1.

Introduction
2

Le modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF),

traduction approximative de l'anglais Capital Asset Pricing
Model (CAPM) fournit une estimation de valeur théorique
d'un actif financier.
Cette théorie prend en compte l'aversion naturelle des
investisseurs pour le risque.
Historiquement, ce modèle a été invalidé : sur la période
de 1963 à 2006 aux États-Unis, les actions aux coefficients
bêta les plus faibles ont eu le meilleur retour sur
investissement, alors que celles à bêta élevé ont eu les
rendements les plus faibles - en contradiction complète
avec le modèle !
 1. Introduction
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Modèle développé par 3 auteurs de manière

indépendante (Sharpe,1964; Lintner, 1965 et Mossin,
1966), le MEDAF est un prolongement de l’analyse de
Markowitz.
Ce modèle décrit la relation entre le risque d'un actif
financier et la rentabilité espérée de cet actif.
L'idée générale sur laquelle le modèle CAPM est basée
est la suivante : les investisseurs sont rémunérés par la
valeur temps de l'argent et par le risque.
 1. Introduction
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La valeur temps de l'argent est représentée par le taux

sans risque, qui correspond généralement au taux de
placement le plus faible mais le moins risqué, type dépôt
à terme ou Bon du Trésor.
Le risque est représenté par le Bêta, rapport historique
entre la volatilité de l'actif et celle du marché.
Le Medaf explique la réalisation de l'équilibre du marché
par l'offre et la demande pour chaque titre.
Il permet de déterminer le rendement d'un actif risqué
par son risque systématique.
 3. Droite de marché de capitaux
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Tous les investisseurs sont Markowitz et ont des

anticipations homogènes sur un même univers
d’investissement.
Ils détiennent tous le même portefeuille d’actifs risqués (le
portefeuille tangent) : bien sûr pas dans la même
proportion (aversion pour le risque différente).
Ce portefeuille contient nécessairement tous les actifs
(négociables) : tous les actifs (échangeables) sont dans le
portefeuille tangent.
Le portefeuille tangent est le portefeuille de marché.
 3. Droite de marché de capitaux
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Le CAPM est un modèle d’équilibre => Prix des actifs sont

des prix d’équilibre
Offre (exogène à l’investisseur) = Demande (endogène)
Equilibre sur les marchés financiers :
¤ L’offre de titre est inélastique ;
¤ Les prix sont donc déterminés par la demande.

Le portefeuille détenu par tous les investisseurs est le

portefeuille de marché qui contient tous les titres de
l’économie en proportion de leur capitalisation
boursière rapportée à la capitalisation totale du
marché.
 3. Droite de marché de capitaux
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Le marché est un énorme portefeuille composé de tous

les titres qui le composent; par définition, c'est le
portefeuille parfaitement diversifié.
Pour l'ensemble des titres du marché, il est
parfaitement possible de tracer la frontière efficiente.
Connaissant le prix du loyer de l'argent, on peut
imaginer tracer la tangente par le point M.
Le portefeuille M est constitué a partir de l'éventail le
plus complet de titres possibles; il est sur la frontière
efficiente et donc minimise l'incertitude pour le return
E(Rm).
 3. Droite de marché de capitaux
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 3. Droite de marché de capitaux
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Le choix du portefeuille par investisseur (pris

individuellement) se fait sur la droite du marché des
capitaux ou CML (Capital Market Line).
Normalement, chaque point représente un portefeuille.
L’intérêt de la CML est qu'elle permet de visualiser
l'ensemble des portefeuilles efficients disponibles qui
regroupent simultanément des actifs risqués et des actifs
sans risque.
La proportion de l'un et de l'autre dépend de l'aversion
au risque de l'investisseur.
 3. Droite de marché de capitaux
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Caractéristiques de la droite de marché des

capitaux :
ü Le point d'intersection entre la droite et l'axe des
ordonnées est le taux d'intérêt. Ce taux est le prix de
renonciation à la consommation (à ce coût là, on refuse de
consommer pour consommer plus demain) = le prix du
temps. C'est le prix à payer à un agent pour qu'il accepte
de différer sa consommation dans le temps.
ü Le point de tangence indique le compromis entre le taux
de rentabilité et le risque. C'est le prix du risque. On
accepte un risque plus grand si on a une rentabilité plus
élevée.
 4. Coefficient Bêta
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Le coefficient bêta est le coefficient clé du MEDAF.

Il exprime la sensibilité d'un titre par rapport aux
fluctuations du marché.
C'est un rapport historique de la volatilité du prix d'un
actif (par exemple le cours de bourse d'une action) sur
celle des prix du marché en général (par exemple un
indice boursier significatif).
Il ne faut pas confondre le BETA avec la volatilité d’un
titre.
 4. Coefficient Bêta
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La volatilité est une mesure de la variabilité relative -

par rapport à lui-même - d’un actif financier.
Le coefficient BETA mesure le risque systématique
historique d'une action par rapport au marché puisqu'il
est basé sur l'évolution passée du cours.
 4. Coefficient Bêta
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La manière la plus simple de calculer un Beta est la

méthode historique. On comparera donc les données
de rentabilité historique de l'actif à celles du marché.
Mathématiquement, le bêta d'un actif (ou d’un fonds)
se définit comme le rapport de la covariance de la
rentabilité implicite du portefeuille avec celle du
marché et de la variance de la rentabilité implicite du
marché, soit :
 4. Coefficient Bêta
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 4. Coefficient Bêta
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Le Bêta est un indicateur de mesure de risque (incertitude

historique).
Il est très utile pour mettre en place une stratégie de
diversification des risques.
Si l'évolution du marché est à la baisse, l'action sera
susceptible de baisser moins que le marché s'il est inférieur
à1etplusquelemarchés'ilestsupérieurà1.
Il y a donc un lien entre la rentabilité et le risque : plus le
cours est censé pouvoir progresser fortement quand le
marché est haussier, plus il y a de risque de baisser
fortement quand il est baissier.
 4. Coefficient Bêta
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On peut aussi démontrer que plus le risque est élevé,

plus le cours tend à être bas (phénomène de prime de
risque), mais cela indépendamment du bêta puisque
la prime de risque s'applique à l'ensemble du marché
(risque systématique).
 4. Coefficient Béta
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Le bêta du portefeuille du marché est par définition égal à 1.

§ Un titre qui fait subir le risque moyen (β = 1) rapporte la prime de
risque moyenne ;
§ Si β > 1, le titre est plus risqué que la moyenne du marché. Il s’agit
d’un titre offensif ou agressif : lorsque le marché est orienté à la
hausse, un tel titre a tendance à progresser plus que le marché et
vice-versa ;
§ Si β < 1, le titre varie moins que le marché. Il évolue en opposition
avec le marché. Il s’agit d’un titre défensif. De tels titres sont rares.
La SML relie l’espérance des rendements d’équilibre de
chaque titre à leur β.
 4. Coefficient Béta
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