Area Gestin Financiera XI

C 8.2 Flujo de Caja Relevante

O
N
Este concepto, parte de la idea que: I
T INFORME ESPECIAL
LA PERSONA QUE TOMA LAS DECISIONES, N
E
N El flujo de Caja y el Presupuesto de Capital (Parte Final) ..................................................................... XI-1 DEBE ESTAR INVOLUCRADA CON EL FLUJO DE F
I
D
Los Swaps o Permutas Financieras (Parte I) ....................................................................................... XI-3 CAJA INCREMENTAL O ADICIONAL, QUE SE O
GENERARA AL REALIZARSE LA INVERSIN
O
ESTABLECIDA EN EL PRESUPUESTO DE CA- R
El Flujo de Caja y el Presupuesto de Capital (Parte Final) PITAL. M
El siguiente ejemplo, nos permitir es-
E
Master P. Alberto Bellido Snchez
clarecer esta idea:
Profesor Principal de la Pontificia Universidad Catlica del Per
Facultad de Administracin y Contabilidad
E
CASO: DVD
S
El Gerente Financiero de la firma DVD,
8. El desarrollo del Flujo de Caja y La Gerencia de INTEL POWER, desea Juan Vargas, est analizando una pro-
P
el Presupuesto de Capital tener informacin sobre el Flujo de Caja puesta de Gastos de Capital para mo- E
Para que la Alta Direccin de una fir- y sobre la Utilidad Neta despus de im- dernizar la tecnologa de su proceso de C
ma, realice la evaluacin de la rentabi- puestos del ao pasado.
lidad de un Presupuesto de Capital, debe
fabricacin y reducir los costos I
SOLUCION operativos de la planta. A
necesariamente estimar su Flujo de Caja. Para ello, se va a reemplazar una M-
Dentro de la conceptualizacin del Flu- PASO 1. DETERMINAR LA UTILIDAD
quina Antigua (MA), por una Mquina
L
jo de Caja y el Presupuesto de Capital, es NETA DESPUS DE IMPUESTOS
Nueva (MN).
preciso diferenciar dos trminos que se El Cuadro 1, muestra la determinacin
Con la Mquina Nueva, Juan estima que
emplean dentro de ste mbito, los cua- de la Utilidad Neta despus de Impues-
se reducirn los costos operativos del
les son: tos de la firma:
prximo ao de
El trmino Flujo de Caja del trmino CUADRO 1. UTILIDAD NETA DESPUS DE IMPUESTOS $ 300,000 a
Flujo de Caja Relevante, tal como se $ 280,000.
CONCEPTOS SUBTOTALES TOTALES
explican detalladamente a continua-
Ventas $ 100,000 La Maquinaria
cin:
Menos: * Costos y Gastos de Operacin $ 75,000 Nueva, har que
8.1 Flujo de Caja el Gasto por De-
* Depreciacin Maquinaria y
El Flujo de Caja para un determinado preciacin au-
Equipo $ 2,000 ($ 77,000)
horizonte de tiempo de un Presupuesto mente de $
= UTILIDAD NETA ANTES DE IMPUESTOS $ 23,000
de Capital, viene a ser: 100,000 a
Menos: Impuesto a la Renta (30 %) ($ 6,900)
$ 110,000.
LA DIFERENCIA ENTRE LAS UNIDADES MO- Igual: UTILIDAD NETA DESPUES DE IMP. $ 16,100
El ingreso de la
NETARIAS ADICIONALES RECIBIDAS O INGRE-
SADAS Y LAS UNIDADES MONETARIAS ADICIO- firma ser siem-
PASO 2. DETERMINAR EL FLUJO DE pre el mismo, es decir de $ 500,000,
NALES PAGADAS O DESEMBOLSADAS. CAJA sin tener en cuenta cul Maquinaria se
El Cuadro 2, muestra la determinacin utilizar en el proceso de fabricacin.
Es preciso establecer otra importante de la Utilidad Neta despus de Impues-
diferencia en el anlisis del Flujo de Caja En este caso, para
tos de la firma: facilitar los clcu-
y el Presupuesto de Capital, y es la que
el Flujo de Caja (FC) no es lo mismo CUADRO 2. FLUJO DE CAJA los respectivos, se
que la Utilidad Neta despus de impues- CONCEPTOS SUBTOTALES TOTALES
asume que los
tos (UDI). costos y gastos
Efectivo generado por las ventas al contado $ 100,000
Con la finalidad de interiorizar clara- operativos y el Im-
Menos: * Egresos de caja para pagar
mente la diferencia entre Flujo de Caja puesto con una
Costos y Gastos de Operacin ($ 75,000)
y Utilidad Neta despus de impuestos, tasa del 40 %, se
* Egresos de caja para pagaran en efecti-
se presenta a continuacin el siguiente pagar el Imp. a la Renta ($ 6,900) ($ 81,900)
caso: vo en el momento
Igual: FLUJO DE CAJA $ 18,100 en que se incu-
CASO: INTEL POWER rren.
La firma INTEL POWER ha realizado Como se puede notar, al comparar los La Gerencia de DVD, desea tener in-
sus ventas todas al contado, durante el Cuadros 1 y 2, el Flujo de Caja excede a formacin sobre el FLUJO DE CAJA RE-
ao pasado por un importe de $ 100,000. la Utilidad Neta despus de Impuestos LEVANTE.
Los Costos y Gastos de Operacin anua- en $ 2,000, sta diferencia es debida al
gasto por Depreciacin, que no consti- SOLUCION
les se pagaron todos en efectivo o al con-
tuye un desembolso de efectivo. PASO 1. DETERMINAR EL DESEM-
tado, (no se considera la Depreciacin
2002

Por otro lado, el Caso desarrollado, nos BOLSO DE CAJA POR IMPUESTO A LA
de la Maquinaria y Equipo porque no
permite concluir, que el Flujo de Caja RENTA.
representan egresos o desembolsos de
Segunda Quincena - Diciembre

efectivo) y ascendieron a $ 75,000. de un Presupuesto de Capital, no es ne- Para determinar el egreso de efectivo
cesariamente igual a la Utilidad Neta o de caja por concepto del Impuesto a
La Maquinaria y Equipo, fue adquirida
hace cuatro aos y durante este ao el despus de impuestos. la Renta, se debe elaborar el siguiente
importe de la Depreciacin fue de Habiendo quedado claramente estable- Estado de Ganancias y Prdidas, para
$ 2,000. cido el concepto de Flujo de Caja, se exa- cada una de las Maquinaria, tal como
minar a continuacin el concepto de se muestra a continuacin en el Cua-
La organizacin est afecta a una Tasa
Flujo de Caja Relevante. dro 1:
de Impuesto a la renta del 30%.

Actualidad Empresarial N 29 XI- 1

 XI Informe Especial
CUADRO 1. ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS PARA CADA dentro de la co- tos y Envases por ejemplo de $ 10,000.
MAQUINA rriente de ingre- Este importe de $ 10,000 se considera
CONCEPTOS SUBTOTALES TOTALES sos de efectivo, el dentro de la Inversin Inicial del Presu-
1. MAQUINARIA ANTIGUA valor que tengan puesto de Capital, pero debido a que en
Ingresos $ 500,000 los activos fijos al los supuestos del modelo de Presupues-
Menos: * Gastos Operativos $ 300,000 final de la vida to de Capital, usualmente se considera
* Depreciacin $ 100,000 ($ 400,000) til de la inver- que la empresa deber contar con un
Igual: UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS $ 100,000 sin. nivel mnimo de existencias de Mate-
Menos : Impuesto a la Renta ($ 40,000) Es el caso de bie- riales Directos y Envases, al finalizar la
Igual: UTILIDAD NETA DESPES $ 60,000 nes inmuebles o vida til del Proyecto de Inversin, de-
DE IMPUESTOS construcciones, ber el Proyecto convertir en efectivo o
2. MAQUINARIA NUEVA que pueden tener en Caja, dicho Capital de Trabajo, consi-
Ingresos $ 500,000 una vida til su- derndose en este caso otra corriente de
Menos: * Gastos Operativos $ 280,000 perior a la vida ingresos de efectivo del Presupuesto de
* Depreciacin $ 110,000 ($ 390,000) del Proyecto de Capital, que va a permitir realizar una
Igual: UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS $ 110,000 Inversin, en ese adecuada evaluacin de sus resultados
Menos : Impuesto a la Renta ($ 44,000) sentido, al deter- tanto econmicos como financieros.
Igual: UTILIDAD NETA DESPES DE minar el Flujo de
IMPUESTOS $ 66,000 11. Decisiones de Presupuesto de
Caja, se debe
Capital cuando existe racionamien-
PASO 2. DETERMINAR EL FLUJO DE asumir que tales activos se realizan o se to de capital
CAJA DE CADA MQUINA venden generando un flujo de caja, a Si partimos del principio bsico de que
Para calcular o determinar el Flujo de recibir en el ltimo ao del horizonte lo que se desea en toda organizacin es
Caja, de cada una de las Mquinas, se de vida del Proyecto de Inversin. maximizar el valor, la Gerencia de Fi-
consideran los Ingresos de Efectivo o de nanzas, puede encontrarse frente a una
Otro aspecto, relacionado con el valor
Caja as como los egresos o desembolsos situacin de restricciones sobre el volu-
residual se presenta al considerar el si-
de caja para cada maquinaria, tal como men de Gastos de Capital.
guiente caso:
se presenta en el Cuadro 2, siguiente:
Considerando Tales restricciones pueden deberse a dos
CUADRO 2. FLUJO DE CAJA PARA CADA MAQUINA que una maqui- razones principales:
CONCEPTOS SUBTOTALES TOTALES naria cuyo costo a. Restricciones Externas o del Merca-
1. MAQUINARIA NUEVA de adquisicin do de Capitales
Ingresos de caja $ 500,000 fue de $ 66,000, Las imperfecciones del Mercado de
Menos: * Desembolsos de caja por que se espera Valores o de Capitales para las accio-
Gastos Operativos $ 280,000 que tenga una nes de la firma, podran restringir la
* Desembolso de caja por vida til de cin-
Impuesto a la Renta $ 44,000 ($ 324,000)
cantidad de dinero que puede reunir
co aos. Si, al fi- de manera razonable. Estas limita-
Igual: FLUJO DE CAJA MAQUINARIA NUEVA $ 176,000
nal del quinto ciones sobre los montos de caja nece-
2. MAQUINARIA ANTIGUA
ao, la Gerencia sarios, para desarrollar los Presu-
Ingresos de caja $ 500,000
Financiera, so- puestos de Capital, constituyen una
Menos: * Desembolsos de caja por
Gastos Operativos $ 300,000
bre la base de restriccin externa o del Mercado de
* Desembolsos de caja por
estudios tcni- Capitales.
Impuestos a la Renta $ 40,000 ($ 340,000) cos, estima que b. Restricciones Internas o Raciona-
Igual: FLUJO DE CAJA MAQUINARIA ANTIGUA $ 160,000 la maquinaria miento de Capital
tendr un valor
La Gerencia de Finanzas de una fir-
PASO 3. DETERMINAR EL FLUJO DE residual de $ 10,600; pero, debido a
ma, muchas veces impone un lmite
CAJA RELEVANTE que la Maquinaria, estara totalmente
interno a los recursos financieros o a
Para calcular o determinar el Flujo de depreciada, el valor residual esperado
la caja a emplear para asignarse a
Caja Relevante del Presupuesto de Ca- de $ 10,600, representa una recupera-
Gastos de Capital.
pital, se debe establecer el FLUJO DE cin parcial del valor de adquisicin
del Activo Fijo, debiendo por ello con- Si bien el criterio de seleccin de in-
CAJA INCREMENTAL O ADICIONAL
siderarse como un ingreso del Flujo de versiones, que orienta la asignacin
QUE SE GENERARA POR LA PRO-
PUESTA DE INVERSIN, tal como se Caja. de recursos es el VAN, debido a que
muestra a continuacin: el problema de seleccionar alterna-
10. El Capital de Trabajo, el Flujo tivas de Gastos de capital, cuando se
FLUJO DE CAJAMAQ. de Caja y el Presupuesto de Capi- trata de asignacin de recursos esca-
NUEVA $ 176,000 tal sos, sujetos a restricciones sobre los
Menos: FLUJO DE Si bien, el Capital de Trabajo, dentro de
CAJAMAQ. ANTIGUA $ 160,000
montos de dinero a gastarse en el
los Presupuestos de Capital, se conside- tiempo y que solo puede
Igual: FLUJO DE CAJA ra dentro del desembolso inicial neto
2002

seleccionarse un proyecto o Presu-

RELEVANTE $ 16,000 de un Proyecto de Inversin, dicho des-
========== puesto de Capital, de un grupo de
embolso se va a recuperar al finalizar la
Segunda Quincena - Diciembre

opciones mutuamente excluyentes,

9. El Valor Residual, el Flujo de vida til del Proyecto de Inversin, de- puede utilizarse unas tcnica cono-
Caja y el Presupuesto de Capital biendo por lo tanto considerarse como cida como programacin entera, la
Dentro de ste pargrafo, se considera un flujo de caja positivo en el ltimo ao cual es bastante costosa, pero permi-
muy importante que el Flujo de Caja de de vida til del Proyecto de Inversin. te solucionar los problemas que se
un Presupuesto de Capital, debe, ade- Se sabe que dentro del Capital de Traba- presentan en los Presupuestos de ca-
ms de los Flujos de Caja generados por jo de un Proyecto de Inversin se consi- pital en gran escala.
los Ingresos y Desembolsos del Presu- deran elementos como por ejemplo un
puesto de Capital, incluir o incorporar nivel de existencias de Materiales Direc-

Instituto de Investigacin El Pacfico 2

XI- 2

Los Swaps o Permutas Financieras
Contadora Pblica. Egresada del Curso de Especializacin de Mercado de Valores de la Comisin
Nacional de Empresas y Valores-CONASEV - Docente de la U.N.M.S.M.
Definicin
Un Swap es un arreglo contractual que
agiliza el intercambio de flujos de caja
entre dos partes.
Qu es y en qu consiste?
Un swap es un contrato entre dos partes
que se comprometen a intercambiar
flujos de pagos en determinadas fechas.
Estos flujos pueden ser cantidades fijas
o pueden variar en funcin de un ndice
de referencia.
La modalidad ms frecuente de este
contrato es el swap de tipo de inters o
IRS (interest rate swap), que es el ins-
trumento de cobertura del riesgo de tipo
de inters de mayor crecimiento en los
ltimos aos. En Espaa se empieza a
desarrollar a partir de 1,987; realizn-
dose operaciones con plazos entre 3 y
10 aos. El caso ms tpico de un IRS es
el intercambio de un flujo de pagos con
tipo de inters fijo por otro flujo de pa-
gos con tipo de inters variable; aunque
algunos IRSs se constituyen con las dos
corrientes de pagos ligadas a referen-
cias variables de tipos de inters. Los
pagos de intereses que se intercambian
estn basados en una cantidad nominal
de referencia, en cada fecha de liquida-
cin, y segn vayan evolucionando los
tipos de inters de referencia en el mer-
cado, la parte contratante que ms debe
a la otra paga esa diferencia.
En los swaps de divisas, una parte hace
los pagos en una divisa mientras que su
contrapartida los hace en otra divisa. En
esta clase de swaps las partes no se pres-
tan las divisas, sino que se venden con
un pacto de recompra a plazo (normal-
mente al mismo tipo de cambio que al
inicio de la operacin). Por tanto el es-
quema habitual es que haya un inter-
cambio inicial de principal, despus
unos intercambios de pagos de intereses
durante la vida del swap, y finalmente
otro intercambio (esta vez a la inversa)
de principal al final del contrato.
En los swaps de materias primas, una
de las corrientes de pagos se basa en el
precio de una materia prima, como por
ejemplo el petrleo, mientras que la otra
serie de desembolsos puede ser fija o
puede estar basada en un tipo de inters
(o en un precio) variable de referencia.
Por ltimo, en los swaps de acciones una
de las partes contratantes paga a la otra
un tipo de inters basado en la evolu-
cin de un ndice burstil como, por
ejemplo, el Ibex 35. La otra parte hace
pagos basados en un tipo de inters fijo,
un tipo de inters variable (MIBOR,
LIBOR,...), u otro ndice burstil.
La gran ventaja de los swaps es que se
pueden disear a la medida de las nece-
Area Gestin Financiera
(Parte I)
Grimanesa Caballero Hostia
sidades de los interesados, por lo que se
pueden instrumentar sobre cualquier
nominal, plazo, y producto Financiero.
Como consecuencia de ello, los swaps no
suelen cotizar en los mercados organiza-
dos y gozan de escasa liquidez. No obs-
tante, hay una serie de swaps de tipo de
inters que han sido estandarizados y que
cotizan activamente en el mercado OTC.
El mayor inconveniente de los swaps es
la presencia de riesgo de contrapartida,
al no existir una Cmara de Compensa-
cin que garantice el buen trmino de
la operacin.
El monto de la plata que esta involucrado
en el swap se define segn el monto
nocional.
De esta definicin es claro que en un
swap se involucran:
Dos partes
Un monto nocional
Flujos de caja
Arreglo de pagos
Un acuerdo como resolver problemas
Swaps
Dos partes: Las dos partes pueden rea-
lizar el acuerdo directamente o atravs
de un intermediario. En el ltimo caso,
tenemos dos arreglos entre 4 partes.
Un monto nocional: El monto nocional
sirve como la base de flujos de caja. Di-
cho monto casi nunca se cambia las
manos de las dos partes.
Flujos de Caja: Los Flujos de caja se de-
terminan segn dos bases. Una base fija
- Tasa fija de inters o precio fijo. La otra
base es una base flotante- tasa de inte-
rs flotante o precio de mercado, o un
ndice.
La tasa de inters usada por las dos par-
tes se multiplica por el monto nocional
para determinar el flujo de caja.
Arreglo de pagos: Los pagos son siem-
pre netos. El arreglo entre las dos par-
tes define los pagos anuales, semestra-
les, etc.
Un acuerdo en cuanto a problemas: Los
swaps son contratos que se negocian en
mercados over the counter. Es decir, que
no se negocian en mercados organiza-
dos. Por lo tanto, siempre existe riesgo
crediticio de las partes. Mas aun, exis-
ten problemas en caso que una parte
desee salir de su lado del contrato de
una manera u otra. Adems, el swap
debe indicar exactamente como resol-
ver problemas de impago, etc...
Tenemos
Swaps de tasas de inters
Swaps de divisas
Swaps de comodities
Swaps de bases
Extracto del artculo: Asset Swaps, Creating
XI
Synthetic Instruments; publicado en Product
Summary de The Federal Reserve Bank of Chicago. I
Elaborado por The Financial Markets Unit N
Supervision and Regulation.
F
Autor: Joseph Cilia.
O
Un asset swap permite reestructurar los
flujos de fondos generados por un ttulo. R
Algunas reestructuraciones comnmen- M
te utilizadas son la conversin de un ttu- E
lo que devenga inters fijo a uno con ta-
sas de inters flotantes (o viceversa) o la
conversin de flujos de fondos nominados
F
en una moneda a otra diferente. I
La razn de mayor importancia por la N
que los swaps son utilizados es su ca- A
pacidad para transformar y mejorar las N
caractersticas de los activos de un in-
versor.
C
I
Las transacciones de asset swaps sur-
gieron principalmente por la necesidad E
de los inversores de contar con flujos de R
fondos que no se relacionen directamen- O
te con las condiciones vigentes del mer-
cado en un momento determinado. La
falta de disponibilidad de algn instru-
mento especfico o la existencia de una
prohibicin o regulacin sobre algunos
de los instrumentos que el inversor de-
sea obtener son motivos de la utiliza-
cin de los asset swaps. Entonces, para
crear los flujos de fondos deseados por
el inversor, se combina un instrumento
existente en el mercado con un swap o
un grupo de swaps. El resultado es un
activo sinttico con las caractersticas
requeridas por el inversor.
Instrumentos sintticos
Un instrumento sinttico es un ttulo
obtenido como resultado de la combi-
nacin de varios ttulos. De forma an-
loga, de un conjunto de flujos de fondos
puede obtenerse un flujo de fondos sin-
ttico.
Al disear un instrumento sinttico se
copia (o sintetiza) las caractersticas
de riesgo y retorno de un ttulo existen-
te en el mercado. Los incentivos para
realizar instrumentos sintticos se pre-
sentan si los costos de su elaboracin
son menores a los costos de obtencin
en el mercado de un ttulo de iguales o
similares caractersticas.
Otra ocasin en la que es conveniente la
elaboracin de un instrumento sintti-
co se presenta en caso de que el activo
requerido por el inversor no est dispo-
nible en el mercado. Como se dijo, los
swaps pueden ser utilizados para ela-
borar un flujo de fondos deseado. En el
2002
grfico N1 se ilustra el siguiente ejem-
plo. Supongamos que un inversor japo-
Segunda Quincena - Diciembre
ns desea obtener un bono cupn cero
denominado en yenes. Cmo puede
obtenerse un instrumento con esas ca-
ractersticas partiendo de un bono del
tesoro estadounidense? La respuesta es
simple, mediante la utilizacin del
mercado de swaps.
Los pasos a seguir son los siguientes: pri-
mero, el inversor japons compra un
Actualidad Empresarial N 29 XI- 3
 XI Informe Financiero
bono cupn cero del Tesoro de Estados
Unidos; luego, participa de un swap cu-
pn cero Yen/Dlar. En dicho swap el
inversor paga el cupn cero en dlares y
recibe el cupn cero en yenes.
Grfico N 1:
Dealer
Bono Cupn Cero
Inversor
1 Cupn Cero US$ Cupn Cero Yen
Contraparte del Swap
Adems, como en cualquier swap de di-
visas los montos del principal son
intercambiados al principio y al final
del swap (tal como se indica en las refe-
rencias del grfico N1)
Entonces, el activo deseado por el inver-
sor japons no poda ser alcanzado en el
mercado, por lo tanto, con la intencin de
sortear tal limitacin el inversor particip
en el mercado de swaps. Como resultado,
el inversor japons pudo obtener un bono
cupn cero denominado en yenes.
Referencias:
1: Intercambio inicial de monedas.
2: Intercambio final de monedas.
En el intercambio inicial el inversor le
paga a su contraparte 600 Yenes; al mis-
mo tiempo, la contraparte del swap le
paga al inversor 100 U$S. Luego, en el
intercambio final la contraparte le paga
al inversor 600 Yenes y el inversor le
retribuye los 100 U$S.
El rol del arbitraje
La influencia del arbitraje en los merca-
dos de instrumentos sintticos es deter-
minante. A travs de l pueden elabo-
rarse instrumentos con caractersticas
similares a las de un ttulo disponible
en el mercado pero con ganancias supe-
riores. Por ejemplo, pensemos en una
compaa multinacional que puede
emitir deuda en el mercado estadouni-
dense a una tasa fija del 6.75%. Ade-
ms, esta misma compaa puede com-
prar ttulos denominados en una mone-
da diferente al dlar a tasa variable, su-
pongamos tasa Libor. Ahora, a travs del
mercado de swaps puede convertir el
ttulo de tasa variable a uno de tasa fija y
denominado en dlares. Es decir, por un
lado emite deuda a tasa fija y, por otro,
compra un ttulo que devenga tasa va-
riable y por medio de un swap lo con-
2002
vierte a un ttulo de tasa fija, este ltimo
es un instrumento sinttico. Si el activo
Segunda Quincena - Diciembre
sinttico obtenido rinde mayores bene-
ficios que la emisin de deuda de la fir-
ma, existe una oportunidad de arbitra-
je. La firma puede emitir deuda a tasa
fija y elaborar el activo sinttico con tasa
fija, obteniendo de esa manera obtener
un beneficio por arbitraje.
Asset swaps y derivados de crdito de Tasa de Inters
Los asset swaps estn ntimamente re-
Instituto de Investigacin El Pacfico
XI- 4
lacionados con los derivados de crdito,
especialmente en los mercados inter-
nacionales de capitales. Para realizar la
valoracin de un swap de crdito se uti-
liza como comparacin el valor de un
asset swap de un ttulo
comparable.
En un swap de crdito
la parte que posee ries-
go crediticio (compra-
dor del swap) le paga
al vendedor un monto
fijo y continuo de dine-
2 ro. A su vez, el vende-
dor se compromete a
abonarle a aquel un de-
terminado monto de
dinero en caso de que
ocurra algn suceso o hecho especfico
(por ejemplo: default) El flujo de fondos
fijo del swap de crdito lo representa el
pago fijo y peridico del comprador del
contrato, mientras que el flujo variable
es representado por el potencial pago
contingente del vendedor.
En ambos escenarios, el del swap de cr-
dito y el del asset swap, el inversor no
tiene un egreso fijo de fondos y en ambos
casos existe un flujo continuo de ingre-
sos que compensa la toma de riesgo con-
tingente. Por lo tanto, el asset swap es un
buen elemento de comparacin para la
valoracin de un swap de crdito.
Cuando los spreads de los asset swaps
son mayores que los de los swaps de cr-
dito se puede obtener beneficios com-
prando asset swaps y vendiendo swaps
de crdito.
Elaboracin de un asset swap.
Una de las estructuras mas utilizadas
en los asset swaps son los ttulos sintti-
cos basados en tasa variable, general-
mente, tasa Libor. Los principales parti-
cipantes de este segmento del mercado
son los bancos, quienes acuden al mis-
mo para obtener activos con tasa de in-
ters flotante con los cuales financiar
sus actividades. El crecimiento del mer-
cado surgi como resultado de la fuerte
demanda por parte de los bancos de ac-
tivos de calidad y altos rendimientos.
Un asset swap se puede elaborar de la
siguiente manera:
- Se compra el ttulo subyacente. Luego,
el activo sinttico se elaborar tenien-
do en cuenta las caractersticas de ste.
- Por medio de un asset swap se con-
vierten los flujos de fondos del ttulo
subyacente en un activo sinttico con
diferentes cupones y moneda de de-
nominacin.
- El inversor es el propietario de los
beneficios del ttulo y los del swap.
Si la negociacin se llev a cabo por
una firma administradora de fondos,
generalmente sta le vende a un in-
versor el activo sinttico que ha ela-
borado; quien, en ese caso, ser el pro-
pietario final.
Asset Swaps que contienen Swaps
En el grfico N 2 se detalla un swap de
cupones o tasa de inters. El objetivo de
la transaccin es transformar un activo
de tasa de inters fija a uno de tasa de
inters flotante. Bsicamente, elaboran-
do un nuevo ttulo de tasa flotante sobre
la base de las caractersticas del bono
de tasa fija.
En dicho swap, el inversor le entrega a
la contraparte del swap, el cupn del
8% semestral recibido de la institucin
emisora del activo o del dealer. Como
contrapartida del cupn recibido, la
contraparte del swap le paga al inversor
la tasa Libor. De esta manera, el inver-
sor transform el activo de tasa fija a
uno de tasa flotante.
Grfico N 2:
Compra del Actvo
US$ 100
Emisor /
Inversor
Dealer
Titulo
Asset Swaps que contienen Swaps
de divisas.
En el grfico N3 se presenta un swap en
el cual se transforma la denominacin
monetaria de un ttulo.
El activo subyacente es un bono corporati-
vo denominado en francos franceses, com-
prado a la par, cuyos flujos de fondos son
convertidos en un instrumento sinttico a
tasa variable denominado en dlares.
Aunque el caso aqu presentado es muy
similar al swap de tasa de inters del
grfico N2, en el presente ejemplo hay
un paso adicional al anterior. En la pri-
mer parte, el inversor convierte, median-
te la negociacin con la contraparte del
swap, su costo de 500 francos pagados
por el principal en 100 U$S; el inter-
cambio se realiza al tipo de cambio vi-
gente en el momento de la operacin.
Los 500 francos son entregados al emisor
del ttulo. Esta operacin realizada al ini-
cio del swap es exactamente la opuesta a
la que se llevar a cabo en el momento
del vencimiento del mismo, en este caso,
el vencimiento del swap coincide con el
vencimiento del ttulo subyacente.
Como resultado de esta negociacin el
inversor no elimina el riesgo de tipo de
cambio. El instrumento sinttico refleja
estrictamente los flujos de fondos en d-
lares, elaborados sobre la base de un t-
tulo denominado en una moneda dife-
rente al dlar.
Grfico N 3:
Pago del Cupn del Swap
Titulo
8%
Inversor
8% Libor
Contraparte del Swap
4