Economia Monetaria

Captulo 6
Dinero y equilibrio en el mercado de dinero
Este captulo trata del concepto de dinero y sus funciones, de la oferta y la demanda
de dinero y, finalmente, del equilibrio en dicho mercado.
6.1 Caractersticas y funciones del dinero

El dinero es el medio aceptado en la economa para la realizacin de las transacciones
de compra-venta de bienes y servicios, as como para el pago o la cancelacin de las
deudas; es decir, es un medio de intercambio y un medio de pago. Tambin es un activo
financiero porque permite mantener o reservar el valor de la riqueza pero, a diferencia
de otros, es un activo financiero lquido porque su poder de compra puede realizarse
en cualquier momento.
Para ilustrar su funcin de medio de intercambio y de reserva de valor, la historia que
cuenta Milton Friedman en Money Mischief (1994) sobre cmo los habitantes de la isla de
Uao (o Yap), en las Islas Carolinas en Micronesia, realizaban transacciones, es elocuente:
Dado que la isla no tiene metales, ellos tienen que recurrir a la piedra; el gasto incurrido
en recoger y moldear la piedra hace que esta constituya una verdadera representacin
del trabajo al igual que las monedas extradas y acuadas en la civilizacin. Su medio
de cambio, que ellos denominan fei, consiste en grandes, gruesas y slidas ruedas de
piedra cuyo dimetro vara entre uno y doce pies, con un agujero en el centro cuyo
dimetro vara con el dimetro de la piedra, y en el cual se puede insertar una barra
suficientemente grande y fuerte para soportar su peso y facilitar el transporte. Estas
monedas de piedra (extradas de un yacimiento encontrado en una isla distante a unas
cuatrocientas millas) fueron cortadas y moldeadas (en dicha isla) y tradas a Uap por
algunos navegantes nativos aventureros en canoas y sobre balsas de troncos flotantes [].
Un aspecto remarcable de este dinero de piedra [] es que su propietario no necesita

poseerlo. Despus de cerrar un trato que involucra un fei con un precio demasiado
Elementos de teora y poltica macroeconmica para una economa abierta
grande como para ser transportado convenientemente, el nuevo propietario se contenta

con el simple reconocimiento de propiedad y, sin ninguna otra cosa ms que una marca
para indicar la transaccin, la moneda permanece imperturbable en el territorio del
anterior propietario [] (Friedman, 1994, pp. 3-4).
Esta historia nos permite entender dos cosas acerca del dinero: en primer lugar,
que es un objeto de confianza que todos los habitantes de una sociedad aceptan como
una forma de riqueza almacenada; en segundo lugar, que sirve para facilitar las tran-
sacciones entre las personas.
Comnmente entendemos por dinero el efectivo que llevamos en el bolsillo; es
decir, billetes y monedas en circulacin; pero, como los cheques girados contra depsitos
en cuenta corriente son aceptados en diversas transacciones, estos depsitos tambin
entran en la definicin de dinero. En realidad, no existe una definicin precisa del
dinero y, lo que es ms, existen ciertas apreciaciones errneas sobre lo que representa en
la economa. Por ejemplo, la palabra dinero se usa frecuentemente como sinnimo de
riqueza cuando, en realidad, la riqueza es el conjunto de activos considerados depsitos
de valor, entre los cuales no solo se incluye al dinero, sino tambin a los bienes mate-
riales, como los inmuebles, y los activos financieros no monetarios, como las acciones
y los bonos. Tambin, la gente suele utilizar el trmino dinero para referirse al ingreso
que percibe por su trabajo; sin embargo, existe una gran diferencia entre ingreso y
dinero, ya que el ingreso es considerado un flujo mientras que el dinero es un stock.
El dobln espaol de la poca de la colonia es otro ejemplo de dinero. Era cono-
cido como dinero mercanca por su valor intrnseco, pero era muy poco prctico
para ser transportado y muy caro de producir. Despus, se generaliz el uso del papel
moneda en el sistema de pagos. Al inicio, este papel circulaba respaldado con metales
preciosos y poda ser convertido por su valor en oro y plata. Luego, se convirti en
dinero fiduciario (fiat money), un dinero legalmente aceptado como medio de pago
pero sin valor como mercanca. Los gobiernos y bancos centrales emitan parte de este
dinero fiduciario (los billetes y monedas), pero tambin las instituciones financieras al
permitir el giro de cheques.
El dinero, para cumplir efectivamente su papel en la economa, debe tener las
siguientes caractersticas: 1) debe ser estandarizado; sus unidades tienen que ser de
igual calidad, no debiendo existir diferencias fsicas entre ellas; 2) debe ser ampliamente
aceptado y reconocible; 3) debe ser divisible para permitir transacciones de poco valor
monetario; 4) debe ser fcil de transportar; y 5) no debe ser fcilmente deteriorable
pues perdera su valor como moneda.
El dinero cumple cuatro principales funciones en la economa: es una unidad de
cuenta y patrn de precios, un medio de intercambio, un medio de pago y un depsito
de valor.
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Captulo 6. Dinero y equilibrio en el mercado de dinero
Unidad de cuenta y patrn de precios: el dinero es una unidad de cuenta que

simplifica la fijacin de los precios de los bienes y servicios. Usar el dinero como uni-
dad de cuenta disminuye los costos de transaccin, pues reduce el nmero de precios
existentes en la economa y facilita la realizacin de las transacciones. Supongamos que
en una economa hay cuatro bienes, que denotamos por las letras A, B, C, y D. Si no
existiera un estndar de valor y deseramos conocer las tasas de cambio de uno de estos
bienes en trminos de los dems, tendra que aprenderse a manejar en las transaccio-
nes diarias seis tasas diferentes (A:B, A:C, A:D, B:C, B:D, C:D). Pero si usramos uno
de estos cuatro bienes, A por ejemplo, como unidad de cuenta, solo necesitaramos
trabajar con tres tasas (A:B, A:C, A:D). En general, si existen n bienes y servicios en
la economa y no hay un numerario, cada uno de los n bienes tendr n - 1 precios,
dando un total de n(n - 1) precios en la economa. De lo contrario, si se utiliza uno
de los bienes como numerario, existiran n - 1 tasas de cambio o precios. Ms an,
si el dinero entra como unidad de cuenta, existiran n tasas de cambio; es decir, n
precios en trminos monetarios.
Medio de intercambio: esta funcin conocida tambin como medio de cam-

bio es la que distingue al dinero del resto de los activos financieros de la economa.
El dinero en forma de circulante y depsitos a la vista es usado en la compra-venta de
bienes y servicios sin ningn cuestionamiento a su aceptabilidad como forma de pago
en dichas transacciones. Su utilizacin como medio de cambio promueve la eficiencia
econmica, ya que elimina muchos de los costos involucrados en el intercambio de
bienes y servicios, o los llamados costes de transaccin. En una economa no monetaria,
donde no existe dinero, los costos de transaccin son altos ya que debe satisfacerse la
doble coincidencia de deseos que presupone la transaccin de compra-venta.
Supongamos que en una economa no monetaria existen cien personas y que cada
una produce un bien distinto. Claramente, dichas personas no querrn solo consumir
su propia produccin, sino tambin de la produccin de otros. La doble coincidencia
de deseos significa que para que se lleve a cabo el intercambio entre dos individuos es
necesario que cada uno de ellos desee el bien que el otro individuo ofrece. El intercam-
bio en esta economa sin dinero requiere que cada uno de los productores realice una
bsqueda con el objetivo de hallar a un productor que est interesado en su mercanca
y a la vez produzca la que l desea adquirir. Si el tipo de preferencias en esta economa
hace imposible este resultado, sern necesarias numerosas rondas de intercambio hasta
que cada persona tenga el bien que desea, implicando grandes costos de bsqueda,
tiempo y esfuerzo para cada uno de ellos. El dinero, entonces, es el objeto intermedio
de intercambio que se desea no por s mismo, sino porque en l reside la posibilidad de
intercambiar. Se dice que aceita la economa cuando no existe doble coincidencia de
193
deseos al permitir el intercambio bilateral, ya no de bienes por bienes, sino de dinero

por bienes. Cualquier transaccin implica la coincidencia en la disposicin del que
compra y del que vende.
En una sociedad con poca divisin del trabajo es posible que exista una economa
de trueque; no obstante, cuando la produccin para el intercambio se generaliza, las
transacciones se desdoblan y aparece un tercer objeto, el dinero, que sirve como inter-
mediario en las transacciones de compra y venta. El dinero cumple as su funcin de
medio de cambio, que se asocia al motivo transaccin. En este sentido, es esencial en
una economa de mercado pues incentiva la especializacin y la divisin del trabajo.
Medio de pago: el dinero ejerce la funcin de medio de intercambio cuando se

encuentra en el circuito de las transacciones mercantiles al contado. Cuando el dinero
entra al circuito del crdito y sirve para liquidar o cancelar deudas, se dice que cumple
la funcin medio de pago, la misma que est vinculada al motivo precaucin.
Depsito o reserva de valor: el dinero, en su funcin de depsito o reserva de

valor, es utilizado para guardar poder adquisitivo o capacidad de compra a lo largo del
tiempo. El dinero no es el nico depsito de valor, pues diversos activos financieros y
no financieros pueden desempear esta funcin. El dinero es el activo ms lquido. El
grado de liquidez de un activo se mide por la facilidad con la que puede ser converti-
do en dinero y la rapidez con que puede ejercerse su poder de compra. Mientras ms
lquido es un activo en relacin a activos alternativos, manteniendo todo lo dems
constante, ms atractivo es y aumenta la cantidad demandada del mismo.
Se ilustran mejor las funciones del dinero en la ancdota narrada por Jevons:
Algunos aos atrs, Mademoiselle Zlie, una cantante del Thatre Lyrique de Pars,
realiz un tour profesional alrededor del mundo y brind un concierto en las Islas
Sociedad. En retribucin a un aria de Norma y algunas otras canciones, ella deba
recibir la tercera parte de la taquilla. A la hora del conteo, su parte consista en tres
cerdos, veintitrs pavos, cuarenta y cuatro pollos, cinco mil cocos, adems de cantidades
considerables de pltanos, limones y naranjas. En el Halle de Pars, como la prima
donna remarca en su vvida carta, impresa por M. Woloski, esta cantidad de animales
y vegetales hubiese reportado cuatro mil francos, lo que habra sido una buena remu-
neracin por cinco canciones. De cualquier forma, en las Islas Sociedad la moneda
era muy escasa; y como Mademoiselle no poda consumir una porcin considerable
de lo que recibi, se volva necesario mientras tanto alimentar a los cerdos y pollos
con la fruta (Jevons, 1896, p. 4).
Mediante este ejemplo, Jevons destaca que el dinero es un elemento vital en la

sociedad, ya que es una unidad de cuenta, un medio de pago y depsito de valor.
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Hay diferentes medidas del stock de dinero en una economa (Jimnez, 2006, p. 272):
H o M0: se refiere a la emisin primaria o base monetaria que comprende los

billetes y monedas emitidas y los encajes del sistema financiero en moneda nacional
mantenidos en el Banco Central.
M1: es la definicin ms restringida de la cantidad de dinero existente en la eco-
noma, que comprende los billetes y monedas en poder del pblico (circulante) ms
los depsitos a la vista en moneda nacional del sector privado en el sistema bancario.
M2: est constituido por M1 ms los depsitos de ahorro del sector privado en el
sistema bancario. Es la definicin ms amplia de la cantidad de dinero en una economa.
M3: est constituido por M2 ms los depsitos a largo plazo en moneda nacional,
cdulas hipotecarias y otros valores en moneda nacional del sector privado en el sistema
bancario. Es la liquidez del sistema bancario en moneda nacional.
M4: es la totalidad de los medios de pago, incluyendo los depsitos en moneda
extranjera. Sinnimo de liquidez total del sistema bancario.
Otros conceptos utilizados en la definicin de la cantidad de dinero son el cuasi-
dinero en moneda nacional, que comprende los depsitos de ahorro, depsitos a plazo
y valores negociables en moneda nacional; y el cuasidinero en moneda extranjera, que
abarca los depsitos en moneda extranjera y los certificados de divisas.
Per: principales agregados monetarios: 2000-2001

(Millones de nuevos soles)
2000 2001
1. Billetes y monedas en circulacin 4514 4911
2. Depsitos a la vista en moneda nacional 2584 2609
M1 (1+ 2) 7098 7520
3. Depsitos del ahorro en moneda nacional 2781 2997
M2 (1 + 2+ 3) 9879 10 517
4. Depsitos a plazo 2116 2490
5. Fondos de pensiones 9599 12 350
6. Otros valores 1076 1378
M3 (1 + 2+ 3 + 4+ 5 + 6) 22 670 26 735
7. Depsitos en moneda extranjera 30 763 28 597
8. Resto 2238 3962
M4 (1 + 2+ 3 + 4 + 5+ 6+ 7 + 8) 55 671 59 294
Fuente: BCRP, Memoria Anual, 2001.
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El dinero se diferencia de otros activos por su grado de liquidez. Como ya

dijimos, el grado de liquidez de un activo se mide por la facilidad en que puede
ser convertido en dinero y la rapidez con que puede ejercerse su poder de compra.
Los activos financieros poseen diferentes grados de liquidez. El efectivo, billetes y
monedas, as como los depsitos a la vista, son totalmente lquidos pues pueden ser
utilizados inmediatamente en diversas transacciones. Los depsitos de ahorro son
menos lquidos que el efectivo y los depsitos a la vista, pues es necesario primero
retirar el dinero del banco y este hecho involucra ciertos costos de transaccin. Por
esta razn, la definicin ms utilizada en los libros de texto es M1. Los activos menos
lquidos son los bienes fsicos.
El dinero, a diferencia de otros activos que tambin constituyen depsito o reserva
de valor, no involucra ningn coste de transaccin. Por ejemplo, si un individuo
mantiene su riqueza en forma de un terreno, para hacer uso del valor monetario de
este debe primero venderlo y luego convertirlo en dinero; en cambio, si mantiene su
riqueza como dinero, puede disponer de l inmediatamente.
Sin embargo, el dinero tiene una desventaja frente a otros activos y es que su
valor, en trminos de poder adquisitivo, cambia en el tiempo. En economas con baja
inflacin el dinero cumple su funcin de reserva de valor, pero en economas con altas
tasas de inflacin el dinero muchas veces pierde esta funcin, que por lo general pasa
a ser cumplida por un activo real o por una moneda extranjera ms estable.
Con la sustitucin de la moneda nacional por la moneda extranjera (el dlar) que
se produjo en pases con alta inflacin, la moneda nacional perdi paulatinamente
sus funciones de depsito de valor, unidad de cuenta y medio de pago. A este proceso
se le ha denominado dolarizacin. En un primer momento, la moneda nacional
pierde su funcin de reserva de valor debido a que los agentes econmicos intentan
defenderse de la inflacin adquiriendo activos con rendimientos reales positivos.
La compra de un terreno o la conversin de los ahorros denominados en soles a
moneda extranjera son acciones tpicas en este caso. Posteriormente, al agudizarse el
proceso inflacionario, la moneda nacional pierde su funcin como unidad de cuenta
y se generaliza el uso del dlar como indexador en la economa. Las transacciones
de bienes, tales como autos y bienes durables que involucran grandes transferencias
monetarias, empiezan a realizarse en dlares. Finalmente, la moneda local puede
perder su funcin como medio de cambio y de pago; es decir, su aceptacin en las
transacciones y cancelacin de deudas. Los contratos de alquiler, gran parte de los
prstamos realizados por el sistema bancario, y otras obligaciones de mediano y largo
plazo, pasan a ser cotizadas en dlares.
196
6.2 El Banco Central, base monetaria y multiplicador bancario

El Banco Central es la entidad responsable del control de la cantidad de dinero que
circula en la economa. Si es que ninguna institucin ejerciera algn mecanismo de
control sobre la cantidad de reservas y depsitos, los bancos comerciales podran
expandir la cantidad de dinero inapropiadamente. As como previene crisis bancarias,
tambin acta durante las mismas, haciendo las veces de prestamista de ltima instancia
(lender of last resort) para atenuar los efectos nocivos de las crisis sobre la economa.
Son ejemplos de esta funcin los prstamos que concede a los bancos o la liquidez que
proporciona al sistema bancario cuando lo considera necesario.
Otra atribucin del Banco Central es la administracin del tipo de cambio o el
mantenimiento del rgimen cambiario, interviniendo en el mercado de divisas. Tam-
bin mantiene reservas de los bancos comerciales, por lo que se puede decir que acta
como un gran banquero dentro del sistema financiero; sin embargo, la regulacin del
sistema bancario no est entre sus responsabilidades, pues dicha tarea recae sobre la
Superintendencia de Banca y Seguros (SBS).
Marco legal del BCRP

La Constitucin Poltica de 1993, como lo hizo la de 1979, consagra los principios funda-
mentales del sistema monetario de la Repblica y del rgimen del Banco Central de Reserva
del Per.
La emisin de billetes y monedas es facultad exclusiva del Estado, que la ejerce por inter-
medio del BCRP (artculo 83).
El Banco Central, como persona jurdica de derecho pblico, tiene autonoma dentro del
marco de su Ley Orgnica y su finalidad es preservar la estabilidad monetaria. Sus funciones
son regular la moneda y el crdito del sistema financiero, administrar las reservas internacio-
nales a su cargo y las dems que seala su Ley Orgnica. El Banco, adems, debe informar
exacta y peridicamente al pas sobre el estado de las finanzas nacionales (artculo 84 de
la Constitucin Poltica del Per). Adicionalmente, el Banco est prohibido de conceder
financiamiento al erario, salvo la compra en el mercado secundario de valores emitidos por
el Tesoro Pblico dentro del lmite que seala su Ley Orgnica (artculo 77).
Fuente: Portal electrnico del BCRP (bcrp.gob.pe), 2010.
Las operaciones del Banco Central pueden ser vistas como las de un banco comn,
pues acumula activos, como las reservas de los bancos comerciales, y tambin mantiene
pasivos, como prstamos y depsitos. No obstante, hay que recordar que las actividades
del Banco Central no tienen fines de lucro.
197
En la hoja de balance de dicha entidad podemos ver el resultado de todas estas

operaciones:
Hoja de balance del Banco Central

Activos Pasivos
Ttulos o bonos del gobierno Circulante (billetes y monedas)
Prstamos de descuento a banca Reservas
comercial
Reservas internacionales Depsitos del gobierno
Los usos de fondos reciben el nombre de activos. El Banco Central tiene ttulos
o bonos del gobierno por los cuales percibe ingresos. Los prstamos de descuento a
la banca comercial son fuente de ingresos para el banco, pues percibe intereses por
ellos. Las reservas internacionales son un instrumento de poltica monetaria del Banco
Central, pues puede recoger o inyectar circulante por medio de la compra o venta de
divisas en el mercado cambiario. Esta operacin tambin tiene efectos sobre el tipo
de cambio.
Las fuentes de fondos reciben el nombre de pasivo. El circulante son los billetes
y monedas en manos del pblico. Todos los bancos comerciales deben mantener por
ley una parte de los fondos que adquieren como depsitos o encajes en una cuenta del
Banco Central. Estos depsitos reciben el nombre de reservas de encaje. Aparte de las
reservas requeridas (Rr), los bancos pueden decidir mantener reservas en exceso (Re),
por motivos precautorios, como retiros masivos de los depositantes.
En la hoja de balance de los bancos comerciales, ambos tipos de reservas figuran
como usos de fondos (activos).
Hoja de balance consolidado de los bancos

Activos Pasivos
Reservas requeridas Depsitos a la vista
Reservas en exceso Depsitos a plazo y ahorro
Ttulos e inversiones Prstamos del Banco Central
Prstamos al pblico no bancario Capital del banco o riqueza neta
Otros activos
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En el lado de los pasivos se ubican los depsitos a la vista, que son cuentas bancarias
que permiten al dueo de dicha cuenta girar cheques a otras personas. Los depsi-
tos a plazo y ahorro son tambin una importante fuente de fondos para los bancos.
Los depsitos de ahorro pueden ser retirados en cualquier momento, mientras que los
depsitos a plazo no pueden ser retirados antes del plazo previsto, siendo penalizado
con descuentos cualquier retiro antes de la fecha prevista. Un banco puede tambin
obtener fondos prestndose del Banco Central (prstamos de descuento) a la tasa de
inters de descuento, o de los otros bancos comerciales a la tasa de inters interbancaria.
El capital del banco es su riqueza neta, que es igual a la diferencia entre los activos y
los pasivos totales.
En el lado de los activos, los bancos tienen en su poder ttulos o activos por los
cuales perciben ingresos. Se trata en la mayora de casos de bonos o cualquier otro
instrumento de deuda emitidos por el gobierno. Los prstamos concedidos a familias
o empresas tambin son activos de los bancos. Los otros activos del banco estn cons-
tituidos por el capital fsico de su propiedad (edificios, computadoras y otros equipos).
El requerimiento de encaje
El requerimiento de encaje se define como las reservas de activos lquidos que los inter-
mediarios financieros deben mantener para fines de regulacin monetaria por disposicin
del Banco Central de Reserva. El BCRP establece que las entidades financieras mantengan
como fondos de encaje un porcentaje de sus obligaciones, tanto en moneda nacional como
extranjera. Estos fondos de encaje pueden constituirse bajo la forma de efectivo, que se
encuentra en las bvedas de las entidades financieras, y como depsitos en cuenta corriente
en el Banco Central.
Las normas vigentes distinguen entre el encaje legal y el encaje adicional. A partir de marzo
de 2009, la tasa del encaje legal en moneda nacional y extranjera es de 6 por ciento. Como
parte del encaje legal, no menos del 1 por ciento del volumen de pasivos debe encajarse bajo
la forma de depsitos en cuenta corriente en el Banco Central. El encaje adicional, cuando
es exigible, devenga remuneraciones en forma de intereses.
Fuente: Portal electrnico del BCRP (bcrp.gob.pe), 2010.
La suma del circulante (C) y las reservas (R) se denomina base monetaria (H).
H=C+R
El Banco Central controla directamente este agregado monetario. Toda inyeccin
de dinero a la economa que el Banco Central realiza a travs de cualquier medio,
altera la base monetaria.
199
Historia del Banco Central de Reserva del Per

A principios del siglo XX, no exista en el Per una institucin estatal que tuviera la misin
de imprimir billetes o que tuviera la capacidad de preservar la estabilidad monetaria. El
primer intento de organizar la emisin de billetes estuvo bajo la supervisin de la Junta de
Vigilancia de Cheques Circulares, creada en 1914. Esta junta [] se encarg de centralizar
el oro y los valores en poder de los bancos para respaldar los cheques circulares (o billetes),
los cuales tendran una naturaleza temporal, pues inicialmente se pens que seran cambiados
por su equivalencia en metal precioso luego de finalizada la guerra (Orrego, 2007, p. 18).
Las limitaciones de la Junta de Vigilancia se reflejaron en reacciones poco eficientes a las
presiones sobre el tipo de cambio, que amenazaban a la estabilidad del rgimen de tipo de
cambio fijo que el pas mantena. Esto, sumado a la incapacidad de la Junta de Vigilancia
de realizar polticas monetarias, dio lugar a la volatilidad de las tasas de inters y del tipo de
cambio. A raz de estas dificultades es que el gobierno se interes en la creacin de un ente
emisor de billetes, responsable de la estabilidad monetaria.
El 9 de marzo de 1922, mediante la ley 4500, se cre el Banco de Reserva del Per, con las
funciones siguientes:
Emitir billetes y moneda con un respaldo de por lo menos 50% de su valor en oro fsico,
dlares o libras esterlinas.
Mantener cuentas corrientes de los bancos asociados, del gobierno e instituciones oficiales.
Descontar vales, giros o letras de cambio provenientes de operaciones comerciales.
Comprar y vender moneda extranjera.
Establecer los tipos de descuento.
Ejercer la funcin de cmara de compensacin.
La Gran Depresin origin una fuerte cada de los precios de materias primas y una fuga
de capitales, produciendo fuertes presiones sobre la moneda local que, a su vez, bajo un
rgimen de tipo de cambio fijo, dio lugar a una prdida de las reservas de oro. El 25 de
noviembre de 1929, el Banco de Reserva suspendi las ventas de oro y dej flotar el tipo de
cambio. Aun as, las medidas del Banco de Reserva de ajuste fiscal y monetario no fueron
tiles para remontar la grave crisis econmica y, sobre todo, para contener la presin contra
la moneda nacional. La presin contra la moneda nacional fue tan grande que la nueva
moneda, creada en febrero de 1930, el Sol de Oro, perdi el 30% de su valor medio ao
despus de su puesta en circulacin.
La ley N 6746 de 11 de febrero de 1930, durante el rgimen de Legua, cre el
sol de oro con un valor de 40 centavos de oro americano, o sea el equivalente de
US$4 por la extinguida libra peruana. Pero dicha estabilizacin no pudo ser llevada
a efecto. [] La merma de los productos de exportacin, la disminucin del valor
de las importaciones y el desnivel de la balanza de pagos acentuado por el servicio
de la deuda externa, mientras l fue hecho, contribuyeron a la baja de la moneda.
200
Mucho influyeron tambin los factores psicolgicos, la desconfianza general origi-

nada por una situacin confusa y llena de amenazas, situacin que tuvo su origen
al iniciarse la crisis interna a principios de 1930. [] Al producirse la cada de la
moneda peruana en 1930, lleg a cotizarse la libra esterlina con ms del 80% de
premio y el dlar a S/. 3.71. El comercio de importacin qued muy restringido,
si bien los productos de la exportacin, a merced del mercado mundial de precios,
aunque bajaron, sufrieron menos. El decreto de 16 de octubre de 1930 cre una
comisin de reforma monetaria que, segn parece, no lleg a dar resultados (BCRP,
2006, pp. 15-16).
El 18 de mayo de 1931, la Junta de Gobierno que sucedi a Legua fund el Banco Central
de Reserva del Per (BCRP), siguiendo el proyecto preparado por la misin Kemmerer y a
imagen del Banco Federal de Reserva de los Estados Unidos. La funcin principal del banco
era mantener estable el valor de la moneda nacional y proporcionar la liquidez necesaria para
la demanda variable del comercio y de la industria (Seminario, 2006, p. 21).
En la actualidad, tras modificaciones a la ley orgnica que rige sus objetivos, el Banco Central
de Reserva del Per tiene como nico objetivo preservar la estabilidad monetaria.
Per: cambios institucionales en el sistema financiero

Luego de la creacin del Banco Central de Reserva del Per (BCRP), el 18 de mayo de 1931,
el primer directorio tuvo un gran desempeo al intentar cumplir con el objetivo de satisfacer
las necesidades de liquidez del sector privado. Por ello, segn Seminario:
Fue este impulso el que llev a establecer un conjunto de bancos especializados en
sectores especficos gracias a la feliz iniciativa de los distintos gremios de produc-
cin. La Sociedad Nacional Agraria, por ejemplo, encarg a un abogado elaborar un
proyecto para establecer el Banco Agrcola del Per que comenz a operar en 1932
(Seminario, 2006, p. 21).
En los aos 1940, la Segunda Guerra Mundial afect los flujos de comercio internacional,
lo cual impuls los precios hacia arriba; asimismo, elev las necesidades financieras de todas
las unidades de produccin. En la dcada siguiente, el sistema financiero peruano, segn
Seminario, tena dos rasgos principales: el inusual sistema bancario y la gran sofisticacin
de la banca y del mercado interno de capitales.
A principios de la dcada de 1960, con el primer gobierno de Fernando Belaunde, se llevaron
a cabo cambios institucionales cuyo objetivo era reforzar el papel del Estado en el sistema
monetario y financiero. Sobre la creacin del Banco de la Nacin, Seminario dice:
Creaban estas condiciones un consenso a favor de la expansin del Estado; ya que se
le asignaba a este, mediante la expansin de sus funciones en la economa, el papel
de sustituir a un sector privado que pareca dispuesto a retirarse de las actividades
201
productivas [] el Per de los aos sesenta no haba an desarrollado mecanismos

ni instituciones que permitieran concentrar y centralizar el capital en un gran pro-
yecto de inversin. Tampoco contaba con grupos empresariales capaces de financiar
las inversiones requeridas para superar los problemas estructurales de la economa.
Este hecho, sin duda, favoreci la expansin del sector pblico en la economa y
determin la historia financiera en los aos posteriores (Seminario, 2006, p. 24).
Contrariamente al gobierno anterior, Velasco Alvarado ejecuta un programa de inversiones
con el propsito de superar las dificultades estructurales de la economa exportadora; no
obstante, ello gener una cantidad apreciable de deuda pblica lo que, a su vez, determin
la aparicin de inflacin. Desgraciadamente, estas inversiones maduraron demasiado tarde,
cuando el Per haba cado en una nueva crisis financiera. Fue esta crisis la que determin la
aparicin de la inflacin y de los mecanismos psicolgicos que garantizaron su preservacin
en el tiempo (Seminario, 2006, p. 24).
Posteriormente, la estatizacin bancaria gener una conmocin en el modo de funcionamiento
del mercado de capitales al provocar el nacimiento de la banca paralela y, as, numerosas tran-
sacciones crediticias que escapaban del control del BCRP (Seminario, 2006, p. 25).
Segn Seminario, en la dcada de1980, la informalizacin que se observ en los merca-
dos paralelos de crdito en la prctica equivali a una reforma financiera, ya que, en estos
mercados, las tasas de inters se determinaban con total libertad (Seminario, 2006, p. 25).
El mismo autor, seala que este hecho es decisivo pues, en el mismo periodo, comienzan
a aparecer los mecanismos de control monetario que terminaran por prevalecer en el Per
en los aos 1990 y en la actualidad.
El multiplicador bancario
Para comprender cmo es que se determina la oferta monetaria es necesario distinguir

entre los conceptos de dinero y base monetaria. El stock de dinero (M) es igual a la
suma de los depsitos a la vista de los bancos comerciales (D) y las monedas y billetes
(circulante) en poder del sector privado no bancario (C). Esta es la definicin del
agregado monetario conocido como M1.
La oferta monetaria ser igual a:
M=C+D
De otro lado, el nombre que el Banco Central le da a la base monetaria (H0) es
el de emisin primaria. De la hoja de balance del Banco Central, sabemos que la base
monetaria es igual a la suma del circulante en manos del pblico y las reservas totales
de la banca comercial.
H=R+C
202
En ciertos libros de texto, a la base monetaria se le denomina tambin high power

money. Estas distintas denominaciones tratan de captar el hecho de que es a partir
de la base monetaria que las entidades financieras realizan el proceso de expansin
secundaria del dinero.
La base monetaria es la determinante fundamental de la oferta monetaria: el compo-
nente del circulante se aade directamente a la oferta de dinero y el resto de la base se
incluye en la oferta de dinero directamente va la creacin de depsitos respaldados por
las reservas del sistema bancario. Como el monto de depsitos creados por los bancos
depende de sus reservas, entonces se deduce que la oferta monetaria se relaciona con
la base monetaria (Jimnez, 2006, p. 363).
La relacin oferta monetaria-base monetaria se puede expresar como sigue:
M D+C
=
H R+C
Dividiendo cada trmino del lado derecho de la ecuacin entre los depsitos (D),
obtenemos:
M 1+ C
= D
H R +C
D D
M 1+ c
O =
H r+c
Donde:
C
c= coeficiente efectivo/depsitos
D
R
r= coeficiente reservas/depsitos
D
En consecuencia, la oferta de dinero ser igual a:
1+ c
M = H = m( r , c ) H
r + c
203
En la ecuacin podemos ver que la oferta monetaria se relaciona directamente con

la base monetaria (H) y el multiplicador bancario (m). Por otro lado, el multiplicador
se relaciona inversamente con el coeficiente de circulante y el coeficiente de reservas
(Jimnez, 2006, pp. 362-364). Esto se puede ver mediante las siguientes derivadas
parciales:
dM (1 r )
= H <0
dc (r + c) 2
dM (1 + c)
= H <0
dr (r + c) 2
Si el coeficiente de reservas aumenta, esto implica que los bancos prestan una frac-
cin menor por cada unidad de depsitos. Por otro lado, si el coeficiente de efectivo
aumenta, los bancos concedern menos prstamos pues dispondrn de menores reservas
que respalden dicha operacin. En ambos casos, se reduce el multiplicador bancario y,
consecuentemente, se crea menos dinero a partir de la misma base monetaria.
Una versin alternativa del multiplicador se obtiene al expresar los coeficientes de
circulante y de reservas en funcin de la oferta monetaria (M) y no de los depsitos
(D) (Beare, 1978). Utilizando las definiciones de oferta y base monetaria se obtiene:
H R C
= +
M M M
Como:
R R D R C C D
= = 1 y 1= +
M D M D M M M
Hacemos los reemplazos respectivos para obtener:
H C R C
= + 1
M M D M
Entonces la oferta monetaria ser igual a:
1
M= H
C R C
+ 1
M D M
204
El multiplicador bancario ser igual a:
1 1
=
C R C c + r (1 c)
+ 1
M D M
Los efectos sobre la oferta monetaria de los aumentos en H, C/M o R/D tienen
los mismos signos a los encontrados en el caso de la oferta de dinero con la primera
versin del multiplicador bancario (Jimnez, 2006, p. 365). Esto puede evaluarse
mediante las siguientes derivadas:
dM 1
= >0
dH C R C
+ 1
M D M
dM H (1 R / D )
= 2
<0
d (C / M ) C R C
M + D 1 M

dM H (1 C / M )
= 2
<0
d ( R / D) C R C
M + D 1 M

Instrumentos del Banco Central: operaciones del BCRP

Hay tres operaciones bsicas que el Banco Central realiza para hacer variar la base monetaria;
estas son: operaciones de mercado abierto, operaciones de descuento y operaciones cambiarias.
Operaciones de mercado abierto: las operaciones de mercado abierto son transacciones de
compra y venta de instrumentos que realiza el Banco Central en el mercado. El trmino
mercado abierto se refiere a que estas transacciones se realizan en mercados que son utilizados
regularmente por el sector privado. Cuando el Banco Central compra ttulos en el mercado,
inyecta dinero a la economa; de este modo, aumenta la cantidad de dinero en manos del sector
privado. Por el contrario, al vender ttulos, el Banco Central retira dinero de la economa; es
decir, reduce la base monetaria y, por lo tanto, la cantidad de dinero que circula en la economa.
Operaciones de descuento: cuando el Banco Central otorga prstamos al sector financiero
privado, tambin altera la base monetaria. Estas transacciones se denominan operaciones de
descuento. La tasa de inters a la que el Banco Central presta dinero a la banca comercial se
denomina la tasa de descuento. En general, los bancos privados solicitan prstamos al Banco
Central con el fin de ajustar sus reservas de dinero. Los bancos comparan la tasa de inters de
descuento con las tasas de inters alternativas en el mercado y optan por el prstamo ms barato.
205
Operaciones cambiarias: el Banco Central tambin afecta la oferta monetaria a travs de la

compra o venta de moneda extranjera. Cuando compra dlares en el mercado cambiario,
est inyectando dinero a la economa; y cuando vende dlares en este mercado, est reti-
rando dinero de la economa. En el Per, estas operaciones constituyen el instrumento ms
importante que el Banco Central utiliza para alterar la oferta monetaria, dada la dolarizacin
de la riqueza del sector privado.
Fuente: Jimnez, 2006, pp. 355-358.
Per: multiplicador bancario, tasa de encaje efectiva y preferencia

por la liquidez
El multiplicador bancario es el cociente que resulta de dividir la liquidez en moneda nacional
entre la emisin primaria o base monetaria. Este cociente es un indicador de la capacidad
del sistema bancario para crear liquidez a partir de la emisin primaria y depende de la tasa
efectiva de encaje de la banca y del coeficiente de preferencia del pblico por circulante.
La frmula utilizada por el Banco Central peruano para calcular el multiplicador es la siguiente:
1
m=
c + (1 c)r
Donde:
C
c= preferencia del pblico por circulante
M
R
r= tasa de encaje efectivo
D
En el ao 1999 se registra un multiplicador de 2.4. Su menor valor respecto al correspon-

diente a 1997 se debe al incremento de la preferencia por circulante de 31.2 por ciento a
fines de 1998 a 32.8 por ciento a fines de 1999; y al incremento de la tasa media de encaje
de 12.3 a 13.1 por ciento en el mismo periodo. La mayor preferencia por circulante y el
incremento de la tasa media de encaje al cierre del ao reflejaron las precauciones que toma-
ron el pblico y la banca ante los posibles problemas informticos que podan generarse
por el cambio de milenio.
De 1999 al 2008 el multiplicador aumenta sostenidamente con leves fluctuaciones. Para el
2008, la mayor demanda del pblico por circulante implic un mayor ritmo de expansin de
los agregados monetarios en moneda nacional. La disminucin del multiplicador obedeci
principalmente al incremento de la tasa media de encaje debido al mayor requerimiento de
encaje en soles de 10.0 por ciento en 2007 a 16.4 por ciento en 2008, lo que predo-
min sobre la disminucin de la preferencia por circulante, de 32.1 por ciento a 29.0 por
ciento, entre 2007 y 2008.
206
Multiplicador bancario y sus componentes 1995-2008

35 2.9
2.8
30
2.7
25
2.6
Nmero de veces
20
Porcentajes
2.5
15 2.4
2.3
10
2.2
5
2.1
0 2
1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008
Preferencia por circulante Tasa de encaje Multiplicador
Fuente: BCRP, Memoria anual, 1999 y 2008.
6.3 Demanda y oferta de dinero. El equilibrio en el mercado de dinero
La demanda de dinero
En general, la gente demanda dinero como demanda cualquier otro bien o servicio
porque desea mantener cierto monto de riqueza lquida. No tener dinero en el bol-
sillo hace difcil la vida en sociedad. Es necesario guardar una cantidad para realizar
transacciones corrientes y no tener que recurrir a nuestros depsitos frecuentemente
e incurriendo en costos de transaccin.
Sin embargo, tampoco se puede mantener toda la riqueza en efectivo, ya que el
tener dinero tambin genera un costo: la tasa de inters nominal. Las familias, al no
tener su riqueza en bancos o en activos financieros y guardar, en cambio, el dinero
bajo el colchn, pierden intereses. Es as que la tasa de inters nominal constituye el
coste de oportunidad de las familias de tener dinero en efectivo y no guardarlo bajo la
forma de algn activo que rinda inters. Por lo tanto, es de esperar que, mientras la tasa
de inters sea mayor que cero, las familias quieran tener algo de su riqueza en forma
de algn activo financiero no monetario. Es ms, cuanto mayor sea la tasa de inters,
mayor ser la demanda de activos financieros, ya que mayores sern las ganancias a las
que las familias estn renunciando al tener liquidez. As, la demanda por dinero guarda
una relacin inversa con la tasa de inters nominal: una mayor tasa de inters har que
las familias elijan tener una mayor cantidad de activos financieros y, consecuentemente,
una menor cantidad de dinero para cada nivel de riqueza.
207
La preferencia por la liquidez segn J. M. Keynes

1. Sobre la decisin de guardar riqueza en forma de dinero:
[] la propensin a consumir [] determina qu parte de un ingreso consumir cada
individuo y cunto guardar en alguna forma de poder adquisitivo de consumo futuro.
Pero una vez tomada esta decisin, le espera otra, es decir, en qu forma conservar el
poder adquisitivo de consumo futuro que ha reservado, ya sea de su ingreso corriente
o de ahorros previos. Desea conservarlo en forma de poder adquisitivo lquido,
inmediato (es decir, en dinero o su equivalente)? O est dispuesto a desprenderse
de poder adquisitivo inmediato por un periodo especfico o indeterminado, dejando
a la situacin futura del mercado la fijacin de las condiciones en que puede, si es
necesario, convertir el poder adquisitivo diferido sobre bienes especficos en inmediato
sobre bienes en general? En otras palabras, cul es el grado de su preferencia por la
liquidez []? (Keynes, 1965 [1936], pp. 151-152).
2. Sobre las tres formas de preferencia por la liquidez:
Puede decirse que las tres clases de preferencia por la liquidez que hemos distinguido
antes dependen de 1) el motivo transaccin, es decir, la necesidad de efectivo para las
operaciones corrientes de cambios personales y de negocios; 2) el motivo precaucin,
es decir, el deseo de seguridad respecto al futuro equivalente en efectivo de cierta
parte de los recursos totales; y 3) el motivo especulativo, es decir, el propsito de
conseguir ganancias por saber mejor que el mercado lo que el futuro traer consigo
(Keynes, 1965 [1936], p. 154).
3. Sobre los determinantes de las tres preferencias por la liquidez:
En circunstancias normales, el volumen de dinero necesario para satisfacer el motivo
transaccin y el motivo precaucin es principalmente resultado de la actividad general
del sistema econmico y del nivel de los ingresos monetarios. Pero la direccin mone-
taria (o, en su ausencia, los cambios en la cantidad de dinero que puedan producirse
por casualidad) hace sentir su efecto en el sistema econmico por su influencia sobre
el motivo especulacin; porque la demanda de dinero para satisfacer los anteriores
motivos, por lo general, no responde a cualquier influencia, excepto el acaecimiento
real de un cambio en la actividad econmica general y en el nivel de ingresos; mien-
tras la experiencia indica que la demanda total de dinero para satisfacer el motivo
especulacin suele mostrar una respuesta continua ante los cambios graduales en
la tasa de inters, es decir, hay una curva continua que relaciona los cambios en la
demanda de dinero para satisfacer el motivo especulacin con los que ocurren en
la tasa de inters, debidos a modificaciones en los precios de los ttulos y deudas de
diversos vencimientos (Keynes, 1965 [1936], p. 177).
Para Keynes, entonces: La tasa de inters no es el precio que pone en equilibrio la demanda
de recursos para invertir con la buena disposicin para abstenerse del consumo presente.
Es el precio que equilibra el deseo de conservar la riqueza en forma de efectivo, con la
cantidad disponible de este ltimo [] (Keynes, 1965 [1936], p. 152).
208
Comnmente, los motivos por los que se demanda dinero son: transaccin,
precaucin y especulacin.
Transaccin: se demanda dinero como medio de cambio para realizar transacciones.

Un mayor nivel de ingreso har que las familias tengan mayores gastos y, por ende, un
mayor nivel de transacciones; la demanda, por este motivo, depende positivamente
del ingreso agregado.
Precaucin: se demanda dinero como medio de pago para hacer frente a contingen-
cias o imprevistos, y compromisos de pago de deuda. Esta demanda tambin depende
positivamente del nivel de ingreso.
Especulacin: se demanda dinero como reserva de valor, la demanda por este motivo
depende, como se vio anteriormente, inversamente de la tasa de inters.
La especulacin
Keynes define la especulacin de la siguiente manera:
Si se me permite aplicar el trmino especulacin a la actividad de prever la psicologa
del mercado [] cuando un norteamericano compra una inversin est poniendo
sus esperanzas, no tanto en su rendimiento probable como en un cambio favorable
en las bases convencionales de valoracin; es decir, que es, en el sentido anterior, un
especulador. Los especuladores pueden no hacer dao cuando solo son burbujas en
una corriente firme de espritu de empresa; pero la situacin es seria cuando la empresa
se convierte en burbuja dentro de una vorgine de especulacin. Cuando el desarrollo
del capital en un pas se convierte en subproducto de las actividades propias de un
casino, es probable que aqul se realice mal (Keynes, 1965 [1936], pp. 144-145).
Por lo tanto, la funcin de demanda real de dinero vendra a ser la siguiente:

Md Y
L= =
P k 0 + k1i
Md Y
O lo que es lo mismo: L = =
P k 0 + k1 (r + e )
Donde:
L demanda real de dinero
Md demanda nominal de dinero
pe inflacin esperada
k0 y k1 parmetros
i tasa de inters nominal
r tasa de inters real (r = i - pe)
209
La demanda real de dinero est relacionada inversamente con la tasa de inters

nominal (r + pe) y directamente con el nivel de ingreso (Y). La forma funcional ante-
rior de la demanda de dinero proviene de la identidad cuantitativa. Si recordamos esta
identidad, el denominador es la velocidad de circulacin del dinero que depende ahora
positivamente de la tasa de inters nominal. Por qu sucede esto? Un aumento de la
tasa de inters incrementara el deseo especulativo de las familias. As, habra menos
dinero para la misma cantidad de bienes, por lo que este tendra que dar ms vueltas
en la economa. Esta es una explicacin sencilla de la relacin positiva entre la tasa de
inters y la velocidad de circulacin del dinero.
La relacin directa de la demanda de dinero con el ingreso e inversa con la tasa de
inters se puede expresar tambin como la siguiente relacin lineal simple:
Md Md
L= = kY ji O lo que es lo mismo L = = kY j (r + e )
P P
El parmetro j mide la sensibilidad de la demanda ante cambios en la tasa de
inters. Si se supone que la inflacin esperada (pe) es constante, los cambios en la tasa
de inters nominal sern iguales a los cambios en la tasa de inters real domstica.
Teora cuantitativa del dinero y demanda de dinero
Dentro de las principales teoras de la demanda de dinero se encuentra la teora

cuantitativa del dinero. De acuerdo con esta teora el determinante ms importante
de la demanda de dinero es el gasto agregado en bienes y servicios. En la frmula, la
demanda de dinero es una fraccin del ingreso nominal:
Md = kPY
Donde k es la inversa de la velocidad de circulacin del dinero (k = 1/V), y PY el
ingreso nominal o el gasto nominal.
Si igualamos la demanda con la oferta de dinero, se obtiene la identidad cuantitativa
o la ecuacin del intercambio:
Ms = Md
MsV = PY
La teora cuantitativa del dinero establece que si la velocidad del dinero es estable,
o al menos predecible, la ecuacin del intercambio puede utilizarse para analizar los
efectos de los cambios en la oferta de dinero sobre el ingreso nominal (PY).
210
Un incremento en la cantidad de dinero genera un mayor gasto, lo que da lugar

a un PBI nominal ms elevado. Si se supone que la oferta agregada est en su nivel
de pleno empleo de los recursos (Yf ), dada la estabilidad o el carcter predecible de
la velocidad de circulacin del dinero (V), entonces un incremento en la cantidad de
dinero dar lugar a un aumento de los precios o inflacin.
M s P
=
Ms P
La teora cuantitativa no explica la determinacin del producto potencial o de
pleno empleo. Este es exgeno, por lo que no se ve afectado por los cambios en la
cantidad de dinero.
De la ecuacin del intercambio se puede obtener la ecuacin de la demanda
agregada:
Ms 1
P=
k Y
Esta ecuacin nos dice que hay una relacin inversa entre la demanda (Y) y el nivel
de precios. Cuando aumenta la cantidad de dinero, la curva de demanda agregada se
desplaza hacia arriba provocando un aumento en el nivel de precios.
Efectos de cambios en la demanda agregada

segn la teora cuantitativa del dinero
P
P1
s
M1 1
P =
k Y
P0 s
M 0 1
P =
k Y
Yf Y
211
En el grfico se observa que un aumento de la cantidad de dinero de M0S a M1S

desplaza la curva de demanda agregada hacia arriba, dando lugar a un aumento de
precios de P0 a P1.
Como la oferta agregada est dada por el producto potencial Yf, los cambios en la
demanda agregada y en el nivel de precios son determinados por la cantidad de dinero.
De acuerdo con la teora cuantitativa, hay una dicotoma en la determinacin de los
precios: los precios relativos se determinan en el sector real y los precios absolutos en
el sector nominal o monetario.
El significado de la relacin entre dinero y precios

Lo que resalta en esta relacin es la capacidad que tiene una unidad monetaria o de dinero
para adquirir una determinada cantidad de bienes o servicios; es decir, el valor o poder de
compra del dinero cuya variacin estar indudablemente relacionada con la modificacin
de los precios de estos bienes o servicios. Puede utilizarse un ndice general de precios o
media ponderada de las variaciones de todos los precios para expresar el valor general del
dinero, pero tambin puede analizarse su poder de compra a partir de ndices sectoriales.
As, tendr sentido hablar de un aumento o disminucin del valor general del dinero (d)
solo en relacin a una disminucin o un aumento del ndice general de precios (P). Como
este ndice tambin resultara de dividir el ndice de variacin de la cantidad de dinero (M)
multiplicada por su velocidad (V) entre el ndice ponderado de la variacin de la cantidad
de bienes o servicios intercambiados (Q) en la economa, entonces la variacin del valor
del dinero estar relacionada inversamente con los cambios de MV y directamente con las
modificaciones de Q; asimismo, por la forma como ha sido expresado el ndice general de
precios, la variacin de este se asociar directamente a las alteraciones de MV e inversamente
a los cambios de Q.
Todo el razonamiento anterior excluye la posibilidad de hablar de un valor intrnseco del
dinero, puesto que se parte de un concepto relativo del valor. Adems, en la medida en que
las relaciones mencionadas arriba son el resultado de nuestra definicin del valor relativo
del dinero, todas pueden ser expresadas como identidades.
Valor del dinero:
1
(a) d =
P
Q
(b) d =
MV
Nivel general de precios:
MV
(c) P =
Q

212
Donde:
d ndice de variacin del valor del dinero
Q ndice de variacin de la cantidad de productos intercambiados
M ndice de variacin de la cantidad del dinero
V ndice de variacin de la velocidad de circulacin del dinero
P ndice de variacin del nivel general de precios
De (c) podemos deducir la identidad que expresa la llamada ecuacin cuantitativa de

Cambridge, a saber:
MV = PQ
Si, como se supone, existe una relacin constante entre el conjunto de todas las transacciones
realizadas en la economa (T) y la cantidad de produccin (Q), entonces podemos expresar
la identidad anterior mediante la conocida ecuacin cuantitativa de I. Fisher:
MVT = PT
Donde T reemplaza a Q, y VT expresa la velocidad de circulacin del dinero referida al total
de transacciones efectuadas.
Fuente: Jimnez, 1994, pp. 6-9.
La oferta real de dinero
A la luz del concepto de seoriaje, entendido como el poder monoplico que tiene
la autoridad monetaria para emitir dinero, supondremos que la oferta de dinero es
puramente exgena; es decir, el Banco Central la determinar en el nivel que considere
adecuado. Por lo tanto, matemticamente tenemos que:
M s = M0s
La oferta real de dinero queda definida de la siguiente forma:
M s M 0s
=
P P
Donde P es el nivel general de precios.
213
Equilibrio en el mercado de dinero
El equilibrio en el mercado de dinero viene a ser la igualdad entre la oferta y la demanda

real de dinero o de saldos reales. En el grfico, la oferta real de dinero est representada
como una recta vertical al eje de las abscisas del plano (M / P, r + pe). No depende de
la tasa de inters porque es una variable exgena.
La demanda de dinero, en cambio, est representada como una curva con pendiente
negativa debido a que se relaciona inversamente con la tasa de inters. La demanda
de dinero aumenta cuando disminuye la tasa de inters y disminuye cuando la tasa
de inters aumenta. Asimismo, est graficada bajo el supuesto de un nivel de ingreso
dado. Si este nivel de ingreso aumenta, la curva de demanda se desplaza hacia arriba;
lo contrario ocurre si disminuye. Estos movimientos alteran la tasa de inters que
equilibra el mercado de dinero.
Los cambios en la oferta nominal de dinero tambin producen cambios en la tasa
de inters que equilibra el mercado de dinero.
El equilibrio en el mercado de dinero
e
r+
i0
L (Y0 )
M/P
M 0 / P0
6.4 Esttica comparativa
Cambios en el nivel de ingreso
La representacin grfica de la relacin inversa entre la demanda de dinero y la tasa

de inters se efecta bajo el supuesto de un nivel de ingreso dado. Si este nivel de
ingreso vara, la curva de demanda de dinero se desplazar hacia arriba o hacia abajo,
dependiendo del sentido del cambio del ingreso. Como entre la demanda de dinero
214
y el ingreso hay una relacin directa, cuando este aumenta la curva de demanda se
desplaza hacia arriba, y viceversa. Cuando el ingreso aumenta, se demanda ms dinero
para una misma tasa de inters por el motivo transacciones.
En el grfico, cuando el ingreso aumenta de Y0 a Y1, la curva L se desplaza desde
la funcin L(Y0) hasta L(Y1). Para la tasa de inters nominal i0, la demanda de dinero
aumenta en una magnitud equivalente al segmento: A B . No obstante, en el punto B
hay un desequilibrio en el mercado monetario: hay un exceso de demanda de saldos
reales que tendr que ser eliminado con el incremento de la tasa de inters para equi-
librar nuevamente el mercado (punto C).
Cambios en la demanda por dinero
a. Incremento del ingreso b. Disminucin del ingreso

e e
r+ r+
C
i1 i0 B A
B
i0 i1 C
A L(Y0)
L (Y1 )
L(Y0 ) L(Y1)
M0 / P0 M/ P M0 / P0 M/ P
Lo contrario sucede ante una reduccin del nivel de ingreso: para un mismo
nivel de tasa de inters, los agentes demandaran menos dinero del que la autori-
dad monetaria ofrece, por lo que la curva de demanda de dinero se desplaza hacia
la izquierda. Si tomamos como referencia la tasa de inters i0 que corresponde al
punto A de equilibrio del mercado de dinero, la demanda disminuye hasta el punto
B. En este punto hay un exceso de oferta de dinero que tiene que eliminarse con
una disminucin de la tasa de inters, restaurando as el equilibrio en el mercado
monetario (punto C).
Cambios en la oferta nominal de dinero
Los cambios en la oferta nominal de dinero tambin producen cambios en la tasa de

inters que equilibra el mercado monetario.
215
Si la oferta monetaria (cantidad de dinero en la economa) aumenta de M0 a

M1 (ntese que no hay cambios en precios), la oferta real de dinero se desplaza a la
derecha. Para un mismo nivel de tasa de inters (i0), se genera un exceso de oferta de
dinero (punto B) que tendr que ser contrarrestado con una disminucin de la tasa
de inters (de i0 a i1), logrando as restablecer el equilibrio entre oferta y demanda de
dinero (punto C).
Asimismo, una disminucin de la cantidad de dinero desplaza la oferta real de
dinero hacia la izquierda. Este desplazamiento producir un exceso de demanda de
dinero para un mismo nivel de tasa de inters (i0) que tendr que ser eliminado con
un incremento de dicha tasa (de i0 a i1) hasta restaurar el equilibrio en el mercado.
El incremento de la tasa de inters estimular la demanda de activos financieros no
monetarios. La demanda por dinero se reduce hasta eliminar el exceso y restaurar el
equilibrio: se pasa de B a C.
Cambios en la oferta de dinero
a. Incremento de la cantidad b. Disminucin de la cantidad

de dinero de dinero
e e
r+ r+
C
i1
i0 A B A
i0
i1 C B
L(Y0) L(Y0)
M0 / P0 M1 / P0 M/P M1 / P 0 M0 / P 0 M /P
216
BIS Papers
n 33
Evolucin de los sistemas
bancarios en Amrica Latina y el
Caribe: retos e implicaciones para
la poltica monetaria y la
estabilidad financiera
Departamento Monetario y Econmico

Febrero de 2007
Los artculos contenidos en esta publicacin se prepararon con motivo de la reunin de
bancos centrales de economas abiertas de Amrica Latina y el Caribe, organizada por el
BPI en Kingston (Jamaica) los das 26 y 27 de enero de 2006. Las opiniones expresadas en
los artculos son las de sus autores y no reflejan necesariamente las del BPI ni las de los
bancos centrales representados en la reunin. Se permite la reproduccin o traduccin de
dichos artculos (o parte de ellos) slo con la autorizacin de los autores en cuestin.
Para obtener nuestras publicaciones y para inscribirse o darse de baja en nuestra lista de
distribucin, puede dirigirse a:
Bank for International Settlements
Press & Communications
CH 4002 Basilea (Suiza)
E-mail: publications@bis.org
Fax: +41 61 280 9100 y +41 61 280 8100
Banco de Pagos Internacionales 2007. Reservados todos los derechos. Se permite la

reproduccin o traduccin de breves extractos, siempre que se indique su procedencia.
ISBN 92-9197-561-3 (en lnea)

Participantes en la reunin
Banco Central de Argentina Diego Gentile

Analista Principal, Gerencia de Anlisis del Sistema
Financiero y Mercados de Capitales
Banco Central de las Bahamas Kevin A Demeritte

Manager, Research Department
Banco Central de Barbados Darrin A Downes

Senior Economist, Research and Information
Department
Banco Central de Bolivia Eduardo Gutirrez

Gerente, Entidades Bancarias
Ral Mendoza
Gerente Adjunto, rea de Investigaciones
Especiales
Banco Central de Brasil Flavio Melo

Senior Advisor to the Board
Banco Central de Caribe Oriental L Mignon Wade

Consejero
Garth Nicholls
Director, Departamento de Investigacin
Banco Central de Ecuador Leopoldo Bez

Miembro del Directorio
Banco de Guatemala Lus Felipe Granados-Ambrosy

Divisin de Anlisis Bancarios y Financieros
Banco de Jamaica Audrey Anderson

Senior Deputy Governor, Financial Institutions
Supervisory Division
Myrtle Halsall
Deputy Governor, Research & Economic
Programming and Banking and Market Operations
Division
Audrey Anderson
Senior Deputy Governor, Financial Institutions
Supervisory Division
John Robinson
Division Chief, Research & Economic Programming
Division
Banco Central de Paraguay Jos Cantero

Departamento de investigacin
BIS Papers 33 iii

Banco Central de Trinidad y Tobago Earl Boodoo
Research Department
Banco Central de Uruguay Umberto Della Mea

Gerente, Divisin de Poltica Econmica
Banco de Pagos Internacionales Mr Gudmundsson

Jefe Adjunto, Departamento Monetario y
Econmico
Ramn Moreno
Jefe, Mercados Emergentes
Serge Jeanneau
Economista senior
Camilo E Tovar
Economista
iv BIS Papers 33
ndice
Participantes en la reunin................................................................................................... iii

Presentacin........................................................................................................................... vii
Introduccin ..............................................................................................................................9
I. Sistemas bancarios: caractersticas y cambios estructurales
Serge Jeanneau.................................................................................................................11
II. Las entidades de crdito y la naturaleza cambiante de los riesgos en Amrica Latina y el
Caribe
Camilo E Tovar ..................................................................................................................25
III. Transformacin estructural de los sistemas financieros e implicaciones para la poltica
monetaria en Amrica Latina y el Caribe
Camilo E Tovar ..................................................................................................................43
IV. Aspectos prudenciales
Serge Jeanneau.................................................................................................................63
Cuadros anexos......................................................................................................................75
BIS Papers 33 v
Presentacin
Los das 26 y 27 de enero de 2006, el BPI auspici en Kingston (Jamaica), en colaboracin

con el Banco de Jamaica, un encuentro de altos cargos de bancos centrales bajo el ttulo de
Evolucin de los sistemas bancarios en Amrica Latina y el Caribe: retos e implicaciones
para la poltica monetaria y la estabilidad financiera. Las reuniones, presididas por Mr
Gudmundsson, Jefe Adjunto del Departamento Monetario y Econmico del BPI, tenan por
objetivo analizar cmo las economas ms pequeas de Amrica Latina y Caribe (ALC) han
hecho frente a la transformacin de su sistema financiero a lo largo de la ltima dcada.
Dicho encuentro fue el primero celebrado en el Caribe, pero el tercero de este tipo desde
que se inaugurara la Oficina de Representacin del BPI para las Amricas en Ciudad de
Mxico, en noviembre de 2002. Esta serie de reuniones se centra es aspectos de especial
inters para los bancos centrales de pequeas economas abiertas de la regin y cuenta con
la participacin ocasional de bancos centrales de algunas de las mayores economas con
experiencia en mbitos concretos. En los dos encuentros anteriores, celebrados en Ciudad
de Mxico en 2003 y en Antigua (Guatemala) en 2005, se analizaron respectivamente la
relacin entre poltica fiscal y bancos centrales, y las implicaciones de la globalizacin
financiera para la poltica monetaria y la estabilidad financiera.
En las reuniones de Kingston se abordaron cuatro grandes temas relacionados con los
cambios estructurales en el sistema bancario, a saber: sus efectos en los sectores bancarios
y en la disponibilidad del crdito, sus implicaciones para la gestin del riesgo financiero, su
impacto en la instrumentacin de la poltica monetaria, y sus repercusiones para las polticas
prudenciales.
En vista del inters general que despiertan todos estos temas y la dificultad para encontrar
datos e informacin pertinentes sobre los pases ms pequeos de la regin, hemos
decidido publicar por primera vez como parte de la serie BIS Papers los artculos de fondo
preparados para la ocasin.
Quisiramos agradecer a todos los participantes su valiosa contribucin a las reuniones y
los amplios datos que aportaron a esta publicacin. En concreto, queremos dar las gracias
al Banco de Jamaica, cuyo entregado personal y generosa hospitalidad han hecho posible
este encuentro.
Mr Gudmundsson Gregor Heinrich

Jefe Adjunto Representante Titular
Departamento Monetario y Econmico Oficina para las Amricas
BIS Papers n 33 vii

Introduccin
Los bancos juegan un papel esencial en la distribucin de los recursos econmicos, y por
ende en el desarrollo de la economa. As ocurre especialmente en Amrica Latina y el
Caribe (ALC), donde el sector bancario ha solido dominar el entorno financiero de la regin.
Sin embargo, el sector se ha caracterizado por deficiencias significativas como la limitada
profundidad y alcance de la intermediacin bancaria, su escasa eficiencia y la falta de
economas de escala y diversificacin. Asimismo, los sistemas bancarios de numerosos
pases de la regin han sufrido pronunciados ciclos de auge y recesin, as como frecuentes
crisis que han exacerbado las fluctuaciones econmicas, las cuales a su vez se han visto
agravadas por aspectos idiosincrsicos como el alto nivel de dolarizacin presente en
algunas economas.
En los ltimos aos, los sectores bancarios de numerosos pases de ALC han
experimentado una rpida transformacin estructural. Como se analiza en el Captulo I, un
factor importante ha sido su deseo de mejorar la eficiencia y capacidad de reaccin de sus
sistemas financieros a travs de la desregulacin, el desarrollo de mercados de capitales
locales, la privatizacin de entidades financieras de propiedad estatal y el fomento de la
participacin de la banca extranjera. Otro determinante ha sido el proceso de consolidacin,
integracin financiera regional e innovacin financiera en general que ha estado dirigido por
el mercado. Como resultado de esta evolucin, las fuerzas del mercado han pasado a
ocupar un lugar ms destacado en la asignacin del crdito y la estructura subyacente a los
sistemas financieros ha experimentado a menudo una transformacin sustancial. Todos
estos cambios han venido acompaados de un resurgir del crecimiento del crdito, en
concreto para consumo y vivienda, a medida que los sectores bancarios han recuperado su
fortaleza impulsados por el vigor de la actividad econmica.
Aunque todas estas transformaciones han propiciado una mejor asignacin de los recursos
financieros, el Captulo II explica cmo tambin han dado lugar a nuevos riesgos ms
complejos. Al estar ahora las tasas de inters y los flujos financieros ms determinados por
la interaccin de la oferta y la demanda (tanto en el mbito nacional como internacional), los
sistemas financieros pueden haberse vuelto ms vulnerables a los riesgos de mercado. Este
aspecto es especialmente relevante para las economas de menor tamao, donde la limitada
diversificacin econmica y financiera puede haber complicado la gestin de la volatilidad o
las alteraciones financieras. La introduccin de nuevos productos, normas y estructuras de
mercado tambin ha influido en la evolucin y distribucin del prstamo entre los agentes y
sectores econmicos, dando lugar a nuevos riesgos de crdito, de liquidez y de mercado,
por lo que cabe preguntarse si las instituciones financieras estn ahora en mejor disposicin
de hacer frente a ellos. La gestin del riesgo parece haber mejorado en la mayora de las
reas que componen esta regin, gracias a la introduccin de nuevos mtodos para la
distribucin del crdito y a las mejoras en la cuantificacin y valoracin de dichos riesgos.
Todas estas mejoras parecen haber reforzado los sectores bancarios de la regin, aunque
como se discutir en el Captulo IV, todava persisten algunas deficiencias.
La transformacin del sector bancario, y en concreto la adopcin de procesos de
intermediacin ms orientados al mercado, tambin han tenido implicaciones para los
bancos centrales al haber afectado a la eficacia de los instrumentos de poltica monetaria, a
la importancia relativa de los diferentes canales de transmisin y/o a su capacidad de
reaccin ante perturbaciones ajenas a las polticas. En este sentido, el Captulo III destaca
dos aspectos esenciales: por un lado, dicha transformacin ha ido acompaada de un
abandono progresivo de los instrumentos directos en favor de otros basados en el mercado,
y por el otro, hay indicios preliminares de un declive del control monetario que se refleja en
un mecanismo de transmisin ms dbil. En cualquier caso, ser necesario investigar ms a
fondo antes de poder avanzar argumentos concluyentes. En este contexto, un asunto
esencial para la poltica monetaria es si los bancos centrales deben adaptar sus procesos
BIS Papers 33 9
operativos a la transformacin del sector financiero o si por el contrario deben liderar dicha
transformacin ajustando sus procesos de antemano. Aunque no existe un consenso claro
al respecto, es posible que en algunas economas de la regin, especialmente en las ms
pequeas, los ajustes proactivos de la operativa de los bancos centrales estn dirigiendo los
ajustes propiciados por el cambio estructural.
El Captulo IV examina cmo el desarrollo del sector bancario, y principalmente la
participacin de bancos extranjeros, han repercutido en una amplia gama de aspectos
prudenciales. As por ejemplo, en los ltimos aos, los supervisores bancarios de algunas
de las economas ms avanzadas han desarrollado sofisticados mtodos para el
seguimiento de los sistemas bancarios y han avanzado mucho hacia la mejora de la calidad
de la supervisin. En otros casos, sin embargo, la mejora del entorno regulador no ha sido
tan impresionante. En una serie de pases, apenas se ha avanzado hacia la implementacin
de los Principios Bsicos de Basilea para una Supervisin Bancaria Eficaz (PBB) y todava
queda mucho por hacer en mbitos como la supervisin bancaria consolidada, la medicin
del rendimiento bancario y la suficiencia del capital, as como la calidad general de la gestin
del riesgo. El cumplimiento de los PBB sera muy til para resolver estas deficiencias. De
hecho, el Comit de Supervisin Bancaria de Basilea (BCBS) ha citado dicho cumplimiento
como uno de los principales requisitos para la correcta aplicacin de Basilea II.
En esta publicacin se resumen los aspectos debatidos en el encuentro de bancos centrales
celebrado en Kingston (Jamaica), que se centr en las economas abiertas de ALC. As
pues, no pretende ofrecerse un anlisis exhaustivo de estos temas, sino simplemente
sealar los aspectos y opiniones ms relevantes. Para la preparacin de este documento, se
recab gran cantidad de datos sobre los sistemas financieros que no suelen estar al alcance
de todas las autoridades e investigadores, por lo que se publican aqu en forma de cuadros
anexos al final de este documento, con el deseo de ser tiles para cualquiera interesado en
la evolucin financiera de los sistemas bancarios y financieros ms pequeos de ALC.
Todos los captulos que componen esta publicacin han sido editados por Ramn Moreno.
Quisiramos agradecer a todos los participantes en la reunin sus comentarios y opiniones,
incluidos los bancos centrales que participaron en el cuestionario. Estamos tremendamente
agradecidos a Susana Filipa-Lima, Pablo Garca, Marc Klau, Marjorie Santos y Gert
Schnabel por su excelente labor de investigacin. Tambin quisiramos agradecer a
Stephan Arthur, Alejandra Gonzlez, Henrietta Illingworth y Rodrigo Mora su ayuda para
actualizar y revisar este documento. Muchas gracias tambin a Estela Bolaos de la Oficina
de Representacin del BPI para las Amricas, quien se encarg de la organizacin del
encuentro en Kingston, y a Blaise Gadanecz y Gregor Heinrich, que aportaron valiosos
comentarios. Por ltimo, especial reconocimiento merece Mr Gudmundsson por animarnos
a publicar lo que esperamos sea una til contribucin al estudio de la estabilidad monetaria y
financiera en el contexto de la evolucin de los sistemas bancarios en ALC.
Serge Jeanneau, Camilo E Tovar y Ramn Moreno
10 BIS Papers 33
I. Sistemas bancarios: caractersticas
y cambios estructurales
Serge Jeanneau 1
Este captulo ofrece una visin general de los sistemas bancarios en Amrica Latina y el
Caribe (ALC), con especial atencin a los de los pases ms pequeos. La primera parte del
captulo describe las principales caractersticas de los sistemas bancarios de la regin. La
segunda expone los cambios estructurales ms importantes introducidos en los sistemas
bancarios y analiza cmo repercuten en la intermediacin financiera. El recuadro de la
pgina 13 presenta las tendencias recientes en la actividad crediticia bancarias.
Principales caractersticas de los sistemas bancarios

Los bancos desempean un papel esencial en la asignacin de recursos econmicos. Su
participacin en la provisin de fondos, y por ende en el estmulo al desarrollo econmico,
es fundamental. De hecho, el crdito bancario y el PIB per cpita estn estrechamente
relacionados. Aunque la direccin de esta relacin de causalidad es objeto de debate, las
economas de mercado emergentes (EME) con un sector bancario importante suelen
presentar mayor nivel de desarrollo econmico que las que disponen de un sector bancario
ms limitado (BID (2004)), y la regin de ALC no es una excepcin (vase el Grfico 1.1).
No obstante, la profundidad de los mercados bancarios de estos pases es muy dispar

(vase el Cuadro 1.1), y no depende nicamente del tamao de la economa del pas o de
su PIB per cpita, dado que algunos pases presentan sectores bancarios ms importantes
de lo que cabra esperar de estos indicadores. Como se muestra en el Grfico 1.1, as
ocurre especialmente en los pases del Caribe que albergan grandes centros financieros
extraterritoriales (CFE). En cambio, algunas de las economas ms importantes, como
Argentina y Mxico, tienen sistemas bancarios ms pequeos de lo que hara suponer su
nivel de desarrollo econmico, lo que refleja el efecto persistente de las graves crisis
financieras de la ltima dcada.
Adems de las caractersticas expuestas hasta el momento, los sistemas bancarios de la
regin comparten otros rasgos comunes 2.
Escasa profundidad y alcance limitado de la intermediacin financiera

En la mayora de los pases en vas de desarrollo, los bancos comerciales controlan la
intermediacin financiera por dos motivos principales. En primer lugar, los bancos siguen
aventajando a otras entidades en el procesamiento de la informacin y en la diversificacin
del riesgo, dos elementos clave para la intermediacin financiera (Singh et al (2005)). En
segundo lugar, muchos de estos pases carecen de las infraestructuras necesarias para
desarrollar mercados de valores que sirvan de fuente de financiacin alternativa.
1
El autor agradece a Angus Butler, Mr Gudmundson, Gregor Heinrich, Madhu Mohanty, Ramn Moreno y
Camilo Tovar sus comentarios. Las opiniones expresadas en el presente documento son las del autor y no
representan necesariamente las del Banco de Pagos Internacionales.
2
Para saber ms al respecto, vase Moguillansky et al (2004).
BIS Papers 33 11
En ALC, a pesar de la preponderancia de los bancos, el sector bancario contina siendo
poco profundo. Excepto en Chile, Panam y los pases del Caribe, las relaciones de
crdito/PIB estn muy por debajo del 50% en muchos pases (vanse el Grfico 1.1 y el
Cuadro 1.1). La relacin media crdito/PIB en la regin tambin es inferior a la del mundo
industrializado y otras regiones en vas de desarrollo (vase el Cuadro 1.1).
Grfico 1.1
Intermediacin bancaria y renta per cpita en 20041
KN 140
120
Relacin crdito/PIB3
100
GD LC AG
PA
VC BB 80
DM
CL BS
GY BZ 60
BR
SV UY
HN TT 40
BO JM CR MX
CO AR
DO
PE
NI GT
20
HT PY EC VE
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
PIB per cpita2
AG = Antigua y Barbuda; AR = Argentina; BB = Barbados; BO = Bolivia; BR = Brasil; BS = Bahamas;
BZ = Belice; CL = Chile; CO = Colombia; CR = Costa Rica; DM = Dominica; DO = Repblica Dominicana;
EC = Ecuador; GD = Granada; GT = Guatemala; GY = Guyana; HN = Honduras; HT = Hait;
JM = Jamaica; KN = San Cristbal y Nieves; LC = Santa Luca; MX = Mxico; NI = Nicaragua;
PA = Panam; PE = Per; PY = Paraguay; SV = El Salvador; TT = Trinidad y Tobago; UY = Uruguay;
VC = San Vicente y las Granadinas; VE = Venezuela.
1
O antes, si los datos correspondientes a 2004 no estn disponibles. 2 En miles de dlares estadounidenses
3
corrientes. Crdito interno de los bancos de depsito.
Fuentes: BID (2004); BPI.
Cuadro 1.1
Desarrollo financiero por regin en los aos 90
Crdito al Crdito y PIB per
sector capitalizacin cpita en
Nmero de
Regin privado del mercado dlares de
pases
(porcentaje (porcentaje EEUU de
del PIB) del PIB) 1995
Pases desarrollados 24 84 149 23.815
Asia Oriental y el Pacfico 10 72 150 2.867
Oriente Medio y Norte de frica 12 43 80 4.416
Amrica Latina y el Caribe 20 28 48 2.632
Europa Oriental y Asia Central 18 26 38 2.430
frica Subsahariana 13 21 44 791
Sudfrica 6 20 34 407
Nota: los valores corresponden a la media simple de cada regin en la dcada de los 90.
Fuente: BID (2004).
12 BIS Papers 33
Al margen de los efectos negativos de las distintas crisis econmicas desde comienzos de
los aos 80, la poca profundidad de la intermediacin bancaria se ha atribuido a factores
estructurales tales como la falta de informacin sobre prestatarios potenciales, que a su vez
es el resultado de normas contables y de auditora inadecuadas o de la ausencia de oficinas
de informacin crediticia, as como de las dificultades de los acreedores para ejercer sus
derechos en caso de mora o impago.
Dados los niveles relativamente bajos de renta per cpita y el gran nmero de pequeos
negocios familiares, los prstamos de la banca comercial tambin se han mantenido dentro de
un mbito restringido. Pese a las medidas dirigidas a evitar la concentracin del riesgo en las
carteras bancarias, como la fijacin de un lmite para los prstamos a un mismo prestatario o a
terceros relacionados o para las tenencias de valores, los prstamos continan estando
concentrados. Adems, es habitual que se limiten a las empresas de mayor tamao y a la
clase media de las zonas urbanas, y que suelan concederse a entidades con buenos
contactos.
En muchos pases, las carteras bancarias incorporan adems un elevado porcentaje de deuda
pblica, lo que probablemente ha provocado un efecto de exclusin sobre el sector privado.
As ocurre sobre todo en los pases ms grandes, como Argentina, Brasil, Colombia, Mxico y
Venezuela, adems de en algunas de las economas ms pequeas, como Barbados y
Jamaica. Este fenmeno se debe a varios factores. En el caso de los bancos del sector
pblico, en la segunda mitad de los aos 90 la recapitalizacin comport a menudo la
sustitucin de los crditos morosos por deuda pblica. Por lo que se refiere a las entidades del
sector privado, las distintas crisis financieras y el consiguiente aumento de las tasas de
impago les llevaron a optar por invertir en deuda pblica ms segura. En algunos casos, las
exigencias de liquidez obligaron a los bancos a mantener un determinado porcentaje de sus
activos en forma de deuda pblica. En otros casos, las normas que permitan a los bancos
contabilizar los bonos a su valor nominal supusieron tambin un incentivo para la tenencia de
deuda pblica. Esta elevada proporcin de ttulos pblicos se ha convertido en una fuente
importante de riesgo de mercado para los bancos.
Ineficiencia de la intermediacin financiera

El bajo nivel de desarrollo de la banca en la regin se refleja en parte en el elevado coste de
los servicios bancarios. Los pases de ALC operan con mrgenes de inters elevados, que
se situaron en promedio en el 8,5% entre 1995 y 2002, frente al 5,1% de Asia Oriental y el
Pacfico y el 2,9% de los pases desarrollados (BID (2004)) 3. Los gastos generales en
porcentaje de los activos alcanzaron en promedio el 4,8% durante este periodo, en
comparacin con el 2,3% de Asia Oriental y el Pacfico y el 1,8% de los pases
desarrollados.
En el pasado, las tasas de inflacin elevadas permitieron a los bancos obtener una alta
rentabilidad con la deuda pblica indiciada a las tasas de inters a un da (las tasas de
inters de los depsitos eran a menudo inferiores y oscilaban con menor frecuencia), lo que
disminuy los incentivos para aplicar medidas de reduccin de costes. As parece haber
ocurrido en Brasil, donde el considerable descenso de la inflacin no estuvo acompaado
por una reduccin de los diferenciales de intermediacin. La rentabilidad de las entidades de
crdito se analiza a fondo en el Captulo II. Pese al nivel relativamente alto de los
diferenciales, la rentabilidad de las entidades de crdito (calculada segn la rentabilidad de
3
No obstante, como muestra el Cuadro A1, el diferencial entre las tasas de inters activas y pasivas no
responde nicamente al tamao del pas o a su nivel de PIB per cpita. Este diferencial presenta grandes
variaciones incluso en las tres mayores economas de la regin: Argentina, Brasil y Mxico.
BIS Papers 33 13
los activos, etc.) sigue siendo baja debido a los elevados gastos de explotacin y a los
riesgos relativamente altos de los prstamos bancarios en la regin (Singh et al (2005)).
Economas de escala y diversificacin limitadas

Los sistemas bancarios de los pases ms pequeos de ALC presentan sus propias
caractersticas. En primer lugar, sus bancos estn limitados por su capacidad de aprovechar
las economas de escala (vanse en Birchwood (2003) datos sobre el Caribe). En concreto,
parece que el reducido tamao de estos bancos les impide en muchos casos introducir
tecnologas nuevas y complejas, lo que a menudo supone un obstculo para su
competitividad. Segundo, en varios pases la estructura oligopolstica de los mercados
bancarios limita la competencia, de modo que los bancos pueden mantener su rentabilidad
sin necesidad de innovar o de mejorar su eficiencia. Tercero, la estrecha base econmica de
estas economas ms pequeas, y en especial de su sector exportador, las hace
vulnerables al ciclo econmico de sus principales socios comerciales y a las oscilaciones de
los intercambios comerciales, lo que incrementa la vulnerabilidad de su sector bancario
(Birchwood y Nicholls (1999) y Narain et al (2003)) 4. La limitada diversificacin y los mayores
riesgos econmicos han dificultado su acceso a los mercados financieros internacionales,
como reflejan las primas de riesgo ms altas asociadas a su deuda internacional. En cuarto
lugar, incluso en el caso de pases pequeos que albergan importantes CFE, es posible que
las actividades financieras relacionadas con estos centros no favorezcan al sector financiero
nacional, puesto que en muchas ocasiones existen normas que separan estos dos
segmentos del mercado (Williams et al (2005)) 5. Una forma de aprovechar las economas de
escala en la regin sera profundizar la integracin financiera (vase el apartado sobre
integracin financiera intrarregional).
Ciclos de expansin y de recesin de los prstamos

El crecimiento del crdito en la regin se ha caracterizado por ciclos de expansin y
recesin, particularmente en los pases que cuentan con un nivel de crdito bancario bajo en
relacin con el PIB. A principios de los aos 90, el crdito creci de forma vigorosa, pero
cay con igual intensidad tras las crisis bancarias de mediados de la dcada de los 90 6.
Posteriormente, su crecimiento se mantuvo moderado durante muchos aos, aunque ha
empezado a recuperarse recientemente (vanse el panel derecho del Grfico 1.2 y el
Captulo II) 7. La liberalizacin financiera interna, la eliminacin de las restricciones
impuestas a las cuentas de capital, y las grandes entradas de capital subsiguientes han
contribuido al auge de los prstamos. Sin embargo, la deficiente gestin bancaria y la laxitud
4
Los problemas que genera el crdito al inestable sector exportador se han visto agravados por la concesin
de prstamos en moneda extranjera al sector de bienes no comerciables, lo que se ha traducido en una
mayor vulnerabilidad en los pases con tipo de cambio flexible.
5
Los CFE suelen dirigirse a clientes no residentes, por lo que el volumen de operaciones con stos es
significativamente superior al de las operaciones con residentes. Tradicionalmente, estos centros han gozado
de un tratamiento fiscal favorable, del secreto bancario y de normas prudenciales menos estrictas, lo que ha
favorecido la rpida expansin de las actividades del mercado al por mayor, como las titulizaciones llevadas a
travs de entidades de gestin especializada y las operaciones comerciales con hedge funds. Las presiones
internacionales actuales han llevado a varios CFE a tomar medidas para combatir estas deficiencias.
6
Si se comparan con otras regiones en vas de desarrollo, los pases de ALC presentan el promedio de crisis
por pas ms elevado (BID (2004)), aunque en el Caribe la incidencia de las crisis es menor.
7
En Mxico, la intermediacin no bancaria compens en parte la debilidad de la intermediacin bancaria. En
Chile, su mayor tradicin de estabilidad financiera y sus reformas tempranas del sector financiero permitieron
un patrn de crecimiento crediticio ms estable.
14 BIS Papers 33
de la regulacin y una supervisin prudenciales han agravado los problemas para la banca
nacional. En pocas de gran facilidad de acceso al crdito, el crdito sola concederse sin la
adecuada evaluacin del riesgo. En general, la volatilidad del crecimiento del crdito ha
respondido tanto a los desequilibrios y perturbaciones macroeconmicos como a la falta de
instrumentos para evitar o gestionar adecuadamente el patrn de expansin y recesin.
Grfico 1.2
Crdito bancario al sector privado1

En porcentaje del PIB
2
Asia Amrica Latina3, 4
100 100
80 80
60 60
40 40
20 20
0 0
1985 1990 1995 2000 2005 1985 1990 1995 2000 2005
1
Media simple de datos por pases. 2 Corea, Filipinas, Hong Kong RAE, India, Indonesia, Malasia, Singapur y
3
Tailandia. Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Mxico, Per y Venezuela. 4 Media mvil de los niveles de
crdito privado del ao en curso y el anterior, y el PIB del ao en curso.
Fuentes: FMI; clculos del BPI.
Son varios los factores que han favorecido la recuperacin del crdito bancario en Amrica
Latina, como la fortaleza del crecimiento econmico, la mejora de las condiciones
monetarias mundiales y los avances en materia de reestructuracin bancaria. En la regin,
el fuerte crecimiento del crdito nominal y la contencin de las presiones inflacionistas se
han traducido en una aceleracin del crecimiento real del crdito, que pas de una tasa
interanual del 7% a finales de 2004 a casi el 13% al final del primer semestre de 2005. El
crecimiento del crdito fue especialmente intenso en Argentina y en Brasil, situndose por
encima del 20% en 2005, y tambin se aceler en varios pases del Caribe. Pese a todo, la
relacin crdito/PIB se mantiene por debajo de los niveles de mediados de los 90 en pases
como Bolivia, Ecuador, Mxico, Paraguay y la Repblica Dominicana (vanse el Grfico 1.1
y el Cuadro 1.1).
Elevado nivel de dolarizacin
Los sistemas bancarios de la mayora de los pases de Amrica Latina se caracterizan por
su elevada proporcin de depsitos y prstamos denominados en dlares (vanse el Grfico
1.3 y el Cuadro A2). En pases como Bolivia, Nicaragua, Paraguay, Per y Uruguay, ms de
la mitad de los depsitos y prstamos se denominan en dlares. En Ecuador y El Salvador,
se ha producido una dolarizacin formal, mientras que en otros pases, la dolarizacin ha
resultado de un proceso de sustitucin de moneda impulsado por los mercados (Bolivia,
Paraguay, Per y Uruguay). En cambio, otros pases (Brasil, Chile, Colombia y Mxico) han
contrarrestado la dolarizacin prohibiendo la mayora de las tenencias de depsitos en
divisas o bien restringindolas con medidas prudenciales. Estos obstculos han provocado
en ocasiones el desplazamiento de depsitos y prstamos hacia CFE. Las crisis financieras
de Argentina y Uruguay concienciaron a las autoridades econmicas de que la dolarizacin
BIS Papers 33 15
puede incrementar la vulnerabilidad del sistema financiero, al aumentar los riesgos de
liquidez y de solvencia y limitar la independencia de la poltica monetaria 8. La dolarizacin se
analiza con ms detalle en los Captulos II y III.
Grfico 1.3
Niveles de dolarizacin1
1998 50
2000
2002
2004 40
30
20
10
0
Grandes economas2 Pases de Centroamrica Pases del Caribe Pases de Sudamrica
1
Relacin entre el total de depsitos en moneda extranjera y el total de depsitos en el sistema bancario
interno, en porcentaje. 2 Argentina, Brasil y Mxico.
Fuente: Moodys Investors Service.
Muchos pases han registrado un aumento constante de la dolarizacin pese a la reduccin

generalizada de la inflacin y la adopcin en algunos de ellos de un modelo formal de banco
central independiente. Aunque existen divergencias de opinin en cuanto al efecto de la
dolarizacin sobre la profundidad y la estructura de los sistemas bancarios internos (Del
Negro et al (2001) y De Nicolo et al (2003)), en la mayora de los pases donde la
dolarizacin ha estado impulsada por los mercados, sta parece haber animado a los
residentes a mantener sus ahorros en el sistema financiero nacional. En los pocos pases
que han optado por la dolarizacin completa, se observan indicios de que la eliminacin del
riesgo cambiario ha impulsado tambin la profundizacin financiera 9. No es fcil saber en
qu medida esto ha ocurrido en Ecuador, dadas las tensiones econmicas que atravesaba
el pas cuando se introdujo la dolarizacin oficial. No obstante, parece que la seguridad
jurdica propia de las transacciones en dlares y la reduccin de los descalces entre
monedas tras la adopcin oficial del dlar han reducido la percepcin del riesgo asociado a
las operaciones con residentes de El Salvador, con el consiguiente incremento de la relacin
entre depsitos bancarios y PIB. Adems, la mayor confianza en la solidez del sector
financiero parece haber restado atractivo a los depsitos bancarios extraterritoriales. De
todos modos, es posible que la dolarizacin haya supuesto una ventaja competitiva para los
bancos extranjeros que disfrutan de un acceso ms econmico a la financiacin en dlares.
8
Los efectos de la dolarizacin en los balances han supuesto una amenaza considerable para la estabilidad
del sistema financiero, dado que la elevada proporcin de pasivos en dlares mantenidos por aquellos que
perciben ingresos en moneda local deja al sector financiero muy expuesto al riesgo de impago provocado por
las fluctuaciones de los tipos de cambio (Jeanneau y Tovar (2006)).
9
Por su puesto, Panam cuenta con uno de los sectores bancarios ms profundos de la regin, debido a su
larga trayectoria como centro financiero extraterritorial.
16 BIS Papers 33
Cambios estructurales en los sistemas financieros
Aunque los bancos comerciales continan representando la principal fuente de crdito en los
pases de ALC, en los ltimos aos se han producido cambios importantes en la estructura
de los mercados de crdito, entre los que destacan el desarrollo de mercados de capitales,
la desregulacin, la privatizacin y la implantacin de bancos extranjeros, la prdida de
relevancia de los bancos de propiedad estatal, la concentracin de los mercados y la
integracin financiera intrarregional.
El desarrollo de los mercados de capitales

El desarrollo de los mercados de capitales en los pases ms grandes y avanzados de la
regin se ha visto respaldado por un entorno financiero ms estable y por las recientes
reformas de los sistemas de pensiones. En Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per se ha
registrado una importante emisin de deuda pblica, especialmente en moneda local
(Jeanneau y Tovar (2006)). El sector empresarial, por su parte, tambin se est
introduciendo en los mercados de valores, aunque este proceso est mucho menos
avanzado que en el caso del sector pblico. Sin embargo, a pesar de todos estos logros, la
financiacin mediante la emisin de ttulos de renta fija y variable sigue siendo en general
relativamente escasa y los mercados son ilquidos si se comparan con los de las economas
grandes y avanzadas. La ausencia de datos comparables por pases sobre los mercados de
valores ms pequeos hace difcil estimar el tamao relativo de estos mercados en la
regin. Sin embargo, las cifras disponibles sobre capitalizacin burstil (vase el Cuadro A3)
muestran que, excepto en Barbados, Chile, Jamaica y Trinidad y Tobago, la relacin
capitalizacin burstil/PIB se mantiene por debajo de la observada en Estados Unidos,
Japn y la zona del euro (114%, 85% y 57%, respectivamente).
La desregulacin de los sistemas bancarios

Tradicionalmente, el sector bancario de las economas emergentes ha estado muy
protegido. No obstante, la competencia internacional y las crisis bancarias de los aos 90
obligaron a los participantes en el mercado y a las autoridades a desregular el sector y
abrirlo a entidades no bancarias nacionales y a intermediarios extranjeros. La eliminacin de
restricciones tales como los lmites sobre las tasas de inters de depsito ha permitido la
adopcin progresiva de estrategias de poltica monetaria basadas en el mercado, haciendo
ms fcil para los bancos centrales sealizar sus intenciones, orientar la economa y
responder mejor a las perturbaciones (Archer (2006)). Adems, tambin ha servido de
catalizador para una mayor competitividad y eficiencia en los mercados (Hawkins y Mihaljek
(2001)). No obstante, al proceso de desregulacin le han seguido en muchos pases
importantes crisis bancarias. Las deficiencias de la gestin y la supervisin bancarias
fomentaron una rpida expansin del crdito, que a su vez fue seguida de un gran nmero
de impagos, la erosin del capital bancario y la posterior quiebra de instituciones financieras
(Kaminsky y Reinhart (1999) y Demirg-Kunt y Detragiache (2005)).
La privatizacin y la implantacin de bancos extranjeros

Una de las consecuencias ms importantes de las crisis bancarias mencionadas fue el
cambio significativo que se produjo en la estructura de propiedad de las entidades
bancarias. El temor a la retirada masiva de los fondos o a una crisis de los sistemas
bancarios llev a los Gobiernos a intervenir, bien nacionalizando los bancos en apuros para
privatizarlos posteriormente, o bien fomentando la fusin de los bancos del pas o su
adquisicin por entidades extranjeras. La entrada en escena de los bancos extranjeros se
consideraba como una forma de recapitalizar los debilitados sistemas bancarios. Los bancos
de los pases industriales, cuyas oportunidades de crecimiento estaban limitadas en sus
BIS Papers 33 17
mercados nacionales, expandieron rpidamente sus actividades comerciales en economas
emergentes, como ocurri en Amrica Latina durante los aos que siguieron a la crisis
financiera mexicana de finales de 1994. Posteriormente, se registr una acusado aumento
de la inversin extranjera directa, que se mantuvo elevada hasta 2002 (CGFS (2004)). En
muchos pases, los bancos extranjeros pasaron a ocupar un lugar destacado en los
sistemas financieros locales. En Argentina, Chile y Per, los bancos extranjeros tienen
actualmente en su poder ms del 40% de los activos bancarios nacionales y, en Mxico,
este porcentaje supera el 90% (vanse el Grfico 1.4 y el Cuadro A4) 10. En el Caribe, en
cambio, el aumento de la presencia de los bancos extranjeros ha solido ser menos
pronunciado que en Amrica Latina. Los sistemas financieros de la mayora de los pases de
la Comunidad del Caribe (CARICOM) se han caracterizado por su apertura a la presencia
extranjera, particularmente en los centros financieros extraterritoriales, de modo que la
titularidad extranjera de las entidades de crdito ya haba alcanzado o superado el 50% en la
mayora de los pases en la dcada de los 90.
La creciente importancia de los bancos extranjeros ha suscitado interrogantes acerca de su
efecto sobre los sistemas financieros locales. La evidencia emprica disponible sobre este
tema en relacin con los pases de ALC es limitada (BID (2003) y BID (2004)), y la poca de
que se dispone indica que la exposicin a la competencia mundial se ha traducido en una
mayor competitividad y eficiencia del sector financiero (CGFS (2004) y Moreno y Villar (2005)).
Por lo general, los pases de acogida se han beneficiado de la transferencia de tecnologa
aplicada tanto a productos como a procesos. En varios pases, entre los que se cuentan Chile
y Mxico, los bancos extranjeros han desempeado un papel activo en el desarrollo de los
mercados financieros locales, en particular en los mbitos de la emisin de valores y las
operaciones con derivados, lo que les ha permitido ganar cuota de mercado en el sector
empresarial. Adems, los bancos extranjeros han servido de ejemplo para las instituciones
locales, a las que han inducido con frecuencia a reconsiderar sus prcticas operativas, lo que
ha desembocado en una mejora de la gestin del riesgo, una fijacin de precios ms
competitiva y una asignacin del crdito ms eficiente por parte del sector financiero en su
conjunto. Indudablemente, el papel beneficioso de los bancos extranjeros ha sido distinto
segn el grado de sofisticacin de los sistemas financieros locales; es probable que los
bancos extranjeros hayan sido ms tiles en los mercados menos sofisticados (Levine
(1996)).
En este momento, no est del todo claro si la mayor eficiencia impulsada por los bancos
extranjeros tambin se ha visto acompaada de una asignacin ms amplia del crdito a los
distintos sectores de la economa. En general, los bancos extranjeros suelen tener menos
gastos generales, por lo que han podido operar con mrgenes de intermediacin ms
estrechos, lo que podra haber mejorado su capacidad de conceder crdito ms barato a
prestatarios locales. Por otro lado, el nfasis puesto por estos bancos en modelos estndar
de evaluacin del crdito, en vez de en criterios de informacin laxos o en relaciones con los
clientes a largo plazo, podra haber reorientado la composicin de las carteras hacia
sectores en los que el riesgo y el rendimiento son ms fciles de determinar y gestionar,
como por ejemplo el sector minorista y el de las grandes empresas (CSFG (2004)). El
prstamo de los bancos extranjeros a pequeas y medianas empresas (PYME) podra
haberse visto afectado en la medida en que estas compaas han mostrado una tendencia a
mostrar menos transparencia informativa (Berger et al (2001) y CSFG (2005)). Con esta
10
Esta ha sido la tendencia general en las distintas regiones de economas de mercado emergentes (Domanski
(2005)). Los bancos extranjeros han incrementado considerablemente su participacin en el prstamo a
travs de filiales internas desde mediados de los aos 90. La proporcin de activos locales de entidades
extranjeras en moneda local y activos extranjeros totales (activos internacionales y activos locales en moneda
local) ha experimentado un acusado aumento en todas las regiones. En Amrica Latina, esta proporcin se
haba situado aproximadamente en el 60% a finales de 2004.
18 BIS Papers 33
posicin ventajosa, este comportamiento sera indicativo de deficiencias en las
infraestructuras jurdicas o de auditora, debiendo preocupar por igual a las entidades de
crdito extranjeras y a las nacionales. Sin embargo, un efecto significativo de la irrupcin de
bancos extranjeros ha sido la menor incidencia de prstamos relacionados o a partes
vinculadas.
Grfico 1.4
Crdito concedido por bancos extranjeros1
1998 40
2000
2002
2004 30
20
10
0
1
En porcentaje del crdito interno total. Crdito en moneda local concedido por bancos de titularidad extranjera
(incluye el crdito transfronterizo y el crdito interno a bancos). En el caso de Brasil, Chile, Mxico (2004) y
Panam, incluye tambin el crdito en moneda extranjera concedido por bancos de titularidad extranjera al
2
sector no bancario interno. Argentina, Brasil y Mxico.
Fuentes: FMI; BPI.
Menor preponderancia de los bancos de propiedad estatal

La escasa profundidad de los mercados bancarios y el alcance limitado del prstamo han
hecho que el Estado ocupara tradicionalmente un lugar destacado en el sector financiero de
las economas emergentes. A principios de la dcada de los 90, era habitual que los bancos
estatales tuvieran en su poder ms del 50% de los activos bancarios totales de estas
economas. En la mayora de los pases, la preponderancia de estos bancos sola
justificarse por la necesidad de corregir las disfunciones del mercado, fomentar el desarrollo
econmico o financiar actividades de carcter social, aunque tambin influy la financiacin
de importantes proyectos de inters nacional. No obstante, no est claro que la intervencin
estatal fuera siempre la mejor forma de resolver los problemas identificados por los
responsables de la poltica econmica.
Durante los aos 90, la opinin sobre el papel de los bancos estatales vari
considerablemente. Los poderes pblicos se percataron de que la estructura de
gobernabilidad existente era en gran medida responsable de los malos resultados y las
frecuentes quiebras de estos bancos. Al mismo tiempo, aumentaba la percepcin de que el
gran peso de las entidades financieras del sector pblico tenda a frenar el desarrollo del
sector financiero. Esta idea vena respaldada por estudios empricos que demostraban que
la presencia de bancos estatales se asociaba con un menor nivel de desarrollo financiero
(Barth et al (2001) y BID (2004)) 11. En consecuencia, muchos Gobiernos pusieron en
11
En BID (2004a), en concreto, se presentan evidencias bastante negativas sobre el papel de los bancos del
sector pblico en la economa, al considerar que no son tiles para ampliar la disponibilidad del crdito o
dirigirlo a los sectores que ms lo necsitan. Por lo que se refiere a la facilidad de acceso a la financiacin de
los distintos sectores, se sugiere que la diferencia entre empresas grandes y pequeas a la hora de conseguir
BIS Papers 33 19
marcha campaas para privatizar estas instituciones y al final de la dcada, la cuota media
del crdito total de estos bancos se haba reducido significativamente en la regin (Hawkins
y Mihaljek (2001)).
Asimismo, los bancos estatales han adaptado sus estrategias en materia de prstamos para
competir de manera ms eficiente con los bancos privados y los de titularidad extranjera. En
el pasado, estos bancos no concedan grandes volmenes de prstamos a los hogares,
excepto en los casos englobados en programas de ayuda a la vivienda. Sin embargo, con el
aumento de las presiones competitivas y el giro hacia una orientacin ms comercial, las
entidades crediticias estatales se dirigieron cada vez ms al sector hogares, mediante la
concesin de crditos al consumo y para adquisicin de vivienda. Aun as, los bancos
estatales siguen prestando de forma desproporcionada al Gobierno. Desde el punto de vista
de la gobernabilidad, podra argumentarse que la falta de independencia de dichos bancos
con respecto a sus propietarios se asemeja a prcticas crediticias relacionadas en el sector
privado y en principio debera ser sancionada por autoridades supervisoras independientes
(Hawkins y Mihaljek (2001)).
La concentracin bancaria
La consolidacin entre bancos tanto nacionales como extranjeros ha derivado en una
reduccin del nmero de entidades de crdito en los pases ms grandes de Amrica Latina
(Levy-Yeyati y Micco (2003)). En el Caribe, en cambio, la consolidacin se ha producido a un
ritmo ms lento, en parte porque los sistemas bancarios ya presentaban una importante
participacin extranjera y las crisis bancarias en esta regin han sido menos frecuentes 12.
Algunos sistemas bancarios presentan ahora una elevada concentracin: las cinco
instituciones de crdito ms importantes controlan entre el 57% y casi el 100% de todos los
activos bancarios (vanse el Grfico 1.5 y el Cuadro A5). Preocupa que los principales grupos
bancarios puedan haber explotado su poder de mercado para remunerar menos sus depsitos
y cobrar ms por sus prstamos. Esta preocupacin no es del todo infundada, dados los
elevados costes que parece tener la financiacin bancaria en la regin. No obstante, los
estudios empricos realizados por el BID (2004) suelen indicar que no existe una relacin
estadstica significativa entre concentracin y rentabilidad de las entidades de crdito. En
trabajos de investigacin sobre Amrica Latina, Gelos y Roldos (2002) y Levy-Yeyati y Micco
(2003) no encontraron indicios de que la reduccin del nmero de bancos se tradujera en
menor competencia. El incremento de la concentracin se debi en su mayora a la innovacin
tecnolgica y a la liberalizacin financiera. La subsiguiente reduccin de las barreras a la
entrada parece haber evitado el aumento del poder de mercado, por lo que el coste del crdito
no parece haberse visto muy afectado.
Por otro lado, tambin preocupa el efecto que la concentracin del mercado puede tener sobre
la disponibilidad de crdito a lo largo del ciclo econmico. Segn algunas teoras, la colusin
podra provocar mrgenes comerciales ms altos en pocas malas, y mayores fluctuaciones
del ciclo (Rotemberg y Saloner (1986)). Otras perspectivas sugieren en cambio que una
menor presin competitiva podra ayudar a estabilizar el crdito en los malos momentos, ya
crdito es mayor en aquellos pases con una fuerte participacin de los bancos estatales. Adems, la
presencia de bancos pblicos no parece facilitar el acceso de las PYME al crdito ni la oferta de crdito
hipotecario. De todos modos, hay indicios de que los bancos estatales ofrecen crdito ms barato y estable
que los bancos privados nacionales. Una visin ms positiva de los bancos estatales la ofrece Mihaljek
(2006), que observa que los bancos extranjeros han contribuido al aumento del crdito a los hogares y han
mejorado las prcticas de gobierno corporativo.
12
Durante la dcada de los 90, el nmero de bancos de los pases de la Comunidad del Caribe se mantuvo
estable, pero entre 1998 y 2003 se redujo un 11% (Birchwood (2003)), sobre todo como consecuencia de
fusiones y adquisiciones, tambin entre filiales de grupos bancarios extranjeros. Parte de esta actividad la
fomentaron los Gobiernos para ayudar a los bancos con dificultades, como en Jamaica tras la crisis de 1996 y
en la Repblica Dominicana tras la crisis de 2003.
20 BIS Papers 33
que los bancos podran permitirse ms fcilmente mantener negocios no rentables a corto
plazo, con la esperanza de que ganen atractivo ms adelante. Adems, hay quien sostiene
que los grandes bancos probablemente estn mejor diversificados que los ms pequeos y
por lo tanto se vean menos afectados por las perturbaciones internas, lo que tambin ayudara
a estabilizar el crdito en periodos difciles. BID (2004) muestra que los pases con sistemas
bancarios ms concentrados suelen presentar menos volatilidad del crdito.
Grfico 1.5
Concentracin en el sistema bancario1
1998 100
2000
2002
2004 80
60
40
20
0
1
Porcentaje de activos totales en manos de los cinco bancos ms importantes de cada pas; media no
ponderada. 2 Argentina, Brasil y Mxico.
Fuente: Fitch Bankscope.
Demanda de crdito reciente en los pases de mercado emergentes
Fuerte demanda de crdito a los hogares

La demanda de crdito del sector hogares se ha mostrado extraordinariamente fuerte en algunas
de las principales economas de mercado emergentes (vase el Cuadro A6), por la influencia de
varias fuerzas de oferta y demanda. En primer lugar, el vigoroso crecimiento no slo ha
incrementado los ingresos corrientes de los hogares, sino que tambin ha contrarrestado las
expectativas pesimistas sobre ingresos futuros tpicas de finales de los aos 90. Como se
desprende del modelo del ciclo vital, este cambio ha ido acompaado de un mayor porcentaje del
gasto de los hogares con respecto a sus ingresos actuales y de un incremento de su demanda de
crdito bancario (vase el Cuadro 1.2).
Asimismo, en varios pases la reciente liberalizacin financiera ha comportado la eliminacin o la
reduccin sustancial de las restricciones sobre los prstamos bancarios para vivienda y consumo,
que condujo a una materializacin de la demanda latente1.
En segundo lugar, la relajacin significativa de la poltica monetaria en varios pases, junto con los
avances en la reduccin de la inflacin, ha provocado un descenso de las tasas de inters reales a
corto plazo. En Amrica Latina en particular, las tasas reales se han mantenido en niveles
_____________________
1
Los pases industriales registraron un incremento similar del crdito al consumo y para vivienda tras la
liberalizacin financiera de los aos 80 y 90, que deriv en una relajacin considerable de las restricciones
crediticias de los hogares; vase Bacchetta y Gerlach (1997).
BIS Papers 33 21
Demanda de crdito reciente en las economas de mercado emergentes (cont.)
histricamente muy bajos (vase el Cuadro A7). A su vez, esta cada de las tasas nominales y
reales ha ido acompaada de una reduccin de los mrgenes cobrados a los hogares, debido a
una serie de acontecimientos paralelos. El descenso de la inflacin y su mayor estabilidad estn
detrs de la cada de las expectativas de inflacin y de la prima por riesgo de inflacin. Este
abaratamiento del crdito ha atrado a propietarios potenciales al mercado hipotecario, no slo por
la reduccin de los pagos iniciales con respecto a los ingresos, sino tambin por la mayor
posibilidad de acceso a la vivienda para los segmentos de poblacin con ingresos bajos.
Cuadro 1.2
Composicin del crdito bancario1
Crdito para vivienda Crdito al consumo Crdito a empresas
1994 1999 2004 1994 1999 2004 1994 1999 2004
Amrica Latina
Chile 13 17 21 8 9 12 79 74 67
Colombia 7 11 15 14 56 39
Mxico 17 16 9 7 4 13 62 36 28
Venezuela 4 1 18 7 44 55 47
Asia
Corea 9 33 18 17 69 47
Hong Kong RAE 7 15 15 2 3 3 86 76 73
India 10 12 7 7
Indonesia 5 6 7 18 60 37
Malasia 10 18 28 8 16 64 45
Tailandia 9 7 10 4 3 6 64 71 68
Europa Central
Hungra 3 17 6 8 62 46
Israel 0 0 8 15 10 9
Polonia 2 10 21 23 44 35
Repblica Checa2 10 16 4 5 41 37
Turqua 0 0 2 2 3 6 76 58 39
1 2
Bancos comerciales. En porcentaje del crdito interno total concedido por bancos comerciales. Los datos de las
columnas 1999 se refieren al ao 2002.
Fuente: Datos nacionales.
Por ltimo, los Gobiernos han fomentado la inversin residencial y el consumo mediante el
prstamo de los hogares, como parte de una estrategia para reactivar la demanda interna. Algunos
de estos incentivos han sido el trato fiscal preferente de los pagos por intereses hipotecarios y de
las plusvalas por operaciones inmobiliarias, el incremento temporal de las relaciones
prstamo/valor y la implantacin de programas de ayuda para fomentar la vivienda barata.
Dbil demanda de crdito empresarial

Parece que el sector empresarial de muchos pases con economas de mercado emergentes ha
reducido su demanda de crdito bancario en los ltimos aos. En Amrica Latina, el volumen de
crditos pendientes a empresas en las siete economas ms importantes se redujo en alrededor de
10 puntos porcentuales del PIB entre 1997 y 2003.
22 BIS Papers 33
Demanda de crdito reciente en las economas de mercado emergentes (cont.)
Una explicacin de la dbil demanda de crdito empresarial ha sido que las empresas muy
endeudadas intentaron reducir su apalancamiento durante la reestructuracin que sigui a las crisis
de finales de los aos 90 y principios de la dcada actual.2 Otra explicacin es que stas han
diversificado sus fuentes de financiacin emitiendo bonos y acciones, de lo que parece haber
evidencias en Brasil, Colombia, Mxico y Per. Adems, el aumento de los beneficios
empresariales ha llevado a las empresas a financiar gran parte de sus inversiones con beneficios
no distribuidos y las mejores condiciones de financiacin externas han fomentado el acceso de las
empresas a los mercados internacionales de prstamos sindicados y de bonos.
Sostenibilidad de las tendencias actuales

Puede mantenerse el reciente ritmo de rpido crecimiento del crdito a los hogares? Existen
motivos para creer que as ser en los prximos aos. Por el lado de la demanda, se espera que
los mayores ingresos de los hogares y los cambios estructurales sealados anteriormente
mantengan la demanda de crdito al consumo y para vivienda.
Adems, las relaciones crdito/PIB se mantienen bajas en Amrica Latina, especialmente en
comparacin con Asia. Por el lado de la oferta, el crdito a los hogares podra ganar sostenibilidad
por el hecho de que los prstamos para vivienda y consumo proporcionan a los bancos grandes
oportunidades de diversificacin y rentabilidad. Se ha argumentado que los prstamos a clientes
particulares irn convirtindose en la principal lnea de negocio de los bancos en los prximos
aos, impulsados en parte por la diversificacin financiera y en parte por la creciente participacin
de los bancos extranjeros. Otro factor positivo ha sido la tendencia reciente hacia la titulizacin de
la deuda de los hogares con el crecimiento de los bonos de titulizacin hipotecaria en algunos
pases (Jeanneau y Tovar (2006)).
De todos modos, el vigor de las fuerzas que impulsan la oferta y la demanda de crdito a los
hogares plantean dudas sobre la sostenibilidad de su crecimiento. Aunque se considera que el
endeudamiento de los hogares y los precios inmobiliarios en esta regin todava no suponen una
amenaza sistmica, la experiencia de otras regiones en las que se ha producido un rpido
incremento del crdito a los hogares (como Asia) subraya la necesidad de que las autoridades
supervisoras vigilen atentamente los mercados, especialmente dada la relativa inexperiencia de
prestatarios y entidades crediticias con el comportamiento de los nuevos instrumentos financieros a
lo largo del ciclo.
_____________________
2
Vanse FMI (2000) y FMI (2004a).
Integracin financiera intrarregional

Los avances para la integracin financiera formal en la regin han sido limitados, dado que
la mayora de las iniciativas se han centrado ms en el intercambio de bienes que en el de
servicios (BID (2003)). La iniciativa ms conocida en el mbito de los servicios financieros es
el Tratado de Libre Comercio de Amrica del Norte (TLC), que entr en vigor en 1994 e
incorpora una serie de principios para mejorar el acceso al mercado financiero. Adems, los
miembros de la CARICOM convinieron en crear un mercado y una economa nicos, con la
supresin de obstculos al intercambio de bienes y servicios, el fin de las restricciones sobre
movimientos de capital y una mayor coordinacin en materia de poltica macroeconmica.
Algunos de los pases miembros (Barbados, Jamaica y Trinidad y Tobago) han avanzado
hacia la creacin de un mercado de valores regional con cotizaciones cruzadas y la
negociacin en las bolsas existentes. La Organizacin de Estados del Caribe Oriental
(OECS), integrante del CARICOM, comparte moneda y banco central.
Pese a los limitados avances en materia de integracin financiera formal, se han observado
indicios de integracin intrarregional de facto en Amrica Central y el Caribe. En Amrica
Central, diversas instituciones financieras centradas en un principio en el mercado nacional
BIS Papers 33 23
se han expandido por toda la regin mediante el establecimiento de nuevas oficinas,
sucursales y filiales (Rodlauer y Schipke (2005)). La expansin transfronteriza tambin se ha
producido mediante relaciones informales de propiedad, como los bancos paralelos 13. El
porcentaje de activos en manos de bancos con alcance regional es especialmente elevado
en El Salvador, Nicaragua y Panam. En el Caribe, donde los bancos locales han logrado
mantener sus activos pese a la competencia de los bancos internacionales, los grupos
bancarios autctonos de las mayores economas han conseguido expandir sus actividades
transfronterizas. Por ejemplo, bancos con sede en Trinidad y Tobago han llevado a cabo
adquisiciones en esta subregin.
Este proceso de integracin intrarregional podra reportar grandes beneficios a los bancos
participantes. Las entidades con mayor presencia podrn disfrutar de economas de escala y
diversificar sus carteras en varios pases. No obstante, tambin podran aparecer nuevos
riesgos con la entrada de bancos en mercados con riesgos y normativas distintos (Rodlauer
y Schipke (2005)). Por otra parte, este proceso ha suscitado tambin la preocupacin de los
supervisores bancarios en la medida en que la expansin transfronteriza ha estado motivada
en parte por oportunidades de arbitraje regulador. Las diferencias entre pases en cuanto a
los requerimientos de capital, reservas y liquidez son lo suficientemente grandes como para
que el arbitraje resulte atractivo. Las diferencias en los requisitos prudenciales tambin
podran fomentar una seleccin adversa, en la medida en que los bancos dbiles podran
optar por establecer sociedades de cartera (holdings) en jurisdicciones menos supervisadas.
Todo ello podra limitar la capacidad de los pases para regular sus sistemas financieros y
podra justificar una mayor cooperacin entre los reguladores junto a una mayor
armonizacin de las normas de supervisin.
13
Entidades que tienen los mismos propietarios finales y, en consecuencia, suelen compartir negocios
interrelacionados, aunque no forman parte del mismo grupo financiero a efectos de supervisin de la
consolidacin (vase BCBS (2003a,b)). La existencia de esta clase de estructuras contribuye a profundizar la
integracin ms all de lo que sera de esperar del anlisis de las formas ms comunes de establecimiento.
24 BIS Papers 33
II. Las entidades de crdito y la naturaleza cambiante
de los riesgos en Amrica Latina y el Caribe
Camilo E Tovar 14
Introduccin
La regin de Amrica Latina y el Caribe (ALC) se ha mostrado ms propensa que otras a las
crisis financieras (BID (2004)), como refleja el nmero de crisis financieras por pas
registradas entre 1973 y 2004 y la elevada recurrencia de las crisis bancarias por pas
(vase el Cuadro 2.1). Aunque las crisis bancarias son en ltima instancia una manifestacin
de la vulnerabilidad de un sistema financiero, tambin se han hecho patentes en la regin a
travs del carcter limitado, costoso y voltil del crdito al sector privado. Esta vulnerabilidad
es consecuencia de los cambios en el entorno bancario, debidos en gran medida a la
innovacin y liberalizacin financiera. En consecuencia, los sectores bancarios de la regin
han tenido que hacer frente a un amplio y complejo conjunto de riesgos nuevos.
Este captulo analiza la evolucin de los riesgos macroeconmicos, de mercado, de crdito y
de liquidez en ALC, examinando posibles riesgos asociados a los cambios estructurales en
el sector bancario. Tambin se estudia la capacidad actual de las entidades de crdito para
gestionar estos riesgos y sus repercusiones para la solidez bancaria.
Riesgos macroeconmicos
Los desequilibrios macroeconmicos y las perturbaciones externas parecen constituir
importantes fuentes de fragilidad para el sector bancario. No obstante, en las economas
ms pequeas pueden surgir riesgos macroeconmicos significativos por la falta de
diversificacin econmica, por lo que los sistemas bancarios de estos pases dependen, en
gran medida, de la trayectoria de los principales sectores de la economa y, por tanto, son
incluso ms vulnerables a las perturbaciones externas que las economas ms grandes.
Estas cuestiones se analizan a continuacin.
Desequilibrios macroeconmicos
Los desequilibrios macroeconmicos internos (ej. dficit presupuestario elevado o nivel de
endeudamiento excesivo) han contribuido a la fragilidad de los sectores bancarios de ALC.
As, un crecimiento monetario elevado ha solido vaticinar fragilidad bancaria en la regin.
Adems, la evidencia emprica indica que la inflacin elevada, el crecimiento reducido del
PIB, las tasas de inters real elevadas y los dficits presupuestarios estn estrechamente
relacionados con la aparicin de crisis bancarias (Dermig-Kunt y Detragiache (2005)).
Aunque estos desequilibrios se han reducido en los ltimos aos, la naturaleza de los
riesgos a los que han de enfrentarse los bancos parece haber cambiado. Por un lado, las
mejores prcticas de gestin macroeconmica, reflejadas en polticas monetarias ms
14
Las opiniones expresadas en este artculo son las del autor y no reflejan necesariamente las del BPI. Deseo
agradecer a Ramn Moreno y Serge Jeanneau sus amplios comentarios y sugerencias. Tambin agradezco
los tiles comentarios de Mr Gudmundsson, Gregor Heinrich y otros asistentes a la reunin.
BIS Papers 33 25
transparentes y prudentes o prcticas ms apropiadas de gestin de la deuda, han reducido
el riesgo macroeconmico 15. En particular, los regmenes cambiarios flexibles han contribuido
a reducir los desajustes entre monedas y han creado incentivos para disminuir los descalces
cambiarios. Por el otro, la mayor utilizacin de las tasas de inters y de cambio determinadas
por el mercado observada en los pases de mayor tamao ha incrementado el riesgo de
mercado, lo que exige una gestin meticulosa y ms activa del riesgo. En algunas economas
pequeas, la modificacin de rgimen cambiario ha tenido otras repercusiones. Por ejemplo,
en Ecuador y El Salvador el riesgo cambiario se ha eliminado mediante una dolarizacin oficial
o de jure, aunque esto ha puesto de manifiesto un hecho importante: la dolarizacin completa
y los regmenes cambiarios de paridad fija, a pesar de eliminar la volatilidad a corto plazo,
conllevan (a menos que tengan plena credibilidad) el riesgo de devaluacin sbita. Adems,
es posible que las monedas en paridad (o casi en paridad) con el dlar estadounidense
ofrezcan menos oportunidades de diversificacin.
Cuadro 2.1
Fechas y duracin de las crisis bancarias

en distintos pases de ALC, 19802005
Pas Crisis
Argentina 198082,198990,1995, 200105
Bolivia 198688,199497, 200105
Brasil 1990,199499
Chile 198187
Colombia 198285, 19992000
Costa Rica 1994971
Ecuador 19952005
El Salvador 1989
Guyana 199395
Jamaica 19962000
Mxico 1982, 199497
Panam 198889
Paraguay 199599
Per 198390
Repblica Dominicana 200305
Uruguay 198185, 2002
Venezuela 199397
Nota: se consideraron crisis los acontecimientos que cumplan alguno de los criterios siguientes: (i) la
relacin entre activos morosos y activos totales en el sistema bancario fue superior al 10%; (ii) el coste de la
operacin de rescate represent el 2% del PIB como mnimo; (iii) se produjo una nacionalizacin a gran escala
de los bancos; (iv) se produjo una retirada masiva de fondos o el Gobierno aplic medidas de emergencia
como congelaciones, la prolongacin de das no hbiles bancarios o garantas de depsito generalizadas
como respuesta a los acontecimientos.
1
Fecha de finalizacin incierta. Se le supone una duracin de cuatro aos.
Fuente: Dermig-Kunt y Detragiache (2005).
15
Vanse por ejemplo en Jeanneau y Tovar (2006) y BID (2006) un anlisis del desarrollo de los mercados de
renta fija nacionales en Amrica Latina. Vase en Tovar (2005) un anlisis de las nuevas emisiones de deuda
pblica denominada en moneda nacional en Amrica Latina.
26 BIS Papers 33
Perturbaciones externas
Los sectores bancarios de la regin tambin se han mostrado vulnerables a perturbaciones
externas que podran generar prdidas significativas o incluso crisis, como repentinos
cambios de trayectoria de las entradas de capital, crisis cambiarias o perturbaciones
adversas sobre las relaciones de intercambio. Los estudios realizados indican que esta
vulnerabilidad es a menudo consecuencia de descalces cambiarios y desfases de
vencimientos, que derivan en prdidas cuando una perturbacin adversa externa
desencadena una depreciacin o una retirada repentina de depsitos bancarios del sistema
bancario nacional.
Existen motivos para creer que, en la actualidad, las economas abiertas son menos
vulnerables a las perturbaciones externas que amenazan el funcionamiento del sistema
bancario.
En primer lugar, los pases han adoptado polticas macroeconmicas ms estables. Por
ejemplo, la consolidacin fiscal ha mejorado significativamente en la regin. Adems, se han
promulgado leyes de responsabilidad fiscal (como en Brasil) y se han introducido normas
con vistas a alcanzar supervits presupuestarios estructurales (Chile) 16. En consecuencia,
en 2005 nicamente Colombia, Guatemala y Honduras presentaron dficits primarios en
ALC (CEPAL (2006)). La estabilidad macroeconmica se ha logrado tambin mediante la
adopcin de tasas de cambio flexibles y regmenes con objetivos de inflacin explcitos
(OIE) (como en Brasil, Chile, Colombia, Guatemala, Mxico y Per). Por otro lado, algunas
de las economas ms pequeas tambin registran un avance notable, como refleja la lenta
convergencia hacia la adopcin de tasas de cambio flexibles o de regmenes OIE, por
ejemplo en Costa Rica, Jamaica o Uruguay.
En segundo lugar, los pases de la regin han mejorado la estructura de su deuda. En
algunas de las economas de mayor tamao, como Brasil, Colombia, Mxico y Per, este
hecho ha sido el resultado del esfuerzo deliberado por prolongar el vencimiento de la deuda
y variar su composicin (Jeanneau y Tovar (2006)).
Tercero, en la ltima dcada se ha producido un aumento significativo de las reservas
internacionales en la regin. Durante 2004 y 2005, por ejemplo, las economas caribeas
acumularon reservas a tasas superiores al 20% anual.
Por ltimo, la regin ha experimentado una mejora sostenida de su balanza por cuenta
corriente, aunque ha sido menos generalizada de lo esperado. A pesar de que desde 2003
se registra en la regin un supervit de la balanza por cuenta corriente, la mayor parte de las
economas ms pequeas de la regin continan presentando dficits significativos por
cuenta corriente. En 2005, pases como Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Nicaragua y
Panam an registraban dficits superiores al 4%.
En trminos generales, los pases de la regin podran ahora resistir mejor un cese de las
condiciones internacionales actualmente favorables (elevada liquidez internacional,
crecimiento fuerte, elevados precios de las materias primas). As, utilizando un ndice que
engloba la tasa de cambio efectiva real, la balanza por cuenta corriente, el crecimiento de
las exportaciones y tres indicadores relativos a la deuda externa: la relacin entre bonos
internacionales y deuda bancaria en porcentaje del PIB (nivel y variacin del indicador de
deuda, en porcentaje, durante dos aos) y la deuda a corto plazo en porcentaje de las
reservas exteriores, se observa que la regin ha dejado atrs la elevada vulnerabilidad
registrada en los aos 90 y comienzos de la dcada del 2000 para pasar a una situacin de
16
En el caso de Brasil, la ley de responsabilidad fiscal reforz las instituciones fiscales y cre un amplio marco
para la planificacin, la ejecucin y la transparencia fiscales, a nivel federal, estatal y municipal.
BIS Papers 33 27
vulnerabilidad baja en los ltimos aos (Grfico 2.1) 17. Esta mejora explicara quizs tambin
la gran mejora de las calificaciones del riesgo soberano en la regin.
Grfico 2.1
ndices de vulnerabilidad externa1
Pases asiticos afectados por crisis2 9 Amrica Latina4 9
Otros pases asiticos3 Europa Central y Oriental5
6 6
3 3
0 0
3 3
6 6
1996 1998 2000 2002 2004 2006 1996 1998 2000 2002 2004 2006
1
Un incremento del ndice (expresado como la media ponderada, basada en el PIB y las tasas de cambio PPA
del ao 2000 de las economas de cada grupo) implica un incremento del riesgo. 2 Corea, Filipinas, Indonesia,
3
Malasia y Tailandia. China, Hong Kong RAE, India, Singapur y Taiwan (China). 4 Argentina, Brasil, Chile,
Colombia, Mxico, Per y Venezuela. 5 Hungra, Polonia, Repblica Checa, Rusia y Turqua.
Fuentes: FMI; datos nacionales; BPI; clculos del BPI.
En el caso de las economas ms pequeas de la regin, han de tenerse en cuenta

aspectos adicionales de los riesgos externos. Por una parte, el hecho de presentar un menor
grado de apertura financiera podra reducir su vulnerabilidad a los cambios de trayectoria de
los flujos de capitales. Por otra parte, su estructura econmica podra aumentar su
sensibilidad a las perturbaciones sobre las relaciones de intercambio. En los ltimos aos, el
aumento del precio del petrleo ha provocado un acusado deterioro de las relaciones de
intercambio de las economas importadoras de petrleo ms pequeas de ALC. En
determinados pases, la inflacin ha crecido y ha hecho necesaria la aplicacin de polticas
monetarias ms restrictivas, como es el caso de Costa Rica. El deterioro de las relaciones
de intercambio se ha relacionado tambin con un empeoramiento de la balanza comercial.
En tales circunstancias, sern los avances registrados en otros mbitos de la economa los
que determinarn en ltima instancia su vulnerabilidad.
Otro factor que podra incrementar la vulnerabilidad de las pequeas economas abiertas y
de sus sectores bancarios a las perturbaciones externas es la falta de diversificacin de las
exportaciones (Narain et al (2003)). Para avalar esta afirmacin, se recogen en el
Cuadro 2.2 las correlaciones entre los crditos morosos y el crecimiento del PIB, el
crecimiento de las exportaciones en los principales sectores de la economa y las relaciones
de intercambio 18. Durante la ltima dcada, la mayora de los pases de la regin han
17
Indicadores calculados por el BPI de acuerdo con Hawkins y Klau (2000).
18
Este ejercicio se inspira en el de Narain et al (2003) sobre otro conjunto de pases en desarrollo. De forma
ms general, la concentracin de carteras de prstamos es un elemento importante para evaluar el riesgo de
crdito. Aunque en muchos pases la supervisin bancaria vigila el riesgo de una gran exposicin a un
prestatario privado o grupo de prestatarios estrechamente relacionados, a menudo no tiene en cuenta la
posibilidad de que una entidad de crdito pueda tener una cartera de riesgo concentrada, es decir, que
contenga una proporcin relativamente alta de posiciones independientes cuantiosas, aunque ninguna sea
especialmente grande. Esta clase de riesgo puede agravarse si los prestatarios estn vinculados a una
misma actividad econmica o sector industrial. Aunque el sector inmobiliario suele tener lmites de exposicin
especficos, en muchas economas no se fijan lmites prudenciales para otras concentraciones sectoriales (ej.
28 BIS Papers 33
mostrado una correlacin negativa significativa entre los crditos morosos y el nivel de
actividad econmica. Uruguay y Chile son los que presentan la correlacin negativa ms
elevada. Por lo que se refiere al crecimiento de las exportaciones, la Repblica Dominicana
parece ser el pas ms vulnerable. Por lo general, la correlacin entre los crditos morosos y
las relaciones de intercambio debera ser negativa, puesto que un incremento de los precios
de las exportaciones o un descenso de los precios de las importaciones deberan provocar
un aumento bien de los beneficios o bien de los salarios reales de consumo. El Cuadro 2.2
muestra que as suele ser generalmente (slo en Ecuador, Guatemala, Hait, Panam, la
Repblica Dominicana y Uruguay se observan correlaciones positivas) 19.
En conjunto, la regin ha avanzado de forma significativa en distintos mbitos, lo que
probablemente reducir su vulnerabilidad a las perturbaciones externas. Sin embargo, sigue
siendo necesario consolidar estos avances, en particular en las economas ms pequeas.
Muchos pases siguen siendo vulnerables a grandes fluctuaciones de las tasas de cambio
reales. Adems, las fuertes perturbaciones externas continuarn creando dificultades dados
los elevados niveles de endeudamiento y la persistencia de los desajustes cambiarios y de
vencimientos (especialmente en el sector privado) en algunos pases (Goldstein y Turner
(2004) y Jeanneau y Tovar (2006)).
Riesgos de mercado, de crdito y de liquidez

Los mercados financieros estn expuestos a distintas fuentes de riesgos: de crdito, de
mercado, de liquidez, operacional y legal. Estos riesgos suelen ser ms pronunciados en las
regiones en vas de desarrollo que en los pases desarrollados, debido a su inferior
desarrollo econmico, financiero e institucional. El riesgo de crdito suele ser ms acusado
como consecuencia de la falta de contrapartes bien calificadas. Los riesgos de mercado y de
liquidez son mayores debido a la poca actividad de los mercados. Los riesgos operacionales
podran verse agravados por la inadecuacin de los recursos humanos o por el mal
funcionamiento de los sistemas manuales, mecnicos o electrnicos de procesamiento de
pagos. Por ltimo, el riesgo legal tambin puede estar presente en el entorno (por ejemplo,
ante la incapacidad de ejecutar los activos de garanta). En esta seccin se ponen de relieve
algunos elementos y cambios importantes registrados en la naturaleza de los riesgos que
afectan a la regin.
en el sector de las exportaciones). Los riesgos derivados de los bancos que cuentan con carteras de
prstamos no diversificadas estn presentes en muchas economas, pero si todos los bancos de una
economa disponen de carteras con similar falta de diversificacin, esto puede generar un riesgo sistmico
significativo. Esta posibilidad existe en las economas ms pequeas de ALC, puesto que el rendimiento de
muchos activos puede relacionarse con el comportamiento del sector o sectores principales de la economa.
19
Los intentos por establecer una relacin entre estas correlaciones y el grado de apertura comercial y
financiera no muestran un patrn claro.
BIS Papers 33 29
Cuadro 2.2
Vulnerabilidad bancaria y volatilidad econmica
Corre- Volati- Corre- Volati- Corre- Volati- Corre- Volati-

lacin2 lidad3 lacin2 lidad3 lacin2 lidad3 lacin2 lidad3
CM1 de... CM1 de... CM1 de... CM1 de...
con con con con
Crecimiento Crecimiento Relaciones de

Crecimiento
exportaciones exportaciones intercambio
PIB4
I5, 6 II6, 7
1996/9782004
Pases
exportadores de
petrleo9
Colombia 0,61 2,4 0,58 35,7 0,60 16,6 0,82 7,0
Ecuador 0,41 3,3 0,85 77,6 0,85 59,6 0,40 5,5
Mxico 0,58 2,3 0,42 25,4 0,01 24,5 0,77 2,5
Venezuela 0,66 7,8 0,38 75,2 0,15 59,0 0,16 18,8
Otros pases
Argentina 0,56 6,5 0,37 90,8 0,43 82,6 0,28 6,7
Bolivia 0,42 1,4 0,00 35,3 0,00 27,7 0,23 3,5
Brasil 0,55 1,6 0,40 13,5 0,31 16,4 0,80 6,7
Chile 0,88 2,4 0,55 6,5 0,27 8,6 0,71 9,3
Costa Rica 0,43 2,7 0,34 90,0 0,36 66,9 0,54 5,8
El Salvador 0,28 0,9 0,06 35,8 0,02 31,4 0,32 6,9
Guatemala 0,20 0,9 0,39 23,0 0,27 17,4 0,10 7,6
Hait 0,57 2,2 0,29 128,7 0,19 108,8 0,57 4,7
Honduras 0,06 2,0 0,26 35,9 0,34 36,3 0,42 10,5
Nicaragua 0,20 1,7 0,66 27,6 0,73 26,8 0,30 12,7
Panam 0,26 2,2 0,28 16,0 0,01 9,6 0,42 3,3
Paraguay 0,50 2,4 0,25 26,9 0,08 21,4 0,75 8,1
Per 0,48 2,4 0,03 21,0 0,06 13,0 0,74 10,8
Repblica
Dominicana 0,76 3,0 0,80 414,9 0,75 218,2 0,87 2,1
Uruguay 0,91 6,2 0,34 39,1 0,31 30,1 0,19 8,4
1
Prstamos dudosos en porcentaje del total de activos. 2 Coeficiente de correlacin. 3 Desviacin tpica
4
sobre datos anuales. Del PIB real en moneda nacional. 5 Del sector de exportaciones CUCI de tres
dgitos ms importante. 6 Deflactado por valores unitarios de exportaciones generales. 7 De los dos
8
sectores exportadores CUCI de tres dgitos ms importantes. La fecha de inicio puede variar segn la
9
disponibilidad de datos. El Petrleo crudo CUCI 333 fue la materia prima exportada ms importante en
2003.
Fuentes: FMI; UNCTAD; Fitch Bankscope.
30 BIS Papers 33
Riesgo de mercado
El riesgo de mercado refleja la sensibilidad de los ingresos y de las posiciones del balance a
los cambios en los precios de los activos. Con el tiempo, la importancia de este riesgo ha
evolucionado. A modo de ejemplo, en los sistemas muy regulados de tiempo atrs, las tasas
de inters no desempeaban una funcin de asignacin significativa. Sin embargo, con la
adopcin de regmenes ms liberales, las tasas de inters se han vuelto ms voltiles, por lo
que las entidades de crdito se encuentran cada vez ms expuestas al riesgo de tasa de
inters y no siempre estn bien preparadas para afrontarlo, debido a la falta de instrumentos
de cobertura adecuados (Turner (2003)).
El crdito bancario al sector pblico es una fuente importante de riesgo de mercado. En la

ltima dcada, el crdito bancario a las Administraciones Pblicas en porcentaje del total de
activos bancarios se ha incrementado en la mayora de los pases de la regin, como por
ejemplo en Argentina, Brasil, Colombia, Costa Rica y Jamaica (vanse el Grfico 2.2 y el
Cuadro A8). Las bajas ponderaciones por riesgo y la percepcin de falta de oportunidades
de inversin alternativas parecen haber llevado a los bancos a crear carteras con una
dependencia excesiva de la deuda pblica. Vargas (2006) ilustra el riesgo que comporta
esta elevada proporcin de valores. Una prueba de estrs realizada en el sistema financiero
colombiano pone de manifiesto que un incremento de 100 pb de los rendimientos, en todos
los plazos, de los valores de deuda pblica (TES) causara prdidas cercanas al 17% de los
beneficios obtenidos por las entidades de crdito y del 2,5% del valor de sus carteras con
fecha mayo de 2005. Vargas aduce que el sistema financiero est dispuesto a aceptar una
creciente exposicin a la deuda pblica nacional debido a la ausencia de activos con
rendimientos que presenten una correlacin negativa con esta deuda, ya sea debido a que
el riesgo de mercado est subestimado o debido al riesgo moral (expectativas de una ayuda
financiera en caso de dificultades). Las principales deficiencias a subsanar son una
ineficiente distribucin del riesgo agregado y privado y los problemas de medicin del riesgo.
La distribucin del riesgo agregado, por ejemplo, podra atacarse permitiendo una mayor
participacin de inversionistas extranjeros 20. El nivel insuficiente de distribucin del riesgo
individual parece estar relacionado con la falta de proteccin legal para los titulares de
garantas, que obstaculiza el desarrollo de los mercados lquidos de crdito de ttulos con
pacto de recompra (repo) y de valores, la regulacin incompleta del prstamo de valores y la
falta de referencias para fijar los precios de los acuerdos sobre tasas de inters (FRA) a
corto y largo plazo.
20
Brasil, Colombia y Uruguay han intentado diversificar su base de inversores mediante la emisin de bonos
globales denominados en moneda local. Para un anlisis ms detallado de la cuestin, vase Tovar (2005).
BIS Papers 33 31
Grfico 2.2
Crdito bancario a las Administraciones Pblicas1
GY 40
35
30
VE
BB 25
1995
AR 20
MX
BR
DM 15
AG
VC JM
TT
HN BZ KN 10
GD
CO
UY
SV GT
BO 5
LC CR
EC PE
BSCL PY AN SR
HT PA DO NI 0
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55
2005
AG = Antigua y Barbuda; AN = Antillas Neerlandesas; AR = Argentina; BB = Barbados; BO = Bolivia; BR = Brasil;

BS = Bahamas; BZ = Belice; CL = Chile; CO = Colombia; CR = Costa Rica; DM = Dominica; DO = Repblica
Dominicana; EC = Ecuador; GD = Granada; GT = Guatemala; GY = Guyana; HN = Honduras; HT = Hait;
JM = Jamaica; KN = San Cristbal y Nieves; LC = Santa Luca; MX = Mxico; NI = Nicaragua; PA = Panam;
PE = Per; PY = Paraguay; SR = Surinam; SV = El Salvador; TT = Trinidad y Tobago; UY = Uruguay;
VC = San Vicente y las Granadinas; VE = Venezuela.
1
Activos de los bancos de depsito frente a las Administraciones Pblicas en porcentaje del total de activos
bancarios.
Fuente: FMI.
Riesgo de crdito
El riesgo de que un emisor de deuda deje de atender sus pagos se conoce con el nombre
de riesgo de crdito. Se trata del riesgo ms importante que asumen los bancos
comerciales. En la evaluacin del mismo, las instituciones de crdito deben tener en cuenta
tres factores: las probabilidades de impago dentro del horizonte temporal de la obligacin, su
grado de exposicin (esto es, el tamao de la obligacin si se produce el impago) y la tasa
de recuperacin (qu parte de la exposicin puede recuperarse a travs de procedimientos
de insolvencia u otra clase de acuerdo).
A menudo, la valoracin del riesgo de crdito en ALC resulta difcil, debido a la falta de
informacin sobre el historial crediticio y la situacin financiera de los prestatarios, a
prcticas y normas contables inadecuadas que dificultan la evaluacin de estos riesgos, a la
volatilidad macroeconmica y a deficiencias de carcter institucional (ej. inestabilidad
poltica). Las dificultades para el ejercicio de los derechos de los acreedores podran
contribuir tambin a la incertidumbre relativa a las tasas de recuperacin. Aunque muchos
de estos factores han ido mejorando en los ltimos aos, en algunos casos se avanza
lentamente.
Moreno (2006) destaca dos cuestiones fundamentales asociadas al riesgo de crdito que
guardan relacin con las economas de mercado emergentes (EME). En primer lugar, el
claro incremento del porcentaje de crdito al sector hogares observado en una serie de
pases podra reducir el riesgo de crdito si la concentracin de activos bancarios
32 BIS Papers 33
disminuyera, si el crdito al consumo diversifica el riesgo entre un nmero mayor de
prestatarios y si los beneficios de los prstamos al consumo demuestran ser ms estables.
No obstante, el riesgo de crdito podra aumentar si los bancos conceden prstamos a
nuevos segmentos de mercado. En segundo lugar, existe un riesgo de crdito significativo
vinculado a los efectos de las fluctuaciones de los precios de los activos en las carteras
bancarias. En este sentido, preocupa la volatilidad asociada a los precios de los inmuebles,
un fenmeno que parece estar bastante generalizado tanto en las EME como en ALC, en
especial en Colombia y Mxico. Otro motivo de preocupacin es la volatilidad de la tasa de
cambio, que puede generar riesgo de crdito en economas con dolarizacin financiera. A
continuacin, pasamos a analizar esta cuestin.
Dolarizacin y fragilidad financiera

Una de las principales fuentes de riesgo de crdito en la regin est relacionada con el
elevado nivel de dolarizacin financiera. Los descalces de monedas incrementan los riesgos
presentes en los balances de empresas y entidades de crdito (Goldstein y Turner (2004)).
El Grfico 2.3 mide la dolarizacin financiera (calculada como relacin entre los depsitos en
moneda extranjera en el sistema bancario interno y el total de depsitos). Como puede
observarse, el nivel de dolarizacin es elevado en toda la regin, en particular en Bolivia,
Nicaragua, Paraguay, Per y Uruguay.
La dolarizacin slo incrementa la vulnerabilidad del sector bancario si da lugar a descalces
de monedas (es decir, a posiciones no cubiertas en moneda extranjera). Goldstein y Turner
(2004) y BID (2004) presentan evidencias que muestran que estos desajustes son
importantes en la regin, en especial en Bolivia, Costa Rica, Nicaragua y Per. Sin embargo,
otras evidencias presentadas por Jeanneau y Tovar (2006) indican que con el tiempo se ha
producido una disminucin de los descalces en las economas de mayor tamao.
Grfico 2.3
Coeficientes de dolarizacin1
100
80
60
40
20
0
SV PA EC BO UY NI PE PY CR SR TT HN JM KN AG BB CL GT BZ AR GD DM VC MX LC VE BR CO
Nota: vase en el Grfico 2.2 una lista de los pases incluidos aqu.
1
Relacin entre depsitos en moneda extranjera en el sistema bancario interno y el total de depsitos; datos de
2004, en porcentaje.
Fuente: Moodys Investors Service.
Los estudios publicados han resaltado los riesgos asociados a la dolarizacin para los
sectores bancarios de la regin. De Nicolo et al (2003) indican que los sectores bancarios
altamente dolarizados suelen presentar un riesgo superior de insolvencia y una mayor
volatilidad de los depsitos, mientras que Doma y Martinez (2000) observan que existe una
BIS Papers 33 33
correlacin positiva entre los niveles elevados de dolarizacin y la probabilidad de que las
entidades de crdito locales deban hacer frente a crisis sistmicas. Por su parte, Arteta
(2003) no encuentra relacin entre la dolarizacin y la probabilidad de que se produzca una
crisis. Levy-Yeyati (2005) revisa la cuestin utilizando dos medidas de la dolarizacin
financiera: la tasa de dolarizacin de los depsitos y la relacin activos/pasivos en moneda
extranjera de las entidades de crdito locales, que refleja la dolarizacin no correspondiente
a los depsitos del sistema bancario nacional. Considera que la probabilidad de que una
variacin de la tasa de cambio d lugar a una crisis aumenta cuanto mayor es el grado de
dolarizacin financiera y seala que las perturbaciones cambiarias slo afectan
negativamente a la estabilidad financiera cuando existe dolarizacin financiera. En
particular, sus resultados indican que la probabilidad de que se produzca una crisis bancaria
tras una devaluacin del 100% aumenta en 15 puntos porcentuales cuando un pas pasa de
la dolarizacin cero a la dolarizacin completa. Estos resultados subrayan la relacin que
existe en el balance entre dolarizacin financiera y fragilidad.
A pesar de esta evidencia, no puede descartarse la posibilidad de que la dolarizacin
financiera tenga efectos beneficiosos. Est bastante extendida la hiptesis de que podra
fomentar la intermediacin local. La evidencia emprica en este sentido es escasa, pero
algunos resultados, como los presentados por De Nicolo et al (2003), indican que la
dolarizacin no est necesariamente relacionada con mercados ms profundos. Slo parece
tener efectos positivos en pases con antecedentes de inflacin elevada.
Riesgos de liquidez
Existen dos tipos de riesgo de liquidez: el primero es el riesgo de liquidez (del mercado), que
se refiere al riesgo de que una entidad de crdito no pueda ejecutar una operacin a un
precio cercano al precio de mercado vigente, por lo que correra el riesgo de prdidas en sus
posiciones. El segundo es el riesgo de financiacin, es decir, que una entidad de crdito no
pueda captar dinero en efectivo suficiente para refinanciar su deuda o cumplir las exigencias
de efectivo, mrgenes y garantas de las contrapartes (ej. retiradas de depsitos). En
muchas ocasiones, este riesgo se agudiza a causa del subdesarrollo o inexistencia de
mercados de valores.
Por qu el riesgo de liquidez supone un motivo de preocupacin? Como se analiza en el
prximo captulo, la liquidez del mercado es esencial para el buen funcionamiento de los
sistemas financieros modernos. En ALC, los mercados suelen presentar escasa liquidez, lo
que genera numerosos problemas. Por ejemplo, una liquidez escasa o una crisis de liquidez
en situaciones difciles pueden producir cambios importantes en los precios y la volatilidad
del mercado y provocar prdidas considerables a los participantes en el mercado que se
basan en su capacidad de hacer rotar posiciones rpidamente y a precios ventajosos. Los
sistemas modernos de gestin del riesgo tambin dependen de unos niveles de liquidez
adecuados, principalmente porque se basan en el clculo de tasas de referencia precisas
para la fijacin de precios de carteras y para el buen funcionamiento de los mercados para
el frecuente reajuste de posiciones.
El riesgo de financiacin supone un motivo de preocupacin importante en la regin, por
varios motivos. En primer lugar, los mercados interbancarios de las EME suelen presentar
liquidez escasa y volatilidad alta. Adems, la mayora de las operaciones suelen realizarse
entre entidades de crdito y bancos centrales, en vez de entre las propias entidades de
crdito. Estas caractersticas limitan la capacidad de las entidades de crdito de gestionar
tanto los flujos de capitales como los dems riesgos relacionados, de modo que quedan
expuestas diariamente al riesgo de financiacin. Esto implica tambin que las entidades de
crdito se ven obligadas a mantener niveles de reservas superiores.
Dado el desarrollo limitado de los mercados interbancarios y de renta fija de la regin, podra
pensarse que el riesgo de financiacin puede ser de muy relevante. No obstante, resulta
34 BIS Papers 33
difcil evaluar esta importancia debido a la falta de datos adecuados. Lo ideal sera disponer,
por ejemplo, de una medida de la brecha de liquidez 21; es decir, la diferencia, en todas las
fechas futuras, entre los activos y los pasivos de la cartera bancaria. Desafortunadamente,
no disponemos de una medida de estas caractersticas, por lo que utilizamos la relacin
depsito/crdito como medida aproximada. Un exceso de depsitos en relacin con el
crdito indicara un exceso de fondos, lo que implicara que no existe riesgo de liquidez. Sin
embargo, esta situacin generara riesgo de tasa de inters, dado que el valor contable es
sensible a los cambios de las tasas de mercado. Por supuesto, cuando los depsitos
disminuyen hasta situarse por debajo de los prstamos existe un dficit de financiacin, que
sera indicativo de problemas para la entidad de crdito, puesto que sus compromisos a
largo plazo no estaran financiados por sus operaciones actuales. A finales de 2005, todos
los pases de la regin presentaban ms depsitos que crdito, lo que apunta a una mayor
exposicin al riesgo de mercado que al riesgo de liquidez (vase el Grfico 2.4). No
obstante, como ilustra ese mismo grfico, esta relacin parece haberse mantenido
relativamente estable, habindose producido la mayora de los cambios en los aos 90.
Grfico 2.4
Relacin depsito/crdito1
2,5 HT 2,5

HT UYBO
2,0 2,0
BO PA PY
GD
DO
UY

PA
VC VC
AG
HNAGGT VE CR
1,5 VE
GT
HN 1,5
2000
2005
BB
PE
TT CLPY

GD
BZ DO EC
MX SV
CR

SV
BB
JMCL
TT
AR
PE
JM

AR
MX
CO EC CO BZ

BR 1,0 BR 1,0

0,5 0,5
0 0
0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5
1990 2000
1
Relacin entre los depsitos domsticos de los bancos de depsito (IFS, lneas 2426) y el crdito domstico
de los bancos de depsito (IFS, lneas 22, 22...).
Fuente: FMI, International Financial Statistics (IFS).
Un aspecto importante a tener en cuenta a la hora de valorar el riesgo de liquidez en la

regin es que la liquidez probablemente variar de forma significativa con el ciclo econmico
y con la evolucin de la aversin al riesgo. Preocupa especialmente la posibilidad de que se
produzcan ciclos de expansin y recesin, en los que periodos de amplia liquidez vienen
seguidos de periodos de contraccin y crisis financiera, posiblemente con efectos sistmicos
adversos. De hecho, la liquidez ha asumido a menudo un papel fundamental en las crisis
recientes (ej. Argentina, Bolivia, Ecuador, Jamaica, Paraguay, la Repblica Dominicana y
Uruguay).
21
Para calcular el riesgo de liquidez lo mejor sera contar con una medida de la brecha de liquidez que reflejara
la diferencia entre los saldos pendientes de activos y pasivos con el paso del tiempo. As, en cualquier punto,
una brecha positiva sera equivalente a un dficit, que se calculara como importe en efectivo.
Posteriormente, con estos datos sera posible presentar en forma de tabla y/o grfico la trayectoria de la
brecha.
BIS Papers 33 35
Aunque ya se han puesto de relieve los riesgos que conlleva el elevado grado de
dolarizacin financiera en la regin, vale la pena subrayar que los riesgos de liquidez y
solvencia aumentan en un entorno de estas caractersticas. Esto se produce, por ejemplo,
cuando no existen reservas adecuadas para los pasivos en dlares de las entidades de
crdito. En tal caso, el incremento del riesgo-pas o del riesgo bancario podra llevar a los
depositantes u otros acreedores a convertir sus depsitos o lneas de crdito a dlares en
efectivo o a transferirlos al extranjero. A menos que las entidades de crdito dispongan de
activos en dlares suficientes en el extranjero, podran quedarse sin reservas lquidas en
dlares y agotar las reservas del banco central. La crisis uruguaya de 2002 es un buen
ejemplo de esta fragilidad de las economas altamente dolarizadas (De Brun y Licandro
(2006)). En las economas que han adoptado por completo el dlar, como Ecuador y El
Salvador, la escasez sistmica de liquidez podra suponer tambin un problema para el
sistema financiero en particular, dado que el banco central deja de ser un prestamista de
ltima instancia.
Implicaciones de la estructura del mercado para los riesgos

Los riesgos para el sector bancario tambin han experimentado cambios como
consecuencia de la evolucin de la estructura del mercado. A este respecto, resulta
importante determinar de qu modo los riesgos se ven afectados por la titularidad de las
entidades de crdito (estatales y extranjeras) y por la consolidacin del mercado.
Titularidad pblica y extranjera de las entidades de crdito

Por lo general, se considera que la titularidad pblica constituye una fuente de riesgo para el
sector bancario ya que reduce la competencia, la productividad y el crecimiento econmico
(La Porta et al (2002) y Barth et al (2001)). Hay indicios que apuntan a que los bancos de
titularidad estatal podran incrementar incluso la probabilidad de que se produzcan crisis
bancarias (Barth et al (2001)). No obstante, a pesar de estos inconvenientes, tambin es
posible que estos bancos tengan un efecto positivo sobre el riesgo. Algunos investigadores
han observado que el crdito concedido por ellos es menos procclico que el concedido por
el sector privado y que, en determinados casos, los bancos de titularidad pblica son tan
eficientes como los privados (Mihaljek (2006)).
Se afirma que la titularidad extranjera mejora la eficiencia operativa, la intermediacin
financiera y el crecimiento a largo plazo del sector bancario (Claessens et al (2001)). En
consecuencia, las entidades de crdito extranjeras podran mejorar tambin la asignacin
del crdito. En particular, la aplicacin de mejores prcticas de gestin del riesgo
seguramente hara que las entidades de crdito extranjeras mejoraran la correlacin entre
riesgo y beneficio. Otros estudios afirman que las entidades de crdito extranjeras podran
reducir la volatilidad del crdito (Crystal et al (2001)). En efecto, es posible que las entidades
de crdito extranjeras estabilicen el crdito local en periodos de estrs gracias a su
capacidad de diseminar el riesgo, retener los depsitos locales y obtener fcilmente acceso
a financiacin externa (FMI (2000)). Otros datos indican adems que las entidades de
crdito extranjeras podran reducir la probabilidad de que se produzcan crisis bancarias al
ocasionar un crecimiento de los prstamos ms fuerte y menos voltil que el generado por
los bancos nacionales (Dages et al (2000)).
A pesar de estas ventajas, la titularidad extranjera de las entidades de crdito puede
conllevar riesgos para el sistema bancario del pas de acogida, puesto que su compromiso
con el sistema bancario interno podra ser menor (vase el Captulo IV). Tambin existe el
inconveniente de que los bancos extranjeros podran contagiar las perturbaciones de sus
respectivos pases. En ALC, la mayor parte del crdito concedido por entidades extranjeras
procede de un grupo limitado de pases, que a su vez son los principales consumidores de
36 BIS Papers 33
las exportaciones de la regin 22. Por tanto, una contraccin econmica y una desaceleracin
del ciclo crediticio en los pases prestamistas podran afectar a ALC no slo por la
disminucin de la demanda externa, sino tambin por la reduccin del crdito local, lo que
amplificara el ciclo econmico regional. BID (2004) presenta evidencias empricas que
indican que el que los bancos extranjeros estabilicen o desestabilicen el crdito depende de
la naturaleza de las perturbaciones que afectan a la economa. Los bancos extranjeros
incrementan la volatilidad del crdito si las perturbaciones se derivan de cambios en
oportunidades de negocio locales, pero la reducen si la principal fuente de la volatilidad del
crdito procede de la oferta de depsitos interna.
Consolidacin del mercado

El proceso de consolidacin del mercado observado en la regin (vase el Captulo I) tiene
consecuencias importantes para el grado de competencia en el sector bancario y los riesgos
de la actividad bancaria. Por ejemplo, se ha criticado que la privatizacin y las fusiones
reducen la competencia, lo que, a su vez, podra dar lugar a un sistema dominado por
entidades de crdito demasiado grandes para quebrar. Sin embargo, la evidencia apoya
la tesis de que una mayor concentracin del sector bancario reduce la probabilidad de que
se produzcan crisis (Levy-Yeyati y Micco (2003)). Es igualmente importante comentar que
Gelos y Roldos (2002) y Levy-Yeyati y Micco (2003) no encuentran ninguna evidencia de
que la reduccin del nmero de entidades de crdito se traduzca en una disminucin de la
competencia. Adems, parece que no existe evidencia alguna que indique que una mayor
competencia afecta negativamente a la estabilidad (Dermig-Kunt y Detragiache (2005)).
Ha mejorado la capacidad de gestin del riesgo?

Parece que la gestin de riesgos en la regin ha mejorado a lo largo de la pasada dcada,
gracias en parte al desmantelamiento de la represin financiera y al mayor peso de los
precios determinados por el mercado. El marco institucional ha desempeado tambin un
papel fundamental, puesto que muchas entidades de crdito eran anteriormente de
propiedad estatal y, por tanto, estaban sujetas a las directrices del Gobierno sobre gestin
del crdito. Anteriormente, los sistemas financieros en muchas ocasiones no haban
mostrado su debilidad hasta despus de la aparicin de crisis significativas. En la Repblica
Dominicana, por ejemplo, la reciente quiebra del tercer banco en importancia del pas,
Baninter, fue resultado de una mala gestin y de prcticas bancarias fraudulentas, as como
de una supervisin insuficiente. El sistema bancario presentaba tambin una vulnerabilidad
sistmica debido a la gran concentracin de prstamos entre un pequeo grupo de
prestatarios y al elevado porcentaje de prstamos no cubiertos concedidos en moneda
extranjera (BID (2004)). Los elevados costes asociados a las crisis financieras y las prdidas
constantes registradas por las entidades de crdito pblicas han llevado a la introduccin de
mejoras significativas: privatizaciones de bancos, refuerzo de los marcos normativo y
supervisor y mejor transparencia y gobernanza. Adems, se ha observado una tendencia a
armonizar en cierta medida las normas y prcticas contables con los estndares
internacionales (vase el Captulo IV).
El reconocimiento, por parte de las entidades de crdito, de la importancia de la gestin de
riesgos se refleja, en primer lugar, en la creacin de unidades internas de gestin de riesgo
y, en segundo lugar, en el hecho de que los consejos de administracin de las entidades de
22
Los bancos espaoles representan aproximadamente un tercio del total de activos bancarios externos en
Amrica Latina (tanto transfronterizos como locales), seguidos de los estadounidenses, cuya participacin
asciende al 22%.
BIS Papers 33 37
crdito tomen en consideracin de forma explcita la gestin de riesgos (Moreno (2006)).
Adems, se han producido mejoras tcnicas importantes, como el cambio de manera de
enfocar la valoracin, la cuantificacin de los riesgos y la fijacin de precios del crdito y la
asignacin de ste. Los agentes de mercado y las autoridades econmicas son ahora ms
conscientes de los riesgos que conlleva la dolarizacin, en parte como consecuencia de las
crisis experimentadas por la regin (Argentina, Paraguay y Uruguay). Esta conciencia se
refleja hoy en da en la preferencia del mercado por una elevada liquidez en dlares, ya sea
en forma de niveles superiores de reservas internacionales o de mayores exigencias de
reservas para los depsitos en dlares 23.
Por otro lado, se ha producido un cambio de orientacin hacia la contabilidad por el valor
razonable, aunque en muchos pases el activo y el pasivo se siguen valorando al coste
histrico. A pesar de sus importantes ventajas, la contabilidad por el valor razonable
presenta una serie de problemas, como la ausencia de mercados profundos y lquidos que
permitan valorar con precisin las posiciones. Hay quien afirma que no estn claras las
ventajas de contabilizar plusvalas o minusvalas no realizadas. Estos cambios podran
conducir a estados financieros bancarios ms voltiles y daran lugar a exigencias de capital
ms procclicas.
Tambin se han producido mejoras en la cuantificacin de los riesgos. Las entidades de
crdito de la regin estn adoptando tcnicas de evaluacin de riesgos ms avanzadas,
como las de valor en riesgo, pruebas de estrs y la calificacin del riesgo crediticio. Sin
embargo, la implementacin de tcnicas de evaluacin de riesgos ms sofisticadas conlleva
la aparicin de una serie de problemas, como la dificultad para obtener datos para calcular
las probabilidades de impago y la falta de tcnicas adecuadas para disear y calibrar
modelos para la evaluacin de escenarios alternativos. Por ltimo, tambin puede que exista
una carencia de capital humano e infraestructuras, como por ejemplo tecnologas
informticas 24.
23
Estos colchones de liquidez tienen un coste elevado, por lo que sera deseable encontrar alternativas. Ize,
Kiguel y Levy-Yeyati (2005) presentan un interesante debate sobre estas cuestiones y, en general, sobre la
gestin del riesgo de liquidez en economas altamente dolarizadas.
24
Para un anlisis ms detallado de estas cuestiones, vase BPI (2006).
38 BIS Papers 33
Grfico 2.5
Margen de intermediacin de la rentabilidad bancaria1
10
VE
8
BR
promedio 200304
NI HT JM
PE DO 6
HN
CR
UY PY
CO
TT
GD BO
MX 4
PA GY

BB
SV
BS AG CL
KN
2
AN AR
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13
promedio 19992000
Nota: Para una lista de los pases incluidos aqu, vase el Grfico 2.2.
1
En porcentaje del total de activos medios.
Fuentes: Fitch Bankscope; clculos del BPI.
Uno de los principales motivos de preocupacin en la regin ha sido la existencia de

mrgenes de intermediacin muy elevados durante largos periodos de tiempo, lo que
plantea la cuestin de que hasta qu punto una mejor gestin bancaria se traduce en una
mejor valoracin. El Grfico 2.5 y los Cuadros A9a y A9b presentan evidencias de estas
preocupaciones comparando varios indicadores de la rentabilidad bancaria correspondientes
al periodo 1999-2000 con los del periodo 2003-04 25. Aunque los mrgenes de
intermediacin registran una modesta disminucin en la mayora de los pases entre los dos
periodos, se han mantenido relativamente elevados en varios pases 26. Este es el caso, por
ejemplo, de Brasil, Hait, Jamaica, Nicaragua, la Repblica Dominicana y Venezuela.
Pruebas (no publicadas) muestran tambin la inexistencia de una tendencia visible en los
diferenciales de las tasas de inters, que en algunos casos se mantienen bastante elevados.
Por ejemplo, en Brasil, Paraguay y Hait los diferenciales han registrado una media del
39,7%, 28,4% y 23,3%, respectivamente.
Las mejores prcticas de gestin y la reduccin de los gastos de explotacin podran derivar
en diferenciales o mrgenes de tasas de inters inferiores; por ejemplo, parece que los
gastos de explotacin estn estrechamente relacionados con los mrgenes o diferenciales
de tasas de inters (Grfico 2.6). Otros factores que podran afectar significativamente a la
valoracin son los relacionados con los cambios de estructura del mercado y con el aumento
de la competencia, del riesgo de concentracin y de los prstamos, restricciones
gubernamentales y deficiencias del marco legal relacionados (Moreno (2006)).
25
El Grfico 2.5 debe interpretarse con cautela, puesto que nicamente recoge los datos disponibles
(limitados).
26
Los mrgenes de intermediacin se definen como la diferencia entre ingresos por intereses y gastos por
intereses, y suelen expresarse como porcentaje del promedio de activos productivos.
BIS Papers 33 39
Grfico 2.6
Gastos de explotacin, margen de intermediacin

y diferenciales de tasas de inters de las entidades de crdito1
BR
VE 10 40

Diferenciales de tasa de inters2

8 32
Margen de intermediacin1
BR PY
JM HT

NI DO
HN
PE HT

CR 6
24
UY PY
BO CO
GDTTMX UY
GY
PA
BB 4 CR 16

AG
BSCL EC GY PE DO

GT
KN
GTNI
JM
HN
AN BO
AG
GD CO VE
PA
AN AR 2 KNBBTT
EC 8
MX
CL AR
BS

0 0
0 4 8 12 16 20 0 4 8 12 16 20
Gastos de explotacin1 Gastos de explotacin1
1
En porcentaje del total de activos medios; promedio 200304. 2 Diferencial entre las tasas de inters de los
depsitos y las de los prstamos; 2004, en porcentaje.
Fuentes: FMI; Fitch Bankscope; clculos del BPI.
Como es bien sabido, la eficacia de la gestin de riesgos depende tambin de la capacidad

de cubrir o transferir riesgos. En este sentido, es destacable la falta de profundidad de los
mercados de transferencia de activos y riesgos de ALC. Los mercados de cobertura de los
riesgos de tasa de inters de la regin son o muy nuevos o inexistentes. De hecho, las
curvas de rendimiento de las emisiones de deuda pblica a tasa fija siguen siendo muy
cortas en la mayora de las economas ms pequeas de la regin (vanse el anlisis del
Captulo III de esta publicacin y Jeanneau and Tovar (2006)).
Ha mejorado la solidez del sistema bancario?

La solvencia financiera del sector bancario, medida por los indicadores del comportamiento
bancario, ha mejorado en la mayora de los pases de la regin en la ltima dcada. Por
ejemplo, la rentabilidad de los activos medios por lo general ha aumentado, aunque no lo ha
hecho en el Caribe (Cuadros A10 y A11). La relacin entre fondos propios y activo tambin
ha registrado un incremento en muchos pases de la regin, aunque en este caso con un
perfil menos generalizado (Cuadro A12). Adems, los crditos morosos tambin han
experimentado un descenso significativo en un gran nmero de pases, como se observa en
el Grfico 2.7.
40 BIS Papers 33
Grfico 2.7
Crditos morosos1
24
DM
20
AR
16
BO
2004
12
SR
NI
8
DO BB
GD HN EC
BS GT
BR 4
PA UY JM
CO
CR VE
CL MX
0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
2000
Nota: Para una lista de los pases incluidos aqu, vase el Grfico 2.2.
1
En porcentaje del total de prstamos.
Fuente: Informe GFSR y Artculo IV FMI.
Uno de los principales problemas de los indicadores citados anteriormente es que no est
claro cul sera el comportamiento de las medidas actuales de la solidez en un entorno de
desaceleracin cclica. Para ello, puede analizarse el comportamiento de las calificaciones
de bancos que no incluyen el apoyo externo, como se recoge en los Cuadros A13 y A14. El
Cuadro A13 presenta la media ponderada de las calificaciones bancarias individuales de
Fitch por pas 27. El indicador asigna un valor 0 a la calificacin media ms baja posible y
100 a la ms alta posible. En casi todos los pases de los que se dispone de datos, el
indicador mejora a medida que avanza el periodo en estudio. nicamente en aquellos
pases que han atravesado una crisis grave se observa una disminucin (ej. en la Repblica
Dominicana o Venezuela). Con el ndice de fortaleza financiera de Moodys, que tiene la
ventaja de ofrecer una muestra de pases ms amplia, se obtienen resultados similares
(Cuadro A14).
27
Vanse las Calificaciones Fitch (2004). Segn Fitch, las calificaciones individuales slo se asignan a
entidades de crdito. El objetivo de estas calificaciones, comparables a escala internacional, es analizar qu
consideracin tendra una entidad de crdito si fuera totalmente independiente y no pudiera recurrir al apoyo
externo. Estas calificaciones han sido diseadas para evaluar la exposicin de una entidad de crdito al
riesgo, sus ganas de asumirlo y de qu manera lo gestiona. Por tanto, representan el punto de vista de Fitch
sobre la probabilidad de que una entidad de crdito experimente dificultades tales que le hagan necesitar
ayuda. Los principales factores utilizados por Fitch para evaluar entidades de crdito y establecer estas
calificaciones son la rentabilidad y la integridad del balance (capitalizacin incluida), la implantacin
(franchise), la capacidad directiva, el entorno operativo y las expectativas. Por ltimo, se tienen en cuenta
tambin tanto la regularidad como las dimensiones de la entidad (en trminos de capital propio) y la
diversificacin (en trminos de participacin en diversas actividades de distintos sectores econmicos y
geogrficos). Las calificaciones individuales van de A a E. Adems, pueden asignarse gradaciones
intermedias de las cinco calificaciones: A/B, B/C, C/D y D/E.
BIS Papers 33 41
Conclusiones
En conjunto, el sector bancario de ALC ha registrado un avance importante en cuanto a la
gestin de los distintos riesgos en constante evolucin a los que debe hacer frente. La
gestin de riesgos en toda la regin parece haber mejorado y los indicadores de solidez
bancaria son favorables. Sin embargo, todava debe afrontar muchos desafos, como la
implementacin y la adopcin de mejores marcos normativos y de supervisin (vase el
Captulo IV). Adems, los pases deberan continuar aprovechando la coyuntura
internacional favorable para mejorar la resistencia de los sistemas bancarios a las
perturbaciones adversas, tanto externas como internas.
42 BIS Papers 33
III. Transformacin estructural de los sistemas financieros
y sus implicaciones para la poltica monetaria
en Amrica Latina y el Caribe
Camilo E Tovar 28
Presentacin general
La transformacin estructural que han sufrido los mercados financieros de la regin Amrica
Latina y Caribe (ALC) podra haber alterado el nivel de competencia y eficiencia en los
mismos, as como la reaccin de las tasas de inters a corto plazo, las reservas agregadas y
la masa monetaria ante las polticas aplicadas y alteraciones de otra ndole. Por ello, cabra
preguntarse si dichas transformaciones han afectado a la forma de articular la poltica
monetaria o a la eficacia y pertinencia de los mecanismos por los que sta se transmite.
Podra argumentarse que es el desarrollo estructural de los sistemas financieros el que
responde a los cambios en la operativa de los bancos centrales 29, y no al contrario (Archer
(2006)). En tal caso, los cambios en la operativa podran facilitar el desarrollo de un mercado
interbancario lquido, que a su vez reducira la volatilidad de las tasas de inters. Adems, la
intermediacin bancaria podra tambin reaccionar de forma endgena a la poltica
monetaria mediante cambios en el nivel de reservas obligatorias o en su remuneracin.
En general, es difcil evaluar con precisin cualquier relacin de casualidad entre la
operativa de la poltica monetaria y la estructura del sector bancario, y lo cierto es que tal
relacin bien podra establecerse en ambas direcciones. Para arrojar luz sobre todos estos
aspectos, este captulo ofrece una panormica sobre el uso de instrumentos para el control
monetario y los procesos operativos, centrndose en las economas de menor tamao y en
la evolucin de los mecanismos de transmisin de la poltica monetaria a lo largo de la
ltima dcada.
Control monetario, instrumentos y operativa

Tradicionalmente, las autoridades monetarias de economas de mercado emergentes (EME)
han solido utilizar instrumentos directos (no de mercado) para la instrumentacin de sus
polticas, como por ejemplo controles sobre la tasa de inters, pautas para la concesin de
crdito, imposicin de un nivel de reservas obligatorias o prstamos a travs de la ventanilla
28
Las opiniones expresadas en este artculo son las de su autor y no reflejan necesariamente las del BPI. El
autor agradece a Ramn Moreno sus comentarios y sugerencias, as como la inestimable aportacin de Mr
Gudmundsson, Gregor Heinrich, Serge Jeanneau y los asistentes a la reunin.
29
Walsh (2003) define dicha operativa como el conjunto de reglas, tradiciones y prcticas necesarias para la
implementacin de la poltica monetaria. Dicha operativa vara en funcin del instrumento utilizado por el
banco central para ejecutar sus operaciones diarias, del objetivo operativo que se persiga a corto plazo, de
las condiciones en las que dichos instrumentos y objetivos se ajusten automticamente a las condiciones
econmicas, del conjunto de datos sobre polticas y del tipo de anuncios difundidos por la autoridad
monetaria, del tipo de variables para las que fijen objetivos (ej. crecimiento de la oferta monetaria o tasa de
inflacin) y de si dichos objetivos son formales o informales. Vase en Borio (1997) un anlisis muy til sobre
la implementacin de la poltica monetaria en los pases industriales.
BIS Papers 33 43
de descuento 30. El recurso intenso a controles directos puede presentar una serie de
desventajas 31. En primer lugar, puede producir una asignacin ineficiente de recursos, con
posibles costos econmicos sustanciales. Segundo, puede obstaculizar la provisin de
servicios financieros; por ejemplo, un nivel elevado de reservas obligatorias acta como
impuesto implcito sobre el sector bancario. Asimismo, el crdito suele denegarse a
determinados sectores (ej. pequeas y medianas empresas), los cuales podran aportar
producto y empleo al pas. En tercer lugar, estos controles suelen evadirse a travs del
sector financiero informal o extraterritorial, que opera en paralelo a la economa interna
formal 32, dificultando con ello la gestin monetaria.
La transformacin estructural de los mercados financieros, unida al proceso de
globalizacin, ha propiciado cambios en los objetivos, instrumentos y operativa de las
polticas. De hecho, aunque algunos bancos centrales de la regin an ejecutan su poltica
monetaria mediante instrumentos directos 33, se ha producido una evolucin gradual hacia un
mayor uso de instrumentos indirectos que intentan influir en las condiciones monetarias y
crediticias a travs de la oferta y demanda de liquidez.
El Cuadro 3.1 ofrece un esquema de las distintas herramientas operativas utilizadas por
bancos centrales de todo el mundo. Salta a la vista que las economas en desarrollo y las
EME siguen recurriendo a controles sobre el crdito y las tasas de inters, as como a
coeficientes de activos lquidos, algo que los pases desarrollados dejaron de hacer hace ya
algn tiempo. Adems, todos los pases en desarrollo de la muestra exigen niveles mnimos
de reservas. Las lneas de crdito permanentes abiertas y los instrumentos de mercado
discrecionales son habituales en la poltica monetaria de las economas en desarrollo y de
las EME. Sin embargo, la diferencia con los pases desarrollados es que estas herramientas
forman parte de un conjunto ms amplio destinado a detectar la presencia de importantes
deficiencias de mercado e institucionales.
El Cuadro 3.2 presenta el uso actual de instrumentos operativos en una serie de pases de
ALC (las explicaciones aparecen en las notas de dicho cuadro). En l se observa el
abandono generalizado de los controles sobre el crdito y las tasas de inters, excepto en
Brasil. No obstante, en casi todos ellos persisten requerimientos para que los bancos
mantengan un nivel mnimo de activos lquidos. El Cuadro 3.3 confirma que las reservas
obligatorias tambin son comunes a la hora de instrumentar la poltica monetaria en la
regin, al igual que ocurre con las operaciones de mercado abierto, es decir, las que pueden
realizar los bancos centrales a iniciativa propia y cuyas tasas de inters vienen
determinadas por las condiciones del mercado (ej. las OMA). Menos frecuente suele ser el
uso de facilidades permanentes, instrumentos monetarios utilizados a iniciativa de los
bancos comerciales con tasas de inters predefinidas. Sin embargo, en las economas con
tasas de cambio fijas o uniones monetarias (como la Unin Monetaria del Caribe Oriental,
ECCU), estas lneas de crdito pueden influir en las tasas de inters activas aplicadas por
30
Vase en Banco Central de Trinidad y Tobago (2005) un ejemplo de lmites mximos para intereses y
prstamos y de niveles de reservas obligatorias aplicados durante dcadas en esa economa caribea. Arena
et al (2006) tambin ofrecen un resumen de las reservas exigidas en la regin en la ltima dcada.
31
Para saber ms sobre la utilizacin de instrumentos directos, vanse Van t Dack (1999), Agnor (2004) y
Hawkins (2005).
32
Por ejemplo, en Ecuador, los controles oficiales al parecer se evadan a travs de las instituciones financieras
extraterritoriales, lo que motiv en parte la dolarizacin explcita de la economa.
33
Por ejemplo, numerosos pases del Caribe siguen utilizando instrumentos cuantitativos, como en el caso de
Aruba, Bahamas, Belice y Trinidad y Tobago.
44 BIS Papers 33
los bancos, afectando con ello a la actividad econmica. Por supuesto, para ello es
necesario que la tasa de descuento sea inferior a la de redescuento para letras del Tesoro 34.
Cuadro 3.1
El uso de instrumentos monetarios en diversas fases de desarrollo

En porcentaje de los pases de la muestra
Pases en Economas Pases

desarrollo emergentes desarrollados
Controles sobre el crdito y las tasas de inters 4 22 0
Coeficiente de activos lquidos 65 30 9
Reservas obligatorias 100 96 70
Facilidades permanentes/ abiertas 96 96 100
Herramientas discrecionales/ de mercado 96 96 100
Nota: datos para 23 pases en cada una de las tres categoras.
Fuente: FMI (2004).
Las ineficiencias antes mencionadas sugieren que los instrumentos basados en el mercado
deberan ser a priori una mejor alternativa, si bien es cierto que su uso suele exigir sistemas
financieros desarrollados que ofrezcan a las autoridades monetarias una gama de mercados
en los que operar y que garanticen que la actuacin en un mercado repercutir
efectivamente en el resto. En muchos pases de la regin, los mercados financieros an se
encuentran en una etapa temprana de desarrollo y suelen ser incompletos o estar
segmentados 35. Asimismo, suelen carecer de la profundidad y liquidez necesarias para
adoptar polticas monetarias orientadas al mercado. En algunos pases, factores como la
ausencia de estabilidad macroeconmica y de polticas fiscales slidas, junto con la escasa
autonoma del banco central, han limitado el xito de las operaciones en el mercado
monetario como instrumento de poltica monetaria (FMI (2004b)).
El subdesarrollo de los mercados financieros se refleja en el grado de segmentacin de los
mismos, en la escasez de valores con vencimientos largos (que impide contar con una curva
de rendimientos completa) o en la poca profundidad y liquidez generalizadas en los
mercados financieros. En las economas ms pequeas, la segmentacin del mercado ha
lastrado tanto el desarrollo econmico como la conduccin de la poltica monetaria.
Las mayores economas de la regin apenas han comenzado a alargar su curva de
rendimientos para valores de renta fija en moneda local (vase el Grfico 3.1) y todava hay
mucho margen de avance. Adems, la escasa liquidez que caracteriza a la mayora de estos
mercados plantea cuestiones sobre el contenido informativo que ofrecen las curvas de
rendimientos de la regin (Jeanneau y Tovar (2006)).
34
El Banco Central del Caribe Oriental (ECCB) articula su poltica monetaria a travs de facilidades
permanentes aplicando tasas de descuento y redescuento, fijando tasas diferenciales y mximas para las
distintas transacciones, determinando mbitos de prioridad para la distribucin del crdito en colaboracin
con sus gobiernos miembros y creando un calendario de reservas obligatorias en funcin del tipo de depsito.
Vase FMI (2004b).
35
Este captulo se centra principalmente en el sector formal de la economa. No obstante, debe tenerse en
cuenta la importancia de los mercados informales o paralelos no regulados al valorar los desafos y riesgos a
los que se enfrentan los bancos centrales en la instrumentacin de la poltica monetaria en estos pases.
BIS Papers 33 45
Cuadro 3.2
El uso de instrumentos monetarios en determinadas economas de ALC

Repblica
Argen-
Brasil Ecuador Jamaica Paraguay Domini- Uruguay
tina
cana
Controles sobre
crdito y tasas de
inters No S3 No No No No No
Coeficiente de
activos lquidos No No S7 S10 No13 No S18
Reservas
obligatorias S S4 S8 S11 S14 S15 S19
Facilidades
permanentes/
abiertas S1 S5 No No No S16 S20
Herramientas
discrecionales/
de mercado S2 S6 S9 S12 No S17 S21
1 2
Compra-venta de activos mediante repos. Emisin en el mercado primario de ttulos del banco central, compra-venta
3
de activos en el mercado secundario. Parte de los depsitos exigidos debe destinarse a agricultura y micro-crditos.
Parte de los depsitos en cuentas de ahorro se dirigen hacia la agricultura o la financiacin de vivienda. Se fijan mximos
4
para las tasas de inters. Para depsitos a la vista (en efectivo, no remunerados), depsitos a plazo (bonos del
5
Gobierno) y cuentas de ahorro (en efectivo, no remuneradas). Tasa repo automtica a un da al cierre de la jornada, a
peticin de los bancos. Casi nunca se utiliza debido a su elevado costo. Desde 2001, tambin es posible realizar
6
operaciones a corto y medio plazo, pero esta opcin nunca ha sido utilizada. Operaciones de mercado abierto (outright,
7
repos o repos a la inversa en el mercado secundario; se utiliza deuda pblica como colateral). El Superintendente de
Bancos y Seguros exige a las instituciones financieras mantener un ndice estructural de liquidez (IEL), calculado a partir del
coeficiente de activos lquidos y pasivos redimibles a corto plazo. El IEL mnimo equivale al valor ms alto entre el
equivalente a 2,5 veces la volatilidad media ponderada de las principales fuentes de financiacin de la institucin y la
cantidad necesaria para cubrir el 50% de los 100 mayores depsitos con vencimientos de hasta 90 das (este monto puede
ajustarse con las metodologas que incluyan el ndice de concentracin de depsitos). Las instituciones financieras que no
renen los criterios mnimos de IEL durante dos semanas seguidas, o en un periodo de 90 das, no podrn ampliar su nivel
de prstamo utilizando sus fondos propios ni realizar operaciones que afecten a dicho indicador. El resultado de sus mejoras
se destinar a reestablecer el IEL hasta su nivel mnimo y, adems, se les pedir que presenten al supervisor un plan de
contingencia que incluya acciones correctivas. EL IEL se utiliza como instrumento de regulacin prudencial y no como
8
herramienta de poltica monetaria. En virtud del artculo 14 de la Codificacin de la Ley Orgnica de Rgimen Monetario
y Banco del Estado, las instituciones financieras que operen en el pas y estn sujetas al Superintendente de Bancos y
Seguros, a excepcin de las cooperativas de ahorro y crdito, deben mantener reservas sobre depsitos y captaciones
segn determine el banco central. Este encaje bancario se mantendr en depsito en el banco central y marginalmente en
efectivo en las propias instituciones financieras. La Junta Bancaria ha fijado en el 4% el requerimiento de reservas
obligatorias para todos los depsitos y para todos los depsitos y captaciones denominados en dlares captados por bancos
9
pblicos y no pblicos y por otras instituciones financieras sujetas al control del regulador. La junta Bancaria puede
autorizar a la institucin a realizar operaciones de mercado abierto (con cargo a reservas) con el fin de conseguir liquidez,
siguiendo el proceso siguiente: (i) emisin de pagars del banco central con vencimiento inferior a 360 das; (ii) emisin de
bonos del banco central con vencimiento superior a 360 das; y (iii) operaciones repo en USD, con bancos sujetos al
requerimiento de reservas mnimas y slo con ttulos emitidos o garantizados por el Estado a travs del Ministerio de
Economa y Finanzas. Estas operaciones se ejecutarn nicamente con bancos que cuenten con un patrimonio neto
10
constituido superior al patrimonio neto tcnico exigido por ley y su vencimiento ser inferior a 90 das. El 23% del
11 12 13
pasivo. El 9% del efectivo (parte del coeficiente). Operaciones de mercado abierto. Controlado indirectamente
por el Banco de Calificacin de Entidades Financieras (CADEF). Se trata del sistema de calificacin de la Superintendencia
14
de Bancos, basado en el capital, el activo, la liquidez, la gestin y los coeficientes de beneficio. Moneda local: depsitos
a la vista, 15%; depsitos entre 2 y 360 das, 7%; depsitos con vencimiento igual o superior a 541 das, 0%. Moneda
extranjera: depsitos a la vista, 26,5%; depsitos entre 361 y 541 das, 16,5%; depsitos entre 541 y 1.080 das, 6,5%; y
15
depsitos con vencimiento igual o superior a 1.081 das, 1,5%. El 20% de los depsitos bancarios en USD y DOP.
16 17
Tasa a un da al 8% (depsitos) y tasa Lombarda al 18% (prstamos). Certificados del banco central a tasa fija para
18
el pblico en general y subastas cupn cero para intermediarios financieros e inversionistas institucionales. Se exige a
los bancos mantener un porcentaje de sus depsitos en efectivo, en bveda de seguridad o en el banco central. Las tasas
19
varan en funcin de los plazos y de la moneda de denominacin. Para moneda extranjera, debe mantenerse cierto
20
porcentaje en el banco central. El banco central ofrece una facilidad de depsito a un da (tasa actual: 0%) y una tasa
21
Lombarda (actualmente, 10%). El banco central realiza operaciones de mercado abierto para regular la base monetaria,
normalmente mediante subastas para instrumentos monetarios.
Fuente: bancos centrales
46 BIS Papers 33
Grfico 3.1
Curva de rendimientos de la deuda pblica nacional en moneda local a tasa fija1

En porcentaje
Argentina2 Brazil3 Chile4 Colombia5
May 03 Jun 03 May 03 May 03

Oct 05 Feb 05 Feb 05 May 05 24
May 06 May 06 Mar 06 Mar 06
Oct 06 Sep 06 Sep 06 Sep 06 20
16
12
0
O 5 10 15 20 O 5 10 15 20 O 5 10 15 20 O 5 10 15 20
Mexico6 Peru7 Venezuela8
Oct 03 Dec 04 Jan 04

Feb 05 Mar 05 Dec 04 24
Feb 06 May 06 May 06
Aug 06 Sep 06 Sep 06 20
16
12
0
O 5 10 15 20 O 5 10 15 20 O 5 10 15 20
1
Vencimientos residuales en aos (0 = a un da). 2 Lebac. 3 Tasas de los swaps; deuda pblica a largo plazo
4
(NTN-F). Emisiones del banco central. 5 Curva de rendimientos cupn cero. 6 Cetes y bonos del
Gobierno. Bonos del Gobierno, mercado secundario. 8 Bonos del Gobierno (Vebonos y TIF); ltima subasta
7
del mes.
Fuente: datos nacionales
Sin duda, la liquidez del mercado es crucial para el buen funcionamiento de los sistemas
financieros y tambin para la adecuada respuesta de las tasas de mercado a las
actuaciones de la poltica monetaria. La falta de liquidez o su interrupcin momentnea en
situaciones de tensin pueden inducir cambios profundos en los precios de mercado,
complicando en general la implementacin de la poltica monetaria a travs de su impacto
en la estabilidad financiera. En situaciones extremas, como las vividas en Brasil en 2002 y
Colombia en 1998 y 2002, pueden hacer que los activos comerciables se conviertan
BIS Papers 33 47
momentneamente en prstamos no comerciables, o incluso exigir la intervencin del
Gobierno para mantener el funcionamiento de los mercados 36.
En las mayores economas de la regin, la actividad con bonos domsticos en el mercado
secundario, que suele utilizarse como indicador de liquidez, ha crecido en los ltimos aos
(panel derecho del Grfico 3.2), aunque todava es escasa si se compara con mercados
maduros (vase el Cuadro 3.3). Segn la Emerging Markets Trading Association (EMTA),
sus bancos miembros contrataron ttulos locales de los siete pases ms grandes de la
regin por valor de 1,3 billones de dlares de Estados Unidos en 2005, es decir 1,6 veces el
volumen de deuda pblica en circulacin. Adems, dentro de Amrica Latina tambin se
constatan considerables diferencias en cuanto a la actividad en los mercados secundarios.
As, mientras que la contratacin anual de ttulos mexicanos es cinco veces superior al
volumen en circulacin, en el caso de Per y Venezuela es inferior (Jeanneau y Tovar
(2006)).
Grfico 3.2
Deuda local en Amrica Latina1

Outstanding domestic debt2, 3 Turnover in local debt instruments4
Government long-term Value (lhs)2

Government short-term Domestic turnover as a
800 1,200 48
Non-financial corporate percentage of total
turnover (rhs)5

600 900 36

400 600 24

200 300 12
0 0 0
1995 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1995 2000 2001 2002 2003 2004 2005
1
Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Mxico, Per y Venezuela. 2 En miles de millones de dlares de
3
EEUU. Al final del periodo. 4 Total anual. 5 Operaciones nacionales e internacionales.
Fuentes: EMTA; datos nacionales.
36
Por ejemplo, en Colombia, en el segundo semestre de 1998, el rendimiento de la deuda pblica (TES)
alcanz el 35%, frente al 23,6% registrado a comienzos de dicho ao. Algo similar volvi a ocurrir en 2002,
desencadenando la llamada mini-crisis TES, cuando el Gobierno no consigui acceder al mercado durante
meses debido a los altos costos de financiacin. Ese mismo ao, el Gobierno brasileo emiti valores
indexados a la tasa de cambio para contrarrestar la creciente iliquidez del mercado cambiario.
48 BIS Papers 33
Cuadro 3.3
Indicadores de liquidez en el mercado secundario

de deuda pblica local en 2005
Contratacin anual Tamao medio

de la
Miles de operacin con
Porcentaje Diferencial compra-venta
millones de relacin al
de ttulos en diferencial
dlares de
circulacin compra-venta
EEUU
Argentina 91,5 187 10-50 pb sobre bonos a tasa 1 mill USD

fija e indexados a la inflacin
Brasil 433,0 79 5 pb sobre bonos a tasa fija 10-50 mill BRL
Chile 26,0 98 5 pb sobre bonos a tasa fija 100 mill CLP
5-10 pb sobre bonos 100.000 UF
indexados a la inflacin
Colombia 45,0 132 3-5 pb sobre bonos a tasa fija 2.000 mill COP
Mxico 696,7 494 3-5 pb sobre bonos a tasa fija 50-100 mill
MXN
5-15 pb sobre bonos
indexados a la inflacin 5-10 mill MXN
Per 2,6 46 10-20 pb sobre bonos a tasa 1mill USD
fija
Venezuela 2,8 39 50-100 pb sobre bonos a tasa 2.400 mill VEB
variable
Total 1.297,6 160 ... ...
Pro memoria:
Estados 138.756,0 2.186 0,8-1,6 pb sobre bonos a tasa 25 mill USD
Unidos fija
Nota: para los pases de Amrica Latina, los datos sobre volmenes de contratacin anuales corresponden a
las operaciones en el mercado secundario declaradas a EMTA por los principales intermediarios y sociedades
de gestin de fondos. En el caso de Estados Unidos, corresponde a las operaciones entre intermediarios en
ttulos del Tesoro de EEUU, segn recoge el suplemento estadstico del Federal Reserve Bulletin.
Fuente: Jeanneau y Tovar (2006).
En la regin caribea, slo Jamaica y Trinidad y Tobago se consideran pases con

verdaderos mercados secundarios, aunque ambos resultan poco sofisticados en
comparacin con los pases desarrollados (Ramlogan (2004)) 37. Para fomentar el desarrollo
de los mercados financieros, se han desplegado una serie de iniciativas importantes 38. Por
37
A modo de referencia, en los primeros nueve meses de 2005, el mercado de bonos de Trinidad y Tobago
registr 16 colocaciones por un valor de 4.700 millones de dlares, con un vencimiento de 10 aos en 11 de
ellas, y el resto entre nueve y 20 aos.
38
Aun as, algunos autores, como Nelson-Douglas (2004), se basan en tres indicadores de profundidad
financiera (agregado monetario amplio en relacin al PIB y las desviaciones estndar y tpica de las tasas de
inters reales para depsitos bancarios en moneda local) para afirmar que el desarrollo financiero de Jamaica
supera al de otras economas latinoamericanas. Sin embargo, estas conclusiones deben considerarse con
BIS Papers 33 49
ejemplo, el Banco Central del Caribe Oriental (ECCB) destaca que, a comienzos de la
dcada de los 90, la emisin rudimentaria de acciones por parte de empresas pblicas y de
letras y bonos del Tesoro por Estados miembros de la ECCU propici una elevada
fragmentacin del sistema financiero en ocho mercados distintos. En un esfuerzo para
resolver esta situacin, el ECCB promovi la implantacin de un programa para el desarrollo
financiero. En 2002 se puso en marcha un mercado para la deuda pblica, con el fin de
reforzar y desarrollar el mercado primario existente para letras y bonos del Tesoro y de
promover el desarrollo de un mercado secundario para dichos valores. Adems, en octubre
de 2001, se introdujeron importantes modificaciones en el mercado interbancario para
facilitar el establecimiento de las tasas de los fondos en base al mercado y para dotar de
mayor flexibilidad a las tasas de inters aplicadas en la ECCU (ECCB (2003)). Otras
economas ms pequeas tambin han llevado a cabo importantes iniciativas para
desarrollar los mercados financieros.
No existe consenso a la hora de determinar hasta qu punto las autoridades econmicas, y
en concreto los bancos centrales, deben fomentar el desarrollo de los mercados financieros.
Por un lado, estn quienes defienden que los instrumentos y procedimientos de las polticas
han de acomodarse al nivel de desarrollo de los mercados financieros en los que operan,
mientras que otros opinan que, incluso cuando estos mercados estn poco desarrollados,
los bancos centrales han de estar dispuestos a incentivar el desarrollo financiero.
Basndose en las respuestas al cuestionario realizado entre bancos centrales de pases
emergentes, Archer (2006) determina que esperar a que las instituciones evolucionen antes
de adoptar mecanismos de mercados puede resultar menos eficaz que promover dicha
evolucin adoptando tales mecanismos en el marco de un programa de modernizacin.
En ambos casos, suele ser necesario un largo periodo de transicin en el que los
instrumentos de mercado coexisten con los controles cuantitativos. La secuenciacin y la
velocidad de esta transicin deben considerarse minuciosamente a fin de que los
responsables de las polticas tengan margen suficiente para familiarizarse con el nuevo
entorno y que las instituciones financieras sean capaces de hacer frente a la mayor
volatilidad de las tasas de inters 39. Asimismo, puede que la estructura institucional
heredada no sea la ms adecuada para un entorno de mercado. As ocurre, por ejemplo,
cuando los bancos de propiedad estatal siguen desempeando una labor importante o
cuando el ahorro se canaliza a travs de las instituciones nacionales.
Entre las economas ms pequeas de la regin, Jamaica ilustra a la perfeccin los desafos
asociados a la transicin desde instrumentos directos hacia otros basados en el mercado. El
Banco de Jamaica ha sido fundamental para el desarrollo del mercado secundario al
mantener y negociar ttulos de deuda pblica de diferentes vencimientos. No obstante,
representantes del banco afirman que el proceso fue lento debido a la escasa disposicin de
los agentes de mercado a asumir nuevos riesgos, llegando en algunos casos a exigir
garantas explcitas. La transicin hacia instrumentos de mercado dificult la gestin de la
liquidez en la economa (en concreto, en el contexto de apertura econmica), que no
suma cautela, dada la naturaleza imperfecta de dichas medidas como indicadores de la profundidad
financiera en los mercados de valores.
39
FMI (2004b) identifica cuatro etapas en el desarrollo de los mercados monetarios: (i) Etapa de posguerra: las
reformas financieras incluyen el reestablecimiento de las principales funciones en las que el banco central
tiene competencias; (ii) Desarrollo de la intermediacin financiera: las polticas monetarias utilizan
instrumentos basados en reglas (como requerimientos de reservas mnimas o facilidades de depsito o
refinanciacin a disposicin de los bancos que lo soliciten); (iii) Fomento del desarrollo del mercado
interbancario: se introducen las operaciones del mercado monetario, pero siguen utilizndose instrumentos
basados en normas. Aquellos pases donde la participacin en el mercado es limitada (por ejemplo, debido al
reducido tamao de su economa) pueden quedarse en esta etapa; y (iv) Diversificacin de los mercados: la
gestin de la liquidez ya puede realizarse slo mediante los mercados monetarios.
50 BIS Papers 33
consigui mejorar hasta la introduccin de los acuerdos con pacto de recompra (repo) a la
inversa (Nelson-Douglas (2004)).
La evolucin de la operativa
Los cambios mencionados en la seccin anterior implican que los pases que han adoptado
instrumentos indirectos an deben garantizar su eficacia y eficiencia. En este sentido,
conviene examinar cmo ha evolucionado la operativa de los bancos centrales.
En los ltimos 15 aos, a medida que los bancos centrales han ido ganando independencia,
su operativa ha evolucionado, alterando con ello la dinmica de la transmisin financiera. Lo
primero que fijaron los pases fueron objetivos monetarios, con ponderaciones que fueron
variando a lo largo del tiempo. A continuacin, con la llegada de la desregulacin y la
innovacin financiera, los bancos centrales comenzaron a desechar los objetivos monetarios
(en vista del marcado descenso de la correlacin entre dinero e inflacin, como muestra el
Grfico 3.3) en favor de la utilizacin de objetivos de tasas de inters.
Grfico 3.3
Correlacin entre inflacin y dinero1
VE
BO 0,1
UY
PY AR
GT RD
200005
HT
PA CR 0
CO
HN MX
CL PE
BR 0,1
0,2 0,1 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7

19902000
AN = Antillas Neerlandesas; BB = Barbados; BO = Bolivia; BR = Brasil; BS = Bahamas; CL = Chile;

CO = Colombia; CR = Costa Rica; DM = Dominica; DO = Repblica Dominicana; EC = Ecuador; GD = Granada;
GT = Guatemala; GY = Guyana; HN = Honduras; HT = Hait; JM = Jamaica; KN = Saint Kitts; LC = Santa Luca;
MX = Mxico; NI = Nicaragua; PA = Panam; PE = Per; PY = Paraguay; SV = El Salvador; TT = Trinidad y
Tobago; UY = Uruguay; VC = San Vicente y las Granadinas; VE = Venezuela.
1
Variacin porcentual anual en los precios de consumo mensuales y agregados monetarios estrechos (M1).
Fuentes: FMI; Datastream; datos nacionales; clculos del BPI.
En ALC, la operativa de los bancos centrales ha seguido muy de cerca la evolucin de los
regmenes cambiarios existentes. En la dcada de los 90, numerosos bancos centrales se
fijaron como objetivo las tasas de cambio, abandonando as su capacidad para conducir la
poltica monetaria. Sin embargo, las sucesivas crisis y la consiguiente adopcin de tasas de
cambio variables 40 animaron a algunos bancos centrales de la regin (Brasil, Chile,
Colombia, Guatemala, Mxico y Per) a adoptar esquemas de objetivos de inflacin (OI),
que adems implicaron la adopcin de marcos alternativos para la poltica monetaria. Los OI
admiten el uso de una tasa de inters a corto plazo como instrumento principal de poltica
40
Slo unos pocos pases, sobre todo de Centroamrica, han mantenido la tasa de cambio como ancla
nominal.
BIS Papers 33 51
monetaria y la adopcin de normas transparentes de poltica que den pistas a los mercados
sobre la orientacin de la poltica monetaria (Carstens y Jcome (2005)). Aquellos bancos
centrales que han adoptado OI utilizan ahora las tasas de inters a un da, en vez de
variables cuantitativas, como indicadores operativos o de poltica (Mxico ha sido la
excepcin). Esta medida les facilita mucho su tarea, ya que estas tasas son, en principio,
ms fciles de controlar. De hecho, como indica el Grfico 3.4, la volatilidad de las tasas de
inters ha descendido en la regin en los ltimos aos. Para mantener las tasas de inters
interbancarias, los bancos centrales llevan a cabo operaciones directas en el mercado
abierto o bien utilizan repos o repos a la inversa. No obstante, la volatilidad de estas tasas
hace que la mayora de los bancos centrales opten por aplicar un esquema de OI con una
banda de tasas de inters para reducir la volatilidad 41. Al adoptar como objetivo operativo las
tasas a corto plazo del mercado monetario, los bancos centrales intentan influir en el
comportamiento de las tasas a largo plazo y de la tasa de cambio. A su vez, esta influencia
se transmite a la oferta y demanda agregadas.
Grfico 3.4
Volatilidad de la tasa de inters1
AR 18
15
12
200005
VE
9
EC
6
PE
MX
CR BR 3
CL BO CO

0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
19952000
Nota: la lista de pases incluidos se recoge en el Grfico 3.3.

1
Medida como desviaciones estndar. Para Argentina, tasa interbancaria a siete das; para Bolivia, Costa Rica
y Ecuador, tasa de descuento; para Brasil, tasa a un da SELIC; para Chile, tasa de la poltica monetaria; para
Colombia, tasa interbancaria mediana a un da; para Mxico, tasa de financiacin bancaria; para Per, tasa
interbancaria; para Venezuela, tasa interbancaria media mensual.
Fuentes: FMI; datos nacionales; BPI; clculos del BPI.
Las condiciones necesarias para poner en prctica OI son: (i) marco jurdico adecuado que
identifique la estabilidad de precios como objetivo principal del banco central; (ii) dotacin de
independencia operativa al banco central para la consecucin de sus objetivos; e (iii)
implantacin de mecanismos rigurosos de responsabilizacin y transparencia. Adems,
cualquier otro objetivo o meta primarios debern quedar relegados a un segundo plano.
41
El mnimo de dicha banda suele ser la tasa a un da aplicable a una facilidad de depsito para intermediarios
que, por algn motivo, no consiguen colocar su exceso de liquidez en el mercado interbancario al cierre de la
jornada. El mximo suele ser la tasa que cobra el banco central a los intermediarios financieros para
prstamos a un da. Algo similar ocurre en algunas economas desarrolladas, como es el caso del Banco
Central Europeo.
52 BIS Papers 33
Tambin ser necesario eliminar la fiscal dominance y reforzar el sistema financiero 42,
algo que en la prctica no siempre es fcil. En Jamaica, uno de los obstculos que han
impedido la adopcin de OI ha sido precisamente esta fiscal dominance, mientras que en
Bolivia y Paraguay el problema ha sido el elevado grado de dolarizacin. En cambio, Per
es un buen ejemplo de cmo implementar con xito OI en una economa altamente
dolarizada (este caso se analizar ms adelante). Por ltimo, en Paraguay y Trinidad y
Tobago, el obstculo ha sido el predominio de un exceso de liquidez en el sistema bancario,
que ha erosionado el papel de la tasa de inters oficial como mecanismo de sealizacin.
Este ltimo pas refleja los retos que aparecen cuando apenas hay transmisin entre las
tasas repo y las principales tasas de mercado (ej. interbancarias o para prstamos de
bancos comerciales). Segn el Central Bank Monetary Policy Report de 2005, dos tercios de
los prstamos de bancos comerciales pendientes en 2004 se haban contratado a una tasa
inferior a la de prstamo principal. Para resolver esta falta de transmisin entre tasas, el
banco central ha adoptado recientemente nuevas medidas para absorber el exceso de
liquidez en la economa y mejorar las condiciones para la transmisin de las seales de las
tasas de inters. En concreto, adems de las operaciones de mercado abierto y del
incremento ms rpido de las tasas repo, el banco central ha ampliado la venta de divisas.
Asimismo, se han establecido facilidades de depsito obligatorias para bancos comerciales
y requerimientos provisionales de reservas secundarias.
En muchos pases de la regin, la poltica monetaria todava utiliza en su operativa las
reservas bancarias o la base monetaria en sentido amplio (vase Cuadro 3.4). Por ejemplo,
Argentina y Uruguay se encuentran entre los pases que han implantado una poltica cuyo
objetivo es la base monetaria 43. Una razn para recurrir a este tipo de objetivos es que las
reservas bancarias pueden influir de forma fiable y predecible en los agregados monetarios
ms amplios. Otra es que la informacin que proporcionan los precios es menos fiable en el
caso de mercados financieros ilquidos y voltiles. Precisamente por ello Mxico ha seguido
utilizando un objetivo de liquidez (el corto) como principal referencia operativa 44. Sin
embargo, como se mencion antes, otros pases han seguido utilizando los agregados
monetarios ante la dificultad para instaurar con xito un mecanismo de OI fiable o la
presencia de objetivos dobles (por ejemplo, la inflacin y la tasa de cambio).
La utilizacin de las tasas de inters ha adquirido importancia a raz de la desregulacin y
liberalizacin financieras, pero la cuestin ahora consiste en saber qu tasa de inters debe
utilizar el banco central como objetivo principal o secundario. Van t Dack (1999) destaca
42
Zoli (2005) describe diversos mecanismos por los que la poltica fiscal influye en la poltica monetaria. Uno de
ellos es el llamado fiscal dominance, cuando un endurecimiento de la poltica monetaria incrementa el
servicio de la deuda para el Gobierno. En tal situacin, el incremento del dficit resultante se financia
ampliando la cantidad de dinero en circulacin, lo cual produce mayor inflacin. Un segundo canal de
influencia es su efecto directo en la demanda agregada. Por ltimo, y relacionado con este ltimo factor, se
encuentra la teora fiscal del nivel de precios, segn la cual, un recorte impositivo que reduzca el valor
presente descontado de los saldos primarios futuros aumenta la riqueza real de los hogares, y el consiguiente
incremento de la demanda agregada determina el nivel de precios.
43
En Uruguay, el Comit de Poltica Monetaria (Copom) decidi recientemente desechar como objetivo el
crecimiento de la base monetaria para optar por el crecimiento de M1, por considerarse ms relacionado con
la inflacin y ms adecuado para eliminar la volatilidad asociada al multiplicador de la base monetaria. Se
espera que el Banco Central de Uruguay siga fijando como objetivo la base monetaria hasta que se den las
condiciones necesarias para considerar posibles alternativas, como un sistema de objetivos de inflacin
formales combinado con una tasa de cambio variable.
44
Tras la devaluacin de 1994-95, el Banco de Mxico tuvo que hacer frente a fuertes crticas por la falta de
transparencia en la articulacin de la poltica monetaria, lo que le llev a utilizar un ancla visible: un objetivo
de crecimiento monetario. Sin embargo, la inquietud por los riesgos asociados a la utilizacin de las tasas de
inters en la poltica monetaria llev al banco central a utilizar las reservas tomadas en prstamo (el corto)
como principal instrumento (Martinez et al (2001)).
BIS Papers 33 53
que, desde un punto de vista prctico, debera utilizarse la tasa a un da, pero lo cierto es
que la falta de mercados lquidos en algunos pases, como Uruguay, ha dificultado mucho la
realizacin de operaciones que son habituales en otros lugares, como ocurre por ejemplo
con los repo a la inversa. En otros casos, como en Costa Rica, la tasa a un da se ha
adoptado en fechas muy recientes con miras a fijar un mnimo para las tasas de inters a
corto plazo. No obstante, todava es pronto para confirmar su eficacia 45.
El problema que presenta la utilizacin como objetivo de las tasas a un da es que pueden
sufrir cambios repentinos debido a presiones tcnicas temporales, que los bancos centrales
no siempre quieren contrarrestar. Adems, el sistema financiero puede encontrarse en tal
estado de subdesarrollo que la tasa a un da simplemente no intervenga en absoluto en el
mecanismo de transmisin de la poltica monetaria. Una alternativa para el banco central
sera utilizar como objetivo tasas de inters a ms largo plazo (Sudfrica utilizaba la tasa
repo a seis das hasta que en 1998 introdujo un nuevo objetivo operativo, y Tailandia
utilizaba hasta hace poco la tasa a 14 das). Sin embargo, esta solucin tambin tiene sus
inconvenientes, ya que el impacto sobre la liquidez ser menor que en un mercado para
reservas bancarias, dado que el banco central ver limitada su influencia ya sea por el lado
de la oferta o de la demanda. Adems, utilizar como objetivo tasas de inters a largo plazo
hace ms difcil determinar la influencia de las expectativas del mercado en el horizonte
temporal en cuestin.
El mecanismo de transmisin de la poltica monetaria

La transformacin del sector financiero y de los procesos operativos podra haber alterado el
mecanismo de transmisin de la poltica monetaria de dos maneras distintas 46. Por un lado,
puede haber modificado la forma en la que los instrumentos controlados directamente por el
banco central (ej. tasas de inters a corto plazo o requisitos de liquidez) afectan a las
condiciones financieras para las empresas y los hogares (tasas de prstamo, de depsito,
de cambio y precio de los activos). Por el otro, tambin puede haber alterado la relacin
entre las condiciones financieras y las decisiones de gasto de los hogares y empresas. En
este sentido son importantes el grado de apalancamiento, la composicin del activo y el
pasivo y sus monedas de denominacin, as como el grado de dependencia de fuentes de
financiacin externas y la aparicin de nuevos segmentos de mercado (como el de tarjetas
de crdito).
45
En la coyuntura macroeconmica actual, se espera que este mnimo limite las entradas de capital
especulativo y estimule la inversin en activos a ms largo plazo.
46
Vase ms al respecto en Kamin et al (1998).
54 BIS Papers 33
Cuadro 3.4
Marco de poltica monetaria

Ancla de la tasa de cambio Apoyo del
Objetivo FMI u otro
Caja de Agregado
Dolariza- Paridad Paridad monetario de progr.
conver- inflacin moneta-
cin1 fija deslizante
sin rio2
Amrica Central
Belice X
Costa Rica X
El Salvador X
Guatemala X
Honduras X X
Nicaragua X
Panam X
Pases del Caribe

Antigua y Barbuda X
Bahamas X
Barbados X
Dominica X
Repblica Dominicana X
Granada X
Hait X
Jamaica X
Saint Kitts y Nevis X
Santa Luca X
San Vicente y las
Granadinas X
Trinidad y Tobago X
Sudamrica
Argentina X
Bolivia X
Brasil X
Chile X
Colombia X
Ecuador X
Mxico X
Per X
Venezuela X
Guyana X
Paraguay X
Surinam X
Uruguay X3
1
Otra moneda es de curso legal. 2 Puede conllevar mnimos para reservas internacionales o mximos para
el activo domstico neto del banco central, y por tanto tambin objetivos indicativos para la base monetaria.
3
Transicin gradual hacia un objetivo de inflacin.
Fuente: IMF, Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions, 2005.
BIS Papers 33 55
Esta transformacin surge en parte porque la intermediacin bancaria pierde influencia a
medida que los mercados financieros evolucionan permitiendo a los hogares colocar sus
ahorros fuera del sector bancario, a las sociedades recurrir a fuentes de financiacin no
bancarias, y a los propios bancos a acceder a nuevos mercados. Adems, el ajuste de las
tasas que aplican los bancos comerciales se hace ms dependiente de las condiciones del
mercado financiero. Asimismo, las privatizaciones y la consiguiente disminucin de los
bancos de propiedad estatal tambin han impactado en los mecanismos de transmisin. La
presencia de este tipo de bancos puede complicar la poltica monetaria, al gozar del
respaldo implcito o explcito necesario para garantizar sus depsitos o incluso poder ser
rescatados en caso de quiebra. Por ello, sus tasas de inters activas y pasivas reflejan
objetivos que son incompatibles con las condiciones del mercado y, en determinadas
condiciones, pueden responder en menor medida a las decisiones del banco central sobre
las tasas de inters oficiales.
Hay indicios que apuntan a un cambio del mecanismo de transmisin en la regin en los
ltimos aos. Por ejemplo, Gaytn y Gonzlez (2006) encuentran una gran brecha
estructural en el mecanismo de transmisin de la poltica monetaria en Mxico a comienzos
de 2001, coincidiendo con la introduccin del rgimen de OI. Los autores descubren que la
tasa de cambio real y la tasa de inflacin responden en mayor medida a las oscilaciones de
la tasa de inters. Aunque concluyen que el sistema de OI fue el principal factor de este
cambio en la transmisin, tambin podran haber influido el propio desarrollo de los
mercados financieros o incluso el fortalecimiento de la intermediacin bancaria en la
economa. De hecho, en el ao 2000 el Gobierno introdujo un esquema de creacin de
mercado para deuda pblica y comenz a seguir una estrategia claramente definida para la
gestin de la misma. El resultado de todo ello ha sido el impresionante crecimiento de los
mercados de renta fija desde entonces, cuando se lanz la primera emisin de bonos a tasa
fija 47. La recuperacin del sector bancario ha conllevado hasta la fecha un incremento
gradual, pero sostenido, del crdito a nuevos segmentos de mercado.
Allen y Robinson (2005) tambin reconocen que se ha producido un cambio sustancial en el
mecanismo de transmisin de Jamaica, y aunque no investigan su naturaleza concreta,
afirman que ha obedecido principalmente a la transformacin del sector financiero y a la
progresiva apertura del comercio y los flujos de capitales. Por su parte, Robinson y
Robinson (1997) defienden que la poltica monetaria no podra ser ajena a la debilidad del
sector financiero y a las ineficiencias de la estructura productiva, que parecen haber sido
esenciales en la instrumentacin de las polticas. En cambio, Allen y Robinson (2005)
tienden a enfatizar la funcin de las expectativas para la articulacin de la poltica monetaria.
Valle (2006) tambin cita una importante brecha estructural en el mecanismo de transmisin
de Guatemala en 1997 y 2000, al parecer asociada a desequilibrios macroeconmicos que
casi llevaron al pas a una crisis en su balanza de pagos y que propiciaron asimismo la
adopcin de un nuevo marco de OI.
Mientras que los cambios en los mecanismos de transmisin se asocian a la adopcin de
nuevos marcos de poltica, suele destacarse menos los efectos inmediatos y retardados que
producen las crisis financieras. Por ejemplo, la elasticidad de la oferta y la demanda de
crdito con respecto a las tasas de inters puede verse muy afectada por dichos eventos.
Despus de una crisis, la aplicacin de una poltica expansionista puede que no aliente el
prstamo bancario si la situacin financiera de las empresas y las familias es dbil, lo que a
47
Para saber ms sobre el desarrollo de los mercados de deuda pblica domstica en Mxico, vase Jeanneau
y Prez Verdia (2005).
56 BIS Papers 33
su vez puede llevar a canalizar recursos hacia la deuda pblica, como ha ocurrido
recientemente en Colombia 48.
A continuacin analizamos cmo la evolucin del sector bancario afecta a los principales
canales de transmisin monetaria 49 , especialmente la tasa de inters, el crdito (incluidos
los efectos de balance y de disponibilidad del crdito) 50 y la tasa de cambio. Por ltimo se
analiza la influencia de la dolarizacin en el control de la poltica monetaria.
El canal de las tasas de inters

Cabe analizar dos aspectos. El primero es si la transformacin del sector bancario ha
incrementado o reducido la sensibilidad del gasto agregado frente a las tasas de inters.
Teniendo en cuenta el predominio en algunos pases de coeficientes bajos de crdito/PIB,
no es probable una gran influencia directa. No obstante, el reciente repunte del crecimiento
del crdito en algunos segmentos o sectores del mercado, como por ejemplo en el sector
hogares, puede cambiar esta situacin.
El segundo aspecto destacable es si las reformas estructurales en el sector bancario han
intensificado la influencia de la poltica monetaria en las tasas de inters a corto plazo. Hay
indicios que apuntan a que en las economas latinoamericanas ms pequeas, el canal de
las tasas de inters puede ser menos relevantes que en las economas ms grandes.
Ramlogan (2004) argumenta que en los pases con mercados de capitales menos
desarrollados no es probable que dicho canal juegue un papel destacado. Su anlisis
economtrico de Barbados, Guyana, Jamaica y Trinidad y Tobago confirma el carcter
secundario de este canal. Sus resultados son congruentes con la escasa transmisin de las
tasas repo a las principales tasas de mercado (como la interbancaria o la de prstamo
bancario comercial) en Trinidad y Tobado antes mencionada. En otros pases, como
Guatemala, hay pruebas que avalan la creciente influencia del canal de las tasas de inters
(Valle (2006)), algo que tambin parece ser cierto en las economas con sistemas
financieros ms avanzados de la regin. Por ejemplo, Amaya (2006) descubre que en
Colombia exista un alto y rpido grado de transmisin de las tasas de inters oficiales a las
tasas aplicadas por los bancos comerciales (tanto para CD como para crditos) entre 1996 y
2004. No obstante, su estudio no permite evaluar cmo se transmiten dichos efectos a las
decisiones de consumo e inversin. En el caso de Chile, Espinosa-Vega y Rebucci (2004)
encuentran un grado de influencia similar al de economas avanzadas como Estados Unidos
o Canad, y no constatan diferencias entre los instrumentos nominales y los indexados a la
inflacin en cuanto al grado de transmisin. El estudio de Mxico llevado a cabo por Gaytan
y Gonzlez (2006) tambin sugiere un refuerzo de este canal en los ltimos aos.
Algunos cambios estructurales, como la desregulacin o la consolidacin, tambin pueden
influir en el canal de transmisin de las tasas de inters. Aunque la desregulacin puede
adoptar formas diversas, es posible ilustrar su impacto analizando el efecto que causa la
eliminacin de lmites mximos para tasas de inters. En las economas que cuentan con
mercados financieros ms desarrollados, esta decisin dara relevancia a las tasas de
inters a la hora de asignar el crdito, como parece ocurrir en economas avanzadas como
48
En algunos casos, como en Colombia, esto puede explicar la gran inversin de los bancos en deuda pblica,
lo cual cre un problema de estabilidad financiera a posteriori (vase Vargas (2006)).
49
Estos canales de transmisin no se analizan con gran lujo de detalle. Para saber ms sobre ellos, vase
Kamin et al (1998), Agnor (2004) y Archer (2006).
50
No se analizan aqu otros posibles canales, como los precios de los activos, cuya influencia depende en gran
medida de la existencia de un mercado de bonos de renta fija a largo plazo, algo que en la mayora de los
casos no existe en la regin.
BIS Papers 33 57
Estados Unidos (Sellon (2002)). Sin embargo, en el caso de pases emergentes o en
desarrollo, no se ha estudiado este impacto.
Un reporte especial del Grupo de los 10 (G-10 (2001)) defiende que los procesos de
consolidacin que favorecen la concentracin del mercado pueden afectar al mecanismo de
transmisin de las tasas de inters de diversas maneras. En primer lugar, pueden dar lugar
a mrgenes ms variables entre las tasas de inters activas y pasivas. En segundo lugar,
pueden influir en los retardos con los que acta dicho mecanismo, reducindolos si las
entidades ms grandes pueden procesar informacin ms rpido o amplindolos si stas
consiguen aprovechar la inercia de los clientes cuando varan las tasas de inters oficiales.
Por desgracia, apenas hay pruebas sobre la transmisin de las tasas oficiales a las del
mercado y las pocas que existen son poco concluyentes, incluso en el caso de economas
avanzadas, lo cual no es de extraar, ya que en la prctica muchos son los factores que
intervienen, como por ejemplo la introduccin de nuevas tecnologas por los intermediarios
financieros, el desarrollo de nuevos instrumentos financieros, la reduccin de barreras de
entrada a algunos mercados o la mayor integracin de los mercados de capitales de
distintos pases. Por tanto, incluso si la consolidacin llegara a afectar al canal de las tasas
de inters, los bancos centrales tendran que ajustar con el tiempo sus polticas en
respuesta a los cambios que observen en dicho mecanismo, sin necesidad de identificar los
motivos precisos de estos cambios.
Tambin es importante considerar si la apertura y liberacin del sistema financiero han
reforzado el mecanismo de transmisin. Archer (2006) encuentra que la liberalizacin no se
traduce automticamente en un mayor mecanismo de transmisin de las tasas de inters en
las EME. De hecho, las estimaciones de la transmisin de las tasas del mercado monetario
a las de prstamos comerciales muestran que la respuesta acumulativa en 12 meses de
stas ltimas ante un aumento de un punto porcentual de las primeras no creci de forma
significativa entre 1990-94 y 2000-04 (el coeficiente slo pas del 0,82 al 0,84) en las
economas menos avanzadas de la muestra (Indonesia, Malasia, Filipinas y Tailandia). Si
bien no existe una explicacin inequvoca al respecto, es posible que la mayor movilidad del
capital haya limitado el mecanismo de transmisin al reforzar la convergencia internacional
entre tasas de inters a largo plazo. Otra posibilidad es que la mala salud de los sistemas
financieros haya lastrado dicha transmisin. As por ejemplo, los prstamos satisfactorios
pueden verse relegados en aquellos pases donde las prcticas contables permiten ocultar
los prstamos improductivos, limitando con ello el efecto estimulador de tasas de inters
ms bajas. Por ltimo, tambin cabe la posibilidad de que los bancos en dificultades no
concedan prstamos suficientes, sino que inviertan la mayor parte de sus fondos en ttulos
de deuda pblica.
El canal del crdito

La poltica monetaria probablemente tenga mayor impacto si afecta tanto a la oferta de
crdito como a las tasas de inters. Aunque no abundan las pruebas que avalen la
existencia de un canal del crdito, algunos estudios sugieren que su importancia puede ser
mayor en las economas emergentes 51, sobre todo en las que cuentan con mercados
financieros menos desarrollados o que estn sujetas a controles directos. En general, no
est claro si el desarrollo del sector bancario ha reforzado o debilitado el canal crediticio
(Archer (2006)). Por un lado, puede haberlo reforzado, ya que el mayor grado de desarrollo
y fortaleza de los bancos puede espolear el crdito concedido a los hogares y empresas.
51
En la prctica, no es fcil identificar la importancia del canal del crdito, dada la dificultad para diferenciar
entre el endurecimiento crediticio en respuesta a una cada de las reservas bancarias lquidas y aqul que
responde a un deterioro de la solvencia de los prestatarios potenciales.
58 BIS Papers 33
Pero por el otro, puede haberlo debilitado al facilitar el acceso a mercados ms lquidos y
profundos, tanto a agentes nacionales como extranjeros. Asimismo, el desarrollo financiero
puede debilitar el canal del crdito si mejora el acceso de los bancos al mercado
interbancario. Cuando los bancos tienen limitado dicho acceso, debido a la debilidad real o
percibida de su situacin financiera, se ven forzados a recurrir al banco central para
conseguir liquidez, por lo que se vuelven muy sensibles a los cambios en las tasas de
inters. Adems, tambin podran intentar sortear este escollo relajando sus criterios para la
concesin de crdito.
En algunas economas, la falta de desarrollo de los mercados financieros ha dado lugar a
mercados informales paralelos para el crdito (Kamin et al (1998)), que dejan su impronta
en el canal de crdito. Si estos mercados estn suficientemente apartados de la banca
formal, el impacto de la poltica monetaria podra debilitarse, entre otras cosas porque las
decisiones de poltica que afectan a la economa formal pueden no transmitirse al mercado
informal. En cambio, cuando existe cierto grado de integracin entre dichos mercados, el
mecanismo de transmisin se hace incluso ms complejo, ya que los recursos pueden pasar
de un mercado a otro con facilidad. Por ejemplo, una subida de la tasa de inters oficial
puede hacer vascular el ahorro desde el mercado paralelo hacia el sector bancario formal,
provocando intensos descensos del crdito en el primero.
Se han realizado una serie de estudios (sobre la regin del Caribe (Ramlogan (2004),
Guatemala (Valle (2006)) y Jamaica (Allen y Robinson (2005))) donde se destaca la
importancia del canal del crdito como principal mecanismo de transmisin en la regin,
aunque no se distingue entre el canal de prstamo o el canal del balance al no tener en
cuenta el carcter imperfecto de la informacin y otras fricciones propias de los mercados
crediticios. Por tanto, dichos estudios no recogen los efectos amplificadores que producen
los cambios directos de la poltica monetaria sobre las tasas de inters, por ejemplo a travs
de la prima financiera (vase Bernanke y Gertler (1995)).
Dos estudios arrojan luz sobre el canal de prstamo en la regin. El primero, dedicado a
Chile (Alfaro et al (2004)), encuentra que los bancos menos lquidos se ven forzados a
reducir su oferta de crdito tras una perturbacin de la poltica monetaria, que el acceso a la
financiacin externa por parte de hogares y pequeas y medianas empresas queda muy
restringido cuando se contrae la oferta de crdito bancario, y por ltimo, que dicha
contraccin se distribuye de forma desigual debido a los efectos de huda hacia la calidad,
impactando por tanto en la actividad macroeconmica. El segundo estudio (Arenas et al
(2006)) utiliza los cambios estructurales en el sector bancario para identificar la importancia
del canal de prstamo en los mercados emergentes, incluidos los de Amrica Latina. De l
se desprende que el crecimiento de los prstamos y depsitos es enormemente sensible a
la actividad econmica, de un modo que no difiere mucho entre bancos locales y
extranjeros. Tambin sostiene que en Amrica Latina los depsitos en bancos extranjeros
responden menos a las condiciones monetarias, lo que sugiere que estos bancos
desempean una labor de estabilizacin.
El canal de las tasas de cambio

Las reformas financieras y estructurales (incluida la apertura comercial y financiera de la
economa) pueden incrementar la volatilidad de las tasas de cambio, generando presin
para la intervencin cambiaria. En numerosas EME, la tasa de cambio es importante para la
articulacin de la poltica econmica, tanto si el pas cuenta con objetivos cambiarios
explcitos como si persigue un objetivo de inflacin (ej. Colombia, Guatemala o Per) 52. La
52
La tasa de cambio es fundamental desde distintos puntos de vista. En primer lugar, la tasa nominal puede
servir para absorber perturbaciones financieras. Segundo, la volatilidad cambiaria puede alterar la operativa
BIS Papers 33 59
importancia que las autoridades monetarias asignan a la tasa de cambio puede variar en
funcin de diversos factores, como el grado de transmisin hacia la inflacin interna, la
fuente de las alteraciones, la volatilidad de los flujos de capital o las reformas estructurales y
financieras 53.
Grfico 3.5
Transmisin de la tasa de cambio1

En seis meses2 En 12 meses
DM 1,15 1,15

CR BZ DM
1,10 1,10
CR
SV
SV
GT BZ
LC BR LC
200005
200005
BO 1,05 GT 1,05
GY
GD DO HN GY
DO HN
HT PA JM
GD BR
PA
CL MX
JM
BSPE PE
BS HT
AR
EC CL BO
AR MX
KN

ANCO
EC
ANCO
KN

NI VC SR

1,00 SR 1,00
BB

BB NI VC
PY

0,95 0,95
PY

0,95 1,00 1,05 1,10 1,15 0,95 1,00 1,05 1,10 1,15
199199 199199
Nota: la lista de pases incluidos se recoge en el Grfico 3.3.

1
Medida como la relacin entre la oscilacin de los precios de consumo y la de la tasa de cambio (moneda
nacional/dlar de EEUU): media simple de dichos cocientes para los periodos indicados. 2 En tasa anual.
Fuente: FMI.
Los cambios estructurales a escala nacional e internacional parecen haber reducido la

influencia de la tasa de cambio en la inflacin de ALC (vase el Grfico 3.5), aunque
persisten algunas excepciones, como Brasil, Ecuador y Guatemala. Esta menor transmisin
plantea ciertos retos a los bancos centrales, ya que los efectos de las oscilaciones
cambiarias sobre la inflacin esperada pueden malinterpretarse y llevar a las autoridades a
sobrerreaccionar ante la evolucin de la tasa de cambio.
En las economas ms pequeas, el canal de las tasas de cambio puede ser especialmente
relevante. Por ejemplo, Allen y Robinson (2005) descubren que en Jamaica ste es el
principal canal por el que se transmite la poltica monetaria, ya que incluso cuando se utiliza
como objetivo la base monetaria, puede que sta no aporte suficiente informacin sobre las
condiciones monetarias actuales y convenga utilizar las fluctuaciones cambiarias como
fuente de informacin.
La tasa de cambio tambin puede ser importante para la transmisin de la poltica monetaria
cuando afecta a los balances en casos de dolarizacin financiera o de descalces de
monedas. Por ejemplo, si la deuda empresarial se denomina en su mayora en divisas
del banco central. Por ltimo, tambin se utiliza a la hora de definir la orientacin de la poltica monetaria,
aunque esto es probable que dependa en gran medida del marco monetario en vigor.
53
Para saber ms sobre todo ello, vase Amato et al (2005).
60 BIS Papers 33
mientras que sus ingresos se denominan en moneda local, la devaluacin de la moneda
provocara un deterioro de los balances corporativos, lo que a su vez dificultara a las
empresas la reprogramacin de sus deudas, reducindose con ello la inversin. El efecto
adverso de una devaluacin monetaria se vera agravado si el deterioro de los balances
empresariales elevara el costo de la nueva financiacin.
Tovar (2006) aporta evidencia sobre la importancia del efecto de balance en Chile, Colombia
y Mxico, demostrando que las devaluaciones inducidas explcitamente por el banco central
tienen efectos expansivos y su efecto balance suele provocar un cambio hacia el gasto. En
cambio, las depreciaciones asociadas a pausas repentinas de los flujos de capital se
asocian con descensos del producto. As pues, la relacin entre el producto y la tasa de
cambio depende del tipo de alternaciones que afecten a la economa.
Implicaciones de la dolarizacin
El desarrollo de los sistemas bancarios podra reducir el nivel de dolarizacin y su
importancia para la poltica monetaria. En algunas EME, la dolarizacin afecta a la gama de
activos que deben incluirse en los agregados monetarios. Adems, en aquellos casos en los
que la dolarizacin refleja un alto grado de sustitucin entre las monedas, los agregados
monetarios pueden volverse ms sensibles a cambios bruscos en las tasas de inters y de
cambio. Asimismo, la dolarizacin puede asociarse a descalces de moneda considerables,
que en algunos casos pueden obligar a los bancos centrales a intervenir en el mercado
cambiario (Calvo y Reinhart (2002)). La dolarizacin tambin puede influir en el rgimen
cambiario elegido. Por ejemplo, un alto grado de dolarizacin puede generar una elevada
volatilidad monetaria con un rgimen de cambio variable, algo que puede resultar indeseable
para una economa abierta de dimensiones reducidas cuya estructura productiva no est
diversificada.
Otra corriente intelectual destaca que la dolarizacin puede debilitar la capacidad del banco
central para articular la poltica monetaria al abaratar la eleccin de la moneda extranjera,
elevando por tanto la volatilidad de la demanda monetaria. Argumentos similares pueden
esgrimirse con respecto a la dolarizacin del ahorro domstico. Al hacerse menos costosa la
huda hacia activos en divisas (por ejemplo gracias a la integracin financiera), la base
monetaria que se necesita en una economa dolarizada ha de ser ms sensible a la
expansin monetaria o bien a las fluctuaciones de la tasa de cambio. Levy-Yeyati (2005)
encuentra que, en los pases en desarrollo, la elasticidad de la inflacin frente a cambios en
los agregados monetarios crece a medida que avanza la dolarizacin. Aunque esto podra
implicar que la dolarizacin financiera hace menos eficaz la poltica monetaria, tambin
indicara que la desaceleracin del crecimiento monetario tendra un mayor efecto
estabilizador. Segn el autor, as lo demuestra el hecho de que la mayora de economas en
desarrollo hayan experimentado un descenso sostenido de la inflacin, pese al elevado y
persistente grado de dolarizacin financiera.
Per es el nico caso conocido de economa muy dolarizada que cuenta con un esquema
de OI. Armas y Grippa (2006) afirman que en tales circunstancias, la poltica monetaria
exige un diseo y una implementacin especficos. En primer lugar, el objetivo de inflacin
ha de ser bajo (Per cuenta con el nivel ms bajo de toda Amrica Latina: 2,5% 1%), para
que la moneda pueda competir con el dlar como unidad de cuenta y medio de pago. En
segundo lugar, los modelos de prediccin deben incluir minuciosamente los riesgos de la
dolarizacin financiera. Por todo ello, es necesario aplicar polticas de desdolarizacin,
internalizar los riesgos de la dolarizacin y limitar la vulnerabilidad del sistema financiero,
incluida la suavizacin de las fluctuaciones cambiarias, permitiendo al mismo tiempo cierto
grado de flotacin. En general, el caso de Per parece confirmar que, si se implementan
adecuadamente las polticas pertinentes, la dolarizacin no debe ser bice para que la
poltica monetaria consiga tasas de inflacin bajas y estables. Otra leccin interesante que
cabe extraer de Per es que el abandono del agregado monetario en favor de la tasa de
BIS Papers 33 61
inters interbancaria ha permitido establecer una poltica monetaria ms predecible y
transparente. Adems, ha favorecido la emisin de instrumentos financieros a largo plazo,
ayudando por tanto a reducir el grado de dolarizacin financiera.
Conclusiones
La mayora de los pases de ALC se hallan en plena transicin hacia el uso de mecanismos
de mercado para la implementacin de la poltica monetaria. Esto ha conllevado un cambio
en la manera en la que la poltica monetaria afecta al sistema financiero y a la economa. Si
bien la transformacin estructural que ha sufrido el sistema financiero podra inducir cambios
en la forma de operar de la poltica monetaria, tambin podra ocurrir lo contrario. En este
sentido, el caso de Jamaica sugiere que los cambios en el marco de poltica monetaria
pueden inducir una transformacin estructural de los mercados financieros.
Cabe preguntarse si los mecanismos basados en el mercado han fortalecido el control
monetario. Aunque no abundan las evidencias relativas a la regin, parece que en los
ltimos aos se han debilitado los canales de transmisin de la poltica monetaria, al haber
permanecido estable la influencia de las tasas de inters oficiales sobre las tasas
comerciales pero haber disminuido la de las tasas de cambio sobre la inflacin. En cualquier
caso, es probable que gran parte de estos cambios obedezcan exclusivamente a
transformaciones en el sector bancario.
62 BIS Papers 33
IV. Aspectos prudenciales
Serge Jeanneau 54
Presentacin general
En este captulo se analizan dos tipos de aspectos prudenciales que ataen a la regin de
Amrica Latina y el Caribe (ALC). El primero son las implicaciones de la entrada de bancos
extranjeros en la regin, que se estudian a partir del trabajo de Hawkins y Mihaljek (2001),
destacndose cuatro asuntos concretos. En primer lugar, se analizan las distintas formas de
acceso de la banca extranjera a estos mercados y sus implicaciones para la supervisin
bancaria. Segundo, se determina si la consolidacin del mercado que genera dicha entrada
plantea nuevos riesgos para la estabilidad sistmica. A continuacin, se analiza el impacto
de la banca extranjera en la transparencia del mercado. Por ltimo, se discute si los bancos
extranjeros deberan participar en los esquemas de prestamista de ltima instancia y en las
redes de seguridad oficiales. El segundo tipo de aspectos analizados son los planes de
implementacin de Basilea II. Para ello se citan algunas de las preocupaciones expresadas
por los supervisores con respecto a la aplicacin del nuevo marco en las economas de
mercado emergentes (EME). Tambin se examina el impacto que Basilea II podra tener
para el prstamo bancario internacional hacia las EME.
Grfico 4.1
Activos externos frente a mercados emergentes

de los bancos declarantes al BPI
Por pas de residencia del prestatario inmediato
Asia-Pacfico Europa oriental Amrica Latina
750 Locales (i.)1, 2 75
Internacionales (i.)2, 3
600 Cociente (d.)4 60
450 45
300 30
150 15
0 0
85 90 95 00 05 85 90 95 00 05 85 90 95 00 05
1
Activos frente a residentes locales denominados en moneda local y contabilizados por agencias locales de
2 3
bancos declarantes. En miles de millones de dlares de Estados Unidos. Suma de activos
transfronterizos en todas las monedas y activos locales en moneda extranjera, contabilizados por agencias
locales de bancos declarantes. 4 Activos locales en porcentaje de activos externos.
Fuente: Estadsticas Bancarias Internacionales del BPI.
54
El autor agradece la inestimable aportacin de Angus Butler, Juan Carlos Crisanto, Mar Gudmundsson,
Steven Friedman, Gregor Heinrich, Jeffrey Miller, Dubravko Mihaljek, Ramon Moreno y Camilo Tovar. Las
opiniones expresadas en este artculo son las de su autor y no reflejan necesariamente las del Comit de
Supervisin Bancaria de Basilea ni las del Banco de Pagos Internacionales.
BIS Papers 33 63
Los bancos extranjeros y la supervisin
En las EME se ha observado una creciente tendencia hacia la participacin de bancos
extranjeros en los mercados domsticos (Moreno y Villar (2005)). Como ilustra el
Grfico 4.1, esta evolucin ha quedado especialmente patente en Amrica Latina, donde la
fuerte inversin extranjera en entidades locales ha ido seguida de un rpido incremento del
prstamo domstico en moneda local. Esto ha favorecido la estabilidad sistmica en la
medida en que ha ayudado a reducir los descalces de moneda, al tiempo que ha contribuido
a hacer ms eficiente la intermediacin financiera. No obstante, tambin ha planteado dudas
acerca de la estabilidad financiera y la supervisin.
Autorizacin y supervisin de los bancos extranjeros

La implantacin de bancos extranjeros en la regin ha puesto de relieve asuntos como el
tipo de licencia que debe concedrseles (como sucursal o filial). En este sentido, los pases
de la regin se decantan por opciones bien distintas (vase el Cuadro 4.1).
Cuadro 4.1
Modalidad de entrada de bancos extranjeros

en algunos pases de Amrica Latina
Filial o sucursal Filial Sucursal
Argentina Costa Rica Guatemala

Aruba Mxico Paraguay
Bahamas
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Ecuador
El Salvador
Per
Venezuela
Fuente: IADB (2004).
Algunos pases tienden a favorecer las sucursales por considerar que presentan diversas
ventajas: no deben capitalizarse por separado, son menos proclives a conceder prstamos
conexos, estn sujetas a la vigilancia consolidada del supervisor del pas de origen y suelen
obtener apoyo de sus matrices ms fcilmente 55. No obstante, las sucursales tambin
presentan desventajas, como por ejemplo tener a menudo sus operaciones limitadas
55
En virtud de Basilea II, las sucursales bancarias constituidas en pases con alta calificacin podrn obtener
fondos ms baratos al estar sujetas a ponderaciones de capital menores que aquellas constituidas en pases
de acogida con peor calificacin.
64 BIS Papers 33
mediante restricciones a la aceptacin de depsitos domsticos, lmites de expansin o la
obligacin de mantener capital en el mercado local en forma de fondos de dotacin
(endowment). Tambin presentan el inconveniente de ser ms difciles de vender a terceros
en caso de problemas de solvencia.
Por el contrario, otros pases favorecen las filiales, por considerar que son ms fciles de
supervisar y gestionar en situaciones de tensin. Las filiales suelen estar reguladas por las
autoridades del pas de destino como entidades aparte, por lo que se les exige mantener su
fondos propios en dicho pas 56. Esto hace que, en principio, el banco extranjero tenga que
responder en mayor medida ante los supervisores del pas de acogida, quienes pueden
exigirle a la matriz, y a veces tambin a su supervisor de origen, que les proporcione una
carta de conformidad o comfort letter que garantice el respaldo de sus filiales. Incluso sin
dichas medidas, las matrices de estos bancos vigilan sus actividades muy de cerca para
garantizar la solidez de sus operaciones y detectar cualquier dificultad que pudiera daar su
reputacin. El incentivo de dicha vigilancia es an mayor ya que a veces los tribunales
consideran a las matrices responsables de las dificultades por las que atraviesen sus filiales.
Hay quienes opinan que el mayor grado de apertura de los sistemas financieros hace menos
relevante la eleccin entre filiales y sucursales, y que lo realmente importante es que los
bancos extranjeros, con independencia de la forma jurdica que adopten, estn autorizados
a realizar inicialmente actividades con las que estn familiarizados los supervisores del pas
para que puedan vigilarlas correctamente. Al mismo tiempo, las normas para la concesin
de licencias deberan ser razonablemente flexibles y los supervisores deberan actualizar
constantemente su capacidad para vigilar las actividades de los bancos.
En los sistemas bancarios dominados por bancos de propiedad extranjera, los supervisores
han intentado cooperar de forma ms estrecha con las autoridades del pas de origen. En
muchos casos, se han creado canales formales de comunicacin en un marco de
cooperacin plasmado en memorndums bilaterales de entendimiento 57. No obstante,
algunos bancos centrales se han mostrado escpticos ante el carcter claramente legalista
de las modalidades de comunicacin entre los supervisores. Asimismo, las autoridades de
algunos pases de acogida no siempre han sido informadas detalladamente sobre las
implicaciones locales de las operaciones de mbito global (por ejemplo, cmo la gestin del
riesgo a escala mundial podra afectar a una determinada operacin local) o sobre la
situacin de los bancos matrices en el pas de origen. En este sentido, cabe preguntarse
qu ocurrira si una filial extranjera de importancia sistmica se hallara en dificultades. En
algunos casos, la matriz ha salido inmediatamente en auxilio de su filial, sin tener que pedir
ayuda a las autoridades del pas de acogida, mientras que en otros, la filial ha sido
abandonada a su suerte, como ocurri en Argentina en 2002 (Del Negro y Kay (2002) y
Lacoste (2005)).
Un aspecto importante a tener en cuenta en ALC es en qu medida la existencia de
instituciones financieras extraterritoriales (IFE) poco o nada reguladas podra poner en
peligro los sistemas financieros en los que operan (Singh et al (2005)). En algunos pases,
especialmente en Amrica Central, existen IFE no reguladas que operan en realidad como
estructuras bancarias paralelas pertenecientes a instituciones financieras ms grandes.
Estas entidades pueden incrementar la vulnerabilidad sistmica al aprovecharse de
56
Sin embargo, tambin estn reguladas por las autoridades del pas de origen si llevan a cabo una supervisin
consolidada.
57
Estos mbitos de cooperacin suelen incluir: intercambio de informacin sobre las operaciones y
administracin de los bancos de propiedad extranjera en los pases de origen y destino, consultas conjuntas e
inspecciones in-situ. Pese al desarrollo de estas modalidades de cooperacin, la implantacin de una relacin
de trabajo ms estrecha se ha visto complicada por los diferentes tratamientos jurdicos que se aplican a la
informacin confidencial en diversas jurisdicciones.
BIS Papers 33 65
oportunidades de arbitraje regulador, por ejemplo transfiriendo activos improductivos desde
entidades reguladas hacia otras que no lo estn. Por tanto, analizando slo el banco
regulado se llegara a conclusiones errneas acerca del riesgo al que se expone el sistema
bancario. El problema puede agravarse si el regulador no est al tanto de los vnculos
existentes entre una entidad financiera regulada y otra que no lo est o si no goza de la
capacidad jurdica necesaria para supervisar una de ellas. En Ecuador, por ejemplo, la crisis
bancaria de 199899 se vio exacerbada ya que bancos extraterritoriales que parecan
slidos resultaron ser mucho ms dbiles de lo esperado cuando el supervisor audit las IFE
con las que stos mantenan una estrecha relacin pero que no estaban bien reguladas.
Con el fin de reducir los riesgos asociados a las IFE, los supervisores de la regin han
tratado de imponerles condiciones o restricciones que faciliten su adecuada supervisin.
Algunas jurisdicciones cuentan ya con legislacin que permite a los supervisores denegar la
autorizacin de bancos que cuentan con estructuras corporativas imposibles de supervisar.
Por ejemplo, Brasil y Panam no suelen conceder licencias a aquellos bancos constituidos
en jurisdicciones donde no pueda realizarse una supervisin consolidada. En Guatemala,
donde las IFE realizan el 30% de la actividad bancaria privada, la nueva regulacin
aprobada en 2002 prohbe la presencia de IFE que no pertenezcan a conglomerados
financieros autorizados. Adems, cada vez se recurre ms a la supervisin consolidada. Por
ejemplo, las autoridades de Brasil y El Salvador supervisan ahora sus bancos en base
consolidada. Para fortalecer la supervisin de las estructuras bancarias paralelas que
operan en diversas jurisdicciones podra ser necesario nombrar a un supervisor central a
cargo de la supervisin consolidada de las entidades multinacionales.
Transparencia y disciplina de mercado

La adquisicin de filiales y su consiguiente retirada de los mercados burstiles locales
pueden deteriorar la calidad de la informacin financiera a disposicin de los mercados y de
los supervisores de los pases de acogida (CGFS (2004) y Domanski (2005)). Para
empezar, el cese de la cotizacin diluye la informacin que transmiten los precios sobre la
rentabilidad del negocio bancario domstico. Adems, los analistas financieros locales
suelen excluir a aquellos bancos que han pasado a ser propiedad de sociedades
extranjeras. Dado que estos analistas pueden gozar de ventajas informativas respecto de
sus homlogos internacionales, podra disminuir la calidad de la informacin disponible 58.
Un ejemplo al caso es Mxico, donde entre 2000 y 2005, cinco de las mayores instituciones
del pas, que acaparaban casi el 80% de los activos bancarios, fueron adquiridas por bancos
extranjeros. Todas ellas fueron retiradas a continuacin de la bolsa mexicana, donde
representaban el 15% de la capitalizacin total en el momento de la adquisicin, provocando
con ello una prdida sustancial de informacin de mercado y de escrutinio por parte de los
analistas independientes 59. De este modo, qued afectada la divulgacin de informacin
oportuna y significativa sobre la evolucin de las principales instituciones bancarias
mexicanas, lo que hizo necesario mejorar considerablemente los flujos de informacin desde
los bancos matrices hacia los mercados y desde los supervisores de origen hacia los de
acogida.
58
La informacin solicitada por los supervisores puede reemplazar, hasta cierto punto, la informacin que
ofrecen los mercados.
59
Domanski (2005) tambin menciona que, tras la adquisicin de los dos mayores bancos de Mxico por
entidades extranjeras, la correlacin entre las cotizaciones del resto de bancos locales y las de los bancos
recin adquiridos se redujo considerablemente, lo que avala la opinin de que las cotizaciones de los bancos
de propiedad extranjera ofrecen menos informacin sobre las condiciones financieras nacionales.
66 BIS Papers 33
Concentracin de mercado
La consolidacin que resulta de la entrada de bancos extranjeros ha llevado consigo un
marcado incremento de la concentracin de mercado desde comienzos de la dcada de los
90 (vase el Captulo 1). Muchos pases siguen aplicando polticas que limitan la
concentracin, pero hay diferencias de opiniones en cuanto a la cuota de mercado mxima
deseable para un nico banco o un pequeo grupo de bancos. La presencia en el mercado
parece haber inquietado menos en el caso de pequeas economas abiertas, tal vez porque
en ellas resulta ms difcil la colusin entre bancos. Adems, puede que la formacin de
grupos bancarios ms grandes tambin presente ciertas ventajas, ya que pueden
beneficiarse de economas de escala, diversificar mejor sus actividades y desplegar tcnicas
ms avanzadas de gestin del riesgo.
Sin embargo, las fusiones entre matrices extranjeras han despertado acalorados debates en
algunos pases de acogida, por el temor a que las entidades ms grandes presenten ms
riesgo sistmico. En Chile, por ejemplo, la fusin de las matrices espaolas de dos bancos
locales hizo que casi el 30% de los activos bancarios pasaran a manos de una misma
institucin. Aunque ambas entidades chilenas siguieron funcionando y siendo gestionadas
por separado, muchos teman que las instituciones recin adquiridas hubieran alcanzado un
tamao demasiado grande como para quebrar y se preguntaban si su mayor presencia en
el sistema bancario generara riesgos sistmicos. Las autoridades chilenas reaccionaron
exigiendo a los bancos con una cuota de mercado superior al 20% mayores coeficientes de
capital y de liquidez y una reduccin de su exposicin al mercado interbancario. Adems,
con el fin de aumentar la competencia, se concedieron nuevas licencias bancarias y se
permiti a los bancos remunerar las cuentas de depsito y a las sociedades chilenas
financiarse en los mercados internacionales de capitales.
Otra preocupacin es que los cambios en la estrategia empresarial de la matriz o en su
preferencia por el riesgo puedan afectar a los recursos dirigidos a pases concretos. Las
instituciones financieras globales se decantan cada vez ms por gestionar sus filiales en
mercados emergentes como si fueran carteras que responden a criterios de inversin
variables ajustados por el riesgo. Los cambios en la asignacin de crdito entre pases, que
pueden incluir hasta la retirada completa de un pas, pueden afectar de forma significativa la
disponibilidad de crdito en el pas anfitrin, especialmente cuando los prstamos
domsticos pertenecen en gran medida a bancos extranjeros. As pues, la titularidad externa
de estas posiciones expone ms directamente a los sistemas bancarios a los cambios en las
condiciones de mercado mundiales.
Redes de seguridad oficiales

Un aspecto muy importante desde el punto de vista de la supervisin es si los depositantes
en bancos extranjeros deben recibir el mismo grado de proteccin que aquellos de bancos
locales. Se ha argumentado que al gozar los bancos forneos del respaldo de sus matrices,
pueden no necesitar mecanismos de prestamista de ltima instancia ni esquemas de seguro
de depsito. Los dispositivos que conceden prioridad a los depositantes en caso de quiebra
de un banco extranjero o que facultan al banco central a tomar las riendas del mismo
pueden ser difciles de aplicar en la prctica.
Asimismo, un argumento en favor de ampliar el seguro de depsito a todos los bancos es
que todos los depositantes deben recibir el mismo grado de proteccin. Si los bancos
forneos no tuvieran que pagar la prima del seguro de depsito, gozaran de una ventaja
desleal frente a los bancos locales y tendran por tanto un incentivo para financiar
actividades de mayor riesgo mediante depsitos captados en el pas de acogida. En la
prctica, casi todas las EME exigen a los bancos extranjeros participar en los mecanismos
de proteccin en las mismas condiciones de los bancos locales (vase el Cuadro A15).
BIS Papers 33 67
Polticas prudenciales y los Principios Bsicos de Basilea
En los ltimos aos, numerosas EME han adoptado medidas para mejorar la regulacin y la
supervisin bancarias, en algunos casos con sofisticados mecanismos de seguimiento de
sus sistemas bancarios. No obstante, en algunos pases las mejoras en el mbito regulador
han sido limitadas. Exmenes recientes realizados en el marco de los Programas de
Evaluacin del Sector Financiero (PESF), organizados conjuntamente por el Fondo
Monetario Internacional y el Banco Mundial, y que abarcan entre otros los avances para la
implementacin de los Principios Bsicos de Basilea para una Supervisin Bancaria Eficaz
(PBB), indican que en algunas EME persisten deficiencias significativas en materia de
supervisin bancaria 60. En concreto, se citaron tres aspectos.
El primero es la ausencia de supervisin consolidada eficaz en algunos pases,
especialmente en Amrica Central, donde parece que slo la han implementado unos pocos
pases (ASBA (2006)). Esto aumenta el riesgo de que las filiales bancarias atraviesen por
dificultades financieras que no se detecten a tiempo, lo que puede perjudicar al sector
financiero y a la economa en general.
Grfico 4.2
Capital regulador para activos ponderados por el riesgo1
1998 2002 20
2000 2004
15
10
0
1 2
En porcentaje. Argentina, Brasil y Mxico.
Un segundo aspecto es la cuantificacin de la rentabilidad bancaria y de la adecuacin de

los niveles de capital. La mayora de pases de ALC afirman que sus bancos calculan sus
requerimientos de capital en base a la metodologa actual del Acuerdo de Basilea (IADB
(2004)). El inters general por Basilea I, as como los esfuerzos para aplicar los PBB,
parecen haber repercutido favorablemente en los coeficientes de capital en toda la regin
(vase el Grfico 4.2 y el Cuadro A16) y haber promovido el desarrollo de mejores
metodologas de gestin de riesgos. Sin embargo, dichos coeficientes pueden proporcionar
una imagen distorsionada de los riesgos que acechan al sistema financiero. Por ejemplo, los
coeficientes de suficiencia de capital a veces no se calculan en base consolidada y la
ponderacin por riesgo es incorrecta por carecer de medidas apropiadas.
Una tercera preocupacin tiene que ver con las deficiencias en la gestin del riesgo. Muchos
pases no han logrado establecer una adecuada cultura de gestin del riesgo en sus
instituciones de crdito, de modo que el cumplimiento de la regulacin bancaria tiende a ser
60
Los Principios Bsicos, introducidos en 1997, estn diseados para ayudar a los pases a evaluar la calidad
de sus sistemas prudenciales y supervisores y para respaldar las reformas necesarias. En octubre de 2006
se public una versin actualizada de dicho documento (BCBS (2006a)).
68 BIS Papers 33
en buena medida mecnico. Al mismo tiempo, la regulacin sobre grandes posiciones
crediticias y sobre prstamos conexos no se considera suficientemente estricta,
especialmente en Amrica Central. En pases como Chile y Panam, tambin se observa
una falta de atencin al riesgo de mercado. Adems, recientemente los bancos de
numerosos pases han avanzado mucho hacia la implementacin de marcos slidos para la
gestin del riesgo operacional, si bien no se trata de un fenmeno universal, dado que la
escasez de recursos ha obligado a centrarse primero en la mejora de su gestin del riesgo
de crdito.
Las acciones correctivas por parte del supervisor suelen ser deficientes, lo que reduce los
incentivos para una gestin diligente de los riesgos. Tales deficiencias incluyen el exceso de
lenidad 61, la falta de capacidad o autoridad supervisora para intervenir oportunamente, y la
inexistencia de proteccin razonable frente a acciones legales. Aunque en algunos pases
se ha perfeccionado la legislacin concursal, subsisten problemas considerables en torno a
la defensa efectiva de los derechos de los acreedores (vase Arrieta y Luy (2002)).
El cumplimiento de las principales orientaciones contenidas en los PBB sera muy til a la
hora de resolver gran parte de estas deficiencias y el Comit de Basilea ha sealado dicho
cumplimiento como una de las principales condiciones para la aplicacin efectiva de
Basilea II (vase BCBS (2006a,b)). De hecho, algunos pases mejoraran sustancialmente si
dedicaran los escasos recursos de los que disponen a asegurar primero su cumplimiento de
los PBB, sobre todo en los mbitos de supervisin consolidada y clculo de la suficiencia de
capital, para centrarse despus en la implementacin de Basilea II.
Introduccin a Basilea II
Basilea II consta de tres pilares de refuerzo mutuo: el Primer Pilar, sobre requerimientos de
capital regulador, el Segundo Pilar, sobre el proceso del examen supervisor, y el Tercer
Pilar, sobre disciplina de mercado.
El nuevo marco permite ajustar las exigencias de capital de forma ms sensible al riesgo. Para
el riesgo de crdito, las alternativas son: el mtodo estndar, que utiliza evaluaciones
crediticias externas para determinar las ponderaciones por riesgo de crdito, y los mtodos
basados en calificaciones internas (IRB), en su variante bsica y avanzada, que utilizan en
diversa medida los sistemas de calificacin de los propios bancos y sus parmetros estimados
de riesgos subyacentes. El marco tambin contiene opciones relativas a las tcnicas de
cobertura de riesgos y de titulizacin. Asimismo, impone una exigencia de capital explcita
para el riesgo operacional basada en tres mtodos alternativos de medicin. Cada pas debe
decidir entre permanecer en el marco actual y pasar a Basilea II, en cuyo caso sus bancos
debern adoptar una de las opciones para los riesgos de crdito y operacional.
Con el fin de que los coeficientes de suficiencia de capital reflejen realmente la capacidad
del sistema bancario para absorber perturbaciones financieras, es necesario reforzar otros
elementos del marco prudencial y supervisor, por lo que la aplicacin eficaz del Primer Pilar
de Basilea II exigir la introduccin paralela de los otros dos pilares. La introduccin del
Segundo Pilar intenta dotar a los bancos de un proceso adecuado para valorar la suficiencia
general de su capital con relacin a su perfil de riesgo y a su estrategia para gestionarlo, y a
los supervisores de un marco eficaz para evaluar los procesos internos de los bancos. El
Tercer Pilar, por su parte, contiene una serie de criterios de divulgacin para fomentar la
disciplina de mercado permitiendo a los participantes valorar los principales datos obtenidos
con los otros dos pilares.
61
La disposicin de los reguladores a posponer las medidas correctivas cuando se sobrepasan ciertos
umbrales.
BIS Papers 33 69
Planes para la implementacin de Basilea II en las EME
En 2004 y 2006, el Instituto para Estabilidad Financiera (FSI) condujo sendas encuestas
sobre la implementacin de Basilea II en pases no pertenecientes al Comit de Basilea
(BCBS) (vase FSI (2004 y 2006)). El objetivo de las encuestas era identificar los planes de
aplicacin de Basilea II y determinar las correspondientes necesidades tcnicas en la
comunidad supervisora ajena al BCBS. En la encuesta ms reciente, 82 de estos pases
confirmaron su adopcin de Basilea II entre 2007 y 2009, lo que unido a los 13 pases que
forman parte del BCBS, supone que cerca de 100 pases de todo el mundo implementarn
Basilea II en los prximos aos.
Cuadro 4.2
Adopcin de Basilea II
Pases
Pases Pases dispuestos
Regin Porcentaje
encuestados participantes a adoptar
Basilea II
Asia 18 16 16 100
frica 25 17 12 71
Amrica Latina 16 14 12 86
Caribe 8 7 4 57
Oriente Medio 9 8 8 100
Europa (no BCBS) 39 36 30 83
Total 115 98 82 84
Fuente: FSI (2006).
Las encuestas del FSI indican que uno de los principales incentivos de las jurisdicciones no
pertenecientes al BCBS a la hora de implementar Basilea II es su aplicacin por parte de
bancos extranjeros con presencia local mediante filiales o sucursales. As ocurre
especialmente en pases de Europa, Oriente Medio y Amrica Latina no pertenecientes al
Comit. En este ltimo caso, las instituciones extranjeras poseen aproximadamente un
tercio de los activos bancarios que se espera pasen a estar regidos por Basilea II. El papel
que juegan los agentes forneos tambin es importante en el Caribe, donde las instituciones
financieras de propiedad o control extranjeros acaparan en muchos casos gran parte de los
activos bancarios.
Las encuestas reflejan que Basilea II se aplicara a aproximadamente el 95% de los activos
bancarios de Amrica Latina, mientras que en el caso del Caribe, sera a menos del 25% 62.
No obstante, la implementacin del Primer Pilar en la regin presenta un perfil desigual. En
los pases de Amrica Latina, los bancos que prevn aplicar el mtodo IRB bsico entre
2007 y 2009 controlan casi el 50% de los activos bancarios totales, mientras que en ese
mismo periodo, los que prevn implantar el mtodo estndar simplificado posen un tercio de
los mismos. En la regin del Caribe, los bancos que controlan la mayora de los activos
62
Sin embargo, el FSI aclara que si se elimina de la muestra el sistema bancario ms grande de la regin, la
cantidad de activos gestionados por el nuevo marco rondara el 100%.
70 BIS Papers 33
prevn aplicar el mtodo estndar simplificado en dicho periodo, aunque unos pocos pases
indicaron que algunos de sus bancos tambin aplicaran el mtodo IRB avanzado. No
obstante, hay que indicar que ciertos informes empricos recabados por el BCBS muestran
que los avances hacia la implementacin de Basilea II pueden ir ms lento de lo que
sugieren las encuestas del FSI.
En cuanto al Segundo Pilar, estas encuestas destacan que Basilea II necesitar la presencia
de infraestructuras de supervisin slidas, que incluyan la autonoma operativa de la
autoridad supervisora, suficientes recursos de supervisin, competencias normativas y
disciplinarias claramente definitivas y un marco jurdico adecuado. Al mismo tiempo, se
necesitarn normas contables eficaces para asegurar que los cocientes de capital reflejan
verazmente la capacidad del banco para absorber riesgos. Uno de los retos que destacan
las encuestas respecto de la aplicacin del Segundo Pilar es la adquisicin y
perfeccionamiento de recursos humanos y tcnicos para comprobar las responsabilidades
de los bancos bajo el Primer Pilar 63. Otro reto es la coordinacin entre los supervisores del
pas de origen y de destino para la correcta implementacin transfronteriza de Basilea II. La
libertad de los supervisores nacionales para ajustar las normas a las condiciones concretas
del pas impedira la aplicacin consistente de las normas entre pases, por lo que seran
necesarios esfuerzos complementarios para reducir tales inconsistencias 64. En cuanto al
Tercer Pilar, el desarrollo de indicadores financieros que aseguren el correcto
funcionamiento de la disciplina de mercado tambin depende del cumplimiento de los PBB.
En este sentido, las encuestas del FSI han identificado como reto la alineacin de las
divulgaciones supervisoras con las normas contables internacionales.
La pertinencia de Basilea II para las EME

Mas all de los aspectos prcticos relativos a la implementacin de Basilea II, es necesario
preguntarse hasta qu punto el nuevo marco es adecuado para las EME. Un aspecto
esencial en este sentido es si sus ponderaciones por riesgo, que han sido diseadas por
pases industriales, pueden adaptarse correctamente a economas con estructuras
econmicas diferentes y que suelen ser ms vulnerables a los choques financieros
(Goldstein (1997)). A primera vista, los bancos de economas emergentes deberan
mantener ms capital si el riesgo de prdida es mayor, por ejemplo por la existencia de
mayor volatilidad macroeconmica o por una mayor incidencia de las alteraciones
macroeconmicas o financieras (Villar (2006)). Numerosos pases ya han ajustado el marco
de Basilea I para tener en cuenta sus necesidades idiosincrsicas, imponindose en algunos
casos coeficientes de capital ms elevados a sus bancos o adaptando sus ponderaciones
por riesgo para diferentes categoras de activos.
Basilea II y el prstamo a las EME

La introduccin del nuevo marco de capital constituye un tema central de debate sobre la
evolucin del prstamo bancario internacional hacia las EME en los prximos aos. Como
se mencion antes, un importante objetivo de Basilea II consiste en asegurar que el capital
regulador mantenido por los bancos internacionales refleje de forma ms fiel la calidad
crediticia de sus carteras de prstamos. Algunos expertos (como Griffith-Jones y Spratt
63
Para dar respuesta a ello, el FSI introdujo una herramienta de capacitacin en lnea llamada FSI Connect.
64
Los supervisores de los pases pertenecientes al BCBS han colaborado estrechamente en el seno del Grupo
para la Aplicacin del Acuerdo (AIG) con el fin de lograr un alto grado de consistencia. Adems, tambin han
trabajado con supervisores de otros pases dentro del Core Principles Liaison Group (CPLG) para compartir
informacin y puntos de vista sobre la aplicacin del Marco en estos ltimos.
BIS Papers 33 71
(2001), entre otros) afirman que esta mayor sensibilidad al riesgo limitar la oferta de capital
para las EME.
Pese a todo, hay razones que invitan al optimismo. La principal es que los bancos no ponen
precio a sus prstamos en base al capital exigido por el regulador, sino al capital econmico,
que es el que se reserva para amortiguar las prdidas inesperadas (Hayes y Saporta
(2002)). El capital econmico est vinculado a la calidad crediticia de los activos bancarios, y
su nivel y coste determinan a su vez el precio de los prstamos y de otros activos bancarios.
En la prctica, el nivel de capital econmico no debe verse directamente afectado por
cambios en el capital regulador exigido. De hecho, Basilea II intenta que el nivel de capital
regulador se determine en mayor sintona con los mtodos utilizados para determinar el
capital econmico, por lo que la introduccin de nuevo marco no debera cambiar la forma
en que los bancos evalan el riesgo de sus prstamos a las EME (Caruana (2005)).
Asimismo, la presencia de bancos mejor capitalizados, que gestionan y valoran los riesgos de
forma ms eficiente en un horizonte temporal adecuado, debera favorecer un sistema
financiero ms estable y resistente, reduciendo con ello la probabilidad de cambios repentinos
en las condiciones de prstamo. Las metodologas ms formales para la evaluacin del riesgo
contenidas en Basilea II deberan facilitar la deteccin precoz de estrategias inadecuadas de
concesin de prstamo, facilitando con ello la introduccin de acciones correctivas en una
etapa ms temprana y reduciendo de nuevo la probabilidad de ajustes bruscos en las
decisiones de prstamo (Caruana (2005)). Por tanto, en lneas generales puede que Basilea II
no tenga un impacto tan pronunciado en los flujos de prstamo hacia las EME, pudiendo
incluso contribuir a reducir su volatilidad y su carcter procclico.
No obstante, tres aspectos de Basilea II podran influir en el precio o el volumen de los
prstamos hacia las EME.
En primer lugar, Basilea II relaciona el capital exigido por riesgo de crdito con indicadores
explcitos de calidad crediticia, calculados de forma interna o externa. Esto contrasta con el
marco actual, donde las exigencias de capital para prstamos soberanos e interbancarios se
basan en la pertenencia o no del prestatario a la OCDE. Los casos de Corea, Mxico y
Turqua muestran que dicha pertenencia no exime de sufrir crisis financieras, por lo que la
eliminacin de esta distincin arbitraria debe dar lugar a una determinacin ms racional del
capital regulador. En trminos prcticos, algunos prestatarios saldrn ganando con esta
transicin, mientras que otros saldrn perdiendo. Las exigencias de capital para prstamos a
pases que gozan de una solvencia relativamente buena se reducirn en general, mientras
que las aplicadas a pases con poca solvencia tendern a elevarse (vase el Cuadro 4.3).
Para estos ltimos pases, el aspecto ms importante ser si el nuevo mnimo exigido
sobrepasar sustancialmente el capital econmico que de otro modo mantendran los
bancos, en cuyo caso es probable que el crdito se encarezca 65.
En segundo lugar, Basilea II tambin puede influir en el vencimiento de los prstamos hacia
las EME. Con el mtodo actual, el prstamo hacia pases no pertenecientes a la OCDE
recibe un requerimiento de capital del 8% para vencimientos superiores a un ao, frente al
1,6% para los prstamos a corto plazo. Este tratamiento preferente pare horizontes cortos
es sealado por algunos como el incentivo que estimul el crdito a corto plazo hacia las
EME a comienzos de la dcada de los 90 (vase ms al respecto en BCBS (1999)). Aunque
existen razones para imponer menores cargas de capital a los prstamos a corto plazo, el
incremento ms gradual en funcin del vencimiento que presenta Basilea II debera ayudar a
reducir el sesgo de vencimiento en los prstamos.
65
No es fcil determinar hasta qu punto esto es factible, ya que depende del mtodo que se utilice para
calcular el capital econmico, de la composicin precisa de la cartera del banco y de otros muchos factores
competitivos que determinan el precio del prstamo.
72 BIS Papers 33
Cuadro 4.3
Ponderadores por riesgo actuales y

nuevas para algunos soberanos
Ponderacin por riesgo (%)1

Calificacin OCDE
Actual Nueva
Argentina B No 100 100

Brasil BB No 100 100
Chile A No 100 20
China A No 100 20
Colombia BB No 100 100
Repblica Checa A S 0 20
Grecia A S 0 20
Hungra A S 0 20
Indonesia B+ No 100 100
Israel A No 100 20
Corea A S 0 20
Malasia A No 100 20
Mxico BBB S 0 50
Per BB No 100 100
Polonia BB S 0 100
Rusia BBB No 100 50
Singapur AAA No 100 0
Sudfrica BBB+ No 100 50
Tailandia BBB+ No 100 50
Turqua BB S 0 100
Venezuela B+ No 100 100
1
Una ponderacin del 100% implica una exigencia de capital del 8%.
Fuentes: Standard & Poors; BPI.
En tercer lugar, Basilea II podra afectar a los flujos de crdito dentro de las propias EME,
dependiendo del tratamiento que reciban los bancos locales y extranjeros ubicados en ellas.
Es probable que los bancos de propiedad local adopten el mtodo estndar, por lo que no
es de esperar grandes cambios en las exigencias mnimas de capital. De hecho, la mayora
de posiciones corporativas en las EME probablemente se consideren sin calificar, con lo
que recibiran una exigencia de capital del 8%. Por su parte, el impacto de Basilea II en la
operativa local de los bancos extranjeros es objeto de un debate ms acalorado. La
participacin de la banca fornea en algunas EME se concentra en unos pocos grupos
bancarios con presencia internacional, que suelen ser suficientemente sofisticados como
para adoptar el mtodo IRB. Por ello preocupa que aquellos que lo hagan gocen de una
ventaja competitiva frente a los bancos locales que operen con el mtodo estndar. No
obstante, algunos analistas consideran que tal situacin no es probable, dado que los
bancos extranjeros que opten por el IRB tendrn que hacer frente a mayores requerimientos
BIS Papers 33 73
de capital para negocios con menos calidad crediticia que los bancos locales que utilicen el
mtodo estndar (Hayes y Saporta (2002)) 66.
66
Asimismo, la adopcin de los mtodos ms avanzados no reducir automticamente los requerimientos de
capital sino que, al calcularse stos de forma ms alineada a los riesgos reales, podran incrementarse para
aquellos bancos cuyo nivel de riesgo de crdito supere al que prevalece en el marco de Basilea I. Asimismo,
los reguladores tendrn libertad para imponer requerimientos de capital ms estrictos que los contemplados
en Basilea I o II.
74 BIS Papers 33
Cuadros anexos
BIS Papers 33 75
Cuadro A1
Diferenciales de tasas de inters
Entre tasas de inters activas y pasivas
En porcentaje
1990 1995 2000 2002 2004
Mayores economas . 14,5 22,7 27,9 21,9

Argentina . 6,0 2,8 . 4,2
Brasil . . 39,6 43,7 39,7
Mxico . 19,6 8,7 4,4 4,5
Amrica Central 7,3 11,2 8,7 10,6 10,1

Belice 5,9 6,3 8,3 8,6 6,5
Costa Rica 11,4 12,8 11,5 15,0 13,9
El Salvador 3,2 4,7 4,7 . .
Guatemala 5,1 13,3 10,7 10,0 9,6
Honduras 8,2 14,9 10,9 9,0 8,8
Nicaragua 12,5 8,8 7,3 10,5 8,8
Panam . . 3,4 5,6 6,6
Pases del Caribe 5,6 11,9 9,2 9,6 11,1

Antigua y Barbuda 3,7 8,7 7,0 7,0 7,9
Bahamas 2,4 2,6 1,9 1,8 2,2
Barbados 5,1 4,9 5,2 5,8 5,8
Dominica 5,5 7,3 7,8 7,1 5,6
Repblica Dominicana . . 9,2 9,5 11,5
Granada 3,5 7,4 7,4 7,7 6,9
Hait . . 13,2 17,4 23,3
Jamaica 6,6 20,4 11,7 9,9 10,2
Antillas Neerlandesas 4,3 9,2 6,4 6,5 7,6
Saint Kitts y Nevis 4,5 6,4 6,8 6,9 5,8
Santa Luca 4,6 8,3 8,3 8,3 8,1
San Vicente y las
Granadinas 8,0 6,7 6,9 7,2 6,4
Trinidad y Tobago 6,9 . 8,4 7,7 6,5
Sudamrica 353,1 12,1 9,6 9,3 7,9

Bolivia 18,0 32,2 23,6 11,1 7,1
Chile 8,5 4,4 5,6 4,0 3,2
Colombia 8,8 10,4 6,7 7,4 7,3
Ecuador 6,1 12,4 7,8 9,6 5,6
Guyana 3,6 6,3 8,6 11,8 11,8
Paraguay 8,1 12,8 11,1 15,8 28,4
Per 2.334,9 11.5 14,6 10,5 11,5
Surinam . . . 13,2 12,1
Uruguay 16,3 35,4 27,8 55,8 17,5
Venezuela 7,7 15,0 8,9 7,6 5,9
Fuente: FMI, Estadsticas Financieras Internacionales.
BIS Papers 33 77
Cuadro A2
Coeficiente de dolarizacin1
En porcentaje
1998 2000 2002 2004

Mayores economas 13,7 13,5 2,0 3,0
Argentina 58,4 66,6 2,9 11,0
Brasil 0,0 0,0 0,0 0,0
Mxico 8,0 5,6 4,7 3,4
Amrica Central 31,2 31,9 50,9 52,5
Belice 11,4 11,8 12,4 12,2
Costa Rica 44,4 44,9 48,0 48,0
El Salvador 7,8 8,9 100,0 100,0
Guatemala 0,0 0,0 7,7 12,3
Honduras 25,1 26,6 31,8 32,6
Nicaragua 71,3 72,4 76,7 78,1
Panam 100,0 100,0 100,0 100,0
Pases del Caribe 13,6 18,7 25,3 30,1
Antigua y Barbuda 6,4 19,2 19,2 15,3
Bahamas . . . .
Barbados 13,0 9,7 15,8 13,0
Dominica 2,3 2,2 3,3 5,1
Repblica Dominicana 9,2 16,2 26,1 .
Granada 5,2 7,5 6,9 5,6
Hait . . . .
Jamaica 25,5 26,7 30,2 32,5
Antillas Neerlandesas . . . .
Saint Kitts y Nevis 20,8 25,1 21,3 22,2
Santa Luca 0,8 0,7 1,7 2,1
San Vicente y las
1,7 5,9 3,4 4,2
Granadinas
Trinidad y Tobago 24,5 29,3 25,6 38,6
Sudamrica 21,4 23,2 27,5 27,0
Bolivia 93,1 93,8 92,1 90,5
Chile 6,2 10,0 11,5 13,0
Colombia 0,0 0,0 0,0 0,0
Ecuador . . 100,0 100,0
Guyana . . . .
Paraguay 47,5 61,6 68,5 61,9
Per 76,5 76,9 73,2 68,9
Surinam 21,0 46,4 46,7 46,1
Uruguay 90,6 91,6 93,6 90,0
Venezuela 0,0 0,1 0,2 0,1
1
Total de depsitos en divisas en el sistema bancario nacional / total de depsitos en el sistema bancario
nacional.
Fuente: Moodys.
78 BIS Papers 33
Cuadro A3
Capitalizacin burstil en porcentaje del PIB1
1990 1995 2000 2004

Mayores economas
Argentina 2,3 14,6 58,4 30,6
Brasil 3,6 21,0 37,6 54,6
Mxico 12,5 31,6 21,5 25,4
Amrica Central
Belice
Costa Rica 5,5 6,6 14,6 10,4
El Salvador 4,4 15,5 16,7
Guatemala 0,8 1,2
Honduras 1,3 8,5 8,7
Nicaragua
Panam 3,4 10,5 24,0 24,7
Pases del Caribe
Antigua y Barbuda
Bahamas
Barbados 16,5 26,6 65,6 133,0
Dominica
Repblica Dominicana 0,9 0,8
Granada
Hait
Jamaica 19,8 21,9 48,3 179,5
Saint Kitts y Nevis
Santa Luca
San Vicente y las
Granadinas
ECSE2 0,1
Sudamrica
Bolivia 1,4 19,2 22,7
Chile 44,9 113,3 80,0 124,4
Colombia 3,5 19,4 11,4 25,9
Ecuador 0,6 13,0 4,4 8,5
Guyana 16,2
Paraguay 0,3 1,6 5,5 3,0
Per 3,1 22,0 20,0 29,4
Surinam
Uruguay 1,7 0,9 0,8 2,5
Venezuela 17,2 4,7 6,9 5,6
Nota: = no disponible.
1
Algunas cifras corresponden al ltimo ao para el que se dispone de datos. 2 Estimacin para 2005. El
Mercado de Valores del Caribe Oriental (ECSE) fue establecido en 2001 por el Banco Central del Caribe
Oriental (ECCB) e incluye Anguila, Antigua y Barbuda, Dominica, Granada, Montserrat, Saint Kitts y Nevis,
Santa Luca y San Vicente y las Granadinas.
Fuentes: Banco Mundial, Indicadores del desarrollo mundial; FMI; Mercado de Valores del Caribe Oriental.
BIS Papers 33 79
Cuadro A4
Crdito de bancos extranjeros1 en proporcin al total de crdito domstico
1990 1995 2000 2002 2004
Mayores economas 2,9 6,0 25,2 39,0 32,0

Argentina 4,1 5,3 23,6 19,5 18,1
Brasil 3,8 6,6 16,9 17,5 12,9
Mxico 0,7 4,4 45,8 81,7 92,2
Amrica Central 11,9 10,5 15,7 13,6 10,4

Belice 36,0 20,1 35,8 11,5 11,9
Costa Rica 0,0 2,4 2,8 2,1 1,1
El Salvador 0,7 2,1 7,2 4,2 3,2
Guatemala 1,6 0,9 8,7 9,1 5,0
Honduras 3,7 3,5 2,7 3,8 3,0
Nicaragua 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Panam 31,2 31,8 35,4 33,3 26,9
Pases del Caribe 25,0 37,5 36,1 27,0 23,3

Bahamas 47,4 98,6 65,1 45,5 34,7
Barbados 44,5 50,0 70,8 19,6 18,2
Dominica 23,2 28,6 42,5 21,2 19,1
Repblica Dominicana 13,6 8,6 6,4 5,5 6,5
Granada 10,1 12,3 32,3 15,5 15,0
Hait 20,7 19,7 9,3 7,5 6,6
Jamaica 53,3 60,9 78,3 94,2 78,5
Santa Luca 46,7 42,4 60,6 17,1 14,2
San Vicente y las 34,8 32,5 54,1 73,9 11,1
Granadinas
Trinidad y Tobago 3,0 15,0 24,3 27,8 25,4
Sudamrica 5,7 9,2 36,6 35,5 37,2

Bolivia 0,2 0,7 10,2 3,8 1,6
Chile 14,3 20,5 53,7 59,2 49,0
Colombia 0,5 2,6 18,9 17,1 18,1
Ecuador 5,1 1,7 1,0 2,5 3,5
Guyana 0,0 2,0 6,5 12,2 10,5
Paraguay 15,8 12,3 40,4 44,0 55,6
Per 0,0 8,3 22,9 19,2 28,2
Surinam 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0
Uruguay 3,8 5,5 15,9 9,5 11,9
Venezuela 1,3 2,1 59,7 45,1 80,6
1
Crdito en moneda local concedido por bancos de propiedad extranjera (incluye crdito transfronterizo y
crdito domstico a bancos). Para Brasil, Chile, Mxico (2004) y Panam, tambin incluye crdito en moneda
extranjera concedido por bancos de propiedad extranjera al sector no bancario.
Fuentes: FMI; BPI.
80 BIS Papers 33
Cuadro A5
Concentracin del sistema bancario1
1998 2000 2002 2004
N Top 5 N Top 5 N Top 5 N Top 5

Mayores economas 131 72,8 166 68,2 209 67,2 180 63,9
Argentina 48 63,2 58 58,3 71 60,2 62 57,2
Brasil 59 70,2 79 61,6 106 60,3 86 60,0
Mxico 24 84,9 29 84,6 32 81,2 32 74,6
Amrica Central 88 75,0 118 76,2 142 76,2 139 78,4
Belice 1 100,0 3 100,0 3 100,0 2 100,0
Costa Rica 16 68,9 17 72,0 21 73,8 39 79,5
El Salvador 6 97,9 11 92,3 12 87,0 12 86,2
Guatemala 24 47,4 28 47,5 29 60,6 27 63,1
Honduras 10 83,4 13 79,6 15 73,4 16 71,8
Nicaragua 9 66,0 7 88,2 8 93,5 6 96,4
Panam 22 61,3 39 54,0 54 45,1 37 52,0
Pases del Caribe 41 97,0 63 95,0 87 95,2 61 96,9
Antigua y Barbuda 3 100,0 3 100,0 5 100,0 2 100,0
Bahamas 10 88,3 14 76,3 19 84,1 11 91,6
Barbados 2 100,0 2 100,0 3 100,0 2 100,0
Dominica 1 100,0 1 100,0 1 100,0 . .
Repblica Dominicana 7 91,6 23 81,2 28 82,0 25 87,1
Granada 2 100,0 2 100,0 2 100,0 2 100,0
Hait 2 100,0 2 100,0 2 100,0 1 100,0
Jamaica . . 1 100,0 7 98,0 6 97,3
Antillas Neerlandesas 4 100,0 4 100,0 7 97,7 2 100,0
Saint Kitts y Nevis 2 100,0 2 100,0 2 100,0 2 100,0
Santa Luca . . . . . . . .
San Vicente y las
. . . . . . . .
Granadinas
Trinidad y Tobago 8 90,0 9 87,0 11 85,5 8 92,9
Sudamrica 97 82,9 176 77,1 198 73,4 198 75,4
Bolivia 12 71,1 12 70,4 12 71,0 13 69,3
Chile 17 76,9 19 71,4 21 73,7 24 75,5
Colombia 19 59,1 24 51,1 26 49,3 26 53,7
Ecuador . . 29 73,0 34 69,0 33 67,9
Guyana 3 100,0 3 100,0 3 100,0 2 100,0
Paraguay 14 75,3 14 75,1 14 66,3 14 63,0
Per 8 89,3 12 89,9 12 89,9 12 90,0
Surinam 2 100,0 2 100,0 2 100,0 1 100,0
Uruguay 11 90,8 20 74,2 30 55,7 31 70,3
Venezuela 11 83,6 41 65,9 44 59,3 42 64,1
1
Nmero de bancos en la base de datos Bankscope (N) y participacin en el total de activos de los cinco
mayores bancos en cada pas (Top 5), en porcentaje. El tamao de la muestra regional y la participacin de
los cinco mayores bancos son la suma y la media de las cifras nacionales, respectivamente.
Fuente: Fitch Bankscope.
BIS Papers 33 81
Cuadro A6
Crdito bancario real al sector privado1
1990- 1995- 2000 2001 2002 2003 2004 2000- 2005

94 99 04 T2
Amrica Latina
Argentina 18,8 5,7 3,1 16,5 38,1 18,5 8,8 15,0 13,2
Brasil 24,3 0,9 1,8 1,3 0,8 4,1 4,4 1,4 20,7
Chile 10,4 8,8 8,0 4,8 6,1 4,5 11,2 6,9 13,7
Colombia 10,0 5,2 4,3 3,4 4,4 2,3 6,2 2,3 7,7
Mxico 27,6 11,7 1,4 13,6 17,7 5,7 3,0 0,5 18,8
Per 49,3 21,1 6,8 4,3 2,0 7,0 3,7 4,8 9,8
Venezuela 18,9 6,0 11,7 6,4 25,9 12,3 75,1 6,2 26,2
Asia
Hong Kong RAE 5,0 4,5 4,5 1,4 3,4 3,4 6,9 1,5 12,7
India 3,9 6,9 15,9 3,9 17,8 5,7 25,8 13,5 13,1
Indonesia 9,7 12,3 15,4 10,8 16,3 5,3 1,6 9,0 3,6
Corea 9,0 12,9 8,3 2,0 8,1 13,1 19,0 9,1 17,3
Malasia 12,6 4,6 5,2 3,0 3,1 25,0 7,9 24,4
Filipinas 12,2 12,3 0,5 3,7 0,7 2,8 0,4 0,4 5,8
Singapur 10,3 9,4 3,7 16,3 9,0 4,7 2,9 3,4 3,8
Tailandia 19,2 3,5 16,9 10,2 14,4 4,7 2,7 1,7 1,3
Europa Central
Repblica Checa 1,2 10,5 24,33 9,2 7,1 13,0 5,73 17,9
Hungra 15,6 2,9 19,4 9,1 12,4 24,5 11,9 15,3 4,0
Polonia 14,6 7,9 3,7 2,5 6,4 0,4 4,0 10,3
Israel 9,1 0,8 12,4 9,1 5,3 1,4 9,5 0,7 15,6
Rusia 6,6 27,7 25,2 13,8 27,7 31,6 25,1 7,7
Arabia Saudita 4,0 6,5 7,8 9,3 16,3 34,1 14,4 37,5
Sudfrica 4,5 7,6 7,7 17,0 6,6 26,0 7,0 9,7 4,2
Turqua 0,8 8,2 15,7 31,1 0,4 15,7 40,4 5,2 40,6
Pro memoria:
Estados Unidos 0,4 5,6 7,8 2,5 2,4 6,4 6,5 5,1 9,5
Japn 0,2 0,5 1,2 1,1 4,7 3,6 2,4 2,6 4,2
Zona del euro 2,4 5,5 7,9 5,8 1,7 3,6 4,1 4,6 7,9
China4 10,6 16,0 9,8 9,7 17,7 17,0 8,6 12,5 10.2
1
Variacin porcentual anual, para bancos comerciales (encuesta). Cuando no estn disponibles en la
2
encuesta, los datos se toman del FMI, bancos creadores de dinero, l.22c+d. Variacin respecto a finales
3
de 2004, anualizada. Afectado por la reestructuracin bancaria (el Czech Consolidation Bank fue retirado
4
del sistema bancario). Crdito al sector no gubernamental.
Fuentes: FMI; datos nacionales.
82 BIS Papers 33
Cuadro A7
Tasas de inters reales a corto plazo1
1990 1995 2000 2002 2004
Mayores economas
Argentina 33,0 8,2 9,3 10,6 1,7
Brasil 211,5 8,3 9,5 9,9 8,3
Mxico 3,0 3,6 1,1 1,2 1,9
Amrica Central
Belice 7,0 4,0 4,2
Costa Rica 1,8 0,6 2,2 2,1 2,5
El Salvador 4,8 3,9 6,9
Guatemala 16,3 0,5 4,0 1,0 3,0
Honduras 11,8 13,5 4,4 5,6 2,8
Nicaragua 98,6 0,2 0,7 3,6 3,4
Panam 5,5 3,7 2,0
Pases del Caribe

Bahamas 1,8 2,1 2,4 2,0 2,8
Barbados 3,1 3,2 2,5 2,5 1,1
Dominica 1,8 2,8 3,0 2,8 1,0
Repblica Dominicana 9,2 10,8 20,0
Granada 4,2 0,6 2,0 2,5
Hait 1,6 1,5 9,8
Jamaica 1,6 2,8 3,2 1,4 5,0
Saint Kitts y Nevis 3,4 1,5
Santa Luca 1,8 1,1 1,0 2,6 1,5
San Vicente y las
2,6 4,3 3,5 0,3
Granadinas
Sudamrica
Bolivia 5,7 7,9 6,1 8,6 2,9
Chile 11,4 5,1 5,2 1,3 0,9
Colombia 5,7 9,8 2,7 2,4 1,8
Ecuador 3,3 16,6 44,7 6,2 1,3
Guyana 0,6 2,4 0,8 1,9
Paraguay 10,4 6,9 6,2 11,2 0,7
Per 66,5 4,1 9,2 4,0 0,7
Surinam 5,7
Uruguay 16,5 10,8 12,9 42,6 2,7
Venezuela 9,1 22,0 0,1 5,4 7,5
1
Tasa para depsitos (FMI, EFI, lnea 60l) ajustada por la variacin anual simultnea de los precios de
consumo (FMI, EFI, lnea 64).
Fuente: FMI.
BIS Papers 33 83
Cuadro A8
Crdito bancario1 al Gobierno2
1990 1995 2000 2002 2005
Mayores economas 24.0 18.0 29.5 31.4 30.6
Argentina 31,8 20,7 24,7 56,3 53,5
Brasil 13,5 16,9 33,2 30,3 30,6
Mxico 35,2 18,3 26,7 20,2 18,9
Amrica Central 6,7 4,7 5,6 7,2 8,4
Belice 14,0 11,5 9,6 5,7 4,6
Costa Rica 10,9 5,0 8,2 12,3 10,7
El Salvador 3,4 3,3 3,8 4,7 4,6
Guatemala 3,8 6,0 7,7 8,6 12,7
Honduras 21,8 10,7 1,1 2,0 2,6
Nicaragua 0,0 0,0 7,0 8,3 11,8
Panam 1,7 0,3 0,7 1,3 1,3
Pases del Caribe 4,7 6,3 9,9 9,4
Antigua y Barbuda 12,2 14,3 13,0 11,0 7,3
Bahamas 0,5 0,8 0,6 0,4 0,7
Barbados 21,7 25,7 23,9 23,6 22,6
Dominica 8,7 14,8 14,5 12,0 7,1
Repblica Dominicana 3,1 1,2 3,9 7,7 7,8
Granada 10,7 7,1 6,9 7,0 5,3
Hait 0,1 0,7 0,2 0,4
Jamaica 9,8 12,9 17,3 33,1 29,1
Saint Kitts y Nevis 15,1 11,2 18,4 14,6 15,9
Santa Luca 4,7 3,9 7,1 6,5 8,9
San Vicente y las
9,7 13,2 11,2 13,2 14,1
Granadinas
Trinidad y Tobago 9,1 11,7 9,7 11,5 10,4
Sudamrica 9,1 8,8 10,5 14,7 14,1
Bolivia 0,1 3,2 3,2 5,9 5,6
Chile 0,4 0,5 0,9 1,1 0,8
Colombia 5,9 8,5 16,8 24,5 28,7
Ecuador 0,7 2,0 6,4 7,0 2,3
Guyana 39,6 39,8 25,6 22,2 29,2
Paraguay 0,0 1,1 3,7 4,5 3,1
Per 33,5 3,5 7,5 10,0 7,5
Surinam 11,8 1,2 14,5 9,1 9,8
Uruguay 7,1 5,8 4,0 8,7 8,7
Venezuela 7,3 26,9 15,8 20,9 13,2
1
Bancos creadores de dinero. 2 Crditos frente al Gobierno (lneas 22a, 22b) en porcentaje del total de activos
bancarios. Medias regionales basadas en el PIB y en los tipos de cambio PPA del ao 2000.
Fuente: FMI.
84 BIS Papers 33
Cuadro A9a
Rentabilidad de los bancos
Nmero Beneficio Dotacin de Margen de Gastos de

de antes de provisiones intermedia- explotacin
bancos1 impuestos cin
En porcentaje de los activos totales medios
Media 19992000
Mayores economas 130 1,4 1,4 5,7 6,0
Argentina 46 0,8 1,3 3,1 4,6
Brasil 61 1,5 1,4 6,5 6,8
Mxico 23 1,7 1,5 6,1 5,7
Amrica Central 27 1,5 0,8 4,2 3,5
Belice . . . . .
Costa Rica 2 2,0 0,4 3,9 3,8
El Salvador 5 1,1 1,3 4,5 3,0
Guatemala . . . . .
Honduras 7 1,5 1,0 6,2 4,6
Nicaragua 7 1,7 0,8 4,9 4,1
Panam 6 1,0 0,6 2,3 2,2
Pases del Caribe 33 3,1 0,6 2,4 2,6
Antigua y Barbuda 2 0,7 0,6 3,7 3,8
Bahamas 6 2,5 0,1 1,5 1,5
Barbados 2 1,8 0,1 4,3 4,1
Dominica 1 2,6 0,5 5,8 2,7
Repblica Dominicana 9 2,3 0,9
Granada 2 1,9 0,4 4,9 4,0
Hait 2 1,2 0,5 6,0 7,0
Jamaica 1 12,3 0,1 6,8 8,3
Antillas Neerlandesas 1 0,8 0,4 1,3 0,8
San Kitts y Nevis 1 2,8 0,5 3,6 1,8
Santa Luca . . . . .
San Vicente y las Granadinas . . . . .
Trinidad y Tobago 6 2,5 0,3 4,3 3,9
Sudamrica 117 0,3 2,3 5,7 7,9
Bolivia 12 0,4 2,2 5,3 3,8
Chile 17 1,0 0,9 4,1 3,4
Colombia 21 3,2 3,7 3,7 11,3
Ecuador . . . . .
Guyana 2 1,7 1,2 4,4 3,4
Paraguay 14 2,1 1,3 6,7 5,9
Per 10 0,5 2,4 5,6 5,6
Surinam 1 1,2 1,5 5,8 7,0
Uruguay 9 0,6 1,5 3,4 4,7
Venezuela 31 2,8 1,4 11,5 9,6
1
Bancos para los que se dispone de datos de rentabilidad.
BIS Papers 33 85
Cuadro A9b
Rentabilidad de los bancos
Nmero Beneficio Dotacin de Margen de Gastos de

de antes de provisiones intermedia- explotacin
bancos1 impuestos cin
En porcentaje de los activos totales medios

Media 200304
Mayores economas 159 1,6 0,7 5,3 5,5
Argentina 57 1,4 0,1 1,5 4,8
Brasil 77 2,3 1,0 7,3 6,3
Mxico 25 2,1 0,6 4,3 4,6
Amrica Central 70 1,7 0,6 4,3 3,5
Belice . . . . .
Costa Rica 16 1,9 0,5 5,5 5,4
El Salvador 9 1,0 1,0 3,8 2,7
Guatemala 1 1,2 0,4 2,7 2,5
Honduras 13 1,6 0,8 5,8 2,2
Nicaragua 6 3,4 0,9 6,5 4,3
Panam 25 2,1 0,7 3,9 3,9
Pases del Caribe 41 2,2 1,4 5,7 5,4
Antigua y Barbuda 1 1,3 0,8 3,2 2,4
Bahamas 4 1,7 0,3 2,9 2,0
Barbados 2 1,8 0,4 3,6 3,0
Dominica . . . . .
Repblica Dominicana 19 1,9 2,3 6,5 6,7
Granada 1 2,4 0,4 4,4 2,9
Hait 1 1,6 0,7 6,5 6,3
Jamaica 5 3,7 0,0 6,6 4,4
Antillas Neerlandesas 1 1,7 0,2 1,5 1,1
Saint Kitts y Nevis 1 1,2 0,1 2,6 2,1
Santa Luca . . . . .
San Vicente y las
. . . . .
Granadinas
Trinidad y Tobago 6 3,0 0,3 4,5 3,8
Sudamrica 169 2,4 0,8 5,2 6,1
Bolivia 12 0,5 1,3 4,7 4,2
Chile 20 1,5 0,6 3,0 2,7
Colombia 26 2,8 0,8 4,6 5,9
Ecuador 26 0,8 1,0 3,0 7,1
Guyana 1 0,8 1,2 3,8 3,5
Paraguay 14 1,3 0,7 4,9 19,6
Per 11 2,3 1,0 6,0 5,3
Surinam . . . . .
Uruguay 21 0,2 1,2 5,0 12,0
Venezuela 38 5,0 0,8 9,6 7,7
1
Bancos para los que se dispone de datos de rentabilidad.
86 BIS Papers 33
Cuadro A10a
Rentabilidad sobre activos medios (ROAA)
FMI: GFSR y consultas del Artculo IV
En porcentaje
1998 2000 2002 2004

Argentina . 0,3 10,3 0,3
Brasil 0,6 1,1 1,9 1,8
Mxico 0,6 0,9 1,1 1,5
Amrica Central 1,2 1,2 1,3 1,6
Belice . . . .
Costa Rica 0,9 1,7 1,8 2,0
El Salvador . 0,3 1,1 1,0
Guatemala . 1,1 0,8 1,4
Honduras 1,7 0,9 0,8 1,2
Nicaragua . 1,9 1,8 2,8
Panam . 1,6 2,0 1,9
Antigua y Barbuda . 0,8 1,2 .
Bahamas . 3,4 2,6 2,0
Barbados 2,6 2,5 . .
Dominica . . . .
Repblica Dominicana 1,7 1,6 2,3 1,8
Granada . 2,5 2,3 0,5
Hait . . . .
Jamaica . 1,7 2,9 2,7
Antillas Neerlandesas . 1,5 1,1 .
Saint Kitts y Nevis . . . .
Santa Luca . . . .
San Vicente y las Granadinas . 0,8 1,2 .
Trinidad y Tobago . 2,5 3,0 .
Sudamrica 2,5 0,9 1,1 2,9
Bolivia 0,7 0,9 0,1 0,1
Chile 0,9 1,0 1,1 1,2
Colombia . . 2,7 4,1
Ecuador 0,8 2,8 1,5 1,6
Guyana . . . .
Paraguay . 1,4 1,0 1,7
Per . 0,3 0,8 1,2
Surinam . 1,4 1,5 1,5
Uruguay . . 35,2 0,2
Venezuela 4,9 2,8 5,3 5,9
BIS Papers 33 87
Cuadro A10b
Rentabilidad sobre activos medios (ROAA)
Fitch Bankscope
En porcentaje
1996 2000 2002 2004

Argentina 0,7 0,2 7,8 0,3
Brasil 0,9 1,2 2,9 1,7
Mxico 29,3 1,2 0,6 1,4
Amrica Central 1,8 1,6 1,2 1,6
Belice , 4,6 5,6 5,4
Costa Rica 2,0 2,4 1,6 1,9
El Salvador 2,3 1,0 1,1 1,0
Guatemala 2,2 1,2 0,7 1,2
Honduras 1,2 1,3 1,0 1,4
Nicaragua 0,7 2,1 1,8 2,8
Panam 1,3 1,5 1,2 2,1
Bahamas 4,0 4,8 1,3 3,1
Barbados . 1,9 1,8 1,9
Dominica 3,0 2,0 0,8 .
Repblica Dominicana . 2,4 2,4 1,9
Granada . 1,9 2,2 0,9
Hait 0,7 1,1 0,6 0,5
Jamaica . 7,4 2,6 3,1
Antillas Neerlandesas . 0,5 0,9 1,9
Saint Kitts y Nevis . 2,1 2,0 1,4
Santa Luca . . . .
San Vicente y las . . . .
Granadinas
Sudamrica 2,8 0,4 1,2 2,1
Bolivia . 0,8 0,1 0,1
Chile . 1,1 1,2 1,3
Colombia . 1,9 0,8 2,6
Ecuador . 9,7 0,5 3,4
Guyana 1,9 1,0 0,6 1,0
Paraguay 5,8 1,9 1,8 1,9
Per . 0,3 0,9 1,4
Surinam 1,2 0,8 0,6 1,7
Uruguay 0,5 0,9 10,3 0,6
Venezuela . 2,6 5,0 5,7
Nota: se incluyen los bancos para los que se dispone de datos.
88 BIS Papers 33
Cuadro A11a
Rentabilidad sobre recursos propios medios (ROAE)

En porcentaje
1998 2000 2002 2004

Argentina . 3,1 74,0 2,5
Brasil 7,4 12,7 21,8 18,7
Mxico 6,9 10,4 10,4 12,9
Amrica Central 12,3 12,3 12,8 17,5
Belice . . . .
Costa Rica 8,4 16,3 17,1 20,7
El Salvador . 3,2 12,2 9,8
Guatemala . 12,0 8,5 15,3
Honduras 20,2 7,6 8,2 14,9
Nicaragua . 27,1 23,9 34,9
Panam . . . .
Pases del Caribe 22,9 23,6 22,0 21,2
Antigua y Barbuda . . . .
Bahamas . . . .
Barbados . . . .
Dominica . . . .
Repblica Dominicana 22,9 26,1 22,0 21,3
Granada . . . .
Hait . . . .
Jamaica . 17,0 24,5 20,5
Santa Luca . . . .
San Vicente y las
. . . .
Granadinas
Sudamrica 5,1 0,9 12,9 22,1
Bolivia 8,0 9,5 0,7 1,2
Chile 11,5 12,7 14,4 16,7
Colombia 19,2 20,7 9,6 23,2
Ecuador 5,3 21,3 15,3 14,2
Guyana . . . .
Paraguay . 12,4 9,0 18,3
Per 8,4 3,1 8,4 11,3
Surinam . 24,7 19,3 27,6
Uruguay 7,3 4,6 45,4 .
Venezuela 41,4 23,1 35,6 45,2
BIS Papers 33 89
Cuadro A11b
Rentabilidad sobre recursos propios medios (ROAE)

Fitch Bankscope
En porcentaje
1996 2000 2002 2004

Argentina 5,3 5,6 64,8 4,2
Brasil 7,3 12,5 21,9 19,5
Mxico 29,3 13,8 1,9 13,5
Amrica Central 18,3 18,1 14,1 18,1
Belice . 40,8 52,7 32,9
Costa Rica 14,4 17,4 14,8 19,2
El Salvador 19,6 11,1 11,6 10,2
Guatemala 22,0 13,2 12,0 17,0
Honduras 17,5 13,1 9,4 14,3
Nicaragua 18,1 33,1 28,4 34,8
Panam 15,2 34,1 12,0 20,0
Pases del Caribe 37,1 23,5 20,9 19,7
Bahamas 104,3 35,1 39,3 17,4
Barbados . 15,8 15,4 15,8
Dominica 15,1 9,8 4,0 .
Granada . 21,2 21,6 7,9
Hait 14,7 18,6 9,7 11,0
Jamaica . 30,2 23,8 27,3
Antillas Neerlandesas . 3,6 5,6 18,8
Saint Kitts y Nevis . 24,3 17,1 11,5
Santa Luca . . . .
Granadinas
Sudamrica 13,4 3,0 12,8 22,6
Bolivia . 9,0 0,7 2,3
Chile . 15,6 14,8 16,3
Colombia . 14,8 6,1 24,9
Ecuador . 12,3 13,6 16,7
Guyana 14,1 12,0 6,9 13,1
Paraguay 26,4 14,3 16,0 19,1
Per . 3,4 10,7 14,4
Surinam 31,8 14,6 14,5 40,1
Uruguay 1,1 2,0 10,5 7,1
Venezuela . 20,4 32,6 43,3
90 BIS Papers 33
Cuadro A12
Coeficiente de capital total

Fitch Bankscope
1996 2000 2002 2004

Argentina 18,6 17,5 . .
Brasil 13,2 14,7 16,9 18,2
Mxico . 13,6 13,8 14,0
Amrica Central 11,5 11,6 14,1 14,6
Belice . . . .
Costa Rica . . . .
El Salvador 11,5 13,0 14,7 13,2
Guatemala . . 13,2 13,6
Honduras . . . .
Nicaragua . . 18,4 .
Panam . 9,5 12,4 18,8
Pases del Caribe 31,2 12,7 14,8 15,0
Antigua y Barbuda . 4,5 9,9 6,8
Bahamas 27,3 12,9 . 10,2
Barbados . 21,3 22,2 15,5
Dominica . . . .
Granada . . . .
Hait . . . .
Jamaica . . 24,8 22,2
Santa Luca . . . .
Granadinas
Sudamrica 6,6 13,7 14,9 14,1
Bolivia . 13,4 11,5 .
Chile . 13,2 16,7 12,5
Colombia . 12,0 11,3 13,0
Ecuador . 16,7 12,1 12,1
Guyana . 22,0 25,8 32,5
Paraguay . . . .
Per . 12,5 . 14,1
Surinam 6,6 4,8 3,5 3,9
Uruguay . . . .
Venezuela . 17,5 22,1 19,1

BIS Papers 33 91
Cuadro A13
Indicador Fitch del sistema bancario1
1998 2000 2002 2004
N Indiv N Indiv N Indiv N Indiv

Argentina 4 46,9 5 42,5 4 0,0 4 0,0
Brasil 16 42,2 13 41,3 8 40,6 11 43,2
Mxico 6 12,5 6 25,0 6 37,5 8 48,4
Amrica Central . . 2 50,0 6 32,6 7 35,6
Belice . . . . . . . .
Costa Rica . . . . . . . .
El Salvador . . . . 4 25,0 4 31,3
Guatemala . . . . . . . .
Honduras . . . . . . . .
Nicaragua . . . . . . . .
Panam . . 2 50,0 2 43,8 3 41,7
Pases del Caribe . . . . 9 29,9 7 15,3
Antigua y Barbuda . . . . . . . .
Bahamas . . . . . . . .
Barbados . . . . . . . .
Dominica . . . . . . . .
Repblica Dominicana 1 62,5 . . 5 27,5 3 8,3
Granada . . . . . . . .
Hait . . . . . . . .
Jamaica . . . . . . . .
Antillas Neerlandesas . . . . . . . .
Saint Kitts y Nevis . . . . . . . .
Santa Luca . . . . . . . .
San Vicente y las
. . . . . . . .
Granadinas
Trinidad y Tobago . . . . 4 40,6 4 40,6
Sudamrica 13 39,3 16 34,6 14 34,5 15 43,4
Bolivia . . . . . . . .
Chile 3 70,8 4 65,6 4 71,9 4 71,9
Colombia 1 25,0 1 25,0 2 18,8 2 43,8
Ecuador 1 25,0 1 0,0 . . . .
Guyana . . . . . . . .
Paraguay . . . . . . . .
Per . . 1 25,0 1 25,0 1 25,0
Surinam . . . . . . . .
Uruguay . . . . . . . .
Venezuela 8 40,6 9 40,3 7 33,9 8 28,1
Nota: las cifras del cuadro se refieren a diciembre del ao correspondiente. El tamao de la muestra regional
(N) y la calificacin (Indiv) son, respectivamente, la suma del nmero de entidades incluidas en cada pas y la
media ponderada utilizando la valoracin PPA del PIB de cada pas.
1
Media ponderada de las calificaciones de bancos individuales por pas de Fitch. 0 indica la menor
calificacin media posible, y 100 indica la mayor.
Fuente: Fitch.
92 BIS Papers 33
Cuadro A14
Fortaleza financiera de los bancos por pas, segn Moodys1
1998 2000 2002 2004

N FFB N FFB N FFB N FFB
Argentina 9 27,8 10 25,0 9 0,0 9 0,0
Brasil 23 32,6 21 31,3 20 24,8 22 24,3
Mxico 8 15,6 7 16,7 8 38,8 7 41,5
Amrica Central 2 25,0 2 25,0 2 25,0 2 27,4
Belice . . . . . . . .
Costa Rica . . . . . . . .
El Salvador . . . . . . . .
Guatemala . . . . . . 1 25,0
Honduras . . . . . . . .
Nicaragua . . . . . . . .
Panam 2 25,0 2 25,0 2 25,0 1 33,3
Pases del Caribe . . . . 1 33,3 2 13,7
Antigua y Barbuda . . . . . . . .
Bahamas . . . . . . . .
Barbados . . . . . . . .
Dominica . . . . . . . .
Repblica Dominicana . . . . 1 33,3 1 8,3
Granada . . . . . . . .
Hait . . . . . . . .
Jamaica . . . . . . . .
Antillas Neerlandesas . . . . . . . .
Saint Kitts y Nevis . . . . . . . .
Santa Luca . . . . . . . .
San Vicente y las
. . . . . . . .
Granadinas
Trinidad y Tobago . . . . . . 1 33,3
Sudamrica 29 37,5 30 26,6 26 25,5 26 27,0
Bolivia . . 1 25,0 1 8,3 5 0,0
Chile 10 50,8 10 48,3 8 52,2 6 57,5
Colombia 5 41,7 5 23,3 5 23,8 4 24,4
Ecuador 2 25,0 2 4,2 1 8,3 . .
Guyana . . . . . . . .
Paraguay . . . . . . . .
Per 4 31,3 4 20,8 4 23,1 2 25,0
Surinam . . . . . . . .
Uruguay 2 29,2 2 29,2 2 0,0 5 0,0
Venezuela 6 27,8 6 22,2 5 14,7 4 8,3
Nota: las cifras del cuadro se refieren a diciembre del ao correspondiente. El tamao de la muestra regional
(N) y la fortaleza financiera de los bancos (FFB) son, respectivamente, la suma del nmero de entidades
incluidas en cada pas y la media ponderada utilizando la valoracin PPA del PBI de cada pas.
1
La FFB del pas se construye segn una escala numrica asignada a las calificaciones ponderadas medias
por pas de Moodys. 0 indica la menor calificacin media posible, y 100 indica la mayor.
Fuentes: Fitch Bankscope; Moodys Investors Service.
BIS Papers 33 93
Cuadro A15
Esquemas de seguro de depsito en Amrica Latina y el Caribe
Monto Uniforme, o
Fecha de Tipo de Tipo de mximo diferenciado
Pas Explcito Deducible
creacin institucin participacin asegurad por prima de
1
o riesgo
Argentina S 1995 Privada Obligatoria 10,3 No Diferenciado

Bahamas S 1999 Pblica Obligatoria 50 No Uniforme
Barbados No
Belice No
Pendien
Bolivia S Pblica Obligatoria 10 Uniforme
te
Brasil S 1995 Privada Obligatoria 5,7 No Uniforme
Chile S 1986 Pblica Obligatoria 2,8 No aplicable
Colombia S 1985 Pblica Obligatoria 6,9 S Diferenciado
Costa Rica No
Repblica S Pendien Pblica Obligatoria 23,6 No Uniforme
Dominicana te
Ecuador S 1999 Pblica Obligatoria 8 S Diferenciado
El Salvador S 1999 Mixta Obligatoria 7 No Diferenciado
Guatemala S 2002 Pblica Obligatoria 2,6 No Uniforme
Guyana No
Hait No
Honduras S 2001 Mixta Obligatoria 8,9 No Uniforme2
Jamaica S 1998 Pblica Obligatoria 5,9 No Uniforme
Mxico S 1999 Pblica Obligatoria 130 No Diferenciado
Nicaragua S 2001 Pblica Obligatoria 20 No Diferenciado
Panam No
Paraguay S 2003 Pblica Obligatoria 10,2 No Uniforme
Per S 1992 Mixta Obligatoria 19,5 No Diferenciado
Surinam No
Trinidad y S 1986 Pblica Obligatoria 7,9 No Uniforme
Tobago
3
Uruguay S 2002 Pblica Obligatoria No Diferenciado
Venezuela S 1995 Privada Obligatoria 7,1 No Uniforme
1 2 3
En equivalentes a miles de dlares de EEUU. Se puede cambiar anualmente. An no se ha
especificado el monto exacto.
Fuente: BID (2004), basado en Banco Mundial (2003).
94 BIS Papers 33
Cuadro A16
Capital regulador para activos ponderados por el riesgo

En porcentaje
1998 2000 2002 2004

Argentina . 10,4 13,9 10,7
Brasil 15,6 13,8 16,6 18,2
Mxico 14,4 13,8 15,5 14,1
Amrica Central 7,5 13,9 14,7 15,7
Belice . . . .
Costa Rica . 16,7 15,8 18,1
El Salvador . 11,5 12,2 13,0
Guatemala . 13,9 14,9 14,5
Honduras 7,5 12,3 12,9 14,5
Nicaragua . 14,3 18,0 14,3
Panam . 13,5 14,5 19,6
Pases del Caribe 16,6 15,4 15,2 13,9
Antigua y Barbuda . 17,2 18,6 .
Bahamas . 19,9 29,1 .
Barbados 16,6 15,9 18,8 17,9
Dominica . 30,8 34,1 23,0
Granada . 13,5 15,6 14,9
Hait . . . .
Jamaica . 25,6 18,5 15,9
Antillas Neerlandesas . 8,9 8,2 .
Santa Luca . . . .
San Vicente y las
. 17,2 18,6 .
Granadinas
Sudamrica 11,7 13,2 12,7 14,9
Bolivia 11,6 13,4 16,1 14,9
Chile 12,5 13,3 14,0 13,6
Colombia . 13,2 12,6 14,0
Ecuador 11,2 13,1 14,4 14,9
Guyana . . . .
Paraguay . 17,2 17,9 20,5
Per 11,2 12,9 12,5 14,2
Surinam . 10,1 17,6 9,2
Uruguay 11,2 11,7 -5,0 29,8
Venezuela . . . .
BIS Papers 33 95
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BIS Papers 33 101

Nmeros anteriores
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BIS Papers n 32 Financial globalisation Diciembre 2006
BIS Papers n 31 Monetary policy in Asia: approaches and Diciembre 2006
implementation
BIS Papers n 30 Asian bond markets: issues and prospects Noviembre 2006
BIS Papers n 29 The recent behaviour of financial market Agosto 2006
volatility
BIS Papers n 28 The banking system in emerging economies: Agosto 2006
how much progress has been made?
(2005 Deputy Governors Meeting)
BIS Papers n 27 Past and future of central bank cooperation: Marzo 2006
policy panel dicussion
BIS Papers n 26 Developing corporate bond markets in Asia Febrero 2006
BIS Papers n 25 Zero-coupon yield curves: technical Octubre 2005
documention
BIS Papers n 24 Foreign exchange market intervention: Mayo 2005
motives, techniques and implications in
emerging markets (2004 Deputy Governors
Meeting)
BIS Papers n 23 Globalisation and monetary policy in Mayo 2005
emerging markets (2003 Deputy Governors
Meeting)
BIS Papers n 22 Investigating the relationship between the Abril 2005
financial and real economy (2003 Autumn
Economists Meeting)
BIS Papers n 21 Real estate indicators and financial stability Abril 2005
BIS Papers n 20 Fiscal issues and central banking in Octubre 2003
emerging economies (2002 Deputy
Governors Meeting)
BIS Papers n 19 Monetary policy in a changing environment Octubre 2003
(2002 Autumn Economists Meeting)
BIS Papers n 18 Monetary stability, financial stability and the Septiembre 2003
business cycle: five views
BIS Papers n 17 Regional currency areas and the use of Revisado Septiem. 2003
foreign currencies Mayo 2003
BIS Papers n 16 Guide to the international banking statistics Abril 2003
BIS Papers n 15 Chinas capital account liberalisation: Abril 2003
international perspectives
BIS Papers n 14 Guide to the international financial statistics Febrero 2003
Todos los volmenes pueden solicitarse al BPI o consultarse en su pgina web www.bis.org
BIS Papers 33 103

UNIVERSIDAD INCA GARCILASO DE LA VEGA
CENTRO DE EDUCACIN SUPERIOR A DISTANCIA
Asignatura: Estadstica II
Profesor: Ing. Juan Francisco Bazn Baca
RESUMEN DE FRMULAS DE NMEROS NDICE

1. NDICES SIMPLES:
PRECIOS CANTIDAD VALOR
pi qi pi qi
P x100 Q x100 V x100
po qo po qo
2. NDICES AGREGADOS NO PONDERADOS:

P
p i
x100 Q
q i
x100 V
pq i i
x100
p o q o p q o o
3. NDICES DE PROMEDIOS RELATIVOS NO PONDERADOS:

pi qi pi qi
p q pq
P o
x100 Q o
x100 V o o
x100
n n n
4. NDICES AGREGADOS PONDERADOS:

a) Laspeyres:
PRECIOS CANTIDAD
PL
pq i o
x100 QL
p q
o i
x100
p qo o p q
o o
b) Paasche:
PRECIOS CANTIDAD
PP
pq i i
x100 QL
pqi i
x100
p qo i pqi o
TEORA Y POLTICA
MONETARIA
Teora Monetaria y Poltica Monetaria
Qu es la economa monetaria?
Teora Monetaria
Es la rama especfica de la teora econmica que trata de explicar la
influencia de la cantidad de dinero en el sistema econmico.
Poltica Monetaria
Se refiere a los instrumentos concretos que posee el Banco Central
para controlar la oferta monetaria, de una manera que sea
compatible con los objetivos de la poltica econmica general.
1. ORIGEN Y FUNCIONES DEL DINERO
El dinero no es sino un objeto digno de confianza, que todos convienen en
aceptar como pago de una transaccin. Las formas que toma actualmente,
es decir, las monedas y los billetes del banco central, los cheques bancarios
y los cheques de viajero, son relativamente recientes y en el mejor de los
casos datan de tres siglos.
Anteriormente, y durante muchos siglos, el dinero consisti en monedas
metlicas (preferentemente oro, plata, cobre e incluso hierro), aunque
tambin se empleo el tabaco y otros artculos que hoy nos pareceran raros
o exticos como las cabezas de ganado, conchas, whisky y piedras.
La historia del dinero , est ntimamente vinculada con el desarrollo del
comercio y el consecuente mayor grado de complejidad que van alcanzado
las transacciones comerciales y financieras.
1.1 El Intercambio Voluntario
El intercambio voluntario es un acuerdo entre dos personas en la
transferencia de bienes o servicios y se produce porque ambas
personas esperan beneficiarse. Ambas se beneficiara, porque cada
uno da ms valor a lo que recibe que a lo que entrega.
1.3 El intercambio Voluntario Directo
Es el acuerdo en que dos personas intercambian directamente viene o
servicios. Los problemas del intercambio voluntario directo son la
indivisibilidad de muchos productos a la falta de coincidencia de
necesidades.
1.3 El Intercambio Voluntario Indirecto
Es el acuerdo en que una persona cambia su producto por un producto que
no necesita, y que a su vez es cambiado por el producto que si necesita.
1.4 Ventajas de utilizar el dinero como medio de cambio
- Con el dinero desaparecen los problemas de indivisibilidad y la falta de
coincidencia de necesidades, que afligen a la economa de cambio directo.
- El dinero tiene como funcin principal servir de medio de cambio y como
funciones secundarias: servir de unidad de computo, comparar precios
presente con precios futuros; y atesorarse.
1.5 La unidad Monetaria
La unidad de medida del oro es el peso, de modo que el oro se
intercambia en gramos y onzas.
El tamao de la unidad de peso elegida para intercambiar carece de
importancia.
Hasta antes de 1933 los pases se atenan al Patrn oro. La moneda
peruana era la libra, y la moneda estadounidense era el dlar. Estas
monedas estaban ligadas al oro.
Las monedas de metal
El primer gobernante que comenz a acuar monedas metlicas fue
el rey de Lidia, a fines del siglo VII a.c. Sin embargo, el origen del
dinero es ms remoto y casi seguramente est relacionado al inicio del
comercio.
Adam Smith (1776) seala que en los pueblos ms antiguos el ganado
debe haber sido el principal instrumento de comercio. En la Ilada,
Homero se refiere al valor de las cosas e trminos de cabezas de
ganado. As, por ejemplo, la armadura de Diomedes costaba slo
nueve bueyes, pero la de Glauco costaba 100 bueyes.
Los metales se convirtieron, sin embargo, en la forma ms comn de
dinero y ello por razones bastante obvias. Los metales no slo pueden
ser conservados a bajo costo, porque son menos perecibles, sino que
pueden ser divididos en partes ms pequeas o fusionados en partes
ms grandes.
Cualidad esta ltima que no poseen los otros bienes durables, y que
segn Adam Smith, convierte a los metales en el instrumento propicio
para el comercio. As, por ejemplo, el hombre quiere comprar sal y no
tiene otra cosa que bueyes para pagar, est obligado a comprar sal
por el valor equivalente al de un buey entero. Si en vez de pagar con
bueyes lo hace con metales, fcilmente podra procurarse la cantidad
precisa del metal para adquirir la cantidad deseada de sal.
Los historiadores sealan que los espartanos utilizaron el hierro , los
antiguos romanos el cobre, y las naciones ms prosperas de
comerciantes el oro y la plata. En un comienzo, sin embargo, estos
metales tomaron la forma de barras simples, sin ningn sello ni
acuamiento. En la Roma antigua las barras de cobre se siguieron
utilizando hasta el gobierno de Servio Tulio, para luego comenzar a
ser sustituida por monedas acuadas.
Los billetes bancarios respaldados
La solucin para los frecuentes fraudes y falsificaciones de monedas fueron los
bancos. El primero de ellos fue el Banco de Amsterdam, fundado en 1609, con
la garanta de la ciudad. Este banco aceptaba no solo monedas extranjeras
sino las ligeramente gastadas del pas a su valor intrnseco, segn la buena
moneda tipo del pas, deduciendo nicamente lo necesario para cubrir el gasto
de acuacin y los otros gastos necesarios de administracin. El valor restante
despus de esta pequea deduccin, era acreditada en libros (Adam Smith).
A cuenta de estas reservas de monedas , el Banco emita papel moneda o
dinero bancario. Una ley emitida en el mismo ao estableca que cualquier
operacin por valor de seis mil guineas tenia que ser pagada con dinero
bancario, para lo cual los comerciantes deban tener una cuenta en el banco.
El dinero fiduciario
El tercer paso importante en la historia del dinero es la emisin de
billetes que, pese a no tener un respaldo en el Banco Central o en los
bancos comerciales, cuentan con la aceptacin del pblico.
Los primeros emisores de dinero fiduciario se dieron en los Estados
Unidos, cuando este pas era todava una colonia de Inglaterra, y los
gobiernos locales sufran grandes penurias para agenciarse recursos,
debido a la reticencia general de la poblacin a tributar para la corona
britnica. El primer caso ocurri en 1690, en la colonia de la Baha de
Massachussets cuando, de a cuerdo con el relato de Adam Smith, el
gobierno civil tuvo que financiar una campaa militar contra Quebec,
que culmin en un total fracaso.
El dinero fiduciario
El gobierno emiti billetes para pagar a los soldados, prometindoles
su conversin en efectivo metlico.Dado que el oro y la plata servan
para pagar los impuestos y dichos billetes eran supuiestamente
convertibles a estos metales, se les dio curso legal para el pago de
impuestos. Los billetes continuaron circulando durante los siguientes
veinte aos, al lado del oro y la plata; y dado que su convertibilidad
estaba garantizada no sufrieron depreciacin.
La independencia signific el masivo crecimiento del dinero fiduciario.
Ya antes de que se reuniera el primer Congreso Continental, varias
colonias habran autorizado emisiones de billetes para financiar las
campaas militares.
Luego de dos efmeros intentos de , se termin por consolidar un
Banco Central, se termin por constituir un sistema bastante peculiar,
constituido por bancos estatales y bancos comerciales privados,
donde cada uno de ellos poda emitir sus propios billetes. Estos
billetes coexistan junto con las monedas de oro y de plata.
Al momento de estallar la Guerra Civil, el sistema monetario
norteamericano era el ms desconcertante en la historia del
comercio, con 7,000 billetes de banco diferentes, emitidos por 1,600
bancos distintos, algunos de ellos estatales.
Esta legislacin basada , en principio, en la filosofa de la banca libre,
puesto que cualquier banco poda emitir billetes siempre y cuando
cumpliera con el formato del gobierno federal. Sin embargo, dado que los
requisitos para emitir billetes eran excesivamente costosos , los bancos
preferan otorgar crditos con depsitos bancarios.
La consecuente falta de liquidez, junto con el requisito de mantener
reservas en efectivo, produjeron crisis peridicas de liquidez , que
desembocaron en el gran pnico bancario de 1907.
Despus del pnico creci la conviccin de establecer un Banco Central,
que funcione como prestatario de ltima instancia. Por esta razn fue que
el 23 de noviembre de 1913 se instituy el Sistema de la Reserva Federal
2. LA OFERTA PRIVADA DE DINERO
Todo emisor acuaba monedas en la denominacin y forma que ms
agradaba a la clientela.
Los emisores sellaban sus monedas y garantizaban su peso y fineza. Las
monedas sin marca, no seran aceptadas como dinero. La gente utilizara
las monedas acuadas por emisores que gozaban de prestigio por la buena
calidad de sus monedas.
Los opositores de la emisin privada decan que el fraude, que el fraude se
extendera. Pero es funcin del gobierno, la persecucin del fraude. Todo
emisor que no garantice el peso y fineza de sus monedas, se hara culpable
de estafar a su clientela. La clientela del emisor, los competidores y el
gobierno; estaran alerta a todo fraude en el peso y fineza de sus monedas.
2. LA OFERTA PRIVADA DE DINERO
Los partidores del monopolio estatal de la emisin de monedas,
decan que la moneda es diferente a las dems mercancas, debido a
que la Ley de Gresham dice que la Mala moneda desplaza a la
Buena moneda De ah que se pueda confiar que el mercado libre
proporcione buenas monedas. Pero la Ley de Gresham, seala que la
moneda Artificialmente sobrevaluada por el gobierno desplaza a la
moneda Artificialmente devaluada por el gobierno.
COMPORTAMIENTO
DEL PRODUCTO
BRUTO INTERNO,
DESEMPLEO,
INFLACIN Y
DEVALUACIN.
DEFINICION
El crecimiento econmico es
una medida en la actividad
econmica en el corto plazo muy
independiente de cual sea la
situacin social y ambiental.
MEDICIN DEL CRECIMIENTO ECONMICO
COMO SE MIDE El
CRECIMIENTO ECONOMICO?
Se mide con el indicador

del Producto Bruto Interno (PBI)
como el aumento porcentual del PBI
en un ao
QUE ES PRODUCTO BRUTO

INTERNO (PBI)?
Es el valor de todos los bienes y
servicios finales producidos en el pas
en un determinado periodo de tiempo y
a precios de mercado.
MODELO DE CRECIMIENTO DE SOLOW
Fue creado para explicar
el crecimiento y las
variables que inciden en l,
en el largo plazo
Pretende explicar as
mismo, como crece
3.-DEPRECIACIN. la produccin
nacional
De bienes y servicios
mediante un modelo
2.-INVERSIN. cuantitativo. Sus
componentes son 3:
1.- FUNCIN
PRODUCCIN.
CONVERGENCIA ECONOMICA
La convergencia econmica se refiere a la

tendencia a que los niveles de produccin
per cpita se igualen a travs del tiempo.
ACTIVIDAD PRODUCTIVA ACTIVIDAD PRODUCTIVA ACTIVIDAD PRODUCTIVA ACTIVIDAD PRODUCTIVA
Y EMPLEO 2010 Y EMPLEO 2011 Y EMPLEO 212 Y EMPLEO2013
La economa La economa La economa creci La economa

peruana creci a peruana cerr el ao un 6.3%. Debido a peruana creci un
una tasa de 8.8% La con una tasa del las menores 5.8%. Debido a la
empleabilidad creci 6.9%. Debido a la exportaciones netas desaceleracin de
en un tasa de 4.2%. recuperacin de la y por la cada d la los sectores no
La produccin pr pesca y de la produccin textil en primarios
cpita se expandi a industria el mercado externo.
un 7.6%. procesadora de
Este crecimiento recursos humanos.
provino de la
demanda interna.
Medido como el PBI per cpita en dlares corrientes, deflactado por el ndice de precios
de Estados Unidos con el ao 2013 igual a 100
FINANZAS PUBLICAS 2010-1013
INGRESOS DEL GOBIERNO GENERAL
DEUDA PUBLICA 2010-2013
INFLACIN INFLACIN INFLACIN INFLACIN
2010 2011 2012 2013
La tasa de La tasa de La tasa de La tasa de
inflacin fue el inflacin fue el inflacin fue el inflacin fue el
2.08%. 4.74%. 2.65%, menos 2.86%.
Causas: Causas: al ao anterior. Causas:
-Aumento de -Aumento de -Alza en los
las cotizaciones los precios de precios de
internacionales los educacin.
(combustible y commodities. -Alza en los
alimentos) -Anomalas precios de la
-Condiciones climatolgicas. comida.
climatolgicas -Y la
electricidad
IMPORTANCIA
Vivimos en un momento
en el todo tiene que ver
con la economa mundial.
Cualquier tipo de poltica,
no slo econmica, sino
tambin la social, cultural,
etc., depende de la
economa del pas. De
hecho, la capacidad de
creacin de riqueza es lo
que diferencia a un estado
de otro.
TEMA III: LA DEMANDA DE DINERO
TEMA III
LA DEMANDA DE DINERO
INTRODUCCIN
Al alumno puede parecerle realmente sorprendente que se hable de teora de la

demanda de dinero. Normalmente, los economistas no enfocan as lo problemas de este
tipo. Los libros de texto de microeconoma no tienen captulos con ttulos como, por ejemplo,
La teora de la demanda de frigorficos, sino que suelen presentar un esquema analtico
general con el que se pueda tratar la demanda de cualquier bien. Respecto a la demanda de
dinero, aunque actualmente s existe una gran cantidad de literatura que la considera
simplemente como un caso especial de la teora general de la demanda, no fue considerada
de esta forma hasta los aos 50. Anteriormente, y an ahora en buena medida, se
consideraba que la demanda de dinero era un caso aparte, que exiga un tratamiento
especfico.
Existen distintas razones para justificar este proceder. En primer lugar, porque el
estudio del dinero1 goza de un inters especial para los economistas. Ello es as porque a lo
1 A menudo, equivocadamente, los trminos dinero y crdito se emplean de manera indistinta, pero es
importante distinguirlos. El dinero es un activo del usuario; el crdito es un pasivo. En una economa moderna
ambos estn ntimamente relacionados. La mayor parte de lo que desempea el papel de dinero es el pasivo o
crdito de otro, principalmente de los bancos comerciales. Desde luego, la provisin de depsitos a la vista por
parte de aqullos suele estar directamente relacionada con una mayor concesin de crditos. Ahora bien, el
dinero puede existir sin crdito, como lo demuestra la existencia de monedas metlicas. Por otra parte, el crdito
no puede existir aislado del dinero sino que, por supuesto, surge del alquiler de ste. El dinero se alquila porque
el usuario que lo solicita puede no estar interesado en l per se, como activo, sino solo en las posibilidades de
poder de compra que le brinda. Por su parte, el poseedor inicial del dinero no desea cederlo como activo -de lo
contrario habra comprado bienes y servicios con l- sino renunciar al servicio de poder de compra a cambio de
un inters, cosa que consigue al prestarlo. Como es posible prestar muchas veces la misma cantidad de
unidades monetarias, si no se gastan, el dinero puede dar lugar a una cantidad mucho mayor de crdito. Como
veremos ms adelante, el inters es el coste de alquilar dinero, o coste de obtener un crdito. Aunque el dinero y
el crdito cambian generalmente en el mismo sentido, no tiene que ser necesariamente as, pudiendo tener
distintos efectos en la economa. Algunos economistas consideran que los efectos del dinero son ms
importantes y fciles de predecir, mientras que otros juzgan que el crdito est ms estrechamente ligado a los
1
PROGRAMA DE LA ASIGNATURA MACROECONOMA II
largo de la historia una serie abundante de pruebas indica que est relacionado con niveles
agregados de gasto, con los precios, la renta y el empleo. Aunque diverjan las opiniones de
los economistas sobre la naturaleza exacta de las relaciones entre el dinero y la actividad
econmica agregada, hay un total acuerdo en que una cantidad insuficiente de aqul
dificultara el comercio e inducira una deceleracin de gastos e ingresos y un descenso del
empleo. Por el contrario, una cantidad excesiva producira una reduccin de su valor de
cambio y, como consecuencia, su sustitucin por bienes y servicios. Este fenmeno hara
subir los precios y aumentar, hasta cierto punto, el empleo y la produccin. Los motivos
anteriores llevaron a que, hace aproximadamente un siglo, Walter Bagehot, un atento
observador del panorama econmico britnico, concluyera que "el dinero no se administra por
s solo". Las economas modernas tienen la posibilidad de escoger entre administrar el dinero
en inters pblico o ser controlados por l. La historia presenta numerosas pruebas de que la
ausencia de una poltica monetaria oficial ha dado como resultado crisis econmicas
peridicas, por excesiva abundancia o escasez de dinero. En consecuencia, todos los
gobiernos contemporneos consideran la poltica monetaria como una parte importante de
sus responsabilidades econmicas. Sin embargo, tal y como tuvimos ocasin de estudiar en
el curso anterior, al abordar el tema dedicado al mercado de dinero, la eficacia de la poltica
monetaria a la hora de influir sobre los agregados macroeconmicos depende en gran
medida del grado de sensibilidad de la demanda de dinero a los tipos de inters y de la
estabilidad de esta relacin a lo largo del tiempo. Por esta razn, el conocimiento que se
tenga de la forma de esta funcin es muy importante para alcanzar los objetivos perseguidos
con la ejecucin de la poltica monetaria y de ah el permanente inters habido por su estudio.
Una segunda razn de dicho trato especial, radica en que existen dificultades tericas
para encajar la demanda de dinero en la teora general del comportamiento del consumidor.
As, la explicacin normal de la teora de la demanda postula que el consumidor individual
recibe una satisfaccin con el consumo de determinados bienes y, de esta satisfaccin,
normalmente llamada utilidad, procede su demanda de bienes y servicios en el mercado. En
el caso de los bienes duraderos hay una etapa intermedia por la que la demanda de un stock
cambios de la actividad econmica.
2
de bienes duraderos procede de la utilidad que el consumidor obtiene del flujo de servicios
que le proporcionan dichos bienes. Normalmente, se considera que el estudio de la
naturaleza de la funcin de utilidad corresponde al campo de la psicologa y, por ello, los
economistas no la analizan, aparte de hacer algunos supuestos muy generales acerca de su
naturaleza, entre los que se encuentra el principio de que la relacin marginal de sustitucin
entre bienes de consumo es decreciente.
Ahora bien, a primera vista no parece que el dinero se ajuste muy bien a este
esquema. Ello es as, porque no es algo que se consuma fsicamente, ni tampoco parece que
produzca un flujo de servicios que satisfaga psicolgicamente al individuo, como ocurre con
otros bienes de consumo duradero. De este modo, no conserva los alimentos como un
frigorfico, ni proporciona esparcimiento como un televisor. Las acciones y los bonos estn en
la misma categora, pero al menos stos proporcionan a sus poseedores ingresos monetarios
que se pueden gastar en bienes de consumo, lo cual no ocurre con el dinero. En algunas
economas, hay activos que pueden ser utilizados como dinero y que proporcionan un
pequeo inters, pero este factor no es considerado suficiente para explicar el deseo de
mantener efectivo. Hay muchos ejemplos de dinero que no produce ningn inters y que, no
obstante, se posee. As pues, puede parecer que la teora de la utilidad no sirve como
explicacin directa de la tenencia de dinero y, por ello, su demanda debe ser tratada como un
caso especial.
Las teoras que tratan el dinero aparte de los dems bienes, normalmente, destacan
dos de sus caractersticas peculiares, que estn interrelacionadas. La primera es que el
dinero es aceptado como medio de cambio de bienes y servicios y, la segunda, que puede
predecirse, en gran medida, su valor de mercado. Estas dos caractersticas, que se suelen
denominar conjuntamente liquidez, no son propiedad exclusiva del dinero, sino que tambin
la poseen otros activos en diversos grados. As, en algunos casos, es posible que se
encuentre que el vendedor de un bien acepte otro a cambio del mismo; por otra parte, los
precios de algunos activos son completamente predecibles y fluctan poco. De ah que los
vendedores de coches nuevos estn dispuestos a aceptar vehculos usados como entrada, y
3
la existencia de un mercado de coches usados desarrollado hace que el precio de un

determinado vehculo de segunda mano sea relativamente fcil de predecir. A pesar de todo y
a diferencia de otros activos, como los coches usados, el dinero es universalmente aceptado
como medio de cambio y, normalmente, su valor es ms predecible que el de los dems
activos.
El dinero puede considerarse pues como el activo ms lquido y se afirma que hay
dos razones por las cuales es demandado:
1) Cuando se realiza una transaccin, est claro que es necesario tener dinero
en mano para poder realizar el pago, pero este nico factor no explica suficientemente el
porqu de la posesin de dinero. En un mundo en que no hubiera fricciones, un individuo
podra comprar un activo que devenga renta en el momento de percibir un pago y lo podra
vender en el preciso momento en que necesita dinero para, a su vez, realizar el pago. Sin
embargo, este mundo sin fricciones no existe; las compras y ventas de activos toman tiempo
y molestias y, por ello, no son gratuitas. Adems, no est claro que se pueda vender un activo
que produce renta en cualquier momento, por el mismo precio por el que fue comprado. Aqu
est implicado un elemento de incertidumbre y, aunque se pueden obtener ganancias con la
posesin de tales activos, tambin se pueden sufrir prdidas. Tanto los costes como las
prdidas se pueden evitar cubriendo el intervalo existente entre la recepcin del pago y la
realizacin del gasto con la tenencia de dinero en vez de otros activos.
El argumento anterior est muy relacionado con el hecho de que ningn individuo
puede gozar de completa certeza respecto al momento en que llevar a cabo las compras y
ventas de bienes y servicios. De ah que nunca pueda estar seguro de que sus ingresos
corrientes compensarn sus gastos corrientes planeados. Esto no tendra importancia en un
mundo sin fricciones, pero dado que intercambiar activos rentables por dinero comporta un
coste, el sujeto mantendr dinero con el fin de adquirir una flexibilidad adicional para realizar
sus transacciones en el mercado.
4
2) El uso del dinero en las transacciones no es el nico factor del que puede
proceder su demanda, pues el hecho de que su valor de mercado sea predecible puede
hacer de l un activo que se desee poseer. Con la posesin de dinero no se gana una renta,
por lo cual, normalmente, los otros activos son un medio preferible para mantener riqueza,
aunque no siempre ocurre lo mismo. A veces las expectativas acerca de las fluctuaciones
futuras del precio de los activos que devengan renta pueden inducir a los propietarios de
riqueza a creer que su posesin les puede acarrear prdidas de capital. En tales
circunstancias, la ganancia nula de la posesin de dinero es, obviamente, preferible a la
prdida que puede provenir de la posesin de otros activos.
De lo visto en los prrafos anteriores se deduce que son, pues, diversas las razones
que hacen que los sujetos mantengan dinero: los costes que se producen al comprar y
vender activos, el hecho de que tanto el precio de dichos activos como el momento en el que
tendrn lugar las transacciones sern inciertos y, finalmente, por ser el dinero universalmente
aceptado en cualquier transaccin. A stas habr que aadir su atractivo como refugio de
valor en momentos de incertidumbre sobre el que corresponder a otros activos rentables.
Todas estas razones constituyen los fundamentos de una gran cantidad de aportaciones
tericas sobre la demanda de dinero que se analizan en el presente captulo. Para
comprender tales teoras es necesario realizar una aproximacin lgica, que coincide, a
grosso modo, con el enfoque histrico de la misma, motivo por el cual se ha elegido esta va
de acercamiento al problema.
Para comprender las teoras actuales sobre la demanda de dinero, es necesario

realizar una aproximacin lgica, que coincide grosso modo con el enfoque histrico de la
misma, motivo por el cual se ha elegido esta va de acercamiento al problema. De acuerdo
con ello, los contenidos del tema quedan estructurados como sigue: en un primer apartado,
se analizan el origen de las primeras teoras monetarias, esto es, las teoras clsicas y
neoclsicas del dinero; posteriormente, se profundiza en el enfoque keynesiano de la
demanda de dinero, dejando patente la ruptura que representa respecto a los enfoques
anteriores y las importantes implicaciones de teora econmica que trae consigo; el apartado
5
tercero se refiere a las extensiones del modelo keynesiano propuestas por Baumol y Tobin en
un intento de mejorar aqul y que se han dado en llamar la teora moderna del dinero; sigue
un cuarto, en el que se aborda la contra-revolucin monetaria de Milton Friedman a travs de
la propuesta de una nueva versin de la teora cuantitativa. Por ltimo, se concluye con un
modelo general que recoge los puntos en comn de las aportaciones anteriores y se resumen
algunas de las principales cuestiones surgidas de las investigaciones empricas llevadas a
cabo a fin de comprobar el grado de acercamiento de ese modelo a la realidad.
1. TEORA CUANTITATIVA DEL DINERO
La teora monetaria ms antigua es la teora cuantitativa (Kaufman, 1978, p. 307).

Sus orgenes se remontan a antes de Adam Smith, autor generalmente considerado como el
padre de la ciencia econmica como disciplina independiente2. Fundamentalmente, esta
teora postula que las variaciones en la cantidad de dinero producen variaciones
proporcionales en el mismo sentido sobre el nivel de precios. Es decir, que un 10 por 100 de
aumento en la cantidad de dinero, en igualdad de circunstancias, producira, con el tiempo, un
alza de un 10 por 100 de los precios. En este sistema el dinero slo afecta al valor nominal de
los bienes, no produciendo ningn efecto en el valor relativo de los mismos. As pues, slo
puede inducir a variaciones superficiales.
Aunque en los escritos de la mayora de los principales economistas desde el siglo

XVII hasta principios del XX aparecen claras definiciones de la teora cuantitativa, uno de los
primeros autores en formular el tema con rigor fue Irving Fisher, a principios del siglo pasado.
No formul explcitamente el problema de la demanda de dinero encuadrndolo en el
contexto de una teora general de la demanda. Por el contrario, dio ms importancia al
concepto de velocidad-transaccin de circulacin del dinero, es decir, al nmero de veces que
pasa una unidad monetaria de una mano a otra para financiar el total de transacciones.
2 Antes de la publicacin de la Teora General de Keynes, en 1936, las teoras existentes sobre la demanda
monetaria eran simples variaciones de la teora cuantitativa del dinero expuesta por David Hume (1752) casi dos
siglos atrs (Andreu, 1990, p. 52).
6
Fisher comenz su anlisis a nivel del individuo. El planteamiento formal sera el

siguiente. Suponiendo que pagase todas sus compras en el acto, el da de la compra se
cumplira que:
M jk = p1 jk * q1 jk + p 2 jk * q 2 jk + ... + p njk * q njk
donde:
Mjk= dinero gastado por la persona j el da k

pijk = precio del bien i adquirido por la persona j en el da k
qijk = cantidad del bien i adquirido por la persona j en el da k
si sumamos todas las compras de bienes realizadas por la persona j en el da k:
p
i =1
ijk * qijk = Ejk
donde:
Ejk= gasto total de la persona j en el da k
Tambin se pueden sumar los gastos de un individuo durante un periodo, por ejemplo
un ao:
365 n
p
k =1 i =1
ijk * qijk = Ej
donde:
Ej= gasto total de la persona j durante un ao determinado
7
A diferencia de lo que ocurre con los gastos de un da cualquiera, es poco probable

que el comprador tenga la suficiente cantidad de dinero a principios de ao para financiar
todos sus gastos durante el mismo. Ms bien lo que sucedera es que, como suele ser
habitual, el dinero lo obtendra de pagos regulares de renta en dinero a lo largo del ao o, en
su caso, de la venta de activos a cambio de dicho dinero. As pues, en lugar de recibir todo el
dinero de una sola vez, lo obtiene en varias veces. Ello significa que la nica forma de
financiar su gasto total anual es utilizando cada unidad monetaria ms de una vez. A esta
idea intuitiva se la define como velocidad-transaccin del dinero3, V, por:
V j = E j / M j
donde:
Ej= gasto total de la persona j durante un ao determinado

Mj = cantidad media de dinero poseda por una persona j durante el ao
Vj = Velocidad-transaccin de la cantidad media de dinero mantenida por la persona j durante
el ao
Por otro lado, si agregamos los gastos de todos los individuos en una economa
durante el ao:
m 365 n
p
j =1 k =1 i =1
ijk * qijk = P * T = E
donde:
3 Por qu decimos velocidad-transaccin en lugar de velocidad simplemente? Existe otro concepto

parecido, velocidad-renta, que se define como el cociente entre la renta nominal y la cantidad nominal de dinero.
Cabe advertir, que las transacciones totales, consideradas en este caso, son superiores al PIB, al menos por
dos razones: en primer lugar, muchas transacciones que implican compra y venta de activos no contribuyen al
PIB. En segundo lugar, un bien que forme parte de la produccin final normalmente genera un gasto total en l
superior a su contribucin. Por ejemplo, una cantidad de trigo por valor de una unidad monetaria genera
transacciones cuando abandona el campo, cuando se vende al molinero, etc. Por lo tanto, la velocidad-
transaccin es mayor que la velocidad-renta.
8
P= precio medio ponderado de todas las cantidades compradas (precio medio del total de
transacciones realizadas)
T= volumen total de transacciones
Agregando la velocidad de circulacin de dinero en la ecuacin anterior:
M * V= P * T4
Por ejemplo, en 1999 el PIB de EE.UU fue del orden de 9,2 billones de dlares,
mientras que la cantidad de dinero M2 fue, en promedio, de 4.525 millones de dlares y, por
lo tanto, la velocidad del M2 fue de 2, aproximadamente. En otras palabras, para financiar tal
cantidad de PIB cada unidad monetaria debi utilizarse un mnimo de dos veces.
Esta ecuacin es el punto de partida de la teora cuantitativa del dinero y se denomina

ecuacin de cambio. Se trata de una identidad que relaciona el volumen de transacciones a
precios corrientes con las existencias de dinero multiplicada por la tasa de rotacin de cada
unidad monetaria. Si en cada transaccin econmica se intercambian bienes, servicios y
activos financieros por dinero, resultar que, en cualquier periodo considerado y de forma
agregada, el volumen total de transacciones, T, multiplicado por sus precios medios, P,
deber de igualarse necesariamente a las cantidades monetarias pagadas por los bienes o
servicios intercambiados; y stas se igualarn al producto de la cantidad de dinero existente
en circulacin, M, por el nmero de veces que esa cantidad gire durante el periodo
considerado, V. Ese nmero medio de veces que el dinero gira por periodo ha quedado
acuado en la teora econmica como velocidad de circulacin del dinero, como ya se ha
4 De acuerdo con Harrod (1972, p. 192) esta ecuacin se puede presentar de distintas formas:
M*V= p*q
M*V=P*T
M*V+M*V=P*T;
en esta ltima ecuacin M representara los billetes y monedas y M el dinero bancario, mientras V y V seran
sus respectivas velocidades de circulacin. Por su parte, las variables p y q representan, respectivamente, el
9
apuntado anteriormente.
Dicha ecuacin es un axioma o identidad que por s misma no explica las variables
que contiene. Aunque indique la asociacin entre dos variables, estas ecuaciones, por s
mismas, no implican causalidad, ni sirven para realizar predicciones sin disponer de
informacin adicional. Slo se pueden convertir en operativas atribuyendo caractersticas de
comportamiento a las cuatro variables que contiene. Eso fue precisamente lo que hicieron
Fisher y otros tericos cuantitativos, postulando determinados supuestos de comportamiento
de aqullas. Cules eran esos supuestos? Siguiendo a Fisher, seran:
a) La cantidad nominal de dinero en circulacin, M, es una variable exgena cuyo

montante depende nicamente de la voluntad del banco emisor.
b) El nmero de transacciones, T, ha de ser funcin del nivel de renta, que segn Fisher
(neoclsico) ser la de pleno empleo, lo que implica que el nivel de T es constante a
corto plazo.
c) El valor de la velocidad-transaccin de circulacin de dinero, V, ser constante a
corto plazo e independiente de las variaciones en M, P y T. No obstante, a largo
plazo, su valor ser variable y depender de los factores tecnolgicos e
institucionales, as como de los desarrollos acontecidos en los mecanismos de pago.
Por tanto, se acepta que cambia lentamente con el tiempo.
Estos ltimos supuestos nos permiten pasar de nuestra identidad, la ecuacin de

cambio, a la llamada teora cuantitativa del dinero, que es una teora de la determinacin del
nivel de precios. Efectivamente, si la velocidad V es una constante predeterminada a corto
plazo, no a largo plazo segn Fisher, que no est definida simplemente en forma residual
para igualar P*T y M*V, la ecuacin de cambio ya no es una simple definicin o tautologa
matemtica. Con el volumen de produccin fijado por la oferta, la ecuacin de cambio
expresa una relacin de proporcionalidad entre las existencias monetarias, M, determinadas
precio y la cantidad individual de cada artculo intercambiado. Por ltimo, P se refiere al nivel general de precios
y T al nmero de transacciones realizadas.
10
de forma exgena y el nivel de precios, P. Efectivamente, supuestos V y T constantes, si M

se duplica el nivel de precios tambin tendera a duplicarse. Adems, la direccin del proceso
causal entre M y P va desde la primera variable hasta la segunda, y no al contrario (Kaufman,
1978, p. 309); es decir, los cambios en la oferta monetaria preceden y causan cambios en el
nivel general de precios. Esta proposicin se deriva del supuesto de que la oferta monetaria
nominal est determinada exgenamente.
V
P=M*
T
Obsrvese que Fisher, al igual que hara posteriormente Marshall, defenda que el
dinero solamente tiene utilidad como medio de intercambio, ya que no devenga intereses ni
es deseado por s mismo, sino por su capacidad para adquirir bienes y servicios. Ambos
autores le daran el nombre de motivo transaccin para mantener dinero. Pero tambin
reconocan la existencia del motivo precaucin, sealando que las personas mantienen una
cantidad de poder adquisitivo disponible para afrontar emergencias. No obstante, para facilitar
la exposicin, se suelen reunir estos dos motivos en uno solo, refirindose a ellos
conjuntamente como motivo transaccin.
Las empresas y familias tratan de mantener un nivel mnimo de liquidez, por cuanto
su tenencia implica un coste de oportunidad. Entonces, por qu lo mantienen? Si existiera
una perfecta coincidencia de ingresos y pagos, el dinero se recibira y se gastara en forma
instantnea. Sin embargo, en la prctica ello no ocurre as. Las empresas y familias
generalmente reciben dinero en fechas que no necesariamente coinciden con aquellas en las
cuales desean gastarlo. De este modo, factores institucionales, por ejemplo, pueden incidir de
manera importante sobre las tenencias de dinero del pblico. Veamos un ejemplo de cmo se
puede provocar ese cambio (figura 7.1). Se trata de establecer la relacin existente entre la
frecuencia de los pagos salariales que puede entenderse como un factor de costumbre o
institucional- y los saldos de caja mantenidos por sus perceptores. Supongamos, en primer
11
lugar, que los individuos cobran sus salarios semestralmente, siendo su renta anual de 200
u.m. Centrndonos en el primer semestre, los trabajadores mantendrn 100 u.m. a las 0:00
horas del da 1 de enero, mientras que las empresas tendrn un saldo nulo. Si hasta las 0:00
horas del da 1 de julio los individuos no vuelven a cobrar, durante este periodo de tiempo los
saldos lquidos de las empresas tendern a crecer supongamos para simplificar que
linealmente- al mismo ritmo que se reducen las tenencias de dinero de los individuos. Ello
significa que a las 23:59 horas del 30 de junio las empresas tendrn 100 u.m. de saldo y los
individuos lo tendrn nulos (vase figura 7.1). Pues bien, durante ese semestre, los
volmenes extremos de fondos mantenidos por las empresas habrn sido de 0 u.m. al
principio y de 100 u.m. al final de periodo, por lo que habr mantenido un saldo medio de 50
u.m. Por su parte, los volmenes extremos en el caso de los trabajadores habrn sido de 100
u.m. al principio del periodo y de 0 u.m. al llegar a 30 de junio. Por tanto, los saldos medios
habrn sido tambin de 50 u.m. En conjunto, entre empresas y trabajadores habrn
mantenido 100 u.m., esto es, la cantidad total de dinero existente en la economa, y la
velocidad de circulacin de este dinero, V, habr sido igual a 2, para cubrir las necesidades
de una economa que genera una renta anual de 200 u.m.
Supongamos ahora que se produce un cambio institucional consistente en aumentar

la frecuencia de los pagos a los individuos. En concreto, supondremos que los individuos y
empresas producen al ao exactamente lo mismo que antes, es decir, las 200 u.m., pero que
los pagos salariales se realizan trimestralmente, esto es, 50 u.m. el 1 de enero, 50 u.m. el 1
de abril, 50 u.m. el 1 de julio y 50 u.m. el 1 de enero del siguiente ao. Ello supone que los
volmenes extremos de fondos mantenidos por las empresas sern de 0 u.m. al principio de
cada trimestre y de 50 u.m. al final. Al contrario, los trabajadores mantendrn 50 u.m. al
principio del trimestre y 0 u.m. al final. El saldo medio mantenido en este caso por empresas e
individuos a lo largo del trimestre ser de 25 u.m. cada uno, con un total de dinero en
circulacin de 50 u.m.
De este modo, antes del cambio institucional, M era igual a 100 u.m. y la renta de 200
u.m. al ao, siendo consiguientemente la velocidad de circulacin de 2. Despus del cambio,
12
M ser solo de 50 u.m. y, como hemos supuesto que la renta permaneca constante e igual a
200 u.m., la velocidad de circulacin pasara a ser de 4. En definitiva, este ejemplo demuestra
que cambios institucionales, tales como la alteracin de la frecuencia de los pagos, modifican
el valor de la velocidad de giro del dinero, V.
13
FIGURA 7.1: SALDOS DE CAJA DE EMPRESAS E INDIVIDUOS
Saldos de caja de las empresas
100
50
0
1 enero 1 abril 1 julio 1 octubre 1 enero
Saldos de caja de los individuos
100
50
0
1 enero 1 abril 1 julio 1 octubre 1 enero
Otros factores institucionales, como la intensidad de uso de tarjetas de crdito en la

cancelacin de deudas, tambin pueden afectar a la velocidad-transaccin del dinero. De
este modo, en una economa en la que estuviera muy extendido el uso de tales instrumentos
de pago, se necesitara menos dinero para financiar un volumen dado de transacciones que
en una en la que todos los pagos debieran hacerse directamente en efectivo.
Teniendo presente lo anterior, cabe aadir que, segn el enfoque de Fisher, factores
como las prcticas crediticias o el nivel de desarrollo de las comunicaciones, aunque
ciertamente pueden cambiar a lo largo del tiempo, lo hacen muy lentamente. Por tanto, hay
pocas posibilidades de que la cantidad de dinero demandada vare respecto al volumen de
transacciones realizadas. En otras palabras, se espera que la velocidad de circulacin sea
estable a corto plazo.
14
Cabe sealar, que aunque Fisher no la desarrollara as, la teora cuantitativa es

equivalente a una teora sobre la demanda de dinero, segn la cual la demanda de liquidez
depende del valor de las transacciones realizadas en una economa y es igual a una fraccin
constante de dichas transacciones. Efectivamente, en tal modelo se supone que la cantidad
demandada de dinero, Md, siempre es igual a la ofertada, Ms, y ambas iguales a la cantidad
de dinero existente, M. Transponiendo la ecuacin anterior se llegar a una funcin de
demanda de dinero en trminos reales determinada por la ecuacin:
Md 1
md = = *T
P V
Por tanto, el enfoque de Fisher puede presentarse en trminos de velocidad, tal y

como hizo este autor, o en trminos de una funcin de demanda que relacione los saldos de
dinero con el volumen de transacciones en una economa. En este ltimo caso, la demanda
de dinero depende de forma directa del volumen de transacciones, T, e inversamente del
valor de la velocidad de circulacin, V. Naturalmente, como V y T eran constantes a corto
plazo en opinin de Fisher, la demanda real de dinero, md, tambin sera constante. De este
Ms
modo, si aumentara exgenamente la oferta de dinero, Ms, haciendo que = ms md ,
P
los precios, P y la demanda nominal de dinero, Md, tenderan a elevarse hasta que
Ms
= m s = m d . La lgica que hay detrs de ese resultado es la siguiente: cuando se
P
produce un aumento exgeno de la oferta monetaria, Ms, por ejemplo, debido al
descubrimiento de oro-, se provoca transitoriamente un exceso de dinero, de forma que la
economa mantiene ms del que desea. Dado que el dinero, segn este enfoque, constituye
slo un medio de intercambio, el gasto nacional, P*T, aumentar. Sin embargo, la produccin
nacional se supone que se encuentra en su nivel mximo de pleno empleo5, por lo que de ese
5 Cabe sealar, que aunque esta teora fue presentada por primera vez suponiendo que la renta de pleno
empleo era la nica de equilibrio para la economa, este supuesto no es una parte esencial de ella. Se puede
15
incremento del gasto se deriva una escasez de bienes y servicios. Los economistas clsicos
hacan referencia a este fenmeno como a una situacin en la que mucho dinero est
persiguiendo muy pocos bienes. Una escasez de bienes induce a los compradores a subir
los precios, de manera que el nivel de precios se eleva. Sin embargo, ntese que a medida
que sube el nivel de precios tambin lo hace la cantidad demandada de dinero, Md, ya que las
personas desean ms dinero para financiar un mismo nmero de transacciones, pero que
ahora poseen un coste superior. En definitiva, variaciones en la oferta monetaria conducen a
un cambio proporcional en valor nominal de las transacciones realizadas y, dado que nos
situamos en el pleno empleo, a un cambio proporcional en el nivel de precios6.
Qu ocurrira a largo plazo? A medida que la economa crezca, T se elevar y,

posiblemente, en funcin del desarrollo tecnolgico que acontezca en los medios de pago, V
tambin experimentar una cierta elevacin. Pero como las elevaciones de T y V no tendrn
por qu producirse acompasadamente, la demanda real de dinero, md, tender a alterarse a
largo plazo. En esta tesitura, si md > ms, ms tender a elevarse, lo que podra suceder va
reduccin en el nivel de precios, P, mediante la elevacin de Ms o a travs de la alteracin de
ambas variables.
La teora fisheriana mencionada anteriormente aunque conceptualmente elegante, ha
sido objeto de dos importantes crticas:
a) En T se incluyen los activos financieros. Dada la volatibilidad de los mercados de

capitales es insostenible que T sea constante a corto plazo, an cuando haya
pleno empleo.
b) Al encerrar T conceptos de renta y conceptos de capital, existe una gran dificultad
para definir un nivel general de precio P de las transacciones.
abandonar fcilmente, ajustar la teora del comportamiento del mercado monetario en el esquema general de la
macroeconoma e investigar los resultados que el modelo implica.
6 Un incremento del 50 por 100 en la oferta monetaria har que se eleve en un 50 por 100 el valor nominal
de las transacciones.
16
Por ello, los seguidores del cuantitativismo posteriores a Fisher, aprovechando el

advenimiento del sistema de contabilidades nacionales, daran a los planteamientos de este
autor un giro a fin de dar respuesta a dichos problemas. De esta forma, en lugar de las
transacciones brutas, T, aquellos tenan en cuenta slo las transacciones-renta,
considerndose la renta real, Q; el nivel medio de precios transaccionales se sustituy por el
deflactor implcito de la renta nacional; por su parte, V quedara redefinida como la velocidad
de circulacin de la renta o velocidad-renta, en oposicin a la velocidad transaccional bruta
del dinero.
M *V = P * Q
Sin embargo, ambos enfoques cuantitativos clsicos se mostraran incompatibles

entre s e inexactos. Ello es as porque Q incluye solo las transacciones de renta, pero, sin
embargo, el dinero es necesario para realizar tambin otros tipos de transacciones, como las
financieras y de activos fsicos procedentes de periodos previos.
17
CUADRO 7.1: NIVELES Y VARIACIONES DE LAS VARIABLES DE LA TEORA CUANTITATIVA EN LOS

ESTADOS UNIDOS, (1929-1970)
Niveles
Ao/Variables M(1) P(2) Q(3) P*Q (4) V K
1929 26 51 204 103 4,0 0,25
1950 114 80 355 285 2,5 0,40
1960 142 104 488 504 3,5 0,29
1970 210 135 724 977 4,7 0,21
Aumentos
M P Q V
1929-1970 708 165 255 18
1950-1970 84 69 104 88
1960-1970 48 30 48 34
(1) Miles de millones de dlares.
(2) ndice implcito de deflacin de precios para el producto nacional bruto, 1958=100.
(3) PNB en dlares constantes (1958=100) en miles de millones de dlares.
(4) PNB en dlares actuales, miles de millones.
Fuente: Kaufman (1978, p. 310).
En el cuadro 7.1 se presentan los datos de las cuatro variables contenidas en la

ecuacin de cambio, mostrando que ni la velocidad de circulacin del dinero, V, ni la renta
real, Q, fueron constantes y que ni siquiera variaron lentamente durante el periodo
considerado. De este modo, en el periodo 1929-1970 la cantidad de dinero se multiplic por
8, mientras los precios lo hacan por 2 veces y media, la velocidad ligeramente y la renta real
por 3 veces y media. En todos los periodos menos en uno los precios subieron ms deprisa
que la cantidad de dinero. Las relaciones entre las cuatro variables cambiaron tambin de
periodo a periodo. Por ejemplo, los precios aumentaron un 30 por 100 tanto entre 1950 y
1960 como entre 1960 y 1970, aunque la oferta de dinero aumentara con doble rapidez en el
segundo periodo que en el primero. En vez de ser constantes o variar lentamente, tanto la
velocidad como la renta real no slo aumentaron sino que lo hicieron ms deprisa que los
precios en ambas dcadas postblicas.
18
La teora cuantitativa habra sido una prediccin incorrecta en este periodo.

Entonces, por qu ha tenido xito durante tanto tiempo? Porque sus predicciones eran
considerablemente mejores en los periodos en los que se desarroll. Hasta casi el siglo XX, la
economa de los pases era fundamentalmente rural. La fuerza de trabajo industrial constitua
un pequeo porcentaje del empleo total. Las implicaciones de las fluctuaciones econmicas
eran menos amplias y tenan proporcionalmente efectos menores sobre los niveles de renta y
empleo. La renta real progresaba lentamente, principalmente a niveles de pleno empleo, en
proporcin a los aumentos de la fuerza de trabajo, que a su vez aumentaba al mismo ritmo
que la poblacin. La presuncin de que la renta real poda considerarse a corto plazo como
constante no difera mucho de la realidad.
Por lo dems, las instituciones financieras se encontraban en sus comienzos, siendo

utilizadas solo por una parte pequea de la poblacin. Evidentemente, una parte significativa
de sta se autoabasteca y no participaba mucho en la economa del dinero. ste se
consideraba nicamente como un medio de cambio. Los ahorros se mantenan
principalmente en capital real, como la tierra y edificios, no en activos financieros, y los tipos
de inters solo afectaban significativamente a las decisiones de invertir de unos pocos
individuos o empresas. Por estas razones, la velocidad no variaba mucho de un ao a otro y
la presuncin de constancia a corto plazo ayudaba a realizar predicciones tiles.
Las condiciones del periodo tambin explicaban las dos presunciones restantes.
Dado que la velocidad variaba lentamente y los cambios que ocurran realmente parecan
depender sobre todo de las variaciones en la proporcin de la poblacin que se integraba en
la economa monetaria y de sus hbitos de pago y dado que las variaciones de la renta real
reflejaban fielmente las de la poblacin, haba pocos motivos para estudiar la relacin de la
velocidad o de la renta real con el dinero. Del mismo modo, dado que el dinero en gran
medida era metlico, no poda variar rpidamente en respuesta a las fuerzas econmicas.
Por ello, los economistas crean que era ms probable que los precios respondieran al dinero
que lo contrario.
19
No obstante, para su tiempo la teora cuantitativa fue muy til, pues era sencilla y
realizaba predicciones bastante razonables. Como todas las teoras prevea mejor lo normal
que lo anormal. Dej de ser til cuando sus predicciones comenzaron a ser incorrectas. En
gran medida, como hemos visto, no es porque fuese una teora incorrecta, sino porque el
mundo que intentaba explicar haba cambiado de manera importante.
2. MODELO DE CARTERA DE TOBIN
El dinero es un medio de cambio y las personas lo utilizan para liquidar las

transacciones. El hecho de que el dinero se mantenga en cualquier momento dado por
motivos transaccionales, y no slo cuando se realizan las operaciones, es el resultado de la
programacin imperfecta de las entradas y salidas de ingresos. Este stock de dinero
acumulado por parte de empresas e individuos produce unos costes de oportunidad bajo la
forma de intereses no ganados. As pues, convendr tener ms dinero porque facilita el
intercambio, pero tambin menos porque mantenerlo presentar unos evidentes costes de
oportunidad. La solucin a tal problema consiste pues en determinar el volumen ptimo de
dinero a mantener inicialmente por los agentes.
Se supondr a estos efectos que: 1) los individuos o empresas conocen con precisin
el volumen de transacciones que han de hacer en el futuro, quedando as excluido de este
enfoque la demanda especulativa y precaucional de dinero; 2) que los pagos se realizan a un
ritmo constante; 3) que en el tiempo sometido a consideracin el valor nominal de las
transacciones tomadas en cuenta ser de P*Q (=Y) u. m.; y 4) que los individuos o empresas
obtienen el dinero necesario para financiar sus transacciones vendiendo bonos, B.
As, cuando un determinado valor monetario invertido en bonos se convierte en

efectivo se incurrir en un coste de oportunidad de i u.m. por unidad convertida. Por ejemplo,
supongamos que al comienzo del ao el sujeto recibe un ingreso en efectivo susceptible de
cubrir todas sus transacciones anuales, P*Q, y que el montante que el agente mantiene en
20
forma de efectivo, MT, coincide con la totalidad del ingreso (figura 7.9). Bajo el supuesto de
que gasta dicho ingreso a una tasa uniforme y perfectamente predecible en el periodo, al final
de ste las tenencias de efectivo sern nulas. De este modo, los volmenes extremos de
dinero van desde MT, a principios del periodo, a 0 al final. Por tanto, el inventario medio de
dinero mantenido durante este tiempo ser de MT/2 y el agente aludido incurrir en un coste
de oportunidad, Co, equivalente a:
P *Q M
Co = i =i T
2 2
donde i es el tipo de inters anual.
21
FIGURA 7.9: DISTRIBUCIN DE TENENCIAS DE EFECTIVO Y BONOS POR PARTE DE LOS INDIVIDUOS
A LO LARGO DEL TIEMPO (CASO: REALIZACIN DE DOS TRANSACCIONES)
MT= PQ
MT=PQ/2
1/2 1 Tiempo
Alternativamente, podra invertir una proporcin del pago inicial del ingreso P*Q en
bonos y despus irlo vendiendo a medida que se necesite dinero adicional para realizar
transacciones (figura 7.10). De esta forma, si la persona invirtiera la mitad de sus ingresos en
forma de bonos a principios de ao (P*Q/2) y despus vendiera los bonos cuando se
agotaran la existencia de efectivo, a mediados de ao, el montante de lo retirado o canjeado
cada vez sera de MT = P*Q/2. En este caso, el coste de oportunidad sera de:
P *Q 1 i P *Q 1 i P *Q i M
Oc = * * + * * = * =i T
2 2 2 2 2 2 2 2 2
22
En donde (P*Q/2)/2 representa el saldo medio semestral mantenido en forma de

efectivo, esto es MT/2, mientras que i/2 es el tipo de inters semestral.
FIGURA 7.10: DISTRIBUCIN DE TENENCIAS DE EFECTIVO Y BONOS POR PARTE DE LOS INDIVIDUOS
A LO LARGO DEL TIEMPO (CASO: REALIZACIN CUATRO TRANSACCIONES)
Tenencias de efectivo, MT
MT=PQ/2
1/2 1 Tiempo
Si en lugar de hacerse dos canjes al ao se hicieran 4, 6, 12, etc. resultara que el

MT
coste de oportunidad por intereses respondera a la misma expresin Oc = i , aunque en
2
cada caso MT fuera respectivamente PQ/4, PQ/6, PQ/12, etc.
Ahora bien, el coste de oportunidad por intereses no es el nico en el que incurren los
individuos o las empresas por mantener liquidez. Al contrario, existen tambin unos costes
23
fijos de t u.m. cada vez que se produce el canje de bonos por dinero y que corresponden a
comisiones de intermediacin, gastos de dar rdenes por telfono, visitas a la oficina del
corredor o banco, etc. Lgicamente, cuantas ms retiradas de fondos o canjes se hagan al
ao menor ser el coste de oportunidad por intereses, pero mayor ser el coste total fijo en el
que se incurre, que ser un mltiplo t del nmero de retiradas de efectivo realizadas en el
periodo y que es igual al importe de las transacciones anuales dividido por el montante
P *Q
retirado o canjeado en cada subperiodo, esto es, .
MT
Consiguientemente, la suma de todos los costes anteriores ser:
P *Q M
C =t +i T
MT 2
Pues bien, el problema ahora consistir en calcular el montante MT ptimo que

consiga minimizar los costes totales de la operacin, C:
dC P *Q i
= t + =0
dM T M T2 2
de donde despejando MT nos queda:
2t ( P * Q)
MT =
i
que es la demanda transaccional de Baumol en trminos nominales. Si ahora se quisiera

calcular esa demanda de dinero en trminos reales no habra ms que dividir los dos
miembros de la ecuacin anterior entre P, quedando:
24
t PQ
2
2
2t ( PQ ) / P P P = 2TQ
M T / P = mT = =
i i i
donde T = t/P, es decir, el coste fijo real de la conversin de bonos por efectivo.
De la relacin anterior puede apreciarse cmo la demanda transaccional real ser

funcin directa de T coste fijo real de la conversin con exclusin de los intereses- y de la
renta real Q; y funcin inversa del tipo de inters, i.
Obsrvese que todas las variables estn bajo el signo radical, lo que implica que
cuando aumente la renta real Q a un ritmo dado, la demanda dineraria para transacciones
aumentar a un ritmo exactamente de la mitad de aquel, puesto que la elasticidad de la
demanda real de dinero con respecto a Q en la expresin anterior es precisamente de ,
como puede demostrarse:
dmT 1 1 1 1
1 1 1 1 1 2 2
2 *T * Q *i *Q
2 2
m dm Q d(22 *T 2 *Q2 *i 2 ) Q 2 1
lY = T = T * = * 1 1 1 1 = 1 1 1 1
=
dQ dQ mT dQ 2
22 *T 2 *Q2 *i 2 22 *T 2 *Q2 *i 2
Q
La determinacin del montante de las tenencias medias de dinero ptimas para un

agente puede ilustrarse tambin grficamente (figura 7.11). Para ello, partimos de la relacin
existente entre las tenencias medias de dinero MT/2 y el nmero de transacciones realizadas
para canjear bonos por dinero, que llamaremos n:
P *Q
M
M = T = n = P *Q
2 2 2*n
siendo las tenencias medias de bonos B igual a:
25
n 1
B= * P *Q
2n
de forma que, dado un nivel de ingresos P*Q, la determinacin del nmero de transacciones
ptimo, n*, que minimiza los costes de conversin entre bonos y efectivo, determina, a su
vez, la tenencia ptima media de efectivo, MT/2, y de bonos, B. Por ello, nuestro problema a
continuacin consistir en la determinacin de n*.
El planteamiento del problema se har en trminos marginales. La eleccin de un

nmero determinado de canjes entre bonos y dinero conlleva unos costes y unos ingresos.
Los ingresos vendrn dados por los intereses ganados por la tenencia media de bonos
asociada a cada n; por su parte, los costes vendrn dados por el nmero de transacciones, n,
multiplicado por los costes de transaccin fijos, t.
La expresin general de las ganancias netas, B, obtenidas para cada n ser la

siguiente:
n 1
B = i * * P *Q n*t
2n
Cuando un individuo decide incrementar el nmero de transacciones o canjes entre

bonos y efectivo, aumentar los saldos medios de bonos invertidos y, por tanto, los intereses
percibidos (aumentar el primer trmino de la expresin); sin embargo, tambin ver cmo se
incrementan los costes totales de las transacciones, esto es, la comisin de intermediacin
por el nmero de transacciones realizadas (aumentar el segundo trmino de la expresin).
La teora econmica nos dice que la persona escoger n de forma que las ganancias netas
obtenidas se maximicen. Dicha persona aumentar el nmero de transacciones del mercado
de bonos hasta que se alcance el punto en que las ganancias marginales por intereses de
26
una transaccin adicional se igualen al coste marginal constante, que ser igual a la comisin
de intermediacin.
Para llegar a dicho resultado, supongamos que el coste marginal (CM) de una
transaccin adicional, consistente en el canje de bonos por dinero, es la comisin de
intermediacin, t, que es constante y, por tanto, su representacin grfica es una recta
horizontal. Respecto a la funcin de ingreso marginal, IM, se refiere al incremento de
ganancias por intereses cuando se realiza una transaccin adicional en el mercado de bonos.
En el cuadro 7.2 se resumen los resultados7. De ellos se deduce que el incremento de
ganancias por intereses por una transaccin adicional en el mercado de bonos va
reducindose a medida que aumenta el nmero de transacciones en el mercado de bonos
(i*Y/4>i*Y/12>i*Y/24, ...). Grficamente (figura 7.11) significa que la funcin IM es decreciente
a medida que aumentamos el nmero de transacciones realizadas.
7 Cabe sealar que se supone que el nmero mnimo de transacciones es de dos, es decir, que el optar por
tener bonos conlleva como mnimo una operacin de compra de stos y su posterior venta para canjearlos por
dinero. Si una comparacin entre el coste marginal y el ingreso marginal indica que el nivel ptimo de las
transacciones es inferior a 2, significa que no se realizar ninguna transaccin.
27
CUADRO 7.2: EVOLUCIN DEL INGRESO MARGINAL Y COSTE MARGINAL DE LA TENENCIA

DE EFECTIVO EN FUNCIN DEL NMERO DE CANJES EFECTIVO-BONOS
Nmero de Ingreso total Ingreso marginal Coste marginal
transacciones n 1
IT = i * *Y
2*n
n=1 0 0 -
n=2 i (Y/4) i [(Y/4)-0] = i (Y/4) 2t
n=3 i (Y/3) i (Y/3 Y/4) = i (Y/12) 3t
n=4 i (3Y/8) i (3Y/8 Y/3) = i (Y/24) 4t

El problema ante el que se enfrenta un individuo o empresa es determinar cul es el

nmero ptimo de transacciones, n*, que debe de realizar entre bonos y dinero. Para
alcanzar dicho ptimo, el individuo realizar nuevas transacciones mientras el rendimiento
adicional que obtenga de la ltima transaccin sea mayor que su coste adicional, es decir,
mientras el ingreso marginal supere al coste marginal.
En definitiva, la eleccin de n* determina la divisin entre dinero y las tenencias de

bonos para unos ingresos determinados por importe P*Q. De este forma, los factores que
aumentan o disminuyen n*, disminuyen o aumentan, respectivamente, las tenencias medias
de dinero, M. Recurdese que la relacin inversa existente entre n y M es:
P *Q
M=
2*n
28
FIGURA 7.11: LA DEMANDA DE DINERO: ENFOQUE DE BAUMOL-TOBIN
CM
IM
CM=t
IM
n* Nmero de transacciones en el
mercado de bonos (n)
La figura 7.12 muestra el efecto en n* de una subida de tipos de inters de i0 a i1.

Este incremento de la tasa de inters desplaza la funcin de ingreso marginal hacia arriba,
desde IM (i0) a IM (i1), aumentando n* y, por tanto, disminuyendo las tenencias medias de
efectivo, M, y aumentando las de bonos, B. Obsrvese que el enfoque de inventario de la
demanda de dinero para transacciones proporciona la base terica de la relacin negativa
entre la demanda de dinero y la tasa de inters, en este caso, por motivo transaccin.
Ntese tambin que, grficamente, el efecto de una subida de los tipos de inters es
equivalente al que tiene una subida del nivel de ingreso P*Q. Un incremento de dicho ingreso
eleva tanto las tenencias medias de efectivo como las de bonos. Pero, adems, afecta a la
proporcin de dicho ingreso que se invierte en uno u otro activo. De esta forma, frente a un
efectivo que posee rentabilidad nula, el aumento de los ingresos P*Q eleva los ingresos
marginales obtenidos de cada canje de efectivo por bonos, ya que se har ahora por un
29
importe mayor. Suponiendo que los costes de intermediacin permanecen constantes y, por
tanto, los costes marginales de cada canje, un incremento de los ingresos provoca
grficamente un desplazamiento hacia la derecha de IM a lo largo de una funcin de CM
horizontal y fija, lo que deriva en un aumento de n*.
FIGURA 7.12: DESPLAZAMIENTOS DE LA FUNCIN DE DEMANDA DE DINERO: ENFOQUE DE BAUMOL-

TOBIN (CASO: ELEVACIN DE TIPOS DE INTERS)
CM
IM
CM=t
IM (i1)
IM (i0)
n*0 n*1 Nmero de

transacciones en
el mercado de
bonos (n)
Adems, el enfoque de inventario de la demanda de dinero para transacciones indica

que la tenencia media de dinero, MT/2, est directamente relacionada con los llamados costes
de intermediacin, t. En la figura 7.13 se puede observar el efecto de su aumento. Ello
produce un incremento en el coste marginal de las transacciones en el mercado de bonos y,
como consecuencia, reduce el nmero de estas transacciones desde n*0 a n*1, aumentando
la demanda de dinero.
30
FIGURA 7.13: DESPLAZAMIENTOS DE LA FUNCIN DE DEMANDA DE DINERO: ENFOQUE DE BAUMOL-

TOBIN (CASO: ELEVACIN DE COSTES DE INTERMEDIACIN)
CM
IM
CM=t1
CM=t0
IM
n*1 n*0 Nmero de

transacciones en
el mercado de
bonos (n)
En definitiva, siguiendo la terminologa sugerida por Keynes, el modelo de Baumol

permite obtener la siguiente funcin de demanda nominal de dinero por motivo transaccin:
MT = f (Y, i, t)
Indicndonos que la demanda de dinero por motivo transaccin depende no slo

positivamente del nivel de ingresos, Y (=P*Q), sino tambin positivamente del nivel de la
comisin de intermediacin, t, y negativamente de la tasa de inters, i.
As pues, la contribucin de Baumol se centrara en dos conclusiones tericas

importantes:
31
1) que la demanda transaccional es elstica al tipo de inters;
2) que se producen economas de escala en el uso del dinero, puesto que la

demanda dineraria real por motivos transaccionales a un determinado tipo de inters,
necesitar crecer menos que la renta nacional real.
Esta ltima conclusin contradice con claridad no solo las teoras previas, de Fisher,
de Cambridge o incluso de Keynes al respecto, sino tambin las subsiguientes implicaciones
monetaristas. Debe aadirse, sin embargo, que el valor de la elasticidad de la demanda
transaccional, de , deducido por Baumol, es claramente irreal de acuerdo con los contrastes
empricos realizados al respecto.
3. MODELO DE OPTIMIZACIN DE CARTERA DE BAUMOL-TOBIN
Los economistas keynesianos que trabajaban en la dcada de los 50 siguieron el

planteamiento de Keynes de la demanda de dinero considerado como almacn de valor o
riqueza, adems de como medio de pago. Sin embargo, modificaron y ampliaron el anlisis
de Keynes para remediar lo que consideraron como debilidades de su teora de la demanda
de dinero por motivo especulativo.
La teora de la demanda especulativa de Keynes, tema central de su contribucin a la

teora de la demanda de dinero, ha sido merecedora de dos crticas fundamentales:
- La primera aludira a que la demanda especulativa de Keynes era consecuencia,

segn se ha sealado en apartados anteriores, de la diferencia existente entre el tipo
corriente de inters, i, y el tipo de inters crtico, ic, funcin, a su vez, del tipo de inters
normal o tipo de inters esperado, ie. En concreto, un inversionista particular mantendra toda
su riqueza en bonos (excepto la cantidad de dinero que tiene como saldos para
transacciones) siempre y cuando la tasa de inters, i, supere al tipo de inters crtico, ic, ya
que en ese caso e>0. Por el contrario, de situarse i por debajo de ic el inversionista
32
transferira toda su riqueza a dinero, ya que el rendimiento total esperado de los bonos, e,
sera negativo.
Recordemos:
i
e= i+ 1
ie
ie
e=0 i = = ic < ie
1+ i e
De ello se deduce que, si el tipo de inters corriente, i, se mantuviera constante

durante un cierto periodo de tiempo, el tipo de inters esperado o normal, ie, podra llegar a
coincidir con i. En tal caso:
ie
e=i+g= i+ 1 = i > 0
ie
Al ser e>0 para todos los agentes, llevara a que stos situasen toda su riqueza
excedentaria en bonos y nunca en dinero, cuya rentabilidad sera nula. En este caso, pues,
desaparecera la demanda especulativa de dinero defendida por Keynes. Sin embargo, tal y
como se demuestra en la prctica, los agentes no distribuyen su riqueza excedente, W-mTP,
bien en bonos o bien en dinero, de forma radical y dicotmica, en funcin de que i sea mayor
o menor que ic, sino que ms bien se opta por invertirla de forma diversificada entre bonos y
dinero.
- Otra crtica se dirige hacia el concepto de tipo de inters normal. De acuerdo con la
teora de Keynes, los inversionistas tienen dinero como activo cuando la tasa de inters es
baja, porque, tal y como ya se ha analizado, esperan que se incremente en un futuro y
regrese a dicho nivel normal. Un elemento crucial de la teora de Keynes es la existencia de
ese nivel normal o fijo de tipo de inters, o que por lo menos cambie lentamente, alrededor
33
del cual flucta la tasa de inters real. El supuesto anterior es ms congruente con el
comportamiento que mostraron las tasas de inters durante el periodo previo a que Keynes
escribiera The General Theory, en 1936, que al comportamiento posterior. En el periodo que
inicia en 1950, las tasas de inters tenan una tendencia pronunciada a elevarse. En esa
circunstancia, el supuesto particular de Keynes de que los inversionistas siempre esperaran
que las tasas de inters volvieran a un nivel normal debe modificarse y, como mnimo,
suponerse que el nivel normal mismo cambia con el tiempo.
Los economistas keynesianos modificaron la teora general de Keynes de forma que

fuese capaz de dar respuesta a las dos cuestiones anteriores. El punto de partida de esta
revisin es el trabajo de James Tobin (1958), quien us un mecanismo de anlisis alternativo
denominado enfoque de cartera. Este autor analiza la distribucin de la cartera de una
persona entre las tenencias de dinero y las de bonos. La demanda de dinero por motivo
transaccin se supone que se determina aparte, de acuerdo con el anlisis del apartado
anterior.
A diferencia de Keynes, segn la teora de Tobin el inversionista particular no tiene un

nivel normal fijo al que espere que siempre regresen los tipos de inters. Como ya se ha
apuntado, los bonos ofrecen un rendimiento a travs del pago de una tasa de inters, pero
son activos arriesgados, pues su rendimiento total medio esperado es incierto. Por el
contrario, el dinero, aunque tenga un rendimiento nulo, es un activo seguro, pues su tenencia
no conlleva ganancias ni prdidas de capital. Tobin argumenta que una persona tendr
alguna proporcin de su riqueza en dinero, porque al hacerlo disminuye el riesgo global de su
cartera ms de lo que lo hara si la tuviera toda ella invertida en bonos. De este modo, el
rendimiento global esperado sobre la cartera sera ms alto si estuviese compuesta en su
totalidad por bonos, pero si el inversionista tiene aversin al riesgo, desear sacrificar un
rendimiento ms alto por un riesgo menor. En definitiva, la demanda de dinero como activo se
explica por la aversin al riesgo de los sujetos.
El enfoque de Tobin parte de dos supuestos principales:
34
- primero, que las posibles ganancias de capital, g, estn sometidas a

consideraciones de riesgo;
- segundo, que cada agente a la hora de tomar sus decisiones inversoras tendr en
cuenta su funcin de utilidad relacionando en ella rendimientos y riesgos.
As, si en la teora monetaria keynesiana original las ganancias unitarias de capital

eran g para cada sujeto y fijas e iguales para cada bono, ahora ese g ser una variable
aleatoria con funcin de distribucin y, consiguientemente, con media y desviacin tpica
conocidas ( g y g, respectivamente). Hay que decir que el valor de g ser distinto para
cada agente y que el valor g ser un indicador de la apreciacin del riesgo por parte de cada
sujeto, de forma que un menor valor implicar una menor evaluacin subjetiva del riesgo. A
partir de estas consideraciones, ahora el valor del rendimiento total esperado de la inversin
en bonos, e, ser tambin una variable aleatoria, con media e = i + g y con desviacin tpica
e=g.
Por su lado, si el tenedor de riqueza colocara B u. m. en bonos, el rendimiento total

medio esperado, R T , sera de:
R T = B * e = B * (i + g )
De modo anlogo, si la desviacin tpica del rendimiento por unidad monetaria

invertida en un bono es e=g, la desviacin tpica total del rendimiento de la inversin ser:
T = B*e= B*g
Las ecuaciones anteriores marcarn las restricciones tcnicas con las que se habr
de enfrentar el inversionista potencial.
35
As, despejando, B en la ltima igualdad, e introduciendo el resultado en la anterior

se tendr que:
i+ g
RT = T *

g
En la anterior ecuacin, la parte del parntesis ser un dato para el inversionista,

dado que g y g han sido obtenidos de su funcin subjetiva de distribucin, que le es
conocida; entretanto R T y T sern variables, estando relacionadas ambas de forma lineal,

con una pendiente equivalente a:
d RT i + g
=
d T g
De otro lado, despejando B en funcin de T se llegar a:
1
B= * T

g
Pues bien, con las expresiones anteriores se deduce, respectivamente, que el

rendimiento total medio obtenido, R T , de una inversin en bonos de B u.m., del total de
i+ g
riqueza mantenida, W, depender de T, de forma lineal y con pendiente ; y, por otro

g
lado, que el volumen total de lo invertido en bonos, B, ser tambin funcin de T, con
pendiente 1/g.
En la figura 7.14 se explica la situacin de eleccin del individuo. En el cuadrante

superior del eje vertical, medimos el rendimiento total medio esperado sobre la cartera, R ; el
36
eje horizontal mide el riesgo de dicha cartera, T. El primero de ellos, el rendimiento total
medio esperado sobre la cartera, incluye el rendimiento total esperado de la inversin en
bonos, incluyendo intereses y ganancias/prdidas de capital. El riesgo total que la persona
asume depende de la incertidumbre con respecto a los precios de los bonos y de la
proporcin de cartera que se coloc en bonos, que representa el activo arriesgado. De esta
forma, si la persona tiene toda su riqueza en dinero y nada en bonos, la cartera tendr un
rendimiento esperado de cero y un riesgo de cero, situndonos en el punto O de la grfica. A
partir de ese punto, al aumentar la proporcin de bonos en la cartera, el rendimiento esperado
y el riesgo aumentan. Los trminos en los que el inversionista particular puede incrementar el
rendimiento esperado sobre la cartera R a costa de aumentar el riesgo T, dependen de la
pendiente de la lnea D, que est relacionada directamente con los tipos de inters de los
bonos y con las ganancias medias de capital esperadas, e inversamente con el riesgo de la
i+ g
cartera .

g
37
FIGURA 7.14: DEMANDA ESPECULATIVA DE DINERO: ENFOQUE DE TOBIN
Rendimiento esperado
H D
(a)
E
R*
i +g
tg =
g C
O *T
1 Riesgo T
tg =
g
B
M (b)
W E
Por otro lado, conforme el inversionista se mueve a lo largo de la lnea D, se tienen

ms bonos y menos dinero. Efectivamente, el cuadrante inferior de la figura 7.14 muestra la
distribucin de la cartera entre bonos y dinero que resulta de cada combinacin riesgo-
rendimiento. Las tenencias de bonos, B, se miden en el eje vertical, de forma que aumenta
conforme bajamos a lo largo de l hasta un mximo de W, esto es, el importe total de la
riqueza. La diferencia entre las tenencias de bonos y la riqueza total, grficamente W-B,
equivale a la demanda de dinero como activo, M. La funcin E de la parte inferior de la figura
7.14 representa la relacin entre el riesgo total de la cartera, T, y la proporcin de dicha
cartera que se tiene en bonos. En este caso, los trminos en los que el inversionista particular
38
incrementa el riesgo de su cartera a medida que incrementa sus tenencias de bonos,

1
depende de la pendiente de la lnea E, esto es, de .

g
As, si se invierte en bonos la cantidad OB parte b de la figura 7.14- del total de

riqueza OW, dejndose en dinero una cuanta M equivalente al resto de riqueza disponible,
BW, entonces el riesgo en que se incurre vendr medido por OC. Pero si se acepta el riesgo
OC, el rendimiento obtenido ser R . As pues, se colocar o no la riqueza en bonos en
funcin del riesgo existente y se aceptar o no ese riesgo en funcin de la ganancia
esperada.
Para encontrar la distribucin ptima de cartera, necesitamos considerar las

preferencias del inversionista. Suponemos que ste tiene aversin al riesgo, es decir,
aceptar un mayor nivel de riesgo slo cuando lo compense con un alza ms que
proporcional en el rendimiento esperado. Bajo este supuesto, podemos generar el mapa de
curvas de indiferencia del inversionista. Cada una de dichas curvas de indiferencia representa
un nivel determinado de utilidad, de forma que sta aumenta al movernos de U1, U2 y U3
niveles ms altos de R y niveles ms bajos de T8. Formalmente la funcin de utilidad del
inversionista es:
U = U (R, T)
Ya tenemos todos los elementos necesarios para determinar la distribucin ptima de

la cartera entre el dinero y los bonos, esto es, sabemos lo que puede y lo que quiere el
inversionista. Bajo el supuesto de que el inversionista trata de maximizar su nivel de
satisfaccin, se desplazar a lo largo de la funcin D hasta el punto donde sea exactamente
tangente a una de sus curvas de indiferencia, esto es, toque grficamente en un solo punto a
la curva de indiferencia ms alta posible (figura 7.15). En este punto, los trminos en los que
39
puede incrementar el rendimiento esperado sobre la cartera aceptando ms riesgo, dada la

inclinacin de la funcin D, se igualar con los trminos a los que desea realizar este
intercambio, dado por la inclinacin de su curva de indiferencia. ste es el punto de
maximizacin de la utilidad. En el grfico esta tangencia se presenta en el punto E, con un
rendimiento esperado de R* y un riesgo total en la cartera de *T. En el cuadrante inferior se
puede apreciar que esta combinacin de riesgo-rendimiento se logra teniendo una cantidad
de bonos igual a B y teniendo el resto de la riqueza en forma de dinero por un montante igual
a M.
FIGURA 7.15: DEMANDA ESPECULATIVA DE DINERO: ENFOQUE DE TOBIN (ELECCIN DE NIVEL

PTIMO DE DINERO)
U3 U2 U1
Rendimiento esperado
H D
(a)
E
R*
i +g
tg =
g
O *T
1 Riesgo T
tg =
g
B
M (b)
W E
8 Las curvas estn dibujadas con pendiente positiva para representar un inversionista que tiene aversin al
riesgo y que asumir ms riesgo slo si lo compensa un rendimiento ms alto.
40
Si la cartera estuviese compuesta nicamente por bonos el riesgo contrado

ascendera a **T y devengara el rendimiento esperado R*, punto H de la grfica. Esta
cartera produce un nivel inferior de utilidad de lo que representan las tenencias de bonos, B*,
y las tenencias de dinero, M*.
Obsrvese que la teora de Tobin implica que la cantidad de dinero, M, que se tiene
como activo depende inversamente del nivel de la tasa de inters, i. Esta relacin entre la
tasa de inters y la demanda de dinero se ilustra en la figura 7.16. A una tasa de inters ms
alta, un incremento determinado en el nivel de riesgo, correspondiente a una mayor cantidad
de bonos en la cartera, dar como resultado un alza ms elevada del rendimiento esperado.
Los aumentos en la tasa de inters de i0 a i1, despus a i2, harn rotar la funcin D en sentido
contrario a las manecillas del reloj. El punto de optimizacin de la cartera se desplaza del
punto E al punto F y despus al punto G de la grfica. Como respuesta al aumento de la tasa
de inters, la persona elevar la proporcin de la riqueza que tiene en el activo que devenga
intereses de B0 a B1 a B2 y, consecuentemente, reducir su tenencia de dinero.
41
FIGURA 7.16: DEMANDA ESPECULATIVA DE DINERO: ENFOQUE DE TOBIN (INCREMENTOS DE TIPOS

DE INTERS)
U3
G D (i 2 )
U2
U1
(a) D (i 1 )
F
D (i 0 )
i+g
tg =
g

O R iesgo
T
1
tg =
g
B0
B1
B2
E
W
(b)
Si el anterior fuese el comportamiento de la mayor parte de los individuos sera

posible agregar sus demandas, dando lugar a una curva de demanda de dinero tal y como la
presentada en la figura 7.17, curva que presupondr dado un nivel determinado de renta real,
Q0.
42
FIGURA 7.17: FUNCIN DE DEMANDA ESPECULATIVA DE DINERO: ENFOQUE DE TOBIN
i1
i0
m e (i, Q 0)
m1 m0 M e/P=m e
Esta funcin de demanda de dinero por motivo especulativo es similar a la de

Keynes, pero supera a sta porque logra dar respuestas a las dos crticas que recibi y que
ya han sido planteadas anteriormente. De esta forma:
1) El modelo de Tobin confirma que puede haber una demanda especulativa de dinero,
an cuando la tasa de inters normal propuesta por Keynes, ie, se mantenga inmvil,
caso de que los agentes sean adversos al riesgo;
2) que si stos son mayoritarios, como parece confirmar la evidencia, debe descartarse la
aproximacin metodolgica de ausencia total de diversificadores, propia de la demanda
especulativa de Keynes.
43

Economia Monetaria

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Captulo 6

Dinero y equilibrio en el mercado de dinero

6.1 Caractersticas y funciones del dinero

Un aspecto remarcable de este dinero de piedra [] es que su propietario no necesita

grande como para ser transportado convenientemente, el nuevo propietario se contenta

Unidad de cuenta y patrn de precios: el dinero es una unidad de cuenta que

Medio de intercambio: esta funcin conocida tambin como medio de cam-

deseos al permitir el intercambio bilateral, ya no de bienes por bienes, sino de dinero

Medio de pago: el dinero ejerce la funcin de medio de intercambio cuando se

Depsito o reserva de valor: el dinero, en su funcin de depsito o reserva de

Mediante este ejemplo, Jevons destaca que el dinero es un elemento vital en la

H o M0: se refiere a la emisin primaria o base monetaria que comprende los

Per: principales agregados monetarios: 2000-2001

El dinero se diferencia de otros activos por su grado de liquidez. Como ya

6.2 El Banco Central, base monetaria y multiplicador bancario

Marco legal del BCRP

En la hoja de balance de dicha entidad podemos ver el resultado de todas estas

Hoja de balance del Banco Central

Hoja de balance consolidado de los bancos

Historia del Banco Central de Reserva del Per

Mucho influyeron tambin los factores psicolgicos, la desconfianza general origi-

Per: cambios institucionales en el sistema financiero

productivas [] el Per de los aos sesenta no haba an desarrollado mecanismos

Para comprender cmo es que se determina la oferta monetaria es necesario distinguir

En ciertos libros de texto, a la base monetaria se le denomina tambin high power

La relacin oferta monetaria-base monetaria se puede expresar como sigue:

En consecuencia, la oferta de dinero ser igual a:

En la ecuacin podemos ver que la oferta monetaria se relaciona directamente con

Hacemos los reemplazos respectivos para obtener:

Entonces la oferta monetaria ser igual a:

El multiplicador bancario ser igual a:

Instrumentos del Banco Central: operaciones del BCRP

Operaciones cambiarias: el Banco Central tambin afecta la oferta monetaria a travs de la

Per: multiplicador bancario, tasa de encaje efectiva y preferencia

En el ao 1999 se registra un multiplicador de 2.4. Su menor valor respecto al correspon-

Multiplicador bancario y sus componentes 1995-2008

Preferencia por circulante Tasa de encaje Multiplicador

Fuente: BCRP, Memoria anual, 1999 y 2008.

6.3 Demanda y oferta de dinero. El equilibrio en el mercado de dinero

La preferencia por la liquidez segn J. M. Keynes

Transaccin: se demanda dinero como medio de cambio para realizar transacciones.

Por lo tanto, la funcin de demanda real de dinero vendra a ser la siguiente:

La demanda real de dinero est relacionada inversamente con la tasa de inters

Teora cuantitativa del dinero y demanda de dinero

Dentro de las principales teoras de la demanda de dinero se encuentra la teora

Un incremento en la cantidad de dinero genera un mayor gasto, lo que da lugar

Efectos de cambios en la demanda agregada

En el grfico se observa que un aumento de la cantidad de dinero de M0S a M1S

El significado de la relacin entre dinero y precios

De (c) podemos deducir la identidad que expresa la llamada ecuacin cuantitativa de

La oferta real de dinero

Donde P es el nivel general de precios.

Equilibrio en el mercado de dinero

El equilibrio en el mercado de dinero viene a ser la igualdad entre la oferta y la demanda

El equilibrio en el mercado de dinero

6.4 Esttica comparativa

Cambios en el nivel de ingreso

La representacin grfica de la relacin inversa entre la demanda de dinero y la tasa

Cambios en la demanda por dinero

a. Incremento del ingreso b. Disminucin del ingreso

Cambios en la oferta nominal de dinero

Los cambios en la oferta nominal de dinero tambin producen cambios en la tasa de

Si la oferta monetaria (cantidad de dinero en la economa) aumenta de M0 a