Amaury G. Bier Leda Paulani Roberto Messenberg O HETERODOXO E O POS-MODERNO: o Cruzado em conflito EDITORA PAZ E TERRA UNICAMP PROGRAMA Do Livro bf OS 2°gA9 fe. 1995{ndice pREPACIO APRESE 1 @ DEBATE TEORICO ACERCA DA NATUREZA DA INFLACAO 1.1. A teoria da sift aC cO Mier] al mae eae 1.1.1. Abordando o problema ...............-. 1.1.2, O debate entre as duas correntes “‘inercialis- tas’: Chico Lopes x Arida e Lara Resende 1.2. Uma viséo p6s-keynesiana da inflagéo: o diagnés- tico dos professores Tavares e Belluzzo 1.2.1. Abordando o problema ..............-- 1.2.1.1. Especulagéo e a dinamica dos flex- PIECE ewe sin pes tees eee : 1.2.1.2. Deciséo de produgaéo e a dinamica dos fix-price .... 6... ee eee 1.2.1.3. A relagéo entre os mercados fix e flex-price ......5---- nat 1.2.1.4. Os pregos numa economia aberta .. 1.2.2. Instabilidade externa, dimensao especulativa e inflagéo no Brasil ...-.-.+-++--+++007* 2. A INFLAGAO NO CONTEXTO ECONOMICO DO BRASIL POS-64 20... -.---- ees costes ine oS ss 2.1. O “Milagre” (de sete anos de inflacgdo contida) .- 2.2. A desaceleragao do milagre e a aceleracao da infla- 40: 0 periodo 1974-78 .....--+ ene 19 19 20 27 57 58 61 69 70 772.3. O periodo 79/80 © a inflagio de trés digitos , , 2.4. O ajuste ortodoxo e 0 novo patamar inflacionsrig, 2 © periodo 1981-83 ......... 0000.00.00, ee ee 2.5. A recuperacdo e a renitencia inflacioniria . ||| 04 3. A ECONOMIA DA “NOVA REPUBLICA"... 1. 97 3.1. O heterodoxo e o pés-moderno, ou “como tornamo. nos todos bastardos” ......................,, 97 3.2. O Plano Cruzado: teoria ¢ pratica .... ~ 109 3.2.1. A reforma e o sistema financeiro . . see. 109 3.2.2. A reforma e a conversdo dos contratos ... 113 3.2.3. Politica de pregos . 118 3.2.4. Considerac6es finais .................., 121 4. PERCALCOS E PERSPECTIVAS DA NOVA ECONO. MIA. O PLANALTO CRUZADO ................. 125 5. P.S. RUMO A ESTACAO CRUZEIRO (ACERCA DO (GROW NBIO) 109} socousocacopgnanonanunuucnnadnoun 133 139 BIBLIOGRARTA We, ocr rae ioe etre se ie sees1. O debate teérico acerca da natureza da inflagao i Pode-se identificar no Brasil pelo menos trés correntes dis- tinlas no que se refere a ana A primeira de do processo inflaciondrio. » usualmente cunhada de ortodoxa, identifica lente da inflagaéo o descontrole orgamentério do Governo que, ao forgar uma expansado exagerada da oferta de moeda, gera tensdes inflaciondrias. Este processo pode ser reforgado e autonomizado pelo mecanismo de formacao de ex- pectativas inflaciondrias por parte dos agentes econdmicos. No extremo oposto da ortodoxia encontramos as idéias de Concei- ¢ao Tavares e Belluzzo. O argumento dos autores, que sera melhor explicado na sego seguinte deste capitulo, parte da cri- a & equacao keynesiana de pregos, caracterizada por mark-ups convencionais sobre custos normais e por uma razodvel inde- pendéncia entre os mercados fix e flex-price. Para os autores, esta hipdtese ndo mais se sustenta em fungac, principalmente, da ruptura do padrao monetério internacional que teria sola- pado a Ancora que garantia um minimo de estabilidade ao sis- tema. Por Ultimo temos os “‘inercialistas‘’ que partem da se- paragao conceitual do processo inflaciondrio em dois elementos: a tendéncia inflaciondria e os choques. Passemos a analisar melhor esta altima vertente. como causa _persi: 1.1. A TEORIA DA “INFLAGAO INERCIAL” A idéia subjacente & nogao de inflagio inercial nao € tao recente quanto se costuma crer. Na realidade, pode-se encontrar 19ages semelhantes do processo inflaciondrio nos trab analises alistas.! Nao obstante, a idealizagao de alhos de concretas de combate a inflagdo, bascadds na teoria "SP Osta ¢4o inercial’, resultou, em grande medida, do esforgo de pesquisa de alguns economistas vinculados a Pont) icia versidade Catdlica do Rio de Janeiro. Esta segao serg do a andlise da contribuicao destes autores ao ¢, alguns estruturi dedicag, sobretu Studo da inflagao brasileira. 1.1.1. Abordando o problema O estudo de processos inflaciondrios crénicos revela que, a partir de um determinado ponto, a inflagéo adquire certa autonomia. A este componente auténomo deu-se o nome de in. flacdo inercial. Por alguma razao, 0 fato de ter havido inflagao no periodo anterior implica uma tendéncia 4 manutengao do ritmo de elevagao dos pregos no periodo em questo. Cabe salientar, desde logo, a aderéncia deste conceito a uma taxa de inflacao estavel ao longo do tempo. Mas a estabilidade do processo inflacionario pode ser per- turbada por choques inflaciondrios, quase sempre associados a uma tentativa de modificagao da distribuigao da renda por par- te de segmentos da sociedade (mudanga de pregos relativos), A cada choque aceleracionista (uma desvalorizagao cambial, por exemplo)/a taxa de inflacgdo eleva-se em funcdo da reacao dos agentes econdmicos a alteragao na distribuigéo da renda\\ Esta reagao € fmais facil no que se refere aos lucros, posto que os {pregos dos bens e servigos podem ser revistos a qualquer mo- mento}, desde que a concorréncia intercapitalista o permita. Por outro lado, fos principais contratos, como saldrios, aluguéis e contratos financeiros, que possuem regras de indexacao basea- das na infla¢déo passada e com periodicidade fixa de reajuste, 1. Um dos trabalhos pioneiros nessa linha foi as origens € os desenvolvimentos posteriores inflacdo, vide Bresser Pereira (1986). © de Sunkel (1958). Sobre da concepgao inercial da 20 - ~~ SSestao protegides apenas de forma imperfeita contra a inflacao} A protegao seré tao mais imperfeita quanto maior for o periodo entre dois reajustes2 Se, por exemplo, o Governo insistir em des- valorizar a taxa real de cambio a despeito da reacéo dos agentes Ucondmicos, a taxa de inflagao se acelerard até que a distribui- ¢ao de renda se torne adequada a nova taxa real de cambio. Qual é o mecanismo que garante a compatibilizagao dis- tributiva, dada a nova taxa de cambio? A resposta ja esta contida no pardgrafo anterior: é a aceleragao inflaciondria asso- ciada a contratos com periodicidade fixa de reajuste € indexados a inflagdo passada. Isto requer uma explicagao adicional. Num ambiente cronicamente inflacionario, os reajustes de e rendimentos tendem a distribuir-se no tempo, ou seja, Desta forma, qualquer mpo revelara precos estes reajustes ndo sao sincronizados. “fotografia” da economia num dado instante do te uma distribuigdo distorcida da renda. Nestas condigdes, a dis- tribuigéo da renda sé poderd ser apreendida num periodo de tempo, e ser4 determinada pelo valor real médio do rendimento de cada agente econdmico. FE este valor real médio que revelara seu poder_efetivo de comando sobre bens e servigos. Isto posto, torna-se facil perceber que_uma aceleragao inflacionaria, toman- do como exemplo o caso de um contrato de trabalho, ao reduzir al médio do salario, comprime a participagao do tra- o valor re lho balhador na renda interna, mesmo que O contrato de trabal seja plenamente indexado & inflacao passada.\ A anélise dos efeitos de um choque flaciondrio nos re- vela dois elementos importantes para a concep¢éo de inflagao salariados € locadores esto mais imperfeitamente vas de alteracao na distribuigao da renda do que ‘os rentistas financeiros, Estes Gltimos estéo expostos a perdas eventuais em fungéo do fato da corregao monetéria ter como base de célculo a inflagéo do més anterior, a despeito de o sistema financeiro operar em bases didrias- 3. O Governo pode obter sucesso na tentativa de promoyer uma desva- lorizaggo real do cambio decretando, por exemplo, uma maxidesvalori- zagao da moeda e, em seguida, desvalorizando a taxa nominal de cambio na proporcao da taxa de inflagéo corrente em bases didrias. 2. Neste sentido, os as: protegidos contra tentati' 21de um lado, /a distribuigio de renda %6 pod dhe inercial: liada ao longo de um periodo de tempo e, pur anes WV af rw depreendese da andlise que uma jnflayiay exclusivinvyny not HHH Inner cial é necessariamente estavel © tnplica uma distri, Hi icy a yenda também estavel (e mente verdadeiro). Neste sentido, no contexto de umn ‘nob inercial, 0 conflito distributive & “pussive™, ou veju, on ye, eo Girs Grete die o chine dh cori apenas garantir a “fatia do bolo” que thes cube, bora 0 Oporto nao sejn eve desea Em principio, portanto, existem duas formas de we atacy 0, por oar flaciondrio: gerar choques desaceleracionintan gue © processo sejam capazes de quebrar a inércia inflacionaria ou, alternati vamente, alacar diretamente a tendéncia, desvinculando a inf cao futura da inflagaéo passada; em oulras palavras, rompendo a inércia inflaciondria do sistema. A primeira forma corresponde ao receitudrio ortodoxo, scriam: cortes nos gastos pdblicos, cujos ingredientes centr: elevacdo da carga tributdaria « um controle estrito sobre a oferta de moeda. A idéia é produzir um choque desaceleracioninta de demanda visando romper a inércia inflaciondria. Este tipo de politica seria necessariamente recessive, pelo menos durante 0 periodo de ajustamento das expectativas inflacionarias (respon- da inflagéo) 40 novo panorama produto e€ o consegiiente sdveis pelo elemento tendencial da politica econémica. As perdas de aumento da taxa de desemprego seriam inevitdveis (para forgar a reversao das expectativas) e a extenséo destas perdas depen- deria do tempo requerido para que 0 ajustamento se processasse. Este seria 0 prego a ser pago para promover a estabilizagao do nivel geral de pregos.* dernos, vinculados & tcoria das “expect relativamente curto, embora Jc do Governo. ados as idéias 4, Para os ortodoxos mais mot tivas racionais”, 0 tempo de ajuste seria pudesse alongar-se em fungdo de uma falta de credibilid Por outro lado, os teéricos do monetarismo tradicional, das “expectativas adaptativas", reconhecem que o tempo requcride para © ajustamento pode ser relativamente longo ¢ grande # conseqiicnte perda de produto dependendo inclusive do quadro institucional do Pais. 22Os defensores das te: inereialistas nado duvidam da efi- ‘cia do instrumental ortodoxo no combate a inflagéo, mas jeitum estar estratégia argumentando que os custos envolvidos hum programa desta natureza sao demasiadamente elevados e des. ticuladores do sistema econdmico para que possam ser defensiiveis, quer do ponto de vista estritamente técnico, quer do ponto de vista politico, E ma: desnece: + €sles custos seriam mesmo ‘irios, na visio destes autores, sendo possivel contornar © problema da inflagéo de forma ndo-recessiva £\ Analisaremos as propostas alternativas concretas apresenta- das pelos “inercialistas” mais adiante, Antes, porém, sera con- nar Os mecanismos de formagao da tendéncia inflaciondria segundo a concepgdo inercialista, Existem, na ver- dade, duas correntes bdsicas entre os ercialistas”. Embora ambas aceitem a concepgao da inflagao inercial, nos esforcare- mos pura mostrar que os argumentos tedricos a sustentar esta concepgao diferem num caso e noutro, condicionando a formu- lagao das propostas anliinflacionérias. A primeira vertente esta assuciada, neste trabalho, ao nome de Francisco Lopes, enquan- to que a segunda, apelidada de proposta “Larida” pelo pro- fessor Rudiger Dornbusch, vincula-se aos nomes de Pérsio Arida e André Lara Resende. Comecemos pela visio de Lopes. Para este autor, a taxa de inflagaéo tenderia a perpetuar-se em fungao de uma regra de comportamento extremamente rigida seguida pelos agentes eco- némicos num ambiente cronicamente inflacionério:/um compor- tamento eminentemente defensivo, de recomposigéo periddica dos seus picos de renda real.| A generalizagaéo deste tipo de veniente exam 5. Um dos problemas mais enfatizados pelos economistas simpaticos 2s teses inercialistas, no que se refere a programas clssicos de combate & inflagio, diz respeito a inevitavel clevagao do salétio médio real que acompanharia uma desaceleragio da taxa de inflagio num quadro infla- cionario erénico com mecanismos gencralizados de indexagao. Veja a respeito Simonsen (1985) e Arida (1986), entre outros. 23comportamento garante @ eae da taxa de inflacag ie auséncia de choques inflacionarios. Como diz o autor: “_., Se todos os agentes adotam (ou submetem-se a) te. gras estaveis de recomposi¢ao periddica de picos invariany renda real e os pregos relativos médios nao se alteram, a taxa de inflagao permanece constante no tempo. -- Em outras Pala vras, a tendéncia (que € a taxa de inflagio que vigora com pre. gos relativos constantes) tende a reproduzir a taxa de inflacdo passada quando os agentes tém um padrao de comportam, eS de ento defensivo dos seus picos de renda real. Esta é a es. éncia da hipotese de inflagdo inercial.” (Lopes, 1986 pp. 125/126) (Grifo nosso.) Neste sentido, os agentes econdmicos, na concepcdo de Lopes, teriam uma certa veneracdo pelo pico de renda Teal, um “fetichismo” que constituiria o motor de suas acdes, Assim, os desvios da taxa de inflacao esperada em relacdo A taxa de infla- ¢40 passada teriam pouca influéncia sobre o comportamento dos agentes. Ao fazer um paralelo entre o trabalhador da Teoria Geral © seu agente, Lopes volta a enfatizar este ponto: “O trabalhador da Teoria Geral tenta defender © seu sa- lario nominal quando seu bem-estar depende do seu salério real. Nosso agente econémico tenta defender seu Pico de renda real ao invés de sua renda real média.” (Lopes, 1986 p. 126.) O que nos interessa salientar é que,/para Lopes, a busca sistematica do pico de renda real por parte dos agentes € que torna “‘inercial” a inflagdo, teproduzindo a taxa de inflacdo Passada na auséncia de choques\\ No que diz respeito as idéias de Arida e Lara Resende, a énfase parece ser outra./A hipétese da ‘ inflagao inercial” esta- ria sustentada pelo processo de formagdo de expectativas infla- & Um choque inflacionatio corresponde, como dissemos, a uma tentativa de alteracao na distribuico da renda que pode assumir duas formas: uma elevacdo do pico de renda real €/ou um encurtamento do intervalo de tempo entre dois reajustes. 24cronarias, proceso este perfeitamente _ jnflacdo torna-se inercial quando 0 methor pre acional, Na Verdade, a visor da inflag mt tess lagao 4 prépria inflagdo passada.’™ (Grifo Nosso.) \ futura é q Uma forma de explicar a colagem da ©xpectativa inf] a a ads 7 in : niria a inflaydo passada, no caso brusileing. acio. ; © acompanhar a como a taxa real de juros esta fixada institucionalmente em 6% ao ano Para os depésitos nas cader. netas de poupanga e. dados os mecanismos de arbitrage; seguinte argumentaga ‘m que provocam fluxos de recursos entre os Varios segmentos do mer- cado financeiro diante de qualquer diferencial expressivo entre a rentabilidade esperada dos diversos Papéis, a oferta de moeda tem que adequar a taxa real de juros, liquida de impostos, nos demais mercados (que é comandada pela taxa do overnight) aos 6% fixados institucionalmente, a fim de evi em bloco de recursos da caderneta de poupai meteria a ja debilitada satide financeira do SFH. Ou Seja, a oferta de moeda € endégena no Brasil em funcao da existéncia de uma taxa de juros fixada institucionalmente, [Dada a deman- da por moeda, a taxa de expansao da oferta de moeda tem que permanecer em linha com a taxa de inflagdo. Nestas condicées, pode-se mostrar que, num mundo em que as expectativas se formam racionalmente, 0 melhor previsor da inflacdo futura é a inflagao passada e, portanto, a inflagao € essencialmente inercial. nga, que compro- Esta concepgao diferencia-se da de Lopes na medida em que os agentes estao perfeitamente conscientes da distribuicio de renda prevalecente e buscam, ao reajustar seus precos e ren- dimentos, defender sua média de renda real e nao o seu pico. Assim, quando a expectativa de inflacdo se eleva, os agentes tentarao reduzir o intervalo entre dois reajustes ou, alternati- vamente, elevar seu pico de renda real. Esta reacdo é sem duivida mais dificil no caso de contratos sujeitos a regras institucionais i inspiracéo 0 7. Boa parte dos comentarios que se seguem tiveram eee inspiraci texto de Arida (1984). A citacdo foi extraida da pagina 257 f fexagdo mas, nto obstante a maior rigidez, das CMausutag de inde: . lambémn 5 Y endencia vo encurtamenty S Nesles casos tender , de reujuste nes se faria sentir f Num aso a inflagdo & incrcial porque os agentes tecom. poem periodicamente picos invariantes de renda real, sem uma médias; Noutro os agentes se comportam desta forma cxalamente Para Rarantir stay renday reais médias, 0 esperada ¢ preocupagdo acentuada com suas rendas reais la que a taxa de infla (igual & taxa de inflagéo do periodo anterior E interessante notar que em ambos os cas ‘OS a inércia jn. flaciondria & logicamente independente das regras formais de indexacdo. Ela estaria presente em qualquer economia COM taxas de inflagdo relativamente elevadas, Ao invés de NOcivos, og me- ‘anismos formais de indexagao teriam até uma funcdo estabi. lizadora. permitindo a absorgio de choques inflacionarios de forma menos explosiva, ou seja, com uma menor aceleracao inflacionaria” Evidentemente, um plano de combate a in flagdo baseado na nocao de “inflagéo inercial” sera tao mais eficaz quanto e inercial da inflacdo. Neste condicao bdsica para o sucesso. 10 deste tipo é a de que nao rés elementos sao vitais para zerado; A situacdo externa © que significa que nao ha necessidade car a taxa real de cAmbio; e, finalmente, mais importante for 0 component sentido. pode-se dizer queja pré de um programa de estabiliz, existam pressdes aceleracionistas} isto:'lo déficit puiblico deve estar deve ser confortavel, premente de se modifi Lopes & proposta “Larida". oe inte: Os mecanismos formais de indexagéo rigi- diticam a tendéncia ao ¢1 Panha uma aceleracéio forma. o impacto de qu Ncurlamento dos periodos de teajuste que acom- da expectativa inflacionaria, amortecendo, desta alquer choque inflacionério. 26— ei reivindicagoes salariais devem estar yar amortecidas qs palayras, mito deve aver presses por pare yee ool dores ne sentidy de alterar a parcela sq arial" 0s trabalha "CE evidente que y necessitrias Condigoes ideas naw para levar adi . : adiante , estate git de combate a inflagao mas, do Ponto dé vj inte uma sstas pre-Condigoes Sao essen ista leérico, estas mos, enio. 4 aniilise P nso debate travado entre dos principais momentos do in - us duas vertentes do inereialismo ismo a partir de meados de 1984, 1.1.2. O debate entre as duas correntes “inercialistas": Chi Lopes x Arida ¢ Lara R ico sende © pontapé inicial da discussie veio com a publicacdo, em agosto de 1984, de um artigo de Lopes no informativo “Eco- nomia em Perspectiva’’ do Conselho Regional dos Economistas de Sao Paulo. O autor propunha entio romper a inércia infla- ciondria através de um “choque heterodoxo” que consistia, grosso modo, num congelamento de pregos e rendimentos, Na verdade, © plano previa duas fases: na primeira, com uma du- rago aproximada de seis meses, o congelamento seria rigoroso, principalmente no que se refere aos precos. Nos dezoito meses subseqiientes, seria efetuada uma descompressio administrada dos pregus, permitindo-se variagdes de até 1,5% ao més a fim de que fossem restabelecidos pregos relativos de “equilibrio”. | Embora o autor nao desconhecesse na ocasiéo os proble- mas envolvidos num congelamento de precos e rendimentos no que tange a alocagdo dos recursos e A distribuicao da renda, no se nota uma preocupagao acentuada com a questdo nesta primeira proposta e, certamente, as solucdes sugeridas pelo autor seriam insuficientes para evitar uma distorcao significativa dos pregos relativos e, sobretudo, da distribuigao da renda. Este 10. Pode-se agregar a estas pré-condicdes outro foco importante de tensdes inflacionarias: os choques provenientes da oferta agricola.ponto foi levantado por Lara Resende um més apdos ao do artigo de Lopes. Apos criticar a proposta do “choque heterodoxg” Resende expoe a esséncia do que ficou conhecido co posta “Larida”.'* A idgia basica destes autores € introduziy u nova moeda que seria indexada a0 cruzeiro, mantendg nad paridade fia com a ORTN no primeiro dia de cada mee “ cruzeiro se desvalorizaria diariamente em trelacdo 4 nova med com base na variagdo pro-rata-dia da ORTN no més imediatg mente anterior, © Governo se esforgaria para dar 0 méximo de g dade & nova moeda fixando no novo padrao monetéi os pregos administrados (devidamente convertidos pel. reais), cotando todas as transagdes financeiras na nova Moeda assim como os depdsitos A vista no sistema bancario, Seria ga- rantida ainda a livre troca de cruzeiros pela nova Moeda, eyj. tando assim que o aumento da velocidade de circulacao do cruzeiro pudesse acelerar a inflacéo (em cruzeiros) e contaminar a nova moeda.'* Dado que o imposto inflaciondrio incidiria de forma maig acentuada sobre o estoque de cruzeiros, qualquer que fosse a inflagao do sistema, os agentes tenderiam a converter seus pre- gos e€ rendimentos para a nova moeda. Esta conversao seria 4 Publica, » Lara MO a pig tedibilj. TiO todos ‘aS médias 11. Para maiores detalhes sobre a primeira proposta de Lopes consultar © artigo do autor intitulado “S6 um Choque Heterodoxo Pode Curar a Inflacao", Lopes (1986) 12. Sobre a proposta “Larida", consultar: Lara Resende (1984), Arida (1984) e Arida e Lara Resende (1986). 13. Embora Lara Resende diga explicitamente que "... 0 nivel geral de Pregos sera, por definigao estével em NC (nova moeda), pelo menos na fase inicial que teré duragéo de trés a seis meses" (Lara Resende, 1984. P. 3), nao nos parece que este seja o caso pois, como a nova moeda esté indexada de forma imperfeita a inflagdo em cruzeiros (sua valorizagio didria em relacao ao cruzeiro é baseada na inflagao do més imediatamente anterior), uma aceleragio da taxa de inflagéo em cruzeiros contaminaria 4 nova mocda. Este ponto foi levantado por Dias Carneiro e Eduardo Modiano em artigo ao jornal Gazeta Mercantil, e por Simonsen na Revista Conjuntura Econémica, noyembro de 1984, pp. 101-105. 28oluntaria no que diz respeito aos pregos, mas os ‘ jgstamente, OS alugucis) teriam liberdade de sul e cf ae de conversao, embora tivessem que respei! me! A conversa salarios (e, colha do mo. tar a formula de a no valor médi gal destes contALOS NOS Ullimos seis meses (que correspo: nee n ys F ar sponderia, no Brasil, a moda do periodo de tempo entre dois reajustes es). © fixada pelo Governo com base Os contratos financeiros celebrados até a data da reforma que fossem pré-fixados poderiam valcr normalmente, ¢ seus va- jores de resgate seriam convertidos para a nova moeda pela taxa de conversao cruzeiros/nova moeda correspondente a data wr yesgate.! Os contratos pOs-fixados poderiam ser convertidos para a nova moeda ou nao. Nesta ultima hipétese, por ocasiao do resgate, © yalor do contrate seria corrigido monetariamente até a data da reforma ©, em seguida, convertido para a nova noeda pela taxa de conversdo estipulada para o “dia-D”, para entao serem acrescidos os juros reais contratados. Em qualquer um dos casos a neutralidade da reforma estaria garantida. Um ultimo ponto deve ser destacado (e isto vale para qualquer plano de combate a inflacao bem-sucedido): com a prusca queda da taxa de inflagao e, portanto, do custo de reter moeda, a demanda por moeda cresce substancialmente, tornando imprescindivel um aumento da liquidez real do sistema. Neste sentido, nao basta apenas trocar o estoque de cruzeiros existente por um volume equivalente da nova moeda: para evitar uma elevacéo brutal da taxa real de juros, 0 Governo deve injetar liquidez no sistema através de operagdes de mercado aberto. A troca de tfitulos ptiblicos por moeda permite ao Governo re- duzir o estoque da divida ptiblica sem gerar press6es inflacio- nérias. E importante notar, no entanto, que a expansao dos meios de pagamento nao poderia ser recorrente, ou seja, 0 Go- yerno teria condigdes de reduzir o estoque da divida publica 14. A taxa de inflagdo em cruzeiros continuaria a ser calculada até uma determinada data. A partir de entao, 0 Governo estipularia uma taxa fixa de desvalorizagéo do cruzeiro em relacao A nova moeda. 29mas nao poderia tinanciar deéficits puiblicos "ecorrentes fi Con, de provocar tensdes inflacioniirigs ts mocda, sob per © ponto central da reforma proposta POr estes portanto, a desindexagao total da economia alravé, adoxo. A fonte de das hiperinfla Alongs, ves da Mdexa” ™SPiracig Gg” woes CUropéias do; do séculv. O estudo destes casos histdricos Z ao total, um aparente pai autores adveio da analiss revela que C Minho, Natural guido pelos agentes econdmicos que, conforme a inflaga aga se acelerando, passam a colar seus precos ¢ rendimen, : m x los. moedas estrangeiras, ficando Protegidos contra a vés das desvalorizagdes da taxa de cémbio. Os cesso de indexagao total da economia & o cal Vai em tra. Periodos de tornando as Tendas reais praticamente insensiveis inflacao doméstica. O fim das hiperi is in- inflacay a reajuste encurtam-se_ sensivelmente, flagoes ¢ marcado pela ; ¢ (axa nominal de cambio oy pela introducao de um novo padrao monetario com paridade fixa em relagdo as moedas est, angeiras. A sincronizacao quase Perfeita dos reajustes de precos e rendimentos obtida através da utilizacéo de moedas estrangeiras como unidade de conta ¢ que permite a liquidacéo indolor do Processo inflacionério, ou seja, sem grandes disturbios distributivos, sem colapsar ducéo eo emprego, enfim, sem grandes transtornos no refere ao lado real da economia. a pro- que se A intengaéo da reforma monetaria é tentar criar artificial. mente as premissas para o estancamento indolor da inflacdo, premissas essas que sao criadas naturalmente num Processo hiperinflaciondrio,"" Trata-se de destruir 0 processo inflaciona- rio sem que o sistema tenha que passar pela experiéncia trau- matica de uma hiperinflacao. 15. Os ganhos no que se refere ao déficit Ptiblico estariam limitados & economia dos juros reais que seriam desembolsados pelo Governo caso nao fosse possivel monetizar parte da divida publica. 16. Como dizem Arida e Lara Resende, “as hiperinflagdes carregam em si mesmas as sementes de sua autodestruicdo..."; Arida e Lara Resende (1986), p. 19. 30tncorporando alguns elementos da Proposta “Larida 7 y arena de debate e langa uma Nova proposta: rae « Monetaria com Desindexagao Total” ae soe edas cOncTeOs SUHSHdas elo qugy gee eo waeress ; : Oposta “Larida’’37 Na visao de Lopes, Os riscos associados & Proposta “Larida” cerjam referentes & compatibilizagao distributiva apds a reforma senator antevé a possibilidade de alguns agentes converterem ae pregos © rendimentos para a nova moeda pelos seus valo- res de pico de renda real, alterando a distribuigao de renda. Este fato tenderia a acelerar a taxa de inflagio em o que contaminaria a nova moeda} yetorn? Reform ras : aH nos examinar as suas criticas a pr Tuzeiros, Neste ponto o argumento do autor € inatac4vel. Entretanto, como justificar o comportamen- to dos agentes neste caso? Sera licito raciccinar nestes termos no ambito de uma teoria inercial da inflagio? A resposta a estas perguntas exige certa elaboragio. Vimos que ha pelo menos duas formas de se defender teoricamente a hipétese da inflagdo inercial: pode-se argumentar que os'Jagentes tém uma atitude defensiva de seus picos de renda real buscando recompé6-los periodicamente;?por outro lado, pode-se dizer que os agentes tém uma postura eminentemente racional, prevendo a inflagéo futura e reajustando seus precos e rendimentos de forma a garantir o valor médio real de suas remunerag6es, verdadeiro indice de sua participacao na renda. Neste caso, a inflagao seria inercial quando os agentes estives- sem satisfeitos com suas rendas reais médias e o melhor pre- visor da inflagao futura fosse a inflagéo passada. Como vimos, a primeira formulagao foi associada ao nome de Lopes ¢ a segunda aos de Arida e Lara Resende. Do ponto de vista de Lopes, sem uma intervengao direta do Governo no controle dos precos, a reforma monetéria esta- 17. Consultar, a respeito, Lopes (1986), “Inflagao Inercial, Hiperinflacio e Desinflacéo: Notas e Conjecturas”, cap. 18. 31ita de fato comprometida, poisfhaveria uma tendéncig versao dos pregus pelo valor de pico real (excecag pregos administrados pelo Governo), gerando tivas que sO poderiam ser resolvidas mediante da taxa de inflagao em cruzciros €, Portanto, o sur, uma taxa de inflagdo na nova moeda. Além disso, , xaria de ser neutro do ponto de vista da di 14 que o salério real necessariamente decli: A violagao do pressuposto de neutralida © conflito distributivo que, feita tensdes gig, uma ace! aos istribuicgg qa Maria nest de poderia supostamente, estava adormecig, Mas tal perigo inexiste se a hipotese da ; ite} for encarada sob o angulo de Lara Resende e Arida. levaria um agente a buscar seu pico de renda re; da converséo para a nova moeda, sobretudo S€ esta moeda < indexada? S6 uma expectativa de inflag&o na Nova moeda ¢, é valente & taxa prevalecente no sistema antes da teforma a quais seriam as bases racionais para uma expectatiy. Seer simista? Nao parece haver resposta Para tal Pergunt, ; © que aS momentg 8 do pes. a. Acreditamos, portanto, da “Moeda Indexada” sé fa: que ele chamou de “Choque 4 Brasileira”, (Lopes, 1986 Cap. 25.) Este plano de desinflacao compreende trés elementos ba- sicos: a) uma reforma monetéria; b) uma politica de rendimen- fos; € c) uma politica de precos, A reforma monetaria visaria trés objetivos basicos: i) in- fluenciar psicologicamente a sociedade para convencé-la de ave teria chegado a hora de por fim ao processo inflacionérios ii) permitir uma transiggo a mais neutra possivel para 0 sis 32 aji) facililar a COnversag - Polis médias de nce aan c i jean INC Cnutlar a reduwao de seus valores nonanng ment0’ . c read eapressus ern CFUZEITOS 3 5 quan pontos mais importantes da reforma monetara fixagao da taxa nominal de cambio, em fungio do efeite i * sett de tal medida, Os riscos associados @ este conpe ol psit ie dizem respeito wo Equilibrio do en do do balange de lament ios em conta currente, Uma possivel valurizagia real a : pag de cambio poderia ter efeitos nefastos sobre 0 saldo da taxa mercial tornando problemalica a transferéncia dos juros da on 5 de externa,” Uma altcrnativa seria promover uma desy. i ; al da moeda nacional pouvos dias antes da Jorizagao Fe reforma para entao congelar a taxa de cambio em termos da nova moe- da. Isto, no entanto, seria perigoso, pois corresponderia a um distirbio distributivo, minando as bases teéricas do plano, No que tange aos contratos financciros, o tratamento po- deria ser andlogo ao sugerido por Lara Resende: os pés-fixados teriam seu valor corrigido monctariamente pela variagao pré- rata-dia da ORTN entre a data de celebragao do contrato e o dia da reforma, para entao screm convertidos para a nova moe- da; os pré-fixados, por outro lado, exigiriam uma tabela de converséo cruzciros/nova moeda, fixada pelo Governo, estabe- lecendo uma taxa de desvalori ao didria do cruzeiro em rela- ¢40 & nova mocda, taxa que deveria ser compativel com a taxa de inflagao pré-reforma. Com relagaéo aos saldrios ¢ aluguéis, 0 autor propde que eles sejam trazidos para seus valores reais médios e convertidos para a nova moeda. Nao se trataria de um congelamento puro 18. Mantida a paridade do ddlar em relagio a uma cesta de mocdas correspondente ao conjunto dos parceiros comerciais do Pais, o limite para uma valorizagao real da taxa de cambio estaria ditado pela taxa de inflagao nos Estados Unidos. Uma tendéncia a desvalorizagio do délar em relagao a esta cesta alargaria este limite e, ao contrério, uma tendéncia a valorizagao da mocda norte-americana o comprimiria. 33simples destes rendimentos, A_ livre Negociacag dest es fratos, em bases anuais, poderia ser permitida, com po So griduats lies trabalhadores € locadores) dos ganhoy roe’ Pes tos Esta medida datia maior estabilidade uo sister” ti undo # absorgao destes choques sem pressoes inti? il Nao se descarta também a possibilidude de alguma fonts a de indexagao destes contratos a médio © longo prazos. Os pregos deveriam ser convertidos para g nov, com base nos seus valores reais médios Observados. a Moed, ssim promover distorgdes nos pregos relativos (e a CVitandg terioragdo do saldrio real como equivocadamente algu uma de. mistas tem argumentado). O autor propde ainda uma ns ong, no processo de ajuste dos precos relativos: visando reanetta programa de estabilizagao, ele sugere que ds es Orcar 9 ajustados para baixo o sejam imediatamente, enquanto. Serem demais seriam elevados gradualmente, respeitando ue os maximo de 1% ao més, por exemplo. ™ limite / Reconhecendo as dificuldades inerentes 4 tentativa de adm. nistrar pregos, o autor prevela necessidade de uma atuagio at do CIP (Conselho Interministerial de Precos), revendo peri ea camente Os pregos com base em estudos das planilhas de ne i- das empresas. Sto [O elemento distintivo essencial entre esta Proposta e a da moeda indexada esté no grau de intervencado do Governo re. querido para viabilizar a transigao para uma situaco de. esta- bilidade de precos. Num caso a transi¢ao pode ser feita ™man- tendo em funcionamento boa parte dos mecanismos de mercado; noutro a administragado de precos e a fixacdo de normas de conversao para os rendimentos por parte do Governo sao ingre- dientes indispensdveis para garantir 0 sucesso da receita,) Cabe salientar que/ambos os programas de estabilizacdo lidam tdo-somente com o componente inercial da inflagao, nao sendo capazes, portanto, de eliminar os efeitos de choques in: flaciondrios{ Além disso, estes programas nao se destinam a tratar do problema da distribuigao da renda, posto que a nel 34So ec ete “ek alidade neste particular € um pressuposto bas oO ira * ‘ee Para seu - 1” Outros instrumentos de politica ccondmica ae cessOs : = sit Sao. sugeridos ara se lidar com esta questao, notadamente, a polit fiscal para ‘ seal, 2 edida em que nenhuma ec Vora tee Na medida a na economia capitalista & capaz de evilar a ocorréncia de choques infla e ciondrios, princi Peete 3 0 palmente Choques de oferta, nfo se pode garantir uma’ estabilidae we Breese Psy mesmo nos marcos estritamente tedricos da inflacao inercial. Preocupados com a questéo da estabilidade de preyos na nova moeda, Arida e Resende procuraram enfatizar a impor- tancia de 0 Governo nao sucumbir & tentacao de monetizar dsficits publicos, contendo seu aff de reinflacionar a economia. ‘A solugdo para este problema seria/fixar uma taxa de cresci- mento da base monetéria a ser respeitada pelo Governo,| Entre- tanto, posto que nao se conhece a extensio do crescimento da demanda por moeda em funcdo da queda vertiginosa da taxa de inflagdo, a fixagéo deste limite seria um tant problemética, Para contornar o problema e aproveitando uma particularidade institucional do pais, os autores imaginaram outra solucéo. A idéia consiste em fixar um limite para a taxa de crescimento de um agregado distinto, um agregado mais amplo que a base monetatia: a soma da base monetéria e dos depésitos na Reso- 19, Cabe salientar, contudo, que a climinagdo do imposto inflaciondrio implica, ato continuo, uma redistribuicao de renda a favor dos que detém estoques de moeda, vale dizer, essencialmente a favor dos assalariados. Lembramos aqui, pois. que nem o programa defendido por Lopes, nem o defendido na proposta Larida dé conta desse problema, Existe, portanto, uma contradicdo entre © pressuposto que condiciona 0 sucesso dos pro. gramas e o efeito que os mesmos programas proyocam. 20. A posigdo de Lopes com relacdo ao desenho ideal de politica econd- mica pés-reforma nao esta inteiramente clara em seus trabalhos. O autor limitase a recomendar que as politicas fiscal © monetaria sejam essen- cialmente “passivas". Com relagao a politica monetéria, a idéia pare consistir na endogenizacgdo da oferta de moeda através da fixagio de uma taxa de juros considerada étima. No que tange A politica fiscal, entendemos que a recomendagao € de que se mantenham inalteradas tanto a estrutura dos gastos quanto a das receitas publicas. 35ticg isto estaria garantida a adequagao da poli 21 Com bea. és de um {mecanismo automatico de hom ie é r nes . scao_de_moeda 8 do por um processo de arbitra, uce. de juros, de um lado. ¢ a taxa de jury tativa de desvalorizagao cambial i + de co 432 tugal uiria atrav' monet mente ¢> mo entre a taxa interna gem Ag externa acrescida da expec’ outro.) eee 19 melhor, se a demanda p: crescer g wm Explicand, jor que a taxa de crescimento da oferta de moedg aa e dadas a taxa de juros taxa Md q taxa de juros tenderd a subir, . : ele externa © a expectativa de desvalorizagao cambial, tera inicio UM pro. so de arbitragem envolvendo saques da Resolucao 432, bom. beando liquidez no sistema e reduzindo a taxa interna de juros até que esta volte a ser compativel com % taxa externa acrescidg da expectativa de desvalorizagao camb' Por outro lado, se taxa de expansdo da oferta de moeda for exagerada, 0 declinio da taxa interna de juros motivardé o pagamento antecipado das dividas expressas em délar e, portanto, um enxugamento da base monetéria, até que a taxa interna de juros volte a niveis compativeis com a taxa externa. Este processo de acomodacao de qualquer inovagéo da demanda por moeda ou de uma expan. sao exagerada da oferta de moeda equivale a fixar a taxa no- minal de juros de forma consistente com a taxa externa de juros acrescida da expectativa de desvalorizagao cambial e das taxas \de risco e administracao (spreads e fees). E importante notar que a fixagao de limites para a expan- $40 monetdria (tanto no que se refere a base monetdria quanto ao agregado mais amplo, base + depédsitos na 432) da conta 21. A resolugéo 432 do Banco Central permite as empresas privadas saldarem seus débitos externos antecipadamente, depositando o equiva- lente destes débitos em moeda nacional junto a esta instituigéo, conver- tidos pela taxa de cambio do dia. A légica da proposta dos autores exigiria também que os saques fossem permitidos, ou seja, que as em- presas pudessem reassumir seus débitos em délares a qualquer momento. 22. Veja que 0 mesmo resultado pode ser obtido numa situagéo em que haja liberdade para os fluxos de capital entre o pais e 0 resto do mundo € a taxa de cambio seja fixa. Por razdes Sbvias, isto seria impensdvel 10 caso do Brasil 36eventuais choques de demanda provocados pelo Go- apenas de A ls vés da moneti. verno. att a0 excessiva da economia. Ainda waim restariam os choques de oferta (uma elevagio dos precos ‘fo petrdleo, por excmplo) que sdo inevitdveis numa economia de mercado. Tendo em vista esta questao, Arida procura idealizar uma economia que esteja isenta inclusive deste tipo de pressdo in- : trata-se de uma economia em que © tnico ativo flaciondri i jndexado € a moeda. Vejamos como se desenvolve o argumento Go autor.?* A economia que emerge da reforma monetdria é uma eco- nomia totalmente desindexada. Um certo grau de indexacao perdura apenas durante a fase de transicgao, quando convivem as duas moedas. Durante este periodo, a nova moeda € indexada a inflagdo em cruzeiros, e os contratos expressos na velha moeda mantém cléusulas de indexacao. Passada a fase de transicao, a economia passa a operar sem nenhum mecanismo de indexagao. A proposta de Arida consiste na introdugao de regras de indexagado para um Unico ativo: a moeda. Idealmente, tanto o papel moeda em poder do ptiblico como os depésitos a vista no sistema bancério receberiam uma compensagao toda vez que a taxa de inflagado atingisse determinado patamar. Com isso esta- ria garantido o valor real destes ativos.”* A hipotese de Arida é a de que, com a moeda indexada, juma aceleragao da taxa de inflaco provocaria um aumento da ‘demanda por moeda\ Sendo assim, os efeitos inflaciondrios de um choque de oferta seriam contrarrestados pelo efeito defla- cionério do aumento da demanda por moeda decorrente da ele- vacao da expectativa inflaciondria, garantindo a estabilidade dos precos. © ponto crucial do argumento é, portanto, a hipdétese 23. Esta proposta estd desenyolvida em Arida (1984). Podemos encontrar uma breve referéncia a ela no trabalho de Lara Resende e Arida que esté em Arida (1986). 24. Na pratica apenas os depdsitos & vista receberiam esta protecao contra a inflacao. 37mocda indexada responde ia ‘ yuma de ques Brae ac da cxpectativa inflaciondria \Mas ae Se anaenie tedrico desta hipdtesc? tal ° Hc eae demanda por moeda (nao-indexaday Mant, a relagdo inversa com a taxa de inflagao, Quando a expen are de inflagdo aumenta, a demanda por moeda decling Bi ee a incremento do custo de retengao do estogue fee ativo, Com a introdugao de cléusulas de indexacéio Pata a ings da, nos parece que sua demanda tomar sein: independentg ds taxa esperada de inflagao. Neste sentido, a expectativa de in flacao nao teria qualquer efeito sobre a demanda POF moeg ¢, ao contrario do que argumenta Arida, nao se Verificaria qual. quer efeito deflaciondrio capaz de contrarrestar um eventual choque de oferta. Os efeitos benéficos rest ingir-se-iam 4 clic minagao do novo choque inflacionaério provocado pela redugao da demanda por esse ativo (0 chamsdo over-shooting) que ocor. reria em condigdes normais, Ou scja, na auséncia de uma fér. mula de indexagao para a moeda. Nao nos parece consistente. portanto, a hipdtese tedrica de Arida, ou seja, nao ha cama aceitar a utopia de uma “inflagdo zero’’ nos marcos de uma economia de mercado. Esta secao procurou analisar os fundamentos tedricos da nogao de “‘inflagao inercial’ e apresentar as principais teccitas de combate a inflacdéo derivadas deste referencial teérico, Vi- mos que, em alguns pontos, as po: es Nao sO convergentes, netadamente no que se refere ao padrao de comportamento dos agentes na formacao de precos e rendimentos. Vimos tam- bém que as propostas diferem em parte em funcao destas di- vergéncias de concep¢ao, sendo possivel identificar pelo menos duas posicdes:/a de Lopes, com grande énfase em controles de Pregos € numa participagdo ativa do Governo, e a de Arida e Resende, com um maior espago para os mecanismos de mer- cado.| Cabe salientar, no entanto, que pode-se perceber uma ligeira modificagao na postura de Lopes no decorrer do debate, passando de uma proposta de congelamento generalizado de Precos ¢ rendimentos para um controle administrado de precos 38 — |cum espaco para a livre negociagao dos rendi . Mentos. Este & ponte interessante que sera Este € um retoma Pt omado na discussio do Pla no Cruzado 1.2. UMA VISAO POS-KEYNESIANA DA INFLACAO; O DIAGNOSTICO DOS PROFESSORES i TAVARES E BELLUZZO Esta segao destina-se A andlise do diagnéstico dos profes- sores da UNICAMP, Maria da Conceicéo Tavares Luiz G. de Mello Belluzzo, acerca das causas da aceleracao inflaciondria no Brasil nos tltimos anos. Como ja se adiantou,lgs professores _partem da hipotese de que, a partir da ruptura do padiio.mo- netério internacional, a equacdo keynesiana de Precos, caracte- rizada por mark-ups convencionais sobre custos normais e uma razoavel independéncia entre os mercados fix e flex-price, nao mais_se_sustenta. As conseqiiéncias dessa ruptura seriam ainda mais nefastas, do ponto de vista inflaciondrio, para economias “dependentes” ¢ endividadas como a brasileira,|Dai que, para termos uma correta compreens4o do caréter e da riqueza de um tal diagndstico, torna-se necess4rio um mergulho sobre as teorias pds-keynesianas que se dedicaram & questéo da formagao dos precos. E este mergulho que o primeiro item desta secao realiza. Municiados com tais consideragdes empreendemos, no segundo item, a andlise do diagndstico propriamente dito. 1.2.1. Abordando o problema Do ponto de vista da determinacgdo dos precos. a teoria pos-keynesiana foi mais acuradamente desdobrada por Hicks através da explicitagéo das dinamicas diferenciadas que per- meavam os mercados fix-price e flex-price, bem como suas rela- gdes de interdependéncia. 39o sparece no Crisis in Ky socupa A preocur mi = relativaa wos FAle rmomics & ‘ nae blogueando oO Movimento exp: rape estat ; ee oy pntal ¢ que, embora de cert forma implicitos: ngs ade Cap x * —_ s ' Kesnes, nfo teriam sido suficientemente explorad teratura econdmica posterior, dai o sentido da © siria (entativa de sua keynesiana e da nece: (Hicks, 1974. introdugao.) Dentro desta Perspect levo no capitulo | do Crisis... a di Feconstrug, "Va, gan € oO econdmicos responsaveis pela formagado dos Precos, fio" ha te. $ Processo. As necessidades materiais mais prementes e “eadeia do multiplicador” podem vir a encontrar do Balango de Pagamentos de qualquer Pais cons; damente. Esta possibilidade, entretanto, deve ser Mseiadas pel, alivio através iderado isola. Objetiva, a implicacod ij . m ponderada a luz das implicagdes mais gerais trazidas lente cao de diferentes regimes cambiais. Por “uma mudanga na taxa de cémbio é um: e nos pregos em geral’’ (Hicks, 1974 © inicialmente para o Papel mento de uma economia ‘fechada”’. outro lado, dado ale a mudanca em Precos P. 22), devemos volta, dos Precos no funciona. nossa ateni A qualiticagdo hicksiana que tipifica os terminagao de precos nas duas calegorias fix-price ¢ flex-price deriva da constatagéo de que os mercados existentes podem ope- rar segundo duas Idgicas de funcionamento distintas: Processos de de. — Nos mercados onde o produtor surge (pelo menos no curto prazo) como tomador de Precos (price-taker), os x flex-price imperariam. Aqui, os precos seriam funda. mentalmente 0 resultado dos movimentos da oferta e da demanda globais pelos produtos; _ — Nos mercados onde o produtor € formador de pregos (price-maker), a dindmica dos fix-price estaria configu- rada. A responsabilidade pela alteragio de precos nestes mercados caberia as flutuagdes de custos (em sentido amplo, ou seja, inclusive mark-ups e custo de uso), en- quanto que o jogo da demanda relativamente 4 oferta 40 ng