Conseil D'administration Et Pouvoirs Dans L'entreprise

Revue d'conomie financire
Conseil d'administration et pouvoirs dans l'entreprise

Monsieur Grard Charreaux
Citer ce document / Cite this document :
Charreaux Grard. Conseil d'administration et pouvoirs dans l'entreprise. In: Revue d'conomie financire, n31, 1994.
Corporate governance : Le gouvernement dentreprise. pp. 49-79.
doi : 10.3406/ecofi.1994.2103
http://www.persee.fr/doc/ecofi_0987-3368_1994_num_31_4_2103
Document gnr le 16/10/2015

CONSEIL D'ADMINISTRATION
ET POUVOIRS DANS L'ENTREPRISE
Grard Charreaux *
L'importance des dfaillances d'entreprises (relles ou virtuelles)

qui sont survenues ces dernires annes tant sur le plan national
qu'international, notamment lorsqu'il s'agit d'organismes de taille
aussi importante que par exemple le Crdit Lyonnais, ainsi d'ailleurs
que les diffrences de performance qui existent entre les diffrents
systmes conomiques nationaux, conduisent invitablement s'interroger sur
l'efficacit des systmes de gouvernement des entreprises ou plus
gnralement des organisations. Comme le souligne la Commission des
Oprations de Bourse, dans son 26 me rapport annuel (COB, 1993, p.55): Dans
la recomposition du tissu conomique et financier franais, acclr par la
ralisation d'un nouveau programme de privatisation, une attention
croissante est porte sur l'volution des structures de pouvoir, notamment sur
49
le rle des administrateurs, leur responsabilit individuelle et collective,
les relations entre l'administrateur personne physique et la personne
morale qu'il reprsente, leurs relations avec les actionnaires? Cette
attention porte au systme de gouvernement de l'entreprise et plus
particulirement au conseil d'administration constitue une proccupation
relativement nouvelle dans le contexte franais1, par rapport aux pays anglo-
saxons o il fait l'objet de multiples dbats depuis de nombreuses annes2.
Traditionnellement, dans le contexte franais, le conseil
d'administration est tudi principalement sous l'angle juridique; les lments
centraux de l'analyse sont la dfinition lgale du rle du conseil
d'administration et les situations qui peuvent conduire mettre en cause la
responsabilit des administrateurs, notamment quand ces derniers ont failli la
mission de contrle des dirigeants qui leur est dvolue. Il suffit qu'un
administrateur ait manqu d'intrt pour les affaires sociales pour qu'en
principe sa responsabilit puisse tre implique. Un renforcement du rle
* Professeur l'Universit de Bourgogne.

1 On notera cependant que deux confrences sur le thme du conseil d'administration ont t
organises Paris par l'Institute for International Research en 1992 et 1993.
2 Pourunpointdevuercentsurcedbat, v. Porter(1992),Jensen (1993aetb), le dossierspcial
de la revue The Economist (1994) et les ouvrages de Baums, Buxbaum, Hopt (1994) etDimsdale
et Prevezer (1994).
REVUE D'ECONOMIE FINANCIERE
de contrle lgal du conseil d'administration s'est produit dans les pays

anglo-saxons o on constate par ailleurs une mise en cause croissante de
la responsabilit des administrateurs. Aux tats-Unis, la prsence d'un
comit d'audit, manation du conseil d'administration, compos
d'administrateurs externes (non membres du management) est devenu
obligatoire pour les socits cotes. Plus rcemment, en Grande-Bretagne, la
commission Cadbury constitue en mai 1991, la suite d'une srie de
faillites retentissantes, afin de trouver les moyens de rtablir la confiance,
a propos une srie de mesures constituant un code de conduite
applicable l'ensemble des socits cotes britanniques3. Ce code de conduite
dont l'application est recommande, comprend notamment les rgles
suivantes: (1) la sparation des tches entre le Prsident et le directeur
gnral; (2) l'attribution d'un rle primordial aux administrateurs externes
dont l'indpendance doit permettre de garantir la rgularit du
fonctionnement de l'entreprise; (3) l'obligation de constituer un comit d'audit
compos exclusivement d'administrateurs externes et (4) des comits de
rmunration (chargs de fixer les rmunrations des dirigeants)
composs majoritairement d'administrateurs externes.
Au-del de la vision juridique, principalement proccupe de la
responsabilit des administrateurs et du PDG, quelle analyse peut-on faire du
conseil d'administration qui puisse permettre de mieux comprendre son
50
rle au sein du systme de gouvernement des entreprises? En effet, comme
le rvlent les tudes empiriques4, mme si on restreint l'analyse aux
socits cotes, le conseil d'administration prsente selon le type de
socit rencontr, des visages extrmement diffrents. La taille, la
composition, le fonctionnement et le rle varient sensiblement, notamment en
fonction des stratgies suivies ou de l'incertitude de l'environnement5.
Peut-on dans une certaine mesure, sinon construire une thorie du conseil
d'administration, tout au moins identifier des variables qui permettent de
mieux comprendre cet organe et d'clairer tant les administrateurs sur le
rle qui leur est dvolu que de guider les organes politiques et lgislatifs,
dans leur souci de rgulation et de protection de l'intrt gnral ?
Les travaux consacrs au conseil d'administration existent depuis fort
longtemps aux tats-Unis. Une littrature abondante principalement
normative et descriptive traite exclusivement de ce thme6. Des tudes sont
3 Les chos, 3 dcembre 1992 Un nouveau code de conduite pour les socits cotes
britanniques. On trouvera uneprsentation dtaille des travaux du comit Cadbury dansMaw, Horsell
et Craig-Cooper (1994).
4 Voir notamment, Charreaux et Pitol-Belin (1990) pour les socits cotesfranaises.
5 V. Pearce et Zahra (1992).
6 Parmi lesprincipaux travaux, on peut citer Vance (1964, 1983), Burt (1983), Waldo (1985),
Anderson et Anthony (1986), Lorsch etMacIver(1989), Carver(1990), DembetNeubauer(1992),
Coulson-Thomas (1993), Charkham (1994)...
CONSEIL D'ADMINISTRATION ET POUVOIRS DANS L'ENTREPRISE
ralises rgulirement par des organismes tels que Korn Ferry et Heidrick
et Struggles. D'autres analyses qui se rattachent principalement la thorie
des organisations, permettent galement de disposer de grilles de lecture
qui conduisent une meilleure comprhension du rle du conseil
d'administration comme organe de gestion et de discipline des dirigeants, mais
galement comme lment indissociable de l'laboration de la stratgie
suivie par l'entreprise. Ces deux aspects peuvent d'ailleurs tre considrs
comme complmentaires; le travail conjoint du conseil et des dirigeants
pour laborer la stratgie permet galement au conseil d'exercer
simultanment sa fonction de surveillance et de contrle des dirigeants. Ces
analyses conduisent galement s'intresser des aspects relativement
mconnus comme les pratiques de rmunration et le turnover des
dirigeants. Certes, les schmas thoriques proposs par ces analyses restent
simplificateurs, voire caricaturaux, cependant leurs prdictions sont le
plus souvent confirmes par les faits, tant aux tats-Unis7, que dans des
pays europens tels que la Grande-Bretagne8, l'Allemagne et la France9 et
toute rflexion approfondie portant sur le gouvernement de l'entreprise
ne peut les ignorer.
Bien qu'il existe de nombreuses autres thories explicatives du rle du
conseil d'administration10, l'analyse la plus productive pour apprhender
le conseil d'administration comme composante du systme de
51
gouvernement de l'entreprise fait rfrence la thorie de l'agence.11 Le principe de
base en est trs simple et est prsent dans la littrature conomique depuis
fort longtemps; il apparat ds le 18me sicle propos de la gestion des
Grandes Compagnies12 et se situe au centre du dbat ouvert au dbut du
sicle par Berle et Means (1932) sur l'efficacit de la gestion des grandes
socits amricaines. Les dirigeants sont les reprsentants (les agents)
des actionnaires. Comme leurs intrts divergent de ceux des actionnaires,
il est ncessaire qu'ils soient soumis un systme de contrle afin de grer
conformment l'intrt de ces derniers. Si les systmes de contrle
fonctionnent efficacement, l'entreprise sera performante (du point de vue
des actionnaires) et inversement.
Dans un premier temps, nous allons tout d'abord prciser la nature de la
relation d'agence qui lie les dirigeants aux actionnaires ainsi que ses
7 On trouvera une synthse des rsultats dans Charreaux et Pitol-Belin (1990).

8 Cosh et Hughes (1987 et 1989).
9 Charreaux et Pitol-Belin (1990)
10 V. Charreaux et Pitol-Belin (1990) pour une prsentation de ces diffrentes thories.
11 Les dveloppements lesplus importants de cette thorie pour analyser les firmes sont dus
Jensen et Meckling (1976), Fama (1980) et Fama et Jensen (1983 a et b).
12 Adam Smith (1 776) en particulier concluait l'inefficacit de ce type de socit par suite de
la dissociation des fonctions de proprit et de management.
/
consquences en termes de conflits. Dans un second temps, nous

analyserons le conseil d'administration en tant qu'lment du systme de contrle
des dirigeants, avant d'examiner dans un troisime temps, les modalits
d'exercice de sa fonction disciplinaire, puis d'tudier dans un quatrime
temps, la relation entre conseil d'administration et performance de la
firme. Enfin, nous conclurons en mettant en perspective le conseil
d'administration comme lment du systme gnral de gouvernement de
l'entreprise.
1 - La relation d'agence conflictuelle entre actionnaires et dirigeants

et ses modes de contrle
Les arguments invoqus par Berle et Means conduisaient conclure

que dans les grandes socits par actions, la dissociation des fonctions de
proprit et de management (ou de dcision) impliquait une performance
infrieure, contraire aux intrts terme des actionnaires. Le dbat qui en
avait rsult avait conduit la mise en place aux tats-Unis, d'une
rglementation visant protger ces derniers. Pour mieux apprhender la
nature des problmes soulevs par les conflits entre dirigeants et
actionnaires, il n'est pas inutile de revenir brivement sur les principaux motifs
qui les justifient.
52
A - L'origine des conflits entre actionnaires et dirigeants
Trois motifs sont gnralement avancs pour expliquer les divergences
d'intrt entre dirigeants et actionnaires: la composition du patrimoine des
dirigeants, l'horizon de dcision des dirigeants et les prlvements qu'ils
effectuent.
En rgle gnrale, les investisseurs qu'ils soient petits porteurs ou
institutionnels, possdent un portefeuille trs diversifi. La limitation du
risque qui en rsulte, entrane a priori une perception des risques
encourus diffrente de celle des dirigeants dont la richesse dpend pour une
partie majeure de la valeur de la socit dirige. Tout d'abord, ils peuvent
dtenir une partie du capital de la socit, mais surtout leur valeur en
termes de capital humain est principalement fonction des rsultats de la
firme. Les possibilits de diversification du risque sur cette composante de
leur patrimoine (le plus souvent la plus importante) sont quasiment
inexistantes, sauf grer plusieurs entreprises simultanment. L'intrt du
dirigeant est de ce point de vue de choisir une stratgie moins risque que
ce qui serait conforme aux intrts des actionnaires.
La deuxime source de conflit trouve son origine dans les divergences
d'horizon entre actionnaires et dirigeants. En caricaturant, l'horizon du
dirigeant est conditionn par sa prsence la direction de la socit, c'est
\
dire au mieux par sa dure de vie. Compte tenu de l'ge moyen

d'accession la direction, la dure moyenne des fonctions managriales
est en France d'une dizaine d'annes. Inversement, l'horizon des
actionnaires n'est a priori pas limit puisque pour les socits cotes, la
possibilit de revente sur le march li au caractre ngociable des actions, fait
que la valorisation se dtermine en principe sur un horizon infini. Les
dirigeants sont par consquent conduits laborer leur stratgie en
fonction de leur dure de prsence probable la tte de l'entreprise; il
s'ensuivrait selon cet argument un biais en faveur des dcisions
privilgiant le court terme13.
La politique de prlvement (entendue au sens large) constitue la
troisime source de conflit. Au sens strict (c'est dire pour les avantages en
nature), on peut certes considrer, qu'il s'agit dans les grandes socits
d'un lment ngligeable, les sommes en jeu pouvant tre considres
comme minimes. En revanche, si on inclut dans cette politique, certains
investissements de prestige (financement de clubs, parrainages...) dont
l'intrt direct pour le dveloppement des activits de l'entreprise n'est pas
toujours vident, les conflits d'intrt peuvent se rvler significatifs.
B - Les consquences des conflits: l'incidence sur la stratgie et les cots

d'agence
53
Selon ces arguments, les dirigeants seraient enclins entreprendre une
stratgie visant prserver la valeur de leur patrimoine personnel, les
maintenir la tte de la firme et ventuellement, leur permettre de tirer
des profits non pcuniaires de l'exercice de leur fonction de direction. A
l'vidence, tous ces lments convergent vers l'adoption par les dirigeants,
d'une stratgie d'enracinement, dont l'objectif est le maintien la
direction afin de retirer le maximum de rentes de la position hirarchique
occupe. Pour reprendre une formulation thorique introduite par Shleifer
et Vishny (1989), le dirigeant vise maximiser la valeur des
investissements dont le caractre spcifique14 dpend de sa prsence la direction.
Il cherche ainsi rendre son remplacement coteux pour les actionnaires.
13 Dechow et Sloan, Executive incentives and the horizon problem, Journal ofAccounting and
Economies, Vol.14, 1991; ces deux auteurs montrent en particulier que les dpenses de R&D
chutent lorsque le dirigeant approche de la fin de sesfonctions.
14 Le caractre plus ou moins spcifique d'un actif ou d'un investissement est li sa possibilit
de rutilisation au sein d'une autrefirme. Une machine dont le caractre estfortement spcifique
l'entreprise perd sa valeur en cas de fermeture de cette dernire (valeur d'occasion faible). Un
investissement dont le caractre spcifique serait li la prsence du dirigeant la tte de
l'entreprise perdrait sa valeur avec le dpart de celui-ci. L exemple le plus typique de ce type de
situation est le cas des investissements immatriels tels que la marque qui dans certains cas peut
s'identifiera la personne du dirigeant.
/
Une modalit alternative d'enracinement voque par Stiglitz et Edlin

(1992) et qui s'appuie sur un argument diffrent de celui de la spcificit,
consiste dcourager la concurrence et le recrutement de nouveaux
dirigeants (ainsi d'ailleurs que les contrles des actionnaires) en
investissant dans des activits difficilement valuables et contrlables15, en raison
notamment de l'asymtrie d'information qui joue en dfaveur des
investisseurs externes. Les choix stratgiques, notamment ceux qui dterminent la
nature des investissements, apparaissent ainsi dicts par l'objectif
d'enracinement du dirigeant et comme des moyens de contrer les diffrents
mcanismes disciplinaires mis en oeuvre par les actionnaires16.
Par exemple, le dirigeant peut avoir intrt pratiquer une stratgie de
croissance par diversification de faon limiter son risque managerial17,
d'autant plus que la rmunration apparat fortement corrle avec la
taille. Toutefois, cette diversification pour rpondre l'objectif
d'enracinement doit se faire dans les secteurs o le dirigeant dtient un avantage
comparatif (en termes de comptences personnelles ou en termes
informationnels) par rapport aux dirigeants qui sont potentiellement ses
remplaants. Apparemment, ces deux proccupations, rduction du
risque et utilisation de l'avantage comparatif peuvent paratre
contradictoires. Le souci de rduction du risque conduit choisir une diversification
dans des secteurs non lis au secteur d'origine; inversement, l'argument de
54
l'avantage comparatif oriente vers une diversification dans des secteurs
proches. Une faon de concilier les deux proccupations est de concevoir
l'avantage comparatif en termes de comptence managriale; un dirigeant
dont la comptence principale est lie la fonction commerciale aura
tendance mettre en oeuvre une politique de diversification dans les
activits o ce type de comptence est un facteur dterminant de succs;
ce qui n'exclut pas que les secteurs viss soient indpendants en termes de
risque d'exploitation du secteur d'origine. La stratgie de diversification va
souvent l'encontre de l'intrt des actionnaires; compte tenu du
caractre optionnel (au sens de la thorie des options) de leur investissement18,
leur intrt est que le risque encouru soit lev. Leur portefeuille
personnel leur permet par ailleurs de diversifier leur risque. Les dirigeants
peuvent galement surpayer les acquisitions qui leur permettent de satis-
15 Parmi les investissementspeu contrlables du fait du -bruit- informationnel qu'ilsprsentent,

figurent notamment les investissements en innovation ou en recherche et dveloppement. Une
analyse voisine de la politique d'investissement en fonction du comportement des dirigeants peut
tre trouve dans Hirshleifer (1993) et Hirshleifer et Suh (1992).
16 Bien entendu, les mmes arguments trouvent s'appliquerpour les mcanismes
disciplinaires mis en oeuvre par les autres partenaires, tels que par exemple les banquiers.
1 7 Amihud et Lev (1981).
18 Selon l'interprtation de Black etScholes (1973), lesfondspropres constituent une option sur
les actifs de la firme; la valeur de cette option est d'autantplus leve que le risque est important.
faire leur objectif d'enracinement. L'argument de contrlabilit de

l'activit peut aussi jouer en faveur de la diversification, mais justifie galement
l'investissement en recherche et dveloppement, a priori plus
difficilement contrlable.
Les conclusions de cette analyse semblent tre confirmes
empiriquement. Hill et Snell (1988, 1989) trouvent une corrlation positive entre le
degr de diffusion du capital et la diversification. L'argumentation
traditionnelle prtend qu'une structure disperse du capital implique un
contrle faible de la part des actionnaires ce qui permettrait au dirigeant de
mettre en oeuvre sa stratgie de diversification. On peut prolonger
l'argument, en prtendant que le dirigeant agit sur la structure du capital de
faon pouvoir pratiquer sa politique de diversification; s'il ne contrle
pas le capital, il a intrt accrotre le degr de diffusion. Une politique
d'acquisition finance par change de titres peut ainsi conduire un
accroissement de la diffusion du capital et renforcer l'autonomie du
dirigeant. La structure du capital devient alors une variable endogne au
processus stratgique.
Selon cette optique, la stratgie poursuivie par le dirigeant a pour
objectif l'enracinement; elle entrane des cots d'agence, notamment des
cots de surveillance et des cots d'opportunit. Les cots de surveillance
sont associs aux systmes mis en place par les actionnaires pour inciter
55
les dirigeants grer conformment leurs intrts (cot de
fonctionnement des organes de contrle, reporting, audit...). Quant aux cots
d'opportunit, ils sont lis l'cart qui existe entre la stratgie adopte par les
dirigeants et celle qui maximiserait la richesse des actionnaires.
C - L'intensit des conflits et la structure de rpartition du capital de la

socit
Comme le supposent Jensen et Meckling (1976), l'intensit du conflit
entre actionnaires et dirigeants est vraisemblablement fonction de la
rpartition du capital de la socit; plus le dirigeant dtiendrait une part
importante du capital, moins les conflits seraient importants, il y aurait
convergence des intrts et les entreprises les plus performantes seraient
celles o les dirigeants dtiendraient une part importante du capital (thse
de la convergence des intrts). Cette thse a notamment t conteste par
Demsetz (1983) qui soutient que la structure de proprit en tant que
variable endogne du processus de maximisation de la valeur n'aurait pas
d'influence sur la valeur de la firme (thse de la neutralit), puis par Morck,
Shleifer et Vishny (1989) qui en s'appuyant sur l'effet d'enracinement,
prtendent au contraire qu'un dirigeant dtenant la majorit du capital et
chappant ainsi aux diffrents systmes disciplinaires, raliserait une
performance infrieure (thse de l'enracinement). Les nombreux tests
/
empiriques raliss trs majoritairement sur des socits amricaines, qui

tendent d'tablir une relation entre la performance et le pourcentage de
capital dtenu par les dirigeants, donnent des rsultats contradictoires19,
qui sont dus notamment la diversit des mesures de performance et de
dtention du capital utilises. Il semblerait cependant que la relation entre
les deux dimensions ne soit pas linaire et que le rsultat obtenu dpende
de la zone considre (en termes de pourcentage de capital dtenu).
Pour la France, Charreaux (1991) conclut en faveur de la thse de la
convergence des intrts relativement l'incidence de la structure de
proprit sur la valeur totale de la firme; en revanche, l'absence de relation
identifie avec la valeur des fonds propres confirmerait au contraire la
thse de la neutralit. En recourant la typologie socits managriales,
contrles et familiales, tablie partir des relations qui lient les dirigeants
aux actionnaires pour les socits franaises, par Charreaux et Pitol-Belin
(1985a, 1985b), la mme tude tablit qu'aucune forme n'est dominante
du point de vue des actionnaires; inversement, la forme la plus
performante en s'appuyant sur le critre de la valeur totale de la firme serait la
forme familiale. La diffrence de rsultat obtenue entre les deux
approches de la performance pourrait s'expliquer par l'influence de
l'endettement sur la gestion de la relation d'agence entre actionnaires et dirigeants.
5 Au del du pourcentage de capital dtenu par les dirigeants et de la la
nature de l'actionnariat de la socit, l'tude de la relation entre la
performance et la nature des actionnaires peut tre approfondie en analysant
l'incidence de la prsence de dtenteurs de blocs de contrle et
d'investisseurs institutionnels20. Prcisons que la part de capital dtenue par les
investisseurs institutionnels a trs fortement cr, notamment aux tats-
Unis o elle atteint actuellement prs de 50%21. Selon Shleifer et Vishny
(1986), la prsence de dtenteurs de blocs de contrle (non affilis aux
dirigeants) en favorisant les prises de contrle, permettrait un contrle
plus efficace des dirigeants; elle s'accompagnerait en consquence d'un
effet favorable sur la valeur de la firme. Ce rle et cette incidence sont
notamment confirms par les tudes de Mikkelson et Ruback (1985),
Holderness et Sheehan (1985), Barclay et Holderness (1991), Bethel et
19 Voir notamment Lawriswsky (1984), Demsetz et Lehn (1985), Morck, Shleifer et Vishny
(1988), Holderness etSheehan (1988), Mikkelson etPartch (1989), Wruck (1989), HilletSnell
(1989), McConnell et Servaes (1990), Oswald etjahera (1991) et Hermalin et Weisbach (1991).
20 Brickley, LeaseetSmith (1988), Pound(1988), Wruck(1989), McConnell et Servaes (1990),
Hermalin et Weisbach (1991), Barclay et Holderness (1991), Baysinger, Kosnik et Turk (1991),
ChagantietDamanpour(1991), Mallette et Fowler (1992), Shivdasani(1993), Weisbach (1993),
Bethel et Liebeskind (1993) et Slovin et Sushka (1993)
21 On trouvera des statistiques dtailles sur le rle des investisseurs institutionnels dans
Brancato (1991) et plus gnralement un recueil d'analyses dans Sametz et Bicksler (1991) et
dans Baums, Buxbaum et Hopt (1994).
Liebeskind et Shivdasani (1993). Inversement, si les dtenteurs de blocs de

contrle sont affilis aux dirigeants, le contrle des dirigeants en est
renforc et l'incidence sur la valeur est dfavorable (Wruck, 1989, Shivdasani,
1993 et Slovin et Sushka, 1993).
La relation entre la prsence d'investisseurs institutionnels et la valeur
de la firme peut recevoir plusieurs interprtations. Ainsi, Pound (1988)
propose trois hypothses. La premire hypothse suppose que les
investisseurs institutionnels en tant qu'experts peuvent exercer un contrle plus
efficace des dirigeants; leur intervention aurait une influence favorable sur
la valeur de la firme. La seconde hypothse retient au contraire la collusion
entre les dirigeants et les investisseurs institutionnels qui auraient intrt
appuyer les dirigeants par crainte de reprsailles commerciales. Les
consquences ngatives de cette hypothses sont galement partages par la
troisime hypothse selon laquelle, il y aurait un avantage mutuel la
collaboration entre dirigeants et investisseurs institutionnels. Pound (1992)
soutient cependant que les institutionnels ont intrt contrler les
dirigeants et intervenir activement compte tenu de la concentration des
actions qui rend difficile les changes de titres, sauf traiter avec d'autres
institutionnels. Les rsultats de la plupart des tudes empiriques
confirment la premire hypothse et l'incidence favorable du rle disciplinaire
exerc par les investisseurs institutionnels (McConnell et Servaes, 1990,
57
Chaganti et Damanpour, 1991, Mallette et Fowler, 1992). Plus
spcifiquement, et contrairement l'ide rpandue que les investisseurs
institutionnels privilgieraient une optique de court terme, la prsence de ces
derniers aurait une incidence favorable sur la croissance des dpenses de
recherche et dveloppement (Baysinger, Kosnik et Turk, 1991 et Hansen
et Hill, 1991).
L'analyse de l'influence de la structure du capital sur le comportement
des dirigeants montre que le rle du conseil d'administration dpend de
cette dernire. Comme l'ont constat Charreaux et Pitol-Belin (1985a,
1985b et 1990) dans le contexte franais, le rle du conseil
d'administration volue avec la structure de proprit et sa fonction disciplinaire
devient secondaire dans les firmes familiales ou contrles, o le contrle
relve principalement des actionnaires. Ainsi, par exemple, on observe un
nombre d'administrateurs externes significativement plus lev dans les
socits managriales que dans les socits familiales. Le conseil
d'administration n'est qu'un maillon du systme de contrle des dirigeants; il
intervient comme complment et/ou substitut des autres composantes et
son rle et sa composition, ainsi d'ailleurs que son efficacit ne peuvent
tre analyses indpendamment de ce contexte plus gnral. Toutes
choses gales par ailleurs, son rle est d'autant plus important que le
contrle de l'actionnariat sur le dirigeant est faible
2 - Le conseil d'administration: un lment du systme de contrle

des dirigeants
Le systme de contrle des dirigeants est souvent dcrit comme

comportant deux grandes catgories de mcanismes22 , respectivement
externes et internes l'entreprise. Les mcanismes externes comprennent:
les march des biens et services;
le march financier (particulirement comme lieu de ralisation des
prises de contrle);
les relations de financement avec les banques;
le march du travail, notamment celui des cadres-dirigeants et
l'environnement lgal, politique et rglementaire, notamment par
les relations qui s'tablissent avec les bureaucraties publiques et par le
rgime lgal qui encadre le rglement des dfaillances. L'efficacit de ces
mcanismes pour ceux qui relvent de processus de march est fonde
pour l'essentiel sur le caractre concurrentiel. Les mcanismes de contrle
externes sont complts par des mcanismes internes, susceptibles de
pallier leurs carences ventuelles. Quatre principaux types de contrles
peuvent tre distingus:
le contrle exerc par les actionnaires;
la surveillance mutuelle entre dirigeants;
58 les contrles formels ou informels mis en place par les employs et
le conseil d'administration.
Dans la thorie de l'agence, Fama (1980) et Fama et Jensen (1983a)
attribuent au conseil d'administration la mission de contrler les
principaux dirigeants. Leur analyse part du cas particulier de la firme managriale
actionnariat diffus o la sparation entre les fonctions de proprit et de
dcision est trs prononce. Dans ce type de firme, l'efficacit du contrle
du conseil d'administration est cense reposer d'une part, sur la
surveillance mutuelle entre dirigeants prsents au conseil, et d'autre part, sur
la prsence d'administrateurs externes (non affilis au management) 23.
Ces derniers doivent avoir les comptences (il s'agit le plus souvent de
dirigeants d'autres socits ou d'anciens dirigeants) et l'indpendance
ncessaires pour exercer leur fonction de contrle et d'arbitrage.
L'existence d'un march des administrateurs externes concurrentiel garantirait
selon Fama (1980) l'absence de collusion entre ces derniers et les
dirigeants. Cette vision des administrateurs externes est corrobore par les
22 Charreaux (1987 et 1992) etJensen (1993). La prsente prsentation des systmes de contrle
est cependant plus complte.
23 Cette prsence est obligatoire pour les socits amricaines cotes. Un organisme spcialis
PRO NED a par ailleurs t mis en place au Royaume-Uni pour favoriser le recrutement
d'administrateurs externes.
rsultats obtenus par Kaplan et Reishus (1990), qui montrent que les
dirigeants qui sont perus comme les plus comptents, tendent occuper
plus frquemment des postes d'administrateurs externes, ainsi que par
Charreaux (1991) qui met en vidence une relation entre la performance
des firmes managriales et le nombre de mandats cumuls par les
administrateurs externes. Ce rle de contrle des dirigeants attribu au conseil
d'administration est confirm par la plupart des tudes empiriques qui ont
t ralises, notamment sous forme d'enqutes auprs des
administrateurs et des prsidents. Comme le montrent Charreaux et Pitol-Belin
(1990), ce rle disciplinaire est particulirement ressenti dans les socits
managriales.
La thorie des cots de transaction propose une analyse du conseil
d'administration qui complte la vision prcdente issue de la thorie de
l'agence. Pour Williamson (1985) le conseil d'administration constitue un
mcanisme organisationnel permettant de garantir la scurit des
transactions, en premier lieu, entre la firme et les actionnaires en tant qu'apporteurs
de capitaux et en second lieu, entre la firme et les dirigeants, qui louent
leur capacit managriale. Accessoirement, et dans des circonstances
particulires, il peut galement assurer le mme rle pour grer des
relations avec d'autres partenaires, tels que par exemple, les salaris ou les
cranciers. La transaction qui intervient entre les actionnaires et la firme se
59
traduit par un apport de fonds propres. Une telle transaction possde un
caractre spcifique vident. Si un actionnaire en tant qu'individu peut trs
facilement rcuprer sa mise en revendant ses titres sur le march, il n'en
est pas de mme des actionnaires perus comme groupe homogne. Leur
investissement n'est pas limit dans le temps; il n'est pas soumis un
renouvellement rgulier et aucun actif spcifique n'en constitue le
support; il apparat donc extrmement risqu. Deux systmes de sauvegarde
permettent d'viter que la prime de risque demande par les investisseurs
ne soit excessive. Premirement, l'apport de fonds propres peut tre
intgralement fait par l'entrepreneur et ses proches, mais le montant des
fonds qui peut tre ainsi collect est limit. Deuximement, il est possible
de mettre en place diffrents mcanismes juridiques et organisationnels
chargs de protger les intrts des actionnaires (statuts, contraintes
lgales portant sur l'information des actionnaires...) dont le conseil
d'administration reprsente un lment central.
Il est galement possible de recourir la thorie des cots de transaction
pour justifier ou non la prsence d'autres partenaires de la firme au sein du
conseil d'administration. Dans des conditions normales, la prsence des
prteurs n'est pas justifie car la sauvegarde de leurs intrts est assure,
en particulier par les garanties bancaires. Le versement rgulier des
annuits et le renouvellement des prts constituent galement des moyens de
contrle de l'investissement fait par les prteurs. La prsence des prteurs

au conseil peut devenir ncessaire lorsque la firme connat des difficults
financires graves ou lorsque les enjeux sont particulirement importants.
De mme, l'analyse des relations avec les fournisseurs et les clients permet
rarement de justifier leur prsence au sein du conseil. Lorsque la
transaction prsente un caractre spcifique fort, la sauvegarde des intrts des
diffrentes parties est assure par d'autres mcanismes; par exemple, les
clients sont protgs par l'existence des marques et les associations de
consommateurs.
La prsence de reprsentants des salaris au conseil d'administration
peut s'expliquer comme mcanisme de gestion de la transaction firme /
employs. Dans cette relation, les employs et les firmes ralisent souvent
des investissements spcifiques importants ce qui justifie notamment que
les contrats de travail soient de longue dure. La protection assure par le
contrat de travail peut se rvler insuffisante en particulier en matire
d'ajustement des salaires et du niveau d'emploi. Une faon de diminuer les
cots de transaction en amliorant l'information des salaris, notamment
en cas de difficults financires, peut consister admettre des
reprsentants des salaris au conseil. Cependant, la mise en place d'un mcanisme
de sauvegarde tel que le conseil d'administration comporte galement des
60 cots pour l'organisation. En dehors des cots de fonctionnement
ment dits, la prsence de certains partenaires au conseil, qui peuvent
profiter de leur situation pour influencer les transactions de faon en tirer
profit, peut induire des cots d'opportunit particulirement levs.
Williamson attribue galement au conseil d'administration un rle
secondaire de protection des intrts des dirigeants. La firme en tant qu'entit,
loue les capacits managriales des dirigeants. Cette relation contractuelle
est particulire car dans les grandes socits, sauf s'il existe un comit des
rmunrations indpendant, ce sont le plus souvent les dirigeants qui
tablissent leurs propres contrats. Compte tenu du caractre spcifique
important de cette relation tant pour les dirigeants que pour la firme, des
systmes de protection se rvlent ncessaires. Par exemple, le systme
des golden parachutes permet d'indemniser le dirigeant en cas de
licenciement la suite d'une prise de contrle. Dans cette mme logique de
protection des intrts, la participation des dirigeants au conseil
d'administration constitue un mcanisme de contrle mutuel.
3 -L'exercice de lafonction disciplinaire du conseil d'administration
Que ce soit dans la thorie de l'agence ou dans la thorie des cots de

transaction, le conseil d'administration charg de reprsenter les intrts
des actionnaires apparat comme le mcanisme privilgi de contrle des
dirigeants. Cependant, ce rle disciplinaire n'est vritablement important

que pour les socits de type managerial, sans actionnaire dominant. Une
tude approfondie des relations actionnaires-dirigeants ncessiterait par
consquent de procder une analyse subordonne la rpartition du
capital, ou plutt celle des droits de vote. En fait, quelle que soit la
composition du capital, le critre important relativement l'objectif
d'enracinement du dirigeant est de savoir si le conseil d'administration est en
mesure de contrler les dirigeants, notamment de fixer leurs
rmunrations et de les remplacer.
A - Les difficults rencontres par le conseil dans l'exercice de sa tche de

contrle
La mission d'valuation des dirigeants dvolue en principe au conseil
d'administration est particulirement complexe. Walsh et Seward (1990)
montrent que le conseil d'administration doit valuer simultanment les
capacits des dirigeant et les efforts qu'ils ont fournis. Cette valuation est
particulirement dlicate mener compte tenu de la complexit des
tches managriale et des asymtries informationnelles. L'information du
conseil provient principalement du prsident et des administrateurs qui
appartiennent au management de la firme. Ces deux sources sont
cependant peu fiables. Le dirigeant peut slectionner l'information et il est
61
difficile aux administrateurs internes, subordonns du prsident,
d'adopter un comportement contraire ses intrts, d'autant plus qu'ils ont
souvent des intrts lis. Les administrateurs externes, mme s'ils sont
expriments et connaissent bien les tches de direction, sont donc trs
dpendants en matire d'information.
Quel que soit le degr d'information des administrateurs, une condition
ncessaire pour qu'un contrle effectif puisse s'exercer est que le conseil
soit domin par les reprsentants des actionnaires ou par des
administrateurs externes indpendants. Enfin, il est souvent difficile de distinguer
dans la performance obtenue ce qui relve de la responsabilit du
dirigeant, de ce qui est d l'volution d'un environnement sur lequel il ne
peut agir ou qui est particulirement contraignant. La rfrence au march
boursier et aux performances des titres des socits situes dans le mme
secteur peut cependant permettre des comparaisons.
B - Les diffrents types de contrle possibles

Selon Ouchi (1979) et Eisenhardt (1985), le type de contrle varie selon
les caractristiques informationnelles de la tche accomplir, c'est dire
principalement de la programmabilit de la tche (une bonne
programmabilit permet un contrle sur le comportement, c'est dire sur
l'accomplissement de la tche) et de la possibilit de mesurer les rsultats.
Ces deux dimensions (programmabilit de la tche et mesurabilit des

rsultats), leur permettent de construire une typologie des modes de
contrle.
Figure 1: Les diffrents types de contrle
Programmabilit de la tche
Parfaite Imparfaite
Eleve Contrle du comportement

ou des rsultats Contrle des rsultats
Mesurabilit
des rsultats
Socialisation
Contrle du comportement "contrle clanique"
Faible
Compte tenu de la complexit des tches managriales qui induit une

62 programmabilit trs imparfaite, il semblerait que le contrle des
dirigeants relve soit du contrle sur les rsultats, soit du contrle par
socialisation. En fait, l'observation du fonctionnement des conseils
d'administration montre que les trois types de contrle coexistent.
Tout d'abord, mme si les tches des dirigeants peuvent tre
considres comme chappant toute programmation, le conseil d'administration
peut cependant intervenir en participant par l'intermdiaire de comits la
dfinition de la stratgie ou en fixant des garde-fous tels que des seuils
d'investissement ou de financement, au del desquels le conseil doit tre
obligatoirement consult. Ce type d'intervention trs frquent au sein des
socits amricaines est relativement peu rpandu en France (Charreaux
et Pitol-Belin, 1990). Le contrle sur les rsultats se rvle au contraire
systmatique. Il se heurte la difficult de mesurer la performance des
dirigeants. Le souci d'aligner les intrts des dirigeants sur ceux des
actionnaires devrait conduire retenir des mesures de performance
fondes sur les cours boursiers; mais, une partie substantielle de leur
volution chappe au contrle des dirigeants. La dfinition de critres de
performance objectifs fonds sur les valeurs de march est donc dlicate.
L'observation des pratiques rvle ainsi que les critres comptables restent
dominants, mme s'ils sont aisment manipulables. L'inefficacit relative
des deux premiers types de contrle conduit accorder une place
importante un contrle de type clanique, ce qui justifierait la composition des
conseils d'administration constitus principalement d'autres dirigeants,

spcialistes des tches managriales et par consquent, mieux mme de
juger leurs pairs.
Certains auteurs (Gupta, 1987; Baysinger et Hoskisson, 1990) associent
la distinction contrle du comportement et contrle des rsultats, la
distinction contrle stratgique et contrle financier, qui leur parat plus
adapte au contrle des dirigeants. Le contrle stratgique se
caractriserait par une valuation ex-ante du processus de prise de dcision fonde
sur des critres subjectifs; cette premire valuation serait complte ex-
post par des critres financiers de performance. Par opposition, le contrle
financier s'appuierait uniquement sur des critres financiers objectifs qu'ils
soient ex-ante (budgets) ou ex-post (critres de rsultat, comptables et
financiers). Selon, Baysinger et Hoskisson (1990), les administrateurs
internes qui ont une meilleure connaissance du processus de dcision
procderaient un contrle de type stratgique et les administrateurs
externes un contrle de type financier. Le type de contrle choisi
influerait galement sur le type de stratgie adopte. Les conseils domins
par les administrateurs internes en autorisant un comportement plus
discrtionnaire des dirigeants, conduiraient l'adoption de stratgies
davantage axes sur la recherche et le dveloppement. Ce rsultat est
confirm empiriquement pour les socits amricaines par Hill et Snell
63
(1988) et Baysinger, Kosnik et Turk 0991).
C - Les leviers d'actions du conseil d'administration: rmunration et

rvocation
Quelles que soient les modalits du contrle pratiqu par le conseil
d'administration, ce dernier ne dispose que de deux leviers pour
discipliner les dirigeants, la rmunration et la rvocation.
1 -La rmunration; le lien rmunration/performance

La structure du systme de rmunration doit tre conue de telle faon
que le dirigeant gre conformment l'intrt des actionnaires. Miller et
Scholes (1982) et Smith et Watts (1983) identifient trois principaux modes
de rmunration: ceux qui sont indpendants de la performance ralise
(salaires, retraites et assurance-vie), ceux qui sont fonction de la
performance, value partir des cours boursiers (attribution d'actions aux
dirigeants et stock-options) et enfin, ceux qui dpendent des mesures
comptables de la performance (bonus, ...).
Chacune de ces formules prsente des caractristiques bien
particulires. Une rmunration fixe si elle est rengocie rgulirement permet de
rsoudre la plupart des conflits. Nanmoins, la fixit prsente des
inconvnients bien connus. Le dirigeant sera incit limiter la variance des
rsultats et le recours l'endettement qui accrot les sorties fixes de

liquidits; toutes choses gales par ailleurs, il en rsultera une politique
d'investissement plus prudente, finance prioritairement par fonds
propres. Il aura tendance galement accrotre ses prlvements non
pcuniaires. En outre, en cas de dpart la retraite dans un horizon rapproch,
la perspective d'une rengociation perdra tout pouvoir incitatif. Les modes
de rmunration qui s'appuient sur un intressement au capital sont
censs pallier ces inconvnients. La contrainte d'horizon ne joue plus
puisqu'en tant qu'actionnaire, le dirigeant profitera du supplment de
valeur dgag. Le recours aux options conduit le dirigeant opter pour
une politique d'investissement plus risque24 et recourir de prfrence
l'endettement qui permet d'accrotre le risque financier. Enfin, les
systmes d'intressement fonds sur des mesures comptables malgr leurs
dfauts (risque de manipulation), permettent galement de rsoudre en
partie les conflits lis aux divergences d'horizon et jouent un rle incitatif.
L'effet des diffrents systmes de rmunration pour aligner les intrts
des actionnaires et des dirigeants reste cependant trs discut, notamment
dans ses consquences sur la politique d'investissement25. Ainsi, Bizjak,
Brickley et Coles (1993) montrent que les firmes pour lesquelles
l'asymtrie d'information entre actionnaires et dirigeants est forte, sont enclines
6, pour induire des choix d'investissement optimaux mettre en place des
contrats de rmunration fonds sur les taux de rentabilit boursiers long
terme, ce qui est confirm par leurs tests empiriques.
De nombreuses tudes empiriques tentant d'valuer la liaison entre la
performance boursire et le systme de rmunration ont t ralises aux
tats Unis; leurs rsultats sont mitigs26. Deux conclusions semblent se
dgager cependant. Premirement, la rmunration apparat lie la
performance, mais l'intensit de cette relation est trs variable selon les
tudes. En particulier, Jensen et Murphy (1990) trouvent une relation trs
attnue et concluent au caractre peu incitatif du systme de
rmunration. Deuximement, la composante variable semble l'origine, comme
on pouvait s'y attendre, du caractre incitatif: bonus, actions et stock-
options (Gerhart et Milkovich, 1990). L'efficacit de la rmunration comme
mode de rgulation des dirigeants semble limite d'aprs la plupart des
24 Pour une tude approfondie de l'incidence des stock-options, lire Desbrires (1991). Une
tude empirique rcente, DeFusco, Zorn etJohnson (1991) infirme l'incidence prsume des stock-
options.
25 Voir notamment pour des tudes rcentes Kumar et Sopariwala (1992) etBizjak, Brickleyet
Coles (1993).
26 cf. Charreaux et Pitol-Belin (1990), op. cit. , pp.97-100pour une synthse; galement Walsh
et Seward (1990), pp. 427-429 et Pig (1993)
tudes empiriques effectues27. Mme s'il y a corrlation entre

performance et rmunration, la performance ne semble constituer qu'une
composante explicative trs mineure de la rmunration28.
Les rares lments d'information portant sur les socits franaises,
confirment les rsultats amricains29. Selon une enqute ralise par
Hewitt (1988), 76% des chefs d'entreprise bnficieraient d'une
rmunration variable (compose des primes et d'un intressement) qui
reprsenterait en moyenne, 16% de la rmunration globale. D'aprs une autre tude
ralise par Monks, plus de 90% des PDG et 80% des DG percevraient un
bonus. Pour 80% des DG le montant du plan de bonus reprsenterait un
montant infrieur 20% du salaire, alors que pour les PDG, ce
pourcentage s'tablirait au tiers. Le calcul du bonus des PDG repose soit sur le
rsultat net (pour deux-tiers des cas), soit sur le bnfice par action ou la
rentabilit des capitaux investis. Les plans d'options sur actions sont
particulirement rpandus dans les grandes entreprises; toujours selon
Hewitt (1988), 76% des chefs d'entreprise de plus de 800 salaris
bnficieraient d'un tel plan, alors que sur l'ensemble des entreprises, ce
pourcentage serait de 20%. Selon Monks, les options sur actions reprsenteraient
pour la plupart des PDG une valeur d'une deux fois le salaire. Il
semblerait cependant que les systmes d'intressement sous forme
d'actions soient moins rpandus que dans les pays anglo-saxons. La relation
65
entre la performance et la rmunration n'a fait l'objet en France, que
d'tudes (Hewitt, 1988) fondes sur des critres comptables (rentabilit
financire, rsultat net / chiffre d'affaires, chiffre d'affaires / effectif). Elle
apparat faible et ne devient significative que pour la composante variable
de la rmunration.
Cette faiblesse qui semble premire vue, contredire la thorie de
l'agence, peut trouver une explication dans l'interaction des diffrents
systmes de contrle, notamment dans la liaison avec la structure de
financement des socits et la discipline exerce par les apporteurs de
capitaux. John et Kose (1993) montrent que la structure de rmunration
optimale obtenue en prenant simultanment en compte les relations
d'agence entre actionnaires et dirigeants, mais galement entre
actionnaires et cranciers obligataires, implique une faible corrlation entre la
rmunration et la performance. Cette interdpendance des systmes de
27 On trouvera une synthse dansPig (1993)- Lestudes ralisesportentpresqu 'exclusivement

sur les tats-Unis. Pour l'Allemagne, Fitzroy et Schwalbach (1990) trouvent galement unefaible
corrlation entre la rmunration et la performance.
28 Finkelstein et Hambrick (1988, 1989) proposent des modles explicatifs de la rmunration
des dirigeants qui montrent la complexit des dterminants et leur interaction.
29 Les principaux rsultats sont issus des tudes ralises par les socits Hewitt (1988, 1990)et
Monks (1990, 1991) et ont t repris de Pig (1993).
rmunration et des dcisions financires a t confirme empiriquement

par Smith et Watts (1992), Mehran (1992) et Gaver et Gaver (1993). En
particulier, ces derniers ont trouv que les firmes de croissance qui
prsentent des ratios d'endettement moins levs et pratiquent une
distribution de dividendes moins gnreuse, offrent une rmunration
suprieure leurs dirigeants. Le lien entre le type de rmunration, la stratgie
adopte et la performance est confirm par une tude empirique de Gomez-
Mejia (1992) qui conclut que les dirigeants tablissent leurs stratgies en
rponse la structure de rmunration fixe par le conseil d'administration.
2 - La rvocation: le lien turnover des dirigeants / performance

Le remplacement du dirigeant constitue le second levier dont dispose le
conseil d'administration pour agir sur le dirigeant. La quasi-totalit des
nombreuses tudes empiriques30 ralises aux tats-Unis, concluent que
la performance permet de prdire en partie les changements de dirigeants;
plus la performance est mdiocre, plus la probabilit d'un changement de
dirigeant apparat leve. Morck, Shleifer et Vishny (1989) montrent que le
conseil d'administration tient compte de la situation du secteur dans lequel
se situe la firme pour apprcier la performance du dirigeant; si le secteur
connat une crise, les dirigeants ne sont pas sanctionns. Weisbach (1988)
66 confirme qu'il y a une meilleure corrlation entre une performance
ciente et le changement de dirigeant dans les conseils d'administration
domins par les administrateurs externes31. Par ailleurs, un changement de
dirigeant ayant pour objet d'aligner les intrts des dirigeants sur ceux des
actionnaires, devrait se conclure par une incidence favorable sur les cours
boursiers. Compte tenu des nombreuses difficults rencontres pour tester
ces hypothses (difficult cerner la diffrence entre rvocation et dpart
volontaire...), les rsultats des tudes empiriques sont contradictoires. Les
rsultats obtenus ne permettent pas non plus de trancher la question de la
nature du successeur32; est-il prfrable de substituer au dirigeant actuel,
un ancien cadre de la firme ou un cadre venant d'une autre firme? A priori,
le recours des cadres d'origine externe permettrait d'liminer les
consquences des manoeuvres d'enracinement de l'ancien dirigeant (Faith,
30 On trouvera une synthse de ces tudes dans Charreaux et Pitol-Belin (1990), Walsh et
Seward (1990), Furtado etKaran (1990), Pig (1993) et Worrell, Davidson et Glascock (1993).
31 Des rsultats contradictoires sont cependant trouvs par Allen et Panian (1982) et Harrison,
Torres et Kukalis (1988).
32 Furtado et RozeJf(1987) obtiennent des rsultatsfavorables aux cadres d'origine interne;
inversement, Bonnier et Bruner (1989). Worrell, Davidson et Glascock (1993) concluent en
faveur des cadres d'origine externe. Boekeret Goodstein (1993) montrent queplus la performance
antrieure est faible, plus la probabilit de choisir un externe estforte, cependant, ce rsultat est
nuancer en fonction de la structure de proprit et de la composition du conseil
d'administration.
Higgins et Tollison, 1984). Inversement, un recrutement interne

permettrait de diminuer l'asymtrie d'information, de sauvegarder un
investissement spcifique et de conserver l'aspect incitatif du systme de promotion
(Furtado et Rozeff, 1987). Dans l'ensemble, mme si les rsultats des
tudes les plus approfondies semblent tayer l'hypothse de la liaison
entre la performance et le remplacement du dirigeant, le pouvoir explicatif
de la performance reste faible.
Pour les socits franaises, les rsultats tablis par Pig (1993) sont
similaires et confirment l'existence d'un lien faible entre la performance et
le turnover des dirigeants. A partir d'une tude portant sur les PDG de 558
socits cotes et d'un chantillon comprenant 1612 prsidents, sur la
priode 1966-1990, les conclusions principales qu'il obtient, sont les
suivantes:
la dure moyenne des mandats des dirigeants est de sept ans pour
les socits contrles, onze ans pour les socits familiales et treize ans
pour les managriales; ces rsultats semblent impliquer un plus fort
enracinement pour les dirigeants des socits managriales ;
sur la priode 1985-1989, le taux de rotation des PDG (pour 222
entreprises cotes) se situe entre 10% et 15%, ce qui quivaut une dure
moyenne des mandats comprise entre sept et dix ans ;
il y a une corrlation significative et ngative entre la performance
67
lx>ursire (absolue ou relative, c'est dire tenant compte de l'volution du
march), l'ge de dpart des dirigeants et la dure des fonctions. De
mme, il y a une corrlation significative et positive entre la performance
boursire relative et le taux de rotation. Ainsi, le taux de rotation des PDG
double (il passe de 9% 18%) lorsqu'on passe de la catgorie des firmes les
moins performantes, celle des plus performantes. Toutefois, la
performance n'explique que trs partiellement la rotation des dirigeants ;
plus le pourcentage de capital dtenu par les actionnaires connus
est lev (plus le capital est concentr), plus on constate une rotation
importante. La prsence d'un actionnaire important joue contre
l'enracinement des dirigeants.
Pig (1994) montre galement que d'une faon gnrale, le march
ragit favorablement l'annonce du changement d'un dirigeant, en
particulier lorsqu'il s'agit du dcs d'un fondateur.
Les rsultats des tudes portant sur le lien entre la rmunration et le
turnover des dirigeants et la performance des socits mme s'ils sont
nuancs, confirment que le conseil d'administration dispose effectivement
d'un pouvoir disciplinaire sur les dirigeants33.
. ij Une tude effectue auprs des PDG des socits cotes franaises dont les rsultatsfigurent
dam Charreaux et Pitol-Belin (1990) confirment le rle actif du conseil, notamment dans les
socits managriales.
4-L 'incidence du conseil d'administration sur la performance de

la firme
L'analyse thorique du conseil d'administration attribue un rle central

aux administrateurs externes qui sont chargs de contrler les dirigeants et
de garantir la performance afin de prserver les intrts des actionnaires.
De nombreuses tudes ralises aux tats-Unis ont eu pour objet de
vrifier la ralit de ce rle disciplinaire et son influence sur la
performance de la firme. Certains chercheurs se sont galement proccups de
savoir si au-del de la composition apprcie partir de l'opposition
administrateurs internes, administrateurs externes, le type de conseil,
fonction du pouvoir exerc sur le dirigeant et de l'activit, pouvait avoir
une influence sur la performance.
A - Composition du conseil et performance de la firme

L'incidence suppose favorable des administrateurs externes a t
teste selon plusieurs modalits. L'tude directe de la relation entre la
performance pour les actionnaires et le pourcentage d'administrateurs
externes rvle une influence positive (Baysinger et Butler, 1985; Rosenstein
et Wyatt, 1990 et Scott et Kleidon, 1994)34. Cette relation positive est
galement confirme tant pour la performance passe que future, par
68
Pearce et Zahra (1992), partir d'un modle stratgique expliquant la
composition du conseil d'administration. Enfin, Hermalin et Weisbach
(1991) montrent que les firmes dont les performances se dgradent, ont
tendance accrotre le poids des administrateurs externes.
Le rle disciplinaire des administrateurs externes a galement t
corrobor par les nombreuses tudes qui ont mis en relation la composition du
conseil, les prises de contrle, les changements de dirigeants et les
restructurations. La plupart des tudes empiriques montrent que plus le
pourcentage d'administrateurs externes est important, moins les prises de contrle
rencontrent d'opposition. L'adoption d'un parachute dor qui permet
d'indemniser les dirigeants en cas de prise de contrle, est plus frquente
lorsque les conseils sont domins par les administrateurs externes (Cochran,
Wood et Jones, 1985; Singh et Harianto, 1989; Wade, O'Reilly et Chandrata,
1990). De mme, l'adoption de pilules empoisonnes qui permet aux
dirigeants de se protger contre les prises de contrle hostiles et qui rduit
la richesse des actionnaires (Malatesta et Walkling, 1988 et Ryngaert,
1988), est plus frquente lorsque les conseils ont une majorit
d'administrateurs externes (Mallette et Fowler, 1992 et Brickley, Coles et Terry,
1994), les dirigeants tant alors plus vulnrables . Par ailleurs, il apparat
34 Hermalin et Weisbach (1991) en recourant au Q de Tobin comme indicateurde performance

ne trouvent aucune influence.
que les administrateurs externes des firmes qui sont l'objet de prises de
contrle hostiles, dtiennent une part moins importante du capital et
cumulent moins de siges d'administrateurs; selon ce rsultat, le conseil
d'administration et les prises de contrle constitueraient des mcanismes
de contrle substituables (Shivdasani, 1993). Enfin, les firmes initiatrices
d'une offre publique visant prendre le contrle d'une autre socit,
prsentent une rentabilit anormale plus leve, si leurs conseils ont une
majorit d'administrateurs externes (Byrd et Hickman, 1992); ce dernier
rsultat impliquerait que la prise de contrle n'est pas cense servir les
objectifs d'enracinement des dirigeants.
Ce rle des administrateurs externes est galement confirm en matire
de remplacement des dirigeants. Weisbach (1988) tablit qu'il y a une plus
forte relation entre la performance ralise et la probabilit de dmission
du dirigeant lorsque le conseil est domin par les administrateurs externes.
De mme, la composition du conseil influe sur le choix du successeur; un
nouveau dirigeant d'origine externe aura d'autant plus de chances d'tre
nomm que le conseil contiendra une forte proportion d'administrateurs
externes (Boeker et Goodstein, 1993). En cas de restructuration volontaire
(non lie une prise de contrle), l'implication du conseil sera galement
d'autant plus forte que ce dernier sera domin par les administrateurs
externes (Johnson, Hoskisson et Hitt, 1993).
69
Pour la France, les rsultats obtenus par Charreaux (1991), en tenant
compte de l'incidence des autres systmes de contrle (notamment de la
discipline exerce par les marchs), permettent de conclure une
influence positive et significative du pourcentage d'administrateurs
externes35 sur la performance des socits managriale et contrles. Pour les
socits familiales, cette variable ne joue pas de rle significatif. Il
apparatrait donc en fonction de ces rsultats que le rle disciplinaire exerc par le
conseil d'administration, via la proportion d'administrateurs externes,
n'influerait favorablement la performance que dans le cas des socits
managriales et contrles. Un tel rsultat serait conforme aux
conclusions de la thorie de l'agence.
Le rle positif des administrateurs externes parfois contest, apparat
confirm par la trs grande majorit des tudes empiriques. Les rsultats
de ces tudes rejoignent ainsi l'apprciation favorable porte par les
prsidents sur la prsence de personnalits extrieures au sein des
conseils36 et viennent conforter les dcisions prises tant aux tats-Unis qu'au
Royaume-Uni pour renforcer le rle de ce type d'administrateur.
35 La dfinition des administrateurs externes est diffrente de celle retenue par les tudes
amricaines; il s'agit des administrateurs ni dirigeants, ni actionnaires significatifs, c'est dire
des personnalits extrieures.
. i6 Voir par exemple Charreaux et Pitol-Belin (1990) pour les socits franaises.
B- Type de conseil et performance de la firme

Une autre faon d'apprhender l'influence du conseil sur la
performance est de recourir une typologie des conseils qui fait intervenir deux
dimensions, le pouvoir du conseil sur les dirigeants et l'activit du conseil.
D'une certaine manire, cette typologie propose par Pearce et Zahra
(1991), permet de complter l'examen de l'influence du rle disciplinaire
du conseil d'administration par une dimension complmentaire, son
activit, qui peut d'ailleurs tre assimile au contrle sur la mise en oeuvre
(par opposition au contrle sur les rsultats). On distingue ainsi quatre
types de conseils: formel, contrleur, dominant et participatif. Aux tats-
Unis, Pearce et Zahra (1991) trouvent que les conseils appartenant aux
types dominant et participatif conduisent une meilleure performance.
Figure 2 : la typologie des conseils d'administration
Activit (implication dans

l'laboration de la stratgie)
Fort
Contrleur Dominant
70
Pouvoir du
conseil sur
les dirigeants
Formel Participatif
Faible
Faible Fort
Cette conclusion tablie partir de mesures de performance

contestables n'est pas partage pour les socits franaises par Charreaux et Pitol-
Belin (1992) lorsque la mesure de la performance ralise se fait partir
des taux de rentabilit des capitaux propres (tablis partir des valeurs de
march). Aucun type de conseil ne permet de raliser une performance
suprieure. Ainsi, un conseil dominant ne conduit pas une meilleure
performance qu'un conseil de type formel. Ce rsultat mme s'il peut
paratre paradoxal, ne contredit cependant pas le schma thorique initial
qui est fondamentalement contingent. Le conseil d'administration n'est
qu'une composante d'un systme de contrle plus gnral; un conseil

formel ne conduit une mauvaise performance que si les autres systmes
de contrle se rvlent galement dfaillants. Par ailleurs, le conseil
d'administration n'est vritablement important comme systme de
contrle que dans les socits managriales, les conseils de type formel tant
d'ailleurs peu frquents pour cette catgorie de socit.
Conclusion
Les rsultats obtenus mme s'ils confirment le plus souvent le rle

disciplinaire du conseil d'administration semblent rvler une efficacit
limite de cet organe; ainsi, les liens entre performance, rmunration et
changement de dirigeant, mme s'ils existent, apparaissent tnus. Cette
efficacit limite peut recevoir plusieurs justifications qui tiennent
notamment au comportement des administrateurs et des dirigeants et la
composition du conseil. En premier lieu, dans son objectif
d'enracinement, le dirigeant peut conduire une stratgie visant neutraliser le
contrle du conseil, par exemple en slectionnant l'information
communique aux administrateurs ou en faisant nommer des administrateurs qui lui
sont fidles. Le conseil d'administration dispose finalement de peu de
moyens pour contrer37 cette stratgie d'enracinement.. En second lieu,
l'intensit du contrle exerc par les administrateurs dpend de l'arbitrage 71
auquel ils se livrent entre les cots et les gains du contrle tant en ce qui les
concerne que pour les consquences qui en rsultent pour la firme; un
contrle intensif ou la rvocation du dirigeant ne sont pas ncessairement
des dcisions optimales selon ces critres. Enfin, le conseil
d'administration inclut des administrateurs internes, voire ventuellement des
reprsentants des cranciers et des salaris dont les intrts divergents de ceux
des actionnaires (protection de leur investissement spcifique). Certes, la
prsence d'actionnaires dominants (notamment d'investisseurs
institutionnels) peut renforcer l'efficacit du contrle38 (Shleifer et Vishny, 1986),
mais mme dans ce cas de figure, l'efficacit des mcanismes internes de
contrle permettant de faire respecter les intrts des actionnaires connat
des limites videntes39.
37 Shleifer et Vishny (1989) mentionnent trois moyens de lutter contre l'enracinement: le

rationnement du capital, une procdure de slection des dirigeants efficace defaon s'assurer
de ses comptences, accorder au dirigeant des garanties contre la concurrence des autres
dirigeants (indemnits de licenciement leves, parachute dor...).
38 Les rsultats trouvs par Gomez-Meija, TosietHinkin (1987) et Tost et Gomez-MeiJa (1989)
confirment cette hypothse en identifiant un lien renforc entre la rmunration etlaperformance
dans les socits actionnariat concentr.
39 Cette conclusion est galement partage par Shleifer et Vishny (1988)
Cette conclusion est notamment partage par Jensen (1993) qui en

s'inspirant du modle d'efficacit que constitue selon lui le systme de
gouvernement des LBO, propose un ensemble de mesures susceptibles de
rendre son efficacit au conseil d'administration en tant que principal
mcanisme interne de contrle des socits par actions amricaines:
une modification de la culture qui prvaut au sein des conseils allant
dans le sens d'un plus grande activisme critique;
un renforcement de l'expertise et une amlioration de l'information
des administrateurs;
la mise en place d'un systme d'incitations fond sur l'intressement
pcuniaire des administrateurs (obligation pour les administrateurs de
dtenir des actions des socits contrles pour un montant significatif;
stock-options) et non plus uniquement sur les sanctions lgales qui ne
jouent qu'en cas de difficults;
la rduction de la taille des conseils dont le seul membre interne
serait le PDG; les autres dirigeants tant invits rgulirement au conseil;
la sparation des fonctions de prsident du conseil et de directeur
gnral;
l'abandon des rglementations qui contraignent la composition des
conseils et nuisent un exercice efficace du contrle par les actionnaires,
j2 notamment par les institutionnels, et
la mise en place d'investisseurs actifs, par la constitution de blocs de
contrle, lis notamment aux investisseurs institutionnels.
Ces recommandations visent principalement rformer le
fonctionnement des conseils d'administration des socits amricaines de type
managerial. Leur pertinence ne peut s'apprcier que dans le cadre du
systme de gouvernement des firmes amricaines. Il est vraisemblable que
les diffrences importantes qu'on peut constater dans la composition, le
rle et le fonctionnement des conseils d'administration des diffrentes
nations, telles que les rsume Charkham (1994) en opposant le type de
conseil anglo-saxon au type qui prvaut en Allemagne ou au Japon40,
refltent les diffrences de systmes de gouvernement. La question du
conseil d'administration s'intgre alors dans le dbat plus gnral de
l'efficacit compare des systmes de gouvernement. Comme le montre le
dossier rcent prsent par The Economist 0994), les deux principaux
40 Charkham (1994, p.360) caractrise le systme germano-nippon comme organis en rseau

(-networked-) par opposition au systme anglo-saxon qualifi de systme haute tension Ohigh
tension'). Le premier prsente les caractristiques suivantes: co-opratif, priv, informel, bien
inform et collgial par opposition au second qui serait marqu par les confrontations, public,
informel, mal inform et individualiste. Le systme franais occuperait une position
intermdiaire. Par ailleurs, uneprsentation des wles diffrentsjouspar le conseil d'administration dans
les diffrents systmes nationaux peut tre trouve dans Demb et Neubauer (1992).
systmes qu'il est coutumier d'opposer, le systme orient sur le march

qui prvaut dans les pays anglo-saxons et le systme orient vers les
banques qui domine en Europe continentale et au Japon, prsenteraient
tous deux des failles. Cependant, l'volution rcente lie notamment au
dveloppement des marchs financiers en Europe et au Japon, et au
renforcement du rle des institutionnels aux tats-Unis, se traduit par une
convergence des deux systmes. Les avantages et les inconvnients des
deux systmes n'ont pas encore t dfinitivement tablis, mme s'il
semble qu'il y aurait opposition entre le systme orient sur les banques,
peu coteux en termes de contrle et le systme orient sur le march qui
permettrait de mieux apprhender l'information et l'innovation; le premier
conduirait une gestion plus efficace des activits maturit alors que le
second se rvlerait plus performant pour grer les activits nouvelles 41.
La question du conseil d'administration et du contrle des dirigeants
apparat donc situe au centre d'un dbat beaucoup plus gnral, celui de
l'efficacit compare des diffrents systmes de gouvernement des
entreprises.
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Conseil d'administration et pouvoirs dans l'entreprise

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Document gnr le 16/10/2015

ET POUVOIRS DANS L'ENTREPRISE

L'importance des dfaillances d'entreprises (relles ou virtuelles)

* Professeur l'Universit de Bourgogne.

de contrle lgal du conseil d'administration s'est produit dans les pays

7 On trouvera une synthse des rsultats dans Charreaux et Pitol-Belin (1990).

consquences en termes de conflits. Dans un second temps, nous

1 - La relation d'agence conflictuelle entre actionnaires et dirigeants

Les arguments invoqus par Berle et Means conduisaient conclure

dire au mieux par sa dure de vie. Compte tenu de l'ge moyen

B - Les consquences des conflits: l'incidence sur la stratgie et les cots

Une modalit alternative d'enracinement voque par Stiglitz et Edlin

15 Parmi les investissementspeu contrlables du fait du -bruit- informationnel qu'ilsprsentent,

faire leur objectif d'enracinement. L'argument de contrlabilit de

C - L'intensit des conflits et la structure de rpartition du capital de la

empiriques raliss trs majoritairement sur des socits amricaines, qui

Liebeskind et Shivdasani (1993). Inversement, si les dtenteurs de blocs de

2 - Le conseil d'administration: un lment du systme de contrle

Le systme de contrle des dirigeants est souvent dcrit comme

contrle de l'investissement fait par les prteurs. La prsence des prteurs

3 -L'exercice de lafonction disciplinaire du conseil d'administration

Que ce soit dans la thorie de l'agence ou dans la thorie des cots de

dirigeants. Cependant, ce rle disciplinaire n'est vritablement important

A - Les difficults rencontres par le conseil dans l'exercice de sa tche de

B - Les diffrents types de contrle possibles

Ces deux dimensions (programmabilit de la tche et mesurabilit des

Eleve Contrle du comportement

Compte tenu de la complexit des tches managriales qui induit une

conseils d'administration constitus principalement d'autres dirigeants,

C - Les leviers d'actions du conseil d'administration: rmunration et

1 -La rmunration; le lien rmunration/performance

rsultats et le recours l'endettement qui accrot les sorties fixes de

tudes empiriques effectues27. Mme s'il y a corrlation entre

27 On trouvera une synthse dansPig (1993)- Lestudes ralisesportentpresqu 'exclusivement

rmunration et des dcisions financires a t confirme empiriquement

2 - La rvocation: le lien turnover des dirigeants / performance

Higgins et Tollison, 1984). Inversement, un recrutement interne

4-L 'incidence du conseil d'administration sur la performance de

L'analyse thorique du conseil d'administration attribue un rle central

A - Composition du conseil et performance de la firme

34 Hermalin et Weisbach (1991) en recourant au Q de Tobin comme indicateurde performance

B- Type de conseil et performance de la firme

Figure 2 : la typologie des conseils d'administration

Activit (implication dans

Cette conclusion tablie partir de mesures de performance

qu'une composante d'un systme de contrle plus gnral; un conseil

Les rsultats obtenus mme s'ils confirment le plus souvent le rle

37 Shleifer et Vishny (1989) mentionnent trois moyens de lutter contre l'enracinement: le

Cette conclusion est notamment partage par Jensen (1993) qui en

40 Charkham (1994, p.360) caractrise le systme germano-nippon comme organis en rseau

systmes qu'il est coutumier d'opposer, le systme orient sur le march

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