LA OFERTA DE

DINERO Y LA
POLTICA
MONETARIA: UNA
INTRODUCCIN
UNIVERSIDAD
NACIONAL DEL
ALTIPLANO PUNO
FACULTAD DE INGENIERA
ECONMICA

ENERO 2016
 LA OFERTA DE DINERO Y LA POLTICA MONETARIA:
UNA INTRODUCCIN

MARCEL HUACLLA GMEZ

Facultad de Ingeniera Econmica

RESUMEN
La poltica monetaria, los objetivos y los instrumentos necesarios que
necesita un banco central, son expuestos en el presente documento,
teniendo en consideracin el caso de una economa pequea y abierta
al comercio internacional. Adems se expone los componentes de un
sistema monetario, que incluye las cuentas que maneja un banco
central, como as tambin el sistema bancario y la forma en que
interactan, utilizando los diferentes instrumentos de poltica que
dispone el banco central. Tambin se visualiza cmo se realiza la
poltica monetaria con las diversas escuelas de pensamiento
econmico y utilizando diferentes polticas cambiarias.

Palabras clave: Poltica monetaria, cantidad de dinero, encajes,

Enfoque monetario de la balanza de pagos, multiplicador monetario,
postulado de la homogeneidad.

INTRODUCCIN

L
a poltica monetaria y el control sobre la cantidad de dinero con los diferentes
instrumentos de poltica es de responsabilidad de los bancos centrales, ellos son los
que tambin se encargan de proponer y gestionar un ancla que requiere la
economa para lograr la estabilidad, como as tambin decidir sobre la poltica cambiaria.
Cuando el tipo de cambio est fijado el control del dinero quede al margen del control del
banco central (BC), ya que este se endogeniza y la tasa de inflacin ya no es factible su
control de parte de BC, esta va seguir a la tasa de inflacin internacional. Cuando el BC
decide por un tipo de cambio flexible, entonces ser de responsabilidad del BC controlar el
dinero de manera directa, utilizando una tasa de crecimiento, o de manera indirecta

1
utilizando la tasa de inters de poltica, es decir subindola cuando la tasa de inflacin
aumenta por encima de la meta o rango que se ha propuesto, y adems el producto est
por encima de su potencial, y al revs bajndola cuando la inflacin est por debajo del
rango y el producto est por debajo de su potencial. En este ltimo caso, diremos que la
poltica monetaria es expansiva, ya que una menor tasa de poltica, requiere incrementar la
cantidad de dinero, utilizando los diferentes instrumentos de poltica que dispone el BC, es
decir utilizando las tasas de encaje, o las operaciones a mercado abierto.

La poltica monetaria se la define como las decisiones que toma el Banco Central (BC) en
relacin con el control de la oferta monetaria. Se estudia la oferta monetaria para
ajustarla con la demanda de dinero que es exgena para el BC. La poltica monetaria la
podemos hacer va control de la oferta de dinero, en este caso se usa como meta
intermedia un agregado monetario, o utilizando las tasas de inters de poltica, que para
el caso de la economa peruana ser la tasa de referencia que controla el Banco Central
de Reserva del Per (BCRP). Se supone que el objetivo final del BC es buscar la
estabilidad es decir controlar la tasa de inflacin. Se entiende por estabilidad aquella
situacin en la que los agentes econmicos ya no toman en cuenta a la tasa de inflacin
para sus decisiones, puede ser una tasa del 1%, 2% es decir tasas muy reducidas que no
molestan ni causan costos a los agentes econmicos que les puede preocupar. Se
estudia la oferta de dinero y sus componentes para poder controlarlos directamente o
indirectamente y sobre todo para poder ajustarla con la demanda de dinero. Si se genera
un exceso de oferta de dinero puede causar problemas de exceso de gasto de la
economa y por tanto generar inflacin o en su defecto problemas tambin en la balanza
de pagos, luego si persigue la estabilidad el BC deber de retirar el dinero que est en
exceso y para ello utilizar instrumentos de poltica monetaria. Del mismo modo en la
gran crisis financiera y econmica de los aos treinta, la preferencia de billetes y
monedas por los agentes econmicos, y tambin por el aumento de las reservas
deseadas de los bancos hicieron caer la oferta de dinero de la economa en un tercio
aproximadamente, en ste caso el prestamista de ltima instancia que es el BC debera
de reponer el dinero faltante en la economa, desgraciadamente en aquella poca La
Reserva Federal no tena esta funcin, de ah que se origin la depresin ya que la
cantidad de dinero disminuy en cerca del 30% y la oferta monetaria M1 tambin cay en
25%, esta situacin origin la tremenda contraccin de la actividad econmica. Pero

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curiosamente, en aquellos tiempos, Canad no tena BC y no quebr ningn banco,
mientras que en EEUU lo hicieron por cientos.
Para efectuar la poltica monetaria y lograr la estabilidad como objetivo final de un BC
debera de tener ciertos requisitos, como ser su independencia del poder poltico, definir
qu es dinero, ya que algn agregado de su preferencia debera de controlar, como as
tambin se deber esclarecer si los bancos centrales harn tambin las polticas micro
prudenciales, es decir asegurar que el sistema bancario y financiero no sea objeto de
riesgos sistmicos, para el caso peruano la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP
se hace cargo de las polticas micro prudenciales, ya que las polticas macro prudenciales
las efecta el Banco Central de Reserva del Per. En Muchos pases ambas polticas
estn ha cargo del BC.

1.- DEBE SER INDEPENDIENTE EL BANCO CENTRAL?

La independencia del BC de los polticos es un tema que lo discuti Milton Friedman

(1962), (1966) el dinero es una cuestin demasiado seria para dejarla en manos de los
polticos, es ms, da tres posibilidades para que la sociedad se proteja de los malos
polticos que ha dado lugar el manejo no tcnico de los bancos centrales. La primera
deca, que se podra utilizar una mercanca o patrn comn para todos (patrn oro por
ejemplo), la segunda posibilidad es la de un banco central independiente, y la tercera, es
el control de las polticas monetarias mediante reglas, o normas previamente sancionadas
por la legislatura que tengan carcter obligatorio para las autoridades monetarias. Hoy en
da, vemos en Amrica Latina, aquellos pases donde los BC(s) no son independientes,
cuyo resultado son dficit en las balanzas de pagos, tipo de cambio atrasado, tasas de
inflacin elevadas, caso de Venezuela con 50% de inflacin, Argentina con una tasa
parecida, y sobre todo su indicador de tasa de inflacin es discutible, de igual modo
Nicaragua, donde el poder ejecutivo se ha introducido en las principales decisiones del
banco central, e incluso hacen uso de sus reservas internacionales para solventar
decisiones polticas erradas. Por otro lado los bancos centrales independientes de
Amrica Latina, como el caso de Chile, Per, Colombia, tienen tasas de inflacin de nivel
internacional, Brasil y Mxico un poco ms altos, pero de todos modos son bancos que
persiguen la estabilidad. Luego, dejar el control del dinero a los polticos es un tremendo
desatino para los pases, de ah que es necesario que el BC quede en manos de
personas entendidas del manejo monetario. Por otro lado, una vez dada la independencia
al BC este tiene libertad para fijar sus objetivos que muchas veces ya estn plasmados

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en la Constitucin Poltica de los pases, en el caso peruano est establecido en la
Constitucin y su objetivo es buscar la estabilidad; tambin el BC utiliza la independencia
para escoger sus instrumentos de poltica, las metas intermedias e incluso el ancla que
utilizar para lograr la estabilidad. Las principales anclas que los BC(s) utilizan son el tipo
de cambio, la meta inflacionaria y la meta monetaria (control de algn agregado
monetario).

Los directorios que administran y gestionan a los BC(s), por lo general deberan de tener
un periodo ms largo en el cargo que un presidente de la repblica en el poder, para
evitar de este modo el cambio de polticas monetarias, esto dara lugar, la continuidad de
las polticas. Luego, si bien es obligatorio tener un BC independiente, pero tambin existe
argumentos en contra que se sostiene que es anti democrtico tener una poltica
monetaria (un asunto de inters pblico, ver el problema del agente-principal) controlada
por una elite que no es responsable ante la sociedad, la nica manera de evaluar a
esta lite es por sus resultados. Tambin, existe otra crtica a la independencia del BC en
lo referente a la coordinacin de la poltica monetaria con la poltica fiscal, normalmente
ambas instituciones Banco Central y Ministerio de Economa o Hacienda deberan de
coordinar, a fin de evitar la dominancia de alguno de ellos, sobre todo cuando se utiliza el
ancla inflacionaria (metas de inflacin), uno de sus requisitos es evitar la dominancia
fiscal.

Las intromisiones de los presidentes de la repblica en las polticas de los bancos

centrales, ha dado lugar al uso de la discrecionalidad en vez de reglas, ya que los
polticos persiguen el logro de sus propios intereses, son reacios a imponerse reglas, y
por lo tanto ha generado inestabilidad econmica y poltica, para el caso peruano tenemos
la experiencia del gobierno militar de Velazco Alvarado (1968 1975), el primer gobierno
de Alan Garca (1985 -1990), que provocaron tasas de inflacin las ms altas en los
ltimos sesenta aos. Felizmente a partir de la dacin de la nueva ley del Banco Central
de Reserva del Per en 1993 los resultados de la poltica monetaria han sido exitosos, ya
que se declara en ella la independencia del Banco Central del poder poltico de turno, y la
prohibicin de financiamientos de dficit fiscales, con prstamos del Banco Central, estas
nuevas reglas han posibilitado bajar la inflacin de 7,600% en agosto del ao 1990 ha
una tasa de inflacin internacional a partir del ao 2000 en adelante.

Los objetivos que tiene un BC en los pases es variado, pero todos los BC(s) persiguen
la estabilidad de precios, o su equivalente la estabilidad del poder adquisitivo de la
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moneda, un segundo objetivo es la estabilidad financiera, esta es una nueva funcin, los
bancos centrales presuponen que tienen una responsabilidad poltica en materia de
estabilidad financiera, para el caso peruano no est involucrado en la ley de creacin, por
lo que se considera un objetivo implcito, es ms, este nuevo objetivo de la banca central,
no existe un acuerdo general sobre cmo medir dicha estabilidad, luego lograr estabilidad
financiera resulta un tanto vago como para servir de gua para medidas de poltica o de
base para la rendicin de cuentas, y lo ms grave de acuerdo al Banco Internacional De
Pagos (2010) los bancos centrales no han contado hasta la fecha con instrumentos de
poltica exclusivos para salvaguardar la estabilidad financiera. Este nuevo objetivo implica
de acuerdo con el Banco Internacional de Pagos ob. cit. Como mnimo, esta funcin
implica gestionar las reservas del sistema bancario sin perder de vista la estabilidad y
poder inyectar liquidez en caso de emergencia. Adems, en muchos casos tambin
supone promover la estabilidad del sistema de pagos. Muchos bancos centrales tambin
ayudan a desarrollar las polticas prudenciales y la regulacin y supervisin de
instituciones y mercados, a analizar y difundir informacin sobre tensiones financieras, y a
fomentar el desarrollo financiero. Como se puede apreciar, para lograr estabilidad
financiera es necesaria la gestin de la liquidez del sistema financiero, elegir sus metas
intermedias e instrumentos de poltica monetaria, adems el BC debe servir como
prestamista de ltima instancia, es decir inyectar cantidades inusuales de liquidez al
sistema bancario, a fin de evitar la insolvencia de las instituciones ilquidas. En la ltima
crisis financiera mundial del ao 2008 la mayor parte de los bancos centrales us esta
funcin para lograr el objetivo de estabilidad. Los otros objetivos del BC sera el lograr la
estabilidad del sistema de pagos, la regulacin financiera, la poltica macroprudencial y la
supervisin, que en el caso peruano esta ltimo objetivo lo tiene la Superintendencia de
Banca, Seguros y AFP, en otros pases esta funcin est dentro del mbito del BC.

Cabe manifestar tambin que, muchos bancos centrales incluido el Per existe
prohibicin de financiacin monetaria al gobierno, este hecho ha tendido a disuadir la
dominancia fiscal, y sobre todo a asegurar un sano financiamiento del dficit de
presupuesto pblico. Tambin, cuando los gobiernos toman decisiones relacionadas
directa o indirectamente que afecten el rgimen cambiario, sistema financiero y bancario,
tiene el BC derecho a ser consultado, a fin de evitar problemas de inestabilidad de la
economa y riesgo. Es funcin del BC, tambin elegir el rgimen cambiario, ya que est
ntimamente relacionado con la poltica monetaria. Por otro lado en estos ltimos aos se
habla de la inflacin de activos, que el BC debera de eliminar, pero al respecto J. De

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Gregorio afirma (2010) El aumento de la valorizacin de los activos en estas economas
normalmente obedece a una gran apreciacin cambiaria que viene aparejada con una
abundante entrada de capitales. Un intento de estabilizar los precios de los activos va la
poltica monetaria podra resultar contraproducente, ya que al aumentar la tasa de inters
para contener el alza de los precios de los activos podra atraer ms entrada de capitales
y operaciones de carry trade que podra apreciar la moneda an ms. Pero la existencia
de la inflacin de activos es justamente por la presencia de dinero no deseado emitido por
la Reserva Federal, que infl el precio de los activos no solamente en USA sino en todo el
mundo. En nuestro pas tambin la Bolsa de Valores de Lima aument sustancialmente el
valor de los activos, pero que despus de pinchada la burbuja financiera (septiembre
2008), el valor de los activos cay alrededor del 30%. Pero lo que nos dice J. De
Gregorio, a estas alturas cuando la burbuja est creciendo, subir las tasas de inters es
contra producente, por la mayor apreciacin del tipo de cambio, entonces la respuesta es
obvia, NO EMITIR MS DINERO DEL QUE SE DESEA, y esto vale no solo para el Per
sino tambin para los pases desarrollados, porque genera inflacin de bienes y tambin
de activos, ambas no tendran posibilidad de crecer sin el oxgeno necesario para su
desarrollo, que es el crecimiento del dinero no deseado.

2.- LOS DETERMINANTES DE LA CANTIDAD DE DINERO

Cuando los pases desean tener un dinero de curso forzoso, y se elige una reserva
fraccionaria de los depsitos, entonces el control de cantidad de dinero ser ms
complicado, ya que los bancos comerciales a travs de la expansin simultanea de los
depsitos crean dinero, es decir expanden la base monetaria que controla el BC. Si la
autoridad monetaria exige una reserva monetaria del 100% de los depsitos y adems
puede controlar la base monetaria entonces significa que el BC controla la oferta de
dinero. Luego, la exigencia de reservas o encaje fraccionario como el que tenemos en el
Per, la oferta de dinero es afectada por tres tipos de agentes: el pblico, los bancos
comerciales y el gobierno.

Antes de continuar, veamos utilizando la T de la contabilidad, para analizar las principales

cuentas de los agentes econmicos involucrados, que son el banco central, los bancos
comerciales y de la conjuncin de ambos tendremos el sistema monetario.

Las cuentas del Banco Central: Por el lado de los activos el BC otorga crditos al fisco
(F), para financiar dficit fiscales, que en muchos pases se les facultad pero en el caso

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peruano est prohibido, crditos al sector privado (P), que correspondes a programas
promocionales y de fomento. Crdito a los bancos comerciales (Re) llamados tambin
operaciones de redescuento, y finalmente las operaciones de compra y venta de moneda
extranjera, llamadas tambin operaciones netas de cambio en moneda extranjera o que
se denomina tambin las reservas internacionales netas (RIN). La suma total de los
activos del BC se le denomina EMISIN PRIMARIA (E). Por el lado de los pasivos el BC,
tiene la facultad de imprimir los billetes y monedas en circulacin (C), es una deuda que
tiene el BC con la sociedad, deuda que no se paga nunca; adems tiene los depsitos
que hacen los bancos comerciales en el BC, por el concepto de reservas (R) que
generan los bancos, la suma total de los pasivos del BC se denomina BASE
MONETARIA, o dinero de alto poder expansivo. Las cuentas de los bancos comerciales;
el negocio principal de los bancos comerciales es recibir depsitos del pblico (D) y del
gobierno (Dg), por ello pagan tasas de inters.

BANCO CENTRAL SISTEMA BANCARIO SISTEMA MONETARIO

F C Cr D Cr C

P R R Dg F D

Re Re P Dg

RIN U RIN U

EMISIN BASE LIQUIDEZ LIQUIDEZ

TOTAL TOTAL

Llamadas tasas pasivas de inters, tambin se registra en el pasivo la deuda que tienen
con el BC por los prstamos que ste les hace (Re), adems se incluyen otros pasivos
(U). Por el lado de los activos los bancos comerciales, hacen prstamos u otorgan
crditos al sector privado (Cr), y por ello ellos cobran una tasa de inters llamada activa;
tambin se registra las reservas requeridas de los bancos (R) que estn depositadas en
el BC, que para ste, es un pasivo ya que es dinero de los bancos comerciales
separados como reservas requeridas (legales) y excesivas. La diferencia entre la tasa
activa menos la pasiva se denomina el spread bancario, y esta diferencia cubre los
costos operativos de los bancos, los pagos de inters que hacen y las utilidades de estos.
Para hallar las cuentas del sistema monetario hay que eliminar los pasivos y los activos

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(compensacin de cuentas) entre el BC y el sistema bancario, para ste caso las
reservas (R), los redescuentos (Re). Luego las cuentas del sistema monetario seran:

Cr+F+P+RIN= LIQUIDEZ TOTAL POR EL LADO DE LOS ACTIVOS

C+D+Dg+U= LIQUIDEZ TOTAL POR EL LADO DE LOS PASIVOS

Cabe mencionar que los depsitos (D) pueden ser desagregados, como depsitos a la
vista (D1), depsitos a plazo (D2), depsitos de ahorro (D3), y as sucesivamente, dando
lugar a generar diferentes definiciones de dinero. Por ejemplo la definicin de dinero M1=
C+D1, la definicin de dinero M2=C+D1+D2, la definicin M3=C+D1+D2+D3, es decir se
pueden confeccionar diferentes definiciones de dinero, y el BC utilizar uno de ellos,
seguramente aquella definicin que mayor impacto tenga en los objetivos que el BC se
haya definido, que a ciencia cierta va hacer lograr la estabilidad de precios y/o lograr que
la produccin est en la plena capacidad de uso de los factores.

I.2.- La Oferta de Dinero y el Multiplicador monetario (K).

La oferta de dinero est constituida por el multiplicador monetario (K) y la base monetaria
(B) o dinero de alto poder expansivo. En esta oportunidad tratar de especificar un
modelo lineal donde participan, el Banco Central, los bancos comerciales y consolidando
a ambas tenemos el sistema monetario

Para explicar la oferta de dinero ser necesario definir dinero, en esta oportunidad ser
M1 que incluye los billetes y monedas en circulacin ms los depsitos a la vista
retirados mediante cheques de los bancos comerciales, (M1=C+D1). Por otro lado ser
necesario especificar la proporcin de billetes y monedas (c) que las personas desean
mantener como proporcin del dinero M1, es decir, a esta relacin se le llamar la
preferencia por billetes y monedas en circulacin.
C
9) c
M1
Por el lado de los bancos, estos mantendrn una proporcin de sus depsitos en forma
de reservas requeridas o legales y excesivas (R), esta relacin, reservas a depsitos
totales (D) son controladas por los bancos y tambin por el BC, mientras que la
preferencia por billetes y monedas son controladas por las personas. Entonces se podra
expresar el coeficiente de de reservas (r), como:

8
 R
10) r
D

Mientras mayores sean estos coeficientes, c y r menor ser el stock monetario y

viceversa, es ms, ambos coeficientes mantienen variabilidades en el transcurso del ao,
es probable que (c ) aumente en fiestas patrias, navidad y poca de matrculas de los
nios en los colegios, el coeficiente (r ) puede sufrir variaciones segn los clientes que el
banco tenga, ya que la mayor parte de los negocios tienen estacionalidad, por ejemplo si
un banco est especializado en atender al sector pesca, seguramente que cuando se
levante la veda, podrn pescar ms y aumentar sus depsitos en los bancos y con ello el
coeficiente de reservas baja. Tambin los gastos y los ingresos del gobierno introducen
variabilidad en los depsitos, cuando se pagan impuestos en el mes de marzo en el Per,
disminuyen los depsitos del sector privado y aumentan los depsitos del gobierno,
cuando el gobierno gasta sus ingresos, disminuye sus depsitos y se incrementan los del
sector privado, de ah que las acciones del gobierno alteran la cantidad de dinero. Se
puede expresar el coeficiente de depsito del gobierno (dg), como:

11) Dg
dg
M1
Luego, mientras ms alto este coeficiente, menor ser la liquidez disponible en la
economa, pero cuando gaste el gobierno este coeficiente baja la oferta de dinero
aumenta. Por otro lado la mantencin de depsitos a plazo (D2) en los bancos causan
impacto en la disponibilidad de la liquidez, ya que al definir dinero como M1, los depsitos
a la vista (D1) van hacer sustitutos de los depsitos a plazo (D2), y viceversa, luego el
coeficiente de depsitos a plazo con respecto a M1, ser:

12) D2
d2
M1
Ahora para la derivacin del multiplicador monetario, usaremos estos coeficientes, junto
con la definicin de dinero. El multiplicador (K) tiene la capacidad de expandir la base
monetaria, de ah que su valor es mayor que uno, y sus determinantes son los
coeficientes que vimos lneas arriba, que su control de parte del BC es un tanto difcil, ya
que escapa a su manejo. Se ha denominado modelo lineal en la medida de que K
depende solamente de coeficientes fijos: c, r, dg, d2. Luego la oferta monetaria est
definida como el multiplicador monetario (K) por la base monetaria (B), es decir:

M1
M1 K B K
B

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Definiendo dinero y la base monetaria como:
Definicin de dinero M 1 C D1
Base Monetaria B C R
Luego utilizando los coeficientes encontrados, tenemos:
C
13) C c M1 c
M1
R r D r ( D1 D 2 Dg )
D2
D2 d 2 M 1 d2
M1
Dg
Dg dg M 1 dg
M1
Luego dividiendo la definicin de dinero entre la base obtenemos y utilizando las
expresiones dadas en 13), tenemos:

C D1
M 1 C D1 1 1
14) M1
B CR CR C R R
c
M1 M1 M1 M1

R
Trabajando con la expresin y reemplazando los coeficientes definidos, tenemos:
M1

R ( D1 D 2 Dg )
r r (1 c d 2 dg )
15) M1 M1

Luego reemplazando 15) en la expresin 14), tenemos:

M1 1
arreglando esta exp resin
B c r (1 c d 2 dg )
M1 1
16)
B c (1 r ) r (1 d 2 dg )
M1
el multiplicador monetario ser : K
B
Dado que la oferta de dinero se la defini como el producto del multiplicador monetario
por la base monetaria, entonces la oferta de dinero es:

17) 1
M1 B
c(1 r ) r (1 d 2 dg )
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El multiplicador monetario vara en forma inversa con a las variaciones de c, r, d2 y dg, es
decir si existe un incremento en c, que es la preferencia por billetes y monedas de parte
del pblico implica que stos estn reteniendo dinero, por lo que el dinero no sale a los
bancos para expandirlo, ni de los bolsillos de los agentes econmicos, lo que implica una
reduccin del multiplicador, de igual manera si aumenta las reservas de los bancos (r),
menos dinero saldr a la economa, ya que se supone que los bancos retienen el dinero,
afectando a los crditos y depsitos de los bancos, es ms tiende a subir las tasas de
inters de corto plazo, la interbancaria. Por otro lado estos dos coeficientes c, r, son
altamente sensibles a las variaciones de las tasas de inters, de las expectativas de
devaluacin del tipo de cambio, de los impuestos, del grado de desarrollo tecnolgico de
los bancos, y ltimamente de las crisis financieras internacionales, normalmente cuando
se producen estas, los bancos aumentan los coeficientes de reservas, prestan menos
porque no saben si recuperarn sus prstamos, ya que la economa ingresa a una
recesin, el pblico tambin aumenta la preferencia por billetes y monedas porque no
saben si sus ingresos continuaran en el futuro.

Las reservas o encajes bancarios, hoy en da tienen implicancias enormes en la poltica

monetaria, pese que hace unos veinte aos atrs estos estaban perdiendo importancia
para los bancos centrales, ya que a partir de la dcada de los aos noventa, los BC(s)
dejaron de utilizar los agregados monetarios como instrumento fundamental para el logro
de la estabilidad, tomando importancia el uso de la tasa de inters de poltica con una
regla de Taylor para lograr este objetivo. En segundo lugar, se consideraron a los
requerimientos de reservas de los bancos como un IMPUESTO DISTORCIONADOR de la
intermediacin bancaria, ya que las reservas no ganan intereses, por lo que es un costo
para los bancos, y que alteran la rentabilidad de los intermediarios.

El papel de los encajes en un rgimen de metas monetarias (meta intermedia) se torna

importante, ya que al fijar la oferta base monetaria para la economa, son el uso de los
encajes estipulados por el BC, sirva para alcanzar dicha meta, como tambin las
operaciones a mercado abierto. Luego, un incremento de los encajes o reservas
bancarias ordenadas por el BC, producirn incrementos en la tasa de inters interbancaria
de corto plazo, debido a que la demanda de reservas de los bancos aumenta. En
contraste, en un esquema de control de tasas de inters el aumento en la demanda de la
base monetaria que resulta del aumento de las reservas es totalmente acomodado por el
BC, ya que en este esquema de control de tasas de inters, el dinero se torna endgeno.

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No olvidemos, si se controla el dinero (agregado monetario), no se puede controlar la tasa
de inters, al revs, si se controla la tasa de inters, no se puede controlar el dinero,
efectuar esta ltima operacin sera el error ms grave que puede hacer el BC, segn M.
Friedman (1968) quien critic esta poltica de control de tasas de inters, como tambin
Von Mises (1936) en su tiempo.

Lneas arriba he indicado que la poltica monetaria-financiera se aboca a controlar la

cantidad de dinero de la economa como as tambin lograr la estabilidad financiera. Pero
Milton Friedman, en un famoso artculo publicado en 1968 sobre el Rol de la Poltica
Monetaria, anunci lo que poda y no puede hacer la poltica monetaria:

a.- La poltica monetaria no puede fijar las tasas de inters de la economa, y menos
hacer poltica monetaria con ellas, ya que al bajar las tasas de inters, en el corto plazo va
a producir un incremento del gasto y del crdito, pero esta poltica lleva posteriormente a
un alza de la tasa de inflacin, producida esta alza, nuevamente las tasas de inters
subieran, ya que evitar que suban sera contraproducente, por que las tasas reales de
inters se haran negativas y con ello, el gasto sera mayor y tambin la inflacin. Luego
tiene sentido bajar la tasa de inters para reactivar la economa?.

b.- La poltica Monetaria no puede fijar las tasas de desempleo, es ms, la poltica
monetaria no sirve para el crecimiento econmico real. Es posible que una expansin del
dinero no deseado sea efectuado por el BC, nuevamente, esta podr afectar al sector real
en el corto plazo, es decir puede incrementar la produccin y bajar la tasa de desempleo
en el corto plazo, pero cuando aparezca la inflacin el dinero real se caer y con ello el
gasto real de la economa, luego la expansin del sector real no es sostenida, solamente
fue una ilusin que muchos polticos en Amrica Latina soaron, que incrementando el
dinero podran crecer sostenidamente. Luego, la poltica monetaria no sirve para bajar la
tasa del desempleo e incluso sostener una tasa inferior a la tasa natural de desempleo.

c.- La poltica monetaria, no sirve para afectar variables reales, solamente puede hacerlo
en el corto plazo. EL POSTULADO DE LA HOMOGENEIDAD es el que aplica el BC, es
decir, que las variables nominales no afectan a las variables reales en el largo plazo. Pero
s puede ocurrir que, una poltica monetaria apropiada puede minimizar que los shocks
reales puedan generar costos excesivos en la economa.

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Aadiendo a las prescripciones de poltica monetaria de Friedman, estn los aportes de la
ESCUELA AUSTRIACA. Sus fundamentos estn basados en la teora del capital al
introducir el proceso de ahorro e inversin y las decisiones de naturaleza inter temporal
del capital, destacando la importancia de la subjetividad de las expectativas
empresariales, estas no pueden considerarse como exgenas, por tanto los agentes
econmicos estarn atentos si la naturaleza de las reducciones de las tasas de inters
son temporarias o permanentes, por lo tanto un crecimiento econmico podr ser
sostenible y consistente con las preferencias inter temporales, si las nuevas inversiones
que agregan al stock de capital estn financiadas con el ahorro correspondiente, bajo este
contexto, si el BC mantiene la estabilidad monetaria-financiera, los incrementos de este
stock se traducirn en un aumento de la productividad, descenso de los precios y
aumento de los saldos reales de los agentes, por lo tanto se habr generado un
crecimiento sostenible. Pero tambin se puede crear un crecimiento insostenible, esta
se produce cuando las decisiones de inversin son incompatibles con las preferencias
inter temporales, es decir cuando se alteran los parmetros, que sirven para la toma de
decisiones inter temporalmente, como las tasas de inters que los BC(s) controlan, estos
por lo general las reducen para incrementar la actividad econmica artificialmente, al
reducir las tasas de inters, se expande el dinero y crdito, generando una
descoordinacin en los planes de inversin y ahorro de los agentes, se crea un inversin
artificial, es decir malas inversiones que no debieron nunca efectuarse, financiada con
impresin de dinero, y una cada en el ahorro, generando un crecimiento insostenible. En
realidad los empresarios fueron engaados, invierten en proyectos inducidos por una
poltica de dinero barato, sin un respaldo en el ahorro. Este resultado se puede verificar
en la crisis financiera del 2008 donde se construy viviendas, edificios, en exceso, que no
pudieron venderse posteriormente (2009 en adelante), ya que cuando lleg el alza de la
inflacin, las tasas de inters de poltica de los BC(s) las subieron y con ello los bancos
no pudieron cobrar sus crditos, es ms las economas se recesaron, el valor de los
activos que adquirieron con los depsitos, bajaron de precio y muchos de estos se
convirtieron en activos chatarra, por tanto, cuantiosos bancos quebraron y otros
quedaron ilquidos, entonces el prestamista de ltima instancia tuvo que acudir para
salvar al sistema bancario, ya que muchos de los bancos eran muy grandes para
quebrar. Entonces, con la manipulacin de las tasas de inters se puede crear
crecimientos insostenibles alterando las decisiones inter temporales de los agentes, con
una sobre inversin y gasto que llevar a una inflacin, y con ello el alza del costo de

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dinero, para provocar despus la recesin, muchos proyectos que inicialmente parecan
rentables con valores actualizados netos (VAN) elevados dado que las tasas de inters
eran bajas, posteriormente ya no lo fueron, muchas empresas y bancos cerraran, el
desempleo ser mayor que cuando se inici esta poltica de dinero barato, y lo peor, la
actividad econmica no entrar en reactivacin econmica hasta que se haya efectuado
una severa reestructuracin del capital acumulado por las malas inversiones. Esta ltima
etapa es la que viven los pases desarrollados desde el 2009 que no pueden reactivarse,
porque tienen que re estructurar sus economas.

En el marco de la imposibilidad del manejo de las tasas de inters como instrumento de

poltica monetaria, L. Von Mises (1936) nos dice: La reduccin de la tasa de inters
estimula la actividad econmica. Proyectos que no hubieran sido considerados rentables
si la tasa de inters no hubiera estado influenciada por la manipulacin de los bancos, y
que, por lo tanto, no se hubieran realizado, son ahora, sin embargo, rentables y pueden
iniciarse. Este estado ms activo de los negocios lleva a una demanda creciente de
materiales de produccin y de trabajo. Los precios de los medios de produccin y de los
salarios del trabajo crecen, y el incremento en los salarios lleva, a su turno, a un
incremento en los precios de los bienes de consumo. Si los bancos evitaran una extensin
adicional del crdito y se limitaran a lo que ya han hecho, el auge terminara rpidamente.
Pero los bancos no se desvan de su curso de accin; continan expandiendo el crdito
en mayor y mayor escala, y los precios y los salarios continan creciendo en forma
correspondiente.. Hasta esta parte del anlisis de Mises, coincide con lo que Keynes
pronosticaba para las economas en aquella poca, es decir la insuficiencia de la
demanda efectiva, pero Mises dice que los acontecimientos econmicos no quedan all,
sino que las economas van a quedar en peor situacin que antes de la manipulacin de
tasas de inters. En realidad el anlisis de Mises en estos tiempos recin es tomado en
consideracin, despus que los bancos centrales ms poderosos como la FED de EEUU
y El Banco Central Europeo, manipularon las tasas de inters bajndolas, desde el ao
2002 al 2005 hasta el 1%, provocaron justamente lo que Mises sealaba. Luego, las
consecuencias de esta manipulacin, Mises nos dice el ao 1936: Si, por el contrario, los
bancos decidieran frenar la expansin de crdito a tiempo para prevenir el colapso de la
moneda y si se pusiera as un freno al auge, se ver rpidamente que la falsa impresin
de rentabilidad creada por la expansin crediticia ha llevado a inversiones injustificadas.
Muchas empresas o negocios que haban sido iniciados gracias a la reduccin artificial de
la tasa de inters, y que han sido sostenidos gracias al incremento artificial de los precios,
14
ya no son ms rentables. Algunas empresas reducen su escala de operacin, otras
cierran o quiebran. Los precios colapsan; la crisis y la depresin siguen al auge. La crisis
y el siguiente perodo de depresin son la culminacin del perodo de inversiones
injustificadas ocasionadas por la extensin del crdito. Los proyectos que deben su
existencia al hecho de que alguna vez parecan rentables en las condiciones artificiales
creadas en el mercado por la extensin del crdito y el incremento de los precios derivado
de ste, han cesado de ser rentables. El capital invertido en estas empresas es perdido
en la medida de que se encuentra hundido. La economa debe adaptarse a estas prdidas
y a la situacin que resulta de ella. En este caso lo que ha de hacerse, en primer lugar, es
reducir el consumo y, economizando, construir nuevos fondos de capital para que el
aparato productivo se conforme a las necesidades actuales y no a las artificiales que
nunca se hubieran manifestado y hubieran sido consideradas como reales excepto como
consecuencia del falso clculo de rentabilidad basado en la extensin del crdito. En
realidad, lo que se hizo al bajar las tasas de inters, se increment el dinero y crdito en
la economa, se gast ms en inversin y consumo sin tener el ahorro correspondiente, es
decir se cre una bonanza artificial, inversiones que nunca debieron de efectuarse. Estas
polticas de tasas de inters ya fueron criticadas por los clsicos, Von Mises, F. Hayek
(2007), y en estos tiempos los pases desarrollados EEUU, UE, Japn, estn pagando las
consecuencias de hacer estas polticas monetarias artificiales. Lo real es, si la economa
desea efectuar ms inversin se tendr que contar con el ahorro correspondiente.

Para esta corriente de economa austriaca, las crisis econmicas son el resultado de la
mala intervencin del Estado en la economa, manipulando las tasas de inters en un
sistema de reserva fraccionario, es ms, sostienen que los ciclos no son inherentes al
sistema capitalista, sino que responden al monopolio del Estado en la emisin de dinero y
su regulacin desacertada. Luego sostienen que la adopcin de un sistema libre mercado
de monedas, y con un coeficiente de reservas (r) del 100% evitara los colapsos
monetarios-financieros, adicionalmente Huerta de Soto (2009) propone la eliminacin de
los bancos centrales como prestamistas de ltima instancia, dice que son innecesarios ya
que el coeficiente de reservas del 100% bastara para evitar los sobre endeudamientos de
los privados, y quiebras de los bancos, es ms, propone la privatizacin de la emisin del
dinero, e incluso sostiene la vuelta al patrn oro clsico para evitar las crisis financiera
internacionales, provocadas por los BC(s) principalmente.

15
3- LA BALANZA DE PAGOS Y EL TIPO DE CAMBIO, SON UN FENMENO
MONETARIO.

En este punto tratar de utilizar las cuentas del sistema monetario expuestas
anteriormente, para explicar el enfoque monetario de la balanza de pagos (EMBP), es
necesario referirnos al sistema patrn oro, que oper en el sistema de pagos mundial por
ms de cien aos, evidentemente este sistema utiliz un tipo de cambio fijo en relacin
con el oro principalmente, aunque posterior a la segunda guerra mundial los tipos de
cambios se fijaron en relacin al dlar americano segn el acuerdo de Bretton Woods. El
Per estuvo involucrado en este sistema, pero posteriormente al fracaso de este acuerdo
en 1972 seguimos utilizando el tipo de cambio fijo en el gobierno de Velazco Alvarado y
el primer gobierno de Alan Garca, por lo que se puede apreciar, el tipo de cambio fijo fue
esgrimido en numerosas oportunidades en nuestro pas.

Luego, utilizando las cuentas del sistema monetario, con tipo de cambio fijo y
esgrimiendo el EMBP, podemos descomponer la liquidez total correspondiente al sistema
monetario, por el lado de los activos, se puede observar que EL CRDITO TOTAL= Cr +
F + P = CT, luego la liquidez total (M) del sistema u oferta monetaria, estara compuesta
por el crdito total (CT), ms las reservas internacionales netas (RIN). La podemos
expresar del siguiente modo:

1) M CT RIN

Ahora podemos definir la demanda de dinero real que depende del ingreso real (y) y de la
tasa de inters (i), la variable (P), es el nivel de precios, luego:

2) Md
f (y ,i ) M d P f ( y ,i )
P

Si suponemos que tenemos un pas pequeo y usa tipo de cambio fijo, podemos explicar
que la balanza de pagos es un fenmeno monetario. Luego, utilizando la Ley de un Solo
Precio como:

3) P X P*

Donde, X es el tipo de cambio nominal y P*, es el nivel de precios del exterior, y

reemplazando 3) en 2) tenemos:

16
4) M d X P * f ( y ,i )

Igualando el stock de la demanda de dinero con la oferta de dinero, y suponiendo que el

multiplicador monetario K=1, tenemos:

5) CT RIN X P f ( y , i )

Despejando RIN de 5)

6) RIN X P * f ( y , i ) CT

De esta ecuacin, se desprende que las variaciones de las reservas internacionales

dependen del desequilibrio del mercado del dinero, de ah que el Enfoque Monetario de
la Balanza de Pagos, dice que la causa de los desequilibrios de la balanza de pagos
depende de los desequilibrios del mercado del dinero o simplemente decir que la balanza
de pagos es un fenmeno monetario, ya que, un incremento del crdito interno (CT)
ceteris paribus lo dems, debe provocar un disminucin de la reservas internacionales
netas (RIN), al revs, un incremento en la demanda de dinero, debe provocar un
aumento en las RIN. Las variables reales afectan al comportamiento de la balanza de
pagos en la medida que afecten a la demanda u oferta de dinero. Expresando en tasas
de variacin porcentual de cada una de las variables 6), tenemos:

7) 1 1 1
g ( RIN ) ( g ( P*) y g ( y ) i g ( i ) ) g (CT ) g( X )

dj 1
Donde g ( j ) j / j
dt j

RIN CT
Adems: (1 )
RIN CT RIN CT

Dado que tenemos tipo de cambio fijo y pas pequeo entonces: g(X)=0 y g(P*)=0

1 1
g ( RIN ) ( y g ( y ) i g ( i ) ) g (CT )
8)

17
Esta expresin nos visualiza que la balanza de pagos es un fenmeno monetario, ya que
el saldo que presente depender de los desequilibrios del mercado monetario. Entonces
un pas que crece muy rpido como el caso peruano, aumentar la demanda de dinero,
por lo tanto las reservas internacionales netas tendern a crecer. En estos ltimos meses
(enero-abril de 2011) el Banco Central de Reserva del Per ha subido las tasas de
inters por temor a que la inflacin aumente, ya que al mes de abril la tasa habra
excedido el 3% que es el techo que el banco tiene como meta, entonces de acuerdo a
esta teora debera de bajar la demanda de dinero y con ello debe de disminuir las RIN,
ceteris paribus lo dems. La nica manera de que las RIN puedan crecer es que la
demanda de dinero sea mayor que la oferta de dinero, ya que al necesitar ms dinero, los
individuos los traen del exterior, va cuenta corriente o cuenta capital de la balanza de
pagos. Es ms, en este enfoque el dinero se hace endgeno, es decir que el BC no
puede controlar el nivel de la oferta de dinero, solamente puede controlar una parte que
es el crdito interno.

M d
M CT RIN

Si Controla No controla
el BC el BC

Luego, si suponemos que la oferta de dinero es igual a la demanda de dinero, el BC

solamente podr controlar la composicin de la oferta de dinero, es decir si se aumenta el
crdito interno, entonces esperaremos que bajen las reservas internacionales. Por tanto,
si no se puede controlar la oferta de dinero en ste enfoque solo el nivel, no hay poltica
monetaria, ya que el dinero se hizo endgeno, entonces esperaremos que tampoco se
puede controlar la tasa de inflacin, de ah que la inflacin que tendr ste pas que usa
el tipo de cambio fijo como ancla del sistema, tendr el equivalente de la tasa de inflacin
internacional. La principal recomendacin que se les puede hacer a los gobiernos que
usan tipo de cambio fijo, es mantener mucha disciplina fiscal, y del crdito interno, y no
hacer lo que el gobierno de Alan Garca (1985 1990), hizo expandir el crdito en
cantidades inusuales va bancos de fomento (Agrario, Industrial, de Vivienda, de la
Nacin etc.), adems de financiar los dficit fiscales y de las empresas estatizadas con
crdito del Banco Central de Reserva del Per, sus efectos fueron que las reservas
internacionales al segundo ao de gobierno casi se terminan, y cuando termin su
gobierno en 1990 estas fueron negativas. US$ -360 millones de dlares.

18
Este enfoque es diferente al enfoque keynesiano en donde la balanza de pagos se la ve
por cuentas, se separa la cuenta corriente de la cuenta capital, y cada una de estas
responde a diferentes variables.

Si bien hemos visto el enfoque de la balanza de pagos con tipo de cambio fijo, los
desequilibrios del mercado del dinero se ajustan va reservas internacionales (balanza de
pagos) es posible utilizar la ecuacin 7), para analizar los desequilibrios del mercado del
dinero tanto sobre las reservas internacionales, como tambin sobre el tipo de cambio,
entonces podemos estar en presencia de un sistema cambiario flexible, para ello
modificare sta ecuacin:

1 1 1
g ( RIN ) g( X ) ( g ( P*) y g ( y ) i g ( i ) ) g (CT )
9)

Entonces si se produce un incremento del crdito interno (CT), ceters paribus lo dems,
disminuyen las reservas internacionales y se deprecia la moneda domstica es decir se
devala la moneda. Si ocurre un incremento en la demanda de dinero, las RIN aumentan,
pero se aprecia la moneda domstica. Tambin, un incremento de los precios
internacionales g(P*), provocar un incremento en las reservas internacionales y una
apreciacin de la moneda domstica, este es el problema que el Per encar desde 2004
2011 (con excepcin del ao 2009) y muchos pases de Amrica Latina, con buen
desempeo macroeconmico. Dada la crisis internacional (2008 2009), la economa
China entra en una desaceleracin de la actividad econmica como est ocurriendo, ya
que sus tasas de crecimiento se han reducido de 9% (2010) al 6.5% del ao 2016 y
tambin la actividad econmica de USA no tiene una clara perspectiva de crecimiento
ms sostenida (por alto dficit fiscal y deuda), la tasa de crecimiento del Per baj de
6.8% en el ao 2012 a un 2.2% en el ao 2014 por la cada de los precios de los
minerales, la inversin y las exportaciones, frente a este problema de reduccin del
crecimiento en el Per, el BCR del Per baj la tasa de inters de referencia de 4.25%,
para ubicarse en el 3.5% en septiembre del 2014, y bajo an ms en enero 2015 hasta
3.25% para reactivar la economa, pero no tuvieron los efectos esperados. Pero al subir
la tasa de inters de la Reserva Federal en diciembre del 2015 en 25 puntos base de
0.25 % a 0.50% se gener una fuga de capital y adems la cada persistente de los

19
precios internacionales de los minerales que exporta el Per, Cobre y oro principalmente,
de acuerdo a la ecuacin 9), predice una depreciacin del tipo de cambio y una cada en
las reservas internacionales, como efectivamente ha ocurrido. Tambin la misma
desaceleracin del PBI hizo que la demanda de dinero bajara y por tanto este enfoque
monetario predice una cada en las RIN y un aumento del tipo de cambio.

El tipo de cambio flexible para esta situacin operar como absolvedor de shocks, pero
este no puede devaluarse todo lo que se pueda, porque la dolarizacin de la economa
aumenta, y es ms, exponemos al sistema financiero al EFECTO HOJA DE BALANCE,
ya que muchos agentes econmicos se endeudaron en dlares, pero tienen sus ingresos
en nuevos soles, situacin que podra motivar el incremento de la morosidad del sistema
financiero peruano.

4.- ANCLA PARA LA ECONOMA Y LA POLTICA MONETARIA.

La poltica monetaria la lleva a cabo el banco central de reserva (BCR), y toma sus
decisiones en relacin al control de la oferta de dinero, una vez que ha definido qu es
dinero en la economa y a qu ritmo debe de crecer. No olvidemos si tenemos un tipo de
cambio fijo con libre movimiento de capitales no es posible el control del dinero, de ah
que tendra que usarse la caja de conversin, es decir que el BCR emite dinero domstico
solamente si las personas le alcanzan dlares que son liquidados al tipo de cambio que
ha fijado el BCR. En este caso el dinero es endgeno, no hay poltica monetaria, por lo
tanto la inflacin que tendr el pas ser la del resto del mundo o de sus principales socios
comerciales. En cambio si deseamos tener control de la cantidad de dinero con libre
movimiento de capitales, entonces no es posible el control del tipo de cambio, luego habr
poltica monetaria en este segundo escenario, y la inflacin que alcanzar el pas ser
diferente a la del resto del mundo, pero puede coincidir tambin. En este ltimo caso de la
existencia de la poltica monetaria, el Per la utiliz en los dos gobiernos de Alberto
Fujimori (dcada de los noventa). Estos dos escenarios enunciados lneas arriba,
provienen de la TRINIDAD IMPOSIBLE, es decir, que solamente se puede utilizar dos
variables, la tercera deber de quedar libre es decir sin control. Esta trinidad se puede
observar en el siguiente grfico No 1.

20
 GRFICO No 1

Tipo de Cambio
Fijo

Control de Caja de
Capitales Conversin y
tasa inters libre

Control de la Libre movimiento

Cantidad de dinero de capitales
la tasa de inters

Tipo de
Cambio Libre

Resumiendo, el trilema, tomando en consideracin que se usa siempre libre movilidad de

capitales (LMK), veamos los siguientes casos:

Si se fija el tipo de cambio con LMK, no se puede controlar la tasa de inters ni el dinero.

Si se fija la tasa de inters con LMK, no se puede controlar el tipo de cambio, ni l dinero.

Si se fija la cantidad de dinero con LMK, no se puede controlar el tipo de cambio ni la tasa
de inters.

Para el caso peruano en la actualidad, el Banco Central de Reserva, fija la tasa de inters
de poltica, o de referencia, con libre movimiento de capitales, entonces no puede
controlar el tipo de cambio, ni la cantidad de dinero, pero desgraciadamente, la economa
peruana est muy dolarizada, entonces si la volatilidad del tipo de cambio es amplia, la
dolarizacin se incrementa, ya que las variaciones del tipo de cambio (BPLTC) se mueve
conjuntamente el coeficiente de dolarizacin (BPLDOL), medido como la fraccin de la
liquidez en moneda extranjera, en este caso los dlares, con respecto a la liquidez total
del sistema financiero. Para ambas series se utiliz el filtro de Cristiano-FitzGerald. Ver
grfico No 2.

21
 GRFICO No 2
RELACIN ENTRE EL TIPO DE CAMBIO NOMINAL (BPLTC) CON EL COEFICIENTE
DE DOLARIZACIN (BPLDOL)
PER: 1994 - 2013

-1

-2

-3

-4
1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

BPLTC BPLDOL

Frente a este problema el BCR opt de algn modo controlar el tipo de cambio, evadiendo
de este modo, lo que indica la trinidad imposible.

Otro elemento importante, es que el BCR debe fijar el ancla que se utilizar para la
economa, a fin de que no queden indeterminadas las variables nominales. Las anclas
principales son tres: La tasa de inflacin meta, la cantidad de dinero y el tipo de cambio
nominal. No olvidemos que las metas inflacionarias trabajan conjuntamente con el control
de la tasa de inters, mediante una Regla de Taylor. Desde la dcada de los noventa, los
BC(s) han priorizado el uso de metas de inflacin, supuestamente esta ancla es superior a
las dems, ya que se orienta estrictamente a la inflacin que es el objetivo de los BC(s),
adems es ms flexible, tiene rendicin de cuentas y es ms transparente, en cambio las
dos otras, tanto el tipo de cambio como el control de los agregados monetarios son
objetivos intermedios, que servirn para afectar al objetivo final que es la inflacin. El
rgimen de metas de inflacin contribuye a reforzar la credibilidad y anclar las
expectativas de inflacin, ya que el BC fija una meta de inflacin que est obligado a
cumplirla, ya que si no cumple, pierde credibilidad y reputacin, y posteriormente los
individuos no le creern, lo ms probable es que retorne la discrecionalidad con los
riesgos que ella lleva involucrada para el pas. En la prctica, los BC(s) han hecho
realineamientos de las metas, y estas por lo general se expresan en una banda,

22
otorgndoles una mayor flexibilidad que por cierto conlleva a un menor costo social ante
un fracaso de cumplir con la meta impuesta. Desgraciadamente, el control de la inflacin
mediante una meta, deja libre al tipo de cambio para que fluctu, y endogeniza a la oferta
de dinero, es decir se pierde el control de la cantidad de dinero. En el siguiente grfico No
3 se puede apreciar el comportamiento de la tasa de inflacin con las respectivas bandas
fijadas por el BCRP entre 1% y 3%, y la proyeccin hasta el ao 2018. Como se puede
apreciar en el periodo 2010 - 2016 la inflacin se ha mantenido al borde de la banda
superior, ya que los shocks internos y externos han propiciado tasas ms altas, como as
tambin por la fuerte depreciacin del tipo de cambio a partir del ao 2015.

GRFICO No 3

Los BC(s) para lograr una mejor performance de esta estrategia DE META DE
INFLACIN, tambin han controlado el tipo de cambio, ya que una mayor variabilidad de
este, traspasa a la tasa de inflacin, empujando a esta a salir de la banda. Es ms, el
crecimiento de la tasa de inflacin mundial que repercute en la inflacin domstica ha sido
muy difcil de controlar, ya que son variables que estn fuera del pas, esto debilita el uso
de esta estrategia. Por otro lado, dada la experiencia de la crisis financiera mundial ltima
del 2008 en donde previamente el dinero y crdito crecieron fuertemente provocando
inflacin en EEUU, UE y en el mundo, los BC(s) hoy en da tambin controlan la oferta de
dinero, especialmente en los pases emergentes, que reconocen que el dinero es

23
importante y causa inflacin. La modalidad es atreves del manejo de las reservas
bancarias, es decir controlando las tasas de encaje como lo hace el Banco Central de
Reserva del Per, Tambin el Banco de Mxico, Banco de la Repblica de Colombia
entre otros, de esta manera aseguran mejor el cumplimiento de la meta inflacionaria que
se fija por los BC(s). Como se puede apreciar, en estos tiempos no se puede hablar de un
rgimen de metas inflacionarias pura, en realidad es un hbrido de diferentes controles.

Los bancos centrales, y en especial del BCRP ha estado trabajando en las polticas macro
prudenciales, con la finalidad de evitar las interrupciones que se pueden dar entre el
sector financiero y el real, donde el crdito puede desaparecer para el sector productivo,
y con ello generar un clima de desconcierto, incertidumbre y falta de inversin y gasto, es
ms, el BC debe de prevenir la generacin de burbujas financieras por el excesivo crdito
y dinero en la economa, estas burbujas han sido frecuentes en el sector de la vivienda,
bolsas de valores y commodities. Pero desgraciadamente, para el caso peruano no existe
un arreglo institucional, que pueda velar por la estabilidad financiera, si bien el BCRP
tiene sus funciones como la estabilidad de precios, del crdito, sistema de pagos y la de
ser prestamista de ltima instancia, pero la supervisin y la verificacin de la solvencia de
las instituciones financieras es de la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP, que
son dos instituciones diferentes, entonces quin se encarga de la estabilidad financiera?,
implcitamente ambas instituciones tendrn que asumir la labor de estabilidad financiera
trabajando coordinadamente. Dada la experiencia mundial de la ltima crisis financiera, la
expansin excesiva del crdito, el consumo, el sobreendeudamiento de las empresas y
personas naturales y las condiciones crediticias ms relajadas, deben de ser controladas
por el BC, ya que estas ponen en peligro la solidez del sistema bancario, y hace ms pro
cclico al sistema financiero. Las tasas de encaje administradas por los BC(s) debern de
ser el instrumento apropiado para moderar el crecimiento excesivo del crdito, y en
cumplimiento de las recomendaciones de los acuerdos de BASILEA II se debera exigir
ms aumento capital a las instituciones financieras.

Por otro lado, los movimientos de capital especulativo a corto plazo, y en medio de
incertidumbre y riesgo mundial, hacen que estos capitales provoquen volatilidades en el
tipo de cambio y tasas de inters, estos movimientos pueden ser utilizados por la banca
extranjera afincada en el pas. Para evitar estas especulaciones, el Banco Central de
Chile prohibi el ingreso de capitales menores a un ao, en el caso peruano actualmente
se ha establecido un encaje del 120%, con esta medida se ha desincentivado en ingreso

24
de estos capitales. Tambin en los ltimos 6 aos, los pases estables, con un marco
macroeconmico robusto como es el Per, se vieron inundados de inversiones
extranjeras, pero estas, provocaron apreciaciones frecuentes del tipo de cambio, salvo el
ao 2008 2009 en el caso peruano el tipo de cambio subi hasta S/. 3.26 por dlar,
para paliar la citada apreciacin el BCRP tuvo que comprar permanentemente dlares, y
con ello inyectaba nuevos soles a la economa y a fin de evitar la inflacin por el exceso
de dinero emitido, tuvo que comprar activos emitidos por el BCRP para retirar el dinero.
Pero este ingreso de capital externo no solo impacta en el tipo de cambio sino tambin
incrementa la disponibilidad de fondos de los bancos, que pueden aprovechar la
oportunidad de expandir el crdito, nuevamente el uso de las tasas de encaje ms altas
en moneda extranjera puede mermar el impacto sobre el crdito. Luego para evitar la
prdida de la estabilidad financiera en los pases, estos debern de formular sus propias
polticas macro prudenciales de acuerdo a su estructura financiera-bancaria, y si esta
economa esta dolarizada, con mayor nfasis, se deber establecer una institucionalidad
apropiada a fin de lograr la estabilidad macro financiera que requiere el pas para su
crecimiento y desarrollo.

Puno, enero 2016

BIBLIOGRAFA

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25
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26