documento es una de las 36 copias autorizadas para utilizar en el Máster Universitario en Dirección y Asesoramiento Financiero, Cash Management y Fiscalidad,

Pedro J. Pablos Y Fernando Moroy, 2014-201

C-725
0-103-023

Pinocchio, SpA
Pinocchio, SpA era una compañía familiar situada en las afueras de Brescia,
Italia. Fundada en 1974 por Francesco Montella, la compañía diseñaba,
producía y comercializaba una amplia gama de juguetes. El negocio
dependía en gran parte de su habilidad para rediseñar y modernizar sus
productos, así como desarrollar nuevas líneas que le permitiesen ampliar su
cuota del mercado. Montella poseía el 52% de las acciones, y sus cuatro
hermanos, el resto a partes iguales.

El sector del juguete era muy competitivo, requería una permanente

innovación de los productos y estaba dominado por grandes empresas
multinacionales que tenían la mayor parte de la producción en fábricas
asiáticas. El ciclo de vida de ciertos juguetes solía ser muy breve.
La demanda dependía de una intrincada relación entre fabricantes,
importadores, distribuidores, medios de comunicación y publicidad. Además,
el sector del juguete se encontraba estrechamente ligado a la producción de
películas y programas de televisión en los que, generalmente, se basaban los
nuevos productos.

El negocio de Pinocchio era altamente estacional. La mayoría de sus ventas

se producían en el segundo semestre del año, en anticipación al período
navideño. Por consiguiente, el capital circulante aumentaba gradualmente
durante el primer semestre, alcanzando picos en el tercer trimestre, cuando
los inventarios estaban en su apogeo para atender las ventas de Navidad,
y en el cuarto trimestre, cuando las cuentas a cobrar llegaban a su máximo.

Caso preparado por Eliana Gramajo, Asistente de Investigación, bajo la supervisión del Profesor
Fernando Peñalva, como base de discusión en clase y no como ilustración de la gestión, adecuada
o inadecuada, de una situación determinada. Febrero de 2003.

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Ultima edición: 26/5/03

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Pinocchio financiaba su capital circulante con tesorería generada por sus operaciones y
deuda a corto plazo. Pinocchio tenía una línea de crédito a corto plazo de hasta 10
millones de euros con el Banco di Brescia (Gruppo Banca Lombarda). Las condiciones
de la línea de crédito se renegociaban anualmente.

Durante los últimos años, la competencia en el mercado de juguetes era especialmente

intensa. Los factores de éxito eran el precio, la calidad y el «valor de juego». La
irrupción de los videojuegos y la incorporación de la electrónica a muchos juguetes
habían empezado a hacer mella en la capacidad competitiva de Pinocchio. Por ello, a
finales de 1997, Montella decidió implantar un plan a tres años de renovación y
modernización de la planta e instalaciones que requeriría una inversión total de 16,8
millones de euros. Uno de los objetivos era aumentar la automatización en el
ensamblaje de los juguetes para reducir los costes laborales. Asimismo, en junio de
1999 vencía un crédito de casi 4,5 millones de euros que la empresa había obtenido en
1992. Por estas razones, a principios de 1999 Pinocchio obtuvo un préstamo
hipotecario a cinco años por valor de 10,08 millones euros. Desafortunadamente, una
sobrestimación de la demanda, la competencia de los videojuegos y la escasa
aceptación de una nueva línea de juguetes hicieron que el año 1999 se cerrase con
pérdidas. El descenso en las ventas de casi un 4% obligó a Paolo Vieri, director
financiero de la empresa, a solicitar precipitadamente una ampliación de la línea de
crédito para poder hacer frente a las necesidades de tesorería de la empresa. (Los
Anexos 1 y 2 presentan los estados contables de la empresa.)

Montella confiaba en que la situación cambiaría en el año 2000. Los resultados del
plan de inversión iniciado dos años atrás empezaban a notarse. Pinocchio iba a
introducir en el mercado tres nuevas líneas de juguetes con alto contenido electrónico:
muñecas que respondían a una serie de preguntas básicas, una consola de juego para
niños de 5 a 7 años y un camión de bomberos accionado mediante la voz. Las pruebas
de mercado efectuadas hasta la fecha auguraban un buen porvenir a las novedades.
Tras dos años consecutivos de ventas decrecientes, Montella esperaba que éstas se
incrementaran en casi un 20%.

A principios de 2000, Montella se reunió con Vieri, con el director comercial y con el
director de fabricación para analizar la situación de la compañía. Las perspectivas
parecían muy optimistas y los últimos datos macroeconómicos indicaban que la
economía del país seguiría evolucionando favorablemente. Al concluir la sesión,
Montella pidió a Vieri que preparase los estados contables proforma para el año 2000 y
una previsión de las necesidades de tesorería. En breve tendrían que renegociar las
condiciones de la línea de crédito, y ambos eran conscientes de la preocupación del
director de la sucursal local del Banco di Brescia ante el inusitado aumento en las
necesidades de financiación de Pinocchio.

Estimaron que las ventas ascenderían a 38,29 millones de euros, y el coste de las
mercancías vendidas, a 20,02 millones. Los gastos generales, comerciales y
administrativos, incluyendo las amortizaciones de los inmovilizados no de fabricación,
alcanzarían 12,67 millones; otros gastos, 1,512 millones. El interés nominal de la
deuda a largo plazo era del 5,8% y el de la línea de crédito del 6,4%. Los intereses por
la deuda a corto plazo se abonaban mensualmente y se calculaban sobre el saldo de

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cierre del mes anterior. Las amortizaciones previstas para el año 2000 eran de 1,218
millones de euros para maquinaria y equipos de fabricación y de 322.000 euros para
otros inmovilizados no de fabricación. La tasa para obtener el impuesto sobre
sociedades era del 30%.

Teóricamente, los plazos de venta de la compañía eran de treinta días. Por razones de
competencia y debido al poco poder de negociación de la empresa frente a sus
principales clientes, grandes superficies y mayoristas, ese plazo no se cumplía
estrictamente y con frecuencia las facturas se cobraban en plazos superiores. (El
Anexo 3 presenta la previsión mensual de ventas y el saldo esperado de clientes para
el año 2000.)

Pese a la estacionalidad de las ventas, Pinocchio seguía un plan de producción

constante a lo largo del año. Ciertas partes del proceso de fabricación requerían
personal especializado y no sería fácil contratar a esas personas en el momento
necesario. La empresa tenía una serie de contratos a futuro para la compra de materias
primas y otros materiales, asegurándose así su disponibilidad y entrega a tiempo. Las
entregas se recibían mensualmente y se abonaban a los treinta días. Pinocchio
efectuaba los pagos puntualmente, ya que en años anteriores la empresa había tenido
problemas de aprovisionamiento por no pagar a tiempo. Estas compras se estimaban en
980.000 euros al mes. Los gastos de mano de obra y de fabricación se estimaron
en 630.000 euros mensuales, y los otros gastos en 126.000 euros mensuales (1,512
millones anuales). Pinocchio apoyaba sus productos con fuertes campañas de
publicidad y promociones, que se realizaban fundamentalmente durante el segundo
semestre del año, con picos en las proximidades del período navideño. Los gastos
comerciales y administrativos presupuestados para el año 2000 ascendían a 588.000
euros mensuales durante los primeros seis meses, aumentando a 1,47 millones de euros
por mes durante el resto del año. Vieri estimó que los pagos a las autoridades fiscales
ascenderían a 455.000 euros en marzo y mayo, y a 105.000 euros en agosto y
noviembre.

Pinocchio se encontraba en la última fase del plan de modernización. La inversión a

realizar en el año 2000 era de 2,52 millones de euros, que se abonaría en dos cuotas
iguales en febrero y marzo de ese año. Los intereses por el préstamo hipotecario se
pagaban semestralmente en junio y diciembre. El principal de esa deuda debía
repagarse en diez cuotas semestrales iguales y consecutivas, comenzando en junio de
2000. Desde 1999, la compañía había aumentado el dividendo anual a los accionistas
hasta alcanzar la cifra de 1,092 millones de euros. Para el año 2000 estaba previsto
mantener la misma cantidad, abonándola en partes iguales en marzo y septiembre.

En base a toda la información recibida, Vieri realizó un primer análisis de la situación.

Consideró que un saldo de caja mínimo de 1,4 millones de euros era necesario para
asegurar en todo momento la liquidez de la empresa y para satisfacer los
requerimientos del banco.

Con toda esta información, Vieri solicitó a uno de sus colaboradores que preparase un
presupuesto mensual de caja para todo el año 2000 (véase Anexo 4), para poder ver el
importe y los plazos necesarios de la línea de crédito que la empresa debería renegociar
en breve. También le pidió que elaborase estados contables previsionales: la cuenta de

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pérdidas y ganancias del año 2000, el balance a 31 de diciembre de 2000 y el cuadro

de tesorería del año 2000. Para ello le sugirió que considerara sin variación respecto al
año anterior la cuenta de provisiones.

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Anexo 1
Balance de situación (en miles de euros)

31 de diciembre de

Activo 1999 1998 1997

Activo circulante
Caja 1.729 1.484 4.865
Clientes 6.860 6.881 7.637
Inventario 3.066 4.088 3.003
–––––– –––––– ––––––
Total activo circulante 11.655 12.453 15.505

Inmovilizado
Propiedad, planta y equipo (neto de
amortizaciones) 19.887 13.930 7.952
–––––– –––––– ––––––
Total activo 31.542 26.383 23.457

Pasivo exigible y recursos propios

Pasivo circulante
Deuda a corto plazo 2.660 1.176 217
Porción corriente deuda a largo plazo 2.016 4.347 ––
Proveedores 1.155 2.051 2.170
Impuestos a pagar 1.127 1.435 1.421
Provisiones 1.848 1.582 1.148
–––––– –––––– ––––––
Total pasivo circulante 8.806 10.591 4.956

Pasivo a largo plazo

Deuda a largo plazo 8.064 –– 4.347
–––––– –––––– ––––––
Total pasivo exigible 16.870 10.591 9.303

Recursos propios
Capital social y prima de emisión 10.920 10.920 10.920
Beneficios retenidos 3.752 4.872 3.234
–––––– –––––– ––––––
Total recursos propios 14.672 15.792 14.154
–––––– –––––– ––––––
Total pasivo exigible y recursos propios 31.542 26.383 23.457

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Anexo 2
Cuenta de pérdidas y ganancias (en miles de euros)

1999 1998 1997

Ventas netas 32.165 33.474 33.845

Coste mercancías vendidas (16.891) (16.933) (17.066)
–––––– –––––– ––––––
Resultado bruto 15.274 16.541 16.779

Gastos generales, comerciales y administrativos (11.228) (12.159) (11.249)

Otros gastos (3.164) (350) (1.960)
–––––– –––––– ––––––
Resultado de explotación 882 4.032 3.570

Gastos financieros (924) (777) (630)

–––––– –––––– ––––––
Resultado antes de impuestos (42) 3.255 2.940

Impuesto sobre sociedades 14 (931) (945)

–––––– –––––– ––––––
Resultado del ejercicio (28) 2.324 1.995

Dividendos (1.092) (686) (693)

–––––––––––––
Información adicional:

Amortizaciones equipos de fabricación 1.043 665 490

Otras amortizaciones 322 315 245
–––––– –––––– ––––––
Amortizaciones totales del período 1.365 980 735

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Anexo 3
Estimación de las ventas mensuales y del saldo de clientes a fin de cada mes
para el año 2000 (en miles de euros)

Ventas netas Saldo deudor de

estimadas clientes a fin de mes

Enero 770 2.555

Febrero 980 105
Marzo 1.155 525
Abril 1.085 665
Mayo 1.050 588
Junio 945 413
Julio 4.130 3.570
Agosto 4.550 7.175
Septiembre 6.860 9.870
Octubre 6.930 12.250
Noviembre 6.265 11.620
Diciembre 3.570 8.281

Total 38.290

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Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre Total
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Entradas de caja + caja inicial por encima de 1.400

Anexo 4

Cobros de clientes 5.075

Caja inicial por encima de 1.400 329
Total entradas 5.404
Salidas de caja, salvo deuda a corto plazo
Pago a proveedores (1.155)
Mano de obra y gastos de fabricación (630)
Gastos de administración y comercialización (588)
Otros gastos (126)

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Pago de impuestos -
Pagos por compras de planta y equipo -
Pago de intereses deuda a corto plazo (14)
Pago de intereses deuda a largo plazo -
Pago deuda largo plazo -
Dividendos -
Total salidas, salvo deuda a corto plazo (2.513)
Presupuesto de caja, 2000 (en miles de euros)

Superávit (Déficit) del mes, antes de deuda a corto 2.891

(Devolución) Nueva deuda a corto plazo (2.660)
Exceso (déficit) de caja sobre 1.400, a fin de mes 231
Caja, saldo final 1.631
-
Deuda a corto plazo, saldo inicial 2.660
+ Necesidades adicionales / – Repagos (2.660)
Deuda a corto plazo, saldo final -