Sie sind auf Seite 1von 30

Diario de poskeynesiana Economa, 38:64 - 92, 2015 Copyright Taylor &

Francis Group, LLC ISSN 0160-3477 de impresin / 1557-7821 DOI en


lnea: 10.1080 / 01603477.2015.1065672

FELIPE REZENDE

La demanda de activos financieros y la poltica


monetaria: una reformulacin de la teora de la
preferencia de liquidez y la demanda especulativa de
dinero

Abstracto: Keynes utiliza implcitamente el concepto de duracin para analizar los impactos de los cambios
esperados en el precio de una licencia perpetua pagos de bonos y cupones que llevaron a su regla del
cuadrado. Keynes ' resultado s ( regla cuadrada ),
derivados de la condicin de equilibrio, era slo una simplificacin para ilustrar la importancia de los
cambios esperados de inters en el retorno total de un inversor ' s cartera, restringida a dinero y
consolidados. Keynes ' s mundo no es uno de rendimiento, pero uno de rendimiento total, donde el precio
y el rendimiento forman las devoluciones. En este trabajo se pretende mostrar que el mismo mtodo de
equilibrio se puede utilizar, pero en lugar de un simple modelo de dos activos (dinero y un activo
financiero especfico, como consolidados) de este marco se puede generalizar a tener en cuenta una
amplia gama de activos financieros incluidos perpetuals, cupn cero, valores de cupn a distintos plazos
y horizontes de inversin, y las preferencias de riesgo para analizar los impactos de los cambios
esperados en las tasas de inters de retorno esperado total. Mediante el uso de Keynes ' s condicin de
equilibrio y anlisis de rentabilidad total, es posible generalizar este argumento para diferentes tipos de
valores (y no slo consolidados) y se sigue el enfoque del captulo 17 de la

Teora general. En este trabajo, actualizar y ampliar Keynes ' anlisis s para permitir diferentes perodos
de retencin (u horizontes de inversin) y diferentes instrumentos financieros. Cuando se tiene en
cuenta la duracin y la convexidad efectos, y

Felipe Rezende es un profesor asistente de economa en Hobart y William Smith Colleges y un investigador
de la mente (Instituto Multidisciplinario de Desarrollo y Estrategias).

versiones de color de una o ms de las cifras en el artculo se puede encontrar en lnea en


http://www.tandfonline.com/mpke .

64
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 65

dado el aumento de los cambios esperados en la tasa de inters, que reciben una demanda pendiente positiva para
valores con relativa corta duracin horizonte de inversin en lugar de una tabla de demanda de dinero especulativo
en pendiente hacia abajo. En este marco, la duracin y el anlisis del punto de equilibrio juegan un papel crucial en
la demanda de activos financieros como bancos ' s expectativa de cambios en la tasa generar una demanda de
activos financieros a corto (o largo) que afectan a la duracin precios de los activos.

palabras clave: preferencia por la liquidez, la demanda especulativa de dinero, costos de los usuarios

clasificaciones JEL: E41, E43, E52, E58, G11, G12

Durante las ltimas dcadas la importancia relativa de los mercados de deuda se ha


incrementado significativamente (McKinsey, 2008 ). Adems del crecimiento de los mercados de
crdito, la poltica monetaria hiperactivos debido al cambio a objetivos de tipo de inters como
la herramienta principal poltica que los bancos centrales emplean para alcanzar sus objetivos
como resultado un aumento del riesgo de tipo de inters sustancial para las instituciones
financieras. Este ltimo, a su vez reaccion mediante el desarrollo de tcnicas para protegerse
contra los efectos del cambio en las tasas de inters sobre el margen financiero y el valor neto.
Pero tambin crea la oportunidad de especular sobre la direccin de las tasas de inters. Como
resultado de ello, en las ltimas dcadas, las instituciones financieras desarrollaron estrategias
de gestin de carteras de bonos para cubrir sus ingresos y el valor neto frente a los
movimientos del tipo de inters. Esta innovacin tiene importantes implicaciones para la poltica
monetaria debido a los mecanismos de transmisin monetaria tradicionales se debilitan tanto
por la estructura financiera y el uso de instrumentos derivados. Expone otra deficiencia de la
poltica monetaria en la que se supone que el mecanismo de transmisin funciona
independientemente de la estructura del sistema financiero.

Una de las principales crticas del pensamiento actual poltica monetaria es su suposicin de
que las instituciones financieras son conductos pasivos de la tasa de inters cambia. Este
documento sigue las Keynes - Kahn - enfoque Minsky y sostiene que las instituciones financieras
responden activamente a los cambios de poltica monetaria y juegan un papel importante en la
asignacin de los activos y pasivos financieros. Los cambios esperados en las tasas de inters
van a producir cambios en rendimiento esperado total y en la demanda de activos financieros.
Keynes ' s teora de cobertizos de demanda de dinero luz sobre esta cuestin, lo que nos lleva de
vuelta a Keynes ' El anlisis del punto de equilibrio s, y la importancia de la duracin y convexidad
en la determinacin de la demanda de activos financieros. Keynes ' s teora de la demanda de
dinero, tal como se presenta en los captulos 13 y 15 de la General
66 JOURNAL OF economa poskeynesiana

Teora, presenta un caso de la nocin de duracin aplicado a consols, y esto


proporciona la base para la asignacin de la riqueza entre el dinero y bonos. La nocin
de duracin y punto de equilibrio subyace a la teora expuesta en los captulos 13 y 15,
y proporciona la base para Keynes ' s teora de la demanda de dinero (Kregel, 1998 ;
Tymoigne, 2009 ). Sin embargo, Keynes ' resultado s ( regla cuadrada ),

derivados de la condicin de equilibrio, era slo una simplificacin para ilustrar, a los efectos
de explicar la preferencia de liquidez en trminos de duracin, la importancia de los cambios
esperados de inters en el rendimiento total del inversor ' s cartera. Keynes ' s mundo no es
uno de rendimiento, pero uno de rendimiento total, donde el precio y el rendimiento forman
las devoluciones.

En este trabajo, extiendo Keynes ' s anlisis comparando el horizonte de inversin ( MARIDO)
y la duracin ( RE) y muestran que la condicin de equilibrio, en este caso, viene dada por re MARIDO.
Por lo tanto, en el contexto de la demanda especulativa se puede ajustar la duracin relativa
al horizonte de inversin a especular sobre cambios en las tasas, es decir, se puede ajustar D>
H o D <H. En este trabajo, actualizar y ampliar Keynes ' anlisis s para permitir diferentes
perodos de tenencia (o horizonte de inversin) y diferentes instrumentos financieros.

Macaulay duracin, convexidad, y el horizonte de inversin

Como post keynesianos han enfatizado, Keynes ' s teora de la demanda de dinero subyace en sus
puntos de vista sobre el concepto de los ingresos y los impactos de los cambios de inters en la
antigua (Kregel 1998 ). 1 Para Keynes, los cambios en el valor del capital de los activos, as como la
corriente de ingresos obtenidos mediante la celebracin de un activo dado constituyen el ingreso total
recibido. Por lo tanto, Keynes considera no slo los impactos de los cambios de inters en el flujo de
ingresos recibidos, sino tambin los efectos de los cambios de intereses sobre el precio de los activos
financieros en el rendimiento esperado total.

Es bien sabido que en los captulos 13 y 15 de la Teora general


Keynes desarroll un modelo simple de dos activos para analizar los impactos de los cambios
esperados en las tasas de inters de la demanda especulativa de dinero. Su definicin de
ingresos incluye tanto los cambios en los flujos de efectivo y valores de capital, es decir, el
retorno total esperado incluye

1 Sin embargo, la literatura poskeynesiana en bancos ' preferencia de liquidez (por ejemplo, Carvalho, 1999 ;
Wray 1990 ) Presta poca atencin al concepto de la duracin como la base para la demanda de activos. Kregel ( 1998
) Utilizado por primera vez el concepto y, ms recientemente, Tymoigne ( 2009 ) Extendido este anlisis para
incorporar Kahn ' s distincin cin entre los inversores de ingresos y de capital y minsculas.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 67

cualquier ganancia inters (o cupn) ingresos (o prdidas), adems de la revalorizacin del


capital (o depreciacin). valor de renta fija ofrece las siguientes fuentes de ingresos: pago del
cupn de intereses, ganancias de capital (o prdidas), y los ingresos de reinversin. La decisin
de asignacin de activos se basa no slo en los cambios esperados en los pagos de cupones ( DO)
sino tambin en los cambios esperados de capital ( DP). Kregel ( 1998 ) Seala que la condicin de
equilibrio dP do para un bono perpetuo se puede expresar como Dr r 2, dnde r es igual a la tasa
de inters. Por lo tanto, si un inversor espera que la tasa de inters de mercado se incrementar
en ms de la plaza de s mismo, a continuacin, la tenencia de bonos producen una prdida neta.
Si los cambios esperados en la tasa de inters son ms altos que el cuadrado de la tasa de
inters del mercado, las prdidas netas se generan, es decir, las prdidas de valor de capital
superan los aumentos de los ingresos de la renta por reinversin.

Keynes - aunque sin reconocer explcitamente - se utiliza el concepto de duracin para analizar
los impactos de los cambios esperados en el precio de una licencia perpetua pagos de bonos y
cupones que llevaron a su regla cuadrada ( Keynes, 1936 , pag. 202). Si se espera que la tasa de
inters para aumentar ms el cuadrado de s mismo, entonces las prdidas de capital compensar
los aumentos en los ingresos de reinversin, generando una prdida neta. Si la tasa de inters de
mercado est por debajo de lo que se considera ser el normal tasa, los inversores esperan que
las tasas aumenten, lo que provoc prdidas de capital. Keynes sostena que los pagos de
cupones ofrecen una proteccin contra este tipo de cambios en el capital hasta el prima de
seguros exactamente compensa el riesgo de prdida de capital. 2

Sin embargo, esto era una simplificacin para mostrar cmo la incertidumbre sobre los
precios futuros impactos actuales ' s decisiones de cartera para reducir al mnimo las prdidas
impredecibles. Si se ampla este anlisis para agregar diferentes perodos de tenencia e
instrumentos financieros ms complejos que responden de manera diferente a los cambios en
las tasas de inters, estructura institucional, el peso de un argumento, y operaciones de
cobertura, entonces hay diferentes grados de liquidez para una amplia gama de activos.

2 Como han argumentado poskeynesianos, Keynes desafi Fisher ' s hiptesis de que las tasas de inters nominales
se ajustaran a los cambios en las expectativas de inflacin y su definicin de ingreso (Kregel, 1998 ; Tymoigne, 2009 ).
En aras de la exposicin (y simplificar), Keynes utiliza bonos perpetuos para mostrar los impactos de los cambios
esperados en las tasas de inters de ambas pago de cupones y los precios del mercado de bonos (vase, por ejemplo,
Kregel 1998 ; Tymoigne, 2009 ). Keynes sostena que Fisher ' s efecto ge- erates prdidas de capital de los bonos a largo
plazo, compensando aumento de los ingresos procedentes de las variaciones en los pagos de cupones y los ingresos
reinversin.
68 JOURNAL OF economa poskeynesiana

El mismo mtodo de equilibrio se puede utilizar, pero en lugar de un modelo simple de


dos de activos y un activo financiero especfico, como perpetuos (consols), para un amplio
espectro de los activos financieros para incluir perpetuals, cupn cero, los valores de
cupn-cojinete para diferente vencimientos y horizonte de inversin, y las preferencias de
riesgo para analizar los impactos de los cambios esperados en las tasas de inters de retorno
esperado total. Mediante el uso de retorno total esperado, este anlisis sigue el enfoque del
captulo 17 de la Teora general.

Para formalizar este concepto, Keynes utiliza implcitamente la nocin de duracin


para derivar su teora de la demanda especulativa de dinero. El clculo del precio de los
bonos en general, implica dos componentes: el valor actual de los pagos de cupones y
el valor actual de amortizacin de capital al vencimiento. Macaulay ( 1938 ) Observado la
diferencia entre el rendimiento esperado y se dio cuenta y la importancia de una medida
adecuada de ' longness ' para investigar la relacin entre las tasas de inters a corto y
largo plazo. Llam a esta medida

duracin ( Macaulay, 1938 , pag. 44). Es decir, el promedio ponderado del nmero de aos
para recibir el valor presente de los flujos de efectivo de un determinado valor. El caso
general, es decir, un valor couponbearing, tal como se presenta por Macaulay ( 1938 ), Da
una medida de la media ponderada del perodo de tiempo de los flujos de ingresos de un
bono. Sin embargo, la duracin es ms que una medida de longness,

que da la sensibilidad al precio de un valor dado a los cambios en los rendimientos. Para demostrar
esta propiedad, tomamos la primera derivada del precio del bono con respecto al rendimiento al
vencimiento de conseguir Macaulay ' s de duracin medida.

Duracin modificada ( MARYLAND) en una forma cerrada se calcula como sigue (Fabozzi, 2009
, Pp. 65 - 66):
marido yo norte re 100 C = y
1
y21 re 1 y norte re 1 y norte 1
Maryland do :
PAG

Tenga en cuenta que la duracin asume que todos los flujos de efectivo por un enlace libre-opcin
dada tienen un descuento basado en una curva de rendimiento plana (es decir, se asume implcitamente
los movimientos paralelos de la curva de rendimiento) y es una aproximacin lineal de la relacin entre los
cambios en los precios y producir cambios de modo que es una buena aproximacin para pequeos
cambios en el rendimiento (por ejemplo, Fabozzi, 2009 ).

Con la celebracin de una unin libre de incumplimiento sin opciones incorporadas, un inversor
tiene dos riesgos: el riesgo de reinversin y riesgo de precio. La primera se refiere al riesgo de que los
pagos de cupones podran ser reinvertidos en
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 69

el futuro usando un rendimiento diferente de la prometido Rendimiento al vencimiento. La segunda se


refiere a los cambios en el precio de los activos para un cambio de tipo de inters dado. Estos dos
riesgos sern compensados si los cambios en los precios ( PAG) compensar los ingresos de reinversin
( DO), es decir, dP - do 0 o, como veremos ms adelante, si el inversor ' s horizonte es igual a la duracin
de la seguridad. Este es el proceso de inmunizacin de manera que las prdidas (ganancias) de los
cupones de reinversin ms bajas se compensan con las ganancias de capital (prdidas).
Alternativamente, si el inversor ' s horizonte es menor que la duracin de la cartera a continuacin, las
prdidas de capital exceden a las ganancias de pagos de cupones.

La reactivacin de Keynes ' s concepto de costos para los usuarios

Como Kregel ( 1998 , Pp. 130 - 131) observaron que esto es una formalizacin de Keynes ' s concepto
de coste de uso. A pesar de Keynes ' s nfasis en la influencia de los costos de los usuarios sobre
los precios de oferta y en la preferencia por la liquidez, los economistas continan pasando por alto
su verdadera innovacin en el Teora general. futuros precios spot esperados tienen una influencia
directa sobre los precios (y en los costos del usuario) en la actualidad. coste de uso del dinero
representa la prima que se requiere para convertirse en la actualidad no lquidos, es decir, la tasa
de inters tiene que cubrir el coste de uso con el fin de no tener liquidez. Mediante el uso de dinero
hoy en da, uno renuncia a futuras ganancias o prdidas que estn excluidos debido a la utilizacin
de dinero en lugar de red hoy en da de maana, cuando los precios cambian. Si se espera que las
tasas de inters a disminuir, esto genera ganancias de capital que compensan la disminucin de los
rendimientos Reinversin de manera que el coste de uso del dinero es negativo. Si tomamos la
primera derivada de una consola con respecto a los cambios en la tasa de inters, obtenemos
Keynes ' s regla del cuadrado. Si un inversor espera que la tasa de inters para aumentar en ms
de la plaza de s mismo, el resultado ser una prdida neta negativa (retorno total esperado) y el
inversor preferir mantener el dinero, es decir, el coste de uso del dinero es positivo.

Tambin se puede repetir la demanda especulativa de dinero en trminos de


duracin. Esto es tericamente justificado porque duracin tiene en cuenta el coste de
uso del dinero. Existe una relacin inversa entre la duracin ( RE) y espera que los
cambios en las tasas de inters. Si un inversor espera que las tasas de inters para
aumentar luego se exigirn valores con corta duracin (o acortar la duracin de su
cartera en relacin con el horizonte de inversin) el aumento de la demanda de dichos
valores. Tenga en cuenta que a medida que disminuye la duracin del activo se
convierte ms lquido ( ver figura 1 ). As,
70 JOURNAL OF economa poskeynesiana

Figura 1 la demanda especulativa de dinero

hay una relacin positiva entre los cambios esperados en las tasas de inters y la
cantidad demandada de activos con corta duracin.

Cuando se espera que la tasa de inters en aumento, la demanda de activos financieros con
aumentos de corta duracin. La demanda de instrumentos financieros con duraciones cortas se
eleva y empuja sus precios hacia arriba. Como los cambios en la demanda de los instrumentos
financieros de corta duracin a partir de los valores de alta duracin, los precios se ajustan de
manera que los rendimientos a corto plazo caen y los rendimientos a largo plazo aumentan.
Esto es consistente con la hiptesis de las expectativas tradicionales. Sin embargo, la duracin
es una aproximacin lineal de una relacin no lineal. anlisis de duracin supone una relacin
lineal entre los cambios de los precios y los cambios de rendimiento (por ejemplo, Fabozzi, 2009 ).
Cuanto mayor es el cambio en el rendimiento (es decir, ms grande que un cambio 100 puntos
base de los rendimientos), ms la estimacin duracin se desva de la curvatura del precio - relacin
rendimiento del bono. Por lo tanto, es importante aadir medidas de segundo orden a una mejor
(aproximado) capturar la curvatura del precio - di relacin.

Una medida alternativa para estimar el cambio de precio de bonos cambios propuestos en el
rendimiento, llamado convexidad, utiliza una aproximacin no lineal (el segundo trmino de una
serie de Taylor) para estimar el cambio de precio debido a producir el cambio. Es bien sabido que
el cambio aproximado
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 71

en el vnculo ' s precio puede ser estimado por un desarrollo en serie de Taylor de segundo orden:

1 dP segundo
re PAG segundo re 2 PAG segundo

PAG segundo dy dy
pag segundo 0: 5 1 dy 2 re dy 2 ? re metro dy 0: 5 convexidad re re y 2:
pag segundo

inyields Fordeltachange:
re PAG segundo
duracin metro re y 0: 5 convexidad re re y 2:
PAG segundo

Por otra parte, los instrumentos financieros con la misma duracin pueden tener
diferentes respuestas debido a la convexidad del precio - di relacin. Para una convexidad
dado (es decir, la tasa de cambio en un enlace ' duracin s) medida, mayor es el cambio en el
rendimiento de la ms grande ( dy) 2 la aproximado cambio de precio porcentaje debido a la
convexidad.
Si enlace A tiene una mayor convexidad que enlace B a continuacin, para un
aumento dado de rendimiento menor es el descenso en el precio del bono de A (es decir,
cuanto menor es la depreciacin de la unin). Alternativamente, para una disminucin
dada en rendimiento a continuacin, enlace A tiene una apreciacin del precio ms grande
que B (vase el apndice). Si los inversores esperan que las tasas de inters aumenten
en cantidades relativamente grandes (o incrementos en la volatilidad) exigirn valores con
altos convexidades (para una duracin determinada) para beneficiarse del cambio en los
rendimientos y prdidas parcialmente compensados (recordar que para los bonos sin
incrustado convexidad opciones es siempre positivo). En este caso, los inversores
preferirn mantener activos de corta duracin con la mayor convexidad posible. Cuanto
mayor sea la volatilidad esperada de los tipos de inters futuros mayor ser el costo de la
convexidad (es decir, 1991 ) Por otro lado, si los inversores esperan que las tasas de
inters aumenten en cantidades relativamente pequeas van a vender valores con altos
convexidades. El efecto neto sobre precios de los bonos depender de la interaccin de
los pesos relativos de inversor ' s expectativas.

Diferentes bonos tienen diferentes convexidades, mayor es la convexidad ms


grande es el cambio positivo en el vnculo ' precio s, ya sea para cambios positivos o
negativos en el rendimiento. Incluso si dos instrumentos financieros tienen la misma
duracin que pueden tener diferentes respuestas a los cambios en el rendimiento. El
cambio esperado en la tasa de inters tiene un impacto en los ingresos de reinversin y
un lazo ' s precio de mercado y que subyace a la demanda especulativa de dinero. Sin
embargo, como anticipacin del futuro esperado los cambios en las tasas de inters de
la demanda especulativa de
72 JOURNAL OF economa poskeynesiana

el dinero se ve reforzada por el motivo de precaucin. Como Richard Kahn observa en


su seminal 1954 papel:

[U] no de las dificultades es distinguir entre los motivos de precaucin y


especulativos. En la prctica, la distincin es muy borrosa. Pero, en principio, el
motivo de precaucin se puede decir que operar en la medida en que algunas
personas piensan que la tasa de inters es probable que se mueva; el motivo
especulativo en la medida en que algunas personas piensan que a fin de cuentas
es probable que se mueva de una manera ms que el otro. (Kahn,

1954 , pag. 81)

El motivo especulativo, es decir, la anticipacin de los cambios futuros de inters y


la direccin de los cambios esperados en realidad es una decisin duracin. Si el
movimiento esperado en la direccin del cambio de inters es positiva, entonces la
duracin funcionar en la direccin opuesta. Los inversores preferirn mantener activos
con corta duracin. Adems, el motivo de precaucin se mide por la volatilidad de tales
cambios, que puede ser capturado por la convexidad.

Debemos tener en cuenta el grado de confianza de un inversor ' s


mejor conjetura de los movimientos futuros (volatilidad) de las tasas de inters debido a
este factor afectar el equilibrio de la demanda de precaucin. Por ejemplo, Kahn
sostuvo que el grado de confianza en el futuro

los movimientos de la tasa de inters opera en el comportamiento de diversas


maneras. La operacin puede ser examinado por distin- dos extremos distin-,
aunque normalmente cada persona estar sujeta a la sensacin de riesgo de una
forma intermedia entre los dos extremos. En un extremo es el sentimiento de riesgo
del ingreso, en el otro extremo de la sensacin de riesgo de capital. Es ms
pintoresco que precisa para asociar riesgo de ingreso en particular con las viudas y
los hurfanos, y al mismo tiempo la sensacin de riesgo de capital se experimenta
sobre todo por las instituciones financieras, que, de hecho, se aplica muy
ampliamente. (Kahn, 1972 , Pp. 81 - 82)

Robinson (1951) y Kahn ( 1954 ) Hacer hincapi en la importancia


de la estructura institucional del mercado, distinguiendo los que estn en los ingresos y
el capital de riesgo-sensible al riesgo, para analizar la demanda de dinero. Kahn
distingue entre los inversores que poseen valores con el fin de recibir pagos de cupones
(inversores con aversin al riesgo) y los que tienen que ver principalmente
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 73

con las ganancias de capital. 3 los inversores con aversin al riesgo se refieren a la cantidad de
ingresos que reciben mediante la celebracin de un determinado valor para que se asignan su
cartera hacia instrumentos que proporcionan niveles suficientes de ingresos. Los cambios en el
valor del capital y se pasan por alto riesgo de reinversin se convierte en un factor importante.

Por otra parte, la estructura institucional del sistema financiero de Estados Unidos es el de
un mercado distribuidor de manera que el comercio de activos financieros genera ingresos
para los agentes de valores - es decir, agentes de valores tienen que ver con los cambios en los
valores de capital para que el comercio basado en la volatilidad de las tasas de inters. 4 Kahn
sostuvo que esta estructura particular del mercado da lugar a diferentes preferencias de
cartera. aunque Kahn ' s exposicin considerado dos extremos (en aras de la simplicidad),
reconoci que normalmente no seran el caso general. Esto significa que los inversores estn
preocupados por la rentabilidad total, es decir, los individuos canjear sus inversiones basado
en el rendimiento total del perodo de inversin y no nicamente sobre la base de los pagos de
cupones, ganancias o prdidas de capital, y as sucesivamente.

La duracin, los inversores ' s horizonte, y la condicin de equilibrio 5

Con el fin de generalizar el argumento anterior de un bono cupn-cojinete, la siguiente


condicin de equilibrio tiene que sostener re MARIDO, dnde
re es igual a la duracin y MARIDO el inversor ' s horizonte. Si un inversor coincide con la duracin ( RE)
de la cartera a su horizonte de inversin ( MARIDO) a continuacin, la cartera es efectiva inmunizado
contra los cambios de inters (en paralelo), para los bonos default- y libre de opciones. Esto es
equivalente a una cartera de bonos de cupn cero mantenidos hasta su vencimiento.

Para inmunizar contra el inters cambia un inversor puede coincidir con su horizonte de
inversin con la duracin de la cartera efectiva la creacin de bonos de cupn cero. Si el
perodo de retencin ( MARIDO), o inversor ' s horizonte, es igual a la duracin de un enlace,
entonces cualquier paralelo

3 Robinson (1951) hace hincapi en la importancia de la estructura del mercado y Kahn ( 1954 ) Se basa en
este enfoque para distinguir los inversores en funcin de su sensibilidad a la renta y el capital de riesgo,
mientras que Tobin ( 1958 ) Se basa en la diversidad de posiciones de la cartera en lugar de la diversidad de
opinin para derivar la demanda de horario de dinero.

4 Como Minsky ( 1986 ), Wray ( 2009 ), Y otros han sealado, los EE.UU. finan-

cial sistema est dominado por los administradores de dinero. En esta fase del capitalismo, los inversores institu- cional
dominan sobre la empresa. La preocupacin principal es generar rendimientos a corto plazo utilizando fondos de
apalancamiento, lo que resulta en el aumento de la especulacin y la volatilidad (disminucin del perodo de retencin,
altas tasas de rotacin, etc.).
5 Dibujo en gran medida aqu desde Toevs ( 1983 ).
74 JOURNAL OF economa poskeynesiana

los cambios en la estructura temporal de las tasas de inters van a producir cambios en el ingreso
de reinversin que se compensen con los cambios en el vnculo ' valor de mercado s. 6 Si el perodo
de retencin ( MARIDO) es igual a la duracin de un bono, y si aumentan las tasas de inters
(cada), esto producir prdidas de capital (ganancias) que se compensan por los aumentos
(disminuciones) en los ingresos de la reinversin de los cupones.

Por otro lado, si el inversor ' s horizonte difiere de la duracin de un ttulo, se crea la
posibilidad de que cualquiera de las prdidas netas o ganancias netas (es decir, como diran
los mdicos, hay un riesgo de tipos de inters). Por lo tanto, los inversores con diferentes
horizontes de inversin generarn diferentes evaluaciones de riesgo sobre un determinado
valor. Por ejemplo, de acuerdo con Ilamnen (1996, p. 28) un enlace ' s espera que los
rendimientos no aumentan linealmente con la duracin.

Kahn seal que un inversor tiene que ver con lo que sucede en el horizonte de
inversin. La tasa de rendimiento esperada horizonte depende de las evaluaciones
subjetivas sobre los movimientos futuros de las tasas de corto y largo plazo, perodo de
tenencia, las preferencias de riesgo y el grado de conviccin en dichas evaluaciones. Por
ejemplo:

No hay absolutamente ninguna razn para que esta persona [un inversor] tiene que dar
por sentado que si se decide en el momento en las facturas, que necesita para renovar las
facturas cuando maduran. Se puede tener en cuenta que cuando maduran las facturas que
puede decidir poner las ganancias en bonos. Todo lo que tiene que ver con es lo que
ocurrir durante el tiempo de vida de la facturas. l esta ah primer plano en cuestin con el
comportamiento probable de los precios de los bonos durante el tiempo de vida de las
cuentas, pero no con cualquier cosa ms all de ese lapso. . . el punto es que la decisin de ir
mucho ms que a corto o viceversa, No es indisoluble. Cuando un billete se compra en lugar
de una unin la nica expectativa relevante determinar la decisin es cul ser la tasa de los
bonos cuando la factura madura. (Kahn, 1972 , Pp. 75 - 78) Para ilustrar Kahn ' s exposicin en
trminos de estrategias de inmunizacin, se supone que la cartera ' s de duracin ( RE) es
igual a la de los inversores ' s Periodo de tenencia ( MARIDO). Si uno tiene que ver con el
riesgo del ingreso y si se espera que las tasas de inters a corto plazo para aumentar, esto
reduce el vnculo ' valor de mercado s. 7 Sin embargo, hay un aumento

6 Para una demostracin del teorema de la inmunizacin, vase De La Grandville ( 2001 , Pp.

148 - 149).
7 En aras de la exposicin, esta seccin supone un cambio paralelo en la estructura temporal

inmediatamente despus de la compra del bono y no hay cambios adicionales para el resto del horizonte de
inversin. Estos supuestos se relajarn ms adelante.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 75

en los ingresos de reinversin que aumenta con el tiempo para compensar las prdidas de
capital debido al cambio de inters. Por otro lado, si uno est preocupado con el riesgo de
capital y si se espera que las tasas de inters a corto plazo para aumentar, el inversor debe
acortar la cartera ' s duracin relativa a su periodo de mantenimiento para beneficiarse de las
ganancias de capital. En este caso, el grado de conviccin (la incertidumbre acerca de la
distribucin subyacente de eventos) sobre los cambios futuros esperados de las tasas de
inters a corto plazo juegan un papel importante en la determinacin del tamao de la
diferencia entre re y MARIDO. Los inversores ms confianza que tienen en su estimacin,
cuanto mayor sea la diferencia entre la cartera ' s de duracin y el horizonte de inversin y
mayor es el uso de los fondos apalancados. Por lo tanto, cuanto mayor sea la volatilidad de
los precios esperados, menor es el grado de confianza en el mejores estimaciones ( o
expectativas) de los movimientos futuros de tasas de inters. 8 El grado de conviccin cambia
con el tiempo con el fin de adaptarse a las diferencias entre los cambios realizados y
esperados. La diversidad de los impactos de opinin la demanda de activos financieros. La
decepcin de las expectativas es esencial tanto para Keynes ' s ( 1936 ) Y Kahn ' s anlisis
debido a un comercio implica una transaccin entre toros y osos.

El paso del tiempo afecta a la duracin de un determinado valor de diferentes maneras


(vase, por ejemplo, Chance y Jordan, 1996 ). Figura 2 muestra que a prima y bonos a la par,
la duracin aumenta con la madurez, pero ms lentamente que los bonos de descuento y de
cupn cero.
A medida que la fecha de vencimiento para los diferentes enfoques de valores, el reequilibrio
de la cartera tiene que ocurrir para que tomaintain su estructura duracin deseada
correspondiente a su horizonte de inversin. Por lo tanto, un inversor tiene que reequilibrar su
cartera peridicamente para mantener la duracin cerca de la meta. Si un inversor espera que
las tasas de inters aumenten, se mantendr y aumentar la proporcin de valores en su cartera
que tienen una duracin ms corta en relacin con el horizonte de inversin.

Bierwag y Kaufman (1991), basndose en el trabajo de Babcock (1976), combinado el


anlisis de la duracin y el inversor ' s horizonte de planificacin con el momento de los cambios
esperados en las tasas de inters. Observaron que la tarde los descensos que se prevn en
las tasas de inters en relacin con el inversor ' s horizonte de planificacin, mayor es el
rendimiento esperado (Bierwag y Kaufman, 1991 , pag. 84). En este caso, la duracin de la
seguridad es ms alto que el horizonte de planificacin de manera que

8 Este anlisis supone un cambio paralelo en la estructura temporal de tasas de inters, inmediatamente
despus de la compra del bono y no hay otros cambios para el resto del horizonte de inversin.
76 JOURNAL OF economa poskeynesiana

Figura 2 Duracin y plazo de vencimiento de la prima, par, bonos y descuentos

Fuente: Bierwag et al.:1983: 17.

una disminucin en las tasas de inters genera ganancias de capital, compensando la disminucin
de los ingresos reinversin.
Alternativamente, si se espera que las tasas de aumentar el rendimiento esperado ser cada
vez ms bajos, la tarde del aumento ( ibdem.). La duracin de la seguridad es ms alto que el
horizonte de planificacin de modo que un aumento en las tasas de inters genera prdidas de
capital (como la seguridad se vende antes del vencimiento) que ms de compensar los aumentos
en los ingresos reinversin. Como era de esperar, hay que tener en cuenta que

Esta relacin entre el tiempo del cambio esperado en las tasas de inters y la
desviacin en el rendimiento esperado de la rentabilidad prometida en el momento
de la compra no lleva a cabo slo para los bonos de cupn cero. Para estos bonos,
el perodo de planificacin y la disminucin de duracin en la misma cantidad con el
tiempo, por lo que B, y por lo tanto tambin el incremento en el retorno, siendo
constante. (Bierwag y Kaufman, 1991 , pag. 84)

Las especulaciones sobre los movimientos futuros de tasas de inters

Keynes ' s teora de la preferencia por la liquidez depende principalmente de la incertidumbre para
generar sus resultados. El deseo de permanecer deriva lquidos
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 77

figura 3 PIMCO participaciones por vencimiento y la duracin

de eventos futuros inciertos que pueden causar prdidas en el valor esperado de los activos e
ingresos. Esta incertidumbre provoca cambios en la cartera para minimizar la probabilidad de
prdidas. Por lo tanto, la teora de la preferencia de liquidez puede ser visto como una teora de la
eleccin de la cartera. 9

En un entorno de tipos bajos, los inversores esperan que las tasas de inters aumentarn. Por
ejemplo, a mediados de 2002, Fannie Mae ' s duracin efectiva desplaza a valores negativos (Jaffee,
2003 , pag. 22). Ms recientemente, PIMCO reservas mantenidas por la madurez cambiaron
significativamente como resultado del acortamiento de la duracin de la cartera dadas las
expectativas de futuro endurecimiento de la poltica monetaria. Como muestra la Figura 3 muestra
que PIMCO ' s cartera de duracin efectiva se redujo drsticamente dado expectativas de futuros
aumentos en las tasas de inters a corto plazo. Este ajuste duracin de la cartera cambi
significativamente su demanda de activos financieros y su estructura de balance hacia instrumentos
de vencimientos cortos.

Sabemos que las instituciones financieras se centraron en la rentabilidad a corto plazo tienen
horizontes de inversin cortos. Si utilizamos Keynes ' s ideas, que saben que pueden especular
sobre cambios en las tasas por el acortamiento de la cartera ' s de duracin o el alargamiento de la
duracin de la cartera

9 Si se aade Minsky ' s teora de la inestabilidad a continuacin, esta incertidumbre se ve aumentada por la necesidad de cumplir

con las futuras obligaciones financieras. Los cambios en las tasas de mercado producen cambios en los flujos de efectivo y precios

de los activos, lo que afecta a la situacin financiera de una unidad econmica.


78 JOURNAL OF economa poskeynesiana

en relacin con su horizonte de inversin. As, los bancos ' expectativa de cambios en la tasa va
a generar, por ejemplo, una demanda de activos financieros de corta duracin (en relacin con
su horizonte de inversin) o aumentar la exposicin a los activos de mayor duracin. Esto
tendr un impacto en la demanda de instrumentos financieros y de precios de los activos.
Como Kahn ( 1954 ) Y Robinson ( 1951 ) Han argumentado, la estructura del mercado tendr un
papel crucial en la determinacin de los precios de los activos y, en consecuencia, en el
mecanismo de transmisin de la poltica monetaria.

Por lo tanto, las expectativas sobre los cambios en la tasa de fondos federales tendrn un impacto
directo en la decisin de los intermediarios y comerciantes para acortar o alargar su cartera ' s de duracin.
Si un distribuidor es alcista, que se alargar la duracin de la cartera con relacin a su horizonte a darse
cuenta de las ganancias de capital esperados. Sin embargo, el distribuidor que se extiende [duracin]
debe estar preparado no slo para predecir la poltica de la Fed, sino tambin para predecir los cambios
en la pendiente de la curva de rendimiento ( Stigum y Crescenzi, 2007 ,

pag. 429). Del mismo modo, un distribuidor bajista acortar su duracin de la cartera para reducir
su exposicin al riesgo de inters. Por lo tanto, la poltica monetaria tendr un impacto en el costo
de transporte y en el distribuidor ' s decisin de tomar una posicin en activos incluyendo la madurez
eleccin (duracin).
El siguiente paso consiste en identificar los factores que tendrn un impacto en la
formulacin de los cambios esperados en las tasas de inters. Estos factores tienen al menos
cuatro dimensiones importantes: la sincronizacin de los cambios, los cambios en el nivel, la
pendiente, y la forma de la curva de rendimiento (curvatura). En la siguiente seccin se ocupa
de cada factor. Recordemos que los diferentes bonos responden de manera diferente a los
cambios en las tasas de inters. Esta respuesta es una funcin de pago de cupones y
frecuencia de los pagos. Causan diferentes cambios esperados en cada componente que
producen diferentes asignaciones de activos para un cambio dado en las tasas de inters.
Adems, la siguiente pregunta ser discutida: si la demanda de dinero depende de la duracin,
entonces lo que ocurre con la demanda de dinero si se puede cubrir los impactos de los
cambios de las tasas de inters sobre el precio de los activos financieros?

La estructura temporal de tasas de inters y cmo los bancos reaccionan a los cambios de poltica

Los inversores con diferentes horizontes de inversin tienen diferentes evaluaciones de riesgo de un
valor dado (es decir, esto produce diferentes rendimientos esperados en lo que se refiere a un cambio
de inters dada para una determinada cartera). Por lo tanto, la importancia relativa de corto y largo
horizonte inversores jugar un papel importante en la determinacin de los precios de mercado.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 79

Segn Kahn ( 1954 ), Los cambios en la tasa de poltica desplazan la


margen de indiferencia entre la tenencia de valores a corto y largo plazo, la produccin de un
nuevo conjunto de expectativas a corto y largo perodo con respecto a los movimientos del
tipo de inters. Por lo tanto, es posible derivar diversas relaciones entre los tipos de inters
corto y largo plazo: los individuos tienen diferentes expectativas particulares de las tasas de
largo plazo y las preferencias de riesgo especficos. Por ejemplo

Si la identidad de la persona que es marginal entre bonos y letras altera, la


relacin entre las tasas de corto plazo que a largo plazo y depende de las
expectativas diferentes a las que se basa la relacin en la posicin original ....
[ Adems], diferentes individuos reaccionan a riesgo de diferentes maneras
(viudas y hurfanos prefieren bonos, los banqueros prefieren cuentas).
(Kahn, 1954 , pag. 75)

Los efectos de la poltica monetaria en el diferencial entre las tasas de inters a largo y corto
plazo y en la forma de la curva de rendimientos dependern de la predominancia relativa en el
mercado de los inversores y los inversores con aversin al riesgo que se ocupan principalmente
de las ganancias de capital, la horizonte de inversin, factores institucionales, tales como la
estructura de los balances, el mercado de pases, la magnitud de los cambios en los
rendimientos, y el tipo de cambio de la curva de rendimiento.

agentes de valores son particularmente sensibles a los cambios en las condiciones de


financiacin cuando adquieren los inventarios, apoyndose en los recursos ajenos a corto plazo.
La dependencia de los fondos externos y el tamao de apalancamiento crea una relacin directa
entre los extremos cortos y largos de la curva de rendimiento. Dada la importancia entre la
pendiente de la curva de rendimientos y rendimientos esperados, se convierte en importante
tener en cuenta la relacin entre los tipos de contado esperados y los tipos a plazo.

Si un prestatario espera que pedir prestado un ao a partir de hoy por un ao, se


puede fijar el precio del prstamo hoy por el bloqueo en la tasa de avance de hoy. El
prestatario sera probablemente dispuestos a pedir prestado a una tasa superior a la tasa
spot esperada para eliminar el riesgo de tasa de inters. Por otra parte, el prestamista
espera que pagar una prima de riesgo de llevar en riesgo de inters. El prestamista ' s
ganancia viene dada por la diferencia entre la tasa de avance y el tipo de cambio spot
realizada dentro de un ao. Uno esperara que cuanto mayor sea la volatilidad del tipo de
inters mayor es la diferencia entre el tipo a plazo y la tasa spot esperada. Si el
prestamista utiliza los fondos tomados en prstamo la entidad financiera ' s beneficios sern
la diferencia entre
80 JOURNAL OF economa poskeynesiana

el tipo a plazo y la tasa de inters actual a corto plazo, ms una prima de riesgo. Se sugiere
la existencia de un cojn de equilibrio difusin frente a los cambios esperados en las tasas
futuras. Por ejemplo, como la siguiente seccin se mostrar, el cojn de equilibrio
propagacin est dada por la diferencia entre el tipo de cambio spot implcita un solo ao en
adelante y hoy ' s tipo de cambio spot. Una forma alternativa de mostrar el cojn de
propagacin es a travs de la descomposicin de un bono ' s total de los rendimientos
esperados.

El mtodo del punto de equilibrio se aplica a la curva de rendimiento

A partir de la curva de rendimiento, por bootstrapping, uno puede obtener los tipos de contado tericos.
Teniendo en cuenta la curva de rendimiento que es posible derivar los tipos de contado hacia delante (o
la estructura temporal de tasas de inters). Se muestra la relacin, en un momento dado, entre los tipos
de contado para un vencimiento dado en todos los plazos. 10 Representa los inversores ' expectativas
sobre los futuros tipos de inters en un punto dado en el tiempo. 11

Es bien sabido que las futuras tasas spot implcitas pueden ser vistos como las tasas de
equilibrio. La diferencia entre la implcita norte- tipo de cambio spot ao Un ao hacia adelante y
hoy ' curva s tasa spot da el cambio del punto de equilibrio de rendimiento o la cantidad en que la
tasa a largo plazo tiene que aumentar para compensar su ventaja acarreo (Ilmanen, 1995b ,
pag. 11). Si los inversores esperan que el tipo de cambio spot de un ao para aumentar ms el
diferencial entre el tipo de cambio spot de un ao implcita un ao plazo y el tipo spot actual,
que genera prdidas netas en el bono a largo plazo debido a su prdida de capital compensa el
aumento de rendimiento.

mi re re s 1 th> F 1; metro s norte 1:

Es decir, si el tipo de cambio spot en el momento norte se espera que aumente (disminuya menos)
ms que la tasa implcita hacia adelante F Nuevo Mjico entonces

10 El concepto de la curva de rendimiento no es la misma que la estructura temporal de tasas de inters. Curva
de rendimiento no es la medida apropiada, ya que combina los valores con diferentes caractersticas cupn de
pago para los diferentes plazos y diferentes reacciones a los cambios en el rendimiento en el mismo grfico
(vase, por ejemplo, Svensson
1994). instrumentos de cupn cero y la curva de cambio spot terica se pueden utilizar para fijar el precio y los
valores del Tesoro a descontar cada flujo de caja de un determinado seguridad para calcular la medida de duracin.

11 Este concepto se remonta a Irving Fisher. Como observ Kregel (1999),

El analista financiero moderno se sorprendi al descubrir en La naturaleza del capital y los ingresos ( 1906) y La
teora del inters, la mayor parte de las herramientas bsicas de anlisis de valor de tiempo de la inversin
incluyendo spot y curvas forward ( Kregel,
1999, p. 268).
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 81

un inversor debe ser bajistas (alcistas) bonos largos (Ilmanen,


1995a , pag. 11). 12 Este anlisis incluye los impactos de coste de acarreo y las expectativas de los
cambios de la curva de rendimiento. Adems

el tipo a plazo de un ao es, por construccin igual a la


norte- ao cero ' rendimiento s rodadura ... el cambio en el norte tipo de cambio spot 1 ao implicado
por los delanteros ( F 1, metro s norte 1), indica la cantidad de la curva de rendimiento tiene que cambiar
para compensar esta [rendimiento] ventaja y para equiparar la celebracin de perodos
rendimientos de la norte- ao cero y el de un ao cero. (Ilmanen, 1995a , pag. 14)

Las expectativas sobre futuros cambios en las tasas de largo plazo explican el trmino difusin.
Por ejemplo, cuando los agentes esperan un aumento en las tasas de inters a largo plazo, el
rendimiento total de la celebracin de una seguridad a largo plazo por un ao disminuira en relacin
con la celebracin de una garanta de un ao para un ao. Los cambios en el trmino difusin deben
igualar los rendimientos totales de estas dos estrategias.

El diferencial entre las tasas de largo plazo y tasas de inters a corto plazo tiene que ser
suficiente para compensar la prdida de capital debido a la expectativa del cambio en la tasa de
inters. Un inversor neutral al riesgo ser indiferente si el perodo de tenencia de retorno es el
mismo para los dos instrumentos alternativos. El rendimiento total de la celebracin de una
seguridad de un ao para un ao (el inversor ' s horizonte) tiene que coincidir con el retorno total de
la celebracin de una seguridad a largo plazo para el mismo perodo.

Para ilustrar esto, supongamos dos instrumentos alternativos de un ao: un


instrumento de un ao y un instrumento de seis meses compraron hoy en tasa r y otro
instrumento de seis meses compr seis meses a partir de ahora. En ausencia de
oportunidades de arbitraje estas dos alternativas deben ofrecer el mismo rendimiento. Sin
embargo, si un inversor espera que los tipos a plazo sern ms altos que el nivel actual
pero inferior a las tasas forward implcitas, el instrumento de un ao ofrece una mayor
rentabilidad. Por otra parte, si un inversor espera que los tipos a plazo sern ms altos
que el nivel actual y ms alta que las tasas forward implcitas, el instrumento de seis
meses ofrece una mayor rentabilidad.

Dada la estructura de tipos a plazo de un ao, si un inversor espera que el cambio en el norte tipo
de cambio spot 1 ao durante el prximo ao para aumentar, se preferir mantener bonos con
duracin corta (el impacto convexidad de una letra del Tesoro de Estados Unidos es bastante
pequea). extensin de la duracin

12 Gran parte de la discusin de este apartado se basa fuertemente en Ilmanen ( 1995a ) Y sobre Ilmanen

(1995c).
82 JOURNAL OF economa poskeynesiana

conduce a un mayor rendimiento, principalmente en el extremo corto de la curva de rendimiento. La evidencia

emprica muestra que

extensin de la duracin esperada hace aumentar los rendimientos en el front-end de la curva -


letras a un ao ganan alrededor de un 150 puntos bsicos ms alta rentabilidad anual de
billetes de un mes. La pendiente de la curva de rendimiento medio se aplana gradualmente y,
por perodos de ms de dos aos, no hay evidencia concluyente de aumento de los
rendimientos esperados. (Ilmanen, 1996 , pag. 24) Por otra parte, de acuerdo con Ilmanen ( 1996
), El extremo corto del rendimiento

curva ofrece una prima de riesgo positivo constante, por ejemplo, una estrategia de vuelco letras a
tres meses supera una estrategia de vuelco billetes de un mes el 99% del tiempo, y una estrategia
de rodar sobre las facturas de seis meses supera una estrategia de vuelco letras a tres meses el
67% de las veces ( Ilmanen, 1996 , Pp. 28 - 29). inversores de riesgo en busca de preferirn mantener
valores a largo plazo para beneficiarse de los cambios de precios debido a los cambios en la curva
de rendimiento, siempre y cuando el efecto de convexidad es mayor que el impacto negativo de los
cambios en las tasas debido a la duracin.

Tenga en cuenta que incluso si dos carteras diferentes tienen la misma duracin pero con
diferentes medidas de convexidad que pueden producir diferentes rendimientos. Por otra parte,
la rentabilidad total depender de la magnitud del cambio en los rendimientos (nivel), la forma
(pendiente) de la curva de rendimiento, y la curvatura de la fianza ' s cartera (vase, por ejemplo,
Litterman y Scheinkman, 1991 ).

A pesar de que los tipos forward implcitas contienen las expectativas sobre los tipos de
contado futuros esperados, lo que no implica que son buenos predictores (imparcial) de los
futuros tipos de contado, porque las tasas de avance (y los precios de futuros) se ajustan
peridicamente para reflejar el inversor ' s de los cambios en las expectativas sobre las tasas
futuras. 13 Por otro lado, se podra anticipar que las expectativas afectan las decisiones actuales.
As pues, podemos observar las tasas forward y los correspondientes cambios en la demanda de
activos financieros para analizar los efectos de reequilibrio.

Las expectativas sobre los movimientos en la tasa de inters a largo plazo determinan la
decisin de mantener los activos financieros a corto plazo. Los cambios en la volatilidad esperada de
los tipos a largo plazo generan una convexidad

13 Vase, por ejemplo, Davis y Aliaga-Daz (2007) y Ilmanen ( 1996 ). Nota

que si se sesga la distribucin subyacente, luego hacia adelante los precios pueden ser regularmente por debajo del precio
de contado, subestimando el precio de contado al vencimiento, y la convergencia no se produce. En el contexto de los
mercados de divisas, la corriente principal literatura tura ha demostrado que los precios a plazo son predictores sesgadas
de un futuro cambio en el tipo de cambio spot.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 83

impacto que es capaz de cambiar la forma de la curva de rendimiento, principalmente en el


extremo largo de la misma. Por ejemplo, Smit y Swart ( 2006 ) Sugieren que la forma y
pendiente de la mercado de bonos sector de la curva de rendimiento se determinan
principalmente por la expectativa de volatilidad para tasas a largo plazo y no se espera
tasas futuras
(Smit y Swart, 2006 , pag. 105).
Los aumentos previstos en las tasas de inters a corto plazo fomentan el crecimiento de los contratos
de futuros sobre tipos de inters (vase, por ejemplo, Grkaynak, 2005 ). En un entorno de tasa creciente,
los inversores pueden acortar tanto el largo y los extremos cortos de la curva de rendimiento de los bonos
para reducir su vnculo ' s duracin de la cartera y mitigar la exposicin de tasa de inters. Adems, las
expectativas de cambios en las tasas de inters a corto plazo desencadenan la especulacin en los
mercados financieros, principalmente a travs de contratos de futuros de tasas de inters. inversores de
renta fija, los emisores de deuda, prestamistas de hipotecas, y los especuladores utilizan futuros de las
tasas de inters para amortiguar los efectos de los aumentos de las tasas (Weitzman y McCrum, 2011).
Por lo tanto, las manipulaciones activos de la tasa de inters a corto plazo aumentan sustancialmente la
volatilidad del tipo de inters y la prima de riesgo enlace esperado.

Al explicar la preferencia de liquidez en trminos de duracin y convexidad

La descomposicin de un bono ' rendimiento esperado s totales arroja luz sobre el impacto de los
cambios en la tasa de poltica en el perodo de tenencia de retorno. Por ejemplo, el rendimiento
esperado total de un enlace de gobierno libre-opcin se puede descomponer en tres
componentes: el horizonte de retorno dado una curva de rendimiento sin cambios (es decir, el
ingreso de rendimiento y el retorno rolldown), los efectos duracin, y la convexidad. Por ejemplo,
es posible descomponer la norte- ao cero de retorno durante el prximo ao se espera: 14

mi re R norte Th? norte 1 F norte 1 norte 1 F norte Th? ? moddur norte 1 mi re re y norte 1 th th 1

2 convexidad norte 1 mi re y norte 1 2:

El perodo de retorno de la celebracin durante el prximo periodo de un norte- vnculo aos ( R norte) es
igual a la velocidad de avance de un periodo ms el cambio de precio debido a los cambios en la curva de
rendimiento (aproximado por la duracin y la

14 Ilmanen (1995f) deriva de las ecuaciones que muestran la descomposicin de los rendimientos de bonos. los

rendimientos esperados pueden descomponerse en tres componentes principales: expectativas de tipo, del riesgo, y el sesgo

de la convexidad.
84 JOURNAL OF economa poskeynesiana

efectos convexidad). restando y 1 de ambos lados de la ecuacin anterior se obtiene:

mi re R norte y 1 Th? norte 1 F norte y 1 1 norte 1 F norte Th? ? moddur norte 1 mi re re y norte 1

1
2 convexidad norte 1 mi re y norte 1 2:

Cuanto mayor es el enlace ' s de duracin mayor ser el impacto negativo en el vnculo ' s
total de rendimiento esperado y mayor es la prima de riesgo fianza requerida para
proporcionar un cojn contra cambios en el
norte- tipo de cambio spot ao. Por lo tanto, las expectativas y la volatilidad de los tipos a largo
plazo determinan las tarifas de las primas de riesgo de bonos y corto plazo requeridos. Cuanto ms
grande es el cambio esperado en la tasa de inters para un determinado activo financiero ms
grande es el requerido prima de riesgo de bonos para compensar las prdidas de capital que se
espera de los bonos. La investigacin emprica sugiere que las primas de riesgo de variacin
temporal coinciden con el ciclo econmico, es decir, despus de las recesiones no es alta aversin
al riesgo entre los inversores y durante el pico de las primas de riesgo requeridos son bajos
(Ilmanen y Iwanowski, 1997). Esto significa que los cambios en la pendiente de la curva de
rendimiento no implican necesariamente cambios en las expectativas sobre las tasas futuras, pero
los ajustes de prima plazo.

La descomposicin del rendimiento del Tesoro estadounidense a diez aos a travs de la


estimacin nos permite inferir la prima plazo. Desde 2010, una fuerte disminucin de la prima
trmino ha demostrado que hay una disminucin de los tenedores de bonos ' percepcin del
riesgo de inters. Un factor que contribuye a esta disminucin de la prima de trmino es el
compromiso pblico de la Reserva Federal de mantener la baja tasa de prstamos a un da
durante un perodo prolongado de tiempo. Esta poltica tambin ha contribuido a la reduccin
de la volatilidad de los rendimientos de los bonos. Al reducir las expectativas y volatilidad de los
tipos a largo plazo se reduce la prima de riesgo fianza requerida (vase la figura 4 ).

Desde diciembre de 2008, cuando el objetivo federal tasa de fondos cay a un rango de
cero a 0,25 por ciento, la autoridad monetaria anunci que las dbiles condiciones econmicas
probablemente garanticen niveles excepcionalmente bajos de la tasa de fondos federales
durante algn tiempo ( Actas del Comit Federal de Mercado Abierto, 2008).

Histricamente los bajos niveles de las tasas de inters a corto plazo y las expectativas de futuras

aumentos de las tasas producen una curva de rendimiento de pendiente ascendente empinada. La combinacin

de una curva empinada rendimiento del Tesoro (vase la figura 5 ) Y la orden de que las tasas de inters a corto

plazo se mantendra baja para


Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 85

Figura 4 prima de riesgo de la deuda

Fuente: Bernanke (2013).

un periodo extendido servido de base para las instituciones financieras se beneficien de una curva de
rendimiento ms pronunciada, es decir, los inversores podran montar la curva de rendimiento,
principalmente en cortos plazos para aumentar los rendimientos. 15 Dada la inclinacin de la parte corta
de la curva de rendimiento del Tesoro y la ventaja retorno de aplanamiento posiciones en un entorno
bajista, Byrne et al. ( 2004 , pag. 56) sugieren que las estrategias de carry que explotan el extremo corto
de la curva de rendimiento proporcionar mejores recompensas. Ilmanen ( 1996 ) Sugiere que las curvas
de rendimiento empinada pendiente ascendente tienden a ser seguido por anormalmente altos
rendimientos, y las curvas invertidas tienden a ser seguido por rendimientos negativos ( Ilmanen, 1996, p.
33).

Sabemos que los tipos forward son predictores sesgadas de los futuros tipos de contado, es decir,
tienden a sobrestimar los tipos de contado de manera que es posible explotar primas a trmino por
montar la curva. Por ejemplo, un inversor puede comprar un valor de un ao y mantenerla durante un
ao (hasta el vencimiento) o comprar un billete de cinco aos y venderlo despus de un ao. El billete
de cinco aos despus de un ao se convierte en un instrumento de cuatro aos por lo que su precio
aumenta a medida que caen los rendimientos y los beneficios de la nota

15 La creciente demanda de valores a corto plazo y seguros, como los bonos del Tesoro, produjo una escasez
de suministro conducir sus precios a pesar de la creciente deuda pblica pendiente (vase, por ejemplo, Noeth y
Sengupta, 2010 ).
86 JOURNAL OF economa poskeynesiana

Figura 5 las tasas de la curva de rendimiento del Tesoro diarias

Fuente: Departamento del Tesoro.

el pago de cupones. Esta estrategia es rentable, siempre y cuando los tipos a plazo no
se realizan. Adems, segn Ilmanen:

las primas hacia adelante-punto estn correlacionados negativamente con los futuros cambios en
las tasas de largo plazo. Es decir, cuando la curva de rendimiento es de pendiente ascendente ... las
tasas de largo plazo tienden a disminuir, haciendo que las ganancias de capital que aumentan los
bonos a largo plazo '
di ventaja. (Ilmanen, 1996 b, p. diecisis)

La estrategia para montar la curva de rendimiento se ha demostrado que superan una estrategia
de comprar y mantener. Por montar la curva de rendimiento, el inversor puede comprar un ttulo del
Tesoro como una nota del Tesoro a dos aos y lo venden antes de su vencimiento. Por ejemplo, si el
inversor tiene un perodo de tenencia de un ao, despus de un ao, la nota del Tesoro a dos aos
se convierte efectivamente en un instrumento de un solo ao, por lo que los rendimientos caen y el
precio del bono del Tesoro a dos aos sube, beneficindose de una curva ms pronunciada
rendimiento (vase, por ejemplo, Bieri y Chincarini, 2004 ; Dyl y Joehnk, 1981 ).

Por ejemplo, la pendiente de la corriente de la curva de rendimiento potenciado ganancias


bancarias. En este entorno, un banco puede montar en la curva de rendimiento y aumentar la
rentabilidad. Como resultado, los bancos se estn alargando la madurez de sus activos. Segn
Clair et al. ( 2009 , pag. 4),
Durante casi 20 por ciento de los bancos, los activos a largo plazo comprenden ms de la mitad de los activos.

Esto representa un aumento respecto a 2006, cuando los activos a largo plazo constituyen la mayora de los

activos en slo el 11 por ciento de los bancos.


Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 87

Sin embargo, una estrategia para pedir prestado a plazos cortos y prestar a largo plazo
requiere un margen de seguridad entre las tasas de largo y corto y, ya que no hay una cantidad
ilimitada de crdito disponible para los distribuidores, el margen que necesitan ser mayor cuanto
mayor sea la cantidad de bonos que se estn llevando a cabo ( Robinson, 1951 , pag. 97). Dyl y
Joehnk (1981, p. 15) desarrollar un anlisis del punto de equilibrio para calcular el inversor ' s
margen de seguridad ... en montar la curva de rendimiento. Esto demuestra por la cantidad de la
tasa de inters en el extremo corto de la curva de rendimiento tiene que aumentar para
compensar una estrategia de comprar y mantener. Siguiendo el enfoque de Dyl y Joehnk ( 1981 ),
Podemos calcular la esperan volver a montar la curva de rendimiento de la siguiente manera:

mi re R RYC y pag y pag mi re y s ? D T 0 T marido = T marido

dnde T 0 es el momento de vencimiento del ttulo cuando fue comprado, T marido es el inversor ' s
perodo de tenencia, y pag es la seguridad ' s de rendimiento cuando fue comprado, y y s es la
seguridad ' s rendimiento cuando se vendi.

Segn Burghardt ( 2011 , pag. 1), Viajar en el extremo delantero de la curva de rendimiento en
los ltimos dos aos, adems ha sido cerca de cuatro veces ms rentable como lo haba sido en
promedio durante los 15 aos anteriores. Este exceso de retorno que permite a las instituciones
financieras mantienen sus entradas de efectivo durante este perodo como montar la curva de
rendimiento se convirti en rentable.

Litterman y Scheinkman (1991, p. 54) observan que el nivel, la pendiente, y la curvatura de la


curva de rendimiento explican la mayor parte de los rendimientos de todos los valores de renta fija.
Jones sugiere que 86,6 por ciento de los rendimientos de los valores del Tesoro son debido a los
cambios paralelos en la curva de rendimiento y 91,6 por ciento de los rendimientos a travs de los
vencimientos de seguridad del Tesoro se explican por los cambios en la forma de la curva de
rendimiento (giros, o rotacin - es decir, pronunciamiento y aplanamiento movimientos) y los cambios
hacia arriba o hacia abajo (Jones, 1991 , pag. 51). Para un desplazamiento paralelo esperado de la
estructura temporal, un efectivo y la estrategia de mariposa duracin neutral supera a enfoques
alternativos (Fabozzi, 2009 ). En este caso, hay un aumento en la demanda de bonos a corto y largo
madurez y una disminucin en la demanda de bonos intermedia de madurez.

Si los inversores esperan que la tasa de inters es probable que se mueva (seguido de un aumento
de la volatilidad de rendimiento) despus de una cartera barra tiene la misma duracin que una cartera
bala, pero el primero tiene una mayor convexidad. Por lo tanto, un aplanamiento (empinamiento) de la
curva de rendimiento produce rendimientos ms altos (ms bajos) para la cartera de barra si se realizan
cambios esperados en los rendimientos - esto resulta vlido para cierto rendimiento
88 JOURNAL OF economa poskeynesiana

cambios, ya que pueden producir diferentes rendimientos basados en la magnitud del cambio
en los rendimientos (vase, por ejemplo, Jones, 1991 ). De acuerdo con Ilmanen y Iwanowski,
el mercado ' s curva remodelacin expectativas tienen un impacto ms grande que la volatilidad
de las expectativas en el cambio de la curvatura de la curva de rendimiento en el tiempo
(Ilmanen y Iwanowski, 1997, p. 52). Ilmanen seala que la curvatura de la curva de rendimiento
se determina principalmente por el mercado ' s curva de rendimiento remodelacin de las
expectativas, mientras que el nivel de volatilidad (sesgo convexidad) tiene un pequeo impacto
(Ilmanen y Iwanowski,

1997, p.54). Ilmanen y sugieren que Iwanowski la forma cncava tpico de la curva de
rendimiento probablemente refleja el sesgo convexidad y la forma cncava de la curva
prima de riesgo enlace promedio en lugar de las expectativas de aplanamiento
sistemticas ( Ilmanen y Iwanowski
1997, p. 54). Muestran que

los rendimientos esperados son algo cncava en la volatilidad de la rentabilidad ....


Los participantes en el mercado del Tesoro pueden ser especialmente aversin a las
prdidas en los estados de alta volatilidad, o pueden preferir tipo seguro-pagos (asimtricos)
tanto que se aceptan menores rendimientos de ejecucin largo para ellos. ( Ilmanen y Iwanowski,
1997, p. 56) El aplanamiento (pronunciamiento) expectativas traer consigo prdidas de capital
que se esperan de aumento de la pendiente (posiciones de aplanamiento) de capital que se
compensan con las ventajas de rendimiento (desventajas). Adems, durante el 1968 - 95 perodo,
En promedio, el aplanamiento implcita no ha ido acompaado de suficiente aplanamiento dado
cuenta ( Ilmanen y Iwanowski 1997, p. 54).

Sin embargo, los grandes programas de compra de activos la compra de valores


respaldados por hipotecas y deuda de agencias (QE1), y dichos valores a largo plazo han
contribuido a la eliminacin de los ingresos del balance de las entidades financieras. Los
servicios de prstamos de la Reserva Federal y amplio programa de compra de activos
aumentaron sustancialmente sus ingresos netos. Por ejemplo, En 2009 ... la Reserva Federal de
Bancos el 47,4 transfiri $ mil millones en sus ingresos netos $ 52,4 mil millones para el Tesoro (
Fleming y Klagge, 2011 , pag. 1). Por lo tanto, por un lado, si una empinada curva de
rendimiento se benefici bancos mediante el aumento de los ingresos, por el contrario, la
autoridad monetaria efectivamente destruida bancos ' las ganancias por el intercambio de
alternativas de renta fija para bajas reservas devengan intereses. La Reserva Federal de
Estados Unidos no reconoce la importancia de carry positivo para las instituciones financieras,
en particular, para los bancos en la sombra. Muestra una falta de coordinacin de la poltica
monetaria a la estabilidad del sistema financiero bolso.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 89

Un marco alternativo para el anlisis (las Keynes - Kahn enfoque), hace hincapi en:

El impacto de las tasas de inters de los precios de los activos y de los tipos de inters en el costo
de transporte de las carteras de bonos .... Es la tasa a largo futuro esperado que influye en la demanda
de fondos a corto plazo, debido a que las ganancias de capital esperados deter- minar el tamao de la
cartera que ser financiado por la obtencin de fondos a corto plazo a travs de acuerdos de recompra
de los bonos. El nivel de las tasas cortas, por lo tanto, influye en los costos de acceso a estas
ganancias Tal capi- a travs de los costos de transporte. La forma de la curva de rendimiento se
determina por la expectativa de los cambios en las tasas de largo en relacin con el tipo deudor corto.
(Kregel, 1998 , pag. 132) Esto significa que los cambios esperados en el valor de los bonos a largo
plazo y los cambios en las tasas futuras de corto plazo contienen informacin para los polticos. Las
expectativas sobre las tasas de inters a largo plazo determinan el uso de los fondos prestados y el
valor de una cartera. Tenga en cuenta que para generar positivo llevar el rendimiento esperado de los
activos de retencin tiene que superar el coste de finanzas, seguros, almacenamiento, y as
sucesivamente. Los cambios en el extremo corto de la curva de rendimiento afectan el tipo deudor,
reduciendo potencialmente los beneficios de acarreo positivo y la relacin de apalancamiento mximo
posible. Por lo tanto, mediante el establecimiento de la tasa de inters a corto plazo la poltica
monetaria determina el retorno de la posiciones de bonos financiados. Por ejemplo

La poltica monetaria, que slo puede influir en las tasas cortas, pueden influir en la
forma de la curva de rendimiento, y por lo tanto las tasas de largo, en la medida en
que es capaz de influir en las expectativas de cambios en las tasas de largo. Es decir,
al influir en las estimaciones del futuro que determinan los precios actuales. . . debido a
cambios en las tasas de inters cambian el equipaje de posiciones de bonos
apalancados, y por lo tanto las posibilidades de arbitraje rentables para los creadores
de mercado y los especuladores, sino que tambin tendr una influencia en las tasas
de largo ... cambiando el costo de financiar una cartera apalancada. Al reducir el
diferencial entre las tasas de corto y largo plazo, se reduce el rendimiento corriente en
forma de carry positivo, en relacin con el cambio esperado en los valores de capital.
Que es simplemente una aplicacin de los dos elementos compo- nente de la regla
cuadrada. (Kregel, 1998 , pag. 132)

Conclusin

Al igual que Keynes utiliza la denominada regla de la raz cuadrada para explicar la demanda
especulativa de dinero, tambin podemos utilizar el concepto de
90 JOURNAL OF economa poskeynesiana

duracin y convexidad para explicar los cambios en la demanda de activos financieros para
los cambios esperados en la tasa de inters. Los aumentos previstos en la causa variacin de
tipo de inters en la demanda de activos con duraciones ms largas a los activos con
duraciones ms cortas, altos rendimientos y tasas de cupn frecuentes. Si una institucin
financiera espera que las tasas de inters de mercado a corto plazo van a aumentar, entonces
posiblemente puede acortar la cartera ' s de duracin mediante la compra de valores de alto
cupones, valores de alto rendimiento, o participar en operaciones de swap de tasa de inters
a pagar tasas fijas y recibir pagos de tasa flotante. Este proceso conduce a ajustes de cartera
(hacia activos de alto rendimiento e instrumentos de corta duracin) en la institucin ' s
balance. Por lo tanto, al igual que Keynes propuso, su anlisis de retorno total esperado, en el
que la duracin juega un papel crucial, proporciona la base para la demanda de activos
financieros.

Referencias

Babcock, GC A medida modificada de la Duracin , Documento de trabajo de la Universidad


del Sur de California, 1976. Bernanke, BS A largo plazo tasas de inters. Observaciones presentado en
el Annual
Monetaria / Conferencia Macroeconoma: Pasado y futuro de la poltica monetaria, San Francisco,
California, 1 de marzo de 2013 (disponible en www.
federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20130301a.htm ).
Bieri, DS, y Chincarini, LB Montando la Diversificacin de la curva de rendimiento
Estrategias, 2004, SSRN biblioteca electrnica. doi: 10.2139 / ssrn.547682 .
Bierwag, GO, y Kaufman, GG Espera retornos de los bonos y Duracin:
Un modelo general. Los analistas financieros Diario, 1991, 47 ( 1), 83 - 84.
Bierwag, GO, Kaufman, GG, y Toevs, A. Duracin: su desarrollo y
El uso en Bond gestin de carteras. Los analistas financieros Diario vol. 39, No. 4 (jul. - De agosto, 1983),
pp. 15 - 35.
Burghardt, G. Montando la curva de rendimiento (monta otra vez). Newedge primer Brokerage
Investigacin instantnea, 2011 (disponible en http://newedge2009.com/images_ newedgegroup /
instantneas / Yield_Curve.pdf ).
Byrne, R .; Gunasekera, H .; Ilmanen, A .; andMinikin, R. Qu riesgos se han
Mejor recompensada? Diario de Gestin de la cartera, 2004, 30 ( 2), 53 - 57.
Carvalho, FJC de Bancos ' Preferencia de liquidez. En P. Davidson y J. Kregel
(eds.), El pleno empleo y la estabilidad de precios en una economa global. Cheltenham, Reino Unido. Edward
Elgar, 1999, pp 123 - 138.
Oportunidad, DM, y Jordania, JV La duracin, convexidad y la hora como componentes
de retornos de los bonos. Diario de renta fija, 1996, 6 ( 2), 88 - 96.
Clair, SL; Touhey, AT; y Turbeville, LJ A dnde ir sino hacia arriba:
La gestin del riesgo Tasa de inters en una tasa de Medio Ambiente bajo. FDIC experiencia supervisora, 2009, 6 ( 2),
3 - 15.
Davis, JH, y Roger, Aliaga-Daz, la prediccin de 2007. En tiempo real de los bonos de Estados Unidos
rendimientos y sus rendimientos en exceso. Documento de trabajo, Social Science Research Network.

de La Grandville, O. Precio de los bonos y Anlisis de la cartera. Cambridge, MA: MIT


Press, 2001.
Teora de la liquidez preferencia y demanda especulativa de dinero 91

Dyl, EA, y Joehnk, MD Montando la curva de rendimiento: Funciona ?. diario


de gestin de carteras, 1981, 7 ( 3), 13 - 17.
Fabozzi, FJ Los mercados de bonos, Anlisis y Estrategias. 7 ed. Upper Saddle River,
Nueva Jersey: Prentice Hall, 2009. Fleming, M., y Klagge, N. Efectos de ingreso de liquidez de la Reserva
Federal
Instalaciones. Banco de la Reserva Federal de Nueva York Problemas actuales en Economa y Finanzas, 2011, 17
( 1), 1 - 7.
Grkaynak, RS El uso de contratos de futuros de fondos federales para la poltica monetaria
Anlisis. Junta de la Reserva Federal de Finanzas y Economa de la serie Discusin,
2005 (disponible en www.federalreserve.gov/pubs/feds/2005/200529/200529abs. html ).

Ilmanen, A. Descripcin general del anlisis de la tarifa adelante. Nueva York: Salomon Brothers,
1995a.
- - - . La convexidad de polarizacin y la curva de rendimiento. Nueva York: Salomon Brothers, 1995b.

- - - . La comprensin de la curva de rendimiento: Parte 6, un marco para analizar la curva de rendimiento


Operaciones. Salomon Brothers Estados Unidos renta fija Cartera de investigacin Estrategias, Noviembre
1995f, pp. 1 - 23.
- - - . Extensiones hace Duracin mejorar los rendimientos previstos a largo plazo ?.
Diario de renta fija, 1996, 6 ( 2), 23 - 36.
- - - . Las expectativas de tipos de mercado y tasas de avance. El Diario de renta fija, 1996b septiembre
Vol. 6, No. 2: pp. 8 - 22.
Ilmanen, A., y Iwanowski, R. La dinmica de la forma del Rendimiento
Curva. Diario de renta fija, Septiembre de 1997, 7 ( 2), 47 - 60.
Jaffee, D. El Riesgo de Tasa de Inters de Fannie Mae y Freddie Mac. Diario de
Investigacin de Servicios Financieros, 2003, 24 ( 15 - 29.
Jones, FJ Estrategias curva de rendimiento. Diario de renta fija, 1991, 1, 43 - 51. Kahn, RF Algunas notas sobre
preferencia por la liquidez. Reimpreso en ensayos seleccionados
de Empleo y Crecimiento, 72 - 96. Cambridge: Cambridge University Press,
1972.
Keynes, JM La teora general del empleo, el inters y el dinero. Nueva York:
Harcourt Brace, 1936. Kregel, JA Aspectos de una teora poskeynesiana de Hacienda. Diario de
Correos
Economa Keynesiana, 1998, 21 ( 1), 111 - 133.
- - - . La inestabilidad, volatilidad y el proceso de acumulacin de capital. En
G. Gandolfo y F. Marzano (eds.), La teora econmica y la justicia social.
Londres, Reino Unido. Macmillan, 1999, pp 149 - 167.
Litterman, R., y Scheinkman, J. Los factores comunes que afectan a retornos de los bonos.
Diario de renta fija, 1991, 1 ( 1), 51 - 61.
Litterman, R., Scheinkman, J., y Weiss, L. La volatilidad y la curva de rendimiento.
Diario de renta fija, 1991, 1 ( 1), 49 - 53.
Loef, HE, y Monissen, HG De capital e ingresos en la Teora de la
La inversin y la salida: Irving Fisher y John Maynard Keynes Hans-E. Loef. y Hans G. Monissen, eds,
en la economa de Irving Fisher:. Revisar el trabajo cientfico de un gran economista , E. Elgar:
Cheltenham. pp. 268 - 278.

Macaulay, FR Algunos problemas tericos sugeridos por los movimientos de


Tasas de inters, rendimientos de los bonos y precios de las acciones en los Estados Unidos desde 1856.
Nueva York: Oficina Nacional de Investigacin Econmica, 1938. McKinsey. Mapa Global mercados de
capitales. Cuarto Informe Anual de McKinsey
Global Instituto, 2008 (disponible en www.mckinsey.com/Insights/MGI/ Investigacin /
Financial_Markets / informe Mapping_global_capital_markets_fourth_annual_ ).
92 JOURNAL OF economa poskeynesiana

Minsky, HP La estabilizacin de una economa inestable. New Haven, CT: Universidad de Yale
Press, 1986.
Actas del Comit Federal de Mercado Abierto. 15 de diciembre de - 16, 2008 (dispo- capaces de www.federalreserve.gov/monetary
).
Noeth, BJ, y Sengupta, R. Vuelo a ttulos del Tesoro de Estados Unidos y de seguridad.
Banco de la Reserva Federal de St. Louis Economista Regional, Julio de 2010, 18 - 19.
Robinson, JV La tasa de inters. Econometrica, 1951, 19 ( 2), 92 - 111. Smit, L., y Swart, B. Calcular el precio
de Bond convexidad. Diario de
Gestin de la cartera, 2006, 32 ( 2), 99 - 106.
Stigum, M., y Crescenzi, A. Stigum ' s mercado de dinero. 4 ed. Nueva York:
McGraw-Hill, 2007. Svensson, L. Estimacin e Interpretacin Delantero tasas de inters: Suecia 1992 -

94. Documentos de trabajo del NBER 4871, 1994. Oficina Nacional de Investigacin Econmica. Tobin, J. Liquidez
Preferencia como el comportamiento hacia el riesgo. Revisin de los Econmica

Estudios, 1958, 25 ( 2), 65 - 86.


Toevs, AL Gestin Gap: Gestin de Riesgo de Tasa de Inters en los bancos y
Cajas de ahorro. Banco de la Reserva Federal de San Francisco Economic Review, Primavera
1983, 20 - 35.
Tymoigne, E. Banca Central, precios de activos y la fragilidad financiera. Londres:
Routledge, 2009.
Weitzman, H., y McCrum, D. Tarifa alimentada La especulacin impulsa Futuros
Comercio. Tiempos financieros Trading Room. Tiempos financieros, 8 de abril de, 2011 (La disposicin en www.ft.com/intl/cms/s/0/57
html ## axzz1SO6c1Lfc ).

Wray, LR Dinero y de crdito en las economas capitalistas: El dinero endgeno


Enfoque. Aldershot, Reino Unido: Edward Elgar, 1990.
- - - . La subida y la cada del capitalismo Money Manager: un enfoque Minskian. Cambridge Journal
of Economics, 2009, 33 ( 4), 807 - 828. doi: 10.1093 / CJE / bep024 .
Derechos de autor del Diario de poskeynesiana Economa es propiedad de Taylor & Francis Ltd y su contenido no puede ser copiado o
enviado por correo electrnico a mltiples sitios o enviado a una lista de distribucin sin autorizacin expresa por escrito del titular de los
derechos de autor. Sin embargo, los usuarios pueden imprimir, descargar o enviar los artculos para el uso individual.