Notas da 208 Reunio do

Comit de Poltica Monetria (Copom)

do Banco Central do Brasil
25 e 26 de julho de 2017
Banco Central do Brasil 208 Reunio do Copom

Data: 25 e 26/7/2017

Local: Salas de reunies do 21 e 8 andares (25/7) e do 20 andar (26/7) do Edifcio-Sede do Banco

Central do Brasil Braslia DF
Horrio de incio e trmino das sesses: 25/7: 10h02 12h01; 14h30 17h08
26/7: 14h00 18h00

Presentes:
Membros do Copom
Ilan Goldfajn Presidente
Anthero de Moraes Meirelles
Carlos Viana de Carvalho
Isaac Sidney Menezes Ferreira
Luiz Edson Feltrim
Otvio Ribeiro Damaso
Reinaldo Le Grazie
Sidnei Corra Marques
Tiago Couto Berriel

Chefes de Departamento responsveis por apresentaes tcnicas (presentes em 25/7)

Andr Barbosa Coutinho Marques Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (presente apenas na sesso vespertina)
Andr Minella Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente em 26/7)
Ariosto Revoredo de Carvalho Departamento das Reservas Internacionais
Flvio Tlio Vilela Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos
Joo Barata Ribeiro Blanco Barroso Departamento de Assuntos Internacionais
Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto
Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico

Demais participantes (presentes em 25/7)

Adalberto Felinto da Cruz Junior Secretrio Executivo
Edson Broxado de Franca Teixeira Chefe-Adjunto do Departamento de Monitoramento do Sistema
Financeiro
Eugnio Pacceli Ribeiro Chefe de Gabinete do Diretor de Poltica Econmica
Fabio Araujo Chefe da Assessoria Econmica ao Presidente
Fernando Alberto Sampaio Rocha Chefe-Adjunto do Departamento Econmico
Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa
Joo Andr Calvino Marques Pereira Chefe de Gabinete do Diretor de Regulao
Leonardo Martins Nogueira Chefe de Gabinete do Diretor de Poltica Monetria
Luis Gustavo Mansur Siqueira Chefe de Gabinete do Diretor de Relacionamento Institucional e
Cidadania (presente apenas na sesso vespertina)
Maurcio Costa de Moura Chefe de Gabinete do Presidente
Wagner Thomaz de Aquino Guerra Junior Chefe de Gabinete do Diretor de Assuntos Internacionais e
de Gesto de Riscos Corporativos

Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para
a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas
fixadas pelo Conselho Monetrio Nacional para a inflao.

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Banco Central do Brasil
A) Atualizao da conjuntura
econmica e do cenrio bsico do
Copom1
1. O conjunto dos indicadores de atividade
econmica divulgados desde a ltima reunio do
Copom permanece compatvel com estabilizao da
economia brasileira no curto prazo e recuperao
gradual. O recente aumento de incerteza quanto ao
ritmo de implementao de reformas e ajustes na
economia impactou negativamente ndices de
confiana dos agentes econmicos. No entanto, a
informao disponvel sugere que o impacto dessa
queda de confiana na atividade tem sido, at o
momento, limitado.
2. A economia segue operando com alto nvel de
ociosidade dos fatores de produo, refletido nos
baixos ndices de utilizao da capacidade da
indstria e, principalmente, na taxa de desemprego.
3. O cenrio externo tem se mostrado favorvel, na
medida em que a atividade econmica global tem se
recuperado gradualmente, sem pressionar as
condies financeiras nas economias avanadas. Isso
contribui para manter o apetite ao risco em relao a
economias emergentes. Alm disso, houve
arrefecimento na possibilidade de mudanas de
poltica econmica em alguns pases centrais.
4. O comportamento da inflao permanece
favorvel com desinflao difundida, inclusive nos
componentes mais sensveis ao ciclo econmico e
poltica monetria. At o momento, os efeitos de
curto prazo do aumento de incerteza quanto ao ritmo
de implementao de reformas e ajustes na
economia no se mostram inflacionrios nem
desinflacionrios.
5. As expectativas de inflao apuradas pela
pesquisa Focus recuaram para em torno de 3,3% para
2017 e para 4,2% para 2018 e encontram-se em torno
de 4,25% para 2019 e 4,0% para 2020.
6. Para a trajetria de preos administrados, que
compe as projees condicionais para a inflao
produzidas pelo Copom, projeta-se variao de 6,6%
em 2017 e 5,3% em 2018.
7. O cenrio com trajetrias para as taxas de juros e
cmbio extradas da pesquisa Focus supe, entre
outras hipteses, taxas de cmbio de R$3,30/US$ e
R$3,43/US$ ao final de 2017 e de 2018,
1
A menos de meno explcita em contrrio, esta
atualizao leva em conta as mudanas ocorridas desde a
reunio do Copom em maio (207 reunio).
208 Reunio do Copom
respectivamente, e taxas de juros de 8,00% ao ano
(a.a.) ao final dos dois perodos.
8. Sob essas hipteses, as projees de inflao do
Copom recuaram para em torno de 3,6% para 2017 e
4,3% para 2018.
B) Riscos em torno do cenrio bsico
para a inflao
9. A incerteza sobre a velocidade do processo de
reformas e ajustes na economia (principalmente das
fiscais e creditcias) permanece como fator de risco
principal.
10. No cenrio externo, apesar de favorvel no
momento, permanecem os riscos associados ao
processo de normalizao da poltica monetria em
economias centrais, a mudanas de poltica
econmica em algumas economias centrais, e
possvel reduo do apetite ao risco por ativos de
economias emergentes.
11. A acentuada desinflao dos preos de alimentos
e de preos industriais pode ter efeitos secundrios
(isto , alm do impacto direto) na inflao.
Notadamente, essa desinflao pode contribuir para
quedas adicionais das expectativas de inflao e da
inflao em outros setores da economia.
12. A retomada da economia pode ser mais (ou
menos) demorada e gradual do que a antecipada.
C) Discusso sobre a conduo da
poltica monetria
13. Os membros do Comit debateram a evoluo da
atividade econmica luz das informaes
disponveis. Todos concordaram que o processo de
estabilizao da economia parece ter se consolidado.
Avaliaram tambm que, apesar de uma recuperao
gradual ser o mais provvel, o ritmo de retomada da
atividade econmica ainda permanece incerto.
14. No que tange conjuntura internacional, os
membros do Comit destacaram a evoluo
favorvel recente da economia global, com
recuperao gradual da atividade, sem que isso
venha pressionando as condies financeiras nas
economias avanadas. Debateram a permanncia de
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Banco Central do Brasil
riscos associados ao processo de normalizao da
poltica monetria em economias centrais e aos
rumos da economia chinesa, com possveis impactos
sobre o apetite ao risco por ativos de economias
emergentes. Ressaltaram que a economia brasileira
apresenta hoje maior capacidade de absorver
eventual revs no cenrio internacional, devido sua
situao mais robusta de balano de pagamentos e
ao progresso no processo desinflacionrio e na
ancoragem das expectativas.
15. Todos os membros do Comit concordaram que
as perspectivas para a inflao tm evoludo de
maneira favorvel. Os membros do Comit
analisaram a trajetria da inflao ao longo deste e
dos prximos anos. Considerando o cenrio que
supe evoluo das taxas de juros e cmbio extradas
da pesquisa Focus, as projees para a inflao
acumulada em doze meses atingem valor mnimo no
terceiro trimestre do ano corrente e elevam-se nos
ltimos meses do ano para em torno de 3,6% em
dezembro. Parte dessa diferena em relao meta
de 4,5% para 2017 pode ser atribuda aos efeitos
primrios do choque favorvel nos preos de
alimentos. Esse cenrio supe trajetria de juros que
alcana 8,0% ao final de 2017 e 2018. Nesse cenrio,
a trajetria da inflao atinge 4,3% em 2018.
16. Os membros do Comit avaliaram os impactos
sobre a inflao de curto prazo do aumento recente
de PIS/Confins sobre preos de combustveis. Estima-
se impacto total na inflao medida pelo IPCA de
aproximadamente 0,45 ponto percentual,
distribudos entre os meses de julho e agosto, mas
com maior concentrao em agosto. Parte desse
impacto j estava contemplada nas projees
condicionais do Copom. Debateram tambm o
impacto da mudana da bandeira tarifria de energia
eltrica de verde para amarela sobre a inflao do
ms de julho medida pelo IPCA, cuja estimativa de
aproximadamente 0,15 ponto percentual. Todos
concluram que essas oscilaes pontuais em
particular dos reajustes de preos de combustveis e
de energia eltrica, que tm sido mais volteis no
tm implicao relevante para a conduo da poltica
monetria.
17. Os membros do Comit avaliaram os possveis
impactos do aumento de incerteza sobre o ritmo de
reformas e ajustes na economia sobre a trajetria
prospectiva da inflao. Concluram que a informao
disponvel sugere impactos limitados at o
momento, tanto pelos canais inflacionrios quanto
pelos desinflacionrios.
18. Os membros do Copom avaliaram a extenso do
ciclo de flexibilizao monetria, inclusive suas
implicaes para as taxas de juros vigentes ao longo
de 2018. Essa extenso depender de fatores
conjunturais (evoluo da atividade econmica, dos
208 Reunio do Copom
demais fatores de risco mencionados acima e das
projees e expectativas de inflao para 2018 e
2019), mas tambm das estimativas da taxa de juros
estrutural da economia brasileira. O Comit entende
que a evoluo do processo de reformas e ajustes
necessrios na economia (principalmente das fiscais
e creditcias) importante para a queda da taxa de
juros estrutural. As estimativas dessa taxa
naturalmente envolvem incerteza e continuaro a ser
reavaliadas pelo Comit ao longo do tempo.
19. Os membros do Comit reafirmaram o
entendimento de que, com expectativas de inflao
ancoradas, projees de inflao ligeiramente abaixo
da meta para 2018 e elevado grau de ociosidade na
economia, o cenrio bsico do Copom prescreve
continuidade do ciclo de distenso da poltica
monetria. Esse entendimento j considera os atuais
riscos em torno do cenrio bsico e as estimativas de
extenso do ciclo.
20. O Comit entende que, para uma dada estimativa
da extenso do ciclo, o ritmo de flexibilizao
depende do estgio do ciclo em que a poltica
monetria se encontra, sem necessariamente refletir
mudanas no seu cenrio bsico ou no balano de
riscos.
21. Todos os membros do Copom concordaram que,
a despeito do aumento de incerteza quanto ao ritmo
de implementao de reformas e ajustes na
economia, a evoluo da conjuntura desde sua
reunio em maio (207 reunio) mostrou-se
compatvel com a reduo da taxa Selic para
9,25% a.a.
22. Assim, os membros do Comit debateram os
prximos passos na conduo da poltica monetria.
Nesse contexto, avaliaram a convenincia de uma
sinalizao sobre as possveis magnitudes de
flexibilizao na prxima reunio. As anlises sobre a
convenincia de sinalizao e a magnitude adequada
de flexibilizao envolveram consideraes sobre as
projees de inflao e de atividade, as estimativas
de extenso e o atual estgio do ciclo, e os riscos em
torno do cenrio e dessas estimativas, inclusive os
associados s perspectivas de reformas e ajustes na
economia.
23. Os membros do Comit concordaram sobre a
importncia de uma sinalizao, mas reiteraram sua
preferncia por explicitar condicionalidades sobre a
evoluo da poltica monetria, o que melhor
transmite a racionalidade econmica que guia suas
decises. Isso contribui para aumentar a
transparncia e melhorar a comunicao do Copom.
24. Debateu-se a convenincia de se sinalizar
flexibilizao adicional de mesma magnitude da
adotada nesta reunio, versus uma flexibilizao
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Banco Central do Brasil 208 Reunio do Copom

mais moderada. Concluram por sinalizar, para a
prxima reunio do Copom, uma possvel
flexibilizao de mesma magnitude da adotada nesta
reunio, mas que depender da permanncia das
condies descritas no cenrio bsico do Copom e de
estimativas da extenso do ciclo. De forma geral, a
magnitude da flexibilizao continuar dependendo
da evoluo da atividade econmica, do balano de
riscos, de possveis reavaliaes da estimativa da
extenso do ciclo e das projees e expectativas de
inflao.
25. Os membros do Copom enfatizaram que o
ambiente com expectativas de inflao ancoradas
permitiria ao Comit se concentrar em evitar
possveis efeitos secundrios de ajustes de preos
relativos que possam ocorrer ao longo do tempo. O
Copom entende que deve buscar identificar os
efeitos primrios desses realinhamentos, aos quais a
poltica monetria no deve reagir. Essa poltica deve
concentrar-se, ento, em possveis efeitos
secundrios de tais realinhamentos, que podem
contribuir para mudanas nas projees e
expectativas de inflao.
29. O Copom ressalta que a extenso do ciclo de
flexibilizao monetria depender de fatores
conjunturais e das estimativas da taxa de juros
estrutural da economia brasileira. O Comit entende
que a evoluo do processo de reformas e ajustes
necessrios na economia (principalmente das fiscais
e creditcias) importante para a queda das
estimativas da taxa de juros estrutural. Essas
estimativas continuaro a ser reavaliadas pelo
Comit ao longo do tempo.
30. O Copom ressalta que a manuteno das
condies econmicas, at este momento, a despeito
do aumento de incerteza quanto ao ritmo de
implementao de reformas e ajustes na economia,
permitiu a manuteno do ritmo de flexibilizao
nesta reunio. Para a prxima reunio, a manuteno
deste ritmo depender da permanncia das
condies descritas no cenrio bsico do Copom e de
estimativas da extenso do ciclo. O ritmo de
flexibilizao continuar dependendo da evoluo da
atividade econmica, do balano de riscos, de
possveis reavaliaes da estimativa da extenso do
ciclo e das projees e expectativas de inflao.

26. Em funo tambm do aumento da incerteza
recente, todos os membros do Comit voltaram a
enfatizar que a aprovao e implementao das
reformas, notadamente as de natureza fiscal e
creditcia, e de ajustes na economia brasileira, so
fundamentais para a sustentabilidade da desinflao,
para o funcionamento pleno da poltica monetria e
para a reduo da taxa de juros estrutural da
economia, com amplos benefcios para a sociedade.
31. Votaram por essa deciso os seguintes membros
do Comit: Ilan Goldfajn (Presidente), Anthero de
Moraes Meirelles, Carlos Viana de Carvalho, Isaac
Sidney Menezes Ferreira, Luiz Edson Feltrim, Otvio
Ribeiro Damaso, Reinaldo Le Grazie, Sidnei Corra
Marques e Tiago Couto Berriel.

27. Por fim, os membros do Copom destacaram a

importncia de outras reformas (como a recente
aprovao da reforma trabalhista) e investimentos
em infraestrutura que visam aumento de
produtividade, ganhos de eficincia, maior
flexibilidade da economia e melhoria do ambiente de
negcios. Esses esforos so fundamentais para a
estabilizao e a retomada da atividade econmica e
da trajetria de desenvolvimento da economia
brasileira.

D) Deciso de poltica monetria

28. Considerando o cenrio bsico, o balano de
riscos e o amplo conjunto de informaes
disponveis, o Copom decidiu, por unanimidade, pela
reduo da taxa bsica de juros em um ponto
percentual, para 9,25% a.a., sem vis. O Comit
entende que a convergncia da inflao para a meta
de 4,5% no horizonte relevante para a conduo da
poltica monetria, que inclui o ano-calendrio de
2018, compatvel com o processo de flexibilizao
monetria.