RESUMEN DE LA ASIGNATURA

FINANZAS II

TEMA 1 GERENCIA FINANCIERA

Para entender el concepto de gerencia financiera es bueno saber que esta se

dedica a:

 Generar estrategias para la distribución eficiente del capital de trabajo

observando armonía entre el riesgo de la inversión y la rentabilidad a
percibir.

 Generar estrategias que garanticen la disponibilidad de efectivo ya sea a

través de fuentes internas o externas. La gerencia financiera requiere del
uso oportuno y exacto de las herramientas de evaluación y del
diagnostico acertado de sus resultados.

Lo anterior debe estar encaminado a maximizar el valor del capital, mejorar el

bienestar social de su Stake Holder en procura de mantenerse en el nivel de
los negocios inclusivos y minimizar el impacto ambiental que se produzca en el
ejercicio de su objeto social.

La gerencia financiera apoya su labor en las herramientas financieras base

(balance general, estado de resultados y flujo de caja) y en las herramientas
financieras de análisis (análisis vertical, análisis horizontal, punto de equilibrio,
razones financieras y apalancamientos), para luego hacer uso de sus propias
herramientas de evaluación (tasa interna de oportunidad, valor presente neto,
tasa interna de retorno, rentabilidad sobre la inversión, relación beneficio costo,
valor económico agregado y ganancias antes de impuestos, intereses,
amortización y depreciación).
¿Qué áreas están relacionadas con la gerencia financiera?

La gerencia financiera está relacionada con todas las áreas que compongan la
estructura funcional de la unidad empresarial que entre otras, pueden ser:

Área de Contabilidad; es responsable del registro histórico del movimiento

financiero y de los estados financieros.

Área de Presupuesto; se encarga de administrar el movimiento de los recursos

financieros que ingresan y egresan.

Área de proveeduría; cuya función principal es mantener el stock de

mercancías suficiente (productos para la venta o materia prima), en la calidad
debida y adquirida a los mejores precios.

Área de mercadeo y ventas; que se encarga de promocionar la empresa, sus

productos y colocarlos al consumidor final.

TEMA 2 EL RIESGO

El riesgo financiero es un término amplio utilizado para referirse al riesgo

asociado a cualquier forma de financiación. El riesgo puede se puede entender
como posibilidad de que los beneficios obtenidos sean menores a los
esperados o de que no hay un retorno en absoluto.

Por tanto, el riesgo finaciero engloba la posibilidad de que ocurra cualquier

evento que derive en consecuencias financieras negativas. Se ha desarrollado
todo un campo de estudio en torno al riesgo financiero para disminuir su
impacto en empresas, inversiones, comercio, etc. De esta forma cada vez se
pone más énfasis en la correcta gestión del capital y del riesgo financiero,
introducido en la teoría moderna de carteras por Harry Markowitz, en 1952, en
su artículo “Portafolio Selection” publicado en la revista The Journal ot Finance.

Tipos de riesgo financiero

Existen diferentes tipos de riesgo financiero atendiendo principalmente a la

fuente del riesgo. Así podemos distinguir 4 grandes grupos:

 Riesgo de mercado

 Riesgo de crédito

 Riesgo de liquidez

 Riesgo operacional

Riesgo de mercado

El riesgo de mercado hace referencia a la probabilidad de que el valor de una

cartera, ya se de inversión o de negocio, se reduzca debido al cambio
desfavorable en el valor de los llamados factores de riesgo de mercado. Los
cuatro factores estándar del mercado son:

 Riesgo de tipos de interés: riesgo asociado al cambio en contra de los

tipos de interés.

 Riesgo cambiario (o riesgo divisa): es el riesgo asociado a los cambios

en el tipo de cambio en el mercado de divisas.

 Riesgo de mercancía: riesgo asociado a los cambios en el precio de los

productos básicos.

 Riesgo de mercado (en sentido estricto): en acepción restringida, el

riesgo mercado hace referencia al cambio en el valor de instrumentos
financieros como acciones, bonos, derivados, etc.

Riesgo de crédito

El riesgo de crédito deriva de la posibilidad de que una de las partes de un

contrato financiero no realice los pagos de acuerdo a lo estipulado en el
contrato. Debido a no cumplir con las obligaciones, como no pagar o retrasarse
en los pagos, las pérdidas que se pueden sufrir engloban pérdida de
principales, pérdida de intereses, disminución del flujo de caja o derivado del
aumento de gastos de recaudación.

Riesgo de liquidez

El riesgo de liquidez está asociado a que, aún disponiendo de los activos y la

voluntad de comerciar con ellos, no se pueda efectuar la compra/venta de los
mismos, o no se pueda realizar los suficientemente rápido y al precio
adecuado, ya sea para evitar una pérdida o para obtener un beneficio. Se
pueden distinguir dos tipos de riesgo de liquidez:

 Liquidez de activos: un activo no puede ser vendido debido a la falta de

liquidez en el mercado (en esencia sería un tipo de riesgo de mercado).
Ante esta falta de liquidez se puede ver una aumento del spread entre el
precio Bid y ask, lo que lleva a que la operación se realice a un precio
menos apropiado.

 Liquidez de financiación: riesgo de que los pasivos no puedan ser

satisfechos en su fecha de vencimiento o que solo se pueda hacer a un
precio no adecuado.

Riesgo operacional

El riesgo operacional derivada de la ejecución de las actividades propias de

una empresa o de comercio. Incluye una amplia variedad de factores como los
relativos al personal, riesgo de fraude o debidos al entorno, entre el riesgo país
o soberano es uno de los más influyentes.

Disminución del riesgo financiero

La eliminación del riesgo financiero no es posible pero si disminuir su impacto.

Para ello, hay expertos en la selección de carteras y estrategias de negocio
encaminadas únicamente a este fin. Entre estas estrategias destacan la
diversificación y el hedging.

La diversificación funciona debido a que es muy poco probable que el

rendimiento de diferentes activos tengan una correlación perfecta y, por ello,
eligiendo cuidadosamente diferentes activos y estudiando la correlación
histórica entre ellos, se puede construir una cartera diversificada en la que el
impacto del riesgo financiero sea menor que la que pueda sufrir un activo por
separado en un momento dado.

PROYECTOS DE INVERSION

Una inversión, por otra parte, es la colocación de capital para obtener una
ganancia futura. Esto quiere decir que, al invertir, se resigna un beneficio
inmediato por uno improbable.
Un proyecto de inversión, por lo tanto, es una propuesta de acción que, a partir
de la utilización de los recursos disponibles, considera posible obtener
ganancias. Estos beneficios, que no son seguros, pueden ser conseguidos a
corto, mediano o largo plazo.

Todo proyecto de inversión incluye la recolección y la evaluación de los

factores que influyen de manera directa en la oferta y demanda de un producto.
Esto se denomina estudio de mercado y determina a qué segmento del
mercado se enfocará el proyecto y la cantidad de producto que se espera
comercializar.

El proyecto de inversión, en definitiva, es un plan al que se le asigna capital e

insumos materiales, humanos y técnicos. Su objetivo es generar un
rendimiento económico a un determinado plazo. Para esto, será necesario
inmovilizar recursos a largo plazo.

Las etapas del proyecto de inversión implican la identificación de una idea, un

estudio de mercado, la decisión de invertir, la administración de la inversión y la
evaluación de los resultados. El proyecto en sí suele ser evaluado por distintos
especialistas.

Desde otra perspectiva, los cuatro tipos de estudio que conforman un proyecto
de interés son:

Proyecto de inversión* un estudio de mercado: está formado, a su vez, por

varias etapas, teniendo en primer lugar la definición detallada del producto o
del servicio que se pretenda desarrollar y ofrecer. Luego de haber encontrado
la identidad del proyecto, es necesario preguntarse si existe un nivel de
demanda que justifique su realización; por otro lado, si se trata de una
revolución, entonces el interrogante será si podría impactar de forma positiva
en la porción de la sociedad a la cual se dirigiese. Superada esta parte, llega la
investigación de los potenciales competidores y las características de sus
ofertas, tales como su éxito, los precios y su historial de ventas y presencia en
la industria;

* un estudio técnico: se dedica a determinar el modo y los recursos con los que
se llevará a cabo la producción, pasando por el espacio físico que se destinará
a dicho fin, las mejores opciones para conseguir la materia prima, las
maquinarias, los métodos de trabajo y el perfil ideal de los empleados a
quienes se asignará esta etapa;
* un estudio financiero: no hay que olvidar el presupuesto, dado que para llegar
a una decisión con respecto a cada uno de los puntos recién expuestos es
necesario evaluar el inevitable impacto económico. Y es éste el estudio que se
encarga de analizar detenidamente la viabilidad del proyecto y decide si se
puede continuar o si conviene rediseñar la estrategia para evitar pérdidas
considerables;

* un estudio de organización: como su nombre lo indica, se trata de buscar la

mejor manera de dar comienzo a la empresa, de encontrar los medios
adecuados para llevar a la realidad todas las ideas que se han evaluado y
aceptado hasta el momento.

Cabe señalar que en un equipo de trabajo se pude distinguir claramente entre

el departamento creativo y el administrativo, y que su comunicación debe ser
clara y constructiva para alcanzar objetivos que satisfagan a todos; lo más
común es que el producto final difiera considerablemente de su concepción
inicial, dados los resultados de los cuatro estudios recién detallados, por lo cual
es necesario mantener vivo el espíritu de los creativos, a la vez que se les
solicitan modificaciones que hagan de sus proyectos ideas rentables y seguras.

VALOR ACTUAL NETO

I. CONCEPTO

El Valor Actualizado Neto (VAN) es un método de valoración de inversiones

que puede definirse como la diferencia entre el valor actualizado de los cobros
y de los pagos generados por una inversión. Proporciona una medida de la
rentabilidad del proyecto analizado en valor absoluto, es decir expresa la
diferencia entre el valor actualizado de las unidades monetarias cobradas y
pagadas.

II. CÁLCULO

Analíticamente se expresa como la diferencia entre el desembolso inicial (que

no se actualiza ya que se genera en el momento actual) y el valor actualizado,
al mismo momento, de los cobros y pagos futuros, a los que se denomina flujos
de caja:
Siendo:

- k = tipo de descuento.

- n = número de años, vida de la inversión.

- A = desembolso inicial.

- Q1, Q2......Qn = flujos netos de caja de cada período.

En el caso de que los flujos de caja sean constantes, es decir Q1 = Q2

=....=.Qn = Q, el VAN se calcula de mediante la siguiente expresión:

Si además de los flujos de caja constantes la inversión tiene una duración

ilimitada la expresión que determina el VAN se obtiene aplicando a la expresión
anterior el límite cuando "n" tiende a infinito:

III. INTERPRETACIÓN

El VAN sirve para tomar dos tipos de decisiones: la efectuabilidad y la

jerarquización.

a) Efectuabilidad: Son efectuables, es decir interesa realizar, aquellas

inversiones que tengan un VAN positivo, ya que en estos casos generan más
cobros que pagos (VAN>0).

b) Jerarquización: Entre las inversiones efectuables son preferibles las tengan

un VAN más elevado.

IV. REPRESENTACIÓN GRÁFICA

Tomando como referencia las inversiones simples, es decir aquellas que tienen
un desembolso inicial negativo y todos los flujos de caja positivos, el VAN (eje
de ordenadas) de una inversión para los diferentes tipos de descuento
utilizados (eje de abscisas), tiene la siguiente representación gráfica:
a) Punto de corte en el eje de ordenadas: Se obtiene para un tipo de descuento
"K" igual a cero:

b) Punto de corte en el eje de abcisas: Se obtiene determinando el tipo de

descuento "k" que hace el VAN igual a cero. Este tipo de descuento es
conocido como la Tasa Interna de Retorno (TIR) de la inversión.

c) Asíntota: Para calcularla se determina el VAN cuando "k" es infinito:

d) Decreciente: Para comprobarlo se calcula la primera derivada con respeto a

"k" y se observa que es menor que cero.

e) Cóncava con respecto al sentido positivo del eje de abcisas: Se comprueba

mediante la segunda derivada con respecto a "k".

V. INCONVENIENTES

Los principales inconvenientes del VAN son: la determinación del tipo de

descuento y la hipótesis de reinversión de los flujos de caja.

1. La determinación del tipo de descuento

Tal y como se ha mencionado, el tipo de descuento o tipo de actualización es la

rentabilidad mínima exigida a la inversión. La variedad de formas mediante las
que puede calcularse hace que la aplicación de alguna de las alternativas
suponga un elemento de subjetividad.

2. La hipótesis de reinversión de los flujos netos de caja

Al utilizar el VAN se asume que los flujos de caja obtenidos se reinvierten hasta
el período "n" al mismo tipo de interés "k" que se utiliza para la actualización de
los mismos. Así, si se emplea un tipo de reinversión diferente "k*" con el que se
capitalizan los flujos de caja hasta "n", y posteriormente se actualiza el importe
obtenido hasta el momento actual al tipo "k" se obtiene la siguiente expresión:

Puede comprobarse que esta expresión solo coincide con el VAN cuando el
tipo de reinversión "k*" es igual al de descuento "k".

Ejemplo:

Una inversión requiere un desembolso inicial de 200 mil euros, generando unos
flujos de caja anuales (también en miles de euros) de 80 en el primer año, 200
en el segundo y 200 en el tercero, siendo la tasa de descuento utilizada para
valorar la inversión del 5%. Determinar:

- Si la inversión es efectuable según el VAN.

- Si la inversión es o no preferible a otra con el mismo desembolso inicial y flujo

en el año tres pero con un flujos de caja en el año uno de 100.000 € y en el año
dos de 180.000 €.

Solución:

Para saber si la primera inversión es efectuable se calcula su VAN:

Por tanto, la inversión tiene un VAN positivo teniendo en cuenta los cobros y
los pagos actualizados de la misma, por lo que es efectuable.
Si se quiere comparar con un segundo proyecto es necesario calcular el VAN
de la otra inversión:

La segunda inversión también es efectuable (VAN>0) y además es preferible a

la primera ya que su VAN es más elevado.

TASA INTERNA DE RETORNO

La tasa interna de retorno (TIR) es una tasa de rendimiento utilizada en el

presupuesto de capital para medir y comparar la rentabilidad de las
inversiones. También se conoce como la tasa de flujo de efectivo descontado
de retorno. En el contexto de ahorro y préstamos a la TIR también se le conoce
como la tasa de interés efectiva. El término interno se refiere al hecho de que
su cálculo no incorpora factores externos (por ejemplo, la tasa de interés o la
inflación).

tasa interna de retorno tir

Definición de la TIR

La tasa interna de retorno de una inversión o proyecto es la tasa efectiva anual

compuesto de retorno o tasa de descuento que hace que el valor actual neto de
todos los flujos de efectivo (tanto positivos como negativos) de una
determinada inversión igual a cero.

En términos más específicos, la TIR de la inversión es la tasa de interés a la

que el valor actual neto de los costos (los flujos de caja negativos) de la
inversión es igual al valor presente neto de los beneficios (flujos positivos de
efectivo) de la inversión.

Las tasas internas de retorno se utilizan habitualmente para evaluar la

conveniencia de las inversiones o proyectos. Cuanto mayor sea la tasa interna
de retorno de un proyecto, más deseable será llevar a cabo el proyecto.
Suponiendo que todos los demás factores iguales entre los diferentes
proyectos, el proyecto de mayor TIR probablemente sería considerado el
primer y mejor realizado.

Fórmula de la TIR

formula tir

donde

t - el tiempo del flujo de caja

i - la tasa de descuento (la tasa de rendimiento que se podría ganar en una

inversión en los mercados financieros con un riesgo similar) .

Rt - el flujo neto de efectivo (la cantidad de dinero en efectivo, entradas menos

salidas) en el tiempo t. Para los propósitos educativos, R0 es comúnmente
colocado a la izquierda de la suma para enfatizar su papel de (menos) la
inversión.

VALOR AGREGADO

La idea de valor agregado se emplea en el terreno de la contabilidad y de la

economía. Una de las acepciones del concepto refiere al valor económico que
gana un bien cuando es modificado en el marco del proceso productivo.

Valor agregado

Esto quiere decir que, en un contexto, el valor agregado es el valor económico

que el proceso de producción le suma a un bien. Supongamos que una mesa
de madera de pino natural, sin ningún tratamiento, tiene un precio de venta de
200 dólares. Si a dicha mesa se le aplica un producto antibacteriano y se la
barniza, su precio de venta pasa a ser de 280 dólares. El valor agregado por
este proceso, por lo tanto, es de 80 dólares.
Más allá de este ejemplo simple, la tecnología y los procesos industriales
suelen ser las herramientas que añaden más valor a un bien. Por eso, para la
economía de un país, lo ideal es que existan industrias avanzadas capaces de
transformar las materias primas para generar más valor agregado. Si una
nación sólo vende materias primas, creará un valor reducido.

Para la contabilidad, el valor agregado es la diferencia que existe entre el costo

de producción y el precio de mercado. Un fabricante automotriz gasta 15.000
pesos para producir un vehículo que luego, en el mercado, vende a 32.000. El
valor agregado para la empresa es de 17.000 pesos por automóvil. Hay que
tener en cuenta que estos ejemplos son solo teóricos, ya que existen otros
factores que inciden en los precios (como los impuestos, por ejemplo).

El Impuesto al Valor Agregado (conocido por la sigla IVA) es un tributo que se

aplica al consumo: el comprador lo abona al adquirir un producto. Se trata de
un impuesto indirecto ya que no lo paga el comprador al fisco, sino que es el
vendedor quien recibe el dinero del comprador y luego debe abonarlo al
Estado.

VALORIZACION DE LAS EMPRESAS

1. Introducción

La necesidad de valorar las empresas es cada día más necesaria debido

fundamentalmente al aumento de fusiones y adquisiciones de los últimos años.
Se puede definir la valoración de la empresa como el proceso mediante el cual
se busca la cuantificación de los elementos que constituyen el patrimonio de
una empresa, su actividad, su potencialidad o cualquier otra característica de la
misma susceptible de ser valorada. La medición de estos elementos no es
sencilla, implicando numerosas dificultades técnicas.

Al valorar una empresa se pretende determinar un intervalo de valores

razonables dentro del cual estará incluido el valor definitivo. Se trata de
determinar el valor intrínseco de un negocio y no su valor de mercado, ni por
supuesto su precio. El valor no es un hecho sino que, debido a su subjetividad,
podríamos considerarlo como una opinión. Se debe partir de la idea de que el
valor es solamente una posibilidad, mientras que el precio es una realidad. Las
mayores diferencias entre precio y valor suelen generarse por las relaciones de
mercado entre compradores y vendedores. El precio de una empresa se halla
normalmente muy por encima de su valor si llega a llamar la atención de varios
compradores como fue el caso de las empresas de informática en los 90's.En
caso contrario, el precio esta por debajo del valor de las empresas como ha
sucedido con las empresas de metalurgia y otros ángeles caídos (�Fallen
Angels �). El comprador recibe la empresa por debajo de su valor real. Al
encontrarse la empresa en dicha situación es candidata a las ofertas de
compras hostiles (�Unfriendly Takeover�) por parte de piratas (� Raiders
�), los cuales especulan a poder partir la empresa en varias y venderlas por
separado consiguiendo así su ganancia. Los �Raiders� tuvieron su época
dorada en los 80's, al comprar empresas estadounidenses con tecnología
obsoleta que no podían competir con las empresas japonesas.

Una valoración es una estimación del valor que nunca llevará a determinar una
cifra exacta y única, sino que ésta dependerá de la situación de la empresa, del
momento de la transacción y del método utilizado.

2. ¿Porqué evaluar una empresa?

Los motives pueden ser internos, es decir la valoración está dirigida a los
gestores de la empresa y no para determinar su valor para una posterior venta.
Los objetivos de estas valoraciones pueden ser los siguientes:

Conocer la situación del patrimonio

Verificar la gestión llevada a cabo por los directivos

Establecer las políticas de dividendos

Estudiar la capacidad d deuda

Reestructuración de capital

Herencia, sucesión, etc.

Las razones externas están motivadas por la necesidad de comprobar y

demostrar el valor de la empresa ante terceros. Normalmente se tiene la
finalidad de vender la empresa o parte de ella, realizar operaciones de MBO
(�Management Buy Out�) y LBO (�Leveraged Buy Out�), solicitar deuda o
para fusiones y adquisiciones.

Transmisión de propiedad
Puede tratarse de una transmisión de la totalidad de la empresa o de una parte
de la misma Puede dar lugar a dos valores: el teórico por acción, que es el
valor de la empresa dividido por en número de acciones que componen el
capital social, y el práctico, que viene dado por la cuota de poder que otorga el
paquete de acciones comprado.

MBO y LBO

En este caso se trata de la adquisición de la empresa por un grupo de

inversionistas de forma especial. En el caso de MBO el grupo esta compuesto
por el �Management�, el cual esta comprando las acciones, eliminando de
esta forma la división de dueños y decisión de la empresa. En el caso de que la
empresa sea pública, es decir cotizando en la bolsa de valores, esta cambia a
privada y deja de cotizar en la bolsa. En el caso de LBO la empresa es
adquirida por una gran cantidad de deuda (Leveraged = apalacamiento).

Fusiones y adquisiciones

En este caso el valor de la empresa se crea por pronósticos de flujos de caja

futuros. La parte vendedora no puede saber el valor que le genera la
adquisición de la nueva empresa, por lo que pedirá una precio muy por encima
del precio actual. El caso más reciente es las ofertas de Oracle para adquirir
PeopleSoft.

Solicitud de deuda

Para la solicitud de préstamos se toman dos factores de vital importancia: a) la

estructura de capital y b) los pronósticos de flujos de caja.

3. Métodos de valoración de empresa

Los métodos más comunes de valoración de empresas son los siguientes:

A) Métodos clásicos

• Valor Sustancial (1920)

• Según beneficios futuros (o históricos) descontados (1940)

B) Métodos Mixtos

• Valor medio (1940)

B) Nuevos Métodos

• Descuento de flujo de caja libres [DCF] (1970)

• Valor Económico agregado [EVA] (1980)

• Beneficio Económico [EP] (1980)

• Método de Opciones (1990 ¿todavía no muy seguro del año?)

3.1 Métodos Clásicos

3.1.1 Método del Valor Sustancial

VE =

El valor sustancial corresponde al valor real de los medios de producción,

independientemente de la forma en que estén financiados, es decir, estarían
constituido por el valor real de todos los bienes y derechos utilizados. No se
están considerando los bienes no operativos ni la estructura financiera de la
empresa.
El método representa la inversión que debería efectuarse para construir una
empresa en idénticas condiciones. Normalmente se considera el valor
sustancial como el valor mínimo de la empresa.

Fórmula: Valor sustancial bruto = Activos operativos totales

Valor sustancial neto = Activos operativos totales - Pasivos

Balance

Activos Circulantes 200

Pasivos 250

Activo fijos 300

Capital Contable 250

Total Activos 500

Total Pasivos +Capital Contable 500

Valor sustancial bruto (Total de capital) = 500

Valor sustancial neto (Capital Contable) = 500 -250 = 250.

3.1.2 Beneficios Descontados

VE = f(E[Utilidades])

El método de beneficios descontados, al igual que el DCF, se orientan del lado

de la utilidad, es decir de las ganancias o flujos de caja esperadas en el futuro y
no del valor actual de la empresa como lo hace el método sustancial.

En este método se calcula el valor de una empresa descontando los beneficios

que se esperan en el futuro. El valor depende por consiguiente de los
beneficios futuros, del horizonte temporal de valoración y de la tasa de riesgo
con la cual se descuenta, y dependiendo de la situación de un ingreso por
liquidación esperado.

Este método puede ser muy detallado o muy general, dependiendo como se
pronostique los beneficios. Existen dos alternativas de pronosticar: a) se hace
un pronostico muy detallado año por año, lo cual da un resultado muy exacto, o
b) se toman beneficios a perpetuidad constantes. En este segundo caso se
puede crear un escenario de ganancias futuras o tomar los beneficios pasados
y suponer que el futuro sea igual. Por lo general se hace una combinación de
los dos métodos. Para los primeros 3 o 5 años se hace un pronóstico muy
exacto y para el futuro se calcula un beneficio a perpetuidad. El peligro de crear
escenarios futuros es que el futuro es incierto y por consiguiente lleva un alto
grado de riesgo de hacer un pronóstico sobre-optimista o �pesimista, lo cual
lleva a resultados erróneos.

El valor de la empresa, o mejor dicho del capital social de la empresa se

calcula de la siguiente manera:

Valor de la Empresa = Suma (Beneficios esperados / tasa de riesgo del capital

social)

VE = U / r

Donde:
VE = Valor de la empresa

U = Utilidades de la empresa

r = interés que los empresarios esperan de este tipo de negocio.

Si suponemos que la empresa tiene un crecimiento de beneficios constante g,

la fórmula cambiaría a:

Valor de la Empresa = Suma (Beneficios esperados / tasa de riesgo del capital

social � crecimiento de beneficios constante g)

VE = U / r - g

3.2 Métodos mixtos

3.2.1 Valor medio

VE = (a* + b * f(E[Utilidades]))/ (a+b )

El valor medio es una combinación de los dos métodos que acabamos de ver.
Se supone que el valor sustancial es el valor mínimo de la empresa, es decir lo
que se recibiría por los activos si estos se vendieran por separado. Sin
embargo, una empresa tiene más valor en su conjunto que el valor sustancial,
ya que el conjunto de activos crea beneficios a futuro. El valor de beneficios
descontados se toma como un valor máximo. Su valor se puede pronosticar sin
mayor dificultad para los siguientes 2 o 3 años, sin embargo entre más grande
sea el horizonte de tiempo, más inexacto se vuelve y puede crear un valor
totalmente irreal, como lo que paso con las empresas de TIC's a finales de los
90's. Por consiguiente, el valor real de la empresa será algo entre estos dos
valores.
No hay una fórmula universal para calcular el valor medio. Esto depende de
factores culturales e históricos de cómo se calcula.

Alemania: (1 * Valor Sustancial + 1 * Beneficios descontados) / 2

Suiza: (1 * Valor Sustancial + 2 * Beneficios descontados) / 3

3.3 Nuevos Métodos

Los métodos que se verán a continuación consideran a la empresa como un

proyecto de inversión. Por lo tanto, su valor se determina por los rendimientos
futuros que se esperan obtener. En una empresa, la rentabilidad esperada está
directamente relacionada con los beneficios que se esperan generar. Estos
métodos se basan en la búsqueda del valor de la empresa a través de la
estimación de los flujos de fondos futuros que sean capaces de generar. Estos
flujos de fondos se descontaran a una tasa de descuento en función del riesgo
que conlleve la inversión.

3.3.1 Parámetros comunes para estos métodos

3.3.1.1 Flujo de fondos

Es el conjunto de flujos generados disponibles para remunerar a los accionistas

o prestamistas, una vez se han realizado las inversiones necesarias.

3.3.1.2 Tasa de actualización

Para poder expresar estos flujos futuros en términos corrientes hay que
transformarlos a valor actual. Para ello se aplica la tasa de actualización, que
tiene en cuenta el riesgo de la empresa (Beta), la inflación el aplacamiento
financiero ( leveraged ).

3.3.1.3 Horizonte temporal de la valoración

Es la cantidad de períodos a los que se espera evaluar la empresa. Entre más

períodos se tome, más difícil es el pronóstico exacto de los flujos de fondos.

3.3.1.4 Valor residual

Es el valor atribuido al negocio a partir del último período específicamente

proyectado. Se podría definir como una renta perpetua. En la práctica se suele
calcular mediante la actualización de los flujos esperados a partir del final del
horizonte temporal utilizado en las previsiones, con lo que se estaría
considerando una renta infinita.

Fórmula:

Siendo:

VR = Valor Residual

FC = Flujo del último año proyectado.

g = Crecimiento del flujo a partir del año n.

k = Tasa de actualización

Así pues, podemos definir el valor de una empresa como:

Siendo:

VE = valor de la empresa

CF = Flujos de fondos generados en dicho período

VR = Valor residual de la empresa en el año n

k = Tasa de descuento.

©SternSteward & Co.

Ver PricewaterhouseCoopers p. 106

Ver PricewaterhouseCoopers p. 108

Tipo de flujos de fondos

Tasa de descuento correspondiente

FCF [Flujo de fondos libres (Free Cash Flor) ]

WACC [Coste ponderado de los recursos (Weighted Costo f Capital)]

Cfac [Flujo disponible para los accionistas]

Ke [Rentabilidad exigida a los accionistas]

CFd [Flujo disponible para la deuda]

Kd [Rentabilidad exigida a la deuda

CCF [Flujos de caja de capital]

WACC antes de impuestos

El flujo de fondos libres permite obtener directamente el valor de la empresa.

Tiene en cuenta tanto el fondo disponible para la deuda como el disponible
para los accionistas.

3.3.2 Descuento de flujo de caja libre (DCF: Discounted Cash Flow )

VE = f(E[FCF])

Es el flujo de fondos operativos, es decir, el generado por las operaciones sin

tener en cuenta la deuda financiera, después de impuestos. Este método mide
lo que queda disponible en la empresa después de haber hecho frente a la
reinversión de activos necesarios y a las necesidades operativas de fondos.

Para determinar los flujos futuros hay que realizar un pronóstico del dinero que
obtendremos y que debemos pagar en cada período. Los flujos de caja libre se
calculan tomando el flujo de caja operativo y restándole las inversiones a los
activos circulantes y fijos. Con esto obtenemos los Flujos libres de caja a
capital + pasivos (Entity Approach). Si a este resultado le restamos los
intereses, así como la variación de la deuda obtenemos los flujos libre de caja a
capital social (Equito Approach).

Normalmente se hace un pronóstico detallado para 5 o 10 años y después se

toma un valor residual.

Los flujos de caja libre se calculan de la siguiente manera:

Ventas

./. Coste de ventas

= Beneficio bruto

./. Gastos de ventas

./. Gastos amortizables

+ otros ingresos

= Beneficio antes de impuestos e intereses (EBIT)

./.Impuestos

= Beneficios después de impuestos (NOPAT)

+ Gastos de amortización
= Flujo de caja bruto

./. Invesión en activo circulante operativo

./. Inversión en activo fijo operativo

= Flujo de caja libre (Entity approach)

Este flujo de caja libre tiene que ser descontado con la tasa de descuento
WACC (Weighted Average Costo of Capital).

El coste de capital representa la tasa mínima de rendimiento por un proyecto

de inversión. Es la combinación del coste de los fondos ajenos y de los fondos
propios ponderado por el peso que tiene cada uno dentro del balance de la
empresa:

WACCs =

Siendo:

D = Valor de la deuda

E = Valor del capital contable

Kd = Coste de la deuda antes de impuestos (es el costo promedio de la deuda)

s = Tasa impositiva
Ke = Rentabilidad exigida por los accionistas (es la parte más difícil, ya que noe
xiste una obligación de pagar un interés dado.)

El valor de la empresa es:

DCF =

DCF = Valor de la empresa

FCF = Flujo de caja libres (Free Cash Flow)

La diferencia de calcular el DCF:

• Método Bruto o Entity

se calcula los FCF antes de intereses a capital y pasivos totales de la empresa

y se descuenta con el WACCs. A este resultado se le resta la deuda.

• Método Neto o Equito

Se calcula los FCF después de intereses y cambios en la deuda. Stos FCF se

descuentan con el interés exigido por los accionistas.

DCF-bruto (Entity) � Deuda = DCF-neto (Equito)

En el uso cotidiano se prefiere el método bruto (entity), ya que es mucho más

informativo, además de que nos dice el valor de la deuda.

TIPO DE CAMBIO