VAN finantare este surplusul de valeare care se cuvine