2/10/2017 Algunos falsos mitos sobre el value investing

Algunos falsos mitos sobre el value investing

17 de abril, 2013 - 4 15

David de Bedoya (/usuarios/daviddebedoya)

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What is a cynic? A man who knows the price of everything and the value of nothing. (Oscar Wilde)

Una de las mentiras ms repetidas sobre el value investing es que las herramientas que utiliza son las nicas que permiten determinar el valor de
una empresa. Adems de esta pequea falacia, otras muchas son constantemente repetidas y nos encargaremos en este artculo de
desmontarlas.

1) Es posible determinar el valor de una empresa?

Como anlisis histrico y terico de la teora del valor podramos citar, de punto de partida, The firm foundation theory defendida a ultranza por
John B. Williams hace aos ya. Segn esta teora cada compaa tiene un valor intrnseco que es posible determinar a travs de un cuidadoso
anlisis.

Dicho anlisis se habra de realizar a travs de una serie de herramientas que fueran objetivas (o todo lo posible) y mediante estas ser capaces
de determinar dicho valor de la compaa.

Otra teora del valor de una inversin sera la llamada Teora de los castillos en el aire una teora de carcter mucho ms especulativo cuyo
defensor fue John Maynard Keynes (quien, debemos recordar aqu, fue un gran especulador). Para Keynes, una inversin vale un cierto precio
para un comprador porque espera poder revenderla a un precio ms alto. Es decir, una teora ms ajustada al trading que a la nocin que
tenemos de value investing.

Como podr apreciar el lector, el mtodo de trabajo que soslaye ambas teoras tendra que buscar el precio intrnsecamente objetivo de la
compaa y entrar a comprar acciones de la misma cuando est infravalorada segn la teora del valor para esperar revenderla en un momento
ulterior a mayor precio, siguiendo la teora de los castillos en el aire.

Es decir, subjetivamente, la accin valdra para cada inversor un precio en funcin de lo que de ella espera obtener y analticamente (que no
objetivamente, como enseguida veremos) tendra citada accin otro precio distinto.

Sin embargo, ya adelantamos que no es posible determinar el valor objetivo de una empresa como veremos a continuacin.

2) Es la valoracin objetiva?

Se suele argumentar que como los modelos utilizados por el value investing son cuantitativos la valoracin final resultante es objetiva. Esto es
falso. En primer lugar, porque las herramientas utilizadas para el value investing (a modo de corolario no extensivo: Descuento de Flujos de Caja,
PER, EV/EBITDA, ratios transaccionales...) ni tan siquiera son utilizadas de la misma manera por todos los profesionales. Pero aunque hubiera
una nica herramienta de value investing y dicha herramienta fuera totalmente cuantitativa, matemtica pura, ciencia, los inputs que introducimos
en citada herramienta son subjetivos.

https://inbestia.com/analisis/algunos-falsos-mitos-sobre-el-value-investing 1/7
 2/10/2017 Algunos falsos mitos sobre el value investing

En efecto, las estimaciones a futuro que realizamos para el descuento de flujos, lo que asumimos como ratio de apalancamiento para el clculo
del coste medio ponderado del capital o el fundamental clculo del valor residual se basa en predicciones, estimaciones, en definitiva, se aleja
del trabajo del economista para entrar en el trabajo del orculo. Es imposible predecir el futuro
(http://daviddebedoya.wordpress.com/2013/04/12/cuando-acabara-la-crisis/) por lo que una dosis de subjetivismo tendremos en el modelo y
ya ste no ser objetivo.

3) Una valoracin bien documentada y realizada es atemporal

Esto, obviamente, tambin es falso. No me detendr mucho a comentarlo, simplemente sealar que la propia beta
(http://daviddebedoya.wordpress.com/2013/01/12/existen-activos-con-s0-y-con-s-negativa/) que utilizamos para el clculo del coste del
equity vara en funcin de la volatilidad de la accin de la empresa que estamos valorando respecto del mercado y dicha volatilidad no es la
misma hoy que hace seis meses o que dentro de seis meses (o, mejor dicho, no tendra por qu ser la misma). Esto es solo una de las miles de
razones por las que una valoracin nunca es atemporal.

4) Una buena valoracin es una estimacin precisa del valor

Esta falacia es una reformulacin de la primera. Asumiendo que los inputs que introducimos en el modelo son verdaderos la estimacin deber
ser verdadera, no? Acaso no es matemtica la herramienta? Obviamente el factor humano ha de ser considerado. El analista puede
equivocarse en sus predicciones (y no hace falta que acontezca un cisne negro talebiano) y ello arrebatara toda la precisin de la valoracin.

5) Cuanto ms cuantitativo el modelo, mejor la valoracin

Dentro del value estn comenzando a aparecer cada vez ms modelos economtricos. Modelos que utilizan regresiones lineales mltiples o
series histricas del valor. Si bien citados modelos pueden, por supuesto, tener su utilidad, la valoracin no la har el modelo; la hace el analista
que es quien le mete dicho grado de subjetividad al modelo que hace que por muy cuantitativo que sea nunca tendr un, hablando en lenguaje
econometra, coeficiente R^2=100%.

6) El producto de la valoracin es lo que importa, no el proceso

Esto es lo habitual en la prctica profesional. Cuando el analista concluye su informe en la portada coloca su estimacin de precio objetivo as
como las tres o cuatro razones principales que le impulsan a realizar citada estimacin. Eso es lo que miran muchos otros inversores sin pararse
a analizar el contenido. Qu ocurre con la calidad del beneficio estimado por el analista? No se indaga en ella? Y con las estimaciones a
futuro? Qu ocurre con lo que el analista asume que se mantendr en el futuro de la compaa (ratios de tesorera, ratios de rotacin de
clientes, etc.)?

En verdad, esta falacia sera cierta reformulada. El proceso de la valoracin es lo importante, y el producto lo es menos.

En conclusin, el value investing es una herramienta sumamente til para realizar inversiones con un horizonte temporal determinado, pero no
podemos asumir que este modelo de inversin es perfecto. Este modelo de inversin es tan perfecto como perfecto es el ser humano.

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Este artculo tiene 4 comentarios

Enrique Garca Sez (/usuarios/enriquegarciasaez)

Es imposible que todo el proceso sea cuantitativo ya que existe informacin cualitativa. Por ejemplo el grado de confianza en los gestores o en
los accionistas que los controlan. A m me gustan las compaas con una familia detrs controlando el negocio, ms que una estructua
accionarial donde es ms complicado controlar al gestor, y yo le doy mucha importancia a este factor en mis anlisis. Cualquier otro se
desentendera, siempre hay visin subjetiva de la informacin.
17/04/2013 12:11 me gusta - responder

Nicols del Moral Garnier de Boisgrollier (/usuarios/nicolasdelmoralgarnierdeboisgrollier)

Buen artculo ! En mi experiencia profesional me he encontrado con departamentos de valoracin (fundamental) que a la hora de determinar el
precio de una empresa en vistas a adquirirla (OPA) hacan barbaridades. Bsicamente se parta del precio al que se quera llegar y a partir de ah
se fijaban las hiptesis... no coment :-)

Por eso opino que es ms importante la fiabilidad y calidad del gestor que la tcnica empleada. Bestinver tiene prestigio por su track record (pero
tambin por ser "values").

El Value investing es ms un arte que una ciencia, y se ha puesto de moda por su supuesto carcter ms "cientfico", lgico, racional etc, pero
como bien dices, lo que marca la diferencia es el analista, la persona que saca sus conclusiones subjetivas.

Tengo a medio escribir un artculo sobre la tica del Value para rematar el tema, ya sabes que me gusta hacer de abogado del diablo :-)

Saludos.
17/04/2013 18:46 me gusta - responder

Manuel A. Salceda Otero (/usuarios/manuelasalcedaotero)

Buen artculo! En efecto Value Investing no es slo anlisis cuantitativo (por eso no se le llama as) y toda valuacin tiene y tendr siempre que
participen seres humanos, un porcentaje de subjetividad implcita.

Quiz valga la pena mencionar que para que sea Value Investing debe haber presente siempre un Margen de Seguridad para invertir, de lo
contrario no calificar como Value; esto de hecho es el corazn de esta corriente, con independencia de la tcnica cuantitativa que se utilice para
descontar los futuros flujos de caja "estimados".
18/04/2013 15:18 me gusta - responder

https://inbestia.com/analisis/algunos-falsos-mitos-sobre-el-value-investing 3/7
 2/10/2017 Algunos falsos mitos sobre el value investing

Lluis Gallen (/usuarios/lluisgallen)

Gracias por el artculo, tambin por QAH!

19/04/2013 19:37 me gusta - responder

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